傳媒行業：騰訊控股-企業微信連接12億微信用戶打開to B端商業空間-20220306（58頁）.pdf

1、1證券研究報告行業評級：上次評級：行業報告 | 請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明強于大市強于大市維持2022年03月06日（評級）傳媒傳媒騰訊控股（騰訊控股（0700.HK）丨企業微信：連接）丨企業微信：連接12億微億微信用戶，打開信用戶，打開to B端商業空間端商業空間行業深度研究摘要2請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明企業微信是什么？企業微信是什么？企業微信是騰訊團隊打造的企業通訊和辦公工具，成立于2016年4月。截至2021年底，企業微信真實企業與組織數超1000萬，覆蓋90+行業，80%國內500強企業已開通；1191+萬系統已接入運行，活躍用戶達到1.8億。我們將其發展歷程

2、分為：2016-2017年，關鍵產品功能逐漸完善，打造企業內部溝通工具；2017-2018年，接入微信生態，成為企業內部移動辦公工具；2018-2021年，生態價值進一步凸顯，成為企業通訊與辦公工具；2022年起，與微信互通升級，打通騰訊會議、騰訊文檔等，連接企業上下游，打造高效辦公平臺，重構企業間運營生態。企業微信的商業模式主要為：1）提供SaaS或私有化部署的標準應用；2）按需開發行業方案及應用；3）軟硬一體化的智慧辦公方案；4）提供企業微信幫助和技術服務；5）提供產品售賣。企業微信所在的市場規模有多大，競爭格局如何？企業微信所在的市場規模有多大，競爭格局如何？企業微信所處的協同辦公市場的

3、全球市場規模是280億美金，海外對標產品主要是主打協同辦公的Slack，主打“代替”郵件促協作打造產品基本盤，通過生態合作完善應用；以及作為通信工具的Zoom，通過集成多樣化產品拓展平臺能力。根據艾瑞數據，中國協同辦公市場21年市場規模約為554億元，預計23年將突破800億元。在國內主要平臺型SaaS中，主要為企業微信、釘釘及飛書。功能上看，企業微信定位連接，連接用戶與企業，企業與企業；釘釘定位流程簡化，注重流程管控，軟硬結合助增長；飛書定位對內溝通，產品重點解決“協同”痛點，OKR為亮點。覆蓋用戶上，釘釘目前活躍用戶最高，20年3月達到近兩年的峰值2.9億月活，企業微信21年底為1.8億活

4、躍用戶，飛書月活用戶在500萬左右。qWsYPBaUlWNAaQaO9PsQoOtRoMfQoOpMlOmMoRaQnNwPuOoOnNvPqMtM摘要3請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明企業微信在騰訊生態中的價值？企業微信在騰訊生態中的價值？企業微信是騰訊產業互聯網戰略的一塊重要拼圖，也是微信生態中管理私域流量的重要組成部分。微信12億用戶能為企業微信提供流量和生態上的支持，使得企業微信能為用戶提供一站式CRM、SCM及ERP，成為企業專屬連接器。相比微信的其他功能，企業微信在用戶數和收入規模上不大。盡管如此，我們認為企業微信作為微信功能矩陣中為數不多的2B業務，其生態價值顯著，且有望成

5、為未來營收的新增長點。投資建議：疫情加速了企業對于在線協同辦公的認知，同時企業對于協同辦公產品對運營效率提升作用的認可度也在逐步投資建議：疫情加速了企業對于在線協同辦公的認知，同時企業對于協同辦公產品對運營效率提升作用的認可度也在逐步提升。以企業微信為代表的的國內協同辦公產品，持續拓展生態連接范圍，重塑企業內部、及企業與企業間的協同，伴隨提升。以企業微信為代表的的國內協同辦公產品，持續拓展生態連接范圍，重塑企業內部、及企業與企業間的協同，伴隨企業認知及需求提升，企業微信在企業認知及需求提升，企業微信在B端用戶拓展以及端用戶拓展以及ARPU提升空間可期。遠期來看，元宇宙趨勢下對于在線辦公場景的重

6、提升空間可期。遠期來看，元宇宙趨勢下對于在線辦公場景的重新塑造，有望開拓新的應用空間。從中國的用戶數覆蓋規模及生態拓展能力看，協同辦公領域最有潛力的三個產品分別為新塑造，有望開拓新的應用空間。從中國的用戶數覆蓋規模及生態拓展能力看，協同辦公領域最有潛力的三個產品分別為騰訊旗下企業微信、字節旗下飛書、阿里旗下釘釘，作為三大互聯網巨頭騰訊旗下企業微信、字節旗下飛書、阿里旗下釘釘，作為三大互聯網巨頭B端產品入口，將有望撬動國內端產品入口，將有望撬動國內B端服務市場，以端服務市場，以及中長期元宇宙代表的新技術場景下的想象空間，同時字節旗下及中長期元宇宙代表的新技術場景下的想象空間，同時字節旗下Lark

