《百度集團~SW-港股公司研究報告-AI大模型重塑全線業務關注AI及智駕商業化進展-240820（30頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《百度集團~SW-港股公司研究報告-AI大模型重塑全線業務關注AI及智駕商業化進展-240820（30頁）.pdf（30頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20242024 年年 0808 月月 2020 日日 百度集團百度集團-SW(09888.HK)SW(09888.HK)公司深度分析公司深度分析 AIAI 大模型重塑全線業務，關注大模型重塑全線業務，關注 AIAI 及智及智駕商業化進展駕商業化進展 證券研究報告證券研究報告 電子商貿及互聯網服務電子商貿及互聯網服務(HS)(HS)投資評級投資評級 買入買入-A A 首次首次評級評級 6 6 個月目標價個月目標價 111.00111.00 港港元元 股價股價 (2024(2024-0808-20)20)86.6586.65 港港

2、元元 交易數據交易數據 總市值總市值(百萬百萬港港元元)243,072.29 流通市值流通市值(百萬百萬港港元元)197,600.08 總股本總股本(百萬股百萬股)2,805.22 流通股本流通股本(百萬股百萬股)2,280.44 1212 個月價格區間個月價格區間 80.0/144.2 元 股價表現股價表現 資料來源：Wind 資訊 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相對收益相對收益 4.1-9.6-19.4 絕對收益絕對收益-1.7-19.3-31.3 焦娟焦娟 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450516120001 馮靜靜馮靜靜 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S

3、1450522030003 相關報告相關報告 立足搜索引擎、云服務，發力立足搜索引擎、云服務，發力 AIAI 新基建。新基建。2000 年起，百度崛起于 PC 互聯網時代，從搜索引擎拓展至內容社區；2010-2015 年，百度錯失移動互聯網發展機遇；但在現今的 AI 時代，百度的競爭優勢開始凸顯，主要得益于在 2016 年前后前瞻性布局 AI新基建。目前百度核心業務由 AI 驅動，為公司貢獻超過 70%的收入，具體劃分為三條核心業務線，一是成熟的移動生態業務，二是快速發展的智能云業務，三是未來硬科技的智能駕駛業務。AIAI 驅動百度全業務轉型，大模型能力持續迭代。驅動百度全業務轉型，大模型能力

4、持續迭代。1)移動生態：在線營銷業務為核，移動生態：在線營銷業務為核，AIAI 重構釋放商業潛力重構釋放商業潛力。百度靠搜索引擎起家，牢牢把握搜索這一流量入口，百度搜索在國內市占率領先。2023 年，百度發布文心大模型 4.0 版本，并推出了基于文心一言重構的百度搜索、如流、地圖、網盤、文庫等十余款 AI原生應用。并以搜索為核打造 X+Y 戰略布局，從流量平臺到內容生態，形成良性循壞。從 0 到 1 落地 AI 原生應用，利用 AI 大模型為原有業態賦能。2)智能云：持續增長的第二引擎智能云：持續增長的第二引擎。隨著文心大模型和文心一言的發布，百度在 AI 領域的領先地位得到了進一步鞏固和拓展

5、。生成式人工智能及大語言模型增強了百度在云端領域的競爭優勢。受益于大模型訓練及推理需求增加，百度智能云業務穩步增長。2019-2023 年，百度智能云業務收入占核心收入的比重則從 2019年的 8.0%提升至 2023 年的 18.1%。3)智能駕駛：實現智能駕駛：實現 1 1 到到 N N 的場景落地的場景落地。百度是國內最早入局智能駕駛的企業，智能駕駛業態率先實現落地，具備先發優勢?，F階段，公司明確了 Apollo 智能駕駛業務的三種商業模式，一是為汽車廠商提供 Apollo 自動駕駛技術解決方案；二是百度造車，端到端地整合百度自動駕駛方面的創新，如與吉利展開合作；三是共享無人車，百度無人

6、車商業化進程一直在加速，Robotaxi 已開啟常態化商業運營。投資建議：投資建議：2024 年是百度發力生成式人工智能的第二年，公司正在從以互聯網為中心轉向人工智能優先，積極推進用文心大模型重構 To B 與To C 業務。目前百度搜索及營銷業務基本盤穩固，AI 大模型所帶來的長期機會，既能夠重塑傳統業務以挖掘新空間，也是云業務、智能駕駛業務的關鍵驅動力。我們預計 2024-2026 年公司實現營收為 1433.8/1523.6/1607.8 億元，Non-GAAP 歸母凈利潤為290.9/309.4/327.1 億元。根據分部估值法，最終我們給予公司-34%-24%-14%-4%6%16%

7、2023-082023-122024-042024-08百度集團百度集團-SWSW 998685658 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 2024 年 2851 億人民幣（3108 億港元）的估值，對應目標價 111港元。首次覆蓋，給予“買入-A”評級。風險提示：風險提示：AI 及智能駕駛等政策環境發生變化，智能駕駛行業競爭加劇，移動生態建設不及預期，AI 技術迭代低于預期，智能駕駛業務商業化落地進度低于預期，盈利預測不及預期。(億元億元)2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 202

8、5E2025E 2026E2026E 主營收入主營收入 1,236.8 1,346.0 1,433.8 1,523.6 1,607.8 經調整經調整凈利潤凈利潤 206.8 287.5 290.9 309.4 327.1 每股收益每股收益(元元)7.37 10.25 10.37 11.03 11.66 每股凈資產每股凈資產(元元)79.67 86.85 108.03 126.90 146.81 盈利和估值盈利和估值 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 市盈率市盈率(倍倍)10.7 7.7 7.6 7.1 6.7 市凈率市

9、凈率(倍倍)1.0 0.9 0.7 0.6 0.5 凈利潤率凈利潤率 16.7%21.4%20.3%20.3%20.3%凈資產收益率凈資產收益率 9.3%11.8%9.6%8.7%7.9%股息收益率股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%R ROICOIC 40.8%66.0%57.8%67.7%69.5%數據來源：Wind 資訊，國投證券研究中心預測 8X9WaYdXbUeZfVfV9PcM9PtRmMtRmQlOoOyQiNtRmN6MpPyRvPtQoPMYsOsR公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁

10、。3 內容目錄內容目錄 1.百度集團：立足搜索引擎、云服務，發力 AI 新基建.5 1.1.歷史沿革：從搜索引擎到 AI，持續打造新增長曲線.5 1.2.組織架構：歷經多次變遷，突出人工智能戰略.5 1.3.財務分析：核心業務增長穩健，AI 成業績重要推動力.6 2.AI 驅動百度全業務轉型，大模型能力持續迭代.9 2.1.移動生態：在線營銷業務為核，AI 重構釋放商業潛力.10 2.1.1.搜索業務基本盤穩固，AIGC 注入新動能.11 2.1.2.以搜索為核打造 X+Y 戰略布局，AI 進一步賦能.13 2.2.智能云：持續增長的第二引擎.16 2.2.1.百度持續迭代 AI 能力.16

11、2.2.2.飛槳平臺、百度智能云千帆賦能開發者.18 2.3.智能駕駛：實現 1 到 N 的場景落地.20 2.3.1.智能駕駛：Apollo 汽車解決方案.21 2.3.2.蘿卜快跑：國內 Robotaxi 領先企業，無人駕駛業務加速商業化.22 2.3.3.智能電車：攜手吉利造車.23 3.盈利預測與估值.24 4.風險提示.26 圖表目錄圖表目錄 圖 1.百度發展歷史.5 圖 2.2011-2023 年百度營業收入及增速.7 圖 3.2017-2023 年歸屬百度的凈利潤（Non-GAAP）及增速.7 圖 4.2011-2023 年百度毛利率.8 圖 5.2019-2023 年百度收入結

12、構.8 圖 6.2019-2023 年百度分業務收入占比.8 圖 7.2019-2023 年百度核心業務收入構成.8 圖 8.2019-2023 年百度核心業務中各項收入占比.8 圖 9.2018-2023 年百度研發費用及增速.9 圖 10.2018-2023 年百度期間費用率.9 圖 11.2018-2023 年百度在線營銷收入及占百度核心收入的比重.11 圖 12.百度搜索發展歷程.11 圖 13.2022 年 12 月-2023 年 12 月中國搜索市場份額.12 圖 14.百度 App 單季度月活躍（MAU）用戶數.13 圖 15.2017-2023 年愛奇藝營業收入及增速.14 圖

13、 16.2017-2023 年愛奇藝收入結構.14 圖 17.2017-2023 年愛奇藝毛利潤及毛利率.15 圖 18.2018-2023 年愛奇藝 Non-GAAP 凈利潤.15 圖 19.2017-2023 年愛奇藝內容成本及占比.15 圖 20.2017-2023 年愛奇藝訂閱會員數.15 圖 21.百度文庫升級 AI 功能.16 圖 22.百度 AI 發展大事記.17 圖 23.百度智能云收入及占百度核心收入的比重.18 圖 24.千帆大模型平臺 ModelBuilder.20 圖 25.百度 Apollo 發展歷程.21 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告

14、版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 圖 26.Apollo 開放平臺 9.0 全新架構圖.22 圖 27.極越 01.24 圖 28.極越 07.24 表 1：公司高管團隊.6 表 2：2023 年公司關鍵財務與經營指標.10 表 3：百度移動生態重點 App 列表.14 表 4：Apollo 版本從 1.0 到 9.0 的演進.21 表 5：百度分業務收入預測.25 表 6：百度核心財務指標假設.25 表 7：在線營銷業務可比公司 P/E.25 表 8：云服務業務可比公司 P/S.26 表 9：百度分部估值匯總.26 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW

15、 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 1.1.百度集團：立足搜索引擎、云服務，發力百度集團：立足搜索引擎、云服務，發力 AIAI 新基建新基建 1.1.1.1.歷史沿革：從搜索引擎到歷史沿革：從搜索引擎到 AIAI，持續持續打造新增長曲線打造新增長曲線 百度由李彥宏于 2000 年 1 月創立，2005 年于納斯達克上市，2021 年于香港交易所上市。歷經二十多年的發展，百度由單一搜索引擎服務商成功轉型為內容生態與人工智能融合的互聯網公司。公司的發展歷程大致分為以下三個階段：20002000-20092009 年：崛起于年：崛起于 PCPC 互聯網時代，從搜索引擎拓

16、展至內容社區互聯網時代，從搜索引擎拓展至內容社區。百度誕生于 PC 互聯網時代，成立初期主要為各門戶網站提供搜索技術服務；2001 年，百度推出面向 C 端用戶的獨立搜索引擎，并引入“競價排名”機制；2004 年起，“有問題，百度一下”在中國開始風行，百度成為搜索的代名詞，逐漸成為國內最大的中文搜索引擎。百度以開發真正符合中國人習慣的、可擴展的互聯網核心技術為目標，因其更懂中國用戶的這一優勢，根據用戶日常需求，相繼推出 MP3 搜索、圖片、新聞、百度貼吧、百度知道、百度百科、百度地圖等內容社區或服務功能，進一步實現用戶聚合，充分利用搜索帶來的流量，成長為第一代中國互聯網巨頭之一。2010201

17、0-20152015 年：錯失移動互聯網發展機遇年：錯失移動互聯網發展機遇。2010 年前后，移動互聯網開始迅速發展，用戶上網習慣發生改變，逐漸從 PC 端遷移至移動端，PC 端瀏覽器不再是互聯網的主要流量入口。此時競爭對手積極布局，推出創新型產品，2011 年騰訊推出微信搶占社交入口，阿里推出手機淘寶搶占電商入口，改變用戶的購物習慣，同時布局移動支付，各種垂直類 APP 將移動互聯網切割為信息孤島，越來越多的搜索、推薦、產品服務等在 APP 生態內部完成。而百度 2012年才向移動業務正式轉型，此時已錯失移動互聯網的發展黃金期，與騰訊、阿里的差距逐漸被拉大，另外在 O2O 領域的布局也收效甚

