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1、數據中心行業投資與價值洞察2024 年 12 月 2 數據中心行業投資與價值洞察CONTENTS目錄數據中心類型及收入模式介紹 全球數據中心行業發展趨勢中國內地數據中心市場概覽中國內地數據中心市場競爭格局中國內地數據中心市場分布中國內地數據中心市場供需關系分析中國內地數據中心行業融資模式海外數據中心市場發展概覽海外數據中心市場供需關系分析美國和新加坡數據中心 REITs 介紹海外 REIT 案例分析：Keppel DC REIT數據中心的一般估值方法數據中心的收益法估值邏輯數據中心估值定價參考指標0507111315162023242531353641第一章 數據中心行業概覽及全球發展趨勢 第

2、二章 中國內地數據中心行業發展現狀第三章 海外數據中心市場及 REITs 發展情況第四章 數據中心資產評估及資本化率分析數據中心行業投資與價值洞察 3 PREFACE前言目錄在當前這個數據中心行業快速發展與技術變革并行的特殊時期，全新的人工智能應用正以前所未有的速度重塑全球各行各業，為社會帶來便捷與效率提升。這一趨勢不僅深刻改變了人們的生活方式，也為數據中心行業開辟了新的發展機遇與挑戰。智能算力的爆發式增長，對數據中心提出了大算力、高性能的新需求，為數據中心的發展注入了強勁動力，并打開了更為廣闊的發展空間。從行業投資的角度來看，數據中心作為數字經濟的核心基礎設施，其重要性等級正隨著數字化技術的

3、深入發展而不斷提升。近年來，國內數據中心行業雖然在規模、架構、技術、管理等方面取得了顯著進步，但面對智能算力時代的新要求，行業仍需不斷突破與創新。特別是在當前中國內地市場數據中心行業投融資面臨挑戰、市場信心略顯不足的背景下，深度分析行業趨勢、挖掘投資價值顯得尤為重要。智能算力時代的到來為數據中心產業帶來了前所未有的變化。在可靠性、可用性和經濟性的基礎上，未來數據中心還需要支持靈活演進，以匹配不同時期的業務需求。這意味著，數據中心需要具備高度的可擴展性和可定制性，能夠快速適應市場變化和技術革新。對于投資人而言，選擇那些具備靈活演進能力的數據中心項目，將有望獲得更長期的回報和競爭優勢。在深入分析國

4、內數據中心行業的同時，我們亦大量汲取海外市場的成熟經驗。海外數據中心行業在投融資、技術創新、市場拓展等方面積累了豐富的經驗，為國內市場提供了有益的參考。通過對比和分析海外市場的發展路徑和成功案例，我們可以更好地把握國內數據中心行業的發展趨勢和投資機遇，為投資決策提供更加全面和深入的依據。因國內數據中心投融資并不活躍，因此在數據中心資產定價上缺少有力的結論支撐。如何回歸于國內數據中心底層資產的運營邏輯，類比于其他的物業類型的運營特征，充分挖掘和釋放數據中心的投資價值尤其關鍵。數據中心資產定價的合理性也將成為影響國內資本持續注入數據中心行業的關鍵因素。綜上，數據中心行業正處于一個充滿機遇與挑戰的關

5、鍵時期。投資人及市場參與者需要深入分析行業趨勢，挖掘投資價值。本報告基于研究團隊深入研討，并結合自身的行業洞察和長期實踐精心編纂，希望為促進數據中心行業健康發展提供專業參考。首程控股、中聯基金、戴德梁行2024 年 12 月4 數據中心行業投資與價值洞察引言數據中心行業概覽及全球發展趨勢第一章本章著重探討了數據中心的定位及其未來發展趨勢。數據中心已從最初的簡單機房，逐步進化為大規模且高度復雜的信息處理中心，為互聯網的蓬勃發展及信息技術革命奠定了堅實基礎。特別是隨著生成式 AI技術的推動，訓練和推理需求激增，全球數據量呈現出爆炸式增長態勢，這進一步強化了數據中心的重要性。然而，數據中心的發展也面

6、臨著機柜密度提升、電力資源限制的多重約束。因此，其未來的發展趨勢將表現為多維度、深層次的變革。數據中心行業投資與價值洞察 5 1.1數據中心類型及收入模式介紹數據中心（IDC,Internet Data Center）是為租戶/客戶的計算機系統（包括服務器、存儲設備、網絡設備等）提供放置、電力、冷卻、安全和監控等基礎設施的專用空間，依賴于一個物理房間、一座建筑物或一處設施：用于構建、運行和交付應用程序和服務，同時也用于存儲和管理與這些應用程序和服務相關的數據的 IT 基礎設施。圖 1：數據中心構造及服務器機房內部示意圖制冷系統監控系統光纖連接配備安保消防設施供配電系統服務器機房客戶放置服務器6

7、 數據中心行業投資與價值洞察分類標準類別含義及舉例按運營主體分基礎電信運營商如中國電信、中國聯通、中國移動、日本NTT等電信運營商，擁有核心網絡資源、充足的帶寬資源以及遍布全國的機房大型互聯網公司如亞馬遜、谷歌、阿里、騰訊等云計算廠商數據中心運營商如萬國數據、世紀互聯、Equinix 等數據中心運營商，通常專業性強、經驗豐富，服務方式靈活按客戶類型分批發型主要面向有長期大規模機房托管需求的云廠商或互聯網企業，租期較長，穩定性較高零售型主要面向中小型互聯網公司、一般企業等客戶，提供相對標準化的服務器托管服務及網絡帶寬等服務，收益相對較高按產權性質分自建型由服務提供商自主投建、采買機柜等基礎資源，

8、再向下游客戶提供數據中心服務，擁有完全產權租賃型通過租賃的方式來使用數據中心的空間、設備設施以及相關服務按應用場景分通用型基于CPU芯片的服務器提供的算力，主要用于傳統的數據存儲、處理和管理任務，對計算性能的要求相對較為均衡，包括一定量的計算、存儲和網絡傳輸能力智算型基于 GPU、FGFA、ASIC 等 AI 芯片的加速計算平臺提供的算力，主要用于人工智能和機器學習領域，通過大規模的數據訓練模型，來實現智能化應用超算型由超級計算機等高性能計算集群所提供的算力，主要用于尖端科學領域，如行星模擬、天體物理、基因分析等數據來源：團隊整理數據來源：中國信息通信院云計算與大數據研究所，團隊整理表 1：4

9、 種數據中心分類標準圖 2：數據中心收入模式示意圖數據中心業務增值服務云服務基礎服務網絡安全(防火墻、入侵檢測、漏洞掃描等);數據應用(CDN、緩存加速、負載均衡等);運行維護(流量監控、運行監測、遠程管理等）云計算的增值服務;私有云或公共云服務;混合云平臺服務托管服務(服務器/網站/應用托管、機架/虛擬主機出租等);管理服務(系統配置、數據備份、故障排除等)數據中心行業投資與價值洞察 7 數據來源：Semianalysis，團隊整理注：核心 IT 電力需求是指給服務器供電所計算的電力消耗，不包括制冷等其他設備電力消耗圖 3：全球核心 IT 電力需求（單位 GW）1.2全球數據中心行業發展趨勢

10、通用型數據中心和智算型數據中心在當今的數字經濟體中各自扮演著不同的角色，在互聯網經濟浪潮中相輔相成，共同為數據中心基礎設施發展提供了規模增長的驅動力。隨著人工智能、大數據分析、機器學習等前沿技術的飛速發展，智能算力的需求將成為未來數據中心發展最主要的驅動力。根據中國信息通信研究院測算，截至到 2023 年底，全球算力總規模約 910 EFLOPS（FP32），同比增長 40%，其中增長的主要原因是智算中心的大幅擴張。以 Open-AI 旗下的大模型應用 GPT 為例，首次推出的 GPT-1 擁有 1.17 億個參數，到 2023 年 GPT4 參數量已增加到 1.8 萬億個，5 年超萬倍參數量

11、提升帶來的是算力需求的指數級增長。根據 SemiAnalysis 統計預測，全球數據中心核心 IT 電力需求將從 2023 年的 49GW 增長至2026 年的 96GW，在這增長的 47GW 中興建智算中心驅動的電力需求占到40GW，占增量的85%；彭博社估計，智算中心基礎設施帶來的收入在 2024-2032 年的復合年增長率將超過 30%，智能算力需求的急速提升將推動數據中心規模的大幅增長，我們也看到運營商和超大規模云服務商已經開始尋找具有豐富土地及電力資源的區域擴展業務，以滿足 AI 應用的特殊需求。下圖中通用型數據中心（即 Non-AI DC）的增長率并未像智算中心（即 AI DC）一

12、樣實現較高增長，主要系因通用算力已經具備較大的規?；A，因此增速上相較于智算而言較為緩慢，但依然保持增長的態勢。趨勢一智算需求爆發推動數據中心規模持續增長0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000160,0002022202320242025202620272028AI DCNon-AI DCAI 增長率Non-AI增長率FFFF1601401201008060402008 數據中心行業投資與價值洞察數據來源：Bloomberg intelligence，團隊整理數據來源

13、：EY-Parthenon Analysis,Data Center Dynamic，團隊整理圖 4：全球生成式 AI 收入及預測圖 5：全球平均機架密度及預測（單位：KW）智算中心的崛起正引領數據中心向更高密度和能效的方向轉型。在生成式 AI 廣泛應用之前，數據中心服務商通常按照單機柜功率 2-10KW 的標準進行建設和部署。然而，隨著 AI 技術的飛速發展和對算力需求的增加，數據中心必須部署更多如 GPU 等高性能服務器以滿足計算密集型任務。數據顯示，全球數據中心平均單機架功率已從 2017年的5.6KW/機架提升至2023年的12.8KW/機架，超算、智算中心的單機柜功率甚至需要超過 3

