交通運輸產業行業：快遞物流成長可期布局復蘇確定標的-220605（47頁）.pdf

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1、 - 1 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 市場數據市場數據(人民幣）人民幣） 市場優化平均市盈率 18.90 國金交通運輸產業指數 2258 滬深 300 指數 4090 上證指數 3195 深證成指 11628 中小板綜指 11876 相關報告相關報告 1. “618”大促活動開啟，航空補貼效果顯現-交通運輸行業周報 ，2022.5.30 2.快遞有望恢復高增長，民航局出臺現金補貼-交通運輸行業周報 ，2022.5.22 3.上海地區快遞復工，物流強度持續回升-交通運輸行業周報 ，2022.5.15 4.航空：否極泰來，靜待復蘇-航空深度報告 ，2022.5.15 5.物流服務持續恢復，燃油附

2、加再次上調-交通運輸行業周報 ，2022.5.8 鄭樹明鄭樹明 分析師分析師 SAC 執業編號：執業編號：S1130521040001 王凱婕王凱婕 聯系人聯系人 快遞物流成長可期，布局復蘇確定標的快遞物流成長可期，布局復蘇確定標的 投資建議投資建議 行業策略行業策略：2022 年下半年，預計快遞企業仍為良性競爭，單票價格同比回升，業績有望持續改善，重點推薦快遞板塊?；の锪黝I域具有高門檻，監管趨嚴行業供給受限，需求端每年仍保持增長，重點推薦化工物流板塊。疫情影響逐步減弱，國內新冠防治體系日益完善，出行指引有望邊際放松，重點推薦疫情修復主線航空。建議關注供需結構有望好轉的油運板塊。 推薦組合推

3、薦組合：我們繼續推薦細分行業的高彈性品種，建議重點關注順豐控股、圓通速遞、宏川智慧、中國國航、招商輪船。 行業觀點行業觀點 快遞物流成長可期快遞物流成長可期。過去兩年網購滲透率維持高位，快遞件量突破千億，且維持較高增速，短期疫情影響增速，長期行業增長趨勢不改。物流市場規模萬億級，龍頭企業成長空間足夠大。電商快遞：電商快遞：行業監管趨嚴，價格競爭趨緩，快遞企業更加注重服務質量，業績有望持續兌現，下半年看好業務量恢復帶來的基本面修復。時效快遞：時效快遞：順豐直營模式打造品牌優勢，盈利能力持續修復，看好國際業務發展與航空業務協同。綜合綜合物流物流：集中度和第三方物流滲透率提升是長期邏輯?；の锪鏖T檻

4、高監管嚴，需求增長而行業供給受限，業績增長確定性強。制造業升級增加對 ToB 生產性供應鏈物流的需求。 布局布局出行鏈出行鏈修復機會修復機會。結合常態化核酸點的設立和國產口服藥的研發推進，國內防控體系日趨完善。伴隨疫情影響的減弱，出行鏈公司的經營有望修復。航空：航空：未來兩年航司運力增速放緩較為確定，隨著需求回暖，供需缺口將顯現，疊加票價市場化效應釋放，航司業績將大幅反彈。復盤歷史經驗，航司業績改善帶來股價回升。若暑運旺季出行正?；?，業績改善將催化航司股價修復。機場機場：業績改善確定性強，盈利能力完全修復仍有待國際線放開。高鐵：高鐵：一季度沿線核心城市受疫情干擾，京滬高鐵業績受損，出行正?；?/p>

5、業績修復確定性強。 關注油運復蘇機會關注油運復蘇機會。油運供需有望改善，周期景氣將上行。油運：油運：需求端全球疫情影響緩解，原油消費將復蘇，且 OECD 商業原油庫存降至過去 5 年新低，存在補庫需求，運距提升也將拉動需求。供給側，行業有望迎來老舊船舶拆船高峰期、新訂單占比低導致未來新增運力有限，環保政策加速運力出清進一步壓縮供給。供給側收縮趨勢較強，若需求如期恢復，油運板塊將迎來復蘇。集運：集運：2022Q1 運價高位小幅回落，美國零售商庫存絕對值已經恢復至 2019 年水平，同時供給端洛杉磯港的擁堵有所緩解，需關注高景氣的持續性。干散貨運輸：干散貨運輸：疫情影響逐漸減弱，疊加旺季來臨，下半

