農林牧漁行業深度報告：生豬養殖產能出清遇波折轉基因商業化漸行漸近-211209（49頁）.pdf

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1、 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 證券研究報告 生豬養殖產能出清遇波折，轉基因商業化漸行漸近 農林牧漁農林牧漁 行業研究/深度報告 行業評級：增行業評級：增 持持 報告日期： 2021-12-09 行業指數與滬深行業指數與滬深 300 走勢比較走勢比較 Table_Report 相關報告相關報告 主要觀點：主要觀點： 生豬養殖補欄熱情再起，生豬養殖補欄熱情再起，2022 年豬周期拐點仍需觀察。年豬周期拐點仍需觀察。 回顧過去三輪完整的豬價下行周期， 每輪周期的虧損時長、 虧損幅 度迥異。2008 年 4 月至 2010 年 4 月，豬價下行后期爆發口蹄疫， 豬糧比低于 5.5 共 17 周；2

2、016 年 5 月至 2018 年 5 月豬價下行期， 由于 2018 年 8 月爆發非瘟疫情，豬糧比低于 5.5 僅 7 周。與上述兩 輪下行周期截然不同的是，2011 年 9 月至 2014 年 4 月豬價下行期 未爆發嚴重疫情， 豬糧比低于 5.5 長達 39 周， 豬糧比介于 5.5-6.0 盈 虧平衡點長達 64 周。本輪下行周期從 2021 年 1 月至今，豬糧比低 于 5.5 僅 9 周，若后期未發生嚴重疫情，虧損時間不足。2019 年 10 月至今年 5 月，全國能繁母豬存欄環比持續上升，對應明年 5 月 前生豬出欄環比上升， 春節后豬價料持續回落。 今年 6 月全國能繁母 豬

3、存欄現拐點，7-10 月能繁母豬存欄環比降幅 5.7%；然而，10 月以 來豬價超預期上漲致補欄熱情再起， 能繁母豬存欄環比下降趨勢或扭 轉，此外，隨著低效母豬出清，種豬效率持續改善，且連續兩年巨量 豬肉進口需消化，豬周期拐點仍需觀察。我們判斷，若生豬行業無嚴 重疫情，2022 年豬價將相對低迷，行業仍處于產能出清階段，生豬 養殖板塊投資機會需要以時間換空間。 白羽黃羽產能雙降，白羽黃羽產能雙降，2022 年禽鏈價格有望溫和上漲。年禽鏈價格有望溫和上漲。 2020 年全國白羽肉雞祖代更新量 100 萬套， 同比下降 18%， 2022 年白羽肉雞價格有望企穩回升；然而，今年 1-10 月全國白

4、羽肉雞祖 代更新量高達 104.71 萬套，同比大增 31%，2023 年雞價或再次下 行。受新冠疫情、產能增加等多重因素影響，2020 年黃羽肉雞行 業虧損程度僅次于受到“人感染 H7N9 疫情”事件沖擊的 2013 年， 在產祖代存欄從 2020 年年中開始回落。2020-2021 年黃羽雞行業整 體虧損，行業持續去產能，截至今年第 46 周，黃羽在產父母代存欄 1343.6 萬套， 黃羽父母代雞苗銷量 109.8 萬套， 均處于 2018 年以來 最低水平，2022 年黃羽雞價格有望溫和上行。 原料價格或維持高位，轉基因商業化漸行漸近。原料價格或維持高位，轉基因商業化漸行漸近。 玉米、

5、豆粕價格或維持高位。玉米、 豆粕價格或維持高位。 據我國農業農村部市場預警專家委員 會預測， 21/22 年度全國玉米結余 24 萬噸， 我們預計 2022 年度玉米 價格有望維持相對高位。 我國大豆高度依賴進口， 由于 21/22 年度全 球大豆庫消比處于 16/17 年以來低位， 全球豆粕庫消比處于 11/12 年 以來低位，2022 年我國大豆、豆粕價格有望維持相對高位。我們我們 判斷轉基因玉米商業化漸行漸近判斷轉基因玉米商業化漸行漸近，具體影響如下。具體影響如下。（i）2023 年下半 年或開始銷售轉基因玉米種子。 部分綠色通道品種可以在明年下半年 開始銷售。 修正意見稿估計在今年年內

6、或明年初通過批準。 按照這次 修正意見稿， 如果是在適宜種植區范圍內， 只要做一年的生產性實驗。 所以，最快到 2023 年制種，然后 2023 年下半年開始銷售；（ii）玉 米種子行業有望迎來擴容。 我國轉基因玉米推廣面積最終有望達到 4- Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 2 2 / 5050 證券研究報告 5 億畝，若按照每畝 10 元基因專利費，可對應 40-50 億元收益，玉 米種子行業有望迎來擴容；（iii）種業龍頭有望充分受益。大北農、 隆平高科已有轉基因玉米性狀獲得生物安全證書； 登海種業擁有優質 玉米種質資源， 而種質

