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1、日期：日期：2024年年12月月16日日分析師陳耀波（執業證書號：分析師陳耀波（執業證書號：S0010523060001）分析師李美賢（執業證書號：分析師李美賢（執業證書號：S0010524020002）分析師劉志來（執業證書號：分析師劉志來（執業證書號：S0010523120005）分析師李元晨（執業證書號：分析師李元晨（執業證書號：S0010524070001）華安證券研究所電子行業電子行業20252025年度策略年度策略：AIAI云側端側共振，復蘇加持國產替代云側端側共振，復蘇加持國產替代證券研究報告證券研究報告2華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所一

2、、云 端一、云 端 A I 投 資 端 與 應 用 端 正 反 饋 開 啟投 資 端 與 應 用 端 正 反 饋 開 啟AI 浪潮奔涌，算力市場迎高增。投資端與應用端共同驅動，全球生成式人工智能市場迎來高速增長期，中國生成式人工智能市場潛力大。25年三條Scaling Laws并行，突破“天花板”疑慮?；谌斯ぶ悄軒淼乃懔π禄ǖ男枨?，帶來MLCC，銅纜，先進封裝，AI服務器電源模塊和PCB等領域的投資機遇。MLCC：AI驅動驅動MLCC產品實現量價齊升。產品實現量價齊升。每臺 AI 服務器所需的 MLCC 數量是普通服務器的 5-10 倍，部分料號價差高達十倍。建議關注三環集團、風華高科、

3、潔美科技、國瓷材料、鴻遠電子。銅連接：有望成為數據中心交換網絡新趨勢。銅連接：有望成為數據中心交換網絡新趨勢。預計未來五年高速電纜的銷售額將翻一番以上；其中，AOC 銷售額CAGR 15%,DAC和AEC的銷售額CAGR 25%/45。建議關注線材廠商沃爾核材、新亞電子、精達股份、鴻騰精密、神宇股份；連接器及組件廠商華豐科技、鼎通科技；高速線纜廠商立訊精密、兆龍互聯。玻璃基板玻璃基板:有望憑借其性能優勢成為封裝基板新趨勢。有望憑借其性能優勢成為封裝基板新趨勢。玻璃基板可運用于2.5D/3D封裝、扇出晶圓級封裝（FOWLP）、等先進封裝技術，在AI和HPC領域中首先得以應用。我國相關廠商如沃格光

4、電等在玻璃基板及TGV技術和產能持續突破，有望于未來建立競爭優勢。電源模塊電源模塊:AI服務器算力升級帶動量價齊升。服務器算力升級帶動量價齊升。我們測算NVL72+36機柜電源模塊價值總量將在2024年達到26億元，到2026年達到356億元，年復合增長率達270%。多相電源為 CPU/GPU 等供電需求而生，有望成為AI服務器主流供電方案。建議關注我國電源模塊布局廠商順絡電子、歐陸通、泰嘉股份、杰華特、晶豐明源。PCB：AI芯片持續迭代帶動升級。芯片持續迭代帶動升級。服務器PCB產品需要與服務器芯片保持同步代際更迭，隨各世代芯片平臺在信號傳輸速率、數據傳輸損耗、布線密度等方面要求提升，服務器

5、PCB產品也需要相應升級。對應的PCB的層數不同，對應的板厚和厚徑比均隨著芯片的不同和迭代有相應的變化。建議關注勝宏科技、滬電股份、景旺電子。二、二、AI Agent 驅動驅動大大 模 型 與 端 側 硬 件 結 合模 型 與 端 側 硬 件 結 合AI Agent是以大語言模型為大腦驅動的系統，具備自主理解、感知、規劃、記憶和使用工具的能力，能夠自動化執行完成復雜任務的系統。AI Agent和帶有高算力硬件配置的創新硬件如AI手機，AI眼鏡，AI耳機的結合，帶來換機動力。終端品牌：終端品牌：小米集團是全球前三的智能手機廠商，3Q24全球手機市場份額達到14%，汽車發布之后，小米整體品牌勢能明

6、顯提升，對手機和AIoT產品都有積極帶動作用，隨著AI在終端場景的落地，小米生態有望受益。代工環節：代工環節：蘋果正在積極推動其用戶向新機型迭代，iOS的升級正在讓iPhone變得更加智能，而新系統僅支持更新款的產品，蘋果或可通過系統的升級，吸引更多的老機型用戶向前迭代，縮短其換機周期，拉升年度銷量；此外，安卓廠商也會被帶動進入AI時代。建議關注：立訊精密，華勤技術。半導體設計：半導體設計：恒玄、全志下游以IoT產品為主，在部分領域市場份額領先；模擬芯片方面，艾為、南芯下游敞口以智能手機、IoT產品為主，疊加AI手機大模型賦能和手機補貼換機推動或將推動相關公司業績提升。TWS耳機、智能眼鏡、智

7、能玩具等IoT產品主要使用NOR Flash作為存儲器，兆易、普冉是國內NOR Flash領域頭部廠商，隨著AI在IoT場景的落地，有望帶動行業需求，進而推動公司成長。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2025年年度策略觀點綜述年年度策略觀點綜述3華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所三、復 蘇 加 持 國 產 替 代三、復 蘇 加 持 國 產 替 代隨著海外出口限制持續加碼，國產替代進程逐漸進入深水區，然而，在半導體景氣周期持續復蘇的背景下，國產替代主線將從純估值驅動逐步轉向業績估值雙升的戴維斯雙擊板塊。晶圓代工晶圓代工：由于國際形勢導致供應鏈分流，加上成熟制

8、程生產外圍IC需求復蘇，代工廠稼動率維持高位，進一步催化25年全球成熟制程的擴產。國產廠商市場份額持續提高，國內廠商中芯國際、華虹半導體24Q3市場份額環比提升，對應海外成熟制程廠商份額下滑，趨勢有望持續貫穿未來數年。建議關注晶圓代工廠商中芯國際、華虹公司、晶合集成、芯聯集成。半導體設備：半導體設備：晶圓制造國產化持續推動需求高增。伴隨半導體設備本土化進程加速，設備廠商收入實現快速增長。從收入與合同負債角度看，板塊景氣度25年有望維持高位。建議關注半導體設備和零部件公司：北方華創、中微公司、拓荊科技、華海清科、正帆科技、富創精密。CPU主芯片：主芯片：CPU是計算機核心芯片，如果設計過程無法做

9、到自主可控，極有可能植入系統漏洞或后門而難以察覺，影響到計算機整體性能安全和穩定性。由于IntelCPU在中國X86服務器和筆記本市場中占比高，存在危害中國國家安全問題，未來幾年自主可控大勢所趨。建議關注國產CPU公司海光信息、龍芯中科等。射頻前端：射頻前端：目前中國市場高端L-PAMiD模組均由海外巨頭壟斷，國內廠商正處于加速追趕階段。Phase 8L All-in-one單芯片設計大幅提高集成度需求，新的設計方案為國內廠商切入中高端射頻前端模組創造契機。隨著射頻前端器件價格筑底，射頻前端板塊25年將迎來復蘇疊加新市場突破的雙重機會。建議關注射頻領域卓勝微、唯捷創芯、慧智微。模擬芯片：模擬芯

10、片：近3年來，隨著圣邦股份、矽力杰、納芯微為代表的本土芯片公司不斷拓展產品品類，不斷從消費電子延伸到工業、汽車領域，國產化率有望提速。本土模擬芯片自給率有望從24年16%提升至29年30%，對應國產模擬IC市場空間有望達到1,326億元。目前模擬行業整體溫和復蘇，依然以消費、汽車兩大下游拉動為主。建議關注模擬公司圣邦股份、思瑞浦、艾為電子、納芯微。風險提示：AI需求不及預期，技術迭代不及預期，國產大模型和終端結合落地不及預期，海外制裁加劇，國際競爭風險加劇，行業競爭加劇敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2025年年度策略觀點綜述年年度策略觀點綜述4華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安

11、證券研究所華安證券研究所目錄目錄1.1 AI應用場景持續更新，催化海量算力需求1.2 三大Scaling Law 并行，突破需求疑慮1.3 新應用多點開花，助力算力投資正循環1.4 景氣度上行，MLCC迎AI新增長點1.5“銅進”趨勢開拓市場增量空間1.6 AI加速先進封裝，玻璃基板迎元年1.7 AI服務器催化電源產業鏈高增1.8 PCB 25年AI與自動駕駛雙輪驅動云 端云 端 A I 投 資 端 與 應 用 端 正 反投 資 端 與 應 用 端 正 反饋 開 啟饋 開 啟123AI Agent 驅動驅動大 模 型 與 端 側 硬大 模 型 與 端 側 硬件 結 合件 結 合復 蘇 加 持

12、國 產 替 代復 蘇 加 持 國 產 替 代2.1 AI Agent有望成為AI應用新趨勢2.2 AI Agent 重塑手機行業生態2.3 AI PC受益景氣度回升與落地加速2.4 創新產品：AI眼鏡與耳機產品爆發期已到2.5 AI端側受益標的小結3.1 晶圓代工：溫和復蘇與國產化推進并行3.2 半導體設備：產業自主化高景氣持續3.3 CPU：自主可控必經之路3.4 射頻前端：價格戰末段，Phase 8L帶來中高端模組市場切入口3.5 模擬芯片：供給沖擊長夜已過，長周期國產替代空間廣闊3.6 國產替代核心標的小結5華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所1.1

13、AI 浪潮奔涌，算力市場迎高增浪潮奔涌，算力市場迎高增 ChatGPT引發人工智能革命引發人工智能革命2022年末，OpenAI推出的ChatGPT標志著生成式人工智能技術在文本生成領域取得的顯著進展。生成式人工智能是人工智能分支，是基于算法、模型、規則生成文本、圖片、聲音、視頻、代碼等內容的技術。生成式技術能夠針對用戶需求，依托事先訓練好的多模態基礎大模型等，利用用戶輸入的相關資料，生成具有一定邏輯性和連貫性的內容。投資端與應用端共同驅動，全球生成式人工智能市場迎來高速增長期投資端與應用端共同驅動，全球生成式人工智能市場迎來高速增長期,中國生成式人工智能市場潛力大。中國生成式人工智能市場潛力

14、大。根據2024年中國算力行業白皮書，2020-2028年全球生成式人工智能市場規模將由140億美元增至5160億美元，8年CAGR達57%。根據2024年中國算力行業白皮書，2020年-2028年，我國生成式人工智能應用市場規模將由98億元增至2804億元，8年CAGR達52%；我國生成式人工智能投資額由5億元增至1388億元，8年CAGR高達102%。資料來源：2024年中國智能算力行業白皮書報告（中國信息通信研究院、Frost&Sullivan），華安證券研究所敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所1.1 AI 浪潮奔涌

15、，我國浪潮奔涌，我國AI算力市場有望迎來高增算力市場有望迎來高增 場景一：智算中心場景一：智算中心2025年我國將建成年我國將建成50座智算中心，單座智算中心平均投資成本為座智算中心，單座智算中心平均投資成本為21億元。按照服務器成本占智算中心投資總成本的億元。按照服務器成本占智算中心投資總成本的69%、CPU/GPU占高性能占高性能服務器成本的服務器成本的70%計算，計算，2025年中國智算中心市場規模約為年中國智算中心市場規模約為1050億元，中國智算中心億元，中國智算中心AI芯片市場規模達芯片市場規模達507億元。億元。智算中心是智慧時代最主要的計算力生產中心，它以融合架構計算系統為平臺

16、，以數據為資源，能夠以強大算力驅動AI模型對數據進行深度加工，源源不斷產生各種智慧計算服務，并通過網絡以云服務形式供應給組織及個人。我國智算中心采用政府主導下的政企合作共建模式，由政府出資指導建設，企業承建運營。據工信部披露，2023年底全國共建成智算中心30座，預計2025年全國將建成智算中心50座。根據國家工信安全中心統計，國內智算中心的平均投資成本高達21億元。由此可以推算出2025年中國智算中心市場規模約為1050億元。假設服務器成本占智算中心投資總成本的69%、GPU占高性能服務器成本的70%，可得2025年中國智算中心AI芯片市場規模約為507億元。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明

17、資料來源：觀研天下，IDC，前瞻產業研究院，華強咨詢，通信世界網，金融界，華安證券研究所中國數據中心IT設備成本構成服務器成本構成202320232025E2025E中國智算中心數量/座3050中國智算中心市場規模/億元6301050中國智算中心AI芯片市場規模/億元304507中國智算中心市場規模預測7華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 場景二：大模型訓練與推理場景二：大模型訓練與推理1）訓練端：以）訓練端：以ChatGPT3.5的訓練成本作為估算基礎，當前中國頭部的訓練成本作為估算基礎，當前中國頭部AI大模型廠商的參數規模通常在大模型廠商的參數規模通常

18、在1000億左右，而初創企業的大模型參數通常在億左右，而初創企業的大模型參數通常在10億到億到100億之間，假設億之間，假設25年平均單個模型參數規模為年平均單個模型參數規模為2000億，則億，則25年國產大模型在訓練階段需要年國產大模型在訓練階段需要397200張張A100，合人民幣約，合人民幣約417億元。億元。截至2024年4月，中國10億以上參數規模的大模型數量已超過100個；其中，百度、阿里等頭部互聯網企業發布的大模型參數規模達1000億，其余初創企業大模型參數規模通常在100億、10億級別。假設假設1：2025年中國大模型平均每個模型參數數量為2000億，平均單個模型Token數量

19、為2000億。假設假設2：每個模型的訓練周期為30天。假設假設3：采用混合精度（FP16）的A100芯片訓練，即每張A100的峰值算力為312TFLOPs，訓練期間A100芯片利用率為45%，報價15000美元。假設假設4：假設2025年我國大模型數量為600個。1.1 AI應用場景持續更新，催化海量算力需求應用場景持續更新，催化海量算力需求敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：2024年中國智能算力行業白皮書報告，Scaling Laws for Neural Language Model，易捷科技，華安證券研究所訓練端市場規模測算訓練端市場規模測算平均單個大模型訓練算力需求=6模型參數

20、數量?數量單次訓練秒數=62000108200010830246060=9.3 1016?s平均單個模型訓練端A100需求GPU需求=算力需求單張?峰值算力?利用率=9.31016312101245%=662張中國大模型訓練端算力需求=9.3 1016 600=5.6 1019?s中國大模型訓練端A100需求=662 600=397200張中國大模型訓練端市場規模為=397200 15000 7417億元8華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所2）推理端：以）推理端：以ChatGPT3.5的推理成本作為估算基礎，假設中國頭部的推理成本作為估算基礎，假設中國頭部

21、AI大模型廠商平均單個模型的日均訪問量為大模型廠商平均單個模型的日均訪問量為100萬次，訪客每日提問需要萬次，訪客每日提問需要10000個個Token，每天有，每天有300個大模型在進行推理，個大模型在進行推理，2025年我國年我國AI大模型推理階段需要大模型推理階段需要A100數量約為數量約為491400張，合人民幣約張，合人民幣約516億元。億元。假設假設1：中國平均單個模型的日均訪問量為1000萬次，訪客平均每次提問10次，每次提問平均所需1000個Token。假設假設2：2025年中國大模型平均每個模型參數數量為2000億。假設假設3：采用Int8精度的A100芯片進行推理，即每張A1

22、00的峰值算力624TOPs，推理期間A100芯片利用率為45%。假設假設4：僅估算10億以上參數規模的大模型，考慮部分模型仍在訓練階段，假設2025年推理階段模型數量為300個。1.1 AI應用場景持續更新，催化海量算力需求應用場景持續更新，催化海量算力需求敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：2024年中國智能算力行業白皮書報告，Scaling Laws for Neural Language Model，易捷科技，華安證券研究所推理端市場規模測算推理端市場規模測算平均每個模型推理端每日Token數量=模型日均訪問量 平均每次提問數量 單次提問所需Token數量=1000 104 10

