固定收益專題報告：探索租賃行業之融資租賃ABS-220831（24頁）.pdf

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1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。固定收益|專題報告 研究結論研究結論 融資租賃 ABS 是資產證券化市場重要品類之一，發行起量，部分月度融資額已超越信用債，市場關注度提升。本文將重點分析融資租賃 ABS 發行體量、融資成本、債券端設計、基礎資產特性、二級成交、歷史風險事件等內容，以供投資者參考。1）參與機構方面，）參與機構方面，受公司體量、資產特性和質量、股東屬性等因素影響，各租賃公司 ABS 發行活躍度和融資成本均呈顯著差異。第三方系遠東租賃、平安租賃融資體量遠超其他公司；廠商系能源

2、電力央企、優質產業主體及城投擔保的地方平臺系租賃 ABS 融資成本較低；發行較活躍的汽車租賃公司成本有所分化，汽車制造廠商系發行成本較低，互聯網系和專業汽融系則偏高。對于具體票息，部分項目雖為同一主體，但受底層資產資質影響，同一租賃公司的票息仍會呈現顯著差異。2）項目設）項目設計方面，計方面，租賃 ABS 設有外部增信和內部增信措施，外部增信措施涉及租賃公司自身、母公司等對證券端差補/擔保，內部增信措施包括結構化分層、超額抵押、超額利差等。對于劣后支持、超額利差都具有雙面性，需要尋求平衡，較高的信用支持和底層貸款利率可以帶來充足的保護墊，但或意味著一定的資產質量下沉以及投資者認可度有限的情況。

3、3）債券成交方面：）債券成交方面：二級成交活躍度提升，成交券主要以 2 年以內的中短期債券為主，優先檔和夾層檔均有涉及；各公司整體成交偏離度尚可，僅廣西租賃折價度偏高。4）評級負面調整：）評級負面調整：2016 年負面調整項目約 7 單，主要風險點集中在：行業風險帶來主體資產雙重承壓；底層資產質量同主體經營關聯度極高，主體風險引發資產結構多重承壓；入池資產集中度極高，相關增信合同系偽造，增信效力缺失；債務人、債權人、增信機構均為關聯方，風險傳導性提高；參與機構違規挪用監管賬戶資金，造成資金混同風險。信用債回顧：信用債回顧：上周信用債凈融入約 156 億元，凈融資規模較前一周回落；各等級收益率上

4、行，信用利差普遍被動收窄。上周各省份城投利差普遍小幅收窄 3bp 以內，云南、廣西利差平均走闊 10bp 以上，弱區域、低等級城投估值上行幅度較大；產業債以小幅波動 3bp 以內為主，個別行業調整較大系高估值主體利差波動或樣本調整所致。寶龍、龍光控股、碧桂園、金地、綠城等房企的多只存續債折價成交?？赊D債回顧：可轉債回顧：上周主要股指收跌，轉債指數跟跌，行業方面，煤炭、農林牧漁、石油石化板塊領漲，電子、國防軍工、電力設備領跌。上周北向資金轉向流出，凈流出 47.0 億元，全 A 交易額走平。近期轉債估值的壓縮，從異常成交券的調整逐漸波及到高價、中小盤轉債，短期波動中可適當低吸。從策略選擇看，今年

5、以來低價、雙低策略在市場下行階段表現較好，上行階段也有一定的穩定性，但相對產品在上行期仍需采用相對激進的策略追上收益，增加高彈性熱門品種配置。轉債方面，上周轉股價值中樞下行 2.3%，溢價率中樞被動小幅上行，成交額繼續低位徘徊，我們建議轉債后續適當提高警惕，受交易細則影響的成交額下滑預計已近尾聲，權益市場無大波動前提下轉債可適當低吸。風險提示風險提示 政策變化超預期；信用風險暴露超預期；數據資料統計可能存在遺誤；ABS 發行及投資熱度不及預期；權益市場走勢不及預期，轉債投資熱度下降 報告發布日期 2022 年 08 月 31 日 齊晟 執業證書編號：S0860521120001 王師可 執業證

6、書編號：S0860522080001 王陽 杜林 央行與銀行視角下的 9 月資金面 2022-08-29 有色債研究（下）：償債能力與擇券思路 2022-08-29 有色債研究（上）：周期演化與資本支出 2022-08-29 轉債策略回測及風格差異對比 2022-08-28 探索租賃行業之融資租賃 ABS 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 1 探索租賃行業之融資租賃 ABS.5 1.1 債券發行：體量穩步增長，融資成本分化.5

7、 1.2 債券成交：成交規模提高，中短久期券活躍.9 1.3 評級調整：夾層檔評級調升，資產主體風險誘發評級下調.11 2 信用債回顧：凈融資回落，各等級收益率上行.14 2.1 負面信息監測.14 2.2 一級發行：凈融資規?；芈?，取消發行規模增多.15 2.3 二級成交：收益率全面上行，長短端信用利差被動收窄.16 3 可轉債回顧：轉債指數跟跌，成交額見底.19 3.1 市場整體表現：主要股指回落，電子、軍工領跌.19 3.2 溢價率被動拉升，轉債可適當低吸.20 風險提示.22 8XvZcVaXtVgVsWeX7N8Q8OoMoOsQpNiNrRuNlOqQnM7NoOzQxNsQpMw

8、MnQsN 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：融資租賃 ABS 發行概況.5 圖 2：2021 年至今（8 月 22 日）租賃 ABS 前十大發行機構.5 圖 3：優先 A1 檔和夾層檔債項評級構成(內圈:A1；外圈:夾層).6 圖 4：優先 A1 檔信用支持分布情況.6 圖 5：2018 年至今（8 月 22 日）融資租賃 ABS 優先檔證券票息詳情.6 圖 6：2018 年至今（8 月 22 日）融資租賃 ABS

9、 優先檔證券票息詳情.6 圖 7：樣本租賃公司 ABS 融資成本詳情.7 圖 8：樣本融資租賃 ABS 項目底層加權平均貸款利率明細.8 圖 9：樣本汽車融資租賃 ABS 項目存續期表現.9 圖 10：2021 年至今（8 月 22 日）租賃 ABS 月度成交情況.9 圖 11：融資租賃 ABS 成交期限分布（不行權剩余期限）.9 圖 12：2021 年至今（8 月 22 日）租賃 ABS 分層級成交情況.10 圖 13：樣本租賃公司融資租賃 ABS 二級成交詳情.10 圖 14：融資租賃 ABS 評級負面調整明細.11 圖 15：債券違約與逾期.14 圖 16：主體評級或展望下調.14 圖

10、17：債項評級調低的債券.14 圖 18：海外評級或展望下調.14 圖 19：重大負面事件.14 圖 20：信用債凈融資規?；芈?15 圖 21：低等級中票發行成本大幅上行.15 圖 22：取消或推遲發行債券列表.15 圖 23：各等級收益率上行.16 圖 24：信用利差普遍被動收窄.16 圖 25：AAA 和 AA 等級 3Y-1Y 期限利差小幅走闊.16 圖 26：短端等級利差收窄，中長端持平.16 圖 27：各省城投信用利差水平及變動情況.17 圖 28：各行業信用利差水平及變動情況.17 圖 29：周換手率前十的債券列表.18 圖 30：成交價差超過 15%債券.18 圖 31：估值變

11、化前五大債券.18 圖 32：股指有所回落，轉債指數表現欠佳.19 圖 33：申萬一級行業 12 漲 19 跌.19 圖 34：領漲轉債表現多弱于正股.19 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 圖 35：熱門個券名單有所變動.19 圖 36：平價、溢價率表現.20 圖 37：轉債平價中樞下行.20 圖 38：轉債溢價率中樞小幅上行.20 圖 39：已發行未上市轉債情況.21 圖 40：近期轉債發行進度更新.21 固定收益|專題報告 探索

12、租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 1 探索租賃行業之探索租賃行業之融資租賃融資租賃 ABS 此前我們在探索租賃行業之商租和探索租賃行業之金租兩篇文章中對商租和金租的信用風險分析和潛在配置機會進行了詳細介紹。今年以來，融資租賃 ABS 發行起量，市場份額提升，部分月份的融資額已超越信用債，市場關注度提升。對此，本文將重點分析融資租賃 ABS 發行體量、融資成本、債券端設計、基礎資產特性、二級成交、歷史風險事件等內容，以供投資者參考。1.1 債券發行：體量穩步增

13、長，融資成本分化 1.市場概況：市場概況：融資租賃融資租賃 ABS是是資產證券化市場重要品類之一，發行體量和參與機構資產證券化市場重要品類之一，發行體量和參與機構數量數量穩步增長。穩步增長。2019 年以來，融資租賃 ABS 發行規模破 2000 億，占 ABS 全市場的 7%-9%左右。2022 年 ABS市場整體發行偏冷淡，地產、消金發行收縮，但融資租賃 ABS 熱度較高。截止 2022 年 8 月 22日，融資租賃 ABS 年內累計發行 187 單，規模合計 2001 億元，全市場占比提升至 16.7%。從融資方來看，從融資方來看，2021 年融資租賃 ABS 發行機構較 2020 年約

14、新增 17 家至 97 家，新增機構以新增機構以地地方平臺系租賃公司為主。方平臺系租賃公司為主。2021年至2022年8月22日，第三方租賃公司平安租賃和遠東租賃ABS融資規模最高超 400 億，規模占比 10%左右；海通恒信、海發寶誠租賃次之，發行規模超 200 億，規模占比5%左右；奔馳租賃僅發行過3單，但單個項目發行規模較高。前十大發行機構融資規模占比合計 47%，其余機構發行單數通常較少，規模占比普遍在 2%以內。圖 1：融資租賃 ABS 發行概況 圖 2：2021 年至今（8 月 22 日）租賃 ABS 前十大發行機構 數據來源：Wind,CNABS,東方證券研究所 數據來源：Win

