《宏觀深度研究：如何衡量房地產對經濟的貢獻？-240703（30頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《宏觀深度研究：如何衡量房地產對經濟的貢獻？-240703（30頁）.pdf（30頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、國海證券研究所請務必閱讀正文后免責條款部分2024 年年 07 月月 03 日日宏觀深度研究宏觀深度研究研究所：證券分析師：夏磊STable_Title如何衡量房地產對經濟的貢獻？如何衡量房地產對經濟的貢獻？最近一年走勢相關報告尋找房價周期之錨一個日本視角*夏磊2024-06-25房地產與新質生產力*夏磊2024-04-25開年看地產系列：一線城市房地產市場怎么走*夏磊2024-03-18構建“人房地錢”聯動的房地產發展新模式*夏磊2024-03-052024 年房地產市場怎么走（政策篇）*夏磊2023-12-252024 年房地產市場怎么走需求篇*夏磊2023-12-212024 年房地產市

2、場怎么走（供給篇）*夏磊2023-12-19能生萬物是春風2024 年宏觀經濟形勢與政策展望*夏磊2023-12-17城中村改造對房地產銷售和投資的影響有多大？*夏磊2023-09-25城中村改 造的 四大 經 濟意 義*夏 磊 2023-08-27當前房地產如何破局？*夏磊2023-07-01地方政府如何破解債務難題財政專題研究報告之二*夏磊2023-06-26債務管理的國際經驗 財政專題研究報告之一*夏磊2023-06-10三四線房地產市場怎么走？開年看地產系列*夏磊2023-04-16 什 么 是 房 地 產 新 的 發 展 模 式*夏 磊 當前，房地產行業正處于向新發展模式過渡之際，新

3、模式仍在構建，傳統模式還未完全脫離，房地產對經濟的貢獻有所下降。近三年的房地產業增加值同比增速明顯低于名義 GDP，2023 年房地產業增加值占 GDP 的比重為 5.8%，較 2020 年 7.2%下降 1.4 個百分點，市場不乏“房地產拖累經濟”的聲音。隨著房地產業新發展模式逐步建立，未來房地產對經濟的貢獻將從增量擴張向存量運營服務轉移，舊范式下的統計制度不足以完全反映房地產業對經濟的貢獻?，F行的房地產業如何進行核算？新發展模式下房地產業促進經濟增長的潛力空間有哪些？本報告重點圍繞這些問題進行探討。房地產業核算制度隨行業發展模式調整而不斷完善房地產業核算制度隨行業發展模式調整而不斷完善房改

4、前房改前，我國房地產業統計范圍僅涉及開發和銷售環節我國房地產業統計范圍僅涉及開發和銷售環節。1986 年建設主管部門率先建立了商品房開發統計制度，這是房地產業統計的雛形；1988 年國家統計局開始建立由購買方統計的商品房購置統計制度；1990 年改為按賣方即建房方填報統計，正式建立商品房統計制度；1993 年開始土地被正式列入統計范疇，商品房屋建設統計報表改為房地產開發統計報表，統計范圍擴大到各種經濟類型的房地產開發企業和單位；1995 年，基于國家統計局、計委、建設部、工商局聯合開展的“房地產開發建設及經營情況快速調查”，國家統計局將房地產開發統計從投資統計制度中分離出來，單獨制定了房地產開

5、發統計制度。1998 年正式啟動房改，房地產日益成為國民經濟支柱產業。年正式啟動房改，房地產日益成為國民經濟支柱產業。1998年 23 號文正式終結了單位福利分房制度，全面推行住房市場化改革；2002 年國土資源部 11 號令，要求經營性用地必須以“招拍掛”方式出讓；2003 年 8 月，國務院正式明確了房地產的支柱產業地位。房改后房改后，房地產業統計制度逐步建立和完善起來房地產業統計制度逐步建立和完善起來。1999 年國家統計局進一步明確和規范了房地產開發統計內容；同年 8 月，正式上線了全國 3000 家重點房企聯網直報信息系統；2004 年第一次全國經濟普查開始將物業管理、中介服務和其他

6、房地產業納入房地產領域，房地產業統計納入國家統計調查制度范圍；2005 年，房地產開發統計制度從固定資產投資統計制度中單列出來，成為獨立的一套統計制度。2012 年正式上線房地產開發企業“一套表”，實現聯網直報。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分22023-04-03二線房地產市場怎么走？開年看地產系列*夏磊2023-03-17一線房地產市場怎么走？開年看地產系列*夏磊2023-02-16 2023 年房地產市場展望（政策篇）*夏磊2023-01-09 2023 年房地產市場展望（需求篇）*夏磊2022-12-23 2023 年房地產市場展望（供給篇）*夏磊2022-12-21 曙光乍現

7、2023 年中國宏觀經濟政策展望*夏磊2022-12-10 房地產這十年六普七普數據對比*夏磊2022-09-22下 半 年 房 地 產 政 策 展 望*夏 磊 2022-06-23再 論 房 地 產 的 八 大 行 業 價 值*夏 磊 2022-05-29 從 政 策 松 到 市 場 穩 要 多 久？*夏 磊 2022-03-13開年看地產：三四線城市房地產市場韌性如何*夏磊2022-02-14開年看地產：一線城市房地產市場韌性如何*夏磊2022-02-12開年看地產：二線城市房地產市場韌性如何*夏磊2022-02-08預售資金如何才能良性循環*夏磊 2021-12-20發展保障性租賃住房對

8、投資有多大拉動？*夏磊2021-12-08開發的落寞，物業的崛起房地產行業年度策略報告*夏磊2021-11-30房地產稅有什么征收效果？國際版本研究*夏磊2021-11-01房地產稅征收會有什么影響？首批房產稅試點效果回顧*夏磊2021-10-24房地產稅要推出了嗎？*夏磊2021-10-17 實 現 共 同 富 裕 的 房 地 產 路 徑*夏 磊 2021-10-10 房 企債 務 周 期 形 成 及 演 化*夏 磊 2021-09-23傳統發展模式下的房地產業如何進行核算？傳統發展模式下的房地產業如何進行核算？全面房改后的房地產業增加值大幅增加，由 1998 年的 3428 億元增至 20

9、23 年的 7.4 萬億元，增長了 20 倍、年均增長 13.1%，較同期名義 GDP 年均增速高 1.7 個百分點。當前，在生產法核算產出時，房地產業包括五類：1、開發經營業、開發經營業房地產開發經營業房地產開發經營業按房地產開發經營業企業和其他行業附屬的房地產開發經營業產業活動單位兩部分計算總產出。其中，房地產開發經營業企業的產出采用主營業務收入減去成本，這兩個指標均來自房企財務報表；其他行業附屬開發經營產出為法人單位所屬產業活動單位情況綜合表里面的經營性收入。截至 2022 年末，我國共有10.3 萬家房地產開發企業。2023 年，全國商品房銷售額 11.7 萬億元、銷售面積 11.2

10、億平方米，房地產開發投資達 11.1 萬億元。土地出讓活動不計入土地出讓活動不計入 GDP，但土地交易中介機構提供的服務計入，但土地交易中介機構提供的服務計入。根據統計局對生產范圍的界定，土地出讓是土地使用權這種無形資產與金融資產之間的交易，并未創造新的貨物和服務，因此這類活動本身不屬于生產活動范圍，所獲得的收入不應計入 GDP，即土地購置費不形成固定資本形成總額。但為完成土地出讓提供服務的機構，其服務活動屬于生產活動，產生的價值計入 GDP。新房銷售增值部分計入新房銷售增值部分計入 GDP。在支出法核算中，居民購買住房支出和建設住房支出按投資處理，商品房銷售價格與成本之間的增值部分構成固定資

11、本形成總額而計入 GDP。在生產法核算中，假設房企新房當年建成并售出，則房款和相關生產稅作為產出，扣掉建設房屋過程中間消耗及房地產銷售企業的中間消耗后得到增加值。2、物業管理業、物業管理業物業管理業總產出物業管理業總產出為物業管理業企業和其他行業附屬的物業管理業產業活動單位的產出之和。其中，物管企業產出數據來自于物業管理業、中介服務及其他房地產業企業生產經營狀況表的主營業務收入；其他物管業產業活動單位產出數據來自于法人單位所屬產業活動單位情況綜合表中的經營性收入。物管行業發展勢頭良好。物管行業發展勢頭良好。根據弗若斯特沙利文測算，中國物業管理服務公司的在管總建筑面積由 2016 年的 309

12、億平方米增至 2021 年的 372 億平方米，年復合增長率為 3.8%。預計到 2026 年，在管總建筑面積將達 447 億平方米，2021-2026 年的復合增長率為 3.7%。未來物業管理業仍有較大增長空間，主要來自三個方面：一是未來物業管理業仍有較大增長空間，主要來自三個方面：一是提升存量老舊小區的物業管理滲透率。根據 2021 年住建部數據，全國2000 年以前建成的老舊小區約 22 萬個、涉及居民近 3900 萬戶。一bUaVdXcWeZ9WbZdXbRcM9PpNoOpNtPkPmMqPlOrRrN9PnNyRxNrNsPvPsRnN證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分3方面

