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1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/2020 Table_Page 行業專題研究|房地產 2024 年 10 月 10 日 證券研究報告 房地產行業房地產行業 新政新政助力“止跌回穩”助力“止跌回穩”，板塊價值錨點板塊價值錨點重重估估 分析師：分析師：郭鎮 分析師：分析師：邢莘 分析師：分析師：辛恬 SAC 執證號：S0260514080003 SFC CE.no:BNN906 SAC 執證號：S0260520070009 SAC 執證號：S0260524080001 021-38003639 021-38003638 021-38003767 請注意，邢莘,辛恬并非香港證

2、券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。核心觀點核心觀點：中央提出止跌回穩，地方跟進政策優化中央提出止跌回穩，地方跟進政策優化。根據國新辦發布會，2024 年 9 月 24 日央行、住建部等出臺地產放松政策：全國層面二套最低首付比由 25%下調至 15%，降準降息引導存量房貸利率降低 50bp 左右；保障房再貸款資金支持比例由 60%提高至 100%，允許政策性銀行、商業銀行支持有條件的企業市場化收購房企土地。9月 26 日，根據中央政治局會議，首次明確促進房地產市場“止跌回穩”。在“924 新政”后，多個重點城市跟進政策放松，根據各地政府官網，廣州全面取消居民家庭限購政

3、策，北深首/二套商貸首付比例下調至 15%/20%，上海首/二套商貸首付比例下調至 15%/20%-25%。截至 2024 年 10 月 6 日，全國四限政策限制指數已降至歷史新低，未來政策可放松空間將主要集中在高能級城市。市場成交出現回溫，市場成交出現回溫，網簽表現尚待釋放網簽表現尚待釋放。根據中介數據 2024 年國慶期間，72 城二手房日均成交 2622 套，較節前一周環比增長 23.4%，較 23 年國慶期間日均成交（1445 套）增長 81.5%，成交增長來自于帶看量及帶看轉化率的雙高。國慶期間 72 城二手房日均新增帶看 6.2 萬組，較節前一周環比增長 45.0%，來訪轉化率（成

4、交/來訪）達到 4.3%，較中秋假期提升 0.3pct。4 個一線表現優異，北京、廣州二手成交套數同比增長 273.7%、118.4%。由于房屋交易過程中，網簽過戶為最后一個環節，因此房管局網簽數據較實際成交有一部分滯后性，部分國慶實際成交將在近期于網簽端逐漸釋放。房價是重要觀測變量。房價是重要觀測變量。根據中介房源成交數據，96 城房價在 517 新政后（24 年 21 周-24 周）連續 4 周環比上漲，周均環比上漲 0.4%，在此之后，6 月末開始，房價連續 11 周環比下跌，周均環比-0.6%，進入 9 月以來，房價跌幅明顯收窄。本次中央明確“止跌企穩”的要求，房價是重要的觀測變量。板

5、塊及個股投資建議板塊及個股投資建議。當前政策力度顯著提升，且新政后的基本面（十一期間）呼應強勁，板塊四季度既有持續政策預期催化，又有機會驗證政策對基本面影響效果。在當前政策力度下，我們預計地產公司整體市值修復中期趨勢或可參考 1xNAV，也就是相當于平均 1.4xPB，建議提高地產板塊配置比例。個股選擇方面，在現金流安全、經營穩健的基礎上，選擇低估值、高銷售增速的優質房企。中國海外發展、越秀地產符合高均價且修復到 1xNAV 彈性空間大的特征。如果比較當前 PB 及 24 年 5-6 月 PB 高點，建議關注彈性空間較大的中國海外發展、越秀地產、華潤置地、龍湖集團、華發股份、建發股份、建發國際

6、集團等。風險提示風險提示。政策落地規模、節奏、效果等不及預期；當前市場信心偏弱，若不能有效去庫存，景氣度將面臨進一步下行壓力；假設市場有進一步下行的風險，將影響企業盈利能力的修復節奏。相關研究相關研究：房地產及物管行業 24 年第 39 周周報:政策態度迎來拐點，中央強化止跌回穩訴求 2024-09-29 房地產行業 2024 年 7-8 月公司月報:銷投表現維持低位，板塊估值有所修復 2024-09-27 房地產行業:中央強化穩地產訴求，積極把握四季度投資機遇 2024-09-26 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/2020 Table_PageText 行業專題研究|房

7、地產 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE 收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 萬科 A 000002.SZ 人民幣 9.34 2024/7/14 買入 8.41-0.83 0.04-216.9 13.7 9.9-4.0%0.2%招商蛇口 001979.SZ 人民幣 10.76 2024/9/7 買入 12.17 0.78 0.

8、85 13.9 12.6 10.4 9.2 5.6%5.8%新城控股 601155.SH 人民幣 13.47 2023/4/11 買入 21.94 1.77 2.47 7.6 5.5 6.3 7.2 6.0%7.8%金地集團 600383.SH 人民幣 5.11 2023/9/21 買入 11.56 1.09 1.10 4.7 4.6 11.5 18.0 6.6%6.2%建發股份 600153.SH 人民幣 9.31 2024/9/6 買入 10.58 1.20 1.38 7.8 6.7 3.4 4.1 4.8%5.2%華發股份 600325.SH 人民幣 6.46 2024/8/12 買入

9、9.39 0.85 1.02 7.6 6.3 10.2 4.5 9.6%10.3%濱江集團 002244.SZ 人民幣 9.78 2024/9/5 買入 11.33 0.93 1.04 10.5 9.4 3.2 3.2 10.2%10.2%首開股份 600376.SH 人民幣 2.86 2023/5/3 買入 5.84 0.31 0.51 9.2 5.6 18.3 14.0 2.8%4.4%萬科企業 02202.HK 港幣 6.85 2024/7/14 買入 6.16-0.83 0.04-153.9 13.7 9.9-4.0%0.2%中國海外發展 00688.HK 港幣 14.40 2024/

10、9/6 買入 17.81 2.12 2.27 6.2 5.8 4.0 3.7 5.9%5.9%中國海外宏洋集團 00081.HK 港幣 2.23 2024/8/25 買入 2.27 0.52 0.57 3.9 3.6 1.7 1.5 5.6%5.7%越秀地產 00123.HK 港幣 6.06 2024/6/5 買入 9.12 0.87 0.99 6.3 5.6 2.4 2.3 5.3%5.7%華潤置地 01109.HK 港幣 25.25 2024/9/4 買入 29.77 4.38 4.43 5.2 5.2 3.5 3.6 10.5%9.6%萬物云 02602.HK 港幣 25.80 2023

