《化工行業2024年年報&2025Q1季報總結：基礎化工在建工程增速拐點漸顯石油石化仍處周期底部震蕩-250520（44頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《化工行業2024年年報&2025Q1季報總結：基礎化工在建工程增速拐點漸顯石油石化仍處周期底部震蕩-250520（44頁）.pdf（44頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分基基礎礎化化工工在在建建工工程程增增速速拐拐點點漸漸顯顯，石石油油石石化化仍仍處處周周期期底底部部震震蕩蕩化化工工行行業業 2 20 02 24 4 年年年年報報&2 20 02 25 5Q Q1 1 季季報報總總結結基礎化工證券研究報告/行業專題報告2025 年 05 月 20 日評評級級：增增持持（維維持持）分分析析師師：孫孫穎穎執執業業敃敃書書編編號號：S0740519070002Email：分分析析師師：聶聶磊磊執執業業敃敃書書編編號號：S0740521120003Email：基基本本狀狀況況上市公司數430行業總市值(億

2、元)34,899.07行業流通市值(億元)31,140.32行行業業-市市場場走走勢勢對對比比相相關關報報告告1、關注成本端改善方向；重視新疆、西藏民爆機遇2025-05-112、新疆煤化工正當其時，關注產業鏈三大投資方向2025-05-113、重視漲價和民爆機遇；關注關稅豁免受益品種2025-04-27重點公司基本狀況簡稱股價EPSPE評級（元）2023A2024A2025E2026E2027E2023A2024A2025E2026E2027E萬華化學56.755.364.154.155.105.9210.60 13.67 13.67 11.139.59買入華魯恒升20.561.681.84

3、1.922.102.2412.21 11.19 10.719.799.18買入寶豐能源16.300.770.861.701.922.1121.15 18.869.588.517.73買入衛星化學18.111.421.802.082.723.3012.74 10.058.706.675.48-華峰化學6.970.500.450.520.650.7013.96 15.58 13.37 10.779.99-合盛硅業50.792.221.471.702.422.8822.89 34.50 29.85 21.00 17.65-云天化23.962.472.913.013.123.319.728.247.9

4、67.687.24買入龍佰集團16.611.350.911.231.561.7912.28 18.28 13.48 10.629.29-備注：股價取自 2025 年 5 月 19 日收盤價，衛星化學、華峰化學、合盛硅業和龍佰集團預測數據取自 Wind 一致預期報告摘要基基礎礎化化工工：在在建建工工程程見見頂頂回回落落，2025Q1 景景氣氣底底部部回回暖暖。2024 年基礎化工板塊整體呈W 型走勢，2024 年行業景氣度持續下行；春節假期后隨著油價的上漲、海內外供給藗擾動和國內需求端政藖的持續出臺，行業景氣觸底反彈；進入 5-6 月，隨著終端陸續進入淡季疊加油價的走弱，行業景氣度再次下行；受益

5、于 9 月下旬的刺激政藖密集出臺，市場情緒升溫背景下行業景氣顯著怱復。進入 2025 年，在年初油價上行以及下游階段性補庫需求帶動下，行業景氣底部回暖，板塊整體表現良好。業績表現上看，根據我們的統計，434 家基礎化工樣本企業 2024 年整體增收不增利、2025Q1 收入利潤同增。具體看，2024 年行業營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比+3.0%、-8.9%、-10.4%；2025Q1 分別+5.4%、+14.9%、+15.7%。盈利能力上看，樣本企業2024 年毛利率、凈利率和 ROE 同比-0.4pct、-0.7pct、-0.8pct；2025Q1 分別+0.2pct、+0.4p

6、ct、+0.1pct。從產能周期上看，行業資本開敆已連續六個季度負增，反映企業整體擴產意愿已明顯放緩。在此基礎上，2025Q1 末行業在建工程同比增速首次出現負增，反映本輪擴產高峰已基本接近尾聲。石石油油石石化化：油油價價回回落落景景氣氣下下行行，行行業業仍仍處處周周期期底底部部區區間間。從油價走勢上看，2024 年至今國際油價震蕩下行。進入 2025 年，關稅疊加 OPEC+增產計劃啟動，油價在受地緣影響小幅沖高后再度進入下行通道。往后看，結合供需基本面及關稅、地緣等風險因素，我們預計全球原油供需將逐步趨向寬松?？紤]到石油石化板塊行業景氣度整體與國際油價走勢關聯度高，在油價震蕩走弱的背景下，

7、根據我們統計，49 家石油石化行業樣本企業 2024 年和 2025Q1 行業收入利潤同比均出現不同程度下滑。具體看，2024 年行業營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比-2.9%、-0.1%、-6.6%；2025Q1 分別-6.8%、-6.8%、-6.5%。盈利能力上看，樣本企業 2024 年毛利率、凈利率和 ROE 同比-0.3pct、+0.1pct、-0.5pct；2025Q1 分別+0.2pct、-0.1pct、-0.4pct。子子板板塊塊景景氣氣存存在在分分化化?；A化工方面，2024 年 8 個基礎化工申萬三級子行業指數上漲、17 個下跌。粘膠、磷肥及磷化工、民爆用品、紡織化學

8、用品指數表現較好，漲幅均超 10%，分別為 39.3%、26.5%、16.6%、14.1%；膜材料、氯堿、滌綸、涂料油墨、其他橡膠制品、氮肥指數跌幅均超過 15%，分別為 23.9%、19.2%、18.4%、15.7%、15.2%、15.1%；2025Q1 合計 21 個基礎化工申萬三級子行業指數上漲，4 個下跌。其中，其他化工原料、改性塑料、膜材料、無機鹽行業表現較好，累計漲幅均超過 15%，分別約 21.7%、20.5%、17.1%、15.5%；煤化工、磷肥及磷化工、紡織化學用品、聚氨酯行業表現較差，跌幅分別為 4.1%、1.5%、1.4%、1.4%。石油石化方面，2024年合計 2 個石

9、油石化申萬三級子行業指數上漲，3 個下跌。其中，煉油化工和油田服務漲幅分別約 10.7%和 9.9%；其他石化、油品石化貿易和油氣及煉化工程跌幅分別約 12.7%、10.9%和 8.0%。2025Q1 合計 3 個石油石化申萬三級子行業指數上漲，2個下跌。油氣及煉化工程、其他石化和油品石化貿易行業指數分別上漲 7.3%、0.2%行行業業專專題題報報告告-2-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分和 0.2%，相比之下，煉油化工和油田服務跌幅分別約 5.8%和 2.8%。1）氟氟化化工工：配配額額約約束束供供給給收收縮縮，行行業業景景氣氣顯顯著著回回暖暖。2024 年樣

10、本企業營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比+13.7%、+25.6%、+25.6%；2025Q1 同比+21.2%、+100.3%、+102.7%。二代制冷劑加速淘汰、三代制冷劑配額約束，行業景氣度持續提升，關注巨化股份、三美股份、永和股份等。2）聚聚氨氨酯酯：純純 MDI&聚聚合合 MDI 景景氣氣存存分分化化，關關注注后后續續關關稅稅政政策策及及地地產產需需求求變變化化。2024年樣本企業營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比+4.1%、-19.8%、-16.1%；2025Q1 同比-6.2%、-25.3%、-26.2%。萬華化學為行業聚氨酯絕對龍頭，2024 年底具備 MDI 產能

11、 380 萬噸/年，全球市占率約 34%，規劃/在建產能全部投產后，公司全球市占率有望達到近 40%，望充分受益價格價差怱復帶來的業績彈性。3）有有機機硅硅：行行業業供供需需趨趨于于過過剩剩，板板塊塊盈盈利利仍仍在在承承壓壓。2024 年樣本企業營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比+3.0%、-24.0%、-20.4%；2025Q1 同比-0.7%、-35.8%、-42.3%。往后看，當下有機硅投產逐步進入尾聲，關注格局優化帶來的價格彈性，關注合盛硅業、東岳硅材、新安股份、興發集團等。4）滌滌綸綸：行行業業擴擴產產高高峰峰已已過過，長長期期景景氣氣中中樞樞望望抬抬升升。2024 年樣本企業

12、營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比+6.6%、-4.1%、+2.3%；2025Q1 同比-2.3%、+7.9%、+6.5%。當下看，行業高產能投放周期已過，在終端紡服市場需求穩增的背景下，隨著行業集中度的持續提升，長期景氣中樞望進一步抬升，關注桐昆股份、新鳳鳴。5）純純堿堿：供供需需失失衡衡價價格格承承壓壓，關關注注后后續續行行業業集集中中度度提提升升。2024 年樣本企業營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比-6.0%、-25.2%、-37.2%；2025Q1 同比-17.0%、-71.3%、-74.3%。行業景氣承壓，成本競爭加劇，關注天然堿龍頭遠興能源。6）鈦鈦白白粉粉：出出口口

13、增增長長緩緩解解供供給給壓壓力力，關關注注后后續續反反傾傾銷銷影影響響。2024 年樣本企業營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比+7.2%、-25.1%、-25.8%；2025Q1 同比+2.4%、-26.8%、-28.3%。出口景氣或有延續，海外布局有望加速，關注鈦礦自供企業龍佰集團。7）磷磷肥肥及及磷磷化化工工：磷磷礦礦景景氣氣支支撐撐利利潤潤，關關注注磷磷肥肥出出口口政政策策變變化化。2024 年樣本企業營業收入、歸母凈利潤、扣非歸母凈利潤同比-3.7%、+4.3%、+4.1%；2025Q1 同比+3.4%、-12.7%、-15.4%。在上游磷礦景氣延續、全球農需穩健增長的背景下，具

14、備磷礦-磷肥一體化的生產企業具備更強的成本和產業鏈協同優勢，關注云天化等。風風險險提提示示：政策不及預期；數據與實際情況偏差；產能投放超預期；需求恢復不及預期；原材料價格大幅上漲；研究報告中使用的公開資料可能存在信息滯后或更新不及時等。行行業業專專題題報報告告-3-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分內內容容目目錄錄一一、基基礎礎化化工工：2024 年年增增收收不不增增利利，2025Q1 同同比比增增收收增增利利.8二二、石石油油石石化化：原原油油價價格格震震蕩蕩下下行行，行行業業整整體體偏偏底底部部運運行行.13三三、重重點點子子行行業業 2024 年年和和 20

15、25Q1 業業績績表表現現分分析析.193.1 氟化工：配額約束供給收縮，行業景氣顯著回暖.193.2 聚氨酯：純 MDI 和聚合 MDI 走勢分化，2025Q1 利潤收入均有所下滑.223.3 有機硅：行業供需趨于過剩，板塊盈利仍在承壓.263.4 滌綸：行業擴產高峰已過，長期景氣中樞有望抬升.293.5 純堿：供需失衡價格承壓，關注后續行業集中度提升.333.6 鈦白粉：出口增長緩解供給壓力，關注后續反傾銷影響.363.7 磷肥及磷化工：磷礦景氣支撐利潤，關注磷肥出口政策變化.39四四、風風險險提提示示.43圖圖表表目目錄錄圖表1：截至 2025Q1 末，基礎化工申萬行業指數較年初上漲 6

16、.1%.8圖表2：2024 年和 2025Q1 基礎化工申萬行業指數漲跌幅.8圖表3：截至 2025Q1 末，中國化工產品價格指數走勢及變化.8圖表4：截至 2025Q1 末，國內基礎化工品價格和價差分位數變化.8圖表5：2024 年基礎化工二級子行業行情表現.9圖表6：2025Q1 基礎化工二級子行業行情表現.9圖表7：2024 年基礎化工三級子行業行情表現.9圖表8：2025Q1 基礎化工三級子行業行情表現.9圖表9：2024 年行業營業收入+3.0%.10圖表10：2025Q1 行業營業收入+5.4%.10圖表11：2024 年行業歸母凈利潤-8.9%.10圖表12：2025Q1 行業歸

