【研報】工程機械行業系列報告之四：存量市場下工程機械行業正在發生的變化-20200518[20頁].pdf

1、1 1 行 業 及 產 業 行 業 研 究 / 行 業 深 度 證 券 研 究 報 告 機械設備 2020 年 05 月 18 日 存量市場下，工程機械行業正在發 生的變化 看好 工程機械行業系列報告之四 證券分析師 韓強 A0230518060003 李蕾 A0230519080008 研究支持 劉建偉 A0230120030001 聯系人 劉建偉 (8621)2329781802123297722 本期投資提示： 未來三年（2020-2022 年）工程機械或進入存量市場。我們認為近期主要工程機械產品 價格的上漲，以及 4 月挖掘機銷量同比+60%的增速已經表明工程機械行業短期景氣度依 然較

2、高。我們認為 2020 年受新冠肺炎疫情影響，行業需求節奏可能被打亂，淡季不淡或 貫穿全年。展望未來，以挖掘機為例，考慮近期逆周期調節政策的加碼，我們預計 2020 年挖機需求中新增需求的比例可能增加，而 2021-2022 年行業的主要驅動力依然為更替 需求。我們預計 2020-2022 年國內挖機銷量有望達到 22.97 萬臺、23.49 萬臺、24.20 萬 臺，同比增速分別為+10%、+2%、+3%。若廠商信用政策放松或宏觀刺激加強，我們認 為 2020 年的挖機銷量預測存在進一步上修可能。 國產替代或成為未來三年關鍵詞。我們認為在投資增速放緩的背景下，未來三年 （2020-2022）

3、國產替代是工程機械行業主要的投資機會之一，其可能體現為：1）主機 廠已經具備國際競爭力。我們認為國產主機廠正憑借不輸于外資的品質占據市場，以挖掘 機為例，國產挖機份額由 2011 年的 42%，提升至 1Q20 的 66%，其中大挖市場仍然存在 替代空間；2）零部件正進入加速替代區間。我們認為國產零部件供應商例如液壓件、發 動機正面臨產業鏈遷移的機遇，國產品牌更好的售后服務、更快的響應速度、以及產品的 性價比或逐漸彰顯優勢。 新機遇：細分市場發展階段的機會。從行業發展趨勢看，有兩類工程機械細分產品值得關 注：1）小型挖掘機。從日本發展經驗看，小型挖掘機由于使用場景更廣，可以替代人工， 未來滲透

4、率可能進一步提升；2）高空作業平臺。高空作業平臺在中國仍處于導入期，由 于其施工效率高于腳手架，我們認為隨著施工場景中維修占比的增加，高空作業平臺滲透 率可能進一步提升。 產業鏈相關標的。我們認為在存量市場，具備競爭力的頭部企業均有望受益。建議關注國 產主機龍頭：三一重工、中聯重科、徐工機械、柳工；零部件龍頭：恒立液壓、濰柴動力、 艾迪精密；細分增長龍頭：浙江鼎力、建設機械。 風險提示。固定資產投資下滑，行業競爭加劇，信用銷售過度等。 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 2 2 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 2 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 投資案件

5、 結論和投資建議 我們認為中國工程機械行業正在由增量市場進入存量市場， 盡管短期行業受益于逆 周期調節政策的加碼，新增需求占比可能提升，但是從 2021 年開始，更替需求依然是 主導的驅動力。以挖機為例，我們預計 2020-2022 年國內挖機銷量有望達到 22.97 萬 臺、23.49 萬臺、24.20 萬臺，同比增速分別為+10%、+2%、+3%。在下游相對穩定 的假設下，我們認為行業存在國產替代和新興成長兩類機會。 原因及邏輯 國產替代：我們認為主機廠的國產替代正由價格轉為品質，以挖掘機為例，中國挖 掘機頭部企業的產品在關鍵技術指標和用戶體驗上已經不輸海外同行， 更好的售后服務 和性價比

6、將有助于國產品牌繼續提升市場份額。同時，國產零部件供應商則面臨供應鏈 轉移的機遇。我們認為無論是液壓件、還是發動機，國產零部件供應商都可能繼續做大 市場份額。 新興細分市場：無論從日本的經驗還是對傳統施工工藝的替代看，我們認為小型挖 掘機和高空作業平臺仍然存在提高滲透率的空間。與傳統工程機械進入存量市場對應， 新興工程機械依然具備成長性。 有別于大眾的認識 與市場 關注 短期 月度 銷 量變化 的視 角不 同， 我 們的分 析框 架聚 焦中 期 （2020-2022）行業格局的變化，有兩類機會值得關注： （1）我們認為未來三年（2020-2022）行業需求相對穩定，在此背景下，我們認 為國產替

