《機械行業2024年半年度展望：中小市值有望迎估值修復關注設備更新主線-240724（33頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《機械行業2024年半年度展望：中小市值有望迎估值修復關注設備更新主線-240724（33頁）.pdf（33頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 東興策略 東興證券股份有限公司證券研究報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線主線 機械行業機械行業 20242024 年半年度展望年半年度展望 2024 年 7 月 24 日 看好/維持 機械機械 行業報告行業報告 分析師分析師 任天輝 電話：010-66554037 郵箱： 執業證書編號：S1480523020001 投資摘要：機械行業漲幅排名靠后，整體估值處于歷史低機械行業漲幅排名靠后，整體估值處于歷史低位。位。年初至今（7 月 18 日）申萬機械一級行業指數漲幅-16.30%，漲幅位居第 22

2、 位。跑輸同期上證指數、滬深 300、中證 500 指數 18.15、16.38 和 6.15 個百分點。從估值來看，截至 2024 年 7 月 18 日，申萬機械設備一級指數 PE-TTM（剔除負值）為 22.33 倍，位于 3.98%歷史分位，低于 2014 年以來歷史中位數 27.65 倍。從 2024 年中報機械設備公募基金配置比例為 3.02%，排名第 12 位。從 2024 中報相對于 2024 年 Q1 來看，機械設備公募基金配置比例變化-0.15 個百分點，相對于其他行業公募基金配置比例變化，排名倒數第七。細分板塊業績分化。細分板塊業績分化。從年初至今（7 月 18 日）機械設

3、備細分行業來看，僅摩托車、軌交設備、工程機械整機和油田服務板塊取得正收益，漲幅分別為 21.77%、12.31%、11.74%、6.70%。從業績來看，除機器人、印刷包裝設備、磨具磨料、儀器儀表扣非歸母凈利潤出現下滑，其余子板塊扣非歸母凈利潤均實現正增長。其中，鋰電專用設備、光伏加工設備、激光設備、機床工具、工程機械器件凈利潤增速低于收入增速，盈利能力較弱，體現下游景氣度較為低迷。半導體設備、工控設備、軌交設備和紡織服裝設備凈利潤增速大幅領先收入增速，體現了較強的盈利能力。大市值風格占優。大市值風格占優。統計年初至今（7 月 12 日）申萬機械設備一級指數成分股，市值越大的標的其現金流情況越好

4、，久期較小，在年初以來宏觀經濟不確定性較大的市場環境中，受到資金追捧。展望未來，隨著穩增長政策持續加大力度和落地，市場信心和風險偏好有望得到提振，未來業績增速展望較高的成長性中小市值標的估值有望得到修復。結合宏觀經濟政策，建議圍繞設備更新和節能減排重點關注壓縮機和機床細分板塊。工商業制冷設工商業制冷設備政策推動下的更新替換增量可期。備政策推動下的更新替換增量可期。降低能耗一直是壓縮機產品發展的方向。從銷量看，2021年工商用制冷壓縮機 2463 萬臺。根據冶金工業規劃研究院測算，據制冷設備更新改造和回收利用實施指南（2023 年版）工作目標，到 2025 年，在運行工商業制冷設備中，能效達到節

5、能水平及以上的高效節能產品占比分別達到 40%，當年新生產高效節能工商業制冷設備占比達到 55%?？紤]每年新增高效節能制冷設備占比增加，估計完成政策要求需要更新改造的工商業制冷設備約為 3500 萬臺（套），僅政策推動下的更新替換帶來的增量就超過了 2021 年高點全年銷量 2463萬臺，更新替換帶來的增量可期。推薦漢鐘精機，有望受益標的：冰輪環境、冰山冷熱、雪人股份、鑫磊股份。2023-2026 年有望迎來機床行業更新需求快速增長年有望迎來機床行業更新需求快速增長。機床上一輪銷售高峰是在 2011-2014 年，更新需求有望在 2021-2024 年快速增長。根據前瞻研究院的數據，2020

6、年我國機床保有量約為 800 萬臺，其中使用年限超過 10 年的超齡機床占比超 60%，面臨翻新和報廢階段的機床總數不少于 480 萬臺，更新需求市場空間規模龐大。五軸聯動數控金屬切削機床技術門檻最高，是國產機床主要突破的方向。根據我們的測算，到 2025 年國產五軸聯動數控機床市場規模有望達到 75.25 億元，其中龍頭市場占有率 20.50%，對應營收規模約 15.43 億元。有望受益標的：科德數控、拓斯達、華中數控、海天精工、紐威數控。P2 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智

7、 興盛之源 風險提示：風險提示：行業政策出現重大變化、市場發展不及預期、技術進步不及預期、宏觀經濟環境不及預期、市場風格及風險偏好發生重大變化等。eZ9WbZfVbUeZcWaYaQbP9PsQpPoMnRjMpPsNeRpNqN8OoOyRMYsOuNMYnQqQ 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P3 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 目目 錄錄 1.上半年機械設備板塊呈大市值結構性行情上半年機械設備板塊呈大市值結構性行情.5 1.1 機械行業整體漲幅排名靠后.5 1.2 細分板塊業績分化.6 1.

8、3 大市值公司漲幅較高.7 1.節能降耗為壓縮機業務注入新動能節能降耗為壓縮機業務注入新動能.8 1.1 制冷設備更新改造帶來增量市場.8 1.1.1 冷鏈物流打開中長期成長空間.9 1.1.2 新能效標準催化更新換代聚焦全變頻和新冷媒.11 1.2 無油空壓機滲透率提升空間大.12 1.3 熱泵市場景氣度有望提升.14 2.金屬切削機床承載著中國制造業的未來金屬切削機床承載著中國制造業的未來.16 2.1 機床有望迎更新高峰.18 2.2 市場格局優化.23 2.3 五軸聯動數控機床滲透率持續提升.24 3.風險提示風險提示.30 相關報告匯總相關報告匯總.31 插圖目錄插圖目錄 圖圖 1：

9、申萬一級行業指數及大盤指數年初至今（申萬一級行業指數及大盤指數年初至今（7 月月 18 日）漲跌幅（日）漲跌幅（%）.5 圖圖 2：機械設備申萬一級指數歷史估值機械設備申萬一級指數歷史估值.5 圖圖 3：2024 中報中報公募基金配置比例（公募基金配置比例（%）.6 圖圖 4：2024 中報公募基金配置比例相對中報公募基金配置比例相對 Q1 變化變化.6 圖圖 5：申萬機械設備三級子行業漲跌幅（申萬機械設備三級子行業漲跌幅（%）.6 圖圖 6：申萬機械設備三級子行業申萬機械設備三級子行業 24Q1 收入和扣非歸母凈利潤同比（收入和扣非歸母凈利潤同比（%）.7 圖圖 7：年初至今（年初至今（7

10、月月 12 日）按市值劃分標的上漲和平均每股現金流情況統計日）按市值劃分標的上漲和平均每股現金流情況統計.7 圖圖 8：2014-2023 年中國制冷設備行業規模走勢年中國制冷設備行業規模走勢.8 圖圖 9：2024 年中國制冷設備市場規模同比增長率預測年中國制冷設備市場規模同比增長率預測.8 圖圖 10：2016-2022 年中國家用制冷壓縮機及工商制冷壓縮機增速對比年中國家用制冷壓縮機及工商制冷壓縮機增速對比.9 圖圖 11：2021 年工商制冷壓縮機應用細分結構年工商制冷壓縮機應用細分結構.9 圖圖 12：2018-2023E 年冷鏈物流百強企業營收及占比年冷鏈物流百強企業營收及占比.1

11、0 圖圖 13：2018-2023 年中國重點企業冷庫容量預測趨勢圖年中國重點企業冷庫容量預測趨勢圖.10 圖圖 14：冷鏈物流行業發展歷程冷鏈物流行業發展歷程.10 圖圖 15：2022 年制冷壓縮機細分產品銷售指標對比（萬臺）年制冷壓縮機細分產品銷售指標對比（萬臺）.10 圖圖 16：熱泵和冷水機組能效限定值及能效等級熱泵和冷水機組能效限定值及能效等級 GB 19577-2024.11 圖圖 17：冷水機組能效限定值及能效等級冷水機組能效限定值及能效等級 GB 19577-2015.11 圖圖 18：2018、2022 年中國中央空調細分產品變頻結構對比（按內銷額）年中國中央空調細分產品變

12、頻結構對比（按內銷額）.11 圖圖 19：2016-2024 年年 HFC-32 制冷劑價格走勢圖制冷劑價格走勢圖.12 P4 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖 20：我國根據“議定書”的我國根據“議定書”的 HFC 淘汰時間軸淘汰時間軸.12 圖圖 21：噴油螺桿空壓機和無油螺桿空壓機的主要特點對比噴油螺桿空壓機和無油螺桿空壓機的主要特點對比.13 圖圖 22：無油壓縮機產品主要應用領域無油壓縮機產品主要應用領域.13 圖圖 23：2016-2022 年中國螺桿

