華大智造-國產基因測序龍頭未來市場增量可期-221019（35頁）.pdf

1、 請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2022 年年 10 月月 19 日日 證券研究報告證券研究報告公司研究報告公司研究報告 當前價：131.34 元 華大智造（華大智造（688114）醫藥生物醫藥生物 目標價：元（6 個月）國產基因測序龍頭，未來市場增量可期國產基因測序龍頭，未來市場增量可期 投資要點投資要點 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 分析師：杜向陽 執業證號：S1250520030002 電話：021-68416017 郵箱： 所屬行業所屬行業相對指數表現相對指數表現 數據來源：聚源數據 基礎數據基礎數據 總股本(億股)4.13 流通 A 股(億股)0.32 總市值(億元)5

2、42.58 總資產(億元)61.73 每股凈資產(元)11.71 相關相關研究研究 推薦邏輯：推薦邏輯：1）行業：國內基因測序行業起步初期，下游有望催生多個百億級甚至千億級的應用市場。預計 2030年，中國基因測序儀及耗材市場將達到 303.9億元的市場規模。2）產品：7款產品打造完整的高中低通量產品矩陣，自主研發技術全球領先，精準度達 99.4%，靈敏度達 98.8%。3）戰略：已初步構建全球化的業務網絡，未來全球滲透率有望持續提升?；驕y序高景氣賽道，下游市場增量可期?；驕y序高景氣賽道，下游市場增量可期。上游測序設備高速成長，技術革新推動基因測序儀的商業化應用。國內市場初起步，國內市場規

3、模增速高于全球，上升空間巨大。2015-2019 年中國市場基因測序設備 CAGR 為 24.8%，2019年國內市場規模為 42.2 億元，預計 2030 年中國基因測序儀及耗材市場將達到 303.9 億元的市場規模?；驕y序中下游應用場景多元，下游的 NIPT應用已成熟，腫瘤早篩、腫瘤診斷與精準治療處于高速成長期，輔助生殖處于早期摸索，下游有望催生出多個百億級甚至千億級的應用市場，全產業鏈市場增量可期。公司構建完整的高中低通量產品矩陣，自主研發技術全球領先。公司構建完整的高中低通量產品矩陣，自主研發技術全球領先。公司已有 7 款不同型號測序儀上市，形成高中低通量的完整產品矩陣。產品在測序時

4、間、通量、靈活度、精準度等方面實現了技術突破，DNBSEQ測序技術具有“測序準確率高”和“重復序列低”等獨特的優勢。測序成本降低到 500 美元，未來隨著規模效應的顯現，測序成本有望以超摩爾定律速度快速下降。海外業績持續高增，聚焦全球化戰略海外業績持續高增，聚焦全球化戰略布局。布局。2021年，公司境外收入為 21.34億元（+13.7%），占公司總收入的 54.3%。公司已初步構建全球化的業務網絡，未來全球滲透率有望持續提升。公司布局美國、日本、拉脫維亞、阿聯酋等國家和地區，建立資質申報、培訓及售后、技術研發、生產中心等海外業務網絡。2022 年 7 月，華大智造獲賠 3.25 億美元與 I

5、llumina 達成和解，有望進一步打開美國市場。計劃于 2022年 8月在美國銷售其基于 CoolMPS技術的相關測序產品，并于 2023 年 1 月開始銷售StandardMPS相關測序產品。盈利預測。盈利預測。公司是國產基因測序設備第一股，自主研發技術全球領先，未來市場增量可期。預計 2022-2024 年公司歸母凈利潤年復合增速為 24.3%。風險提示：風險提示：上游原材料風險；國際貿易摩擦風險；專利風險；市場競爭風險。指標指標/年度年度 2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入（百萬元）3928.64 4662.89 5617.00 6950.51 增長率 41.32

6、%18.69%20.46%23.74%歸屬母公司凈利潤（百萬元）483.60 2091.06 748.87 929.71 增長率 85.38%332.40%-64.19%24.15%每股收益EPS（元）1.17 5.06 1.81 2.25 凈資產收益率 ROE 11.68%33.33%11.35%12.61%PE 112 26 72 58 PB 13.54 8.84 8.39 7.48 數據來源：Wind，西南證券 -30%-24%-17%-10%-3%4%21/1021/1222/222/422/622/822/10醫藥生物 滬深300 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688

7、114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 目目 錄錄 1 公司簡介公司簡介.1 1.1 發展歷史：9年研發探索，領路國產測序.1 1.2 股權結構：股權結構保持穩定，核心團隊集中持股.2 1.3 團隊：行業領軍人物掌舵，研發團隊實力雄厚.3 1.4 歷次融資與股權變動：投資隊伍壯大，估值持續上升.5 1.5 業績表現：業績呈現高速增長，疫情占據主導因素.6 2 基因基因測序全產業鏈分析測序全產業鏈分析.9 2.1 上游：國內起步初期，海外寡頭壟斷.9 2.2 中游：本土競爭激烈，聚焦細分潛力賽道.12 2.3 下游：應用領域廣泛，發展周期差異化.13 3 公司競爭力分析公司競爭力分析.15 3.

8、1 基因測序儀業務：自主研發打破國外壟斷，下游需求增長強勁.15 3.2 實驗室自動化業務：核酸檢測需求驅動板塊高增長.18 3.3 新業務板塊：豐富產品矩陣，多元協同增強市場競爭力.21 4 深化推進全球化布局，借鑒深化推進全球化布局，借鑒 Illumina 發展史發展史.24 4.1 全球化網絡初構成，未來全球滲透率有望持續提升.24 4.2 他山之石：借鑒 Illumina 國際測序龍頭發展史，探索全球化布局之路.25 5 盈利預測與估值盈利預測與估值.27 6 風險提示風險提示.28 AVlYhZlVyXnXkZqVhUnVdYaQ9RaQpNpPoMoMeRnMqQlOpNrNbRp

9、OnMuOsPwOwMrNnR 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 圖圖 目目 錄錄 圖 1：華大智造歷史復盤9 年研發探索，引領國產測序.1 圖 2：華大智造股權結構（截至 2022 年 6 月 30 日）.2 圖 3：2017-2022H1 營業收入及增速.6 圖 4：2017-2022H1 歸母凈利潤及增速.6 圖 5：2019-2021 與疫情相關/不相關營業收入（百萬元）.7 圖 6：2019-2021 與疫情相關/不相關營收占總營收的比例.7 圖 7：2017-2021 各業務線主營業務業收入情況（百萬元）.7 圖 8：201

10、7-2021 各業務線毛利率情況.7 圖 9：2017-2021 各產品營業收入情況（百萬元）.8 圖 10：2019-2021各產品毛利率情況.8 圖 11：2017-2021公司期間費用率.8 圖 12：2017-2022H1凈利率及毛利率、疫情相關/不相關毛利率.8 圖 13：基因測序產業鏈圖解.9 圖 14：全球基因測序儀及耗材市場規模.10 圖 15：中國基因測序儀及耗材市場規模.10 圖 16：人類全基因組測序成本歷史變化.10 圖 17：基因測序儀發展史.11 圖 18：全球基因測序儀器市場競爭格局.11 圖 19：國內 NGS 市場核心企業總結.11 圖 20：二代測序：Ill

11、umina 反應原理.12 圖 21：全球基因測序服務市場規模（億美元）.13 圖 22：中國基因測序服務市場規模（億美元）.13 圖 23：中國市場下游不同應用領域的成熟度.14 圖 24：2017-2021年基因測序儀業務收入及增速.16 圖 25：2017-2021年基因測序儀業務板塊拆分（億元）.16 圖 26：DNA納米球測序技術 DNBSEQTM.17 圖 27：2017-2021年實驗室自動化業務板塊拆分（億元）.20 圖 28：疫情帶來的實驗室自動化業務收入增量（億元）.20 圖 29：公司實驗室自動化業務板塊主要產品應用示意圖.20 圖 30：新冠核酸檢測自動化操作流程.20

12、 圖 31：配套生信軟件.21 圖 32：MGIUS-R3 產品圖片.23 圖 33：2017-2022H1公司全球各地區收入（百萬元）.25 圖 34：2018-2021年公司全球各地區收入增速.25 圖 35：復盤 Illumina 成長史.26 圖 36：Illumina 營業收入及增速.26 圖 37：Illumina 凈利潤及增速.26 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 表表 目目 錄錄 表 1：38家重要境外及境內子公司介紹.2 表 2：華大智造高管團隊.4 表 3：華大智造股本形成及變動情況.5 表 4：下游主要應用場景.

13、14 表 5：基因測序儀產品矩陣.16 表 6：四代測序儀技術對比分析.18 表 7：實驗室自動化業務板塊產品矩陣.19 表 8：實驗室自動化業務板塊產品矩陣.22 表 9：細胞捕獲性能.22 表 10：cDNA文庫上機樣本量.22 表 11：cDNA文庫上機樣本量.23 表 12：BIT 產品詳情.24 表 13：分業務收入及毛利率.28 附表：財務預測與估值.29 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 1 1 公司簡介公司簡介 1.1 發展歷史：發展歷史：9 年研發探索，領路國產測序年研發探索，領路國產測序 華大智造（華大智造（6881

14、14.SH）是國產基因測序設備第一股。是國產基因測序設備第一股。始建于 2016 年，于 2022 年 9月 9 日在上交所科創板上市，是全球少數幾家具有自主研發并量產臨床級高通量基因測序儀能力的企業之一。公司主要產品及服務涵蓋基因測序儀業務、實驗室自動化業務、新業務三大板塊，以儀器設備、試劑耗材等相關產品的研發、生產和銷售為主要業務，為精準醫療、精準農業和精準健康等行業提供實時、全景、全生命周期的生命數字化設備和系統。公司總部位于中國深圳，并在武漢、長春、青島、香港和美國、日本、拉脫維亞、阿聯酋等地設有分、子公司，業務布局遍布六大洲 80 多個國家和地區，在全球服務累計超過 1300 個用戶

15、。華大智造華大智造以全資子公司以全資子公司 CG US的技術為基礎，的技術為基礎，持續持續自主創新，掌握了基因測序、文庫自主創新，掌握了基因測序、文庫制備、實驗室自動化等多個領域的核制備、實驗室自動化等多個領域的核心技術。心技術。截至 2021 年末，公司已取得 217 項境內專利與 258 項境外專利，其中境內專利包括 102 項發明專利、78 項實用新型專利、37 項外觀設計專利，產品質量和性能受到客戶的廣泛認可。公司經過多年的行業深耕和技術積累，現已建立了自主可控的源頭性核心技術體系。公司在基因測序領域已形成多項核心技術并達到國際先進水準，在生命科學領域也已發展多項新型生命數字化技術，作

16、為國產基因測序設備領域的龍頭企業始終保持持續穩定的發展。圖圖 1：華大智造歷史復盤：華大智造歷史復盤9 年研發探索，年研發探索，引領引領國產測序國產測序 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2 1.2 股權結構：股權結構保持穩定，核心團隊集中持股股權結構：股權結構保持穩定，核心團隊集中持股 公司股權結構保持穩定，核心團隊集中持股。公司股權結構保持穩定，核心團隊集中持股。截至 2022 年第二季度，汪建（董事長）通過智造控股、華瞻創投合計間接持有公司 52.30%的股份，為公司實際控制人。智造控股持股 41

17、.15%，為公司第一大股東，華瞻創投持股 11.15%，為公司第二大股東。發行人共有發行人共有 18家境內控股子公司以及家境內控股子公司以及 20家境外子公司，家境外子公司，覆蓋基因測序行業上游，主要包括基因測序儀及配套設備試劑和芯片等生命科學儀器、基因測序及實驗室管理類軟件、試劑芯片耗材、醫療機器人及智能醫療產品、新型樣本提取裝置、超聲介入機器人系統以及實驗室自動化產品等研發生產和銷售等業務。圖圖 2：華大智造股權結構（截至：華大智造股權結構（截至 2022 年年 6 月月 30日）日）數據來源：華大智造招股書，西南證券整理 表表 1：38 家重要境外及境內子公司介紹家重要境外及境內子公司介