6、年建議關注需求復蘇機會。 高股息品種優勢凸顯高股息品種優勢凸顯。疫情期間高速公路、鐵路貨運公司維持高股息率，防御屬性凸顯。高速公路：高速公路：2021 年高速公路公司業績明顯改善，代表公司利潤均恢復至超過疫情前水平，且股息率提升，投資價值凸顯。伴隨復工復產，高速公路車流量將實現較快恢復。鐵路貨運：鐵路貨運：大秦鐵路過去五年股息率較為穩定，現金分紅政策具備長期性、連續性和穩定性。煤炭生產持續向“三西”地區集中，公司區位優勢將更加凸顯。 風險提示風險提示 價格戰超預期風險、疫情影響超預期風險、宏觀經濟增速低于預期風險、人民幣匯率貶值風險、油價大幅上漲風險。 16551787191820502181

7、2313210607210907211207220307國金行業滬深300 2022 年年 06 月月 05 日日 資源與環境研究中心資源與環境研究中心 交通運輸產業行業研究 買入 (維持評級) 行業中期年度報告行業中期年度報告 證券研究報告 行業中期年度報告 - 2 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 內容目錄內容目錄 一、快遞：疫情不改增長趨勢，業績有望持續改善 . 7 1、快遞行業：業務量短暫下降，疫情不改長期增長趨勢 . 7 2、電商快遞：監管下價格戰趨緩，利潤將持續修復 . 10 3、時效快遞：順豐直營模式打造品牌優勢，盈利能力持續修復 . 12 4、投資建議：看好疫后修復機會，建議增持

8、. 16 二、物流：市場空間廣闊，業績增長確定 . 17 1、物流行業：行業空間廣闊，物流外包驅動行業成長 . 17 2、化工物流：監管趨嚴，業績增長確定 . 17 3、制造業物流：高端制造崛起，扶持政策出臺，需求持續增加 . 20 4、投資建議：第三方物流外包是趨勢，關注物流板塊成長機會 . 22 三、航空機場：經營邊際改善，看好中期反彈 . 23 1、民航業：國內疫情顯著影響，經營已從底部回升 . 23 2、航司：中期供給增速放緩，業績反彈可期 . 25 3、機場：國際線放開至關重要，靜待行業復蘇 . 32 4、投資建議：中期前景樂觀，重點推薦航空 . 34 四、鐵路客運：疫情影響減弱，京

9、滬高鐵將修復 . 35 1、鐵路客運：短暫受疫情影響，客運量觸底 . 35 2、投資建議：看好疫后修復機會，建議關注 . 37 五、航運：油運供需有望改善，周期景氣將上行 . 37 1、油運：供給側有望放緩，關注需求復蘇機會 . 37 2、集運：運價高位小幅回落，關注需求減弱風險 . 39 3、干散貨運輸：上半年運價走強，關注需求復蘇機會 . 40 4、投資建議：關注油運板塊復蘇機會 . 40 六、公路鐵路：高股息品種優勢凸顯 . 41 1、公路板塊：貨運基本修復至疫情前水平. 41 2、鐵路貨運：貨運量逆勢增長 . 43 3、投資建議：高股息標的防御屬性凸顯 . 44 七、風險提示 . 44

10、 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：2022 年 1-4 月社會消費品零售總額同比持平 . 7 圖表 2：2022 年 1-4 月實物商品網上零售額增速回落 . 7 圖表 3：2022 年 1-4 月全國快遞業務量增速放緩至 4% . 7 圖表 4：2022 年 1-4 月全國快遞業務收入增速放緩至 2% . 7 圖表 5：疫情爆發初期快遞件量曾大幅下降，隨后迅速回補 . 8 qRtMrQsRuMrMtRpMzQpNmN8OdNbRpNpPsQtRfQpPqOiNnNrP6MpPvMuOmRqPNZoPrM行業中期年度報告 - 3 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 6：2021 年監管叫?？爝f“價

11、格戰” . 8 圖表 7：快遞單價企穩回升. 9 圖表 8：2022 年 4 月義烏快遞單價同比上升 11% . 9 圖表 9：2022Q1 金華、廣州、深圳快遞業務量位居前 3 . 9 圖表 10：2022Q1 通達系件量同比增速高于行業增速 . 10 圖表 11：通達系市占率不斷提高 . 10 圖表 12：2022 年 4 月快遞與包裹服務品牌集中度指數 CR8 同比增加 4pct . 10 圖表 13：2021Q4 起通達系單票收入持續增加 . 11 圖表 14：通達系單票收入降幅縮窄 . 11 圖表 15：通達系單票中轉成本進一步下降 . 11 圖表 16：2021 年中通、圓通資本開

