【研報】汽車行業：雙積分政策修訂點評兩手都要抓促進節能與新能源汽車協調發展-20200623[17頁].pdf

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1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1 / 1717 Table_Page 跟蹤分析|汽車 證券研究報告 汽車行業汽車行業：雙積分政策：雙積分政策修訂修訂點評點評 兩手都要抓兩手都要抓，促進節能與新能源汽車協調發展促進節能與新能源汽車協調發展 核心觀點核心觀點： 事件：事件：新的新的雙積分政策雙積分政策將于將于 21 年年 1 月月開始執行開始執行。6 月 22 日，工信部 發布 關于修改的決定 ，新的雙積分政策將于 21 年 1 月 1 日開始施行。 雙積分政策雙積分政策主要調整主要調整： “兩手都“兩手都要要抓”抓” ，促進，促進節能與新能源汽車協調發節能與新能源汽車協調發

2、 展展。 過去幾年， 雙積分政策存在企業在燃油汽車節能方面投入不夠、 積 分市場供需不平衡等問題，新的雙積分政策主要有以下調整：1. 明確 21-23 年新能源汽車積分 14%、16%、18%比例要求；2. 純電動乘用 車單車積分大幅下滑， 強化對能耗等體現整車先進性指標的要求； 3. 增 加了引導傳統乘用車節能的措施，21 至 23 年低油耗乘用車分別按照 其數量的 0.5、0.3、0.2 倍核算新能源積分達標值，核算優惠力度逐漸 提高；4. 建立傳統能源乘用車節能水平與新能源正積分結轉的關聯機 制，若車企傳統能源乘用車燃料消耗量實際值與達標值的比值不高于 123%，其新能源正積分可按照 5

3、0%的比例向后結轉。 關注關注傳統能源汽車、新能源汽車傳統能源汽車、新能源汽車降耗增效相關技術創新降耗增效相關技術創新，行業或將迎行業或將迎 來新一輪供給側改革來新一輪供給側改革。1. 新的雙積分政策將引導車企主動提升傳統能 源乘用車節能水平， 我們認為， 未來供需格局改善且存國產替代可能的 下述技術領域值得關注，如 CVT、制動能量回收、電動助力轉向、輕 量化技術、48V 系統、普混、插混等。2. 新的雙積分政策強化了能耗 等要求，純電動乘用車電耗若滿足一定要求，單車積分最高可增加 50%， 新能源汽車降本增效技術路徑方面， 我們認為可關注動力系統 電驅動軸 （博世 eAxle 體積減小 2

4、0%， GKN 下一代 eDrive 降低 25% 成本、20%重量，提升 10%能效） 、傳動系統多檔位傳動機構（兩 檔變速器較單檔大約可降低 5-6%能耗） 、制動系統電子液壓制動 系統 EHB （博世 iBooster 與 ESP 組合實現近 100%制動能量回收， 提 升電動車續航 20%） 。3. 車企節油降耗形勢更為嚴峻，研發、生產制 造成本都會較大幅度上升，雙積分政策或導致行業新一輪供給側改革， 依靠核心競爭力建立品牌力提升 ASP 及份額進而做大收入端是關鍵。 投資建議：投資建議： 本次政策落地進一步穩定了行業的預期， 堅定了新能源的發 展戰略， 同時鼓勵企業加強對油耗的應對。

5、 技術儲備、 成本及費用管控 能力強的車企具備更大的利潤彈性， 整車方面我們推薦有望迎庫存、 需 求周期的廣汽集團（A/H）及經營韌性強、低估值高股息率的龍頭上汽 集團，零部件考慮到油耗/電耗水平提升路徑帶來的結構性機會，我們 推薦萬里揚（多檔位傳動機構） 、華域汽車（電驅動軸、電控制動） 。 風險提示風險提示： 新能源汽車政策調整； 行業需求低于預期； 新能源汽車銷量 不及預期；相關技術滲透率提升不及預期；技術變革風險。 行業評級行業評級 買入買入 前次評級 買入 報告日期 2020-06-23 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師： 張樂 SAC 執證號：S0260512030010

