【研報】保險行業深度報告：為何我們認為2021年保險開門紅能“紅”？-20200907（19頁）.pdf

《【研報】保險行業深度報告：為何我們認為2021年保險開門紅能“紅”？-20200907（19頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《【研報】保險行業深度報告：為何我們認為2021年保險開門紅能“紅”？-20200907（19頁）.pdf（19頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 敬請閱讀末頁的重要說明 證券證券研究報告研究報告 | 行業行業深度報告深度報告 金融金融 | 保險保險 推薦推薦（維持維持） 為為何我們認為何我們認為2021年保險開門紅年保險開門紅能“紅”？能“紅”？ 2020年年09月月07日日 上證指數上證指數 3293 行業規模行業規模 占比% 股票家數（只） 6 0.2 總市值（億元） 22810 3.1 流通市值 （億元） 20694 3.4 行業指數行業指數 % 1m 6m 12m 絕對表現 4.2 14.3 5.7 相對表現 4.3 -1.6 -17.1 資料來源：貝格數據、招商證券 相關報告相關報告 1、 保險板塊最新投資觀點否極泰 來20

2、20-08-17 2、 上市險企 7 月保費收入點評趨 勢難改，來年可期2020-08-12 3、 保險公司權益類資產配置監管新 政點評險資入市再松綁，潛在長股 投標的受益2020-07-19 鄭積沙鄭積沙 0755-83081514 S1090516020001 劉雨辰劉雨辰 S1090518100002 曾廣榮曾廣榮 S1090520040001 本篇報告主要聚焦于對 2021 年保險業開門紅的預判， 從開門紅的機理和歷史復盤 出發，可以發現開門紅工作對于保險公司全年業務開展的重要性依舊很高開門紅工作對于保險公司全年業務開展的重要性依舊很高，同時 我們從供給側、需求側、外部催化劑以及低基數

3、角度綜合考慮，認為認為 2021 年上市年上市 險企開門紅新單保費有望實現較高增長。險企開門紅新單保費有望實現較高增長。 為何當前需要對為何當前需要對 2021年開門紅進行預判？年開門紅進行預判？年初至今保險板塊標的股價表現嚴 重分化，我們認為主要的原因在于個股之間保費端的差異，國壽新華保費表 現好于平安太保，股價表現（尤其是 Q3）與保費表現趨勢一致，在資產端環 境溫和向上的背景下，我們認為負債端后續的表現將決定板塊和個股股價的 表現，故我們希望對 21 年開門紅做一個全面的預判，供投資者參考。 開門紅是什么？開門紅是什么？開門紅經過行業多年的運作已成為了一項“兵家必爭之戰”， 行業內也出現

4、了“開門紅全年紅、開門黑全年黑”的說法，經過行業多年的 經營習慣積累，開門紅已經成為了對公司和代理人均較為重要的一項工作， 我們認為短期內行業開門紅還將延續過往的打法且仍有其必要性，短期內行業開門紅還將延續過往的打法且仍有其必要性，后續隨著 IFRS17 的實施， 開門紅的重要性將會下降。復盤保險行業過去 5 年股價表現， 當期新單銷售較快、NBV 增速較高、市占率提升的公司，股價都會有顯著的 相對收益，而開門紅的銷售表現又跟全年保費、價值表現呈高度相關性，所 以開門紅對保險股投資的指導意義非常突出。 2020 年開門紅我們預計低基數險企可實現年開門紅我們預計低基數險企可實現 30%以上的新單

5、增速。以上的新單增速。我們從供給 側、需求側以及外部催化因素三個角度來分析：1）供給側：）供給側：三季度即將過去， 各公司對于全年的業務達成情況基本有底，今年受到外部疫情的沖擊以及各 家公司不同的業務策略使得各公司保費端表現分化，預計各公司將對 21 年開 門紅工作的投入和重視程度有所提高，我們也看到各公司均在 Q3 積極增員， 為開門紅戰役奠定基礎；2）需求側：）需求側：隨著我國步入人均萬元 GDP 時代，全 民理財的浪潮下居民的理財需求依舊旺盛，同時隨著資管新規到期的漸行漸 近，銀行理財凈值化將會導致部分風險偏好極低的居民對于“剛兌”屬性的 年金產品更為青睞，對年金險市場帶來業務增量，利于

