同慶樓-百年風味歷久彌香-220304（24頁）.pdf

1、 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 1 證券研究報告 同慶樓同慶樓(605108 CH) 百年風味，百年風味，歷久彌香歷久彌香 華泰研究華泰研究 首次覆蓋首次覆蓋 投資評級投資評級( (首評首評):): 買入買入 目標價目標價( (人民幣人民幣):): 25.20 2022 年 3 月 04 日中國內地 餐飲餐飲 老字號老字號品牌品牌&新復合成長模式兼備新復合成長模式兼備；首次覆蓋；首次覆蓋給予給予“買入買入”評級評級 同慶樓始創于 1925 年，是全國少有的擁有百年品牌歷史的連鎖中式正餐上市企業。公司主營業務立足傳統宴會+餐飲包廂業態穩扎穩打，標準化大店運營和擴張

2、能力在市場上具備一定稀缺性。20 年公司成立五大事業部，形成餐飲+宴會+住宿+食品零售多輪驅動戰略發展模式，成長曲線豐富。我們持續看好公司老字號經典品牌價值和獨特的多業態復合模式的長期成長勢能，疊加預制菜賽道高景氣紅利，預計 21-23 年 EPS 0.69/1.05/1.38元，參考可比公司 22 年 Wind 一致預期均值 PE21.56X，給予公司 10%龍頭溢價，22 年 24xPE，目標價 25.2 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 門店具有可復制性門店具有可復制性，一站式純宴會升級模式延伸業態一站式純宴會升級模式延伸業態 行業層面，我國餐飲行業連鎖化率持續提升，婚宴消費力和定制化需求

3、持續增長。據歐睿，2021 年我國餐飲企業連鎖化率在疫情催化下提升至18.28%（19 年:15.57%） 。消費升級帶動個性化婚宴產業持續增長，據艾媒咨詢預測，18-22E 年我國婚慶產業 CAGR 為 5.67%。同慶樓門店全直營，通過總部支持、門店標準化運營、菜品相對標準化，實現了門店的可復制性，預計未來每年門店拓展 5 家以上。公司構建了較強的一站式宴會服務能力，17-19 年公司宴會服務毛利率約為 65%，高于餐飲模式（55%） ，伴隨宴會占比提升，公司盈利能力有望進一步提升。 預制菜預制菜承接新興需求承接新興需求，協同共振，協同共振打造多元化成長曲線打造多元化成長曲線 年輕群體消費

4、習慣更迭和疫情出行管控推動預制菜高景氣發展。據艾媒咨詢預測，19-23 年我國預制菜復合增速將達 20.56%。同慶樓預制菜業務以食品事業部為依托，聚力餐飲+食品雙輪發展戰略，21 年已上線 5 條生產線，名廚研發、地域特色招牌鍛造產品力。渠道端既有同慶樓酒店（店日均客流 3-4 萬人次）為新品提供場景，同時開辟線上零售、商超、渠道代理“三位一體”的立體式銷售路徑。我們認為，同慶樓擁有菜品研發基礎+品牌價值+門店客群流量池等基礎優勢，有望依托門店端打響菜品口碑，打造門店餐飲+食品新零售的多業態協同，形成未來業務有力增長點。 經典品牌力經典品牌力+標化運營力標化運營力+新業態激發成長動能；目標價

5、新業態激發成長動能；目標價 24.73 元元 考慮到 21 年疫情影響，餐飲復蘇或慢于我們預期。22 年若防疫政策松綁，或帶動公司核心餐飲宴會業務景氣上行。我們持續看好公司老字號品牌勢能可持續性與連鎖標準化擴張能力，疊加宴會服務業態和預制菜新賽道成長潛力，基于疫情改善，預計 21-23 年 EPS0.69/1.05/1.38 元，參考可比公司 22 年 Wind 一致預期均值 PE21.56X，給予公司 10%的龍頭溢價，22 年 24x PE，目標價 25.2 元，首次覆蓋給予“買入”評級。 風險提示：疫情反復拖累需求，門店拓展不及預期，宏觀經濟波動。 基本數據基本數據 目標價 (人民幣)

6、25.20 收盤價 (人民幣 截至 3 月 3 日) 17.55 市值 (人民幣百萬) 4,563 6 個月平均日成交額 (人民幣百萬) 66.61 52 周價格范圍 (人民幣) 15.38-32.91 BVPS (人民幣) 7.24 股價走勢圖股價走勢圖 資料來源：Wind 經營預測指標與估值經營預測指標與估值 會計年度會計年度 2019 2020 2021E 2022E 2023E 營業收入 (人民幣百萬) 1,463 1,296 1,606 2,141 2,642 +/-% (1.78) (11.41) 23.94 33.29 23.40 歸屬母公司凈利潤 (人民幣百萬) 197.59