15、d,CNABS,東方證券研究所 注：1）平安租賃包括平安國際融資租賃及其深圳、天津等子公司；2）遠東租賃包括遠東國際融資租賃、遠東宏信(天津)融資租賃；3）海通恒信租賃包括海通恒信國際融資租賃、海通恒信小微融資租賃；4）海發寶誠租賃包括海發寶誠租賃和遠海租賃(天津)2.債券債券層面：層面：融資租賃融資租賃 ABS 常見的內部增信措施之一常見的內部增信措施之一為證券的結構化分層，為證券的結構化分層，優先優先 A1 檔證券以檔證券以AAAsf級為主，部分項目可實現債項增級級為主，部分項目可實現債項增級。受入池資產超額覆蓋、劣后檔支持或主體差補擔保等增信措施加持，優先 A1 檔超九成為 AAAsf級

16、證券，且部分證券評級高于租賃公司主體外部評級；僅海爾租賃、君信租賃、南京金旅租賃部分項目優先 A1 檔為 AA+sf。夾層檔債券評級整體差異化較大，以 AA+sf為主，最低為 A+sf，系兩單汽車融資租賃項目。從各層級債券信用支持來看，從各層級債券信用支持來看，2021 年以來，優先 A1 檔劣后支持主要分布在 5%-10%，中位數為8.7%，優先 A1 檔劣后支持低于 2%的項目以定向 ABN 為主，且底層承租人多為單一集團系公司，多設有股東優先檔證券差補或擔保；劣后支持超 40%的項目，證券端層級劃分較多，其次以體量較小的地方平臺系租賃公司為主，城投、產控等公司提供外部增信。結合次級發行金

17、額占比來看，0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%14.0%16.0%18.0%050010001500200025003000350020182019202020212022.08.22發行規模(億元)規模占比051015202530350100200300400500600發行規模(億元)發行單數（單/右軸）固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6 次級占比在 5%-10%的項目占比超六成，對于次級占比較低的項目，夾

18、層檔劣后較薄，需更加關對于次級占比較低的項目，夾層檔劣后較薄，需更加關注底層資產質量和主體增信情況注底層資產質量和主體增信情況。圖 3：優先 A1 檔和夾層檔債項評級構成(內圈:A1；外圈:夾層)圖 4：優先 A1 檔信用支持分布情況 數據來源：Wind,CNABS,東方證券研究所 注：數據期 2021 年至 2022 年 8 月 22 日，已剔除評級缺失的樣本券 數據來源：Wind,CNABS,東方證券研究所 注：數據期 2021 年至 2022 年 8 月 22 日 從發行利率看，優先檔證券整體利率中樞下行。截至 2022 年 8 月 22 日，優先 A 檔平均票息較2021 年下降 58

19、bp 至 3.36%，夾層檔下降 80bp 至 4.63%。受到租賃公司信用資質、入池租賃債權質量、交易結構設計等影響，票息仍呈現分化態勢，但夾層檔分化程度有所收斂；其次，對于對于部分項目雖然優先檔證券差補方均為同一主體，且主體信用為證券兌付最終信用來源，但受底層部分項目雖然優先檔證券差補方均為同一主體，且主體信用為證券兌付最終信用來源，但受底層資產資質影響，同一租賃公司的票息仍會呈現顯著差異資產資質影響，同一租賃公司的票息仍會呈現顯著差異。如某租賃公司于 2022 年 7 月發行的兩單 ABS 項目優先 A2 檔存續期限均在 2 年左右，劣后支持約 5%，債項評級均為 AAAsf，但票息相差

20、 110bp，或受底層資產資質影響，兩者資產池加權平均影子評級分別為 As/A-s和 AA-s/A+s。圖 5：2018 年至今（8 月 22 日）融資租賃 ABS 優先檔證券票息詳情 數據來源：Wind,CNABS,東方證券研究所 圖 6：2018 年至今（8 月 22 日）融資租賃 ABS 優先檔證券票息詳情 數據來源：Wind,CNABS,東方證券研究所 AAAAA+AA-AAA+0501001502002500-55-1010-1515-2020-2525-3030以上債券只數(只)信用支持（%）項目項目證券證券起息日起息日發行金額(億元)發行金額(億元)劣后支持劣后支持票息票息評級評

21、級預計期限預計期限入池資產加權入池資產加權平均利率平均利率資產池加權平均資產池加權平均影子級別影子級別優先A13.35.29%3.30%AAAsf0.89優先A25.115.29%4.50%AAAsf2.39優先A115.75.07%3.05%AAAsf0.94優先A214.85.07%3.40%AAAsf2.44項目1項目22022/7/56.90%As/A-s2022/7/196.48%AA-s/A+s2.00%3.00%4.00%5.00%6.00%7.00%8.00%9.00%10.00%11.00%12.00%2018/1/12018/7/202019/2/52019/8/24202

22、0/3/112020/9/272021/4/152021/11/12022/5/20夾層優先A 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。7 3.個體層面個體層面：受公司體量、資產特性和質量、股東屬性等因素影響，各租賃公司受公司體量、資產特性和質量、股東屬性等因素影響，各租賃公司 ABS發行活躍度發行活躍度和融資成本均呈顯著差異。和融資成本均呈顯著差異。從發從發行體量看，行體量看，第三方系遠東租賃、平安租賃 2022 年 ABS 發行超150 億

23、元，存續規模遠超其他公司，此外存量 ABS 在 100 億元以上的還有 6 家，多為第三方和廠商系，樣本租賃公司中近半數存續不足 50 億元。從發行成本看，從發行成本看，多數主體 ABS 信用利差集中在 50bp100bp，廠商系廠商系能源電力能源電力央企、優質產業主央企、優質產業主體體及及城投城投擔保的地方平臺系擔保的地方平臺系租賃租賃 ABS 融資成本較低融資成本較低，而部分三方系和體量較小的地方平臺系租而部分三方系和體量較小的地方平臺系租賃公司利差偏高賃公司利差偏高。廠商系各行業發行成本有別，能源電力偏低而醫療明顯偏高。ABS 發行較活躍發行較活躍的汽車租賃公司發行成本有所分化的汽車租賃

24、公司發行成本有所分化，汽車制造廠商系汽車制造廠商系如奔馳租賃、先鋒國際租賃、智慧租賃等發發行成本偏低，行成本偏低，但北汽福田旗下中車信融利率偏高；互聯網系易鑫租賃和專業汽融系獅橋租賃融資互聯網系易鑫租賃和專業汽融系獅橋租賃融資成本也較高成本也較高，平均利差分別為288bp和142bp。對于地方平臺系租賃公司 ABS除越秀租賃外，多數會由城投或產控金控提供外部增信，樣本公司中山東省內兩家租賃公司發行利率偏高，國泰租賃各期限平均票息均在 4%以上。圖 7：樣本租賃公司 ABS 融資成本詳情 數據來源：Wind，東方證券研究所；注：含回售條款 ABS 的剩余期限為起息日至首個回售日的期限間隔；數據期

25、截止至 2022 年 8 月 22 日 4.基礎資產層面基礎資產層面：融資融資租賃租賃 ABS 從細分資產從細分資產可分為汽車融資租賃和一般融資租賃可分為汽車融資租賃和一般融資租賃，一般融資租賃包括醫療設備、工程機械、交通運輸設備等；2021 年至今（8 月 22 日）汽車融資租賃發行單數及規模占比近三成。從從資產池分散度資產池分散度看看，汽車汽車融資租賃融資租賃 ABS 資產小而分散，多以個人承租人為主資產小而分散，多以個人承租人為主，貸款筆數多在千筆至萬筆之間，單筆貸款最高本金余額占比普遍在 1%以下。一般融資租賃資產分布差異較大，貸款筆數低至 1 筆，高至千筆，最大承租人集中度高至 50

26、%-100%，低至 5%以下。一般融資租一般融資租賃中資產分散度較賃中資產分散度較高高的項目主要以小微企業、機械設備、醫療設備等為主的項目主要以小微企業、機械設備、醫療設備等為主；分散度較低的項目則分散度較低的項目則主要以廠商系為主，底層資產多為單一集團承租人主要以廠商系為主，底層資產多為單一集團承租人，如南網、晉煤、中鐵、凱盛等，分散度較低的租賃 ABS 項目，集中度風險上升，重要承租人信用資質分析更為重要。從從超額抵押超額抵押看看：超額抵押為融資租賃超額抵押為融資租賃 ABS 常見的內部增信措施，通過折價轉讓實現底層租賃資常見的內部增信措施，通過折價轉讓實現底層租賃資產對證券端的超額覆蓋。

27、產對證券端的超額覆蓋。在 2021 年以來可獲得底層數據的 424 單項目中，覆蓋比率（初始入池資產總額/項目總規模）大于 1 倍的項目有 254 單，以一般融資租賃項目為主。覆蓋比率大于 1.1類型類型公司公司平均利率平均利率相比2021年變化相比2021年變化（bp）（bp）(0,0.5(0,0.5(0.5,1(0.5,1(1,2(1,2(2,3(2,3(3,5(3,5平均利差平均利差（bp）（bp）相比2021年變化相比2021年變化（bp）（bp）(0,0.5(0,0.5(0.5,1(0.5,1(1,2(1,2(2,3(2,3(3,5(3,52022年發行規模2022年發行規模（億元）

