《比亞迪-公司研究報告-規?；?、全球化、高端化電車龍頭進入新上行周期-240710（65頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《比亞迪-公司研究報告-規?；?、全球化、高端化電車龍頭進入新上行周期-240710（65頁）.pdf（65頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20242024年年0707月月1010日日優于大市優于大市比亞迪（比亞迪（002594.SZ002594.SZ）規?；?、全球化、高端化，電車龍頭進入新上行周期規?；?、全球化、高端化，電車龍頭進入新上行周期核心觀點核心觀點公司研究公司研究深度報告深度報告汽車汽車乘用車乘用車證券分析師：唐旭霞證券分析師：唐旭霞聯系人：孫樹林聯系人：孫樹林0755-819818140755-S0980519080002基礎數據投資評級優于大市(維持)合理估值288.80-315.00 元收盤價252.50 元總市值/流通市值734590/734

2、590 百萬元52 周最高價/最低價276.58/162.77 元近 3 個月日均成交額3003.73 百萬元市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告比亞迪（002594.SZ）-一季度毛利率環比提升，出海與高端化進程持續推進 2024-05-04比亞迪（002594.SZ）-2023 年凈利潤同比增長 81%，出口與高端化打開新空間 2024-03-31比亞迪（002594.SZ）-前三季度歸母凈利潤同比增長 129%，品牌高端化及出口貢獻增量 2023-11-03比亞迪（002594.SZ）-業績穩健增長，品牌高端化布局持續推進 2023-08-30比亞迪（00259

3、4.SZ）-發布越野品牌方程豹，產品矩陣個性化升級 2023-08-18汽車汽車行業進入競爭新階段行業進入競爭新階段。2024 年開始，新能源乘用車滲透率逐步突破50%，行業競爭進入耐力賽階段行業競爭進入耐力賽階段，市場更細化市場更細化、競爭更充分競爭更充分，在產能過剩的背景下，燃油車市場被新能源車加速搶占份額，行業競爭加劇，價格戰演繹激烈。（基盤（基盤）量量：下沉戰術下沉戰術+新品周期夯實基盤新品周期夯實基盤。5-25萬價格帶（23 年上險銷量1550 萬，比亞迪份額15%）系比亞迪基盤，兩大戰術提份額：1 1）下下沉戰術沉戰術：規模、成本優勢下利潤富余，支撐榮耀版車型價格下探，提升各價格帶

4、車型投放豐富度；2 2）新品周期新品周期：針對性新品投放（海鷗進軍A0級，宋L 聚焦合資B 級）；DM5.0技術首搭秦L+海豹06，油耗降低至2.9L，訂單持續突破，技術標簽逐漸形成，24H2多款DM5車型有望推出，月銷中樞有望提升。（高端（高端）利利：品牌向上突破品牌向上突破，車型矩陣成長車型矩陣成長。高端車市場空間大（30 萬以上價位年上險超300萬）且潛在利潤豐厚，比亞迪比亞迪采用采用多品牌戰術多品牌戰術推進推進高端化高端化策略策略（23 年高端品牌銷量 13.6 萬輛，份額不足4%）：1）騰勢定位豪華新能源汽車，覆蓋25-60 萬價位區間；2）方程豹定位新能源個性化品牌，覆蓋硬派SUV

5、 及跑車等，定位更極致、獨特、自由的新物種產品；3）仰望品牌主打百萬級高端市場。后續三大品牌均有新品推出，助力公司量利雙增。（出海）利：渠道（出海）利：渠道+產能產能+產品驅動，打開新空間。產品驅動，打開新空間。比亞迪 23 年乘用車出口24.3 萬輛，同比+334%，展望后續1 1）車型投放循序漸進車型投放循序漸進；2 2）渠道持續渠道持續投入投入，深度合作質地好、規模大的經銷商廣撒網式擴張渠道；規劃海運體系，夯實貨運能力。3 3）海外產能）海外產能推進推進：泰國、匈牙利、巴西、烏茲別克斯坦等地建設乘用車工廠，提升滿足需求的效率，利于合理規避關稅，增強競爭力。底層：技術創新、供應鏈整合和降本

6、。底層：技術創新、供應鏈整合和降本。比亞迪重視研發（23 年研發投入近400億元、研發人員超10萬），在插混、純電技術領域均有深度布局，性能優勢領先行業，同時平臺化戰略架構平臺化戰略架構（DMDM超混超混、純電純電e e 平臺等平臺等）下多重技術下多重技術共通沿用共通沿用，加速加速研發成本有效攤銷研發成本有效攤銷。比亞迪中游布局電池及其他汽零，上游投資鋰礦、IGBT等，下游聚焦整車業務，成熟配套體系帶來成熟配套體系帶來了了創新創新（技術自技術自研）、效率（協同效應顯著）及成本（自制率高研）、效率（協同效應顯著）及成本（自制率高+提升議價能力）的優勢提升議價能力）的優勢。盈利預測與估值盈利預測與

7、估值：考慮到公司基盤業務穩定及高端與出海進程提速，上調盈利預測，預計24/25/26 年凈利潤382/503/620 億元（原353/414/497 億元），EPS為13.13/17.27/21.28元(12.13/14.21/17.08元），給予24年22-24xPE，目標價288.8-315.0 元，相較當下具14%-25%空間，維持“優于大市”評級。風險提示：風險提示：激烈競爭導致產品價格下降；海外訂單拓展的風險。盈利預測和財務指標盈利預測和財務指標20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入(百萬元)424,061602,3157

8、57,835913,9641,053,550(+/-%)96.2%42.0%25.8%20.6%15.3%凈利潤(百萬元)1662230041382115027361962(+/-%)445.9%80.7%27.2%31.6%23.3%每股收益（元）5.7110.3213.1317.2721.28EBITMargin5.0%5.5%5.6%6.0%6.6%凈資產收益率（ROE）14.97%21.64%22.24%23.36%23.06%市盈率（PE）44.224.519.214.611.9EV/EBITDA27.016.820.518.016.3市凈率（PB）6.625.304.283.422

9、.74資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測注：攤薄每股收益按最新總股本計算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄前言：行業進入競爭新階段，比亞迪有望開啟新一輪成長周期前言：行業進入競爭新階段，比亞迪有望開啟新一輪成長周期.7 7行業：新能源滲透率突破 50%，行業進入耐力賽.7比亞迪：復盤與展望，技術與規模優勢，新周期有望開啟.10底層：創新、整合和降本底層：創新、整合和降本.1515純電：E 平臺 3.0.15混動：DM 插混技術持續迭代.16智能化：整車智能戰略.19降本、供應鏈整合.24量（基本盤）：榮耀版夯實基本盤，量（基本盤）：榮

10、耀版夯實基本盤，DM5DM5 開啟新周期開啟新周期.2727王朝海洋網絡為比亞迪基本盤.28冠軍版、榮耀版打法持續，搶占合資份額，夯實規模優勢.29戰術：價格帶下沉+DM5.0 新產品周期.31利（高端化）：品牌向上突破，車型矩陣成長利（高端化）：品牌向上突破，車型矩陣成長.3838高端化系車型成長必由之路，車型蘊含豐厚利潤回報.38戰術：品牌上浮、多品牌戰略推進高端化.40利（出海）：渠道利（出海）：渠道+產能產能+產品驅動，出海打開新空間產品驅動，出海打開新空間.45451 車型維度：產品矩陣逐漸擴張.462 市場&格局維度：遍布全球 80+國家地區.483 渠道維度：以經銷方式擴張渠道.

11、524 產能維度：推進海外產能推進全球化進程.53財務分析財務分析.5555盈利預測盈利預測.5757假設前提.57盈利預測的敏感性分析.58估值與投資建議估值與投資建議.5959絕對估值：305.1-308.1 元.59相對估值：288.8-315.0 元.60投資建議.61風險提示風險提示.6262附表：附表：財務預測與估值財務預測與估值.6363請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表圖表目錄目錄圖1：國內新能源汽車及乘用車滲透率變化情況.7圖2：2023 年主要汽車廠商銷量（萬輛）.8圖3：2023 年主要汽車廠商產能利用率情況.8圖4：階段細分市場主

12、要車型增多.8圖5：中國乘用車市場成交均價指數.9圖6：乘聯會全國乘用車價格指數監測：優惠額度（元）.9圖7：比亞迪股價復盤.10圖8：比亞迪季度量利拆分（單位：萬元、萬輛）.11圖9：比亞迪各價格帶上險市占率拆分（單位：萬輛）.11圖10：比亞迪高端化產品規劃.13圖11：比亞迪主要新能源乘用車海外產能布局規劃.14圖12：比亞迪與競爭對手研發費用率對比.15圖13：比亞迪與競爭對手單車研發費用（萬元）.15圖14：e 平臺 3.0 Evo 全球首創五大技術集群.16圖15：比亞迪高效發動機技術參數.17圖16：比亞迪 EHS 電混系統.17圖17：比亞迪 DM5 的全方位提升.18圖18：

13、混動技術的發布往往會帶來銷量中樞的提升.18圖19：比亞迪純電及插混汽車銷量（輛）及增速.18圖20：比亞迪插混汽車市占率.18圖21：比亞迪有望迎來新一輪新品周期.19圖22：比亞迪“整車智能”智能化布局.20圖23：比亞迪智能座艙和智能駕駛布局.20圖24：比亞迪研發體系.21圖25：比亞迪投資布局賽車場.21圖26：易四方三大核心控制技術.22圖27：云輦產品具體性能.23圖28：云輦有效抑制傾側.24圖29：云輦產品矩陣.24圖30：比亞迪刀片電池通過針刺測試.25圖31：比亞迪 CTB 技術.25圖32：比亞迪半導體車規級產品.26圖33：比亞迪擁有 IGBT 全產業鏈能力.26圖3

14、4：車規級半導體潛在需求旺盛.26圖35：比亞迪集團供應鏈垂直整合.27圖36：各主機廠汽車業務毛利率對比.27圖37：比亞迪汽車銷量（萬輛）及增速.28請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4圖38：比亞迪汽車品牌結構銷量（萬輛）.28圖39：汽車 APP 用戶活躍數變化（萬）.28圖40：比亞迪拆分海外和王朝 APP 單獨運營.28圖41：比亞迪推出秦冠軍版.29圖42：比亞迪月銷量在冠軍版發布之后整體中樞突破 24 萬.29圖43：比亞迪推出冠軍版后周度數據變化梳理（2023 年 52 周數據列示）.30圖44：比亞迪周度上險數據貢獻拆分（輛）.31圖45：

15、比亞迪榮耀車型與冠軍車型最低價格差異.31圖46：比亞迪 2023 年新車型節奏.31圖47：比亞迪車型銷量價格帶（萬輛）.32圖48：5-10 萬價格帶品牌格局（輛）.32圖49：2023 年 5-10 萬價格帶車型銷量排序（輛）.32圖50：5-10 萬價位競爭市占率變化.33圖51：比亞迪 5-10 萬價格核心車型貢獻拆分（輛）.33圖52：比亞迪海鷗成為市場爆款（輛）.33圖53：驅逐艦進入 5-10 萬價格帶（輛）.33圖54：10-15 萬價格帶品牌格局（輛）.34圖55：2023 年 10-15 萬價格帶車型銷量排序（輛）.34圖56：10-15 萬價位競爭市占率變化.35圖57

16、：比亞迪 10-15 萬價格核心車型貢獻拆分（輛）.35圖58：元 Plus 與元 UP 在 10-15 萬價格帶上險情況（輛).35圖59：比亞迪秦 PLUS 在 10-15 萬價格帶上險情況（輛).35圖60：15-20 萬價格帶品牌格局（輛）.35圖61：2023 年 15-20 萬價格帶車型銷量排序（輛）.35圖62：15-20 萬價位競爭市占率變化.36圖63：比亞迪 15-20 萬價格核心車型貢獻拆分（輛）.36圖64：宋 PLUS EV 在 15-20 萬價格帶上險情況（輛).37圖65：漢在 15-20 萬價格帶上險情況（輛).37圖66：20-25 萬價格帶品牌格局（輛）.3

17、7圖67：2023 年 20-25 萬價格帶車型銷量排序（輛）.37圖68：20-25 萬價位競爭市占率變化.38圖69：比亞迪 20-25 萬價格核心車型貢獻拆分（輛）.38圖70：吉利汽車的品牌上浮之路.39圖71：特斯拉采用品牌下沉戰略.39圖72：比亞迪三大高端產品及相關定位.40圖73：比亞迪騰勢銷量（萬輛）.40圖74：比亞迪騰勢 D9.40圖75：24Q1 新能源中型及中大型 MPV 質量排行榜.41圖76：2023 年 MPV 銷量排行榜（萬輛）.41圖77：騰勢 Z9 和法拉利并排.42圖78：騰勢 Z9.42請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報

18、告5圖79：方程豹產品矩陣規劃.43圖80：方程豹豹 5 與競品上險銷量變化.43圖81：2023 年越野 SUV 銷量前五車型（萬臺）.43圖82：長城汽車坦克矩陣及銷量（輛）.43圖83：比亞迪仰望 U8.44圖84：比亞迪仰望 U9.44圖85：12 月百萬豪車車型銷量 Top10（單位：輛）.44圖86：2023 年百萬豪車品牌銷量 Top10（單位：輛）.44圖87：比亞迪高端化產品規劃.44圖88：比亞迪月度出口銷量（輛）.45圖89：2022-2023 年整車出口格局（萬輛）.45圖90：比亞迪出口銷量（輛）及增速.45圖91：2023 年新能源分品牌出口銷量（萬輛）.45圖92

19、：豐田海外銷售結構（輛）.46圖93：比亞迪與豐田海外銷售對比.46圖94：比亞迪海外銷售車型結構及銷量（萬輛）.46圖95：比亞迪 24 年 1-5 月出口結構（輛）.47圖96：比亞迪累計出口結構(輛）.47圖97：比亞迪海外車型矩陣.48圖98：比亞迪皮卡墨西哥首發.48圖99：比亞迪車型在海外受到好評.48圖100：比亞迪 2023 年海外銷售結構銷量占比.49圖101：2023 年泰國電動車車型銷量排名（輛）及份額.50圖102：1-4 月巴西車企電動車銷量排名（輛）.51圖103：4 月巴西電動車型銷量排行榜（輛）.51圖104：比亞迪滾裝船.53圖105：比亞迪主要新能源乘用車海

20、外產能布局規劃.54圖106：比亞迪營業收入及增速（單位：億元、%）.55圖107：比亞迪單季營業收入及增速（單位：億元、%）.55圖108：比亞迪歸母凈利潤及增速（單位：億元、%）.55圖109：比亞迪單季歸母凈利潤及增速（單位：億元、%）.55圖110：比亞迪毛利率及凈利率情況（單位：%）.55圖111：比亞迪單季毛利率及凈利率情況（單位：%）.55圖112：比亞迪四項費用率情況（單位：%）.56圖113：比亞迪單季四項費用率情況（單位：%）.56圖114：比亞迪與同行業公司資產負債率對比（%）.56圖115：比亞迪與同行業公司 ROE 對比（%）.56圖116：比亞迪與同行業公司經營現金

21、凈流/營收對比（%）.56圖117：比亞迪與同行業公司應收賬款周轉率對比.56請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6表1：整車車企產能出清事件梳理.9表2：2015-2023 年整車份額變化.12表3：2018-2023 年新能源乘用車份額變化.12表4：比亞迪插電混動車型競品分析（2023 年銷量數據，單位：萬輛）.13表5：比亞迪插電混動技術發展歷程.16表6：比亞迪 Dm-i 核心技術三大核心支撐.17表7：比亞迪插電混動車型競品分析（2023 年銷量數據，單位:萬輛）.19表8：易四方技術加持下仰望 U8 可實現多種靈活運動、行駛策略.22表9：比亞迪鋰

22、礦資源的投資（部分梳理）.24表10：比亞迪汽車業務相關的子公司.25表11：比亞迪發布冠軍版車型.29表12：比亞迪榮耀版車型指導價格調整情況.30表13：5-10 萬價格帶 SUV 與轎車車型格局拆分（2024 年 1-5 月累計上險數據口徑，單位：輛）.32表14：10-15 萬價格帶 SUV 與轎車格局拆分（2024 年 1-5 月累計上險數據口徑，單位：輛）.34表15：15-20 萬價格帶 SUV 與轎車格局拆分（2024 年 1-5 月累計上險數據口徑，單位：輛）.36表16：20-25 萬價格帶 SUV 與轎車格局拆分（1-5 月累計上險數據口徑，單位輛）.37表17：大眾集團

23、不同品牌群盈利拆分.39表18：騰勢 D9 競品分析.41表19：比亞迪車型海外銷售價格與國內對比（萬元）.47表20：泰國市場競爭格局（萬輛）.49表21：德國市場競爭格局（萬輛）.50表22：巴西市場競爭格局（萬輛）.51表23：以色列市場競爭格局（萬輛）.51表24：比亞迪海外渠道建設梳理.52表25：海外對我國征收關稅情況梳理.53表26：比亞迪乘用車銷量預測（萬輛）.57表27：比亞迪業務拆分（億元）.58表28：未來 3 年盈利預測表(單位：億元）.58表29：情景分析（樂觀、中性、悲觀）.58表30：公司盈利預測假設條件（%）.59表31：資本成本假設.59表32：比亞迪 FCF

24、F 估值表.59表33：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）.60表34：可比公司估值表（20240710）.60請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7前言前言：行業進入競爭新階段行業進入競爭新階段，比亞迪有望開啟比亞迪有望開啟新一輪成長周期新一輪成長周期行業：新能源滲透率突破行業：新能源滲透率突破 50%50%，行業進入耐力賽，行業進入耐力賽我國新能源汽車行業高增速時代已過我國新能源汽車行業高增速時代已過，行業進入競爭新階段行業進入競爭新階段。我國新能源汽車產業自 2020 年突破 5%之后，2020-2023 年進入加速滲透階段，22 年突破 2

25、0%，2024年突破 40%。據中汽協，2023 年新能源產銷分別完成 958.7/949.5 萬輛，同比+35.8%/+37.9%，新能源汽車滲透率 31.6%。據乘聯會數據，2024 年 5 月新能源乘用車國內零售滲透率達 47%，同比+14pct。據 2024 年 5 月第三周上險數據，國內新能源乘用車周度滲透率首次突破 50%。整體來看，我國新能源汽車市場自 2020年以來已從加速階段逐漸成長至緩增長階段。站在當下的節點，我們認為汽車行業的競爭將逐步進入耐力賽階段，市場更加細化，競爭更加充分。圖1：國內新能源汽車及乘用車滲透率變化情況資料來源：中汽協，wind，國信證券經濟研究所整理在

26、新能源乘用車周度滲透率突破在新能源乘用車周度滲透率突破 50%50%的節點，行業競爭加劇，面臨的節點，行業競爭加劇，面臨 1 1）產能利用）產能利用率過剩；率過剩；2 2）產品逐漸過剩；）產品逐漸過剩；3 3）價格戰持續演繹三大特征）價格戰持續演繹三大特征。1 1、產能利用率過剩、產能利用率過剩汽車行業產能過剩問題長期存在，據乘聯會，2021 年全國乘用車產能合計 4089萬輛，產能利用率為 52%，處于嚴重過剩的區間，其中 2021 年有銷量的企業產能為 3704 萬輛，產能利用率為 58%，即有 385 萬輛產能處于完全閑置狀態。新能源乘用車方面，2021 年新能源乘用車銷量 333 萬輛

27、，新能源乘用車專用產能為 570萬輛（部分傳統燃油車產能可與新能源車共線生產），產能利用率 58%。統計整車廠在 2023 年的產量、銷量（中汽協），以及當前工廠的產能(Marklines統計)，計算分品牌的產能利用率水平。a.當前行業整體產能利用率在 60%左右，其中美系、德系、韓系產能利用率較低，法系車企（標志、雪鐵龍、雷諾等）產能利用率下滑明顯。b.自主品牌中自主品牌中，比亞迪比亞迪（新能源龍頭優勢新能源龍頭優勢）、理想汽車理想汽車（新品車型周期新品車型周期）、奇奇瑞汽車（出口帶動增長）、長安汽車產能利用率較高瑞汽車（出口帶動增長）、長安汽車產能利用率較高。c.新勢力車企的產能利用率普遍

28、在 50%左右，車型銷量尚未達到規模效應點。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8圖2：2023 年主要汽車廠商銷量（萬輛）圖3：2023 年主要汽車廠商產能利用率情況資料來源：中汽協，公司公告，marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：中汽協，公司公告，marklines，國信證券經濟研究所整理 注：產能利用率數據為根據 Marklines 產能數據測算，可能有一定偏差，僅供參考。2 2、產品逐漸過剩、產品逐漸過剩特斯拉 Model 3、理想 L 系列、五菱宏光 MINI EV 等上一階段的爆款車型，本身都是對應細分市場的開拓者，享受了行業早期競爭對

29、手較少的紅利?，F階段，更多細分市場被挖掘，參與者增多，后續將是比拼耐力的正面競爭。圖4：階段細分市場主要車型增多資料來源：汽車之家，中汽協，國信證券經濟研究所整理3 3、價格戰持續演繹、價格戰持續演繹在產能過剩的背景下在產能過剩的背景下，燃油車市場持續被新能源車市場搶占燃油車市場持續被新能源車市場搶占，導致行業競爭加劇導致行業競爭加劇，價格戰演繹激烈。價格戰演繹激烈。從傳統乘用車促銷幅度變化趨勢看，2023 年行業促銷幅度高于同期，且持續攀升，12 月達到 18.7%，隱含著價格戰更加激烈。2022-2023 年行業價格戰，特斯拉于2022 年 10 月 24 日 Model3/Y 降幅達 1

30、.4 萬-3.7 萬元，2023 年 1 月 6 日，特斯拉中國進一步下調 Model3/Y 的價格，調價幅度達到 2 萬-4.8 萬元，2023 年 3 月份東風系大幅降價開啟燃油車加入降價行列，3 月以來湖北省聯合多家車企推出政企購車補貼，東風系多款車均有較大幅度優惠；2024 年延續價格戰趨勢，2024年開年比亞迪秦 PLUS DM-i 榮耀版指導價 7.98-12.58，秦 PLUS EV 榮耀版起售價降低至 10.98 萬元（降價幅度 2 萬元），驅逐艦 05 榮耀版指導價 7.98-12.88 萬元（降價幅度 2-2.2 萬元），價格帶進一步下探。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項

31、下所有內容證券研究報告證券研究報告9圖5：中國乘用車市場成交均價指數圖6：乘聯會全國乘用車價格指數監測：優惠額度（元）資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：乘聯會，國信證券經濟研究所整理表1：整車車企產能出清事件梳理時間公司名事件產能（萬）產能是否轉移2023 年 12 月威馬汽車上海市第三中級人民法院于 2023 年 12 月 29 日作出（2023）滬 03 破 1041號民事裁定書，裁定受理威馬汽車科技集團有限公司重整一案。202023 年 11 月北京現代2023年11月“重慶市江北區魚嘴鎮現代大道18號土地使用權、地上建（構）筑物及相關設備等資產”的標的（北京現代重慶工