7、代正在全方位展開。挖掘機市場國產替代的潛力或體現在大挖產品上，而高端 液壓件、發動機在挖機領域的替代空間依然較大。 （2）我們認為工程機械隨著社會發展階段的不同，會涌現出不同的細分產品，高 空作業平臺和小型挖掘機均具備替代人工的屬性，未來仍處成長期。 nMqPqRtQrMnMuNnPuMnRwObRbP9PmOrRpNrRjMpPnQkPmNxO8OoOxPwMmRmQvPnPsN 3 3 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 3 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 1.工程機械行業由增量市場進入存量市場 . 6 2.工程機械行業的國產替代機會 . 8 2.1 主機廠替代

8、海外競爭對手 . 8 2.2 零部件替代海外供應鏈 . 10 2.2.1 國產液壓件 . 10 2.2.2 國產發動機 . 11 3.正在快速增長的細分子行業 . 12 3.1 小型挖掘機 . 12 3.2 高空作業平臺 . 13 4.板塊主要上市公司 1 季報財務回顧 . 14 4.1 主機廠公司 . 15 4.2 零部件企業 . 17 4.3 租賃及成長型企業 . 18 目錄 4 4 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 4 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 圖表目錄 圖 1：中國挖機銷量（臺） . 6 圖 2：主要工程機械產品價格平均漲幅 . 6 圖 3：中國固定

9、資產投資增速%（FAI、地產、基建） . 6 圖 4：農村基建投資（單位：億元） . 6 圖 5：國內挖機銷量預測（2020-2022E） . 7 圖 6：國內挖機更替需求預測（2020-2022E） . 7 圖 7：國產挖機品牌份額不斷提升 . 8 圖 8：中國小挖國產份額情況 . 8 圖 9：中國中挖國產份額情況 . 8 圖 10：中國大挖國產份額情況 . 9 圖 11：恒立液壓泵閥系統在主要工程機械下游的應用 . 10 圖 12：液壓元件及裝置進出口情況（單位：億美元） . 11 圖 13：挖機成本構成 . 11 圖 14：2019 年主要工程機械產品銷量（臺） . 11 圖 15：日本

10、挖機銷量結構（臺） . 13 圖 16：日本小挖（6t 以下）保有量/農村人口 . 13 圖 17：中國小挖（20t 以下）保有量/農村人口. 13 圖 18：中國高空作業平臺銷量（萬臺） . 14 圖 19：主要國家（地區）高空作業平臺保有量（萬臺） . 14 圖 20：三一重工季度營收和凈利潤情況（百萬元） . 15 圖 21：三一重工盈利能力 . 15 圖 22：中聯重科季度營收和凈利潤情況（百萬元） . 16 圖 23：中聯重科盈利能力 . 16 圖 24：徐工機械季度營收和凈利潤情況（百萬元） . 16 圖 25：徐工機械盈利能力 . 16 圖 26：柳工季度營收和凈利潤情況（百萬元

11、） . 17 圖 27：柳工盈利能力 . 17 圖 28：濰柴動力季度營收和凈利潤情況（百萬元） . 17 5 5 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 5 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 圖 29：濰柴動力盈利能力 . 17 圖 30：恒立液壓季度營收和凈利潤情況（百萬元） . 18 圖 31：恒立液壓盈利能力 . 18 圖 32：艾迪精密季度營收和凈利潤情況（百萬元） . 18 圖 33：艾迪精密盈利能力 . 18 圖 34：建設機械季度營收和凈利潤情況（百萬元） . 19 圖 35：建設機械盈利能力 . 19 圖 36：浙江鼎力季度營收和凈利潤情況（百萬元） .