18、紹 子公司子公司 控股控股 主營業務主營業務 境內境內 1 武漢智造 100%以基因測序儀及配套設備試劑為代表的生命科學儀器研發生產和銷售 2 深圳軟件 100%基因測序及實驗室管理類軟件的研發、銷售 3 青島智造 100%基因測序儀及配套設備、試劑芯片耗材等研發、生產和銷售 4 深圳云影 90.91%醫療機器人及智能醫療產品的研發、生產和銷售 5 昆山云影 90.91%醫療機器人及智能醫療產品的研發、生產和銷售 6 長光華大 98%臨床分析儀器（基因和生命科學儀器）研制、制造、銷售及技術開發、技術咨詢，光電技術，光電工程及光機電一體化設備、儀表儀器科研開發、生產、銷售及應用 7 深圳極創 1

19、00%基因測序儀及配套設備、芯片、試劑研發 8 青島極創 100%基因測序芯片的研發、生產和基因測序儀及配套設備、試劑芯片耗材的銷售 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 3 子公司子公司 控股控股 主營業務主營業務 9 青島普惠 100%試劑研發、生產和銷售 10 武漢生物 100%芯片及磁珠等原料的生產和銷售 11 益陽智造 100%擬從事新型樣本提取裝置的生產和銷售 12 海南云影 90.91%擬從事遠程醫療信息化平臺、醫學影像人工智能算法及數據庫、智慧醫療解決方案的開發及銷售 13 海南智造 100%基因測序設備、試劑及配套產品，實

20、驗室自動化系列等產品的銷售 14 智造銷售 100%基因測序設備、試劑及配套產品，實驗室自動化系列等產品的銷售 15 上海智造 100%基因測序設備、試劑及配套產品，實驗室自動化系列等產品的銷售 16 青島華澳 55%自動化樣本庫，超低溫自動化液氮罐，樣本庫相關存儲設備的研發，生產和銷售 17 昆山機器人 82.82%超聲介入機器人系統研發、生產和銷售 18 深圳生物 100%小型化及便捷式設備、樣本采集類設備及相關試劑的研發、生產和銷售 境外境外 19 HK Co.100%無實際經營業務 20 EGI HK 100%無實際經營業務 21 MGI Tech 100%無實際經營業務 22 MGI

21、 International Sales 100%基因測序設備、試劑及配套產品，實驗室自動化系列產品的銷售、商務和物流 23 CG US 100%基因測序儀及配套設備、試劑等產品研發 24 EGI US 100%基因測序儀及配套設備、試劑等產品研發 25 MGI Innovation 100%無實際經營業務 26 MGI HK 100%基因測序設備、耗材以及配套產品，實驗室自動化系列產品的貿易 27 拉脫維亞智造 100%基因測序設備、試劑及配套產品，實驗室自動化業務的銷售和物流 28 日本智造 100%基因測序設備、試劑以及配套產品和實驗室自動化產品的銷售 29 美洲智造 100%實驗室自動

22、化系列產品的銷售 30 迪拜智造 100%基因測序設備、試劑以及配套產品和實驗室自動化產品的銷售、商 務和物流 31 MGI Singapore 100%基因測序設備、試劑以及配套產品和實驗室自動化產品的銷售、商務和物流 32 韓國智造 100%基因測序設備、試劑以及配套產品和實驗室自動化產品的銷售 33 澳大利亞智造 100%基因測序設備、試劑以及配套產品和實驗室自動化產品的銷售 34 德國智造 100%實驗室自動化產品的銷售 35 俄羅斯智造 100%基因測序設備、試劑以及配套產品和實驗室自動化產品的銷售 36 英國智造 100%實驗室自動化產品的銷售 37 法國智造 100%基因測序設備

23、、試劑以及配套產品和實驗室自動化產品的銷售 38 巴西智造 100%基因測序設備、試劑以及配套產品和實驗室自動化產品的銷售 數據來源：WIND，西南證券整理 1.3 團隊：行業領軍人物掌舵，研發團隊實力雄厚團隊：行業領軍人物掌舵，研發團隊實力雄厚 打造精通行業的高管團隊。打造精通行業的高管團隊。公司擁有行業頂尖的管理層及科學家團隊陣容。董事長汪建在基因測序行業中積累了豐富的行業經驗，20 余年來，汪建推動建立了基因科技研究基礎和 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 4 應用研發體系，協助實現了基因行業中游的產業化和上游的國產化。同時公司還

24、建立徐訊、Radoje Drmanac 等全球一流科學家團隊，以及牟峰、余德健等精通行業兼具管理能力的管理者從事基因測序領域的行業領軍人物。打造持續創新的內部研發隊伍。打造持續創新的內部研發隊伍。公司始終重視研發工作，其核心技術主要系自主研發及持續改進的結果。公司擁有一支規模龐大、經驗豐富、橫跨各個學科領域的研發隊伍。截至2021 年 12 月 31 日，公司 50%以上的研發人員擁有碩士及以上學位，為公司的產品創新提供了重要的技術基礎。同時，公司重視研發人才的培養和儲備，以多種方式開展對人才的多方位培養，已培養了一批生命科學與生物技術領域的專業技術人才，同時積極營造適合研發人員成長的工作環境

25、，保證技術創新的可持續性。經過幾年的發展壯大，截至 2021 年 12月 31 日，華大智造已擁有研發人員 710 人，占員工總數比例約 35%，為公司在基因測序、實驗室自動化以及多組學等領域內提供了持續創新的源動力。截至 2021 年 12 月 31 日，公司及其子公司已取得主要軟件著作權共計 155 項以及境內外有效授權專利共計 475 項，對后續進入市場的競爭者構筑了技術及專利壁壘。表表 2：華大智造高管團隊：華大智造高管團隊 姓名姓名 年齡年齡 職位職位 教育背景教育背景 履歷履歷 汪建 68 創始人、董事長 曾先后在美國德克薩斯大學，愛荷華大學，華盛頓大學從事博士后研究 汪建，基因測

26、序領域的行業領軍人物掌舵。在基因測序行業中有 30余年的行業經驗，是“基因科技造福人類”理念的倡導者，也是基因測序行業產業化的重要推動者。汪建于 1991年主導成立西雅圖華人生物醫學協會，策劃將“國際人類基因組計劃”引入國內；于 1994年回國創建吉比愛生物技術（北京）有限公司，積極推動人類基因組計劃的實施；1999年積極推動承接人類基因組計劃的中國部分測序任務；2003至 2007年間任中國科學院基因組研究所副所長；2007年南下深圳，創建深圳華大生命科學研究院以及之后的科研與產業體系；2014年被評為“影響中國的深商領袖”。牟峰 45 董事、總經理 中國科學院研究生院遺傳學專業博士學位 歷

27、任中國科學院遺傳研究所人類基因組中心，北京華大基因研究中心研發人員及北京華大吉比愛生物技術有限公司部門主管、副總經理、總經理，深圳華大基因科技有限公司執行副總裁、中西大區 CEO（鄂湘豫贛皖、滇貴川渝藏），華北大區 CEO（京津冀、黑吉遼、晉蒙），國內區域發展中心主任，深圳華大基因科技有限公司輪值 CEO、執行董事。余德健 55 總裁、董事 美國愛荷華大學生物化學專業學士學位 曾任職于安瑪西亞公司亞太區和中國區。曾任 GE 醫療生命科學中國區市場部負責人、GE醫療香港/澳門地區總經理、GE醫療生命科學部大中華區總經理。歷任深圳華大基因科技有限公司亞太區總經理、華南區總經理、輪值首席運營官、國際

28、區域規劃與發展中心主任、執行委員會委員、執行副總裁。蔣慧 41 首席運營官 湖南師范大學生物技術專業學士學位、湖南師范大學動物學專業碩士學位、丹麥哥本哈根大學生物學博士學位 歷任深圳華大生命科學研究院基因組技術平臺新技術方向負責人、五前方向負責人、副院長和執行院長、深圳華大智造科技有限公司副總裁。劉波 54 首席財務官 南京工業大學法學專業學士學位、美國韋伯斯特大學金融與投資專業MBA學位、曾任徐州華潤電力有限公司財務經理；華潤（集團）有限公司戰略管理部業務總監、高級分析師；華潤醫藥集團有限公司副總裁兼財務總監；華潤雙鶴藥業股份有限公司副總裁。歷任茂業國際控股有限公司執行董 公司研究報告公司研

29、究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 5 姓名姓名 年齡年齡 職位職位 教育背景教育背景 履歷履歷 亞洲城市大學工商管理DBA 博士學位 事、副總裁兼首席財務官，華潤電力控股有限公司企業發展部經理、財務經理和運營分析高級經理。劉健 38 副總裁、執行副總裁 華中科技大學機械電子工程專業碩士學位 曾任中科院長春光機所研究實習員；任深圳邁瑞生物醫療電子有限公司氣液系統工程師；徠卡顯微系統（上海）有限公司系統工程師；深圳華大基因研究院儀器開發中心主任。倪鳴 43 高級副總裁 北京大學物理學院博士學位、曾于巴黎第五大學從事博士后研究 曾任深圳華大生命科學研究院研究科

30、學家，歷任青島華大智造極創科技有限公司、深圳華大智造極創科技有限公司總經理 單日強 50 首席信息官 東北大學 BE（計算機應用）專業碩士學位、美國加州大學伯克利分校 MBA 學位 曾任 IBM（Cognos）軟件負責人、Calix（美國硅谷凱易訊通訊技術有限公司）軟件產品總監、北京東軟熙康健康科技有限公司 CTO、廣東思埠集團有限公司 CEO 兼 CTO、深圳華大基因科技有限公司助理總裁。韋煒 42 董事會秘書，高級副總裁 印第安納大學法學專業碩士學位 曾任司法部法律援助中心（柳州法援）律師、北京市君合（深圳）律師事務所律師、深圳邁瑞生物醫療電子股份有限公司法務、曾任深圳華大基因科技有限公司

31、法務負責人 數據來源：WIND，西南證券整理 1.4 歷次融資與股權變動：投資隊伍壯大，估值持續上升歷次融資與股權變動：投資隊伍壯大，估值持續上升 2016 年 4 月，華大控股全資子公司 MGIHK 以注冊資本 1000 萬美元設立華大醫療設備（智造有限曾用名）。截至 2022 年 6 月，華大智造共經歷五次股權轉讓以及四次增資變動，并于 2020 年 6 月整體變更為股份有限公司。華大智造自成立以來歷次股本形成以及變化情況如下：表表 3：華大智造股本形成及變動情況華大智造股本形成及變動情況 時間時間 股權變動股權變動/增資增資事項事項 股權轉讓股權轉讓/增資增資具體具體情況情況 增資估值增

32、資估值 股東構成股東構成 2016 年 4 月 初始設立 華大控股全資子公司 MGI HK 設立華大醫療設備（智造有限的曾用名），注冊資本 1000 萬美元。-MGI HK 2019 年 10 月 第一次股權轉讓 MGI HK 同意智造有限認繳注冊資本總額由 1000萬美元變更為 6811萬元人民幣。同日，MGI HK 將其持有的智造有限 100%股權轉讓給智造控股、深圳家華、深圳研華、深圳研家、深圳研智、西藏家華、西藏智研，股權轉讓價款為9.9億元。-智造控股、深圳家華、深圳研華、深圳研家、深圳研智、西藏家華、西藏智研共7家 2019 年 11 月 第二次股權轉讓 全體股東同意智造控股將其持

33、有的智造有限 40%股權以人民幣3.96億元轉讓至華瞻創投。-智造控股、深圳家華、深圳研華、深圳研家、深圳研智、西藏家華、西藏智研、華瞻創投共8 家 2020 年 1 月 第一次增資 智造有限注冊資本由 6811萬元增至 7129.56萬元，新增注冊資本 318.56萬元，由中信并購、金石智娛、金石金汭、金石翊康、共贏一號、共贏成長、鍥鏤投資、松禾成長、松禾一號、東證騰驄、東證騰骙、松禾四號、Green Pine 以投后估值 25.12億美元對智造有限進行增資。168.91 億元 智造控股、華瞻創投、西藏智研、西藏家華、松禾成長、金石智娛、鍥鏤投資、深圳家華、中信并購等 21 家 公司研究報告