6、代理人展業；3）催化）催化 劑：劑：新重疾定義預計將在 9/10 月發布，21 年 1 月 1 日正式開始實施，各公司 將在 Q4 開門紅期間有效借助該“產品換新”契機來盤活人力和獲客，帶來開 門紅的較好表現。另外從基數效應，20 年受疫情沖擊，開門紅大幅負增長， 為 21 年的增長提供了保證。 投資建議：投資建議：我們認為保險行業 2021 年開門紅有望實現超預期增長，一改 20 年全年的負債端低迷態勢，開門紅從而實現全年紅，開啟行業負債端的復蘇 周期，從資產端來看，十年期國債利率有望持續保持在 3.0%上方水平，帶動 保險板塊估值提升。個股推薦：中國平安、中國人壽、新華保險。個股推薦：中國

7、平安、中國人壽、新華保險。 風險提示：風險提示：保險需求受到抑制、人力質量提升不達預期、利率保險需求受到抑制、人力質量提升不達預期、利率下下行。行。 -30 -20 -10 0 10 20 30 Sep/19Dec/19Apr/20Aug/20 (%)保險滬深300 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 2 正文目錄 一、為何我們要關注 2021 年的開門紅？ . 4 1今年板塊個股股價分化，開門紅表現早現端倪 . 4 2股價分化核心源于保費端的分化 . 5 二、開門紅代表著什么？ . 6 1開門紅的歷史復盤 . 6 2開門紅的重要性 . 9 三、2021 年開門紅前瞻 . 11

8、 1供給側：戰略上高度重視，戰術上積極增員且績優隊伍保持穩定 . 11 2需求側：資管新規下銀行理財凈值化推動年金險需求走高 . 12 （1）居民理財資金依舊充裕，市場利率下行將提升年金險吸引力 . 12 （2）資管新規下銀行理財資金外溢效應進一步推動年金險銷售向好 . 14 3催化劑：新版重疾定義有望在歲末年初為開門紅助力 . 15 4低基數效應：低基數下的增長變得更為確定 . 16 四、投資建議 . 16 qRsRsPmRmOrQtPtOwOxOtQ8OcM9PpNoOmOoOjMpPyRiNoOzR9PoOxPNZnQuMuOmNzR 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page

9、3 圖表目錄 圖 1 年初至今保險股走勢明顯分化 . 4 圖 2 國債利率在 4 月底觸底后快速回升 . 5 圖 3 平安和國壽股價表現并未體現出利率上行本該有的正面刺激 . 5 圖 4 歷年 1 月行業壽險保費占比 . 7 圖 5 保險業歷年保費收入存在一定的周期 . 8 圖 6 2015/2016 年底代理人快速增長（對應 2016/2017 年開門紅） . 8 圖 7 2017 年開門紅期間銀行理財產品收益率處于低位 . 9 圖 8 中國平安歷年 NBV 增速與 1 季度相關性較高 . 10 圖 9 Q1 代理人收入占比在 30%左右 . 10 圖 10 3 季度末一般都是人力高峰 .

10、12 圖 11 2020 年我國金融機構的存款余額快速增長 . 13 圖 12 萬能險結算利率較為穩定遠高于其他同類風險產品 . 14 圖 13 招銀理財招睿季季開 1 號理財計劃凈值 2 季度出現了回撤 . 15 圖 14 中國平安 2017 年個人業務 10 月單月新單保費（億）爆發增長 . 16 圖 15 保險行業歷史PEBand . 18 圖 16 保險行業歷史PBBand . 18 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 4 一、為何我們要關注 2021 年的開門紅？ 此部分主要是為了闡述 2020 年以來板塊中個股之間股價分化的機理，從而把握后續股 價表現的主線邏輯。