13、是推動未配備物業的小區逐步引入物業管理服務；另一方面是原有物業服務升級，推動服務范圍窄、服務水平低的小區引入專業化物業。二是二是新房銷售帶來的增量物業管理面積。城鎮化仍有較大空間，自住房需求仍旺盛。三是三是非住宅物業增量空間。隨著城鎮化率持續提升，商業辦公、公共服務等各類配套物業需求仍較大。3、中介服務業、中介服務業房地產中介服務業包括房地產中介服務業包括房地產中介服務業企業、其他行業附屬的房地產中介服務業產業活動單位提供的中介服務和個體經營戶的房地產活動三個部分。其中，房地產中介服務業企業產出取自房地產物業管理業、中介服務及其他房地產業企業生產經營狀況表的主營業務收入；其他行業附屬的房地產中

14、介服務業產業活動單位產出來自產業法人單位所屬產業活動單位情況綜合表的經營性收入；房地產業個體經營戶產出取自個體經營戶經營情況綜合表的營業收入。當前房地產中介行業已初具規模，根據貝殼年報數據，截至 2023 年底，貝殼平臺上的門店數為 4.4 萬個、經紀人數達 42.8 萬人、總交易額達 3.1 萬億元。除了貝殼之外，中介服務行業還有我愛我家、中原地產、易居、房多多、世聯行、58 同城等規模較大的公司。二手房交易屬于非生產活動不計入二手房交易屬于非生產活動不計入 GDP，但交易過程中的中介服務但交易過程中的中介服務產出則計入。產出則計入。根據統計局對生產范圍的界定，二手房交易是雙方資產交換，沒有

15、創造出新的貨物和服務，因此不屬于生產活動，所獲得的收入不計入 GDP。但在交易過程中如果有中介機構提供經紀服務，其活動屬于生產活動，相應的產出與價值計入 GDP。未來房地產中介服務仍有較大發展空間，未來房地產中介服務仍有較大發展空間，主要支撐因素有：一是存一是存量房交易占比有望繼續提升。量房交易占比有望繼續提升。根據住建部數據，2023 年 1-11 月，全國二手房交易比重達到了 37.1%的歷史新高，全國已經有 7 個省和直轄市二手住宅的交易量超過了新房交易量。二手房交易存在信息不對稱、資金風險高、交易流程雜等痛點，需要中介提供服務。二是中介滲透率有進一步提升空間。二是中介滲透率有進一步提升

16、空間。根據 CIC 數據，2016-2020 年中介滲透率由 43.2%增至 46.9%，未來有望持續提升。尤其是新房市場的中介滲透率有較大的潛力提升空間，2020 年僅為 25.2%。4、居民自有住房服務業、居民自有住房服務業居民自有住房服務業居民自有住房服務業總產出包括城鎮和農村居民兩部分，按成本價格計算，包括修理維護費、物業管理費和虛擬折舊三部分，農村的不含物業管理費。其中，修理維護費按人均維修用建筑材料、人均維修服務費等成本項乘以居民總人口數；城鎮居民物業管理費=人均物業管理業費城鎮居民人口上述四項比重；虛擬折舊為居民自有住房價值乘以折舊率，居民自有住房價值=人均住房建面居民總人口單位

17、面積造價，虛擬折舊率按農村 3%、城鎮 2%計算。以上單項數據來自城市居民家庭住房基本情況調查表、城鎮居民家庭消費支出調查表、統計局人口調查資料、農村居民家庭收入與支出表、證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分4農村居民家庭概況表、固定資產投資統計年報各地區城鎮房屋建筑面積和造價表等。成本法核算下的我國居民自有住房服務虛擬價值對經濟貢獻不高。成本法核算下的我國居民自有住房服務虛擬價值對經濟貢獻不高。世界范圍看，居民自有住房服務價值的虛擬計算多有兩種方法：一種是市場租金法，即按地段、面積和質量等屬性接近的住房的市場租金來估算，適用于租賃市場規范的經濟體。另一種是成本法，即按居民自有住房服務的成

18、本來估算，適用于住房租賃市場不太規范的經濟體。我國以成本法計算居民自有住房服務的虛擬價值，隨著房地產市場的快速發展，居民自有住房價值與實際市場價值相差較大，導致其經濟貢獻被低估。而多數發達經濟體按市場租金法計算其虛擬價值，即根據不同城市、不同區域、不同房屋類型等具體情況，以市場價為基礎、以周邊住房的租金為參考，虛擬計算居民自有住房服務而計入 GDP，其經濟貢獻率顯著高于我國。以青島市為例進行測算，以青島市為例進行測算，2020 年全市虛擬租金約為 213 億元，占GDP 的 1.7%。假定城鎮與農村居民自有住房服務增加值之比為 41，可得青島城鎮居民自有住房服務的虛擬價值為 170.5 億元。

19、利用城鎮常住人口、人均住房建筑面積、商品房銷售均價粗略估算青島市城鎮居民住房市價為 3.5 萬億元。假定住房自有率為 75%，可粗略算出青島市 2020 年居民自有住房的虛擬租金收益率僅為 0.66%，顯著低于全國重點 40 城 1.9%的平均租金收益率。5、其他、其他房地產活動房地產活動其他房地產活動其他房地產活動包括其他房地產活動企業、執行行政事業會計制度的其他房地產活動法人單位和其他行業附屬的其他房地產活動產業活動單位的生產活動三部分。其中，其他房地產活動企業總產出和其他行業附屬的其他房地產活動產業活動單位產出計算方法和資料來源與上述物業管理一致；執行行政事業會計制度的其他房地產活動法人

20、單位產出包含經常性業務支出、固定資產折舊、經營性結余三部分，經常性業務支出是維護部門正常運營的必要支出，固定資產折舊按 4%的折舊率計算，資料來源于行政事業單位財務狀況表。新發展模式下的房地產業促進經濟的潛力空間在哪里？新發展模式下的房地產業促進經濟的潛力空間在哪里？房地產行業是國民經濟的重要組成部分，對生產、投資、消費都有房地產行業是國民經濟的重要組成部分，對生產、投資、消費都有重要影響重要影響。1998 年房改后，房地產日益成為經濟增長的重要推動力，行業增加值占 GDP 比重開始穩步上臺階，由 1998 年的 4.0%逐步提高至 2007 年的 5.1%。受國際金融危機沖擊，2008 年這

21、一比重短暫下降至 5%以下后，2009 年再次回到 5%以上，并保持至今，2020年達到 7.2%的最高點，近三年有所回落，2023 年為 5.8%。房地產產業鏈條長、涉及面廣，事關人民群眾切身利益和經濟社會發展大局。在生產方面在生產方面，拉動上下游水泥、鋼鐵、玻璃、有色、機械制造等 50 多個行業。利用投入產出表計算，2022 年房地產業完全拉動上下游行業增加值 14.1 萬億元，占 GDP 的 11.7%；直接拉動上下證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分5游行業增加值 5.6 萬億元，占 GDP 的 4.6%。在投資方面，在投資方面，房地產投資是固定資產投資的重要組成部分，最終形成固定

22、資產形成總額來帶動經濟。2019-2023 五年房地產業投資占固定資產投資的平均比重為 22.1%，2010-2021 年扣除土地購置費的房地產開發投資與GDP 之比均超 9%、均值 10.4%，但近兩年有所降低。在消費方面在消費方面，房地產業直接帶動居住類消費支出，包括房租、住房維修管理費、水電煤氣費用和自有住房虛擬支出。2023 年城鎮居民用于居住的支出占人均消費支出的 23.7%。同時，房地產能夠帶動建材、家電家具等上下游產品消費。與典型發達國家相比，我國房地產業在物業管理、中介服務和居民與典型發達國家相比，我國房地產業在物業管理、中介服務和居民自有住房服務等方面對經濟的貢獻率顯著偏低，

23、有較大提升空間。自有住房服務等方面對經濟的貢獻率顯著偏低，有較大提升空間。對于物管、中介等房地產服務活動對于物管、中介等房地產服務活動，目前我國房地產市場正處于存量增量并重的階段，物管、中介等房地產服務活動增加值對經濟貢獻相對不高。以石家莊、大連市為例，2017 年物業管理及房地產中介服務增加值在全市 GDP 中占比分別僅 0.3%、0.5%。相對而言，發達國家多進入住房存量階段，其物管、經紀與代理等房地產服務更為成熟，經濟貢獻率更高。以英國為例，2023 年基于收費或合同基礎上進行的房地產服務活動增加值為 269.8 億英鎊，占當年 GDP的 1.0%。隨著我國房地產市場中存量房占比逐步增加