6、021-60750618 分析師：分析師： 閆俊剛 SAC 執證號：S0260516010001 021-60750621 分析師：分析師： 劉智琪 SAC 執證號：S0260518080002 SFC CE No. BOT241 021-60750604 請注意，張樂,閆俊剛并非香港證券及期貨事務監察委員會 的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。 相關研究：相關研究： 汽車行業:新能源汽車補貼期 延長，新規引導產業平穩發 展、做優做強 2020-04-24 汽車行業:雙積分政策修正案 發布，重視車企的油耗應對 2019-07-10 -10% -5% 0% 5% 10% 15% 06/190

7、8/1910/1912/1902/2004/20 汽車滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 收盤價收盤價 最近最近 報告日期報告日期 評級評級 合理價值合理價值 （元（元/股）股） EPS(元元) PE(x) EV/EBITDA(x) ROE(%) 20E 21E 20E 21E 20E 21E 20E 21E 上汽集團 600104.SH CNY 17.97 2020/04/30 買入 25.60 1

8、.97 2.35 9.13 7.64 8.11 5.23 9.2 10.4 廣汽集團 601238.SH CNY 9.05 2020/05/19 買入 11.90 0.79 0.92 14.70 10.66 - - 7.3 9.1 廣汽集團 02238.HK HKD 6.24 2020/05/19 買入 9.55 0.79 0.92 9.24 6.70 - - 7.3 9.1 華域汽車 600741.SH CNY 21.19 2020/04/29 買入 27.50 1.83 2.20 11.56 9.63 5.25 3.73 11.8 13.3 萬里揚 002434.SZ CNY 8.66 2

9、020/04/29 買入 11.66 0.53 0.68 16.38 12.80 12.56 10.83 10.3 11.7 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算，港股收盤價及合理價值單位為港幣，EPS 單位為人民幣 oPqPqOwOmMoRmMpQsMrPmPbR9R7NmOnNnPnNjMrRoQiNpNzRbRpPwPvPmPwOvPmPoN 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 一、一、事件：新的雙積分政策將于事件：新的雙積分政策將于 21 年開始執行年開始執行 6月2

10、2日，工信部發布關于修改的決定（下簡稱“雙積分政策”），新的雙積分政策將于21 年1月1日開始施行。17年9月我國發布了雙積分政策，19年7月9日，工信部發布了 雙積分政策修正案征求意見稿。 二、二、雙積分政策主要調整：“兩手都要抓”，促進節能雙積分政策主要調整：“兩手都要抓”，促進節能 與新能源汽車協調發展與新能源汽車協調發展 過去幾年，雙積分政策有效推動了我國新能源汽車的推廣，但存在企業在燃油 汽車節能方面投入不夠、積分市場供需不平衡等問題。新的雙積分政策對傳統能 源、新能源汽車“兩手都抓、兩手都硬”，有利于促進我國傳統汽車、新能源汽車 產業的高質發展。雙積分政策修改內容主要如下： 1.

11、明確了21-23年新能源汽車積分14%、16%、18%比例要求； 2. 修改了新能源汽車積分計算方法，強化對能耗等體現整車先進性指標的要 求。19年、20年我國新能源汽車積分比例要求分別為10%、12%，而我們根據中機 中心免稅目錄合格證及中汽協數據測算結果顯示，19年我國新能源汽車積分累計值 已達22.4%，對供給端制約力已嚴重不足，積分核算調整勢在必行。在不考慮百公 里耗電量情況下，300、400、500、600km續航純電車型單車積分分別下滑53%、 47%、36%、32%，插電車型單車標準積分由2分調整至1.6分，下降20%； 3. 增加了引導傳統乘用車節能的措施，對低油耗車型在核算新

12、能源積分達標 值時給予核算優惠，21至23年低油耗乘用車分別按照其數量的0.5、0.3、0.2倍計 算，核算優惠力度逐漸提高； 4. 建立傳統能源乘用車節能水平與新能源正積分結轉的關聯機制，若車企傳 統能源乘用車燃料消耗量實際值與達標值的比值不高于123%，其新能源正積分可 按照50%的比例向后結轉。 具體具體來看：來看： 1. 明確了明確了21-23年新能源汽車積分年新能源汽車積分14%、16%、18%比例要求比例要求。 2. 修改了新能源汽車積分計算方法，修改了新能源汽車積分計算方法，新能源汽車單車積分新能源汽車單車積分下滑幅度較大下滑幅度較大，強強 化對能耗等體現整車先進性指標的要求化對