7、185.11 179.92 273.08 358.09 +/-% (1.35) (6.32) (2.81) 51.78 31.13 EPS (人民幣，最新攤薄) 0.76 0.71 0.69 1.05 1.38 ROE (%) 20.05 9.71 8.63 11.58 13.18 PE (倍) 23.09 24.65 25.36 16.71 12.74 PB (倍) 4.63 2.39 2.19 1.93 1.68 EV EBITDA (倍) (0.73) 11.41 12.32 6.80 4.54 資料來源：公司公告，華泰研究預測 (11)(5)16121520242933Mar-21Ju

8、l-21Nov-21Mar-22(%)(人民幣)同慶樓相對滬深300 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 2 同慶樓同慶樓(605108 CH) 正文目錄正文目錄 投資亮點投資亮點 . 3 老字號品牌深入人心，定位大眾受眾廣闊 . 3 門店運營標準可復制，大店直營模式壁壘高 . 3 一站式純宴會契合需求，升級模式延伸業態 . 3 預制菜成長新亮點，復合優勢聚焦期待協同共振 . 3 同慶樓：百年品牌，根深葉茂同慶樓：百年品牌，根深葉茂 . 4 老字號企業，深受消費者青睞 . 4 經營穩定，疫情期間韌性較強 . 5 股權結構集中，員工利益綁定 . 7 立足餐飲宴會，預制食

9、品大有可為立足餐飲宴會，預制食品大有可為 . 8 正餐連鎖化率提升，定制化宴會供給稀缺 . 8 預制菜規模擴容迅速，風潮迭起需求旺盛 . 9 標準化運營筑基，模型優化再賦能標準化運營筑基，模型優化再賦能 . 11 單店模型打磨穩中有進 . 11 傳統的宴會+包廂餐飲模式運營穩定 . 11 一站式純宴會模式享受更低的人工成本 . 12 綜合性酒店模式解決顧客住宿需求 . 13 標準可復制的門店運營 . 14 門店服務管理標準化 . 14 新店擴張要求清晰化 . 15 強大的供應鏈支撐 . 15 組織架構清晰，高薪養賢 . 16 人才培訓和激勵充分 . 16 五大事業部助力公司多業態發展. 17

10、數字化跨區管理系統 . 18 戰略性打造預制菜新成長曲線戰略性打造預制菜新成長曲線 . 19 名廚沉淀產品，大單品打響品牌 . 19 既有標準化供應鏈提供強大支持 . 20 多元渠道建設抓私域、拓公域 . 20 盈利預測與估值盈利預測與估值 . 21 sYtZzV9XnUxUbR8Q7NsQnNmOpNeRmMpMjMoOxP9PqQwPuOqQpMMYnNpR 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 3 同慶樓同慶樓(605108 CH) 投資亮點投資亮點 老字號品牌老字號品牌深入人心深入人心，定位大眾，定位大眾受眾廣闊受眾廣闊 市場認為餐飲市場迭代快，品牌老化快，但我

11、們認為同慶樓作為老字號企業，研發能力深市場認為餐飲市場迭代快，品牌老化快，但我們認為同慶樓作為老字號企業，研發能力深厚，同時已在消費者心中建立起相當的品牌形象，長期積淀的口碑和品牌資產是公司在中厚，同時已在消費者心中建立起相當的品牌形象，長期積淀的口碑和品牌資產是公司在中長期實現可持續性發展的底層支撐。長期實現可持續性發展的底層支撐。同慶樓品牌始創于 1925 年，是國家正式認定的“中華老字號”餐飲企業，品牌背書力強。同時，公司定位清晰，立足大眾中式餐飲及宴會服務，秉承中華老字號企業的良好傳統，以“大眾消費，好吃不貴”為經營理念，大眾化菜品為主（人均消費在 130-200 元） ，消費人群廣闊

12、，相比于新銳網紅餐飲品牌，同慶樓同時具備較高品牌勢能和廣闊的流量基數。 門店運營標準門店運營標準可復制可復制，大店，大店直營直營模式模式壁壘高壁壘高 市場普遍認為傳統中式餐飲，尤其是大店酒樓難以做到規模標準化且穩定盈利，但我們認市場普遍認為傳統中式餐飲，尤其是大店酒樓難以做到規模標準化且穩定盈利，但我們認為同慶樓具備孵化拓展連鎖餐飲大店的核心能力。為同慶樓具備孵化拓展連鎖餐飲大店的核心能力。同慶樓門店全為直營店，總部統一管理。前廳方面，公司制定了規范的管理手冊和嚴格的新員工培訓機制。后廚方面，公司通過中央廚房+標準工藝等方式穩定菜肴品質，解決了中餐菜肴依賴廚師及品質不穩定的問題。菜品供應模式采

