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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 禾信儀器（688622.SH）首次覆蓋報告 龍頭的下一站，量子計算 2025 年 05 月 19 日 質譜儀國產化龍頭，塑造環境監測領域品牌優勢，財務指標穩健增長。禾信儀器集質譜儀研發、生產、銷售及技術服務為一體，深耕環境監測、醫療健康、食品安全等質譜儀應用領域；公司的主要客戶結構相對穩定，主要為各地環保局、環境監測站/中心/中心站、工業園區管委會以及科研院所等；公司 2024 年實現營收 2.03 億元，公司營收在 2017-2024 年復合增速達到 12%。受經濟大環境影響，近年公司短期利潤承壓，未來有望通過創新

2、業務應用帶來增長拐點。量子計算突破 AI 算力瓶頸，國內外量子計算發展如火如荼。與傳統計算相比，量子計算能夠帶來更強的并行計算能力和更低的能耗，在 AI 領域具有較大潛力。海外量子計算產業發展較快，英偉達長期引領量子計算產業化落地，美股量子計算公司紛紛加速科技研發和商業布局。我國量子計算與海外差距不斷縮小，中電信、中科大、國盾量子、本源量子等均取得突破。稀釋制冷機助力超導量子計算機平穩運行，量羲技術領跑行業。稀釋制冷機是一種極低溫獲取設備，使用兩種氦同位素的混合物，能夠將冷卻對象冷卻到毫開爾文（mK）范圍。稀釋制冷機作為現階段所知的唯一能持續穩定在毫開爾文溫區的制冷設備，是超導量子計算機正常運

3、行不可替代的關鍵核心裝備。量羲技術深耕稀釋制冷機等量子科技上游核心硬件設備，專注于為量子科技提供上游核心硬件設備，目前已經在細分領域內取得行業領先地位。公司通過收購量羲技術進入量子計算賽道，開啟稀釋制冷機國產化元年。2024 年 10 月 22 日，禾信儀器公告稱，公司正籌劃以發行股份和支付現金的方式，收購上海量羲技術有限公司的控制權。量羲技術專注于極低溫極微弱信號測量調控設備的研發、生產與銷售，產品可應用于超導量子計算、表面物理研究、拓撲超導、分子量子霍爾效應、極端物性研究、高能物理研究等相關領域，下游客戶為國內知名的高校、科研院所、科技型企業。若禾信儀器成功收購量羲技術，有望發揮協同效應，

4、深度參與量子計算供應鏈并塑造業績增長極。投資建議：不考慮收購的情況下，預計公司 2025-2027 年分別實現營業收入 2.1/2.3/2.4 億元，對應 2025 年 05 月 19 日收盤價 P/S 分別為 25/23/22x?？紤]到禾信儀器通過多年的精細化運營和穩步發展，在行業內具備較強產品力優勢，同時未來有望切入量子計算領域，核心產品稀釋制冷機有望打破海外壟斷，受益于相關政策未來貢獻業績，我們認為公司主業在產品持續迭代下有望穩步增長，同時量羲技術在量子產業趨勢下，相關訂單有望加速落地?？紤]到公司綜合競爭優勢突出，資源儲備充分，有望加速發展?？春霉緲I務前景，首次覆蓋，給予“謹慎推薦”評

5、級。風險提示：行業競爭加劇，技術研發不及預期，收購整合不及預期，質譜儀國產化替代進度不及預期，質譜儀技術突破不及預期。盈利預測與財務指標 項目/年度 2024A 2025E 2026E 2027E 營業收入（百萬元）203 213 228 244 增長率（%）-44.7 5.1 7.3 6.9 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）-46-19-17-13 增長率（%）52.1 59.5 9.5 21.6 每股收益（元）-0.66-0.27-0.24-0.19 PE/PS 26.4 25.1 23.4 21.9 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；注：股價為 2025 年 05 月 16 日收盤價

6、，該盈利預測未考慮收購量羲技術 謹慎推薦 首次評級 當前價格：76.32 元 分析師 呂偉 執業證書：S0100521110003 郵箱：lvwei_ 分析師 馬天詣 執業證書：S0100521100003 郵箱： 分析師 謝致遠 執業證書：S0100524060003 郵箱： 研究助理 白青瑞 執業證書：S0100124010021 郵箱： 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 質譜儀國產化龍頭，深度對接政府采購需求.3 1.1 深耕環境監測領域質譜技術，探索多場景創新業務.3 1.2 下游對接環保局及

7、科研院所，財務指標穩健成長.6 1.3 股權結構穩定，核心團隊技術背景濃厚.9 2 量子計算厚積薄發，開啟稀釋制冷機國產化元年.11 2.1 以收購量羲技術為支點，進入量子計算新賽道.11 2.2 稀釋制冷機面臨“卡脖子”，技術追趕推動元年到來.12 2.3 量子計算突破 AI 算力瓶頸，國內外發展如火如荼.17 3 盈利預測與估值.26 3.1 盈利預測假設與業務拆分.26 3.2 費用率預測.28 3.3 估值分析與投資建議.29 4 風險提示.30 插圖目錄.32 表格目錄.32 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究

8、報告 3 1 質譜儀國產化龍頭，深度對接政府采購需求 1.1 深耕環境監測領域質譜技術，探索多場景創新業務 禾信儀器是一家集質譜儀研發、生產、銷售及技術服務為一體的高新技術企業，深耕環境監測、醫療健康、食品安全等質譜儀應用領域。自 2004 年成立以來，公司專注于質譜儀的研發和生產，積極踐行質譜儀國產化、產業化的發展道路，將質譜儀應用于大氣環境監測等領域。同時，為逐步擺脫環境檢測領域對政府采購依賴的短期目標，及實現高端科學儀器全面國產替代的長期發展戰略目標，公司持續在科研高校、臨床診斷、食品安全、公安司法等多個應用場景嘗試多種業務模式，面向醫療、實驗室等新業務領域進行技術突破和產品布局，不斷推

9、進新產品的市場推廣及產業化應用，產品類型不斷豐富，為公司帶來了新的收入增長點。圖1：禾信儀器發展歷程 資料來源：禾信儀器官網，民生證券研究院 公司的質譜儀產品根據下游應用場景，分為環保在線監測儀器、醫療儀器、實驗室分析儀器和其他自制儀器。1）環境監測領域產品及服務主要為大氣環境監測與水環境監測兩類板塊。公司基于專業的產品研發及技術服務團隊，推出 PM2.5 在線源解析質譜系統、大氣VOCs 秒級多組分走航監測系統、工業園區多通道 VOCs 在線監測系統等系列產品及解決方案，充分發揮“在線溯源”、“快速分析”的優勢，助力環境監測主管部門精細化精準化減排治污；2）公司的臨床質譜系列產品，依托于先進

10、的質譜核心技術，為醫療機構提供精準、高效的檢測解決方案，產品涵蓋微生物鑒定、癌癥早期篩查、人體金屬元素檢測、遺傳代謝篩查等多個臨床應用領域。其中微生物質譜儀已取得第二類醫療器械注冊證，其他醫療質譜儀器目前處于注冊證申請階段或準備申請階段；禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 3）公司的實驗室分析質譜系列產品已廣泛應用于化學分析、環境監測、生物醫藥、食品安全等多個領域，為實驗、科研人員提供強大的分析支持；4）公司其他自制儀器主要為定制儀器，包括質子轉移飛行時間質譜儀、激光共振電離飛行時間質譜儀、磁-電雙聚焦質量分析器

11、的共振電離質譜儀、新型高分辨飛行時間質譜儀等。定制儀器系公司根據委托方的明確要求，開發制造特定功能及性能的產品，以滿足委托方的特定需求。圖2：公司環保在線監測儀器產品矩陣 資料來源：禾信儀器 2024 年半年報，民生證券研究院 圖3：公司醫療儀器產品矩陣 圖4：公司實驗室分析儀器產品矩陣 資料來源：禾信儀器 2024 年半年報，民生證券研究院 資料來源：禾信儀器 2024 年半年報，民生證券研究院 積極拓展核心技術衍生服務，輸出各類分析報表、污染源解析報告、污染管控建議報告。公司基于專業技術服務團隊，充分發揮“在線溯源”、“快速分析”的優勢，以獨有的質譜源解析技術、大氣氣溶膠污染實時源解析技術

12、、高時空 3D-VOCs 走航監測技術等核心技術為依托，快速獲得 PM2.5 來源解析結果和污染成因，快速鎖定臭氧關鍵前體物 VOCs 種類和違法違規排放疑似企業，實現企業禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 -園區-城市污染源的精細化排查和監管，形成“問題診斷-管控建議-執法支持-動態評估”的高效工作模式，為客戶提供精準的數據分析服務。隨著國家不斷提高環境監管力度及環境治理投資，數據分析服務逐漸成為常態化需求，業務持續性逐漸增強。表1：禾信儀器數據分析報告服務的主要種類及具體內容 主要種類 具體內容 PM2.5

13、在線源解析 對大氣環境中細顆粒物（PM2.5）進行實時在線監測，獲得顆粒物的成分信息，依據已構建的污染源譜庫，與儀器配套的模型比對系統自動將實時測到的每個顆粒物特征與譜庫中的譜圖進行比對，即“指紋”比對，及時判斷出顆粒物的來源，實現對 PM2.5 的快速源解析。結合監測點位 PM2.5 小時質量濃度和氣象條件，分析影響目標城市細顆粒物濃度的主要污染源及其污染貢獻率、主要污染源的方位，從而明確污染治理重點。VOCs 在線走航分析 實時在線監測 300 多種 VOCs，快速對區域 VOCs 污染畫像和企業污染畫像，獲得區域 VOCs 污染時空分布和變化規律，以及企業污染排放情況，從而制定區域 VO