12、支增速放緩 . 11 圖表 17：中通快遞的車輛自有率及自動化率不斷提升 . 11 圖表 18：2022Q1 通達系快遞公司業績增長 . 12 圖表 19：2022Q1 通達系快遞公司盈利能力回升. 12 圖表 20：順豐直營模式構筑差異化競爭力 . 12 圖表 21：順豐在快遞服務時限準時率測試結果中全部指標位列第 1（2020年） . 12 圖表 22：2022Q1 順豐營業收入同比增長 48% . 13 圖表 23：2022Q1 順豐歸母凈利潤同比增長 203% . 13 圖表 24：2022Q1 順豐凈利率同比實現扭虧為盈. 13 圖表 25：2019-2021 年順豐消費類和工業類件

13、量占比提升 . 13 圖表 26：鄂州機場設計目標. 14 圖表 27：2017-2021 年順豐自營全貨機數量持續增加 . 15 圖表 28：順豐全貨機數量遠高于其他貨航（2022.5） . 15 圖表 29：全球 Top25 貨代公司嘉里物流位列第 8 . 15 圖表 30：全球 Top50 3PL嘉里物流位列第 17 . 15 圖表 31：股權激勵計劃要求 2025 年（第四個行權期）營收不低于 4350 億元 . 16 圖表 32：股權激勵計劃要求 2025 年（第四個行權期）歸母凈利潤率不低于3.3% . 16 圖表 33：年初至今快遞指數跑贏滬深 300 指數 . 16 圖表 34

14、：年初至今主要快遞企業累計漲幅 . 16 圖表 35：2015-2021 年中國社會物流規模 CAGR 7.5% . 17 圖表 36：2015-2020 年第三方物流收入規模 CAGR 6.8% . 17 圖表 37：外包物流收入規模占物流成本 10.6% . 17 圖表 38：中國外包物流收入占物流成本不及其他國家 . 17 圖表 39：?；放c安全生產相關監管政策 . 18 圖表 40：2020 年我國?；肺锪魇袌鲆幠Ｔ鲩L 9.6%達到 2 萬億元. 19 圖表 41：多部門對岸線資源的管理 . 19 行業中期年度報告 - 4 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 42：化學品航運業進入

15、壁壘較高 . 20 圖表 43：化學品航運業以小船為主 . 20 圖表 44：中國供應鏈物流市場空間廣闊 . 20 圖表 45：中國供應鏈物流支出滲透率持續提升 . 20 圖表 46：綜合供應鏈管理服務商（4PL）與傳統合同物流企業（3PL） . 21 圖表 47：按垂直領域劃分的供應鏈物流服務市場規模及增長率 . 22 圖表 48：年初至今物流指數跑贏滬深 300 指數 . 22 圖表 49：年初至今主要物流公司股價累計漲幅 . 22 圖表 50： 2022 年 3-4 月全國新冠肺炎確診人數大幅增加，近期明顯回落 . 23 圖表 51：2022 年起民航局熔斷指令執行大幅提升 . 23 圖

16、表 52：2022.4 民航國內客運量僅為 2019 年 17% . 24 圖表 53：疫情以來民航國際客運量維持低位 . 24 圖表 54：2022 年多項支持民航業發展的政策出臺 . 24 圖表 55：2022.3-4 航司月度 RPK 大幅下降 . 25 圖表 56：2022.3-4 航司月度 ASK 大幅下降 . 25 圖表 57：航司季度 RPK 較 2019 年跌幅再度擴大 . 25 圖表 58：航司季度 ASK 較 2019 年恢復有限 . 25 圖表 59：國內航油出廠價 5 月同比漲幅高達 97% . 26 圖表 60： 2020 年底起國內航油出廠價逐季攀升 . 26 圖表

17、 61：單位 ASK 營業成本顯著增長 . 26 圖表 62：多家航司 2022Q1 凈虧損再創新高 . 26 圖表 63：2021 年春秋、吉祥航空凈利率一度轉正 . 26 圖表 64：老年人新冠疫苗接種率持續增長 . 27 圖表 65：國內藥企已布局輕中癥新冠小分子治療藥物 . 27 圖表 66：2003 年非典、2008 年金融危機后，航空需求均恢復增長 . 27 圖表 67：2021 年五一假期，全行業國內票價高于 2019 年 . 28 圖表 68：2021 年五一假期，全行業國內運輸量高于 2019 年 . 28 圖表 69：美國航司國內客運量為 2019 年 93%，國際為 86