13、用 40%（中央廚房統一加工配送）+30%（標準化工藝流程）+30%（門店自主創新）模式，降低了對門店廚師的依賴性。截至 2020 年 7 月，同慶樓穩定在營 1000平以上門店已有 46 家，為全國知名、江蘇和安徽兩省規模最大的正餐酒樓連鎖企業。 此外，大店餐飲所要求的物業具有更高的資產價值。同慶樓所依賴 5000 平米以上的大面積樓面存量較少，房租較高，同慶樓憑借品牌議價權能以更低的成本獲取優質物業，在高復制難度的大店經營模式已經形成先發護城河。在餐飲行業受疫情持續擾動的情況下，公司 20-21 年每一季度仍實現盈利，就盈利穩定性上亦高于餐飲同業。 一站式純宴會契合需求，升級模式延伸業態一

14、站式純宴會契合需求，升級模式延伸業態 市場認為純宴會服務模式受眾有限，且門店空窗期多盈利能力較差，但我們認為伴隨消費市場認為純宴會服務模式受眾有限，且門店空窗期多盈利能力較差，但我們認為伴隨消費升級， “一站式”婚禮服務逐成市場趨勢，且該模式盈利能力更優。升級， “一站式”婚禮服務逐成市場趨勢，且該模式盈利能力更優。一方面，我國人均婚宴消費持續增長。據艾媒咨詢，18-22 年我國婚慶產業預測年均復合增長率為 5.67%。時尚新娘2020 用戶數據報告中表示，選擇“個性化”定制的新人占總數的 62.25%。宴會服務精準承接了市場新興需求。此外，一站式純宴會根據日期采用差異化靈活銷售策略，單店員工

15、更少，人工成本更低。17-20 年，同慶樓宴會服務板塊漲幅最快且占比逐年上升，宴會服務毛利率約為 65%左右，居各業務之首。 綜合以上，我們認為公司聚力打造的一站式純宴會（Palace 帕麗斯藝術中心、同慶樓宴會中心）有望為公司帶來營業及利潤增量，并憑借既有的餐飲品牌優勢，率先成為宴會市場龍頭，同慶樓目前已是華東地區規模較大的婚禮宴會主題連鎖餐飲企業。伴隨宴會占比提升，公司盈利能力有望進一步提升。 預制菜成長預制菜成長新亮點新亮點，復復合優勢聚焦期待協同共振合優勢聚焦期待協同共振 市場認為預制菜只享受了疫情短暫“紅利” ，同慶樓入局相對較晚，但我們認為預制菜市場認為預制菜只享受了疫情短暫“紅利

16、” ，同慶樓入局相對較晚，但我們認為預制菜擴容空間廣闊，同慶樓擴容空間廣闊，同慶樓擁有菜品研發基礎擁有菜品研發基礎+品牌價值品牌價值+門店客群流量池等基礎優勢。門店客群流量池等基礎優勢。 行業層面，對比日本市場 20 年的預制菜 60%以上的滲透率，中國同期預制菜滲透率僅為 8%（前瞻研究院） ，仍有較大提升空間。聚焦 C 端，年輕群體消費習慣更迭是推動預制菜崛起的源動力。公司層面，同慶樓預制菜業務以食品事業部為依托，聚力打造餐飲+食品雙輪發展戰略，以名廚研發、地域招牌特色為賣點，定位中高端，錨定一二線城市年輕消費群體，產品品質具備相當競爭力。公司已上線 5條生產線（速凍米面、腌臘、醬料、臭鱖

17、魚、自熱飯）。渠道端，同慶樓門日客流量可達3-4萬人次，為新品提供了品牌基礎銷售場景。公司已初步形成線上零售、線下商超、渠道代理“三位一體”的立體式銷售路徑，多渠道觸達多元消費群體，有望依托門店端打響菜品口碑，打造門店餐飲+食品新零售的多業態協同，形成未來業務有力增長點。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 4 同慶樓同慶樓(605108 CH) 同慶樓：百年品牌，同慶樓：百年品牌，根深葉茂根深葉茂 老字號老字號企業，企業，深受消費者青睞深受消費者青睞 同慶樓定位清晰，立足大眾同慶樓定位清晰，立足大眾中式中式餐飲及宴會服務。餐飲及宴會服務。同慶樓為全國知名、江蘇和安徽

18、兩省最大的正餐酒樓連鎖企業。公司以大眾化菜品為主，并結合消費者習慣，不斷推陳出新，針對滿月宴、百日宴、周歲宴、成人宴、升學宴、定婚宴、結婚宴、喬遷宴、團圓宴、慶壽宴，打造特色鮮明的同慶樓“十大喜宴” ， “有高興事，到同慶樓”的宣傳語深入人心。根據公司官網，截至 2021 年 12 月 13 日，公司經營直營店 61 家，其中安徽省 39 家，江蘇省 20 家，北京市 2 家。 中華中華老字號，多元化發展。老字號，多元化發展。同慶樓品牌始創于 1925 年，由 19 戶徽商聯合創辦，主要從事餐飲服務，是國家正式認定的“中華老字號”餐飲企業。同慶樓品牌先后獲得“中華老字號” 、“中國馳名商標”