11、/8/25 買入 59.79 2.11 2.38 11.0 9.8 2.0 1.0 12.8%13.2%保利物業 06049.HK 港幣 31.70 2023/8/23 買入 66.83 3.09 3.67 9.3 7.8 7.3 6.2 17.1%17.6%招商積余 001914.SZ 人民幣 10.49 2024/8/30 買入 11.94 0.75 0.81 14.1 12.9 4.7 3.4 7.6%7.8%綠城服務 02869.HK 港幣 4.28 2023/8/28 買入 6.09 0.28 0.34 13.4 11.3 6.1 5.3 11.5%12.8%綠城管理控股 09979

12、.HK 港幣 3.46 2024/8/31 買入 4.68 0.53 0.58 5.9 5.4 1.7 1.1 23.2%23.3%數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：（1）以上公司為廣發證券地產組近兩年覆蓋標的；（2）A 股標的合理價值貨幣單位為人民幣，港股標的（萬科企業、中國海外發展、中國海外宏洋集團、越秀地產、華潤置地、萬物云、保利物業、招商積余、綠城服務、綠城管理控股）合理價值貨幣單位為港幣；（3）A 股及港股標的 EPS 貨幣單位均為人民幣；（4）表中估值指標按照最新收盤價計算。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/2020 Table_PageText

13、行業專題研究|房地產 目錄索引目錄索引 一、中央提出止跌回穩，地方跟進政策優化.5（一）“924”新政升級放松力度，政治局會議提出“止跌回穩”.5（二）地方政策跟進放松，一線城市均有優化.6 二、市場成交出現回溫，網簽表現尚待釋放.8（一）中介數據：市場成交回溫，一線表現優異.8（二）網簽數據：北上成交修復，數據尚待釋放.10 三、投資建議及標的選擇.12（一）房價是重要觀測變量.12（二）選擇現金流安全、經營穩健的企業.13（三）板塊及個股投資建議.16 四、風險提示.18 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 圖

14、表索引圖表索引 圖 1：全國及分線城市四限政策限制指數（截至 2024 年 10 月 6 日）.7 圖 2：72 城中介口徑國慶期間日均成交套數（套）及同比.8 圖 3：72 城中介二手房成交（套數，MA7）趨勢.9 圖 4：72 城中介二手房新增帶看（組，MA7）趨勢.9 圖 5：72 城中介二手房假期帶看及轉化率.10 圖 6：50 城新房國慶日均成交面積（萬方）及同比.11 圖 7：50 城分線城市新房國慶同比增速（%）.11 圖 8：11 城二手房國慶日均成交面積（萬方）及同比.12 圖 9：11 城分線城市二手房國慶同比增速（%）.12 圖 10：96 城房價指數及周度環比.12 圖

15、 11：行業下行房企面對的問題和一般策略.13 圖 12：23 年主流房企土儲分布（按城市集中度）.15 圖 13：重點房企銷售均價及修復到 1xNAV 的彈性空間.17 圖 14：重點企業相對于 24 年 5-6 月 PB 高點的修復空間，及相對于 21 年以來的PB 分位數.17 表 1：“517 新政”與“924 新政”內容對比.5 表 2：中央政治局會議歷次地產相關內容.5 表 3：近期重點城市政策放松情況.6 表 4：72 城中介二手房成交套數（套）.8 表 5：重點城市二手房成交套數（套）.10 表 6：國慶期間重點城市新房成交情況.11 表 7：重點房企境外評級情況（截至 24.

16、10.08）.13 表 8：23 年主流房企土地儲備面積城市占比分布.14 表 9：主流房企銷售金額及銷售均價情況.15 表 10：估值反映的房價下跌預期.16 表 11：廣發地產小組股票推薦及建議關注名單.18 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 一、一、中央提出中央提出止跌回穩止跌回穩，地方跟進政策優化，地方跟進政策優化（一一）“924”新政升級放松力度，政治局會議提出“止跌回穩”新政升級放松力度，政治局會議提出“止跌回穩”2024年9月24日，根據中國政府網，國新辦舉行“介紹金融支持經濟高質量發展有關情況”新

17、聞發布會，進一步出臺地產政策放松。需求端方面，一是全國層面二套最低首付比由25%下調至15%，二是降準降息引導LPR下調20-25bp，進一步引導存量房貸利率降低50bp左右。供給端方面，保障房再貸款央行資金支持比例由60%提高至100%，研究允許政策性銀行、商業銀行支持有條件的企業市場化收購房企土地。此外，將延長金融16條和經營性物業貸款政策有效期至26年底。本次“924”新政相當于“517”新政的政策升級版本，在原有的優化框架內，進一步加大了政策放松力度，例如首付政策已達到歷史最寬松水平，同時在基本面未明顯恢復的背景下，延長了部分支持性政策的有效期。表表 1：“517 新政新政”與“”與“

18、924 新政新政”內容對比”內容對比 政策類型政策類型 方向方向“517”新政新政“924”新政新政 需求端需求端 首付 首套首套最低首付比由 20%下調至下調至 15%二套二套最低首付比由 30%下調至下調至 25%二套二套最低首付比由 25%下調至下調至 15%利率 取消首套取消首套/二套按揭購房貸款利率下限二套按揭購房貸款利率下限（24 年 5-8 月首套房貸利率下降 28bp）引導 LPR 下調 20-25bp 引導存量房貸利率降低引導存量房貸利率降低 50bp 供給端供給端 再貸款 按照 60%比例比例發放保障房再貸款 3000 億元億元 保障房再貸款發放比例由由 60%提高至提高至

19、 100%白名單 白名單項目“應進盡進”、“應貸盡貸”-收儲 通過政府回收購、市場流通轉讓、企業繼續通過政府回收購、市場流通轉讓、企業繼續開發的方式幫助企業化解開發的方式幫助企業化解“低效庫存低效庫存”城市政府可組織地方國企以合理價格收購組織地方國企以合理價格收購存量商品住房作保房存量商品住房作保房 允許政策性銀行、商業銀行支持有支持有 條件的企業市場化收購房企土地條件的企業市場化收購房企土地 政策延期政策延期 金融十六條-延長至 26 年底 經營性物業貸-延長至 26 年底 數據來源：政府網站，央行，住建部等，廣發證券發展研究中心 根據中國政府網，2024年9月26日中央政治局召開會議，此次

20、會議上中央首次明確促進房地產市場“止跌回穩止跌回穩”，提出要對商品房建設“嚴控增量、優化存量、提高質量”，同時明確會“調整住房限購政策，降低存量房貸利率調整住房限購政策，降低存量房貸利率”，要構建房地產發展新模式。本次會議為首次9月份召開政治局會議（歷年為10月份），地產相關表述較此前更為積極及明確，預計10月之后還會有更進一步的措施落實當前會議目標，未來一段時間內地產政策落地值得期待。表表 2：中央政治局會議歷次地產相關內容中央政治局會議歷次地產相關內容 日期日期 部門部門/會議會議 政策內容政策內容 2021/12/6 中共中央政治局會議（a）要推進保障性住房建設推進保障性住房建設，支持商