13、式空壓機銷量預測年中國螺桿式空壓機銷量預測.13 圖圖 24：不同流量下各類空壓機組比功率不同流量下各類空壓機組比功率.13 圖圖 25：1GJ 熱量成本對比熱量成本對比.14 圖圖 26：2019-2023 年空氣源熱泵市場規模年空氣源熱泵市場規模.14 圖圖 27：36 城市服務價格：管道天然氣（民用）城市服務價格：管道天然氣（民用）.15 圖圖 28：無煙煤無煙煤 2 號、洗選塊煤價格號、洗選塊煤價格.15 圖圖 29：空氣源熱泵空氣源熱泵行業的集中度行業的集中度.16 圖圖 30：2023 年中國熱泵企業銷售規模占比概況年中國熱泵企業銷售規模占比概況.16 圖圖 31：金屬成型工藝分類

14、金屬成型工藝分類.16 圖圖 32：金切機與挖掘機銷量對比金切機與挖掘機銷量對比.19 圖圖 33：65 歲及以上人口比重歲及以上人口比重.20 圖圖 34：制造業城鎮單位制造業城鎮單位就業人員工資總額就業人員工資總額.20 圖圖 35：2016-2020 年中國挖掘機行業相關政策一覽（一）年中國挖掘機行業相關政策一覽（一）.20 圖圖 36：2016-2020 年中國挖掘機行業相關政策一覽（二）年中國挖掘機行業相關政策一覽（二）.20 圖圖 37：挖掘機產業鏈挖掘機產業鏈.21 圖圖 38：數控機床產業鏈數控機床產業鏈.22 圖圖 39：2020 年中國數控金屬切削機床市場分散年中國數控金屬

15、切削機床市場分散.23 圖圖 40：2020 年年 1-10 月我國挖掘機市場品牌格局月我國挖掘機市場品牌格局.23 圖圖 41：三軸加工的局限性三軸加工的局限性.24 圖圖 42：五軸機床移動示意圖五軸機床移動示意圖.24 圖圖 43：五軸側面加工的優勢五軸側面加工的優勢.25 圖圖 44：三軸、五軸斜面加工對比示意圖三軸、五軸斜面加工對比示意圖.25 圖圖 45：五軸機加工代替放電工藝五軸機加工代替放電工藝.26 圖圖 46：五軸機床“五軸機床“QCD”.26 圖圖 47：五軸聯動數控機床下游主要應用占比五軸聯動數控機床下游主要應用占比.27 圖圖 48：五五軸聯動機床在非航空航天領域的典

16、型應用軸聯動機床在非航空航天領域的典型應用.28 圖圖 49：我國五軸聯動數控機床市場規模及增速我國五軸聯動數控機床市場規模及增速.28 圖圖 50：2020 年我國五軸聯動數控機床市場份額年我國五軸聯動數控機床市場份額.28 圖圖 51：2019-2023 中國數控金切機市場規模及預測中國數控金切機市場規模及預測.29 表格目錄表格目錄 表表 1：數控機床關鍵零部件供給結構數控機床關鍵零部件供給結構.17 表表 2：機床按檔次分類機床按檔次分類.18 表表 3：科德數控與海外進口五軸機床性能對比科德數控與海外進口五軸機床性能對比.26 表表 4：五軸聯動數控機床市場空間測算五軸聯動數控機床市

17、場空間測算.29 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P5 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 1.上半年機械設備板塊呈大市值結構性行情上半年機械設備板塊呈大市值結構性行情 1.1 機械行業整體漲幅排名靠后機械行業整體漲幅排名靠后 機械行業漲幅排名靠后，整體估值處于歷史低機械行業漲幅排名靠后，整體估值處于歷史低位。位。年初至今（7月18日）申萬機械一級行業指數漲幅-16.30%，漲幅位居第 22 位。跑輸同期上證指數、滬深 300、中證 500 指數 18.15、16.38 和 6.15 個百分點。從估值來

18、看，截至 2024 年 7 月 18 日，申萬機械設備一級指數 PE-TTM（剔除負值）為 22.33 倍，位于 3.98%歷史分位，低于 2014 年以來歷史中位數 27.65 倍。圖圖1：申萬一級行業指數及大盤指數申萬一級行業指數及大盤指數年初至今（年初至今（7 月月 18 日）日）漲跌幅（漲跌幅（%）資料來源：同花順，東興證券研究所 圖圖2：機械設備申萬一級指數歷史估值機械設備申萬一級指數歷史估值 資料來源：同花順，東興證券研究所 P6 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興

19、盛之源 2024 年中報年中報機械設備機械設備行業行業公募基金配置比例為公募基金配置比例為 3.02%，排名，排名第第 12 位位。從 2024 中報相對于 2024 年 Q1 來看，機械設備公募基金配置比例變化-0.15 個百分點，相對于其他行業公募基金配置比例變化，排名倒數第七。圖圖3：2024 中報中報公募基金配置比例（公募基金配置比例（%）圖圖4：2024 中報公募基金配置比例相對中報公募基金配置比例相對 Q1 變化變化 資料來源：同花順，東興證券研究所 資料來源：同花順，東興證券研究所 1.2 細分板塊業績分化細分板塊業績分化 從年初至今（7 月 18 日）機械設備細分行業來看，僅摩

20、托車、軌交設備、工程機械整機和油田服務板塊取得正收益，漲幅分別為 21.77%、12.31%、11.74%、6.70%。圖圖5：申萬機械設備三級子行業漲跌幅（申萬機械設備三級子行業漲跌幅（%）資料來源：同花順，東興證券研究所 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P7 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 從年初至今（7 月 18 日）細分板塊業績來看，除機器人、印刷包裝設備、磨具磨料、儀器儀表扣非歸母凈利潤出現下滑，其余子板塊扣非歸母凈利潤均實現正增長。其中，鋰電專用設備、光伏加工設備、激光設備、機床工具、工

21、程機械器件凈利潤增速低于收入增速，盈利能力較弱，體現下游景氣度較為低迷。半導體設備、工控設備、軌交設備和紡織服裝設備凈利潤增速大幅領先收入增速，體現了較強的盈利能力。圖圖6：申萬機械設備三級子行業申萬機械設備三級子行業 24Q1 收入和扣非歸母凈利潤同比（收入和扣非歸母凈利潤同比（%）資料來源：同花順，東興證券研究所 1.3 大市值公司漲幅較高大市值公司漲幅較高 統計年初至今（7 月 12 日）申萬機械設備一級指數成分股，市值在 1000 億元以上的 3 只標的，平均漲幅13.62%；市值 500-1000 億元的 5 只標的平均漲幅為 21.60%，其中 4 只上漲，占比 80.00%；20

22、0-500 億元的 12 只標的平均漲幅 10.76%，其中 10 只上漲，占比 83.33%；100-200 億元 38 只標的平均跌幅為-8.17%，其中僅有10只上漲，占比26.32%；50-100億元的77只標的跌幅-13.31%，其中上漲家數13只，占比16.88%；20-50 億元的 269 只標的平均跌幅-28.01%，其中上漲家數僅為 9 家，占比 3.35%；市值不足 20 億元的 171只標的平均下跌-38.26%，只有 3 家上漲，占比僅為 1.75%。從機械設備上市公司內部結構來看，以市值 50億元以下的中小市值為主，導致上半年機械設備整體跌幅較大。從年初至今（7 月

23、12 日）平均每股現金流量凈額（TTM）情況來看，市值越大的標的其現金流情況越好，久期較小，在年初以來宏觀經濟不確定性較大的市場環境中，受到資金追捧。展望未來，隨著穩增長政策持續加大力度和落地，市場信心和風險偏好有望得到提振，未來業績增速展望較高的成長性中小市值標的估值有望得到修復。結合宏觀經濟政策，建議圍繞設備更新和節能減排重點關注壓縮機和工業母機細分板塊。圖圖7：年初至今（年初至今（7 月月 12 日）日）按市值劃分標的上漲和平均每股現金流情況統計按市值劃分標的上漲和平均每股現金流情況統計 P8 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024

24、 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：同花順，東興證券研究所 1.節能降耗為壓縮機業務注入新動能節能降耗為壓縮機業務注入新動能 降低能耗一直是壓縮機產品發展的方向。壓縮機產品在冷凍冷藏、熱泵、中央空調、空壓機這幾大重要領域持續不斷地推出節能型產品。能效提升疊加設備更新政策催化，壓縮機行業景氣度有望提升。推薦漢鐘精機，有望受益標的：冰輪環境、冰山冷熱、雪人股份、鑫磊股份。1.1 制冷設備更新改造帶來增量市場制冷設備更新改造帶來增量市場 工商業制冷設備十年復合增速均快于整個制冷產業的發展。工商業制冷設備十年復合增速均快于整個制冷產業的發展。根據產業在線數據，我

25、國制冷設備 2014-2023年間半數以上年份均實現正增長，十年復合增速為 3.8%，2023 年我國制冷設備市場規模同比上漲 6.3%，行業發展韌性較強。其中 2021 年我國制冷設備行業規模突破 2300 億元，達到近年來峰值。制冷設備行業細分市場規模來看，2023 年家用制冷設備規模為 1540 億元，以 68%的份額占據市場主導地位；其次是商用制冷設備，2023 年市場占比為 28%；工業制冷設備份額則為 4%。整體來看，工商業制冷設備十年復合增速均快于整個制冷產業的發展。圖圖8：2014-2023 年中國制冷設備行業規模走勢年中國制冷設備行業規模走勢 圖圖9：2024 年中國制冷設備

