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1、第1頁/共55頁 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 通信通信 分析師：唐俊男分析師：唐俊男 登記編碼：登記編碼：S0730519050003 021-50586738 研究助理：研究助理：李璐毅李璐毅 021-50586278 向新求質，向新求質，AI 驅動產業驅動產業變革變革 通信行業年度策略通信行業年度策略 證券研究報告證券研究報告-行業年度策略行業年度策略 同步大市同步大市(維持維持)通信通信相對滬深相對滬深 300 指數表現指數表現 資料來源：中原證券研究所，聚源 相關報告相關報告 通信行業月報：北美云廠商資本開支高增，對美光模塊出口同比增長超七成 2024-

2、11-08 通信行業月報：運營商新興業務收入保持兩位數增長，光模塊出口總額同比增速回升 2024-10-11 通信行業月報：電信業務穩健增長，5G 手機出貨量同比增長超三成 2024-09-06 聯系人：聯系人：李智李智 電話：電話：0371-65585753 地址：地址：鄭州鄭東新區商務外環路10號18樓 地址：地址：上海浦東新區世紀大道1788號T1座22樓 發布日期：2024 年 12 月 05 日 投資要點：投資要點：回顧 2024 年，新一輪科技革命和產業變革深入發展，新技術、新業態、新模式不斷涌現，大模型呈爆發式增長態勢，算力服務、云業務成為主要發展方向，數據要素價值加速釋放。北美

3、云廠商資本開支持續增長，并展現出由 AI 帶來的收入增量，推動 AI 加速發展。國外廠商發布 AI 視頻生成模型 Sora、Gemini 1.5 pro、多模態模型GPT-4o，國內廠商發布豆包大模型、海螺 AI 等。AI 與算力發展相輔相成，市場需求持續增長預期疊加政策刺激帶動行業估值回升。展望 2025 年，國內外 AI 行業催化不斷，云廠商加大 AI 相關投入，AI 創新引發的算力競賽推動硬件基礎設施繼續升級擴容。隨著 AI賦能以及創新產品的發布，AI 大模型在手機上的使用有望打破終端市場創新不足的局面，對硬件更高的性能需求有助于推動消費電子產品需求的回暖。我們看好行業景氣度高、成長性強

4、的光模塊及光芯片，AI 手機帶來產品量價齊升的消費電子零部件，以及高分紅、經營穩健疊加數據資源入表的電信運營商。AI 智算引入后光模塊迭代周期縮短，智算引入后光模塊迭代周期縮短，1.6T 光模塊批量商用的進程光模塊批量商用的進程正在加速。正在加速。LightCounting 預計全球光模塊市場 2024-2028 年將以15%的復合年增長率擴張。1.6T 光模塊預計在 2024 年 12 月開始出貨，并于 2025Q1 正式上量，包括 200G PAM4 EML、CW 光源等在內的多種芯片將成為 1.6T 光模塊中光芯片的解決方案。帶寬升級為行業快速增長提供持續動力，CPO、LPO、薄膜鈮酸鋰

5、等新技術推動行業發展。中美貿易摩擦加快進口替代進程，給我國光芯片企業帶來增長機遇。AI 智能手機時代曙光已現，為支持端側智能手機時代曙光已現，為支持端側 AI 運行采用的先進技術將運行采用的先進技術將帶動硬件產業鏈升級。帶動硬件產業鏈升級。受 SoC 和內存價格上漲以及生成式 AI 設備的推動，智能手機的平均售價上升。Canalys 預計 2023-2028 年AI 手機市場的復合年增長率為 63%。AI 智能助手領域具備想象空間，有望成為下一輪換機潮的推動因素。AI 帶動智能手機市場的創新需求，將促進結構件、連接器、光學器件、射頻器件等消費電子零部件業務的增長。電信運營商以電信運營商以 AI

6、 為重要引擎打造新質生產力，將實現行業價值定為重要引擎打造新質生產力，將實現行業價值定位和發展動力的核心變革。位和發展動力的核心變革。運營商具備高股息的配置價值，分紅比例有望持續提升，央行新政策強化了對高股息公司市值管理的支持。運營商傳統業務收入質量提高，資本開支下降降低未來折舊和攤銷成本。運營商受益于數字經濟和數字中國戰略，逐步向“網、云、數、算”綜合信息服務提供商轉型，在新質生產力的發展過程-17%-9%-1%7%15%22%30%38%2023.122024.042024.082024.12通信滬深300第2頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明

7、中起到關鍵作用，處于從數據資源化向資產化邁進的關鍵期，具備科技成長屬性，價值有望持續重估。投資建議：當前通信行業估值中樞處于歷史平均偏下水平，考慮行業業績增長預期及估值水平，維持行業“同步大市”投資評級。光模塊/光器件建議關注新易盛（300502）、中際旭創（300308）、天孚通信（300394）；光芯片建議關注仕佳光子（688313）；消費電子零部件建議關注信維通信（300136）；電信運營商建議關注中國移動（600941）、中國電信（601728）、中國聯通（600050）。風險提示：風險提示：國際環境變化；AI 發展不及預期；技術升級迭代風險；云廠商資本開支不及預期；下游需求不及預期；

8、運營商新興業務拓展不及預期；行業競爭加劇。第3頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 內容目錄內容目錄 1.行情回顧及行業經營情況行情回顧及行業經營情況.7 1.1.行情回顧.7 1.2.通信行業經營情況.8 1.3.細分板塊情況.9 1.3.1.板塊業績增速.9 1.3.2.電信運營商：穩健增長，盈利能力小幅提高.10 1.3.3.光通信：業績高速增長，景氣度高.11 1.3.4.物聯網：下游全面復蘇，預計基本面邊際向好.12 1.3.5.消費電子零部件：經營情況改善，行業復蘇.13 2.光通信光通信.14 2.1.產業鏈話語權較強的集中在上游和下游兩

9、端.14 2.2.數通市場的增長成為光通信市場的主要驅動力.15 2.2.1.數通市場：云計算、AI、大數據等新一代信息技術對算力的需求推動市場發展.15 2.2.2.電信市場：全球運營商在向 10G PON 升級，未來將繼續向 50G PON 演進.19 2.3.光通信作為高速、大容量、低時延的傳輸方式將在更多領域得到應用.21 2.3.1.光芯片：硅光滲透率進一步提升，中美貿易摩擦加速國產化替代.21 2.3.2.光模塊：1.6T 光模塊批量商用的進程正在加速.24 2.4.光通信板塊相關公司.27 2.4.1.中際旭創.27 2.4.2.新易盛.28 2.4.3.仕佳光子.28 3.AI

10、 手機手機.30 3.1.AI 手機具備運行生成式 AI 模型的能力.30 3.2.AI 手機重構手機生態產業鏈.30 3.3.為支持端側 AI 運行采用的先進技術將帶動硬件產業鏈升級.32 3.4.SoC 和內存價格上漲以及生成式 AI 設備推動全球智能手機平均售價上升.35 3.5.我國智能手機市場復蘇.36 3.6.功能迭代升級以及 AI 賦能技術創新加持促進 AI 手機市場滲透空間提升.39 3.7.AI 手機消費電子零部件板塊相關公司.40 3.7.1.鵬鼎控股.40 3.7.2.領益制造.41 3.7.3.信維通信.42 4.電信運營電信運營.43 4.1.資本開支占收比下降，預計

11、未來兩年資本開支穩中有降.43 4.2.電信業務總量和收入保持穩步增長.44 4.2.1.個人市場：新型基礎設施建設帶動 5G 用戶增長，移動通信運營處于新舊動能轉換階段.45 4.2.2.家庭市場：以千兆融合為主推策略，千兆用戶占比超三成.46 4.2.3.新興市場：營收占比持續提高，大數據業務高速發展.46 4.3.運營商重視股東回報，股息率較高.48 4.4.電信運營板塊相關公司.49 4.4.1.中國移動.49 4.4.2.中國電信.50 4.4.3.中國聯通.51 第4頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司請閱讀最后一頁各項聲明 5.投資建議投資建議.52 6.風險提

12、示風險提示.54 圖表目錄圖表目錄 圖 1：中信一級行業指數漲跌幅（%）（2024 年 1 月 1 日-11 月 29 日）.7 圖 2：通信行業市盈率與行業指數走勢（截至 2024 年 11 月 29 日）.7 圖 3：通信行業單季度營收.8 圖 4：通信行業單季度凈利潤.8 圖 5：通信行業單季度營收（剔除 ST）.8 圖 6：通信行業單季度凈利潤（剔除 ST）.8 圖 7：通信行業單季度毛利率和凈利率.8 圖 8：通信行單季度業費用率.8 圖 9：2024 年前三季度行業子板塊營收及增速.9 圖 10：2024 年前三季度行業子板塊歸母凈利潤及增速.9 圖 11：電信運營商板塊營收.10

13、 圖 12：電信運營商板塊歸母凈利潤.10 圖 13：電信運營商板塊毛利率和凈利率.10 圖 14：電信運營商板塊費用率.10 圖 15：電信運營商板塊市盈率與板塊指數走勢（截至 2024 年 11 月 29 日）.11 圖 16：光通信板塊營收.11 圖 17：光通信板塊歸母凈利潤.11 圖 18：光通信板塊毛利率和凈利率.11 圖 19：光通信板塊費用率.11 圖 20：光通信板塊市盈率與板塊指數走勢（截至 2024 年 11 月 29 日）.12 圖 21：物聯網板塊營收.12 圖 22：物聯網板塊歸母凈利潤.12 圖 23：物聯網板塊毛利率和凈利率.12 圖 24：物聯網板塊毛利率和凈

14、利率.12 圖 25：物聯網板塊市盈率與板塊指數走勢（截至 2024 年 11 月 29 日）.13 圖 26：消費電子零部件板塊營收.13 圖 27：消費電子零部件板塊歸母凈利潤.13 圖 28：消費電子零部件板塊毛利率和凈利率.14 圖 29：消費電子零部件板塊費用率.14 圖 30：消費電子零部件板塊市盈率與板塊指數走勢（截至 2024 年 11 月 29 日）.14 圖 31：光通信基本原理.15 圖 32：光通信產業鏈.15 圖 33：北美四大云廠商資本開支.16 圖 34：北美頭部云廠商營收情況.17 圖 35：全球云基礎設施服務支出占比.17 圖 36：全球云計算市場規模（億美元

15、）及增速.17 圖 37：全球服務器收入（百萬美元）.18 圖 38：全球 AI 服務器市場份額情況.18 圖 39：數據中心交換機市場發展情況.18 圖 40：接入網市場規模情況.19 圖 41：50G PON 技術標準及產業進展.20 圖 42：2024-2028 年全球 50G PON 發展趨勢.20 第5頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司請閱讀最后一頁各項聲明 圖 43：全球移動用戶發展情況.21 圖 44：全球光芯片市場規模（億元）.22 圖 45：我國光芯片占全球光芯片比例.23 圖 46：2021 年我國光芯片國產化率情況.23 圖 47：光模塊市場份額情況（

16、按材料劃分）.23 圖 48：硅光芯片收入增速預測（按應用劃分）.24 圖 49：全球光模塊細分市場規模（百萬美元）.24 圖 50：光模塊主要細分市場增速.24 圖 51：數據中心光模塊的發展趨勢.25 圖 52：高速長距離傳輸的演進趨勢.25 圖 53：全球前十大光模塊廠商排名.26 圖 54：我國光模塊出口總額（億元）.26 圖 55：中際旭創主要產品.27 圖 56：中際旭創單季度營收情況.27 圖 57：中際旭創單季度歸母凈利潤情況.27 圖 58：新易盛主要產品.28 圖 59：新易盛單季度營收情況.28 圖 60：新易盛單季度歸母凈利潤情況.28 圖 61：仕佳光子主要產品.29

17、 圖 62：仕佳光子單季度營收情況.29 圖 63：仕佳光子單季度歸母凈利潤情況.29 圖 64：AI 手機的特征.30 圖 65：AI 手機全棧革新及生態重構.30 圖 66：AI 手機生態系統及主要參與者.31 圖 67：AI 手機的生態產業鏈展望.31 圖 68：我國生成式 AI 手機市場生態分布.32 圖 69：Writing Tools 能為用戶優化語言.33 圖 70：電話 app 和備忘錄 app 中錄制音頻并轉文字.33 圖 71：蘋果智能驅動蘋果收入呈現階梯式周期.33 圖 72：AI 動態照片.34 圖 73：AI 隔空傳送.34 圖 74：超級小愛識屏功能.34 圖 75

18、：超級小愛視頻生成功能.34 圖 76：三星 Galaxy S24 系列即圈即搜功能.35 圖 77：三星 Galaxy S24 系列通話實時翻譯功能.35 圖 78：全球智能手機平均售價（美元）及高端細分市場出貨量份額.35 圖 79：全球智能手機營收份額（按品牌劃分）.36 圖 80：全球智能手機出貨量份額（按品牌劃分）.36 圖 81：全球智能手機平均售價（按品牌劃分）.36 圖 82：全球智能手機出貨量價格區間占比.36 圖 83：我國智能手機價格段份額情況.37 圖 84：我國智能手機出貨量及占比.37 圖 85：我國國產品牌手機出貨量及占比.37 圖 86：我國智能手機市場銷售份額

19、（按品牌劃分）.38 圖 87：我國折疊屏手機出貨量及增長率情況.38 圖 88：全球新一代 AI 手機市場情況.39 第6頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖 89：我國新一代 AI 手機市場情況.39 圖 90：全球智能手機和 AI 手機出貨量情況.39 圖 91：鵬鼎控股主要產品.41 圖 92：鵬鼎控股單季度營收情況.41 圖 93：鵬鼎控股單季度歸母凈利潤情況.41 圖 94：領益制造主要產品.42 圖 95：領益制造單季度營收情況.42 圖 96：領益制造單季度歸母凈利潤情況.42 圖 97：信維通信主要產品.43 圖 98：信維通信單

20、季度營收情況.43 圖 99：信維通信單季度歸母凈利潤情況.43 圖 100：三大電信運營商資本開支情況.44 圖 101：電信主營業務收入和電信業務總量情況.44 圖 102：5G 用戶發展情況.45 圖 103：戶均流量（DOU）及增速情況.45 圖 104：三大運營商移動 ARPU（元/戶/月）.46 圖 105：固網寬帶千兆接入速率用戶情況.46 圖 106：三大運營商寬帶綜合 ARPU（元/戶/月）.46 圖 107：電信運營商新興業務收入增速.47 圖 108：物聯網終端用戶情況.47 圖 109：中國移動 DICT 業務收入.47 圖 110：中國電信產業數字化業務收入.48 圖

21、 111：中國聯通算網數智業務收入.48 圖 112：2023 年全球主要廠商云計算業務營收（億美元）.48 圖 113：三大運營商 H 股股息率（%，TTM）.49 圖 114：三大運營商 A 股股息率（%，TTM）.49 圖 115：中國移動“Basic 6”科創計劃.49 圖 116：中國移動單季度營收情況.50 圖 117：中國移動單季度歸母凈利潤情況.50 圖 118：中國電信 AI 及大數據業務.50 圖 119：中國電信單季度營收情況.51 圖 120：中國電信單季度歸母凈利潤情況.51 圖 121：中國聯通算力業務.51 圖 122：中國聯通數據服務業務.51 圖 123：中國