21、品房市場更好滿足購房者的合理住房需求滿足購房者的合理住房需求，促進房地產業健康發展和良性循環；（b）繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，積極的財政政策要提升效能，穩健的貨幣政策要靈 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 活適度。2022/2/25 中共中央政治局會議（a）堅持穩字當頭、穩中求進，加大宏觀政策實施力度，穩定經濟大盤；（b）堅定實施擴大內需戰略，推進推進區域協調發展和新型城鎮化區域協調發展和新型城鎮化。2022/4/29 中共中央政治局會議 要堅持房子是用來住的、不是用來炒的定位堅持房子是用來住的、不

22、是用來炒的定位，支持各地從當地實際出發完善房地產政策，支持剛性和改善性住支持剛性和改善性住房需求房需求，優化商品房預售資金監管，促進房地產市場平穩健康發展促進房地產市場平穩健康發展。2022/7/28 中共中央政治局會議（a）要堅持穩中求進工作總基調；（b）財政貨幣政策要有效彌補社會需求不足；（c）貨幣政策要保持流動性合理充裕；（d）要穩定房地產市場穩定房地產市場，堅持房住不炒定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持剛性和改善性住支持剛性和改善性住房需求房需求，壓實地方政府責任，保交樓、穩民生；（e）用好地方政府專項債券資金，支持地方政府用足用好專項債務限額。2023/4/28 中共中央政治局會

23、議（a）堅持房住不炒定位，因城施策，支持剛性和改善性住房需求支持剛性和改善性住房需求，做好保交樓、保民生、保穩定工作，促進促進房地產市場平穩健康發展房地產市場平穩健康發展，推動建立房地產業發展新模式；（b）在超大特大城市積極穩步推進城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設，規劃建設保障性住房。2023/7/24 中共中央政治局會議（a）要切實防范化解重點領域風險，適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢適應我國房地產市場供求關系發生重大變化的新形勢，適時調整優化房地產政策，因城施策用好政策工具箱，更好滿足居民剛性和改善性住房需求更好滿足居民剛性和改善性住房需求，促進房地產市場平穩健康發展

24、促進房地產市場平穩健康發展；（b）要加大保障性住房建設和供給加大保障性住房建設和供給，積極推動城中村改造和“平急兩用”公共基礎設施建設，盤活改造各類閑置房產。2024/4/30 中共中央政治局會議 持續防范化解風險，（a）堅持因城施策，壓實地方政府、房企、金融機構責任，切實做好保交房；（b）結合房地產市場供求關系的新變化、人民群眾對優質住房的新期待，統籌研究消化存量房產和優化增量住房的政策措統籌研究消化存量房產和優化增量住房的政策措施施，抓緊構建房地產發展新模式，促進房地產高質量發展促進房地產高質量發展。2024/7/30 中共中央政治局會議 落實好促進房地產市場平穩健康發展促進房地產市場平穩

25、健康發展的新政策，堅持消化存量和優化增量消化存量和優化增量相結合，積極支持收購存量商品房用積極支持收購存量商品房用作保障房作保障房，做好保交房工作，構建房地產發展新模式。2024/9/26 中共中央政治局會議（a）要促進房地產市場止跌回穩促進房地產市場止跌回穩，對商品房建設要嚴控增量、優化存量、提高質量商品房建設要嚴控增量、優化存量、提高質量，加大“白名單”項目貸款投放力度，支持盤活存量閑置土地；（b）要回應群眾關切，調整住房限購政策，降低存量房貸利率，抓緊完調整住房限購政策，降低存量房貸利率，抓緊完善土地、財稅、金融等政策善土地、財稅、金融等政策，推動構建房地產發展新模式。數據來源：中央政治

26、局會議新聞發布，中國政府網，廣發證券發展研究中心 （二）（二）地方政策跟進放松，一線城市均有優化地方政策跟進放松，一線城市均有優化 在“924新政”后，多個重點城市跟進政策放松，4個一線城市均有表態，根據各地政府網站，廣州全面取消居民家庭限購政策，北深首/二套商貸首付比例下調至15%/20%，上海首/二套商貸首付比例下調至15%/20%-25%。根據各地政府網站，截至2024年10月6日，全國四限政策限制指數為567，較8月底下降280，四限政策限制指數已達到歷史最低水平，其中一線城市四限政策限制指數為105分，較08年周期的最低點（80）仍有24%的下降空間，二線、三四線城市四限政策限制指數

27、分別為246、216，均已降至歷史新低，未來政策可放松空間將主要集中在高能級城市。表表 3：近期重點城市政策放松情況近期重點城市政策放松情況 時間時間 區域區域 內容內容 9月26日 杭州 鼓勵擬換房人、房企、中介簽訂三方服務協議，鎖定新房房源并設定一定期限的“免責期”，“免責期”內若舊房售出，則新房購買繼續進行；若舊房未售出，則房企無條件解除認購協議。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 9月26日 溫州（a）住房套數認定范圍縮小為所在區；（b）單/雙職工家庭公積金貸款保底額度提高至 25 萬元/35 萬元（原 2

28、0萬元/30 萬元）；新市民及青年人公積金貸款可再提高 15 萬元（原提高 5 萬元）；（c）支持房票安置對象使用公積金；（d）購買配售型保障性住房時，公積金貸款額度上浮 20%。9月26日 蘇州 對新引進的全職院士，購房給予不低于 500 萬元補貼；使用住房公積金貸款購買首套住房的，放寬至貸款限額的6 倍，最高可達 900 萬元。9月月27日日 廣州廣州（a）南沙區取消限購南沙區取消限購；（b）公積金貸款開通二手房“帶押過戶”業務。9月27日 沈陽（a）取消“商轉公”首次申請住房公積金貸款的限制條件；（b）住房套數認定范圍縮小至區；（c）支持繳存人購買保障性住房，最低首付款比例為 15%。9

29、月27日 太原（a）以舊換新可以享受中介服務費減免和最優的貸款利率等優惠政策；（b）鼓勵支持國企收購二手房用于保障房或安置房；（c）一年內完成以舊換新可退個稅；（d）以舊換新新購房公積金貸款最高額度可適當上浮。9月月29日日 上海上海（a）非戶籍及單身購外環外住房的，社?；騻€稅年限縮短至 1 年及以上（原 3 年）；（b）持上海居住證且積分達標、3 年及以上社保的非戶籍家庭，在購房套數方面享受戶籍家庭待遇；（c）臨港片區工作、職住分離的群體，可在新片區增購 1 套房；（d）銷售住房增值稅征免年限從 5 年調整為 2 年；（e）首首/二套商貸最低首付二套商貸最低首付款比例調整為款比例調整為 15

