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1、致同咨詢行業洞察TMT 氫燃料電池2025年1月發布引言 在當前的乘用車領域，新能源汽車發展迅猛，雖然動力電池汽車稱得上絕對的主角，但在眾多的新能源汽車類型中，氫燃料電池汽車因其清潔、高效等特點，始終受到大家的關注，如中國、英國、韓國、日本等多個國家的政府和企業加速推進氫能戰略實施的消息頻現，日本甚至跳過動力電池汽車，全國押注“氫燃料電池”。但受制于高額的成本及研發投入限制，氫燃料電池行業乃至整個氫能行業實現真正的獨立商業化運行仍需要大額的基建投入、研發投入和重大的技術變革，故目前政府支持對行業的發展起到至關重要的作用。近年來，在政策的推動下，中國氫能行業正成為全球氫能市場的重要推動力量。自“

2、十三五”規劃以來，國家層面明確將氫能作為清潔能源的重要組成部分，促進了產業鏈各環節的快速布局和技術進步。近年來，隨著政策支持的加強，氫能產業在制氫、儲運、應用等領域取得了顯著進展。在制氫方面，中國積極推動可再生能源制氫技術的研發和應用，通過光伏、風電制氫大幅降低氫氣生產成本。在儲運環節，高效、安全的氫儲運技術不斷升級，為氫能供應鏈的完善奠定了堅實基礎。氫能在交通、工業、發電等多個領域的示范應用也取得了突破，特別是在燃料電池汽車領域，中國已經具備完整的產業配套能力。隨著國家碳達峰和碳中和目標的確立，氫能作為實現清潔能源轉換和削減碳排放的重要手段，未來發展空間廣闊。在這樣的背景下，眾多投資機構和企

3、業紛紛加大對氫能行業的關注和投入，推動產業鏈的快速壯大和創新能力提升。中國氫能行業的發展不僅有助于國內能源結構轉型升級，也將在全球能源格局中占據更為重要的地位。對于投資者而言，這一新興領域蘊藏著巨大的潛力和機會，值得持續關注和深入參與。盡調常見風險提示行業趨勢分析定義與概念行業及市場概覽行業政策法規氫能領域投融資近況TMT 氫燃料電池 1點擊下方圖標，了解相關詳情中國氫燃料電池產業概覽國內市場規模人民幣59.9億元 2024年對比人民幣39.3億元 2023年對比人民幣29.2億元 2022年國內氫燃料電池市場總輸出功率1,707 MW 2024年對比1,016 MW 2023年對比603 M

4、W 2022年應用領域成本變化人民幣3,200元/KW 2025年對比人民幣2,400元/KW 2021年對比人民幣2,000元/KW 2020年億華通2023年財務表現人民幣8.01億元 營業收入轉化為人民幣-3.00億元 凈虧損成本結構63%電堆成本對比27%其他成本國鴻氫能2023年財務表現人民幣7.01億元 營業收入轉化為人民幣-4.04億元 凈虧損單價變化人民幣4,800元/KW 2025年對比人民幣3,500元/KW 2021年對比人民幣2,800元/KW 2020年重塑能源2023年財務表現人民幣8.95億元 營業收入轉化為人民幣-5.78億元 凈虧損行業總覽單價及成本頭部企業物

5、流運輸公共交通TMT 氫燃料電池 2定義與概念 氫能 氫能產業主要分為上游制氫，中游儲氫、運氫、加氫，下游氫能應用 上游制氫領域工業副產制氫和化石燃料制氫相對成熟，但綠色（利用太陽能等）制氫仍有很大的發展空間 中游主要系氫能的物理儲存和運輸，目前整體仍面臨投資成本、運行成本的高的問題，未來需要持續進行技術提升以在保證安全性的前提下降低成本 下游應用領域除了傳統的工業、建筑等，隨著氫燃料電池系統的發展，氫能開始逐步應用到交通運輸行業，同時氫儲能等新興儲能方式也進入大眾的視線中氫能產業鏈工業副產制氫氫儲存化石燃料制氫氫運輸氫加注電解水制氫制氫技術：ALK、PEM、AEM、SOEC上游：制氫中游：儲