11、1今年板塊個股股價分化，開門紅表現早現端倪 2020 年年上半年受到上半年受到疫情的沖擊，疫情的沖擊，社交方式的改變使得保險公司代理人無法社交方式的改變使得保險公司代理人無法按照傳統的按照傳統的 展業模式來進行展業， 使得上半年保險業負債端保費整體比較低迷， 同時由于疫情對資展業模式來進行展業， 使得上半年保險業負債端保費整體比較低迷， 同時由于疫情對資 本市場帶來的沖擊使得本市場帶來的沖擊使得上半年資本市場劇烈震蕩， 導致保險公司投資收益同比下滑明顯，上半年資本市場劇烈震蕩， 導致保險公司投資收益同比下滑明顯， 負債和資產均乏力的背景下，保險板塊整體表現負債和資產均乏力的背景下，保險板塊整體

12、表現較差較差。分個股來看，截至 9 月 4 日， 中國人壽/新華保險/中國平安/中國太保全年的累計漲幅為 24%/21%/-11%/-17%，同期 滬深 300 漲幅 16%，國壽和新華已實現超額收益，而平安和太保股價則持續低迷，4 家公司股價差異顯著。究其原因，除了合并傳聞和純壽險彈性之外，公司負債端的表現 差異是主要原因，國壽、新華在今年以來的負債端表現好于平安、太保。 圖圖 1 年初至今保險股走勢明顯分化年初至今保險股走勢明顯分化 資料來源：wind，招商證券 表表 1：上市險企半年報負債和利潤表現均較差：上市險企半年報負債和利潤表現均較差 新業務價值新業務價值（百萬）（百萬） 2019

13、H1 2020H1 yoy 歸母凈利潤歸母凈利潤（百萬）（百萬） 2019H1 2020H1 yoy 中國人壽 34569 36889 6.7% 中國人壽 37599 30535 -18.8% 新華保險 5890 5221 -11.4% 新華保險 10545 8218 -22.1% 中國平安 41052 31031 -24.4% 中國平安 97676 68683 -29.7% 中國太保 14927 11228 -24.8% 中國太保 16183 14239 -12.0% 資料來源：公司公告，招商證券 從利率角度來看，年初受疫情的影響，國債收益率水平快速下行，也使得保險股估值走 低，但隨著疫情的

14、影響逐步明朗且弱化，以及經濟逐步的修復，十年期國債利率水平從 4 月底的 2.5%快速上行至最新的 3.1%，上升幅度超過 60bp，但自 5 月伊始的利率上 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 5 行并未帶來保險股的估值修復， 究其原因我們認為一方面是市場出于對利率企穩和回升 的信心不足，另一方面也有疫情后保險板塊整體的負債端復蘇不及預期所致，而對于前 者，我們認為市場對于后續利率走勢存在預期差，對于后者，我們認為在市場對開門紅 的預期升溫背景下開門紅的超預期表現將促進板塊估值的快速回升。 圖圖 2 國債利率在國債利率在 4 月底觸底后快速回月底觸底后快速回升升 資料來源：w

15、ind，招商證券 圖圖 3 平安和國壽股價表現并未體現出平安和國壽股價表現并未體現出利率上行利率上行本該有本該有的正面刺激的正面刺激 資料來源：wind，招商證券 2股價分化核心源于保費端的分化 如上文所述，板塊中個股的股價表現分化明顯，原因我們認為主要還是來自于負債端保 費增速的差異，從股價表現來看，國壽好于新華好于平安好于太保，這也跟上半年各公 司 NBV 的表現相符（見表 1） 。 1）中國人壽：中國人壽：由于公司 2019 年業績目標提前完成，在 2019 年三季度末公司便開始著 手 2020 年開門紅的啟動工作，使其在 2020 年 1 月新單保費在高基數背景下仍錄得超 20 25

16、30 35 40 45 50 55 60 65 70 75 80 85 90 2019-12-272020-01-272020-02-272020-03-272020-04-272020-05-272020-06-272020-07-272020-08-27 中國平安中國人壽（右軸） 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 6 過 30%的正增長，對疫情期間帶來的新單下滑進行了較好的緩沖，也在后續時間保持 了遠超同業的新單表現，無愧板塊龍頭本色。 2）新華保險：新華保險：公司在“規模價值全面發展”的戰略背景下，開門紅期間追求規模先行， 公司 20H1 實現長期險首年保費 298.6