18、微。20162016 年年-至今：搶先布局至今：搶先布局 AIAI，錨定未來。，錨定未來。作為一個互聯網科技公司，百度非常注重對技術的投入，其實早在 2010 年就啟動了對 AI 的科研布局，對技術的專注為其長期穩定增長鋪平了道路。技術的積累在 2016 年起開始突顯出優勢，百度的 AI 戰略逐步落地，發布了深度語音系統、百度大腦、Apollo 自動駕駛平臺等人工智能相關的技術。2021 年，百度與吉利汽車成立合資公司，進入智能汽車整車制造領域。2023 年，百度推出新一代大語言模型文心大模型以及生成式 AI 產品“文心一言”。圖圖1.1.百度發展歷史百度發展歷史 資料來源：公司公告，公司官網

19、，國投證券研究中心 1.2.1.2.組織架構：組織架構：歷經多次變遷，歷經多次變遷，突出人工智能戰略突出人工智能戰略 公司公司組織架構多次變遷，戰略持續升級組織架構多次變遷，戰略持續升級。百度作為互聯網科技企業，經歷了行業的高速發展與變革，其組織架構也多次調整，每次調整都標志著新戰略高度及新業務周期的開啟。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。6 20132013 年調整組織架構，布局移動互聯網新業務年調整組織架構，布局移動互聯網新業務。2013 年 6 月，百度組建前向收費業務群組、搜索業務群組，并成立移動云事業部、

20、國際化事業部、LBS 事業部，涉獵新興業務領域。公司持續向移動互聯網轉型。2013 年收購 91 無線，后續發展移動互聯網相關 業務，探索 O2O 模式，收購糯米網并推出百度外賣平臺。O2O 模式在 2015 年下半年遇困，部分業務受挫，開啟新業務周期。20152015 年、年、20162016 年多次調整架構年多次調整架構。2015 年初，百度將多個事業群組、公司、新興業務劃分為三大事業群：移動服務、搜索業務、新興業務。年底組建互聯網金融事業群組，形成四大事業群。2016 年成立百度搜索公司，下轄移動服務、搜索與糯米業務，突出人工智能概念，新興事業群開拓與 AI 相關業務。20172017

21、年起的調整突出人工智能戰略年起的調整突出人工智能戰略。2017 年至 2020 年，優化業務架構，突出 AI 技術優勢。2017 年，重組業務架構，邊緣化與 AI 無關業務。陸奇離任后，李彥宏繼續以 AI為重心，2018 年成立智能駕駛事業群組、百度 AI 技術平臺體系、智能生活事業群組，整合 AI 技術資源，提升業務支持效率，加快產業智能化。根據 2023 年年報，截至 2024 年 1 月 31 日，百度董事長兼首席執行官李彥宏先生以個人名義及通過 Handsome Reward Limited 持有 18.2%的股份，投票權占比 59.3%。李彥宏作為百度的創始人，擔任董事長兼 CEO，

22、全面負責百度公司的戰略規劃與運營管理，擁有公司絕大部分投票權，保證管理層進行公司重大決策、制定戰略目標的穩定性與準確性。百度核心管理團隊具備豐富行業經驗，在搜索引擎、互聯網、金融、AI、云計算等領域具備深厚的技術積累與實踐經驗。其中，王海峰于 2010 年加入百度,現任百度首席技術官；沈抖 博士于 2012 年加入百度，現擔任百度的執行副總裁及百度智能云小組的主席;崔珊珊與梁志祥作為公司資深副總裁，是公司的創始成員，分別負責人力資源管理與為公司業務的法律支持。表表1 1：公司高管團隊公司高管團隊 姓名姓名 職務職務 工作描述工作描述 履歷履歷 李彥宏 創始人、董事長兼 CEO 負責百度公司的戰

23、略規劃和運營管理 創立百度前，先后擔任道瓊斯公司高級顧問、華爾街日報網絡版實時金融信息系統設計者，以及Infoseek 公司資深工程師 羅戎 首席財務官 負責監督財務及采購職能 2021 年 11 月加盟百度，曾于 2014 年起擔任好未來教育集團首席財務官，曾在微軟、聯想、藝龍等公司工作 王海峰 首席技術官 負責監督 AI 實驗室、系統及技術與云團隊 2010 年加入百度，2018 年晉升為高級副總裁，2019 年5 月起擔任 CTO，此前曾任東芝研發中心首席研究員 沈抖 執行副總裁 負責百度移動生態事業群組 曾就職于微軟總部，負責搜索行為、語義廣告相關的研發管理工作 崔珊珊 資深副總裁 負

24、責人力資源管理職能 2000 年 1 月加入百度，2010 年暫時了離開，2017 年重回百度 梁志祥 資深副總裁 為百度各種新業務、新模式的探索提供政策法律支持與保障 2005 年加入百度，2013-2018 年擔任 CEO 執行助理，加入百度前曾在國務院法制辦公室任職 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 1.3.1.3.財務財務分析分析：核心業務增長穩健，核心業務增長穩健，AIAI 成成業績業績重要推動力重要推動力 在不同發展階段，公司收入增速變化特征明顯。在不同發展階段，公司收入增速變化特征明顯。2010 年前后，移動互聯網迅速發展，流量入口由 PC 端向移動端遷移，公司于 2012

25、年才開始發展移動端業務，落后于同業競爭對手，因此 2011-2016 年盡管公司營業收入逐步增長，但增速由 2012 年的 53.8%下降至 2016 年的6.3%。2016-2020 年間，公司整體收入 增速較為波動。2016 年公司推出百度大腦、飛槳深度學習平臺等，以 AI 技術賦能其他業務，智能云、小度音箱等新業務發展帶動收入增速回升至 20%左右，2019 年受宏觀在線營銷市場及 2020 年的疫情影響，收入增速再次下滑。2021 年受益于 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。7 國內宏觀經濟復蘇，百度在線廣

26、告、智能云業務亦受益。在基于 AI 的創新業務驅動下，百度核心業務恢復增長，2023 年，公司實現營業收入 1346 億元，同比增長 8.8%。2023 年，百度實現歸屬百度的 Non-GAAP 凈利潤 287.5 億元，同比大幅增長 39%，主要得益于全年降本增效取得較好進展，AI 投入大幅增長的情況下依然實現了高利潤增速。圖圖2.2.2011-2023 年年百度營業收入及增速百度營業收入及增速 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 圖圖3.3.2017-2023 年年歸屬百度的凈利潤（歸屬百度的凈利潤（Non-GAAP）及增速及增速 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 毛利率自毛利率自

27、20202020 年起企穩回升。年起企穩回升。2011-2019 年，公司毛利率由 73.1%下降至最低點 41.5%，其中 2019 年毛利率下滑主要受搜索廣告市場疲軟所致。2020 年起，公司毛利率水平逐漸回升，從 2020 年的 48.5%回升至 2023 年的 51.7%。具體分業務看，公司核心業務毛利率較高，基本維持在 50%以上，而愛奇藝的毛利率則大幅低于平均毛利率，拖累整體利潤率水平，但近兩年有所提升。145.0223.1319.4490.5663.8705.5848.11022.81074.1 1070.71244.9 1236.81346.053.8%43.2%53.6%35

28、.3%6.3%20.2%20.6%5.0%-0.3%16.3%-0.7%8.8%-10%0%10%20%30%40%50%60%020040060080010001200140016002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023營業收入（億元）同比增長223.0233.0181.8220.2188.3206.8287.54.5%-22.0%21.1%-14.5%9.8%39.0%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0501001502002503003502017201820192020

29、202120222023歸屬于百度的Non-GAAP凈利潤（億元）同比增長 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 圖圖4.4.2011-2023 年百度毛利率年百度毛利率 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 百度核心業務增長穩健，百度核心業務增長穩健，云服務業務收入云服務業務收入占比持續提升。占比持續提升。公司業務收入主要來源于核心業務收入與愛奇藝收入，核心業務 2021-2023 年收入分別為 951.6 億元、954.3 億元、1034.7 億元，穩健增長，2023 年占收入比重約為 77%；近三年愛奇藝收入

30、則較為波動。其中百度核心業務再具體細拆為：1)在線營銷服務收入在線營銷服務收入由 2019 年的 700.4 億元增長至 2023 年的 751.1 億元，其占百度核心業務的比重由 2019 年的 87.9%下降至 2023 年的 72.6%，占比逐年下降。2)云服務業務收入云服務業務收入從 2019 年的 63.7 億元增長至 2023 年的 187.2 億元，且占百度核心業務的比重于 2023 年達到 18.1%，主要系近幾年公司云服務及相關產品快速發展，且受益于大模型訓練及推理需求增加，2023 年公司云服務業務再創新高。圖圖5.5.2019-2023 年百度收入結構年百度收入結構 圖圖

31、6.6.2019-2023 年百度年百度分業務分業務收入收入占比占比 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 圖圖7.7.2019-2023 年百度核心業務收入構成年百度核心業務收入構成 圖圖8.8.2019-2023 年百度核心業務年百度核心業務中中各項各項收入收入占比占比 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 73.1%71.1%64.1%61.5%58.6%50.0%49.2%49.4%41.5%48.5%48.3%48.3%51.7%0%20%40%60%80%2011 2012 2013 2014 2015 2

32、016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023毛利率797.1786.8951.6954.31034.7289.9297.1305.5290.0318.70 020020040040060060080080010001000120012002019201920202020202120212022202220232023核心業務（億元）核心業務（億元）愛奇藝（億元）愛奇藝（億元）74.2%73.5%76.4%77.2%76.9%27.0%27.7%24.5%23.4%23.7%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%201920192

33、0202020202120212022202220232023核心業務占比核心業務占比愛奇藝占比愛奇藝占比700.4662.8739.2695.2751.163.791.7150.7177.2187.233.032.361.781.996.40 01001002002003003004004005005006006007007008008002019201920202020202120212022202220232023在線營銷服務（億元）在線營銷服務（億元）云服務（億元）云服務（億元）其他（億元）其他（億元）87.9%84.2%77.7%72.9%72.6%8.0%11.7%15.8%18.