30、%/20%-25%（原（原 20%/30%-35%）。9月月29日日 廣州廣州 取消居民家庭在本市購買住房的各項限購政策取消居民家庭在本市購買住房的各項限購政策。9月月29日日 深圳深圳（a）首首/二套商貸最低首付款比例調整為二套商貸最低首付款比例調整為 15%/20%（原（原 20%/30%）；（b）銷售住房增值稅征免年限從 5 年調整為 2 年；（c）商品房和商務公寓取得不動產權登記證書后可上市交易；（d）非戶籍購房社?；騻€稅年限縮短至 1 年及以上（原 3 年）。9月29日 成都（a）單/雙繳公積金最高貸款額度提高至 60/100 萬元（原 40/80 萬元）；取消首套住房和二套住房最高

31、貸款額度差異；多孩家庭、“以舊換新”購房最高貸款額度對應上浮 20%；（b）支持商轉公和代際互助。9月29日 濟南（a）單/雙繳公積金最高貸款額度提高至 60/100 萬元（原 50/80 萬元）；高層次人才最高額度上浮 30%；（b）未使用過公積金貸款的家庭購二套，執行首套房貸款政策。9月29日 連云港 首/二套最低比均為 15%（原首/二套為 20%/30%）；C 類以上/D 類/碩士（或副高職稱、高級技師）和普本最高貸款額分別為 140/120/80 萬元。9月月30日日 北京北京（a）首首/二套商貸最低首付款比例調整為二套商貸最低首付款比例調整為 15%/20%（原（原 20%/30%

32、-35%）；（b）非戶籍購五環內/外需社保滿 3/2年（原均為 5 年），人才滿 1 年；（c）多孩家庭公積金貸款最高額度上浮 40 萬元。9月30日 武漢（a）全面取消普通住房和非普通住房標準；（b）新購一套住房申請商貸按家庭首套住房認定。9月30日 東莞 取消商品住房轉讓限制年限規定，商品住房取得不動產權登記證書后可上市交易。數據來源：各地政府網站，廣發證券發展研究中心 圖圖1：全國及分線城市四限政策全國及分線城市四限政策限制指數限制指數（截至（截至2024年年10月月6日）日）數據來源：各地政府網站，廣發證券發展研究中心 050010001500200025003000350008/01

33、08/0508/0909/0109/0509/0910/0110/0510/0911/0111/0511/0912/0112/0512/0913/0113/0513/0914/0114/0514/0915/0115/0515/0916/0116/0516/0917/0117/0517/0918/0118/0518/0919/0119/0519/0920/0120/0520/0921/0121/0521/0922/0122/0522/0923/0123/0523/0924/0124/0524/09一線二線三四線全國加權 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/2020 Table_

34、PageText 行業專題研究|房地產 新政策進一步打開了政策放松空間，而各地的迅速跟進展現了此輪政策調整的決心，在中央政治局會議的表態下，地產行業“止跌回穩”將成為未來一段時間的工作目標，后續政策落地時間及市場修復空間可期。二二、市場成交出現回溫，網簽表現尚待釋放市場成交出現回溫，網簽表現尚待釋放（一一）中介數據：市場成交回溫，一線表現優異中介數據：市場成交回溫，一線表現優異 根據中介口徑數據整理，2024年國慶期間（2024.10.01-2024.10.07），中介口徑72城二手房日均成交2622套，較節前一周環比增長23.4%，較23年國慶期間日均成交（1445套）增長81.5%。圖圖2

35、：72城中介口徑國慶期間日均成交套數（套）及同比城中介口徑國慶期間日均成交套數（套）及同比 數據來源：中介數據，廣發證券發展研究中心 表表 4：72 城中介二手房成交套數（套）城中介二手房成交套數（套）9 月 2 日 9 月 3 日 9 月 4 日 9 月 5 日 9 月 6 日 9 月 7 日 9 月 8 日 匯總匯總 2024 1827 1786 1732 1829 1606 2207 2739 13726 2023 1686 2350 1630 1541 1576 1516 1399 11698 9 月 9 日 9 月 10 日 9 月 11 日 9 月 12 日 9 月 13 日 9

36、月 14 日 9 月 15 日 2024 1892 1755 1794 1708 1661 1698 2064 12572 2023 1949 2499 1741 1685 1519 1578 1434 12405 9 月 16 日 9 月 17 日 9 月 18 日 9 月 19 日 9 月 20 日 9 月 21 日 9 月 22 日 2024 1708 1239 1603 1725 1691 2276 2712 12954 2023 2156 2503 1719 1656 1639 1536 1478 12687 9 月 23 日 9 月 24 日 9 月 25 日 9 月 26 日 9

37、 月 27 日 9 月 28 日 9 月 29 日 2024 1990 1994 1832 1894 1833 2707 2354 14604 2023 2015 2266 1505 1631 1530 1549 835 11331 9 月 30 日 10 月 1 日 10 月 2 日 10 月 3 日 10 月 4 日 10 月 5 日 10 月 6 日 2024 2252 2138 2086 2099 2348 2646 3134 16703 2023 1041 974 1060 1233 1450 1714 2238 9710 10 月 7 日 10 月 8 日 10 月 9 日 10

38、月 10 日 10 月 11 日 10 月 12 日 10 月 13 日 2024 3901 -677 1316 808 1125 1445 2622 94.4%-38.6%39.2%28.4%81.5%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%05001000150020002500300020192020202120222023202472城二手房國慶日均成交套數（套）同比（右）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 2023 1663 1833 1652 1637 1571 1514 1

39、503 11373 10 月 14 日 10 月 15 日 10 月 16 日 10 月 17 日 10 月 18 日 10 月 19 日 10 月 20 日 2024 -2023 2143 2651 1736 1793 1717 1637 1425 13102 數據來源：中介數據，廣發證券發展研究中心 圖圖3：72城中介二手房成交（套數，城中介二手房成交（套數，MA7）趨勢）趨勢 數據來源：中介數據，廣發證券發展研究中心 2024年國慶期間中介72城二手房成交增長來自于帶看量及帶看轉化率的雙高。根據中介數據，國慶期間，中介口徑72城二手房日均新增帶看6.2萬組，較節前一周環比增長45.0%，