17、母凈利潤+14.9%.10圖表13：2024 年行業扣非歸母凈利潤-10.4%.10圖表14：2025Q1 行業扣非歸母凈利潤+15.7%.10圖表15：2024 年行業毛利率、凈利率、ROE 同比-0.6pct、-0.5pct、-0.1pct.11圖表16：2025Q1 行業毛利率、凈利率、ROE 同比+0.2pct、+0.4pct、+0.1pct.11圖表17：2024 年行業期間費用率同比+0.3pct.11圖表18：2025Q1 行業期間費用率同比-0.4pct.11圖表19：2024 年行業研發費用同比+5.2%.11圖表20：2025Q1 行業研發費用同比+4.7%.11圖表21：

18、截至 2025Q1 末，行業資產負債率約 48.1%.12圖表22：2024 年行業凈現比同比+45.4pct.12圖表23：2025Q1 行業凈現比同比+35.5pct.12圖表24：2024 年行業資本開支同比-16.7%.12圖表25：2025Q1 行業資本開支同比-7.5%.12圖表26：2024 年行業在建工程同比+11.0%.13圖表27：2025Q1 行業在建工程同比-5.0%.13圖表28：2024 年末行業固定資產同比+11.3%.13圖表29：2025Q1 末行業固定資產同比+15.2%.13圖表30：2024 年至今國際油價走勢變化.14圖表31：2023Q1-2025Q

19、1 國際油價季度均價.14圖表32：截至 2025Q1 末，石油石化申萬行業指數較年初下跌 3.8%.14圖表33：2024 年和 2025Q1 石油石化申萬行業指數漲跌幅.14行行業業專專題題報報告告-4-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖表34：2024-2025Q1 石油石化二級子行業申萬行業指數走勢變化.14圖表35：2025Q1 石油石化二級子行業申萬行業指數行情變化.14圖表36：2024 年石油石化三級子行業行情表現.15圖表37：2025Q1 石油石化三級子行業行情表現.15圖表38：2024 年行業營業收入-2.9%.15圖表39：2025Q1

20、 行業營業收入-6.8%.15圖表40：2024 年行業歸母凈利潤-0.1%.16圖表41：2025Q1 行業歸母凈利潤-6.8%.16圖表42：2024 年行業扣非歸母凈利潤-6.6%.16圖表43：2025Q1 行業扣非歸母凈利潤-6.5%.16圖表44：2024 年行業毛利率、凈利率、ROE 同比-0.3pct、+0.1pct、-0.5pct.16圖表45：2025Q1 行業毛利率、凈利率、ROE 同比+0.2pct、-0.1pct、-0.4pct.16圖表46：2024 年行業期間費用率同比+0.2pct.17圖表47：2025Q1 行業期間費用率同比+0.3pct.17圖表48：20

21、24 年行業研發費用同比+3.7%.17圖表49：2025Q1 行業研發費用同比+1.2%.17圖表50：截至 2025Q1 末，行業資產負債率約 47.8%.17圖表51：2024 年行業凈現比同比-13.9pct.18圖表52：2025Q1 行業凈現比同比+50.3pct.18圖表53：2024 年行業資本開支同比-7.0%.18圖表54：2025Q1 行業資本開支同比-11.8%.18圖表55：2024 年行業在建工程同比+38.7%.18圖表56：2025Q1 行業在建工程同比+37.1%.18圖表57：2024 年末行業固定資產同比+3.7%.19圖表58：2025Q1 末行業固定資

22、產同比+3.6%.19圖表59：2017 年以來 R22 價格價差走勢.19圖表60：2017 年以來 R32 價格價差走勢.19圖表61：2017 年以來 R134a 價格價差走勢.19圖表62：2017 年至今 R125 價格價差走勢.19圖表63：2024 年氟化工行業代表性企業收入和利潤表現.20圖表64：2024 年氟化工行業代表性企業盈利能力表現.20圖表65：2018-2025Q1 氟化工行業營收及同比.20圖表66：2019Q1-2025Q1 氟化工行業營收及同比.20圖表67：2018-2025Q1 氟化工行業歸母凈利及同比.21圖表68：2019Q1-2025Q1 氟化工行

23、業歸母凈利潤.21圖表69：2018-2025Q1 氟化工行業扣非歸母凈利.21圖表70：2019Q1-2025Q1 氟化工行業扣非歸母凈利.21圖表71：2018-2025Q1 氟化工行業毛利率及凈利率表現.21圖表72：2019Q1-2025Q1 氟化工行業毛利率及凈利率表現.21圖表73：2024 年氟化工代表性企業營收利潤表現.22圖表74：2024Q4 和 2025Q1 氟化工代表性企業營業收入表現.22圖表75：2024Q4 和 2025Q1 氟化工代表性企業歸母凈利潤表現.22圖表76：2024Q4 和 2025Q1 氟化工代表性企業扣非歸母凈利潤表現.22圖表77：2009 年

24、至今純 MDI 價格價差走勢.23圖表78：2009 年至今聚合 MDI 價格價差走勢.23圖表79：2024 年聚氨酯行業代表性企業收入和利潤表現.23圖表80：2024 年聚氨酯行業代表性企業盈利能力表現.23圖表81：2018-2025Q1 聚氨酯行業營收及同比.24圖表82：2019Q1-2025Q1 聚氨酯行業營收及同比.24圖表83：2018-2025Q1 聚氨酯行業歸母凈利及同比.24圖表84：2019Q1-2025Q1 聚氨酯行業歸母凈利潤及同比.24行行業業專專題題報報告告-5-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖表85：2018-2025Q1

25、聚氨酯行業扣非歸母凈利及同比.24圖表86：2019Q1-2025Q1 聚氨酯行業扣非歸母凈利及同比.24圖表87：2018-2025Q1 聚氨酯行業毛利率及凈利率表現.25圖表88：2019Q1-2025Q1 聚氨酯行業毛利率及凈利率表現.25圖表89：2014-2025Q1 萬華化學營業收入及同比.25圖表90：2014-2025Q1 美瑞新材營業收入及同比.25圖表91：2014-2025Q1 萬華化學歸母凈利及同比.25圖表92：2014-2025Q1 美瑞新材歸母凈利及同比.25圖表93：2014-2025Q1 萬華化學扣非歸母及同比.26圖表94：2014-2025Q1 美瑞新材扣

26、非歸母及同比.26圖表95：2014-2025Q1 萬華化學盈利能力表現.26圖表96：2014-2025Q1 美瑞新材盈利能力表現.26圖表97：2017 年至今有機硅中間體 DMC 價格價差表現.26圖表98：2021 年至今山東地區有機硅中間體 DMC 生產成本和毛利表現.26圖表99：2024 年有機硅行業代表性企業收入和利潤表現.27圖表100：2024 年有機硅行業代表性企業盈利能力表現.27圖表101：2018-2025Q1 有機硅行業營收及同比.27圖表102：2019Q1-2025Q1 有機硅行業營收及同比及同比.27圖表103：2018-2025Q1 有機硅行業歸母凈利及同

27、比.28圖表104：2019Q1-2025Q1 有機硅行業歸母凈利潤及同比.28圖表105：2018-2025Q1 有機硅行業扣非歸母凈利及同比.28圖表106：2019Q1-2025Q1 有機硅行業扣非歸母凈利及同比.28圖表107：2018-2025Q1 有機硅行業毛利率及凈利率表現.28圖表108：2019Q1-2025Q1 有機硅行業毛利率及凈利率表現.28圖表109：2014-2025Q1 合盛硅業營業收入及同比.29圖表110：2014-2025Q1 合盛硅業歸母凈利及同比.29圖表111：2014-2025Q1 合盛硅業扣非歸母及同比.29圖表112：2014-2025Q1 合盛

28、硅業盈利能力表現.29圖表113：2019 年至今長絲主流產品價格變化.29圖表114：2019 年至今 POY 價差走勢.29圖表115：2019 年至今 FDY 價差走勢.30圖表116：2019 年至今 DTY 價差走勢.30圖表117：2024 年滌綸行業代表性企業收入和利潤表現.30圖表118：2024 年滌綸行業代表性企業盈利能力表現.30圖表119：2018-2025Q1 滌綸行業營收及同比.31圖表120：2019Q1-2025Q1 滌綸行業營收及同比.31圖表121：2018-2025Q1 滌綸行業歸母凈利及同比.31圖表122：2019Q1-2025Q1 滌綸行業歸母凈利及

29、同比.31圖表123：2018-2025Q1 滌綸行業扣非歸母凈利及同比.31圖表124：2019Q1-2025Q1 滌綸行業扣非歸母凈利及同比.31圖表125：2018-2025Q1 滌綸行業毛利率及凈利率表現.32圖表126：2019Q1-2025Q1 滌綸行業毛利率及凈利率表現.32圖表127：2014-2025Q1 桐昆股份營業收入及同比.32圖表128：2014-2025Q1 新鳳鳴營業收入及同比.32圖表129：2014-2025Q1 桐昆股份歸母凈利及同比.33圖表130：2014-2025Q1 新鳳鳴歸母凈利及同比.33圖表131：2014-2025Q1 桐昆股份扣非歸母及同比

30、.33圖表132：2014-2025Q1 新鳳鳴扣非歸母及同比.33圖表133：2014-2025Q1 桐昆股份盈利能力表現.33圖表134：2014-2025Q1 新鳳鳴盈利能力表現.33圖表135：2019 年至今輕質純堿和重質純堿價格.34行行業業專專題題報報告告-6-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖表136：2019 年氨堿法價差走勢（元/噸）.34圖表137：2019 年至今聯堿法價差走勢（元/噸）.34圖表138：2019 年至今天然堿法價差走勢（元/噸）.34圖表139：2024 年純堿行業代表性企業收入和利潤表現.34圖表140：2024 年純

31、堿行業代表性企業盈利能力表現.34圖表141：2018-2025Q1 純堿行業營收及同比.35圖表142：2019Q1-2025Q1 純堿行業營收及同比.35圖表143：2018-2025Q1 純堿行業歸母凈利及同比.35圖表144：2019Q1-2025Q1 純堿行業歸母凈利潤.35圖表145：2018-2025Q1 純堿行業扣非歸母凈利及同比.35圖表146：2019Q1-2025Q1 純堿行業扣非歸母凈利.35圖表147：2018-2025Q1 純堿行業毛利率及凈利率表現.36圖表148：2019Q1-2025Q1 純堿行業毛利率及凈利率表現.36圖表149：2014-2025Q1 遠興

32、能源營業收入及同比.36圖表150：2014-2025Q1 遠興能源歸母凈利.36圖表151：2014-2025Q1 遠興能源扣非歸母凈利.36圖表152：2014-2025Q1 遠興能源盈利能力表現.36圖表153：2017 年至今硫酸法鈦白粉價格（元/噸）.37圖表154：2021 年至今氯化法鈦白粉價格（元/噸）.37圖表155：2017 年至今硫酸法鈦白粉價差（元/噸）.37圖表156：2021 年至今氯化法鈦白粉價差（元/噸）.37圖表157：2024 年鈦白粉行業代表性企業收入和利潤表現.37圖表158：2024 年鈦白粉行業代表性企業盈利能力表現.38圖表159：2018-202

33、5Q1 鈦白粉行業營收及同比.38圖表160：2019Q1-2025Q1 鈦白粉行業營收及同比.38圖表161：2018-2025Q1 鈦白粉行業歸母凈利及同比.38圖表162：2019Q1-2025Q1 鈦白粉行業歸母凈利潤.38圖表163：2018-2025Q1 鈦白粉行業扣非歸母凈利及同比.38圖表164：2019Q1-2025Q1 鈦白粉行業扣非歸母凈利.38圖表165：2018-2025Q1 鈦白粉行業毛利率及凈利率表現.39圖表166：2019Q1-2025Q1 鈦白粉行業毛利率及凈利率表現.39圖表167：2014-2025Q1 龍佰集團營業收入及同比.39圖表168：2014-

