《鋰電行業2024年報及2025年1季報總結：鋰電反轉星火燎原-250504（32頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《鋰電行業2024年報及2025年1季報總結：鋰電反轉星火燎原-250504（32頁）.pdf（32頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/3232 Table_Page 深度分析|電力設備 證券研究報告 鋰電鋰電行業行業 2024 年年報報及及 2025 年年 1 季季報報總結總結 鋰電反轉鋰電反轉，星火燎原星火燎原 核心觀點核心觀點：業績增速：業績增速：龍頭龍頭具備穩定盈利能力具備穩定盈利能力。從 2024 年來看，新能源汽車產業鏈利潤主要集中于下游電池環節，25Q1 電池環節利潤占比有所下滑，但仍占據主導地位。據同花順數據，2023/2024/2025Q1 電池環節扣非歸母凈利潤占全產業鏈利潤比分別為 78.30%/90.10%/80.63%。此外，各環節龍頭企業憑借自

2、身競爭力在下行周期里仍具備穩定的盈利能力。根據公司財報，各公司扣非歸母凈利潤 24 年：寧德時代（449.93億元）、中偉股份（12.81 億元）、尚太科技（8.09 億元）；25Q1：寧德時代（118.29 億元）、中偉股份（2.63 億元）、尚太科技（2.47 億元）。盈利空間：盈利空間：25Q1 行業行業 ROE 有所修復有所修復，銅箔環節明顯，銅箔環節明顯改善改善。據同花順數據，24 年鋰電產業鏈樣本 70%企業 ROE 同比下降，行業仍在出清階段，其中電池環節各企業情況有所改善；25Q1 行業僅 45%企業 ROE同比下降，鋰電產業鏈整體 ROE 有所修復，其中銅箔環節 ROE 改善

3、明顯，所有樣本公司 ROE 均出現改善。償債能力：龍頭償債能力：龍頭降杠降杠桿桿，其余加杠桿，其余加杠桿。據同花順數據，龍頭企業 24 年、25Q1 資產負債率同比下滑，24 年：寧德時代（YOY-4.10pct）；25Q1：寧德時代（YOY-3.74pct），其他公司加杠桿以緩解資金壓力。新能源汽車產業鏈經營性現金持續流向電池龍頭，2024/2025Q1 全產業鏈合計 2874/420 億元，動力電池龍頭寧德時代、比亞迪合計 2304/414 億元，分別占比 80%/99%。經營效率：全產業鏈承壓經營效率：全產業鏈承壓。據同花順數據，延續 23 年產業鏈趨勢特征，24 年全產業鏈 96%企業

4、固定資產周轉率均下降，25Q1 行業資產周轉率降速明顯減弱，但仍有 57%企業固定資產周轉率同比下降。24 年、25Q1 全產業鏈存貨周轉率整體平穩。24 年產業鏈中約 79%企業應收賬款周轉率下降，延續 23 年產業鏈整體賬期拉長的趨勢，25Q1 行業整體仍處于出清階段，沒有明顯變化。財務框架：磷酸鐵鋰、電池財務框架：磷酸鐵鋰、電池、負極、銅箔負極、銅箔盈利拐點在即。盈利拐點在即。龍頭企業 8個季度以來 ROE 提升，包括寧德時代、富臨精工、尚太科技等，磷酸鐵鋰、負極、銅箔盈利環比改善。資本開支 2022Q4 達峰后持續低迷，24 年、25Q1 呈現供需緊平衡。從速動比率和資產負債率來看，電

5、池與磷酸鐵鋰表現較弱，盈利修復迫切性高，從固定資產周轉率來看，銅箔表現較好，優勢企業將率先實現盈利回升。投資建議：重估資產負債表拐投資建議：重估資產負債表拐點。點。重點推薦電池、磷酸鐵鋰材料，建議關注格局提升的負極材料、銅箔、電解液、隔膜等龍頭企業。風險提示：風險提示：新能源汽車銷量不及預期；中游價格下跌超預期；技術升級進度不及預期；投產進度不及預期。行業評級行業評級 買入買入 前次評級 買入 報告日期 2025-05-04 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：陳子坤 SAC 執證號：S0260513080001 010-59136690 分析師：分析師：紀成煒 SAC 執證號：S026

6、0518060001 SFC CE No.BOI548 021-38003594 請注意，陳子坤并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相關研究：相關研究：電動車拐點系列之五:銅箔：鋰電迎接漲價拐點，PCB 受益AI 趨勢國產突破 2025-02-06 鋰電行業 2025 年投資策略:全球變局漸行漸近，供給側曙光乍現 2025-01-16 聯系人：黃思悅 0755-23608197 -20%-11%-2%6%15%24%05/2407/2409/2412/2402/2504/25電力設備滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/3232

7、Table_PageText 深度分析|電力設備 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 2025E 2026E 寧德時代 300750.SZ CNY 231.50 2025/03/16 買入 367.62 14.70 17.86 15.75 12.96 10.75 9.11 20.80 20.10 湖南裕能 30

8、1358.SZ CNY 27.75 2024/08/04 買入 41.02 2.73 3.82 10.16 7.26 4.46 3.42 14.60 16.90 尚太科技 001301.SZ CNY 49.37 2024/08/25 買入 42.85 3.06 3.86 16.13 12.79 7.91 6.38 11.30 12.50 富臨精工 300432.SZ CNY 20.00 2025/05/04 買入 24.11 0.96 1.27 20.83 15.75 13.95 10.95 23.40 25.40 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算

9、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 目錄索引目錄索引 一、業績增速：龍頭具備穩定盈利能力.5 二、盈利空間：25Q1 行業 ROE 有所修復，銅箔環節明顯改善.9 三、償債能力：龍頭降杠桿，其余加杠桿.14 四、經營效率：全產業鏈承壓.20 五、構建財務框架，審視產業鏈景氣度周期.23（一）ROE：磷酸鐵鋰、負極、銅箔已進入改善趨勢.24（二）速動比率：電池和鐵鋰環節有望率先見底.26（三）固定資產周轉率：龍頭率先企穩回升.28 六、投資建議：重估資產負債表拐點.30 七、風險提示.30 識別風險，發現價值 請務必

10、閱讀末頁的免責聲明 4 4/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 圖表索引圖表索引 圖 1：新能源汽車產業鏈 25Q1 營業收入及其增速（百萬元）.5 圖 2：新能源汽車產業鏈 2024 年營業收入及其增速（百萬元）.5 圖 3：新能源汽車產業鏈 25Q1 凈利潤及其增速（百萬元）.6 圖 4：新能源汽車產業鏈 2024 年凈利潤及其增速（百萬元）.6 圖 5：新能源汽車產業鏈 2024 年以來單季度毛利率變化.10 圖 6：新能源汽車產業鏈 25Q1 經營性現金流凈額及其增速（百萬元）.18 圖 7：新能源汽車產業鏈 2024 年經營性現金流凈額及其增速（百萬元）.18

11、 圖 8：樣本周期內各版塊 ROE 的方差（%）.24 圖 9：我們搭建判斷行業周期的財務框架.24 圖 10：2019-2025 年鋰電板塊單季度 ROE.25 圖 11：電動車各環節 25Q1 ROE 均值.25 圖 12：電動車各環節 25Q1 ROE 處于歷史分位情況.25 圖 13：2019-2025 年鋰電板塊資本開支情況（億元）.26 圖 14：電動車各環節 25Q1 資本開支位于歷史百分位情況.26 圖 15：2019-2025 年鋰電板塊速動比率.27 圖 16：電動車各環節 25Q1 速動比率.27 圖 17：電動車各環節速動比率歷史百分位情況.27 圖 18：2019-2

12、025 年鋰電板塊資產負債率.28 圖 19：2019-2025 年鋰電板塊固定資產周轉率.29 圖 20：電動車各環節 25Q1 固定資產周轉率.29 圖 21：固定資產周轉率歷史百分位情況.29 表 1：新能源汽車產業鏈 25Q1 業績增速對比（百萬元）.6 表 2：新能源汽車產業鏈 2024 年業績增速對比（百萬元）.8 表 3：新能源汽車產業鏈 2024 年及 25Q1 毛利率及扣非歸母凈利率對比.10 表 4：新能源汽車產業鏈 25Q1 ROE 拆解及對比.11 表 5：新能源汽車產業鏈 24 年 ROE 拆解及對比.13 表 6：新能源汽車產業鏈 25Q1 資產負債率及現金流量利息

13、倍數對比.14 表 7：新能源汽車產業鏈 2024 年資產負債率及現金流量利息倍數對比.16 表 8：新能源汽車產業鏈 2024 年及 25Q1 經營性現金流凈額（百萬元）.18 表 9：新能源汽車產業鏈 25Q1 固定資產/存貨/應收賬款周轉率對比.20 表 10：新能源汽車產業鏈 2024 年固定資產/存貨/應收賬款周轉率對比.21 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 一、業績增速：一、業績增速：龍頭具備穩定盈利能力龍頭具備穩定盈利能力（本文如無特別說明，數據來源均為同花順和Wind）價格下行價格下行+行業出清導

14、致產業鏈超半數公司營收負增長，但較行業出清導致產業鏈超半數公司營收負增長，但較23年有所緩解年有所緩解。據同花順數據，2023年鋰電產業鏈開啟價格下行通道，疊加行業出清，鋰電產業鏈58家樣本企業中營收同減的企業2023年42家同比+39家，2024年該數據減少至30家，相較2023年有明顯修復，2025Q1該數據進一步修復至16家。從結構上看，2023/2024/2025Q1電池環節營收占比全產業鏈營收分別為66.91%/71.95%/68.80%，2025年鋰電產業鏈營收規模仍集中在電池環節。圖圖 1：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈25Q1營業收入及其增速（百萬元）營業收入及其增速（百萬元

15、）數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 圖圖 2：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈2024年年營業收入及其增速（百萬元）營業收入及其增速（百萬元）數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 鋰電鋰電產業鏈利潤產業鏈利潤仍集中于電池環節仍集中于電池環節，龍頭企業盈利負重前行龍頭企業盈利負重前行。據同花順數據，從2023、2024年度來看，新能源汽車產業鏈利潤主要集中于下游電池環節，25Q1電池環節利潤占比有所下滑，但在行業下行周期背景下仍占據全產業鏈主導地位。-100%-50%0%50%100%150%020000400006000080000100000120000140000160000180

16、000寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能鵬輝能源孚能科技欣旺達珠海冠宇蔚藍鋰芯容百科技當升科技廈鎢新能振華新材五礦新能天力鋰能中偉股份華友鈷業格林美帕瓦股份道氏技術芳源股份德方納米湖南裕能萬潤新能龍蟠科技富臨精工合縱科技安納達天賜材料新宙邦瑞泰新材多氟多天際股份勝華新材永太科技天奈科技黑貓股份道氏技術璞泰來杉杉股份中科電氣尚太科技翔豐華索通發展貝特瑞信德新材恩捷股份星源材質中材科技滄州明珠壹石通嘉元科技德?？萍贾Z德股份銅冠銅箔鼎勝新材南山鋁業萬順新材營業收入營業收入YOY-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%0100000200000300000400000500000600000

17、700000800000900000寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能鵬輝能源孚能科技欣旺達珠海冠宇蔚藍鋰芯容百科技當升科技廈鎢新能振華新材五礦新能天力鋰能中偉股份華友鈷業格林美帕瓦股份道氏技術芳源股份德方納米湖南裕能萬潤新能龍蟠科技富臨精工合縱科技安納達天賜材料新宙邦瑞泰新材多氟多天際股份勝華新材永太科技天奈科技黑貓股份道氏技術璞泰來杉杉股份中科電氣尚太科技翔豐華索通發展貝特瑞信德新材恩捷股份星源材質中材科技滄州明珠壹石通嘉元科技德?？萍贾Z德股份銅冠銅箔鼎勝新材南山鋁業萬順新材營業收入營業收入YOY 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/3232 Table_PageText 深

18、度分析|電力設備 據同花順數據，2023/2024/2025Q1電池環節扣非歸母凈利潤占全產業鏈利潤比分別為78.30%/90.10%/80.63%。此外，各環節龍頭企業憑借自身競爭力在下行周期里仍具備穩定的盈利能力。根據公司財報，2024年各公司扣非歸母凈利潤分別為寧德時代（449.93億元）、中偉股份（12.81億元）、湖南裕能（5.70億元）、天賜材料（3.82億元）、尚太科技（8.09億元）；2025年Q1各公司扣非歸母凈利潤分別為寧德時代（118.29億元）、中偉股份（2.63億元）、湖南裕能（0.85億元）、天賜材料（1.34億元）、尚太科技（2.47億元）。圖圖 3：新能源汽車產

19、業鏈新能源汽車產業鏈25Q1凈利潤凈利潤及其增速（百萬元）及其增速（百萬元）數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 圖圖 4：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈2024年年凈利潤及其增速（百萬元）凈利潤及其增速（百萬元）數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 表表 1：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈25Q1業績增速對比（百萬元）業績增速對比（百萬元）行業行業 公司公司 25Q1 營業收入營業收入 YOY 25Q1 歸母凈利潤歸母凈利潤 YOY 25Q1 扣非扣非歸母歸母凈利凈利潤潤 YOY 電池電池 寧德時代寧德時代 84704.59 6.19%13962.56 32.85%11829.17

20、27.92%電池電池 比亞迪比亞迪 170360.45 36.35%9154.99 100.38%8171.63 117.80%電池電池 國軒高科國軒高科 9055.23 20.61%100.63 45.55%14.59 37.59%-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%1000%-20000200040006000800010000120001400016000寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能鵬輝能源孚能科技欣旺達珠海冠宇蔚藍鋰芯容百科技當升科技廈鎢新能振華新材五礦新能天力鋰能中偉股份華友鈷業格林美帕瓦股份道氏技術芳源股份德方納米湖南裕能萬潤新能龍蟠科技富臨精工

21、合縱科技安納達天賜材料新宙邦瑞泰新材多氟多天際股份勝華新材永太科技天奈科技黑貓股份道氏技術璞泰來杉杉股份中科電氣尚太科技翔豐華索通發展貝特瑞信德新材恩捷股份星源材質中材科技滄州明珠壹石通嘉元科技德?？萍贾Z德股份銅冠銅箔鼎勝新材南山鋁業萬順新材歸母凈利潤扣非歸母凈利潤歸母凈利潤YOY扣非歸母凈利潤YOY-4500%-4000%-3500%-3000%-2500%-2000%-1500%-1000%-500%0%500%1000%-100000100002000030000400005000060000寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能鵬輝能源孚能科技欣旺達珠海冠宇蔚藍鋰芯容百科技當升科技廈鎢新能振華

22、新材五礦新能天力鋰能中偉股份華友鈷業格林美帕瓦股份道氏技術芳源股份德方納米湖南裕能萬潤新能龍蟠科技富臨精工合縱科技安納達天賜材料新宙邦瑞泰新材多氟多天際股份勝華新材永太科技天奈科技黑貓股份道氏技術璞泰來杉杉股份中科電氣尚太科技翔豐華索通發展貝特瑞信德新材恩捷股份星源材質中材科技滄州明珠壹石通嘉元科技德?？萍贾Z德股份銅冠銅箔鼎勝新材南山鋁業萬順新材歸母凈利潤扣非歸母凈利潤歸母凈利潤YOY扣非歸母凈利潤YOY 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 電池電池 億緯鋰能億緯鋰能 12796.14 37.34%1101.12 3

23、.32%817.72 16.60%電池電池 鵬輝能源鵬輝能源 1690.10 5.83%-44.98-375.01%-80.30-1962.06%電池電池 孚能科技孚能科技 2325.24-20.48%-152.49 29.82%-146.20 20.49%電池電池 欣旺達欣旺達 12288.69 11.97%386.32 21.23%262.36-5.97%電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 2498.36-1.98%-23.70-337.09%-49.20-201.65%電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 1727.90 20.90%141.73 100.56%147.52 204.48%三元三元 容百科

24、技容百科技 2963.86-19.71%-15.43 58.57%-24.99 34.82%三元三元 當升科技當升科技 1908.01 25.80%110.62 0.22%66.57-36.13%三元三元 廈鎢新能廈鎢新能 2976.56-9.77%116.68 4.84%111.37 8.51%三元三元 振華新材振華新材 271.65-57.31%-97.69 28.57%-100.60 27.32%三元三元 五礦新能五礦新能 1408.04 29.46%-63.87-2101.00%-74.14-694.28%三元三元 天力鋰能天力鋰能 418.27-4.40%-40.55 12.28%-

25、42.79 20.99%三元三元 中偉股份中偉股份 10787.42 16.09%307.57-18.88%263.06-22.62%三元三元 華華友鈷業友鈷業 17841.99 19.24%1252.11 139.68%1226.82 116.05%三元三元 格林美格林美 9495.95 13.67%511.28 12.10%445.70 17.70%三元三元 帕瓦股份帕瓦股份 80.01-72.59%-56.01 46.01%-59.69 42.46%三元三元 道氏技術道氏技術 1758.12-12.17%43.73 206.86%35.77 266.60%三元三元 芳源股份芳源股份 40

26、7.37-3.13%-49.65-805.80%-49.73-244.39%鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米 2003.63 5.90%-167.11 9.51%-182.46 4.98%鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 6762.14 49.60%94.32-40.56%84.95-44.07%鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能 2278.17 97.30%-155.85-19.83%-165.23-21.33%鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技 1592.28 7.99%-25.95 66.98%-53.69 53.27%鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 2696.81 80.30%123.76 211.85%83.30

27、171.18%鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技 340.02-51.57%-31.83 45.92%-37.02 38.76%鐵鋰鐵鋰 安納達安納達 473.48 1.44%-10.26-155.40%-12.47-168.10%電解液電解液 天賜材料天賜材料 3488.66 41.64%149.62 30.80%134.24 33.35%電解液電解液 新宙邦新宙邦 2002.43 32.14%229.88 39.30%221.89 20.80%電解液電解液 瑞泰新材瑞泰新材 465.19-16.37%26.28-38.54%24.01-41.85%電解液電解液 多氟多多氟多 2098.07-2.0

