【公司研究】安恒信息-深度報告：網安行業領先成長空間廣闊-20200528[24頁].pdf

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1、公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 渤海證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格渤海證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 1 of 24 Table_MainInfo 網安行業領先，成長空間廣闊網安行業領先，成長空間廣闊 安恒信息（安恒信息（688023688023）深度報告）深度報告 分析師：分析師： 徐中華 SAC NO： S1150518070003 2020 年 05 月 28 日 Table_Summary 投資要點：投資要點： 網安行業網安行業領先領先，營收快速增長，營收快速增長 安恒信息成立于 2007 年,自設立以來一直專注于

2、網絡信息安全領域，其主營 業務為網絡信息安全產品的研發、生產及銷售，并為客戶提供專業的網絡信 息安全服務。公司的產品及服務涉及應用安全、大數據安全、云安全、物聯 網安全、工業控制安全及工業互聯網安全等領域。公司營收來保持快速增 長，2019 年達到 9.44 億元，同比增長 43.7%，歸母凈利潤 0.92 億元，同比 增長 20%。2016-2019 營收復合增速為 43.9%，2020Q1 營收 1.17 億元，同比 增長 43.7%。公司近幾年的毛利率基本穩定，而凈利率由于產品結構的變化 則有一定的波動。公司通過加強管理的方式，實現了四費基本穩定，保持在 65%左右，期間費用控制較好。

3、政策助力，政策助力，網安行業前景廣闊網安行業前景廣闊 近年來，隨著安全問題的不斷暴露，我國政策上開始對網絡安全行業大力支 持，特別是近幾年來密集出臺了多項政策推進產業發展。在云計算、物聯 網、大數據、工業互聯網和 5G 等新興技術的催化以及政策支持下，我國網 絡安全市場迎來快速發展期，網絡安全應用市場廣泛，其中政府、電信與金 融領域應用網絡安全產品和服務最多，同時很多細分領域的安全需求成為推 動網安行業持續增長的動力。 細分行業領先，細分行業領先，技術優勢凸顯技術優勢凸顯 公司對研發投入總額在持續快速增長， 占營收比重一直在 20%以上。 持續研發 投入取得了豐碩的成果，截止 2019 年，公

4、司擁有已獲授權的專利 74 項（其 中發明專利 65 項） 、已登記的軟件著作權 155 項。公司在產品技術上具有較 強的研發能力，多項產品具備很高的技術水平和很強的市場競爭力。在安全 基礎產品領域，公司的 Web 應用安全、日志審計系統和堡壘機產品等一系列 產品的市場份額均位于市場前列。 投資建議投資建議 受政策驅動和下游需求拉動，網絡安全行業處于快速發展階段；公司產品在 網絡安全態勢感知、云安全等網絡安全細分領域中具有技術上的優勢，行業 的快速發展疊加公司的產品競爭優勢，有助于未來幾年公司獲得較快發展。 我們預計公司2020、2021、2022年EPS分別為1.83元、2.68元和3.71

5、元， 基于此，給予“增持”評級。 風險提示風險提示 網絡安全行業需求落地存在不確定性，客戶訂單落地時間存在不確定性、公 司產品研發推廣進度存在不確定性等。 Table_Analysis 證券分析師證券分析師 徐中華 010-68104898 Table_Author 助理分析師助理分析師 張源 SAC No：S1150118080012 Table_Invest 評級：評級： 增持增持 最新收盤價： 272.00 Table_Picture 最近半年股價相對走勢最近半年股價相對走勢 Table_Report 相關研究報告相關研究報告 -9% 33% 75% 117% 159% 19!/1120

6、!/2 安恒信息滬深300 公公 司司 研研 究究 證證 券券 研研 究究 報報 告告 深深 度度 報報 告告 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 渤海證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格渤海證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 2 of 24 財務摘要（百萬元）財務摘要（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 主營收入 627 944 1,348 1,894 2,560 (+/-)% 45.6% 50.7% 42.8% 40.5% 35.1% 息稅前利潤（EBIT） 16 39 65 90 127 (+/-

7、)% 75.9% 139.3% 67.0% 39.4% 40.4% 歸母凈利潤 77 92 135 198 275 (+/-)% 47.5% 20.0% 46.8% 46.4% 38.5% 每股收益（元） 1.38 1.24 1.83 2.68 3.71 oPsNpOpMqNqRvMsQvNnRwO7NaO7NmOoOpNqQiNoOnQeRmOyR6MpPwOxNtOpPxNpPsQ 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 渤海證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格渤海證券股份有限公司具備證券投資咨詢業務資格 3 of 24 表：三張表及主要財務