28、（億元）存續規模存續規模（億元）（億元）平均年限平均年限（年）（年）廠商系大唐租賃2.29%-412.29%52145217.99.60.25廠商系上海申能租賃2.33%2.33%434339.239.20.48廠商系南網租賃2.46%-232.46%508508.28.20.33第三方國新租賃2.55%-1092.30%2.80%53-46584718.041.61.77廠商系奔馳租賃2.62%-832.62%31-283153.595.91.94廠商系先鋒國際租賃2.65%-552.65%17-31730.030.92.12廠商系浙江智慧普華租賃2.73%-522.60%2.87%46-7

29、534036.168.71.63地方平臺系吳都租賃2.73%-562.44%2.88%54-1759528.827.12.78地方平臺系西安城投租賃2.78%-792.50%3.00%2.95%66-1963736528.132.61.55廠商系中航租賃2.78%-892.35%2.80%3.20%60-3550557625.175.01.85廠商系三一租賃2.80%-482.60%2.80%3.01%51-2453554778.6120.31.79廠商系君信租賃2.84%-182.61%3.50%3.80%90-47912213343.438.20.71地方平臺系財通租賃2.84%-1182

30、.83%2.57%2.88%3.40%68-466958629545.669.11.05廠商系安吉租賃2.87%-792.59%2.73%2.84%3.26%70-248665588790.9133.41.43廠商系蔚來租賃3.02%-903.02%48-744823.329.82.07廠商系徐工租賃3.06%-202.60%2.73%3.03%3.30%3.58%68-7706360748937.842.92.05地方平臺系越秀租賃3.08%-532.73%2.60%3.34%3.28%74-196555817566.4115.62.09廠商系中電建租賃3.10%-383.10%66-866

31、18.335.38.62廠商系融和租賃3.20%-193.20%9789714.458.61.52第三方海通恒信租賃3.22%-772.30%2.91%3.24%3.75%95-4051829412094.9157.51.51第三方中建投租賃3.29%-902.85%3.37%3.67%97-43769811760.0106.61.79第三方平安租賃3.41%-502.95%3.49%4.52%115-1183119199158.9269.21.44第三方遠東租賃3.55%-652.80%3.07%4.00%4.01%127-307499165152154.7349.81.63廠商系國控租賃3

32、.69%-363.19%3.70%4.02%124-119112414528.986.31.88地方平臺系青島城鄉租賃3.70%-862.70%3.45%3.60%4.30%126-517212011016537.384.52.58廠商系海發寶誠租賃3.77%-173.24%3.83%4.34%14610115143183132.2184.91.69第三方獅橋租賃3.87%-573.62%4.12%142-2112316256.293.52.08第三方環球租賃3.95%-672.80%3.05%6.00%165-36766835219.843.81.70廠商系平安點創租賃3.96%13.50%

33、3.10%3.60%4.30%5.30%1691515110912918127613.921.81.90廠商系中車信融租賃3.97%-833.60%3.80%4.50%164-4414714719810.063.01.58廠商系海爾租賃4.00%-383.70%4.09%175-115418225.938.01.29地方平臺系國泰租賃4.58%-434.00%4.50%4.80%4.70%232-321825224922744.069.91.79廠商系上海易鑫租賃5.36%-624.12%6.60%288-3916940822.035.72.12第三方誠泰租賃5.82%-334.75%6.35

34、%345126238614.031.22.03第三方君創租賃6.31%-276.20%7.00%405739645920.832.31.74ABS票面利率ABS票面利率信用利差（bp）信用利差（bp）固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 倍（含）的有 30 單，其中涉及 3 單汽車租賃項目，租賃公司為安吉租賃和廣西通盛租賃；一般融資租賃項目中，有兩單項目超 1.5 倍，涉及平安點創和南網租賃。從貸款利率看，從貸款利率看，底層資產貸款利率和

35、證券端利率的差額可為證券端兌付提供利差保護，且在部分底層資產貸款利率和證券端利率的差額可為證券端兌付提供利差保護，且在部分循環購買的項目中隨著循環購買此利差會逐漸擴大，但較高的貸款利率或意味著資產質量的下沉，循環購買的項目中隨著循環購買此利差會逐漸擴大，但較高的貸款利率或意味著資產質量的下沉，也需要尋求兩者的平衡。也需要尋求兩者的平衡。具體來看，在汽車融資租賃在汽車融資租賃 ABS 項目中，項目中，汽車制造商系租賃公司底層汽車制造商系租賃公司底層加權平均貸款利率普遍較低加權平均貸款利率普遍較低，其服務于汽車集團且享有貼息政策，如蔚來租賃、智慧普華租賃加權平均貸款利率平均值在 2%以內；互聯網系

36、易鑫租賃、經銷商系匯通誠信租賃、專業汽融系先鋒太盟租賃加權平均貸款利率偏高在 10%以上。在一般融資租賃 ABS 項目中，廠商系如國網租賃、承租人以央企為主的三方系國新租賃等加權平均貸款利率較低平均值在 5%以內，ABS 活躍主體平安租賃、遠東租賃、海通恒信加權平均貸款利率平均值在 6%-8%之間。某電商系租賃公司加權平均貸款利率超 20%，承租人主要系手機、智能產品等購買用戶。圖 8：樣本融資租賃 ABS 項目底層加權平均貸款利率明細 數據來源：CNABS,Wind,東方證券研究所 注：統計數據為 2021 年至 2022 年 8 月 22 日可獲得底層數據的 424 單項目 公司簡稱公司簡

37、稱最高值最高值最低值最低值平均值平均值公司簡稱公司簡稱最高值最高值最低值最低值平均值平均值蔚來租賃1.4%0.1%0.8%上海申能租賃4.4%4.4%4.4%浙江智慧普華租賃2.4%0.8%1.5%三一租賃6.6%3.8%4.5%悅達租賃2.6%2.5%2.5%國網租賃4.7%4.6%4.6%一汽租賃2.6%2.6%2.6%國新租賃4.8%4.5%4.6%中車信融租賃5.0%4.1%4.5%君信租賃4.8%4.8%4.8%小鵬租賃4.6%4.6%4.6%大唐租賃5.1%4.7%4.9%德銀租賃6.5%4.3%5.3%湖南中宏租賃5.7%4.6%5.1%先鋒國際租賃5.8%5.7%5.8%徐工租

38、賃6.0%3.2%5.1%安吉租賃11.0%3.3%6.2%上海元晟租賃5.3%5.3%5.3%奔馳租賃6.8%6.3%6.4%海發寶誠租賃6.5%4.6%5.5%上汽通用租賃6.9%6.9%6.9%中航租賃5.8%5.3%5.5%天津歐拉租賃9.9%4.9%7.1%南京通匯租賃5.9%5.4%5.6%廣汽租賃8.1%6.8%7.4%西安城投租賃6.0%5.3%5.7%獅橋租賃8.4%6.5%7.6%吳都租賃6.1%5.6%5.9%豐田租賃7.7%7.7%7.7%越秀租賃6.5%5.4%5.9%廣西通盛租賃8.8%7.0%7.9%中電建租賃6.3%5.9%6.0%海通恒信租賃10.7%7.3%

39、8.4%遠東租賃6.9%5.1%6.2%立根租賃9.1%9.1%9.1%中關村租賃6.4%6.1%6.2%平安租賃11.6%5.2%9.3%平安租賃7.7%5.0%6.2%中大元通租賃10.8%7.2%9.6%久實租賃6.8%5.8%6.3%中集租賃9.8%9.8%9.8%財通租賃6.8%6.2%6.4%海發寶誠租賃11.2%9.9%10.6%融和租賃6.9%5.9%6.5%上海易鑫租賃11.3%10.2%10.9%海爾租賃6.5%6.5%6.5%凱京租賃11.3%10.5%10.9%南網租賃6.9%5.7%6.5%象嶼租賃11.6%10.8%11.2%誠泰租賃9.1%5.3%6.6%匯通信誠

40、租賃12.7%12.7%12.7%國泰租賃7.1%6.2%6.6%先鋒太盟租賃15.1%15.1%15.1%廣西租賃6.7%6.6%6.6%中建投租賃7.9%5.9%6.7%科學城租賃7.0%6.8%6.9%江蘇國際租賃7.1%6.9%7.0%環球租賃7.4%6.7%7.1%中交租賃7.3%7.0%7.1%青島城鄉租賃8.2%7.1%7.7%平安點創租賃8.2%6.7%7.8%順泰租賃8.7%6.9%7.8%國控租賃10.0%7.2%8.0%海通恒信租賃12.5%5.6%8.8%君創租賃12.6%10.1%11.8%汽車融資租賃項目汽車融資租賃項目一般融資租賃項目一般融資租賃項目注：一般融資租

41、賃項目涉及參與主體較多，本表主要展示有底層數據的項目在2單及以上的主體 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。9 從累計違約率看，從累計違約率看，一般融資租賃 ABS 項目間入池資產存在差異，資產表現離散度較高，單一項目存續期表現情況主要取決于入池資產中重要承租人的履約情況，因此本文主要統計資產同質化較高的汽車融資租賃 ABS 項目的累計違約率數據。從已有數據來看，汽車融資租賃 ABS 項目存續期累計違約率普遍在 3%以內，易鑫租賃偏高，部分

42、存續兩年以上的項目累計違約率超 4%，獅橋租賃次之。圖 9：樣本汽車融資租賃 ABS 項目存續期表現 數據來源：CNABS,東方證券研究所 注：樣本數據主要系可統計到累計違約率數據的 ABS 項目 1.2 債券成交：成交規模提高，中短久期券活躍 融資租賃融資租賃 ABS 二級成交活躍度提升，二級成交活躍度提升，2021 年融資租賃 ABS 共成交 2095 筆，成交規模合計 712億元；今年以來，一級發行帶動二級成交，有 4 個月成交同比增速超 100%，有 3 個月月度成交規模破百億。成交期限方面，成交期限方面，2021 年以來融資租賃年以來融資租賃 ABS 成交以成交以 2 年以內的中短期