23、 1000=1.0 1011平均每個模型每秒推理算力需求=模型參數數量推理端每日?數量單次訓練秒數=210001081.01011246060=4.6 1017TOPs平均單個模型推理端A100需求=算力需求單張GPU峰值算力GPU利用率=4.61017624101245%=1638張中國大模型推理算力需求=4.6 1017 300=1.4 1020FLOPs中國大模型推理A100需求=1638 300=491400張中國大模型推理端市場規模=491400 15000 7516億元9華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 Scaling Law定義：定義：指系

24、統性能或特性隨著規模（如模型大小、數據集大小和計算資源）的變化而呈現出的規律性變化。在人工智能和機器學習領域，Scaling Law通常用來描述模型性能如何隨著模型大小、數據集大小和計算資源的增加而變化，并且這些變化通常遵循冪律關系 Scaling Law撞墻撞墻-算力需求發展的疑慮：算力需求發展的疑慮：論文Will we run out of data?Limits of LLM scaling based on human-generated data指出，如果 LLM 保持現在的發展勢頭，預計在 2028 年左右，已有的數據儲量將被全部利用完。屆時，基于大數據的大模型的發展將可能放緩甚至

25、陷入停滯。三方向發力破局：三方向發力破局：11月21日，英偉達CEO黃仁勛在Q3財報業績會上表示，大模型的Pre-train Scaling依然有效，除此之外，還看到兩個新增的Scaling Laws：Post-train Scaling，Test-time Scaling，合計三個Scaling Laws，緩解市場對Scaling Law放緩的擔憂。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.2 需求持續性：需求持續性：25年三條年三條Scaling Laws并行，突破并行，突破“天花板天花板”疑慮疑慮資料來源：Nvidia，OpenAI，華安證券研究所圖：o1代表的Test-time Comput

26、ation路徑Pre-train ScalingPost-train ScalingTest-time ScalingScaling Laws通過算力、數據、參數量擴大來提升模型質量通過量化、特定數據集等方式進一步提升模型質量通過RL/COT等推理階段的計算效率優化方式來提升模型質量圖：Scaling Law撞墻隱憂10華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 大模型模態從去年的文字大模型模態從去年的文字&圖片為主，過渡到今年下半年以來的語音圖片為主，過渡到今年下半年以來的語音&視頻，對算力的需求將會再上一個臺階。視頻，對算力的需求將會再上一個臺階。OpenAI

27、在5月13日的發布會上展示了GPT4o的高級語音模式，并在9月25日公開上線了這一功能，對話的流暢度大幅提升，同時具備擬人的語氣和情感。8月29日，智譜清言推出視頻通話功能，能夠對攝像頭中的內容做出實時反映，是目前全球唯一一個能夠公開上線實時視頻模態的大模型廠商。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.3 新應用多點開花，速度超出預期，助力算力投資正循環新應用多點開花，速度超出預期，助力算力投資正循環資料來源：OpenAI，智譜清言，華安證券研究所OpenAI GPT4o的高級語音模式智譜清言的實時視頻模態11華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 陪伴類應用日均

28、使用時長陪伴類應用日均使用時長1h+，是最有希望產生大量推理需求的應用之一。，是最有希望產生大量推理需求的應用之一。全球日均時長前十名10中幾乎都是陪伴類應用（Character.ai，Talkie，AnyDoor，Hi.AI，Poly.ai，Linky，Chai，HiWaifu），高頻諸如Character AI近3月使用時長接近100分鐘。我們認為高頻次的調用是巨量推理需求前提條件，目前陪伴類應用是最有希望的應用之一。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.3 新應用多點開花，速度超出預期，助力算力投資正循環新應用多點開花，速度超出預期，助力算力投資正循環資料來源：AICPB，Tlakie，C

29、haracterAI華安證券研究所TalkieCharacter.AI12華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 空間計算：世界模擬器正從空間計算：世界模擬器正從Sora為代表的為代表的2維轉向維轉向Worldlabs為代表的為代表的3維。維。12月2日，華人AI科學家李飛飛創立的World Labs發布了“空間智能”模型。通過一張二維圖片，模型即可生成一個3D世界。模型可以讓用戶使用空間視角探索，切換相機景深，模擬動畫效果，切換聚焦點等功能。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：Worldlabs，華安證券研究所1.3 新應用多點開花，速度超出預期，助力

30、算力投資正循環新應用多點開花，速度超出預期，助力算力投資正循環切換相機景深（從燈切換到門）切換聚焦點（聚光燈從立石切換到地面）被動動畫效果（橋呈波浪形變化）13華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 需求端：結構分化，高端產品需求旺盛，整體行業需求筑底需求端：結構分化，高端產品需求旺盛，整體行業需求筑底消費電子及通信市場：消費電子及通信市場：Trendforce報告顯示，今年上半年AI服務器訂單需求穩健增長，下半年英偉達新一代Blackwell GB200服務器以及WoA AI賦能筆電，相關產品陸續于第三季進入量產出貨階段，有望帶動高容值MLCC出貨量攀升。工

31、業及汽車市場：工業及汽車市場：根據村田24Q4法說會表述，24年工業設備市場對MLCC的需求相比去年同期有所下降；汽車市場整體產量略低于預期，但混合動力汽車和插電式混合動力汽車對MLCC產品需求仍然強勁。稼動率恢復：稼動率恢復：日本村田全年稼動率達85-90%，較上年同期增長5%左右；華新科24Q3稼動率達75-80%，處公司較高水平；國巨24Q3標準品稼動率達65%，高端品稼動率達70%，兩類產品較上季度均有5%的提高；三環集團基本維持滿產狀態，風華高科稼動率自24年初也呈持續上漲趨勢。供給端供給端：廠商稼動率普遍提升，產能投向結構性優化。廠商稼動率普遍提升，產能投向結構性優化。產能：產能：

32、海內外龍頭廠商新增產能主要投向AI、汽車、工業市場等高端市場。我國廠商三環集團、風華高科等著手高端產品的研發與量產，國產替代化進程有望加速。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.4 MLCC行業景氣度有望回升行業景氣度有望回升資料來源：各公司官網，iFinD，華安證券研究所廠商廠商涉及產品涉及產品國家國家/地區地區第一梯隊村田、三星電機、太陽誘電、TDK、京瓷等中高端產能為主，低端產能收縮日本、韓國、美國第二梯隊國巨、華新科等中端為主，逐步進軍高端領域中國臺灣第三梯隊風華高科、三環集團、火炬電子等中低端為主，高端產品研發力度加大中國大陸全球主流MLCC廠商情況概覽2020-2025年國內主流ML

33、CC廠商擴產計劃募投項目募投項目投資總額投資總額三環集團5G通信用高品質多層片式烤瓷電容器擴產技術改造項目23億元高容量多層面試烤瓷但容器擴產項目41億元風華高科祥和工業園高端電容基地建設項目75億元新增月產280億只片式電阻器技改擴產項目10億元火炬電子小體積薄介質層陶瓷電容器高技術產業化項目6億元移動終端33%高端裝備制造16%汽車14%計算機8%通信設備8%家用電器7%其他14%全球MLCC行業下游應用情況統計14華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 AI落地云端及終端，推動落地云端及終端，推動MLCC產品朝著高容、高壓、高頻、高可靠性等方向發展，相關

34、產品朝著高容、高壓、高頻、高可靠性等方向發展，相關MLCC產品有望實現量價齊升。產品有望實現量價齊升。從量上看：終端及云端從量上看：終端及云端AI算力需求高增，電力耗能增加，工作溫度升高，對高容值、高耐溫的算力需求高增，電力耗能增加，工作溫度升高，對高容值、高耐溫的MLCC產品用量也隨之高增。產品用量也隨之高增。根據村田、三星電機法說會資料顯示，如 AI PC等應用于邊緣AI設備的電容量將增加1.5到2倍；而每臺 AI 服務器所需的 MLCC 數量是普通服務器的 5-10 倍，最高可達近 20000 個。從價上看：高端產品需求旺盛，價值量居高。從價上看：高端產品需求旺盛，價值量居高。以AI服務

35、器為例，英偉達Blackwell GB200服務器單柜電容增加2000顆高階X6S（溫標-55至105度）物料，價值高于傳統服務器的200美元，部分料號價差高達十倍。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.4 AI驅動驅動MLCC產品實現量價齊升產品實現量價齊升資料來源：村田官網，三星電機官網，Trendforce，華安證券研究所村田開發出首款006003-inch size超小尺寸的多層陶瓷電容器15華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：Gartner,Canalys，集微網，TrendForce，比特網，百度愛采購，中

36、國電子元件行業協會，中商產業研究院，半導體產業縱橫，華安證券研究所1.4 AI驅動驅動MLCC產品實現量價齊升產品實現量價齊升市場空間測算：市場空間測算：通過測算，AI手機與AIPC將帶來比AI服務器更大的彈性空間，在25年AI端側元年后接力成為MLCC的市場增長驅動力。隨著AI三大應用的放量，到26-28年，AI MLCC將占據整體MLCC市場過半規模?？紤]到非消費電子領域的自然增長，MLCC市場規?；驅⒏哂谟冶頊y算空間。在AI加持下，MLCC市場有望從平穩增長型逐步轉化為加速成長型行業。202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E2027E2027E2028

37、E2028EAI PC出貨量/億臺0.20.41.11.41.82.2yoy100%165%25%25%25%單臺AI PC中MLCC價值量/元40 53 64 77 93 112 MLCC用量/個1000 1150 1323 1521 1749 2011 MLCC均價/元0.040 0.046 0.048 0.051 0.053 0.056 AI PCAI PC帶來帶來MLCCMLCC價值增量價值增量/億元億元9 23 73 110 166 251 AI手機出貨量/億臺1 2 4 6 8 10 yoy245%93%49%36%26%單臺AI 手機中MLCC價值量/元24 26 28 30 3

38、2 34 MLCC用量/個1200 1248 1298 1350 1404 1460 MLCC均價/元0.020 0.021 0.021 0.022 0.023 0.023 AI AI 手機帶來手機帶來MLCCMLCC價值增量價值增量/億元億元14 50 103 165 241 327 AI服務器出貨量/萬臺154 160 190 237 294 361 yoy4%18%25%24%23%單臺AI 服務器中MLCC價值量/元25002652.252813.7722985.1313166.9253359.791MLCC用量/個250002575026523273182813828982MLCC均

39、價/元0.10.103 0.106 0.109 0.113 0.116 AI AI 服務器帶來服務器帶來MLCCMLCC價值增量價值增量/億元億元3942537193121全球MLCC市場規模（剔除AI部分后考慮對老市場的擠占）/億元9749931013103410541075AI PC帶來的市場規模彈性1%2%7%11%16%23%AI 手機帶來的市場規模彈性1%5%10%16%23%30%AI 服務器帶來的市場規模彈性4%4%5%7%9%11%全球全球MLCCMLCC市場規模市場規模/億元億元103511091243138015551774AIAI在在MLCCMLCC市場需求端占比市場需求

40、端占比6%12%23%34%47%65%16華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 我國廠商已具備我國廠商已具備MLCC產業鏈量產能力和國際競爭力，有望隨產業鏈量產能力和國際競爭力，有望隨AI算力爆發迎來業績高增。算力爆發迎來業績高增。建議關注三環集團、風華高科、潔美科技、國瓷材料、鴻遠電子。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.4 我國廠商積極布局我國廠商積極布局MLCC產業鏈產業鏈資料來源：iFinD，華安證券研究所產品進度產品進度三環集團目前，公司MLCC產品已覆蓋微小型、高容、高可靠、高壓、高頻系列，可應用在不同的領域中，形成了全面的產品矩陣；同時，公司

41、針對MLCC機械應力、嘯叫等問題，為行業輸出解決方案。公司將不斷加大對MLCC技術研發創新，不斷突破粉體微?；?、介質層薄層化、多層化技術及高精密設備技術等MLCC技術壁壘。風華高科2024年前三季度累計研發費用投入1.65億元,圍繞高可靠、高容量、高溫度、高電壓、高精密、高頻率等六大高端方向持續開展技術開發和產品研發,開發出高端MLCC用高溫高耐壓瓷粉,大幅提升中高容系列MLCC的耐壓和可靠性;無人機應用技術持續拓寬,推出一體成型電感、01005超微型電感、合金電阻、MLCC等系列產品。潔美科技離型膜領域，研發方面，公司持續開展多型號、多應用領域的離型膜研發和試制，改進生產工藝和產品性能，成功

42、開發出 MLCC 離型膜低粗糙度產品及中高端偏光片離型膜。特別是日韓客戶使用公司自制基膜的離型膜進行樣品測試及小批量使用，標志著公司在日韓客戶的中高端 MLCC 應用領域逐步開始實現國產替代。國瓷材料公司是全球領先的 MLCC 介質粉體生產廠商，憑借多年的技術積累和沉淀，實現了所有類型的基礎粉和配方粉的全面覆蓋，與客戶形成了長期穩定的合作關系。通過橫向延展布局，公司已具備介質粉體、內外電極漿料、研磨用氧化鋯微珠等多種 MLCC 制備關鍵原材料，可為電子元器件領域客戶提供系統的技術解決方案和產品服務。鴻遠電子公司生產的高可靠MLCC與民用MLCC從產品技術標準、產品設計、工序、質量控制、所用原材

43、料等方面均有所不同，高可靠MLCC對質量可靠性等有特殊要求。17華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 英偉達英偉達GB200架構發布，單位算力密度升級和算力降本兩大趨勢顯現。架構發布，單位算力密度升級和算力降本兩大趨勢顯現。2024年3月，英偉達發布多節點、高密度、液冷型的機架級系統GB200，適用于計算密集型的工作負載。GB200系統包括GB200 NVL72和GB200 NVL36*2兩種形態，它們通過集成36個Grace Blackwell Superchip，以及采用雙向1.8TB/s的第五代NVLink互連技術，以銅纜直連方案實現芯片間的數據傳輸以

44、銅纜直連方案實現芯片間的數據傳輸，實現了計算密集型工作負載的高效處理。與相同數量的英偉達H100 Tensor Core GPU相比，GB200 NVL72在在LLM推理工作負載上的性能提推理工作負載上的性能提升了升了30倍，同時相對能耗效率提高了倍，同時相對能耗效率提高了25倍。倍。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.5 英偉達英偉達GB200架構發布架構發布驅動驅動銅連接趨勢銅連接趨勢資料來源：智研咨詢，英偉達官網，華安證券研究所NVIDIA GB200 NVL7218華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 與光纖與光纖+光模塊、光模塊、AOC方案相比，方

45、案相比，DAC銅纜具有高性能、低功耗、低成本的特點，適用于數據中心內部短距離傳輸。銅纜具有高性能、低功耗、低成本的特點，適用于數據中心內部短距離傳輸。DAC銅纜又可分為有源和無源兩種，有源DAC銅纜內置了放大器和均衡器，可以提升信號質量，但相對成本較高。大多數情況下，當傳輸距離小于5米時，可以選擇使用無源DAC線纜，而當傳輸距離大于5米時，選擇有源DAC線纜。銅連接方案可滿足芯片級到機柜級的各種高速數據傳輸需要。銅連接方案可滿足芯片級到機柜級的各種高速數據傳輸需要。銅連接方案主要運用于芯片直出跳線、服務器內部線、背板互連線和機柜外部線等場景。芯片直出跳線技術用于實現ASIC與各類接口的互連，服