40、較小陽春時期最高點（5.7萬組）提升7.3%，來訪轉化率（成交/來訪）達到4.3%，較中秋假期提升0.3pct。對比之前假期數據來看，本次國慶期間來訪及轉化率均為2年內最高點。圖圖4：72城城中介二手房新增帶看（組，中介二手房新增帶看（組，MA7）趨勢）趨勢 數據來源：中介數據，廣發證券發展研究中心 重點城市來看，4個一線均同比表現優異，北京、廣州分別同比增長273.7%、118.4%，其余重點二線城市同比全部增長，其中杭州由23年的日均11套大幅上漲至日均134套。在政策的助力下，國慶期間成交表現回升，一線城市表現尤為優異。0.00500.001000.001500.002000.00250

41、0.003000.003500.004000.0001/0702/0703/0704/0705/0706/0707/0708/0709/0710/0711/0712/07202420232020-2022均值01000020000300004000050000600007000001/0702/0703/0704/0705/0706/0707/0708/0709/0710/0711/0712/0720232024 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 圖圖5：72城城中介二手房中介二手房假期帶看及轉化率假期帶看及轉

42、化率 數據來源：中介數據，廣發證券發展研究中心 表表 5：重點城市二手房成交套數（套）重點城市二手房成交套數（套）國慶期間成交（套）國慶期間成交（套）北京北京 廣州廣州 武漢武漢 南京南京 杭州杭州 合肥合肥 大連大連 濟南濟南 2024/10/1 348 148 154 145 112 37 41 30 2024/10/2 242 131 117 131 99 57 44 31 2024/10/3 203 93 100 135 99 59 49 28 2024/10/4 322 111 127 138 126 47 56 42 2024/10/5 350 136 181 196 118 80

43、 76 50 2024/10/6 505 183 216 205 179 97 80 51 2024/10/7 890 245 260 266 207 125 119 87 2024 國慶日均國慶日均 409 150 165 174 134 72 66 46 2023國慶日均 109 69 80 71 11 66 55 27 2024 國慶同比國慶同比 273.7%118.4%107.1%146.4%1102.6%8.7%20.1%72.0%2024M9月末日均 278 110 144 128 111 64 62 48 2024 國慶環比國慶環比 46.7%36.5%14.6%35.4%21.

44、3%11.3%7.1%-5.9%數據來源：各地房管局，中介數據，廣發證券發展研究中心 （二二）網簽數據：北上成交修復，數據尚待釋放網簽數據：北上成交修復，數據尚待釋放 根據各地房管局，2024年國慶期間（2024.10.01-2024.10.07），網簽口徑數據來看，50城商品房日均成交16.32萬方，較2023年國慶期間同比下降5.7%，降幅較前兩年明顯收窄。分線來看，國慶期間分線城市均呈現分化，一線、三四線同比分別增長8.8%、5.3%，二線成交同比下降15.4%，受節前一線政策放松影響，一線成交小幅修復。2.5%2.7%2.9%3.1%3.3%3.5%3.7%3.9%4.1%4.3%4.

45、5%0100002000030000400005000060000700002023清明2023五一2023端午2023中秋+國慶2023元旦2024春節2024清明2024五一2024端午2024中秋2024國慶二手房日均新增帶看（次）來訪轉化率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 11 11/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 圖圖6：50城新房城新房國慶日均國慶日均成交面積（萬方）成交面積（萬方）及同比及同比 圖圖7：50城分線城市新房城分線城市新房國慶同比國慶同比增速（增速（%）數據來源：各地房管局，Wind，CRIC，廣發證券發展研究中心 數據來源

46、：各地房管局，Wind，CRIC，廣發證券發展研究中心 具體城市來看，4個一線城市中，北京、上海同比分別增長46.4%、10.5%，廣州、深圳同比分別下降2.1%、12.9%。重點2線城市中，蘇州成交優異同比增長339.6%，日均成交接近20-21年均值水平，濟南成交同比增長14.9%，其余重點二線城市分別有不同程度的下降。表表 6：國慶期間重點城市新房成交情況國慶期間重點城市新房成交情況 國慶日均國慶日均 成交（萬方）成交（萬方）北京北京 上海上海 廣州廣州 深圳深圳 杭州杭州 武漢武漢 福州福州 青島青島 濟南濟南 蘇州蘇州 成都成都 大連大連 2019 0.35 0.08 1.24 0.

47、65 0.41 4.40 0.24 2.00 0.91 1.54 0.80 0.59 2020 0.21 3.20 2.20 0.65 0.31 2.10 0.32 1.22 0.93 0.74 0.39 0.34 2021 3.52 1.83 1.46 1.61 0.47 1.63 0.41 1.60 1.31 0.47 1.46 0.13 2022 0.57 0.84 1.01 1.00 0.02 1.08 0.13 1.05 1.31 0.37 0.79 0.16 2023 0.39 0.71 0.98 0.24 0.38 1.72 0.30 0.48 0.94 0.15 0.99 0.

48、07 2024 0.57 0.78 0.96 0.21 0.29 1.67 0.17 0.38 1.08 0.67 0.51 0.03 2020同比同比-38.0%3877.1%77.3%0.1%-25.0%-52.3%34.0%-39.1%2.4%-51.9%-51.2%-42.4%2021同比同比 1540.8%-42.9%-33.8%147.8%52.6%-22.3%30.9%31.6%41.0%-37.0%273.8%-62.5%2022同比同比-83.7%-53.8%-30.5%-37.7%-95.5%-34.0%-68.8%-34.5%0.0%-20.9%-45.5%27.8%20

49、23同比同比-32.8%-16.3%-3.2%-76.1%1686.2%59.7%133.9%-54.6%-28.6%-58.8%24.6%-57.8%2024同比同比 46.4%10.5%-2.1%-12.9%-24.6%-2.9%-44.1%-19.4%14.9%339.6%-48.0%-59.8%數據來源：各地房管局，Wind，CRIC，廣發證券發展研究中心 根據各地房管局，2024年國慶期間（2024.10.01-2024.10.07），網簽口徑的11城商品房日均成交3.28萬方，較2023年國慶期間同比增長242.4%，國慶期間二手房市場表現火熱。分線來看，國慶期間分線城市均呈現同比

50、增長趨勢，和新房類似，一線、三四線表現更佳，同比分別增長319.5%、132.6%，二線成交同比增長23.7%。由于房屋交易過程中，網簽過戶為最后一個環節，因此房管局網簽數據較實際成交有一部分滯后性，而中介數據則較為靈敏，能更迅速地體現市場成交走勢。由中介數據推測，部分國慶實際成交將在近期于網簽端逐漸釋放，帶動成交表現上行。43.66 42.90 41.12 25.62 17.31 16.32-1.7%-4.1%-37.7%-32.4%-5.7%-45%-40%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%05101520253035404550201920202021202220