8、指標表：三張表及主要財務指標 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 貨幣資金 398 1,483 1,812 2,225 2,725 營業收入 627 944 1,348 1,894 2,560 應收票據及應收賬款 170 201 287 404 546 營業成本 185 288 402 566 760 預付賬款 3 5 7 10 13 營業稅金及附加 8 12 17 23 32 其他應收款 40 41 59 83 112 銷售費用 20

9、6 316 452 635 858 存貨 49 116 161 227 305 管理費用 59 85 121 170 229 其他流動資產 5 7 7 7 7 研發費用 152 205 292 410 555 流動資產合計 664 1,853 2,334 2,956 3,708 財務費用 -2 -3 -4 -6 -8 長期股權投資 21 20 20 20 20 資產減值損失 -8 -3 -3 -4 -4 固定資產合計 33 281 265 235 189 信用減值損失 0 -4 -6 -8 -10 無形資產 8 7 7 7 7 其他收益 65 59 85 119 161 商譽 2 2 2 2

10、2 投資收益 -1 -2 -2 -4 -5 長期待攤費用 1 1 1 1 1 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 其他非流動資產 6 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 0 資產總計 892 2,172 2,485 2,925 3,479 營業利潤 74 92 138 198 275 短期借款 0 0 0 0 0 營業外收支 1 -1 0 0 0 應付票據及應付賬款 100 156 218 307 412 利潤總額 75 91 138 198 275 預收賬款 58 115 164 231 312 所得稅費用 -1 -1 3 0 1 應付職工薪酬 89 141 197 277 37

11、2 凈利潤 76 92 135 198 274 應交稅費 21 33 47 66 90 歸屬于母公司所有者的凈利潤 77 92 135 198 275 其他流動負債 0 0 0 0 0 少數股東損益 -1 0 0 0 0 長期借款 81 107 107 107 107 基本每股收益 1.38 1.24 1.83 2.68 3.71 預計負債 0 0 0 0 0 財務指標財務指標 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 負債合計 385 622 815 1,087 1,412 營收增長率 45.6% 50.7% 42.8% 40.5% 35.1% 股東權益 507 1,550

12、 1,670 1,838 2,067 EBIT 增長率 75.9% 139.3% 67.0% 39.4% 40.4% 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元） 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 凈利潤增長率 47.5% 20.0% 46.8% 46.4% 38.5% 凈利潤 76 92 135 198 274 銷售毛利率 70.5% 69.5% 70.2% 70.1% 70.3% 折舊與攤銷 13 24 0 0 0 銷售凈利率 12.1% 9.8% 10.0% 10.5% 10.7% 經營活動現金流凈額 96 217 184 269 356 ROE 15.2% 5.9

13、% 8.1% 10.8% 13.3% 投資活動現金流凈額 9 -119 150 149 148 ROIC 2.8% 2.3% 3.5% 4.6% 5.8% 籌資活動現金流凈額 74 988 -4 -4 -4 資產負債率 43.1% 28.6% 32.8% 37.2% 40.6% 現金凈變動 179 1,086 329 413 500 PE 0.00 112.45 148.80 101.63 73.38 期初現金余額 214 392 1,483 1,812 2,225 PB 0.00 6.69 12.06 10.96 9.75 期末現金余額 392 1,478 1,812 2,225 2,725

14、 EV/EBITDA -10.74 142.48 284.65 199.68 138.26 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 4 of 24 目 錄 1.網安行業領先，營收快速增長網安行業領先，營收快速增長 . 7 1.1 網安行業領先，行業地位凸顯網安行業領先，行業地位凸顯 . 7 1.2 營收和凈利潤快速成長營收和凈利潤快速成長 . 8 2.政策助力，網安行業前景廣闊政策助力，網安行業前景廣闊 . 11 2.1 互聯網面臨持續安全威脅，亟需網安保駕護航互聯網面臨持續安全威脅，亟需網安保駕護航 . 11 2.2 政策助力，網政策助力，網絡安全