34、6%18.1%4.1%4.1%6.5%8.6%9.3%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%2019201920202020202120212022202220232023在線營銷占比在線營銷占比云服務占比云服務占比其他占比其他占比 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。9 重視研發投入，研重視研發投入，研發費用率發費用率高于高于 18%18%。長期以來，百度非常重視在技術研發領域的投入。百度近十年累計投入的研發資金已經接近 1700 億元，一直保持著非常高的研發投入比例。2021-2

35、023 年，百度每年投入的研發費用超過 200 億元，占收入的比例在 18%以上。圖圖9.9.2018-2023 年百度研發費用及增速年百度研發費用及增速 圖圖10.10.2018-2023 年百度期間費用率年百度期間費用率 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 2.2.AIAI 驅動百度全業務轉型驅動百度全業務轉型，大模型能力持續迭代，大模型能力持續迭代 百度作為第一代互聯網巨頭之一，雖然在 4G 時代遇到發展瓶頸，但在 AI 領域的多年投入使其異軍突起。不同于其他互聯網公司過度注重軟實力的建設，百度從搜索引擎到 AI 布局，技術貫穿公司發展始終。百度核

36、心業務由百度核心業務由 AIAI 驅動，為公司貢獻超過驅動，為公司貢獻超過 70%70%的收入的收入，具體劃分為三條核心業務線，一是成熟的移動生態業務，二是快速發展的智能云業務，三是未來硬科技的智能駕駛業務。移動生態移動生態：十數個應用程序，其中包括百度 App、文心一言（可用于電腦及移動端的多用途、多輪對話式 AI 助手）、好看視頻及百度貼吧，提供開放平臺，通過 AI 支柱整合廣泛的第三方長尾內容及服務，幫助社區連結并分享知識與信息；智能云智能云：1）企業及公共部門云服務企業及公共部門云服務，提供全套云服務及解決方案，包括 IaaS（基礎設施即服務）、PaaS（平臺即服務）及 SaaS（軟件

37、即服務）；2）個人云服務個人云服務；智能駕駛與其他增長計劃智能駕駛與其他增長計劃：1）智能駕駛智能駕駛，包括自動無人車服務的蘿卜快跑、百度的 Apollo汽車解決方案（Apollo Self-Driving Solutions 和 DuerOS for Auto）及與浙江吉利控股集團成立的合資企業（集度汽車）下的智能電動汽車；2）搭載搭載 DuerOSDuerOS 智能助手的智能助手的小度智能設備小度智能設備；3）AIAI 芯片芯片。2023 年，全球 AI 技術及大模型迅速發展，百度抓住發展機遇，全面推進旗下產品及服務的AI 原生化重構，百度以文心大模型為核心的 AI 商業化不斷向深，移動生

38、態、百度智能云、自動駕駛等業務均展現出強大的變現及增長潛力。百度 AI 技術應用的具體細節涵蓋了 AI 原生應用的推出、生成式 AI 產品的市場表現、與多家企業的合作、飛槳社區的發展以及大模型技術的應用，這些都體現了百度在 AI 技術領域的深入布局和廣泛應用。具體體現為：AIAI 原生應用的推出原生應用的推出：百度全面推進旗下產品及服務的 AI 原生化重構，推出了百度新搜索、百度新文庫、文心一言 App 等 AI 原生應用，以及輕舸、品牌智能體等 AI 營銷工具。這些應用和工具的推出，標志著百度在 AI 技術商業化方面取得了顯著進展。生成式生成式 AIAI 產品產品：2023 年，百度發布的生

39、成式 AI 產品受到市場的密切關注。特別是文心一言用戶規模到 2023 年 12 月已突破 1 億，顯示出市場對百度 AI 技術的高度認可。與多家企業合作與多家企業合作：百度通過 AI 技術與多家企業合作，推動了業績的增長。157.7183.5195.1249.4233.2241.922.0%16.3%6.4%27.8%-6.5%3.8%-20%-20%0%0%20%20%40%40%0 05050100100150150200200250250300300201820182019201920202020202120212022202220232023研發費用（億元）研發費用（億元）同比增長同

40、比增長18.8%18.5%16.9%19.9%16.6%17.5%15.4%17.1%18.2%20.0%18.9%18.0%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%201820182019201920202020202120212022202220232023銷售及管理費用率銷售及管理費用率研發費用率研發費用率 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 飛槳社區的發展飛槳社區的發展：截至 2023 年年末，百度的飛槳社區吸引了 1070 萬開發者，這一數字反映了百度在 AI 技術社區建設方面

41、的成果，同時也表明百度在培養 AI 人才方面做出了積極努力。大模型技術的應用大模型技術的應用：百度在網盤、智能工作平臺如流、Apollo 智艙等產品中基于大模型重構，展示了百度在 AI 技術應用上的深度與廣度。表表2 2：20232023 年公司關鍵財務年公司關鍵財務與經營與經營指標指標 財報概覽財報概覽 總營收 1345.98 億元，yoy+8.8%凈利潤 287 億元，yoy+39%核心收入 1034.65 億元，yoy+8.4%主要增長動力主要增長動力 AI 技術取得了顯著進展 AI 大模型的應用和商業化落地 自動駕駛技術的不新成熟和商業化進程的加速推進 智能云業務方面的增長 研發研發

42、研發費用為 242 億元，yoy+4%AIAI 產品與服務產品與服務 文心大模型系列 智能體開發工具 AgentBuilder AI 原生應用開發工縣 AppBuilder 模型定制工具 ModelBuider 自動駕駛 AI 云服務 用戶與市場用戶與市場 文心大模型用戶規模超 1 億 百度 App 用戶 MAU 超 6.6 億 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 2.1.2.1.移動生態：移動生態：在線營銷業務為核在線營銷業務為核，AIAI 重構釋放商業潛力重構釋放商業潛力 百度移動生態業務的絕大部分收入來自向客戶提供在線營銷服務或通過第三方代理產生。2023 年百度核心營收為 1034.

43、65 億元，同比增長 8.8%；其中，在線營銷收入 751 億元，同比增長 8.1%，占百度核心收入的 72.6%，占比逐年下降，體現出百度對廣告業務依賴程度正在逐步降低，主要得益于百度智能云、自動駕駛、AI 等業務發展迅速。在線營銷業務收入來源主要包括 P4P（效果廣告）服務以及其他，總體以移動生態業務布局為基礎。百度的移動生態由百度 App 及其他十幾款應用程序組成，為數億用戶免費提供廣泛的第三方內容及服務。從具體的產品來看，分為“流量+內容”兩大類，我們總結為 X+Y 的布局，即：首先，以“X 軸”的搜索業務為基礎，打造百度 APP，并通過百家號、智能小程序、托管頁扶持創作者以及商家；其

44、次向“Y 軸”的多個垂類業務（好看視頻、百度文庫、百度貼吧等）拓展，完善內容生態與垂類服務，形成從流量平臺到內容變現的閉環。此外，2023 年，百度全面推進旗下產品及服務的 AI 原生化重構，如推出百度新搜索、百度新文庫、文心一言 App 等 AI 原生應用，以及輕舸、品牌智能體等 AI 營銷工具。根據財報，截止 2023 年 12 月，百度 App 月活用戶達到 6.67 億。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 圖圖11.11.2018-2023 年年百度百度在線營銷收入在線營銷收入及占百度核心收入的比重及占

45、百度核心收入的比重 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 2.1.1.2.1.1.搜索業務基本盤穩固搜索業務基本盤穩固，AIGCAIGC 注入新動能注入新動能 百度靠搜索引擎起家，牢牢把握搜索這一流量入口。百度靠搜索引擎起家，牢牢把握搜索這一流量入口。公司成立于 2000 年，在 2001 年正式推出獨立搜索引擎，直接服務用戶。2016 年，公司基于對用戶的理解，在百度 App 上添加了信息流功能。2017 年，公司發布集“搜索+信息流”于一體的手機百度 10.0，進一步豐富了用戶在搜索時的交互體驗。隨后，公司于 2019 年開始布局 AI 智能搜索，并逐步加入智能語義分析、知識圖譜關聯、人臉

46、識別等搜索功能，豐富用戶的搜索場景。圖圖12.12.百度搜索發展歷程百度搜索發展歷程 資料來源：公司公告，公司官網，國投證券研究中心整理 全球搜索引擎市場范圍由谷歌占據絕對主導，百度搜索在國內市占率領先全球搜索引擎市場范圍由谷歌占據絕對主導，百度搜索在國內市占率領先。搜索引擎成為用戶日常的剛需，且使用頻次高，易產生粘性，不易變更，因此無論是在全球還是國內搜索引擎市場，頭部公司的市占率遙遙領先。根據 Statcounter 數據，2023 年 12 月，百度搜索的市場份額為 62.09%，排名第二的 Bing 已經達到 14.76%，搜狗份額為 9.01%。其中，百度搜索在 2023 年的市占率

47、有所下滑，而 Bing 的市占率有所提升，我們判斷主要原因之一是 AI 攪局傳統搜索市場。2023 年全球 AI 搜索競爭加劇，內容平臺的垂類搜索正在分流傳統搜索用戶。除了科技公司OpenAI 加入 AI 搜索戰，在國外，微軟必應（Bing）搜索、谷歌 AI Overviews，以及 Perplexity等新興 AI 搜索公司加碼 AI 搜索。在國內，秘塔科技、上市公司昆侖萬維切入搜索市場。726.5700.4662.8739.2695.2751.192.8%87.9%84.2%77.7%72.9%72.6%0%20%40%60%80%100%4004505005506006507007508

48、00201820192020202120222023在線營銷收入（億元）占百度核心收入的比重 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 圖圖13.13.2022 年年 12 月月-2023 年年 12 月中國搜索市場份額月中國搜索市場份額 資料來源：Statcounter，國投證券研究中心 盡管百度在國內搜索引擎領域占據較大的市場份額，但流量變現效率低。在信息碎片化、內容 APP 化的互聯網背景下，搜索引擎不再是唯一的流量入口，且內容平臺憑借 AI 入局垂類搜索正在分流傳統搜索用戶。1)對于百度自身，過去的百度搜索引

49、擎更多是作為一個“中轉站”，用戶進行搜索，通過商家在平臺投放的廣告跳轉至商家頁面，而用戶在商家頁面的留資、下單、轉化等經濟行為是百度不能獲取的，進而導致流量的變現價值較低；2)對于廣告企業，隨著獲客成本逐漸提高，精準的廣告投放與轉化率變得格外重要；3)對于用戶，用戶希望通過搜索獲得高質量、可滿足需求的搜索結果，而不是過多無效信息。為突破變現瓶頸，百度以百度為突破變現瓶頸，百度以百度 AppApp 為核心，逐步完善生態體系。為核心，逐步完善生態體系。通過在百度 App 搜索頁面添加小程序、托管頁等，百度向交易閉環延伸，提升流量變現效率。目前公司移動生態包含數十個應用程序，包括百度 App、好看視

50、頻、百度貼吧等。整體應用生態的核心是百度 App，搭載 AI 算法，提供雙引擎搜索以及信息流功能，通過后臺統計用戶的搜索、信息流、內容以及通過百家號、智能小程序、托管頁等支柱為用戶提供良好體驗，能夠在開放平臺上將用戶意圖與長尾、第三方內容及服務進行匹配。根據公司公告，截至 2023 年 12 月，百度 App 的 MAU達到 6.67 億，同比增長 3%。生成式生成式 AIAI 重塑用戶搜索體驗。重塑用戶搜索體驗。在百度世界大會 2023 上，百度發布文心大模型 4.0 版本，并展示了基于文心一言重構的百度搜索、如流、地圖、網盤、文庫等十余款 AI 原生應用。其中，搜索作為百度的主營業務、以及

51、更契合大語言模型的應用場景，成為首個被重構的產品。百度新搜索具有極致滿足、推薦激發和多輪交互三個特點，當用戶搜索問題時，新搜索將“不再是給你一堆鏈接”，而是通過對內容的理解，生成文字、圖片、動態圖表的多模態答案，讓用戶一步獲取答案。在針對復雜需求時，“多輪交互”特點也可以通過提示、調整等方式，滿足用戶更個性化的搜索需求?；谖男拇竽Ｐ蜕傻膬热輿]有廣告，搜索用戶所獲取的信息變得更智能，也更直接精準，這直接帶來了用戶使用體驗的革新。5.54%2.97%5.64%9.01%14.76%62.09%0%10%20%30%40%50%60%70%其他Google好搜搜狗Bing百度市場份額 公司深度分

52、析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。13 圖圖14.14.百度百度 App 單季度月活躍（單季度月活躍（MAU）用戶數）用戶數 資料來源：公司財報，國投證券研究中心 百家號是百度內容生態體系的中樞引擎，有利于打通旗下多個產品，促進用戶留存。百度生態體系的百家號是移動生態中的自媒體平臺，允許內容創作者與發布者以公開可搜尋的方式分享社交內容。隨后，創作者、發布者可以根據百度目標用戶的偏好在百度旗下的任一應用程序發展獨有的用戶群體及社區，進而有利于公司建立全面的內容及服務網絡，促進流量的留存。托管頁作為百度移動生態的工具箱，提供移動

