《國防軍工行業行業專題研究：新·視角：船用柴油機全球維修體系布局把握服務型制造產業升級機遇-241213（44頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《國防軍工行業行業專題研究：新·視角：船用柴油機全球維修體系布局把握服務型制造產業升級機遇-241213（44頁）.pdf（44頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/4444 Table_Page 行業專題研究|國防軍工 2024 年 12 月 13 日 證券研究報告 本報告聯系人：邵藝陽 010-59136696 史嘉麒 國防軍工行業國防軍工行業 新視角：新視角：船用柴油機全球維修體系布局，把握服務型制造產業升級機遇船用柴油機全球維修體系布局，把握服務型制造產業升級機遇 分析師：分析師：孟祥杰 分析師：分析師：吳坤其 分析師：分析師：邱凈博 SAC 執證號：S0260521040002 SFC CE.no:BRF275 SAC 執證號：S0260522120001 SFC CE.no:BRT139

2、SAC 執證號：S0260522120005 010-59136693 010-59133689 010-59136685 請注意，邱凈博并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。核心觀點核心觀點：景氣延長景氣延長：造船業造船業具備具備強周期特征，強周期特征，維修業務維修業務延長上行景氣延長上行景氣。高價值，根據世界及我國船用低速柴油機行業發展研究，低速機價值量約占造船總成本的 10%15%。船用低速機憑借功率范圍大、熱效率高、燃油消耗率低、可靠性好等優點被廣泛用作民船動力?？臻g廣，源自新造船訂單牽引船用低速機市場，源自高附加值雙燃料主機滲透率提升，源自全壽命周期

3、后市場維修維護。長景氣，船舶維修直接決定船舶設備的使用壽命和性能，根據MAN B&W 70-60 ME-GI/-C-GI-TII 型發動機發動機選型指南，船舶經濟壽命周期一般為 20-25 年，船用發動機與船舶同壽。船舶運行過程中需要經歷檢查、維修、大修和零件更換。據艦船裝備修理合同優化研究，根據典型裝備購置費和使用維修費比例，維修費用約是購置費用的 12 倍。我們認為，市場當前我們認為，市場當前重點重點關關注注船舶周期新船舶周期新造造船訂單帶來的峰值貢獻，很可能低估了船舶核心配套企業潛在的全球船訂單帶來的峰值貢獻，很可能低估了船舶核心配套企業潛在的全球維護維護市場市場空間?？臻g。格局塑造：格

4、局塑造：船用低速機船用低速機維修市場份額維修市場份額將逐步將逐步向制造方龍頭向制造方龍頭集中集中，本質是本質是雙燃料雙燃料主機加速滲透主機加速滲透趨勢下船東對技術趨勢下船東對技術可靠性可靠性與與成本經濟性成本經濟性的的同時同時追求追求。專利方維修份額依托品牌效應+技術領先+高可靠性，強調品牌端的份額領先和研發端的持續投入，培育零部件供應商，掌握原廠備件供應體系，主要客戶為豪華郵輪、LNG 等高附加值船型船東。制造方維修具備品牌授權+高可靠性+高經濟性，強調船舶產業鏈整體競爭力，中國造船份額提升帶來配套零部件企業市占率提升。第三方維修公司具備經濟性與靈活性，具有較強的地域性特征，主要客戶為低附加

5、值船型及特定航線船東。我們認為，我們認為，雙燃料雙燃料主機加速滲透趨勢下，船用低速機主機加速滲透趨勢下，船用低速機制造方維修兼具制造方維修兼具 OEM 的先進的先進技術以及制造端的成本優勢，技術以及制造端的成本優勢，疊加疊加全球服務網絡體系布局，成為船東全球服務網絡體系布局，成為船東兼具技術可靠性與成本經濟性的兼具技術可靠性與成本經濟性的首要首要選擇選擇。商業模式：商業模式：優化全壽命周期成本優化全壽命周期成本，達到船東與維修方利益共贏。，達到船東與維修方利益共贏。曼恩開創 Engine Management Concept 服務模式與客戶建立長期伙伴關系。維修方按月收取固定維保費用以獲得更加

6、平滑的現金流以及長期可預測的收入；同時通過數字化技術合理規劃人員調配與零部件儲備，優化服務降本增效。瓦錫蘭開創基于性能的生命周期協議（GAP）。雙方共同商定可量化的績效目標，通過建立基于結果的合作伙伴關系模式，共擔風險和共享回報。使得維修方激勵措施從“銷售越多備件和維修，獲得越多利潤”轉變為“銷售越少備件和維修，獲得越多利潤”。穿越周期：穿越周期：維維修業務修業務輕資產、高毛利、持續性輕資產、高毛利、持續性特征給予特征給予下行周期下行周期現金流支撐，疊加現金流支撐，疊加橫向縱向一體化橫向縱向一體化并購重組提并購重組提質增效，推動船用低速機企業跨越造船周期。質增效，推動船用低速機企業跨越造船周期

7、?，F金流端，維修業務具備輕資產、高毛利、持續性特征，有效提供下行周期的現金流支撐。造船下行周期中船舶制造相關產能過剩，高昂的設備折舊以及人力成本等壓力導致行業快速出清。根據國際船舶網，參考上輪造船周期，2021 年全球活躍船廠數量僅為 2007 年的 40%左右。并購重組端，（1）打通上游設計與下游服務，布局微笑曲線兩端。如中船集團收購瓦錫蘭低速機二沖程業務成立WinGD 公司；三菱重工將低速機設計業務與神戶柴油機整合。（2）集團內部架構調整，專業化整合提質增效。如現代重工發動機事業部剝離機器人和工業機械業務；中國船舶集團內部柴油機業務架構調整。投資建議投資建議：受益于船舶行業持續景氣改善與航

8、運低碳轉型，受益于船舶行業持續景氣改善與航運低碳轉型，建議建議重點重點關注國內關注國內船舶船舶動力龍頭企業動力龍頭企業中國動力中國動力等等。風險提示風險提示：全球宏觀經濟環境下行風險全球宏觀經濟環境下行風險；成本波動風險；成本波動風險；市場競爭風險市場競爭風險。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報

9、告日期報告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 中國動力 600482.SH CNY 23.89 2024/09/04 增持 24.41 0.54 0.77 44.24 31.03 16.12 12.84 3.10 4.30 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 目錄索引目錄索引 一、船用柴油機維修：空間廣、高價值、長景氣.6（一）需求基礎：低速機是海運主要

10、動力系統，約占造船成本 10%15%.6（二）維修空間：船舶發動機定期維護保養，有壽件按循環次數更換.8（三）授權許可：制造方按許可證授權生產，專利方建立零部件供應體系.11 二、他山之石：優化全壽命周期成本，實現船東與維修方利益共贏.13（一）曼恩：專利方市占率領先，掌握微笑曲線兩端.13（二）瓦錫蘭：生命周期協議是海洋服務的主要增長動力.17（三）中船服務：中船集團動力裝備服務平臺，邁向全球服務布局.21 三、競爭格局：全球網絡、先進技術、成本優勢塑造維修護城河.25（一）市場參與：專利商、制造商及其授權服務提供商占據主導地位.25（二）專利方：全球維修服務布局完善，掌握原廠備件供應體系.

11、26（三）制造方：原廠制造兼具可靠性及經濟性，格局依托造船產業轉移.29（四）第三方維修：經濟性有余可靠性不足，呈現明顯地域特征.32 四、穿越周期：維修業務平滑周期，橫縱向一體化提質增效.35（一）平滑周期：下行周期面臨產能出清，維修業務給予現金流支撐.35（二）轉型升級：布局微笑曲線兩端，船舶工業向“服務型制造”升級.37（三）內部整合：集團內部架構調整，專業化整合有望不斷提質增效.39 五、投資建議.40 六、風險提示.41 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖表索引圖表索引 圖 1：當前典型船用低速發動

12、機（WinGD X62）.6 圖 2：船用低速機主要系統.8 圖 3：船舶動力系統的生命周期模型.9 圖 4：船舶發動機的維修流程.9 圖 5：許可證授權生產基本運作模式.12 圖 6：許可證授權模式下的零部件供應體系.13 圖 7：曼恩全球服務網絡.14 圖 8：PrimeServ Omnicare.14 圖 9：長期服務協議（LTSA）.17 圖 10：費用支付選項：按年分攤成本或與生產變化相匹配.17 圖 11：瓦錫蘭 book-to-bill 比值高于 1.18 圖 12：瓦錫蘭在 70 個國家擁有近 3000 名船舶動力現場服務專業人員.19 圖 13：瓦錫蘭擁有最廣泛的海運服務網絡

13、.19 圖 14：將數據分析能力與產品專業知識相結合，增強客戶價值.20 圖 15：瓦錫蘭提供三種服務交付類型.20 圖 16：瓦錫蘭提升服務價值階梯.21 圖 17：服務協議下規模不斷擴大，并向更高級別協議轉變.21 圖 18：中船海洋動力技術服務有限公司歷史沿革.22 圖 19：中船服務股權結構圖（截至 2024 年 12 月 12 日）.22 圖 20：郵輪運營商延誤一天的真正成本為 70 萬歐元.26 圖 21：2019-2023 瓦錫蘭研發支出占凈銷售額的比重.27 圖 22：各類船型符合船舶能效設計指數（EEDI）和現有船舶能效指數（EEXI）的比例.27 圖 23：全球新簽可替代

14、燃料船占比持續提升（%）.27 圖 24：WinGD 和中船服務就服務協議向供應商發出信函.28 圖 25：WinGD 和瓦錫蘭就服務協議向供應商發出信函.28 圖 26：2017-2022 年三大低速機品牌隨船交付市場份額（功率）.29 圖 27：2017-2022 年隨船交付低速機生產制造格局.31 圖 28：2013 年-2023 年中國造船完工量、新接訂單量和手持訂單量占國際市場份額.31 圖 29：2002 年-2023 年中國造船三大指標.31 圖 30：全球船廠手持訂單集中度（DWT）.32 圖 31：世界前十大造船集團訂單集中度.32 圖 32：Jobson Asia 維修服務

15、網絡.33 圖 33：Jobson Asia 出售備件展示.34 圖 34：2019-2021 山船重工承修各種船舶的數量.34 圖 35：全球船舶制造業周期復盤.35 圖 36：中國船舶、中船重工、中國動力經營活動產生的現金流量凈額.36 圖 37：2000-2021 年全球活躍船廠數量（家）.36 圖 38：J-ENG 歷年收入結構.37 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖 39：船舶行業產品鏈和服務鏈.38 圖 40：船舶產業鏈和價值鏈微笑曲線.38 圖 41：2022 年中國動力柴油機資產重組情況.4

16、0 表 1：低速機用做推進時的特點.7 表 2：典型的小四沖程發動機維護計劃（MAN Diesel&Turbo）.10 表 3：曼恩 2024 年技術服務費用明細（歐元）.15 表 4：曼恩維保策略.15 表 5：中船服務提供的服務業務.22 表 6：按發動機類型劃分的服務內容細則.23 表 7：中船服務備件供應表.24 表 8：中船服務提供的適用于曼恩不同型號低速柴油機的原廠備件（按氣缸內徑分）.24 表 9：中船服務提供的適用于 WinGD 不同型號低速發動機的原廠備件.25 表 10：選擇原廠備件的“5+1”大理由.28 表 11：2022 年全球低速機生產地品牌分布情況（功率）.30

17、識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 一、一、船用柴油機維修船用柴油機維修：空間：空間廣廣、高價值、長景氣、高價值、長景氣（一一）需求）需求基礎基礎：低速機是低速機是海運主要動力海運主要動力系統，約占造船成本系統，約占造船成本 10%15%船舶柴油機是船舶最主要的配套設備，約占造船總成本的船舶柴油機是船舶最主要的配套設備，約占造船總成本的10%15%。柴油機是船舶工業應用最為廣泛的動力系統，根據轉速可以分為高速、中速和低速機。根據世界及我國船用低速柴油機行業發展研究（劉嘯波等，船舶工程，2013），船用低速大功率柴

18、油機（n300r/min，簡稱船用低速機）是船舶最大的配套設備，約占造船總成本的10%15%。憑借功率范圍大、熱效率高、燃油消耗率低、可靠性好等優點，船用低速機被廣泛用作民船動力。據統計，世界上建造的2000t以上船舶90%以上采用低速機作為船舶主機。船用柴油機工作原理是利用燃料在汽缸中快速燃燒推動活塞做功產生動力。船用柴油機工作原理是利用燃料在汽缸中快速燃燒推動活塞做功產生動力。根據 船舶動力系統的性能優化與節能策略（寧俊，船舶物資與市場，2024），船舶航行時，主引擎依靠燃燒燃料產生高溫高壓氣體驅動活塞運動；在此之后，此部分能量被直接傳輸至曲軸，并經由驅動系統傳達到推進器上，進而將旋轉運動

19、轉換為船舶前行所需的推力。圖圖1：當前典型船用低速發動機：當前典型船用低速發動機（WinGD X62）數據來源：船用低速發動機技術發展綜述（錢躍華，推進技術，2020），廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 表表1：低速機用做推進時的特點：低速機用做推進時的特點 特點特點 具體描述具體描述 熱效率高熱效率高 目前低速機的熱效率較高，有效熱效率一般可達50%53%。而一般中高速機的有效熱效率為40%50%，重型燃氣輪機簡單循環熱效率為35%41%。燃料靈活燃料靈活 低速機不僅可使用價格低廉的重油

