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1、 2024 年上半年債券市場發展報告年上半年債券市場發展報告 2024 年年 8 月月 26 日日 研究報告 1 2024 年年上半年上半年債券市場發展報告債券市場發展報告 聯合資信評估股份有限公司聯合資信評估股份有限公司 董欣焱董欣焱 張巖張巖 摘要：摘要：2024 年上半年，我國經濟運行延續回升向好態勢，高質量發展扎實推進，但仍面臨有效需求不足、社會預期偏弱等挑戰。在此背景下，監管部門出臺多項舉措，完善債市體制機制，進一步強化對綠色、科技創新等領域債券的支持，推進債券市場對外開放，持續加強債券市場信用風險管控?？傮w來看，我國債券市場的市場化、法制化、國際化水平進一步提升，對實體經濟的支持力

2、度進一步加強。債市整體運行方面，2024 年上半年，中國人民銀行（以下簡稱“央行”）強化逆周期調節，穩健的貨幣政策靈活適度、精準有效，為經濟回升向好營造了良好的貨幣金融環境。利率債收益率總體呈現波動下行態勢，主要信用債發行利率有所下降。利率債發行總量同比有所下降，主要信用債發行量整體穩中有升。信用債運行方面，2024 年上半年，非金融企業所發債券中，AAA 級主體占比有所上升，無債項評級債券占比繼續上升。從發行主體的企業性質來看，地方國有企業債券發行量占比有所下降，民營企業債券發行量有所回升。非金融企業債券發行人涉及的區域和行業保持分化態勢。創新品種債券發行勢頭良好。信用債風險方面，高風險主體

3、逐步出清，信用風險仍呈現收斂態勢。展望 2024 年下半年，信用債發行量或將保持穩定，科創類債券發行量有望進一步增長；地方政府化債壓力較大，但短期內標債違約風險較低；房地產行業政策托底意愿較強，但產業鏈信用風險仍值得關注。一、一、債券市場債券市場政策回顧政策回顧 2024 年上半年，外部環境更趨復雜嚴峻，世界經濟增長動能不強，我國經濟運行延續回升向好態勢，高質量發展扎實推進，但仍面臨有效需求不足、社會預期偏弱等挑戰。在此背景下，監管部門出臺多項舉措，旨在進一步完善債券市場體制機制，持續推動綠色、科技創新等重點領域債券融資，推進債券市場對外開放，持續加強債券市場信用風險管控?？傮w來看，上述政策有

4、利于提升債券市場服務實體經濟的能力，推動我國債券市場的市場化、法制化、國際化水平進一步提升。 研究報告 2（一）完善債券市場體制機制（一）完善債券市場體制機制 規范債券發行業務。規范債券發行業務。2024 年 1 月 12 日，滬深北交易所發布關于進一步規范債券發行業務有關事項的通知，強調市場各方參與主體應當嚴格遵守發行承銷相關法律法規及規則約定，主動維護市場發行秩序，不得有破壞市場秩序的行為。同時，強調交易所要提升融資審核服務效率，支持符合條件的發行人合理債券融資。通知的發布有助于進一步提升債券發行利率的市場化水平，提升債券發行的規范性和透明度。規范綠色債券信息披露。規范綠色債券信息披露。2

5、024 年 1 月 31 日，交易商協會發布關于綠色債務融資工具適用的通知，明確存續和新注冊發行綠色債務融資工具信息披露要求及存續期信息披露形式等，通知的發布有助于進一步規范綠色債務融資工具發行人的信息披露行為，提高綠色債務融資工具的信息披露質量。規范銀行間債券市場柜臺業務。規范銀行間債券市場柜臺業務。2024 年 2 月 29 日，央行發布關于銀行間債券市場柜臺業務有關事項的通知（銀發202445 號），與 2016 年第 2 號公告相比，一是明確了柜臺業務品種和交易方式，二是優化了對投資者開戶的管理規則，三是允許境外投資通過柜臺渠道投資。通知的發布有利于進一步拓寬居民的投資渠道，促進便利居

6、民和其他機構投資者債券投資，促進多層次債券市場發展。規范資產支持證券發行。規范資產支持證券發行。2024 年 3 月 29 日，滬深交易所修訂上海證券交易所資產支持證券業務規則 深圳證券交易所資產支持證券業務規則及信息披露系列文件，本次修訂進一步完善了資產支持證券的掛牌條件，信息披露要求，持有人權益保護機制安排，停復牌監管等。同時，對信息披露的基本要求和一般原則做出優化調整，并增加了補充/更正披露的基本要求等。政策的發布進一步規范了資產支持證券的發行，提升了信息披露的及時性、針對性和有效性，有助于推動資產證券化市場高質量發展，更好的服務實體經濟發展，保護投資者合法權益。優化證券公司債券執業質量

7、評價。優化證券公司債券執業質量評價。2024 年 6 月 12 日，證券業協會修訂證券公司債券業務執業質量評價辦法，本次修訂結合債券承銷與受托管理業務實際情況對風控實效指標、風險處置指標與服務國家戰略指標進行了修改完善，有助于進一步優化證券公司債券業務執業質量評價工作，提升證券公司對綠色及低碳轉型、科技創新等領域債券的服務能力。（二）推動債券市場定向擴容，支持綠色、科技創新等領域債券發行（二）推動債券市場定向擴容，支持綠色、科技創新等領域債券發行 支持綠色債券發行。支持綠色債券發行。2024 年 3 月 27 日，人民銀行發布關于進一步強化金融支持綠色低碳發展的指導意見，指出大力支持符合條件的