14、0KW。根據中國數據中心委員會（CDCC）的數據，2021 年中國功率密度為4-6KW 的機柜占比為 48%，6-8KW 占比 34%，8-12KW占比 8%，12KW 以上占比 4%，高密度機柜占比相對較小，而智算中心需求的爆發，預計將加速向更高功率密度的機柜演進。盡管如此，小功率機柜并不會完全被市場淘汰。一方面，它們在邊緣計算、存儲等特定應用場景中仍然具有價值；另一方面，通過技術升級和改造，它們也能適應新的市場需求。趨勢二數據中心逐步向高密度、高能效方向發展0%5%10%15%20%25%30%35%0510152025超過30kw機架的占比機架密度0%20%40%60%80%100%12

15、0%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,0002020202120222023 2024F 2025F 2026F 2027F 2028F 2029F 2030F 2031F 2032F生成式AI收入(億美元)增長率(%)FFF全球平均機架密度（KW）超過 30KW 機架的占比數據中心行業投資與價值洞察 9 圖 6：2017-2030 數據中心需求對應的預測電力消耗量（單位：TWh）隨著 AI 大模型訓練需求的急劇增長，數據中心的能源消耗和碳排放量也隨之顯著上升。例如，一次 ChatGPT 搜索的電力消耗大約是傳統 Google 搜索的 6 到10 倍。國際

16、能源署（IEA）估計，全球數據中心在 2022 年全年消耗了約 350TWh 的電力，約占全球總用電量的 1-2%。到2026 年，數據中心的電力使用量或將翻倍，達到 650TWh 至1050TWh 之間，相當于在現有基礎上增加一個德國的電力消耗量。面對全球數據中心能源消耗的急劇增長，各國政府正推動數據中心向綠色、可持續的方向發展，積極探索開展數據中心源網荷儲一體化綠色供電模式創新，并可能對某些地區的資源供應實施限制。趨勢三產業特征從高耗能向綠色可持續發展轉變GPU 顯卡類型要求最大功率（KW）計算速度（Peta FLOPS）英偉達 DGX A100 架構系統6.510英偉達 DGX H100

17、 架構系統10.232英偉達 DGX B200 架構系統14.372 備注：以上計算速度在 FP8/INT8 精度條件下數據來源：團隊整理數據來源：IEA，團隊整理注：Low case 保守預測，Base case 中性預測，high case 激進預測表 2：不同類型英偉達顯卡的功率計算速度對比02004006008001000120014001600TWhLow CaseBase CaseHigh Case10 數據中心行業投資與價值洞察引言中國內地數據中心行業發展現狀第二章自 20 世紀 90 年代以來，中國的數據中心（IDC）市場經歷了多個發展階段，并在近年邁入了云數據中心與算力中心共

18、同發展的新時期。2020 年前，互聯網業務的迅猛增長引發了數據中心托管需求的激增，促使數據中心運營商大規模擴張，互聯網企業亦紛紛入場，這導致了 2020 年后數據中心市場出現了階段性的供需失衡。數據中心資產作為新型基礎設施，受行業供需失衡影響，融資難度增加，投資者普遍持謹慎態度。展望未來，隨著智算等新業務需求的涌現，預計市場供需失衡將逐步得到緩解，行業有望迎來一個更加穩健的發展階段。數據中心行業投資與價值洞察 11 2.1中國內地數據中心市場概覽中國內地數據中心市場最早起始于 20 世紀 90 年代，隨著互聯網的誕生和發展，多數公司開始推行信息化并且逐步加大對于網絡及數據存儲的需求，數據中心開

19、始逐漸成為網絡流量的載體，其規模和數量出現快速增長。2000 年以后，中國內地互聯網行業迎來了大發展時代，對數據中心的可用性和服務性的要求更高，企業自建數據中心（EDC,Enterprise Data Center）、互聯網數據中心（IDC）開始逐漸出現，在此階段數據中心運營商誕生并快速成長，數據中心以零散中小型機房為主。2010 年開始，隨著云計算服務的興起，在傳統 IDC 服務如服務器托管和機架租賃的基礎上，數據中心的建設趨勢經歷了顯著轉變。過去以零散中小型機房為主，逐步轉型為以大規模數據中心為主，這一變化促使市場形成了由電信運營商、數據中心運營商、互聯網企業等多元化主體競爭格局，服務形態

20、轉變為相對集中的大型云數據中心。2020 年以后，隨著智算需求的加速發展，進一步驅動數據云存儲及智能算力需求的高速增長，客戶需求向大型及超大型集約式數據中心及算力中心轉變，同時專業數據中心運營商憑借快速響應和專業技術優勢，進入快速發展階段。2.1.1 發展歷程圖 7：中國內地數據中心發展歷程示意圖算力中心階段云中心階段IT 中心階段網絡中心階段隨著人工智能、大數據等技術的發展，數據中心需要提供更大的計算能力來滿足這些技術的需求數據中心開始提供云服務，如 IaaS、PaaS等，使得用戶可以按需獲取計算資源數據中心開始提供更加多元化的 IT 服務，如數據存儲、備份、安全等數據中心主要作為網絡服務提

21、供商，提供基礎的互聯網接入和托管服務。服務內容相對單一，主要滿足互聯網企業的基礎需求數據中心運營商占主導地位逐步出現算力服務提供商形成運營商+數據中心運營商的競爭格局數據中心建設和運營主要集中于基礎電信運營商數據中心建設和運營主要集中于基礎電信運營商服務內容/競爭多元化2000 年2010 年2020 年12 數據中心行業投資與價值洞察受新基建、數字化轉型及數字中國遠景目標等國家政策支持，中國內地數據中心市場規模持續高速增長：自 2017 年以來，中國內地數據中心行業市場規模以及機架規模實現雙位數增長，預計 2024 年中國內地數據中心行業市場規模預計將達到3,048 億元、標準機架規模將突破

22、 1,000 萬架，雙雙同比實現超過 20%的高速增長。隨著各地區、各行業數字化轉型的深入推進，中國內地數據中心市場規模將保持持續增長態勢。2.1.2 中國內地數據中心市場規模圖 8：2017-2024F 中國內地數據中心標準機架數量及市場規模數據來源：中國信息通信研究院云計算與大數據研究所、中商情報網，團隊整理166 226 315 401 520 650 810 1,000 512 680 878 1,168 1,500 1,900 2,407 3,048 05001,0001,5002,0002,5003,0003,50020172018201920202021202220232024F

23、標準機架數量（萬）市場收入（億元）1 按照 2.5KW 統計規格計算市場規模（億元）數據中心行業投資與價值洞察 13 在當前市場格局下，數據中心運營商市場份額持續增長，逐步占據更高市場份額：相關數據顯示，2021 至 2023 年基礎電信運營商市場份額總體占比分別約為 60.7%、60.2%以及56.9%；而數據中心運營商市場份額分別約為39.3%、39.8%以及43.1%，保持持續增長態勢。云計算等企業在核心城市的自建數據中心趨勢正在減弱，而轉向數據中心運營商采購服務成為主流選擇。隨著互聯網業務增長趨于穩定，市場對數據中心的需求增長也隨之放緩，現有的數據中心資源已基本能夠滿足新增的業務需求。

24、因此，互聯網企業自建數據中心的步伐有所減緩，轉而更多地依賴租賃數據中心運營商的服務?；ヂ摼W企業向數據中心運營商采購可降低前期投入，靈活滿足業務需求，并借助其專業能力支持主營業務。目前，中國內地數據中心行業市場競爭參與主體主要包括基礎電信運營商、數據中心運營商、互聯網企業自建三種類型，具體情況如右圖：圖 10：2021-2023 中國數據中心服務商市場占有率對比 圖 9：數據中心服務提供商對比信息來源：IDC 中國，團隊整理信息來源：前瞻產業研究院，團隊整理基礎電信運營商數據中心運營商互聯網企業自建面向客戶寬帶成本資金能力部署范圍網絡連接產品種類代表企業中國移動中國電信中國聯通主要為政府國企客戶

25、依靠自有網絡資源較強全國各地部署單一單一，以寬帶租賃為主豐富，大多提供定制化增值服務企業自用較為單一較靈活較靈活以一線及周邊城市根據業務需求布局較強較弱較高，需從基礎運營商處租賃較高，需從基礎運營商處租賃互聯網企業、云廠商、金融公司等企業自用萬國數據、世紀互聯、數據港、潤澤科技、光環新網等字節跳動、京東、快手、百度、阿里巴巴、騰訊等60.7%60.2%56.9%39.3%39.8%43.1%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2021年2022年2023年三大運營商數據中心運營商2.2中國內地數據中心市場競爭格局14 數據中心行業投資與價值洞察在中國內地數據中心行

26、業逐步進入新發展階段的背景下，頭部運營商依托其充沛的資金儲備、專業的運維能力以及核心資源優勢持續擴大市場份額。中國內地 Top5 服務商市場份額從 2022 年的 49%提升到 2023 年的 51%以上，這一變化表明中國內地數據中心運營商市場正顯現出馬太效應，且這種效應有進一步增強的趨勢。中國內地數據中心運營商因頭部企業的資本和規模優勢，呈現出向頭部企業聚攏的趨勢，頭部企業通常擁有更強的資本實力和更大的規模，能夠進行更大規模的數據中心建設和技術投入。其次是技術創新能力，頭部企業2.2.1 數據中心運營商分析圖 11：2022-2023 年中國內地數據中心運營商市占率分布信息來源：IDC 中國

27、，團隊整理2 企業自建部分占比較小，已歸納到數據中心運營商類別中。能夠投入更多資金、資源進行研發，推動數據中心技術的創新和升級；再者是企業的品牌和客戶資源優勢，頭部企業往往擁有更強的品牌影響力和更廣泛的客戶資源，使得其在拓展和客戶維護方面具有更大的優勢。51%49%0%20%40%60%80%100%2022年2023年萬國數據世紀互聯秦淮數據寶信軟件潤澤科技其他 其他 潤澤科技 寶信軟件 秦淮數據 世紀互聯 萬國數據數據中心行業投資與價值洞察 15 南海諸島南海諸島圖 12：中國內地數據中心資源分布以及 2023 年中國內地分地區數據中心機柜服務費情況注：以上統計為各區域典型市場化租賃項目運

