醫藥行業動態報告：對Omicron無需過度悲觀關注檢測、小分子藥物與疫苗投資機會-20211126（28頁）.pdf

1、 證券研究報告 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明 行業行業動態動態報告報告醫藥醫藥行業行業 2021 年年 11 月月 26 日日 對對 Omicron 無需過度悲觀， 關注檢測、無需過度悲觀， 關注檢測、 小分子藥物與疫苗投資機會小分子藥物與疫苗投資機會 醫藥醫藥行業行業 推薦推薦 維持評級維持評級 核心觀點核心觀點 OmicronOmicron 可能導致疫苗作用下降，但是對檢測試劑與小分子可能導致疫苗作用下降，但是對檢測試劑與小分子 藥物影響較小，重癥和致死率有待評估。藥物影響較小，重癥和致死率有待評估。（1）疫苗方面， mRNA 及重組疫苗多針對現有毒株的 S 蛋白，滅活

2、疫苗針對病 毒顆粒表面的多個抗原蛋白，注射疫苗后，患者體內所產生的 中和抗體，核心結合位點在 S 蛋白。所以，Omicron 可能導致 疫苗作用下降。（2）檢測試劑方面，核酸檢測（rt-PCR）的靶 序列之一是新冠病毒相對保守的 ORF1a/b 區域，目前全球四 大受關注的變異體突變都不影響核酸檢測，Omicron 毒株也依 然可以被核酸檢測追蹤。（3）小分子藥物方面，目前在研的三 類小分子藥物對 S 蛋白的突變均不敏感。 （4）重癥和致死率方 面，目前數據較少尚待評估，但參考 Delta 經驗，致病性略高 于 Alpha，不過考慮到現在物理防疫+新冠疫苗+小分子抗新冠 藥物的防疫背景，Omi

3、cron 的危害不必過度擔憂。 對對 OmicronOmicron 變種毒株無需過度悲觀，關注新冠檢測、小分子變種毒株無需過度悲觀，關注新冠檢測、小分子 新冠治療藥物、疫苗相關產業鏈投資機會。新冠治療藥物、疫苗相關產業鏈投資機會。11 月 26 日，世 界衛生組織的新冠病毒進化技術咨詢小組召開緊急會議，評估 新冠病毒變體B.1.1.529， 將其列為 “需要關注的變異株（”VOC） ， 并命名為 Omicron。 我們認為， Omicron 變種毒株雖然存在傳染 性可能更強，現有疫苗可能有效性降低等風險，但無需對 Omicron 過度悲觀。 一方面， Omicron 變種毒株依然可以被新冠 檢

4、測試劑追蹤，另一方面，小分子藥物對 S 蛋白的突變均不敏 感，這就意味著在疫苗接種力度以及效果不及預期的地區，小 分子藥物依然可以作為主要的防疫手段。 投資建議投資建議：建議關注新冠檢測、小分子新冠治療藥物、疫苗相 關產業鏈投資機會。 推薦推薦組合組合表現表現 代碼代碼 公司公司 年初至今累計漲幅年初至今累計漲幅 相對相對 SW 醫藥收益醫藥收益 600276.SH 恒瑞醫藥 -44.0% -36.5% 603127.SH 昭衍新藥 84.1% 91.6% 300122.SZ 智飛生物 -12.0% -4.5% 688363.SH 華熙生物 16.1% 23.7% 300015.SZ 愛爾眼科

5、 -17.7% -10.2% 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院 風險提示風險提示控費降價壓力超預期的風險；藥品、高值耗材帶量采 購的價格降幅及推進速度超出預期的風險 分析師分析師 行業數據行業數據 2021.11.26 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院整理 相關研究相關研究 2021-10-31 醫藥行業 10 月動態報告：三季度醫藥持倉仍 處超配，重倉集中度提升 2021-09-29 醫藥行業 9 月動態報告：中成藥集采開啟， 價格降幅預期溫和 2021-08-23 醫藥行業 8 月動態報告：化學發光集采開啟， 進口替代有望提速 2021-08-02 醫藥行業 7 月動態報告：醫

6、藥持倉占比提升， 關注“創新+消費”主線 2021-07-02 醫藥行業 6 月動態報告：中西醫聯合療法地 位提升，關注中醫板塊投資機會 2021-05-31醫藥行業5月動態報告： ASCO2021摘要發布， 國內創新數質提升 2021-04-30 醫藥行業 4 月動態報告：內部業績表現分化， 美支持豁免疫苗專利影響或被高估 2021-04-02 醫藥行業 3 月動態報告：一季度疫苗批簽發： 重磅品種保持快速增長 2021-02-26 醫藥行業 2 月動態報告：國務院發布重要措 施，中醫藥產業有望加速轉型 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份

