《華懋科技-公司深度研究報告：汽車被動安全空間廣闊泛AI業務打造第二增長曲線-250515（33頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《華懋科技-公司深度研究報告：汽車被動安全空間廣闊泛AI業務打造第二增長曲線-250515（33頁）.pdf（33頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、證 券 研 究 報 告證 券 研 究 報 告證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 汽車零部件汽車零部件 2025 年年 05 月月 15 日日 華懋科技（603306）深度研究報告 強推強推（首次）（首次）汽車被動安全空間廣闊，泛汽車被動安全空間廣闊，泛 AI 業務打造第二業務打造第二增長曲線增長曲線 目標價：目標價：46.99 元元 當前價：當前價：37.35 元元 國內被動安全龍頭，被動安全國內被動安全龍頭，被動安全+泛泛 AI 齊頭并進。齊頭并進。華懋科技成立于 2002 年，目前已發展成為汽車被動安全領域的龍頭企業，產品線覆蓋汽車安全氣囊布、安全氣

2、囊袋以及安全帶等被動安全系統部件等。2024 年起公司多次增持主營涵蓋光模塊 PCBA 等泛 AI 業務的富創優越，目前累計持股比例達 42.16%，戰略切入 AI 算力硬件賽道，構建“汽車被動安全+AI 硬件”雙輪驅動的業務格局。算力基礎設施需求高增算力基礎設施需求高增，外延并購富創優越打造，外延并購富創優越打造泛泛 AI 第二成長曲線第二成長曲線。海外科技巨頭持續加速算力基建投入，近期 Meta 上調 2025 年的資本開支預期至 640億至 720 億美元，資本開支上行帶動基礎設施光模塊、GPU 等 AI 芯片、PCB等高增。光模塊作為數據傳輸關鍵環節，當前 Finisar 維持市場領先

3、，國內廠商競爭力持續提升。華懋積極打造泛 AI 第二成長曲線，公司于 2024 年 9 月至 2025 年 1 月期間分四次對深圳富創優越進行股權收購，累計持股比例42.16%。富創主營光通信模塊、海事通信設備及汽車電子等領域，依托中國與馬來西亞雙制造基地，已成為國內外光通信、海事通信領域頭部客戶的最優合作伙伴，具備高可靠性光通信產品研發設計、生產制造到測試驗證的全流程服務能力，為適應數據中心對更高帶寬的需求 CPO 技術應運而生，CPO 將光學引擎和交換芯片共同封裝在一個模塊內，PCBA 需要承載更多的功能和組件價值量有望提升，驅動富創優越業務進一步上行。未來公司將持續加大在半導體及算力制造

4、領域的業務布局，包括根據實際情況繼續加大在相關領域的投入及深度整合富創優越產業鏈上下游等，泛 AI 業務有望為公司開辟業績增長新空間。汽車被動安全產品國產市占率領先，海外擴張加速汽車被動安全產品國產市占率領先，海外擴張加速。全球安全氣囊市場規模超百億美元，單車安全氣囊配置率提升有望驅動市場擴容。公司深耕被動安全領域 20 年，在國內本土企業中較早實現了安全氣囊布規?；a，市占率領先。公司在十年前就已和延鋒百利得、比亞迪、奧托立夫建立深入合作關系，已為國內絕大部分主流車型實現配套。公司早在 2018 年布局海外市場，2024 年越南子公司營收/凈利分別達 2.58/0.37 億元。2023 年

5、公司海外布局加速，越南新基地已于 2025 年 4 月 20 日正式投產，規劃產能約 20 億元，2025 年起有望貢獻較高增量。憑借優異產品力、優秀穩定的客戶合作資源背書、以及先發出海的戰略決心，我們看好公司遠期成長為全球化的汽車被動安全領域領軍者。投資建議：投資建議：公司為國內汽車被動安全龍頭，并依托海外產能釋放加速搶占海外市場。泛 AI 業務上，公司目前合計持股富創優越 42.16%，富創優越為光通信等領域頭部客戶最優合作伙伴，同時公司將持續投入加大在泛 AI 領域投入打造第二增長極。我們預計公司 25-27 年實現歸母凈利潤 5.90/7.48/9.34 億元。采用分部估值法，汽車被動

6、安全業務選擇松原安全、豪能股份等可比公司，給予公司 2025 年對應業務 25X PE；光通訊業務選取華工科技、光迅科技為可比公司，給與公司 2025 年對應業務 30X PE，目標價 46.99 元，對應 2025 年26X PE，首次覆蓋給予“強推”評級。風險提示：風險提示：下游需求波動、整車廠商要求降價、產業拓展風險主要財務指標主要財務指標 2024A 2025E 2026E 2027E 營業總收入(百萬)2,213 2,908 3,494 4,186 同比增速(%)7.7%31.4%20.2%19.8%歸母凈利潤(百萬)277 590 748 934 同比增速(%)14.6%112.7

7、%26.8%24.8%每股盈利(元)0.84 1.79 2.27 2.84 市盈率(倍)44 21 16 13 市凈率(倍)3.2 2.8 2.4 2.1 資料來源：公司公告，華創證券預測 注：股價為2025年5月15日收盤價 證券分析師：耿琛證券分析師：耿琛 電話：0755-82755859 郵箱： 執業編號：S0360517100004 證券分析師：岳陽證券分析師：岳陽 郵箱： 執業編號：S0360521120002 證券分析師：姚德昌證券分析師：姚德昌 郵箱： 執業編號：S0360523080011 證券分析師：夏涼證券分析師：夏涼 電話：021-20572532 郵箱： 執業編號：S0

8、360522030001 聯系人：盧依雯聯系人：盧依雯 郵箱： 聯系人：林棲宇聯系人：林棲宇 郵箱： 公司基本數據公司基本數據 總股本(萬股)32,906.02 已上市流通股(萬股)32,906.02 總市值(億元)122.90 流通市值(億元)122.90 資產負債率(%)37.58 每股凈資產(元)8.80 12 個月內最高/最低價 40.53/16.23 市場表現對市場表現對比圖比圖(近近 12 個月個月)-19%22%62%102%24/0524/0724/1024/1225/0325/052024-05-152025-05-15華懋科技滬深300華創證券研究所華創證券研究所 華懋科技

9、（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 投資投資主題主題 報告亮點報告亮點 作為國內汽車被動安全龍頭，公司依托作為國內汽車被動安全龍頭，公司依托“安全安全+AI”雙輪驅動戰略雙輪驅動戰略，打造增長雙，打造增長雙引擎：引擎：1）汽車安全業務汽車安全業務：深耕 OPW 氣囊技術升級與海外產能擴張（越南基地投產），受益法規趨嚴與新能源車滲透率提升，量價齊升趨勢明確；2）泛泛 AI布局布局：外延收購富創優越（目前持股 42.16%），切入高速增長的光模塊 PCBA及海事通信賽道，借力 AI 算力基建浪潮與全球化產能

10、協同，打開第二增長曲線。技術壁壘+頭部客戶綁定+國際化布局構筑長期競爭力，雙賽道高景氣共振驅動業績彈性。投資邏輯投資邏輯 國內被動安全龍頭，被動安全國內被動安全龍頭，被動安全+泛泛 AI 齊頭并進。（齊頭并進。（1）泛）泛 AI 業務：業務：海外科技巨頭加速算力基建投入驅動全球 IT 資本開支上行，近期 Meta 上調 2025 年的資本開支預期至 640 億至 720 億美元超市場預期，資本開支上行推動光模塊、算力芯片等上游高增。在此背景下公司積極打造泛 AI 業務第二增長曲線，華懋科技通過四次股權收購累計持有深圳富創優越 42.16%股權，標的公司作為具備中國&馬來西亞雙基地布局的國家級高

11、新技術企業，聚焦光通信模塊、海事通信設備及汽車電子領域，已構建覆蓋光模塊 PCBA 研發設計至測試驗證的全流程能力。未來公司將持續加大在半導體及算力制造領域的業務布局，包括根據實際情況繼續加大在相關領域的投入及深度整合富創優越產業鏈上下游等，泛 AI 業務有望為公司開辟業績增長新空間。（2）汽車被動安全業務：）汽車被動安全業務：公司深耕被動安全領域 20 年，在國內本土企業中較早實現了安全氣囊布規?；a，市占率領先。公司在十年前就已和延鋒百利得、比亞迪、奧托立夫建立深入合作關系，已為國內絕大部分主流車型實現配套。未來 OPW 升級加速，有望帶動公司產品結構優化；此外海外布局穩步推進，2025

12、 年海外收入有望快速增長。關鍵關鍵假設假設、估值與估值與盈利預測盈利預測 公司為國內汽車被動安全龍頭，并依托海外產能釋放加速搶占海外市場。泛 AI業務上，華懋科技目前合計持股富創優越 42.16%，富創優越為光通信等領域頭部客戶最優合作伙伴，同時公司將持續投入加大在泛 AI 領域投入打造第二增長極。我們預計公司 25-27 年實現歸母凈利潤 5.90/7.48/9.34 億元。采用分部估值法，汽車被動安全業務選擇松原安全、豪能股份等可比公司，給予公司2025年對應業務 25X PE；光通訊業務選取華工科技、光迅科技為可比公司，給與公司 2025 年對應業務 30X PE，目標價 46.99 元

13、，對應 2025 年 26X PE，首次覆蓋給予“強推”評級。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 3 目目 錄錄 一、一、國內被動安全龍頭，被動安全國內被動安全龍頭，被動安全+泛泛 AI 齊頭并進齊頭并進.6（一）汽車被動安全龍頭企業，積極延伸產業鏈條.6（二）管理層具備深厚產業經驗，員工持股計劃綁定核心骨干.8（三）經營情況穩健，費用管控優異.10 二、二、大模型迭代帶動算力需求高漲，泛大模型迭代帶動算力需求高漲，泛 AI 業務打造第二增長曲線業務打造第二增長曲線.12（一）AI 迎爆發式發展

14、，算力基礎設施需求高增.12 1、國內外 AI 基礎設施建設加速，均大幅提高資本開支.12 2、服務器出貨及市場規模高增，國產服務器廠商逐步崛起.13 3、AI 算力帶動光模塊量價齊升，Finisar 全球地位領先.15（二）外延收購富創優越股權，打造第二成長曲線.17 三、三、汽車被動安全行業長坡厚雪，配置率提升驅動擴容汽車被動安全行業長坡厚雪，配置率提升驅動擴容.20（一）全球安全氣囊市場規模超百億美元，單車配置率有望提升.20（二）奧托立夫穩居 Tier 1 龍頭，Tier 2 市場華懋和日韓企業差異化突圍.21 四、四、汽車被動安全產品國內市占率領先，海外擴張加速汽車被動安全產品國內市