7、（海外版飛書）將加速海外商業化進程，海外空間也（海外版飛書）將加速海外商業化進程，海外空間也值得期待。相關標的重點推薦值得期待。相關標的重點推薦【騰訊控股騰訊控股】【】【阿里巴巴阿里巴巴】，關注，關注【字節跳動字節跳動】（未上市）。（未上市）。風險提示風險提示：中國協同辦公用戶增速放緩、企業付費意愿低于預期、海外拓展進度不達預期、新技術變革下競爭格局變化、互聯網行業監管風險4請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明12345企業微信概述行業及競品分析企業微信產品功能分析企業微信產品定位發展歷程組織架構產品功能商業模式企業微信與微信生態的連接51.1. 什么是企業微信？企業的專屬連接器，幫助企業連

8、接內部、產業、消費者企業微信是騰訊團隊打造的企業通訊和辦公工具，成立于2016年4月18日，支持iOS、Android、Windows、Mac四大平臺，電腦和手機消息可實時同步。從企業的視角而言，企業通過認證之后，能夠“開箱即用”企業微信內部管理工具，例如打卡、審批、匯報等；同時，企業能夠通過對用戶開放各類功能模塊和通過API接口開放對接多種工具，進而構建起企業生態。從員工視角而言，員工通過認證之后，通過企業微信辦公能夠進行更為便捷高效的內部溝通，同時能夠通過微文檔、微盤等各類協同辦公工具提升工作效率；此外，合同的網絡化加快審批的流轉，員工在對外服務過程中也能夠一鍵引用公司的相關資源。截至20

9、21年底，企業微信真實企業與組織數超1000萬，覆蓋90+行業，80%國內500強企業已開通；1191+萬系統已接入運行，活躍用戶達到1.8億。覆蓋90+行業80%國內500強已開通1000萬真實企業與組織數1.8億活躍用戶120,000+第三方合作伙伴476+萬系統已接入運行活躍用戶多覆蓋行業廣合作生態大企業微信的產品形態分PC端和移動端，有Windows、Mac、iOS、安卓四個版本企業視角企業認證內部管理工具“開箱即用”面向用戶開放功能模塊API接口開放對接多種工具員工視角員工認證內部溝通更加方便快捷高效各類協同工具提升工作效率合同網絡化加快審批流轉對外宣傳一鍵引用公司資源資料來源：企業

10、微信官網、企業微信公眾號、七麥數據、數據局公眾號、天風證券研究所61.2. 發展歷程：以即時通信為入口拓展使用場景，背靠微信生態發展迅速20162017202120182019企業微信正式上線允許個人注冊2020ccccc可發“專屬紅包“公費電話，企業專屬郵箱微信插件功能企業微信與企業號產品合并用戶突破3000萬企業微信與微信互通開始內測小程序關聯企業微信，開通企業支付打造一站式智慧辦公上線小程序類目細分客戶管理權限上線“群機器人”功能月活躍人數達6000萬升級數字營銷計劃，達成戰略合作新增“客戶朋友圈”“百人群聊”在抖音投放廣告發布企業微信智慧政務解決方案完成與視頻號等打通發布“群直播”功能

11、開放與微信互通的快捷通道推出專項渠道扶持政策活躍用戶達1.3億合作發起“安全上學計劃”活動產品更新貨幣化里程碑2017-2018：接入微信生態，企業內部移動辦公工具2018-至今：生態價值進一步凸顯，企業專屬連接器正式發布企業微信和微信互通“人即服務”灰度上線客戶群功能130個API接口，150萬注冊企業2016-2017：關鍵產品功能逐漸完善，企業內部溝通工具資料來源：企業微信官網、36氪、天風證券研究所活躍用戶達1.8億71.3. 企業微信組織架構企業微信企業發展事業群（CDG）互動娛樂事業群（IEG）技術工程事業群（TEG）微信事業群（WXG）云與智慧產業事業群（CSIG，新）平臺與內容

12、事業群（PCG，新）千帆計劃企業QQ企業號企業微信資料來源：企業微信官網，天風證券研究所81.4. 產品功能概覽：連接微信、效率辦公、接口開放與微信一致的溝通體驗連接微信效率工具與辦公應用全面安全保障連接微信效率辦公接口開放客戶聯系客戶群客戶朋友圈小程序企業支付打卡日程會議微文檔微盤審批匯報企業內部開發第三方應用開發智慧硬件開發助力業務流轉助力信息流轉打通微信生態連接企業內部連接任務連接微信 企業微信的定位是“企業專屬連接器”，具備三大連接功能：1）連接企業內部，助力信息流轉；2）連接任務，助力業務流轉；3）連接微信：打通微信生態。資料來源：企業微信官網，天風證券研究所91.5. 產品應用場景