7、公司免責聲明。 2 目目 錄錄 一、對一、對 OMICRON 無需過度悲觀，關注檢測、小分子藥物與疫苗無需過度悲觀，關注檢測、小分子藥物與疫苗投資機會投資機會 . 3 二、行業運行數據短期受疫情影響，長期前景二、行業運行數據短期受疫情影響，長期前景看好看好 . 4 （一）我國醫藥制造業增速常年高于 GDP，醫療費用占 GDP 比例遠低于美國 . 4 1. 醫藥制造業收入增速再次超過 GDP 增速 . 4 2. 公立醫院次均門診費用和人均住院費用穩步提升 . 4 3. 醫療衛生費用占 GDP 比重穩步提升，但遠低于美國 . 5 （二）行業經營數據分析 . 7 1. 2021 年以來醫療機構和醫院

8、業務量大幅反彈 . 7 2. 醫保收支增速迅速恢復，商業健康險賠付額快速增長 . 9 三、研發創新將成為醫藥行業長期高成長的主三、研發創新將成為醫藥行業長期高成長的主要驅動力要驅動力 . 12 （一）科創板引爆研發創新浪潮 . 12 1. 科創板上市規則整體利好研發創新型藥械公司及創新服務產業鏈 . 12 2. 主板創新服務產業鏈相關標的有望重塑估值 . 12 3. 科創板申報最新情況跟蹤：129 家生物醫藥企業申報 . 13 （二）藥械創新水平與國際巨頭仍有較大差距，未來發展空間廣闊. 14 1. 我國創新藥研發靶點、數量和進展整體未及世界領先水平 . 14 2. 我國醫療器械公司市場份額遠

9、低于國際巨頭，同類產品技術參數亦存在差距 . 14 四、行業面臨的問題及建議四、行業面臨的問題及建議 . 17 （一）現存問題分析 . 17 1. 醫藥企業多而不強，同質化競爭嚴重 . 17 2. 研發創新能力與國外相比仍存在較大差距 . 17 3. 輔助用藥存在濫用，擠占醫?；饘撔滤幍闹Ц犊臻g . 17 （二）建議及對策 . 18 1. 加大深化改革力度，提升行業集中度 . 18 2. 加大創新扶持力度，嚴格專利保護制度 . 18 3. 加快建立輔助用藥目錄，重點監控使用情況 . 18 五、醫藥行業在資本市場中的發展情況五、醫藥行業在資本市場中的發展情況 . 19 （一）當前醫藥板塊占

10、A 股總市值超過 8%，估值處于偏低水平 . 19 六、投資六、投資策略及組合表現策略及組合表現 . 20 （一）把握趨勢結構，精選優質賽道龍頭 . 20 1. 看好創新藥械及創新服務產業鏈 . 20 2. 看好生物制品板塊維持高景氣 . 20 3. 看好體外診斷行業發展空間廣闊 . 21 4. 看好連鎖藥店行業 . 21 5. 看好醫療服務發展前景 . 21 （二）推薦標的組合表現 . 21 七、七、風險提示風險提示 . 22 lVgVaXnVeVbYuMyQwOzR9PcM6MsQoOpNrQlOpOoPlOsRpP6MrRuNwMtRrONZtRnR 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫

11、藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 3 一、一、對對 Omicron 無需過度悲觀，關注檢測、小分子藥物與疫苗投資機會無需過度悲觀，關注檢測、小分子藥物與疫苗投資機會 11 月 26 日，世界衛生組織的新冠病毒進化技術咨詢小組召開緊急會議，評估新冠病毒變 體 B.1.1.529，將其列為“需要關注的變異株”（VOC），并命名為 Omicron。 Omicron 變異毒株突變位點較多。變異毒株突變位點較多。據報道，Omicron 毒株總共發生變異 50 處，其中有 30 處突變位點位于刺突蛋白（此前發現的 Delta 毒株刺突蛋白突變位點為 16 處），15 個發

12、生在 刺突蛋白的受體結合域 RBD。刺突蛋白是病毒的關鍵部分，新冠病毒可以通過刺突蛋白與人 體細胞表面的 ACE2 蛋白結合后進入細胞并發揮毒性， 刺突蛋白與病毒的免疫逃逸和傳染能力 密切相關。 Omicron 傳染性相較之前變異毒株可能增強傳染性相較之前變異毒株可能增強。根據 26 日南非衛生部相關數據顯示， Omicron 變異毒株傳染性可能增強，主要因為：（1）靠近 S2/S2 弗林蛋白酶切割位點的突變 簇（H655Y+N679K+P681H）可能會導致毒株更有效進入細胞； （2）具有 nsp6-del105-107， 可能會影響固有免疫及 T 細胞免疫，類似于此前的 Alpha、Bet

