《吉利汽車-港股公司研究報告-三大改革開啟新一輪增長周期-250207（72頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《吉利汽車-港股公司研究報告-三大改革開啟新一輪增長周期-250207（72頁）.pdf（72頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20252025年年0202月月0 07 7日日優于大市優于大市吉利汽車（吉利汽車（00175.HK00175.HK）三大改革開啟新一輪增長周期三大改革開啟新一輪增長周期核心觀點核心觀點公司研究公司研究海外公司深度報告海外公司深度報告汽車汽車乘用車乘用車證券分析師：唐旭霞證券分析師：唐旭霞證券分析師：賈濟愷證券分析師：賈濟愷0755-81981814021-S0980519080002S0980524090004基礎數據投資評級優于大市(維持)合理估值18.82-21.72 港元收盤價16.40 港元總市值/流通市值1652

2、36/165236 百萬港元52 周最高價/最低價16.44/7.31 港元近 3 個月日均成交額938.31 百萬港元市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報告吉利汽車（00175.HK）-智能電混轎車銀河 L6 發布，銀河 L7銷量連續破萬 2023-09-19吉利汽車（00175.HK）-經營業績穩健，銀河系列新品值得期待 2023-08-25吉利汽車（00175.HK）-極氪 X 重磅發布，產品矩陣再升級2023-04-16吉利汽車（00175.HK）-新能源化轉型持續推進，2023 年多品牌全面發力 2023-03-28吉利汽車（00175.HK）-中高端新能源系

3、列“銀河”發布，純電及混動全序列布局 2023-02-27吉利汽車吉利汽車是民營車企和自主品牌的探路者是民營車企和自主品牌的探路者。吉利汽車控股有限公司是我國自主品牌乘用車領軍企業，主營乘用車及核心零部件的研發、生產和銷售，公司覆蓋吉利品牌、銀河、幾何、極氪、領克等子品牌。公司與控股集團過往近30 年的發展史，整體可分為四個階段：1.0 機械時代、2.0時代、3.0精品車時代、4.0 科技時代。公司旗下車型銷量2024 年全年217.7 萬輛，實現加速增長；2024 年前三季度營收1676.84億元，同比增長36%，歸母凈利潤130.53億元，同比增長358%。公司公司抓住抓住SUVSUV機遇

4、的機遇的下半程下半程，有望進一步把握有望進一步把握電氣化電氣化的下的下半程半程。公司在2014年之后銷量、業績大幅攀升，但在2018-2022 年表現平平，2024年起進入新一輪爆發期。2024 年為公司利潤新一輪增長首年，公司估值、股價也從2024年下半年起開始修復。公司預計2025 年將成為我國第二大新能源車企。公司公司進行了進行了三大變革三大變革技術突破技術突破、管理提升和品牌整合管理提升和品牌整合。技術方面，公司的雷神混動系統、短刀電池、星睿AI 云動力等技術模塊迭代成熟，首發11合一電驅動等技術。管理方面，公司采取了多輪重要人員變動，進行組織架構調整；發布臺州宣言，進行重大戰略調整，

5、聚焦核心汽車業務。品牌方面，幾何品牌并入銀河；極氪、領克資產端、業務端整合；公司增資極氪，進一步整合集團資源。銀河銀河、極氪新品周期極氪新品周期強勢強勢，燃油車受益自主替代和出海燃油車受益自主替代和出海。銀河系列車型搭載公司旗下GEA 平臺，GEA 具備“硬件、系統、生態、AI”四位一體的特點；銀河車型產品力強，拓品類疊加拓渠道，有望成為公司增量主力軍。極氪品牌定位為高端新能源品牌，過往產品以性能轎車和MPV為市場熟知，目前正在積極進入更廣闊的SUV 市場；極氪承擔公司自主智能化研發的重任，同時將與Waymo 合作Robotaxi 車型，進軍北美市場。領克系列正在電氣化轉型，與極氪整合之后，產

6、品定位更加明晰，銷量有望上新臺階，并實現降本增效。CMA 平臺賦能公司燃油車產品線，燃油車是目前公司出海的主力，有望依托集團資源深耕海外市場。盈利預測與估值：盈利預測與估值：預計公司 2024-2026 年營業收入分別為 2447/3097/3565億元，同比增長 36.54%/26.59%/15.09%，歸屬母公司凈利潤分別為166/136/179 億元，同比增速為 212.1%/-17.8%/31.3%，每股收益分別為1.64/1.35/1.78元。維持“優于大市”評級。風險提示風險提示：產品銷量低于預期、毛利下滑的風險；國內汽車行業競爭加劇的風險；國內外政策變化帶來的風險等。盈利預測和財

7、務指標盈利預測和財務指標20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入(百萬元)147,965179,204244,681309,740356,494(+/-%)45.6%21.1%36.5%26.6%15.1%歸母凈利潤(百萬元)52605308165681362517887(+/-%)8.5%0.9%212.1%-17.8%31.3%每股收益（元）0.520.531.641.351.78EBITMargin-1.6%-0.6%-0.4%0.8%1.6%凈資產收益率（ROE）7.0%6.6%17.1%12.3%13.9%市盈率（PE）29

8、.329.19.311.38.6EV/EBITDA41.938.138.128.123.4市凈率（PB）2.051.921.591.391.20資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測注：攤薄每股收益按最新總股本計算請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄前言：以史為鏡，可以知興替前言：以史為鏡，可以知興替.7 7吉利汽車是我國自主品牌標桿企業之一吉利汽車是我國自主品牌標桿企業之一.7 7公司赴港上市近 20 年，是民營車企和自主品牌的探路者.7公司 2024 年業績爆發式增長.10三大變革開啟公司新一輪增長周期三大變革開啟公司新一輪增長周期.1

9、414乘用車行業復盤：當前處于自主品牌崛起進程中.14公司長周期復盤：抓住 SUV 下半程，錯失電氣化上半程.19自主品牌橫評：公司在電氣化下半程加速發力.21變革一：技術突破.24變革二：管理提升.28變革三：品牌整合.29增長驅動力：銀河、極氪強新品周期，燃油車受益自主替代和出海增長驅動力：銀河、極氪強新品周期，燃油車受益自主替代和出海.3131強產品力疊加強產品周期，銀河或成公司增量主力軍.31極氪持續推動公司高端化，品類、渠道雙雙擴張.39領克系列：電氣化加速轉型.50主品牌：國內自主替代，海外穩步增長.54其他業務：吉致汽金受益于吉利系整體銷量的提升.59盈利預測盈利預測.6161假

10、設條件與營收測算.61未來 3 年業績預測.63盈利預測情景分析.64估值與投資建議估值與投資建議.6666投資建議.67風險提示風險提示.6868附表：附表：財務預測與估值財務預測與估值.7070請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表圖表目錄目錄圖1：公司及吉利控股歷史大事記.8圖2：公司的股權架構.8圖3：公司承擔吉利控股集團旗下的自主品牌乘用車業務.9圖4：吉利控股集團及吉利汽車旗下品牌矩陣.9圖5：公司歷年銷量（萬輛）.10圖6：公司營收變化（億元）.10圖7：公司 2023 年營收結構.10圖8：公司毛利率、凈利率變化.11圖9：公司費用率變化.1

11、1圖10：公司歸母凈利潤（億元）.11圖11：公司單車營收（萬元）.12圖12：公司單車凈利潤（萬元）.12圖13：公司渠道情況.13圖14：乘用車指數與滬深 300 指數復盤.15圖15：SUV 滲透率復盤：第一階段突破 10%.15圖16：SUV 滲透率提升第一階段長城汽車股價漲跌幅.15圖17：SUV 滲透率復盤：第二階段從 20%至 40%以上.16圖18：SUV 滲透率提升第二階段吉利汽車股價漲跌幅.16圖19：新能源車滲透率復盤：2020 之后快速爬升.16圖20：新能源車滲透率提升階段比亞迪股價漲跌幅.16圖21：國內乘用車市場近年來自主品牌率.17圖22：國內乘用車行業總銷量增

12、速與自主品牌銷量增速.17圖23：國內市場海外豪華品牌與新勢力銷量對比（萬輛）.17圖24：國內市場海外豪華品牌與新勢力增速對比.17圖25：CS 乘用車 PE/PS 走勢.18圖26：公司近 20 年全球銷量（萬輛）.19圖27：公司近 20 年營收、凈利潤走勢（億元）.19圖28：公司近十年漲跌幅、各項增速與期末 PE 走勢.20圖29：公司車型銷量的 SUV 滲透率/新能源滲透率/中高端占比/出海占比復盤.20圖30：國內主機廠近十年自主品牌銷量走勢（萬輛）.21圖31：國內主機廠近十年自主品牌銷量增速對比.21圖32：公司與乘用車大型主機廠新能源滲透率對比.22圖33：傳統主機廠營業總

13、收入（億元）.22圖34：傳統主機廠營業總收入同比增速.22圖35：傳統主機廠歸母凈利潤（億元）.23圖36：傳統主機廠歸母凈利潤同比增速.23圖37：傳統主機廠銷售毛利率.23請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4圖38：傳統主機廠銷售凈利率.23圖39：新一代雷神 EM-i 電混平臺發布.24圖40：雷神 EM-i 燃油經濟性高.25圖41：全球首發 E-DHT 11 合 1 混動電驅.25圖42：無損電感.25圖43：全球首發“星睿 AI 云動力”.26圖44：雷神 EM-P 平臺.26圖45：神盾短刀電池.27圖46：短刀電池冬季續航表現優異.27圖47

14、：2024 年 9 月吉利控股集團發布臺州宣言.28圖48：吉利曾于 2007 年發布寧波宣言.29圖49：幾何正式并入吉利銀河.29圖50：公司增持極氪股權.30圖51：極氪控股領克.30圖52：領克總渠道情況.31圖53：GEA 平臺特點.32圖54：銀河系列產品節奏.32圖55：銀河系列各車型月銷量（輛）.33圖56：國內 A 級轎車銷量（萬輛）.33圖57：國內 A 級轎車月銷走勢（輛）.33圖58：國內 A 級 SUV 銷量（萬輛）.34圖59：國內 A 級 SUV 月銷走勢（輛）.34圖60：國內小/微型車銷量（萬輛）.34圖61：國內小/微型 SUV 銷量（萬輛）.34圖62：2

15、024 年 1-11 月乘用車終端銷量價格分布.35圖63：2024 年 1-11 月銀河在 20 萬以下占比（含星愿）.35圖64：吉利星愿的外觀、內飾、空間.36圖65：吉利星艦 7 的外觀、內飾、空間.37圖66：吉利星艦 7 的外觀、內飾、空間.37圖67：幾何車型產品矩陣.38圖68：幾何旗下車型近期銷量（輛）.39圖69：極氪車型產品節奏.40圖70：極氪 001 原型領克 ZERO concept.40圖71：SEA 浩瀚架構.41圖72：浩瀚智駕 2.0 系統.41圖73：威睿能源三電技術儲備.42圖74：極氪車型銷量（輛）.46圖75：國內 B/C 級純電轎車銷量（萬輛）.4

16、6圖76：國內 B/C 級純電 SUV 銷量（萬輛）.46圖77：國內 MPV 銷量（萬輛）.47圖78：2024 年國內純電 MPV 主要車型銷量（萬輛）.47請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5圖79：極氪歷年營業收入（億元）.47圖80：極氪歷年歸母凈利潤（億元）.47圖81：極氪各項業務收入（億元）.48圖82：極氪各項業務收入占比.48圖83：極氪整體毛利率走勢.48圖84：極氪各項業務毛利率走勢.48圖85：極氪期間費用（億元）.49圖86：極氪期間費用率.49圖87：極氪全球第 500 家門店落地新加坡.49圖88：極氪與 Waymo 合作的 R

17、obotaxi 車型 ZEEKR RT.50圖89：領克品牌的歷史大事記.50圖90：領克產品節奏.51圖91：領克旗下車型銷量（萬輛）.51圖92：領克海內外銷量（萬輛）.52圖93：領克新能源車型銷量（萬輛）.52圖94：領克子公司營收（億元）.53圖95：領克子公司單車營收（萬元）.53圖96：領克子公司凈利潤（億元）.53圖97：領克子公司單車凈利潤（元）.53圖98：吉利 CMA 平臺.54圖99：吉利主品牌在售車型.54圖100：吉利主品牌銷量走勢（萬輛）.55圖101：國內市場吉利主品牌各系列銷量走勢（萬輛）.55圖102：國內乘用車市場燃油車銷量及燃油車自主品牌率（萬輛）.55

18、圖103：公司主品牌燃油車國內銷量及國內市占率（萬輛）.56圖104：2024 年主品牌熱銷車型.56圖105：公司口徑年度海外銷量（萬輛）.58圖106：公司口徑月度海外銷量（輛）.58圖107：2024 年 1-11 月汽車出口（萬輛）.58圖108：公司海外銷量中燃油車占比.58圖109：吉利控股集團旗下全球產能（部分）.59圖110：公司與寶騰合作的純電車在馬來西亞上市.59圖111：公司與寶騰合作的 AHTV 項目.59圖112：吉致汽金主要覆蓋吉利控股旗下品牌.60圖113：吉致汽金營收/凈利潤（億元）.60圖114：吉致對應吉利控股的單車利潤/對應公司汽車業務的營收比例.60請務

19、必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6表1：公司旗下品牌相關產能情況（部分）.12表2：公司當前主要造車平臺.14表3：新能源車型銷量預測（萬輛）.18表4：傳統主機廠銷量及新能源銷量預測（萬輛）.23表5：公司近期重要人事變動.28表6：銀河 E5 與競品參數對比.35表7：星愿與競品參數對比.36表8：星艦 7 與競品參數對比.38表9：極氪 001 與競品參數對比.42表10：極氪 007 與競品參數對比.43表11：極氪 X 與競品參數對比.43表12：極氪 009 與競品參數對比.44表13：極氪 MIX 與競品對比.44表14：極氪 7X 與競品參數對比

20、.45表15：星越 L 與競品參數對比.57表16：星瑞與競品參數對比.57表17：公司銷量及銷量結構預測（萬輛）.61表18：公司銷售汽車及相關服務業務營業收入及毛利測算.62表19：公司營業收入及毛利測算（億元）.62表20：公司期間費用預測（億元）.63表21：公司投資收益測算（億元）.64表22：未來 3 年盈利預測表（百萬元）.64表23：情景分析（樂觀、中性、悲觀）.64表24：公司與可比公司估值對比.66請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7前言：以史為鏡，可以知興替前言：以史為鏡，可以知興替吉利汽車是我國自主汽車工業的探索者和見證者。吉利汽車是我

21、國自主汽車工業的探索者和見證者。吉利從獲得汽車生產資質正式進入汽車領域以來，歷經 20 多年風雨，見證并參與了千人保有量提升、SUV 滲透率提升、新能源化、智能化、汽車出海等行業風口。本文通過對歷史的復盤以及行業代表公司的橫評本文通過對歷史的復盤以及行業代表公司的橫評，總結吉利的歷史脈動總結吉利的歷史脈動，進而論進而論證當前時間節點下證當前時間節點下，吉利的投資價值吉利的投資價值。吉利在上一輪 SUV 滲透率提升的大背景下，成功做到了后半程發力，取得了優秀的業績和二級市場表現。目前市場處于新能源化下半程，我們認為吉利也有機會后程發力實現業績的大幅增長。吉利后程加速主要依賴于自身的變革，目前吉利

22、正在經歷技術突破、管理提升、品牌整合的內在變化。內在的變革反映在業務上，將呈現出新品周期強、產品競爭力強、降本增效等特點。吉利汽車是我國自主品牌標桿企業之一吉利汽車是我國自主品牌標桿企業之一公司公司赴港上市近赴港上市近 2020 年，是民營車企和自主品牌的探路者年，是民營車企和自主品牌的探路者吉利汽車控股有限公司吉利汽車控股有限公司(以下用以下用“公司公司”代指代指)是我國自主品牌乘用車領軍企業是我國自主品牌乘用車領軍企業，主營乘用車及核心零部件的研發、生產和銷售主營乘用車及核心零部件的研發、生產和銷售。公司隸屬浙江吉利控股集團有限公司，是吉利控股旗下核心上市實體。公司自主掌握汽車領域核心技術

23、，廣泛布局主流車型市場，旗下有吉利銀河、極氪、領克、吉利品牌等子品牌或子系列。公司與控股集團作為知名民營企業公司與控股集團作為知名民營企業，是我國自主品牌汽車工業的探路者是我國自主品牌汽車工業的探路者，在自我在自我革新中持續迸發生命力革新中持續迸發生命力。公司與控股集團過往近 30 年的發展史，整體可分為四個階段：1.0 機械時代、2.0 時代、3.0 精品車時代、4.0 科技時代。1.0 時代：從成立邁向上市。吉利控股集團前身吉利集團于 1996 年成立，并于 2001年正式獲得汽車生產資質，成為我國首家獲批轎車生產資格的民營企業；2005 年，公司赴港上市。2.0 時代：寧波宣言奠定后來的

24、高速發展。2007 年寧波宣言發布，公司進行“技術領先、質量可靠、服務滿意、全面領先”的戰略轉型；2013 年公司的歐洲研發中心成立，公司和沃爾沃汽車實現知識和技術共享。3.0 時代：“精品車”策略打造爆款車型，中高端燃油系列領克誕生。2015 年，博越、帝豪等爆款車型上市，公司銷量開始高速增長；2016 年，領克品牌發布，首款車型 2017 年上市；2019 年，幾何及幾何首款車型發布，公司進入純電領域。4.0 時代：極氪、銀河相繼上市，公司在電氣化、智能化方面開始提速。2020 年，公司推出了浩瀚 SEA 架構；2021 年，基于 SEA 架構，推出極氪品牌及首款極氪 001，定位高端純電

25、；2023 年，吉利銀河發布，公司在主流新能源車賽道加速發力。當前：臺州宣言發布，進入整合聚集新時代。2024 年 9 月，公司發布臺州宣言，提出“戰略聚焦、戰略整合、戰略協同、戰略穩健、戰略人才”戰略。這是寧波宣言之后時隔 17 年，公司再度宣告戰略調整。隨后，公司旗下品牌開始整合，吉利幾何宣布并入吉利銀河，領克與極氪合并，極氪汽車成為領克汽車的控股股東。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8圖1：公司及吉利控股歷史大事記資料來源：吉利控股官網，國信證券經濟研究所整理公司的控股股東為吉利控股集團公司的控股股東為吉利控股集團，實際控制人為創始人李書福先生及其一致