17、 億元，同比增速高達 155%，同比增長 181 億， 其中銀保渠道躉交新單是整體新單保費增長的主因， 同時個險方面基于公司人力的同比 高增長以及去年 2-4 季度的低基數，公司在 20 年 2-3 季度的新單保費表現良好。 3）中國平安：中國平安：公司壽險改革持續推進，對年初至今的業務發展帶來了短期的陣痛，另 外一方面也由于公司在開門紅初期主動確認部分新單至 19M12，使得 1 月份新單出現 較大缺口，同時 2-3 月由于疫情影響使得代理人展業大幅受限，公司在疫情期間堅定進 行代理人清虛，使得代理人數量持續下滑，對當期業務產生了較大的負面影響。 4）中國太保：中國太保：由于公司 2020

18、年開門紅啟動時間相對較晚以及同業競爭加劇導致公司 開門紅初期的新單銷售不及預期，在 2-3 月由于疫情的影響新單持續承壓，同時公司代 理人三支隊伍轉型發展仍在路上，對代理人數量發展目標不做追求，質態短期的弱改善 難以對沖疫情對展業難度的加大，使得公司今年負債端表現疲軟。 二、開門紅代表著什么？ “開門紅”這一現象在多個行業都存在，指在年初時行業通過各種促銷方案實現了銷量 的較好表現，但保險業的“開門紅”對于保險公司尤其重要，開門紅經過行業多年的運 作已成為了一項“兵家必爭之戰” ，行業內也出現了“開門紅全年紅、開門黑全年黑” 的說法，所以要判斷一家公司全年的業務達成情況將會如何，通過判斷“開門

19、紅”的表 現即可有一個大致的把握。 更進一步說，保費表現的深層內涵體現了公司之間價值增長的差異，復盤行業過去 5 年 股價表現，當期新單銷售較快、NBV 增速較高、市占率提升的公司，股價都會有顯著 的相對收益。而開開門紅的銷售表現又跟全年保費、價值表現呈高度相關性，所以開門紅門紅的銷售表現又跟全年保費、價值表現呈高度相關性，所以開門紅 對對保險股保險股投資投資的指導意義非常突出。的指導意義非常突出。 1開門紅的歷史復盤 保險業的“開門紅”由平安壽險首先提出，始于 20 世紀末，興起于 2014 年。最初的 “開門紅”源于春節之后某些壽險產品將要更新以及費率將有所提高，為了依靠舊產品 較低的費率

20、賣點招攬更多客戶，代理人在 1 月進行積極炒停。從分析角度，我們認為開 門紅現象是供給和需求兩端較好共振的結果，而且供給端的影響會更為直接：1）供給）供給 端：端：從經營策略角度看，公司四季度初（甚至更早）即可大致知道當年預算達成情況， 從而權衡當期收官計劃和下一年的考核目標?？偟膩碚f，從公司角度來看，開年圖個好 兆頭總歸是沒錯的，也希望依靠產品的吸引力在短期內通過犧牲價值追求規模（規模不 僅是保費規模的意思， 也包括市場影響力、 代理人收入） ， 盡快的完成相應的業務目標。 2）需求端：）需求端：在每年的陽歷 11-12 月到春節（1-2 月）期間，是大部分企業發放年終獎 和企業分紅豐收的時

21、間，使得這期間也是居民資產配置的需求高峰期；同時也是一年中 節假日（圣誕、元旦、春節、元宵等）的密集期，更容易提高代理人對客戶的拜訪成功 率。 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 7 行業開門紅的保費權重持續提升，1 月保費收入占比超過 20%，巔峰時超過 30%：通 過查閱年報，中國平安在 2009 一季報中開始披露“公司一季度保險業務取得開門紅” 的字眼，但在 2013 年以前，行業開門紅并未占到公司業務中的較大比重，直至 2014 年隨著年末互聯網平臺“雙 11” 、 “雙 12” 、 “雙旦”等節日的不斷流行，保險公司也借 機對開門紅進行營銷并取得靚麗的成績，每年一月份