34、2025Q1 龍佰集團歸母凈利及同比.39圖表169：2014-2025Q1 龍佰集團扣非歸母及同比.39圖表170：2014-2025Q1 龍佰集團盈利能力表現.39圖表171：2017 年至今磷酸一銨價格價差.40圖表172：2017 年磷酸二銨價差走勢（元/噸）.40圖表173：2017 年至今磷酸一銨海內外價格價差.40圖表174：2017 年至今磷酸二銨海內外價格價差.40圖表175：2024 年磷肥及磷化工行業代表性企業收入和利潤表現.41圖表176：2024 年磷肥及磷化工行業代表性企業盈利能力表現.41圖表177：2018-2025Q1 磷肥及磷化工行業營收及同比.41圖表17

35、8：2019Q1-2025Q1 磷肥及磷化工行業營收及同比.41圖表179：2018-2025Q1 磷肥及磷化工行業歸母凈利及同比.41圖表180：2019Q1-2025Q1 磷肥及磷化工行業歸母凈利潤.41圖表181：2018-2025Q1 磷肥及磷化工行業扣非歸母凈利及同比.42圖表182：2019Q1-2025Q1 磷肥及磷化工行業扣非歸母凈利.42圖表183：2018-2025Q1 磷肥及磷化工行業毛利率及凈利率表現.42圖表184：2019Q1-2025Q1 磷肥及磷化工行業毛利率及凈利率表現.42圖表185：2014-2025Q1 云天化營業收入及同比.42圖表186：2014-2

36、025Q1 云天化歸母凈利.42行行業業專專題題報報告告-7-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖表187：2014-2025Q1 云天化扣非歸母凈利.43圖表188：2014-2025Q1 云天化盈利能力表現.43行行業業專專題題報報告告-8-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分一一、基基礎礎化化工工：2024 年年增增收收不不增增利利，2025Q1 同同比比增增收收增增利利2024 年年基基礎礎化化工工申申萬萬行行業業指指數數累累計計跌跌幅幅 5.1%。行業指數方面，截至 2024年年底，基礎化工申萬行業指數錄得 3280.48 點

37、，較 2024 年年初下降 5.1%；滬深 300 指數錄得 3934.91 點，較 2024 年年初上漲 16.2%，基礎化工行業指數跑輸滬深 300 指數 21.3pct。2025Q1 基基礎礎化化工工申申萬萬行行業業指指數數累累計計漲漲幅幅 6.1%。截至 3 月 31 日，基礎化工申萬行業指數錄得 3409.61 點，較 2025 年年初上漲 6.1%；滬深 300 指數錄得 3887.31 點，較 2025 年年初上漲 1.8%，基礎化工申萬行業指數跑贏滬深 300 指數 4.4pct。圖圖表表1：截截至至2025Q1末末，基基礎礎化化工工申申萬萬行行業業指指數數較較年年初初上上漲漲

38、6.1%圖圖表表2：2024年年和和2025Q1基基礎礎化化工工申申萬萬行行業業指指數數漲漲跌跌幅幅來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 3 月 31 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據分別取自 2024 年 1 月 2 日至12 月 31 日和 2025 年 1 月 2 日至 3 月 31 日）2024 年年中中國國化化工工產產品品價價格格指指數數累累計計跌跌幅幅 6.8%。根據 Wind，截至 2024 年12 月 31 日，中國化工產品價格指數錄得 4307 點，較 2024 年年初的 4621點下跌 6.8%。2025Q1 中中國國化化工工產產品品價價格

39、格指指數數累累計計跌跌幅幅 0.9%。截至 3 月 31 日，中國化工產品價格指數錄得 4292 點，較 2025 年年初的 4333 點相比下跌 0.9%。2024 年年國國內內基基礎礎化化工工品品價價格格分分位位數數提提升升、價價差差分分位位數數下下降降。根據 Wind 我們測算，截至 2024 年 12 月 31 日，國內基礎化工品價格、價差分別位于2014 年以來的 55.1%、13.3%分位，較 2024 年年初+10.4pct 和-5.8pct。2025Q1 國國內內基基礎礎化化工工品品價價格格分分位位數數提提升升、價價差差分分位位數數下下降降。截至 3 月 31日，國內基礎化工品

40、價格、價差分位數分別位于 2014 年以來的 56.4%和12.0%分位，較 2025 年年初+1.3pct 和-0.5pct。圖圖表表3：截截至至2025Q1末末，中中國國化化工工產產品品價價格格指指數數走走勢勢及及變變化化圖圖表表4：截截至至2025Q1末末，國國內內基基礎礎化化工工品品價價格格和和價價差差分分位位數數變變化化來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 3 月 31 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 3 月 31 日）2024 年年基基礎礎化化工工申申萬萬二二級級行行業業分分類類中中僅僅農農化化制制品品全全年年微微漲漲。細分行業

41、上看，若以申萬二級行業分類為基準，2024 年僅農化制品申萬行業指數全年上漲、其余 6 個基礎化工二級行業指數全年出現不同程度下行，化學纖維、化學原料、化學制品、橡膠、塑料和非金屬材料申萬行業指數全年跌幅分別為 3.0%、4.0%、5.4%、6.9%、10.1%、27.3%。行行業業專專題題報報告告-9-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分2025Q1 基基礎礎化化工工申申萬萬二二級級行行業業分分類類指指數數均均出出現現不不同同程程度度上上漲漲。截至 3 月31 日，7 個基礎化工申萬二級行業指數均出現不同程度上漲，塑料、化學原料、化學纖維、橡膠、化學制品、農化制品

42、、非金屬材料指數單季度漲幅分別約 16.1%、7.8%、7.4%、7.2%、4.4%、3.0%、2.1%。圖圖表表5：2024年年基基礎礎化化工工二二級級子子行行業業行行情情表表現現圖圖表表6：2025Q1基基礎礎化化工工二二級級子子行行業業行行情情表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據取自 2024 年 1 月 2 日至 12月 31 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據取自 2025 年 1 月 2 日至 3月 31 日）2024 年年合合計計 8 個個基基礎礎化化工工申申萬萬三三級級子子行行業業指指數數上上漲漲、17 個個下下跌跌。進一步觀察我們統計的25 個基礎化工申

43、萬三級行業分類中的25 個子行業 2024 年行業指數表現情況可知，粘膠、磷肥及磷化工、民爆用品、紡織化學用品指數表現較好，漲幅均超過 10%，分別為 39.3%、26.5%、16.6%、14.1%；膜材料、氯堿、滌綸、涂料油墨、其他橡膠制品、氮肥指數表現較差，跌幅均超過 15%，分別為 23.9%、19.2%、18.4%、15.7%、15.2%、15.1%。圖圖表表7：2024年年基基礎礎化化工工三三級級子子行行業業行行情情表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據取自 2024 年 1 月 2 日至 12 月 31 日）2025Q1 合合計計 21 個個基基礎礎化化工工申申萬萬三三級

44、級子子行行業業指指數數上上漲漲，4 個個下下跌跌。2025Q1，其他化工原料、改性塑料、膜材料、無機鹽行業表現較好，累計漲幅均超過15%，分別約 21.7%、20.5%、17.1%、15.5%；煤化工、磷肥及磷化工、紡織化學用品、聚氨酯行業表現較差，跌幅分別為 4.1%、1.5%、1.4%、1.4%。圖圖表表8：2025Q1基基礎礎化化工工三三級級子子行行業業行行情情表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據取自 2025 年 1 月 2 日至 3 月 31 日）行業整體情況上看，截至 2025 年 5 月 13 日，SW 基礎化工行業累計含有434 家上市企業，下文我們將基于行業整體收

45、入利潤表現、期間費用表現、營運能力和成長性等維度對 2024 年行業整體表現及 2024Q4 和 2025Q1 單季表現具體闡述：2024 年年增增收收不不增增利利，2025Q1 同同比比增增收收增增利利。營業收入方面，2024 年基礎化工行業營業收入 2.3 萬億元，同比+3.0%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1單季實現營業收入 5852.6 和 5543.3 億元，同比+5.2%和+5.4%。歸母凈利行行業業專專題題報報告告-10-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分潤方面，2024 年基礎化工行業歸母凈利潤 1073.8 億元，同比-8.9%。分季度

46、看，2024Q4 和 2025Q1 單季實現歸母凈利潤 133.4 和 347.6 億元，同比-14.7%和+14.9%?？鄯菤w母凈利潤方面，2024 年基礎化工行業扣非歸母凈利潤 946.4 億元，同比-10.4%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 單季實現扣非歸母凈利潤 86.1 和 324.5 億元，同比-24.9%和+15.7%。圖圖表表9：2024年年行行業業營營業業收收入入+3.0%圖圖表表10：2025Q1行行業業營營業業收收入入+5.4%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表11：2024年年行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤-8.9%圖圖表表1

47、2：2025Q1行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤+14.9%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表13：2024年年行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利潤潤-10.4%圖圖表表14：2025Q1行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利潤潤+15.7%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所2024 年年盈盈利利能能力力筑筑底底，2025Q1 略略有有反反彈彈。盈利能力方面，2024 年基礎化工行業毛利率、凈利率和 ROE 分別約 16.2%、4.9%、5.7%，同比-0.4pct、-0.7pct、-0.8pct。季度維度看，2024Q4 單季行業毛利率、凈利率

48、和 ROE分別約 15.8%、2.3%、0.7%，同比-0.6pct、-0.5pct、-0.1pct，環比+0.3pct、-2.6pct、-0.8pct；2025Q1 單季行業毛利率、凈利率和 ROE 分別約 16.8%、6.5%、1.8%，同比+0.2pct、+0.4pct、+0.1pct，環比+1.1pct、+4.2pct、+1.1pct。行行業業專專題題報報告告-11-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表15：2024年年行行業業毛毛利利率率、凈凈利利率率、ROE同同比比-0.6pct、-0.5pct、-0.1pct圖圖表表16：2025Q1行行業業毛

49、毛利利率率、凈凈利利率率、ROE同同比比+0.2pct、+0.4pct、+0.1pct來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所2024 年年行行業業期期間間費費用用率率有有所所提提升升，2025Q1 同同比比下下降降。期間費用率方面，2024 年基礎化工行業期間費用率約 9.4%，同比+0.3pct。其中，銷售費用率、管理費用（含研發）率和財務費用率分別約 1.9%、6.4%和 1.0%，同比+0.03pct、+0.1pct 和+0.2pct。季度維度看，2024Q4 單季行業期間費用率約 10.0%，同比-0.3pct，環比+0.4pct。其中，銷售費用率、管理費用（含研

50、發）率和財務費用率分別約 2.1%、7.1%和 0.8%，同比-0.01pct、-0.1pct、-0.3pct，環比+0.2pct、+0.6pct 和-0.5pct。2025Q1 單季行業期間費用率約8.9%，同比-0.4pct，環比-1.1pct。其中，銷售費用率、管理費用（含研發）率和財務費用率分別約 1.9%、6.2%、0.8%，同比-0.03pct、-0.1pct、-0.2pct，環比-0.2pct、-0.9pct 和+0.01pct。圖圖表表17：2024年年行行業業期期間間費費用用率率同同比比+0.3pct圖圖表表18：2025Q1行行業業期期間間費費用用率率同同比比-0.4pct

51、來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所2024 年年和和 2025Q1 行行業業研研發發費費用用均均保保持持小小幅幅增增長長。研發費用方面，2024年基礎化工行業研發費用合計約 624.2 億元，同比+5.2%。季度維度看，2024Q4 和 2025Q1 單季行業研發費用合計約 166.8 和 136.8 億元，同比+5.4%和+4.7%。圖圖表表19：2024年年行行業業研研發發費費用用同同比比+5.2%圖圖表表20：2025Q1行行業業研研發發費費用用同同比比+4.7%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業負負債債率率表表現現略略有有提提