14、Cs 污染防治示意圖，明確污染防治重點。臭氧源解析 對 VOCs 污染特征進行觀測，對 VOCs 濃度特征進行分析，確定臭氧污染特征及關鍵因素、臭氧生成的關鍵 VOCs 組分，估算關鍵 VOCs 組分對臭氧生成量影響，采用受體模型進行源解析，確定關鍵 VOCs 組分來源，提出臭氧污染導向性控制策略?？諝赓|量綜合分析 通過分析目標城市近三年空氣質量狀況，掌握目標城市主要污染物類型和變化規律。綜合運用衛星遙感監測、無人機巡查、PM2.5 在線源解析、顆粒物激光雷達掃描觀測、大氣六參數走航系統、秒級多組分 VOCs 走航監測、臭氧源解析等多種技術手段分析目標城市大氣污染成因，分析研判并提出針對性綜合

15、對策建議，對相應污染源開展綜合整治，有效降低目標城市顆粒物和 VOCs 無組織排放水平，保障目標城市環境空氣質量持續改善。水溯源服務 通過文獻檢索、污染源排放清單與污水管網結構資料收集及分析、實地調查與觀測、近三年斷面監測數據深入分析等手段，繪制污染源地圖。并利用高分辨氣相色譜-飛行時間質譜聯用系統進行全成分污染物質檢測，分析不同企業廢水、不同污染源中污染物的種類和構成分布規律，建立各污染源主要污染物特征指紋數據庫，進行典型污染物環境賦存和遷移特征解析，進行水質斷面污染多級高精準逆向溯源及污染成因分析。根據水環境污染多級高精準逆向溯源調查和成因分析結果，得到重點污染源清單，提出水污染防控對策及

16、治理實施方案建議，同時，可進一步通過持續監測污染物及污染來源空間變化分析，及時對污染治理措施進行污染物消減效果評估和措施調整建議。溫室氣體站點選址、監測及數據分析服務 基于衛星遙感、模型分析、走航移動監測、無人機遙感監測等多種技術開展目標城市溫室氣體監測網絡建設工作，通過資料收集、統計分析、實地勘探、移動監測以及遙感監測等方式，全面掌握目標城市大氣溫室氣體時空分布特征，并結合數值模擬開展點位布設，選出具有代表性、可比性、整體性以及前瞻性的溫室氣體監測點位，開展能力建設，并打造集“站點選址設備配置站點建設運維質控數據應用平臺管理”一體化的碳監測綜合解決方案，為目標城市溫室氣體監測及減排工作提供科

17、學支撐。企業 VOCs 管控服務 通過對涉 VOCs 企業的信息收集、企業現場調研工作，全面摸清目標城市涉 VOCs 企業的生產、排放、管理現狀，明確環境管理部門和企業改造提升的痛點；結合國家與地方的 VOCs 排放標準，深入調研國內外在 VOCs 管理政策、原輔料替代、產品 VOCs 減量、末端治理設施先進經驗和技術，建設完善目標城市揮發性有機物產品標準體系，建立低揮發性有機物含量產品標識制度，制定目標城市原輔材料、VOCs 產品標準、行業排放標準的地方標準框架；通過減排情景設計，借助空氣質量模型，將排放清單作為空氣質量模型的輸入，模擬分析目標城市污染源時空連續變化污染特征，對相關排放管控政

18、策實施效果進行預評估，可明確 VOCs 污染防治的方向，幫助制定合理有效的控制方案和達標規劃。工業園區精細化監管與風險預警服務 以國內首創的高靈敏多因子多通道監測技術為核心，建立“點-線-面”一體高精度監測網絡，以專業駐場團隊、后臺開發團隊、專家咨詢團隊、中臺支撐團隊為支撐，結合智慧平臺，通過報警聯動、現場溯源、事件交辦、企業賦能等閉環管理，實現對園區企業異常排放監管、惡臭異味溯源評估、園區污染應急等的有效支持，為園區管理成效提升、安全高效發展、環境質量改善以及異味投訴減少提供支撐。資料來源：禾信儀器 2023 年年度報告，民生證券研究院 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券

19、投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 1.2 下游對接環保局及科研院所，財務指標穩健成長 公司產品及服務聚焦在大氣環境監測細分領域具備品牌優勢，客戶主要為各地環保局、環境監測站/中心/中心站、工業園區管委會以及科研院所等，銷售模式為直接銷售與間接銷售相結合。公司生產的質譜儀產品價值較高且使用年限較長，相同客戶一般不會在短期內重復采購，單一客戶的采購通常具有金額高、非持續性或波動性的特點，導致公司各期主要客戶及銷售金額變動較大。因此，公司需要充分發揮產業化應用優勢，不斷開發出能夠適應復雜環境、滿足客戶需求的各類不同產品，依托本土化銷售服務團隊持續進行渠道開發和市場開拓，

20、以確保業績實現不斷增長?？蛻艏卸确矫?，公司收入來源較為分散，近三年前五大客戶收入占比均在 15%左右，單一客戶需求變動的影響較小。表2：禾信儀器前五大客戶 年份 序號 客戶名稱 金額（萬元）占當期營業收入比例 2024 年度 1 鄭州市生態環境局 884.8 4.37%2 第二大客戶 789.51 3.90%3 廣東省麥思科學儀器創新研究院 624.55 3.08%4 臺州灣經濟技術開發區管理委員會 517.02 2.55%5 廣東省生態環境監測中心 488.03 2.41%合計 3303.91 16.31%2023 年度 1 唐山市生態環境局 1,455.90 3.98%2 浙江移動信息系

21、統集成有限公司 1,240.38 3.39%3 湖南省生態環境監測中心 927.49 2.53%4 第四大客戶 802.91 2.19%5 江蘇省蘇力環境科技有限責任公司 638.47 1.74%合計 5,065.15 13.83%2022 年度 1 第一大客戶 1,594.57 5.69%2 張家口市環境監測站 820.48 2.93%3 安徽藍盾光電子股份有限公司 619.67 2.21%4 廣州市生態環境局 545.44 1.95%5 南京德澤環?？萍加邢薰?523.47 1.87%合計 4,103.63 14.64%2021 年度 1 第一大客戶 5,299.53 11.42%2 第

22、二大客戶 3,848.26 8.29%3 第三大客戶 3,077.16 6.63%4 第四大客戶 2,677.43 5.77%5 第五大客戶 1,477.88 3.18%合計 16,380.26 35.28%資料來源：禾信儀器各年年度報告，民生證券研究院整理 公司整體業務穩健增長，技術服務和儀器銷售業務規?？焖贁U大。公司 2023年實現營收 3.66 億元，同比增長 31%，2024 年實現營收 2.03 億元，同比下滑44.70%。公司營收在 2017-2024 年維持穩健增長，復合增速達到 12%；公司技術服務業務在 2024 年實現營收 1.03 億元，2017-2024 年實現復合增速

23、 33%；禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 公司儀器銷售業務呈現先增長后下降的趨勢，2024 年實現營收 0.95 億元。2022 年公司收入規模較 2021 年出現下滑。一方面，受經濟下行影響，政府對環保類支出進行了階段性調整，使得整個環境監測及治理領域的招投標流程有所延后，訂單獲取不及預期；另一方面，全球公共衛生事件影響了客戶的驗收流程，公司在手項目執行周期有所增加，已發出商品無法及時開展驗收，收入確認延遲，導致能在當年確認收入的金額減少。2023 年內延期項目與當年新增項目正常進行驗收和收入確認，實驗室等

24、新領域的業務拓展順利，使得收入同比回升。2024 年，公司根據市場環境變化積極調整產品銷售策略，聚焦重點省份，發力重要市場；著力推廣明星產品及布局潛力產品。雖短期內帶來了銷售額的一定幅度下調，但公司整體盈利水平有所改善。在營銷管理方面，公司調整了銷售策略，聚焦優勢產品，以環保領域為基礎，積極拓展食品安全、供水、公安司法等新領域，全面展開市場推廣工作，并成功取得了 TAPI 的首臺訂單，成功在珠海供水設置首個示范項目。在組織架構上，公司合并了環境和實驗室銷售團隊，按行政區把全國分為四個銷售大區，把優勢資源集中在優勢區域。圖5：公司各業務收入拆分（左軸單位：億元）資料來源：iFinD，民生證券研究

25、院 公司毛利率近年呈現下降趨勢，目前穩定在 40%左右。業務結構方面，公司逐漸由單一設備提供商向項目總包商轉化，創新業務仍處于大力推廣及搶占市場階段，暫未能通過量產實現降本，使公司毛利率水平逐年下降。市場競爭方面，公司競爭對手逐漸拓展環境監測領域市場，壓縮了公司的利潤空間。此外，公司逐漸進入醫療健康、食品安全等質譜儀其他應用領域及募投項目建設導致的固定資產折舊增加，進一步推動了毛利率下滑。分業務來看，公司儀器銷售業務的毛利率低于技術服務業務。儀器銷售業務在總收入中占比較大，與公司整體毛利率水平更為相近。由于儀器銷售業務增速低于技術服務，且儀器銷售毛利率相對較低，因此儀器銷售業務產生的毛利額占主