32、廠）完成交易，成交金額為約 16.2 億元。252021 年 10 月現代汽車理想汽車北京制造基地在北京市順義區開工，為原北京現代一工廠10理想汽車2023 年 10 月江淮汽車2023 年 10 月 19 日，江淮汽車發布公告，公司擬通過公開掛牌方式轉讓部分資產，擬轉讓資產評估價值約 44.98 億元，包括安徽江淮汽車集團股份有限公司乘用車公司三工廠存貨、固定資產及在建工程等資產包。342023 年 12 月 5 日，蔚來汽車發布公告，與安徽江淮汽車股份有限公司就收購某些生產設備和資產簽訂了確定性協議，收購第一先進制造基地和第二先進制造基地的生產設備和資產，不含稅價格約為 31.6 億元。2

33、023 年 9 月寶能汽車江蘇省昆山市人民法院于 2023 年 9 月 22 日裁定受理昆山聚創新能源科技有限公司（深圳市寶能投資集團有限公司控股）破產清算一案。2023 年雷丁汽車天眼查中可見多起法律訴訟、合同糾紛。雷丁汽車 15 萬輛，野馬汽車 15 萬輛2023 年 6 月奇點汽車2023 年 6 月 26 日安徽省銅陵市中級人民法院受理安徽奇點智能新能源汽車有限公司破產一案。52023 年 3 月力帆科技2023 年 3 月 6 日，力帆科技發布公告，力帆科技全資子公司河南力帆新能源電動車有限公司向法院申請破產的目的：破產清算。102022 年 12 月廣汽菲克2022 年 11 月

34、29 日，廣汽菲克收到湖南省長沙市中級人民法院 民事裁定書：受理廣汽菲克的破產清算申請。162022 年 4 月北京寶沃2022 年 4 月 22 日，福田汽車發布公告，關于北京寶沃收到法院受理破產清算申請裁定的公告：破產清算已受理。2021 年 11 月拜騰汽車天眼查顯示，公司在 2021 年 10 月收到申請人為上海華訊網絡系統有限公司的破產上訴案件；2023 年 6 月收到申請人為南京坤歐汽車服務有限公司的破產案件。152020 年 12 月眾泰汽車2022 年 12 月 2 日發布公告，于近日收到浙江省永康市人民法院下發的 民事裁定書，獲悉公司全資二級子公司眾泰新能源汽車有限公司被債權

35、人以不能清償到期債權，資產不足以清償全部債務為由，被申請破產清算。612021 年 6 月眾泰汽車2021 年 6 月 9 日，金華市中級人民法院裁定受理對眾泰汽車股份有限公司的重整申請。2022 年 10 月眾泰汽車公司 2022 年 10 月 18 日發布公告，公司計劃于 2022 年 10 月 20 日在永康基地下線第一批復產的 T300 車型并舉行下線儀式。2020 年 8 月長江汽車2020 年 8 月 24 日杭州市余杭區人民法院裁定受理杭州長江汽車有限公司破產清算一案。2019 年 6 月東風悅達起亞原東風悅達起亞第一工廠由華人運通有限公司租賃。15高合汽車資料來源：公司公告，天

36、眼查，全國企業破產重整案件信息網，北京產權交易所，各地人民法院官網，Marklines，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10比亞迪：復盤與展望，技術與規模優勢，新周期有望開啟比亞迪：復盤與展望，技術與規模優勢，新周期有望開啟我們認為比亞迪股價可以分為三個階段：調整、探索和積累（上市-2019 年）：此階段比亞迪在技術端與產品持續進行開發、探索和打磨的階段，發布了 1、2、3 代 DM 技術，產品規劃上搭建了王朝系列+e 系列兩大車系，戰略重心逐漸從傳統車切換至新能源汽車。高增、創新和蓄勢（2020-2023 年）：行業端新能源車滲透率持

37、續提升，DM4.0插混技術上市，助力比亞迪迎來新一輪產品向上周期，王朝與海洋網絡持續豐富，車型整體規劃由分散逐步形成體系，比亞迪迎來銷量與單車利潤共振期。但 22 年年中之后行業擔憂新能源滲透率增速放緩、行業競爭加劇，比亞迪迎來 1 年多的調整期，在此期間比亞迪打磨技術（純電平臺+DM 技術）完善產品矩陣，同時出口與高端化持續儲備，為下一輪成長蓄勢。新的階段（2024 年以來）：2024 年以來，比亞迪基本盤：榮耀版夯實基本盤競爭力，DM5.0 系統新車型陸續發布，續航和百公里油耗斷層領先，帶動訂單量快速提升；出口：在東南亞、歐洲、拉美等地區渠道持續拓展，產品投放以及產能穩步推進；高端化：騰勢

38、與方程豹、仰望新車在即。綜上，我們認為比亞迪有望迎來新一輪向上周期。圖7：比亞迪股價復盤資料來源：比亞迪官網，公司公告，比亞迪官方公眾號，wind，國信證券經濟研究所整理本文主要從基盤本文主要從基盤、高端化高端化、出海三個視角對比亞迪進行分析出海三個視角對比亞迪進行分析，我們認為比亞迪有我們認為比亞迪有望迎來新一輪上行周期：望迎來新一輪上行周期：我們認為比亞迪后續的利潤來源大概可以歸結于兩類，一是賺格局一是賺格局（規模規模）的錢的錢，以價換量謀份額，二是賺成長以價換量謀份額，二是賺成長(出口和高端化出口和高端化)的錢，量利共振穩增長的錢，量利共振穩增長：1 1、格局格局的錢來自國內競爭對手的出

39、清，比亞迪份額提升的錢來自國內競爭對手的出清，比亞迪份額提升：國內新能源增速放緩，進入耐力賽和價格戰，比亞迪依托供應鏈整合及規模優勢帶來的降本能力推進下沉戰術，同時技術優勢（DM5.0)帶來的新品周期對合資車企進一步斷層絞殺，逐步超越南北大眾奠定國內乘用車市場份額第一的地位（高峰時期南北大眾國內銷量超 400萬輛，預計比亞迪 2024 年國內銷量有望達 350 萬輛左右）；2 2、成長的錢來自出、成長的錢來自出口和高端化：口和高端化：出口和高端化整體處于 0-1 階段，比亞迪出口渠道持續布局、產品投放循序漸進，產能逐步落地也有望實現關稅的規避，同時高端化也即將迎來強勢產品周期，有望迎來量利雙增

40、的成長期，依舊有較可觀的提升空間。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11圖8：比亞迪季度量利拆分（單位：萬元、萬輛）資料來源：比亞迪官網，公司公告，國信證券經濟研究所整理圖9：比亞迪各價格帶上險市占率拆分（單位：萬輛）資料來源：交強險，比亞迪官網，公告，國信證券經濟研究所整理 注：1）表中國內銷量數據為上險數據，統計各車型銷量時因價格多樣性原因可能有一定偏差，具體以公司為準；2）部分新車型如海豹 06 和秦 L 等車型因 5 月上險量較小，因此暫時沒有放在主力車型分類。（基盤）量：下沉戰術（基盤）量：下沉戰術+新品周期夯實基盤。新品周期夯實基盤。國內乘用車市場

41、長期保持較高的集中度水平國內乘用車市場長期保持較高的集中度水平。據乘聯會，2023 年乘用車批發銷量CR5、CR10 分別為 39%（同比+5%）、59%（同比+2%）。乘用車競爭格局的變化體現為內部結構的變化，新能源（比亞迪、特斯拉）和自主燃油（奇瑞、吉利、長安）的份額提升主要來自尾部合資的淘汰以及頭部合資的份額下滑。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12表2：2015-2023 年整車份額變化2015 年2016 年2017 年2018 年2019 年2020 年2021 年2022 年2023 年比亞迪汽車2.18%2.09%1.67%2.15%2.14

42、%2.11%3.48%8.04%11.79%一汽大眾8.15%7.90%8.09%8.76%9.70%10.47%8.54%7.77%7.23%奇瑞汽車2.49%2.28%2.32%2.87%3.20%4.10%4.96%6.98%吉利汽車2.77%3.31%5.16%6.45%6.46%6.68%6.30%6.18%6.60%長安汽車4.63%4.85%4.39%3.70%3.81%4.93%5.66%5.95%6.20%上汽大眾8.92%8.44%8.52%8.88%9.49%7.61%5.89%5.70%4.75%長城汽車3.72%4.09%3.93%3.93%4.32%4.48%4.9

43、7%3.80%4.02%上汽通用8.52%7.96%8.27%8.47%7.59%7.42%6.31%5.05%3.92%上汽乘用車1.36%2.16%3.13%3.30%3.47%3.91%3.57%3.77%廣汽豐田2.49%3.23%3.87%3.93%4.34%3.72%特斯拉中國2.30%3.07%3.71%上汽通用五菱5.84%6.03%6.43%5.83%4.64%4.22%4.93%4.74%3.27%一汽豐田3.00%2.71%2.85%3.08%3.46%3.94%3.94%3.60%3.13%東風日產4.94%4.72%5.17%5.59%6.10%6.14%5.13%3

44、.97%2.85%廣汽本田2.86%2.70%2.91%3.18%3.65%4.05%3.70%3.20%2.50%東風本田2.01%2.41%2.95%3.10%3.79%4.30%3.61%2.85%2.35%CR536.67%35.18%36.47%38.39%39.34%38.32%32.69%33.65%38.80%CR1057.74%56.10%56.58%57.93%59.56%60.31%55.76%56.70%58.98%資料來源：乘聯會，各公司公告，Marklines，國信證券經濟研究所整理2020 年以來是自主品牌持續向上，中國品牌乘用車占比從 2020 的 38%提升至

45、 2023的 56%。背后對應的是車型周期的競爭力，本輪新能源轉型主要由自主品牌領導，國內新能源車企開啟新一輪車型周期（2023 年中國品牌乘用車中新能源產品市占率達 49.9%)。新能源乘用車競爭格局與乘用車整體呈現兩大差異：1）目前新能源目前新能源 CR5CR5、CR10CR10 集中度高于乘用車整體集中度高于乘用車整體，頭部效應仍然明顯頭部效應仍然明顯；2 2）格局格局尚未穩定尚未穩定，集中度依舊處于緩慢提升狀態集中度依舊處于緩慢提升狀態。2024 年 1 月新能源狹義乘用車批發的CR5 為 60.9%，CR10 為 76.5%，5 月份 CR5 為 61.5%，CR10 為 78.9%

46、。主要系比亞迪占比提升，預計隨 24 年新車增加，行業競爭加劇。表3：2018-2023 年新能源乘用車份額變化2018份額2019份額2020份額2021份額2022份額2023份額1 1比亞迪22.18%比亞迪20.73%比亞迪14.58%比亞迪18.00%比亞迪28.35%比亞迪32.04%2 2北汽14.94%北汽14.05%上汽通用五菱 14.17%特斯拉中國14.67%特斯拉中國10.91%特斯拉中國10.52%3 3上汽乘用車9.47%上汽乘用車7.31%特斯拉中國11.19%上汽通用五菱 13.71%上汽通用五菱9.39%廣汽埃安5.33%4 4奇瑞汽車6.50%吉利汽車6.5

47、8%上汽乘用車6.37%上汽乘用車4.91%廣汽埃安4.45%上汽通用五菱4.92%5 5江淮汽車6.22%上汽通用五菱5.68%廣汽乘用車5.01%長城汽車4.16%上汽乘用車3.80%吉利汽車4.60%6 6吉利汽車5.31%江淮汽車5.48%長城汽車4.68%江淮汽車4.07%長安汽車3.73%長安汽車4.42%7 7華泰汽車4.84%奇瑞汽車4.56%江淮汽車4.08%廣汽埃安3.73%奇瑞汽車3.58%上汽乘用車4.18%8 8江鈴控股4.34%廣汽乘用車3.99%奇瑞汽車3.57%長安汽車2.93%吉利汽車3.57%理想4.18%9 9長安汽車3.51%長城汽車3.75%一汽大眾2

48、.84%奇瑞汽車2.92%合眾2.33%長城汽車2.90%1010東風汽車2.68%上汽大眾3.73%理想2.66%理想2.74%蔚來2.08%蔚來1.74%1111江南汽車2.61%長安汽車3.22%上汽大眾2.55%小鵬2.58%理想2.04%零跑1.60%1212上汽通用五菱 2.53%華晨寶馬3.04%吉利汽車2.43%吉利汽車2.31%東風汽車2.04%小鵬1.57%1313華晨寶馬2.08%東風汽車2.31%長安汽車2.43%合眾2.11%長城汽車2.02%華晨寶馬1.49%1414吉利知豆1.50%一汽轎車2.13%華晨寶馬2.36%華晨寶馬2.09%小鵬1.85%上汽大眾1.4

49、5%1515廣汽乘用車1.09%海馬汽車1.68%北汽2.12%一汽大眾2.09%零跑1.71%騰勢1.42%CR5CR559.30%54.30%51.30%55.40%56.90%57.40%CR10CR1080.00%75.90%69.10%71.80%72.20%74.80%資料來源：乘聯會，marklines，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告1325 萬以下價格帶系公司基盤。整體來看，2023 年 5-25 萬以下價格帶上險銷量 1550萬輛，比亞迪此價格段位份額約 15%，后續比亞迪預計采用兩大戰術提份額：1）下沉戰術下沉戰術

50、：規模、成本優勢下利潤富余，支撐榮耀版車型價格下探，提升各價格帶車型投放豐富度。2）新品新品（DM5.0DM5.0）周期周期：針對性新品投放（海鷗進軍 A0 級，宋 L 聚焦合資 B 級）；DM5 技術首發秦 L+海豹 06，油耗降低至 2.9L，訂單持續突破，技術標簽逐漸形成，24H2 多款 DM5 車型有望推出，新品周期有望開啟，月銷中樞有望持續上探。表4：比亞迪插電混動車型競品分析（2023 年銷量數據，單位：萬輛）車型車型價格帶價格帶DM-iDM-i 版本版本銷量銷量合資合資/外資競品外資競品自主競品自主競品價格萬元銷量 占 BYD 比重競品 a銷量競品 b銷量競品 c銷量競品 d銷量

51、競品 e銷量合計海豹海豹14.98-21.984.33%Model 330.1雅閣17.1邁騰20.6深藍 SL036.8零跑 C012.577.1秦秦 PLUSPLUS7.98-12.5832.723%朗逸35.2凌渡10.6軒逸37.2銀河 L61.7啟源 A051.486.1驅逐艦驅逐艦 05057.98-12.589.26%型格13.0朗逸35.2思域16.4UNI-V15.7吉利星瑞12.692.9漢漢16.98-25.9812.28%凱美瑞22.9亞洲龍9.8帕薩特21.2啟源 A071.5零跑 C012.557.9唐唐17.98-21.9812.49%CR-V21.7途觀15.8

52、漢蘭達8.1瑞虎 810.9領克 083.259.7宋宋 PLUSPLUS12.98-16.9833.323%CRV21.7榮放 RAV418.6途岳10.2銀河 L76.6哈弗梟龍3.160.2宋宋 ProPro10.98-13.9820.314%鋒蘭達19.8CRV21.7榮放RAV4 18.6銀河 L76.6CS75 Plus25.492.1護衛艦護衛艦 070717.98-25.987.05%途岳10.2途觀15.8探岳14.0星越 L18.3UNI-K1.860.1資料來源：中汽協，各公司公告，易車，國信證券經濟研究所整理 注：Uni、銀河 L7、啟源等車型因 23 年銷售不足一年因

53、此數據較低。（高端）利：（高端）利：品牌向上突破，車型矩陣成長。品牌向上突破，車型矩陣成長。2023 年 30 萬以上價格帶上險銷量約345 萬輛，占比 16.5%，且高端市場盈利性也一般高于低價格帶車型，高端市場不容忽視。比亞迪 2023 年三大高端品牌銷量 13.6 萬輛（上險 11.9 萬），整體份額不足 4%。公司高端化采用多品牌戰略：1）騰勢定位豪華新能源汽車，覆蓋價位25 萬-60 萬區間，車型主要包括騰勢 D9、N7 等；2）方程豹定位新能源個性化品牌，產品覆蓋硬派 SUV 等；3）仰望品牌主打百萬級別高端市場。后續騰勢、仰望、方程豹均有新品推出，預計后續高端化矩陣將持續完善，帶

54、來整體高端化產品銷量中樞的提升。圖10：比亞迪高端化產品規劃資料來源：公司官網，工信部，汽車之家，國信證券經濟研究所整理 注：新車型節奏未知，僅作預計，具體以公司為準（出海（出海）利利：渠道渠道+產能產能+產品驅動產品驅動，出海打開新空間出海打開新空間。2023 年我國汽車出口 491萬輛，同比+57.9%，超越日本成為全球第一大汽車出口國，其中新能源汽車出口請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告14120.3 萬輛，同比+77.6%。比亞迪 23 年乘用車出口 24.3 萬輛，同比+334%，展望后續 1）車型投放循序漸進：產品矩陣持續豐富，新增騰勢 D9、SH

55、ARK 等；2）渠道持續投入：出口覆蓋 80+國家及地區，深度合作質地好、規模大的經銷商廣撒網式擴張渠道；規劃海運體系，夯實貨運能力；3）海外產能推進：泰國、匈牙利、巴西、烏茲別克斯坦等地建設乘用車工廠，提升滿足需求的效率，利于合理規避關稅，增強競爭力。得益于公司出口車型矩陣的持續提升，以及海外建廠對于后續出海業務的支持，預計比亞迪預計比亞迪 20242024 年乘用車海外銷量有望達年乘用車海外銷量有望達 40-5040-50 萬輛萬輛，2022025 5年有望達年有望達 70-10070-100 萬輛，后續疊加公司產能陸續落地，出口銷量有望持續提升。萬輛，后續疊加公司產能陸續落地，出口銷量有

56、望持續提升。圖11：比亞迪主要新能源乘用車海外產能布局規劃資料來源：比亞迪汽車公眾號，汽車之家，百度有駕，懂車帝，國信證券經濟研究所整理底層：技術創新、供應鏈整合和降本。底層：技術創新、供應鏈整合和降本?；谄脚_化戰略開發車型，供應鏈垂直整合降本增效。比亞迪重視研發，23 年研發費用近 400 億元、研發人員超 10 萬，對 DM 插混技術及純電技術均有深度布局，性能優勢領先行業，同時智能化領域也開始發力；平臺化戰略架構（DM 超混、DMO 越野、純電 e 平臺等）下多重技術實現共通沿用，促進研發成本的有效攤銷。另外比亞迪中游布局電池及其他電動智能化零部件，上游投資鋰礦、拓展 IGBT 等領域

57、，下游拓展整車業務，形成整體覆蓋的成熟配套體系，基本實現新能源汽車產業鏈完整閉環。垂直產業鏈的整合及垂直產業鏈的整合及在新能源汽車領域的全面布局在新能源汽車領域的全面布局，為比亞迪帶來創新為比亞迪帶來創新（技術自研技術自研）、效率效率（協同效協同效應顯著）及成本（自制率高應顯著）及成本（自制率高+提升議價能力）的優勢，是公司成長之基盤。提升議價能力）的優勢，是公司成長之基盤。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15底層：創新、整合和降本底層：創新、整合和降本核心觀點核心觀點：基于平臺化戰略開發車型基于平臺化戰略開發車型，供應鏈垂直整合降本增效供應鏈垂直整合降本增

58、效。比亞迪重視研比亞迪重視研發發，2323 年研發費用近年研發費用近 400400 億元億元、研發人員超研發人員超 1010 萬萬，對對 DMDM 插混技術及純電技術均插混技術及純電技術均有深度布局有深度布局，性能優勢領先行業性能優勢領先行業，同時智能化領域也開始發力同時智能化領域也開始發力；平臺化戰略架構平臺化戰略架構（DMDM 超混超混、DMODMO 越野越野、純電純電 e e 平臺平臺等等）下多重技術實現共通沿用下多重技術實現共通沿用，促進研發成本促進研發成本的有效攤銷的有效攤銷。另外另外比亞迪中游布局電池及其他電動智能化零部件比亞迪中游布局電池及其他電動智能化零部件，上游投資鋰礦上游投

59、資鋰礦、拓展拓展 IGBTIGBT 等領域，下游拓展整車業務，等領域，下游拓展整車業務，形成整體覆蓋的成熟配套體系，基本實形成整體覆蓋的成熟配套體系，基本實現新能源汽車產業鏈完整閉環現新能源汽車產業鏈完整閉環。垂直產業鏈的整合及在新能源汽車領域的全面布垂直產業鏈的整合及在新能源汽車領域的全面布局局，為比亞迪為比亞迪帶來創新帶來創新（技術自研技術自研）、效率效率（協同效應顯著協同效應顯著）及成本及成本（自制率高自制率高+提升議價能力）提升議價能力）的優勢的優勢，是公司成長之基盤，是公司成長之基盤。圖12：比亞迪與競爭對手研發費用率對比圖13：比亞迪與競爭對手單車研發費用（萬元）資料來源：公司公告

60、，Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理純電：純電：E E 平臺平臺 3.03.0e 平臺 3.0 是比亞迪于 2021 年 4 月 19 日正式發布的純電專屬平臺。目前已推出多款車型配置 e 平臺 3.0，包括元 PLUS 冠軍版、海豚、宋 L 等。全系車型配備刀片電池，實現電池與車身一體化，并通過純電專屬傳力路徑將整車剛度提升一倍，增強安全性。預計 E 平臺 4.0 版本也有望逐步上市；梳理 3.0 版本具體優勢：十二合一智能電驅系統與快充技術提升系統性能十二合一智能電驅系統與快充技術提升系統性能：e 平臺首創十二合一智能電驅系統，電控效率達

61、99.86%，系統綜合效率為 92%。系統集成全球量產最高轉速電機 23000rpm、直流變換器、碳化硅電控等組件。平臺支持智能升流、智能升壓、雙槍快充等技術。智能寬溫域高效熱泵技術降低能耗智能寬溫域高效熱泵技術降低能耗。e 平臺應用 16 合 1 高效熱管理集成模塊，使熱管理能耗降低 20%。智能雙環流電池直冷直熱技術達到全工況智能調度及分區智能控溫，配合電驅高效復合溫控系統提升熱管理效率、降低能耗，并支持-30 至 60的寬溫域工作條件，低溫續航里程提升 20%。e e 平臺采用平臺采用 CTBCTB 整車安全架構，增強車輛的碰撞安全性。整車安全架構，增強車輛的碰撞安全性。主后驅安全架構提

62、升正碰安全性能 60%，轉向前置安全傳力架構提升乘員艙抗變形能力 50%。內骨骼式 CTB 安全架構和 TRB 一體式潛艇級熱成形、1500MPa 級超高強鋼閉口輥壓橫梁集成、抗50噸重卡碾壓高安全CTB電池包等技術增強區域車身強度。智能運動控制技術集群適應多種行駛場景智能運動控制技術集群適應多種行駛場景。e 平臺配備動力-底盤融合的全新運動控制架構，包括動力學狀態識別、電機自感識別和圖像識別。iTAC 智能扭矩控制系統提高打滑識別速度 50ms，減少起步打滑輪速 40%和橫擺角11.7%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16平臺采用智能域控制架構，通過高集