18、% （5 月 16-22日） . 28 圖表 70：歐洲日均航班量為 2019 年 85%（5 月 18 日-24 日） . 29 圖表 71：歐洲與北美的國際航線恢復至 2019 年 92%，歐洲與亞太的國際航線恢復滯后（5 月 18 日-24 日） . 29 圖表 72：新冠疫情以來國際線幾乎停滯，需求大幅回落 . 30 圖表 73：2020-2021 年主要航司飛機引進放緩 . 30 圖表 74：2020 年以來全行業航空公司連續虧損 . 30 圖表 75：2021 年底部分中小航司資不抵債 . 30 圖表 76：2021 年底部分中小航司凈資產為負 . 30 圖表 77：2010-20

19、19 年美國航空業 CR4 提升（按 RPK） . 31 圖表 78：2010-2019 年美國航空業保持盈利 . 31 行業中期年度報告 - 5 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 79：北上廣深互飛航線的利潤彈性（自實行市場調節價以來靜態測算） 31 圖表 80：2022Q1 四大機場旅客吞吐量大幅下降. 32 圖表 81：2022Q1 四大機場起降架次恢復緩慢 . 32 圖表 82：2022Q1 四大機場錄得大額虧損 . 32 圖表 83：2022Q1 四大機場凈利率大幅下滑 . 32 圖表 84：2021 年各大機場國際客流較 2019 年降幅均超 95% . 33 圖表 85：國際航

20、線稀少致非航收入占比加速萎縮 . 33 圖表 86：機場是免稅銷售的主要渠道（2019 年） . 33 圖表 87：中國中免機場免稅銷售收入占比近五成 . 33 圖表 88：中國消費者將成為奢侈品消費的最大客戶群 . 34 圖表 89：中國將成為最大的奢侈品消費市場 . 34 圖表 90：年初至今航空指數跑贏滬深 300 指數 . 34 圖表 91：年初至今主要航空公司股價累計漲幅 . 34 圖表 92：年初至今機場指數 vs 滬深 300 指數 . 35 圖表 93：年初至今主要機場公司累計漲幅 . 35 圖表 94：2022Q1 鐵路單月客運量同比下降 . 35 圖表 95：2022Q1

21、鐵路單月旅客周轉量同比下降. 35 圖表 96：2022Q1 京滬高鐵營收收入下滑 . 36 圖表 97：2022Q1 京滬高鐵歸母凈利潤下滑 . 36 圖表 98：京滬高鐵核心資產優質 . 36 圖表 99：2022Q1 BDTI、BCTI 綜合指數明顯上漲 . 37 圖表 100：預計 2022 年液態燃料消耗約為 2019 年 99% . 37 圖表 101：OECD 原油庫存位于過去 5 年低位 . 37 圖表 102：全球新冠確診人數高位回落（7 日平均） . 38 圖表 103：交通運輸行業是石油產品的最大消費行業 . 38 圖表 104：交通運輸行業消費石油產品的占比不斷提升 .

22、 38 圖表 105：CCFI 、SCFI 綜合指數走勢（點） . 39 圖表 106：SCFI 美線運價指數走勢 . 39 圖表 107：SCFI 歐線運價指數走勢 . 39 圖表 108：2022 年美國零售庫銷比處低位，絕對值已恢復 . 40 圖表 109：BDI 運價指數走勢 . 40 圖表 110：BCI、BPS、BSI 運價指數走勢 . 40 圖表 111：年初至今航運指數跑贏滬深 300 指數 . 41 圖表 112：年初至今主要航運公司累計漲幅 . 41 圖表 113：2022Q1 公路單月貨運量與 2021 年持平 . 41 圖表 114：2022Q1 公路單月貨運周轉量與

23、2021 年持平 . 41 圖表 115：2021 年高速公司股息率同比 2020 年增長 . 42 圖表 116：寧滬高速疫情后凈利率尚未恢復 . 42 圖表 117：山東高速疫情后凈利率小幅改善 . 42 行業中期年度報告 - 6 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表 118：招商公路疫情后凈利率恢復明顯 . 43 圖表 119：深高速疫情后凈利率小幅下降. 43 圖表 120：鐵路單月貨運量受疫情影響有限 . 43 圖表 121：鐵路單月貨運周轉量受疫情影響有限 . 43 圖表 122：疫情后大秦鐵路盈利能力逐步恢復 . 44 圖表 123：大秦鐵路股息率穩定 . 44 圖表 124：年初

