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1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20242024年年0909月月2626日日優于大市優于大市人形機器人系列專題之減速器人形機器人系列專題之減速器國產品牌有望迎來產業升級機遇國產品牌有望迎來產業升級機遇核心觀點核心觀點行業研究行業研究行業專題行業專題汽車汽車優于大市優于大市維持維持證券分析師：唐旭霞證券分析師：唐旭霞證券分析師：孫樹林證券分析師：孫樹林0755-819818140755-S0980519080002S0980524070005市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告汽車行業周報（24 年第 37 周）-以舊換新政策有望拉

2、動汽車銷量，關注新車發布及三季報行情 2024-09-23汽車行業2024 年 9 月投資策略暨中報總結-以舊換新政策拉動汽車銷量，汽車板塊單二季度凈利潤同比增長 19%2024-09-10汽車行業周報（24 年第 33 周）-賽力斯擬購買華為持有的引望10%股權，關注新車發布及中報行情 2024-08-26汽車行業周報（24 年第 31 周）-比亞迪與華為強強聯手，關注新車發布及中報行情 2024-08-12汽車行業 2024 年 8 月投資策略-新品及政策催化有望提振銷量，關注華為產業鏈與中報行情 2024-08-06車端和機器人部分零部件車端和機器人部分零部件生產生產、制造等環節共制造等

3、環節共通性高通性高，帶來汽車零部件公司帶來汽車零部件公司產業升級機遇產業升級機遇。部分人形機器人零部件與汽車零部件在原材料、設計、工藝、設備及成本管控、質量要求上具一定相通性，二者往往具備相似的底層制造邏輯，帶來相關零部件來相關零部件（電機電機、減速器減速器、傳感器傳感器、絲杠等絲杠等）從從汽車汽車向人形機向人形機器人器人領域的產業升級機遇領域的產業升級機遇；后續在大廠入局（特斯拉+英偉達等）、技術迭代、政策催化的加持下，人形機器人產業后續有望迎來“新能源汽車時刻”。匹配轉速匹配轉速、傳遞轉矩傳遞轉矩，減速器為人形減速器為人形機器人核心部件機器人核心部件。減速器可實現原動機和執行機構間匹配轉速

4、+傳遞轉矩，具精度高、壽命長、穩定性優等特點，在人形機器人等領域有明確應用需求（以特斯拉為例，預計規?；慨a后占人形機器人成本15%-20%）；不同減速器各有千秋：諧波方案（傳動比大、體積?。?、行星方案（體積小、壽命高）、RV方案（精度高、疲勞強度高）減速器制造整體是減速器制造整體是“系統工程系統工程”，工藝工藝、材料材料、設備等環節均存在較高壁壘設備等環節均存在較高壁壘。減速器在設計、材料、設備、工藝、裝配、批產等多環節均具較高壁壘，是一項“系統工程”；整體而言整體而言不同不同減速器壁壘各有側重減速器壁壘各有側重，RVRV減速器主要難點減速器主要難點為為高精度部件需高加工精度與裝配技術高精度

5、部件需高加工精度與裝配技術；諧波減速器主要難點諧波減速器主要難點為為柔輪材料柔輪材料選選擇處理擇處理、加工工藝、加工工藝（如熱處理）等（如熱處理）等；行星減速器；行星減速器的核心為高的核心為高加工精度加工精度。外資仍占精密減速器主導地位外資仍占精密減速器主導地位，國產減速器替代進程加速國產減速器替代進程加速。憑借技術專利和在工業機器人應用的先發優勢，外資品牌如哈默納科（諧波減速器全球份額80%+）、納博特斯克（RV 減速器全球份額60%+）目前主導減速器市場；國內廠商起步晚，但在主機廠降本訴求+自身品質提升+合作響應高效三重奏下，陸續突破壟斷；行業趨勢層面，預計減速器將有兩大演進方向，1 1）

6、橫）橫向向(品類迭代）：負載譜系拓展品類迭代）：負載譜系拓展+產品性能升級：產品性能升級：2 2）縱向（機電一體化）縱向（機電一體化）：將減速器與電機、編碼器、傳感器等組合，形成高附加值模塊化產品。人形機器人催生減速器行業全新驅動力人形機器人催生減速器行業全新驅動力。復盤諧波龍頭哈默納科，其需求拉其需求拉動力從中低端動力從中低端（機床等機床等）逐步邁向高端領域逐步邁向高端領域（半導體設備半導體設備、高端醫療高端醫療、航空航空航天等航天等），展望后續人形機器人有望打開新的增量空間展望后續人形機器人有望打開新的增量空間；當下人形機器人主要采用諧波或行星減速器；我們測算中性情形下我們測算中性情形下，

7、中期全球人形機器人關節中期全球人形機器人關節用減速器市場（諧波用減速器市場（諧波+行星）空間約行星）空間約200200億元億元，帶來零部件公司成長機遇。風險提示：風險提示：行業進展不及預期，技術發展不及預期。投資建議投資建議：把握產業升級機遇把握產業升級機遇，看好人形機器人進展帶來的投資機遇看好人形機器人進展帶來的投資機遇?？春迷诩夹g升級迭代下人形機器人發展，看好機器人量產后帶來的潛在供應鏈零部件的需求和投資機會，推薦人形機器人潛在總成供應商三花智控、拓普集團，減速器領域汽車零部件公司雙環傳動、精鍛科技等。重點公司盈利預測及投資評級重點公司盈利預測及投資評級公司公司公司公司投資投資昨收盤昨收盤

8、總市值總市值EPSEPSPEPE代碼代碼名稱名稱評級評級（元）（元）（億億元）元）202024E24E20202525E E202024E24E20202525E E601689.SH拓普集團優于大市37.576331.752.302116002050.SZ三花智控優于大市18.716980.951.152016002472.SZ雙環傳動優于大市21.811841.221.591814300258.SZ精鍛科技優于大市7.40360.540.681411資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄前言：機器人與

9、車端供應鏈高度重合度，帶來產業升級機遇前言：機器人與車端供應鏈高度重合度，帶來產業升級機遇.6 6機器人與車端供應鏈高度重合.6人形機器人發展有望帶來相關零部件投資新機會.9精密減速器：匹配轉速、傳遞轉矩，機器人旋轉關節核心零部件精密減速器：匹配轉速、傳遞轉矩，機器人旋轉關節核心零部件.1111諧波減速器.13精密行星減速器.14RV 減速器.16壁壘分析：工藝、材料、設備等環節均具難點的系統工程壁壘分析：工藝、材料、設備等環節均具難點的系統工程.1818諧波減速器：柔輪材料與制造工藝是核心壁壘.19行星減速器：加工精度要求高.22RV 減速器：結構復雜，加工精度與資金要求高.23市場格局：當

10、前日系仍為主導，國產減速器替代進程加速市場格局：當前日系仍為主導，國產減速器替代進程加速.2727格局梳理：先發優勢下外資品牌主導減速器市場.27趨勢演繹：國產廠商不斷縮小差距.28國內進展：技術持續突破，中高端+多品類推進.30空間測算：人形機器人有望催生全新增量空間空間測算：人形機器人有望催生全新增量空間.3232市場規模：精密減速器應用領域不斷升級.32方案選擇：諧波+行星為主流減速器技術路徑.34空間測算：預計下全球人形機器人減速器中期規模約 200 億元.37投資建議：推薦車與機器人協同的零部件投資建議：推薦車與機器人協同的零部件.3939拓普集團.39三花智控.41雙環傳動.42精

11、鍛科技.44風險提示風險提示.4646請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表圖表目錄目錄圖1：特斯拉人形機器人產品進展.6圖2：特斯拉車端 VS 人形機器人.8圖3：線控制動核心部件拆解.8圖4：帶輸出軸行星減速機.9圖5：Lucid 行星齒輪傳動箱.9圖6：特斯拉人形機器人零部件價量拆分.10圖7：特斯拉人形機器人核心部件拆解圖.10圖8：減速器基本功能原理.11圖9：中國工業機器人產量數據（萬輛）及增速.12圖10：工業機器人平均成本占比拆分.12圖11：諧波齒輪傳動裝置的結構.14圖12：行星減速器組成構件.15圖13：行星減速器傳動過程示意圖.15圖

12、14：行星減速器工作原理.15圖15：三級行星減速器示意圖.16圖16：13 級行星減速器減速比情況（輸入轉速 3000pm）.16圖17：RV 減速機在機器人關節的應用.16圖18：RV 減速器拆解爆炸圖.16圖19：RV 減速器主要構件.17圖20：RV 減速器運作原理.17圖21：減速器制造難點梳理.19圖22：國產和日產諧波減速器柔輪組織比較.20圖23：熱處理工藝流程及相關核心要求.21圖24：諧波減速器主要齒形的特點及示意圖.21圖25：慢走絲、滾齒、插齒工藝對比.22圖26：綠的諧波產品生產流程及使用設備情況.22圖27：行星減速器耦合設計分析.23圖28：行星減速器專用高速數控

13、干切滾齒機.23圖29：行星減速器高速系列干切滾齒刀具.23圖30：優化前后的擺線輪齒廓設計.24圖31：RV 減速器回差影響因素多.24圖32：RV 減速器擺線輪齒廓修形法.25圖33：我國工業機器人出貨量市場競爭格局.27圖34：中國工業機器人本體銷量國產品牌份額.27圖35：減速器國內與全球競爭格局.28圖36：國內減速器行業歷史沿革（2013-2023 年）.29圖37：2013-2027 年中國工業機器人減速器市場份額分布.29請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4圖38：品質、響應及降本驅動國產替代.29圖39：國內工業機器人用諧波與 RV 減速器市

14、場格局情況.30圖40：減速器行業的演進方向梳理.32圖41：哈默納科減速器需求驅動變化.33圖42：綠的諧波減速器下游應用場景分布.33圖43：我國諧波減速器市場規模（億元）.33圖44：全球行星減速器市場區域分布.34圖45：全球及中國行星減速器銷售金額（單位：百萬美元）.34圖46：主流人形機器人自由度及減速器情況.34圖47：特斯拉 Optimus 機器人減速器方案.35圖48：智元自研 PowerFlow 關節模組.35圖49：宇樹科技自研關節模組產品矩陣（行星減速器）.36圖50：傅利葉 GR-1 機器人.36圖51：優必選 Walker S 系列機器人.37圖52：公司營業收入及

15、增速.39圖53：公司凈利潤及增速.39圖54：公司毛利率和凈利率.39圖55：年度四費費用率.39圖56：拓普集團產品拓展圖譜.40圖57：公司營業收入及增速（億元，%）.41圖58：公司歸母凈利潤及增速（億元，%）.41圖59：公司毛利率及凈利率（%）.41圖60：公司單季度毛利率及凈利率.41圖61：三花汽零主要產品布局.42圖62：公司營業收入及增速.43圖63：公司凈利潤及增速.43圖64：公司毛利率和凈利率.43圖65：公司單季度毛利率和凈利率.43圖66：雙環傳動產品矩陣.44圖67：精鍛科技營業收入（億元）及增速（%）.45圖68：精鍛科技凈利潤（億元）及增速（%）.45圖69

16、：精鍛科技毛利率和凈利率（%）.45圖70：精鍛科技年度四費費用率（%）.45圖71：精鍛科技產品拓展路徑.46請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5表1：大廠入局帶來人形機器人進步發展.7表2：機器人與智能汽車的零部件具有一定相通性.7表3：特斯拉 Optimus 機器人關節部位及價值量測算.9表4：精密減速器關鍵技術指標、含義及決定因素.12表5：精密減速器原理特點、參數、優缺點及應用領域梳理.13表6：精密減速器主要生產設備.19表7：RV 減速器曲柄軸與擺線輪加工工藝流程.25表8：RV 減速器針齒殼加工工藝流程與關鍵要素.26表9：精密減速器技術壁壘.

17、26表10：國內外品牌同型號諧波減速器、RV 減速器技術指標對比.30表11：國內減速器主要玩家相關信息梳理.31表12：全球人形機器人關節用減速器市場空間測算.38表13：重點公司估值表.46請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6前言前言：機器人與車端供應鏈高度重合度機器人與車端供應鏈高度重合度，帶來帶來產業升級機遇產業升級機遇總結總結：車端和人形機器人的部分零部件具一定技術相通性，供應鏈重合度較高，汽車領域有產品和技術儲備的玩家有望實現車端向人形機器人產業的延伸。特斯拉機器人產品迭代迅速，有望給全球機器人市場帶來“鯰魚效應”，激發人形機器人玩家的活力。在車端

18、與機器人端零部件共通性較高的前提下，疊加大廠入局+技術迭代+政策催化的加持，人形機器人發展有望持續推進，帶來相關零部件企業的投資機遇。機器人與車端供應鏈高度重合機器人與車端供應鏈高度重合特斯拉于 2021 年提出人形機器人相關設計概念，于 2022 年 9 月在 AI Day 上首次展示 Optimus 人形機器人產品，2023 年 5 月特斯拉展示 Optimus 的進展，能夠執行如撿起物品等任務，并在特斯拉工廠中執行簡單任務，到 23 年底發布 OptimusGen-2 產品，實現性能、能力的全方位提升；馬斯克預計特斯拉 Optimus 機器人價格最終可能會低于 2 萬美元，量產預計可達數

19、百萬臺，并宣稱人形機器人將成為未來特斯拉長期重要價值來源；后續英偉達發布人型機器人模型，加速行業升級。我們認為特斯拉人形機器人有望給全球機器人市場帶來類似于其在新能源汽特斯拉人形機器人有望給全球機器人市場帶來類似于其在新能源汽車領域的車領域的“鯰魚效應鯰魚效應”，激發人形機器人玩家的活力。，激發人形機器人玩家的活力。圖1：特斯拉人形機器人產品進展資料來源：特斯拉官網，汽車之家，國信證券經濟研究所整理多家互聯網科技巨頭入局人形機器人賽道多家互聯網科技巨頭入局人形機器人賽道。國際方面國際方面，2024 年 3 月英偉達推出人形機器人通用基礎模型 Project GR00T 和基于 NVIDIA T

20、hor 系統級芯片（SoC）的新型人形機器人開發套件 Jetson Thor，高效運行多模態生成式 AI 模型，為人形機器人提供強大的算力支持；英偉達投資的 Figure AI 在 2024 年 8 月推出新一代人形機器人 Figure 02；國內方面國內方面，小米于 2022 年發布全棧自研人形仿生機器人CyberOne，可實現雙足運動姿態平衡，全身擁有 21 個自由度，可實現各自由度0.5ms 級別的實時響應，充分模擬人各項動作。華為 2023 年 6 月成立全資子公司極目機器，2024 年與樂聚機器人簽署戰略合作協議，24 年 6 月，華為與樂聚機器人合作的跨服機器人在華為 HDC 20

