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1、行 業 研 究 2024.09.09 1 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 白 酒 行 業 專 題 報 告 清香專題：習習清風，醇醇期待 分析師 王澤華 登記編號：S1220523060002 行 業 評 級:推 薦 行 業 信 息 上市公司總家數 21 總股本(億股)218.14 銷售收入(億元)4,280.45 利潤總額(億元)1,684.39 行業平均 PE 35.67 平均股價(元)112.68 行 業 相 對 指 數 表 現 數據來源：wind 方正證券研究所 相 關 研 究 春糖白酒反饋：延續春節預期，關注平穩淡季中的結構機會2024.03.17 春節白酒

2、調研：動銷回暖符合預期，高端穩健、大眾消費表現亮眼2024.02.16 四川白酒調研：頭部酒企開門紅回款平穩，節前終端需求逐步體現2024.02.02 春節旺季將至，頭部酒企價值凸顯，次高端略有分化。2024.01.27 千年傳承，清香香型幾經沉浮再破浪。千年傳承，清香香型幾經沉浮再破浪。清香香型歷史悠久，工藝獨特。清香型是我國白酒的主流香型之一，從原料選擇到釀造工藝都極具特色。清香型白酒按使用的酒曲成分的不同可以分為三種類型，大曲清香、小曲清香、麩曲清香。目前的清香酒以大曲清香為主流。從白酒香型變遷的歷程來看，我國白酒行業經歷了清香熱到濃香熱再到醬香熱的歷程。從白酒體量上看，濃香型白酒常年來

3、市場份額最高，清香型占比相對較少。清香白酒持續深耕市場，積累發展勢能。近年，在汾酒的帶動下，清香大勢拉開序幕。新一輪“清香熱”呈現出三大主流香型回歸理性，青花帶動清香熱，同時清香型企業自身進行了品質升級的“新特點”。當前清香型白酒論壇如火如荼，消費者培育活動顯著增多。汾酒引領起航，清香二線品牌百花齊放。汾酒引領起航，清香二線品牌百花齊放。山西汾酒勢如虹，全國化進程不斷推進。復盤歷史，昔日酒王山西汾酒，如今重整歸來。產品端，山西汾酒產品矩陣豐富，價格帶布局完整。公司完善品牌協同機制，建立汾、竹葉青、杏花村三大品牌聯動機制。公司聚焦“抓青花、強腰部、穩玻汾”的產品戰略，發揮青花系列的引領作用。渠道

4、端，深化渠道改革，全國化進程進一步擴大。公司深化營銷改革，夯實市場基礎，加速渠道拓展，實行以廠方為主導、廠商共建的營銷模式。此外，多家清香型企業連續實現高增長，清香香型有望迎來品類繁榮。名酒寶豐發力河北態勢明確，全國化征程再啟新篇。紅星二鍋頭以品質為基，以文化鑄魂。汾陽王劍指全國化攻堅，邁進高質量發展?？傮w競爭格局分散，清香“命運共同體”需加速形成?？傮w競爭格局分散，清香“命運共同體”需加速形成。區域格局上，清香型產區分布廣，覆蓋華北、東北、西北、西南、華南等產區，核心產區在山西呂梁。品牌格局上，清香型白酒集中度較低，燃點不集中。清香品類過早分化，導致代表清香細分品類企業發展的競爭格局較為分散

5、，同時缺乏第二、三競爭梯隊來推動清香品類貢獻值提升。價格格局上，清香型白酒價格帶呈現高端和低端一高一低紡錘體型發展態勢，高端和低端價格帶將加速擴容，次高端/中高端平穩增長。高端市場由青花汾酒引領；次高端市場迎來價格帶拓寬紅利；中高端價格帶老白汾一枝獨秀，其它清香品牌區域性碎片化割據；低端占據清香大盤半壁江山，高線光瓶結構性增長提速。未來，隨著大清香時代的全面到來，清香“命運共同體”勢在必行?！耙怀鄰?，汾酒獨大”的“1+3+5+N”品牌格局將初步成形。尋找發展方向，清香白酒大有可為。尋找發展方向，清香白酒大有可為。清香白酒發展勢能不斷提升，市場容量有望進一步擴容。當前清香型“高端化”建樹不多，

6、未來將在汾酒的帶領下逐步實現高端化提升。清香白酒積極布局渠道化改革，加速全國化進程?！靶隆睘閯恿?，發揮新質生產力作用，走創新之路。走新質生產力之路，謀高質量發展，鍛造精品矩陣，是清香振興的關鍵策略。重視清香熱現實挑戰，抓住機遇趁勢而上，長期看好清香龍頭【山西汾酒】。風險提示：風險提示：宏觀經濟下行及政策風險，公司經營風險，產品升級及新品推出不及預期，產能擴張不及預期風險 方 正 證 券 研 究 所 證 券 研 究 報 告-33%-26%-19%-12%-5%2%23/9/9 23/11/21 24/2/224/4/15 24/6/2724/9/8白酒滬深300白酒 行業專題報告 2 敬 請 關

7、 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 正文目錄 1 千年傳承，清香香型幾經沉浮再破浪.4 1.1 清香香型歷史悠久，工藝獨特.4 1.2 白酒香型變遷及格局.5 1.2.1 白酒香型變遷過程：從清香到濃香到醬香.5 1.2.2 白酒行業現有格局.6 1.3 清香白酒持續深耕市場，積蓄發展勢能.8 1.3.1 新一輪“清香熱”新特點.8 1.3.2 消費者培育活動顯著增多，清香型白酒論壇舉辦如火如荼.9 1.3.3 清香型白酒價格親民，成為大眾消費的首選.9 2 汾酒引領起航，清香二線品牌百花齊放.10 2.1 山西汾酒勢如虹，全國化進程不斷推進.10 2.1.1 歷史復盤：昔日

8、酒王，重整歸來.10 2.1.2 產品端：產品矩陣豐富，價格帶布局完整.11 2.1.3 渠道端：深化渠道改革，全國化進程進一步擴大.13 2.2 多家清香型企業連續實現高增長，清香香型有望迎來品類繁榮.14 2.2.1 寶豐酒：發力河北態勢明確，全國化征程再啟新篇.14 2.2.2 紅星二鍋頭：以品質為基，以文化鑄魂.16 2.2.3 汾陽王：劍指全國化攻堅，邁進高質量發展.17 3 總體競爭格局分散，清香“命運共同體”需加速形成.19 3.1 區域格局：產區分布廣泛，山西呂梁是核心產區。.19 3.2 品牌格局：清香型白酒集中度較低，燃點不集中。.19 3.3 價格格局：價格帶呈紡錘型，次

9、高端空間仍在.20 3.4 未來整體格局：大清香時代全面到來，清香“命運共同體”勢在必行.22 4 尋找發展方向，清香白酒大有可為.23 4.1 清香白酒發展勢能不斷提升，市場容量有望進一步擴容.23 4.2“新”為動力，發揮新質生產力作用，走創新之路.23 4.3 重視清香熱現實挑戰，抓住機遇趁勢而上。.24 5 投資建議.26 6 風險提示.26 qUkVzQqQvMcWdX8OdNaQpNqQnPtPiNrRxOkPoPsQ6MoOwPNZmOuNMYmMnO白酒 行業專題報告 3 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 圖表目錄 圖表 1:我國白酒年產量變化趨勢

10、及香型變遷.4 圖表 2:清香型白酒釀造流程.5 圖表 3:清香酒香型分類.5 圖表 4:1952-202 優勢香型白酒產量與白酒總產量(萬噸).6 圖表 5:1952-2020 年香型變遷代表性事件梳理.6 圖表 6:白酒上市企業概覽.7 圖表 7:中國白酒行業市場規模預測（以銷售額計：億元）.7 圖表 8:2022 年中國白酒行業競爭程度.7 圖表 9:2020-2022 年清香型白酒在全國商超渠道的銷售份額.8 圖表 10:2023 酒業創新趨勢大會大清香論壇.9 圖表 11:清香連鎖高質量發展高峰論壇暨 2024 晉善晉美經銷商大會.9 圖表 12:購買白酒時的考慮因素.9 圖表 13

11、:購買白酒時的目的用途.10 圖表 14:山西汾酒發展歷程.11 圖表 15:山西汾酒主要產品價格.12 圖表 16:22-24Q1 年汾酒中高價酒、其他酒類營收(億元)及中高價酒收入占比(%).13 圖表 17:2014-2023 年山西汾酒省內、省外收入（億元）及各自占比.13 圖表 18:2021-2023 年山西汾酒省內外經銷商數量（個）.14 圖表 19:寶豐酒部分產品價格.15 圖表 20:2022 年寶豐酒業與河南酒業大商喜洋洋達成戰略合作.15 圖表 21:2024 寶豐清香名酒財富推介會（河北站）.15 圖表 22:寶豐酒參與 2024 濟南中酒展.16 圖表 23:寶豐酒業