13、a、Gamma、Lambda 突變，可 能與逃避先天免疫有關， 從而增強傳染性； （3） 核衣殼中的 R203K+G204R 突變曾在 Alpha、 Gamma、Lambda 突變中出現，與其傳染性增強有關。因此，我們認為，Omicron 傳染性相較 之前變異毒株可能增強。Omicron 病毒僅用 2 周多左右時間就成為南非國內最主導的病毒，而 Beta 和 Delta 變異病毒達到這一水平均用了近 100 天。 Omicron 可能導致疫苗和中和抗體作用下降，但是對可能導致疫苗和中和抗體作用下降，但是對檢測試劑與檢測試劑與小分子藥物影響較小，小分子藥物影響較小， 重癥和重癥和致死率有待評估。

14、致死率有待評估。（1）疫苗）疫苗和中和抗體和中和抗體方面，方面，mRNA 及重組疫苗多針對現有毒株的 S 蛋白， 滅活疫苗針對病毒顆粒表面的多個抗原蛋白， 注射疫苗后， 患者體內所產生的中和抗體， 核心結合位點在 S 蛋白。所以，Omicron 可能導致疫苗和中和抗體作用下降。（2）檢測試劑）檢測試劑 方面，方面，核酸檢測（rt-PCR）的靶序列之一是新冠病毒相對保守的 ORF1a/b 區域，目前全球四 大受關注的變異體突變都不影響核酸檢測，Omicron 毒株也仍然可以被核酸檢測追蹤。（3） 小分子藥物方面，小分子藥物方面， 在研的小分子口服藥物主要有三類， 一類是抗病毒類藥物， 通過靶向

15、RNA 依 賴的 RNA 聚合酶（RdRp）抑制病毒 RNA 的合成，或者靶向 3CLpro 主蛋白酶，抑制與病毒 復制相關的多個蛋白的形成，從而抑制病毒復制，對輕中度患者有效；一類是免疫抑制劑，主 要用于治療新冠重癥患者體內的炎癥因子風暴；一類是 AR 抑制劑，主要通過靶向 AR 降低 ACE2 的表達從而阻斷病毒入侵細胞的門戶，此外部分 AR 抑制劑對免疫系統具有一定調節 作用， 這類藥物對輕度和重度患者均有效。 這三類小分子藥物對 S 蛋白的突變均不敏感。 （4） 重癥和致死率方面，重癥和致死率方面，目前數據較少尚待評估，但參考 Delta 經驗，致病性略高于 Alpha，不過 考慮到現

16、在物理防疫+新冠疫苗+小分子抗新冠藥物的防疫背景， Omicron 的危害不必過度擔憂。 對對 Omicron 變種毒株無需過度悲觀變種毒株無需過度悲觀，關注新冠檢測、小分子新冠治療藥物、疫苗，關注新冠檢測、小分子新冠治療藥物、疫苗相關產相關產 業鏈業鏈投資機會。投資機會。我們認為，Omicron 變種毒株雖然存在傳染性可能更強，現有疫苗可能有效性 降低等風險，但無需對 Omicron 過度悲觀。一方面，Omicron 變種毒株依然可以被新冠檢測試 劑追蹤，另一方面，小分子藥物對 S 蛋白的突變均不敏感，這就意味著在疫苗接種力度以及 效果不及預期的地區，小分子藥物依然可以作為主要的防疫手段。

17、建議關注新冠檢測、小分 子新冠治療藥物、疫苗相關產業鏈投資機會。 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 4 二、二、行業運行數據行業運行數據短期受疫情影響短期受疫情影響，長期前景看好，長期前景看好 （一一）我國醫藥制造業增速我國醫藥制造業增速常年常年高于高于 GDP，醫療費用占醫療費用占 GDP 比例遠低于美國比例遠低于美國 1. 醫藥制造業醫藥制造業收入收入增速增速再次超過再次超過 GDP 增速增速 近 10 年來，我國人民物質生活的改善，帶動了持續不斷的醫療升級需求，醫藥行業常年 保持快于 GDP 增速的增長。醫療需求一方面

18、來自于人口增加帶來的基本醫療需求，另一方面 來自于醫療升級需求帶來的人均消費的提高。 隨著基數增大， 我國醫藥制造業主營增速逐漸放 緩，但仍然保持快于 GDP 的增速。同時，17、18 年收入增速提高與兩票制下“低開轉高開” 有較大關系。2020 前三季度受疫情沖擊影響，醫療機構作為高風險地區紛紛限制營業，其他 傳染病也因為防疫措施得到遏制，醫藥需求大幅下滑，醫藥制造業收入增速大幅回落并低于 GDP 增速，至第四季度才再次反超 GDP 現價累計增速。2021 年前三季度，醫藥制造業收入增 速強勁復蘇，且保持高于 GDP 的增速。 圖圖 2.1.1：中國醫藥制造業營業收入和中國醫藥制造業營業收入