8、企業、金融機構發行綠色債券和綠色資產支持證券，積極發展碳中和債和可持續發展掛鉤債券，支持地方政府將 研究報告 3 符合條件的生態環保等領域建設項目納入地方政府債券支持范圍等。同時，規范開展綠色債券業務。鼓勵境外機構發行綠色熊貓債，投資境內綠色債券。政策的發布有助于進一步規范綠色債券的信息披露行為，防止“漂綠”行為，同時有助于促進綠色債券發行，引導綠色債券投資，推動綠色債券市場高質量發展。支持科技創新領域債券發行。發行方面，支持科技創新領域債券發行。發行方面，2024 年 4 月 19 日，商務部等十部門聯合發布關于進一步支持境外機構投資境內科技型企業的若干政策措施，支持符合條件的境外機構在華發

9、行人民幣債券，投入科技領域。支持境外機構投資的科技型企業發行公司信用類債券，積極擴大發行規模。全國推廣跨境融資便利化試點，將初創期科技型企業納入試點主體范圍，鼓勵符合條件的企業在額度內自主借用外債，更好支持企業創新發展。2024 年 4 月 19 日，證監會發布資本市場服務科技企業高水平發展的十六項措施，指出加強債券市場的精準支持。推動科技創新公司債券高質量發展，重點支持高新技術和戰略性新興產業企業債券融資，鼓勵政策性機構和市場機構為民營科技型企業發行科創債券融資提供增信支持。2024 年 6 月 19 日，國務院辦公廳發布促進創業投資高質量發展的若干政策措施，鼓勵符合條件的創業投資機構發行公

10、司債券和債務融資工具，增強創業投資機構籌集長期穩定資金的能力等。2024 年 6 月 29 日，人民銀行等七部門聯合發布關于扎實做好科技金融大文章的工作方案，提出建立科技型企業債券發行綠色通道，從融資對接、增信、評級等方面促進科技型企業發債融資，完善科技創新專項金融債券等政策工具等。投資方面，投資方面，2024年 4 月 16 日，金融監管總局等三部門發布關于深化制造業金融服務 助力推進新型工業化的通知，指出保險資金要在風險可控、商業自愿前提下，通過債券等多種形式，為戰略性新興產業提供長期穩定資金支持。上述政策的發布有助于進一步推動科技創新領域債券發行，為科技創新企業提供中長期的資金支持。支持

11、住房租賃領域債券發行。支持住房租賃領域債券發行。2024 年 1 月 5 日，央行和金融監管總局發布關于金融支持住房租賃市場發展的意見，提出支持住房租賃企業發行債券，專項用于租賃住房建設、購買和運營；鼓勵優化債券發行流程，提高住房租賃債券發行效率，為住房租賃企業提供融資便利；支持商業銀行發行用于住房租賃的金融債券；支持發行住房租賃擔保債券，納入債券管理框架等。意見的發布有助于拓寬住房租賃企業的債券融資渠道，提高住房租賃債券的發行效率，推動住房租賃領域債券進一步擴容。創新推出“兩新”債務融資工具。創新推出“兩新”債務融資工具。2024 年 6 月 14 日，交易商協會召開銀行間市場支持“兩新”投

12、融資推進會，創新推出“兩新”債務融資工具，交易商協會指出，“兩新”債務融資工具募集資金投向設備更新、消費品以舊換新、回收循環利用等 推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案 涉及領域，專項用途占比不低于 30%。 研究報告 4 采用“產品不貼標，用途針對性強”的方式，市場化引導資金精準聚焦“兩新”領域?！皟尚隆眰鶆杖谫Y工具的推出，有助于引導資金精準聚焦于重點行業設備更新改造、耐用消費品以舊換新等領域，切實提升金融支持“兩新”領域的能力和質效。（三）推動信用評級行業高質量發展（三）推動信用評級行業高質量發展 引導評級機構市場化競爭。引導評級機構市場化競爭。2024 年 3 月 8 日，交易商協

13、會發布銀行間債券市場信用評級業務自律指引（以下簡稱評級業務指引）和銀行間債券市場信用評級業務信息披露指引（以下簡稱信息披露指引），評級業務指引明確了評級機構展業的基本原則、流程和作業規范，重點強調評級獨立性和機構內控管理，并簡化操作細節要求，引導評級機構個性化創新發展，以投資者為導向、評級質量為核心開展市場競爭。信息披露指引進一步規范了評級信息的披露內容和頻率，要求評級機構定期披露評級質量檢驗結果，強化市場監督和約束。整體來看，兩則業務指引的發布是對五部委文件精神的進一步落實，有助于規范評級行業發展，提高評級機構的評級質量，壓實評級機構“看門人”責任，推動信用評級行業高質量健康發展。規范評級機

14、構執業行為。規范評級機構執業行為。2024 年 3 月 20 日，交易商協會發布銀行間債券市場信用評級盡職調查操作指南（以下簡稱盡職調查指南）和銀行間債券市場信用評級質量檢驗操作指南（以下簡稱評級質量檢驗指南），盡職調查指南對信用評級的盡職調查方法、具體內容和底稿作出詳細規定；評級質量檢驗指南明確了平均累積違約率、遷移矩陣、利差分析等評級質量檢驗指標。兩則指南的發布有助于進一步規范評級機構的執業行為，提高評級機構的評級質量。優化評級機構評價辦法。優化評級機構評價辦法。2024 年 3 月 22 日，交易商協會、證券業協會聯合發布債券市場信用評級機構聯合市場化評價辦法，與前期發布的非金融企業債務