12、冠名酒商論壇.16 圖表 24:“2023-2025 年國家級非物質文化遺產生產性保護示范基地名單”上榜酒類企業.16 圖表 25:紅星“堅守純糧，固態釀造”.17 圖表 26:紅星“純糧釀造全公開”直播間.17 圖表 27:青花汾陽王 10 產品圖片.18 圖表 28:青花汾陽王 20 產品圖片.18 圖表 29:2024 汾陽王酒業經銷商聯誼會.18 圖表 30:2024 鄭州推介會.18 圖表 31:清香型白酒產區分布地圖.19 圖表 32:2022 年清香白酒熱度榜.20 圖表 33:清香板塊價格帶格局.20 圖表 34:清香型白酒各價格帶代表產品.21 圖表 35:2023 年清香型

13、白酒主要企業規模.22 圖表 36:2023 年三大香型高端/次高端市場份額占比圖.23 圖表 37:2023 主要清香型白酒企業經銷商數量.23 圖表 38:第二屆中國清香大會暨白酒數字化發展峰會.24 圖表 39:峰會活動圖.24 圖表 40:黃河流域清香產區及品牌分布圖.25 圖表 41:湖北、重慶地區清香產區及品牌分布圖.25 圖表 42:產區品牌競爭價值三角定律.25 白酒 行業專題報告 4 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 1 1 千年傳承，清香香型幾經沉浮再破浪千年傳承，清香香型幾經沉浮再破浪 作為中國白酒三大香型之一，清香是中國白酒發展過程中衍生細

14、分品類最多的香型白酒，受益于出酒率高、周期短、產量大等諸多優勢，曾在上世紀 70 年代占據白酒市場 70%以上的份額，率先完成了全國消費者基本品類教育。在行業流行濃香、醬香的同時，昔日王者清香表現較醬香略微“低調”，但清香在近幾年高速發展也倍受全行業矚目。從行業周期來看，五糧液引領濃香發展 15 年，茅臺引領醬香發展 15 年，汾酒則引領清香發展近 40 年。在政府助推、產區賦能、名酒引領等各項核心要素實施下，現階段清香如火如荼地進行著品類地位“晉級賽”。圖表1:我國白酒年產量變化趨勢及香型變遷 資料來源：wind，方正證券研究所 白酒新國標正式執行拉開純糧白酒認知戰，清香品類或成最大獲益者。

15、白酒新國標正式執行拉開純糧白酒認知戰，清香品類或成最大獲益者?；仡櫺袠I香型迭代，會發現大機會往往由大事件孕育。1998 年山西朔州假酒案后，濃香型白酒一騎絕塵引領酒業發展黃金 15 年；2012 年塑化劑事件后茅臺帶著醬香型一路高歌猛進成就醬酒熱時代。2022 年新國標發布執行，或將成為清香型二次崛起的重要驅動力量。1.11.1 清香香型歷史悠久，工藝獨特清香香型歷史悠久，工藝獨特 清香型是我國白酒的主流香型之一。清香型白酒歷史悠久，清香型是我國白酒的主流香型之一。清香型白酒歷史悠久，最早可以追溯到 6000年前的仰韶文化時期，可以說是我國最早的白酒。其口感清香純正、醇甜柔和、自然協調、余味凈

16、爽。山西是清香型白酒的發源地和主產區，其得天獨厚的自然條件、豐沛富庶的自然資源，傳承千年的釀造技術，是山西出產好酒的重要原因。清香酒從原料選擇到釀造工藝極具特色。清香酒從原料選擇到釀造工藝極具特色。清香型白酒一般選用上好的高粱為原料。這些高粱富含淀粉和蛋白質，為后續的發酵過程提供了必要的營養。不同于西方，也不同于國內大多數的“地窖型”酒土不分的發酵方法，清香型酒沿承著傳統的“地缸型”，并堅持酒土分離，使得酒自身的原質清香得到極大保護，亦極大限度地避免了有害元素的侵入。發酵保溫和裝甑蒸餾最是能說明清香型酒釀造工藝的:1）“發酵保溫”階段大、米渣發酵周期一般為 2835 天，分前、中、后、三白酒

17、行業專題報告 5 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 個階段。要做到“管必得其嚴”，在保溫和調整門窗上下功夫；“火必得其緩”，前期升溫要緩慢，中期溫度要挺得住，后期溫度要緩落，嚴格防止發酵過程中的“感冒”和“發燒”；“缸必得其濕”，在每個清香型酒生產周期中要嚴格控制地缸的溫濕度，防止過熱過干。2）原料酒醅兩次進甑蒸酒，首先沿用傳統的簸箕盛熟糝運出，待蒸鍋中蒸汽將起未起時均勻撒散，做到“即汽即撒”，這種時候的把握必須人工完成且技術經驗嫻熟，否則都將會影響出酒率和酒的純度，因此在清香型白酒制造中傳統人工經驗具有不可取代性。圖表2:清香型白酒釀造流程 資料來源：酒趣，方正

18、證券研究所 清香型白酒按使用的酒曲成分的不同可以分為三種類型，大曲清香、小曲清香、清香型白酒按使用的酒曲成分的不同可以分為三種類型，大曲清香、小曲清香、麩曲清香。目前的清香酒以大曲清香為主流，麩曲清香。目前的清香酒以大曲清香為主流，其次是小曲清香，最后是麩曲清香。大曲清香類型的酒主要有：山西汾酒、山西汾陽王、河南寶豐酒、河南龍興酒、金門高粱酒等?？傮w上口感綿甜，香氣清正。小曲清香白酒代表性的有：云南玉林泉、重慶的江津、四川峨眉春、隆昌高粱酒、永川高粱酒、資陽伍市干酒、江小白、富順等。小曲酒生產成本低，價格普遍較低。麩曲清香的代表酒有：紅星二鍋頭、牛欄山二鍋頭、北京的二鍋頭、山東的景芝、老村長、

19、哈爾濱老白干、黑龍江的北大倉、江蘇梅蘭春、遼寧的凌川白酒等等。圖表3:清香酒香型分類 香型香型 制作特點制作特點 口感口感 代表酒類代表酒類 釀造周期釀造周期 大曲清香大曲清香 大曲清香制作原料是大麥和豌豆，工藝要求嚴格，生產周期較長，出酒率低。入口綿、落口甜、香味清正。山西汾酒、山西汾陽王、河南寶豐酒、河南龍興酒、金門高粱酒等 28 天左右 小曲清香小曲清香 小曲發酵主要的原料是糯米或稻米，出酒率非常高。香醇幽雅、正宗大自然、味道爽凈、回味無窮。重慶江小白、重慶江津酒、云南玉林泉 7-30 天 麩曲清香麩曲清香 麩曲主要以小麥的殼為原料，具備發酵時間較短，出酒率高、產品成本低等特性。爽冽、酒

20、力強悍、勁頭悠長。紅星二鍋頭、牛欄山二鍋頭、老村長等 4-5 天 資料來源：釀酒，方正證券研究所 1.21.2 白酒香型變遷及格局白酒香型變遷及格局 現有白酒的三大主流香型分為醬香型、濃香型、清香型。由于釀造、發酵的工藝不同，不同的酒類呈現不同的香味，有著固定的受眾和消費者。1.2.11.2.1 白酒香型變遷過程：從清香到濃香到醬香白酒香型變遷過程：從清香到濃香到醬香 白酒 行業專題報告 6 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 從白酒香型變遷的歷程來看，我國白酒行業經歷了清香熱到濃香熱再到醬香熱的從白酒香型變遷的歷程來看，我國白酒行業經歷了清香熱到濃香熱再到醬香熱的

21、歷程。歷程。從供需關系來看，清香型白酒具有生產周期短、成本低、糧耗低、出酒率高的特點，正好滿足了計劃經濟時代產品短缺時代背景下極速擴大的消費需求。在“清香老大”汾酒的帶領下，清香白酒順勢成為酒廠最多、分布最廣、銷量最大的白酒香型。而白酒年產量也實現了三級跳，從 1952 年的 10.8 萬噸、到 1977年的 95 萬噸再到 1980 年的 215 萬噸，清香已經占香型總數的近 70%。汾酒更是如日中天，1986 年銷售總量獨占行業前十名的 45%，成為了行業第一個銷售額破億、利潤破千萬的酒企。19841984 年是濃香型白酒取代清香型白酒成就行業第一的分水嶺。年是濃香型白酒取代清香型白酒成就

22、行業第一的分水嶺。這一年白酒年產量達到 350 萬噸，濃香型酒占 55%。改革開放以后，糧食大獲豐收，并出現了大量的過剩糧。到 1997 年末，白酒產量已達到了 801.3 萬噸。短短 18 年間，白酒的產量增長了近 6 倍。此時，清香型生產周期短、成本低、出酒率高的工藝優勢不復存在，濃香的優勢卻逐漸凸顯出來。從上世紀 60 年代，瀘州老窖的生產工藝就在舉國體制下向全國推廣，相應濃香型口感也開始在全國擴散，培養了最初的消費習慣。2000 年前后，在五糧液和濃香白酒不斷強勢發展的馬太效應下，濃香白酒的銷售量已經占到行業總量的 70%以上，年產量近 450 萬噸，并因其香艷的口感成為最符合當時中國