20、和常規柴油，也可以使用天然氣、液化石油氣、醇類等低碳燃料，目前還在向氨、氫等零碳燃料進一步發展。轉速低轉速低 可直接驅動螺旋槳，避免動力轉換過程中的傳遞損失，同時減少設備數量、降低設備成本、提升動力系統的可靠性。高可靠、易維護高可靠、易維護 低速機一般大修期為3萬h；使用壽命更是長達2030年，與船舶壽命一致；維護更換零件數量少、成本低，日常維護均由船員自行完成。數據來源：船用低速發動機技術發展綜述（錢躍華，推進技術，2020），廣發證券發展研究中心 船用低速柴油機的子系統與零部件可分為固定部件與運動部件、配氣系統、燃油系船用低速柴油機的子系統與零部件可分為固定部件與運動部件、配氣系統、燃油系

21、統、潤滑系統、冷卻系統、啟動系統、調速系統等八個類別。統、潤滑系統、冷卻系統、啟動系統、調速系統等八個類別。根據船舶柴油機（徐麗華等，哈爾濱工程大學出版社，2006），固定部件主要由氣缸蓋、氣缸套、機體、機座、主軸承等構成柴油機本體和運動件的支承，并和有關運動部件配合構成柴油機的工作空間。運動部件主要由活塞、活塞銷、連桿、連桿螺栓、曲軸等組成。它們與固定部件配合完成空氣壓縮及熱能到機械能的轉換。配氣系統包括進氣系統和排氣系統。進氣系統主要由空氣濾清器、進氣管件、氣缸蓋內的進氣道、進氣閥、氣閥彈簧、搖臂、頂桿、凸輪軸和凸輪軸傳動機構等組成，用來在規定的時間內向氣缸內充入足夠的新鮮空氣。排氣系統主

22、要由排氣閥、氣閥彈簧、搖臂、頂桿、凸輪軸和傳動機構以及排氣管、排氣消音器等組成，用來在規定時間內將氣缸內作功后的廢氣排入大氣。燃油系統包括供應和噴射兩個系統。前者由日用油柜、燃油濾清器、輸油泵等組成，后者由噴油泵、高壓油管和噴油器組成。其功用是供給柴油機燃燒作功所需的燃油。潤滑系統主要作用是潤滑摩擦表面，以減少機件的磨損，延長使用壽命，降低摩擦功率損失，提高機械效率。冷卻系統主要作用是維持柴油機受熱零部件在合適的溫度狀態下工作。柴油機本身無自行啟動能力，啟動系統的任務就是使柴油機從停車狀態發動起來。調速裝置的作用是使柴油機能按外界阻力矩的變化而自動改變噴油泵的噴油量，從而使柴油機在選定轉速下穩

23、定運轉。以上部件、系統和裝置組成一臺柴油機。此外，船舶柴油機還設有換向裝置，并將啟動、調速、換向和停車集中控制組成操縱系統。多數柴油機還設有增壓系統，用于進一步提高柴油機作功能力。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖2：船用低速機主要系統：船用低速機主要系統 數據來源：船用低速機動力綠色發展技術（吳朝暉，船舶工程，2022），廣發證券發展研究中心（二）維修（二）維修空間空間：船舶發動機船舶發動機定期維護保養定期維護保養，有有壽件壽件按循環次數按循環次數更換更換 船舶壽命周期可分為建造、運行、維護和報廢四個階段

24、船舶壽命周期可分為建造、運行、維護和報廢四個階段，船舶維修直接決定，船舶維修直接決定船舶設船舶設備的使用壽命和性能備的使用壽命和性能。根據LCA-ship Design tool for energy efficient ships-A Life Cycle Analysis Program for Ships.Final report（Karl Jiven et al.，Sweden SSPA Sweden AB，2004），船舶壽命周期可分為建造、運行、維護和報廢四個階段。其中，建造是指從開始生產在工廠購買、運輸到船廠，從而完成機載安裝的過程；運行指的是主機系統通過消耗燃料和潤滑油來產生推

25、進動力來驅動船舶的過程；維護指的是根據發動機制造商的說明對發動機部件進行定期維護的過程；報廢指的是磨損系統在船塢拆卸、運輸、回收和最終報廢的過程。其中，船舶維修直接決定著船舶設備的使用壽命和性能，良好的維修可以幫助避免全船停工和運輸延誤，從而規避嚴重的經濟損失，是船舶生命周期保障的重要一環。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖3：船舶動力系統的生命周期模型船舶動力系統的生命周期模型 數據來源：An effective framework for life cycle and cost assessment f

26、or marine vessels aiming to select optimal propulsion systems（Byongug Jeong et al.，Journal of Cleaner Production，2018），廣發證券發展研究中心 船用發動機由數個部件組成，這些部件會隨著使用時間的增長，逐漸出現磨損和故船用發動機由數個部件組成，這些部件會隨著使用時間的增長，逐漸出現磨損和故障，因此需要根據發動機制造商的說明進行定期維護，以保證發動機能夠按照設計障，因此需要根據發動機制造商的說明進行定期維護，以保證發動機能夠按照設計保持運行。保持運行。根據柴油機及其重要零部件指南（C

27、CS，2019），其中定義“低周疲勞”指的是作用于零件、構件的應力水平較高，破壞循環次數一般低于100010000的疲勞，例如柴油機的“熱”部件經常承受諸如空載-滿載-空載頻繁交替的負荷變化。根據 船舶設備維修成本控制與財務效益分析（張雅楠，船舶物資與市場，2024），零部件更換成本包括了采購新零部件的費用、更換過程中所需要的人工成本以及采購與更換相關設備和工具的成本。圖圖4：船舶發動機的維修流程船舶發動機的維修流程 數據來源：An effective framework for life cycle and cost assessment for marine vessels aiming

28、to select optimal propulsion systems（Byongug Jeong et al.，Journal of Cleaner Production，2018），廣發證券發展研究中心 船用發動機在整個壽命周期中大修成本大于新機價值量。船用發動機在整個壽命周期中大修成本大于新機價值量。根據MAN B&W 70-60 ME-GI/-C-GI-TII型發動機發動機選型指南，商船的平均使用壽命為25年，出于經 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 濟原因，船只通常會報廢。柴油發動機之所以可以運行

29、幾十年以上，是因為其所有易損件都是可更換的。根據An effective framework for life cycle and cost assessment for marine vessels aiming to select optimal propulsion systems（Byongug Jeong et al.，Journal of Cleaner Production，2018），發動機維護部分的內容包括檢查、維修、大修和零件更換。以曼恩的某款典型小四沖程發動機為例，發動機每隔1萬、2萬、4萬小時進行一次大修，維修費用較高，其所需更換的備件成本分別占到新機費用的49.21%

30、、20.75%、47.4%。根據艦用柴油機技術特點及未來發展趨勢研究（伍賽特，科技創新與應用，2024），低速大功率柴油機可靠性最高、壽命長，其最高壽命可達80000100000h，根據瓦錫蘭發布的X52維修手冊以及18V32LND型發動機說明書，大修平均每20000工作時一次，整個生命周期大約需要5次大修。此外，性能優異的發動機可運行時間更長，其維修價值量也更高，例如瓦錫蘭Sulzer RTA系列發動機的大修時間為每三年一次，以商船壽命為25年計算，整個生命周期大約需要進行8次大修。表表2：典型的小四沖程發動機維護計劃（典型的小四沖程發動機維護計劃（MAN Diesel&Turbo）維護周期

31、維護周期（小小時時）主要維護項目主要維護項目 工時工時（小小時時）更換備件更換備件 備件成本占發動備件成本占發動機成本比例機成本比例 日常日常 日常維護工作：發動機外部清潔，清除雜物 檢查發動機外部漏油和冷卻液 檢查冷卻液液位和機油液位 保養空氣濾清器 排放附加燃油濾清器中的積水 0.4 200 檢查：發動機外部防止機油和冷卻液流失 冷卻液液位 防凍液/防腐蝕劑濃度 發動機油位發動機報警 緊急停車裝置、超速保護、儀表功能 冷卻液預熱、功能、設置 冷卻液軟管防泄漏 燃油管路防泄漏 v 形帶張緊，必要時重新緊固 從輔助燃油濾清器排水 用于安全的水管夾、管道連接和螺栓，必要時重新緊固 清洗：燃油預濾

32、器試車 測試運行 更換：維修空氣濾器 2.75 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1111/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 400 檢查：氣門間隙，必要時設置 更換：發動機油 發動機油彈匣 4.2 換油 0.09%1200 更換：燃油濾清器 0.5 旋上機油濾清器 密封環 燃油濾清器濾芯 旋上燃油濾清器 閥蓋墊圈 1.67%4000 檢查：V 型皮帶輪，必要時更換 發動機水泵軸承間隙 風機軸承間隙 1.3 6000 檢查：噴油器，必要時更換 壓縮壓力 4 v 形帶 噴射噴嘴 密封環 空氣濾芯-微工位-填充帽 5.29%10000 更換冷卻液 檢查噴射

33、泵 更換噴油器 更換渦輪增壓器 更換軸承風機和皮帶輪 水泵大修 交流發電機和啟動器大修 30 水泵維修套件 橡膠軟管 波紋軟管 噴油器 渦輪增壓器 軸承風扇 皮帶輪 49.21%20000 更換襯套更換連桿 軸承 更換活塞架 大修汽缸蓋 40 連桿軸承 梯形環 錐形面壓縮環 斜面刮油環 氣缸套 交流發電機 起動器 20.75%40000 更換活塞 更換曲軸軸承 更換氣門齒輪 測量凸輪軸 測量曲軸 70 活塞 曲軸主軸承 推力軸承 閥導進氣口 47.40%數據來源：An effective framework for life cycle and cost assessment for mari

34、ne vessels aiming to select optimal propulsion systems（Byongug Jeong et al.，Journal of Cleaner Production，2018），廣發證券發展研究中心（三）授權許可（三）授權許可：制造方按制造方按許可證授權生產許可證授權生產，專利方建立零部件供應體系專利方建立零部件供應體系 船用低速機制造通常船用低速機制造通常以以專利商專利商“許可證授權許可證授權”的方式進行。的方式進行。據典型船用柴油機許可證授權模式解讀（許攸、曹林，船舶物資與市場，2015年），“許可證授權”識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免

35、責聲明 1212/4 44 4 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 就是專利方和專利引進方簽署許可證生產合同后，引進方使用合同中規定的相關專利、設計圖紙、文檔手冊及商標等內容，生產制造特定產品，并向國外柴油機企業支付規定費用的商業合作模式。國外船用柴油機生產企業通過“許可證授權”的方式將自己的專利技術出售給下游制造企業，中低速柴油機總裝制造的環節向中日韓等造船大國轉移。許可證授權費用一般包括三類：專利權費、技術文檔使用費和服務費用。其中，專利權費可以分為初始費用、交付費用和備件專利權費。（1）初始費用：針對新加入許可證授權范圍的產品，根據產品型號不同收取相應的初始費用。（2）

36、交付費用：每臺根據許可證授權協議生產的產品交付時，根據指定公式計算收取的費用，對于專利商提供關鍵零部件的情況，需加收額外交付費用。（3）備件專利權費：國內引進方隨許可證授權協議提供給最終客戶的備件不需要向專利商交納備件專利權費；船級社要求的備件也不需要交納專利權費。此外，對于每件單獨提供的備件，國內引進方應向專利商交納出廠價約5%的備件專利權費。圖圖5：許可證授權生產基本運作模式：許可證授權生產基本運作模式 數據來源：典型船用柴油機許可證授權模式解讀（許攸、曹林，船舶物資與市場，2015 年），廣發證券發展研究中心 專利商通過專利商通過許可證合同推薦或指定采購的形式扶持零部件供應商發展。許可證

37、合同推薦或指定采購的形式扶持零部件供應商發展。據典型船用柴油機許可證授權模式解讀（許攸、曹林，船舶物資與市場，2015年），專利商通常都培養了一批零部件供應商，并且通過許可證合同推薦或指定采購的形式扶持這些零部件供應商發展。專利商在許可證合同中規定國內引進方零部件生產可以采用轉包商服務和供應商采購兩種方式（國內引進方也可根據技術文檔自主生產零部件，但是采用這種方式的國內廠商比較少見）。轉包商可以是專利商本身，還可以由國內引進方選定。國內引進方負責監督轉包商的生產過程。轉包商資質不必經過專利商認證。對于重要零部件的采購，在許可證合同中一般會有所規定；而對于其他非關鍵零部件，雖然專利商允許國內引進

38、方自行選擇零部件供應商。但實際上很少有國內廠商在專利商的供應體系之外單獨建立供應鏈。國外柴油機企業責任國內引進方責任技術文檔費用初始費用、每臺套專利費、技術文檔費用、技術服務費國外柴油機企業指定合同工廠轉包商/供應商許可證范圍國外柴油機企業推薦/認證注冊、檢查和報告發明歸屬專利聲明整機生產一般零件重要組件技術文檔技術文檔許可證權利（市場合作、銷售、維護保養等）標識/公眾信息 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖6：許可證授權模式下的零部件供應體系：許可證授權模式下的零部件供應體系 數據來源：典型船用柴油機許