15、融資工具信用評級機構業務市場評價標準相比：一是突出了評價指標體系中評級質量的核心地位和投資人服務的導向性；二是增加了對合規管理、數據庫建設、市場競爭力的評價；三是增加了加分項，明確加分標準，細化減分標準；四是取消了主承銷商評價，降低專家評價權重，增加監管機構評價和自律組織評價。辦法的發布有助于進一步推動評級機構提高評級質量和投資者服務水平，加速推動評級機構由“監管驅動”向“市場驅動”轉變。同時，也有助于進一步推進債券市場互聯互通、加強監管部門間的聯動機制，形成監管合力，引導評級機構高質量發展。提升對評級機構的監管效能。提升對評級機構的監管效能。2024 年 6 月 4 日，發改委發布20242

16、025 年社會信用體系建設行動計劃，從提升信用建設法治化規范化水平、統籌推進信用基礎設施建設、強化信用信息共享應用等五方面提出政策舉措。同時指出，提升信用監管效能，加強對第三方信用服務機構的監督和指導等。政策的發布有助于加強對評級機 研究報告 5 構的監管，壓實評級機構責任。同時，社會信用體系建設也有助于為評級機構提供高質量的信用信息數據，推動評級機構數字化轉型，提升評級機構的風險揭示和評級預警能力。（四）推進債券市場對外開放（四）推進債券市場對外開放 規范外國政府類機構和國際開發機構債券發行。規范外國政府類機構和國際開發機構債券發行。2024 年 1 月 12 日，交易商協會發布外國政府類機

17、構和國際開發機構債券業務指引（試行），指引對外國政府類機構和國際開發機構在我國銀行間市場發行債券的注冊與發行、注冊文件要求、信息披露要求和中介機構管理等提出明確要求。指引的發布有助于促進外國政府類機構和國際開發機構債券業務規范發展，提升債券市場的對外開放水平。助推內地助推內地香港金融合作。人民幣國債等資產被香港納入合資格抵押品。香港金融合作。人民幣國債等資產被香港納入合資格抵押品。2024 年1 月 24 日，人民銀行宣布，在與香港金融管理局的共同推動下，香港金融管理局宣布將“債券通”北向合作項下的人民幣國債、政策性金融債券納入人民幣流動資金安排合資格抵押品名單。此前，香港金融管理局已經將離岸

18、發行的中國國債和政策性金融債券納入人民幣流動資金安排合資格抵押品名單。這是首次在離岸市場確立境內債券的擔保品功能，有利于增加債券通債券的使用場景，促進和提升境外機構的持債意愿，進一步增強中國債券市場的吸引力，推進人民幣國際化。優化“互換通”機制安優化“互換通”機制安排。排。2024 年 5 月 13 日，央行發布公告，進一步優化“互換通”機制安排。一是豐富產品類型，推出以國際貨幣市場結算日為支付周期的利率互換合約，與國際主流交易品種接軌。二是完善配套功能，推出合約壓縮服務及配套支持的歷史起息合約。此外，將同步推出其他系統優化和優惠措施，降低境內外投資者業務參與成本?！盎Q通”機制的進一步優化，

19、有助于滿足境內外投資者多樣化的風險管理需求，進一步推動內地與香港債券市場互聯互通。支持境外投資者參與債券回購。支持境外投資者參與債券回購。2024 年 1 月 24 日，人民銀行發布關于進一步支持境外機構投資者開展銀行間債券市場債券回購業務的公告（征求意見稿），指出擬支持各類已開展銀行間債券市場現券交易的境外機構投資者參與銀行間債券市場債券回購業務。征求意見稿明確了境外機構投資者范圍，支持銀行間債券市場債券回購業務與國際通行做法相銜接，同時明確了責任主體的義務、基礎設施服務與行業自律和監管措施和行政處罰。公告的發布有助于進一步優化銀行間債券市場債券回購業務機制，便利境外機構進行人民幣流動性管理

20、，提升我國債券市場吸引力，推動我國債券市場高質量對外開放。支持優質企業借用外債融資。支持優質企業借用外債融資。2024 年 3 月 14 日，發改委發布關于支持優質企 研究報告 6 業借用中長期外債促進實體經濟高質量發展的通知（征求意見稿），積極支持行業地位顯著、信用優良、對促進實體經濟高質量發展具有帶動引領作用的優質企業借用外債。同時指出，實施動態監控和風險預警，持續完善優質企業借用外債事中事后監管，切實防范外債風險。政策的發布有助于支持優質企業借用外債融資，進一步提升跨境投融資便利化。支持境外主體參與境內債券市場。支持境外主體參與境內債券市場。2024 年 3 月 19 日，國務院辦公廳發

21、布扎實推進高水平對外開放更大力度吸引和利用外資行動方案，指出優化外資金融機構參與境內資本市場有關程序，進一步便利外資金融機構參與中國債券市場。支持符合條件的外資金融機構按規定參與境內債券承銷。研究穩妥推動更多符合條件的外資銀行參與國債期貨交易試點。落實境外投資者投資中國債券市場等金融市場相關稅收優惠政策。支持符合條件的外商投資企業在境內發行人民幣債券融資并用于境內投資項目等。政策的發布有助于進一步推動境外機構投資者參與我國債券市場，促進外資企業在境內發行債券融資，促進資本的雙向流動。（五）加強債券市場風險管控（五）加強債券市場風險管控 完善違約處置機制。完善違約處置機制。2024 年 4 月