43、債券為主，年以內的中短期債券為主，成交規模合計占比約八成。層級方面，層級方面，優先優先 A 檔是租賃檔是租賃 ABS 二級成交主流，當夾層檔剩余期限縮二級成交主流，當夾層檔剩余期限縮短，優先檔證券完成部分兌付，夾層檔劣后支持提升時，其二級成交活躍度也有所提升短，優先檔證券完成部分兌付，夾層檔劣后支持提升時，其二級成交活躍度也有所提升。此外我們關注到，租賃 ABS 也存在部分次級檔成交。圖 10：2021 年至今（8 月 22 日）租賃 ABS 月度成交情況 圖 11：融資租賃 ABS 成交期限分布（不行權剩余期限）數據來源：Wind,東方證券研究所 數據來源：Wind,東方證券研究所注：截止至

44、 2022 年 8 月 22 日 0.001.002.003.004.005.006.00051015202530354045累計違約率(%)期數安吉租賃海通恒信租賃平安租賃上海易鑫租賃獅橋租賃浙江智慧普華租賃050100150200250300350400450020406080100120140(筆)(億元)交易所銀行間成交筆數0200400600800100012000501001502002503003504004500-11-22-330-11-22-3320212022成交規模(億元)成交筆數(筆/右軸)固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告

45、最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。10 圖 12：2021 年至今（8 月 22 日）租賃 ABS 分層級成交情況 數據來源：Wind,東方證券研究所 成交主體方面成交主體方面，今年以來遠東租賃今年以來遠東租賃 ABS 二級成交居于首位二級成交居于首位，共成交 202 筆，成交規模 95 億元，較 2021 年增長約 61%；廠商系上海申能租賃、大唐租賃以及君信租賃在一級新發帶動下，二級成交放量，其中君信租賃主要以凱盛科技集團作為承租人的項目為主。此外，汽車融資租賃公司中安吉租賃、獅橋租賃、奔馳租賃二級成交規模超

46、20億；地方平臺系中越秀租賃、以及無錫建發擔保的財通租賃 ABS 項目成交規模相對較高。成交偏離度成交偏離度方面，方面，2021 年至今，在有中債估值的成交券中，成交價較估值偏離度普遍較??；成交券中，折價幅度最高在11%-12%上下，融資方為廣西租賃，該項目設有廣西投資集團外部增信。圖 13：樣本租賃公司融資租賃 ABS 二級成交詳情 數據來源：Wind,東方證券研究所 注：樣本主體為今年以來（截止 8 月 22 日）成交規模超 10 億的主體 0.000.501.001.502.002.5002004006008001000120014001600A1A2A3A4A5B1B2B3C1成交規模

47、(億元)成交筆數(筆)剩余年限(年/右軸)成交規模(億元)成交規模(億元)成交筆數(筆)成交筆數(筆)剩余年限(年)剩余年限(年)成交規模(億元)成交規模(億元)成交筆數(筆)成交筆數(筆)剩余年限(年)剩余年限(年)遠東租賃591691.15952021.27上海申能租賃60270.31君信租賃48400.54海發寶誠租賃28841.17371581.46海通恒信租賃461060.88371041.12越秀租賃41361.7631811.78安吉租賃20701.3629691.10大唐租賃26200.12獅橋租賃371020.78251381.57財通租賃6292.3725351.52奔馳租

48、賃32101.332481.77平安租賃332080.91201360.97融和租賃24393.4318321.57中車信融租賃13321.7516271.20國控租賃16670.8714341.30青島城鄉租賃191131.49131131.48上實租賃13430.5913551.33徐工租賃6110.7313251.25一汽租賃1670.751230.18久實租賃471.9911151.55公司簡稱公司簡稱2021年2021年截止至2022年8月22日截止至2022年8月22日 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師

49、申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11 1.3 評級調整：夾層檔評級調升，資產主體風險誘發評級下調 1.融資租賃融資租賃 ABS 評級調升：評級調升：2021 年至今共有 121 只融資租賃 ABS 債券出現評級上調，多為夾層多為夾層檔債券。檔債券。其中，評級調升以 1 級為主，共有 101 只債券由 AA+調升至 AAA，4 只由 AA 調升至AA+；共有16只債券實現跨級調升，其中大搜車租賃優先 C檔調升層級較多，主要系其原始評級較低僅BB+，隨著前序證券兌付，劣后支持提高。調升債券中平安租賃居首共涉及32只，獅橋、遠東、君創、易鑫涉及債券在

50、5-9 只。租賃租賃 ABS 評級調升項目主要以分散類資產為主，多數調升原因系存續期內資產表現穩定，參與評級調升項目主要以分散類資產為主，多數調升原因系存續期內資產表現穩定，參與機構信用資質良好，優先機構信用資質良好，優先 A 檔證券部分兌付后，劣后檔證券或超額抵押提供的信用支持將提升，檔證券部分兌付后，劣后檔證券或超額抵押提供的信用支持將提升，整體安全墊提升。整體安全墊提升。根據 2021 年以來調升債券數據顯示，此部分債券在首次調升時，項目端兌付比例普遍在 40%以上，但受評級時間、底層資產質量、超額抵押等多因素影響，具體兌付比例具有差異。2.融資租賃融資租賃 ABS 評級負面調整：評級負

51、面調整：2016 年至今融資租賃 ABS 涉及評級負面調整的項目統計到 7 單，4 單評級下調，3 單列入評級觀察名單，涉及主體包括融信租賃、慶匯租賃、渤鋼租賃等，下文將對部分案例進行詳細回顧，總結融資租賃 ABS 常見風險點。圖 14：融資租賃 ABS 評級負面調整明細 數據來源：CNABS,Wind,東方證券研究所 1）融信融信 2018-1：高關聯度下，主體風險引發資產結構多重承壓高關聯度下，主體風險引發資產結構多重承壓 融信 2018-1 發行于 2018 年 2 月，發行規模 5.79 億元。項目原始權益人項目原始權益人/資產服務機構資產服務機構/差額支付差額支付承諾人融信租賃股份有

52、限公司曾為新三板上市公司，承諾人融信租賃股份有限公司曾為新三板上市公司，2018年，受到經濟下行及新三板客戶主要為年，受到經濟下行及新三板客戶主要為中小企業的影響，融信租賃新三板客戶逾期率及逾期項目數持續攀高中小企業的影響，融信租賃新三板客戶逾期率及逾期項目數持續攀高；同時，員工大面積離職對融信租賃的回款催收以及不良資產處置也造成不利影響。同時，受受 P2P 案件影響案件影響，經營停滯，賬戶凍結且融資渠道受限，流動資金來源切斷，已喪失償債能力。2019 年 9 月，融信租賃向法院申請破產清算。項目簡稱項目簡稱債券簡稱債券簡稱發債主體發債主體評級日期評級日期本次評級本次評級發行評級發行評級變動方

53、向變動方向風險點風險點融信L優B2019/12/19CCCAA下調融信L優A2019/12/19BBAA+下調慶匯2016-1慶匯1優慶匯租賃2018/8/3CAAA下調1.單一承租人鴻元石化經營不善，多次觸發交易結構風險；2.應收賬款質押合同上的公章及簽字系偽造，相關條款失效；渤鋼租022016/11/7BBAAA下調渤鋼租032016/11/7BBAAA下調寶信2015-2寶信2B寶信租賃2017/8/24AA-初始：AA-上期：AAA下調計劃管理人協助發行人多次違規從監管賬戶轉出歸集資金，資金混同風險高企上海易鑫2020-120易鑫租賃ABN001優先B上海易鑫租賃2020/9/9AA+

54、AA+列入評級觀察，2020年12月移除評級觀察1.2020年新冠疫情對乘用車行業沖擊較大，易鑫租賃經營業績承壓，資產質量明顯下降;2.證券端尚未兌付，結構化增信尚未體現，優先B檔兌付將主要依靠易鑫租賃差補，因此將優先B檔列入評級觀察聚信國際2019-119聚01B2聚信租賃2020/6/29AAAA列入評級觀察，2020年12月移除評級觀察1.受新冠疫情影響，聚信租賃資產質量整體下滑，償債能力有所下降，評級機構將其列入評級觀察名單；2.聚信租賃提供的流動性支持是決定優先B2檔信用等級的主要因素豐匯2016-4PRFH4B1豐匯租賃2018/8/21AAAAAA列入評級觀察名單1.2017年7

55、月豐匯租賃因多個委托貸款項目涉及逾期和展期被列入評級觀察名單，9月因前述風險項目債權成功轉讓被移出評級觀察名單。2018年6月，豐匯租賃被評級機構下調長期債務評級，從AA降至AA；2.主體外部評級下調觸發專項計劃權利完善事件。融信2018-1融信租賃渤鋼租賃渤鋼租2015-11.融信租賃新三板客戶逾期率及逾期項目數持續攀高，員工大面積離職對催收及不良資產處置造成不利影響；受P2P案件影響，賬戶凍結，流動資金來源切斷，喪失償債能力；2.項目基礎資產來源于“新三板快易租”業務產生的租賃債權，目標客戶主要為新三板企業，受經濟環境和公司經營下滑影響，入池資產質量持續惡化。1.2015年鋼鐵行業景氣度下

56、行，擔保人渤鋼集團爆發債務危機，啟動債務重組2.承租人、租賃公司均為渤鋼集團關聯方，主體資質惡化誘發基礎資產風險 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 項目基礎資產來源于融信租賃“新三板快易租”業務產生的租賃債權融信租賃“新三板快易租”業務產生的租賃債權，目標客戶主要為新三板企業，受經濟環境和公司經營下滑影響，入池資產質量持續惡化。2019 年跟蹤評級顯示，基礎資產未償本金的總規模為 19,525.08 萬元，共涉及 117 份租賃合同