28、9%64.73 69.24%20.84 190.55%電解液電解液 天際股份天際股份 517.95 16.28%-21.87 77.15%-22.08 76.89%電解液電解液 勝華新材勝華新材 1588.13 30.09%-28.54-203.07%-29.64-225.50%電解液電解液 永太科技永太科技 1059.96 28.99%10.58-45.77%-18.12-226.64%導電劑導電劑 天奈科技天奈科技 334.72 9.00%58.14 8.10%51.68 0.06%導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份 2180.23-8.58%-35.52-1046.17%-42.41-159

29、3.63%導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 1758.12-12.17%43.73 206.86%35.77 266.60%負極負極 璞泰來璞泰來 3215.08 5.96%487.68 9.64%474.02 13.20%負極負極 杉杉股份杉杉股份 4804.30 28.04%33.14 145.23%14.97 120.41%負極負極 中科電氣中科電氣 1597.77 49.92%134.48 465.80%125.73 285.41%負極負極 尚太科技尚太科技 1627.68 89.00%239.25 60.87%247.07 72.60%負極負極 翔豐華翔豐華 306.02-8.08%-

30、8.15-163.61%-10.32-188.57%負極負極 索通發展索通發展 3742.13 20.50%244.43 675.67%238.84 279.05%負極負極 貝特瑞貝特瑞 3391.59-3.88%176.48-19.20%162.96-35.77%負極負極 信德信德新材新材 242.62 80.92%7.28 161.40%1.64 108.35%隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份 2728.63 17.23%25.99-83.57%29.20-80.42%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 隔膜隔膜 星源

31、材質星源材質 889.33 24.44%46.71-56.39%34.26-64.66%隔膜隔膜 中材科技中材科技 5505.60 24.26%362.10 68.34%251.11 132.35%隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 578.97 13.63%48.30-19.32%36.79-34.61%隔膜隔膜 壹石壹石通通 119.94 5.46%-16.80 6.24%-21.15 13.79%銅箔銅箔 嘉元科技嘉元科技 1980.80 113.00%24.46 151.17%8.33 116.21%銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?2500.57 110.04%18.20 119.21%5.89

32、105.66%銅箔銅箔 諾德股份諾德股份 1409.36 34.29%-37.67 60.09%-44.02 56.80%銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔 1394.87 56.29%4.75 117.16%-4.78 85.29%鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材 6456.62 26.08%85.27 179.93%75.44 179.21%鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁業 8980.99 24.32%1703.64 100.19%1695.48 104.09%鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材 1461.51 13.99%-6.64 62.02%-16.56 41.45%數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 表表

33、 2：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈2024年年業績增速對比（百萬元）業績增速對比（百萬元）行業行業 公司公司 24 營業收入營業收入 YOY 24 歸母凈利潤歸母凈利潤 YOY 24 扣非歸母凈利扣非歸母凈利潤潤 YOY 電池電池 寧德時代寧德時代 362012.55-9.70%50744.68 15.01%44992.92 12.23%電池電池 比亞迪比亞迪 777102.46 29.02%40254.35 34.00%36982.89 29.94%電池電池 國軒高科國軒高科 35391.82 11.98%1206.79 28.56%262.54 125.86%電池電池 億緯鋰能億緯鋰能

34、 48614.56-0.35%4075.59 0.63%3161.71 14.76%電池電池 鵬輝能源鵬輝能源 7960.51 14.83%-252.46-685.72%-322.38-655.91%電池電池 孚能科技孚能科技 11680.47-28.94%-332.06 82.22%-366.14 78.97%電池電池 欣旺達欣旺達 56020.63 17.05%1468.24 36.43%1605.01 64.99%電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 11541.07 0.83%430.35 25.03%348.99 51.01%電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 6756.20 29.38%487.84

35、 246.43%429.20 284.98%三元三元 容百科技容百科技 15087.55-33.41%295.91-49.06%244.07-52.64%三元三元 當升科技當升科技 7593.10-49.80%471.83-75.48%272.69-86.23%三元三元 廈鎢新能廈鎢新能 13296.79-23.19%494.07-6.33%446.91-4.06%三元三元 振華新材振華新材 1961.14-71.48%-527.71-613.94%-534.49-647.00%三元三元 五礦新能五礦新能 5539.10-48.37%-507.58-307.80%-557.12-207.93%

36、三元三元 天力鋰能天力鋰能 1753.69-28.23%-428.91 14.50%-428.03 11.43%三元三元 中偉股份中偉股份 40222.89 17.36%1466.91-24.64%1281.07-19.26%三元三元 華友鈷業華友鈷業 60945.56-8.08%4154.83 23.99%3795.09 22.71%三元三元 格林美格林美 33199.83 8.75%1020.41 9.19%1290.52 636.24%三元三元 帕瓦股份帕瓦股份 948.57-0.60%-726.50-193.37%-731.76-192.68%三元三元 道氏技術道氏技術 7751.82

37、 6.25%156.86 662.33%120.75 333.47%三元三元 芳源股份芳源股份 2161.42 2.81%-426.77 6.28%-442.75-0.90%鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米 7612.94-55.15%-1337.65 18.25%-1373.45 17.80%鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 22598.53-45.36%593.55-62.45%570.30-62.44%鐵鋰鐵鋰 萬萬潤新能潤新能 7522.59-38.21%-870.37 42.12%-891.73 41.94%鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技 7673.05-12.10%-635.67 48.46%-6

38、87.94 44.52%鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 8470.24 47.02%396.78 173.11%319.69 149.32%鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技 2649.83-10.33%-631.25 1.88%-623.67-14.94%鐵鋰鐵鋰 安納達安納達 1886.70-10.63%11.26-82.55%17.72-72.66%電解液電解液 天賜材料天賜材料 12518.30-18.74%483.93-74.40%381.60-79.08%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 電解液電解液 新宙邦新宙邦

39、 7846.79 4.85%942.05-6.83%950.34-0.59%電解液電解液 瑞泰新材瑞泰新材 2101.95-43.47%84.60-81.86%81.69-81.59%電解液電解液 多氟多多氟多 8206.95-31.25%-308.49-160.36%-403.77-185.68%電解液電解液 天際股份天際股份 2054.53-6.32%-1360.88-3814.11%-1373.05-3855.68%電解液電解液 勝華新材勝華新材 5546.73-1.56%16.42-12.32%5.39-59.29%電解液電解液 永太科技永太科技 4589.40 11.18%-478.

40、35 22.82%-443.87 36.26%導電劑導電劑 天奈科技天奈科技 1448.16 3.13%250.20-15.80%237.35 13.60%導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份 10131.70 7.20%25.13 110.35%-29.29 88.91%導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 7751.82 6.25%156.86 662.33%120.75 333.47%負極負極 璞泰來璞泰來 13448.43-12.33%1190.62-37.72%1063.13-40.30%負極負極 杉杉股份杉杉股份 18679.73-2.05%-367.14-147.97%-768.40-451

41、.08%負極負極 中科電氣中科電氣 5581.05 13.72%303.02 626.57%345.32 269.37%負極負極 尚太科技尚太科技 5229.25 19.10%838.33 15.97%808.55 13.36%負極負極 翔豐華翔豐華 1388.34-17.67%49.55-40.23%30.23-63.34%負極負極 索通發展索通發展 13749.83-10.19%272.41 137.69%158.48 113.42%負極負極 貝特瑞貝特瑞 14236.82-43.32%930.22-43.76%913.08-42.20%負極負極 信德新材信德新材 810.09-14.62

42、%-33.04-180.01%-56.68-660.77%隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份 10163.66-15.60%-556.32-122.02%-613.30-124.92%隔膜隔膜 星源材質星源材質 3541.11 17.52%363.83-36.87%282.52-48.17%隔膜隔膜 中材科技中材科技 23983.85-7.37%891.87-59.89%383.55-80.48%隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 2748.04 4.93%154.74-43.23%97.90-52.91%隔膜隔膜 壹石通壹石通 504.51 8.60%12.00-51.05%-23.71-179.08%銅箔

43、銅箔 嘉元嘉元科技科技 6522.27 31.27%-238.83-1354.99%-284.19-921.46%銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?7805.45 19.51%-245.11-284.80%-236.76-442.96%銅箔銅箔 諾德股份諾德股份 5277.32 15.44%-351.69-1387.59%-415.38-209.29%銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔 4718.91 24.69%-156.34-1008.97%-180.79-588.79%鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材 24021.67 26.01%301.09-43.70%270.74-43.57%鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁

44、業 33477.18 16.06%4829.95 39.03%4907.89 80.77%鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材 6579.16 22.52%-192.26-285.36%-212.09-147.05%數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 二二、盈利空間：、盈利空間：25Q1 行業行業 ROE 有所有所修復，銅箔環節修復，銅箔環節明顯改善明顯改善 2024年開始毛利率企穩趨勢年開始毛利率企穩趨勢明顯明顯，龍頭企業成本優勢凸顯，龍頭企業成本優勢凸顯。在23年開啟價格下行周期后，產能擴張節奏放緩，隨全行業持續出清，24年H2部分環節龍頭企業憑借自身優勢延續24H1企穩趨勢，24全年毛利率穩定

45、回升，包括寧德時代（yoy+1.54pct）、富臨精工（yoy+6.93pct）、容百科技（yoy+1.43pct）、黑貓股份（yoy+2.34pct）、貝特瑞（yoy+5.35pct）等；25Q1毛利修復趨勢愈發明顯，其中寧德時代（qoq+9.37pct）、中偉股份（qoq+1.09pct）、德方納米（qoq+14.37pct）、多氟多（qoq+2.59pct）、璞泰來（qoq+9.02pct）、嘉元科技（qoq+2.55pct）。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 圖圖 5：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈20

46、24年年以來單季度毛利率變化以來單季度毛利率變化 數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 注：紅線實體表示期間毛利率提升幅度，黑線實體表示下降幅度，影線表示期間最高或最低毛利率水平 表表 3：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈2024年及年及25Q1毛利率毛利率及扣非及扣非歸母歸母凈利凈利率對比率對比 行業行業 公司公司 24Q4 毛利率毛利率 25Q1 毛利率毛利率 Q1 同比同比 Q1 環比環比 24 毛利率毛利率 同比同比 24 扣非扣非歸母歸母凈利凈利率率 同比同比 電池電池 寧德時代寧德時代 15.04%24.41%-2.01pct 9.37pct 24.44%1.54pct 12.4

47、3%2.43pct 電池電池 比亞迪比亞迪 17.01%20.07%-1.82pct 3.05pct 19.44%-0.78pct 4.76%0.03pct 電池電池 國軒高科國軒高科 18.05%18.28%0.42pct 0.23pct 18.00%1.08pct 0.74%0.37pct 電池電池 億緯鋰能億緯鋰能 17.48%17.16%-0.48pct-0.32pct 17.41%0.38pct 6.50%0.86pct 電池電池 鵬輝能源鵬輝能源 9.70%14.19%2.35pct 4.50pct 12.80%-3.72pct-4.05%-4.89pct 電池電池 孚能科技孚能科

48、技 2.59%11.96%0.08pct 9.38pct 11.32%4.48pct-3.13%7.46pct 電池電池 欣旺達欣旺達 13.36%16.88%0.37pct 3.52pct 15.18%0.58pct 2.87%0.83pct 電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 25.27%21.38%-3.27pct-3.89pct 25.69%0.51pct 3.02%1.00pct 電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 20.56%20.41%6.14pct-0.15pct 17.63%4.83pct 6.35%4.22pct 三元三元 容百科技容百科技 12.75%8.15%3.00pct-4.59p

49、ct 10.02%1.43pct 1.62%-0.66pct 三元三元 當升科技當升科技 10.36%10.93%-3.95pct 0.57pct 12.38%-5.68pct 3.59%-9.50pct 三元三元 廈鎢新能廈鎢新能 10.04%9.59%1.99pct-0.46pct 9.76%1.76pct 3.36%0.67pct 三元三元 振華新材振華新材-18.10%-22.21%-8.14pct-4.12pct-13.43%-20.20pct-27.25%-28.67pct 三元三元 五礦新能五礦新能-1.84%2.71%-5.69pct 4.56pct 2.95%-1.46pct

50、-10.06%-8.37pct 三元三元 天力鋰能天力鋰能-15.92%3.33%3.46pct 19.25pct-2.93%3.84pct-24.41%-4.63pct 三元三元 中偉股份中偉股份 10.85%11.94%-1.58pct 1.09pct 12.12%-1.82pct 3.18%-1.44pct 三元三元 華友鈷業華友鈷業 16.33%14.88%2.79pct-1.45pct 17.23%3.12pct 6.23%1.56pct 三元三元 格林美格林美 20.45%13.08%-0.21pct-7.37pct 15.29%3.05pct 3.89%4.68pct 三元三元

51、道氏技術道氏技術 17.04%15.95%1.26pct-1.09pct 17.71%1.74pct 1.56%2.27pct 三元三元 芳源股份芳源股份-22.22%-4.06%-16.72pct 18.16pct-5.17%-7.80pct-20.48%0.39pct 鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米-14.06%0.30%0.28pct 14.37pct-4.64%-4.82pct-18.04%-8.20pct 鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 7.77%5.52%-1.99pct-2.25pct 7.85%0.20pct 2.52%-1.15pct 鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能 0.87%2.66%

52、3.51pct 1.79pct 0.67%0.66pct-11.85%0.76pct 鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技 2.28%16.72%11.59pct 14.44pct 9.27%9.40pct-8.97%5.24pct 鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 11.19%10.12%-2.92pct-1.07pct 12.39%6.93pct 3.77%15.02pct 鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技 2.36%8.89%0.53pct 6.53pct 7.26%-3.62pct-23.54%-5.17pct 鐵鋰鐵鋰 安納達安納達-2.09%0.72%-9.29pct 2.82pct 3.58%-6.0

53、8pct 0.94%-2.13pct 電解液電解液 天賜材料天賜材料 19.86%19.21%-0.33pct-0.66pct 18.89%-7.04pct 3.05%-8.79pct-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能鵬輝能源孚能科技欣旺達珠海冠宇蔚藍鋰芯容百科技當升科技廈鎢新能振華新材五礦新能天力鋰能中偉股份華友鈷業格林美道氏技術芳源股份德方納米湖南裕能萬潤新能龍蟠科技富臨精工合縱科技安納達天賜材料新宙邦瑞泰新材多氟多天際股份勝華新材永太科技天奈科技黑貓股份道氏技術璞泰來杉杉股份中科電氣尚太科技翔豐華索通發展貝特瑞信德新材恩捷股份星源材質

54、中材科技滄州明珠壹石通嘉元科技德?？萍贾Z德股份銅冠銅箔鼎勝新材南山鋁業萬順新材 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1111/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 電解液電解液 新宙邦新宙邦 24.95%24.55%-2.66pct-0.39pct 26.49%-2.45pct 12.11%-0.66pct 電解液電解液 瑞泰新材瑞泰新材 17.95%17.24%1.14pct-0.71pct 19.90%-0.63pct 3.89%-8.05pct 電解液電解液 多氟多多氟多 10.88%13.47%5.90pct 2.59pct 8.81%-7.45pct-

55、4.92%-8.87pct 電解液電解液 天際股份天際股份-2.41%11.59%20.80pct 14.00pct-1.56%-14.12pct-66.83%-68.50pct 電解液電解液 勝華新材勝華新材 5.87%5.60%-1.40pct-0.27pct 5.45%-1.06pct 0.10%-0.14pct 電解液電解液 永太科技永太科技-4.03%18.34%-5.76pct 22.37pct 11.72%3.46pct-9.67%7.20pct 導電劑導電劑 天奈科技天奈科技 33.75%33.19%-1.26pct-0.56pct 35.18%1.58pct 16.39%1.

56、51pct 導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份 7.34%3.66%-1.20pct-3.68pct 4.96%2.34pct-0.29%2.51pct 導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 17.04%15.95%1.26pct-1.09pct 17.71%1.74pct 1.56%2.27pct 負極負極 璞泰來璞泰來 23.14%32.16%0.80pct 9.02pct 27.50%-5.44pct 7.91%-3.70pct 負極負極 杉杉股份杉杉股份 12.54%14.81%0.61pct 2.27pct 14.35%-1.87pct-4.11%-5.26pct 負極負極 中科電氣中科電氣

57、24.20%22.51%5.11pct-1.69pct 20.87%5.41pct 6.19%4.28pct 負極負極 尚太科技尚太科技 26.90%26.27%-0.38pct-0.63pct 25.72%-2.02pct 15.46%-0.78pct 負極負極 翔豐華翔豐華 29.17%14.93%-4.83pct-14.24pct 22.60%0.47pct 2.18%-2.71pct 負極負極 索通發展索通發展 8.94%17.03%7.09pct 8.10pct 9.20%7.55pct 1.15%8.86pct 負極負極 貝特瑞貝特瑞 24.85%22.78%1.79pct-2.0

58、7pct 23.02%5.35pct 6.41%0.12pct 負極負極 信德新材信德新材 8.96%11.60%4.83pct 2.64pct 4.91%-8.77pct-7.00%-8.06pct 隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份-16.30%17.14%-1.73pct 33.44pct 11.07%-26.36pct-6.03%-26.47pct 隔膜隔膜 星源材質星源材質 25.93%25.53%-10.46pct-0.40pct 29.09%-15.33pct 7.98%-10.11pct 隔膜隔膜 中材科技中材科技 15.17%18.54%-0.89pct 3.37pct 17.02%

59、-7.62pct 1.60%-5.99pct 隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 9.46%11.23%-3.21pct 1.77pct 11.22%-3.30pct 3.56%-4.38pct 隔膜隔膜 壹石通壹石通 17.72%16.13%1.19pct-1.60pct 22.68%-3.50pct-4.70%-2.87pct 銅箔銅箔 嘉元科技嘉元科技 2.11%4.65%4.56pct 2.55pct 2.01%-3.82pct-4.36%-3.80pct 銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?3.26%6.47%9.57pct 3.21pct 2.14%-5.42pct-3.03%-4.09pct 銅

60、箔銅箔 諾德股份諾德股份 5.31%9.93%4.79pct 4.62pct 6.31%-4.08pct-7.87%-4.93pct 銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔-1.01%2.72%3.17pct 3.73pct-0.57%-2.91pct-3.83%-3.14pct 鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材 8.49%9.71%-0.01pct 1.22pct 8.89%-2.19pct 1.13%-1.39pct 鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁業 32.02%32.92%10.70pct 0.90pct 27.18%6.84pct 14.66%5.25pct 鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材 5.44%6.56%1