63、成域控提升 50%控制效能，縮短交互響應時間，自主研發的 BYD OS 增強電車控制及響應能力，支持開放軟硬件接口。圖14：e 平臺 3.0 Evo 全球首創五大技術集群資料來源：比亞迪汽車公眾號，國信證券經濟研究所整理混動：混動：DMDM 插混技術持續迭代插混技術持續迭代DM 技術是混合動力技術，旨在提高車輛的燃油效率和性能，比亞迪從 2008 年開始研發 DM 技術，至 2024 年 5 月已正式發布第五代。該技術包含 DM-i 超級混動、DM-p 王者混動，及 DMO 超級混動越野平臺。a.a.第一代第一代 DMDM（20082008 年）：年）：第一代 DM 技術設計理念以節能為技術導

64、向，通過雙電機（P1P3 架構）與單速減速器結構搭配 1.0 升自吸三缸發動機，實現純電、串聯、并聯三種驅動方式，運用在全球首款插電混動量產車型F3 DM 上。標志著中國車企成功打破日系的技術壟斷，開創了插電混動技術路線。b.b.第二代第二代 DMDM（20132013 年）：年）：第二代 DM 技術由原來 P1P3 電機架構改成 P3P4 電機架構，應用多速 DCT 并聯架構，代表車型為比亞迪秦 DM。其憑借著 5.9 秒的零百加速，領先當時自主品牌。后來唐 DM 在 P3 的基礎上融入 P4 電機，造就“542 科技”（百公里加速 5s 內，急速電四驅，百公里油耗 2L）。c.c.第三代第

65、三代 DMDM（20182018 年年）：相對 DM 二代的主要變化在于，第三代 DM 技術通過加入 P0 端 BSG 電機，補足之前耗電量高和低電量下耗油高、動力弱的缺點，同時升級扭矩控制系統以提升平順性。代表車型為唐 DM（百公里加速 4.5s)。d.d.第四代第四代 DMDM（20212021 年年），DM-pDM-p 和和 DM-iDM-i 雙平臺戰略雙平臺戰略：DM-p 平臺的“p”指 powerful，主打動力強勁、極速、高性能；DM-i 平臺中“i”是 intelligent，滿足對低能耗的需求。第四代 DM 技術實現百公里虧電油耗 3.8L，開創油耗“3”時代。表5：比亞迪插電

66、混動技術發展歷程發布時間2008 年2013 年2018 年2021 年2024 年系統名稱DM1DM2DM3DM4DM5DmpDmi搭載車型F3 DM唐 DM（15 款）、秦 DM（14 款）唐 DM 等唐 DMP、漢 DMP秦 Plus DM-i、宋 PlusDM-i、唐 DM-i 等秦 L、海豹 06比亞迪插混銷量-12.4 萬27.3 萬143.8 萬(2023 年）設計理念節能導向性能趨向補全 DM2 短板追求動力和極速低油耗、高舒適性多方位升級電機架構P1+P3P3+P4+DCTP0+P3+P4+DCTP0+P3+P4+DCTP1+P3預計 P1+P3百公里加速10.5s5.9s（

67、改進后 4.9s)4.3s（唐 DM 4.5s）3.7s7.9s7.5s綜合續航里程500km+-1120km(漢 dmp)1200km2100km虧電油耗（NEDC)-4.3L-3.8L2.9L發動機熱效率-35%超 40%43.04%46.06%資料來源：汽車之家，電動邦，百度有駕，易車，比亞迪官方公眾號，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17從第一代從第一代 DMIDMI 以電機方案主導的純電和插電產品以電機方案主導的純電和插電產品，到第二到第二、三代以燃油車為基礎三代以燃油車為基礎的開發的開發方案方案，再到第四代再到第四代以以“多

68、用電多用電，少用油少用油”的純電的純電創新方向創新方向，比亞迪持續優比亞迪持續優化插電混動技術化插電混動技術。Dmi 產品是比亞迪近些年插電混動技術的集大成者，主要通過對發動機、變速器做減法，并增加大功率電機和大容量電池，使發動機成為動力輔助部件（只聚焦于提升發動機熱效率）等方面實現。DM-iDM-i 的最大優勢的最大優勢，主要源于主要源于發動機控制系統發動機控制系統、電機控制系統和電池管理系統等核電機控制系統和電池管理系統等核心控制系統心控制系統。驍云-插混專用 1.5L 高效發動機具有全球領先的熱效率 43.04%，15.5：1 的超高壓縮比，采用阿特金森循環、冷卻 EGR、分體冷卻、超低

69、摩擦、無輪系設計的行業領先技術。EHS 電混系統電機最高轉速達 16000rpm；扁線電機，最高效率達 97.5%，高效區占比達 90.3%（高效區指效率超過 90%）。DM-i 超級混動專用功率型刀片電池，憑借磷酸鐵鋰熱穩定性和刀片結構設計，通過各類嚴苛的安全測試，打造超安全和超長壽命的動力電池。在此加持下，搭載 DM-i 超級混動的車型實現低油耗、高平順、優動力的整車表現。在 NEDC 工況下，虧電油耗僅3.8L/100km，綜合續駛里程達 1245km，還擁有百公里加速 7.3s 的強勁動力，遠超同級別 2.0T 燃油車。表6：比亞迪 Dm-i 核心技術三大核心支撐核心組件性能驍云發動機

70、1.5L（主打經濟性）和 1.5Ti(主打高性能）兩款插混專用發動機；1.5L 高效發動機具有全球領先的熱效率 43.04%，15.5：1 超高壓縮比，采用阿特金森循環、冷卻 EGR、分體冷卻、超低摩擦、無輪系設計的行業領先技術EHS 系統繼承第一代 DM 混動系統設計理念的混動專用變速器；電機最高轉速達 16000rpm；扁線電機，最高效率達到 97.5%，高效區占比高達 90.3%（高效區指效率超過 90%），達到行業領先水平刀片電池高放電倍率、可靈活搭配的 混動專用功率型刀片電池。憑借磷酸鐵鋰熱穩定性和刀片結構設計，通過了各類嚴苛的安全測試；同時，磷酸鐵鋰穩定的材料晶體結構和熱管理系統，

71、保證了刀片電池長久的壽命，打造了超級安全和超長壽命的動力電池。資料來源：比亞迪官方發布會，新浪汽車，國信證券經濟研究所整理圖15：比亞迪高效發動機技術參數圖16：比亞迪 EHS 電混系統資料來源：比亞迪，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，新浪汽車，國信證券經濟研究所整理DM5DM5 系統有望開啟新一輪新品周期系統有望開啟新一輪新品周期第五代第五代 DMDM 技術實現動力性能和節能效果技術實現動力性能和節能效果。2024 年 5 月 28 日，比亞迪推出第五代DM 技術，實現三個全球之最：全球最高量產插混專用發動機熱效率 46.06%，全球最低的百公里虧電油耗 2.9L，開創油耗“2”時

72、代，全球最長的綜合續航 2100 公里，是燃油車的 3 倍。從具體架構來看，1 1）DM5DM5 系統系統 EHSEHS 電混系統實現功率密度電混系統實現功率密度提升提升 70.28%70.28%，減少能量流動路徑的損耗，綜合工況效率達，減少能量流動路徑的損耗，綜合工況效率達 92%92%；2 2）搭載）搭載插混專插混專用刀片電池，能量密度提升用刀片電池，能量密度提升 15.9%15.9%。3 3）全溫域整車熱管理架構由前機艙熱管理全溫域整車熱管理架構由前機艙熱管理、電池熱管理、座艙熱管理組成，確保車輛在高低溫環境下節省能耗電池熱管理、座艙熱管理組成，確保車輛在高低溫環境下節省能耗；4 4）智

73、電融智電融請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18合電子電氣架構合電子電氣架構，集成插混動力域控七合一集成插混動力域控七合一，實現功率密度提升實現功率密度提升 18.3%18.3%；5 5）芯片芯片集成實現集成實現 VCUVCU（電壓控制單元）和雙（電壓控制單元）和雙 MCUMCU（電機控制單元）三腦合一，芯片算力（電機控制單元）三腦合一，芯片算力提升提升 146%146%，提升整車集成度和性能。，提升整車集成度和性能。圖17：比亞迪 DM5 的全方位提升資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理插電混動技術的推出往往帶來新的增長勢能插電混動技術的推出往往帶來新

74、的增長勢能。隨著 DMi 的發布，2021 年比亞迪插電混動車型銷量增長至 52.7 萬輛，同比+231.5%，后續 DMP 發布，漢 Dm-i、Dm-p預售 10 小時即超 1.2 萬的訂單，比亞迪插電混動市占率也逐步提升至 70%左右。2024 年 5 月 28 日晚，比亞迪正式發布第五代 DM 混動技術，同時發布兩款搭載此技術的車型：秦 L DM-i、海豹 06 DM-i。圖18：混動技術的發布往往會帶來銷量中樞的提升資料來源：公司官網，wind，國信證券經濟研究所整理圖19：比亞迪純電及插混汽車銷量（輛）及增速圖20：比亞迪插混汽車市占率資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理資料來

75、源：wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19DM5DM5 技術加持下，比亞迪有望開啟新一輪新品周期技術加持下，比亞迪有望開啟新一輪新品周期2024 年 5 月比亞迪推出 DM5 技術，首發搭載秦 L+海豹 06，定位均為中級轎車，定價 9.98 萬起，油耗降低至 2.9L，市場探討度高，訂單持續突破，“DM5 技術”逐漸形成品牌標簽。24H2 開始多款 DM5 車型有望推出（預估宋 Plus dm、宋 L dm）等。整體來看，比亞迪新一輪產品周期有望逐步開啟，月銷中樞有望持續上探。圖21：比亞迪有望迎來新一輪新品周期資料來源：比亞

76、迪汽車公眾號，工信部，中汽協，百度有駕，國信證券經濟研究所整理 注：車型發布系預計，具體以公司為準表7：比亞迪插電混動車型競品分析（2023 年銷量數據，單位:萬輛）車型車型價格帶價格帶DM-iDM-i 版本版本銷量銷量合資合資/外資競品外資競品自主競品自主競品價格萬元銷量 占 BYD 比重競品 a銷量競品 b銷量競品 c銷量競品 d銷量競品 e銷量合計海豹14.98-21.984.33%Model 330.1雅閣17.1邁騰20.6深藍 SL036.8零跑 C012.577.1秦 PLUS7.98-12.5832.723%朗逸35.2凌渡10.6軒逸37.2銀河 L61.7啟源 A051.4

77、86.1驅逐艦 057.98-12.589.26%型格13.0朗逸35.2思域16.4UNI-V15.7吉利星瑞12.692.9漢16.98-25.9812.28%凱美瑞22.9亞洲龍9.8帕薩特21.2啟源 A071.5零跑 C012.557.9唐17.98-21.9812.49%CR-V21.7途觀15.8漢蘭達8.1瑞虎 810.9領克 083.259.7宋 PLUS12.98-16.9833.323%CRV21.7榮放 RAV418.6途岳10.2銀河 L76.6哈弗梟龍3.160.2宋 Pro10.98-13.9820.314%鋒蘭達19.8CRV21.7榮放RAV4 18.6銀河

78、L76.6CS75 Plus25.492.1護衛艦 0717.98-25.987.05%途岳10.2途觀15.8探岳14.0星越 L18.3UNI-K1.860.1資料來源：中汽協，Marklines，易車，國信證券經濟研究所整理 注：Uni、銀河 L7、啟源等車型因 23 年銷售不足一年因此數據較低。智能化：整車智能戰略智能化：整車智能戰略比亞迪同樣重視智能化業務進展比亞迪同樣重視智能化業務進展，基于垂直整合基于垂直整合、全棧自研的優勢通過璇璣智能全棧自研的優勢通過璇璣智能化架構打通電動化與智能化，形成整車智能化的布局化架構打通電動化與智能化，形成整車智能化的布局。整車智能通過璇璣智能化架構

79、，實現電動化與智能化高效融合。整車智能打破不同系統間的壁壘，做到實時捕捉內外部環境的變化，在毫秒之間將信息匯總進行決策，迅速調節車輛狀態，提升駕乘安全性和舒適性，做到全面感知、集中思考、精準控制和協同執行。2023 年比亞迪先后發布易四方架構、云輦智能車身控制系統、天神之眼高階智能駕駛輔助系統，其中天神之眼高階智能駕駛輔助系統以自研硬件、軟件以及算法構建全棧自研整車系統級解決方案。另外比亞迪首創雙循環多模態 AI璇璣 AI大模型，將人工智能應用到車輛全領域。璇璣擁有業界最龐大的數據底座、行業請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20領先的樣本量和高算力，覆蓋整車三

80、百多個場景，賦予整車智能持續進化的能力。圖22：比亞迪“整車智能”智能化布局資料來源：比亞迪官網，比亞迪官方公眾號，國信證券經濟研究所整理智能駕駛領域，全新 DiPilot 智能駕駛平臺，“天神之眼”高階智能駕駛輔助系統量產交付，同時還成為全國首個獲得 L3 級測試牌照的車企。比亞迪將不斷降低智駕門檻，以更領先的技術、更具競爭力的成本，加速智駕普及。智能座艙領域，全新的 DiLink 智能座艙平臺，搭載全場景車載衛星通信、車載無人機系統、全場景智能語音等功能效果。圖23：比亞迪智能座艙和智能駕駛布局資料來源：公司官網，公司官方微信公眾號，國信證券經濟研究所整理研發人員領先全球車企研發人員領先全

81、球車企，智能化布局持續推進智能化布局持續推進。比亞迪研發人員超 10 萬，是全球研發人員最多的汽車企業。在智能駕駛領域，比亞迪工程師有 4000 多名。比亞迪目前實現軟硬件全棧自研，研發成果包含全球首款由整車廠自行設計開發制造的車載計算平臺、自研操作系統及算法等。此外，比亞迪還自建多地實驗中心，具備模擬仿真、封閉場地、實際道路、網絡安全和數據安全、軟件升級、數據記錄等試驗驗證能力，為性能提升提供保障。同時，比亞迪擬投入 50 億建設全球首批全地形專業賽車場。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21圖24：比亞迪研發體系圖25：比亞迪投資布局賽車場資料來源：公司官

82、網，官方公眾號，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，官方公眾號，國信證券經濟研究所整理易四方與云輦技術平臺易四方與云輦技術平臺易四方技術平臺是易四方技術平臺是比亞迪自主研發的比亞迪自主研發的四電機獨立驅動技術平臺四電機獨立驅動技術平臺，于于 20232023 年年 1 1 月月 5 5日發布，并于日發布，并于 9 9 月月 2020 日日首發首發仰望仰望 U8U8 車型車型。易四方系統采用電機獨立驅動、整車融合及車身穩定矢量控制等技術。電機構成整車核心動力源，獨立控制每個車輪，實現單個車輪的驅動、制動、前進和后退功能：感知：感知：整車深度融合感知實現車輛運動狀態全方位感知。除智駕傳感器外

83、，充分發揮輪邊電機的感知優勢，以遠高于傳統燃油車的感知效率和精準度，實時感知車輛四輪運動狀態，為車輛行駛控制提供豐富感知數據支持?？刂疲嚎刂疲褐醒胗嬎闫脚_、域控控制架構高度協同。得益于中央控制器的大算力與各域控之間高速安全的數據信息傳輸能力，易四方平臺能夠將來自其它域控的多模態感知信號有效進行同步融合。中央控制器與各域控之間通過高帶寬、低延時、高安全的車載以太網等實時互通感知信息和控制策略，通過控制器及傳感器間的高度協同實現四電機精準和多樣化控制。執行：執行：四電機的配置可實現真正的四輪獨立驅動，根據駕駛場景需求對四輪動力進行獨立精準控制。通過創新的電機和電控箱體深度集成設計，顯著提升空間利用

84、率。系統中電機功率覆蓋 220kW240kW，扭矩 320Nm420Nm，效率達 97.7%，最高轉速 20500rpm，整車馬力超 1000 匹。此外，前后配備的差速鎖進一步加強越野脫困能力，并實現三秒級百公里加速。易四方電控通過先進技術顯著提升整車性能。平臺全車系采用全新碳化硅技術，最高提升效率至 99.5%，電流輸出能力提升 50%，功率密度提升 100%，整車工況效率提升3%以上。易四方技術平臺以有別于傳統汽車動力系統的方式開發三大核心控制技術：四電四電機獨立控制、極限防滑控制、車身穩定性控制機獨立控制、極限防滑控制、車身穩定性控制實現對車輛全場景下的極限控制創造更豐富的駕駛可能性。分

85、布式控制器通過高帶寬、低時延、高安全的車載網絡實現實時互通感知信息，通過與中央計算平臺的大算力的芯片結合，對整車進行融合感知、決策、控制以及云端數據閉環，實現對四電機系統的精準化智能控制，保障車輛的安全。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22圖26：易四方三大核心控制技術資料來源：比亞迪汽車公眾號、國信證券經濟研究所整理易四方易四方為可為可真正實現四電機獨立驅動真正實現四電機獨立驅動、整車深度融合感知整車深度融合感知、車身穩定矢量控制的車身穩定矢量控制的技術平臺。技術平臺。易四方由四個電機構成整車核心動力源，每個電機可以獨立控制每個車輪，單獨調節不同的速度和扭

86、矩組合，實現每個車輪的驅動、制動、前進和后退，不僅動力更強，而且實現了四個車輪扭矩大小和扭矩方向的完全解耦，四個車輪的扭矩可大可小，可正可負。同時，易四方讓車輛具備超強的車身姿態調整能力，是仰望 U8 作為硬派越野車型與燃油越野車和其他電動越野車的根本能力差異。表8：易四方技術加持下仰望 U8 可實現多種靈活運動、行駛策略高壓鑄造 HPDC真空鑄造 CVC原地掉頭一側車輪向前，一側車輪向后，于是就有了原地掉頭。停車場停車，斷頭路脫險撤離有了新的方式。戶外越野在四輪附著力都不同的極端場景下（如戶外越野），每個電機都能夠“因地制宜”給車輪輸入恰當的扭矩，確保車輛在極端環境下平穩行進。轉向靈活只有一

87、個車輪有附著力的極端場景下，易四方也可以實現單獨輸出動力，助力 U8 在極端場景下的脫困。內側車輪慢轉，外側車輪快轉，于是就有了敏捷轉向。讓 U8 的最小轉彎直徑控制在 12 米以內，擁有如 A0 級轎車般的轉向靈活性。應對突發如在高速行駛中遇到左前輪爆胎，易四方也可降低右側車輪扭矩，控制左后車輪扭矩，讓車輛在三輪行駛時也能保持相對穩定，確保安全。冰面行駛冰雪路面行駛時，易四方實時動態調整四個輪子的扭矩大小和方向，讓車身時刻保持穩定的狀態。水中行駛行駛中車輛一側附著力低，一側附著力高，易四方可降低高附著力輪胎的扭矩和轉速，提高低附著力輪胎的轉速和扭矩，讓 U8 在積水路段行駛時也不“發飄”，不

88、“失控”。資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23融合感知理念實現電動化和智能化的深度融合。融合感知理念實現電動化和智能化的深度融合。易四方整合慣導、電機旋變輪速等傳統實時數據，攝像頭、激光雷達、毫米波雷達、高精定位等提供的智駕傳感數據，以及輪邊電機的感知能力，增強了車輛對各類信號的快速、精準感知能力，為車輛行駛動態控制提供豐富的感知數據支持?；诖罅啃畔?，四電機實現對每個車輪的驅動力進行大小和方向上的矢量控制。云輦于 2023 年 4 月發布，是全球首個新能源專屬的智能車身控制系統，系統化考慮新能源汽車的垂向控制問題。

89、云輦整合感知云輦整合感知、決策決策、控制控制、交互等軟硬件技術交互等軟硬件技術，具有高智能具有高智能、安全安全、穩駕乘及全覆蓋的技術優勢穩駕乘及全覆蓋的技術優勢。包括云輦-C 智能阻尼車身控制系統、云輦-A 智能空氣車身控制系統、云輦-P 智能液壓車身控制系統、云輦-X智能全主動車身控制系統及云輦-Z 高度集成化懸浮電機。云輦-C 智能阻尼車身控制系統，實現車輛舒適性和運動性的兼容；云輦-A 智能空氣車身控制系統，讓整車具更高層次舒適性、支撐性與通過性，樹立奢適新標桿。云輦-P 智能液壓車身控制系統，能夠實現超高舉升、四輪聯動、露營調平等超強越野功能。云輦系統通過多種性能，帶來安全的提升。云輦

90、系統通過多種性能，帶來安全的提升。在不同行駛場景，云輦系統利用電動化與智能化優勢帶來的快速調節能力和算力提升，通過抑制車身左右側傾、前后俯仰及上下振動，為用戶提供平穩的駕乘體驗。智能路面預瞄、智能高度調節及露營調平等模式，實現乘駕人員的多種需求。圖27：云輦產品具體性能資料來源：比亞迪汽車公眾號、國信證券經濟研究所整理搭載的車型來看，云輦-P 將首搭仰望 U8；云輦-A 將首搭騰勢 N7；云輦-C 硬件已搭載在比亞迪漢、唐及騰勢 D9 三款車型的部分配置版本上，后續將通過 OTA 陸續升級為云輦-C 系統。云輦系統將陸續搭載在王朝海洋旗艦車型、騰勢、仰望及專業個性化品牌，賦能比亞迪全品牌的升級

91、，推動了新能源時代豪華汽車的發展。云輦從整車垂直方向系統化控制出發，實現升維安全。云輦從整車垂直方向系統化控制出發，實現升維安全。云輦能夠有效抑制車身姿態變化，在高速過彎時，可有效抑制車身左右側傾，保持更舒適的駕乘姿態;在急加、減速時，可有效抑制車身前后俯仰，避免產生暈車的不適感;過顛簸路段時，可有效抑制車身上下振動，為用戶提供平穩的駕乘體驗。同時云輦系統可以在雪地、泥地、水域等復雜路況下，有效保護車身，避免因地形造成的整車磕碰損傷，提升駕乘舒適及安全性，實現對人和車的雙重保護。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告24圖28：云輦有效抑制傾側圖29：云輦產品矩陣

92、資料來源：比亞迪汽車公眾號，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網、國信證券經濟研究所整理降本、供應鏈整合降本、供應鏈整合深度布局深度布局、垂直整合新能源汽車產業鏈垂直整合新能源汽車產業鏈。比亞迪從中游業務電池（1996 年比亞迪開啟動力電池研發）為起點，上游方面投資鋰礦、拓展 IGBT 等半導體領域，下游方面拓展整車業務，中游方面進一步延展汽車電動與智能化零部件業務，最終形成整體覆蓋的成熟配套體系，基本實現新能源汽車產業鏈完整閉環。垂直產業鏈垂直產業鏈的整合及在新能源汽車領域的全面布局的整合及在新能源汽車領域的全面布局，為比亞迪為比亞迪帶來創新帶來創新（技術自研技術自研）、效率效率（協同效