13、概覽：覆蓋零售、教育、政務、金融多場景 零售行業客戶群群管理工具客戶群紅包離職繼承 教育行業家長無需下載應用班級群班級、作業、課外打卡局?；ヂ?政務行業居民群政民朋友圈居民上報巡查上報 金融行業服務會話合規存檔服務質量合規審計服務溝通安全管理聊天敏感詞 零售行業：通過添加客戶微信等連接微信能力，助力零售企業高效管理和維系客戶，同時提供內部群和打卡等應用，加強總部與門店的協同管理。 教育行業：通過家?；ヂ?、局?；ヂ摰母黜椖芰?，更好地連接教育局、學校和家長，并且提供豐富的校內管理和局校管理工具，幫助教育局和學校更高效地處理內部事務。 政務行業：通過添加居民微信和居民群，加強政民溝通。使用巡查上報和

14、居民上報，助力網格化管理。提供審批、會議等應用，實現移動化辦公協同。同時還有私有化部署方案，為政府增強信息安全管控提供更多選擇。 金融行業：針對金融行業特性，企業微信支持金融服務質量合規審計、通過連接微信幫助金融機構為客戶提供合法合規的金融服務，滿足企業內部管理和金融行業合規監管需求。智慧教育學校教師學生家長優質資源，共建共享家?；ネ?，陪伴成長資料來源：企業微信官網，天風證券研究所101.6. 企業微信的商業模式企業微信主要有五種合作模式：1）標準應用模式提供SaaS或私有化部署的標準應用；2）行業方案模式針對行業需求開發非標準行業方案及應用；3）智慧硬件模式提供軟硬一體化的智慧辦公解決方案；

15、4）區域服務模式提供使用企業微信的幫助和技術服務；5）產品銷售模式提供企業微信產品及第三方產品的售賣。從收費標準來看，企業微信目前免費使用。其他自費項包括：1）300元企業認證費用，由騰訊收?。ㄅc微信公眾號統一管理，公眾號認證資質可復用）；若申請企業微信認證功能，有效期為一年。2）企業采購接入的第三方軟件、企業公費電話話費、微盤擴容等企業業務費用。收費產品功能收費標準微盤擴容統一存儲的企業共享空間，文件修改實時同步，方便員工隨時訪問。管理端支持成員操作審計，安全管理企業數據。默認贈送所有企業20G的免費容量使用，認證企業可達100G；有需要使用更多容量的企業，企業管理員可以在管理端-微盤-購買

16、更多容量，容量是按容量*年限來售賣。升級專業版：購買專業帳號后，微盤將同時升級至專業版，并為全企業開通文件在線預覽、新增“僅預覽”權限，限制文件下載等專業能力。目前資費標準為：210元/帳號/年，3元/GB/年，首次升級至少購買5個帳號。會話存檔可以存儲公司指定成員和客戶的聊天記錄，管理可以在后臺調出查閱聊天內容，如銀行等會使用。300元/人/年+600元/人/年，自行選擇公費電話公費電話是由公司統一付費，員工可免費撥打的電話功能，對內對外均可使用。企業注冊后系統默認贈送30分鐘體驗時長；管理員還可在應用中一次性領取1000分鐘免費時長，有效期3個月。企業賬戶余額不足時，管理員可在管理后臺進行

17、充值，單價0.06元/分鐘；最低充值時長為10分鐘。第三方應用企業管理員可在企業微信中添加第三方應用，銷售CRM系統，EPC系統等，企業可以自行選擇付費或免費應用升級到付費版本即可購買/同時升級所選擇的第三方應用私有化部署企業微信為大型企業提供的智慧辦公私有化解決方案，簡單來說為將企業微信部署到企業自己的服務器上，這樣企業使用企業微信產生的數據就會直接保存在本地，提升安全性，政府機關、銀行等機構使用較多企業私有化部署（本地化部署）費用相對更高，需要支付私有化部署的費用，購買服務器，以及安排IT人員進行維護等工作，通常費用在10萬元起步。資料來源：企業微信官網，企微研究院官方公眾號、微伴助手官網

18、、66推客官網、天風證券研究所11請務必閱讀正文之后的信息披露和免責申明12345市場規模上下游產業鏈主要產品對比競爭格局變化企業微信概述行業及競品分析企業微信產品功能分析企業微信產品定位企業微信與微信生態的連接122.1.1. 行業概述：企業微信相關市場界定及相關市場我們將企業微信定義為協同辦公市場中平臺型SaaS；協同辦公是指利用計算機和網絡向多人提供的軟件服務，滿足企業員工遠程辦公、實時協作和高效管理的需求，實現及時溝通、數據共享、移動辦公等。隨著技術的進步，其內涵在辦公自動化（OA）的基礎上不斷豐富，逐漸強調協同能力的提升。其核心功能是簡化辦公流程、整合多種辦公場景，具體包括統一通信應