39、可證授權模式解讀（許攸、曹林，船舶物資與市場，2015 年），廣發證券發展研究中心 二、他山之石：二、他山之石：優化全壽命周期成本，優化全壽命周期成本，實現實現船東與維修船東與維修方利益共贏方利益共贏（一一）曼恩）曼恩：專利方市占率領先，掌握微笑曲線兩端專利方市占率領先，掌握微笑曲線兩端 MAN Energy Solutions是德國曼恩集團的子公司之一是德國曼恩集團的子公司之一，總部設在德國總部設在德國，是世界最主是世界最主要的船用柴油機設計、要的船用柴油機設計、研發研發企業企業，在柴油機研制方面有百余年的豐富經驗。在柴油機研制方面有百余年的豐富經驗。根據官網，曼恩通過成立MAN Prime

40、Serv服務品牌，專門提供全面的售后服務和解決方案。MAN Energy Solutions開發和制造的產品，由MAN PrimeServ提供后續的服務和支持，確?？蛻裟軌颢@得最佳的性能和可靠性，兩者共同協作，以提供從設計、制造到安裝、維護和現代化改造的一站式解決方案，滿足客戶在能源和動力系統方面的全方位需求。MAN PrimeServ不僅負責曼恩品牌柴油機產品的服務，還為旗下Sulzer Turbo、B&W Motor、Paxman、Alpha Diesel、Pielstick等子品牌產品提供代理售后服務。1.廣泛的全球服務中心廣泛的全球服務中心 曼恩在全球關鍵市場和主要港口設有曼恩在全球關

41、鍵市場和主要港口設有100多個服務中心，并配備了多個服務中心，并配備了成熟的現場服務成熟的現場服務工程師工程師，能夠提供全天候技術支持。，能夠提供全天候技術支持。根據曼恩官網，曼恩的服務點遍布英國、瑞士、德國、阿根廷、印度、澳大利亞、印度尼西亞、卡塔爾、巴基斯坦、南非、俄羅斯、中國、美國、阿曼和巴西等地區。服務中心能夠提供本地化的服務和支持，確保曼恩的客戶能夠在全球范圍內獲得一致的高質量服務。如果條件優于獨立轉包商，國內引進方應優先考慮國外柴油機公司作為供應商由國外柴油機公司提供或獨立轉包商在許可證范圍內其他零部件零件供應重要零部件（如渦輪增壓器）合同工廠生產由國外柴油機公司設計的零件非國外柴

42、油機公司設計的零件零件注明國外柴油機公司指定的供應商在許可證范圍外零件未注明指定的供應商國外柴油機公司向國內引進方推薦的供應商具有以下特征：1.與國外柴油機公司有產品研發合作關系2.所研發產品已通過國外柴油機公司認證 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖7：曼恩全球服務網絡曼恩全球服務網絡 數據來源：曼恩官網，廣發證券發展研究中心 維修維修中心中心輕資產運營，儲備相關備品備件及技術人員。輕資產運營，儲備相關備品備件及技術人員。根據國際船舶網2018年7月新聞MAN國內首個售后服務車間落戶舟山，以舟山售后服務

43、車間為例，MAN售后維修服務車間占地面積560平方米，總投資1500萬元，按MAN公司標準建設。作為第一家與本地船廠深度合作的MAN PrimeServ服務站點，服務車間完全以曼恩的標準建造，對標國際，配有載重10噸的起重機、動平衡機、珩磨機和車床等專業機加工設備。除了上船服務，MAN PrimeServ還能為柴油發動機、螺旋槳和增壓器提供維護和大修服務。該車間配備4名工程師、3名技術人員，并與上海、大連等全國的MAN PrimeServ售后服務中心聯動，實現人員全國調配，實時為全舟山的在廠維修船舶提供增壓器、調速器、柴油機械等船舶動力機械的維修更新業務。根據船用發動機龍頭開啟保稅維修業務（浦

44、東時報，2016年），曼恩采用類似F1賽車進站換胎的高效服務模式，通常會在倉庫內準備一整套維修保養好的發動機備件。一旦船舶上的發動機零部件需要更換或達到維修保養周期，庫內的備件就會被迅速運送上船進行替換。換下的舊部件則在維修車間進行保養翻新，之后安裝到有替換需求的其他船舶上。圖圖8：PrimeServ Omnicare 數據來源：曼恩官網，廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 2.專業化的技術服務專業化的技術服務 曼恩提供專業化的技術服務以及昂貴的曼恩提供專業化的技術服務以及昂貴的服務費用服

45、務費用。根據Fees for technical assistance and advisory work（MAN Energy Solutions，2024），對于不超過4小時的工作，曼恩將按照半天的工作量進行計費；若工作時間超過4小時但不超過8小時，則將按照全天工作量進行計費。在正常工作時間（8:00至17:00）之外進行的工作，以及任何單日超過8小時的工作，均被視為加班時間，并將相應地計入加班費用。在人員被要求隨船航行或留在現場的情況下，公司將對每天至少12小時的工作量進行收費。此外，若因船東原因導致服務人員需等待，曼恩將對整個等待日按10小時的標準計費。在服務費用之外，船東還需支付服務

46、人員的旅行費用，包括火車、公共汽車、出租車、渡輪以及里程費用。曼恩要求與服務工作相關的工具必須在修理完成后7天內歸還。若工具歸還逾期，曼恩保留按每天600歐元的標準收取滯納金的權利。表表3：曼恩曼恩2024年年技術服務費用技術服務費用明細（歐元）明細（歐元）工作日正常工作時間內工作日正常工作時間內(08:00-17:00)星期六、星期日和當地假日星期六、星期日和當地假日 等待時間等待時間 通勤時間通勤時間 全天（4-8 小時）半天（0-4 小時）加班每小時收費 全天（4-8 小時）半天（0-4 小時）加班每小時收費 全天（4-8 小時）每小時收費 每小時收費 管理工程師管理工程師 1645 8

47、23 300 2350 1175 375 1250 200 200 高級服務高級服務 工程師工程師 1300 650 230 1875 938 300 1000 165 165 服務工程師服務工程師 1165 583 210 1730 865 245 790 130 130 技術員技術員 900 450 155 1235 618 160 695 115 115 數據來源：Fees for technical assistance and advisory work（MAN Energy Solutions，2024），廣發證券發展研究中心 3.數字化的數字化的解決方案解決方案 數字化解決方案可

48、以有效減少停機時間和提高效率，在優化服務的同時降本增效。數字化解決方案可以有效減少停機時間和提高效率，在優化服務的同時降本增效。船舶發動機維修內容細分為糾正性維修、預防性維修、基于狀態的維修與預測性維修四大類。根據曼恩官網，糾正性維護是在有在檢測到異常情況或出現故障時，才會進行的維護；預防性維修強調定期檢查與保養，通過預測性維護策略減少突發故障的發生；基于狀態的維護是在滿足預定義的條件或閾值時，再進行維護。預測性維修要求船舶發動機組件持續受到監控，數據被傳輸以進行持續分析。利用這些數據以及特定于發動機的精確磨損率信息，人工智能驅動的算法可以準確預測何時需要維護，并且只執行必要的維護。表表4：曼

49、恩曼恩維保維保策略策略 策略類型策略類型 應用場景應用場景 主要特點主要特點 糾正性維護糾正性維護 只有在檢測到異常情況或出現故障時，才會進行維護。這種方法基于這樣一個假設，即維護和停機成本始終低于其他維護策略的成本。經濟高效，其中數據支持不是優先事項 適用于低價值資產，但不適用于高價值的任務關鍵型資產 任何數據和信息都只會被動使用，而不是主動使用 預防性維護預防性維護 遵循維護計劃，這是最常見的發動機維護策略，維護以預先確定的時間間隔（例如，運行時間小時數）進行，這些間隔由自己的設計、風險分析、平均故障間隔研究和經驗定義。資產所有者通常必須遵循這些標準，以實現船級社和保險公司的合規性。比糾正

50、性維護方法更具成本效益 維護排程更可預測，減少計劃外停機時間 適用于高價值或關鍵資產 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 基于狀態的維護基于狀態的維護 當滿足預定義的條件或閾值時，將進行維護?；跔顟B的維護通常是對計劃/預防性維護制度的補充。傳感器提供關鍵參數的數據 根據實際狀況發出維護需求信號維護和狀態監測軟件分析數據；分析可以在現場或遠程進行 可能減少計劃維護的停機時間和相關成本 預測性維護預測性維護 相關發動機組件持續受到監控，數據被傳輸以進行持續分析。利用這些數據以及特定于發動機的精確磨損率信息，人工智

51、能驅動的算法可以準確預測何時需要維護，并且只執行必要的維護。傳感器提供關鍵參數的數據 僅在需要時進行維護 維護和狀態監測軟件分析數據；人工智能和機器學習使算法持續優化 遠程分析支持提供關于最佳維護時間的可操作洞察通過改善維護優先級，減少計劃外停機事件 數據來源：曼恩官網，廣發證券發展研究中心 4.靈活的靈活的協議協議安排安排 曼恩提出曼恩提出Engine Management Concept（EMC）服務模式）服務模式與客戶建立長期伙伴關與客戶建立長期伙伴關系，系，基于最新數字化的遠程監控和離岸診斷技術，通過基于最新數字化的遠程監控和離岸診斷技術，通過捕獲和分析數據捕獲和分析數據為運營優化為運

52、營優化和維護提供有價值的和維護提供有價值的方案，最終優化全壽命周期成本方案，最終優化全壽命周期成本。曼恩曼恩提供提供長期服務協議（長期服務協議（LTSA）綁定綁定客戶，客戶，涵蓋計劃維護的零件，現場服務和物流。涵蓋計劃維護的零件，現場服務和物流。根據根據Service Agreements（MAN PrimeServ），LTSA具有足夠的靈活性，可以滿足客戶的特定需求。備件協議（備件協議（SPA）包括在預定期限內按規定的維修間隔供）包括在預定期限內按規定的維修間隔供應備件。應備件?？蛻艉炗唫浼f議后，合同經理負責計劃維修活動的零件調度及物流，做到按時交付。標準維護協議（標準維護協議（SMA）包

53、括在預定期限內按計劃維修間隔提供備件和）包括在預定期限內按計劃維修間隔提供備件和現場服務?，F場服務。合同經理負責根據要求安排和保障每個維護周期。曼恩建立了與計劃維護事件準時啟動和持續時間有關的關鍵績效指標，以激勵實現最小停機時間。一般合同期限從5年開始，客戶可選擇付款結構，如固定月費、可變月費或兩者的組合。曼恩曼恩按月收取固定維保費用以獲得更加平滑的現金流以及長期可預測的收入。按月收取固定維保費用以獲得更加平滑的現金流以及長期可預測的收入。據MAN PrimeServs Engine Management Concept Makes Breakthrough(Qatar)（offshore-e

54、nergy，2011），從船東的角度來看，在EMC服務模式下，曼恩每月收取固定維保費用，便于船東提前規劃預算和現金流，超出的維護成本由曼恩承擔，使得船東支出的可預測性提高。EMC服務協議下客戶將運營支持、柴油發動機和渦輪增壓器的維護和技術管理外包給服務方，曼恩指定專門人員協調及時交付、履行和溝通約定的維護項目；提供所有備件，以及計劃內和計劃外的維護；維護規劃和管理，提供定期檢查；提供專業培訓，發展操作和維護技能，確?？蛻舻穆毠つ軌蚋咝О踩剡\行和維護設備。從曼恩的視角來看，在EMC服務模式下，通過掌握實時數據，曼恩能更好進行人員調配與零部件儲備，基于最新數字化的遠程監控和離岸診斷技術，通過捕獲

55、和分析數據為運營優化和維護提供有價值的方案，進一步管理維修成本，利潤空間進一步得到提升。船舶在使用期限內，每到一定運行時長都需要維修保養和更換配件，通過長期服務協議，曼恩可以獲得更加平滑的現金流以及長期可預測的收入。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖9：長期服務協議（長期服務協議（LTSA）數據來源：Service Agreements（曼恩官網），廣發證券發展研究中心 圖圖10：費用支付費用支付選項：按年分攤成本或與生產變化相匹配選項：按年分攤成本或與生產變化相匹配 數據來源：Service Agree

56、ments（曼恩官網），廣發證券發展研究中心（二二）瓦錫蘭）瓦錫蘭：生命周期協議是海洋服務的主要增長動力生命周期協議是海洋服務的主要增長動力 歷史追溯：歷史追溯：2014年中船集團收購了瓦錫蘭集團（W rtsil）低速機設計業務。2015年，瓦錫蘭與中國船舶工業集團公司（CSSC）成立了合資企業與溫特圖爾發動機有限公司（WinGD），專注于二沖程低速燃氣和柴油發動機的研發（R&D）、設計、運營和制造支持及營銷和銷售。2016年，瓦錫蘭將其在該合資企業中持有的少數股權轉讓于CSSC，實現了我國對船用低速機研發設計的自主掌控，但船用柴油機維修能力并未伴隨WinGD轉移至中船集團。識別風險，發現價值

57、 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 專利方專利方可以可以選擇將維保選擇將維保服務委托服務委托，如如瓦錫蘭與瓦錫蘭與WinGD續簽續簽十年服務合作協議，為瓦十年服務合作協議，為瓦錫蘭、蘇爾壽和錫蘭、蘇爾壽和WinGD三大品牌提供維修服務。三大品牌提供維修服務。根據瓦錫蘭官網2018年新聞瓦錫蘭與溫特圖爾發動機有限公司服務協議再續簽十年，瓦錫蘭與WinGD再次簽訂了為期十年的服務合作協議。新的合作協議中，瓦錫蘭作為WinGD產品的授權全球服務提供商，為WinGD及其客戶提供瓦錫蘭成熟的全球服務網絡和綜合服務。2017年12月1日，瓦