52、升升，營營運運能能力力持持續續向向好好。償債能力方面，截至 2024年末，基礎化工行業資產負債率約 48.0%；2025 年一季度末，行業資產負債率約 48.1%。營運能力方面，2024 年基礎化工行業凈現比約 220.6%，行行業業專專題題報報告告-12-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分同比+45.4pct。季度維度看，2024Q4 和 2025Q1 單季行業凈現比約 747.5%和 26.3%，同比+195.4pct 和+35.5pct。圖圖表表21：截截至至2025Q1末末，行行業業資資產產負負債債率率約約48.1%來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表2

53、2：2024年年行行業業凈凈現現比比同同比比+45.4pct圖圖表表23：2025Q1行行業業凈凈現現比比同同比比+35.5pct來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所基基礎礎化化工工行行業業資資本本開開支支連連續續六六個個季季度度負負增增。資本開支方面，2024 年基礎化工行業合計資本開支約 2404.9 億元，同比-16.7%。季度維度看，2024Q4和 2025Q1 單季行業資本開支約億元 639.9 和 552.4 億元，同比-18.8%和-7.5%。趨勢上看，自 2023Q4 起已連續六個季度同比增速呈現負增，反映行業生產企業整體擴產意愿已有所放緩。圖圖表表24

54、：2024年年行行業業資資本本開開支支同同比比-16.7%圖圖表表25：2025Q1行行業業資資本本開開支支同同比比-7.5%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所到到 2025Q1 末末，基基礎礎化化工工行行業業在在建建工工程程同同比比增增速速首首次次出出現現負負增增。截至 2024年末，基礎化工行業在建工程總額 4005.6 億元，同比+11.0%。季度維度看，截至 2025Q1 末行業在建工程總額 3714.1 億元，同比-5.0%。趨勢上看，2025Q1 末行業在建工程同比增速首次出現負增，反映本輪行業擴產高峰已基本接近尾聲。行行業業專專題題報報告告-13-請請務

55、務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表26：2024年年行行業業在在建建工工程程同同比比+11.0%圖圖表表27：2025Q1行行業業在在建建工工程程同同比比-5.0%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所基基礎礎化化工工行行業業固固定定資資產產同同比比增增速速仍仍保保持持較較快快增增長長。隨前期規劃/在建項目陸續投產轉固，基礎化工行業固定資產規模持續擴增。截至 2024 年年末，基礎化工行業固定資產總計約 1.3 萬億元，同比+11.3%。季度維度看，截至2025Q1 末行業固定資產總計約 1.4 萬億元，同比+15.2%。圖圖表表28：20

56、24年年末末行行業業固固定定資資產產同同比比+11.3%圖圖表表29：2025Q1末末行行業業固固定定資資產產同同比比+15.2%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所二二、石石油油石石化化：原原油油價價格格震震蕩蕩下下行行，行行業業整整體體偏偏底底部部運運行行2024 年年至至今今，國國際際油油價價震震蕩蕩下下行行。受 2022 年俄烏沖突引發全球能源危機影響，國際原油價格快速大幅沖高后回落至高位震蕩狀態；2023 年以來，盡管地緣沖突編輯減弱，但 OPEC+持續減產對沖需求邊際走弱，支撐油價維持中高位偏強震蕩。2024 年，在中東、紅海、俄烏等地緣沖突頻發，宏觀政策轉

57、向以及供需基本面結構性扭轉等因素影響下，國際油價沖高回落。2024H1，在 OPEC+延長減產、美國原油產量增速放緩和中東、俄烏地緣沖突等因素影響下，原油市場存階段性供需緊張預期，油價整體上行；2024H2，隨著全球需求增速預期下行、OPEC+減產計劃執行力減弱以及美聯儲政策轉向和地緣政治局勢對原油市場影響減弱等，原油價格整體承壓下行。從全年油價走勢上看，整體呈“M”型走勢，布倫特油價維持 69-91 美元/桶寬幅震蕩。2024 年，WTI 油價和 Brent 油價均價約 75.8 和 79.9 美元/桶，同比-2.3%和-2.8%。進入 2025 年，在美國政府加征關稅疊加 OPEC+增產計

58、劃啟動，油價受美國對伊杻新制裁和中東局勢引發的地緣風險影響小幅沖高后，整體處于下行通道。2025Q1，WTI 油價和 Brent 油價均價約 71.5和 75.0 美元/桶，同比-6.9%和-8.3%。往后看，一方面需關注 OPEC+增產節奏以及 OPEC 國家對財政收支平衡的訴求；另一方面應重視美國和反制國家的關稅政策。行行業業專專題題報報告告-14-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表30：2024年年至至今今國國際際油油價價走走勢勢變變化化圖圖表表31：2023Q1-2025Q1國國際際油油價價季季度度均均價價來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIN

59、D，中泰敃券研究所2024 年年石石油油石石化化申申萬萬行行業業指指數數累累計計漲漲幅幅 5.4%。行業指數方面，截至 2024年年底，石油石化申萬行業指數錄得 2315.6 點，較 2024 年年初上漲 5.4%；滬深 300 指數錄得 3934.91 點，較 2024 年年初上漲 16.2%，石油石化行業指數跑輸滬深 300 指數 10.8pct。2025Q1 石石油油石石化化申申萬萬行行業業指指數數累累計計跌跌幅幅 3.8%。截至 3 月 31 日，石油石化申萬行業指數錄得 2179.02 點，較 2025 年年初下降 3.8%；滬深 300 指數錄得 3887.31 點，較 2025

60、年年初上漲 1.8%，石油石化申萬行業指數跑輸滬深 300 指數 5.6pct。圖圖表表32：截截至至2025Q1末末，石石油油石石化化申申萬萬行行業業指指數數較較年年初初下下跌跌3.8%圖圖表表33：2024年年和和2025Q1石石油油石石化化申申萬萬行行業業指指數數漲漲跌跌幅幅來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 3 月 31 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據分別取自 2024 年 1 月 2 日至12 月 31 日和 2025 年 1 月 2 日至 3 月 31 日）2024 年年油油服服工工程程和和煉煉化化及及貿貿易易行行業業指指數數均均有有所所上上漲

61、漲。細分行業上看，若以申萬二級行業分類為基準，2024 年石油石化二級行業分類中油服工程和煉化及貿易行業指數錄得2080.22和2697.25點，年漲幅分別約1.0%和3.8%。2025Q1 油油服服工工程程指指數數略略漲漲，煉煉化化及及貿貿易易指指數數下下降降。截至 3 月 31 日，油服工程和煉化及貿易行業指數錄得 2081.44 和 2525.58 點，較年初分別上漲1.6%和下降 4.2%。圖圖表表34：2024-2025Q1石石油油石石化化二二級級子子行行業業申申萬萬行行業業指指數數走走勢勢變變化化圖圖表表35：2025Q1石石油油石石化化二二級級子子行行業業申申萬萬行行業業指指數數

62、行行情情變變化化來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據取自 2024 年 1 月 2 日至 2025年 3 月 31 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據分別取自 2024 年 1 月 2 日至12 月 31 日和 2025 年 1 月 2 日至 3 月 31 日）行行業業專專題題報報告告-15-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分2024 年年合合計計 2 個個石石油油石石化化申申萬萬三三級級子子行行業業指指數數上上漲漲，3 個個下下跌跌。進一步觀察我們統計的 5 個石油石化申萬三級行業分類中的 5 個子行業 2024 年行業指數表現情況可知，煉油化工和

63、油田服務漲幅分別約 10.7%和 9.9%；其他石化、油品石化貿易和油氣及煉化工程跌幅分別約 12.7%、10.9%和 8.0%。2025Q1 合合計計 3 個個石石油油石石化化申申萬萬三三級級子子行行業業指指數數上上漲漲，2 個個下下跌跌。2025Q1，油氣及煉化工程、其他石化和油品石化貿易行業指數分別上漲 7.3%、0.2%和 0.02%，相比之下，煉油化工和油田服務跌幅分別約 5.8%和 2.8%。圖圖表表36：2024年年石石油油石石化化三三級級子子行行業業行行情情表表現現圖圖表表37：2025Q1石石油油石石化化三三級級子子行行業業行行情情表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：

64、數據取自 2024 年 1 月 2 日至 12月 31 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（取自 2025 年 1 月 2 日至 3 月 31 日）行業整體情況上看，截至 2025 年 5 月 13 日，SW 石油石化行業累計含有49 家上市企業，下文我們將基于行業整體收入利潤表現、期間費用表現、營運能力和成長性等維度對 2024 年行業整體表現及 2024Q4 和 2025Q1 單季表現具體闡述：2024 年年和和 2025Q1 行行業業收收入入利利潤潤同同比比均均有有所所下下滑滑。營業收入方面，2024年石油石化行業營業收入 7.9 萬億元，同比-2.9%。分季度看，2024Q4 和202

65、5Q1 單季實現營業收入 1.9 和 1.9 萬億元，同比-5.5%和-6.8%。歸母凈利潤方面，2024 年石油石化行業歸母凈利潤 3721.3 億元，同比-0.1%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 單季實現歸母凈利潤 632.9 和 1036.5 億元，同比-4.5%和-6.8%?？鄯菤w母凈利潤方面，2024 年石油石化行業扣非歸母凈利潤 3695.0 億元，同比-6.6%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 單季實現扣非歸母凈利潤 610.6 和 1028.1 億元，同比-34.8%和-6.5%。圖圖表表38：2024年年行行業業營營業業收收入入-2.9%圖圖表表39：2

66、025Q1行行業業營營業業收收入入-6.8%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-16-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表40：2024年年行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤-0.1%圖圖表表41：2025Q1行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤-6.8%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表42：2024年年行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利潤潤-6.6%圖圖表表43：2025Q1行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利潤潤-6.5%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所2024

67、 年年和和 2025Q1 行行業業盈盈利利能能力力同同環環比比基基本本持持平平。盈利能力方面，2024年石油石化行業毛利率、凈利率和 ROE 分別約 19.1%、5.0%、10.0%，同比-0.3pct、+0.1pct、-0.5pct。季度維度看，2024Q4 單季行業毛利率、凈利率和 ROE 分別約 20.0%、3.6%、1.7%，同比-1.4pct、-0.03pct、-0.2pct，環比+1.5pct、-1.4pct、-0.8pct；2025Q1 單季行業毛利率、凈利率和 ROE分別約 19.2%、5.7%、2.7%，同比+0.2pct、-0.1pct、-0.4pct，環比-0.8pct、

68、+2.2pct、+1.0pct。圖圖表表44：2024年年行行業業毛毛利利率率、凈凈利利率率、ROE同同比比-0.3pct、+0.1pct、-0.5pct圖圖表表45：2025Q1行行業業毛毛利利率率、凈凈利利率率、ROE同同比比+0.2pct、-0.1pct、-0.4pct來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所管管理理費費用用率率同同比比提提升升下下致致 2024 年年行行業業期期間間費費用用率率有有所所提提升升，2025Q1 同同比比略略增增。期間費用率方面，2024 年石油石化行業期間費用率約 5.0%，同比+0.2pct。其中，銷售費用率、管理費用（含研發）率和財

69、務費用率分別約1.7%、2.7%和 0.7%，同比-0.04pct、+0.2pct 和-0.02pct。季度維度看，2024Q4 單季行業期間費用率約 5.9%，同比+0.4pct，環比+0.9pct。其中，銷售費用率、管理費用（含研發）率和財務費用率分別約1.9%、3.5%和0.6%，同比-0.1pct、+0.6pct、-0.1pct，環比+0.1pct、+0.9pct 和-0.1pct。2025Q1單季行業期間費用率約 4.9%，同比+0.3pct，環比-1.1pct。其中，銷售費用行行業業專專題題報報告告-17-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分率、管理費用