22、聯通單季度營收情況.52 圖 124：中國聯通單季度歸母凈利潤情況.52 表 1：各大手機廠商的 AI 手機.32 表 2：通信行業上市公司估值及投資評級.53 第7頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 1.行情回顧及行業經營情況行情回顧及行業經營情況 1.1.行情回顧行情回顧 截至 2024 年 11 月 29 日，通信（中信指數成分股，下同）行業指數上漲 24.02%，在全部 30 個中信一級行業指數中排名第 5 位。圖圖 1：中信一級行業指數漲跌幅（中信一級行業指數漲跌幅（%）（）（2024 年年 1 月月 1 日日-11 月月 29 日）日）資

23、料來源：Wind，中原證券研究所 通信行業指數估值中樞處于歷史平均偏下水平。截至 2024 年 11 月 29 日，PE-TTM（剔除負值）為 19.41X，處于近 5 年 40.6%分位，近 10 年 20.2%分位。2023 年 AI 引領的算力基礎建設帶動通信行業指數及估值水平的增長，受光通信板塊龍頭公司業績兌現等因素影響，2023 年下半年至 2024 年初行業指數及估值有所調整。2024 年 2月以來，AI 大模型陸續迭代升級，OpenAI 發布旗下首個 AI 視頻生成模型 Sora，谷歌發布新一代 AI 大模型 Gemini 1.5 pro。2024 年 5 月，OpenAI 發布

24、旗艦多模態模型 GPT-4o，字節跳動發布豆包大模型。國內廠商 MiniMax 于 2024 年 8 月推出其多模態 AI 產品海螺 AI。AI 與算力發展相輔相成，市場需求持續增長的預期疊加政策刺激帶動通信行業估值回升。圖圖 2：通信行業市盈率與行業指數走勢（截至通信行業市盈率與行業指數走勢（截至 2024 年年 11 月月 29 日）日）資料來源：Wind，中原證券研究所-20%-10%0%10%20%30%40%50%非銀行金融綜合金融銀行家電通信交通運輸計算機電子汽車有色金屬國防軍工電力及公用事業建筑商貿零售電力設備及新能源傳媒石油石化煤炭機械房地產鋼鐵基礎化工輕工制造建材紡織服裝消費

25、者服務食品飲料農林牧漁醫藥綜合01,0002,0003,0004,0005,0006,0000204060801001202019-12-062020-01-172020-03-062020-04-172020-05-292020-07-102020-08-212020-09-302020-11-132020-12-252021-02-052021-03-192021-04-302021-06-112021-07-232021-09-032021-10-152021-11-262022-01-072022-02-252022-04-082022-05-202022-07-012022-08-1

26、22022-09-232022-11-112022-12-232023-02-102023-03-242023-05-052023-06-162023-07-282023-09-082023-10-272023-12-082024-01-192024-03-082024-04-192024-05-312024-07-122024-08-232024-09-302024-11-15市盈率TTM（剔除負值，左軸）分位點（左軸）指數點位（右軸）第8頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 1.2.通信行業經營情況通信行業經營情況 通信行業（以中信一級行業分類為基

27、準）121 家上市公司 2024 年前三季度合計實現營收19239.83 億元，同比增長 3.9%，歸母凈利潤 1748.4 億元，同比增長 8.2%。剔除 ST，2024年前三季度，營收為19123.2億元，同比增長4.1%，歸母凈利潤為1754.5億元，同比增長8.0%。受下游客戶招標采購和執行節奏影響，以及節假日影響，通信行業收入與利潤存在季節變動，同比數據可以減少季節性因素的影響。圖圖 3：通信行業單季度營收通信行業單季度營收 圖圖 4：通信行業單季度凈利潤通信行業單季度凈利潤 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 圖圖 5：通信行業單季度營收（剔除通

28、信行業單季度營收（剔除 ST）圖圖 6：通信行業單季度凈利潤（剔除通信行業單季度凈利潤（剔除 ST）資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 2024 年前三季度，通信行業整體毛利率為 28.39%，同比提高 0.63pct；凈利率為 9.68%，同比提高 0.41pct。費用率方面，2024 年前三季度，銷售費用率為 6.64%，同比下降 0.15pct；管理費用率為 5.30%，同比下降 0.26pct；研發費用率為 3.99%，同比提高 0.26pct；財務費用率為 0.02%，同比上升 0.15pct。圖圖 7：通信行業單季度毛利率和凈利率通信行業單季度毛

29、利率和凈利率 圖圖 8：通信行單季度業費用率通信行單季度業費用率 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 0%5%10%15%20%02,0004,0006,0008,0002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3單季度營收（億元）YoY(%)-10%0%10%20%30%02004006008001,0002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q

30、22024Q3單季度凈利潤（億元）YoY(%)0%5%10%15%20%02,0004,0006,0008,0002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3單季度營收（億元）YoY(%)-10%0%10%20%30%02004006008001,0002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3單季度凈利潤（億元）YoY(%)0%10%20%30%40%毛利率（%）凈利率

31、（%）-5%0%5%10%銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）財務費用率（%）第9頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 1.3.細分板塊情況細分板塊情況 1.3.1.板塊業績增速板塊業績增速 2024 年前三季度，營收同比增速前三的子板塊分別為：光模塊/光器件/光芯片（419.40 億元，+77.96%）、專網通信（552.46 億元，+23.24%）、物聯網（317.89 億元，+21.79%）；營收同比增速后三位的子板塊分別為：衛星互聯網（127.70 億元，-9.05%）、黑色家電（86.29億元，-8.46%）、通信設備（1257.

32、61 億元，-0.32%）。圖圖 9：2024 年前三季度行業子板塊營收及增速年前三季度行業子板塊營收及增速 資料來源：Wind，中原證券研究所 注：相對其他子板塊，電信運營商營收規模較大，會顯著改變縱坐標軸范圍，故未在圖中顯示其數值。2024 年前三季度，歸母凈利潤同比增速前三的子板塊分別為專網通信（2.55 億元，+930.66%）、光模塊/光器件/光芯片（75.74 億元，+143.40%）、物聯網（13.95 億元，+118.61%）；歸母凈利潤同比增速后三位的子板塊分別為：黑色家電（0.62 億元，-79.67%）、網絡優化與運維（5.15 億元，-23.07%）、通信設備（81.4

33、4 億元，-7.58%）。圖圖 10：2024 年前三季度行業子板塊歸母凈利潤及增速年前三季度行業子板塊歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，中原證券研究所 注：相對其他子板塊，電信運營商歸母凈利潤規模較大，會顯著改變縱坐標軸范圍，故未在圖中顯示其數值。77.96%23.24%21.79%11.97%5.71%5.49%2.00%-0.32%-8.46%-9.05%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%02004006008001,0001,2001,4002024前三季度營收（億元）YoY(%)930.66%143.40%118.61%20.48%14.6

34、6%-0.47%-4.54%-7.58%-23.07%-79.67%-100%100%300%500%700%900%01020304050607080902024年前三季度凈利潤（億元）YoY(%)第10頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 2024 年前三季度，光通信營收及凈利潤均同比較快增長，因 400G/800G 產品需求旺盛，2025 年 800G 需求會進一步增長，1.6T 光模塊預計從 2024 年 12 月開始出貨，新增 1.6T 產品預期會逐步帶來增長；物聯網營收及凈利潤增速較高，因下游行業需求均出現復蘇，車載、網關、支付、PC 等領

35、域增長較好；專網通信營收和凈利潤增速較高的原因是國內及海外渠道業務的深化拓展及費用管控成效顯著。1.3.2.電信運營商：電信運營商：穩健增長，盈利能力小幅提高穩健增長，盈利能力小幅提高 2024 年前三季度，電信運營商板塊實現營收 14735.49 億元，同比增長 2.45%；實現歸母凈利潤 1485.18 億元，同比增長 5.94%。2024Q3，電信運營商板塊實現營收 4634.91 億元，同比增長 1.39%；實現歸母凈利潤 404.66 億元，同比增長 5.34%。圖圖 11：電信運營商板塊營收電信運營商板塊營收 圖圖 12：電信運營商板塊歸母凈利潤電信運營商板塊歸母凈利潤 資料來源：

36、Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 毛利率方面，2024Q3，電信運營商板塊毛利率為 29.15%，同比提高 1.14pct；凈利率為9.35%，同比提高 0.34pct。費用率方面，2024Q3，電信運營商板塊銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率分別為 7.25%、6.16%、3.21%、-0.15%，同比-0.09pct、+0.25pct、+0.66pct、+0.11pct。圖圖 13：電信運營商板塊毛利率和凈利率電信運營商板塊毛利率和凈利率 圖圖 14：電信運營商板塊費用率電信運營商板塊費用率 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中

37、原證券研究所 截至 2024 年 11 月 29 日，電信運營商板塊 PE-TTM（剔除負值）為 17.02X，處于近 5 年49.2%分位，近 10 年 31.0%分位。-15%-10%-5%0%5%10%15%01,0002,0003,0004,0005,0006,0002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3營收（億元）YoY(%)QoQ(%)-60%-40%-20%0%20%40%60%80%02004006008002021Q32021Q42022Q12022Q2202

38、2Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元）YoY(%)QoQ(%)0%5%10%15%20%25%30%35%毛利率（%）凈利率（%）-2%0%2%4%6%8%10%銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）財務費用率（%）第11頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 15：電信運營商板塊市盈率與板塊指數走勢（截至電信運營商板塊市盈率與板塊指數走勢（截至 2024 年年 11 月月 29 日）日）資料來源：Wind，中原證券研究所 1.3.3.光通信光通信：業績高速

39、增長，景氣度高：業績高速增長，景氣度高 2024 年前三季度，光通信板塊實現營收 419.40 億元，同比增長 77.96%；實現歸母凈利潤 75.74 億元，同比增長 143.40%。2024Q3，光通信板塊實現營收 162.73 億元，同比增長85.64%；實現歸母凈利潤 30.45 億元，同比增長 145.99%。圖圖 16：光通信板塊營收光通信板塊營收 圖圖 17：光通信板塊歸母凈利潤光通信板塊歸母凈利潤 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 毛利率方面，2024Q3，光通信板塊毛利率為30.76%，同比提高5.23pct；凈利率為19.02%，同比提

40、高 5.50pct。費用率方面，2024Q3，光通信板塊銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率分別為 1.19%、2.63%、4.76%、0.41%，同比-0.32pct、-0.88pct、-1.44pct、+1.04pct。圖圖 18：光通信板塊毛利率和凈利率光通信板塊毛利率和凈利率 圖圖 19：光通信板塊費用率光通信板塊費用率 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 02004006008001,0001,2001,4001,6000204060801001202019-12-062020-01-232020-03-202020-05-082020-

41、06-242020-08-142020-09-302020-11-202021-01-082021-02-262021-04-162021-06-042021-07-232021-09-102021-10-292021-12-172022-02-112022-04-012022-05-202022-07-082022-08-262022-10-212022-12-092023-02-032023-03-242023-05-122023-06-302023-08-182023-10-132023-12-012024-01-192024-03-152024-04-302024-06-212024-

42、08-092024-09-272024-11-15市盈率TTM（剔除負值，左軸）分位點（左軸）指數點位（右軸）-50%0%50%100%0501001502002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3營收（億元）YoY(%)QoQ(%)-100%0%100%200%0102030402021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元）YoY(%)QoQ(%)0

43、%10%20%30%40%毛利率（%）凈利率（%）-10%-5%0%5%10%銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）財務費用率（%）第12頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 截至 2024 年 11 月 29 日，光通信板塊 PE-TTM（剔除負值）為 27.21X，處于近 5 年 38.6%分位，近 10 年 30.0%分位。圖圖 20：光通信板塊市盈率與板塊指數走勢（截至光通信板塊市盈率與板塊指數走勢（截至 2024 年年 11 月月 29 日）日）資料來源：Wind，中原證券研究所 1.3.4.物聯網：物聯網：下游全面復蘇，預計基本面

44、邊際向好下游全面復蘇，預計基本面邊際向好 2024 年前三季度，物聯網板塊實現營收 325.67 億元，同比增長 18.95%；實現歸母凈利潤 13.95 億元，同比增長 118.61%。2024Q3，物聯網板塊實現營收 113.02 億元，同比增長18.21%；實現歸母凈利潤 5.69 億元，同比增長 80.21%。圖圖 21：物聯網板塊營收物聯網板塊營收 圖圖 22：物聯網板塊歸母凈利潤物聯網板塊歸母凈利潤 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 毛利率方面，2024Q3，物聯網板塊毛利率為 21.32%，同比下降 3.04pct；凈利率為 5.00%，同比

45、提高 1.73pct。費用率方面，2024Q3，物聯網板塊銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率分別為 4.05%、3.42%、9.24%、0.83%，同比-0.95pct、-0.82pct、-2.08pct、+0.04pct。圖圖 23：物聯網板塊毛利率和凈利率物聯網板塊毛利率和凈利率 圖圖 24：物聯網板塊毛利率和凈利率物聯網板塊毛利率和凈利率 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 05001,0001,5002,0000204060801001202019-12-062020-01-172020-03-062020-04-172020-05-29

46、2020-07-102020-08-212020-09-302020-11-132020-12-252021-02-052021-03-192021-04-302021-06-112021-07-232021-09-032021-10-152021-11-262022-01-072022-02-252022-04-082022-05-202022-07-012022-08-122022-09-232022-11-112022-12-232023-02-102023-03-242023-05-052023-06-162023-07-282023-09-082023-10-272023-12-08

47、2024-01-192024-03-082024-04-192024-05-312024-07-122024-08-232024-09-302024-11-15市盈率TTM（剔除負值，左軸）分位點（左軸）指數點位（右軸）-50%0%50%100%0501001502021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3營收（億元）YoY(%)QoQ(%)-500%0%500%1000%-505102021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q220

48、23Q32023Q42024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元）YoY(%)QoQ(%)-10%0%10%20%30%毛利率（%）凈利率（%）-5%0%5%10%15%銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）財務費用率（%）第13頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 截至 2024 年 11 月 29 日，物聯網板塊 PE-TTM（剔除負值）為 27.2X，處于近 5 年 32.7%分位，近 10 年 27.1%分位。物聯網模組行業受車路云協同和算力浪潮驅動，疊加下游全面復蘇，預計基本面邊際向好，有望繼續實現業績和估值修復。圖圖 25

49、：物聯網板塊市盈率與板塊指數走勢（截至物聯網板塊市盈率與板塊指數走勢（截至 2024 年年 11 月月 29 日）日）資料來源：Wind，中原證券研究所 1.3.5.消費電子零部件：經營情況改善，消費電子零部件：經營情況改善，行業行業復蘇復蘇 2024 年前三季度，消費電子零部件板塊實現營收 90.84 億元，同比增長 11.97%；實現歸母凈利潤 6.39 億元，同比下降 0.47%。2024Q3，消費電子零部件板塊實現營收 35.71 億元，同比增長 17.72%；實現歸母凈利潤 3.55 億元，同比下降 0.81%。圖圖 26：消費電子零部件板塊營收消費電子零部件板塊營收 圖圖 27：消