19、、 “國家五鉆級酒家” 、 “中國餐飲百強企業” 、 “中國正餐十大品牌” 、 “中國餐飲事業卓越貢獻獎” 、 “安徽省著名商標” 、 “安徽省民營企業百強” “五葉級國家綠色餐飲企業”等多項榮譽稱號。除了傳統的餐飲品牌同慶樓，公司旗下子品牌大鮨壽司（日料） 、符離集（特色小餐飲） 、同慶小籠（快餐）等，已經開始以店中店或獨立開店等模式運作。 圖表圖表1： 同慶樓同慶樓歷史沿革圖歷史沿革圖 資料來源：公司招股書，華泰研究 圖表圖表2： 同慶樓同慶樓及及旗下子品牌矩陣旗下子品牌矩陣 資料來源：公司官網，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 5 同慶樓同慶樓(60

20、5108 CH) 經營經營穩定，疫情期間韌性較強穩定，疫情期間韌性較強 同慶樓自 2017 年以來門店數擴張穩健，由 2017 年的 51 家店擴張到 3Q21 的 61 家店。桌流轉率較為穩定，根據招股書，2017-2019 年桌流轉率在 0.85 左右。一個成熟的同慶樓門店（經營時間 5 年及以上）的營業收入為 1000-5500 萬元左右，凈利潤率為-6%-22%左右（由招股書各門店 2017-2019 數據算出） 。產品價格方面，公司菜肴定價適中，由招股書，2019 年安徽、江蘇消費均價 130 元左右，北京消費均價 200 元左右。 圖表圖表3： 同慶樓門店數逐年增長情況同慶樓門店數

21、逐年增長情況 圖表圖表4： 同慶樓同慶樓 2017-2019 桌流轉率變化情況桌流轉率變化情況 資料來源：公司招股書，公司年報，華泰研究 注：指標為招股書披露各門店桌流轉率的算術平均，桌流轉率（次/天）樣本日總年開桌數/(設計桌數樣本日總數) 資料來源：公司招股書，華泰研究 圖表圖表5： 公司餐飲門店所在地區人均消費情況公司餐飲門店所在地區人均消費情況 （人民幣 元） 2017 年年 2018 年年 2019 年年 安徽 131.53 131.89 131.50 江蘇 124.62 123.59 126.99 北京 203.00 200.53 201.82 資料來源：公司招股書，華泰研究 財務

22、數據方面，同慶樓疫情期間財務數據方面，同慶樓疫情期間盈利盈利韌性韌性及應對風險能力及應對風險能力較強。較強。2020 年同慶樓主營業務收入較上年增減-12.99%；在營收有壓力的情況下，公司通過充分發揮連鎖餐飲的供應鏈及各項管理優勢，將 2020 年主營業務成本縮減至較 2019 年減少 12.61%，毛利率比上年僅減少 0.20pct，凈利率 12.28%，比上年增加 0.80pct，盈利能力體現出較強韌性。同時，同慶樓營運周轉較好，現金流較為充足。2020 年同慶樓經營活動產生的現金流凈額比2019 年增加 0.76%，公司應對風險的能力較強。公司 2020 年下半年業績穩步增長，由公司

23、2020 年報，2020 年 5 月份以來，公司業務逐漸恢復至 19 年同期水平。 2021 年上半年營收 7.92 億元，較 2019 年同期上升了 7.54%。公司與 2019 年同期相比公司凈增加 4 家新門店?？鄢碌暌蛩?，2021 年上半年可比門店營收較 2019 年上升 0.43%，其中，可比門店的包廂業務上升 4.22%，宴會業務下降 3.82%，宴會下降原因是一季度受疫情反復影響，政府限制聚集性消費。 同慶樓宴會服務業務同慶樓宴會服務業務占比占比持續持續增大增大，以以省內省內業務業務擴張為主擴張為主。同慶樓主營業務中宴會服務的漲幅最快且占比逐年上升，由招股書 2017-2019

24、年數據，宴會服務的年復合增長率為 27.9%，占比從 2017 年的 4.24%增加為 2019 年的 6.81%。其他業務的年復合增長率為 10.8%，餐飲收入的年復合增長率為-0.5%。近 2年安徽省內收入占比逐年上漲，省內繼續加密。 同慶樓主營業務毛利率較為穩定，同慶樓主營業務毛利率較為穩定，宴會服務毛利率達宴會服務毛利率達 65%左右。左右。公司對各門店實行以穩定毛利率水平為重要指標的績效考核機制，餐飲業務毛利率 17-20 連續 4 年保持在 55%左右，宴會業務毛利較高，約 65%左右。同慶樓銷售費用率及管理費用率基本穩定，同慶樓銷售費用率及管理費用率基本穩定，銷售費用維持在 33

