《造紙輕工行業強邦新材投資價值研究報告：印刷版材細分賽道龍頭發力“拓產品、擴區域”-240911（54頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《造紙輕工行業強邦新材投資價值研究報告：印刷版材細分賽道龍頭發力“拓產品、擴區域”-240911（54頁）.pdf（54頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 Table_MainInfo 公司研究公司研究/造紙輕工造紙輕工 證券研究報告 強邦新材強邦新材投資價值研究報告投資價值研究報告 2024 年 09 月 11 日 Table_InvestInfo 股本結構股本結構 發行前總股本（百萬股）120.00 擬發行股本（百萬股）40.00 Table_AuthorInfo 分析師:郭慶龍 Email: 證書:S0850521050003 分析師:呂科佳 Tel:(021)23185623 Email: 證書:S0850522060001 印刷版材細分賽道龍頭，發力“拓產品、擴區域”印刷版材細分賽道龍頭，發力“拓

2、產品、擴區域”Table_Summary 重要提示：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本報告中的信重要提示：市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。投資者應自主做出息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。投資者應自主做出投資決策并自行承擔投資風險。投資決策并自行承擔投資風險。印刷版材龍頭，印刷版材龍頭，行業地位突出行業地位突出。強邦新材主要從事印刷版材的研發、生產與銷售，目前涵蓋熱敏 CTP 版、UV-CTP 版、免處理版、感光樹脂柔性版、PS 版等產品，2020-2023H1 銷售規模一直居于國內第二、全球前五。2023 年公司實

3、現營業收入 14.25 億元，同比下滑 10.26%；歸母凈利潤 9351 萬元，同比下滑 5.44%；扣非后歸母凈利潤 8829 萬元，較 2022 年調整前扣非后歸母凈利潤同比增長1.34%，較 2022 年調整后扣非后歸母凈利潤同比增長 0.84%。印版是印刷的核心要素，細分品種機遇不同印版是印刷的核心要素，細分品種機遇不同。印版是用于傳遞油墨到承印物上的印刷圖文載體，是常規印刷的五大要素之一。1）膠印版材是涂覆感光圖層的鋁基板。我國膠印版材生產能力全球領先，2022 年我國膠印版材產銷量分別達到5.08、5.25 億平方米，分別同比增長 4.31%、1.55%；出口 2.31 億平方米

4、，同比增長 13.96%。2022 年我國膠印版材銷量中，強邦新材份額為 14.04%。2）柔版印刷是使用柔性版材、通過網紋輥傳遞油墨的印刷方式。2022 年我國機組式柔版印刷機裝機量 3467 臺，2014-2022 年年均復合增長 10.26%。隨著相關技術的精進、我國柔版印刷裝機量的增長，國產力量有望崛起。公司印版產品持續升級，研發及生產壁壘高筑公司印版產品持續升級，研發及生產壁壘高筑。分產品來看，2023 年公司膠印版材銷量達到 7096.81 萬平方米，同比-3.80%；柔性版材銷量 37.74 萬平方米，同比+25.26%。公司具有較強的研發和技術壁壘、生產工藝壁壘，推動環境友好型

5、印刷版材，推進感光材料的研發。截至 2023 年 12 月，公司擁有專利 77 項，其中發明專利 21 項，軟件著作權 16 項；2023 年公司研發費用率達到 3.41%。經銷模式為主，差異化渠道布局搶占市場。經銷模式為主，差異化渠道布局搶占市場。印刷版材行業較為重視銷售及售后渠道的廣度及深度，經銷模式有助于服務數量眾多且較為分散的客戶，并且經銷商能夠承擔部分銷售成本。截至 2023 年，公司以經銷模式為主，已經在在歐洲、東亞、東南亞等地區建立了較為完善的經銷商網絡，產品銷往國內 28 個省、直轄市和自治區以及境外 60 余個國家和地區，截至 2023 年底，公司經銷商 260家；2023

6、年經銷收入 13.74 億元，占主營業務收入的 98.18%。產能規模產能規模突出，突出，募投項目有望募投項目有望提升提升交付能力交付能力。截至 2023 年 12 月公司共有 7 條膠印版材生產線，年生產能力達到 8000 萬平方米，已成為國內規模最大的印刷版材生產企業之一。募集資金擬投資項目中，公司計劃投入 4.1047 億元建設“環保印刷版材產能擴建項目”，用于建設 3 條免沖洗膠版生產線和 2 條柔版生產線，新增 3300 萬平方米免處理 CTP 版和 100 萬平方米柔性感光樹脂版的產能。盈利預測及估值建議：盈利預測及估值建議：我們預計 2024-2026 年強邦新材實現歸母凈利潤

7、8646、9113、9529 萬元。PE 估值：給予公司 2024 年 15.0017.00 倍 PE 估值，6-12個月遠期整體公允價值區間 12.9714.70 億元。DCF 估值：根據測算，我們認為公司的長期價值區間約為 12.9216.79 億元。綜合 PE 估值、絕對估值法兩種方法，我們認為強邦新材的6-12個月遠期整體公允價值區間為12.97億元14.70億元。2024E 預測歸母凈利潤對應 PE 15.0017.00 倍，2023 年歸母凈利潤對應 PE 13.8715.72 倍，2023 年扣非歸母凈利潤對應 PE 14.6916.65 倍。截止2024 年 9 月 4 日的近

8、一個月內，中證指數有限公司公布的“制造業”中的“印刷和記錄媒介復制業”（證監會行業代碼：C23）靜態平均市盈率 32.52 倍、滾動平均市盈率 36.55 倍。風險提示：風險提示：盈利預測假設不成立的情況下對公司盈利預測、估值造成負面影響，核心技術人員流失和關鍵技術泄密的風險，新產品開發的風險，經銷商管理風險，經營業績波動的風險，毛利率波動的風險，應收賬款壞賬風險，稅收優惠到期不能續期的風險，匯率波動的風險，存貨跌價風險，規模擴張導致的管理風險，資產抵押及質押的風險，原材料價格波動風險，市場競爭加劇風險，國際貿易摩擦風險，實際控制人不當控制的風險，募集資金投資項目實施風險，新增非流動資產折舊、

9、攤銷帶來的風險，股東即期回報被攤薄風險。投資價值研究報告強邦新材 2 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 目目 錄錄 1.印刷版材龍頭企業，拓產品、擴區域促成長.7 2.印版細分子賽道發展各異，我國龍頭企業競爭力增強.9 2.1 膠印版材產銷相對穩定，龍頭優勢顯著.14 2.2 柔性印刷版材前景廣闊，國產力量崛起.16 3.夯實產品、渠道、規模優勢，強邦新材競爭力突出.18 3.1 印版產品持續升級，研發及生產壁壘高筑.18 3.2 經銷模式為主，差異化渠道布局搶占市場.22 3.3 產能規模突出，募投項目進一步賦能.23 3.4 財務分析：毛利率、存貨周轉表現突出.25 4.盈利預測與估

10、值建議.28 4.1 盈利預測.28 4.2 估值建議.35 財務報表分析和預測.53 oWkVzQmMzQaYfV9P9R8OpNnNsQsOiNoOzQfQrQrN8OmMxOvPmNtNuOnQoM 投資價值研究報告強邦新材 3 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖目錄圖目錄 圖 1 強邦新材營業收入及同比增速.7 圖 2 強邦新材歸母凈利潤及同比增速.7 圖 3 強邦新材分地區營業收入（百萬元）.7 圖 4 強邦新材分地區收入同比增速.7 圖 5 強邦新材分業務營業收入（百萬元）.8 圖 6 強邦新材分業務收入同比增速.8 圖 7 強邦新材利潤率.8 圖 8 強邦新材費用率.8

11、圖 9 強邦新材股權結構（截至 2023 年 12 月，發行前）.9 圖 10 2014-2022 年我國印刷業總產值.10 圖 11 各類印刷方式在我國印刷市場的占比（截至 2023 年）.10 圖 12 印刷版材產業鏈.10 圖 13 2014-2022 年我國膠印版材產量.14 圖 14 2014-2022 年我國膠印版材銷量.14 圖 15 2022 年我國各類膠印版材銷量.15 圖 16 膠印版材示意圖.15 圖 17 強邦新材膠印版材占我國膠印版材總銷量的市場份額.16 圖 18 2022 年國內膠印版材前五大生產企業銷售量占比.16 圖 19 柔印工作原理圖解.17 圖 20 柔

12、性版材示意圖.17 圖 21 我國機組式柔性版印刷機裝機量.17 圖 22 強邦新材膠印版材銷量.19 圖 23 強邦新材柔性版材銷量.19 圖 24 強邦新材研發費用及研發費用率.20 圖 25 膠印版材工藝流程圖.21 圖 26 柔性版材工藝流程圖.21 圖 27 強邦新材經銷商數量.22 圖 28 強邦新材經銷模式收入占主營業務收入的比例.23 圖 29 可比公司銷售毛利率.25 圖 30 LME 鋁價.31 投資價值研究報告強邦新材 4 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖 31 強邦新材 6-12 個月遠期整體公允價值區間（億元）.35 投資價值研究報告強邦新材 5 請務必閱讀

13、正文之后的信息披露和法律聲明 表目錄表目錄 表 1 強邦新材股本結構【發行前（截至 2023 年 12 月），發行后】.9 表 2 行業主管部門及監管體制.11 表 3 行業主要法律法規及標準規范.11 表 4 行業主要政策.12 表 5 強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異（截至 2023年 12 月）.14 表 6 強邦新材與國內主要競爭對手的收入規模（億元）.14 表 7 強邦新材與國內主要競爭對手的膠印版材產量對比（截至 2023 年 12 月）.18 表 8 強邦新材與國內主要競爭對手的柔性版材產量對比（單位：萬平方米）.18 表 9 強邦新材及可比公司基本情況

14、.19 表 10 強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異（截至 2023年 12 月）.19 表 11 強邦新材與同行業可比公司研發費用率對比情況.22 表 12 強邦新材與可比公司銷售模式（截至 2023 年 12 月）.23 表 13 國內版材業務相關公司產能/產量情況（截至 2023 年 12 月）.24 表 14 強邦新材募集資金擬投資項目（截至 2023 年 12 月）.24 表 15 強邦新材與同行業可比公司綜合業務毛利率對比情況.25 表 16 強邦新材與同行業可比公司銷售費用率對比情況.26 表 17 強邦新材與同行業可比公司管理費用率對比情況.26 表 1

15、8 強邦新材與同行業可比公司研發費用率對比情況.26 表 19 強邦新材與同行業可比公司財務費用率對比情況.27 表 20 強邦新材與同行業可比公司應收賬款周轉率對比情況（單位：次）.27 表 21 強邦新材與同行業可比公司存貨周轉率對比情況（單位：次）.27 表 22 強邦新材與同行業可比公司流動比率對比情況.28 表 23 強邦新材與同行業可比公司速動比率對比情況.28 表 24 強邦新材與同行業可比公司資產負債率對比情況.28 表 25 公司分業務盈利預測.34 表 26 強邦新材及可比公司基本情況.37 表 27 強邦新材與國內主要競爭對手的收入規模（億元）.37 表 28 強邦新材與

16、國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異（截至 2023 投資價值研究報告強邦新材 6 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 年 12 月）.38 表 29 強邦新材與國內主要競爭對手的膠印版材產量對比（截至 2023 年 12 月）.38 表 30 強邦新材與國內主要競爭對手的柔性版材產量對比（單位：萬平方米）.38 表 31 強邦新材與可比公司銷售模式（截至 2023 年 12 月）.39 表 32 強邦新材與同行業可比公司綜合業務毛利率對比情況.39 表 33 強邦新材與同行業可比公司銷售費用率對比情況.39 表 34 強邦新材與同行業可比公司管理費用率對比情況.40 表 35

17、 強邦新材與同行業可比公司研發費用率對比情況.40 表 36 強邦新材與同行業可比公司財務費用率對比情況.40 表 37 強邦新材與同行業可比公司應收賬款周轉率對比情況（單位：次）.41 表 38 強邦新材與同行業可比公司存貨周轉率對比情況（單位：次）.41 表 39 強邦新材與同行業可比公司流動比率對比情況.42 表 40 強邦新材與同行業可比公司速動比率對比情況.42 表 41 強邦新材與同行業可比公司資產負債率對比情況.42 表 42 同類公司對比估值表.43 表 43 印刷和記錄媒介復制業（C23）成分公司經營范圍.44 表 44 印刷和記錄媒介復制業（C23）部分成分公司市值、盈利能

18、力、估值.45 表 45“印刷和記錄媒介復制業”（C23）企業 Beta.47 表 46 強邦新材自由現金流折現（貨幣單位為百萬元人民幣）.48 表 47 強邦新材 DCF 模型敏感性分析（縱軸為永續增長率，橫軸為折現率）.48 表 48 強邦新材盈利預測基準預期&悲觀預期（2023-2026E）.49 表 49 強邦新材 DCF 模型敏感性分析悲觀預期（縱軸為永續增長率，橫軸為折現率）49 表 50 強邦新材基準情況&悲觀情況下的估值測算.50 投資價值研究報告強邦新材 7 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 1.印刷版材龍頭企業，拓產品、擴區域促成長印刷版材龍頭企業，拓產品、擴區域促成

19、長 強邦新材主要從事印刷版材的研發、生產與銷售，致力于持續為客戶提供感光性能強邦新材主要從事印刷版材的研發、生產與銷售，致力于持續為客戶提供感光性能優異、印刷還原度和耐印率高、性能穩定的印刷版材產品。優異、印刷還原度和耐印率高、性能穩定的印刷版材產品。經過多年的研發與積累，目前公司已經形成覆蓋熱敏 CTP 版、UV-CTP 版、免處理版、感光樹脂柔性版、PS 版等相對完整的印刷版材體系。根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿）援引的中國印刷及設備器材工業協會印刷器材分會出具的說明，2020-2023H1，強邦新材銷售規模一直居于國內第二、全球前五。2022 年公司實現營業收入 15

20、.88 億元，同比增長 5.72%；實現歸母凈利潤 9889 萬元，同比增長 40.34%。2023 年公司實現營業收入 14.25 億元，同比下滑 10.26%；實現歸母凈利潤 9351 萬元，同比下滑 5.44%；扣非后歸母凈利潤 8829 萬元，較 2022 年調整前扣非后歸母凈利潤同比增長 1.34%，較 2022 年調整后扣非后歸母凈利潤同比增長 0.84%。圖圖1 強邦新材營業收入及同比增速強邦新材營業收入及同比增速 資料來源：Wind，審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 圖圖2 強邦新材歸母凈利潤及同比增速強邦新材歸母凈利潤及同比增速 資料來源：Wind，

21、審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 公司內外銷兼顧，中國大陸、亞洲其他地區、歐洲公司內外銷兼顧，中國大陸、亞洲其他地區、歐洲收入收入貢獻較大。貢獻較大。2022 年，公司實現內銷收入 8.37 億元，同比-4.02%，占公司營業收入的 52.70%；外銷業務收入 7.21億元，同比增長 19.66%，占公司營業收入的 45.37%；其中，2021-2022 年亞洲其他地區、歐洲地區收入快速增長，2022 年分別達到 3.34 億元、3.67 億元，分別同比增長21.61%、18.40%，分別占公司營業收入的 21.00%、23.13%。2023 年，公司實現內銷收入 8

22、.08 億元，同比下滑 3.53%，占營業收入的 56.65%；實現外銷業務收入 5.92 億元，同比下滑 17.92%，占公司營業收入的 41.50%。圖圖3 強邦新材強邦新材分地區營業收入（百萬元）分地區營業收入（百萬元）資料來源：Wind，審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 圖圖4 強邦新材強邦新材分地區收入同比增速分地區收入同比增速 資料來源：Wind，審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 投資價值研究報告強邦新材 8 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 產品結構上來看，產品結構上來看，膠印版膠印版材仍為公司核心業務。材仍為公司核心業務

23、。2022 年公司膠印版材收入 15.00億元，同比增長 5.79%，占公司總收入的 94.45%；2023 年公司膠印版材收入同比下滑11.26%至 13.31 億元，占營業收入的 93.40%。此外，公司布局柔性版材業務，2022 年收入 5750 萬元，同比增長 2.31%，占比 3.62%；2023 年公司柔性版材業務收入 6770萬元，同比增長 17.73%，占公司營業收入的 4.75%。圖圖5 強邦新材分業務營業收入（百萬元）強邦新材分業務營業收入（百萬元）資料來源：Wind，審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 圖圖6 強邦新材分業務收入同比增速強邦新材分業

24、務收入同比增速 資料來源：Wind，審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 公司利潤率有所波動，公司利潤率有所波動，費用方面，費用方面，研發研發支出相對較多。支出相對較多。2020-2023 年，公司歸母凈利率分別為 7.02%、4.69%、6.23%、6.56%；毛利率分別為 15.26%、11.48%、12.72%、13.17%。公司 2021 年毛利率較同比下降幅度較大，2022 年度小幅上升，主要受膠印版材業務毛利率變動的影響，詳細來看，2021 年，膠印版材產品毛利率較 2020 年下降4.54pct，主要系鋁卷價格大幅上漲的情況下，產品單價上調幅度不及單位成本上

25、漲幅度所致。2020 年全球經濟出現下滑趨勢，為刺激經濟復蘇，美歐等發達經濟體實施寬松的財政貨幣政策，全球流動性較為寬裕，導致全球大宗商品價格上漲，公司主要原材料鋁卷采購單價由 2020 年的 1.70 萬元/噸上漲至 2021 年的 2.18 萬元/噸，相應公司膠印版材單位成本較 2020 年上升 18.34%。針對原材料鋁卷大幅上漲的趨勢，公司積極與下游客戶協商調整售價，但由于鋁卷價格呈單邊快速上升趨勢，公司調價頻率及幅度未能完全覆蓋成本上漲的影響，使得膠印版材產品毛利率較 2020 年下降 4.54pct。費用率方面，公司研發費用率相對較高，2020-2023 年分別達到 2.82%、3

26、.23%、3.45%、3.41%，此外，公司管理費用率、銷售費用率在 2020-2023 年呈現出一定的波動，但振幅相對較小。圖圖7 強邦新材強邦新材利潤率利潤率 資料來源：Wind，審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 圖圖8 強邦新材強邦新材費用率費用率 資料來源：Wind，審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 此次募投計劃擬公開發行此次募投計劃擬公開發行 4000 萬股，萬股，不超過發行后總股本的不超過發行后總股本的 25%。截至 2023 年12 月，公司實際控制人郭良春家族成員（郭良春、王玉蘭夫婦及其子郭俊成和郭俊毅）直接持有公司 35.0

27、0%的股份，并通過元邦合伙、強邦合伙、昱龍合伙間接持有公司 投資價值研究報告強邦新材 9 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 54.40%的股份，合計達到 89.40%。預計本次發行完成后，郭良春家族持有的公司股份比例達到 67.05%。根據公司主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿），本次發行前，公司總股本為 12000 萬股，本次公開發行股票不超過 4000 萬股，占發行后總股本的比例不低于 25%。圖圖9 強邦新材股權結構（截至強邦新材股權結構（截至 2023 年年 12 月月，發，發行前行前）資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 表表 1 強邦

28、強邦新材股本結構【新材股本結構【發行前發行前（截至（截至 2023 年年 12 月）月），發行后，發行后】序號序號 股東名稱股東名稱 發行前發行前（截至（截至 2023 年年 12 月）月）發行后發行后 持股數（百萬股）持股數（百萬股）比例比例 持股數（百萬股）持股數（百萬股）比例比例 1 元邦合伙 62.1 51.75%62.1 38.81%2 郭良春 17.4 14.50%17.4 10.88%3 郭俊成 12.0 10.00%12.0 7.50%4 郭俊毅 12.0 10.00%12.0 7.50%5 強邦合伙 9.9 8.25%9.9 6.19%6 昱龍合伙 6.0 5.00%6.0

29、3.75%7 王玉蘭 0.6 0.50%0.6 0.37%8 擬發行社會公眾股 40.0 25.00%合計 120.0 100.00%160.0 100.00%資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 2.印版細分印版細分子子賽道發展各異賽道發展各異，我國，我國龍頭企業競爭龍頭企業競爭力增強力增強 我國我國印刷印刷業業年產值超萬億元，膠印占半數以上。年產值超萬億元，膠印占半數以上。根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引國際專業咨詢公司 Smithers 發布的全球印刷市場的未來2030報告數據顯示，2020 年全球印刷市場規模達到 7434

30、億美元，同比下滑 8.75%，預計 2030 年達到 8460 億美元，我們認為，短期內行業受到下游需求收縮影響，但是長期來看，未來全球印刷市場仍將保持穩步增長。根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引中國印刷科學技術研究院科印傳媒、中國印刷及設備器材工業協會，2022 年我國印刷業總產值達到 1.42萬億，2014-2022 年年均復合增長 3.36%；根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說 投資價值研究報告強邦新材 10 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 明書（注冊版）援引中國印刷及設備器材工業協會“十四五”規劃課題成果，預計至 2025年，我國印刷業總產值將增長至

31、1.61 萬億元，“十四五”期間年均復合增長率為 3.16%。為推動“十四五”時期我國印刷業高質量發展，有力推進印刷強國建設，國家新聞出版署編制了印刷業“十四五”時期發展專項規劃，提出到 2035 年我國印刷業產值規模躍居全球首位的發展目標。從印刷方式來看，印刷市場主要分為膠印、凹印、柔印、凸印、數字印刷、網印等多種印刷方式，其中膠印是我國印刷市場的第一大印刷方式，2023 年，膠印方式占到整體市場的 55%，其次分別是凹印、柔印、凸印，占比分別達到 21%、9%、7%。圖圖10 2014-2022 年我國印刷業總產值年我國印刷業總產值 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版

32、）援引中國印刷科學技術研究院科印傳媒、中國印刷及設備器材工業協會，海通證券研究所 圖圖11 各類印刷方式在我國印刷市場的占比各類印刷方式在我國印刷市場的占比（截至（截至 2023 年）年）資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引中國印刷及設備器材工業協會，海通證券研究所 印刷所需物件中，印版承擔著傳遞圖文信息的物理載體的角色。印刷所需物件中，印版承擔著傳遞圖文信息的物理載體的角色。常規的印刷，包括五大要素，分別為原稿、印版、承印物、印刷油墨、印刷設備。其中印版是用于傳遞油墨到承印物上的印刷圖文載體，起到兩個核心作用：（1）通過制版，準確獲取并記錄原稿中的圖文信息；（2）在