7、資源的好壞對轉基因品種好壞至關重要； 先正 達作為全球農業科技巨頭和中國種業國家隊， 種子業務全球第三、 植 保業務全球第一， 是全球擁有最豐富的種子產品組合的公司之一， 累 計開發 6,000 余種具有自主知識產權的種子產品， 在全球主要種子市 場建立超過 100 個育種和種質改良中心， 每年研發費用近 100 億元。 我們判斷，大北農、隆平高科、登海種業、先正達均有望在我國轉基 因種業商業化進程中脫穎而出。 由于生產實驗、 品種審定及業績兌現 尚需時日，我們判斷種業板塊將震蕩上行。 中國寵物市場潛力巨大，疫情拖累漸進尾聲。中國寵物市場潛力巨大，疫情拖累漸進尾聲。 2010-2020 年，我

8、國寵物消費市場規模從 140 億元大幅攀升至 2065 億元，年復合增長率高達 30.9%。2020 年，我國寵物消費市場規模 增長放緩至 2%， 2021 年仍保持低速增長。 我們認為，2020-2021 年 增速放緩的主要原因是，新冠疫情爆發導致經濟下行壓力明顯增大， 潛在寵物消費者暫緩入市。從中長期維度看，中國寵物滲透率 17%， 而美國、澳洲、英國、日本分別高達 68%、62%、45%和 38%；中 國人均犬、貓數量分別為 0.03 只、0.04 只，中國寵物犬、寵物貓年 消費支出分別為 869 美元和 679 美元，均低于主要養寵國，中國寵 物消費市場增長潛力巨大，推薦中寵股份、佩蒂

9、股份。 風險提示風險提示 疫情；豬價反轉晚于預期；糧食價格超預期下跌。 推薦公司盈利預測與評級：推薦公司盈利預測與評級： 公 司 EPS（元） PE 評級 2021E 2022E 2023E 2021E 2022E 2023E 溫氏股份 -1.38 0.01 1.03 -12.7 1749.0 17.0 買入 牧原股份 1.29 -1.28 1.62 39.6 -39.9 31.5 買入 圣農發展 0.59 1.19 1.64 37.2 18.4 13.4 買入 海大集團 1.46 2.14 3.07 47.4 32.3 22.5 買入 中寵股份 0.76 1.01 1.16 39.0 29.

10、3 25.5 買入 佩蒂股份 0.55 0.78 0.96 33.3 23.5 19.1 買入 資料來源：wind，華安證券研究所 kUgVaXjZcXfUzRwOyQyQaQbPaQmOmMoMqRfQpOmOlOoPrR6MqQyRxNnQtMNZpOoO Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 3 3 / 5050 證券研究報告 正文目錄正文目錄 1 2020 年行情回顧年行情回顧. 8 1.1 農業板塊跑輸滬深 300 近 2 個百分點 . 8 1.2 農業配置、PB 處歷史低位 . 9 1.3 農產品加工、種植、養殖后周期板塊表現較

11、優. 10 2 補欄熱情再起，補欄熱情再起，2022 年豬周期拐點仍需觀察年豬周期拐點仍需觀察 . 11 2.1 豬周期回顧 . 11 2.2 生豬養殖產能出清遇波折 . 14 2.2.1 2019 年 10 月-2021 年 5 月，補欄期 . 14 2.2.2 2021 年 6 月，能繁母豬存欄拐點顯現 . 16 2.2.3 生豬養殖產能出清遇波折 . 18 2.3 2021 年豬肉進口量仍處歷史高位 . 19 2.4 補欄熱情再起，豬周期拐點仍需觀察 . 20 2.5 上市豬企經營狀分化 . 20 2.5.1 2021 年 1-9 月上市豬企出欄量同比大增 . 20 2.5.2 上市豬企

12、盈利能力明顯分化 . 21 2.5.3 估值及投資建議 . 22 3 白羽黃羽產能雙降，白羽黃羽產能雙降，2022 年禽鏈價格或回暖年禽鏈價格或回暖 . 22 3.1 白羽祖代更新量 2020 年降 18%，2022 年價格有望回暖 . 22 3.1.1 祖代更新量 2020 年降 18%，2021 年重拾升勢 . 22 3.1.2 在產祖代、父母代存欄處 2017 年以來最高水平 . 24 3.1.3 2021 年 1-10 月父母代雞苗銷量同比增長 6.5% . 24 3.1.4 2022 年白羽雞價格有望溫和上行 . 25 3.2 黃羽肉雞連續兩年虧損，2022 年價格有望溫和上行 .