26、營業務毛利總額的比重呈逐年下降趨勢。禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 圖6：公司不同業務與總體毛利率水平 資料來源：iFinD，民生證券研究院 新品研發與銷售拓展費用使短期利潤承壓，創新業務塑造未來盈利增長點。2022 年后，公司凈利潤出現短期壓力，均未能實現盈利。收入端看，公司營業收入受全球公共衛生事件與經濟大環境影響出現下滑，同時著力推廣明星產品及布局潛力產品，短期內帶來了銷售額的一定幅度下調。費用端看，公司為滿足市場拓展與項目運營需求持續增加銷售費用投入，同時研發人員數量增加和新項目的立項推動了研發費用的

27、提升。2024 年，公司聚焦重點省份及重點產品，通過優化銷售流程、提高銷售人員效率實現訂單價值增長，同時隨著公司基本實現技術路線全覆蓋、產品線已基本齊備后，逐步調整了研發資源配置，帶來了銷售費用率和研發費用率的同比下降。2025 年 Q1，公司實現凈利潤-0.07 億元，已基本實現盈虧平衡。未來隨著實驗室及醫療領域產品銷售及生產數量提升，生產成本將逐漸降低，公司憑借獨有的核心技術優勢和產業化應用能力，有望深度拓展創新業務應用場景，推動未來盈利增長。此外，公司通過收購量羲技術進入量子計算賽道，旨在通過多元化經營打開全新增長極。圖7：公司收入與凈利潤/凈利率（左軸單位：億元）圖8：公司費用率情況

28、資料來源：iFinD，民生證券研究院 資料來源：iFinD，民生證券研究院 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 1.3 股權結構穩定，核心團隊技術背景濃厚 公司創始人、董事長周振持股占比較高，核心團隊技術背景濃厚。周振直接持有公司 20.87%的股份，并通過共青城共策間接控制公司 8.63%的股份，控制表決權的股份合計占公司股本總額的 29.50%。公司核心團隊深耕質譜儀技術 20 年以上，技術背景濃厚。董事長周振先生獲得廈門大學分析化學博士學位及德國吉森大學應用物理學博士學位，曾先后在德國、美國從事質譜儀研制工

29、作，致力于質譜儀的研發及產業化三十余年，具有豐富的質譜儀研制和企業管理經驗。公司核心技術人員李梅女士從業經驗豐富，曾先后在上海大學環境與化學工程學院環境污染與健康研究所、暨南大學質譜儀器與大氣環境研究所從事相關研究。公司始終將自主研發作為公司的核心發展戰略，通過“產學研用”協同的模式開展關鍵核心攻關和新產品開發。經過多年的培育和投入，已形成了一支科研及創新能力強、結構合理、專業經驗豐富、穩定性強的研發團隊。研發團隊以質譜技術的原理研究為起點，始終堅持質譜儀的自主研發，將原理技術與創新方法相結合，緊密結合市場需求進行儀器產品和應用技術開發，推進質譜儀的產業化。截至2024 年 12 月 31 日

30、，公司共有研發人員 43 人，占總人數的比例為 15.63%，學歷在本科及以上的人員共 41 人，占總研發人數的 95.35%。圖9：禾信儀器股權架構（截至 2024 年 12 月 31 日）資料來源：iFind，民生證券研究院 表3：禾信儀器管理層介紹 姓名 職務 履歷 周振 董事長 1969 年生，中國國籍，無境外永久居留權，1998 年 6 月畢業于廈門大學分析化學專業，博士學歷；2000 年 1 月至 2002 年 7 月，為德國重離子加速中心（GSI）的博士后；2002 年 8 月至 2004 年 6 月，為美國阿貢國家實驗室（ANL）的博士后；2005 年 1 月至 2008 年

31、12 月，就職于中國科學院廣州地球化學研究所，任研究員；2009 年 1 月至 2013 年 6 月，就職于上海大學環境污染與健康研究所，任副所長；2013 年 7 月至 2024 年 3 月，就職于暨南大學質譜儀器與大氣環境研究所，任所長。2004 年 6 月至 2024 年 5 月任公司總經理；2004 年 6 月至今任公司董事長。蔣米仁 董事、副總經理 1980 年 2 月生，中國國籍，無境外永久居留權，碩士學歷；2004 年 6 月至 2006 年 4 月任職于廣東商學院流通經濟研究所，任助理研究員；2006 年 5 月至 2006 年 10 月任職于深圳市力創商業管理有限公司，任商業

32、策劃師；2006 年 11 月至 2016 年 4 月任職于廣州數控設備有限公司，歷任企劃專員、技術總部辦公室主任、總經辦常務副主任、總經理助理兼綜合管理總部主任；2016 年 5 月至今任職于禾信儀器，歷任總經辦主任、管理中心總經理；自 2020 年 12 月至今，任公司副總經理，2024 年 4 月至今任公司董事。禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 10 徐向東 董事、總經理 1969 年生，中國國籍，無境外永久居留權，廈門大學本科畢業，1991 年 7 月至 2018 年 12 月，就職于 ABB(中國)有限公

33、司，先后任集團中國區服務業務副總裁、集團中國區配電系統業務單元副總裁；2019 年 4 月至今，任廈門潞鎧科技公司執行董事。2024 年 2 月加入公司，2024 年 5 月至今任公司董事、總經理。洪義 董事 1986 年生，中國國籍，無境外永久居留權，博士學歷，2016 年至今就職于廣州禾信儀器股份有限公司，歷任研發部項目組長、基礎研究部研究四室經理、原理研究室經理、研發部預研組資深工程師、產品管理部產品規劃高級工程師?，F任公司董事，任期三年，自 2022 年 5 月至 2025 年 5 月。高偉 董事、副總經理 1982 年生，中國國籍，無境外永久居留權，博士學歷。2010 年 9 月至

34、2013 年 11 月，就職于上海大學環境污染與健康研究所，博士后；2012 年 4 月至 2019 年 1 月，任職于昆山禾信質譜技術有限公司，任研發部經理/顧問；2013 年 12 月至今，就職于暨南大學質譜儀器與大氣環境研究所，任副研究員；2014 年 2 月至 2017 年 12 月，任廈門儀信科學儀器有限公司執行董事兼總經理；2015 年7 月至 2017 年 8 月，任職于廣州智純科學儀器有限公司，任執行董事兼總經理；2018 年 7 月至今，就職于廣州禾信儀器股份有限公司，歷任營銷中心副總監、總監、營銷中心總經理、環境事業部總經理?，F任公司董事、副總經理，任期自 2022 年 5

35、 月至 2025 年 5 月。陸萬里 董事、董事會秘書 1968 年生，中國國籍，無境外永久居留權，工商管理專業，碩士學歷。1998 年 12 月至 2001 年 5月，就職于廣東萊孚電梯有限公司，任總裁助理；2001 年 5 月至 2004 年 5 月，就職于中國香港德祥科技有限公司，任銷售經理；2003 年 6 月至 2011 年 12 月，就職于廣州朗鉑電子科技有限公司；2004 年 5 月至 2006 年 9 月，就職于美國應用生物系統公司，任銷售經理；2009 年 3 月至 2014年 2 月，就職于上海唯盛投資有限公司，任風控總監；2009 年 5 月至今任公司董事；現任公司董事、

36、董事會秘書。黃渤 監事會主席 1986 年 7 月生，中國國籍，無境外永久居留權，環境科學專業，博士學歷。2014 年 2 月至今就職于廣州禾信儀器股份有限公司，歷任應用開發部主管、運營服務中心技術部技術組經理（大氣）、技術部副總監、環境事業部技術部副總監、產品管理部產品研發分部產品經理?，F任公司監事會主席，任期三年，自 2022 年 5 月至 2025 年 5 月。資料來源：禾信儀器招股說明書，民生證券研究院整理 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 2 量子計算厚積薄發，開啟稀釋制冷機國產化元年 2.1 以收

37、購量羲技術為支點，進入量子計算新賽道 雙方技術路線存在重合，協同效應及資源共享賦能盈利增長。2024 年 10 月22 日，禾信儀器公告稱，公司正籌劃以發行股份和支付現金的方式，收購上海量羲技術有限公司的控制權，并計劃募集配套資金，隨后于 11 月 5 日正式披露了交易預案。量羲技術專注于極低溫極微弱信號測量調控設備的研發、生產與銷售，產品可應用于超導量子計算、表面物理研究、拓撲超導、分子量子霍爾效應、極端物性研究、高能物理研究等相關領域，其中超導量子計算是目前最主要的應用領域，下游客戶為國內知名的高校、科研院所、科技型企業。一方面，公司通過收購能夠繞開進入量子計算賽道的技術壁壘，拓寬在下游客

38、戶的產品布局，借助業務協同效應取得更多發展機會及更大成長空間，加速高端儀器設備的國產化替代；另一方面，收購促進了雙方的技術協同輸出和信息化資源共享，公司能夠利用量羲技術先進成熟的極微弱信號的傳輸、調控和讀取以及射頻微波測量線路的設計及制造等技術，推動質譜儀產品技術迭代、性能升級及未來新產品的技術成果轉化，進一步強化公司在質譜儀產品領域的技術優勢地位，塑造全新盈利增長點。交易完成后，量羲技術將成為禾信儀器的子公司，其經營業績將納入禾信儀器合并財務報表范圍，進而增厚公司業務收入和利潤，進一步優化公司財務指標。圖10：量羲技術產品應用情況 資料來源：廣州禾信儀器股份有限公司發行股份及支付現金購買資產