93、應顯著）協同效應顯著），以及成本，以及成本（自制率高（自制率高+提升議價能力）提升議價能力）的優勢。的優勢。上游：原材料多方式深度布局上游：原材料多方式深度布局在產業鏈上游，比亞迪通過多種方式布局鋰資源布局保證動力電池生產的鋰資源穩定供應，包括 1 1）戰略投資、參股鋰資源企業，建立碳酸鋰等鋰鹽產品的相關）戰略投資、參股鋰資源企業，建立碳酸鋰等鋰鹽產品的相關合作；合作；2 2）與鋰資源企業合資建廠共同布局；）與鋰資源企業合資建廠共同布局；3 3）購買鋰礦開采權等。）購買鋰礦開采權等。表9：比亞迪鋰礦資源的投資（部分梳理）合作時間合作模式具體內容2017 年合資公司比亞迪和鹽湖股份攜手開發青海的

94、鹽湖資源，擬建設 3 萬噸/年電池級碳酸鋰項目;鹽湖股份與比亞迪股份、深圳市宏達同實業有限公司簽署了鹽湖鋰資源開發合作框架協議，設立合資公司，比亞迪持股 49%。2010 年戰略投資 比亞迪參股了西藏礦業控股子公司西藏扎布耶鋰業（包括電池級碳酸鋰 9600 噸/年和工業級碳酸鋰 2400 噸/年），持股 18%。2022 年戰略投資 比亞迪作為戰略投資機構入股盛新鋰能，比亞迪投資金額 20 億元，持股 5.11%。1995關聯方融捷股份主要從事新能源鋰電材料產業鏈的公司，包括鋰礦采選、鋰鹽加工及冶煉、鋰電設備制造等業務。資料來源：各公司公告，百度有駕，維科網鋰電，國信證券經濟研究所整理中游：汽

95、車電動智能零部件垂直整合中游：汽車電動智能零部件垂直整合在中游，比亞迪重視動力電池核心技術的研發工作，積極布局電池生產、工藝制造產地，推動產線自動化進展，提升經營效率。在此基礎上，2020 年 3 月比亞迪宣布成立的 5 家弗迪公司，分別是弗迪電池、弗迪視覺、弗迪科技、弗迪動力以及弗迪模具，進行對汽車電動智能化零部件進行進一步整合，同時比亞迪半導體對 IGBT、SiC 器件等產品也在持續深化布局。弗迪電池弗迪電池：前身是 1998 年成立的比亞迪鋰電池有限公司。弗迪電池具有 100%自主研發、設計和生產能力，產品覆蓋消費類 3C 電池、動力電池及儲能電池、梯次利用等領域；在新材料和新技術領域，

96、完成眾多項科研成果的研發及產請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25業化，應用領域覆蓋 IT、新能源、汽車、輕軌交通等。在二次充電電池領域，比亞迪進行全產業鏈布局，從礦產資源開發到電池包產出；技術上，具備深厚的材料研發實力，精湛的電芯以及封裝設計能力；同時擁有完備的大規模全自動化生產線，處于國際領先水平；目前產品涵蓋鎳氫電池，鈷酸鋰電池，磷酸鐵鋰電池，三元電池，廣泛被應用于電子產品、電動汽車、儲能等領域。刀片電池刀片電池與與 CTBCTB 技術比亞迪動力電池技術的集大成者。技術比亞迪動力電池技術的集大成者。1）“刀片電池”于 2020年 3 月發布，2020 年

97、 7 月逐步應用于漢、宋 plus、秦 plus、海豚、海豹等純電動車型，其獨特的長寬比設計打破傳統電池系統的模組概念，提升體積利用率超50%，減小短路回路的阻抗，降低發熱，從而減少故障率，續航里程達 700 公里以上，單個電池包能夠承受 46 噸重卡碾壓。刀片電池采用磷酸鐵鋰材料，具備高熱穩定性、減緩容量衰減的特點，支持 3000 次以上充放電，行駛 120 萬公里，并能在“針刺穿透測試”中保持無明火、無煙霧的狀態。2）CTB（Cell to Body）電池車身一體化技術，通過將刀片電池與車身結構深度融合，提升整車集成度、空間利用率、燃油經濟性及安全性能，使整車扭轉剛度達到 40500Nm/

98、，并通過全方位安全防護技術應對高頻失效問題，提升動力電池系統的安全性，于 2022年 5 月首發海豹車型。圖30：比亞迪刀片電池通過針刺測試圖31：比亞迪 CTB 技術資料來源：比亞迪官方公眾號，國信證券經濟研究所整理資料來源：比亞迪官方公眾號，國信證券經濟研究所整理弗迪視覺：專注于車用照明及信號系統相關產品，特別是 LED新一代半導體車用照明產品的研發與制造，已開發 50 余款車型共計 600 余款車燈及后視鏡，被譽為“中國燈廠”。弗迪科技：具有十六年汽車電子和底盤研發、生產、銷售經驗，突破和掌握了大量的汽車電子及底盤技術，擁有十大產品線，涵蓋乘用車、商用車、軌道交通三大領域，為比亞迪量產車

99、型供應產品總成多達 170 余種。弗迪動力：自 2003 年起開始汽車動力零部件研發，致力于汽車動力總成及新能源汽車整體解決方案開發，主要業務是汽車動力總成。弗迪模具：擁有近 20 年模具研發、制造的歷史與技術經驗，強大的工程師團隊，世界一流的數控加工設備及專業汽車白車身及零部件焊接生產線，連續多年通過國家高新技術企業認定。表10：比亞迪汽車業務相關的子公司公司公司車端業務相關車端業務相關弗迪電池產品覆蓋 3C 電池、動力電池及儲能電池、梯次利用等多個領域。弗迪視覺專注于車用照明及信號系統相關產品的研發生產。弗迪科技掌握大量的汽車電子及底盤技術，涵蓋乘用車、商用車、軌道交通三大領域。請務必閱讀

100、正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26弗迪動力長期致力于開發燃油車動力總成、新能源汽車動力總成及新能源整體解決方案。弗迪模具專業的白車身及零部件焊接生產線，連續多年獲得國家高新技術企業認定。比亞迪半導體在汽車領域，依托公司在車規級半導體研發應用的深厚積累，公司已量產 IGBT、SiC 器件、IPM、MCU、CMOS 圖像傳感器、電磁傳感器、LED 光源及顯示等產品，應用于汽車的電機驅動控制系統、整車熱管理系統、車身控制系統、電池管理系統、車載影像系統、照明系統等重要領域。資料來源：公司官網，蓋世汽車，國信證券經濟研究所整理比亞迪半導體：比亞迪半導體：比亞迪半導體系比亞迪

101、子公司，主要從事功率半導體、智能控制 IC、智能傳感器及光電半導體的研發、生產及銷售，覆蓋對電、光、磁等信號的感應、處理及控制。汽車領域，依托在車規級半導體研發應用的積累，比亞迪半導體已量產車規級 IGBT、SiC 器件、IPM、MCU、CMOS 圖像傳感器、電磁傳感器、LED 光源及顯示等車規級產品，應用于汽車的電機驅動控制系統、整車熱管理系統、車身控制系統、電池管理系統、車載影像系統、照明系統等重要領域。2020 年比亞迪半導體在中國新能源乘用車電機驅動控制器用 IGBT 模塊領域保持全球廠商排名第二、國內排名第一的領先地位。圖32：比亞迪半導體車規級產品資料來源：比亞迪半導體招股書，國信

102、證券經濟研究所整理比亞迪半導體全力協同比亞迪，關聯收入占比過半。比亞迪半導體全力協同比亞迪，關聯收入占比過半。比亞迪半導體與比亞迪集團之間具備持續有效的溝通反饋機制，2021 年比亞迪半導體營收中有 20.1 億元來自比亞迪集團，占比 63.4%。雙方的協同下，比亞迪電子掌握更多車規級半導體的底層需求與整車應用經驗，產品可靠性得到充分的應用驗證。助力產品實現性能指標的平衡與最優化，更為技術研發及產品迭代提供良好的環境與支撐。圖33：比亞迪擁有 IGBT 全產業鏈能力圖34：車規級半導體潛在需求旺盛請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27資料來源：比亞迪官網，國信

103、證券經濟研究所整理資料來源：比亞迪半導體招股書，國信證券經濟研究所整理下游深度布局下游深度布局在下游，比亞迪利用自身動力電池技術和自主新能源汽車品牌優勢，實現新能源汽車電池銷售、使用、售后、回收等全方位的動力電池服務。同時比亞迪汽車金融通過科技金融轉型、金融產品創新等手段，為消費者提供多樣金融方案，業務服務覆蓋比亞迪相關品牌，為購車提供便利。另外比亞迪也在儲能和太陽能領域進行布局。整體來看，比亞迪深度整合上下游供應鏈，三電系統、熱管理、電子電器、底盤系統、車身結構件等部分關鍵部件均為自研自產。同時在產業鏈上布局增強供應鏈的自主性，避免缺芯少電問題，為銷量擴張提供保障。同時自貢能力的儲備，也為比

104、亞迪在部分零部件外采的情況下提升了議價能力。比亞迪在高度垂直整合的產業體系里面進行變革，構建公司的產業鏈，帶來了創新、效率，以及成本的優勢。圖35：比亞迪集團供應鏈垂直整合圖36：各主機廠汽車業務毛利率對比資料來源：比亞迪官方公眾號，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理，注：吉利為整體數據量量（基本盤基本盤）：榮耀版夯實基本盤榮耀版夯實基本盤，DM5DM5 開啟開啟新周期新周期核心觀點核心觀點：榮耀版本價格策略榮耀版本價格策略+DM5+DM5 加持下新品周期加持下新品周期，持續夯實基本盤優勢持續夯實基本盤優勢。整體整體來看來看，20232023 年比亞迪狹義零售銷量

105、年比亞迪狹義零售銷量 270.6270.6 萬輛萬輛，乘用車整體乘用車整體市占率市占率 12.5%12.5%，同比同比+3.7pct+3.7pct。我們認為我們認為，國內國內 5-255-25 萬以下價格帶系比亞迪成長基盤萬以下價格帶系比亞迪成長基盤（5-255-25 萬價格帶萬價格帶上險銷量上險銷量 15501550 萬，萬，2323 年比亞迪此價格份額約年比亞迪此價格份額約 15%15%），后續依舊有可觀的提升空，后續依舊有可觀的提升空間。預計后續比亞迪國內基本盤份額提升主要通過兩大戰術實現：間。預計后續比亞迪國內基本盤份額提升主要通過兩大戰術實現：1 1）價格戰和）價格戰和下沉戰術下沉戰

106、術：發布榮耀版車型提升競爭力發布榮耀版車型提升競爭力，車型價格下探車型價格下探，提升各價格帶車型投放提升各價格帶車型投放豐富度豐富度。如如 1010 萬萬-15-15 萬價格帶萬價格帶，一方面原有車型海豚一方面原有車型海豚、元元 PlusPlus、秦秦 plusplus 等降價等降價提升性價比，另外宋提升性價比，另外宋 PlusPlus DMiDMi 榮耀版起售價降低榮耀版起售價降低 2 2 萬元補充此價位段產品矩陣萬元補充此價位段產品矩陣，此戰術的背后支撐來自比亞迪規模優勢、成本優勢下的利潤富余此戰術的背后支撐來自比亞迪規模優勢、成本優勢下的利潤富余；2 2）技術加持）技術加持下新產品周期下

107、新產品周期：一方面針對性新品投放，如海鷗進軍：一方面針對性新品投放，如海鷗進軍 A0A0 級細分市場，首款中級級細分市場，首款中級轎跑轎跑 SUVSUV 宋宋 L L 聚焦合資核心市場聚焦合資核心市場 B B 級車市級車市；另外另外 5 5 月推出月推出 DM5DM5 技術技術，首發搭載首發搭載秦秦L+L+海豹海豹 0606，定價，定價 9.989.98 萬起，油耗降低至萬起，油耗降低至 2.9L2.9L，市場探討度高，訂單持續突破市場探討度高，訂單持續突破，“DM5DM5 技術技術”正逐漸形成品牌標簽正逐漸形成品牌標簽，24H224H2 開始開始多款多款 DM5DM5 車型有望推出車型有望推

108、出（預估如預估如宋宋P Pluslus dm-idm-i、宋宋 L L dmidmi 等等），純電后續也將陸續推出新品純電后續也將陸續推出新品，在此之下在此之下，比亞迪新一比亞迪新一輪產品周期有望逐步開啟，月銷中樞有望持續上探輪產品周期有望逐步開啟，月銷中樞有望持續上探。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28王朝海洋網絡為比亞迪基本盤王朝海洋網絡為比亞迪基本盤南北大眾系傳統車時代國內汽車銷量頂流所在，南北大眾系傳統車時代國內汽車銷量頂流所在，2017-20192017-2019 年期間銷量均維持年期間銷量均維持在在400400 萬以上萬以上，比亞迪比亞迪 20

109、232023 年銷量年銷量 302302 萬輛萬輛，同比同比+61.9%+61.9%，取得中國汽車年度銷冠取得中國汽車年度銷冠，及全球新能源汽車銷冠。及全球新能源汽車銷冠。20242024 年年 H1H1 比亞迪銷量比亞迪銷量 160.7160.7 萬輛，同比萬輛，同比+28.8%+28.8%，預預計計20242024 年全年比亞迪國內銷量有望實現近年全年比亞迪國內銷量有望實現近 350350 萬輛萬輛，成為新的頂流。王朝和海洋兩大產品線系比亞迪核心基本盤，主覆蓋王朝和海洋兩大產品線系比亞迪核心基本盤，主覆蓋 5-255-25 萬價位區間萬價位區間（部分車型如漢等超 25 萬）。2023 年王

110、朝和海洋網絡累計銷量 287 萬輛(其中王朝網絡銷量 149 萬，海洋網絡 138 萬輛），同比+57%，占比亞迪銷量比重整體超 95%。王朝和海洋系列，擁有不同市場定位及設計理念：王朝系列包含漢、唐、秦、宋 Pro、元等，以穩重和豪華為主，適合相對成熟的客戶；海洋系列包括海鷗、海豹、海豚、護衛艦、宋 Plus 等車型，以年輕、進取、開放為調性。王朝和海洋網絡構筑比亞迪銷量的核心基本盤，是規模效應和穩定盈利基礎。圖37：比亞迪汽車銷量（萬輛）及增速圖38：比亞迪汽車品牌結構銷量（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，Marklines，國信證券經濟研究所

111、整理王朝和海洋王朝和海洋 AppApp 分開運營分開運營，加強公司品牌差異化運營思路加強公司品牌差異化運營思路。23 年 8 月比亞迪宣布將比亞迪汽車 App 分為王朝和海洋 App 獨立運營。原有比亞迪汽車 App 賬號可直接登錄到新 App，并根據車輛歸屬，積分、訂單等也會遷移到對應 App 中。此次調整可更好滿足不同車主需求，確保兩個系列走不同經營路線，推出差異化產品，如海洋系列可進一步開拓年輕消費群體。據 Questmobile，23 年 12 月比亞迪汽車APP 用戶活躍數 995 萬，同比+130.0%，其中王朝 603 萬，同比+39.5%，海洋 392萬。增量對比看，比亞迪 2

112、3 年銷量 302 萬輛，APP 活躍度增量 563 萬，“轉換率”為 1.9（=563/302），相比上汽大眾“轉換率”為 1.4，吉利“轉換率”約為 1.0。圖39：汽車 APP 用戶活躍數變化（萬）圖40：比亞迪拆分海外和王朝 APP 單獨運營請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29資料來源：Questmobile，國信證券經濟研究所整理資料來源：比亞迪官方公眾號，國信證券經濟研究所整理冠軍版、榮耀版打法持續，搶占合資份額，夯實規模優勢冠軍版、榮耀版打法持續，搶占合資份額，夯實規模優勢20232023 年打法：冠軍系列聚焦油電同價年打法：冠軍系列聚焦油電同

113、價2023 年 2 月 10 日，比亞迪推出秦 PLUS DM-i 2023 冠軍版，打出“秦統天下，顛覆燃油”的口號。2 月 10 日，秦 PLUS DM-i 2023 冠軍版正式上市，官方指導價9.98 萬元-14.58 萬元，DM-i 車型價格首次下探至 10 萬以內。在未推出冠軍版車型階段，比亞迪月銷量基本在 24 萬以內，整體在 20 萬銷量波動，隨著 23 年冠軍版的發布及新車型的落地上量，比亞迪月銷突破 25 萬臺，并在 23 年 10 月迅速實現超 30 萬臺月銷。表11：比亞迪發布冠軍版車型車型冠軍版價格（萬元）調整時間價格中值下調幅度（萬元）秦 Plus Dmi9.98-1

114、4.582023.2.101.4 萬秦 Plus EV12.98-17.682023.4.071.2 萬元 Plus13.58-16.382023.9.150.4 萬宋 Pro Dmi13.5815.982023.5.250.5 萬唐 Dmi20.98-23.382023.3.16-漢 EV20.98-29.982023.3.161 萬漢 Dmi18.98-24.982023.5.182.8 萬海豹 ev18.98-27.982023.5.102.3 萬驅逐艦10.18-14.882023.4.282 萬宋 Plus DMI15.98-18.982023.6.191 萬宋 Plus V16.9

115、8-20.982023.6.191 萬資料來源：比亞迪官網，比亞迪官方公眾號，汽車之家，國信證券經濟研究所整理圖41：比亞迪推出秦冠軍版圖42：比亞迪月銷量在冠軍版發布之后整體中樞突破 24 萬資料來源：比亞迪官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：比亞迪公告，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告30圖43：比亞迪推出冠軍版后周度數據變化梳理（2023 年 52 周數據列示）資料來源：交強險，公司官網，國信證券經濟研究所整理20242024 年：榮耀系列主打年：榮耀系列主打電比油低電比油低榮耀版發布榮耀版發布主打主打電比油低，公司產品競爭力持

116、續增強。電比油低，公司產品競爭力持續增強。2024 年 2 月 19 日，比亞迪秦 PLUS 榮耀版和驅逐艦 05 榮耀版正式上市，7.98 萬元起售，產品價格下調超2 萬元，升級換代同時實現電比油低，高價值產品力遠超同級燃油車，后續唐、漢等多款車型接力，公司主流產品競爭力持續增強，保障銷量穩定增長。表12：比亞迪榮耀版車型指導價格調整情況車型最新價格（萬元）調整時間價格中值下調幅度（萬元）23 年價格（萬元）23 年銷量（萬輛）秦系列7.98-13.982024.02.192.859.98-17.6848.2元系列11.98-14.782024.03.041.613.58-16.3842.8

117、宋 Pro10.98-13.982024.03.012.313.58-15.9820.3宋 L18.98-24.982023.12 首發018.98-24.981.0唐系列17.98-21.982024.02.28724.98-30.9813.7漢系列16.98-25.982024.02.282.518.98-28.9822.8海鷗6.98-8.582024.03.060.47.38-8.9828.0海豚9.98-12.982024.02.231.3111.68-13.9836.7海豹 DM-i14.98-21.982024.02.291.716.68-23.6812.7海豹系列17.98-2

118、4.982024.03.25218.98-27.98驅逐艦7.98-12.882024.02.192.0610.18-14.889.2護衛艦17.98-25.982024.03.182.6520.28-28.987.0宋 Plus12.98-18.982024.02.292.515.98-20.9842.7資料來源：汽車之家，中汽協，蓋世汽車，國信證券經濟研究所整理 注：數據可能不完全，僅供參考從比亞迪周度銷量可以看見，比亞迪在 2024 年 2 月中下旬（對應第 8 周左右）推出以來，榮耀版車型和未推出榮耀版之前的周度數據相比，實現較為明顯的提升，并穩定在更高的周度上險中樞。請務必閱讀正文之

119、后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告31圖44：比亞迪周度上險數據貢獻拆分（輛）資料來源：交強險，公司公告，國信證券經濟研究所整理戰術：價格帶下沉戰術：價格帶下沉+DM5.0+DM5.0 新產品周期新產品周期復盤比亞迪復盤比亞迪 20232023 年、年、20242024 年的競爭策略，我們認為可以大致歸類成兩點：年的競爭策略，我們認為可以大致歸類成兩點：1）下沉下沉：通過發布冠軍版、榮耀版車型增加車型性價比和競爭力，并進行價格下探，提升各價格帶車型投放豐富度。比如，10-15 萬價格帶從季度數據來看，比亞迪在 10-15 萬上險銷量區間份額逐步提升，一方面系原有車型如海豚、元

120、 Plus、秦 plus 降價帶來競爭力的提升，另外宋 Plus DMi 榮耀版起售價降低 2 萬元至12.98 萬起，增厚了此價位段比亞迪產品矩陣。2）新品新品：持續投放新品搶奪合資市場份額。如 2023 年比亞迪海鷗進軍 A0 級細分市場，比亞迪 B+級車型驅逐艦 07 亮相上市，首款電動中級轎跑 SUV 宋 L，宋L 以及驅逐艦07則聚焦合資品牌的核心市場B 級車市。整體來看，通過針對性的新品投放，增強各價格帶的競爭力。另外5 月推出DM5技術，首發搭載秦L+海豹06，定價9.98萬起，油耗降低至2.9L，市場探討度高，訂單持續突破，“DM5技術”正逐漸形成品牌標簽，24H2開始多款DM

121、5車型有望推出（預估如宋Plus dm-i、宋L dmi等），純電后續也將陸續推出新品，在此之下，比亞迪新一輪產品周期有望逐步開啟，月銷中樞有望持續上探。圖45：比亞迪榮耀車型與冠軍車型最低價格差異圖46：比亞迪 2023 年新車型節奏資料來源：比亞迪官網，汽車之家，國信證券經濟研究所整理資料來源：比亞迪官網，國信證券經濟研究所整理價格帶競爭分析價格帶競爭分析：因比亞迪海洋與王朝網絡車型主要聚焦于 5-25 萬價格帶區間（2023 年上險銷量占比 92%），因此我們對比亞迪基本盤進行分析時主要聚焦于5-25 萬價格區間，中高端品牌（仰望、騰勢、方程豹）在后面篇幅進行分析。請務必閱讀正文之后的免

122、責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告32圖47：比亞迪車型銷量價格帶（萬輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理5-105-10 萬價格帶：爆款車型持續夯實優勢地位萬價格帶：爆款車型持續夯實優勢地位（比亞迪份額（比亞迪份額 27%27%）價格帶概覽：2023 年 5-10 萬價格帶上險銷量約 256 萬，新能源車滲透率約 34.8%（插混 4.0%+純電 30.8%）；此價格帶格局較為分散、競爭激烈，主要系此價格帶車型較多所致，龍頭車型市場份額占比較其他價格帶低，CR3 為 20.8%，CR10 為44.4%（2023 年上險口徑），前十的暢銷車型已基本被自主品牌壟斷。20232