33、施印過程中，將圖文信息準確、快速地傳遞到承印物上。因此，印刷版材的質量決定了能否精確地將原稿中的圖文信息一一還原，并且準確、快速地將該圖文信息傳遞到承印物上，同時還要具有較高的耐印率，從而直接影響印制品的最終呈現效果以及印刷成本，在整個印刷過程中扮演了“模板”的關鍵角色。圖圖12 印刷版材產業鏈印刷版材產業鏈 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 我國印刷版材行業經過多年發展，形成了較為完善的自律管理體系、法律法規及標我國印刷版材行業經過多年發展，形成了較為完善的自律管理體系、法律法規及標準規范體系。準規范體系。公司所處行業是國家宏觀指導和行業自律管理下的

34、市場化競爭行業，行業企業結合市場需求和自身產能組織安排生產經營活動。工信部、國家發展改革委、國家新聞出版署等主管部門承擔對行業的監督與管理，中國印刷及設備器材工業協會是全國 投資價值研究報告強邦新材 11 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 性的行業自律組織。表表 2 行業主管部門及監管體制行業主管部門及監管體制 主管部門主管部門 主要職能主要職能 工信部 擬訂并組織實施工業發展規劃，推進產業結構戰略性調整和優化升級；制定并組織實施工業行業規劃、計劃和產業政策；擬訂行業技術規范和 標準并組織實施，指導行業質量管理工作等。國家發展改革委 負責投資綜合管理，擬訂全社會固定資產投資總規模、結構調

35、控目標和政策；組織擬訂綜合性產業政策，協調產業發展重大問題并統籌銜接相 關發展規劃和重大政策等。國家新聞出版署 管理新聞出版行政事務，統籌規劃和指導協調新聞出版事業、產業發展，監督管理印刷業等。中國印刷及設備器材工業協會 開展全行業基本情況的調查研究和資料的搜集整理與發布，組織制定印刷、印刷設備以及印刷器材等行業的標準、行規、行約及行業發展規劃，組織國內外技術交流與合作等。資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 表表 3 行業主要法律法規及標準規范行業主要法律法規及標準規范 序號序號 主要法律法規主要法律法規 發布機構發布機構 實施時間實施時間 1 中華人民

36、共和國清潔生產促進法（2012 修訂）全國人大常委會 2012.7 2 中華人民共和國環境保護法（2014 修訂）全國人大常委會 2015.1 3 中華人民共和國產品質量法（2018 修訂）全國人大常委會 2018.12 4 陽圖熱敏 CTP 版（HG/T 3804-2005）國家發展改革委 2006.7 5 紫激光光敏 CTP 版（HG/T 4006-2008）國家發展改革委 2008.10 6 瓦楞紙板印刷用柔性樹脂版（HG/T 4009-2008）國家發展改革委 2008.10 7 印刷技術術語（GB/T 9851-2008）國家新聞出版總署 2008.12 8 免處理熱敏 CTP 版（

37、HG/T 4241-2011）工信部 2012.7 9 陽圖型熱敏 CTP 版材用感光膠（HG/T 4245-2011）工信部 2012.7 10 陽圖型 PS 版（HG/T 2694-2011）工信部 2012.7 11 低化學處理紫激光光聚合 CTP 版（HG/T 4743-2014）工信部 2015.6 12 計算機直接排版印刷版基用鋁帶材（GB/T 32183-2015）中國國家標準化管理委員會 2016.11 13 印刷用柔性樹脂版（HG/T 5311-2018）工信部 2018.9 14 揮發性有機物無組織排放控制標準（GB 37822-2019）生態環境部 2019.7 15 印

38、刷工業污染防治可行技術指南（HJ1089-2020）生態環境部 2020.1 16 包裝印刷業有機廢氣治理工程技術規范（HJ1163-2021）生態環境部 2021.4 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 國家出臺多項政策，助力印刷行業發展。國家出臺多項政策，助力印刷行業發展。為促進印刷行業健康發展、推動我國向印刷強國邁進，國家發展改革委、新聞出版總署等部門發布了關于推進印刷業綠色發展的意見、印刷業“十四五”時期發展專項規劃等產業政策，提出“加快印刷強國建設步伐”、“2035 年我國印刷業產值規模躍居全球首位，綜合實力和產業韌性進入世界前列”等發展目標，

39、作為印刷行業不可或缺的重要耗材，印刷版材的升級迭代和持續創新，是實現前述目標的必要保障。此外，上述產業政策還明確提出“推動印刷業實現綠色化高質量發展”，“推進高速免處理 CTP 版材、數字化柔性版材等印刷器材國產化進程”等重要內容。根據中華人民共和國國民經濟和社會發展第十四個五年規劃和 2035 年遠景目標綱要，未來我國將深入實施制造強國戰略，推動制造業優化升級，推動制造業高端化、智能化、綠色化。公司擬通過本次募集資金投資項目的實施，有效擴大免處理 CTP 版與柔性感光樹脂版等綠色環保印刷版材的產能，深入開展新型、高端產品及相關材料的研究開發，不斷提高生產的自動化與智能化水平，進一步促進公司未

40、來發展符合產業政策和國家經濟發展戰略。具體來看，政策多以促進印刷產業的綠色、智能、高質量發展，推動我國向印刷強國邁進，為印刷版材行業的持續發展指明了方向，并提供了重要政策支持。具體如下：投資價值研究報告強邦新材 12 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 4 行業行業主要政策主要政策 序號序號 政策名稱政策名稱 發布機構發布機構 發布時間發布時間 相關內容相關內容 1 中國印刷產業技術發展路線圖（2016-2025）中國印刷及設備器材工業協會 2015.4 提出“印制方式多樣化、生產過程綠色化、技術支撐網絡化、裝備制造智能化、服務產業專業化”的戰略指引方針。2 中國包裝工業發展規劃（2

41、016-2020 年）中國包裝聯合會 2016.12 構建基于綠色理念的版基、制版、油墨、工藝、檢測等環保印刷產業鏈，實現包裝印刷領域綠色生產全覆蓋。大力推廣無溶劑印刷、高清柔印、高速噴印等先進技術，倡導使用柔版印刷等低（無）VOCs 排放的先進印刷工藝，提升包裝印刷品質。3 關于加快我國包裝產業轉型發展的指導意見 工信部、商務部 2016.12 利用互聯網、大數據和人工智能等技術，發展云印刷、合版印刷、網絡印刷及個性化印刷等新型包裝印刷方式。倡導使用柔版印刷等低（無）VOCs 排放的先進印刷工藝。4 印刷業“十三五”時期發展規劃 原國家新聞出版廣電總局 2017.4 提出“推動我國印刷業加快

42、“綠色化、數字化、智能化、融合化”發展，促進產業結構優化升級，提高規?；s化專業化水平，實現由印刷大國向印刷強國的初步轉變”的發展目標，并提出支持膠印、網印、柔印等印刷方式與數字技術融合發展等內容。5 國家“十三五”時期文化發展改革規劃綱要 中共中央辦公廳、國務院辦公廳 2017.5 提出“推動出版發行、影視制作、工藝美術、印刷復制、廣告服務、文化娛樂等傳統產業轉型升級”、“支持發展綠色印刷、納米印刷”等內容。6 重點行業揮發性有機物綜合治理方案 生態環境部 2019.6 包裝印刷行業大力推廣使用無溶劑復合、擠出復合、共擠出復合技術，鼓勵采用水性凹印、醇水凹印、輻射固化凹印、柔版印刷、無水膠

43、印等印刷工藝。鼓勵包裝印刷企業實施膠印、柔印等技術改造。7 關于推進印刷業綠色發展的意見 國家新聞出版署、國家發展改革委等 5 部委 2019.9 明確將“建立完善印刷業綠色化發展制度體系，調整優化產業布局、生產體系和能源結構”、“推動印刷業實現綠色化高質量發展”、“加快印刷強國建設步伐”、“加快印刷業傳統領域綠色化改造，淘汰落后技術、工藝、裝備”等作為未來發展目標與原則。8 產業結構調整指導目錄（2019 年本）國家發展改革委 2019.10 將“高新、數字、智能印刷技術及高清晰度制版系統開發與應用”、“機組式柔性版印刷機（印刷速度250 米/分鐘）”等列入“鼓勵類”。9“十四五”工業綠色發

44、展規劃 工信部 2021.12 到 2025 年，工業產業結構、生產方式綠色低碳轉型取得顯著成效，綠色低碳技術裝備廣泛應用，能源資源利用效率大幅提高，綠色制造水平全面提升，為 2030 年工業領域碳達峰奠定堅實基礎。強化強制性標準約束作用，大力推廣低（無）揮發性有機物含量的涂料、油墨、膠黏劑、清洗劑等產品。10 印刷業“十四五”時期發展專項規劃 國家新聞出版署 2021.12 2035 年我國印刷業產值規模躍居全球首位，綜合實力和產業韌性進入世界前列。推進高速免處理 CTP 版材、數字化柔性版材、綠色油墨、環保橡皮布等印刷器材國產化進程。11 中國包裝工業發展規劃（2021-2025）中國包裝

45、聯合會 2022.9 堅持穩中求進、穩步增長，“十四五”期間，產業發展增速略高于國民經濟平均增速。紙包裝、塑料包裝、玻璃包裝、金屬包裝、包裝機械、包裝印刷等主要領域協調發展水平得到穩步提升。資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 從行業發展面臨的機遇與風險來看，我們認為，印刷版材面臨著國家產業政策的推從行業發展面臨的機遇與風險來看，我們認為，印刷版材面臨著國家產業政策的推動、印刷業持續穩步發展、產業結構調整與升級、關鍵技術和產品突破帶來的機遇，是動、印刷業持續穩步發展、產業結構調整與升級、關鍵技術和產品突破帶來的機遇，是行業發展的有利因素，同時，行業發展仍面

46、臨著一定的風險行業發展的有利因素，同時，行業發展仍面臨著一定的風險，例如綜合競爭力有待提升、，例如綜合競爭力有待提升、市場競爭趨于激烈、數字印刷的發展等，是行業發展的不利因素。具體來看：市場競爭趨于激烈、數字印刷的發展等，是行業發展的不利因素。具體來看：機遇機遇 1：國家產業政策推動行業環保綠色與高質量發展。：國家產業政策推動行業環保綠色與高質量發展。為加快我國由印刷大國向印刷強國邁進，實現印刷業綠色化、高質量發展，推動產業結構優化升級，近年來我國出臺了印刷業“十三五”時期發展規劃 關于推進印刷業綠色發展的意見等重要政策。此外，印刷工業污染防治可行技術指南 包裝印刷業有機廢氣治理工程技術規范等

47、相關標準的發布，也將不斷促進印刷工業污染防治技術進步。因此，國家一系列相關政策的出臺與實施，將有力推動印刷業環?；?、綠色化、高質量發展，為包括印刷版材在內的印刷工業的可持續發展奠定了政策基礎。機遇機遇 2：印刷業持續穩步發展帶動行業市場需求增長。：印刷業持續穩步發展帶動行業市場需求增長。國際專業咨詢公司 Smithers發布的全球印刷市場的未來 2030報告數據顯示，雖然受下游需求收縮影響 2020 年全球印刷市場規模由 2019 年的 8147 億美元下降至 7434 億美元，但是未來較長時期全球印刷市場仍將保持穩步增長，預計至 2030 年將達到 8460 億美元。我國作為印刷大國，產業規

48、模居于全球前列。2022 年我國印刷業總產值達到 1.42 萬億元，預計至 2025 年印刷業總產值將進一步增長至 1.61 萬億元，“十四五”期間年均復合增長率為 3.16%。為推動“十四五”時期我國印刷業高質量發展，有力推進印刷強國建設，國家新聞出版署編制了印刷業“十四五”時期發展專項規劃，提出到 2035 年我國印刷業產值規模躍居全球首位的發展目標。印刷版材作為印刷工業中的重要耗材之一，其市場需求與印刷業的發展密切相關。未來較長時期內，全球及我國印刷業的穩步發展將為我國印刷版 投資價值研究報告強邦新材 13 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 材需求的持續增長創造有利市場環境。機遇機

49、遇 3：產業結構調整與升級促進行業健康、可持續發展。：產業結構調整與升級促進行業健康、可持續發展。目前我國印刷版材行業正在經歷優勝劣汰的產業集中過程，一部分規模較小、技術資金實力較弱的企業在市場競爭中難以跟上行業發展的步伐，產能、市場等資源將逐漸向優勢企業集中。此外，印刷環?；?、綠色化發展趨勢將進一步促進行業產品、技術的創新與升級，研發能力薄弱、研發投入不足的部分中小企業也將逐漸被市場淘汰。綜上所述，產業結構的調整與升級，有利于整個印刷版材行業的健康、可持續發展，也將為行業內領先企業創造重要發展機遇。機遇機遇 4：部分關鍵技術與產品取得突破。：部分關鍵技術與產品取得突破。國外知名企業如日本富士

50、膠片、美國杜邦、歐洲富林特和愛克發公司憑借長期發展與積累，在印刷版材部分關鍵原料、高端產品等方面擁有技術、品牌、市場等優勢。但是，國內部分領先企業經過多年持續研發，在感光膠、柔性版材產品等領域取得了有效突破，打破了國外企業長期技術壟斷的不利局面，為實現國產替代奠定了堅實基礎，從而有利于我國印刷版材行業以及印刷業的持續健康發展。風險風險 1：綜合競爭力有待進一步提升。：綜合競爭力有待進一步提升。經過長期發展，我國已成為全球膠印版材產銷大國，行業企業技術水平取得了顯著進步。但是，與富士膠片、愛克發、美國杜邦、富林特等國際知名企業相比，國內印刷版材企業高端產品研發能力有待增強，高端產品供給不足，部分

51、關鍵材料、產品技術的瓶頸制約及薄弱環節依然存在。整體來看，與上述國外企業相比，國內企業的綜合競爭力仍有待進一步提升。風險風險 2：行業市場競爭趨于激烈。：行業市場競爭趨于激烈。隨著全球印刷業的發展，膠印版材生產制造格局向我國本土轉移調整，我國膠印版材生產能力將繼續增加，國內市場競爭也將趨于激烈。部分低端版材不注重產品品質、低價競爭，進一步加劇了中低端市場的無序競爭，不利于行業的健康發展。風險風險 3：數字印刷發展對印刷版材產生一定不利影響。：數字印刷發展對印刷版材產生一定不利影響。數字印刷是利用數據控制電腦、印刷設備等，不通過印刷版材直接將油墨轉移到承印物上的印刷方式。近年來，數字印刷在小批量

52、、個性化、定制化印刷領域得到較快發展，但印刷成本高、應用領域有限，在整個印刷市場的占比仍偏低，根據中國印刷及設備器材工業協會數據顯示，2020年數字印刷在我國印刷市場的份額約為 4%。未來較長時期內，膠印、柔印等印刷方式仍將占據主導地位，但未來數字印刷的發展將對印刷版材市場帶來一定不利影響。與與主要競爭對手相比，公司主要競爭對手相比，公司規模規模相對領先。相對領先。與國內主要競爭對手對比，目前，強邦新材主要產品包括膠印版材與柔性版材；除樂凱華光外，公司在國內的競爭對手的主要產品為膠印版材，各企業膠印版材的產品種類有所不同。樂凱華光除經營膠印版材、柔性版材外，進一步拓展了包裝印刷材料、電子菲林等

53、產品。除上述產品策略差異外，強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面也存在一定差異。從整體規模來看，近年來強邦新材在印刷版材產品市場份額居于國內第二，收入僅次于樂凱華光，高于匯達印通、天成股份、新圖新材等主要競爭對手。與國外主要競爭對手對比，經過多年積累與發展，公司已成為全球印刷版材領域的領先企業之一，銷售規模居于全球前五。富士膠片、愛克發、柯達公司、美國杜邦、富林特等國外主要競爭對手成立時間較早，在較長歷史發展過程中通過技術創新變革、并購重組等方式與策略，不斷豐富產品結構，拓展經營范圍、優化產業布局，成為多元化經營、全球化運營管理的國際知名企業，因此，業務范圍更為廣泛，除印刷版材

54、外還涉及印刷設備、油墨等印刷相關產品，甚至醫療、電子、建筑等其他行業，整體收入規模顯著高于包括強邦新材在內的國內印刷版材企業。投資價值研究報告強邦新材 14 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 5 強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異（截至（截至 2023 年年 12 月）月）企業名稱企業名稱 主要經營策略主要經營策略 樂凱華光 產品主要為各類膠印版材、柔版、電子菲林、包裝印刷材料和植物提取物等五種重點產品，以經銷模式為主。通過智能生產、全價值鏈信息集成和大數據平臺，實現研發、生產、銷售、服務四位一體化，

55、致力建設成為“世界一流綠色印刷”與“高端包裝材料”龍頭企業。金瑞泰 在實現產品研發、生產及銷售基礎上，積極探索新的經營模式，通過與印刷企業的上游印刷設備供應商橫向合作，培育長期穩定的下游客戶資源，致力成為全球印刷版材行業領先供應商。重慶華豐 產品主要為印刷版材，配套提供各類制版機的維護保養服務，為全球客戶提供數字印刷一體化解決方案。推進“引進高端人才+加強技術創新和集成+推動成果產業化+搶占國際市場”的戰略。匯達印通 采取“產品開發設計+生產+銷售+技術服務”模式，致力成為印刷版材市場中優秀的生產商，為客戶提供優秀的產品和售后服務。天成股份 采取打“城市合伙人+全國制版中心”產業平臺的運營模式

56、，通過投資印前設備制造、與印刷企業的上游設備供應商橫向合作。借助“設備+版材”一體化售賣模式，用制版機廉價鎖定客戶，然后通過獨家售賣版材實現持續經營獲利。新圖新材 采取“產品開發設計+生產+銷售+代理設備+技術服務”的模式，致力成為一家基于 CTP 版材的印前系統解決方案提供商。強邦新材 產品主要為各類膠印版材與柔性版材。專注于感光材料的研發及其在印刷版材方面的應用，未來將在保持印刷版材產品競爭優勢的同時，繼續專注于感光新材料的研發，積極向其他應用領域進行拓展，力爭成為中國感光材料行業的領軍企業。資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司官網、公開披露的定期報告、公

57、開轉讓說明書、企業社會責任報告等，海通證券研究所 表表 6 強邦新材與國內主要競爭對手的收入規模（億元）強邦新材與國內主要競爭對手的收入規模（億元）公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 樂凱華光-36.71 30.26 匯達印通 2.21 4.83 2.34 5.11 3.74 2.77 天成股份 0.88 1.86 0.90 1.71 1.69 1.25 新圖新材-2.49 2.12 強邦新材-14.25 6.75 15.88 15.03 10.93 資料來源：Wind，強

58、邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司公開披露的定期報告、企業社會責任報告等，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 2.1 膠印版材膠印版材產銷產銷相對穩定相對穩定，龍頭優勢顯著，龍頭優勢顯著 近年來，我國膠印版材產、銷量近年來，我國膠印版材產、銷量相對穩定相對穩定。膠印印刷方式中，膠印版材是應用于膠印的感光版材，是不可或缺的重要耗材，依托于膠印版材的較大份額，我國膠印版材的生產能力處于全球領先地位。2022 年我國膠印版材產銷量分別達到 5.08、5.25 億平方米，分別同比增長 4.31%、1.55%，2014-2022 年年均復合增長 3.53%、4.51%。進出口方面

59、，2022 年我國膠印版材出口 2.31 億平方米，同比增長 13.96%，金額達到 52.11億元，同比增長 31.47%。圖圖13 2014-2022 年我國膠印版材產量年我國膠印版材產量 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引中國印刷及設備器材工業協會，海通證券研究所 圖圖14 2014-2022 年我國膠印版材銷量年我國膠印版材銷量 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引中國印刷及設備器材工業協會，海通證券研究所 投資價值研究報告強邦新材 15 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 CTP 膠印版材占據主要地位膠印版材占據主要地位。膠印

60、版材細分種類繁多，但基本結構都是在鋁基板支撐體上涂覆感光圖層；根據感光涂層的光學特性，膠印版材分為陽圖、陰圖兩大類，經曝光發生分解/固化反應，顯影后保留的是未經曝光/曝光后的涂層，分別被成為陽圖版/陰圖版。從產品結構來看，目前我國膠印版材市場以 CTP 版材為主，根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引中國印刷及設備器材工業協會，2022 年CTP 版材占我國膠印版材銷售量的 98.75%，其中，熱敏 CTP 版材和 UV-CTP 版材占據主要地位。圖圖15 2022 年我國各類膠印版材銷量年我國各類膠印版材銷量 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引中

61、國印刷及設備器材工業協會，海通證券研究所 技術迭代持續演繹技術迭代持續演繹，我們認為，從未來趨勢來看，我國印刷業有望向環?；?、綠色我們認為，從未來趨勢來看，我國印刷業有望向環?；?、綠色化方向進一步發展?；较蜻M一步發展。隨著國內環保要求的提升和綠色印刷技術的發展，以及制版綠色化、印刷工藝綠色化、VOCs 回收與治理等在內的印刷工藝技術進步，將促進我國印刷業進一步向環?；?、綠色化方向持續發展。在膠印版材市場，免沖洗 CTP 版材無須化學試劑沖版，避免了使用具有揮發性及破壞環境的化學物質，因此更加環保。同時，免沖洗 CTP版材比傳統 CTP 版材減少了一道后加工工序，簡化了生產工藝流程，操作更加簡

62、便，節省了生產及準備時間，避免了因化學顯影加工而帶來的性能不穩定。因此，以免沖洗版材為代表的環保友好型版材，將推動膠印技術繼續穩定發展。未來，隨著免沖洗 CTP版材的技術、性能不斷發展與完善，其市場規模有望快速增長，在膠印版材的市場占有率也將逐步提升。圖圖16 膠印版材示意圖膠印版材示意圖 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 投資價值研究報告強邦新材 16 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 目前我國膠印版材龍頭企業份額較高，目前我國膠印版材龍頭企業份額較高，但是但是龍頭龍頭企業的企業的集中度亦有所分化。集中度亦有所分化。根據強邦新材主板首次公開發行