53、托管方案，實現多方共贏。1）對于商家而言，網站所有者可將內容與服務移植到托管頁作為搜索結果的登錄頁面，并通過 AI 技術對搜索用戶的數據進行管理，促進商家進行精準的廣告部署，從而提高廣告的轉化率。并且商家可直接使用托管頁，而不用額外搭建服務器，節省了成本；2）對百度而言，有利于其推動從百度 App 獲得的流量進行變現；3）對于用戶而言，用戶可在搜索內容后，通過托管頁跳轉到對應商家并獲得服務，減少了二次搜索與更換應用的成本，提高了消費效率。托管頁占 2023 年的百度核心業務在線營銷收入的 51%。2.1.2.2.1.2.以搜索為核打造以搜索為核打造 X+Y X+Y 戰略布局戰略布局，AIAI

54、進一步賦能進一步賦能 移動生態方面，百度提出“X+Y”的戰略，即在守住“X 軸”的搜索業務基本盤同時，著力向“Y 軸”的多個垂類業務進攻。1）搜索業務以百度 App 為核心，作為百度的流量入口，通過百家號、智能小程序、托管頁扶持創作者以及商家，擴大平臺用戶規模；2）為了解決流量留存模糊以及流量變現效率不足的困境，百度開始發展垂類業務，分別在百度百科、貼吧等知識類產品、短視頻、直播、電商、大健康等方面進行深挖。在現有的行業領域中發掘新的藍海市場。從流量平臺到內容生態，形成良性循壞。從流量平臺到內容生態，形成良性循壞。目前，百度的移動生態系統覆蓋了包括搜索、百度App、百度內容生態、百度貼吧、文心

55、一言 App、百度營銷在內的多個產品和應用，同時延伸至知道、百科、直播、電商及教育等多個領域，為用戶提供通過搜索及信息流發現及消費信息并與內容創作者、發布者、服務提供商及商戶交流與互動的平臺。百度內容生態系統的建設基于用戶流量吸引內容創作者在各內容平臺貢獻優質內容的能力，及通過提供具吸引力的內容提高用戶參與度的能力，從而形成良性循環，促進自身龐大流量的內循環并形成商業閉環，加速流量變現效率。5.585.806.076.225.586.286.636.486.576.776.636.673.03.54.04.55.05.56.06.57.021Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q3

56、22Q423Q123Q223Q323Q4 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。14 表表3 3：百度移動生態百度移動生態重點重點 AppApp 列表列表 產品名稱產品名稱 上線時間上線時間 功能定位功能定位 愛奇藝 2010 年 4 月 流媒體視頻平臺 手機百度 2010 年 8 月 搜索和資訊客戶端 百度文庫 2011 年 3 月 文檔資源集合平臺 百度地圖 2011 年 7 月 新一代人工智能地圖，支持全局語音交互，AR 實景導航等全新交互模式 百度知道 2011 年 9 月 中文問答平臺和知識分享社區 百度貼吧

57、 2011 年 11 月 為興趣相投的用戶提供聚集、互動的社區 百度新聞 2011 年 12 月 24 小時的自動新聞服務 百度百科 2012 年 3 月 服務互聯網用戶中文知識性百科全書平臺 百度翻譯 2013 年 3 月 擁有網頁、APP、百度小程序等多種產品形態，針對開發者提供開放云接口服務，日均響應千億字符翻譯請求 百度閱讀 2013 年 10 月 全網第一家正版圖書小說電子書免費閱讀平臺 百度瀏覽器 2014 年 2 月 滿足瀏覽網頁、獲取資訊、閱讀小說、觀看視頻等娛樂需求的移動端瀏覽器 好看視頻 2016 年 4 月 覆蓋知識、美食、游戲、生活、健康、文化、情感、社會、資訊、影視等

58、優質視頻 百家號 2017 年 8 月 為創作者打造的集創作、發布、變現于一體的內容創作平臺 全民小視頻 2018 年 1 月 支持用戶發布小視頻分享、記錄生活 百度健康醫生版 2018 年 10 月 為醫生提供服務的在線工作平臺，支持線上執業 百度看看 2020 年 9 月 綜合視頻推薦和視頻搜索平臺 文心一言 2023 年 3 月 新一代知識增強大語言模型，能夠與人對話互動、回答問題、協助創作，高效便捷地幫助人們獲取信息、知識和靈感。資料來源：七麥數據，百度百科，國投證券研究中心 旗下長視頻平臺愛奇藝行業領先。旗下長視頻平臺愛奇藝行業領先。百度于 2010 年推出愛奇藝，經過十四年的發展，

59、愛奇藝已成長為當下最大的綜合性長視頻平臺之一。通過深耕內容核心優勢，始終保持前瞻性的商業化戰略與創新型的內容發布。愛奇藝于 2018 年 3 月在美國納斯達克掛牌上市。根據愛奇藝財報，截至 2024 年 2 月 29 日，百度持有愛奇藝已發行和流通普通股總數的約 45.4%。近年愛奇藝營收增速趨緩，會員收入占比顯著提升近年愛奇藝營收增速趨緩，會員收入占比顯著提升。2018-2023 年，愛奇藝營業收入從 2018年的 249.9 億元增長至 2023 年的 318.7 億元，五年 CAGR 僅為 5.0%。分業務結構看，愛奇藝以會員服務、廣告服務、內容發行以及其他為主要變現方式，2017-20

60、23 年愛奇藝在線廣告服務收入占比逐漸降低，而會員服務收入占比顯著提升，由 2017 年的 37.6%提高至 2023 年的 66.5%。圖圖15.15.2017-2023 年年愛奇藝營業收入及增速愛奇藝營業收入及增速 圖圖16.16.2017-2023 年愛奇藝年愛奇藝收入收入結構結構 資料來源：公司公告，國投證券研究中心 資料來源：公司公告，國投證券研究中心 降本增效進行時，降本增效進行時，愛奇藝經營效率持續提升，愛奇藝經營效率持續提升，20222022 年開始年開始扭虧轉盈扭虧轉盈。愛奇藝于 2022 年第一季度首次實現了單季度 Non-GAAP 運營利潤為正，2022 年全年 Non-

61、GAAP 凈利潤為正，2023 年173.8249.9289.9297.1305.5290.0318.754.6%43.8%16.0%2.5%2.9%-5.1%9.9%-10%-10%0%0%10%10%20%20%30%30%40%40%50%50%60%60%0 0505010010015015020020025025030030035035020172017201820182019201920202020202120212022202220232023營業收入（億元）營業收入（億元）同比增速同比增速47.0%37.3%28.5%23.0%23.1%17.5%20.4%37.6%42.5%

62、49.8%55.5%54.7%58.0%66.5%6.9%8.7%8.8%9.0%9.3%8.1%8.0%8.6%11.5%12.9%12.6%12.8%11.4%9.4%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%20172017201820182019201920202020202120212022202220232023在線廣告服務在線廣告服務會員服務會員服務內容發布內容發布其他業務其他業務 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。15 Non-GAAP 凈利潤進一步增長至 28.4 億

63、元，同比增長 121.0%。毛利潤方面，愛奇藝于 2020 年毛利率回正，后續毛利率持續提升，2023 年公司毛利率為 27.5%。成本方面，2018-2021 年，愛奇藝內容成本均超過 200 億，2021 年提出降本增效后，2022 年內容成本降至 165 億，到2023 年內容成本進一步降至 162 億。付費會員方面，根據財報,自 2019 年突破 1 億后,愛奇藝近五年的付費會員數約介于 1 億-1.2億之間。主要源于流量紅利逐漸見頂，使得新訂閱會員用戶數增速放緩。長視頻平臺自 2019 年開始競爭格局趨穩，呈現“2+2”穩定格局，根據 QuestMobile 公布的月活躍用戶規模，愛

64、奇藝與騰訊視頻憑借出色自制內容與豐富劇集資源規模領先，月活用戶均達到了 4-5 億級別，優酷與芒果 TV 其次，月活用戶數 1.5-2.5 億，各平臺依靠自身優勢題材差異化布局。圖圖17.17.2017-2023 年年愛奇藝愛奇藝毛利潤及毛利率毛利潤及毛利率 圖圖18.18.2018-2023 年年愛奇藝愛奇藝 Non-GAAP 凈利潤凈利潤 資料來源：公司公告，國投證券研究中心 資料來源：公司公告，國投證券研究中心 圖圖19.19.2017-2023 年年愛奇藝愛奇藝內容成本內容成本及及占比占比 圖圖20.20.2017-2023 年年愛奇藝愛奇藝訂閱會員數訂閱會員數 資料來源：公司公告，國

65、投證券研究中心 資料來源：公司公告，國投證券研究中心 百度移動生態能夠穩健增長的關鍵，在于其深度耕耘百度移動生態能夠穩健增長的關鍵，在于其深度耕耘 AIAI 技術技術。在 AI 領域，著重于應用和服務的創新，而不僅僅是技術層面的迭代更新。百度在 AI 領域的重要成果之一是其最新發布的文心大模型 4.0 版本。這一版本的推出標志著百度在 AI 領域的又一進展。作為迄今為止最強大的文心大模型，為 AI 原生應用的發展提供了堅實的基礎。從從 0 0 到到 1 1 落地落地 AIAI 原生應用，并利用原生應用，并利用 AIAI 大模型為原有業態賦能。大模型為原有業態賦能。在生成式 AI 和基礎模型的新

66、興機遇背景下，百度不斷強化技術、改進產品，歷經 4 年技術深耕和研發迭代，于 2023 年10 月推出了文心大模型 4.0 版本?；陲w槳框架軟硬協同優化訓練的文心大模型 4.0，在理解、生成、邏輯、記憶四大能力上都有全面提升?；谖男拇竽Ｐ?，一方面，百度推出了 AI原生應用百度文心一言 App，作為從 0 到 1 打造的 AI 原生應用，截至 2023 年 10 月，文心一-0.1%-8.6%-4.7%6.1%10.0%23.0%27.5%-20%-10%0%10%20%30%-40-200204060801002017201820192020202120222023毛利潤（億元）毛利率-8

67、7.0-87.7-54.4-44.912.828.4-100-80-60-40-2002040201820192020202120222023Non-GAAP凈利潤（億元）66%68%70%72%74%76%78%80%0501001502002502017201820192020202120222023內容成本（億元）占營業成本比例0.510.871.071.020.971.201.010.00.20.40.60.81.01.21.42017201820192020202120222023訂閱會員數（億）公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司

68、，各項聲明請參見報告尾頁。16 言已經形成全國最大的提示詞（prompt）生態，已上線的提示詞累計使用量達到 2000 萬次；另一方面，百度利用文心大模型重構其全部產品線，目前，一系列經過 AI 升級的百度應用已經相繼推出，包括百度搜索、百度文庫、百度輸入法、百度營銷等，這些產品的“重構”都取得了成果。以百度文庫的重構和轉型為例。原本作為知識分享和文檔檢索的工具，現已演進為一個全面的一站式智能文檔創作平臺。百度文庫不僅能夠提供傳統的文檔分享和檢索功能，還能夠生產結構化、定制化的知識產品和內容。這體現了大模型如何推動現有產品和服務的創新。圖圖21.21.百度文庫升級百度文庫升級 AI 功能功能

69、資料來源：百度文庫 2.2.2.2.智能云：智能云：持續增長的持續增長的第二引擎第二引擎 百度智能云業務包括兩部分，分別為企業及公共部門云、個人云。其中，企業及公共部門云服務提供全套的云服務及解決方案，包括 IaaS、PaaS 及 SaaS，且以 AI 賦能為特色。企業及公共部門一直是云收入的增長引擎，2023 年，百度核心業務中的云服務收入達到 187 億元，較 2022 年增長 6%。關于個人云服務，百度提供百度網盤，允許用戶在智能云上存儲及檢索照片、視頻及其他文件，以及其他功能，如群組共用及數據傳輸，個人云服務貢獻一小部分整體云收入。生成式人工智能及大語言模型增強了百度在云端領域的競爭優