50、費電子零部件板塊歸母凈利潤消費電子零部件板塊歸母凈利潤 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 毛利率方面，2024Q3，消費電子零部件板塊毛利率為 21.41%，同比下降 4.54pct；凈利率為 9.93%，同比下降 1.92pct。費用率方面，2024Q3，消費電子零部件板塊銷售費用率、管理費用率、研發費用率、財務費用率分別為 1.13%、4.16%、6.66%、1.13%，同比+0.06pct、-0.13pct、+0.49pct、+0.62pct。05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,000020406080100120

51、2019-12-062020-01-232020-03-202020-05-082020-06-242020-08-142020-09-302020-11-202021-01-082021-02-262021-04-162021-06-042021-07-232021-09-102021-10-292021-12-172022-02-112022-04-012022-05-202022-07-082022-08-262022-10-212022-12-092023-02-032023-03-242023-05-122023-06-302023-08-182023-10-132023-12-01

52、2024-01-192024-03-152024-04-302024-06-212024-08-092024-09-272024-11-15市盈率TTM（剔除負值，左軸）分位點（左軸）指數點位（右軸）-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%05101520253035402021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3營收（億元）YoY(%)QoQ(%)-80%-60%-40%-20%0%20%40%0123452021Q32021Q42022Q12022Q22022Q

53、32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元）YoY(%)第14頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 28：消費電子零部件板塊毛利率和凈利率消費電子零部件板塊毛利率和凈利率 圖圖 29：消費電子零部件板塊費用率消費電子零部件板塊費用率 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 截至 2024 年 11 月 29 日，消費電子零部件板塊 PE-TTM（剔除負值）為 31.4X，處于近 5年 45.1%分位，近 10 年 33.7%分位。圖圖 30：消

54、費電子零部件板塊市盈率與板塊指數走勢（截至消費電子零部件板塊市盈率與板塊指數走勢（截至 2024 年年 11 月月 29 日）日）資料來源：Wind，中原證券研究所 2.光通信光通信 2.1.產業鏈話語權較強的集中在上游和下游兩端產業鏈話語權較強的集中在上游和下游兩端 光通信行業包括基礎構件（光芯片、光器件/光模塊、光纖光纜）和設備集成，最終應用領域主要為電信市場業務及數據中心業務，是典型的技術密集型、人才密集型、資金設備密集型產業。光通信是以光信號為信息載體，以光纖作為傳輸介質，通過電光轉換，以光信號進行傳輸信息的系統。光通信系統傳輸信號過程中，發射端通過激光器芯片進行電光轉換，將電信號轉換

55、為光信號，經過光纖傳輸至接收端，接收端通過探測器芯片進行光電轉換，將光信號轉換為電信號。從信息流角度看，光通信主要包括光信號產生、光信號傳輸與處理、光信號探測等環節，其中：光收發單元起著光電轉化的作用，在信息流中對應著光信號產生、調制與探測；光分路器、AWG、VOA、光開關和光放大器對應光信號的傳輸與處理。0%5%10%15%20%25%30%毛利率（%）凈利率（%）-5%0%5%10%銷售費用率（%）管理費用率（%）研發費用率（%）財務費用率（%）02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0000204060801001202019-12-062020-01-2

56、32020-03-132020-04-242020-06-052020-07-172020-08-282020-10-092020-11-202020-12-312021-02-102021-03-262021-05-072021-06-182021-07-302021-09-102021-10-222021-12-032022-01-142022-03-042022-04-152022-05-272022-07-082022-08-192022-09-302022-11-182022-12-302023-02-172023-03-312023-05-122023-06-212023-08-0

57、42023-09-152023-11-032023-12-152024-01-262024-03-152024-04-262024-06-072024-07-192024-08-302024-10-112024-11-22市盈率TTM（剔除負值，左軸）分位點（左軸）指數點位（右軸）第15頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 31：光通信基本原理光通信基本原理 資料來源：中國電子元件行業協會，源杰科技，中原證券研究所 從產業鏈角度看，光芯片與其他基礎構件（電芯片、結構件、輔料等）構成光通信產業上游，產業中游為光器件，包括光組件與光模塊，產業下游組裝

58、成系統設備。光器件是由光芯片、光纖及金屬連線組合封裝在一起，完成單項或少數幾項功能的混合集成器件。光模塊是以光器件為核心，增加一些電路部分和結構功能件等完成相應功能的單元。光設備與光模塊，結合光纖光纜實現光信息傳輸功能并提供運營服務。目前光通信主要應用市場為電信市場、數據中心市場。光通信產業鏈話語權較強的集中在上游和下游兩端，上游芯片廠商和下游客戶較為強勢，處于中游的光模塊廠商的成本控制水平決定其整體盈利能力。圖圖 32：光通信產業鏈光通信產業鏈 資料來源：源杰科技，中原證券研究所 2.2.數通市場的增長成為光通信市場的主要驅動力數通市場的增長成為光通信市場的主要驅動力 按下游應用領域劃分，光

59、通信產品主要應用于數通市場和電信市場。數通市場主要應用于云計算、互聯網云廠商等數據中心，主要應用場景是數據中心內部以及數據中心之間的互聯。電信市場主要包括通信運營商的骨干網、城域網等傳輸網市場，以及固網/無線接入的接入網市場。受益于 AI 不斷發展的應用場景和快速增長的市場需求，數通市場的增長成為光通信市場的主要驅動力。2.2.1.數通市場數通市場：云計算、云計算、AI、大數據等新一代信息技術對算力的需求推動市場發展、大數據等新一代信息技術對算力的需求推動市場發展 在國內數據中心建設方面，近年來國家高度重視數據中心產業的發展，數字中國建設整體第16頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份

60、有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 布局規劃指出建設數字中國是數字時代推進中國式現代化的重要引擎，是構筑國家競爭新優勢的有力支撐。明確數字中國建設按照“2522”的整體框架進行布局，框架要求夯實數字基礎設施和數據資源體系“兩大基礎”，其中數字基礎設施涵蓋 5G 網絡與千兆光網、東數西算等算力基礎設施、通用數據中心、超算中心、智能計算中心、邊緣數據中心等。到 2025 年基本形成橫向打通、縱向貫通、協調有力的一體化推進格局，數字中國建設取得重要進展，伴隨數字中國頂層政策規劃落地、國內數據中心市場規模在相關政策引領帶動下預計將加快發展。下游大型云計算廠商采購計劃的調整，是造成以太網光模塊市場波動的主

61、要原因，對經濟發展的預期會影響 ICP（互聯網內容服務商）和 CSP（通信服務提供商）的資本開支。海外 AI 產業持續提速，在數據中心建設方面，北美四大云廠商 2024 年資本開支保持穩定增長，并且在技術基礎設施方面的投入有所增加，北美云廠商的資本開支投入印證海外 AI 產業的蓬勃發展。2024 年前三季度，（1）亞馬遜資本開支達到 516.1 億美元，同比增長 48.38%，預計 2024 全年的資本支出將達到約 750 億美元，并將在 2025 年投入更多資金；（2）微軟資本開支達到 397.5 億美元，同比增長 56.1%，微軟預計資本開支將逐季增長，建設數據中心以支持其 AI 服務；（

62、3）谷歌資本開支為 382.6 億美元，同比增長 80.2%，谷歌預計 2024Q4 資本支出將與 Q3 相似，且公司 2025 年的資本開支將高于 2024 年；（4）Meta 資本開支達到 228.3億美元，同比增長 16.5%，Meta 預計 2025 年全年的資本支出將顯著增長，帶動 AI 基礎設施需求的高增長。圖圖 33：北美四大云廠商資本開支北美四大云廠商資本開支 資料來源：Wind，中原證券研究所 云計算、AI、大數據等新一代信息技術對算力的需求推動數據通信市場的發展。2024 年第三季度，全球云基礎設施服務支出同比增長 21%，達到 820 億美元?？蛻魧敿壴茝S商 AI 產品

63、的投資成為增長的主要推動力，這也促使主要云廠商加大了在 AI 領域的投入。前三大云廠商（AWS、微軟Azure和谷歌云）合計占全球云支出的64%。這三家廠商的總支出同比增長26%，均實現環比增長。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%050100150200250（億美元）亞馬遜谷歌微軟Meta合計YoY(%)合計QoQ(%)第17頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 2024 年第三季度，云服務市場延續強勁的增長態勢。前三大云廠商均表示從 AI 投資中獲得了積極回報，AI 的應用開始對其整體云業務表現產生影響。這種回報反映了

64、AI 作為云計算創新和競爭優勢的關鍵驅動因素的日益重要性。隨著 AI 技術的廣泛應用，對高性能計算和存儲的需求持續上升，這對云廠商的基礎設施擴張提出了更高要求。為應對這一挑戰，領先的云廠商正優先大規模投資下一代 AI 基礎設施。為規避投資不足的風險，云廠商采取超額投資策略，確保其服務能力能夠滿足 AI 客戶不斷增長的需求。云廠商資本支出將繼續保持快速增長的勢頭，預計這一趨勢將延續至 2025 年。圖圖 34：北美頭部云廠商營收情況北美頭部云廠商營收情況 圖圖 35：全球云基礎設施服務支出占比全球云基礎設施服務支出占比 資料來源：Canalys，中原證券研究所 資料來源：Canalys，中原證券

65、研究所 云計算市場持續穩定增長。從整體來看，全球云計算市場進入穩定增長階段。Gartner 數據顯示，2023 年以 IaaS、PaaS、SaaS 為代表的全球云計算市場規模達到 5864 億元，增速19.4%。由疫情帶來的波動已回落到正常水平，云計算仍是市場高穩定增長的不可或缺的技術。隨著云計算與生成式 AI、大模型、算力的深度融合，2024-2027 年云計算市場的年復合增長率約為 18.6%，預計到 2027 年全球云計算市場規模將達到 1.16 萬億美元。圖圖 36：全球云計算市場規模（億美元）及增速全球云計算市場規模（億美元）及增速 資料來源：Gartner，中國信通院，中原證券研究

66、所 各大云服務商不斷加碼對 AI 相關投入，AI 創新引發的算力競賽推動硬件基礎設施的不斷升級擴容。在此背景下，AI 服務器市場規模保持高速增長態勢。由于對 AI 服務器的強勁需求，服務器市場在 2024Q2 急劇增長。自 2022 年推出 ChatGPT 問世后，在生成式 AI 這一熱潮下，第18頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 AI 服務器的需求增加，服務器市場迅速增長。2024Q2，全球服務器收入達到 454.22 億美元，同比增長 35%；引領服務器市場崛起的 AI 服務器收入占所有服務器的 29%。AI 服務器頭部廠商分別為戴爾、超微和

67、HPE，但由于微軟、亞馬遜、谷歌和 Meta 繼續定制自己的服務器，ODM直銷占據主導地位，2024Q2 ODM 直銷占比為 44%。圖圖 37：全球服務器收入（百萬美元）全球服務器收入（百萬美元）圖圖 38：全球全球 AI 服務器市場份額情況服務器市場份額情況 資料來源：Counterpoint Research，中原證券研究所 資料來源：Counterpoint Research，中原證券研究所 由于云數據中心內計算節點的投資減少，2023 年以太網交換機 ASIC 的銷售額基本持平，但這一市場在 2024 年恢復增長，未來將穩步增長。大多數云計算公司計劃在其生產型人工智能基礎設施中使用開

68、源以太網交換機，而不是專有的 InfiniBand 解決方案。LightCounting 預計2024-2029 年以太網交換機的銷售額的年復合增長率為 14%。數據中心運營商對人工智能基礎設施的重視促進了英偉達的產品銷售。根據 LightCounting的測算，2023 年英偉達 InfiniBand 交換機 ASIC 的銷售額增長了 2.3 倍，這種強勁的增長勢頭延續到 2024 年，在 2025-2028 年將趨緩，2024-2029 年 InfiniBand 交換機銷售額的年復合增長率為 25%。谷歌加快對人工智能基礎設施的投資，這在很大程度上依賴于光交換機（OCSes）。其他公司也在

69、考慮部署光交換機，并利用基于 OCS 的數據中心網絡節省成本和能耗。LightCounting預計 2024-2029 年 OCS 硬件銷售額的年均復合增長率為 28%。圖圖 39：數據中心交換機市場發展情況數據中心交換機市場發展情況 資料來源：LightCounting，中原證券研究所 第19頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 2.2.2.電信市場電信市場：全球運營商在向全球運營商在向 10G PON 升級，未來將繼續向升級，未來將繼續向 50G PON 演進演進 接入網方面，由于 RAN（無線接入網絡）和 FTTx 部署的正常周期性之外的庫存過剩

70、，2023年接入網市場有所下降。隨著我國市場結束 10G PON 部署周期，而北美和歐洲在政府資助項目的推動下逐步增加 10G PON 部署，FTTx 網絡的 PON 銷售將保持穩定。25G 和 50G PON未來有望提供新的增長動能。無線前端（Wireless Fronthaul）增速較慢，因為我國的 5G 網絡部署已接近完成。但隨著未來 6G 部署的開始，該細分市場將在 2026-2027 年恢復增長。LightCounting 預計，到 2028 年接入網市場的年復合增長率將達到 9%。圖圖 40：接入網市場規模情況接入網市場規模情況 資料來源：LightCounting，騰景科技，中原

71、證券研究所 在城域網、骨干網等傳輸網方面，隨著 AI、大數據、云計算等技術的飛速發展及“東數西算”等構建全國一體化算力網工程的推進建設，云計算需求和數據流量呈現指數級增長，對網絡帶寬提出了更高要求。提升光傳輸系統單波速率與傳輸距離、提高光纖通信系統帶寬利用率，以滿足不斷增長的網絡流量需求，成為運營商和設備商的共同追求。傳統 100G 無法滿足算力網絡業務的新需求，骨干網和城域網將升級到 400G，100G/200G 和 OXC/ROADM 將在城域接入網廣泛部署。400G 技術作為下一代骨干網的核心承載技術，具備更高傳輸速率、更大帶寬、更好擴展性等優勢，能夠滿足大數據中心和通信網絡日益增長的需

72、求，提供更多的數據傳輸通道，更好地支持高密度集成和低能耗解決方案。電信市場中，隨著千兆光纖網絡升級，全球運營商在向 10G PON 升級，未來將繼續向 50G PON 演進。作為全球數千家網絡運營商的首選接入技術，無源光網絡（PON）利用點對多點（P2MP）的網絡結構，提供高速可靠的寬帶服務，能夠節約成本和空間。2018 年以來，10G PON 在全球蓬勃發展，千兆光纖到戶（FTTP）的寬帶服務興起。運營商基于 10G PON 推出了新服務，將 PON 網絡從住宅延伸到工業、醫療等更廣泛的領域。全球范圍內，10G PON 網絡的投資和部署保持較高水平。千兆寬帶正在快速普及，同時，開始向“千兆+

73、”、“萬兆”加速。創新應用的興起帶來了新的挑戰，而 50G PON 能夠滿足更高需求。作為 ITU-T 定義的下第20頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 一代 PON 技術，50G PON 比 10G PON 帶寬提升 5 倍、時延降低 100 倍，具備提供確定性業務體驗的能力。50G PON 支持萬兆云存儲服務，功能包括：無盤計算機可以 800 Mbps 或更高速率運行讀/寫功能，不亞于本地網絡；8K 點播回放突發速率可達 1.6 Gbps；高頻文件訪問和刷新速度率超過 5 Gbps，與本地存儲沒有差別。50G PON 的國際標準化工作始于 201