57、，跟蹤期內逾期資產筆數增加至 63筆，逾期資產涉及全部未償本金占比高達 73.20%，承租人加權平均信用等級下調為 CC/C 級。其次，項目監管賬戶出現多次凍結、解凍，資金混同風險高企。本項目增信機構和資產提供方同為融信租賃，外部增信效力有限，且底層資產質量同本項目增信機構和資產提供方同為融信租賃，外部增信效力有限，且底層資產質量同主體經營關主體經營關聯度極高；在經濟下行和新三板轉冷的大背景下，聯度極高；在經濟下行和新三板轉冷的大背景下，以中小民營企業為主的公司主營業務和以中小民營企業為主的公司主營業務和ABS入入池資產出現同期下滑；且主體償債能力弱化、賬戶凍結等負面輿情造成池資產出現同期下滑

58、；且主體償債能力弱化、賬戶凍結等負面輿情造成ABS項目面臨基礎資產、項目面臨基礎資產、交易結構等多重風險。交易結構等多重風險。2）慶匯）慶匯 2016-1：入池資產集中度極高，相關增信合同系偽造入池資產集中度極高，相關增信合同系偽造 慶匯 2016-1 發行于 2016 年 1 月，發行規模 5 億元，原始權益人為慶匯租賃有限公司。項目入池資產僅涉及一筆租賃債權，單一承租人為咸陽鴻元石油化工有限責任公司（“鴻元石化”），其主營業務為石油制品制造，主要從中石化天津購買原料，并將制成品銷售給中石油蘭州。融資租賃合同約定了中石化天津對鴻元石化提供不低于 4 億元的存貨回購承諾，鴻元石化以其同中石油蘭

59、州采購協議項下的應收賬款為基礎資產提供質押擔保。項目存續期間，單一承租人鴻元石化經營不善，多次觸發交易結構風險單一承租人鴻元石化經營不善，多次觸發交易結構風險。2018 年 1 月中石油蘭州公告稱與鴻元石化間不存在業務往來，涉及中石油蘭州的相關合同上的公章及簽字系偽造，應收涉及中石油蘭州的相關合同上的公章及簽字系偽造，應收賬款質押條款失效賬款質押條款失效。2018 年 3 月計劃管理人恒泰證券認為慶匯租賃及鴻元石化構成違約并向法院起訴。3）渤鋼租渤鋼租 2015-1：債務人、債權人、增信機構債務人、債權人、增信機構均為關聯方，風險傳導性提高均為關聯方，風險傳導性提高 渤鋼租 2015-1 發行

60、于 2015 年 8 月，發行規模 4.12 億元，原始權益人和差額支付承諾人為渤海鋼鐵集團（天津）融資租賃有限公司，擔保人即項目最終信用來源為渤海鋼鐵集團有限公司。2015年以來，鋼鐵行業面臨去產能的巨大壓力，行業景氣整體波動下行，多重因素下，渤海鋼鐵集團爆發債務危機。2016 年 4 月，渤海鋼鐵集團啟動債務重組，其總資產大幅縮水，經營受到嚴重影響，對優先檔證券擔保效力存在較大不確定性，主體風險高企。債務重組前，債務重組前，本項目核心機構均為擔保人關聯方，使得其主體資質惡化具有較高的風險傳導性。本項目核心機構均為擔保人關聯方，使得其主體資質惡化具有較高的風險傳導性。其一、原始權益人渤鋼租賃

61、客戶主要為渤海鋼鐵集團內下屬一二級子公司，集團經營波動下，自身租賃資產惡化，且在集團債務重整后，持續經營面臨不確定性。其二、本項目基礎資產共涉及2 戶承租人，分別為子公司天津鋼鐵和天津鐵廠。在集團重組影響下，承租人經營面臨不確定性，資金流動受到限制，還款途徑和能力均受到影響；自 2016年5月以來，兩個基礎資產承租人相繼無法償還租金，主體風險誘發基礎資產風險，現金流回收承壓。4）寶信寶信 2015-2：違規挪用監管賬戶資金，造成資金混同風險違規挪用監管賬戶資金，造成資金混同風險 寶信 2015-2 發行于 2015 年 3 月，發行規模 3.15 億元，原始權益人為寶信國際融資租賃有限公司，計

62、劃管理人為恒泰證券。2017年7月28日中國證券投資基金業協會發布紀律處分決定書稱，恒泰證券在專項計劃持有人不知情的情況下，與原始權益人、監管銀行簽訂監管協議諒解備忘錄，約定“監管賬戶中的資金可由寶信租賃用于支付融資租賃業務的設備款或用于償還寶信租賃向其他機構的借款”，并且多次從監管賬戶轉出歸集資金。截至 2017年5月末，寶信租賃從寶信二期監管賬戶轉出的資金筆數為 24 筆，轉出規模為 2.75 億元。該行為使得專項計劃資產出現被侵占、挪用和資金混同的風險。固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的

63、投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 5）上海易鑫上海易鑫 2020-1：行業風險行業風險帶來主體資產雙重承壓帶來主體資產雙重承壓 上海易鑫 2020-1 發行于 2015 年 8 月，發行規模 4.12 億元，原始權益人/差額支付承諾人為上海易鑫融資租賃有限公司，基礎資產系個人汽車融資租賃債權。2020 年 9 月評級報告顯示，2020年以來新冠疫情對乘用車行業沖擊較大，易鑫租賃上半年經營業績承壓，年以來新冠疫情對乘用車行業沖擊較大，易鑫租賃上半年經營業績承壓，資產質量明顯下降，逾資產質量明顯下降，逾期資產規模大幅上升期資產規模大幅上升，且因計提了較大金額的減值準備導

64、致上半年虧損 8.63 億元。若后期資產質量持續惡化或不良資產回收不力，將對易鑫租賃未來財務狀況產生較大不利影響。由于本項目成立時間較短，證券端尚未開始兌付，結構化安排所形成的資產支持效果尚未體現，而優先 B 檔證券主要依靠易鑫租賃提供的差額支付承諾，因此將優先 B 檔列入評級觀察名單。2020 年 12 月，由于優先 A 檔部分兌付，優先 B 檔結構化支持進一步體現，即使不考慮易鑫租賃提供的外部支持也可滿足當前信用等級的評級標準，因此將優先 B 檔移出信用評級觀察名單。綜合來看，融資租賃 ABS 是資產證券化市場重要品類之一，市場份額逐步提升。1）參與機構方參與機構方面，面，受公司體量、資產

65、特性和質量、股東屬性等因素影響，各租賃公司 ABS 發行活躍度和融資成本均呈顯著差異。第三方系遠東租賃、平安租賃融資體量遠超其他公司；廠商系能源電力央企、優質產業主體及城投擔保的地方平臺系租賃 ABS 融資成本較低；發行較活躍的汽車租賃公司成本有所分化，汽車制造廠商系發行成本較低，互聯網系和專業汽融系則偏高。對于具體票息，部分項目雖為同一主體，但受底層資產資質影響，同一租賃公司的票息仍會呈現顯著差異。2）項目）項目設計方面，設計方面，租賃 ABS 設有外部增信和內部增信措施，外部增信措施涉及租賃公司自身、母公司等對證券端差補/擔保，內部增信措施包括結構化分層、超額抵押、超額利差等。對于劣后支持

66、、超額利差都具有雙面性，需要尋求平衡，較高的信用支持和底層貸款利率可以帶來充足的保護墊，但或意味著一定的資產質量下沉以及投資者認可度有限的情況。3）債券成交方面：）債券成交方面：二級成交活躍度提升，成交券主要以 2 年以內的中短期債券為主，優先檔和夾層檔均有涉及；各公司整體成交偏離度尚可，僅廣西租賃折價度偏高。4）評級負面調整：）評級負面調整：2016 年負面調整項目約 7 單，主要風險點集中在：行業風險帶來主體資產雙重承壓；底層資產質量同主體經營關聯度極高，主體風險引發資產結構多重承壓；入池資產集中度極高，相關增信合同系偽造，增信效力缺失；債務人、債權人、增信機構均為關聯方，風險傳導性提高；

67、參與機構違規挪用監管賬戶資金，造成資金混同風險。固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 2 信用債回顧：信用債回顧：凈融資回落凈融資回落，各等級收益率上各等級收益率上行行 2.1 負面信息監測 圖 15：債券違約與逾期 數據來源：Wind，東方證券研究所 圖 16：主體評級或展望下調 數據來源：Wind，東方證券研究所 圖 17：債項評級調低的債券 數據來源：Wind，東方證券研究所 圖 18：海外評級或展望下調 數據來源：Wind，東方

68、證券研究所 圖 19：重大負面事件 數據來源：Wind，東方證券研究所 發生日期發生日期債務主體債務主體債券名稱債券名稱事件摘要事件摘要最新債項/主體評級最新債項/主體評級2022.8.22-8.28債券違約與逾期2022.8.22-8.28債券違約與逾期本周無發生日期發生日期債務主體債務主體評級機構評級機構最新主體評級最新主體評級最新評級展望最新評級展望上次主體評級上次主體評級上次評級展望上次評級展望2022/8/23中靜新華資產管理有限公司聯合資信評估股份有限公司A+負面AA穩定2022.8.22-8.28主體評級或展望下調的企業2022.8.22-8.28主體評級或展望下調的企業發生日期