22、的保費收入都在全年保費的 20% 以上，2017 年達到頂峰占比高達 32%。2018 年開始受到監管政策和行業內部發展轉 型的影響，1 月保費的占比略有下滑，但依舊保持在 20%以上。 圖圖 4 歷年歷年 1 月行業壽險保費月行業壽險保費占比占比 資料來源：銀保監會，招商證券 從從歷年的開門紅結果來看，歷年的開門紅結果來看，不同年份間開門紅不同年份間開門紅（開門紅與全年表現相符）（開門紅與全年表現相符）的表現有所分的表現有所分 化，化，其中其中 2002/2008/2014/2016/2017 為表現較好年份，為表現較好年份，2004/2011/2018 為表現較差為表現較差 年份，總結歷年

23、年份，總結歷年差異的原因差異的原因主要主要包括包括公司自身資源投放（公司自身資源投放（時間規劃、時間規劃、人力發展人力發展、渠道費渠道費 用、產品）用、產品） 、競品收益率競品收益率、監管政策監管政策等因素的綜合影響等因素的綜合影響。從結果來看，行業開門紅的表 現存在 7 年的一個大周期， 一個周期會經歷 4 年的較好表現和 3 年的不好表現， 較好表 現的主要原因包括新產品的投放（2002 年分紅險的首次推出、2014 年費改產品） 、競 品收益率的下滑（2002 年降息及股市下跌） 、人力的高成長（2016&2017）和監管政策 放松（2008 年銀保渠道要求放寬） ，較差表現的主要原因則

24、主要是監管的收緊（2004 年公司主動收縮銀保渠道、2011 年監管限制銀保渠道的發展、2018 年 134 號文） 。從 “周期論”的角度來看，經過 2018-2020 年三年的不景氣階段后，2021 年將步入景氣 度復蘇階段。 表表 2：保險業歷年保費收入保險業歷年保費收入存在存在 7 年年的周期的周期 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 歷年行業 人身險保 費增速 51.3% 61.1% 28.7% 6.8% 13.8% 10.7% 24.2% 49.2% 12.0% 29.8% 2011 2012 2013 2014 20

25、15 2016 2017 2018 2019 202007 -10.2% 2.4% 5.8% 15.7% 21.5% 31.7% 23.0% -3.4% 9.8% 4.6% 資料來源：wind，招商證券 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 1月壽險業務保費收入占比 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 8 圖圖 5 保險業歷年保費收入存在一定的周期保險業歷年保費收入存在一定的周期 資料來源：wind，招商證券 以最近一次開門紅業績好的 2017 年為例，開門紅能“紅”的原因是多元的，從影響因 素的主次可分為積極的備戰、人力的

26、高增長、產品吸引力的提升三個主要因素，其中前 兩者便是上文中提到的供給端，后者為需求端。1）積極的備戰：）積極的備戰：2015 年由于代理人資 格考試取消使得代理人數量迎來快速增長，對于 2016 年開門紅及全年業務達成奠定基 礎，各公司在 2016 年三季度便快速的實現了全年的業務目標，便及早的啟動了 2017 年開門紅工作；2）人力的高增長：）人力的高增長：隨著人口紅利的持續釋放，2016 年各公司代理人數 量繼續實現了高增長， 為 2017 年開門紅的業務發展提供了保證； 3） 產品吸引力提升：） 產品吸引力提升： 由于銀行理財收益率連續兩年的快速下行，使得年金險（包含萬能賬戶累計功能，

27、整體 預期收益率在 3.5%-4%左右）的相對吸引力提升，從而利于代理人銷售。 圖圖 6 2015/2016 年底代理人快速增長（對應年底代理人快速增長（對應 2016/2017 年開門紅）年開門紅） 資料來源：公司公告，招商證券 -20.0% -10.0% 0.0% 10.0% 20.0% 30.0% 40.0% 50.0% 60.0% 70.0% 壽險業年度保費增速 -20.0% 0.0% 20.0% 40.0% 60.0% 20122013201420152016201720182019 代理人增速 中國人壽平安人壽太保壽險新華人壽四家合計 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Pa