15、占率領先，海外擴張加速.23（一）以優異產品力與優質客戶資源為基，國內市占率領先.23（二）海外布局穩步推進，2025 年海外收入有望快速增長.26 五、五、盈利預測與估值盈利預測與估值.28 六、六、風險提示風險提示.30 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 4 圖表目錄圖表目錄 圖表 1 公司發展歷程.6 圖表 2 公司產品類別.7 圖表 3 華懋科技收購富創優越股權過程.7 圖表 4 越南子公司收入及增速.8 圖表 5 越南子公司凈利潤及凈利率.8 圖表 6 華懋科技股權結構.8 圖表 7

16、 華懋科技管理層情況.9 圖表 8 公司 25-27E 營業收入考核目標（目標值）.10 圖表 9 公司 25-27E 營業收入考核目標（觸發值）.10 圖表 10 公司營收及增速.10 圖表 11 公司歸母凈利潤及增速.10 圖表 12 華懋科技分業務營業收入/億元 .11 圖表 13 華懋科技分業務毛利率.11 圖表 14 公司毛利率及凈利率.11 圖表 15 公司三項費用率.11 圖表 16 北美科技巨頭資本開支快速上行（億美元）.12 圖表 17 百度、阿里、騰訊資本開支總和變化情況（億人民幣）.13 圖表 18 AI 產業鏈.13 圖表 19 全球服務器市場規模.14 圖表 20 全

17、球服務器市場份額（2023Q4）.14 圖表 21 全球服務器市場份額（2024Q4）.14 圖表 22 2022 年中國服務器市場競爭格局.15 圖表 23 2022 年中國 AI 服務器市場競爭格局.15 圖表 24 光模塊工作原理圖.15 圖表 25 光模塊的外觀結構（SFP+封裝為例）.15 圖表 26 全球光模塊市場規模.16 圖表 27 全球光模塊市場份額排名（部分年份）.16 圖表 28 華懋科技收購富創優越股權過程.17 圖表 29 富創優越深圳生產基地.18 圖表 30 富創優越馬來西亞生產基地.18 圖表 31 深圳富創優越業務介紹.18 圖表 32 富創優越海事通信 OD

18、M 產品展示.19 圖表 33 富創優越海事通信 ODM 產品展示（續）.19 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 5 圖表 34 2013-2025 年中國被動安全系統規模及增速（億美元、%）.20 圖表 35 全球安全氣囊市場銷售額及預測（億美元）.20 圖表 36 全球安全氣囊布市場銷售額及預測（億美元）.20 圖表 37 2021 年全球安全氣囊市場各企業市占率（%）.21 圖表 38 2019 年中國側面安全氣囊市場各企業市占率（%）.21 圖表 39 華懋科技在中國市場安全氣囊袋/安

19、全氣囊布產品競爭對手信息.21 圖表 40 安全氣囊產品細分及主要功能.23 圖表 41 公司安全氣囊袋產品分品類量價拆分情況（億元、萬個、元/個）.23 圖表 42 2018 至 2024 年公司平織布安全氣袋收入及增速（億元、%）.24 圖表 43 2018 至 2024 年公司 OPW 收入及增速（億元、%）.24 圖表 44 2011 年至 14H1、2021 年至 23H1 公司前五大客戶營收及占比變化（億元、%）.25 圖表 45 公司被動安全產品收入拆分及占比（億元、%）.26 圖表 46 2015 至 2024 年公司國內外收入及占比（億元、%）.26 圖表 47 公司計劃開拓

20、越南市場以來，越南基地項目建設計劃及進展.27 圖表 48 2019 至 2024 年華懋越南子公司收入及增速（億元、%）.27 圖表 49 2019 至 2024 年華懋越南子公司凈利潤及凈利率（億元、%）.27 圖表 50 華懋科技業務拆分.28 圖表 51 可比公司估值情況.28 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 6 一、一、國內被動安全龍頭，被動安全國內被動安全龍頭，被動安全+泛泛 AI 齊頭并進齊頭并進（一）（一）汽車被動安全龍頭企業，汽車被動安全龍頭企業，積極延伸產業鏈條積極延伸產

21、業鏈條 汽車被動安全龍頭企業，積極擴展公司布局。汽車被動安全龍頭企業，積極擴展公司布局。華懋科技成立于 2002 年，目前已發展成為汽車被動安全領域的龍頭企業，產品線覆蓋汽車安全氣囊布、安全氣囊袋以及安全帶等被動安全系統部件等，后逐步拓展半導體光刻材料、光模塊 PCBA 等業務進一步擴大產業版圖?；仡櫣镜某砷L歷程，可以主要分為三個階段：1）初創與技術突破期（初創與技術突破期（2002 年年-2011 年）：年）：華懋新材料科技公司成立于 2002 年，開始自主研發安全氣囊布的生產技術，開發利用重磅噴水織機生產安全氣囊布的工藝流程，于 2005 年實現安全氣囊布的量產及銷售，打破歐美、日韓廠商

22、對安全氣囊布的壟斷。2）產品拓展期（產品拓展期（2012 年年-2020 年）：年）：2012 年以自主研發的安全氣囊布為基礎，華懋科技實現安全氣囊袋的量產及銷售，并進一步研發、生產及銷售 OPW 氣囊袋。2014 年華懋于上海證券交易所主板上市，2020 年完成控股權變更。3）多元化與海外拓展期（多元化與海外拓展期（2021 年年-至今）：至今）：順應半導體市場蓬勃發展的趨勢，2021 年華懋進軍光刻材料板塊，通過產業基金增資控股從事光刻材料領域中高端化學品研發、生產及銷售的徐州博康。為構建全球化產業布局，華懋于 2023 年投資建設越南生產基地并于 2024 年完成主體廠房建設封頂與廠房交

23、付，是公司實現國際化戰略目標的重要節點。2024-2025 年華懋通過多次參股主營光模塊的 PCBA 等業務的深圳市富創優越科技有限公司，進軍光模塊市場，進一步擴大產業版圖。圖表圖表 1 公司發展歷程公司發展歷程 資料來源：公司官網，公司公告，財聯社，華創證券 專注被動安全部件業務，積極延伸產業鏈條。專注被動安全部件業務，積極延伸產業鏈條。公司致力于被動安全系統部件的研發、生產及其應用領域的拓展，產品線覆蓋安全氣囊布、安全氣囊袋以及安全帶等，也包括防彈布、夾網布等。公司目前是汽車被動安全領域的龍頭企業，汽車安全氣囊產品涵蓋 DAB、PAB、SAB、CAB、KAB 多個品類，可生產歐標、美標等各

24、種規格的安全帶，廣泛應用于乘車中。另外公司生產應用于摔倒時人體保護的智能氣囊服、頭部安全氣囊等。自主開發的防彈布產品已通過實彈測試認可。同時為進一步拓展新興業務，打造“第二增長曲線”，公司在夯實被動安全業務的同時延伸企業生產鏈條，積極發展半導體核心材料光刻膠業務，其重要參股子公司徐州博康已有 Arf、Krf、I 線、電子束光刻膠等產品，未來公司將根據自身發展戰略，在合適的時機進行擇優處置，以獲得新的發展機會。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 7 圖表圖表 2 公司產品類別公司產品類別 資料來源

25、：公司年報 多次參股富創優越，積極布局多次參股富創優越，積極布局 AI 產業。產業。2024 年 9 月華懋東陽收購富創 21.01%的股權；同年 10 月，繼續收購富創 3.99%的股權；2025 年 1 月 27 日，華懋發布對外投資公告，以 8500 萬元收購深圳富創 10%股權。此次交易完成后，華懋合計持有深圳富創 42.16%股權。富創優越成立于 2015 年，是專業的電子智造服務供應商，主營涉及光模塊的 PCBA業務以及海事通信設備的研發生產，為客戶提供從產品研發、物料采購、生產智造到全球物流等一站式電子制造服務。華懋科技多次收購富創優越股權，或將通過富創優越切入 AI 相關業務，

26、尋求新增長。圖表圖表 3 華華懋科技收購富創優越股權過程懋科技收購富創優越股權過程 交易時間交易時間 轉讓方轉讓方 對應注冊資本對應注冊資本（萬元）（萬元）對應股權對應股權 轉股價款轉股價款（萬元）（萬元）整體估值整體估值（億（億元）元）2024 年 9 月 姚培欣、施文遠 1,600.00 21.01%19,957.00 9.50 2024 年 10 月 姚培欣 304.13 3.99%3,793.00 9.50 2025 年 1 月 無錫鴻泰投資有限公司 545.35 7.16%6,086.10 8.50 2025 年 1 月 無錫鴻泰投資有限公司 761.65 10%8,500.00 8

27、.50 合計-3,211.13 42.16%38,336.10-資料來源：公司公告，華創證券 海內外產能全面布局，海外子公司經營情況穩健。海內外產能全面布局，海外子公司經營情況穩健。目前華懋科技的全球化戰略聚焦于東南亞、亞太和歐洲市場，為提升全球供應能力，擴展海外市場，公司于 2018 年 9 月在越南投資設立氣袋生產工廠，2019 年投入量產。公司從 2023 年開始著手在越南建立新生產基地，于 2024 年 1 月封頂交付，逐步開啟設備的安裝、調試與定點項目的 PPAP 與試生產。2025 年第一季度，越南新工廠正式投產，規劃年產能約 20 億人民幣，主要目標市場為東南亞、亞太及歐洲等地區

28、。從經營情況來看，公司越南子公司通過認證量產的項目數量逐步增多，近年營收實現跨越性增長，且已于 2021 年成功轉盈。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 8 圖表圖表 4 越南子公司收入及增速越南子公司收入及增速 圖表圖表 5 越南子公司凈利潤及凈利率越南子公司凈利潤及凈利率 資料來源：公司年報，華創證券 資料來源：公司年報，華創證券（二）（二）管理層具備深厚產業經驗，員工持股計劃綁定核心骨干管理層具備深厚產業經驗，員工持股計劃綁定核心骨干 華懋科技實際控制人袁晉清先生和林暉先生華懋科技實際控制