69、發生日期相關債項相關債項債務主體債務主體評級機構評級機構最新債項評級最新債項評級上次債項評級上次債項評級最新主體評級最新主體評級2022/8/2316中靜02中靜新華資產管理有限公司聯合資信評估股份有限公司A+AAA+2022.8.22-8.28債項評級下調的債券2022.8.22-8.28債項評級下調的債券發生日期發生日期企業名稱企業名稱所屬行業所屬行業評級機構評級機構下調內容下調內容2022/8/22新城發展控股有限公司房地產標普將新城發展控股有限公司及其子公司新城控股集團股份有限公司的長期發行人信用評級從“BB+”下調至“BB”，展望為負面；同時將新城控股的未償高級無抵押票據的長期發行評

70、級從“BB”下調至“BB-”。2022/8/23無錫藥明康德新藥開發股份有限公司 醫療保健標普確認無錫藥明康德新藥開發股份有限公司的長期發行人信用評級為“BBB-”，展望由“正面”調整為“穩定”。2022/8/23吉利汽車控股有限公司制造業穆迪確認吉利汽車控股有限公司的發行人評級為“Baa3”，展望由“穩定”調整為“負面”，并確認其高級無抵押評級為“Baa3”。2022/8/23復星國際有限公司工業穆迪將復星國際有限公司的企業家族評級由“Ba3”下調至“B1”，展望由“評級觀察”調整為“負面”。2022/8/25同創九鼎投資管理集團股份有限公司金融標普將同創九鼎投資管理集團股份有限公司的長期發

71、行人信用評級由“BB”下調至“BB-”，展望“負面”，并確認其短期發行人信用評級為“B”。2022/8/25佳源國際控股有限公司房地產穆迪將佳源國際控股有限公司的公司家族評級從“Caa1”下調至“Ca”，其高級無抵押評級從“Caa2”下調至“C”。2022/8/26濱海投資有限公司燃氣惠譽確認濱海投資有限公司的長期外幣和本幣發行人違約評級為“BB+”，展望由“正面”調整為“穩定”，并確認其高級無抵押評級為“BB+”。2022.8.22-8.28海外評級或展望下調統計2022.8.22-8.28海外評級或展望下調統計發生日期發生日期債務主體債務主體相關債項相關債項事件摘要事件摘要2022/8/2

72、2湖南湘科控股集團有限公司21湘科MTN001銀行間交易商協會：湘科控股、梧州東泰、貴州水投、羊安新城在債務融資工具存續期間，未能按期披露定期財務信息，對4家發行人予以自律處分。公司公告稱，公司在債務融資工具存續期間，延遲披露2021年年度報告和2022年一季度財務報表，收到中國銀行間市場交易商協會自律處分。2022/8/23麗水市城市建設投資有限責任公司22麗水城投債01公司公告稱，公司法定代表人、董事長吳小華涉嫌嚴重違紀違法，目前正在接受麗水市紀委市監委紀律審查和監察調查。本次事項過渡期間由公司董事、總經理羅葉中先生代為履行董事長職責。2022/8/23華潤置地(湖南)有限公司18華潤置地

73、MTN002B華潤置地有限公司原黨委書記、董事局主席、首席執行官唐勇涉嫌嚴重違紀違法，目前華潤集團紀委正對其進行紀律審查，經國家監委指定四川省監委管轄，四川省監委指定綿陽市監委管轄，綿陽市監委正對其進行監察調查。2022/8/24深圳市天健(集團)股份有限公司22天健集MTN001公司公告稱，8月10日，天健集團副總裁袁立群因涉嫌犯罪問題，已移送檢察機關依法審查起訴。目前發行人已對相關工作進行了妥善安排，公司經營情況正常。2022/8/24廈門建發集團有限公司22建發集MTN001公司公告稱，董事施震、副總經理莊躍凱正接受廈門市紀委監委紀律審查和監察調查。2022/8/24建發房地產集團有限公

74、司22建房債02公告稱，公司法定代表人、董事長莊躍凱同志涉嫌嚴重違紀違法接受紀律審查和監察調查。2022/8/25深圳市賽格集團有限公司20賽格01公司公告稱，截至2022年7月末，本年度內新增被查封、扣押或凍結的資產價值余額為103,443.08萬元，占發行人上年末凈資產比例未超過30%。2022/8/26成都市羊安新城開發建設有限公司21羊安新城MTN001公司公告稱，8月18日收到中國銀行間市場交易商協會出具的銀行間債券市場自律處分決定書(202223 號)。據自律處分決定書，公司作為債務融資工具發行人，在債務融資工具存續期間，延遲披露2022年一季度財務報表，交易商協會對公司予以誠勉談

75、話。2022/8/26深圳市人才安居集團有限公司20人才安居MTN001公司公告稱，公司副總經理劉暉涉嫌嚴重違紀違法，目前正接受深圳市紀委監委紀律審查和監察調查。2022.8.22-8.28信用債重大負面事件2022.8.22-8.28信用債重大負面事件 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 2.2 一級發行：凈融資規?；芈?，取消發行規模增多 上周上周信用債信用債凈融資規?；芈鋬羧谫Y規?；芈?。上周信用債一級發行 2,907 億元，總償還

76、量約 2,752 億元，最終實現凈融入約 156 億元，凈融資規模有所回落。取消發行規模取消發行規模大幅增多大幅增多。上周統計到 17 只取消/延期發行的債券，規模 166 億元，較前一周增加約 120 億元。取消發行涉及的主體均為國企，其中包含 10 家城投公司，規模合計 89.2 億元。一級發行成本方面，一級發行成本方面，低等低等級級中票發行成本中票發行成本大幅上行大幅上行。上周AAA級中票小幅上行約 1bp至3.25%，AA+級中票小幅下行約 4bp 至 3.40%，AA/AA-級中票發行成本則大幅上行 31bp 至 3.94%。圖 20：信用債凈融資規?；芈?圖 21：低等級中票發行成

77、本大幅上行 數據來源：Wind，東方證券研究所 數據來源：Wind，東方證券研究所 圖 22：取消或推遲發行債券列表 數據來源：Wind，東方證券研究所 -2000-100001000200030004000500060002019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-1

78、12021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08總發行量(億元)總償還量(億元)凈融資額(億元)2.003.004.005.006.007.002019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-1

79、12021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08AAAAA+AA/AA-(%)發生日期發生日期債務主體債務主體相關債項相關債項計劃發行規模（億元）計劃發行規模（億元）事件摘要事件摘要最新債項/主體評級最新債項/主體評級2022/8/22北京首都開發股份有限公司22首股0430取消發行AAA/AAA2022/8/22山西建設投資集團有限公司22山西建投MTN0065取消發行/AAA2022/8/23無錫市交通產業集團有限公司G22錫交210取消發行/AAA2022/8/23江蘇東布洲科技園集團有限公司22東布洲科PP

80、N0011.2取消發行/AA2022/8/24江西贛粵高速公路股份有限公司22贛粵MTN0025取消發行/AAA2022/8/24福州建工集團有限公司22福州建工SCP0024取消發行/AA2022/8/24中國電建地產集團有限公司22電建地產MTN003B5取消發行/AAA2022/8/25江蘇交通控股有限公司22蘇交通MTN00620取消發行/AAA2022/8/25中國國際航空股份有限公司22國航MTN00130取消發行/AAA2022/8/25江蘇寧滬高速公路股份有限公司22寧滬高GN0017取消發行/AAA2022/8/26綿陽市投資控股(集團)有限公司22綿陽投資PPN00210取

81、消發行/AA+2022/8/26蘇州蘇高新集團有限公司22蘇州高新GN0021取消發行/AAA2022/8/26陜西延長石油(集團)有限責任公司22陜延油MTN00320取消發行/AAA2022/8/26金堂天府水城文化旅游投資開發有限責任公司22金堂停車場項目NPB013取消發行AAA/2022/8/26保利置業集團有限公司(上海)22保利置業MTN002B5取消發行/AAA2022/8/26廈門象嶼集團有限公司22象嶼MTN002A5取消發行AAA/AAA2022/8/26無錫靈山文化旅游集團有限公司22靈山MTN0025取消發行/AA+2022.8.22-8.28取消或推遲發行2022.

82、8.22-8.28取消或推遲發行 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。16 2.3 二級成交：收益率全面上行，長短端信用利差被動收窄 各等級收益率上行，中長端信用利差被動收窄各等級收益率上行，中長端信用利差被動收窄。收益率方面，上周各等級、各期限中票收益率小幅均上行約 28bp，由于無風險利率上行幅度更大，信用利差普遍被動收窄，收窄幅度 16bp。圖 23：各等級收益率上行 圖 24：信用利差普遍被動收窄 數據來源：Wind，東方證券研究所

83、 數據來源：Wind，東方證券研究所 期限利差方面，期限利差方面，AAA 級和 AA級 3Y-1Y 期限利差小幅走闊 5bp 以內，AA+級 3Y-1Y期限利差小幅收窄約 3bp。等級利差方面，等級利差方面，1 年期 AA-AAA 等級利差收窄 3bp，3 年期和 5 年期持平。圖 25：AAA 和 AA 等級 3Y-1Y 期限利差小幅走闊 圖 26：短端等級利差收窄，中長端持平 數據來源：Wind，東方證券研究所 數據來源：Wind，東方證券研究所 城投債信用利差方面城投債信用利差方面，上周云南、廣西利差平均走闊 10bp 以上，其余省份普遍小幅收窄 3bp 以內。云南利差平均走闊 11bp

84、，主因 AA 級平臺騰沖建安估值大幅上行，部分昆明 AA+級平臺利差也明顯走闊；廣西利差平均走闊 10bp，柳州投控和柳州城投利差走闊超 50bp，百色地區主體估值也有所上行；貴州 AA+級利差波動系樣本調整所致，若使用不變樣本則小幅收窄 2bp。2.002.503.003.504.004.505.002020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092