6、氫、運氫、加氫下游燃料電池系統工業交通運輸工業用電建筑膜電極雙極板膜電極雙極板膜電極雙極板膜電極膜電極鋼鐵化工重卡軌道交通中輕型卡車工程機械公共汽車船舶熱電聯產備用電源分布式發電離網發電氫儲能供熱資料來源：弗若斯特沙利文TMT 氫燃料電池 3氫能領域投融資近況 據北極星氫能網等來源的不完全統計，2024年13季度國內氫能領域完成了約40筆融資，而2023年，國內氫能源相關的企業共完成了近50筆融資，融資總金額近100億元 我們發現，氫能領域的投融資覆蓋氫能的全產業鏈，而其中電解水制氫設備、運氫和儲氫裝置、燃料電池電堆核心零部件是融資的集中區。如明陽氫能系電解水制氫領域的代表融資案例；中科清能、

7、氫芯動力和萊登低溫系運氫和儲氫裝置的代表案例；國科領纖系燃料電池電堆核心零部件的代表案例 此外，圍繞著前述領域，其上下游部件的研發及制造同樣受到資本的青睞 氫源智能作為氫動力應用（氫動力無人機）的新興領域，同樣得到了資本的大力支持2024年國內氫能重要投融資事件獲投對象投資公司主要業務投資金額融資輪次中科清能中廣核資本、招商致遠、熔拓資本、鞏義先進制造業基金等液氫裝備的研發、生產制造及液氫制備1.58億元Pre-A+輪雷動智創公司保定高新創投、當看投資等風光制氫電源、能量管理控制產品以及風光氫一體化系統解決方案數千萬元A輪擎波探索DCM中國，金橋私募基金，匯毅資本等主打“運動+游戲”模式近億人

8、民幣A輪動量守恒當看同創資本質子交換膜（PEM）電解水關鍵材料和器件數千萬元天使輪明陽氫能北京市綠色能源和低碳產業投資基金（有限合伙）、北京昌平產業發展投資基金和蘇州永鑫方舟股權投資管理合伙企業（普通合伙）。高性能制氫電解槽產品的研發、生產及銷售超億元A+輪國科領纖梧桐樹資本領投，戈壁創投、麟閣創投等氫燃料電池碳紙及碳復合材料的生產數千萬元未披露醇氫科技多家戰略投資者醇氫能源新一代電動汽車2.35億美元首輪及Pre-A輪億創氫能美麗境界資本及元禾控股、亞禾資本等燃料電池技術及動力系統研發商數千萬元Pre-A輪氫芯動力山東高速集團、張家港產業資本、中車氫能等氣體、液體分離及純凈設備；站用加氫及儲

9、氫設施銷售未披露天使輪萊登低溫深圳市啟賦天使私募創投、寧波天使引導基金超低溫及超導技術應用于氫能的制儲運裝備數千萬元天使輪隆深氫能順為資本、力合科創、小米集團、友阿股份、上海唯盛、長春匯澤投資質子交換膜制備、氣體擴散層制備、膜電極制備、雙極板產線、電堆高精度自動化組裝、系統總裝等單機裝備和整線生產解決方案未披露A輪費曼動力騰訊投資、天創資本、允泰資本基于質子交換膜的電解水、電解二氧化碳及燃料電池催化劑的研發、生產、膜電極集成、銷售和相關數據分析超億元Pre-A+輪氫源智能上海海際樸誠資本、湖州吳興交通旅游投資發展集團無人機固體氫動力系統與無人機抗干擾融合導航系統近億人民幣B輪資料來源：北極星氫

10、能網等公開渠道TMT 氫燃料電池 4行業及市場概覽 氫燃料電池氫燃料電池的構成中央及地方政府推動氫燃料電池主要客戶及使用場景氫燃料電池系統核心部件系電堆，其中電堆的核心部件為膜電極、雙極板；下游直接客戶主要系商用車的整車廠；由于現階段，氫燃料電池汽車成本遠高于同類燃油車，須依賴政府補貼推動下游應用場景的實現膜電極整車廠代表應用場景電堆燃料電池系統催化劑碳紙質子交換膜 催化劑、碳紙及質子交換膜系膜電極的核心原材料，3項物料合計成本占膜電極的90%，其中催化劑40%、質子交換膜約26%、碳質約 26%電堆主要由膜電極和雙極板構成，模電極成本占約60%，雙極板成本占約30%除電堆外，氫燃料電池系統還