61、.30pct 1.13pct 5.21%-1.29pct-3.22%-1.62pct 數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 25Q1行業行業ROE有所修復有所修復，銅箔銅箔環節環節明顯明顯改善改善。據同花順數據，24年鋰電產業鏈樣本70%企業ROE同比下降，行業仍在出清階段，其中電池環節各企業情況有所改善；25Q1行業僅45%企業ROE同比下降，鋰電產業鏈整體ROE出現修復跡象。其中，銅箔環節ROE改善明顯，所有樣本公司ROE均出現改善；電池/負極環節超過75%企業ROE也呈現修復趨勢。表表 4：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈25Q1 ROE拆解及對比拆解及對比 行業行業 公司公司 25Q

62、1 扣非扣非 ROE 25Q1 扣非扣非 ROE 同比變化同比變化 25Q1 扣非扣非歸母歸母凈利凈利率率 25Q1 總資產周轉率總資產周轉率 25Q1ROA 25Q1 權益乘數權益乘數 電池電池 寧德時代寧德時代 4.65%4.56%0.09pct 13.97%0.11 1.47%3.16 電池電池 比亞迪比亞迪 3.90%2.66%1.24pct 4.80%0.21 1.01%3.88 電池電池 國軒高科國軒高科 0.06%0.04%0.01pct 0.16%0.08 0.01%4.20 電池電池 億緯鋰能億緯鋰能 2.14%1.99%0.16pct 6.39%0.12 0.78%2.74

63、 電池電池 鵬輝能源鵬輝能源-1.59%0.08%-1.67pct-4.75%0.10-0.47%3.40 電池電池 孚能科技孚能科技-1.49%-1.79%0.30pct-6.29%0.09-0.55%2.71 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 電池電池 欣旺達欣旺達 0.94%1.20%-0.26pct 2.14%0.14 0.30%3.19 電池電池 珠海冠宇珠海冠宇-0.65%-0.23%-0.42pct-1.97%0.12-0.23%2.80 電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 2.06%0.75%1.31pc

64、t 8.54%0.15 1.30%1.59 三元三元 容百科技容百科技-0.28%-0.45%0.16pct-0.84%0.12-0.10%2.80 三元三元 當升科技當升科技 0.49%0.79%-0.30pct 3.49%0.11 0.38%1.30 三元三元 廈鎢新能廈鎢新能 1.24%1.19%0.05pct 3.74%0.20 0.76%1.63 三元三元 振華新材振華新材-2.30%-3.18%0.87pct-37.03%0.03-1.29%1.78 三元三元 五礦新能五礦新能-1.06%-0.12%-0.93pct-5.27%0.11-0.57%1.85 三元三元 天力鋰能天力鋰

65、能-2.99%-2.84%-0.15pct-10.23%0.14-1.46%2.05 三元三元 中偉股份中偉股份 1.06%1.69%-0.64pct 2.44%0.15 0.36%2.95 三元三元 華友華友鈷業鈷業 2.80%1.64%1.15pct 6.88%0.13 0.88%3.17 三元三元 格林美格林美 2.00%2.00%0.00pct 4.69%0.14 0.64%3.12 三元三元 帕瓦股份帕瓦股份-2.99%-1.41%-1.58pct-74.60%0.03-2.09%1.43 三元三元 道氏技術道氏技術 0.47%0.16%0.31pct 2.03%0.13 0.26%

66、1.86 三元三元 芳源股份芳源股份-9.20%-1.39%-7.81pct-12.21%0.13-1.62%5.66 鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米-2.98%-2.75%-0.23pct-9.11%0.11-1.03%2.88 鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 0.73%1.34%-0.61pct 1.26%0.22 0.28%2.63 鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能-2.99%-2.09%-0.90pct-7.25%0.12-0.91%3.30 鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技-1.54%-3.38%1.84pct-3.37%0.10-0.32%4.78 鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 1.84%0.76%1.

67、08pct 3.09%0.27 0.82%2.24 鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技-4.35%-3.34%-1.01pct-10.89%0.06-0.69%6.28 鐵鋰鐵鋰 安納達安納達-0.99%1.54%-2.52pct-2.63%0.22-0.59%1.68 電解液電解液 天賜材料天賜材料 1.01%0.75%0.26pct 3.85%0.14 0.56%1.82 電解液電解液 新宙邦新宙邦 2.19%1.97%0.22pct 11.08%0.11 1.26%1.74 電解液電解液 瑞泰新材瑞泰新材 0.33%0.57%-0.24pct 5.16%0.05 0.24%1.36 電解液電解液

68、 多氟多多氟多 0.21%0.09%0.13pct 0.99%0.09 0.09%2.43 電解液電解液 天際股份天際股份-0.65%-2.08%1.43pct-4.26%0.08-0.35%1.85 電解液電解液 勝華新材勝華新材-0.73%0.60%-1.33pct-1.87%0.16-0.30%2.43 電解液電解液 永太科技永太科技-0.65%0.45%-1.10pct-1.71%0.10-0.16%4.00 導電劑導電劑 天奈天奈科技科技 1.75%1.89%-0.14pct 15.44%0.07 1.02%1.71 導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份-1.42%-0.08%-1.34p

69、ct-1.95%0.27-0.52%2.73 導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 0.47%0.16%0.31pct 2.03%0.13 0.26%1.86 負極負極 璞泰來璞泰來 2.47%2.33%0.14pct 14.74%0.08 1.11%2.22 負極負極 杉杉股份杉杉股份 0.07%-0.32%0.39pct 0.31%0.10 0.03%2.07 負極負極 中科電氣中科電氣 2.47%0.71%1.76pct 7.87%0.13 1.06%2.33 負極負極 尚太科技尚太科技 3.88%2.49%1.38pct 15.18%0.16 2.47%1.57 負極負極 翔豐華翔豐華-0.

70、47%0.61%-1.07pct-3.37%0.07-0.23%2.04 負極負極 索通發展索通發展 3.99%1.13%2.87pct 6.38%0.20 1.31%3.06 負極負極 貝特瑞貝特瑞 1.21%2.16%-0.94pct 4.80%0.10 0.48%2.52 負極負極 信德新材信德新材 0.06%-0.71%0.77pct 0.68%0.08 0.05%1.13 隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份 0.11%0.55%-0.44pct 1.07%0.06 0.06%1.87 隔膜隔膜 星源材質星源材質 0.34%0.98%-0.64pct 3.85%0.04 0.15%2.36 隔

71、膜隔膜 中材科技中材科技 1.10%0.58%0.52pct 4.56%0.09 0.42%2.65 隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 0.72%1.09%-0.37pct 6.35%0.08 0.48%1.49 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 隔膜隔膜 壹石通壹石通-0.96%-1.10%0.14pct-17.64%0.04-0.64%1.50 銅箔銅箔 嘉元科技嘉元科技 0.12%-0.72%0.84pct 0.42%0.15 0.06%1.91 銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?0.14%-2.47%2.60pct

72、0.24%0.15 0.04%3.76 銅箔銅箔 諾德股份諾德股份-0.68%-1.69%1.01pct-3.12%0.09-0.27%2.49 銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔-0.09%-0.58%0.49pct-0.34%0.20-0.07%1.32 鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材 1.10%0.41%0.69pct 1.17%0.26 0.31%3.60 鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁業 3.07%1.73%1.34pct 18.88%0.13 2.38%1.29 鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材-0.32%-0.52%0.20pct-1.13%0.14-0.16%1.98 數據來源：同花順，廣發證券發展研

73、究中心 表表 5：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈24年年ROE拆解及對比拆解及對比 行業行業 公司公司 24 扣非扣非 ROE 23 扣非扣非 ROE 同比變化同比變化 24 扣非歸母凈利扣非歸母凈利率率 24 總資產周轉率總資產周轉率 24ROA 24 權益乘數權益乘數 電池電池 寧德時代寧德時代 20.24%22.14%-1.90pct 43.70%0.14 5.98%3.38 電池電池 比亞迪比亞迪 22.82%22.78%0.04pct 13.46%0.38 5.06%4.51 電池電池 國軒高科國軒高科 1.03%0.48%0.55pct 2.57%0.10 0.26%3.95 電

74、池電池 億緯鋰能億緯鋰能 8.74%8.46%0.29pct 21.71%0.15 3.24%2.70 電池電池 鵬輝鵬輝能源能源-6.15%1.24%-7.39pct-13.94%0.14-1.98%3.10 電池電池 孚能科技孚能科技-3.61%-15.54%11.93pct-14.83%0.09-1.29%2.80 電池電池 欣旺達欣旺達 5.83%4.51%1.33pct 9.05%0.21 1.93%3.03 電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 4.90%3.40%1.50pct 11.54%0.14 1.64%2.98 電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 6.26%1.74%4.52pct 22.

75、38%0.17 3.84%1.63 三元三元 容百科技容百科技 2.73%6.58%-3.85pct 6.48%0.15 0.99%2.75 三元三元 當升科技當升科技 2.04%16.12%-14.08pct 13.19%0.12 1.58%1.29 三元三元 廈鎢新能廈鎢新能 5.07%5.55%-0.49pct 13.09%0.24 3.17%1.60 三元三元 振華新材振華新材-12.88%2.45%-15.33pct-106.51%0.06-6.13%2.10 三元三元 五礦新能五礦新能-7.64%-2.31%-5.33pct-31.55%0.13-4.13%1.85 三元三元 天力

76、鋰能天力鋰能-25.12%-21.75%-3.37pct-114.74%0.12-14.32%1.75 三元三元 中偉股份中偉股份 5.20%8.73%-3.53pct 12.73%0.15 1.89%2.74 三元三元 華友鈷業華友鈷業 9.15%10.28%-1.13pct 24.55%0.12 2.90%3.16 三元三元 格林美格林美 6.11%-1.29%7.40pct 15.50%0.14 2.16%2.83 三元三元 帕瓦股份帕瓦股份-29.20%-3.27%-25.93pct-1162.64%0.02-21.02%1.39 三元三元 道氏技術道氏技術 1.80%-0.90%2.

77、71pct 7.36%0.11 0.83%2.18 三元三元 芳源股份芳源股份-54.91%-34.41%-20.50pct-59.34%0.24-14.34%3.83 鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米-19.61%-20.97%1.36pct-126.87%0.06-7.13%2.75 鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 4.97%17.87%-12.90pct 8.49%0.24 2.00%2.49 鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能-14.65%-20.24%5.59pct-33.39%0.14-4.81%3.05 鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技-18.63%-30.33%11.70pct-34.19%0.12-

78、4.16%4.47 鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 7.69%-14.72%22.41pct 12.36%0.28 3.40%2.26 鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技-49.76%-25.79%-23.97pct-128.00%0.06-8.26%6.03 鐵鋰鐵鋰 安納達安納達 1.39%5.54%-4.15pct 3.60%0.24 0.86%1.61 電解液電解液 天賜材料天賜材料 2.86%14.08%-11.22pct 10.44%0.15 1.59%1.80 電解液電解液 新宙邦新宙邦 9.80%10.90%-1.10pct 43.60%0.12 5.39%1.82 電解液電解液 瑞泰新材

79、瑞泰新材 1.12%6.37%-5.25pct 16.48%0.05 0.78%1.43 電解液電解液 多氟多多氟多-3.97%5.96%-9.93pct-30.34%0.06-1.75%2.27 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 電解液電解液 天際股份天際股份-32.93%0.86%-33.79pct-227.85%0.09-19.51%1.69 電解液電解液 勝華新材勝華新材 0.13%0.34%-0.21pct 0.39%0.16 0.06%2.06 電解液電解液 永太科技永太科技-14.78%-21.13

80、%6.35pct-35.49%0.11-3.93%3.76 導電劑導電劑 天奈科技天奈科技 8.37%8.02%0.36pct 58.20%0.08 4.71%1.78 導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份-0.96%-8.39%7.43pct-1.03%0.35-0.36%2.65 導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 1.80%-0.90%2.71pct 7.36%0.11 0.83%2.18 負極負極 璞泰來璞泰來 5.70%11.40%-5.71pct 29.46%0.08 2.48%2.30 負極負極 杉杉股份杉杉股份-3.40%0.96%-4.36pct-14.24%0.11-1.62%2.0

81、9 負極負極 中科電氣中科電氣 6.90%1.95%4.95pct 20.34%0.16 3.18%2.17 負負極極 尚太科技尚太科技 13.56%13.13%0.42pct 50.24%0.19 9.69%1.40 負極負極 翔豐華翔豐華 1.45%4.65%-3.20pct 8.82%0.08 0.66%2.19 負極負極 索通發展索通發展 2.53%-21.30%23.83pct 4.14%0.22 0.91%2.78 負極負極 貝特瑞貝特瑞 7.03%14.73%-7.70pct 23.01%0.13 2.91%2.42 負極負極 信德新材信德新材-2.07%0.36%-2.44pc

82、t-23.17%0.08-1.83%1.13 隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份-2.31%11.02%-13.33pct-22.72%0.06-1.30%1.78 隔膜隔膜 星源材質星源材質 2.86%5.98%-3.12pct 30.19%0.05 1.38%2.08 隔膜隔膜 中材科技中材科技 1.69%10.96%-9.27pct 5.35%0.12 0.66%2.58 隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 1.91%4.06%-2.15pct 12.46%0.11 1.33%1.43 隔膜隔膜 壹石通壹石通-1.07%-0.38%-0.69pct-18.27%0.04-0.77%1.39 銅箔銅箔 嘉

83、元科技嘉元科技-4.00%-0.39%-3.61pct-13.02%0.17-2.20%1.82 銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?5.36%2.07%-7.43pct-9.61%0.17-1.64%3.28 銅箔銅箔 諾德股份諾德股份-6.23%-2.17%-4.07pct-26.49%0.10-2.65%2.35 銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔-3.30%-0.47%-2.83pct-12.05%0.22-2.60%1.27 鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材 4.09%7.47%-3.37pct 4.23%0.29 1.23%3.34 鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁業 9.39%5.81%3.58pct 53.

84、05%0.13 7.06%1.33 鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材-3.97%-1.57%-2.40pct-11.58%0.18-2.07%1.92 數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 三、償債能力：三、償債能力：龍頭龍頭降杠桿降杠桿，其余加杠桿，其余加杠桿 龍頭企業龍頭企業2024、25Q1資產負債率資產負債率同比同比下降下降，產業鏈其他公司增加杠桿緩解資，產業鏈其他公司增加杠桿緩解資金壓力。金壓力。2023年產業鏈價格下行周期開啟，2024年行業持續出清，企業產能擴張節奏逐步放緩，龍頭企業憑借成本優勢開始降低資產負債率，包括電池環節寧德時代（YOY-4.10pct）、三元材料環節當升科技（

85、YOY-3.72pct）、磷酸鐵鋰環節富臨精工（YOY-0.34pct）、電解液環節新宙邦（YOY-3.35pct）、負極環節璞泰來（YOY-3.53pct）；25Q1龍頭企業資產負債率持續下降，包括電池環節寧德時代（YOY-3.74pct）、三元材料環節廈鎢新能（YOY-1.18pct）、電解液環節新宙邦（YOY-1.30pct）、負極環節杉杉股份（YOY-1.03pct）等。表表 6：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈25Q1資產負債率及現金流量利息倍數對比資產負債率及現金流量利息倍數對比 行業行業 公司公司 25Q1 資資產負債率產負債率 24Q1 資產負債率資產負債率 同比變化同比變化

86、25Q1 現金流量利息倍數現金流量利息倍數 25Q1 現金流量利息倍數現金流量利息倍數 同比變化同比變化 電池電池 寧德時代寧德時代 64.74%68.48%-3.74pct 23.38 24.83-1.46 電池電池 比亞迪比亞迪 70.71%77.14%-6.43pct 63.74 92.87-29.13 電池電池 國軒高科國軒高科 72.81%73.67%-0.87pct 1.93 2.09-0.16 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 電池電池 億緯鋰能億緯鋰能 61.98%59.40%2.58pct 5.

87、68 10.96-5.28 電池電池 鵬輝能源鵬輝能源 70.41%64.77%5.63pct-2.55 5.64-8.19 電池電池 孚能科技孚能科技 63.37%65.08%-1.71pct 2.74 2.15 0.59 電池電池 欣旺達欣旺達 64.59%59.25%5.34pct 4.83 4.94-0.10 電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 62.68%66.56%-3.88pct 9.84 10.79-0.95 電池電池 蔚蔚藍鋰芯藍鋰芯 35.24%35.51%-0.27pct 26.03 11.96 14.07 三元三元 容百科技容百科技 62.96%58.69%4.26pct 2.

88、87 12.08-9.20 三元三元 當升科技當升科技 23.03%18.78%4.25pct 2,300.38 0.00 2300.38 三元三元 廈鎢新能廈鎢新能 36.88%38.06%-1.18pct 36.12 20.69 15.43 三元三元 振華新材振華新材 44.49%49.33%-4.84pct-20.17 16.80-36.97 三元三元 五礦新能五礦新能 46.71%44.23%2.48pct 1.80 1.51 0.29 三元三元 天力鋰能天力鋰能 53.56%41.54%12.02pct-12.02 5.48-17.49 三元三元 中偉股份中偉股份 59.82%54.