13、26 4 豬用疫苗行業潛力大，豬周期下行拖累景氣度豬用疫苗行業潛力大，豬周期下行拖累景氣度 . 28 5 原料價格或維持高原料價格或維持高位，轉基因商業化漸行漸近位，轉基因商業化漸行漸近 . 30 5.1 玉米、豆粕價格或維持高位 . 30 5.1.1 2022 年玉米價格或維持相對高位 . 30 5.1.2 2022 年大豆、豆粕價格或維持相對高位 . 31 5.2 轉基因商業化漸行漸近 . 32 5.2.1 中國種業規模全球第二，C5 占比 12% . 32 5.2.2 轉基因商業化漸行漸近 . 33 5.3 全球農業科技巨頭先正達，國內市場揚帆起航 . 35 6 中國寵物市場潛力巨大，疫

14、情拖累漸進尾聲中國寵物市場潛力巨大，疫情拖累漸進尾聲 . 36 6.1 全球寵物市場進入平穩發展期，集中度相對穩固 . 36 6.1.1 美國寵物行業增速穩定，疫情下仍表現出較強消費韌性 . 37 6.2 中國寵物市場潛力巨大，短期增速受疫情拖累 . 39 6.2.1 中國寵物市場突破 2000 億，寵物食品消費占比超 5 成 . 39 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 4 / 50 證券研究報告 6.2.2 中國寵物消費增長潛力巨大，行業增速略有放緩 . 41 6.2.3 行業集中度較低，電商助力國貨寵物品牌崛起 . 45 6.3 推

15、薦國內寵物食品龍頭企業 . 47 6.3.1 中寵股份：海外市場穩扎穩打，持續發力自主品牌 . 47 6.3.2 佩蒂股份：全球寵物咬膠龍頭，深耕市場力拓品類 . 48 風險提示：風險提示： . 49 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 5 / 50 證券研究報告 圖表目錄圖表目錄 圖表圖表 1 2020 年初至今農業板塊與滬深年初至今農業板塊與滬深 300 和中小板綜走勢比較和中小板綜走勢比較 . 8 圖表圖表 2 2021 年年初至今各行業漲跌幅比較（按申萬分類）年年初至今各行業漲跌幅比較（按申萬分類） . 8 圖表圖表 3 農業農業

16、行業配置比例對照圖行業配置比例對照圖 . 9 圖表圖表 4 農業農業 PE 和和 PB 走勢圖（走勢圖（2010 年至今，周）年至今，周） . 9 圖表圖表 5 農業子板塊農業子板塊 PE 走勢圖（走勢圖（2010 年至今，周）年至今，周）. 9 圖表圖表 6 農業子板塊農業子板塊 PB 走勢圖（走勢圖（2010 年至今，周）年至今，周） . 10 圖表圖表 7 畜禽養殖畜禽養殖 PE、PB 走勢圖（走勢圖（2010 年至今，周）年至今，周） . 10 圖表圖表 8 農業農業股相對中小板估值（股相對中小板估值（2010 年至今，周）年至今，周） . 10 圖表圖表 9 農業股相對滬深農業股相對

17、滬深 300 估值（估值（2010 年至今，周）年至今，周） . 10 圖表圖表 10 2021 年初以來農業子板塊漲跌幅對照圖年初以來農業子板塊漲跌幅對照圖 . 11 圖表圖表 11 1995-2021 年我國活豬、仔豬價格走勢圖，元年我國活豬、仔豬價格走勢圖，元/公斤公斤 . 12 圖表圖表 12 中國生豬價格波動周期列表中國生豬價格波動周期列表 . 12 圖表圖表 13 全國豬糧比價走勢圖全國豬糧比價走勢圖. 13 圖表圖表 14 豬糧比對應時間列表豬糧比對應時間列表. 13 圖表圖表 15 全國能繁母豬存欄量走勢圖全國能繁母豬存欄量走勢圖 . 14 圖表圖表 16 2008-2021

18、年全國規模以上生豬定點屠宰企業屠宰量走勢圖年全國規模以上生豬定點屠宰企業屠宰量走勢圖. 15 圖表圖表 17 2009-2021 年生豬定點屠宰企業月度屠宰量對照圖年生豬定點屠宰企業月度屠宰量對照圖 . 15 圖表圖表 18 2002-2020 年全國豬料產量及同比增速走勢圖年全國豬料產量及同比增速走勢圖 . 16 圖表圖表 19 2018-2021 年全國豬料月度產量及同比增速走勢圖年全國豬料月度產量及同比增速走勢圖. 16 圖表圖表 20 非瘟以來全國能繁母豬存欄量環比、同比增速走勢圖非瘟以來全國能繁母豬存欄量環比、同比增速走勢圖 . 17 圖表圖表 21 主要上市豬企種豬存欄對照表主要上