15、前景廣闊絡安全前景廣闊 . 12 3. 細分行業領先，技術優勢凸顯細分行業領先，技術優勢凸顯 . 15 3.1 研發投入力度強，核心產品成果豐碩研發投入力度強，核心產品成果豐碩 . 15 3.2 細分行業領先，技術優勢凸顯細分行業領先，技術優勢凸顯 . 16 3.3 直銷與渠道代理并重，共促公直銷與渠道代理并重，共促公司發展司發展 . 17 4.盈利預測和投資評級盈利預測和投資評級 . 20 5.風險提示風險提示 . 21 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 5 of 24 圖 目 錄 圖圖 1 1：中國網絡安全：中國網絡安全 100100 強企

16、業（強企業（20192019） . 8 圖圖 2 2：安恒信息：安恒信息 20162016- -2020Q12020Q1 營業收入及增長率營業收入及增長率 . 8 圖圖 3 3：安恒信息：安恒信息 20162016- -2020Q12020Q1 凈利潤及增長率凈利潤及增長率 . 8 圖圖 4 4：安恒信息：安恒信息 2 2016016- -2020Q12020Q1 毛利率和凈利率毛利率和凈利率 . 9 圖圖 5 5：安恒信息：安恒信息 20162016- -2020Q12020Q1 四費及占營收比重四費及占營收比重 . 9 圖圖 6 6：安恒信息：安恒信息 20162016- -2019201

17、9 主要產品營收情況主要產品營收情況 . 10 圖圖 7 7：安恒信息：安恒信息 20162016- -20192019 分產品毛利率分產品毛利率 . 10 圖圖 8 8：網民規模和互聯：網民規模和互聯網普及率網普及率 . 11 圖圖 9 9：手機網民規模及占網民比例：手機網民規模及占網民比例 . 11 圖圖 1010： CNCERTCNCERT 網絡安全事件處理情況網絡安全事件處理情況 . 12 圖圖 1111：全球網絡安全市場規模與增速：全球網絡安全市場規模與增速 . 13 圖圖 1212：20182018 年全球網絡安全市場結構年全球網絡安全市場結構 . 13 圖圖 1313：中國網絡安

18、全市場規模：中國網絡安全市場規模與增速與增速 . 14 圖圖 1414：中國網絡安全市場結構：中國網絡安全市場結構 . 14 圖圖 1515：中國云計算市場規模與增速：中國云計算市場規模與增速 . 14 圖圖 1616：中國云安全市場及增速：中國云安全市場及增速 . 14 圖圖 1717：安恒信息：安恒信息 20162016- -20192019 研發支出及占營收比重研發支出及占營收比重 . 15 圖圖 1818：安恒信息：安恒信息 20162016- -20192019 年研發人員數量及占比年研發人員數量及占比 . 15 圖圖 1919：安恒信息渠道經銷商體系：安恒信息渠道經銷商體系 . 1

19、8 圖圖 2020：安恒信息：安恒信息 20162016- -20182018 直銷和渠道代理的占比直銷和渠道代理的占比 . 18 圖圖 2121：安恒：安恒信息信息 20162016- -20182018 最終行業客戶占比最終行業客戶占比 . 18 圖圖 2222：安恒信息安恒信息 20162016- -2020Q12020Q1 銷售費用及占營收比重銷售費用及占營收比重 . 19 圖圖 2323：安恒信息安恒信息 20182018- -20192019 年銷售人員數量及占比年銷售人員數量及占比 . 19 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 6

20、of 24 表 目 錄 表表 1 1：安恒信息股本結構：安恒信息股本結構 . 7 表表 2 2：安恒信息產品分類：安恒信息產品分類 . 9 表表 3 3：20162016 年至今部分重要網絡安全政策年至今部分重要網絡安全政策 . 12 表表 4 4：安恒信息與部分主要競爭對手的對比分析：安恒信息與部分主要競爭對手的對比分析 . 16 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 7 of 24 1.網安行業網安行業領先領先，營收快速增長，營收快速增長 1.1 網安行業網安行業領先領先，行業地位凸顯行業地位凸顯 安恒信息成立于 2007 年,自設立以來一直專

21、注于網絡信息安全領域，公司主營業 務為網絡信息安全產品的研發、 生產及銷售， 并為客戶提供專業的網絡信息安全服 務。公司的產品及服務涉及應用安全、大數據安全、云安全、物聯網安全、工業控 制安全及工業互聯網安全等領域。安恒信息于 2019 年 11 月在科創板掛牌上市， 其服務的下游客戶包括政府、電信運營商、金融、教育、交通、公共設施等行業客 戶。 表表 1 1：安恒信息安恒信息股本結構股本結構 股東名稱股東名稱 持股數量持股數量( (萬股萬股) ) 占總股本比例占總股本比例(%)(%) 范淵 1002 13.52 阿里創投 801 10.81 寧波潤和興源 520 7.02 寧波安恒 500