89、91%4.91pct 3.28 5.59-2.32 三元三元 華友鈷業華友鈷業 64.08%64.58%-0.49pct 4.95 1.78 3.17 三元三元 格林美格林美 65.18%60.75%4.42pct 4.31 3.16 1.15 三元三元 帕瓦股份帕瓦股份 30.18%29.15%1.03pct-497.39 14,266.11-14763.50 三元三元 道氏技術道氏技術 39.08%52.66%-13.58pct 3.05 1.95 1.10 三元三元 芳源股份芳源股份 82.85%70.56%12.29pct 0.82-5.20 6.02 鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米 61

90、.71%56.55%5.16pct 0.66 19.77-19.11 鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 62.28%56.10%6.18pct-6.25 2.10-8.35 鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能 71.16%64.78%6.38pct 5.85-6.70 12.55 鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技 77.78%76.49%1.29pct 2.98 3.55-0.57 鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 54.46%53.14%1.32pct 9.13 4.09 5.04 鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技 88.98%76.02%12.96pct 2.73-18.08 20.81 鐵鋰鐵鋰 安納達安納達 36.8

91、7%30.20%6.67pct-51.79 12.18-63.97 電解液電解液 天賜材料天賜材料 44.89%42.76%2.13pct 4.09 11.70-7.61 電解液電解液 新宙邦新宙邦 40.47%41.77%-1.30pct 7.81 36.43-28.62 電解液電解液 瑞泰新材瑞泰新材 23.87%29.13%-5.26pct 0.65 30.47-29.82 電解液電解液 多氟多多氟多 54.28%47.72%6.56pct-1.83 2.37-4.21 電解液電解液 天際股份天際股份 41.98%31.08%10.90pct-9.37 9.50-18.87 電解液電解液

92、 勝華新材勝華新材 58.15%47.36%10.79pct-8.45-17.13 8.68 電解電解液液 永太科技永太科技 73.89%69.14%4.75pct-0.69-2.09 1.40 導電劑導電劑 天奈科技天奈科技 39.00%44.94%-5.95pct 6.19 7.06-0.87 導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份 62.58%62.95%-0.37pct-1.29 4.72-6.02 導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 39.08%52.66%-13.58pct 3.05 1.95 1.10 負極負極 璞泰來璞泰來 53.60%54.01%-0.41pct 9.27 4.43 4.

93、84 負極負極 杉杉股份杉杉股份 50.27%52.30%-2.03pct 3.24-0.37 3.61 負極負極 中科電氣中科電氣 55.64%52.69%2.95pct-0.88 6.06-6.93 負極負極 尚太科技尚太科技 39.66%23.95%15.72pct-5.76-9.19 3.43 負極負極 翔豐華翔豐華 51.09%53.33%-2.24pct 0.40 6.51-6.11 負極負極 索通發展索通發展 64.15%57.94%6.21pct 1.56 5.68-4.13 負極負極 貝特瑞貝特瑞 57.51%54.80%2.71pct 5.62 19.25-13.64 負極

94、負極 信德新材信德新材 11.36%13.35%-1.99pct-1.39-12.39 11.00 隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份 44.79%38.61%6.18pct 3.28 7.08-3.80 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 隔膜隔膜 星源材質星源材質 57.43%46.68%10.76pct 2.78 11.74-8.96 隔膜隔膜 中材科技中材科技 55.49%53.99%1.50pct 9.08 11.91-2.83 隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 34.15%27.09%7.06pct 1.58 18.

95、60-17.02 隔膜隔膜 壹石通壹石通 35.17%29.45%5.72pct-5.15 0.55-5.70 銅箔銅箔 嘉元科技嘉元科技 48.18%40.70%7.49pct-7.97 5.59-13.56 銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?73.54%66.83%6.70pct-2.45-2.54 0.09 銅箔銅箔 諾德股份諾德股份 54.98%50.10%4.88pct 2.49-4.82 7.31 銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔 26.42%22.20%4.21pct-14.65-34.47 19.82 鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材 72.37%72.04%0.33pct 0.32 5.13-

96、4.80 鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁業 16.81%22.16%-5.36pct 42.38 14.21 28.17 鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材 49.78%46.53%3.25pct-2.49 5.16-7.65 數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 表表 7：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈2024年年資產負債率及現金流量利息倍數對比資產負債率及現金流量利息倍數對比 行業行業 公司公司 24 資資產負債率產負債率 23 資產負債率資產負債率 同比變化同比變化 24 現金流量利息倍數現金流量利息倍數 23 現金流量利息倍數現金流量利息倍數 同比變化同比變化 電電池池 寧德時代寧德時代 65.

97、24%69.34%-4.10pct 23.38 24.83-1.46 電池電池 比亞迪比亞迪 74.64%77.86%-3.22pct 63.74 92.87-29.13 電池電池 國軒高科國軒高科 72.28%71.90%0.37pct 1.93 2.09-0.16 電池電池 億緯鋰能億緯鋰能 59.36%59.72%-0.36pct 5.68 10.96-5.28 電池電池 鵬輝能源鵬輝能源 68.87%64.15%4.72pct-2.55 5.64-8.19 電池電池 孚能科技孚能科技 62.78%65.55%-2.77pct 2.74 2.15 0.59 電池電池 欣旺達欣旺達 63.

98、44%59.07%4.37pct 4.83 4.94-0.10 電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 65.32%66.37%-1.05pct 9.84 10.79-0.95 電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 35.88%38.39%-2.51pct 26.03 11.96 14.07 三元三元 容百科技容百科技 62.69%58.32%4.37pct 2.87 12.08-9.20 三元三元 當升科技當升科技 20.03%23.75%-3.72pct 2,300.38 0.00 2300.38 三元三元 廈鎢新能廈鎢新能 38.55%34.43%4.12pct 36.12 20.69 15.43 三元三元

99、振華新材振華新材 43.43%59.67%-16.24pct-20.17 16.80-36.97 三元三元 五礦新能五礦新能 45.19%46.67%-1.47pct 1.80 1.51 0.29 三元三元 天力鋰能天力鋰能 47.81%37.70%10.11pct-12.02 5.48-17.49 三元三元 中偉股份中偉股份 59.62%55.10%4.52pct 3.28 5.59-2.32 三元三元 華友鈷業華友鈷業 64.38%64.36%0.01pct 4.95 1.78 3.17 三元三元 格林美格林美 64.82%58.76%6.05pct 4.31 3.16 1.15 三元三元

100、 帕瓦股份帕瓦股份 29.68%26.80%2.88pct-497.39 14,266.11-14763.50 三元三元 道氏技術道氏技術 48.44%52.25%-3.81pct 3.05 1.95 1.10 三元三元 芳源股份芳源股份 81.66%65.90%15.76pct 0.82-5.20 6.02 鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米 61.35%57.96%3.39pct 0.66 19.77-19.11 鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 61.57%57.77%3.80pct-6.25 2.10-8.35 鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能 68.39%66.08%2.31pct 5.85-6.70

101、12.55 鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技 75.12%75.73%-0.61pct 2.98 3.55-0.57 鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 55.55%55.89%-0.34pct 9.13 4.09 5.04 鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技 87.67%76.16%11.51pct 2.73-18.08 20.81 鐵鋰鐵鋰 安納達安納達 34.45%29.82%4.63pct-51.79 12.18-63.97 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 電解液電解液 天賜材料天賜材料 44.37%43.36%1.01pc

102、t 4.09 11.70-7.61 電解液電解液 新宙邦新宙邦 41.99%45.35%-3.35pct 7.81 36.43-28.62 電解液電解液 瑞泰新材瑞泰新材 25.72%31.57%-5.86pct 0.65 30.47-29.82 電解液電解液 多氟多多氟多 52.79%48.38%4.41pct-1.83 2.37-4.21 電解液電解液 天際股份天際股份 41.89%33.56%8.34pct-9.37 9.50-18.87 電解液電解液 勝華新材勝華新材 55.19%39.73%15.46pct-8.45-17.13 8.68 電解液電解液 永太科技永太科技 74.59%

103、70.37%4.22pct-0.69-2.09 1.40 導電劑導電劑 天奈科技天奈科技 42.33%43.77%-1.44pct 6.19 7.06-0.87 導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份 62.54%60.08%2.46pct-1.29 4.72-6.02 導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 48.44%52.25%-3.81pct 3.05 1.95 1.10 負極負極 璞泰來璞泰來 53.59%57.12%-3.53pct 9.27 4.43 4.84 負極負極 杉杉股份杉杉股份 51.23%51.33%-0.10pct 3.24-0.37 3.61 負極負極 中科電氣中科電氣 53.0

104、6%49.39%3.67pct-0.88 6.06-6.93 負極負極 尚太科技尚太科技 32.38%23.64%8.74pct-5.76-9.19 3.43 負極負極 翔豐華翔豐華 49.01%58.40%-9.39pct 0.40 6.51-6.11 負極負極 索通發展索通發展 60.82%56.13%4.70pct 1.56 5.68-4.13 負極負極 貝特瑞貝特瑞 56.83%53.21%3.63pct 5.62 19.25-13.64 負極負極 信德新材信德新材 10.89%12.17%-1.29pct-1.39-12.39 11.00 隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份 44.48%39

105、.23%5.25pct 3.28 7.08-3.80 隔膜隔膜 星源材質星源材質 56.92%44.51%12.41pct 2.78 11.74-8.96 隔膜隔膜 中材科技中材科技 55.34%53.35%1.98pct 9.08 11.91-2.83 隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 31.94%27.94%3.99pct 1.58 18.60-17.02 隔膜隔膜 壹石通壹石通 31.36%24.75%6.62pct-5.15 0.55-5.70 銅箔銅箔 嘉元科技嘉元科技 45.98%42.94%3.04pct-7.97 5.59-13.56 銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?69.25%64.9

106、1%4.34pct-2.45-2.54 0.09 銅箔銅箔 諾德股份諾德股份 55.31%49.86%5.45pct 2.49-4.82 7.31 銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔 22.53%19.61%2.91pct-14.65-34.47 19.82 鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材 72.06%67.60%4.46pct 0.32 5.13-4.80 鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁業 19.98%21.49%-1.51pct 42.38 14.21 28.17 鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材 48.99%46.64%2.34pct-2.49 5.16-7.65 數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 新能源

107、汽車新能源汽車產業鏈經營性現金產業鏈經營性現金流流凈額凈額向電池龍頭集中化趨勢明顯向電池龍頭集中化趨勢明顯。新能源汽車產業鏈經營性現金持續向電池龍頭集中，2024/2025Q1全產業鏈合計2874/420億元，動力電池龍頭寧德時代、比亞迪合計2304/414億元，分別占比80%/99%，主要系下游產業鏈處于激烈競爭狀態，龍頭企業具有壟斷優勢。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 圖圖 6：新能源汽車產業鏈：新能源汽車產業鏈25Q1經營性現金流經營性現金流凈額凈額及其增速（百萬元）及其增速（百萬元）數據來源：同花順，廣

108、發證券發展研究中心 圖圖 7：新能源汽車產業鏈：新能源汽車產業鏈2024年經營性現金流年經營性現金流凈額凈額及其增速（百萬元）及其增速（百萬元）數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 表表 8：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈2024年年及及25Q1經營性現金流經營性現金流凈額凈額（百萬元）（百萬元）行業行業 公司公司 2025Q1 經營性經營性現金流現金流凈額凈額 2024Q1 經營性經營性現金流現金流凈額凈額 同比增速同比增速 2024 年經營性年經營性現金流凈額現金流凈額 2023 年經營性年經營性現金流凈額現金流凈額 同比增速同比增速 電池電池 寧德時代寧德時代 32868.26 28

109、357.91 15.91%96990.35 92826.12 4.49%電池電池 比亞迪比亞迪 8580.96 10227.98-16.10%133453.87 169725.03-21.37%電池電池 國軒高科國軒高科 127.50 72.15 76.70%2705.57 2418.69 11.86%電池電池 億緯鋰能億緯鋰能 892.14-1751.38-150.94%4433.73 8676.26-48.90%電池電池 鵬輝能源鵬輝能源-217.17-90.50 139.96%-244.42 415.16-158.87%電池電池 孚能科技孚能科技-126.03-1115.95-88.71

110、%908.77 664.03 36.86%電池電池 欣旺達欣旺達 1527.13 705.86 116.35%3290.36 3618.20-9.06%電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 507.38 617.84-17.88%2443.70 2603.12-6.12%電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 332.73 449.96-26.05%1093.31 551.44 98.26%三元三元 容百科技容百科技-605.13-1001.46-39.58%523.40 1795.38-70.85%三元三元 當升科技當升科技 361.21-147.79-344.41%1597.89 1222.21 30.74%三

111、元三元 廈鎢新能廈鎢新能 273.37 504.18-45.78%1753.24 2580.20-32.05%-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%-500005000100001500020000250003000035000寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能鵬輝能源孚能科技欣旺達珠海冠宇蔚藍鋰芯容百科技當升科技廈鎢新能振華新材五礦新能天力鋰能中偉股份華友鈷業格林美帕瓦股份道氏技術芳源股份德方納米湖南裕能萬潤新能龍蟠科技富臨精工合縱科技安納達天賜材料新宙邦瑞泰新材多氟多天際股份勝華新材永太科技天奈科技黑貓股份道氏技術璞泰來杉杉股份中科電氣尚太科技翔豐華索通發

112、展貝特瑞信德新材恩捷股份星源材質中材科技滄州明珠壹石通嘉元科技德?？萍贾Z德股份銅冠銅箔鼎勝新材南山鋁業萬順新材2025Q1經營性現金流凈額2024Q1經營性現金流凈額同比增速-200%0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%1800%-20000020000400006000080000100000120000140000160000180000寧德時代比亞迪國軒高科億緯鋰能鵬輝能源孚能科技欣旺達珠海冠宇蔚藍鋰芯容百科技當升科技廈鎢新能振華新材五礦新能天力鋰能中偉股份華友鈷業格林美帕瓦股份道氏技術芳源股份德方納米湖南裕能萬潤新能龍蟠科技富臨精工合縱科技安納達

113、天賜材料新宙邦瑞泰新材多氟多天際股份勝華新材永太科技天奈科技黑貓股份道氏技術璞泰來杉杉股份中科電氣尚太科技翔豐華索通發展貝特瑞信德新材恩捷股份星源材質中材科技滄州明珠壹石通嘉元科技德?？萍贾Z德股份銅冠銅箔鼎勝新材南山鋁業萬順新材2024年經營性現金流凈額2023年經營性現金流凈額同比增速 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 三元三元 振華新材振華新材 335.33-1317.97-125.44%-1392.61 1620.72-185.93%三元三元 五礦新能五礦新能-250.96-1553.24-83.84%26

114、2.47 106.10 147.37%三元三元 天力鋰能天力鋰能-24.17-174.98-86.19%-305.27 123.89-346.39%三元三元 中偉股份中偉股份 108.37 781.64-86.14%3942.96 4385.19-10.08%三元三元 華友鈷業華友鈷業 1017.08 929.05 9.48%12431.11 3485.89 256.61%三元三元 格林美格林美 633.95 356.30 77.92%3054.92 2164.44 41.14%三元三元 帕瓦股份帕瓦股份-117.62-112.49 4.56%-505.54 148.13-441.28%三元三

115、元 道氏技術道氏技術 443.92 328.05 35.32%672.71 326.66 105.93%三元三元 芳源股份芳源股份 31.27 114.16-72.61%73.91-326.17-122.66%鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米-920.60-717.74 28.26%143.08 5993.45-97.61%鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能-530.76-97.03 447.02%-1042.22 501.24-307.93%鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能-465.47 648.54-171.77%1573.30-1558.05-200.98%鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技 163.05 96.8

116、3 68.39%819.46 885.63-7.47%鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工-150.41 112.83-233.31%575.01 304.91 88.59%鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技 90.51-72.58-224.71%363.63-2043.58-117.79%鐵鋰鐵鋰 安納達安納達-69.15-68.66 0.70%-91.09 26.23-447.23%電解液電解液 天賜材料天賜材料-122.38 21.99-656.58%881.54 2274.22-61.24%電解液電解液 新宙邦新宙邦-286.23-402.07-28.81%818.41 3447.91-76.26%電解

117、液電解液 瑞泰新材瑞泰新材-7.57-60.25-87.43%22.22 568.79-96.09%電解液電解液 多氟多多氟多-210.69-649.33-67.55%-311.75 330.18-194.42%電解液電解液 天際股份天際股份-114.37-372.69-69.31%-208.94 119.21-275.26%電解液電解液 勝華新材勝華新材 41.83-257.96-116.22%-447.61-432.45 3.51%電解液電解液 永太科技永太科技-18.71-151.48-87.65%-110.87-329.13-66.31%導電劑導電劑 天奈科技天奈科技-48.41 68

118、.06-171.13%276.21 299.39-7.74%導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份-253.76 75.98-434.00%-121.84 495.85-124.57%導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 443.92 328.05 35.32%672.71 326.66 105.93%負極負極 璞泰來璞泰來 529.94-1360.46-138.95%2371.68 1117.81 112.17%負極負極 杉杉股份杉杉股份-150.44 324.46-146.37%1860.22-198.13-1038.88%負極負極 中科電氣中科電氣-518.72-241.72 114.59%-125.

119、69 976.64-112.87%負極負極 尚太科技尚太科技-1029.28-263.52 290.59%-284.40-416.37-31.69%負極負極 翔豐華翔豐華-103.47-117.66-12.06%25.38 288.14-91.19%負極負極 索通發展索通發展-792.80-87.44 806.66%426.43 1650.86-74.17%負極負極 貝特瑞貝特瑞-631.62 1030.62-161.29%1253.17 5259.77-76.17%負極負極 信德新材信德新材-100.40-110.09-8.80%-10.29-67.01-84.65%隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股

120、份 124.30 455.83-72.73%1158.25 2667.45-56.58%隔膜隔膜 星源材質星源材質 199.80 130.67 52.91%368.45 1134.07-67.51%隔膜隔膜 中材科技中材科技-288.31-1757.21-83.59%3600.10 4819.92-25.31%隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠-137.73-103.37 33.24%47.39 344.42-86.24%隔膜隔膜 壹石通壹石通-61.24-34.28 78.63%-67.27 5.68-1284.20%銅箔銅箔 嘉元科技嘉元科技-464.41-88.10 427.15%-1253.8

121、1 666.50-288.12%銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?211.60-29.00 629.73%-549.89-476.65 15.37%銅箔銅箔 諾德股份諾德股份 131.50 186.91-29.65%616.48-1071.45-157.54%銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔-509.89-348.36 46.37%-464.75-600.13-22.56%鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材-335.37-546.88-38.68%73.43 1132.79-93.52%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 鋁箔鋁箔 南

122、山鋁業南山鋁業 2248.22 1157.32 94.26%7616.97 4230.40 80.05%鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材-132.42-181.14-26.90%-292.48 484.47-160.37%數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 四、經營效率：全產業鏈承壓四、經營效率：全產業鏈承壓 總資產周轉率反映企業的資產經營效率，其主要由固定資產周轉率、存貨周轉率、應收賬款周轉率等決定。（1）固定資產周轉率固定資產周轉率：延續24H1產業鏈趨勢特征，24年全產業鏈96%企業固定資產周轉率均下降，包括寧德時代（YOY-0.75）、天賜材料（YOY-0.96）、湖南裕能（YOY-2.