19、市豬企種豬存欄對照表 . 17 圖表圖表 22 50 公斤二元母豬價格走勢圖，元公斤二元母豬價格走勢圖，元/頭頭 . 18 圖表圖表 23 規模豬場規模豬場 15 公斤仔豬價格走勢圖，元公斤仔豬價格走勢圖，元/頭頭 . 18 圖表圖表 24 自繁自養生豬養殖利潤走勢圖，元自繁自養生豬養殖利潤走勢圖，元/頭頭 . 19 圖表圖表 25 外購仔豬養殖利潤走勢圖，元外購仔豬養殖利潤走勢圖，元/頭頭. 19 圖表圖表 26 豬肉產品進口量及同比增速豬肉產品進口量及同比增速 . 19 圖表圖表 27 2020-2021 年豬肉及豬雜碎月度進口量，萬噸年豬肉及豬雜碎月度進口量，萬噸 . 19 圖表圖表 2

20、8 豬肉產品進口占豬肉產量比重豬肉產品進口占豬肉產量比重 . 20 圖表圖表 29 進口豬肉價格走勢圖，美元進口豬肉價格走勢圖，美元/噸噸 . 20 圖表圖表 30 90 公斤以內生豬出欄占比公斤以內生豬出欄占比 . 20 圖表圖表 31 生豬出欄體重走勢圖生豬出欄體重走勢圖. 20 圖表圖表 32 主要上市豬企月度銷量及同比增速，萬頭主要上市豬企月度銷量及同比增速，萬頭 . 21 圖表圖表 33 主要上市豬企季度凈利潤及頭均凈利對照表，萬頭、億元、元主要上市豬企季度凈利潤及頭均凈利對照表，萬頭、億元、元/頭頭 . 21 圖表圖表 34 主要上市豬企歷史頭均市值對照表主要上市豬企歷史頭均市值對

21、照表 . 22 圖表圖表 35 白羽祖代肉種雞引種及更新走勢圖白羽祖代肉種雞引種及更新走勢圖 . 23 圖表圖表 36 白羽祖代肉種雞月度引種量對照圖白羽祖代肉種雞月度引種量對照圖 . 23 圖表圖表 37 后備祖代種雞存后備祖代種雞存欄量走勢圖，萬套欄量走勢圖，萬套 . 24 圖表圖表 38 在產祖代種雞存欄量走勢圖，萬套在產祖代種雞存欄量走勢圖，萬套 . 24 圖表圖表 39 后備父母代種雞存欄量走勢圖，萬套后備父母代種雞存欄量走勢圖，萬套 . 24 圖表圖表 40 在產父母代種雞在產父母代種雞存欄量走勢圖，萬套存欄量走勢圖，萬套 . 24 圖表圖表 41 2009-2020 年父母年父母

22、代種雞苗年銷量對照圖，萬套代種雞苗年銷量對照圖，萬套. 25 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 6 / 50 證券研究報告 圖表圖表 42 父母父母代種雞苗月均銷量對照圖（月），萬套代種雞苗月均銷量對照圖（月），萬套. 25 圖表圖表 43 全國父全國父母代雞苗均價走勢圖，元母代雞苗均價走勢圖，元/套套 . 26 圖表圖表 44 全國部分商品代雞苗銷售價格，元全國部分商品代雞苗銷售價格，元/羽羽 . 26 圖表圖表 45 白羽毛雞價格走勢圖，元白羽毛雞價格走勢圖，元/公斤公斤 . 26 圖表圖表 46 白羽雞產品價格走勢白羽雞產品價格走

23、勢圖，元圖，元/公斤公斤. 26 圖表圖表 47 全國在產祖代黃羽肉種雞平均存欄全國在產祖代黃羽肉種雞平均存欄 . 27 圖表圖表 48 全國在產父母代黃羽肉種雞平均存欄全國在產父母代黃羽肉種雞平均存欄 . 27 圖表圖表 49 2011-2020 年黃羽肉毛雞單只平均盈利，元年黃羽肉毛雞單只平均盈利，元 . 27 圖表圖表 50 全國部分黃羽肉毛雞銷售均價和成本，元全國部分黃羽肉毛雞銷售均價和成本，元/公斤公斤 . 27 圖表圖表 51 監監測企業在產祖代黃羽肉種雞周度存欄圖，套測企業在產祖代黃羽肉種雞周度存欄圖，套 . 27 圖表圖表 52 全國在產父母代黃羽肉種雞周度存欄圖，套全國在產父