13、能耗等體現整車先進性指標的要求。 根據新的計算方法，新能源汽車，尤其是純電車型單車積分將大幅下滑。純電 動乘用車新能源積分計算公式由0.012R+0.8調整為0.0056R+0.4（R為電動汽車 工況法續駛里程）同時標準車型積分上限5分調整為3.4分。與19年7月的征求意見 稿相比，純電動乘用車單車積分總體上略有下調（征求意見稿為0.006R+0.4）， 此外，征求意見稿中對續駛里程低于150km的純電動乘用車標準車型積分統一為1 分，而正式稿則對于續駛里程小于100km的標準車型給予0分。 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4 / 1717 Table_PageText 跟蹤

14、分析|汽車 目前新能源正積分約束力不足，同時目前計算方法中新能源積分大小主要受車 型續航里程影響，對整車性能體現不足，對新能源汽車積分計算方法進行調整非常 必要。19年、20年，我國新能源汽車積分比例要求分別為10%、12%，而根據中機 中心免稅目錄合格證及中汽協數據的測算，19年我國新能源汽車積分累計值已達 22.4%，新能源積分實際比例已大幅高于法規要求目標值。 圖圖1：新能源汽車產量占傳統乘用車產量比例及新能源積分比例新能源汽車產量占傳統乘用車產量比例及新能源積分比例-單月值單月值 數據來源：中機中心、中汽協、廣發證券發展研究中心 圖圖2：新能源汽車產量占傳統乘用車產量比例及新能源積分比

15、例新能源汽車產量占傳統乘用車產量比例及新能源積分比例-累計值累計值 數據來源：中機中心、中汽協、廣發證券發展研究中心 根據我們測算結果，在不考慮百公里耗電量情況下，300、400、500、600km 續航純電車型單車積分分別下滑53%、47%、36%、32%；插電車型單車標準積分 由2分調整至1.6分，下降20%；燃料電池車型單車積分由1.6P 調整為0.08P， 但標準車型積分上限由5分調整至6分。 0.0% 5.0% 10.0% 15.0% 20.0% 25.0% 30.0% 35.0% 40.0% 16/116/516/917/117/517/918/118/518/919/119/51

16、9/9 新能源積分比例新能源汽車產量占比 3.9% 6.6% 14.6% 22.4% 1.3% 2.3% 4.0% 5.0% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 16年17年18年19年 新能源積分比例新能源汽車產量占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 表表 1：純電動乘用車新能源積分（不考慮百公里耗電量）純電動乘用車新能源積分（不考慮百公里耗電量） 續航里程續航里程/km 140 200 300 400 500 600 現行文件積分 2.48 3.20 4.40 5.00 5.00 5.00 征求意見稿

17、積分 1.00 1.60 2.20 2.80 3.40 3.40 新政策積分 1.00 1.52 2.08 2.64 3.20 3.40 新規較現行政策下降幅度 -60% -53% -53% -47% -36% -32% 數據來源：工信部、廣發證券發展研究中心 同時，純電動乘用車車型積分計算方法調整為標準車型積分續駛里程調整系 數能量密度調整系數電耗調整系數，強化了對能耗等體現整車先進性指標的要 求。電耗調整系數即EC系數，EC系數為車型電耗目標值除以電耗實際值，車型百 公里電耗越低，則積分倍數越高，EC系數上限為1.5倍。 表表 2：現行政策現行政策新能源乘用車車型積分計算方法新能源乘用車車

18、型積分計算方法 車輛類型車輛類型 標準車型積分標準車型積分 備注備注 純電動乘用車 0.012R+0.8 （1）R 為電動汽車續駛里程（工況 法），單位為 km。 （2）P 為燃料電池系統額定功率，單 位為 kW。 （3）標準車型積分上限為 5 分。 （4）車型積分計算結果按四舍五入原 則保留兩位小數。 插電式混合動力乘用車 2 燃料電池乘用車 0.16P 1. 對純電動乘用車 30 分鐘最高車速不低于 100km/h，電動汽車續駛里程（工況法）不低于 100km，且按整備 質量（m，kg）不同，純電動乘用車工況條件下百公里耗電量（Y，kW h /100km）滿足條件一、但是不滿足條件二 的，