21、24 開發者大會首度亮相，是國內首款搭載鴻蒙操作系統的全尺寸人形機器人。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7表1：大廠入局帶來人形機器人進步發展頭部企業頭部企業機器人相關動態機器人相關動態特斯拉1.2022 年 2 月，特斯拉推出初代擎天柱原型機。2.2022 年 4 月-9 月，特斯拉完成原型機的多次迭代，擎天柱可以步行、手臂搖擺、腳趾離地等動作，其骨盆結構得以優化。3.2023 年 5 月，特斯拉通過視頻演示了人形機器人行走及工作過程。4.2023 年 12 月，特斯拉發布第二代人形機器人 Optimus，并于 2024 年 7 月在世界人工智能大會亮相，

22、采用了全部由特斯拉自主設計和制造的執行器和傳感器，行走速度提高了 30%，重量減輕了 10 公斤，平衡感和身體控制能力得到改善。英偉達1.2018 年，英偉達推出包含全新硬件、軟件和虛擬世界機器人模擬器的 NVIDIAIsaac，專為機器人設計的計算機平臺 Jetson Xavier 和相關的機器人軟件工具包。2.2023 年 5 月，英偉達對適用于邊緣 AI 和機器人的 NVIDIA Jetson 平臺上的 Metropolis 和 Isaac 框架進行軟件擴展。3.2024 年 2 月，英偉達成立通用具身智能團隊 GEAR。與多家領先的人形機器人公司合作，共同開發綜合 AI 平臺，如 1X

23、 Technologies、Agility Robotics、Apptronik、波士頓動力公司、Figure AI、傅利葉智能、Sanctuary AI、宇樹科技和小鵬鵬行等。4.2024 年 3 月，英偉達推出人形機器人通用基礎模型 Project GR00T 和基于 NVIDIA Thor 系統級芯片（SoC）的新型人形機器人開發套件 Jetson Thor，擁有強大的計算能力和優化的模塊化架構，能夠高效運行多模態生成式 AI 模型，為人形機器人提供強大的算力支持。小米1.2022 年 8 月，小米發布了全棧自研人形仿生機器人 CyberOne,通過機械關節模組和全身控制算法實現雙足運動

24、姿態平衡，并通過音頻、視覺算法和模組提供了情感感知和空間三維虛擬重建能力。2.2023 年 4 月，小米設立北京小米機器人技術有限公司，注冊資本 5000 萬元。Figure AI1.2024 年 2 月，Figure 宣布與 OpenAI 共同開發下一代人形機器人模型。2.2024 年 3 月，Figure 宣布拿到 6.75 億元融資，估值 26 億美元，推出 Figure 01 人形機器人。3.2024 年 8 月，推出新一代人形機器人 Figure 02，進行了硬件和軟件的重新設計，提升了人工智能、計算機視覺、電池、傳感器和執行器等關鍵技術，每天工作 20 小時，靈巧手 16 個自由度

25、，承載 25 公斤重量。華為1.2022 年 4 月 19 日，達闥機器人股份有限公司與華為技術有限公司在北京簽署合作協議，雙方將共同打造云端機器人城市運營聯合解決方案，推廣機器人運營服務，并開展多模態大模型開發、機器人創新應用等領域的全方位合作。2.2023 年，華為共有四條機器人相關專利獲得授權，分別是“用于標定機器人的運動學參數的方法和裝置”、“機器人控制方法、裝置、系統及相關設備”、“執行機器人腳本方法及相關裝置“、”一種機器人手臂及機器人”。3.2023 年 6 月，華為成立東莞極目機器人有限公司，注冊資本 8.7 億元，華為全資持股。4.2024 年 3 月，華為與樂聚機器人簽署戰

26、略合作協議，雙方將共同探索“華為盤古大模型+夸父人形機器人”商用落地場景。5.2024 年 6 月，雙方合作的跨服機器人在華為 HDC 2024 開發者大會首度亮相，是國內首款搭載鴻蒙操作系統的全尺寸人形機器人。字節跳動1.2023 年 7 月，字節跳動稱機器人團隊已有約 50 人，計劃年底擴充到上百人。2.2021、2022 兩年，字節跳動關聯公司北京量子躍動科技有限公司參與了大寰機器人、未斯科技、未來機器人、盈合機器人等多家機器人及人工智能相關企業投資事件。資料來源：各公司官網，中國機器人網，中國電子報公眾號，財聞 CWW 公眾號，澎湃新聞，新浪 VR 公眾號，新智元公眾號，界面新聞公眾號

27、，AIGC 新智界公眾號，天眼查，國信證券經濟研究所整理傳統智能汽車與機器人可分為感知傳統智能汽車與機器人可分為感知、決策決策、執行三大層面執行三大層面。智能汽車可大致分為底盤之上+之下，底盤之上是智能座艙下人機交互實現場景，細分產業鏈為“芯片-系統-應用-顯示”；底盤之下主要為智能電動和智能駕駛，智能電動集成三電系統，為整車運動核心能源支撐；智能駕駛主要基于“傳感器-計算平臺-自動駕駛算法”作用到執行層面，實現橫向和縱向運動控制，整體可分為“感知-決策-執行”三大層面；人形機器人指能夠模仿人類運動、表情、互動及動作的機器人，本質上同樣可劃分為感知、決策、執行三大層面。表2：機器人與智能汽車的

28、零部件具有一定相通性智能汽車人形機器人感知層攝像頭、超聲波雷達、毫米波雷達、激光雷達等 力矩傳感器、位置傳感器、攝像頭、毫米波雷達等決策層域控制器（智能駕駛芯片、軟件 ECU 等）AI 芯片等執行層線控底盤（線控制動、線控轉向、電控懸架）、智能車燈、其他手部、腳部、腿部等運動相通部件電機、傳感器、減速/轉換機構（減速器、絲杠、齒輪等）、電池、軸承、結構件、冷卻系統、控制器、芯片、軟件；資料來源：特斯拉官網，汽車之家，國信證券經濟研究所整理以特斯拉汽車與人形機器人為例，其 Optimus 在多個層面沿用汽車領域技術：機械結構：據特斯拉 AI DAY，特斯拉正為 Optimus 研發電池、執行器，

29、以將功耗保持最低水平，從傳感到融合、再到充電管理等方面，借鑒了在汽車設計方面的經驗；并采用與汽車相同的芯片，支持 Wi-Fi、LTE 鏈接和音頻交流。軟件方面：Optimus 有望共用汽車 FSD 自動駕駛系統及 Autopilot 神經網絡技術，同時特斯拉基于汽車安全模擬分析能力打造機器人安全性，在交通事請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8故模擬中，特斯拉通過軟件優化+電池保護等提升系統軟硬件的安全性保障。圖2：特斯拉車端 VS 人形機器人資料來源：特斯拉 AI Day，國信證券經濟研究所整理圖3：線控制動核心部件拆解資料來源：GGII，汽車之家，綠的諧波公

30、告，國信證券經濟研究所整理車端和人形機器人的部分零部件具有一定共性車端和人形機器人的部分零部件具有一定共性，二者供應鏈重合度較高二者供應鏈重合度較高，汽車零汽車零部件公司有望向人形機器人領域延伸。部件公司有望向人形機器人領域延伸?？傮w來看，我們認為包括電機、傳感器、減速機構、電池、冷卻系統、軸承、芯片等部件在車端與機器人端具有一定技術相通性。同時，機器人零部件與汽車零部件在原材料、設計、工藝、設備、裝配，以及成本管控能力、產品質量管控能力體系等方面具有一定相通性，這就意味著在汽車領域具有相關產品、技術儲備的公司，有望實現產品從車端向人形機器人端的延伸。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內

31、容證券研究報告證券研究報告9圖4：帶輸出軸行星減速機圖5：Lucid 行星齒輪傳動箱資料來源：Windrive，國信證券經濟研究所整理資料來源：驅動視界，國信證券經濟研究所整理人形機器人發展有望帶來相關零部件投資新機會人形機器人發展有望帶來相關零部件投資新機會如我們前文所言，在車端與機器人端零部件共通性較高的前提下，人形機器人的發展在大廠入局+技術迭代+政策催化的加持下有望持續提速，帶來相關零部件企業的投資機會，基于此，結合 AI DAY 信息我們大概拆解特斯拉 Optimus 內部構造：總覽總覽：全身共有 40 個驅動器（軀干 28+手部 12 個），身高約 173cm，體重 73kg，設計

32、行走速度 8km/h，可搬運約 20 磅的貨物，搭載 2.3Kwh 的電池組。感知層：主要包括攝像頭、毫米波雷達等傳感器；決策層：為機器人大腦，預計主要為 AI 芯片、FSD 系統等；執行層：線性執行器、旋轉執行器以及手部關節；其他：主要包括電池及管理系統，機體結構（仿生結構、其他特殊材料等）。表3：特斯拉 Optimus 機器人關節部位及價值量測算關節部位價關節部位價值量測算值量測算關節部件單機器人使用量（個）當前單價（元）單套機器人價值量（元）規?；慨a后單價（元）單套機器人價值量（元）100 萬臺機器人空間預估旋轉關節旋轉關節電機+驅動器14100014000500700070諧波減速器

33、1415002100080011200112力傳感器1480011200400560056編碼器142002800100140014軸承141001400507007合計360050400185025900259直線關節直線關節電機+驅動器14100014000500700070滾珠/滾柱絲桿14200028000100014000140力傳感器1480011200400560056編碼器142002800100140014軸承141001400507007合計410057400205028700287靈巧手靈巧手空心杯電機12120014400600720072齒輪箱(減速器）1250060

34、00200240024編碼器122002400100120012力傳感器128009600400480048合計270032400130015600156合計合計10400140200520070200702資料來源：鳴志電器官網，雷賽智能招股書，步科股份招股書，綠的諧波公告，柯力傳感公告，1688，國信證券經濟研究所整理和預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10圖6：特斯拉人形機器人零部件價量拆分資料來源：特斯拉 AI DAY，綠的諧波公告，雙環傳動公告，各公司官網，鳴志電器官網，雷賽智能招股書，步科股份招股書，綠的諧波公司公告，柯力傳感公司公告，阿里 1

35、688 網站，國信證券經濟研究所整理和預測 注：圖中數據可能與實際情況有偏差為預估數據，量產后可能有差異，僅供參考，不構成任何投資建議圖7：特斯拉人形機器人核心部件拆解圖資料來源：特斯拉 AI DAY，公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11精密減速器精密減速器：匹配轉速匹配轉速、傳遞轉矩傳遞轉矩，機器人旋機器人旋轉關節核心零部件轉關節核心零部件總結總結：減速器主要用于匹配轉速和傳遞轉矩，精密減速器回程間隙小、精度較高、使用壽命長，穩定性高，在人形機器人等高端領域有明確應用場景。諧波減速器諧波減速器傳動比大，精度高、體積小，在人形

36、機器人小臂、腕部等部位有較強優勢；精密精密行星減速器行星減速器體積小、壽命高，一般單級減速比??；RVRV 減速器減速器具備高精度、大速比、高剛性、高疲勞強度特點。整體來看，減速器在人形機器人等高端領域有明確應用需求（以特斯拉以特斯拉 OptimusOptimus 為例為例，預計規?；慨a后減速器占單臺人形機器人成預計規?；慨a后減速器占單臺人形機器人成本約本約 15%-20%15%-20%）。）。減速器是一種在原動機和工作機或執行機構之間起匹配轉速和傳遞轉矩的減速傳動裝置。當電機的輸出轉速從主動軸輸入后帶動小齒輪轉動，小齒輪帶動大齒輪運動，而大齒輪齒數多、轉速慢，帶動輸出軸輸出，從而起到輸出減

37、速、增大扭矩的作用。按精度劃分，減速器分為一般傳動減速器和精密減速器，一般傳動減速器控制精度低，可滿足機械設備基本的動力傳動需求；精密減速器回程間隙小、精度較高、使用壽命長，更加可靠穩定，可應用于機器人等高端領域。精密減速精密減速器主要分為諧波減速器、行星減速器器主要分為諧波減速器、行星減速器、RVRV 減速器減速器等等。圖8：減速器基本功能原理資料來源：科峰智能招股說明書，國信證券經濟研究所整理減速器是工業機器人三大核心部件之一減速器是工業機器人三大核心部件之一，成本占比約成本占比約 3-43-4 成成。工業機器人廣泛應用于汽車制造、設備生產、機械加工等制造環節，近些年隨人工費用上升，機器替

38、代人工的趨勢愈發明顯。2023 年中國工業機器人產量達 43 萬臺，同比-3.0%，2024H1 產量 28.3 萬臺，同比+9.6%有所回升。2023 年中國工業機器人銷量 31.6萬臺，同比+4.3%，2024H1 銷量 14.3 萬臺，同比-6.1%，工業機器人增速有所放緩。工業機器人是集機械+電子+控制+計算機+傳感+人工智能等多學科技術于一體的自動化裝備，由精密減速器、伺服電機、控制系統與本體幾大部分構成。目前工業機器人成本大概構成為：減速機 35%左右+伺服機 20%左右+控制系統 15%左右，減速器是工業機器人重要結構組成。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告

39、證券研究報告12圖9：中國工業機器人產量數據（萬輛）及增速圖10：工業機器人平均成本占比拆分資料來源：國家統計局，高工機器人，國信證券經濟研究所整理資料來源：中商情報網，國信證券經濟研究所整理指標介紹：精密減速器的關鍵技術指標包括扭轉剛度、減速比、傳動效率、傳動精度、傳動誤差、啟動轉矩、空程、背隙等。表4：精密減速器關鍵技術指標、含義及決定因素技術指標技術指標含義含義影響因素影響因素扭轉剛度在扭轉力矩的作用下，構件抗扭轉變形的能力，或額定負載轉矩與切向彈性變形轉角的比值結構設計、軸承支撐方式、軸承類型、齒輪副的剛度和精度、傳動比等減速比瞬時輸入速度與輸出速度的比值，減速比越大，輸出速度越慢，增

40、加扭矩越大輸入/輸出齒輪數、減速級數等傳動效率傳動效率是指輸出功率與輸入功率的比值傳動效率是指輸出功率與輸入功率的比值。傳動效率受到減速比、轉速、負載扭矩、溫度、潤滑條件的影響材料選擇、合適的傳動級數、結構設計、齒輪的精度等級、齒輪的定位與固定方式、齒輪的安裝與配合等傳動精度、傳動誤差工作狀態下，輸入軸單向旋轉時，輸出軸的實際轉角與相對理論轉角的接近程度。傳動精度的高低用傳動誤差的大小來衡量，傳動誤差小，則傳動精度高設計(如齒輪間隙)、加工(如 RV 減速器擺線輪不同的修形加工法)、安裝(嚙合傳動誤差)、潤滑等啟動轉矩空載起動時，所需施加的力矩結構設計、減速比、傳動鏈路的摩擦系數、軸承的質量等