24、母代黃羽肉種雞周度存欄圖，套. 27 圖表圖表 53 黃羽雞（快大雞、中速雞）價格走勢圖，元黃羽雞（快大雞、中速雞）價格走勢圖，元/斤斤 . 28 圖表圖表 54 黃羽肉雞（土雞、烏骨雞）價格走勢圖，元黃羽肉雞（土雞、烏骨雞）價格走勢圖，元/斤斤 . 28 圖表圖表 55 生生豬養殖頭均防疫費用（元）豬養殖頭均防疫費用（元） . 28 圖表圖表 56 豬用疫苗市場空間豬用疫苗市場空間 . 28 圖表圖表 57 2018-2020 年主要豬用疫苗批簽發對照圖年主要豬用疫苗批簽發對照圖 . 29 圖表圖表 58 2021 年年 1-10 月主要豬用疫苗批簽發同比增速月主要豬用疫苗批簽發同比增速 .

25、 29 圖表圖表 59 2021 年主要豬用疫苗批簽發數據及同比增速對照表年主要豬用疫苗批簽發數據及同比增速對照表 . 29 圖表圖表 60 全球玉米供需平衡表全球玉米供需平衡表. 30 圖表圖表 61 中國玉米供需平衡表（中國玉米供需平衡表（2021 年年 11 月），單位：千公頃、噸月），單位：千公頃、噸/公頃、萬噸公頃、萬噸. 30 圖表圖表 62 全球大豆供需平衡表全球大豆供需平衡表. 31 圖表圖表 63 全球豆粕供需平衡表全球豆粕供需平衡表. 31 圖表圖表 64 中國大豆供需平衡表（中國大豆供需平衡表（2021 年年 11 月），單位：千公頃、噸月），單位：千公頃、噸/公頃、萬噸

26、公頃、萬噸. 31 圖表圖表 65 2014-2020 年中國種業市場規模（單位：億元）年中國種業市場規模（單位：億元）. 32 圖表圖表 66 2020 年中國種業行業市占率年中國種業行業市占率 . 33 圖表圖表 67 2020-2021 年中國種業主要事件及文件列表年中國種業主要事件及文件列表 . 34 圖表圖表 68 2015-2020 年全球寵物市場規模及增速年全球寵物市場規模及增速 . 37 圖表圖表 69 2015-2020 年全球寵物食品行業規模及增速年全球寵物食品行業規模及增速 . 37 圖表圖表 70 全球寵物食品行業競爭格局全球寵物食品行業競爭格局 . 37 圖表圖表 7

27、1 美國寵物市場發展階段美國寵物市場發展階段 . 38 圖表圖表 72 2010-2019 年美國家庭寵物滲透率，年美國家庭寵物滲透率，% . 39 圖表圖表 73 16-21 年美國寵物消費市場規模，十億美元，年美國寵物消費市場規模，十億美元，% . 39 圖表圖表 74 16-21 年美國寵物食品市場規模，十億美元，年美國寵物食品市場規模，十億美元，% . 39 圖表圖表 75 2016-2021 年美年美國寵物消費市場結構，國寵物消費市場結構，% . 39 圖表圖表 76 國內寵物消費市場發展歷程國內寵物消費市場發展歷程 . 40 圖表圖表 77 寵物產業鏈分布寵物產業鏈分布 . 41

28、圖表圖表 78 2020 年寵物消費結構圖年寵物消費結構圖 . 41 圖表圖表 79 2020 年寵物食品消費結構圖年寵物食品消費結構圖 . 41 圖表圖表 80 2010-2020 年中國寵物消費市場規模及增長情況年中國寵物消費市場規模及增長情況. 42 圖表圖表 81 2018-2020 年中國寵物犬食品消費結構，年中國寵物犬食品消費結構，% . 42 圖表圖表 82 2018-2020 年中國寵物貓食品消費結構，年中國寵物貓食品消費結構，% . 42 圖表圖表 83 2018-2020 年中國寵物犬貓主糧消費額，億元年中國寵物犬貓主糧消費額，億元 . 42 圖表圖表 84 2018-20

29、20 中國寵物犬貓零食消費額，億元中國寵物犬貓零食消費額，億元 . 42 圖表圖表 85 中國與主要養寵國的養寵消費支出對照表中國與主要養寵國的養寵消費支出對照表 . 43 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 7 / 50 證券研究報告 圖表圖表 86 寵物食品消寵物食品消費決策因素占比，費決策因素占比，% . 44 圖表圖表 87 2018-2020 年我國寵物主年齡分布，年我國寵物主年齡分布，% . 44 圖表圖表 88 2012 年日本寵物狗主人年齡分布年日本寵物狗主人年齡分布 . 44 圖表圖表 89 2012 年日本寵物貓主人年