34、公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 6 時間時間 股權變動股權變動/增資增資事項事項 股權轉讓股權轉讓/增資增資具體具體情況情況 增資估值增資估值 股東構成股東構成 2020 年 4 月 第三次股權轉讓 及第二次增資 華瞻創投將其持有的智造有限 0.25%股權以4300萬元的價格轉讓給道鑫宏駿；智造有限注冊資本由 7129.56 萬元變更為 7887.93萬元，新增注冊資本758.37萬元由共贏一號、Ascent Cheer、鼎鋒華禪、中洲鐵城等 18 家機構對智造有限進行增資，智造有限原股東放棄優先認購權。199.15 億元 智造控股、華瞻創投、西

35、藏智研、西藏家華、松禾成長、金石智娛、鍥鏤投資、深圳家華、中信并購、東證騰骙、共贏成長、深圳研智等 39 家 2020 年 5 月 第四次股權轉讓 及第三次增資 華瞻創投將其持有智造有限的部分股權轉讓至上海國方、華泰戰新、蘇州華興、CPE、平陽鈦瑞、鈦信一期、豐盈六號、中信證券投資、金石智娛、金石金汭、長峽金石；智造有限注冊資本由7887.93萬元變更為8456.3萬元，新增注冊資本 568.37萬元由湖北科投、紅華一號、鼎鋒華禪、Earning Vast對智造有限進行增資 213.5 億元 智造控股、華瞻創投、西藏智研、西藏家華、松禾成長、金石智娛、鍥鏤投資、深圳家華、中信并購、東證騰骙、共

36、贏成長、深圳研智等 48 家 2020 年 6 月 第五次股權轉讓 及第四次增資 CPE 將智造有限 0.17%的股權轉讓至 CHD；華瞻創投將智造有限 1.41%的股權轉讓至 HH SPR-XIV，將0.19%的股權轉讓至松禾四號；公司股本數由 3.6 億股增加至 3.7 億股，新增股本1179.05 萬股由天津鯤鵬、豐盈七號認購 220.49 億元 智造控股、華瞻創投、西藏智研、西藏家華、松禾成長、金石智娛、鍥鏤投資、深圳家華、中信并購豐盈七號等52家 數據來源：Wind，西南證券整理 1.5 業績表現：業績呈現高速增長，疫情占據主導因素業績表現：業績呈現高速增長，疫情占據主導因素 業績持

37、續高速增長。業績持續高速增長。公司 2021 年實現營收 39.29 億元（+41.32%）；歸母凈利潤為 4.84億元（+85.38%）。2017-2021 年營收 CAGR 為 48.76%，保持持續增長態勢。2019 年度，公司歸屬于母公司股東的凈利潤為-2.44 億元，系同一控制下合并及經營性虧損所致。2021年度，公司歸屬于母公司股東的凈利潤為 4.84 億元，扣除非經常性損益后歸屬于母公司普通股東的凈利潤為 4.93 億元，實現了經營性盈利。截至 2021 年 12 月 31 日，公司累計未彌補虧損為 17.31 億元。公司自 2020 年凈利潤已扭虧為盈，隨著公司盈利能力的不斷提

38、升，公司有望逐漸消除虧損實現盈利。圖圖 3：2017-2022H1 營業收入及增速營業收入及增速 圖圖 4：2017-2022H1 歸母凈歸母凈利潤及增速利潤及增速 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 802 1097 1091 2780 3929 2361 36.77%-0.54%154.73%41.32%20.52%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%05001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500201720182019202020212022H1 營業收入（百萬元）營業收入增

39、長率 -42 125 -244 261 484 344 398.63%-295.72%206.98%85.38%-19.10%-400%-300%-200%-100%0%100%200%300%400%500%-300-200-1000100200300400500600201720182019202020212022H1歸母凈利潤（百萬元）歸母凈利潤增長率 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 7 受益新冠核酸檢測需求增長，受益新冠核酸檢測需求增長，2020 年年業績開啟高增曲線業績開啟高增曲線。2020 年及 2021 年公司主營業務收

40、入中與新冠疫情相關的收入分別為 19.85 億元和 23.44 億元，占當期營業收入的比例分別為 71.41%和 59.67%，主要系新冠疫情導致市場對公司實驗室自動化業務板塊產品需求的增加所致。疫情不相關的營業收入分別為 7.95 億元和 15.84 億元，占當期營業收入的比例分別為 28.59%和 40.33%，隨著公司市場渠道拓寬以及產品應用場景的拓展，公司與新冠疫情不相關的營業收入也呈增長趨勢。圖圖 5：2019-2021與疫情相關與疫情相關/不相關不相關營業收入營業收入（百萬元）（百萬元）圖圖 6：2019-2021與疫情相關與疫情相關/不相關不相關營收營收占總營收的比例占總營收的比

41、例 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 分業務線構成看，實驗室自動化業務板塊抓住疫情機遇，基因測序板塊受益于測序行業分業務線構成看，實驗室自動化業務板塊抓住疫情機遇，基因測序板塊受益于測序行業壯大。壯大。公司主營業務收入由基因測序儀業務板塊、實驗室自動化業務板塊、新業務板塊構成。2019 年，公司基因測序業務收入為 10.01 億元，同比增長 28.65%，呈大幅增長趨勢。2020年該板塊營收 6.15 億元，同比下降 38.55%，主要系疫情影響。2021 年，得益于基因測序行業的快速發展和疫情的有所緩解，基因測序板塊產品銷量恢復了上升趨勢，實現營收 12.7

42、6億元，同比增長 107.48%。2020 年，實驗室自動化市場營業收入為 20.62 億元，同比增長3396.09%，系新冠疫情爆發導致的全球對該板塊產品需求大幅增加所致。2021 年該板塊營收 21.93 億元，仍維持增長狀態。公司的新業務板塊 2019-2021 年的營收呈上升趨勢，主要針對行業下游客戶。圖圖 7：2017-2021各業務線各業務線主營業務主營業務業收入情況業收入情況（百萬元）（百萬元）圖圖 8：2017-2021各業務線毛利率情況各業務線毛利率情況 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 0 1985 2344 1091 795 1584 0

43、%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021 與疫情相關收入 與疫情不相關收入 0%71.41%59.67%100%28.59%40.33%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%201920202021 與疫情相關收入 與疫情不相關收入 469 778 1001 615 1276 5 13 59 2062 2193 12 13 23 77 428 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021 基因測序儀 實驗室自動化 新業務 64.23%60.10%52.21%

44、60.64%56.70%76.17%57.25%36.80%79.50%78.78%57.09%68.74%85.25%68.84%34.03%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%20172018201920202021 基因測序儀 實驗室自動化 新業務 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 8 分產品看，公司定位于儀器設備等高端裝備制造業，試劑耗材類收入受疫情影響顯著增分產品看，公司定位于儀器設備等高端裝備制造業，試劑耗材類收入受疫情影響顯著增加。加。2017-2019 年，公司主營業務收入以儀器設備為主，2019

45、年該產品實現營收 7.91 億元（占主營業務收入的 73%）。2020 年以及 2021 年受新冠疫情影響，營收略有增長，分別為8.77 億元（占主營業務收入的 31.86%）、14.84 億元（占主營業務收入的 38.08%）。2020年及 2021 年，受新冠疫情影響，新冠病毒檢測相關的試劑耗材需求大幅增長，因此主營業務收入的主要貢獻轉為試劑耗材。具體來看，2019-2021 年，試劑耗材實現營收分別為 2.38億元（占主營業務收入的 21.99%）、18.24 億元（占主營業務收入的 66.26%）、22.84 億元（占主營業務收入的 58.61%）。圖圖 9：2017-2021各產品營

46、業收入情況各產品營業收入情況（百萬元）（百萬元）圖圖 10：2019-2021 各產品毛利率情況各產品毛利率情況 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 因因收入規模收入規模高增，高增，期間費用率期間費用率持續下滑持續下滑。2017-2021 年銷售費用率逐年略有增長，主要系營銷團隊規模擴大、海外銷售人員費用增加所致。2017-2019 年研發費率保持較高水位，2019 年研發費率為 31.5%，達到歷史最高，隨后系收入增速提升，2021 年研發費率下降至15.5%。管理費用率持續高位，原因是公司啟動上市計劃，聘請中介機構提供各項審計、稅務咨詢與服務及訴訟服務的相關

47、費用支出較高。毛利率毛利率高位波動，高位波動，處于行業正常毛利率區間處于行業正常毛利率區間。2019-2021 年度公司毛利率分別為 51.87%、74.69%、66.44%，維持較高水平。2020 年毛利率明顯升高因系新冠疫情，實驗室自動化設備自動化樣本處理系統和提取類樣本處理試劑的需求大幅上升，且實驗室自動化業務中出口收入占比較高。2021 年度凈利率為 12.11%，同比上升 31.77%，波動幅度較大，主要系收入結構及平均單價的變化所致。圖圖 11：2017-2021公司期間費用率公司期間費用率 圖圖 12：2017-2022H1 凈利率及毛利率凈利率及毛利率、疫情疫情相關相關/不相關

48、毛利率不相關毛利率 數據來源：Wind，西南證券整理 數據來源：Wind，西南證券整理 364 598 791 877 1484 109 181 238 1824 2284 0.5 13 54 52 129 0%20%40%60%80%100%20172018201920202021 儀器設備 試劑耗材 服務及其他 52.10%71.29%52.79%46.15%76.54%75.67%77.47%83.15%65.95%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%201920202021 儀器設備 試劑耗材 服務及其他 -5%15%35%55%75%20172018201920

49、2020212022H1 銷售費用率 管理費用率 財務費用率 研發費用率 四費率 47.25%50.30%51.87%74.69%66.44%56.91%-5.83%9.87%-21.89%9.19%12.11%14.52%79.30%73.03%-40%-20%0%20%40%60%80%100%201720182019202020212022H1 毛利率 凈利率 與疫情相關毛利率 與疫情不相關毛利率 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 9 2 基因測序基因測序全產業鏈全產業鏈分析分析 縱觀基因測序全產業鏈，上、中、下三游由于縱觀基因測

50、序全產業鏈，上、中、下三游由于發展周期進程不同，在中國的競爭格局差發展周期進程不同，在中國的競爭格局差異化較大。異化較大。1）上游：基因測序儀器、配套的耗材及 IVD 試劑；2）中游：測序服務以及生物信息數據分析服務；3）下游：醫院、醫檢體檢機構、實驗室等 C 端客戶，覆蓋領域廣泛，包括醫療領域（醫學基礎研究、無創產前篩查、輔助生殖、腫瘤診斷及治療、遺傳病檢測、新冠病毒檢測等），以及非醫療領域（生物學、農學、地質學基礎研究、司法鑒定、環境治理）等應用場景。圖圖 13：基因測序產業鏈圖解：基因測序產業鏈圖解 數據來源：WIND，西南證券整理 2.1 上游：國內起步初期，海外寡頭壟斷上游：國內起步

51、初期，海外寡頭壟斷 上游上游“測序儀器制造業測序儀器制造業”高速成長，技術革新推動基因測序儀的商業化應用。高速成長，技術革新推動基因測序儀的商業化應用。近十年，隨著技術的迭代加速，測序速度和通量顯著提升，測序成本以超摩爾定律速度快速下降，技術的商業化逐漸走向成熟，讓我們看好基因測序未來的市場前景。國內市場初起步，國內市場規模增速高于全球，上升空間巨大。國內市場初起步，國內市場規模增速高于全球，上升空間巨大。根據 Markets and Markets 的報告以及灼識咨詢全球及中國生命科學綜合解決方案行業報告的數據，全球基因測序儀及耗材市場規模保持著兩位數的高增速，2015-2019 年全球市場

52、 CAGR 為19.97%，2019 年全球市場規模為 38.98 億美元，預計到 2030 年，全球基因測序儀及耗材市場將達到 245.8 億美元的市場規模。中國基因測序儀及耗材市場規模增速略高于全球市場，2015-2019 年中國市場 CAGR 為 24.79%，2019 年國內市場規模為 42.22 億元，預計到 2030年，中國基因測序儀及耗材市場將達到 303.9 億元的市場規模。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 10 圖圖 14：全球基因測序儀及耗材市場規模：全球基因測序儀及耗材市場規模 圖圖 15：中國基因測序儀及耗材市場