26、市場規模同比增長率預測年中國制冷設備市場規模同比增長率預測 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P9 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：公眾號冷鏈產業圈，產業在線，東興證券研究所 資料來源：公眾號冷鏈產業圈，產業在線，東興證券研究所 工商業制冷設備政策推動下的更新替換增量可期。工商業制冷設備政策推動下的更新替換增量可期。從銷量看，2021 年工商用制冷壓縮機 2463 萬臺，其中全封活塞壓縮機以 97%的份額占據絕對的主導地位，2021 年銷售規模達到 2379 萬臺，渦旋壓縮機銷售為 33萬臺

27、，轉子壓縮機銷售規模為 31 萬臺，半封活塞壓縮機銷售規模為 18 萬臺，螺桿壓縮機銷售規模最小，為3 萬臺。根據冶金工業規劃研究院測算，根據制冷設備更新改造和回收利用實施指南（2023 年版），2023年我國在運制冷設備保有量約 11.5 億臺（套），估計工商業用制冷空調設備、冷鏈制冷設備等保有量約 4 億臺（套），其中能效低于能效二級水平的產品占比約為 30%。根據制冷設備更新改造和回收利用實施指南（2023 年版）工作目標，到 2025 年，在運行工商業制冷設備中，能效達到節能水平及以上的高效節能產品占比分別達到 40%，當年新生產高效節能工商業制冷設備占比達到 55%?？紤]每年新增高效

28、節能制冷設備占比增加，估計完成政策要求需要更新改造的工商業制冷設備約為 3500 萬臺（套），僅政策推動下的更新替換帶來的增量就超過了 2021 年高點全年銷量 2463 萬臺，更新替換帶來的增量可期。圖圖10：2016-2022 年中國家用制冷壓縮機及工商制冷壓縮機年中國家用制冷壓縮機及工商制冷壓縮機增速對比增速對比 圖圖11：2021 年工商制冷壓縮機應用細分結構年工商制冷壓縮機應用細分結構 資料來源：公眾號冷鏈產業圈，產業在線，東興證券研究所 資料來源：公眾號冷鏈產業圈，產業在線，東興證券研究所 1.1.1 冷鏈物流打開中長期成長空間冷鏈物流打開中長期成長空間 行業門檻提升，市場集中度提

29、升。行業門檻提升，市場集中度提升。根據中冷聯盟 2022 版全國冷鏈物流企業分布圖統計數據，2018 年至 2022 年，我國冷庫容量從 4307 萬噸增長至 5686 萬噸，中商產業研究院預計 2023 年我國冷庫容量將達到 6095 萬噸，冷庫容量持續增長帶動制冷設備需求。2024 年 7 月 2 日，由中國物流與采購聯合會團體標準化技術委員會組織的冷庫低碳評價指標通過審查，力爭到 2025 年國內冷庫減碳約 20%并持續降低，到 2030 年降碳約 70%，該標準的制定將引導企業采用節能設備，有效提升行業準入門檻。從冷鏈物流市場參與主體來看，2018 年我國百強冷鏈物流企業營收占比僅 1

30、3.79%左右，2023 年國家“百強企業”的規模已達到近 20%的水平，預計未來市場集中度將持續提升。冷鏈物流企業經過近年來的整合市場集中度不斷提升，未來高標冷庫占比的持續提升也對設備供應商的資質和技術水平提出更高要求。近年來本土壓縮機廠商技術實力不斷突破，未來技術和工藝領先的龍頭企業將在本輪制冷設備更新換代周期中上頂下沉，加速提升市場份額，伴隨低端產品的出清，行業高端產品占比的提升也將驅動行業龍頭盈利能力大幅提升。P10 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖12：

31、2018-2023E 年冷鏈物流百強企業營收及占比年冷鏈物流百強企業營收及占比 圖圖13：2018-2023 年中國重點企業冷庫容量預測趨勢圖年中國重點企業冷庫容量預測趨勢圖 資料來源：中商產業研究院，東興證券研究所 資料來源：中冷聯盟，中商情報網，東興證券研究所 國產螺桿壓縮機逐步替代活塞壓縮機。國產螺桿壓縮機逐步替代活塞壓縮機。相比傳統的活塞式壓縮機，在相同工況下，螺桿式壓縮機能節省15%20%的能耗。且螺桿壓縮機穩定可靠，螺桿式壓縮機僅轉子作回轉運動，沒有摩擦零件，沒有吸排氣閥門等設計，適合 24 小時不停運轉，在如醫院、工廠、大樓、大型公共建筑等應用領域可降低空調的運行成本。據瑞典 S

32、TAL 公司統計：螺桿式制冷壓縮機的零件數只為活塞式的 1/10；在 3000 小時運轉期間，螺桿式的故障為活塞式的 1/10；在 12000 小時運轉期間，螺桿式的故障為活塞式的 1/4，振幅為活塞式的 1/5。根據產業在線數據，2022 年國內市場螺桿式壓縮機銷量為 3 萬臺（備注：數據僅指冷凍冷藏場景用半封閉螺桿式壓縮機，不含開啟式螺桿壓縮機，按表觀消費量，即內銷+進口，單位萬臺），同比增長 7.6%，是 2022年制冷壓縮機中唯一增長的壓縮機品類，從更長時間跨度來看，十年來螺桿式壓縮機的規模持續擴張，十年復合增長率為 20.3%，在制冷壓縮機細分品類中保持了較高復合增速。圖圖14：冷鏈

33、物流行業發展歷程冷鏈物流行業發展歷程 圖圖15：2022 年制冷壓縮機細分產品銷售指標對比（萬臺）年制冷壓縮機細分產品銷售指標對比（萬臺）資料來源：華經產業研究院，東興證券研究所 資料來源：2022年中國商用冷凍壓縮機行業年度報告產業在線，東興證券研究所 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P11 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 冷凍螺桿壓縮機市場集中度高，產品高筑壁壘。冷凍螺桿壓縮機市場集中度高，產品高筑壁壘。從企業競爭格局來看，商用冷凍壓縮機競爭格局總體相對穩定，集中度較高，體現較強的行業壁壘。其中

34、，半封活塞壓縮機生產企業多，競爭壓力大，TOP3 企業的市場份額只有 50%，而螺桿壓縮機生產企業 TOP3 企業集中度達到 74%。1.1.2 新能效標準催化更新換代聚焦全變頻和新冷媒新能效標準催化更新換代聚焦全變頻和新冷媒 2025 年新實施的能效標準有望催化中央空調更新換代需求。年新實施的能效標準有望催化中央空調更新換代需求。2024 年 4 月 29 日國家標準熱泵和冷水機組能效限定值及能效等級（標準號 GB 19577-2024）正式發布，標準自 2025 年 2 月 1 日起實施。該標準的實施將全部替代 GB 19577-2015冷水機組能效限定值及能效等級。對比 GB 19577

35、-2024 和 GB 19577-2015 名義制冷量 1163kw 以上的水冷式機組能效標準，一級能效標準提升了近 50%（能效指標 IPLV從 8.1 提升至 12）。根據產業在線，我國空調產量占全球總產量的 80%以上。此外，上一個空調銷售高峰出現在 2010-2014 年，按空調使用壽命 10 年來算計，未來兩年空調市場將進入更新換代的高峰期。2025 年新實施的能效標準有望催化中央空調更新換代需求。圖圖16：熱泵和冷水機組能效限定值及能效等級熱泵和冷水機組能效限定值及能效等級 GB 19577-2024 圖圖17：冷水機組能效限定值及能效等級冷水機組能效限定值及能效等級 GB 195

36、77-2015 資料來源：國家標準化管理委員會，東興證券研究所 資料來源：國家標準化管理委員會，東興證券研究所 大型冷水機組變頻化已經成為產品發展的必然趨勢。大型冷水機組變頻化已經成為產品發展的必然趨勢。傳統的中大型定頻制冷壓縮機在實際運轉時，大部分時間處于部分負載狀態，與滿負載運轉時相比，效率偏低。而變頻技術在制冷壓縮機的運用，將克服部分負載運轉時效率低的缺點，大幅降低能耗嗎，具備廣闊的發展前景。離心機、螺桿機主要應用于冷量較大、要求嚴格的商業及工業場景，在項目節能要求的逐步提升與新型節能技術的加快發展下，大型冷水機組變頻化已經成為產品發展的必然趨勢。根據產業在線數據，2022 年中央空調市

37、場仍有近 247 億元的定速空調產品需求，占到國內總體市場 21.4%的份額，其中螺桿機變頻占比 2018 年為 10.7%，到 2022 年占比 16.9%，提升空間依然較大。圖圖18：2018、2022 年中國中央空調細分產品變頻結構對比（按內銷額）年中國中央空調細分產品變頻結構對比（按內銷額）P12 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：產業在線，東興證券研究所 制冷劑迎新一輪漲價潮倒逼設備更新升級。制冷劑迎新一輪漲價潮倒逼設備更新升級。根據各國 2016