24、至今公路指數跑贏滬深 300 指數. 44 圖表 125：年初至今主要公路企業累計漲幅 . 44 行業中期年度報告 - 7 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 一、快遞：疫情不改增長趨勢一、快遞：疫情不改增長趨勢，業績有望持續改善業績有望持續改善 1、快遞行業：業務量短暫下降，、快遞行業：業務量短暫下降，疫情不改長期增長趨勢疫情不改長期增長趨勢 過去兩年網購滲透率維持高位過去兩年網購滲透率維持高位。2021 年社會消費品零售總額達 44 萬億元，同比增長 12%，實物商品網上零售額 10.8 萬億元，同比增長 11%，占社會消費品零售總額的 24.5%。受 2022Q1 疫情影響，2022 年 1-

25、4 月社會消費品零售總額達 14 萬億元，同比下降 0.17%，實物商品網上零售額達3.29 億元，同比上升 6.87%，占社會消費品零售總額的 23.8%。 圖表圖表1：2022年年1-4月月社會消費品零售總額社會消費品零售總額同比持平同比持平 圖表圖表2：2022年年1-4月月實物商品網上零售額實物商品網上零售額增速回落增速回落 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 2021 年年行業規模突破行業規模突破千千億億件件，維持較高增速，維持較高增速。2021 年實現快遞業務量1083 億件，同比增長 30%，快遞業務收入 10332 億元，同比增長 17%。受 202

26、2Q1 疫情影響，2022 年 1-4 月實現快遞業務量 317 億件，同比增長4%，快遞業務收入 3133 億元，同比增長 2%。 4 月快遞業務量增速短暫放緩月快遞業務量增速短暫放緩，將恢復高增長，將恢復高增長。受國內疫情反復影響，2022 年 4 月快遞業務量為 74.83 億件，同比下降 12%。根據國家郵政局，“五一”假期快遞業務量實現同比轉正。疫情影響減弱，各地復工復產推進，進入 6 月傳統旺季，電商“618”大促活動開啟，抑制的消費需求有望釋放，快遞業務量有望重回高增長。 疫情不改行業長期增長趨勢疫情不改行業長期增長趨勢。參考歷史經驗，2020 年 1-2 月疫情爆發初期，快遞件

27、量曾大幅下降，隨后 2020 年 3 月起迅速回補，恢復至 20%以上增速，2020 全年增速恢復至 31%，高于 2019 年。 圖表圖表3：2022年年1-4月全國快遞業務量增速放緩至月全國快遞業務量增速放緩至4% 圖表圖表4：2022年年1-4月月全國快遞業務全國快遞業務收入增速放緩至收入增速放緩至2% 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 -10%-5%0%5%10%15%20%051015202530354045502010201120122013201420152016201720182019202020212022.1-4社會消費品零售總額（萬億元）增速

28、（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%02468101220152016201720182019202020212022.1-4實物商品網上零售額（萬億元）占社會消費品零售總額的比重（右軸）增速（右軸）0%10%20%30%40%50%60%70%02004006008001,0001,200201120122013201420152016201720182019202020212022.1-4快遞業務量（億件）增速（右軸）0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,000201120122013201

29、420152016201720182019202020212022.1-4快遞業務收入（億元）增速（右軸）行業中期年度報告 - 8 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表5：疫情爆發初期快遞件量曾大幅下降，隨后迅速回補疫情爆發初期快遞件量曾大幅下降，隨后迅速回補 來源：Wind，國金證券研究所 快遞市場監管效應持續，快遞單價企穩回升：快遞市場監管效應持續，快遞單價企穩回升：2021 年政府發布一系列監管條例叫?？爝f “價格戰” ，限制快遞行業非理性低價競爭。2021 年下半年快遞單票價格降幅縮窄。2022 年監管效應持續，2022 年 4 月全國快遞單票收入為 9.9 元，同比增加 2.1%。

30、 產糧區價格同比產糧區價格同比大幅大幅回升?；厣?。按城市統計，2022Q1 金華（義烏）快遞業務量占全國快遞業務量的 10%，繼續位居全國第一。2021 年義烏快遞單票價格為 2.9 元，同比下降 8.5%，而 2022 年 4 月義烏快遞單票價格已升至3.1 元，同比上升 11.2%。 圖表圖表6：2021年監管叫?？爝f“價格戰”年監管叫?？爝f“價格戰” 時間時間 政策政策 內容內容 2021.4.22 浙江省政府第 70 次常務會議審議通過浙江省快遞員促進條例（草案） 限制低價競爭：規定快遞經營者不得以低于成本的價格提供快遞服務；電子商務平臺經營者不得利用技術等手段阻斷快遞經營者正常服務；