28、營表現區間，其中部分定制型項目按照時點上架率統計；服務費均為含電價格，單位元/KW/月信息來源：戴德梁行，團隊整理2.3中國內地數據中心市場分布近年來，國家發改委等部門深入實施“東數西算”工程，即西部數據中心處理后臺加工、離線分析、存儲備份等對網絡要求不高的業務，而東部樞紐處理工業互聯網、金融證券、即時通話、人工智能推理等對網絡要求較高的業務：在全國范圍內布局“八大樞紐十大集群”，充分發揮全國一體化算力網絡國家樞紐節點引領帶動作用，構建聯網調度、綠色安全的全國一體化算力網。具體來看，目前中國數據中心市場呈現出“東熱西冷”的分布特征，其中以“京津冀”為主的華北、“長三角區域”為主的華東和“粵港澳

29、大灣區”為主的華南地區由于經濟發達、互聯網企業聚集和市場需求大，成為數據中心的主要聚集地，其簽約率和服務費價格也普遍高于其他地區。京津冀樞紐長三角樞紐粵港澳樞紐內蒙古樞紐貴州樞紐成渝樞紐甘肅樞紐寧夏樞紐張家口集群韶關集群貴安集群慶陽集群中衛集群和林格爾集群天府集群重慶集群蕪湖集群長三角生態綠色一體化發展示范區集群華北地區價格860-1450簽約率65-85%“西算”“東數”華西地區價格680-900簽約率60%-80%華中地區價格750-1100簽約率60%-80%華東地區價格800-1400簽約率50-80%華南地區價格800-1500簽約率60%-90%16 數據中心行業投資與價值洞察2.

30、4中國內地數據中心市場供需關系分析2015 年至 2020 年，隨著云計算、大數據和人工智能等技術的快速發展，數據中心作為數據存儲和計算的核心設施，市場整體需求增速快于機柜的供給，全國整體數據中心的上架率在此期間逐年提升。步入 2020 年后，數據中心行業受到新基建政策的推動，IDC 產業迎來了一波投資熱潮，導致數據中心市場供給激增的同時質量參差不齊。以至于在 2020 年后，在公有云客戶需求逐步飽和，互聯網行業新需求尚未出現的局面下，數據中心資源利用率以及機柜服務費雙雙出現下降的情況。供應過剩直接導致了市場競爭的加劇，為了爭奪市場份額，數據中心運營商不得不降低價格以吸引客戶，進一步加劇了市場

31、的供需變化。截至 2023 年末，中國內地運營中的數據中心的平均上架率為 56.4%，這表明數據中心市場供需之間存在一定程度的不匹配。從一線城市的機柜服務費單價來看，自 2020年起，上架率及服務費單價均呈現出逐步下滑的趨勢。以上海為例，過往三年的平均機柜租賃服務費累計下降約為20%。2.4.1 市場供需結構變化注：以上服務費統計包含市場主流市場化運營的零售及批發類項目。服務費均為含電價格，單位元/KW/月信息來源：科智咨詢、戴德梁行，團隊整理61%58%58%56%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%5007009001,1001,3001,5001,70020

32、20202120222023全國平均上架率北京上海廣深成渝、武漢圖 13：2020-2023 中國內地數據中心機房平均上架及核心城市機柜含電服務費(服務費單位：元/KW/月）數據中心行業投資與價值洞察 17 盡管數據中心市場在短期內面臨價格和上架率的雙雙下降壓力，但在數據中心投資端的數據顯示，2022 年至 2023年期間，中國內地的數據中心投資額較過往數年已經出現放緩趨勢，說明目前的數據中心投資市場已經逐步恢復理性，數據中心市場的供需關系將回歸更平衡、穩定的態勢。盡管投資額減緩，但從在運營數據中心機架數量的數據來看，該數據仍在穩步增長，表明目前消費互聯網與產業互聯網的階段更替以及新興細分領域

33、需求的增長，凸顯出數據中心的需求側仍然有堅實的基礎，且具備持續增長的潛力。過去三年，主要頭部廠商累計簽約規模超過 2GW，按照2.5KW/機柜計算，對應的機柜數量接近百萬架。隨著新供應的減緩和需求的保持增長，預計市場將逐步吸收現有存量，數據中心市場的供需關系將逐漸趨于平衡。從長期來看，中國數據中心行業的投資金額仍然保持在一個相對較高的水平。特別是隨著數字化轉型的加速和新基建政策的推動，數據中心作為重要的信息基礎設施，其建設投資將繼續得到關注和支持。2.4.2 新增供應呈現減緩趨勢信息來源：中國信息通信研究院云計算與大數據研究所、IDC 前瞻產業研究院，團隊整理圖 14：2019-2023 年中

34、國內地 IDC 機柜需求及數據中心建設投資金額31540152065081033538045528534001503004506007509002019年2020年2021年2022年2023年我國在運營數據中心機架（萬）我國數據中心投資金額（億元）18 數據中心行業投資與價值洞察智算中心（AIDC,Artificial Intelli-gence Data Center）是以人工智能計算任務為主的數據中心：基于最新人工智能理論，采用領先的人工智能計算架構，提供人工智能應用所需算力服務、數據服務和算法服務的新型算力基礎設施。AIDC 智算中心與通用型 IDC 數據中心在多個方面存在顯著差異，包

35、括應用場景、技術架構和客戶群體。相較于 AIDC 智算中心，通用型 IDC 數據中心更多地提供物理空間租賃服務，而智算中心則在此基礎上增加了對計算能力的需求。數據中心的能耗單位（KW）與智算中心的算力單位（PFLOPS）之間沒有直接的轉換關系：AIDC 智算中心的 PFLOPS 衡量的是 CPU 服務器或 GPU 服務器集群在不同算力精度下的計算能力，而能耗和算力的大小/規模則取決于所使用的 GPU 服務器設備類型，因此能耗單位（KW）與算力單位 PFLOPS 之間不存在固定對應關系。2.4.3 智算需求興起：推動數據中心供需平衡的新動力圖 15：IDC 通用數據中心與 AIDC 智算中心的差

36、異IDC 通用數據中心AIDC 智算中心算力類型應用場景機柜規格市場玩家芯片提供通用算力（或稱基礎算力），以用于數據存儲和虛擬化、通用（基礎）計算、大數據分析等電子商務平臺、社交媒體、即時通訊、音視頻與流媒體平臺等普遍在 2-10KW萬國數據、世紀互聯、數據港、潤澤科技、光環新網等主要搭載 CPU 芯片主要搭載 GPU、FPGA、ASIC 等 AI 加速芯片提供智能算力，以用于人工智能的訓練和推理計算，語言、圖像和視頻的智能處理自動駕駛、科研計算、生成式AI 智能語言模型、公共安全系統、智慧交通12KW-24KW 或以上商湯科技、紫光集團、科大訊飛、浪潮集團、華為等市場投資者對于這兩種基礎設施

37、在未來是否會相互替代存在疑惑，但實際上它們之間并無直接的替代關系。在當前數字化和智能化轉型的大背景下，無論是通用型數據中心還是智能算力中心，都扮演著不可或缺的角色。IDC 通用數據中心在數字經濟中依然占據重要地位，與 AIDC 智算中心共同在發展過程中實現資源互補，為中國的數字經濟高質量發展提供有力支持。近年來智算中心收入、算力規模持續增長，未來預計保持高增長趨勢：在行業下游需求驅動和政策持續引領下，目前國家層面、各級政府、電信運營商、互聯網企業也紛紛開啟智算中心建設計劃，2023 年中國智能算力市場規模已超過 5,000 億元、智能算力規模超過 200EFLOPS3。AI 相關技術的進一步發

38、展，以及我國各地智算產業的投入建設、大模型在邊緣側及端側的算力釋放，預計在 2028 年前中國智能算力市場規模將接近 2.5 萬億元、智能算力規模超過 1,000EFLOPS，累計復合增長率將接近 50%。18 數據中心行業投資與價值洞察3 智能算力按照 FP32 精度算力計算。數據中心行業投資與價值洞察 19 05,00010,00015,00020,00025,00030,00002004006008001,0001,2002020年2021年2022年2023年2024E2025E2026E2027E智能算力規模（左，EFLOPS）智能算力市場規模（右，億元）信息來源：IDC&浪潮信息、

39、艾瑞咨詢圖 16：2020-2027E 中國智能算力行業規模及智能算力規模截至 2023 年底，中國智能算力規模占全球智能算力規模的比例約為 29%，僅次于美國的 34%，位居全球第二且與美國的差距正在縮小，但由于芯片和服務器的技術差異，未來在高質量智能算力方面仍需持續提升。根據20212022 全球計算力指數評估報告，國家計算力指數與 GDP 的走勢呈現出了顯著的正相關4，我國在智能算力方面的快速發展有望為國內經濟發展提供新的增長極。預計在未來數年內，隨著前期數據中心投資熱度的降溫以及部分低效數據中心的關停騰退，中國內地數據中心供應將會適當放緩，同時隨著產業的數字化轉型以及數字經濟的全面發展

40、，以及消費互聯網新技術應用對于算力需求的提升，將使得數據中心行業需求仍將保持高速增長，逐步實現數據中心供需之間的平衡。數據中心行業投資與價值洞察 19 420212022 全球計算力指數評估報告中提到，從十五個重點國家的計算力指數看，平均每提高 1 點，數字經濟規模和 GDP 將分別增長 3.5和 1.8。2020 年2021 年2022 年2023 年2024E2025E2026E2027E20 數據中心行業投資與價值洞察2.5中國內地數據中心行業融資模式數據中心的建設成本高昂，且伴隨著持續的創新與研發投入，是典型的資本密集型產業。同時，該行業的核心競爭力不僅體現在對重資產（如硬件設施）的投