46、務器內部采用MCIO、PCIe和SAS等專用電纜，用以保證服務器內部各組件間的高速傳輸。在機柜層面，高速背板互聯通過裸線實現背板與單線板間的通信，機柜外部則采用高速銅纜ACC連接服務器與SFP/QSFP等I/O端口。1.5 銅連接方案有望成為數據中心交換網絡新趨勢銅連接方案有望成為數據中心交換網絡新趨勢光纖光纖+光光模塊模塊AOCAOC無源銅纜無源銅纜DACDAC有源銅纜有源銅纜ACCACC有源電纜有源電纜AECAEC傳輸速率100Mb/s-400Gb/s400Gb/s100Mb/s-400Gb/s200Gb/s400Gb/s傳輸介質光纖光纖銅銅銅傳輸距離百公里級別300m7m3-4m7m功耗

47、12-18W1-3W1W1W1W價格高中低中中敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：頭豹研究院，易飛揚通信，華為官網，搜狐網，華安證券研究所主流交換網絡的連接方案對比NVL 72架構中銅纜走線示意圖19華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 海內外廠商積極布局銅連接方案海內外廠商積極布局銅連接方案，隨著國內算力方案朝著超節點、集群化方向發展，銅連接國內市場滲透率有望隨之攀升。，隨著國內算力方案朝著超節點、集群化方向發展，銅連接國內市場滲透率有望隨之攀升。谷歌推出TPU v4系統，每個機架是一個4x4x4立方體（64個節點），TPU之間采用OCS光電路交換方

48、案，機架內的連接則使用了DAC方案。特斯拉也在其Dojo系統中采用銅方案以實現其計算單元Training tile間的互連。國內廠商華為、騰訊、阿里巴巴等廠商也早已在其數據中心使用銅連接方案。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.5 海內外廠商加碼布局，海內外廠商加碼布局，“銅進銅進”趨勢持續走強趨勢持續走強資料來源：TechInsights，THENEXTPLATFORM，electrek，ODCC下一代數據中心高速銅纜白皮書，華安證券研究所谷歌TPU v4機架結構特斯拉Dojo Training tile20華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 AI算力持

49、續升級，數據中心迎來高速發展期。算力持續升級，數據中心迎來高速發展期。根據IDC預測，全球AI計算市場規模預計將從2022年的195億美元增長至2026年的347億美元；其中，生成式人工智能（AIGC）計算市場預計4年CAGR將超90%。中商產業研究院預測，2019-2024年，全球數據中心市場規模將由567億美元增至904億美元，5年CAGR約為8%；而中國數據中心市場規模將由878億元增至3048億元，5年CAGR高達28%。銅連接市場有望隨數據中心發展實現高速增長。銅連接市場有望隨數據中心發展實現高速增長。據LightCounting預測，預計未來五年高速電纜的銷售額將翻一番以上，到到2

50、028年將年將達到達到 28 億美元億美元；其中，AOC 的銷售額將以 15%的復合年增長率增長，而DAC 和 AEC 的銷售額將分別以 25%和 45%的復合年增長率增長。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.5 AI算力爆發打開銅連接百億級別市場空間算力爆發打開銅連接百億級別市場空間資料來源：中商產業研究院、LightCounting，華安證券研究所2019-2024E全球數據中心市場規模（億美元）2019-2024E中國數據中心市場規模（億元）2023-2028年AOC、DAC、AEC市場份額占比變動情況21華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 高速銅纜

51、高速銅纜有望帶動產業鏈上下游高速增長。有望帶動產業鏈上下游高速增長。高速銅連接產業鏈上游為銅材料生產和加工（高性能銅合金）、結構件（殼體、簧片、插針插孔等）、元器件、絕緣材料等；中游為銅纜、連接器、高速銅互連組件制造等；下游為數據中心、5G通信、工業自動化等應用領域。我國廠商已具備產業鏈中上游各環節的量產能力，有望隨銅互連方案的廣泛應用深度受益。我國廠商已具備產業鏈中上游各環節的量產能力，有望隨銅互連方案的廣泛應用深度受益。相關公司包括線材廠商沃爾核材、新亞電子、精達股份、鴻騰精密、神宇股份；連接器及組件廠商華豐科技、鼎通科技；高速線纜廠商立訊精密、兆龍互聯。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1

52、.5 我國銅連接產業鏈上下游廠商有望深度受益我國銅連接產業鏈上下游廠商有望深度受益資料來源：iFinD，各公司公告，華安證券研究所客戶資源客戶資源產品進度產品進度沃爾核材子公司樂庭智連客戶包括安費諾、莫仕、泰科等已實現量產的高速通信線產品包括內部線(PCIe4.0、PCIe5.0及SAS4.0、SAS5.0等系列產品)、外部線(100G/s、400G/s及800G/s等系列產品)；單通道224G高速通信線產品正陸續交付客戶新亞電子安費諾目前公司批量交付的高頻數據線主要為PCIe5.0、PCIe6.0，在研PCIe7.0精達股份子公司恒豐特導客戶包括安費諾、Molex、百通、泰科、樂庭、立訊精密

53、、兆龍互聯等正在積極推動鍍銀高速導體海內外市場的擴產鴻騰精密英偉達公司連接器產品已確認會用于英偉達最新AI服務器的Compute Tray，預計下半年開始放量；公司計劃協同鴻海共同推動其224G銅互聯產品應用于英偉達最新AI服務器的Tray to Tray連接神宇股份-公司已實現DAC等高速數據線量產，并在中高頻高速線纜、工業數據傳輸線纜方面取得突破。公司已從年初開始加大設備和研發的投入，擴充產能，配合客戶的下一代產品開發，滿足未來AI市場的需求華豐科技華為公司高速線模組產品于24年7月開始量產，產能穩步提升；224G高速背板連接器已達樣品試制合格狀態鼎通科技安費諾、莫仕、泰科、中航光電等主要

54、為客戶提供高速背板連接器組件和I/O連接器組件、224G產品在進行小批量供貨立訊精密英偉達在最新的AI平臺架構上面，公司224G電連接產品將連接器、銅纜和線束組裝進行全鏈條垂直一體化整合兆龍互聯高速電纜也已批量銷售到海外市場公司高速產品生產線已符合生產傳輸速率到達800G及以下的高速電纜及連接產品的要求，224G高速電纜產品目前處于驗證階段22華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 受益生成式人工智能及受益生成式人工智能及HPC的發展，的發展，2024年全球先進封裝產業規模有望持續攀升。年全球先進封裝產業規模有望持續攀升。根據Yole Intelligence

55、最新數據，2023-2029年全球先進封裝市場規模將由391億美元增至800億美元左右，6年CAGR達13%；2024年，全球先進封裝市場規模有望達到473億美元，同比增長率高達21%。同時，Yole Intelligence預測2.5D/3D封裝將成為未來五年內增速最快的技術。中國先進封裝市場滲透率中國先進封裝市場滲透率相對低于全球相對低于全球，帶來更高增長潛力。，帶來更高增長潛力。根據中商產業研究院預測，2024年全球先進封裝市場滲透率達49%。我國先進封裝市場滲透率穩步提升，到2024年達40%，但與全球水平相比仍有一定差距。受國際政治經濟局勢動蕩影響，封裝行業作為我國芯片產業實現自主可

56、控的重要一環有望迎來高速增長，國內先進封裝市場空間廣闊。Frost&Sullivan及中商產業研究院數據顯示，2025年我國先進封裝市場規模將達到1137億元，5年年CAGR達達34%。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.6 AI需求驅動需求驅動先進封裝行業發展先進封裝行業發展資料來源：Yole Intelligence，Frost&Sullivan，中商產業研究院，華安證券研究所2020-2025年中國先進封裝市場規模（億元）2023-2029年全球先進封裝市場規模（億美元）2019-2024年全球及中國先進封裝滲透率23華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究

57、所 先進封裝之先進封裝之CoWoS：CoWoS（Chip on Wafer on Substrate）是一種2.5D/3D封裝技術，將多個有源硅芯片（如邏輯芯片和HBM堆棧）集成在無源硅中介層上，然后將內插器和有源硅連接到包含系統PCB上I/O的封裝基板。CoWoS技術將不同制程的芯片封裝在一起，在實現加速運算的同時控制成本，多運用于AI、GPU等高速運算芯片的封裝。AI算力高景氣，全球算力高景氣，全球CoWoS產能供不應求。產能供不應求。為滿足GB200系統需求，英偉達大舉下單臺積電CoWoS產能以保障其GPU穩步出貨。根據Trendforce數據，2025年英偉達對臺積電CoWoS需求占比

58、將提升至近60%，并驅動臺積電CoWoS月產能于年底接近翻倍，達到7.5-8萬片。與此同時，為谷歌、亞馬遜提供ASIC設計服務的博通、Marvell等公司也不斷增加晶圓起訂量。盡管臺積電持續上修其CoWoS產能，依然無法滿足客戶需求。根據DIGITIMES Research數據，2025年全球對CoWoS及類似封裝產能的需求增長率或達113%。產能缺口為封測廠提供機遇。產能缺口為封測廠提供機遇。當前，除臺積電、日月光、安靠外，我國掌握先進封裝技術的長電科技、通富微電等廠商積極把握市場機遇，陸續加碼產線建設。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：CSDN，臺積電，華安證券研究所臺積電CoWo

59、S封裝技術示意圖1.6 AI需求驅動需求驅動先進封裝先進封裝CoWoS高增，產業鏈受益高增，產業鏈受益我國封測廠商先進封裝產能布局情況產能規劃產能規劃華天科技華天科技盤古半導體先進封測項目正式封頂，計劃總投資30億元，預計2025年一季度投產，全面達產后年產值不低于9億元通富微電聚焦于多層堆疊、倒裝、圓片級、面板級封裝等領域的通富通達先進封測基地項目總投資75億元，計劃于2029年4月全面投產；發起先進封測募投項目，未來產品廣泛應用于高性能計算、人工智能、網絡通信等多個領域長電科技并購存儲芯片封測廠晟碟半導體（上海）80%股權，上海臨港的首座車規級芯片先進封裝制造基地正在加速建設中甬矽電子發起

60、多維異構先進封裝技術研發及產業化項目，提升先進晶圓級封裝領域的研發能力、加快技術儲備產業化進度，全面增強公司Fan-out和2.5D/3D封裝產品的量產能力。24華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 玻璃基板有望憑借其性能優勢成為封裝基板新趨勢，將首先應用于玻璃基板有望憑借其性能優勢成為封裝基板新趨勢，將首先應用于AI和和HPC領域。領域。與傳統基材硅等相比，玻璃具有卓越的尺寸穩定性、導熱性和電氣性能。將玻璃基板運用于半導體封裝領域，可以開發出更薄、更輕、更堅固的IC封裝，使芯片可以承受高性能計算和消費電子產品中遇到的熱應力和機械應力。玻璃基板可運用于2.5

61、D/3D封裝、扇出晶圓級封裝（FOWLP）、嵌入式晶圓級球柵陣列（eWLB）、晶圓級芯片尺寸封裝（WLCSP）和玻璃芯片（COG）等先進封裝技術，在AI和HPC領域中首先得以應用。TGV技術是實現玻璃基板垂直電氣互聯的關鍵技術已逐步突破。技術是實現玻璃基板垂直電氣互聯的關鍵技術已逐步突破。玻璃通孔(Through Glass Via，TGV)技術實現了玻璃基板間的垂直電氣連接，具有高頻電學特性優異、成本低、工藝流程簡單、機械穩定性強等應用優勢，在先進封裝、射頻器件、微機電系統(MEMS)封裝、光電系統集成等領域具有廣泛的應用前景。TGV的工藝流程包括前期準備、激光打孔、蝕刻處理、后續處理和質量

62、檢測，其中難點環節在于通孔和填孔通孔和填孔兩大環節。通孔制備方面，目前激光誘導刻蝕優勢明顯；填孔方面，TGV金屬實控填充技術和TGV孔內電鍍薄層技術的成熟，將解決TGV通孔中金屬層卷曲脫落問題。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.6 TGV+玻璃基板引領先進封裝新趨勢玻璃基板引領先進封裝新趨勢資料來源：ALCANTA，Yole Intelligence，Edge AI and Vision Alliance,Semiconductor Engineering，華安證券研究所TGV技術穿過玻璃基板實現垂直電器連接玻璃基板與硅基板性能對比25華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究

63、所華安證券研究所 玻璃基板當前處于滲透初期，國內廠商具備一定技術與產能優勢。玻璃基板當前處于滲透初期，國內廠商具備一定技術與產能優勢。根據Yole Intelligence預測，應用于先進封裝領域的玻璃基板將于2028年達到400萬美元，并于2030年后成為封裝基板的主流方案。海外廠商方面，英特爾、AMD、蘋果、三星、SK等廠商著手布局玻璃基板芯片封裝；康寧、LPKF、Samtec等TGV技術布局廠商市占率高，技術實力雄厚。國內方面，我國相關廠商在玻璃基板及TGV技術和產能持續突破，有望于未來建立一定的競爭優勢。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.6 TGV+玻璃基板引領先進封裝新趨勢玻璃基板

64、引領先進封裝新趨勢資料來源：Yole Intelligence，Edge AI and Vision Alliance，勢銀芯鏈，半導體產業研究，環球網，科創板日報，IC&PCB UNION，Global SMT&Packaging，iFinD，各公司公告，華安證券研究所廠商廠商產能規劃產能規劃英特爾投入10億美元支持玻璃基板的研發和量產預計將在2026年至2030年之間實現量產AMD正對全球幾家主要半導體基板公司的玻璃基板樣品進行性能評估測試，計劃在 2025 年至 2026 年期間推出玻璃基板三星三星電機計劃于24年9月采購和安裝玻璃基板相關設備，并于Q4展開試生產SK子公司Absolic

65、s的玻璃基板預計在24H2完成客戶驗證LG InnotekLG Innotek 在 2024 年 KPCA 展上首次推出用于高規格半導體應用的玻璃基板技術，通過降低高頻噪聲展示了高性能芯片信號傳輸的進步沃格光電公司投建年產100萬平米玻璃芯板級封裝載板產品，一期年產10萬平米產能預計將于24年內試生產長電科技公司有玻璃基板封裝技術能力并已在進行相關項目的開發廠商廠商技術進展技術進展云天半導體成功突破突破2.5D高密度玻璃中介層技術，TGV晶圓級封裝出貨量已突破2萬片沃格光電具備的玻璃基微米級巨量互通技術（TGV技術），可應用于 2.5D/3D封裝的垂直封裝載板帝爾激光公司已經完成面板級玻璃基板

66、通孔設備的出貨，實現了晶圓級和面板級TGV封裝激光技術的全面覆蓋藍特光學目前已開發通過激光誘導、濕法腐蝕進行玻璃通孔(TGV)加工的相關工藝賽微電子在MEMS-Foundry業界率先成功開發適于規?；慨a的成套TGV技術，將根據工藝需要持續迭代TGV技術長電科技有儲備針對TGV的相關配套封裝技術海內外廠商玻璃基板布局情況我國廠商TGV技術布局情況26華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 AI算力需求持續攀升，對服務器電源用量和功耗產生更高要求。算力需求持續攀升，對服務器電源用量和功耗產生更高要求。與普通服務器相比，AI服務器配備了性能更優、數量更多的CPU、