22、12 日，國務院關于加強監管防范風險推動資本市場高質量發展的若干意見（以下簡稱“新國九條”），意見指出完善市場化、法治化、多元化的債券違約風險處置機制，堅決打擊逃廢債行為；加大對符合國家產業政策導向、突破關鍵核心技術企業的股債融資支持；加快制定公司債券管理條例；壓實地方政府在提高上市公司質量以及化解處置債券違約、私募機構風險等方面的責任?！靶聡艞l”的發布有助于進一步完善公司債券監管機制，加強債券市場信用風險管控，推動債券市場平穩健康發展。優化優化信用風險緩釋工具管理機制。信用風險緩釋工具管理機制。2024 年 2 月 23 日，交易商協會發布銀行間市場信用風險緩釋工具業務規則和關于完善信用風

23、險緩釋工具業務參與者管理有關事項的通知，重點完善了信用風險緩釋工具參與者管理框架。一方面，將一般交易商備案優化為信息登記，提高入市效率，同時壓實核心交易商等參與者的交易對手方管理職責。另一方面，提升核心交易商管理要求，建立動態管理機制，加強核心交易商事中事后管理和能力建設。上述政策的發布有助于加強信用風險緩釋工具參與者全環鏈管理，健全市場化激勵約束機制，助力防范化解金融風險。從嚴打擊證券從嚴打擊證券期貨違法犯罪活動。期貨違法犯罪活動。2024 年 5 月 17 日，證監會等四部門聯合發布關于辦理證券期貨違法犯罪案件工作若干問題的意見，就辦理證券期貨違法犯罪案件總體要求、行政執法與刑事司法的銜接

24、、刑事案件的管轄、證據的收集等提出明 研究報告 7 確要求。有助于進一步加強對證券期貨市場違法犯罪行為的打擊力度，防范化解金融風險，維護資本市場健康發展。二、二、債券市場債券市場整體整體情況情況 2024 年上半年，面對嚴峻復雜的國際環境，我國經濟發展面臨的戰略機遇和風險挑戰并存。在此背景下，央行強化逆周期調節，穩健的貨幣政策靈活適度、精準有效，為經濟回升向好營造了良好的貨幣金融環境。2024 年上半年，我國債券市場共發行各類債券 37.29 萬億元，同比上升 7.74%，除同業存單外，各類債券合計發行 20.97萬億元，同比下降 3.94%。截至 2024 年 6 月末，我國各類債券存量規模

25、達到 163.67萬億元，較 2023 年末（155.72 萬億元）增長 5.11%。（一一）利率債）利率債 1利率債收益率總體呈現利率債收益率總體呈現下行下行態勢態勢 2024 年上半年，我國國債收益率總體呈現下行態勢。第一階段，年初至 3 月初，市場對經濟預期不容樂觀，疊加年初降準降息落地、資金面寬松導致債市走強，10 年期國債收益率由年初的 2.56%下行至 2.27%附近，第二階段，3 月初至 4 月中旬，隨著長債收益率快速下行，央行調研農商行買債，農商行減持 30 年期國債，長債收益率迅速拉升，但市場資金較為寬松，且債市“資產荒”延續，10 年期國債收益率總體呈現震蕩下行走勢。第三階

26、段，4 月下旬至 5 月初，受央行有關部門負責人和財政部表態“央行在二級市場開展國債買賣”消息影響，收益率快速上行至 2.35%左右。第四階段，5 月初至 6 月底，雖然央行多次提示長債風險、但在禁止“手工補息”落地，債市“資產荒”格局加劇，經濟數據不及預期，市場資金面寬松等因素影響下，長端利率繼續下行，10 年期國債收益率下行至 2.21%附近。 研究報告 8 資料來源：Wind 圖圖 2.1 2024 年年上半年上半年 10 年期國債利率走勢年期國債利率走勢 2新增專項債發行項目延后新增專項債發行項目延后，利率債發行規模利率債發行規模同比同比有所下降有所下降 2024 年上半年，債券市場共

27、發行利率債 11.34 萬億元，同比減少 9.13%。其中，國債發行 5.47 萬億元，發行規模同比增長 19.17%；受新增專項債發行項目延后的影響，地方政府債發行規模同比下降20.55%；近年來，社會綜合融資成本下移，政策性銀行的凈息差持續收窄，資本補充壓力明顯加大，同時，投資回報率下滑導致政策性銀行貸款投放增速放緩，進一步制約了政策性銀行債的發行，受上述因素影響，政策性銀行債發行規模同比下降 31.53%。截至 2024 年 6 月末，我國債券市場利率債品種存量規模為 99.07 萬億元，較上年末增長 4.67%。表表 2.1 2024 年年上半年上半年利率債發行和存量情況利率債發行和存

28、量情況 券種類別券種類別 發行期數發行期數 發行規模發行規模 2024 年年 6 月末月末存量存量 上半年上半年（期）（期）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）環環比比（%）政府債政府債 837-25.80 88581.45 0.02 740373.87 5.38 國債 84-7.69 54662.60 19.17 316890.35 6.65 地方政府債 753-27.39 33918.85-20.55 423483.52 4.46 政策性銀行債政策性銀行債 315-37.62 24769.40-31.53 250288.10 2.61 合計合