51、23202450城商品房國慶日均成交面積（萬方）同比（右）-80.0%-40.0%0.0%40.0%80.0%120.0%160.0%200.0%20202021202220232024一線(4城)二線(16城)三四線(30城)識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 圖圖8：11城城二手二手房房國慶日均國慶日均成交面積（萬方）成交面積（萬方）及同比及同比 圖圖9：11城分線城市城分線城市二手二手房房國慶同比國慶同比增速（增速（%）數據來源：各地房管局，Wind，CRIC，廣發證券發展研究中心 數據來源：各地房管局，W

52、ind，CRIC，廣發證券發展研究中心 三、三、投資建議及標的選擇投資建議及標的選擇（一）（一）房價是重要觀測變量房價是重要觀測變量 根據中介房源成交數據，96城房價在517新政后（24年21周-24周）連續4周環比上漲，周均環比上漲0.4%，在此之后，6月末開始，房價連續11周環比下跌，周均環比-0.6%，進入9月以來，房價跌幅明顯收窄，36-38周平均周環比-0.1%，價格有企穩跡象。本次中央明確“止跌企穩”的要求，房價是重要的觀測變量。圖圖10：96城房價指數及周度環比城房價指數及周度環比 數據來源：中介房源成交數據，廣發證券發展研究中心 0.76 2.01 1.33 1.59 0.96

53、 3.28 163.3%-33.7%19.2%-39.8%242.4%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%0.00.51.01.52.02.53.03.520192020202120222023202411城二手房國慶日均成交面積（萬方）同比（右）-100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%500.0%600.0%20202021202220232024一線(3城)二線(4城)三四線(4城)-1.5%-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%8085909510010524W124W224W324W424W524W624W72

54、4W824W924W1024W1124W1224W1324W1424W1524W1624W1724W1824W1924W2024W2124W2224W2324W2424W2524W2624W2724W2824W2924W3024W3124W3224W3324W3424W3524W3624W3724W38平滑環比（右）整體價格指數（未平滑）整體價格指數（4周平滑）一線城市二線城市三四線城市 517 新政 效果 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 （二）（二）選擇現金流安全、經營穩健的企業選擇現金流安全、經營穩健的企

55、業 下行周期，房企需要面對三個問題，第一是供給側改革包括景氣度下降企業存在經營風險，“活下來”是首要任務，企業需要保證融資渠道順暢和現金流安全；第二是低線市場景氣度表現較差，企業需要處理問題庫存，平衡量價關系，調整投資策略，優化貨值結構；第三是符合回報率要求的地塊減少，可投范圍進一步縮減，土地市場供需不匹配，這個問題在24年尤為突出。我們從企業評級、土地儲備、銷售增速對企業進行分析。圖圖11：行業下行房企面對的問題和一般策略行業下行房企面對的問題和一般策略 數據來源：廣發證券發展研究中心 第一，企業評級，根據三大評級官網，海外評級機構（穆迪、惠譽、標普官網）的主體評級來看，央企評級最高（依次是

56、中國海外發展、華潤置地、中國海外宏洋集團，招商蛇口無海外評級），第二梯隊的企業為華發、首開、越秀三家地方國企。表表7：重點房企境外評級情況（截至重點房企境外評級情況（截至24.10.08）公司名稱公司名稱 穆迪穆迪 Moodys 標普標普 S&P Global Ratings 惠譽惠譽 時間時間 穆迪評級穆迪評級 穆迪展望穆迪展望 時間時間 標普評級標普評級 標普展望標普展望 時間時間 惠譽評級惠譽評級 惠譽展望惠譽展望 中國鐵建 2024/5/30 A3 穩定 2024/6/17 A-穩定-中國海外發展 2024/4/17 Baa2 穩定 2024/6/20 A-穩定 2024/7/2 A-

57、穩定 華潤置地 2023/9/21 Baa1 負面負面 2024/5/28 BBB+穩定 2024/8/15 BBB+穩定 保利發展 2024/4/11-撤銷撤銷 2023/12/9 BBB 穩定 2024/5/24-撤銷撤銷 中國海外宏洋集團 2024/4/17 Baa3 穩定 2024/6/21 BBB-穩定 2024/7/2 BBB 穩定 華發股份-2024/5/30 BBB 穩定 首開股份-2024/4/30 BBB-穩定 越秀地產 2024/4/18 Ba1 負面負面-2024/6/5 BBB-負面負面 中國金茂 2024/4/18 Ba2 負面負面 2024/10/3 BBB-穩定

58、 2024/6/5 BBB-負面負面 龍湖集團 2024/8/30 Ba3 負面負面 2024/4/12 BB+負面負面 2024/3/28 BB+負面負面 綠城中國 2024/4/12 B1 負面負面 2024/4/29 BB-穩定-供給側改革，出險房企比例上升行業景氣度下行的問題行業資產價格下跌，低線市場景氣度下行符合回報率要求的地塊減少經營安全：融資渠道順暢（股東背景）房企應對策略去庫存：處理滯重庫存，平衡量價關系調結構：投資聚焦+多元化拿地 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 萬科 A 2024/8/13

59、 B1 負面負面 2024/9/6 BB-負面負面 2024/9/12 B+負面負面 金地集團 2023/11/30 Caa1 負面負面-數據來源：標普、穆迪、惠譽官網，廣發證券發展研究中心 第二，土地儲備，我們根據公司23年年報的項目表，分析各家公司土儲（未竣工面積）在10類城市中的占比。從結果來看，東部核心一二線城市土儲面積占比最高的企業為濱江（85%）、越秀（64%）、首開（49%）、招商（36%）、華發（33%），一二線整體占比最高的企業為中國海外發展（92%）。表表8：23年主流房企土地儲備面積城市占比分布年主流房企土地儲備面積城市占比分布 一二線一二線 三四線三四線 東部東部 核心

60、核心 東部東部 非核心非核心 中部中部 西部西部 東北東北 匯總匯總 東部東部 核心核心 東部東部 非核心非核心 中部中部 西部西部 東北東北 匯總匯總 中海發展 32%26%11%15%8%92%6%0%0%2%0%8%越秀地產 64%6%11%9%1%92%3%0%5%0%0%8%濱江集團 85%0%0%0%0%85%15%0%0%0%0%15%招商蛇口 36%6%13%23%3%80%16%2%2%0%0%20%中國金茂 32%22%13%10%0%77%14%7%2%0%0%23%首開股份 49%15%2%6%4%76%10%1%0%4%9%24%金地集團 32%6%10%19%8%7