19、車型積分按照標準車型積分的 1 倍計算；滿足條件二的，按照 1.2 倍計算。其余車型按照 0.5 倍計算，并且積 分僅限本企業使用。 條件一：m1000 時，Y0.014m+0.5；10001600 時， Y0.005m+13.7。 條件二：m1000 時，Y0.0098m+0.35；10001600 時， Y0.0035m+9.59。 2. 插電式混合動力汽車純電驅動模式續駛里程不低于 50km。純電驅動模式續駛里程不滿 80km 的插電式混合 動力乘用車車型，其條件 B 試驗燃料消耗量（不含電能轉化的燃料消耗量）與乘用車燃料消耗量限值（GB 19578-2014）中車型對應的燃料消耗量限值

20、相比應當小于 70%；比例不小于 70%的，車型積分按照標準車型積分 的 0.5 倍計算，并且積分僅限本企業使用。純電驅動模式續駛里程在 80 公里以上的插電式混合動力乘用車車型，其 條件 A 試驗電能消耗量應當滿足純電動乘用車條件一的要求；不滿足的，車型積分按照標準車型積分的 0.5 倍計 算，并且積分僅限本企業使用。 3. 燃料電池乘用車續駛里程不低于 300km，燃料電池系統額定功率不低于驅動電機額定功率的 30%，并且不 小于 10kW 的，車型積分按照標準車型積分的 1 倍計算。其余車型按照標準車型積分的 0.5 倍計算, 并且積分僅限 本企業使用。 數據來源：工信部、廣發證券發展研

21、究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 表表 3：修改后修改后新能源乘用車車型積分計算方法新能源乘用車車型積分計算方法 車輛類型車輛類型 標準車型積分標準車型積分 備注備注 純電動乘用車 0.0056R+0.4 （1）R 為電動汽車續駛里程（工 況法），單位為 km。 （2）P 為燃料電池系統額定功 率，單位為 kW。 （3）當 R 小于 100 時，標準車 型積分為 0 分；100R150 時，標 準車型積分為 1 分。 （4）純電動乘用車標準車型積分 上限為 3.4 分，燃料電池乘用車標準 車型積分上限為 6

22、 分。 （5）車型積分計算結果按四舍五 入原則保留兩位小數。 插電式混合動力乘用車 1.6 燃料電池乘用車 0.08P 1. 純電動乘用車積分相關要求 純電動乘用車車型積分=標準車型積分續駛里程調整系數能量密度調整系數電耗調整系數。 （1）當 100R150 時，續駛里程調整系數為 0.7；當 150R200 時，續駛里程調整系數為 0.8；當 200 R300 時，續駛里程調整系數為 0.9；當 300R 時，續駛里程調整系數為 1。 （2）當純電動乘用車動力電池系統的質量能量密度90Wh/kg 時，能量密度調整系數為 0；當 90Wh/kg質量 能量密度105Wh/kg 時，能量密度調整系

23、數為 0.8，當 105Wh/kg質量能量密度125Wh/kg 時，能量密度調整系 數為 0.9，125Wh/kg質量能量密度，能量密度調整系數為 1。 （3）純電動乘用車 30 分鐘最高車速不低于 100km/h。按整備質量（m，kg）不同，設定純電動乘用車電能消 耗量目標值（Y）。車型電能消耗量（kW h /100km，工況法）滿足電能消耗量目標值的，電耗調整系數（EC 系 數）為車型電能消耗量目標值除以電能消耗量實際值（計算結果按四舍五入原則保留兩位小數，上限為 1.5 倍）； 其余車型 EC 系數按 0.5 倍計算，并且積分僅限本企業使用。 純電動乘用車電能消耗量目標值：m1000 時

24、，Y=0.0112m+0.4；1000 1600 時，Y=0.0048m+8.60。 2. 插電式混合動力乘用車應符合插電式混合動力電動乘用車 技術條件（GB/T 32694）要求。車型電量保 持模式試驗的燃料消耗量（不含電能轉化的燃料消耗量）與乘用車燃料消耗量限值（GB 19578）中車型對應的 燃料消耗量限值相比應當小于 70%；其電量消耗模式試驗的電能消耗量應小于前款純電動乘用車電能消耗量目標值 的 135%。無法同時滿足以上兩項指標的車型按照標準車型積分的 0.5 倍計算，并且積分僅限本企業使用。 3. 燃料電池乘用車續駛里程不低于 300km，當 P 不低于驅動電機額定功率的 30%