41、資建設上，還高度依賴于高效、靈活的輕資產運營模式，以滿足客戶對高水平服務的需求。這種特性賦予了數據中心行業一種獨特的“重資產+強運營”的混合資產模式。因此，數據中心行業無法僅憑單一的融資渠道來滿足其資金需求，而必須探索并應用多種融資模式，以確保資金流的穩定與充足。數據中心運營商通過在證券交易所首次公開發行股票（IPO）或前期一級市場的私募股權融資來籌集資金實現整體性“輕重資產混同”模式下的融資效果，在獲得必要的資金支持的基礎上，還可以優化公司資產負債結構，并提高公司的公眾形象和市場認可度。此外，頭部數據中心運營商還可依賴公司主體信用發行不同期限的信用債、可轉債等，以拓展公司融資渠道，但會顯著提

42、升公司的資產負債率，且到期時點的集中償還會對公司的現金流造成較大壓力。其中，私募股權融資方式通常用于早期階段的數據中心企業，如 2021 年普洛斯收購騰龍數據、普洛斯收購世紀華通持有的瓏?？萍?50.1%的股份等交易，亦體現數據中心公司主體層面融資交易的活躍度。發展成熟頭部數據中心運營商大部分均為已上市公司，以2023 年中國信通院在中國第三方數據中心服務商分析報告中國內數據中心服務商財務狀況排名為依據，前 10 名當中有 8 家企業均已通過公開發行股票的方式募集資金，由此可見公開發行上市融資在 IDC 行業內的普遍性。此外，數據中心企業還通過引入戰略投資的方式進行擴張，如 2023 年 12

43、 月，中國內地領先的數據中心運營商世紀互聯集團與山高控股集團有限公司完成 2.99 億美元戰略投資，山高控股成為世紀互聯最大的機構投資股東和緊密協同的戰略投資人，雙方在構建低碳高效安全的清潔能源體系、推動數據中心、云計算、大數據一體化的新型算力網絡體系等方面協同發展。數據中心企業常擁有多個已投入運營或在建項目，并直接持有相關土地、建筑及設施等重資產。對于還正處于建設期以及運營爬坡期的項目主要通過融資租賃的方式實現資產盤活；而對于以及能夠產生穩定現金流的數據中心資產可通過資產證券化的方式實現盤活。如近期頭部 IDC 上市公司與險資合作設立的 Pre-REITs 基金，標志著數據中心行業資產證券化

44、的又一里程碑事件。此外，部分數據中心項目通過租賃土地、建筑物等實現輕資產的運營模式，在此模式下基于穩定現金流的資產融資模式與重資產模式下趨同，但”土地+建筑物+機電設備”的資產一體化持有架構仍是資產融資模式下的重要考量因素。銀行貸款也是數據中心運營商傳統的融資方式之一，但數據中心作為數字經濟時代下的“商業地產”與傳統的商業不動產運營模式有較大差異，銀行在審批貸款時往往使用的是固定資產貸款而非一般商業不動產項目經營性物業貸款。固定資產貸款在資金用途、貸款額度、還本節奏、貸款成本、資產成熟度有較大限制，導致數據中心銀行貸款的融資效果不及預期。2.5.1 數據中心行業目前的主要融資模式基于公司主體層

45、面的融資模式（IPO、PE 股權投資、信用債等）基于資產層面的融資模式（資產證券化、融資租賃、銀行貸款等）12數據中心行業投資與價值洞察 21 我國數據中心證券化市場尚處初期，在市場機制、監管體系以及市場參與者的認知都在逐步成熟和完善中。同時，隨著數字化轉型的加速，數據中心作為關鍵的基礎設施，數據中心資產證券化市場的未來增長潛力巨大。2020 年證監會與發改委聯合發布了關于推進基礎設施領域不動產投資信托基金（REITs）試點相關工作的通知，通知中已將包括數據中心在內的信息網絡新型基礎設施作為基礎資產納入發行范圍內，為數據中心 REITs 的發行提供了堅實的政策基礎。此外，基于數據中心資產不同的

46、運營階段以及自身資產合規性的完備度，對應將適用不同的資產證券化產品，可最大限度實現數據中心全生命周期的資產盤活效果，具體如下圖所示：一方面數據中心的資產類別中既有長租約且收入來源集中的批發型數據中心，也有租約較短但收入來源分散的零售型數據中心，不同類型的數據中心能夠適配不同的資產證券化產品和投資人需求；另一方面，目前中國內地已經形成了較大的數據中心成熟存量資產規模，且在傳統互聯網業務以及算力業務雙增長的大背景下能夠為數據中心業務的需求帶來第二增長曲線，數據中心資產證券化市場的潛力有待發掘。綜合來看，多樣化的資產證券化產品為數據中心資產提供了從建設到成熟運營的全周期融資和退出解決方案，體現了數據

47、中心資產在資本市場的重要性和吸引力，同時也為數據中心行業提供了多元化的融資渠道和資產盤活方式。未來，通過持續加強政策引導、完善評估體系、提高市場投資人對數據中心資產的認知度等措施，進一步激發市場活力，吸引更多資本投入，推動數據中心資產證券化市場健康發展。數據中心運營商可通過合作共建數據中心，共同分擔風險及收益，以減少運營商的初期投入，促進資源優化配置和市場競爭力提升。例如，通過與地方產業方、互聯網企業、政府機構合作，由企業提供土地及建筑物，而運營商負責設備及裝修，有效降低運營商在重資產方面投資，有助于其加速業務擴張。2.5.2 我國的數據中心資產證券化市場其他融資模式（如合資模式、物業租賃等）

48、3圖 17：不同金融工具的適配性資產成熟度成熟運營運營前期/建設期較弱較強資產合規完整度完整爬坡期Pre-REITs/基金產品持有型 ABS公募REITs類 REITs22 數據中心行業投資與價值洞察引言海外數據中心市場及REITs 發展情況第三章本章主要聚焦于海外數據中心市場及其 REITs（房地產投資信托基金）的發展狀況。近期，隨著全球智算中心需求的激增，海外數據中心行業獲得了顯著的發展紅利，投融資活動呈現出供需兩旺的活躍態勢。在數據中心 REITs 領域，主要分為兩大類別：一類是以 Equinix 為代表的綜合服務提供商型 REITs，另一類是以 Keppel DC REIT 為代表的不

49、動產租賃型 REITs。這兩類 REITs 在運營模式、業績表現和估值方法上展現出明顯的差異。數據中心行業投資與價值洞察 23 3.1海外數據中心市場發展概覽過去五年，全球數據中心行業憑借云計算業務的強勁勢頭實現了飛躍式發展，而智算中心的崛起更為其持續增長增添了新的活力。根據 DC byte 對全球約 7,000 個數據中心的調研數據顯示，2018 年末全球數據中心的總存量供應約為17.2GW，而到了 2023 年末，這一規模已激增至 37GW，五年間增長了 20GW，年復合增長率高達 16.6%。更為引人注目的是，以 2023 年末為基準，待建數據中心（包括在建和已規劃項目）的總規劃供應量高

50、達 37.8GW，相當于當前存量的一倍，預示著未來五年數據中心規模將保持快速增長態勢。截至 2023 年末，全球存量數據中心第三方數據中心提供商占據主導地位，占比約為63%，而自用型數據中心則占 37%。在自建數據中心的陣營中，全球云服務提供商如亞馬遜云、微軟 Azure 和谷歌云平臺等是主要力量，它們合計占全球數據中心供應量的21.8%。從海外增長趨勢來看，自用型數據中心在未來將呈現出較快的新增速度。過去五年間，自建數據中心的增速略高于第三方供應商，這一趨勢主要歸因于新建數據中心多為大規模智算中心，這些中心主要用于企業訓練大型模型自用。此外，新的智算中心投資主要集中在 GPU 等服務器成本上

51、，因此自建模式成為主流選擇。圖 18：數據中心存量及新增供應量情況(單位：GW)圖 19：全球自用型/第三方數據中心占比及增速自建第三方37%21%16%63%圖 20：2018-2023 年數據中心存量復合年增長率注：未來新增供應=在建供應+擬建數據中心數據來源：DC byte，團隊整理數據來源：DC byte，團隊整理0%5%10%15%20%25%30%35%0510152025303540北美亞太歐洲、中東及非洲合計2018年末存量2023年末存量2018年末未來新增供應2023年末未來新增供應存量5年復合增長率未來供應5年復合增長率24 數據中心行業投資與價值洞察3.2海外數據中心市

52、場供需關系分析全球主要數據中心市場在過去一年見證了因整體需求端顯著增長而帶來的供需兩旺局面。預租率和凈吸納量均攀升至歷史巔峰，反映出市場的強勁活力。智算中心，尤其是超大規模云服務的需求激增，促使多個市場空置率呈現下降趨勢。據戴德梁行數據，至 2023 年底，多數成熟市場的空置率已跌破 10%，核心區域更是低至 5%以下。預租賃空間的占比創歷史新高，主要市場中 60%至 70%的租賃活動在設施建成前即已完成預訂。凈吸納量同樣刷新記錄，各地區分別吸納了數吉瓦（GW）級容量：美洲吸納4.2GW，EMEA（歐洲、中東及非洲）吸納 1.7GW，亞太地區則吸納 2.3GW。電力成為數據中心數據部署的關鍵挑

53、戰，推升數據中心租賃價格持續走高?？紤]到有限的電力供應和配套設施，大多數租戶選擇續租現有合同，而不是尋找新設施。以美元計價，新加坡對于 250 至 500KW 需求的租賃價格依然位居榜首，達到每月 315 至 480 美元/KW。而在北美主要數據中心租賃市場，250 至 500KW 需求的平均月服務費同比上漲了 18.6%，達到每 KW 每月 163.44 美元。對于數據中心開發和使用者而言，電力供應是核心考量因素，其中，可再生能源進展、輸電和配電電力基礎設施以及可負擔電力供應的情況繼續影響數據中心運營商的選址決策，一定程度上超過了地理位置的影響。圖 21：主要數據中心市場空置率表現圖 22：