23、文化審美觀和普通大眾消費者口味的白酒品類，達到了濃香白酒的歷史高峰。圖表4:1952-202 優勢香型白酒產量與白酒總產量(萬噸)圖表5:1952-2020 年香型變遷代表性事件梳理 資料來源：酒業家，方正證券研究所 資料來源：酒業家，方正證券研究所 1.2.21.2.2 白酒行業現有格局白酒行業現有格局 我國白酒行業的上市公司有 19 家，其中主要生產濃香型白酒的企業有 12 家，分別是五糧液、瀘州老窖、洋河股份、今世緣、水井坊、古井貢酒、伊力特、舍得酒業、皇臺酒業、迎駕貢酒、金種子酒、順鑫農業，主要生產醬香型白酒的企業有 1 家，為貴州茅臺，主要生產清香型白酒的企業有 2 家，分別是山西汾

24、酒、青青稞酒，其他香型的企業還有酒鬼酒、口子窖、老白干酒、金徽酒等。此外，劍南春、紅星股份、郎酒集團、西鳳酒等非上市酒企也是我國重要的白酒生產企業。從上市企業數量來看，目前濃香型白酒企業占據我國白酒行業的主要市場份額，清香型規模以上企業數量較少，山西汾酒一家獨大。10.895215350650600740010020030040050060070080001002003004005006001952197919801984199220002020濃香（左軸）（左軸）清香（左軸）總生產量（右軸）第一屆評選1952第二屆評選，濃香包攬4席1964第三屆評選，香型確立清香優勢1979第四屆評選，濃香

25、數量第一1984汾酒產量突破萬噸1986名酒價格放開1992五糧液第一，初試買斷，提價成為第一19941952196219721982199220022012白酒 行業專題報告 7 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 圖表6:白酒上市企業概覽 香型 公司簡稱 上市時間 股票代碼 濃香型 五糧液 瀘州老窖 洋河股份 今世緣 水井坊 古井貢酒 伊力特 舍得酒業 皇臺酒業 迎駕貢酒 金種子酒 順鑫農業 1998/4/27 1994/5/9 2009/11/6 2014/7/3 1996/12/6 1996/9/27 1999/9/16 1996/8/7 2000/8/7

26、2015/5/28 1998/8/12 1998/9/21 000858 000568 002304 603369 600779 000596 600197 600702 000995 603198 600199 000860 醬香型 貴州茅臺 2001/8/27 600519 清香型 山西汾酒 天佑德酒 1994/1/6 2011/12/12 600809 002646 其它 酒鬼酒 口子窖 老白干酒 金徽酒 1997/7/18 2015/6/29 2002/10/29 2016/3/10 000799 603589 600559 603919 資料來源：wind，方正證券研究所 從白酒體量

27、上看，濃香型白酒近年來市場份額最高，清香型占比相對較少。從白酒體量上看，濃香型白酒近年來市場份額最高，清香型占比相對較少。數據顯示，從白酒整體的體量來看，2022 年的醬香型約占全國白酒銷售收入的 32%；濃香型約占全國白酒銷售收入的46.2%，清香型白酒銷售收入約占總收入的14%。具體從企業上看，2022 年，中國規模以上白酒企業累計銷售收入達到 6211 億元。其中貴州茅臺以 19.9%的份額，位居行業龍頭地位；其次是五糧液，市場份額達11.9%；洋河股份位列第三占比 4.8%；清香型龍頭企業山西汾酒位列第四，市場份額為 4.2%。圖表7:中國白酒行業市場規模預測（以銷售額計：億元）圖表8

28、:2022 年中國白酒行業競爭程度 資料來源：國家統計局，中國酒業協會，choice，頭豹研究院，方正證券研究所 資料來源：頭豹研究院，方正證券研究所 0100020003000400050006000700080009000清香型醬香型濃香型兼香型其它香型19.90%4.80%4.00%11.90%4.20%43.20%貴州茅臺洋河股份瀘州老窖五糧液山西汾酒古井貢酒順鑫農業今世緣酒舍得酒業迎駕貢酒口子窖水井坊老白干酒酒鬼酒金徽酒伊力特金種子酒上海貴酒天佑德其他白酒 行業專題報告 8 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 1.31.3 清香白酒持續深耕市場，積蓄發展勢

29、能清香白酒持續深耕市場，積蓄發展勢能 當前，汾酒“一輪紅日、五星燦爛、清香天下”的市場結構逐步開始形成，實現了“十四五”的良好開局。汾酒正以一種人人可見的勢頭快速回歸，清香大勢拉開序幕。1.3.11.3.1 新一輪“清香熱新一輪“清香熱”新特點新特點 2022 中國杏花村國際酒業博覽會期間，中國酒業協會理事長宋書玉指出，目前清香型白酒從回暖到爆發，市場從黃河沿岸東進、南下、西出，已經形成全國化的市場雛形。隨著清香型白酒的市場影響力進一步增強，經濟效益持續增長，呈現出“產區崛起，品牌新生”的新業態。和上世紀 90 年代清香熱相比較，新一輪的“清香熱”主要呈現出以下特點：1 1）三）三大主流香型（

30、濃清醬）回歸理性的大趨勢下，給了清香復蘇的機會。大主流香型（濃清醬）回歸理性的大趨勢下，給了清香復蘇的機會。根據國家統計局公布的規模以上白酒企業統計數據來看，清香類白酒的市場份額已由2016 年的 10%增長到了 2020 年的 15%。中國酒業協會發布的中國酒業“十四五”發展指導意見曾提出，“十四五”期間，清香白酒的市場規模將突破 1300億元，行業占比有望由 15%上升至 20%以上。從 2020 年到 2022 年，清香型白酒在全國商超渠道的銷售額份額逐年增加，分別為 7.7%、8.5%和 10.2%，市場占比穩步上升，這是消費回歸理性的結果。圖表9:2020-2022 年清香型白酒在全

31、國商超渠道的銷售份額 資料來源：尼爾森 iq 零售數據，酒業家，方正證券研究所 2 2）玻汾帶動汾酒熱玻汾帶動汾酒熱，青花帶動清香熱，青花帶動清香熱。清香龍頭汾酒刀刃向內的改革推動了企業自身的高速發展。2022 年青花系列銷售規模 100 億，2023 年達 150 億，青花系列的高質量業績發展，提高了清香價值的天花板。2024 年第一季度汾酒引領了行業節奏，掌握了主動權，帶動了行業情緒。據山西汾酒 2023 年年報及 24 年一季報顯示，23 年實現營業收入 319.28 億元，同比+21.80%，歸母凈利潤 104.38億元，同比+28.93%。24Q1 實現營業收入 153.38 億元，

32、同比+20.94%，歸母凈利潤 62.62 億元，同比+29.95%。在其快速發展的情況下，諸多清香型企業“大樹底下好乘涼”。3 3）清香型企業自身在酒體上進行了升級清香型企業自身在酒體上進行了升級，貼合當前消費者的口感偏好，特別是中高端酒在品質上的升級更加明顯，更加適應了高端消費者的需求趨勢。清香型酒因為工藝的原因，所形成酒體的主體香是乙酸乙酯，相比于其他香型，更容易被人體所代謝，所以飲后醒酒快，體感較好，在一些強社交、高頻應酬的情景下更受青睞，具備再次全國流行的品質基礎。此外，清香型企業加強經營管理，提升營銷水平。7.70%8.50%10.20%0.00%2.00%4.00%6.00%8.

33、00%10.00%12.00%202020212022白酒 行業專題報告 9 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 1.3.21.3.2 消費者培育活動顯著增多，清香型白酒論壇舉辦如火如荼消費者培育活動顯著增多，清香型白酒論壇舉辦如火如荼 2023 年 7 月 6 日，酒業家展覽舉辦“清香向上：長趨勢 大機遇”2023 酒業創新趨勢大會大清香論壇，這一論壇由中國清香白酒產業發展論壇升級而來。2024年 3 月 10 日至 11 日，清香連鎖高質量發展高峰論壇暨 2024 晉善晉美經銷商大會舉行。2024 年 3 月 20 日到 22 日，第 110 屆全國糖酒會在成都

34、正式展開。春糖展會上清香白酒展臺存在感加強，成為不少觀眾此次觀展的感慨。第五屆黃河兩岸清香酒高峰論壇暨陜西白水杜康 2024 年度合作商高質量發展與表彰大會于2024 年 6 月 27 日在西安舉辦。圖表10:2023 酒業創新趨勢大會大清香論壇 圖表11:清香連鎖高質量發展高峰論壇暨 2024 晉善晉美經銷商大會 資料來源：酒業家，方正證券研究所 資料來源：山西酒業,方正證券研究所 1.3.31.3.3 清香型白酒價格親民，成為大眾消費的首選清香型白酒價格親民，成為大眾消費的首選 8080、9090 后引領消費新趨勢，消費理念發生顯著轉變。后引領消費新趨勢，消費理念發生顯著轉變。在當前時代背

35、景下，80、90后群體逐漸占據了白酒市場的核心消費力量。這一代消費者更加關注商品的內在價值，對外在形式的追求則逐漸減弱。在挑選白酒時，他們更加注重品質與價格的匹配，對品牌和品類的關注度有所下降。疫情爆發前，社會普遍認為“高價即身份象征”，但隨著“醬酒熱”的興起，高端品牌和產品層出不窮，消費觀念在無形中發生了轉變。如今，消費者趨向于理性、可持續的消費模式，這一轉變反映了他們對性價比、實用性、個人需求與產品真實價值的高度重視。展望未來，口感偏好和性價比在白酒消費決策中的權重將逐步提升，超越香型和品牌的影響。圖表12:購買白酒時的考慮因素 資料來源：數字 100 調研，酒業家，方正證券研究所 56.