29、計 1152-29.45 113350.85-9.13 990661.97 4.67 注：發行情況按發行起息日統計；數據導出日為 2024 年 7 月 10 日，以下同 資料來源：Wind（二）信用債（二）信用債 1主要信用債發行利率有所主要信用債發行利率有所下降下降 2024 年上半年，市場流動性整體保持合理充裕，AAA 級主體所發 1 年期短融、3 年期公司債、3 年期中票、5 年期中票和 5 年期企業債的平均發行利率均呈下降走2.002.102.202.302.402.502.602024-01-022024-02-022024-03-022024-04-022024-05-022024

30、-06-02（%） 研究報告 9 勢。AAA 級主體所發 1 年期短融的平均發行利率為 2.17%，較上年（3.65%）下降148.76BP；AAA 級主體所發 3 年期公司債的平均發行利率為 2.56%，較上年（3.39%）下降 82.20BP；AAA 級主體所發 3 年期中期票據的平均發行利率為 2.70%，較上年（3.44%）下降 73.99BP；AAA 級主體所發 5 年期中期票據的平均發行利率為 2.68%，較上年（3.43%）下降 74.79BP；AAA 級主體所發 5 年期企業債的平均發行利率為2.66%，較上年（3.58%）下降 92.11BP。注：1.主體級別均為 AAA 級

31、；2.對含有選擇權的債券期限進行調整，按選擇權之前的期限進行統計，例如債券的原始期限設計為“5+2”，則期限為 5 年；3.統計期間利率為債券票面利率的加權平均利率，權重為實際發行總額資料來源：Wind 圖圖 2.2 20212024 年年上半年上半年典型券種發行利率走勢典型券種發行利率走勢 2信用債發行量信用債發行量穩中有升穩中有升 2024 年上半年，信用債1發行規模達到 9.51 萬億元，較上年同期上升 3.71%。其中，一般中期票據、超短期融資券和公司債2的發行規模占比分別為 22.38%、21.04%和 19.64%，成為發行規模占比居前的信用債品種。（1）受低利率環境影響，非金融企

32、業不同券種發行量同比表現分化受低利率環境影響，非金融企業不同券種發行量同比表現分化 2024 年上半年，非金融企業所發債券的發行期數和規模同比均略有增長。分券種看，除中票和一般公司債發行期數和規模同比均有增長外，其余券種發行量整體均有所下降。中期票據發行規模增幅達 58.07%，一般公司債發行規模同比增長 12.07%，主要受上半年低利率環境下，企業偏好發行中長期債券影響。企業債發行期數和規模同比均下降 70%以上，私募債和 PPN 發行量同比也均有所下降，主要由于地方政府 1 包括非政策性金融債、企業債、公司債、中期票據、短期融資券、定向工具、國際機構債、資產支持證券、可轉債、可交債、項目收

33、益票據和標準化票據；剔除中央匯金有限公司、中國國家鐵路集團有限公司發行債券。2 包括一般公司債和私募債。2.002.503.003.504.004.502021上半年2021下半年2022上半年2022下半年2023上半年2023下半年2024上半年（%）1年期短融3年期公司債3年期中票5年期中票5年期企業債 研究報告 10 化債背景下，城投企業新增融資受限所致。超短融發行期數和規模同比均下滑 20%左右，可能受國有大行等金融機構持倉結構調整，減持超短融等因素影響。截至 2024年 6 月末，非金融企業債券存量為 28.33 萬億元，較 2023 年末上升 4.39%。表表 2.2 2024

34、年年上半年上半年非金融企業發行債券情況非金融企業發行債券情況 券種類別券種類別 發行期數發行期數 發行規模發行規模 2024 年年 6 月末月末存量存量 上半年上半年（期）（期）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）環環比比（%）超短融超短融 2006-19.28 20013.48-17.39 18295.59-15.52 短融短融 337-5.87 2799.36 2.71 5424.48 8.15 中期票據中期票據 2388 64.24 21287.28 58.07 103645.76 15.89 企業債企業債 52-70.79 391.32-

35、70.54 17950.29-14.27 公司債公司債 2235-7.49 18685.24-1.96 116534.35 4.8 一般公司債 694 9.29 7688.43 12.07 55069.96 3.12 私募債 1541-13.48 10996.81-9.86 61464.39 6.35 定向工具定向工具 649-4.28 3618.45-14.43 21487.46-6.42 合計合計 7667 1.29 66795.13 2.70 283337.93 4.39 資料來源：Wind（2）商業銀行資本補充商業銀行資本補充需求旺盛，非政策性金融債發行需求旺盛，非政策性金融債發行規模

36、規模同比有所增長同比有所增長 2024 年上半年，金融機構發行非政策性金融債 457 期3，總發行規模為 2.01 萬億元，發行期數同比略有下降，發行規模同比有所上升。其中，證券公司債和證券公司短期融資券發行量同比均有所下降，主要由于券商業務模式調整，導致券商融資成本難以覆蓋投資成本，債券融資需求下降導致。受上半年信貸投放力度下降影響，商業銀行債的發行量有所下滑，但在銀行凈息差壓力較大的背景下，中小銀行內源性補充資本能力有所下降，對外源性融資工具的需求較大，商業銀行次級債的發行規模同比增長 153.60%。受上年同期低基數影響，其它金融機構債發行量同比大幅增長。截至2024 年 6 月末，非政

37、策性金融債券存量為 13.30 萬億元，較上年末增長 3.60%。表表 2.3 2024 年年上半年上半年非政策性金融債券發行情況非政策性金融債券發行情況 券種類別券種類別 發行期數發行期數 發行規模發行規模 2024 年年 6 月末月末存量存量 上半年上半年（期）（期）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）環環比比（%）商業銀行債商業銀行債 62-20.51 5129.00-22.59 34223.22 2.75 商業銀行次級債券商業銀行次級債券 59 55.26 8655.50 153.60 64946.35 7.56 保險公司債保險公司債 6