26、行動實際控制人為創始人李書福先生及其一致行動人人。公司的直接股東依次為 Proper Glory、浙江吉利汽車有限公司、吉利控股集團、吉利集團有限公司。其中，Proper Glory 分別由吉利控股集團、吉利集團有限公司合計控股近 90%；浙江吉利汽車有限公司由吉利控股集團通過吉利汽車集團全資控股。吉利控股集團、吉利集團有限公司則由李書福及其一致行動人全資控股。圖2：公司的股權架構資料來源：Wind，愛企查，國信證券經濟研究所整理業務架構方面業務架構方面，公司主要承擔吉利控股旗下的自主品牌乘用車業務公司主要承擔吉利控股旗下的自主品牌乘用車業務。吉利控股業務體系龐大，涵蓋乘用車、商用車、出行服務

27、、科技研發、汽車運動與文化、數字科技、金融服務、教育服務等多個方面，并對低空出行、商業航天等新興領域有布局。公司在業務層面主要承擔控股集團旗下的自主乘用車業務，包括汽車整車和關鍵零部件設計、研發、生產、銷售和服務。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9圖3：公司承擔吉利控股集團旗下的自主品牌乘用車業務資料來源：吉利控股集團官網，國信證券經濟研究所整理品牌架構方面品牌架構方面，公司覆蓋吉利主品牌公司覆蓋吉利主品牌、銀河銀河、幾何幾何、極氪極氪、領克領克、睿藍等子品牌睿藍等子品牌。吉利控股旗下品牌眾多，并持有一定比例的梅賽德斯奔馳集團、阿斯頓馬丁、雷諾韓國股權。吉利

28、系覆蓋了低中高各級別乘用車、商用車、摩托車等各類產品，擁有國際豪華品牌沃爾沃。公司主要經營吉利系的自主品牌乘用車，包含吉利品牌（含銀河/幾何）、極氪、領克、睿藍等。圖4：吉利控股集團及吉利汽車旗下品牌矩陣資料來源：吉利控股集團官網，公司官網，汽車制造網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告10公司公司 20242024 年業績爆發式增長年業績爆發式增長公司旗下車型銷量公司旗下車型銷量 20242024 年全年年全年 217.7217.7 萬輛萬輛，實現加速增長實現加速增長。根據公司公告口徑，公司旗下汽車銷量在 2020 年之前有小幅下滑，2

29、020 年達到近年低點 132.02 萬輛。2024 年，公司實現全年銷量超 217 萬輛，同比增長+29%，呈現加速。圖5：公司歷年銷量（萬輛）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理公司公司 20242024 年前三季度營收年前三季度營收 1676.841676.84 億元，同比增長億元，同比增長 36%36%。公司 2024 年前三季度實現營收 1676.84 億元，同比增長 36%，2024 年前三季度營收已經超過 2022 年全年營業收入，接近 2023 年全年水平。公司營業收入結構以整車業務為主，2023年，整車業務收入占比 83.48%；電車業務、零部件業務收入緊隨其后，占比分

30、別為 6.03%、5.69%。圖6：公司營收變化（億元）圖7：公司 2023 年營收結構資料來源：Wind,公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理公司毛利率經歷了下滑之后，目前已經企穩；凈利潤率則在公司毛利率經歷了下滑之后，目前已經企穩；凈利潤率則在 20242024 年迎來大幅回年迎來大幅回升升。公司在 2022 年之前的幾年，盈利能力持續下滑，毛利率在 2023 年企穩回升；2024 年前三季度，公司毛利率為 15.28%，保持穩定。公司凈利潤率在 2023 年進請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11一步下滑至近年低點

31、2.96%，相較于 2018 年下降了 8.82pct；但到了 2024 年，公司凈利潤率大幅回升，2024 年前三季度凈利潤率 7.78%，比 2023 年增長了4.82pct。公司期間費用得到有效控制，銷售費用率下降明顯公司期間費用得到有效控制，銷售費用率下降明顯。管理費用上，公司管理費用率在 2021 年后持續下降，2024 年前三季度進一步下降到 6.22%。銷售費用上，2023年銷售費用率較高，但在 2024 前三季度顯著下降，達到 5.38%。圖8：公司毛利率、凈利率變化圖9：公司費用率變化資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理公司公司

32、 20242024 年前三季度實現歸母凈利潤年前三季度實現歸母凈利潤 130.53130.53 億元億元，同比增長同比增長 358%358%。公司凈利潤在 2024 年迎來爆發式增長，2024 年前三季度歸母凈利潤 130.53 億元，同比增長高達 358%。特別地，公司 2024 年前三季度扣非后的歸母凈利潤 145.41 億元。預計公司 2024 年全年業績也會有同比高增長。圖10：公司歸母凈利潤（億元）資料來源：Wind,公司公告，國信證券經濟研究所整理公司公司 20242024 年前三季度，單車營收年前三季度，單車營收 11.2511.25 萬元，持續上漲，產品升級趨勢得以驗萬元，持續

33、上漲，產品升級趨勢得以驗證證；單車凈利潤單車凈利潤 0.880.88 萬元萬元，增長增長 178.32%178.32%。公司中高端產品持續推進，品牌穩步請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12提升，2024 年前三季度單車營收 11.25 萬元，持續上漲。單車凈利潤 0.88 萬元，較 2023 年均利潤增長 178.32%。圖11：公司單車營收（萬元）圖12：公司單車凈利潤（萬元）資料來源：Wind，公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，公司公告，國信證券經濟研究所整理公司的產能充沛，深度覆蓋國內區域，并且布局東南亞公司的產能充沛，深度覆蓋國內區

34、域，并且布局東南亞。公司已經在國內外擁有20 家以上工廠，國內的工廠主要分布在浙江省，同時覆蓋華北、華東、華南、西北、西南，可以高效支撐起全國銷量。公司在東南亞開設 CKD 工廠，為海外提供支持。表1：公司旗下品牌相關產能情況（部分）工廠工廠地址地址生產品牌生產品牌/系列系列配套車型配套車型產品產品產能產能備注備注濟南工廠山東省吉利熊貓、幾何熊貓 mini整車,發動機,變速器100000臨海工廠浙江省帝豪,銀河帝豪 L PHV、EV 熊貓騎士);EV 曹操60;PHV SUV 銀河 L6,PHV SUV 星艦 7EM-i整車,發動機,電動車工廠300000湘潭工廠湖南省繽系、銀河SUV 繽越

35、COOL,EV 星愿，SUV 繽越 L整車,發動機,變速器,電動車工廠240000慈溪工廠浙江省帝豪、繽系新帝豪,繽瑞整車,發動機180000春曉工廠浙江省博系SUV 博越/博越 COOL,SUV 博越 L,SUV博越 L HV整車,電動車工廠200000寶雞基地陜西省博系、銀河SUV 博越/博越 COOL,SUV 博越 L;PHVSUV 銀河 L7整車200000張家口工廠河北省領克,、沃爾沃領克 03,領克 03+,領克 03 EM-F FHV;沃爾沃 EV SUV EX30整車,電動車工廠1200002017 年 12 月投產西安新能源工廠陜西省中國星、smartSUV 星越 L,HV

36、SUV 星越 L 雷神 Hi F,PHV SUV 星越 L 雷神 HiP;EV smart精靈#1,EV smart 精靈#3整車,電動車工廠3000002021 年 10 月投產晉中工廠山西省帝豪、幾何、沃爾沃、商用車帝豪 EV Pro,帝豪醇電 HV；EV SUV 吉利幾何 C,EV 吉利幾何 A Pro,EV SUV吉利幾何 M6,EV 吉利幾何 G6;遠程 甲醇重卡,FCV 星瀚 G 系列;沃爾沃 EVMPV EM90;商用車整車,電動車工廠1800002015 年 12 月投產錢塘工廠浙江省吉利,、幾何,、銀河SUV ICON,EV 吉利幾何 A,EV SUV 吉利幾何 E,SUV

37、牛仔;EV 銀河 E8整車,電動車工廠100000貴陽工廠貴州省吉利、銀河SUV 嘉際 L,SUV 豪越 L;EV SUV 銀河E5;整車,電動車工廠240000杭州灣 SEA 工廠浙江省極氪、極星EV 極氪 001,EV MPV 極氪 009;EV 極星 4整車,電動車工廠3000002021 年 10 月正式投產杭州灣 CMA/DMA 工廠浙江省中國星星瑞,星瑞 L HV整車,電動車工廠1500002019 年正式投產余姚工廠浙江省領克SUV 領克 01 PHV,SUV 領克 01 EM-FFHV,轎跑 SUV 領克 05,轎跑 SUV 領克05 PHV,轎跑SUV 領克 05+,PHV

38、SUV領克 08,SUV 領克 07 PHV整車,電動車工廠1000002019 年 12 月投產領克汽車梅山工廠浙江省領克,、極氪SUV 領克 09 PHV,SUV 領克 09 MHV,EV領克 Z10;EV 極氪 001,EV 極氪 007,整車3000002021 年 6 月投產請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13EV MPV 極氪 MIX,EV SUV 極氪 7X長興工廠浙江省帝豪、繽系、smart第 4 代帝豪,繽瑞 Cool;EV SUV smart精靈#5整車,電動車工廠1800002021 年 8 月投產領克汽車成都 BMA 工廠四川省吉利,

39、、領克、睿藍、極氪SUV 領克 06 PHV,SUV 領克 06,EV 領克 Z20;SUV 遠景 X6 Pro/豪越Pro(Vision X6 Pro/Okavango Pro;EV楓葉 60S,EV 楓葉 60S PRO;EV 極氪 X整車,電動車工廠3000002020 年 6 月投產睿藍汽車北碚工廠重慶市睿藍EV 楓葉 80V,EV MPV 楓葉 80V Pro,EV楓葉 60S,SUV X3 PRO,EV SUV 睿藍9,EV SUV 睿藍 7,EV 睿藍 80v,EV 楓葉 80V L,EV MPV 睿藍 8整車,電動車工廠100000為吉利科技集團生產換電車型Proton 工廠馬

40、來西亞吉利 CKD,寶騰Persona,寶騰 Iriz,Preve,SuprimaS；CKD:SUV X70(吉利 博越 Bo Yue),SUV X50(吉利 繽越 Bin Yue),SUV MHVX90,Sedan S70整車,發動機,變速器150000Tasco和吉利的合資工廠越南吉利,領克Geely 品牌車型(計劃);Lynk&Co 車型(計劃);整車預計 2025 年上半年建設開始Al-Haj Automotive 工廠 巴基斯坦寶騰 CKDSaga,X70整車250002021 年 10 月投產資料來源：Marklines,國信證券經濟研究所整理公司銷售網絡公司銷售網絡，過往以吉利主

41、品牌過往以吉利主品牌、領克領克、極氪極氪、吉利銀河吉利銀河、吉利幾何劃分吉利幾何劃分，目目前幾何渠道并入銀河前幾何渠道并入銀河 B B 網，極氪與領克正在進行渠道端協同網，極氪與領克正在進行渠道端協同。吉利主品牌：分為 G 網、L 網，合計超 1000 家門店。L 網包括遠景、帝豪 GS、嘉際、ICON 等，G 網主要包括博系、繽系、中國星等。領克：國內主要以經銷商模式為主，海外將進入沃爾沃渠道銷售。國內整體以經銷商模式為主，全國 20 個城市建立直營門店，合計超 430 家門店。海外原采用訂閱制銷售模式，未來將進入沃爾沃海外渠道銷售。極氪：新勢力的直營銷售模式，4S 店與商超店相結合。極氪中

42、心和極氪空間位于城市商業區，提供品牌展示、產品體驗和銷售服務；極氪交付中心主要用于產品交付；極氪家以 4S 店形式，集中了體驗、銷售、交付、售后于一體。極氪車型后續有望進入領克門店，可以實現高效快速的渠道下沉。吉利銀河&吉利幾何：分網銷售，幾何并入銀河 B 網。銀河采用直營加代理模式，在一二線布局直營的品牌中心。銷售網絡分網經營，A 網：字母系列，如E5/E8/L6/L7；B 網為最新的星艦 7、星愿，幾何系列并入 B 網，此外部分 B 網門店也銷售主品牌中的純電小車吉利熊貓。圖13：公司渠道情況資料來源：公司公告，公司官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證

43、券研究報告證券研究報告14公司采用模塊化造車理念公司采用模塊化造車理念，旗下多個業內領先的造車平臺旗下多個業內領先的造車平臺，其中其中 CMA/SEA/GEACMA/SEA/GEA 平平臺車型銷量正在快速增長臺車型銷量正在快速增長。CMA：公司旗下領先的燃油/混動平臺，由公司和沃爾沃共同研發，領克、中國星以及沃爾沃的 XC40 等基于 CMA 平臺設計、生產。中國星系列車型星越、星瑞銷量高速增長。SEA：即浩瀚 SEA 架構是公司的高端新能源平臺，極氪 001 是首款 SEA 架構車型，領克部分車型也將在 SEA 平臺生產。極氪車型和領克的新能源車型銷量高增，后續新品周期強勢。GEA：目前公司

44、最新的新能源架構，具備領先的兼容性，在軸距尺寸、車型類別上做到全覆蓋，可以兼容純電/混動/增程/綠色甲醇等動力模式，銀河系列車型基于GEA 平臺設計、生產?；?GEA 平臺生產的星愿、星艦 7 發布后都取得優秀的市場表現，GEA 平臺將是公司在主流新能源車賽道的重要武器。此外，公司旗下 BMA 平臺以及沃爾沃的 SPA 平臺也為人熟知。BMA 平臺主要生產主品牌的繽系、帝豪等，SPA 則是沃爾沃旗下大多數乘用車車型的生產平臺。BMA和 SPA 平臺的車型都有穩定可觀的銷量。表2：公司當前主要造車平臺BMABMACMACMASEASEAGEAGEA尺寸兼容尺寸兼容A0-A+級A-B 級A-E

45、級全覆蓋無限制車型兼容車型兼容SUV/轎車/CROSS/wagon/MPV轎車/掀背車/雙門轎跑車/SUV/cross 等轎車/SUV/MPV/小型城市車/跑車/皮卡無限制主要動力模式主要動力模式燃油燃油純電純電/混動/增程/綠色甲醇等品牌品牌/系列系列繽系/帝豪中國星/領克極氪/領克銀河代表車型代表車型繽越、ICON、帝豪 GS星越、星瑞、領克 03極氪 001星艦 7、星愿備注備注自主研發緊湊級架構與沃爾沃團隊聯合研發與梅賽德斯-奔馳集團聯合研發全球首個“硬件、系統、生態、AI”四位一體的AI 智能架構，實現了空間設計、智能能源、全域安全、AI 智能、駕控性能五大不設限資料來源：車家號，國

46、信證券經濟研究所整理三大變革開啟公司新一輪增長周期三大變革開啟公司新一輪增長周期乘用車行業復盤：當前處于自主品牌崛起進程中乘用車行業復盤：當前處于自主品牌崛起進程中長周期下復盤乘用車指數增長的節奏長周期下復盤乘用車指數增長的節奏，過去兩輪大周期分別來自于過去兩輪大周期分別來自于 SUVSUV 滲透率和滲透率和新能源滲透率的提升新能源滲透率的提升，而當前乘用車的高景氣來自于自主品牌崛起而當前乘用車的高景氣來自于自主品牌崛起。歷史上兩次大行情都伴隨了政策的利好：1）購置稅減征：2009-2010 兩年購置稅減征，推動2009 年汽車行情全行業第一；2015.10-2017.12 購置稅減征，政策刺

47、激力度下降，但 2016 年更加抗跌；2）新能源補貼：2019 年逐步開啟的新能源行情，從而帶來了乘用銷量的結構性變化。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15圖14：乘用車指數與滬深 300 指數復盤資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理兩次政策利好推動了兩次政策利好推動了 SUVSUV 和新能源車滲透率的提升和新能源車滲透率的提升，推動了汽車行業指數的良好推動了汽車行業指數的良好表現，也成就了多家主機廠取得優秀的股價表現表現，也成就了多家主機廠取得優秀的股價表現。1）SUV 在 2010 年之前滲透率在 10%以下，2010 年行業跨越 10%的滲透率水

48、平，哈弗品牌維持 10%左右的市占率且在 2012、2013 年提升至 13%；在 SUV 滲透率提升的過程中，哈弗品牌市占率同時提升，得益于品牌力與市占率的持續提升，長城汽車在 2012、2013 年實現漲幅 102%、76%；圖15：SUV 滲透率復盤：第一階段突破 10%圖16：SUV 滲透率提升第一階段長城汽車股價漲跌幅資料來源：Wind，Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，Marklines，國信證券經濟研究所整理2）SUV 滲透率提升行情第二波來自于滲透率從 20%-40%繼續提升的過程中，2014-2017 年 SUV 滲透率從 21%提升至 41%；2

49、016 年公司 SUV 市占率開始提升，2016-2018 年市占率分別為 3%/6%/9%，并在 2018-2023 年維持在 8%左右的市占率。對應的，2016、2017 年公司當年漲幅達到 81%、269%；請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16圖17：SUV 滲透率復盤：第二階段從 20%至 40%以上圖18：SUV 滲透率提升第二階段吉利汽車股價漲跌幅資料來源：Wind，Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，Marklines，國信證券經濟研究所整理3）新能源車滲透率在 2020 年以前在 10%以下，2020 年 12 月為

50、 8.93%，至 2021年 12 月提升至 20.44%，同比+11.51pct，在新能源乘用車的滲透率快速過程中，比亞迪的市占率同時提升（2020-2023 年市場份額從 14%提升至 33%)，帶動比亞迪在 2020、2021 年持續獲得超額收益。圖19：新能源車滲透率復盤：2020 之后快速爬升圖20：新能源車滲透率提升階段比亞迪股價漲跌幅資料來源：Wind，Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，Marklines，國信證券經濟研究所整理當前乘用車行業正處于自主品牌崛起階段，近年自主品牌增速保持對行業增當前乘用車行業正處于自主品牌崛起階段，近年自主品牌增速保持對

51、行業增速速15-20pct15-20pct 的領先的領先。伴隨電氣化、智能化進程，自主品牌快速崛起，國內乘用車市場的自主品牌市占率，從 2020 年及以前的 33-34%，一路攀升至 2024 年前 10 月的 61.67%，預計連續兩年保持 8 個百分點以上的提升。2021 年至今，自主品牌增速整體高于行業增速 15-20 個百分點，自主品牌崛起浪潮尚未看到衰減態勢，預計未來自主品牌市占率仍將保持快速提升。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17圖21：國內乘用車市場近年來自主品牌率圖22：國內乘用車行業總銷量增速與自主品牌銷量增速資料來源：Marklines

52、，國信證券經濟研究所整理資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理自主品牌崛起在中高端及以上車型表現更為明顯自主品牌崛起在中高端及以上車型表現更為明顯，自主品牌中高端及豪華車型愈自主品牌中高端及豪華車型愈發得到市場的認可發得到市場的認可。選取中高端及以上的代表品牌，海外品牌選取 BBA、凱迪拉克、特斯拉、路虎、保時捷，自主品牌選取蔚小理、問界、小米、極氪、騰勢、方程豹。海外豪華品牌整體呈現上升趨勢，2019-2023 年保持 10%左右的正增長，但是在 2024 年出現下滑的拐點。自主品牌的中高端及以上車型在近幾年出現爆發增長，在較高基數上，預計 2024 年仍有 75%以上增長。自