63、股票招股說明書（注冊版）援引的中國印刷及設備器材工業協會印刷器材分會數據顯示，2022 年我國膠印版材銷量中，CR3、CR5 分別達到 44.20%、56.74%；其中，樂凱華光、強邦新材份額顯著領先，分別達到 23.18%、14.04%，愛克發、金瑞泰、康爾達份額均僅為 5%-7%。具體看，強邦新材是我國膠印版材領域的領先企業之一，產銷規模與市場份額居于行業前列，市場地位顯著。受下游需求變化影響，2020-2022 年公司膠印版材銷量雖有所波動，但年銷量仍超過 6000 萬平方米，市場份額保持在 13%以上，均處于國內領先水平。圖圖17 強邦新材膠印版材占強邦新材膠印版材占我國我國膠印版材總

64、銷量的市場份額膠印版材總銷量的市場份額 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引中國印刷及設備器材工業協會，海通證券研究所 圖圖18 2022 年國內膠印版材前五大生產企業銷售量占比年國內膠印版材前五大生產企業銷售量占比 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引中國印刷及設備器材工業協會，海通證券研究所 2.2 柔性印刷版材柔性印刷版材前景廣闊，國產力量崛起前景廣闊，國產力量崛起 柔性印刷版材前景廣闊。柔性印刷版材前景廣闊。柔性版材的原理與膠印版材具有較大區別，使用柔軟可彎曲富于彈性的厚度為 1-7 毫米的柔性感光樹脂作為印版材料，使用時，將印版粘固

65、在印版滾筒上，通過網紋輥和墨輥將一定厚度的油墨均勻的涂布到印版圖文部分上，然后在壓印滾筒施壓下，將圖文部分的油墨層轉移到承印物表面，形成清晰的印刷復制圖文。進出口方面，國內部分高端柔性版材仍比較依賴進口，2021 年柔性版材進口數量達到 75.67 萬平方米，進口金額達到 2.57 億元，但隨著國產產品技術工藝、產品性能的進步，2022 年國產柔性版材實現了較好的進口替代，2022 年進口數量、金額分別下滑至65.83 萬平方米、2.22 億元，并且實現出口量 57.40 萬平方米，出口金額 1.63 億元。根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿）援引的上海出版印刷高等?？茖W校、國

66、家新聞出版署“柔版印刷綠色制版與標準化”重點實驗室2020 中國柔性版印刷發展報告，2020 年柔版印刷在美國包裝印刷市場中的占比達到 70%以上；在西歐國家的占比大約為 50%；在我國，柔版印刷的市場占比仍相對較低，但相關的裝機量快速增長，根據科印傳媒的調查報告，2014-2022 年，我國機組式柔版印刷機裝機量由 1587 臺上升至 3467 臺，年均復合增長 10.26%，目前已經在食品包裝、瓦楞紙箱、商標標簽、軟包裝、薄紙包裝等領域逐步得到廣泛應用。投資價值研究報告強邦新材 17 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖19 柔印工作原理圖解柔印工作原理圖解 資料來源：強邦新材主板

67、首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 圖圖20 柔性版材示意圖柔性版材示意圖 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 圖圖21 我國機組式柔性版印刷機裝機量我國機組式柔性版印刷機裝機量 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引科印傳媒2022“柔性版印刷在中國”裝機量調查報告，海通證券研究所 注：數據截止日期為歷年 6 月 30 日 柔版印刷環保屬性突出。柔版印刷環保屬性突出。1）目前柔版印刷主要使用水性油墨和 UV 油墨，不含苯、酯、酮及有害重金屬，更為環保。2）柔版印刷的墨層厚度大約只有凹版印刷的一半，單位面積的油墨

68、消耗量相對較少。3）柔板印刷的設備能耗低，得益于柔版印刷屬于輕壓力印刷，同時耐印率較高，可以達到近百萬印次，能夠有效減少長訂單停機換版帶來的材料損耗。目前只有少數頭部國產企業參與柔性目前只有少數頭部國產企業參與柔性版材競爭，國產力量有望崛起。版材競爭，國產力量有望崛起。長期以來，全球的柔性版材競爭主要集中在海外頭部企業，例如美國杜邦、富林特、旭化成等，并且從格局上來看，國外企業仍擁有大部分的市場份額。而我國大多數柔性版材企業受到產能制約，同時受到客戶習慣、高端產品供給不足等因素的影響，截至 2023 年，僅有以樂凱華光、強邦新材等為代表的國內少數企業具備柔性版材的批量生產能力。截至 2022年

69、 6 月 30 日，國內機組式柔版印刷機累計裝機量為 3467 臺，其中國產印刷機為 2816臺，占比超過 80%；2022 年增量的 231 臺中，國產印刷機為 217 臺，進口印刷機僅為14 臺。國產設備性能的不斷提升，有力促進了國產柔版印刷機市場占有率的提升，亦為國產柔性版材創造了發展機遇。其中，強邦新材自主研發了柔性版材，有效掌握了從材料到配方再到生產工藝的全部自主知識產權，成為國內少數具備柔性版材生產能力的企業之一。截至 2023 年 12 月，公司擁有柔性版材相關專利 16 項，其中發明專利 2 項，實用新型專利 14 項。公司柔性版材于 2018 年實現規?；a，現已開發出十多

70、種規格產品，在厚度、硬度、制版性能等多方面較好滿足了不同領域客戶的應用需求，并已出口至亞洲、非洲、歐洲、北美洲等多個地區，銷售規?？焖贁U大，在柔性版材領域的市場地位得以顯著提升。投資價值研究報告強邦新材 18 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 我們認為，目前我國柔版印刷正處于蓬勃發展時期。我們認為，目前我國柔版印刷正處于蓬勃發展時期。未來，柔版印刷因其綠色環保，以及印刷質量與水平的持續提升，將越來越受到行業和下游客戶的青睞，發展空間廣闊，有助于柔性版材的廣泛應用。同時，國產柔版印刷設備的大范圍普及，為我國柔性版材實現快速發展與進口替代提供了有利條件。3.夯實產品、渠道、規模夯實產品、渠道

71、、規模優勢，強邦新材競爭力突出優勢，強邦新材競爭力突出 3.1 印版產品持續升級，研發及生產壁壘高筑印版產品持續升級，研發及生產壁壘高筑 產品端，目前公司主要產品包括膠印版材和柔性版材。產品端，目前公司主要產品包括膠印版材和柔性版材。成立之初，公司主要產品為膠印 PS 版材（預涂感光版），由于該細分賽道國內競爭激烈，公司引進專業人才、加大研發投入，研發更為先進的膠印 CTP 版材（計算機直接制版），并且對 CTP 版材產品不斷更新、升級；此后，公司在經營中了解到境外市場對柔性版材的巨大需求，2016 年開始研發柔性版材產品，并且在 2018 年開始批量生產。分產品來看，2023 年公司膠印版材

72、銷量達到 7096.81 萬平方米，同比-3.80%；柔性版材銷量 37.74 萬平方米，同比+25.26%。產品產量對比來看，膠印版材方面，我國在全球膠印版材領域扮演著關鍵角色，產銷量連續多年位居世界第一，行業企業尤其是領先企業發揮了重要作用。2020-2023 年強邦新材膠印版材產量均保持在 6000 萬平方米以上，位居全國第二，規模優勢較為顯著。表表 7 強邦新材與國內主要競爭對手的膠印版材產量對比（截至強邦新材與國內主要競爭對手的膠印版材產量對比（截至 2023 年年 12 月）月）公司名稱公司名稱 產品產量產品產量 樂凱華光 年生產能力 1.4 億平方米 金瑞泰 年產量可達 6000

73、 萬平米 重慶華豐 具備年產量 4000 多萬平方米的生產能力 匯達印通 年產量可達 2400 萬平方米 天成股份 年生產各種印刷版材 2000 萬平方米 新圖新材 年生產能力達到 1500 萬平方米 強邦新材 2020 年至 2023 年，公司膠印版材產量分別為 6350.70 萬平方米、7863.44 萬平方米、7314.08 萬平方米和7046.46 萬平方米 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司官網、公開披露的定期報告、公開轉讓說明書、企業社會責任報，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：部分可比公司未披露產量數據，故以產能數據替代 表表 8 強邦新

74、材與國內主要競爭對手的柔性版材產量對比強邦新材與國內主要競爭對手的柔性版材產量對比（單位：萬平方米）（單位：萬平方米）企業名稱企業名稱 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 樂凱華光-75.2 66.02 強邦新材 41.17 20.22 26.02 35.78 20.34 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引樂凱華光企業社會責任報告（2021 年度），強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：樂凱華光未披露柔性版材產量數據，故以銷量代替。樂凱華光 2020 年度銷量根據 2021 年度銷量及增速推

75、算得出，其未披露 2022 年、2023 年 1-6 月、2023年柔性版材銷量 經營策略來看，目前，強邦新材主要產品包括膠印版材與柔性版材，可比公司的主要產品為膠印版材，但各企業膠印版材的產品種類有所不同。投資價值研究報告強邦新材 19 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 9 強邦新材及可比公司基本情況強邦新材及可比公司基本情況 公司名稱公司名稱 所屬行業所屬行業 主營業務主營業務 主要產品主要產品 產品應用領域產品應用領域 強邦新材 印刷和記錄媒介復制業（C23）CTP 膠印版材、柔性版材等印刷版材的研發、生產與銷售 膠印版材、柔性版材 印刷活動 匯達印通 印刷和記錄媒介復制業（

76、C23）PS 版材、CTCP 版材、CTP 版材、雙涂層熱敏 CTP 版材及雙涂層 CTCP 版材的研發、生產和銷售 膠印版材 印刷活動 天成股份 印刷和記錄媒介復制業（C23）印刷版材及設備的研發、生產、銷售和相關技術支持服務 膠印版材 印刷活動 新圖新材 印刷和記錄媒介復制業（C23）PS 版、CTP 版、信息存儲材料及相關設備的研發、生產、銷售 膠印版材 印刷活動 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 表表 10 強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異（截至（截至 2023

77、 年年 12 月）月）企業名稱企業名稱 主要經營策略主要經營策略 樂凱華光 產品主要為各類膠印版材、柔版、電子菲林、包裝印刷材料和植物提取物等五種重點產品，以經銷模式為主。通過智能生產、全價值鏈信息集成和大數據平臺，實現研發、生產、銷售、服務四位一體化，致力建設成為“世界一流綠色印刷”與“高端包裝材料”龍頭企業。金瑞泰 在實現產品研發、生產及銷售基礎上，積極探索新的經營模式，通過與印刷企業的上游印刷設備供應商橫向合作，培育長期穩定的下游客戶資源，致力成為全球印刷版材行業領先供應商。重慶華豐 產品主要為印刷版材，配套提供各類制版機的維護保養服務，為全球客戶提供數字印刷一體化解決方案。推進“引進高

78、端人才+加強技術創新和集成+推動成果產業化+搶占國際市場”的戰略。匯達印通 采取“產品開發設計+生產+銷售+技術服務”模式，致力成為印刷版材市場中優秀的生產商，為客戶提供優秀的產品和售后服務。天成股份 采取打“城市合伙人+全國制版中心”產業平臺的運營模式，通過投資印前設備制造、與印刷企業的上游設備供應商橫向合作。借助“設備+版材”一體化售賣模式，用制版機廉價鎖定客戶，然后通過獨家售賣版材實現持續經營獲利。新圖新材 采取“產品開發設計+生產+銷售+代理設備+技術服務”的模式，致力成為一家基于 CTP 版材的印前系統解決方案提供商。強邦新材 產品主要為各類膠印版材與柔性版材。專注于感光材料的研發及

79、其在印刷版材方面的應用，未來將在保持印刷版材產品競爭優勢的同時，繼續專注于感光新材料的研發，積極向其他應用領域進行拓展，力爭成為中國感光材料行業的領軍企業。資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司官網、公開披露的定期報告、公開轉讓說明書、企業社會責任報告等，海通證券研究所 柔性版材有望成為公司未來業務成長驅動。柔性版材有望成為公司未來業務成長驅動。長期以來，柔性版材的生產工藝較為復雜、精細程度要求較高等因素制約了我國相關技術的發展；近年來，以公司為代表的少數國內先進企業通過持續研發創新，有效掌握了柔性版材生產的關鍵材料與核心技術工藝，產品性能、新品研發及生產能力顯

80、著提升。公司順應行業綠色環保趨勢，推動免沖洗版材產品的研發與落地。公司順應行業綠色環保趨勢，推動免沖洗版材產品的研發與落地。免沖洗膠版、柔版，均為環境友好型印刷版材。其中，免沖洗膠版在曝光后無需化學處理，直接上機印刷，相較于在曝光后需要用沖版機及堿水溶液或有機溶劑進行沖洗才能上機印刷的傳統CTP 版，減少了制版步驟和產污環節，相應節約了沖洗環節的化學試劑、儀器成本，是一款綠色環保印刷材料；柔版在印刷時，可以采用無毒的、快速干燥的水性油墨或 UV油墨，降低印刷 VOCs 排放。圖圖22 強邦新材膠印版材銷量強邦新材膠印版材銷量 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），強邦新材

81、招股說明書（申報稿），海通證券研究所 圖圖23 強邦新材柔性版材銷量強邦新材柔性版材銷量 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（申報稿），海通證券研究所 投資價值研究報告強邦新材 20 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 公司具有較強的研發和技術壁壘、生產工藝壁壘，奠定了其在產品端的優勢。公司具有較強的研發和技術壁壘、生產工藝壁壘，奠定了其在產品端的優勢。截至2023 年 12 月，公司擁有專利 77 項，其中發明專利 21 項，軟件著作權 16 項。研發投入上，2023 年公司研發費用 4858 萬元，研發費用率達到 3.41

82、%。圖圖24 強邦新材研發費用及研發費用率強邦新材研發費用及研發費用率 資料來源：Wind，審計報告-容誠審字2024200Z0008，海通證券研究所 1）研發和技術壁壘：）研發和技術壁壘：感光材料是決定各類版材質量好壞的關鍵因素，但其研發周期長、研發難度大。在膠印版材及柔性版材的制版過程中，需要使用紅外線或紫外線對感光材料進行曝光，運用光分解或光固化原理將原稿的圖文信息精準的復制過來形成印版，因此感光材料將直接影響版材質量。然而，感光材料系由多種化學原料成的混合物，其配方的輕微變化便可能引起產品性能的巨大波動，因此，在實際研發和生產過程中，感光材料配方的研發周期較長、研發難度較大。公司持續推

83、進感光材料在印刷版材方面的應用。公司持續推進感光材料在印刷版材方面的應用。在膠印版材方面，公司已經掌握全部核心產品所應用感光膠的配方（主材、輔材及溶劑的具體構成及比例），并具有配方優化以及配套生產工藝和設備優化能力；柔性版材方面，通過核心技術團隊引進和培養，公司使用的感光材料均為自主研發生產。2）生產工藝壁壘：）生產工藝壁壘：印刷版材生產過程較為復雜，涉及到電解、氧化、封孔、涂布、烘干等多種工藝，并且產品型號類別較多，不同產品的生產工藝參數存在一定差異，因此，將這些工藝環節系統地融合到一起，并非易事，需要多年的生產研發經驗積累；尤其是，新產品的開發往往要求對多個工藝環節進行調整和優化，對各項參

84、數和指標采用嚴密的測試手段進行檢測。目前，公司已掌握多種品類版材的關鍵生產工藝和技術，目前，公司已掌握多種品類版材的關鍵生產工藝和技術，包括熱敏 CTP 膠印版材、UV-CTP 膠印版材、免處理 CTP 膠印版材、傳統型感光樹脂柔性版、數碼型感光樹脂柔性版及超軟感光樹脂柔性版等。其出色的生產工藝和技術尤其體現在印版的三個方面：1）良好的網點還原性：能夠精準的還原原稿中的圖文信息；2）優良的上墨能力：使油墨飽滿地在承印物表面呈現；3）持久的耐印力：使同一套版材可以重復使用更多的次數。投資價值研究報告強邦新材 21 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖25 膠印版材工藝流程圖膠印版材工藝流

85、程圖 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 圖圖26 柔性版材工藝流程圖柔性版材工藝流程圖 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 -研發費用率：2020-2023 年，公司研發支出金額占營業收入的比例維持 2.8%-3.5%之間，與同行業相比較低，主要系業務規模差異所致。2020-2023 年公司收入規模明顯高于同行業可比公司，因此導致公司研發費用占收入比例相對較低。投資價值研究報告強邦新材 22 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 11 強邦新材與同行業可比公司研發強邦新材與同行業可比公司研發費用率對比情況

86、費用率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 4.22%4.26%4.64%3.12%3.64%5.03%天成股份 5.62%7.68%7.01%6.01%4.99%4.33%新圖新材-3.66%4.32%行業平均行業平均 4.92%5.97%5.82%4.57%4.10%4.56%強邦新材強邦新材-3.41%3.46%3.45%3.23%2.82%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強

87、邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 3.2 經銷模式為主，差異化渠道布局搶占市場經銷模式為主，差異化渠道布局搶占市場 印刷版材行業銷售渠道的重要性突出。印刷版材行業銷售渠道的重要性突出。印刷版材行業較為重視銷售及售后渠道的廣度及深度，企業需要建成客戶認可的品牌、成熟的運營體系、優秀的營銷團隊，讓產品快速高效地觸達客戶并反饋市場需求信息。截至截至 2023 年，年，公司以公司以經銷模式為主，通過授權符合條件的經銷商，在特定區域內經銷模式為主，通過授權符合條件的經銷商，在特定區域內為公司品牌產品提供經銷服務。為公司品牌產品提

88、供經銷服務。從架構上來看，公司設立了銷售部和外貿部，分別負責境內外區域的產品銷售，與經銷商一般簽訂框架合同，經銷商將其具體需求以訂單方式發送給公司。公司采用這一模式，主要是考慮到終端客戶為國內外各地的印刷廠，數量眾多且較為分散，經銷模式能夠更為有效地推進售后服務。公司以經銷模式為主，能夠有效降低溝通成本、更好地滿足終端需求。公司以經銷模式為主，能夠有效降低溝通成本、更好地滿足終端需求。公司終端客戶包括印刷廠、制版企業，地域分布廣，且較為分散，公司采用經銷模式，能夠利用經銷商的本地化、專業化，降低溝通成本，上市公司層面可以集中精力和資源加強對產品的創新和研發；并且經銷商更為靠近客戶，能夠更好地滿

89、足終端客戶的需求，助推產品的市場影響力、擴大銷售規模。公司經銷商數量相對穩定。公司經銷商數量相對穩定。歷經近 20 年的發展，目前公司已經在在歐洲、東亞、東南亞等地區建立了較為完善的經銷商網絡，產品銷往國內 28 個省、直轄市和自治區以及境外 60 余個國家和地區。截至 2023 年底，公司擁有經銷商 260 家。圖圖27 強邦新材經銷商數量強邦新材經銷商數量 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 2022 年公司經銷渠道收入 15.32 億元，占主營業務收入的比例為 98.35%；2023年經銷渠道收入 13.74 億元，占主營業務收入的 98.18%。

90、投資價值研究報告強邦新材 23 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖28 強邦新材經銷模式收入占主營業務收入的比例強邦新材經銷模式收入占主營業務收入的比例 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 公司主要產品的境內和境外銷售均以經銷模式為主，同行業可比公司披露的銷售模公司主要產品的境內和境外銷售均以經銷模式為主，同行業可比公司披露的銷售模式并非以經銷模式為主。式并非以經銷模式為主。公司通過經銷商模式實現的銷售比例大于同行業可比公司，主要原因系：公司終端客戶包括印刷廠、制版企業，具有地域分布廣、較為分散的特點。公司營收規模遠高于同行業可比公司，采取經銷

91、模式可以降低溝通成本，可集中精力和資源加強對產品的創新和研發；同時可以充分利用經銷商本地化、專業化、靠近終端客戶的渠道優勢，更好地滿足終端客戶的需求，以擴大產品的市場影響力及銷售規模。表表 12 強邦新材與強邦新材與可比公司銷售模式可比公司銷售模式（截至（截至 2023 年年 12 月）月）公司名稱公司名稱 銷售模式銷售模式 匯達印通 公司采取直接銷售的方式 天成股份 在客戶較為集中的地區設立辦事處直接以點對點的方式為區域內客戶提供長期的配套銷售服務，對于客戶不集中或新開拓的市場，公司通過尋找當地代理商負責銷售 新圖新材 公司主要產品的國內銷售以直接銷售模式為主、以經銷商銷售模式為輔的模式；公

92、司主要產品的國外銷售均采取經銷商銷售 強邦新材 公司主要產品的境內和境外銷售均以經銷模式為主 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司公開披露的定期報告，海通證券研究所 3.3 產能規模突出，募投項目進一步賦能產能規模突出，募投項目進一步賦能 公司印刷版材生產規模領先。公司印刷版材生產規模領先。截至 2023 年 12 月，公司共有 7 條膠印版材生產線，年生產能力達到 8000 萬平方米，已成為國內規模最大的印刷版材生產企業之一。橫向對比來看，公司膠印版材產能在行業中具有一定的競爭力，因此，在采購環節，公司借助規?；纳a，可以提升公司原材料采購的整體議價能力，

93、降低采購成本，同時在生產環節，能夠有效降低材料損耗，控制生產成本。投資價值研究報告強邦新材 24 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 13 國內版材業務相關公司產能國內版材業務相關公司產能/產量情況產量情況（截至（截至 2023 年年 12 月）月）序號序號 公司名稱公司名稱 簡介簡介 1 樂凱華光 主要產品包括膠印版材、印刷膠片、柔性版材，其膠印版材產能達 1.4 億平方米以上，柔性版材產能達 100 萬平方米以上。2 金瑞泰 主要產品為膠印版材，根據其官網數據顯示，年產量可達 6000 萬平米。3 匯達印通 主要產品為膠印版材，根據其官網數據顯示，年產量可達 2400 萬平方米。

94、4 新圖新材 主要產品為膠印版材，根據其公開轉讓說明書，年產能為 1500 萬平方米。5 天成股份 主要產品為膠印版材，根據其官網數據顯示，年產能為 2000 萬平方米。6 重慶華豐 主要產品為膠印版材，根據其官網數據顯示，年產量可達 4000 萬平米。資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 募投項目有望進一步提升公司交付能力。募投項目有望進一步提升公司交付能力。根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿），公司募集資金擬投資項目中，公司計劃投入 4.1047 億元建設“環保印刷版材產能擴建項目”，用于建設 3 條免沖洗膠版生產線和 2 條柔版生產線