11、包含DC-DC、空壓機、引射循環系統總成等 供氫系統：除燃料電池系統外，公司可能根據客戶要求配置供氫系統催化劑雙極板引射循環系統總成DCDC空壓機資料來源：重塑科技招股說明書 現階段，氫燃料電池汽車成本遠高于同類燃油車（如49噸重卡單車售價在130萬至140萬元，遠高于同級別價格僅為4050萬元的柴油重卡），須依賴政府補貼推動下游應用場景的實現 為扶持氫能行業的發展，中央及地方政府向采購氫能源動力的商用車進行補貼，補貼分為國補和省補，部分地區還有地補 氫燃料電池系統設備賣給整車廠后，整車廠進行整車生產，之后銷售給終端客戶 行業代表整車廠：目前氫燃料電池應用仍集中在商用車 物流運輸公司（因加氫站

12、數量有限，該場景主要限制于定點路線間的運輸）公共交通（公交車、巴士）TMT 氫燃料電池 5行業及市場概覽 氫燃料電池得益于技術進步、政策扶持及市場需求的不斷增加，中國氫燃料電池行業市場規模從2021年開始實現快速增長。中國氫燃料電池行業的市場規模（按銷售額統計）由2019年的16.3億元增至2023年的39.3億元，復合年增長率為24.61%。2024年市場規模預計將達到59.9億元隨著中國減碳戰略方針逐步落地，氫燃料電池市場投資不斷增加，并逐步實現商業化，我國氫燃料電池銷售輸出功率呈現快速增長趨勢。2019年至2023年銷售輸出功率復合年增長率達59.85%，2023年達到1016.5MW。

13、2024年銷售輸出功率預計將達到1707.1MW國內氫燃料電池市場規模變化國內氫燃料電池總輸出功率趨勢資料來源：中商產業研究院資料來源：中商產業研究院010403060705020 市場規模（人民幣億元）輸出功率(MW)氫燃料電池市場在過去幾年快速增長，市場規模從2019年16億元到2024年的60億元；總輸出功率也從2019年的155MW，快速增長至2024年的1,707MW2019年16.32020年15.02021年20.82022年29.22023年39.32024年預測59.92019年155.72020年179.92021年421.02022年603.02023年1,016.520

14、24年預測1,707.102001,2001,0001,6001,8001,400400800600TMT 氫燃料電池 6行業及市場概覽 氫燃料電池頭部企業2023年中國氫燃料電池市場的市場規模（按銷售輸出功率）約為1,016.5 MW，其中TOP3公司占市場總規模約57.0%。截至2023年底，中國氫燃料電池市場上有將近57家燃料電池系統（不包括其控股子公司），按氫燃料電池系統銷售輸出功率統計，排名第一的為重塑能源，輸出功率242.3MW，占據市場份額約23.8%，2023年營業收入8.95億元我們發現，即便是氫燃料電池的頭部企業，仍然無法擺脫虧損的命運2023年重型卡車系氫燃料電池系統最大

15、的應用領域。2023年重卡搭載的氫燃料電池系統銷售額為19億元，占2023年中國氫燃料電池系統銷售總額的47.6%，預計到2028年，重卡搭載的氫燃料電池系統銷售額將達到289億元，2023年-2028年復合增長率為72.9%頭部企業歷史期間收入及凈利潤情況 重塑能源于2024年12月在港交所掛牌上市，該公司尚未披露2024年上半年經營數據，故此處僅列示招股說明書中披露的2024年1-5月收入及凈虧損數據其中：2023年頭部企業按重卡搭載的銷售情況目前氫燃料電池行業普遍面臨大額虧損的情況，虧損的原因集中在（1）大額的研發費用，（2）備用機、較高的維保成本等帶來的毛利率壓力；（3）因為應收賬款回