58、錫蘭與WinGD簽訂服務合作協議，繼續為WinGD產品的終端用戶、WinGD及其許可發動機制造商提供廣泛的客戶支持和服務。除了該協議，瓦錫蘭維修服務可繼續使用WinGD的知識產權（IPRS）和技術規范，并被指定為WinGD產品的授權全球服務提供商。協議包括為瓦錫蘭、蘇爾壽和WinGD三大品牌二沖程發動機提供的服務。瓦錫蘭是為船用和能源市場提供先進技術和完整生命周瓦錫蘭是為船用和能源市場提供先進技術和完整生命周期解決方案的全球領先企業。期解決方案的全球領先企業。根據公司官網，公司的目標是通過強調可持續技術和服務的創新來最大限度地提高環境和經濟效益。瓦錫蘭的服務組合范圍從備件和技術專長到基于性能的

59、協議，確保最大限度地延長安裝壽命，提高效率和保證性能。根據Investor theme call:Service（W rtsil，2024），2020-2023年服務訂單增長55%，復合年增長率為15.8%。2019-2023年服務凈銷售額增長40%，復合年增長率為11.8%。服務是實現瓦錫蘭12%營業利潤率目標的關鍵驅動力。根據瓦錫蘭2023年年報，公司約30%的發動機安裝基礎已被服務協議覆蓋，并有進一步增長的機會，現有服務合同的續訂率在90%左右。圖圖11：瓦錫蘭瓦錫蘭book-to-bill比值比值高于高于1 數據來源：Investor theme call:Service（W rtsi

60、l，2024），廣發證券發展研究中心 1.擁有擁有海上最廣泛的服務網絡海上最廣泛的服務網絡 瓦錫蘭維修服務通過全球服務網絡為客戶提供支持瓦錫蘭維修服務通過全球服務網絡為客戶提供支持，包括零件的供應能力和交付、包括零件的供應能力和交付、全球物流服務、再制造、檢修、維修車間、現場服務工程師和二沖程發動機維護及全球物流服務、再制造、檢修、維修車間、現場服務工程師和二沖程發動機維護及開發有益升級方案。開發有益升級方案。為了支持全球不同區域的客戶，瓦錫蘭的銷售和服務網絡覆蓋全球70余個國家的200多個地點，并派駐近3000名船舶動力現場服務專業人員。瓦錫蘭工程師遍布全球范圍內關鍵的航運樞紐中心，可隨時支

61、持設備的安全可靠運行，確?？焖夙憫?。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖12：瓦錫蘭：瓦錫蘭在在70個國家擁有個國家擁有近近3000名名船舶動力船舶動力現場服務專業人員現場服務專業人員 數據來源：瓦錫蘭官網，廣發證券發展研究中心 圖圖13：瓦錫蘭瓦錫蘭擁有最廣泛的海運服務網絡擁有最廣泛的海運服務網絡 數據來源：Investor theme call:Service（W rtsil，2024），廣發證券發展研究中心 2.數字化解決方案數字化解決方案 隨著船舶對綠色、安全、智能的要求越來越高，船舶隨著船舶對綠色

62、、安全、智能的要求越來越高，船舶維修保養維修保養對內外部信息的依賴對內外部信息的依賴性和需求大大增強，而大數據、互聯網等技術的發展為價值信息的發掘和傳輸提供性和需求大大增強，而大數據、互聯網等技術的發展為價值信息的發掘和傳輸提供了可能。了可能。瓦錫蘭公司提出了“Virtual engineering”的概念，旨在進一步提升服務水平，其核心是運用大數據技術和先進的數據分析方法，提高設備的全生命周期性能，降低運行和維護的成本。2015年，瓦錫蘭公司和挪威奧斯陸Golar管理公司簽署了一份為期5年的技術管理協議，為GolarLNG船隊提供服務。這份服務協議包括發動機遠程監測、維護計劃、咨詢服務、人員

63、培訓和備件部件等。除了上述服務，瓦錫蘭還將提供一套基于狀態監測的維護系統，能優化發動機性能，使瓦錫蘭專業人員能監 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 測和分析各種參數，從而進行有預見性的維護，延長運營時間，降低運營成本。通過Expert Insight服務的早期異常檢測，船舶可靠性和正常運行時間增加，而不可預見的維護事件減少。圖圖14：將數據分析能力與產品專業知識相結合，增強客戶價值將數據分析能力與產品專業知識相結合，增強客戶價值 數據來源：Investor theme call:Service（W rtsil

64、，2024），廣發證券發展研究中心 3.提供多種服務交付類型提供多種服務交付類型 海洋服務的主要增長動力來自于全壽命周期協議。海洋服務的主要增長動力來自于全壽命周期協議。根據瓦錫蘭官網2024年9月Investor theme call:Service，服務占海洋板塊銷售額的60%以上，其主要增長驅動來自（1）簽訂協議提升服務價值；（2）安裝基數的增長；（3）利用數字化改善客戶的正常運行時間和響應時間；（4）脫碳驅動的改造。瓦錫蘭提供三種服務交付類型，交易類、協議類、改造和升級類分別占比約60%、30%、10%。協議類協議類是其是其中增長最快的類型。中增長最快的類型。協議類的增長驅動來自船舶復

65、雜性的增加、排放成本的增加以及燃料成本的增加。公司將聚焦在基于性能的保障協議、差異化的服務水平以及人工智能數字工具。圖圖15：瓦錫蘭提供三種服務交付類型瓦錫蘭提供三種服務交付類型 數據來源：Investor theme call:Service（W rtsil，2024），廣發證券發展研究中心 基于性能的保障協議基于性能的保障協議，最佳維護的收益將由船東和瓦錫蘭共享最佳維護的收益將由船東和瓦錫蘭共享。瓦錫蘭與客戶簽訂給予性能的保障合同。根據公司官網，瓦錫蘭可以根據業務需求，雙方共同商定可量化的績效目標，可以包括正常運行時間、可靠性、油耗、排放和設備大修周期等。通過建立基于結果的合作伙伴關系模式

66、，可以共擔風險和共享回報，形成真正的合 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 作伙伴關系，使得維修方激勵措施從“銷售越多備件和維修，獲得越多利潤”轉變為“銷售越少備件和維修，獲得越多利潤”。以瓦錫蘭與皇家加勒比集團簽署生命周期協議為例，GAP協議為期五年，涵蓋37艘郵輪，旨在優化發動機性能，排放可靠性和可用性。圖圖16：瓦錫蘭提升服務價值階梯瓦錫蘭提升服務價值階梯 數據來源：Investor theme call:Service（W rtsil，2024），廣發證券發展研究中心 圖圖17：服務協議下服務協議下規模

67、不斷擴大，并向更高級別協議轉變規模不斷擴大，并向更高級別協議轉變 數據來源：Investor theme call:Service（W rtsil，2024），廣發證券發展研究中心（三三）中船中船服務：中船服務：中船集團動力裝備服務平臺集團動力裝備服務平臺，邁向全球服務布局，邁向全球服務布局 中船海洋動力技術服務有限公司于中船海洋動力技術服務有限公司于2017年年1月月23日注冊成立，日注冊成立，在滬東重機全球服務在滬東重機全球服務網絡中心的基礎上組建而成，是中船集團戰略管控下的重要一步。網絡中心的基礎上組建而成，是中船集團戰略管控下的重要一步。中船服務是中船集團旗下唯一的海洋動力裝備服務平臺

68、，肩負著為客戶提供船舶及船用設備全生命保障、全方位服務的使命。根據iFind企業庫，中船服務由中船集團旗下中船動力研究院有限公司、中船動力有限公司、中船安慶柴油機有限公司和中國船舶工業貿易有限公司共同投資組建，截至2024年12月12日，四大股東分別占股65%、20%、10%、5%。ESA強化支持協議強化支持協議 數據可見性 運營支持 零部件和人工供應框架協議TMA技術管理協議技術管理協議 基于AI的專家見解 運營支持 數據驅動的動態維護計劃 收到訂單后開具零件和人工發票OMA優化維修協優化維修協議議 基于AI的專家見解 運營支持 數據驅動的動態維護計劃 包括零部件、人工的職責履行GAP資產履

69、約保證資產履約保證協議協議 基于AI的專家見解 運營支持 數據驅動的動態維護計劃 包括零部件、人工的職責履行 利益共享、業績保障 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖18：中船海洋動力技術服務有限公司中船海洋動力技術服務有限公司歷史沿革歷史沿革 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 圖圖19：中船服務股權中船服務股權結構結構圖（截至圖（截至2024年年12月月12日）日）數據來源：iFind，廣發證券發展研究中心 中船服務致力于中船服務致力于向向全球范圍內的船東、船舶管理公司提供專業化技術服務全球范圍內

70、的船東、船舶管理公司提供專業化技術服務滿足其需滿足其需求求。據公司官網，公司能為客戶提供全球范圍內7x24小時的全生命周期服務。服務范圍包含公司產品的保修業務，以及MAN ES、WinGD、DAIHATSU等相關品牌授權范圍內的保外服務。低速機方面主要涵蓋技術咨詢、維修服務、維保服務、改造升級服務以及專業定制化服務。表表5：中船服務提供的服務業務中船服務提供的服務業務 服務類型服務類型 服務內容服務內容 現場服務現場服務 主機常規維護修理 上海英商馬勒機器制造廠成立1928年1952年中國首臺萬匹7ESDZ75/160船用大功率柴油機研制成功，并安裝在中國第一艘萬噸輪“東風號”上上海英商馬勒機

71、器制造廠更名為滬東造船廠1960年1978年改革開放后第一個引進的柴油機技術專利（Sulzer低速柴油機）簽訂1980年滬東造船廠柴油機事業部，從丹麥B&W公司引進B&W低速船用柴機技術專利滬東造船廠柴油機銷售維修服務中心成立1993年滬東重機股份有限公司成立，并在上交所上市；成立滬東重機股份有限公司實業分公司，專業負責原廠柴油機備件供應1998年更名為滬東重機股份有限公司金橋分公司1999年9月更名為滬東重機股份有限公司配件分公司更名為滬東重機有限公司上海配件分公司2004年2月2008年1月啟用HHM全球服務中心稱號，并啟動全球服務網點建設2013年11月中船集團重新注資10億元人民幣，成

72、立中船海洋動力技術服務有限公司2017年1月中船動力研究院有限公司中國動力鎮江有限公司中船海洋動力技術服務有限公司中國船舶工業貿易有限公司安慶中船柴油機有限公司65.00%20.00%10.00%5.00%中船動力（集團）有限公司100.00%中船柴油機有限公司100.00%中國船舶工業有限公司中國船舶工業集團有限公司中國船舶重工集團動力股份有限公司51.85%31.63%16.51%100.00%100.00%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 主機機體部件修理:曲軸、缸體、機座、機架、軸承等 主機曲軸主軸頸

73、、曲柄銷修理 主機啟動、運行故障處理 零部件翻新：缸蓋、排氣閥、活塞、噴油器、ICU 等 技術咨詢技術咨詢 技術咨詢 主機性能評估與優化 主機運行指導 主機運行維護保障服務 遠程監測 維修保養服務維修保養服務 氣動閥件保養 Alpha 或 CLU-4 等氣缸注油器維護保養 整機保養 升級改造升級改造 主機降功率改造 主機停增改造（適用于配置有兩臺以上增壓器主機）主機排放改造（加裝 SCR 后處理系統）ALPHA 注油器改造（MAN 主機機械式注油器改為 ALPHA 注油器）CLU-4 注油器改造（WinGD 主機 CLU-3 注油器系統改為 CLU-4 注油器系統）ME 系列主機獨立液壓油模塊

74、改造 新增軸承磨損監測系統 油霧探測器改造 HJ 注油器改造 主機 PMI 系統改造 數據來源：Life-time service,Versatile solutions（中船服務，2019），廣發證券發展研究中心 表表6：按發動機類型劃分的服務內容細則按發動機類型劃分的服務內容細則 發動機類型發動機類型 服務類型服務類型 服務內容服務內容 低速機低速機 技術咨詢 發動機遠程故障排查、發動機故障解決方案、發動機塢修預檢方案、發動機運行維護指導、發動機性能評估與優化 維修服務 發動機運行故障修理、發動機曲軸現場加工、發動機機體部件修理（鑄件）、發動機應急登船維修、缸蓋/活塞頭/排氣閥等零部件翻新

75、 維保服務 WinGD-FLEX 機型 5/10 年計劃性塢修、WinGD-X/DF 機型 18K/36K 小時計劃性塢修、WinGD-FLEX/X/DF 機型液壓零部件 ICU/FOP/SOP/FPA/CLU4 維保、MAN-MCC/EC/EB/G 機型 5/10 年計劃性塢修、MAN-MEC/EB/G 機型液壓零部件、FIVA/ELFI/HPS Pump/Alpha Lub 維保、MAN-MCC/EC 操作系統氣動閥件維保 改造升級服務 發動機降功率改造、船舶低速航行模式改造、MAN 系列發動機 ALPHA 注油器系統改造、WinGD 系列發動機 CLU-4 注油器系統改造、MEC 系列發

76、動機獨立液壓油系統改造、發動機軸承磨損監測系統改造、發動機 PMI 系統改造、EEXI-EPL/OPL 改造、WinGD-FLEX/X 型機 Wide 系統改造 中速機中速機 調試/保修服務 系泊/航行試驗、發動機遠程故障排查、發動機運行維護指導 維修服務 發動機運行故障修理、隨航保障修理、船塢中修/大修服務 維保服務 氣缸單元返廠保養、增壓器保養動平衡檢測、啟動馬達調速器類保養、氣缸套絎磨保養、燃油噴射系統部件保養、運動部件探傷檢測保養、零部件檢測更換 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 改造升級服務 系統安