19、用、企業內容管理、企業社交軟件、協作平臺等。根據艾瑞數據，中國協同辦公市場21年市場規模約為554億元，預計23年將突破800億元。協同辦公市場的組成部分包括部分傳統軟件和垂直賽道的SaaS軟件，其中老牌OA廠商也開始向云端轉型，提供本地部署+SaaS的OA系統。由消費互聯網轉向to B的互聯網巨頭推出的企業移動辦公平臺，軟件易用且有價格優勢。從SaaS廠商的角度來看，業務垂直型SaaS市場的規模約為291.9億元，同比增長43.1%，其中協同綜合占比約為8%。海外對標來看，海外協同辦公SaaS的標桿企業Slack2019年的招股書中提到對Slack來說全球協同辦公市場的市場規模是280億美金

20、。中國協同辦公市場規模及同比增長（2017A-2023E）212.0 256.0 307.0 440.0 554.0 671.0 806.0 19.9%43.3%25.9%21.1%20.1%0%20%40%60%0200400600800100020172018201920202021E2022E2023E市場規模（億元）同比增長率（%）功能全面復雜性企業/組織規模及數量獨立軟件開發商（ISV）系統集成商（IS）致遠藍凌泛微協同產品定位資料來源：艾瑞咨詢、艾媒咨詢、泛微招股書、致遠互聯招股書，天風證券研究所132.1.2. 行業概述：協同辦公上下游產業鏈下游中游電信運營商云服務供應商生態接入

21、伙伴企事業單位零售類公司其他上游互聯網公司存儲、網絡等基礎資源傳統OA及辦公傳統軟件工具型互聯網平臺型公司SaaS為主協同辦公產業鏈上游參與主體為云服務供應商（IaaS）、網絡服務商及存儲、網絡等基礎資源；中游參與主體大致可分為傳統OA（軟件/SaaS）及細分工具型傳統軟件和工具型及平臺型SaaS產品；下游參與主體為各生態接入伙伴及各有數字化需求的企事業單位。上游集中度較高，云服務提供商為當前協同辦公軟件的差別技術。2020年9月阿里宣布“云釘一體”戰略之后；騰訊也宣布騰訊云宣布騰訊千帆預計將助力10萬家客戶和1萬個SaaS應用實現高效連接。中游為各協同辦公工具，各互聯網巨頭入局后企業服務生態

22、重要性逐漸凸顯。逐漸形成了阿里巴巴“語雀+釘釘+N”的組合；騰訊“騰訊文檔+騰訊會議+企業微信+N”的組合；字節跳動“石墨文檔+堅果云+飛書+N”的組合。下游為各生態接入伙伴及企事業單位，對SaaS平臺的選擇各異。資料來源：艾瑞咨詢、艾媒咨詢，天風證券研究所142.1.3. 協同辦公的四種主要商業模式客戶公司渠道商產品化軟件銷售優勢：高度標準化，面向中小組織客群實現大規模影響，通過渠道實現跨區域經營。劣勢：中小企業的付費能力及相對較小，大企業定制化要求難以被滿足客戶公司API接入平臺型SaaS優勢： API接入豐富應用場景，適應不同類型，不同大小的企事業組織。無需本地服務器，安裝/維護成本相對

23、較低劣勢：平臺類SaaS公司在C端/小B更具優勢，在搶奪傳統大客拓展上進攻性相對較弱。定制需求標準/非標準化產品客戶公司定制化開發為主優勢：滿足大客戶需求，存在復雜特殊需求的大客戶付費能力強，更傾向于選擇該模式劣勢：定制化開發，單個產品的周期長，難以實現規?；脱杆贁U張。定制需求客戶公司渠道商標準化+個性化優勢：廠商根據產品組件、用戶授權許可數量及實際提供的多層次增值服務的價值對解決方案進行定價，收入和毛利均處于較高水平。劣勢：安裝成本/維護成本方面尚未實現巨大突破，難以跨區域的覆蓋大量中小企業定制需求標準/非標準化產品資料來源：Slack招股書、泛微招股書、艾瑞咨詢、華天動力官網、致遠軟件官