25、且不小于 10kW 時，車型積 分按照標準車型積分的 1 倍計算；其余車型積分按照標準車型積分的 0.5 倍計算，并且積分僅限本企業使用。 注：2021 年 1 月 1 日之前獲得型式批準并且滿足 GB/T 32694-2016 要求的插電式混合動力乘用車，在 2023 年 1 月 1 日之前可以獲得 1.6 分的標準車型積分，具體積分倍數按照上述第 2 條中插電式混合動力乘用車要求執 行。 在核算乘用車企業新能源汽車積分實際值時，同一車型在核算年度有多個新能源乘用車車型積分的，按照不同 的積分分開計算。 數據來源：工信部、廣發證券發展研究中心 3. 增加了引導傳統乘用車節能的措施，對低油耗車

26、型在核算新能源積分達標增加了引導傳統乘用車節能的措施，對低油耗車型在核算新能源積分達標 值時給予核算優惠，值時給予核算優惠，21至至23年低油耗乘用車分別按照其數量的年低油耗乘用車分別按照其數量的0.5、0.3、0.2倍計倍計 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 算，核算優惠力度逐漸提高算，核算優惠力度逐漸提高（征求意見稿中（征求意見稿中這一系數均為這一系數均為0.2倍，正式稿有所調倍，正式稿有所調 整整）。 新的雙積分政策在第十六條增加一款：傳統能源乘用車中低油耗乘用車的生產 量或者進口量按照以下規定計算：2021

27、年度、2022年度、2023年度，低油耗乘用 車的生產量或者進口量分別按照其數量的0.5倍、0.3倍、0.2倍計算；2024年度及 以后年度的低油耗乘用車生產量或者進口量計算倍數，由工業和信息化部另行公 布。 注：低油耗乘用車，是指綜合燃料消耗量不超過乘用車燃料消耗量評價方法 及指標（GB 27999）中對應的車型燃料消耗量目標值與該核算年度的企業平均 燃料消耗量要求之積（計算結果按四舍五入原則保留兩位小數）的傳統能源乘用 車。 4. 建立傳統能源乘用車節能水平與新能源正積分結轉的關聯機制，若車企傳建立傳統能源乘用車節能水平與新能源正積分結轉的關聯機制，若車企傳 統能源乘用車燃料消耗量實際值與

28、達標值的比值不高于統能源乘用車燃料消耗量實際值與達標值的比值不高于123%，其新能源正積分可，其新能源正積分可 按照按照50%的比例向后結轉。的比例向后結轉。 乘用車企業新能源汽車正積分可以依據本辦法自由交易，并按照下列規定結 轉，結轉有效期不超過三年： （1）2019年度的新能源汽車正積分可以等額結轉一年； （2）2020年度的新能源汽車正積分，每結轉一次，結轉比例為50%； （3）2021年度及以后年度乘用車企業平均燃料消耗量實際值（僅核算傳統能 源乘用車）與達標值的比值不高于123%的，允許其當年度產生的新能源汽車正積 分結轉，每結轉一次，結轉比例為50%。只生產或者進口新能源汽車的乘用

29、車企業 產生的新能源汽車正積分按照50%的比例結轉。 此外，新的雙積分政策豐富了關聯企業的認定條件，允許同一外方母公司旗下 的合資企業間、國內汽車企業與其持股的境外生產企業所對應的授權進口供應企業 間轉讓平均燃料消耗量積分；將燃用醇醚燃料的乘用車納入核算范圍，對具備節能 減排優勢的車型給予核算優惠。 新規將第二十三條修改為：“具有下列關系之一的乘用車企業，屬于本辦法第 二十二條第一款規定的關聯企業： （1）境內乘用車生產企業與其直接或者間接持股總和達到25%以上的其他境 內乘用車生產企業； （2）同為第三方直接或者間接持股總和達到25%以上的境內乘用車生產企 業； （3）獲境外乘用車生產企業授