36、0%46.6%46.1%42.6%39.4%34.1%32.9%25.4%20.0%17.6%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%白酒 行業專題報告 10 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 在眾多香型中，清香型白酒以其相對較低的整體價格和親民特性，成為大眾價格在眾多香型中，清香型白酒以其相對較低的整體價格和親民特性，成為大眾價格帶的主力。帶的主力。相比濃香型和醬香型白酒，清香型白酒更加符合當前消費者追求性價比和實用性的消費趨勢，因此在市場上占據了重要地位。個人品鑒超越社交宴請，個人品鑒超越社交宴請，消費場合迎來重大調整。消費場合迎來

37、重大調整。根據市場調研，購買白酒的消費者中有 79.6%的人表示主要用于個人品鑒，而用于宴請的比例為 55.9%，位居其次?？诟谐蔀槭滓剂?，口感成為首要考量，購買因素發生顯著變動。購買因素發生顯著變動。隨著消費者口味的多樣化，白酒市場也呈現出多元化的消費趨勢。消費者不再局限于某一種香型的白酒，而是愿意嘗試和探索不同香型的產品，豐富了他們的飲酒體驗。調查數據表明，在選購白酒時，超過半數的消費者（56%）將口感和味道作為首要考慮因素，這一趨勢在中高端白酒的消費決策中尤為突出。圖表13:購買白酒時的目的用途 資料來源：數字 100 調研，酒業家，方正證券研究所 2 2 汾酒引領起航，清香二線品牌百

38、花齊放汾酒引領起航，清香二線品牌百花齊放 2.12.1 山西汾酒勢如虹，全國化進程不斷推進山西汾酒勢如虹，全國化進程不斷推進 山西杏花村汾酒廠股份有限公司位于山西省汾陽市杏花村，前身杏花村汾酒廠成立于 1949 年 6 月。1993 年 12 月，公司經批準改制為股份有限公司，1994 年 1 月在上海證券交易所上市，為山西省首家上市公司，同時也是中國白酒行業首家上市公司。汾酒以晶瑩透明之形、純正綿長之色、美舌生津之味三絕，成為走出山西省的第一塊招牌。公司主導產品青花汾、老白汾、玻汾、竹葉青酒系列等，近年來營業收入與歸母凈利潤持續增長。2.1.12.1.1 歷史復盤：昔日酒王，重整歸來歷史復盤

39、：昔日酒王，重整歸來 19491949 年年-19931993 年：行業龍頭，發展迅速。年：行業龍頭，發展迅速。1949 年，國營山西杏花村汾酒廠成立，成為清香型白酒的領軍企業。在產品短缺的時代背景下，汾酒滿足了市場的急迫需求，迅速發展，至 1986 年已成為全國最大的名白酒生產基地，綜合實力位居行業之首。1993 年，酒廠改制為集團公司，并于 1994 年成為白酒行業首家上市公司。19941994 年年-20012001 年：戰略失誤及受“假酒案”牽連，陷入危機。年：戰略失誤及受“假酒案”牽連，陷入危機。在這一階段，汾酒由于堅持“民酒”戰略，未能及時跟進市場高端化趨勢，加之 1998 年山西

40、朔州假酒案的影響，品牌形象受損，企業陷入發展危機。20022002 年年-20082008 年：管理調整，逐漸恢復。年：管理調整，逐漸恢復。2002 年，汾酒啟動現代公司制度改革，新一任管理層推出青花和國藏系列高端產品，逐步構建清晰的產品體系。同時，79.6%55.9%54.4%27.2%17.6%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%80.0%90.0%自飲宴請送禮收藏投資白酒 行業專題報告 11 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 汾酒積極開拓省外市場，營收逐年恢復。然而，集團開發模式的弊端和內部管理混亂仍是一大挑戰。20

41、092009 年年-20122012 年：推行新政，全面改革。年：推行新政，全面改革。2009 年，李秋喜成為董事長，提出“國酒之源、清香之祖、文化之根”的戰略定位，實施“汾酒新政”。通過對產品體系和銷售模式的改造，以及文化營銷的強化，汾酒重振品牌形象，營收和凈利潤大幅增長。20132013 年年-20162016 年：行業整頓，發展轉型。年：行業整頓，發展轉型。面對中央“八項規定”和山西煤炭經濟不景氣的影響，汾酒進入轉型期。公司圍繞“營銷創新、管理提升、文化引領”的經營方針，優化產品結構，推進全國化和高端化，確保業績穩定增長。20172017 年年-至今：混改賦能，加速復興。至今：混改賦能，

42、加速復興。2017 年，汾酒集團在李秋喜的帶領下，全面推進股權結構、資產注入、人事制度等方面的改革。2018 年，華潤成為第二大股東，汾酒借助華潤渠道資源深化全國布局。通過股權激勵等措施，員工積極性得到激發，公司業績顯著提升。2021 年，袁清茂接任董事長，提出新的市場策略，展望 2025 年實現 500 億元的目標規劃。圖表14:山西汾酒發展歷程 資料來源：Wind，公司官網，云酒頭條，市界觀察，酒業家，知酒，方正證券研究所整理 2.1.22.1.2 產品端：產品矩陣豐富，價格帶布局完整產品端：產品矩陣豐富，價格帶布局完整 公司構建了梯度分明、動態調整靈活的產品矩陣，公司構建了梯度分明、動態

43、調整靈活的產品矩陣，涵蓋高端、次高端、中端和大眾端，擁有青花 30 復興版、青花 20、老白汾巴拿馬和玻汾等強勢大單品，滿足不同消費者的需求，實現多品牌協同發展。在產品結構方面，汾酒也進行了優化，以青花 20 為突破口，中期關注青花 30，玻汾保持基礎性供應。青花系列作為高端和次高端產品，以青花 20 和青花 30 為核心，引領市場發展，并努力打造“三位一體”模式，蓄力高端市場。老白汾巴拿馬作為成熟大單品，深耕省內渠道，并通過宴席數字化拓展新興市場。玻汾作為大眾端產品，承擔著培育消費者清香型白酒消費習慣的任務，并通過控量運作保持其稀缺性。白酒 行業專題報告 12 敬 請 關 注 文 后 特 別

44、 聲 明 與 免 責 條 款 s 公司完善品牌協同機制，建立汾、竹葉青、杏花村三大品牌聯動機制，公司完善品牌協同機制，建立汾、竹葉青、杏花村三大品牌聯動機制，制定了三大品牌戰略規劃方案，為消費者提供更加優質的產品體驗。汾酒積極夯實基礎、調整產品結構，倡導渠道共同體意識，加強渠道和終端掌控能力、優化盈利模式，科學制定政策、促進營銷動作落地。杏花村酒明確了“3+3+N”的市場發展規劃，聚焦資源投入，深化渠道布局，深耕核心市場、開拓戰略市場、探索機會市場。竹葉青酒圍繞“12233”營銷方針，加強“酒+藥”品類研究，立足于品牌定位與消費訴求的差異化，努力構建“經典+創新”的營銷模式。近年來，公司聚焦“

45、抓青花、強腰部、穩玻汾”“抓青花、強腰部、穩玻汾”的產品戰略，旨在發揮青花系列發揮青花系列的引領作用的引領作用，提升產品競爭力，實現產品的持續增長和市場占有率的提升。23 年青花系列銷售占比 46%，青花 20 作為百億大單品，有望得到進一步突破；青花 30作為價值大單品，努力打造“三位一體”模式，蓄力高端市場。通過巴拿馬系列，老白汾系列以及杏花村系列筑牢腰部力量，拓展市場占有率。借助玻汾逐步培育消費者清香型白酒消費習慣，加速全國化進程。多品牌協同發展下，公司目前形成了覆蓋高中低價格帶的完備的產品矩陣，形成了全價格帶產品競爭力。品質把控上，公司全面實施“11125 汾酒科技戰略”，充分發揮科技