24、網，天風證券研究所152.1.4. 協同辦公市場競爭格局變化平臺型系統辦公SaaS發展歷程2014.5釘釘立項2014.12釘釘1.0上線2015.2釘釘2.0：郵件集成、辦公自動化、共享存儲2016.9組織數240萬，企業客戶20萬2017.11升級至4.0“軟硬結合”時代，推出釘釘智能前臺M2，智能通訊中心C1、智能投屏軟件2018.9釘釘戰略投資藍凌2018.12基于辦公場景的“人、財、物、事”全鏈路智能化解決方案2020.2釘釘5.0推出文檔空間、項目等協作套件2020.9推出“云釘”計劃2021.1釘釘6.0推出低代碼工具，希望未來3年有1mn釘應用2016.4企業微信正式發布201

25、7.6企業微信v2.0：企業微信與企業號合并2017.11開放化API支持深度定制2018.3企業微信與微信互通內測2018.5企業微信連接微信2019.3增加“去企業微信添加對方”2019.10推出“千帆計劃”，一云多端三大項目2019.12企業微信3.0，企業微信和朋友圈互通2017.11字節跳動開始內部推廣飛書2019.2飛書正式決定對外開放2020.2免費開放OKR工具2020.2向所有組織免費開放，不限規模和時長2020.11推出“飛書文檔”獨立App2021.5飛書4.0：推出知識庫、績效招聘等其他形態2001公司創立2014發布移動辦公平臺KK2002發布知識管理解決方案LKS2

26、003發布OA2015成為釘釘首家戰略合作伙伴2018獲阿里數億元戰略投資2001發布首款OA軟件2006發布手機標準版e-office2013推出移動化、云端化、社交化平臺化ecology 8.02017在上交所上市2020騰訊7.7億元入股資料來源：企業微信官網、企業微信公眾號、釘釘官網、飛書官網、藍凌官網、泛微官網、36Kr、七麥數據，天風證券研究所2022.1企業微信4.0，連接視頻號，聯合騰訊文檔、騰訊會議升級功能16產品定位三方生態依賴度亮點產品渠道 流程簡化 對外溝通 對內溝通 原生付費服務 生態合作伙伴 直營大客為主對外溝通 小B為主對內溝通較高及時通信“頻道”代替郵箱大客為主

27、對內溝通較低協同增效大客為主流程簡化中等軟硬結合，OA流程簡化SMB為主中等與微信系統的打通大客為主葉軍，大釘釘事業部黃鐵鳴，微信事業群張楠（原西瓜負責人）團隊負責人/歸屬阿里云、釘釘會議、釘釘文檔、智能硬件騰訊文檔、騰訊云、騰訊視頻、微信飛書文檔、企業郵箱、飛書妙記重點生態產品一二線城市零售類互聯網企業優勢行業2014/122016/42017/11上線時間2.2. 主要平臺型企業系統SaaS對比資料來源：企業微信官網、釘釘官網、飛書官網、36Kr、鈦媒體、七麥數據，天風證券研究所企業微信釘釘飛書Slack172.2.1. 飛書：產品重點解決“協同”痛點，OKR為亮點飛書協同辦公，涵蓋即時信

28、息、郵箱、文檔、日歷、視頻會議、多維表格、智慧考勤等企業必須的基礎功能，同時擁有知識庫功能，能夠結構化沉淀高價值信息，形成完整的知識體系，明確的內容分類，層級式的頁面樹，還能夠提升知識的流轉和傳播效率，成就組織和個人。遷移功能可一站式遷移企業已有辦公流程，連接現有系統和飛書、新建應用或采購第三方應用。飛書組織與人力，包括OKR、招聘與績效，擁有操作簡便的共同特點。飛書企業財法，包括合同與費控，覆蓋起草、審核、審批、簽訂、履約及統計分析等各個環節，從業務全生命周期進行管理與加速推進。標準版（免費）企業版（1440元/人/年）旗艦版（2400元/人/年）文檔云端存儲300GB云端與郵箱存儲空間1T

29、B云端存儲空間，無限郵箱存儲空間10TB云端存儲空間，無限郵箱存儲空間單個上傳文件大小10GB50GB100GB視頻會議同時參會人數25方100方500方單次會議時長45min24h24hAI生成會議紀要100GB1TB10TB分組討論-vv管理管理員1030300SSO單點登錄-v部署混合部署-vv私有部署-v免費版商業版（420元/人/年）數據報告-v初始化指導-v在線客服vvOKR線上看板vv會前日歷中查看時間，一鍵邀請參會一鍵開啟會議群聊，生成會議共享文檔會后“”妙記”生成會議紀要資料來源：飛書官網，天風證券研究所182.2.2. 釘釘：注重流程管控，軟硬結合助增長釘釘從四個維度提供共