54、北美重點城市數據中心平均服務費單價（批發模式，250KW-4MW)單位：美元每月每 KW數據來源：datacenterHawk,DC Byte，戴德梁行，團隊整理0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%弗吉尼亞州拉斯維加斯新加坡布魯塞爾薩拉戈薩阿布扎比法蘭克福蘇黎世夏洛特奧斯汀亞特蘭大波特蘭都柏林鳳凰城鹽湖城達拉斯哥倫布柔佛州（馬來西亞）芝加哥洛杉磯舊金山灣區巴黎多倫多紐約市-新澤西北部里斯本馬賽釜山阿姆斯特丹柏林納什維爾東京80100120140160180弗吉尼亞北部硅谷鳳凰城亞特蘭大芝加哥達拉斯20162017201820192020202120222023柔佛州注：未來新增供應=在建供

55、應+擬建數據中心數據來源：DC byte，戴德梁行，團隊整理數據中心行業投資與價值洞察 25 3.3美國和新加坡數據中心 REITs 介紹圖 23：美國 IDC REITs 市值占比圖 24：美國 IDC REITs 數量占比數據來源：NAREIT3.3.1 美國數據中心 REITs 市值及表現截至 2024 年 8 月 31 日 NAREIT 統計數據顯示，富時美國權益 REITs 指數成份股共有 137 支，總市值達到 1.43萬億美元。其中，美國上市的基礎設施數據中心（IDC）房地產投資信托基金（REITs）領域共有兩支，分別是Equinix（EQIX）和數字房地產信托（DLR）。這兩支

56、REITs 在美國權益類 REITs 市場中占據了獨特的位置，數量占比雖然僅為約 1%，但在市值規模上卻展現出了顯著的頭部集中效應。具體而言，IDC REITs 的總市值規模達到了約 1281.43 億美元，這一數字占據了美國權益類 REITs總市值的約 8.96%。3.3.1.1 美國數據中心 REITs 市值及占比工業,13%辦公,5%零售,13%住宅,14%多樣化,2%度假村,3%醫療,8%自助倉儲,8%林業,3%通信,14%數據中心,9%博彩,3%其他,3%工業,8%辦公,14%零售,20%住宅,14%多樣化,9%度假村,9%醫療,10%自助倉儲,3%林業,2%通信,3%數據中心,1%

57、博彩,1%其他,5%26 數據中心行業投資與價值洞察11,428 15,106 12,514 12,055 14,335 1,148.23 1,385.91 945.53 1,177.44 1,281.43 0.00%2.00%4.00%6.00%8.00%10.00%12.00%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,0002020.12.312021.12.312022.12.312023.12.312024.8.31FTSE 權益REITs市值數據中心REITs市值占比圖 25：美國數據中心 REITs 市值變化及占比（單位：億美元）表 3：美

58、國不同資產類型 REITs 收益率表現注：2020 年上市的數據中心 REIT 共有 5 支，2021 年為 4 支，2022 年之后為兩支。數據來源：NAREIT數據來源：NAREIT，截至 2024 年 8 月 31 日在過去五年間，美國數據中心 REITs 的走勢顯著優于其他類別的 REITs 行業，展現了強勁的市場表現。同時，市場也賦予數據中心 REITs 行業相對較高的估值，這反映了投資者對其未來增長潛力的樂觀態度。從美國權益 REITs 市場的整體表現來看，不同板塊的REITs 標的在漲幅和分派率方面呈現出顯著的差異性。在考察的 1 年、3 年及 5 年這三個不同時間段內，均實現正

59、收益的行業為數據中心、自助倉儲、博彩行業、購物中心和獨立零售店。特別是數據中心行業，其過去五年來的年化總回報率高達 10.4%。值得注意的是，盡管數據中心REITs 的當前分派率為 2.71%，相較于其他類型的 REITs分派率而言處于較低水平，但這也意味著市場對其未來增長前景持積極態度的體現。投資者可能更加看重數據中心REITs 的增長潛力，而非當前的分派收益，因此愿意給予其相對較高的估值。3.3.1.2 美國數據中心 REITs 表現板塊名稱累計收益當前分派率1 年3 年5 年單戶住宅8.58%-2.31%8.99%2.02%數據中心11.91%1.69%10.40%2.71%工業14%-

60、4.05%5.91%3.37%木材-7.53%0.23%7.69%3.45%度假村-5.41%-8.20%-11.03%3.49%制造房屋4.03%-6.60%5.74%3.53%公寓6.93%-2.27%4.17%3.55%其它10.42%-8.17%2.91%3.87%購物中心11.14%3.86%2.03%3.92%自助倉儲16.27%1.61%10.56%4.69%辦公9.52%-14.85%-10.21%5.21%區域購物中心29.92%8.67%-0.97%5.22%獨立零售店7.54%0.43%5.25%5.31%醫療15.52%-3.28%-0.57%5.48%博彩8.90%6

61、.97%13.32%5.69%通信2.13%-13.69%-1.11%6.51%多元化-0.36%-10.15%-8.02%8.41%2020 年末 2021 年末 2022 年末 2023 年末 2024 年 8 月末數據中心行業投資與價值洞察 27 3.3.2 新加坡 REITs 市值及表現截至 2024 年 8 月 31 日新交易所統計數據顯示，上市REITs 及房托共有 41 支，總市值達到 990 億新元。其中，上市的數據中心 REITs 共有兩支，分別是 Keppel DC REIT 和 Digital Core REIT，兩支 REITs 的合計市值約為 47.6 億新幣，占整體

62、市場的 4.8%，其中 Digital Core于 2022 年在新交所上市，規模較小。3.3.2.1 新加坡數據中心 REITs 市值及占比圖 26：新加坡 IDC REITs 市值占比圖 27：新加坡 IDC REITs 數量占比數據來源：新交所，彭博社，團隊整理工業類,20%酒店類,13%零售業類,20%多元類,25%數據中心,5%辦公樓類,13%醫療保健類,5%工業類,33%酒店類,8%零售業類,8%多元類,37%數據中心,4%辦公樓類,7%醫療保健類,3%圖 28：新加坡數據中心 REITs 市值變化及占比（億，新幣）注：Digital Core 于 2022 年上市，之前新加坡市場

63、上市的數據中心 REIT 僅有 Keppel DC REIT 數據來源：新交所，團隊整理0.00%1.00%2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%02004006008001,0001,2002020.12.312021.12.312022.12.312023.12.312024.8.31FTSE 權益REITs市值數據中心REITs市值占比28 數據中心行業投資與價值洞察受整體利率環境的影響，加之數據中心 REITs 因前期估值倍數偏高，在過去三年間并未顯著超越其他類型的 REITs表現。截至 2024 年 8 月 31 日的數據顯示，新加坡 REITs市場的平均分派收益率達到

64、5.5%，市凈率（P/B）為 1.06。而數據中心 REITs 憑借相對穩定的運營表現，在估值上依然享有對其他類型資產的溢價優勢，其當前平均分派收益率為 4.5%，市凈率（P/B）則為 1.45。3.3.2.2 新加坡數據中心 REITs 表現圖 29：新加坡不同類型 REIT 回報率表現注：截止 2024 年 Q3 數據，按板塊市值加權平均計算得出 Digital core 上市未滿三年，由美國 Digital reality REIT 分拆部分資產上市數據來源：新交所，團隊整理19.80%50.03%5.51%6.93%25.34%15.55%12.30%0.95%-22.34%5.77%

65、0.20%-5.90%4.22%0.08%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%混合（多元）醫療酒店工業辦公零售數據中心3年回報率1年回報率表 4：新加坡不同類型 REITs 分派率與市凈率數據數據來源：新交所，團隊整理注：基于過去 12 個月標的的平均分派率得出，PB 為截止 2024 年Q3 數據，按板塊市值加權平均計算得出類型平均分派率P/B 水平酒店6.2%0.74辦公5.9%0.63工業5.8%1.2混合（多元）5.8%0.87零售5.8%0.88醫療4.5%1.65數據中心4.5%1.45Kepp

66、el DC REIT4.1%1.6Digital Core5.8%0.9平均5.5%1.06醫療5.77%5.51%辦公數據中心行業投資與價值洞察 29 表 5：Equinix 和 Keppel DC REIT 業務模式表 6：美國 IDC REIT 估值表現表 7：新加坡 IDC REIT 估值表現數據來源：REIT 年報，團隊整理備注：EV/EBITDA 指標中，EBITDA 是過去 12 個月 TTM 的總和，數據選取日期為 2024 年 10 月 28 日數據來源：NAREIT、Guru Focus，截至 2024 年 8 月末，團隊整理備注：EV/EBITDA 指標中，EBITDA

67、是過去 12 個月 TTM 的總和，數據選取日期為 2024 年 10 月 28 日數據來源：SGX、Guru Focus，截至 2024 年 8 月末，團隊整理前十大租戶占比不動產屬性收入類型及占比業務布局Equinix17.6%自持+租用76%租賃收入，24%增值業務服務全球Keppel DC REIT 80.8%自持100%租賃收入全球代碼市值（億，美元）分派率P/BFFO 增長率EV/EBITDAEquinixEQIX791.82.16%6.737.42%28.95xDigital RealtyDLR482.73.28%2.396.01%28.56x代碼市值（億，新幣）分派率P/BDP

68、U 增速EV/EBITDA Keppel DC REITAJBU 31.024.1%1.6-10%21.11xDigital Core REIT DCRU10.085.8%0.9-7%22.6x3.3.3 美國和新加坡數據中心 REITs 估值對比對比美國和新加坡數據中心 REITs 的估值邏輯，可以看出，REITs 所提供的業務類型直接影響其估值定價的高低。以美國和新加坡數據中心行業的 Equinix 和 Keppel DC REIT 為例，Equinix 不僅提供傳統的不動產租賃業務，還涵蓋了高附加值的增值業務服務和云服務；此外，Equi-nix 不僅利用自持的不動產開展業務，還通過租用其

69、他服務器來拓展業務范圍；其服務的客戶范圍相對廣泛，可以提供批發型和零售型的不同業務。相比之下，Keppel DC REIT 則主要依賴自身持有的不動產業務，通過收取租賃費來獲得批發租賃收入。這種業務模式的差異在估值參數上得到了體現。Equinix和 Digital Realty 的 P/B 值均處于較高水平，尤其是Equinix 的 P/B 倍數超過 6，這與其提供的豐富增值業務密切相關。而新加坡的數據中心 REITs，其收入主要來源于租賃收入，因此在估值邏輯上更側重于不動產投資，其P/B 估值倍數整體低于 2。業務模式的本質對數據中心 REITs 的估值定價起著決定性作用130 數據中心行業