41、空程在工作狀態下，當輸入軸由正向改為反向旋轉時，輸出軸在轉角上的滯后量結構設計、制造工藝、傳動部件的磨損程度、安裝和調整等背隙將輸出端與減速器殼體均固定，在輸入端施加2%額定轉矩順時針和逆時針方向旋轉時，減速機輸入端的微小角位移就是背隙，也稱為側隙齒輪的制造精度、軸承的運轉精度、油膜的厚度、機床的精度、裝配精度、工作環境溫度等資料來源：工業機器人精密減速器綜述，哈默納科產品手冊，影響 RV 減速器傳動精度的因素與控制（王文濤和楊斌，2018），行星減速器機械效率影響因素分析（王亞芹等，2021），愛采購，國信證券經濟研究所整理近年隨工業機器人、高端數控機床等智能制造和高端裝備領域快速發展，諧波

42、諧波、RVRV 減速器已成為高精密傳動領域廣泛使用的精密減速器減速器已成為高精密傳動領域廣泛使用的精密減速器（二者合計占全球工業機器人減速器市場約 80%）。目前精密減速器已經被應用于人形機器人的旋轉關節目前精密減速器已經被應用于人形機器人的旋轉關節中，但中，但技術路徑尚未收斂技術路徑尚未收斂。我們發現各人形機器人廠商基于不同減速器的特征、成本等因素的考量，采用不同的技術路徑。RV 減速機具高精度、大速比、高剛性、高過負載及長壽命、高疲勞強度特點，且振動小，噪音低，能耗低，常用于扭矩較大的機器人關節（腿腰肘三大關節），負載大的工業機器人，一二三軸一般都用 RV 減速機。由于 RV 減速器傳動比

43、范圍大、精度較為穩定、疲勞強度較高，并具有更高的剛性和扭矩承載能力，在機器人大臂、機座等重負載部位擁有優勢。諧波傳動減速機具有傳動比大并且范圍廣、精度高、體積小、重量輕、傳動平穩、噪聲小、可向密封空間傳遞運動等特點。與一般減速器相比，在輸出力矩相同時，諧波減速器的體積更小，重量更輕，這使其在機器人小臂、腕請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13部、手部等部件具有較強優勢。但隨使用時間增長，運動精度會降低，一般用于負載小的工業機器人或大型機器人末端幾個軸。行星減速器以其體積小、壽命高等諸多優點，而被廣泛應用于伺服、步進、直流等傳動系統中。但行星減速器單級減速比小，

44、想要提供高扭矩需要采用多個行星減速器進行多級減速，從而導致長度和重量增加。特斯拉 Optimus機器人將行星減速器用于靈巧手部位，而部分機器人廠商則將行星減速器用于腿部、髖部。表5：精密減速器原理特點、參數、優缺點及應用領域梳理諧波減速器諧波減速器行星減速器行星減速器RVRV 減速器減速器工作原理波發生器產生諧波運動，驅動柔性鉸鏈輪實現減速輸出行星輪在太陽輪的驅動下轉動，實現減速輸出偏心輪驅動擺線針齒輪進行旋轉，通過擺線針齒輪的連續嚙合實現減速技術特點通過柔輪彈性變形傳遞運動，主要由柔輪、剛輪、波發生器三個核心部件組成。諧波減速器使用的材料少、體積小、重量輕由多級行星輪構成，齒數少的齒輪嚙合輸

45、出軸上的大齒輪從而達到減速的目的通過多級減速實現傳動，一般由行星齒輪減速器的前級和擺線針輪減速器的后級組成，組成的零部件較多結構特點主要包括波發生器、柔輪與剛輪。減速器工作時，波發生器會發生可控變形，同時依靠柔輪、剛輪的嚙合傳遞動力體積比較小，主要包括行星輪、太陽輪和內齒圈。精密行星減速器單級傳動比都在10 以內，且減速級數一般不會超過 3 級主要包括兩級傳動裝置，分別為漸開線行星齒輪傳動和擺線針輪行星傳動單價1000-5000 元/臺380-1600 元/臺5000-8000 元/臺功率密度高相對較低相對較低傳動精度（）6018060傳動效率較高高高傳動比30-160單級 3-1030-19

46、2.4設計壽命（h）8000200006000扭轉剛度（Nm/arc min）1.34-54.0910-37020-1176額定輸出轉矩（Nm）6.6-92140-1200101-6135噪音（db）606570溫升（）403045輸出扭矩中小大可靠性相對較低較高較高主流人形機器人廠商應用情況特斯拉、智元、傅利葉、優必選智元、宇樹、傅利葉、優必選暫無優點高傳動比、高精度、結構簡單，體積小、重量輕承載能力高、抗沖擊能力強、結構簡單，單級行星減速器體積小、重量輕傳動效率高、輸出扭矩大，承載力強、扭轉剛性大、精度穩定性高缺點承載能力、使用壽命、散熱條件相對弱傳動比低，輸出扭矩較低，多級減速器重量大限

47、制使用場景，高精度提高制造成本結構、制造工藝復雜，軸承薄弱易磨損，外形尺寸大，應用領域受限資料來源：納博特斯克產品手冊，綠的諧波招股說明書，科峰智能招股說明書，瑞迪智驅公告，GGII，中大力德網上商城，鄭州迪飛機電官網，電子發燒友，搜狐汽車，立鼎產業研究網，焉知人形機器人公眾號，AIOT 大數據公眾號，諧波減速器柔輪疲勞斷裂失效分析（王浩等，2021），工業機器人精密減速器綜述（黃興等，2015），諧波減速器研究現狀及問題研究（向珍琳等，2020），RV 減速器結構分析及軸承可靠性研究（程澄，2020），國信證券經濟研究所整理諧波減速器諧波減速器諧波減速器是一種依靠彈性變形運動來實現傳動的新型

48、減速機構諧波減速器是一種依靠彈性變形運動來實現傳動的新型減速機構，它突破機械傳動采用剛性構件機構的模式，使用柔性構件來實現機械傳動。諧波減速器主要是請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告14由波發生器、帶有內齒圈的剛性齒輪（剛輪）、帶有外齒圈的柔性齒輪（柔輪）三個基本構件組成。波發生器是一個凸輪部件，其兩端與柔性齒輪的內壁相互壓緊。柔輪為可產生較大彈性變形的薄壁齒輪。當波發生器裝入柔輪后，迫使柔輪的剖面由原先的圓形變成橢圓形，其長軸兩端的齒與剛輪的齒完全嚙合，而短軸兩端附近的齒則與剛輪完全脫開。諧波減速器具有傳動比大、外形輪廓小、零件數目少且傳動效率高的特點，一般

49、放置在機器人的小臂、腕部或手部等位置。一般放置在機器人的小臂、腕部或手部等位置。諧波減速器利用錯齒運動實現降低轉速、增加扭矩。諧波減速器利用錯齒運動實現降低轉速、增加扭矩。諧波減速器的工作原理通常采用波發生器主動、剛輪固定、柔輪輸出的形式，波形發生器（橢圓形）作為輸入端連接到電機軸上，并且被裝入柔輪（圓形），柔輪的剖面被迫產生彈性變形，由圓形變成橢圓形。長軸處柔輪齒輪插入剛輪的輪齒槽內，成為完全嚙合狀態；而其短軸處柔輪與剛輪的齒完全不接觸，處于脫開狀態；其他區段的齒處于嚙合和脫離的過渡狀態。當波發生器連續轉動時，柔輪將不斷變形并產生錯齒運動，柔輪與剛輪的嚙合狀態也不斷改變，由嚙入、嚙合、嚙出、

50、脫開、再嚙入，周而復始地進行，從而實現柔輪相對剛輪、沿波發生器相反方向的緩慢旋轉，實現波發生器與柔輪的運動傳遞。圖11：諧波齒輪傳動裝置的結構資料來源：環動科技官網，國信證券經濟研究所整理精密行星減速器精密行星減速器精密行星減速器主要由太陽輪精密行星減速器主要由太陽輪、行星輪行星輪、行星架行星架、內齒圈構成內齒圈構成，其減速傳動原理其減速傳動原理就是齒輪減速原理。就是齒輪減速原理。精密行星減速器工作時，通常是伺服電機等原動機驅動太陽輪旋轉，太陽輪與行星輪的嚙合驅動行星輪產生自轉。同時，由于行星輪另外一側與減速器殼體內壁上的環形內齒圈嚙合，最終行星輪在自轉驅動下將沿著與太陽輪旋轉相同方向在環形內

51、齒圈上滾動，形成圍繞太陽輪旋轉的“公轉”運動。行星輪通過公轉驅動行星架旋轉，行星架與輸出軸聯接，帶動輸出軸輸出扭矩。通常，每臺精密行星減速器都會有多個行星輪，它們會在輸入軸和太陽輪旋轉驅動下，同時圍繞太陽輪旋轉，共同輸出動力，帶動負載運動。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15圖12：行星減速器組成構件圖13：行星減速器傳動過程示意圖資料來源：AIOT 大數據，國信證券經濟研究所整理資料來源：有駕，國信證券經濟研究所整理行星減速器利用行星齒輪的自轉和公轉運動降低轉速行星減速器利用行星齒輪的自轉和公轉運動降低轉速、輸出扭矩輸出扭矩。當太陽輪逆時針旋轉、內齒圈固定

52、時，行星齒輪需要同時自轉和公轉，在這種傳動模式下，行星架在內齒圈上進行逆時針旋轉運動，輸出軸與行星架相連。由于太陽輪與內齒圈存在齒數差異，行星架的輸出轉速會低于太陽輪的輸入轉速，從而降低轉速，提升扭矩，匹配慣量。在機器人領域，精密行星減速器是移動機器人核心零部件，主要與伺服電機、控制器共同組成移動機器人的驅動單元。圖14：行星減速器工作原理資料來源：Youtube Lesics，國信證券經濟研究所整理行星減速器主要有單級和多級兩種結構。行星減速器主要有單級和多級兩種結構。多級行星減速器在單級行星減速的基礎上增加了多個級數，每個級數都由太陽輪、行星輪和內齒輪組成，形成級聯結構，可以進一步減小輸出

53、軸的轉速，提高輸出扭矩。多個行星輪的使用分擔了載荷，提高了減速器的承載能力，但每增加一個行星輪，就增加一對齒輪嚙合，傳動效傳動效率就會下降率就會下降。多級行星減速器為了結構緊湊，通常共用內齒輪，即大齒圈，同時作為內齒輪也是減速器的外殼(機架)。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16圖15：三級行星減速器示意圖圖16：13 級行星減速器減速比情況（輸入轉速 3000pm）資料來源：Youtube Lesics，國信證券經濟研究所整理資料來源：中大力德產品手冊，國信證券經濟研究所整理RVRV 減速器減速器RVRV 減速器（減速器（RotaryRotary Vect

54、orVector，旋轉矢量）是一種精密的機械傳動裝置，旋轉矢量）是一種精密的機械傳動裝置，最早由日本發明，用于實現高扭矩輸出和高精度的旋轉運動，通常適用于工業機器人基座通常適用于工業機器人基座、大臂、肩部等重負載的位置。大臂、肩部等重負載的位置。圖17：RV 減速機在機器人關節的應用圖18：RV 減速器拆解爆炸圖資料來源：SUPROR，國信證券經濟研究所整理資料來源：雙環傳動官網，國信證券經濟研究所整理RVRV 減速器的減速器的工作原理涉及正齒輪變速和差動齒輪變速工作原理涉及正齒輪變速和差動齒輪變速，本質上是本質上是多級多級的的減速傳遞減速傳遞運動運動。RV 減速器通常由兩級減速機構組成，第一

55、級為正齒輪減速機構（行星減速器），通過行星輪和太陽輪實現通過行星輪和太陽輪實現第一級第一級齒輪齒輪減速減速。第二級為差動齒輪減速機構（擺線針輪減速器），通過 RVRV 齒輪和針輪之間的嚙合來達到齒輪和針輪之間的嚙合來達到第二第二級差動齒輪級差動齒輪減速減速。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17圖19：RV 減速器主要構件資料來源：RV 減速器輕量優化設計（王明楠，2022），國信證券經濟研究所整理RV 減速器是由行星齒輪減速機一級+擺線針輪減速機后級組成的二級減速機：第一級減速：第一級減速：太陽輪與電機相連，電機帶動太陽輪旋轉，太陽輪帶動行星輪同時轉動，曲柄

56、軸前后端分別與行星輪和 RV 齒輪（擺線輪）相連。行星輪旋轉時，曲軸以相同的轉速旋轉。行星輪的齒數多，行星輪的轉動速度慢于輸入齒輪，實現第一級減速，一級減速比為行星輪與輸入齒輪的齒數之比。第二級減速：第二級減速：輸入軸為第一級減速中的曲柄軸，曲柄軸的偏心部有通過滾針軸承安裝的 2 個擺線輪（RV 齒輪）。在外殼內側的針齒槽中的針齒數比 RV齒輪多 1 齒。曲柄軸旋轉 1 周時，2 個擺線輪也進行 1 次偏心運動（曲軸運動）。擺線輪沿著與曲柄軸運動方向相反方向轉動 1 個齒，從而實現減速。圖20：RV 減速器運作原理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18資料來源

57、：Nabtesco，雙環傳動官網，國信證券經濟研究所整理壁壘分析壁壘分析：工藝工藝、材料材料、設備等環節均具難點設備等環節均具難點的系統工程的系統工程總結總結：減速器制造整體是一個“系統工程”，在研發設計、材料處理、設備采購、工藝制造、裝配成組、穩定批產等多環節均存在較高壁壘。整體而言，我們認為整體而言，我們認為不同減速器的壁壘難點也各有側重不同減速器的壁壘難點也各有側重：RV 減速器主要難點在于大量高精度的零部件需極高的加工精度與裝配技術，以及設備資金投入的高門檻；諧波減速器主要難點在于選擇合適的柔輪材料、齒形與加工工藝（熱處理等）以保證柔輪的使用壽命；行星減速器主要難點在于對加工精度要求高

58、。減速器是機器人價值成本中較高部件，成本占比減速器是機器人價值成本中較高部件，成本占比 30%-40%30%-40%左右（以工業機器人為左右（以工業機器人為例），同時也是技術壁壘較高的環節。例），同時也是技術壁壘較高的環節。我們認為減速器制造整體是一個“系統工程”，在研發設計、材料處理、設備采購、工藝制造、裝配成組、穩定批產等多個方面均有較高壁壘。國內生產高性能減速器的精密加工設備主要來自日本國內生產高性能減速器的精密加工設備主要來自日本、歐歐洲等國外廠商洲等國外廠商，設計設計、材料材料、熱處理熱處理、加工工藝加工工藝、齒輪齒輪、軸承軸承、密封密封、裝配工藝裝配工藝、零件檢測零件檢測、成品檢測