95、，新增 3300萬平方米免處理 CTP 版和 100 萬平方米柔性感光樹脂版的產能。此外，公司擬投資 6464萬元，新建研發中心，開展高性能聚合物材料及其在印刷版材中的應用研究、高性能感光材料的開發、新型印刷方式及印刷材料的開發、面向印刷電子產品的高精度印刷版材的開發，增強公司研發創新能力，拓寬公司業務領域，保障公司持續性發展。同時，公司擬投資 5292 萬元用于“智能化技術改造項目”，購臵自動包裝機、工藝介質在線智能控制系統、矯平機、中切機等生產設備，對生產線進行自動化智能化改造。表表 14 強邦新材強邦新材募集資金擬投資項目募集資金擬投資項目（截至（截至 2023 年年 12 月）月）序號

96、序號 項目名稱項目名稱 項目投資總額（萬元）項目投資總額（萬元）募集資金投入（萬元）募集資金投入（萬元）1 環保印刷版材產能擴建項目 41047 41047 2 研發中心建設項目 6464 6464 3 智能化技術改造項目 5292 5292 4 償還銀行貸款及補充流動資金 14000 14000 合計合計 66803 66803 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 盈利能力來看，強邦新材毛利率領先于部分可比公司。盈利能力來看，強邦新材毛利率領先于部分可比公司。2022 年公司銷售毛利率達到 12.72%，2023 年公司銷售毛利率達到 13.17%。從

97、歷史情況來看，2019-2023 年，公司銷售毛利率均高于可比公司匯達印通、天成股份，例如，2023 年強邦新材銷售毛利率為 13.17%，可比公司匯達印通、天成股份銷售毛利率分別為 9.22%、9.41%。投資價值研究報告強邦新材 25 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 圖圖29 可比公司銷售毛利率可比公司銷售毛利率 資料來源：WInd，審計報告-容誠審字2024200Z0008，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 3.4 財務分析：財務分析：毛利率、存貨周轉表現突出毛利率、存貨周轉表現突出-毛利率：2020-2023 年，強邦新材毛利率高于匯達印通、天成

98、股份，新圖新材綜合業務毛利率遠高于同行業水平，主要原因系：新圖新材雖然是國內較早進入印刷版材市場的廠商之一，但其主要依賴與已有客戶群體的長期合作關系，境內銷售以直接銷售為主，直銷模式下產生的銷售費用較多，保持較高的毛利率；新圖新材執行新收入準則后 2020 年仍將運輸費計入銷售費用核算，未計入營業成本核算。表表 15 強邦新材與同行業可比公司綜合業務毛利率對比情況強邦新材與同行業可比公司綜合業務毛利率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 7.77%9.22

99、%8.90%7.60%8.54%9.88%天成股份 12.61%9.41%10.99%9.70%9.72%11.16%新圖新材-17.25%26.94%行業平均行業平均 10.19%9.32%9.95%8.65%11.84%15.99%強邦新材強邦新材-13.17%13.10%12.72%11.48%15.26%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -銷售費用率：2020-2023 年，公司銷售費用占營業收入的比例

100、與匯達印通、天成股份較為接近。新圖新材銷售費用占營業收入的比例顯著高于同行業公司，主要原因系：新圖新材境內銷售以直接銷售為主，對銷售人員薪酬激勵水平較高，計入銷售費用的職工薪酬費用占營業收入比例顯著較高；2020-2023 年，新圖新材將包裝物及物料消耗計入銷售費用核算，未計入營業成本核算；新圖新材執行新收入準則后 2020 年仍將運輸費計入銷售費用核算，未計入營業成本核算。投資價值研究報告強邦新材 26 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 16 強邦新材與同行業可比公司強邦新材與同行業可比公司銷售費用率銷售費用率對比情況對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 20

101、23 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 0.84%0.64%0.60%0.42%0.65%0.93%天成股份 3.02%0.73%0.61%0.43%0.34%0.45%新圖新材-3.36%7.98%行業平均行業平均 1 1.93%0.68%0.61%0.43%1.45%3.12%行業平均行業平均 2 1.93%0.68%0.61%0.43%0.49%0.69%強邦新材強邦新材-0.95%0.86%0.74%0.85%0.90%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定

102、期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：行業平均值 1 系三家同行業公司銷售費用占營業收入的比例之平均值，行業平均值 2 系匯達印通和天成股份銷售費用占營業收入的比例之平均值。新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌。天成股份 2023 年 1-6 月將運費計入銷售費用，上述占比已剔除運費影響 -管理費用率：2020 年度和 2021 年度，公司管理費用占營業收入的比例低于行業平均水平，主要原因為：公司與同行業可比公司相比公司營業收入規模較大，導致公司管理費用占營業收入比率較低，且公司對費用管控較為嚴格，管理費用整體規模較小。新圖新材管理費用占營業

103、收入的比例顯著高于同行業，主要是由于 2020-2021 年新圖新材管理人員人均薪酬高于同行業平均水平。2022 年度，匯達印通管理費用占營業收入的比例有所下降且相對較低，主要系其 2022 年度調整營銷戰略，通過降低利潤、擴大市場銷售區域方式增加銷售規模，而其管理費用與2021年未發生較大變化所致。2023年，公司管理費用占營業收入的比例較匯達印通、天成股份相對較低。表表 17 強邦新材與同行業可比公司管理費用率對比情況強邦新材與同行業可比公司管理費用率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年

104、度年度 2020 年度年度 匯達印通 2.24%2.13%1.83%1.48%2.05%1.92%天成股份 3.01%2.62%2.57%2.24%1.70%2.95%新圖新材-4.46%4.65%行業平均行業平均 2.63%2.38%2.20%1.86%2.74%3.17%強邦新材強邦新材-1.99%2.03%1.88%1.98%2.38%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -研發費用率：2020-2023 年

105、，公司研發支出金額占營業收入的比例維持 2.8%-3.5%之間，與同行業相比較低，主要系業務規模差異所致。2020-2023 年公司收入規模明顯高于同行業可比公司，因此導致公司研發費用占收入比例相對較低。表表 18 強邦新材與同行業可比公司研發強邦新材與同行業可比公司研發費用率對比情況費用率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 4.22%4.26%4.64%3.12%3.64%5.03%天成股份 5.62%7.68%7.01%6.01%4.99%4.33%

106、新圖新材-3.66%4.32%行業平均行業平均 4.92%5.97%5.82%4.57%4.10%4.56%強邦新材強邦新材-3.41%3.46%3.45%3.23%2.82%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -財務費用率：2020 年度和 2021 年度，公司財務費用占營業收入的比例低于行業平均值，主要系：（1）公司業績規模高于同行業可比公司，匯兌損益對公司影響相對較??；（2）2020 年公司總體借款水平保持

107、相對較低，利息支出較少。2022 年度，匯達印通財務費用占營業收入的比例相對較低，主要系其 2022 年度調整營銷戰略，通過降低 投資價值研究報告強邦新材 27 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 利潤、擴大市場銷售區域方式增加銷售規模，而其財務費用規模相對較小所致。2023年，公司財務費用占營業收入的比例低于行業平均值，主要系公司因 2023 年美元兌人民幣匯率變動產生匯兌收益所致。表表 19 強邦新材與同行業可比公司財務強邦新材與同行業可比公司財務費用率對比情況費用率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年

108、度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 0.14%0.94%0.86%0.13%0.30%0.82%天成股份 0.70%0.52%0.24%0.41%0.67%1.11%新圖新材-0.87%0.49%行業平均行業平均 0.42%0.73%0.55%0.27%0.61%0.81%強邦強邦新材新材-0.16%-0.31%0.31%0.34%0.60%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -應收賬款周轉

109、率：2020-2023 年，公司應收賬款周轉率處于行業中游水平。公司下游客戶均為長期合作客戶，信用良好，資金回籠較為及時。匯達印通應收賬款周轉率遠高于同行業水平，主要系其采用不同的定價和銷售策略，對國內客戶采用先款后貨、國外客戶采用預付款 60%發貨的銷售模式所致。表表 20 強邦新材與同行業可比公司應收賬款周轉率強邦新材與同行業可比公司應收賬款周轉率對比情況對比情況（單位：次）（單位：次）公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 20.36 48.62 19.43 5

110、1.94 30.99 21.09 天成股份 1.71 3.97 2.07 4.84 4.41 2.6 新圖新材-6.35 4.73 行業平均行業平均 11.04 26.30 10.75 28.39 13.92 9.47 強邦新材強邦新材-6.33 3.03 7.15 6.4 4.34 資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -存貨周轉率：2020-2023 年，公司存貨周轉率與同行業公司相比偏高，主要原因系公司采取訂

111、單導向與銷售預測相結合的生產模式，期末庫存商品流轉速度較快。此外，公司以客戶訂單及中長期需求預測為導向，制定、實施生產計劃和供應商精細化管理，期末原材料金額維持相對較低水平，而公司業績規模高于同行業可比公司，因此使得存貨周轉率偏高。2022 年度，匯達印通存貨周轉率略高于公司，主要系其 2022 年度起調整營銷戰略，通過降低利潤、擴大市場銷售區域方式增加銷售規模，存貨周轉率加快所致。表表 21 強邦新材與同行業可比公司存貨周轉率強邦新材與同行業可比公司存貨周轉率對比情況對比情況（單位：次）（單位：次）公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月

112、月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 4.01 9.74 4.18 9.84 7.73 3.92 天成股份 0.87 1.91 0.90 1.72 1.99 1.94 新圖新材-2.99 2.57 行業平均行業平均 2.44 5.83 2.54 5.78 4.24 2.81 強邦新材強邦新材-7.08 3.73 8.00 9.53 8.07 資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌

113、-流動比率、速動比率、資產負債率：2020 年公司流動比率、速動比率低于同行業平均值，資產負債率高于同行業平均值，主要原因系由于 2020 年公司收購上海強邦膠 投資價值研究報告強邦新材 28 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 印版材及柔性版材業務，應付業務收購款大幅增長所致。2021 年公司流動比率和資產負債率指標有所改善但仍不及行業平均水平，主要原因系：（1）2021 年公司收到的應收票據隨銷售規模增加而大幅增長，公司將大部分收到的承兌匯票背書轉讓支付采購貨款，該部分在資產負債表日已背書但尚未到期的應收票據，因不符合會計準則規定的終止確認條件，導致應收票據與其他流動負債余額均大幅上升

114、；（2）公司流動資產規模高于同行業可比公司，而存貨余額維持相對較低水平。2022 年末和 2023 年末公司的流動比率、速動比率和資產負債率指標均有所改善。2020-2021 年，新圖新材流動比率、速動比率及資產負債率指標顯著優于同行業公司，是由于其流動資金相對充裕，能夠滿足自身業務資金周轉需求，未通過銀行借款進行融資。2020-2023 年，匯達印通流動比率及速動比率顯著低于同行業公司，主要是由于其購臵新廠區土地及建設生產線等長期資產，向其股東及銀行借入資金形成大額流動負債所致。綜上所述，公司償債能力較強，流動性風險較低。未來隨著募集資金到位及募投項目的實施，公司資本結構得以優化，將進一步提

115、升公司償債能力。表表 22 強邦新材與同行業可比公司流動比率強邦新材與同行業可比公司流動比率對比情況對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 0.45 0.61 0.52 0.71 0.79 0.72 天成股份 1.62 1.52 1.61 1.69 1.57 1.61 新圖新材-3.14 3.44 行業平均行業平均 1.04 1.07 1.06 1.20 1.83 1.92 強邦新材強邦新材-2.08 1.88 1.51 1.33 1.14 資料來源：Win

116、d，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 表表 23 強邦新材與同行業可比公司速動比率強邦新材與同行業可比公司速動比率對比情況對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 0.23 0.47 0.26 0.36 0.54 0.47 天成股份 0.74 0.73 0.87 0.82 0.80 0.98 新圖

117、新材-1.72 2.29 行業平均行業平均 0.48 0.60 0.57 0.59 1.02 1.25 強邦新材強邦新材-1.61 1.53 1.20 1.02 0.90 資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 表表 24 強邦新材與同行業可比公司資產負債率強邦新材與同行業可比公司資產負債率對比情況對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年

118、度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 70.12%71.66%67.81%60.28%70.35%68.68%天成股份 50.71%53.23%53.35%50.90%54.79%53.46%新圖新材-23.36%20.83%行業平均行業平均 60.41%62.45%60.58%55.59%49.50%47.66%強邦新材強邦新材-40.84%43.94%55.80%61.56%67.58%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在

119、全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 4.盈利預測與盈利預測與估值估值建議建議 4.1 盈利預測盈利預測 1）柔性版材：）柔性版材：公司柔性版材自 2018 年起開始量產，具體來看，2021 年，受原材料價格上漲、市場競爭影響以及產品結構影響，公司柔性版材產品銷售價格小幅提升，公司積極與下游客戶協商調整售價；2022 年，受國內經濟增速放緩影響，柔性版材市場 投資價值研究報告強邦新材 29 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 需求受到一定抑制，為刺激柔性版材市場客戶需求，公司調低柔性版材產品銷售價格，公司柔性版材產線位于上海市嘉定區，2022 年上半年上海地區企業普遍停工停產，公司柔性版材產量

120、下降較多；2023 年全年來看，柔性版材市場需求充足，在經營不利因素消除的情況下公司 2023 年柔性版材產能利用率大幅提升。我們預計，我們預計，2024-2026 年公司年公司柔性版材銷售收入分別同比增長柔性版材銷售收入分別同比增長 20.00%、18.00%、16.00%，毛利率分別為，毛利率分別為 35.47%、35.47%、35.47%。理由如下：1.1）銷量及產量：）銷量及產量：2021-2023 年，公司柔性版材銷量分年，公司柔性版材銷量分別達到別達到 29.04、30.13、37.74萬平方米，產量分別達到萬平方米，產量分別達到 35.78、26.02、41.17 萬平方米。我們

121、預計萬平方米。我們預計 2024-2026 年柔性年柔性版材銷量分別同比增長版材銷量分別同比增長 20.00%、18.00%、16.00%；我們假設公司柔性版材實現產銷平；我們假設公司柔性版材實現產銷平衡，衡，2024-2026 年產量與銷量一致。年產量與銷量一致。從市場來看，從市場來看，主要系柔性版材市場需求景氣度較高，且呈現出國產替代的趨勢，強邦新材相關產品具有一定的競爭力。下游需求來看，下游需求來看，我國柔版印刷的市場占比相對較低，但在食品包裝、瓦楞紙箱、商標標簽、軟包裝、薄紙包裝等領域逐步得到廣泛應用。此前，我國柔性版材企業綜合競爭力較弱，主要受限于產能制約、客戶習慣、高端產品供給不足

122、等因素的影響，隨著國產設備性能的不斷提升，有望帶動我國國產柔版印刷機、國產柔性版材的進一步發展。柔版印刷機裝機量側面驗證了我國柔版印刷較強的增長態勢，根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿）援引科印傳媒的調查報告，2022 年我國機組式柔版印刷機裝機量達到 3467 臺，2014-2022 年年均復合增速達到 10.26%。從公司來看，從公司來看，強邦新材是國內少數的先進印刷版材制造企業，有效掌握了柔性版材生產的關鍵材料與核心技術工藝，產品性能、新品研發、生產能力得到了顯著的提升，在多種厚版、薄版產品領域建立了較強的競爭力。截至 2023 年 12 月，公司擁有柔性版材相關專利 1

123、6 項，其中發明專利 2 項，實用新型專利 14 項。2018 年公司柔性版材實現規?；a，2021-2023 年，公司柔性版材銷量由 29.04 萬平方米迅速增長至 37.74萬平方米，年均復合增長 14.00%，2023 年柔性版材銷量同比增幅達到 25.29%。從募從募投項目規劃上來看，投項目規劃上來看，公司募投項目將建設 2 條柔版生產線，新增 100 萬平方米柔性感光樹脂版的產能，擴大柔版產能，滿足下游需求的放量；本項目的工程建設周期規劃為初步設計、建安工程、設備購臵及安裝、人員招聘及培訓、試運營五個階段，計劃建設期24 個月，考慮到公司前期資金準備，以及后續的建設周期，我們假設

124、2024-2026 年公司產能未受募投項目產能建設的影響。市場開拓方面，市場開拓方面，為了更好開拓歐洲區域等海外市場，公司參股了西班牙 ABE 集團設立的 SPE 公司，ABE 集團在印刷行業具有 40 多年的行業經驗，深耕歐洲、拉丁美洲等海外市場，已在全球 80 多個國家或地區開展業務，建立了完善的印刷行業經銷網絡。同時，公司自設立以來，經過多年持續研發投入，依靠優異的產品性能和及時的客戶響應能力等競爭優勢在行業內已建立了較高的品牌知名度，與 ABE 集團下屬公司的交易規模呈逐步增長趨勢。SPE 作為公司主要外銷經銷商，向公司采購印刷版材，并銷往法國、德國、意大利、英國等歐洲國家或地區；我們

125、認為，公司在海外市場的深耕，有望逐步體現至公司柔性版材業務的開拓中。特別是，在柔性版材方面，近年來以強邦新材等為代表的少數國內先進企業通過持續研發創新，有效掌握了柔性版材生產的關鍵材料與核心技術工藝，產品性能、新品研發及生產能力等方面顯著提升，在 2.28mm、2.84mm、3.94mm 等厚版領域已具有一定優勢，推出的 1.14mm、1.70mm 等薄版產品也具備了較強競爭力；經過多年發展，國產柔性版材逐漸被市場認可并成功實現出口，對促進行業持續健康發展，實現國產替代具有重要意義，有望進一步帶動公司柔性版材銷量的提升。經銷商方面，經銷商方面，公司歷經近 20 年的發展，經銷商網絡較為完善，在

126、歐洲、東亞、東南亞等地區建立了銷售服務體系，產品銷往國內 28 個省、直轄市和自治區以及境外 60 余個國家和地區。2020 年-2023 年，公司主要經銷商基本保持穩定，少量經銷商因其自身經營原因退出公司經銷體系，同時公司針對部分印刷市場發展較為迅速的地區發展了新的經銷商；同期，公司對新增及減少的經銷商的銷售收入規模均較小，占公司經銷收入的比例較低。因此，我們認為，公司經銷商團隊有望保持相對穩定的狀態，經銷商變化對未來公司業績的影響相對較小?？紤]行業層面柔性印刷機的復合增速、公司行業地位的提升、2020-2023 年公司柔性版材的復合增速，同步考慮到在基數持續增長的情況下，我們假設 2024

127、-2026 年公司 投資價值研究報告強邦新材 30 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 柔性版材銷量同比增速分別達到 20.00%、18.00%、16.00%；我們假設公司柔性版材實現產銷平衡，2024-2026 年產量與銷量一致。1.2）單位價格、單位成本及毛利率：單位價格、單位成本及毛利率：2021-2023 年公司柔性版材單價分別為年公司柔性版材單價分別為 193.53、190.87、179.36 元元/平方米，單位成本分別為平方米，單位成本分別為 104.74、122.71、116.08 元元/平方米。我平方米。我們預計們預計 2024-2026 年柔性版材單價均與年柔性版材單價均

128、與 2023 年持平；單位成本分別同比年持平；單位成本分別同比-0.29%、+0.00%、+0.00%，毛利率分別為，毛利率分別為 35.47%、35.47%、35.47%。根據強邦新材招股書（注冊稿），原材料價格波動、市場競爭以及產品結構均可能影響公司產品的價格，且存在公司積極與下游客戶協商調整售價的可能性，以及價格傳導的時滯。因此，我們從原材料、下游需求、產品結構等角度入手，預測公司柔性版材因此，我們從原材料、下游需求、產品結構等角度入手，預測公司柔性版材產品單價。產品單價。原材料價格變動趨勢方面，原材料價格變動趨勢方面，化工料經配比、攪拌、擠出、壓光成型，被制成柔性版材，因此柔性版材的價

129、格與化工材料等具有一定的相關度?；厮輥砜?，中國化工產品價格指數在 2021-2023 年經歷了快速上漲、大幅震蕩、快速回落、底部反彈等過程，呈現出了一定的波動性、周期性，考慮到 2021-2023 年化工產品價格指數波動較大，從審慎性角度來看，我們避免選用相關波峰、波谷值作為預測參考，主要考慮 2024 年 1-5月份化工產品價格指數均值作為 2024 年化工產品價格指數的預測值，較 2023 年化工產品價格指數均值下滑 0.63%。根據招股意向書，公司 2022、2023 年直接材料在主營業務成本中的占比分別為 92.52%、93.14%，均值為 92.83%；在經營穩健的假設下，我們認為，

130、公司的單位人工成本、單位制造費用有望控制在適當波動范圍內。公司與供應商之間已經建立了良好的合作關系，且公司對主要原材料的市場價格波動建立了較為完善的跟蹤機制，降低了原材料價格波動對公司經營業績的影響。公司實行按訂單采購為主、合理備貨采購為輔的采購模式，以客戶訂單及銷售預測為基礎安排生產計劃，根據生產計劃所需原材料及原材料安全庫存量，同時結合對未來主要原材料價格走勢的判斷，制定采購計劃并向供應商組織直接采購。并且規?；纳a可以提升公司原材料采購的整體議價能力，降低公司采購成本。因此，我們假設 2024 年柔性版材的單位成本的變動幅度主要參考化工產品價格變動的影響，并且考慮到公司直接材料成本占比

131、的比例，同時考慮到公司整體議價能力帶來的原材料成本波動的相對平滑性，即 115.74 元/平方米，同比-0.29%；并且假設 2025、2026 年單位成本與 2024 年保持一致，即 2025、2026 年柔性版材單位成本均為 115.74 元/平方米。從 2024 年公司柔性版材單位成本同比略有下滑的假設來看，假設其他影響因素無變動，我們認為原材料價格變動有望帶動產品單價略有下滑，2025-2026 年則無變動影響。下游需求方面，下游需求方面，柔性版材需求有望向好，行業處于快速發展期，能夠規?；a的國內龍頭企業亦具有稀缺性，盡管柔性版材的較高毛利率空間可能吸引行業新進入者，短期內，我們假

132、設公司仍具有一定的先發優勢，2024 年公司柔性版材單位價格在市場需求、供需的帶動下，可略有提升，2025-2026 年市場情況單一變量影響下的柔性版材單位價格保持穩定。產品結構方面，產品結構方面，考慮到公司持續研發，有望推出新品帶動產品升級，但新產品仍需推廣、較難釋放出規模效應，我們假設，短期內，產品結構改善對公司柔性版材產品的單位價格、單位成本的影響相對較小。綜上，我們假設 2024-2026 年公司柔性版材單位成本有望分別同比-0.29%、+0.00%、+0.00%；綜合考慮原材料價格變動帶動產品價格略有下滑、市場情況可帶動產品價格略有提升、產品結構短期內影響較小的情況下，我們假設 20

133、24 年公司柔性版材單位價格同比+0.00%，假設 2025-2026 年公司柔性版材單位價格分別同比+0.00%、+0.00%；2024-2026 年公司柔性版材業務毛利率分別為 35.47%、35.47%、35.47%。2）膠印版材：）膠印版材：2023 年由于境外需求不及預期導致膠印版材銷量及產量較上年同期均有所下降、產能利用率亦相對較低，受膠印版材產品單價下降及終端市場需求不及預期影響，營業收入小幅下降。我們認為，導致 2023 年膠印版材承壓的不利因素已經解除，2024 年以來原材料價格有所上漲，如果原材料價格上漲因素在短期內繼續存在，將導致產品單位成本持續增加，公司對主要客戶銷售的

134、膠印版材均以鋁價為基礎協商確定，產品單價有望回升；銷量方面，2024 年境內終端市場需求回暖趨勢有望延續，境外業務 投資價值研究報告強邦新材 31 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 方面，公司亦可以通過積極開拓境外市場，使得境外收入有望回暖。同時需求回暖、原材料成本亦有所支撐（詳細分析見下文對單價、單位成本的分析），我們認為，公司膠印版材業務 2023 年收入下降的影響因素不具有持續性。我們預計，我們預計，2024-2026 年公司膠年公司膠印版材銷售收入分別同比印版材銷售收入分別同比-3.10%、+2.00%、+0.00%，毛利率分別為，毛利率分別為 12.21%、12.21%、12.