67、GPU，由此也極大提升了自身功耗。以英偉達舉例，英偉達DGX A100的系統功耗僅為6.5kW，DGX H100的系統功耗則增至10.2kW，而DGX GB200 NVL72的系統功耗更是高達198 kW。AI服務器電源和服務器的配比也不斷提升，通用服務器與電源模塊配比大概為1:2左右，AI服務器（推理、訓練）配比為1:3或1:4，而高端訓練則可達到1:6。英偉達目前和服務器廠商聯合開發未來高功率電源配比可能達到1:10。英偉達英偉達GB200服務器出貨，電源模塊增量空間廣闊。服務器出貨，電源模塊增量空間廣闊。英偉達GB200根據頭豹研究院數據，NVL72機柜將于2025年出貨，于2026年出

68、貨量達到1.2萬架；NVL36機柜將于2024年實現出貨，于2026年出貨量達到7萬架。根據英偉達官網資料，NVL72機柜中配置6個33kW電源模塊，而NVL36*2機柜配置4個33kW電源模塊。假設電源單價約4元/W，并以每年10%的速度遞減。我們測算NVL72+36機柜電源模塊價值總量將在2024年達到26億元，到2026年達到356億元，年復合增長率達270%。1.7 AI服務器算力升級，電源模塊實現量價齊升服務器算力升級，電源模塊實現量價齊升資料來源：臺達電子官網，英偉達官網，CSDN，華安證券研究所敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 英偉達主流GPU芯片功耗演變情況英偉達主流DGX服務器

69、架構功耗演變情況2024-2026年NVL72+36電源模塊價值量預測27華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所202420242025E2025E2026E2026ENVL72出貨量/萬架-1.01.2NVL36出貨量/萬架167功率單價4.03.63.2NVL72電源單機價值量/萬元797164NVL36電源單機價值量/萬元534843NVL72帶來電源模塊價值增量/億元07174NVL36帶來電源模塊價值增量/億元26261282NVL72+36NVL72+36帶來電源模塊價值增量帶來電源模塊價值增量/億元億元2626333333356356 英偉達英偉

70、達GB200服務器出貨，電源模塊增量空間廣闊。服務器出貨，電源模塊增量空間廣闊。英偉達GB200根據頭豹研究院數據，NVL72機柜將于2025年出貨，于2026年出貨量達到1.2萬架；NVL36機柜將于2024年實現出貨，于2026年出貨量達到7萬架。根據英偉達官網資料，NVL72機柜中配置6個33kW電源模塊，而NVL36*2機柜配置4個33kW電源模塊。假設電源單價約4元/W，并以每年10%的速度遞減。我們測算NVL72+36機柜電源模塊價值總量將在2024年達到26億元，到2026年達到356億元，年復合增長率達270%。1.7 AI服務器算力升級，服務器算力升級，電源模塊實現量價齊升電

71、源模塊實現量價齊升敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：英偉達官網，頭豹研究院，華安證券研究所2024-2026年NVL72+36電源模塊價值量預測28華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 多相電源為多相電源為 CPU/GPU 等供電需求而生，有望成為等供電需求而生，有望成為AI服務器主流供電方案。服務器主流供電方案。多相電源屬于模擬芯片領域門檻較高的細分賽道，其功能定位是為 CPU/GPU 等大負載主芯片供電，可滿足主芯片高功率、大電流、精細化的供電要求。從結構上看，多相電源由多相控制器和 DrMOS 構成，其中多相控制器負責提供 PWM 控制信號，D

72、rMOS 負責完成電流升降壓轉換，最終提供主芯片所需的特定規格工作電流。具體應用中，一套多相電源產品包括一顆多相控制器和多顆 DrMOS。1.7 多項電源性能優越，成為多項電源性能優越，成為AI服務器供電解決方案服務器供電解決方案資料來源：IDC，華安證券研究所敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 數字多相控制器+DrMOS的解決方案29華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 我國廠商已具備電源模塊及多相電源產品量產能力，有望隨我國廠商已具備電源模塊及多相電源產品量產能力，有望隨AI算力爆發迎來業績高增。算力爆發迎來業績高增。建議關注國產電源模塊布局廠商順絡電子、歐

73、陸通、泰嘉股份、杰華特、晶豐明源。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.7 我國廠商積極布局服務器電源相關產品我國廠商積極布局服務器電源相關產品資料來源：iFinD，華安證券研究所產品進度產品進度順絡電子公司產品可應用于AI服務器和數據中心中電源管理模塊，可供應的產品包括一體成型電感、組裝式電感、超薄銅磁共燒功率電感等歐陸通公司高功率服務器電源產品已處于國內領軍水平，比肩國際高端水平，是市場上少數能夠實現高功率服務器電源規模銷售的電源供應商。公司數據中心電源產品類型多樣，涵蓋了800W以下、800-2,000W、2,000W以上等全功率段產品系列。在數據中心電源業務領域，公司已受到頭部服務器生產

74、制造企業和下游終端客戶的高度認可，如浪潮信息、富士康、華勤、聯想、中興、新華三等泰嘉股份公司大功率電源業務包含數據中心電源業務，其產品主要為服務器電源模塊，服務客戶為行業頭部品牌客戶，目前正根據客戶訂單需求有序生產、出貨杰華特DrMOS和多相業務持續推進。其中，30A90ADrMOS及6相、8相、12相等多相控制器均已實現量產，其他相數的多相控制器的研發目前在穩步推進中晶豐明源公司DC/DC電源芯片產品目前處于市場推廣階段，已獲得兩家國外知名主芯片廠商以及國內多家主芯片廠商認證，在AIC、PC、服務器等領域實現量產；高功率密度電源模塊產品并同步量產；實現16相多相控制器量產，可適配國內外多家G

75、PU客戶產品；多款DrMOS產品實現批量出貨30華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 服務器PCB產品需要與服務器芯片保持同步代際更迭，產品生命周期一般在3-5年，成熟期一般在2-3年。隨各世代芯片平臺在信號傳輸速率、數據傳輸損耗、布線密度等方面要求提升，服務器PCB產品也需要相應升級。根據廣合科技的招股書顯示，不同的服務器芯片，不同的產品架構，對應的PCB的層數不同，對應的板厚和厚徑比均隨著芯片的不同和迭代有相應的變化。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.8 AI芯片持續迭代帶動芯片持續迭代帶動PCB升級升級英偉達對應的芯片和未來的產品線英偉達對應的芯片和

76、未來的產品線roadmap指令集架構指令集架構IntelX86架構架構AMDX86架構架構華為華為ARM架構架構服務器芯片平臺PurleyWhitleyEaglestreamBirchStreamRomeMilanGenoaTurin鯤鵬系列芯片架構SkylakeIcelakeSapphireRapidsGraniteRapidsZen2Zen3Zen4Zen5920芯片工藝14nm10nm7nm7nm7nm7nm5nm4nm/3nm7nm芯片生產狀態量產量產小批量樣品量產量產量產樣品量產信號需求傳輸速率DDRDDR3DDR4DDR5DDR5DDR4DDR4DDR5DDR5DDR4PCIePC

77、Ie3.0(4G/8G)PCIe4.0(8G/16G)PCIe5.0(16G/32G)PCIe5.0(16G/32G)PCIe4.0(8G/16G)PCIe4.0(8G/16G)PCIe5.0(16G/32G)PCIe5.0(16G/32G)PCIe4.0(8G/16G)服務器PCB工藝層數10-12L12-18L14-20L14-20L12-14L14-16L14-18L14-18L12-18LBGAPitch1.0-1.2mm1mm0.94mm0.94mm1.0mm1.0mm0.938mm0.938mm0.90mmBGA背鉆無有有有無有有有有板厚1.6-2.02.0-2.5mm2.5-3.

78、5mm2.5-3.5mm2.0-2.5mm2.0-2.5mm2.0-2.5mm2.0-2.5mm1.6-2.5mm厚徑比9:110:114:114:110:110:114:114:110:1主要材料特點普通損耗、中損耗低損耗超低損耗超低損耗低損耗低損耗超低損耗超低損耗中損耗、低損耗不同芯片平臺不同芯片平臺PCBPCB工藝水平以及所處的生命周期情況工藝水平以及所處的生命周期情況來源：廣合科技招股書、英偉達，華安證券研究所31華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 2024年上半年，由于庫存改善、需求逐步恢復，年上半年，由于庫存改善、需求逐步恢復，PCB行業開始呈

79、現復蘇跡象，觀察目前的去庫存速度和節奏，預計到年底將持續改善。行業開始呈現復蘇跡象，觀察目前的去庫存速度和節奏，預計到年底將持續改善。2024年下半年大多數細分應用領域的庫存將完全正?；?。2024年是復蘇的一年，據Prismark估算PCB市場整體將實現正增長，產值預計同比增長約5.0%，面積預計同比增長約7.2%。面積相對于產值的較高增長反映了持續的價格侵蝕的預期影響。中長期來看，人工智能、中長期來看，人工智能、HPC、通信基礎設施、汽車電子、具有先進人工智能能力的便攜式智能消費電子設備等預期將產生增量需求、通信基礎設施、汽車電子、具有先進人工智能能力的便攜式智能消費電子設備等預期將產生增量

80、需求。在2023年低基數的基礎上，Prismark預測PCB市場將從2023年的695億美元成長至2028年的904億美元，五年年均復合增長率約為5.4%，預計在未來五年內東南亞將實現最高的增長率。中國仍將繼續保持行業的主導制造中心地位，Prismark預測2023-2028年中國PCB產值復合增長率約為4.2%，預計到2028年中國PCB產值將達到約465億美元。Prismark預測多層預測多層PCB市場的所有細分領域均有增長市場的所有細分領域均有增長。其中服務器其中服務器/數據存儲領域的增長將最強勁數據存儲領域的增長將最強勁。預計總體服務器和數據存儲應用的PCB市場規模從2024年的97.

81、81億美金提升至2028年的142.21億美金，2023-2028年的CAGR復合增速為11.6%，是平均CAGR增速的5.4%的增速的2倍多。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.8 PCB行業景氣度復蘇有望持續行業景氣度復蘇有望持續2023-2028年全球PCB產值復合增長率預測，產值單位:百萬美元全球多層PCB產值年均復合增長率預測(應用領域)，產值單位:百萬美元來源：滬電股份2024年半年報、Prismark，華安證券研究所32華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 車用車用PCB產值成長主力來自電動車滲透率提升產值成長主力來自電動車滲透率提升純電動車（

82、BEV）每車平均PCB價值約為傳統燃油車的56倍，其中車內PCB價值含量最高者為電控系統，約占整車PCB價值的一半，而電控系統中的BMS（Battery Management System，電池管理系統）目前主要采用線束連接。在電動車輕量化趨勢下，未來將逐步采用FPC（Flexible Printed Circuit，軟性印刷電路板），將進一步增加電控系統的PCB價值含量。根據Canalys的統計和預測，2023年全年，全球新能源汽車銷量預計增幅29%，達到1370萬輛，滲透率達17%。中國仍將保持最大新能源汽車市場地位，本地銷量預計達760萬輛，占全球新能源汽車市場55.5%。中國是新能源汽

83、車市場的核心市場，新能源汽車的滲透率持續提升。據乘聯會發布的最新數據顯示，2023年中國乘用車累計零售量為2,170萬輛，銷量重回疫情前水平。2023年中國新能源產品占比超35%，純電滲透率達24%，呈現放量上漲的發展態勢。預計2024年新能源滲透率有望超40%，純電產品滲透率可達30%。長期看，到2030年純電產品會占據50%的市場，新能源產品整體將占比70%以上。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.8 汽車電動化帶來汽車電動化帶來PCB需求提升需求提升預計2024年全球新能源汽車銷量增長27%中國乘用車銷量回顧和趨勢（2016-2030E）來源：canalys、羅蘭貝格，華安證券研究所33

84、華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 隨自動駕駛等級和滲透率持續提升，平均每車配備鏡頭及雷達等電子產品數量也將不斷增加隨自動駕駛等級和滲透率持續提升，平均每車配備鏡頭及雷達等電子產品數量也將不斷增加。目前車用PCB以48層板為主，而自駕系統多采單價較高的HDI板（High Density Interconnect），其價格約為48層板的3倍，L3以上自駕系統配備的LIDAR（Light Detection and Ranging，光達）所采用的HDI價格可達數十美元，亦為未來車用PCB產值增量的主要來源。2030年自動駕駛車端系統市場規模將達年自動駕駛車端系

85、統市場規模將達5,000億元。億元。根據羅蘭貝格的數據預測，預計中國自動駕駛市場在未來將快速發展，2030年自動駕駛車端系統的市場規模將達約5,000億元，其中芯片、傳感器和軟件算法是主要貢獻者，算法與計算平臺到2020年將實現超過120%的快速增長，預計到2030年將帶來近2,400億元的市場規模，同時自動駕駛所需的云端服務需求也會快速增長。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.8 汽車智能化和自動駕駛的提升將進一步帶動汽車智能化和自動駕駛的提升將進一步帶動PCB需求增長需求增長自動駕駛應用落地場景中國自動駕駛市場規模提升帶動PCB需求提升來源：羅蘭貝格，華安證券研究所34華安研究華安研究 拓

86、展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 我國廠商在服務器我國廠商在服務器PCB和和AI服務器中占據國際供應鏈的領先位置，有望隨服務器中占據國際供應鏈的領先位置，有望隨AI算力爆發迎來業績高增。算力爆發迎來業績高增。建議關注勝宏科技、滬電股份、景旺電子。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 1.8 我國廠商積極布局服務器我國廠商積極布局服務器PCB相關產品相關產品資料來源：iFinD，華安證券研究所公司關于服務器相關的表述和布局公司關于服務器相關的表述和布局勝宏科技伴隨AI算力技術需求提升，公司持續加大研發投入，產品在人工智能AI服務器及算力、GPU芯片、高頻高速傳輸等戰略性高技術領域實

87、現核心應用，如基于AI服務器加速模塊的多階HDI及高多層產品，公司已實現5階20層HDI產品的認證通過和產業化作業，并加速布局下一代高階HDI產品的研發認證，廣泛應用于各系列AI服務器領域。景旺電子近年來生成式AI技術取得重大突破并快速發展，眾多生成式AI模型對計算基礎設施在算力、傳輸、功耗、散熱、空間應用等方面提出了極高的需求，PCB持續向高密度、高集成、高速高頻、高散熱、輕薄化和小型化等方向發展。公司非常關注新產品和新技術的動向，積極配合下游客戶展開相關產品的研發布局，在AI服務器及AI端側應用領域均有技術客戶儲備，未來也將持續加強服務器通信、高端消費等領域的客戶拓展。滬電股份公司的核心產

88、品印制電路板的主要終端應用為企業通訊市場和汽車應用市場。2024年H1分別占比營業收入的73.81%和22.09%。從公司產品毛利率看，企業通訊市場用印制電路板毛利率持續提升從2015年的10.10%，提升至2024年上半年的41.59%；汽車板毛利率維持相對穩定從2015年的18.01%，提升至2024年上半年的24.99%。35華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所目錄目錄1.1 AI應用場景持續更新，催化海量算力需求1.2 三大Scaling Law 并行，突破需求疑慮1.3 新應用多點開花，助力算力投資正循環1.4 景氣度上行，MLCC迎AI新增長點1

89、.5“銅進”趨勢開拓市場增量空間1.6 AI加速先進封裝，玻璃基板迎元年1.7 AI服務器催化電源產業鏈高增1.8 PCB 25年AI與自動駕駛雙輪驅動云 端云 端 A I 投 資 端 與 應 用 端 正 反投 資 端 與 應 用 端 正 反饋 開 啟饋 開 啟123AI Agent 驅動驅動大 模 型 與 端 側 硬大 模 型 與 端 側 硬件 結 合件 結 合復 蘇 加 持 國 產 替 代復 蘇 加 持 國 產 替 代2.1 AI Agent有望成為AI應用新趨勢2.2 AI Agent 重塑手機行業生態2.3 AI PC受益景氣度回升與落地加速2.4 創新產品：AI眼鏡與耳機產品爆發期已