16、款不及時，需要大額墊付營運資金，需要債權融資帶來的債務利息等2023年2024年1-6月人民幣億元氫燃料電池系統銷售輸出功率(MW)市場份額營業收入凈利潤/(虧損)營業收入凈利潤/(虧損)重塑能源242.323.8%8.95(5.78)0.13(4.09)億華通189.418.6%8.01(3.00)1.54(1.70)國鴻氫能148.614.6%7.01(4.04)1.33(2.12)人民幣億元銷售輸出功率(MW)市場份額銷售額市場份額重塑能源209.242.4%5.529.4%億華通99.820.2%3.217.2%國鴻氫能86.717.6%3.016.0%捷氫科技23.14.7%0.9

17、4.8%濰柴集團14.32.9%0.63.2%資料來源：弗若斯特沙利文，上市公司年報及招股書數據資料來源：弗若斯特沙利文TMT 氫燃料電池 7行業及市場概覽 氫燃料電池價格及成本隨著政府對氫燃料電池產業發展的支持，技術的突破以及應用需求的進一步提升，氫燃料電池將進一步實現規?；a，生產成本下降帶動價格走低。2018年-2023年中國氫燃料電池平均價格復合年增長率為-22.2%，2023年-2028年復合增長率預計為-15.6%，到2028年電池平均價格預計降至約1,500元/KW氫燃料電池成本主要包括系統成本及電堆成本。在“十四五”、“雙循環”等政策推動下，我國燃料電池核心技術不斷突破，核心

18、零部件國產替代以及技術性能的提升，單KW所需的成本投入下降，帶動了我國燃料電池成本持續快速下降預計到2028年，中國氫燃料電池系統成本將會分別降至1,100元/KW，其中電堆成本將會降至600元/KW中國氫燃料電池平均價格中國氫燃料電池系統及電堆成本分析燃料電池系統核心零部件的下降主要得益于零部件的國產替代以及技術提升帶來燃料電池功率的大幅提升。成本的下降進一步帶動了平均價格的快速下降028612141042018年12.32018年6.54.63.52.01.71.51.21.06.50.70.62019年10.52019年2020年9.32020年2021年5.12021年2022年4.8

19、2022年2023年3.52023年2024年(預估)2.82024年(預估)2025年(預估)2.42025年(預估)2026年(預估)2.02026年(預估)2027年(預估)1.72027年(預估)2028年(預估)1.52028年(預估)復合年增長率-22.2%預估復合年增長率-15.6%資料來源：重塑氫能招股說明書資料來源：重塑氫能招股說明書 平均價格（人民幣千元/KW）其他成本（人民幣千元/KW）電堆成本（人民幣千元/KW）0286121043.13.53.51.91.50.90.80.70.60.80.50.5TMT 氫燃料電池 8行業政策法規(1/3)時間發布單位法規名稱法規內

20、容2021/9/22中共中央、國務院關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見 統籌推進氫能“制儲輸用”全鏈條發展。構建以新能源為主體的新型電力系統，提高電網對高比例可再生能源的消納和調控能力 加快先進適用技術研發和推廣，包括加強氫能生產、儲存、應用關鍵技術研發、示范和規?；瘧?020/10/20國務院辦公廳新能源汽車產業發展規劃（20212035年）的通知 將氫燃料電池汽車作為“三縱三橫”的一“縱”，要求攻克氫能儲運、加氫站、車載儲氫等氫燃料電池汽車應用支撐技術 有序推進氫燃料供給體系建設，包括加氫站的建設和氫能儲運技術的研發等，為氫燃料電池汽車的普及提供基礎設施支持2021

21、/10/26國務院關于印發2030年前碳達峰行動方案的通知 積極擴大電力、氫能、天然氣等新能源、清潔能源在交通運輸領域應用 鼓勵高等學校加快新能源、儲能、氫能等學科建設和人才培養 加快氫能技術研發和示范應用，探索在工業、交通運輸、建筑等領域規?；瘧?加大綠色技術合作力度，開展可再生能源、儲能、氫能、二氧化碳捕集利用與封存等領域科研合作和技術交流2022/1/29國家發改委、國家能源局“十四五”現代能源體系規劃 適度超前部署一批氫能項目，著力攻克可再生能源制氫和氫能儲運、應用及燃料電池等核心技術，力爭氫能全產業鏈關鍵技術取得突破，推動氫能技術發展和示范應用 強化氫能等前沿科技攻關，實施一批具有