38、年 10 月達成的 蒙特利爾議定書基加利修正案，三代制冷劑產品將于 2024 年起開始實施配額制。我國生態環境部 2023 年 11 月 6 日要求，各企業應在 2023 年 11 月 24 日截止日前提交各自配額申請。配額政策落地，令制冷劑行業供應收緊，供應缺口預期會逐步擴大，驅動制冷劑迎新一輪漲價潮，實行配額逐步退出市場的制冷劑由于產能受限，價格大幅上漲，驅動壓縮機廠商推出暫時不受配額政策影響價格較低的新冷媒壓縮機迎合市場對性價比的需求。圖圖19：2016-2024 年年 HFC-32 制冷劑價格走勢圖制冷劑價格走勢圖 圖圖20：我國根據“議定書”的我國根據“議定書”的 HFC 淘汰時間軸

39、淘汰時間軸 資料來源：天津市制冷設備行業協會，產業在線，東興證券研究所 資料來源：公眾號暖通建筑，BSRIA，東興證券研究所 1.2 無油空壓機滲透率提升空間大無油空壓機滲透率提升空間大 政策引導高效空壓機更新替換。政策引導高效空壓機更新替換。2024 年中央大規模設備更新政策框架下，各地政府出臺引導和推動空壓機行業向高效、節能和環保方向發展政策，例如根據寧波市空壓機能效提升專項資金管理辦法，對 2023 年到 2025 年期間更換高效空壓機、新建或改造高效節能壓縮空氣站和改用管道集中供氣項目進行補助。財政補助總額原則上不超過新購空壓機設備金額的 15%。對于新建或改造壓縮空氣站，需達到一級能

40、效，按照壓縮空氣站額定功率不高于 300 元/千瓦予以一次性補助。東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P13 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 螺桿空壓機替換活塞式空間巨大。螺桿空壓機替換活塞式空間巨大。根據中國通用機械工業年鑒（2021），2020 年一般動力用容積式空壓機產量為 260.75 萬臺，其中，各類螺桿空壓機產量為 52.73 萬臺，微小型活塞式空壓機產量為 207 萬臺。據此測算 2020 年螺桿空壓機產量占比為 20.22%。前瞻產業研究院 2013-2017 年中國空氣壓縮機行業產銷需

41、求預測與轉型升級分析報告資料顯示，西方發達國家螺桿空壓機市場占有率為 80%左右，日本螺桿壓縮機 1976 年占 27%，1985 年上升到 85%，未來我國的活塞式壓縮機被替代的力度將會持續加大。無油螺桿空壓機能耗低，用于清潔度要求嚴苛工況。無油螺桿空壓機能耗低，用于清潔度要求嚴苛工況。按照氣體在壓縮過程中是否與油接觸，螺桿空壓機可以分為噴油螺桿空壓機和無油螺桿空壓機。無油螺桿空壓機在壓縮空氣過程中不需要使用潤滑油，采用高效節能的設計，能夠在不降低工作效率的情況下，減少能源消耗和成本，提高生產效率。無油螺桿機壓縮后的氣體不含油，氣體潔凈度更高，可以滿足食品、醫療、電子、半導體等對空氣潔凈度有

42、嚴苛要求行業的需求。如在食品飲料行業中，需要利用壓縮空氣來控制裝填、包裝和裝瓶自動化生產線中的閥門和制動裝置，粉狀物質的輸送、鼓風、通風、發酵、冷卻和噴灑等也都需要完全純凈的壓縮空氣，近期在諸如 LCD 面板、鋰電池、太陽能、醫用設備等新興行業也快速發展。圖圖21：噴油螺桿空壓機和無油螺桿空壓機的主要特點對比噴油螺桿空壓機和無油螺桿空壓機的主要特點對比 圖圖22：無油壓縮機產品主要應用領域無油壓縮機產品主要應用領域 資料來源：東亞機械招股說明書，東興證券研究所 資料來源：壓縮機網，東興證券研究所 中大型空壓機熱銷帶動無油螺桿機銷量高增。中大型空壓機熱銷帶動無油螺桿機銷量高增。無油螺桿機在無油螺

43、桿空壓機包括干式無油螺桿空壓機、水潤滑無油螺桿機。新出現的水潤滑無油雙螺桿壓縮機，在小型范圍內效率遠遠優于干式無油螺桿壓縮機，而在中、大型無油壓縮機范圍內兩級干式螺桿的優勢明顯。從市場結構來看，90kW 以上中大型空壓機主要受地方重大項目以及長建設周期行業和新興行業投資驅動，根據壓縮機網發布的 2023 年度壓縮機市場調研分析，預計全行業 90kW 及以上的中大型空壓機銷量 2023 年實際增長幅度在 15%左右，而小型空壓機多用于靠近消費市場的應用場景，受宏觀經濟景氣度影響較大，近年來市場行情低迷。而干式螺桿空壓機在中大型空壓機范圍內的能效優勢也帶動其銷量保持較高增長。圖圖23：2016-2

44、022 年中國螺桿式空壓機銷量預測年中國螺桿式空壓機銷量預測 圖圖24：不同流量下各類空壓機組比功率不同流量下各類空壓機組比功率 P14 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：天津銘森環保設備有限公司公眾號，中商情報網，東興證券研究所 資料來源：壓縮機網，國內外水潤滑無油螺桿壓縮機現狀及展望-葉春，東興證券研究所 無油螺桿機滲透率和國產化率較低，未來提升空間大。無油螺桿機滲透率和國產化率較低，未來提升空間大。根據壓縮機定向調研，2023 年干式無油螺桿空壓機在整個

45、行業的銷量約為 5000 臺，預計干式無油螺桿空壓機行業整體銷量增幅在 20%25%，以 2022 年中國螺桿式空壓機銷量 56.5 萬臺測算，干式無油螺桿空壓機滲透率不足 1%，相較于歐美發達國家干式無油機占比達 35%左右，國內干式無油壓縮機的滲透率提升空間巨大。國內市場阿特拉斯、英格索蘭兩家市場份額占比超過 70%，占據絕對優勢，國產干式壓縮機占比不超 5%，國產替代也具有較大空間。漢鐘精機近年來通過代理國際品牌的無油空壓機在電子半導體、醫藥生物、化工、汽車、食品、紡織等產業進行深入推廣應用，培育了廣泛的客戶群體。公司自 2022 年推出自制品牌的無油螺桿空壓機組，公司在 2023 年上

46、半年開發出靜音型無油渦旋機組，未來有望充分受益滲透率提升和國產替代。1.3 熱泵市場景氣度有望提升熱泵市場景氣度有望提升 空氣源熱泵采暖成本、環保優勢顯著?？諝庠礋岜貌膳杀?、環保優勢顯著?？諝庠礋岜脧沫h境中空氣中吸取熱量后，經壓縮機升壓升溫，在通過冷凝器向室內釋放熱量，實現采暖功能。在此過程中只需付出維持循環的少量電能即可實現數倍熱能的放大，制熱效率高，可節省大量能源，運行成本優勢明顯，僅為其他供暖方式的一半。同時，相比北方傳統燒煤采暖等方式，清潔環保的優勢顯著。熱泵市場的興起受益于政策的推動，在“雙碳”政策推動下，國內熱泵市場也呈現穩步增長態勢，據產業在線數據，2023 年空氣源熱泵銷售規

47、模約 303 億元，同比增長 13.2%，預計 2024 年該市場規?；驅⒕S持上漲達 308 億元。圖圖25：1GJ 熱量成本對熱量成本對比比 圖圖26：2019-2023 年空氣源熱泵市場規模年空氣源熱泵市場規模 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P15 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：暖通空調-空氣源熱泵供暖系統能效分析及系統配置探討-作者：（青島騰遠設計事務所有限公司）吳東興，鄧宮昊；（山東方亞新能源集團有限公司）王金雄，CHPlaza清潔供熱平臺公眾號，東興證券研究所 資料來源：產業

48、在線，東興證券研究所 煤炭及天然氣價格的上漲亦驅動空氣源熱泵購置意愿。煤炭及天然氣價格的上漲亦驅動空氣源熱泵購置意愿。2024 年以來，天然氣及煤炭等傳統取暖的能源價格漲幅較大，考慮到熱泵運行成本低、清潔安全的優點，消費者自發購置意愿依然較強。圖圖27：36 城市服務價格：管道天然氣（民用）城市服務價格：管道天然氣（民用）圖圖28：無煙煤無煙煤 2 號、洗選塊煤價格號、洗選塊煤價格 資料來源：同花順，東興證券研究所 資料來源：同花順，東興證券研究所 熱泵市場集中度提升。熱泵市場集中度提升。2017 年煤改電紅利催生大量中小品牌進入市場，隨后市場在高基數下持續低迷，期間一方面熱泵市場經過培育期逐