90、到2.5 AI端側受益標的小結3.1 晶圓代工：溫和復蘇與國產化推進并行3.2 半導體設備：產業自主化高景氣持續3.3 CPU：自主可控必經之路3.4 射頻前端：價格戰末段，Phase 8L帶來中高端模組市場切入口3.5 模擬芯片：供給沖擊長夜已過，長周期國產替代空間廣闊3.6 國產替代核心標的小結36華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 AI Agent是以大語言模型為大腦驅動的系統，具備自主理解、感知、規劃、記憶和使用工具的能力，能夠自動化執行完成復雜任務的系統。是以大語言模型為大腦驅動的系統，具備自主理解、感知、規劃、記憶和使用工具的能力，能夠自動化執

91、行完成復雜任務的系統。不同于傳統的人工智能，AI Agent具備通過獨立思考、調用工具去逐步完成給定目標的能力。AI Agent是生成式AI的交互模式之一。相比嵌入式(Embedding)模式、副駕駛(Copilot)模式，智能體(Agents)模式AI參與度更高：人類設定目標并提供必要的資源(如算力)，而后由AI獨立承擔大部分工作，最后由人類監督整個過程并評估最終結果。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2.1 AI Agent有望成為有望成為AI 應用新趨勢應用新趨勢資料來源：觀研天下，亞馬遜AWS，華安證券研究所AI Agent是如何展開工作的AIAI交互模式交互模式簡介簡介嵌入式(Embe

92、dding)模式AI填補信息缺失，完成少量子任務。用戶通過語言與AI交流，以提示的方式設定目標，然后AI協助用戶實現這些目標。例如，普通用戶向生成式AI輸入提示，創作小說、音樂作品、3D內容等。在這種模式下，AI的角色相當于執行命令的工具，而人類則扮演決策者和指揮者的角色，即人類完成大部分任務，AI只完成少量指令。副駕駛(Copilot)模式AI根據用戶設定的流程執行任務。2021年，微軟在GitHub上首次引入Copilot概念。2023年5月，在大模式的加持下，Microsoft Copilot迎來全面升級，推出了Dynamics 365Copilot、Microsoft 365 Copi

93、lot和Power Platform Copilot。在這種模式下，人類和AI協同工作，共同參與工作流，發揮各自的作用。智能體(Agents)模式AI參與度更高，人類負責設立目標、提供資源、監督結果。人類設定目標并提供必要的資源(如算力)，而后由AI獨立承擔大部分工作，最后由人類監督整個過程并評估最終結果。分行業具體來看，AI Agent垂直應用在多個領域都展現出了巨大的商業潛力和應用前景，包括電商、教育、智能客服等。AI交互模式37華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 從OpenAI、谷歌、Salesforce、Servicenow、Hubspot等全球頭

94、部AI應用公司新產品情況來看，AI Agent有望成為2025年AI應用的新趨勢。Agent將成為AI落地的最佳選擇，市場規模和應用場景將持續擴大。根據MarketsandMarkets預測，全球AI Agent市場規模預計將從2024年的51億美元增長到2030年的471億美元，復合年增長率達約45%；根據觀研天下數據，中國AI Agent市場規模預計將從2023年的55億元增至2028年的852億元，符合年增長率高達73%。2.1 AI Agent有望成為有望成為AI 應用新趨勢應用新趨勢敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：觀研天下，MarketsandMarkets，華安證券研究所

95、公司公司新產品新產品功能進步功能進步OpenAIOrion據稱其性能將比GPT4強大100倍。這一新模型建立在最近推出的o1推理模型基礎上，目標是整合多種AI功能，向通用人工智能(AGI)邁進Operator自動執行各種復雜操作，包括編寫代碼、預訂旅行、自動電商購物等。此外，Operator能夠通過API接口與其他應用程序無縫對接，使開發者可以自由構建各種工具和服務Salesforce升級的Einstein Copilot該功能旨在通過數據分析、個性化和自動化提升客戶交互體驗，使業務運營更加高效直觀。包括新的銷售動作，如加速交易關閉的時間、提供預測指導、查詢歷史通話記錄等;擴展了預編程能力，如

96、營銷動作、商戶動作等ServiceNowNow Assist for ITSM結合生成式AI來簡化服務臺操作，自動化常規任務，包括變更總結、類似事件的知識生成、聊天回復建議等功能，改善用戶體驗。此外，他們的AI戰略還覆蓋HR、客戶服務和IT工作流等多個領域，注重利用生成式AI提升效率HubSpotBreeze這是一套為市場營銷、銷售和服務團隊設計的AI工具，包括Breeze內容代理、社交媒體代理、前景代理和客戶代理等。核心功能包括Breeze Copilot(任務自動化)和Breeze Intelligence(數據強化與買家意圖洞察)Agent.ai用于構建和管理AI代理，可以執行復雜任務，

97、作為個人助手，管理日程、查詢信息、預訂服務，控制智能家居設備;幫助企業實現精準市場預測，分析消費者行為和市場趨勢例，如SEO分析和營銷活動管理2023-2028年中國AI Agent市場規模（十億元）2024-2030年全球AI Agent市場規模（十億美元）全球頭部AI應用公司新產品即將發布情況38華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 中國中國AI Agent以以B端應用為主，端應用為主，C端增長空間大。端增長空間大。在C端場景下，AIAgent作為生成式AI的商業化應用，可以廣泛應用于電商、教育、旅游、酒店以及客服等行業，帶來傳統行業的升級轉型。2023

98、年B端AI Agent市場規模為550億元，占比99.3%；C端AI Agent市場規模為5億元，占比0.72%。預計2027年B端AI Agent市場規模為8390億元，占比98.5%；C端AI Agent市場規模為130.35億元，占比1.53%。AI Agent C端增長速度快。2023-2028年我國C端AI Agent市場規模年復合增長率超100%。AI Agent有望重塑手機與其應用生態。有望重塑手機與其應用生態。根據2024年IDC與OPPO聯合發布的AI 手機白皮書，內嵌專屬AI Agent是AI PC的特征之一。AI 手機內嵌專屬智能體通過機器學習不斷理解用戶習慣，自學習、直

99、覺化，可以理解復雜需求，提供更聰明、個性化、貼心的服務體驗。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2.2 AI Agent有望重塑手機行業生態有望重塑手機行業生態資料來源：AI 手機白皮書（2024）（IDC，OPPO），華安證券研究所OPPO Find X7個人助理功能演進趨勢2023-2028年中國AI Agent細分市場規模（億元）39華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 手機市場保持復蘇態勢：手機市場保持復蘇態勢：智能手機市場經歷了2022-2023年兩年的去庫存之后，于2H23開始逐步復蘇。根據咨詢機構Canalys的數據，2024年三季度全球智能手機銷

100、量近3.1億部，同比增長約5%，連續多個季度同比增長；中國大陸市場同樣恢復正增長，呈現復蘇態勢。AIAI賦能終端產品：賦能終端產品：2023年開始，AI成為了最為引人注目的新勢力，以不可擋的強力姿態有效沖擊市場，為行業革新帶來了新的發展機遇。消費電子各大品牌都在積極探索與AI大模型融合發展的新契機，包括AI手機、AIPC、XR等領域，期待能夠牽引出消費電子新一輪的產品創新周期。2.2 智能手機智能手機-呈現復蘇態勢呈現復蘇態勢資料來源：Canalys，華安證券研究所全球智能手機銷量情況中國大陸智能手機銷量情況-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%050100150

101、2002503003504003Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24全球智能機銷量（百萬部）YoY（%）-30%-20%-10%0%10%20%30%01020304050607080901001Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24中國大陸智能機銷量（百萬部）YoY（%）40華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 手機硬件性能持續提升：手機硬件性能持續

102、提升：蘋果的Apple Intelligence對AI手機的路徑有示范作用。蘋果為支持AI大模型打好了基本的硬件基礎，其A系列和M系列芯片算力基本每年都有提升，A17 Pro的NPU算力已經達到35TOPS，較上一代A16翻倍增長，M系列芯片算力也在大幅提升，2024年6月的WWDC發布M4芯片，整體CPU、GPU性能進一步提升以外，NPU算力也達到38TOPS，較上一代的M3系列有翻倍以上增長。蘋果基于強大的硬件性能基礎，在系統層面高度融合AI功能，賦能蘋果原生應用，接入生成式AI后的語音助手或將能更理解用戶的語義，借助Apple Intelligence，Siri將能夠在Apple和第三方

103、應用內及之間執行數百項新操作。2.2 智能手機智能手機-AI賦能賦能0.655.51115.817350510152025303540A11A12A13A14A15A16A17 ProNPU算力（TOPS）蘋果A系列芯片NPU算力蘋果M系列芯片NPU算力資料來源：維基百科，蘋果官網，華安證券研究所蘋果系統接入的AI功能41華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 手機硬件性能持續提升：手機硬件性能持續提升：安卓系的硬件基礎有賴于SoC廠商的努力，從高通和MTK的旗艦產品看，兩家廠商對AI相關需求的支持都在大幅增加，端側AI的硬件基礎正在逐步建立，比如MTK的NP

104、U性能每一代都有大幅增長，高通同樣也是如此，其旗艦芯片8 Elite的AI引擎總算力達到了80TOPS/s，AI 性能和能效提升了45%。終端廠商引入終端廠商引入AIAI功能：功能：安卓終端廠商陸續開始探索如何應用AI大模型，vivo在2023年11月發布藍心大模型，并在X100系列旗艦手機上搭載；OPPO在2024年1月發布Find X7系列，接入了70億參數大模型；三星Galaxy S24搭載基于Gemini的各類AI功能；小米澎湃AI帶來了更智能的小愛同學。2.2 智能手機智能手機-AI賦能賦能高通8 Elite芯片性能資料來源：IT之家，高通官網，華安證券研究所MTK天璣9400 NP

105、U性能42華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 AIAI對機型銷售表現有積極的影響：對機型銷售表現有積極的影響：安卓系旗艦機批量引入大模型，對初始銷量都有非常明顯的刺激，比如小米15系列9天銷量突破100萬，在上代基礎上進一步提高；vivo x100 Pro系列較其上一代銷量大增，X200系列首銷也快速超過了X100；Galaxy S24上市前三周銷量較上一代增長8%等。2.2 智能手機智能手機-AI賦能賦能手機型號關于銷售情況的報道來源小米14/15小米14系列半年銷量趕小米13一年。https:/ X100/X200vivo X100系列首銷前就獲得了7

106、天內全渠道預約量突破100萬的好成績，創下了vivo X系列歷史新高。https:/ X100系列首銷日15:00，全渠道銷售額累計已突破10億元，打破了vivo所有新機銷售記錄。https:/ X200預售首日全系銷量是上代的150%，Pro版本是上代200%https:/ Find X7OPPO Find X7首銷當天全渠道銷量是上一代的317%，創造了OPPO 2024開年紅。https:/ Find X7系列預售5分鐘超Find X6全天銷量。https:/ S24僅在韓國單一市場，三星 Galaxy S24 系列在不足一個月的時間內就賣出 100 萬部，刷新了達成這一銷量的最短時間的

107、記錄，比三星 Galaxy S23 系列提前了約 3 周。https:/ S24系列上市前三周的銷量高于Galaxy S23系列的同期銷量。https:/ AI功能功能小米超級小愛小米超級小愛oppo AI功能功能43華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 PCPC市場處于復蘇態勢：市場處于復蘇態勢：2020-2021年的居家辦公浪潮，拉升了全球PC銷售量，隨著工作逐漸回歸至辦公室，2022年的PC市場需求逐季疲軟，不過在2023年隨著庫存的逐漸去化，PC市場已經開始回暖，2023年Q2 PC市場出貨量為5956萬臺，同比減少17%，跌幅開始收窄，進入2024

108、年之后，PC市場繼續復蘇，上半年兩個季度出貨量連續同比增長2%，3Q24出貨量約6300萬臺，同比略降，但仍處于復蘇趨勢當中。競爭格局方面，聯想以26.3%的市場份額，維持全球排名第一，隨后是HP和DELL分別占到21.5%、15.7%的份額。2.3 PC市場處于復蘇態勢市場處于復蘇態勢PC市場份額情況全球PC出貨量資料來源：Gartner，華安證券研究所公司3Q24出貨量（萬臺）3Q24市場份額3Q23出貨量（萬臺）3Q23市場份額YoY（%）聯想165926.3%161825.3%2.5%HP135721.5%135321.2%0.3%DELL99215.7%103216.2%-3.9%蘋

109、果5659.0%5468.6%3.5%華碩4987.9%5148.0%-3.0%宏碁4587.3%4396.9%4.4%Others77012.2%88313.8%-12.8%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%0100020003000400050006000700080009000100001Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q224Q221Q232Q233Q234Q231Q242Q243Q24PC出貨量(萬臺）YoY（%）44華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安

110、證券研究所 AIAI落地或將更快：落地或將更快：相較于其他終端，PC的性能更強，使用場景更為固定，因此受功耗制約相對較小，對AI應用落地到端側的客觀條件支持更加充分。對于AI應用從云端轉移到客戶端的必要性，我們認為主要在于隱私和經濟性兩個方面：PC作為本地設備，可以避免用戶數據上傳造成的隱私外泄；PC可以使用NPU提升AI算法的效率，降低整機的功耗，做到本地化的運算和推理；而且如果PC本地化可以實現大部分AI功能，用戶的一次性付費意愿也會更強。2.3 PC市場市場-AI落地速度或將更快落地速度或將更快資料來源：IDC，華安證券研究所中國市場AI PC占比（IDC預測數據)45華安研究華安研究

111、拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 創新產品涌現：創新產品涌現：Meta在XR領域耕耘已久，憑借Oculus Quest系列占到了大多數的市場份額，在新品方面也在持續引領市場，和雷朋聯名的智能眼鏡成為新的創新型品類，根據咨詢機構Counterpoint的統計，其出貨量已經超過百萬副，推動了AI眼鏡新品類的活躍發展。另外在AR眼鏡方面，Meta前期發布了Orion AR眼鏡，對未來AR產品的定義也有積極的引導作用。2.4 創新產品創新產品-AI眼鏡眼鏡Meta和雷朋聯名的智能眼鏡和雷朋聯名的智能眼鏡Processing41%Memory5%Power Supply2%Audi

112、o3%Connectivity2%Camera+Sensing5%Body Material+Lens18%2x Battery6%Passives+PCB6%Others12%ProcessingMemoryPower SupplyAudioConnectivityCamera+SensingBody Material+Lens2x BatteryPassives+PCBOthersMeta和雷朋聯名的智能眼鏡和雷朋聯名的智能眼鏡BoM拆分拆分資料來源：Meta官網，Counterpoint，ofweek，華安證券研究所Meta Orion AR眼鏡眼鏡品牌1Q232Q233Q234Q231

113、Q242Q24Meta51%51%52%78%64%74%Apple 16%3%Pico7%6%9%5%7%8%Sony33%29%21%9%4%3%Others9%14%18%8%9%12%全球全球XR領域市場份額領域市場份額46華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 創新產品涌現：創新產品涌現：眾多廠商也在紛紛布局AI眼鏡，比如華為的智能眼鏡2代搭載鴻蒙系統，接入了盤古AI大模型；百度的小度AI眼鏡具備第一視角拍攝、邊走邊問、識物百科、視聽翻譯、智能備忘等功能；新興品牌如李未可、閃極、界環、looktech等也都有發布自家AI眼鏡，在外觀和功能上創新，共同