24、，物管中介等房地產服務活動對經濟的貢獻將更大。對于居民自有住房服務，對于居民自有住房服務，由于統計方法差異，我國居民自有住房服務業增加值占 GDP 的比重與發達國家預計相差甚至超過 5 個百分點。以石家莊、大連為例，2017 年居民自有住房服務增加值在全市GDP 中占比僅 2.7%、3.5%。與國際比較，美國 2022 年虛擬租金核算值 2.0 萬億美元，與 GDP 的比值為 7.9%；日本 2013-2022 年居民自有住房服務虛擬價值占 GDP 比重均值為 9.0%。如果調整核算制度，可繼續使用成本法，調整固定資產折舊中“住房造價”為“住房市價”；或采用市場租金法，與多數發達經濟體保持一致

25、。無論采取哪種調整思路，居民自有住房服務虛擬價值都會有所增加，相應帶動房地產業增加值、居民可支配收入和居民消費支出增加，進而提升第三產業的比重、居民可支配收入占國民可支配收入的比重和居民消費率。過去房地產對經濟的主要貢獻在于大規模開發投資建設，依賴于增量擴張；隨著住房制度改革完善和行業新發展模式的逐步建立，未來房地產對經濟的主要貢獻將向存量運營服務轉換，物業管理、房地產中介、居民自有住房服務等活動有望成為新的經濟增長點。風險提示風險提示全球經濟放緩，國內經濟超預期波動，產業政策不確定性，國際貿易摩擦，地緣政治，國際經驗不具完全可比性等風險。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分6內容目錄內容

26、目錄1、房地產業核算制度跟隨發展模式調整而不斷完善.82、傳統發展模式下的房地產業如何核算？.102.1、房地產開發經營業.112.2、物業管理業.132.3、房地產中介服務業.142.4、居民自有住房服務業.142.5、其他房地產活動.163、新發展模式下的房地產業促進經濟的潛力空間在哪里？.173.1、房地產行業是國民經濟的重要組成部分.173.1.1、在生產方面.183.1.2、在投資方面.193.1.3、在消費方面.223.2、與國際相比，在物管、中介和居民自有住房服務等方面具有較大潛力空間.233.2.1、對于物管、中介等房地產服務活動.243.2.2、對于居民自有住房服務.264、

27、風險提示.28證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分7圖表目錄圖表目錄圖 1：1981-1993 政府工作報告中提及多項住房領域重要改革.8圖 2：1998 年房改方案.9圖 3：1997 年以來我國房地產開發企業數量變化.12圖 4：2010-2020 年人均住房建筑面積增長情況.12圖 5：我國房地產業增加值占 GDP 比重變化.17圖 6：我國房地產業增加值與現價 GDP 同比變化.18圖 7：房地產關聯眾多上下游產業.18圖 8：我國固定資產投資的組成結構.20圖 9：扣除土地購置費的房地產開發投資與 GDP 的比值變化.22圖 10：2005 年城鎮居民消費支出構成.23圖 11：

28、2023 年城鎮居民消費支出構成.23圖 12：鋼材水泥產量.23圖 13：家用電冰箱、洗衣機、彩電和空調產量.23圖 14：濟南市物業管理業增加值及其 GDP 比重變化.24圖 15：石家莊物業管理業增加值及其 GDP 比重變化.24圖 16：大連物業管理業增加值及其 GDP 比重變化.24圖 17：濟南房地產中介服務業增加值及其 GDP 比重變化.25圖 18：大連和石家莊房地產中介服務業增加值及其 GDP 比重變化.25圖 19：中國物業管理和房地產中介服務業營業收入規模及占服務業營收比重.25圖 20：英國基于收費或合同基礎上進行的房地產服務活動增加值占 GDP 比重變化.26圖 21

29、：石家莊居民自有住房虛擬租金核算情況.26圖 22：大連居民自有住房虛擬租金核算情況.26圖 23：美國居民自有住房服務的虛擬價值及其與 GDP 比值變化.27圖 24：日本居民自有住房服務的虛擬價值及其占支出法 GDP 比重變化.27表 1：我國房地產業 GDP 核算按五個行業進行.10表 2：我國房地產市場發展迅速.11表 3：中國房地產中介服務業發展現狀.14表 4：2020 年青島市居民自有住房虛擬租金收益率測算.16表 5：2022 年房地產業拉動作用測算.19表 6：房地產開發投資形成的固定資本形成總額占支出法 GDP 的比重推算.21證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分8當前

30、，房地產行業正處于向新發展模式過渡之際，新模式仍在構建，傳統模式還未完全脫離，房地產對經濟的貢獻有所下降。近三年的房地產業增加值同比增速明顯低于名義 GDP，2023 年房地產業增加值占 GDP 的比重為 5.8%，較 2020年 7.2%下降 1.4 個百分點，市場不乏“房地產拖累經濟”的聲音。隨著房地產業新發展模式逐步建立，未來房地產對經濟的貢獻將從增量擴張向存量運營服務轉移，舊范式下的統計制度不足以完全反映房地產業對經濟的貢獻?，F行的房地產業如何進行核算？新發展模式下房地產業促進經濟增長的潛力空間有哪些？本報告重點圍繞這些問題進行探討。1、房地產業核算制度跟隨發展模式調整而不斷完善房地產

31、業核算制度跟隨發展模式調整而不斷完善我國現行的房地產業統計制度歷經商品房購置統計、房地產開發統計、房地產我國現行的房地產業統計制度歷經商品房購置統計、房地產開發統計、房地產業統計的發展歷程。業統計的發展歷程。房改前，我國房地產業統計范圍僅涉及開發和銷售環節。房改前，我國房地產業統計范圍僅涉及開發和銷售環節。1986 年開始探索建立房地產業統計制度。年開始探索建立房地產業統計制度。20 世紀 80 年代，住房制度改革相關的實踐陸續展開。1979 年 10 月 15 日，中國第一個商品住宅項目廣州“東湖新村”獲批；1980 年 1 月 8 日，中國第一家房地產公司深圳經濟特區房地產公司成立；同年，

32、原國家建筑工程總局和建設銀行總行聯合籌辦中國房屋建設開發公司，是中國第一家全國性房地產開發公司。1983 年深圳率先引入商品房預售制度、并通過深圳經濟特區商品房質量管理規定進行規范；1985 年4 月，建設銀行深圳分行向南油集團 85 戶“人才房”發放我國第一筆個人住房按揭貸款。在此背景下，1986 年建設主管部門率先建立了商品房開發統計制度，這是房地產業統計的雛形。1988 年國家統計局開始建立商品房購置統計制度，因當時購房主體為集體和單位，主體數量不大，故由購買方統計。圖圖 1：1981-1993 政府工作報告中提及多項住房領域重要改革政府工作報告中提及多項住房領域重要改革資料來源：中國政

33、府網，國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分91990 年正式建立由房企填報的房地產開發統計制度。年正式建立由房企填報的房地產開發統計制度。20 世紀 90 年代初，房地產市場蓬勃發展，1991 年全國商品房銷售額 237.9 億元，1992 增至 426.6 億，增長 0.8 倍，1993 年再增長 1.0 倍，房地產投資主體多元化、資金來源多樣化，購房者數量急劇增加，按“買方統計”已經不具備可操作性。1990 年商品房統計方法改為按賣方即建房方填報統計，正式建立商品房統計制度。1993 年開始房企填報商品房統計表時增加了“土地開發投資額”指標，土地被正式列入統計范疇，商品房

34、屋建設統計報表改為房地產開發統計報表，統計范圍擴大到各種經濟類型的房地產開發企業和單位。1995 年房地產開發統計從固定資產投資統計中獨立出來單獨統計。年房地產開發統計從固定資產投資統計中獨立出來單獨統計。1994 年國務院關于深化城鎮住房制度改革的決定（43 號文），標志著住房市場化改革正式啟動。1995 年，基于國家統計局、計委、建設部、工商局聯合開展的“房地產開發建設及經營情況快速調查”，國家統計局將房地產開發統計從投資統計制度中分離出來，單獨制定了房地產開發統計制度，1996 年起開始執行。1998 年正式啟動房改，房地產日益成為國民經濟支柱產業。年正式啟動房改，房地產日益成為國民經濟

35、支柱產業。1998 年，國務院印發關于進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知（23 號文），正式終結了單位福利分房制度，全面推行住房市場化改革。23 號文提出“高收入家庭購買或租賃商品房、中低收入家庭購買經濟適用房、最低收入家庭租賃廉租房”，形成住房商品化、適度住房保障與調控管理相結合的供應制度；2002 年國土資源部 11 號令，要求經營性用地必須以“招拍掛”方式出讓；2003 年 8 月 12 日，國務院下發關于促進房地產市場持續健康發展的通知（國發（2003）18 號），明確指出“房地產業關聯度高，帶動力強，已經成為國民經濟的支柱產業”。在房地產統計制度改革方面，1999 年國家統