70、勢。文心大模型作為國內領先的模型，越來越多的企業正在使用文心大模型 API 來開發自己的人工智能原生應用程序及解決方案。2.2.1.2.2.1.百度持續迭代百度持續迭代 AIAI 能力能力 百度布局百度布局 AIAI 較早，并逐步釋放較早，并逐步釋放 AIAI 能力能力。百度在 AI 領域的布局和發展經歷了從搜索業務技術迭代到全面布局 AI 技術，再到 AI 技術開放和深度學習平臺推出的多個階段。如今，隨著文心大模型和文心一言的發布，百度在 AI 領域的領先地位得到了進一步鞏固和拓展。1)1)搜索業務技術迭代（搜索業務技術迭代（20102010 年以前）：年以前）：在這個階段，百度的技術迭代主

71、要圍繞其核心業務搜索引擎展開。通過不斷優化搜索算法、提升搜索速度和準確性，百度鞏固了其在搜索市場的領先地位。這一時期的技術積累為百度后續在 AI 領域的探索奠定了堅實基礎。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。17 2)2)全面布局全面布局 AIAI 技術（技術（20102010-20152015 年）：年）：隨著 AI 技術的興起，百度開始全面布局 AI 領域，重點投入于 NLP（自然語言處理）、機器翻譯、語音、圖像、知識圖譜、機器學習等關鍵技術的研發。這些技術的突破不僅提升了百度現有產品的智能化水平，也為后續的創新

72、產品提供了技術支撐。3)3)百度大腦發布與百度大腦發布與 AIAI 技術開放（技術開放（20162016 年）：年）：2016 年，百度大腦正式發布，標志著百度在AI 技術上的重大突破。百度大腦不僅集成了百度在 AI 領域的多項核心技術，還通過對外開放 API 接口，賦能各個產業，推動 AI 技術的普及和應用。這一舉措進一步鞏固了百度在 AI 領域的領先地位。4)4)飛槳深度學習平臺推出（飛槳深度學習平臺推出（20162016 年）：年）：同年，百度還推出了飛槳深度學習平臺，旨在降低AI 技術的門檻，加速 AI 技術的普及和應用。飛槳不僅賦能了百度的移動生態，提高了搜索效率，還通過其強大的功能

73、和易用性吸引了大量開發者和企業的關注和使用。5)5)文心大模型與文心一言的發布（文心大模型與文心一言的發布（20232023 年）：年）：經過四年的研發迭代，百度在 2023 年發布了文心大模型的 4.0 版本，這是百度在 AI 領域取得的又一重大成果。文心大模型集成了百度在 NLP、知識圖譜等多個領域的先進技術，具備強大的語言處理、知識理解和生成能力?；谖男拇竽Ｐ?，百度還推出了生成式對話產品文心一言，進一步豐富了百度的AI 產品矩陣。圖圖22.22.百度百度 AI 發展發展大事記大事記 資料來源：公司公告，公司官網，國投證券研究中心 文心大模型的演進：從文心大模型的演進：從 2 20190

74、19 年的年的 1 1.0.0 到到 2 2024024 年的年的 4.0 Turbo4.0 Turbo。百度在 2023 年持續升級文心大模型，先于 2023 年 5 月推出了文心大模型 3.5 版本，并于 2023 年 10 月推出了更為先進的文心大模型 4.0（EB4）。2024 年 4 月，百度又發布了文心大模型 4.0 工具版，為用戶提供了更加便捷和高效的工具支持；2024 年 6 月，百度發布了文心大模型 4.0 Turbo，網頁版、APP、API 陸續面向用戶開放。企業用戶即刻起登錄百度智能云千帆大模型平臺即可使用 API服務。文心一言文心一言應用程序應用程序：用戶可以通過下載并

75、登錄文心一言應用程序，直接體驗到文心大模型 3.5 和 4.0 的強大功能。這種方式適合個人用戶或小規模團隊進行快速測試和初步體驗。云端云端 APIAPI 及網絡產品及網絡產品：對于需要在企業級環境中部署文心大模型的企業客戶，百度提供了云端 API 及網絡產品接口。這允許企業將這些先進的 NLP 能力集成到自己的業務系統中，從而提升整體智能化水平和服務質量。自文心大模型自文心大模型 4 4.0.0 版本發布之后，用戶版本發布之后，用戶 APIAPI 調用量呈指數級增長。調用量呈指數級增長。根據百度 2023 年第三季度財報，文心大模型 4.0 發布后的近三個月內，基于文心大模型 4.0 版本的

76、、“文心一言”，用戶數正式突破 7000 萬，覆蓋場景 4300 個；在百度 App，有 64 萬創作者使用 AI 輔助創作工具生產了 1400 萬條內容，獲得 300 億播放；百度網盤“云一朵”上線后，成為全球首個“個人云智能助理”，用戶量已達 2000 萬；百度文庫 AI 新功能累計使用用戶超 3000 萬。2024 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。18 年 6 月 28 日，百度首席技術官王海峰近日在 WAVE SUMMIT 深度學習開發者大會 2024 上公布了文心一言的最新數據：文心一言累計用戶規模已達

77、 3 億，日調用次數也達到了 5 億。厚積薄發，厚積薄發，AIAI 賦能百度全線產品。賦能百度全線產品。除了文心大模型的出色表現，百度 AI 生態也呈現出蓬勃發展的態勢。自研的深度學習平臺“飛槳”已經服務了 1070 萬的開發者，23 萬余家的企事業單位，基于飛漿創建的模型數量已經達到了 86 萬個?；陲w漿平臺，百度還推出了“星河”共創計劃，旨在與開發者共同推動 AI 應用創新。在星河共創計劃的社區中，基于文心一言的創新應用已超過 4000 個，覆蓋市場營銷、教育培訓等眾多場景。這充分說明了飛槳在推動 AI 應用創新方面的廣泛影響力和巨大潛力。百度文心一言對公司的具體影響主要體現在其作為一個

78、新的技術范式，對企業產生的影響。文心一言被視為能夠影響到每一家公司的新技術范式，尤其是在文學創作、商業文案創作、數理推算、中文理解、多模態生成五個使用場景中展現出的綜合能力。這表明，文心一言的推出不僅是百度技術創新的一部分，也是其市場競爭力提升的關鍵。關于文心一言對百度帶來的增量收入，在百度 2023 年第四季度及全年財報電話會上，百度創始人、董事長兼首席執行官李彥宏透露，百度智能云四季度總營收 84 億元，其中大模型為云業務帶來約 6.6 億元增量收入。這意味著文心一言不僅對百度的收入增長有直接貢獻，還基于文心一言在提高廣告定位能力、生成和呈現更具相關性的廣告方面的應用，以及通過百度智能云服

79、務吸引企業和機構客戶使用 API 和基礎設施，間接促進了公司的整體業績提升。百度還預計在 2024 年為公司帶來數十億元的增量收入。這些影響和收入預期反映了文心一言對百度未來發展的重要性及其在提升公司盈利能力方面的潛力。2.2.2.2.2.2.飛槳平臺飛槳平臺、百度智能云千帆百度智能云千帆賦能開發者賦能開發者 隨著人工智能技術的不斷升級，AI 算力的需求持續增長，但供給不足，形成明顯缺口，而智能計算可通過云來實現 AI 算力的填充。受益于大模型訓練及推理需求增加，百度智能云業務穩步增長受益于大模型訓練及推理需求增加，百度智能云業務穩步增長。百度核心廣告業務收入占比逐年下降，非廣告業務包括百度智

80、能云收入占比則逐漸上升。2019-2023 年，百度核心廣告業務收入占營收比重逐步下降至 72.6%。相對應地是，智能云業務收入占核心收入的比重則從 2019 年的 8.0%提升至 2023 年的 18.1%。圖圖23.23.百度智能云收入百度智能云收入及占百度核心收入的比重及占百度核心收入的比重 資料來源：公司公告，國投證券研究中心 具體產品和服務方面，百度智能云旗下有兩大案例產品，一是具體產品和服務方面，百度智能云旗下有兩大案例產品，一是飛槳深度學習平臺飛槳深度學習平臺，二是，二是百度百度智能云千帆智能云千帆。30.163.791.7150.7177.2187.23.8%8.0%11.7%

81、15.8%18.6%18.1%0%4%8%12%16%20%050100150200201820192020202120222023智能云收入（億元）占百度核心收入的比重 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。19（1 1）飛槳深度學習平臺百度智能云千帆飛槳深度學習平臺百度智能云千帆 百度飛槳深度學習平臺穩居國內第一梯隊。百度飛槳深度學習平臺穩居國內第一梯隊。人工智能開源主要掌握在 Google、Facebook 等少數國際巨頭手中，在當前全球科技受美國管制的背景下，我國擁有人工智能開源平臺顯得尤為重要，國內企業中的百

82、度、華為、曠視科技等走在科技前沿。百度是國內最早將人工智能開源的企業，于 2016 年將飛槳 PaddlePaddle 進行開源，以此賦能開發者，助推國內產業智能化發展。飛槳是百度自主研發、國內最早開源開放、功能豐富的產業級深度學習平臺，成為國內眾多開發者的選擇之一。國產芯片企業擔心受到國際商務的風險，被迫與國際主流框架脫鉤，因此本土企業有更大的意愿采用飛槳的學習框架體系，從而使得飛槳對產業與開發者存在較強吸引力。飛槳企業版推出飛槳企業版推出 AIAI 雙平臺模式，從上下兩方面繼續為開發者提供便利雙平臺模式，從上下兩方面繼續為開發者提供便利。1）飛槳于 2017 年推出 EasyDL 零門檻

83、AI 開發平臺，在專業的框架體系內為開發者提供成熟完整的應用場景，降低了開發者的使用門檻，開發者最快只需要 15 分鐘，就可以獲得定制化的高精度 AI 模型。截至 2021 年 6 月，EasyDL 已擁有超過 90 萬的企業用戶，覆蓋工業、農業、零售、醫療、物流等數十個行業，助力企業實現智能化轉型，降低成本。2）飛槳企業版還推出了 BML 全功能AI 開發平臺。BML 針對不同習慣的開發者以及不同模式下的開發方式與開發環境，讓開發者可以規避復雜的底層 API，而依靠自身的代碼打造新的 AI 模型，減緩部署壓力。截至 2023 年底，飛槳開發者社區已增長到 10.7 百萬人次，并已服務超過 2

84、3.5 萬家企業。到 2023 年底，開發者已于飛槳上創建了 86 萬個模型。越多的開發者及企業使用百度的 AI 模型、工具包及服務，百度的 AI 能力將變得越好 （2 2）百度智能云千帆百度智能云千帆 AIAI 的發展不僅為百度開辟了全新的業務增長領域，更在運營成本優化方面發揮了顯著作用。的發展不僅為百度開辟了全新的業務增長領域，更在運營成本優化方面發揮了顯著作用。為進一步提升 AI 原生應用和模型的開發效率，百度智能云上線千帆 AppBuilder、千帆ModelBuilder 兩大工具。千帆 AppBuilder 和千帆 ModelBuilder 兩大工具的應用，使得百度在 AI 產品的

85、開發上實現了質的飛躍。它們不僅縮短了開發周期，提高了產品的迭代速度，還顯著降低了研發成本。作為AI原生應用開發工作臺，AppBuilder不僅為開發者提供了豐富的開發套件和應用組件，而且提供了門檻更低的低代碼態，不懂代碼的用戶也可通過自然語言，快速打造自己的 AI 原生應用。千帆 ModelBuilder 則帶來全套大模型開發工具鏈，支持專有模型的開發和模型精調。目前，千帆 ModelBuilder 已累計精調了 10000 個模型，為開發者提供專有模型與基礎大模型配合使用的完整大模型解決方案。千帆千帆 AppBuilderAppBuilder：低門檻、高效率的：低門檻、高效率的 AIAI 應