22、6.75 嘉興安恒 500 6.75 杭州九歌 278 3.75 上海舜佃 244 3.29 上海夢元 229 3.09 浙江爵盛 167 2.25 重慶麒厚西海 167 2.25 其它 3000 40.52 資料來源：Wind，渤海證券 作為一家信息安全企業，安恒信息不斷加強品牌建設，拓展產品應用領域與應用 場景， 加快重點優勢行業的投入， 不斷突破關鍵核心技術，提高企業的核心競爭力， 也取得了良好的成績。 從安全牛發布的中國網絡安全 100 強企業來看，從規模和影響力上來看，公司在 2019 年處于領先者象限，在行業中具有較強的影響力，隨著公司快速發展，規模 逐步擴大，在未來有望進入領導者

23、象限。 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 8 of 24 圖圖 1 1：中國網絡安全：中國網絡安全 100100 強企業（強企業（20192019） 資料來源：安全牛，渤海證券 1.2 營收營收和凈利潤和凈利潤快速快速成長成長 公司營收來保持快速增長，2019 年達到 9.44 億元， 同比增長 43.7%， 歸母凈利潤 0.92 億元， 同比增長 20%。 2016-2019 營收復合增速為 43.9%，2020Q1 營收 1.17 億元，同比增長 43.7%，而 2020Q1 凈利潤為-0.44 億元，主要是由于公司一季度 營收占全年比重較

24、小，而費用在全年分布比較均勻所致。 圖圖 2 2：安恒信息安恒信息 2012016 6- -202020Q120Q1 營業收入及增長率營業收入及增長率 圖圖 3 3：安恒信息安恒信息 2012016 6- -202020Q120Q1 凈利潤及增長率凈利潤及增長率 資料來源：Wind，渤海證券 資料來源：Wind，渤海證券 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 9 of 24 安恒信息近幾年的毛利率基本穩定，而凈利率由于產品結構的變化則有一定的波 動。公司通過加強管理的方式，實現了四費基本穩定，保持在 65%左右，期間費用 控制較好。 圖圖 4 4：

25、安恒信息安恒信息 20162016- -2020Q12020Q1 毛利率和凈利率毛利率和凈利率 圖圖 5 5：安恒信息安恒信息 20162016- -2020Q12020Q1 四費及占營收比重四費及占營收比重 資料來源：Wind，渤海證券 資料來源：Wind，渤海證券 分產品來看，安恒信息的產品主要分為三大類：安全基礎產品、信息安全平臺和信 息安全服務。 表表 2 2：安恒信息產品分類：安恒信息產品分類 業務分類業務分類 具體產品與服務具體產品與服務 網絡安全基礎產品 安全防護產品 Web 應用防火墻、綜合日志審計系統、數據庫審計與風 險控制系統、運維審計與風險控制系統、APT 攻擊預警 平臺

26、、全流量深度威脅檢測平臺 安全檢測產品 Web 應用弱點掃描器、信息安全等級保護檢查工具箱、 遠程安全評估系統、網絡安全事件應急處置工具箱、迷 網系統 網絡安全平臺 云安全 天池云安全管理平臺（私有云場景）、玄武盾云防護平 臺 大數據安全 AiLPHA 大數據智能安全平臺、網絡安全態勢感知預警 平臺、金融風險監測預警平臺 物聯網安全 物聯網安全心、物聯網安全監測平臺、工業控制漏洞掃 描平臺 網絡信息安全服務 SaaS 云安全服 務 云監測服務（先知）、云防護服務（玄武盾）、威脅情 報服務（數據大腦） 專家服務 專業安全服務、可信眾測服務、安全咨詢服務、平臺運 營服務、應急響應服務、國家重大活動

27、網絡安保服務 智慧城市安全運營中心服務 網絡安全人才培養服務 資料來源：公司公告，渤海證券 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 10 of 24 從營收來看， 公司主要產品類別近幾年均保持了快速增長的態勢。 從分產品的毛利 率來看，信息安全服務和信息安全平臺的毛利率相似，近幾年一直在 70%以上， 而信息安全服務的毛利率相對較低，且存在下行的壓力。 圖圖 6 6：安恒信息安恒信息 20162016- -20192019 主要產品營收情況主要產品營收情況 圖圖 7 7：安恒信息安恒信息 20162016- -20192019 分產品毛利率分產品毛利