70、（含研發）率和財務費用率分別約 1.6%、2.5%、0.8%，同比+0.1pct、+0.1pct、+0.2pct，環比-0.3pct、-1.0pct 和-0.2pct。圖圖表表46：2024年年行行業業期期間間費費用用率率同同比比+0.2pct圖圖表表47：2025Q1行行業業期期間間費費用用率率同同比比+0.3pct來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所2024 年年和和 2025Q1 行行業業研研發發費費用用均均保保持持小小幅幅增增長長。研發費用方面，2024年石油石化行業研發費用合計約 606.1 億元，同比+3.7%。季度維度看，2024Q4 和 2025Q1 單

71、季行業研發費用合計約 209.4 和 135.7 億元，同比+17.3%和+1.2%。圖圖表表48：2024年年行行業業研研發發費費用用同同比比+3.7%圖圖表表49：2025Q1行行業業研研發發費費用用同同比比+1.2%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業負負債債率率表表現現略略有有下下降降，營營運運能能力力保保持持良良好好。償債能力方面，截至 2024年末，石油石化行業資產負債率約 47.8%；2025 年一季度末，行業資產負債率約 47.8%。營運能力方面，2024 年石油石化行業凈現比約 223.8%，同比-13.9pct。季度維度看，2024Q4 和

72、2025Q1 單季行業凈現比約 1326.4%和 178.6%，同比+0.4pct 和+50.3pct。圖圖表表50：截截至至2025Q1末末，行行業業資資產產負負債債率率約約47.8%來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-18-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表51：2024年年行行業業凈凈現現比比同同比比-13.9pct圖圖表表52：2025Q1行行業業凈凈現現比比同同比比+50.3pct來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所石石油油石石化化行行業業資資本本開開支支連連續續四四個個季季度度負負增增。資本開支方面，

73、2024 年石油石化行業合計資本開支約 6742.1 億元，同比-7.0%。季度維度看，2024Q4 和2025Q1 單季行業資本開支約億元 2328.3 和 1334.7 億元，同比-3.6%和-11.8%。趨勢上看，自 2024Q2 起已連續四個季度同比增速呈現負增，反映行業生產企業整體擴產意愿已有所放緩。圖圖表表53：2024年年行行業業資資本本開開支支同同比比-7.0%圖圖表表54：2025Q1行行業業資資本本開開支支同同比比-11.8%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所石石油油石石化化行行業業在在建建工工程程同同比比表表現現仍仍保保持持較較高高增增速速。截至

74、 2024 年年末，石油石化行業在建工程總額 7359.7 億元，同比+38.7%。季度維度看，截至2025Q1 末行業在建工程總額 7402.1 億元，同比+37.1%，受益于前期高油價驅動，行業整體仍保持較快的擴產速度。圖圖表表55：2024年年行行業業在在建建工工程程同同比比+38.7%圖圖表表56：2025Q1行行業業在在建建工工程程同同比比+37.1%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所到到 2025Q1 末末，石石油油石石化化行行業業固固定定資資產產同同比比增增速速有有所所放放緩緩。截至 2024 年年末，石油石化行業固定資產總計約 2.0 萬億元，同比+3

75、.7%。季度維度看，截至 2025Q1 末行業固定資產總計約 2.0 萬億元，同比+3.6%。行行業業專專題題報報告告-19-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表57：2024年年末末行行業業固固定定資資產產同同比比+3.7%圖圖表表58：2025Q1末末行行業業固固定定資資產產同同比比+3.6%來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所三三、重重點點子子行行業業 2024 年年和和 2025Q1 業業績績表表現現分分析析3.1 氟氟化化工工：配配額額約約束束供供給給收收縮縮，行行業業景景氣氣顯顯著著回回暖暖若我們以申萬三級行業分類為基準，

76、SW 氟化工合計包括 10 家上市企業，分別為永太科技、多氟多、中欣氟材、ST 聯創、巨化股份、昊華科技、巍華新材、三美股份、金石資源和永和股份。二二代代配配額額執執行行加加速速，三三代代配配額額執執行行落落地地，制制冷冷劑劑產產品品價價格格價價差差整整體體大大幅幅增增擴擴。根據 Wind，2024 年國內 R22、R32、R134a、R125 產品均價分別為27528、33020、32956、36795 元/噸，同比+42.0%、+122.2%、+36.5%、+46.7%；價差均值分別為18437、19838、18103、20658元/噸，同比+74.6%、+825.7%、+159.4%、+

77、126.2%。2025 年一季度，國內 R22、R32、R134a、R125 產品均價分別為 34055、33020、32956、36975 元/噸，同比+63.0%、+97.9%、+44.5%、+16.3%；價差均值分別為 24426、30445、29709、25741元/噸，同比+99.9%、+201.6%、+88.2%、+17.4%。圖圖表表59：2017年年以以來來R22價價格格價價差差走走勢勢圖圖表表60：2017年年以以來來R32價價格格價價差差走走勢勢來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表61：2017年年以以來來R134a價價格格價價差差走走勢勢圖

78、圖表表62：2017年年至至今今R125價價格格價價差差走走勢勢來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所2024 年年和和 2025Q1 行行業業收收入入利利潤潤同同比比均均呈呈明明顯顯增增長長。營業收入方面，2024年氟化工行業實現營業收入 660.0 億元，同比+13.7%。分季度看，2024Q4行行業業專專題題報報告告-20-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分和 2025Q1 行業實現營業收入 169.6 和 160.3 億元，同比+20.9%和+21.2%。歸母凈利潤方面，2024 年氟化工行業實現歸母凈利潤 36.0 億元，同比+25

79、.6%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現歸母凈利潤 4.8 和 16.8億元，同比+8824.2%和+100.3%?？鄯菤w母凈利潤方面，2024 年氟化工行業實現扣非歸母凈利潤 29.8 億元，同比+25.6%。分季度看，2024Q4 和2025Q1 行業實現扣非歸母凈利潤 3.3 和 15.6 億元，同比+225.7%和+102.7%。圖圖表表63：2024年年氟氟化化工工行行業業代代表表性性企企業業收收入入和和利利潤潤表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：營業收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤的單位均為億元）圖圖表表64：2024年年氟氟化化工工行行業業代代表表性性企

80、企業業盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表65：2018-2025Q1氟氟化化工工行行業業營營收收及及同同比比圖圖表表66：2019Q1-2025Q1氟氟化化工工行行業業營營收收及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-21-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表67：2018-2025Q1氟氟化化工工行行業業歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表68：2019Q1-2025Q1氟氟化化工工行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖

81、表表69：2018-2025Q1氟氟化化工工行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利圖圖表表70：2019Q1-2025Q1氟氟化化工工行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所景景氣氣度度提提升升下下行行業業盈盈利利能能力力持持續續向向好好。盈利能力方面，2024 年氟化工行業實現毛利率和凈利率 17.8%和 5.5%，同比+0.8pct 和+0.4pct。分季度看，2024Q4 行業毛利率和凈利率分別為 17.2%和 2.0%，同比+2.7pct 和+2.3pct；2025Q1 行業毛利率和凈利率分別為 24.8%和 11.3%，同比+7.6pct

82、 和+4.6pct。圖圖表表71：2018-2025Q1氟氟化化工工行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現圖圖表表72：2019Q1-2025Q1氟氟化化工工行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所重重點點公公司司 2024 年年年年報報和和 2025Q1 業業績績表表現現：巨巨化化股股份份：2024 年公司實現營業收入 244.6 億元，同比+18.4%；實現歸母凈利潤 19.6 億元，同比+107.7%；實現扣非歸母凈利潤 19.0 億元，同比+131.4%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 公司分別實現營業收入

83、 65.6 和58.0 億元，同比+41.2%和+6.0%，環比+12.5%和-11.5%；實現歸母凈利潤7.0 和 8.1 億元，同比+256.8%和+160.6%，環比+65.8%和+15.2%；實現扣非歸母凈利潤 7.2 和 7.9 億元，同比+438.4%和+173.9%，環比+84.2%和+9.7%。行行業業專專題題報報告告-22-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分三三美美股股份份：2024 年公司實現營業收入 40.4 億元，同比+21.2%；實現歸母凈利潤 7.8 億元，同比+178.4%；實現扣非歸母凈利潤 7.5 億元，同比+257.7%。分季度

84、看，2024Q4 和 2025Q1 公司分別實現營業收入 10.0 和12.1 億元，同比+38.0%和+26.4%，環比+0.1%和+21.2%；實現歸母凈利潤 2.2 和 4.0 億元，同比+423.1%和+159.6%，環比+22.9%和+84.0%；實現扣非歸母凈利潤 2.0 和 4.0 億元，同比+409.8%和+156.5%，環比+14.6%和+98.0%。永永和和股股份份：2024 年公司實現營業收入 46.1 億元，同比+5.4%；實現歸母凈利潤 2.5 億元，同比+36.8%；實現扣非歸母凈利潤 2.5 億元，同比+117.8%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 公司

85、分別實現營業收入 12.3 和 11.4 億元，同比+7.6%和+12.4%，環比+2.0%和-7.3%；實現歸母凈利潤 1.0 和 1.0 億元，同比+385.0%和+161.7%，環比+210.5%和-7.1%；實現扣非歸母凈利潤 1.0 和 1.0 億元，同比+377.1%和+163.5%，環比+198.8%和-7.7%。圖圖表表73：2024年年氟氟化化工工代代表表性性企企業業營營收收利利潤潤表表現現圖圖表表74：2024Q4和和2025Q1氟氟化化工工代代表表性性企企業業營營業業收收入入表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表75：2024Q4和和

86、2025Q1氟氟化化工工代代表表性性企企業業歸歸母母凈凈利利潤潤表表現現圖圖表表76：2024Q4和和2025Q1氟氟化化工工代代表表性性企企業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利潤潤表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所3.2 聚聚氨氨酯酯：純純 MDI 和和聚聚合合 MDI 走走勢勢分分化化，2025Q1 利利潤潤收收入入均均有有所所下下滑滑若我們以申萬三級行業分類為基準，SW 聚氨酯合計包括 9 家上市企業，分別為紅寶麗、高盟新材、同大股份、美瑞新材、滄州大化、萬華化學、美思德、匯得科技和一諾威。2024 年年和和 2025Q1 純純 MDI 價價格格價價差差收收窄窄

87、、聚聚合合 MDI 價價格格價價差差增增擴擴。價格方面，根據 Wind，2024 年純 MDI 和聚合 MDI 均價 19109 和 17205 元/噸，同比-4.5%和+8.8%。分季度看，2024Q4 純 MDI 和聚合 MDI 均價 18672和 18178 元/噸，同比-10.5%和+16.5%；2025Q1 純 MDI 和聚合 MDI 均價18739 和 17918 元/噸，同比-7.9%和+11.3%。價差方面，2024 年純 MDI和聚合 MDI 價差均值 12282 和 10378 元/噸，同比-10.4%和+9.0%。分季度看，2024Q4 純 MDI 和聚合 MDI 價差均

88、值 12439 和 11945 元/噸，同比-13.7%和+30.8%；2025Q1 純 MDI 和聚合 MDI 價差均值 12710 和 11888元/噸，同比-6.0%和+28.2%。行行業業專專題題報報告告-23-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表77：2009年年至至今今純純MDI價價格格價價差差走走勢勢圖圖表表78：2009年年至至今今聚聚合合MDI價價格格價價差差走走勢勢來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所2024 年年增增收收不不增增利利，2025Q1 收收入入利利潤潤雙雙降降。營業收入方面，2024 年聚氨酯行業實現

89、營業收入 2032.1 億元，同比+4.1%。分季度看，2024Q4 和2025Q1 行業實現營業收入 399.3 和 480.7 億元，同比-16.6%和-6.2%。歸母凈利潤方面，2024 年聚氨酯行業實現歸母凈利潤 137.1 億元，同比-19.8%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現歸母凈利潤 21.1 和 32.6 億元，同比-43.6%和-25.3%?？鄯菤w母凈利潤方面，2024 年聚氨酯行業實現扣非歸母凈利潤 139.4 億元，同比-16.1%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現扣非歸母凈利潤 25.6 和 31.8 億元，同比-28.5%和-26