123、023 年比年比亞迪在此區間的上險銷量為亞迪在此區間的上險銷量為 32.232.2 萬輛，市占率萬輛，市占率 12.6%12.6%，20242024 年年 1-51-5 月綜合來看月綜合來看比亞迪此價格端份額提升至比亞迪此價格端份額提升至 27.1%27.1%。圖48：5-10 萬價格帶品牌格局（輛）圖49：2023 年 5-10 萬價格帶車型銷量排序（輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理表13：5-10 萬價格帶 SUV 與轎車車型格局拆分（2024 年 1-5 月累計上險數據口徑，單位：輛）SUVSUV主機廠車系車型燃油類型上險銷量轎車轎車主

124、機廠車系車型燃油類型上險銷量1 1吉利中系繽越汽油267791 1比亞迪中系比亞迪 海鷗純電動1259042 2長城中系哈弗 H6汽油221222 2比亞迪中系秦 PLUS DM-i插電式混合875863 3上汽通用五菱中系五菱星馳汽油132873 3上汽通用五菱中系五菱繽果純電動616594 4長城中系哈弗 M6 Plus汽油127444 4吉利中系帝豪 EC7 NB汽油523665 5吉利中系吉利幾何 E純電動117345 5長安中系逸動 Plus汽油467626 6長安中系長安 CS35汽油115196 6上汽大眾歐系朗逸 新銳汽油317257 7廣汽乘用車中系影速汽油101227 7長

125、安中系Lumin純電動241718 8上汽通用五菱中系五菱星辰汽油93698 8吉利中系熊貓 MINI純電動219839 9一汽大眾歐系捷達 VS5汽油84949 9上汽乘用車中系榮威 i5汽油19602請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告331010奇瑞中系瑞虎 5x汽油64511010零跑中系零跑 T03純電動16521合計占比219538合計占比707796CR539.5%86666CR552.9%374277CR1060.4%132621CR1069.0%488279資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理海鷗成為爆款海鷗成為爆款，秦與驅逐艦錦上添花秦與

126、驅逐艦錦上添花。23Q2 比亞迪針對年輕用戶在此價格區間投放小型代步車海鷗，自推出后憑借高性價比成為市場爆款（2023 年銷量 28萬輛，24 年 6 月月銷 3.6 萬輛）。隨后 23 年 2 月秦 plus 榮耀版發布繼續增強此價格帶產品矩陣。從季度數據來看，比亞迪在 5-10 萬上險銷量區間份額逐步提升，一方面海鷗、秦 Plus DMi 銷量的穩中有升，另外 24 年 2 月發布驅逐艦 05 榮耀版，入門版降價 2 萬元，持續增強比亞迪低價位區間產品競爭力。截至 24 年 1-5 月，此價格帶合計上險份額 27.1%，實現提升。圖50：5-10 萬價位競爭市占率變化圖51：比亞迪 5-1

127、0 萬價格核心車型貢獻拆分（輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理圖52：比亞迪海鷗成為市場爆款（輛）圖53：驅逐艦進入 5-10 萬價格帶（輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理10-1510-15 萬價格帶：產品矩陣全面，份額漸升萬價格帶：產品矩陣全面，份額漸升（比亞迪份額（比亞迪份額 18%18%）價格帶概覽：2023 年 10-15 萬價格帶上險銷量約 644 萬，新能源車滲透率約 26.2%（插混 6.3%+純電 19.7%+增程 0.3%）；此區間格局較為分散，競爭激烈，主要系請務必閱讀正文

128、之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告34此價格帶車型較多所致，龍頭車型市場份額占比較其他價格帶低，CR3 為 11.6%，CR10為29.3%，合資品牌依舊占據較重地位。2022023 3年比亞迪在此區間上險銷年比亞迪在此區間上險銷量量90.90.6 6萬輛萬輛，市占率市占率 14.1%14.1%，20242024 年年 1-51-5 月綜合來看比亞迪此價格端份額提升至月綜合來看比亞迪此價格端份額提升至 18.2%18.2%。圖54：10-15 萬價格帶品牌格局（輛）圖55：2023 年 10-15 萬價格帶車型銷量排序（輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：

129、交強險，國信證券經濟研究所整理表14：10-15 萬價格帶 SUV 與轎車格局拆分（2024 年 1-5 月累計上險數據口徑，單位：輛）SUVSUV主機廠車系車型燃油類型上險銷量轎車主機廠車系車型燃油類型上險銷量1比亞迪中系宋 Pro DM-i插電式混合907791東風日產日系軒逸 經典版汽油884462比亞迪中系元 PLUS純電動859312上汽大眾歐系朗逸汽油685193長安中系 長安 CS75 PLUS汽油627193比亞迪中系秦 PLUS EV純電動634924廣汽豐田日系鋒蘭達汽油537394比亞迪中系比亞迪 海豚純電動589775比亞迪中系宋 PLUS DM-i插電式混合49852

130、5吉利中系星瑞汽油576536長城中系哈弗 H6汽油491596奇瑞中系艾瑞澤 8汽油460017東風日產日系逍客汽油426177廣汽乘用車中系埃安 S純電動428878吉利中系博越 L汽油408198東風日產日系軒逸汽油427909一汽豐田日系卡羅拉 銳放汽油400079比亞迪中系秦 PLUS DM-i插電式混合4275910奇瑞中系捷途 X70 Pro汽油2868310一汽大眾歐系寶來汽油42471合計占比1241538合計占比1165404CR527.6%343020CR528.9%337087CR1043.8%544305CR1047.5%553995資料來源：交強險，國信證券經濟研究

131、所整理比亞迪此價位段產品全面比亞迪此價位段產品全面，份額持續提升份額持續提升。2023 年 10-15 萬價格帶比亞迪的核心車型為海豚（上險 28.7 萬）、秦 Plus(Dmi 版上險 16.7 萬，EV 版上險 9.3 萬）、元 Plus（上險 17.2 萬）、驅逐艦 05（上險 6.7 萬）、宋 Pro(Dmi 版上險 8.9 萬），此價格帶用戶往往也對價格較為敏感，隨著比亞迪榮耀版車型以及 DM5 加持下的海豹 06 和秦 L 的上市，有望持續侵蝕軒逸（經典版銷量 23.4 萬輛）、朗逸（銷量 23 萬輛）等合資產品的份額。從季度數據來看，比亞迪在 10-15 萬上險銷量區間份額逐步提

132、升，一方面原有車型如海豚、元 Plus、秦 plus 降價帶來競爭力的提升，另外宋 Plus DMi 榮耀版售價 12.98 萬起，降低 2 萬元，持續完善此價位段產品矩陣，另外 3 月元 UP 上市，也貢獻一定增量（此價位段 4、5 月累計上險 1.7萬輛）。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告35圖56：10-15 萬價位競爭市占率變化圖57：比亞迪 10-15 萬價格核心車型貢獻拆分（輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理圖58：元 Plus 與元 UP 在 10-15 萬價格帶上險情況（輛)圖59：比亞迪秦

133、PLUS 在 10-15 萬價格帶上險情況（輛)資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理15-2015-20 萬：比亞迪占據龍頭，份額持續修復萬：比亞迪占據龍頭，份額持續修復（比亞迪份額（比亞迪份額 14%14%）價格帶概覽：2023 年 15-20 萬價格帶上險銷量約 393 萬，新能源車滲透率約 39.4%（插混 15.1%+純電 20.8%+增程 3.4%）；此區間格局 CR3 為 17.0%，CR10 為 34.7%。20232023 年比亞迪在此區間上險銷量年比亞迪在此區間上險銷量 70.670.6 萬輛，市占率萬輛，市占率 18.0%18.0

134、%，20242024 年年 1-51-5 月綜合月綜合來看比亞迪此價格端份額為來看比亞迪此價格端份額為 14.2%(14.2%(其中其中 4 4、5 5 月份額為月份額為 15.7%)15.7%)。圖60：15-20 萬價格帶品牌格局（輛）圖61：2023 年 15-20 萬價格帶車型銷量排序（輛）請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告36資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理表15：15-20 萬價格帶 SUV 與轎車格局拆分（2024 年 1-5 月累計上險數據口徑，單位：輛）SUVSUV主機廠車系車型燃油類型上險銷量

135、轎車主機廠車系車型燃油類型上險銷量1 1吉利中系星越 L汽油569311一汽大眾歐系速騰汽油874722 2比亞迪中系宋 PLUS DM-i插電式混合488672一汽轎車中系紅旗 H5汽油487013 3比亞迪中系宋 Plus EV純電動366973廣汽本田日系雅閣汽油372694 4上汽大眾歐系途岳汽油366564東風日產日系Altima汽油307545 5廣汽本田日系皓影汽油363875上汽大眾歐系ID.3純電動305466 6奇瑞汽車中系捷途旅行者汽油340606上汽大眾歐系長安 CS35汽油290457 7長安中系深藍 S7增程+純電277087長安福特美系蒙迪歐汽油213408 8一

136、汽轎車中系紅旗 HS5汽油253938比亞迪汽車中系漢 DM-i插電式混合203799 9廣汽豐田日系威蘭達汽油249249上汽通用美系君威汽油201701010一汽大眾歐系探歌汽油2330210比亞迪中系海豹 DM-i插電式混合19790合計占比784823合計占比645352CR527.5%215538CR536.4%234742CR1044.7%350925CR1053.5%345466資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理短期份額略有下滑，新車型上量有望拉動份額提升。短期份額略有下滑，新車型上量有望拉動份額提升。15-20 萬價格帶從上險結構來看，2023 年比亞迪核心車型為宋 Pl

137、us DM-i（上險 26.3 萬）、元 Plus（上險11.1 萬）、宋 Pro Dm-i(上險 9.9 萬）、秦 EV(上險 7.7 萬）。15-20 萬價格帶從比亞迪上險銷量份額來看，2023 年呈現下滑趨勢，主要系 1）該價格帶優質新能源車型供給較多，競爭較激烈；2）本價格帶受冠軍版車型下沉影響，整體車型供給種類減少（如宋 Pro、秦 Plus 等）。2024 年隨榮耀版車型發布，比亞迪在 15-20萬價格帶增強了如海豹 DM-i、宋 Plus EV、唐 DM-i、漢 EV、漢 DM-i 等車型供給，隨著 Q1 的調整，在 24 年 4-5 月整體份額已實現修復提升（15.7%，24Q

138、1 為 13.2%）。后續疊加 DM5 新車的落地，比亞迪在 15-20 萬價格區間份額有望持續增長。圖62：15-20 萬價位競爭市占率變化圖63：比亞迪 15-20 萬價格核心車型貢獻拆分（輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告37圖64：宋 PLUS EV 在 15-20 萬價格帶上險情況（輛)圖65：漢在 15-20 萬價格帶上險情況（輛)資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理20-2520-25 萬：靜待新品持續推出提升競爭力萬：

139、靜待新品持續推出提升競爭力（比亞迪份額（比亞迪份額 9%9%）價格帶概覽：20-25 萬價格帶上險銷量約 263 萬，新能源占比約 33.1%（增程 1.6%+插混 11.8%+純電 19.7%）。20-25 萬價格是合資品牌的核心優勢市場，2023 年此價位段前 6 名熱銷車型均為合資（或外資）主導，一汽大眾、上汽大眾、特斯拉、比亞迪為本價位區間的優勢玩家。本價格帶 CR3 為 18.0%，CR10 為 45.7%。2022023 3年比亞迪在此區間上險銷量年比亞迪在此區間上險銷量 90.690.6 萬輛，市占率萬輛，市占率 14.1%14.1%，20242024 年年 1-51-5 月綜合

140、來看月綜合來看比亞迪此價格端份額為比亞迪此價格端份額為 9.0%9.0%。圖66：20-25 萬價格帶品牌格局（輛）圖67：2023 年 20-25 萬價格帶車型銷量排序（輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理表16：20-25 萬價格帶 SUV 與轎車格局拆分（1-5 月累計上險數據口徑，單位輛）SUVSUV主機廠車系車型燃油類型上險銷量轎車主機廠車系車型燃油類型上險銷量1 1特斯拉美系Model Y純電動866871上汽大眾歐系帕薩特汽油686522 2一汽大眾歐系探岳汽油509492一汽大眾歐系邁騰汽油553473 3上汽大眾歐系途觀 L汽油

141、474303特斯拉中國 美系Model 3純電動465274 4東風本田日系CR-V汽油463794比亞迪中系漢 EV純電動192165 5一汽豐田日系榮放汽油342755廣汽豐田日系雅閣汽油173256 6比亞迪中系唐 DM-i插電式混合252426比亞迪中系漢 DM-i插電式混合166397 7長城汽車中系坦克 300汽油249147一汽轎車中系紅旗 E-QM5純電動156828 8吉利汽車中系領克 08 EM-P插電式混合228518一汽豐田日系亞洲龍汽油124239 9廣汽豐田日系威蘭達汽油193499廣汽豐田日系凱美瑞汽油120431010賽力斯汽車 中系問界 M7增程式混合1765

142、510一汽大眾歐系奧迪 A3 Sportback汽油11840請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告381111比亞迪中系宋 L EV純電動1183811廣汽豐田日系凱美瑞 雙擎非插電式混合9440合計占比543964合計占比371546CR548.8%265720CR555.7%207067CR1069.1%375731CR1074.2%275694資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理短期份額略有下滑，新車型上量有望拉動份額提升。短期份額略有下滑，新車型上量有望拉動份額提升。20-25 萬價格帶從上險結構來看，2023 年比亞迪核心車型為唐 DM-i（上險

143、10.1 萬）、護衛艦 07（上險 3.9萬）、漢 Dm-i(上險 8.9 萬）、漢 EV(上險 7.2 萬）。20-25 萬價格帶從比亞迪上險銷量份額來看，2023 年呈現下滑趨勢，主要系 1）榮耀版降價影響部分唐、漢車型價位區間下沉；2）本價格區間競爭激烈，是新勢力、合資、外資的必爭之地，本區間有較多熱門車型如 Model 3、坦克 300、帕薩特等。隨著后續公司新品的持續發布，疊加 DM5 技術的搭載，有望提升本區間比亞迪競爭力。圖68：20-25 萬價位競爭市占率變化圖69：比亞迪 20-25 萬價格核心車型貢獻拆分（輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證

144、券經濟研究所整理利利（高端化高端化）：品牌向上突破品牌向上突破，車型矩陣成長車型矩陣成長核心觀點：核心觀點：20232023 年年 2525 萬以上價格帶上險銷量約萬以上價格帶上險銷量約 486486 萬輛，占比萬輛，占比 23.2%23.2%，3030 萬以萬以上價格帶上險銷量約上價格帶上險銷量約 345345 萬輛，占比萬輛，占比 16.5%16.5%，且高端市場盈利性也一般高于低價，且高端市場盈利性也一般高于低價格帶車型格帶車型，高端市場不容忽視高端市場不容忽視。比亞迪比亞迪 20232023 年三大高端品牌銷量年三大高端品牌銷量 13.613.6 萬輛萬輛（上上險險 11.911.9

145、萬），整體份額不足萬），整體份額不足 4%4%。比亞迪高端化。比亞迪高端化采用多品牌戰略，命名騰勢、方采用多品牌戰略，命名騰勢、方程豹程豹、仰望仰望，與比亞迪與比亞迪（王朝海洋王朝海洋）維持相對獨立維持相對獨立，多維度提升高端品牌的車型多維度提升高端品牌的車型矩陣矩陣：1 1）騰勢定位豪華新能源汽車，覆蓋價位）騰勢定位豪華新能源汽車，覆蓋價位 25-6025-60 萬區間，車型主要包括騰萬區間，車型主要包括騰勢勢 D9D9、N7N7 等等；2 2）方程豹定位新能源個性化品牌方程豹定位新能源個性化品牌，產品覆蓋具有強悍越野能力的產品覆蓋具有強悍越野能力的硬派硬派 SUVSUV 及跑車等多品類的專

146、業級新能源車型及跑車等多品類的專業級新能源車型，定位更極致定位更極致、獨特獨特、自由的新物自由的新物種產品種產品。3 3）仰望品牌主打的是百萬級別高端市場仰望品牌主打的是百萬級別高端市場。20232023 年以來年以來，騰勢騰勢 D9D9、騰騰勢勢N7N7、方程豹、方程豹 5 5、仰望、仰望 U8U8 等陸續上市，等陸續上市，3030 萬元以上價格帶產品空缺迅速補足。后萬元以上價格帶產品空缺迅速補足。后續騰勢續騰勢（Z9GTZ9GT、新款新款 SUVSUV）、仰望仰望、方程豹方程豹（3 3 和和 8 8）均有新品推出均有新品推出，預計后續公預計后續公司高端化產品矩陣將持續完善，帶來整體高端化產

147、品銷量中樞的提升。司高端化產品矩陣將持續完善，帶來整體高端化產品銷量中樞的提升。高端化系車型成長必由之路，車型蘊含豐厚利潤回報高端化系車型成長必由之路，車型蘊含豐厚利潤回報高端品牌和車型往往蘊含更為豐厚的利潤。高端品牌和車型往往蘊含更為豐厚的利潤。根據大眾集團的盈利拆分，第一類是走量的品牌群，包括大眾、斯柯達、西雅特等，2023 年該品牌群的營業利潤率為5.3%；第二類是豪華品牌群包括奧迪、蘭博基尼、賓利、杜卡迪，該品牌群營業利潤率為 9.0%；第三類運動豪華品牌，即保時捷營業利潤率為 18.6%，從單車營業利潤的角度，也發現越豪華的品牌，盈利也越充足，保時捷等運動豪華品牌的請務必閱讀正文之后

148、的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告39單車營業利潤為走量品牌的十倍以上，因此對于主機廠而言，保障規模的前提之下，品牌的高端化是提升整體利潤的有效策略。表17：大眾集團不同品牌群盈利拆分大眾集團大眾集團走量品牌群走量品牌群豪華品牌群豪華品牌群運動豪華品牌群運動豪華品牌群（保時捷）（保時捷）品牌集合銷量（萬輛）482.6128.233.4同比變化19%20%6%收入（億歐元）1377.7689.7373.5同比變化21%12%8%營業利潤率（%）5.39.018.6同比變化1.7(3.3)0.0營業利潤（萬歐元）72.762.869.4單車營業利潤（萬歐元）0.150.492.08

149、同比變化0.05-0.220.03資料來源：公司公告，公司官網，汽車之家，國信證券經濟研究所整理品牌上浮與下沉戰術為兩種主流的車型策略品牌上浮與下沉戰術為兩種主流的車型策略，豐田豐田、吉利吉利、比亞迪為品牌上浮戰比亞迪為品牌上浮戰略，特斯拉、蔚來等為品牌下沉戰術。略，特斯拉、蔚來等為品牌下沉戰術。品牌上?。浩放粕细。杭聪仍诘投耸袌稣痉€腳跟，積累資本和技術后逐步向高端市場滲透。如豐田創立于 1933 年，彼時通用和福特已是全球汽車巨頭，豐田從模仿知名車型、生產高性價比車型起步，積累生產技術和經驗，到 1983 年才在董事會討論后進軍高端市場，豪華品牌雷克薩斯應運而生。國內的自主品牌如吉利、奇瑞、

150、比亞迪等也是如此，從低端車型起步，逐步向高端市場邁進。品牌上浮戰略成長路徑清晰品牌上浮戰略成長路徑清晰，技術積累扎實技術積累扎實，盈利能力可靠盈利能力可靠，有助于車企盡有助于車企盡可能地規避品牌發展壯大過程中的投資風險可能地規避品牌發展壯大過程中的投資風險，保持進可攻保持進可攻、退可守的戰略姿退可守的戰略姿態態。但該戰略同樣存在短板，即長期沉溺于低端市場會固化品牌形象，在消費者認知中產生刻板印象，給品牌形象的后續上浮帶來長久且深遠的阻力。品牌下沉：品牌下沉：即在創立之初高舉高打，堅持高昂的資本投入，持續推出頂尖車型從而塑造高端品牌形象，然后發布平價車型進行品牌下探，打開銷量并實現盈利。此模式具

151、有較大商業潛力，可幫助車企同時在高端市場和中端市場獲得充足影響力，解決高端產品難以走量、低端產品損害品牌形象的矛盾。此戰略的短板在于風險較高，后發品牌想要在早期持續推出高端車型，將極大地依賴企業的融資能力。特斯拉早期發布 Roadster、Model S、Model X售價高而較小眾，長期堅持高昂的研發投入導致資金鏈極為緊張，一度瀕臨破產，直到平價車 Model 3 發布真正打開銷量，提升了品牌的活力和影響力，并成為主流汽車市場中最年輕的豪華品牌。圖70：吉利汽車的品牌上浮之路圖71：特斯拉采用品牌下沉戰略請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告40資料來源：吉利汽

152、車官網，汽車之家，國信證券經濟研究所整理資料來源：特斯拉公告，國信證券經濟研究所整理戰術：品牌上浮、多品牌戰略推進高端化戰術：品牌上浮、多品牌戰略推進高端化整體來看，比亞迪 1）堅持品牌上?。簭男詢r比車型入手，積累資本和技術后逐步向高端市場滲透，推出中高端產品漢唐，并通過技術與性能集大成者仰望的營銷和上量實現品牌形象的拔高，避免之前中低端品牌形象的固化。進而圍繞中間價格區間進行高端產品布局。同時 2）采用多品牌戰略，命名騰勢、方程豹、仰望，與比亞迪（王朝海洋）維持相對獨立。2023 年以來，比亞迪騰勢 D9、騰勢N7/N8、方程豹 5、仰望 U8 等陸續上市，30 萬元以上價格帶迅速補足。1）

153、騰勢定位豪華新能源汽車，覆蓋價位在 25-60 萬區間，車型主要包括騰勢 D9、N7 等；2）方程豹定位新能源個性化品牌，產品將覆蓋具備強悍越野能力的硬派 SUV 以及跑車等多品類的專業級新能源車型，定位更極致、獨特、自由的新物種產品。3）仰望品牌主打的是百萬級別高端市場。圖72：比亞迪三大高端產品及相關定位資料來源：比亞迪汽車公眾號，汽車之家，公司官網，國信證券經濟研究所整理騰勢：騰勢：D9D9 穩定，穩定，Z9GTZ9GT 蓄勢待發蓄勢待發騰勢成立于 2010 年，由比亞迪和梅賽德斯-奔馳攜手打造，專注于新能源豪華汽車市場的品牌，2022 年推出 D9、N7、N8 等車型。騰勢 D9 定位

154、對標別克 GL8 等車型的豪華中大型 MPV，配備騰勢 Link、云輦智能車身控制系統，2023 年銷量近 12萬輛，是全品類 MPV 年度銷量冠軍，并在 2024Q1 榮登中國汽車質量新能源 MPV質量排行第一。2023 年 7 月騰勢進一步推出豪華獵跑 SUV 騰勢 N7，搭載“天神之眼”高階智能駕駛輔助系統和云輦-A 智能空氣車身控制系統，實現整車智電融合。從銷量來看從銷量來看，目前騰勢目前騰勢 D9D9 月銷穩定在月銷穩定在 1 1 萬臺左右萬臺左右，其他車型如騰勢新版其他車型如騰勢新版 N7N7 也也在在2424 年年 4 4 月改款后逐步起量，月改款后逐步起量，2424 年年 5