30、齡分布年日本寵物貓主人年齡分布 . 44 圖表圖表 90 我國人口老齡化我國人口老齡化程度不斷加劇程度不斷加劇 . 45 圖表圖表 91 中國寵物食品品牌市占率分布中國寵物食品品牌市占率分布 . 45 圖表圖表 92 寵物食品銷售渠道寵物食品銷售渠道 . 46 圖表圖表 93 國內寵物食品電商銷售占比逐漸擴大國內寵物食品電商銷售占比逐漸擴大 . 46 圖表圖表 94 國產寵物品牌粉絲數國產寵物品牌粉絲數. 46 圖表圖表 95 2021 年雙十一期間品牌銷年雙十一期間品牌銷量排名量排名 . 47 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 8 /

31、 50 證券研究報告 1 2020 年行情回顧年行情回顧 1.1 農業農業板塊跑輸板塊跑輸滬深滬深 300 近近 2 個百分點個百分點 2020 年初至 11 月末，農林牧漁（申萬）指數上漲 7.1%，滬深 300 指數上漲 19.6%，中小板綜指數上漲 47.1%。農林牧漁行業在申萬 28 個子行業中漲幅排名 第 23 位。 圖表圖表 1 2020 年年初初至今農業板塊與滬深至今農業板塊與滬深 300 和中小板綜走勢比較和中小板綜走勢比較 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 2 2021 年年初至今各行業漲跌幅比較（按申萬分類）年年初至今各行業漲跌幅比較（按申萬分類） 資料來源：w

32、ind，華安證券研究所 -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 2020-01-02 2020-02-02 2020-03-02 2020-04-02 2020-05-02 2020-06-02 2020-07-02 2020-08-02 2020-09-02 2020-10-02 2020-11-02 2020-12-02 2021-01-02 2021-02-02 2021-03-02 2021-04-02 2021-05-02 2021-06-02 2021-07-02 2021-08-02 2021-09-02 2021-10-02 2021-11-02 農林

33、牧漁(申萬)中小板綜滬深300 -30% -20% -10% 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 電氣設備 有色金屬 采掘 化工 鋼鐵 汽車 公用事業 電子 機械設備 建筑裝飾 國防軍工 綜合 輕工制造 紡織服裝 通信 計算機 交通運輸 銀行 建筑材料 商業貿易 食品飲料 醫藥生物 農林牧漁 傳媒 房地產 非銀金融 休閑服務 家用電器 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 9 / 50 證券研究報告 1.2 農業配置農業配置、PB 處歷史低位處歷史低位 2021 年 3 季末，農業行業占股票投資市值比重為 0.45

34、%，環比增加 0.03 個 百分點，同比減少 0.04 個百分點，低于標準配置 0.30 個百分點，處于歷史偏低水 平。 圖表圖表 3 農業行業配置比例對照圖農業行業配置比例對照圖 資料來源：wind，華安證券研究所 2021 年 12 月 3 日，農業板塊絕對 PE 和絕對 PB 分別為 319.72 倍和 3.26 倍；2010 年至今，農業板塊絕對 PE 和絕對 PB 的歷史均值分別為 56.42 和 3.80 倍；農業板塊相對中小板 PE 和 PB 分別為 7.86 倍和 0.98 倍，歷史均值分別為 1.36 倍和 1.06 倍；農業板塊相對滬深 300PE 和 PB 分別為 24.

35、73 倍和 2.29 倍， 歷史均值分別為 4.56 倍和 2.37 倍。 圖表圖表 4 農業農業 PE 和和 PB 走勢圖（走勢圖（2010 年至今，周）年至今，周） 圖表圖表 5 農業子板塊農業子板塊 PE 走勢圖（走勢圖（2010 年至今，周）年至今，周） 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 2.0 2006Q1 2006Q3 2007Q1 2007Q3 2008Q1 2008Q3 2009Q1 2009Q3 2010Q1 2010Q3 2011Q1 2011Q3 2012

36、Q1 2012Q3 2013Q1 2013Q3 2014Q1 2014Q3 2015Q1 2015Q3 2016Q1 2016Q3 2017Q1 2017Q3 2018Q1 2018Q3 2019Q1 2019Q3 2020Q1 2020Q3 2021Q1 2021Q3 占股票投資市值比（%）股票市場標準行業配置比例（%） 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 0 50 100 150 200 250 300 350 400 2010/1/8 2011/1/8 2012/1/8 2013/1/8 2014/1/8 2015/1/8 2016/1/8 2017/