25、%左右，管理費用維持在 5%左右，變動較小。公司資產周轉能力較好，公司資產周轉能力較好，除 20 年受疫情影響外，應收賬款周轉率均處于較高水平，存貨周轉較快，總體平穩。 515156586146485052545658606220172018201920203Q21（個）0.88 0.88 0.83 0.00.10.20.30.40.50.60.70.80.91.0201720182019（次/天） 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 6 同慶樓同慶樓(605108 CH) 圖表圖表6： 2017-2021 年收入按業務分類年收入按業務分類 圖表圖表7： 2017-2

26、021 年主營業務收入按地域分類年主營業務收入按地域分類 注：2021 年業績快報對細分項目進行重分類，20 年及 21 年為新分類口徑 資料來源：公司招股書，公司 21 年 4 季度業績經營快報，華泰研究 資料來源：公司招股書，公司 21 年 4 季度業績經營快報，華泰研究 圖表圖表8： 2017-1H21 年年公司毛利率及細分公司毛利率及細分業務毛利率變化情況業務毛利率變化情況 圖表圖表9： 2016-3Q21 同慶樓凈利潤及凈利率同慶樓凈利潤及凈利率 注：21 年暫未披露細分業務毛利率；為實現縱向可比，3Q21 采用舊會計準則口徑，部分營業成本加回銷售費用，或與實際值有所出入，不影響凈利

27、率，下同。 資料來源：公司招股書，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 圖表圖表10： 2017-3Q21 年銷售費用率及管理費用率年銷售費用率及管理費用率 圖表圖表11： 2017-3Q21 應收賬款周轉率及存貨周轉率應收賬款周轉率及存貨周轉率 資料來源：公司招股書，公司年報，華泰研究 資料來源：Wind，華泰研究 1,369 1,395 1,356 1,1971,444 61 88 100 98.48147 5 6 7 15 1,0001,1001,2001,3001,4001,5001,6001,70020172018201920202021（人民幣 百萬元）餐飲（服務）收入宴會服務商

28、品(食品）銷售與租賃778 764 763 693 1006591 631 593 488 60002004006008001,0001,2001,4001,6001,80020172018201920202021（人民幣 百萬元）安徽省內安徽省外55.83%56.09%55.09%54.77%52.87%29.70%10%20%30%40%50%60%70%2017201820192020 1H21 3Q21餐飲業務宴會服務商品銷售與租賃公司整體124 159 200 198 185 80 9.94 11.10 13.49 13.54 14.28 7.09 02468101214160501

29、00150200250201620172018201920203Q21（%）（人民幣 百萬元）凈利潤凈利率35.1133.0734.1932.7135.0613.524.895.984.925.256.427.07051015202530354020172018201920201H213Q21（%）銷售費用率管理費用率310.13305.15309.86234.42157.2912.2511.148.456.129.620246810121405010015020025030035020172018201920203Q21（次/年）（次/年）應收賬款周轉率存貨周轉率 免責聲明和披露以及分析師聲

30、明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 7 同慶樓同慶樓(605108 CH) 股權股權結構結構集中集中，員工員工利益綁定利益綁定 沈基水和呂月珍為夫妻關系，合計控制公司沈基水和呂月珍為夫妻關系，合計控制公司 61.69%股份，為公司的實際控制人。股份，為公司的實際控制人。同慶樓為民營企業，沈基水直接持有公司 20.69%的股份，其配偶呂月珍直接持有公司 3.45%的股份，二人通過馬鞍山普天投資發展有限公司（馬投公司）間接持有同慶樓 37.55%的股份，為公司實際控制人。 同慶樓員工同慶樓員工股權激勵清晰股權激勵清晰，核心管理層持有股份核心管理層持有股份。截至 2021 年 12 月，員工持股平臺

31、為同慶投資和盈沃投資，分別持有公司 3.45%的股份。2015 年 6 月，同慶樓召開股東會審議通過安徽同慶樓餐飲發展有限公司員工持股方案 。2015 年 6 月，控股股東馬投公司持有的同慶樓有限 10.57%股權轉讓給盈沃投資 5%、同慶投資 5%、王壽鳳（董事、總經理）0.19%、范儀琴（董事、副總經理、財務總監、董事會秘書）0.19%及季益濤（已故，股份由其配偶繼承）0.19%。2015 年 12 月，沈基水、呂月珍將所持同慶投資 44.54%出資份額、盈沃投資出資份額 45.48%轉讓給持股員工。 圖表圖表12： 同慶樓股權結構圖同慶樓股權結構圖（截至（截至 2021 年年 12 月）