53、主品牌豪華代表與海外豪華品牌代表的銷量比呈現加速上升趨勢，2024 年，比值為 63.37%。在 2024 年以前，消費升級趨勢下，海外豪華車和自主品牌豪華車均處于正增長，替代效應不明顯；但隨著自主品牌智能化浪潮但隨著自主品牌智能化浪潮、自主豪華車產品力提升自主豪華車產品力提升，預計預計 20242024 年起年起，自主豪華車對海外豪華品牌的替代進入加速階段，自主品牌豪華車將持續高增自主豪華車對海外豪華品牌的替代進入加速階段，自主品牌豪華車將持續高增長。長。圖23：國內市場海外豪華品牌與新勢力銷量對比（萬輛）圖24：國內市場海外豪華品牌與新勢力增速對比資料來源：Marklines，國信證券經濟

54、研究所整理注：海外豪華品牌代表選取 BBA、凱迪拉克、特斯拉、路虎、保時捷；新勢力中高端代表選取蔚小理、問界、小米、極氪、騰勢、方程豹。右圖同。資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理行業整體的估值在電氣化初期較高行業整體的估值在電氣化初期較高，當前處于回落蓄勢階段當前處于回落蓄勢階段。乘用車行業估值水平在 2010 年之前，市場整體波動較大的情況，有劇烈波動。2011-2020 的近十年時間里，乘用車行業估值較為穩定，PE 在 10-20 倍之間波動，PS 保持在 0.5-1倍之間；千人保有量以及 SUV 滲透率的提升，并未對 A 股乘用車行業有明顯的估值提振。2020 年之后，

55、隨著電氣化的推進，乘用車行業整體估值開始上升，行業請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18PE 和 PS 在 2021 年 10 月達到高點，分別為 69.94 倍/1.73 倍。目前，乘用車行業的估值水平已經大幅回落，但由于價格戰行業盈利能力減弱，目前的估值仍比2011-2020 年高。當前，市場處于電氣化下半程智能化階段，乘用車行業有望走出結構性變化。圖25：CS 乘用車 PE/PS 走勢資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理預計預計 20252025 年我國新能源車型銷量將超過年我國新能源車型銷量將超過 14701470 萬輛萬輛，公司有望成為我國自主

56、新能公司有望成為我國自主新能源車銷量第二大車企源車銷量第二大車企。預計 2025 年行業整體新能源車批發銷量達 1471.1 萬輛，整體增長 24%。預計比亞迪新能源車銷量 550 萬輛左右，進一步站穩新能源車領軍車企地位。公司新能源車銷量預計在可觀的基數上，進一步高速增長，達到 150萬輛左右，增速超過 65%。長城、長安等自主品牌車企也將保持較高的新能源車銷量。表3：新能源車型銷量預測（萬輛）品牌品牌子系列子系列2023A2023A2024E2024EYOYYOY2025E2025EYOYYOY比亞迪王朝海洋287.9405.941.0%513.026.4%騰勢12.812.6-1.4%2

57、5.098.4%方程豹0.65.6885.6%12.0113.1%仰望0.00.90.8-6.5%合計301.3425.041.1%550.829.6%吉利銀河8.349.4491.6%76.855.5%極氪11.922.287.2%34.053.0%其他28.517.2-39.7%39.5129.7%合計48.788.882.2%150.369.2%特斯拉94.891.7-3.3%100.09.1%長安V 標24.326.69.5%21.0-21.1%啟源3.414.6328.0%20.036.7%深藍12.924.489.3%30.023.0%阿維塔2.67.4187.4%20.0171.

58、7%合計43.273.069.1%91.024.7%長城26.232.223.0%41.027.4%問界10.440.3289.7%45.011.5%智界0.15.86347.7%15.0158.8%理想37.650.133.1%60.019.9%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19零跑14.429.4103.7%45.053.2%小鵬14.419.031.9%45.0136.7%奇瑞汽車(除智界）12.652.6318.6%55.04.6%蔚來16.022.238.7%25.012.6%小米0.013.530.0122.2%Aion48.035.3-26.

59、5%28.0-20.7%智己3.86.569.9%12.084.6%其他228.9200.0-12.6%178.0-11.0%合計900.31185.331.7%1471.124.1%資料來源：中汽協，國信證券經濟研究所整理和預測 注：2025 年銷量為主觀預測，非公司指引，僅供參考，具體以公司為準。公司長周期復盤：抓住公司長周期復盤：抓住 SUVSUV 下半程，錯失電氣化上半程下半程，錯失電氣化上半程公司在公司在 20142014 年之后銷量、業績大幅攀升，但在年之后銷量、業績大幅攀升，但在 2018-20222018-2022 年表現平平，年表現平平，20242024 年年起進入新一輪爆發

60、期起進入新一輪爆發期。公司作為國內自主品牌先驅，在 2010 年之前，銷量、營收、利潤均處于穩步增長狀態，發展穩健。在 2010-2014 年，SUV 滲透率提升的上半程，公司銷量、營收增長遲緩，甚至在 2014 年出現下滑。2014 年后，SUV 滲透率提升的下半段，公司推出博越、帝豪等熱銷車型，開始進入高速增長；2014 年到2018 年，公司營收從 218.54 億元增長至 1068.39 億元，歸母凈利潤從 14.31 億元增長至 125.53 億元。2018 年-2022 年，乘用車新能源轉型如火如荼，公司的銷量增長停滯，營收和凈利潤持續承壓。2024 年起，隨著公司的一系列變革舉措

61、，公司進入新一輪高速增長期。圖26：公司近 20 年全球銷量（萬輛）圖27：公司近 20 年營收、凈利潤走勢（億元）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，國信證券經濟研究所整理過去過去 1010 年年，公司在公司在 20172017 年二級市場表現最佳年二級市場表現最佳，2021-20232021-2023 估值與業績連續下跌估值與業績連續下跌。復盤公司過去 10 年業績增速、股價漲跌幅與估值走勢，公司在 2015-2017 年業績增速、股價表現出色，最大年漲幅在 2017 年，即公司上一輪高速增長的中繼階段。2021-2023 年，公司銷量、營收連續增長，凈

62、利潤保持穩定，但估值連續下跌，導致股價連續下跌，公司處于低估狀態。20242024 年為公司利潤新一輪增長首年年為公司利潤新一輪增長首年，公公司估值、股價也從司估值、股價也從 20242024 年下半年起開始修復年下半年起開始修復。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20圖28：公司近十年漲跌幅、各項增速與期末 PE 走勢資料來源：Wind，Marklines,國信證券經濟研究所整理公司車型結構保持均衡，中高端占比穩步提升，新能源滲透率公司車型結構保持均衡，中高端占比穩步提升，新能源滲透率 20222022 年起快速提年起快速提升升。公司在 2018 年后，SU

63、V 滲透率保持穩定狀態，整體在 60%左右，展現了公司均衡的車型設計能力。2017 年起，隨著領克系列以及后續極氪系列的推出，公司中高端車型占比穩步提升，產品結構化升級不斷推進。公司電氣化節奏相對滯后，新能源滲透率在 2021 年不足 6.5%，2022 起開始提升。圖29：公司車型銷量的 SUV 滲透率/新能源滲透率/中高端占比/出海占比復盤資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21自主品牌橫評：公司在電氣化下半程加速發力自主品牌橫評：公司在電氣化下半程加速發力自主車型銷量方面自主車型銷量方面，比亞迪在電氣化進

64、程中率先發力比亞迪在電氣化進程中率先發力，成為行業領軍企業成為行業領軍企業，公司公司和傳統乘用車車企在總銷量趨勢上整體保持一致和傳統乘用車車企在總銷量趨勢上整體保持一致。比亞迪憑借在新能源領域多年沉淀，自主車型銷量在 2020 年以后爆發式增長，穩居行業第一；奇瑞憑借發動機優勢和出海業務，銷量持續上漲，目前新能源車也在加速；公司的自主品牌和長城、長安、上汽自主銷量走勢相近，尚未拉開明顯差距。圖30：國內主機廠近十年自主品牌銷量走勢（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理銷量增速上，公司近幾年呈現加速增長銷量增速上，公司近幾年呈現加速增長。自主品牌近年銷量表現，比亞迪同時具備

65、高基數和高增速?？紤]銷量的二階導，公司自主品牌銷量持續處于加速增長狀態，是七家大型主機廠中近三年加速趨勢最確定的。圖31：國內主機廠近十年自主品牌銷量增速對比資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理新能源滲透率上，公司節奏相對滯后，但正在快速追趕新能源滲透率上，公司節奏相對滯后，但正在快速追趕。公司新能源滲透率在2020/2021 年處于七家大型主機廠墊底，但在 2022 年之后加速追趕。2024 年，公請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22司新能源滲透率 40%左右，低于比亞迪和廣汽自主。圖32：公司與乘用車大型主機廠新能源滲透率對比資料來源：M

66、arklines，國信證券經濟研究所整理營收方面營收方面，公司在傳統上市主機廠中公司在傳統上市主機廠中，目前營收位列第二目前營收位列第二，營收增速持續保持在營收增速持續保持在較高水準，并且在較高水準，并且在 20242024 年前三季度營收增速顯著領先于可比公司年前三季度營收增速顯著領先于可比公司。選取公司、上汽集團、廣汽集團、長城汽車、長安汽車五家傳統上市主機廠，公司 2024 年前三季度營收 1676.84 億元，位列第二，但和上汽集團的 4304.82 億元仍有較大差距；公司的營收增速連續幾年保持較高增長，在可比公司中相對突出，2024 年前三季度公司營收增速 36%,顯著領先于可比公司

67、，排名第二的長城汽車營收增速為19.04%。圖33：傳統主機廠營業總收入（億元）圖34：傳統主機廠營業總收入同比增速資料來源：Wind,國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind,國信證券經濟研究所整理歸母凈利潤方面，公司在五家傳統上市主機廠中，從歸母凈利潤方面，公司在五家傳統上市主機廠中，從 20212021 年的第四位，一路追年的第四位，一路追趕至趕至 20242024 年前三季度的第一位，凈利潤增速更是大幅領先于可比公司年前三季度的第一位，凈利潤增速更是大幅領先于可比公司。近年來傳統主機廠利潤端整體表現不佳，但公司實現了利潤企穩，并且在 2024 年迎來利潤大幅增長。2024 年前三季度，

68、公司歸母凈利潤 130.53 億元，位列五家傳統上市主機廠第一位。凈利潤增速方面，公司在 2024 年前三季度大幅領先于可比公司，歸母凈利潤增速高達 358%,長城汽車歸母凈利潤同比增長 108.78%,其余三家歸母凈利潤呈現不同程度的下滑。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23圖35：傳統主機廠歸母凈利潤（億元）圖36：傳統主機廠歸母凈利潤同比增速資料來源：Wind,國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind,國信證券經濟研究所整理利潤率方面利潤率方面，公司毛利率穩定公司毛利率穩定，低于長城汽車低于長城汽車，但凈利潤率大幅提升但凈利潤率大幅提升，位列可比位列可

69、比公司第一位公司第一位。2024 年前三季度，長城汽車毛利率達到 20.76%,公司僅次于長城汽車，毛利率 15.28%。公司凈利潤率在 2024 年大幅增長后，躍升至可比公司第一位，達到了 7.71%，長城汽車次之，為 7.19%。圖37：傳統主機廠銷售毛利率圖38：傳統主機廠銷售凈利率資料來源：Wind,國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind,國信證券經濟研究所整理公司處于新一輪高速發展期起始階段，預計公司處于新一輪高速發展期起始階段，預計 20252025 年將成為我國第二大新能源車年將成為我國第二大新能源車企企。從新能源車銷量維度看，比亞迪目前坐穩行業頭部位置；公司在電氣化下半程開始

70、發力，2024 年新能源車銷量 89 萬輛，同比增長超 90%。2025 年，預計公司新能源車銷量 150 萬輛，成為僅次于比亞迪的行業第二大自主新能源車企。表4：傳統主機廠銷量及新能源銷量預測（萬輛）吉利汽車吉利汽車上汽集團上汽集團廣汽集團廣汽集團長安汽車長安汽車長城汽車長城汽車奇瑞汽車奇瑞汽車2024總銷量217.66401.3200.31268.38123.33260.39YOY32%-20.07%-20.04%5.12%0.21%38.40%其中：新能源88.82123.4145.4773.4632.1858.36YOY92.00%9.90%-17.26%54.98%22.82%232

71、.70%新能源滲透率40.81%30.75%22.70%27.37%26.09%22.41%其中：出口銷量40.39103.8453.6245.31114.46YOY53.00%-14.06%126.82%43.39%21.40%2025E新能源15013550914170YOY69.00%9.39%9.96%23.88%27.41%19.95%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告24資料來源：公司公告，官方公眾號，國信證券經濟研究所整理綜上，結合乘用車行業周期、公司發展歷史和可比公司橫評，可以發現：1、公司作為自主品牌先行者，具備快速調整、把握行業大趨勢的能力

72、；2、公司善于在產業大趨勢后半段跟進，SUV 滲透率提升階段，公司后程發力，業績、二級市場都獲得較大成功；3、公司在電氣化下半程開始發力，目前處于新一輪高速增長周期的起始階段。公司之所以能夠開啟新一輪增長公司之所以能夠開啟新一輪增長，主要因為發生了三大變革主要因為發生了三大變革：技術突破技術突破、管理提管理提升和品牌整合升和品牌整合。變革一：技術突破變革一：技術突破雷神雷神 EM-iEM-i 電混系統發布電混系統發布。2024 年 10 月 30 日，吉利汽車集團正式發布了全球新一代超級電混雷神 EM-i 超級電混，其屬于雷神 EM 超級電混技術體系之一，旗下的全新緊湊型 SUV 銀河星艦 7

73、 將會首搭。雷神 EM-i 超級電混在節能、安全和品質等多個領域擁有技術創新，帶給用戶五個“新一代”的全新電混體驗，具有超強節能、無損電感、冗余安全、智能 AI 和可靠品質等獨特優勢圖39：新一代雷神 EM-i 電混平臺發布資料來源：公司官方公眾號，國信證券經濟研究所整理新一代雷神新一代雷神 EM-iEM-i 系統熱效率高系統熱效率高，油耗低至油耗低至 2.672.67 升每百公里升每百公里。在混動發動機方面，新一代雷神 EM-i 超級電混搭載全新 BHE15 四缸發動機，其最高的熱效率可以達到 46.5%，這也是目前全球首發量產的最高熱效率。在 CLTC 工況下，搭載雷神 EM-i超級電混的

74、測試車百公里油耗低至 2.67 升。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25圖40：雷神 EM-i 燃油經濟性高資料來源：電動邦，國信證券經濟研究所整理全球首發全球首發 1111 合一混動電驅合一混動電驅。在電驅方面，雷神 EM-i 的混動電驅系統是全球首發的 11 合 1 混動電驅系統，把多種技術高度集成化。其中，該系統將 P1+P3 電機、P1+P3 電控、SiC 無極升壓模塊、VCU、TCU、PDU、傳動系統、TMS 熱管理系統、G-TCS 主動防滑系統高度集成，不僅節約了空間，同時提高了傳動效率圖41：全球首發 E-DHT 11 合 1 混動電驅資料來源

75、：電動邦，國信證券經濟研究所整理全球首發碳化硅無級變壓模塊全球首發碳化硅無級變壓模塊。在電感體驗方面，雷神 EM-i 搭載全球首發的 SIC碳化硅無級變壓模塊，PCM 效率達到 99%。此外，其還采用了雙端 X-Pin 扁線繞組技術，最高效率可以達到 98.02%，系統綜合效率最高可以達到 92.5%。同時，雷神 EM-i 搭載的神盾混插專用電池，P3 電機峰值功率達到 160kW，使其滿電虧電駕駛體驗無差異。圖42：無損電感請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告26資料來源：公司官方公眾號，國信證券經濟研究所整理全球首發車云一體星睿全球首發車云一體星睿 AIAI

76、 云動力云動力。在 AI 應用方面，雷神 EM-i 配有全球首發、車云一體的星睿 AI 云動力。在大算力芯片、GEEA 3.0 電子電氣架構和星睿智算中心的支持下，專屬 AI 大模型可實現跨域融合實時感知、大數據機器學習、智慧能量管理、智能運動控制和智能云診斷等一系列功能圖43：全球首發“星睿 AI 云動力”資料來源：電動邦，國信證券經濟研究所整理雷神雷神 EM-iEM-i 之外，還有雷神之外，還有雷神 EM-PEM-P 超級電混系統超級電混系統。與雷神 EM-i 相比，雷神 EM-P 更加強調性能。雷神 EM-P 搭載電混專用發動機，可以在提高 30%高熱效率的同時降低 40%的系統能耗。同

77、時，深度米勒+渦輪增壓技術可以提升 46%的功率和 50%的扭矩。此外，雷神 EM-P 還配有公司自研的智能算法，通過智能能量管理系統來降低 15%+的油耗。進一步的，雷神 EM-P 還擁有 3 擋 DHT 更小的空間和極致的性能。以上技術使其具有毫秒級的動力響應，0-30km/h 加速僅需 1.28s，80-120km/h 加速僅需 3.15s。圖44：雷神 EM-P 平臺資料來源：公司官方公眾號，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27自研最新一代自研最新一代“刀片式刀片式”磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池神盾短刀電池神盾短刀電池，其能量密度提

78、升到其能量密度提升到近近200Wh/kg200Wh/kg，體積利用率提升了體積利用率提升了 50%+50%+。其 10%充電至 80%僅需 17min，比長刀快 50%，循環壽命達 3500 圈，保健康 100 萬公里。此外，其還通過全球首個 8 根直徑 5mm鋼針同時穿刺和“實彈貫穿”挑戰。包括動態海水腐蝕浸泡、高原極寒、高頻次刮底、26 噸超重往復式碾壓、單包側柱碰、烈焰炙烤等在內的 6 大“魔鬼”串行試驗同樣被神盾短刀電池通過，展現了其出色的安全性與可靠性。除此之外，被神盾短刀電池還配有行業領先的 CTB 構型，包括田字格框架、多重防護設計、“三明治”結構和防爆閥等。圖45：神盾短刀電池

79、資料來源：吉利 Tech，國信證券經濟研究所整理神盾短刀電池在冬季續航方面具有更加優異的表現神盾短刀電池在冬季續航方面具有更加優異的表現。在 0 度時神盾短刀電池可以保持 96.21%的電容量，而長刀電池為 90.32%。到零下 30 度時，神盾短刀電池仍然能保持 90.54%的電容量，而此時長刀電池僅為 78.96%。這一性能的提升，有效提升了相關車輛在冬季氣溫低下時的續航能力和用戶駕車體驗。圖46：短刀電池冬季續航表現優異資料來源：吉利 Tech，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28變革二：管理提升變革二：管理提升公司與吉利控股集團