29、人袁晉清先生和林暉先生具備多年投資經驗具備多年投資經驗。袁晉清先生和林暉先生通過持有上海白宇創業投資管理有限公司、東陽華盛企業管理合伙企業，間接持有華懋科技 2.27%的股權，是公司的實際控制人。袁晉清先生歷任國泰基金管理有限公司投資管理部研究員，平安銀行上海分行高級項目經理，上海華佑自動化設備有限公司監事，鐵隆物流(江蘇)有限公司監事。圖表圖表 6 華懋科技股權結構華懋科技股權結構 資料來源：公司年報，華創證券 董事長具備深厚產業經驗董事長具備深厚產業經驗，管理層在各專業領域經驗豐富管理層在各專業領域經驗豐富。2025 年 2 月，華懋科技原董事長蔣衛軍因工作調整辭去董事長和法定代表人職務，

30、并聘任吳黎明先生為公司董事長。吳黎明先生具有豐富的半導體產業經驗，曾任職于杜邦公司、英特爾、長江存儲、武漢新芯、湖北三維半導體等公司，其中在長江存儲和武漢新芯分別擔任供應鏈/采購負責人，產業經驗豐富。此外，其他管理層人員均在工商管理、法務、人力等專業領域具有豐富的理論和實踐經驗積累。0%50%100%150%200%250%300%350%400%00.511.522.53201920202021202220232024營業收入（億元）YoY（%）-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%-0.2-0.100.10.20.30.42019202020212022202

31、32024凈利潤（億元）凈利率（%）華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 9 圖表圖表 7 華懋科技管理層情況華懋科技管理層情況 姓名姓名 職務職務 學歷學歷 年齡年齡 持股比例持股比例 履歷履歷 吳黎明 董事長、董事 碩士 54 0.01%香港大學工商管理碩士畢業，歷任杜邦公司蛋白質事業部中國工程經理、英特爾公司高級工程經理、英特爾公司高級采購經理、長江存儲科技有限責任公司全球供應鏈負責人、武漢新芯集成電路有限公司采購負責人、湖北三維半導體集成創新中心有限責任公司副總裁、湖北省半導體行業協會副秘

32、書長等，2023 年 11 月 15 日至今任華懋科技董事，現任華懋科技董事長。張初全 總經理、董事 本科 54 4.23%2010 年至 2018 年 4 月，任華懋科技董事，總經理;2018 年 5月至 2020 年 11 月任華懋科技董事長，總經理;2010 年至今任懋盛咨詢董事長;2018 年 8 月至今任華懋（海防）董事長;2019年 4 月至今任華懋特材董事?，F任華懋科技董事，總經理，華懋（海防）董事長，懋盛咨詢董事長，華懋特材董事。蔣衛軍 董事 碩士 48 0.17%歷任江蘇開元國際集團有限公司投資部投資經理，上海德匯集團有限公司投資部高級經理，上海力鼎投資管理有限公司投資總監，

33、上海愛建資本管理有限公司副總經理。2023 年 11 月15 日至 2025 年 2 月 24 日期間任華懋科技董事長，現任華懋科技董事，華懋東陽董事長兼經理。蔣龍華 董事 本科 46 0%歷任騰訊控股財經線專家，京東高級合規顧問，阿里巴巴高級合規專家，字節跳動高級合規顧問?，F任華懋科技董事、風控合規總監。趙子妍 董事 本科 35 0%歷任北京市康達律師事務所律師，上海市瑛明律師事務所律師，通力律師事務所律師?，F任華懋科技董事、法務總監。謝雷尖 董事 碩士 46 0%歷任日電產精工（蘇州）有限公司人力行政部長，蘇州鑫捷順精密科技股份有限公司人力行政總監，安美科（上海）汽車技術有限公司人力行政總

34、監?，F任華懋科技董事、人力行政總監。肖劍波 董事會秘書、財務總監 本科 42 0.14%歷任天職國際會計師事務所（特殊普通合伙）（上海分所）高級經理，湖南味菇坊生物科技有限公司首席財務官，上海則一供應鏈管理有限公司首席財務官?，F任華懋科技董事會秘書兼財務總監。資料來源：公司年報，華創證券 綁定骨干員工與企業利益，強化長期激勵。綁定骨干員工與企業利益，強化長期激勵。2024 年 11 月，華懋科技發布 2024 年員工持股計劃，股票來源為公司回購專用賬戶回購的華懋科技 A 股普通股股票，參與員工持股計劃的人員范圍為公司的董事、監事、高級管理人員、業務骨干及核心技術人員。該員工持股計劃在 2025

35、 年-2027 年會計年度中，分年度對公司的業績指標進行考核，以達到業績考核目標作為持有人解鎖對應批次標的股票的條件之一。從公司 25-27 年營業收入考核目標值來看，公司 25-27E 收入增速目標分別為 17.49%/15.38%/16.67%。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 10 圖表圖表 8 公司公司 25-27E 營業收入考核目標（目標值）營業收入考核目標（目標值）圖表圖表 9 公司公司 25-27E 營業收入考核目標（觸發值）營業收入考核目標（觸發值）資料來源：公司公告，華創證券

36、 資料來源：公司公告，華創證券（三）（三）經營情況穩健，費用管控優異經營情況穩健，費用管控優異 下游企業領域穩中向好，公司業績持續增長。下游企業領域穩中向好，公司業績持續增長。2024 年我國汽車工業及消費整體延續穩中向好的增長態勢，并且新能源車、國產品牌的市場占有率逐步提升，促使公司的汽車被動安全業務實現持續增長。公司穩步推進各項業務，保證產品質量，提升研發響應及服務質量，鞏固市場份額。2024 年公司實現營業收入 22.13 億元，同比增長 7.67%，營業收入繼續創歷史新高；歸屬于上市公司股東的凈利潤 2.77 億元，同比增長 14.64%。圖表圖表 10 公司營收及增速公司營收及增速

37、圖表圖表 11 公司歸母凈利潤及增速公司歸母凈利潤及增速 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 汽車被動安全業務貢獻最大收入來源，毛利率略受整車廠年降影響。汽車被動安全業務貢獻最大收入來源，毛利率略受整車廠年降影響。從公司收入結構來看，公司主要收入均來自于汽車被動安全業務，其中汽車被動安全業務又分為安全氣囊袋、安全氣囊布和安全帶三部分主要產品，其中安全氣囊袋業務占據最大收入部分（24年總營收占比 66.15%）。分業務毛利率來看，公司汽車被動安全業務近年毛利率略有下降，主要原因系收到下游整車廠商年降的影響。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%05101

38、52025303540202320242025E(Am)2026E(Am)2027E(Am)營業收入（億元）YoY（%）-10%-5%0%5%10%15%20%051015202530202320242025E(An)2026E(An)2027E(An)營業收入（億元）YoY（%）-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%051015202520172018201920202021202220232024營業收入（億元）YoY（%）-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00.511.522.53201720182019202020212022202

39、32024歸母凈利潤（億元）YoY（%）華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 11 圖表圖表 12 華懋科技分業務營業收入華懋科技分業務營業收入/億元億元 圖表圖表 13 華懋科華懋科技分業務毛利率技分業務毛利率 資料來源：公司年報，華創證券 資料來源：公司年報，華創證券 費用管控水平優異，除股份支付費用影響外費用率基本維穩。費用管控水平優異，除股份支付費用影響外費用率基本維穩。由于公司產品是根據車型定制生產、下游車企議價能力高，下游車企將因市場競爭導致的降價的壓力轉嫁給上游，導致公司毛利率近年有

40、所下滑。費用率來看，除管理費用率受股權激勵計劃帶來的股份支付費用影響有所提高外，研發費用率和銷售費用率基本維持穩定。圖表圖表 14 公司毛利率及凈利率公司毛利率及凈利率 圖表圖表 15 公司三項費用率公司三項費用率 資料來源：Wind，華創證券 資料來源：Wind，華創證券 051015202520202021202220232024安全氣囊袋安全氣囊布安全帶其他主營業務其他業務-20%0%20%40%60%80%100%20202021202220232024被動安全系統部件其他主營業務其他業務0%5%10%15%20%25%30%35%40%20202021202220232024毛利率（

41、%）凈利率（%）0%2%4%6%8%10%12%14%16%20202021202220232024銷售費用率管理費用率研發費用率 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 12 二、二、大模型迭代帶動算力需求高漲，泛大模型迭代帶動算力需求高漲，泛 AI 業務打造第二增長曲線業務打造第二增長曲線（一）（一）AI 迎爆發式發展，算力基礎設施需求高增迎爆發式發展，算力基礎設施需求高增 1、國內外國內外 AI 基礎設施建設加速，均大幅提高資本開支基礎設施建設加速，均大幅提高資本開支 AI 算力成為此輪算力成

42、為此輪 AI 發展的核心驅動力，海外大廠加快算力基礎設施建設。發展的核心驅動力，海外大廠加快算力基礎設施建設。ChatGPT 掀起新一輪的 AI 發展浪潮，大模型的性能遵守 Scaling law 法則即大模型的最終性能主要與計算量、模型參數量和訓練數據量三者的大小相關，AI 算力成為此輪 AI 發展的核心驅動力。北美科技巨頭紛紛加碼 AI 相關投入，投資于數據中心、服務器和網絡設備等基礎設施。2024 年北美云廠商 Meta、亞馬遜、谷歌、微軟 CapEx 總和達 2283.42 億美元（YoY+54.86%），且 2025Q1 依然保持高增態勢，2025 年一季度北美云廠商合計 CapEx

43、達 719.02 億美元（YoY+62.35%）圖表圖表 16 北美科技巨頭資本開支快速上行（億美元）北美科技巨頭資本開支快速上行（億美元）資料來源：Bloomberg，華創證券 自研大模型驅動算力需求增長，自研大模型驅動算力需求增長，24 年為國內年為國內 AI 建設元年。建設元年。與海外相比，阿里、騰訊、百度等國內廠商的資本開支高速增長階段相對滯后于海外，2024 年才開始高增階段（多個季度同比增速超 100%）。2024 年四季度三家國內廠商合計資本開支達 706.86 億人民幣，實現同比增長 282.71%；2024 年全年三家國內廠商合計資本開支 1607.81 億元（YoY+172

44、.60%）。24 年國內云廠商資本開支大幅增長的背后，主要原因系國內云廠商紛紛自研大模型并持續迭代，包括阿里的通義千問、百度的文心一言、騰訊的混元大模型以及字節跳動豆包，此外眾多終端應用宣布接入 Deepseek，有望驅動國產算力需求。-20%0%20%40%60%80%100%120%0100200300400500600700800AmazonMicrosoftGoogleMetaYoY 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 13 圖表圖表 17 百度、阿里、騰訊資本開支總和變化情況（億人民幣