36、計局編印房地產開發統計工作手冊，進一步明確和規范了房地產開發統計內容。同年 8 月，正式上線了全國3000 家重點房企聯網直報信息系統，2006 年起擴展到 5000 家。圖圖 2：1998 年房改方案年房改方案資料來源：住建部，國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分10房改后，房地產業統計制度逐步建立和完善起來。房改后，房地產業統計制度逐步建立和完善起來。2002 年 5 月 9 日，國土資源部簽發招標拍賣掛牌出讓國有土地使用權規定，叫停已沿用多年的土地協議出讓方式，要求經營性用地必須以“招拍掛”方式出讓。2004 年第一次全國經濟普查結果正式發布，在房地產領域，開始將物業管

37、理、中介服務和其他房地產業納入統計，房地產業統計納入國家統計調查制度范圍。2005 年，房地產開發統計制度從固定資產投資統計制度中單列出來，成為獨立的一套統計制度，統計指標體系日趨完善。2012 年正式上線房地產開發企業“一套表”，實現了每月全國 10 萬家房企、9 萬個項目的聯網直報。2、傳統發展模式下的房地產業如何核算？傳統發展模式下的房地產業如何核算？全面房改后的房地產業增加值大幅增加，由 1998 年的 3428 億元增至 2023 年的 7.4 萬億元，增長了 20 倍、年均增長 13.1%，較同期名義 GDP 年均增速高1.7 個百分點。根據國家統計局解釋，GDP 核算的生產范圍包

38、括四個部分：核算的生產范圍包括四個部分：一是生產者提供或準備提供給其他單位的貨物或服務的生產；二是生產者用于自身最終消費或固定資本形成的所有貨物的自給性生產；三是生產者為了自身最終消費或固定資本形成而進行的知識載體產品的自給性生產，但不包括住戶部門所從事的類似的活動；四是自有住房提供的住房服務，以及雇傭有酬家庭服務人員提供的家庭和個人服務的自給性生產。當前，在生產法 GDP 核算時，房地產業核算范圍包括五類：房地產開發經營業、物業管理業、房地產中介服務業、居民自有住房服務業和其他房地產活動。房地產業總產出即為以上五類分項總產出之和。表表 1：我國房地產業我國房地產業 GDP 核算按五個行業進行

39、核算按五個行業進行類別類別主要構成主要構成計算方法計算方法房地產開發經營業總產出房地產開發經營業企業總產出主營業務收入-主營業務成本其他行業附屬的房地產開發經營業總產出經營性收入物業管理業總產出物業管理業企業總產出主營業務收入其他行業附屬的物業管理業總產出經營性收入房地產中介服務業總產出房地產中介服務業企業總產出主營業務收入其他行業附屬的房地產中介服務總產出經營性收入房地產業個體經營戶總產出營業收入居民自有住房服務業總產出城鎮居民自有住房服務業總產出修理維護費物業管理費虛擬折舊農村居民自有住房服務業總產出修理維護費虛擬折舊其他房地產活動總產出其他房地產活動企業總產出同物業管理業總產出執行行政事

40、業會計制度的其他房地產活動法人單位總產出同行政事業單位總產出其他行業附屬的其他房地產活動總產出同物業管理業總產出資料來源：國家統計局，國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分112.1、房地產開發經營業房地產開發經營業房地產開發經營是指房地產開發企業在城市規劃區內國有土地上進行基礎設施建設、房屋建設，并轉讓房地產開發項目或者銷售、出租商品房的行為。根據經濟普查資料，按照房地產開發經營業企業、其他行業附屬的房地產開發經營業產業活動單位兩部分計算總產出。其中，其他行業附屬的房地產開發經營業產業活動單位總產出用經營性收入代替。即：房地產開發經營業總產出房地產開發經營業企業總產出房地產開

41、發經營業總產出房地產開發經營業企業總產出+其他行業附屬的其他行業附屬的房地產開發經營業產業活動單位總產出房地產開發經營業產業活動單位總產出。其中，房地產開發經營業企業總產出主營業務收入主營業務成本；其他行業附屬的房地產開發經營業產業活動單位總產出經營性收入。主營業務收入和主營業務成本資料來源是房地產開發企業財務狀況表，經營性收入來源于多產業法人單位所屬產業活動單位情況綜合表。截至 2022 年末，我國共有 10.3 萬家房地產開發企業。2023 年，全國商品房銷售額 11.7 萬億元、銷售面積 11.2 億平方米，房地產開發投資達 11.1 萬億元，TOP100 房企全口徑銷售金額 6.0 萬

42、億元、市占率為 51.5%。表表 2：我國房地產市場發展迅速我國房地產市場發展迅速時間時間房地產開發投資額房地產開發投資額（億元）（億元）全國商品房銷售面積全國商品房銷售面積（萬平方米）（萬平方米）全國商品房銷售額全國商品房銷售額（億元）（億元）TOP100 房企全口徑房企全口徑銷售金額（億元）銷售金額（億元）TOP100 房企房企市場占有率市場占有率201495036120649762922882637.8%201595979128495872813495540.0%20161025811573491176275270744.8%20171097991694081337017405355.4

43、%201812026417165414997310007366.7%201913219417155815972511603972.6%202014144317608617361313046275.1%202114760217943318193012384368.1%20221328951358371333087294254.7%20231109131117351166226006451.5%資料來源：Wind，國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分12圖圖 3：1997 年以來我國房地產開發企業數量變化年以來我國房地產開發企業數量變化資料來源：Wind，國海證券研究所居民住房條

44、件顯著改善居民住房條件顯著改善。根據統計局數據，全國家庭戶人均住房建筑面積平米數由 2010 年的 31.1 提升至 2020 年的 41.8，增加了 10.7 平方米。其中，鄉村家庭戶人均住房建面平米數增加最多，由 31.7 增至 46.8，增加了 15.1；鎮次之，由 32.0 增至 42.3，增加了 10.3；城鎮由 30.3 增至 38.6，增加了 8.3；城市由29.2 提升至 36.5，增加了 7.3。隨著我國經濟社會高質量發展，居住面積提高明顯。圖圖 4：2010-2020 年人均住房建筑面積增長情況年人均住房建筑面積增長情況資料來源：國家統計局，國海證券研究所證券研究報告請務必

45、閱讀正文后免責條款部分13土地出讓活動不計入土地出讓活動不計入 GDP，但土地交易中介機構提供的服務計入。，但土地交易中介機構提供的服務計入。根據最新版本的 國民賬戶體系 2008（2008 年 SNA）和 中國國民經濟核算體系（2016）對生產范圍的界定，土地出讓是土地使用權這種無形資產與金融資產之間的交易，并沒有新的貨物和服務被創造出來，因此這類活動本身不屬于生產活動范圍，所獲得的收入不應計入 GDP，即土地購置費不形成固定資本形成總額。但為完成土地出讓提供服務的機構，其服務活動屬于生產活動，產生的價值計入 GDP。新房銷售增值部分計入新房銷售增值部分計入 GDP。在支出法 GDP 核算中

46、，居民購買住房支出和建設住房支出按投資處理，商品房銷售價格與成本之間的增值部分構成固定資本形成總額而計入 GDP。在生產法 GDP 核算中，假設房企新房當年建成并售出，則房款和相關生產稅作為產出，扣掉建設房屋過程每一個生產環節中間消耗及房地產銷售企業的中間消耗后得到增加值。2.2、物業管理業物業管理業物業管理業包括物業管理業企業和其他行業附屬的物業管理業產業活動單位的生產活動。即：物業管理業總產出物業管理業企業總產出物業管理業總產出物業管理業企業總產出+其他行業附屬的物其他行業附屬的物業管理業產業活動單位總產出業管理業產業活動單位總產出。其中，物業管理業企業總產出主營業務收入；其他行業附屬的物

47、業管理業產業活動單位總產出經營性收入。主營業務收入資料來源是房地產物業管理業、中介服務及其他房地產業企業生產經營狀況表，經營性收入來自多產業法人單位所屬產業活動單位情況綜合表。物管行業保持良好發展勢頭物管行業保持良好發展勢頭。根據中國物業管理協會數據，預計 2023 年末全國物管行業營收規模將達到 1.69 萬億元，總管理面積將達約 391 億平方米。根據中指研究院2024 中國物業服務百強企業研究報告，2023 年百強企業管理面積均值達 6798.1 萬平方米，同比增速為 6.2%；百強企業 TOP10 管理面積均值達 4.5 億平方米，同比增長 13.0%。根據弗若斯特沙利文測算，中國物業

48、管理服務公司的在管總建筑面積由 2016 年的 309 億平方米增至 2021 年的 372 億平方米，年復合增長率為 3.8%。預計到 2026 年，在管總建筑面積將達 447 億平方米，2021-2026 年的復合增長率為 3.7%。中國社區空間居住消費服務市場總收入已由 2016 年的人民幣 2.1 萬億元增至 2021 年的人民幣 3.3 萬億元，年復合增長率 9.5%。預計 2026 年將達到人民幣 5.3 萬億元，2021-2026 年的復合增長率為 9.9%。未來物業管理業仍有較大增長空間，主要來自三個方面：一是提升存量老舊小未來物業管理業仍有較大增長空間，主要來自三個方面：一是