80、在公司與吉利控股集團在 20242024 年采取了多輪重要人員變動，進行組織架構調整，年采取了多輪重要人員變動，進行組織架構調整，尤其在研發端發生了較大變化尤其在研發端發生了較大變化。2024 年二季度，控股集團成立整合小組，實際控制人李書福坐鎮，控股集團總裁安聰慧親自著手進行“研發整合”。中央研究院和各子品牌背后的智駕、座艙、電子電氣架構、電動力、整車平臺等團隊，以及后端的采購和供應鏈，都進行了一定程度的調整。原集團副總裁、協同創新中心總經理沈源擔任集團 CTO；原極氪副總裁、電子電氣架構負責人謝保軍離職，其負責板塊由極氪副總裁、智能座艙負責人姜軍兼管；中央研究院副院長夏歡與億咖通執行副總裁

81、杜平的崗位進行了互換。表5：公司近期重要人事變動時間時間高管高管原職務原職務現職務現職務涉及板塊涉及板塊2024 年 4 月婁源發睿藍汽車董事長兼 CEO吉利汽車集團副總裁睿藍2024 年 Q2沈源協同創新中心總經理集團 CTO研發體系2024 年 Q2謝保軍極氪副總裁離職電子電氣架構2024 年 Q2姜軍極氪副總裁兼管電子電氣架構電子電氣架構、智能座艙2024 年 8 月夏歡吉利中央研究院副院長加入億咖通智能座艙2024 年 8 月杜平億咖通執行副總裁加入吉利研究院智能座艙資料來源：新浪、車家號、36 氪，國信證券經濟研究所整理發布發布臺州宣言臺州宣言，進行重大戰略調整進行重大戰略調整，聚焦

82、核心汽車業務聚焦核心汽車業務。2024 年 9 月 20 日，吉利控股集團正式發布臺州宣言，宣布企業進入戰略轉型全新階段。臺州宣言中，公司及控股集團制定了“戰略聚焦、戰略整合、戰略協同、戰略穩健、戰略人才”五大戰略。臺州宣言中，聚焦、整合以及協同成為公司未來發展的核心戰略思路，公司有望持續聚焦汽車主業、整合現有業務板塊、增加內部協同和軟硬件協同。圖47：2024 年 9 月吉利控股集團發布臺州宣言資料來源：汽車公社，國信證券經濟研究所整理從從寧波宣言寧波宣言到到臺州宣言臺州宣言，展現了公司及控股股東對公司進一步發展的強展現了公司及控股股東對公司進一步發展的強請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下

83、所有內容證券研究報告證券研究報告29烈決心烈決心。吉利控股集團曾于 2007 年發布寧波宣言，彼時國內自主乘用車剛剛起步，國內汽車千人保有量尚低，自主品牌乘用車多為廣義乘用車，廉價、低質量的標簽仍在。吉利發布寧波宣言，宣告戰略從“價格取勝”轉型至“技術領先、質量可靠、服務滿意、全面領先”。當前，臺州宣言的發布，代表著公司近 20 年來的第二次重大轉型，展現了公司對未來新一輪高速發展的強烈決心。圖48：吉利曾于 2007 年發布寧波宣言資料來源：汽車公社，國信證券經濟研究所整理變革三：品牌整合變革三：品牌整合臺州宣言落地，品牌整合正式開啟，吉利幾何并入吉利銀河臺州宣言落地，品牌整合正式開啟，吉利

84、幾何并入吉利銀河。10 月 9 日，吉利星愿的上市發布會上，吉利汽車集團 CEO 淦家閱宣布幾何正式并入銀河品牌，以 GEOME 作為銀河系列中的“智能精品小車系列”推向市場。渠道端，幾何原車型將和星愿、星艦 7 等進入吉利銀河 B 網銷售。圖49：幾何正式并入吉利銀河資料來源：IT 之家，國信證券經濟研究所整理公司增持極氪股權公司增持極氪股權，集團在資本端進行聚焦集團在資本端進行聚焦，進一步凸顯公司在吉利體系內的核進一步凸顯公司在吉利體系內的核心價值心價值。2024 年 11 月，公司及控股集團宣布，公司通過全資子公司 Luckview 從請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究

85、報告證券研究報告30吉利國際（香港）旗下收購極氪股權的 11.3%，作價 8.061 億美元。收購完成后，公司持有極氪的股權從 51.5%提升至 62.8%，這代表著吉利系旗下的資源，進一步向公司聚焦。同時，公司與極氪也公告，極氪收購領克股權。圖50：公司增持極氪股權資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理極氪收購領克股權極氪收購領克股權，實現兩大重要品牌的合并實現兩大重要品牌的合并，后續也將推動兩大品牌在業務端后續也將推動兩大品牌在業務端的整合、協同的整合、協同。極氪分別以 36 億元和 54 億元人民幣從吉利控股集團、沃爾沃汽車（中國）收購領克汽車股權的 20%/30%，后續又增資 1%

86、。股權調整后，極氪持有領克 51%股權，成為控股股東，公司的全資子公司寧波吉利汽車實業有限公司持有領克另外的 49%股權。圖51：極氪控股領克資料來源：公司公告，Wind，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告31極氪領克進行業務端的整合極氪領克進行業務端的整合、協同協同，減少成本減少成本、進一步做大市場進一步做大市場。極氪和領克將進行業務端的整合。整合后，極氪品牌定位高端，領克定位在中高端，進行有效協同，減少內部摩擦成本。同時，二者會在平臺、座艙、渠道等領域進行整合協同，進一步提升運行效率，彼此賦能。極氪車型有望進入領克的現有渠道銷售，屆時

87、，極氪將會已更高的效率、更低的成本打開下沉市場。目前領克總渠道已經覆蓋 262 個城市，門店超過 430 家，其中領克新能源零售中心已經落地 140 家。圖52：領克總渠道情況資料來源：領克官方公眾號，國信證券經濟研究所整理增長驅動力增長驅動力：銀河銀河、極氪強新品周期極氪強新品周期，燃油車燃油車受益自主替代和出海受益自主替代和出海強產品力疊加強產品周期，銀河或成公司增量主力軍強產品力疊加強產品周期，銀河或成公司增量主力軍新版銀河系列車型搭載公司旗下新版銀河系列車型搭載公司旗下 GEAGEA 平臺，平臺，GEAGEA 是目前公司最新推出的智能新能是目前公司最新推出的智能新能源架構，具備源架構，

88、具備“硬件、系統、生態、硬件、系統、生態、AIAI”四位一體的特點四位一體的特點。GEA 全球智能新能源架構是全球首個“硬件、系統、生態、AI”四位一體的 AI 智能架構，實現了空間設計、智能能源、全域安全、AI 智能、駕控性能五大不設限。同時，作為全球新能源帶寬最大的智能架構，它實現了全面電動化，支持純電、混動、增程、綠色甲醇等全能源形式。在 GEA 架構體系中，AI 不僅支持開發設計、虛擬仿真、調校和訓練，也融入全新一代電子電氣架構、車規級芯片和操作系統中，讓吉利成為行業首個具備“用 AI 架構造 AI 汽車”全體系能力的車企。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研

89、究報告32圖53：GEA 平臺特點資料來源：吉利 Tech，國信證券經濟研究所整理銀河的產品矩陣，整體可以按銀河的產品矩陣，整體可以按 A/BA/B 網分為字母系列和網分為字母系列和 B B 網產品網產品。A 網銷售字母系列，包括 L7/L6/E8/E5 等；B 網銷售星愿、星艦 7，以及部分門店銷售吉利熊貓系列，其中星愿、熊貓在公司官網也放在了吉利主品牌序列，后續幾何相關產品也將并入 B 網銷售。銀河系列主力車型布局在 A 級家用車，銀河 L6 為 A 級轎車，銀河 L7、銀河 E5、星艦 7 為 A 級 SUV；B 網在售車型也下沉至 A0、A00 級純電市場，星愿為 A0 級小型車，熊貓

90、為 A00 級微型車，后續幾何將聚焦打造精品小車。圖54：銀河系列產品節奏資料來源：太平洋汽車，國信證券經濟研究所整理銀河系列車型深受市場認可銀河系列車型深受市場認可，新車一經發布即可獲得不俗銷量新車一經發布即可獲得不俗銷量，已有車型也能保已有車型也能保持穩定月銷持穩定月銷。目前銀河系列車型中，L7/L6/E8 相對發布時間較早；L6/L7 作為 2023年發布的車型，在 2024 年依然保持著穩定且良好的銷量，二者合計穩態月銷量約1.25 萬輛；E8 是銀河系列目前最貴的車型，定位 C 級轎車，面對激烈競爭仍有近請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告333000

91、輛的穩態月銷。銀河系列在2024年發布的三款主力新品E5/星愿/星艦7，在發布后都取得了優秀的反響；E5 和星愿都在發布后的第二個月立即上量，達到約 1.5 萬穩態月銷；星艦 7 更是取得了上市 13 天就達到交付過萬輛的好成績。此外，吉利熊貓也在部分銀河 B 網門店銷售，穩態月銷在 1 萬以上。銀河系列新品周期強勢，銀河系列新品周期強勢，20242024 年新發售爆款車型有望在年新發售爆款車型有望在 20252025 年貢獻完成年度銷年貢獻完成年度銷量，量，20252025 年另有多款新品上市年另有多款新品上市。當前月銷最高的 E5、星愿、星艦 7 在 2025 年預計有非常出色的全年銷量。

92、此外，銀河系列在 2025 年將有 E6/E7/L5 等多款新品車型上市，有望持續打造熱銷新品。圖55：銀河系列各車型月銷量（輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理銀河系列當前主要布局在銀河系列當前主要布局在 A A 級轎車和級轎車和 A A 級級 SUVSUV 主流賽道，目前主流賽道，目前 E5/L6/L7/E5/L6/L7/星艦星艦 7 7四款車型屬于這個賽道四款車型屬于這個賽道。國內 A 級轎車市場從年銷輛上看，規模在持續縮減，但是進入 2024 年后，月銷量開始企穩，市場規模有望穩定在 200 萬輛一年。國內 A級 SUV 市場過去逐年穩步微增，2024 年上半年月銷

93、較過往明顯下滑，但是從下半年起迅速恢復，預計 A 級 SUV 市場有望維持在 500 萬輛一年。圖56：國內 A 級轎車銷量（萬輛）圖57：國內 A 級轎車月銷走勢（輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告34圖58：國內 A 級 SUV 銷量（萬輛）圖59：國內 A 級 SUV 月銷走勢（輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理銀河系列也布局小微車市場銀河系列也布局小微車市場，星愿星愿、后續

94、的幾何相關車型后續的幾何相關車型，以及吉利熊貓以及吉利熊貓，處于處于這個賽道這個賽道。A0/A00 級小微型車市場規模在 2022 年之前有明顯上漲，2022 年之后，主流新能源產品價格下沉，小微型車市場保持穩定，2022 年市場規模達到 182 萬輛，2024 年補貼刺激下，規模達到 190 萬輛。小微型 SUV 市場規模較小，主要是以 A0 級小型 SUV 為主，市場由少數單品構成，2024 年規模達到 70 萬以上。圖60：國內小/微型車銷量（萬輛）圖61：國內小/微型 SUV 銷量（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Marklines，國信證券經濟研究

95、所整理銀河系列主打銀河系列主打 2020 萬以下主流價格帶，核心車型集中在萬以下主流價格帶，核心車型集中在 10-2010-20 萬之間，萬之間，20242024 年下年下半年以來半年以來，銀河系列的市占率持續提升銀河系列的市占率持續提升。20 萬元以下是我國乘用車消費的主流價格區間，根據 2024 年 1-11 月終端銷售數據，20 萬元以下車型占比約為 66%。其中，10-20 萬價格帶約占 50%，更是重中之重。主流價格帶車型眾多，競爭激烈，銀河系列作為公司沖擊主流價格帶的主力新能源車型，市占率持續提升，展現了強大的產品力。銀河系列（含星愿、不含熊貓）在 20 萬元以下價格帶的銷量占比從

96、 2024 年 1 月的不足 1%,提升至 2024 年 11 月的 2.95%。2024 年 12 月，隨著銀河系列重磅車型星艦 7 的發布，銀河系列市占率在上新臺階。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告35圖62：2024 年 1-11 月乘用車終端銷量價格分布圖63：2024 年 1-11 月銀河在 20 萬以下占比（含星愿）資料來源：佐思汽研，國信證券經濟研究所整理資料來源：佐思汽研，國信證券經濟研究所整理銀河銀河 E5E5 是吉利銀河系列旗下的首款是吉利銀河系列旗下的首款 SUVSUV，同時其也是吉利同時其也是吉利 GEAGEA 新能源架構下的首新能源

97、架構下的首款車型款車型。銀河 E5 采用吉利自研自產的新一代“刀片式”磷酸鐵鋰電池神盾短刀電池，最低百公里電耗 11.9kWh，CLTC 工況續航里程 440km/530km。與競爭對手 AION Y 相比，銀河 E5 具有較高的智能化配置和動態表現；與元 PLUS 相比，星愿屬性接近，但在價格和動態性能上略微勝出；和宋 PLUS 相比，有較好的自動泊車入位功能和價格優勢。表6：銀河 E5 與競品參數對比銀河銀河 E5E5 20242024 款款530km530km 星艦版星艦版AIONAION Y Y 2022024 4 款款 AIONAION Y YYoungerYounger 星耀版星耀

98、版元元 PLUSPLUS 20242024 款款 榮耀榮耀版版 510KM510KM 卓越型卓越型宋宋 PLUSPLUS EVEV 2022024 4 款款 榮榮耀版耀版 旗艦型旗艦型定位定位緊湊型 SUV緊湊型 SUV緊湊型 SUV緊湊型 SUV廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）14.58 萬11.68 萬14.78 萬16.98 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4615x1901x16704535x1870 x16504455x1875x16154785x1890 x1660官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)6.9-7.3-電池類型電池類型磷酸鐵鋰電池磷

99、酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池電池特殊技術電池特殊技術神盾短刀電池彈匣電池刀片電池刀片電池電池能量電池能量(kWh)(kWh)60.2249.7560.4871.8純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC530430-520電動機電動機純電動 218 馬力純電動 136 馬力純電動 204 馬力純電動 204 馬力主動剎車主動剎車標配-標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配-標配標配車載智能系統車載智能系統Flyme AutoADiGODiLinkDiLink車載智能芯片車載智能芯片龍鷹一

100、號高通驍龍 6125-超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)123126自動泊車入位自動泊車入位標配-標配-輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級-L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km/h)180130160175電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)160(218Ps)100(136Ps)150(204Ps)150(204Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)320176310310資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理吉利星愿定位為純電小型車，同時也是吉利銀河系列的首款吉利星愿定位為純電小型車，同時也是吉利銀河系列的首款 A0A0 級純電小車級純電小車。吉利星愿

101、搭載寧德時代磷酸鐵鋰電池，采用 CTP 無模組電池包，CLTC 續航里程為310km 與 410km。此外，星愿采用了全新的設計語言，前臉的封閉式格柵搭配兩側類似圓角多邊形的大燈組以及下方兩側雙 C 字形導流槽，增強了運動屬性。整體配色和內飾為時尚風格，吸引年輕用戶。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告36圖64：吉利星愿的外觀、內飾、空間資料來源：吉利銀河新能源公眾號，國信證券經濟研究所整理星愿具備星愿具備 A0A0 級別中較高的動態表現和智能化配置級別中較高的動態表現和智能化配置。與比亞迪海鷗、五菱繽果相比，星愿搭載主動安全系統和車道偏離輔助，電驅動的功率、

102、扭矩更強，且尺寸空間優于二者；與比亞迪海豚相比，星愿智能化配置更好，在尺寸近似的情況下，價格更低。表7：星愿與競品參數對比星愿星愿 20252025 款款 UPUP410km410km 探索探索+版版海鷗海鷗 20252025 款款 405KM405KM飛翔版飛翔版五菱繽果五菱繽果 20242024 款款410KM410KM 靈犀尊享款靈犀尊享款海豚海豚 20252025 款款 420KM420KM時尚版時尚版定位定位小型車小型車小型車小型車廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）9.88 萬8.58 萬8.48 萬11.38 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4135x1805

103、x15703780 x1715x15403950 x1708x15804125x1770 x1570電池類型電池類型磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池電池特殊技術電池特殊技術-刀片電池-刀片電池電池能量電池能量(kWh)(kWh)40.1638.8837.944.9純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC410405410-電動機電動機純電動 116 馬力純電動 75 馬力純電動 68 馬力純電動 95 馬力主動剎車主動剎車標配-車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DSC(ESP/DSC 等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配-車載智能系統車載智

104、能系統Flyme AutoDiLinkLing OSDiLink超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)3325最高車速最高車速(km/h)(km/h)135130130150電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)85(116Ps)55(75Ps)50(68Ps)70(95Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(N m)m)150135125180資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理星艦星艦 7 7 于于 20242024 年年 1212 月月 6 6 日發布日發布，定位緊湊型插混定位緊湊型插混 SUVSUV，售價售價 9.989.98 萬元至萬元至 13.213.28 8萬元萬元。其

105、外觀設計簡約而不失科技感，圓潤的車身線條和貫穿式前日行燈，使得整車看起來非常大氣且富有未來感，共有初雪白、映天藍、煙波灰、流月銀、拂柳綠、墨彩黑等六種顏色選擇。在內飾方面，同樣具有秋韻棕和映雪白兩種顏色請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告37選擇。車身尺寸方面，星艦 7 的長度超過了四米七，軸距為 2755mm。內部空間也足以滿足家庭出行需求，包括后排的超大空間、34 處儲物空間、雙層靈動后備箱等。星艦星艦 7 7 在在 20242024 年年 1212 月單月銷量超月單月銷量超 2 2 萬輛萬輛。圖65：吉利星艦 7 的外觀、內飾、空間資料來源：吉利銀河新能源

106、公眾號，國信證券經濟研究所整理星艦星艦 7 7 首次搭載了新一代雷神首次搭載了新一代雷神 EM-iEM-i 系統系統。星艦 7 得以實現了新一代雷神 EM-i 的“節能、無損電感、冗余安全、智能 AI 和可靠品質”幾大特點。在安全性配置方面，星艦 7 具有“六橫四縱”油點保護倉、5 大油點隔離專屬布置通道、三明治結構電池底護板等。在科技屬性配置方面，星艦 7 具有 13 項 L2 智能駕駛輔助、停車守衛模式、上帝之眼 540 度透明底盤等。圖66：吉利星艦 7 的外觀、內飾、空間資料來源：吉利銀河新能源公眾號，國信證券經濟研究所整理星艦星艦 7 7 的性價比在同級別競品中具備優勢的性價比在同級