39、并募集配套資金暨關聯交易報告書（草案），民生證券研究院 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 量子計算產業發展具有重大戰略意義，公司跨入量子計算新賽道。據光子盒微信公眾號，2024 年全球量子計算市場規模已達到 50.37 億美元，并呈現出強勁的增長態勢。預計到 2027 年，該市場規模將攀升至 111.75 億美元，而到 2035 年，有望實現跨越式增長，達到 8077.50 億美元。量子計算作為前沿科技領域的重要分支，不僅具有重大的戰略意義和科學價值，還被視為未來產業發展的關鍵方向，受到全球各國政策的大力支持

40、和資本的積極投入，具有較大的市場潛力。在本次禾信儀器與量羲技術的交易完成后，雙方將實現研發資源的深度整合與共享，并通過技術協同合作，進一步提升研發效率和創新能力。對于禾信儀器而言，這將有力推動其質譜儀產品的技術迭代升級，豐富技術儲備，進一步鞏固其在質譜儀領域的技術領先地位。同時，對于量羲技術來說，借助禾信儀器的資源與技術優勢，將加速其在離子阱量子計算技術路線上的突破，助力其實現量子計算領域超導人造粒子與離子阱天然粒子技術路線并存的戰略布局，為雙方在量子計算及質譜儀領域的長期發展奠定堅實基礎。2.2 稀釋制冷機面臨“卡脖子”，技術追趕推動元年到來 稀釋制冷機性能穩定，助力超導量子計算機平穩運行。

41、稀釋制冷機是一種極低溫獲取設備，采用稀釋制冷技術，使用兩種氦同位素（氦-3 和氦-4）的混合物，能夠將冷卻對象冷卻到毫開爾文（mK）范圍，即絕對零度（-273.15）以上千分之幾度。由于量子計算芯片對環境熱噪聲非常敏感，只有在不高于 30mK 溫度的極低溫環境下才能實現量子態的制備和操控，進而提高量子態的調控和測量精度。稀釋制冷機作為現階段所知的唯一能持續穩定在毫開爾文（mK）溫區的制冷設備，具有操作簡單、無振動和電磁干擾、性能穩定等優點，是超導量子計算機正常運行不可替代的關鍵核心裝備。前沿科技咨詢公司 ICV TA&K 數據顯示，2022 年全球稀釋制冷機的市場總規模為 1.93 億美元，預

42、計 2025 年達到 2.75 億美元，年均增長率達 8.59%以上，呈現加速增長趨勢。以不同地區劃分，其中歐洲的市場份額最高（38%），其次是中國（25%）。禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 圖11：稀釋制冷機結構示意圖及實物圖 資料來源：中科院物理所微信公眾號，民生證券研究院 核心技術被歐美少數企業壟斷，西方國家禁運掣肘我國量子產業發展。目前稀釋制冷機市場的領先參與者主要為歐美國家，其中，芬蘭 Bluefors 和英國 Oxford Instruments 兩家公司就占據了全球主要的市場份額，其他公司各自

43、擁有系列化標準產品，可滿足不同客戶的不同需求。BlueFors 開發的 XLD1000 是極少數能夠滿足需求的型號之一，可以實現 100mK 時 1000W 以上的制冷量，最低溫可達到 10mK 以下，輕松冷卻 100+量子比特量子計算機系統，在該研究領域中享有很高的認可度。近年來，美國聯合盟友禁止對中國出口一系列用于量子計算的稀釋制冷機，包括與其相關的一切零配件。此舉旨在通過切斷量子計算機的上游核心部件供應，來限制我國量子計算的發展。2023 年 8 月 9 日，美國總統簽署關于解決美國對有關國家的某些國家安全技術和產品的投資問題的行政令，授權美國財政部部長禁止或限制美國對中國半導體和微電子

44、、量子信息技術以及人工智能領域的某些投資，同時美國財政部發布上述行政令的監管范圍。2024 年 5 月 9 日，美國商務部工業和安全局以“威脅國家安全”為由，將 37 家中國實體列入出口管制實體清單，其中包含 22 家量子計算相關技術研究機構和公司。2024 年 9 月 5 日，美國商務部工業和安全局發布一項臨時最終法規，對美國與國際合作伙伴之間已達成的廣泛技術協議的關鍵與新興技術實施出口管制。該臨時最終法規涉及量子計算、半導體制造和其他先進技術。稀釋制冷機作為量子計算中的關鍵設備，進一步受到了出口管制影響。目前 Bluefors 和 Leiden Cryogenics 公司設備已不對中國出售

45、，Oxford Instruments 有多起在發貨前收到出口限制的案例，且交貨期長達一年。根據光子盒研究院的統計數據，2021、2022 年中國分別進口了 60、53 臺稀釋制冷機；2023 年進口加國產僅成交 15 臺；到 2024 年已經徹底無法進口稀釋制冷機。由此可見，稀釋制冷機領域已經出現“卡脖子”現象，實現稀釋制冷機的禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 自主研發和全國產化迫在眉睫。圖12：美國財政部投資安全辦公室發布關于解決美國對受關注國家的特定國家安全技術和產品投資的行政令 資料來源：光子盒微信公

46、眾號，民生證券研究院 科研機構和企業加大研發投入，國內技術水平由“跟跑”向“并跑”轉變。隨著量子計算研究的不斷深入，國內對于稀釋制冷機的需求日益增長，推動了研究機構和國內企業的研發投入。我國從事稀釋制冷機的研發機構 10 余家，除了中國科學技術大學、安徽大學等高校，中國科學院物理研究所、中國電科集團 16 所、長三角先進材料研究院等科研機構也先后在低溫技術領域嶄露頭角。商業公司例如國盾量子、本源量子、量羲技術、中船鵬力、合肥知冷、中科量儀、集焓科儀、格物致寒等企業產品性能也在不斷提高。過去由科研機構主導的研發已很難滿足技術創新需求，創新型企業以需求為牽引，成為主導稀釋制冷機研發的中堅力量。近年

47、來，我國在稀釋制冷機研發和制造方面取得重要突破，關鍵技術自主化能力大幅增強。在溫度上，自 2021 年中國科學院物理研究所自主研發出國內首套10mK 無液氦稀釋制冷機后，國產稀釋制冷機紛紛實現極低溫突破：中國科學院物理研究所姬忠慶團隊在無液氦稀釋制冷機上率先實現了 8mk 的溫度；長三角先進材料研究院稀釋制冷機連續穩定運行溫度達到 6mK，刷新了國內稀釋制冷機最低溫新紀錄。在功率上，2024 年 6 月，由本源量子自主研發的本源 SL1000 國產稀釋制冷機可制冷功率達到 1000W100mK，能夠滿足 100+位超導量子芯片運行環境搭建條件，追趕上國際稀釋制冷第一梯隊。禾信儀器(688622

48、.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 商業場景尚未成熟，產業發展差距仍然存在。目前，稀釋制冷機多應用于超導量子計算、凝聚態物理、高能粒子探測等高精度實驗和前沿基礎研究，用戶單一、需求較少，相關領域尚未進入產業化階段，距離大規模商業化應用尚遠。此外，我國稀釋制冷機研制起步晚，核心單元的設計、工藝和材料方面仍被國外壟斷或禁運：測溫控溫元器件長期被美國 lakeshore 公司壟斷；氦 3 氣體在美國、歐洲“斷供”后，依賴從俄羅斯進口；脈沖管冷頭于 2023 年被國外全面禁運。雖有部分核心元器件國產替代出現，但分子泵、換熱器等關鍵零部件存在

49、檢測精度低、穩定性欠佳、噪聲大等弊端，產品標準化與性能一致性距國外有差距，難以滿足超導量子計算機實際需求。圖13：國盾量子稀釋制冷機一體化解決方案 資料來源：國盾量子微信公眾號，民生證券研究院 量羲技術領跑行業，開啟稀釋制冷機元年。作為 2022 年成立的初創公司，量羲技術是專注于為量子科技提供上游核心硬件設備的科技企業，正不斷突破關鍵核心技術，努力在關鍵領域實現自主可控，目前已經在細分領域內取得行業領先地位，被稱為國內頂尖的量子計算實驗室。量羲技術不僅完成了量子計算核心設備的生產交付，而且公司的中法低溫計量科學與技術國際聯合實驗室，已被用于為我國和“一帶一路”沿線國家建立中國自己的極低溫標準

50、。天眼查 APP 顯示，從 2023年 12 月開始，量羲技術陸續中標稀釋制冷機等產品，采購單位主要為高校和科研機構，稀釋制冷機中標價格區間 399.5 萬元到 526 萬元之間。若禾信儀器成功收購量羲技術，通過雙方的技術共享和資源整合，有望顯著提升禾信儀器核心競爭力，加速稀釋制冷機的國產化替代。我們預測，2025 年將成為稀釋制冷機元年：隨著國內企業在關鍵技術、關鍵工藝等方面的持續投入和摸索，不斷迭代和發展，產品的標準化和性能的一致性持續提高，中國企業在未來有望以禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 更低價格向