70、投資與價值洞察近年來，海外數據中心行業的并購活動大幅增加，受技術進步、可持續性追求及市場需求變動驅動。數據中心提供商通過并購擴展業務、增強協調性和市場份額。例如，2021 年 Digital Realty 收購 Interxion 擴大歐洲市場，QTS Realty Trust 收購 Carolina Data Centers 契合可持續發展目標。美國 IDC REITs 市場也經歷顯著變化，2020 年末五家上市公司總市值約 1208.37 億美元，但2021 年 QTS、Core Site 和 Cyrus One 分別被 Black-stone、American Tower和KKR高價收購

71、，交易倍數高，顯示市場對數據中心資產的強烈需求。美國上市 IDC REITs 私有化統計2表 8：IDC REIT 收購兼并情況 數據來源：NAREIT，HOYA capital，Dgtl Infra注：Digital Bridge 和 Landmark Infrastructure 為非純數據中心 REIT，Digital Bridage 于 2022 年由 REIT 轉變為 C-Corporation時間收購方被收購對象類型交易規模（億美元）EV/EBITDA2021KKRCyrus OnePE 收購上市 REIT151.5623x-25.5x2021American TowerCore

72、Site Realty上市 REIT 收購上市REIT102.8127x-29x2021BlackstoneQTS RealtyPE 收購上市 REIT78.6729.7x2021Digital ColonyLandmark Infra-structure上市 REIT 收購上市REIT9.7213.9x2022Digital BridgeSwitch上市 REIT 收購公司11027.5x-31x數據中心行業投資與價值洞察 31 新加坡,55.5%澳大利亞,8.5%中國,7.4%馬來西亞,0.4%德國,6.7%愛爾蘭,8.2%意大利,1.6%荷蘭,7.0%英國,4.7%中國,21.6%德國,

73、20.8%新加坡,19.2%荷蘭,11.2%澳大利亞,10.6%英國,6.5%意大利,5.4%愛爾蘭,3.1%馬來西亞,1.6%Keppel DC REIT 資產主要分布在亞太及歐洲，出租率穩定在高位，外延收購是其擴大管理規模的主要途徑。截至 2023年底，從資產規?？?，Keppel DC REIT 持有的資產 71.8%位于亞太地區，28.2%位于歐洲。近三年，資產組合的整體出租率維持高位穩定，2024 年一季末出租率為 98.3%，較 2023 年一季末同比略有下降，但下降幅度較小。吉寶數據中心房地產信托（Keppel DC REIT）是亞洲首個專注于數據中心的房地產投資信托基金，于 20

74、14 年 12 月在新加坡交易所上市。數據來源：Keppel DC REIT 2024 半年報，團隊整理3.4海外 IDC REIT 案例分析：Keppel DC REIT圖 30：Keppel DC REIT 結構圖 31：數據中心資產分布按資產規模按可出租面積信托單位持有人底層資產物業管理人Keppel基金管理人Keppel DC REIT Management Pte.Ltd.(The Manager)受托人Perpetual(Asia)Limited(The Trustee)代表信托單位持有人提供受托服務管理服務受托服務費管理費持有信托單位持有資產分派100%收入物業管理服務物業管理費

75、數據中心行業投資與價值洞察 31 32 數據中心行業投資與價值洞察Keppel DC REIT 客戶類型多樣，互聯網企業為主要租戶，機柜出租為主要營收來源。Keppel DC REIT 租戶類型多樣，主要租戶類型包括互聯網企業、IT 服務企業、電信企業及金融服務企業，其中互聯網企業的服務費占比為 47.2%，IT 服務業占比 25.8%，電信業占比 21.5%。吉寶數據中心的客戶集中度較高，第一大客戶為全球五百強互聯網公司（具體名稱未披露）服務費占比為 38.8%，前十大客戶租金占比總和為 80.8%。Keppel DC REIT 的收入來源主要是租賃收入，即機柜出租、定制化出租和毛坯出租業務

76、。業務占比上，機柜出租為最主要營收來源，占比達到 66.7%，定制出租占比22.2%，毛坯出租11.1%。與美國數據中心龍頭企業相比，Keppel DC REIT 為企業提供的增值服務較少。數據來源：Keppel DC REIT 2024 半年報，團隊整理圖 32：Keppel DC REIT 現有租戶結構 （按服務費收入）圖 33：Keppel DC REIT 服務結構 （按服務費收入）互聯網企業,47%IT服務,26%電信,22%金融服務,4%企業客戶,1%主機托管,67%定制服務,22%毛坯交付,11%表 9：Keppel DC REIT 租約到期分布注：定制服務(Fully-Fitte

77、d)指的是建成數據中心交付租戶前已經完成所有必要的基礎設施和設備安裝，可以直接用于運作。租戶可以直接在這些空間中部署其服務器和設備，而無需進行額外的建設或改裝。毛坯交付：（Shell and Core）指的是建成數據中心交付租戶時只包含建筑的基本結構，并獲得電力許可證，但內部的基礎設施（如電力系統、冷卻設備、網絡等）尚未安裝。數據來源：Keppel DC REIT 2024 半年報，團隊整理服務類型主機托管定制服務毛坯交付加權平均剩余租期（年）1.910.75.132 數據中心行業投資與價值洞察經過一系列擴募收購后，Keppel DC REIT 在管理規模增長的同時，總收入、單位可支配收入與股

78、價整體呈上升趨勢。雖然其凈利潤與 DPU 在 2023 年有小幅下降，但整體來看 NPI、DPU 是隨著歷次擴募穩健增長的，表明 Keppel DC REIT 的整體盈利能力維持在一個較高水平。數據中心行業投資與價值洞察 33 數據中心行業投資與價值洞察 33 自 Keppel DC REIT 上市以來漲幅明顯高于新加坡 REITs 指數與新加坡海峽指數，2014 年至 2020 年，Keppel DC REIT 保持高速增長，2020 年至 2022 年由于市場整體因素股價有所下滑，2022 年至今雖然期間股價受廣東數據中心影響，股價有小幅下降，但整體仍呈上升趨勢。圖 34：Keppel D

79、C REIT 總收入與 DPU 走勢圖 35：Keppel DC REIT 股價與指數走勢數據來源：Keppel DC REIT 2024 半年報，團隊整理數據來源：Wind，團隊整理050100150200250300總收入凈利潤0.02.04.06.08.010.012.0DPU-0.500.511.522.5吉寶新加坡REITs指數新加坡海峽指數NPI（百萬新元）（新分）Keppel DC REIT新加坡海峽指數34 數據中心行業投資與價值洞察引言數據中心資產評估及資本化率分析第四章本章旨在深入探討數據中心資產評估及資本化率分析的相關理論與實踐，通過梳理國內外研究成果，結合當前中國數據中

80、心行業的供需現狀，提出一套實用的評估與分析方法。我們將從數據中心的資產構成、評估方法、資本化率影響因素等多個維度展開論述，力求為數據中心投資者、運營商及相關利益方提供有價值的參考與借鑒。數據中心行業投資與價值洞察 35 4.1數據中心的一般估值方法數據中心從持有要素角度主要分為自持型（重資產）及租賃型（輕資產）兩種運營模式。自持型數據中心的所有者通常擁有土地、建筑物、設備（如電源設備、網絡設備、配件設備等）等全部或大部分核心資產，可以根據業務需求進行定制化建設和運營。租賃型運營模式的運營商可能并不直接持有全部核心資產，通常運營商可能租賃土地和建筑物，并購買或租賃必要的硬件設備。其中自持型數據中

81、心是目前國內私募大宗交易市場及公募REITs 發行的主要關注類別，自持型數據中心通常按照不動產評估選取適用的評估方法。自持型數據中心項目一般按照不動產評估選取適用的評估方法。表 10：數據中心評估方法選取土地及建筑物運維服務評估方法適用項目類型收益法已建成交付數據中心，其收益或潛在收益可預測；是評估數據中心價值的主要方法。假設開發法擬建數據中心或在建數據中心，項目已取得數據中心運營的必要合規文件且規劃方案明確，項目后續開發成本投入和預期收益可預測。成本法由于數據中心資產組成相對復雜，各部分資產不獨立產生收益而是作為一個整體貢獻價值，因此成本法通常不作為數據中心項目通用的評估方法。市場法已建成交

82、付數據中心，其所在的城市或區域數據中心資產交易活躍，交易價格容易獲??；市場法在海外部分數據中心交易較頻繁的國家及地區或可采用，因國內數據中心大宗交易相對不活躍且多為復雜結構的股權交易，該方法適用性較弱。IT 設備自持型模式租賃型模式非 IT 設備36 數據中心行業投資與價值洞察4.2數據中心的收益法估值邏輯數據中心能評，即數據中心項目節能審查意見，是數據中心項目建設及運營重要合規文件。能評規定項目全年總能耗的上限，相比于其他不動產業態，數據中心的營收能力除受到空間載體的面積限制，更多決定于項目獲取的能耗量級。通常由于數據中心項目一般不會達到全部上電，且上電機柜不會是滿負荷運營，因此在綜合考慮合

83、理上電率、負載率、PUE后可對應估算出機柜功率總規模。4.2.1 數據中心項目能評4.2.2 收入預測數據中心的收入來自于基礎服務中的服務器托管業務。相比于其他不動產業態，數據中心因具備不動產、設備、電力的三重屬性，因此也存在多種計費模式。零售型主要采用以機柜數量計費的模式，服務費中通常包含電費；而批發型項目一般為大型定制化項目，客戶主要為互聯網公司、云計算服務商等，采用以功率計費且服務費不含電模式在數據中心運營中更為普遍。4.2.2.1 機柜服務費收入計費方式費用內涵適用類型費用影響因素機柜計費單機柜的每月服務費水平零售型機柜電力容量、區域位置、項目等級、電力水平、運營商資質、租戶類型等功率

