《房地產行業長三角區域研究（一）：上海房地產市場解讀-230618（31頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《房地產行業長三角區域研究（一）：上海房地產市場解讀-230618（31頁）.pdf（31頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告|20232023年年0606月月1818日日超配超配房地產行業專題房地產行業專題長三角區域研究（一）：上海房地產市場解讀長三角區域研究（一）：上海房地產市場解讀核心觀點核心觀點行業研究行業研究行業專題行業專題房地產房地產超配超配維持評級維持評級證券分析師：任鶴證券分析師：任鶴證券分析師：王粵雷證券分析師：王粵雷010-880053150755-S0980520040006S0980520030001證券分析師：王靜證券分析師：王靜021-S0980522100002市場走勢資料來源：Wind、國信證券經濟研究所整理相關研究報

2、告房地產行業專題-住房市場研究框架及長三角區域概覽 2023-06-16統計局 5 月房地產數據點評-基本面復蘇短期趨弱，但竣工表現依舊強勁 2023-06-16房地產行業周觀點-銷售復蘇短期趨弱，高基數影響漸顯 2023-06-13房地產行業周觀點-復蘇趨勢未改變，板塊性價比凸顯 2023-06-052023 年 5 月房地產數據點評-復蘇短期趨弱，國央企韌性較強2023-06-02上海經濟指標及房地產市場規模在長三角乃至全國的占比均較高上海經濟指標及房地產市場規模在長三角乃至全國的占比均較高：從宏觀指標看，2022年上海GDP占長三角15%、全國3.7%，常住人口占長三角10%、全國1.8

3、%，人均GDP是長三角平均的1.5倍、全國平均的2.1 倍。從房地產市場規?？?，2022年上海在疫情沖擊下仍實現商品住宅銷售量價齊升，銷售金額占長三角19%、全國 5.9%，銷售面積占長三角7%、全國 1.4%，銷售均價是長三角平均的2.9倍、全國平均的4.4 倍。上海作為單個城市優勢明顯。上海多維度領先其他一線城市上海多維度領先其他一線城市：從宏觀基本面看，上海GDP 總量、常住人口、建成區單位面積創造GDP 的能力、以建成區面積口徑計算的人口密度均在一線城市中排名第一。從地產基本面看，上海韌性更強。銷售端，歷年來上海新建商品住宅和二手房成交規模均領跑一線城市；土地端，2022年上海住宅用地

4、出讓金收入和成交規劃建面均遙遙領先。且上海住宅用地規劃容積率僅1.9，低于北京的2.0、廣州的2.9和深圳的3.8，居住舒適、改善屬性更強。上海新房供需基本平衡：上海新房供需基本平衡：需求端，上海新房2017 年以來成交量基本穩定，均價波動上升，2022 年銷售均價為4.8 萬元/，主要被區位弱、均價低的保障房拉低，剔除保障房后均價為6.4 萬元/。供給端，上海新房可售存量面積自2014 年達峰后持續下降、去化周期始終保持在12個月內，2022年僅為5.8個月。土地端，上海2017 年以來住宅用地流拍率、溢價率均較低。上海新房戶型逐漸轉向緊湊改善：上海新房戶型逐漸轉向緊湊改善：從環線分布看，新

5、房成交區位相對改善，2022 年內環以內、內外環間、外環以外的成交面積占比分別為11%、18%、72%，內環以內占比較2011年提升了6pct，而保障房94%位于外環外；從戶型看，三房逐漸替代兩房成為主流，2022 年成交套數占比63%；從面積段看，90-120 2022 年成交套數占比55%，而70-90 逐漸退出市場。戶型趨勢是在壓縮面積的同時打造更多房間，降低舒適度但滿足了居民剛改需求。上海二手房交易市場成熟上海二手房交易市場成熟，承接剛需客群承接剛需客群：2022 年上海二手房成交16萬套，雖同比-42%，但也遠超出新房9 萬套的規模。從成交均價看，2022 年二手房4.0萬元/明顯低

6、于新房6.4 萬元/。從套均成交總價看，2022年二手房為328 萬元，而新房725 萬元是二手房的2.2 倍，回溯歷史，二手房套均總價爬坡至2017 年306 萬元后停滯，大概率觸及剛需支付力天花板。從套均成交面積看，二手房徘徊在80 遠低于新房110 左右的水平?？梢姸址縿傂杩腿杭扔忻黠@的支付能力天花板，又很難削減對面積段的基本需求。上海房地產政策定位上海房地產政策定位“房住不炒房住不炒”，調控精準調控精準：2020 年疫情后，上海放松落戶政策，進一步吸納大量高素質年輕人口，改善人口年齡結構。且不論是應屆生、居轉戶、人才引進還是留學人才落戶人群，均有超出上海平均水平的學歷高度、工作素質和