28、率 資料來源：Wind，渤海證券 資料來源：Wind，渤海證券 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 11 of 24 2.政策助力政策助力，網網安行業安行業前景廣闊前景廣闊 2.1 互聯網面臨持續安全威脅互聯網面臨持續安全威脅，亟需網安保駕護航亟需網安保駕護航 隨著 IT 技術和移動互聯網、物聯網的快速發展，信息網絡的使用人員越來越多。 根據 CNNIC 資料，截至 2020 年 3 月，我國網民規模為 9.04 億，而手機網民規模 為 8.97 億。隨著網民規模的持續擴大，參與網絡購物的用戶規模也越來越大，截 至 2020 年 3 月， 我國網

29、絡購物和手機購物用戶規模分別達到了 7.1 億和 7.07 億。 而 2019 年全國網上零售額大 10.63 萬億元，占社會消費品零售總額的比重為 20.7%。 圖圖 8 8：網民規模和互聯網普及率網民規模和互聯網普及率 圖圖 9 9：手機網民規模及占網民比例手機網民規模及占網民比例 資料來源：CNCERT，渤海證券 資料來源：CNCERT，渤海證券 上網人數的增加帶來了互聯網、 移動互聯網等行業的快速發展。 新的應用場景不斷 出現，社會面臨的網絡環境更加復雜。近年來，隨著人工智能、5G新技術的快速 發展，大數據、云計算、物聯網等基礎應用持續深化，大規模數據泄露頻發、高 危漏洞、新技術應用下

30、的網絡攻擊等網絡網絡安全問題頻發。 根據 CNCERT 數據，截至 2019 年 12 月，CNCERT 監測發現我國境內被篡改網 站 185573 個，較 2018 年底有較大增長；而國家信息安全漏洞共享平臺收集整理 信息安全漏洞 16193 個， 較 2018 年增長 14.0%。 在 2019 年，CNCERT/CC 共處 理網絡安全事件共 10.78 萬余起，較 2018 年增長 1.0%，整體形勢依舊嚴峻。 公司深度報告公司深度報告 請務必閱讀正文之后的免責聲明請務必閱讀正文之后的免責聲明 12 of 24 圖圖 1010：C CNCERTNCERT 網絡安全事件處理情況網絡安全事件

31、處理情況 資料來源：CNCERT/CC，渤海證券 2.2 政策政策助力助力，網絡，網絡安全安全前景廣前景廣闊闊 近年來， 隨著安全問題的不斷暴露， 我國政策上開始對網絡安全行業大力支持，特 別是近幾年來密集出臺了多項政策推進產業發展。2017 年網絡安全法的正式 實施、等保 2.0 等政策為網絡安全行業的發展增添了新的動力。 表表 3 3：2012016 6 年至今年至今部分部分重要網絡安全政策重要網絡安全政策 時間時間 政策文件政策文件 要點要點 2020 年 4 月 網絡安全審查辦法 關鍵信息基礎設施運營者采購網絡產品和服務，影響或可能影 響國家安全的，應當按照辦法進行網絡安全審查。 20

32、19 年 10 月 中華人民共和國密碼法 將規范密碼應用和管理，促進密碼事業發展，保障網絡與信息 安全，提出了國家對密碼實行分類管理 2019 年 9 月 關于促進網絡安全產業 發展的指導意見（征求 意見稿） 到 2025 年，培育形成一批年營收超過 20 億的網絡安全企業， 形成若干具有國際競爭力的網絡安全骨干企業，網絡安全產業 規模超過 2000 億。加強 5G 、下一代互聯網、工業互聯網、 物聯網、車聯網等新興領域網絡安全威脅和風險分析，大力推 動相關場景下的網絡安全技術產品研發。 2019 年 5 月 網絡安全等級保護技術 2.0 版 本 提出了對云計算安全、移動互聯網安全、物聯網安全和工業控 制系統安全擴展要求。為落實信息安全工作提出了新的要求。 2019 年 3 月 中央企業負責人經營業績考 核辦法 將網絡安全納入考核范圍 2018 年 3 月 關于推動資本市場服務網絡 強國建設的指導意見 意見重點強調要推動網信事業和資本市場協調發展，保障 國家網絡安全和金融安全，促進網信和證券監督工作聯動。 2017 年 1 月 信息通信網絡與信息安全規 劃（2016-2020 年） 指導信息通信行業開展“十三五”期間網絡信息安全工作，更好