46、創新主體作用，運用生產技術一體化思維，扎實踐行品質路線，持續加大研發投入，全面提升品質，發揮清香型白酒的品質優勢。圖表15:山西汾酒主要產品價格 資料來源：公司官網，方正證券研究所整理 白酒 行業專題報告 13 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 圖表16:22-24Q1 年汾酒中高價酒、其他酒類營收(億元)及中高價酒收入占比(%)資料來源：wind，方正證券研究所 2.1.32.1.3 渠道端：深化渠道改革，全國化進程進一步擴大渠道端：深化渠道改革，全國化進程進一步擴大 公司深化營銷改革，通過夯實市場基礎、加速渠道拓展，成功搶占國內市場。公司深化營銷改革，通過夯實

47、市場基礎、加速渠道拓展，成功搶占國內市場。在白酒消費市場上，清香型白酒占比持續上升，汾酒作為清香型白酒的代表，積極布局“清香天下”市場，并逐步形成了“一輪紅日、五星燦爛、清香天下”的市場結構。為實現這一目標，汾酒聚焦渠道端，優化渠道結構，提升渠道覆蓋面，加強與經銷商的合作，共同發展，實現共贏。例如，針對華北傳統市場，汾酒將工作重心下沉至縣一級；針對京津冀、長三角和珠三角區域，則主動出擊，提升消費渠道的數量和質量。23 年，汾酒實現省內營收 120.84 億，同比+23.68%，省外營收 196.59 億，同比+22.84%。省外營收占比不斷提高，全國化進程進一步加快，離不開汾酒在渠道端的建設。

48、圖表17:2014-2023 年山西汾酒省內、省外收入（億元）及各自占比 資料來源：wind，方正證券研究所 公司實行以廠方為主導、廠商共建的營銷模式，公司實行以廠方為主導、廠商共建的營銷模式，以地區級、縣級經銷商為主體，并輔以專賣店加盟、直銷、電商、新零售等多種銷售方式，構建了多元化的銷售網絡。從 23 年來看，批發代理/直銷/電商銷售收入分別為 298.81/1.95/16.68 億元，同比+23.64%/+24.37%/-2.81%。2020 年提出的“五碼合一”實現了產品全流程溯源，為后續的“汾享禮遇”模式奠定了基礎。該模式核心在于控盤分利，通189.33232.03118.671.0

49、785.434.3669.00%70.00%71.00%72.00%73.00%74.00%75.00%76.00%77.00%78.00%050100150200250202220232024Q1中高價酒營收其他酒類營收中高價酒收入占比0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%20142015201620172018201920202021202220230501001502002502014201520162017201820192020202120222023省內收入省外收入省內業務收入占比省外業務收入占比白酒 行業專題報告 14 敬

50、請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 過加強對 C 端的服務能力，提高終端盈利能力，從而提升營銷管理水平，加強渠道共同體意識，并加速渠道拓展。未來，汾酒將持續優化渠道結構，提升渠道覆蓋面，并通過數字化手段提高營銷效率，例如利用會員畫像進行精準投放。同時，公司將注重品牌建設，通過多種方式提升品牌知名度和美譽度，并注重消費者體驗，通過提升產品品質和服務水平，提高消費者滿意度。最終，汾酒將實現“三分天下有其一”的戰略目標。圖表18:2021-2023 年山西汾酒省內外經銷商數量（個）資料來源：公司公告，方正證券研究所 2.22.2 多家清香型企業連續實現高增長，清香香型有望迎來

51、品類繁榮多家清香型企業連續實現高增長，清香香型有望迎來品類繁榮 2.2.12.2.1 寶豐酒：發力河北態勢明確，全國化征程再啟新篇寶豐酒：發力河北態勢明確，全國化征程再啟新篇 寶豐酒業順應行業發展的潮流，積極把握時代機遇。寶豐酒業順應行業發展的潮流，積極把握時代機遇。依托其“中國兩大清香名酒”之一的地位，堅守“一清雙品”的發展策略，并以“八強支撐”作為戰略實施的穩固基石。產品端：寶豐酒業已構建起豐富多樣的產品體系，覆蓋了不同市場定位和消費者產品端：寶豐酒業已構建起豐富多樣的產品體系，覆蓋了不同市場定位和消費者需求。需求。在高端市場，寶豐酒國色清香系列以其卓越品質和獨特風味脫穎而出，其典雅大方的

52、瓶身設計彰顯了品牌的高貴氣質。1958 系列則承載著品牌的歷史底蘊，以紀念酒廠成立年份，展現了傳統釀造工藝和品質。經典系列則保留了寶豐酒的傳統風味，憑借穩定的品質和適中的價格，深受消費者喜愛。光瓶系列作為經濟型產品，以簡約的包裝和實惠的價格滿足了大眾市場的需求,目前正在推廣的寶豐酒六代大曲 50和 46等簡裝光瓶酒便是其中的代表。陳香系列則針對喜歡醇厚柔和口感的消費者，適合在特殊節日或家庭聚會時享用。此外，寶豐酒與胖東來的合作款“自由愛”不僅體現了雙方企業文化，其獨特的香氣和口感也滿足了現代消費者的審美需求?？傮w來看，寶豐酒通過多元化的產品策略，形成了覆蓋高、中、低市場的完整產品矩陣，滿足了不

53、同消費者的需求，展現了品牌強大的市場競爭力。未來計劃引入國色清香等中高端產品，進一步豐富產品線，爭取早日實現全品系運作，以滿足更廣泛的市場需求。7287688202796286931200500100015002000250030003500202120222023省內省外白酒 行業專題報告 15 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 圖表19:寶豐酒部分產品價格 系列名稱 定位 產品 終端價格（元）圖片展示 師作清香系列 高端 國色清香師作 VV 版 （50 度 500ml）1098 次高端 國色清香師作 V 版 （50 度 500ml）698 國色清香系列 次高端

54、 陳壇 25（50 度 500ml）388 次高端 陳壇 35（50 度 500ml）499 次高端 國色清香 G1989（50 度 500ml）328 低端 國色清香 15（46 度 500ml）188 低端 國色清香 5 婚宴版（46 度 500ml）98 國色陳釀系列 次高端 陳釀 30（50 度 500ml）328 低端 陳釀 10（50 度 500ml）158 芳華世家系列 次高端 傳世清風唐風（46 度 500ml）468 次高端 傳世清風宋韻（46 度 500ml）358 次高端 傳世清風元亨（46 度 500ml）268 低端 芳華系列流芳（50 度 500ml）228 低端

55、芳華系列匠韻（50 度 500ml）158 低端 芳華系列初露（50 度 500ml）98 經典大曲系列 低端 金標大曲（46 度 500ml）68 低端 金標大曲（50 度 500ml）58 資料來源：寶豐酒業官網，方正證券研究所 渠道：采取立體化、差異化的市場布局。渠道：采取立體化、差異化的市場布局。寶豐酒業在河南省內市場的深耕細作，不僅鞏固了其在本土市場的領導地位，而且通過 18 個地市市場的精細化運營，為品牌積累了深厚的市場基礎和消費者忠誠度。在此基礎上，寶豐酒業在省外市場的拓展上表現出了顯著的戰略眼光和執行力。在省外渠道布局方面，寶豐酒業特別重視河北市場，將其作為全國化戰略的重要一環

56、。在石家莊建立的省級運營中心，不僅標志著寶豐酒業在省外市場的深度滲透，也展示了其將河北市場打造為全國化樣板市場的決心。圖表20:2022 年寶豐酒業與河南酒業大商喜洋洋達成戰略合作 圖表21:2024 寶豐清香名酒財富推介會（河北站）資料來源：酒訊，方正證券研究所 資料來源：酒說，方正證券研究所 白酒 行業專題報告 16 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 寶豐酒業在渠道端的發展策略體現了其全國化布局的深度與廣度，通過省內市場的穩固與省外市場的拓展，尤其是河北市場的重點打造，寶豐酒業正逐步實現其全國市場的全面覆蓋，也為清香型白酒市場的繁榮貢獻了重要力量。1）業務模式

57、創新：寶豐酒業通過創新業務模式，建立有效的運營管理機制，確保了產品在區域市場的快速滲透和渠道效率的提升。2）商業支撐強化：寶豐酒業在渠道端提供了強有力的商業支持，包括資源投入、市場推廣、陳列品鑒等，以增強渠道合作伙伴的信心和動力。3）產品多元化布局：針對不同市場特點和消費者需求，寶豐酒業在河北市場推出了涵蓋高端、中端和大眾端的全價位段產品，滿足了市場的多元化需求。4）利用地緣優勢：寶豐酒業充分發揮冀豫兩地地緣相近、人緣相親的優勢，深化區域市場合作，推動品牌在河北市場的快速發展。5）適應行業周期：寶豐酒業敏銳捕捉行業周期變化，通過產品機遇的把握，實現了在競爭激烈的市場中的差異化競爭優勢。圖表22