107、別競品中具備優勢。尺寸方面，星艦 7 相比競品更寬更高，空間更大；動態表現上，具備同級較好的加速和馬力。星艦 7 搭載的雷神 EM-i系統，百公里虧電油耗僅為 3.75 升（CLTC 工況），燃油經濟性優秀。同時，9.98萬-13.28 萬的售價，使得星艦 7 在 A 級新能源 SUV 中性價比突出。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告38表8：星艦 7 與競品參數對比銀河星艦銀河星艦 7 7 EM-iEM-i 2022025 5款款 120KM120KM 領航版領航版宋宋 PLUSPLUS DMDM 20252025 款款DM-iDM-i 160KM160KM

108、 旗艦型旗艦型宋宋 ProPro DMDM 20252025 款款 第第二代二代 DM-iDM-i 115KM115KM 卓卓越型越型長安長安 UNI-ZUNI-Z PHEVPHEV 2022024 4款款 藍鯨智電藍鯨智電 iDDiDD125KM125KM 卓越型卓越型定位定位緊湊型 SUV緊湊型 SUV緊湊型 SUV緊湊型 SUV廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）13.28 萬16.28 萬14.28 萬13.19 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4740 x1905x16854775x1890 x16704735x1860 x17104730 x1890 x1660

109、官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)7.57.98.57.4電池類型電池類型磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池電池特殊技術電池特殊技術神盾電池刀片電池刀片電池金鐘罩電池電池能量電池能量(kWh)(kWh)19.0926.618.318.4純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC120160115125電動機電動機插電式混合動力 218馬力插電式混合動力 218馬力插電式混動 163 馬力 插電式混動 215 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系

110、統標配標配標配標配車載智能系統車載智能系統Flyme AutoDiLinkDiLinkOnStyle車載智能芯片車載智能芯片-超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)56612自動泊車入位自動泊車入位-標配輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km/h)180180180180電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)160(218Ps)160(218Ps)120(163Ps)158(215Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)262260210330資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理幾何系列成立較早幾何系列成立較早，深耕純電車

111、型深耕純電車型，并入銀河之前原有多款車型并入銀河之前原有多款車型。幾何系列首款車型為幾何 A，定位 A 級純電轎車；后續幾何陸續推出了純電 A 級 SUV 車型幾何 C、幾何 M6，純電 A 級轎車幾何 G6，純電 A0 級 SUV 幾何 EX3 和幾何 E。圖67：幾何車型產品矩陣資料來源：太平洋汽車，國信證券經濟研究所整理幾何合并之前，整體月銷穩態不足 6000 輛，主要依靠幾何 E 和幾何 A 兩款車型。隨著幾何并入銀河系列，幾何原車型預計逐漸退出。幾何系列相關平臺、車型預計經過迭代后，以全新面貌進入市場，主打小微型市場。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報

112、告39圖68：幾何旗下車型近期銷量（輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理極氪持續推動公司高端化，品類、渠道雙雙擴張極氪持續推動公司高端化，品類、渠道雙雙擴張極氪品牌誕生于領克系列極氪品牌誕生于領克系列，定位為高端新能源品牌定位為高端新能源品牌，極氪的產品以性能轎車和極氪的產品以性能轎車和 MPMPV V為市場熟知，目前正在積極進入更廣闊的為市場熟知，目前正在積極進入更廣闊的 SUVSUV 市場市場。極氪作為高端品牌，品牌形象已經獲得消費者的認知，旗下極氪 001FR、極氪 009 光輝版兩款產品定價在 70萬元人民幣以上。轎車：2021 年，極氪首款車型極氪 001，定位

113、C 級轎車，一經發布廣受好評；2023年底，第二款轎車極氪 007 發布，定位 B 級三廂轎車，兩款轎車產品都具備優秀的動態性能、機械素質和三電配置。MPV：極氪的 MPV 產品為高端 MPV 極氪 009，和發布不久的極氪 MIX，極氪 009 成為目前國內純電高端 MPV 代表產品；極氪 009 于 2022 年底正式發布，并于 2024年中改款；極氪 MIX 于 2024 年四季度發布。SUV:極氪在 2023 年上半年推出 A 級 SUV 極氪 X，試水 SUV 市場，但極氪 X 市場表現一般；2024 下半年，B 級純電 SUV 極氪 7X 發布，市場表現優異，公司在 SUV市場正式

114、發力。20252025 年年，極氪將進一步在極氪將進一步在 SUVSUV 領域發力領域發力，推出中大型推出中大型 SUVSUV 等產品等產品，有望打開更廣有望打開更廣闊的市場空間闊的市場空間。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告40圖69：極氪車型產品節奏資料來源：太平洋汽車，國信證券經濟研究所整理極氪依托于極氪依托于 SEASEA 浩瀚架構打造浩瀚架構打造。SEA 浩瀚平臺發布于 2020 年 9 月 23 日，當時領克品牌在 SEA 架構下設計了首款純電豪華轎跑概念車領克 ZERO concept，原計劃 2021 年量產上市。后來基于 SEA 誕生了極氪首

115、款車型極氪 001，并逐漸形成極氪系列。圖70：極氪 001 原型領克 ZERO concept資料來源：電動湃，國信證券經濟研究所整理SEASEA 平臺具備三層架構，適配平臺具備三層架構，適配 A-EA-E 級全尺寸全類型乘用車級全尺寸全類型乘用車。SEA 浩瀚架構是以用戶出行體驗為核心的純電原創架構，以硬件層、系統層和生態層構建三位一體的立體化布局，擁有全球最大帶寬，實現了從 A 級車到 E 級車的全尺寸覆蓋，可以滿足轎車、SUV、MPV、小型城市車、跑車、皮卡及未來出行車輛等全部造型需求。同時，浩瀚架構是全球最高效的智能電動汽車解決方案，重新定義軟件汽車的研請務必閱讀正文之后的免責聲明及

116、其項下所有內容證券研究報告證券研究報告41發周期，將軟件開發的時間縮短 50%以上，也是全球最高效的智能電動汽車解決方案。圖71：SEA 浩瀚架構資料來源：電動湃，國信證券經濟研究所整理極氪當前的智駕系統為自研的浩瀚智駕極氪當前的智駕系統為自研的浩瀚智駕 2.02.0 系統系統。2024 年 8 月，伴隨 2025 款極氪 001 和 2025 款極氪 007 的發布，極氪順勢推出了浩瀚智駕 2.0。在算力高達 508TOPS 的頂級智能駕駛硬件雙 NVIDIA DRIVE Orin-X 芯片支持下，浩瀚智駕 2.0具備一系列高端技術與功能，其中包括全場景端到端大模型、LCC+增強版車道居中輔

117、助、NZP 高速自主領航輔助、NZP 城市自主領航輔助通勤模式、全能的智能泊車等，帶給用戶全新舒適的駕駛體驗。圖72：浩瀚智駕 2.0 系統資料來源：極氪公眾號，國信證券經濟研究所整理極氪的三電技術來源于其旗下公司威睿極氪的三電技術來源于其旗下公司威睿。威睿研發的三電技術具有充放電快、加速快和補能快的優勢。在充放電方面，其擁有 800V 第二代金磚電池，是全球量產充電最快的動力電池，10%-80%SOC 僅需 10.5min。在加速方面，其搭載 800V 高性能 SiC 四電機分布式電驅，其性能刷新了全球記錄。在補能方面，其擁有 800A極速液冷充電樁-HPC-V3 和液冷超級充電平臺-GPC

118、-G1，充電效率全球第一。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告42圖73：威睿能源三電技術儲備資料來源：威睿能源公眾號，國信證券經濟研究所整理極氪目前完成了轎車、MPV、SUV 的全布局，三大類中都有各自賽道內具備強競爭力的主打車型。極氪極氪 001001 定位為純電中大型車定位為純電中大型車。極氪 001 基于吉利全新設計的 SEA 浩瀚智能進化體驗架構打造，搭載 100kWh“極芯”電池包，CLTC 最大續航里程達 732km。此外，極氪 001 還擁有四屏互聯、人臉 ID 識別、AI 助理等智能技術，實現多模人機交互。在同類車型競爭方面，與漢 EV、昊鉑

119、GT、小米 SU7 相比，極氪 001 具有更高的最高車速和電池能量。表9：極氪 001 與競品參數對比ZEEKRZEEKR 001001 20252025 款款 W WE E版版 100kWh100kWh 后驅后驅漢漢 EVEV 20252025 款款 701K701KM M激光雷達智駕型激光雷達智駕型昊鉑昊鉑 GTGT 20242024 款款 全球全球款款 710km710km 特高壓高特高壓高階智駕階智駕 3L3L 版版小米小米 SU7SU7 20242024 款款 后后驅超長續航高階智驅超長續航高階智駕駕ProPro 版版定位定位中大型車中大型車中大型車中大型車廠家指導價格廠家指導價格

120、(萬元）萬元）26.9 萬23.58 萬25.99 萬24.59 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4977x1999x15454995x1910 x14954886x1917x14494997x1963x1455官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)5.97.94.95.7電池類型電池類型三元鋰電池磷酸鐵鋰電池三元鋰電池磷酸鐵鋰電池電池特殊技術電池特殊技術麒麟電池,CTP3.0刀片電池彈匣電池神行電池電池能量電池能量(kWh)(kWh)100.0179.68073.6純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC750701710830電動機電動機純電動

121、422 馬力純電動 245 馬力純電動 340 馬力純電動 299 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配標配標配標配車載智能系統車載智能系統ZEEKR OSDiPilotADiGOXiaomi HyperOS車載智能芯片車載智能芯片高通驍龍 8295NVIDIA DRIVE Orin X高通驍龍 8155P驍龍 8295超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)12121212自動泊車入位自動泊車入位標配標配標配標配輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級L2 級最高車速最高車

122、速(km/h)(km/h)240185180210電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)310(422Ps)180(245Ps)250(340Ps)220(299Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)440350430400資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理極氪極氪 007007 定位為純電中型車定位為純電中型車，同時也是極氪旗下首款純電同時也是極氪旗下首款純電 B B 級轎車級轎車。極氪 007 首發搭載了極氪的最新研制的 ZEEKR 007 OS 6.0 系統和“浩瀚智駕”智能駕駛系統。前者搭配了 Kr AI 大模型，可以完成搜索新聞、排行程和做翻譯等工作；后者覆

123、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告43蓋智能泊車、高速與城市智能駕駛的全部場景。在競爭格局方面，與 Model 3、海豹、小鵬 7 相比，極氪 007 具有較好的三電配置和動態表現。表10：極氪 007 與競品參數對比ZEEKRZEEKR 007007 20252025 款款 長長續航后驅智駕版續航后驅智駕版100kWh100kWhModelModel 3 3 20232023 款款 后輪后輪驅動版驅動版海豹海豹 20252025 款款 650650 智智駕版駕版小鵬小鵬 P7P7 20242024 款款 P7iP7i550550 ProPro定位定位中型車中

124、型車中型車中型車廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）22.99 萬23.19 萬21.68 萬22.39 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4865x1900 x14504720 x1848x14424800 x1875x14604888x1896x1450官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)56.15.96.4電池類型電池類型三元鋰電池磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池磷酸鐵鋰電池電池特殊技術電池特殊技術麒麟電池-刀片電池-電池能量電池能量(kWh)(kWh)100.016080.6464.4純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC870606650550

125、電動機電動機純電動 422 馬力純電動 264 馬力純電動 313 馬力純電動 276 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配標配標配標配車載智能系統車載智能系統ZEEKR OS特斯拉車載系統軟件DiLinkXOS 天璣車載智能芯片車載智能芯片高通驍龍 8295AMD Ryzen-高通驍龍 SA8155P超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)12-1212自動泊車入位自動泊車入位標配標配標配標配輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km

126、/h)210200240200電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)310(422Ps)194(264Ps)230(313Ps)203(276Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)440340380440資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理極氪極氪 X X 定位為純電定位為純電 SUVSUV，瞄準緊湊級豪華純電，瞄準緊湊級豪華純電 SUVSUV 市場市場。極氪 X 在智能駕駛方面的技術非常全面，能夠實現全速域自適應巡航、前/后方碰撞預警、大車主動偏移避險、盲點檢測和智能遙控泊車等功能。在競爭格局方面，與競爭對手宋 PLUS EV和 ID.4 X 相比，極氪 X 具有具有

127、更好的智能駕駛功能和更高的功率和速度上限。表11：極氪 X 與競品參數對比ZEEKRZEEKR X X 20252025 款款 四座后驅魔四座后驅魔方版方版宋宋 PLUSPLUS EVEV 20252025 款款 605KM605KM 旗旗艦型艦型ID.4ID.4 X X 20252025 款款 聰明款聰明款 純凈純凈長續航版長續航版定位定位緊湊型 SUV緊湊型 SUV緊湊型 SUV廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）17.9 萬17.58 萬19.59 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4450 x1836x15724785x1890 x16604612x1852x1640

128、官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)5.8-電池類型電池類型三元鋰電池磷酸鐵鋰電池三元鋰電池電池特殊技術電池特殊技術-刀片電池-電池能量電池能量(kWh)(kWh)6687.0480.2純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC560605601電動機電動機純電動 272 馬力純電動 218 馬力純電動 231 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配標配標配車載智能系統車載智能系統ZEEKR OSDiLink-車載智能芯片車載智能芯片高通驍龍 8155-超聲波雷達

129、數量超聲波雷達數量(個個)1268自動泊車入位自動泊車入位標配-輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km/h)185175160電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)200(272Ps)160(218Ps)170(231Ps)請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告44電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)343330310資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理極氪極氪 009009 定位為中大型定位為中大型 MPVMPV，同時也是極氪推出的全球首款原生純電豪華，同時也是極氪推出的全球首款原生純電豪華 MPV

130、MPV。此外，極氪009 還是麒麟電池的全球量產首發車型，可以實現峰值充電功率 560kW，10%-80%最快僅需 11.5 分鐘。除此之外，極氪 009 還具有全自動空氣懸架系統+CCD電磁減振系統、閃電切換智能四驅系統等獨特功能。在同類車型對比方面，與嵐圖夢想家和騰勢 09 DM 相比，極氪 009 具有較好的電池能量和較快的百公里加速；與理想 MEGA 相比，極氪 009 有 7 萬的價格優勢。表12：極氪 009 與競品參數對比ZEEKRZEEKR 009009 20242024 款款 七七座過道版座過道版 四驅四驅108kWh108kWh嵐圖夢想家嵐圖夢想家 PHEVPHEV2025

131、2025 款款 四驅旗艦乾四驅旗艦乾崑版崑版騰勢騰勢 D9D9 DMDM 20242024 款款980980 四驅旗艦型四驅旗艦型理想理想 MEGAMEGA 20242024 款款UltraUltra 版版定位定位中大型 MPV中大型 MPV中大型 MPV大型 MPV廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）45.9 萬42.99 萬44.98 萬52.98 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)5217x2024x18125315x1998x18005250 x1960 x19205350 x1965x1850官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)3.95.97.95.5電

132、池類型電池類型三元鋰電池三元鋰電池磷酸鐵鋰電池三元鋰電池電池特殊技術電池特殊技術麒麟電池-刀片電池-電池能量電池能量(kWh)(kWh)10841.740102.7純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC702235190710電動機電動機純電動 789 馬力插電式混合動力插電式混動 292 馬力純電動 544 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配標配標配標配車載智能系統車載智能系統ZEEKR OSHarmonySpace騰勢 Link-車載智能芯片車載智能芯片高

133、通驍龍 8295*2高通驍龍 8295P-高通驍龍 8295P 高性能版超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)12121212自動泊車入位自動泊車入位標配標配-標配輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km/h)230203180180電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)580(789Ps)310(422Ps)215(292Ps)400(544Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)810620450542資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理極氪極氪 MIXMIX 定位中型定位中型 MPVMPV，同時也是極氪基于浩瀚同時也是

134、極氪基于浩瀚-M-M 架構打造的首款家用車型架構打造的首款家用車型。極氪 MIX 搭載了極氪自研的浩瀚智駕 2.0 系統，智能駕駛輔助功能涵蓋了 LCC+ACC全速域主動巡航、APA 自動泊車、AEB 前向碰撞減緩、BSD 盲區預警等。此外，極氪 MIX 帶來了全球首個量產的電動旋轉座椅，支持座椅 270 度無級電動旋轉。在與同類車型對比方面，與奧德賽、傳祺 E8、艾力紳相比，具有更全面的智能駕駛功能和更高的最高車速。表13：極氪 MIX 與競品對比ZEEKRZEEKR MIXMIX 20252025 款款76kWh76kWh 智駕版智駕版奧德賽奧德賽 20242024 款款 2.0L2.0L

135、銳銳領享版領享版傳祺傳祺 E8E8 PHEVPHEV 20242024 款款2.0ATK2.0ATK 150km150km 龍騰星龍騰星夜夜+艾力紳艾力紳 20242024 款款 2.0L2.0L混動舒適版混動舒適版定位定位中型 MPV中型 MPV中型 MPV中型 MPV廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）27.99 萬28.58 萬23.88 萬29.88 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4688x1995x17554861x1820 x17124920 x1900 x17604951x1842x1711官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)6.8-8.8-電池

136、類型電池類型磷酸鐵鋰電池鋰離子電池三元鋰電池鋰離子電池電池特殊技術電池特殊技術金磚電池-彈匣電池-電池能量電池能量(kWh)(kWh)76-25.57-純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC550-150-請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告45電動機電動機純電動 422 馬力混合動力 184 馬力插電式混合動力 182馬力油電混合 184 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配標配標配標配車載智能系統車載智能系統ZEEKR OSH

137、onda CONNECTADiGOHonda CONNECT車載智能芯片車載智能芯片驍龍 8295-高通驍龍 8155-超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)12674自動泊車入位自動泊車入位標配-輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km/h)180160170160電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)310(422Ps)135(184Ps)134(182Ps)135(184Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)440315300315資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理極氪極氪 7X7X 定位純電中型定位純電中型 SU

138、VSUV，是極氪首款家用，是極氪首款家用 SUVSUV。極氪 7X 基于 SEA 浩瀚架構進行設計，延續了極氪家族的 Hidden Energy 設計語言。在車身方面采用行業最先進的一體成型熱氣脹工藝，在車內搭載了全球首款 16 英寸車規級量子點膜Mini-LED 中控屏，增強了用戶的安全性和體驗感。在競爭格局方面，與 Model Y、樂道 L60、阿維塔 07 相比，極氪 7X 具有較好的電池能量、加速表現和續航里程，同時兼具極氪家族的高性能特點。表14：極氪 7X 與競品參數對比ZEEKRZEEKR 7X7X 20252025 款款100kWh100kWh 長續航后驅長續航后驅智駕版智駕版