123、85）等；25Q1行業資產周轉率降速明顯減弱，但仍有57%企業固定資產周轉率同比下降。（2）存貨周轉率：）存貨周轉率：24年年、25Q1全產業鏈存貨周轉率整體平穩全產業鏈存貨周轉率整體平穩，從下游電池至上游材料均有一定程度波動但總體平穩，24年、25Q1樣本企業中存貨周轉率同比下降的分別占32%、53%。（3）應收賬款周轉率）應收賬款周轉率：24年產業鏈中約79%企業應收賬款周轉率下降，延續產業鏈整體賬期拉長的趨勢；25Q1行業整體仍處于出清階段，沒有明顯變化。表表 9：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈25Q1固定資產固定資產/存貨存貨/應收賬款周轉率應收賬款周轉率對比對比 行業行業 公司公司

124、 25Q1 固定資產固定資產周轉率（周轉率（次）次）同比變化（同比變化（pct）25Q1 存貨周轉存貨周轉率（次）率（次）同比變化（同比變化（pct）25Q1 應收賬款應收賬款周轉率（次）周轉率（次）同比變化（同比變化（pct）電池電池 寧德時代寧德時代 0.75 0.06 1.02-0.29 1.36-0.02 電池電池 比亞迪比亞迪 0.64 0.10 1.01-0.04 2.95 0.92 電池電池 國軒高科國軒高科 0.31-0.04 1.06-0.05 0.51-0.01 電池電池 億緯鋰能億緯鋰能 0.42 0.00 2.01 0.83 0.99 0.23 電池電池 鵬輝能源鵬輝能

125、源 0.31 0.00 0.49 0.04 0.68-0.22 電池電池 孚能科技孚能科技 0.26-0.12 0.73-0.02 0.87 0.12 電池電池 欣旺達欣旺達 0.63-0.17 1.29 0.02 0.81-0.13 電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 0.32-0.02 0.95-0.05 0.82-0.15 電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 0.53 0.05 0.89 0.09 0.92-0.18 三元三元 容百科技容百科技 0.41-0.18 1.25-1.02 0.74-0.26 三元三元 當升科技當升科技 0.48 0.05 1.40-0.19 0.85 0.28 三元三元 廈

126、廈鎢新能鎢新能 0.83-0.12 1.07-0.44 1.43 0.40 三元三元 振華新材振華新材 0.11-0.14 0.32-0.19 0.52-0.06 三元三元 五礦新能五礦新能 0.32 0.07 1.24-0.03 0.78 0.28 三元三元 天力鋰能天力鋰能 0.46-0.01 1.46-0.16 0.60-0.03 三元三元 中偉股份中偉股份 0.45-0.21 0.97-0.08 2.26 0.06 三元三元 華友鈷業華友鈷業 0.35 0.04 0.85-0.07 2.76 0.77 三元三元 格林美格林美 0.38-0.10 0.93 0.06 1.33 0.16

127、三元三元 帕瓦股份帕瓦股份 0.08-0.23 0.03-0.47 0.97-0.66 三元三元 道氏技術道氏技術 0.43-0.15 0.59-0.31 1.78 0.45 三元三元 芳源股份芳源股份 0.33-0.02 0.79 0.32 2.14-0.40 鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米 0.38 0.03 2.21 0.27 1.20 0.25 鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 0.54 0.11 2.12-0.39 1.24 0.20 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能 0.29 0.0

128、9 1.96 0.44 1.07 0.01 鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技 0.27-0.13 0.94 0.12 1.19 0.36 鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 0.73 0.16 2.61 0.40 1.52 0.25 鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技 0.14-0.06 0.66-0.12 0.44-0.09 鐵鋰鐵鋰 安納達安納達 0.59 0.02 2.05-0.42 1.55-0.77 電解液電解液 天賜材料天賜材料 0.45 0.12 2.03 0.40 0.71 0.09 電解液電解液 新宙邦新宙邦 0.50 0.07 1.42 0.21 0.79 0.03 電解液電解液 瑞瑞泰新材泰新

129、材 0.32-0.26 2.09-0.21 0.50 0.05 電解液電解液 多氟多多氟多 0.32 0.01 1.47 0.11 1.50 0.29 電解液電解液 天際股份天際股份 0.23-0.12 1.19-0.16 1.02-0.11 電解液電解液 勝華新材勝華新材 0.41-0.11 2.42-0.18 1.05-0.75 電解液電解液 永太科技永太科技 0.26 0.05 0.82 0.25 0.86-0.14 導電劑導電劑 天奈科技天奈科技 0.24-0.04 1.03 0.00 0.61-0.15 導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份 0.75-0.06 2.10-0.13 1.16

130、-0.11 導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 0.43-0.15 0.59-0.31 1.78 0.45 負極負極 璞泰來璞泰來 0.36-0.09 0.26 0.07 0.85-0.03 負極負極 杉杉股份杉杉股份 0.33-0.01 0.67 0.06 0.97 0.14 負極負極 中科電氣中科電氣 0.45 0.13 0.48 0.00 0.63 0.07 負極負極 尚太科技尚太科技 0.58 0.22 0.67 0.11 0.61 0.06 負極負極 翔豐華翔豐華 0.21-0.04 0.33-0.04 0.42-0.26 負極負極 索通發展索通發展 0.56-0.02 0.94-0.1

131、4 1.58-0.01 負極負極 貝特瑞貝特瑞 0.28-0.11 0.69-0.39 0.81-0.08 負極負極 信德新材信德新材 0.45 0.21 0.90 0.45 0.96 0.03 隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份 0.12 0.00 0.76 0.17 0.48 0.11 隔膜隔膜 星源材質星源材質 0.12-0.02 1.17 0.12 0.45-0.02 隔膜隔膜 中材科技中材科技 0.21 0.03 1.07 0.26 0.76 0.18 隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 0.27-0.01 1.27 0.16 0.69 0.08 隔膜隔膜 壹石通壹石通 0.12-0.02 0.66

132、-0.20 0.57-0.13 銅箔銅箔 嘉元科技嘉元科技 0.37 0.19 1.40 0.38 1.51-0.15 銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?0.45 0.17 1.50 0.78 0.97 0.21 銅箔銅箔 諾德股份諾德股份 0.22-0.09 1.38 0.41 0.70 0.04 銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔 0.45 0.00 1.91 0.43 1.11-0.17 鋁箔鋁箔 鼎勝新材鼎勝新材 0.92 0.07 1.24 0.12 1.73-0.33 鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁業 0.39 0.09 0.95 0.04 2.08-0.03 鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材 0.43 0

133、.02 1.21 0.09 0.93-0.04 數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 注：表 6 為固定資產周轉率，圖 19-21 為調整后固定資產周轉率，即“固定資產+在建工程”周轉率 表表 10：新能源汽車產業鏈新能源汽車產業鏈2024年年固定資產固定資產/存貨存貨/應收賬款周轉率應收賬款周轉率對比對比 行業行業 公司公司 2024 固定資產固定資產周轉率周轉率（次）（次）同比變化同比變化（pct）2024 存存貨周轉貨周轉率率（次）（次）同比變化同比變化（pct）2024 應收賬款應收賬款周轉率周轉率（次）（次）同比變化同比變化（pct）電池電池 寧德時代寧德時代 3.18-0.75

134、5.20 0.13 5.65-0.92 電池電池 比亞迪比亞迪 3.15-0.17 6.15 0.38 12.52 0.55 電池電池 國軒高科國軒高科 1.36-0.51 4.53 0.57 2.41-0.52 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 電池電池 億緯鋰能億緯鋰能 1.87-1.13 6.94 1.51 3.81-0.66 電池電池 鵬輝能源鵬輝能源 1.54-0.17 2.35 0.33 3.74-0.18 電池電池 孚能科技孚能科技 1.46-0.68 3.28 0.46 3.67-2.67 電池電

135、池 欣旺達欣旺達 3.38-0.53 6.54 1.71 4.00 0.07 電池電池 珠海冠宇珠海冠宇 1.49-0.23 4.46 0.18 3.79-0.26 電池電池 蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 2.19 0.19 3.62 0.96 4.08-0.17 三元三元 容百科技容百科技 2.24-1.97 7.23-1.35 3.63-2.39 三元三元 當升科技當升科技 2.01-3.22 7.59 0.62 2.90-0.59 三元三元 廈鎢新能廈鎢新能 3.79-1.06 5.41-0.59 4.55 0.45 三元三元 振華新材振華新材 0.80-2.02 1.76-2.05 1.90-2.

136、79 三元三元 五礦新能五礦新能 1.25-1.74 6.39-0.74 2.31-0.87 三元三元 天力鋰能天力鋰能 1.88-2.09 7.75 2.12 2.57-0.52 三元三元 中偉股份中偉股份 2.13-0.97 3.98 0.62 9.95 1.58 三元三元 華友鈷業華友鈷業 1.25-0.58 3.05-0.35 8.25-0.03 三元三元 格林美格林美 1.56-0.40 3.30-0.06 4.78-0.20 三元三元 帕瓦股份帕瓦股份 0.89-0.38 1.66 0.19 7.89-3.14 三元三元 道氏技術道氏技術 2.06-0.34 2.88-0.20 6

137、.41 1.59 三元三元 芳源股份芳源股份 1.75-0.55 3.56 1.61 12.86 4.90 鐵鋰鐵鋰 德方納米德方納米 1.42-2.17 8.72 3.05 3.93-1.18 鐵鋰鐵鋰 湖南裕能湖南裕能 1.96-2.85 10.10-2.03 4.55-2.99 鐵鋰鐵鋰 萬潤新能萬潤新能 1.10-1.58 8.84 1.16 4.72-2.56 鐵鋰鐵鋰 龍蟠科技龍蟠科技 1.60-1.44 4.64 0.85 4.25 0.19 鐵鋰鐵鋰 富臨精工富臨精工 2.70 0.36 10.29 5.00 5.69 0.66 鐵鋰鐵鋰 合縱科技合縱科技 0.91-0.31

138、3.95 0.12 2.37 0.03 鐵鋰鐵鋰 安納達安納達 2.29-0.56 9.01-2.21 9.40-6.23 電解液電解液 天賜材料天賜材料 1.65-0.96 8.01 1.57 2.73-0.72 電解液電解液 新宙邦新宙邦 2.13-0.82 6.06 0.19 3.43-0.57 電解液電解液 瑞泰新瑞泰新材材 1.75-2.38 7.95 0.91 1.86-1.06 電解液電解液 多氟多多氟多 1.20-0.59 5.36-0.36 4.73-2.35 電解液電解液 天際股份天際股份 1.17-0.63 5.87 1.17 4.33 0.25 電解液電解液 勝華新材勝

139、華新材 1.75-0.91 10.20-2.59 5.54-2.06 電解液電解液 永太科技永太科技 1.20-0.03 3.88 1.13 4.21 0.09 導電劑導電劑 天奈科技天奈科技 1.17-0.23 4.67 0.13 2.91-0.54 導電劑導電劑 黑貓股份黑貓股份 3.44 0.12 10.71 2.65 5.53 0.75 導電劑導電劑 道氏技術道氏技術 2.06-0.34 2.88-0.20 6.41 1.59 負極負極 璞泰來璞泰來 1.71-0.74 0.98 0.07 3.75-0.49 負極負極 杉杉股份杉杉股份 1.48-0.50 2.82-0.25 3.78

140、-0.29 負極負極 中科電氣中科電氣 1.61-0.28 2.22 0.48 2.42-0.22 負極負極 尚太科技尚太科技 2.16 0.21 2.94 0.46 2.48-0.71 負極負極 翔豐華翔豐華 1.00-0.61 1.40-0.22 2.33-0.70 負極負極 索通發展索通發展 2.26-0.86 4.75 0.55 6.30-0.73 負極負極 貝特瑞貝特瑞 1.36-1.97 3.70-2.36 3.43-1.73 負極負極 信德新材信德新材 1.47-0.70 3.21-0.25 3.97-1.86 隔膜隔膜 恩捷股份恩捷股份 0.48-0.23 3.03 0.27

141、1.59-0.23 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 隔膜隔膜 星源材質星源材質 0.57-0.12 5.49 0.57 1.96-0.14 隔膜隔膜 中材科技中材科技 0.97-0.18 5.31-0.19 3.26-0.64 隔膜隔膜 滄州明珠滄州明珠 1.40-0.36 7.16 1.42 3.34 0.37 隔膜隔膜 壹石通壹石通 0.54-0.10 2.79 0.14 2.79 0.42 銅箔銅箔 嘉元科技嘉元科技 1.21-0.02 5.50 0.55 6.04-2.73 銅箔銅箔 德?？萍嫉赂？萍?

142、1.58-0.15 4.66 0.49 3.88-1.10 銅箔銅箔 諾德股份諾德股份 1.09-0.25 5.20 1.05 2.80-0.10 銅箔銅箔 銅冠銅箔銅冠銅箔 1.84-0.25 7.73 0.37 4.90-1.20 鋁鋁箔箔 鼎勝新材鼎勝新材 3.73 0.32 5.24 0.61 8.35-0.50 鋁箔鋁箔 南山鋁業南山鋁業 1.41 0.27 3.83 0.21 9.13-0.51 鋁箔鋁箔 萬順新材萬順新材 1.98 0.14 5.82 0.84 4.46 0.49 數據來源：同花順，廣發證券發展研究中心 注：表 6 為固定資產周轉率，圖 19-21 為調整后固定資

143、產周轉率，即“固定資產+在建工程”周轉率 五五、構建財務框架，審視產業鏈景氣度周期構建財務框架，審視產業鏈景氣度周期 相較于傳統行業研究方法論中以毛利率或扣非歸母凈利率單一指標來判斷行業盈利周期而忽視資產負債表結構對企業行為的影響，如現金虧損依然維持產品供給以保持供應鏈地位，我們選擇從利潤表、資產負債表、現金流量表完整的財務三表維度來綜合判斷行業所處的景氣度周期位置。我們選取加權加權凈資產周轉率凈資產周轉率（Return On Equity，簡稱，簡稱ROE）、速動比率速動比率和固定資產周轉率固定資產周轉率（含在建工程）作為篩選行業供需周期階段的顯性財務指標，分別作為盈利周期、流動性、開工率的

144、代理指標。（1）行業底部判斷：加權行業底部判斷：加權凈資產凈資產收益收益率率。我們搭建的財務判斷框架以傳統方法論中的利潤表為起點，選擇加權凈資產收益率ROE來判斷行業目前盈利情況，低ROE意味著行業擴產積極性大幅減弱，已進入供需改善階段。（2）行業見底判斷：行業見底判斷：速動比率速動比率。在行業進入低ROE階段后，需關注廠商微利或虧損階段能維持多久，如現金虧損依然維持產品供給以維持供應鏈地位，我們選擇速動比率來衡量短期流動性。通常，速動比率大于1時企業短期現金流較充足，越低代表短期流動性越緊張。低ROE+低速動比率意味著周期底部階段，企業流動性吃緊，盈利改善動力充足。（3）行業盈利拐點判斷：行

145、業盈利拐點判斷：固定資產周轉率固定資產周轉率：需求增長是盈利拐點的直接催化。低ROE+低速動比率階段，只有在保持較高開工率時，才能在下一輪需求啟動時展現較為持久的有效價格彈性。我們選擇固定資產周轉率作為開工率的代理指標，考慮鋰電板塊2021年周期頂點開啟的新一輪擴產周期和不同企業在建工程轉固節奏上的差異，我們在固定資產周轉率的計算中引入“在建工程”，以固定資產和在建工程相加之和作為該指標分母。對于固定資產周轉率，需要單獨提示的是，在低ROE階段，若行業保持較高開工率，同樣意味著行業進入見底階段，但高速動比率顯示短期流動性良好，盈利修復的迫切性不高，價格彈性仍需觀察。通過以上我們所搭建的財務框架

146、，我們判斷磷酸鐵鋰正極、電池板塊磷酸鐵鋰正極、電池板塊繼續繼續符合符合“低“低ROE+低速動比率低速動比率+較高固定資產周轉率”財務特征，較高固定資產周轉率”財務特征，有望率先開啟盈利拐點。有望率先開啟盈利拐點。負極和負極和銅箔行業銅箔行業符合“低符合“低ROE+高固定資產周轉率”財務特征，行業已經進入見底高固定資產周轉率”財務特征，行業已經進入見底階段，其他階段，其他主材主材板塊仍在探底階段。板塊仍在探底階段。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 需要提示的是，景氣度周期性越突出，本財務框架準確性越高，以板塊ROE

147、方差為指標進行篩選，方差越小意味著盈利越穩定。因此對于電芯結構件、三元前驅體和隔膜三個樣本周期內盈利較穩定的行業，本財務框架暫不適用。同時考慮鋁箔行業樣本較少，本財務框架同樣不適用。（一）一）ROE：磷酸鐵鋰、負極磷酸鐵鋰、負極、銅箔、銅箔已進入改善趨勢已進入改善趨勢 凈資產收益率凈資產收益率：截至：截至25Q1，磷酸鐵鋰、負極磷酸鐵鋰、負極、銅箔、銅箔已進入改善趨勢已進入改善趨勢。ROE=凈利潤/凈資產，是一種衡量企業獲利能力的傳統指標。整體加權ROE趨勢來看，電動車各板塊ROE基本在2019Q4回落到上輪周期底部，并在2021Q4-2022Q2達到上輪周期頂點后開始回落。與2024Q4相比

148、，2025Q1的磷酸鐵鋰、負極、銅箔ROE環比有所改善。我們定義ROE負值公司個數大于對應所篩選的子板塊公司總數50%以上的板塊為行業性虧損，截至25Q1，三元材料、磷酸鐵鋰、銅箔仍處于行業性虧損。圖圖 8：樣本周期內各版塊樣本周期內各版塊ROE的方差的方差（%）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 9：我們搭建判斷行業周期的財務框架我們搭建判斷行業周期的財務框架 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 00.010.020.030.040.050.060.07ROE方差 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/3232 Table_PageText 深度分析|電力