53、規模：中國基因測序儀及耗材市場規模 數據來源：Markets and Markets，灼識咨詢，西南證券整理 數據來源：Markets and Markets，灼識咨詢，西南證券整理 圖圖 16：人類全基因組測序成本歷史變化：人類全基因組測序成本歷史變化 數據來源：Markets and Markets，灼識咨詢，西南證券整理 基因測序技術發展至四代，二代測序是目前商業化最成熟、應用范圍最廣的測序方法?；驕y序技術發展至四代，二代測序是目前商業化最成熟、應用范圍最廣的測序方法。二代高通量測序（NGS）是基于一代的合成終止測序，引入了可逆終止末端，實現邊合成邊測序。二代測序通量高，成本低，但讀長

54、短導致測序過程中含量較少的序列信息存在丟失可能，且 PCR 偏向性可能導致系統性錯誤，所以二代測序時需要進行多次重復測序，以提高準確性。三代 SMRT單分子測序和四代單分子納米孔測序技術在二代 NGS 基礎上進行改進，從技術根源解決了二代讀長短、PCR 偏向性的問題，但其具有測序準確率低的缺點，需多次重復測試以提升準確率，導致測序時長及測序成本待調控。三代和四代技術具有局限性，目前在商業上還未得到廣泛應用。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 11 圖圖 17：基因測序儀發展史：基因測序儀發展史 數據來源：WIND，西南證券整理 上游競爭格

55、局：高毛利高壁壘，議價能力強，呈現海外龍頭壟斷格局。上游競爭格局：高毛利高壁壘，議價能力強，呈現海外龍頭壟斷格局。二代技術的先行者 Illumina、Thermo Fisher、Roche 于 2020 年市占率分別高達 83.9%、9.9%、5.3%。由于國內起步較晚，三家海外龍頭率先占據全球市場，在美洲、歐非、亞太和中國都建立了成熟的研產銷體系，國內中游檢測服務商眾多，約 70%進口國外測序儀器及配套試劑，所以上游具備較強的客戶黏性，議價能力較強。國內本土測序儀生產商處于起步初期，按照研發方式分為兩類，一是自主研發企業，如華大智造；二是與國外儀器生產商聯合的企業，如達安基因、泛生子、貝瑞基

56、因、博奧生物等。由于研發產品商業化需要兼顧通量、測序時長、成本控制、準確性等要點，上游儀器制造業存在較高的技術壁壘以及渠道壁壘，國內本土企業短時間內較難突破壟斷。圖圖 18：全球基因測序儀器市場競爭格局：全球基因測序儀器市場競爭格局 圖圖 19：國內：國內 NGS 市場核心企業總結市場核心企業總結 數據來源：前瞻產業研究院，西南證券整理 數據來源：各公司公告，西南證券整理 Illumina,83.90%Thermo Fisher,9.90%Roche,5.30%其他,0.90%IlluminaThermo FisherRoche其他 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）

57、請務必閱讀正文后的重要聲明部分 12 圖圖 20：二代測序：二代測序：Illumina 反應原理反應原理 數據來源：WIND，西南證券整理 2.2 中游：本土競爭激烈中游：本土競爭激烈，聚焦細分聚焦細分潛力潛力賽道賽道 中游測序服務業是產業鏈中市場規模最大的一環，公司數量眾多，競爭格局較為分散。中游測序服務業是產業鏈中市場規模最大的一環，公司數量眾多，競爭格局較為分散。根據 BCC Research，全球基因測序服務市場將于 2023 年達到 140 億美元，中國基因測序服務市場規模于 2023 年達到 18 億美元?？傮w來看，測序覆蓋領域廣泛，針對客戶需求進行定制化服務，測序服務業對上游和下

58、游具備較低的議價能力，發展受上游技術、下游需求量兩大影響因素驅動較強。國內已有數百家公司和機構提供測序服務，多數為本土中小型公司，行業集中度較低，中游企業未來將向上下游產業鏈延伸，通過打造全產業鏈平臺提高企業的綜合實力。中游細分賽道眾多，細分賽道的擴容增速取決于下游各應用場景的滲透率，臨床醫療方中游細分賽道眾多，細分賽道的擴容增速取決于下游各應用場景的滲透率，臨床醫療方向具備高增長動力。向具備高增長動力。根據檢測服務商覆蓋下游應有場景的不同，所處細分賽道的成熟度、市場規模及前景預期有所不同。醫藥領域的測序服務商主要分為兩大類：1）基礎研究方向：主要客戶為大學、科研機構、研究型醫院、生物醫藥公司

59、等，提供基礎科研、新藥研發過程中所需要的基因測序服務，代表公司為諾禾致源、百邁客以及韓國的 Macrogen；2）臨床醫療方向：主要客戶為醫療服務機構或個人等，服務內容包括無創產前基因檢測、藥物靶向治療檢測、遺傳缺陷基因檢測、腫瘤基因檢測、病原微生物檢測、疾病風險評估等，代表公司包括燃石醫學、世和基因、泛生子、諾輝健康等。華大基因、貝瑞基因、安諾優達等公司則同時覆蓋以上方向。聚焦潛力細分賽道聚焦潛力細分賽道“腫瘤篩查服務業腫瘤篩查服務業”，上游巨頭向中游，上游巨頭向中游版圖延版圖延伸伸。2018 年 6 月 20 日，Roche與癌癥篩查公司 Foundation Medicine達成關于“R

60、oche以 24億美元收購 Foundation Medicine”的最終協議。2020年 9月 21日，Illumina與癌癥早篩公司 GRAIL達成關于“Illumina以 80 億美元的現金和股票對價收購 GRAIL”的最終協議。兩家上游基因測序行業巨頭 Roche、Illumina 向中下游擴張布局，重點發力腫瘤篩查賽道，強化其在臨床醫學基因組的定位，利用母公司的產品組合優勢，擴大癌癥篩查研究的病種覆蓋，更充分地發揮出 NGS 測序技術的在腫瘤篩查服務的高臨床價值。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 13 圖圖 21：全球基因測序

61、服務市場規模（億美元）：全球基因測序服務市場規模（億美元）圖圖 22：中國基因測序服務市場規模（億美元）：中國基因測序服務市場規模（億美元）數據來源：前瞻產業研究院，西南證券整理 數據來源：各公司公告，西南證券整理 2.3 下游：應用領域廣泛，發展周期差異化下游：應用領域廣泛，發展周期差異化 下游不同應用領域的成熟度在國內市場具有差異化體現。下游不同應用領域的成熟度在國內市場具有差異化體現。產業鏈下游為醫院、醫檢體檢機構、實驗室等基因檢測服務使用者。應用領域分為兩個方向：科研及新興應用領域（多組學研究、人群隊列測序、新藥研發與創新、微生物檢測、農林牧漁、食品安全、海關檢疫、公共衛生管理、消費者

62、基因組測序），以及臨床醫療領域（無創產前檢測、輔助生殖、腫瘤診斷與精準治療、腫瘤早篩、傳染感染）。核心應用領域所處發展周期：核心應用領域所處發展周期：1）無創產前檢測（NITP）：處于成熟期，發展最快，市場規模最大的應用場景。與傳統方法比較具有顯著優勢，準確率更高（99.9%），無需穿刺，避免流產風險，不受孕周及時限的限制。2）輔助生殖：處于摸索期，政策推動下未來有較大上升空間。2022 年 02 月 21 日，北京市醫保局等 3 部門聯合下發北京市醫療保障局、北京市衛生健康委員會、北京市人力資源和社會保障局關于規范調關于規范調整部分醫療服務價格項目的通知，將 16 項輔助生殖技術項目將納入醫

63、保門診報銷，其中包含胚胎單基因病診斷、染色體疾病的植入前胚胎遺傳學檢測等項目，該政策的出臺將有效提升輔助生殖滲透率。3）腫瘤診斷與精準治療：處于平穩成長期，技術提升下未來有較大上升空間。國內市場受限于靶點及靶向藥較少，隨著新靶點的發現和更多靶向藥物的上市，預期有較大的上升空間。4）腫瘤早篩：處于加速成長期，本土企業產品商業化進程加速，上行空間廣闊。具有較高難度的“技術+渠道”雙壁壘要求，由于癌癥的分子作用機制復雜，需要精密的儀器分析以及大規模的臨床試驗。隨著“早發現、早診斷、早治療”早篩理念的市場教育深入，各家企業產品獲批落地，預期腫瘤早篩加速駛入發展快車道。公司研究報告公司研究報告/華大智造

64、（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 14 圖圖 23：中國市場下游：中國市場下游不同應用領域的成熟度不同應用領域的成熟度 數據來源：Markets and Markets，灼識咨詢，西南證券整理 表表 4：下游主要應用場景：下游主要應用場景 領域領域 應用場景應用場景 描述描述 科研及新興 應用領域 多組學研究 高通量基因測序技術的出現為多組學基礎科學研究提供了大量基因組、轉錄組和蛋白組等組學數據，從而極大程度地促進了生命科學基礎研究的發展。人群隊列測序“后人類基因組”時代，為了建立更加精細的參考基因組及變異組，許多國家紛紛啟動了面向本國或本地區的基因組測序計劃。同時，全

65、球越來越多的涌現以醫療健康為目的的基因組測序，基因測序逐漸成為一種醫保覆蓋的常規數據。新藥研發與創新 高通量測序技術為新藥研發提供了強大的技術支持，使得科學家對疾病的理解更加直觀，有利于提高新藥篩選的效率；此外創新藥物臨床試驗過程中的受試者篩選、入組、臨床數據分析等也是高通量基因測序技術在新藥研發領域中的重要應用。微生物檢測 微生物檢測不僅可以用于臨床感染性疾病診斷，在藥物研發、化妝品工業、環境保護等領域也發揮著重要的作用。農林牧漁 分子育種、畜禽良種繁育、動物傳染病監控、中草藥基源鑒定均具有重大的經濟價值，高通量測序技術正逐漸被應用到越來越多的農林牧漁場景中。食品安全 基因測序技術在食品工業

66、微生物檢測、食品安全追溯中擁有得天獨厚的優勢，有望成為未來常規的食品檢測和監管方式。海關檢疫 隨著測序成本的下降和數據分析能力的提高，高通量測序技術作為一個檢驗更快、更準，并且能在多種病原物可能變異或者存在量較少的情況下驗出疫情的技術，將成為海關口岸檢疫的標準配置之一。公共衛生管理 在應對公共衛生突發事件，尤其是新發突發傳染病時，病原體的準確分型及疾病傳播鏈的快速溯源對制定疫情防控策略至關重要。本次新冠疫情中，高通量測序技術便為揭示病毒傳播途徑與追溯傳染源頭提供了強有力的支撐。消費者基因組測序 通過線上或線下渠道，直接向消費者出售檢測套裝，回收樣本，進行檢測并出具個人基因測序商業模式。其特點是

67、高度互聯網化，以族源、運動、飲食等相關應用為主要賣點，是目前增長較快的新興基因測序應用領域。臨床領域 無創產前檢測 無創產前檢測（NIPT）是高通量測序技術的一個成熟臨床應用場景，已經成為降低出生缺陷的有效手段。相比于傳統的產前檢測/診斷技術，NIPT 具有檢出率高、檢測周期短、操作簡便等諸多優勢。輔助生殖 利用胚胎植入前遺傳學篩查和胚胎植入前遺傳學診斷，能夠幫助醫生評估胚胎的遺傳狀況，提高體外受精的成功率，并降低嚴重遺傳病的風險。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 15 領域領域 應用場景應用場景 描述描述 腫瘤診斷與精準治療 目前腫瘤

68、診斷和精準治療是高通量測序技術臨床應用中發展較快的一個細分領域。腫瘤基因測序可以輔助臨床醫生對癌癥患者進行分型，以制訂合理的治療方案；同時能夠幫助確定哪些患者最有可能受益于特定的藥物，支持腫瘤的精準治療。腫瘤早期篩查 腫瘤的早期篩查對于提升患者的生存率至關重要?；驕y序相比于傳統檢測手段的優勢在于它可以通過無創的方法在血液中尋找到一些非常微量的基因突變，敏感性和特異性很高。傳染感染 通過基因測序技術進一步增強對于全球感染性疾病譜的理解，利用高通量測序速度快、準確率高、成本低等優點，在細菌、病毒、真菌及其他傳染感染性病原體檢測上發揮重要作用。通過測序技術全面了解傳染感染疾病的基因多樣性、突變性及