32、月） 資料來源：Wind，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 8 同慶樓同慶樓(605108 CH) 立足餐飲宴會，預制食品大有可為立足餐飲宴會，預制食品大有可為 正餐連鎖化率提升，定制化宴會供給稀缺正餐連鎖化率提升，定制化宴會供給稀缺 市場需求大眾化市場需求大眾化，經營模式連鎖化。經營模式連鎖化。據歐睿國際，從 2007 年至 2021 年，中國餐飲市場連鎖化進程不斷向前。2007 年中國餐飲市場連鎖化率為 7.69%，2019 年增長至 15.57%，2020-2021 年疫情催化餐飲企業供給出清，連鎖化率加速提升至 18.28%。 圖表圖表13： 中國

33、餐飲連鎖化率中國餐飲連鎖化率 資料來源：歐睿國際，華泰研究 人均人均婚宴消費持續增長，婚宴消費持續增長，婚慶“個性化”定制項目婚慶“個性化”定制項目及“一站式”婚禮服務及“一站式”婚禮服務逐漸成為市場趨逐漸成為市場趨勢勢。雖然我國每年登記結婚的新人數量逐年下降，但新人消費水平持續上漲，帶動婚宴市場規模持續增長。據艾媒咨詢預測，2018-2020 年，我國婚慶產業年均復合增長率為5.67%。另一方面，婚慶定制和一站式服務成為趨勢。時尚新娘2020 時尚新娘用戶數據報告中表示，選擇“個性化”定制的新人占總數的 62.25%。據結婚產業觀察2020 中國結婚消費趨勢洞察 ，2019 年“一站式備婚”

34、檢索量達到 2018 年的 390.7%。 圖表圖表14： 2011-3Q21 年結婚對數年結婚對數 圖表圖表15： 2018-2022 年中國婚慶行業市場規模及其預測值年中國婚慶行業市場規模及其預測值 資料來源：民政部，華泰研究 資料來源：艾媒咨詢，華泰研究 7.69%15.57%17.60%18.28%0%2%4%6%8%10%12%14%0%5%10%15%20%25%2007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022E2023E2024E2025E2026E連鎖化率yoy(右軸）(14)(12)(10)(8)

35、(6)(4)(2)024602004006008001,0001,2001,4001,6002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 3Q21（%）（萬對）結婚數yoy（右軸）3.33.73.63.94.112.9 -5.2 10.4 5.8 (8)(6)(4)(2)024681012140.00.51.01.52.02.53.03.54.04.52018201920202021E2022E（%）（人民幣萬億元）市場規模yoy（右軸） 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 9 同慶樓同慶樓(605108 CH)

36、圖表圖表16： 2020 年平均每對新人結婚消費是年平均每對新人結婚消費是 2016 年年的的 3.7 倍倍 圖表圖表17： 傳統酒店穩居傳統酒店穩居消費者消費者婚禮場地婚禮場地選擇偏好選擇偏好 TOP1 資料來源：2021 中國結婚消費新常態用戶行為洞察報告，華泰研究 資料來源：2020 時尚新娘用戶數據報告，華泰研究 預制菜預制菜規模擴容迅速，風潮迭起需求旺盛規模擴容迅速，風潮迭起需求旺盛 中國預制菜市場中國預制菜市場持續擴容持續擴容。據艾媒咨詢，2019 年中國預制菜市場規模約 2445 億元，2020 年為 2,888 億元，yoy+18.1%，預計 2023 年預制菜市場規模將達 5

37、165 億，2019年-2023 年復合增速為 20.56%，2019 年 B 端：C 端收入占比在 8:2 左右。B 端餐飲行業連鎖化率提升對餐飲公司成本控制和生產工業化做出更高要求，C 端年輕群體消費習慣更迭，雙向推動下預制菜需求持續抬升，規模擴張步伐不斷加快。 圖表圖表18： 中國預制菜市場規模穩步上升中國預制菜市場規模穩步上升 圖表圖表19： 2019 年中國預制菜行業年中國預制菜行業 toB、toC 規模結構規模結構 資料來源：艾媒咨詢，華泰研究 資料來源：艾媒咨詢，華泰研究 預制菜預制菜 C 端需求催化釋放端需求催化釋放。我國預制菜尚處發展初期，據前瞻產業研究院，對比日本市場 20

38、20 年的預制菜 60%以上的滲透率，中國 2020 年預制菜滲透率僅為 8%左右，發展潛能較大。聚焦 C 端，我們認為，年輕群體生活節奏與消費習慣的更迭是推動預制菜等方便經濟崛起的源動力，疫情對其具有一定的催化作用。據青山資本2021 年度消費報告 ，2020 年 1 人戶家庭占比從 1999 年的 6%攀升至 2020 年的 25.3%，2021 年有54%的職場白領日均工作超過 8 小時。伴隨城市生活及工作節奏加快，年輕消費者做飯意愿和可供做飯的時間持續縮短。而外賣囿于食品安全問題，有悖于年輕人對健康消費的追求，因此，兼備效率與健康的預制菜則成為更加擬合年輕人偏好的優質選擇。根據歐睿數據