30、25類集成服務涵蓋不同規模的組織的多樣需求：1）通用解決方案（專業版、專屬版、專有版、項目管理、專屬安全、音視頻重保）；2）行業解決方案（數字區縣、掌上跑、數字高校、數字醫共體、數字零售門店、整車制造數字化、保險行業協同辦公、地產行業數字化、智能園區、校園釘）；3）生態解決方案（釘釘商業智能、ERP業務在線、生態組織在線、酒店數字化、數據邊界管理、企業數字化智能引擎）；4）角色解決方案（核心人事解決方案、IT-審核集成解決方案、角色工作臺）。專業版(9800元/年）專屬版專有版適用于傳統制造業等信息化程度極低的企業，助力企業建設基礎信息化系統，實現無紙化管理與流程信息透明，提升管理效率適用于業

31、務條線復雜且各不相同，且未來還有業務發展需要的集團型企業，統一集團內部管理與文化適用于部委、省、市、縣各級大型政務組織打造協同共治、政企互通的數字化平臺，用以快速響應各行業業務領域創新、數字化轉型訴求，構建一體化生態數字化溝通和協同平臺ERP解決方案集成式的流程優化解決方案項目管理解決方案資料來源：釘釘官網，天風證券研究所192.3.1. 主要平臺型企業協同產品用戶數據對比釘釘、企業微信、飛書、企業微信-私有部署、飛書極速版月活躍用戶數（百萬）647173 7421228827424020819417717416216216619518818416416316316619319627 28 3

32、0 31665454 56 5855 5565 666972 736673 73 74767784890.2 0.2 0.3 0.3 1.3 2.72.11.5 1.2 1.3 1.5 1.8 2.0 2.3 2.5 2.8 2.6 3.3 3.5 3.73.94.0 4.34.6050100150200250300350釘釘企業微信飛書0.10.00.10.10.10.10.10.10.20.20.20.20.20.30.20.30.50.70.500.10.20.30.40.50.60.7企業微信 - 私有部署飛書極速版釘釘、企業微信、飛書周度活躍用戶數（百萬）3638 39 388416

33、11511158979737466707282 82797068 68 6881887712 12 12 121823 24 25 2624 24282832 31 323034 35 35 36 363943410.1 0.1 0.1 0.1 0.2 0.4 0.4 0.40.40.3 0.4 0.5 0.5 0.7 0.7 0.8 0.8 0.9 1.0 1.1 1.1 1.2 1.3 1.4 1.3050100150200釘釘企業微信飛書釘釘、企業微信、飛書單日均用戶單日使用時長（分鐘）10.98.211.30102030405060釘釘企業微信飛書資料來源：QM，天風證券研究所202.

34、3.2. 重合用戶數據分析：企微、飛書、釘釘的重合用戶對企微的貢獻最大企業微信重合用戶人均使用次數/釘釘重合用戶人均使用次數1.7企業微信重合用戶人均使用次數/飛書重合用戶人均使用次數1.4飛書重合用戶人均使用次數/釘釘重合用戶人均使用次數1.2企微人均使用次數/釘釘人均使用次數1.3企微人均使用次數/飛書人均使用次數0.8飛書人均使用次數/釘釘人均使用次數1.6企微重合用戶人均使用時長/釘釘重合用戶人均使用時長1.5企微重合用戶人均使用時長/飛書重合用戶人均使用時長1.3釘釘重合用戶人均使用時長/飛書重合用戶人均使用時長0.9企微dau單日使用時長/釘釘dau單日使用時長0.8企微dau單日

35、使用時長/飛書dau單日使用時長0.7釘釘dau單日使用時長/飛書dau單日使用時長1.0企微重合率0.12%釘釘重合率0.06%飛書重合率3.22%從打開次數看重合用戶對各協同辦公APP的貢獻度從使用時長看重合用戶對各協同辦公APP的貢獻度盡管從重合率來看用戶質量，釘釘企微$100的客戶數量（000)YoY資料來源：Slack招股書、公司公告、Bloomberg，天風證券研究所23701.41,480.42,664.44,362.96,193.6111.1%80.0%63.7%42.0%0%20%40%60%80%100%120%020004000600080002016A2017A2018

36、A2019A2020A主營收入(百萬元）YoY597.91,303.42,323.13,690.35,358.6118.0%78.2%58.9%45.2%85.2%88.0%87.2%84.6%86.5%0%20%40%60%80%100%120%140%01000200030004000500060002016A2017A2018A2019A2020A毛利潤（百萬元）YoY毛利率2.4.3. Slack：大客效應相對明顯，銷售&研發銷售費用投入大Slack 定位于為企業提供協同辦公服務，有兩大功能：1）自建“頻道”功能，該功能的核心是代替傳統電子郵件。頻道將聯系人按照辦公目的進行分類，確?！?/p>