135、21%。圖圖30 LME 鋁價鋁價 資料來源：Wind，海通證券研究所 理由如下：2.1）銷量及產量：）銷量及產量：2021-2023 年，公司膠印版材銷量分別達到年，公司膠印版材銷量分別達到 7779.18、7376.86、7096.81 萬平方米，膠印版材產量分別達到萬平方米，膠印版材產量分別達到 7863.44、7314.08、7046.46 萬平方米（其萬平方米（其中，中，2022、2023 年膠印版材產量未包含外購的年膠印版材產量未包含外購的 PS 版數量；若包含則版數量；若包含則分別分別為為 7379.57、7152.12 萬平方米）。我們預計萬平方米）。我們預計 2024-202

136、6 年膠印版材銷量分別同比年膠印版材銷量分別同比-5.00%、+2.00%、+0.00%；我們假設公司膠印版材實現產銷平衡，；我們假設公司膠印版材實現產銷平衡，2024-2026 年產量與銷量一致。年產量與銷量一致。下游需求來看，下游需求來看，隨著全球膠印版材生產制造格局向我國轉移調整，目前我國已經成為全球膠印版材生產大國，行業企業多已建設了連續卷式生產線，實現規?；a，有望逐步成為成熟行業，行業產銷量增速放緩，2022 年，我國膠印版材產量達到 5.08 億平方米，同比增長 4.31%，2014-2022 年年均復合增速達到 3.53%；銷量達到 5.25 億平方米，同比增長 1.55%，

137、2014-2022 年年均復合增速達到 4.51%。從行業競爭格局來看，從行業競爭格局來看，我國膠印版材生產能力繼續增加，市場競爭趨于激烈。尤其是，部分低端版材不注重產品品質、低價競爭，進一步加劇了中低端市場的無序競爭；而國內的高端產品研發能力有待增強，高端產品供給不足，部分關鍵材料、產品技術的瓶頸制約及薄弱環節依然存在。強邦新材是我國膠印版材領域的領先企業之一，產銷規模與市場份額居于行業前列，市場地位顯著。公司層面來看，公司層面來看，公司膠印版材的銷量會受到下游需求變化的影響，2020-2023 年公司膠印版材銷量亦有所波動；根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿）援引的中國印刷

138、及設備器材工業協會印刷器材分會發布的印刷器材行業經營情況統計表，2020-2022 年公司的膠印版材銷量市場份額分別為 13.26%、15.05%、14.04%，亦有所波動。從募投項目規劃上來看，從募投項目規劃上來看，公司募投項目將建設 3 條免沖洗膠版生產線，新增3300 萬平方米免處理 CTP 版的產能，擴大產能，滿足下游需求的放量；本項目的工程建設周期規劃為初步設計、建安工程、設備購臵及安裝、人員招聘及培訓、試運營五個階段，計劃建設期 24 個月，考慮到公司前期資金準備，以及后續的建設周期，我們假設 2024-2026 年公司產能未受募投項目產能建設的影響。海外市場開拓方面，海外市場開拓

139、方面，為了更好開拓歐洲區域等海外市場，公司參股了西班牙 ABE 集團設立的 SPE 公司，ABE 集團在印刷行業具有 40 多年的行業經驗，深耕歐洲、拉丁美洲等海外市場，已在全球 80 多個國家或地區開展業務，建立了完善的印刷行業經銷網絡。同時，公司自設立以來，經過多年持續研發投入，依靠優異的產品性能和及時的客戶響應能力等競爭優勢在行業內已 投資價值研究報告強邦新材 32 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 建立了較高的品牌知名度，與 ABE 集團下屬公司的交易規模呈逐步增長趨勢。SPE 作為公司主要外銷經銷商，向公司采購印刷版材，并銷往法國、德國、意大利、英國等歐洲國家或地區；我們認為，

140、公司在海外市場的深耕，有望逐步體現至公司膠印版材業務的修復中。經銷商方面，經銷商方面，公司歷經近 20 年的發展，經銷商網絡較為完善，在歐洲、東亞、東南亞等地區建立了銷售服務體系，產品銷往國內 28 個省、直轄市和自治區以及境外 60 余個國家和地區。2020 年-2023 年，公司主要經銷商基本保持穩定，少量經銷商因其自身經營原因退出公司經銷體系，同時公司針對部分印刷市場發展較為迅速的地區發展了新的經銷商；同期，公司對新增及減少的經銷商的銷售收入規模均較小，占公司經銷收入的比例較低。因此，我們認為，公司經銷商團隊有望保持相對穩定的狀態，經銷商變化對未來公司業績的影響相對較小?？紤]到行業增速放

141、緩，行業競爭激烈程度加劇，公司自身業績受下游需求影響且呈現出一定的波動性、募投產能的建設進度、海外市場及經銷商數量變化等，在我們假設2024 年公司膠印版材單位成本、單價略有提升的基礎上，我們假設 2024 年公司膠印版材銷量同比下滑 5.00%；此后，隨著產品單價的穩定，我們考慮到公司在行業內相對突出的競爭力，假設 2025-2026 年公司膠印版材銷量分別同比增加 2.00%、0.00%；我們假設公司膠印版材實現產銷平衡，2024-2026 年產量與銷量一致。2.2）單位價格、單位成本及毛利率：）單位價格、單位成本及毛利率：2021-2023 年，公司膠印版材的單價分別為年，公司膠印版材的

142、單價分別為18.23、20.34、18.76 元元/平方米，單位成本分別為平方米，單位成本分別為 16.35、17.87、16.46 元元/平方米。我平方米。我們預計們預計 2024-2026 年膠印版材單價分別同比年膠印版材單價分別同比+2.00%、+0.00%、+0.00%；單位成本分；單位成本分別同比別同比+2.09%、+0.00%、+0.00%，毛利率分別為，毛利率分別為 12.21%、12.21%、12.21%。原材料價格變動趨勢來看，原材料價格變動趨勢來看，根據強邦新材招股書（注冊稿），強邦新材對主要客戶銷售的膠印版材價格均以鋁價為基礎協商確定，2020-2023 年，鋁卷占膠印版

143、材直接材料的比例約 85%（2022、2023 年鋁卷采購金額分別占采購總額的 86.04%、84.45%，均值為 85.25%），占比較高，因此鋁卷價格的變化會直接影響公司產品成本。我們認為，鋁作為一種大宗商品，鋁價具有一定的周期性，歷史情況來看，受全球流動性寬松以及市場預期等因素疊加影響，2020年下半年以來部分大宗商品價格大幅上漲，尤其是2021年以來鋁卷采購價格進一步上漲。參考現貨結算價:LME 鋁，2021-2023 年鋁材價格經歷了較為明顯的波動，鋁價先后經歷了快速提升、見頂快速回落、震蕩向下的過程，一定程度上代表了鋁價變動的周期性，2024 年 1-5 月鋁價從底部有所反彈，我們

144、認為，在 2021-2023 年鋁價經歷了波動幅度較大的周期的情況下，從審慎性的角度出發，避免波峰、波谷值對預測造成相對極端的影響，我們選取 2024年 1-5月份現貨結算價:LME鋁的均值作為 2024 年鋁價的參考值，較 2023 年均價提升 4.90%。但是，在采購方面，公司實行按訂單采購為主、合理備貨采購為輔的采購模式。公司主要原材料為鋁卷，供應較為充分，可保持穩定供應，公司已與國內主要印刷版材鋁卷供應商建立良好、穩定的合作關系，規?；纳a可以提升公司原材料采購的整體議價能力，降低公司采購成本，甚至與供應商鎖定鋁卷等主要原材料價格，積極開拓新的鋁卷供應商，加強采購價格比對。除此之外，

145、我們認為，其他原材料（例如包裝紙箱、版材襯紙等）占比相對較低，且周期性相對較弱，在經營穩健的假設下，公司的單位人工成本、單位制造費用有望控制在適當波動范圍內。因此，考慮到鋁價的變化、鋁卷成本占比、公司采購中具備的整體議價能力，我們假設 2024 年膠印版材的單位成本+2.09%至 16.80 元/平方米；并且假設 2025、2026 年單位成本與 2024 年保持一致，即 2025、2026 年膠印版材單位成本均為 16.80 元/平方米。此外，全球經濟增速、境外需全球經濟增速、境外需求等求等也可能導致膠印版材銷售單價變化?？紤]到全球經濟、境外需求無可預見性的重大變化，我們假設全球經濟平穩、境

146、外需求相對穩定，主要參考鋁卷價格，作為公司膠印版材單價的決定因素。因此，2024 年，在公司膠印版材單位成本預計同比上漲 2.09%的情況下，我們同時考慮行業增速放緩、競爭加劇帶來的影響，假設 2024 年公司膠印版材單位價格略有提升，同比增長 2.00%，即 19.14 元/平方米；同時在 2025-2026 年單位成本無變動的情況下，膠印版材的單位價格維持與 2024 年同等水平，即 2025-2026 年公司膠印版材單位價格同比+0.00%、+0.00%。毛利率方面，2024-2026 年公司膠印版材毛利率保持相對穩定，均為 12.21%。投資價值研究報告強邦新材 33 請務必閱讀正文之

147、后的信息披露和法律聲明 3）其他業務：）其他業務：我們預計，我們預計，2024-2026 年公司其他收入分別同比年公司其他收入分別同比-7.37%、-3.03%、-5.13%，毛利率分別為，毛利率分別為 0.35%、0.14%、0.57%。理由如下：根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿），公司其他業務主要系銷售廢料，我們認為，這部分業務非公司主營業務，且從經營角度來看，業務毛利率較低，甚至在 2022 年鋁價下滑的階段，毛利率為負值。因此，我們假設 2024-2026 年公司其他收入占公司營業收入的比重持續回落，2024-2026 年分別為 1.75%、1.65%、1.55%（2

148、021-2023 年分別為 1.87%、1.93%、1.85%），2024-2026 年其他業務的毛利率分別取前三年的均值（2021-2023 年分別為 0.96%、-1.15%、1.23%）。4）稅金及附加、稅金及附加、費用：費用：考慮到此前公司稅金及附加/營業收入、銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率存在一定的波動，且沒有顯著的趨勢性，我們假設2024-2026 年公司的稅金及附加/營業收入、銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率分別為各自前三年對應費用率的均值，即 2024 年的稅率或費用率取 2021、2022、2023 年稅率或費用率均值，2025 年的稅率或費用率

149、取 2022、2023、2024 年稅率或費用率的均值，2026 年的稅率或費用率取 2023、2024、2025 年稅率或費用率均值。因此，我們假設 2024-2026 年公司稅金及附加/營業收入的比例分別為 0.26%、0.30%、0.31%，銷售費用率分別為 0.85%、0.85%、0.88%，管理費用率分別為 1.95%、1.94%、1.96%，研發費用率分別為 3.36%、3.41%、3.39%，財務費用率分別為 0.16%、0.11%、0.04%。（2021-2023 年公司稅金及附加/營業收入分別為 0.12%、0.27%、0.38%，銷售費用率分別為 0.85%、0.74%、0

150、.95%，管理費用率分別為 1.98%、1.88%、1.99%，研發費用率分別為 3.23%、3.45%、3.41%，財務費用率分別為 0.34%、0.31%、-0.16%。）5）其他收益：其他收益：根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿），公司其他收益主要包括政府補助（與企業日?；顒酉嚓P的政府補助）、個稅返還。從歷史數據來看，政府補助（與企業日?；顒酉嚓P的政府補助）是公司其他收益的主要構成部分，且數據波動較大，我們回溯發現，2022 年公司政府補助高于往年，主要得益于開放型經濟發展促進政策補貼等，相關補助可持續性難以判斷，參考公司其他收益-政府補助歷史情況（2021-2023 年

151、分別為 131.08、639.97、511.60 萬元），我們假設 2024-2026 年公司其他收益-政府補助均為 200 萬元。歷史情況來看，個稅返還項目數值略有波動，該部分非企業經營事項影響，可預測性相對較弱，因此我們假設 2024-2026 年公司個稅返還的預期值為前三年的均值，即2024 年個稅返還的具體預測數值取 2021、2022、2023 年公司個稅返還的均值（2021-2023 年分別為 13.96、10.55、7.61 萬元），2025-2026 年以此類推。此外，公司其他收益 2023 年較 2022 年增幅較大，主要系進項稅加計扣除增加所致，2023 年公司進項稅加計扣

152、除數額為 4444913.70 元，2021-2022 年該科目金額為 0 元，我們認為 2023 年較為高額的進項稅加計扣除不具備持續性，因此我們假設 2024-2026年公司進項稅加計扣除均為 0 元。6）投資凈收益、資產減值損失、信用減值損失、資產處臵收益：）投資凈收益、資產減值損失、信用減值損失、資產處臵收益：根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿），公司投資收益主要包括權益法核算的長期股權投資收益（2021-2023 年分別為-6.74 萬元、101.85 萬元、124.75 萬元）、交易性金融資產投資收益（2021-2023 年分別為 3.19 萬元、10.36 萬元、

153、4.94 萬元）、其他（2021-2022 年均為 0，2023 年為-9575.24 元）；信用減值損失包括應收賬款壞賬損失（2021-2023 年分別為 135.39 萬元、-57.22 萬元、-68.72 萬元）、其他應收款壞賬損失（2021-2023 年分別為 1.82 萬元、14.37 萬元、-1735.30 元）、應收票據壞賬損失（2021-2022 年均為 0，2023 年為-2.90 萬元）；資產減值損失主要為存貨跌價損失（2021-2023 年分別為-16.40 萬元、-33.06 萬元、-31.63 萬元）；2021-2023 年公司資產處臵收益分別為 0 元、-7900.

154、34 元、-7.58 萬元。我們認為，該部分非企業經營事項影響，可預測性相對較弱，因此我們假設 2024-2026 年公司相關科目的預期值為前三年的均值，即 2024 年各個科目的具體預測數值取 2021、2022、2023 年對應科目的均值，2025-2026 年以此類推。投資價值研究報告強邦新材 34 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 7）營業外收入及營業外支出：）營業外收入及營業外支出：根據強邦新材招股說明書（注冊稿），公司營業外收入主要包括政府補助（與企業日?；顒訜o關的部分）、其他。具體來看，2020、2021、2022、2023 年，公司分別取得與企業日?；顒訜o關的政府補助 4

155、6、213、720、160 萬元，其中多年取得的與企業日?；顒訜o關的政府補助來自于直接融資、上市等相關獎勵，例如 2021 年取得“上市輔導獎勵”200 萬元、“掛牌獎勵”5 萬元，2022 年取得“支持企業上市掛牌融資獎勵”600 萬元、“組織申報 2021 年度企業直接融資獎勵”120 萬元，2023 年取得“2022 年申報上市省級獎勵 160 萬元”。我們認為，與企業日?；顒訜o關的政府補助多與直接融資、上市等事項有關，無可持續性，因此假設 2024-2026 年公司與企業日?；顒訜o關的政府補助均為 0 元，2024-2026 年公司的營業外收入-其他的值為前三年的均值（2021-202

156、3 年分別為 718.24 元、2.28 萬元、7.44 萬元）。根據強邦新材招股說明書（注冊稿），營業外支出主要包括對外捐贈（2021-2023年分別為 1.85 萬元、2.00 萬元、12.50 萬元）、罰款及滯納金（2021-2023 年分別為4715.54 元、2.13 萬元、4536.74 元）、其他（2021-2023 年分別為 4914.13 元、2797.18元、1320.96 元），具有一定的波動性，且與日常經營無關，因此我們假設 2024-2026年公司營業外支出的細分科目的預期值為前三年的均值，即 2024 年各個細分科目的具體預測數值取 2021、2022、2023 年

157、對應科目的均值，2025-2026 年以此類推。8）所得稅率：）所得稅率：根據強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿），公司所得稅費用會受到利潤總額、稅率、調整項、費用、股份支付、抵扣項等多項事項的影響，存在一定的波動性，因此我們假設2024-2026年公司所得稅率的預期值為前三年的均值，即 2024 年所得稅率的具體預測數值取 2021、2022、2023 年所得稅率（分別為 11.10%、10.58%、11.18%）的均值，2025-2026 年以此類推。表表 25 公司分業務公司分業務盈利預測盈利預測 單位：百萬元 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E

158、 柔性版材柔性版材 銷售收入 56 58 68 81 96 111 增長率（YoY）51.5%2.3%17.7%20.0%18.0%16.0%毛利率 45.9%35.7%35.3%35.5%35.5%35.5%產量（萬平方米）36 26 41 45 53 62 銷量（萬平方米）29 30 38 45 53 62 增長率（YoY）47.9%3.8%25.3%20.0%18.0%16.0%單價（元/平方米）194 191 179 179 179 179 增長率（YoY）2.5%-1.4%-6.0%0.0%0.0%0.0%單位成本（元/平方米）105 123 116 116 116 116 增長率（

159、YoY）7.9%17.2%-5.4%-0.3%0.0%0.0%膠印版材膠印版材 銷售收入 1418 1500 1331 1290 1316 1316 增長率（YoY）36.1%5.8%-11.3%-3.1%2.0%0.0%毛利率 10.3%12.1%12.3%12.2%12.2%12.2%產量（萬平方米）7863 7314 7046 6742 6877 6877 銷量（萬平方米）7779 7377 7097 6742 6877 6877 增長率（YoY）21.3%-5.2%-3.8%-5.0%2.0%0.0%單價（元/平方米）18 20 19 19 19 19 增長率（YoY）12.2%11.

160、6%-7.8%2.0%0.0%0.0%單位成本（元/平方米）16 18 16 17 17 17 增長率（YoY）17.3%9.3%-7.9%2.1%0.0%0.0%其他其他 銷售收入 28 31 26 24 24 23 增長率（YoY）106.6%9.3%-14.0%-7.4%-3.0%-5.1%毛利率 1.0%-1.2%1.2%0.3%0.1%0.6%占銷售收入的比例 1.87%1.93%1.85%1.75%1.65%1.55%合計合計 銷售收入 1503 1588 1425 1396 1436 1450 增長率（YoY）37.5%5.7%-10.3%-2.1%2.8%1.0%毛利率 11.