84、計費單 KW 功率對應的每月服務費水平批發型、零售型項目等級、區域位置、運營商資質、租戶類型等機房面積計費單位機房面積對應的每月服務費水平批發型空間電力容量、可鋪機柜密度、區域位置、項目等級、運營商資質等計費方式費用內涵含電提供機柜服務，服務費中同時包含電費，若客戶實際使用電量不超過服務協議中約定，則不會額外收取電費。不含電僅提供機柜服務，服務費中不包含電費，客戶按照實際使用電量繳納電費。按計費單元分類：按計費內涵分類：大多機柜服務協議以機柜個數或機柜單 KW 功率為單位設定服務費水平，也有少量批發型數據中心以機房面積定價。數據中心機柜服務費計費模式通常分為含電及不含電兩種。數據中心行業投資與

85、價值洞察 37 對數據中心行業而言，簽約率、上架率、MOU 率是類比一般不動產項目出租率的關鍵運營指標。數據中心項目相較于其他類型不動產項目，呈現出去化周期相對較長的特點。通?？蛻粼诤灱s機柜服務協議后，經歷一至三個月不等的周期進行設備調試并逐步上架，對于業務需求較大的批發型項目在簽約后一年左右一般會達到 60%-70%的上架率，而后根據實際業務量需求逐漸爬坡至穩定狀態，而零售項目通常需要更長的去化周期。一線城市及周邊區域優質批發型項目穩定上架率可達 90%以上。近幾年，考慮到數據中心建設投入成本較大，運營商一般在項目建設前期即通過簽署 MOU 的形式鎖定優質客戶，同時，部分客戶亦通過簽署 MO

86、U 來約定具體需求。數據中心機柜服務協議一般簽約期限為 3 至 8 年，服務期內通常不設置機柜服務費遞增，在服務協議到期時，可以根據市場情況、服務提供商的成本變化等因素對續約服務費進行一定的調整。目前市場環境，客戶大多對于已簽約但未上架的部分不承擔任何占用成本，如合同內有明確的上架約定，客戶是需要按照合同約定來承擔為上架部分的費用，因此項目經營預測中對未來上架率預期的判斷尤為重要，對于已簽約但未上架的部分可根據客戶歷史上架進度及未來業務部署預測未來上架情況，對于尚未簽約部分則更多參考項目周邊市場情況進行綜合判斷。4.2.2.2 簽約率及上架率4.2.2.3 機柜服務費收入增長中短期因素長期因素

87、 市場供需關系及項目周邊競爭 能源成本因素（對于含電銷售項目）當前服務費定價水平 經濟及行業發展 通貨膨脹 能源供需關系簽約率實際簽約的機柜服務協議數量與總協議數量之間的比率，是衡量數據中心運營指標之一，反映了數據中心運營商的銷售能力和市場接受度。上架率已上架開機運行機柜數量（或功率）與總可上架機柜數量（或可售 IT 功率）之間的比率，一般數據中心項目在上架后開始計費，上架率是衡量數據中心資源利用效率和營收能力的重要指標之一。諒解備忘錄Memorandum of Understanding簡稱 MOU在合作過程中，為了明確各方權利和義務、表達合作意愿、推進項目進展而簽署的預簽約機柜服務協議，多

88、適用于已有簽約合作基礎，并意向保留在投資建設中項目未來優先使用權的情況，或是批發型客戶定制機房需求前明確合作意向的情況?？蛻舭徇w成本對持續簽約的影響未來機柜服務費漲跌影響因素數據中心客戶在簽約開始上架后需要投入較高的安裝及服務器設備成本，且需要一定的安裝及設備調試周期，因此數據中心客戶在選址布局前一般相對謹慎。而數據中心搬遷成本高、周期長，且存在數據遷移風險，客戶在穩定運營后通常有較強的粘性，在合同到期后更傾向于持續簽約而非選址搬遷。38 數據中心行業投資與價值洞察土地使用稅、房產稅、保險重大維修、設備更換設備維保成本運營人員成本運維成本物業管理成本水費成本電度電費能源成本基本電費稅費及保險資

89、本性支出運營成本4.2.3 運營成本預測數據中心運營成本數據中心作為高耗能行業的代表，其電力成本在運營總成本中占比較大。數據中心的電力能耗主要來源于 IT 設備、制冷設備、供配電系統和照明等其他設備的能源消耗，數據中心的電力成本通常占運營總成本的 50%-60%，對于一些用量需求較大的互聯網類終端客戶項目電力成本占比則會高達 70%-80%。我國針對用電容量在 315 千伏安及以上的大工業用電采用兩部制，兩部制電價包含基本電價（固定）和電度電價（浮動）。電價通常由市場供求關系、電力生產成本等因素決定。此外，負載率及 PUE 亦是影響電力成本的關鍵指標。負載率和 PUE 與電力成本呈正相關關系，

90、即負載率和 PUE值越高，電費支出通常也越高。負載率=實際使用的 IT 設備功率/總設計 IT 設備功率，反映了機房設備的實際使用情況與總設計能力規模的關系?？蛻粼谑褂?IDC 過程中，考慮到服務器壽命以及事故率，其服務器一般不會達到滿負荷運轉的狀態，通常 IDC 的負載率不超過 80%。負載率與客戶業務類型相關，通常金融類客戶負載率低于互聯網類客戶。PUE=數據中心總能耗/IT 設備能耗，用于評估數據中心在提供 IT 服務時的能源使用效率。PUE 值越接近于 1，表示數據中心的能效越高，能源使用越有效。在實際應用中，可通過優化制冷系統、提高供配電系統效率、加強運營管理等方式來降低IDC 的P

91、UE 水平，實現節能減排的目標。數據中心需要消耗大量的水資源來維持其穩定運行，特別是用于冷卻系統的散熱。水價受地區、政策、水資源稀缺性等多種因素影響。在能源形勢日益緊張的情況下，數據中心可以通過采用自然風冷技術、液冷技術以及其他節水措施來顯著降低水資源消耗。在數據中心行業液冷時代到來之后，未來水資源利用率會有大幅的改善。電力成本水費成本12數據中心行業投資與價值洞察 39 數據中心資本性支出（Capital Expenditure，CapEx）主要包括主體工程及設備設施的大修、更換及調整升級。資本性支出包括但不限于電氣系統、暖通空調系統及消防系統等固定資產的更換。其中，電氣系統中的UPS及蓄電

92、池使用壽命較短，更換次數占全生命周期比重大，為資本性支出重要部分。數字化轉型和云計算需求增長推動數據中心資本支出上升。企業為適應云計算、大數據分析和 AI 等技術，需投資建設更高性能、可擴展的數據中心。物業管理費用根據園區面積計算，涵蓋公共區域維護、設施保養、安保清潔、綠化和秩序維護。費用因項目定位和客戶需求（如安全要求）而異，需相應增減人員。運營人員成本包含運維和管理人員成本及辦公費用。數據中心需按照 7X24 小時無間斷人員值守的標準，運維人員根據規模分班次，負責日常運維、監控和定期巡檢。設備維保費用數據中心對設備可靠性要求高，需定期檢查和維護。成本與項目規模成正比，規模越大，費用越高。資

93、本性支出（CapEx）其它運營成本43IDC 資本性支出主要項目壽命及維護變壓器、配電箱、開關柜、列頭柜、斷路器以及電纜管線等電氣設備使用壽命一般在 20-30 年，通過良好的設備設施維護，柴發設備使用壽命一般可以達到 45 年不間斷電源 UPSUPS 使用壽命一般在 10 年，通過良好的維護可以增加設備使用壽命 10-30%蓄電池考慮電池使用壽命一般在 5 年冷水機組&冷卻塔&精密空調機組等空調系統考慮空調設備使用壽命一般在 15 年氣體滅火系統考慮氣體滅火設備使用壽命一般在 20-30 年40 數據中心行業投資與價值洞察4.2.4 資產評估采用折現率需綜合考慮行業風險數據中心資產評估的折現

94、率對估值結果影響顯著，選擇時應綜合反映行業風險、資產區位以及交易流動性等因素。中國內地數據中心資產經營以服務器托管業務（即機柜服務）為主，因此，資產業主對機電設備投入較大，經營復雜性較高，投資人應對資產估值折現率的選取進行審慎判斷。資產類型數據中心倉儲物流及工業廠房主要風險指標流動性風險存在資產大宗交易市場，成熟資產交易活躍度較低，且成交案例差異化較大。存在資產大宗交易市場，市場采用資本化率進行交易定價。區域風險一線城市及環一線城市區位優勢明顯，對電力網絡環境、地理環境及氣候條件影響敏感。主要依托城市集群發展，核心城市帶動周邊區域，對周邊市政配套、交通樞紐等因素影響敏感。行業及管理負擔風險服務

95、客戶行業較集中，機電設備占比大，運營維護成本較高，行業進入難度及經營管理難度較高。租戶行業分散，經營管理難度較低，管理經營有一定行業進入難度。折現率影響因素資本化率 根據美國成熟市場活躍的大宗交易數據，數據中心交易歷年錄得平均資本化率為 6.0%，高標物流交易歷年錄得平均資本化率 4.4%，數據中心與高標物流資本化率 Yield Spread 約 1.6%。根據調研，投資人認為數據中心的資本化率比倉儲物流高出約 2-3 個百分點。已發行倉儲物流公募 REITs 及工業廠房公募 REITs 底層資產資本化率分別在 4.9%-6.1%及 5.1%-6.2%區間。長期增長率國內數據中心合同期內通常不

96、設置服務費增長。綜合考慮市場競爭環境，CPI 上升以及電力成本上升帶動服務費的增長，數據中心長期增長率預計不高于 1%。已發行倉儲物流公募 REITS 及工業房公募 REITS 底層資產長期增長率分別在 2.0%-3.0%及 2.5%-3.0%區間。折現率綜合以上定性、定量分析，數據中心交易活躍度比物流資產更低，資產組合及運營管理比高標物流更復雜，以及考慮當前市場供需關系對運營帶來的風險，數據中心估值選取折現率應比同區位的高標物流更高，以反映投資人的風險回報要求。已發行倉儲物流公募 REITS 及工業廠房公募 REITS 底層資產估值采用折現率分別在7.0%-8.75%及7.5%-8.25%區