28、ge 9 圖圖 7 2017 年開門紅期間銀行理財產品收益率處于低位年開門紅期間銀行理財產品收益率處于低位 資料來源：wind，招商證券 2開門紅的重要性 我們認為在當前階段，開門紅是符合客戶和代理人隊伍需求的一項常規活動，短期仍有 其必要性， “開門紅全年紅”的規律依舊有效。對于行業中存在一些“弱化開門紅”的 聲音，我們認為應該客觀的看待，弱化并不代表不做開門紅，而主要是對開門紅產品和 費用投放節奏上進行適當的優化， 開門紅的重要性在歷史的長期發展下已經形成了慣性。 對公司而言， 通過開門紅可以快速提升公司業務規模提高外部市場影響力并達到內部預 定的業務目標，從而更從容的制定當年后續業務計劃

29、；對于代理人而言，開門紅是一個 很好的接觸客戶的機會 （回饋客戶和提供服務的機會） ， 同時也是出大單的時間窗口 （年 金險的需求時客觀存在的） ，短期內可以給代理人貢獻可觀的傭金收入和榮譽，為其全 年的展業提供信心，而對于保險業尤其是代理人隊伍的經營而言，信心比黃金更重要。 對于公司而言，對于公司而言，在當前金融業仍存在強者恒強的趨勢背景下，規模一定程度上代表了 “強” ，所以各公司對于保費規模依舊有一定的考核目標（財富 500 強以營業收入為主 要排名標準） ，而對于保費規模而言，年金險的件均保費會遠遠高于保障類險種，使得 從公司主觀意愿層面會對年金險的規模有一定的追求，而由于時間關系，開

30、門紅期間是 絕佳的銷售年金產品時機。在初期完成規模目標后，便可更從容的聚焦于價值的沖擊和 人力的培訓（保險公司長期以來形成的經營規律是歲末年初沖規模、二季度沖價值、三 季度沖人力） ，為公司全年業務按節奏有序推動打下基礎。 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 10 圖圖 8 中國中國平安歷年平安歷年 NBV 增速與增速與 1 季度相關性較季度相關性較高高 資料來源：公司公告，招商證券 對于代理人而言，對于代理人而言，在開門紅期間銷售的保單相比平常是有加傭的，使得開門紅期間大額 保單的銷售以及活動率均有提升，從而提高代理人（主要是績優代理人）的收入，而績 優代理人的收入得到提升后

31、，可以更好地激勵整體隊伍的情緒、建立良好的精神面貌， 穩定代理人隊伍，同時也更有利于代理人增員，從而實現良性循環。隨著行業逐步走向 轉型發展的新時代，盡管不同環境下客戶對產品的需求以及公司的訴求會有差異，但社 會規律始終存在，客戶始終會在此期間有資產配置的需求，保險公司需要順應外部環境 調整策略，而不應該對開門紅進行削弱，某一家放棄就會喪失市場份額，從而帶來的是 全年后續人力和銷量的負面影響， 在我國代理人當前還未步入保障型產品常態銷售的發 展背景下，開門紅期間理財型險種的銷售仍是代理人收入的重要來源，為避免對代理人 隊伍發展造成劇烈的負面影響，開門紅仍有其必要性。 圖圖 9 Q1 代理人收入

32、占比在代理人收入占比在 30%左右左右 資料來源：公司公告，招商證券 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 20162017201820192020 中國平安NBV增速 一季度全年 0 0.05 0.1 0.15 0.2 0.25 0.3 0.35 0.4 2007Q12008Q12009Q12010Q12011Q12012Q12013Q12014Q12015Q12016Q12017Q12018Q12019Q1 Q1手續費及傭金支出占比 新華保險中國人壽 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 11 三、2021 年開門紅前瞻