12、 19 圖 37：浙江鼎力盈利能力 . 19 表 1：國內外主要挖機品牌產品性能比較 . 9 表 2：國產主機廠的主要挖機產品發動機配套情況 . 12 表 3：高空作業平臺與腳手架的施工效果對比 . 14 表 4：工程機械主要上市公司估值表（2020 年 5 月 15 日） . 14 6 6 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 6 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 1.工程機械行業由增量市場進入存量市場 盡管近期工程機械行業出現漲價預示著下游銷量景氣度維持高位的積極變化（例如挖 機、泵車、裝載機、汽車起重機等產品的提價），以及 4 月挖機銷量約 60%的同比增長， 但

13、我們認為依然不能忽視工程機械已經進入存量市場的事實。 圖 1：中國挖機銷量（臺） 圖 2：主要工程機械產品價格平均漲幅 資料來源：工程機械協會，申萬宏源研究 資料來源：鐵甲工程機械網，愛采購，申萬宏源研究 我們的邏輯推演依然基于固定資產投資增速自 2014 年以來的換檔下行， 盡管絕對值維 持高位，但不可否認投資端的增量已經處于較低水平。2017 年以來農村基建的興起為工程 機械增量市場帶來活力，但 2020 年脫貧目標完成后，我們預計其邊際增量將減少，行業可 能進入存量更替為主導的時代。 圖 3：中國固定資產投資增速%（FAI、地產、基建） 圖 4：農村基建投資（單位：億元） 資料來源：Wi

14、nd，申萬宏源研究 資料來源：Wind，國家統計局年鑒，申萬宏源研究 以挖掘機為例，根據我們的預測，2020-2022 年國內挖機銷量有望達到 22.97 萬臺、 23.49 萬臺、24.20 萬臺，同比增速分別為+10%、+2%、+3%。其中 2020 年，我們認為 逆周期調節的不斷加力可能帶來新增需求的增加，但長期來看，我們預計的增速與低位的 固定資產投資增速基本對應。 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月11月12月 20112012201320142015 201620172018201

15、92020 0% 2% 4% 6% 8% 10% 12% 小挖中大挖混凝土泵車起重機裝載機 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30% 35% 40% 45% 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 固定資產房地產業基礎設施建設投資 0 2000 4000 6000 8000 10000 12000 1982 1984 1986 1988 1990 1992 1994 1996 1998 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014

16、2016 2018 7 7 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 7 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 圖 5：國內挖機銷量預測（2020-2022E） 資料來源：工程機械協會，申萬宏源研究 結構上看，2017 年以來更替需求逐漸占據主導，除 2020 年因為逆周期調節加碼導致 新增需求可能增加，我們預計在 2021-2022 年的國內挖機需求中，更替需求占比將接近 75%。我們將更替需求分為自然更替（假設 8 年淘汰）和環保更替。由于 2020 年因為新 冠肺炎疫情影響，國 2/國 3 發動機淘汰可能延后，我們預計 2021 年才開始加速淘汰排放 標準不達標的挖掘機。

17、 圖 6：國內挖機更替需求預測（2020-2022E） 資料來源：工程機械協會，申萬宏源研究 由此可見，未來三年（2020-2022 年）挖機行業銷量有望維持穩定，以挖掘機為代表 的工程機械行業可能進入存量市場。我們認為在存量市場下，特別是當前外需波動性較大 的情況下，更需要關注行業國產替代的機會。 0 50000 100000 150000 200000 250000 300000 挖機銷量-更替量（臺）挖機銷量-新增量（臺） 0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000 160000 180000 200000 自然更替（臺）環保因素疊加（臺

18、） 8 8 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 8 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 2.工程機械行業的國產替代機會 我們認為當前時點工程機械的國產替代正在加速：1）頭部主機廠正在憑借不亞于海外 競爭對手的產品質量提高份額；2）核心零部件公司正在憑借長期的研發積累和外部宏觀因 素的沖擊的契機進行供應鏈的替代。 2.1 主機廠替代海外競爭對手 我們認為國產主機廠正在加速替代海外，2019 年國產挖機份額為 59.6%，同比提高 6.7pct，1Q20 進一步提高至 66.4%。 圖 7：國產挖機品牌份額不斷提升 資料來源：工程機械協會，申萬宏源研究 我們認為從國產替代的

19、角度， 當前挖機國產替代的主要突破點在中大挖。 從結構上看， 當前小挖國產份額已經很高，2020 年 1 季度小挖（20t 以下）國產份額為 74.9%，中挖 （20-30t）/大挖（30t 以上）國產份額分別為 62.1%/55.8%。國外龍頭，例如卡特彼勒 2019 年在大挖領域的市場份額依然超過 20%，而在中小挖的份額基本下滑到 10%左右。 圖 8：中國小挖國產份額情況 圖 9：中國中挖國產份額情況 資料來源：工程機械協會，申萬宏源研究 資料來源：工程機械協會，申萬宏源研究 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 2007 2008 2