74、8 年，歷時 6-7 年，50G PON 標準在 ITU-T 中已基本成熟，包括物理層、TC 層和模塊的要求。50G PON 技術作為全光萬兆網絡的關鍵技術，以超大帶寬、低時延、應用及靈活切片等特性，在全球范圍內獲得了主流運營商的廣泛認可，是未來寬帶接入技術的重要發展方向。圖圖 41：50G PON 技術標準及產業進展技術標準及產業進展 資料來源：中國移動，LightCounting，中國光博會，中原證券研究所 多個地區的運營商計劃在 2024 年小規模部署 50G PON。根據 Omdia 的預測，2024 至2028 年期間，50G PON 端口出貨量將不斷提升，并保持每年 200%的復合

75、年增長率。到 2028年，50G PON 將成為支持新興應用的中堅力量。目前僅少數廠家具備 50G PON 交付能力，隨著 50G PON 供應商數量增多，未來幾年將進一步激發 50G PON 的投資。圖圖 42：2024-2028 年全球年全球 50G PON 發展趨勢發展趨勢 資料來源：Omida，C114 通信網，Wind，中原證券研究所 5G 基礎設施建設規模不斷擴大。隨著我國三大運營商持續三年完成 5G 基站的深度覆蓋，5G 網絡覆蓋、5G 用戶發展均取得可觀的增長和部署，隨后將進入室內覆蓋階段，對于中回傳第21頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司請閱讀最后一頁各項

76、聲明 的需求逐漸釋放，并進一步推動 To C 面向消費者領域的應用。根據移動通信全球行業組織（GSMA）和 TD 產業聯盟（TDIA）的測算，2029 年全球 5G 連接預計將占移動連接的一半以上，到 2030 年，5G 連接數將達到 55 億個。我國的 5G 基站建設規模和 5G 連接量位居全球前列，5G 網絡已覆蓋所有地級市城區、縣城城區，超 90%的 5G 基站實現共建共享，5G 網絡正加快向集約高效、綠色低碳發展。GSMA預測到2024年年底我國的5G連接數將突破10億，成為全球最大的移動通信市場，到 2030 年，我國 5G 連接將占全球總數的近三分之一。海外電信網絡建設方面，5G

77、用戶的增長勢頭持續強勁。愛立信預計到 2027 年，5G 將成為占主導地位的移動接入技術，預計到2030年，全球5G用戶將達到63億，占當時移動用戶總數的67%。圖圖 43：全球移動用戶發展情況全球移動用戶發展情況 資料來源：愛立信，中原證券研究所 2.3.光通信作為高速、大容量、低時延的傳輸方式將在更多領域得到應用光通信作為高速、大容量、低時延的傳輸方式將在更多領域得到應用 隨著 5G、物聯網等技術的普及，數據傳輸需求激增，光通信作為高速、大容量、低時延的傳輸方式，將在更多領域得到應用。同時，伴隨技術進步和成本降低，光通信將更廣泛地服務于普通家庭和企業用戶。2.3.1.光芯片：光芯片：硅光滲

78、透率進一步提升，中美貿易摩擦加速國產化替代硅光滲透率進一步提升，中美貿易摩擦加速國產化替代 光芯片的性能直接決定光模塊的傳輸速率，是光通信產業鏈的核心之一。光通信產業鏈中，組件可分為光無源組件和光有源組件。光無源組件在系統中消耗一定能量，實現光信號的傳導、分流、阻擋、過濾等“交通”功能，主要包括光隔離器、光分路器、光開關、光連接器、光背板等；光有源組件在系統中將光電信號相互轉換，實現信號傳輸的功能，主要包括光發射組件、光接收組件、光調制器等。光芯片加工封裝為光發射組件（TOSA）及光接收組件（ROSA），再將光收發組件、電芯片、結構件等進一步加工成光模塊。隨著 AI 應用推動技術創新和市場需求

79、的不斷增長，光芯片行業正迎來新一輪的發展機遇。預計在未來幾年內，全球光芯片市場將保持穩健的增長態勢，為整個光通信行業帶來發展動力。根據 C&C 的測算，2023 年全球光芯片市場規模達到 154 億元人民幣（約 22 億美元），同比下降 15%，主要受到接入網市場對光芯片需求和價格同步下降的影響。盡管如此，AI 帶動的數據第22頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 中心市場對高速率光芯片的持續需求在一定程度上緩解了市場的下滑壓力。預計 2024 年全球光芯片市場將迎來強勁復蘇，增速有望超過 50%，這將創下歷年來的最高增長記錄。2023-2027年，全

80、球光芯片市場的年復合增長率將達到 14.86%。這一積極的市場前景得益于幾個關鍵因素：1）AI 帶動光通信產品結構發生變化，對高速光通信解決方案的需求將持續增長，從以 25G bps 為主流的芯片時代，邁向 100Gbps 時代，正推動 200Gbps 光芯片的規模商用。2）AI 帶動數據中心、電信運營商城域網絡擴張，以及接入網市場轉向更高速率的 50G PON 邁進，進一步推動光芯片的市場成長空間。3）更多廠商在高速光芯片領域的技術突破和產能擴張，推動光通信技術向更多領域延展。在傳感領域，如環境監測、氣體檢測，光芯片被用作傳感器，能夠檢測光信號并轉換為電信號，用于數據采集和分析。在汽車領域，

81、隨著傳統乘用車的電動化、智能化發展，高級別的輔助駕駛技術逐步普及，核心傳感器件激光雷達的應用規模將會增大?；谏榛墸℅aAs）和磷化銦（InP）的光芯片作為激光雷達的核心部件，其未來的市場需求將會不斷增加。圖圖 44：全球光芯片市場規模（億元）全球光芯片市場規模（億元）資料來源：C&C，光纖在線，中原證券研究所 光芯片中高端芯片目前具備量產能力的供應商主要在海外。10G 及以下速率的 DFB、PIN、VCSEL、FP、APD 國內產商供應鏈成熟，50G 及以上速率的 EML 激光器目前仍需進口；10G-25G 速率的 EML 激光器，目前已有部分國內廠商可實現批量供應。我國光芯片廠商的全球份

82、額將進一步提升。根據 ICC 的測算，2019-2024 年，我國光芯片廠商銷售規模占全球光芯片市場的比例不斷提升，中高速率光芯片增長更快。我國光芯片企業已基本掌握 2.5G 及以下速率光芯片的核心技術，2021 年該速率國產光芯片占全球比重超過90%；10G 光芯片方面，2021 年國產光芯片占全球比重約 60%，但不同光芯片的國產化情況存在一定差異，部分 10G 光芯片產品性能要求較高、難度較大，如 10G VCSEL/EML 激光器芯片等，國產化率不到 40%；25G 及以上光芯片方面，隨著 5G 建設推進，我國光芯片廠商在應用于 5G 基站前傳光模塊的 25G DFB 激光器芯片有所突

83、破，數據中心市場光模塊企業開始逐步使用國產廠商的 25G DFB 激光器芯片，2021 年 25G 光芯片的國產化率約 20%，但 25G 以上光芯片的國產化率約 5%，目前仍以海外光芯片廠商為主。第23頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 45：我國光芯片占全球光芯片比例我國光芯片占全球光芯片比例 圖圖 46：2021 年我國光芯片國產化率情況年我國光芯片國產化率情況 資料來源：ICC，源杰科技，中原證券研究所 資料來源：ICC，源杰科技，中原證券研究所 光模塊廠商布局硅光方案，大功率、小發散角、寬工作溫度 DFB 激光器芯片將被廣泛應用。隨著

84、電信骨干網絡和數據中心流量快速增長，更高速率光模塊的市場需求不斷凸顯。傳統技術主要通過多通道方案實現 100G 以上光模塊速度的提升，然而隨著數據中心、核心骨干網等場景進入到 800G/400G 及更高速率時代，單通道所需的激光器芯片速率要求將隨之提高，利用CMOS 工藝進行光器件開發和集成的新一代硅光技術成為一種趨勢。硅光技術逐漸成為提升成本效率重要方案之一。硅光子技術是基于硅和硅基襯底材料，利用現有 CMOS 工藝進行光器件開發和集成的新一代技術。AI 的爆發導致了對光模塊速率和數量的需求極大的增長，降本降功耗變得更為緊迫，這導致了客戶對硅光的接受度有望提升。Lightcounting預計

85、使用基于SiP的光模塊市場份額將從2022年的24%增加到2028年的44%，LPO 有望加速硅光滲透率進一步提升。硅光方案中，CW 激光器芯片作為外置光源，硅基芯片承擔速率調制功能。CW 大功率激光器芯片，要求同時具備大功率、高耦合效率、寬工作溫度的性能指標，對激光器芯片要求更高。圖圖 47：光模塊市場份額情況（按材料劃分）光模塊市場份額情況（按材料劃分）資料來源：LightCounting，中國電子元件行業協會，中原證券研究所 硅光最主要、最直接的應用場景是數據中心，英特爾在該領域占據主導地位。此外，在電信領域、光學激光雷達、量子計算、光計算以及在醫療保健領域都有廣闊的發展前景。Yole

86、指出，2022 年，硅光芯片市場價值為 6800 萬美元，預計到 2028 年將超過 6 億美元，2022-2028年的年復合增長率為 44%。這一增長主要受用于高速數據中心互聯和對更高吞吐量及更低延遲0%20%40%60%80%100%2.5G及以下10G25G25G以上第24頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 需求的機器學習的 800G 可插拔光模塊的推動。硅光方案中，激光器芯片僅作為外置光源，硅基芯片承擔速率調制功能，因此需將激光器芯片發射的光源耦合至硅基材料中。憑借高度集成的制程優勢，硅基材料能夠整合調制器和無源光路，從而實現調制功能與光路傳

87、導功能的集成。圖圖 48：硅光芯片收入增速預測（按應用劃分）硅光芯片收入增速預測（按應用劃分）資料來源：Yole Intelligence，中原證券研究所 中美貿易摩擦加快進口替代進程，給我國光芯片企業帶來增長機遇。近年來中美間頻繁產生貿易摩擦，美國對諸多商品征收關稅，并加大對部分中國企業的限制。由于高端光芯片技術門檻高，我國 25G 及以上高速率激光器芯片國產化率較低，國內企業主要依賴于美日領先企業進口。在中美貿易關系存在較大不確定的背景下，國內企業開始測試并驗證國內的光芯片產品，尋求國產化替代，將促進光芯片行業的自主化進程。2.3.2.光模塊：光模塊：1.6T 光模塊批量商用的進程正在加速

88、光模塊批量商用的進程正在加速 光電子、云計算技術等不斷成熟，將促進更多終端應用需求出現，并對通信技術提出更高的要求。受益于信息應用流量需求的增長和光通信技術的升級，光模塊作為光通信產業鏈最為重要的器件保持持續增長。根據 LightCounting 的預測，全球光模塊市場預計在 2024-2028 年將以 15%的復合年增長率擴張。對 AI 集群應用中以太網光模塊的強勁需求將是增長的主要因素，云廠商運營的 DWDM 網絡的升級也將促進總量增長。圖圖 49：全球光模塊細分市場規模（百萬美元）全球光模塊細分市場規模（百萬美元）圖圖 50：光模塊主要細分市場增速光模塊主要細分市場增速 資料來源：Lig

89、htCounting，中原證券研究所 資料來源：LightCounting，中原證券研究所 第25頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 AI 推動模塊升級，單通道速率逐步提升。隨著 AI 技術的快速發展，對算力的需求迅速增長，進一步推動了 1.6T 光模塊的發展。預計 1.6T 乃至更高速率的光模塊將成為數據中心內部連接的新技術趨勢，以配合未來更大帶寬、更高算力的 GPU 需求。目前 1.6T 光模塊批量商用的進程正在加速。這一趨勢對光芯片提出更高的要求。包括 200G PAM4 EML、CW 光源等在內的多種芯片將成為 1.6T 光模塊中光芯片的解決

90、方案。圖圖 51：數據中心光模塊的發展趨勢數據中心光模塊的發展趨勢 資料來源：中國信通院，LightCounting，中原證券研究所 數據中心流量正在經歷快速增長，而且數據中心場景中的互聯速率比骨干網的互聯速率發展得更快。數據中心直調直檢光模塊速率約 3 至 4 年更新一代，AI 智算引入后迭代周期呈縮短趨勢。400Gb/s 的速率已被廣泛用于數據中心互聯（DCI），當前處于 800Gb/s 速率，預計未來 1-2 年將進入 1.6Tb/s 速率，預計到 2029 年，AI 應用的光模塊速率將達到 3.2Tb/s，2030年3.2Tb/s將走向規模應用。干線網絡相干光模塊速率約10年更新一代，

91、當前處于單波400Gb/s速率，2030 年將達到 800Gb/s 速率。相干技術由干線/城域向百 km 及以內的中短距應用下沉，預計 2030 年將達到單波 T+b/s。圖圖 52：高速長距離傳輸的演進趨勢高速長距離傳輸的演進趨勢 資料來源：華為，LightCounting，中國光博會，中原證券研究所 隨著光通信行業的快速發展，光模塊行業的競爭格局發生了深刻變化，其主要呈現以下特點：從數據中心的大規模需求來看，隨著光模塊的可靠性要求提高、迭代周期縮短，帶來行業第26頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 技術門檻有望顯著提升，光模塊頭部廠商產品的高度可

92、靠性、領先的研發實力及交付能力等優勢將進一步凸顯，行業集中度有望進一步提高。在產品形態持續升級過程中，能緊跟客戶研發步伐，率先進入客戶供應鏈，提前鎖定客戶需求的光模塊廠商能夠在產品代際更迭時率先享受紅利。我國光模塊廠商實力提升。光芯片下游直接客戶為光模塊廠商，近年來，我國光模塊廠商在技術、成本、市場、運營等方面的優勢逐漸凸顯，占全球光模塊市場的份額逐步提升。根據LightCounting 的統計，2023 年我國廠商中已有中際旭創、華為（海思）、光迅科技、海信寬帶、新易盛、華工正源、索爾思光電進入全球前十大光模塊廠商，光通信產業鏈逐步向國內轉移。圖圖 53：全球前十大光模塊廠商排名全球前十大光

93、模塊廠商排名 資料來源：LightCounting，中原證券研究所 我國光模塊出口總額同比保持高速增長。2024 年 10 月，我國光模塊出口總額為 37.7 億元，同比增長 48.3%，環比增長 4.5%；2024 年 1-10 月，光模塊出口總額為 364.6 億元，同比增長 70.6%。我國作為光模塊生產大國，海關數據的高增長印證 AI 驅動下的光模塊行業高景氣。圖圖 54：我國光模塊出口總額（億元）我國光模塊出口總額（億元）資料來源：海關總署，中原證券研究所 -60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%051015202530354045出口額（億元）Y

94、oY(%)MoM(%)第27頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 2.4.光通信板塊相關公司光通信板塊相關公司 2.4.1.中際旭創中際旭創 公司主營業務為高端光通信收發模塊的研發、生產及銷售，產品服務于云計算數據中心、數據通信、5G 無線網絡、電信傳輸和固網接入等領域的國內外客戶。公司注重技術研發，并推動產品向高速率、小型化、低功耗、低成本方向發展，為云數據中心客戶提供 100G、200G、400G、800G 和 1.6T 的高速光模塊，為電信設備商客戶提供 5G 前傳、中傳和回傳光模塊，應用于城域網、骨干網和核心網傳輸光模塊以及應用于固網 FTTX