33、我們在去年 10 月份發布過一篇題為“內外部條件均劍指開門紅-2020 年開門紅前 瞻”的研究報告，提出各公司 2020 年開門紅將實現兩位數的實質性增長，從開門紅初 期（1 月上旬）各公司的真實新單增速來看，也確實符合我們的判斷，但后續由于受到 疫情的巨大沖擊使得整體開門紅期間上市險企新單表現不佳， 因此我們認為我們的分析 邏輯是值得在對 2021 年開門紅預期存在分歧的當下再次提出來，以正視聽。 1供給側：戰略上高度重視，戰術上積極增員且績優隊伍保持穩 定 不可否認，在當前我國保險市場的發展環境下，保費的轉化主要依靠供給端的驅動，很 多具有真實保險需求的居民由于不知在哪里選擇保險產品以及對

34、產品理解不深刻使得 需求的主動轉化率非常低，從而需要代理人這條紐帶來實現有效轉化，這也一定程度上 決定了保險銷售是由供給端驅動需求端為主導的發展模式。 對于各公司戰略的制定來說，上半年由于受到突如其來的疫情沖擊使得上半年公司的 NBV 增速遠低于此前預算目標，也使得部分公司不得不調低全年預算目標，從而“順 應” 最新的外部環境形勢。 通過我們的調研獲悉， 疫情對于代理人隊伍發展的損傷較大， 代理人隊伍銷售狀態短期內較難實質性扭轉，現在如果強力追求業務發展目標，有可能 出現“事倍功半”的結果，當前時間點，更多的是需要恢復代理人隊伍的管理制度、幫 助代理人留存和出單，把代理人隊伍進行激活，才可能實

35、現持續的發展，否則一味的追 求 20 年的業務達成只會“飲鳩止渴” ，我們預計各上市險企均將“戰略性放棄”20 年 業務達成，不再對收官有很高的要求，而是轉向對 21 年開門紅的提前準備，我們認為 這種做法是一項明智之舉。中國人壽已于近期發布了 2021 年開門紅的主力產品-鑫耀 東方年金保險（捆綁的萬能險結算利率最高可達 5.1%） ，根據相關信息顯示開售日期定 于 2020 年 10 月 20 日，延續過去兩年搶跑開門紅的做法，預計有望再次拔得頭籌。 表表 3：上半年的業務情況距離初始的目標差距較大上半年的業務情況距離初始的目標差距較大 上半年上半年 NBV 增速增速 年初定的年初定的全年

36、全年 NBV/標保增速目標標保增速目標 中國平安 -24.4% 正增長 中國人壽 6.7% 10% 中國太保 -24.8% 正增長 新華保險 -11.4% 10% 資料來源：公司公告，招商證券 公司在戰略上有了明確的目標之后，將會積極備戰，目前可以獲悉的是，隨著疫情的基 本緩解，各公司已均于 7-8 月進行增員和夯實隊伍，中國太保指出將在 3 季度對代理人 隊伍進行強力新增擴面和加強獲客等措施來激活代理人隊伍， 力爭通過橫向擴面和縱向 提質的雙重舉措來重新塑造隊伍，為 21 年的開門紅戰役打下基礎。預計各公司都將在 9-10月份繼續對人力的數量和質態調整進行重點投入， 以對四季度的開門紅打下基

37、礎。 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 12 圖圖 10 3 季度末一般都是人力高季度末一般都是人力高峰峰 料來源：公司公告，招商證券 2需求側：資管新規下銀行理財凈值化推動年金險需求走高 對于開門紅期間的產品，應該更多的定義為理財屬性而非消費屬性，而隨著我國居民全 民理財的泛財富管理時代的到來， 經過過去多年我們的經濟發展帶來的居民理財資金的 逐步增長，自然會有一部分風險偏好低的資金會配置年金險，與此同時隨著資管新規的 逐步實施，還將有大量的銀行理財資金分流到年金險中，將給年金險市場帶來可觀的資 金流入。 （1）居民理財資金依舊充裕，市場利率下行將提升年金險吸引力 從宏觀大