69、流行病學特征等信息。數據來源：華大智造招股說明書，西南證券整理 3 公司公司競爭力競爭力分析分析 3.1基因測序儀業務基因測序儀業務：自主研發打破國外壟斷，：自主研發打破國外壟斷，下游需求增長強勁下游需求增長強勁 華大智造基因測序儀業務板塊由四部分構成：華大智造基因測序儀業務板塊由四部分構成：基因測序儀及配套設備、測序配套試劑、數據處理系統、售后維保服務和產品技術支持服務等。華大智造基因測序儀適用場景：全基因組測序、外顯子組測序、靶向捕獲測序、表觀基因組測序、轉錄組測序和宏基因組測序等多種應用場景。試劑耗材試劑耗材收入收入呈高增態勢，儀器設備和服務呈高增態勢，儀器設備和服務疫情邊際影響減弱疫情

70、邊際影響減弱。1）儀器設備疫后復蘇：）儀器設備疫后復蘇：2020 年，受新冠疫情影響，基因測序服務行業下游對儀器設備的新增需求減少，導致公司基因測序儀器收入整體下降，2020 年儀器設備收入 2.33 億元（-68.2%）。2021 年，疫情邊際影響逐漸減弱，儀器設備的銷售情況復蘇趨勢明顯，2021 年儀器設備實現收入 4.65 億元（+99.6%），占基因測序儀板塊收入的 36.4%，2017-2021 年儀器設備收入 CAGR 為 6.7%。2）試劑耗材）試劑耗材持續高增持續高增：2021 年試劑耗材實現收入 7.69 億元（+110.1%），占基因測序儀板塊收入的 60.3%，2017-

71、2021 年試劑耗材收入 CAGR 為 63%。試劑耗材業績保持高速增長原因是一方面，隨著市場上公司測序儀總存量持續增長，帶動了配套試劑的銷量增長；另一方面，公司測序儀的迭代促使測序通量不斷提高，促進了配套試劑耗材使用需求的增加。3）服務及其他服務及其他疫后復蘇疫后復蘇：基因測序儀業務中的服務及其他收入包括售后服務與軟件銷售收入。售后服務主要包括與儀器使用相關的保修、安裝和培訓服務。由于 2020 年的基因測序儀的銷售下降，因此售后服務的收入亦呈下降趨勢，2021 年基因測序儀的銷售有所回升，售后服務的收入較去年同期也有所上升。2021 年服務及其他實現收入 0.42 億元（+162.5%）。

72、公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 16 圖圖 24：2017-2021 年基因測序儀業務收入及增速年基因測序儀業務收入及增速 圖圖 25：2017-2021 年基因測序儀業務年基因測序儀業務板塊拆分（億元）板塊拆分（億元）數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 3.1.1 基因測序儀及配套設備基因測序儀及配套設備 公司基因測序儀業務板塊的研發和生產已處于全球領先地位，具備了獨立自主研發的能公司基因測序儀業務板塊的研發和生產已處于全球領先地位，具備了獨立自主研發的能力并實現了臨床級測序儀的量產。力并實現了臨床級

73、測序儀的量產。公司已建立了自主可控的源頭性核心技術體系，在基因測序領域已形成以“DNBSEQ 測序技術”、“規則陣列芯片技術”、“測序儀光機電系統技術”等為代表的多項核心技術，并達到國際先進水準。同時，公司在生命科學領域不斷深耕拓展，逐漸發展出了以“關鍵文庫制備技術”、“自動化樣本處理技術”和“遠程超聲診斷技術”為代表的新型生命數字化技術。華大智造基因測序儀采用先進的華大智造基因測序儀采用先進的 DNBSEQTM測序核心技術測序核心技術，打造完整的高中低通量的，打造完整的高中低通量的產品矩陣產品矩陣。DNBSEQTM測序技術主要包括：DNA 單鏈環化和 DNB 制備，規則陣列芯片（Patter

74、ned Array），DNB 加載，cPAS（combinatorial Probe Anchor Synthesis 聯合探針錨定聚合測序法），雙端測序技術，以及配合的流體和光學檢測技術和堿基識別算法等。通過儀器氣液系統先將 DNA 納米球（DNA nanoball,DNB）泵入到規則陣列芯片（Patterned Array）并加以固定，然后泵入測序模板及測序試劑。測序模板與芯片上的 DNB 的接頭互補雜交，在 DNA 聚合酶的催化下，測序模板與測序試劑中的帶熒光標記的探針相結合。然后由激光器激發熒光基團發光，不同熒光基團所發射的光信號被相機采集，經過處理后轉換成數字信號，傳輸到計算機進行處

75、理，可以獲取待測樣本的堿基序列信息。該技術廣泛應用于BGISEQ-500、BGISEQ-50、MGISEQ-200、MGISEQ-2000 以及 DNBSEQ-T7 等測序平臺。表表 5：基因測序儀產品矩陣基因測序儀產品矩陣 產品型號產品型號 產品特點產品特點 可同時運行的可同時運行的最大載片數最大載片數 有效有效 READS數數/載片載片 平均運行時間平均運行時間 最大通量最大通量/RUN 最強應用最強應用 產品圖例產品圖例 DNBSEQ-T7 超高日通量 4 5000M 2430 小時（PE150）6Tb 大中型測序項目 MGISEQ-2000 靈活、大通量 2 300M/550M/150

76、0-1800M FCS：1337 小時 FCL：14109小時 1440Gb 全基因組、外顯子組、轉錄組測序等 4.68 7.78 10.01 6.15 12.76 66.2%28.7%-38.6%107.5%-50%0%50%100%150%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.002017年 2018年 2019年 2020年 2021年 基因測序儀業務收入（億元）YOY3.59 5.85 7.32 2.33 4.65 1.09 1.8 2.37 3.66 7.69 0 0.13 0.32 0.16 0.42 0%20%40%60%80%100%2017年 20

77、18年 2019年 2020年 2021年 儀器設備 試劑耗材 服務及其他 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 17 產品型號產品型號 產品特點產品特點 可同時運行的可同時運行的最大載片數最大載片數 有效有效 READS數數/載片載片 平均運行時間平均運行時間 最大通量最大通量/RUN 最強應用最強應用 產品圖例產品圖例 MGISEQ-200 高效、中通量 1 500M/100M 940 小時 150Gb 小型基因組測序，靶向DNA和RNA測序，低深度全基因組測序 DNBSEQ-G99 快速、中小通量 2 80M 12 小時（PE150）

78、48Gb 靶向捕獲/多重靶向測序，小型基因組測序，甲基化測序 DNBSEQ-E25 便攜、小通量 1 25M 520 小時 7.5Gb 病原快檢、小型基因組測序、靶向測序 數據來源：WIND，西南證券整理 圖圖 26：DNA納米球測序技術納米球測序技術 DNBSEQTM 數據來源：公司官網，西南證券整理 DNBSEQ測序技術優勢：測序技術優勢：第一，提高測序準確率，精準度約為 99.4%，靈敏度約為 98.8%，高于 Illumina Genetic Analyzer的 98%精準度；第二，降低重復序列，重復序列占比小于 3%；第三，減少標簽跳躍，標簽跳躍發生率低至 0.0001%-0.000

79、4%。DNBSEQ 測序技術因其測序準確率高和重復序列低等獨特的優勢，可有效支持全基因組測序與外顯子測序等應用場景，保證數據質量，減少數據浪費。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 18 表表 6：四代測序儀技術對比分析：四代測序儀技術對比分析 第第 n 代代 測序測序平臺平臺 測序原理測序原理 讀長讀長 準確率準確率 運行時長運行時長 成本成本/一億堿基一億堿基 優點優點 缺點缺點 第一代 Sanger 雙脫氧鏈終止法 400-900bp 99.9%20min-3h$2400000 高讀長，測序時長短，準確度一次性達標率高，能很好處理重復

80、序列和多聚序列。通量低，成本高，難以做大量的平行測序。第二代 Roche-454 焦磷酸測序 700 bp 99.9%24 hours$10000 通量高，讀取速度快，準確度高。讀長短，拼接 復 雜，PCR偏向性而導致系統性錯誤。Illumina-Genetic Analyzer PCR 擴增與邊合成邊測序結合 50-300bp 98%1-10 days$50-$150 Thermo Fisher-ABI-Solid 乳液 PCR擴增與半導體測序結合 50+35/50+50 bp 99.9%1-2 weeks$130 Ion Torrent 邊合成邊測序，釋放 H+信號 400bp 98%2

81、hours$66.8-$950 華大智造 DNA 納米球測序技術 DNBSEQ 50-600bp 99.4%5h-109h$500 提高測序準確率，降低重復序列，減少標簽跳躍。-第三代 Pacific Pacbio SMRT 單分子測序 平均 5500-8500bp，最大讀取長度 30000bp 87%30min-2h$7.2-$43.3 較長讀長，成本中等，讀取速度快，避免了PCR偏向性問題。準確度低，設備昂貴。第四代 Oxford Nanopore 單分子納米孔測序，識別電流信號 100kb-300kb 超長建庫 90%無限時長$1.5-$4.7 極限讀長，成本中等，實時監控測序，測序過程

82、簡單快捷，微量建庫。準確度低，邊緣點檢測易出錯誤。數據來源：Wikipedia，西南證券整理 3.1.2 測序配套試劑測序配套試劑 公司的測序試劑主要用于文庫制備和測序反應步驟，主要分為公司的測序試劑主要用于文庫制備和測序反應步驟，主要分為測序試劑套裝、文庫制備測序試劑套裝、文庫制備試劑套裝試劑套裝兩大類兩大類產品。產品。1）通用測序試劑套裝，均包含測序芯片，功能是在測序反應中獲得目標核酸片段堿基排列順序，必須與公司生產的基因測序儀配套使用。主要有 DNBSEQ-T7 系列配套測序試劑、MGISEQ-2000 系列配套測序試劑、BGISEQ-500 系列配套測序試劑、MGISEQ-200 系列

83、配套測序試劑、BGISEQ-50 系列配套測序試劑、DNBSEQ-Tx 系列配套測序試劑。2）通用文庫制備試劑套裝，功能是將待測核酸分子轉化為適用于公司基因測序儀測序的文庫，可與公司或第三方生產的實驗室自動化設備配套使用。產品類別包括 DNA 文庫制備、RNA 文庫制備、定制化文庫制備其他文庫制備試劑和模塊化試劑等。3.2 實驗室自動化業務實驗室自動化業務：核酸檢測需求驅動板塊高增長：核酸檢測需求驅動板塊高增長 公司實驗室自動化業務板塊產品公司實驗室自動化業務板塊產品由三部分構成：由三部分構成：自動化樣本處理系統、實驗室自動化流水線、樣本處理試劑耗材等。產品遵循模塊化和定制化的設計和使用理念，

84、主要用于樣本處理和文庫制備步驟，可滿足生命科學、基因測序、臨床診斷、生物醫藥、細胞分子生物學、公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 19 藥物篩選、食品、環境、化學化工、醫療衛生與檢驗檢疫、教育科研等多樣化的應用場景和個性化的客戶需求。表表 7：實驗室自動化業務板塊產品矩陣實驗室自動化業務板塊產品矩陣 產品類別產品類別 產品產品型號型號 產品簡介產品簡介 技術參數技術參數 產品圖例產品圖例 自動化樣本處理系統 MGISTP-7000 系列 大通量自動化樣本處理系統，用于對樣本的快速自動分裝及信息錄入處理 單次運行40 分鐘，可自動化處理19

85、2 個樣本管 MGISP-960 系列及MGISP-100 系列 自動化樣本制備系統 可自動化單次完成8-96個樣本的文庫制備；80分鐘內可完成 8-192個樣本的核酸提取 實驗室自動化流水線 MGIFLP系列 一站式模塊化測序工作站 單次運行 24 小時，可全自動完成從樣本制備到報告輸出的全流程 MGIGLab-S 系列 全自動血漿白膜層分離生產線 每年可處理五十萬份以上的血液樣本 MGIGLab-L 系列 全自動文庫制備生產線 每年可進行百萬份級別的文庫制備 樣本處理試劑耗材 提取試劑 用于 DNA 和 RNA 的提取、富集、純化等 DNA 和 RNA 提取試劑 自動化耗材 用于樣本制備，