90、.2%。圖圖表表79：2024年年聚聚氨氨酯酯行行業業代代表表性性企企業業收收入入和和利利潤潤表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：營業收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤的單位均為億元）圖圖表表80：2024年年聚聚氨氨酯酯行行業業代代表表性性企企業業盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-24-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表81：2018-2025Q1聚聚氨氨酯酯行行業業營營收收及及同同比比圖圖表表82：2019Q1-2025Q1聚聚氨氨酯酯行行業業營營收收及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：W

91、IND，中泰敃券研究所圖圖表表83：2018-2025Q1聚聚氨氨酯酯行行業業歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表84：2019Q1-2025Q1聚聚氨氨酯酯行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表85：2018-2025Q1聚聚氨氨酯酯行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表86：2019Q1-2025Q1聚聚氨氨酯酯行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所受受需需求求端端相相對對疲疲軟軟影影響響，行行業業盈盈利利能能力力整整體體有有所所走走弱弱。盈

92、利能力方面，2024年聚氨酯行業實現毛利率和凈利率 15.6%和 7.6%，同比-0.8pct 和-1.9pct。分季度看，2024Q4 行業毛利率和凈利率分別為 18.3%和 6.6%，同比+2.1pct和-1.9pct；2025Q1 行業毛利率和凈利率分別為 15.2%和 7.4%，同比-1.8pct和-1.9pct。行行業業專專題題報報告告-25-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表87：2018-2025Q1聚聚氨氨酯酯行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現圖圖表表88：2019Q1-2025Q1聚聚氨氨酯酯行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率

93、表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所重重點點公公司司 2024 年年年年報報和和 2025Q1 業業績績表表現現：萬萬華華化化學學：2024 年公司實現營業收入 1820.7 億元，同比+3.8%；實現歸母凈利潤 130.3 億元，同比-22.5%；實現扣非歸母凈利潤 133.6 億元，同比-18.7%。2025Q1 實現營業收入 430.7 億元，同比-6.7%；實現歸母凈利潤30.8 億元，同比-25.9%；實現扣非歸母凈利潤 30.4 億元，同比-26.3%。盈利能力方面，2024 年公司毛利率、凈利率、ROE 分別約 16.2%、8.1%、13.8%，同

94、比-0.6pct、-2.3pct、-5.2pct。2025Q1 實現毛利率、凈利率、ROE約 15.7%、7.8%、3.1%，同比-1.9pct、-2.0pct、-1.4pct。美美瑞瑞新新材材：2024 年公司實現營業收入 16.6 億元，同比+12.4%；實現歸母凈利潤 3.9 億元，同比+0.5%；實現扣非歸母凈利潤 0.8 億元，同比-11.7%。2025Q1 實現營業收入 0.2 億元，同比+47.1%；實現歸母凈利潤 0.7 億元，同比-11.6%；實現扣非歸母凈利潤 0.2 億元，同比+75.0%。盈利能力方面，2024 年公司毛利率、凈利率、ROE 分別約 12.9%、4.3%

95、、5.9%，同比-1.1pct、-1.7pct、-1.0pct。2025Q1 實現毛利率、凈利率、ROE 約 14.8%、4.2%、1.2%，同比+3.3pct、+1.1pct、+0.2pct。圖圖表表89：2014-2025Q1萬萬華華化化學學營營業業收收入入及及同同比比圖圖表表90：2014-2025Q1美美瑞瑞新新材材營營業業收收入入及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表91：2014-2025Q1萬萬華華化化學學歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表92：2014-2025Q1美美瑞瑞新新材材歸歸母母凈凈利利及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研

96、究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-26-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表93：2014-2025Q1萬萬華華化化學學扣扣非非歸歸母母及及同同比比圖圖表表94：2014-2025Q1美美瑞瑞新新材材扣扣非非歸歸母母及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表95：2014-2025Q1萬萬華華化化學學盈盈利利能能力力表表現現圖圖表表96：2014-2025Q1美美瑞瑞新新材材盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所3.3 有有機機硅硅：行行業業供供需需

97、趨趨于于過過剩剩，板板塊塊盈盈利利仍仍在在承承壓壓若我們以申萬三級行業分類為基準，SW 有機硅合計包括 10 家上市企業，分別為 ST 宏達、集泰股份、硅寶科技、回天新材、潤禾材料、東岳硅材、新亞強、合盛硅業、江瀚新材、晨光新材。2024 年年 DMC 價價格格下下滑滑、價價差差增增擴擴；2025Q1 價價格格承承壓壓、價價差差收收窄窄。價格方面，根據 Wind，2024 年有機硅中間體 DMC 價格價差分別為 13988 和3728 元/噸，同比-6.3%和+7.9%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 均價分別為 13108 和 13542 元/噸，同比-8.9%和-13.2%；價差

98、分別為 3475 和 4159元/噸，同比+13.9%和-6.3%。成本毛利方面，2024 年山東地區有機硅中間體 DMC 生產成本和生產毛利分別約 13580 和 150 元/噸，同比-7.9%和增擴250 元/噸。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 成本均值分別為 13387 和 12976元/噸，同比-7.7%和-10.9%；毛利均值分別為-563 和 361 元/噸，同比收窄318 和 282 元/噸。圖圖表表97：2017年年至至今今有有機機硅硅中中間間體體DMC價價格格價價差差表表現現圖圖表表98：2021年年至至今今山山東東地地區區有有機機硅硅中中間間體體DMC生生產產成成

99、本本和和毛毛利利表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）2024 年年增增收收不不增增利利，2025Q1 收收入入利利潤潤雙雙降降。營業收入方面，2024 年有機硅行業實現營業收入460.5億元，同比+3.0%。分季度看，2024Q4和2025Q1行行業業專專題題報報告告-27-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分行業實現營業收入 112.0 和 98.4 億元，同比+1.6%和-0.7%。歸母凈利潤方面，2024 年有機硅行業實現歸母凈利潤

100、29.7 億元，同比-24.0%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現歸母凈利潤 4.4 和 5.9 億元，同比-37.0%和-35.8%?？鄯菤w母凈利潤方面，2024年有機硅行業實現扣非歸母凈利潤26.5億元，同比-20.4%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現扣非歸母凈利潤 3.8 和 5.0 億元，同比-21.2%和-42.3%。圖圖表表99：2024年年有有機機硅硅行行業業代代表表性性企企業業收收入入和和利利潤潤表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：營業收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤的單位均為億元）圖圖表表100：2024年年有有機機硅硅行行業業代

101、代表表性性企企業業盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表101：2018-2025Q1有有機機硅硅行行業業營營收收及及同同比比圖圖表表102：2019Q1-2025Q1有有機機硅硅行行業業營營收收及及同同比比及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-28-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表103：2018-2025Q1有有機機硅硅行行業業歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表104：2019Q1-2025Q1有有機機硅硅行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤及及同同比比來源：WIND，中泰

102、敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表105：2018-2025Q1有有機機硅硅行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表106：2019Q1-2025Q1有有機機硅硅行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所受受行行業業供供需需偏偏寬寬松松影影響響，整整體體盈盈利利能能力力有有所所走走弱弱。盈利能力方面，2024 年有機硅行業實現毛利率和凈利率 19.5%和 6.4%，同比-0.2pct 和-2.3pct。分季度看，2024Q4 行業毛利率和凈利率分別為 17.0%和 3.8%，同比+0.3pct和-2.3pc

103、t；2025Q1 行業毛利率和凈利率分別為 16.1%和 5.9%，同比-4.7pct和-3.2pct。圖圖表表107：2018-2025Q1有有機機硅硅行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現圖圖表表108：2019Q1-2025Q1有有機機硅硅行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所重重點點公公司司 2024 年年年年報報和和 2025Q1 業業績績表表現現：合合盛盛硅硅業業：2024 年公司實現營業收入 266.9 億元，同比+0.4%；實現歸母凈利潤 17.4 億元，同比-33.6%；實現扣非歸母凈利潤 15.4 億元

104、，同比-29.6%。2025Q1 實現營業收入 52.3 億元，同比-3.5%；實現歸母凈利潤 2.6 億元，同比-50.8%；實現扣非歸母凈利潤 2.2 億元，同比-58.5%。盈利能力方面，2024年公司毛利率、凈利率、ROE分別約20.5%、6.4%、5.3%，同比+0.4pct、-3.3pct、-2.8pct。2025Q1 實現毛利率、凈利率、ROE 約 14.6%、4.8%、0.8%，同比-8.3pct、-4.8pct、-0.8pct。行行業業專專題題報報告告-29-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表109：2014-2025Q1合合盛盛硅硅業業

105、營營業業收收入入及及同同比比圖圖表表110：2014-2025Q1合合盛盛硅硅業業歸歸母母凈凈利利及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表111：2014-2025Q1合合盛盛硅硅業業扣扣非非歸歸母母及及同同比比圖圖表表112：2014-2025Q1合合盛盛硅硅業業盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所3.4 滌滌綸綸：行行業業擴擴產產高高峰峰已已過過，長長期期景景氣氣中中樞樞有有望望抬抬升升若我們以申萬三級行業分類為基準，SW 滌綸合計包括 9 家上市企業，分別為華西股份、海利得、尤夫股份、優彩資源、匯隆新

106、材、三房巷、彩蝶實業、新鳳鳴和蘇州龍杰。產產能能周周期期接接近近尾尾聲聲，受受油油價價波波動動影影響響長長絲絲價價格格前前高高后后低低，整整體體價價差差有有所所增增擴擴。價格方面，根據 Wind，2024 年長絲主流產品 POY、FDY、DTY 均價7475、8016、8898 元/噸，同比-0.8%、-1.9%、-0.2%。分季度看，2024Q4各產品均價 6987、7532、8464 元/噸，同比-6.9%、-7.4%、-4.6%；2025Q1各產品均價分別約 7178、7541、8389 元/噸，同比-6.6%、-9.3%、-6.8%。價差方面，2024 年長絲主流產品 POY、FDY、

107、DTY 價差均值 1216、1758、2640 元/噸，同比+5.0%、-2.0%、+4.2%。分季度看，2024Q4 各產品價差約 1261、1806、2738 元/噸，同比+11.6%、+2.6%、+9.7%；2025Q1 各產品價差均值約 1381、1744、2592 元/噸，同比+21.6%、-0.7%、+6.0%。圖圖表表113：2019年年至至今今長長絲絲主主流流產產品品價價格格變變化化圖圖表表114：2019年年至至今今POY價價差差走走勢勢來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：陰影部分表示 2019 年

108、至今 POY價差范圍區間）行行業業專專題題報報告告-30-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表115：2019年年至至今今FDY價價差差走走勢勢圖圖表表116：2019年年至至今今DTY價價差差走走勢勢來源：WIND，中泰敃券研究所（注：陰影部分表示 2019 年至今 FDY價差范圍區間）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：陰影部分表示 2019 年至今 DTY價差范圍區間）2024 年年增增收收不不增增利利，2025Q1 利利潤潤表表現現同同比比提提升升。營業收入方面，2024 年滌綸行業實現營業收入 1083.2 億元，同比+6.6%。分季度看，2024

109、Q4 和2025Q1 行業實現營業收入 282.2 和 230.5 億元，同比+2.9%和-2.3%。歸母凈利潤方面，2024 年滌綸行業實現歸母凈利潤 13.9 億元，同比-4.1%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現歸母凈利潤 3.1 和 4.5 億元，同比+1540.9%和+7.9%?？鄯菤w母凈利潤方面，2024 年滌綸行業實現扣非歸母凈利潤 12.7 億元，同比+2.3%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現扣非歸母凈利潤 3.3 和 3.9 億元，同比+813.3%和+6.5%。圖圖表表117：2024年年滌滌綸綸行行業業代代表表性性企企業業收收入入和和