59、等一系列環節均存在瓶頸成品檢測等一系列環節均存在瓶頸。我們從材料選擇我們從材料選擇、設計設計、加工工加工工藝、設備資金等方面深度研究了精密減速器的技術壁壘藝、設備資金等方面深度研究了精密減速器的技術壁壘。材料選擇材料選擇：減速器的齒輪材料不合適可能導致零件過早磨損。齒輪材料選擇時應保持較高的彎曲疲勞強度和接觸疲勞強度，從而使齒面有足夠的硬度和耐磨性，芯部有一定的強度和韌性。以諧波減速器為例，柔輪周期性發生變形，其材質直接影響諧波減速器的使用壽命。材質直接影響諧波減速器的使用壽命。目前國內使用材料的型號與海外廠商基本一致，但國內熱處理工藝不夠完善但國內熱處理工藝不夠完善，材料雜質含量較高材料雜質

60、含量較高，材材料性料性能與國外相比仍有提升空間能與國外相比仍有提升空間。元件加工元件加工：減速器制造壁壘在于各項工藝配合，包括齒面熱處理、加工精度、零件對稱性、噪音控制、先進設備等。1）機器人運作對傳動準確性要求極高，關鍵部件(如擺線輪、曲柄軸等)加工精度要求高（通常需達微米級）；2）減速器持續工作能力（耐磨+精度保持+壽命）影響人形機器人成本，要求較高；3）國外先進加工和檢測設備購置成本較高，且對設備調教能力和效率提升均有較高要求。成組技術：減速器內部零件較多（尤其是 RV 減速器），多個零部件裝配于同一外殼內，零部件在嚙合程度、體積大小等方面具有一定關聯性（如 RV 減速器行星齒輪機構要求

61、相位一致），對高精度裝配、高精度檢測技術提出了極高的要求。批量生產：機器人的操作需要具有高度的穩定性和一致性，因此對減速器大批量產品的穩定性和一致性上有較高的要求。精度保持性、產品一致性、減速器與機器人算法結合，是三項最核心的技術要求，一般需長達 10 年的基礎理論和經驗數據積累。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19圖21：減速器制造難點梳理資料來源：中大力德公告，高工機器人，機器人網，國信證券經濟研究所整理設備資金設備資金：減速器的高精度特性對制造設備和檢測設備要求高，包括磨齒機、插齒機、滾齒機、磨床等，目前高端精密加工設備主要依賴進口，購置成本較高，具體

62、來看：1）資金需求高：據 GGII，在有一定技術積累情況下，RV減速器設備投入至少需 2 億以上，核心零件針齒殼和擺線輪的加工設備從歐洲進口，單臺均價超過 1500 萬元；諧波減速器生產設備費用占整體投入70%-80%左右，5000 萬左右的設備投入才能實現小批量生產。2）到貨周期長：部分減速器的設備交付期約 1 年左右，特殊設備則需要 14 個月甚至更長時間才能到貨，對廠商的資金要求高。表6：精密減速器主要生產設備設備名稱設備名稱數量（臺數量（臺/套）套）總價（萬元）總價（萬元）設備名稱設備名稱數量（臺數量（臺/套）套）總價（萬元）總價（萬元）立式加工中心502500立式磨床42440數控車

63、床10500加工中心162460數控滾齒機5020000滾齒機242910六軸工業機器人1002000插齒機41800數控磨床5010000磨齒機43320定制化熱處理產線1800數控車床16860裝配工作站100400測量儀5670網絡服務器20100試驗儀3150熱處理1450資料來源：綠的諧波招股說明書，中大力德招股說明書，國信證券經濟研究所整理 注：表格左側為年產 50 萬臺精密諧波減速器所需設備及數量，表格右側為年產 20 萬臺精密行星、RV 減速器所需設備及數量我們從材料選擇我們從材料選擇、設計設計、加工工藝加工工藝、設備與資金等方面梳理了精密減速器的技術設備與資金等方面梳理了精密

64、減速器的技術壁壘?；诩夹g難度進行總體排序，我們認為壁壘?；诩夹g難度進行總體排序，我們認為 RVRV 減速器與諧波減速器整體制造減速器與諧波減速器整體制造壁壘相對更高，整體而言不同減速器的壁壘難點也各有側重：壁壘相對更高，整體而言不同減速器的壁壘難點也各有側重：1 1）RV 減速器主要難點在于大量高精度的零部件需要極高的加工精度與裝配技術，以及設備資金投入的高門檻；2）諧波減速器主要難點在于選擇合適的柔輪的材料、齒形與加工工藝以保證柔輪的使用壽命；3）行星減速器主要難點在于加工精度要求高。諧波減速器：柔輪材料與制造工藝是核心壁壘諧波減速器：柔輪材料與制造工藝是核心壁壘諧波減速器主要是由波發生

65、器諧波減速器主要是由波發生器、剛輪剛輪、柔輪三個基本構件組成柔輪三個基本構件組成，柔輪是諧波減速柔輪是諧波減速器中結構最復雜器中結構最復雜、最易受外力損壞及腐蝕磨損的部件最易受外力損壞及腐蝕磨損的部件，是諧波減速器的核心技術是諧波減速器的核心技術請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20壁壘。壁壘。1 1）材料選擇與熱處理工藝壁壘：柔輪材質直接影響諧波減速器的使用壽命，需）材料選擇與熱處理工藝壁壘：柔輪材質直接影響諧波減速器的使用壽命，需要具有足夠韌性、強度和高耐疲勞特性。要具有足夠韌性、強度和高耐疲勞特性。較差的柔輪材料可能存在晶粒和鐵氧體相的不合理，產生局部微

66、裂紋和尺寸精度的變化，導致柔輪失效。目前，國內外的諧波減速器柔輪材料基本為 40Cr 合金鋼，包括 40CrMoNiA、40CrA、30CrMoNiA、38Cr2Mo2VA 等中碳合金鋼，其中前兩種最為常用。龍頭廠商哈默納科的諧波減速器柔輪使用材料純度高材料純度高，組織晶粒精度等級高組織晶粒精度等級高，潔凈度較好潔凈度較好，組織均勻組織均勻，在疲勞在疲勞壽命和穩定性方面較好壽命和穩定性方面較好。雖然國內廠商采用同樣材料，但材料提純技術和熱處理，但材料提純技術和熱處理工藝不夠完善工藝不夠完善，材料雜質含量較高材料雜質含量較高，材料卷氣材料卷氣、夾雜嚴重夾雜嚴重，柔輪組織粗大柔輪組織粗大，穩定穩定

67、性差，材料性能與國外仍有距離性差，材料性能與國外仍有距離。圖22：國產和日產諧波減速器柔輪組織比較資料來源：諧波減速器特殊鋼材質柔輪的組織和力學性能分析（張朝磊等，2018），國信證券經濟研究所整理熱處理：熱處理：熱處理是高精度齒輪成型的核心環節之一，齒輪的抗接觸疲勞強度、抗彎曲疲勞強度、心部韌性、表面硬度及耐磨性等都是熱后齒輪的關鍵指標，直接影響齒輪使用壽命長短。熱處理一方面可強化齒輪強硬度，提升其耐磨性，另一方面也可以降低后續工藝對精度的需求。熱處理對于設備要求、工藝規范、溫度把控等多個維度有較高的要求，同時熱處理過程中的變形情況不容忽視，是引發齒輪尺寸發生改變、產生異常噪聲的重要原因，甚

68、至還會影響齒輪的使用壽命?？傮w來看，齒輪的熱處理工藝如滲碳齒輪的熱處理工藝如滲碳、高頻淬火等會使齒輪變硬高頻淬火等會使齒輪變硬，但同時也會使但同時也會使材料變脆材料變脆，合適的熱處理工序需要保證齒面的硬度合適的熱處理工序需要保證齒面的硬度、齒輪的屈服抗拉強度齒輪的屈服抗拉強度、韌性韌性、足夠的精度，在多個方面進行平衡，具有較高的技術壁壘足夠的精度，在多個方面進行平衡，具有較高的技術壁壘。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21圖23：熱處理工藝流程及相關核心要求資料來源：變速箱齒輪熱處理與質量控制探討（楊小岡，2018），8AT 大主減速器齒輪熱處理與形變研究（

69、史秋月等，2019），公司公告，國信證券經濟研究所整理2 2）設計壁壘：齒輪的齒形直接決定減速器的傳動性能）設計壁壘：齒輪的齒形直接決定減速器的傳動性能。哈默納科的哈默納科的“S S”齒形齒形，在空載條件下基本實現連續接觸，突破傳統齒形只在負載條件下才實現多齒嚙合的連續接觸的狀況，柔輪輪齒抗疲勞強度能力提升柔輪輪齒抗疲勞強度能力提升 1 1 倍倍，扭轉剛度提高扭轉剛度提高 70%-100%70%-100%。國內廠商在齒形設計方面也有一定進展。綠的諧波研發出低齒高大齒寬的綠的諧波研發出低齒高大齒寬的 P P 形齒形齒，保證嚙合量的同時減小嚙合距離，柔輪徑向變形量較小，延長柔輪壽命。來福諧來福諧波

70、研發出一種波研發出一種齒形齒形并申請了相關專利，使諧波減速器壽命及轉矩容量均提高了30%以上。圖24：諧波減速器主要齒形的特點及示意圖資料來源：圓柱杯型柔輪力學及振動特性分析與結構優化（李良玉，2024），諧波減速器研究現狀及問題研究（向珍琳等，2020），國信證券經濟研究所整理3 3）加工壁壘：柔輪的加工工藝復雜，導致不同工藝處理下的產品性能相差大，）加工壁壘：柔輪的加工工藝復雜，導致不同工藝處理下的產品性能相差大，具有較高的壁壘。具有較高的壁壘。柔輪屬于薄壁構件，不同類型的柔輪筒體結構、齒形的迭代也使得加工工藝較為復雜，需要對熱處理后的坯料開展粗車、半精車、精車、齒加請務必閱讀正文之后的免

71、責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22工、噴丸等加工工序。制齒工藝方面，目前日本哈默納科運用先進的加工技術已經能夠實現一分鐘完成兩個工件的齒形加工。盡管國內廠家開始追求高速滾齒、精密磨削、強力插齒等先進加工工藝，但國內的制齒工藝效率不足國外的二分之但國內的制齒工藝效率不足國外的二分之一一，受制于機床與刀具依賴進口、貨期拉長等因素，柔輪加工工藝壁壘高受制于機床與刀具依賴進口、貨期拉長等因素，柔輪加工工藝壁壘高。圖25：慢走絲、滾齒、插齒工藝對比資料來源：GGII，今日減速機，國信證券經濟研究所整理圖26：綠的諧波產品生產流程及使用設備情況資料來源：綠的諧波招股說明書，國信證券經濟研究

72、所整理行星減速器：加工精度要求高行星減速器：加工精度要求高精密行星減速器主要由太陽輪精密行星減速器主要由太陽輪、行星輪行星輪、內齒圈三大核心部件構成內齒圈三大核心部件構成，主要的技術主要的技術難點也在于三大部件的生產加工。難點也在于三大部件的生產加工。精密行星減速器對高精度的要求增加了生產制造難度。1 1）設計壁壘：）設計壁壘：動力學設計：動力學設計：精密行星齒輪減速器精度要求高，在零件加工和裝配中不可避免產生誤差，結構設計和加工裝配誤差綜合作用導致減速器可能出現振動等問題，嚴重時導致齒輪失效和整機損壞，需進行合理的動力學設計，進行動請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券

73、研究報告23態性能優化。耦合分析：耦合分析：精密行星減速器工作過程是流場、溫度場、結構應力場等物理場復合作用的過程。高功率密度行星減速器體積小、熱源較多、散熱面積小，工作時產生大量熱量，散熱不足會導致減速器內溫度升高，結構發生熱變形。因此需考慮多物理場的耦合，如即流固熱耦合、熱聲振耦合等。圖27：行星減速器耦合設計分析資料來源：高功率密度行星減速器設計的關鍵核心技術綜述（張建潤等，2020），國信證券經濟研究所整理2 2）加工工藝壁壘：）加工工藝壁壘：齒輪加工工藝：齒輪加工工藝：需要將傳統的普通精密車床升級為數控車床，采用專用高速數控干切滾齒機，并且配套研發高速系列干切滾齒刀具，從而優化工藝參

74、數。行星架加工工藝：行星架加工工藝：需要采用自動化組合加工機床及組合夾具，實現精加工。內齒圈加工工藝：內齒圈加工工藝：齒圈的精度直接影響傳動質量，薄壁齒圈零件加工工藝過程主要包括鍛造毛坯車削加工調質車削加工插齒加工滲氮熱處理等多個步驟，較為繁瑣，對精度要求較高。圖28：行星減速器專用高速數控干切滾齒機圖29：行星減速器高速系列干切滾齒刀具資料來源：機器人關節精密行星齒輪減速器關鍵生產工藝設計（馬勰等，2017），國信證券經濟研究所整理資料來源：機器人關節精密行星齒輪減速器關鍵生產工藝設計（馬勰等，2017），國信證券經濟研究所整理RVRV 減速器：減速器：結構復雜，結構復雜，加工精度與資金要求

75、高加工精度與資金要求高請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告24RVRV 減速器由高精度的元件組成減速器由高精度的元件組成，對材料科學對材料科學、精密加工裝備精密加工裝備、加工精度加工精度、裝配技裝配技術術、高精度檢測技術均提出了極高的要求高精度檢測技術均提出了極高的要求，也存在顯著的硬件設備門檻也存在顯著的硬件設備門檻，尤其是尤其是高精度機床的投入高精度機床的投入。由于 RV 減速器本身由行星減速器和擺線針輪減速器組成，因此行星減速器的技術難點同樣也是 RV 減速器的技術難點。同時，RV 減速器有兩級傳動，不同零部件的生產一致性和精度要求高一致性和精度要求高。R

76、V 減速器中，上一級 1 微米大小誤差傳導到下一級齒輪上可能會放大數十倍，經過多個機器人關節層層放大，最后誤差可能被放大至幾百倍，可能極大影響整體精度。此外，RV 減速器的精密加工設備費用高昂，且采購周期 1 年以上，具有明顯的設備資金壁壘。具有明顯的設備資金壁壘。1 1）設計壁）設計壁壘：難點在于擺線輪齒廓和整體的公差分配設計。壘：難點在于擺線輪齒廓和整體的公差分配設計。齒廓設計齒廓設計：擺線輪的齒廓是 RV 減速機的“核心線”，如果齒廓設計不準，工作中受力不均，齒輪磨損經過幾百倍放大后，精度會受到較大影響。此外，還要考慮材料熱變形彈性變形、齒輪嚙合原理、齒輪傳動位移、運動角度等多個影響精度