155、5 月銷量月銷量 20312031 臺，環比接近翻倍。臺，環比接近翻倍。圖73：比亞迪騰勢銷量（萬輛）圖74：比亞迪騰勢 D9請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告41資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理圖75：24Q1 新能源中型及中大型 MPV 質量排行榜圖76：2023 年 MPV 銷量排行榜（萬輛）資料來源：中國汽車質量網，國信證券經濟研究所整理資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理表18：騰勢 D9 競品分析車型車型小鵬 X9 2024 款 610長續航 pro騰勢 D9 2024 款 Dm-

156、i1050 尊享型嵐圖夢想家 2024 款PHEV 超長續航卓越版極氪 009 2022 款 改款WE 版別克 GL8 新能源 2024 款陸尊智享版 7 座基礎信息基礎信息圖示參考價35.98 萬35.98 萬30.99 萬50.00 萬35.99 萬廠商小鵬汽車騰勢汽車嵐圖汽車極氪上汽通用別克能源類型純電動插電式混合動力插電式混合動力純電動插電式混合動力級別中大型 MPV中大型 MPV中大型 MPV中大型 MPV中大型 MPVCLTC 純電續航里程（km）610200236702138最低荷電狀態油耗（L/100km）6.25.36整備質量（kg）25602565259028302345基

157、本參數基本參數最大功率（kW）235254420400292最大扭矩（Nm）450571840686580變速箱E-CVT 無級變速電動車單速變速箱2 檔 DHT發動機1.5T 139 馬力 L41.5T 150 馬力 L41.5T 180 馬力 L4車身車身長度（mm）52935250531552095219寬度（mm）19881960198520241878高度（mm）17851920182018481807軸距（mm）31603110320032053088操縱操縱0-100km/h 加速（s）7.79.55.94.57.8駕駛硬件駕駛硬件超聲波雷達（個）1288128駕駛硬件駕駛硬件毫

158、米波雷達（個）331駕駛硬件駕駛硬件攝像頭（個）1155125電動化電動化電動機總功率（kW）235170310400160電動機總扭矩（Nm）450340620686330電池能量（kWh）84.5404311624.4駕駛功能駕駛功能巡航系統全速自適應巡航全速自適應巡航定速巡航全速自適應巡航全速自適應巡航音響音響/車內車內燈光燈光揚聲器品牌Dynaudio 丹拿YAMAHA 雅馬哈音響音響/車內車內燈光燈光揚聲器數量23 喇叭14 喇叭8 喇叭20 喇叭8 喇叭音響音響/車內車內燈光燈光觸摸式閱讀燈有有有座椅配置座椅配置副座椅調節方式前后調節靠背調節前后調節靠背調節高低調節（4 向）腰部支

159、撐（4 向）前后調節靠背調節高低調節（4 向）前后調節靠背調節高低調節（4 向）腰部支撐（4 向）前后調節靠背調節高低調節（4 向）請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告42智能化配置智能化配置手機 APP 遠程功能車門控制車輛啟動充電管理空調控制車況查詢/診斷車輛定位/尋車車門控制車輛啟動充電管理空調控制車況查詢/診斷車輛定位/尋車車主服務（尋找充電樁、加油站、停車場等）預約保養/維修車門控制車輛啟動充電管理空調控制車況查詢/診斷車輛定位/尋車車主服務（尋找充電樁、加油站、停車場等）預約保養/維修車門控制車窗控制車輛啟動充電管理空調控制車況查詢/診斷車輛定位/尋

160、車車主服務（尋找充電樁、加油站、停車場等）預約保養/維修車門控制車輛啟動空調控制車況查詢/診斷車輛定位/尋車預約保養/維修其他其他中控屏幕尺寸17.3 英寸15.6 英寸12.3 英寸15.4 英寸30 英寸中控屏幕分辨率1920 x10801920 x7201920 x12006K多層隔音玻璃前排/后排全車前排全車全車資料來源：汽車之家，各公司官網，國信證券經濟研究所整理騰勢新品騰勢新品 D D 級轎車與中大型級轎車與中大型 SUVSUV 上市上市，逐步補全騰勢產品矩陣逐步補全騰勢產品矩陣，有望提升品牌銷有望提升品牌銷量中樞。量中樞。同時渠道層面，目前騰勢品牌全國直營店突破 370+家，覆蓋

161、超 135+城，新品也有望借助于現有的完整的渠道服務體系提升市場競爭力：騰勢騰勢 Z9GTZ9GT：騰勢 Z9GT 定位智能豪華旗艦 D 級轎車，由比亞迪設計總監沃爾夫岡艾格領銜設計。動力方面：將首搭技術平臺易三方（全球首個可同時實現三電機獨立驅動和獨創后輪轉向技術平臺。騰勢 Z9GT 麋鹿測試成績超85km/h 創造新紀錄，同時最大功率近 1000 匹馬力，百公里加速達 2 秒級；尺寸層面：車身尺寸為 5180mm/1990mm/1500/1480mm，軸距 3125mm，將搭載 CTB 電池車身一體化技術；智駕層面：騰勢 Z9GT 提供多激光雷達選裝方案，搭載“天神之眼”高階智能駕駛輔助系

162、統。騰勢新款旗艦騰勢新款旗艦 SUVSUV：后續騰勢預計發布一款旗艦型 SUV，結合騰勢汽車銷售事業部總經理趙長江公開場合發言，新款旗艦 SUV 預計定位一臺大尺寸旗艦SUV，于今年第 4 季度正式亮相。圖77：騰勢 Z9 和法拉利并排圖78：騰勢 Z9資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理方程豹：產品矩陣有望逐步補齊方程豹：產品矩陣有望逐步補齊方程豹方程豹定位新能源個性化品牌定位新能源個性化品牌，產品將覆蓋具備強悍越野能力的硬派產品將覆蓋具備強悍越野能力的硬派 SUVSUV 以及跑以及跑車等多品類的專業級新能源車型車等多品類的專業級新能源車型，定

163、位更極致定位更極致、獨特獨特、自由的新物種產品自由的新物種產品。2023年 8 月比亞迪舉辦方程豹品牌暨技術發布會，正式發布新能源專業個性化品牌方程豹及專屬核心技術 DMO 超級混動越野平臺，方程豹汽車產品矩陣將覆蓋 SUV、跑車、轎車等不同車型。品牌系列首款車型中大型 SUV 方程豹豹 5 基于 DMO 超級混動越野平臺打造，零百加速 4.8 秒，綜合續航里程 1200 公里，搭載新能源專屬云輦智能車身控制系統，采用全新混動非乘載式架構。方程豹豹 5 分為云輦版和標準版，滿足戶外越野與城市出行雙重場景需求，新車定位為硬派新能源越野車，在擁有越野硬核技術的同時價格貼近大眾市場。請務必閱讀正文之

164、后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告43圖79：方程豹產品矩陣規劃圖80：方程豹豹 5 與競品上險銷量變化資料來源：比亞迪官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理新品上市有望補全比亞迪越野產品矩陣。新品上市有望補全比亞迪越野產品矩陣。越野 SUV 是路況適應能力強，個性化程度高，行業規模持續提升，23 年國內越野 SUV 銷量為 25.5 萬輛，同比+22.0%，此細分領域龍頭為長城汽車的坦克品牌，2023 年銷量為 16.3 萬輛。復盤長城越野 SUV 的成長之路，我們認為其成功一方面在于其利用先發優勢，打造爆款產品，挖掘、搶占了越野 SUV 細分

165、市場，另外在此細分領域充分布局，利用完善的產品矩陣輻射市場，形成品牌影響力；2024 年 4 月比亞迪發布方程豹豹 8、豹 3 及概念車 SUPER 9，與豹 5 共同組成方程豹 583 硬派家族，逐步完善產品矩陣，以更寬的價格帶覆蓋更廣泛的越野用戶群體。疊加后續比亞迪在渠道的持續發力，以及技術端的積累，方程豹有望在越野 SUV 領域占據一定市場份額。圖81：2023 年越野 SUV 銷量前五車型（萬臺）圖82：長城汽車坦克矩陣及銷量（輛）資料來源：易車，Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：長城汽車官網，公司公告，國信證券經濟研究所整理仰望：抬升整體品牌力仰望：抬升整體品牌力仰

166、望品牌主打的是百萬級別高端市場仰望品牌主打的是百萬級別高端市場。23 年 9 月，比亞迪全新高端品牌仰望正式發布，以其顛覆性的技術和產品開拓百萬級新能源市場，并重塑新能源時代高端品牌價值觀。仰望 U8 豪華版于 23 年 9 月上市，價格為 109.8 萬元，并在年底首個完整交付月，成為百萬級新能源 SUV 月度銷量第一。2023 年 4 月上海車展，比亞迪旗下的仰望 U8 開啟預售，推出兩大版本，豪華版和越野玩家版，預售，定位高端新能源硬派越野車；2024 年 2 月，純電性能超跑仰望 U9二月正式上市，上市價格為 168 萬元，兩者均搭載易四方技術和云輦-P 智能液壓車身控制系統。比亞迪仰

167、望 U8 具備原地掉頭、水中行駛以及靈活駕駛等多種硬實力加持，熱度較高。比亞迪也通過技術與性能集大成者仰望的營銷和上量實現品牌形象的拔高。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告44圖83：比亞迪仰望 U8圖84：比亞迪仰望 U9資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司官網，國信證券經濟研究所整理圖85：12 月百萬豪車車型銷量 Top10（單位：輛）圖86：2023 年百萬豪車品牌銷量 Top10（單位：輛）資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理資料來源：交強險，國信證券經濟研究所整理后續高端化產品蓄勢待發。后續高端化產品蓄勢待發。比亞迪高端化策

168、略從性價比車型入手，積累資本和技術后逐步向高端市場滲透，推出中高端產品漢唐，并通過技術與性能集大成者仰望的營銷和上量實現品牌形象的拔高，避免之前中低端品牌形象的固化。同時采用多品牌戰略，命名騰勢、方程豹、仰望，與比亞迪（王朝海洋）維持相對獨立，多維度提升高端品牌的車型矩陣。2023 年騰勢 D9、N7、方程豹 5、仰望 U8 等陸續上市，30 萬元+價格帶產品迅速補足。后續騰勢后續騰勢、仰望仰望、方程豹均有新品推出方程豹均有新品推出，預計后續公司高端化產品矩陣將持續完善，帶來高端化業務量利雙增。預計后續公司高端化產品矩陣將持續完善，帶來高端化業務量利雙增。圖87：比亞迪高端化產品規劃資料來源：

169、公司官網，工信部，國信證券經濟研究所整理 注：新車型節奏未知，僅作預計，具體以公司為準請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告45利利（出海出海）：渠道渠道+產能產能+產品驅動產品驅動，出海打開出海打開新空間新空間核心觀點核心觀點：20232023 年國內汽車出口年國內汽車出口 491491 萬輛萬輛，超越日本成為第一大出口國超越日本成為第一大出口國，出海逐出海逐漸成為國內主機廠成長新路徑漸成為國內主機廠成長新路徑。比亞迪比亞迪 2323 年乘用車出口年乘用車出口 24.324.3 萬輛萬輛，同比同比+334%+334%，展望后續展望后續，1 1）車型車型投放循序漸

170、進投放循序漸進：出口產品矩陣出口產品矩陣持續持續豐富豐富，包括包括宋宋 PlusPlus、海鷗海鷗、海豹、元海豹、元 PlusPlus、海豚，騰勢、海豚，騰勢 D9D9、驅逐艦、驅逐艦 0505、宋、宋 ProPro dm-idm-i，及皮卡，及皮卡 SHARKSHARK 等；等；2 2）渠道（市場）持續開拓渠道（市場）持續開拓：出口市場超：出口市場超 8080 個國家及地區，在泰國、巴西、歐洲等個國家及地區，在泰國、巴西、歐洲等多國和地區均表現優異；深度合作經銷商廣撒網式快速擴張渠道，合作質地好多國和地區均表現優異；深度合作經銷商廣撒網式快速擴張渠道，合作質地好、規模大的經銷伙伴規模大的經銷

171、伙伴；規劃海運體系規劃海運體系，夯實出海貨運能力夯實出海貨運能力。3 3）海外產能陸續落地海外產能陸續落地：泰國泰國、匈牙利匈牙利、巴西巴西、烏茲別克斯坦等地建設乘用車工廠烏茲別克斯坦等地建設乘用車工廠，更有效地滿足市場需更有效地滿足市場需求，更有利于合理規避關稅，享受補貼，增強全球競爭力。求，更有利于合理規避關稅，享受補貼，增強全球競爭力。20232023 年國內汽車出口年國內汽車出口 491491 萬輛萬輛，超越日本成為第一大出口國超越日本成為第一大出口國。近兩年自主品牌逐步建立起競爭優勢，出口呈加快增長趨勢。2023 年我國汽車出口 491 萬輛，同比+57.9%，超越日本成為全球第一大

172、汽車出口國。分車型看，乘用車出口 414 萬輛，同比+63.7%，商用車出口 77 萬輛，同比+32.2%。其中新能源汽車出口 120.3 萬輛，同比+77.6%。2023 年，整車出口前十企業中，從增速上來看，比亞迪出口 25.2萬輛，同比+3.3 倍，奇瑞出口 92.5 萬輛，同比+1 倍；長城出口 31.6 萬輛，同比+82.5%。比亞迪目前已經覆蓋全球六大洲的 80 多個國家和地區，超 400 個城市，技術和車型也在國際上獲得多項獎項，未來比亞迪還會有更多車型走向海外。圖88：比亞迪月度出口銷量（輛）圖89：2022-2023 年整車出口格局（萬輛）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究

173、所整理資料來源：中汽協，國信證券經濟研究所整理圖90：比亞迪出口銷量（輛）及增速圖91：2023 年新能源分品牌出口銷量（萬輛）請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告46資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：易車，國信證券經濟研究所整理回顧豐田海外銷售情況回顧豐田海外銷售情況：豐田 2023 年銷量 1030.7 萬輛（剔除大發、日野等），同比+7.7%，2023 年豐田海外銷售 863 萬輛，同比+4.3%，海外銷售結構：亞洲 38%+北美 30%+歐洲 13%+中東 7%+南美 6%+非洲 3%的結構，美國（225 萬輛）和中國（191萬輛）是海

174、外銷售前二的國家。豐田的海外銷售得益于 1）海外布局產能（包括合資等）以及 2）出口擴張所實現。圖92：豐田海外銷售結構（輛）圖93：比亞迪與豐田海外銷售對比資料來源：公司公告，公司官網，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，公司官網，Marklines，國信證券經濟研究所整理 注：采用 marklines 數據，可能存在統計不完全，僅供參考，具體以公司為準。1 1 車型維度：產品矩陣逐漸擴張車型維度：產品矩陣逐漸擴張比亞迪海外車型矩陣逐漸豐富比亞迪海外車型矩陣逐漸豐富。從比亞迪出口車型的角度來看，2022 年比亞迪出口的核心車型為元 Plus（即 ATTO3；4 萬輛，占比 72%）、唐

175、 EV（0.2 萬輛，占比4%），單一車型依賴程度高，且主打性價比，2023 年比亞迪出口主要依靠三款車型：元 Plus（10 萬輛，占比 41%）、海豚（7.5 萬輛，占比 31%）、宋 Plus(2.8萬輛，占比 12%），截至 2024 年 5 月，比亞迪出口產品矩陣進一步優化豐富，其中宋 Plus（3.9 萬輛，占比 22%）、海鷗（3.2 萬輛，占比 18%）、海豹(2.4 萬輛，占比 14%）、元 Plus（2.1 萬輛，占比 12%）、海豚（1.7 萬輛，占比 10%）等，同時騰勢 D9、驅逐艦 05、宋 Pro dm-i 也加入出口渠道，整體來看，比亞迪出口結構均衡度持續提升。

176、圖94：比亞迪海外銷售車型結構及銷量（萬輛）資料來源：中汽協，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告47圖95：比亞迪 24 年 1-5 月出口結構（輛）圖96：比亞迪累計出口結構(輛）資料來源：中汽協，國信證券經濟研究所整理資料來源：中汽協，國信證券經濟研究所整理適配性定價策略，整體看出口價格較大幅度領先國內。適配性定價策略，整體看出口價格較大幅度領先國內。從比亞迪出口的核心車型的海內外價格對比來看，得益于國內更為領先的三電系統及規?；瘞淼某杀緝瀯?，比亞迪車型整體在海外具有較大的價格調整空間和優勢，并針對性定價：比亞迪出口價格一般高于國內

177、價格，歐洲等發達國家，比亞迪同款車型售價一般是國內售價的接近 2 倍，在泰國等發展中國家，車型售價與國內有所收窄（約 20%-50%左右），更高的售價也有望帶來更為豐厚的利潤水平。表19：比亞迪車型海外銷售價格與國內對比（萬元）車型國內價格海外價格宋 PLUS13.98比利時 42740 歐元（約 33.7 萬 RMB）、荷蘭 42990 歐元（約 33.9 萬 RMB）；泰國 900000 泰銖（約 17.9 萬 RMB）；巴西 249000 巴西雷亞爾(約 33.2 萬 RMB）海鷗6.98巴西 115800 巴西雷亞爾(約 15.4 萬 RMB）海豹14.98法國 46990 歐元（約

178、37.0 萬 RMB）、英國 45695 英鎊（約 42.5 萬 RMB)、荷蘭 45990 歐元（約36.2 萬 RMB）、德國 44990 歐元（約 35.4 萬 RMB）元 PLUS11.98德國 37990 歐元（約 29.9 萬 RMB）、荷蘭 38990 歐元（約 30.7 萬 RMB）、英國 37195 英鎊(約34.6 萬 RMB）；泰國 899900 泰銖（約 17.9 萬 RMB）；巴西 225200 巴西雷亞爾(約 30.0 萬 RMB）海豚9.98法國 33990 歐元（約 26.8 萬 RMB）、德國 28000 歐元（約 22.1 萬 RMB）、英國 26000 英

179、鎊（約24.2 萬 RMB）、荷蘭 29990 歐元（約 23.6 萬 RMB）、泰國 667800 泰銖（約 13.3 萬 RMB）、巴西 179900 巴西雷亞爾(約 24.0 萬 RMB）唐21.98荷蘭 69990 歐元（約 55.1 萬 RMB）、德國 71400 歐元（約 56.2 萬 RMB）、巴西 426700 巴西雷亞爾(約 56.8 萬 RMB）漢17.98法國 70800 歐元（約 55.8 萬 RMB）、荷蘭 69990 歐元（約 55.1 萬 RMB）、德國 69020 歐元（約54.4 萬 RMB）、巴西 426700 巴西雷亞爾(約 56.8 萬 RMB）資料來源

180、：比亞迪官網，EV-database，insideevs，ccarprice，國信證券經濟研究所整理 注：車型價格主要選擇低配版本進行對比，可能因為時間不一致價格有所調整，因此僅作參考，具體以公司為準。比亞迪市場進行推出產品，循序漸進。比亞迪市場進行推出產品，循序漸進。24 年 5 月比亞迪首款皮卡 BYD SHARK 全球發布暨墨西哥上市發布會舉行。BYD SHARK 定位新能源豪華智能皮卡，搭載 DMO超級混動越野平臺，售價 969800 墨西哥比索（約 41.6 萬元人民幣），是比亞迪產品矩陣再拓寬的最新成果。BYD SHARK 基于全球市場開發，結合專業新能源技術和多元用戶需求，以超級

181、技術顛覆傳統燃油皮卡市場，通過人性化設計、DMO技術、智能化體驗為用戶帶來具有無限可能的生活方式。比亞迪將正式開啟全球新能源皮卡時代。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告48圖97：比亞迪海外車型矩陣圖98：比亞迪皮卡墨西哥首發資料來源：比亞迪汽車公眾號，國信證券經濟研究所整理資料來源：比亞迪汽車公眾號，國信證券經濟研究所整理2 2 市場市場&格局維度：遍布全球格局維度：遍布全球 80+80+國家地區國家地區從市場維度來看，比亞迪出口市場已遍布全球 80 多個國家及地區，超 400 個城市，在日本、泰國、巴西、新加坡和哥倫比亞等多個國家和地區都取得優秀的成績。2

182、023 年海豚、海豹、BYD ATTO 3（元 PLUS）等車型在全球范圍內頻頻獲各大專業媒體認可，如海豚榮獲由 AUTOBEST 評比“2024 年歐洲最值得購買汽車”獎項。在巴西，海豚發布當日，平均每 5 分鐘售出 2 臺，24 小時內售出 300 臺，獲得熱烈的市場反響。在 24 年初的日內瓦車展上，比亞迪攜 8 款新能源車型亮相，在此車展上，世界汽車大獎（World Car Awards）還公布 2024 年三強入圍名單。比亞迪海豹和海豚在眾多車型中脫穎而出，分別入圍“世界年度車”（World Car of theYear）和“世界城市車”（World Urban Car）三強，并進入

183、最終決賽。圖99：比亞迪車型在海外受到好評資料來源：比亞迪汽車公眾號，國信證券經濟研究所整理從具體市場拆分來看，我們使用 Marklines 中比亞迪在海外各國銷售數據進行大致拆分，發現比亞迪 2023 年出口結構中排名前八的國家分別為泰國（占比 27%）、巴西（占比 16%）、以色列（占比 14%）、澳大利亞（占比 11）、埃及（占比 4%）、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告49德國（占比 4%）、新西蘭（占比 3%）、馬來西亞（占比 3%）；從比亞迪四大海外銷售事業部視角來看，亞太區銷量占比 49%，美洲區銷量占比 18%，非洲中東區銷量占比 17%，歐

184、洲區銷量占比 15%。隨著比亞迪在渠道端的發力以及產品的持續擴張，海外市場有望持續擴張。圖100：比亞迪 2023 年海外銷售結構銷量占比資料來源：Marklines，公司官網，國信證券經濟研究所整理 注：采用 Marklines 數據，可能存在統計不完全，僅供參考，具體以公司為準。選取比亞迪四大海外事業部下的重點市場進行梳理和分析：選取比亞迪四大海外事業部下的重點市場進行梳理和分析：亞太地區亞太地區-泰國市場泰國市場：泰國 2023 年乘用車銷量約 80 萬輛，比亞迪整體市占率不足5%。2023 年數據顯示，日系品牌市場份額為 78%，同比-8pct，中國品牌市場份額11%，同比+1.2 倍

185、。比亞迪競爭對手多為豐田、本田以及五十鈴等日系車型，比亞迪元 Plus 的在銷量排名中排名第十，后續提升空間較大。表20：泰國市場競爭格局（萬輛）車型維度車型維度車企維度泰國泰國車企車型級別22 年23 年同比車企23 年同比市占率1 1五十鈴D-Max皮卡18.112.7-30%豐田集團27.8-3.9%34.8%2 2豐田集團Hilux皮卡14.511.5-21%五十鈴15.0-25.4%18.7%3 3豐田集團Yaris ATIV轎車-C2.65.6110%本田9.13.0%11.4%4 4本田City轎車-C4.64.3-6%福特集團4.214.7%5.2%5 5福特集團Ford Ra