49、提升存量老舊小區的物業管理滲透率。區的物業管理滲透率。根據 2021 年住建部數據，全國 2000 年以前建成的老舊小區約 22 萬個、涉及居民近 3900 萬戶。一方面是推動未配備物業的小區逐步引入物業管理服務；另一方面是原有物業服務升級，推動服務范圍窄、服務水平低的小區引入專業化物業。二是新房銷售帶來的增量物業管理面積二是新房銷售帶來的增量物業管理面積。城鎮化仍有較大空間，自住房需求仍旺盛。三是非住宅物業增量空間三是非住宅物業增量空間。隨著城鎮化率持續提升，商業辦公、公共服務等各類配套物業需求仍較大。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分142.3、房地產中介服務業房地產中介服務業房地產

50、中介服務業不僅包括房地產中介服務業企業、其他行業附屬的房地產中介服務業產業活動單位提供的中介服務，還包括房地產業個體經營戶的房地產活動。由于個體經營戶從事的房地產活動主要是中介和出租活動，因此將房地產業個體經營戶活動全部計入房地產中介服務業。即：房地產中介服務業總產出房地產房地產中介服務業總產出房地產中介服務業企業總產出中介服務業企業總產出+其他行業附屬的房地產中介服務產業活動單位總產出其他行業附屬的房地產中介服務產業活動單位總產出+房地產業個體經營戶總產出房地產業個體經營戶總產出。其中，房地產中介服務業企業總產出主營業務收入；其他行業附屬的房地產中介服務業產業活動單位總產出經營性收入；房地產

51、業個體經營戶總產出營業收入。房地產中介服務業企業主營業務收入取自房地產物業管理業、中介服務及其他房地產業企業生產經營狀況表，其他行業附屬的房地產中介服務業產業活動單位經營性收入取自多產業法人單位所屬產業活動單位情況綜合表，房地產業個體經營戶營業收入取自個體經營戶經營情況綜合表。中介服務業發展空間大。中介服務業發展空間大。根據 CIC 灼識咨詢數據，2016-2021 年有中介參與服務的中國住宅市場和租房市場 GTV 從 7.6 萬億元增至 12.7 萬億元，中介滲透率由 43.2%增至 49.8%。隨著行業滲透率的進一步提升，中介服務的傭金規模將進一步增加。表表 3：中國房地產中介服務業發展現

52、狀中國房地產中介服務業發展現狀類別類別201620172018201920202021總成交額總成交額新房成交額（萬億元）9.911.012.613.915.516.3二手房成交額（萬億元）6.66.06.56.77.57.0住房租賃成交額（萬億元）1.11.31.51.71.52.2住房交易總額（萬億元）17.618.320.622.324.525.5中介機構中介機構滲透程度滲透程度新房成交額（萬億元）1.41.92.73.63.95.2新房滲透率14.1%17.3%21.4%25.9%25.2%32.1%二手房成交額（萬億元）5.75.25.75.96.56.2二手房滲透率86.4%86.

53、7%87.7%88.1%86.7%88.9%租賃成交額（萬億元）0.50.60.80.91.11.2租賃滲透率45.5%46.2%53.3%52.9%73.3%55.9%中介參與交易總額（萬億元）7.67.79.210.411.512.7綜合中介機構滲透率43.2%42.1%44.7%46.6%46.9%49.8%資料來源：CIC，國海證券研究所二手房交易屬于非生產活動不計入二手房交易屬于非生產活動不計入 GDP，但交易過程中的中介服務產出則計入但交易過程中的中介服務產出則計入。根據統計局對生產范圍的界定，二手房交易是雙方資產交換，沒有創造出新的貨物和服務，因此不屬于生產活動范圍，所獲得的收入

54、不計入地區生產總值。但在交易過程中如果有中介機構提供經紀服務，其活動屬于生產活動，相應的產出與價值計入 GDP。2.4、居民自有住房服務業居民自有住房服務業證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分15在 GDP 房地產業核算時，對于居民自有住房，就像對外出租的房屋一樣收取租金一樣，以自收自付的形式進行虛擬核算，這是國際核算慣例。居民自有住房服務業總產出區分為城鎮居民和農村居民兩部分計算。即：居民自民自有住房服務業總產出城鎮居民自有住房服務業總產出有住房服務業總產出城鎮居民自有住房服務業總產出+農村居民自有住房服農村居民自有住房服務業總產出務業總產出。居民自有住房服務業包括出租服務和虛擬服務兩部

55、分，受資料來源的限制，兩部分總產出均采用成本價格計算。（1）城鎮居民自有住房服務業總產出）城鎮居民自有住房服務業總產出城鎮居民自有住房服務由城鎮居民具有房屋產權的住房中原有私房、房改私房、商品房和租賃私房四部分組成，總產出按成本價格計算，包括修理維護費、管理費和虛擬折舊三部分。計算公式為：城鎮居民自有住房服務業總產出修理維護城鎮居民自有住房服務業總產出修理維護費費+管理費管理費+虛擬折舊虛擬折舊。其中，修理維護費（城鎮居民人均維修用建筑材料+城鎮居民人均維修服務費）城鎮居民年平均人口（原有私房比重+房改私房比重+商品房比重+租賃私房比重）管理費(城鎮居民人均物業管理業費城鎮居民年平均人口)（原

56、有私房比重+房改私房比重+商品房比重+租賃私房比重）虛擬折舊城鎮居民自有住房價值折舊率（2%）(城鎮居民人均住房建筑面積城鎮居民年平均人口城鎮住宅單位面積造價)（原有私房比重+房改私房比重+商品房比重+租賃私房比重）折舊率（2%）城鎮居民人均維修用建筑材料、人均維修服務費、人均物業管理業費、人均住房建筑面積、原有私房比重、房改私房比重、商品房比重和租賃私房比重來自城市居民家庭住房基本情況調查表和城鎮居民家庭消費支出調查表，人口數據來自人口司人口調查資料，城鎮住宅單位面積造價來源于固定資產投資統計年報各地區城鎮房屋建筑面積和造價表。（2）農村居民自有住房服務業總產出）農村居民自有住房服務業總產出

57、農村居民住房全部作為自有住房，總產出按住房服務成本價格計算，包括房屋修理維護費和虛擬折舊。即：農村居民自有住房服務業總產出修理維護費農村居民自有住房服務業總產出修理維護費+虛擬虛擬折舊折舊。其中，修理維護費人均維修生活用房材料農村居民年平均人口；虛擬折舊農村居民自有住房價值折舊率（3%）（農村人均住房面積農村居民年平均人口）農村居民住房單位面積價值折舊率（3%）。人均維修生活用房資料來源于農村居民家庭收入與支出表，人口相關數據來自人口司人口調查資料，人均住房面積、居民住房單位面積價值來源于農村居民家庭概況表。成本法核算下的我國居民自有住房服務虛擬價值對經濟貢獻不高成本法核算下的我國居民自有住房

58、服務虛擬價值對經濟貢獻不高。世界范圍看，居民自有住房服務價值的虛擬計算多有兩種方法：一種是市場租金法，即按地段、面積和質量等屬性接近的住房的市場租金來估算，適用于租賃市場規范的經濟體。另一種是成本法，即按居民自有住房服務的成本來估算，適用于住房租賃市場不太規范的經濟體。我國以成本法計算居民自有住房服務的虛擬價值，隨著房地產證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分16市場的快速發展，居民自有住房價值與實際市場價值相差較大，導致其經濟貢獻被低估。以青島市為例進行測算以青島市為例進行測算。根據青島市統計局數據，2020 年全市居民自有住房服務業增加值為 213.1 億元，占 GDP 的 1.7%。假

59、定 213.1 億元約等于居民自有住房虛擬租金總額，如果城鎮與農村居民自有住房服務增加值之比按 4 1 計算，可得青島城鎮居民自有住房服務的虛擬價值為 170.5 億元。利用城鎮常住人口、人均建面、商品房銷售均價粗略估算青島市城鎮居民住房市價為 3.5 萬億元。假定住房自有率為 75%，可粗略算出青島市 2020 年居民自有住房的虛擬租金收益率僅為 0.66%，顯著低于貝殼研究院 2020 年測算的全國重點 40 城 1.9%的平均租金收益率。表表 4：2020 年青島市居民自有住房虛擬租金收益率測算年青島市居民自有住房虛擬租金收益率測算青島市青島市2020 年年常住人口（萬人）1010.6城