161、5%12.7%13.2%13.4%13.6%13.8%資料來源：Wind，強邦新材招股意向書，審計報告-容誠審字2024200Z0008，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 注：其中，2022、2023 年膠印版材產量未包含外購的 PS 版數量 投資價值研究報告強邦新材 35 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 4.2 估值估值建議建議 綜合綜合 PE 估值、絕對估值法兩種方法，我們認為強邦新材的估值、絕對估值法兩種方法，我們認為強邦新材的 6-12 個月遠期整體公允個月遠期整體公允價值區間為價值區間為 12.97 億元億元14.70 億元億元。2024E 預

162、測歸母凈利潤對應 PE 15.0017.00 倍，2023 年歸母凈利潤對應 PE 13.8715.72 倍，2023 年扣非歸母凈利潤對應 PE 14.6916.65 倍。截止 2024 年 9 月4 日的近一個月內，中證指數有限公司公布的“制造業”中的“印刷和記錄媒介復制業”（證監會行業代碼：C23）靜態平均市盈率 32.52 倍、滾動平均市盈率 36.55 倍。圖圖31 強邦新材強邦新材 6-12 個月遠期整體公允價值區間（億元）個月遠期整體公允價值區間（億元）資料來源：海通證券研究所 相對估值法相對估值法（PE 估值法估值法）：我們預計我們預計 2024-2026 年年強邦新材強邦新材

163、實現實現歸母歸母凈利潤凈利潤 8646、9113、9529 萬元，分別萬元，分別同比同比-7.55%、+5.41%、+4.57%。公司作為印刷版材龍頭企。公司作為印刷版材龍頭企業，給予公司業，給予公司 2024 年年15.0017.00 倍倍 PE 估值，估值，6-12 個月遠期整體公允價值區間個月遠期整體公允價值區間 12.9714.70 億元。億元。我們給予強邦新材 2024E 預測歸母凈利潤對應的 PE 為 15.0017.00 倍。理由如下：1）參考可比公司情況：參考可比公司情況：從市場地位來看，公司業務模式成熟、經營業績穩定、規模較大、具有行業代表性，從市場地位來看，公司業務模式成熟

164、、經營業績穩定、規模較大、具有行業代表性，具有較強的市場地位。具有較強的市場地位。業務模式成熟：業務模式成熟：自從事印刷版材業務以來，歷經近 20 年的發展，公司已建立了穩定的供應和經銷體系，掌握了膠印版材和柔性版材的生產工藝和核心技術，形成了成熟的業務模式，系全球印刷版材領先企業之一。在采購方面，公司實行按訂單采購為主、合理備貨采購為輔的采購模式。公司主要原材料為鋁卷，供應較為充分，可保持穩定供應，公司已與國內主要印刷版材鋁卷供應商建立良好、穩定的合作關系。在產品銷售方面，公司建立了覆蓋范圍較廣的銷售網絡和完善的經銷商管理體系，針對不同市場的特點，更好地發掘和響應客戶的購買需求。公司業務模式

165、成熟，印刷行業的穩定增長為公司產品提供廣闊的市場空間。經營業績穩定：經營業績穩定：印刷版材作為印刷行業關鍵原材料，決定印刷的清晰度和色澤飽和度。經過多年研發，公司產品具有優異的網點還原性和持久的耐印力，產品具備直接與 投資價值研究報告強邦新材 36 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 日本富士膠片、美國杜邦、歐洲愛克發等公司競爭的能力，境內和境外市場的雙輪驅動為公司業績穩定增長奠定了堅實的基礎。業務規模較大：業務規模較大：經過多年發展，目前公司已擁有 7 條膠印版材生產線、1 條柔性版材生產線，膠印版材年產能達 8000 萬平米，已成長為國內規模最大的民營印刷版材生產企業。具有行業代表性：

166、具有行業代表性：在新產品研發方面，公司自主研發了柔性版材，有效掌握了從材料到配方再到生產工藝的全部自主知識產權，成為國內少數具備柔性版材生產能力的企業之一，突破了外資在柔性版材方面的壟斷。公司柔性版材于 2018 年實現規?；a，現已開發出十多種規格產品，在厚度、硬度、制版性能等多方面較好滿足了不同領域客戶的應用需求，并已出口至亞洲、非洲、歐洲、北美洲等多個地區，銷售規?？焖贁U大，市場地位顯著提升。在市場地位方面，經過多年發展，公司在全國各省市建立了完善的銷售網絡，并逐步由國內走向全球，在歐洲、東亞、東南亞等地區建立了銷售服務體系，產品銷往國內 28 個省、直轄市和自治區以及境外 60 余個

167、國家和地區，根據中國印刷及設備器材工業協會印刷器材分會出具的說明，2020-2023 年公司銷售規模一直居于國內第二、全球前五。從公司的優劣勢來看，公司的優勢主要體現在產品技術、人才團隊、銷售渠道、生從公司的優劣勢來看，公司的優勢主要體現在產品技術、人才團隊、銷售渠道、生產管理、規模等方面；產管理、規模等方面；挑戰挑戰主要體現在融資渠道、研發隊伍結構方面。主要體現在融資渠道、研發隊伍結構方面。優勢優勢 1：產品技術優勢。：產品技術優勢。公司主要從事膠印版材和柔性版材的研發、生產和銷售，成立以來始終專注于感光材料的研發及其在印刷版材方面的應用，通過多年的積累，公司擁有一定的研發技術優勢，形成覆蓋

168、熱敏 CTP 版、UV-CTP 版、免處理版、感光樹脂柔性版、PS 版的相對完整的印刷版材體系；對印刷版材生產各階段化學試劑的配方、配比以及電解、封孔、涂布等工藝流程控制形成豐富的技術積累，掌握了主要產品的生產工藝和核心技術。優勢優勢 2：人才團隊優勢。：人才團隊優勢。公司的管理和技術團隊多年來一直從事該行業的產品研發、生產、銷售及服務，管理團隊及核心技術人員較為穩定，具有豐富的企業管理、研發及銷售服務經驗。公司從產品的設計研發到產業化進程的各個環節均擁有比較規范且效率較高的管理體系，管理水平日臻完善，在行業內贏得了較好的口碑。同時，公司通過系統結構、人員組織、運行方式等多方面變革，消除了生產

169、過程中的不必要浪費，提高了公司的生產效率并降低了生產成本，提高了公司的綜合競爭力。優勢優勢 3：銷售渠道優勢。：銷售渠道優勢。印刷版材終端銷售市場具有差異化、分散化的特點，對銷售網絡的廣度和深度有較高的要求。對此，公司建立了覆蓋范圍較廣的銷售網絡和完善的經銷商管理體系，以滿足公司業務規模增長的需要。優勢優勢 4：生產管理優勢。：生產管理優勢。公司一直重視自身生產系統的管理與優化，積累了豐富的生產管理經驗，建立了完善的生產管理制度，從供應商開發、原材料采購、產品研發、產品生產、質量檢測到產品交付全過程都有嚴格的管理程序，公司建立了完善的人員培訓、設備管理、倉儲保管、質量控制、檢驗測試、安全生產等

170、標準化制度和流程，保證產品質量。公司嚴格遵循 GB/T 19001-2016 和 ISO 9001:2015 質量管理體系認證的要求來構建業務流程體系，并在生產過程中認真執行上述標準，以確保產品質量及生產安全。優勢優勢 5：規模優勢。：規模優勢。經過近二十年的產業深耕，公司已成為國內規模最大的印刷版材生產企業之一。在采購環節，規?；纳a可以提升公司原材料采購的整體議價能力，降低公司采購成本；在生產環節，規?；纳a可以降低材料損耗，更好地控制生產成本，同時進一步保證產品質量的穩定。挑戰挑戰 1：融資渠道相對單一。：融資渠道相對單一。印刷版材制造業屬于資金密集型行業，在材料采購、設備購臵、人才

171、引進、研發投入等方面均需要以充足的資金作為基礎。公司目前資本規模相對較小，融資渠道單一，主要通過銀行貸款進行融資。公司技術水平的提升、產能的擴張和市場的開拓受到資金不足的制約，在一定程度上影響了公司業務的發展。因此，公司迫切需要開拓新的融資渠道，以增加技術研發投入和擴大產能，從而突破公司業務 投資價值研究報告強邦新材 37 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 發展瓶頸，進一步增強公司綜合實力，為公司持續發展奠定基礎。挑戰挑戰 2：研發隊伍結構有待加強。：研發隊伍結構有待加強。公司長期致力于人才隊伍的建設，但是與公司發展戰略的要求相比，高素質、高層次的研發人才相對緊缺，研發隊伍結構有待進一步

172、優化。公司須加大人才的引進和培養力度，進一步增強公司的競爭能力。具體來看，具體來看，強邦新材招股說明書中選取的可比公司分別為匯達印通、天成股份、新強邦新材招股說明書中選取的可比公司分別為匯達印通、天成股份、新圖新材。圖新材。強邦新材可比公司情況如下：強邦新材可比公司情況如下：基于業務相關性和數據獲取的便利性，公司在強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊稿）中選取了在全國中小企業股份轉讓系統掛牌的同行業公司匯達印通、天成股份、新圖新材作為可比公司，可比公司與強邦新材均屬于印刷和記錄媒介復制業（C23），主營業務均為印刷版材的研發、生產和銷售，主要產品相同，均應用于印刷活動，具有較強的可比性

173、。表表 26 強邦新材及可比公司基本情況強邦新材及可比公司基本情況 公司名稱公司名稱 所屬行業所屬行業 主營業務主營業務 主要產品主要產品 產品應用領域產品應用領域 強邦新材 印刷和記錄媒介復制業（C23）CTP 膠印版材、柔性版材等印刷版材的研發、生產與銷售 膠印版材、柔性版材 印刷活動 匯達印通 印刷和記錄媒介復制業（C23）PS 版材、CTCP 版材、CTP 版材、雙涂層熱敏 CTP 版材及雙涂層 CTCP 版材的研發、生產和銷售 膠印版材 印刷活動 天成股份 印刷和記錄媒介復制業（C23）印刷版材及設備的研發、生產、銷售和相關技術支持服務 膠印版材 印刷活動 新圖新材 印刷和記錄媒介復

174、制業（C23）PS 版、CTP 版、信息存儲材料及相關設備的研發、生產、銷售 膠印版材 印刷活動 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版），海通證券研究所 與可比公司對比來看：與可比公司對比來看：從整體規模來看，2020-2023 年，強邦新材印刷版材產品市場份額居于國內第二，收入僅次于樂凱華光，高于匯達印通、天成股份、新圖新材等可比公司；同期，從變動趨勢來看，強邦新材與上述主要可比公司的收入變動趨勢基本一致；表表 27 強邦新材與國內主要競爭對手的收入規模（億元）強邦新材與國內主要競爭對手的收入規模（億元）公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度

175、2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 樂凱華光-36.71 30.26 匯達印通 2.21 4.83 2.34 5.11 3.74 2.77 天成股份 0.88 1.86 0.90 1.71 1.69 1.25 新圖新材-2.49 2.12 強邦新材-14.25 6.75 15.88 15.03 10.93 資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司公開披露的定期報告、企業社會責任報告等，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 經營策略來看，目前，強邦新材主要產品包括膠印版材與柔性版材，可比公司的主要產品為膠

176、印版材，但各企業膠印版材的產品種類有所不同；投資價值研究報告強邦新材 38 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 28 強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異強邦新材與國內主要競爭對手在經營模式、發展戰略等方面的差異（截至（截至 2023 年年 12 月）月）企業名稱企業名稱 主要經營策略主要經營策略 樂凱華光 產品主要為各類膠印版材、柔版、電子菲林、包裝印刷材料和植物提取物等五種重點產品，以經銷模式為主。通過智能生產、全價值鏈信息集成和大數據平臺，實現研發、生產、銷售、服務四位一體化，致力建設成為“世界一流綠色印刷”與“高端包裝材料”龍頭企業。金瑞泰 在實現產品研

177、發、生產及銷售基礎上，積極探索新的經營模式，通過與印刷企業的上游印刷設備供應商橫向合作，培育長期穩定的下游客戶資源，致力成為全球印刷版材行業領先供應商。重慶華豐 產品主要為印刷版材，配套提供各類制版機的維護保養服務，為全球客戶提供數字印刷一體化解決方案。推進“引進高端人才+加強技術創新和集成+推動成果產業化+搶占國際市場”的戰略。匯達印通 采取“產品開發設計+生產+銷售+技術服務”模式，致力成為印刷版材市場中優秀的生產商，為客戶提供優秀的產品和售后服務。天成股份 采取打“城市合伙人+全國制版中心”產業平臺的運營模式，通過投資印前設備制造、與印刷企業的上游設備供應商橫向合作。借助“設備+版材”一

178、體化售賣模式，用制版機廉價鎖定客戶，然后通過獨家售賣版材實現持續經營獲利。新圖新材 采取“產品開發設計+生產+銷售+代理設備+技術服務”的模式，致力成為一家基于 CTP 版材的印前系統解決方案提供商。強邦新材 產品主要為各類膠印版材與柔性版材。專注于感光材料的研發及其在印刷版材方面的應用，未來將在保持印刷版材產品競爭優勢的同時，繼續專注于感光新材料的研發，積極向其他應用領域進行拓展，力爭成為中國感光材料行業的領軍企業。資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司官網、公開披露的定期報告、公開轉讓說明書、企業社會責任報告等，海通證券研究所 產品產量對比來看，膠印版材方面

179、，我國在全球膠印版材領域扮演著關鍵角色，產銷量連續多年位居世界第一，行業企業尤其是領先企業發揮了重要作用。2020-2023年強邦新材膠印版材產量均保持在 6000 萬平方米以上，位居全國第二，規模優勢較為顯著。表表 29 強邦新材與國內主要競爭對手的強邦新材與國內主要競爭對手的膠印版材產量對比（截至膠印版材產量對比（截至 2023 年年 12 月）月）公司名稱公司名稱 產品產量產品產量 樂凱華光 年生產能力 1.4 億平方米 金瑞泰 年產量可達 6000 萬平米 重慶華豐 具備年產量 4000 多萬平方米的生產能力 匯達印通 年產量可達 2400 萬平方米 天成股份 年生產各種印刷版材 20

180、00 萬平方米 新圖新材 年生產能力達到 1500 萬平方米 強邦新材 2020 年至 2023 年，公司膠印版材產量分別為 6350.70 萬平方米、7863.44 萬平方米、7314.08 萬平方米和7046.46 萬平方米 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司官網、公開披露的定期報告、公開轉讓說明書、企業社會責任報，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：部分可比公司未披露產量數據，故以產能數據替代 表表 30 強邦新材與國內主要競爭對手的柔性版材產量對比強邦新材與國內主要競爭對手的柔性版材產量對比（單位：萬平方米）（單位：萬平方米）企業名稱企業名稱 2

181、023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 樂凱華光-75.2 66.02 強邦新材 41.17 20.22 26.02 35.78 20.34 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引樂凱華光企業社會責任報告（2021 年度），強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：樂凱華光未披露柔性版材產量數據，故以銷量代替。樂凱華光 2020 年度銷量根據 2021 年度銷量及增速推算得出，其未披露 2022 年度和 2023 年 1-6 月柔性版材銷量 銷售模式來看，2020-2023 年，公司主要產品的境內和境外銷

182、售均以經銷模式為主，同行業可比公司披露的銷售模式并非以經銷模式為主。公司通過經銷商模式實現的銷售比例大于同行業可比公司，主要原因系：公司終端客戶包括印刷廠、制版企業，具有地域分布廣、較為分散的特點。公司營收規模遠高于同行業可比公司，采取經銷模式可以降低溝通成本，可集中精力和資源加強對產品的創新和研發；同時可以充分利用經銷商本地化、專業化、靠近終端客戶的渠道優勢，更好地滿足終端客戶的需求，以擴大產品的市場影響力及銷售規模。投資價值研究報告強邦新材 39 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 31 強邦新材與強邦新材與可比公司銷售模式可比公司銷售模式（截至（截至 2023 年年 12 月）

183、月）公司名稱公司名稱 銷售模式銷售模式 匯達印通 公司采取直接銷售的方式 天成股份 在客戶較為集中的地區設立辦事處直接以點對點的方式為區域內客戶提供長期的配套銷售服務，對于客戶不集中或新開拓的市場，公司通過尋找當地代理商負責銷售 新圖新材 公司主要產品的國內銷售以直接銷售模式為主、以經銷商銷售模式為輔的模式；公司主要產品的國外銷售均采取經銷商銷售 強邦新材 公司主要產品的境內和境外銷售均以經銷模式為主 資料來源：強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）援引可比公司公開披露的定期報告，海通證券研究所 財務數據方面：-毛利率：2020-2023 年，強邦新材毛利率高于匯達印通、天成股份，新

184、圖新材綜合業務毛利率遠高于同行業水平，主要原因系：新圖新材雖然是國內較早進入印刷版材市場的廠商之一，但其主要依賴與已有客戶群體的長期合作關系，境內銷售以直接銷售為主，直銷模式下產生的銷售費用較多，保持較高的毛利率；新圖新材執行新收入準則后 2020 年仍將運輸費計入銷售費用核算，未計入營業成本核算。表表 32 強邦新材與同行業可比公司綜合業務毛利率對比情況強邦新材與同行業可比公司綜合業務毛利率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 7.77%9.22%8.9

185、0%7.60%8.54%9.88%天成股份 12.61%9.41%10.99%9.70%9.72%11.16%新圖新材-17.25%26.94%行業平均行業平均 10.19%9.32%9.95%8.65%11.84%15.99%強邦新材強邦新材-13.17%13.10%12.72%11.48%15.26%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -銷售費用率：2020-2023 年，公司銷售費用占營業收入的比例與匯達印

186、通、天成股份較為接近。新圖新材銷售費用占營業收入的比例顯著高于同行業公司，主要原因系：新圖新材境內銷售以直接銷售為主，對銷售人員薪酬激勵水平較高，計入銷售費用的職工薪酬費用占營業收入比例顯著較高；2020-2023 年，新圖新材將包裝物及物料消耗計入銷售費用核算，未計入營業成本核算；新圖新材執行新收入準則后 2020 年仍將運輸費計入銷售費用核算，未計入營業成本核算。表表 33 強邦新材與同行業可比公司強邦新材與同行業可比公司銷售費用率銷售費用率對比情況對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度

187、年度 2020 年度年度 匯達印通 0.84%0.64%0.60%0.42%0.65%0.93%天成股份 3.02%0.73%0.61%0.43%0.34%0.45%新圖新材-3.36%7.98%行業平均行業平均 1 1.93%0.68%0.61%0.43%1.45%3.12%行業平均行業平均 2 1.93%0.68%0.61%0.43%0.49%0.69%強邦新材強邦新材-0.95%0.86%0.74%0.85%0.90%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：行業平均值 1 系三家同

188、行業公司銷售費用占營業收入的比例之平均值，行業平均值 2 系匯達印通和天成股份銷售費用占營業收入的比例之平均值。新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌。天成股份 2023 年 1-6 月將運費計入銷售費用，上述占比已剔除運費影響 -管理費用率：2020 年度和 2021 年度，公司管理費用占營業收入的比例低于行業平均水平，主要原因為：公司與同行業可比公司相比公司營業收入規模較大，導致公司管理費用占營業收入比率較低，且公司對費用管控較為嚴格，管理費用整體規模較小。投資價值研究報告強邦新材 40 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 新圖新材管理費用占營業收入的比

189、例顯著高于同行業，主要是由于 2020-2021 年新圖新材管理人員人均薪酬高于同行業平均水平。2022 年度，匯達印通管理費用占營業收入的比例有所下降且相對較低，主要系其 2022 年度調整營銷戰略，通過降低利潤、擴大市場銷售區域方式增加銷售規模，而其管理費用與2021年未發生較大變化所致。2023年，公司管理費用占營業收入的比例較匯達印通、天成股份相對較低。表表 34 強邦新材與同行業可比公司管理費用率對比情況強邦新材與同行業可比公司管理費用率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度

190、2020 年度年度 匯達印通 2.24%2.13%1.83%1.48%2.05%1.92%天成股份 3.01%2.62%2.57%2.24%1.70%2.95%新圖新材-4.46%4.65%行業平均行業平均 2.63%2.38%2.20%1.86%2.74%3.17%強邦新材強邦新材-1.99%2.03%1.88%1.98%2.38%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -研發費用率：2020-2023 年，公司研

191、發支出金額占營業收入的比例維持 2.8%-3.5%之間，與同行業相比較低，主要系業務規模差異所致。2020-2023 年公司收入規模明顯高于同行業可比公司，因此導致公司研發費用占收入比例相對較低。表表 35 強邦新材與同行業可比公司研強邦新材與同行業可比公司研發發費用率對比情況費用率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 4.22%4.26%4.64%3.12%3.64%5.03%天成股份 5.62%7.68%7.01%6.01%4.99%4.33%新圖新材

192、-3.66%4.32%行業平均行業平均 4.92%5.97%5.82%4.57%4.10%4.56%強邦新材強邦新材-3.41%3.46%3.45%3.23%2.82%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -財務費用率：2020 年度和 2021 年度，公司財務費用占營業收入的比例低于行業平均值，主要系：（1）公司業績規模高于同行業可比公司，匯兌損益對公司影響相對較??；（2）2020 年公司總體借款水平保持相對較低

193、，利息支出較少。2022 年度，匯達印通財務費用占營業收入的比例相對較低，主要系其 2022 年度調整營銷戰略，通過降低利潤、擴大市場銷售區域方式增加銷售規模，而其財務費用規模相對較小所致。2023年公司財務費用占營業收入的比例低于行業平均值，主要系公司因 2023 年美元兌人民幣匯率變動產生匯兌收益所致。表表 36 強邦新材與同行業可比公司財務強邦新材與同行業可比公司財務費用率對比情況費用率對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 0.14%0.94%0.8

194、6%0.13%0.30%0.82%天成股份 0.70%0.52%0.24%0.41%0.67%1.11%新圖新材-0.87%0.49%行業平均行業平均 0.42%0.73%0.55%0.27%0.61%0.81%強邦新材強邦新材-0.16%-0.31%0.31%0.34%0.60%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -應收賬款周轉率：2020-2023 年，公司應收賬款周轉率處于行業中游水平。公司 投資價值研究報

195、告強邦新材 41 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 下游客戶均為長期合作客戶，信用良好，資金回籠較為及時。匯達印通應收賬款周轉率遠高于同行業水平，主要系其采用不同的定價和銷售策略，對國內客戶采用先款后貨、國外客戶采用預付款 60%發貨的銷售模式所致。表表 37 強邦新材與同行業可比公司應收賬款周轉率強邦新材與同行業可比公司應收賬款周轉率對比情況對比情況（單位：次）（單位：次）公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 20.36 48.62 19.43 51.94

196、30.99 21.09 天成股份 1.71 3.97 2.07 4.84 4.41 2.6 新圖新材-6.35 4.73 行業平均行業平均 11.04 26.30 10.75 28.39 13.92 9.47 強邦新材強邦新材-6.33 3.03 7.15 6.4 4.34 資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -存貨周轉率：2020-2023 年，公司存貨周轉率與同行業公司相比偏高，主要原因系公司采取訂單導向與銷

197、售預測相結合的生產模式，期末庫存商品流轉速度較快。此外，公司以客戶訂單及中長期需求預測為導向，制定、實施生產計劃和供應商精細化管理，期末原材料金額維持相對較低水平，而公司業績規模高于同行業可比公司，因此使得存貨周轉率偏高。2022 年度，匯達印通存貨周轉率略高于公司，主要系其 2022 年度起調整營銷戰略，通過降低利潤、擴大市場銷售區域方式增加銷售規模，存貨周轉率加快所致。表表 38 強邦新材與同行業可比公司存貨周轉率強邦新材與同行業可比公司存貨周轉率對比情況對比情況（單位：次）（單位：次）公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 202

198、2 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 4.01 9.74 4.18 9.84 7.73 3.92 天成股份 0.87 1.91 0.90 1.72 1.99 1.94 新圖新材-2.99 2.57 行業平均行業平均 2.44 5.83 2.54 5.78 4.24 2.81 強邦新材強邦新材-7.08 3.73 8.00 9.53 8.07 資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 -流動比率

199、、速動比率、資產負債率：2020 年公司流動比率、速動比率低于同行業平均值，資產負債率高于同行業平均值，主要原因系由于 2020 年公司收購上海強邦膠印版材及柔性版材業務，應付業務收購款大幅增長所致。2021 年公司流動比率和資產負債率指標有所改善但仍不及行業平均水平，主要原因系：（1）2021 年公司收到的應收票據隨銷售規模增加而大幅增長，公司將大部分收到的承兌匯票背書轉讓支付采購貨款，該部分在資產負債表日已背書但尚未到期的應收票據，因不符合會計準則規定的終止確認條件，導致應收票據與其他流動負債余額均大幅上升；（2）公司流動資產規模高于同行業可比公司，而存貨余額維持相對較低水平。2022 年