51、市場提供國際一流水準的產品，解決目前國內市場中稀釋制冷機產能不足的問題。同時，公司通過此次收購深度融入量子計算的上游核心部件供應鏈，借助量羲技術國內領先的技術水平，從而在飛速發展的量子計算產業中獲取業績紅利。圖14：2024 年中國稀釋制冷機市場份額 資料來源：廣州禾信儀器股份有限公司發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易報告書（草案），民生證券研究院 表4：量羲技術主要產品的銷量、單價情況 產品 項目 2024 年 2023 年 極低溫極微弱信號測量調控系統 收入（萬元）1,556.19 1,205.4 銷量（套）4 2 銷售均價（萬元/套）389.05 602.74 極低溫極微

52、弱信號測量調控組件 收入（萬元）5,573.06 1,285.15 銷量（項目數）112 40 銷售均價（萬元/項）49.76 32.1 資料來源：廣州禾信儀器股份有限公司發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易報告書（草案），民生證券研究院 量羲技術產品主要應用領域為量子計算，為超導量子計算機提供核心配套設備系統，處于量子計算產業鏈的上游。量子計算產業生態上游包括環境支撐系統、測控系統以及核心設備組件等，具體涉及稀釋制冷機、真空系統、信號調控系統、光學器件等眾多方面，是整個量子計算產業生態的基礎底座。量子計算產業鏈情況如下圖所示：禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證

53、券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 圖15：量子計算產業鏈 資料來源：廣州禾信儀器股份有限公司發行股份及支付現金購買資產并募集配套資金暨關聯交易報告書（草案），民生證券研究院 2.3 量子計算突破 AI 算力瓶頸，國內外發展如火如荼 2.3.1 量子力學顛覆經典計算體系，帶來空前加速 量子計算是基于量子力學的獨特行為（如疊加、糾纏和量子干擾）的計算模式，基本信息單位為量子比特。據微軟，在物理學中量子是所有物理特性的最小離散單元，通常指原子或亞原子粒子（如電子、中微子和光子）的屬性。量子比特是量子計算中的基本信息單位，在量子計算中發揮的作用與比特在傳統計算中發揮的

54、作用相似，但經典比特是二進制、只能存放 0 或 1 位，但量子比特可以存放所有可能狀態的疊加。量子計算所運用的物理特性主要包括：1）量子疊加：處于疊加態時，量子粒子是所有可能狀態的組合，它們會不斷波動，直到被觀察和測量；以拋硬幣為例，經典比特可以通過正面和反面來度量，而量子比特能夠代表硬幣的正反面以及正反交替時的每個狀態；2）量子糾纏：糾纏是量子粒子將其測量結果相互關聯的能力，當量子比特相互糾纏時，它們構成一個系統并相互影響，人們可以使用一個量子比特的禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 度量來作出關于其他量子比

55、特的結論，通過在系統中添加和糾纏更多的量子比特，量子計算機可計算指數級的更多信息并解決更復雜的問題；3）量子干擾：量子干擾是量子比特固有的行為，由于疊加而影響其坍縮方式的可能性，量子計算機旨在盡可能減少干擾，確保提供最準確的結果。圖16：經典比特與量子比特對比 資料來源：愛集微，本源量子，民生證券研究院 與傳統計算相比，量子計算能夠帶來更強的并行計算能力和更低的能耗。據賽迪智庫，量子計算通過量子態的受控演化實現數據的存儲計算，可以分為數據輸入、初態制備、量子邏輯門操作、量子測算和數據輸出等步驟，其中量子邏輯門操作是一個幺正變換，這是一個可以人為控制的量子物理演化過程；經典計算機的運算模式為逐步

56、計算，一次運算只能處理一次計算任務，而量子計算為并行計算，可以同時對 2n 個數進行數學運算，相當于經典計算重復實施 2n 次操作；同時，傳統芯片的特征尺寸很?。〝导{米）時，量子隧穿效應開始顯著，電子受到的束縛減小，使得芯片功能降低、能耗提高，將不可逆操作改造為可逆操作才能提高芯片的集成度，量子計算中的幺正變換屬于可逆操作，有利于提升芯片的集成度，進而降低信息處理過程中的能耗。圖17：量子計算與經典計算體系對比 資料來源：愛集微，本源量子，民生證券研究院 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 量子計算的運算能力根

57、據量子比特數量指數級增長，在AI領域具有較大潛力。在經典計算中，計算能力與晶體管數量成正比例線性關系，而量子計算機中算力將以量子比特的指數級規模增長，據中國計算機學會微信公眾號，2012 年“量子優勢”（同樣的計算任務，量子計算速度高于傳統計算）的概念被提出，并在 2019年由谷歌團隊實現了實驗驗證，2020 年，潘建偉院士團隊基于高斯玻色采樣模型成功構建了 76 個光子的量子計算原型機“九章”進一步驗證了量子優勢。量子計算機所能擁有的量子比特數由最初的 2 量子比特增長到了數百量子比特，并正以可觀的速度繼續增長，這為實現更可靠、更大規模的量子計算，以及挖掘基于量子計算的人工智能應用帶來更多可

58、能性。圖18：經典計算機與量子計算機運算能力對比 資料來源：中國計算機學會微信公眾號，民生證券研究院 2.3.2 海外量子計算產業發展較快，逐步落地 英偉達舉辦首個“量子日”，量子計算有望迎來產業化新篇章。2025 年 3 月20 日，英偉達在 GTC 2025 上舉辦首個“量子日”（Quantum Day）專項活動，聯合 IonQ、D-Wave 等頭部企業探討量子硬件、算法及商業化路徑，并共同慶祝在量子計算領域取得的進步。此次新增專題匯聚了全球量子領域頂尖專家，全面且深入地剖析量子計算在未來數十年內可能為產業帶來的變革，并勾勒出通往可實用化量子計算應用的清晰路徑。英偉達在量子計算領域布局完善

59、。2021 年，英偉達推出了開源量子計算平臺CUDA-Q。同年，英偉達發布了專門用于加速量子計算工作流程的軟件開發工具包 cuQuantum。2022 年 7 月，英偉達發布了 QUDA 量子軟件平臺，使用戶可以在經典計算機和量子計算機之間無縫切換，從而高效地開發和運行量子算法。英偉達長期引領量子計算產業化落地，在量子計算領域，英偉達已與多家科技公司達成合作。禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 表5：英偉達量子計算領域合作 合作公司名稱 宣布合作時間 合作內容 谷歌 2024 超級計算大會（2024 年 11

60、月 17-22 日）利用英偉達開源量子計算平臺 CUDA-Q 提供的模擬，推動谷歌設計下一代量子計算設備 Anyon 2024 超級計算大會 將加拿大量子計算公司 Anyon 的量子計算機接入 CUDA-Q 平臺，推動量子經典混合計算的發展 IonQ 2024 超級計算大會 將美國量子計算公司 IonQ 的量子計算機接入 CUDA-Q 平臺，推動量子經典混合計算的發展 Quantum Brilliance 2024 超級計算大會 將 CUDA-Q 平臺接入澳大利亞量子計算公司 Quantum Brilliance 的第二代量子開發套件，為用戶提供真實噪聲模型以模擬量子計算后端 Fermioni

61、q 2024 超級計算大會 將荷蘭量子計算公司 Fermioniq 的張量網絡模擬器 ava 集成至 CUDA-Q，讓更多用戶能夠輕松地進行大規模量子仿真實驗 Algorithmiq 2024 超級計算大會 通過英偉達加速量子平臺，為芬蘭量子計算軟件公司 Algorithmiq 近期量子設備開發誤差緩解技術 Alice&Bob 2024 超級計算大會 為法國量子計算公司 Alice&Bob 的開源模擬庫 dynamiqs 提供英偉達的加速計算技術 甲骨文、QMware 2024 年 3 月 與科技巨頭甲骨文、瑞士混合量子計算公司 QMware 合作，為企業客戶測試和開發混合量子計算服務 資料來

62、源：英偉達官網，IonQ 官網，民生證券研究院整理 英偉達 CUDA-Q 平臺，持續推動量子機器學習進步。2024 年 11 月 18 日，英偉達宣布正在與 Google Quantum AI 合作，利用 NVIDIA CUDA-Q平臺支持的仿真技術加速設計下一代量子計算設備。英偉達的 CUDA-Q 是一個混合量子-經典計算平臺，用于構建量子加速的超級計算應用，充分發揮 CPU、GPU 和 QPU的計算能力。CUDA-Q 旨在簡化混合應用開發，提高量子計算中的生產力和可擴展性。它提供了一個統一的編程模型，用于混合設置，即 CPU、GPU 和 QPUs 協同工作。根據光子盒微信公眾號，近期愛丁堡

63、大學 Petros 的團隊研究發現利用NVIDIA CUDA-Q（前身為 CUDA Quantum）平臺，開發和加速了新 QML（量子機器學習）方法的模擬，可顯著減少了研究大數據集所需的量子比特數量，為量子計算領域帶來了重要進展。圖19：英偉達 CUDA-Q 混合量子-經典計算平臺優勢 資料來源：英偉達官網，民生證券研究院 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 美股量子計算上市公司漲幅亮眼。各國政府包括美國都在積極推動量子技術的發展，并將其納入國家科技戰略。近年來，公共與私人資金的流入為量子計算的發展提供了強有力

64、的保障。自 2024 年 11 月后起一個月內，美國量子計算上市公司股價大多呈大幅上漲的趨勢，自 2024 年 11 月 1 日到 2024 年 12 月 18 日，D Wave，Arqit Quantum，Rigetti Computing 以及 SEALSQ 的股價分別上漲862%，681%，869%和 613%，而 Quantum Computing 更是大幅上漲 2273%。即便隨后經過短暫回調后近期又因相關技術進展因素催化后走勢有所抬頭，自 2024 年 11 月 1 日至 2025 年 5 月 6 日，D-Wave，Rigetti Computing 以及SEALSQ 仍舊有 70