20、009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 1Q20 國產品牌海外品牌 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 國產份額海外份額 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 國產份額海外份額 9 9 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 9 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 圖 10：中國大挖國產份額情況 資料來源：工程機械協會，申萬宏源研究 我們認為國產龍頭公司正進入全面替代外資品牌的加速期，國產品牌份額的提升或已

21、 經不完全依靠價格，更多依靠的是不輸于外資品牌的產品性能。2020 年 4 月，由于短期供 需原因，主要工程機械均出現價格上漲，但是并沒有影響份額的提升。 表 1：國內外主要挖機品牌產品性能比較 大挖 品牌 三一重工 三一重工 徐工機械 柳工 卡特彼勒 小松 型號 SY485H SY550H XE490DK 950E 349 PC500LC-10M0 規格 斗容（m） 2.2-3.1 2.2-3.1 2.3-3.1 3.2 2.41 2.5 整機重量（KG） 49500 51000 48100 46500 48100 49500 發動機 發動機功率 （KW） 300 300 280 280 3

22、02/303 269 發動機排量（L） 15.681 - - - 12.5 11.04 工作范 圍 最大挖掘深度 (mm) - - 7000 6521 / 7380 7700 7695 性能 鏟斗挖掘力（KN） 287 - 301 265/280 229 303 斗桿挖掘力 (KN) 245 - - 255/270 193 235 行走速度（高/低） （km/h） 5.4/3.1 5.4/3.1 - 5.5/3.3 - 5.5/3.0 爬坡能力 35 35 - 35 - - 回轉速度（rpm） 8 8 - 8.5 8.44 - 行走部 分 標準型履帶 （mm） 600 600 - 600 -

23、- 油類和 冷卻液 容量（L） 燃油箱 680 - - - 715 - 液壓油箱 480 - - - 217 - 發動機油 50 - - - 40 - 散熱器 24 - - - - - 資料來源：三一重工官網，徐工機械官網，柳工官網，卡特彼勒官網，小松官網，申萬宏源研究 0% 10% 20% 30% 40% 50% 60% 70% 80% 90% 100% 200920102011201220132014201520162017201820191Q20 國產份額海外份額 1010 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 10 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 2.2 零部

24、件替代海外供應鏈 我們認為未來三年（2020-2022）較為穩定的下游銷量（例如我們預計挖機行業銷量 2020-2022E 或達 25.10 萬臺、25.61 萬臺、26.33 萬臺）為國產供應鏈提供了加速海外替 代的機會。我們認為其中最具代表性的為國產液壓件、發動機的突破。 2.2.1 國產液壓件 液壓氣動零部件是工程機械的核心零部件之一， 一般一套液壓系統由柱塞泵、 多路閥、 回轉馬達、 控制閥四部分組成， 約占一臺挖掘機 1/3 的成本。 作為運動機械的核心零部件， 液壓系統在其他工程機械，例如汽車起重機、裝載機、高空作業平臺均有廣泛的應用。 圖 11：恒立液壓泵閥系統在主要工程機械下游

25、的應用 資料來源：恒立液壓微信公眾號，申萬宏源研究 2015 年以來，國產液壓件進入快速增長期，根據 2016 年中國液壓氣動密封件工業協 會編制的液壓氣動密封行業“十三五”發展規劃，十三五期間，我國液壓銷售額年均 增長不低于 6%，到 2020 年達到 669 億元，60%以上高端液壓元件及系統將實現自主保 障。作為工程機械設備的核心基礎零部件，國內高端液壓件及系統產品有著廣闊的進口替 代空間。根據中國液壓氣動密封件工業協會，2018 年我國的液壓（含液力）行業工業總產 值為 621 億元，而 2018 年液壓（含液力）行業國內市場容量為 734 億元，整體上看，國 內液壓行業總產值小于國內

26、市場容量。另外，2016-2018 年國內液壓市場規模 CAGR 為 11%，超過國內液壓元件產值 CAGR（7.7%）。液壓元件國內產值提升速度略低于其市場 容量增速，我們認為國產液壓件仍有較大的國內供給缺口和進口替代空間。 根據中國機械工業聯合會和中國液壓氣動密封件工業協會，2013 至 2016 年國內液壓 元件進口額不斷下降，貿易逆差收窄。2017 年之后，液壓件進口額稍有提升，2018 年我 國的液壓 （含液力） 行業工業總產值為 621 億元， 其中進口液壓元件金額大約為 160 億元。 我們認為是由于工程機械行業回暖，基建投資增加，拉動下游產品需求遞增，國產液壓件 短期供給不足。