22、前瞻性、戰略性的國家重大科技示范項目 加強全球科技創新合作，重點在氫能等先進技術領域開展合作2022/2/10國家發改委、國家能源局關于完善能源綠色低碳轉型體制機制和政策措施的意見 完善交通運輸領域能源清潔替代政策，推行氫能等清潔交通工具，完善加氫站點布局及服務設施 健全清潔低碳能源相關標準體系，加快研究和制修訂核電、儲能、氫能等領域技術標準和安全標準 完善煤炭、石油、天然氣產供儲銷體系，探索建立氫能產供儲銷體系致同觀點：十四五規劃期間，國家層面不斷推出各類政策法規，為氫能產業的發展提供了強有力的政策保障和指引。TMT 氫燃料電池 9行業政策法規(2/3)時間發布單位法規名稱法規內容2022/

23、3/23國家發改委、國家能源局氫能產業發展中長期規劃（2021-2035年）統籌氫能產業布局，提升創新能力，完善管理體系，規范有序發展，提高氫能在能源消費結構中的比重，為構建清潔低碳、安全高效的能源體系提供有力支撐 系統構建支撐氫能產業高質量發展創新體系、統籌推進氫能基礎設施建設、穩步推進氫能多元化示范應用、加快完善氫能發展政策和制度保障體系2022/12/12工信部、發改委、住建部、水利部關于深入推進黃河流域工業綠色發展的指導意見 鼓勵氫能等替代能源在鋼鐵、水泥、化工等行業的應用，有序推動山西、內蒙古、河南、四川、陜西、寧夏等省、區綠氫生產2022/12/14東莞市發改局東莞市新能源產業發展

24、行動計劃（2022-2025年）到2025年，引進培育一批氫氣循環系統、空氣壓縮機、電堆等八大關鍵零部件企業，推動關鍵核心技術突破，盤活利用商用車資源，營造有利于燃料電池汽車產業發展的綜合環境2023/6/2國家能源局新型電力系統發展藍皮書 推動可再生能源制氫，研發先進固態儲氫材料，著力突破大容量、低成本、高效率電氫轉換技術裝備，開展大規模氫能制備和綜合利用示范應用2023/7/19國家標準委、國家發改委等6部委氫能產業標準體系建設指南（2023版）到2025年，支撐氫能制、儲、輸、用全鏈條發展的標準體系基本建立，制修訂30項以上氫能國家標準和行業標準。重點加快制修訂氫品質檢測、氫安全、可再生

25、能源水電解制氫等方面的標準，打通氫能產業鏈上下游關鍵環節2023/7/20上海市交通委員會上海交通領域氫能推廣應用方案（2023-2025年）加快完善氫燃料供應體系和燃料價格形成機制，逐步形成安全、穩定的氫能供給保障網 促進燃料電池汽車檢測、維保等運營支撐體系以及氫燃料生產、運輸、儲存、加注等產業鏈趨向成熟，營造良好的使用環境致同觀點：我國氫能產業的標準體系建設取得了顯著成果，已涵蓋多項各級標準，全面覆蓋了氫能產業鏈從制氫、儲運到應用的各個關鍵環節。TMT 氫燃料電池 10行業政策法規(3/3)時間發布單位法規名稱法規內容2023/9/1廣西壯族自治區政府廣西氫能產業發展中長期規劃（20232