45、）百度、阿里、騰訊資本開支總和變化情況（億人民幣）資料來源：各公司官網，彭博，華創證券 AI 產業鏈各環節緊密關聯產業鏈各環節緊密關聯，上游算力硬件是核心基礎，上游算力硬件是核心基礎。AI 產業鏈是圍繞人工智能技術研發、生產、應用及配套服務的產業集群。上游算力硬件是 AI 產業的核心基礎，幫助實現 AI 大模型對海量數據的訓練和推理，產品包括光模塊、GPU、AI 芯片等。中游軟件服務是 AI 產業鏈的核心賦能層，鏈接上游算力和下游應用，負責將上游的硬件和數據資源整合為大模型，為下游應用提出具體的解決方案和技術支持。包括云計算和數據中心等。下游應用是 AI 產業鏈的關鍵落地階段，應用服務涵蓋了交

46、通、醫療、安防、家居、金融等多個方面。圖表圖表 18 AI 產業鏈產業鏈 資料來源：中商產業研究院，華創證券 2、服務器出貨及市場規模高增，國產服務器廠商逐步崛起服務器出貨及市場規模高增，國產服務器廠商逐步崛起 全球服務器市場規模持續擴大。全球服務器市場規模持續擴大。據 IDC 數據，得益于超大規模企業和其他大型 IT 買家持續大規模部署 GPU 服務器，2024Q4 全球服務器市場支出同比增長 89%，2024 年全年增長 73.5%。據 IDC 預測，即使更高效的模型需要更少的資源，但由于當前基礎設施-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%01002003004

47、0050060070080021Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 24Q4百度阿里騰訊YoY（%）華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 14 仍然無法滿足新用例的需求，2025 年服務器市場仍將以兩位數的速度增長。預計 2025年全球服務器市場規模將達 3542.12 億美元（YoY+15.48%），其中 x86 服務器占據主要市場（規模占比 74.01%）。圖表圖表 19 全球服務器市

48、場規模全球服務器市場規模 資料來源：IDC，華創證券 服務器市場以白牌為主，份額提升趨勢顯著。服務器市場以白牌為主，份額提升趨勢顯著。白牌服務器是指沒有經過廠商預裝操作系統、軟件以及沒有特定品牌標識的服務器硬件，通常由原始設計制造商（ODM）根據客戶需求進行定制生產。與傳統品牌服務器相比，白牌服務器具有高度定制化和成本方面的優勢。（1）定制化方面）定制化方面，用戶可以根據自身需求選擇服務器的各個組件，如處理器、內存、硬盤類型和容量、網絡適配器等，從而實現性能的最優化配置，滿足特定的應用場景。（2）成本方面）成本方面，由于去除了品牌溢價、預裝軟件的費用以及減少了中間銷售環節，白盒服務器通常具有更

49、低的價格，為注重成本控制的數據中心和企業提供了更具吸引力的選擇。從市場份額變化趨勢來看，2023Q4 ODM 占據服務器市場份額 35.4%，2024Q4 ODM 占據市場份額 47.3%（YoY+11.9pct），份額大幅提升。圖表圖表 20 全球服務器市場份額（全球服務器市場份額（2023Q4）圖表圖表 21 全球服務器市場份額（全球服務器市場份額（2024Q4）資料來源：IDC、轉引自 199IT，華創證券 資料來源：IDC、轉引自 199IT，華創證券 0%5%10%15%20%25%30%05001000150020002500300035004000202320242025E非x8

50、6市場規模（億美元）x86市場規模（億美元）總規模YoY（%）11.30%8.00%6.80%5.80%5.50%35.40%27.30%戴爾超微惠普浪潮聯想ODM其他7.20%6.50%5.50%5.00%4.90%47.30%23.70%戴爾超微惠普浪潮聯想ODM其他 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 15 國產服務器國產服務器廠商廠商崛起，技術創新驅動市場重塑崛起，技術創新驅動市場重塑。在 AI 服務器領域，隨著生成式 AI 浪潮席卷全球，圍繞計算能耗的液冷等技術創新日益成熟，催生出專用

51、服務器，成為互聯網企業和運營商采購的重點。盡管海外 AI 芯片廠商在全球市場依然占據壟斷地位，但近年來中國的 AI 服務器技術已躋身世界前列。其中，國內市場方面，2022 年浪潮以 47%的市場份額遙遙領先，穩居首位；新華三和寧暢則分別以 11%和 9%的份額位列第二、第三。圖表圖表 22 2022 年中國服務器市場競爭格局年中國服務器市場競爭格局 圖表圖表 23 2022 年中國年中國 AI 服務器市場競爭格局服務器市場競爭格局 資料來源：中商情報網，華創證券 資料來源：中商情報網，華創證券 3、AI 算力帶動光模塊算力帶動光模塊量價齊升量價齊升，Finisar 全球地位領先全球地位領先 光

52、模塊可實現數據的高速、低功耗、低損耗傳輸，在數據中心、電信網絡、基站等領域光模塊可實現數據的高速、低功耗、低損耗傳輸，在數據中心、電信網絡、基站等領域優勢明顯。優勢明顯。光模塊是用于通信設備之間數據傳輸完成光電/電光轉換的載體，是數據中心和通信網絡的核心組件，廣泛應用于數據中心、電信網絡、網絡基站等領域。光模塊的優勢在于：1）實現大容量數據的高速傳輸。隨著 AI 技術的發展，數據規模指數級增長，傳統網線無法滿足高寬帶需求，而以光模塊為核心的光纖通信可以實現數據高速傳輸。2）低功耗高密度。光模塊的功耗遠低于同等速率的電信號傳輸方案。3）低損耗。電信號在銅纜中傳輸會因為電阻和電磁干擾而衰減，而光纖

53、通信可實現數百公里低損耗傳輸。圖表圖表 24 光模塊工作原理圖光模塊工作原理圖 圖表圖表 25 光模塊的外觀結構（光模塊的外觀結構（SFP+封裝為例）封裝為例）資料來源：面包板社區微信公眾號 資料來源：MT-2020（5G）推進組5G 承載光模塊白皮書 AI 需求旺盛帶動需求旺盛帶動光模塊市場需求光模塊市場需求，市場規模，市場規模穩步增長穩步增長。隨著生成式人工智能的出現，以ChatGPT 為代表的超大算力時代來臨，進一步拉動光傳輸的需求。云網絡對 400G 和更高速光模塊的需求加速，AI 驅動光模塊往 400G/800G/1.6T 的高速率技術方向迭代，從而30.5%17.1%11.2%8.

54、4%8.0%24.7%浪潮信息新華三華為戴爾聯想其他47.0%11.0%9.0%7.0%6.0%6.0%14.0%浪潮信息新華三寧暢安擎坤前華為其他 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 16 推動光模塊及相關器件產品的需求，光模塊產業將得到快速發展。據中商產業研究院數據，2023 年全球光模塊市場規模達到 99 億美元（YoY+3%），預計 2027 年達到 156 億美元，2023-2027 年復合增長率 12.04%。圖表圖表 26 全球光模塊市場規模全球光模塊市場規模 資料來源：中商產業研

55、究院，華創證券 光模塊速率及性能不斷演進，帶動光模塊速率及性能不斷演進，帶動 PCBA 價值量提高。價值量提高。PCBA 的 A 是 Assembly（組裝）的意思，代表在PCB印刷電路上安裝各類電子器件。近年來，隨著光模塊從10G向100G、400G 速率演進，也帶動光模塊 PCBA 環節的價值量提升。從成本角度來看，高速率光模塊需要更先進的芯片、更精密的電路設計和更高質量的材料來保證信號的穩定傳輸，都帶來了更高成本。從工藝角度來看，集成度的提高導致元器件尺寸越來越小，也增加了PCBA 制造的難度和成本。菲尼薩保持光模塊市場領先地位，國產廠商逐步崛起。菲尼薩保持光模塊市場領先地位，國產廠商逐

56、步崛起。據 LightCounting 發布的 20102023年全球前十光模塊企業榜單，菲尼薩作為光模塊市場龍頭企業，市場份額始終領先。國產光模塊市場發展迅速，國產光器件和模塊供應商憑借技術迭代和成本優勢，在全球光模塊市場占據主導地位，在 2023 年全球光模塊前十中占據七個席位。圖表圖表 27 全球光模塊市場份額排名（部分年份）全球光模塊市場份額排名（部分年份）排名排名 2010 2016 2018 2020 2021 2022 2023 1 Finisar Finisar Finisar Finisar Finisar&Innolight Finisar&Innolight Innoli

57、ght 2 Opnext Hisense Innolight Innolight Finisar 3 Sumitomo Accelink Hisense Huawei Huawei(Hisilicon)Cisco(Acacia)Huawei(Hisilicon)4 Avago Acacia Accelink Hisense Cisco(Acacia)Huawei(Hisilicon)Cisco(Acacia)5 Source Photonics FOIT(Avago)FOIT(Avago)Cisco Hisense Accelink Accelink 6 Fijitsu Oclaro Leme

58、ntum/Oclaro Broadcom Broadcom(Avago)Hisense Hisense 7 JDSU Innolight Acacia Intel Eoptolink Eoptolink Eoptolink 8 Emcore Sumitomo Intel Accelink Accelink HGG HGG 9 WTD Lementum AOI Eoptolink Molex Intel Source Photonics 0%2%4%6%8%10%12%14%16%020406080100120140160180202220232024E2025E2026E2027E市場規模（億

59、美元）YoY(%)華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 17 10 NeoPhotonics Source Photonics Sumitomo HGG Intel Source Photonics Marvell 資料來源：LightCounting，轉引自C114通信網、網絡工程師俱樂部公眾號、光通信之家、光纖在線，華創證券（注：中國供應商已加粗標注；Source Photonics控股股東為中國公司，列為中國供應商）（二）（二）外延收購富創優越股權，打造第二成長曲線外延收購富創優越股權，打造

60、第二成長曲線 華懋科技收購富創優越股權，切入高增長賽道。華懋科技收購富創優越股權，切入高增長賽道。深圳市富創優越科技有限公司（富創優越）主營涉及光模塊的 PCBA 業務以及海事通信設備的研發生產。華懋科技分別于 2024年 9 月、2024 年 10 月、2025 年 1 月三次分別收購富創優越 21.01%、3.99%和 7.16%的股權。2025 年 1 月 28 日，公司再次發布公告，將以 8500 萬元現金再收購富創優越 10%的股份。交易完成后，公司合計持有深圳富創 42.16%股權，認繳注冊資本 3,211.13 萬元，深圳富創成為公司聯營企業。此次收購是華懋科技繼新能源汽車材料領