60、鎮化率76.3%城鎮人均住房建筑面積（平方米）33.4居民自有住房服務業增加值（億元）213.1假定農村城鎮為 28-城鎮居民自有住房服務虛擬價值（億元）170.5農村居民自有住房服務虛擬價值（億元）42.6平均房價（根據 2020 年商品房銷售數據計算，元/平）13406.5城鎮住房市場總價值（億元）34544.6居民住房自有率假定為 75%75%城鎮居民自有住房市場價值（億元）25908.5虛擬租金收益率（虛擬價值/總市值）0.66%資料來源：Wind，青島市統計局，青島新聞網，國海證券研究所2.5、其他房地產活動其他房地產活動其他房地產活動包括其他房地產活動企業、執行行政事業會計制度的其

61、他房地產活動法人單位和其他行業附屬的其他房地產活動產業活動單位的生產活動。即：其他房地產活動總產出其他房地產活動企業總產出執行行政事業會計制度其他房地產活動總產出其他房地產活動企業總產出執行行政事業會計制度的其他房地產活動法人單位總產出其他行業附屬的其他房地產活動產業活動的其他房地產活動法人單位總產出其他行業附屬的其他房地產活動產業活動單位總產出。單位總產出。其中，其他房地產活動企業總產出和其他行業附屬的其他房地產活動產業活動單位總產出計算方法和資料來源同物業管理業總產出；執行行政事業會計制度的其他房地產活動法人單位總產出經常性業務支出+固定資產折舊+經營性結余。其中，經常性業務支出人員支出+

62、公用支出+對個人和家庭補助支出助學金撫恤和生活補助就業補助費各種設備、交通工具及圖書資料購置費；固定資產折舊固定資產原價折舊率（4）；經營性結余收支結余（經營收入+事業收入）本年收入合計。細項資料來源于行政事業單位財務狀況表。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分173、新發展模式下的房地產業促進經濟的潛力空間在新發展模式下的房地產業促進經濟的潛力空間在哪里？哪里？3.1、房地產行業是國民經濟的重要組成部分房地產行業是國民經濟的重要組成部分改革開放以來改革開放以來，房地產業對經濟的貢獻日益增加房地產業對經濟的貢獻日益增加。從 1978 年改革開放后到住房制度改革啟動之前的 1986 年，房地

63、產業占 GDP 比重一直低于 3%，剔除 1986年的 2.9%以外，其余年份均低于 2.5%、均值 2.1%。1987 年 12 月 1 日，全國首次土地使用權公開拍賣會在深圳舉行，住房制度改革正式開啟。從 1987 年住房制度改革開啟到 1997 年，房地產業占 GDP 比重穩步提升至 3%以上，這 11年均值為 3.6%。圖圖 5：我國房地產業增加值占我國房地產業增加值占 GDP 比重變化比重變化資料來源：Wind、國家統計局，國海證券研究所2009 年以來房地產業增加值占年以來房地產業增加值占 GDP 比重穩定在比重穩定在 5%以上。以上。1997 年下半年亞洲金融危機爆發，中央提出了

64、實施積極的宏觀經濟政策以擴大內需的應對之策。房地產作為擴大內需的重要抓手，市場化改革全面提速。1998 年 23 號文正式終結了單位福利分房制度，開始在全國范圍內啟動商品房市場化改革。在土地制度上，進一步明確所有權和使用權“兩權分離”，為市場化改革打下基礎；在價格制度上，提出“三價”出售方案，即向高收入家庭出售公有住房實行市場價，向中低收入家庭出售公有住房實行成本價，確有困難的實行標準價；在金融制度上，在全國建立住房公積金制度，商業銀行住房貸款業務全面推開。在住房商品化改革推動下，房地產業增加值占 GDP 的比重開始穩步上臺階，由 1998 年的 4.0%逐步提高至 2007 年的 5.1%。

65、2007 年開始美國爆發次貸危機，并在 2008 年逐步演化為一場全球性的金融危機。中國也遭受危機沖擊，從 2008 年第三季度開始，出口大幅下滑，經濟增速放緩。受此影響，2008 年我國房地產業增加值占GDP 的比重降至 5%以下。面對危機，從 2008 年 6 月開始，政府及時調整宏觀經濟政策，實行積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策來擴大內需，2009 年這證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分18一比重迅速回到 5%以上，并保持至今，2020 年達到 7.2%的最高點，2023 年降到 5.8%。圖圖 6：我國房地產業增加值與現價我國房地產業增加值與現價 GDP 同比變化同比變化資料來

66、源：Wind、國家統計局，國海證券研究所房地產產業鏈條長、涉及面廣，事關人民群眾切身利益和經濟社會發展大局，房地產產業鏈條長、涉及面廣，事關人民群眾切身利益和經濟社會發展大局，主要從投資、生產和消費三個方面促進經濟增長。主要從投資、生產和消費三個方面促進經濟增長。3.1.1、在生產方面在生產方面房地產行業能夠拉動上下游房地產行業能夠拉動上下游 50 多個行業，是實體經濟的重要組成部分。多個行業，是實體經濟的重要組成部分。其中，房地產開發投資有力拉動鋼鐵、有色金屬、機械制造、化工等上游制造業和建筑業；房地產銷售，既拉動與住房有關的家電、家具、建材等制造業和裝飾裝潢行業，也帶動金融、交通運輸、互聯

67、網等第三產業；房地產使用，持續拉動著公用事業、居民服務業的發展。圖圖 7：房地產關聯眾多上下游產業房地產關聯眾多上下游產業資料來源：國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分19利用統計局最新公布的利用統計局最新公布的 2020 年投入產出表計算，年投入產出表計算，2022 年房地產業完全拉動上年房地產業完全拉動上下游行業增加值下游行業增加值 14.1 萬億元，占萬億元，占 GDP 的的 11.7%。其中，住宅房屋建筑、房地產分別完全拉動上下游行業增加值 10.6、3.5 萬億元，分別占 GDP 的 8.8%、2.9%；住宅房屋建筑、房地產分別直接拉動上下游行業增加值 5.6 萬億

68、元，占GDP 的 4.6%，其中，住宅房屋建筑、房地產分別直接拉動上下游行業增加值3.6、2.0 萬億元，占 GDP 的 3.0%、1.6%。表表 5：2022 年房地產業拉動作用測算年房地產業拉動作用測算類別類別數值數值房地產業完全拉動上下游行業增加值及占房地產業完全拉動上下游行業增加值及占 GDP 比重比重14.1 萬億元，萬億元，11.7%其中，房地產完全拉動行業增加值及占 GDP 比重3.5 萬億元，2.9%住宅房屋建筑完全拉動行業增加值及占 GDP 比重10.6 萬億元，8.8%房地產業直接拉動上下游行業增加值及占房地產業直接拉動上下游行業增加值及占 GDP 比重比重5.6 萬億元，

69、萬億元，4.6%其中，房地產直接拉動行業增加值及占 GDP 比重2.0 萬億元，1.6%住宅房屋建筑直接拉動行業增加值及占 GDP 比重3.6 萬億元，3.0%資料來源：國家統計局，國海證券研究所注：地方本級財政收入=地方本級一般公共預算收入+地方本級政府性基金收入；行業拉動作用測算基于統計局公布的 2020 年投入產出表。3.1.2、在投資方面在投資方面房地產投資是固定資產投資的重要組成部分，最終形成固定資產形成總額來帶房地產投資是固定資產投資的重要組成部分，最終形成固定資產形成總額來帶動經濟。動經濟。固定資產投資是反映投資規模、結構和發展速度的綜合性指標。固定資產投資是反映投資規模、結構和

70、發展速度的綜合性指標。從廣義口徑上是由固定資產投資（不含農戶）和農戶固定資產投資兩部分組成，從狹義口徑上一般指固定資產投資（不含農戶），包括計劃總投資 500 萬元以上的固定資產項目投資及所有房地產開發項目投資兩個部分。房地產業投資是固定資產投資的重要組成部分房地產業投資是固定資產投資的重要組成部分。固定資產投資主要由房地產業、基建和制造業投資組成，2015-2023 年三者占固定資產投資的比重平均值為80.1%。其中，這期間房地產業投資占固定資產投資的平均比重為 22.3%。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分20圖圖 8：我國固定資產投資的組成結構我國固定資產投資的組成結構資料來源：W

71、ind，國海證券研究所房地產業固定資產投資完成額與房地產開發投資有區別。房地產業固定資產投資完成額與房地產開發投資有區別。固定資產投資中的房地產業是按照國民經濟行業分類標準劃分的一個行業，不僅涉及房地產開發經營，還包括物業管理、房地產中介服務、自有房地產經營活動和其他房地產業生產活動，2011 年起統計起點提高到 500 萬元；房地產開發投資統計范圍覆蓋全部房地產開發企業，由開發企業統計人員上報，不設統計起點。資本形成總額是反映投資需求的經濟指標資本形成總額是反映投資需求的經濟指標，包括固定資本形成總額和存貨變動兩部分。其中固定資產形成總額占絕大部分比重，2015-2023 年固定資產形成總額