19、和 GDP 累計增速對比（現價計算）累計增速對比（現價計算） 資料來源：國家統計局，中國銀河證券研究院 2. 公立醫院公立醫院次均次均門診費門診費用用和人均住院費用穩步提升和人均住院費用穩步提升 我國人均醫療費用穩步上升。我國人均醫療費用穩步上升。從 2013 年 6 月至 2021 年 4 月，中國三級公立醫院和二級 公立醫院醫療費用統計中，次均門診費用從 253.0 元和 166.3 元分別提高到 351.8 元和 224.6 元； 人均住院費用從 11717.2 元和 5016.3 元分別提高到 14719.3 元和 6907.6 元。 我們認為隨著 人們的健康意識逐步提高，以及人口老齡

20、化帶來的醫療需求增加，醫療需求將進一步升級，人 均醫療費用將進一步上漲。 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 5 圖圖 2.1.2：次均門診費用統計（元）：次均門診費用統計（元） 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院 圖圖 2.1.3：人均住院費用統計（元）：人均住院費用統計（元） 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院 3. 醫療衛生費用占醫療衛生費用占 GDP 比重比重穩步提升穩步提升，但但遠低于美國遠低于美國 2020 年我國衛生費用占年我國衛生費用占 GDP 比重比重 7.10%， 而美國， 而美國 2019 年占比

21、則為年占比則為 17.70%。 近 10 年來， 我國衛生費用占 GDP 比重呈逐年上升趨勢，從 2010 年的 4.89%提升至 2020 年的 7.10%。不 過對比美國，我國衛生費用占 GDP 比重依然較低。預計隨著醫療升級需求的增長，我國衛生 費用占 GDP 比重仍有提升空間。不過由于美國醫療費用虛高問題嚴重，預計我國衛生費用占 GDP 比值最終不會提升至美國那樣的高水平。 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 6 圖圖 2.1.4：中國衛生費用（億元）和占：中國衛生費用（億元）和占 GDP 比重比重 資料來源：Wind

22、，中國銀河證券研究院 圖圖 2.1.5：美國衛生費用（億元）和占：美國衛生費用（億元）和占 GDP 比重比重 資料來源：Wind，中國銀河證券研究院 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 7 （二二）行業經營數據分析）行業經營數據分析 1. 2021 年年以來以來醫療機構和醫院業務量醫療機構和醫院業務量大幅反彈大幅反彈 自 2016 年至 2019 年醫療機構服務數據增速維持低位運行。2020 年受新冠疫情影響，醫 療服務數據大幅下滑。 2020年年1-11月醫療機構業務量增速大幅下滑， 主要是受新冠疫情影響， 但降幅逐步收窄。

23、月醫療機構業務量增速大幅下滑， 主要是受新冠疫情影響， 但降幅逐步收窄。 2020 年 1-11 月醫療機構診療人次下降 11.5%，出院人數下降 10.7%，原因主要系受 2020 年新 冠疫情影響，人員流動停滯，醫療機構作為高風險場所縮減日常診療服務，同時 2020 年的防 疫措施也抑制了其他傳染病的發病率。 從單月數據來看， 11 月份醫療服務數據環比大幅上升， 可能是受冬季感冒疾病多發的影響。11 月份全國醫療衛生機構診療人次環比提高 5.1%；出院 人數環比提高 6.8%。 2021 年年 1-4 月醫療機構業務量增速大幅反彈，主要是月醫療機構業務量增速大幅反彈，主要是因為去年同期受

24、新冠疫情影響基數因為去年同期受新冠疫情影響基數 較低較低。2020 年 1-4 月醫療機構診療人次達 20.4 億人次，同比上升 37.6%；出院人數達 7857.7 萬人，同比上升 18.6%。去年同期受新冠疫情影響，人員流動停滯，醫療機構作為高風險場所 縮減日常診療服務，同時防疫措施也抑制了其他傳染病的發病率，導致去年基數較小。醫療機 構服務數據大幅反彈， 主要是因為國內疫情控制措施得力， 建議關注去年受壓制較多的傳染病 等疾病診療用藥反彈機遇。 圖圖 2.2.1：全國醫療衛生機構總診療人次變化情況：全國醫療衛生機構總診療人次變化情況 資料來源：衛健委，中國銀河證券研究院 行業行業動態動態

25、報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 8 圖圖 2.2.2：全國醫院診療人次變化情況：全國醫院診療人次變化情況 資料來源：衛健委，中國銀河證券研究院 圖圖 2.2.3：全國醫療衛生機構出院人數變化情況：全國醫療衛生機構出院人數變化情況 資料來源：衛健委，中國銀河證券研究院 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 9 圖圖 2.2.4：全國醫院出院人數變化情況：全國醫院出院人數變化情況 資料來源：衛健委，中國銀河證券研究院 2. 醫保醫保收支增速收支增速迅速恢復迅速恢復，商業健康險，