61、域布局后，向光通信、海事通信及高端電子制造服務（EMS）賽道延伸的關鍵一步。深圳富創在光模塊 PCBA、海事通信設備及汽車電子領域具備全產業鏈能力，與華懋科技現有業務形成協同，打造第二成長曲線。圖表圖表 28 華懋科技收購富創優越股權過程華懋科技收購富創優越股權過程 資料來源：公司公告，華創證券 富創優越深耕光通訊領域，中國富創優越深耕光通訊領域，中國/馬來西亞雙制造基地布局。馬來西亞雙制造基地布局。深圳富創成立于 2019 年，總部位于深圳龍崗，深耕光通信模塊、海事通信設備及汽車電子等行業領域。富創優越在全球擁有近 30,000 平方的生產基地，其中深圳生產基地擁有 15,000m2占地面積

62、，作為富創優越的全球研發中心、采購和物流中心，負責貼片和半成品 Box build；馬來西亞生產基地擁有 12,000+m2占地面積，主要負責邦定、光學校準、植球、光纖校準、光學組裝和測試。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 18 圖表圖表 29 富創優越深圳生產基地富創優越深圳生產基地 圖表圖表 30 富創優越馬來西亞生產基地富創優越馬來西亞生產基地 資料來源：富創優越官網 資料來源：富創優越官網 富創優越主要業務板塊為光通信、海事通信和汽車電子，產業鏈布局深入。富創優越主要業務板塊為光通信、

63、海事通信和汽車電子，產業鏈布局深入。1）光通信領）光通信領域，域，深耕光通信行業 18 余年，全球生產基地為光通信產品制造設立獨立車間，其中富創優越馬來西亞是馬來西亞第一家也是唯一一家擁有光通信全產業鏈能力的公司，包括器件，PCBA，COB，組裝，自動化測試，光耦合，盤纖等完整的 Know How。富創優越是國內及海外光通信和海事通信龍頭客戶的最優合作伙伴，為高可靠性要求的復雜光通信產品提供全產業鏈服務。2）海事通信領域，）海事通信領域，為海洋通信產品提供從設計開發、整機組裝、產品測試到售后的可靠全產業鏈服務，具有成熟的甚高頻無線電，AIS，智聯船舶，海事儀表顯示器，輔助泊船航海雷達，甚高頻數

64、據交換系統，綜合導航系統等海事通信設備開發和制造能力。3）汽車電子領域，）汽車電子領域，擁有十余年的電子制造服務經驗，為汽車電子產品設立獨立生產車間和定制化產線，滿足汽車電子產品的高可靠性要求。圖表圖表 31 深圳富創深圳富創優越優越業務介紹業務介紹 業務板塊業務板塊 代表產品代表產品 應用場景應用場景 光通信 全系列（4G-800G）光接收器 PCBA、光設備的成品組裝 數據中心光互聯、電信信息接入與傳輸、信息高速公路建設等 ODM 海事通信 甚高頻無線電通訊機（VHF）、船舶自動識別系統（AIS）、黑盒子船臺（BlackBox）、輔助泊船（Asissted Docking）、船用顯示器（D

65、isplay）、船用 4G 智能網關等的設計和制造 海事通訊、電子設備等 汽車電子 車身控制模塊（中控系統等）、新能源三電系統（電池控制系統等）和智能駕駛（ADAS、LiDAR）智能汽車制造等 資料來源：富創優越官網，華創證券 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 19 圖表圖表 32 富創優越海事通信富創優越海事通信 ODM 產品展示產品展示 圖表圖表 33 富創優越海事通信富創優越海事通信 ODM 產品展示產品展示（續續）資料來源：富創優越官網 資料來源：富創優越官網 針對算力制造領域持續加大

66、投入，打造新增長曲線。針對算力制造領域持續加大投入，打造新增長曲線。根據公司自身戰略及資源稟賦，公司將加大在算力制造領域的業務布局。2025 年公司在已持有富創優越股權的基礎之上，擬根據實際情況進一步深度整合，包括共同推進拓展在硅光、CPO 等下一代光通信領域技術和產業布局，有望持續加大在算力制造相關領域的投入及深度整合富創優越產業鏈上下游等。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 20 三、三、汽車被動安全行業長坡厚雪，配置率提升驅動擴容汽車被動安全行業長坡厚雪，配置率提升驅動擴容（一）全球安全氣

67、囊市場規模超百億美元，單車配置率有望提升（一）全球安全氣囊市場規模超百億美元，單車配置率有望提升 被動安全系統市場：被動安全系統市場：2024 年全球預計年全球預計 250 億美元，億美元，2025 年中國預計年中國預計 54 億美元。億美元。根據奧托立夫年報及其引用的 IHS Markit 數據，預計 2024 年全球汽車被動安全系統市場規模達250 億美元。此外，根據公司 2019 年年報披露，2017 年中國被動安全系統市場規模達33.9 億美元，有望增長至 2025 年 54.2 億美元、CAGR 6.0%。圖表圖表 34 2013-2025 年中國被動安全系統規模及增速（億美元、年中

68、國被動安全系統規模及增速（億美元、%）資料來源：公司公告、華創證券 2024 年全球安全氣囊市場規模年全球安全氣囊市場規模 127.8 億美元，有望增長至億美元，有望增長至 2031 年年 144.6 億美元。億美元。安全氣囊是一種能夠有效保護司乘人員安全的被動防護裝置，在汽車被動安全中技術含量較高。全球安全氣囊市場未來存在量價齊升趨勢，根據 QYResearch，全球安全氣囊市場規模有望從 2024 年 127.8 億美元增長至 2031 年 144.6 億美元、CAGR 為 1.8%；作為安全氣囊市場重要組成部分之一，全球安全氣囊布市場規模有望從2024年10.5億美元增長至2031年 1

69、7.0 億美元、CAGR 為 7.2%。圖表圖表 35 全球安全氣囊市場銷售額及預測（億美元）全球安全氣囊市場銷售額及預測（億美元）圖表圖表 36 全球安全氣囊布市場銷售額及預測（億美元）全球安全氣囊布市場銷售額及預測（億美元）資料來源：QYResearch2025年全球及中國安全氣囊企業出海開展業務規劃及策略研究報告，華創證券 資料來源：QYResearch2025-2031全球及中國安全氣囊布行業研究及十五五規劃分析報告，華創證券 26.128.5 30.6 32.3 33.9 36.3 39.1 41.6 44.0 46.3 49.1 51.7 54.2 9.1%7.2%5.7%4.8%

70、7.0%7.7%6.4%5.8%5.4%5.9%5.3%4.9%0%2%4%6%8%10%12%01020304050602013A2014A2015A2016A2017A2018E2019E2020E2021E2022E2023E2024E2025E中國被動安全系統規模（億美元）YOY（%）127.8129.9144.60501001502002024A2025E2031E10.511.217.0051015202024A2025E2031E 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 21 單車安全

71、氣囊數量、配置率有望提升。單車安全氣囊數量、配置率有望提升。測試表明，安全氣囊能夠在汽車碰撞時大大減輕乘員受到的傷害，其單獨使用可以減少 18%的死亡率，與安全帶配合使用時可以減少 47%的死亡率。汽車安全氣囊作為保護司乘人員安全的被動防護裝置，從單一保護司乘人員的頭、胸部逐漸發展到保護頭、胸、頸、腿、膝等部位，配置數量已經大幅提升，據蓋世汽車公眾號，小米 SU7 配備 7 個安全氣囊，問界 M9 配備 9 個安全氣囊，甚至部分高端車型配備了 24 個安全氣囊。需求端，隨著安全意識增強和安全法規的不斷完善，消費者對汽車安全性能的要求越來越高；供給端，車市競爭加劇也使主機廠更加注重安全方面配置的

72、升級，未來汽車內安全氣囊安裝數量、配置率有望進一步提升。（二）奧托立夫穩居（二）奧托立夫穩居 Tier 1 龍頭，龍頭，Tier 2 市場華懋和日韓企業差異化突圍市場華懋和日韓企業差異化突圍 國內外安全氣囊市場均由奧托立夫、均勝安全、采埃孚三大國內外安全氣囊市場均由奧托立夫、均勝安全、采埃孚三大 Tier 1 主導。主導。全球主要國家的安全氣囊應用技術已經非常成熟，主要一級供應商包括瑞典的奧托立夫、德國的采埃孚、中國的均勝安全等，分別依次占據 2021 年全球安全氣囊市場份額 TOP 3、2019 年中國側面安全氣囊市場份額 TOP 3。奧托立夫為全球最大的安全氣囊供應商，在 2021 年全球

73、安全氣囊市場份額占比達 43%，在 2019 年中國側面安全氣囊市場占比達 22%。此外，在日本、巴西、韓國和中國還有一些本土安全氣囊一級供應商，通常與本土汽車品牌合作關系較為緊密，包括日本的豐田合成、富拉司特和蘆森工業、巴西的 Chris Cintosde Seguranca、韓國的摩比斯和 Samsong、中國的延鋒和錦恒等。圖表圖表 37 2021 年全球安全氣囊市場各企業市占年全球安全氣囊市場各企業市占率（率（%）圖表圖表 38 2019 年中國側面安全氣囊市場各企業市占率年中國側面安全氣囊市場各企業市占率（%）資料來源：Marklines、華創證券 資料來源：Marklines、華創

74、證券 公司競爭對手主要為中外合資企業或海外企業在中國的子公司。公司競爭對手主要為中外合資企業或海外企業在中國的子公司。安全氣囊布、安全氣囊袋市場為安全氣囊市場上游，公司的競爭對手主要為日韓企業，包括韓國可隆、韓國曉星、韓國杜奧爾及日本帝人、日本東洋紡、日本丸井織物等。當時國內安全氣囊布及安全氣囊袋生產基本處于空白階段，多數競爭對手在 21 世紀初進入中國市場設立子公司，并于 2017 年左右開始在越南、泰國、墨西哥等地新建工廠。圖表圖表 39 華懋科技在中國市場安全氣囊袋華懋科技在中國市場安全氣囊袋/安全氣囊布產品競爭對手信息安全氣囊布產品競爭對手信息 國內競爭對手國內競爭對手 所屬集團所屬集