77、全升級改造、NOx 排放升級改造、DF 雙燃料升級改造、SCR 后處理升級改造 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 根據中船集團根據中船集團專業化分工，中船服務承擔著專業化分工，中船服務承擔著滬東重機（滬東重機（HHM）和中船三井和中船三井（CMD）制造的主機從交船之日起至全生命周期和服務與原廠備件供應的責任制造的主機從交船之日起至全生命周期和服務與原廠備件供應的責任。據 Life-time service,Versatile solutions（中船服務，2019），以HHM和CMD的原廠技術和經驗為基礎，以原廠零件供應體系為支撐，中船服務對所有交付的柴油機進行檔案式管理與運行分析，常

78、年儲備原廠備件。同時，在緊急情況下，中船服務能夠協調生產線上的新機零件資源，以滿足船東的緊急需求，確保服務的連續性和高效性。中船集團旗下滬東重機、中船三井產品幾乎覆蓋MAN、WinGD所有機型，據船用低速發動機技術現狀及發展趨勢（國際船舶網，2020），滬東重機在低速機制造市場的占有率超過了20%，位居世界第二，僅次于韓國現代。2017年6月，中船服務獲得了滬東重機的授權，成為其柴油機唯一的原廠備件和服務提供方，標志著中船服務在為客戶提供柴油機全生命周期服務方面邁出了重要一步；同年，中船三井也正式將其生產制造的低速柴油機的售后服務委托給中船服務執行，進一步擴大了中船服務的服務范圍；自2018年

79、1月起，中船服務被W rtsil（WinGD）授權為服務伙伴，為其旗下所有WinGD產品，包括WinGD、W rtsil 和Sulzer品牌的二沖程主機，提供原廠備件、現場服務、車間及改造服務、技術支持、改裝與升級、培訓以及其他售后服務。據中船動力（集團）有限公司官網，公司在上海臨港設立低速機備件保稅/非保倉庫約6000平方米，低速機庫存備件種類近33000種，覆蓋CPGC-MAN、WinGD等低速機全系列機型；中速機備件在鎮江、安慶設立10000平方米備件倉庫和配送中心，庫存備件種類近15000種，精準提供原生產廠中船鎮柴和中船安柴驗證的種類齊全原裝MAN和DAIHATSU中速機備件、工具、

80、耗材。表表7：中船服務中船服務備件供應表備件供應表 發動機類型發動機類型 備件類型備件類型 主要備件主要備件 低速機低速機 關鍵部件 曲軸、連桿、十字頭、活塞桿、缸蓋、排氣閥 周期耗件 氣缸套、活塞頭、活塞環、排氣閥桿、冷卻水套、軸瓦、填料函、滑塊 燃油系統 ICU、燃油泵、SOP、噴油器、柱塞偶件、高壓燃油管 液壓系統 FIVA、ELFI、針閥偶件、噴嘴、注油器、蓄壓器 電器元件 傳感器類、電磁閥類、MPC、FCM 修理包類 液壓零件、氣動閥件、密封件 中速機中速機 關鍵部件 機架、曲軸、氣缸蓋、連桿、活塞、缸套類 周期耗件 活塞環、襯套軸瓦類、油嘴油泵、三泵類 電氣元件 傳感器、感溫原件、

81、控制模塊類 修理包類 液壓零件、氣動閥件、密封件 數據來源：公司官網，廣發證券發展研究中心 表表8：中船服務提供的中船服務提供的適用于適用于曼恩不同型號曼恩不同型號低速柴油機的原廠備件低速柴油機的原廠備件（按氣缸內徑分）（按氣缸內徑分）氣缸內徑氣缸內徑（厘米）（厘米）發動機型號發動機型號 35 S35MC、S35ME-B 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 40 G40ME-C、S40ME-B 42 L42MC、S42MC 45 G45ME-B 46 S46MC-C、S46ME-B 50 L50MC、S50MC

82、、S50MC-C、S50ME-C、S50ME-B、G50ME-B、G50ME-C、S50ME-C-GI 60 L60MC、S60MC、S60MC-C、S60ME-C、G60ME-C、G60ME-B 70 L70MC、S70MC、S70MC-C、S70ME-C、G70ME-C 80 K80MC-C、S80MC、S80MC-C、K80ME-C、S80ME-C、G80ME-C 90 K90MC-C、S90MC-C、S90ME-C 98 K98MC 數據來源：Life-time service,Versatile solutions（中船服務，2019），廣發證券發展研究中心 表表9：中船服務提供的中

83、船服務提供的適用于適用于WinGD不同型號不同型號低速發動機低速發動機的原廠備件的原廠備件 氣缸內徑氣缸內徑（厘米）（厘米）發動機型號發動機型號 35 W-X35-B 40 W-X40-B 48 RTA48T-B、RTA48T-D、RT-flex48T-D 50 RT-flex50B、RT-flex50D、RTF50DF 52 W-X52 58 RTA58T-B、RT-flex58T-B、RT-flex58T-D 60 RT-flex60C 62 RTA62U、W-X62 68 RTA68B、RT-flex68B、RT-flex68D 72 RTA72U-B、W-X72 82 RT-Flex8

84、2T、RT-flex82C、W-X82 84 RTA84、RT-flex84 92 W-X92 96 RTA96、RT-flex96 數據來源：Life-time service,Versatile solutions（中船服務，2019），廣發證券發展研究中心 三、競爭格局：三、競爭格局：全球網絡、全球網絡、先進技術先進技術、成本優勢塑造成本優勢塑造維維修修護城河護城河（一）市場參與：專利商、（一）市場參與：專利商、制造商及其授權服務提供商占據主導地位制造商及其授權服務提供商占據主導地位 船用低速機維修市場主要參與者集中在專利方、制造方、第三方維修等企業船用低速機維修市場主要參與者集中在專利

85、方、制造方、第三方維修等企業。專利方為柴油機主機的專利研發端，具備最先進的動力技術以及長期的品牌積淀，通常 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 為海外公司，維修及備件成本相比其他兩方較高。制造方擁有專利方授權許可，具備整機制造能力，其維修人員技術水平以及備件質量均具有可靠性，且由于其對于上游零部件廠商的采購議價優勢以及相對較低的人力成本，在經濟角度優于專利方。第三方維修公司不一定具備專利方授權許可，維修成本低廉且靈活性高，具備一定的維修技術，但對于雙燃料機等先進機型維修技術儲備不足，可靠性或難保障。船東在選擇維

86、修船東在選擇維修方時需要綜合方時需要綜合考慮維修考慮維修技術及備件可靠性與成本經濟性。技術及備件可靠性與成本經濟性。船舶維修保養服務能夠減少船舶停航時間、延長設備壽命從而降低運營成本，與企業財務效益密切相關。根據船舶設備維修成本控制與財務效益分析（張雅楠，船舶物資與市場，2024），航運業務通常面臨緊迫的交貨期限，而停航可能導致交貨延誤和客戶滿意度下降。其次，停航通常伴隨著生產中斷、人力資源浪費以及額外的成本，如租船費用和船員薪水。高維修效率、低停機時間是為服務對象船東創造價值的重要高維修效率、低停機時間是為服務對象船東創造價值的重要考核指標考核指標，尤其是對于高價值的郵輪、，尤其是對于高價值

87、的郵輪、LNG、大型集裝箱等、大型集裝箱等。根據瓦錫蘭官網，瓦錫蘭研究了郵輪運營商延誤一天的真正成本為70萬歐元。圖圖20：郵輪運營商延誤一天的真正成本為郵輪運營商延誤一天的真正成本為70萬歐元萬歐元 數據來源：Whats the true cost of a days delay for a cruise operator?（W rtsil，2024），廣發證券發展研究中心（二）專利方：（二）專利方：全球維修服務布局完善全球維修服務布局完善，掌握原廠備件供應體系掌握原廠備件供應體系 我們認為曼恩、瓦錫蘭等知名低速機專利方具備強品牌效應、全面我們認為曼恩、瓦錫蘭等知名低速機專利方具備強品牌效應

88、、全面的的服務網絡、先服務網絡、先進進的的維修維修技術技術、強大的備件管理體系等優勢，成為、強大的備件管理體系等優勢，成為高附加值高附加值主機維修的主要選擇之主機維修的主要選擇之一一，以確保船舶的性能可靠性和運行穩定性，最大限度地提高船舶以確保船舶的性能可靠性和運行穩定性，最大限度地提高船舶的的長期生產力。長期生產力。專利方普遍建立全球維修服務體系，提供專利方普遍建立全球維修服務體系，提供7*24小時小時的的專業化服務專業化服務。例如曼恩在全球范圍內擁有100多個服務中心，提供7*24小時的船舶維修及改裝服務；瓦錫蘭的銷售和服務網絡覆蓋全球70余個國家的200多個地點，擁有近3000名船舶動力

89、現場服務專業人員。專利方遍及全球的服務網絡以及7*24小時的服務為有著重要運載價值的船東提供了可靠的服務保障體系，避免其因維修停運造成重大損失。在雙燃料機在雙燃料機以及大缸徑主機以及大缸徑主機滲透率提升的滲透率提升的背景背景下，下，專利方先進的技術專利方先進的技術能力塑造能力塑造維修維修 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 壁壘。壁壘。據廣發證券機械組2022年9月18日船舶行業專題報告 造船行業深度報告（三）：為什么我們對行業的盈利復蘇更樂觀？，截至2022年8月，全球新簽訂單超過50%的船已采用替代燃料或者

90、未來具備可改裝的船舶設計，較2020-2021年提升近一倍。展望未來，替代燃料船舶滲透率仍有較大提升空間。根據我國海洋裝備產業鏈高質量發展戰略研究（中國工程科學，2024），船用發動機全球服務保障環節被國際品牌專利方牢牢控制。專利方對其生產的發動機的結構、性能和工作原理最為熟悉，能夠提供最準確、最專業的維修服務，而且原廠制造商不斷投入研發，掌握著最新的維修技術和工藝，能夠確保維修后的發動機性能達到最佳狀態。以瓦錫蘭為例，其在2023年度報告中表示其將研發投入從歷史平均水平的凈銷售額的3%增加到4%。圖圖21：2019-2023瓦錫蘭研發支出占凈銷售額的比重瓦錫蘭研發支出占凈銷售額的比重 數據來

91、源：Financial information（W rtsil，2024），廣發證券發展研究中心 圖圖22：各類船型各類船型符合船舶能效設計指數符合船舶能效設計指數（EEDI）和現有和現有船舶能效指數（船舶能效指數（EEXI）的比例的比例 圖圖23：全球新簽可替代燃料船占比持續提升（全球新簽可替代燃料船占比持續提升（%）數據來源：微信公眾號“海事早知道”僅 21.7%達標！航運業脫碳減排任重道遠，廣發證券發展研究中心 數據來源：克拉克森，廣發證券發展研究中心 專利方掌握零部件供應體系，專利方掌握零部件供應體系，原廠備件原廠備件供應供應需經專利方授權。需經專利方授權。據典型船用柴油機許可證授權模

92、式解讀（許攸、曹林，船舶物資與市場，2015年），專利商通常都培養了一批零部件供應商，并且通過許可證合同推薦或指定采購的形式扶持這些零1641531962412583.20%3.30%4.10%4.10%4.30%0%1%2%3%4%5%05010015020025030035040020192020202120222023研發支出（百萬歐元，左軸）研發支出/凈銷售額（右軸）0%10%20%30%40%50%60%20122013201420152016201720182019202020212022 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2828/4444 Table_PageTex

93、t 行業專題研究|國防軍工 部件供應商發展。在維修備件供應方面，原廠備件供應需經專利方授權。例如WinGD官方授權瓦錫蘭與中船服務為公司客戶提供保障和服務，根據WinGD公司官網，WinGD于2018年1月與瓦錫蘭服務和中船服務公司簽訂了所有低速柴油和雙燃料發動機的服務合作協議。根據協議，WinGD二沖程發動機的所有零部件供應商（包括Sulzer,Wrtsil,WinGD品牌）都有權不受限制地直接向所有WinGD發動機制造商、服務合作伙伴或WinGD本身供應零部件。圖圖24：WinGD和和中船服務中船服務就服務協議向供應商發出信就服務協議向供應商發出信函函 圖圖25：WinGD和瓦錫蘭就和瓦錫

94、蘭就服務服務協議向供應商發出信函協議向供應商發出信函 數據來源：WinGD 公司官網，廣發證券發展研究中心 數據來源：WinGD 公司官網，廣發證券發展研究中心 原廠備件原廠備件提高維修的可靠性和耐久性提高維修的可靠性和耐久性。OEM備件是防止發動機損壞和停運的最佳方式，原廠制造商及其授權服務提供商能夠提供標準配件。所有OEM備件都采用最新的技術解決方案，提供最高的質量和可靠性，同時確保停機時間保持在最低限度。使用原廠配件可以大大提高維修的可靠性和耐久性，并且在配件的供應上也具有及時性和穩定性，能夠滿足船舶運營的需求，減少因配件短缺而導致的維修延誤。例如，瓦錫蘭全球服務體系有9,000家全球直