49、步成熟，消費者對熱泵品牌、能耗和安全性的要求不斷提高。龍頭企業在產品功能、品牌、渠道和資金上的優勢不斷凸顯，市場集中度快速提升。根據市場調研數據分析，從 2022 年我國空氣源熱泵行業的集中度變化來看，市場進一步向頭部企業集中。2022 年行業前三（TOP3）、前五（TOP5）和前十（TOP10）企業的市場占有率較 2020 年均有所提升，其中前三企業所占比例增幅最為明顯，比 2021年增加了 2.8 個百分點。CR5 由 2020 年的 54%提升至 2022 年的 67%。盡管如此，2023 年熱泵市場銷售收入 10 億元以上企業占比僅為 1.5%，未來熱泵市場集中度依然有較大提升空間。P

50、16 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 圖圖29：空氣源熱泵行業的集中度空氣源熱泵行業的集中度 圖圖30：2023 年中國熱泵企業銷售規模占比概況年中國熱泵企業銷售規模占比概況 資料來源：研精畢智市場調研公眾號，東興證券研究所 資料來源：冷暖商請公眾號，東興證券研究所 2.金屬切削機床金屬切削機床承載著中國制造業的未來承載著中國制造業的未來 金屬切削機床是現代工業發展的重要基石。金屬切削機床是現代工業發展的重要基石。金屬切削機床是用切削的方法將金屬毛坯加工成機器零件的機

51、器，是制造機器的機器，又被稱為“工業母機”或“機床”。在一般的機器制造中，機床所承擔的加工工作量占機器制造工作總量的 40%-60%，機床的加工精度和效率將直接影響其制造機器的質量與工作效率。機床作為金屬制品的核心設備，與金屬制品業產機床作為金屬制品的核心設備，與金屬制品業產值直接相關值直接相關。2021 年，我國金屬制品業營業收入 4.97 萬億元，占我國制造業生產總值的 16%。而金屬制品廣泛應用于包括汽車、航空航天在內的各類制造業，金屬制品行業與各類制造業息息相關，機床在我國經濟發展中扮演了重要的角色，是高端制造業的基礎，承載著中國制造業的未來。五軸五軸聯動數控聯動數控金屬切削機床技術門

52、檻最高，是國產機床主要突破的方向金屬切削機床技術門檻最高，是國產機床主要突破的方向。金屬切削機床按聯動軸數分類，可分為三軸、四軸和五軸。五軸聯動數控機床是機床實現任意角度加工所需要的最少軸數；是實現空間任意曲面加工的必備技術；是解決航空發動機葉輪、葉盤、葉片、船用螺旋槳等關鍵工業產品切削加工的唯一手段；是衡量一個國家復雜精密零件制造能力技術水平的重要標準之一。圖圖31：金屬成型工藝分類金屬成型工藝分類 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P17 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：微信公眾號沐風機

53、械，東興證券研究所 高端機床高端機床“卡脖子”嚴重，自主可控迫在眉睫?！翱ú弊印眹乐?，自主可控迫在眉睫。數控機床關鍵零部件數控系統成本占比 30%，傳動系統成本占比 20%，核心零部件價值量占比較高，是影響本土廠商競爭力的重要因素。目前本土高端機床的精密數控系統、電主軸、滾珠絲杠、數控刀架、數控系統、伺服系統等雖已形成一定生產規模，但僅能滿足中低檔數控機床的配套需要，國產中高檔數控機床采用的功能部件仍嚴重依賴進口。表表1：數控機床關鍵零部件供給結構數控機床關鍵零部件供給結構 數控機床關鍵零部件供給結構數控機床關鍵零部件供給結構 零部件 進口企業 國產企業 差距 數控系統 FANUC，西門子，三

54、菱，海德漢等 華中數控，科德數控，廣州數控 國產數控系統在高精度，高速度等性能方面與國際先進水平尚存在較大差距。國產高檔數控系統市場份額不超30%主軸 Kessler，FISCHER，MCT，IBAG，西風，ABL 等 昊志機電，軸研科技，科隆電機，陽光精機等 具備一定生產能力，技術仍需迭代提升 絲杠 THK，Rexroth 漢江機床，江門凱特等 產品技術水平有待提升 刀具 山特維克，肯納，京瓷等 株洲鉆石，廈門金鷺，華銳精密，歐科億等 部分國產刀具已經達到日韓、歐美水平 資料來源：華經情報網，東興證券研究所 P18 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-

55、機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 中國機床行業綜合國產化率較高，中高端機床國產化率仍有較大中國機床行業綜合國產化率較高，中高端機床國產化率仍有較大提升空間。提升空間。根據德國機床制造商協會（VDW）數據，2021 年中國機床消費額為 236 億歐元，進口規模為 63 億元，進口依賴度為 26.63%，國產化率為 73.37%，處于較高水平。但從國產化率結構上看，中高端機床國產化率仍有較高的提升空間。以數控機床為例，根據前瞻研究院數據，2018 年中國低/中/高檔數控機床國產化率分別為 82%/65%/6%，處于趨勢上行，相比 2014 年分別提

56、升 17pct/20pct/4pct。從市場份額來看，2018 年國內市場低/中/高檔數控機床占比分別為 10%/30%/60%。表表2：機床按檔次分類機床按檔次分類 機床按檔次分類機床按檔次分類 種類 劃分標準 應用領域 國內市場份額 高檔機床 4 軸以上的加工中心、采用動力刀架的數控車床、車銑復合數控機床、精度達到精密級的其他機床 汽車、航空航天、工程機械、模具、核電醫療、電子等領域復雜類零件的復合加工 10%中檔機床 精度未達精密級的 3 軸加工中心、采用非動力刀架的數控車床 汽車、工程機械、電子、模具、閥門等領域一般精度類零件的加工 30%抵擋機床 采用精度、可靠性較低數控系統，部分依

57、賴人工操作、加工精度較低；或非數控機床 對精度要求較低的簡單車、銑加工等 60%資料來源：華經產業研究院，東興證券研究所 2000 至今至今中國機床行業伴隨大制造業的發展經歷了一個大周期中國機床行業伴隨大制造業的發展經歷了一個大周期，可以分為四個階段?？梢苑譃樗膫€階段。第一階段第一階段：2000-2008 年年，消費金額穩居世界第一消費金額穩居世界第一。2000 年之后，我國經濟增速較高，制造業進入新一輪迅速發展期，船舶、汽車、工程機械、電子與通訊等產業蓬勃發展，對機床的需求持續擴大，自 2002 年起至今機床消費金額穩居世界第一。第二階段第二階段：2008-2011 年年，行業快速擴張行業快

58、速擴張。在“四萬億”政策的拉動下，機床產業受 2008 年金融危機影響較小，與挖掘機行業一樣，大量資本涌入，行業快速擴張。2011 年，消費額、產值分別達到 436 億、315.32 億美元的最高峰，20002011 年 CAGR 22.93%、24.40%。第三階段第三階段：2011-2019，行業產能出清行業產能出清。20122016 年供給側改革前，國內 GDP 和投資增速緩慢下降，制造業景氣回落。雖然 2016 年后下游制造業有所回暖，但是基建投資拉動乏力，加之 2018 年中美貿易摩擦，制造業資本開支下降，機床行業 2020 年降至 213.1 億美元，不及 2011 年的一半。從供

59、給端看，2000 年以來機床銷量高增帶來產能過剩和高保有量，激進的銷售政策也導致未開工新機占比較高。從需求端看，2011年全球第五次制造業大轉移開始，部分制造業外流導致需求下降。其中我國機床行業中低端產能（占比 90%）喪失成本優勢快速轉移至東亞等地，2011-2019 年間，我國金金切削機床產量下降了 51.63%。第四階段第四階段：2019-至今，至今，格局優化格局優化。2019 年后，金屬切削機床行業觸底反彈，2020、2021 年我國金切機床產量分別增長 7%、35%。2020 年以來，海外制造業產能利用率受疫情影響嚴重下滑，在運輸、調試安裝、設備維護等方面也無法及時響應國內需求。我國

60、在嚴防嚴控防疫政策下，快速脫離疫情影響，制造業部分回流，機床下游迅速回暖，也為本土優秀機床民營企業帶來快速發展的機遇。2.1 機床有望迎更新高峰機床有望迎更新高峰 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P19 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 挖掘機和機床平均使用年限一般在挖掘機和機床平均使用年限一般在 810 年左右年左右，更新周期較為一致。，更新周期較為一致。在沒有強外部和內生變量驅動情況下，挖掘機和機床行業隨著我國宏觀經濟投資和資本支出波動均呈現出成熟大行業的明顯周期性。2016 年后挖機與金屬切削機

61、床走勢為何背離？我們注意到 2016 年后挖掘機和金屬切削機床的產量出現明顯的背離，也是2008 年至 2015 年一個上行周期和一個下行周期后的首次背離。我們將從從宏觀層面、行業層面和微觀層面探究背后原因：圖圖32：金切機與挖掘機銷量對比金切機與挖掘機銷量對比 資料來源：同花順，東興證券研究所 宏宏觀層面觀層面，2016 年開始的挖掘機上行周期主要由房地產年開始的挖掘機上行周期主要由房地產投資投資驅動驅動。2002-2008 年，出口外貿作為國內經濟的發動機，推動經濟快速增長，在此期間我國房地產周期與經濟周期的波動比較一致。2007-2008 年次貸危機快速增長，2008 年 11 月實行積