200、末和 2023 年末公司的流動比率、速動比率和資產負債率指標均有所改善。2020-2021 年，新圖新材流動比率、速動比率及資產負債率指標顯著優于同行業公司，是由于其流動資金相對充裕，能夠滿足自身業務資金周轉需求，未通過銀行借款進行融資。2020-2023 年，匯達印通流動比率及速動比率顯著低于同行業公司，主要是由于其購臵新廠區土地及建設生產線等長期資產，向其股東及銀行借入資金形成大額流動負債所致。綜上所述，公司償債能力較強，流動性風險較低。未來隨著募集資金到位及募投項目的實施，公司資本結構得以優化，將進一步提升公司償債能力。投資價值研究報告強邦新材 42 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲

201、明 表表 39 強邦新材與同行業可比公司流動比率強邦新材與同行業可比公司流動比率對比情況對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 0.45 0.61 0.52 0.71 0.79 0.72 天成股份 1.62 1.52 1.61 1.69 1.57 1.61 新圖新材-3.14 3.44 行業平均行業平均 1.04 1.07 1.06 1.20 1.83 1.92 強邦新材強邦新材-2.08 1.88 1.51 1.33 1.14 資料來源：Wind，強邦新材

202、主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 表表 40 強邦新材與同行業可比公司速動比率強邦新材與同行業可比公司速動比率對比情況對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 2021 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 0.23 0.47 0.26 0.36 0.54 0.47 天成股份 0.74 0.73 0.87 0.82 0.80 0.98 新圖新材-1.7

203、2 2.29 行業平均行業平均 0.48 0.60 0.57 0.59 1.02 1.25 強邦新材強邦新材-1.61 1.53 1.20 1.02 0.90 資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業股份轉讓系統終止掛牌 表表 41 強邦新材與同行業可比公司資產負債率強邦新材與同行業可比公司資產負債率對比情況對比情況 公司名稱公司名稱 2024 年年 1-6 月月 2023 年度年度 2023 年年 1-6 月月 2022 年度年度 20

204、21 年度年度 2020 年度年度 匯達印通 70.12%71.66%67.81%60.28%70.35%68.68%天成股份 50.71%53.23%53.35%50.90%54.79%53.46%新圖新材-23.36%20.83%行業平均行業平均 60.41%62.45%60.58%55.59%49.50%47.66%強邦新材強邦新材-40.84%43.94%55.80%61.56%67.58%資料來源：Wind，強邦新材主板首次公開發行股票招股說明書（注冊版）根據可比公司公開披露的定期報告計算得出，強邦新材招股意向書，海通證券研究所 注：新圖新材自 2022 年 11 月起在全國中小企業

205、股份轉讓系統終止掛牌 考慮到可用的可比公司僅為新三板上市公司天成股份，天成股份無 Wind 一致預期歸母凈利潤，無 PE（2024E），且 PE（2022）、PE（2023）均顯著偏離中證指數有限公司公布的“制造業”中的“印刷和記錄媒介復制業”（證監會行業代碼：C23）的靜態平均市盈率，我們主要考慮到“印刷和記錄媒介復制業”（C23）的靜態平均市盈率、滾動平均市盈率。投資價值研究報告強邦新材 43 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 42 同同類公司對比估值類公司對比估值表表 上市公司上市公司 證券代碼證券代碼 主營業務主營業務 基準日市基準日市值（億元）值（億元）基準日最基準日最近

206、的近的 20個交易日個交易日平均市值平均市值（億元）（億元）基準日及基準日及最近最近 20個交易日個交易日均值中的均值中的較低市值較低市值（億元）（億元）PE（2023，倍）倍）PE（2023，扣非后，扣非后，倍）倍）PE（TTM，倍）倍）PE（2024E，倍），倍）天成股份 831048.NQ 印刷版材及設備的研發、生產、銷售和相關技術支持服務 1.3192 1.3192 1.3192-40.10-39.38-41.30-匯達印通 873222.NQ PS 版材、CTCP 版材、CTP 版材、雙涂層熱敏 CTP 版材及雙涂層 CTCP 版材的研發、生產和銷售-新圖新材(退市)837145.N

207、Q PS 版、CTP 版、信息存儲材料及相關設備的研發、生產、銷售-資料來源：Wind，海通證券研究所 注：基準日為 2024 年 09 月 04 日，PE（2024E，倍）無數值系對應公司無 Wind 一致預期利潤 2）參考所屬細分行業情況：參考所屬細分行業情況：強邦新材所屬行業為“強邦新材所屬行業為“C 制造業”中的“印刷和記錄媒介復制業（制造業”中的“印刷和記錄媒介復制業（C23）”，具體屬）”，具體屬于“裝訂及印刷相關服務（于“裝訂及印刷相關服務（C2320）”，因此我們參）”，因此我們參考“印刷和記錄媒介復制業”（證監考“印刷和記錄媒介復制業”（證監會行業代碼：會行業代碼：C23）的

208、靜態）的靜態平均市盈率平均市盈率 32.52 倍（截至倍（截至 2024 年年 9 月月 4 日）、滾動平均日）、滾動平均市盈率市盈率 36.55 倍（截至倍（截至 2024 年年 9 月月 4 日）日）。細分市場來看，細分市場來看，公司主營業務為公司主營業務為 CTP 膠印版材、柔性版材等印刷版材的研發、生膠印版材、柔性版材等印刷版材的研發、生產與銷售。根據國產與銷售。根據國家統計局國民經濟行業分類（家統計局國民經濟行業分類（2017 年），公司所屬行業為“年），公司所屬行業為“C 制制造業”中的“印刷和記錄媒介復制業（造業”中的“印刷和記錄媒介復制業（C23）”，具體屬于“裝訂及印刷相關服

209、務（）”，具體屬于“裝訂及印刷相關服務（C2320）”。）”。具體來看，根據中國上市公司協會公布的 2023 年下半年上市公司行業分類結果，“印刷和記錄媒介復制業”（C23）行業包括上市公司濱海能源、陜西金葉、東港股份、勁嘉股份、鴻博股份、盛通股份、新宏澤、ST 金時、天元股份、中榮股份、ST 易連、東峰集團、永吉股份、集友股份、翔港科技、柏星龍。我們發現，相關公司業務多與印刷有關，包含包裝印刷、印刷配套等業務，屬于印刷業務產業鏈。投資價值研究報告強邦新材 44 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 43 印刷和記錄媒介復制業（印刷和記錄媒介復制業（C23）成分公司經營范圍成分公司經營

210、范圍 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 業務分類業務分類 公司經營范圍公司經營范圍 000695.SZ 濱海能源 包裝印刷 公司是熱力能源供應單位，公司于 2017 年 6 月通過股權收購及增資取得了天津海順的控股權，開始涉足印刷業務。000812.SZ 陜西金葉 包裝印刷 公司是多元化、多業態的大型上市公司。2017 年，金葉集團成功并購昆明瑞豐印刷有限公司，主業為煙草配套。002117.SZ 東港股份 票證印刷 公司的票證印刷技術始終處于國內領先水平。002191.SZ 勁嘉股份 包裝印刷 公司是中國卷煙包裝領軍企業。002229.SZ 鴻博股份 彩票印刷 公司以安全印務為主營業務，是中

211、國彩票印刷行業的龍頭企業之一。002599.SZ 盛通股份 出版印刷 公司主營教育培訓與出版印刷兩大業務。在出版印刷領域，公司為客戶提供從創意設計、裝幀排版、產能管理、供應鏈管理、品質控制、倉儲物流等全方位、一體化的出版印刷綜合解決方案。002836.SZ 新宏澤 包裝印刷 公司主營業務為煙標的設計、生產及銷售。002951.SZ*ST 金時 包裝印刷 公司是一家以研發生產煙標等包裝印刷品為主的企業，主要的包裝印刷產品為煙標，是卷煙消費品的配套包裝制品。003003.SZ 天元股份 包裝印刷 公司是國內領先的快遞電商包裝印刷整體解決方案提供商，專注于快遞電商包裝印刷產品的研發、設計、生產、銷售

212、和服務。301223.SZ 中榮股份 包裝印刷 公司是一家以快速消費品、消費電子市場為主要領域，集研發、設計、生產、銷售于一體的紙制印刷包裝解決方案供應商。600836.SH*ST 易連 包裝印刷 公司堅持走規?；蛯I化發展道路，形成印刷包裝和房地產開發兩大主業，兼營食品飲料、金屬制品、酒店與休閑等多元產業。601515.SH 東峰集團 包裝印刷 公司的主營業務為煙標印刷及相關包裝材料的設計、生產與銷售。603058.SH 永吉股份 包裝印刷 公司是集卷煙商標設計、技術開發、印刷為主的大型包裝企業，主要從事商標包裝印刷業務。603429.SH 集友股份 包裝印刷 公司是一家集水松紙和煙用封簽

213、設計、生產、銷售及服務為一體的民營企業，2018 年，公司通過重大資產重組收購大風科技 100%股權，標的公司主要從事煙標及相關包裝材料的研發、設計、生產與銷售等相關業務。603499.SH 翔港科技 包裝印刷 公司是國內優秀的包裝印刷一體化解決方案供應商，公司主要從事彩盒、標簽等相關包裝印刷產品的研發、生產和銷售，主要為日化、食品生產企業提供全方位的包裝印刷服務。833075.BJ 柏星龍 包裝印刷 公司是一家專業從事酒類產品包裝設計、研發、規劃、生產于一體的文化創意型服務機構。資料來源：中國上市公司協會，Wind，海通證券研究所 注：ST 易連已退市 此外，再比較公司與“印刷和記錄媒介復制

214、業”（C23）的業績表現，我們同樣計算兩種口徑下的行業表現：1）C23 行業全部公司；2）為防止虧損公司對行業整體業績表現、估值計算造成影響，我們剔除 2020 年、2021 年、2022 年、2023 年、2022H2+2023H1、2023H2+2024H1 歸母凈利潤出現負值的公司，重新計算行業表現，共保留 6 家上市公司（東港股份、陜西金葉、永吉股份、新宏澤、中榮股份、柏星龍）。從營業收入同比增速來看，2021-2023 年：C23 行業營業收入總和分別同比變化+9.42%、-1.54%、-9.46%，剔除上述區間歸母凈利潤負值公司后營業收入總和分別同比變化+15.68%、+1.39%

215、、+7.27%，強邦新材營業收入分別同比變化+37.52%、+5.72%、-10.26%。從歸母凈利潤同比增速來看，2021-2023 年：C23 行業歸母凈利潤總和分別同比變化+30.70%、-66.86%、-7.50%，剔除上述區間歸母凈利潤負值公司后歸母凈利潤總和分別同比變化+5.95%、-7.90%、+0.18%，強邦新材歸母凈利潤分別同比變化-8.10%、+40.34%、-5.44%。從股東權益的收益水平來看，2021-2023 年：C23 行業 ROE（平均）均值分別為7.27%、1.80%、2.89%，剔除上述區間歸母凈利潤負值公司后 ROE（平均）均值 11.22%、10.13

216、%、7.68%，強邦新材 ROE（平均）分別為 23.04%、24.55%、18.43%。此外，盈利能力方面，2021-2023 年：C23 行業毛利率均值分別為 25.80%、23.77%、24.78%，剔除上述區間歸母凈利潤負值公司后毛利率均值 30.17%、29.94%、30.40%，強邦新材毛利率分別為 11.48%、12.72%、13.17%；C23 行業凈利率均值分別為 10.43%、3.49%、-3.96%，剔除上述區間歸母凈利潤負值公司后凈利率均值 12.58%、16.02%、9.42%，強邦新材凈利率分別為 4.69%、6.23%、6.56%。我們發現，2021-2023 年

217、，除了個別時期以外，公司在業績的成長性表現上普遍相對優于行業，同時，公司的 ROE 投資價值研究報告強邦新材 45 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 （平均）顯著優于行業。因此，公司相較“印刷和記錄媒介復制業”（C23）行業的整體水平具備相對較強的成長性和更為出色的凈資產收益率。同時考慮到，近年來，我國出臺了諸多相關政策，以促進印刷產業的綠色、智能、高質量發展，推動我國向印刷強國邁進，為印刷版材行業的持續發展指明了方向，并提供了重要政策支持。產業鏈來看，印刷版材作為印刷行業關鍵原材料，決定印刷的清晰度和色澤飽和度。印刷版材行業經過多年的發展，已經形成了以優勢企業為主導的市場競爭格局，目前

218、全球印刷版材市場主要由日本富士膠片、美國柯達公司、比利時愛克發三大國際廠商以及強邦新材、樂凱華光兩大國內領頭企業占據。經過多年研發，公司產品具有優異的網點還原性和持久的耐印力，產品具備直接與日本富士膠片、美國杜邦、歐洲愛克發等公司競爭的能力，境內和境外市場的雙輪驅動為公司業績穩定增長奠定了堅實的基礎。截至 2024 年 9 月 4 日，“印刷和記錄媒介復制業”（C23）中 7 家上市公司（東港股份、中榮股份、柏星龍、天元股份、永吉股份、陜西金葉、勁嘉股份）PE（2023）為 34 倍、PE（TTM）為 87 倍；其中 5 家上市公司（東港股份、中榮股份、柏星龍、天元股份、永吉股份）PE（202

219、3）為 22 倍、PE（TTM）為 20 倍?！坝∷⒑陀涗浢浇閺椭茦I”（C23）中的公司多為傳統印刷包裝企業，行業相對傳統，出于審慎性原則，我們將最近一個月“印刷和記錄媒介復制業”（C23）行業的平均靜態市盈率、平均滾動市盈率略微下浮作為公司相對估值法的參考區間。表表 44 印刷和記印刷和記錄媒介復制業（錄媒介復制業（C23）部分成分公司市值、盈利能力、估值）部分成分公司市值、盈利能力、估值 公司代碼公司代碼 公司簡稱公司簡稱 基準日市值（億元）基準日市值（億元）PE（2023，倍），倍）PE（TTM，倍），倍）PE（2023，倍，扣非后），倍，扣非后）002117.SZ 東港股份 34 21

220、 23 23 301223.SZ 中榮股份 27 13 16 14 833075.BJ 柏星龍 7 15 14 17 003003.SZ 天元股份 13 27 21 32 603058.SH 永吉股份 30 30 20 32 000812.SZ 陜西金葉 28 70 49 71 002191.SZ 勁嘉股份 51 43 257 28 平均平均 1 34 87 32 平均平均 2 22 20 24 資料來源：Wind，海通證券研究所 注：基準日為 2024 年 9 月 4 日。行業平均估值“平均 1“、“平均 2”是加權平均 1、加權平均 2，加權系數為基準日市值。平均 1 為 C23 中 7

221、家公司整體情況，如該表所列示，包括東港股份、中榮股份、柏星龍、天元股份、永吉股份、陜西金葉、勁嘉股份，剔除了 a）ST 金時、濱海能源、鴻博股份，系 2023 年歸母凈利潤為負值；b）盛通股份，系 2023 年扣非后歸母凈利潤為負值；c）東峰集團、集友股份，系 PE（TTM）為負值；d）翔港科技、新宏澤，系業績大幅波動導致估值異常；e）ST 易連已退市。平均 2 是在平均 1 的范疇中進一步剔除了勁嘉股份、陜西金葉，系 a）根據勁嘉股份公告，深圳勁嘉集團股份有限公司于 2024 年 3 月 15 日收到巴中市恩陽區監察委員會簽發的關于公司實際控制人、董事長喬魯予先生被立案調查并留臵的通知書；b

222、）陜西金葉業務轉型跨度較大，根據陜西金葉 2023 年年報，公司現有業務涵蓋教育事業、煙草配套產業、醫養產業等，其中教育業收入占比達到 36.72%，快速提升，與此同時，煙草配套業收入占比有所下滑。PE（2024E）采用 Wind 一致預期的歸母凈利潤，僅東港股份、柏星龍、永吉股份適用，根據 Wind 一致預期，2024 年東港股份、柏星龍、永吉股份的 Wind 一致預期歸母凈利潤分別為 1.85、0.57、1.66 億元，PE（2024E）分別為 18、12、18 倍。同時，同時，公司所屬的公司所屬的行業呈現出一定的行業呈現出一定的特性，如下：特性，如下：周期性：隨著印刷業的穩步發展，我國印

223、刷版材產銷整體呈持續上升趨勢。因此，整體來看行業不存在明顯的周期性特征。但是，不同類別印刷版材的發展周期存在一定差異。由于 CTP 技術的發展，PS 版材逐漸被 CTP 版材代替，目前 PS 版材已經處于衰退期，CTP 版材進入成熟期并已成為行業主流產品。隨著綠色環保的發展趨勢和政策要求，未來免沖洗、免處理 CTP 版材將成為我國市場主流。柔性版材在歐美市場的占有率較高，在我國的市場份額相對較低，但近年來隨著環保要求提升，其市場應用實現 投資價值研究報告強邦新材 46 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 了較快增長，目前處于蓬勃發展時期。未來，印刷行業綠色化發展趨勢，以及柔性版材印刷質量顯

224、著提升、國產柔版印刷設備普及等因素，將進一步推動我國柔性版材市場的快速發展；區域性：目前，我國印刷版材行業內主要企業集中在江蘇、浙江、上海、山東、安徽、河南、河北、四川、重慶等九省市。從下游行業需求來看，我國印刷業主要集中在廣東、江蘇、山東、浙江、北京等省市，華南、華東等地區的印刷版材市場需求較為強勁。因此，行業存在一定的區域性特征；季節性：主要受春節、國慶等長假影響，除此之外，我國印刷版材行業不存在明顯的季節性特征。細分市場中，我們同時考慮到公司所處的印刷版材行業仍面臨著國產企業競爭力相對不足、行業競爭激烈、新技術的推進會對現有主流產品產生較大的沖擊、核心原材料價格具有較大的波動性&周期性等

225、風險，我們認為，結合公司所處的細我們認為，結合公司所處的細分賽道及自身所分賽道及自身所面臨的風險，應當在考面臨的風險，應當在考慮所屬行業估值的基礎上，適當下調目標估值慮所屬行業估值的基礎上，適當下調目標估值?？紤]的風險情況?？紤]的風險情況如下：如下：國內企業的綜合競爭力有待提升：與國際知名企業相比，國內印刷版材企業高端產品研發能力有待增強，高端產品供給不足，部分關鍵材料、產品技術的瓶頸制約及薄弱環節仍存在；行業市場競爭趨于激烈：隨著全球印刷業的發展，膠印版材生產制造格局向我國本土轉移調整，我國膠印版材生產能力將繼續增加，國內市場競爭趨于激烈；新技術的發展或對現有印刷版材生產技術產生不利影響：例

226、如，數字印刷是一種利用數據控制電腦、印刷設備等，不通過印刷版材直接將油墨轉移到承印物上的印刷方式。近年來，數字印刷已經在小批量、個性化、定制化印刷領域得到較快發展。根據中國印刷及設備器材工業協會數據顯示，2020 年數字印刷在我國印刷市場的份額約為4%，當前仍然受限于印刷成本高、應用領域有限等因素，占比較低，但未來數字印刷的發展有可能對印刷板材市場產生不利影響；公司膠印版材原材料以鋁為主，從鋁價的歷史來看，具有一定的周期性、波動性，其供需受多項因素的影響，具有一定的不確定性。絕對估值法絕對估值法（DCF 估值）估值）：我們以絕對估值法我們以絕對估值法 DCF 估值估值法方法來反映公司的長期價值

227、法方法來反映公司的長期價值，根據測算，我們認為，根據測算，我們認為公司的長期價值區公司的長期價值區間約為間約為 12.9216.79 億元億元。我們對公司的核心參數進行如下假設：營業收入增長率：2024-2026 年公司營業收入增長率參考上述盈利預測部分，在2026 年營業收入同比增長 0.98%的基礎上，考慮基數效應下，我們假設公司 2027-2033年營業收入同比增速每年減少 0.005pct。我們假設 2033 年以后公司永續增長率為0.50%，主要是考慮到我國印刷及印版行業相對成熟，行業增速有所放緩，但在行業新技術、公司新業務及新區域開拓的情況下，長期來看，公司收入仍有望保持略有增長的

228、態勢；無風險利率（Rf）：采用近期十年期國債收益率 2.1359%（截至 2024 年 9 月 4 日）；Beta 權益（）：選取“印刷和記錄媒介復制業”（證監會行業代碼：C23）的 Beta平均值（見下表），取值 1.1074（截至 2024 年 9 月 4 日）；市場平均風險收益率（Rm）：根據 Wind 數據，選取滬深 300（000300.SH）（注：從審慎性出發，考慮到單日價格的波動性或較大，因此選取對應日期前 100 日日均收盤價的算術平均值）近十年的年化收益率平均值 8.47%作為市場平均風險收益率（截至 投資價值研究報告強邦新材 47 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 2

229、024 年 9 月 4 日）；風險溢價（Rm-Rf）：市場平均風險收益率與無風險利率差值為 6.33%（截至 2024年 9 月 4 日）；債務利率（Kd）：審慎起見取商業貸款利率 5-30 年期（含 30 年），為 4.90%（截至 2024 年 9 月 4 日）；所得稅率：我們假設公司 2027-2033 年所得稅率分別為各自年份前三年的所得稅率均值，長期的所得稅率（T）與 2024 年保持一致（為 10.95%），公司 2021-2023 年所得稅率分別為 11.10%、10.58%、11.18%；債務比例（Wd）：根據模型預計 2024 年公司債務比例為 24.27%（根據 2024

230、年預測的公司負債總計/資產總計=3.8505 億元/15.8630 億元=24.27%），對應權益比例為75.73%，公司 2021-2023 年債務比例分別為 61.56%、55.80%、40.84%；計算出公司股票貼現率 Ke 為 9.15%，參考公式 Ke=Rf+*（Rm-Rf)；計 算 出 公 司 加 權 平 均 資 本 成 本WACC為7.99%，參 考 公 式WACC=Kd*Wd(1-T)+Ke*(1-Wd)。表表 45 “印刷和記錄媒介復制業印刷和記錄媒介復制業”（C23）企業）企業 Beta“印刷和記錄媒介復制業印刷和記錄媒介復制業”（C23）企業）企業 Beta（最近（最近

231、60 個月）個月）濱海能源 0.8849 陜西金葉 1.2516 東港股份 1.0566 勁嘉股份 1.7098 鴻博股份 0.9310 盛通股份 1.9049 新宏澤 0.7136 東峰集團 0.8527 永吉股份 1.0505 集友股份 0.9589 翔港科技 1.2447 ST 金時 0.7301 平均平均 1.1074 資料來源：WInd，海通證券研究所 注：截至 2024 年 9 月 4 日；天元股份、中榮股份、柏星龍 Beta 值為 0，為異常值，ST 易連已退市，因此未列入上表 投資價值研究報告強邦新材 48 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 46 強邦新材自由現金流

232、折現（貨幣單位為百萬元人民幣強邦新材自由現金流折現（貨幣單位為百萬元人民幣）2023 2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E 2031E 2032E 2033E 營業收入 1425.50 1395.82 1435.50 1449.63 1463.81 1478.07 1492.38 1506.77 1521.21 1535.72 1550.29 YoY-10.26%-2.08%2.84%0.98%0.98%0.97%0.97%0.96%0.96%0.95%0.95%EBIT 103.06 99.38 103.81 107.64 108.70 109.