149、設備 圖圖 10：2019-2025年鋰電板塊單季度年鋰電板塊單季度ROE 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 注：圖 10-12 中 ROE 為加權 ROE 圖圖 11：電動車各環節電動車各環節25Q1 ROE均值均值 圖圖 12：電動車各環節電動車各環節 25Q1 ROE 處于歷史分位情況處于歷史分位情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 考慮價格波動對考慮價格波動對ROE的影響，我們同時選取各企業的資本開支做行業供需關系的影響，我們同時選取各企業的資本開支做行業供需關系改善的交叉驗證。改善的交叉驗證。在行業實質性盈利能力下降后，行業

150、中各企業資本開支節奏也會逐漸放緩。我們以現金流量表中的“購買固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”項目作為衡量資本開支的指標。從下圖可以看出，各環節資本開支基本在2022年達到高峰，隨后資本開支逐季度收窄，代表行業進入供需改善階段。在上文環節環節代碼代碼公司公司2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1 25Q1位于歷史百分位位于歷史

151、百分位AVG002460.SZ 贛鋒鋰業2%3%3%1%1%1%1%1%3%4%3%7%13%18%17%15%5%4%0%-4%-1%0%0%-1%-1%14%002466.SZ 天齊鋰業1%0%-1%-10%-1%-4%-6%-3%4%-2%11%19%32%18%18%10%3%3%-2%-8%-3%-1%-5%0%24%000762.SZ 西藏礦業0%0%-1%-3%-1%-1%0%-1%1%1%4%-1%6%14%0%11%0%0%3%1%1%3%1%-2%-1%21%000408.SZ 藏格礦業1%1%1%1%0%1%1%0%1%2%4%7%8%14%16%13%8%9%8%5%4

152、%5%4%5%5%37%300390.SZ 天華新能1%2%3%1%5%15%3%0%9%8%10%12%40%40%25%14%7%3%3%-1%2%2%1%-1%0%3%002497.SZ 雅化集團1%3%-1%-5%0%4%2%3%1%4%5%5%14%15%13%9%5%3%-1%-9%0%1%0%0%1%41%002756.SZ 永興材料2%2%2%-1%1%2%2%0%2%4%5%6%14%22%23%18%7%8%8%3%2%2%1%1%1%10%300750.SZ 寧德時代3%3%3%3%1%2%2%3%3%3%4%9%1%5%6%8%4%5%5%7%5%5%6%5%5%58%

153、002594.SZ比亞迪3%3%3%3%1%2%2%3%3%3%4%9%1%5%6%8%4%5%5%7%5%5%7%8%4%37%002074.SZ 國軒高科2%1%1%-8%-1%0%-1%0%0%-1%-1%-1%0%-1%-1%-1%0%0%0%0%0%0%0%1%0%47%300014.SZ 億緯鋰能5%6%9%5%3%1%7%6%4%5%4%2%2%4%5%2%2%2%3%2%2%2%3%2%2%17%300438.SZ 鵬輝能源5%6%9%5%3%1%7%6%4%5%4%2%2%4%5%2%2%2%3%2%2%2%0%-6%-2%31%688567.SH 孚能科技-1%0%0%0%

154、-2%-2%-2%-2%-2%-1%-3%-6%-3%0%-1%-6%-3%-4%-6%-2%-2%0%-1%0%-1%72%300207.SZ欣旺達2%1%3%3%-2%1%3%2%2%1%3%1%1%1%2%2%-1%3%1%2%1%2%1%2%1%35%688772.SH 珠海冠宇0%0%10%6%0%5%2%1%0%0%-1%-3%4%2%0%0%1%2%2%-1%15%002245.SZ 蔚藍鋰芯1%-1%2%0%-1%1%4%4%5%5%5%4%4%3%1%-1%0%1%1%1%1%1%2%3%2%51%3931.HK中創新航2%1%3%3%-2%1%3%2%2%1%3%1%1%1

155、%2%2%-1%3%1%2%1%2%0%2%0%35%0666.HK瑞浦蘭鈞0%0%0%0%0%0%10%6%0%0%5%2%1%0%0%-1%-3%4%2%0%0%1%0%-11%0%51%688005.SH 容百科技1%2%1%-2%1%1%1%2%2%4%4%6%5%7%3%6%4%0%3%-1%0%0%1%2%0%19%300073.SZ 當升科技1%2%2%-14%1%2%4%0%3%4%5%4%4%6%6%6%4%5%5%3%1%1%1%0%1%71%688779.SH 長遠鋰科0%0%0%3%3%4%6%5%5%0%1%0%-3%0%-1%-2%-5%-1%34%688707.S

156、H 振華新材0%0%-3%6%5%5%5%11%9%9%6%2%-3%2%1%-3%-1%-3%-4%-2%14%688778.SH 廈鎢新能0%3%4%0%6%7%5%4%4%8%5%3%1%2%2%1%1%1%1%1%1%16%301152.SZ 天力鋰能3%6%5%2%0%3%3%1%5%0%2%-1%0%-3%-2%-17%-3%-2%-5%-16%-3%60%300919.SZ 中偉股份0%2%3%0%5%5%5%1%2%3%3%2%2%2%3%2%2%2%2%1%1%24%688184.SH 帕瓦股份0%0%0%0%1%0%0%0%0%-4%-1%-9%-10%-14%-3%72%

157、002340.SZ格林美1%2%2%1%1%1%0%1%2%2%1%0%2%2%2%2%0%1%1%-4%2%2%0%3%2%84%603799.SH 華友鈷業0%-1%1%0%2%2%3%5%5%5%5%8%6%4%3%4%4%3%3%1%2%3%4%2%3%44%300409.SZ 道氏技術-4%1%2%1%0%0%1%-2%2%5%4%3%3%2%-2%-1%-1%0%0%0%0%1%1%0%0%49%300769.SZ 德方納米3%3%1%1%0%-3%-2%-1%2%4%5%20%21%9%6%6%-9%-4%1%-9%-3%-5%-5%-9%-3%18%301358.SZ 湖南裕能

158、0%0%3%9%25%0%10%17%3%9%2%0%1%2%1%1%1%3%603906.SH 龍蟠科技3%2%2%2%2%4%4%3%3%4%2%7%10%6%6%0%-6%-10%-3%-12%-3%-6%-4%-9%-2%47%688275.SH 萬潤新能0%0%3%11%0%6%2%0%-10%-2%-8%-2%-4%-3%-5%-3%33%300432.SZ 富臨精工2%4%4%19%4%3%4%3%4%3%3%1%6%1%5%4%-12%4%-3%-5%1%2%3%2%2%44%830809.BJ 安達科技-2%-2%-3%-12%-3%-4%-4%-8%0%3%7%12%25%

159、13%0%1%-9%-5%-10%-7%-9%-8%-8%-4%22%002709.SZ 天賜材料1%1%1%-3%1%9%6%0%8%10%12%10%19%16%13%11%5%4%3%1%1%1%1%1%1%18%300037.SZ新宙邦2%2%3%2%3%3%3%3%3%5%7%7%7%7%6%4%3%3%3%2%2%3%3%3%2%12%301238.SZ 瑞泰新材0%0%0%4%0%10%5%3%2%2%2%2%1%1%1%1%-1%0%11%002709.SZ 天賜材料1%1%1%-3%1%9%6%0%8%10%12%10%19%16%13%11%5%4%3%1%1%1%1%1%

160、1%18%002407.SZ多氟多1%1%0%-17%-1%0%-2%-3%3%6%10%11%14%11%3%3%1%2%3%1%0%0%-1%-4%0%56%002759.SZ 天際股份0%0%0%-12%-1%-1%0%1%2%5%8%9%12%2%1%0%0%0%0%0%-2%-1%-1%-31%-1%71%835185.BJ貝特瑞3%3%5%0%0%2%2%4%4%4%4%5%5%4%4%3%4%5%2%2%2%1%2%1%25%603659.SH璞泰來4%4%6%6%2%3%6%4%3%4%5%5%6%6%7%6%5%4%2%1%2%2%2%0%3%23%600884.SH 杉杉股

161、份0%1%0%0%-1%1%1%-2%2%3%4%3%3%4%3%2%1%2%0%-2%0%0%0%-4%0%47%001301.SZ 尚太科技0%0%0%11%11%0%13%6%4%3%3%3%2%4%4%4%4%30%300035.SZ 中科電氣4%3%3%1%1%2%2%2%3%4%4%5%4%3%4%0%-3%0%2%3%1%1%3%3%3%73%負極包裹材料負極包裹材料 301349.SZ 信德新材0%0%0%3%1%1%-1%1%-1%-1%0%-1%0%0%24%0.1%002812.SZ 恩捷股份5%4%6%5%2%3%4%4%4%5%5%7%6%7%7%4%3%3%3%2%

162、1%0%1%-4%0%37%300568.SZ 星源材質2%3%1%-3%0%1%1%0%2%2%2%2%4%5%3%1%2%2%3%0%1%1%1%0%0%39%301150.SZ 中材科技0%0%0%12%12%0%9%4%2%2%1%-1%-1%0%-2%0%-1%-1%0%9%603876.SH 鼎勝新材2%1%2%-1%1%-1%0%0%1%2%2%4%4%7%8%6%2%3%2%1%0%2%0%1%1%25%300057.SZ 萬順新材1%1%1%1%0%1%0%1%0%0%0%-2%1%2%1%1%0%0%0%-1%-1%0%0%-3%0%57%301511.SZ 德?？萍?%0

163、%0%0%6%0.0%2%0%0%0%-2%0%-2%-1%0%31%688388.SH 嘉元科技11%12%5%2%1%1%2%3%4%4%4%4%5%3%4%2%0%0%0%-1%-1%-1%-1%-2%0%13%600110.SH 諾德股份1%0%1%-9%-1%-1%0%-1%2%4%3%2%2%1%1%2%0%0%-1%-1%-2%-2%-1%-3%-1%65%301150.SZ 中一科技0%0%0%12%12%0%9%4%2%2%1%-1%-1%0%-2%0%-1%-1%0%9%002850.SZ科達利1%2%3%4%1%1%2%2%2%3%4%4%3%3%5%5%4%4%3%4%

164、3%3%3%4%3%62%300953.SZ 震?？萍?%0%0%0%4%2%3%3%4%3%1%-1%1%0%0%-1%1%3%1%3%2%63%002824.SZ 和勝股份0%1%0%0%-1%2%2%5%4%4%5%8%4%3%4%4%1%1%3%2%1%0%1%1%1%17%002965.SZ 祥鑫科技0%4%2%2%2%2%2%1%0%0%0%2%2%4%3%3%3%4%4%4%1%2%2%2%43%300115.SZ 長盈精密1%1%1%-9%1%3%4%2%2%0%-1%-13%-4%-1%3%2%-2%-2%2%2%2%1%2%2%2%83%688116.SH 天奈科技3%3%

165、1%0%1%2%1%3%3%4%4%5%4%5%3%1%2%3%3%2%2%2%2%2%30%002068.SZ 黑貓股份-2%-1%0%-4%0%-3%2%4%9%5%0%-1%-1%2%-1%-1%-3%-4%-1%0%0%-2%-1%2%-1%23%300343.SZ 聯創股份2%2%1%-4%-4%-1%2%3%14%14%27%19%14%-9%0%1%0%-2%-1%0%0%-1%0%26%600673.SH東陽光2%2%2%3%5%-2%-1%-3%0%1%1%2%4%4%2%1%1%-3%-1%-2%1%1%1%0%3%56%603026.SH 勝華新材6%2%2%3%5%-2

166、%-1%-3%0%1%1%2%4%4%2%1%1%-3%-1%-2%1%1%-4%-2%0%32%301292.SZ ?？菩略?%0%0%0%1%0%1%1%0%-1%-2%-2%-1%0%-1%39%688353.SH 華盛鋰電8%5%4%0%-1%-1%5%10%11%15%6%15%13%5%5%0%0%0%1%-1%1%0%-2%-1%-1%4%300497.SZ 富祥藥業0%0%11%0%14%4%1%1%0%0%0%-2%-1%-2%-2%-9%-1%36%-0.6%-1.2%-0.2%2.4%1.5%0.2%1.5%1.2%0.2%2.1%0.0%0.4%負極負極隔膜隔膜六氟磷酸

167、鋰六氟磷酸鋰0.9%0.9%-0.8%0.9%-1.5%磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰電解液電解液電池電池三元材料三元材料三元前驅體三元前驅體碳酸鋰碳酸鋰鋁箔鋁箔銅箔銅箔電芯結構件電芯結構件電池包結構件電池包結構件導電劑導電劑PVDF電解液溶劑電解液溶劑電解液添加劑電解液添加劑-1.0%-0.5%0.0%0.5%1.0%1.5%2.0%2.5%導電劑電池結構件電解液溶劑電解液電芯結構件電池碳酸鋰負極鋁箔隔膜三元前驅體六氟磷酸鋰銅箔三元正極電解液添加劑PVDF磷酸鐵鋰正極ROE板塊均值0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%電芯結構件電池結構件電池導電劑三元前驅體電解液PVDF三元正極電解液

168、溶劑負極銅箔磷酸鐵鋰正極碳酸鋰六氟磷酸鋰隔膜鋁箔電解液添加劑25Q1ROE所處歷史分位 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 我們篩選出3個行業性虧損的行業，其25Q1最新資本開支也相對位于歷史低位，其中三元材料、磷酸鐵鋰、銅箔分別位于歷史15%、29%、33%分位。圖圖 13：2019-2025年鋰電板塊資本開支情況（億元）年鋰電板塊資本開支情況（億元）數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 14：電動車各環節：電動車各環節25Q1資本開支位于歷史百分位情況資本開支位于歷史百分位情況 數據來源：Wind，廣

169、發證券發展研究中心（二）速動比率：二）速動比率：電池和鐵鋰環節有望率先見底電池和鐵鋰環節有望率先見底 速動比率：速動比率：電池和鐵鋰環節有望率先見底電池和鐵鋰環節有望率先見底。速動比率=（流動資產-存貨）/流動負債，是一種衡量企業短期償債能力的指標，流動資產扣除變現能力相對較弱的存貨，與流動比率相比對償債能力的判斷更為保守和可信。通常來看，速動比率大環節環節代碼代碼公司公司2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023

170、Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1位于歷史百分位位于歷史百分位002460.SZ 贛鋒鋰業1.554.141.421.030.822.931.057.303.1510.060.8020.123.5020.440.9824.5817.2235.594.3729.279.5736.0424.8621.7313.5939%002466.SZ 天齊鋰業11.048.689.887.753.492.692.161.290.993.212.323.561.933.834.496.917.219.8711.3116.0412.6911.6212.338.618.87

171、55%000762.SZ 西藏礦業0.140.110.290.400.100.100.200.060.180.080.033.640.1911.620.420.051.243.120.910.036.551.490.65-0.970.179%000408.SZ 藏格礦業0.100.070.090.880.010.270.360.160.070.190.130.240.070.710.280.280.251.430.820.740.290.370.260.550.084%300390.SZ 天華新能0.150.150.110.300.290.090.170.320.601.523.962.092

172、.074.165.197.208.944.925.284.553.750.721.280.3428.18100%002497.SZ 雅化集團1.290.931.050.600.420.260.240.470.460.160.310.530.240.050.450.950.240.530.694.751.600.921.311.760.9218%002756.SZ 永興材料0.670.711.311.880.150.49-0.040.720.270.980.421.431.231.353.10-1.030.373.240.50-0.420.561.610.65-0.180.4835%300750

173、.SZ 寧德時代20.2026.0320.3829.6620.7730.8628.8852.5289.03111.87105.77131.00116.07130.92110.23124.93104.6679.8784.6567.0870.8267.4974.3899.12103.4378%002594.SZ比亞迪48.6168.1037.3052.2639.3125.6526.8125.9742.0861.99103.12166.25134.54226.74281.50331.79323.58335.79350.30211.27260.94211.31222.92278.42372.76100

174、%002074.SZ 國軒高科4.424.6810.050.567.16-0.267.846.206.5211.335.6920.9530.1725.7526.4151.7728.902.1432.2168.0426.9213.0112.9037.8517.3926%300014.SZ 億緯鋰能3.026.254.5912.346.472.972.858.096.4912.8817.5525.7826.5752.4736.4422.8716.4812.2112.538.828.9312.7519.2214.5520.1138%300438.SZ 鵬輝能源1.201.150.280.500.69

175、1.260.680.790.961.981.861.521.172.003.895.015.044.452.662.501.461.341.241.381.5727%688567.SH 孚能科技3.162.288.374.349.335.631.964.442.921.7510.078.573.851.443.589.792.273.252.412.811.238.922.552.881.847%300207.SZ欣旺達6.3511.766.765.927.358.1611.506.588.507.577.0615.4718.7524.2024.1523.8419.5512.6410.0916

176、.6819.4813.2113.4615.7719.4280%688772.SH 珠海冠宇5.965.857.406.6710.8512.237.407.497.3410.2711.807.246.637.306.386.915.9111.028.4541%002245.SZ 蔚藍鋰芯1.35-0.470.42-0.450.330.270.380.400.691.573.450.610.611.473.892.112.40-1.301.600.902.520.582.451.932.8073%688005.SH 容百科技1.030.400.600.600.530.510.591.521.391

177、.352.8513.459.189.028.314.405.773.712.434.474.502.206.914.153.7426%300073.SZ 當升科技0.741.081.241.390.811.540.872.211.441.821.031.891.442.842.874.022.703.932.114.593.460.912.132.211.0723%688779.SH 長遠鋰科0.100.560.220.050.388.930.710.701.022.251.150.830.553.951.790.300.640.660.545%688707.SH 振華新材0.350.320.