62、極的財政政策。此后房地產政策在一定程度上也成為了逆周期調控政策，房地產上行周期被拉長，中國進入到以房地產為代表的基建投資為經濟發動機的時代。在“四萬億投資”強力拉動下，挖掘機和機床行業都保持較高增速。2016 年“供給側改革”推出，基建投資增速快速下降，制造業投資增速有所回落，三大投資中僅房地產需求出現加速，成為挖掘機銷量持續上漲的宏觀驅動因素。機床行業從 2011 年強經濟刺激政策逐步退出開始，在制造業和基建投資探底過程中持續萎縮。因此 2016 年前后拉動國內經濟增長的驅動力切換，是導致挖掘機和機床行業銷量背離的宏觀因素。、行業層面行業層面，2016 年開始年開始的挖掘機上行周期主要由存量

63、更新驅動的挖掘機上行周期主要由存量更新驅動。2016 年之后挖掘機下游需求強度弱于 2008-2011 年，但挖掘機的銷量依然保持兩位數的超高增速。單純以房地產投資需求拉動難以完全解釋 2016 年的復蘇強度，需要從行業層面尋找更多驅動因素：存量更新存量更新：挖掘機從 2011 年下半年起銷量開始下滑，整個市場保有量也出現了過剩。二手機供過于求的情況一直延續至 2016-2017 年，才開始逐步出清。從 2016 年開始，更新需求占總需求的比例超過 50%，并且呈現出逐年上升的趨勢。P20 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度

64、展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 機器換人機器換人：隨著國內勞動力成本的提升和老齡化，終端用戶越來越趨向使用機械設備代替勞動力。2010 年之后隨著小挖生產本土化，在替代人力方面更具有性價比優勢，小挖銷量占比不斷上升。圖圖33：65 歲及以上人口比重歲及以上人口比重 圖圖34：制造業城鎮單位就業人員工資總額制造業城鎮單位就業人員工資總額 資料來源：同花順，東興證券研究所 資料來源：同花順，東興證券研究所 環保政策環保政策：挖掘機廢氣排放要求持續提升，更新周期被拉長。從 2007 年 10 月 1 日開始非道路車輛執行國一排放標準，2009 年 10 月 1 日開始執行國二

65、排放標準，2016 年 4 月 1 日開始執行國三排放標準。從保有量來看，我國挖掘機數量基礎龐大，國三及以下排放標準的挖掘機保有量占比超 75%，環保政策收緊伴隨著挖掘機震蕩上行的整個周期。圖圖35：2016-2020 年中國挖掘機行業相關政策一覽年中國挖掘機行業相關政策一覽（一）（一）圖圖36：2016-2020 年中國挖掘機行業相關政策一覽年中國挖掘機行業相關政策一覽（二）（二）資料來源：前瞻產業研究院，東興證券研究所 資料來源：前瞻產業研究院，東興證券研究所 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P21 敬請參閱報告

66、結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 雖然挖掘機和機床雖然挖掘機和機床更新周期較為一致，平均使用年限一般在更新周期較為一致，平均使用年限一般在 810 年左右年左右。但是但是 2016 年機床行業并未像挖年機床行業并未像挖掘機一樣迎來更新周期掘機一樣迎來更新周期。通過梳理 2016 年以來挖掘機周期上行驅動因素，其原因主要有以下三點：一是環保政策催化挖掘機更新周期提前，并驅動大量存量更新需求，導致挖掘機銷量高增長持續時間被拉長，演繹了穿越周期的上行行情。而機床行業存量更新主要受市場供需缺口的自然擴張和收縮驅動，而機床行業存量更新主要受市場供需缺口的自然擴張和收縮驅動，產能出清和需求結構升級過程

67、緩慢。產能出清和需求結構升級過程緩慢。二是 2011 年后，全球第五次制造業大轉移開始，發達國家實行的“再工業化”政策將核心高端制造業收回本國，而我國中低端制造業也快速轉移至東亞等地。我國機床行業主要以中低端為主（市場份額 90%），中低端產能出清，拖累機床行業整體產量下行。三是由于制造業投資萎靡，疊加疫情凍結需求，下行周期中下游客戶更換設備意愿不強。行業產能出清過程中，制造業企業延遲更新機床，部分機床使用壽命超過 10 年，導致更新周期延后。2023-2026 年有望迎來機床行業更新需求年有望迎來機床行業更新需求快速增長快速增長。機床上一輪銷售高峰是在 2011-2014 年，更新需求有望在

68、 2021-2024 年快速增長。根據前瞻研究院的數據，2020 年我國機床保有量約為 800 萬臺，其中使用年限超過 10 年的超齡機床占比超 60%，面臨翻新和報廢階段的機床總數不少于 480 萬臺，更新需求市場空間規模龐大。微觀層面微觀層面，挖掘機和機床下游客戶存在較大差別挖掘機和機床下游客戶存在較大差別。挖掘機是終端產品，整機標準化程度較高，容易平臺化，下游景氣度上行時能夠迅速放量。以 2010 年恒立液壓泵閥新產品開始批量配套國內龍頭主機廠為轉折點，本土挖掘機市場進入門檻大幅降低，國產挖掘機產能和性價比優勢凸顯，本土廠商以小挖為切入點，大幅搶占市場份額，行業集中度快速提升，龍頭銷量快

69、速增長，拉動挖掘機銷量整體實現高速增長。挖掘機下游主要對應基建和房地產，行業增速相對于宏觀經濟走勢是“一階導數”關系，挖掘機銷量響應速度較快。圖圖37：挖掘機產業鏈挖掘機產業鏈 P22 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：中商產業研究院，東興證券研究所 機床下游主要機床下游主要是金屬加工制造業是金屬加工制造業。機床主要被用于加工整機的零部件，商業模式偏向 to B，下游需求定制化程度較高，組裝依賴人工，也受制于工程師團隊的經驗和水平。機床品類眾多，一家公司很難擅

70、長多個品類，規模擴張難度較大。行業增長邏輯與宏觀周期是“二階導數”關系，相對于挖掘機在景氣度傳到上存在一定滯后性。機床銷售需要較長時間切入客戶生產流程，需要與本國優勢制造業的緊密結合方能實現技術的迭代升級。以FANUC 為例，FANUC 數控系統剛推出時并不好用，系統低效率、精度低，操作復雜。即便如此，也填補了國內數控系統的空白，FANUC 數控系統一經推出，便在國內迅速普及。經過不斷的本土廠商的反饋-改善-再反饋-再改善，才有了如今的 FANUC 數控系統。另一方面，金屬切削機床市場低端內戰、中端爭奪、高端失守。中低端市場價格競爭白熱化，市場主體多為銷售導向的小規模廠商，缺乏自主研發能力，行

71、業格局十分分散。低端產品占比過高，市場高端需求無法滿足，行業中低端產能出清過程中，也拉低了金屬切削機床總體銷量。圖圖38：數控機床產業鏈數控機床產業鏈 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P23 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：科德數控招股說明書，東興證券研究所 2.2 市場格局優化市場格局優化 更具備競爭力和盈利能力的行業主體已完成從國企到民企的輪換更具備競爭力和盈利能力的行業主體已完成從國企到民企的輪換，市場集中度提升趨勢已經確立市場集中度提升趨勢已經確立，行業盈利，行業盈利能力大幅改善。

72、能力大幅改善。2000 年機床行業民營企業數量和產值占比不足 20%，歷經十年發展，2010 年民營企業數量占比達 78.3%，產值占比 69.5%，已經成為我國機床工業的中堅力量。與之相伴的是 2018 年開始，我國優質民營機床上市公司盈利能力顯著好于國企上市公司。2020、2021 年我國金屬切削機床行業觸底反彈，分別增長 7%、35%。2022 年機床工具工業協會重點聯系企業中金屬切削機床營業收入同比下降 5.6%，利潤總額同比增長利潤總額同比增長 63.8%。在此輪上行周期中，國企因機制等問題逐漸退出競爭，民企迎來重大發展機遇、填補國企原有市場和客戶的空白。至此，更具備競爭力和更具備競

73、爭力和盈利能力的行業主體已完成輪換盈利能力的行業主體已完成輪換。市場集中度提升趨勢已經確立市場集中度提升趨勢已經確立。據 MIR 測算，中國機床行業在 2020 年 CR10 仍不足 30%，2021 年 CR10 不足 40%，單一企業市場占有率不足 6%，與 2010 年挖掘機行業（三一重工市場占有率僅有三一重工市場占有率僅有 7.27%）面對的市場競爭格局十分相似，市場集中度提升和國產替代趨勢已經非常明朗。圖圖39：2020 年中國數控金屬切削機床市場分散年中國數控金屬切削機床市場分散 圖圖40：2020 年年 1-10 月我國挖掘機市場品牌格局月我國挖掘機市場品牌格局 P24 東興證券