72、占資本形成總額的比重平均值為 97.7%。固定資本形成總額則是支出法 GDP 的組成部分，是拉動經濟的“三駕馬車”之一，2015-2023 年固定資產形成總額占支出法 GDP 的比重平均值為 42.1%。固定資產投資是計算固定資本形成總額的重要基礎資料。固定資產投資是計算固定資本形成總額的重要基礎資料?；居嬎惴椒椋汗潭ㄙY本形成固定資產投資（土地購置費、舊建筑物和舊設備購置費）500萬元以下建設項目的固定資產投資礦藏勘探、計算機軟件等無形固定資產投資商品房銷售增值。從公式上看，兩者既有交集也有區別，最主要的區別體現在最主要的區別體現在統計范圍上。統計范圍上。一是投資 500 萬元以下建設項目

73、完成的投資不計入固定資產投資中，但包含在固定資本形成總額中。二是固定資產投資包括土地購置費、舊建筑物和舊設備購置費，但計算固定資本形成總額中需要扣除?？陀^認識房地產開發投資對經濟增長的貢獻客觀認識房地產開發投資對經濟增長的貢獻。正因為土地購置費不計入固定資本形成總額，因此在計算房地產開發投資對 GDP 增長的貢獻率時，要剔除土地購置費，否則會錯誤估計房地產開發投資形成的固定資本形成總額占支出法 GDP比重。從推算結果看，2002-2009 年，房地產開發投資形成的固定資本形成總額占支出法 GDP 的比重穩定在 7.1%左右；2010 年開始這一比重有所上升，證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款

74、部分212011-2013 年均值為 7.6%；隨后 2014-2023 年這一比重呈下降態勢，但2019-2021 三年略有回升。表表 6：房地產開發投資形成的固定資本形成總額占支出法房地產開發投資形成的固定資本形成總額占支出法 GDP 的比重推算的比重推算指標指標名稱名稱房地產開房地產開發投資發投資（億元）（億元）土地購置土地購置費費（億元億元）固定資產固定資產投資（億投資（億元）元）GDP:支支出法（億出法（億元）元）固定資本形固定資本形成總額（億成總額（億元）元）扣除土地購置費扣除土地購置費的房地產開發投的房地產開發投資資/固定資產投資固定資產投資固定資本形固定資本形成總額成總額/支支

75、出法出法 GDP扣除土地購置費的房扣除土地購置費的房地產開發投資形成的地產開發投資形成的固定資本形成總額固定資本形成總額/支支出法出法 GDP公式公式ABCDEF=(A-B)/(C-B)G=E/DH=F*G200277361459329421213274267219.9%35.2%7.0%2003101062046426431371475257419.9%38.3%7.6%2004131582574586201613566397518.9%39.6%7.5%2005159092904750961876587385218.0%39.4%7.1%20061942333189347221959884

76、97917.9%38.7%6.9%200725289487311741427049910234518.1%37.8%6.9%200831203599614816731806812470117.7%39.2%7.0%200936242602419413934765015269116.1%43.9%7.1%2010482591000024141540850518104116.5%44.3%7.3%2011617971141330193348410921401717.3%44.2%7.7%2012718041210036483553904023832116.9%44.2%7.5%2013860131

77、350243652859634426398017.1%44.3%7.6%2014950361745950200564654828224216.0%43.7%7.0%2015959791767555159069209428997014.7%41.9%6.1%20161025811877959650174598131014514.5%41.6%6.0%20171097992316963168482898334830014.2%42.0%6.0%20181202643638766895391577439384813.3%43.0%5.7%2019132194416757050779907084224

78、5113.6%42.6%5.8%202014144344452725524102562843062514.2%42.0%6.0%202114760243505761075114528348211914.5%42.1%6.1%202213289541030799890120501750795812.1%42.2%5.1%20231109133861782388612586475211129.2%41.4%3.8%資料來源：Wind，國海證券研究所注：2018 年開始固定資產投資值按各細分行業同比增速推算值加和從扣除土地購置費的房地產開發投資與從扣除土地購置費的房地產開發投資與 GDP 比值看，比

79、值看，從 2002 年持續增加至2013 年 12.2%的最高值，隨后緩慢回落至 2018 年的 9.1%，2019、2020 年有所反彈，但近兩年降低較快，2022 年這一比值已降至 7.6%，2023 年進一步降至 5.7%，回到 2003 年左右的水平。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分22圖圖 9：扣除土地購置費的房地產開發投資與扣除土地購置費的房地產開發投資與 GDP 的比值變化的比值變化資料來源：Wind，國海證券研究所3.1.3、在消費方面在消費方面房地產業直接帶動居住類消費支出，包括房租、住房維修管理費、水電煤氣費房地產業直接帶動居住類消費支出，包括房租、住房維修管理費、

80、水電煤氣費用和自有住房虛擬支出。用和自有住房虛擬支出。房地產推動居民住房消費實現了多層次升級房地產推動居民住房消費實現了多層次升級。衣食住行是居民基本生存需求，在消費中優先滿足。2005 至 2023 年，我國城鎮居民用于吃、穿、用的人均支出由 4161.4 元升至 13285.0 元，占比由 52.4%下降至 40.3%，下降了 12.1 個百分點；而城鎮居民用于居住的人均支出由 808.7 元升至 7822.0 元，占比從 10.2%上升至 23.7%，提高了 13.5 個百分點。住房消費是居民消費升級的重要內容。一是帶動居民購房觀念升級。一是帶動居民購房觀念升級。1998 年前買公房，解

81、決“有房住”的問題，此時消費者的觀念是有房就行，多數公房沒有成熟規范的小區。1998 年后買帶小區的商品房，實現對便民化居住服務的需求。物業管理行業也從無到有、逐漸發展成熟。進入 21 世紀購買品質住宅，對園林綠化、建材品質、一體化裝修、綠色智能化水平等提出更高要求，追求更有視野更有品質的生活理念，實現“住好房”。二是促進居民住房消費區域升級二是促進居民住房消費區域升級。居民住房消費在城市之間，由低能級城市向高能級城市升級，由中小城鎮向區域內核心城市和城市群都市圈升級；在城市內，由老區舊宅向新區新房升級。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分23圖圖 10：2005 年城鎮居民消費支出構成年

82、城鎮居民消費支出構成圖圖 11：2023 年城鎮居民消費支出構成年城鎮居民消費支出構成資料來源：Wind，國海證券研究所資料來源：Wind，國海證券研究所同時，房地產有力帶動了建筑建材、家電家具等上下游產品消費。同時，房地產有力帶動了建筑建材、家電家具等上下游產品消費。商品房銷售催生了建材裝飾以及家用電器等上下游產品購置需求，1999 以來，商品房銷售面積由 1.3 億平方米增長至 2021 年的最高值 17.9 億平方米，2023 年為 11.2 億平方米，帶動水泥和鋼材總產量由 1999 年的 6.6 億噸增長至 2020 年的最高值37.0 億噸，2023 年為 33.9 億噸；帶動家用

83、電冰箱、洗衣機、彩電和空調總產量由 1999 年的 0.8 億臺增長至 2021 年的 5.8 億臺。圖圖 12：鋼材水泥產量鋼材水泥產量圖圖 13：家用電冰箱、洗衣機、彩電和空調產量家用電冰箱、洗衣機、彩電和空調產量資料來源：Wind，國海證券研究所資料來源：Wind，國海證券研究所3.2、與國際相比與國際相比，在物管在物管、中介和居民自有住房服務等中介和居民自有住房服務等方面具有較大潛力空間方面具有較大潛力空間與典型發達國家相比，我國房地產業在物業管理、中介服務和居民自有住房服務等方面對經濟的貢獻率顯著偏低，有較大提升空間。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分243.2.1、對于物管、

84、中介等房地產服務活動對于物管、中介等房地產服務活動在物業管理方面，當前物管對經濟貢獻相對較低。在物業管理方面，當前物管對經濟貢獻相對較低。以石家莊為例，2018 年物業管理業增加值僅為 20.4 億元，占全市 GDP 的 0.4%。再如濟南、大連，2017年物業管理業增加值分別為 35.6、23.9 億元，分別在全市 GDP 中占比為 0.5%、0.3%。圖圖 14：濟南市物業管理業增加值及其濟南市物業管理業增加值及其 GDP 比重變化比重變化資料來源：Wind，國海證券研究所圖圖 15：石家莊物業管理業增加值及石家莊物業管理業增加值及其其GDP比重變化比重變化圖圖 16：大連物業管理業增加值

85、及其大連物業管理業增加值及其 GDP 比重變化比重變化資料來源：Wind，國海證券研究所資料來源：Wind，國海證券研究所在房地產中介服務方面在房地產中介服務方面，目前房地產中介服務業增加值對經濟貢獻不高。以濟南、大連、石家莊三市為例，2017 年的增加值分別為 29.9、15.8、6.2 億元，分別占各市 GDP 的 0.4%、0.2%、0.1%。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分25圖圖 17：濟南房地產中介服務業增加值及其濟南房地產中介服務業增加值及其 GDP 比重變化比重變化圖圖 18：大連和石家莊房地產中介服務業增加值及大連和石家莊房地產中介服務業增加值及其其GDP比重變化比重