178、500.460.381.642.661.332.102.351.130.670.370.420.520.340.150.480.202%688778.SH 廈鎢新能1.180.381.120.650.690.911.362.601.541.571.461.941.344.501.993.622.762.312.522.071.6531%301152.SZ 天力鋰能0.010.030.090.030.070.040.150.160.010.340.060.040.500.120.491.341.160.440.320.300.240.110.130.540.032%300919.SZ 中偉股份1

179、.322.223.143.776.517.4618.1317.8614.1915.7243.5022.0016.759.0523.1120.4512.1411.3115.0426.2311.7125%688184.SH 帕瓦股份0.170.720.330.430.312.900.821.812.57-0.630.370.910.93-0.040.1622%002340.SZ格林美3.422.193.664.271.404.604.363.896.896.7710.237.808.3911.529.7111.7110.9410.8614.7917.3625.4034.3027.6632.0240

180、.64100%603799.SH 華友鈷業4.478.125.418.4112.225.896.1512.149.6319.0924.3815.3733.6235.2164.4828.8449.2137.3923.5258.3721.5016.8913.0215.8024.8838%300409.SZ 道氏技術0.580.410.282.470.650.550.190.550.870.933.042.892.955.294.837.942.831.771.551.172.072.271.281.601.3216%300769.SZ 德方納米0.550.720.901.371.371.852.0

181、22.352.242.110.692.959.097.127.921.437.322.422.054.482.112.060.480.121.3415%301358.SZ 湖南裕能1.411.664.281.214.146.5212.42-2.046.565.269.735.224.031.584.872.524.6046%603906.SH 龍蟠科技0.080.090.180.440.180.270.681.350.691.050.962.421.161.201.448.002.578.983.556.552.511.850.251.392.2525%688275.SH 萬潤新能1.422.

182、812.772.245.1615.834.7414.0213.817.951.963.313.021.951.390%300432.SZ 富臨精工0.860.560.570.390.440.450.351.753.151.431.672.473.342.151.693.512.971.973.551.562.172.861.533.0285%830809.BJ 安達科技0.200.110.510.620.320.250.260.140.321.741.491.391.542.201.232.470.873.121.411.430.760.380.150.020.092%002709.SZ 天賜

183、材料0.650.460.461.150.500.371.131.572.042.254.707.125.408.7010.3212.3910.4010.426.303.913.161.501.641.412.2618%300037.SZ新宙邦1.060.962.470.720.870.960.850.951.241.091.522.142.873.434.846.454.954.034.854.063.802.762.682.572.2935%301238.SZ 瑞泰新材0.171.400.890.380.311.690.561.791.332.321.941.912.130.870.970.

184、870.8632%002709.SZ 天賜材料0.650.460.461.150.500.371.131.572.042.254.707.125.408.7010.3212.3910.4010.426.303.913.161.501.641.412.2618%002407.SZ多氟多0.661.001.25-0.100.660.610.831.931.372.033.655.126.897.115.785.964.695.262.682.291.541.573.733.212.9643%002759.SZ 天際股份0.130.100.140.070.110.070.030.150.060.06

185、0.141.510.380.742.540.720.470.340.401.361.912.680.691.211.1944%835185.BJ貝特瑞2.330.952.44-1.241.381.161.602.742.493.924.097.298.539.208.358.517.814.494.467.6813.025.724.7711.357.8764%603659.SH璞泰來2.303.322.752.151.362.732.241.163.526.676.3010.235.265.878.498.699.506.827.6015.8010.916.605.409.722.6715%6

186、00884.SH 杉杉股份4.835.176.552.601.851.102.201.281.8510.334.66-3.0517.6311.1610.204.0516.5915.9116.3210.827.4213.824.7912.248.0854%001301.SZ 尚太科技0.811.573.613.081.471.120.770.230.671.041.892.052.152.591.1728%300035.SZ 中科電氣0.040.200.410.560.210.290.120.490.430.531.852.422.793.594.202.511.900.830.630.030.

187、240.610.131.081.7644%負極包裹材料負極包裹材料301349.SZ 信德新材0.660.510.140.250.180.180.120.070.170.180.180.060.140.160.060%002812.SZ 恩捷股份2.847.864.456.044.407.01-1.0216.294.8014.497.5113.1614.1513.0719.366.0021.3320.3510.1026.466.8615.2327.28-20.784.4252%300568.SZ 星源材質3.702.201.782.941.851.001.090.541.782.570.107

188、.073.165.155.0310.148.248.3410.5215.0010.079.1311.7114.6111.4476%002080.SZ 中材科技5.322.626.597.237.338.207.843.704.874.924.204.054.369.9313.3117.7712.7221.7121.3421.8816.3616.308.204.767.6034%603876.SH 鼎勝新材0.521.800.371.800.861.880.090.481.29-0.950.840.650.610.882.012.140.771.071.572.230.531.981.790.0

189、20.5742%300057.SZ 萬順新材1.040.930.911.831.282.042.031.370.730.681.321.380.791.521.341.652.011.762.621.281.400.851.291.311.0640%301511.SZ 德?？萍?.803.955.903.133.094.483.903.092.391.971.161.972.7834%688388.SH 嘉元科技0.110.090.440.270.112.432.350.901.623.885.433.918.605.148.123.823.272.862.873.201.550.741.87

190、1.4818%600110.SH 諾德股份0.600.070.121.750.070.260.043.050.252.062.191.121.772.003.924.572.814.782.731.202.232.961.221.660.8929%301150.SZ 中一科技0.060.120.300.380.501.530.01-1.560.160.460.100.910.010.010.000.090.0151%002850.SZ科達利1.161.330.831.790.910.930.821.873.042.532.903.433.624.318.847.067.385.105.436.

191、204.322.072.143.891.9418%300953.SZ 震?？萍?.230.210.380.530.621.761.180.811.952.614.070.401.612.291.951.201.020.820.680.520.6612%002824.SZ 和勝股份0.440.440.210.130.210.120.160.330.180.210.230.600.330.001.810.600.360.650.690.981.130.850.700.390.9050%002965.SZ 祥鑫科技0.570.280.300.410.250.380.100.160.351.070.3

192、21.091.100.551.250.830.850.660.400.490.550.200.790.580.2715%300115.SZ 長盈精密1.311.811.333.441.132.302.529.024.955.633.774.485.465.035.322.433.703.583.273.474.403.234.256.594.3550%688116.SH 天奈科技0.220.100.180.240.770.140.160.210.510.051.540.691.340.081.281.600.793.251.080.781.621.020.231.140.6017%002068

193、.SZ 黑貓股份0.340.451.06-0.440.370.331.20-0.390.330.550.600.320.280.420.410.531.020.791.081.241.841.350.470.761.7378%300343.SZ 聯創股份0.150.150.070.220.040.160.060.250.030.060.110.070.050.080.120.580.050.170.120.100.070.050.12-0.070.0719%600673.SH東陽光1.8911.373.505.828.941.644.009.553.043.721.832.536.911.89

194、1.104.512.823.824.854.495.160.930.994.365.0555%603026.SH 勝華新材0.580.150.020.090.070.240.630.930.840.881.710.811.760.271.044.123.040.502.262.361.461.761.341.010.4327%301292.SZ ?？菩略?.197.280.843.521.973.272.772.531.410.950.410.410.582%688353.SH 華盛鋰電0.170.080.340.360.591.271.691.471.690.820.041.090.930.

195、630.540.971.3982%300497.SZ 富祥藥業1.230.290.850.880.570.941.491.491.551.081.972.191.860.971.060.711.030.580.610.200.410.460.400.151.2857%負極負極隔膜隔膜鋁箔鋁箔碳酸鋰碳酸鋰電池電池三元材料三元材料三元前驅體三元前驅體磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰電解液電解液六氟磷酸鋰六氟磷酸鋰電解液添加劑電解液添加劑銅箔銅箔電芯結構件電芯結構件電池包結構件電池包結構件導電劑導電劑PVDF電解液溶劑電解液溶劑0%10%20%30%40%50%60%70%80%25Q1資本開支所處歷史分位 識別風

196、險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 于 1 說明企業短期現金流較為健康。均值絕對值來看，鐵鋰 0.78鋁箔 0.88電解液溶劑 0.89電池 0.91三元前驅體 0.92，電池環節除寧德時代、蔚藍鋰芯外，速動比率均鋁箔0.60銅箔0.48電芯結構件0.42。因為行業資本投資輕重屬性不同，因此固定資產周轉率歷史分位水平橫向比較更為準確。歷史分位水平來看，當前固定資產周轉率處于歷史分位高位前五的是：銅箔59%鋁箔 47%電解液溶劑 42%電池結構件 38%電池 27%。其中銅箔行業符合低 ROE 財務特征，低 ROE 階段若

197、行業保持較高開工率，同樣意味著行業進入見底階段，但高速動比率顯示短期流動性良好，盈利修復的迫切性不高，價格彈性仍需觀察。環節環節代碼代碼公司公司2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1AVG位于歷史百分位位于歷史百分位贛鋒鋰業贛鋒鋰業 002460.SZ40%44%42%41%45%48%44%39%37%30%31%33%33%36%3

198、7%38%37%40%42%43%43%46%47%53%55%100%天齊鋰業天齊鋰業 002466.SZ73%75%75%81%82%81%81%82%83%83%61%59%52%46%26%25%26%29%31%26%24%28%28%28%31%38%西藏礦業西藏礦業 000762.SZ17%14%14%14%11%8%8%11%10%11%12%10%15%48%50%46%44%48%46%53%50%47%46%48%48%88%藏格礦業藏格礦業 000408.SZ21%20%20%18%17%12%10%9%8%6%10%11%9%10%10%10%16%6%7%7%5%5

199、%5%8%9%5%天華新能天華新能 300390.SZ22%22%20%22%28%30%27%40%44%38%41%35%43%34%29%31%25%26%23%23%26%19%19%20%23%17%雅化集團雅化集團 002497.SZ39%43%42%39%39%38%36%22%20%21%23%26%24%26%25%23%22%23%29%26%26%23%22%23%22%9%永興材料永興材料 002756.SZ20%21%25%24%24%27%30%24%21%20%20%20%20%18%20%18%17%15%15%14%15%14%9%9%8%17%寧德時代寧德時

200、代 300750.SZ56%58%58%58%57%55%52%56%59%64%68%70%75%69%70%71%67%70%70%69%68%69%64%65%65%73%比亞迪比亞迪002594.SZ69%69%68%68%67%66%66%68%60%60%64%65%67%69%74%75%77%78%77%78%77%77%78%75%71%60%國軒高科國軒高科 002074.SZ58%61%61%64%64%62%60%60%61%61%64%56%60%63%62%66%69%70%71%72%74%74%74%72%73%95%億緯鋰能億緯鋰能 300014.SZ62%4

201、7%48%53%51%55%53%35%40%42%47%54%59%65%66%60%60%60%60%60%59%61%60%59%62%93%鵬輝能源鵬輝能源 300438.SZ53%53%53%54%52%53%54%62%63%64%63%65%68%64%60%66%67%71%64%64%65%65%66%69%70%99%孚能科技孚能科技 688567.SH38%37%39%38%38%32%35%37%41%45%56%60%62%66%63%62%60%65%66%65%63%60%63%63%78%欣旺達欣旺達300207.SZ69%72%74%75%75%75%76%7

202、7%77%73%75%68%66%65%77%65%65%59%59%59%59%60%62%63%65%84%珠海冠宇珠海冠宇 688772.SH63%58%57%62%66%67%61%65%64%65%66%66%67%67%66%67%68%67%65%63%75%蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯 002245.SZ60%61%58%57%56%55%53%53%49%50%52%55%56%47%38%36%35%37%36%38%36%33%34%36%35%35%中創新航中創新航3931.HK46%31%35%45%54%55%56%57%61%瑞浦蘭鈞瑞浦蘭鈞0666.HK88%88%75%7

203、0%57%63%68%72%73%容百科技容百科技 688005.SH30%34%28%26%21%20%27%27%36%43%55%63%68%67%67%67%65%63%58%58%59%60%62%63%63%90%當升科技當升科技 300073.SZ29%22%22%25%25%29%35%36%33%39%46%35%39%42%44%47%39%33%32%24%19%19%19%20%23%37%長遠鋰科長遠鋰科 688779.SH21%32%40%23%31%40%48%49%54%46%46%50%47%44%44%43%45%47%76%振華新材振華新材 688707.

204、SH59%67%70%71%71%54%58%55%55%61%63%59%55%56%60%49%44%42%43%44%52%廈鎢新能廈鎢新能 688778.SH71%69%71%74%72%61%64%69%68%50%46%38%34%37%34%38%37%39%39%37%43%天力鋰能天力鋰能 301152.SZ44%49%52%39%45%48%51%47%43%43%56%59%58%32%33%29%35%43%38%42%40%44%48%54%68%中偉股份中偉股份 300919.SZ66%65%65%61%69%73%78%62%69%67%68%62%61%57%5

205、7%55%55%58%60%60%60%68%帕瓦股份帕瓦股份 688184.SH34%39%24%31%40%26%24%19%23%25%28%31%31%28%30%30%72%格林美格林美002340.SZ60%59%59%59%61%55%55%53%54%53%53%54%58%58%53%53%52%53%55%59%61%62%63%65%65%99%華友鈷業華友鈷業 603799.SH59%56%55%57%58%54%52%54%46%48%54%59%65%68%70%70%71%68%67%64%65%65%64%64%64%85%道氏技術道氏技術 300409.SZ5

206、1%51%47%44%45%44%46%49%38%39%38%42%40%44%45%46%49%53%53%52%53%53%54%48%39%68%德方納米德方納米 300769.SZ46%33%38%42%48%47%51%42%46%51%55%55%62%58%62%63%64%64%62%58%57%59%61%61%62%96%湖南裕能湖南裕能 301358.SZ17%35%51%44%53%63%69%77%80%78%65%60%59%58%56%58%58%62%62%78%龍蟠科技龍蟠科技 603906.SH32%33%32%30%30%38%35%28%31%49%5

207、2%59%67%55%55%62%70%72%73%76%76%77%76%75%78%100%萬潤新能萬潤新能 688275.SH44%54%54%66%70%49%56%55%62%64%66%65%65%65%68%71%100%富臨精工富臨精工 300432.SZ45%40%39%35%30%30%30%34%32%33%32%52%44%43%40%42%49%51%57%56%53%52%53%56%54%95%安達科技安達科技 830809.BJ 7%8%11%14%13%11%13%20%44%49%55%60%61%52%60%53%50%52%52%56%60%59%60%

208、63%100%璞泰來璞泰來603659.SH53%58%58%55%58%59%58%38%40%45%44%50%53%57%59%61%61%61%61%57%54%54%54%54%54%88%尚太科技尚太科技 001301.SZ12%10%28%50%49%53%41%37%31%31%24%24%24%26%32%40%75%貝特瑞貝特瑞835185.BJ52%52%50%48%45%39%40%43%44%44%52%58%63%64%64%61%56%56%53%55%55%56%57%58%90%杉杉股份杉杉股份 600884.SH46%45%45%46%47%45%45%43

209、%59%61%57%52%49%49%49%46%48%49%51%51%52%54%52%51%50%59%中科電氣中科電氣 300035.SZ40%41%41%30%26%23%23%25%30%39%48%61%49%51%53%54%56%54%51%49%53%55%55%53%56%91%負極包裹材料負極包裹材料 信德新材信德新材 301349.SZ22%17%18%20%26%23%5%8%9%8%9%12%13%14%15%11%11%11%24%天賜材料天賜材料 002709.SZ41%46%44%44%44%43%42%41%44%41%38%47%45%45%52%50%

210、48%46%46%43%43%44%44%44%45%86%新宙邦新宙邦300037.SZ34%32%31%32%29%24%24%31%31%31%36%37%39%38%44%43%40%41%43%45%42%41%41%42%40%89%江蘇國泰江蘇國泰 002091.SZ52%55%53%52%51%52%57%53%48%51%59%61%59%54%53%51%50%52%52%51%49%49%50%51%49%56%天賜材料天賜材料 002709.SZ41%46%44%44%44%43%42%41%44%41%38%47%45%45%52%50%48%46%46%43%43%

211、44%44%44%45%86%多氟多多氟多002407.SZ54%53%54%62%64%65%66%63%63%54%54%51%51%52%55%56%57%58%54%48%48%50%49%53%54%82%天際股份天際股份 002759.SZ14%13%15%17%17%17%17%18%16%13%13%19%23%27%32%33%28%26%35%34%31%29%33%42%42%100%恩捷股份恩捷股份 002812.SZ50%53%56%60%66%65%47%44%42%42%43%44%44%48%48%51%49%38%39%39%39%44%43%44%45%68

212、%星源材質星源材質 300568.SZ60%62%53%54%48%47%47%49%53%54%41%42%43%46%33%37%38%40%43%45%47%50%52%57%57%93%中材科技中材科技 301150.SZ47%44%40%37%40%43%15%16%16%20%22%27%32%36%36%41%45%46%53%德?？萍嫉赂？萍?301511.SZ76%73%59%62%63%69%72%74%66%65%67%68%71%69%74%97%嘉元科技嘉元科技 688388.SH27%23%4%4%4%8%12%11%35%37%40%40%37%45%48%31%

213、33%34%41%43%41%43%43%46%48%95%諾德股份諾德股份 600110.SH66%65%65%67%71%70%70%57%57%56%56%56%45%47%45%45%45%44%48%50%50%53%53%55%55%29%中一科技中一科技 301150.SZ47%44%40%37%40%43%15%16%16%20%22%27%32%36%36%41%45%46%53%鼎勝新材鼎勝新材 603876.SH64%68%68%71%73%73%74%71%76%73%70%70%71%72%70%71%73%74%73%68%72%75%74%72%72%88%萬順新

214、材萬順新材 300057.SZ50%48%50%50%52%52%53%55%57%56%54%55%56%56%54%46%44%42%44%47%47%48%49%49%50%88%科達利科達利002850.SZ35%36%32%32%30%29%32%26%27%30%33%37%41%46%55%59%55%52%41%39%37%38%38%39%38%65%震?？萍颊鹪？萍?300953.SZ47%50%52%62%51%54%57%65%69%72%75%69%69%72%75%76%76%77%76%74%67%88%和勝股份和勝股份 002824.SZ30%38%40%41%

215、39%37%37%39%40%38%42%49%52%51%46%47%42%45%47%53%55%53%53%56%58%100%祥鑫科技祥鑫科技 002965.SZ41%42%31%27%31%32%43%45%45%45%51%55%56%47%51%49%51%51%53%50%43%44%46%46%82%長盈精密長盈精密 300115.SZ54%54%53%54%53%53%57%49%54%56%59%66%67%68%68%66%66%66%67%67%66%61%60%59%60%87%天奈科技天奈科技 688116.SH24%24%11%8%10%12%11%11%16%

216、19%24%23%36%36%35%38%38%42%44%44%45%43%43%42%39%87%黑貓股份黑貓股份 002068.SZ55%58%58%58%58%53%54%56%53%52%51%52%56%58%60%59%61%61%60%60%63%63%62%63%63%40%聯創股份聯創股份 300343.SZ54%49%49%71%72%71%64%63%59%55%54%42%33%31%32%31%32%29%31%29%29%22%20%19%18%23%東岳集團東岳集團0189.HK45%40%40%38%39%28%30%25%28%23%20%17%東陽光東陽光