86、與實驗室自動化設備配套使用 自動化吸頭、深孔板、PCR板 樣本采集及保存試劑 用于收集人體唾液及保存唾液樣本中的 DNA；用于收集人體糞便及保存糞便樣本中的待測成分 唾液 DNA 樣本采集套裝；MGIEasy 糞便樣本采集套裝 數據來源：WIND，西南證券整理 新冠疫情帶來的下游核酸檢測需求推動實驗室自動化業務收入高增。新冠疫情帶來的下游核酸檢測需求推動實驗室自動化業務收入高增。實驗室自動化業務板塊疫情相關收入主要為公司向疾控中心、海關、第三方醫療檢驗機構、企業、政府機構等單位銷售實驗室自動化儀器、新冠病毒核酸提取試劑及相應耗材等產品的收入。上述采購單位在新冠疫情防控過程中借助公司上述產品實現

87、核酸檢測樣本的自動化批量處理，大幅提高樣本處理的效率和安全性。2021 年實驗室自動化業務收入為 21.93 億元（+6.4%），剔除疫情相關收入后，該板塊的常規收入為 1.66 億元（+49.5%）。2017-2021 年實驗室自動化業務收入 CAGR 為 357.6%，剔除疫情相關收入后，2017-2021 年該板塊的常規收入 CAGR 為140%，常規業務保持穩健增長。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 20 圖圖 27：2017-2021 年實驗室自動化業務板塊拆分（億元）年實驗室自動化業務板塊拆分（億元）圖圖 28：疫情帶來的實

88、驗室自動化業務收入增量（億元）疫情帶來的實驗室自動化業務收入增量（億元）數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 圖圖 29：公司實驗室自動化業務板塊主要產品應用示意圖公司實驗室自動化業務板塊主要產品應用示意圖 圖圖 30：新冠核酸檢測自動化操作流程新冠核酸檢測自動化操作流程 數據來源：公司招股說明書，西南證券整理 數據來源：公司官網，西南證券整理 國內實驗室自動化業務處于成長初期，國內實驗室自動化業務處于成長初期，自動化自動化技術技術及上游及上游零部件零部件呈現呈現國外企業國外企業壟斷壟斷格局。格局。目前國外實驗室自動化設備領域的企業主要包括 Tecan（多樣化的移

89、液技術和平臺）、Hamilton（高精度的移液技術）、Beckman Coulter（友好的軟件交互）等，三家企業步入成熟期，從早期的生化、免疫、血液等檢測領域延伸到新興的多組學檢測領域，具備較大的技術研發、市場渠道和人員優勢，在全球市場中具有一定的主導地位。相比以上三家國外企業，華大智造基于硬件技術提供應用的解決方案，產品的靈活性方面有待提升。下游應用場景多元化，實驗室自動化業務發展空間廣闊下游應用場景多元化，實驗室自動化業務發展空間廣闊。未來實驗室正在向高通量、規未來實驗室正在向高通量、規?；?、全面整體自動化方向飛速發展。?；?、全面整體自動化方向飛速發展。實驗室自動化帶來的效率提升給行業發

90、展帶來機遇。自動化設備在多組學、免疫、生化、血液等多個應用場景開始快速普及，全自動化生產線在醫院檢驗科、科研機構、制藥公司實驗室、血站等醫療機構開始較大規模應用。高度集成化與智能化的自動化設備在樣本制備效率、質量控制、實驗室空間使用、長期人工開支、可追溯性、操作難度、人員要求等方面具有優勢，尤其是在人群隊列測序、疫情防控等檢測通量需求較高的應用場景中，自動化設備具有明顯的優勢。0.05 0.13 0.58 6.02 6.65 0 0.01 0.01 14.57 15.11 0%20%40%60%80%100%2017年 2018年 2019年 2020年 2021年 儀器設備 試劑耗材 服務

91、19.51 20.27 0.05 0.14 0.59 1.11 1.66 05101520252017年 2018年 2019年 2020年 2021年 疫情相關收入 剔除疫情后收入 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 21 根據 Grand View Research 的實驗室自動化市場報告，全球實驗室自動化設備市場規模從 2016 年的 37.8 億美元增長到了 2019 年的 45.1 億美元，年復合增長率 6.1%。在實驗室自動化細分市場領域中，常規移液設備領域在 2021-2025 年市場規模預計增速為 8.8%，樣本處理、分裝

92、、分析等領域在 2021-2025 年的市場規模預計增速為 7.9%。2025 年上述兩部分細分市場規模預計可達 24.7 億美金，約占總市場規模的 36%。未來華大智造的自動化業務將向全自動化及檢測領域發展，可進入市場范圍及增量市場進一步擴大。3.3 新業務板塊新業務板塊：豐富豐富產品矩陣，產品矩陣，多元協同增強市場競爭力多元協同增強市場競爭力 3.3.1 細胞組學解決方案細胞組學解決方案 DNBelab C 系列細胞組學整體解決方案是一款基于公司單細胞文庫制備技術和高通量系列細胞組學整體解決方案是一款基于公司單細胞文庫制備技術和高通量測序技術的產品。測序技術的產品。其中單細胞文庫制備主要由

93、 DNBelab C4 便攜式單細胞系統和 DNBelab C系列單細胞文庫制備套裝完成。華大智造自主研發的單細胞平臺 DNBelab C 系列高通量單細胞 RNA 文庫制備試劑盒(DNBelab C4)，配合 MGISP 系列自動化建庫及 DNBSEQ 系列測序平臺等，致力于為生命科學實驗室提供小巧便捷、經濟友好的單細胞組學研究工具。圖圖 31：配套生信軟件配套生信軟件 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 22 表表 8：實驗室自動化業務板塊產品矩陣實驗室自動化業務板塊產品矩陣 懸液制備懸液制備 文庫構

94、建文庫構建.上機測序上機測序 分析分析 細胞/核懸液 DNBelab C系列 1000-12000 細胞/輪 MGISP-100 1-8 樣本/輪 MGISEQ-2000 4-24 樣本/輪 生信分析 細胞/核懸液 DNBelab C系列 1000-12000 細胞/輪 MGISP-960 8-96 樣本/輪 DNBSEQ-T7 24-80 樣本/輪 生信分析 數據來源：公司官網，西南證券整理 DNBelab C 系列細胞組學整體解決方案的產品優勢如下：系列細胞組學整體解決方案的產品優勢如下：1）輕量便攜：）輕量便攜：擁有免安裝、小巧便攜的機身設計，無電源、負壓驅動的液滴生成系統，力圖構建口袋

95、里的單細胞實驗室。2）泛用性好：）泛用性好：適配 MGISP 系列自動化建庫及 DNBSEQTM 系列測序平臺，支持 30+物種、172+樣本/組織類型分析。3）性能卓越：）性能卓越：根據已證實的實驗經驗表明，利用 DNBelab C4 展開的單次實驗有效捕獲細胞數量 1000-12000 個，多胞率(Multiplet Rate)4000(細胞系)，每個細胞 UMI中位數15000 個(細胞系)。表表 9：細胞捕獲性能細胞捕獲性能 項目項目 指標指標 投入細胞 5K30K 捕獲細胞（個）12000 捕獲效率 30%（細胞系）雙胞率 8%UMI中位數/細胞 15000(細胞系)平均基因個數/細

96、胞 4000(細胞系)數據來源：公司官網，西南證券整理 表表 10：cDNA文庫上機樣本量文庫上機樣本量 cDNA 文庫上機樣本量文庫上機樣本量 文庫需求數據量 MGISEQ-2000（2、4 通道/測序載片，2測序載片/輪）DNBSEQ-T7（1 通道/測序載片，4測序載片/輪）300400MReads/樣本 4 樣本/測序載片 8 樣本/輪 12 樣本/測序載片 48 樣本/輪 600800MReads/樣本 2 樣本/測序載片 4 樣本/輪 6 樣本/測序載片 數據來源：公司官網，西南證券整理 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 2

97、3 表表 11：cDNA文庫上機樣本量文庫上機樣本量 Oligo 文庫上機樣本量文庫上機樣本量 文庫需求數據量 MGISEQ-2000（2、4 通道/測序載片，2測序載片/輪）DNBSEQ-T7（1 通道/測序載片，4 測序載片/輪）50M Reads/樣本 24 樣本/測序載片 48 樣本/輪 80 樣本/測序載片 160 樣本/輪 數據來源：公司官網，西南證券整理 3.3.2 遠程超聲機器人遠程超聲機器人 MGIUS-R3 MGIUS-R3 遠程超聲診斷系統是一款集成機器人技術、實時遠程控制技術、超聲影像技遠程超聲診斷系統是一款集成機器人技術、實時遠程控制技術、超聲影像技術等的產品，可實現

98、遠程超聲診斷。術等的產品，可實現遠程超聲診斷。目前該產品已獲得國家藥監局 NMPA 三類醫療器械認證，及歐盟 CE 認證。遠程超聲診斷系統包括醫生端和病人端。醫生端包括超聲顯示系統和控制系統，病人端包括超聲影像系統和六自由度機械臂。醫生端通過網絡通訊信號與病人端進行實時視頻語音溝通，通過遠程超聲診斷技術，可對病人進行遠程、實時、快速和自動化的遠程超聲診斷。圖圖 32：MGIUS-R3 產品圖片產品圖片 數據來源：公司官網，西南證券整理 遠程超聲診斷技術突破了傳統超聲診療方式在時間和空間上的局限，有利于改善醫療資源分布不均衡的現狀，具有廣闊的市場前景。遠程超聲機器人遠程超聲機器人 MGIUS-R

99、3 具有以下先進性：具有以下先進性：1）操作體驗良好）操作體驗良好，高靈敏度的模擬超聲探頭、全程仿真人操作和高清晰音視頻系統，保證醫生對病人端的自主控制；2）操作響應快速）操作響應快速，遠程控制時間為毫秒級，基本實現醫生端和病人端操作同步；3）安全擁有保障）安全擁有保障，具備精確的力傳感器及合理的力閾值系統設計的機械臂可實現對病人掃查部位的柔性接觸，在碰撞力過大時，機械臂將產生躲避動作以保障病人安全。3.3.3 BIT 產品產品 BIT 產品產品主要由 ZTRON、ZLIMS 等一系列結合生物科技（Biological Technology）和信息科技（Information Technolo

100、gy）的軟硬件產品組成，全面覆蓋生物樣本管理、實驗室生產、全面覆蓋生物樣本管理、實驗室生產、生物信息分析、基因數據治理等功能，用于基因測序全流程管理及基因數據全周期管理。生物信息分析、基因數據治理等功能，用于基因測序全流程管理及基因數據全周期管理。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 24 表表 12：BIT 產品詳情產品詳情 產品名稱產品名稱 ZTRON基因數據中心基因數據中心 MegaBOLT 生信分析加速器生信分析加速器 ZSM 生物樣本管理系統生物樣本管理系統 ZLIMS實驗實驗室管理系統室管理系統 產品簡介 支持獨立離線部署，也支

101、持橫向擴展，符合 GDPR規范，獲得了 EuroPriSe 隱私安全認證 專注于高通量測序領域的生物信息分析硬件加速系統。支持胚系突變(Germline)與體細胞突變(Somatic)的全基因組(WGS)、全外顯子組(WES)、Panel 靶向測序數據 有樣本信息采集、生物樣本庫管理、隊列研究多個服務領域，可以為客戶的生物樣本庫規劃建設、擴容發展、運營提升各階段提供成熟的服務支持 提供實驗室從樣本到實驗結果的全流程全周期管理，成功應用于百萬樣本規模測序實驗室生產管理工作中 產品優勢 高性能：分析速度提升60 倍，交付能力提升 2倍 高智能：自動化流程，彈性擴展，深度學習生信算法 高性價比：節省