95、 光纖接入的光器件等高端整體解決方案，在行業內保持了出貨量和市場份額的領先優勢。公司已全面完成 1.6T 光模塊前期的送測和認證工作，預計從 2024 年 12 月開始出貨。在 LightCounting 發布的 2023 年度光模塊廠商排名中，中際旭創排名全球第一。（公司公告，LightCounting）圖圖 55：中際旭創主要產品中際旭創主要產品 資料來源：中際旭創，中原證券研究所 圖圖 56：中際旭創單季度營收情況中際旭創單季度營收情況 圖圖 57：中際旭創單季度歸母凈利潤情況中際旭創單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所-50%0%

96、50%100%150%200%010203040506070營收（億元）YoY(%)QoQ(%)-100%0%100%200%300%400%051015歸母凈利潤（億元）YoY(%)QoQ(%)第28頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 2.4.2.新易盛新易盛 公司業務主要涵蓋全系列光通信應用的光模塊，產品服務于 AI/ML 集群、云數據中心、數據通信、5G 無線網絡、電信傳輸、固網接入等領域的國內外客戶。公司自成立以來一直專注技術創新，從而推動光模塊向更高速率、更小型封裝、更低功耗、更低成本的方向發展。為云數據中心客戶提供 100G、200G、4

97、00G、800G 及 1.6T 光模塊產品；為電信設備商客戶提供5G 前傳、中傳和回傳光模塊、以及應用于城域網、骨干網和核心網傳輸的光模塊解決方案。經過十多年的發展，已在本行業客戶中擁有較高的品牌優勢和影響力。在 LightCounting 發布的 2023 年度光模塊廠商排名中，新易盛排名全球第七。（公司公告，LightCounting）圖圖 58：新易盛主要產品新易盛主要產品 資料來源：新易盛，中原證券研究所 圖圖 59：新易盛單季度營收情況新易盛單季度營收情況 圖圖 60：新易盛單季度歸母凈利潤情況新易盛單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證

98、券研究所 2.4.3.仕佳光子仕佳光子 公司聚焦光通信行業，主營業務覆蓋光芯片及器件、室內光纜、線纜材料三大板塊，主要-50%0%50%100%150%200%250%051015202530營收（億元）YoY(%)QoQ(%)-100%0%100%200%300%400%500%0246810歸母凈利潤（億元）YoY(%)QoQ(%)第29頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 產品包括 PLC 分路器芯片系列產品、AWG 芯片系列產品、DFB 激光器芯片系列產品、光纖連接器、室內光纜、線纜材料等。公司產品主要應用于骨干網和城域網、光纖到戶、數據中心、

99、4G/5G 建設等，成功實現了 PLC 分路器芯片和 AWG 芯片的量產。在國內市場上，公司加強與主流系統設備商類客戶的業務合作，并通過 AWG 芯片及器件、DFB 激光器芯片、硅光用高功率 CW DFB 激光器等新產品逐步開拓新客戶；在國際市場上，加大對海外市場的推廣力度，陸續開拓國際光模塊類知名客戶，海外市場影響力得到提升。（公司公告）圖圖 61：仕佳光子主要產品仕佳光子主要產品 資料來源：仕佳光子，中原證券研究所 圖圖 62：仕佳光子單季度營收情況仕佳光子單季度營收情況 圖圖 63：仕佳光子單季度歸母凈利潤情況仕佳光子單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：W

100、ind，中原證券研究所-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%050100150200250300營收（百萬元）YoY(%)QoQ(%)-600%-100%400%-40-2002040歸母凈利潤（百萬元）YoY(%)QoQ(%)第30頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 3.AI 手機手機 3.1.AI 手機具備運行生成式手機具備運行生成式 AI 模型的能力模型的能力 IDC將AI手機分為兩類，為了在硬件賦能AI手機和新一代AI手機之間建立明確的分界線，IDC將界限定為30 TOPS。新一代AI手機提供動力的智能手機SoC使

101、用Int-8數據類型的NPU性能在 30 到 45 TOPS 之間。新一代 AI 手機屬于下列第二類：（1）硬件賦能 AI 手機（30NPU TOPS）：這些智能手機使用加速器或除主要應用處理器之外的專用處理器，以較低功耗運行端側的 AI。最近，此類手機還包括轉向使用神經處理單元（NPU）內核，使用 int-8 數據類型，性能高達 30 TOPS。端側 AI 的示例包括自然語言處理（NLP）和計算攝影。這些智能手機已在市場上銷售了近十年。（2）新一代 AI 手機（30 NPU TOPS）：這些智能手機使用能夠更快、更高效地運行端側生成式 AI 模型的 SoC（手機系統級芯片），并且使用 int

102、-8 數據類型的 NPU 性能至少為 30 TOPS，強調了運行生成式 AI 模型的能力。端側生成式 AI 的示例包括 Stable Diffusion 和各種大型語言模型（LLM）。這類智能手機在 2023H2 首次進入市場。根據聯發科與 Counterpoint Research，生成式 AI 手機是利用大規模、預訓練的生成式 AI模型實現多模態內容生成、情境感知，并具備不斷增強的類人能力。對于大模型驅動下 AI 技術如何定義未來智能手機的真正形態，手機廠商正探討如何基于底層軟硬件重新定義智能手機，部分廠商已提出了一系列定義，智慧計算能力調用、新型交互、軟件的重構等成為 AI 手機的核心要

103、義。OPPO 提出的 AI 手機 1.0 階段，可概括為四大特征：1）高效利用計算資源以滿足生成式 AI 的計算需求；2）敏銳感知真實世界，理解用戶與環境的復雜信息；3）擁有強大的自主學習能力；4）擁有充沛的創作能力，能為用戶提供靈感與知識支持。圖圖 64：AI 手機的特征手機的特征 圖圖 65：AI 手機全棧革新及生態重構手機全棧革新及生態重構 資料來源：聯發科，Counterpoint，中原證券研究所 資料來源：IDC，OPPO，中原證券研究所 3.2.AI 手機重構手機生態產業鏈手機重構手機生態產業鏈 蘋果、谷歌和三星等全球主要廠商以及 OPPO、vivo、小米和榮耀等國內廠商都走在將生

104、成式 AI 功能集成到其設備的前列。其戰略各不相同，從開發專用 AI 芯片到加強利用 AI 的生態系統集成來提升用戶體驗，各大廠商通過對硬件和軟件的大量投入來保持競爭優勢。第31頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 66：AI 手機生態系統及主要參與者手機生態系統及主要參與者 資料來源：Canalys，中原證券研究所 根據 IDC 和 OPPO 發布的AI 手機白皮書，新一代 AI 手機的出現將改變手機產業生態結構?，F有產業生態結構是以芯片和操作系統作為底層，APP 生態和自有應用在上層。AI 手機產業生態結構是以混合算力供給生態為基石，大模型生

105、態位于中層，上層是智能體生態和原生化服務組件生態。具體來看，手機生態產業鏈的重構包括以下四個方面：（1）混合算力供給生態：AI 的產品需求與算力供給之間存在長期矛盾，需要行業芯片廠商共同努力提供符合需求的解決方案；（2）大模型生態：行業大模型百家爭鳴的現象長期存在，智能終端廠商在其中承擔組織者角色，站在用戶需求的角度通過混合專家模型等方案將大模型能力有序組織起來；（3）智能體生態：智能體開發門檻比 APP 開發門檻顯著降低，人人都可定制，智能終端廠商擁有 APP 生態先發優勢，可復制運營經驗促進智能體生態繁榮；（4）原生化服務組件生態：大模型插件、智慧 OS 的原生服務化會成為趨勢，原生服務可

106、被智能體調度，會與智能體生態相輔相成。圖圖 67：AI 手機的生態產業鏈展望手機的生態產業鏈展望 資料來源：IDC，OPPO，中原證券研究所 生成式大模型發展基礎方面，我國市場擁有龐大、無可替代的數據體量，有助于大模型的訓練、優化、迭代。此外，由于中文語言和本地法規要求，蘋果、三星等領跑全球 AI 手機的頭部廠商在國內市場都需要與政府批準的生成式 AI 模型的供應商合作，這使得廠商在國內的 AI部署模式與國外市場相比呈現雙軌化格局，為國內市場的競爭格局帶來變化空間。第32頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 68：我國生成式我國生成式 AI 手機

107、市場生態分布手機市場生態分布 資料來源：Canalys，中原證券研究所 3.3.為支持端側為支持端側 AI 運行采用的先進技術將帶動硬件產業鏈升級運行采用的先進技術將帶動硬件產業鏈升級 隨著生成式 AI 的興起，國內外手機廠商紛紛布局 AI 手機，開拓新的增長領域。自 2023年 8 月華為宣布 HarmonyOS 4 系統全面接入盤古大模型之后，國內一線手機品牌陸續啟動 AI手機戰略。高通和聯發科在最新一代移動平臺大幅提升 NPU 性能后，旗艦手機的 AI 算力最高可以支持端側部署 130 億至 330 億參數級預訓練大語言模型。手機廠商通過 AI 助力產品、品牌、生態的差異化以達到促使用戶

108、升級產品、轉換品牌的目標。目前，華為、OPPO、vivo、小米、榮耀、三星、蘋果等國內外手機廠商均推出各自的 AI大模型，并向生成式 AI 手機進化。其中，華為鴻蒙 NEXT 操作系統依托昇騰的強大算力和盤古大模型，引入了系統級 AI 能力，全新的“小藝超級智能體”在記憶感知、推理規劃、知識增強和服務分發等方面實現了顯著增強；OPPO 重新定義 AI 手機的四大特性，高效利用計算資源，滿足生成式 AI 算力的需求、感知真實世界，了解用戶與環境的復雜信息、具備自我學習能力、擁有創造力，可持續為用戶提供知識和靈感；vivo AI 藍心大模型能實現超過 700 種手機相關功能，為超過 2000 萬用

109、戶提供超能問答、超能創作、超能搜索、超能管理、超能交互等 AI服務；榮耀以魔法大模型的“服務找人”為核心能力，依托 YOYO 建議、榮耀搜索、YOYO助理等多個產品入口，主動喚起服務，實現跨應用、跨平臺、跨設備無縫流轉的體驗。綜合各廠商的產品介紹，目前 AI 手機的應用場景，可分為四大類別：語音、文本、圖像和視頻、效率。功能主要集中在實時翻譯、文檔總結、圖片和視頻處理、信息檢索等層面。表表 1：各大手機廠商的各大手機廠商的 AI 手機手機 品牌品牌 手機型號手機型號 操作系統操作系統 AI 大模型大模型 AI 助理助理 蘋果 iPhone16 系列 iOS18 Apple GPT Siri 三

110、星 Galaxy S24 系列 One UI 6.1 谷歌 Gemini、百度文心一言 小貝 vivo X200 系列 OriginOS 5 藍心大模型 藍心小 V OPPO Find X8 系列 ColorOS 15 安第斯大模型 小布 小米 Xiaomi15 系列 小米澎湃 OS 2 小米大模型 超級小愛 華為 Mate 70 系列 HarmonyOS NEXT 盤古大模型 小藝 榮耀 Magic 7 系列 MagicOS 9.0 魔法大模型 YOYO 資料來源：各手機廠商官網，中原證券研究所 第33頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 蘋果于 2

111、024 年 10 月發布面向 iPhone、iPad 和 Mac 的個人智能化系統蘋果智能（Apple Intelligence），基于個人場景發揮生成式模型的強大功用，結合用戶情況提供有助益且相關的智能化功能。蘋果智能充分運用蘋果芯片對語言和圖像的理解與創作能力，可做出多種跨 app操作，同時結合個人場景，為用戶簡化和加快日常任務流程。圖圖 69：Writing Tools 能為用戶優化語言能為用戶優化語言 圖圖 70：電話電話 app 和備忘錄和備忘錄 app 中錄制音頻并轉文字中錄制音頻并轉文字 資料來源：蘋果官網，中原證券研究所 資料來源：蘋果官網，中原證券研究所 從歷史上看，蘋果有過

112、兩次關鍵的超級周期：第一次是 2016 年的 iPhone 6，第二次是 2021年的 iPhone12/13。雖然這兩次超級周期發生在不同的年份，其共同的驅動力是被壓抑的需求。第一次是源自于消費者對更大顯示屏的渴望，第二次是得益于在新冠疫情積攢的換機需求。在 iPhone 換機周期延長的背景下，iPhone 16 的發布正值蘋果發展的關鍵節點。蘋果智能在功能和地區方面的推出預計將分階段進行，因此其整體影響可能會隨著時間的推移而顯現，使蘋果的收入呈現階梯式增長。蘋果有望采用更先進的散熱技術以支持端側 AI 運行，這將帶動硬件產業鏈升級。圖圖 71：蘋果智能驅動蘋果收入呈現階梯式周期蘋果智能驅動

113、蘋果收入呈現階梯式周期 資料來源：Counterpoint Research，中原證券研究所 華為于 2024 年 11 月發布 Mate 70 系列，在 AI 方面實現重大創新。通過 AI 動態照片、AI時空穿越、AI 智控鍵、AI 通話摘要、AI 消息隨身、AI 降噪通話、AI 靜謐對話等多項 AI 功能，引領手機行業 AI 創新。例如，AI 動態照片可為照片加入運動軌跡、主角時刻特效，支持循環來回播放，增強照片趣味性。AI 隔空傳送功能可通過 AI 姿態感應器的手勢識別，隔空即可將圖片或截圖傳到另一臺設備上。第34頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項

114、聲明 圖圖 72：AI 動態照片動態照片 圖圖 73：AI 隔空傳送隔空傳送 資料來源：華為官網，中原證券研究所 資料來源：華為官網，中原證券研究所 小米于 2024 年 10 月發布小米 15 系列手機，并為其定制澎湃 OS 2 系統，該系統對 AI 應用進行深度優化，提升了 AI 應用的運行效率和用戶體驗。小米澎湃 OS 2 通過 AI 技術重塑系統應用，包括 AI 寫作、AI 識音、AI 字幕和 AI 妙畫等。小米推出了經過改進的全生態 AI 智能助手超級小愛。語音助手具有完備的多模態能力，可將航班信息、會議安排等內容直接記錄并生成到日歷中；可從相冊里根據用戶的指令找到某一張、某一類圖，

115、甚至視頻里的某一幀畫面；可根據屏幕內容識別出地址，并一鍵開啟地圖導航，打通感知-理解-執行的全鏈路操作，真實有效地解決部分生活問題。相較于傳統的語音助手，超級小愛具備更強的感知與操作能力，用戶可以通過更自然的語言與設備互動。AI 識音功能讓系統能夠實時記錄語音并轉換為文字，提升辦公效率，為日常溝通提供便利。這種先進的自然語言處理技術來源于深度學習和大數據分析，使得超級小愛在理解用戶意圖方面更加智能。圖圖 74：超級小愛識屏功能超級小愛識屏功能 圖圖 75：超級小愛視頻生成功能超級小愛視頻生成功能 資料來源：小米官網，中原證券研究所 資料來源：小米官網，中原證券研究所 三星 Galaxy S24