114、開拓消費電子的新品類。2.4 創新產品創新產品-AI眼鏡眼鏡資料來源：網易新聞，華安證券研究所47華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 TWSTWS耳機市場整體較為平穩：耳機市場整體較為平穩：蘋果的Airpods依舊是行業頭部，根據咨詢機構Canalys的數據，其在2Q24出貨量約1680萬部，占全球約22%份額，小米和華為出貨量有較為明顯增長，獲得了市場份額的增加。耳機和耳機和AIAI聯動：聯動：耳機行業廠商也在積極挖掘硬件潛力，增加創新的AI功能來重新定義產品，以期創造消費者需求，獲取銷量的增長。目前已經有廠商在耳機中引入了更強大的語音交互功能，比如字節

115、發布的Ola Friend智能耳機，接入了豆包大模型，與豆包App深度結合，用戶戴上耳機后，無需打開手機即可通過語音喚起豆包進行對話。隨著后續更多廠商的布局，TWS耳機的AI化，有望推動整體市場的進一步增長。2.4 創新產品創新產品-AI耳機耳機品牌2Q24出貨量（百萬部）2Q24市場份額（%）2Q23出貨量（百萬部）2Q23市場份額（%）YoY（%）Apple16.821.9%17.826.1%-5.4%Samsung67.8%68.8%-0.5%小米56.5%3.55.2%42.5%boAt4.76.1%4.66.7%2.8%Huawei3.74.8%2.33.4%59.5%Others4

116、0.552.8%3449.8%19.4%Total76.7100.0%68.2100.0%12.6%資料來源：Canalys，華安證券研究所全球TWS耳機出貨量全球TWS耳機市場份額Ola Friend智能耳機48華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所2.5 消費電子產業鏈受益公司消費電子產業鏈受益公司供應鏈環節供應鏈環節公司公司基本情況基本情況終端品牌小米集團公司是全球前三的智能手機廠商，3Q24全球手機市場份額達到14%，汽車發布之后，小米整體品牌勢能明顯提升，對手機和AIoT產品都有積極帶動作用，隨著AI在終端場景的落地，小米生態有望受益。聯想集團公司是

117、全球第一的PC廠商，3Q24公司市占率達到24.8%，隨著AI PC的滲透率提升，頭部廠商有望持續受益。代工環節立訊精密蘋果正在積極推動其用戶向新機型迭代，iOS的升級正在讓iPhone變得更加智能，而新系統僅支持更新款的產品，蘋果或許可以通過系統的升級，吸引更多的老機型用戶向前迭代，縮短其換機周期，進而拉升年度銷量。立訊精密從零部件到整機產品布局完善，有望受益于大客戶創新周期。華勤技術華勤技術產品條線齊全，從最初的手機產品出發，逐步拓展至平板、筆電、可穿戴及服務器領域，收入規模得以快速擴張，公司硬件和軟件綜合能力保證了整體的競爭力，在各領域中積極獲取市場份額。存儲芯片瀾起科技、聚辰股份瀾起和

118、聚辰在DDR5配套芯片領域處于行業頭部，AI PC性能要求更高，有利于DDR5的滲透率提升，進而提高對公司的產品需求。兆易創新、普冉股份TWS耳機、智能眼鏡、智能玩具等IoT產品主要使用NOR Flash作為存儲器，兆易、普冉是國內NOR Flash領域頭部廠商，隨著AI在IoT場景的落地，有望帶動行業需求，進而推動公司成長。數字芯片恒玄科技、全志科技等恒玄、全志下游以IoT產品為主，在部分領域市場份額領先；模擬芯片艾為電子、南芯科技等艾為、南芯下游敞口以智能手機、IoT產品為主；AIAI有望重新激活消費電子存量市場：有望重新激活消費電子存量市場：終端品牌廠商最接近消費者需求，對終端變化更為敏

119、感，若能順利挖掘最新需求變化，有望最為受益；代工環節主要關注大客戶敞口和產品線布局廣泛的廠商；供應鏈環節主要關注核心零部件以及下游敞口較大的公司。來源：華安證券研究所整理49華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所目錄目錄1.1 AI應用場景持續更新，催化海量算力需求1.2 三大Scaling Law 并行，突破需求疑慮1.3 新應用多點開花，助力算力投資正循環1.4 景氣度上行，MLCC迎AI新增長點1.5“銅進”趨勢開拓市場增量空間1.6 AI加速先進封裝，玻璃基板迎元年1.7 AI服務器催化電源產業鏈高增1.8 PCB 25年AI與自動駕駛雙輪驅動云 端云

120、 端 A I 投 資 端 與 應 用 端 正 反投 資 端 與 應 用 端 正 反饋 開 啟饋 開 啟123AI Agent 驅動驅動大 模 型 與 端 側 硬大 模 型 與 端 側 硬件 結 合件 結 合復 蘇 加 持 國 產 替 代復 蘇 加 持 國 產 替 代2.1 AI Agent有望成為AI應用新趨勢2.2 AI Agent 重塑手機行業生態2.3 AI PC受益景氣度回升與落地加速2.4 創新產品：AI眼鏡與耳機產品爆發期已到2.5 AI端側受益標的小結3.1 晶圓代工：溫和復蘇與國產化推進并行3.2 半導體設備：產業自主化高景氣持續3.3 CPU：自主可控必經之路3.4 射頻前端

121、：價格戰末段，Phase 8L帶來中高端模組市場切入口3.5 模擬芯片：供給沖擊長夜已過，長周期國產替代空間廣闊3.6 國產替代核心標的小結50華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 AI需求增長與消費需求溫和復蘇共振：需求增長與消費需求溫和復蘇共振：據TrendForce報告，2024年Q3全球前十大晶圓代工企業產值總和達348.69億美元（當前約合2536.62億元人民幣），環比實現9.1%增長的同時也創下了歷史新高。對于2024年第四季度，TrendForce預計先進制程將持續推升前十大晶圓代工業者產值，盡管環比增長幅度將略為收斂。而營運表現將呈兩極化：

122、先進制程與先進封裝需求強勁，成熟制程產能利用率將與前一季持平或小幅增長。國產廠商市場份額持續提高：國產廠商市場份額持續提高：第三季度頭部廠商臺積電在AI加持下，市占率Q3環比進一步提高2.6%，期間三星市占率環比下滑2.2%；國內廠商中芯國際、華虹半導體Q3市場份額環比提升0.3%/0.1%，對應海外其他成熟制程廠商份額下滑。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.1 晶圓代工：溫和復蘇持續，國產化持續推進晶圓代工：溫和復蘇持續，國產化持續推進全球代工廠市場份額全球代工廠市場份額2023Q4-2024Q32023Q4-2024Q3來源：counterpoint research、trendforc

123、e，華安證券研究所51華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 臺積電強勁臺積電強勁財務表現證明代工廠先進制程節點的馬太效應仍未結束財務表現證明代工廠先進制程節點的馬太效應仍未結束24Q3凈利潤同比大幅增長54.2%：受益于AI芯片需求的推動下，3nm、5nm和7nm先進制程的營收持續增長。高價格的7nm、5nm和3nm先進制程占營收比重已達69%，其中5nm制程貢獻了32%的營收。7nm的營收占17%。特別值得關注的是，Q3毛利率高達57.8%，同比增長3.5%。智能手機領域，蘋果在其最新的iPhone 16系列中全線搭載了臺積電的3nm芯片，這直接推動了臺積

124、電的產量和收入增長。在高性能計算領域，英偉達和其他科技巨頭對AI芯片的強勁需求，成為臺積電業績的重要推動力?？春玫谒募镜氖袌鲂枨笤鲩L，臺積電預估第四季度營收將介于261億至269億美元之間，毛利表現有望達到57%至59%，全年美元營收預計年增近30%。公司管理層對未來的預期顯得非常樂觀，主要是基于智能手機和AI芯片需求的持續增長。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.1 晶圓代工：先進制程節點的馬太效應仍在持續晶圓代工：先進制程節點的馬太效應仍在持續2024年第三季銷售分析-技術平臺別2024年第三季銷售分析-製程別來源：臺積電、電子發燒友，華安證券研究所52華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投

125、資價值 華安證券研究所華安證券研究所 由于由于國際形勢導致供應鏈分流國際形勢導致供應鏈分流，加上加上多數終端產品和應用仍需成熟制程生產外圍多數終端產品和應用仍需成熟制程生產外圍IC，進一步催化進一步催化25年年全球成熟制程的擴產全球成熟制程的擴產。2025 年各晶圓代工廠主要擴產計劃包括 TSMC（臺積電）于日本熊本的 JASM，以及 SMIC（中芯國際）中芯東方(上海臨港)、中芯京城(北京)、HuaHong Group（華虹集團）Fab9、Fab10 和 Nexchip（晶合集成）N1A3。受國產化浪潮影響，2025 年國內晶圓代工廠將成為成熟制程增量主力，預估預估 2025 年全球前年全球

126、前十大成熟制程代工廠的產能將提升十大成熟制程代工廠的產能將提升 6%。隨著新產能釋出，預估至隨著新產能釋出，預估至 2025 年底，大陸晶圓代年底，大陸晶圓代工廠成熟制程產能在前十大業者的占比將突破工廠成熟制程產能在前十大業者的占比將突破 25%，以，以 28/22nm 新增產能最多新增產能最多。產能消化與價格需看上下游博弈情況而定：產能消化與價格需看上下游博弈情況而定：先進制程與成熟制程需求呈現兩極化先進制程與成熟制程需求呈現兩極化：5/4nm、3nm 因 AI 服務器、PC/筆電、HPC 芯片和智能手機新品主芯片推動，產能利用率滿載至年底。28nm(含)以上成熟制程僅溫和復蘇，今年下半年平

127、均產能利用率較上半年增加 5%至10%。2025 年智能手機、PC/筆電、服務器(含通用型與 AI 服務器)等終端市場出貨有望恢復年增長，加上車用、工控等歷經 2024 全年的庫存修正后出現回補需求，都將成為支撐成熟制程產能利用率的主要動能。展望整體2025年代工價格走勢，由于現有成熟制程全年平均產能用率不到 80%，加上新產能亟需訂單填補，預估成熟制程價格將繼續承受壓力，難以漲價。但在國內晶圓代工業廠維度，基于國產化趨勢持續發展，考量上游客戶為確保本地化產能需求，使代工廠對價格態度較為強硬，預期將部分抵銷成熟制程價格下跌壓力。最終價格穩定性仍待觀察產業鏈上下游的博弈情況。敬請參閱末頁重要聲明

128、及評級說明 3.1 成熟制程自主可控導向下，價格端穩定性需看上下游博弈成熟制程自主可控導向下，價格端穩定性需看上下游博弈2024Q4-2025Q4的成熟晶圓制造重大擴產計劃來源：trendforce、IT之家，華安證券研究所53華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 中國大陸晶圓代工通過較低的代工價格，持續吸引設計廠商轉單：中國大陸晶圓代工通過較低的代工價格，持續吸引設計廠商轉單：根據群智咨詢（Sigmaintell）數據，預計2025年，中國大陸晶圓廠HV晶圓投片量將同比增加7.5%，達到47.4萬片/月（12英寸當量），其在全球晶圓廠的HV投片量份額將超越

129、臺灣地區晶圓廠，達到44.8%。而臺灣地區晶圓廠的HV投片量將從48.3萬片/月降至42.5萬片/月，同比下降12.1%。群智咨詢（Sigmaintell）數據，在HV制程上，中國大陸晶圓廠相對臺廠及海外晶圓廠價格優勢明顯。中芯國際、晶合集成、華力微電子等中國大陸廠商在2024年分別實現128.2%、42.5%、85.9%的HV投片增長，除晶圓廠自身擴產帶來的增長外，也得益于聯詠、LX Semicon、Magnachip等設計廠商的轉單。以價換市占率策略奏效的驅動力：以價換市占率策略奏效的驅動力：由于2023年起經濟、疫情等因素造成需求下行、庫存高漲、供應鏈各環節廠商對成本因素愈發看重，來自終

130、端廠商對于降本方案的訴求也逐漸增加，例如TV應用的Dual Gate/Triple Gate方案、車載應用上的GOA方案、LCD手機應用上的HD TDDI減光罩方案、OLED手機應用上的RAMless方案等；另一方面，由于地緣政治等因素影響，中國大陸終端廠商為確保供應鏈穩定性，對于供應鏈國產化的傾向也在增加。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.1 中國大陸晶圓代工以價換市占率策略仍在奏效中國大陸晶圓代工以價換市占率策略仍在奏效來源：群智咨詢（Sigmaintell），華安證券研究所54華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 國產化推動支持下，大陸晶圓開支攀升。

131、國產化推動支持下，大陸晶圓開支攀升。SEMI預計，在政府資金和其他激勵措施的推動下，預計中國本土晶圓廠將在2024年開始運營18個項目，2024年產能同比增加15%，達到每月886萬片（wpm）晶圓。2025年將增長14%至1010萬片，幾乎占行業總產能的三分之一。包括華虹集團、晶合集成、芯恩、中芯國際和長鑫存儲在內的主要廠商正在大力投資以提高產能。而其他主要芯片制造地區的產能增長率將不超過5%。預計2025年中國臺灣地區的產能將以580萬片的速度位居第二，增長率為4%，而韓國預計2025年將位居第三，在2024年首次突破500萬片的大關后，產能將增長7%至540萬片。預計日本、美洲、歐洲和中

132、東以及東南亞的半導體產能將分別增長至470萬片（YoY+3%）、320萬片（YoY+5%）、270萬片（YoY+4%）和180萬片（YoY+4%）。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.2 半導體設備：晶圓制造國產化持續推動需求高增半導體設備：晶圓制造國產化持續推動需求高增資料來源：SEMI，華安證券研究所WPM WPM 萬片萬片/月月2024 E2024 E2025 E2025 EYoYYoY中國大陸中國大陸886 1,010 14%占比%28%30%中國臺灣中國臺灣558 580 4%占比%18%17%韓國韓國505 540 7%占比%16%16%日本日本456 470 3%占比%15%14

133、%美洲美洲305 320 5%占比%10%9%歐洲和中東歐洲和中東260 270 4%占比%8%8%東南亞東南亞173 180 4%占比%6%5%合計合計3,1423,3707%55華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 2026年，中國大陸年，中國大陸12寸晶圓產能占全球比例將達到寸晶圓產能占全球比例將達到25%，躍升至全球第一的位置。，躍升至全球第一的位置。根據SEMI數據，2000 年，美國和日本主導著全球半導體產能的半壁江山，當時中國大陸的產能僅占2%。到了2010年，半導體產能開始向亞洲轉移，韓國和中國臺灣兩者相加的產能達到了全球產能的35%，而此時

134、中國大陸的產能達到了9%。2020年，隨著中國大陸產線的建設以及原有產線的擴產，中國大陸的產能占比提升至17%。展望2026年，中國大陸12寸晶圓產能將占到25%的比重，躍升為全球12寸晶圓產能第一，主要驅動力來自于產線國產化和成熟節點投資。韓國和中國臺灣的市場份額則分別從25%和22%略微下降至23%和21%。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 資料來源：SEMI，華安證券研究所市場份額市場份額20222022年年20262026年年增長驅動因素增長驅動因素中國大陸中國大陸22%22%25%25%政府投資和成熟節點發展政府投資和成熟節點發展韓國25%23%內存市場需求疲軟中國臺灣22%21%保持