7、支付能力，未來是上海房地產市場需求的保障?？v觀上海房地產政策周期，供需調控舉措愈發精準及時且創新。此外，上海還有個人住房房產稅、普通住宅認定標準等差異化政策，制約投資客投機行為。投資建議投資建議：上海房地產市場健康程度極高。我們認為，上海同時具備堅實的基本面基礎和強大的政策調控能力，堅定看好上海房地產市場的發展前景。個股端，建議關注重倉上海的房企，如保利發展、金地集團、華發股份。風險提示：風險提示：上海房地產基本面超預期下行；房企信用風險事件超預期沖擊。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告2內容目錄內容目錄前言前言.6 6上海宏觀上海宏觀經濟指標及房地產市場經濟

8、指標及房地產市場表現優秀表現優秀.6 6上海經濟指標及房地產市場規模在長三角乃至全國的占比均較高.6上海宏觀經濟指標多維度領先其他一線城市.9上海地產基本面韌性明顯超出其他一線城市.11上海房地產市場供需平衡，戶型趨于緊湊改善上海房地產市場供需平衡，戶型趨于緊湊改善.1515上海新房供需基本平衡，去化周期較短，土地市場健康.15上海新建商品住宅成交結構逐漸轉向“房間增多、面積壓縮”.18上海二手房交易市場成熟，承接剛需客群，房價和總價均承壓.20上海房地產政策上海房地產政策定位定位“房住不炒房住不炒”，調控精準，調控精準.22222020 年后落戶政策放松，改善人口年齡結構，也增加了購房需求.

9、22上海房地產政策呈現周期性，調控市場供需，影響量價表現.26個人住房房產稅、普通住宅認定標準等差異化政策制約投資行為.27總結及投資建議總結及投資建議.2929AWfWpXvZzWgYlYrNrM8ObPaQnPmMmOoNiNmMqOiNpOyRbRqQuNMYmQmMwMmOnM請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告3圖表圖表目錄目錄圖1：上海歷年 GDP 與增速.6圖2：上海歷年常住人口及同比.6圖3：上海歷年常住人口及 GDP 占長三角地區的比重.7圖4：上海歷年人均 GDP 與長三角地區人均 GDP.7圖5：上海歷年常住人口及 GDP 占全國的比重.7

10、圖6：上海歷年人均 GDP 與全國人均 GDP.7圖7：上海歷年商品住宅銷售金額及同比.8圖8：上海歷年商品住宅銷售面積及同比.8圖9：上海歷年商品住宅銷售金額及面積占長三角的比重.8圖10：上海歷年商品住宅銷售均價與長三角地區銷售均價.8圖11：上海歷年商品住宅銷售金額及面積占全國的比重.8圖12：上海歷年商品住宅銷售均價與全國銷售均價.8圖13：中國各一線城市 GDP 總量（單位：億元），2021.9圖14：中國各一線城市第三產業占 GDP 比重，2021.9圖15：中國各一線城市常住人口（單位：萬人），2021.9圖16：中國各一線城市人均 GDP（單位：萬元/人），2021.9圖17：

11、中國各一線城市城鎮人口占比，2021.10圖18：中國各一線城市戶籍人口占比，2021.10圖19：中國各一線城市建成區面積/土地面積，2021.11圖20：中國各一線城市 GDP/建成區（億元/平方公里），2021.11圖21：中國各一線城市人口/土地面積（人/平方公里），2021.11圖22：中國各一線城市人口/建成區面積（人/平方公里），2021.11圖23：中國各一線城市商品住宅銷售面積（萬），2022.12圖24：中國各一線城市商品住宅銷售均價（萬元/），2022.12圖25：中國各一線城市新房成交套數（萬套），2022.13圖26：中國各一線城市二手房成交套數（萬套），2022.1

12、3圖27：中國各一線城市新房套均成交面積（），2022.13圖28：中國各一線城市二手房套均成交面積（），2022.13圖29：中國各一線城市二手房/新房成交套數，2022.13圖30：中國各一線城市二手房/新房套均成交面積，2022.13圖31：中國各一線城市住宅用地土地出讓金（億元），2022.14圖32：中國各一線城市住宅用地成交規劃建面（萬），2022.14圖33：中國各一線城市住宅用地成交溢價率，2022.14圖34：中國各一線城市住宅用地容積率，2022.14圖35：歷年各一線城市住宅用地出讓金（億元）.15圖36：歷年各一線城市住宅用地成交建面/銷售面積.15圖37：歷年各一線城

13、市住宅用地樓面價（元/）.15請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告4圖38：歷年各一線城市住宅用地成交溢價率.15圖39：上海歷年新建商品住宅銷售面積及同比.16圖40：上海歷年新建商品住宅銷售均價及同比.16圖41：上海歷年保障房在新建商品住宅銷售面積中的占比.16圖42：上海歷年保障房與新建商品住宅銷售均價對比.16圖43：上海歷年剔除保障房的新建住宅銷售面積及同比.16圖44：上海歷年剔除保障房的新建住宅銷售均價及同比.16圖45：上海歷年剔除保障房的新房銷售面積及均價同比.17圖46：上海歷年剔除保障房的新建商品住宅供銷比.17圖47：上海歷年剔除保障房