26、商業健康險賠付額快速賠付額快速增長增長 2020 年醫保收支受疫情影響較大，收支增速均下滑。醫保局的最新口徑中醫?；鸢?生育保險，2020 全年醫?；鹗杖?24846 億元，同比上升 1.7%；醫?；鹬С?21032 億元， 同比上升 0.9%。2020 年醫?；鹗杖氪蠓禄?，主要是因為疫情停工停產，各地紛紛出臺政 策允許暫緩繳納社?；?。 醫?；鹬С鲈鏊僖泊蠓啪?， 雖然新冠肺炎會占用一些醫療資源， 但是整體而言醫療服務量總體下滑導致醫?；鹬С鲈鏊俜啪?。 為減輕企業負擔， 支持復工復 產，2020 年階段性減半征收職工醫保單位繳費，2-7 月份為 975 萬家參保單位累計減征

27、1649 億元，其中為企業減征超 1500 億元。為全力做好疫情防控工作，各地醫保部門向新冠肺炎患 者定點收治機構預撥專項資金 194 億元，2020 年累計結算新冠肺炎患者醫療費用 28.4 億元， 其中，醫?；鹬Ц?16.3 億元。 2021 年 1-8 月醫保收入 18106.51 億元，同比增長 20.54%；醫保支出 15329.10 億元，同比 增長 18.35%。隨著國內疫情控制成功，社保繳費和醫療服務回歸常態，醫?；鹗罩г鏊倜?顯擺脫了疫情影響。醫保收入額和增速均超過醫保支出，醫?；鸲唐趬毫Σ淮?。 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中

28、國銀河證券股份公司免責聲明。 10 圖圖 2.2.5：醫?；鸹I資額：醫?；鸹I資額 資料來源：醫保局，中國銀河證券研究院 圖圖 2.2.6：醫?；鹬С觯横t?；鹬С?資料來源：醫保局，中國銀河證券研究院 2021 年 1-9 月健康險籌資額 6985.96 億元，同比增長 4.80%；賠付額 3115.58 億元，同比 增長 59.15%。今年前 9 月賠付增速較快主要是因為去年同期受疫情影響賠付基數小。除 2020 年因新冠疫情導致增速有所下滑，近年來健康險籌資額和賠付額均保持較快增長。2019 年健 康險籌資7066億元， 同比增長29.70%； 2020全年健康險籌資額8172.71

29、億元， 同比增長15.66%。 2019 年健康險賠付 2351 億元，同比增長 34.78%；2020 年健康險賠付額 2921.16 億元，同比 增長 24.25%。 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 11 圖圖 2.2.7：健康險籌資額（億元）及增速：健康險籌資額（億元）及增速 資料來源：保監會，中國銀河證券研究院 圖圖 2.2.8：健康險賠付額（億元）及增速：健康險賠付額（億元）及增速 資料來源：保監會，中國銀河證券研究院 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免

30、責聲明。 12 三三、研發創新將成為醫藥行業長期高成長的主要驅動力研發創新將成為醫藥行業長期高成長的主要驅動力 （一一）科創板引爆研發創新浪潮科創板引爆研發創新浪潮 1. 科創板上市規則整體利好研發創新型藥械公司及創新服務產業鏈科創板上市規則整體利好研發創新型藥械公司及創新服務產業鏈 科技創新具有更新快、培育慢、風險高等特點，更加需要風險資本和資本市場的支持。 我們從公司上市條件、市場機制、減持規則等方面分析了對醫藥行業的影響： （1） 上市標準之一重點考察研發能力而非盈利水平， 且藥企有核心產品獲準上市標準之一重點考察研發能力而非盈利水平， 且藥企有核心產品獲準 II 期臨床亦期臨床亦 可申

31、請上市，可加快滿足創新藥企融資需求?？缮暾埳鲜?，可加快滿足創新藥企融資需求。規則對于發行人的市值和財務指標共有 5 套要 求標準，滿足其中之一即可申請科創板上市。標準中允許未盈利企業申請上市，研發投入水 平代之成為重要的考量要素。此外，規則對醫藥企業單獨提及，“醫藥行業企業需至少有一醫藥行業企業需至少有一 項核心產品獲準開展二期臨床試驗項核心產品獲準開展二期臨床試驗”。從中可以看出上市條件向研發創新型藥企的傾斜，將 進一步拓寬融資渠道。 （2）試點保薦機構相關子公司需跟投，同時試點注冊制，有利于推動創新型藥企的精準試點保薦機構相關子公司需跟投，同時試點注冊制，有利于推動創新型藥企的精準 價值發