26、035年）到2025年，形成良好的氫能產業發展政策環境，氫能示范應用取得成效。力爭高純度氫氣年供應能力達到2000噸，建成加氫站10座 到2030年，初步建立較為完整的供應鏈和產業體系，能多元化規?；l展成效明顯。制氫方式更加多元，可再生能源制氫應用更加廣泛，基本滿足全區高純度氫氣供應需求，力爭建成加氫站50座以上2023/9/1新疆維吾爾自治區發改委自治區氫能產業發展三年行動方案（2023-2025年）到2025年，形成較為完善的氫能產業發展制度政策環境。初步構建以工業副產氫和可再生能源制氫就近利用為主的氫能供應體系，推動建立集綠氫制、儲、運、加、用為一體的供應鏈和產業體系2023/9/7浙

27、江省經信廳浙江省氫能裝備產業發展行動方案（2023-2025年）到2025年，總量規模持續增長，全省規模以上新能源制造業產值達到8000億元；集約集聚將不斷深化，培育多個特色產業集群和企業；創新能力將加快提升，建成多家創新載體并推進關鍵技術產業化應用；應用帶動成效顯著，新能源應用場景將不斷豐富，裝機規模將大幅提升2024/11/8十四屆全國人大常委會第十二次會議中華人民共和國能源法 正式將氫能納入能源管理體系，與煤炭、石油、水能、風能、核能等一同作為能源進行管理，并明確積極有序推進氫能開發利用，促進氫能產業高質量發展2023/11/13青海省發改委青海省綠氫化工產業發展規劃（2023-2030

28、）到2025年，綠氫生產能力達4萬噸左右，建設綠氫化工示范項目不少于2個 到2030年，綠氫生產能力達到30萬噸，實現綠氫在化工領域大規模應用，灰氫替代取得實質性進展2024/11/15北京經開區管委會北京經濟技術開發區關于促進氫能產業高質量發展的若干措施 包括支持企業申請重大專項、支持創新載體建設、支持燃料電池汽車示范應用、支持加氫站建設、支持燃料電池汽車融入高級別自動駕駛示范區建設、支持氫能在交通領域拓展應用、支持打造氫能多元化應用場景等2024/11/28廣州市人民政府辦公廳關于加快推動氫能產業高質量發展若干措施的通知 包含加大財政資金支持，加大對氫氣供應能力、加氫站建設和運營、核心技術

29、攻關、車輛示范運營等，涉及制、儲、運、用全產業鏈各環節的推進和支持致同觀點：從國家到地方層面，我國對氫能行業的政策支持力度不斷加大。未來，隨著技術的不斷突破和市場的逐步成熟，氫能產業有望在我國能源轉型和綠色發展進程中發揮更為重要的作用。TMT 氫燃料電池 11行業趨勢分析(1/2)主要趨勢描述解決方案客戶的挑戰全行業的成本降低 氫能全行業成本的下降情況系保持產業競爭力，以及健康可持續發展的核心因素之一，雖然短期內可以依靠政府支持保持運行，但是未來長期的發展需要整個行業可以實現自給自足，并實現正向的經營利潤以及經營活動現金流 從制氫、輸氫、儲氫以及氫能的應用領域目前均存在一定的成本下降壓力，各個

30、環節均需要實現商業化且經濟化的運行。在制氫環節，除了工業副產氫外，制氫公司，尤其是綠色氫氣的公司，需要持續降低成本；輸氫、儲氫等環節也繼續在保證安全性的同時，考慮如果以更低的成本實現氫氣的物理運輸；在應用領域如氫燃料電池系統，各個部件的同樣需要繼續成本降低，從而保證氫動力汽車在成本方面相較于燃油車和鋰電池汽車的優勢咨詢服務 商業咨詢 融資并購（融資顧問）交易支持（財務、稅務盡職調查、市場分析、商業計劃、財務預測、估值分析等）各個環節如何實現經濟化的自給自足？在鋰電池快速發展的現在，氫能動力電池如何保持市場的競爭力？財務上對成本的及時、準確的核算，作為降本增效的參考從區域性到全國性推廣 為了推進