30、權的進口乘用車供應企業，與該境外乘用車生 產企業直接或者間接持股總和達到25%以上的境內乘用車生產企業，以及直接或者 間接對該境外乘用車生產企業持股總和達到25%以上的境內乘用車生產企業?！?識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 三三、傳統能源汽車、新能源汽車“兩手都要抓、兩手都傳統能源汽車、新能源汽車“兩手都要抓、兩手都 要硬”要硬” （一）（一）傳統能源汽車：傳統能源汽車：重視車企重視車企油耗應對路徑油耗應對路徑 我們認為，新的雙積分建立了企業傳統能源乘用車節能水平與新能源汽車正積 分結轉的關聯關系，同時設置低油耗

31、車型核算新能源積分達標值優惠，這將引導車 企主動提升傳統能源乘用車節能水平。 我們在19年7月的征求意見稿點評中提到，油耗壓力是擺在大部分車企前的嚴 峻課題。隨著油耗限值的逐漸加嚴，大量車企油耗積分在過去幾年下滑顯著。此外 我們根據2018年車企CAFC達標值情況，假設車型結構保持至2020年不變，簡單推 算了部分車企2020年CAFC達標值與2018年實際值情況，發現除部分車企由于受益 于新能源車型，油耗壓力相對較小外，油耗壓力是所有車企共同面臨的難題。 表表 4：部分合資品牌部分合資品牌 CAFC 積分積分情況情況 合資品牌合資品牌 CAFC 積分積分 大眾大眾 2016 年年 2017

32、年年 2018 年年 上汽大眾汽車有限公司 395829 225799 104770 一汽-大眾汽車有限公司 844442 635219 181696 合計 1240271 861018 286466 通用通用 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 上汽通用（沈陽）北盛汽車有限公司 -124987 -23914 -120914 上汽通用東岳汽車有限公司 88248 -16245 -128798 上汽通用汽車有限公司 182367 320376 -209033 合計 145628 280217 -458745 福特福特 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18

33、 年年 CAFC 長安福特汽車有限公司 -74371 -287819 -199923 本田本田 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 廣汽本田汽車有限公司 235109 49694 -75050 東風本田汽車有限公司 169033 185611 -22203 合計 404142 235305 -97253 豐田豐田 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 廣汽豐田汽車有限公司 241339 223911 233702 四川一汽豐田汽車有限公司 -97578 -143005 -105199 天津一汽豐田汽車有限公司 349367 387481

34、 273200 合計 493128 468387 401703 數據來源：工信部、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 表表 5：部分自主品牌部分自主品牌 CAFC 積分積分情況情況 自主品牌自主品牌 CAFC 積分積分 吉利吉利汽車汽車 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 浙江豪情汽車制造有限公司 400158 912513 563015 浙江吉利汽車有限公司 1025780 1060483 378714 合計 1425938 1972996 941729 長城長城

35、汽車汽車 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 長城汽車股份有限公司 -234522 -159859 51007 上汽自主上汽自主 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 上海汽車集團股份有限公司 616535 1081843 1280871 上汽大通汽車有限公司 -9482 -23800 -24446 合計 606753 1058043 1256425 廣汽乘用車廣汽乘用車 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 廣州汽車集團乘用車有限公司 258830 10168 -98246 廣州汽車集團乘用車(杭州)有限公

36、司 -118 27355 合計 258830 10050 -70891 長安自主長安自主 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 河北長安汽車有限公司 -19069 -61705 -62942 江鈴控股有限公司 266426 335937 277251 江鈴汽車股份有限公司 -11026 -2110 -19695 重慶長安汽車股份有限公司 -229394 553343 382133 合肥長安汽車有限公司 31564 -2035 42733 合計 38501 823430 619480 奇瑞奇瑞 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 奇瑞汽車

37、股份有限公司 643603 663,507 667313 奇瑞新能源汽車技術有限公司 11 奇瑞商用車(安徽)有限公司 2,735 25,630 合計 643603 666242 692954 上通五菱上通五菱 16 年年 CAFC 17 年年 CAFC 18 年年 CAFC 上汽通用五菱汽車股份有限公司 349411 335827 -354597 數據來源：工信部、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 圖圖 3：部分車企部分車企 2020 年年 CAFC 達標值達標值（假設車型結構不變推算）（