61、5%20%3%2%0%0%25%華潤置地 28%8%11%16%11%74%15%3%5%3%0%26%萬科 A 19%11%12%22%8%71%14%5%2%7%1%29%綠城中國 32%8%8%17%5%70%25%1%2%0%1%30%中海集團 23%17%7%13%5%65%21%5%6%3%1%35%華發股份 33%0%12%15%5%65%25%3%7%0%0%35%龍湖集團 17%11%10%23%5%65%8%20%4%3%0%35%建發股份 30%12%11%9%0%62%13%17%7%1%0%38%華僑城 A 14%21%14%10%0%58%25%7%8%1%0%42

62、%保利發展 20%10%11%13%4%57%29%6%6%2%1%43%新城控股 8%9%7%15%0%40%25%15%13%8%0%60%碧桂園 6%4%4%8%2%23%33%12%21%9%1%77%中海宏洋 5%0%1%9%0%15%48%15%16%4%2%85%數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心；注：東部核心=長三角+珠三角+北京；東部非核心=環京+山東+福建等東部非核心區域 規模越大的企業土儲相對越分散，這是因為單城市市占率存在一定上限，在21年以前，規模的增長往往需要通過拓展城市數量實現，土儲資源相對分散，在上行周期更容易把握各區域的市場機會，而下行周期解決庫存問題的

63、難度更大一些（低線城市項目流動性差）。從土儲集中度來看，23年各家公司土儲占比TOP10集中度較高的企業包括濱江、首開、越秀、華僑城、華發、中海外、綠城等，前十大城市土儲面積占比超過50%，資源相對集中。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 圖圖12：23年主流房企土儲分布（按城市集中度）年主流房企土儲分布（按城市集中度）數據來源：公司年報，廣發證券發展研究中心 第三，短期銷售表現。銷售金額即是過往項目去化的結果，也關乎到現金流安全和未來投資能力。根據克而瑞及房企銷售公告，24年前三季度，房企銷售金額同比增速表現最

64、好的企業為綠城（-12%）、中海（-17%）、鐵建（-19%）、華潤（-26%）、保利（-28%）、越秀（-30%）。銷售均價同比增速表現較好的企業為中海（+15%）、綠城（+6%）、鐵建（+5%）、保利（+3%）。表表9：主流房企銷售金額及銷售均價情況主流房企銷售金額及銷售均價情況 全口徑銷售金額（億元）全口徑銷售金額（億元）銷售金額增速銷售金額增速 銷售均價（元銷售均價（元/平）平）24M1-9均價同均價同比比 2016 2021 2023 2024 M1-9 09-16 CAGR 16-21 CAGR 21-23 CAGR 2024 M1-9 2021 2023 2024 M1-9 綠城

65、中國 958 2666 1943 1155 9%23%-15%-12%28422 28324 29850 6%中海集團 1886 3695 3098 1988 24%14%-8%-17%19545 23195 26542 15%中國鐵建 477 1429 1216 595 25%-8%-19%14348 16194 14523 5%華潤置地 1080 3158 3070 1723 23%24%-1%-26%17992 23485 22965-3%保利發展 2101 5349 4222 2421 25%21%-11%-28%16049 17696 17988 3%越秀地產 303 1152 14

66、20 782 27%31%11%-30%27569 31910 30334-8%濱江集團 367 1691 1535 801 27%36%-5%-34%47615 46004 47138-2%萬科 A 3648 6278 3761 1805 28%11%-23%-36%16486 15252 13610-12%招商蛇口 739 3268 2936 1451 26%35%-5%-36%22318 24001 23003-7%華發股份 357 1219 1260 647 33%28%2%-38%26000 31542 28414-11%16家房企家房企23年銷售金額與各家土儲年銷售金額與各家土儲T

67、OP30城市城市占比占比各家房企各家房企23年土儲年土儲占比（按照城市集中度劃分）占比（按照城市集中度劃分）萬科A保利發展招商蛇口金地集團新城控股華發股份華僑城A首開股份中國海外發展碧桂園龍湖集團越秀地產中國金茂綠城中國建發股份華潤置地0%20%40%60%80%100%010002000300040005000各家土儲TOP30城市占比23年銷售金額（億元）碧桂園碧桂園新城控股新城控股萬科萬科A保利發展保利發展華潤置地華潤置地中海集團中海集團金地集團金地集團中國金茂中國金茂建發股份建發股份招商蛇口招商蛇口龍湖集團龍湖集團中海宏洋中海宏洋綠城中國綠城中國中海發展中海發展華發股份華發股份華僑城華

68、僑城A越秀地產越秀地產首開股份首開股份濱江集團濱江集團20%33%35%36%37%40%47%49%52%53%54%55%56%59%72%77%80%82%100%前1011%19%23%19%23%23%22%23%24%23%21%25%19%30%24%17%18%15%0%11-209%14%16%13%16%14%14%14%14%13%12%16%14%11%3%6%3%3%0%21-307%11%10%10%11%10%8%8%7%7%7%5%8%1%0%0%0%0%0%31-407%9%6%7%8%7%4%4%4%3%4%0%3%0%0%0%0%0%0%41-506%6%

69、5%5%3%5%3%1%0%1%2%0%0%0%0%0%0%0%0%51-605%4%3%4%1%2%1%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%61-704%3%2%3%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%71-804%2%0%2%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%81-903%0%0%1%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%91-10025%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%0%100由于單城市市占率存在一定上限，從2000億元開始，各家房企為了擴大規模，需要進入更多城市 識

70、別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 建發股份 477 2176 2388 1044 37%5%-41%20187 22793 20774-11%中國金茂 375 2356 1412 634 44%-23%-42%17842 17046 18237 1%綠地控股 2550 2902 1124 486 29%3%-38%-42%12514 10603 10462-2%遠洋集團 504 1363 506 237 20%22%-39%-44%17757 12209 11917-3%龍湖集團 881 2901 1735 73

71、2 25%27%-23%-47%16975 16396 13670-18%新城控股 651 2338 760 318 37%29%-43%-47%9928 7836 7364-8%融創中國 1506 5974 848 364 57%32%-62%-49%14423 13952 20336 45%旭輝控股集團 530 2473 700 262 36%-47%-54%17066 13606 12213-14%金地集團 1006 2867 1536 528 25%23%-27%-57%20819 17505 14762-19%碧桂園 3088 7636 2134 473 45%20%-47%-75%

72、8401 8036 9488 21%數據來源：克而瑞，公司銷售公告，廣發證券發展研究中心（三）（三）板塊及個股板塊及個股投資建議投資建議 當前政策從表態、空間到可操作性都有顯著提升，且基本面十一期間呼應強勁，板塊四季度既有持續政策預期催化，又有機會驗證政策對基本面影響效果。在當前政策力度下，我們預計地產公司整體市值修復中期趨勢或可參考 1xNAV，也就是相當于平均1.4xPB，建議提高地產板塊配置比例。表表10：估值反映的房價下跌預期估值反映的房價下跌預期 公司公司 代碼代碼 23 核心核心 凈利潤率凈利潤率 24H1 歸母凈資產歸母凈資產(扣除公允扣除公允)凈資產凈資產+已售已售 未結利潤未