77、的要素。同時，優化齒廓需要與理論齒廓的逼近程度較高，且留有滿足潤滑要求的齒側間隙與徑向間隙，設計門檻非常高。公差分配設計公差分配設計：RV 減速器的高精度特性對回差有較高要求，一般要求不超過1 arcmin，而公差分配需要把 1 arcmin 的許用回差進行合理分配。然而，一臺 RV 減速器有 20 多種零件，如行星架蓋、主軸承、滾針軸承、行星底座、擺線輪、針齒殼、偏心軸等，多個零件均裝配于同一針齒殼內，在嚙合程度、體積大小等方面具有一定關聯性，影響回差的因素眾多，公差分配設計較難。因此，RV 減速器的零件公差設計是其研發過程中的一大難點，公差分配不當可能會導致傳動精度達不到預期的要求。圖30

78、：優化前后的擺線輪齒廓設計圖31：RV 減速器回差影響因素多資料來源：基于壓力角的擺線針輪齒廓曲線優化方法（李有堂和董浩楠，2024），國信證券經濟研究所整理資料來源：RV 減速器關鍵零部件公差設計方法研究（曹代佳，2015），國信證券經濟研究所整理2 2）加工工藝壁壘：國產減速器廠家的加工工藝始終和行業龍頭存在一定差異。）加工工藝壁壘：國產減速器廠家的加工工藝始終和行業龍頭存在一定差異。RV 減速器對尺寸公差和位置精度要求非常高，擺線輪、曲柄軸、針齒殼為最難加工的工件，加工精度要求高。曲柄軸：曲柄軸承孔、外齒形加工難度高。曲柄軸：曲柄軸承孔、外齒形加工難度高。曲柄軸承孔及中間工藝孔有孔徑和位

79、置度、垂直度等較高要求，對夾具的精度要求較高對夾具的精度要求較高。擺線輪：制造精度要求達到微米級擺線輪：制造精度要求達到微米級。擺線輪較薄且結構復雜，熱處理后擺線輪輪端面極易翹曲變形，無法采用常規平面磨工藝加工兩端面，需要對擺線需要對擺線輪的淬火過程進行熱力學仿真分析并選取合適的磨削量輪的淬火過程進行熱力學仿真分析并選取合適的磨削量，以有效控制熱變形請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25量。此外，在實際的 RV 減速器傳動過程中，為了補償制造誤差便于裝拆和保證良好的潤滑，不允許擺線輪齒與針輪齒之間沒有間隙。因此，實際的擺線輪不能采用標準齒形，均須用修形齒形。擺

80、線針輪的修形加工法（等距修形修形加工法（等距修形法法、移距修形法和轉角修形法移距修形法和轉角修形法）各有優劣各有優劣，三種修形法也可組合使用三種修形法也可組合使用（如負如負等距等距+負移距潤滑效果好負移距潤滑效果好，降低對傳動誤差的影響降低對傳動誤差的影響；負等距負等距+正移距可使嚙合正移距可使嚙合齒面接觸應力分布均勻，受力狀況明顯改善）齒面接觸應力分布均勻，受力狀況明顯改善），需要合理選取。表7：RV 減速器曲柄軸與擺線輪加工工藝流程序號序號 曲柄軸工序名稱曲柄軸工序名稱曲柄軸工序描述曲柄軸工序描述擺線輪工序名稱擺線輪工序名稱擺線輪工序描述擺線輪工序描述1取料根據尺寸選取適合的毛坯件精密鍛造

81、直接鍛造成型并留一定的加工余量2粗車粗車外圓及兩端面等溫退火消除殘余應力、降低硬度，方便后續加工3粗磨粗磨曲柄及主軸外圓拋丸處理清除鍛造和退火加工留下的表面氧化層4粗滾粗滾漸開線外花鍵滲碳淬火提高表面硬度、耐磨性和接觸疲勞性能5粗車根據偏心距粗車兩曲柄回火消除內應力、減小變形、提高工件性能6淬火滲碳淬火，深度為 0.91.2mm粗磨粗磨擺線輪兩端面、齒廓曲面、中間及軸承孔7精滾精滾漸開線外花鍵精磨精磨擺線輪兩端面、齒廓曲面、中間及軸承孔8精磨精磨主軸及兩曲柄外圓表面清理清洗零件磨削殘留的鐵屑和磨削液9檢驗檢驗加工精度檢驗檢驗加工精度10入庫入庫保存入庫入庫保存資料來源：RV 減速器關鍵零部件工

82、藝設計及綜合性能測試（付毅，2017），國信證券經濟研究所整理圖32：RV 減速器擺線輪齒廓修形法資料來源：RV 減速器擺線輪齒廓修形研究（陳智龍，2019），CSDN，國信證券經濟研究所整理針齒殼：針齒殼的加工及裝配精度要求高。針齒殼：針齒殼的加工及裝配精度要求高。針齒殼兩端的角接觸球軸承支撐孔方面的尺寸精度、形位公差與表面粗糙度都必須滿足一定的精度等級，滾針孔的加工需具備較高的精度。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26表8：RV 減速器針齒殼加工工藝流程與關鍵要素序號序號工序工序關鍵要素關鍵要素加工工藝要求加工工藝要求1精密鑄造測量工件，符合坯件工序尺寸

83、加工要求預留加工余量 23mm2球化退火處理使用溫度時間記錄儀記錄、檢測，滿足保溫時間及溫度要求鑄件加熱至共析溫度附近（約700760），保溫 36h，然后隨爐冷至600出爐空冷3拋丸處理按工序要求配制清洗液，目測清洗效果拋丸時間 10min4表面清洗處理按工序要求配制清洗液，控制清洗液溫度及清洗時間，目測清洗效果清洗液溫度 80100熱水沖洗，清洗時間3040min5磷化處理按工序要求配制磷化液，控制磷化液溫度及磷化時間，檢測磷化質量磷化溫度 8590，處理時間 3040min6針齒殼粗加工檢測工件，表面粗糙度控制在 Ra 3.21.6，滿足工序加工精度要求加工中心鏜銑留加工余量 0.50.

84、3mm，加工粗糙度 Ra3.21.67淬火回火處理使用溫度時間記錄儀記錄、檢測，滿足保溫時間及溫度要求；使用硬度儀檢測工件硬度加熱至 840950保溫 12h，鹽水中冷卻至 400并保溫 2h，隨爐空冷8深冷穩定處理使用溫度時間記錄儀記錄、檢測，滿足保溫時間及溫度要求在液氮中冷卻至-150保溫 6h9針齒殼精加工檢測工件，表面粗糙度控制在 Ra 0.80.4，滿足工序加工精度要求加工至粗糙度 Ra0.80.410針齒殼檢驗，成品入庫滿足檢驗規程要求，按保管規程存儲按圖紙檢測尺寸與形位公差，登記入庫資料來源：RV 減速器關鍵零部件工藝設計及綜合性能測試（付毅，2017），國信證券經濟研究所整理表

85、9：精密減速器技術壁壘技術壁壘技術壁壘諧波減速器諧波減速器行星減速器行星減速器RVRV 減速器減速器材料選擇壁壘 柔輪材質直接影響諧波減速器使用壽命，較差材料可能存在晶粒和鐵氧體相的不合理，產生局部微裂紋和尺寸精度的變化，導致柔輪失效。雖然國內外的材料牌號一致，但國內材料制造加工工藝、熱處理工藝、材料提純技術不完善，材料雜質含量較高，性能與國外仍有距離。行星減速器行星減速器的的齒輪材料不合適齒輪材料不合適可能可能導導致零件過早磨損。致零件過早磨損。齒輪材料選擇時應保持較高的彎曲疲勞強度和接觸疲勞強度，齒面應有足夠的硬度和耐磨性，芯部要具有一定的強度和韌性。不同材料存在不同的優劣，需要合理選擇。

86、RVRV 減速器的材料直接影響到減速器的材料直接影響到減速器減速器性能性能、壽壽命和可靠性。命和可靠性。擺線輪材料選擇時主要側重于材料自身的淬透性及重載情況下的抗沖擊特性，常見材料為軸承鋼（GCr15）及低碳合金鋼（CrMn、CrMo 合金），需合理選擇并進行熱處理。設計壁壘 哈默納科 S 齒形同時參與嚙合齒數加倍，齒根圓角半徑增大，抗疲勞強度能力提升 1 倍，扭轉剛度提高 70%100%。綠的諧波的低齒高大齒寬的P形齒保證齒的嚙合量同時減小嚙合距離，使柔輪徑向變形量較小，延長柔輪壽命。來福諧波齒形相關專利，提升減速器的壽命及轉矩容量 30%以上。動力學設計動力學設計：行星減速器傳動結構復雜、

87、精度要求高，在零件加工和裝配過程中不可避免產生誤差，結構設計有誤可能導致減速器可能出現振動等問題，嚴重時導致齒輪失效和整機損壞。耦合分析耦合分析：行星減速器運行是流場、溫度場、結構應力場等物理場復合作用的過程，需考慮多物理場的耦合作用。齒廓設計齒廓設計：擺線輪的齒廓是 RV 減速機的“核心線”，設計門檻非常高。公差分配設計公差分配設計：RV 減速器要求回差不超過 1arc min，而需要對關鍵零部件實現公差合理分配。公差分配不當可能會導致傳動精度達不到預期的要求，是研發的一大難點。加工工藝壁壘 熱處理工藝熱處理工藝：不同的熱處理工藝導致粗加工精度下的應力殘留、熱處理表面外硬內軟及加工余量不同，

88、造成露出部分不一樣，性能相差較大。加工工藝加工工藝：目前哈默納克已實現一分鐘完成兩個工件的齒形加工。國內目前仍采用慢走絲、滾齒、插齒等傳統輪齒成形工藝，效率不足國外一半。齒輪加工工藝齒輪加工工藝：將傳統的普通精密車床升級為數控車床，采用專用高速數控干切滾齒機，并且配套研發高速系列干切滾齒刀具，從而優化工藝參數。行星架加工工藝行星架加工工藝：需采用自動化組合加工機床及組合夾具，提高加工精度。內齒圈加工工藝內齒圈加工工藝：齒圈的精度直接影響傳動質量，薄壁齒圈零件加工工藝過程包括多個步驟，較繁瑣，精度要求高。擺線輪加工工藝：擺線輪加工工藝：制造精度要求達到微米級，對設備、工藝和人員要求較高。擺線輪的

89、不同修形加工法各有優劣，需合理選取。針齒殼針齒殼：針齒殼兩端的角接觸球軸承支撐孔方面的尺寸精度、形位公差與表面粗糙度都必須滿足一定的精度等級，滾針孔的加工精度需具備較高的加工精度。設備資金壁壘 高端精密加工設備依賴進口。諧波減速器生產企業的設備費用占整體投入 80%左右，生產諧波減速器需要 5000 萬左右的設備投入才能實現小批量生產，設備交付期約 1 年。行星減速器的精密加工和檢測設備，如數控磨齒機、數控插齒機、數控滾齒機、立式復合磨床、數控立式加工中心、數控立式鏜銃加工中心、三坐標測量機等，需從日本、德國、美國進口。針齒殼和擺線輪的加工設備從歐洲進口，單臺均價超 1500 萬，國產機床在精

90、度和工藝方面還無法滿足要求。如智同科技僅完成了擺線輪理論初步設計和試制階段就已投入7000 萬左右。設備采購周期在一年以上，對資金儲備有較高要求。資料來源：中大力德招股說明書，高工機器人，紐格爾官網，直驅 CDDIA 公眾號，金屬加工公眾號，齒輪傳動公眾號，瞭望公眾號，PEEK基復合材料短筒諧波減速器的設計關鍵問題研究（江宇，2023），不同參數對諧波減速器柔輪動態特性的影響（李奇，2016），諧波減速器研究現狀及問題研究（向珍琳等，2020），高功率密度行星減速器設計的關鍵核心技術綜述（張建潤等，2020），機器人關節精密行星齒輪減速器關鍵生產工藝設計（馬勰等，2017），影響 RV 減速器

91、傳動精度的因素與控制（王文濤和楊斌，2018），RV 減速器針齒殼零件加工工藝設計與分析（葛捷，2018），國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27市場格局市場格局：當前日系仍為主導當前日系仍為主導，國產減速器替國產減速器替代進程加速代進程加速總結總結：憑借技術專利以及在工業機器人的應用帶來的先發優勢，外資品牌如哈默納科（諧波減速器全球份額 80%+）、納博特斯克（RV 減速器全球份額 60%+）目前主導精密減速器市場，國內廠商雖起步相對晚，但已逐步具備一定規模和技術實力，與國際頭部廠商差距逐漸縮小，后續在主機廠降本訴求+自身品質提升+合作

92、響應高效的三重奏下，國產替代趨勢逐漸明晰；當下減速器行業兩大趨勢持續演進，1）橫向（負載譜系拓展+迭代產品性能）：開拓不同負載等性能指標的減速器產品；升級當下減速器指標性能；推進新型減速器產品創新（新材料、新結構）；2）縱向（機電一體化）：將減速器與電機、編碼器、制動器、傳感器等組合，提供高附加值模塊化產品，打開半導體、光學、測量等下游市場。機電一體化供貨有望成為未來的趨勢。格局梳理：先發優勢下外資品牌主導減速器市場格局梳理：先發優勢下外資品牌主導減速器市場四大家族占據工業機器人半壁江山四大家族占據工業機器人半壁江山，國產廠商不斷縮小差距國產廠商不斷縮小差距。2020 年我國新裝工業機器人全球

93、占比 43.8%；外資工業機器人品牌起步早，在技術、規模方面具較強優勢，在我國長期維持 60%以上市占率，其中以 ABB、發那科、庫卡及安川為代表的四大家族廠商份額約 5 成。近幾年受物流、疫情、缺芯影響，外資貨期延長+產品漲價，內資在本土供應鏈、貨期、價格等方面逐漸掌握一定優勢，且在產品質量、定制方面與一線品牌差距逐漸縮小。國產工業機器人龍頭以埃斯頓、匯川等為代表，已具備一定規模和技術實力。國內工業機器人對本土供應鏈的龐大需求驅動內資減速器品牌發展。圖33：我國工業機器人出貨量市場競爭格局圖34：中國工業機器人本體銷量國產品牌份額資料來源：中商情報網，國信證券經濟研究所整理資料來源：GGII

94、，中商情報網，國信證券經濟研究所整理減速器市場當下主要由日系等外資品牌主導。減速器市場當下主要由日系等外資品牌主導。精密減速器作為技術密集型行業，材料、設計、加工工藝、加工設備等方面均存在較高技術壁壘，因此先進入者具備先發優勢。得益于在工業機器人領域的領先優勢，德日等外資品牌主導精密減速器市場，外資品牌如日系龍頭哈默納科、納博特斯克分別占據諧波減速器、RV減速器市場 60%以上的市場份額，兩者產品定位高端，品牌效應明顯，與下游客戶廠商深度綁定。諧波減速器方面諧波減速器方面，憑借技術專利、工業機器人的領先帶來的先發優勢，日系龍頭哈默納科壟斷諧波減速器市場，全球份額超 80%，國產玩家綠的諧波全請