135、第三位，份額小幅下降日本13%12%競爭加劇美洲9%9%汽車市場需求和政府投資汽車市場需求和政府投資歐洲及中東6%7%東南亞4%4%維持現有份額3.2 半導體設備：晶圓制造國產化持續推動需求高增半導體設備：晶圓制造國產化持續推動需求高增資料來源：SEMI，華安證券研究所2021-2025年，全球晶圓產能預測（等效8寸）2026年，中國大陸12寸晶圓產能全球第一 56華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 伴隨美國對華制裁深入，中國科技產業鏈本土化自主化進程加速。受益于晶圓國產化建設，今年以來本土設備廠商收入實現快速增長。從收入來看，前道和后道設備收入今年Q2以

136、來幾乎都實現了同環比增長，體現設備端拉貨的高景氣；合同負債方面，今年一季度以來，設備板塊合同負債逐季攀升，驗證下游訂單持續增長。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.2 半導體設備：產業自主化高景氣持續，設備板塊業績快速增長半導體設備：產業自主化高景氣持續，設備板塊業績快速增長資料來源：Wind，華安證券研究所23Q1-24Q3設備公司單季營收及環比變化23Q1-24Q3設備公司單季合同負債及環比變化57華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 此次實體清單以半導體設備為主要對象此次實體清單以半導體設備為主要對象。12月2日，美國BIS將新增140家公司加入“實體

137、清單”中，其中包括136家中國公司、4家海外公司（1家日本公司、1家新加坡公司和2家韓國公司），本次新加入的實體清單公司主要集中于半導體設備和晶圓代工領域，新增的4家海外企業也為中國關聯公司。清單具體包括了5個主要領域：1）半導體設備：包括北方華創、拓荊科技等上市公司，以及上海微、新凱來等非上市公司，涉及前道和后道設備；2）晶圓代工：中芯國際、武漢新芯等；3）材料公司：南大光電、滬硅產業；4）EDA：華大九天；5）半導體投資機構：智路資本、建廣資本。我們認為，此次制裁國內半導體設備及Fab廠已有準備，近年正來積極進行去美化，通過自研、收購等方式增強供應鏈安全性，已取得較好成果，此輪清單將進一步

138、推動國產設備和零部件國產化。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.2 半導體設備：半導體設備：12月實體清單落地，設備及零部件國產化有望再提速月實體清單落地，設備及零部件國產化有望再提速資料來源：BIS，華安證券研究所領域領域公司公司半導體設備北方華創、拓荊科技、盛美半導體、至純科技、華峰測控、屹唐股份、凱世通、中科飛測、精測電子、芯源微、華海清科上海微、新凱來、東方晶源、爍科中科信、睿勵科學儀器、御微半導體晶圓代工中芯國際、武漢新芯、昇維旭、鵬新旭、青島芯恩材料南大光電、滬硅產業EDA華大九天半導體投資機構智路資本、建廣資本12月BIS新增實體清單公司情況58華安研究華安研究 拓展投資價值拓展

139、投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 CPU可以應用在服務器、工作站、個人計算機(臺式機、筆記本電腦)、移動終端和嵌入式設備等不同設備上，根據應用領域的不同，其架構、功能、性能、可靠性、能效比等技術指標也存在一定差異。服務器具有高速的數據處理能力、強大的I/O數據吞吐能力、良好的可擴展性，并需要長時間可靠運行，其CPU芯片在性能、可靠性、可擴展性和可維護性等方面要求較為苛刻。因此，服務器處理器是數據處理能力最強、設計工藝最復雜、可靠性最高的處理器。服務器的應用領域包括實時分析、5G應用、人工智能、機器學習、金融、大數據和云計算等領域。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.3 CPU市場概覽：市

140、場概覽：PC、服務器兩大市場，、服務器兩大市場，x86、ARM兩大陣營兩大陣營類型類型主要性能指標主要性能指標典型應用場景典型應用場景技術特點技術特點服務器服務器1、單顆處理器核心數一般在8核64核，20核以上居多2、支持多路互連，兩路、四路、八路等3、可靠性、穩定性要求高，常年無故障運行4、高端內存，支持ECC等可靠性要求5、功耗比較高，一般100W以上1、行業關鍵應用（電信、金融、教育、互聯網等）2、政府國計民生關鍵應用（稅務、電力、公安、社保等）1、微結構復雜、先進，制造工藝先進，核心數多，單核及多核性能皆優異2、指令集功能齊全3、片上集成緩存容量大4、內存通道數多5、I/O帶寬高6、支

141、持多處理器一致性互連工作站工作站1、單顆處理器核心數一般在10核以下，4核、8核居多2、單路或雙路形式3、可靠性、穩定性要求較高4、內存容量要求較高5、一般配有獨立顯卡6、功耗一般在100W以下1、圖形工作站2、計算工作站1、微結構復雜、先進，制造工藝先進，單核及多核性能優異2、指令集功能齊全3、片上集成緩存容量大4、I/O能力要求較強5、可靠性較高個人計算機個人計算機1、單顆處理器核心數一般在10核以下，4核、8核居多2、主要是單路形式3、可靠性、穩定性要求低4、低成本內存，可靠性要求相對較低，內存容量要求低5、功耗一般在100W以下1、臺式機2、筆記本電腦1、微結構復雜、先進，制造工藝先進

142、2、性能與功耗較平衡3、指令集功能較齊全4、I/O接口功能齊全5、內存通道數為12個移動終端移動終端1、單顆處理器核心數一般在10核以下，4核、8核居多2、主要是單路形式3、可靠性、穩定性要求相對較低4、內存成本低，可靠性要求低,內存容量要求低5、功耗要求嚴格，關注低功耗設計1、手機2、平板電腦3、智能電視4、POS機1、微結構較復雜，制造工藝先進2、性能功耗比優異3、指令功能較齊全來源：海光信息招股書，華安證券研究所59華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 多家多家RISC架構提出企圖顛覆架構提出企圖顛覆x86,目前主流目前主流RISC架構主要是架構主要是

143、ARM和和RISC-VCISCCPU（復雜指令集）的代表是x86，由于采取向前兼容的設計策略，指令功能復雜，種類繁多，芯片內部設計也相對復雜。由于采用了非常嚴格的授權策略，該架構全球主流公司只有Intel和AMD兩家，國內由于歷史原因得到授權的廠商有兆芯、瀾起、海光等。國內由于歷史原因得到授權的廠商有兆芯、瀾起、海光等。RISC類CPU精簡了CISC許多“古老的”和使用頻率較低的指令，指令集功能單純，CPU內部構造也得到了簡化，適合高速操作。采用RISC指令集的架構包括ARM、MIPS、RISC-V、SPARC、PowerPC、Alpha等。但除ARM外，其他架構通常只應用在特殊場景，并沒有打

144、開開放市場。國內采用ARM架構的主要廠商有海思、紫光展銳、瑞芯微等。近年來，RISC-V在IoT領域發展迅速，有望取代ARM部分份額。國內具有RISC-V相關產品研發經驗的有北京君正、阿里平頭哥、東軟載波、芯來科技和SiFive等。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.3 x86架構的挑戰者架構的挑戰者來源：國產CPU發展的現狀與展望，華安證券研究所60華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 CPU自主可控大勢所趨：自主可控大勢所趨：CPU是計算機核心芯片，如果設計過程無法做到自主可控，極有可能植入系統漏洞或后門而難以察覺，影響到計算機整體性能安全和穩定性。在國

145、產CPU發展初期，境外CPU企業通過與國內企業合資授權的模式，將CPU包裝成“自主CPU”從而希望希望打開黨政軍信息化應用等更大市場。在“棱鏡門”、“中興事件”后，我國對國產CPU完全自主可控需求更為迫切。為了擺脫我國在核心為了擺脫我國在核心CPU技術方面長期受制于人的卡脖子問題，我國通過技術方面長期受制于人的卡脖子問題，我國通過863計劃和核高基重大專項支持，形成計劃和核高基重大專項支持，形成CPU自主設計和引進設計兩種格局自主設計和引進設計兩種格局。目前引進并改進的CPU廠商為主流，如X86的兆芯、眾志、瀾起、海光，ARM的飛騰、華為，Alpha的申威，PowerPC的宏芯，目前完全自主知

146、識產權且形成產業化的國產架構只有中科龍芯的LoongArch（早期也借鑒了MIPS）。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.3 國家高度重視信息技術和產業發展，自主可控國家高度重視信息技術和產業發展，自主可控CPU是核心芯片是核心芯片來源：國產CPU發展的現狀與展望，華安證券研究所61華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 服務器服務器CPU市場：市場：根據IDC的數據顯示，中國服務器出貨量從2019年的319萬，提升至2023年的449萬臺，總體CAGR將近9%。從每臺服務器搭載的CPU數量看，x86處理器起步較早，生態適配有明顯優勢，應用x86處理器的服務器

147、銷售額占全部服務器銷售額的比例約90%以上，中國x86服務器以雙路服務器為主，占比在88.8%；單路、4路服務器合計占比超10%；8路以上服務器較少，占比未超過1%。假設服務器以雙路為主要形態。從CPU的產品均價看，7000系列CPU產品主要應用在高端服務器，均價在740012000元之間；5000系列CPU產品主要應用于中低端服務器，均價在5500元7800元之間。以此推算國產服務求CPU的市場規模以2023年的出后量449萬臺，均價8000元/CPU，一臺CPU搭載2臺CPU，總體市場空間總體市場空間718億元億元。國產國產PC的的CPU市場：市場：根據Canalys的數據顯示，2023年

148、中國大陸PC（不含平板電腦）市場出貨量為4120萬臺。每臺PC搭載的CPU的數量為1顆。根據海光信息的產品均價看，3000系列CPU主要應用于工作站等均價960元1300元之間。國產PC的CPU市場規模根據2023年的出貨量4120萬臺為基礎，選取每臺PC搭載1顆CPU，均價1000元計算，總體國內總體國內PC的的CPU市場規模為市場規模為412億。億。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.3 CPU自主可控市場空間廣闊自主可控市場空間廣闊數據數據整體數量整體數量具體闡述具體闡述中國服務器出中國服務器出貨量貨量23年出貨量449萬臺中國服務器出貨量從2019年的319萬，提升至2023年的449

149、萬臺，總體CAGR將近9%每臺服務器搭每臺服務器搭載的載的CPUCPU數量數量雙路服務器是大部分服務器的規格x86處理器起步較早，生態適配有明顯優勢，應用x86處理器的服務器銷售額占全部服務器銷售額的比例約90%以上，中國x86服務器以雙路服務器為主，占比在88.8%；單路、4路服務器合計占比超10%；8路以上服務器較少，占比未超過1%。國產國產CPUCPU的產品的產品均價均價選取均價為8000元7000系列CPU產品主要應用在高端服務器，均價在740012000元之間；5000系列CPU產品主要應用于中低端服務器，均價在5500元7800元之間國產服務器國產服務器CPUCPU的市場規模的市場

150、規模市場規模=449萬*8000元*2CPU/臺=718億rmb數據數據整體數量整體數量具體闡述具體闡述中國中國PCPC出貨量出貨量23年出貨量為4120萬臺/每臺每臺PCPC搭載搭載CPUCPU的數量的數量1顆/國產國產PCPC的的CPUCPU的產品均價的產品均價選取均價為1000元左右3000系列CPU主要應用于工作站等均價960元1300元之間。國產國產PCPC的的CPUCPU的市場規模的市場規模市場規模=4120萬*1000元*1CPU/臺=412億rmb來源：IDC，Canalys，中商產業研究院，海光信息招股書，華安證券研究所62華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券

151、研究所華安證券研究所5G引入引入Sub-6GHz和毫米波新頻段，提高傳輸速率擴展應用場景。和毫米波新頻段，提高傳輸速率擴展應用場景。為滿足更高傳輸速率的需求，5G開始向更高的頻率擴展，開辟了Sub-6GHz和毫米波新頻段。其中作為5G全球部署主力頻段的n77/n79頻段總帶寬達到1500MHz，是中低頻全部可用帶寬總和的2倍以上，也是另一個5G頻段n41帶寬的8倍。更大的帶寬帶來了速率的提升，擴大了5G應用場景，也對射頻前端（RFFE）性能提出了更高要求。全球射頻前端市場規模全球射頻前端市場規模2028年有望達到年有望達到269億美元，億美元，5G快速滲透有望占據絕對主流?？焖贊B透有望占據絕對

152、主流。隨著全球5G部署快速推進，智能手機、通信基站、汽車電子等下游應用持續擴張，推動全球射頻前端市場迅速成長。據Yole Development預測，2028年全球移動終端射頻前端市場規模有望達到269億美元，2022-2028年CAGR高達5.8%。其中5G射頻前端在芯片平臺商、器件商、終端商等多方推動下快速滲透，市場份額從2022年的68.4%迅速增長至2028年的85.2%，處于絕對領先地位。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.4 射頻前端：射頻前端：5G引入新頻段擴展應用場景，打開射頻前端長期成長空間引入新頻段擴展應用場景，打開射頻前端長期成長空間資料來源：慧智微電子，Yole，華安證

153、券研究所5G開辟Sub-6GHz以及毫米波新頻段全球射頻前端市場規模預測（按通信制式，單位：十億美元）63華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所5G新頻段催生射頻前端模組化需求，帶來國內廠商破局機會。新頻段催生射頻前端模組化需求，帶來國內廠商破局機會。為滿足5G大帶寬、高速率的要求，不同于4G手機的2*2MIMO技術，5G高端手機大多采用4*4MIMO技術，即每個頻段由原來的2條接收通路增加至4條通路，因此需要的射頻前端器件隨之增加。此外，5G手機除兼容4G/3G/2G通信需求以外，還需增加對5G新頻段（含5G毫米波頻段）的支持，進一步提升了射頻通路和射頻前端

154、器件數量。據智研咨詢統計，當5G進入成熟階段時，全網通的5G手機射頻前端濾波器數量將從40個增至70個，Bands數量亦由15個增至30個。隨著器件數量的大幅增加，在智能終端“輕薄化”趨勢下，集成集成模組化是射頻前端發展的必然趨勢模組化是射頻前端發展的必然趨勢，也為國產廠商帶來破局機會。全球射頻前端市場集中度高，海外龍頭占據全球射頻前端市場集中度高，海外龍頭占據80%市場份額，國內廠商立足市場份額，國內廠商立足5G新頻段尋找突破口。新頻段尋找突破口。多年來，由于海外龍頭主導了通信制式、射頻前端的標準定義、與SOC平臺廠商&終端客戶合作緊密，長期居于全球射頻前端市場主導地位。據Yole統計，20

155、22年全球射頻前端模組市場CR5高達80%，均由美日龍頭長期占據。國內廠商從Sub-6GHz、High Band等5G新頻段積極突圍，快速搶占射頻前端模組市場中低端份額。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.4 射頻前端：模組化大勢所趨，國內廠商從射頻前端：模組化大勢所趨，國內廠商從5G新增頻段切入國產替代新增頻段切入國產替代資料來源：Yole，智研咨詢，集微咨詢，華安證券研究所國內廠商在5G頻段中低端市場的切入口（截止2022年）全球射頻前端模組化趨勢顯著（億美元）64華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所5G重耕頻段重耕頻段Sub-3GHz信號擁擠，終端設備

156、輕薄化趨勢下高集成度信號擁擠，終端設備輕薄化趨勢下高集成度L-PAMiD模組方案確定性更強模組方案確定性更強Sub-3GHz是升級重新使用的4G LTE重耕頻段，包含大量無線通信頻段以及非蜂窩通信頻段，頻段眾多分布密集，帶寬較窄，需要對信號進行精準過濾才能正常使用，因此需要集成更多的SAW、BAW和FBAR等高性能聲學濾波器。相較于分立方案，集成度更高、性能更優、尺寸更小、總方案制造成本更低的L-PAMiD方案是終端射頻方案的演進趨勢；5G新頻段Sub-6GHz UHB頻譜資源豐富，信號擁擠度更低，帶寬更寬，干擾頻段較少，因此對濾波器數量和性能要求更低，集成度更低的L-PAMiF模組方案為主流