31、氫燃料電池的發展，2020年9月21日，財政部、工信部、科技部、發改委、國家能源局五部委聯合發布關于開展燃料電池汽車示范應用的通知，并在2021年公布了京津冀城市群、上海城市群、廣東城市群、鄭州城市群等首批的示范城市群 目前，氫燃料電池汽車的運行仍具備明顯的區域性特點，未施行試點的城市氫燃料汽車發展的節奏較慢。同時各個城市群也相對獨立，更多的集中在區域性，小范圍的開展。此外，如果推廣的區域涉及較多的低成本的工業副產氫，則其推廣的積極性會相對較高，推廣的難度也相對較低 但隨著未來涉及城市群的擴大，更多的城市和地區加入到氫燃料電池汽車的扶持范圍內，預計其涉及的地理范圍會逐步擴大。此外，當相鄰的兩個

32、區域均成為示范城市后，可能會激發出區域聯動效應，共同推進氫燃料電池汽車的發展咨詢服務 融資并購（融資顧問）交易支持（財務、稅務盡職調查、市場分析、商業計劃、財務預測、估值分析等）區域間進行合作的時候，如何合理的分配和協調各個區域的政府補貼 主機廠如果提前在未來潛在發展氫燃料汽車的城市和地區進行的有效的布局TMT 氫燃料電池 12行業趨勢分析(2/2)主要趨勢描述解決方案客戶的挑戰從商用領域到乘用領域 根據中國汽車戰略與政策研究中心（以下簡稱“中汽政研”）發布數據顯示，截至2024年10月，燃料電池示范城市群推廣燃料電池汽車已達1.5萬輛，但其中，乘用車不足1,000輛。故氫燃料電池乘用車的發展

33、仍然不足 氫燃料電池商用車的發展，為未來乘用車的發展提供了一定的基礎，尤其在加氫站等基礎設施的建設方面 上海目前在氫燃料電池乘用車的試點方面走在前列，截至2024年10月，已投放500輛氫燃料電池乘用車，主要以上海虹橋樞紐為中心，為消費者提供便利的出行服務，且該款氫燃料電池乘用車目前已推廣至北京、昆明、鄂爾多斯等地 車輛成本高昂和加氫便利性不足是現階段氫燃料電池乘用車面臨的雙重挑戰，也是未來行業投資的機會咨詢服務 交易支持服務（財務、稅務、法律盡職調查）如何再“先建設氫能相關基礎設施”和“先發展氫能源技術”之間實現權衡，一方面降低盲目投資帶來的投資風險，另一方面給氫能技術的發展提供更好的基礎和

34、先決條件短期內的政策支持和長期的政策退坡 目前氫燃料電池行業還處在行業發展的初期，短期內的政策扶持系保證其可運營的支柱之一 但同鋰電池、光伏等其他新能源產業一樣，政策的支持和政府的補助并不是持續性的，隨著產業技術的提升，成本的下降，當產業逐步能夠實現自我盈利及自給自足時，政府在其中的角色會逐步的削弱 此外，隨著關于規范招商引資行為促進招商引資高質量發展若干措施的通知（國辦發202428 號）、國令783號公平競爭審查條例、三中全會文件中“規范地方招商引資法規制度，嚴禁違法違規給予政策優惠行為”等相關規定的發放，未來政府再政策扶持的給予上，可能會更加謹慎、專業，企業獲得政府補貼的難度易會加大咨詢

35、服務 交易支持服務（財務、稅務、法律盡職調查）企業需要 投資人在盈利預測時，如何預計未來政策支持的時間以及政策支持的規模TMT 氫燃料電池 13盡調常見風險提示(1/2)序號問題點致同觀點1應收賬款回款周期長 氫燃料電池汽車成本遠高于同類燃油車，須依賴政府補貼推動下游應用場景的實現，但補貼申請、審批、下發的周期較長。而下游合作方的付款節奏與補貼的發放進度直接掛鉤，導致銷售回款緩慢。銷售回款與支付供應商款項節奏差異較大，需要大量外部融資來支持其業務擴張和銷售增長。應收賬款回收周期較長，導致其實際損失了周期內的貨幣時間價值，使得應收賬款發生了“隱性縮水”。需考慮應收賬款計提減值準備2備用機帶來的額