38、-33.33 225.00-49.32 3175.20-7.03 證券公司債證券公司債 174-25.96 3380.67-30.36 23930.76-1.66 證券公司短期融資券證券公司短期融資券 101-25.74 1524.20-29.75 1746.20-24.98 其它金融機構債其它金融機構債 55 1000.00 1188.00 1808.43 4956.25 7.87 3 包括商業銀行金融債、商業銀行次級債券、保險公司債、證券公司短期融資券、證券公司債和其它金融機構發行的金融債券。 研究報告 11 券種類別券種類別 發行期數發行期數 發行規模發行規模 2024 年年 6 月末月

39、末存量存量 上半年上半年（期）（期）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）環環比比（%）合計合計 457-8.78 20102.37 14.42 132977.98 3.60 資料來源：Wind（3）資產支持證券發行規模）資產支持證券發行規模同比同比下降下降，ABN 發行量發行量同比上升同比上升 2024 年上半年，資產支持證券發行期數同比略有增加，發行規模同比有所下降。其中交易商協會主管 ABN 的發行期數和規模均有所增加，主要由于上年 36 月交易商協會暫停 ABN 注冊等因素影響下上年同期基數較低。受房地產行業仍然較為低迷影響，涉房類 ABS

40、 發行量減少，上半年證監會主管 ABS 發行量同比有所下降；受上半年商業銀行房貸投放力度下滑等因素影響，金融監管局主管 ABS 的發行量同比有所下降。截至 2024 年 6 月末，資產支持證券存量為 3.10 萬億元，較上年末下降9.52%。表表 2.4 2024 年年上半年上半年資產支持證券發行情況資產支持證券發行情況 債券類型債券類型 發行期數發行期數 發行規模發行規模 2024 年年 6 月末月末存量存量 上半年上半年（期）（期）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）環環比比（%）交易商協會交易商協會主管主管 ABN 497 71.97 17

41、39.92 20.71 4899.02-1.64 證監會主管證監會主管 ABS 1508-7.82 4684.56-17.16 20351.37-4.04 金融監管局金融監管局 ABS 193-10.65 1243.33-19.18 5715.22-28.89 合計合計 2198 2.66 7667.81-11.20 30965.61-9.52 注：為與其他信用債數據口徑保持一致，此處資產支持證券為 Wind 口徑，按期數統計 資料來源：Wind（4）可轉債發行量有所下降，）可轉債發行量有所下降，國際機構債國際機構債發行量有所上升發行量有所上升 2024 年上半年，其它信用債4的發行規模同比有

42、所增長。其中，可轉債發行期數和規模同比降幅在 80%左右，延續去年發行降溫的趨勢，主要由于正股表現不佳，轉債估值下行，轉股溢價率下滑所致；同業存單發行量延續去年的增長態勢，主要由于存款利率下調，銀行發行同業存單補充運營資金所致。截至 2024 年 6 月末，其它信用債存量為 18.46 萬億元，較上年末增長 16.64%。表表 2.5 2024 年年上半年上半年其它信用債發行情況其它信用債發行情況 債券類型債券類型 發行期數發行期數 發行規模發行規模 2024 年年 6 月末月末存量存量 上半年上半年（期）（期）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元

43、）環環比比（%）可轉債可轉債 12-79.31 129.11-81.84 7,964.61-8.54 可交換債可交換債 9-30.77 212.00 0.41 1,244.04-10.23 4 包括可轉債、可交換債、國際機構債和同業存單。 研究報告 12 債券類型債券類型 發行期數發行期數 發行規模發行規模 2024 年年 6 月末月末存量存量 上半年上半年（期）（期）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）環環比比（%）國際機構債國際機構債 6 50.00 210.00 55.56 720.00 24.14 同業存單同業存單 13664-1.05

44、163107.30 27.64 174721.30 18.35 合計合計 13691-1.35 163658.41 27.02 184649.95 16.64 資料來源：Wind 三、三、債券市場運行特征債券市場運行特征（一）（一）AAA 級主體占比有所級主體占比有所上升上升，無債項評級債券無債項評級債券占比占比繼續增加繼續增加 2024 年上半年，非金融企業信用債中，發行人主體信用等級仍主要分布在 AAA級至 AA 級5，所發債券期數和規模在總發行期數和規模中的占比分別為 99.98%和99.99%。其中，AAA 級主體所發債券的期數和規模仍為最多，占比分別為 60.47%和77.35%，占

45、比較去年同期（59.67%和 75.65%）均有所上升；AA+級主體所發債券的期數占比略有上升，規模占比略有下降；AA 級主體所發債券的期數和規模占比均有所下降。資料來源：Wind 圖圖 3.1 非金融企業信用債主體信用等級分布情況非金融企業信用債主體信用等級分布情況 2024年上半年，市場中無評級債券共發行5066期，占總發行期數的比例為82.67%，較去年同期（4674 期，占比 80.81%）有所增加。其中，無債項評級短融、中票和一般公司債分別占其總發行期數的比例為 95.55%、75.54%和 45.68%，較去年同期占比（93.30%、68.21%和 35.59%）均有所增加。5 短