95、務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28球市占率不足 7%左右，國內市場來看，哈默納科市占率約 36%，第二名為國產諧波減速器的龍頭綠的諧波（占比 25%），其他玩家如日本新寶、來福諧波份額均不足 10%。行星減速器方面行星減速器方面，德日等品牌行星減速器在材料、設計、質量控制、精度、可靠性和壽命等方面領先，國內廠商則聚焦于中低端領域，高端減速器領域外資廠商依然占主要份額。全球格局來看，日本新寶份額 13%，紐卡特 11%，威騰斯坦 11%。國內份額來看，日本新寶份額 20%，紐卡特份額 9%，威騰斯坦份額 12%。RVRV 減速器方面減速器方面，國內 RV 減速

96、器企業起步較晚，當前本土 RV 減速器品牌主要仍聚焦在本土機器人品牌的中低端和中低負載產品系列。RV 減速器市場集中度較高，全球 CR10 超 83%，納博特斯克份額為 61%，住友重工份額 17%。國內競爭格局與全球類似，納博特斯克市占率 53%，其次是雙環傳動，市場份額為 14%，是我國本土龍頭企業；住友占比 5%，飛馬占比 4%，中大力德占比4%，南通振康占比 3%，智同占比 3%。圖35：減速器國內與全球競爭格局資料來源：GGII，QY Research，科峰智能招股說明書，觀研天下，國信證券經濟研究所整理趨勢演繹：國產廠商不斷縮小差距趨勢演繹：國產廠商不斷縮小差距近年近年國產減速器廠

97、商國產減速器廠商已具備一定規模和技術實力已具備一定規模和技術實力，國產替代趨勢明顯國產替代趨勢明顯。我國減速器行業起步慢，但內資品牌不斷實現技術突破，隨著國內制造業智能化、自動化轉型升級加快，工業機器人市場規模不斷擴大，帶動精密減速器行業市場需求持續增長，國內減速器玩家配合下游需求持續擴充產能，逐漸開始切入下游客戶，內資份額開始明顯提升。據 GGII，目前我國超 100 家本土企業涉足精密減速器生產，企業數量逐漸增多，且技術和研發實力逐步提升，部分廠商已實現量產并逐步推向市場，精密減速器的國產替代進程逐步體現效果。2013-2023 年，國內減速器行業實現一定的技術和品牌積累。請務必閱讀正文之

98、后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29圖36：國內減速器行業歷史沿革（2013-2023 年）資料來源：GGII，國信證券經濟研究所整理工業機器人三大環節中伺服系統、控制器目前國產化程度已較高，國產減速機也得到一定規模應用，如埃斯頓工業機器人產品核心部件自主使用率超 80%。我們認為未來減速器實現國產替代是必然趨勢未來減速器實現國產替代是必然趨勢，將在降本訴求將在降本訴求+品質提升品質提升+響應高效的響應高效的三重驅動下逐漸兌現三重驅動下逐漸兌現：1 1）降本：）降本：降本訴求下零部件國產化成為首選；2 2）品質：）品質：經國內多年科技創新及技術經驗積累，國產減速器質量不斷提

99、升，與進口產品差距逐漸縮??；3 3）響應響應：工業機器人需求增長的背景下，對減速器廠商服務響應的要求提升，國產減速器的高性價比、短交貨期、快速響應服務等優勢愈發凸顯。圖37：2013-2027 年中國工業機器人減速器市場份額分布圖38：品質、響應及降本驅動國產替代資料來源：GGII，國信證券經濟研究所整理資料來源：GGII，前瞻產業研究院，國信證券經濟研究所整理我國現階段機器人精密減速器制造與國際頭部廠商差距逐漸縮小我國現階段機器人精密減速器制造與國際頭部廠商差距逐漸縮小，國產替代有望國產替代有望進一步突破市場份額。進一步突破市場份額。核心指標方面，核心指標方面，國際品牌產品在傳動精度、保持高

100、精度的使用壽命、產品一致性等方面具備領先優勢，但國產品牌與國際品牌的差距正在縮小，國產高端精密減速器在部分領域實現了進口替代，未來將向高精度、輕量化、高功率密度、模塊化、集成化、智能化方向發展。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告30表10：國內外品牌同型號諧波減速器、RV 減速器技術指標對比減速器類型減速器類型公司公司產品型號產品型號減速比減速比最小齒隙最小齒隙傳動精度傳動精度額定扭矩額定扭矩諧波減速器哈默納科（日本）CSG-3250-1605 arc sec1 arc min99-178Nm雙環傳動SHXB 3250-10010 arc sec1 arc m

101、in76-137Nm綠的諧波LHS-3230-16010 arc sec1 arc min51-130NmRV 減速器納博特斯克（日本）RV-20E57-1611 arc min1 arc min167Nm雙環傳動SHPR-20E57-1611 arc min1 arc min167Nm中大力德E 系列 150-20E41-1611 arc min1 arc min196Nm資料來源：各公司產品手冊，國信證券經濟研究所整理諧波減速器方面諧波減速器方面，國產諧波減速器替代相對明顯國產諧波減速器替代相對明顯。當下國內諧波減速器市場當下國內諧波減速器市場雖仍由日系主導雖仍由日系主導，但內資品牌市場份

102、額逐步提升但內資品牌市場份額逐步提升。GGII 統計數據顯示，目前中國市場超 100 家本土企業涉足精密減速器的生產，諧波減速器企業超 50家。綠的諧波是國產諧波減速器的龍頭企業，目前國內份額 25%，國內其他廠商份額也逐漸提升，如來福、大族、同川等，外資龍頭品牌哈默納科整體份額有所下降。在價格方面，國產廠商價格低于日系廠商。例如，在質量、型號相差不大的情況下，綠的諧波（1500 元左右）諧波減速器產品售價一般比哈默納科同類型產品（3000-4000 元左右）低 50%。RVRV 減速器方面減速器方面，從競爭格局來看，2021-2023 年納博特斯克的國內市場份額明顯降低，國內雙環傳動、珠海飛

103、馬、智同科技、中大力德等廠商的市場份額逐漸提升，國產 RV 減速器的替代進程加速。圖39：國內工業機器人用諧波與 RV 減速器市場格局情況資料來源：GGII，國信證券經濟研究所整理國內進展：技術持續突破，中高端國內進展：技術持續突破，中高端+多品類推進多品類推進國內減速器廠商技術持續突破國內減速器廠商技術持續突破，開始向中高端減速器市場進發開始向中高端減速器市場進發。近年，國內減速器企業取得了顯著進步和發展，不僅在產品布局方面日臻完善，同時在市場占有率上也實現顯著提升，逐漸向日系廠商壟斷的中高端市場推進。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告31表11：國內減速器

104、主要玩家相關信息梳理公司 市值 營收 歸母 研發投入減速器相關業務收入產品減速器進展雙環傳動18181846RV、諧波等 RVRV 減速器：減速器：具 SHPR-C 和 SHPR-E 兩大系列，國產 RV 減速器市占率連續第一。中小負載機器人用新一代高功重比 RV 減速機規模量產；中大負載機器人（50Kg-210Kg 負載）用 RV 減速機取得關鍵性突破。RV 減速器年化產能 10 萬臺左右。諧波減速器諧波減速器：已有 6 年積累，供應鏈端、技術端的共通性加速諧波減速器產品迭代過程，已形成多型號產品的批量供貨。中大力德39110.70.72行星、RV、諧波 從 2008 年開始研發減速器，具備

105、減速器、電機、驅動器三位一體能力，主要減速器產品覆蓋諧波、行星、RV 減速器。目前已掌握 RV 減速器生產加工所需的工藝、組合和裝配技術，核心技術主要包括整體結構式角接觸軸承擺線減速器技術、擺線輪擺線齒修形數學模型及工藝技術、擺線減速器擺線片工藝技術、RV 減速器與弧錐齒輪的組合與裝配技術等。秦川機床69380.52-RV 等 突破 RV 減速器關鍵零件的瓶頸工序及核心工藝裝備，形成完善的檢測、試驗、驗證設施等，主要技術指標均達到國際同行業先進水平；機器人關節減速器有 5 大系列、40 種規格、140 多種速比，是國內規格最全、系列最多、滿足 5-1000KG 負載匹配全系列工業機器人關節減速

106、器產品的供應商，機器人關節減速器實現 N 系列 6 個規格的定型銷售，產品譜系更趨完整，突破N 系列減速器關鍵設計和制造技術，實現小批銷售。綠的諧波10840.80.53諧波 國內諧波減速器龍頭，核心團隊從事精密傳動領域超 20 年，產品壽命、傳動誤差、傳動效率、噪聲等關鍵性能指標已達行業前列。2021 年國內市占率 24.7%，同時持續研發新一代機電一體化產品，豐富、優化產品結構。2023 年完成年產 50 萬臺精密減速器的擴產項目的土建及設備采購，在國內率先實現諧波減速器的工業化生產和規?；瘧?，打破國際壟斷。在諧波減速器結構設計、齒形研究、嚙合原理、傳動精度、疲勞壽命、振動噪聲抑制、精密

107、加工等方面持續研發投入?？七_利220105126-諧波 國內最大的動力電池精密結構件供應商之一。2024 年公司投資設立深圳科盟公司進入減速器行業，透過各方的資源投入有助于提升綜合效益，以合資方式成立新公司進行深度的合作，進一步擴大整體的經營效益。精鍛科技342121-行星 機器人減速器的研發工作進行中，在研機器人關節行星減速器，目前正與客戶討論應用場景，確認設計的邊界設計，以建立設計試驗規范。公司也在與國內外的設備供應商在探討新的工藝和裝備。2023 年已在進行樣品開發和內部試驗驗證，以積累設計和試驗的經驗數據。公司已成立項目團隊負責該業務，根據客戶和市場需求同步進行技術研發和產能規劃落實。

108、豐立智能4120.10.21諧波、行星 起家于小模數螺旋錐齒輪，業務逐步拓展到小微型精密減速器（行星減速器、諧波減速器等）等。大力布局以鋼齒輪為主線延伸到用于機器人行業的精密減速器產品，IP0 募投項目已于 23H2進入安裝調試階段，2024 年將全力進行產能爬坡。公司成功研發多種類常規型號產品以及用于機器人的超薄款諧波減速器，用于靈巧手的直錐齒輪等產品。公司對諧波減速器新廠區空間預留四條產線，每條產線年產約 3.5 萬臺設置。公司23 年諧波減速器產線達成，常規型號全部研發完成，目前進入小批量生產中，已與人形機器人、協作及工業機器人等部分客戶合作，并產生小量營業額。來福諧波未上市2-1.5諧

109、波 具有低溫升、低啟動扭矩、高可靠性、高精度、高扭矩、高壽命、大速比、小體積等特性。產品批量運用在工業機器人、服務機器人、醫療器械、高精密自動化設備等領域。公司自主研發伺服電機編碼器、驅動器。資料來源：wind，各公司官網，高工機器人，各公司公告，國信證券經濟研究所整理 注：市值數據截至 2024 年 9 月 13 日，市值、營收、歸母、研發投入、減速器收入均為 2023 年數值，單位為億元人民幣后續后續升級方向升級方向：橫（譜系拓展）、縱（機電一體化）并舉：橫（譜系拓展）、縱（機電一體化）并舉我們認為，減速器是執行器中較高附加值減速器是執行器中較高附加值、較高供貨壁壘的環節較高供貨壁壘的環節

110、，具備減速器能具備減速器能力的供應玩家將在執行器中占據重要地位，減速器具備兩大潛在的行業演進方力的供應玩家將在執行器中占據重要地位，減速器具備兩大潛在的行業演進方向：升級和延展。向：升級和延展。橫橫向向（負載譜系拓展負載譜系拓展+迭代產品性能迭代產品性能）：繼續開拓不同負載等性能指標的減速器產品；升級當下減速器指標性能（扭矩、精度、效率、體積、重量等）；推進新型減速器產品創新（新材料、新結構），以及布局高精密減速器在更多領域的應用探索?？v向縱向（機電一體化）（機電一體化）：國內外領跑企業紛紛開發一體化模塊。國際諧波減速器廠商提出“整體運動控制”，國內龍頭品牌綠的諧波、雙環傳動也在推進機電一體化

111、布局，將諧波減速器與電機、編碼器、制動器、傳感器等組合，提供高附加值模塊化產品，打開半導體、光學、測量等下游市場。機電一體化供貨有望成為未來的趨勢。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告32圖40：減速器行業的演進方向梳理資料來源：GGII，哈默納科，綠的諧波公告，雙環傳動公告，國信證券經濟研究所整理空間測算空間測算：人形機器人有望催生全新增量空間人形機器人有望催生全新增量空間小結小結：當前，精密減速器主要在機器人、高端機床等高端制造領域得到普遍應用。精密減速器已經被應用于主流人形機器人的旋轉關節中，但技術路徑尚未收斂，主要采用諧波減速器+行星減速器的方案。隨著人

112、形機器人和大模型等技術的持續突破，我們對人形機器人用精密減速器的市場空間進行了測算。經測算，我們預計中性情形下，2030 年全球人形機器人用諧波減速器市場空間 175.7 億元，行星減速器 25.8 億元，合計約 201.5 億元，年復合增長率 212%，可見人形機器人的興起為減速器注入新的強心劑，催生精密減速器龐大增量需求。市場規模：市場規模：精密減速器精密減速器應用領域不斷升級應用領域不斷升級精密減速器下游終端場景主要包括機器人、新能源設備、高端機床、醫療器械、半導體設備、電子設備、印刷機械等高端制造領域。以綠的諧波為例，綠的諧波減速器下游細分應用占比較大的為多關節機器人（36.2%）、協

113、作機器人（32.41%）、高端數控機床（7.5%）；哈默納科減速器需求的拉動力按時間順序主要為機床、工業機器人、半導體設備、平板顯示器制造設備、高端醫療、航空航天等，隨著諧波減速器技術的發展，其應用領域也在不斷拓展。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告33圖41：哈默納科減速器需求驅動變化資料來源：GGII，哈默納科公告，國信證券經濟研究所整理諧波減速器方面諧波減速器方面，諧波減速器在傳動領域廣泛適用，應用行業正不斷拓寬至高端數控機床、半導體制造設備、醫療器械等領域。我國從 20 世紀 60 年代就開始諧波方面研制工作，目前國內國內主要生產廠家有綠的諧波、來福諧