58、:寶豐酒參與 2024 濟南中酒展 圖表23:寶豐酒業冠名酒商論壇 資料來源：酒業家，方正證券研究所 資料來源：酒業家，方正證券研究所 2.2.22.2.2 紅星二鍋頭：以品質為基，以文化鑄魂紅星二鍋頭：以品質為基，以文化鑄魂 紅星二鍋頭作為二鍋頭的正宗傳承者和品類引領者，具有深厚的文化基因。紅星二鍋頭作為二鍋頭的正宗傳承者和品類引領者，具有深厚的文化基因。始建于 1949 年 5 月，北京紅星股份有限公司是著名中華老字號企業和國家級非物質文化遺產保護單位，前身為華北酒業專賣公司實驗廠。多年來，踐行“為人民釀好酒”的使命，紅星二鍋頭深受老百姓青睞。2014 年以來，紅星 5 次斬獲布魯塞爾國際

59、烈性酒大獎賽獎項。2023-2025 年國家級非物質文化遺產生產性保護示范基地名單揭榜，全國酒類企業共 6 家，北京紅星股份有限公司憑借蒸餾酒傳統釀造技藝（北京二鍋頭酒傳統釀造技藝）榮膺其中，也成為北京唯一一家入選的酒企。圖表24:“2023-2025 年國家級非物質文化遺產生產性保護示范基地名單”上榜酒類企業 推薦地區推薦地區 推薦企業名稱推薦企業名稱 依托國家級非物質文化遺產代表性項目名稱依托國家級非物質文化遺產代表性項目名稱 北京北京 北京紅星股份有限公司 蒸餾酒傳統釀造技藝（北京二鍋頭酒傳統釀造技藝）河北河北 河北衡水老白干酒業股份有限公司 蒸餾酒傳統釀造技藝（衡水老白干酒傳統釀造技藝

60、）浙江浙江 浙江古越龍山紹興酒股份有限公司 紹興黃酒釀造技藝 四川四川 瀘州老窖股份有限公司 瀘州老窖酒釀造技藝 貴州貴州 貴州茅臺酒股份有限公司 貴州茅臺酒釀造技藝 陜西陜西 陜西西鳳酒股份有限公司 蒸餾酒傳統釀造技藝（西鳳酒釀造技藝）資料來源：中華人民共和國文化和旅游部官網，方正證券研究所 白酒 行業專題報告 17 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 紅星依托堅實的產業基礎，權威的純糧認證，可見的品質保障，給予消費者眼見紅星依托堅實的產業基礎，權威的純糧認證，可見的品質保障，給予消費者眼見為實的信任感。為實的信任感。紅星規劃投入 55 億元在清香型白酒優勢產區山

61、西汾河流域，分期建設占地近千畝、年產原酒 11.5 萬噸、儲存能力 13.5 萬噸的智能化、生態化的“紅星二鍋頭釀造基地”，建成后，紅星將成為產能最大的二鍋頭企業。2022 年 11 月，基地一期工程已建成投產。目前，紅星二鍋頭品牌旗下所有光瓶酒產品均已獲得由中國食品工業協會白酒專業委員會頒發的純糧固態發酵白酒標志認證，紅星也成為北京二鍋頭行業中唯一一家大規模全系光瓶產品獲得純糧標志的白酒企業。2024 年 3 月 18 日，紅星正式開啟 24 小時不間斷的“純糧釀造全公開”直播，打造線上線下透明工廠，讓所有消費者見證看得見的中國質造。截止 4 月 11 日，直播間全網觀看人次已達到 20 萬

62、人。圖表25:紅星“堅守純糧，固態釀造”圖表26:紅星“純糧釀造全公開”直播間 資料來源：酒業家，方正證券研究所 資料來源：酒業家，方正證券研究所 2.2.32.2.3 汾陽王：劍指全國化攻堅，邁進高質量發展汾陽王：劍指全國化攻堅，邁進高質量發展 近年來，汾陽王在“高端化、品牌化、全國化”戰略的踐行中頗有建樹，汾陽王在“高端化、品牌化、全國化”戰略的踐行中頗有建樹，推動企業邁入以產區、品質、品牌和文化為核心的高質量發展階段。品牌勢能持續向上，全新產品定位清晰。品牌勢能持續向上，全新產品定位清晰。品牌打造方面，青花汾陽王系列順應品質消費大勢，精準定位中高端、次高端價格帶；盛世系列瞄準大眾消費，為

63、下沉市場攻堅；光瓶酒標品 V 系列鎖定高線光瓶酒核心價位，夯實消費者基礎。公司通過全新產品矩陣的打造，不斷拓展其產品線，增強了產品差異化優勢，幾乎覆蓋了市場的各個細分領域。品質保障方面，汾陽王始終堅持產區優勢，其酒體清香純正、干凈爽口、綿甜醇和、柔順圓潤，為其產品發展的空間與高度奠定了良好的基礎。白酒 行業專題報告 18 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 圖表27:青花汾陽王 10 產品圖片 圖表28:青花汾陽王 20 產品圖片 資料來源：酒業家，方正證券研究所 資料來源：酒業家，方正證券研究所 全國化戰略全面提速，渠道管理日趨完善。全國化戰略全面提速，渠道管理日

64、趨完善。公司實施全國化布局戰略，不斷提高市場需求響應速度，提升市場份額與品牌影響力。公司將于 2024 年 7-8 月在多省密集舉辦區域招商會，率先進軍環山西的清香型白酒消費高地乃至全國白酒大省河南、山東、河北。公司目標在“1-2 年內完成山東市場的基礎構建，3-5 年內實現 10 億級市場銷售規?！?。此外，公司重視渠道秩序建設，不斷深化渠道布局，汾陽王通過設置核心終端數上限與優質經銷商建立合作，并推出“3+3”運營模式，一方面助“愿賣、敢賣、會賣”，一方面促“B 端 C 化、B 端商化、B端事業化”，進而夯實渠道信心，健全經銷商網絡，有效促進產品的市場滲透。圖表29:2024 汾陽王酒業經銷

65、商聯誼會 圖表30:2024 鄭州推介會 資料來源：酒業家，方正證券研究所 資料來源：酒業家，方正證券研究所 推動營銷改革，加強消費者培育。汾陽王通過品鑒會、回廠游及大型節點活動等等，加深消費者與品牌間的聯絡，對目標消費用戶進行引流與培育。公司未來將實現核心大 C 的會員營銷，以取得核心消費者的長期支持，提高產品復購率。公司積極進行品牌宣傳體系的建設，增加線上媒體投放，為消費者提供深入了解品牌文化的機會，增強品牌曝光度。目前，“大清香時代”版圖加速拓展，清香核心產區第二梯隊品牌正在打開上升通道，汾陽王將堅守競爭優勢，不斷夯實產區自信、品質自信、品牌自信、文化自信、模式自信，堅定“清香第二大品牌

66、”的戰略目標，推進全國化快速發展，積累新動能，奮進百億新征程。白酒 行業專題報告 19 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 3 3 總體競爭格局分散，清香“命運共同體”需加速形成總體競爭格局分散，清香“命運共同體”需加速形成 3.13.1 區域格局：產區分布廣泛，山西呂梁是核心產區。區域格局：產區分布廣泛，山西呂梁是核心產區。清香型白酒產區分布廣，覆蓋華北、東北、西北、西南、華南等產區。清香型白酒產區分布廣，覆蓋華北、東北、西北、西南、華南等產區。對于清香型白酒，其產區覆蓋全國各地。一是華北產區，如山西杏花村清香酒業集中發展區、北京二鍋頭、河北衡水老白干、內蒙古、河

67、南和東北產區等；二是青海的青稞酒和新疆產區；三是重慶江津、四川、云南、廣東、廣西、湖南、湖北的小曲清香酒；四是中國臺灣生產的清香型白酒金門高粱酒等。清香型白酒作為主流香型，與濃香和醬香型的全國化產區相比，其產區相對集中，核心區域位于山西呂梁市。主要生產地集中在山西、京津冀、豫蒙等北方地區，其余地區零星分布，規模和影響力有限。全國清香型白酒市場的核心產區由杏花村主導，并由二鍋頭、老白干、青稞酒三大品類支撐，推動清香型白酒的發展。清香型白酒具有全國化基因，市場布局參考汾酒的成功經驗，未來可實現全國化擴展，形成全國清香市場的骨架。圖表31:清香型白酒產區分布地圖 資料來源：江西酒市，方正證券研究所

68、3.23.2 品牌格局：清香型白酒集中度較低，燃點不集中。品牌格局：清香型白酒集中度較低，燃點不集中。從清香白酒行業競爭格局上看，清香型白酒企業競爭格局集中度較低。從清香白酒行業競爭格局上看，清香型白酒企業競爭格局集中度較低。2022 年11 月 29 日，每日經濟新聞與專業咨詢機構 CIC 灼識咨詢聯合發布 2022 清香型白酒熱度榜（企業）TOP10，評選出了國內市場具有高認可度和知名度的清香型白酒企業，山西汾酒在銷售額、品牌價值、品牌影響力等層面均大幅領先其他品牌。2023 年，根據黑格咨詢數據，汾酒為清香型陣營中 500 億以上份額唯一企業。白酒 行業專題報告 20 敬 請 關 注 文