27、2018 年至 2019 年，中國液壓元件及裝置貿易逆差由 15.8 億美元下降至 1111 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 11 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 13.6 億美元，其中出口規模由 10.9 億美元上升至 11.2 億美元，我們認為液壓行業貿易逆 差重回下降通道說明我國高端液壓件實力走強，國產替代正逐步加速。 圖 12：液壓元件及裝置進出口情況（單位：億美元） 圖 13：挖機成本構成 資料來源：中國機械工業聯合會，申萬宏源研究 資料來源：產業信息網，華經情報網，申萬宏源研究 2.2.2 國產發動機 與重卡的發動機相比，我們認為國產挖機發動機的增長

28、潛力可能更大。核心原因在于 汽車供應鏈相對穩定，重卡企業一般都擁有自己的發動機公司，其自身品牌的重卡基本配 套自己的發動機。例如錫柴配套一汽解放、東風康明斯配套東風商用車。但是，工程機械 供應鏈更加開放，只要產品質量過硬，國產品牌的發動機有機會占據較大份額，例如濰柴 動力發動機在裝載機市場占據了超過 70%的市場份額?？紤]到工程機械行業各主要產品的 銷量情況，我們認為挖掘機是接下來最具國產替代潛力的細分子行業。 圖 14：2019 年主要工程機械產品銷量（臺） 資料來源：Wind，工程機械協會，第一工程機械網，申萬宏源研究 盡管部分挖機主機廠已有一定的發動機建造計劃， 但與液壓件、 油缸等液壓

29、系統相比， 主機廠的發動機自給率相對較低。例如我們統計了三大國產品牌（三一重工、徐工機械、 0.0 2.0 4.0 6.0 8.0 10.0 12.0 14.0 16.0 18.0 0.0 5.0 10.0 15.0 20.0 25.0 30.0 2013201420152016201720182019 進口（左軸）出口（左軸）貿易逆差（右軸） 0 50000 100000 150000 200000 250000 挖掘機裝載機汽車起重機推土機 1212 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 12 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 柳工）的主要挖機產品，發現即便是國產品

30、牌主機廠，其發動機配套也幾乎是外資品牌發 動機（例如康明斯、五十鈴等），存在較大的國產替代空間。 表 2：國產主機廠的主要挖機產品發動機配套情況 挖機主機廠 噸位 挖機型號 發動機型號 發動機供應商 國家 三一重工 大挖 SY485H 6WG1X 五十鈴 日本 中挖 SY245H D06FRC 三菱 日本 小挖 SY60C V2607 久保田 日本 徐工機械 大挖 XE490DK QSM11 康明斯 美國 中挖 XE150DK 4BTAA3.9 康明斯 美國 小挖 XE60DA 4TNV98L 洋馬 日本 柳工 大挖 950E QSM11 康明斯 美國 中挖 926E 6BTAA5.9-C 康

31、明斯 美國 小挖 906D - 洋馬 日本 資料來源：鐵甲網，第一工程機械網，匠客工程機械，百度百科，申萬宏源研究 根據濰柴動力董事長譚旭光在 2019 年 3 月濰柴動力上市 15 周年暨創新發展交流會上 的發言，國產柴油發動機的代表濰柴動力已經將工程機械，特別是挖機發動機作為下一個 金礦，未來有望成為濰柴動力配套的主力市場。我們看好以濰柴動力為代表的國產發動機 企業在挖掘機領域的配套前景。 3.正在快速增長的細分子行業 我們認為盡管工程機械行業總體保持平穩，進入存量市場，但個別細分子行業卻在快 速增長。 在工程施工環節中， 我們已經發現不同環節出現了較快速的機械設備滲透率提升， 進而帶來施

32、工工藝的改進，我們認為小型挖掘機和高空作業平臺是其中的重要代表。 3.1 小型挖掘機 在工程機械中， 挖掘機應用場景較為廣泛， 特別是小型挖掘機， 其應用場景遍布基建、 市政、農村等。根據我們的海外研究，在日本，6t 以下的挖掘機占比較多。我們認為 2000 年以來，日本經濟進入存量時代，6t 以下挖掘機（或稱為你挖掘機）對部分勞動力進行了 人工替代，這與日本老齡化社會的狀況基本相符。 1313 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 13 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 圖 15：日本挖機銷量結構（臺） 資料來源：Wind，申萬宏源研究 與日本相比，中國的小挖（20t