114、波等；在人形機器人領域，由于諧波減速器體積小由于諧波減速器體積小、質量輕質量輕、傳動比高傳動比高，在人形機器人中通常在人形機器人中通常被用于小臂、腕部或手部等末端軸位置等輕負載部位；被用于小臂、腕部或手部等末端軸位置等輕負載部位；據中商產業研究院，2022年我國諧波減速器市場規模約 21 億元，2023 年增至 24.9 億元，2024 年市場規模將達 29.4 億元，2025 年市場規模有望超過 33 億元。圖42：綠的諧波減速器下游應用場景分布圖43：我國諧波減速器市場規模（億元）資料來源：中商產業研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中商產業研究院，國信證券經濟研究所整理行星減速器方面

115、行星減速器方面，近年我國機械設備制造業規模發展迅速，帶動機械傳動領域減速器行業規模擴張。行星減速器下游行業主要為移動機器人、新能源設備、高端機床、電子設備、智能交通等高端裝備制造業。在一般傳動領域，我國減速器已基本實現國產化，但高端精密行星減速器國產化率低。據 QY Research，2022 年全球行星減速器銷量 540 萬臺，銷售金額 12 億美元，行星減速器市場的主要供應商集中在美國、歐洲和日本等地。這些地區的廠商擁有先進的技術和品牌優勢，請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告34同時也在不斷推出新產品和新技術。2022 年中國減速器銷量為 231.9 萬臺

116、，銷售金額 5 億美元。預計 2029 年全球行星減速器規模將達 22.3 億美元，中國市場規模將達 11.5 億美元。圖44：全球行星減速器市場區域分布圖45：全球及中國行星減速器銷售金額（單位：百萬美元）資料來源：QY Research，科峰智能招股說明書，國信證券經濟研究所整理資料來源：QY Research，科峰智能招股說明書，國信證券經濟研究所整理方案選擇：諧波方案選擇：諧波+行星為主流減速器技術路徑行星為主流減速器技術路徑目前目前，減速器已經被應用于人形機器人的旋轉關節中減速器已經被應用于人形機器人的旋轉關節中，但但技術路徑尚未收斂技術路徑尚未收斂。我們總結了特斯拉、智元、宇樹、傅

117、利葉、優必選的人形機器人減速器方案，發現各廠商基于不同減速器的特征、成本等因素的考量，采用不同的減速器方案。綜綜合來看，大部分主流廠商在人形機器人中使用諧波減速器合來看，大部分主流廠商在人形機器人中使用諧波減速器+行星減速器的技術方行星減速器的技術方案案。而 RV 減速器由于成本較高、體積較大，暫無主流人形機器人廠商披露使用。圖46：主流人形機器人自由度及減速器情況資料來源：各公司官網，國信證券經濟研究所整理特斯拉特斯拉 OptimusOptimus 機器人全身機器人全身 1414 個旋轉關節均采用諧波減速器個旋轉關節均采用諧波減速器，手部手部 1212 個自個自請務必閱讀正文之后的免責聲明及

118、其項下所有內容證券研究報告證券研究報告35由度采用行星齒輪箱。由度采用行星齒輪箱。根據特斯拉 AI Day 發布會，Optimus 機器人的旋轉執行模組主要在手臂、腿、軀干和頸部等部位，對應采用 14 個諧波減速器，主要分為 20Nm/0.55kg、110Nm/1.62kg、180Nm/2.26kg 三種。在手部，Optimus采用行星齒輪箱。圖47：特斯拉 Optimus 機器人減速器方案資料來源：特斯拉 AI day，國信證券經濟研究所整理智元遠征智元遠征 A1A1 機器人采用諧波一體關節機器人采用諧波一體關節，以及自研帶行星減速器的關節電機以及自研帶行星減速器的關節電機，20242024

119、 年年 8 8 月對關節電機進行了優化迭代月對關節電機進行了優化迭代。智元在 2023 年 8 月推出 A1 人形機器人時就采用了諧波一體關節+自研的關節電機 PowerFlow。PowerFlow 使用準直驅關節方案實現低齒槽轉矩設計，搭配 10 速比以內的高力矩透明度行星減速器、共鉅同軸雙編碼器一體液冷循環散熱系統，以及自研的矢量控制驅動器。2024 年 8 月 18 日，智元遠征系列發布了面向交互服務場景的 A2、面向柔性智造場景的 A2-W 和面向重載特種場景的 A2-Max 三款人形機器人。A2全身 40+個自由度，采用高可靠、輕量化、超高槽滿率繞線工藝的量產自研一體化關節，最高峰值

120、扭矩 430Nm，電機扭矩密度 50Nm/kg，動態性能佳，關節可靠支持長時間穩定行走。同時，智元對關節電機 PowerFlow 進行了迭代優化，在可靠性和穩定性方面針對量產開展了大量優化和測試。圖48：智元自研 PowerFlow 關節模組資料來源：智元新品發布會，國信證券經濟研究所整理宇樹人形機器人主要采用行星減速器。宇樹人形機器人主要采用行星減速器。2023 年 8 月 15 日，宇樹正式發布首款通用人形機器人 H1。2024 年 5 月 13 日，宇樹發布了最新一代人形機器人Unitree G1 人形智能體，售價 9.9 萬元起，擁有超大關節運動空間角度，23-43 個關節自由度，力控

121、靈巧手。G1 人形機器人有 G1 和 G1 EDU 兩種型號，請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告36后者提供不同模塊方案的搭配，在算力、自由度（共 43 個）、承載能力、手臂負載重量、關節運動空間等方面較優。此外，宇樹自研自產 G1 的關節模組，共有 3 種類別，帶雙編碼器的行星減速器關節模組最大瞬時扭矩 140Nm。圖49：宇樹科技自研關節模組產品矩陣（行星減速器）資料來源：宇樹科技官網，國信證券經濟研究所整理傅利葉人形機器人采用諧波傅利葉人形機器人采用諧波+行星減速器方案。行星減速器方案。傅利葉通用人形機器人 GR-1擁有高度仿生的軀干構型和擬人化的運動控

122、制，全身最多達 44 個自由度，最大關節峰值扭矩達 230Nm，具備快速行走，敏捷避障，穩健下坡，抗沖擊干擾等運動功能，是通用人工智能的理想載體。內置 32 個全自研 FSA 高性能一體化執行器（集成電機、驅動器、減速器及編碼器），最大峰值扭矩達 230Nm，高動態響應能力，實現高難動作力度和精度的精準控制?？赡M人類不同運動方式，實現轉頭、扭腰、和抓取、跑步、跳躍等擬人化運動。與非網預計32 個執行器為頭部、腰部、手臂和腿部，上半身選擇使用諧波減速器，下半身髖關節則采用行星減速器。圖50：傅利葉 GR-1 機器人資料來源：傅利葉機器人產品手冊，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲

123、明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告37優必選人形機器人主要采用諧波減速器，同時自研諧波優必選人形機器人主要采用諧波減速器，同時自研諧波+行星減速器。行星減速器。優必選 Walker 具有 36 個高性能伺服關節，采用精密諧波減速器，伸展狀態單臂能夠實現負載 1.5kg。Walker X 和 Walker S 具有 41 個高性能伺服關節，分別能夠達到最大轉矩 200Nm、300Nm，最大轉速 90rpm、130rpm。優必選自研的伺服驅動器集成了高密度無框力矩電機、雙位置編碼器、行星/諧波減速器和高性能處理控制器，形成一體化，可以滿足高功率密度、大扭矩輸出的需求。目前支持最大扭矩200

124、Nm，具有高集成度、高性價比、高同步性、高精度、低虛位、抗沖擊能力強、高壽命、低噪音的優點。圖51：優必選 Walker S 系列機器人資料來源：優必選官網，國信證券經濟研究所整理空間測算：預計下全球人形機器人減速器中期規模約空間測算：預計下全球人形機器人減速器中期規模約 200200 億元億元隨著人形機器人和大模型等技術的持續突破隨著人形機器人和大模型等技術的持續突破，我們預計人形機器人的逐步放量將我們預計人形機器人的逐步放量將為精密減速器帶來廣闊的增量需求。為精密減速器帶來廣闊的增量需求。我們測算人形機器人關節用精密減速器的市場空間，假設如下：1、需求假設：需求假設：根據特斯拉財報電話會信

125、息，預計特斯拉 Optimus 2025 年銷量為千臺級別，主要用于特斯拉自身工廠，26 年逐步對外銷售，預計后續人形機器人需求有望提速，假設中性預測下 2030 年全球人形機器人需求為百萬臺級別；其他機器人玩家比如 Figure、智元、宇樹、傅里葉等玩家也將陸續放量。2、配套假設配套假設：目前單臺特斯拉 Optimus 需 14 個旋轉關節，對應 14 臺減速器需求，假設皆為諧波方案；其他主機廠假設單臺機器人需 35 個減速器，但部分國內機器人方案選擇行星減速器，設置當前諧波減速器與行星減速器在傳統方案里占比為5:5，后續諧波減速器在傳動方案中的滲透率逐步提升，升至 6:4。3、單價假設單價

126、假設：參考綠的諧波、科峰智能公告及行業信息，假設人形機器人用諧波減速器單價為 2000 元，行星減速器單價為 1000 元，并以年度 10%速率降本。根據以上假設，我們測算得到：樂觀情形下樂觀情形下，2030 年全球人形機器人用諧波減速器預計市場空間 269.4 億元，行星減速器 39.6 億元，合計約 309 億元，2025-2030年復合增長率 221%。中性情形下中性情形下，2030 年全球人形機器人用諧波減速器預計市場空間 175.7 億元，行星減速器 25.8 億元，合計約 201.5 億元，2025-2030 年復合增長率 212%。悲觀情形下悲觀情形下，2030 年全球人形機器人

127、用諧波減速器預計市場空間82 億元，行星減速器 12.1 億元，合計約 94.1 億元，2025-2030 年復合增長率 204%。綜上，在中性預期下，2030 年全球人形機器人的放量能夠為精密減速器帶來市場規模約 200 億元，可見人形機器人的興起為減速器注入新的強心劑，催生精密減請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告38速器龐大增量需求。表12：全球人形機器人關節用減速器市場空間測算2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028E2028E2029E2029E2030E2030E25-3025-30 CAGRCAGR樂觀樂觀全球人形機器人

128、需求量（萬臺）-特斯拉0.201.15.020.055.0115.0全球人形機器人需求量（萬臺）-其他廠商0.070.41.76.718.338.3全球人形機器人需求量（萬臺）全球人形機器人需求量（萬臺）-合計合計0.270.271.51.56.76.726.726.773.373.3153.3153.3256%256%中性中性全球人形機器人需求量（萬臺）-特斯拉0.150.73.012.035.075.0全球人形機器人需求量（萬臺）-其他廠商0.050.21.04.011.725.0全球人形機器人需求量（萬臺）全球人形機器人需求量（萬臺）-合計合計0.200.200.90.94.04.016

129、.016.046.746.7100.0100.0247%247%悲觀悲觀全球人形機器人需求量（萬臺）-特斯拉0.080.20.93.512.035.0全球人形機器人需求量（萬臺）-其他廠商0.030.10.31.24.011.7全球人形機器人需求量（萬臺）全球人形機器人需求量（萬臺）-合計合計0.110.110.30.31.21.24.74.716.016.046.746.7237%237%量量&價價假設假設減速器數量（單臺機器人減速器數量（單臺機器人-關節）關節）Optimus-減速器141414141414其他廠商-減速器353535353535減速器結構滲透率減速器結構滲透率Optimu

130、s-諧波減速器100%100%100%100%100%100%其他廠商-諧波減速器50%50%50%50%50%50%其他廠商-行星減速器50%50%50%50%50%50%減速器單價（萬元）減速器單價（萬元）諧波減速器0.200.180.160.150.130.12-10%行星減速器0.100.090.080.070.070.06-10%樂觀情景樂觀情景減速器需求量（萬臺）-諧波減速器4.021.899.2396.71090.82280.8256%減速器需求量（萬臺）-行星減速器1.26.429.2116.7320.8670.8256%減速器市場規模（億元）-諧波減速器0.83.916.15

131、7.8143.1269.4221%減速器市場規模（億元）-行星減速器0.10.62.48.521.039.6221%中性情景中性情景減速器需求量（萬臺）-諧波減速器3.013.959.5238.0694.21487.5247%減速器需求量（萬臺）-行星減速器0.94.117.570.0204.2437.5247%減速器市場規模（億元）-諧波減速器0.60.62.52.59.69.634.734.791.191.1175.7175.7212%減速器市場規模（億元）-行星減速器0.10.41.45.113.425.8212%悲觀情景悲觀情景減速器需求量（萬臺）-諧波減速器1.64.417.969.

132、4238.0694.2237%減速器需求量（萬臺）-行星減速器0.51.35.320.470.0204.2237%減速器市場規模（億元）-諧波減速器0.30.82.910.131.282.0204%減速器市場規模（億元）-行星減速器0.00.10.41.54.612.1204%資料來源：GGII，頭豹產業研究院，綠的諧波公告，科峰智能招股說明書，國信證券經濟研究所整理和預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告39投資建議：推薦車與機器人協同的零部件投資建議：推薦車與機器人協同的零部件車端和機器人部分零部件車端和機器人部分零部件生產生產、制造等環節共制造等環節共通

133、性高通性高，看好看好產業升級機遇產業升級機遇，看好人看好人形機器人進展帶來的投資機會形機器人進展帶來的投資機會。部分人形機器人零部件與汽車零部件在原材料、設計、工藝、設備及成本管控、質量要求上具一定相通性，二者往往具備相似的底層制造邏輯，帶來相關零部件（電機、減速器、傳感器、絲杠等）從汽車向人形機器人領域的產業升級機遇；后續在大廠入局（特斯拉+英偉達等）、技術迭代、政策催化的加持下，人形機器人產業后續有望迎來“新能源汽車時刻”。我們看好在技術升級迭代下，人形機器人持續發展，看好機器人量產后帶來的潛在供應鏈零部件的需求和投資機會，推薦人形機器人潛在總成供應商三花智控、拓普集團推薦人形機器人潛在總

134、成供應商三花智控、拓普集團，減速器領域玩家公司雙環傳動、精鍛科技等。減速器領域玩家公司雙環傳動、精鍛科技等。拓普集團拓普集團汽配板塊較稀缺的模塊化供應商。汽配板塊較稀缺的模塊化供應商。拓普集團是圍繞汽車底盤打造平臺化產品體系的供應商，產品包括減震、內飾、底盤系統、熱管理、汽車電子等，客戶涵蓋全球主流主機廠。拓普集團24H1 營收122.3 億元，同比+33%；單季度來看，營收65.4 億，同比+39%，環比+15%，營收環比+8.5億元，預計主要系問界、小米、理想、比亞迪及吉利等客戶貢獻；24H1 拓普實現歸母凈利潤14.5 億元，同比+33%。圖52：公司營業收入及增速圖53：公司凈利潤及增