69、 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 圖表32:2022 年清香白酒熱度榜 綜合排名 企業 成立時間 注冊資本 TOP1 山西汾酒 1993 年 3 月 12.20 億 TOP2 牛欄山 1998 年 9 月 7.42 億 TOP3 江小白 2015 年 3 月 9.25 億 TOP4 紅星 2000 年 8 月 5.60 億 TOP5 天佑德 2012 年 5 月 0.6 億 TOP6 黃鶴樓 2003 年 6 月 4.00 億 TOP7 永豐 1992 年 5 月 0.10 億 TOP8 寶豐 2002 年 10 月 0.30 億 TOP9 汾陽王 2004 年 3 月 0.30

70、億 TOP10 河套王 1997 年 8 月 3.23 億 資料來源：每日經濟新聞，天眼查，方正證券研究所 清香型白酒品類的早期分化，導致了市場競爭格局的分散，缺乏強有力的第二和清香型白酒品類的早期分化，導致了市場競爭格局的分散，缺乏強有力的第二和第三梯隊來推動品類價值的提升。第三梯隊來推動品類價值的提升。目前，代表清香型細分市場的企業，如牛欄山、紅星二鍋頭、衡水老白干和青稞酒，其整體市場結構較為低端。與濃香型和醬香型白酒相比，清香型的市場產值貢獻偏低，市場擴展也相對乏力，制約了其整體增速。然而，在汾酒的引領下，清香型白酒正在迎來市場熱潮和地位回歸的機會。當前，細分清香型企業正借助這一趨勢，積

71、極提速發展。3.33.3 價格格局：價格格局：價格帶呈紡錘型價格帶呈紡錘型，次高端空間仍在，次高端空間仍在 清香型白酒價格帶呈現高端和低端一高一低紡錘型發展態勢，高端和低端價格帶清香型白酒價格帶呈現高端和低端一高一低紡錘型發展態勢，高端和低端價格帶將加速擴容，次高端將加速擴容，次高端/中高端平穩增長。中高端平穩增長。當前清香白酒價格競爭格局為 1000 元以上、400 元-800 元、100 元-200 元、20 元-50 元四個主流價格帶，整體呈現一高一低“紡錘型”發展態勢。其中，高端市場規模 120 億左右,次高端市場規模 180億左右,中高端市場規模 120 億左右。圖表33:清香板塊價

72、格帶格局 資料來源：糖酒快訊，方正證券研究所 高端白酒市場：青花汾酒引領清香型白酒價格向上突破，高端白酒市場：青花汾酒引領清香型白酒價格向上突破，推動行業頂端及地方實力清香酒企加速布局高端市場，實現結構性的增長。近期，主流清香品牌紛紛推出旗艦產品，如汾酒青花 40 中國龍、青花 30 復興版、汾杏青花 30、牛欄山魁盛號、紅星二鍋頭紅星高照 1949、衡水老白干 1915、黃鶴樓南派大清香 30 等，進一步鞏固了高端白酒市場地位。13%20%13%45%9%高端1000元以上次高端400-800元中高端100-200元低端20-50元其它價格白酒 行業專題報告 21 敬 請 關 注 文 后 特

73、 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 次高端白酒市場：青花汾酒次高端白酒市場：青花汾酒 2020 產品價格持續攀升，產品價格持續攀升，帶動清香型白酒次高端市場擴容。在這一價格區間，汾酒青花 20 占據主導地位，得益于其強大的營銷能力和品牌影響力。其他清香品牌在品牌力、地域限制和營銷策略上存在不足，同時面臨濃香、醬香品牌的競爭壓力。在這樣的背景下，清香酒企將借助汾酒青花 20的價格上升，把握次高端市場的增長機遇。中高端白酒市場：老白汾在中高端白酒市場：老白汾在 100100-200200 元的中高端價格帶獨樹一幟，其他清香品牌元的中高端價格帶獨樹一幟，其他清香品牌則在區域市場呈現碎片化競爭格局。

74、則在區域市場呈現碎片化競爭格局。老白汾通過拓展區域市場實現增長，目前汾酒的優勢市場仍集中在北方，南方市場正處于滲透階段。中高端市場的競爭主要來自洋河海之藍、瀘州老窖頭曲等品牌，以及衡水老白干大青花、蒙古王金帳 6、牛欄山百年陳釀等省級龍頭和地方強勢品牌，這些地方品牌受限于地域和資源，整體增長較為緩慢。低端白酒市場：在清香型白酒領域，低端市場占據了半壁江山，高線光瓶酒的結低端白酒市場：在清香型白酒領域，低端市場占據了半壁江山，高線光瓶酒的結構性增長不斷提速。構性增長不斷提速。20-50 元價格帶的清香型白酒市場競爭呈現三足鼎立態勢。20 元的江小白憑借年輕化的市場定位和創新的營銷手段，成功吸引了

75、年輕消費者。30-40 元的汾杏近年來增長迅速，通過品牌戰略、市場深耕和全國化擴張實現規?；鲩L。50 元價段的玻汾，通過終端精耕、品牌推廣和價格策略，穩固了其在光瓶酒市場的領導地位。圖表34:清香型白酒各價格帶代表產品 層次層次 價格帶價格帶 代表酒企代表酒企 代表產品代表產品 單價單價 圖示 高端 1000 元以上 山西汾酒 53 度青花 40禮盒裝 3879 山西汾酒 53 度青花 30（500ml）1099 牛欄山 魁盛號樽璽（618ml）1598 衡水老白干 53.9 度衡水老白干 1915（500ml）2927 次高端 400-800 元 山西汾酒 42 度青花 20（500ml）

76、478 白酒 行業專題報告 22 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 天佑德 45 度金標出口型（第三代）青稞酒（750ml）418 中高端 100-300 元 衡水老白干 67 度中國紅（500ml）110 蒙古王 52 度金帳（500ml）379 低端 100 元以下 江小白 46 度三人飲（500ml）19.9 山西汾酒 53 度黃蓋玻汾（475ml）68 資料來源：京東，公司官網，方正證券研究所 3.43.4 未來整體格局：大清香時代全面到來，清香“命運共同體”勢在必行未來整體格局：大清香時代全面到來，清香“命運共同體”勢在必行 2022 年 6 月，以汾酒

77、為代表的 16 家清香類型白酒集體發出倡議，做強做優做大清香品類，并以清香白酒高質量發展為契機，共建“大清香時代”?！耙怀鄰?，“一超多強，汾酒獨大”的“汾酒獨大”的“1+3+5+N1+3+5+N”品牌格局將初步成形?！逼放聘窬謱⒊醪匠尚?。過去 5 年，汾酒帶動二、三線清香白酒企業共同享受品類紅利，總體來說，清香白酒產業品牌梯隊羽翼漸豐。目前的大清香陣營（包含二鍋頭品類）在全國已經有了 1 家 300 億級企業汾酒、超 50 億規模的牛欄山、多家 20 億級企業（紅星、衡水老白干）。未來，清香有望在全國實現 1 家 1000 億級超級企業、3 家 100 億級的超強企業，5 家 50 億級的骨

78、干企業，若干個 10 億級的集群企業的清香白酒產業品牌梯隊格局。圖表35:2023 年清香型白酒主要企業規模 企業規模企業規模 企業數量企業數量 代表酒企代表酒企 300300 億以上億以上 1 汾酒 5050-100100 億億 2 牛欄山 1010-5050 億億 7 衡水老白干、黃鶴樓、江小白、天佑德、汾陽王、寶豐、永豐、紅星 3 3-1010 億億 8+白水杜康、一擔糧、石花蒙古王、金門高粱、汾杏、汾州、晉泉等 1 1-3 3 億億 5+鄂爾多斯、潞酒、鶴慶乾、江津白干、玉林泉等 1 1 億以下億以下 N 醉清風、金汾河、龐泉、晉裕等 資料來源：酒業家，方正證券研究所 白酒 行業專題報

79、告 23 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 4 4 尋找發展方向，清香白酒大有可為尋找發展方向，清香白酒大有可為 4.14.1 清香白酒發展勢能不斷提升，市場容量有望進一步擴容清香白酒發展勢能不斷提升，市場容量有望進一步擴容 當前清香型“高端化”建樹不多，未來將在汾酒的帶領下逐步實現高端化提升。當前清香型“高端化”建樹不多，未來將在汾酒的帶領下逐步實現高端化提升。從白酒全產業來看，清香型白酒在高端（1000 元以上）、次高端（500-1000 元）價格帶占比一直較小，存在感較弱。2023 年，中國高端、次高端白酒市場容量約2500 億，其中清香型白酒占比不到 1/

80、10，與清香型白酒的香型地位極不匹配。2023 年，青花汾酒系列實現銷售 146.74 億，銷售占比達到了創紀錄的 46%，助力汾酒高端產品占比邁過了金線，完成了產品結構的整體高端化提升。圖表36:2023 年三大香型高端/次高端市場份額占比圖 資料來源：黑格咨詢研發部，酒業家，方正證券研究所 清香白酒積極布局渠道改革，加速全國化進程。清香白酒積極布局渠道改革，加速全國化進程。從汾酒、老白干等頭部企業渠道結構看，經銷渠道仍是清香酒的主要銷售渠道，占據著絕對的比重地位。2023年主要清香酒企的經銷商團隊都在持續擴充，經銷商數量的穩定增加為行業持續發展提供了有力支撐。圖表37:2023 主要清香型