73、結利潤 未售利潤未售利潤 NAV 最新市值最新市值 最新市值最新市值-NAV 未售貨值未售貨值 億元億元 億元億元 億元億元 億元億元 億元億元 億元億元 億元億元 保利發展 600048.SH 4.3%1943 2105 451 2556 1184-1372 10584 招商蛇口 001979.SZ 3.9%961 1038 215 1252 975-278 5537 華潤置地 01109.HK 9.3%1939 2858 600 3458 1634-1824 6459 中國海外發展 00688.HK 9.6%3192 3892 801 4694 1431-3263 8315 中國海外宏洋集

74、團 00081.HK 6.2%308 338 83 422 72-350 1349 越秀地產 00123.HK 4.4%477 609 168 776 221-555 3776 綠城中國 03900.HK 1.9%359 399 46 445 192-254 2443 建發國際集團 01908.HK 4.5%217 315 106 422 276-146 2336 龍湖集團 00960.HK 5.9%1293 1640 206 1845 783-1062 3505 萬科 A 000002.SZ 2.7%2413 2493 243 2735 1045-1690 8913 金地集團 600383.

75、SH 1.2%532 625 17 642 231-411 1362 濱江集團 002244.SZ 6.4%260 351 57 408 304-103 888 華發股份 600325.SH 2.8%210 246 92 338 178-160 3304 建發股份 600153.SH 2.2%539 597 96 692 274-418 4266 中國金茂 00817.HK-3.1%399 382-83 299 135-164 2624 平均平均 數據來源：公司年報及中報，廣發證券發展研究中心；注：數據日期截至 24 年 10 月 9 日，下同 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1

76、717/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 圖圖13：重點房企銷售均價及修復到重點房企銷售均價及修復到1xNAV的彈性空間的彈性空間 數據來源：Wind，克而瑞及公司銷售公告，廣發證券發展研究中心 圖圖14：重點企業相對于重點企業相對于24年年5-6月月PB高點的修復空間，及相對于高點的修復空間，及相對于21年以來的年以來的PB分位數分位數 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 保利,116%蛇口,28%華潤,112%中海外,228%中海宏洋,485%越秀,251%綠城,132%建發國際,53%龍湖,136%萬科,162%金地,178%濱江,34%華發,90%建發

77、股份,152%金茂,122%050001000015000200002500030000350004000045000500000%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%24Q1-3銷售均價（元/平）修復到1xNAV（不考慮減值）的彈性空間保利蛇口華潤中海外中海宏洋越秀綠城建發國際龍湖萬科金地濱江華發建發股份金茂-20%-10%0%10%20%30%40%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%對標24年5-6月PB高點，估值修復空間當前PB相對于21年以來歷史PB的分位數水平 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818

78、/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 個股選擇方面，大前提是現金流安全、經營穩健，在此基礎上，選擇低估值、高銷售增速的優質房企。從修復到1xNAV的彈性空間和銷售均價散點圖來看，中國海外發展、越秀地產符合高均價、彈性空間大的特征。如果從PB水平相對位置來看（24年10月9日數據），當前PB相較于24年5-6月PB高點修復空間較大的標的為華潤、龍湖、華發、建發、中海外，當前PB處于21年以來PB分位數較低水平的企業有龍湖、萬科、中海宏洋、保利。表表11：廣發地產小組股票推薦及建議關注名單廣發地產小組股票推薦及建議關注名單 地產開發類地產開發類 A 股推薦股推薦 招商蛇口

79、、濱江集團、華發股份、金地集團、新城控股、萬科 A、首開股份、建發股份 H 股推薦股推薦 中國海外發展、華潤置地、越秀地產、中國海外宏洋集團 A 股關注股關注 城建發展、華僑城 A、南山控股、上海臨港、陸家嘴 H 股關注股關注 綠城中國、建發國際集團、龍湖集團、美的置業、中國金茂 物業管理類物業管理類 A 股推薦股推薦 招商積余 H 股推薦股推薦 華潤萬象生活、保利物業、中海物業、萬物云 H 股關注股關注 金茂服務、越秀服務、星盛商業 新業務類新業務類 A 股推薦股推薦 中國國貿 H 股推薦股推薦 綠城管理控股 數據來源：廣發證券發展研究中心 四、風險提示四、風險提示 （一）政策落地規模、節奏

80、、效果等不及預期（一）政策落地規模、節奏、效果等不及預期 本次“517新政”具備重大意義，后續落地規模、節奏、效果等仍需要一一驗證，或存在低于預期的可能性。（二）市場景氣度進一步回落的風險（二）市場景氣度進一步回落的風險 當前市場信心偏弱，若政策不能有效去庫存，市場景氣度（尤其是房價）將面臨進一步下行的壓力。（三）企業盈利能力的修復節奏低于預期（三）企業盈利能力的修復節奏低于預期 報告第四部分討論了企業經營情況，對于利潤率及貨值結構測算可能存在一定誤差。假設市場有進一步下行的風險，將影響企業盈利能力的修復節奏。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/2020 Table_Pag

81、eText 行業專題研究|房地產 廣發房地產行業研究小組廣發房地產行業研究小組 郭 鎮：首席分析師，清華大學工學碩士，11 年房地產研究經驗，2013 年進入廣發證券發展研究中心。樂 加 棟：首席分析師，復旦大學經濟學碩士，15 年房地產研究經驗，2013 年進入廣發證券發展研究中心。邢 莘：資深分析師，上海財經大學應用統計碩士，6 年房地產研究經驗，2018 年進入廣發證券發展研究中心。張 春 娥：資深分析師，廈門大學經濟學碩士，7 年房地產研究經驗，2021 年進入廣發證券發展研究中心。謝 淼：資深分析師，上海交通大學金融學碩士，2020 年進入廣發證券發展研究中心。李 怡 慧：高級分析師

82、，倫敦政治經濟學院碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。辛 恬：高級分析師，澳大利亞國立大學會計學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。胡 正 維：高級分析師，復旦大學國際商務碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業行業投資評級說明投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12 個月內，

83、股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18 層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81 號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯

84、機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明 廣發證券股份有限公司及

85、其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部 識別風險，發現價值 請

86、務必閱讀末頁的免責聲明 2020/2020 Table_PageText 行業專題研究|房地產 分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當

87、地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構

88、成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行

89、通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。