38、假設車型結構不變推算）與與 2018 年實際值情況年實際值情況差值從高至低排序差值從高至低排序 數據來源：工信部、廣發證券發展研究中心 我們認為，應重視我們認為，應重視主流車企油耗應對的典型路徑：主流車企油耗應對的典型路徑： 1. 發動機技術發動機技術：渦輪增壓、缸內直噴、VVT（可變氣門正時）、VVL（可變氣 門升程）、三缸機、電控熱管理。 我們認為，渦輪增壓、缸內直噴、VVT、電控熱管理將成為車企的普遍選擇， VVL有望在寶馬、長城迎來提升，三缸機成為通用、本田、福特、寶馬、吉利的重 要路徑選擇。 2. 變速箱技術變速箱技術：DCT、AT、CVT； DCT方面，通用、福特DCT應用或有下滑

39、，奔馳、奧迪、上汽乘用車、廣汽乘 用車、長安自主、吉利、長城DCT應用有望提升；AT方面，大眾AT或有下滑，福 特、奔馳、寶馬、廣汽乘用車、長安自主、吉利應用或將提升；CVT方面，奧迪應 用或有下滑，通用、豐田、本田、上汽乘用車、長安自主、吉利、長城、上通五菱 或有提升。 3. 其他技術其他技術：制動能量回收、電動助力轉向。制動能量回收將會被更多使 用。 4. 輕量化技術輕量化技術：會被普遍使用。 5. 混合和電池電動技術混合和電池電動技術：12V啟停、48V系統、普混、插混、純電動。純電 動，將會被普遍應用；插混，應用度也將較廣；普混，通用、豐田、本田、廣汽乘 用車、吉利、長城應用或將提升；

40、48V，大眾、通用、福特、奔馳、寶馬、奧迪、 長安自主、吉利、長城、上通五菱有望選擇這一節油路徑。 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1111 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 我們認為，未來供需格局改善且存國產替代可能的下述技術領域值得關注： CVT、制動能量回收、電動助力轉向、輕量化技術、48V系統、普混、插混。 圖圖 4：主流車企主流車企油耗油耗應對路徑及其相應的供需格局初判應對路徑及其相應的供需格局初判 數據來源：廣發證券發展研究中心；備注：紅色箭頭、綠色箭頭、藍色橫線分別代表上升（變好） 、下降（變差） 、不變，紅色圓點、灰 色圓點分別代表有、無

41、國產替代可能 （二二）新新能源汽車：能源汽車：關注關注降耗降耗增效增效相關相關技術創新技術創新 新的雙積分政策強化了對能耗等體現整車先進性指標的要求，其中純電動乘用 車電耗若滿足一定要求，單車積分最高可增加50%。純電動乘用車車型積分=標準 車型積分續駛里程調整系數能量密度調整系數電耗調整系數，其中電耗調整 系數即EC系數，EC系數為車型電耗目標值除以電耗實際值，車型百公里電耗越 低，則積分倍數越高，EC系數上限為1.5。 新能源汽車增效技術路徑方面，除了廣發電新小組建議關注的電池系統減模組 化、電芯材料減鈷化外，我們認為可關注動力系統電驅動軸、傳動系統多 檔位傳動機構、制動系統電子液壓制動系

42、統等領域。 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 表表6：新能源汽車新能源汽車降本增效降本增效主要路徑一覽表主要路徑一覽表 降本增效路徑降本增效路徑 技術簡介技術簡介 降本增效降本增效 國內部分國內部分 相關供應商相關供應商 成本降低幅度成本降低幅度 效率提升幅度效率提升幅度 動力系統動力系統 電池系統減模組化：電池系統減模組化： CTP 方案方案 電芯直接集成到電池包電芯直接集成到電池包 電池包成本下探至電池包成本下探至 120 美元美元 /kWh 零部件數量減少零部件數量減少 40%，生，生 產效率提升產效率提升