39、，2020 年預制菜零售 C 端規模為 462.6 億，yoy+7.56%，疫情催化下增速同比提高 2.88pcts。 6.2 23.1051015202520162020（人民幣 萬元）傳統酒店室內場地/婚禮堂29%海外特色目的地婚禮20%酒店草坪、花園18%私密性好的別墅城堡/高級會所17%沙灘婚禮6%教堂婚禮5%其他5%370.1390.7410.9430.1462.605101520253001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201520162017201820192020 2021E 2022E 2023E(%)(人民幣億元)C端市場規模

40、市場規模yoy（右軸）C端市場yoy（右軸）B端1956億元C端489億元 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 10 同慶樓同慶樓(605108 CH) 圖表圖表20： 獨居家庭占比不斷攀升獨居家庭占比不斷攀升 圖表圖表21： 年輕人工作時長較長年輕人工作時長較長 注：1 人戶指家庭戶口中該家庭只有 1 人 資料來源：青山資本2021 年度消費報告,華泰研究 資料來源：青山資本2021 年度消費報告，華泰研究 冷鏈物流技術冷鏈物流技術成熟保障行業供給擴容。成熟保障行業供給擴容。預制菜供給起量的突破點在于全國化供應鏈和冷鏈體系的發展。據艾媒咨詢，近年中國冷鏈物流市場不斷

41、發展，19 年憑借近 5 年最高的同比增速快速擴容為預制菜供給側放量提供了先決條件。艾媒咨詢預測，2023 年中國冷鏈物流市場規模將達 7231 億元，2019 年-2023 年復合增速為 17.61%。我們認為冷鏈物流技術水平不斷成熟保障了預制菜品的新鮮度并擴大了預制菜的銷售半徑，將有助于預制菜行業，特別是零售 C 端預制菜市場的全國化擴張。 圖表圖表22： 2021 年中國預制菜行業年中國預制菜行業 C 端用戶購買目的端用戶購買目的 圖表圖表23： 自自 2015 起中國冷鏈市場規模逐漸擴大起中國冷鏈市場規模逐漸擴大 資料來源：艾媒咨詢，華泰研究 資料來源：艾媒咨詢，華泰研究 6.3101

42、3.214.115.616.718.525.33005101520253035199920092015201620172018201920202030E(%)1人戶占總家庭戶數占比節省時間38%美味19%不喜歡做飯16%健康14%不會做飯13%18002250255030353780485056996371723105101520253001,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0008,000201520162017201820192020 2021E 2022E 2023E（%）（人民幣 億元）市場規模yoy（右軸） 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務

43、必一起閱讀。 11 同慶樓同慶樓(605108 CH) 標準化運營筑基，模型優化再賦能標準化運營筑基，模型優化再賦能 單店模型打磨穩中有進單店模型打磨穩中有進 目前同慶樓在傳統的宴會+包廂模式上發展出一站式純宴會和綜合性酒店（餐飲+住宿）兩種模式。其中， “Palace 帕麗斯藝術中心” 、 “同慶樓宴會中心”和“富茂 Fillmore”為同慶樓 2020-2021 年新打造的三大品牌，分別由其新成立的婚禮、賓館事業部負責。 圖表圖表24： 同慶樓單店經營模式示意圖同慶樓單店經營模式示意圖 資料來源：公司招股書，華泰研究 圖表圖表25： 同慶樓同慶樓各經營模式各經營模式特點特點 單店單店經營模

44、式經營模式 門店數（家）門店數（家） 均價均價 定位定位 開業時間開業時間 宴會+包廂餐飲 42 約 150 元/人 傳統酒樓業態 / 一站式宴會 會賓樓 1 婚宴 2399 元/桌 高端宴會中心高端宴會中心，主要服務結婚宴，百日宴、生日宴、謝師宴、商務宴等 2009 年 玫瑰莊園 1 婚宴 2199 元/桌 首家一站式高端婚禮莊園高端婚禮莊園，以戶外婚禮、草坪婚禮、水上婚禮、教堂婚禮、派對婚禮、星空婚禮為特色 2018 年 palace 帕麗斯藝術中心 2 婚宴 2799 元/桌 高端婚禮服務品牌高端婚禮服務品牌，主打王室婚禮、明星婚禮、城堡婚禮、奢侈品婚禮、秘境婚禮、定制婚禮等產品 202