31、平臺型快遞經營者不得禁止或者附加不合理條件限制其他快遞經營者進入。 2021.7.2 市場監管總局價格違法行為行政處罰規定（修訂征求意見稿） 整治“低價傾銷”：為了排擠競爭對手或者獨占市場，以低于成本的價格傾銷，擾亂正常的生產經營秩序，損害國家利益或者其他經營者的合法權益的，責令改正，沒收違法所得，可以并處違法所得 5 倍以下的罰款，情節嚴重的，責令停業整頓，或者吊銷營業執照。 2021.7.8 國家郵政局、國家發展改革委等聯合印發關于做好快遞員群體合法權益保障工作的意見 保障快遞小哥基本權益：提出利益分配、勞動報酬、社會保險、作業環境、企業主責、規范管理、網絡穩定、職業發展等八項任務措施，初

32、步明確了做好快遞員權益保障工作的路徑。 2021.9.29 浙江省人大常務委員會通過浙江省快遞業促進條例 規范快遞經營服務：快遞經營企業無正當理由不得低于成本價格提供快遞服務。電子商務平臺經營者應當為快遞經營企業提供必要的信息，不得利用服務協議、交易規則以及技術等手段進行不合理限制或者附加不合理條件?？爝f服務平臺經營者應當堅持公平、公正、開放的原則，無正當理由不得禁止或者限制其他快遞經營企業進入。 來源：市場監管總局、國家郵政局，國金證券研究所 -40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140% - 20 40 60 80 100 1202019-012019-042019-

33、072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04快遞業務量（億件）增速（右軸）行業中期年度報告 - 9 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表7：快遞單價企穩回升快遞單價企穩回升 來源：Wind，國金證券研究所 圖表圖表8：2022年年4月義烏快遞單價同比上升月義烏快遞單價同比上升11% 圖表圖表9：2022Q1金華、廣州、深圳快遞業務量位居前金華、廣州、深圳快遞業務量位居前3 來源：Wind，國金證券研究所 來源：國家郵政局，國金證券研究所 行業行業集中度集中度進一步進一步提升提升。

34、2022 年 4 月快遞與包裹服務品牌集中度指數CR8 達 85%，同比增加 4pct。1、極兔完成對百世快遞的收購：、極兔完成對百世快遞的收購：2021 年百世集團和極兔速遞共同宣布達成戰略合作意向，百世集團同意其在國內的快遞業務以約 68 億元人民幣的價格轉讓給極兔速遞，快遞巨頭將加速轉型整合；2、通達系強者恒強：、通達系強者恒強：2022Q1 圓通、韻達、中通、申通業務量同比增速分別為 18%、20%、17%、26%，高于行業增速的 10%。2022Q1中通市占率為 21.6%，韻達 17.8%，圓通 15.3%，申通 11.1%，順豐10.0%。 -25%-20%-15%-10%-5%

35、0%5%10% - 2 4 6 8 10 12 142019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04快遞單票價格（元）增速（右軸）-40%-30%-20%-10%0%10%20% - 1 2 3 4 52019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04義烏快遞單票價格（元）增速（右軸）10%10%5%4%

36、3%68%2022Q1快遞業務量（億件）金華（義烏）市廣州市深圳市揭陽市上海市其他行業中期年度報告 - 10 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表10：2022Q1通達系件量同比增速通達系件量同比增速高于行業增速高于行業增速 圖表圖表11：通達系市占率通達系市占率不斷提高不斷提高 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 圖表圖表12：2022年年4月月快遞與包裹服務品牌集中度指數快遞與包裹服務品牌集中度指數CR8同比增加同比增加4pct 來源：Wind，國金證券研究所 2、電商快遞：監管下價格戰趨緩，利潤將持續修復、電商快遞：監管下價格戰趨緩，利潤將持續修復 監管加強