95、接材料供應商。再比如，曼恩可以提供優質備件組合，優化發動機在整個使用壽命周期的性能。雖然非原廠備件似乎在購買的時候相對便宜，但正品原廠備件在船舶運營中產生的價值遠超初始成本。瓦錫蘭白皮書為何原廠備件是您船舶的最佳選擇指出了選擇原廠備件的5+1大理由，顯示了原廠備件在可靠性和耐久性上優越的性能。表表10：選擇原廠備件的“：選擇原廠備件的“5+1”大理由”大理由 1 確保運行可靠性 通常情況下，導致嚴重機損的原因往往是單一零部件造成的。如果使用非原廠件，發生機損或任何不可預測的風險就會增加。瓦錫蘭原廠備件可保持發動機性能和可靠性，同時降低總體使用成本和運營成本。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的

96、免責聲明 2929/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 2 省時省力 公司具備優質供應鏈，提供一站式備件采購服務，并有能力將備件送達世界各地。3 更長的使用壽命 與非原廠件相比，原廠件質量更高，具有更長的使用壽命。4 運行的安全性與合規性 瓦錫蘭提供完全符合發動機 EIAPP 要求和 IMO 規定的高質量備件。每個對于與排放相關的備件都有一個唯一的 IMO 碼。使用非原廠件可能會導致發動機不符合相關標準，進而有可能發生罰款、公司業務和聲譽上的受損。5 實現長期成功的一項明智投入 在船舶領域，備件成本所占的比例平均約為在船舶領域，備件成本所占的比例平均約為 3-6%。

97、但是從設備生命周期成本的角度來看，使用原廠件可獲得的價值遠超初始成本。+1 專業服務優化運營 高效的故障排除、技術支持、性能分析、原因分析、事故案例中追溯備件的使用情況。數據來源：瓦錫蘭白皮書為何原廠備件是您船舶的最佳選擇，廣發證券發展研究中心 我們認為，我們認為，專利方內部的維修格局基于各自低速機品牌市占率專利方內部的維修格局基于各自低速機品牌市占率，同時專利方維修業，同時專利方維修業務的布局情況也務的布局情況也部分部分影響船東對于品牌方的選擇影響船東對于品牌方的選擇。MAN ES和和WinGD為船用低速機主要品牌方為船用低速機主要品牌方，占據，占據寡頭壟斷寡頭壟斷地位地位。根據船用低速機市

98、場發展啟示（王立健等，中國船檢，2023），全球船用低速機市場已經基本鎖定三大品牌競爭格局。從低速機品牌分布來看，世界船用低速機有MAN ES、WinGD和J-ENG三大品牌，其中德國MAN ES品牌占據絕對領先地位，其次是中國船舶集團旗下的WinGD品牌。MAN ES和WinGD已退出了船用低速柴油機的直接制造，但兩大專利商通過不斷擴大專利授權范圍，鞏固其世界船用低速機的壟斷地位。WinGD品牌市占率不及MAN ES或因公司不具備自主維修服務體系。專利方具備較專利方具備較強的品牌效應強的品牌效應及技術積累及技術積累，常常成為船東進行維修成為船東進行維修服務服務的的選擇選擇目標目標。圖圖26：

99、2017-2022年三大低速機品牌隨船交付市場份額（功率）年三大低速機品牌隨船交付市場份額（功率）數據來源：船用低速機市場發展啟示（王立健等，中國船檢，2023），廣發證券發展研究中心（三）制造方：（三）制造方：原廠原廠制造兼具可靠性及經濟性制造兼具可靠性及經濟性，格局，格局依托依托造船產業造船產業轉移轉移 我們認為我們認為，制造方維修制造方維修兼具兼具品牌授權品牌授權、原廠制造、原廠制造、高可靠性高可靠性及及高經濟性高經濟性的優勢的優勢，將將逐步成為船東的最優選擇之一。逐步成為船東的最優選擇之一。雙燃料主機加速滲透趨勢下，雙燃料主機加速滲透趨勢下，制造方制造方在在專專利方利方授權許可授權許可

100、下下擁有擁有OEM的先進技術的先進技術，在，在備件質量及人才儲備方面有可靠保證。備件質量及人才儲備方面有可靠保證。根據船用低速機技術發展及其標準體系的構建與完善（祁超，船舶標準化與質量，2021年），兩大低速機專利公司MAN和WinGD基本上停止了低速機制造業務，并主要將其授權給中日韓三國。低速機制造 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3030/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 企業在制造環節獲取專利方授權，擁有OEM的制造及安裝技術并積攢大量工程經驗，在維修技術和維修備件質量方面有可靠保證。人員方面，制造方的工程人員儲備充足，在擴展低速機維修業務方面

101、具有人才優勢。表表11：2022年全球低速機生產地品牌分布情況（功率）年全球低速機生產地品牌分布情況（功率）國家國家/地區地區 MAN ES WinGD J-ENG 合計合計 韓國韓國 78.4%21.6%0%100%中國中國 56.8%42.0%1.2%100%日本日本 87.5%6.6%5.9%100%歐洲歐洲 100%0%0%100%數據來源：船用低速機市場發展啟示（王立健等，中國船檢，2023），廣發證券發展研究中心 制造方制造方維修服務維修服務普遍強調自身在生產環節積累的豐富經驗。普遍強調自身在生產環節積累的豐富經驗。根據日本三井造船官網表述，自1926年三井E&S集團與丹麥B&W簽

102、署技術聯盟協議以來，三井E&S集團作為世界領先的制造商，以Mitsui-MAN-B&W品牌制造了大量柴油發動機，憑借積累的專業知識，提供及時和高質量的技術服務。根據日立造船發動機公司官網表述，日立為MAN B&W和WinGD提供從低速柴油發動機和低碳脫碳燃料兼容發動機的設計、制造和銷售到售后服務的一條龍系統。通過設計和制造積累的高技術能力和豐富經驗，日立將提供最好的售后服務。根據HD現代海洋發動機公司官網表述，通過與MAN-ES進行船用柴油機的技術合作，作為全球頂級制造商，HD現代海洋發動機公司積累了發動機設計、制造、銷售和售后服務的經驗，為客戶提供一站式服務。未經專利方授權維修服務的制造方強

103、調自身在主機生產制造環節積累的經驗有助于維修業務的開展。制造方在技術服務以及備件生產方面成本較低，具備高經濟性優勢。制造方在技術服務以及備件生產方面成本較低，具備高經濟性優勢。制造方由于訂單體量大對于供應商有較高的議價權，在備件采購方面具有成本優勢，且制造企業多集中于勞動力成本相對較低的國家，在技術服務方面具有價格優勢。以船舶維修采購為例，根據63600t散貨船建造物資采購成本控制研究（劉宏達，船舶物資與市場，2024），船舶制造企業通常會通過造船訂單情況計劃年度需求，然后以集中采購模式進行采購，因此通過集中采購大量物資，企業可以利用規模效應獲得供應商的優惠價格；同時船舶制造方也能利用較高的議

104、價權簽訂長期協議鎖定價格，減少因市場波動造成的成本不確定性。我們認為，我們認為，制造方的競爭格局伴隨造船市場格局而改變制造方的競爭格局伴隨造船市場格局而改變，中國中國造船份額提升將為造船份額提升將為中中國低速機國低速機制造方制造方的維修業務的維修業務注入持續發展注入持續發展的的動力。動力。中日韓是中日韓是低速機制造市場低速機制造市場的主要參與者的主要參與者。根據船用低速機市場發展啟示（王立健等，中國船檢，2023），從低速機制造區域分布來看，全球船用低速機生產制造主要集中在韓國、中國和日本3個國家，2022年，韓國低速機制造市場份額為48%，中國為30%，日本為22%，歐洲市場不足1%。中國在

105、全球低速機生產制造領域的市占率逐漸提升，根據中國動力2023年年報，中國動力2023年全球低速機市占率已提 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3131/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 升至39%。圖圖27：2017-2022年隨船交付低速機生產制造格局年隨船交付低速機生產制造格局 數據來源：國際船舶網低速機制造三足鼎立，兩大品牌競爭激烈，廣發證券發展研究中心 低速機制造端市占率的提升基于中國整體造船實力的增強。低速機制造端市占率的提升基于中國整體造船實力的增強。據中國船舶綜合技術經濟研究院，世界前十大造船集團訂單集中度不斷提高，由2010年的56.9

106、%已提升至2022年的80.7%。同時，同時，中中國造船國造船業業三大指標總體呈上升趨勢，三大指標總體呈上升趨勢，占國際市場份額占國際市場份額穩穩步步提升提升。根據船舶工業協會數據，2024年1-9月，我國造船完工量、新接訂單量、手持訂單量以載重噸計分別占全球總量的55.1%、74.7%和61.4%。據央視網報道，2023年我國高技術、高價值船型的新接訂單量創2008年以來新高，新接綠色動力船舶訂單占國際市場的份額連年增長，2023年已經達到了57%；2023年度，我國有14種船型（全球共18種船型）新接訂單位列全球第一，其中，散貨船、油船、集裝箱船和汽車運輸船新接訂單量分別占全球總量的79.

107、6%、72.1%、47.8%和82.7%。據中國船舶集團官網，中國船舶集團擁有我國最大的造修船基地和最完整的船舶及配套產品研發能力，是全球最大的造船集團。伴隨中國造船實力的不斷增強，中國在造船伴隨中國造船實力的不斷增強，中國在造船市場的份額有望進一步提升，帶動核心配套零部件企業市占率提升。市場的份額有望進一步提升，帶動核心配套零部件企業市占率提升。圖圖28：2013年年-2023年年中國造船完工量中國造船完工量、新接訂單量新接訂單量和和手持訂單量手持訂單量占國際市場份額占國際市場份額 圖圖29：2002年年-2023年中國造船三大指標年中國造船三大指標 數據來源：中國船舶工業行業協會，廣發證券

108、發展研究中心 數據來源：中國船舶工業行業協會，廣發證券發展研究中心 28.44%33.94%31.05%25.63%24.74%21.99%34.78%32.53%23.36%24.35%26.96%29.69%36.66%33.44%45.56%49.94%48.20%48.14%0.12%0.09%0.03%0.08%0.10%0.18%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201720182019202020212022日本中國韓國其他0%10%20%30%40%50%60%70%2013201420152016201720182019202020212022

109、2023中國造船完工量占國際市場份額中國新接訂單量占國際市場份額中國手持訂單量占國際市場份額 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3232/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖30：全球船廠手持訂單集全球船廠手持訂單集中度（中度（DWT）圖圖31：世界前十大造船集團訂單集中度：世界前十大造船集團訂單集中度 數據來源：中國船舶綜合技術經濟研究院，廣發證券發展研究中心 數據來源：中國船舶綜合技術經濟研究院，廣發證券發展研究中心 中國在造船市場份額的提升有望進一步帶動中國在造船市場份額的提升有望進一步帶動關鍵關鍵零部件零部件配套配套后市場后市場增長增長。由于

110、低速機制造企業具備技術、產品、人才優勢，并且良好的售后服務體系可以與產業鏈上下游協同，擴大國內船舶產業鏈整體競爭力。根據中國動力2023年年報，低速柴油機制造企業主要分布于中國、韓國和日本三國，海外低速機制造商包括現代重工、斗山發動機、STX、三井造船、日立造船、川崎重工等企業，根據各家公司官網與年報，上述大型低速機制造企業普遍擁有低速機維修業務。伴隨中國在造船領域市場份額的提升，加之頭部船企訂單集中度日益提升，低速機制造機維修市場有望得到進一步拓展。（四（四）第三方維修第三方維修：經濟性有余可靠性不足經濟性有余可靠性不足，呈現明顯地域，呈現明顯地域特征特征 我們認為我們認為第三方維修公司具備

111、靈活性與經濟性，第三方維修公司具備靈活性與經濟性，地域性特征明顯地域性特征明顯，類似修船。類似修船。但在但在先進主機維修先進主機維修技術壁壘較高的技術壁壘較高的情況情況下下，是，是少數低附加值船型少數低附加值船型船東船東的選擇的選擇。以修船為例，以修船為例，第三方維修公司能夠提供靈活的修船服務，第三方維修公司能夠提供靈活的修船服務，在效率和客戶服務方面有在效率和客戶服務方面有著較高的競爭力著較高的競爭力。根據C公司船舶修理業務營銷策略優化研究（朱益平，南昌大學專業學位碩士研究生學位論文，2024），中小型民營企業在修船行業中占據了相當大的比例。這些企業通常規模較小，但靈活性較強，能夠快速適應市

112、場需求。民營企業圍繞客戶需求提供快速高效周到的服務，相較于大型企業流程繁雜，在效率和客戶服務方面也有著較高的競爭力，能夠獲得中小型船東的認可，因此在一些中小型修理項目中具有一定的優勢。第三方維修公司第三方維修公司具有較強的地域性特征具有較強的地域性特征。相較于專利方遍布全球的維修服務中心，第三方維修服務往往局限于某一區域或特定航線。例如Jobson Asia一直在新加坡從事船舶維修和船舶維護行業，為各種車載設備維修和大修提供支持和服務，包括柴油發動機、甲板和發動機機械、液壓系統、鋼和管道、空調和制冷系統等，其維修服務點大多集中在亞洲。29%44%62%75%84%89%92%97%0%20%4

113、0%60%80%100%120%CR5CR10CR20CR30CR40CR50CR60CR10056.9%55.7%58.8%58.1%57.4%61.2%64.5%68.0%74.7%79.1%78.7%78.7%80.7%50%55%60%65%70%75%80%85%2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3333/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖32：Jobson Asia維修服務網絡維修服務網絡 數據來源：JOBS