86、變化資料來源：Wind，國海證券研究所資料來源：Wind，國海證券研究所從全國物業管理和房地產中介服務業營業收入看，2022 年為 1.5 萬億元，僅占全國服務業營收的 3.1%。圖圖 19：中國物業管理和房地產中介服務業營業收入規模及占服務業營收比重中國物業管理和房地產中介服務業營業收入規模及占服務業營收比重資料來源：Wind，國海證券研究所從國際對比看從國際對比看，發達國家多進入住房存量階段，其物管、經紀與代理等房地產服務更為成熟，經濟貢獻率更高。以英國為例，2023 年基于收費或合同基礎上進行的房地產服務活動增加值為 269.8 億英鎊，占當年 GDP 的 1.0%。而我國房地產市場正處

87、于存增并重階段，房地產服務活動增加值對經濟貢獻相對不高。以石家莊、大連市為例，2017 年物業管理及房地產中介服務增加值在全市 GDP中占比分別僅 0.3%、0.5%。證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分26圖圖 20：英國基于收費或合同基礎上進行的房地產服務活動增加值占英國基于收費或合同基礎上進行的房地產服務活動增加值占 GDP 比重變化比重變化資料來源：Wind，英國統計局，國海證券研究所根據統計局七普數據，全國基本已經實現人均一個房間，全國家庭戶人均住房間數由 2010 年的 1.0 間增加至 2020 年的 1.2 間。其中，城鎮家庭戶由 0.9 間增加至 1.1 間；城市由 0.

88、9 間增加至 1.0 間。房地產市場供求關系已經改變，大開發建設時代已經過去，隨著房地產市場中存量房占比逐步增加，物業管理、中介等房地產服務活動對經濟的貢獻將更大。3.2.2、對于居民自有住房服務對于居民自有住房服務由于統計方法差異，我國居民自有住房服務業增加值占 GDP 的比重與發達國家預計相差甚至超過 5 個百分點。以石家莊、大連為例，2017 年居民自有住房服務增加值在全市 GDP 中占比僅 2.7%、3.5%。圖圖 21：石家莊居民自有住房虛擬租金核算情況石家莊居民自有住房虛擬租金核算情況圖圖 22：大連居民自有住房虛擬租金核算情況大連居民自有住房虛擬租金核算情況資料來源：Wind，國

89、海證券研究所資料來源：Wind，國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分27多數發達經濟體按市場租金法計算其虛擬價值，即根據不同城市、不同區域、不同房屋類型等具體情況，以市場價為基礎、以周邊住房的租金為參考，虛擬計算居民自有住房服務而計入 GDP。從結果上看，發達國家虛擬租金對經濟貢獻大幅高于我國。以美國為例以美國為例，2022年美國虛擬租金核算值2.0萬億美元，與GDP的比值為7.9%。圖圖 23：美國居民自有住房服務的虛擬價值及其與美國居民自有住房服務的虛擬價值及其與 GDP 比值變化比值變化資料來源：Wind，圣路易斯美聯儲，國海證券研究所再看日本再看日本，根據內閣府數據，

90、2022 年日本居民自有住房服務的虛擬價值為 48.4萬億日元，占支出法 GDP 的 8.5%；2013-2022 年居民自有住房服務虛擬價值平均值為 48.9 萬億日元，占 GDP 比重均值為 9.0%。圖圖 24：日本居民自有住房服務的虛擬價值及其占支出法日本居民自有住房服務的虛擬價值及其占支出法 GDP 比重變化比重變化資料來源：日本內閣府，國海證券研究所證券研究報告請務必閱讀正文后免責條款部分28如果調整核算制度，可繼續使用成本法，調整固定資產折舊中“住房造價”為“住房市價”；或采用市場租金法，與多數發達經濟體保持一致。無論采取哪種調整思路，居民自有住房服務虛擬價值都會有所增加，相應帶

91、動房地產業增加值、居民可支配收入和居民消費支出增加，進而提升第三產業的比重、居民可支配收入占國民可支配收入的比重和居民消費率，真實體現新模式下的房地產業對國民經濟的貢獻。1998 年房改至今的二十多年時間里，中國房地產市場經歷了繁榮時代向理性時代的轉變。在過去，房地產對經濟的主要貢獻在于大規模開發投資建設，依賴于增量擴張；展望未來，隨著住房制度改革完善和行業新發展模式的逐步建立，房地產對經濟的主要貢獻將向存量運營服務轉換，物業管理、房地產中介、居民自有住房服務等活動有望成為新的經濟增長點。4、風險提示風險提示全球經濟增速放緩帶來的風險全球經濟增速放緩帶來的風險。據國際貨幣基金組織等機構預測，今

92、后幾年世界經濟可能維持中低速增長，總體低于疫情前水平。國內經濟超預期波動風險國內經濟超預期波動風險。世界百年變局正在加速演進，俄烏沖突仍在持續，外需持續性、內需提振都存在不確定性。產業政策不確定性風險產業政策不確定性風險。特定產業發展方向、成本、技術前沿等方面具有不確定性，政策因地制宜動態調整促進產業健康發展，同樣具有不確定性。國際貿易摩擦風險。國際貿易摩擦風險。單邊主義、貿易保護主義抬頭，經濟全球化遭遇逆流。地緣政治風險地緣政治風險。國際政治紛爭和軍事沖突多點爆發，全球發展和安全形勢錯綜復雜，烏克蘭危機和加沙沖突延宕。國際經驗不具完全可比性等風險。國際經驗不具完全可比性等風險。國內國際在人口

93、、文化、經濟等方面有差異，并不完全一致，國際相關經驗僅供參考。國海證券股份有限公司國海證券研究所請務必閱讀正文后免責條款部分【政策研究小組介紹】【政策研究小組介紹】夏磊，國海證券首席經濟學家易煒林，國海政策&地產分析師龐欣，國海政策&地產分析師【分析師承諾】【分析師承諾】夏磊,本報告中的分析師均具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤勉的職業態度，獨立，客觀的出具本報告。本報告清晰準確的反映了分析師本人的研究觀點。分析師本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收取到任何形式的補償?！緡ＷC券投資評級標準】【國海證券投資評級標準】行業投資評

94、級推薦：行業基本面向好，行業指數領先滬深 300 指數；中性：行業基本面穩定，行業指數跟隨滬深 300 指數；回避：行業基本面向淡，行業指數落后滬深 300 指數。股票投資評級買入：相對滬深 300 指數漲幅 20%以上；增持：相對滬深 300 指數漲幅介于 10%20%之間；中性：相對滬深 300 指數漲幅介于-10%10%之間；賣出：相對滬深 300 指數跌幅 10%以上?！久庳熉暶鳌俊久庳熉暶鳌勘緢蟾娴娘L險等級定級為 R2，僅供符合國海證券股份有限公司（簡稱“本公司”）投資者適當性管理要求的客戶（簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶?？蛻艏?或投資者應當認識到有關

95、本報告的短信提示、電話推薦等只是研究觀點的簡要溝通，需以本公司的完整報告為準，本公司接受客戶的后續問詢。本公司具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于公開資料及合法獲得的相關內部外部報告資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，不保證其中的信息已做最新變更，也不保證相關的建議不會發生任何變更。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。報告中的內容和意見僅供參考，在任何情況下，本報告中所表達的意見并不構成對所述證券買

96、賣的出價和征價。本公司及其本公司員工對使用本報告及其內容所引發的任何直接或間接損失概不負責。本公司或關聯機構可能會持有報告中所提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等服務。本公司在知曉范圍內依法合規地履行披露義務?！撅L險提示】【風險提示】市場有風險，投資需謹慎。投資者不應將本報告視為作出投資決策的唯一參考因素，亦不應認為本報告可以取代自己的判斷。在決定投資前，如有需要，投資者務必向本公司或其他專業人士咨詢并謹慎決策。在任何情況下，國海證券股份有限公司國海證券研究所請務必閱讀正文后免責條款部分本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人

97、的投資建議。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。若本公司以外的其他機構（以下簡稱“該機構”）發送本報告，則由該機構獨自為此發送行為負責。通過此途徑獲得本報告的投資者應自行聯系該機構以要求獲悉更詳細信息。本報告不構成本公司向該機構之客戶提供的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本公司、本公司員工或者關聯機構亦不為該機構之客戶因使用本報告或報告所載內容引起的任何損失承擔任何責任?！距嵵芈暶鳌俊距嵵芈暶鳌勘緢蟾姘鏅鄽w國海證券所有。未經本公司的明確書面特別授權或協議約定，除法律規定的情況外，任何人不得對本報告的任何內容進行發布、復制、編輯、改編、轉載、播放、展示或以其他任何方式非法使用本報告的部分或者全部內容，否則均構成對本公司版權的侵害，本公司有權依法追究其法律責任。