65、0%，788%和 620%的驚人漲幅。圖20：2024 年 11 月至 2025 年 5 月 6 日有關量子計算公司股價走勢 資料來源：iFind，民生證券研究院繪制；注：數據截至美東時間 2025 年 5 月 6 日 量子計算 2032 年全球市場規模將超過百億美元。根據知名研究機構 Fortune Business Insights 的最新預測報告，2023 年全球量子計算市場規模為 8.854 億美元，預計將從 2024 年的 11.601 億美元增長到 2032 年的 126.207 億美元，在預測期內的復合年增長率為 34.8%。北美地區在 2023 年以 43.86%的份額占據市場

66、主導地位。根據最終用戶，量子計算市場細分為醫療保健、汽車、BFSI、化工、制造、能源和公用事業以及其他（運輸、物流等）。圖21：北美量子計算市場規模(單位：百萬美元)圖22：2023 年全球量子計算市場份額 資料來源：Fortune Business Insights，民生證券研究院 資料來源：Fortune Business Insights，民生證券研究院 美股量子計算公司紛紛加速科技研發和商業布局。根據光子盒微信公眾號，禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 2024 年 8 月 7 日，量子計算公司 Ion

67、Q 宣布在使用部分誤差校正運行大型應用方面取得了新突破。該突破旨在使用部分錯誤校正技術在近期量子系統上運行大型應用，這種技術比目前已知的最佳錯誤校正技術效率提高了十倍。IonQ 當前一代的量子計算機 IonQ Forte 是最新的尖端系統，擁有 36 個算法量子比特。該公司的創新技術和快速增長分別被列入Fast Company2023 年科技下一大事物榜單和德勤 2023 年技術快速 500 強榜單。圖23：IonQ 硬件和軟件路線圖 資料來源：光子盒官網，民生證券研究院 2025 年 3 月 12 日，以 D-Wave 團隊為第一單位的論文Beyond-classical computati

68、on in quantum simulation（在量子模擬中超越經典計算）發表在Science 上，這項研究表明 D-Wave 退火量子計算機可以在幾分鐘內執行磁性材料模擬，其精度水平使用超級計算機需要近 100 萬年的時間。圖24：D-Wave 退火量子計算機性能對比傳統超級計算機 資料來源：D-Wave 官網，民生證券研究院 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 全棧量子計算公司 Rigetti Computing2024 年 12 月 23 日宣布公開推出其84 量子比特 Ankaa-3 系統。根據光子盒

69、微信公眾號，Ankaa-3 是 Rigetti 最新的旗艦量子計算機，具有廣泛的硬件重新設計?；诖讼到y，Rigetti 達成了雙量子比特門保真度里程碑：在 2024 年成功將錯誤率減半，實現 99.0%的 iSWAP 門保真度中位數，并展示了 99.5%的中位保真度 fSim 門。圖25：Rigetti 的 84 量子比特 Ankaa-3 系統 資料來源：GlobeNewswire，民生證券研究院 2.3.3 我國量子計算與海外差距不斷縮小 中國量子計算領域厚積薄發。中國量子計算領域的發展歷程可以追溯到 2003年，當時中國第一個量子計算研究小組成立，標志著中國在這一領域邁出了堅實的第一步。

70、此后，中國量子計算實現了從跟跑、并跑到部分領跑的歷史性飛躍。2016年 8 月，國務院頒發“十三五”國家科技創新規劃將量子計算機列入科技創新2030 重大項目。2021 年，“量子信息”首次出現在“十四五”規劃及政府工作報告中。量子計算或突破算力瓶頸，中電信“天衍”量子計算云平臺賦能 AI 行業應用。在 AI 算法在數據洪流中奮力時，量子計算憑借其獨特的計算優勢，或能成為助力AI 突破算力“瓶頸”的新路徑。尤其在機器學習、優化問題和大規模數據處理等方面，量子計算為 AI 提供了全新的計算范式，極大提升了處理效率和精度?！疤煅堋绷孔佑嬎阍破脚_在機器學習領域的應用，可體現在手寫數字識別及氣象預測等

71、應用場景。根據中電信量子公眾號，“天衍”量子計算云平臺通過將經典深度學習模型 SmaAtUNet 與量子計算相結合，開發了混合量子經典神經網絡模型。這一新型混合模型提升了氣象預測的準確性，實現了在災害性天氣監測、預報和預警方面更加快速、準確的預測。禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 圖26：“天衍”量子神經網絡應用手寫識別場景 資料來源：中電信量子公眾號，民生證券研究院 中科大團隊研究成果再創全球量子計算優越性里程碑，比超算快 10 的 15 次方倍。2025 年 3 月 3 日，中科大朱曉波教授、潘建偉院士團

72、隊，在Physical Review Letters期刊上發布使用 105 量子比特“祖沖之三號”處理器建立量子計算優勢的新基準測試的研究論文，“祖沖之三號”原型機的運行速度比目前最快的超級計算機快 10 的 15 次方倍，比谷歌最新公布的成果快 100 萬倍。根據光子盒微信公眾號，這項工作被審稿人稱贊為“構建了目前最高水準的超導量子計算機”；同時被選為當期封面文章，獲得了編輯推薦，并入選了美國物理學會（APS）旗下的Physics雜志亮點文章。根據論文中的實驗數據，“祖沖之三號”的性能優于谷歌“懸鈴木”，各項性能指標也與 Willow 旗鼓相當。圖27：谷歌懸鈴木、祖沖之二號、祖沖之三號性能

73、指標對比 資料來源：光子盒，民生證券研究院 國盾量子深度參與“祖沖之三號”的研究過程，為世界提供超導量子計算整體解決方案。根據國盾量子官方公眾號，這一成果是我國繼超導量子計算原型機“祖禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 沖之二號”實現超導量子計算體系最強“量子計算優越性”后，再一次打破超導體系“量子計算優越性”紀錄。相關論文于 3 月 3 日以封面論文形式發表在國際學術期刊物理評論快報上，其中有 20 位署名作者來自國盾量子。從祖沖之一號、二號到此次的三號，國盾量子始終與研發團隊保持緊密合作，以豐富的工程化產業

74、化經驗，為中國量子信息領域重大創新突破貢獻力量。通過參與前沿研究，國盾量子也用十年時間，搭建起覆蓋核心組件、整機系統、云服務的國產化產業鏈鏈條，為世界提供超導量子計算整體解決方案的“中國選項”。圖28：國盾量子量子密鑰分發網絡解決方案 圖29：本源量子“本源司南”量子計算機操作系統 資料來源：國盾量子官網，民生證券研究院 資料來源：本源量子官方公眾號，民生證券研究院 “本源悟空全球訪問量突破 2000 萬次，刷新了我國自主量子算力服務規模紀錄。由本源量子科研團隊自主研發的“本源悟空”超導量子計算機，搭載 72 位自主超導量子芯片“悟空芯”，在量子比特數量、相干時間等關鍵指標上達到國際先進水平，

75、真正實現了從硬件到軟件全鏈條自主可控，是目前國內極為先進的可編程、可交付超導量子計算機。根據本源量子官方公眾號，自 2024 年 1 月 6 日上線至2025 年 2 月 14 日，“本源悟空”已完成 33.9 萬余個量子計算任務，全球訪問量突破 2000 萬次，刷新了我國自主量子算力服務規模紀錄，已覆蓋全球 139 個國家和地區，海外用戶中，美國、俄羅斯、日本、加拿大等國用戶活躍度位居前列，其中，美國用戶訪問量一直穩居境外訪問量第一。禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 3 盈利預測與估值 3.1 盈利預測假設

76、與業務拆分 我們預計公司 25 年27 年分別實現收入 2.1/2.3/2.4 億元，同比分別增長5.1%/7.3%/6.9%，分業務看：環保在線監測儀器及環境監測儀器：環保在線監測儀器主要包含單顆粒氣溶膠飛行時間質譜儀、在線監測飛行時間質譜儀、大氣 VOCs 吸附濃縮在線監測系統等。應用場景主要包含重污染天氣應急監測、突發事件應急監測、治理成效評估、工業生產過程中關鍵成分因子的在線檢測、汽車尾氣排放檢測等。環境監測儀器主要包含質子轉移飛行時間質譜儀、激光共振電離飛行時間質譜儀等。根據睿略咨詢統計預測，2023 年全球環境監測儀器市場規模為 333 億元，其中國內環境監測儀器市場容量為 70

77、億元，20242029 年全球環境監測儀器市場規模將以 7.01%的平均增速增長，并在 2029 年達到 520 億元。我們認為該部分業務市場競爭較為激烈，環保在線監測儀器及環境監測儀器的核心客戶為政府環境監測部門及事業單位，其采購受財政預算影響顯著。自 2020 年節能環保領域財政支出達到峰值后，整體預算逐年縮減。根據財政部統計，2019 至 2022 節能環保中大氣領域公共財政支出分別為 683/685/543/535 億元，在 2020 年度達到峰值后逐年下降，節能環保大氣領域支出下降使得市場需求有所下降，一定程度導致公司 SPIMS 等儀器銷售量的下降，公司主要產品 SPIMS 銷售數