37、，通達系單票收入監管加強，通達系單票收入同比增長。同比增長。自 2021Q4，電商快遞單票快遞收入降幅逐步收窄，并延續至 2022 年。2022Q1 圓通單票收入為 2.61 元，同比增加 11%；韻達 2.53 元，同比增加 15%；申通 2.58 元，同比增加6%；中通 1.38 元，同比增加 9%。 -20%0%20%40%60%80%100%2019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1快遞件量增速圓通韻達中通申通行業0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201

38、9Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1快遞件量市占率其他中通申通順豐韻達圓通85%70%72%74%76%78%80%82%84%86%88%2017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-04快遞服務品牌集中度指數CR8行業中期年度報告 -

39、11 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 圖表圖表13：2021Q4起起通達系通達系單票收入持續增加單票收入持續增加 圖表圖表14：通達系通達系單票收入降幅縮窄單票收入降幅縮窄 來源：Wind，公司公告，國金證券研究所 來源：Wind，公司公告，國金證券研究所 規模效應繼續體現，單票成本穩中有降規模效應繼續體現，單票成本穩中有降。伴隨件量的增長，快遞公司中轉成本進一步下降。2021 年圓通單票中轉成本為 0.80 元，同比減少 2%；韻達為0.82 元，同比減少 7%；申通為 0.89 元，同比減少 3%；中通為 0.82 元，與2020 基本持平。運輸成本因油價上漲及高速優惠取消而回升，整體穩中有

40、降。 圖表圖表15：通達系單票中轉成本進一步下降：通達系單票中轉成本進一步下降 來源：Wind，國金證券研究所 資本開支節奏放緩，成本壓力有望減輕。資本開支節奏放緩，成本壓力有望減輕?？爝f公司經過數年產能擴張，資本開支進入后半程，近年來中通、圓通的資本開支增速放緩，預計趨勢將延續。中通快遞作為電商快遞龍頭，其資本開支節奏具有重要參考意義。2021 年底，中通快遞的車隊自有化率已達 100%，自動化率亦不斷提升，可供提升的空間有限。 圖表圖表16：2021年年中通中通、圓通圓通資本開支資本開支增速放緩增速放緩 圖表圖表17：中通快遞的：中通快遞的車輛自有率及自動化率不斷提升車輛自有率及自動化率不

41、斷提升 來源：Wind，公司公告，國金證券研究所 來源：公司公告，國金證券研究所 0.000.501.001.502.002.503.00圓通韻達申通中通單票收入（元）2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%圓通韻達申通中通單票收入同比增速2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1 - 0.20 0.40 0.60 0.80 1.00 1.20運輸成本中心操作成本運輸成本中心操作成本運輸成本中心操作成本圓通韻達中通單票成本（元）201620172018201920202021020406080

42、100中通快遞-SW韻達股份圓通速遞申通快遞資本開支（億元）2017201820192020202188%70%93%80%100%92%100%0%20%40%60%80%100%車輛自有率自動化率中通快遞車輛自有率及自動化率2019202020212022Q1行業中期年度報告 - 12 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 電商電商快遞盈利能力回升，預計快遞盈利能力回升，預計 2022Q3 持續修復。持續修復。2022Q1 圓通實現凈利潤8.93 億元，同比增加 129%，凈利率 8%；韻達實現凈利潤 3.45 億元，同比增加48%，凈利率 3%；申通實現凈利潤 1.02 億元，同比增加 211%

43、，凈利率 1%，扭虧為盈；中通實現凈利潤 9.06 億元，同比增加 70%，凈利率 11%。 圖表圖表18：2022Q1通達系快遞公司業績增長通達系快遞公司業績增長 圖表圖表19：2022Q1通達系快遞公司盈利能力回升通達系快遞公司盈利能力回升 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 3、時效快遞：時效快遞：順豐順豐直營模式打造品牌優勢，盈利能力直營模式打造品牌優勢，盈利能力持續持續修復修復 順豐直營模式打造高品質服務，客戶滿意度和時效排名第一順豐直營模式打造高品質服務，客戶滿意度和時效排名第一。直營模式下，快遞公司總部對核心資源控制力度強，分支機構高執行力保證了服務質

44、量和效率，提升用戶體驗。在國家郵政局發布的關于 2020 年快遞服務滿意度調查和時限測試結果的通告中，順豐連續 12 年蟬聯“快遞企業總體滿意度”第一名，在快遞服務時限準時率測試結果中全部指標位列第一。 圖表圖表20：順豐：順豐直營模式構筑差異化競爭力直營模式構筑差異化競爭力 圖表圖表21：順豐在快遞服務時限準時率測試結果中全部指：順豐在快遞服務時限準時率測試結果中全部指標位列標位列第第1（2020年）年） 快遞品牌快遞品牌 全程全程時限時限 寄出地寄出地 處理時限處理時限 運輸運輸時限時限 寄達地寄達地 處理時限處理時限 投遞投遞時限時限 72 小時小時 準時率準時率 順豐速運 1 1 1