116、 系列手機搭載 AI 大模型 Galaxy AI，該大模型功能為系統級集成，可在通話、筆記、系統相冊等界面中調出。Galaxy S24 系列的通話實時翻譯能夠在通話過程中提供實時的語音和文字翻譯功能，支持 13 種不同語言，并且基于完全離線的 AI 功能而實現，使用過程中無需將用戶的通話內容傳至云端，因此能夠更好地確保通話隱私。轉錄助手能夠將會議或講話內容實時轉錄為文字，并可智能區分不同的發言者，轉錄成文本內容之后還可智能整理要點。筆記助手能夠智能生成摘要和封面，讓用戶更容易整理和查找筆記。Galaxy S24 系列提供 AI 圖生圖等創意功能，生成式 AI 功能可以在用戶編輯照片時智能補全畫

117、面背景，讓用戶自主調整畫面的角度，或移動、刪除、縮放畫面中的某個對象。此外，Galaxy S24 系列首創即圈即搜，該功能深植于操作系統當中，讓智能手機的搜索體驗更便捷和人性化。第35頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 76：三星三星 Galaxy S24 系列即圈即搜功能系列即圈即搜功能 圖圖 77：三星三星 Galaxy S24 系列通話實時翻譯功能系列通話實時翻譯功能 資料來源：三星官網，中原證券研究所 資料來源：三星官網，中原證券研究所 3.4.SoC 和內存價格上漲以及生成式和內存價格上漲以及生成式 AI 設備推動全球智能手機平均售價

118、上升設備推動全球智能手機平均售價上升 隨著消費者越來越偏愛高功能高性能的智能手機，主要智能手機品牌廠商把生成式 AI 融入其手機當中，AI 智能手機的時代曙光已現。安卓的旗艦型手機價格目前有所增長，例如：小米最新發布的搭載高通驍龍 8 至尊版的新款小米 15 配備了 Oryon CPU 和 Hexagon NPU，價格比小米 14 高 70 美元。隨著更多品牌通過尖端技術創新并提升其產品，生成式 AI 和折疊屏手機等新技術也可能會推動智能手機平均售價增長。受 SoC 和內存價格上漲以及生成式 AI 設備的推動，智能手機的平均售價上升。根據Counterpoint Research 的測算，20

119、24 年全球智能手機的平均銷售價格預計同比增長 3%，達到 365 美元；2025 年將進一步增長 5%。這一增長可能由多重因素引起，包括智能手機向 5G轉型、算力的提高以及向高端智能手機的明顯轉向等。2025 年，消費者對生成式 AI 的興趣增加將主要支持高端化趨勢，因為生成式 AI 需要在 CPU、NPU 和 GPU 能力方面有顯著提升的SoC。此外，在成熟的智能手機市場上，手機的更換周期更長，手機廠商需要采用包括生成式AI 在內的先進科技來促進高端市場產品的不斷升級。圖圖 78：全球智能手機平均售價（美元）及高端細分市場出貨量份額：全球智能手機平均售價（美元）及高端細分市場出貨量份額 資

120、料來源：Counterpoint Research，中原證券研究所 第36頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 全球智能手機市場連續第四個季度增長，收入和平均售價創下第三季度歷史新高。根據Counterpoint Research 的統計，2024Q3 全球智能手機出貨量同比增長 2%，受宏觀經濟狀況和消費者需求的復蘇，全球智能手機市場連續第四個季度增長，收入和平均售價創下第三季度歷史新高。全球智能手機營收增長在 2024Q3 加速，同比增長 10%，第三季度增速達到歷史最高。蘋果在智能手機營收方面領跑市場，占據 43%的份額，并創下了第三季度收入、出

121、貨量和平均售價歷史最高紀錄。2024Q3，三星的收入和出貨量同比下降 2%，主要由于印度和拉丁美洲地區的下滑；小米的收入增長超過其出貨量的增長，主要原因是以小米 14 系列為主的高端設備比例增加；vivo 在前五大手機品牌廠商中增長最快，Q3 在中國和印度出貨量排第一；OPPO出貨量和收入在同比下降，全球銷售額在 9 月恢復同比增長，其中拉丁美洲和亞太其他地區貢獻主要增量。圖圖 79：全球智能手機營收份額（按品牌劃分）：全球智能手機營收份額（按品牌劃分）圖圖 80：全球智能手機出貨量份額（按品牌劃分）全球智能手機出貨量份額（按品牌劃分）資料來源：Counterpoint Research，中原

122、證券研究所 資料來源：Counterpoint Research，中原證券研究所 圖圖 81：全球智能手機平均售價（按品牌劃分）全球智能手機平均售價（按品牌劃分）圖圖 82：全球智能手機出貨量價格區間占比全球智能手機出貨量價格區間占比 資料來源：Counterpoint Research，中原證券研究所 資料來源：Counterpoint Research，中原證券研究所 3.5.我國智能手機市場復蘇我國智能手機市場復蘇 2023Q4 至今，我國智能手機市場穩定增長，前三年積累的換機需求正逐步釋放。2024 年9 月，政府陸續推出的一系列經濟刺激政策顯著提升了市場信心和活力。如果后續政策能持續

123、增強市場信心，并推動經濟穩定增長，則有望進一步刺激消費，從而帶動我國手機市場的發展。隨著 AI 對智能終端市場各領域的深入影響，智能手機將成為推動 AI 革命進入到千家萬戶的終端設備。在智能手機引入端側生成式 AI 模型有望帶來煥然一新的用戶體驗，或加速手機更新迭第37頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 代。我國智能手機市場 2024 年平均單價相比 2023 年明顯提升，除上游成本增長的因素，部分消費者也愿意接受更高價格的產品。而華為出貨量的穩步回升推動高端市場份額的增長。2024Q3，我國 600 美元以上高端手機市場份額達到 29.3%，同比增

124、長 3.7pct。廠商在繼續關注高端產品的同時，也在重點打造高顏值、長巡航、防摔防水的中低端產品來滿足更多普通消費者的使用需求和場景。2024Q3，我國 200 美元手機市場份額 32.9%，同比增長 0.5pct。圖圖 83：我國智能手機價格段份額情況我國智能手機價格段份額情況 資料來源：IDC，中原證券研究所 隨著經濟和消費者需求持續改善，我國智能手機市場呈現復蘇態勢。2024 年 1-10 月，我國智能手機出貨量 2.34 億部，同比增長 6.4%，占同期手機出貨量的 93.5%；我國國產品牌手機出貨量 2.11 億部，同比增長 16.7%，占同期手機出貨量的 84.6.2%。圖圖 84

125、：我國我國智能智能手機出貨量及占比手機出貨量及占比 圖圖 85：我國我國國產品牌國產品牌手機出貨量及占比手機出貨量及占比 資料來源：中國信通院，中原證券研究所 資料來源：中國信通院，中原證券研究所 2024Q3，vivo 以 19.2%的市場份額位居首位，其多樣化的產品組合和在各個價格段的暢銷機型幫助 vivo 保持了領導地位。華為以 16.4%的市場份額位列第二，小米以 15.6%的份額位居第三。華為在 Q3 保持強勁反彈態勢，在低基數上實現了 30%的同比增長，Pura 70 和 Mate-100%-50%0%50%100%150%05001000150020002500300035002

126、023.12023.32023.52023.72023.92023.112024.12024.32024.52024.72024.9智能手機出貨量（萬部）YoY(%)智能手機出貨量占比（%）-100%-50%0%50%100%150%200%0500100015002000250030002023.12023.32023.52023.72023.92023.112024.12024.32024.52024.72024.9國產品牌手機出貨量（萬部）YoY(%)出貨量占比（%）第38頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 60 系列推動華為的大部分銷量。小米

127、市場份額的提升得益于其中高端的 Redmi K 系列和旗艦Mi 系列的成功。2024 年我國智能手機市場回暖，全年有望實現同比低個位數增長。新一輪換機周期的到來使得市場需求持續向好。vivo，華為和小米等廠商市場表現亮眼，推動了安卓市場的增長。蘋果新品上市首銷以后，市場需求并無明顯改變，iOS 市場出貨量同比小幅下降。隨著后續市場優惠力度的加大以及 Apple Intelligence 的上市，iPhone16 系列的市場需求有望在未來陸續釋放。圖圖 86：我國智能手機市場銷售份額（按品牌劃分）我國智能手機市場銷售份額（按品牌劃分）資料來源：Counterpoint Research，中原證券

128、研究所 2024Q3，我國折疊屏手機出貨量達到 223 萬臺，增速較前期明顯放緩。折疊屏手機自 2019年問世以來，經過 5 年的快速發展，截至 2024Q3，市場滲透率為 3.2%。由于缺乏更多的使用場景，產品價格和使用體驗相比直板產品并無絕對優勢，導致折疊屏手機用戶數量短期難有更大突破。2024Q3，華為以 41.0%的折疊屏手機市場份額保持優勢，新推出的三折產品開辟新的賽道。華為全球首部三折疊屏手機有望從硬件、軟件和使用場景進一步推動折疊屏手機市場的發展。圖圖 87：我國折疊屏手機出貨量及增長率情況我國折疊屏手機出貨量及增長率情況 資料來源：IDC，中原證券研究所 第39頁/共55頁 通

129、信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 隨著經濟回暖后的消費信心增強，休閑娛樂、智能出行等使用場景的恢復使得消費者對于智能手機的需求增加，同時 AIGC 的爆發推動 AI 手機的發展，疊加折疊屏智能手機和手機影像系統升級等創新點有望提升消費者的換機意愿。3.6.功能迭代升級以及功能迭代升級以及 AI 賦能技術創新加持促進賦能技術創新加持促進 AI 手機市場滲透空間提升手機市場滲透空間提升 IDC 預計 2024 年全球新一代 AI 手機的出貨量將達到 1.7 億部，約占智能手機整體出貨量的 15%。我國市場中，隨著新的芯片和用戶使用場景的快速迭代，新一代 AI 手機所占

130、份額將在 2024 年后迅速攀升，在 2027 年達到 1.5 億臺，市場份額超過 50%，未來主流機型將是 AI手機。圖圖 88：全球新一代全球新一代 AI 手機市場情況手機市場情況 圖圖 89：我：我國新一代國新一代 AI 手機市場情況手機市場情況 資料來源：IDC，OPPO，中原證券研究所 資料來源：IDC，OPPO，中原證券研究所 從技術趨勢來看，功能的迭代升級及 AI 賦能技術創新的加持，后續 AI 手機市場滲透空間有望進一步提升。根據 Canalys 的預測，2024 年，全球 16%的智能手機出貨量為 AI 手機，到2028 年，該比例將激增至 54%。為了實現此增長，生成式 A

131、I 功能需要下沉到旗艦機型以外的市場。受消費者對 AI 助手和端側處理等增強功能需求的推動，2023-2028 年間，AI 手機市場的 CAGR 為 63%。預計這一轉變將先出現在高端機型上，然后逐漸為中端智能手機所采用，反映出端側生成式 AI 作為更普適性的先進技術滲透整體手機市場的趨勢。圖圖 90：全球智能手機和全球智能手機和 AI 手機出貨量情況手機出貨量情況 資料來源：Canalys，中原證券研究所 過去 AI 在手機上的應用大多集中在獨立 App 層面，如 AI 助手、翻譯軟件和圖像處理工具等，用戶需要分別下載并打開這些 App 來使用相關功能。目前手機廠商利用生成式 AI 作為高0

132、.511.70.00.51.01.52.020232024(E)出貨量（億臺）0.10.40.81.31.55.5%13.2%29.6%45.3%51.9%0%20%40%60%0.00.51.01.52.020232024E2025E2026E2027E出貨量（億臺）AI手機市場占比（%）第40頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 端市場的差異化因素，將 AI 能力融入手機系統，讓 AI 功能更加無縫地融入日常生活。整合端側 AI，為傳統智能手機市場開辟新的創收渠道。端側 AI 帶來盈利新模式，涵蓋高級 AI 功能的訂閱服務、個性化廣告以及利用端側處

133、理能力來提升應用功能。這些模式通過提供不斷完善的個性化用戶服務，實現廠商收入來源的多元化，并增強用戶粘性。AI 手機的使命是解決用戶痛點，從碎片、繁雜中解放用戶，讓用戶回歸自我，回歸價值。AI 手機通過機器學習不斷理解用戶習慣，通過自學能力提高交互體驗。能在端側運行生成式AI 的手機的到來將促進更多的應用開發，搭載大模型的 AI 手機有望成為用戶個性化的智能助手，手機的個人助理功能將從千篇一律走向人格化，從單一模態走向多模態融合。生成式服務為用戶提供持續的靈感與知識支持，從本質上改變內容生產的效率，將帶來更具顛覆性的使用體驗。AI 智能體正逐漸成為用戶的私人助理，端側的個性化微調，為智能體增添

134、專屬化的色彩，使其更加貼合用戶的個性化需求。智能助手領域具備想象空間，有望成為下一輪換機潮的推動因素。智能手機是普及 AI 的理想載體。智能手機的硬件和軟件功能不斷迭代升級，是運行 AI 模型的理想選擇。生成式 AI 為智能手機帶來顛覆性創新。它不僅提供個性化體驗，增強現有功能，還能實現更直觀的交互。2024 年作為生成式 AI 智能手機的元年，2025 年將是智能手機 AI 領域快速發展和廣泛應用的一年，AI 技術將進一步滲透到智能手機的各個方面，推動行業創新和市場增長。3.7.AI 手機消費電子零部件板塊相關公手機消費電子零部件板塊相關公司司 3.7.1.鵬鼎控股鵬鼎控股 公司是主要從事各

135、類印制電路板的研發、設計、制造、銷售與服務為一體的專業大型廠商，專注于為行業領先客戶提供全方位 PCB 產品及服務。按照下游應用領域不同，公司的 PCB 產品可分為通訊用板、消費電子用板、汽車/服務器及其他用板等，產品廣泛應用于手機、網絡設備、平板電腦、可穿戴設備、筆記本電腦、服務器/儲存器、汽車電子等下游領域。公司為全球范圍內少數同時具備各類 PCB 產品研發、設計、制造與銷售服務的專業大型廠商，擁有優質多樣的 PCB 產品線，主要產品范圍涵蓋 FPC、SMA、SLP、HDI、Mini LED、RPCB、Rigid Flex 等多類產品，并廣泛應用于通訊電子產品、消費電子及計算機類產品以及汽

136、車和 AI 服務器、高速計算機等產品，具備為不同客戶提供全方位 PCB 電子互聯產品及服務的強大實力，打造了全方位的 PCB 產品一站式服務平臺。根據中國電子電路協會（CPCA）中國電子電路排行榜，公司連續多年位列中國第一。同時，根據 Prismark 2018-2024 年以營收計算的全球 PCB 企業排名，公司 2017-2023 年連續七年位列全球最大 PCB 生產企業。（公司公告）第41頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 91：鵬鼎控股主要產品：鵬鼎控股主要產品 資料來源：鵬鼎控股，中原證券研究所 圖圖 92：鵬鼎控股：鵬鼎控股單季度營