186、nger皮卡2.92.9-2%三菱3.8-29.4%4.7%6 6豐田集團FortunerSUV-D2.72.6-6%比亞迪3.17963.1%3.8%7 7本田HR-VSUV-C1.52.251%上汽集團2.9-4.3%3.7%8 8五十鈴MU-XSUV-D1.92.216%馬自達2.2-39.8%2.8%9 9豐田集團Corolla CrossSUV-C2.12.0-7%雷諾-日產1.8-29.9%2.3%1010比亞迪ATTO 3SUV-C0.01.96058%寶馬集團1.63.1%1.9%CR1061%60%-1%總計79.9-5.3%100.0%資料來源：Marklines，公司公告

187、，國信證券經濟研究所整理 注：數據剔除卡客車等，具體結果可能有一定偏差，具體以公司為準新能源層面，2022 年 9 月泰國實施電動車財政補貼計劃，采取稅收減免措施，例如消費稅、道路稅、進口稅等，同時制定“3030”政策，即到 2030 年泰國國內EV 電動汽車滲透率需在 30%以上。2023 年泰國純電汽車銷量約 7.6 萬輛，滲透率約 10%。自 2023 年以來，比亞迪已連續 18 個月在泰國新能源車市場占據領先地位。比亞迪在泰國銷售車型有 ATTO 3、海豚、海鷗等車型。據 Auto Life 官網，比亞迪 Atto 3（元 PLUS）為銷量第一的電動車型，為 1.9 萬輛，純電市占率

188、25%，哪吒 V、比亞迪海豚、歐拉好貓等 8 款中國品牌電動車型躋身銷量前十，中國電動車共占據泰國電動車市場八成份額。我們認為隨著后續比亞迪在泰國工廠落地帶來的支撐以及產品線（計劃逐漸導入混動車型）和經銷渠道的逐步擴張（目前請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告50在泰擁有 115 個銷售網點和 27 家經銷商），后續比亞迪在泰國仍有較大成長空間。圖101：2023 年泰國電動車車型銷量排名（輛）及份額資料來源：Auto life，國信證券經濟研究所整理歐洲地區歐洲地區-德國市場德國市場：德國 2023 年乘用車銷量約 285 萬輛，比亞迪市占率相對較低，主要系德

189、國本土汽車工業較為發達，優質供給較多所致：大眾（市占率 38.6%）、Stellantis（市占率 11.7%)、奔馳(市占率 10.4%）、寶馬(市占率 9.8%），競爭相對激烈；車型銷量 CR10 為 20%左右；新能源層面，2023 年德國純電汽車銷量約52 萬輛，滲透率約 18%，純電領域排名靠前的車型為特斯拉 Model Y 和 Model Y（合計銷量 6.2 萬輛）、大眾 ID.4 和 ID.3(合計銷量 4.6 萬輛）、斯柯達 Enyaq iV（銷量 2.3 萬輛）等，比亞迪 2023 年德國銷量（主要是 ATTO 3 車型）份額不足10%，仍有較大提升空間。營銷與產品推進營銷

190、與產品推進，歐洲市場持續發力歐洲市場持續發力。比亞迪自 2022 年 9 月以來積極布局歐洲市場，旗下多款新能源車型已經在德國、英國、西班牙、意大利、法國、荷蘭等 20個歐洲國家銷售，累計開店超 260 家。今年 1 月，比亞迪正式官宣為 2024 歐洲杯官方合作伙伴，取代德國大眾成為歐洲杯唯一的汽車贊助廠商，也是歷史上首個與歐洲杯牽手的中國汽車制造商。23 年 9 月，比亞迪海豹、宋 PLUS EV 冠軍版、ATTO 3、海豚、漢及騰勢 D9 亮相德國慕尼黑車展（IAA MOBILITY 2023）。海豹正式在歐洲上市，并提供兩個版本，售價分為 50990 歐元（約合人民幣 40 萬元）和

191、44900 歐元（約合人民幣 35 萬元）。表21：德國市場競爭格局（萬輛）車型維度車型維度車企維度德國德國車企車型級別22 年23 年YOY車企23 年同比市占率1 1大眾集團GolfC8.48.1-4%大眾集團109.912.2%38.6%2 2大眾集團T-RocSUV-C5.96.917%Stellantis33.30.9%11.7%3 3大眾集團TiguanSUV-C5.96.48%梅賽德斯-奔馳集團29.515.0%10.4%4 4StellantisOpel CorsaB5.05.47%寶馬集團27.811.6%9.8%5 5大眾集團Passat(Santana)D3.94.721

192、%現代-起亞汽車集團18.10.6%6.4%6 6StellantisFiat 500A5.24.7-10%雷諾-日產聯盟16.91.1%5.9%7 7TeslaModel YSUV-D3.54.629%福特集團11.6-11.3%4.1%8 8寶馬集團MINIB1.24.6288%豐田集團7.8-3.3%2.8%9 9梅賽德斯-奔馳集團C-ClassD3.34.432%Tesla6.4-9.0%2.2%1010大眾集團KodiaqSUV-C4.04.49%吉利控股集團(Geely)5.46.7%1.9%CR1018%19%2%總計284.57.3%100.0%資料來源：Marklines，公

193、司公告，國信證券經濟研究所整理 注：數據剔除卡客車等，具體結果可能有一定偏差，具體以公司為準美洲地區美洲地區-巴西市場巴西市場：巴西 2023 年乘用車銷量約 172 萬輛，比亞迪整體市占率相對較低。從整體格局來看，巴西市場由外資車企占主導，當地本土品牌競爭力相對薄弱，Stellantis市占率27.0%，大眾集團市占率17.5%，通用集團市占率15.8%，現代-起亞市占率 10.8%；車型來看，日系、歐系、美系均占據一定市場地位，單一車型年銷量在 10 萬輛左右。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告51表22：巴西市場競爭格局（萬輛）車型維度車型維度車企維度巴

194、西巴西車企車型級別22 年23 年YOY車企23 年同比市占率1 1現代-起亞HB20C12.211.9-2%Stellantis46.44.1%27.0%2 2大眾集團PoloB0.811.11258%大眾集團30.022.0%17.5%3 3通用集團OnixB8.510.220%通用集團27.12.7%15.8%4 4通用集團Onix PlusC7.57.50%現代-起亞18.5-1.2%10.8%5 5StellantisMobiA7.37.31%雷諾-日產聯盟16.611.6%9.7%6 6大眾集團T-CrossSUV-C6.57.211%豐田集團14.51.7%8.4%7 7Stel

195、lantisArgoB6.46.74%本田7.127.7%4.1%8 8通用集團TrackerSUV-B7.16.7-6%奇瑞集團3.1-10.3%1.8%9 9現代-起亞Creta(ix25)SUV-C6.36.65%比亞迪汽車(BYD)1.8-1.0%1010雷諾-日產聯盟KwidA5.76.310%寶馬集團1.32.5%0.8%CR1043%47%4%總計172.19.1%100.0%資料來源：Marklines，公司公告，國信證券經濟研究所整理 注：數據剔除卡客車等，具體結果可能有一定偏差，具體以公司為準新能源層面，2023 巴西年電動車銷量 9.4 萬輛，同比+90.7%，2024

196、年 1-4 月 5.1萬輛，同比+162%。從車企來看，2024 年 1-4 月電動車銷量排名 TOP5 車企中，比亞迪銷量 21984 輛，位居榜首。比亞迪在巴西在售車型有 ATTO 3、海豚、宋 Plus、海豹、唐等車型，驅逐艦 05 也于 24 年 6 月正式上市巴西，今年 4 月，比亞迪躍升成為巴西前十大汽車制造商之一。同時比亞迪也已開始在巴西屬地化布局生產基地。未來隨著比亞迪品牌認知度的提高，以及產能的落地（實現對關稅的規避）、渠道的擴張，預計后續比亞迪出口的銷量有望持續提高。圖102：1-4 月巴西車企電動車銷量排名（輛）圖103：4 月巴西電動車型銷量排行榜（輛）資料來源：ABV

197、E，中國汽車工業信息網，國信證券經濟研究所整理資料來源：ABVE，中國汽車工業信息網，國信證券經濟研究所整理非洲中東地區非洲中東地區-以色列市場以色列市場：以色列 2023 年乘用車銷量約 26 萬輛，比亞迪整體市占率不足 10%，銷量前五的車企分別是現代-起亞（銷量 7.5 萬輛）、豐田（銷量3.3 萬輛）、大眾集團（銷量 2.8 萬輛）、比亞迪（銷量 1.5 萬輛）、馬自達（銷量 1.4 萬輛）；車型的維度來看，比亞迪 ATTO3 銷量達 1.4 萬輛。據以色列汽車進口商協會數據顯示，以色列市場 BYD ATTO 3 2023 年 5 月上牌量達 1,246 臺，連續七個月榮獲以色列全車系

198、單車型銷量冠軍。比亞迪品牌 2023 年前五個月在以色列市場的上牌量 8,496 臺，占純電動車上牌總量的 35.5%，從全年維度來看，BYD ATTO 3 也成為 23 年以色列最暢銷電動汽車品牌，領跑以色列純電動乘用車市場。表23：以色列市場競爭格局（萬輛）車型維度車型維度車企維度以色列以色列車企車型級別22 年23 年YOY車企23 年同比市占率1 1比亞迪汽車Yuan PLUS/ATTO 3SUV-C0.41.4283%現代-起亞7.5-8.1%28.6%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告522 2現代-起亞NIROSUV-C0.50.970%豐田集團

199、3.3-14.9%12.4%3 3現代-起亞Avante(Elantra)C0.60.842%大眾集團2.81.0%10.9%4 4吉利控股Geometry CSUV-C0.70.74%比亞迪1.5307.5%5.8%5 5豐田集團Yaris CrossSUV-C0.60.713%馬自達1.4-26.4%5.3%6 6現代-起亞Morning(Picanto)A1.30.6-51%Stellantis1.3-13.9%5.0%7 7奇瑞集團Tiggo 8SUV-D0.10.61092%奇瑞集團1.11140.5%4.3%8 8現代-起亞Tucson(ix35)SUV-C0.70.6-20%三菱

200、1.0-12.3%3.9%9 9豐田集團CorollaC1.10.6-47%吉利控股1.09.8%3.7%1010三菱OutlanderSUV-D0.30.570%鈴木0.90.1%3.3%CR1024%29%5%總計26.20.0%100.0%資料來源：Marklines，公司公告，國信證券經濟研究所整理 注：數據剔除卡客車等，主要是乘用車，但剔除過程有一定偏差，供參考3 3 渠道維度渠道維度：以經銷方式擴張渠道：以經銷方式擴張渠道深度合作經銷商助力廣撒網式的快速擴張深度合作經銷商助力廣撒網式的快速擴張。比亞迪的海外擴張主要依托與經銷商的深度合作，如在巴西與 DVA 經銷商集團合作，土耳其與

201、經銷商 ALJ Turkey 合作，在智利與經銷商 ASTARA 集團合作等，選擇的經銷商合作伙伴均為當地比較優質、規模較大的合作伙伴。這種合作方式幫助比亞迪開啟廣撒網式的快速擴張，迅速進入各市場然后與當地消費者產生鏈接。以歐洲為例，自 2022 年 9 月以來，比亞迪積極布局歐洲市場，攜手各地合作伙伴迅速將旗下多款新能源車型推向包括德國、英國、西班牙、意大利、法國、荷蘭、挪威、匈牙利在內的 20 個歐洲國家，累計開設超過 250 家門店。表24：比亞迪海外渠道建設梳理地區節點時間節點事件渠道規劃和進展牙買加2024 年 6 月牙買加的首家門店開幕已向牙買加市場推出漢、唐、元 PLUS、海豚和

202、 e6 等多款車型，2023 年 6 月，比亞迪宣布與牙買加領先的汽車經銷商 ATL 汽車集團達成合作，將共同為加勒比地區消費者提供新能源乘用車銷售及售后服務。突尼斯2024 年 7 月正式進軍發布唐、海豚、元 PLUS（當地稱 BYD ATTO 3）及兩款混動車型：驅逐艦 05（當地稱BYD KING）與宋 PLUS DM-i 車型，后續會與經銷商保持緊密合作。匈牙利2024 年 2 月ATTO 3 交付攜手三大經銷商合作伙伴，致力于為消費者提供從購車咨詢至售后維護的一體化無縫體驗。目前比亞迪已在首都布達佩斯設立三家門店，并計劃持續拓展銷售和服務網絡，預計到 2024 年底將增至 6 家門店

203、。希臘2024 年 3 月ATTO 3 和海豹上市比亞迪與希臘經銷商 Sfakianakis 集團合作。本次上市的兩款比亞迪車型分別為元PLUS（BYD ATTO 3）和海豹，后續比亞迪還將引入海豚、宋 PLUS EV 冠軍版和宋 PLUS DM-i冠軍版等車型。泰國2024 年 6 月泰國第 108 家門店迎來開業。預計 2024 年內，比亞迪在泰國將布局超過 150 家門店，完整覆蓋泰國 77 個府。沙特阿拉伯2024 年 2 月沙特阿拉伯首家門店開幕由比亞迪與沙特經銷商 Al-Futtaim Electric Mobility Company 合作；比亞迪在沙特市場的投入不斷深化，現今已

204、構建起超過百人規模的精英團隊，致力于為沙特消費者打造全方位的購車服務體系巴西2024 年 5 月巴西第 100 家門店開幕；此次慶典由比亞迪與巴西 DVA 經銷商集團聯袂舉行；比亞迪計劃 2024 年底在巴西的經銷商門店數量達到 250 家。當前比亞迪在巴西的銷售網絡已涵蓋 39 個經銷商集團、100個現營門店及 135 個指定網點。哥倫比亞2024 年 4 月海鷗在哥倫比亞正式上市比亞迪預計今年在哥倫比亞的銷售網絡將擴展至 20 家，同時銷售 9 款純電及插電式混動車型，未來還將繼續豐富產品矩陣，加強營銷網絡建設?？ㄋ?024 年 2 月經銷商合作比亞迪正式宣布與卡塔爾知名經銷商 MANN

205、AI CORPORATION 達成戰略合作，在未來將共同為卡塔爾市場帶來多元的新能源汽車選擇。厄瓜多爾2024 年 6 月 推出新一代主流代步車比亞迪海鷗亞迪厄瓜多爾經銷商Andor集團正式宣布比亞迪成為 2024 年美洲杯拉美區域官方合作伙伴；截至目前，比亞迪在厄瓜多爾乘用車市場已經建立了 5 個銷售點，并計劃在 2024年內將銷售網絡擴展至 10 個。加勒比地區2024 年 5 月首家門店開業比亞迪已在加勒比地區引進多款新能源車型，業務覆蓋多個國家，包括牙買加和特立尼達和多巴哥共和國等。未來，比亞迪將進一步攜手加勒比地區經銷商，以創新技術和卓越品質，為當地客戶提供多樣化的新能源產品選擇。日

206、本2024 年 2 月比亞迪 2 月銷量在日本進口純電動汽車市場占比 20%，目前已在日本全國開設了 17 家門店，覆蓋了東京、大阪、橫濱、名古屋、福岡等多個城市；比亞迪還計劃于 2025 年年底前，攜手當地優質經銷商和合作伙伴，在日本開設100 家門店，以滿足當地消費者對新能源汽車的更多需求。歐洲2024 年 2 月比亞迪與法巴安諾集團（ARVAL）簽署戰略合作諒解備忘錄比亞迪在歐洲的乘用車業務已覆蓋英國、法國、德國、意大利、西班牙等 19 個國家，累計開店超 250 家，發布了元 PLUS、海豹、海豚和宋 PLUS EV 等六款車型。未來，比亞迪將不斷深耕歐洲市場，攜手當地優質合作伙伴推動

207、綠色轉型。墨西哥2024 年 1 月宋 PLUS DM-i 上市墨西哥比亞迪已向墨西哥市場推出漢 EV、唐 EV、元 PLUS、海豚以及海豹等純電車型，覆蓋SUV、轎車及掀背車等，比亞迪品牌及產品實力獲得了廣大消費者的關注和青睞。截至目前，比亞迪已在墨西哥開設了 9 家門店，業務布局將擴展至 32 個州。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告53澳大利亞 2023 年 10 月海豹上市澳大利亞自 2022 年進入澳大利亞乘用車市場以來，一共開設了 13 家門店，其中包括全球首創的比亞迪超級體驗店。目前比亞迪已在當地上市三款車型。中國香港 2023 年 10 月海豹

208、上市中國香港比亞迪已新增沙田及西貢陳列室，未來還將新增將軍澳陳列室、九龍灣服務中心以及大圍服務中心，銷售網絡將觸達香港的各個角落。智利2023 年 10 月海豹上市智利比亞迪將繼續攜手智利經銷商 ASTARA 集團，共同打造本地化的銷售和服務體系，為當地客戶帶來卓越的電動出行體驗。土耳其2023 年 9 月比亞迪首登土耳其乘用車市場比亞迪將攜手經銷商 ALJ Turkey（以下簡稱 ALJ）在土耳其首都安卡拉、人口數量最大城市伊斯坦布爾和第三大港口城市伊茲密爾開設 5 家門店；目標是 24 年比亞迪的經銷商網絡將覆蓋 82%的土耳其市場。以色列2023 年 5 月ATTO 3 月上牌量達 1,

209、246 臺，連續七個月獲以色列全單車型銷冠比亞迪品牌 2023 年前五個月在以色列市場的上牌量為 8,496 臺，占純電動車上牌總量的 35.5%，成為今年 1 至 5 月以色列最暢銷電動汽車品牌。目前本地經銷商在以色列主要城市如海法、特拉維夫等地一共開設 5 家比亞迪門店，供客戶到店體驗及訂購。資料來源：比亞迪汽車公眾號，汽車之家，國信證券經濟研究所整理規劃規?；＿\體系，標志著規劃規?；＿\體系，標志著“國車自運國車自運”時代正式開啟，夯實出海貨運能力時代正式開啟，夯實出海貨運能力。2024 年 5 月，比亞迪“EXPLORER NO.1”汽車運輸滾裝船完成了自中國至巴西的27 天跨洋之旅

210、，抵達巴西蘇阿佩（Suape）港。本次首航的 EXPLORER NO.1 是比亞迪的第一艘汽車滾裝運輸船，長 199.9 米，擁有 7000 個標準車位，應用最新LNG 雙燃料動力技術，適應多元航線需求，適裝各種新能源車輛，增強了比亞迪響應國際市場需求的能力。未來兩年內，比亞迪還有另外未來兩年內，比亞迪還有另外 7 7 艘滾裝船陸續投入運艘滾裝船陸續投入運營營，比亞迪儲能電池技術、軸帶發電機系統將在船上得到應用，預計比亞迪將具預計比亞迪將具備更充足的運力保障汽車出海，繼續提升全球市場份額。備更充足的運力保障汽車出海，繼續提升全球市場份額。圖104：比亞迪滾裝船資料來源：比亞迪汽車公眾號，國信證

211、券經濟研究所整理4 4 產能維度：推進海外產能推進全球化進程產能維度：推進海外產能推進全球化進程近兩年隨著國內新能源汽車出口持續增長，在海外影響力逐漸增強，海外部分國家和地區如巴西、歐洲和土耳其、美國等開始針對中國車企加征高額關稅，海外海外布局產能一方面能更充分的享受政策補貼，同時也是規避關稅的有效途徑之一布局產能一方面能更充分的享受政策補貼，同時也是規避關稅的有效途徑之一。表25：海外對我國征收關稅情況梳理生效時間生效時間具體政策細則具體政策細則巴西2024 年 1 月起逐步對新能源車征收進口關稅。在2026 年 6 月 30 日之前，仍可在配額范圍內享受進口免稅?；旌想妱榆嚨亩惵蕪?202

212、4 年 1 月開始為 15%、2024 年 7 月為 25%、2025 年 7 月為 30%、2026 年 7 月達到 35%；插電式混合電動車的稅率分別為 12%、20%、28%、35%。對于純電動車，分別為 10%、18%、25%和 35%；對于電動貨車，恢復全額稅率的速度會更快，1 月份的稅率為 20%、2024 年 7 月將達到 35%。免稅配額情況如下：對于混合電動車，2024 年 6 月前的配額為 1.3 億美元，2025 年 7 月前為 9700 萬美元，2026 年 6 月 30 日前為 4300 萬美元。對于插電式混合電動車，配額分別為 2.26 億美元、1.69 億美元和

213、7500萬美元。對于純電動汽車，配額分別為 2.83 億美元、2.26 億美元和 1.41 億美元。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告54歐洲7 月 5 日生效歐盟委員會對來自中國的電動汽車進口征收臨時反補貼稅。臨時關稅適用于部分中國生產商，分別為:比亞迪17.4%，吉利 19.9%，上汽 37.6%。其他合作但未被抽樣的中國生產商將被征收 20.8%的加權平均關稅未合作的公司稅率為 37.6%。土耳其7 月 7 日生效6 月 8 日，土耳其宣布對原產地為中國的燃油及混合動力乘用車征收 40額外進口關稅，并自發布日起 30 日后實施。23 年 3 月，土耳其對

214、從中國進口的純電動汽車征收 40%的額外關稅。7 月土耳其軟化最近對進口中國汽車征收關稅的決定，以鼓勵汽車制造商投資，根據“投資獎勵證書”進口的原產于中國的汽車將免除這些額外的財政義務。資料來源：商務部，歐盟委員會，汽車之家，國信證券經濟研究所整理為推進全球化進程，滿足市場需求，比亞迪陸續在海外布局新能源乘用車產能為推進全球化進程，滿足市場需求，比亞迪陸續在海外布局新能源乘用車產能：1）泰國：22 年 9 月，比亞迪與 WHA 偉華集團大眾有限公司簽約，正式簽署土地認購、建廠相關協議，標志比亞迪全資投建的首個海外乘用車工廠正式在泰國落地，生產的汽車將投放到泰國本土及周邊東盟國家及其他地區；24

215、 年 7 月 4 日，比亞迪在泰國工廠竣工暨第 800 萬輛新能源汽車下線儀式。比亞迪泰國工廠從開工到投產歷時僅 16 個月，年產能約 15 萬輛，包含整車四大工藝和零部件工廠。2）匈牙利：23 年比亞迪宣布在匈牙利賽格德市建設新能源乘用車生產基地，24年 1 月正式簽署土地預購協議。3）巴西：23 年 7 月，比亞迪與巴西巴伊亞州政府共同宣布，雙方將在卡馬薩里市設立由三座工廠組成的大型生產基地綜合體，其中，新能源乘用車整車生產線涵蓋純電動和插電式混動車型，計劃年產能達 15 萬輛；4）烏茲別克斯坦：2023 年 10 月，比亞迪與烏茲別克斯坦簽署投資協議投資建廠，2024年6月27日，比亞迪