78、量由 2022 年 32 臺下降至 2023年的 26 臺。1H24 公司該部分業務收入實現 2705 萬元，2024 年實現收入 6158萬元，我們認為隨著產品迭代周期臨近，疊加公司積極拓展多元化渠道，20252027 年該部分業務收入有望維持 2%增長，分別實現 6299/6444/6592 萬元。實驗室分析儀器：公司實驗室分析儀器主要包含全二維氣相色譜、電感耦合等離子體質譜儀等，主要應用于水中異味物質篩查、河流湖泊水質分析、環境監測等。20212024 年該部分業務收入分別實現 705/1043/5260/3140 萬元。其中 2023年收入快速增長核心在于公司推出相關新產品，并向新應用

79、領域持續拓展。根據中研網，2024 年我國科學儀器市場規模達到 1350 億元，同比增長 15%，預計 2025年將突破 1500 億元，同比增長 11%。我們預計 20252027 年公司在保持新產品研發迭代的基礎上持續拓展相關新應用場景，預計相關業務 20252027 年收入增速分別為 10%/8%/5%，分別實現 3454/3730/3917 萬元。醫療儀器及配件：公司醫療儀器主要包含全自動微生物檢測質譜儀、全自動微生物質譜檢測系統等，應用場景包含微生物鑒定，如臨床、疾控、食品、工業、環境和腸道微生物鑒定；蛋白質組學和代謝組學研究；藥物開發及快速篩選；環境微藻監測；生物標志物及聚合物分析

80、等。20212023 年該部分業務收入分別實現676/1453/1421 萬元。根據 BioShanghai 統計，排除產科，1H24 手術量同比增長 8%，但由于醫療設備的采購更加謹慎導致招標數量減少、高價低值耗材使用量禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27 的下降影響，1H24 中國醫療器械市場規模同比下滑 3.2%。我們認為由于帶量采購以及醫院控費限制，再加上低值耗材較低的技術壁壘，使得產品的入院價格仍在持續下降。我們預測 20252026 年該部分業務收入保持 2%下滑，并于 27 年趨于穩定，醫療儀器及配

81、件 20252027 年收入分別有望實現 226/222/222 萬元。技術服務：在技術運維服務方面，公司對銷售的儀器提供故障部件更換、耗材更換、軟件升級、儀器的清潔、調整、潤滑、檢驗和測試等檢修保養服務及遠程儀器狀態監看等技術運維服務，以保證儀器正常運行，同時公司也提供檢測數據相關服務。我們認為相關業務同環保在線監測儀器及環境監測儀器、實驗室分析儀器相關度較高，考慮到公司 2024 年環保在線監測儀器及環境監測儀器銷量下滑影響，24 年相關業務同比下滑 22%至 1.0 億元，20252027 年受益產品更新迭代及下游場景拓展，我們預計收入維持 10%分別增長至 1.1/1.2/1.4 億元

82、。利潤層面，我們預計公司 20252027 年分別實現毛利潤 7752/8336/8904萬元，毛利率實現 36.9%/37.3%/37.4%。分業務看：環保在線監測儀器及環境監測儀器：2024 年該部分業務實現毛利率 39%，我們認為未來隨著相關新產品持續投入市場，加之下游新場景拓展順利，預計20252027 年毛利率穩定在 40%。實驗室分析儀器：該部分業務收入 2024 年實現毛利率 23%，我們認為隨著新應用領域持續拓展，相關附加業務有望提升毛利率，預計 2025 該部分業務毛利率實現 25%，同時隨著未來應用場景多元化，產品增值話收入如輔助分析等有望提升利潤率，20262027 年毛

83、利率穩定在 27%。醫療儀器及配件：2024 年該部分業務收入實現毛利率 16%，我們認為 2024年由于醫院控費限制等原因，一方面導致公司收入層面下滑，另一方面也導致相關產品增值服務、產品議價能力減弱，預計 20252027 年毛利率保持穩定，維持16%。技術服務：技術服務主要包含公司對銷售的儀器提供故障部件更換、耗材更換、軟件升級、儀器的清潔、調整等，較其他業務相比更具備持續性。2024 年相關業務毛利率實現 39%，我們認為隨著公司相關軟件服務能力升級，預計 20252027年相關業務毛利率保持 40%。禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最

84、后一頁免責聲明 證券研究報告 28 表6：禾信儀器收入及毛利潤預測 資料來源：Wind，民生證券研究院預測 量子計算領域：2025 年 4 月 3 日，公司發布公告擬收購量羲技術現有股東56%股權。量羲技術專注于極低溫極微弱信號測量調控設備的研發、生產與銷售，公司產品可應用于超導量子計算、極端物性研究、高能物理研究、硅量子點量子計算、表面物理研究、量子霍爾效應、核聚變、凝聚態物理、拓撲超導等相關領域。20222024 年量羲技術實現收入 1467/2679/7435 萬元，并承諾 2527 年凈利潤分別不低于 3500/5000/6500 萬元。根據光子盒統計預測，20242035 年稀釋制冷

85、機市場復合增速有望保持 27%，考慮到量羲技術處于量子計算上游，產品達到國際領先水平，我們預計量羲技術 20252027 年收入增速分別為35%/30%/28%，分別實現 1.0/1.3/1.7 億元（根據天眼查，量羲技術 2025 年 1月2025 年 4 月中標訂單金額約 5157 萬元）。3.2 費用率預測 考慮到公司 2024 年相關業務收入降低，售后質保費用有望減少，同時我們預計公司未來將聚焦重量子計算領域，通過成本控制實現訂單價值量增長（20232024 年量羲技術銷售費用率分別為 0.7%/3.2%）。2024 年公司銷售人員 29 人，較 23 年下降 80 人，銷售費用率下降

86、 13pct，我們預計公司未來銷售費用 有 望 保 持 下 降 趨 勢，預 計 銷 售 費 用 率 2025 年 2027 年 分 別 為13.0%/12.5%/12.0%；管理費用層面，由于公司管理費用較為剛性，主要由職工(百萬元)2023A2024A2025E2026E2027E收入361.65198.02212.79228.25244.03環保在線監測儀器及環境監測儀器163.8061.5862.9964.4465.92實驗室分析儀器52.6031.4034.5437.3039.17醫療儀器及配件14.212.312.262.222.22技術服務131.04102.72113.00124

87、.30136.73收入YoY31%-45%7%7%7%環保在線監測儀器及環境監測儀器21%-62%2%2%2%實驗室分析儀器404%-40%10%8%5%醫療儀器及配件-2%-84%-2%-2%0%技術服務13%-22%10%10%10%成本223.76126.73134.64143.64153.41環保在線監測儀器及環境監測儀器100.7337.5739.0339.9640.92實驗室分析儀器37.5524.2525.9027.2328.59醫療儀器及配件10.411.951.911.871.87技術服務75.0662.9667.8074.5882.04毛利潤137.8971.2878.15

88、84.6190.62環保在線監測儀器及環境監測儀器63.0624.0123.9624.4825.00實驗室分析儀器15.057.148.6310.0710.58醫療儀器及配件3.800.360.360.350.35技術服務55.9939.7745.2049.7254.69毛利率38.1%36.0%36.7%37.1%37.1%環保在線監測儀器及環境監測儀器39%39%40%40%40%實驗室分析儀器29%23%25%27%27%醫療儀器及配件27%16%16%16%16%技術服務43%39%40%40%40%禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后

89、一頁免責聲明 證券研究報告 29 薪酬與辦公費用構成（2022 年及 2023 年兩項合計占比分別為 73%/69%），受24 年公司收入下滑影響，相關費用率大幅提升，考慮到未來公司收入有望呈增長態勢，我們預計未來管理費用率呈下降趨勢，我們預計公司 2025 年2027 年管理費用率分別為 20.0%/19.0%/18.0%；研發方面，我們認為未來隨著公司基本實現技術路線全覆蓋，產品線已基本齊備后，整體研發效率有望提升，預計 2025 年2027 年研發費用率分別為 12.5%/12.0%/11.5%。表7：費用率預測 費用率 2024A 2025E 2026E 2027E 銷售費用率（%）2

90、2.9%13.0%12.5%12.0%管理費用率（%）23.9%20.0%19.0%18.0%研發費用率（%）16.2%12.5%12.0%11.5%資料來源：Wind，民生證券研究院預測 3.3 估值分析與投資建議 如不考慮量羲技術收購情景，我們 預計公司 2025-2027 年分別實現營業收入 2.1/2.3/2.4 億元，同比分別增長 5.1%/7.3%/6.9%，對應 2025 年 05 月 19 日收盤價 P/S 分別為 25/23/22x。我們認為未來科學儀器行業更需要關注產品迭代+下游場景拓展能力，收入較盈利更能凸顯公司未來成長性。此外禾信儀器有望通過收購量羲技術切入量子計算領域

91、，我們認為P/S估值更能體現公司多元化能力?？紤]到禾信儀器下游的業務結構及未來有望通過收購量羲技術切入量子計算賽道，我們選擇科學儀器行業可比公司：普源精電、鼎陽科技、必創科技?？紤]到國內量子計算硬件供應商較為稀缺，主要為國盾量子及中科院系統，我們選取量子技術產業鏈公司：國盾量子。根據 wind 一致預期，普源精電、鼎陽科技、必創科技 2025年2027 年 P/S 均值為 7/6/5x，量子計算可比公司 2025 年2027 年 P/S 均值為 69/50/33x。在科學儀器行業，禾信儀器是中國為數不多掌握飛行時間質譜（TOFMS）和三重四級桿質譜（LC-TQ）核心技術的企業，且禾信儀器是國內