75、團 生產基地生產基地 設立設立/擴產日期擴產日期 可?。暇┨胤N紡織品有限公司 韓國可隆 中國（輪胎簾子布及安全氣囊袋）2004 年設立，2015 年擴產 越南（安全氣囊袋）2009 年設立，2017 年擴產 墨西哥（安全氣囊袋）2016 年設立 43%26%24%7%奧托立夫均勝安全采埃孚其他22%11%16%15%6%30%奧托立夫均勝安全采埃孚延鋒百利得豐田合成其它 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 22 日巖帝人汽車安全用布（南通）有限公司 日本帝人 中國（安全氣囊布）2011 年設

76、立，2014 年及 2019 年注冊資本增加 墨西哥（安全氣囊布、汽車座椅布、橡膠材料）2016 年設立 吉絲特汽車安全部件（常熟）有限公司 韓國曉星 中國（安全氣囊布）2004 年設立，2019 年注冊資本增加 羅馬尼亞（安全氣囊布）2015 年設立 墨西哥（安全氣囊布）2017 年竣工 東洋紡汽車飾件（常熟）有限公司 日本東洋紡 中國（安全氣囊布）2011 年設立 泰國（安全氣囊布）2017 年設立 江陰杜奧爾汽車用紡織品有限公司 韓國杜奧爾 中國（安全氣囊布）2008 年設立 常州昌瑞汽車部品制造有限公司 常州華利達 中國（安全氣囊袋）2004 年設立 丸井織物（南通）有限公司 日本丸井

77、織物 中國（安全氣囊布）2004 年設立 資料來源：公司公告、華創證券 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 23 四、四、汽車被動安全產品國汽車被動安全產品國內內市占率領先，市占率領先，海外擴張加速海外擴張加速（一）（一）以優異產品力與優質客戶資源為基，國內市占率領先以優異產品力與優質客戶資源為基，國內市占率領先 公司是國內汽車被動安全領域的領先企業。公司是國內汽車被動安全領域的領先企業。公司是國內本土企業中較早實現安全氣囊布規模商業化生產的企業之一，2005 年具備安全氣囊布規?；a能力，經

78、過 20 年的發展，公司在核心技術、客戶資源、產品質量和公司管理等方面已建立起較大優勢，在國內安全氣囊行業中逐步建立領先地位。2022 年，公司在國內安全氣囊布市場市占率達35.66%。公司安全氣囊已形成多維度、場景化的產品矩陣。公司安全氣囊已形成多維度、場景化的產品矩陣。按照保護對象不同，安全氣囊可分為駕駛員氣囊（DAB）、副駕駛氣囊（PAB）、側氣囊（SAB）、膝部氣囊（KAB）、簾式氣囊（CAB），分別折疊在方向盤中央、手套箱上方、座椅外側、車內面板或擋風玻璃兩側鋼梁內側，在車輛碰撞時保護駕駛員、乘客身體免受車內物體撞擊。圖表圖表 40 安全氣囊產品細分及主要功能安全氣囊產品細分及主要功

79、能 分類分類 用途用途 駕駛員氣囊（DAB）通常安置于方向盤中央，在車輛發生撞擊事故的瞬間彈出，達到緩沖的作用，保護駕駛員的安全。副駕駛氣囊（PAB）通常安置于手套箱上方，在車輛發生撞擊事故的瞬間彈出，達到緩沖的作用，保護副駕駛座乘員的安全。側氣囊（SAB）通常安置于座椅外側，目的是減緩側面撞擊造成的傷害。膝部氣囊（KAB）發生碰撞時隔離膝部與面板直接撞擊，緩沖膝部因沖擊產生的位移慣性，降低乘員在二次碰撞中車內飾對乘員膝部的傷害。簾式氣囊（CAB）通常安置于擋風玻璃兩側鋼梁內側，發生碰撞時，對相關人員的頭部產生保護。資料來源：公司官網、公司公告、華創證券 公司安全氣囊袋產品分平織布氣囊袋和公司

80、安全氣囊袋產品分平織布氣囊袋和 OPW 氣囊袋。氣囊袋。傳統平織布氣囊袋為傳統縫紉，依賴多片織物縫合，存在氣密性差、工藝復雜等缺陷；而 OPW 氣囊為一次成型氣囊袋，直接在織機上利用雙層織物的加工原理形成袋狀，無需縫制，具有充氣后保持時間長、氣密性好的優點，主要應用于高檔車型中。相比傳統氣囊，OPW 技術要求更高，附加值和毛利率也更高。附加值更高的附加值更高的 OPW 作為公司核心戰略產品，競爭優勢突出。作為公司核心戰略產品，競爭優勢突出。公司是國內最早進行 OPW技術研發、OPW 氣囊袋規?；a的企業，擁有完整的 OPW 知識產權和成熟的生產工藝體系，2021、2022 年 OPW 氣囊袋

81、收入高增，同比增速分別 50%和 94%。2023 年 9 月，公司計劃投資 3.56 億元用于實施廈門生產基地改建擴建項目，項目達產后預計年產 OPW氣囊袋 429 萬個，安全氣囊布 530 萬米；計劃投資 4.88 億元用于越南生產基地建設項目（一期）建設，項目達產后預計年產安全氣囊袋 1050 萬個、OPW 氣囊袋 214.5 萬個，持續強化拳頭產品的產能布局。圖表圖表 41 公司安全氣囊袋產品分品類量價拆分情況（億元、萬個、元公司安全氣囊袋產品分品類量價拆分情況（億元、萬個、元/個）個）收入（億元）收入（億元）2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 安全氣

82、囊袋 5.44 6.14 5.98 7.77 11.84 14.15 14.64 平織布安全氣袋 4.27 4.64 4.22 5.13 6.71 8.73 9.76 OPW 1.16 1.50 1.76 2.64 5.13 5.42 4.88 收入占比（收入占比（%）2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 安全氣囊袋 100%100%100%100%100%100%100%華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 24 平織布安全氣袋 79%76%71%66%57%62

83、%67%OPW 21%24%29%34%43%38%33%銷量（萬個）銷量（萬個）2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 安全氣囊袋 1,773 2,042 2,785 平織布安全氣袋 1,501 1,649 2,040 OPW 271 393 746 單價（元單價（元/個）個）2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 安全氣囊袋 33.74 38.08 42.51 平織布安全氣袋 28.13 31.12 32.90 OPW 64.77 67.16 68.81 資料來源：公司公告、華創證券 圖表圖表 42 2018 至至 2024 年公

84、司平織布安全氣袋收入及增速年公司平織布安全氣袋收入及增速（億元、（億元、%）圖表圖表 43 2018 至至 2024 年公司年公司 OPW 收入及增速（億收入及增速（億元、元、%）資料來源：公司公告、華創證券 資料來源：公司公告、華創證券 客戶方面，公司客戶方面，公司 2021 年起已為國內絕大部分主流車型實現直接或間接配套。年起已為國內絕大部分主流車型實現直接或間接配套。公司為被動安全業務 Tier 2 供應商，下游直接客戶主要為國內外知名的汽車安全氣囊系統供應商（奧托立夫、均勝、采埃孚、延鋒、天合、豐田合成、錦恒等），通過 Tier 1 向主機廠供貨；公司也為部分主機廠直接供貨，如比亞迪。

85、公司產品自 2021 年起已為國內絕大部分主流車型實現配套，包括：奧迪、本田、北汽、長城、長安、大眾、福特、豐田、吉利、江淮、馬自達、奇瑞、日產、上汽、通用、沃爾沃、一汽等車企車型，以及比亞迪、理想、賽力斯、特斯拉、蔚來、小鵬等新能源整車廠車型。公司在十年前就已和延鋒百利得、比亞迪、奧托立夫建立深入合作關系。公司在十年前就已和延鋒百利得、比亞迪、奧托立夫建立深入合作關系。公司客戶集中度高，對前五大客戶的營收占比合計從 2021 年的 82.18%逐步提升至 23H1 的 89.19%。延鋒百利得在 2011 年-2014 年上半年均為公司第一大客戶、營收占比超 20%。比亞迪在2012 年首次

86、成為第五大客戶、營收占比為 7.31%。奧托立夫早在 2013 年，就進入公司前五大客戶，營收占比超 10%；2014 年上半年，奧托立夫迅速躍居公司第二大客戶，營收占比達 26.31%；2023 年上半年，奧托立夫為公司第一大客戶，營收占比達 32.42%。4.274.644.225.136.718.739.768.5%-8.9%21.5%30.8%30.1%11.8%-20%0%20%40%60%80%100%-202468102018201920202021202220232024平織布安全氣袋收入（億元）平織布安全氣袋收入YOY（%）1.161.501.762.645.135.424.

87、8828.7%17.3%50.2%94.3%5.7%-10.0%-20%0%20%40%60%80%100%-202468102018201920202021202220232024OPW收入（億元）OPW收入YOY（%）華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 25 圖表圖表 44 2011 年至年至 14H1、2021 年至年至 23H1 公司前五大客戶營收及占比變化（億元、公司前五大客戶營收及占比變化（億元、%）TOP 2011 年年 2012 年年 2013 年年 14H1 客戶客戶 營收營收

88、（億元）（億元）占比占比（%）客戶客戶 營收營收（億元）（億元）占比占比（%）客戶客戶 營收營收（億元）（億元）占比占比（%）客戶客戶 營收營收（億元）（億元）占比占比（%）1 延鋒百利得 0.65 23.46%延鋒百利得 0.62 20.94%延鋒百利得 0.95 23.95%延鋒百利得 0.65 27.81%2 吉絲特 0.52 18.80%吉絲特 0.55 18.59%吉絲特 0.61 15.26%奧托立夫 0.61 26.31%3 錦州錦恒 0.38 13.65%上?；萏?0.36 12.09%上?；萏?0.52 13.24%吉絲特 0.29 12.62%4 上?；萏?0.24 8.8

89、3%錦州錦恒 0.34 11.37%奧托立夫 0.40 10.16%錦州錦恒 0.14 6.17%5 東方久樂 0.18 6.41%比亞迪 0.22 7.31%比亞迪 0.35 8.94%比亞迪 0.14 5.96%/合計 1.96 71.15%合計 2.09 70.30%合計 2.83 71.55%合計 1.84 78.86%TOP 2021 年年 2022 年年 23H1 客戶客戶 營收營收（億元）（億元）占比占比（%）客戶客戶 營收營收（億元）（億元）占比占比（%）客戶客戶 營收營收（億元）（億元）占比占比（%）1 客戶一 3.06 25.37%客戶一 4.11 25.09%奧托立夫 2