45、1 1 1 郵政 EMS 2 3 2 2 5 2 京東快遞 3 6 3 4 2 3 中通快遞 4 5 4 6 4 4 韻達快遞 5 2 5 3 6 5 百世快遞 6 4 6 5 7 6 申通快遞 7 8 7 8 3 7 圓通快遞 8 7 8 7 8 8 天天快遞 9 9 9 10 9 9 德邦快遞 10 10 10 9 10 10 來源：公司公告，國金證券研究所 來源：國家郵政局，國金證券研究所 盈利能力持續修復。盈利能力持續修復。2022Q1 順豐實現營業收入 629.84 億元，同比增長48%，歸母凈利潤 10.22 億元，扭虧為盈。毛利率 12%，同比增長 5.1pct；凈利率 2%，同

46、比增長 5.0pct。 主要源于： （1）持續聚焦核心物流戰略，強調可持續健康發展； （2）主動調優產品結構，減少低毛利產品件量； （3）堅持精益化成本管控，提高投入產出效率，持續推進四網融通，加強場地、線路資源整合，加強春節期9319-10-505101520圓通韻達申通中通凈利潤（億元）2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q18%3%1%11%-10%-5%0%5%10%15%20%25%圓通韻達申通中通凈利率2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1行業中期年度報告 - 13 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 間跨業務板塊的資源協同； （4）業務盈利能力

47、改善，新業務同比減虧； （5）2021Q4 起合并嘉里物流。 圖表圖表22：2022Q1順豐營業收入同比增長順豐營業收入同比增長48% 圖表圖表23：2022Q1順豐歸母凈利潤同比增長順豐歸母凈利潤同比增長203% 來源：Wind，國金證券研究所 來源：Wind，國金證券研究所 圖表圖表24：2022Q1順豐凈利率同比實現扭虧為盈順豐凈利率同比實現扭虧為盈 來源：Wind，國金證券研究所 時效件業務時效件業務結構改善，結構改善，有望維持穩定增長。有望維持穩定增長。發票電子化趨勢并不影響公司在時效件領域的優勢，純文件合同類和信用卡類時效件每年仍有增長；同時，公司時效件覆蓋場景增多。順豐時效件的構

48、成中，45%來自消費品類，如時令水果的寄遞，22%來自工業生產。時效件結構的變化，將持續驅動時效業務的穩定增長，預計件量增速仍有望維持在雙位數。 圖表圖表25：2019-2021年順豐消費類和工業類件量占比提升年順豐消費類和工業類件量占比提升 來源：Wind，國金證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%01002003004005006007008002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1營業收入（億元）增速（右軸）-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%-15-10-50510152025302021Q

49、12021Q22021Q32021Q42022Q1歸母凈利潤（億元）增速（右軸）-5%0%5%10%15%20%25%2019Q12019Q22019Q32019Q42020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1毛利率凈利率42%34%33%38%47%45%20%20%22%0%20%40%60%80%100%201920202021順豐件量占比文件類消費類工業及其他類行業中期年度報告 - 14 - 敬請參閱最后一頁特別聲明 鄂州機場已開啟鄂州機場已開啟校飛，校飛，預計預計 2022 年年中投用年年中投用。2021 年底機場主體已

50、開啟校驗飛行，預計 2022 年年中投用。機場轉運中心初步預計在 2023 年安裝調試就緒之后投入使用。 對標孟菲斯，對標孟菲斯，鄂州機場同樣具有超級貨運樞紐的潛力。鄂州機場同樣具有超級貨運樞紐的潛力。鄂州機場和孟菲斯機場相似度高，分別位于中國和美國的中部，具備明顯地理位置優勢，滿足軸輻式網絡對超級轉運中心的要求。鄂州花湖機場將建成以全貨機運作為主的 4E 級機場，獨立平行雙跑道，1.5-2 小時飛行能覆蓋經濟人口占全國 90%的地區，將在我國中部地區形成輻射全國的速遞物流型貨運樞紐，重塑我國民航的航空貨運市場結構。 軸輻式網絡軸輻式網絡的建立將有效提升航網效率的建立將有效提升航網效率。198