46、融、超短融、短期公司債和其他無債項評級的債券使用其發行主體信用等級，其他為債項信用等級；信用等級統計樣本不包含私募債。0500100015002000250030003500AAAAA+AAAA-AAAAA+AA2023上半年2024上半年050001000015000200002500030000350004000045000發行規模發行期數（億元）（期） 研究報告 13（二）（二）地方國有企業地方國有企業債券債券發行量發行量占比占比有所下降有所下降，民企債券發行量有所回升，民企債券發行量有所回升 從發行主體的企業性質來看，2024 年上半年，地方國有企業依然是非金融企業所發債券最多的企業類

47、型，發行規模同比略有上升，但發行期數同比略有下降，發行期數和規模占比同比均有所下降，主要由于地方政府化債背景下，城投企業新增融資受限所致。中央國有企業和民營企業債券發行期數和規模同比均有所上升，占比也均有所上升，主要由于市場流動性較為寬松，信用債發行利率持續下行，企業發債意愿有所增長所致。此外，對于民營企業而言，由于上半年債券市場城投債發行量有所回落，發行利率和信用利差均進入歷史低位，市場持續缺少高息資產，呈現“資產荒”格局，在此背景下，投資者對民企債的關注度增加，同時，2023 年以來，債券市場信用風險逐漸收斂，投資者對民企信心有所回升，也促使民營企業債券融資環境出現回暖跡象。公眾企業、集體

48、企業和其他企業6所發債券的期數和規模仍然較少。資料來源：Wind 圖圖 3.2 非金融企業信用債企業性質分布情況非金融企業信用債企業性質分布情況（三）非金融企業債券發行人涉及的區域和行業保持分化態勢（三）非金融企業債券發行人涉及的區域和行業保持分化態勢 從發行主體的所屬地區來看，2024 年上半年，北京、江蘇、廣東的非金融企業債券發行規模位列前三位。發行規模排名前十的地區中，浙江、天津和四川的非金融企業債券發行規模同比均有所下降，其余省份的非金融企業債券發行規模均有所增長。從行業分布來看7，2024 年上半年，綜合類、建筑與工程和電力行業企業所發債券的發行規模位居前三位。發行規模排名前十的行業

49、中，綜合類、電力、多元金融服 6 含外資企業。7 按照 Wind 三級行業劃分。010002000300040005000600070002023上半年2024上半年0100002000030000400005000060000發行規模發行期數（億元）（期） 研究報告 14 務、交通基礎設施、石油、天然氣與供消費用燃料、公路與鐵路運輸、金屬、非金屬與采礦行業非金融企業債券發行規模均有不同幅度增長，其他行業非金融企業債券發行規模均有不同幅度下滑。資料來源：Wind 圖圖 3.3 非金融企業非金融企業發行發行規模前十位地區規模前十位地區（左圖）和行業（右圖）（左圖）和行業（右圖）分布情況分布情況（

50、四）（四）創創新品種債券發行保持良好勢頭新品種債券發行保持良好勢頭 2024 年上半年，政策持續出臺支持創新品種債券發行，在證監會 資本市場服務科技企業高水平發展的十六項措施和央行 關于進一步強化金融支持綠色低碳發展的指導意見等政策的指引下，債券市場碳中和、可持續發展和科技創新等領域債券發行量均實現了大幅增長。表表 3.1 2024 年上半年年上半年新品種債券發行新品種債券發行情況情況 債券類型債券類型 發行期數發行期數 發行規模發行規模 上半年上半年（期）（期）同比同比（%）上半年上半年（億元）（億元）同比同比（%）碳中和債碳中和債 72 140.00 602.54 177.90 可持續發展

51、掛鉤債券可持續發展掛鉤債券 30 150.00 201.45 175.96 低碳轉型掛鉤債券低碳轉型掛鉤債券 13 550.00 78.57 214.28 鄉村振興專項債鄉村振興專項債 1-98.44 4.00-98.70 科創票據科創票據 332 84.44 2909.51 66.34 科技創新公司債券科技創新公司債券 208 74.79 2437.31 93.99 注：科技創新公司債券為 Wind 概念板塊口徑 資料來源：Wind 020004000600080001000012000（億元）2023上半年2024上半年05000100001500020000（億元）2023上半年2024

52、上半年 研究報告 15（五）（五）新增違約主體以前期新增違約主體以前期已已展期房企為主展期房企為主，信用風險，信用風險仍仍呈現收斂態勢呈現收斂態勢 2024 年上半年，我國債券市場新增 5 家違約發行人8，共涉及到期違約債券 7 期，到期違約金額合計約 49.15 億元；新增違約發行人家數和規模較上年（4 家和 33.78 億元）均有所增加，新增違約債券期數與上年（7 期）持平。違約企業以民營房地產開發企業為主。此外，2024 年上半年新增展期發行人 3 家，涉及展期債券 4 期，展期規模 22.74 億元，展期家數、期數及規模較上年（7 家、9 期和 62.73 億元）均有所減少。整體來看，

53、上半年債券市場違約債券的規模雖有所上升，但違約企業主要為前期已展期的房地產企業，對債券市場的沖擊相對有限，隨著高風險主體的逐步出清，債券市場信用風險仍呈現收斂態勢。四、債券市場四、債券市場展望展望 （一）信用債發行量或將保持穩定，科創類債券發行量有望進一步增長（一）信用債發行量或將保持穩定，科創類債券發行量有望進一步增長 一方面，信用債發行量或將保持穩定。一是，一方面，信用債發行量或將保持穩定。一是，當前我國經濟仍面臨有效需求不足、社會預期偏弱等挑戰，在此背景下，央行強化逆周期調節，穩健的貨幣政策靈活適度、精準有效，債券市場資金面較為寬松，上半年債券收益率顯著下行，下半年，貨幣政策易松難緊，仍