86、用開發平臺應用開發平臺。低代碼開發：千帆 AppBuilder 的最大亮點在于其低代碼開發能力，這使得非專業開發者甚至不懂代碼的用戶也能通過簡單的自然語言指令或拖拽式界面快速構建 AI 應用。這種低門檻的特性極大地拓寬了 AI 應用的開發人群，促進了 AI 技術的普及和應用創新。豐富的開發套件和組件：平臺提供了豐富的開發套件和應用組件，涵蓋了從基礎的數據處理到復雜的 AI 算法實現等各個環節，幫助開發者快速搭建功能完善的 AI 應用。加速產品迭代：通過簡化開發流程和提高開發效率，千帆 AppBuilder 使得 AI 產品的迭代周期大大縮短，企業可以更快地響應市場變化，推出符合用戶需求的新產品

87、。千帆千帆 ModelBuilderModelBuilder：專業的模型開發工具鏈：專業的模型開發工具鏈。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。20 大模型開發工具鏈：千帆 ModelBuilder 為開發者提供了從模型構建、訓練到部署的全套工具鏈，支持專有模型的定制開發和基礎大模型的精調優化。這為企業和科研機構提供了強大的模型開發能力，促進了 AI 技術的深入研究和應用創新。模型精調與解決方案：目前，千帆 ModelBuilder 已累計精調了 10,000 個模型，積累了豐富的模型優化經驗。通過提供專有模型與基礎大

88、模型配合使用的完整解決方案，它幫助開發者快速構建出高效、精準的 AI 模型，滿足各種復雜場景下的應用需求。圖圖24.24.千帆大模型平臺千帆大模型平臺 ModelBuilder 資料來源：百度智能云千帆官網 百度智能云通過推出千帆 AppBuilder 和千帆 ModelBuilder 兩大創新工具，不僅深刻改變了AI 原生應用和模型的開發模式，還為企業數字化轉型和 AI 應用落地提供了強有力的支持。這意味著百度能夠以更低的成本、更快的速度推出更多高質量的 AI 產品，滿足市場和客戶的多樣化需求。對于那些尋求降本增效的企業而言，百度提供的 AI 服務無疑具有巨大的吸引力。通過使用百度智能云的

89、AI 工具，企業可以迅速實現數字化轉型和創新升級，提升業務效率和競爭力。2.3.2.3.智能駕駛：智能駕駛：實現實現 1 1 到到 N N 的場景落地的場景落地 百度是國內最早入局智能駕駛的企業，智能駕駛業態率先實現落地，具備先發優勢。百度在AI 與智能駕駛領域的前瞻性布局，使得百度的智能駕駛技術在眾多互聯網企業中較為突出，率先實現商用落地，自 2014 年開始啟動“無人駕駛汽車研發項目”，2017 年成立智能駕駛事業組，并推出 Apollo 計劃，落地開展智能交通、智能汽車及自動駕駛服務?，F階段，公司明確了 Apollo 智能駕駛業務的三種商業模式：一是為汽車廠商提供Apollo自動駕駛技術

90、解決方案自動駕駛技術解決方案，助力車企快速搭建自動駕駛能力；二是百度造車百度造車，端到端地整合百度自動駕駛方面的創新，如與吉利展開合作，成立智能電動汽車公司集度汽車；三是共享無人車共享無人車，百度無人車商業化進程一直在加速，Robotaxi 已開啟常態化商業運營。百度商業化探索已初見成效，依托前瞻性的 AI 布局優勢已率先實現 Robotaxi 的商業化落地，且自動駕駛解決方案也逐步滲透至廣汽、吉利等主流整車廠商。未來這些商業化程度的加深，創造終端收入的同時也將為軟件算法端帶來更多道路實況數據，強化其自動駕駛技術與Apollo 平臺，從而實現更多 to B 場景的落地商用，同時基于其用戶流量可

91、以布局車內娛樂、生活等 to C 消費場景。我們認為百度對于智能駕駛商業化及生態建設的思考較為全面，有望在智能駕駛時代成功突圍，成為領域內的頭部互聯網科技企業。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。21 圖圖25.25.百度百度 Apollo 發展歷程發展歷程 資料來源：Apollo 官網，國投證券研究中心 2.3.1.2.3.1.智能駕駛：智能駕駛：ApolloApollo 汽車解決方案汽車解決方案 百度 Apollo 孵化于 2013 年的百度 AI 實驗室，并于 2017 年 4 月正式推出，旨在為汽車廠商提供自

92、動駕駛解決方案，幫助其結合車輛與硬件系統，快速搭建一套屬于自己的完整的自動駕駛系統。百度百度 ApolloApollo 是中國自動駕駛市場的領先者，產品已迭代至是中國自動駕駛市場的領先者，產品已迭代至 9 9.0.0 版本。版本。自 2017 年發布以來，Apollo 開放平臺不斷更新迭代，經歷了基礎能力、場景能力、系統易用三個階段后，開啟了全新的生態共創階段，并于 2023 年 11 月迭代至第 13 個版本-Apollo 開放平臺 9.0，持續地在多維度創新。Apollo 這五年的迭代分為三個階段：第一階段是從最開始的封閉場地循跡自動駕駛到 2.0 的簡單城市路況，Apollo 搭建了基礎

93、的自動駕駛基礎能力；第二階段是從2.5 限定區域視覺高速到 6.0 EDU 的教育專版，Apollo 積累了豐富的場景能力。第三階段，從 7.0 開始，Apollo 專注提升工程易用性，從開發者實際需求出發，幫助更多開發者更好更快的使用 Apollo。每一次的升級都將自動駕駛開放平臺的能力邊界從多維度向外拓展。表表4 4：ApolloApollo 版本從版本從 1.01.0 到到 9.09.0 的演進的演進 架構架構 發布時間發布時間 特點特點 主要內容主要內容 Apollo 1.0 2017 年 7 月 封閉場地循跡自動駕駛 開放封閉場地自動駕駛能力，其具備具備控制、定位、標記 3D 障礙物

94、數據等技術 Apollo 1.5 2017 年 10 月 固定車道自動駕駛 增加了固定車道巡航的功能。通過添加 LiDAR 傳感器，車輛可以更好地感知周圍環境，從而實現更安全的車道巡航。Apollo 2.0 2018 年 1 月 簡單城市路況自動駕駛 能夠在簡單的城市道路上自主駕駛，避免碰撞并在交通信號燈處停車。這標志著 Apollo 實現了更高級的城市自動駕駛功能 Apollo 2.5 2018 年 4 月 限定區域視覺高速自動駕駛 開放高速公路場景；新增卡車物流應用場景；限定區域視覺高速自動駕駛 Apollo 3.0 2018 年 7 月 量產園區自動駕駛 產品層面的封閉式運營測試，量產園

95、區自動駕駛；車輛能夠保持車道控制，行駛并避免與前方車輛發生碰撞 Apollo 3.5 2019 年 1 月 市區 360 環視 可支持復雜城市道路的自動駕駛場景；該車具有 360 度可視性，并具有升級的感知算法 Apollo 5.0 2019 年 7 月 360 全面感知深度學習模型 具有 360 度可視性，并具有升級的感知深度學習模型，可以處理復雜路況的變化情況；獲得北京首批自動駕駛牌照，推出 Apollo GO Apollo 5.5 2019 年 12 月 點到點城市駕駛 具有完整的 360 度可視性，以及升級的感知深度學習型和全新的預測模型，可應對復雜道路和交匯處場景的變化情況 Apol

96、lo 6.0 2020 年 9 月 邁向無人化自動駕駛 是一個重要的里程碑，引入了三個新的基于深度學習的模型，并提供了全棧工具鏈，為開發者提供更易用、更領先、更高效的開發平臺。Apollo 6.0 EDU 2021 年 4 月 產教融合賦能自動駕駛教育 教育方案:面向學校實驗室、科研機構的科研方案和面向學校教學的教學方案；云端服務平臺:提供高精地圖、仿真服務、教學云平臺和 Fuel 自動駕駛研發云等服務 Apollo 7.0 2021 年 12 月 共創汽車機器人連接 實現了從代碼到工具的完整進化，提供了一站式實踐云平臺 Apollo Studio、仿真服務等一系列升級，為開發者提供更全面的平

97、臺能力。Apollo 8.0 2022 年 12 月 新架構易用以擴展 夯實平臺易用性，讓開發者操作更簡單 Apollo 9.0 2023 年 12 月 生態共創 接入了更多傳感器和硬件設備，第一次適配了 ARM 架構；開發友好、工程框架的優化以及軟件和應用場景能力的提升；在硬件層、核心軟件層、應用軟件層和工具服務層迎來全方位的提升 資料來源：Apollo 官網，國投證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。22 圖圖26.26.Apollo 開放平臺開放平臺 9.0 全新架構圖全新架構圖 資料來源：Apol

98、lo 官網 百度 Apollo 汽車解決方案（Apollo Self-Driving Solutions 和 DuerOS for Auto）主要提出的產品和服務包括高精地圖、AVP（自主泊車）及 ANP（Apollo 領輔助駕駛）等。ASD 主要涉及從 AVP 到 ANP（Apollo Navigation Pilot）的智駕前裝業務。此外，還有百度較早落地的 Apollo 智艙業務板塊，包括語音交互、地圖導航以及傳統的 CarLIFE（車機手機互聯）。上述產品處于變現早期階段，收入貢獻并不大。百度百度 ApolloApollo 已經成為全球最大、最活躍的自動駕駛平臺之一已經成為全球最大、最

99、活躍的自動駕駛平臺之一?？傮w來看，百度充分發揮自身的技術領先優勢，Apollo L4 技術降維實現產品量產，并已經搭建起強大的合作生態，Apollo 是目前全球最活躍的自動駕駛開放平臺之一。目前，百度已獲準于北京、上海、廣州、深圳、重慶、武漢、長沙、成都、合肥、陽泉、烏鎮及若干其他城市或地區開展道路測試。其亦獲得于武漢、重慶、北京、深圳開展全自動無人駕駛商業化試點的遠程駕駛商業化示范資格。此外，百度還取得上海遠程駕駛道路測試許可證，并取得廣州客車遠程駕駛示范資格。此外，百度取得北京、上海、廣州、深圳、重慶、武漢、長沙、合肥、烏鎮、陽泉商業化試點資格。特別地，百度已于 2022 年 7 月獲得北

100、京公共道路無人化自動駕駛汽車商業化運營許可（車內有安全操作員，但不在方向盤后面），并于 2022 年 8 月獲得重慶和武漢開放道路完全無人化自動駕駛汽車服務許可。未來百度 Apollo 自動駕駛將開啟更多場景下的商業化探索。2.3.2.2.3.2.蘿卜快跑：蘿卜快跑：國內國內 RobotaxiRobotaxi 領先企業，無人駕駛業務加速商業化領先企業，無人駕駛業務加速商業化 目前，Robotaxi 賽道有三類主力軍，包括：1）互聯網企業，以百度 Apollo、谷歌 Waymo、文遠知行 WeRide、小馬智行 PonyPilot+、亞馬遜旗下 Zoox 等為代表；2）車企：以特斯拉、小鵬汽車等

101、為代表；3）出行企業，以滴滴、曹操出行等為代表。RobotaxiRobotaxi 的商業化進度，其中跑在前面的已經開始商業化，比如蘿卜快跑、小馬智行的商業化進度，其中跑在前面的已經開始商業化，比如蘿卜快跑、小馬智行PonyPilot+PonyPilot+。還在進行商業化探索的隊伍則更壯大。2024 年 3 月 19 日，文遠知行宣布與聯想車計算戰略合作，共同打造 L4 級別的自動駕駛解決方案，推進自動駕駛在多場景的商業化落地；5 月，文遠知行 WeRide 成為首批獲準在北京經開區至北京南站自動駕駛測試范圍內開展自動駕駛出行服務車輛測試業務的企業之一。車企方面，除了預計 8 月發布 Robot