37、正確的人，在正確的位置，做正確的事情”。 2）“集成”功能，集成行業領先的軟件與小程序，并提供API接口接入第三方工具，實現一站式辦公。Slack第三方合作伙伴包括Google Cloud, Salesforce, SAP, Servicenow, Oracle, Atlanssian, Workday等，覆蓋的應用場景包括分析、溝通、客服、設計、開發工具等。906.4 996.9 1,196.7 1,270.7 1,417.7 1,524.7 1,600.3 1,638.6 1,777.1 77.3%66.1%64.6%51.6%56.4%52.9%33.7%29.0%25.4%8.2%10

38、.0%20.0%6.2%11.6%7.5%5.0%2.4%8.5%0%20%40%60%80%100%050010001500200019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1主營收入(百萬元）YoYQoQ781.5 783.0 1,032.6 1,100.4 1,237.7 1,324.2 1,378.3 1,408.6 1,522.0 74.7%48.9%62.9%51.6%58.4%69.1%33.5%28.0%23.0%86.2%78.5%86.3% 86.6% 87.3% 86.8% 86.1% 86.0%85.6%0%20%40%60%

39、80%100%050010001500200019Q1 19Q2 19Q3 19Q4 20Q1 20Q2 20Q3 20Q4 21Q1毛利潤（百萬元）YoY毛利率資料來源：Slack招股書、公司官網，天風證券研究所242.5.1. Zoom：集成多樣化產品，拓展平臺能力產品功能優勢zoom meeting提供高清視頻、語音、聊天和跨移動設備、臺式機、筆記本電腦、電話和會議室系統的內容共享。集成了Atlassian、Dropbox、谷歌、LinkedIn、微軟、Salesforce和Slack等公司創建的工具。zoom phone企業級云電話系統，提供強大的PBX功能，如安全呼叫路由、呼叫排隊、

40、呼叫詳情報告、呼叫錄音、呼叫質量監控、語音郵件、視頻切換等。通過將現有第三方語音線路重定向到Zoom Phone云，為企業客戶提供了保持現有PSTN服務提供商的靈活性。還支持混合連接，使客戶可以享受Zoom Phone的所有好處和功能，同時保留他們現有的服務提供商合同、電話號碼和通話費用與首選運營商的記錄。zoom chatZoom聊天功能包括在Zoom客戶端中，用于會議和電話客戶，使組織和團隊能夠在小組、渠道或1-1中進行溝通和協作，并通過即時共享消息、圖像、音頻文件和跨桌面、筆記本電腦、平板電腦和移動設備的其他內容保持聯系。-zoom room基于軟件的會議室系統，可以將每個房間從行政辦公

41、室、會議室、培訓室到廣播工作室轉換為易于使用、易于部署、易于管理的協作空間。Zoom Rooms提供一鍵式加入會議、無線多共享、交互式白板和直觀的房間控制，實現無障礙和安全的Zoom會議體驗，旨在提高室內和虛擬參與者之間的工作協作。-Zoom conference Room ConnectorZoom會議室連接器是SIP/H.323終端加入Zoom會議的網關，可以將傳統硬件視頻會議系統帶到云端，允許用戶在利用Zoom平臺的同時利用他們現有的投資。隨著組織從傳統的基于硬件的會議室過渡到基于軟件的Zoom rooms, IT管理員在服務、維護層上節省了成本，并支持合同，并使用Zoom confer

42、ence Room Connector將其端點連接起來。通過節省成本，組織可以再投資于支持視頻的更多房間，并繼續利用現有的SIP端點，在所有房間提供一致的、基于云的體驗。Zoom Events和網絡研討會支持向來自世界各地和許多設備的大量觀眾進行交互式視頻演示。Zoom網絡研討會規?？蛇_50,000人，包括多達100個互動視頻小組成員。在網絡研討會中，主持人可以控制視頻觀看體驗，與會者可以通過聊天、問答、實時投票等方式參與傾聽、學習和互動。幫助用戶最大限度地利用他們的網絡研討會，并通過付費注冊、營銷自動化、領導力培養和學習管理擴展功能。Zoom開發者平臺和Zoom應用市場允許開發者將視頻、電話

43、、聊天和內容共享整合到其他應用程序中，以及管理來自任何系統的Zoom帳戶，完全訪問他們的使用和網絡指標數據。通過sdk、api和webhook, Zoom、第三方開發者和合作伙伴構建應用程序，將平臺與其他云服務集成在一起，還可以開發高度定制的私人應用程序，將Zoom集成到系統中。應用市場將這些由Zoom和第三方開發人員構建的集成集成在一起，使開發人員易于發布他們的應用程序，并為客戶提供新的功能來增強他們的Zoom體驗。OnZoom和ZoomAppsZoom統一通信平臺的擴展，具有強大的盈利(票務和籌款)和簡易活動管理功能。用戶可以創建、主持和盈利在線活動。Zoom Hardware-as-a-