85、021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08AAA:3年AA+:3年AA:3年(%)0.000.200.400.600.801.001.201.401.602020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-12

86、2022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08AAA:3年AA+:3年AA:3年(%)0.10.20.30.40.50.60.70.80.912020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-04

87、2022-052022-062022-072022-08AAA:3Y-1YAA+:3Y-1YAA:3Y-1Y(%)0.00.20.40.60.81.01.22020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-

88、08AA-AAA:1YAA-AAA:3YAA-AAA:5Y(%)固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。17 圖 27：各省城投信用利差水平及變動情況 數據來源：Wind，東方證券研究所 產業債信用利差方面，產業債信用利差方面，上周各行業信用利差多數小幅波動，幅度集中在 3bp 以內，房地產、計算機和商業貿易行業變動較大，其中房地產行業利差整體平均收窄 126bp，分等級看除 AA 外均收窄；商業貿易行業收窄42bp主要受國美、新疆廣匯等高估值

89、主體估值波動影響，行業內多數主體收窄 3bp 以內；計算機大幅收窄 34bp 系樣本調整所致，若使用不變樣本則平均收窄 2bp。圖 28：各行業信用利差水平及變動情況 數據來源：Wind，東方證券研究所 2022/8/262022/8/26利差平均數利差平均數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差中位數利差中位數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差平均數利差平均數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差中位數利差中位數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差平均數利差平均數較上

90、周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差中位數利差中位數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差平均數利差平均數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差中位數利差中位數較上周利較上周利差變化差變化青海8471818-88471818-8貴州796471819227914968959962638485755-17甘肅642-12070159015321414-31704-4廣西48510414-7730730714239153349811434-2黑龍江468-3464-4580-27020369-43580云南46

91、71146562491017624831346222558255113遼寧397-3387-6439-2375-3426-5406-6天津363-4316-11303-52921517-2516-6436-9442-11寧夏352-344911503-4490-12吉林330-23387287-2267-14011231-7666-4588-3陜西268-22261108-11151280-1273-4412-6371-8重慶2600190-5450380154-1124-341522252四川250-1167-343042-1106-4101-5438-1437-1山東2470137-355

92、-15012172138-14911485-1湖南205-2117-3461441124-1931404-4355-3河北198-2119-545041-1244-3150-3170-1108-1山西169-679-479-271-3230-979-1324-11349-10新疆1580104-146-138-39108503274362-2河南15111163100483-1116099-132312770內蒙古141095-2106-390-2江西139-3102034027-1105095-2209-7189-12湖北12208315204817706801750126-2江蘇120-2

93、79047045197-2710196-2126-2安徽112-180132029180-16811780128-3西藏98-174-275-1730浙江89-177041040-27506801411118-3海南84-1731福建74-165040-13616306011200950廣東55-144032030261-163-1102-2920北京49047-139045166-262277-1745上海470451380391570542(單位:bp)(單位:bp)全省城投全省城投AAA城投AAA城投AA+城投AA+城投AA城投AA城投注：1）篩選出企業債、公司債、中票、短融超短融、定向

94、工具五類信用債，剔除永續債券和有擔保債券，選擇剩余期限0.57年的債券作為樣本，將樣本券中債估值到期收益率減去當天相同剩余期限的國開債到期收益率，得到樣本券每天的信用利差；2)以樣本券信用利差的中位數來代表城投債各區域和產業債各行業的信用利差整體水平；3）剔除了樣本量小于10只的情況；4）為避免極端異常估值對平均值計算的干擾，對最高5%估值進行縮尾處理。2022/8/262022/8/26利差平均利差平均較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差中位數利差中位數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差平均利差平均較上周利較上周利差變化差變化

95、2022/8/262022/8/26利差中位數利差中位數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差平均利差平均較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差中位數利差中位數較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差平均利差平均較上周利較上周利差變化差變化2022/8/262022/8/26利差中位數利差中位數較上周利較上周利差變化差變化房地產2620-12612622125-8011635223-258439-19175827455-2計算機434-34374-30通信195-151-192-1453商業貿易193-42

96、711105556-2217-678-3308-5249-4醫藥生物182-3156-141330121211833農林牧漁172-2107-4130-260-4紡織服裝149258-2電子136-169-158-1590食品飲料13625931105345126-3132-2193-3193-8傳媒125-356-11000350161-660-3化工124057251037-222902124綜合112050-172-138-2246-1147-1213-12000建筑裝飾110-363151035-2194-3102-31560134-2汽車105-168-364-167-2非銀金融80

97、-151-252-242-216221080鋼鐵75559-164458-1采掘74-256-363-253-4141-21214有色金屬693452561444146412736電氣設備69753836332488969-2休閑服務67-255154055164-648-5交通運輸60039-341-133-11082640203-11752機械設備59037034031-3建筑材料510340370331公用事業36027128025284-2581183-21720國防軍工270242270242(單位:bp)(單位:bp)全部產業債全部產業債AAAAAAAA+AA+AAAA注：1）篩選

98、出企業債、公司債、中票、短融超短融、定向工具五類信用債，剔除永續債券和有擔保債券，選擇剩余期限0.57年的債券作為樣本，將樣本券中債估值到期收益率減去當天相同剩余期限的國開債到期收益率，得到樣本券每天的信用利差；2)以樣本券信用利差的中位數來代表城投債各區域和產業債各行業的信用利差整體水平；3）剔除了樣本量小于10只的情況；4）為避免極端異常估值對平均值計算的干擾，對最高5%估值進行縮尾處理。固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。18 二級成

99、交方面，二級成交方面，上周總換手率約1.82%，交易熱度下降，換手率最高的前十名債券中除了22魯宏橋 CP002 外均為國企，個別剩余期限偏長。寶龍、龍光控股、碧桂園、金地、綠城等房企的多只存續債繼續折價成交，整體來看折價成交債券數量增加、折價幅度略有上升。估值收益率上升前5大債券發行人中包括南通三建、寶龍、世茂3家房企；而金科、中南建設、廣州合景、雅居樂、中駿等房企多只存續債估值有所修復。圖 29：周換手率前十的債券列表 數據來源：Wind，東方證券研究所 圖 30：成交價差超過 15%債券 數據來源：Wind，東方證券研究所 圖 31：估值變化前五大債券 數據來源：Wind，東方證券研究所

100、 高換手率債券前10高換手率債券前10周換手率周換手率周成交量(億元)周成交量(億元)債券余額(億元)債券余額(億元)債項評級債項評級主體評級主體評級剩余期限(年)剩余期限(年)16分宜專項債297%8.602.90AAAA0.9915浙濱債172%6.203.6AAAAA0.3222天成租賃SCP009171%17.1010AAA0.7122淄博礦業MTN001169%25.3015.00AAA4.9922湖北港口SCP003160%16.0010AA+0.7222魯宏橋CP002160%16.0010A-1AA+0.9822南通高新SCP002160%10.706.7AA+0.5422振華

101、重工MTN001(科創票據)159%7.955AAAAAA2.9922魯黃金MTN004155%15.5410.00AAAAAA2.9922河南發電MTN001(可持續掛鉤)152%7.605AAAAAA2.98成交日期成交日期債券名稱債券名稱發行人發行人凈價價差幅度(%)凈價價差幅度(%)主體評級主體評級剩余期限(年)剩余期限(年)2022/8/2620寶龍04上海寶龍實業發展(集團)有限公司-56.52AA+0.952022/8/2520佳源創盛MTN003佳源創盛控股集團有限公司-47.06AA+0.552022/8/2520旭輝02旭輝集團股份有限公司-42.21AAA2.752022

102、/8/2521騰越建筑MTN003廣東騰越建筑工程有限公司-35.89AA2.962022/8/2620龍控03深圳市龍光控股有限公司-34.33AAA2.912022/8/2620融創03融創房地產集團有限公司-32.14AAA1.042022/8/2320金科02金科地產集團股份有限公司-31.31AAA2.482022/8/2421碧地01碧桂園地產集團有限公司-29.78AAA3.542022/8/2421金地MTN004金地(集團)股份有限公司-29.04AAA1.752022/8/2321碧地02碧桂園地產集團有限公司-28.93AAA3.802022/8/2421豫園商城MTN0

103、04上海豫園旅游商城(集團)股份有限公司-28.74AAA2.132022/8/2522綠城地產MTN002綠城房地產集團有限公司-25.02AAA2.582022/8/2215世茂02上海世茂建設有限公司-24.94AA+0.142022/8/2421金地MTN003金地(集團)股份有限公司-24.82AAA1.572022/8/2322綠城地產MTN001綠城房地產集團有限公司-24.68AAA2.372022/8/2620遠洋控股PPN001遠洋控股集團(中國)有限公司-23.81AAA0.662022/8/2520金地MTN004金地(集團)股份有限公司-22.60AAA1.21202

104、2/8/2421遠洋控股PPN001遠洋控股集團(中國)有限公司-21.86AAA1.402022/8/24PR三明交三明市交通建設發展集團有限公司-19.97AA0.592022/8/2520時代02廣州市時代控股集團有限公司-19.94AAA2.502022/8/24PR桂城投桂陽縣城市建設投資有限公司-18.99AA0.272022/8/2319滬世茂MTN001上海世茂股份有限公司-18.97AAA0.152022/8/2320龍控01深圳市龍光控股有限公司-15.38AAA2.37主體：債券收益率主體：債券收益率上升幅度前5上升幅度前5相關債券相關債券（中債估值收益率變化）（中債估值