102、axi 的特斯拉，還有從去年開始做路測的小鵬汽車。以上三類選手的商業化路徑稍有不同。造車廠的商業化思路是“一石三鳥”，即自產自研自銷：首先，既可以直接把 Robotaxi 車輛賣給消費者或者車隊，也可以加深品牌的科技感，并且進一步增加其他車型的銷量；其次，可以增加軟件銷量，例如特斯拉的 FSD 或者小鵬汽車的自 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。23 研自動駕駛系統都會用在自家 Robotaxi 車輛上，安裝使用肯定會收費；另外，未來也可以對Robotaxi 運營業務進行抽成?；ヂ摼W軟件廠商則略有不同，其賣點就是自

103、動駕駛技術；L4 級別的 Robotaxi 既可以展現自己的研發實力，通過“炫技”吸引潛在客戶，又可以挖掘一個藍海市場。出行企業則更加直接，布局 Robotaxi 相當于布局行業的未來趨勢，Robotaxi 之于出行就好像 AI 之于手機、大模型之于搜索引擎，都是行業的大勢所趨。作為互聯網廠商的代表，百度旗下的蘿卜快跑在技術與商業化變現上均走在行業前列。作為互聯網廠商的代表，百度旗下的蘿卜快跑在技術與商業化變現上均走在行業前列。從Apollo Go 到蘿卜快跑，是百度自動駕駛共享出行商業化運營的進一步試水，也承載著拉近社會大眾與無人駕駛產品之間距離的重任。在 2021 年 8 月的百度世界大會

104、上，百度推出面向公眾的智能駕駛出行常態化的運行平臺蘿卜快跑，是 Apollo Go 全新升級的產物，新版本圍繞常態化的出行服務去做底層邏輯，一方面是乘客全流程乘坐體驗、叫車效率怎樣更加優化，另一方面當百度要去管理上萬輛的汽車機器人的時候，其背后調動的原理效率最大化的問題。蘿卜快跑是一款 Apollo Go 移動應用程序，可在中國各大應用商店免費下載。2021 年 6 月，公司推出第五代 Apollo Robotaxi 汽車 Apollo Moon。2022 年 7 月，公司發布Apollo 的第 6 代共享無人車 RT6。RT6 是第一款可拆卸方向盤、全電動的全自動駕駛車型。Apollo RT

105、6 不同于前幾代在傳統車輛上改裝的產品。隨著嵌入 Apollo 技術的應用層產品層出不窮，無人駕駛汽車的商用價值將逐漸顯露，規?；虡I運營將成為行業發展的重點。根據財報披露，百度旗下的自動駕駛出行品牌蘿卜快跑在 2023 年四季度服務單數同比增長49%，達到了 83.9 萬單，在武漢地區全無人駕駛訂單比例達到 45%。2023 年全年，蘿卜快跑的無人駕駛出行服務訂單超過 300 萬單。2024 年第一季度，百度旗下蘿卜快跑平臺累計訂單已經超過了 600 萬單，本季度訂單量就達 82.6 萬單，同比增長了 25%。蘿卜快跑服務已蘿卜快跑服務已于于 1111 城開放載人測試。城開放載人測試。截至

106、2024 年 7 月，百度旗下蘿卜快跑已經于 11 個城市開放載人測試運營服務，累計行駛超過 5000 萬公里，并且在北京、武漢、重慶、深圳、上海開展全無人自動駕駛出行服務測試。蘿卜快跑無人車售價僅蘿卜快跑無人車售價僅 20.4620.46 萬元萬元，成本大幅下降。，成本大幅下降。2024 年 5 月 15 日，百度 Apollo 在武漢百度蘿卜快跑汽車機器人智行谷舉辦 Apollo Day 2024，展示了百度在自動駕駛領域取得的最新進展，現場發布了全球首個支持 L4 級自動駕駛的大模型 Apollo ADFM（Autonomous Driving Foundation Model），同時上

107、新了搭載百度第六代智能化系統解決方案的蘿卜快跑第六代無人車，該第六代無人車整車成本相比第五代車型直接下降 60%，售價僅為 20.46 萬元。此外，百度還稱蘿卜快跑平臺距離收支平衡已經越來越近，今年年底蘿卜快跑就有可能在武漢實現收支平衡，在明年整個業務將開始盈利。此次，百度在武漢推出的蘿卜快跑無人駕駛出租車服務引起社會廣泛關注，一方面，這款無人出租車以每 6 公里 4 元的價格吸引著許多市民排隊嘗試，蘿卜快跑的價格優勢顯著，相比傳統網約車，其收費更為親民；另一方面，百度憑借更低成本的無人駕駛服務切入網約車市場，預計將對影響網約車市場格局。從 2013 年啟動無人車項目研發，到 2021 年百度

108、 Apollo 開啟常態化商業運營，再到 2024 年在單個城市預計實現收支平衡，百度的自動駕駛業務即將進入一個新的發展階段。2.3.3.2.3.3.智能電車：攜手吉利造車智能電車：攜手吉利造車 2021 年 1 月，百度與吉利建立戰略合作伙伴關係，雙方合資成立“集度汽車”，其中百度占股 55%，開始以整車制造商的身份進軍汽車行業。百度提供智能駕駛功能、語音控制系統、云端服務等人工智能相關技術來升級乘用車，而吉利則貢獻了其在汽車工程及制造方面的專業知識。集度汽車將全棧應用百度 AI 能力。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報

109、告尾頁。24 2022 年 6 月 8 日，集度正式發布了首款汽車機器人概念車 JIDU ROBO-01。2023 年 8 月 14日，百度造車項目集度汽車正式更名為極越品牌，原集度汽車首款車型“集度 ROBO-01”更名為“極越 01”，至此，百度和吉利聯手打造的“極越 01”汽車正式發布。該品牌定位為吉利控股旗下高端智能汽車機器人品牌。百度以智能座艙、智能駕駛和文心一言等 AI 技術能力，賦能極越。極越 01 共在售三款車型，售價區間為 21.99-30.99 萬元。極越 01 是首批搭載高通驍龍 8295 芯片的車型。極越 01 搭載雙 NVIDIA DRIVE Orin 芯片，AI 總

110、算力 508 TOPS，并配備 28 個智駕傳感器，包括 11 個高清攝像頭（其中 7 個 800 萬像素）、12 個超聲波雷達和 5 個毫米波雷達，可以實現高速領航自駕和城市道路領航輔助駕駛。在 2024 北京車展上，極越汽車旗下的第二款車型極越 07 首發亮相。定位中型純電轎車，基于 SEA 浩瀚架構打造而來，將會搭載 8295 芯片和高階智駕系統，以及上車 2.0 大模型。極越 07 的起售價或會定在 20 萬-23 萬元區間。圖圖27.27.極越極越 01 圖圖28.28.極越極越 07 資料來源：極越官網 資料來源：極越官網 3.3.盈利預測與估值盈利預測與估值 （1 1）盈利預測假

111、設）盈利預測假設 百度核心業務主要包括在線營銷、智能云以及其他，目前大部分的營收及穩定的利潤仍來源于搜索廣告服務。但長遠來看，隨著 AI 技術的成熟及落地場景的增多，百度的業務將更加多元化，智能云與智能駕駛業務將成為未來業績主要增長點。在線營銷業務在線營銷業務：受宏觀經濟影響，預計傳統搜索和營銷業務受影響，但我們看好公司基于 AI 的移動生態業務的發展，AI 對搜索的重塑有望為營銷生態賦能，預計后續增速趨于平穩。我們預計 2024-2026 年百度在線營銷業務收入增速為 5.0%、5.0%、5.0%。智能云業務智能云業務：2024 年第一季度，百度智能云營收達 47 億元，同比增長 12%，并

112、持續實現盈利（Non-GAAP）。因此，在 AI 大模型商業化的帶動下，預計智能云業務的增長勢頭將會在未來幾個季度持續。我們預計 2024-2026 年百度智能云業務收入增速為 15%、12%、10.0%。愛奇藝愛奇藝：考慮目前長視頻平臺的競爭格局已穩定，且愛奇藝會員已到達天花板，我們預計 2024-2026 年愛奇藝收入增速為 2.3%、2.0%、1.9%。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。25 表表5 5：百度分業務收入預測百度分業務收入預測 百萬元百萬元 20212021 20222022 20232023

113、2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 總收入總收入 124,493124,493 123,675123,675 134,598134,598 143,385143,385 152,360152,360 160,778160,778 YoY 16.3%-0.7%8.8%6.5%6.3%5.5%百度核心業務百度核心業務 95,16395,163 95,43195,431 103,465103,465 111,474111,474 119,108119,108 126,878126,878 YoY 20.9%0.3%8.4%7.7%6.8%6.5%在線營銷服務 73,91

114、9 69,522 75,112 78,868 82,811 86,952 YoY 11.5%-5.9%8.0%5%5%5%云服務 15,070 17,721 18,718 21,526 24,109 26,520 YoY 64.3%17.6%5.6%15.0%12.0%10.0%其他 6,174 8,188 9,635 11,080 12,188 13,407 YoY 91.3%32.6%17.7%15.0%10.0%10.0%愛奇藝愛奇藝 30,55430,554 28,99828,998 31,87331,873 32,61132,611 33,25233,252 33,89933,899

115、 YoY 2.9%-5.1%9.9%2.3%2.0%1.9%資料來源：公司財報，國投證券研究中心 （2 2）核心經營指標假設）核心經營指標假設 毛利率：我們預計 2024-2026 年百度綜合毛利率為 53.5%、53.7%、54.1%，呈穩定提升態勢。其中，分業務毛利率來看，核心業務毛利率預計維持穩定，預計 2024-2026 年毛利率為 60.0%、60.0%、60.0%；愛奇藝毛利率有望持續改善，運營效率提升，預計 2024-2026 年毛利率為 30.0%、31.0%、32.0%。銷售及管理費用率：預計未來較為穩定，2024-2026 年公司銷售及管理費用率分別為17.5%、17.5%

116、、17.5%。研發費用率：我們認為公司仍會在 AI、智能駕駛方面的加大技術研發，以抓住新技術帶來的發展機遇，我們預計 2024-2026 年公司研發費用率為 18.5%、18.5%、18.5%。表表6 6：百度核心財務指標假設百度核心財務指標假設 20212021 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 核心業務毛利率 61.3%56.4%59.5%60.0%60.0%60.0%愛奇藝毛利率 10.0%23.0%27.5%30.0%31.0%32.0%綜合毛利率綜合毛利率 48.3%48.3%48.3%48.3%51.7%51.7%

117、53.5%53.5%53.7%53.7%54.1%54.1%銷售及管理費用率 19.9%16.6%17.5%17.5%17.5%17.5%研發費用率 20.0%18.9%18.0%18.5%18.5%18.5%資料來源：公司財報，國投證券研究中心 （3 3）估值與）估值與投資建議投資建議 考慮到百度業務非常多元，我們采用分部估值法對公司進行估值：在線營銷業務在線營銷業務：在線營銷業務作為百度傳統的穩定盈利業務，我們采用 P/E 法對其進行估值。2024 年我們預計公司在線營銷業務實現營收 788.7 億元，由于 2017-2023 年 Non-GAAP 凈利潤率為 15%-26%，因此保守假設

118、該業務 2024 年凈利潤率為 15%，則對應凈利潤為 118.3 億元。與百度業務高度相似的全球搜索引擎巨頭谷歌，其 2024 年 P/E 為 22.1倍，考慮到百度在線營銷業務未來增速較為平穩，我們保守給予百度此部分 15 倍 P/E，對應市值為 1775 億元人民幣的估值。表表7 7：在線營銷業務可比公司在線營銷業務可比公司 P/EP/E 總總市值（億美元）市值（億美元）20232023A A P P/E E 2024E P2024E P/E E 2025E P2025E P/E E 谷歌 20614 23.7 22.1 19.5 資料來源：Wind 一致預期，國投證券研究中心 注：市值