135、速資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理圖54：公司毛利率和凈利率圖55：年度四費費用率資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告40品系延展：九大產品構筑平臺化供應體系。品系延展：九大產品構筑平臺化供應體系。拓普深度錨定電動智能增量市場，九大產品（單車配套價值可達3 萬元）有望逐級增厚業績，催化自身定位向平臺化系統級供應商重塑與升級：減震、內飾業務（第一階）穩定增利（22年前三季度營收占比超5成）支

136、持公司新品研發拓展；輕量化底盤及熱管理（第二階）系拓普核心資產，是當下業績增長的關鍵支撐；另外基于電控、軟件、精密制造等能力延伸的IBS、EPS、空懸、座艙、機器人執行器等（第三階）板塊推進順利，構筑未來增長新勢能。圖56：拓普集團產品拓展圖譜資料來源：公司官網，公司公告，國信證券經濟研究所整理客戶突破：優質客戶結構保障業績成長確定性?？蛻敉黄疲簝炠|客戶結構保障業績成長確定性。綁定客戶的能力是汽零供應商最核心的能力之一。拓普初期綁定上海通用積累合作和同步研發經驗，2017-2019 年自主品牌客戶逐漸上量（2019 年吉利收入占比超 30%）；后續依托平臺化供貨+及時響應+正向開發等優勢，客戶

137、結構持續取得關鍵突破，形成新能源品牌（特斯拉、新勢力、賽里斯、小米、Rivian 等）+自主品牌（比亞迪、吉利等）的優質、穩固的客戶矩陣，疊加 Tier0.5 級模式引領產業分工新變革下的合作深化，拓普業績增長具確定性。制造升級：產能擴張與智能制造并舉提振盈利能力。制造升級：產能擴張與智能制造并舉提振盈利能力。產能量（響應）與質（品質）共振：1）產能擴張：圍繞產業集群，在寧波（前灣2600 畝，最重要產地）、重慶、武漢等地擴產；波蘭、墨西哥工廠輻射歐洲及北美客戶；2）智能制造：推進數字化建設及MES 管理系統，實現質控+產品追溯+精益生產+設備管理等多維把控。隨全球范圍產能爬坡催化邊際成本持續

138、下行及智能制造的效應逐步兌現，拓普有望持續釋放經營杠桿，提升盈利能力。優質客戶的深度綁定以及新產品的陸續量產帶來中長期業績確定性。優質客戶的深度綁定以及新產品的陸續量產帶來中長期業績確定性?？v觀縱觀20242024 全年全年，車端為拓普基本盤，公司平臺化戰略+Tier0.5 模式持續推進，24 年核心看點在于北美客戶、華為、理想、吉利、比亞迪以及小米等優質客戶放量，疊加新產品等持續落地：拓普空懸目前獲8 個定點項目，于23Q4 陸續量產；線控制動實現6 個項目定點并正式量產下線；電調管柱已定點9 個項目；智慧電動門系統也逐步量產，同時熱管理工廠覆蓋中國、歐洲及美洲，總產能超400萬套/年；另外

139、公司執行器業務持續推進，24H1年電驅系統業務實現營收627 萬元，毛利率52.3%，進展順利。風險提示：風險提示：原材料成本上漲；終端需求不振；產品研發及客戶拓展不及預期。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告41特斯拉特斯拉產業鏈核心標的產業鏈核心標的，維持，維持“優于大市優于大市”評級。評級。持續看好公司平臺化戰略推進帶來的業績成長性，預計 24/25/26 年公司歸母凈利潤分別為 29.5/38.8/47.9 億元，EPS 為 1.75/2.30/2.84 元，維持“優于大市”評級。三花智控三花智控三花智控以熱泵技術和熱管理系統產品研發應用為核心，從機械部

140、品開發向電子控制集成的系統控制技術解決方案升級，成立至今專注于熱管理產品零部件及組件，橫向產品品類擴展（閥、泵、散熱器、組件等），縱向行業擴展（家電、商用制冷、汽車、儲能等）。三花智控 2024H1 實現營業收入 136.8 億元，同比增長9.2%，實現歸母凈利潤 15.1 億元，同比增長 8.6%，實現扣非歸母凈利潤 15.3 億元，同比增長 4.1%。圖57：公司營業收入及增速（億元，%）圖58：公司歸母凈利潤及增速（億元，%）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理圖59：公司毛利率及凈利率（%）圖60：公司單季度毛利率及凈利率資料來源：公司公

141、告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理熱管理行業大賽道熱管理行業大賽道、好格局好格局，抓住新能源增量機遇抓住新能源增量機遇，公司從部件龍頭成長為行業龍頭公司從部件龍頭成長為行業龍頭。新能源汽車熱管理行業單車價值量6500 元左右，相較于燃油車提升2 倍（主要增量為電池側以及系統更加復雜），公司把握核心零部件，提升集成組件產品比例，目前單車配套價值量可達5000 元以上。汽車熱管理行業集中度高，預計全球乘用車熱管理市請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告42場空間約為1800 億元，呈現增長趨勢，傳統國際龍頭電裝、法雷奧、翰昂、馬勒四家

142、企業占據50%以上的份額。國內企業發力新能源車增量市場，三花智控在車用電子膨脹閥、新能源車熱管理集成組件產品市占率全球第一，公司伴隨新能源核心客戶的快速發展、集成組件收入占比提升，打造行業全球龍頭。圖61：三花汽零主要產品布局資料來源：三花控股官方微信公眾號，國信證券經濟研究所整理開拓儲能、機器人等業務，技術具有同源性，布局新的成長點。開拓儲能、機器人等業務，技術具有同源性，布局新的成長點。車用動力電池和儲能電池在溫控技術方面同源，儲能業務公司2023年上半年突破行業標桿客戶，已實現營收。機器人方面，公司重點聚焦仿生機器人機電執行器業務（運動控制核心環節，工業機器人中成本占比70%左右）。機電

143、執行器業務在電機控制技術方面與公司現有產品具備同源性，公司已組建50 人的機電執行器產品研發團隊，并與綠的諧波簽署戰略合作框架協議。公司未來三年預計將招募在電機、傳動、電控、傳感器等領域的專業人才，將研發團隊擴充至150 人，預計機電執行器產品總團隊規模在300人以上。公司已與多個客戶建立合作，并積極籌劃海外生產布局，具備先發優勢。投資智能變頻控制器、機器人伺服電機控制器、域控制器項目，開拓新增長點。2024年1 月公司簽訂三花智控未來產業中心項目投資協議書，計劃總投資不低于50 億元，項目包括1）公司控股子公司先途電子智能變頻控制器項目，2）三花智控機器人伺服機電執行器項目、熱管理域控制器項

144、目。以上布局有利于公司從機械部品開發向電子控制集成的系統控制技術解決方案開發升級，并向變頻控制技術與系統集成升級方向延伸發展，有望成為潛在增長點。風險提示風險提示：新能源汽車銷量不及預期、原材料價格上漲、技術風險、政策風險、客戶拓展風險、匯率風險等。投資建議投資建議：維持盈利預測維持盈利預測，維持維持“優于大市優于大市”評級評級。預測公司2024-2026 年歸母凈利潤為35.38/43.02/50.95 億元，每股收益0.95/1.15/1.37 元，維持“優于大市”評級。雙環傳動雙環傳動深耕傳動部件四十載深耕傳動部件四十載，專精齒輪研發與制造專精齒輪研發與制造。雙環傳動創立至今 40 余年

145、持續專注于機械傳動，當下在國內純電汽車大功率市場占據 70%+份額，我們認為雙環當下已實現兩輪“蛻變”：第一輪是齒輪外包趨勢帶來第三方供應商的訂單機遇，第二輪是新能源車爆發催生大量齒輪需求+大幅提升制造壁壘，雙環依托產能前瞻布雙環依托產能前瞻布局局+批量供貨能力鎖定主機廠訂單并達成深度合作，持續鞏固市場地位批量供貨能力鎖定主機廠訂單并達成深度合作，持續鞏固市場地位；我們認為當下雙環傳動面臨第三輪成長機遇，即出海：技術與產品出口打開成長天花出海：技術與產品出口打開成長天花請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告43板板；與平臺平臺：打造齒輪領域平臺化供應體系，品類持續

146、延展開辟新增長曲線。：打造齒輪領域平臺化供應體系，品類持續延展開辟新增長曲線。圖62：公司營業收入及增速圖63：公司凈利潤及增速資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理圖64：公司毛利率和凈利率圖65：公司單季度毛利率和凈利率資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理內核：高精齒輪工藝生產內核：高精齒輪工藝生產 KnowKnow howhow 為核，車與機器人雙環共振。為核，車與機器人雙環共振。新能源車減速器齒輪較傳統車齒輪對嚙合精度、噪音控制、剛度壽命等標準要求提升，

147、疊加齒輪外包趨勢演進，催化新能源車用齒輪迎來行業升級、需求放量與格局重塑的機遇。雙環戰略眼光超前，具極限制造+一致性出貨+正向開發能力，客戶與訂單持續突破（國內大功率新能源車齒輪市占率 70%+）；商用車方面有望充分受益于國內重卡 AMT 滲透率提升；機器人：公司 RV 減速器打破日歐品牌壟斷格局。后續隨下游工業自動化需求提升，公司減速器業務有望持續放量；同時諧波減速器多型號產品已批量供貨并獲客戶認可，后續有望逐步車+機器人有望實現共振增長。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告44圖66：雙環傳動產品矩陣資料來源：公司官網、公司公告、國信證券經濟研究所整理展望：

148、全球化戰略推進與品類矩陣延展打開增長空間。展望：全球化戰略推進與品類矩陣延展打開增長空間。當下雙環適逢第三輪升級機遇，即出海：全球化戰略推進，海外建廠與客戶突破并舉，后續有望承接國內增長打開遠期空間；平臺化：我們認為雙環的核心優勢在于產品（一致性+性能）、管理（降本增效）、研發（技術與開發能力）三大維度，構筑車端齒輪+機器人減速器+工程機械齒輪等產品加持的平臺化供應體系，保障增長動力，后續依托于此優勢有望持續延展品系開辟新增長曲線。催化催化：降本增效與智能制造推進降本增效與智能制造推進，盈利能力有望持續提升盈利能力有望持續提升。前期高資本開支壓制利潤釋放，后隨訂單陸續量產，公司產能利用率逐步提

149、升改善利潤率；后續疊加持續的技術升級、工藝優化、管理提升等降本增效方式推進（齒輪原材料成本占比約 50%，給予降本增效空間），公司盈利能力有望逐步提升。風險提示：風險提示：汽車銷量不及預期、行業競爭加劇、產品研發不及預期風險。投資建議：投資建議：國內高精齒輪專家國內高精齒輪專家，維持，維持“優于大市優于大市”評級評級?？春秒p環出海打開長期成長空間及產品線開拓帶來的業績增量，預計 24/25/26 年歸母凈利潤10.5/13.5/16.2億元，對應EPS 為1.22/1.59/1.90元，維持“優于大市”評級。精鍛科技精鍛科技定位：國內乘用車精鍛齒輪細分賽道龍頭。定位：國內乘用車精鍛齒輪細分賽道

150、龍頭。公司系國內乘用車精鍛齒輪龍頭（精鍛齒輪全國市占率超 40%），在精鍛技術及客戶積累加持下打造出“錐齒輪+結合齒+差速器總成+軸類件+其他”的配套矩陣。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告45圖67：精鍛科技營業收入（億元）及增速（%）圖68：精鍛科技凈利潤（億元）及增速（%）資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理圖69：精鍛科技毛利率和凈利率（%）圖70：精鍛科技年度四費費用率（%）資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告、Wind、國信證券經濟研究所整理行業行

151、業：電動車爆發驅動行業升級電動車爆發驅動行業升級、重塑與放量重塑與放量。新能源車以減速器+差速器的傳動結構替代傳統汽車變速器+差速器的結構，單套減速器平均搭載 2-3 顆齒輪，燃油車變速器平均配套 10-20 顆齒輪不等，差速器總成二者皆需（平均 4 顆齒輪，齒輪價值約 200 元）；在 1）量增：雙電機、混動車型的滲透下單車搭載數量上探及 2）價升：嚙合精度、噪音控制等標準升級下單顆價值量提升的雙重催化下，車用齒輪行業有望迎來升級、需求放量與格局重塑的機遇，估測得 2025 年國內/全球新能源車用齒輪空間分別為 138/296 億元。品系品系：切入減速器領域切入減速器領域，產品矩陣總成化與多

152、元化并舉產品矩陣總成化與多元化并舉。公司以鍛造工藝、模具制造等底層技術為基礎，橫向拓展產品矩陣（減速器齒輪+輕量化）實現配套產品向總成化和多元化推進。后續隨產品矩陣逐漸完備（主減速器齒輪預計 24 年增收；輕量化預計 24 年增收；差速器總成產能積極擴建），公司有望不斷開拓新客戶、新市場，提升競爭力和市占率，打造全新增長曲線。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告46圖71：精鍛科技產品拓展路徑資料來源：精鍛科技公告，汽車維修技術網，太平洋汽車網，國信證券經濟研究所整理客戶：客戶：大眾為基，持續獲取海內外新能源車企定點。01：早期綁定大眾（占比3 成）等車企及零部

153、件 Tier1，受益于燃油車的時代紅利；1N：新能源車持續放量，精鍛憑技術+產品積累，斬獲自主車企、新勢力、全球電動車大客戶等車企定點；公司有望進入電動化時代的業績上行通道。風險提示：風險提示：汽車銷量不及預期、行業競爭加劇、產品研發不及預期風險。投資建議：投資建議：持續看好精鍛客戶持續放量帶來的業績增量，預計 2024-2026 歸母凈利潤為 2.6/3.3/4.1 億元，EPS 為 0.54/0.68/0.84 元，維持“優于大市”評級。表13：重點公司估值表公司公司投資2024/9/25總市值EPSPE代碼名稱評級收盤（元）（億元）2023A2024E2025E2023A2024E202

154、5E601689.SH拓普集團優于大市37.576331.281.752.30292116002050.SZ三花智控優于大市18.716980.780.951.15242016002472.SZ雙環傳動優于大市21.811840.961.221.59231814300258.SZ精鍛科技優于大市7.40360.490.540.68151411資料來源：wind，國信證券經濟研究所整理和預測風險提示風險提示行業進展不及預期，技術發展不及預期。證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求

155、獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深 300 指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數

156、(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普 500 指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級優于大市股價表現優于市場代表性指數 10%以上中性股價表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市股價表現弱于市場代表性指數 10%以上無評級股價與市場代表性指數相比無明確觀點行業投資評級優于大市行業指數表現優于市場代表性指數 10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市行業指數表現弱于市場代表性指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所

157、有。本報告僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關

158、聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投

159、資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032