37、1/8 2018/1/8 2019/1/8 2020/1/8 2021/1/8 農林牧漁PE農林牧漁PB -40 -20 0 20 40 60 80 100 120 0 10 20 30 40 50 60 70 80 90 100 2010/1/8 2011/1/8 2012/1/8 2013/1/8 2014/1/8 2015/1/8 2016/1/8 2017/1/8 2018/1/8 2019/1/8 2020/1/8 2021/1/8 SW動物保健PESW飼料PE Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 10 / 50 證券研究報告

38、圖表圖表 6 農業子板塊農業子板塊 PB 走勢圖（走勢圖（2010 年至今，周）年至今，周） 圖表圖表 7 畜禽養殖畜禽養殖 PE、PB 走勢圖（走勢圖（2010 年至今，周）年至今，周） 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 圖表圖表 8 農業股相對中小板估值（農業股相對中小板估值（2010 年至今，周）年至今，周） 圖表圖表 9 農業股相對滬深農業股相對滬深 300 估值（估值（2010 年至今，周）年至今，周） 資料來源：wind，華安證券研究所 資料來源：wind，華安證券研究所 1.3 農產品加工、種植、養殖后周期板塊表現較優農產品加工、種植、養殖后

39、周期板塊表現較優 2021 年初至 12 月 3 日，農業各子板塊漲幅從高到低依次為林業（10.6%）、 農業綜合（3.1%）、畜牧養殖（-5.9%）、種植業（-6.5%）、農產品加工（- 7.3%）、漁業（-7.4%）、動物保?。?11.5%）、飼料（-18.3%），其中，林業 和農業綜合兩個子板塊表現較優。 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 0.0000 1.0000 2.0000 3.0000 4.0000 5.0000 6.0000 7.0000 8.0000 9.0000 10.0000 2010/1/8 2011/1/8 2012/1/

40、8 2013/1/8 2014/1/8 2015/1/8 2016/1/8 2017/1/8 2018/1/8 2019/1/8 2020/1/8 2021/1/8 SW動物保健PBSW飼料PB 0.0 1.0 2.0 3.0 4.0 5.0 6.0 7.0 8.0 9.0 10.0 -5,000 -4,000 -3,000 -2,000 -1,000 0 1,000 2,000 3,000 4,000 5,000 2010/1/8 2011/1/8 2012/1/8 2013/1/8 2014/1/8 2015/1/8 2016/1/8 2017/1/8 2018/1/8 2019/1/8

41、2020/1/8 2021/1/8 SW畜禽養殖PESW畜禽養殖PB 0.0 0.2 0.4 0.6 0.8 1.0 1.2 1.4 1.6 1.8 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10 2010/1/8 2011/1/8 2012/1/8 2013/1/8 2014/1/8 2015/1/8 2016/1/8 2017/1/8 2018/1/8 2019/1/8 2020/1/8 2021/1/8 農業相對中小板PE農業相對中小板PB 0.0 0.5 1.0 1.5 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 0 5 10 15 20 25 30 2010/1/8 2011/1/8 20

42、12/1/8 2013/1/8 2014/1/8 2015/1/8 2016/1/8 2017/1/8 2018/1/8 2019/1/8 2020/1/8 2021/1/8 農業相對滬深300PE農業相對滬深300PB Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 11 / 50 證券研究報告 圖表圖表 10 2021 年初以來農業子板塊漲跌幅對照圖年初以來農業子板塊漲跌幅對照圖 資料來源：wind，華安證券研究所 2 補欄熱情再起，豬周期拐點仍需觀察補欄熱情再起，豬周期拐點仍需觀察 2.1 豬周期回顧豬周期回顧 1995 年 1 月至 2021

43、 年 9 月，我國生豬價格經歷了 6 輪完整周期，最短 36 個 月，最長 49 個月，豬價波動周期在 3-4 年。其中，最大一波上漲出現在 2006 年 5 月至 2008 年 4 月，漲幅高達 183.1%，這是由藍耳病爆發和玉米價格攀升共同作 用的結果。 第七輪周期從 2018 年 5 月至今，2018 年 8 月我國發生第一例非瘟疫情，之 后全國生豬產能大幅下降。本輪周期生豬月度最高價 37.15 元/公斤，于 2020 年 8 月達到，最大漲幅 251.5%。 10.6% 3.1% -5.9% -6.5% -7.3%-7.4% -11.5% -18.3% -30% -25% -20%