43、 50%，能量密，能量密 度達到度達到 200Wh/千克以上千克以上 寧德時代寧德時代 電芯材料減鈷化電芯材料減鈷化 電芯正極材料采用高鎳電芯正極材料采用高鎳 三元或磷酸鐵鋰材料三元或磷酸鐵鋰材料 相比三元電池相比三元電池包包成本下降約成本下降約 15% 能量密度突破能量密度突破 140Wh/kg， 續航里程突破續航里程突破 400km 寧德時代寧德時代 國軒高科國軒高科 電驅動軸電驅動軸 電機、電控、減速器或電機、電控、減速器或 類似集成類似集成 相比分離式結構體積減小相比分離式結構體積減小約約 20%，成本下降，成本下降約約 25% 提升效能提升效能約約 10% 華域汽車華域汽車 傳動系統

44、傳動系統 多檔位傳動機構多檔位傳動機構 如如多檔多檔變速器替代單變速器替代單級級 減速器減速器 - - 能耗降低能耗降低 5%-6% 萬里揚萬里揚 制動系統制動系統 電子液壓制動系統電子液壓制動系統 EHB 線控制動線控制動及其集成化及其集成化 - - iBooster ESP 組合實現組合實現 100%制動能量回收，續航制動能量回收，續航 增加增加20% 華域汽車華域汽車 拓普集團拓普集團 伯特利伯特利 數據來源：寧德時代官網、廣發證券發展研究中心 1. 電機電控一體化：電驅動軸電機電控一體化：電驅動軸 電驅動軸指“電機+電控+減速器”或相類似的電機電控與其他部件的集成產品。 在行業對產品體

45、積、重量、成本降低的要求下，電機、電控功能集成化是行業確定 性發展趨勢。 根據博世、GKN數據，博世eAxle體積減小20%，GKN下一代eDrive與目前同 類產品相比，可降低25%的成本和體積、20%的重量，并提升10%的效能。 圖圖5：博世：博世eAxle電驅動軸電驅動軸 數據來源：高工電動車、GTM汽車、廣發證券發展研究中心 國內方面，華域汽車于17年10月份發布公告，擬與麥格納全資子公司麥格納科 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313 / 1717 Table_PageText 跟蹤分析|汽車 技公司共同投資設立投資設立華域麥格納電驅動系統有限公司，其中華域汽車持股

46、50.1%，麥格納科技公司持股49.9%。華域麥格納主要產品為電驅動軸，已成功獲 得上汽大眾、一汽大眾關于大眾全球電動汽車平臺MEB平臺電驅動系統總成相關產 品的定點意向書。根據華域汽車19年中報，華域麥格納MEB項目在穩步推進，并 已獲得通用BEV3電驅動定點。 2. 傳動系統：多檔位傳動機構傳動系統：多檔位傳動機構 受技術及供應鏈成熟度制約，目前電動汽車多使用單級變速器。單級變速器結 構簡單，成本較低，由于沒有換檔產生的動力中斷，駕駛更加舒適，但由于速比固 定，為了避免電機超速，車輛最高車速受限，車輛高速行駛時中后段加速能力一 般。但從提升整車效率趨勢來看，我們看好多檔位變速器前景：相較于

47、固定速比的 單級變速器，多檔位變速器可以通過一檔高速比提供啟動時的大扭矩，高速檔的小 速比提高車輛最高時速，同時可優化降低電機轉速，有助于改善整車NVH性能，通 過控制換檔策略也能讓電機更多工作在高效率區間，從而降低能耗、增加續航里 程，同時更有利于實現整車企業平臺化設計要求。 根據舍弗勒、采埃孚數據，相較單級變速器，多檔位變速器產品可降低能耗5- 6%。根據舍弗勒數據，在動力總成不變的情況下，采用兩檔電橋比采用一檔電橋 的電耗可以降低6.3%，電池容量可以減少8%，續航里程增加6.4%；根據采埃孚數 據，與單級變速器相比，其電動乘用車兩檔變速器續航里程增加多達5%。 國內供應商方面，19年，萬里揚成功開發了應用于純電動汽車的首款無級變速 器產品ECVT ，20年1月，萬里揚發布公告，與博世合作開發應用于電動和混合動 力汽車的無級變速器技術和產品等相關事項達成一致意見。 表表7：單級變速器單級變速器、多檔變速器優缺點、多檔變速器優缺點 變速器類型變速器類型 優點優點 缺點缺點 單級變速器 結構簡單，成本低；駕駛感受更好