74、東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：華經產業研究院，東興證券研究所 資料來源：中國工程機械工業協會挖掘機分會，東興證券研究所 2.3 五軸聯動數控機床滲透率持續提升五軸聯動數控機床滲透率持續提升 性能：五軸機床通過更高加工效率、更小占地面積與能耗帶來經濟性，對三軸機床具有一定替代性。5 軸加工中心刀具在 X、Y 和 Z 軸上線性移動，并可繞 X 和 Z 軸旋轉，可以從任何方向接近工件，同時進行刀具直線運動，在整個路徑上都可保持最佳切削狀態；三軸加工由直線進給軸 X、Y、

75、Z 進行加工，切削刀具方向在沿著整個切削路徑運動過程中保持不變，刀尖的切削狀態不可能實時達到完美。圖圖41：三軸加工的局限性三軸加工的局限性 圖圖42：五軸機床移動示意圖五軸機床移動示意圖 資料來源：明利鋼材官網，東興證券研究所 資料來源：明利鋼材官網，東興證券研究所 由于在加工過程中刀具對于工件的角度可以隨時調整，避免了刀具的加工干涉，因此五軸聯動數控機床可以完成三軸聯動機床不能完成的許多復雜加工。對于航空航天、汽車等領域的企業，新產品零件及成型模具形5%4%4%4%3%2%2%2%74%創世紀北京精雕馬扎克津上海天精工德馬吉森精機紐威數控發那科其他三一重工三一重工,26.40%26.40%

76、徐工徐工,16.40%16.40%山東臨山東臨工工,9.10%9.10%柳工柳工,8.30%8.30%山河智能山河智能,2.60%2.60%雷沃雷沃,2.50%2.50%中聯重中聯重科科,2.30%2.30%國產其他國產其他,3.20%3.20%小松中國小松中國,2.90%2.90%日立日立,2.10%2.10%神鋼神鋼,2.00%2.00%住友建機住友建機,0.70%0.70%日產其他日產其他,0.90%0.90%卡特彼勒卡特彼勒,7.40%7.40%沃爾沃沃爾沃,3.40%3.40%歐美其他歐美其他,0.30%0.30%斗山斗山,6.70%6.70%現代現代,2.90%2.90%東興證券東

77、興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P25 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 狀日益復雜，精度要求也快速提高，因此具備高柔性、高精度、高集成性和完整加工能力的五軸數控聯動機床可以更好地解決新產品研發過程中復雜零件加工的精度和周期問題，大大縮短研發周期和提高新產品的成功率。圖圖43：五軸側面加工的優勢五軸側面加工的優勢 資料來源：WIM，東興證券研究所 新產品更新周期縮短，成本被迫降低，傳統工藝不能滿足交期要求新產品更新周期縮短，成本被迫降低，傳統工藝不能滿足交期要求。從汽車工業開始，幾乎所有的工業領域都面臨著提高交

78、貨速度和降低生產成本的要求。在汽車制造業、家用電器行業、電子制造行業、紡織行業和化妝品制造業的客戶，都期望得到最精良的產品以及盡可能短的交貨期。全球市場變化日新月異，為了及時滿足市場要求，供應鏈成員企業越來越注重柔性和靈活性，在選擇合作伙伴時，將交貨期看作關鍵因素，往往選擇那些能對市場需求進行快速反應的企業。而且，在全球供應鏈中，跨國公司紛紛實行“0 庫存管理”和“JIT 生產”（JIT 的基本原則是在正確的時間，生產正確數量的零件或產品，即時生產），要求我國出口制造企業的交貨周期越來越短、速度越來越快。圖圖44：三軸、五軸斜面加工對比示意圖三軸、五軸斜面加工對比示意圖 資料來源：WIM，東興

79、證券研究所 P26 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 五軸聯動五軸聯動大幅提升加工效率和質量大幅提升加工效率和質量。五軸可以從以下幾個角度提升工件的表面加工質量：1）使用長徑比較短的刀具，提升加工穩定性；2）減少放電的工藝，整個表面更均勻；3）使用球刀的側刃加工，提升工件表面質量。用放電加工方法需要 6 個小時才能完成的部件，現在用五軸切削機床進行加工，只需要 77 分鐘。五軸聯動數控機床加工效率相當于普通三軸機床的 23 倍。由于只需要一次裝夾，無需等待操作人員頻繁操

80、作，大幅縮減操作人員勞動強度。同時五軸機床還可以使用更短的刀具進行加工，提升系統剛性，減少刀具的數量，避免了專用刀具的產生，大幅降低刀具成本。根據全球五軸機床龍頭德馬吉森精機披露數據，其使用 10 臺五軸機床替換 50 臺立式五面加工機床，帶來了更高加工量、更小占地面積，并且節約能耗 42%。價格方面價格方面：五軸機床高價格、高成本基于其采用的數控系統、擺頭等核心部件成本較高。目前國產數控系統、功能部件技術成熟度不斷提升，隨著未來產量上升帶來的規模效應，國產五軸聯動數控機床成本將不斷降低。以科德數控為例，其自研數控系統對外售價低于西門子 840D 平均價格的 50%。公司的五軸機床定價約為國外

81、可對標產品售價的 1/2 到 2/3。同時，公司針對民用領域客戶，打造了高性價比、高加工效率、高國產化率的德創系列五軸機床，產品價格對標國外三軸機設備。全面的規格型號，能夠滿足民用市場對加工效率、占地面積、節約人員等多樣化經濟性需求。圖圖45：五軸機加工代替放電工藝五軸機加工代替放電工藝 圖圖46：五軸機床“五軸機床“QCD”資料來源：AMT。東興證券研究所 資料來源：AMT，東興證券研究所 從技術成熟度和國內產業配套從技術成熟度和國內產業配套來看來看，國內已經實現國內已經實現從從 0 到到 1 突破突破。目前中國的機床行業已經出現了一批領頭羊企業，中國與機床制造強國的差距也在逐漸減小?？频聰?/p>

82、控率先突破了高端五軸聯動加工中心，并且實現了自主可控，公司各類型機床設備均配套自主研制的高檔數控系統、伺服驅動、電機、電主軸、擺頭、轉臺等關鍵功能部件，整機自主化率 85%，國產化率 95%?？频聰悼卦诖韽碗s精密零件制造能力的五軸聯動數控機床領域已經實現批量銷售，且精度等性能指標不輸國外先進水平。表表3：科德數控與海外進口五軸機床性能對比科德數控與海外進口五軸機床性能對比 對比項目對比項目 哈默哈默 C42 科德數控科德數控 KMC800SU 工作臺承重 1400kg 1400kg 主軸轉速 15000(HSK-A63)rpm 18000(HSK-A63)rpm 東興證券東興證券深度深度報告

83、報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P27 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 對比項目對比項目 哈默哈默 C42 科德數控科德數控 KMC800SU 主軸功率 29kW 38kW 快速線性移動 X/Y/Z 45/45/40m/min 48/48/48m/min A/C 軸轉速 25/65rpm 25/70rpm A 軸驅動 機械傳動單驅 力矩傳動單驅 C 軸驅動 力矩電機直驅 力矩電機直驅 A 軸擺角 130 130 數控系統 海德漢 TNC640 科德 GNC62 系統 定位精度 X/Y/Z 0.008mm 0.005mm 定位精

84、度 A/C 6 5 重復定位精度 X/Y/Z 0.005mm 0.003mm 重復定位精度 A/C 5 3 刀庫容量 42 42 刀具最大長度 300mm 300mm 刀具最大直徑 80/125(鄰位空刀）mm 80/125(鄰位空刀）mm 資料來源：科德數控招股說明書，東興證券研究所 從下游應用看，從下游應用看，更新換代需求將提供抗周期動力更新換代需求將提供抗周期動力，驅動驅動行業從行業從 1 到到 100。新能源汽車、航空航天等領域對高端金屬切削機床需求旺盛，有望為國內企業帶來成長機遇。五軸數控機床下游主要應用在航空航天、汽車、軍工等領域。根據 QY Research 數據，五軸機床在航空

85、航天、汽車、軍工三個行業的銷量占比分別為 39.9%/24.3%/13.3%。其中汽車領域主要用于生產氣缸缸體以及汽車零部件；航空航天領域主要生產飛機葉盤、發動機等精密零部件。圖圖47：五軸聯動數控機床下游主要應用占比五軸聯動數控機床下游主要應用占比 資料來源：觀研天下數據中心，東興證券研究所 受加工需求精細化、復雜化、定制化驅動，機床更新換代有望加速。受加工需求精細化、復雜化、定制化驅動，機床更新換代有望加速。目前大多數國內制造企業所使用的機床仍以 2-3 軸為主（有趣的是，挖掘機不僅底盤可以前后行走，上面的駕駛室，挖斗和大臂組成的工作機構也航空航天40%汽車24%軍工13%其他23%P28