90、.89 32.42%2 客戶二 2.78 23.06%客戶二 3.36 20.50%客戶二 1.73 19.35%3 客戶三 2.47 20.51%客戶三 3.10 18.94%客戶三 1.64 18.42%4 客戶四 0.89 7.42%客戶四 2.53 15.45%客戶四 1.25 13.97%5 比亞迪 0.70 5.82%客戶五 1.08 6.60%客戶五 0.45 5.03%/合計 9.91 82.18%合計 14.17 86.58%合計 7.96 89.19%資料來源：公司公告、華創證券 公司新能源收入占比已接近公司新能源收入占比已接近 30%。公司產品戰略定位高端化、國產化、新能

91、源化。新能源轉型方面，公司 2021 年來自新能源主要主機廠的收入占比僅 10%左右，得益于氣囊配置率的持續提升及新能源車滲透率的提高，2022 年/23H1 公司來自新能源汽車主要主機廠的收入增速分別達到 225.81%/81.28%。2022-2024 年公司來自新能源汽車主要主機廠（不包含傳統能源車企的新能源部分）的收入占比均接近 30%（2021 年僅為 10%左右）。2024 年安全氣囊新定點項目數量高增，支撐未來持續成長。年安全氣囊新定點項目數量高增，支撐未來持續成長。2024 年公司安全氣囊袋業務實現銷售收入 14.64 億元、同比+3.5%，安全氣囊布實現銷售收入 5.34 億

92、元、同比+24.5%，安全帶實現銷售收入為 0.85 億元、同比+5.19%。公司 2024 年量產安全氣囊袋項目 498個、同比+0.6%，但新定點安全氣囊袋項目 188 個、同比+68%，有望推動 2025、2026 年收入放量。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 26 圖表圖表 45 公司被動安全產品收入拆分及占比（億元、公司被動安全產品收入拆分及占比（億元、%）資料來源：公司公告、華創證券（二）（二）海外布局穩步推進，海外布局穩步推進，2025 年海外收入有望快速增長年海外收入有望快速增

93、長 2024 年，公司年，公司海外業務收入規模已提升至海外業務收入規模已提升至 2.29 億元。億元。2019 年以前，公司海外業務收入不到千萬元級別，收入占比在 1%以內。隨著公司越南業務逐步開拓，海外市場收入規模穩步增長，公司海外業務收入從 2019 年 900 萬元提升至 2024 年 2.29 億元、CAGR 達90%。圖表圖表 46 2015 至至 2024 年公司國內外收入及占比（億元、年公司國內外收入及占比（億元、%）資料來源：公司公告、華創證券 公司較早布局海外市場，公司較早布局海外市場，2024 年越南子公司營收年越南子公司營收/凈利分別凈利分別 2.58/0.37 億元。億

94、元。為拓展海外市場，充分利用中國-東盟自由貿易區的優惠關稅政策、人力成本優勢以及吸引外資的優惠稅收政策，公司于 2018 年 9 月在越南海防市設立氣袋生產工廠，投資總額為 1200 萬5.446.145.987.7711.8414.1514.643.082.412.412.693.184.295.340.660.530.420.570.630.810.8566.2%24.1%3.8%0%10%20%30%40%50%60%70%80%02468101214162018201920202021202220232024安全氣囊袋收入（億元）安全氣囊布收入（億元）安全帶收入（億元）安全氣囊袋收入占

95、比（%）安全氣囊布收入占比（%）安全帶收入占比（%）0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015年2016年2017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年2024年國內收入（億元）海外收入（億元）華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 27 美元，設計年產能 1000 萬個氣袋，年產值 2.7 億元，工廠于 19H2 正式投產。隨越南基地新項目逐步量產，公司越南子公司收入從 2019 年 400 萬元增長至 2024 年 2.58 億元、CAGR

96、+127%。2024 年越南子公司凈利潤實現 0.37 億元，對應凈利率 14.5%、盈利表現高于公司整體 12.5%水平。圖表圖表 47 公司計劃開拓越南市場以來，越南基地項目建設計劃及進展公司計劃開拓越南市場以來，越南基地項目建設計劃及進展 時間時間 越南基地建設計劃及進展越南基地建設計劃及進展 2018M9 在越南海防市設立氣袋生產工廠，投資總額為 1200 萬美元，設計年產能 1000 萬個氣袋，年產值 2.7 億元。2019H2 越南全資子公司開始量產，但投產初期產能不足。2020 年 新冠疫情爆發，新項目由于國外客戶無法到現場進行審核驗廠，批準進度嚴重滯后，全資越南子公司產能利用率

97、僅 10%。2021 年 伴隨海外新冠疫情好轉，客戶驗證工作逐步恢復，憑借較強的產品競爭力和優質的客戶資源，公司產品逐步進入國際市場，進入日本、韓國、馬來西亞、波蘭、美國、印度、巴西等市場。2023 年 8 月 8 日 越南生產基地建設項目（一期）開始建設，是對越南子公司氣袋生產線的進一步完善及擴充，計劃總投資約 4.88億元，將越南現有切割縫紉工序升級為完整工序的安全氣囊袋生產線，項目達產后預計年產安全氣囊袋 1050 萬個、OPW 氣囊袋 214.5 萬個。2025 年 4 月 20 日 越南生產基地投產，規劃產能約 20 億元。資料來源：公司公告、華創證券 2023 年公司海外布局加速，

98、年公司海外布局加速，2025 年越南新基地投產有望貢獻較高增量。年越南新基地投產有望貢獻較高增量。公司于 2023 年8 月 8 日開始在越南建設新生產基地，將越南現有切割縫紉工序升級為完整工序的安全氣囊袋生產線，實現越南地區本地化配套生產，有利于提升產品生產效率和質量穩定性，縮短交貨周期，構建安全氣囊袋及 OPW 氣囊袋的海外供應能力。項目主要輻射東南亞、日韓、印度等地區，達產后預計年產安全氣囊袋 1050 萬個、OPW 氣囊袋 214.5 萬個，規劃產能約 20 億人民幣。越南新基地已于 2025 年 4 月 20 日正式投產，有望于 25 年為公司貢獻增量收入。圖表圖表 48 2019

99、至至 2024 年華懋越南子公司收入及增速（億年華懋越南子公司收入及增速（億元、元、%）圖表圖表 49 2019 至至 2024 年華懋越南子公司凈利潤及凈利率年華懋越南子公司凈利潤及凈利率（億元、（億元、%）資料來源：公司公告、華創證券 資料來源：公司公告、華創證券 0.040.200.541.051.952.58357%173%96%86%32%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%-1.5-1.0-0.50.00.51.01.52.02.53.03.54.04.5201920202021202220232024收入（億元）收入YOY

100、（%）-0.11-0.080.030.170.210.37-40%6%16%11%15%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%-1.0-0.8-0.6-0.4-0.20.00.20.4201920202021202220232024凈利潤（億元）凈利率（%）華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 28 五、五、盈利預測與估值盈利預測與估值 我們進行盈利預測的關鍵假設為：1）被動安全系統部件被動安全系統部件：安全意識提升&法規趨嚴推動單車氣囊數量/OPW 高附加值產品滲透率提升，汽車

101、安全部件量價齊升驅動行業擴容。華懋科技依托 OPW 技術升級與海外產能釋放，目前已為國內絕大部分主流車型實現配套，越南基地投產（規劃產能約 20 億元）加速搶占東南亞及全球市場，OPW 收入占比提升持續優化盈利結構。2）光通信及算力光通信及算力（持股富創優越持股富創優越 42.16%股權，計入投資收益股權，計入投資收益）：AI 算力需求爆發驅動光模塊/GPU 市場高增，光模塊作為數據傳輸核心環節受益于全球IT 資本開支上行周期。華懋科技外延并購富創優越（持股 42.16%）整合光通信+海事通信能力，依托中馬雙基地與垂直產業鏈布局，協同汽車安全業務拓展泛 AI 領域，打造光模塊 PCBA 及高端

102、通信設備第二增長極。圖表圖表 50 華懋科技華懋科技業務拆分業務拆分 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 被動安全系統部件 營業收入（億元）15.66 19.25 20.82 27.70 33.49 40.34 YoY(%)41.87%22.92%8.16%33.05%20.91%20.44%毛利率（%）31.91%30.58%30.13%31.19%31.13%30.93%毛利潤（億元）5.00 5.89 6.27 8.64 10.43 12.48 其他 營業收入（億元）0.71 1.30 1.31 1.38 1.44 1.52 YoY(%)-30.34%83.

103、20%0.50%5.00%5.00%5.00%毛利率（%）38.11%31.30%43.48%43.00%43.00%43.00%毛利潤（億元）0.27 0.41 0.57 0.59 0.62 0.65 合計 營業收入（億元）16.37 20.55 22.13 29.08 34.94 41.86 YoY(%)35.75%25.54%7.67%31.39%20.16%19.80%毛利率（%）32.18%30.63%30.92%31.75%31.62%31.37%毛利（億元）5.27 6.29 6.84 9.23 11.05 13.13 資料來源：Wind，華創證券預測 圖表圖表 51 可比公司估

104、值情況可比公司估值情況 公司公司 營收營收/億元億元 歸母凈利潤歸母凈利潤/億元億元 PE 24A 25E 26E 27E 24A 25E 26E 27E 24A 25E 26E 27E 松原安全 19.71 26.98 35.60 48.02 2.60 3.98 5.33 7.09 29.4 19.3 14.4 10.8 豪能股份 23.60 30.03 36.10 42.57 3.22 4.28 5.38 6.67 39.1 29.4 23.4 18.9 均勝電子 558.64 628.66 674.86 726.22 9.60 15.41 18.82 21.71 24.8 15.5 12

105、.6 11.0 福達股份 16.48 24.71 31.35 37.26 1.85 2.95 3.88 4.89 56.2 35.2 26.8 21.3 汽車業務平均汽車業務平均 37.4 24.8 19.3 15.5 華工科技 117.09 157.38 193.27 222.20 12.21 16.74 20.98 25.00 35.2 25.6 20.5 17.2 光迅科技 82.72 110.17 132.80 153.80 6.61 10.80 14.00 16.59 52.3 32.0 24.7 20.9 光通訊業務平均光通訊業務平均 43.7 28.8 22.6 19.0 華懋科

106、技 22.13 29.08 34.94 41.86 2.77 5.90 7.48 9.34 資料來源：wind，華創證券 注：除華懋科技外，其他公司預測數據均為wind一致預期，數據截至2025.5.15 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 29 公司為國內汽車被動安全龍頭，并依托海外產能釋放加速搶占海外市場。泛 AI 業務上，華懋科技目前合計持股富創優越 42.16%，富創優越為光通信等領域頭部客戶最優合作伙伴，同時公司將持續投入加大在泛 AI 領域投入打造第二增長極。我們預計公司 25-27

