初期境外收入高速增長，24 年進入策略調整期導致階段性下滑。國內卓越的供應鏈能力加持 OV 系幫助和時代紅利，使得蜜雪初期在境外發展相對順利。據公司 A 股招股書，子公司越南雪王和印尼智晟分別負責在越南及印尼從事特許經營業務，1Q22 越南雪王收入和凈利潤分別為 929/-32.2 萬元（凈利率-3.5%），印尼智晟收入和凈利潤分別為 2541/223.6 萬元（凈利率 8.8%）。據公司 H 股招股書，2021-2023 年境外業務營收從 0.5 億元快速增長至 14.87 億元/期間 CAGR 為 445%。隨 23 年底進入由重開店數量到重經營質量的策略調整階段，9M24 營收 9.52 億元/同比-18.7%，但我們認為境外收入的波動偏階段性，但經營