86、 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 可以繞著底盤旋轉，具有 5 個自由度；而裝載機裝載機的底盤為四輪驅動底盤，前輪可以拐彎，后輪為固定軸橋，駕駛艙和工作裝置無法旋轉，只有 3 個自由度。挖掘機、裝載機結構上的差別與五軸、三軸機床十分相似）。且數控化率仍處于相對較低的水平，因此往往難以滿足日益增長的加工精細度需求?，F有設備的加工水平與下游加工需求的不匹配，將推動機床的更新換代加速。圖圖48：五軸聯動機床在非航空航天領域的典型應用五軸聯動機床在非航空航天領域的典型應用 資料

87、來源：華經產業研究院，東興證券研究所 五軸聯動數控機場五軸聯動數控機場滲透率滲透率：根據 MIR 數據：2021 年數控金屬切削機床的市場規模 679 億元。據觀研天下數據，2021 年國內五軸聯動數控機床市場規模 80.3 億元，占比達 11.83%，以此作為五軸聯動數控機床滲透率預測起點值。五軸聯動數控機床五軸聯動數控機床龍頭市占率：龍頭市占率：2020 年國產五軸聯動機床市占率前五廠商合計占比約 43%，單家廠商平均占比約 8.6%，假設其 2021 年以挖掘機龍頭市占率提升速度 2.38%增長，則 2021 年行業龍頭市占率約為10.98%。五軸聯動數控機床五軸聯動數控機床國產化率國產

88、化率：根據科德數控招股說明書：2019 年國產五軸加工中心銷售量為 780 臺，若以每年 10%的增速增長，則 2021 年國產五軸加工中心銷售量約為 944 臺，對應五軸聯動數控機床國產化率約為 17%。圖圖49：我國五軸聯動數控機床市場規模及增速我國五軸聯動數控機床市場規模及增速 圖圖50：2020 年我國五軸聯動數控機床市場份額年我國五軸聯動數控機床市場份額 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P29 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 資料來源：觀研天下數據中心，東興證券研究所 資料來源：觀研天下數

89、據中心，東興證券研究所 圖圖51：2019-2023 中國數控金切機市場規模及預測中國數控金切機市場規模及預測 資料來源：MIR DATABANK，東興證券研究所 根據我們的測算，2025 年中國數控金屬切削機床市場規模將達到 890 億元。五軸聯動機床國內滲透率提升至 22.95%，對應市場規模 204.26 億元，其中國產占比 36.84%。國產五軸聯動機床市場規模達到 75.25 億元，其中龍頭市場占有率達 20.50%，對應營收規模約 15.43 億元。表表4：五軸聯動數控機床市場空間測算五軸聯動數控機床市場空間測算 2021 2022 2023 2024 2025 國內數控金切機市場

90、規模（億元）679.00 726.53 777.39 831.80 890.03 同比增速（%）29%7%7%7%7%五軸聯動機床滲透率（%）11.83%14.61%17.39%20.17%22.95%五軸聯動機床市場規模（億元）80.33 106.15 135.19 167.77 204.26 55.662.968.280.313.10%8.40%17.70%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%01020304050607080902018201920202021市場規模（億元）增速（%）12%12%11%5%3%57%德馬吉森北京精雕格勞博科德數控赫姆勒其他496275

91、2604678597260978418-27%6%29%7%8%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0200004000060000800001000002019202020212022E2023E銷售額（M RMB）同比增速P30 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 2021 2022 2023 2024 2025 五軸聯動機床國產化率（%）17%21.96%26.92%31.88%36.84%國產五軸聯動機床市場規模（億元）13.66 23.31 36

92、.39 53.49 75.25 行業龍頭市場占有率（%）10.98%13.36%15.74%18.12%20.50%龍頭營收規模（億元）1.50 3.11 5.73 9.69 15.43 資料來源：MIR，觀研天下數據中心，東興證券研究所 五軸聯動數控機床作為金屬切削機床中高端代表，隨著國產化進程推進，性價比優勢將逐漸顯現，有望加速替代以 23 軸為主的國內市場，預計滲透率將持續攀升。同時，隨著行業集中度的持續提升，具有自主研發優勢的龍頭本土制造商有望加速強占國內外競爭對手市場份額，步入高速增長軌道。根據我們的測算，到 2025 年國產五軸聯動數控機床市場規模有望達到 75.25 億元，其中龍

93、頭市場占有率20.50%，對應營收規模約 15.43 億元。有望受益標的：科德數控(688305.SH)、拓斯達(300607.SZ)、華中數控(300161.SZ)、海天精工(601882.SH)、紐威數控(688697.SH)。3.風險提示風險提示 行業政策出現重大變化、市場發展不及預期、技術進步不及預期、宏觀經濟環境不及預期、市場風格及風險偏好發生重大變化等。東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P31 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 相關報告匯總相關報告匯總 報告類型報告類型 標題標題 日期日期

94、公司深度報告 漢鐘精機（002159）：壓縮機龍頭有望受益設備更新 2024-07-11 公司深度報告 康斯特（300445.SZ）：高端檢測儀器儀表龍頭有望迎來 ROE 拐點 2024-01-25 行業深度報告 周期底部孕育新動能機械行業 2024 年投資展望 2023-11-22 行業深度報告 機械：9 月制造業 PMI 重回擴張區間，布局先進生產力2023 年四季度投資策略 2023-10-13 公司深度報告 工控龍頭平臺級價值凸顯匯川技術（300124）深度報告 2023-09-26 行業深度報告 機械行業 2023 年中期策略：四主線把握機械行業投資機會 2023-07-12 行業深

95、度報告 機械行業 2023 年半年度展望：四主線把握機械行業投資機會 2023-07-05 公司深度報告 金橙子(688291)激光振鏡控制系統領先企業加速布局未來 2023-05-23 公司深度報告 海油工程(600583)海工龍頭成本優勢顯著 2023-04-17 行業深度報告 機械行業報告：超額收益視角下的五軸聯動數控機床 2023-03-17 資料來源：東興證券研究所 P32 東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 分析師簡介分析師簡介 任天輝任天輝 機械行業研究員，

96、新加坡管理大學應用金融學碩士，廈門大學控制工程碩士，廈門大學自動化學士，2015年加入東興證券，從事機械行業研究。分析師承諾分析師承諾 負責本研究報告全部或部分內容的每一位證券分析師，在此申明，本報告的觀點、邏輯和論據均為分析師本人研究成果，引用的相關信息和文字均已注明出處。本報告依據公開的信息來源，力求清晰、準確地反映分析師本人的研究觀點。本人薪酬的任何部分過去不曾與、現在不與，未來也將不會與本報告中的具體推薦或觀點直接或間接相關。風險提示風險提示 本證券研究報告所載的信息、觀點、結論等內容僅供投資者決策參考。在任何情況下，本公司證券研究報告均不構成對任何機構和個人的投資建議，市場有風險，投

97、資者在決定投資前，務必要審慎。投資者應自主作出投資決策，自行承擔投資風險。東興證券東興證券深度深度報告報告 中小市值有望迎估值修復，關注設備更新主線-機械行業 2024 年半年度展望 P33 敬請參閱報告結尾處的免責聲明 東方財智 興盛之源 免責聲明免責聲明 本研究報告由東興證券股份有限公司研究所撰寫，東興證券股份有限公司是具有合法證券投資咨詢業務資格的機構。本研究報告中所引用信息均來源于公開資料，我公司對這些信息的準確性和完整性不作任何保證，也不保證所包含的信息和建議不會發生任何變更。我們已力求報告內容的客觀、公正，但文中的觀點、結論和建議僅供參考，報告中的信息或意見并不構成所述證券的買賣出

98、價或征價，投資者據此做出的任何投資決策與本公司和作者無關。我公司及報告作者在自身所知情的范圍內，與本報告所評價或推薦的證券或投資標的不存在法律禁止的利害關系。在法律許可的情況下，我公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務。本報告版權僅為我公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用、刊發，需注明出處為東興證券研究所，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。本研究報告僅供東興證券股份有限公司客戶和經本公司授權刊載機構的客戶使用，未經授權私自刊載研究報告的

99、機構以及其閱讀和使用者應慎重使用報告、防止被誤導，本公司不承擔由于非授權機構私自刊發和非授權客戶使用該報告所產生的相關風險和責任。行業評級體系行業評級體系 公司投資評級（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）：以報告日后的 6 個月內，公司股價相對于同期市場基準指數的表現為標準定義：強烈推薦：相對強于市場基準指數收益率 15以上；推薦：相對強于市場基準指數收益率 515之間；中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間；回避：相對弱于市場基準指數收益率 5以上。行業投資評級（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美

100、國市場基準為標普 500 指數）：以報告日后的 6 個月內，行業指數相對于同期市場基準指數的表現為標準定義：看好：相對強于市場基準指數收益率 5以上；中性：相對于市場基準指數收益率介于-5+5之間；看淡：相對弱于市場基準指數收益率 5以上。東興證券研究所東興證券研究所 北京 上海 深圳 西城區金融大街 5 號新盛大廈 B座 16 層 虹口區楊樹浦路 248 號瑞豐國際大廈 23 層 福田區益田路 6009 號新世界中心46F 郵編：100033 電話：010-66554070 傳真：010-66554008 郵編：200082 電話：021-25102800 傳真：021-25102881 郵編：518038 電話：0755-83239601 傳真：0755-23824526