114、ON-ASIA-BROCHURE（Jobson Asia，2024），廣發證券發展研究中心 第三方維修公司第三方維修公司具有價格具有價格端端優勢。優勢。根據Fees for technical assistance and advisory work（MAN Energy Solutions，2024），在工作日正常工作時間內，曼恩技術員提供半天技術服務收費450歐元，全天900歐元；服務工程師半天收費583歐元，全天收費1165歐元；高級服務工程師半天收費650歐元，全天收費1300歐元；管理工程師半天收費823歐元，全天收費1645歐元，假日工作收費高于工作日。根據同期中國修船價格指引（2

115、016版）（李正建，上海交通大學出版社，2016），中國船舶工業行業協會匯總中國主要修船企業價格本，并制定價格規定（具有法律效力），中國修船企業的工作日工點費為每人每小時55元。第三方維修公司的技術及備件需要從上游專利方獲得第三方維修公司的技術及備件需要從上游專利方獲得，自身技術實力有限，自身技術實力有限。根據C公司船舶修理業務營銷策略優化研究（朱益平，南昌大學專業學位碩士研究生學位論文，2024），隨著技術的不斷發展，船舶主機、輔機等關鍵設備的控制系統的集成度越來越高。這些設備需要修理時，船舶修理企業僅能做一些外圍的簡單檢查，涉及內部的修理必須原廠家提供服務。部分規模較大、技術實力較強的第三

116、方修理企業也依賴上游專利方的技術滲透以及原廠備件。例如，SeaTec宣傳其員工團隊中有經過認證的瓦錫蘭發動機維護機械師，Jobson Asia出售曼恩（MAN）及瓦錫蘭（WARTSILA）認證的備件。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3434/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖33：Jobson Asia出售備件展示出售備件展示 數據來源：JOBSON-ASIA-BROCHURE（Jobson Asia，2024），廣發證券發展研究中心 低附加值船型及特定航線船東低附加值船型及特定航線船東傾向于選擇第三方進行維修服務，以便在獲得便捷服傾向于選擇第三

117、方進行維修服務，以便在獲得便捷服務的同時降低維修成本。務的同時降低維修成本。根據C公司船舶修理業務營銷策略優化研究（朱益平，南昌大學專業學位碩士研究生學位論文，2024），中小企業雖然在大型船舶和特種項目修理上面不占優勢，但目前航運市場上還有很多與之修理能力相匹配的中小型船舶，像小靈便型散貨船、支線集裝箱船、化學品船及成品油輪等。并且由于載重噸位小的船普遍船齡較大，整船價值不高，船東考慮到投入產出效益，更愿意選擇價格經濟的第三方維修公司。根據山海關船舶重工修船業務發展戰略研究（姜宏，燕山大學專業學位碩士研究生學位論文，2022），山船重工在2019、2020和2021年所承修船舶中，散貨船占比

118、分別為81.66%、85.94%、72.4%，低附加值船型為該公司船舶維修服務的主要對象。圖圖34：2019-2021山船重工山船重工承修各種船舶承修各種船舶的的數量數量 數據來源：山海關船舶重工修船業務發展戰略研究（姜宏，燕山大學專業學位碩士研究生學位論文，2022），廣發證券發展研究中心 050100150200250201920202021散貨船油輪集裝箱船挖泥船LPG/汽車/冷藏/客滾船等 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3535/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 四四、穿越周期穿越周期：維修業務平滑周期維修業務平滑周期，橫，橫縱向一體化提質

119、縱向一體化提質增效增效（一）平滑周期：（一）平滑周期：下行周期面臨產能出清，維修業務給予現金流支撐下行周期面臨產能出清，維修業務給予現金流支撐 在全球經濟走勢和下游航運業的影響下，在全球經濟走勢和下游航運業的影響下，造船行業造船行業由于市場供需的變化而呈現較強由于市場供需的變化而呈現較強的周期性特征的周期性特征。復盤2002-2008年造船行業超級周期，據 造船企業管理（郭佳等，哈爾濱工程大學出版社，2019年），從航運需求端看，全球化帶來經濟繁榮，中國加入WTO帶來對大宗原材料的大量消費并向世界各國輸出中國制造商品，航運需求自2002年起激增，反映航運景氣程度的BDI指數在2008年直沖歷史

120、最高。船舶一般存在25-30年的替換周期規律，現有船舶老齡化帶來的運力更新換代也對造船行業的周期產生一定推動力。從航運供給端看，20世紀80年代以來航運業處于蕭條期，大量船舶被拆解且新增運力處于低位，導致2002-2008年運力供給無法在短期內跟上強烈的需求，為了補充運力以提高盈利能力的船東會向船廠大量下單，帶來這一時期船價飆升與造船繁榮周期。當全球經濟進入下行周期，造船行業也易由盛轉衰。據中日韓典型船型建造關鍵周期對標分析（饒靖等，造船技術，2023年），多數船舶的關鍵建造周期往往在1-2年，因此一旦在造船景氣周期中全球經濟下行，航運需求減少將導致運力交付的增長周期與運量需求的衰退周期重疊，

121、供需不匹配現象會使造船行業步入蕭條周期。正因如此，2008年全球經濟危機爆發迅速帶來船價與訂單量的衰減以及造船行業的長期蕭條。即在全球經濟周期影響下，航運業會出現周期性供需不匹配現象，推動造船行業也呈現出較強的周期性。圖圖35：全球船舶制造業周期復盤全球船舶制造業周期復盤 數據來源：Maritime Economics（Martin Stopford，Routledge，2009），廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3636/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 造船下行周期中船舶制造產能過剩，造船下行周期中船舶制造產能過剩，高昂的設

122、備折舊以及人力成本高昂的設備折舊以及人力成本壓力導致行業快壓力導致行業快速出清。速出清。根據我國船舶產業市場結構與績效關系實證研究（張光明，改革與戰略，2010），船舶企業的建立初期需要投入巨額的固定成本，用于諸如建造船塢、船臺、廠房、購買設備等，資產負債率比重較高。同時，船舶產業是資本較為密集的行業，需要不斷進行融資以滿足生產過程中出現的各種需求。造船企業為實現目標產能以達到規模經濟，需要大量資金投入用于雇傭人力、購買生產設備和其他固定資產。且行業特殊性決定了其對于新建設備性能及生產線的高投入，前期高昂的固定成本使得企業成本承壓，利潤空間被壓縮。在造船上行周期過程中企業新船訂單量大，現金流流

123、入量大，可以沖抵包括折舊在內高額成本帶來的影響。但是當造船周期進入下行期時，新船訂單量減少，企業產能被浪費，高昂的人力成本和設備折舊將對企業成本端產生較大壓力，導致企業利潤壓縮、現金流承壓較大，進而導致行業出清。觀察部分中國造船企業經營活動產生的現金流量凈額，根據公司財報，中國重工與中國動力在2008年之后現金流一路向下，中國重工一路跌至-98.75億元，中國船舶從2010年現金流也急劇下降跌至-35.02億元，可見周期下行對造船企業現金流造成較大壓力。高昂的設備折舊以及人力成本等壓力也會導致行業快速出清，2008年之后造船進入下行周期，根據國際船舶網，全球活躍船廠數量急劇下降，2021年全球

124、活躍船廠數量僅為2007年的40%左右。圖圖36：中國船舶、中船重工、中國動力中國船舶、中船重工、中國動力經營活動產生的現金流量凈額經營活動產生的現金流量凈額 數據來源：中國船舶、中國重工、中國動力年報，廣發證券發展研究中心 圖圖37：2000-2021年全球活躍船廠數量（家）年全球活躍船廠數量（家）數據來源：國際船舶網全球造船業將迎來新“超級周期”？！，廣發證券發展研究中心 注：活躍廠商指年內接獲新訂單和/或交付新船的船廠 維修業務具備輕資產、高毛利、持續性特征維修業務具備輕資產、高毛利、持續性特征。輕資產，以曼恩舟山維修中心為例，-150.00-100.00-50.000.0050.001

125、00.00150.00200.00中國船舶（億元）中國重工（億元）中國動力（億元）中國韓國日本其他歐洲 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3737/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 總投資額約1500萬元。相較于制造端的廠房建設與機器設備投入，維修點建設資本投入較少。高毛利，根據 艦船裝備修理合同優化研究（劉寶平，船舶工程，2009），艦船裝備的維修費用在整個裝備全壽命周期費用中所占比例日益增加，企業數據顯示維修費用約是購置費用的12倍。持續性，發動機與船舶同壽，20余年經濟壽命中需要進行持續性維修維護。維修業務維修業務可以在下行階段可以在下行階段提供

126、現金流支持提供現金流支持，成為破解企業，成為破解企業周期周期困境的新思路。困境的新思路。以日本發動機公司（J-ENG）為例，其為三大低速機品牌方之一，同時參與低速機研發與制造環節。該公司年報數據顯示，2023-24財年維修與零部件收入114.76億日元，占總體營收的54.73%，近六年維修與零部件收入占總收入比重均在50%-65%左右，即使是在制造業務收入有所下降的年份維修業務收入也保持穩定，為公司利潤增長作出貢獻，平滑周期下行對企業產生的影響。根據HD現代海洋發動機公司年報數據（2024年8月，原全球第三大船用發動機供應商STX重工更名為“HD現代海洋發動機公司”），公司2022財年營收總計

127、1775億韓元，船舶發動機收入1266億韓元，船舶發動機配件及服務收入460億韓元，配件及服務收入占總體營收的25.92%；2023財年營收總計2450億韓元，船舶發動機收入1832億韓元，船舶發動機配件及服務收入605億韓元，配件及服務收入占總體營收的24.68%。圖圖38：J-ENG歷年收入結構歷年收入結構 數據來源：J-ENG 年報，廣發證券發展研究中心（二二）轉型升級）轉型升級：布局布局微笑曲線兩端，微笑曲線兩端，船舶工業向“服務型制造”船舶工業向“服務型制造”升級升級 船舶行業擁有與生俱來的“服務型制造”內涵，船舶行業擁有與生俱來的“服務型制造”內涵，不斷從制造端不斷從制造端向向維修

128、保養的維修保養的服務端服務端延伸延伸。根據從國外發展看船舶工業向“服務型制造”轉變（曹林，船舶物資與市場，2016），相比較汽車、工程機械等行業，船舶具有小批量定制化、單個產品價值量大、離岸且地域跨度大等顯著特點，這也決定了船舶行業擁有與生俱來的“服務型制造”內涵。例如，船舶運營過程中大多數時間都在遠離陸地的水上進行作業，維修保障依賴分布在全球主要港口的服務網絡，因此配套企業的售后服務保障能力也一直是船東選擇設備的重要因素之一。在制造業向服務端延伸的背景下，企業意識到單純依靠擴大生產規模的經營模式已經不能適應現代市場競爭的需要，以傳統的生產環節獲取利潤的方式越來越缺乏競爭力。為了進一步發掘客戶

129、端產品全生命周期中的價值，企業開始為客戶提供產品運營維護過程中的價值信息，向服31.15 66.43 66.03 70.66 67.34 88.11 114.76 5.64 48.67 35.49 46.22 64.30 64.38 94.94 35.60%57.71%65.04%60.45%51.15%57.78%54.73%0%10%20%30%40%50%60%70%0204060801001201402017-20182018-20192019-20202020-20212021-20222022-20232023-2024維修 零部件收入（億日元，左軸）船用內燃機銷售收入（億日元，左

130、軸）維修 零部件收入占比（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3838/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 務端延伸。圖圖39：船舶行業產品鏈和服務鏈：船舶行業產品鏈和服務鏈 數據來源：從國外發展看船舶工業向“服務型制造”轉變（曹林，船舶物資與市場，2016），廣發證券發展研究中心 在船舶產品市場競爭的全球化趨勢下，我國船舶行業從以做大制造環節的規模為重在船舶產品市場競爭的全球化趨勢下，我國船舶行業從以做大制造環節的規模為重點，逐步向強調附加值更高的技術開發、工程設計和銷售等生產服務性環節轉移點，逐步向強調附加值更高的技術開發、工程設計和銷售等生產服

131、務性環節轉移。根據中國船舶工業的產業鏈重構（陳朔帆，中國船檢，2014），依據船舶產業鏈和價值鏈微笑曲線的理論，附加值更多體現在兩端。左邊是研發和設計，在全球性的船舶產業競爭中，企業掌握了關鍵技術、關鍵配套及產品整合性的服務，就具備了行業的領先優勢；右邊是營銷，主要是把關鍵技術及關鍵配套的內隱優勢轉化為船舶產品的外顯優勢，可以銷售到世界各需要的市場，從而奠定其在船舶市場的霸主地位。中國船舶產業未來的產業鏈功能應朝微笑曲線的兩端發展，也就是在左邊加強與歐美、日韓國家在研發設計技術上的學習和創新，創造智慧財產權，在右邊則通過國際合作加強客戶導向的營銷與售后服務。圖圖40：船舶產業鏈和價值鏈微笑曲線

132、：船舶產業鏈和價值鏈微笑曲線 數據來源：中國船舶產業空間布局與發展策略（劉輝等，經濟地理，2017），廣發證券發展研究中心 注：據中華航運網，“微笑曲線”分左、中、右三段，左段為技術、專利，中段為組裝、制造，右段為品牌、營銷。曲線代表獲利水平，中段位置為獲利低位，左右兩段位置為獲利高位。配套企業船廠船東二輪配套企業服務產品維修保障人員培訓運營優化、在吸納診斷整體解決方案（船舶設計+集成供貨+項目管理）協同開發技術咨詢售后服務安裝調試集成供貨船型開發售后服務售后服務重要設備由船東指定 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3939/4444 Table_PageText 行業專題研究|國