92、唯一被美國 SDI 機構關注的中國質譜企業，我們認為在科學儀器賽道公司具備稀缺性?？紤]到禾信儀器通過多年的精細化運營和穩步發展，在行業內具備較強產品力優勢，同時未來有望切入量子計算領域，核心產品稀釋制冷機有望打破海外壟斷，受益于相關政策未來貢獻業績，我們認為公司主業在產品持續迭代下有望穩步增長，同時量羲技術在量子產業趨勢下，相關訂單有望加速落地。公司綜合競爭優勢突出，資源儲備充分，有望加速發展?？春霉緲I務前景，首次覆蓋，給予“謹慎推薦”評級。禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 表8：科學儀器行業可比公司估值對

93、比 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；注：可比公司數據采用 Wind 一致預期，股價時間為 2025 年 05 月 19 日 1 表9：量子計算可比公司估值對比 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；注：可比公司數據采用 Wind 一致預期，股價時間為 2025 年 05 月 19 日 4 風險提示 1）行業競爭加劇。隨著量子計算領域的熱度不斷攀升，越來越多的科技巨頭、初創企業以及科研機構紛紛涌入該賽道，行業競爭日益激烈。如大型科技公司憑借雄厚的資金實力、豐富的人才儲備和廣泛的資源渠道，在研發投入、技術創新和市場拓展方面具有明顯優勢，可能會導致行業競爭加劇，使得公司存在相關產品市場競爭

94、風險。2）技術研發不及預期。若公司不能充分把握市場需求和未來發展方向，推出滿足下游行業需求的新產品，則即使持續投入技術開發的人力、資金，亦有可能出現技術研發成果無法實現產業化的情況，從而對公司的市場競爭力和盈利能力產生負面影響。3）收購整合不及預期。當前時點禾信儀器擬收購量羲技術，如相關并購重組項目推進速度不及預期，公司量子計算等業務進展或不及預期。4）質譜儀國產化替代進度不及預期。國產質譜儀在穩定性、精度等高端性能上與國際主流產品存在差距。若國產替代進度不及預期，公司收入增長或受到影響。5）質譜儀技術突破不及預期。國際巨頭已實現小型化、便攜式質譜儀商業化，而禾信相關技術尚處起步階段。若 AI

95、 算法優化、芯片設計等方向未取得突破，產品性能提升進度或受影響。市值(億元)2025E2026E2027E2025E2026E2027E688337.SH普源精電69.559.2310.8712.61866688112.SH鼎陽科技57.766.197.679.41986300667.SZ必創科技31.928.539.8511.13433平均765688622.SH禾信儀器53.422.132.282.44252322代碼簡稱收入(億元)PS(倍)市值(億元)2025E2026E2027E2025E2026E2027E688027.SH國盾量子250.113.615.037.55695033平

96、均695033688622.SH禾信儀器53.422.132.282.44252322代碼簡稱收入(億元)PS(倍)禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 公司財務報表數據預測匯總 利潤表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 主要財務指標 2024A 2025E 2026E 2027E 營業總收入 203 213 228 244 成長能力（%）營業成本 129 135 144 153 營業收入增長率-44.70 5.08 7.27 6.91 營業稅金及附加 3 3 3 3 EBIT 增長率 55

97、.07 93.18 84.05 932.77 銷售費用 46 28 29 29 凈利潤增長率 52.15 59.50 9.54 21.63 管理費用 48 43 43 44 盈利能力（%）研發費用 33 27 27 28 毛利率 36.50 36.73 37.07 37.13 EBIT-49-3-1 4 凈利潤率-22.71-8.75-7.38-5.41 財務費用 7 10 11 11 總資產收益率 ROA-5.24-2.17-1.95-1.52 資產減值損失-12-7-7-8 凈資產收益率 ROE-11.97-5.09-4.83-3.93 投資收益 0 0 0 0 償債能力 營業利潤-55-

98、20-19-15 流動比率 1.14 1.06 1.00 0.96 營業外收支-1 0 0 0 速動比率 0.59 0.51 0.46 0.42 利潤總額-56-20-19-15 現金比率 0.18 0.16 0.11 0.06 所得稅-5-2-2-1 資產負債率（%）58.71 60.07 62.20 64.01 凈利潤-51-19-17-13 經營效率 歸屬于母公司凈利潤-46-19-17-13 應收賬款周轉天數 220.75 171.40 153.98 154.15 EBITDA-22 26 31 38 存貨周轉天數 427.51 348.72 335.89 335.70 總資產周轉率

99、0.21 0.24 0.26 0.28 資產負債表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 每股指標（元）貨幣資金 52 46 33 21 每股收益-0.66-0.27-0.24-0.19 應收賬款及票據 114 100 107 115 每股凈資產 5.49 5.22 4.98 4.79 預付款項 10 13 14 15 每股經營現金流-0.12 0.37 0.29 0.34 存貨 131 130 138 148 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流動資產 18 18 18 18 估值分析 流動資產合計 325 307 310 317 PE/長期股權投資 2

100、 2 2 2 PB 13.9 14.6 15.3 15.9 固定資產 260 311 345 368 EV/EBITDA/236.44 194.53 159.50 無形資產 56 56 56 56 股息收益率（%）0.00 0.00 0.00 0.00 非流動資產合計 552 554 554 554 資產合計 877 860 864 871 短期借款 108 118 128 138 現金流量表（百萬元）2024A 2025E 2026E 2027E 應付賬款及票據 106 101 108 115 凈利潤-51-19-17-13 其他流動負債 70 69 73 76 折舊和攤銷 28 29 32

101、 34 流動負債合計 285 289 309 329 營運資金變動-1-4-17-20 長期借款 163 163 163 163 經營活動現金流-8 26 20 24 其他長期負債 67 65 65 65 資本開支-64-29-31-33 非流動負債合計 230 228 228 228 投資-10 0 0 0 負債合計 515 517 537 557 投資活動現金流-60-28-31-33 股本 70 70 70 70 股權募資 0 0 0 0 少數股東權益-22-22-22-22 債務募資-38 10 10 10 股東權益合計 362 343 327 313 籌資活動現金流-43-4-2-2

102、 負債和股東權益合計 877 860 864 871 現金凈流量-111-6-13-11 資料來源：公司公告、民生證券研究院預測 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 插圖目錄 圖 1：禾信儀器發展歷程.3 圖 2：公司環保在線監測儀器產品矩陣.4 圖 3：公司醫療儀器產品矩陣.4 圖 4：公司實驗室分析儀器產品矩陣.4 圖 5：公司各業務收入拆分（左軸單位：億元）.7 圖 6：公司不同業務與總體毛利率水平.8 圖 7：公司收入與凈利潤/凈利率（左軸單位：億元）.8 圖 8：公司費用率情況.8 圖 9：禾信儀器股

103、權架構（截至 2024 年 12 月 31 日）.9 圖 10：量羲技術產品應用情況.11 圖 11：稀釋制冷機結構示意圖及實物圖.13 圖 12：美國財政部投資安全辦公室發布關于解決美國對受關注國家的特定國家安全技術和產品投資的行政令.14 圖 13：國盾量子稀釋制冷機一體化解決方案.15 圖 14：2024 年中國稀釋制冷機市場份額.16 圖 15：量子計算產業鏈.17 圖 16：經典比特與量子比特對比.18 圖 17：量子計算與經典計算體系對比.18 圖 18：經典計算機與量子計算機運算能力對比.19 圖 19：英偉達 CUDA-Q 混合量子-經典計算平臺優勢.20 圖 20：2024

104、年 11 月至 2025 年 5 月 6 日有關量子計算公司股價走勢.21 圖 21：北美量子計算市場規模(單位：百萬美元).21 圖 22：2023 年全球量子計算市場份額.21 圖 23：IonQ 硬件和軟件路線圖.22 圖 24：D-Wave 退火量子計算機性能對比傳統超級計算機.22 圖 25：Rigetti 的 84 量子比特 Ankaa-3 系統.23 圖 26：“天衍”量子神經網絡應用手寫識別場景.24 圖 27：谷歌懸鈴木、祖沖之二號、祖沖之三號性能指標對比.24 圖 28：國盾量子量子密鑰分發網絡解決方案.25 圖 29：本源量子“本源司南”量子計算機操作系統.25 表格目錄

105、 盈利預測與財務指標.1 表 1：禾信儀器數據分析報告服務的主要種類及具體內容.5 表 2：禾信儀器前五大客戶.6 表 3：禾信儀器管理層介紹.9 表 4：量羲技術主要產品的銷量、單價情況.16 表 5：英偉達量子計算領域合作.20 表 6：禾信儀器收入及毛利潤預測.28 表 7：費用率預測.29 表 8：科學儀器行業可比公司估值對比.30 表 9：量子計算可比公司估值對比.30 公司財務報表數據預測匯總.31 禾信儀器(688622.SH)/計算機 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢

106、執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦

107、相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮獲取本報告的機構及個人的具體投資目的、財務狀

108、況、特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，進行獨立評估，并應同時考量自身的投資目的、財務狀況和特定需求，必要時就法律、商業、財務、稅收等方面咨詢專家的意見，不應單純依靠本報告所載的內容而取代自身的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。

109、在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：深圳市福田區中心四路 1 號嘉里建設廣場 1 座 10 層 01 室；518048