32、現。價值發現?？苿摪逶囆斜Ｋ]機構相關子公司跟投制度，要求發行人的保薦機構依法設立的相 關子公司或者實際控制該保薦機構的證券公司依法設立的其他相關子公司，參與本次發行戰 略配售，并對獲配股份設定限售期。我們認為研發創新是醫藥行業的永恒主題，重磅新藥可 帶來豐厚的經濟效益，但存在著耗時長、費用高、成功率低等風險。規則要求投行跟投，結 合試點注冊制，我們認為有利于研發創新型藥企的精準價值發現，同時在一定程度弱化中小 投資者的投資風險。 （3）對未盈利企業核心技術人員減持規定嚴格，確保企業持續研發動力。對未盈利企業核心技術人員減持規定嚴格，確保企業持續研發動力。減持制度上， 在公司實現盈利前， 核心技

33、術人員及董監高自上市之日起 3 年內不得減持首發前股份。 我們認 為科創板在允許未盈利企業上市的前提下， 對該類型企業的核心技術人員和董監高的限售解禁 時間延長，有利于企業持續的研發投入，促進研發產出。 2. 主板創新服務產業鏈相關標的有望重塑估值主板創新服務產業鏈相關標的有望重塑估值 創新服務產業鏈相關標的有望在高景氣的前提下迎來估值重塑創新服務產業鏈相關標的有望在高景氣的前提下迎來估值重塑。我們觀察到近年來產業 環境的巨變引領醫藥行業發展進入創新的新時代： 首先， 控費和降價的大環境倒逼企業創新。 其次，人口老齡化速度加快，存在大量未滿足的醫療健康需求。然后，2015 年以來藥審改革 力度

34、空前，意義深遠，尤其是 17 年 10 月 8 日中辦國辦聯合發文鼓勵藥械創新對于我國醫藥 產業創新發展具有里程碑意義。最后，國內創新藥的賺錢效應開始凸顯，創新成果加速走向 世界?？梢?，前些年制約我國創新藥產業發展的因素已被清除，藥企研發新藥的積極性大幅 提升。根據我們的統計，自 2017 年以來我國創新藥 IND 申報數量和獲批數量高于前些年，保 持爆發態勢?？苿摪鍖⑦M一步引爆醫藥研發創新浪潮，在研發成本、專業人才以及研發時間科創板將進一步引爆醫藥研發創新浪潮，在研發成本、專業人才以及研發時間 的壓力之下，藥企的研發外包需求將進一步加大，我們看好相關標的迎來估值重塑。的壓力之下，藥企的研發外

35、包需求將進一步加大，我們看好相關標的迎來估值重塑。 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 13 圖圖 3.1.1：2010 年年以來以來我國創新藥我國創新藥 IND 申報數量申報數量 資料來源：CDE，中國銀河證券研究院 圖圖 3.1.2：2015 年年以來以來我國創新藥我國創新藥 IND 獲批數量獲批數量 資料來源：米內網，中國銀河證券研究院 3. 科創板科創板申報最新情況跟蹤申報最新情況跟蹤：135 家生物醫藥企業申報家生物醫藥企業申報 截至 2021 年 11 月 27 日，共有 135 家生物醫藥公司申報科創板，其中 5

36、 家已受理，9 家 已問詢，9 家提交注冊，78 家注冊生效，26 家終止，1 家上市委會議通過，1 家暫緩審議，6 家中止。 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 14 （二）藥械創新水平與國際巨頭仍有較大差距，未來發展空間廣闊 1. 我國創新藥研發靶點、數量和進展整體未及世界領先水平我國創新藥研發靶點、數量和進展整體未及世界領先水平 與美國相比，我國創新藥物研發靶點、數量和進度等方面仍存在差距。與美國相比，我國創新藥物研發靶點、數量和進度等方面仍存在差距。EvaluatePharma 采用凈現值法對全球在研新藥的市場潛力進行

37、了評估（見附表 2）。按治療領域劃分，全球在 研新藥 top20 中主要為抗腫瘤藥（6 個）和消化系統及代謝病用藥（5 個），占比 55%，其余 為血液和造血系統用藥、自身免疫性疾病用藥、抗纖維化用藥、神經系統用藥、抗炎藥和抗 風濕藥。我們對其中每個適應癥靶點的研發進展進行了梳理，發現我國創新藥研發進度上與 美國相比仍有不小差距： 首先，首先，top20 中涉及到相關靶點或新給藥途徑的重磅藥品，國內幾乎沒有開展研究或仍處中涉及到相關靶點或新給藥途徑的重磅藥品，國內幾乎沒有開展研究或仍處 于臨床前階段。于臨床前階段。如 CFTR、A、IL-2R、microdystrophin、CTGF、THR-