107、 年實現歸母凈利潤 5.90/7.48/9.34 億元。采用分部估值法，汽車被動安全業務選擇松原安全、豪能股份等可比公司，給予公司 2025 年對應業務 25X PE；光通訊業務選取華工科技、光迅科技為可比公司，給與公司 2025 年對應業務 30X PE，目標價 46.99 元，對應 2025年 26X PE，首次覆蓋給予“強推”評級。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 30 六、六、風險提示風險提示 1）下游需求波動）下游需求波動 華懋科技主營業務為汽車被動安全相關產品，目前已處于龍頭地位，

108、該部分業績增長與終端汽車銷量具有一定相關性，若整體汽車市場銷量不及預期，可能會對公司業績產生一定影響。2）整車廠商要求降價）整車廠商要求降價 由于整車廠商在汽車產業鏈占據著強勢地位，有能力將因市場競爭導致的整車降價的壓力轉嫁給上游，一般而言整車廠商每年都會要求上游零部件廠商調低原有產品的價格。如果未來下游汽車廠商放緩新車型上市的節奏，公司原有產品價格將持續下降，可能會對公司毛利率造成一定影響。3）產業拓展風險）產業拓展風險 近年來公司在夯實汽車被動安全業務的同時延伸產業鏈條，逐步收購富創優越股權，布局更具成長性以及技術壁壘的算力相關業務。但相關行業及企業仍處于快速發展期，產品尚處于研發驗證或市

109、場拓展期，其產品及市場前景仍存在較大的不確定性。公司在產業拓展的過程中可能存在一定投入，若業務拓展進度不及預期，可能也會業績有所影響。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 31 附錄：財務預測表附錄：財務預測表 資產負債表資產負債表 利潤表利潤表 單位：百萬元 2024A 2025E 2026E 2027E 單位：百萬元 2024A 2025E 2026E 2027E 貨幣資金 1,135 1,041 1,375 1,885 營業營業總總收入收入 2,213 2,908 3,494 4,186 應

110、收票據 0 61 96 103 營業成本 1,529 1,985 2,389 2,873 應收賬款 837 919 1,145 1,382 稅金及附加 15 18 21 25 預付賬款 29 34 42 53 銷售費用 20 22 26 31 存貨 281 365 439 528 管理費用 179 233 280 331 合同資產 0 0 0 0 研發費用 102 116 136 163 其他流動資產 182 491 570 656 財務費用 0-11-9-9 流動資產合計 2,464 2,911 3,667 4,606 信用減值損失-4-10-12-14 其他長期投資 0 0 0 0 資產減

111、值損失-19-18-17-19 長期股權投資 1,125 1,125 1,125 1,125 公允價值變動收益 0 0 0 0 固定資產 944 1,120 1,115 1,111 投資收益-30 132 205 296 在建工程 215 262 316 375 其他收益 26 26 26 26 無形資產 85 92 100 111 營業利潤營業利潤 337 677 855 1,062 其他非流動資產 536 537 538 542 營業外收入 1 1 1 1 非流動資產合計 2,906 3,136 3,195 3,264 營業外支出 0 0 0 0 資產合計資產合計 5,371 6,047

112、6,862 7,870 利潤總額利潤總額 338 677 855 1,062 短期借款 0 0 0 0 所得稅 68 100 126 156 應付票據 0 0 0 0 凈利潤凈利潤 269 577 729 906 應付賬款 331 372 435 536 少數股東損益-8-13-19-28 預收款項 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 277 590 748 934 合同負債 1 1 2 2 NOPLAT 269 568 722 898 其他應付款 39 39 39 39 EPS(攤薄)（元）0.84 1.79 2.27 2.84 一年內到 期 的 非 流 動 負 債 1 1 1

113、 1 其他流動負債 167 224 273 328 主要財務比率主要財務比率 流動負債合計 540 638 750 906 2024A 2025E 2026E 2027E 長期借款 0 0 0 0 成長能力成長能力 應付債券 836 836 836 836 營業收入增長率 7.7%31.4%20.2%19.8%其他非流動負債 89 89 89 89 EBIT 增長率 33.6%97.2%27.0%24.5%非流動負債合計 925 925 925 925 歸母凈利潤增長率 14.6%112.7%26.8%24.8%負債合計負債合計 1,465 1,562 1,675 1,831 獲利能力獲利能力

114、 歸 屬 母 公 司 所 有 者 權 益 3,786 4,349 5,037 5,895 毛利率 30.9%31.7%31.6%31.4%少數股東權益 120 136 150 145 凈利率 12.2%19.9%20.9%21.6%所有者權益合計所有者權益合計 3,906 4,485 5,187 6,040 ROE 7.3%13.6%14.9%15.8%負債和股東權益負債和股東權益 5,371 6,047 6,862 7,870 ROIC 10.6%17.7%19.0%19.8%償債能力償債能力 現金流量表現金流量表 資產負債率 27.3%25.8%24.4%23.3%單位：百萬元 2024A

115、 2025E 2026E 2027E 債務權益比 23.7%20.6%17.9%15.3%經營活動現金流經營活動現金流 663 144 384 505 流動比率 4.6 4.6 4.9 5.1 現金收益 392 719 899 1,076 速動比率 4.0 4.0 4.3 4.5 存貨影響-6-83-75-89 營運能力營運能力 經營性應收影響 164-462-359-354 總資產周轉率 0.4 0.5 0.5 0.5 經營性應付影響 144 98 112 156 應收賬款周轉天數 118 109 106 109 其他影響-30-128-194-284 應付賬款周轉天數 66 64 61 6

116、1 投資活動現金流投資活動現金流-851-353-204-225 存貨周轉天數 66 59 61 61 資本支出-554-382-235-245 每股指標每股指標(元元)股權投資-264 0 0 0 每股收益 0.84 1.79 2.27 2.84 其他長期資產變化-34 29 31 20 每股經營現金流 2.01 0.44 1.17 1.54 融資活動現金流融資活動現金流-171 115 155 230 每股凈資產 11.51 13.22 15.31 17.91 借款增加 46 0 0 0 估值比率估值比率 股利及利息支付-65-67-84-104 P/E 44 21 16 13 股東融資

117、62 62 62 62 P/B 3 3 2 2 其他影響-214 120 177 271 EV/EBITDA 29 16 13 11 資料來源：公司公告，華創證券預測 華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 32 電子組團隊介紹電子組團隊介紹 副所長、前沿科技研究中心負責人：耿琛副所長、前沿科技研究中心負責人：耿琛 美國新墨西哥大學計算機碩士。曾任新加坡國立大計算機學院研究員，中投證券、中泰證券研究所電子分析師。2019年帶領團隊獲得新財富電子行業第五名，2016 年新財富電子行業第五名團隊核心成員

118、，2017 年加入華創證券研究所。聯席首席研究員：岳陽聯席首席研究員：岳陽 上海交通大學碩士。2019 年加入華創證券研究所。高級分析師：熊翊宇高級分析師：熊翊宇 復旦大學金融學碩士，3 年買方研究經驗，曾任西南證券電子行業研究員，2020 年加入華創證券研究所。研究員：吳鑫研究員：吳鑫 復旦大學資產評估碩士，1 年買方研究經驗。2022 年加入華創證券研究所。研究員：高遠研究員：高遠 西南財經大學碩士。2022 年加入華創證券研究所。研究員：姚德昌研究員：姚德昌 同濟大學碩士。2021 年加入華創證券研究所。助理研究員：張文瑤助理研究員：張文瑤 哈爾濱工業大學碩士。2023 年加入華創證券研

119、究所。助理研究員：蔡坤助理研究員：蔡坤 香港浸會大學碩士。2023 年加入華創證券研究所。助理研究員：盧依雯助理研究員：盧依雯 北京大學金融碩士。2024 年加入華創證券研究所。助理研究員：張雅軒助理研究員：張雅軒 美國康奈爾大學碩士。2024 年加入華創證券研究所。研究員：董邦宜研究員：董邦宜 北京交通大學計算機碩士，3 年 AI 算法開發經驗，曾任開源證券電子行業研究員。2024 年加入華創證券研究所。華懋科技（華懋科技（603306）深度研究報告深度研究報告 證監會審核華創證券投資咨詢業務資格批文號：證監許可（2009）1210 號 34 華創行業公司投資評級體系華創行業公司投資評級體系

120、 基準指數說明：基準指數說明：A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500/納斯達克指數。公司投資評級說明：公司投資評級說明：強推：預期未來 6 個月內超越基準指數 20%以上；推薦：預期未來 6 個月內超越基準指數 10%20%；中性：預期未來 6 個月內相對基準指數變動幅度在-10%10%之間；回避：預期未來 6 個月內相對基準指數跌幅在 10%20%之間。行業投資評級說明：行業投資評級說明：推薦：預期未來 3-6 個月內該行業指數漲幅超過基準指數 5%以上；中性：預期未來 3-6 個月內該行業指數變動幅度相對基準指數-5%5%；回避：預期未來 3

121、-6 個月內該行業指數跌幅超過基準指數 5%以上。分析師聲分析師聲明明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師對任何其他券商發布的所有可能存在雷同的研究報告不負有任何直接或者間接的可能責任。免責聲明免責聲明 本報告僅供華創證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但本公司不保證其準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司

122、可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司在知曉范圍內履行披露義務。報告中的內容和意見僅供參考，并不構成本公司對具體證券買賣的出價或詢價。本報告所載信息不構成對所涉及證券的個人投資建議，也未考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的預期收入可能會波動。本報告版權僅為本公司所有，本公司對本報告保留一切權利。未經本公司事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、

123、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司許可進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“華創證券研究”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。證券市場是一個風險無時不在的市場，請您務必對盈虧風險有清醒的認識，認真考慮是否進行證券交易。市場有風險，投資需謹慎。華創證券研究所華創證券研究所 北京總部北京總部 廣深分部廣深分部 上海分部上海分部 地址：北京市西城區錦什坊街 26 號 恒奧中心 C 座 3A 地址：深圳市福田區香梅路 1061 號 中投國際商務中心 A 座 19 樓 地址：上海市浦東新區花園石橋路 33 號 花旗大廈 12 層 郵編：100033 郵編：518034 郵編：200120 傳真：010-66500801 傳真：0755-82027731 傳真：021-20572500 會議室：010-66500900 會議室：0755-82828562 會議室：021-20572522