44、 -15% -10% -5% 0% 5% 10% 15% 林業農業綜合畜禽養殖種植業農產品加工漁業動物保健飼料 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 12 / 50 證券研究報告 圖表圖表 11 1995-2021 年我國活豬、仔豬價格走勢圖，元年我國活豬、仔豬價格走勢圖，元/公斤公斤 資料來源：中國畜牧業信息網，wind，華安證券研究所 圖表圖表 12 中國中國生豬價格波動生豬價格波動周期列表周期列表 完整完整周期周期 上升上升階段階段 下降階段下降階段 完整完整 周期周期 上升上升 周期周期 下降下降 周期周期 嚴重嚴重 疫病疫病 生豬

45、生豬價格（價格（元元/公斤公斤） 最高點最高點 最低點最低點 最大最大 漲幅漲幅 周期周期一一 1995/6-1999/5 1995/6-1997/10 1997/10-1999/5 47 個月 28 個月 19 個月 8.83 6.88 28.3% 周期二周期二 1999/5-2003/5 1999/5-2001/12 2001/2-2003/5 48 個月 21 個月 27 個月 6.57 4.89 34.4% 周期周期三三 2003/5-2006/5 2003/5-2004/9 2004/9-2006/5 36 個月 16 個月 20 個月 非典 9.66 5.78 67.1% 周期周期

46、四四 2006/5-2010/4 2006/5-2008/4 2008/4-2010/4 47 個月 23 個月 24 個月 藍耳病 16.87 5.96 183.1% 周期周期五五 2010/4-2014/4 2010/4-2011/9 2011/9-2014/4 48 個月 17 個月 31 個月 口蹄疫 19.68 9.53 106.5% 周期周期六六 2014/4-2018/5 2014/4-2016/5 2016/5-2018/5 49 個月 25 個月 24 個月 20.45 10.57 83.7% 周期七周期七 2018/5-至今 2018/5-2021/1 2021/1 至今

47、32 個月 非瘟 37.15 251.5% 資料來源：中國畜牧業信息網，華安證券研究所 根據 2009 年發布的防止生豬價格過度下跌調控預案（暫行）和 2012 年 發布的緩解生豬市場價格周期性波動調控預案，我國生豬生產達到盈虧平衡點 的豬糧比價約為 6:1。根據 2015 年發改委、財政部、農業部、商務部聯合對外發 布重新修訂的緩解生豬市場價格周期性波動調控預案（國家發展改革委 2015 年第 24 號公告），全國平均生豬生產盈虧平衡點對應的豬糧比合理區間為 5.5:1- 5.8:1。 由于盈虧平衡點持續波動，我們將豬糧比劃分為，低于 6、低于 5.5、低于 5 以供參考。在過去三輪下行周期

48、，每輪周期的虧損時長、虧損幅度迥異。2008 年 4 月至 2010 年 4 月豬價下行后期爆發口蹄疫，豬糧比低于 5.5 共 17 周；2016 年 5 月至 2018 年 5 月豬價下行，2018 年 8 月爆發非瘟疫情，豬糧比低于 5.5 僅 7 周。與上述兩輪下行周期截然不同的是，2011 年 9 月至 2014 年 4 月豬價下行 期，未曾出現嚴重疫情，豬糧比低于 5.5 長達 39 周，豬糧比介于 5.5-6.0 盈虧平衡 0 20 40 60 80 100 120 1995年1月 1996年1月 1997年1月 1998年1月 1999年1月 2000年1月 2001年1月 20

49、02年1月 2003年1月 2004年1月 2005年1月 2006年1月 2007年1月 2008年1月 2009年1月 2010年1月 2011年1月 2012年1月 2013年1月 2014年1月 2015年1月 2016年1月 2017年1月 2018年1月 2019年1月 2020年1月 2021年1月 活豬仔豬 Table_CompanyRptType 行業研究行業研究 敬請參閱末頁重要聲明及評級說明 13 / 50 證券研究報告 附近長達 64 周。本輪下行周期從 2021 年 1 月至今，豬糧比低于 5.5 僅 9 周，若 后期未發生嚴重疫情，本輪下行周期虧損時間仍不足。 圖表

50、圖表 13 全國豬糧比價走勢圖全國豬糧比價走勢圖 資料來源：中國政府網，華安證券研究所 圖表圖表 14 豬糧比對應時間列表豬糧比對應時間列表 完整完整 周期周期 豬糧比豬糧比-對應時間段對應時間段 豬糧比豬糧比-對應對應時長時長 下行下行 周期周期 低于低于 6 低于低于 5.5 低于低于 5 低于低于 6 低于低于 5.5 低于低于 5 2006/5- 2010/4 2008/4- 2010/4 2009/5/6-2009/6/17 6 周 2010/2/3-2010/2/24 3 周 2010/3/3-2010/5/5 10 周 2010/5/12-2010/6/23 6 周 2010/6