139、ModelModel Y Y 20242024 款款 后輪后輪驅動版驅動版樂道樂道 L60L60 20242024 款款730km730km 長續航版長續航版阿維塔阿維塔 0707 20242024 款款ProPro 后驅純電版后驅純電版定位定位中型 SUV中型 SUV中型 SUV中型 SUV廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）24.99 萬24.99 萬23.59 萬22.99 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4825x1930 x16664750 x1921x16244828x1930 x16164825x1980 x1620官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(

140、s)5.75.95.96.3電池類型電池類型三元鋰電池磷酸鐵鋰電池三元鋰電池磷酸鐵鋰電池電池特殊技術電池特殊技術麒麟電池-電池能量電池能量(kWh)(kWh)100608582.16純電續航里程純電續航里程(km)CLTC(km)CLTC780554730650電動機電動機純電動 422 馬力純電動 299 馬力純電動 326 馬力純電動 343 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配標配標配標配車載智能系統車載智能系統ZEEKR OS特斯拉車載系統軟件SkyOS 天樞Harmon

141、yOS車載智能芯片車載智能芯片高通驍龍 8295AMD Ryzen高通驍龍 8295P-超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)12-1212自動泊車入位自動泊車入位標配標配標配標配輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km/h)210217200200電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)310(422Ps)220(299Ps)240(326Ps)252(343Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)440440305365資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理極氪存量產品的穩態月銷在極氪存量產品的穩態月銷在 1.51.5 萬輛

142、以上，隨著極氪萬輛以上，隨著極氪 7X7X 的熱銷和極氪的熱銷和極氪 MIXMIX 的發的發布，全系銷量將邁向新的臺階布，全系銷量將邁向新的臺階。極氪 001 作為最具代表性的極氪車型，過往一直是品牌的銷量主力，穩態月銷 1 萬輛左右；極氪 009 具備更高性價比，但由于賽道競爭激烈和認知度尚不足，穩態月銷低于 001，約為 4000 左右；極氪 009 作為品牌客單價最高的車型，2024 年下半年起銷量大幅提升，2024 年三季度月銷在3000 以上。極氪 7X 于 2024 年九月正式進入市場，隨后在 10 月變取得了銷量過萬的成績，預計 2025 年全年有望成為新的主力銷量車型。請務必閱

143、讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告46圖74：極氪車型銷量（輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理極氪系列當前以及未來的主攻方向主要是極氪系列當前以及未來的主攻方向主要是 B B、C C 級新能源轎車級新能源轎車/SUV/SUV 市場，現有車市場，現有車型均為純電車型型均為純電車型。國內 BC 級純電轎車市場規模持續提升，2020 年 BC 級純電轎車市場規模約 35 萬輛，2024 年達到 194 萬輛。BC 級轎車競爭相對激烈，自主品牌發展迅速，MODEL 3 的銷量占比在 2020 年為 40.62%，2024 年為 18.54%。國內 BC級

144、純電 SUV 市場規模增長同樣迅速，2024 年市場規模達到 167 萬輛左右。國內 BC級純電 SUV 市場中，特斯拉 MODEL Y 占比在 2022 年達到了 49.93%,2024 年下降至33.14%，占比仍然較大。圖75：國內 B/C 級純電轎車銷量（萬輛）圖76：國內 B/C 級純電 SUV 銷量（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理MPVMPV 市場尤其是新能源市場尤其是新能源 MPVMPV 市場是極氪的另一大主攻賽道市場是極氪的另一大主攻賽道。國內 MPV 市場規模整體在 100 萬輛水平，但純電 MP

145、V 的規模在快速提升。2024 年國內純電 MPV 銷量達到 17.2 萬輛，大幅超越 2023 年全年 9.6 萬輛的銷量。極氪 009 已經是目前國內純電 MPV 的代表產品之一，在純電 MPV 競品中兼具價值量和銷量。極氪 009 為極氪的 MPV 打下良好的品牌形象和品牌認知度，隨著極氪 MIX 車型進入下沉市場，極氪有望在 MPV 領域進一步提升市場份額。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告47圖77：國內 MPV 銷量（萬輛）圖78：2024 年國內純電 MPV 主要車型銷量（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Mar

146、klines，國信證券經濟研究所整理極氪子公司營業收入保持快速增長極氪子公司營業收入保持快速增長，并于并于 20242024 年年 5 5 月月 1111 日登陸美股上市日登陸美股上市。極氪營業收入保持著較高增速，2022 年，極氪營業收入 318.99 億元，增速達到了 389%；后續，極氪營收增速回落，但仍處于較高的水準；2024 年前三季度，極氪營業收入達到 531.35 億元，同比增長 31%,前三季度營收超過 2023 年全年。極氪目前仍在高投入階段，尚未達到盈虧平衡點，2024 年前三季度，極氪凈虧損 54.31 億元。圖79：極氪歷年營業收入（億元）圖80：極氪歷年歸母凈利潤（億

147、元）資料來源：Wind，極氪公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，極氪公告，國信證券經濟研究所整理極氪營業收入由汽車業務極氪營業收入由汽車業務、電池業務電池業務、研究服務業務構成研究服務業務構成，其中汽車業務占比其中汽車業務占比在在65%65%以上并逐步提升以上并逐步提升。車輛銷售業務：收入持續提升，2024 年前三季度為 360.13億元，占比達到了 67.78%。電池業務：收入也在正增長，但是增速低于車輛銷售業務，導致占比不斷降低；2024 年前三季度，電池業務收入 48.63 億元，收入占比為 27.97%。研發服務業務：收入基本穩定，目前占比已經很低；2024 年前三季度，研

148、發服務收入為 22.58 億元，占比 4.25%。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告48圖81：極氪各項業務收入（億元）圖82：極氪各項業務收入占比資料來源：Wind，極氪公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，極氪公告，國信證券經濟研究所整理極氪在極氪在 20222022 年汽車業務初具規模之后，受益于規模效應和效率提升，三項業務年汽車業務初具規模之后，受益于規模效應和效率提升，三項業務的毛利率都有所提升，共同推動整體毛利率的提升的毛利率都有所提升，共同推動整體毛利率的提升。極氪子公司整體毛利率從2022 年的 7.75%提升至 2024 年前三季度

149、的 15.30%。三項業務中，研究服務的毛利率較高，但由于營收基數低，對整體毛利水平影響有限。車輛銷售業務是影響整體毛利率的最主要板塊，車輛銷售業務毛利率由 2021 年的 1.81%提升至 2024年前三季度的 14.73%。電池業務毛利率波動中上升，2024 年前三季度為 13.10%。20242024 年年，由于市場競爭加劇由于市場競爭加劇，極氪車輛銷售業務毛利率出現微下滑極氪車輛銷售業務毛利率出現微下滑，但極氪所深但極氪所深耕的高端車賽道盈利潛力高耕的高端車賽道盈利潛力高，隨著極氪規模效應的進一步凸顯隨著極氪規模效應的進一步凸顯，以及集團內部整以及集團內部整合協同的推進，極氪未來有望達

150、到行業較高的毛利率水平合協同的推進，極氪未來有望達到行業較高的毛利率水平。圖83：極氪整體毛利率走勢圖84：極氪各項業務毛利率走勢資料來源：Wind，極氪公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，極氪公告，國信證券經濟研究所整理極氪在保持營收高速增長的同時極氪在保持營收高速增長的同時，成功控制了期間費用率成功控制了期間費用率，展現了一定的費用管展現了一定的費用管控能力控能力。極氪當前處于高投入、高成長階段，費用率整體較高，但在 2022 年業務初具規模之后，極氪在保持營收連續高增長的同時，成功控制了費用率的穩定。2024 年前三季度，極氪的 SG&A 和研發費用合計 133.46 億元，

151、費用率合計 25.12%，比 2023 年下降了約 4 個百分點。隨著規模效應和協同增效，未來期間費用率有望迎來顯著下降。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告49圖85：極氪期間費用（億元）圖86：極氪期間費用率資料來源：Wind，極氪公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：Wind，極氪公告，國信證券經濟研究所整理極氪在擴品類的同時，也在加快渠道的布局。極氪在擴品類的同時，也在加快渠道的布局。全球化方面，全球第 500 家門店在新加坡開業，預計年底達到 520 家門店。2024 年 11 月，極氪全球第 500 家門店落地新加坡。全球化方面，極氪已進入瑞典、澳大

152、利亞、阿聯酋、新加坡、墨西哥、埃及等 40 多個國際主流市場，預計 2024 年底全球門店將達 520 家。國內方面，極氪在與領克合并后，有望進入領克門店銷售，從而快速、高效地進行國內渠道的下沉，渠道協同對極氪銷量規模、銷售費用都有正向作用。圖87：極氪全球第 500 家門店落地新加坡資料來源：極氪公眾號，國信證券經濟研究所整理極氪與極氪與 WaymoWaymo 合作合作 RobotaxiRobotaxi 車型，進軍美國市場車型，進軍美國市場。極氪與自動駕駛公司 Waymo合作開發 Robotaxi 無人駕駛車型 ZEEKR RT，將成為全球首款量產原生無人駕駛汽車。該車型在 2023 年 C

153、ES 上亮相了原始概念車；2024 年在美國開展路試工作；2025 年 CES 上，極氪宣布 ZEEKR RT 將在 2025 年開啟大規模交付。后續極氪旗下Robotaxi 車型也將進軍國內。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告50圖88：極氪與 Waymo 合作的 Robotaxi 車型 ZEEKR RT資料來源：極氪公眾號，國信證券經濟研究所整理領克系列：電氣化加速轉型領克系列：電氣化加速轉型領克品牌成立于領克品牌成立于 20172017 年，原來由公司、吉利控股和沃爾沃合資，現在由極氪子年，原來由公司、吉利控股和沃爾沃合資，現在由極氪子公司控股公司控股。

154、領克品牌成立于 2017 年四月；2017 年七月，由吉利汽車集團、控股集團、沃爾沃汽車（中國）三方合資成立領克子公司；領克隨后陸續推出多款車型，領克 01/領克 03/領克 06 等都廣受市場好評。2024 年 11 月，吉利控股和沃爾沃分別以 36 億、54 億元人民幣，向極氪出售所持有的領克股權，同時極氪對領克進行增資，持股比例達到 51%，實現控股。極氪、領克實現了資本端的整合，預計未來業務端的整合、協同將持續推進。圖89：領克品牌的歷史大事記資料來源：領克官網，國信證券經濟研究所整理領克旗下車型豐富領克旗下車型豐富，主要布局在中高端價格帶主要布局在中高端價格帶。領克 01 是目前領克

155、在售車型中最請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告51早發布的車型，定位在 15-20 萬價格帶；2017-2019 年，領克陸續推出領克 01、領克 02、領克 03 三款車型，全面布局 A 級轎車和 SUV；2020-2021 年，領克補充了 05/06 車型，以及 01/02/03 的改款與混動款車型，進一步深耕 A 級中高端市場；2023 年以來，領克開始逐步進軍 B 級、C 級車市場，并開始推出純電款車型，品牌電氣化、高端化穩步推進。圖90：領克產品節奏資料來源：太平洋汽車，國信證券經濟研究所整理領克品牌全系銷量近年保持在領克品牌全系銷量近年保持在 20

156、20 萬輛以上萬輛以上，20242024 年全年銷量年全年銷量 28.528.5 萬輛萬輛，同比上同比上漲近漲近 30%30%。根據領克官方口徑，2024 年，領克品牌總銷量達 285,441 臺，同比增長近 30%；從第一款車型上市至今，領克累計銷量已超 133 萬臺。領克過往的主銷車型為領克 01、領克 03、領克 06，發布多年有穩定的銷量基本盤；2023-2024年，新品車型領克 07、領克 08 EM-P 開始發力，目前領克 08 EM-P 是領克品牌最大銷量的單品。根據 Marklines 統計，2024 年，領克旗下最受歡迎的三大單品為領克 08 EM-P、領克 06 和領克 0

157、3，銷量分別為 7.93 萬輛、5.76 萬輛、5.47 萬輛。圖91：領克旗下車型銷量（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理領克品牌積極布局海外，尤其在歐洲地區，有一定的品牌認知度。根據 Marklines請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告52統計，2022 年領克海外銷量占比達到 12.75%。領克在歐洲過往采取訂閱模式進入市場，后續將重整商業模式，再度開啟出海道路。圖92：領克海內外銷量（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理領克近年在新能源化上快速轉型，領克近年在新能源化上快速轉型，20242024 年領克品牌

158、新能源滲透率首次突破年領克品牌新能源滲透率首次突破 50%50%。領克在 2021 之前，以燃油車為主，并且推出 03+高性能燃油車車型。2021 年之后，隨著多款混動版車型的發布，領克開啟新能源化進程。2024 年，領克旗下新能源車型銷量首次超過燃油車型，根據公司統計口徑，2024 年全年領克新能源滲透率超過了 55%,此外領克純電車型也開始在 2024 年進入市場。2025 年，領克將正式進入新能源車型主導的階段。圖93：領克新能源車型銷量（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告53領克子公司的收入和單

159、車收入穩步上漲，領克系列在中高端和豪華領域穩步向領克子公司的收入和單車收入穩步上漲，領克系列在中高端和豪華領域穩步向上上。領克營收從 2019 年的全年 173.25 億元，至 2023 年上漲至全年 347.86 億元；2024 上半年，領克營收達到了 212.97 億，年化保持了較大增速。單車營收方面，得益于新品車型的推出，領克單車收入穩步增長，2024 年上半年，單車營收 16.90萬元，達到歷史新高。圖94：領克子公司營收（億元）圖95：領克子公司單車營收（萬元）資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理凈利潤方面凈利潤方面，由于市場競爭加劇及

160、海外投入由于市場競爭加劇及海外投入，領克凈利潤波動較大領克凈利潤波動較大，目前出現了目前出現了凈虧損，但虧損在收窄凈虧損，但虧損在收窄。2022 年之前，領克保持多年較為穩定的凈利潤，2019年凈利潤 4.86 億元，到 2021 年增長至 7.01 億元；到了 2022 年，領克盈利能力連續下滑，2022 年全年領克整體達到盈虧平衡，但在 2023 年遭遇了 11.04 億元凈虧損；2024 年上半年，領克依然處于凈虧損狀態，半年凈虧損 2.46 億元，絕對值已經明顯收窄。單車盈利方面，2021 年及以前，領克整體單車盈利在3000-4000 元區間，2023 年虧損較大時，單車虧損 500

161、0 元，2024 上半年，單車虧損收窄至不足 2000 元。圖96：領克子公司凈利潤（億元）圖97：領克子公司單車凈利潤（元）資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理領克增長邏輯領克增長邏輯：車型上電動化車型上電動化、高端化轉型高端化轉型，協同上加大與極氪協同上加大與極氪、沃爾沃的合作沃爾沃的合作。車型上，領克電動化進展順利，大尺寸車型陸續上市，客單價穩健提升；與極氪合并后，領克將深耕中高端賽道，進一步發揮與極氪的協同效應，減少摩擦成本，提升盈利能力；領克海外業務，過往通過訂閱制推廣，取得的效果一般，未來有望借助沃爾沃的海外渠道，加大海外市場布局，海

162、外開辟出新戰場。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告54主品牌：國內自主替代，海外穩步增長主品牌：國內自主替代，海外穩步增長公司的主品牌車型目前仍以燃油車為主，公司的主品牌車型目前仍以燃油車為主，CMACMA 平臺賦能公司燃油車產品線平臺賦能公司燃油車產品線。CMA架構是由沃爾沃主導，吉利和沃爾沃共同研發的，針對中級車的基礎架構。能夠覆蓋 A-B 級車型產品。適用于中小型汽車的高度靈活和可擴展的 CMA 架構將歐洲先進的研發理念與來自世界各地的尖端技術相結合。它已成為沃爾沃和 LYNKCO產品以及最新吉利汽車產品的新基礎。與平臺上的可擴展性相比，新的體系結構可擴

163、展性更強，可以適應從緊湊型到中型的多種產品，以及轎車，掀背車，雙門轎跑車，SUV，跨界車，SUV 轎跑車等多種型號。沃爾沃 XC40、領克 01、領克 02、領克 03、領克 05、星越、星瑞和 Polestar 極星均誕生自 CMA 架構。圖98：吉利 CMA 平臺資料來源：亞洲新能源汽車網，國信證券經濟研究所整理主品牌在售系列主要有繽系主品牌在售系列主要有繽系、博系博系、帝豪帝豪、中國星中國星，此外銀河此外銀河 B B 網的部分車型星網的部分車型星愿、熊貓，也在主品牌體系中愿、熊貓，也在主品牌體系中。主品牌深耕主流燃油車賽道，大多數車型定位在A 級車或 A 級以下；中國星系列主要是星瑞、星

164、越及其混動款車型；繽系、博系為 A 級轎車、A 級 SUV 以及 A0 級小型 SUV；帝豪系列在售車型集中在 9-15 萬價格區間 A 級車，已經實現了燃油、混動、純電三類動力類型的布局；主品牌其他在售車型還包括嘉際、豪越、ICON 和新發布的牛仔等車型，均為燃油車；此外，純電小車吉利星愿、吉利熊貓，也掛在吉利主品牌之下，但銷售渠道在銀河 B 網。圖99：吉利主品牌在售車型資料來源：太平洋汽車，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告55主品牌總銷量企穩回升主品牌總銷量企穩回升，其中燃油車占據大比例其中燃油車占據大比例，子系列中國星銷量正在高

165、速增子系列中國星銷量正在高速增長長，供先主要增量供先主要增量。根據 Marklines 數據，吉利主品牌總銷量在 2018 年達到上一輪高點，約 140 萬輛；2018 年之后，隨著乘用車行業銷量的下行和新能源化進程，主品牌銷量持續下滑；2023 年，隨著市場回暖以及吉利主品牌旗下新能源車型的推出，主品牌銷量企穩回升。動力結構上，盡管主品牌旗下也有新能源車型或者新能源車款，但整體銷量仍以燃油車為主，新能源車銷量主要由小微型車貢獻，主流賽道車型仍以燃油車為核心。子系列中，中國星銷量快速增長，繽系博系相對企穩，帝豪下滑明顯但仍有銷量基數。圖100：吉利主品牌銷量走勢（萬輛）圖101：國內市場吉利主

166、品牌各系列銷量走勢（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理行業格局上行業格局上，我國內需燃油車市場也呈現出自主替代趨勢我國內需燃油車市場也呈現出自主替代趨勢，自主品牌燃油車占比自主品牌燃油車占比加速提升加速提升。根據 Marklines 數據，我國國內乘用車市場燃油車銷量從 2018 年的2204 萬輛，下降到 2024 年的 1427 萬輛；但自主品牌燃油車市場規模整體穩定，2018 年為 703 萬輛，小幅下滑之后回升，2024 年全年達到 689 萬輛。燃油車中自主品牌占比加速提升，自主替代明顯。2023 年，自主品