157、；目前，國內廠商已實現L-PAMiF模組的成熟商用，集成度更高的L-PAMiD方案處于推進階段。高度集成是行業聚焦的趨勢性方向，一體化集成能力將成為廠商爭奪的焦點。高度集成是行業聚焦的趨勢性方向，一體化集成能力將成為廠商爭奪的焦點。據觀研咨詢統計，近年來RFFE模組市場規模已大幅超過分立器件，成為行業發展的趨勢性方向。因此提升RFFE各子電路設計、量產能力，增強全系統分析設計能力將成為器件廠商提高競爭力的關鍵環節。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.4 射頻前端：模組化趨勢下，系統集成能力有望成為核心競爭力射頻前端：模組化趨勢下，系統集成能力有望成為核心競爭力資料來源：慧智微電子，觀研咨詢，華

158、安證券研究所Sub-3GHz頻段眾多，模組集成難度較大5G射頻前端由分立走向模組化集成65華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所“Phase X”仍是射頻前端公開市場的主流方案，仍是射頻前端公開市場的主流方案，5G發展進入后半程發展進入后半程Phase8方案應勢而生方案應勢而生在射頻前端公開市場，以聯發科為首的芯片平臺商聯合器件廠商、終端廠商共同制定了“Phase X”系列解決方案。從2014年首次推出的Phase2至2018年的Phase7，“Phase X”系列作為行業歸一化方案持續引領4G/5G的深入發展。隨著5G發展進入后半程，延續4G框架僅通過擴展C

159、A功能，增加部分EN-DC功能等較小優化調整來進行5G NR支持的Phase5N和Phase7系列方案弊端逐漸顯現，通過優化內部拓撲結構、重新梳理芯片方案、去掉通過優化內部拓撲結構、重新梳理芯片方案、去掉4G冗余功能、以更簡潔的結構實現應用場景支持的冗余功能、以更簡潔的結構實現應用場景支持的Phase8方案應運而生。方案應運而生。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.4“Phase X”系列仍是射頻前端公開市場主流方案，系列仍是射頻前端公開市場主流方案，Phase8L有望成為國產廠商進軍有望成為國產廠商進軍5G高端市場的突破口高端市場的突破口資料來源：慧智微電子，華安證券研究所射頻前端公開市場“

160、Phase X”系列方案持續演進66華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所Phase8L是是Sub-3GHz全頻段全集成全頻段全集成L-PAMiD的高性價比的高性價比方案，有望成為國內廠商進軍方案，有望成為國內廠商進軍5G高端市場的重要突破口。高端市場的重要突破口。方案區別：方案區別：不同于Phase7將二者分裝于兩個不同的模組芯片，Phase 8L采用LMH All-in-One設計合并二者通路封裝于一顆芯片內實現Sub-3GHz全頻段覆蓋，在增強對5G功能支持的同時也降低了方案面積和成本。此外，Phase 8L支持3.4V即可工作的低壓電源芯片，無需升壓電

161、源，單芯片高度集成設計替代了Phase5N分立方案20顆BOM，大幅降低了方案的復雜度和生產成本；性 價 比：性 價 比：不 同 于 定 位 高 端、旗 艦 手 機 市 場 的Phase8/8M方案以完整的CA、EN-DC支持來實現強大的射頻能力，以DS-BGA等更先進的封裝來實現更小的器件尺寸，Phase8L定位2000-4000元中高端5G手機，以合理的5G CA、EN-DC能力支持，All-in-one單芯片設計降低器件尺寸，實現性能和成本的最佳平衡。國產替代：國產替代：國內企業積極參與Phase 8L方案定義，加大對Phase 8L的研發與產品落地，卡位優質頻譜資源，有望在5G后半程打

162、破國外壟斷實現高端突破。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.4“Phase X”系列仍是射頻前端公開市場主流方案，系列仍是射頻前端公開市場主流方案，Phase8L有望成為國產廠商進軍有望成為國產廠商進軍5G高端市場的突破口高端市場的突破口資料來源：慧智微電子，華安證券研究所Phase8L高性價比優勢助力國產廠商打入5G手機中高端市場67華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所Phase 8L All-in-one單芯片設計大幅提高集成度需求，高集成單芯片設計大幅提高集成度需求，高集成L-PAMiD方案有望成為標配。方案有望成為標配。目前，中國市場高頻L-PAMi

163、D模組均由海外巨頭壟斷，國內廠商正處于加速追趕階段，唯捷創芯等部分國內廠商已實現L-PAMiD模組量產出貨，但核心元器件仍需外購，卓勝微全國產化L-PAMiD模組處于客戶驗證階段。L-PAMiD模組集成度高、技術難度大，高性能濾波器是國內自研的關鍵瓶頸。模組集成度高、技術難度大，高性能濾波器是國內自研的關鍵瓶頸。Mid/High Band1.5-3.0GHz是射頻前端價值量最高的黃金頻段，也是L-PAMiD模組的主要應用領域。由于擁有移動通信、非蜂窩網等眾多頻段，該頻段“擁擠”“干擾”的特性對濾波器性能要求非常高。因此即使該頻段已經歷了較長時間的商用，已形成相對比較成熟的PA技術，高性能濾波器

164、仍然是該頻段的核心挑戰，也是國內廠商實現L-PAMiD模組自研的關鍵瓶頸。目前，國內廠商大多聚焦SAW、TC-SAW濾波器，高度適配“擁擠”“干擾”頻段的BAW濾波器主要由海外巨頭壟斷，未來提高高性能濾波器的設計生產能力將是國內廠商高端進階的重要方向。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.4 Phase 8L助推模組集成度提升，高性能濾波器成為國內廠商自研助推模組集成度提升，高性能濾波器成為國內廠商自研L-PAMiD的關鍵瓶頸的關鍵瓶頸資料來源：EPiCMEMS，華安證券研究所模組集成度越高，價值量越大，濾波器重要性越強68華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所

165、 2024年，預計全球模擬芯片市場達到913億美元（折合人民幣6,662億元），預計到2029年有望增長至1297億美元左右（折合人民幣9,467億元），年復合增長率約為7.30%，主要驅動力來自于新能源汽車、工業自動化、AI等下游領域。2024年，我國模擬芯片市場規模達到406億美元（折合人民幣2,965億元），預計到2029年增長至606億美元（折合人民幣4,421億元），復合增速為8.32%，是增長最快的市場。目前，我國模擬芯片自給率為16%。我們認為，近3年來，隨著圣邦股份、矽力杰、納芯微為代表的本土芯片公司不斷拓展產品品類，不斷從消費電子延伸到工業、汽車領域，國產化率有望提速，202

166、9年，模擬芯片自給率有望提升至30%。屆時，國產模擬IC市場空間有望達到1,326億元。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 預計預計2029年，國產模擬年，國產模擬IC市場空間達到市場空間達到1326億元億元資料來源：中商情報網，Mordor Intelligence，華安證券研究所3.5 模擬芯片國產替代邏輯：模擬芯片國產替代邏輯：2029年，本土模擬芯片自給率有望從年，本土模擬芯片自給率有望從16%提升至提升至30%市場規模市場規模202420252026202720282029全球模擬IC（$億）913 979 1,051 1,127 1,210 1,297 中國模擬IC市場空間（￥億）2,

167、965 3,211 3,478 3,768 4,081 4,421 自給率16%18%20%22%25%30%國產模擬IC空間（￥億）474 578 696 829 1,020 1,326 69華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所01020304050601415161718192021222324252627282930敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.5 模擬芯片供給端邊際改善：模擬芯片供給端邊際改善：TI降資本開支，海外產能擴張對競爭格局沖擊有望緩解降資本開支，海外產能擴張對競爭格局沖擊有望緩解資料來源：TI，Wind，華安證券研究所 TI主要采用

168、IDM 模式，近 80%晶圓為自有產能。此前德儀不斷擴張12寸晶圓產能，并將現有 6 寸線逐步轉移到 12 寸線，以進一步降低產品成本。從 23 年開始，TI 每年保持約$50億左右激進的資本開支，使得市場擔憂新擴產能沖擊現有競爭格局。公司在 8 月 20 日的電話會中，將 26 年資本開支指引從$50 億下調至$20-$50 億，以減少毛利率和現金流的壓力，一定程度緩解市場對競爭格局惡化的擔憂。從季度資本開支來看，TI單季資本開支在23Q3達到峰值，近一年來已經開始下行。$20$20$50$50億億$億024681012141620Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q4

169、22Q122Q222Q322Q423Q123Q223Q323Q424Q124Q224Q3$億單季單季CAPEXCAPEX已開始下行已開始下行70華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 24Q3模擬芯片公司對下游景氣反饋資料來源：艾為電子，納芯微，南芯科技，思瑞浦，希荻微，TI，ADI，華安證券研究所3.5 模擬芯片：行業整體溫和復蘇，依然以消費、汽車兩大下游拉動為主模擬芯片：行業整體溫和復蘇，依然以消費、汽車兩大下游拉動為主 國內景氣度情況：國內景氣度情況：23Q2開始，我們看到手機和消費電子下游需求開始率先回暖，帶動行業從周期底

170、部回升至今，模擬芯片行業整體仍處于溫和復蘇的狀態，以消費、汽車兩大下游拉動為主。自23Q3消費電子復蘇以來，我們看到24年消費電子對模擬芯片行業回暖拉動明顯。此外，受益于國產新能源車市場份額提升&智能化，汽車下游需求旺盛。而電信、光伏、工業行業的需求較弱，但也在筑底階段，25年有望提升。海外模擬同樣反饋汽車和消費電子需求強勁：海外模擬同樣反饋汽車和消費電子需求強勁：TI和ADI均反饋中國汽車和消費電子增長強勁，預計明年持續；而工業整體復蘇較弱，局部領域如AI、國防航空航天、家電領域復蘇領先；通信在經歷庫存消化問題，需求正在逐步改善。71華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所

171、華安證券研究所 23Q2開始，我們看到手機和消費電子下游需求開始率先回暖，帶動行業從周期底部回升至今，模擬芯片行業整體仍處于溫和復蘇的狀態，以消費、汽車兩大下游拉動為主：收入端收入端“淡季不淡，旺季更旺淡季不淡，旺季更旺”：從收入看，模擬芯片公司收入回升態勢延續，自去年Q2開起終結連續3個季度的環比下滑。今年開始，A股模擬上市公司單季營收出現“淡季不淡，旺季更旺”的特征；存貨周轉天數呈現下降態勢存貨周轉天數呈現下降態勢：隨著行業持續回暖，模擬芯片產業鏈上公司庫存去化狀態良好，存貨周轉天數出現明顯下降；毛利率集體改善毛利率集體改善：隨著行業下游溫和回暖，供需改善，模擬芯片公司持續迎來盈利能力修復

172、。23Q3開始，模擬芯片公司單季毛利率出現明顯的底部企穩跡象，但整體毛利率依然有待回到上輪周期前水平。敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.5 模擬芯片：行業整體溫和復蘇，依然以消費、汽車兩大下游拉動為主模擬芯片：行業整體溫和復蘇，依然以消費、汽車兩大下游拉動為主資料來源：Wind，華安證券研究所22Q1-24Q3模擬芯片公司單季營收及環比變化22Q1-24Q3模擬芯片公司存貨周轉天數22Q1-24Q3模擬芯片公司單季度毛利率72華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3.6 國產替代領域國產替代領域部分公司部分公司20232024

173、E2025E2026E2024E2025E2026E2024E2025E2026E中芯國際320964.051.966.582.2-19%28%24%1691321074.8華虹公司4528.50.415.021.4-95%3464%43%10045361.9晶合集成5351.25.09.413.7320%88%45%10357392.6芯聯集成-U415-29.4-19.6-7.50.033%62%100%-38-7565333.5北方華創208440.366.689.7114.865%35%28%3627217.2中微公司128117.820.027.936.812%40%32%71513

174、86.8拓荊科技4876.67.310.814.69%49%35%70473510.2華海清科4377.211.014.417.852%31%24%4333277.1正帆科技1084.26.08.310.942%38%32%2014113.2富創精密1931.73.34.96.597%48%33%6645334.3海光信息289117.025.836.749.252%42%34%1521077914.6龍芯中科611-3.3-1.60.21.251%110%626%-398366154819.0寒武紀-U2274-8.8-4.8-0.34.445%95%1840%-488-1243853544

175、.3卓勝微54611.26.910.414.1-38%50%36%7854405.4唯捷創芯1821.11.22.94.67%141%59%18671454.5慧智微-U60-4.1-3.8-2.9-2.07%23%33%-16-31-1043.1圣邦股份4322.74.26.99.556%64%38%105654610.1思瑞浦147-0.30.22.24.5168%824%105%55474362.7艾為電子1850.52.24.05.9328%84%48%8748334.8納芯微196-3.1-2.70.22.010%109%698%-728661033.2主芯片主芯片射頻前端射頻前端模

176、擬模擬板塊板塊晶圓代工晶圓代工半導體設備零部件半導體設備零部件凈利潤凈利潤PE凈利潤增速凈利潤增速證券簡稱證券簡稱總市值總市值PB資料來源：Wind，華安證券研究所國產替代板塊公司估值（單位：億元）注明公司凈利潤的預測來自于wind 一致預期73華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所重要聲明重要聲明分析師聲明分析師聲明本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，以勤勉的執業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，本報告所采用的數據和信息均來自市場公開信息，本人對這些信息的準確性或完整性不做任何保證，也不保證所包含

177、的信息和建議不會發生任何變更。報告中的信息和意見僅供參考。本人過去不曾與、現在不與、未來也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收任何形式的補償，分析結論不受任何第三方的授意或影響，特此聲明。免責聲明免責聲明華安證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本報告中的信息均來源于合規渠道，華安證券研究所力求準確、可靠，但對這些信息的準確性及完整性均不做任何保證，據此投資，責任自負。本報告不構成個人投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需要?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況。華安證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的

178、公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。本報告僅向特定客戶傳送，未經華安證券研究所書面授權，本研究報告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷貝、復印件或復制品，或再次分發給任何其他人，或以任何侵犯本公司版權的其他方式使用。如欲引用或轉載本文內容，務必聯絡華安證券研究所并獲得許可，并需注明出處為華安證券研究所，且不得對本文進行有悖原意的引用和刪改。如未經本公司授權，私自轉載或者轉發本報告，所引起的一切后果及法律責任由私自轉載或轉發者承擔。本公司并保留追究其法律責任的權利。投資評級說明投資評級說明以本報告發布之日起6個月內，證券（或行業指數）相對于同期滬深300

179、指數的漲跌幅為標準，定義如下：行業評級體系行業評級體系增持：未來 6 個月的投資收益率領先滬深 300 指數 5%以上；中性：未來 6 個月的投資收益率與滬深 300 指數的變動幅度相差-5%至 5%;減持：未來 6 個月的投資收益率落后滬深 300 指數 5%以上;公司評級體系公司評級體系買入：未來6-12個月的投資收益率領先市場基準指數15%以上；增持：未來6-12個月的投資收益率領先市場基準指數5%至15%；中性：未來6-12個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至5%；減持：未來6-12個月的投資收益率落后市場基準指數5%至15%；賣出：未來6-12個月的投資收益率落后市場基準指數15%以上無評級：因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級。市場基準指數為滬深300指數。74華安研究華安研究 拓展投資價值拓展投資價值 華安證券研究所華安證券研究所 謝謝！謝謝！