36、外成本 氫燃料電池企業在向主機廠發送產品的時候，為了保證客戶的使用體驗，通常會根據一定的比例配置備用機，在氫燃料電池系統出現問題時，先通過更換備用機的形式保證車輛的正常運行 雖然該備用機型的所有權并不所屬于客戶，但其投入系保證客戶的正常運行，也系氫燃料電池的正常銷售的額外成本。故投資人需要評估公司是否已經將該部分的成本予以考慮 同時，備用機的配置也一定程度上反映了氫燃料電池系統尚未實現長期、穩定的運行，我們建議投資人關注公司備用機的備貨數量、維保費用支付等3單位成本的下降情況 氫能全行業成本的下降情況系保持產業競爭力，以及健康可持續發展的核心因素之一 對于氫燃料電池企業而言，需要關注單KW燃料

37、電池系統成本整體呈現下降情況；其中核心的系電堆成本中膜電極和雙極板成本的下降情況4政府支持及政府承諾 目前政府支持系行業發展的重要因素，因此氫能企業在發展的過程中離不開政府政策、政府補貼等各個方面的支持 但公司在獲得政府支持的背后，通常會對政府進行一定的投資強度、營收、稅收的承諾。故投資人需要關注公司對政府承諾的達成情況，對于未達成的情況需評估其風險TMT 氫燃料電池 14盡調常見風險提示(2/2)序號問題點致同觀點5盈利能力 目前氫燃料電池行業普遍面臨大額虧損的情況，虧損的原因集中在（1）大額的研發費用，（2）備用機、較高的維保成本等帶來的毛利率壓力；（2）因為應收賬款回款不及時，需要大額墊

38、付營運資金，需要債權融資帶來的債務利息等 故投資人需要重點分析各個項目的成本及費用構成，分析評判是否出現大額的未入賬成本及費用等6競品的市場競爭 目前氫能行業除了自身提升盈利能力的壓力外，還要受到來自其他競品的市場競爭，如目前占據市場主流地位動力電池汽車，其未來出現突破性的技術發展（如固態電池的技術成熟和商業化、超快速充電的普及），可能對氫燃料電池產業帶來更大的沖擊和擠壓7客戶集中度高的風險 由于目前下游應用領域主要集中在商用車的整車廠，而國內商用車整車廠相對集中，目前正在開發和開拓氫燃料電池汽車的整車廠數量有限，故燃料電池公司普遍面臨客戶集中度高的問題，如重塑能源2021年、2022年、20

39、23年及截至2024年5月31日止五個月，前五大客戶的銷售占比分別為75.0%、71.7%、69.3%及58.2%8融資不及時導致資金鏈斷裂的風險 因應收賬款回款周期長，研發投資大，氫燃料電池公司需要墊付大額的資金用于支持運行，且短期內盈利的可能性較低，故較差的財務表現會影響其債權融資的能力。故權益融資系氫燃料電池公司的重要融資手段，但權益融資通常周期長，且伴隨著和投資人對投資條件的持續談判，同時投融資整體環境也會影響投資人投資的意愿。如遇到融資不及時，可能導致公司資金不足而無法持續運行TMT 氫燃料電池 致同咨詢氫燃料電池行業小組 2025 致同會計師事務所（特殊普通合伙）版權所有致同會計師

40、事務所（特殊普通合伙）是與致同國際有限公司（Grant Thornton International Ltd.）相關聯的獨立成員所?！癎rant Thornton（致同）”是指Grant Thornton 成員所提供審計、稅務和咨詢等服務時所使用的品牌，可按語境指代一家或多家成員所。致同國際有限公司不以自身名義提供服務。致同國際有限公司及致同全球組織中的每一家成員所及其關聯機構均為獨立的法律實體，彼此間不存在任何義務，也不為彼此的行為或疏漏承擔任何責任。出版物所含信息僅作參考之用。致同會計師事務所（特殊普通合伙）不對任何依據本出版物內容所采取或不采取行動而導致的直接、間接或意外損失承擔責任。行業領導合伙人陳敬文郵箱 徐昉晗 高級經理郵箱 任建東 經理郵箱 劉訪 經理郵箱 張慧琳 高級經理 郵箱 張龑 經理郵箱 謝黛瀅 經理 郵箱 張晶晶 經理郵箱 小組成員