167、牌在燃油車中占比達到了42.20%，提升 5.87 百分點；2024 年，自主品牌率進一步提升 6.21 百分點，至48.41%。圖102：國內乘用車市場燃油車銷量及燃油車自主品牌率（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告56吉利主品牌受益于燃油車市場的自主替代，吉利主品牌受益于燃油車市場的自主替代，20242024 年呈現出相對增長年呈現出相對增長。2018-2022年，吉利主品牌在燃油車市場中的市占率保持穩定，市占率在 6%左右，但在自主品牌燃油車中占比下滑；2024 年，吉利主品牌在燃油車行業以及自主

168、品牌燃油車中市占率雙雙上漲，在燃油車中市占率 8.81%，在自主品牌燃油車中占比 18.21%。圖103：公司主品牌燃油車國內銷量及國內市占率（萬輛）資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理主品牌的熱銷車型主要為星越主品牌的熱銷車型主要為星越 L L、繽越、帝豪、星瑞、博越、繽越、帝豪、星瑞、博越 L L 等等。車型集中度相對分散，熱銷的燃油車型都是 A 級轎車和 SUV，有集中度進一步提升的空間。圖104：2024 年主品牌熱銷車型資料來源：Marklines，國信證券經濟研究所整理星越星越 L L 是目前主品牌最熱銷單品，定位緊湊型是目前主品牌最熱銷單品，定位緊湊型 SUVSU

169、V，在核心燃油車型基礎上，星，在核心燃油車型基礎上，星請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告57越越 L L 也有混動版車型星越也有混動版車型星越 L L 智擎智擎。星越 L 搭載了銀河 OS2.0 系統，無論是導航、音樂播放還是車輛調控，都可以通過語音交互來完成。在同類車型競爭方面，與卡羅拉銳放、鋒蘭達、RAV4 榮放、威蘭達相比，星越 L 具有更加全面的智能駕駛和人際交互功能，在價格方面也有一定優勢。表15：星越 L 與競品參數對比星越星越 L L 智擎智擎 20242024 款款1.5T1.5T 天宮版天宮版卡羅拉銳放卡羅拉銳放 20242024 款款2.0

170、L2.0L 智能電混雙擎智能電混雙擎旗艦版旗艦版鋒蘭達鋒蘭達 20242024 款款 2.0L2.0L智能電混雙擎智能電混雙擎 尊貴尊貴版版RAVRAV4 4榮放榮放 2022024 4款款 智智能電混雙擎能電混雙擎 2.5L2.5LE-CVTE-CVT 兩驅精英兩驅精英 PLUPLUS S版版定位定位緊湊型 SUV緊湊型 SUV緊湊型 SUV緊湊型 SUV廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）17.77 萬18.48 萬18.48 萬22.58 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4795x1895x16894460 x1825x16204485x1825x16204600 x

171、1855x1685官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)7.9-電池類型電池類型三元鋰電池三元鋰電池三元鋰電池三元鋰電池電池能量電池能量(kWh)(kWh)1.64-電動機電動機油電混合 136 馬力油電混合 113 馬力油電混合 113 馬力油電混合 120 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/DSC(ESP/DSC 等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配標配標配標配車載智能系統車載智能系統銀河 OS-豐田智行互聯車載智能芯片車載智能芯片高通驍龍 8155-超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)12448自動泊車入位自動泊車入位標

172、配-輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km/h)190180180180電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)100(136Ps)83(113Ps)83(113Ps)88(120Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)320206206202資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理星瑞星瑞 L L 是中國星旗下另一核心單品是中國星旗下另一核心單品，定位緊湊型轎車定位緊湊型轎車，配有純燃油和智擎混動版配有純燃油和智擎混動版。星瑞 L 智擎搭載了吉利自主研發的中國星智能雙擎 HEV 系統，這套系統由一臺1.5T 混動專用發動機和

173、一臺電動機組成，百公里綜合油耗僅為 4.15L。在競爭格局方面，與領克 03、思域、卡羅拉相比，星瑞 L 具有價格優勢和更寬廣的車身。表16：星瑞與競品參數對比星瑞星瑞 L L 20242024 款款 智擎智擎1.5TD1.5TD 天宮版天宮版領克領克 0303 20232023 款款 1.5T1.5TEM-FEM-F PMPM思域思域 20232023 款款HATCHBACKHATCHBACK 2.0L2.0Le:HEVe:HEV 極曜版極曜版卡羅拉卡羅拉 20242024 款款 智能智能電混雙擎電混雙擎 1.8L1.8L E-CVE-CVT T旗艦版旗艦版定位定位緊湊型車緊湊型車緊湊型車緊

174、湊型車廠家指導價格廠家指導價格(萬元）萬元）14.67 萬15.98 萬16.99 萬15.58 萬長長 x x 寬寬 x x 高高(mm)(mm)4825x1880 x14694684x1843x14604548x1802x14154635x1780 x1435官方百公里加速時間官方百公里加速時間(s)(s)7.57.2-電池類型電池類型三元鋰電池三元鋰電池三元鋰電池三元鋰電池電池能量電池能量(kWh)(kWh)1.641.82-電動機電動機油電混合 136 馬力油電混動 136 馬力油電混合 184 馬力油電混合 95 馬力主動剎車主動剎車標配標配標配標配車身穩定系統車身穩定系統(ESP/

175、DS(ESP/DSC C等等)標配標配標配標配車道保持輔助系統車道保持輔助系統標配標配標配標配車載智能系統車載智能系統銀河 OSLYNK OSHonda CONNECT-車載智能芯片車載智能芯片高通驍龍 8155高通驍龍 8155-超聲波雷達數量超聲波雷達數量(個個)68-輔助駕駛級別輔助駕駛級別L2 級L2 級L2 級L2 級最高車速最高車速(km/h)(km/h)200195180160電動機最大功率電動機最大功率(kW)(kW)100(136Ps)100(136Ps)135(184Ps)70(95Ps)電動機最大扭矩電動機最大扭矩(N(Nm)m)320320315185請務必閱讀正文之后

176、的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告58資料來源：汽車之家，國信證券經濟研究所整理公司出海穩步推進公司出海穩步推進，根據公司口徑根據公司口徑,2024,2024 年公司合計出口年公司合計出口 403923403923 輛輛，同比增長同比增長超超53%53%。公司近年海外銷量連續增長，保持較高的增速。月度海外銷量上，公司在2024 年 8 月之前，月度海外銷量整體趨勢向上，下半年公司進行內部整合，海外業務有一定影響，預計后續恢復增長。圖105：公司口徑年度海外銷量（萬輛）圖106：公司口徑月度海外銷量（輛）資料來源：公司公告，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公告，國信證券經濟研

177、究所整理公司出海主要依靠燃油車公司出海主要依靠燃油車，海外銷量在我國出?？偭恐姓急热缘秃Ｍ怃N量在我國出?？偭恐姓急热缘?，有較大提升空有較大提升空間間。2024 年 1-11 月，我國乘用車出海約 452 萬輛，公司前 11 月海外銷量 37.94萬輛，占比僅為 8.4%。公司海外銷量主要依靠燃油車，根據 Marklines 統計，2024年 1-10 月，公司海外銷量中燃油車占比為 88.46%。這意味著，主品牌在公司的出海業務中充當重要角色。圖107：2024 年 1-11 月汽車出口（萬輛）圖108：公司海外銷量中燃油車占比資料來源：芝能咨詢，國信證券經濟研究所整理資料來源：Marklin

178、es，國信證券經濟研究所整理借力控股集團的全球資源，公司可以高效開展海外業務借力控股集團的全球資源，公司可以高效開展海外業務。吉利控股旗下沃爾沃汽車，具備全球研發、生產基地，可以為公司后續的大規模出海創造便利。沃爾沃在歐洲、美國、印度有產能布局，可以快速實現集團旗下車型的量產。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告59圖109：吉利控股集團旗下全球產能（部分）資料來源：鼎帷咨詢，國信證券經濟研究所整理公司與寶騰合作車型，加大開發東南亞市場公司與寶騰合作車型，加大開發東南亞市場。寶騰原為馬來西亞自主品牌，被控股集團收購后，加入吉利系大家庭。公司與寶騰有深入合作，20

179、24 年 12 月 16 日，作為深入技術合作的最新成果，馬來西亞首款自主純電動車寶騰 e.MAS 7 正式發布，標志著馬來西亞在推進可持續出行、減少碳排放方面邁入了新篇章。過去的7 年里，公司和寶騰在技術、產品、制造、采購等全產業鏈實現深度變革和融合。寶騰品牌已連續五年銷量和市占率在馬來西亞市場排名第二。圖110：公司與寶騰合作的純電車在馬來西亞上市圖111：公司與寶騰合作的 AHTV 項目資料來源：公司公眾號，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司公眾號，國信證券經濟研究所整理其他業務：吉致汽金受益于吉利系整體銷量的提升其他業務：吉致汽金受益于吉利系整體銷量的提升公司通過旗下子公司吉致汽金開

180、展汽車金融服務業務，公司持有吉致汽金公司通過旗下子公司吉致汽金開展汽車金融服務業務，公司持有吉致汽金 75%75%股股權權。吉致汽車金融有限公司是國家金融監督管理總局批準成立的全國性汽車金融公司，是由吉利汽車控股有限公司、BNP Paribas Personal Finance、Cofiplan S.A.請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告60合資設立的汽車金融公司。吉致汽金覆蓋吉利控股集團旗下的主要品牌，如吉利主品牌、領克、吉利幾何、吉利銀河、沃爾沃、smart、極氪、路特斯等，為這些品牌的客戶和經銷商提供零售、批售融資及相關服務。圖112：吉致汽金主要覆蓋吉

181、利控股旗下品牌資料來源：吉致汽金官網，國信證券經濟研究所整理吉致汽金的營收和盈利能力都在穩步增長吉致汽金的營收和盈利能力都在穩步增長。營收上，吉致汽金油 2020 年的 32.69億元，穩步上漲至 2023 年的 44.06 億元，2024 年上半年營收為 21.33 億元。吉致汽金凈利潤率持續提升，2020 年凈利潤 7.32 億元，凈利潤率 22.39%;2024 年上半年，凈利潤 6.69 億元，凈利潤率上升至 31.36%。吉致汽金業務覆蓋控股集團旗下車型，以集團銷量為分母，吉致汽金單車凈利潤較為穩定，2024 年上半年單車凈利潤為 435.18 元；由于近年來公司旗下車型銷量增速高于

182、集團口徑銷量增速，吉致汽金營收與公司汽車銷售業務營收比例逐漸降低。圖113：吉致汽金營收/凈利潤（億元）圖114：吉致對應吉利控股的單車利潤/對應公司汽車業務的營收比例資料來源：公司財報，國信證券經濟研究所整理資料來源：公司財報，Marklines，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告61盈利預測盈利預測假設假設條件與營收測算條件與營收測算我們的盈利預測基于以下假設條件：吉利主品牌：吉利品牌（剔除銀河、幾何）目前的系列，未來進行戰略轉型。各車系中，中國星系列有望保持一定增速，繽系、博系銷量保持相對穩定，帝豪預計會進一步下滑。銷量結構中，主品

183、牌出海持續推進，純燃油車向混動轉型。預計 2025/2026 年，吉利主品牌銷量 116.81 萬/107.98 萬輛，同比分別下滑10.73%/7.56%。銀河&幾何：銀河系列預計是公司未來最顯著的增量，幾何系列在并入銀河之后，預計也將煥發新的生命力。預計 2025/2026 年，銀河&幾何合計銷量為 76.8/111.2萬輛，同比增長 113.06%/44.79%。極氪：極氪新品周期強，后續新品將進一步提升客單價。預計 2025/2026 年，極氪銷量達到 34/39.25 萬輛，同比增長 53.07%/15.44%。領克：領克系列原有較好的用戶基礎，與極氪合并后，深耕中高端價格帶，具備更

184、大的賽道規模，領克后續會進一步提升新能源滲透率。預計 2025/2026 年領克銷量為 39.23/47.82 萬輛，同比增長 37.42%/21.90%。公司旗下車型合計：預計公司旗下車型公司旗下車型合計：預計公司旗下車型 2025/20262025/2026 年，合計銷量分別年，合計銷量分別為為266.84/306.25266.84/306.25 萬輛萬輛，同比增長同比增長 22.60%/14.77%22.60%/14.77%。其中其中，2025/20262025/2026 年年，公司新能公司新能源車型銷量預計達到源車型銷量預計達到 150.35/199.57150.35/199.57 萬

185、輛，同比增長萬輛，同比增長 69.20%/32.74%69.20%/32.74%，新能源滲，新能源滲透率分別為透率分別為 56.34%/65.17%56.34%/65.17%。公司車型海外銷量在公司車型海外銷量在 2025/20262025/2026 預計達到預計達到 46.70/546.70/55 5萬輛，海外銷售占比維持在萬輛，海外銷售占比維持在 17%-18%17%-18%。表17：公司銷量及銷量結構預測（萬輛）2022202220232023202420242025E2025E2026E2026E吉利（不含銀河幾何）100.35115.59130.85116.81107.98YOY-6

186、.43%15.19%13.20%-10.73%-7.56%銀河&幾何12.1315.3736.0576.80111.20YOY316.79%26.69%134.58%113.06%44.79%領克18.0121.6028.5439.2347.82YOY-18.32%19.93%32.13%37.42%21.90%極氪7.1911.8722.2134.0039.25YOY1097.62%64.98%87.15%53.07%15.44%其他5.613.870.000.000.00銷量合計銷量合計143.30143.30168.30168.30217.66217.66266.84266.84306.

187、25306.25YOY7.80%17.45%29.33%22.60%14.77%新能源銷量33.5048.9988.86150.35199.57YOY283.68%46.25%81.36%69.20%32.74%新能源滲透率23.38%29.11%40.82%56.34%65.17%海外銷量19.8227.4140.3946.7055.00海外占比13.83%16.29%18.56%17.50%17.96%資料來源：Marklines，公司公告，國信證券經濟研究所整理及預測預計預計 2024-20262024-2026 年，公司銷售汽車及相關服務業務即整車業務營業收入分別年，公司銷售汽車及相關

188、服務業務即整車業務營業收入分別為為2119.66/2742.49/3178.812119.66/2742.49/3178.81 億元億元，毛利分別為毛利分別為 292.59/398.80/479.71292.59/398.80/479.71 億元億元，對應對應毛利率分別為毛利率分別為 13.80%/14.54%/15.09%13.80%/14.54%/15.09%。按假設前提，我們預計公司2024-2026年，歸屬母公 司 凈 利 潤 分 別 為166/136/179億元，每股收益分別為1.64/1.35/1.78元。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告62表1

189、8：公司銷售汽車及相關服務業務營業收入及毛利測算2024E2024E2025E2025E2026E2026E吉利整車吉利燃油車銷量（萬輛）117.07106.0897.48ASP（萬元）8.598.898.74營收（億元）1005.70942.56851.86毛利額（億元）163.13151.51128.36毛利率16.22%16.07%15.07%吉利新能源（含銀河幾何）銷量（萬輛）49.8387.53121.70ASP（萬元）10.510.510.5營收（億元）523.18919.081277.85毛利額（億元）36.6291.91153.34毛利率7.00%10.00%12.00%吉利品

190、牌合計營收（億元）1528.881861.642129.71ASP（萬元）9.169.629.72毛利率13.07%13.08%13.23%極氪整車銷量（萬輛）22.3434.0039.25ASP（萬元）26.4525.9126.73營收（億元）590.78880.851049.10毛利額（億元）92.83155.39198.01毛利率15.71%17.64%18.87%公司整車業務公司整車業務營收（億元）營收（億元）2119.662119.662742.492742.493178.813178.81毛利額（億元）毛利額（億元）292.59292.59398.80398.80479.71479

191、.71毛利率毛利率13.80%13.80%14.54%14.54%15.09%15.09%資料來源：國信證券經濟研究所整理及預測其他業務營收假設：零部件業務：零部件業務營收有一定波動，預計 2024-2026 年，整體保持低速增長，增速分別為 7%/5%/5%，對應營收 109.51/114.98/120.73 億元。電池包及相關零部件業務：過往增速迅猛，預計后續增速回落，但仍處于較高增長 狀 態。預 計 2024-2026 年，增 速 分 別 為 20%/15%/15%，對 應 營 收 為129.10/148.47/170.74 億元。研發及技術服務/知產許可：預計保持穩定，未來三年增速年化

192、 2%。2024-2026年，預計研發及相關技術支援服務業務營收分別為 67.24/68.58/69.95 億元；知識產權許可收入分別為 14.96/15.26/15.57 億元。合作制造收入：合作制造起步較晚，對公司業務整體影響較低，預計低基數下較高增長，2024-2026 年增速為 20%，對應營收 6.35/7.62/9.14 億元。其他業務毛利率：公司其他業務毛利較高，毛利率長期在 20%以上，預計未來仍將維持 20%以上毛利率。假設 2024-2026 年，其他業務合計毛利率均為 22%。表19：公司營業收入及毛利測算（億元）2022A2022A2023A2023A2024E2024

193、E2025E2025E2026E2026E營業收入營業收入1479.651479.651792.041792.042446.812446.813097.403097.403564.943564.94YOYYOY45.62%45.62%21.11%21.11%36.54%36.54%26.59%26.59%15.09%15.09%毛利額毛利額208.96208.96274.15274.15364.56364.56476.88476.88564.65564.65YOYYOY20.01%20.01%31.20%31.20%32.98%32.98%30.81%30.81%18.41%18.41%毛利率

194、毛利率14.12%14.12%15.30%15.30%14.90%14.90%15.40%15.40%15.84%15.84%營收：分業務銷售汽車及相關服務1227.831496.232119.662742.493178.81YOY40.01%21.86%41.67%29.38%15.91%銷售汽車零部件87.79102.34109.51114.98120.73YOY-0.22%16.57%7.00%5.00%5.00%請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告63銷售電池包及相關零件80.18107.59129.10148.47170.74YOY1261.48%34

195、.19%20.00%15.00%15.00%研發及相關技術支援服務67.2865.9267.2468.5869.95YOY106.93%-2.02%2.00%2.00%2.00%知識產權之許可16.5714.6714.9615.2615.57YOY29.89%-11.46%2.00%2.00%2.00%合作制造收入5.296.357.629.14YOY20.00%20.00%20.00%毛利：分業務銷售汽車及相關服務157.85203.09292.59398.80479.71YOY22.11%28.66%44.07%36.30%20.29%其他業務合計51.1171.0671.9778.088

196、4.95YOY13.93%39.04%1.28%8.48%8.80%毛利率：分業務銷售汽車及相關服務12.86%13.57%13.80%14.54%15.09%其他業務20.30%24.02%22.00%22.00%22.00%資料來源：公司年報，國信證券經濟研究所整理及預測綜上所述，預計綜上所述，預計 2024-20262024-2026 年，公司營業收入為年，公司營業收入為 24472447/30973097/35653565 億元，同比億元，同比+3636.5 54%/4%/26.5926.59%/%/15.0915.09%，毛 利 率，毛 利 率 分 別 為分 別 為 14.9014.