44、Service客戶可以通過電話和會議室硬件的各種訂閱選項部署世界級的通信體驗。產品允許客戶訪問最新和最先進的視頻通信技術。資料來源：Zoom招股書、Zoom官網，天風證券研究所252.5.2. Zoom商業模式：關鍵功能的用量差別化和附加服務創收Zoom收入來自視頻優先通訊平臺的訂閱銷售：訂閱收入主要由付費主持人數量以及Zoom Rooms和Zoom Video Webinars等額外產品的購買推動。從收費標準來看，Zoom具有核心功能的Zoom會議目前免費使用，但對出席人數和時間有限制。付費產品包括：1）專業、商業和企業版本，提供增量特性和功能，如不同的參與者限制、管理控制和報告。2）可選附

45、加服務。產品價格功能zoom meeting免費版免費最多100名參會者/最長40分鐘/不限次數的1v1會議，每場限制30小時專業版$14.99/月/許可證最多100名參會者/通過large meeting附加組件增加參會者數量至1000名/無限群組會議/社交媒體直播/1GB云錄制（每個許可證）/每賬戶最多購買9張許可證商業版$19.99/月/許可證最多300名參會者/通過large meeting附加組件增加參會者至1000名/單點登錄/云錄制抄本/托管城/公司品牌/最低10各許可證企業版$19.99/月/許可證最多500名參會者/無限云存儲/轉錄/最低50各許可證，每月$999.5起zoo

46、m phone即付即用$10/月/用戶美國和加拿大號碼/國內短信和彩信/呼出按分鐘計費/接打電話/高級電話功能無限區域通話$20/月/用戶美國和加拿大號碼/國內短信和彩信/美國加拿大無限通話/高級電話功能/接打電話/可選附加組件：無限呼叫18個國家地區從40多個國家和地區中選擇$20/月/用戶直撥號碼/受支持地區中某一個進行無限國內通話/高級電話/接打電話/可選附加組件：無限呼叫18個國家地區zoom room免費30天試用免費-許可證$49/月/room最多可購買49個在線許可證企業版$49/月/room-Zoom video webinarsZOOM WEBINAR最多500名觀眾$79/

47、月/許可證無會議次數限制，每次最長30小時/可導出注冊人和觀眾名單/CRM和營銷自動化集成/通過付費注冊變現/直播/云錄制/詳細觀眾互動報告最多1000名觀眾$340/月/許可證最多3000名觀眾$990/月/許可證最多5000名觀眾$2490/月/許可證最多10000名觀眾$6490/月/許可證ZOOM EVENTS最多500名觀眾$99/月/許可證Video Webinars一切功能/一體化活動管理解決方案/活動中心/主持多個活動/自定義注冊和售票選項/觀眾交流/活動報告最多1000名觀眾$440/月/許可證最多3000名觀眾$1290/月/許可證最多5000名觀眾$3240/月/許可證最

48、多10000名觀眾$8440/月/許可證Zoom United專業版$25/月/用戶美國加拿大境內無線通話/可選附件：添加最多18國家地區無線通話/主持100參與者的會議/1GB云錄制存儲空間/社交媒體直播商業版$30/月/用戶專業版所有功能/主持最多300參會者會議/單點登錄/云錄制抄本/托管域/公司品牌企業版$30/月/用戶商業版所有功能/主持最多500參會者會議/單點登錄/云錄制抄本/托管域/公司品牌可選附加套餐被叫付費號碼$5/月起允許其他人免費與您聯系/用作制定公司號碼或個人直撥專線附加電話號碼$5/月起將附加號碼用作制定公司號碼或個人直撥專線國際通話附加服務$10/月起提供部分國家

49、無限國際通話HaaS$5.99/月/設備按月租賃硬件/輕松升級、擴展/添加托管服務以安裝和監控硬件Zoom Phone Power Pack$25/月/用戶-強大開發人員支持-提供優先的技術資源和專職開發人員工時資料來源：Zoom招股書、Zoom官網，天風證券研究所26405.71,016.82,198.54,309.218,193.4150.6%116.2%96.0%322.2%0%50%100%150%200%250%300%350%050001000015000200002016A2017A2018A2019A2020A主營收入（百萬元）YoY 在疫情催化下，2020年實現主營收入181

50、.93億元，同比增長322%；經營杠桿作用下，研發費用率、營銷費用率略降，實現迅速扭虧 在相對后疫情時期的21Q1、21Q2，ZOOM毛利率相對穩定，營收依然處于高增速增長。2.5.3. Zoom：疫情催化下完成迅速獲客，降本增效完成迅速扭虧1,002.8 1,181.6 1,315.0 2,307.2 4,686.5 5,303.8 5,770.5 6,216.6 6,582.0 106.3%90.5%80.9%181.3%367.3%348.9%338.8%169.4%40.4%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0200040006000800019Q2 1