102、占用空間，減少 IT維護成本，壓縮算法節約存儲 高安全：離線部署，獨立網絡，GDPR合規 高可用：硬件冗余保護，軟件容錯，無單點失效 快速：采用 CPU與 FPGA 計算異構方式進行分析加速，結合多流水線及高度并行技術，實現分析大幅提速 精度：有深度學習變異檢測模塊 MegaBOLT-DV，經過算法優化及測序平臺針對性神經網絡模型訓練，結合 PCR-Free 文庫制備技術及 MGI DNBSEQ 測序，可實現超高精度 易于使用：采用web端設計，操作方式簡單便捷，無須生物信息技術背景，輕松安排計算任務 管理規范化：具備大型樣本中心建設和運營經驗，標準與規范，多中心管理，幫助樣本庫遵守國際標準

103、出入庫自動化：聯接自動化存儲設備，整板掃描設備，實現一鍵操作自動出入庫 庫存操作可視化：規劃和跟蹤每個存儲位置的容量，以便于管理 樣本科研管理數字化：以條形碼識別、追蹤樣本變動歷史 豐富的看板，直觀掌握生產情況 設備物聯，設備監控和預警 兼容多種生信流程 Workflow功能強大、靈活性高、可延展性強 實驗信息全息追溯 數據來源：公司官網，西南證券整理 4 深化推進深化推進全球化布局全球化布局，借鑒，借鑒 Illumina 發展史發展史 4.1 全球化網絡全球化網絡初構成初構成，未來全球滲透率有望持續提升，未來全球滲透率有望持續提升 2021 年公司境外收入占總收入的年公司境外收入占總收入的

104、54.3%，略高于境內收入。，略高于境內收入。公司境內收入為來源于中國大陸及港澳臺地區的收入，境外收入為來源于除中國大陸及港澳臺地區以外其他地區的收入，具體分為亞太區、歐非區及美洲區。2019 年，公司營業收入主要為境內收入，占營業收入比例在 90%以上；2020 年以來，隨著公司境外市場拓展效果顯現以及實驗室自動化產品需求的增加，公司境外收入及占營業收入的比例均大幅上升，為公司主要的收入來源。2021年，公司境外收入為 21.34 億元（+13.7%），占公司總收入的 54.3%，其種境外收入包括歐非區 11.6 億元（+47.7%），亞太區 5.57 億元（-21.1%），美洲區 4.12

105、 億元（+8.1%）。境內外收入結構具有一定差異性，基因測序儀在國內的渠道優勢相對顯著，實驗室自動境內外收入結構具有一定差異性，基因測序儀在國內的渠道優勢相對顯著，實驗室自動化受全球疫情催化在海內外收入持續高增?；苋蛞咔榇呋诤韧馐杖氤掷m高增。1）境內：）境內：2019 年，公司主要以基因測序儀業務收入為主，為境內營業收入的主要收入來源。同時，公司并積極拓展實驗室自動化業務及新業務，兩項業務的收入均穩步增長。2020年，境內客戶對新冠疫情相關的實驗室自動化產品需求較大，實驗室自動化業務收入及占比均有所上升。2021 年，公司基因測序儀業務收入增長較快，占主營業務收入比例提高，而實驗室自動

106、化業務收入總額增加，但增長速度低于基因測序儀業務，因此收入占比略有下降。此外，2018 年 6 月以前，公司子公司 CG US 為境內客戶提供研發服務，在 2018 年 6 月完 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 25 成重組后，CG US 不再對外提供服務，因此 2019 年及以后年度公司境內的其他業務收入大幅減少。2）境外：）境外：2019 年公司在境外銷售以基因測序儀業務相關產品為主，實驗室自動化產品收入占比不高。2020 年，境外客戶對公司與新冠疫情相關的實驗室自動化產品需求較大，公司為配合全球抗擊新冠疫情而加大對相關產品的生產

107、與銷售，因此實驗室自動化業務收入及占比均大幅上升。2021 年，公司境外實驗室自動化業務收入與 2020 年基本持平，而由于境外基因測序儀業務收入增長較快，因此實驗室自動化業務占比有所下降。圖圖 33：2017-2022H1 公司全球各地區收入（百萬元）公司全球各地區收入（百萬元）圖圖 34：2018-2021 年公司全球各地區收入增速年公司全球各地區收入增速 數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理 公司已初步構建全球化的業務網絡，未來全球滲透率有望持續提升。公司已初步構建全球化的業務網絡，未來全球滲透率有望持續提升。公司布局美國、日本、拉脫維亞、阿聯酋等國家和地區

108、，建立資質申報、培訓及售后、技術研發、生產中心等海外業務網絡。未來三年，公司將繼續完善海外資質申報、技術研發、營銷和服務網絡，進一步鞏固及提升市場地位，利用自身產品通量較大、服務成熟、產品類型多樣、成本控制良好等優勢，策略性地與海外客戶進行合作，實現對海外市場的滲透，提高公司的國際品牌知名度與影響力。華大智造華大智造專利戰勝訴，獲賠專利戰勝訴，獲賠 3.25 億美元與億美元與 Illumina 達成和解，達成和解，有望進一步打開美國市有望進一步打開美國市場場。2022 年 7 月，華大智造及其關聯公司宣布，與 Illumina 就美國境內的所有未決訴訟達成和解。根據和解協議條款，雙方將不再對美

109、國加州北部地區法院和特拉華州地區法院的訴訟判決結果提出異議?；诖?，Illumina 應向 CG US 支付 3.25 億美元的凈賠償費。Illumina將獲得華大智造及 CG US 的“雙色測序技術(Two-color sequencing technology)”系列專利授權。雙方還同意，未來三年，在美國境內將不會就專利侵權以及違反美國反壟斷法或不正當競爭起訴對方及其客戶，也不對現有測序平臺可能造成的損失進行索賠。華大智造計劃于2022 年 8 月開始在美國銷售其基于 CoolMPS 技術的相關測序產品，并于 2023 年 1 月開始銷售 StandardMPS 相關測序產品。4.2 他山

110、之石：他山之石：借鑒借鑒 Illumina 國際測序龍頭發展史國際測序龍頭發展史，探索探索全球化全球化布局布局之路之路 Illumina（ILMN.O），始建于 1998 年 4 月，于 2000 年 7 月在美國納斯達克掛牌上市，至今員工數量已達到 7800 人以上，安裝的活躍測序系統達 1.7 萬臺。Illumina 的總部位于美05001000150020002017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022H1境內(含港澳臺地區)歐非區 亞太區 美洲-2000.0%0.0%2000.0%4000.0%6000.0%8000.0%10000.0%2018年 2019年

111、2020年 2021年 境內(含港澳臺地區)歐非區 亞太區 美洲 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 26 國，是遺傳變異和生物學功能分析領域的產品、技術和服務供應商。Illumina 是一家領先的生命科學工具和綜合系統開發、制造和營銷商，其產品主要用于大規模分析遺傳變異及其功能，客戶廣泛分布于全球各地區。Illumina 公司是全球基因測序龍頭公司，是全球最大的上游基因測序儀制造商，占市場公司是全球基因測序龍頭公司，是全球最大的上游基因測序儀制造商，占市場份額份額 80%以上。以上。如今 Illumina 不僅占領著測序上游市場，還進軍

112、到中下游基因測序的醫療市場。Illumina 公司作為基因組學研究領域的技術與市場領導者,借助新一代測序與基因芯片技術與平臺，持續推動生命科學、轉化及消費者基因組學和分子診斷的不斷進步。圖圖 35：復盤復盤 Illumina 成長史成長史 數據來源：Illumina官網、Wind，西南證券整理 圖圖 36：Illumina 營業收入及增速營業收入及增速 圖圖 37：Illumina 凈利潤及增速凈利潤及增速 數據來源：WIND，西南證券整理 數據來源：WIND，西南證券整理-50%0%50%100%150%200%250%300%350%05101520253035404550營業收入（億美元

113、）YOY-1000%-800%-600%-400%-200%0%200%400%-4-2024681012凈利潤（億美元）YOY 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 27 1）收購歷史：收購歷史：探索初期和發展期（2005-2012 年）Illumina 重點收購上游設備和芯片企業，打造基因測序設備行業的技術壁壘，2013 年 Illumina 占到了全球測試儀器市場 71%的份額，穩坐全球基因測序行業壟斷性龍頭。2013 年-至今，產業延伸至中游檢測服務領域及下游應用領域，包括 NIPT、癌癥早篩、腫瘤診斷及治療、數據分析等領域。Ill

114、umina 當前戰略聚焦潛力細分賽道，當前戰略聚焦潛力細分賽道，孵化孵化培育下游應用需求，以拉升培育下游應用需求，以拉升上游設備發展空間，實現全產業鏈高景氣持續向上。上游設備發展空間，實現全產業鏈高景氣持續向上。2）產品矩陣：公司產品矩陣豐富，自主研發持續迭代創新，產品矩陣：公司產品矩陣豐富，自主研發持續迭代創新，從從測序時間、通量、成本、測序時間、通量、成本、精準度、靈活度等精準度、靈活度等屢次突破屢次突破。2007 年，Genome Analyzer 上市，突破傳統方法，開啟邊合成邊測序技術的先河；2014 年，推出 HiSeq X10，將基因組測序成本降至1000 美元；2017 年，推

115、出 NovaSeq 基因測序儀，迭代創新技術突破通量上限，檢測成本降至 100 美元；2018 年，iSeq 上市，突破靈活幅度，引入單通道 SBS化學方法和 CMOS 推動個人測序儀的發展。3）全球布局：全球布局：Illumina 全球基因測序設備市占率高達全球基因測序設備市占率高達 80%以上以上，持續聚焦美國和歐洲，持續聚焦美國和歐洲地區，地區，2022 年深化中國地區的戰略布局年深化中國地區的戰略布局。目前覆蓋美國加利福尼亞州圣迭戈、美國加利福尼亞州福斯特城、美國加利福尼亞州海沃德、美國馬里蘭州巴爾的摩、美國威斯康辛州麥迪遜、巴西圣保羅、法國埃夫里、德國柏林、荷蘭埃因霍溫、英國劍橋、中

116、國北京、中國上海、新加坡、日本大阪、日本東京、韓國首爾、澳大利亞墨爾本。2022 年 8 月，Illumina 在滬正式啟用在華首個生產制造基地（Illumina 全球第三個區域生產中心），并計劃未來五年逐步實現高端基因測序儀及耗材全面本土化生產。項目一期總投資額近 5000 萬人民幣，公司計劃未來 5 年將投資超 4.5 億元以建設在華生產制造能力。我們從收購歷史、產品矩陣、全球布局我們從收購歷史、產品矩陣、全球布局 3 個維度來個維度來復盤復盤 Illumina 國際測序龍頭的發展國際測序龍頭的發展史，探索華大智造未來發展路徑及空間預測。史，探索華大智造未來發展路徑及空間預測。1）收購：）

117、收購：華大智造于 2013 年收購 CG US 公司，在此基礎上實現自主研發迭代更新，同時以關聯公司華大基因為中下游產業依托，有望突破國外壟斷，聯手打造國內基因測序全產業鏈。2）產品：產品：華大智造高中低通量的完整產品矩陣已上市，產品在測序時間、通量、靈活度、精準度等方面實現了技術突破，DNBSEQ測序技術具有“測序準確率高”和“重復序列低”等獨特的優勢。成本較 Illumina 高，未來隨著規模效應的顯現，測序成本有望以超摩爾定律速度快速下降。3）全球布局：）全球布局：Illumina 有全球布局的先發優勢，中下游的企業多數已搭載 Illumina 的儀器、配套試劑以及系統，華大智造完全實現

118、替代具有一定難度。華大智造的全球網絡已初步建立，隨著下游多元需求的爆發式增長，面對高增速的中下游應用的“黃金賽道”，憑借全球領先的技術優勢，未來發展空間廣闊。5 盈利預測與估值盈利預測與估值 關鍵假設：關鍵假設：假設假設 1：實驗室自動化業務實驗室自動化業務 隨著全球疫情防控進入常態化，2020-2021 年的疫情相關收入將出現一定程度回落，常態化業務需求依舊維持增速不變。我們預計 2022-2024 年實驗室自動化業務訂單數將保持-25%、-20%、-20%的速度下降，預期 2022-2024 年毛利率波動在 75%、70%、65%。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114