216、烏茲別克斯坦工廠首批量產新能源汽車宋PLUS DM-i冠軍版正式下線。工廠設在吉扎克州，第一階段計劃生產兩款熱銷插電式混合動力車型，分別是宋 PLUS DM-i 冠軍版和驅逐艦 05 冠軍版，年產能預計達 5 萬臺。得益于公司出口車型矩陣的持續提升，以及海外建廠對于后續出海業務的支持，預計比亞迪預計比亞迪 20242024 年乘用車海外銷量有望達年乘用車海外銷量有望達 40-5040-50 萬輛萬輛，20252025 年有望達年有望達 70-10070-100 萬萬輛，后續疊加公司產能陸續落地，出口銷量有望持續提升。輛，后續疊加公司產能陸續落地，出口銷量有望持續提升。圖105：比亞迪主要新能源

217、乘用車海外產能布局規劃資料來源：比亞迪汽車公眾號，汽車之家，百度有駕，懂車帝，國信證券經濟研究所整理 注：具體進展和規劃情況以公司為準請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告55財務分析財務分析收入&利潤：比亞迪24Q1 實現營收1249.4 億元，同比+42%，實現歸母凈利潤45.7 億元，同比+10.6%，環比-47.3%，實現扣非凈利潤37.5億元，同比+5.2%，環比-58.8%。整體看比亞迪憑借多方位布局品牌力、持續擴大規模優勢和強大產業鏈控本能力。圖106：比亞迪營業收入及增速（單位：億元、%）圖107：比亞迪單季營業收入及增速（單位：億元、%）資料來源

218、：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理圖108：比亞迪歸母凈利潤及增速（單位：億元、%）圖109：比亞迪單季歸母凈利潤及增速（單位：億元、%）資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理毛利率&費率層面：24Q1比亞迪毛利率21.9%，同比+4.0pct，環比+0.7pct，預計毛利率的提升主要系1）供應鏈降本；2）高端車與出口銷量提升所致；費率方面，24Q1 公司銷售/管理/研發/財務費率5.4%/3.0%/8.5%/-0.2%，同比+1.6/+0.2/+3.3/-0.2pc

219、t，環比+1.0/+1.2/+0.4/+0.0pct，研發費用增長系持續重視研發投入。圖110：比亞迪毛利率及凈利率情況（單位：%）圖111：比亞迪單季毛利率及凈利率情況（單位：%）請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告56資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理圖112：比亞迪四項費用率情況（單位：%）圖113：比亞迪單季四項費用率情況（單位：%）資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理其他財務指標端：資產負債率層面，比亞迪與可比公司相

220、比略高，ROE 端，公司銷量持續提升帶來的產能利用率提升，以及業績的持續釋放，2023 年比亞迪逐步領先同行玩家；現金流層面，比亞迪目前領先其他競爭對手。圖114：比亞迪與同行業公司資產負債率對比（%）圖115：比亞迪與同行業公司 ROE 對比（%）資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理圖116：比亞迪與同行業公司經營現金凈流/營收對比（%）圖117：比亞迪與同行業公司應收賬款周轉率對比資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有

221、內容證券研究報告證券研究報告57盈利預測盈利預測假設前提假設前提我們的盈利預測基于以下假設條件：汽車汽車、汽車相關產品及其他產品業務汽車相關產品及其他產品業務：本業務主要包括汽車銷售業務和電池業務，其中乘用車銷售業務為核心，2023 年汽車、汽車相關產品及其他產品業務實現營收 4834.5 億元，同比增長 48.9%，毛利率 23.0%，同比+2.6pct。比亞迪 2023 年銷量 302.4 萬輛，同比+61.9%，出口 24.3 萬輛，同比+334.2%，基本盤王朝海洋網絡銷量 287.7 萬輛，同比+55.3%，騰勢汽車銷量 12.8 萬輛，另外仰望和方程豹也開始起量?？紤]到后續公司榮耀

222、版推出及 DM5 車型的陸續上市，以及高端化產品周期的開啟，我們預計后續比亞迪汽車銷量有望持續增長。預計比亞迪乘用車2024/2025/2026 年銷量分別為 392/455/519 萬輛，同比分別+30%/+17%/+15%。假設 2024 年之后比亞迪汽車的均價逐步提升（得益于高端產品和出口銷量的占比提升），假設 2024/2025/2026 年汽車業務毛利率分別為 22%/22%/23%，整體預測公司汽車、汽車相關產品及其他產品業務的收入分別為 6083/7334/8456 億元，同比分別+26%/+21%/+15%。表26：比亞迪乘用車銷量預測（萬輛）萬輛202220232024E20

223、25E2026E乘用車銷量合計186301392455519YOY62%30%17%14%其中王朝海洋185288373420472其中高端化品牌114193547出口6244670100資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理和預測手機部件及組裝等業務：手機部件及組裝等業務：涵蓋消費電子、新型智能產品等多元化領域，消費電子業務方面，憑借領先科研優勢及產品設計制造實力，不斷發掘業務增長潛力，仍穩步擴大市場份額；新型智能產品業務方面，積極完善 AI 服務器及其他高增長賽道的布局，不斷深化與各板塊的行業頭部客戶緊密合作，無人機、智能家居、游戲硬件等業務板塊持續穩健發展，市場份額不斷提升

224、。2023 年本業務營收 1185.8億元，同比+20.0%，隨著消費電子的復蘇，預計本業務有望持續增長，預計2024/2025/2026 年毛利率分別為 9%/9%/9%，收入 1411/1651/1899 億元，同比分別+19%/+17%/+15%。整體來看整體來看，比亞迪 24/25/26 年整體收入有望達 7498/8992/10361 億元，同比分別增長 25%/20%/15%。預計隨著公司榮耀版推出及 DM5 車型的陸續上市夯實基本盤，以及高端化產品周期的開啟、出口業務的持續落地，以及公司其他業務的穩定成長，我們預計后續比亞迪整體收入有望保持穩定提升。費率方面費率方面：我們認為公司

225、費率有望逐漸趨穩，其中研發費用：公司 2023 年加大對新產品項目的研發投入，使得研發費用有所提升，同時公司多年以來保持對研發的重視和投入，我們假設 24/25/26 年公司研發費用率分別為 6%/6%/6%；管理費用率層面，公司歷史上看管理費率一直相對穩定，假設 24/25/26 年公司管理費用率為 4%/4%/4%；銷售費用率層面，預計后續銷售費用率維持在相對穩態水平，假設 24/25/26 年銷售費用率為 4%/4%/4%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告58表27：比亞迪業務拆分（億元）202220222023202320242024E E20252

226、025E E20262026E E汽車、汽車相關產品及其他產品收入32474835608373368456YOY48.9%25.8%20.6%15.3%毛利率(%)20%23%22%22%23%手機部件及組裝等收入9881186141116511899YOY20%19%17%15%毛利率(%)6%9%9.0%9%9%其他主營業務收入63456毛利率(%)12%17%17%17%17%合計收入424160237498899210361yoy42%25%20%15%成本35184806605072148286毛利7221218144817782075毛利率(%)17%20%19%20%20%資料來

227、源：公司公告，wind，國信證券經濟研究所整理和預測按上述假設條件與假設，公司24/25/26年整體收入有望達7498/8992/10361億元，同比分別增長 26%/20%/15%，毛利率分別為 19%/20%/20%，對應歸母凈利潤分別為382/503/620 億元，對應 EPS 分別為 13.13/17.27/21.28 元。表28：未來 3 年盈利預測表(單位：億元）2023202420252026營業總收入（億元）60237498899210360毛利率20%19%20%20%研發費用率7%6%6%6%銷售費用率4%4%4%4%管理費用率4%4%4%4%歸母凈利潤（億元）300382

228、503620凈利率5%5%6%6%EPS10.3213.1317.2721.28ROE22%22%23%23%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理和預測盈利預測的敏感性分析盈利預測的敏感性分析表29：情景分析（樂觀、中性、悲觀）2022022 22022023 32022024 4E E2022025 5E E2022026 6E E樂觀預測營業收入(百萬元)4240616023157609459208501064301(+/-%)96.2%42.0%26.3%21.0%15.6%凈利潤(百萬元)1662230041501316494379235(+/-%)445.9%80.7%66.9

229、%29.5%22.0%攤薄 EPS5.7110.3217.2222.3127.22中性預測營業收入(百萬元)4240616023157578359139641053550(+/-%)96.2%42.0%25.8%20.6%15.3%凈利潤(百萬元)1662230041382115027361962(+/-%)445.9%80.7%27.2%31.6%23.3%攤薄 EPS(元)5.7110.3213.1317.2721.28悲觀的預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告59營業收入(百萬元)4240616023157547249071031042871(+/-%

230、)96.2%42.0%25.3%20.2%15.0%凈利潤(百萬元)1662230041264783592645152(+/-%)445.9%80.7%-11.9%35.7%25.7%攤薄 EPS5.7110.329.1012.3415.51總股本（百萬股）29112911291129112911資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所預測估值與投資建議估值與投資建議考慮公司的業務特點，我們采用絕對估值和相對估值兩種方法來估算公司合理價值區間。絕對估值絕對估值：305.1-308.1305.1-308.1 元元未來估值假設條件見下表：表30：公司盈利預測假設條件（%）202220222

231、02320232024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2022029 9E E營業收入增長率96.20%42.04%25.82%20.60%15.27%17.00%10.00%8.00%營業成本/營業收入82.96%79.79%80.69%80.23%79.98%82.00%83.00%83.00%管理費用/營業收入1.16%1.54%1.44%1.50%1.50%2.00%2.20%2.20%研發費用/營業收入4.40%6.57%6.15%6.15%6.00%6.10%6.00%6.50%銷售費用/銷售收入3.55%4.19%4.2

232、0%4.20%4.10%5.00%5.00%5.00%營業稅及附加/營業收入1.71%1.72%1.72%1.72%1.72%1.72%1.72%1.72%股利分配比率9.82%13.65%13.65%13.65%13.65%13.65%13.65%13.65%資料來源:公司公告，國信證券經濟研究所預測表31：資本成本假設無杠桿 Beta1.10T15.90%無風險利率3.00%Ka10.15%股票風險溢價6.50%有杠桿 Beta1.15公司股價（元）252.50Ke10.47%發行在外股數（百萬）2911E/(D+E)94.88%股票市值(E，百萬元)704584D/(D+E)5.12%債

233、務總額(D，百萬元)38039WACC10.13%Kd4.50%永續增長率（10 年后）2.0%資料來源：國信證券經濟研究所假設根據以上主要假設，采用 FCFF 估值方法，得出公司價值區間為 305.1-308.1 元，估值中樞為 306.5 元。表32：比亞迪 FCFF 估值表2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2031E2032E2033EEBITEBIT42459552256915037730267372167313887145021514115807EBIT*(1-EBIT*(1-所得稅稅率所得稅稅率)3570946446581583170422467

234、1821111669121861272313282折舊與攤銷折舊與攤銷27258312813448937802411444449347839511825452157854營運資金的凈變動營運資金的凈變動1174529957792384-145233707885795153198459024651747158FCFFFCFF130417127302135030-125728843987065462705592696376068294PV(FCFF)PV(FCFF)118419104956101086-85463520913959631909273862675026016核心企業價值核心企業價值7

235、69072減：凈債務減：凈債務-123308股票價值股票價值892380每股價值每股價值307請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告60資料來源：國信證券經濟研究所預測絕對估值的敏感性分析絕對估值的敏感性分析該絕對估值相對于 WACC 和永續增長率較為敏感，下表為敏感性分析。表33：絕對估值相對折現率和永續增長率的敏感性分析（元）WACC 變化8.3%8.4%8.54%8.54%8.6%8.7%永續增長率變化2.2%309.59309.59309.59309.59309.592.1%308.05308.05308.05308.05308.052.0%2.0%306

236、.54306.54306.54306.54306.54306.541.9%305.07305.07305.07305.07305.071.8%303.63303.63303.63303.63303.63資料來源：國信證券經濟研究所分析相對估值：相對估值：288.8-315.0288.8-315.0 元元我們選取比亞迪同行業玩家在硬派越野 SUV 細分領域的龍頭長城汽車、率先實現盈利的造車新勢力理想汽車、新能源轉型持續推進的長安汽車以及華為智選模式下優質主機廠賽力斯作為可比公司。量：量：下沉戰術+新品周期夯實基盤；24H2 多款 DM5 車型有望推出，新品周期開啟下月銷中樞有望持續上探。利：利：

237、品牌向上突破，車型矩陣成長。比亞迪采用多品牌戰術推進高端化策略，后續三大品牌均有新品推出，助力公司量利雙增；利：利：渠道+產能+產品驅動，打開新空間。比亞迪23 年乘用車出口 24.3 萬輛，同比+334%，展望后續車型循序投放、渠道持續投入、海外產能推進，后續出口有望持續增長。底層：底層：技術創新、供應鏈整合和降本。比亞迪重視研發，對插混、純電技術領域均深度布局，性能優勢領先行業，同時平臺化戰略架構多重技術共通沿用，加速研發成本有效攤銷。同時中游布局電池及其他汽零，上游投資鋰礦、IGBT 等，下游聚焦整車業務，成熟配套體系帶來了創新（技術自研）、效率（協同效應顯著）及成本（自制率高+提升議價

238、能力）的優勢。從更長期的維度來看，全球汽車龍頭豐田 2023 年銷量 1030.9 萬輛，2023財年（2022 年 3 月-2024 年 3 月）凈利潤達 4.9 萬億日元（約 2300 億人民幣），展望比亞迪，預計后續依舊有較大的成長空間。盈利預測與估值：盈利預測與估值：考慮到公司基盤業務穩定及高端與出海進程提速，上調盈利預測，預計 24/25/26 年凈利潤 382/503/620 億元（原 353/414/497 億元），EPS 為13.13/17.27/21.28 元(12.13/14.21/17.08 元），參考可比公司估值，考慮到公司垂直供應鏈整合帶來的長期優勢，以及在規?；?、高

239、端化和全球化的持續布局，給予 24 年 22-24x PE，對應目標價 288.8-315.0 元，相較當下具 14%-25%空間，維持“優于大市”評級。表34：可比公司估值表（20240710）公司公司投資收盤價總市值EPSPE代碼名稱評級（元）（億元）2023A2024E2025E2023A2024E2025E601633.SH長城汽車優于大市25.2121530.831.051.263024202015.HK理想汽車-W無評級77.1016365.554.937.97141610000625.SZ長安汽車優于大市14.1614041.140.921.18121512601127.SH賽力

240、斯優于大市85.201286-1.622.144-4021平均192416002594.SZ比亞迪優于大市252.50734610.3213.1317.27241915請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告61資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理 注：理想汽車采用 wind 一致預期投資建議投資建議量：量：下沉戰術+新品周期夯實基盤；24H2 多款 DM5 車型有望推出，新品周期開啟下月銷中樞有望持續上探。利：利：品牌向上突破，車型矩陣成長。比亞迪采用多品牌戰術推進高端化策略，后續三大品牌均有新品推出，助力公司量利雙增；利：利：渠道+產能+產品驅動，打開新空

241、間。比亞迪23年乘用車出口24.3萬輛，同比+334%，展望后續車型循序投放、渠道持續投入、海外產能推進，后續出口有望持續增長。底層：底層：技術創新、供應鏈整合和降本。比亞迪重視研發，對插混、純電技術領域均深度布局，性能優勢領先行業，同時平臺化戰略架構多重技術共通沿用，加速研發成本有效攤銷。同時中游布局電池及其他汽零，上游投資鋰礦、IGBT 等，下游聚焦整車業務，成熟配套體系帶來了創新（技術自研）、效率（協同效應顯著）及成本（自制率高+提升議價能力）的優勢?？紤]到公司基盤業務穩定及高端與出海進程提速，上調盈利預測，預計24/25/26 年凈利潤382/503/620 億元（原353/414/4

242、97億元），EPS 為 13.13/17.27/21.28 元(12.13/14.21/17.08 元），給予 24 年 22-24xPE，對應目標價 288.8-315.0 元，相較當下具 14%-25%空間，維持“優于大市”評級。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告62風險提示風險提示估值的風險估值的風險絕對估值的風險：絕對估值的風險：我們采取了絕對估值和相對估值方法，多角度綜合得出公司的合理估值，但該估值是建立在相關假設前提基礎上的，特別是對公司未來幾年自由現金流的計算、加權平均資本成本（WACC）的計算、TV 的假定和可比公司的估值參數的選定，融入了個人

243、的判斷，進而導致估值出現偏差的風險，具體來說：1）可能由于對公司顯性期和半顯性期收入和利潤增長率估計偏樂觀，導致未來10 年自由現金流計算值偏高，從而導致估值偏樂觀的風險；2）加權平均資本成本（WACC）對公司絕對估值影響非常大，我們在計算 WACC 時假設無風險利率為 3.0%、風險溢價 6.5%，可能仍然存在對該等參數估計或取值偏低、導致 WACC 計算值偏低，從而導致公司估值高估的風險；3）我們假定未來 10 年后公司 TV 增長率為 2.0%，公司所處行業可能在未來 10 年后發生較大變化，公司持續成長性有所影響，從而導致公司估值高估的風險；相對估值方面相對估值方面：考慮到公司基盤業務

244、穩定及高端與出海進程提速，上調盈利預測，預計24/25/26 年凈利潤382/503/620億元，EPS 為 13.13/17.27/21.28 元，參考可比公司估值，給予 24 年 22-24x PE，對應目標價 288.8-315.0 元，相較當下具 14%-25%空間，維持“優于大市”評級，可能存在相對估值過于樂觀的風險。盈利預測的風險盈利預測的風險1）我們假設公司 24-26 年收入增速為 26%/21%/15%，可能存在對公司產品銷量及售價預計偏樂觀、進而高估未來 3 年業績的風險。2）我們預計公司 24-26 年毛利率分別為 19%/20%/20%，可能存在對公司成本估計偏低、毛利

245、高估，從而導致對公司盈利預測值高于實際值的風險。經營經營的的風險風險海運費與原材料價格上行的風險海運費與原材料價格上行的風險：若未來海運費持續上行，可能影響公司產品出口銷售，進而對公司經營業績形成不利影響；另外若未來原材料價格高企，公司雖有相應措施應對但具有一定滯后性，將對公司盈利帶來一定壓力。行業競爭的風險：行業競爭的風險：新能源汽車行業競爭加劇，市場秩序受到影響；行業產能過剩、產品同質化，促使國內行業競爭加速惡化。技術風險技術風險技術進步和產品更新風險技術進步和產品更新風險：汽車行業屬于資金密集、技術密集型行業。公司具備豐富的產品開發和制造經驗，而且歷年來始終注重新技術、新產品的研究與開發

246、。新技術、新產品的研發離不開資金的投入，如果公司未來在新產品開發過程中無法持續投入研發或沒能及時開發出與新車型相配套的產品，將面臨技術進步帶來的風險和經營風險。關鍵技術人才流失風險：關鍵技術人才流失風險：關鍵技術人才的培養和管理是公司競爭優勢的主要來源之一。隨著行業競爭格局的變化，對行業技術人才的爭奪將日趨激烈。若公司未來不能在薪酬、待遇等方面持續提供有效的獎勵機制，將面臨核心技術人員流失的風險。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告63附表：附表：財務預測與估值財務預測與估值資產負債表（百萬元資產負債表（百萬元）20222022202320232024E2024

247、E2025E2025E2026E2026E利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E現金及現金等價物51471109094235723336669469124營業收入營業收入42406142406160231560231575783575783591396491396410535501053550應收款項40739646248131098061113038營業成本351816480558611516733240842595存貨凈額7910787677115841139132160131營業稅金及附加7267103

248、50130221570518103其他流動資產4780723655297633589541377銷售費用1506125211318293838643196流動資產合計流動資產合計240804240804302121302121479709479709626828626828800741800741管理費用1000713462124021519917293固定資產176502265630291789312035328951研發費用1865439575466075620963213無形資產及其他2322337236357483425932771財務費用(1618)(1475)(1546)(4444

249、)(7399)投資性房地產3784656913569135691356913投資收益(792)16351600160050長期股權投資1548517647176471764717647資產減值及公允價值變動15132446240020070資產總計資產總計4938614938616795486795488818058818051047683104768312370241237024其他收入(20707)(40187)(46607)(56209)(63213)短期借款及交易性金融負債11618260642606412001200營業利潤2154238103480056146976670應付款項1

250、43766198483262242314967362506營業外凈收支(462)(834)(600)900200其他流動負債177961229120301387362339416577利潤總額利潤總額21080210803726937269474054740562369623697687076870流動負債合計流動負債合計333345333345453667453667589693589693678505678505780283780283所得稅費用336759257536991512220長期借款及應付債券759411975119751197511975少數股東損益1091130316582

251、1812688其他長期負債315336344495355127266159177歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤16622166223004130041382113821150273502736196261962長期負債合計長期負債合計39126391267541975419107330107330139241139241171152171152現金流量表（百萬元現金流量表（百萬元）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E負債合計負債合計372471372471529086529086697023697023817747817747951

252、435951435凈利潤凈利潤1662230041382115027361962少數股東權益1036111652129781472316873資產減值準備529802473163154股東權益111029138810171804215213268715折舊攤銷1970441892272583128134489負債和股東權益總計負債和股東權益總計4938614938616795486795488818058818051047683104768312370241237024公允價值變動損失(1513)(2446)(2400)(200)(70)財務費用(1618)(1475)(1546)(4444)

253、(7399)關鍵財務與估值指標關鍵財務與估值指標20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營運資本變動1227081112191174529957792384每股收益5.7110.3213.1317.2721.28其它45532485315821996每股紅利0.561.411.792.362.91經營活動現金流經營活動現金流158506158506181831181831181847181847182675182675190916190916每股凈資產38.1447.6859.0273.9392.31資本開支0(130093)(50001)(

254、50001)(50001)ROIC20.72%25%36%243%-114%其它投資現金流(14842)4609000ROE14.97%22%22%23%23%投資活動現金流投資活動現金流(22422)(22422)(127647)(127647)(50001)(50001)(50001)(50001)(50001)(50001)毛利率17%20%19.31%19.77%20.02%權益性融資61098000EBIT Margin5%6%6%6%7%負債凈變化(1150)4382000EBITDAMargin10%12%9%9%10%支付股利、利息(1633)(4102)(5217)(6864

255、)(8460)收入增長96%42%26%21%15%其它融資現金流(130113)27810(24864)0凈利潤增長率446%81%27%32%23%融資活動現金流融資活動現金流(135069)(135069)34383438(5217)(5217)(31728)(31728)(8460)(8460)資產負債率78%80%81%79%78%現金凈變動現金凈變動101410145762357623126629126629100946100946132455132455股息率0.2%0.6%0.7%0.9%1.2%貨幣資金的期初余額5045751471109094235723336669P/E4

256、4.224.519.214.611.9貨幣資金的期末余額51471109094235723336669469124P/B6.65.34.33.42.7企業自由現金流050906130417127302135030EV/EBITDA27.016.820.518.016.3權益自由現金流058068131718106176141253資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未

257、來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深 300 指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普 500 指數(SPX.GI)

258、或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級優于大市股價表現優于市場代表性指數 10%以上中性股價表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市股價表現弱于市場代表性指數 10%以上無評級股價與市場代表性指數相比無明確觀點行業投資評級優于大市行業指數表現優于市場代表性指數 10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市行業指數表現弱于市場代表性指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構

259、和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資

260、銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資

261、咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032