45、1 年 7 月 同慶樓宴會中心 1 婚宴 2099 元/桌 1088 元/10 人聚會套餐 同慶樓餐飲基礎上聚焦宴會的品牌，為大眾提供高性價比高性價比的宴會主題場景，采用多宴會經營模式，可定制一可定制一桌私宴，多桌主題宴桌私宴，多桌主題宴 2021 年 5 月 綜合性酒店 富茂 Fillmore 4* 婚宴 3599 元/桌 同慶樓旗下首家大型綜合性酒店，提供餐飲餐飲+住宿住宿服務 2020 年 10 月 注*：其中富茂大飯店和平路店、富茂花園酒店合肥淮南北路店、富茂花園酒店蕪湖鳩江店 3 家為籌備開業中狀態 資料來源：公司官網，公司招股書，大眾點評，華泰研究 傳統的宴會傳統的宴會+包廂餐飲模

46、式包廂餐飲模式運營穩定運營穩定 同慶樓傳統門店為宴會包廂結合的傳統中式酒樓正餐業態。據招股書和我們調研，同慶樓門店面積 1000 平方米及以上，擁有 35-50 個包廂、4-6 個大宴會廳，包廂環境以輕奢高雅為基調，提供未布置的宴會廳和一站式宴會廳兩種選擇。宴會廳收入分為餐飲收入與婚慶收入。一場 20-24 桌的宴會餐飲收入約為 6-7 萬，婚慶布場收入 2-3 萬。據招股書，2019年，公司總營收中 10 桌以上宴會餐飲收入占 28.1%，婚慶布場收入占 6%-8%，成為公司營收的有利支撐。 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 12 同慶樓同慶樓(605108 CH

47、) 一站式純宴會一站式純宴會模式享受更低的模式享受更低的人工成本人工成本 同慶樓的宴會服務收入包括同慶樓的宴會服務收入包括輔助性宴會服務輔助性宴會服務和一站式宴會服務和一站式宴會服務，具體服務內容包括根據客戶個性化需求定制的司儀、化妝、攝像、攝影、舞臺燈光、場地布置等。 一站式純宴會一站式純宴會僅配有宴會廳，僅配有宴會廳，人工成本低。人工成本低?；槎Y會館專門做宴會，沒有包廂，只有宴會廳。一站式宴會廳根據是否為良辰吉日對日期分類，不同日期采用不同的銷售策略，宴會需要提前預定，平時不開餐。靈活制營業時間使得該模式下員工配額少于傳統餐飲，8901.96平米的婚禮會館平日僅需大約 30+名員工（常規中

48、式餐飲 200 平門店即需要 30+名員工） ，人工成本有所下降。據招股書，截至 2021 年 12 月，同慶樓已擁有五個婚禮會館，其中位于蕪湖的同慶樓旗下首家一站式高端婚禮莊園“玫瑰莊園”總面積達 8901.96 平方，擁有6 個大型宴會廳，19 年營業收入 4044.23 萬，凈利潤 476.6 萬，凈利率為 11.78%。 圖表圖表26： “一站式”婚禮服務包含的內容“一站式”婚禮服務包含的內容 資料來源：公司招股書，華泰研究 Palace 帕麗斯藝術中心、同慶樓宴會中心兩大品牌帕麗斯藝術中心、同慶樓宴會中心兩大品牌并行并行，聚焦聚焦宴會市場。宴會市場。Palace 帕麗斯藝術中心定位高

49、端婚禮，面向全國開拓門店，江蘇首店已于 2021 年 7 月開業，另在上海、南京、杭州等地正在進行拓店準備工作，婚宴客單價在 2799 元/桌。同慶樓宴會中心是以“為大眾提供高性價比的宴會主題場景”為產品服務理念，在傳統婚禮基礎上升級迭代，婚宴客單價為 2099 元/桌。2021 年 5 月，蕪湖同慶樓宴會中心已開門迎客，常州、武漢、阜陽、濉溪四個城市門店正在簽約。我們認為，同慶樓通過多品牌宴會中心矩陣迎合不同消費帶群體的差異化需求，品牌影響力在宴會細分賽道下料將不斷提升，進而為公司業績貢獻增量，目前同慶樓已是華東地區規模較大的婚禮宴會主題連鎖餐飲企業。 圖表圖表27： 合肥同慶樓花園店定制場

50、景合肥同慶樓花園店定制場景生日生日 Party 圖表圖表28： 蕪湖同慶樓銀湖店一站式宴會廳蕪湖同慶樓銀湖店一站式宴會廳天宮之城天宮之城 資料來源：公司 1H2021 半年報，華泰研究 資料來源：公司 1H2021 半年報，華泰研究 免責聲明和披露以及分析師聲明是報告的一部分，請務必一起閱讀。 13 同慶樓同慶樓(605108 CH) 公司在宴會復合型業態上深耕多年，傳統宴會+包廂餐飲模式運營穩定成熟，一站式宴會模式背靠傳統宴會+包廂餐飲模式既往經營經驗，同時承接新興多元個性化的宴會需求，我們認為這兩類客單價及附加值更高的復合模式較純正餐模式具備更高的盈利能力與品牌勢能打造能力。據公司招股書及