233、76 110.83 111.91 112.99 114.07 115.16 所得稅稅率 11.18%10.95%10.90%11.01%10.96%10.96%10.98%10.96%10.97%10.97%10.97%息前稅后利潤(NOPAT)91.54 88.49 92.49 95.78 96.79 97.73 98.67 99.64 100.60 101.56 102.53 加：非現金調整 23.71 1.31 4.99 9.93 15.35 19.95 23.87 27.19 30.02 32.42 34.46 減：營運資金的增加 94.56 -27.72 11.60 10.69 0.

234、26 4.74 5.37 3.47 4.58 4.52 4.23 減：資本性投資 7.57 150.08 150.08 150.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 0.10 公司自由現金流量公司自由現金流量 FCFF 13.13 -32.55 -64.20 -55.07 111.78 112.85 117.06 123.26 125.93 129.36 132.67 折現系數 1.00 0.93 0.86 0.79 0.74 0.68 0.63 0.58 0.54 0.50 0.46 FCFF 現值現值 -30.15 -55.06 -43.73 82.20 76.

235、84 73.82 71.98 68.10 64.78 61.52 TV 1780.64 TV 現值現值 825.72 企業價值企業價值 1196.03 債務總額 385.05 現金 649.12 股權價值股權價值 1460.09 資料來源：海通證券研究所 表表 47 強邦新材強邦新材 DCF 模型敏感性分析（縱軸為永續增長率，橫軸為折現率）模型敏感性分析（縱軸為永續增長率，橫軸為折現率）股權價值（百萬元）股權價值（百萬元）7.19%7.99%8.79%0.35%1630.91 1442.67 1291.52 0.50%1654.21 1460.09 1304.85 0.65%1678.58 1

236、478.23 1318.68 資料來源：海通證券研究所 5.風險提示風險提示 1）盈利預測假設不成立的情況下對公司盈利預測、估值造成盈利預測假設不成立的情況下對公司盈利預測、估值造成負面影響：負面影響：公司膠印版材收入占比較高，2019-2023 年收入占比均高于 93%；且從歷史情況來看，公司膠印版材銷售量有一定的波動。同時成本端受到鋁價的影響相對較大，從鋁價的歷史來看，具有一定的周期性、波動性。因此，我們主要考慮膠印版材的假設在悲觀情形下對公司盈利預測、估值的負面影響。1）基準情況為我們財務模型目前的假設；2）我們假設在悲觀情況下，2024-2026 年公司膠印版材銷售量分別同比-10.0

237、0%、-5.00%、+0.00%，膠印版材單位成本分別同比+4.00%、+1.00%、+0.00%，在此預期下，2024-2026 年公司營業收入分別達到 13.27、12.78、12.92 億元，分別同比-6.93%、-3.66%、+1.12%，分別較基準預期變動-4.95%、-10.97%、-10.85%；歸母凈利潤分別為 6523、5729、6146 萬元，分別同比-30.24%、-12.17%、+7.27%，分別較基準預期變動-24.55%、-37.13%、-35.51%。綜合 DCF、PE 兩種估值方法，悲觀預期下，我們認為強邦新材的 6-12 個月遠期整體公允價值區間較基準情況有所

238、下降。投資價值研究報告強邦新材 49 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 48 強邦新材強邦新材盈利預測基準預期盈利預測基準預期&悲觀預期（悲觀預期（2023-2026E）單位：百萬元人民幣單位：百萬元人民幣 2023 2024E 2025E 2026E 基準預期基準預期 膠印版材營業收入膠印版材營業收入 1331 1290 1316 1316 YoY-11.26%-3.10%2.00%0.00%膠印版材毛利率 12.28%12.21%12.21%12.21%膠印版材銷售量（萬平方米）膠印版材銷售量（萬平方米）7097 6742 6877 6877 YoY-3.80%-5.00%2.

239、00%0.00%膠印版材單價（元膠印版材單價（元/平方米）平方米）18.76 19.14 19.14 19.14 YoY-7.76%2.00%0.00%0.00%膠印版材單位成本（元膠印版材單位成本（元/平方米）平方米）16.46 16.80 16.80 16.80 YoY-7.92%2.09%0.00%0.00%營業收入營業收入 1425 1396 1436 1450 YoY-10.26%-2.08%2.84%0.98%毛利率 13.17%13.35%13.56%13.81%歸母凈利潤歸母凈利潤 93.51 86.46 91.13 95.29 YoY-5.44%-7.55%5.41%4.57

240、%歸母凈利率 6.56%6.19%6.35%6.57%悲觀預期悲觀預期 膠印版材營業收入膠印版材營業收入 1331 1222 1161 1161 YoY-11.26%-8.20%-5.00%0.00%膠印版材毛利率 12.28%10.56%9.67%9.67%膠印版材銷售量（萬平方米）膠印版材銷售量（萬平方米）7097 6387 6068 6068 YoY-3.80%-10.00%-5.00%0.00%膠印版材單價（元膠印版材單價（元/平方米）平方米）18.76 19.14 19.14 19.14 YoY-7.76%2.00%0.00%0.00%膠印版材單位成本（元膠印版材單位成本（元/平方米

241、）平方米）16.46 17.11 17.29 17.29 YoY-7.92%4.00%1.00%0.00%營業收入營業收入 1425 1327 1278 1292 YoY-10.26%-6.93%-3.66%1.12%較基準預期變化 0.00%-4.95%-10.97%-10.85%毛利率 13.17%11.91%11.44%11.75%歸母凈利潤歸母凈利潤 93.51 65.23 57.29 61.46 YoY-5.44%-30.24%-12.17%7.27%較基準預期變化 0.00%-24.55%-37.13%-35.51%歸母凈利率 6.56%4.92%4.48%4.76%資料來源：海通

242、證券研究所 表表 49 強邦新材強邦新材 DCF 模型敏感性分析模型敏感性分析悲觀預期（縱軸為永續增長率，橫軸為折現率）悲觀預期（縱軸為永續增長率，橫軸為折現率）股權價值（百股權價值（百萬元）萬元）7.19%7.99%8.79%0.35%1193.93 1058.08 949.26 0.50%1210.94 1070.80 958.99 0.65%1228.74 1084.05 969.09 資料來源：海通證券研究所 投資價值研究報告強邦新材 50 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 表表 50 強邦新材強邦新材基準情況基準情況&悲觀情況下的估值測算悲觀情況下的估值測算 單位：百萬元人民幣

243、單位：百萬元人民幣 基準情況基準情況 悲觀情況悲觀情況 下限下限 上限上限 下限下限 上限上限 1）DCF 估值法估值法 公允價值區間 1292 1679 949 1229 較基準情況變化 -26.50%-26.80%2）PE 估值法估值法 2024 年歸母凈利潤 86.46 86.46 65.23 65.23 PE 倍數 15 17 15 17 公允價值區間 1297 1470 979 1109 較基準情況變化 -24.55%-24.55%綜合兩種估值方式綜合兩種估值方式 公允價值區間 1297 1470 979 1109 較基準情況變化 -24.55%-24.55%資料來源：海通證券研究所

244、 2）核心技術人員流失和關鍵技術泄密的風險核心技術人員流失和關鍵技術泄密的風險：公司自成立以來，一直高度重視自主創新、人才培養和技術積累，專注于感光材料研發及其在印刷版材方面的應用。經過多年發展，公司培養了多位技術人才，在感光材料研發、工藝改進、技術設備改造方面具備豐富的理論和實踐經驗，同時亦掌握了印刷版材生產各階段試劑的配方、配比以及工藝流程控制相關的核心技術，是公司持續發展的重要資源。隨著行業競爭格局的不斷變化，對技術人才的爭奪必將日趨激烈，若未來出現因人才競爭加劇導致公司核心技術人員流失，或者相關核心技術保密的內控制度不能得到有效執行導致公司核心技術泄露，將會對公司核心競爭力和持續創新能

245、力產生不利影響，進而影響公司業務發展。3）新產品開發的風險：新產品開發的風險：公司在經營過程中，始終緊跟行業發展趨勢，通過自主研發、工藝改進、技術人才引進等方式提高公司產品的市場競爭力。公司主營產品為膠印版材和柔性版材，目前在市場中獲得較高認可度，但隨著市場對版材產品要求的不斷提高，公司需要不斷加大研發投入進行新產品的開發，但是由于印刷版材產品研發兼具物理、化學、光學等多學科知識背景要求，產品研發過程存在諸多不確定因素，同時新產品推出后能否獲得市場認可也存在一定的不確定性，因此公司在新品開發過程中存在一定的風險。4）經銷商管理風險：經銷商管理風險：公司產品銷售以經銷模式為主，若公司未來對經銷商

246、不能實施持續有效的管理，或與經銷商的合作關系惡化，則公司營銷網絡渠道建設和品牌形象將會受到負面影響，進而對公司經營業績造成一定程度的不利影響。5）經營業績波動的風險：）經營業績波動的風險：如果原材料價格上漲因素在短期內繼續存在，將導致產品單位成本持續增加，由于價格傳導具有一定的滯后性，公司短期內將面臨經營業績持續下滑的風險。6）毛利率波動的風險：）毛利率波動的風險：未來如果原材料價格上升、人民幣匯率及海外銷售出現不利變化、用工成本增加或者市場需求量減少、產品競爭加劇，均可能造成產品銷售價格下降或成本上升，進而導致公司毛利率出現下降的風險。7）應收賬款壞賬風險：）應收賬款壞賬風險：公司主要客戶經

247、營狀況和信譽較好，且均與公司保持良好的合作關系。但如果公司主要客戶未來經營情況發生不利變化，將可能導致公司無法如期足額收回應收賬款，從而對公司的業績產生不利影響。8）稅收優惠到期不能續期的風險：）稅收優惠到期不能續期的風險：未來如果國家相關的法律法規及稅收優惠政策發生變化，或其他原因導致公司不再符合相關的認定或鼓勵條件，將會使公司的經營業績受到不利影響。9）匯率波動的風險：）匯率波動的風險：公司經營部份境外業務，近年來國際政治、經濟環境日趨復 投資價值研究報告強邦新材 51 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 雜，不穩定性和不確定性因素明顯增加，外匯匯率受此影響未來可能發生較大波動，從而對

248、公司業績的穩定性產生不利影響。10）存貨跌價風險：）存貨跌價風險：公司存貨主要由原材料以及庫存商品構成。若未來市場需求環境發生變化、市場競爭加劇或公司不能有效拓寬銷售渠道、優化庫存管理，將可能導致公司產品滯銷、存貨積壓，存貨跌價風險提高，進而對公司經營業績產生不利影響。11）規模擴張導致的管理風險：）規模擴張導致的管理風險：隨著公司業務的發展及募集資金投資項目的實施，公司收入規模和資產規模將會持續增長，在戰略規劃、業務拓展、市場銷售、產品研發、財務管理、內部控制等方面對公司管理人員提出更高的要求。如果公司的組織模式和管理制度未能隨著公司規模的擴大及時進行調整與完善，管理水平未能隨規模擴張而進一

249、步提升，將使公司一定程度上面臨規模擴張導致的管理風險，進而對公司業務經營和盈利能力造成不利影響。12）資產抵押及質押的風險：）資產抵押及質押的風險：隨著業務規模的擴大，公司對營運資金的需求不斷增長。為解決公司業務發展的資金需求，公司將所擁有的部分房屋建筑物、土地使用權等用于抵押借款。如果公司資金安排或使用不當，資金周轉出現困難，不能按期歸還所借款項，抵押或質押資產可能面臨被處臵的風險，將可能對公司正常生產經營帶來不利影響。13）原材料價格波動風）原材料價格波動風險：險：公司使用鋁卷作為生產膠印版材的基板材料，鋁卷占膠印版材直接材料的比例較高，鋁卷價格的變化將直接影響公司產品成本，從而對公司經營

250、業績產生較大影響。公司膠印版材銷售價格主要受市場供求關系影響，雖然在鋁卷價格上漲幅度較大時，公司會對產品銷售價格進行上調，但銷售價格調整與鋁卷采購價格的變動無法完全同步。14）市場競爭加劇風險：）市場競爭加劇風險：印刷版材行業經過多年的發展，已經形成了以優勢企業為主導的市場競爭格局，目前全球印刷版材市場主要由日本富士膠片、美國柯達公司、比利時愛克發三大國際廠商以及強邦新材、樂凱華光兩大國內領頭企業占據。由于各行業環保要求不斷提高，綠色環保型印刷材料將成為印刷產業未來發展的主要方向，隨著印刷版材生產企業的逐步轉型，產品的市場競爭亦日趨激烈，這對于公司的技術研發、銷售、資源配臵能力提出了更高的要求

251、，如果公司的技術水平和銷售能力不能適應激烈的市場競爭環境，將對公司的競爭地位產生不利影響。15）國際貿易摩擦風險：）國際貿易摩擦風險：目前全球多數國家對印刷版材產品的進口無特別的限制性貿易政策，但韓國、印度等國家出于貿易保護目的，對原產于中國境內的印刷版材征收反傾銷稅，可能會對公司產品的出口帶來不利影響。如果未來國際貿易環境惡化，可能對公司境外市場銷售帶來不利影響，影響公司的經營業績。16）實際控制人不當控制的風險：）實際控制人不當控制的風險：實際控制人郭良春家族持股比例較高，可能通過股東大會和董事會對本公司實施控制和重大影響，通過行使表決權的方式選舉董事和聘任高級管理人員、修改公司章程、確定

252、股利分配政策等，對公司的重大經營決策以及業務、管理、人事安排等方面施加控制和影響，從而形成有利于實際控制人的決策并有可能損害公司及其他中小股東的利益，從而給公司持續健康發展帶來風險。17）募集資金投資項目實施風險：）募集資金投資項目實施風險：公司本次募集資金投資項目為環保印刷版材產能擴建項目、研發中心建設項目、智能化技術改造項目和償還銀行貸款及補充流動資金，項目的順利實施將擴大生產規模、提升公司的研發能力和生產效率，增強公司綜合實力，有利于公司的持續發展。公司對本次募集資金投資項目進行了充分的行業分析和市場調研，但該等分析和調研均系基于當前市場環境、技術能力和發展趨勢等因素作出的，項目需要一定

253、的建設期和達產期，若在項目實施過程中和項目實際建成后，市場環境及相關政策等方面出現重大不利變化，導致項目新增產能不能及時充分消化，則會對項目的投資收益和公司盈利能力產生一定的不利影響。18）新增非流動）新增非流動資產折舊、攤銷帶來的風險：資產折舊、攤銷帶來的風險：若未來市場出現變化，使得募投項目效益無法覆蓋新增非流動資產帶來的折舊及攤銷費用的增加，將存在因非流動資產折舊及攤銷費用大幅增加導致利潤下滑的風險。投資價值研究報告強邦新材 52 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 19）股東即期回報被攤薄風險：）股東即期回報被攤薄風險：本次發行募集資金到位后，公司的總股本和凈資產將有較大的提升。由

254、于募集資金投資項目效益的產生需要經歷項目建設、產能逐步釋放等過程，且項目預期效益的實現存在一定的不確定性，在募集資金到位后的短期內，公司凈利潤增長幅度可能會低于凈資產和總股本的增長幅度，每股收益、凈資產收益率等財務指標將可能出現一定幅度的下降，股東即期回報存在被攤薄的風險。投資價值研究報告強邦新材 53 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 財務報表分析和預測財務報表分析和預測 Table_ForecastInfo 主要財務指標主要財務指標 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2023 2024E 2025E 2026E 每股指標（元）每股指標（元）2023 2024E 2025E 2026E

255、營業總收入營業總收入 1425.50 1395.82 1435.50 1449.63 每股收益-營業成本 1237.78 1209.46 1240.86 1249.45 每股凈資產-毛利率 13.17%13.35%13.56%13.81%每股經營現金流-營業稅金及附加 5.44 3.59 4.33 4.54 每股股利-營業稅金率 0.38%0.26%0.30%0.31%價值評估（倍）價值評估（倍）營業費用 13.60 11.82 12.15 12.79 P/E-營業費用率 0.95%0.85%0.85%0.88%P/B-管理費用 28.40 27.21 27.84 28.42 P/S-管理費用

256、率 1.99%1.95%1.94%1.96%EV/EBITDA-0.65-5.96-4.93-4.93 EBIT 103.06 99.38 103.81 107.64 股息率（%）-財務費用-2.22 2.29 1.53 0.55 盈利能力指標盈利能力指標 財務費用率-0.16%0.16%0.11%0.04%毛利率 13.17%13.35%13.56%13.81%資產減值損失-0.32-0.27-0.31-0.30 凈利潤率 6.56%6.19%6.35%6.57%投資收益 1.29 0.78 1.06 1.04 凈資產收益率 16.62%7.20%7.05%6.87%營業利潤營業利潤 103

257、.74 97.13 102.32 107.13 資產回報率 9.83%5.45%5.42%5.36%營業外收支 1.54-0.04-0.04-0.04 投資回報率 14.93%7.07%6.89%6.66%利潤總額利潤總額 105.28 97.09 102.28 107.08 盈利增長盈利增長 EBITDA 125.74 100.48 108.12 116.93 營業收入增長率-10.26%-2.08%2.84%0.98%所得稅 11.77 10.64 11.15 11.79 EBIT 增長率-10.80%-3.57%4.46%3.69%有效所得稅率 11.18%10.95%10.90%11.

258、01%凈利潤增長率-5.44%-7.55%5.41%4.57%少數股東損益 0.00 0.00 0.00 0.00 償債能力指標償債能力指標 歸屬母公司所有者凈利潤歸屬母公司所有者凈利潤 93.51 86.46 91.13 95.29 資產負債率 40.84%24.27%23.12%21.93%流動比率 2.08 3.40 3.23 3.11 速動比率 1.58 2.92 2.74 2.61 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2023 2024E 2025E 2026E 現金比率 0.35 1.73 1.54 1.39 貨幣資金 131.87 649.12 582.95 526.85 經

259、營效率指標經營效率指標 應收款項 442.65 429.17 435.29 444.52 應收帳款周轉天數 53.80 52.91 50.08 51.02 存貨 171.94 158.48 163.81 166.82 存貨周轉天數 50.66 49.18 46.75 47.63 其它流動資產 41.96 37.72 41.43 41.01 總資產周轉率 1.43 1.10 0.88 0.84 流動資產合計 788.42 1274.49 1223.48 1179.20 固定資產周轉率 11.47 10.88 9.08 7.19 長期股權投資 10.52 10.52 10.52 10.52 固定資

260、產 117.27 139.26 177.08 226.10 在建工程 3.95 130.86 238.73 330.42 無形資產 11.97 11.97 11.97 11.97 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2023 2024E 2025E 2026E 非流動資產合計 162.90 311.81 457.50 598.21 凈利潤 93.51 86.46 91.13 95.29 資產總計資產總計 951.32 1586.30 1680.98 1777.41 少數股東損益 0.00 0.00 0.00 0.00 短期借款 40.03 40.03 40.03 40.03 非現金支出 2

261、3.71 1.31 4.99 9.93 應付賬款 107.18 105.55 109.34 109.11 非經營收益-1.60 1.03 0.76 0.79 預收賬款 0.00 0.00 0.00 0.00 營運資金變動-30.50 27.51-12.28-11.33 其它流動負債 230.98 229.16 228.92 230.29 經營活動現金經營活動現金流流 85.13 116.31 84.60 94.69 流動負債合計 378.19 374.74 378.29 379.43 資產-7.57-150.08-150.08-150.10 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 投

262、資 0.00 0.00 0.00 0.00 其它長期負債 10.31 10.31 10.31 10.31 其他 2.55 0.78 1.06 1.04 非流動負債合計 10.31 10.31 10.31 10.31 投資活動現金流投資活動現金流 -5.02-149.29-149.02-149.05 負債總計負債總計 388.50 385.05 388.60 389.74 債權募資-62.00 0.00 0.00 0.00 實收資本 120.00 160.00 160.00 160.00 股權募資 0.00 551.97 0.00 0.00 歸屬于母公司所有者權益 562.82 1201.25

263、1292.38 1387.67 其他-8.53-1.74-1.74-1.74 少數股東權益 0.00 0.00 0.00 0.00 融資活動現金流融資活動現金流 -70.53 550.23-1.74-1.74 負債和所有者權益合計負債和所有者權益合計 951.32 1586.30 1680.98 1777.41 現金凈流量現金凈流量 12.50 517.24-66.16-56.11 備注：以上各表均為簡表 資料來源：公司招股意向書，海通證券研究所 投資價值研究報告強邦新材 54 請務必閱讀正文之后的信息披露和法律聲明 信息披露信息披露 分析師聲明分析師聲明 Table_Analysts 郭慶龍

264、 造紙輕工行業 呂科佳 造紙輕工行業 本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人不保證該等信息的準確性或完整性。分析邏輯基于作者的職業理解，清晰準確地反映了作者的研究觀點，結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。分析師負責的股票研究范圍分析師負責的股票研究范圍 Table_Stocks 重點研究上市公司：喜臨門,江山歐派,公牛集團,八方股份,仙鶴股份,愛瑪科技,藍月亮集團,致歐科技,箭牌家居,慕思股份,太陽紙業,居然之家,恒安國際,中寵股份,五洲特紙,瑞爾特,王力安防,家聯科技,柏星龍,奧瑞金,

265、索菲亞,晨光股份,齊心集團,浩洋股份,共創草坪,奧普家居,朝云集團,泉峰控股,錢江摩托,裕同科技 法律聲明法律聲明 。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可能會波動。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。市場有風險，投資需謹慎。本報告所載的信息、材料及結論只提供特定客戶作參考，不構成投資建議，也沒有考

266、慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。在法律許可的情況下，海通證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經海通證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡海通證券研究所并獲得許可，并需注明出處為海通證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。根據中國證監會核發的經營證券業務許可，海通證券股份有限公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。