119、對應日期為 2024 年 8 月 19 日 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。26 智能云業務智能云業務：現階段百度智能云業務逐步增長，且已經實現小幅盈利，我們采用 P/S 相對估值法進行估值，我們選取云服務相關的港股與美股公司作為可比公司。我們預計百度智能云業務 2024 年實現營收 215.3 億元，參考可比公司估值，給予公司 5 倍的 P/S估值，對應市值為 1076 億元人民幣。表表8 8：云服務業務可比公司云服務業務可比公司 P/SP/S 總總市值市值 2022A P/S2022A P/S 2023A P

120、/S2023A P/S 2024E P/S2024E P/S 2025E P/S2025E P/S 金山軟件 281 億港元 3.4 3.0 2.6 2.3 金蝶國際 212 億港元 4.0 3.4 2.9 2.5 Salesforce 2572 億美元 8.2 7.4 6.7 6.1 亞馬遜 18,705 億美元 3.6 3.3 2.9 2.6 均值均值 4.84.8 4.34.3 3.83.8 3.43.4 資料來源：Wind 一致預期，國投證券研究中心 注：市值對應日期為 2024 年 8 月 19 日 其他股權投資其他股權投資：百度對愛奇藝持有 45.4%比例的股份，因此我們關注其持股

121、比例及對應市值。但由于該部分僅屬于賬面資產，未對百度自身業務產生直接影響，因此我們在分部估值中不會將該部分估值納入整體估值中。2024 年是百度發力生成式人工智能的第二年，公司正在從以互聯網為中心轉向人工智能優先，積極推進用文心大模型重構 To B 與 To C 業務。目前百度搜索及營銷業務基本盤穩固，AI 大模型所帶來的長期機會，既能夠重塑傳統業務以挖掘新空間，也是云業務、智能駕駛業務的關鍵驅動力。我們預計 2024-2026 年公司實現營收為 1433.8/1523.6/1607.8 億元，Non-GAAP歸母凈利潤為 290.9/309.4/327.1 億元。根據分部估值法，最終我們給予

122、公司 2024 年 2851億人民幣（3108 億港元）的估值，對應目標價 111 港元。首次覆蓋，給予“買入-A”評級。（匯率為 0.9174 人民幣/港元，2024 年 8 月 20 日）表表9 9：百度百度分部分部估值匯總估值匯總 預計預計 20242024 年收入（億元）年收入（億元）利潤率利潤率 PE/PSPE/PS 估值（人民幣，億元）估值（人民幣，億元）在線營銷 788.7 15%15 倍 PE 1775 智能云 215.3 5 倍 PS 1076 合計合計 28512851 資料來源：國投證券研究中心預測 4.4.風險提示風險提示 AIAI 及智能駕駛等政策環境發生變化及智能駕

123、駛等政策環境發生變化。1）國家對數據保護出臺相關規定細則，可能會提高公司數據獲取門檻與成本，進而影響 AI 技術發展；2）政府放緩對智能駕駛的扶持及相關運營牌照的發放。智能駕駛行業競爭加劇智能駕駛行業競爭加劇。隨著造車新勢力與其他互聯網科技公司的逐步入局，智能駕駛行業競爭激烈程度逐步提高。且部分廠商智能駕駛商業化策略過度激進，對行業健康發展與商業化落地進程可能存在影響。移動生態建設不及預期移動生態建設不及預期。公司較大收入占比來自移動生態，若移動生態建設不及預期，則會對公司盈利造成較大阻礙。AIAI 技術迭代低于預期技術迭代低于預期。如果百度 AI 技術發展不及預期，則會減弱移動生態、智能駕駛

124、等業務的發展動力，影響智能駕駛的商業化進程。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。27 智能駕駛業務商業化落地進度低于預期智能駕駛業務商業化落地進度低于預期。適配復雜道路交通仍需要技術支持及相關法規的允許，目前拓展范圍較小。造車計劃難度較大，投放時間較長，無法在現有傳統私家車上加裝智能軟件設備。盈利預測不及預期盈利預測不及預期。公司未來實際實現的業績可能與我們預測的業績存在預期差。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。28 Table_Fina

125、nce2 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 （億元億元）2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 營業收入營業收入 1,236.8 1,346.0 1,433.8 1,523.6 1,607.8 成長性成長性 減:營業成本 643.1 650.3 667.2 705.9 738.0 營業收入增長率-0.7%8.8%6.5%6.3%5.5%營業稅費-營業利潤增長率 58

126、.7%19.7%0.2%8.5%8.1%銷售銷售及管理費用 205.1 235.2 250.9 266.6 281.4 凈利潤增長率 9.8%39.0%1.2%6.4%5.7%-EBITDA 增長率 268.3%57.5%3.1%7.6%8.1%研發費用 233.2 241.9 272.4 289.5 305.5 EBIT 增長率 268.3%57.5%-3.1%8.0%8.6%財務費用-33.3-47.6-34.1-38.3-40.0 NOPLAT 增長率 23.7%42.6%-7.3%6.4%6.4%資產減值損失 21.3-11.3-投資資本增長率-11.9%6.0%-9.3%3.8%-1

127、5.8%加:公允價值變動收益-932.0-1,910.0-1,284.6-1,525.7-1,580.1 凈資產增長率 5.8%10.3%22.5%16.3%14.8%投資和匯兌收益-938.0-7,221.0 279.4 215.8 121.8 營業利潤營業利潤 250.3 299.5 300.1 325.8 352.2 利潤率利潤率 -毛利率 48.0%51.7%53.5%53.7%54.1%稅前利潤總額稅前利潤總額 101.1 252.0 252.0 270.0 272.3 營業利潤率 20.2%22.3%20.9%21.4%21.9%減:所得稅 25.8 36.5 36.5 48.6

128、49.0 凈利潤率 16.7%21.4%20.3%20.3%20.3%凈利潤凈利潤 206.8 287.5 290.9 309.4 327.1 EBITDA/營業收入 14.1%20.4%19.7%20.0%20.5%EBIT/營業收入 14.1%20.4%18.6%18.9%19.4%資產負債表資產負債表 運營效率運營效率 （億元億元）2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 固定資產周轉天數 68 69 68 60 54 貨幣資金 531.6 252.3 993.2 1,413.6 1,929.4 流動營業資本周轉天數-1

129、03-85-86-89-88 交易性金融資產-流動資產周轉天數 622 595 644 718 796 應收帳款 117.3 108.5 127.2 130.6 138.1 應收帳款周轉天數 32 30 30 30 30 應收票據-存貨周轉天數 2 2 1 2 2 預付帳款-總資產周轉天數 1,124 1,069 1,074 1,114 1,173 存貨 14.8-10.2 4.2 10.2 投資資本周轉天數 122 108 100 91 81 其他流動資產 1,479.6 1,941.8 1,695.4 1,705.6 1,780.9 可供出售金融資產-投資回報率投資回報率 持有至到期投資-

130、ROE 9.3%11.8%9.6%8.7%7.9%長期股權投資 553.0 479.6 479.6 479.6 479.6 ROA 1.9%5.3%4.8%4.5%4.0%投資性房地產-ROIC 40.8%66.0%57.8%67.7%69.5%固定資產 239.7 279.6 263.6 247.6 231.7 費用率費用率 在建工程-銷售費用率 16.6%17.5%17.5%17.5%17.5%無形資產 12.5 8.8 7.9 7.0 6.2 管理費用率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%其他非流動資產 976.0 997.1 906.9 960.3 954.8 研發費用率 20.

131、0%18.9%19.0%19.0%19.0%資產總額資產總額 3,924.5 4,067.6 4,483.9 4,948.6 5,530.7 財務費用率-2.7%-3.5%-2.4%-2.5%-2.5%短期債務 53.4 102.6-四費/營業收入 32.7%31.9%34.1%34.0%34.0%應付帳款 380.1 377.2 426.4 421.5 456.8 償債能力償債能力 應付票據 83.1 28.0 55.1 44.8 62.7 資產負債率 39.0%35.4%30.8%27.2%25.2%其他流動負債 279.7 256.8 294.1 297.3 298.4 負債權益比 66

132、.8%56.9%44.6%37.3%33.6%長期借款 137.2 142.2-流動比率 2.69 3.01 3.64 4.26 4.72 其他非流動負債 598.2 534.8 607.5 580.2 574.1 速動比率 2.67 3.01 3.63 4.26 4.70 負債總額負債總額 1,531.7 1,441.5 1,383.2 1,343.7 1,392.1 利息保障倍數-5.23-5.77-7.81-7.50-7.80 少數股東權益 59.3 95.2 70.2 45.2 20.2 分紅指標分紅指標 股本 27.6 27.6 28.1 28.1 28.1 DPS(元)-留存收益-

133、290.9 600.3 927.4 分紅比率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%股東權益股東權益 2,294.1 2,531.4 3,100.8 3,604.9 4,138.5 股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%現金流量表現金流量表 業績和估值指標業績和估值指標 （億元億元）2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 凈利潤 206.8 287.5 290.9 309.4 327.1 EPS(元)

134、7.37 10.25 10.37 11.03 11.66 加:折舊和攤銷 200.8 214.6 225.3 236.6 248.4 BVPS(元)79.67 86.85 108.03 126.90 146.81 資產減值準備-PE(X)10.7 7.7 7.6 7.1 6.7 公允價值變動損失 39.7-0.5-PB(X)1.0 0.9 0.7 0.6 0.5 財務費用-33.3-47.6-34.1-38.3-40.0 P/FCF 9.9 8.1 9.9 7.8 5.8 投資收益-15.5-39.2-22.7-25.8-29.3 P/S 1.8 1.6 1.5 1.4 1.4 少數股東損益-

135、0.3 12.3-25.0-25.0-25.0 EV/EBITDA 7.1 4.3-1.6-3.2-4.8 營運資金的變動-332.4-56.2 206.4-84.6 50.5 CAGR(%)43.2%1.2%41.6%43.2%1.2%經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 65.9 370.8 640.8 372.2 531.8 PEG 0.2 6.4 0.2 0.2 5.6 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量 365.5-363.1 266.9 22.5-49.9 ROIC/WACC 4.6 7.4 6.5 7.6 7.8 融資活動產生現金流量融資活動產生現金流量 12.8 47

136、.7-166.9 25.7 33.9 REP 0.7 0.4-0.2-0.3-0.6 資料來源：資料來源：WindWind 資訊，資訊，國投國投證券研究中心預測證券研究中心預測 公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。29 公司評級體系公司評級體系 收益評級：買入 未來 6 個月的投資收益率領先恒生指數 15%及以上；增持 未來 6 個月的投資收益率領先恒生指數 5%（含）至 15%；中性 未來 6 個月的投資收益率與恒生指數的變動幅度相差-5%（含）至 5%；減持 未來 6 個月的投資收益率落后恒生指數 5%至 15%

137、（含）；賣出 未來 6 個月的投資收益率落后恒生指數 15%以上；風險評級：A 正常風險，未來 6 個月的投資收益率的波動小于等于恒生指數波動；B 較高風險，未來 6 個月的投資收益率的波動大于恒生指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 國投證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管理委員會核準，取得證券投資

138、咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。公司深度分析公司深度分析/百度集團百度集團-SWSW 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。30 免責聲明免責聲明 。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確

139、性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所

140、屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告

141、的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國投證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。國投證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。國投國投證券研究中心證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區深圳市福田區福華一路福華一路 1 11 19 9 號安信金融大廈號安信金融大廈 3333 層層 郵郵 編：編：518046518046 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區楊樹浦路上海市虹口區楊樹浦路 168168 號國投大廈號國投大廈 2828 層層 郵郵 編：編：200082200082 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 1515 層層 郵郵 編：編：100034100034