110、利利潤潤表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：營業收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤的單位均為億元）圖圖表表118：2024年年滌滌綸綸行行業業代代表表性性企企業業盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-31-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表119：2018-2025Q1滌滌綸綸行行業業營營收收及及同同比比圖圖表表120：2019Q1-2025Q1滌滌綸綸行行業業營營收收及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表121：2018-2025Q1滌滌綸綸行行業業歸歸母母凈凈利利

111、及及同同比比圖圖表表122：2019Q1-2025Q1滌滌綸綸行行業業歸歸母母凈凈利利及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表123：2018-2025Q1滌滌綸綸行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表124：2019Q1-2025Q1滌滌綸綸行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所2024 年年利利潤潤表表現現略略有有下下滑滑，長長期期景景氣氣趨趨勢勢不不改改。盈利能力方面，2024 年滌綸行業實現毛利率和凈利率 5.3%和 1.3%，同比-0.1pct 和-0.1pct。分

112、季度看，2024Q4 行業毛利率和凈利率分別為 5.4%和 1.1%，同比+1.3pct 和+1.2pct；2025Q1 行業毛利率和凈利率分別為 6.4%和 2.0%，同比+0.8pct和+0.2pct。行行業業專專題題報報告告-32-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表125：2018-2025Q1滌滌綸綸行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現圖圖表表126：2019Q1-2025Q1滌滌綸綸行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所重重點點公公司司 2024 年年年年報報和和 2025

113、Q1 業業績績表表現現：桐桐昆昆股股份份：2024 年公司實現營業收入 1013.1 億元，同比+22.6%；實現歸母凈利潤 12.0 億元，同比+50.8%；實現扣非歸母凈利潤 9.3 億元，同比+105.4%。2025Q1 實現營業收入 194.2 億元，同比-8.0%；實現歸母凈利潤 6.1 億元，同比+5.4%；實現扣非歸母凈利潤 6.0 億元，同比+11.7%。盈利能力方面，2024 年公司毛利率、凈利率、ROE 分別約 4.6%、1.2%、3.3%，同比-0.4pct、+0.2pct、+1.0pct。2025Q1 實現毛利率、凈利率、ROE 約7.7%、3.2%、1.6%，同比+1

114、.0pct、+0.4pct、+0.04pct。新新鳳鳳鳴鳴：2024 年公司實現營業收入 670.9 億元，同比+9.1%；實現歸母凈利潤 11.0 億元，同比+1.3%；實現扣非歸母凈利潤 9.6 億元，同比+7.0%。2025Q1 實現營業收入 145.6 億元，同比+0.7%；實現歸母凈利潤 3.1 億元，同比+11.4%；實現扣非歸母凈利潤 2.6 億元，同比+13.1%。盈利能力方面，2024 年公司毛利率、凈利率、ROE 分別約 5.6%、1.6%、6.4%，同比-0.2pct、-0.1pct、-0.1pct。2025Q1 實現毛利率、凈利率、ROE 約 6.5%、2.1%、1.7

115、%，同比+0.6pct、+0.2pct、+0.1pct。圖圖表表127：2014-2025Q1桐桐昆昆股股份份營營業業收收入入及及同同比比圖圖表表128：2014-2025Q1新新鳳鳳鳴鳴營營業業收收入入及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-33-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表129：2014-2025Q1桐桐昆昆股股份份歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表130：2014-2025Q1新新鳳鳳鳴鳴歸歸母母凈凈利利及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表

116、131：2014-2025Q1桐桐昆昆股股份份扣扣非非歸歸母母及及同同比比圖圖表表132：2014-2025Q1新新鳳鳳鳴鳴扣扣非非歸歸母母及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表133：2014-2025Q1桐桐昆昆股股份份盈盈利利能能力力表表現現圖圖表表134：2014-2025Q1新新鳳鳳鳴鳴盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所3.5 純純堿堿：供供需需失失衡衡價價格格承承壓壓，關關注注后后續續行行業業集集中中度度提提升升若我們以申萬三級行業分類為基準，SW 純堿合計包括 5 家上市企業，分別為遠興能

117、源、雙環科技、山1東?；?、三友化工和江鹽集團。供供需需失失衡衡下下，純純堿堿價價格格價價差差下下滑滑明明顯顯。2024 年純堿新裝置及擴產設備逐步兌現，供應顯著提升。下游需求穩步提升，增速放緩。有些行業產能快速擴張后或需求弱，供過于求，行業虧損，產能下降。從供需角度看，供應增速明顯高于需求，純堿行業逐步進入過剩階段，價格壓制，行業逐步出現虧損，利潤收窄。進入 2025 年，國內純堿市場延續擴能周期，供應過剩加劇，下游需求增長受限，市場競爭增強，企業面臨淘汰，進入新一輪的供需調整階段。價格方面，根據 Wind，2024 年輕質純堿和重質純堿均價 1831 和 1965元/噸，同比-27.3%和-

118、28.3%。分季度看，2024Q4 輕質純堿和重質純堿均價 1457 和 1551 元/噸，同比-43.4%和-44.6%；2025Q1 輕質純堿和重質純堿均價約 1410 和 1498 元/噸，同比-34.1%和-34.9%。價差方面，2024 年行行業業專專題題報報告告-34-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分氨堿法、聯堿法和天然堿法價差均值 920、772、1366 元/噸，同比-44.0%、-51.5%、-33.7%。分季度看，2024Q4 各工藝路線價差約 510、310、973元/噸，同比-69.0%、-77.3%、-54.3%；2025Q1 各工藝路

119、線價差均值約 528、378、991 元/噸，同比-57.0%、65.9%、-40.7%。圖圖表表135：2019年年至至今今輕輕質質純純堿堿和和重重質質純純堿堿價價格格圖圖表表136：2019年年氨氨堿堿法法價價差差走走勢勢（元元/噸噸）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：單位為元/噸）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）圖圖表表137：2019年年至至今今聯聯堿堿法法價價差差走走勢勢（元元/噸噸）圖圖表表138：2019年年至至今今天天然然堿堿法法價價差差走走勢勢（元元/噸噸）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14

120、 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）行行業業供供過過于于求求背背景景下下，2024 年年及及 2025Q1 收收入入利利潤潤持持續續收收窄窄。營業收入方面，2024 年純堿行業實現營業收入 462.1 億元，同比-6.0%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現營業收入 107.2 和 98.4 億元，同比-19.7%和-17.0%。歸母凈利潤方面，2024 年純堿行業實現歸母凈利潤 30.9 億元，同比-25.2%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現歸母凈利潤 0.3 和 3.2億元，同比-95.7%和-71.3%。

121、扣非歸母凈利潤方面，2024 年純堿行業實現扣非歸母凈利潤 31.6 億元，同比-37.2%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1行業實現扣非歸母凈利潤 2.0 和 2.8 億元，同比-88.5%和-74.3%。圖圖表表139：2024年年純純堿堿行行業業代代表表性性企企業業收收入入和和利利潤潤表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：營業收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤的單位均為億元）圖圖表表140：2024年年純純堿堿行行業業代代表表性性企企業業盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-35-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明

122、明部部分分圖圖表表141：2018-2025Q1純純堿堿行行業業營營收收及及同同比比圖圖表表142：2019Q1-2025Q1純純堿堿行行業業營營收收及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表143：2018-2025Q1純純堿堿行行業業歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表144：2019Q1-2025Q1純純堿堿行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表145：2018-2025Q1純純堿堿行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表146：2019Q1-2025Q1純純堿堿行行業業扣扣非非歸

123、歸母母凈凈利利來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業產產能能趨趨于于過過剩剩，盈盈利利能能力力有有所所承承壓壓。盈利能力方面，2024 年純堿行業實現毛利率和凈利率 24.2%和 9.4%，同比-3.0pct 和-1.3pct。分季度看，2024Q4行業毛利率和凈利率分別為 19.8%和1.9%，同比-12.0pct和-7.5pct；2025Q1 行業毛利率和凈利率分別為 17.9%和 4.8%，同比-9.0pct 和-7.5pct。行行業業專專題題報報告告-36-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表147：2018-2025Q

124、1純純堿堿行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現圖圖表表148：2019Q1-2025Q1純純堿堿行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所重重點點公公司司 2024 年年年年報報和和 2025Q1 業業績績表表現現：遠遠興興能能源源：2024 年公司實現營業收入 132.6 億元，同比+10.1%；實現歸母凈利潤18.1億元，同比+28.5%；實現扣非歸母凈利潤20.7億元，同比-14.2%。2025Q1 實現營業收入 28.7 億元，同比-12.6%；實現歸母凈利潤 3.4 億元，同比-40.4%；實現扣非歸母凈利潤 3.

125、3 億元，同比-41.1%。盈利能力方面，2024 年公司毛利率、凈利率、ROE 分別約 40.9%、21.7%、12.5%，同比-0.2pct、+3.9pct、+2.0pct。2025Q1 實現毛利率、凈利率、ROE 約 28.9%、17.2%、2.3%，同比-15.6pct、-8.8pct、-1.7pct。圖圖表表149：2014-2025Q1遠遠興興能能源源營營業業收收入入及及同同比比圖圖表表150：2014-2025Q1遠遠興興能能源源歸歸母母凈凈利利來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表151：2014-2025Q1遠遠興興能能源源扣扣非非歸歸母母凈凈利

126、利圖圖表表152：2014-2025Q1遠遠興興能能源源盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所3.6 鈦鈦白白粉粉：出出口口增增長長緩緩解解供供給給壓壓力力，關關注注后后續續反反傾傾銷銷影影響響若我們以申萬三級行業分類為基準，SW 鈦白粉合計包括 6 家上市企業，分別為金浦鈦業、安納達、中核鈦白、龍佰集團、惠云鈦業和魯北化工。2024 年年和和 2025Q1 鈦鈦白白粉粉價價格格價價差差整整體體下下滑滑。價格方面，根據 Wind，2024年硫酸法鈦白粉和氯化法鈦白粉均價 15901 和 17963 元/噸，同比-1.9%和-0.05%。分季度看，2

127、024Q4 硫酸法鈦白粉和氯化法鈦白粉均價 15074 和行行業業專專題題報報告告-37-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分17205 元/噸，同比-10.5%和-6.7%；2025Q1 硫酸法鈦白粉和氯化法鈦白粉均價約 14937 和 16712 元/噸，同比-8.8%和-9.5%。價差方面，2024 年硫酸法鈦白粉和氯化法鈦白粉價差均值 9316 和 8104 元/噸，同比-9.4%和+16.3%。分季度看，2024Q4 硫酸法鈦白粉和氯化法鈦白粉價差約 8526 和7348 元/噸，同比-21.2%和-11.6%；2025Q1 硫酸法鈦白粉和氯化法鈦白粉價差

128、均值約 8103 和 6407 元/噸，同比-20.0%和-24.6%。圖圖表表153：2017年年至至今今硫硫酸酸法法鈦鈦白白粉粉價價格格（元元/噸噸）圖圖表表154：2021年年至至今今氯氯化化法法鈦鈦白白粉粉價價格格（元元/噸噸）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）圖圖表表155：2017年年至至今今硫硫酸酸法法鈦鈦白白粉粉價價差差（元元/噸噸）圖圖表表156：2021年年至至今今氯氯化化法法鈦鈦白白粉粉價價差差（元元/噸噸）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至

129、 2025 年 5 月 14 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）2024 年年和和 2025Q1 行行業業均均增增收收不不增增利利。營業收入方面，2024 年鈦白粉行業實現營業收入 458.1 億元，同比+7.2%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現營業收入 114.8 和 119.8 億元，同比+8.8%和+2.4%。歸母凈利潤方面，2024 年鈦白粉行業實現歸母凈利潤 27.7 億元，同比-25.1%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現歸母凈利潤-4.8 和 8.4 億元，同比-141.6%和-26.8%?？鄯?/p>