97、間。表 11：主要風險指標對比：數據中心 vs 倉儲物流及工業廠房基礎設施數據中心資產折現率考量因素行業風險運營成熟度資產城市區位項目輻射能級改造因素運營管理能力租戶質量租約結構能評及合規風險市場供需競爭風險交易流動性補償未來增速預期數據中心行業投資與價值洞察 41 4.3數據中心估值定價參考指標中國內地數據中心交易不活躍，定價缺參考。2017 年起，數據中心投資升溫，外資私募基金和企業主導。2019-2022 年，私募基金和運營商推動交易，多為在建項目，成熟資產交易少，集中在北京、上海等地。2023-2024 年，交易活躍度下降，因互聯網企業降低成本、市場供過于求及美元加息影響。外資私募基金

98、尋求退出，但成熟資產交易少，定價缺乏大宗交易數據的參考。根據戴德梁行發布的2024 年度中國 REITs 指數之不動產資本化率調研報告，數據中心的投資關注度按區域排名：北京及環京區域 上海及環滬區域 大灣區 成渝和華中區域。投資關注度與互聯網公司的計算需求分布密切相關。從城市級別來看，一線城市及其周邊的數據中心尤其受到投資者的青睞，因為這些地區的數據中心更接近用戶，能提供更低的網絡延遲。同時，由于一線城市對能耗控制嚴格，數據中心的稀缺性也成為投資者考慮的因素。北京以及環京區域因能源豐富和氣候適宜，因互聯網公司總部集中，數據中心服務需求旺盛，成為數據中心投資的熱門地區。資本化率（Cap Rate

99、）指資產首年凈現金流（NOI）與資產價值的比例，是評估收益型項目估值合理性的核心指標之一。過往中國內地成熟數據中心資產的交易案例較少，信息透明度較低，難以廣泛地從交易中提取成熟資產的資本化率作為參考。2021 年-2022 年，吉寶數據中心新加坡 REIT 收購了廣東江門的數據中心，根據公開信息，該交易的資本化率為 9%，體現了非一線城市資產交易的收益率水平。一線城市數據中心稀缺性凸顯，北京及環京區域受投資者青睞資本化率：數據中心資產定價的關鍵指標圖 36：數據中心資產投資關注度按地區劃分數據來源：戴德梁行，團隊整理45%37%30%26%25%22%16%5%4%0%5%10%15%20%2

100、5%30%35%40%45%50%北京上海深圳廣州環京區域環滬區域大灣區成渝區域華中區域（不含廣深）42 數據中心行業投資與價值洞察買方賣方交易時間物業名稱城市總建筑面積（萬平方米）出租率資產價格（億元）凈資本化率KEPPLE DC REIT中國新電信集團2021 年蔚海智谷5 號樓廣東江門2.1100%7.09.0%2022 年蔚藍智谷6 號樓、7 號樓廣東江門4.16 號樓 100%,7 號 2023Q3交付13.89.1%表 12：KEPPLE DC REIT 交易估值數據數據來源：中國新電信集團有限公司公告，團隊整理備注：兩次交易均包含售后返租條款，KEPPLE DC REIT 與賣方

101、簽訂為期 15 年的租賃協議，期間內將此次購得的數據中心以三凈租賃的方式（triple-net）回租給賣方進行管理及運營相關IDC業務。兩次交易僅披露整租租金，上述凈資本化率根據整租租金/資產對價推算得出。資本化率調研報告指出，買賣方對數據中心資本化率的看法仍存在分歧，但買賣雙方的預期差距正在縮小。調研顯示，一線城市數據中心的資本化率在 7.2%-8.6%，一線城市及周邊區域的資本化率明顯低于其他城市，體現投資人對一線城市核心資產的青睞。在調研中，買賣雙方提供的資本化率區間反映了他們對未來交易的心理預期。買方對數據中心交易的預期回報率較高，這考慮到了資產組合的復雜性、運營難度、市場交易的不活躍

102、性、服務費用下降的風險以及合規風險的排查難度等因素。而賣方則基于能源指標的稀缺性，對交易資產的估值預期普遍高于買方，導致買賣雙方在定價上存在分歧。與倉儲物流和工業廠房相比，數據中心的資本化率較高，顯示出投資者對其較高的預期回報率。投資人給出數據中心的資本化率比倉儲物流高出約 2-3 個百分點。圖 37：受訪投資人對于成熟數據中心資產資本化率預期數據來源：戴德梁行，團隊整理12.0%11.0%10.0%9.0%8.0%7.0%6.0%5.0%4.0%3.0%一線城市8.6%8.8%9.0%9.0%9.0%9.0%11.0%11.0%7.2%7.5%7.6%7.2%環京區域環滬區域大灣區（除廣深）

103、成渝區域華中區域數據中心的收益與電力資源規模直接相關，每 KW 的估值單價是關鍵估值指標。即使位置偏遠，高電力密度和高服務費收入可使數據中心的每平方米估值與一線城市寫字樓相當。評估成熟數據中心時，總投成本溢價率是重要指標。通過比較不同城市和類型的成本溢價率，投資者能更準確地評估數據中心估值的合理性。新建數據中心的平均建安及非 IT 設備造價約為 2-4 萬元/KW，項目規模大小影響建設單價水平。然而，評估數據中心資產的總投成本時存在挑戰，因為獲取電力資源可能涉及額外成本，這部分成本對于收購項目來說通常不透明。此外，賣方在過往市場高位時支付的能評溢價是否被當前市場的買方接受，也是影響雙方達成共識

104、的一個難點。數據中心投資定價：需關注每KW單價和成本溢價率數據中心行業投資與價值洞察 43 SUMMARY總結數據中心行業在技術革新與市場需求的共同推動下，正經歷著前所未有的快速發展，同時也面臨著一些挑戰。從行業現狀來看，數據中心已經從簡單的數據存儲和處理中心，轉變為支撐互聯網繁榮和信息技術革命的關鍵基礎設施。智算需求的爆發式增長成為數據中心發展的主要驅動力，推動了數據中心向高密度、高能效方向發展。海外數據中心產業及相關 REITs 近幾年的強勁表現驗證了行業存在的重要價值和發展趨勢。然而，隨著數據中心規模的不斷擴大，能源消耗和碳排放問題也日益凸顯，促使產業特征從高耗能向綠色可持續發展轉變。與

105、海外的蓬勃發展相比，國內部分數據中心上架率不高，市場供需失衡；同時，重資產投資模式也給企業資產負債表帶來了壓力，影響了企業的盈利表現。融資層面，中國內地數據中心資產證券化市場仍處于發展初期，具有較大發展潛力。在數據中心估值方面，由于數據中心具備不動產、設備、電力的三重屬性，其估值方法也具有一定的特殊性。投資者在考慮數據中心估值時，需要綜合考慮其流動性風險、區域風險、行業及管理負擔風險等因素，并據此確定合適的折現率。未來，隨著數據中心行業的不斷發展，其估值方法也將不斷完善，為投資者提供更加準確的估值參考。展望未來，數據中心行業將繼續保持快速增長態勢。隨著數字化技術的深入發展，數據中心作為數字經濟

106、的核心基礎設施，其重要性等級將不斷提升。同時，我們也期待數據中心行業能夠不斷創新，提高能效和可持續性，降低能源消耗和碳排放，實現綠色可持續發展。在融資方面，我們也希望數據中心資產證券化市場能夠進一步發展以及數據中心 REIT 的出現，為數據中心行業提供更多的融資渠道和資產盤活方式，推動行業的健康發展。數據中心行業投資與價值洞察 43 44 數據中心行業投資與價值洞察張寶強 杜丹 喬治 高銘喬治(010)5239 杜丹(010)5239 關于首程控股首程控股（0697.HK）是中國核心基礎設施資產服務商，為首批于香港上市的紅籌股之一。公司圍繞資產運營和資產融通兩大核心業務，形成了”資產循環+強運

107、營”的商業模式，構建了基礎設施資產全生命周期的管理服務閉環。更多詳情，請瀏覽 或關注我們的官方微信（首程控股）。關于中聯基金中聯基金長期專注于以 REITs 為核心的創新不動產金融業務，聚焦產業不動產、消費基礎設施、租賃住房、新能源基礎設施等領域。同時，公司布局新加坡、東京等境外 REITs 業務，逐步形成了買方、賣方相互配合，境內、境外相互補充的業務格局，擁有國內領先的全方位、多層次、國際化的業務體系，在不動產金融領域具備核心優勢。公司通過投資、投行、資產管理、資本市場、行業研究、智庫生態體系等業務線相互協同，形成業務鏈條各環節能力閉環。更多詳情，請瀏覽 或關注我們的官方微信（中聯基金）。關

108、于戴德梁行戴德梁行是享譽全球的房地產服務和咨詢顧問公司,通過兼具本土洞察與全球視野的房地產解決方案為客戶創造卓越價值。戴德梁行遍布全球 60 多個國家，設有 400 多個辦公室，擁有 52,000 名專業員工。在大中華區，23 家分公司合力引領市場發展。2023 年公司全球營業收入達 95 億美元，核心業務涵蓋估價及顧問服務、策略發展顧問、項目管理服務、資本市場、項目及企業服務、產業地產、商業地產等。戴德梁行擁有多元化、平等和包容性的企業文化，在可持續發展等領域表現卓越，贏得眾多行業重磅獎項和至高榮譽。更多詳情，請瀏覽或關注我們的官方微信（戴德梁行）。業務聯系人報告撰寫團隊首程控股首程控股常坤 陳永沾 劉一鑠 茍泉慧中聯基金常坤(010)8531 5638 中聯基金張愷玲(010)8519 8000 金廉政(010)8519 8000 Gabriel.J戴德梁行楊枝 金廉政 張愷玲 鄒婉盈戴德梁行茍泉慧(010)8531 5299