38、等，其中以 CFTR 為靶點的藥物已獲批上市，以 A、IL-2R為靶點的藥物也已完成或處于期臨床階段，而 我國尚未有相關靶點藥物開展研究。 其次，中美均以開展的相同靶點的新藥研發項目中，中國的項目數量和項目進度不及美其次，中美均以開展的相同靶點的新藥研發項目中，中國的項目數量和項目進度不及美 國。國。以抗腫瘤創新藥為例，榜單中最具市場價值的治療靶點為 BCMA（上榜公司兩家，合計 NPV 高達 108 億美元）。BCMA 全稱為 B 細胞成熟抗原，是一種極為重要的 B 細胞生物標志 物。有研究表明，BCMA 廣泛表達于多發性骨髓瘤細胞表面，并且該蛋白也存表達于多發性 骨髓瘤患者惡性漿細胞表面。

39、BCMA 已成為針對多發性骨髓瘤進行免疫治療的熱門靶點。當 前，針對 BCMA 靶點開發的免疫療法主要分為三類：嵌合抗原受體 T 細胞療法（CAR-T）、 抗體藥物偶聯物（ADC）、雙特異性抗體（BsAb）。我們梳理了我們梳理了全球針對全球針對 BCMA 靶點新藥靶點新藥 研發的臨床進展，發現共有研發的臨床進展，發現共有 43 款藥物處理臨床階段，其中款藥物處理臨床階段，其中 27 款藥物為美國主導或參與，占款藥物為美國主導或參與，占 比比 62.79%；13 款藥物為我國主導或參與，占比款藥物為我國主導或參與，占比 30.23%。全球進展最快也最具市場價值的 BCMA 藥物為（1）美國新基制

40、藥/藍鳥生物共同研發的 CAR-T 藥物 bb2121，適應癥為多發性 骨髓瘤，目前已完成期臨床，計劃于 2020 年提交上市申請；（2）美國葛蘭素史克的 ADC 藥物 GSK2857916，適應癥為多發性骨髓瘤，目前處于期臨床階段。而我國進展最快 BCMA 藥物為南京傳奇生物/強生共同研發的 JNJ-68284528， 普瑞金/河南腫瘤醫院共同研發的 BCMA CAR-T，第三軍醫大學西南醫院的 BCMA-targeted CAR-T，目前均處于/期臨床階段。 表表 3.2.1：BCMA 靶點創新藥國內外研發進度對比靶點創新藥國內外研發進度對比 分類分類 項目項目 公司公司 適應癥適應癥 研

41、發進展研發進展 美國 bb2121 bluebird bio; Celgene 多發性骨髓瘤 III 期臨床 GSK2857916 GSK 多發性骨髓瘤 II 期臨床 中國 JNJ-68284528 傳奇生物/強生 多發性骨髓瘤 /期臨床 BCMA CAR-T 普瑞金/河南腫瘤醫院 多發性骨髓瘤 /期臨床 BCMA-targeted CAR-T 第三軍醫大學西南醫院 血癌 /期臨床 資料來源：ClinicalTrials，中國銀河證券研究院 2. 我國醫療器械公司市場份額遠低于國際巨頭，同類產品技術參數亦存在差距我國醫療器械公司市場份額遠低于國際巨頭，同類產品技術參數亦存在差距 我國醫療器械公

42、司在市場份額遠不及國際巨頭，同類產品技術參數方面亦存在差距。我國醫療器械公司在市場份額遠不及國際巨頭，同類產品技術參數方面亦存在差距。根 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 15 據EvaluateMedTech預測， 2017年全球醫療器械市場規模約為4050億美元， 2017-2024年CAGR 為 5.6%，預計到 2024 年，市場規模將達到 5950 億美元。通過對醫療器械市場規模和相關產 品技術參數的梳理，我們發現我國醫療器械公司在市場規模和產品技術參數方面與國際巨頭 相比差距明顯，未來發展空間廣闊。 首先， 我國

43、醫療器械公司市場份額遠不及國際巨頭。首先， 我國醫療器械公司市場份額遠不及國際巨頭。 全球醫療器械公司收入 top20 的公司 中， 美敦力以 300 億美元的醫療器械收入雄踞榜首， 強生以 266 億美元的收入屈居次席， top20 收入共計 2221 億美元，占總市場規模的 54.8%，高于其他醫療器械公司收入之和。top20 中， 美國公司共計 11 家（占比 55%），占據半壁江山，而我國醫療器械公司中，整體收入最高的 為邁瑞醫療（2017 年收入 111.74 億元），與美國巨頭公司相比差距較大。細分子領域來看， 體外診斷（IVD）市場規模約為 526 億美元，占比 13.0%，排在

44、首位，心血管市場規模 469 億 美元，占比 11.6%，屈居次席，二者合計市場規模 995 億美元，占比接近 1/4。 表表 3.2.2：2017 年全球醫療器械公司年全球醫療器械公司 top20 排名排名 公司公司 國家國家 2017 醫療器械營收醫療器械營收（十億美元）（十億美元） 同比增速同比增速 2017 市場份額市場份額 1 Medtronic 美國 30 +0.8% 7.4% 2 Johnson 5. 預計市值40 億元， 主要業務或產品需經國家有關部門批準， 市場空間大，目前已取得階段性成果。醫藥行業企業需至少有一醫藥行業企業需至少有一 項核心產品獲準開展二期臨床試驗項核心產品