119、）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 28 假設假設 2：基因測序業務：基因測序業務 公司基因測序儀在全球業內具有較高技術壁壘，與 Illumina 的專利戰獲勝，進軍國外市場最大阻礙成功克服，隨著下游需求的放量，有望拉升第二增長曲線。我們預計 2022-2024年基因測序業務訂單數將保持 60%、35%、25%的增速，預期 2022-2024 年毛利率波動在60%、62%、65%。假設假設 3：新業務板塊：新業務板塊 新業務板塊初期規模較小，持續豐富產品矩陣，多元協同增強市場競爭力。我們預計2022-2024 年新業務板塊訂單數將保持 120%、60%、60%的增速，預期 2022-2024 年

120、毛利率維持在 40%?；谝陨霞僭O，我們預測公司 2022-2024 年分業務收入成本如下表：表表 13：分業務收入及毛利率：分業務收入及毛利率 單位：百萬元單位：百萬元 2021A 2022E 2023E 2024E 實驗室自動化業務 收入 2192.58 1644.44 1315.55 1052.44 增速 6.3%-25.0%-20.0%-20.0%毛利率 78.8%75.0%70.0%65.0%基因測序業務 收入 1276.49 2042.38 2757.22 3446.52 增速 107.5%60.0%35.0%25.0%毛利率 56.7%60.0%62.0%65.0%新業務板塊 收

121、入 427.78 941.12 1505.79 2409.26 增速 457.9%120.0%60.0%60.0%毛利率 34.0%40.0%40.0%40.0%其他 收入 31.78 34.96 38.45 42.30 增速 21.2%10.0%10.0%10.0%毛利率 42.8%40.0%40.0%40.0%合計合計 收入收入 3928.64 4662.89 5617.01 6950.52 增速增速 41.3%18.7%20.5%23.7%毛利率毛利率 66.4%61.1%57.8%56.2%數據來源：Wind，西南證券 預計公司 2022-2024 年營業收入分別為 46.6 億元、5

122、6.2 億元和 69.5 億元，歸母凈利潤分別為 20.9 億元、7.5 億元和 9.3 億元，2022-2024 年間公司營收、歸母凈利潤復合增速分別為 21%、24.3%。EPS 分別為 5.06 元、1.81 元和 2.25 元，對應 PE 分別為 26 倍、72 倍和 58 倍。6 風險提示風險提示 上游原材料風險；國際貿易摩擦風險；專利風險；市場競爭風險。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 29 附表：財務預測與估值附表：財務預測與估值 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 現金流量表（

123、百萬元）現金流量表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 營業收入 3928.64 4662.89 5617.00 6950.51 凈利潤 475.72 2057.01 736.67 914.57 營業成本 1318.40 1813.71 2368.95 3045.57 折舊與攤銷 203.33 162.74 207.74 252.74 營業稅金及附加 23.31 46.63 22.47 25.02 財務費用 128.81 186.52 168.51 208.52 銷售費用 620.22 979.21 1123.40 1335.89 資產減值損失-39.56 -44.56 -

124、49.67 -28.80 管理費用 616.57 974.54 1056.00 1216.34 經營營運資本變動 272.35 -3095.87 906.86 -832.44 財務費用 128.81 186.52 168.51 208.52 其他 32.52 192.59 -24.26 58.83 資產減值損失-39.56 -44.56 -49.67 -28.80 經營活動現金流凈額經營活動現金流凈額 1073.18 -541.58 1945.84 573.41 投資收益 22.35 10.00 10.00 10.00 資本支出-305.20 -1000.00 -1000.00 -1000.0

125、0 公允價值變動損益 25.58 10.16 12.29 13.80 其他-41.43 -29.84 -27.71 -26.20 其他經營損益 0.00 0.00 0.00 0.00 投資活動現金流凈額投資活動現金流凈額-346.63 -1029.84 -1027.71 -1026.20 營業利潤營業利潤 692.08 727.01 949.64 1171.77 短期借款-720.15 -30.04 0.00 0.00 其他非經營損益-96.03 1844.25 -28.80 -28.56 長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 利潤總額利潤總額 596.04 2571.26 920

126、.84 1143.21 股權融資 62.15 0.00 0.00 0.00 所得稅 120.32 514.25 184.17 228.64 支付股利-1250.52 -96.72 -418.21 -149.77 凈利潤 475.72 2057.01 736.67 914.57 其他 1073.25 425.81 -158.51 -198.52 少數股東損益-7.88 -34.05 -12.20 -15.14 籌資活動現金流凈額籌資活動現金流凈額-835.27 299.05 -576.72 -348.29 歸屬母 公 司 股 東 凈 利 潤 483.60 2091.06 748.87 929.7

127、1 現金流量凈額現金流量凈額-206.46 -1272.37 341.41 -801.08 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2021A 2022E 2023E 2024E 財務分析指標財務分析指標 2021A 2022E 2023E 2024E 貨幣資金 2608.31 1335.94 1677.35 876.27 成長能力成長能力 應收和預付款項 576.89 3606.68 2797.59 3709.10 銷售收入增長率 41.32%18.69%20.46%23.74%存貨 955.82 1314.90 1715.45 2206.98 營業利潤增長率 110.08%5.05%30.

128、62%23.39%其他流動資產 126.45 122.02 146.99 181.89 凈利潤增長率 86.13%332.40%-64.19%24.15%長期股權投資 0.92 0.92 0.92 0.92 EBITDA 增長率 113.75%5.08%23.19%23.16%投資性房地產 0.00 0.00 0.00 0.00 獲利能力獲利能力 固定資產和在建工程 669.08 1612.11 2510.14 3363.17 毛利率 66.44%61.10%57.83%56.18%無形資產和開發支出 649.65 550.54 451.42 352.30 三費率 34.76%45.90%41

129、.80%39.72%其他非流動資產 356.10 399.45 442.80 486.15 凈利率 12.11%44.11%13.12%13.16%資產總計資產總計 5943.22 8942.56 9742.66 11176.78 ROE 11.68%33.33%11.35%12.61%短期借款 30.04 0.00 0.00 0.00 ROA 8.00%23.00%7.56%8.18%應付和預收款項 725.50 1461.84 1748.20 2181.74 ROIC 39.48%20.58%16.31%17.46%長期借款 0.00 0.00 0.00 0.00 EBITDA/銷售收入

130、26.07%23.08%23.60%23.50%其他負債 1112.99 1308.39 1503.67 1739.46 營運能力營運能力 負債合計負債合計 1868.54 2770.23 3251.87 3921.20 總資產周轉率 0.65 0.63 0.60 0.66 股本 371.79 413.11 413.11 413.11 固定資產周轉率 8.88 4.31 2.81 2.42 資本公積 5456.58 5415.26 5415.26 5415.26 應收賬款周轉率 5.58 5.50 4.55 4.97 留存收益-1683.97 310.37 641.03 1420.97 存貨周

131、轉率 1.43 1.60 1.56 1.55 歸屬母公司股東權益 4007.05 6138.74 6469.40 7249.34 銷售商品提供勞務收到現金/營業收入 115.45%少數股東權益 67.63 33.58 21.39 6.25 資本結構資本結構 股東權益合計股東權益合計 4074.69 6172.32 6490.78 7255.58 資產負債率 31.44%30.98%33.38%35.08%負債和股東權益合計 5943.22 8942.56 9742.66 11176.78 帶息債務/總負債 1.61%0.00%0.00%0.00%流動比率 2.55 2.49 2.09 1.89

132、 業績和估值指標業績和估值指標 2021A 2022E 2023E 2024E 速動比率 1.98 1.97 1.52 1.29 EBITDA 1024.22 1076.26 1325.89 1633.03 股利支付率 258.59%4.63%55.85%16.11%PE 112.20 25.95 72.45 58.36 每股指標每股指標 PB 13.54 8.84 8.39 7.48 每股收益 1.17 5.06 1.81 2.25 PS 13.81 11.64 9.66 7.81 每股凈資產 9.70 14.86 15.66 17.55 EV/EBITDA 44.91 49.32 39.7

133、4 32.73 每股經營現金 2.60 -1.31 4.71 1.39 股息率 2.30%0.18%0.77%0.28%每股股利 3.03 0.23 1.01 0.36 數據來源：Wind，西南證券 公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 分析師承諾分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，報告所采用的數據均來自合法合規渠道，分析邏輯基于分析師的職業理解，通過合理判斷得出結論，獨立、客觀地出具本報告。分析師承諾不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接獲取任何形式的補償。

134、投資評級說明投資評級說明 報告中投資建議所涉及的評級分為公司評級和行業評級（另有說明的除外）。評級標準為報告發布日后 6 個月內的相對市場表現，即：以報告發布日后 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。其中：A 股市場以滬深 300 指數為基準，新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以恒生指數為基準；美國市場以納斯達克綜合指數或標普 500 指數為基準。公司評級公司評級 買入：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在 20%以上 持有：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性

135、指數漲幅介于 10%與 20%之間 中性：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-10%與 10%之間 回避：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅介于-20%與-10%之間 賣出：未來 6 個月內，個股相對同期相關證券市場代表性指數漲幅在-20%以下 行業評級行業評級 強于大市：未來 6 個月內，行業整體回報高于同期相關證券市場代表性指數 5%以上 跟隨大市：未來 6 個月內，行業整體回報介于同期相關證券市場代表性指數-5%與 5%之間 弱于大市：未來 6 個月內，行業整體回報低于同期相關證券市場代表性指數-5%以下 重要聲明重要聲明 西南證券股份有限

136、公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會核準的證券投資咨詢業務資格。本公司與作者在自身所知情范圍內，與本報告中所評價或推薦的證券不存在法律法規要求披露或采取限制、靜默措施的利益沖突。證券期貨投資者適當性管理辦法于 2017 年 7 月 1 日起正式實施，本報告僅供本公司簽約客戶使用，若您并非本公司簽約客戶，為控制投資風險，請取消接收、訂閱或使用本報告中的任何信息。本公司也不會因接收人收到、閱讀或關注自媒體推送本報告中的內容而視其為客戶。本公司或關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行或財務顧問服務。本報告中的信息均來源于公開資

137、料，本公司對這些信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，本報告所指的證券或投資標的的價格、價值及投資收入可升可跌，過往表現不應作為日后的表現依據。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告，本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本

138、報告所載內容和信息并自行承擔風險，本公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。本報告及附錄版權為西南證券所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。如引用須注明出處為“西南證券”，且不得對本報告及附錄進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權刊載或者轉發本報告及附錄的，本公司將保留向其追究法律責任的權利。公司研究報告公司研究報告/華大智造（華大智造（688114）請務必閱讀正文后的重要聲明部分 西南證券研究發展中心西南證券研究發展中心 上海上海 地址：上海市浦東新區陸家嘴東路 166 號中國保險大廈 20 樓 郵編：200120 北京北京 地址

139、：北京市西城區金融大街 35 號國際企業大廈 A 座 8 樓 郵編：100033 深圳深圳 地址：深圳市福田區深南大道 6023 號創建大廈 4 樓 郵編：518040 重慶重慶 地址：重慶市江北區金沙門路 32 號西南證券總部大樓 郵編：400025 西南證券機構銷售團隊西南證券機構銷售團隊 區域區域 姓名姓名 職務職務 座機座機 手機手機 郵箱郵箱 上海上海 蔣詩烽 總經理助理、銷售總監 021-68415309 18621310081 崔露文 高級銷售經理 15642960315 15642960315 王昕宇 高級銷售經理 17751018376 17751018376 薛世宇 銷售經

140、理 18502146429 18502146429 高宇樂 銷售經理 13263312271 13263312271 汪藝 銷售經理 13127920536 13127920536 岑宇婷 銷售經理 18616243268 18616243268 陳陽陽 銷售經理 17863111858 17863111858 張玉梅 銷售經理 18957157330 18957157330 北京北京 李楊 銷售總監 18601139362 18601139362 張嵐 銷售副總監 18601241803 18601241803 杜小雙 高級銷售經理 18810922935 18810922935 王一菲 銷售經理 18040060359 18040060359 王宇飛 銷售經理 18500981866 18500981866 巢語歡 銷售經理 13667084989 13667084989 廣深廣深 鄭龑 廣深銷售負責人 18825189744 18825189744 楊新意 銷售經理 17628609919 17628609919 張文鋒 銷售經理 13642639789 13642639789 陳韻然 銷售經理 18208801355 18208801355 龔之涵 銷售經理 15808001926 15808001926 陳慧玲 銷售經理 18500709330 18500709330