105、收益率變化）主體評級主體評級主體：債券收益率主體：債券收益率下降幅度前5下降幅度前5相關債券相關債券（中債估值收益率變化）（中債估值收益率變化）主體評級主體評級南通三建集團19南通三建MTN001B+金科股份20金科地產MTN002AAA寶龍實業19寶龍02AA+中南建設20中南建設MTN002AA+山東三星19魯星01A+廣州合景20合景04AA+河南能源化工集團20豫能化MTN003BB雅居樂20番雅02AA世茂股份20世茂G3AAA中駿20中駿03AA+固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的

106、投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。19 3 可轉債回顧：轉債指數跟跌，成交額見底可轉債回顧：轉債指數跟跌，成交額見底 3.1 市場整體表現：主要股指回落，電子、軍工領跌 主要股指回落，轉債指數跟跌。上證 50 漲 0.03%，上證綜指跌 0.67%，上證轉債跌 0.98%，滬深 300 跌 1.05%，中證轉債跌 1.42%，中小板指跌 1.92%，深證成指跌 2.42%，創業板指跌3.44%。行業方面，申萬一級行業 12 漲 19 跌，其中煤炭、農林牧漁、石油石化板塊領漲，分別漲 6.56%、3.10%、2.57%；電子、國防軍工、電力設備板塊下跌，分別跌 6.11%、

107、5.53%、5.14%。領漲轉債表現多弱于正股，熱門個券名單有所變動。上周漲幅居前個券 6 只漲幅弱于正股，泰林、傲農、亞藥轉債漲幅較好，分別漲 10.12%、9.22%、6.56%。成交方面，活躍個券名單有所變動，迪森、中礦、迪龍轉債成交額持續領跑。圖 32：股指有所回落，轉債指數表現欠佳 圖 33：申萬一級行業 12 漲 19 跌 數據來源：Wind,東方證券研究所 數據來源：Wind,東方證券研究所 圖 34：領漲轉債表現多弱于正股 圖 35：熱門個券名單有所變動 數據來源：Wind,東方證券研究所 數據來源：Wind,東方證券研究所 固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS

108、有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。20 3.2 溢價率被動拉升，轉債可適當低吸 上周權益表現較弱，轉債指數跟跌，平價下行，溢價率小幅上行，整體情緒偏弱。轉債平價中樞下行 2.3%，來到 92.0 元，轉股溢價率中樞小幅拉升 1.0%，來到 35.0%。上周北向資金轉向流出，凈流出 47.0 億元，全 A 交易額走平。近期轉債估值的壓縮，從異常成交券的調整逐漸波及到高價、中小盤轉債，短期波動中可適當低吸。從策略選擇看，今年以來低價、雙低策略在市場下行階段表現較好，上行階段也有一定的穩定性，但

109、相對產品在上行期仍需采用相對激進的策略追上收益，增加高彈性熱門品種配置。轉債方面，上周轉股價值中樞下行 2.3%，溢價率中樞被動小幅上行，成交額繼續低位徘徊，我們建議轉債后續適當提高警惕，受交易細則影響的成交額下滑預計已近尾聲，權益市場無大波動前提下轉債可適當低吸。圖 36：平價、溢價率表現 數據來源：Wind,東方證券研究所 圖 37：轉債平價中樞下行 圖 38：轉債溢價率中樞小幅上行 數據來源：Wind,東方證券研究所 數據來源：Wind,東方證券研究所 轉股溢價率走勢轉股溢價率走勢最新值最新值歷史中位數(2020.1-)歷史中位數(2020.1-)歷史分位數(2020.1-)歷史分位數(

110、2020.1-)1w1w1m1mytdytd 1/4分位17.1%9.0%84.8%-1.3%-2.1%3.7%中位數35.0%21.0%88.4%1.0%-0.1%10.2%3/4分位60.4%37.9%89.3%2.4%-1.1%20.6%轉債轉股價值走勢轉債轉股價值走勢最新值最新值歷史中位數(2020.1-)歷史中位數(2020.1-)歷史分位數(2020.1-)歷史分位數(2020.1-)1w1w1m1mytdytd 1/4分位76.78072.8%18.6%-2.7%1.9%-12.2%中位數92.09560.8%25.8%-2.3%0.2%-10.5%3/4分位117.411755

111、.0%49.5%-3.2%1.8%-10.0%固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。21 圖 40：近期轉債發行進度更新 數據來源：Wind，東方證券研究所 方案進度方案進度公告日期公告日期公司代碼公司代碼公司名稱公司名稱擬發行規模(億元)擬發行規模(億元)董事會預案2022-08-23601137.SH博威合金17.00董事會預案2022-08-26002459.SZ晶澳科技100.00董事會預案2022-08-27603165.SH榮晟環

112、保8.00股東大會通過2022-08-22300644.SZ南京聚隆2.40股東大會通過2022-08-22003036.SZ泰坦股份2.96股東大會通過2022-08-22300942.SZ易瑞生物4.60股東大會通過2022-08-23688357.SH建龍微納7.00股東大會通過2022-08-23688066.SH航天宏圖10.09股東大會通過2022-08-23603806.SH福斯特31.00股東大會通過2022-08-24300900.SZ廣聯航空8.80股東大會通過2022-08-24301085.SZ亞康股份2.61股東大會通過2022-08-24301038.SZ深水規院4

113、.10股東大會通過2022-08-24603018.SH華設集團4.00股東大會通過2022-08-24603355.SH萊克電氣12.00股東大會通過2022-08-25301078.SZ孩子王10.39股東大會通過2022-08-26300614.SZ百川暢銀4.20股東大會通過2022-08-26603757.SH大元泵業4.50股東大會通過2022-08-26300224.SZ正海磁材14.00股東大會通過2022-08-26301046.SZ能輝科技3.48股東大會通過2022-08-27688223.SH晶科能源100.00股東大會通過2022-08-27688533.SH上聲電子

114、5.20股東大會通過2022-08-27300790.SZ宇瞳光學8.00股東大會通過2022-08-27300142.SZ沃森生物12.35發審委通過2022-08-23002698.SZ博實股份4.50發審委通過2022-08-23002891.SZ中寵股份7.69發審委通過2022-08-25301017.SZ漱玉平民8.00發審委通過2022-08-27688499.SH利元亨9.50證監會核準2022-08-24002709.SZ天賜材料34.11證監會核準2022-08-25601128.SH常熟銀行60.00證監會核準2022-08-26600933.SH愛柯迪15.70證監會核

115、準2022-08-26688779.SH長遠鋰科32.50證監會核準2022-08-26300876.SZ蒙泰高新3.00證監會核準2022-08-26603713.SH密爾克衛8.72證監會核準2022-08-26300984.SZ金沃股份3.10證監會核準2022-08-27300975.SZ商絡電子3.97證監會核準2022-08-27300925.SZ法本信息6.01證監會核準2022-08-27600141.SH興發集團28.00圖 39：已發行未上市轉債情況 數據來源：Wind,東方證券研究所 轉債名稱轉債名稱發行日發行日上市日上市日發行規模（億元）發行規模（億元）證監會行業證監會

116、行業債項評級債項評級科藍轉債2022-08-30待定4.9460軟件和信息技術服務業AA-順博轉債2022-08-12待定8.3000廢棄資源綜合利用業AA-天箭轉債2022-08-22待定4.9500鐵路、船舶、航空航天和其他運輸設備制造業AA+歐22轉債2022-08-05待定20.0000家具制造業AA博匯轉債2022-08-16待定3.9700石油加工、煉焦和核燃料加工業A+小熊轉債2022-08-12待定5.3600電氣機械和器材制造業AA-大中轉債2022-08-17待定15.2000黑色金屬礦采選業AA永02轉債2022-08-04待定6.1055專用設備制造業AA-瑞科轉債20

117、22-08-18待定4.3000橡膠和塑料制品業A+嶸泰轉債2022-08-11待定6.5067汽車制造業AA-固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。22 風險提示風險提示 政策變化超預期：本文假設行業發展導向、信用債、ABS 發行融資等方面的政策保持相對平穩，如政策出現超預期轉向，可能導致信用債發行與成交狀況產生明顯波動；信用風險暴露超預期：本文假設信用債風險整體穩定，個別主體信用風險事件不會對整體信用環境產生影響，而一旦出現超預期違約主體

118、將給市場帶來較大影響；數據資料統計可能存在遺誤：由于 ABS 多為私募項目，信息披露有限，且實際增信方及項目相關素涉及人工統計和篩選，存在遺漏的可能性等。同時計算平均利率和信用利差時采用的算術平均法，且部分主體樣本券較少，因此統計結果同實際情況或存偏差；ABS發行及投資熱度不及預期：本文假設ABS市場發行及信用風險整體穩定，個別主體或債項風險事件不會對整體信用環境產生影響；若后續一旦融資政策收緊，發行體量下滑，或出現超預期違約主體，將會對投資者偏好及市場帶來較大影響；權益市場走勢不及預期，轉債投資熱度下降：本文假設可轉債市場風險整體穩定，個券價格波動或個別企業風險事件不會對整體轉債市場產生影響

119、，但當權益市場走勢不及預期或轉債投資熱度下降等情況發生時，可能對轉債市場產生較大影響。固定收益|專題報告 探索租賃行業之融資租賃 ABS 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。23 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本研究報告

120、中所表述的具體建議或觀點無任何直接或間接的關系。投資評級和相關定義 報告發布日后的 12 個月內的公司的漲跌幅相對同期的上證指數/深證成指的漲跌幅為基準；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本公司相關規定，研究報告發布之時該投資對象可能與本公司存在潛在的利益

121、沖突情形；亦或是研究報告發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況，未給予投資評級等相關信息。暫停評級：由于研究報告發布當時該行業的

122、投資價值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期

123、，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動

124、。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書面協議授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address 東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：021-63325888 傳真：021-63326786 網址：