130、歸母凈利潤方面，2024年鈦白粉行業實現扣非歸母凈利潤25.8億元，同比-25.8%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現扣非歸母凈利潤-5.6 和 7.8 億元，同比-150.0%和-28.3%。圖圖表表157：2024年年鈦鈦白白粉粉行行業業代代表表性性企企業業收收入入和和利利潤潤表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：營業收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤的單位均為億元）行行業業專專題題報報告告-38-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表158：2024年年鈦鈦白白粉粉行行業業代代表表性性企企業業盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，

131、中泰敃券研究所圖圖表表159：2018-2025Q1鈦鈦白白粉粉行行業業營營收收及及同同比比圖圖表表160：2019Q1-2025Q1鈦鈦白白粉粉行行業業營營收收及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表161：2018-2025Q1鈦鈦白白粉粉行行業業歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表162：2019Q1-2025Q1鈦鈦白白粉粉行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表163：2018-2025Q1鈦鈦白白粉粉行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表164：2019Q1-2025Q1鈦

132、鈦白白粉粉行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所受受地地產產端端疲疲弱弱影影響響，行行業業盈盈利利能能力力有有所所承承壓壓。盈利能力方面，2024 年鈦白粉行業實現毛利率和凈利率 19.7%和 6.3%，同比-1.1pct 和-2.5pct。分季度行行業業專專題題報報告告-39-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分看，2024Q4 行業毛利率和凈利率分別為 14.2%和-3.5%，同比-7.4pct 和-13.8pct；2025Q1 行業毛利率和凈利率分別為 17.6%和 7.2%，同比-4.4pct和-2.6p

133、ct。圖圖表表165：2018-2025Q1鈦鈦白白粉粉行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現圖圖表表166：2019Q1-2025Q1鈦鈦白白粉粉行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所重重點點公公司司 2024 年年年年報報和和 2025Q1 業業績績表表現現：龍龍佰佰集集團團：2024 年公司實現營業收入 275.1 億元，同比+2.8%；實現歸母凈利潤 21.7 億元，同比-32.8%；實現扣非歸母凈利潤 21.0 億元，同比-32.8%。2025Q1 實現營業收入 70.5 億元，同比-3.2%；實現歸母凈利潤 6

134、.9 億元，同比-27.9%；實現扣非歸母凈利潤 6.6 億元，同比-28.8%。盈利能力方面，2024 年公司毛利率、凈利率、ROE 分別約 25.0%、8.1%、9.4%，同比-1.7pct、-4.0pct、-4.9pct。2025Q1 實現毛利率、凈利率、ROE 約 22.8%、9.9%、2.9%，同比-5.5pct、-3.1pct、-1.0pct。圖圖表表167：2014-2025Q1龍龍佰佰集集團團營營業業收收入入及及同同比比圖圖表表168：2014-2025Q1龍龍佰佰集集團團歸歸母母凈凈利利及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表169：2

135、014-2025Q1龍龍佰佰集集團團扣扣非非歸歸母母及及同同比比圖圖表表170：2014-2025Q1龍龍佰佰集集團團盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所3.7 磷磷肥肥及及磷磷化化工工：磷磷礦礦景景氣氣支支撐撐利利潤潤，關關注注磷磷肥肥出出口口政政策策變變化化行行業業專專題題報報告告-40-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分若我們以申萬三級行業分類為基準，SW 磷肥及磷化工合計包括 9 家上市企業，分別為川發龍蟒、川恒股份、川金諾、澄星股份、云天化、興發集團、宏達股份、六國化工和和邦生物。2024 年年國國內內磷磷

136、肥肥價價格格價價差差同同步步增增擴擴，2025Q1 價價格格價價差差略略有有下下滑滑；海海內內外外磷磷肥肥價價差差持持續續增增擴擴。價格方面，根據 Wind，2024 年國內磷酸一銨和磷酸二銨均價 3121 和 3642 元/噸，同比+2.1%和+0.7%。磷酸一銨和磷酸二銨波羅的海 FOB 均價 3973 和 3957 元/噸，同比+8.4%和+2.7%。分季度看，2024Q4 國內磷酸一銨和磷酸二銨均價 3093 和 3620 元/噸，同比-6.1%和-1.4%；磷酸一銨和磷酸二銨波羅的海 FOB 均價 4176 和 4158 元/噸，同比+13.4%和+5.9%。2025Q1 國內磷酸一

137、銨和磷酸二銨均價約 3117 和 3394元/噸，同比+1.1%和-7.5%；磷酸一銨和磷酸二銨波羅的海 FOB 均價 4194和 4193 元/噸，同比+14.9%和+7.3%。價差方面，2024 年國內磷酸一銨和磷酸二銨價差均值 605 和 627 元/噸，同比+9.5%和+14.5%。海內外磷酸一銨和磷酸二銨價差（波羅的海 FOB 價-國內價）均值約 854 和 314 元/噸，同比+39.7%和+32.7%。分季度看，2024Q4 國內磷酸一銨和磷酸二銨價差均值 460 和 497 元/噸，同比-40.7%和-13.8%；海內外磷酸一銨和磷酸二銨價差均值約 1080 和 540 元/噸

138、，同比+171.9%和+111.6%。2025Q1 國內磷酸一銨和磷酸二銨價差均值 299 和 105 元/噸，同比-54.6%和-85.8%；海內外磷酸一銨和磷酸二銨價差均值約 1082 和 802 元/噸，同比+90.3%和+237.2%。圖圖表表171：2017年年至至今今磷磷酸酸一一銨銨價價格格價價差差圖圖表表172：2017年年磷磷酸酸二二銨銨價價差差走走勢勢（元元/噸噸）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）圖圖表表173：2017年年至至今今磷磷酸酸一一銨銨海海內

139、內外外價價格格價價差差圖圖表表174：2017年年至至今今磷磷酸酸二二銨銨海海內內外外價價格格價價差差來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）來源：WIND，中泰敃券研究所（注：數據截至 2025 年 5 月 14 日）2024 年年行行業業收收入入下下滑滑、利利潤潤同同增增，2025Q1 收收入入同同增增、利利潤潤下下滑滑。營業收入方面，2024 年磷肥及磷化工行業實現營業收入 1287.9 億元，同比-3.7%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現營業收入 313.1 和 296.3 億元，同比-1.4%和+3.4%。歸母凈利潤方面，20

140、24 年磷肥及磷化工行業實現歸母凈利潤 84.9 億元，同比+4.3%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現歸母凈利潤 13.3 和 18.5 億元，同比-32.1%和-12.7%?？鄯菤w母凈利潤方面，2024 年磷肥及磷化工行業實現扣非歸母凈利潤 82.5 億元，同比+4.1%。分季度看，2024Q4 和 2025Q1 行業實現扣非歸母凈利潤 12.8 和 17.3 億元，同比-36.0%和-15.4%。行行業業專專題題報報告告-41-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表175：2024年年磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業代代表表性性企企業業

141、收收入入和和利利潤潤表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所（注：營業收入、歸母凈利潤和扣非歸母凈利潤的單位均為億元）圖圖表表176：2024年年磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業代代表表性性企企業業盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表177：2018-2025Q1磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業營營收收及及同同比比圖圖表表178：2019Q1-2025Q1磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業營營收收及及同同比比來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所圖圖表表179：2018-2025Q1磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表

142、180：2019Q1-2025Q1磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業歸歸母母凈凈利利潤潤來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-42-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表181：2018-2025Q1磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利及及同同比比圖圖表表182：2019Q1-2025Q1磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業扣扣非非歸歸母母凈凈利利來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所磷磷礦礦景景氣氣支支撐撐盈盈利利，關關注注磷磷肥肥出出口口政政策策變變化化。盈利能力方面，20

143、24 年磷肥及磷化工行業實現毛利率和凈利率 16.8%和 7.2%，同比+1.2pct 和+0.3pct。分季度看，2024Q4 行業毛利率和凈利率分別為 17.6%和 4.3%，同比-2.3pct和-2.6pct；2025Q1 行業毛利率和凈利率分別為 14.4%和 6.8%，同比-2.1pct和-1.5pct。圖圖表表183：2018-2025Q1磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現圖圖表表184：2019Q1-2025Q1磷磷肥肥及及磷磷化化工工行行業業毛毛利利率率及及凈凈利利率率表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所重重點點

144、公公司司 2024 年年年年報報和和 2025Q1 業業績績表表現現：云云天天化化：2024 年公司實現營業收入 615.4 億元，同比-10.9%；實現歸母凈利潤 53.3 億元，同比+17.9%；實現扣非歸母凈利潤 51.9 億元，同比+15.1%。2025Q1 實現營業收入 130.0 億元，同比-6.2%；實現歸母凈利潤 12.9 億元，同比-11.6%；實現扣非歸母凈利潤 12.7 億元，同比-11.5%。盈利能力方面，2024 年公司毛利率、凈利率、ROE 分別約 17.5%、9.8%、23.9%，同比+2.3pct、+1.9pct、-0.3pct。2025Q1 實現毛利率、凈利率

145、、ROE 約 17.2%、10.7%、5.4%，同比-1.9pct、-1.6pct、-1.8pct。圖圖表表185：2014-2025Q1云云天天化化營營業業收收入入及及同同比比圖圖表表186：2014-2025Q1云云天天化化歸歸母母凈凈利利來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃券研究所行行業業專專題題報報告告-43-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分圖圖表表187：2014-2025Q1云云天天化化扣扣非非歸歸母母凈凈利利圖圖表表188：2014-2025Q1云云天天化化盈盈利利能能力力表表現現來源：WIND，中泰敃券研究所來源：WIND，中泰敃

146、券研究所四四、風風險險提提示示政政策策不不及及預預期期風風險險：若政策激勵進度不及預期，或影響下游消費者信心，進而影響行業整體需求復蘇節奏。數數據據與與實實際際情情況況偏偏差差風風險險：行業數據均進行了一定的篩選及劃分，存在與行業實際情況出現偏差的風險。產產能能投投放放超超預預期期風風險險：不同公司具體項目的建設周期和實際投產時間與其戰略規劃、當地政策等密切相關，而公司的成長性與其新產能投放密切相關。目前化工行業整體仍處在高產能投放期間，若行業存產能超預期投放，將對整體市場格局產生影響，進而影響企業的實際盈利能力。需需求求恢恢復復不不及及預預期期風風險險：行業需求與地產、紡服等多行業景氣度密切

147、相關。若下游景氣度下降，可能會對行業發展產生不利影響。原原材材料料價價格格大大幅幅上上漲漲風風險險：若原材料價格大幅上漲，化工行業無法完全將成本壓力傳導到下游，可能導致建材行業毛利率承壓，從而影響盈利。研研究究報報告告中中使使用用的的公公開開資資料料可可能能存存在在信信息息滯滯后后或或更更新新不不及及時時的的風風險險：使用信息更新不及時可能會影響對公司的判斷。行行業業專專題題報報告告-44-請請務務必必閱閱讀讀正正文文之之后后的的重重要要聲聲明明部部分分投投資資評評級級說說明明評評級級說說明明股股票票評評級級買入預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上增持預期未來 612 個

148、月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間持有預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間減持預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上行行業業評評級級增持預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上中性預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間減持預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準

149、；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。$LargePositionMessageStart$LargePositionMessageEnd$重重要要聲聲明明中中泰泰敃敃券券股股份份有有限限公公司司（以以下下簡簡稱稱“本本公公司司”）具具有有中中國國敃敃券券監監督督管管理理委委員員會會許許可可的的敃敃券券投投資資咨咨詢詢業業務務資資格格。本本報報告告僅僅供供本本公公司司的的客客戶戶使使用用。本本公公司司不不會會因因接接收收人人收收到到本本報報告告而而視視其其為為客客戶戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調

150、研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意或影響。本公司力求但不保敃這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出怱改，投資者應當自行關注相應的更新或怱改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的敃券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰敃券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或怱改。