45、獲準開展二期臨床試驗。 紅籌企業可申請發行股票或 CDR： 1. 預計市值100 億元; 2. 預計市值50 億元，且最近一年營業收入不低于 5 億元 具有表決權差異安排的： 1. 預計市值100 億元; 2. 預計市值50 億元，且近一年營業收入不低于 5 億元 同時滿足下列標準： 1. 預計市值15 億港元； 2. 上市前已由大致相同的管理層經營現有業務至 少兩個會計年度； 3. 擁有充足的營運資金，可以覆蓋上市文件刊發日 起至少十二個月所需開支的至少 125%， 該開支主要 包括：（a）一般、行政及營運開支（包括任何生產 成本）；（b）研發開支；（c）若資本開支是借款， 則計算營運資金必

46、須考慮則其利息及還款情況。 4. 上市時至少 3.75 億港元已發行股份由公眾人士 持有，分配給基石投資者的股票以及公司現有股東 上市時認購的任何股票不能視為公眾人士持有的已 發行股份。 5. 上市發文披露前兩年會計年度業績即可（一般公 司要求是三年） 以上為生物科技公司適用的特殊規則以上為生物科技公司適用的特殊規則 不同投票權，滿足下列其一（該規定適用于一 切公司，生物科技不例外）： 1. 預計市值400 億港元; 2. 預計市值100 億港元，且最近一個會計年度 收益至少為 10 億港元 定價機制定價機制 注冊制 注冊制 市場機制市場機制 試行保薦機構相關子公司跟投制度，參與戰略配售，并對

47、獲配股份 設定限售期。 公開發售部分采用固定價格發行，國際配售部分采 用累計投標詢價定價機制 減持制度減持制度 公司上市時未盈利的： 1. 在公司實現盈利前，控股股東、實際控制人自公司股票上市 之日起 3 個完整會計年度內，不得減持首發前股份；自公司股票上 市之日起第 4 個會計年度和第 5 個會計年度內， 每年減持的首發前 股份不得超過公司股份總數的 2%。 2. 在公司實現盈利前，董事、監事、高級管理人員及核心技術 人員自公司股票上市之日起 3 個完整會計年度內， 不得減持首發前 股份。 實現盈利的： 1. 控股股東、實際控制人，自公司股票上市之日起 36 個月內， 不得轉讓或者委托他人管

48、理其直接和間接持有的首發前股份 2. 核心技術人員自公司股票上市之日起 12 個月內和離職后 6 個 月內不得轉讓本公司首發前股份； 期滿后每年可以減持 25%的首發 前股份。 控股股東自上市之日起 6 個月內不得轉讓；7-12 個 月內不得喪失控股地位。 資料來源：證監會官網，上交所官網，聯交所，中國銀河證券研究院 行業行業動態動態報告報告/醫藥健康醫藥健康行業行業 請務必閱讀正文最后的中國銀河證券股份公司免責聲明。 24 附表附表 2：2018 年全球最具市場年全球最具市場價值的在研新藥價值的在研新藥 top20 及國內對應研發進展及國內對應研發進展（單位：億美元）（單位：億美元） 編編

49、號號 項目項目 公司公司 靶點靶點/細節細節 適應癥適應癥 治療領域治療領域 研發進展研發進展 國內最快國內最快 進展進展 凈現值凈現值 1 Tezacaftor Vertex CFTR 囊性纖維化 抗纖維化 獲批上市 無 144 2 JCAR017 Celgene CD19 非霍奇金淋巴瘤 抗腫瘤 II 期臨床 獲批上市 （歐洲） 85 3 Semaglutid e Oral Novo Nordisk 口服 GLP-1 II 型糖尿病 消化系統及 代謝病 III 期臨床 無 76 4 Aducanuma b Biogen A 阿爾茨海默病 神經系統疾 病 III 期臨床 無 74 5 Fil

50、gotinib AbbVie; Galapagos;Gi lead Sciences JAK1 強直性脊柱炎； 類風濕 性關節炎；克羅恩病; 皮膚紅斑狼瘡； 干燥綜 合征；潰瘍性結腸炎； 銀屑病關節炎 抗炎藥和抗 風濕藥 III 期臨床 III 期臨床 66 6 ARGX-113 Argenx FcRn 免疫性血小板減少癥； 天皰瘡；重癥肌無力 自身免疫性 疾病 III 期臨床 無 65 7 NKTR-214 Nektar IL-2R 三陰性乳腺癌； 非小細 胞肺癌；肉瘤；尿路上 皮癌；非霍奇金淋巴 瘤；黑素瘤；腎細胞癌 抗腫瘤 III 期臨床 無 62 8 Elafibranor Genfi