133、防軍工 打通上游設計與下游服務，布局微笑曲線兩端打通上游設計與下游服務，布局微笑曲線兩端。根據困境下的船用低速機產業（付玉輝，配套物流，2023），低速機研發設計企業、制造企業之間不斷進行整合，以期打通研發、設計、制造以及服務產業鏈，提升市場競爭力。根據船用低速發動機技術發展綜述（錢躍華，推進技術，2020），從20世紀50年代的十余個品牌至90年代僅剩MAN（合并B&W）、Wartsila（收購Sulzer）、Mitsubishi。最近10年，低速機設計與制造行業整合加?。海?）中船集團收購瓦錫蘭低速機二沖程業務成立）中船集團收購瓦錫蘭低速機二沖程業務成立WinGD公司。公司。2014年7月

134、，瓦錫蘭與中船集團正式簽署協議，合作成立一家全新的合資公司，其中中船集團持有該合資公司70%的股權，剩余30%股權由瓦錫蘭持有。2016年7月，瓦錫蘭持有的二沖程發動機合資公司溫特圖爾發動機有限公司（WinGD）的全部30%股份轉讓給中船集團。收購完成后，中船集團持有WinGD公司100%的股份，并將擁有低速機的設計、制造能力，成為全球三大低速機設計公司之一，以及全球排名第四的低速機制造公司，從而完善了產業鏈，彌補了設計短板。（2）三菱三菱（Mitsubishi）船用發動機事業部與神戶柴油機合并成立日本發動機公司（）船用發動機事業部與神戶柴油機合并成立日本發動機公司（J-ENG）。）。2016

135、年底，日本神戶發動機公司與三菱重工達成協議，將收購三菱重工船用發動機業務以及其全資子公司三菱重工船舶發動機公司（MHI-MME），成立新公司日本柴油機公司。此次收購旨在整合三菱重工的低速機研發能力與MHI-MME的高附加值授權許可模式以及神戶柴油機的低成本制造優勢，共同促進三菱UE發動機的技術研發、設計和生產制造、銷售和售后服務的發展。收購完成后，神戶發動機公司將具備低速機研發設計、專利授權、生產銷售及售后服務的全產業鏈服務能力。（3）中國動力中國動力將將補足產業鏈在研發和營銷售后等方面短板補足產業鏈在研發和營銷售后等方面短板。根據中國動力發行可轉換公司債券及支付現金購買資產并募集配套資金暨關

136、聯交易預案，公司將盡快補足產業鏈在研發和營銷售后等方面短板，促進柴油機業務高質量發展。（三三）內部整合：內部整合：集團內部架構調整，集團內部架構調整，專業化整合專業化整合有望不斷有望不斷提質增效提質增效 集團內部架構調整，專業化整合提質增效。集團內部架構調整，專業化整合提質增效。進行集團內部資源整合也是低速機企業應對市場低迷的重要方式。目前，全球幾大船舶低速機制造企業均進行了相應的內部整合。（1）中中國船舶國船舶集團內部柴油機業務架構調整。集團內部柴油機業務架構調整。據中國船舶重工集團動力股份有限公司子公司以股權及現金收購資產之重大資產重組暨關聯交易報告書（草案），通過本次重大資產重組，中國動

137、力取得了中船動力集團的控制權，持有中船柴油機51.85%股權。2024年11月，根據中國動力發行可轉換公司債券及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易預案，中國動力擬通過發行可轉換公司債券及支付現金的方式向中船工業集團購買其持有的中船柴油機16.5136%股權，并向不超過35名特定投資者發行可轉換公司債券募集配套資金。中船工業集團和中船重工集團聯合重組后，為解決柴油機動力業務領域同業競爭問題，公司于2022年通過實施重大資產重組，持有中船柴油機51.8526%股權。本次交易將提升公司對中船柴油機的控股比例，使公司進一步聚焦主責主業，提升產業鏈供應鏈支撐和帶動能力。識別風險，發現價值 請務必閱

138、讀末頁的免責聲明 4040/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 圖圖41：2022年中國動力柴油機資產重組情況年中國動力柴油機資產重組情況 數據來源：中國船舶重工集團動力股份有限公司子公司以股權及現金收購資產之重大資產重組暨關聯交易報告書（草案），公司財報，中國船舶 2021 年年報，中國船舶 2023 年一季報，廣發證券發展研究中心（2）現現代重工發動機事業部剝離機器人和工業機械業務，代重工發動機事業部剝離機器人和工業機械業務，對內部機構進行整合。對內部機構進行整合。根據困境下的船用低速機產業（付玉輝，配套物流，2023），受市場低迷影響，現代重工生產經營也面臨一

139、定困難。2017年3月，現代重工對公司進行拆分的決議獲得通過。根據方案，造船、海洋、發動機等主營事業部仍將隸屬于現代重工；建設裝備、電子電器和機器人等非船事業部將分別成立為現代建設機械、現代電器和現代機器人3家獨立公司。重組前，現代重工發動機事業部主要包含船用發動機、螺旋槳、陸用電站、工業機械（泵和壓縮機）以及機器人業務，而隨著機器人和工業機械的剝離，重組完成后，現代重工發動機事業本部可以更好地制定最適合行業特性的經營方針，有助于提升公司的核心競爭力，加強技術研發和產品經營接單策略，同時組織機構也得到較大幅度的精簡。五、投資建議五、投資建議 景氣延長：造船業具備強周期特征，維修業務延長上行景氣

140、。景氣延長：造船業具備強周期特征，維修業務延長上行景氣。造船業具備強周期特造船業具備強周期特征，維修業務延長上行景氣。征，維修業務延長上行景氣。高價值，根據世界及我國船用低速柴油機行業發展研究，低速機價值量約占造船總成本的10%15%。船用低速機憑借功率范圍大、熱效率高、燃油消耗率低、可靠性好等優點被廣泛用作民船動力?？臻g廣，源自新造船訂單牽引船用低速機市場，源自高附加值雙燃料主機滲透率提升，源自全壽命周期后市場維修維護。長景氣，船舶維修直接決定船舶設備的使用壽命和性能，根據MAN B&W 70-60 ME-GI/-C-GI-TII型發動機發動機選型指南，船舶經濟壽命周期一般為20-25年，船

141、用發動機與船舶同壽。船舶運行過程中需要經歷檢查、維修、大修和零件更換。據艦船裝備修理合同優化研究，根據典型裝備購置費和使用維中國動力中國動力中國船舶重工集團中國船舶重工集團中國船舶中國船舶中船動力集團中船動力集團河柴重工河柴重工中國船柴中國船柴陜柴重工陜柴重工中船柴油機中船柴油機前期出資現金1億元設立中國船舶工業集團與中國船舶以持有的中船動力集團合計100%股權增資中國動力以持有的中國船柴100%股權增資中國動力以持有的陜柴重工100%股權增資中船柴油機以現金收購中國船舶重工集團1.74%股權中國動力以持有的河柴重工98.26%股權增資中國動力中國動力中國船舶中國船舶中國船舶重工集團中國船舶重

142、工集團51.85%16.51%31.63%100%100%98.26%1.74%36.23%63.77%中船重工集團和中船工業集團聯合重組后，中國動力與中國船舶在柴油機動力業務領域存在同業競爭河柴重工與陜柴重工的中高速機業務、中國船柴的低速機業務、中船動力集團的中低速機業務注入中船柴油機實現中國船舶集團下屬柴油機動力業務整合，中國動力持有中船柴油機控股權26.08%44.47%44.47%26.08%2022年柴油機動力業務整合前年柴油機動力業務整合前各公司對相關子公司持股比例各公司對相關子公司持股比例2022年柴油機動力業務整合后年柴油機動力業務整合后各公司對相關子公司持股比例各公司對相關子

143、公司持股比例中國船舶工業集團中國船舶工業集團中國船舶工業集團中國船舶工業集團 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4141/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 修費比例，維修費用約是購置費用的12倍。我們認為，市場當前我們認為，市場當前重點重點關注船舶周期關注船舶周期新造船訂單帶來的峰值貢獻，很可能低估了船舶核心配套企業潛在的全球維護市場新造船訂單帶來的峰值貢獻，很可能低估了船舶核心配套企業潛在的全球維護市場空間?？臻g。格局塑造：船用低速機維修市場份額將逐步向制造方龍頭集中，本質是雙燃料主機格局塑造：船用低速機維修市場份額將逐步向制造方龍頭集中，本質是雙燃

144、料主機加速滲透趨勢下船東對技術可靠性與成加速滲透趨勢下船東對技術可靠性與成本經濟性的同時追求。本經濟性的同時追求。專利方維修份額依托品牌效應+技術領先+高可靠性，強調品牌端的份額領先和研發端的持續投入，培育零部件供應商，掌握原廠備件供應體系，主要客戶為豪華郵輪、LNG等高附加值船型船東。制造方維修具備品牌授權+高可靠性+高經濟性，強調船舶產業鏈整體競爭力，中國造船份額提升帶來配套零部件企業市占率提升。第三方維修公司具備經濟性與靈活性，具有較強的地域性特征，主要客戶為低附加值船型及特定航線船東。我們認為，雙燃料主機加速滲透趨勢下，船用低速機制造方維修兼具OEM的先進技術以及制造端的成本優勢，疊加

145、全球服務網絡體系布局，成為船東兼具技術可靠性與成本經濟性的首要選擇。商業模式：優化全壽命周期成本，達到船東與維修方利益共贏。商業模式：優化全壽命周期成本，達到船東與維修方利益共贏。曼恩開創Engine Management Concept服務模式與客戶建立長期伙伴關系。維修方按月收取固定維保費用以獲得更加平滑的現金流以及長期可預測的收入；同時通過數字化技術合理規劃人員調配與零部件儲備，優化服務降本增效。瓦錫蘭開創基于性能的生命周期協議（GAP）。雙方共同商定可量化的績效目標，通過建立基于結果的合作伙伴關系模式，共擔風險和共享回報。使得維修方激勵措施從“銷售越多備件和維修，獲得越多利潤”轉變為“

146、銷售越少備件和維修，獲得越多利潤”。穿越周期：穿越周期：維修業務輕資產、高毛利、持續性特征給予下行周期現金流支撐，疊加維修業務輕資產、高毛利、持續性特征給予下行周期現金流支撐，疊加橫向縱向一體化并購重組提質增效，推動船用低速機企業跨越造船周期橫向縱向一體化并購重組提質增效，推動船用低速機企業跨越造船周期?，F金流端，維修業務具備輕資產、高毛利、持續性特征，有效提供下行周期的現金流支撐。造船下行周期中船舶制造相關產能過剩，高昂的設備折舊以及人力成本等壓力導致行業快速出清。根據國際船舶網，參考上輪造船周期，2021年全球活躍船廠數量僅為2007年的40%左右。并購重組端，（1）打通上游設計與下游服務

147、，布局微笑曲線兩端。如中船集團收購瓦錫蘭低速機二沖程業務成立WinGD公司；三菱重工將低速機設計業務與神戶柴油機整合。（2）集團內部架構調整，專業化整合提質增效。如現代重工發動機事業部剝離機器人和工業機械業務；中國船舶集團內部柴油機業務架構調整。投資建議：受益于船舶行業持續景氣改善與航運低碳轉型，建議投資建議：受益于船舶行業持續景氣改善與航運低碳轉型，建議重點重點關注國內船舶關注國內船舶動力龍頭企業動力龍頭企業中國動力中國動力等等。六六、風險提示、風險提示（一）（一）全球宏觀經濟環境下行風險全球宏觀經濟環境下行風險 船舶產業鏈與下游航運業息息相關，若全球宏觀經濟下行持續，則會深度影響全球航運業

148、的景氣程度和盈利水平，從而影響船舶產業鏈的訂單與盈利。（二）（二）成本成本波動風險波動風險 低速機制造盈利水平很大程度受成本端影響。成本主要包括鋼材、人工、其他耗材等。在全球大宗商品價格波動較大時期，若鋼材及設備成本大幅度波動，則會對訂單的盈利有較大的影響。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4242/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 （三三）市場競爭風險市場競爭風險 盡管全球造船業已經經歷多年供給收縮和出清，但是競爭仍然激烈，尤其是在中韓之間。中韓兩國低速機制造水平相近，部分大缸徑主機韓國仍具備技術優勢。因此如果未來兩國低速機制造企業市場競爭強度加大，

149、則會較大程度影響企業的盈利和現金流水平。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4343/4444 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 廣發軍工行業研究小組廣發軍工行業研究小組 孟 祥 杰：首席分析師，清華大學機械工程博士、哈佛大學訪問學者，航天科工實業背景，曾任方正證券軍工首席分析師，主要從事軍工信息化、新材料及軍工高端制造領域研究。吳 坤 其：資深分析師，對外經濟貿易大學精算本科、金融學碩士，曾任方正證券軍工研究員，主要覆蓋軍工新材料、軍工電子。邱 凈 博：資深分析師，北京航空航天大學碩士，2022 年加入廣發證券發展研究中心。邵 藝 陽：高級研究員，中國人民大學碩

150、士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。史 嘉 麒：研究員，南洋理工大學碩士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業行業投資評級說明投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預

151、期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、

152、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關

153、聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。系因此投資者應當考慮存潛利益

154、沖突而對獨性產生影響不僅依據內容 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4444/4 44 4 Table_PageText 行業專題研究|國防軍工 研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許

155、于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不

156、對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相

157、關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第 5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去 12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。