137、收情況單季度營收情況 圖圖 93：鵬鼎控股：鵬鼎控股單季度歸母凈利潤情況單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 3.7.2.領益制造領益制造 作為世界領先的 AI 終端硬件領域的核心供應廠商，公司在全球范圍內提供 AI 終端設備所需的精密功能件、結構件、模組等業務的產業鏈一站式智能制造服務及解決方案。公司具備模切、沖壓、CNC 和注塑等工藝流程的技術，電子相關產品下游應用涵蓋智能手機、筆記本電腦、可穿戴設備、XR 等 AI 終端設備領域。公司是精密制造行業中極少數同時覆蓋了上游原材料、中游精密功能件和結構件、模組及充電器業務的一站式智能制造

138、商之一，產品應用于 AI 終端及通訊產品、新能源汽車及光伏儲能等多個下游市場。目前公司在生產技術工藝、產品品質及綜合運營效率等多方面均已達到世界先進水平，并向超高精度、高性能和高附加值的方向發展。（公司公告）-40%-20%0%20%40%60%020406080100120140營收（億元）YoY(%)-60%-10%40%90%140%190%05101520歸母凈利潤（億元）YoY(%)第42頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 94：領益制造主要產品：領益制造主要產品 資料來源：領益制造，中原證券研究所 圖圖 95：領益制造：領益制造單季

139、度營收情況單季度營收情況 圖圖 96：領益制造：領益制造單季度歸母凈利潤情況單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 3.7.3.信維通信信維通信 公司主營業務包括天線及模組、無線充電及模組、EMIEMC 器件、高精密連接器、汽車互聯產品、被動元件等，可廣泛應用于消費電子、物聯網/智能家居、商業衛星通訊、智能汽車等領域，客戶覆蓋全球知名科技企業。公司逐步實現從消費電子到“消費電子+衛星通訊+智能汽車”多業務發展階段的跨越。公司在射頻信號傳輸、高精密連接器、高精密結構件等產品上已有長期、深入的研究和儲備，相關產品已獲得客戶認可，各項業務通過持續

140、深入的研究與全球各大客戶保持長期緊密的合作。（公司公告）-10%0%10%20%30%40%020406080100120140營收（億元）YoY(%)-120%-20%80%180%280%380%480%580%-20246810歸母凈利潤（億元）YoY(%)第43頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 97：信維通信主要產品：信維通信主要產品 資料來源：信維通信，中原證券研究所 圖圖 98：信維通信：信維通信單季度營收情況單季度營收情況 圖圖 99：信維通信：信維通信單季度歸母凈利潤情況單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所

141、 資料來源：Wind，中原證券研究所 4.電信運營電信運營 4.1.資本開支占收比下資本開支占收比下降，預計降，預計未來兩年資本開支穩中有降未來兩年資本開支穩中有降 三大運營商資本開支結構不斷優化，加大智能算力基礎設施投入。運營商投資一直是行業發展的晴雨表和風向標。三大運營商資本開支在 2020-2022 年是高峰期，2023 年國內三大運營商資本開支合計 3529.7 億元，同比增長 0.3%。三大運營商對 5G 建設投入減少并加大算力網絡的投入。預計 2024 年三大運營商資本開支合計 3340 億元，同比下降 5.4%。中國移動、中國電信 2024 年資本開支占收比預計將下降至 20%以

142、內。未來兩年運營商總體資本開支將保持穩中有降，資本開支占收比持續下降。資本開支下降有望降低未來折舊和攤銷成本，保持業績穩健增長的預期。-20%0%20%40%60%80%051015202530營收（億元）YoY(%)-100%-50%0%50%100%0.01.02.03.04.05.0歸母凈利潤（億元）YoY(%)第44頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 100：三大三大電信電信運營商資本開支情況運營商資本開支情況 資料來源：中國移動，中國電信，中國聯通，中原證券研究所 4.2.電信業務總量和收入保持穩步增電信業務總量和收入保持穩步增長長

143、我國電信業務收入保持正增長，新興業務持續發揮拉動作用；5G、千兆光網、物聯網等網絡基礎設施建設穩步推進，連接用戶規模持續擴大，移動互聯網接入流量較快增長。2024 年1-10 月，電信業務收入累計完成 14535 億元，同比增長 2.6%；電信業務總量同比增長 10.4%（按上年不變價計算）。圖圖 101：電信主營業務收入和電信業務總量情況電信主營業務收入和電信業務總量情況 資料來源：工信部，中原證券研究所 運營商采用多種舉措保持傳統業務高質量穩定發展。在套餐資費服務方面，三大運營商推出各具特色的折扣套餐，以大流量、低資費、多權益等優勢吸引用戶選購。在基礎服務保障方面，三大運營商多措并舉加速提

144、升用戶服務質量，中國移動與中國廣電共建共享 700MHz 5G網絡，有效提升農村和偏遠地區 5G 網絡覆蓋質量；中國電信和中國聯通重耕 800MHz/900MHz頻段，補齊 5G 網絡建設的短板。在差異化服務方面，三大運營商在衛星通信、5G 消息、5G新通話等差異化業務上重點布局。-6%-4%-2%0%2%4%6%05001000150020002021202220232024E中國移動資本開支（億元）中國電信資本開支（億元）中國聯通資本開支（億元）合計YoY(%)0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%0%1%2%3%4%5%6%7%8%電信業務收入增速（%，左軸）電信業務總量累計

145、增速（%，右軸）第45頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 4.2.1.個人市場：個人市場：新型基礎設施建設帶動新型基礎設施建設帶動 5G 用戶增長，移動通信運營處于新舊動能轉換階段用戶增長，移動通信運營處于新舊動能轉換階段 新型基礎設施建設帶動 5G 用戶持續增長。截至 2024 年 10 月，三大運營商及中國廣電的移動電話用戶總數達17.89億戶，其中，5G移動電話用戶達9.81億戶，占移動電話用戶的55.6%，占比較 2023 年末提高 9.0pct。未來 5G 移動電話用戶占比仍具備較大增長空間。運營商開展用戶細分行動，針對用戶在速率、場景、體

146、驗等需求，推出差異化 5G 套餐服務，拓展 5G 多元化盈利模式。移動互聯網流量較快增長，10 月 DOU 值創新高。2024 年 10 月當月戶均移動互聯網接入流量（DOU）達到 19.2GB/戶月，同比增長 7.6%。隨著 5G 滲透率提高，未來 DOU 有望維持高位。電信行業發展重心已轉向高質量發展，運營商的戰略核心由提高市場份額轉為推動用戶價值提升。運營商利用合約內容、會員權益等方法，持續探索提升個人用戶價值的路徑。圖圖 102：5G 用戶發展情況用戶發展情況 圖圖 103：戶均流量（戶均流量（DOU）及增速情況）及增速情況 資料來源：工信部，中原證券研究所 資料來源：工信部，中原證券

147、研究所 移動通信運營目前處于新舊動能轉換的新發展階段。2015 年，國家提出“提速降費”，運營商承擔重要社會責任，制定降費方案。2017 年，三大運營商為搶奪客戶，分別推出不限量套餐，行業競爭和政策壓力導致資費開始大幅下降；2019 年 9 月，由于經營壓力，三大運營商陸續取消不限量套餐，行業競爭趨于理性，降費幅度趨緩。2020 年開始，三大運營商移動 ARPU恢復增長。2022 年，中小微企業寬帶和專線平均資費同比下降超 10%，運營商面向脫貧戶、老年人、殘疾人等特殊群體實施精準降費。此外，2022 年政府工作報告中未涉及“提速降費”表述，運營商發展重心轉向提速提質。2023 年，中國移動、

148、中國電信、中國聯通的移動 ARPU分別為 49.3 元、45.4 元、44 元，同比+0.60%、+0.40%、-0.68%。2024H1，中國移動、中國電信的移動 ARPU 分別為 51 元、46.3 元，同比-2.67%、+0.22%。目前運營商流量資費已大幅下降，預計政府再次引導提速降費的概率較小。0%10%20%30%40%50%60%0246810125G移動電話用戶數（億戶）5G用戶占比（%）0%5%10%15%20%0510152025戶均移動互聯網接入流量（GB/戶 月）YoY(%)第46頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 10

149、4：三大運營商移動三大運營商移動 ARPU（元（元/戶戶/月）月）資料來源：中國移動，中國電信，中國聯通，中原證券研究所 4.2.2.家庭市場：家庭市場：以千兆融合為主推策略，千兆用戶占比超三以千兆融合為主推策略，千兆用戶占比超三成成 千兆用戶占比超三成。截至 2024 年 10 月，三大運營商固網寬帶接入用戶總數達 6.68 億戶，其中，100Mbps 及以上接入速率的固網寬帶接入用戶達 6.33 億戶，占總用戶數的 94.8%；1000Mbps 及以上接入速率的固網寬帶接入用戶達 2.03 億戶，占總用戶數的 30.4%，占比較2023 年末提升 4.7 個百分點。在高速率用戶持續增長拉動

150、下，家庭戶均接入帶寬達 506.9Mbps/戶，同比增長 15.1%。高速率用戶占比未來仍有較大增長空間。2023 年，中國移動、中國電信、中國聯通的寬帶綜合 ARPU 分別為 43.1 元、47.6 元、47.6元，同比+2.40%、+2.80%、-0.42%。2024H1，中國移動、中國電信的寬帶綜合 ARPU 分別為 43.4 元、48.3 元，同比+0.23%、+0.21%。運營商的寬帶主推策略為千兆融合，不斷推動存量用戶升級遷移，促進千兆寬帶快速普及。運營商通過組網、安防、云應用等智慧家庭服務，拓展家庭市場業務邊界，實現收入增長。圖圖 105：固網寬帶千兆接入速率用戶情況固網寬帶千兆

151、接入速率用戶情況 圖圖 106：三大運營商寬帶綜合三大運營商寬帶綜合 ARPU（元（元/戶戶/月）月）資料來源：工信部，中原證券研究所 資料來源：中國移動，中國電信，中國聯通，中原證券研究所 4.2.3.新興市場：新興市場：營收占比持續提高，大數據業務高速發展營收占比持續提高，大數據業務高速發展 運營商的新興業務收入保持較快增長。IPTV（網絡電視）、互聯網數據中心、大數據、云計算、物聯網等新興業務快速發展，2024 年 1-10 月實現新興業務收入 3583 億元，同比增長8.9%，占電信業務收入的 24.7%，拉動電信業務收入增長 2.1pct。其中，云計算、大數據、物4045505560

152、2015201620172018201920202021202220232024H1中國移動中國電信中國聯通0%5%10%15%20%25%30%35%05,00010,00015,00020,00025,0002023-102023-112023-122024-022024-032024-042024-052024-062024-072024-082024-092024-101000M以上用戶數（萬戶）1000M以上用戶占比（%）3035404550201920202021202220232024H1中國移動中國電信中國聯通第47頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀

153、最后一頁各項聲明 聯網業務收入同比分別增長 8.5%、52.5%、13.2%。物聯網用戶規?？焖贁U大。截至 2024 年10 月，三大運營商蜂窩物聯網終端用戶達 26.25 億戶，同比增長 16.4%。數據作為新型生產要素，是數字化、網絡化、智能化的基礎。暢通數據資源大循環，釋放商業數據價值潛能。企業數據資源相關會計處理暫行規定 明確數據資源的確認范圍和會計處理適用準則等，已于 2024 年 1 月 1 日起施行，為數據資產的有效利用提供詳細的指導。電信運營商擁有海量 C 端和 B 端數據，將成為未來發揮數據要素作用的樞紐。運營商有望受益于數據要素資產重要性的提升。伴隨相關政策的完善，數據資產

154、實現入表，疊加數據交易市場的發展，運營商的數據要素業務將迎來新發展。圖圖 107：電信：電信運營商運營商新興業務收入增速新興業務收入增速 資料來源：工信部，中原證券研究所 運營商推動政企業務從價值向規模延伸，收入增速放緩，營收占比持續提高。2024H1，中國移動實現 DICT 業務收入 652 億元，同比增長 8.4%，占營收比為 11.9%，占比較 2023 年末提高1.3pct；中國電信實現產業數字化業務收入 737億元，同比增長 7.2%，占營收比為 27.5%，占比較 2023 年末提高 0.5pct；中國聯通實現算網數智業務收入 435 億元，同比增長 6.6%，占營收比為 21.9

155、%，占比較 2023 年末提高 1.7pct。圖圖 108：物聯網終端用戶情況物聯網終端用戶情況 圖圖 109：中國移動中國移動 DICT 業務收入業務收入 資料來源：工信部，中原證券研究所 資料來源：中國移動，中原證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%新興業務收入YoY(%)云計算收入YoY(%)大數據收入YoY(%)物聯網收入YoY(%)0%5%10%15%20%25%30%2021222324252627物聯網用戶數（億戶）YoY(%)0%20%40%60%80%050010001500DICT業務收入（億元）YoY(%)占營收比例（%）第48頁/共55頁 通信 本報

156、告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 110：中國電信產業數字化業務收入中國電信產業數字化業務收入 圖圖 111：中國聯通中國聯通算網數智算網數智業務收入業務收入 資料來源：中國電信，中原證券研究所 資料來源：中國聯通，中原證券研究所 注：產業互聯網業務自2023年起統計口徑改為算網數智業務。天翼云和移動云借助運營商資源優勢聚焦數字化轉型方案。北美云計算巨頭持續領跑全球，第二梯隊云廠商深耕細分技術領域保持追趕。2023 年，微軟和亞馬遜憑借 AI 云產品改造和市場布局優勢，分別以 962.13 億美元和 907.57 億美元的營收穩居全球市場前兩名。第二梯隊服務商保持積

157、極追趕態勢，但受市場布局先手影響，營收增長有限，轉向業務整合，通過深化主營業務技術優勢，拉高領域技術壁壘，推動其業務增長。谷歌云基于開源技術的領導地位大力發展 AI 工具，IBM 關注混合云與 AI 解決方案咨詢，天翼云和移動云借助運營商資源優勢聚焦數字化轉型方案。運營商受益于數字經濟和數字中國戰略，逐步向“網、云、數、算”綜合信息服務提供商轉型。預計在未來較長的周期內，運營商產業數字化業務作為營收增長主要驅動力的地位將持續鞏固，數字經濟和實體經濟融合的逐漸深化將賦予運營商新的價值。圖圖 112：2023 年年全球全球主要廠商云計算業務營收（億美元）主要廠商云計算業務營收（億美元）資料來源：中

158、國信通院，中原證券研究所 4.3.運營商重視股東回報，股息率較運營商重視股東回報，股息率較高高 三大運營商重視股東回報，近年來股息率維持較高水平。截至 2024 年 11 月 29 日，中國移動 A 股、H 股股息率分別為 4.29%、6.90%，2023 年全年派息率為 71%，2024 年中期派息率為 63.3%；中國電信 A 股、H 股股息率分別為 3.97%、6.22%，2023 年全年派息率和 2024年中期派息率均超過 70%；中國聯通 A 股、H 股股息率分別為 2.83%、6.44%，2023 年全年0%10%20%30%050010001500產業數字化業務收入（億元）YoY

159、(%)占營收比例（%）0%10%20%30%40%50%0200400600800算網數智業務收入（億元）YoY(%)占營收比例（%）第49頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 派息率和 2024 年中期派息率均為 55%。中國移動和中國電信均表示從 2024 年起，三年內以現金方式分配的利潤逐步提升至當年股東應占利潤的 75%以上。三大運營商的股東回報有望持續提升。圖圖 113：三大運營商三大運營商 H 股股息率（股股息率（%，TTM）圖圖 114：三大運營商三大運營商 A 股股息率（股股息率（%，TTM）資料來源：中國移動，中國電信，中國聯通，中原