81、白酒企業經銷商數量 企業名稱企業名稱 省內經銷商省內經銷商 省外經銷商省外經銷商 省內增減省內增減 省外增減省外增減 合計合計 山西汾酒山西汾酒 820 3120 52 251 3940 衡水老白干衡水老白干 11426 3 404 2 11429 天佑德天佑德 77 522 -3 5 599 牛欄山牛欄山 74 393 5 20 467 資料來源：酒業家，方正證券研究所 根據統計數據，前十家清香型白酒企業均已開設了抖音、快手、視頻號等直播間，大力拓展電商渠道，爭奪直播電商紅利。2023 年，汾酒的電商銷售收入達到了16.68 億元，在“雙十一”期間，其各大主流電商平臺的官方旗艦店銷量穩居行業

82、前三，并在抖音平臺上實現了白酒品牌直播銷量的行業第一。與此同時，衡水老白干和天佑德則著力于鞏固其本土市場，通過擴大市場覆蓋、深化鄉鎮滲透以及加強消費者培育等舉措，進一步加強了市場滲透。汾酒、牛欄山、寶豐和黃鶴樓等企業則在全國化布局方面加速推進，積極拓展市場。4.24.2“新”為動力，發揮新質生產力作用，走創新之路“新”為動力，發揮新質生產力作用，走創新之路 65%24%8%3%醬香型濃香型清香型其它香型白酒 行業專題報告 24 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 走新質生產力之路，謀高質量方陣，鍛造精品矩陣，是清香振興的關鍵策略。走新質生產力之路，謀高質量方陣，鍛造

83、精品矩陣，是清香振興的關鍵策略。2024年 3 月 18 日下午，由汾酒集團、汾陽市人民政府、山西省酒業商會主辦的“第二屆中國清香大會暨白酒數字化發展峰會”在成都環球中心天堂洲際大飯店舉行。會議旨在為清香軍團高質量發展、發展新質生產力貢獻智慧、集聚合力。汾陽市委副書記、市長賈永祥現場致辭。賈永祥指出，近年來，酒業數字化、智能化成為行業熱點話題，數字化已經是白酒產業發展的大勢所趨。中國酒業協會副秘書長甘權在致辭中說，清香型白酒歷史非常悠久，文化非常突出，潛力非常巨大。近幾年在汾酒的強勢帶動、清香白酒企業的共同奮斗、在產區各級政府的高度重視下，清香崛起的勢頭非常明顯。高質量發展是新的產業時代共識，

84、酒業要振興，品質是核心保障，是酒業發展的核心競爭力。要傳承、保護、開發好中國酒業活態文化遺產，深度參與到“產業數字化”之中，以科技創新發揮主導作用的新質生產力。清香型白酒堅守傳統釀造工藝，保持優雅口感和獨特風味的同時還要結合現代科技手段，不斷提升品質，更好地為美好生活提供美酒服務。圖表38:第二屆中國清香大會暨白酒數字化發展峰會 圖表39:峰會活動圖 資料來源：消費日報，方正證券研究所 資料來源：中國青年網，方正證券研究所 4.34.3 重視清香熱現實挑戰，抓住機遇趁勢而上。重視清香熱現實挑戰，抓住機遇趁勢而上。在堅定我們對清香型白酒未來發展信念的同時，我們也必須清醒地認識到“清香型白酒熱潮”

85、所帶來的實際挑戰，并增強我們的風險防控能力，以便在風險與挑戰中把握發展機遇。1）市場態勢：當前，清香型白酒市場的熱潮與以往行業高速增長階段的企業表現存在顯著差異。目前，行業整體呈現出向頭部企業集中的趨勢，競爭格局進入存量競爭階段。清香型白酒企業和商家展現出更加理性和謹慎的經營態度，使得這股熱潮呈現出溫和的增長態勢，有利于清香型白酒市場的穩健發展。2）市場需求：本輪清香型白酒市場的熱潮主要集中在中等及以上市場層面，與過往低端市場的重復性增長模式形成對比，預示著高品質白酒時代的到來。市場需求結構發生變化，優質清香型白酒的需求增長顯著，而普通產品的市場熱度相對較低。汾酒作為清香第一品牌，歷史悠久有一

86、定的粉絲群體，品牌力強，產品多元覆蓋全價格帶。鑒于此，企業應把握市場機遇，致力于產品品質的提升，并利用清香型白酒清淡口味的特性，逐步搶占濃香和醬香型白酒的市場份額。白酒 行業專題報告 25 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 3）市場分布：清香型白酒市場的熱點分布較為廣泛，但整體市場熱度尚不夠集中。包括老白干香型、北京二鍋頭、青青稞、南方小曲清香等在內的多種清香型白酒遍布全國，顯示出清香型白酒市場的廣闊潛力。這與消費者日益多元化的口味需求相契合，清香型白酒因其易接受性，正逐步擴大其在消費者群體中的影響力。然而，這也意味著市場推廣和品牌建設需要更加聚焦和精準。圖表40

87、:黃河流域清香產區及品牌分布圖 圖表41:湖北、重慶地區清香產區及品牌分布圖 資料來源：黑格咨詢，酒業家，方正證券研究所 資料來源：云酒頭條，方正證券研究所 4）產區發展：清香型白酒的核心產區杏花村，雖然擁有汾酒、汾陽王等知名品牌，但其他小型企業的品牌意識相對薄弱，清香型白酒的產業集群效應尚未充分顯現。為推動清香型白酒的全面復興，行業內企業需協同發力，特別是頭部企業應發揮引領作用，構建“共贏”格局，共同推動行業進步。汾酒作為清香型白酒的領軍品牌，其深厚的歷史底蘊和強大的品牌力，為行業樹立了典范。圖表42:產區品牌競爭價值三角定律 資料來源：糖酒快訊，方正證券研究所 5）政府支持：地方政府的支持

88、和作用對于清香型白酒產業的發展至關重要。據呂梁日報 報道，自 2022 年以來，汾陽市通過實施市場主體倍增工程等措施，大力推動白酒及相關企業發展，為清香型白酒產業的復興提供了有力支撐。清香 汾酒 汾杏 汾陽王 呂梁 清香 產區 白酒 行業專題報告 26 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 s 型企業也在逐步實現聯合，共同致力于清香型白酒的復興。展望未來，地方政府將繼續出臺相關政策，為清香型白酒產業的高質量發展提供持續動力。5 5 投資建議投資建議 隨著大清香時代的到來，清香在產區外溢推動、國家政策推動、消費迭代推動等基礎支持下有望迎來清香復興。從產區外溢看，每一個核心產

89、區都會成就“產區邊際價值”從而成就品牌。國家政策推動方面，清香型的釀造工藝生產技術決定了它是最有可能保障純糧白酒產能。消費迭代推動方面，清香品類經歷了從老村長到二鍋頭再到玻汾的“群體性產品替代”，清香型產品口感更容易被中青年消費者接受。清香熱是由汾酒龍頭歷史的積累釋放和高速發展所造就的，我們持續看好清香龍頭【山西汾酒】.6 6 風險提示風險提示 宏觀經濟下行風險、政策風險：宏觀經濟面臨下行壓力，投資和消費更加保守將會對白酒行業產生一定沖擊。國家出臺的相關政策例如稅收、食品安全等條例也會影響白酒行業的發展。公司經營風險：公司在經營管理的過程中可能會面臨財務風險、稅務風險、法律風險、經營風險和管理

90、風險等。產品升級及新品推出不及預期風險：若公司新品接受程度低，新品推廣或不達預期,將影響公司業績增長。產能擴張不及預期風險：若白酒優質產能擴張不及預期，可能會影響公司增長速度。白酒 行業專題報告 27 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款s分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，保證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。研究報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的

91、結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責聲明免責聲明 本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為 C3 及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。若您并非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資

92、者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。評級說明：評級說明：類別類別 評級評級 說明說明 公司評級 強烈推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有20%以上的漲幅。推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的漲幅。中性 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數在-10%和

93、10%之間波動。減持 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的跌幅。行業評級 推薦 分析師預測未來12個月內行業表現強于同期基準指數。中性 分析師預測未來12個月內行業表現與同期基準指數持平。減持 分析師預測未來12個月內行業表現弱于同期基準指數?；鶞手笖嫡f明 A股市場以滬深300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準，美股市場以標普500指數為基準。方正證券研究所聯系方式：方正證券研究所聯系方式：北京：西城區展覽館路 48 號新聯寫字樓 6 層 上海：靜安區延平路71號延平大廈2樓 深圳：福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層 廣州：天河區興盛路12號樓雋峰苑2期3層方正證券 長沙：天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層 E-mail：