54、然有利于企業發行債券融資，尤其是有利于長期限債券發行。二是，二是，化債背景下，城投企業借新還舊需求依然巨大，但新增債務融資規模仍將受到嚴格控制，整體來看，下半年城投債供給仍難以放量。三是，三是，當前債券市場信用風險整體有所收斂，民營企業債券融資環境出現回暖跡象，在此背景下，投資者對優質民企債的關注度或進一步回升，下半年民企債券發行有望繼續回暖。另一方面，科創類債券發另一方面，科創類債券發行量有望進一步增長。行量有望進一步增長。上半年，監管部門持續優化科創企業的債券融資機制，支持創業投資機構發行科創類債券融資，引導保險資金投資科技創新債券，為科技創新企業提供中長期的資金支持等，在相關政策的支持下

55、，下半年，科創類債券發行規模有望進一步提升。8 聯合資信認為當出現下述一個或多個事件時，即可判定債券和主體發生違約：債務人未能按照合同約定（包括在既定的寬限期內）及時支付債券本金和/或利息；債務人不能清償到期債務，并且資產不足以清償全部債務或者明顯缺乏清償能力，債務人被人民法院裁定受理破產申請的，或被接管、被停業、關閉；債務人進行債務重組且其中債權人做出讓步或債務重組具有明顯的幫助債務人避免債券違約的意圖，債權人做出讓步的情形包括債權人減免部分債務本金或利息、降低債務利率、延長債務期限、債轉股（根據轉換協議將可轉換債券轉為資本的情況除外）等情況；聯合資信認定的其它事件。但在以下兩種情況發生時，

56、不視作債券/主體違約：如果債券具有擔保，擔保人履行擔保協議對債務進行如期償還，則債券視為未違約；合同中未設置寬限期的，單純由技術原因或管理失誤而導致債務未能及時兌付的情況，只要不影響債務人償還債務的能力和意愿，并能在 12 個工作日得以解決，不包含在違約定義中。新增違約發行人是指發行人在統計期之前未發生違約本年度發生違約的發行人，包括公募債券和私募債券違約發行人。 研究報告 16（二）地方政府化債壓力較大，但短期內標債違約風險較低（二）地方政府化債壓力較大，但短期內標債違約風險較低 一方面，地方政府化債壓力較大。一是，一方面，地方政府化債壓力較大。一是，近年來，地方政府債務規模持續上升，疊加城

57、投公司總負債規模持續擴大，資產負債不斷走高，導致地方政府實際債務償付壓力明顯加大。二是，。二是，受房地產市場持續低迷影響，房企拿地意愿不足，同時，城投企業流動性壓力較大，拿地意愿減弱，短期來看，地方政府財政收入或將持續承壓。三是，是，現階段，城投債務本金多以借新還舊方式滾續，但利息仍需償付，現階段，地方政府基金收入出現大幅下滑，城投企業付息壓力仍然較大。四是，四是，一攬子化債背景下，城投企業外部融資難度增加，貨幣資金規模出現顯著下滑，對短期債務覆蓋能力有所下降。五是，五是，年初以來，城投企業債務短期化趨勢延續，流動性風險進一步加劇。另一方面，短期內城投企業標債違約的風險仍然較低。另一方面，短期

58、內城投企業標債違約的風險仍然較低。一是，一是，一攬子化債方案實施以來，各地方政府通過發行特殊再融資債券，增收節支，爭取中央支持，協調地方金融資源，設立應急周轉基金，推動地方城投企業整合和轉型等方式積極開展化債行動，在此背景下，投資者對于公開發行債券的“城投信仰”顯著增強。二是，二是，特殊再融資債券的發行，有效的推動了隱性債務顯性化，城投公司對存量高息債務進行置換，非標債務規模占比有所下降，付息壓力有所緩解。三是，三是，年初以來，城投企業的債券融資成本持續下行，無論是城投債一級發行利率還是二級交易利差均進入歷史較低分位數水平，同時，債券發行期限有所拉長，有助于緩解自身的流動性壓力。（三）房地產行

59、業政策托底意愿較強，但產業鏈信用風險仍值得關注（三）房地產行業政策托底意愿較強，但產業鏈信用風險仍值得關注 一方面，一方面，政策托底房地產意圖明顯。政策托底房地產意圖明顯。上半年，430 政治局會議定調房地產“消化存量、優化增量”以來，5 月 17 日，監管推出“收儲+房貸利率+首付比例+公積金”組合拳，開啟新一輪房企去庫存，對于刺激居民置換需求、提高房地產市場交易活躍度起到積極作用，6 月以來地產優化政策進一步推進，房地產銷售面積出現邊際回暖。另一方面，產業鏈信用風險仍值得關注。一是，另一方面，產業鏈信用風險仍值得關注。一是，當前商品房銷售修復的持續性仍有待進一步觀察。二是，二是，上半年房企拿地總額同比降幅進一步擴大，銷售端向融資端和開工的傳導仍有待進一步暢通。三是，三是，當前地方政府收儲存量房，主要面向城投平臺和地方國企開發項目，短期內房企受益規模相對有限。四是，四是，上半年房地產企業凈融資規模仍為負值，且降幅進一步擴大，短期內，房企融資狀況難言好轉。五是，五是，上半年公募債券市場違約仍以房地產企業為主，下半年房企債券到期償債壓力仍大，仍需警惕前期展期房企發生實質性違約的風險。