33、 以下）保有量還很低，特別是在農村市場。由于城鎮化 的推進和老齡化趨勢的出現，我們認為未來中國農村的勞動力缺口可能會逐步出現。按照 我們的測算，每萬名農村人口中，日本小挖（6t 以下）保有量為 201 臺，中國僅為 15.6 臺，還有較大的成長空間。 圖 16：日本小挖（6t 以下）保有量/農村人口 圖 17：中國小挖（20t 以下）保有量/農村人口 資料來源：Wind，申萬宏源研究 資料來源：Wind，工程機械協會，申萬宏源研究 3.2 高空作業平臺 受益于施工效率要求提升以及施工過程中的安全意識加強，我們認為高空作業平臺在 中國仍處于成長期。根據 IPAF 統計，在主要的施工領域，高空作業

34、平臺的施工效率幾乎均 相當于腳手架的兩倍，但其用工人數只有腳手架的一半。根據國家統計局發布的2018 年 農民工監測調查報告，2018 年農民工平均年齡為 40.2 歲，比上年提高 0.5 歲，50 歲以 上農民工占比近五年呈逐年提高趨勢， 老齡化趨勢明顯。 除此之外， 建筑業就業人數從 2013 年起呈下降趨勢，農民工總量增速也比上年回落 1.1%，我們認為在此趨勢下，高空作業平 臺在用工數量和經濟性方面優勢更加明顯，未來應用或繼續增加。 0 10000 20000 30000 40000 50000 60000 70000 非小挖（6t以上）小挖(6t以下） 0 50 100 150 20

35、0 250 19982000200520102015 日本小挖保有量/農村人口（臺/萬人） 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 中國小挖保有量/農村人口（臺/萬人） 1414 行業深度 請務必仔細閱讀正文之后的各項信息披露與聲明 第 14 頁 共 20 頁 簡單金融 成就夢想 表 3：高空作業平臺與腳手架的施工效果對比 剪叉式高空作業平臺 腳手架 工況 用工人數 施工效率 用工人數 施工效率 高墻壁面清潔工作 1-2 1hr43mins 4 3hrs6mins 支柱繪畫工作 1-2 2hrs21mins 4 3hrs32mins 照明維修工作 1-2 20mins 4 49min

36、s 資料來源：IPAF，申萬宏源研究 根據第一工程機械網，2019 年中國高空作業平臺大約銷售近 7 萬臺，同比翻倍有余， 較 2016 年增長近 5 倍。根據中國工程機械工業協會，截至 2018 年，美國、歐洲高空作業 平臺保有量分別為 65.8 萬臺，30.29 萬臺，同期國內市場保有量僅為 9.5 萬臺。盡管近年 來增速較快（2019 年超過 14 萬臺），但是相比之下仍存在較大差距。我們認為隨著建筑 工人老年化的加劇，高空作業平臺的滲透率仍有望提升。 圖 18：中國高空作業平臺銷量（萬臺） 圖 19： 主要國家 （地區） 高空作業平臺保有量 （萬臺） 資料來源：產業信息網，工程機械協會

37、，第一工程機械， 申萬宏源研究 資料來源：第一工程機械，工程機械協會，申萬宏源研究 4.板塊主要上市公司 1 季報財務回顧 從我們重點跟蹤的工程機械 9 家主要上市公司看（三一重工、徐工機械、中聯重科、 柳工、建設機械、濰柴動力、恒立液壓、艾迪精密、浙江鼎力），1Q20 營收同比增速中位 數為-8%，歸母凈利潤同比增速中位數為-20%?？紤]到疫情對 1 季度的影響，我們認為工 程機械主要上市公司的盈利情況存在支撐，由于 3 月以來挖機、起重機等主要產品銷量增 速的回升，我們認為行業盈利可能在 2 季度企穩。 表 4：工程機械主要上市公司估值表（2020 年 5 月 15 日） 證券代碼 證券簡稱 2020/5/15 EPS PE 當前 PB 收盤價（元） 2019A 2020E 2021E 2022E 2019A 2020E 2021E 20