217、600673.SH61%64%62%63%65%65%66%64%64%65%61%59%60%57%57%58%56%59%60%59%61%63%61%63%65%90%勝華新材勝華新材 603026.SH38%39%30%38%40%35%36%30%28%23%22%24%24%24%30%30%33%35%35%40%47%50%54%55%58%93%?？菩略春？菩略?301292.SZ60%41%38%35%43%57%59%58%48%53%56%59%62%64%63%74%華盛鋰電華盛鋰電 688353.SH39%32%32%32%22%19%8%13%12%12%14%1

218、4%12%13%13%17%17%34%富祥藥業富祥藥業 300497.SZ50%51%46%41%37%34%31%25%26%29%31%38%42%43%44%47%45%47%47%49%48%48%49%52%51%78%碳酸鋰碳酸鋰28%三元正極三元正極45%電池電池63%三元前驅體三元前驅體52%鐵鋰正極鐵鋰正極65%負極負極51%電解液電解液45%六氟磷酸鋰六氟磷酸鋰47%隔膜隔膜49%銅箔銅箔56%鋁箔鋁箔61%電芯結構件電芯結構件53%電池包結構件電池包結構件54%導電劑導電劑51%PVDF42%電解液溶劑電解液溶劑60%電解液添加劑電解液添加劑34%識別風險，發現價值 請

219、務必閱讀末頁的免責聲明 2929/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 圖圖 19：2019-2025年鋰電板年鋰電板塊固塊固定資產周轉率定資產周轉率 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 圖圖 20：電動車各環節電動車各環節25Q1固固定資產周轉率定資產周轉率 圖圖 21：固固定資產周轉率歷史百分位情況定資產周轉率歷史百分位情況 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind，廣發證券發展研究中心 綜合來看，綜合來看，鐵鋰、鐵鋰、電池電池、銅箔、負極、銅箔、負極環節有望率先迎接盈利拐點。環節有望率先迎接盈利拐點。在財務框架第一層 ROE 篩選階段：鐵鋰

220、PVDF電解液添加劑三元正極銅箔6F，第二層速動比率階段：鐵鋰電解液溶劑電池，第二層速動比率的排序相較于 ROE 排序更為重要，因為企業現金流是決定行業周期底部的關鍵，ROE 和資本開支更多用于決定行業供需是否開始改善。因此我們認為鐵鋰和電池因此我們認為鐵鋰和電池行業已經進入見底環節，行業已經進入見底環節，銅箔和負極材料行業已進入行業底部階段，銅箔和負極材料行業已進入行業底部階段，其中因鐵鋰和其中因鐵鋰和電池電池環節環節整體整體速動比率更速動比率更低，周期低，周期底部持續性底部持續性將更短，有望率先迎接盈利拐點。將更短，有望率先迎接盈利拐點?？紤]固定資產周轉率報表數據相較于實業開工率有一定滯后

221、性，因此對于鐵鋰和電池見底環節，需緊密跟蹤季度實際開工率進展，結合行業供需平衡表，價格彈性將在逐季度驗證中得到釋放。環節環節代碼代碼公司公司2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q1位于歷史百分位位于歷史百分位歷史百分位歷史百分位AVG絕對值絕對值AVG002460.SZ贛鋒鋰業贛鋒鋰業0.510.540.490.390.360.440.3

222、50.280.260.370.410.490.590.891.141.070.610.490.370.320.200.160.140.140.100%002466.SZ天齊鋰業天齊鋰業0.190.160.130.100.100.090.050.070.080.130.140.360.490.840.961.390.961.050.630.470.150.220.200.190.179%000762.SZ西藏礦業西藏礦業0.120.350.460.480.140.210.280.290.320.210.500.500.671.350.160.870.070.130.160.120.060.100

223、.080.010.031%000408.SZ藏格礦業藏格礦業0.080.100.080.210.070.160.080.200.120.190.300.460.400.710.720.810.440.460.460.350.210.410.210.350.2120%300390.SZ 天華新能天華新能0.640.670.740.761.741.010.400.700.760.770.752.042.422.331.520.930.660.410.270.300.330.300.200.304%002497.SZ 雅化集團雅化集團0.820.660.600.300.560.630.720.580

224、.850.891.221.842.342.752.541.651.681.611.100.760.810.700.630.539%002756.SZ永興材料永興材料0.840.890.790.720.530.770.820.770.770.941.001.121.161.541.671.651.141.141.040.850.780.730.570.590.562%300750.SZ寧德時代寧德時代0.670.590.660.660.470.510.590.780.740.740.620.910.620.700.911.000.700.760.780.770.570.620.670.740.5

225、839%002594.SZ比亞迪比亞迪1.010.570.550.570.330.680.740.850.670.790.810.940.780.860.960.990.630.640.670.700.470.650.730.980.5938%002074.SZ國軒高科國軒高科0.340.350.28-0.030.110.240.230.340.150.260.230.440.320.330.330.410.290.290.210.280.190.230.200.230.2030%300014.SZ億緯鋰能億緯鋰能0.290.350.460.380.230.270.290.370.380.44

226、0.550.520.540.550.530.560.420.380.380.380.260.340.330.380.3222%300438.SZ 鵬輝能源鵬輝能源0.790.550.640.470.250.490.640.600.520.670.650.740.640.880.850.780.680.400.240.200.270.370.310.370.2811%688567.SH 孚能科技孚能科技0.290.350.040.040.050.100.070.090.170.220.200.450.400.350.450.400.520.640.340.470.250.240.2129%300

227、207.SZ欣旺達欣旺達1.091.381.471.480.951.071.361.260.980.941.111.190.970.911.080.930.520.550.530.570.450.510.540.640.440%688772.SH 珠海冠宇珠海冠宇0.570.500.480.400.370.360.300.360.350.310.260.290.330.310.250%002245.SZ蔚藍鋰芯蔚藍鋰芯0.310.290.310.400.260.360.460.560.580.600.560.600.550.570.360.290.230.300.330.350.330.380

228、.400.650.5576%688005.SH 容百科技容百科技0.130.800.780.730.430.380.720.920.841.181.171.091.071.221.341.641.130.590.720.500.450.390.520.430.3313%300073.SZ當升科技當升科技1.281.200.790.530.390.580.740.840.871.151.431.982.413.222.773.011.591.191.250.700.380.500.480.500.463%688779.SH 長遠鋰科長遠鋰科0.871.001.311.571.691.490.49

229、0.720.820.530.230.300.270.380.305%688707.SH 振華新材振華新材0.200.570.620.791.081.381.452.131.740.800.490.740.560.230.120.180.180.100%688778.SH 廈鎢新能廈鎢新能1.071.291.251.641.712.342.121.790.941.181.200.920.690.610.720.670.580%301152.SZ天力鋰能天力鋰能1.201.791.681.361.602.391.511.481.241.371.462.022.362.591.561.560.870

230、.870.690.500.430.510.420.370.433%300919.SZ中偉股份中偉股份1.401.511.301.070.840.870.730.600.490.530.460.360.380.410.360.360.371%688184.SH 帕瓦股份帕瓦股份0.590.420.240.180.230.280.270.220.130.170.070%002340.SZ格林美格林美0.370.350.390.480.240.330.290.360.340.370.400.500.510.480.470.480.350.370.370.510.390.370.270.270.291

231、8%603799.SH 華友鈷業華友鈷業0.690.640.580.520.450.450.540.560.530.620.540.620.570.660.540.370.430.280.320.270.250.250.260.260.297%300409.SZ道氏技術道氏技術0.720.820.660.450.360.570.770.920.871.361.411.291.050.870.570.470.420.450.480.450.450.460.420.340.362%300769.SZ德方納米德方納米0.730.850.780.340.400.350.350.360.400.421.

232、081.231.111.321.200.630.480.650.320.230.300.270.140.2610%301358.SZ湖南裕能湖南裕能1.932.251.691.111.080.630.400.550.430.520.495%603906.SH 龍蟠科技龍蟠科技1.050.920.931.160.711.101.141.041.050.860.961.261.501.751.701.390.550.390.530.390.230.320.320.310.241%688275.SH 萬潤新能萬潤新能0.610.811.140.510.380.540.250.130.200.210.

233、300.2512%300432.SZ富臨精工富臨精工0.470.470.480.620.470.550.650.870.720.690.650.751.110.621.061.220.300.610.650.490.450.630.670.690.6640%830809.BJ 安達科技安達科技0.060.040.050.020.020.030.040.260.330.470.631.161.091.180.640.210.100.200.180.190.3125%002709.SZ天賜材料天賜材料0.300.350.380.380.240.490.510.650.700.891.091.411

234、.441.281.200.940.590.460.480.360.260.310.350.370.3610%300037.SZ新宙邦新宙邦0.440.450.520.500.410.500.570.640.740.881.131.361.371.060.980.840.500.480.520.430.320.430.410.420.386%301238.SZ瑞泰新材瑞泰新材2.671.681.701.381.040.770.710.400.300.260.280.240.220%002709.SZ天賜材料天賜材料0.300.350.380.380.240.490.510.650.700.891

235、.091.411.441.281.200.940.590.460.480.360.260.310.350.370.3610%002407.SZ多氟多多氟多0.270.330.290.250.220.230.270.310.280.370.520.510.490.560.470.380.290.320.390.340.220.250.220.130.1916%002759.SZ天際股份天際股份0.300.290.290.330.180.250.280.470.440.771.121.060.990.540.610.650.320.440.370.300.220.210.240.240.2018%

236、835185.BJ貝特瑞貝特瑞0.380.370.410.390.600.370.540.540.660.700.810.761.001.071.030.780.730.720.440.290.280.250.280.220%603659.SH璞泰來璞泰來0.650.650.660.580.340.410.520.630.510.590.540.500.520.600.650.510.430.440.380.330.240.250.250.250.210%600884.SH 杉杉股份杉杉股份0.400.440.350.350.190.310.360.400.460.610.640.530.51

237、0.540.440.470.320.350.350.270.220.290.250.300.268%001301.SZ尚太科技尚太科技0.710.580.410.430.520.520.360.500.580.550.5144%300035.SZ中科電氣中科電氣0.510.570.580.760.390.460.610.690.650.910.850.830.680.760.880.630.370.380.370.380.290.320.430.440.4044%負極包裹材料負極包裹材料 301349.SZ信德新材信德新材0.750.580.410.500.720.420.230.390.36

238、0.430.4339%39%0.43002812.SZ恩捷股份恩捷股份0.150.150.150.180.080.110.130.180.140.180.170.210.200.220.230.190.140.150.160.120.090.090.100.100.092%300568.SZ星源材質星源材質0.080.090.060.030.040.060.080.100.110.110.130.140.170.160.170.150.120.120.130.100.080.100.090.080.079%301150.SZ中材科技中材科技1.260.950.870.740.790.810.7

239、70.771.190.441.071.041.0170%603876.SH 鼎勝新材鼎勝新材0.890.860.860.650.470.530.580.590.590.820.870.961.011.020.880.790.690.710.720.660.690.850.810.830.8466%300057.SZ萬順新材萬順新材0.550.420.530.590.470.490.540.540.510.520.420.450.430.460.460.470.340.380.380.390.320.430.430.440.3529%301511.SZ德?？萍嫉赂？萍?.280.350.410.

240、310.290.360.380.420.4298%688388.SH 嘉元科技嘉元科技0.590.760.740.490.270.410.460.410.440.450.470.380.330.260.290.250.170.210.300.220.210.250.330.370.3343%600110.SH 諾德股份諾德股份0.390.310.43-0.280.140.180.230.320.360.460.490.460.400.300.350.380.270.230.230.170.170.190.180.200.1759%301150.SZ中一科技中一科技1.491.260.950.8

241、70.740.790.810.770.751.011.071.041.0135%002850.SZ科達利科達利0.310.410.290.280.150.190.250.350.360.420.450.510.480.490.590.510.390.410.430.390.350.410.430.480.4224%300953.SZ震?？萍颊鹪？萍?.730.730.920.950.880.760.770.740.410.480.590.480.370.430.460.500.428%002824.SZ和勝股份和勝股份0.550.650.680.790.390.650.681.050.750.

242、911.061.381.041.011.141.220.690.770.970.980.700.660.780.890.5842%002965.SZ祥鑫科技祥鑫科技1.011.200.831.050.951.100.981.041.071.431.211.401.591.491.201.241.301.511.231.201.241.241.0428%300115.SZ長盈精密長盈精密0.480.610.610.680.490.620.720.740.500.460.530.690.680.640.710.730.500.470.610.600.590.560.640.660.5744%688

243、116.SH 天奈科技天奈科技0.370.270.180.290.420.400.510.630.620.520.550.470.450.320.200.220.230.180.150.160.180.190.150%002068.SZ黑貓股份黑貓股份0.500.520.540.540.340.350.440.630.600.690.620.700.610.930.870.840.720.730.770.840.740.800.740.850.6553%300343.SZ聯創股份聯創股份2.331.601.981.450.881.110.900.760.650.770.931.091.121.

244、041.020.520.400.420.390.470.210.370.390.290.230%600673.SH東陽光東陽光0.560.480.430.540.460.290.260.260.300.370.350.490.450.490.430.450.390.360.410.350.340.380.340.380.3738%603026.SH 勝華新材勝華新材1.011.081.091.020.830.851.151.451.491.551.011.371.140.961.520.790.540.450.410.280.260.280.300.270.314%301292.SZ?？坪？颇?/p>

245、源能源0.290.290.300.250.230.250.190.270.2881%688353.SH 華盛鋰電華盛鋰電0.780.350.350.190.100.090.110.090.070.070.080.110.104%300497.SZ富祥藥業富祥藥業0.440.410.460.440.400.480.290.340.320.280.190.210.210.210.190.190.180.200.190.140.150.150.130.090.103%碳酸鋰碳酸鋰6%0.27三元前驅體三元前驅體5%0.28三元材料三元材料4%0.37磷酸鐵鋰磷酸鐵鋰16%0.375%0.32電解液電

246、解液六氟磷酸鋰六氟磷酸鋰14%0.25負極負極23%0.32鋁箔鋁箔47%0.60隔膜隔膜27%0.39電芯結構件電芯結構件16%0.420.48導電劑導電劑26%0.40PVDF19%0.30電解液溶劑電解液溶劑42%0.30電解液添加劑電解液添加劑4%0.10電池包結構件電池包結構件38%0.73銅箔銅箔59%電池電池27%0.380.00.10.20.30.40.50.60.70.8電池結構件鋁箔銅箔電芯結構件PVDF隔膜電池磷酸鐵鋰正極三元正極負極電解液導電劑電解液溶劑三元前驅體碳酸鋰六氟磷酸鋰電解液添加劑25Q1固定資產周轉率0%10%20%30%40%50%60%70%銅箔鋁箔電解

247、液溶劑電池結構件電池隔膜PVDF負極導電劑電芯結構件磷酸鐵鋰正極六氟磷酸鋰碳酸鋰三元前驅體電解液三元正極電解液添加劑歷史百分位 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3030/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 六、投資建議：六、投資建議：重估資產負債表拐點重估資產負債表拐點 通過以上我們所搭建的財務框架，我們判斷磷酸鐵鋰正極、電池板塊繼續符合“低ROE+低速動比率+較高固定資產周轉率”財務特征，有望率先開啟盈利拐點。負極和銅箔行業符合“低ROE+高固定資產周轉率”財務特征，行業已經進入見底階段，其他主材板塊仍在探底階段。重點推薦電池、磷酸鐵鋰材料兩個環節，建議

248、關注格局提升的負極材料、銅箔、電解液、隔膜等龍頭企業。七、風險提示七、風險提示（一）新能源汽車銷量不及預期（一）新能源汽車銷量不及預期 相對于傳統燃油車，新能源汽車仍然屬于新生事物，考慮產品穩定性、使用便利性等因素，對消費者接受度仍然較低，因而帶來新能源汽車銷量增長的不確定性。（二）中游價格下跌超預期（二）中游價格下跌超預期 行業出清過程中，新能源汽車全產業鏈價格都承受一定壓力，其中中游動力電池及電池材料如果面臨供過于求帶來的價格超預期下跌，將影響行業盈利水平。（三）技術升級進度不及預期（三）技術升級進度不及預期 新能源汽車新車型產品開發需要較長開發周期，磷酸錳鐵鋰等新技術應用進度尚存不確定性

249、，如果商業化應用延后，當年新能源汽車銷量和盈利情況將存在低于預期可能性。（四四）投產進度不及預期）投產進度不及預期 產能擴張是行業供需關系判斷的重要保障，若投產進度不及預期，可能對行業供需關系帶來較大不確定性。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3131/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備 廣發新能源和電力設備研究小組廣發新能源和電力設備研究小組 陳 子 坤：首席分析師，5 年產業經驗，10 年證券從業經驗。2013 年加入廣發證券發展研究中心。目前擔任電力設備與新能源行業首席分析師，歷任有色行業資深分析師、環保行業聯席首席分析師。紀 成 煒：聯席首席分析師，

250、ACCA 會員，畢業于香港中文大學、西安交通大學，2016 年加入廣發證券發展研究中心。陳 昕：資深分析師，畢業于清華大學、北京大學，曾就職于國家電網公司、信達證券，2022 年加入廣發證券發展研究中心。李 天 帥：資深分析師，碩士，畢業于哈爾濱工業大學、香港大學，曾任職于中銀國際證券、德邦證券，3 年證券行業研究經驗。曹 瑞 元：資深分析師，畢業于復旦大學，2021 年加入廣發證券發展研究中心。高 翔：高級分析師，畢業于新加坡國立大學，2022 年加入廣發證券發展研究中心。黃 思 悅：高級研究員，畢業于北京大學、中山大學，2023 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業投資評級說明

251、行業投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤 5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤 5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26號廣發證券大廈 4

252、7樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18 層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81 號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，

253、接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何

254、形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。系因此投資者應當考慮存潛利益沖突而對獨性產生影響不僅依據內容 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3232/3232 Table_PageText 深度分析|電力設備

255、研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，

256、過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證

257、券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第 5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去 12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。