197、90%/%/15.4015.40%/%/15.8415.84%，毛，毛 利利365365/477477/565565 億元，同比億元，同比+3232.9.98 8%/%/3030.8.81 1%/%/1818.4141%。未來未來 3 3 年業績預測年業績預測公司目前處于整合變革期，推出產品、迭代技術、拓展渠道都需要較大投入，預計公司的期間費用金額持續上漲，但憑借規模效應和效率提升，期間費用率緩慢下降。表20：公司期間費用預測（億元）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入1479.651792.042446.813097.40356

198、4.94YOY45.62%21.11%36.54%26.59%15.09%銷售費用82.2808118.3198151.7025185.844213.8967銷售費用率5.56%6.60%6.20%6.00%6.00%管理費用（不含無形資產攤銷）102.96121.80163.94206.60234.22管理費用率6.96%6.80%6.70%6.67%6.57%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理和預測投資收益方面投資收益方面，隨著聯營公司利潤的恢復隨著聯營公司利潤的恢復，預計預計 2024-20262024-2026 年年，公司投資收益分公司投資收益分別為別為 12.46/16.87

199、/22.7112.46/16.87/22.71 億元億元。領克：公司投資收益的波動主要來自于領克，隨著領克車型的新能源化和高端化，以及和極氪合并以后的降本增效，預計領克將扭虧。領克業務的營收在 2024-2026年預計為 469.67/729.39/959.94 億元；預計單車營收持續提升，單車凈利潤逐漸恢復至過往利潤水平；預計 2024-2026 年，領克凈利潤分別為-2.82/4.38/14.40億元。吉致汽金：吉致汽金為公司貢獻穩定、可觀的投資收益。吉致汽金利潤受吉利集團整體銷量影響，預計未來集團銷量有明顯增長，但吉致汽金的單車利潤有一定下滑，預計吉致汽金的利潤將保持穩定增長。請務必閱讀

200、正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告64其他聯營公司：其他聯營公司主要為寶騰、雷諾、睿藍等，隨著公司海外業務推進，預計整體的并表利潤有小幅穩定增長。表21：公司投資收益測算（億元）2021A2021A2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E領克營收301.09291.09347.87469.67729.39959.94銷量（萬輛）22.0518.0121.6028.5439.2347.82凈利潤率2.33%0.02%-3.18%-0.60%0.60%1.50%ASP（萬元）13.6516.1616.1016.45

201、18.5920.08單車凈利潤（元）3177.4640.09(5113.39)(987.25)1115.703011.41凈利潤7.010.07(11.05)(2.82)4.3814.40并表凈利潤3.500.04(5.52)(1.41)2.147.06吉致汽金凈利潤10.6012.2212.1314.0014.7015.44并表凈利潤7.959.169.1010.5011.0311.58其他聯營公司并表凈利潤0.60(2.68)2.423.373.704.08公司投資收益公司投資收益12.0512.056.516.515.995.9912.4612.4616.8716.8722.7122.7

202、1資料來源：Wind、公司年報、國信證券經濟研究所整理和預測綜上綜上，我們，我們預計預計公司公司 2024-20262024-2026 年年營業營業收入分別為收入分別為 24472447/30973097/35653565 億元，同比億元，同比增長增長 3636.5 54%/4%/26.5926.59%/%/15.0915.09%，歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤分別為分別為 166166/136136/179179 億元億元，同比同比增速分別為增速分別為 212.1212.1%/%/-17.8-17.8%/3%/31.31.3%，每股收益分別為每股收益分別為 1.1.6464/1./1.35

203、35/1.781.78 元元。表22：未來 3 年盈利預測表（百萬元）2020232320202424E E20202525E E20202626E E營業收入營業收入179204244681309740356494營業成本營業成本151789208225262052300029銷售費用銷售費用11832151701858421390管理費用管理費用（含無形資產攤銷）（含無形資產攤銷）16630223822664829410財務費用財務費用(544)24(58)(107)營業利潤營業利潤4746167611372218066利潤總額利潤總額4950169851396818338歸屬于母公司凈利

204、潤歸屬于母公司凈利潤5308165681362517887EPSEPS（元）（元）0.531.641.351.78ROEROE7%17%12%14%資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理和預測盈利預測情景分析盈利預測情景分析表23：情景分析（樂觀、中性、悲觀）20202222202023232022024 4E E2022025 5E E2022026 6E E樂觀預測樂觀預測營業收入營業收入(百萬元百萬元)147,965179,204247,955317,181367,452(+/-%)(+/-%)45.6%21.1%38.4%27.9%15.8%凈利潤凈利潤(百萬元百萬元)526053

205、08286432908135889(+/-%)(+/-%)8.5%0.9%439.6%1.5%23.4%攤薄攤薄 EPSEPS0.520.532.842.893.56中性預測中性預測營業收入營業收入(百萬元百萬元)147,965179,204244,681309,740356,494(+/-%)(+/-%)45.6%21.1%36.5%26.6%15.1%凈利潤凈利潤(百萬元百萬元)52605308165681362517887(+/-%)(+/-%)8.5%0.9%212.1%-17.8%31.3%攤薄攤薄 EPS(EPS(元元)0.520.531.641.351.78請務必閱讀正文之后的免

206、責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告65悲觀的預測悲觀的預測營業收入營業收入(百萬元百萬元)147,965179,204241,408302,386345,748(+/-%)(+/-%)45.6%21.1%34.7%25.3%14.3%凈利潤凈利潤(百萬元百萬元)526053084926-9701100(+/-%)(+/-%)8.5%0.9%-7.2%-213.4%攤薄攤薄 EPSEPS0.520.530.49-0.100.11總股本（百萬股）總股本（百萬股）1007510075100751007510075資料來源：國信證券經濟研究所預測請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容

207、證券研究報告證券研究報告66估值與投資建議估值與投資建議考慮公司的業務特點，我們采用相對估值法估算公司的合理價值區間。選取預計未來有持續盈利能力的國內乘用車上市公司。從業務特點和財務特征上從業務特點和財務特征上看，可比公司可分為四類看，可比公司可分為四類：1、當前國內自主品牌、新能源車的領軍企業比亞迪；2、自主品牌為核心，但新能源滲透率仍有提升空間車企，長城汽車、長安汽車；3、仍有一定體量合資車業務的企業上汽集團、廣汽集團，二者的 ROE 相對較低，PB 估值影響下，PE 相對較高；4、豪華車為核心的車企，賽力斯、理想汽車；表24：公司與可比公司估值對比代碼代碼公司公司市值（億元）市值（億元）

208、歸母凈利潤歸母凈利潤（億元）（億元）PEPE2024E2025E2026E202420252026002594.SZ比亞迪9050.14386.75502.22614.3823.4018.0214.73000625.SZ長安汽車1304.6967.5391.00109.7119.3214.3411.89601633.SH長城汽車 A2146.12127.52154.36178.3416.8313.9012.03600104.SH上汽集團1965.4982.13118.40132.4223.9316.6014.84601238.SH廣汽集團933.5520.8231.8436.4544.8529

209、.3225.61601127.SH賽力斯1977.6657.8495.98123.1334.1920.6116.062333.HK長城汽車 H973.61127.71149.45172.697.626.515.642015.HK理想汽車1873.3180.38132.38194.3023.3114.159.64PE中位值23.3515.4713.38平均值24.1816.6813.810175.HK吉利汽車1521.06165.68136.25178.879.1811.168.50資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理和預測注：估值日期為 2025 年 2 月 6 日，吉利汽車采用本文盈利

210、預測，可比公司采用萬得一致預測公司與可比公司相比：產品的能源結構方面，公司與長城、長安相似，但根據上文第二部分內容，公司 2025 年新能源銷量預計顯著領先于長城、長安；高端化方面，公司有領克、極氪兩大子品牌，但整車收入仍以主流賽道車型為主，整體毛利水平很難超越豪華車車企的代表理想汽車、賽力斯。根據公司業務特點和成長性，我們認為公司的合理估值應考慮以下因素我們認為公司的合理估值應考慮以下因素：1、公司的理論估值應在自主品牌車企和豪華車車企之間，參考 2025 年代表車企的當前估值，A 股市場對應 PE 為 14-21 倍，港股市場對應 PE 為 7-14 倍；2、港股車企相比 A 股車企有較大

211、折價，長城汽車在 A 股和 H 股的估值差在一倍以上；3、公司業務特征在當前整車行業中有稀缺性，公司有技術突破、管理提升、拓展新品等催化，旗下品牌在主流賽道、中高端賽道、豪華車賽道均布局了優秀產品，公司憑借業務的稀缺性和高成長有望一定程度上修復市場間的估值差；4、隨著汽車行業的智能化浪潮，A/H 主機廠整體估值有望進一步提升。公司股票合理估值區間在18.82-21.72港幣，給予“優于大市”評級。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告67投資建議投資建議綜合上述因素，考慮市場間的估值差異，我們我們給予給予公司公司 20252025 年年 PEPE 13-1513-

212、15 倍，公倍，公司司 20252025 年合理市值為年合理市值為 1771-20441771-2044 億元，對應股價為億元，對應股價為 18.82-21.7218.82-21.72 港幣，上漲空港幣，上漲空間為間為 14.78%-32.44%14.78%-32.44%。維持。維持“優于大市優于大市”評級評級。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告68風險提示風險提示估值的風險估值的風險我們采取了相對估值方法，選取了比亞迪、長城汽車、長安汽車、廣汽集團、上汽集團、理想汽車、賽力斯的 2025 年 PE 區間做參考，對公司 2025 年市值做估值。公司 2025

213、年市值合理估值區間在 1771-2044 億元，對應 13-15 倍 PE?？赡芪闯浞挚紤]市場及該行業整體估值偏高的風險。盈利預測的風險盈利預測的風險 我們假設公司未來 3 年收入增長 36.54%/26.59%/15.09%，可能存在對公司產品銷量及價格預計偏樂觀、進而高估未來 3 年業績的風險。我們預計公司未來 3 年毛利率分別為 14.90%/15.40%/15.84%，可能存在對公司成本估計偏低、毛利高估，從而導致對公司未來 3 年盈利預測值高于實際值的風險。我們預計公司 2025 年銀河系列、極氪等均有重磅產品推出，可能會面臨新品推出延遲的風險，進而公司的營收、利潤增長延后。公司盈利

214、受主流賽道的新能源車影響較大，我們假設銀河等主流賽道新能源車型毛利率將逐步提升到 10%以上。公司新能源車型利潤提升不及時，或銷量低于預期，會大幅影響公司總體盈利情況。公司領克、極氪整合之后，我們預計領克將實現扭虧，這面臨領克扭虧不及時的風險，進而拖累公司的投資收益。經營風險經營風險聯營公司經營聯營公司經營的風險的風險：公司聯營公司及聯營品牌寶騰、雷諾等存在不確定性，有利潤不及預期的可能。渠道擴張不及預期的風險渠道擴張不及預期的風險：公司銀河 a/b 網、極氪等均處于渠道擴張中。擴張過程中吸納了原合資品牌渠道的優質資源，但友商也在吸納這些現有渠道，公司有一定風險渠道數量或者質量不計預期。汽車行

215、業總量風險汽車行業總量風險國內乘用車需求降低的風險國內乘用車需求降低的風險：當前國內“以舊換新補貼”和“轉讓置換補貼”等多重政策刺激，車市整體需求穩定。若未來汽車消費需求存在被透支的情況，可能產生國內乘用車整體需求降低的風險。海外乘用車需求降低的風險海外乘用車需求降低的風險：目前海外幾個主要區域乘用車銷量規模呈現企穩回升的狀態。但面對錯綜復雜的國際形勢或不可抗力因素，以及可能存在的海外經濟衰退，海外乘用車需求有降低的風險。競爭加劇的風險競爭加劇的風險國內市場競爭進一步加劇的風險國內市場競爭進一步加劇的風險：公司布局的主流賽道，是當前競爭高度劇烈的賽道，競爭格局不排除進一步惡化的可能。豪華車賽道

216、中，友商也在積極推進，競爭有可能加劇。公司估值和盈利預測是基于一定的假設基礎上的，可能對相關參數估計偏樂觀、從而導致該估值偏高的風險；以及對收入增長預期偏樂觀而導致盈利預測值高于實際值的風險。請謹慎使用！請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告69海外市場競爭加劇的風險海外市場競爭加劇的風險：當前海外市場競爭較為寬松，中系車型占比整體較低。但隨著自主品牌出海進程的加速，可能加劇海外市場的競爭烈度，從而導致海外售價下降或銷量降低。自主品牌在海外也可能產生競爭，進而影響出海業務毛利率。政策風險政策風險國內政策收縮的風險國內政策收縮的風險：當前國內汽車消費政策刺激力度仍大

217、，但不排除有政策收縮的風險。海外關稅政策的風險：海外關稅政策的風險：目前海外多數地區關稅政策落地，但不排除未來關稅政策進一步收緊的可能。技術風險技術風險技術被趕超或替代的風險：技術被趕超或替代的風險：公司的混動技術迭代迅速，雷神系統在混動領域技術領先。隨著奇瑞、比亞迪等主機廠在混動領域持續發力，公司的技術需要持續迭代才能保持活力。關鍵技術人才流失風險：關鍵技術人才流失風險：關鍵技術人才的培養和管理是公司競爭優勢的主要來源之一。隨著行業競爭格局的變化，對行業技術人才的爭奪將日趨激烈。若公司未來不能在薪酬、待遇等方面持續提供有效的獎勵機制，將缺乏對技術人才的吸引力，可能導致現有核心技術人員流失，這

218、將對公司的生產經營造成重大不利影響。其它風險其它風險運價上行風險運價上行風險：汽車出口增加，可能導致滾裝船運價提升，導致出海利潤下降或被動提升海外售價。股權運作造成的風險股權運作造成的風險：公司股權結構和子公司體系復雜公司股權結構和子公司體系復雜，目前處于整合中目前處于整合中。有整合落地推遲的風險，未來可能有低效股權運作、子公司估值不準引起的財務風險。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告70附表：附表：財務預測與估值財務預測與估值資產負債表資產負債表（百萬元百萬元）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E利潤表

219、（百萬元）利潤表（百萬元）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E現金及現金等價物3334136775624196939382316 營業收入營業收入147965147965179204179204244681244681309740309740356494356494應收款項3396642358628467444087068 營業成本127069151789208225262052300029存貨凈額1082215422177372398027965 營業稅金及附加00000其他流動資產9351856293141527722693 銷售費用

220、822811832151701858421390流動資產合計流動資產合計7906479064113635113635152832152832183710183710220787220787 管理費用1509616630223822664829410固定資產3220127351347604331051939 財務費用(380)(544)24(58)(107)無形資產及其他2260923954224572104819567 投資收益513599124616872271投資性房地產943311838118381183811838資產減值及公允價值變動00000長期股權投資14519158212109

221、42460727969 其他收入5321464916635952110023資產總計資產總計157826157826192598192598242981242981284512284512332100332100 營業利潤37864746167611372218066短期借款及交易性金融負債20620000 營業外凈收支896204224247271應付款項481646214384044105087121965 利潤總額利潤總額4682468249504950169851698513968139681833818338其他流動負債1872734681461505238665035 所得稅費用3

222、215169813971834流動負債合計流動負債合計68953689539682496824130193130193157473157473187000187000 少數股東損益(611)(373)(1281)(1054)(1383)長期借款及應付債券87585440544054405440 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤5260526053085308165681656813625136251788717887其他長期負債391951826909859010146長期負債合計長期負債合計1267712677106221062212350123501403014030155871558

223、7現金流量表現金流量表（百萬元百萬元）20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E負債合計負債合計8163181631107446107446142543142543171503171503202586202586 凈利潤凈利潤5260526053085308165681656813625136251788717887少數股東權益1065464333612308924 資產減值準備00000股東權益751308050997077110702128589折舊攤銷831882039165952110023負債和股東權益總計負債和股東權益總計15782

224、6157826192598192598242981242981284512284512332100332100公允價值變動損失00000財務費用(380)(544)24(58)(107)關鍵財務與估值指標關鍵財務與估值指標20222022202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E營運資本變動(771)(1829)2154351597054每股收益0.520.531.641.351.78 其它(611)(373)(1281)(1054)(1383)每股紅利0.000.000.000.000.00經營活動現金流經營活動現金流12197121971130811308

225、459954599527252272523358133581每股凈資產7.467.999.6410.9912.76資本開支0(3352)(15078)(16662)(17171)ROIC3%5%7%13%17%其它投資現金流67(517)0(103)(124)ROE7%7%17%12%14%投資活動現金流投資活動現金流(3896)(3896)(5170)(5170)(20352)(20352)(20278)(20278)(20657)(20657)毛利率14%15%15%15%16%權益性融資00000EBIT Margin-2%-1%-0%1%2%負債凈變化6857(3318)000EBIT

226、DAMargin4%4%3%4%4%支付股利、利息00000收入增長46%21%37%27%15%其它融資現金流(16687)3931000凈利潤增長率9%1%212%-18%31%融資活動現金流融資活動現金流(2973)(2973)(2704)(2704)0 00 00 0資產負債率52%58%60%61%61%現金凈變動現金凈變動53275327343434342564425644697469741292312923息率0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%貨幣資金的期初余額2801433341367756241969393P/E29.329.19.311.38.6 貨幣資金的期末余額3

227、334136775624196939382316P/B2.11.91.61.41.2 企業自由現金流01978146442285005EV/EBITDA4238382823 權益自由現金流03134146222805102資料來源：Wind、國信證券經濟研究所預測證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評

228、級投資評級標準投資評級標準類別類別級別級別說明說明報告中投資建議所涉及的評級（如有）分為股票評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 到 12 個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的6到12個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深 300 指數（000300.SH）作為基準；新三板市場以三板成指（899001.CSI）為基準；香港市場以恒生指數(HSI.HI)作為基準；美國市場以標普 500 指數(SPX.GI)或納斯達克指數（IXIC.GI）為基準。股票投資評級優于大市股價表現優于市場代表性指數 10%以上中性股價表現

229、介于市場代表性指數10%之間弱于大市股價表現弱于市場代表性指數 10%以上無評級股價與市場代表性指數相比無明確觀點行業投資評級優于大市行業指數表現優于市場代表性指數 10%以上中性行業指數表現介于市場代表性指數10%之間弱于大市行業指數表現弱于市場代表性指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有。，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向

230、客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意

231、見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建

232、議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032