160、證券研究所 資料來源：中國移動，中國電信，中國聯通，中原證券研究所 4.4.電信運營板塊相關公司電信運營板塊相關公司 4.4.1.中國移動中國移動 公司是全球網絡規模第一、客戶規模第一、收入規模第一、創新能力領先、品牌價值領先、公司市值領先、盈利水平領先的通信和信息服務提供商。主營業務涵蓋移動語音、短彩信、無線上網、有線寬帶、物聯網等連接服務，數據中心、云計算、內容分發網絡、算網融合等算力服務，以及基于人工智能、大數據、安全等新一代信息技術能力的平臺、應用和解決方案。公司積極推進大數據價值轉化。推進數據標準制定，積極參與編制國家高質量數據集分類分級、人工智能數據集格式等標準，推動形成行業統一的

161、“數據目錄”，實現數據標準化和共享復用。構建全球規模最大的通信服務數據集群梧桐大數據平臺，自主清洗、精標形成超 5 萬億 tokens（詞元）高質量數據集。推進數據技術創新，帶動產業鏈上下游攻關湖倉一體、數據編織、分布式協同計算等關鍵技術，提升海量、多源、異構數據的處理效能。（公司公告）圖圖 115：中國移動“：中國移動“Basic 6”科創計劃”科創計劃 資料來源：中國移動，中原證券研究所 0%2%4%6%8%10%12%中國移動中國電信中國聯通0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%中國移動中國電信中國聯通2023A2024E第50頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限

162、公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 116：中國移動：中國移動單季度營收情況單季度營收情況 圖圖 117：中國移動：中國移動單季度歸母凈利潤情況單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 4.4.2.中國電信中國電信 公司是領先的大型全業務綜合智能信息服務運營商。公司加快戰略新興業務規模發展，圍繞“云計算及算力、新一代信息通信、大數據、人工智能、安全、量子、數字平臺”七大戰略新興業務，加快培育和發展新質生產力，量質并重、全面推進云電腦、量子密話密信、視聯網、手機直連衛星等重點產品發展，深化布局、積極加快“網+云+AI+應用”與傳統產業深度融合。

163、公司面向工業、教育、醫療、政務等領域推出 32 個行業大模型，賦能 370 個 2B 項目，推出AI 手機、AI 云電腦、AI 大模型一體機等 AI 標準化產品，滿足客戶的多元化智能化需求；針對客服、網運、辦公等企業運營環節推出 10 個內部大模型，數字人客服智能語音服務比例穩步提升，AI 賦能基站和機房智慧節能成效不斷顯現。數據底座方面，發布“數鏈智網（DCAN）”能力體系，打造匯聚公共、行業、互聯網等領域數據的高質量數據集，構建星海數據智能中臺，賦能 150 余個政企客戶項目，升級靈澤 2.0 數據要素平臺，服務 22 個省市公共數據運營和數據基礎設施建設，數據產品超市模式合作伙伴超 1,

164、300 家，數據產品超 2000 個。（公司公告）圖圖 118：中國電信：中國電信 AI 及大數據業務及大數據業務 資料來源：中國電信，中原證券研究所 -5%0%5%10%15%20%05001,0001,5002,0002,5003,0002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3營收（億元）YoY(%)-10%0%10%20%30%01002003004005006002021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32

165、023Q42024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元）YoY(%)第51頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 119：中國電信：中國電信單季度營收情況單季度營收情況 圖圖 120：中國電信：中國電信單季度歸母凈利潤情況單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 4.4.3.中國聯通中國聯通 公司持續提升聯通云通算、智算、超算自主產品能力，在通用算力“5+4+31+X”廣泛布局的基礎上，推進智能算力“1+N+X”梯次布局，構建以算力為核心的一體化算網融合生態體系，打造數字經濟“第一算力引擎

166、”；加快數據中心業務轉型發展，優化客戶結構，深耕細分行業市場；做大產業互聯網自研產品收入規模，推進自主服務能力及體系建設，量質并重做大做強數科集成業務；發揮中國聯通大數據服務原創技術和實踐優勢，參與國家和地方數據基礎設施建設，服務數字中國建設和數據要素市場化配置改革；推進 AI+行動，聯合產學研用各方加快場景和商業模式創新，加快大模型產業化、規?；l展。公司堅持數智融合應用規?；l展，增強專精特新數智能力，發布格物 Unilink 工業互聯網平臺 AI+計劃，迭代 5G 專網 4.0 和 AIoT產品矩陣，賦能工業互聯網、數字政府、車聯網等重點行業數智應用；提升一體化安全運營服務和“安全薈”產

167、業鏈安全云市場業務規模（公司公告）圖圖 121：中國聯通算力業務：中國聯通算力業務 圖圖 122：中國聯通數據服務業務：中國聯通數據服務業務 資料來源：中國聯通，中原證券研究所 資料來源：中國聯通，中原證券研究所 -1%1%3%5%7%9%11%13%15%02004006008001,0001,2001,4001,6002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3營收（億元）YoY(%)-10%0%10%20%30%40%020406080100120140

168、2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元）YoY(%)第52頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 圖圖 123：中國聯通：中國聯通單季度營收情況單季度營收情況 圖圖 124：中國聯通：中國聯通單季度歸母凈利潤情況單季度歸母凈利潤情況 資料來源：Wind，中原證券研究所 資料來源：Wind，中原證券研究所 5.投資建議投資建議 新一輪科技革命和產業變革深入發展，新技術、新業態、新模式不斷涌現，大模型呈

169、爆發式增長態勢，算力服務、云業務成為主要發展方向，數據要素價值加速釋放。北美云廠商資本開支持續增長，并展現出由 AI 帶來的收入增量，推動 AI 加速發展，通信行業作為算力基礎設施及配套硬件產品提供商深度受益。當前通信行業估值中樞處于歷史平均偏下水平，考慮行業業績增長預期及估值水平，維持行業“同步大市”投資評級。展望 2025 年，國內外 AI 行業催化不斷，云廠商加大 AI 相關投入，AI 創新引發的算力競賽推動硬件基礎設施繼續升級擴容。隨著 AI 賦能以及創新產品的發布，AI 大模型在手機上的使用有望打破終端市場創新不足的局面，對硬件更高的性能需求有助于推動消費電子產品需求的回暖。我們看好

170、行業景氣度高、成長性強的光模塊及光芯片，AI 手機帶來產品量價齊升的消費電子零部件，以及高分紅、經營穩健疊加數據資源入表的電信運營商。1）光通信：頭部云廠商資本開支展望樂觀，AI 算力產業鏈各環節需求高景氣，未來英偉達 GB200 的放量將帶來新的增量。預計 1.6T 光模塊會在 2024 年 12 月開始出貨，并于 2025Q1正式上量，帶寬升級為行業快速增長提供持續動力，CPO、LPO、薄膜鈮酸鋰等新技術推動行業發展。英偉達、博通等大廠加碼 AI 以太網方案，有望拉動 800G 單模和 LPO 方案需求。2025年 800G 光模塊需求指引相比 2024 年有較為顯著的增長，新增的 800

171、G 以單模為主，主要用于構建以太網數據中心。硅光具有一定的性價比優勢，預計 2025 年硅光模塊的出貨比例將會提升，800G 光模塊在 2025 年將主要滿足 AI 推理或訓推一體方面的需求，1.6T 光模塊主要用于滿足部分先進 AI 大模型的持續深化訓練。隨著光模塊的可靠性要求提高、迭代周期縮短，帶來行業技術門檻有望顯著提升，光模塊頭部廠商產品的優勢將進一步凸顯，行業集中度有望提高。AI 與算力發展相輔相成，伴隨行業景氣度的持續提升，全球市場對高速率光模塊產品的需求大幅度增加，頭部廠商有望維持較高的利潤率，相關公司業績或延續高增長態勢。在中美貿易摩擦的背景下，光芯片國產替代邏輯-2%0%2%

172、4%6%8%10%12%14%02004006008001,0001,2002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3營收（億元）YoY(%)-30%-20%-10%0%10%20%30%05101520253035402021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q3歸母凈利潤（億元）YoY(%)第53頁/共55頁 通信 本報告

173、版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 加強，業績彈性較大。建議關注：新易盛（300502）、中際旭創（300308）、天孚通信（300394）、仕佳光子（688313）。2）消費電子零部件：2024 年是 AI 手機的元年，生成式 AI 智能手機將在 2025 年快速滲透。手機將成為大眾體驗 AI 功能、掌握 AI 能力，進而實現科技普惠的重要設備。在智能手機引入端側生成式 AI 模型有望帶來全新的用戶體驗，AI 手機將打造新的高效使用場景與交互模式，或驅動新一輪換機潮。軟件端 AI 應用的不斷深入將帶動對硬件技術要求的提升，包括對PCB 產品材料、精密度、散熱性等要求的進一步

174、提升。終端硬件有望成為 AI 入口，“硬件+AI”是對工作和生活方式革命性的促進，AI 帶動智能手機市場的創新需求，將促進結構件、連接器、光學器件、射頻器件等消費電子零部件業務的增長。隨著華為 Mate 70 系列以及 iPhone 16 系列等頭部手機品牌旗艦產品的全面量產，相關零部件供應進入大規模生產階段。創新周期下出貨量增長，稼動率有望提升。AI 手機創新化、高端化或帶來產品平均售價的提高和毛利率的改善。建議關注：信維通信（300136）。3）電信運營商：三大運營商作為央企，市值管理納入國資委考核，在經營、分紅、回購和投資者交流等方面優勢明顯。2024 年國資委全面推開央企上市公司市值管

175、理考核，引導企業更加重視上市公司的內在價值和市場表現。運營商具備高股息的配置價值，年中和年末兩次現金分紅，分紅比例有望持續提升。央行引導商業銀行向上市公司和主要股東提供貸款，用于回購和增持上市公司股票，央行新政策強化了對高股息公司市值管理的支持。運營商傳統業務收入質量提高，資本開支下降有望降低未來折舊和攤銷成本，經營保持穩健。此外，運營商積極發展云計算、大數據、物聯網、數據中心等新興業務，新興業務收入增速較高且占營收比例持續提升。運營商全面參與算力網絡建設，引領 ICT 產業發展，在新質生產力的發展過程中起到關鍵作用，處于從數據資源化向資產化邁進的關鍵期，探索數據要素價值釋放路徑，具備科技成長

176、屬性，價值有望持續重估。建議關注：中國移動（600941）、中國電信（601728）、中國聯通（600050）。表表 2：通信行業上市公司估值及投資評級通信行業上市公司估值及投資評級 EPS PE 股票代碼 股票簡稱 總股本（億股）收盤價（元）總市值（億元）2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E PB(MRQ)評級 300502.SZ 新易盛 7.09 114.95 814.77 0.97 3.26 5.77 118.51 35.25 19.93 11.50 買入 300308.SZ 中際旭創 11.21 126.73 1,420.85 2.80 4.77 7.

177、84 45.26 26.57 16.16 8.04 買入 300394.SZ 天孚通信 5.54 103.28 572.08 1.85 2.60 4.18 55.88 39.78 24.71 14.78 買入 688313.SH 仕佳光子 4.59 13.96 64.05-0.10 0.11 0.22 N/A 126.91 63.45 5.48 增持 300136.SZ 信維通信 9.68 25.32 244.99 0.54 0.75 1.00 46.98 33.56 25.27 3.41 增持 600941.SH 中國移動 214.83 106.38 14,702.54 6.16 6.48

178、6.82 17.27 16.42 15.59 1.72 買入 601728.SH 中國電信 915.07 6.47 5,601.95 0.33 0.36 0.39 19.61 18.01 16.73 1.32 買入 600050.SH 中國聯通 318.01 5.15 1,637.73 0.26 0.28 0.31 19.73 18.39 16.61 0.98 增持 資料來源：Wind，中原證券研究所 注：估值參照 2024 年 11 月 29 日收盤價計算。第54頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 6.風險提示風險提示 行業面臨的主要風險包括：1）

179、：國際環境變化；2）AI 發展不及預期；3）技術升級迭代風險；4）云廠商資本開支不及預期；5）下游需求不及預期；6）運營商新興業務拓展不及預期；7）行業競爭加劇。第55頁/共55頁 通信 本報告版權屬于中原證券股份有限公司 請閱讀最后一頁各項聲明 行業投資評級行業投資評級 強于大市：未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 漲幅 10以上；同步大市：未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 漲幅10至 10之間；弱于大市：未來 6 個月內行業指數相對滬深 300 跌幅 10以上。公司投資評級公司投資評級 買入：未來 6 個月內公司相對滬深 300 漲幅 15以上；增持：未來 6 個月內公司相對

180、滬深 300 漲幅 5至 15；謹慎增持：未來 6 個月內公司相對滬深 300 漲幅10至 5；減持：未來 6 個月內公司相對滬深 300 漲幅15至10；賣出：未來 6 個月內公司相對滬深 300 跌幅 15以上。證券分析師承諾證券分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券分析師執業資格，本人任職符合監管機構相關合規要求。本人基于認真審慎的職業態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯，獨立、客觀的制作本報告。本報告準確的反映了本人的研究觀點，本人對報告內容和觀點負責，保證報告信息來源合法合規。重要聲明重要聲明 中原證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格。本報告由中原證券股份有限公司

181、（以下簡稱“本公司”）制作并僅向本公司客戶發布，本公司不會因任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告中的信息均來源于已公開的資料，本公司對這些信息的準確性及完整性不作任何保證，也不保證所含的信息不會發生任何變更。本報告中的推測、預測、評估、建議均為報告發布日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收益可能會波動，過往的業績表現也不應當作為未來證券或投資標的表現的依據和擔保。報告中的信息或所表達的意見并不構成所述證券買賣的出價或征價。本報告所含觀點和建議并未考慮投資者的具體投資目標、財務狀況以及特殊需求，任何時候不應視為對特定投資者關于特定證券或投資標的的推薦。本

182、報告具有專業性，僅供專業投資者和合格投資者參考。根據證券期貨投資者適當性管理辦法相關規定，本報告作為資訊類服務屬于低風險（R1）等級，普通投資者應在投資顧問指導下謹慎使用。本報告版權歸本公司所有，未經本公司書面授權，任何機構、個人不得刊載、轉發本報告或本報告任何部分，不得以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。未經授權的刊載、轉發，本公司不承擔任何刊載、轉發責任。獲得本公司書面授權的刊載、轉發、引用，須在本公司允許的范圍內使用，并注明報告出處、發布人、發布日期，提示使用本報告的風險。若本公司客戶（以下簡稱“該客戶”）向第三方發送本報告，則由該客戶獨自為其發送行為負責，提醒通過該種途徑獲得本報告的投資者注意，本公司不對通過該種途徑獲得本報告所引起的任何損失承擔任何責任。特別聲明特別聲明 在合法合規的前提下，本公司及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券頭寸并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問等各種服務。本公司資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告意見或者建議不一致的投資決策。投資者應當考慮到潛在的利益沖突，勿將本報告作為投資或者其他決定的唯一信賴依據。