38、背景發展趨勢來看，隨著我國從 2019 年開始步入人均萬元 GDP 時代，全民 理財的浪潮下居民的理財需求依舊旺盛，尤其是在疫情的沖擊下，居民對于儲蓄和理財 的需求愈加強烈， “只敢存錢不敢花錢”的做法更為普遍，可以看到我國金融機構中存 款余額在 2020 年陡增，這表明疫情后時代我國居民的理財資金依舊充裕，給年金險的 銷售提供了保證。 87.0 93.7 104.6 112.1 111.1 119.6 132.5 143.0 138.6 135.3 139.9 143.0 141.7 80.0 90.0 100.0 110.0 120.0 130.0 140.0 150.0 中國平安代理人數

39、量 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 13 圖圖 11 2020 年我國金融機構的存款余額快速增長年我國金融機構的存款余額快速增長 資料來源：wind，招商證券 從結果來看，2020 半年報中國壽、平安、新華披露的銀保渠道的首年保費情況可以看 到各公司銀保渠道新單保費均實現了高速的增長， 與個險渠道的新單表現形成強烈反差， 這也進一步印證了居民理財需求旺盛的事實。 表表 4：2020 年銀保渠道新單年銀保渠道新單增速增速遠好于個險渠道遠好于個險渠道 項目項目 2020H1（單位：億）（單位：億） 同比同比 中國人壽 銀保渠道長險首年保費 118.72 44% 中國平安 銀保渠

40、道首年保費 55.64 42% 新華保險 銀保渠道長險首年保費 195.07 635% 資料來源：公司公告，招商證券 而對于年金險的吸引力，隨著近年來我國利率下滑的大背景下，與年金險構成競爭品的 風險低的銀行理財預期收益率以及貨幣基金的收益率也出現了快速的下滑， 這也提升了 年金險的相對吸引力。 6.0% 7.0% 8.0% 9.0% 10.0% 11.0% 12.0% 100 120 140 160 180 200 220 2016-12 2017-02 2017-04 2017-06 2017-08 2017-10 2017-12 2018-02 2018-04 2018-06 2018-

41、08 2018-10 2018-12 2019-02 2019-04 2019-06 2019-08 2019-10 2019-12 2020-02 2020-04 2020-06 金融機構各項存款余額（萬億）金融機構各項存款余額同比增速（右軸） 行業研究行業研究 敬請閱讀末頁的重要說明 Page 14 圖圖 12 萬能險結算利率較為穩定遠高于其他同類風險產品萬能險結算利率較為穩定遠高于其他同類風險產品 資料來源：wind，招商證券 備注：中國人壽為了助力開門紅銷售，于 2020 年 8 月份將鑫尊寶萬能賬戶（慶典版）結算利率從 4.9%調高至 5.1%，可見公司對于開門紅銷售的積極運作。 （

42、2）資管新規下銀行理財資金外溢效應進一步推動年金險銷售向好 資管新規過渡期將于 2021 年正式結束，這意味著 2022 年 1 月 1 日之后以銀行理財為 代表的資產管理產品將全部實行凈值化運作，徹底打破剛兌，這對于居民傳統的理財觀 念是一種巨大的沖擊。 從今年上半年短期內利率水平出現的快速 V 型走勢使得銀行理財 凈值出現了回撤，也引來了巨大的社會反響，這表明盡管資管新規發布已久，但還是有 很大一部分的居民對于凈值化的理解不深刻， 這也必然會使得在銀行理財逐步凈值化的 過程中出現部分對風險零容忍的客戶將資金轉移到剛兌且保本保收益的年金險上來。 截 至 2019 年末，非保本銀行理財的規模 23.4 萬億，同比增長 6.15%，其中凈值型理財 產品的余額達到 10.13 萬億，同比增長 68%，占非保本銀行理財總規模 43%。這也就 意味著還有 13 萬億的理財產品還未實現凈值化，這部分存量的銀行理財產品需要在 2020-2021 年兩年間完成凈值化改造，這將對整個年金險行業帶來巨額的資金流入，刺 激年金險的發展。 0.0% 0.5% 1.0% 1.5% 2.0% 2.5% 3.0% 3.5% 4.0% 4.5% 5.0