14、的新建商品住宅存量面積.17圖48：上海歷年剔除保障房的新建商品住宅出清周期.17圖49：上海歷年住宅用地供應及成交情況.18圖50：上海歷年住宅用地成交溢價率.18圖51：上海歷年剔除保障房的新房成交面積各環線占比.18圖52：上海歷年保障房成交面積各環線占比.18圖53：上海歷年剔除保障房的商品住宅套數各戶型構成.19圖54：上海歷年剔除保障房的商品住宅各戶型套數占比.19圖55：上海歷年剔除保障房的商品住宅各面積段構成.19圖56：上海歷年剔除保障房的商品住宅各面積段的套數占比.19圖57：上海歷年 70 以下面積段的戶型分布.20圖58：上海歷年 70-90 面積段的戶型分布.20圖5

15、9：上海歷年 90-120 面積段的戶型分布.20圖60：上海歷年 120-140 面積段的戶型分布.20圖61：上海歷年新房和二手房銷售套數對比.21圖62：上海歷年二手房/新房成交套數.21圖63：上海歷年二手房銷售套數占一二手房總成交量比重.21圖64：上海歷年新房和二手房銷售均價對比.21圖65：上海歷年新房和二手房套均成交總價對比.22圖66：上海歷年新房和二手房套均成交面積對比.22圖67：上海歷年常住人口年齡結構.22圖68：上海歷年戶籍常住人口年齡結構.22圖69：上海 2010 年和 2020 年相應年齡段人數（萬人）.23圖70：上海歷年城鎮職工基本養老保險參保職工數及同比

16、.23圖71：上海歷年城鎮職工基本養老保險參保退休人數及同比.23圖72：上海歷年戶籍常住人口及同比.24圖73：上海歷年外來常住人口及同比.24圖74：上海歷年戶籍人口自然增長率.24圖75：上海歷年出生率和死亡率.24圖76：上海歷年戶籍人口增量與機械增長數量（萬人）.25圖77：上海歷年戶籍遷入與遷出數量（萬人）.25圖78：上海歷年居轉戶及人才引進人數，2020-2022.25請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告5圖79：上海歷年直接落戶引進留學人才數及同比，2017-2022.25圖80：上海房地產政策周期對應房地產市場供需情況.27圖81：上海歷年房

17、產稅率 0.4%和 0.6%的分界線房價及同比.28圖82：上海歷次普通住宅認定標準單套總價上限（萬元）.28表1：各一線城市落戶政策.10表2：各一線城市限購政策.12表3：上海 2008 年以來房地產政策周期劃分及政策細則.26表4：上海歷年商品住宅銷售套數 Top10 開發商.29請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告6前言前言在之前發布的住房市場研究框架及長三角區域概覽專題報告中，我們總結出中國房地產的發展不再全國一盤棋，而會出現明顯結構分化，新建住房將集中于經濟增長快、人口流入的高能級城市、都市圈、城市群。由于分析各家房企長期由于分析各家房企長期深耕和戰

18、略布局的重點城市基本面深耕和戰略布局的重點城市基本面，有助于判斷公司未來的發展潛力有助于判斷公司未來的發展潛力，我們計劃我們計劃推出專題區域研究系列報告，并以長三角區域作為首發。推出專題區域研究系列報告，并以長三角區域作為首發。在上述的開篇報告中，我們已經分析了長三角區域對全國房地產市場的重要性，并概述了長三角及其核心城市的宏觀基本面及房地產發展現狀。我們對比了上海與其他長三角區域的核心城市（杭州、蘇州、南京、合肥），顯然上海不論人口還是經濟體量均遠遠超出普通的地級市。本篇報告著眼于上海房地產市場解讀，本篇報告著眼于上海房地產市場解讀，主要分析上海與其他一線城市的宏觀經濟及房地產市場基本面差異

19、主要分析上海與其他一線城市的宏觀經濟及房地產市場基本面差異，再拆解上海再拆解上海新房新房、二手房市場的成交結構及趨勢二手房市場的成交結構及趨勢，并結合相關政策影響梳理上海歷次房地產并結合相關政策影響梳理上海歷次房地產周期，以期呈現上海房地產市場發展面貌。周期，以期呈現上海房地產市場發展面貌。上海宏觀上海宏觀經濟指標及房地產市場經濟指標及房地產市場表現優秀表現優秀上海經濟指標及房地產市場規模在長三角乃至全國的占比均較高上海經濟指標及房地產市場規模在長三角乃至全國的占比均較高上海經濟發展水平一直較好上海經濟發展水平一直較好，不論與長三角地區還是與全國水平相比不論與長三角地區還是與全國水平相比，經濟

20、指標經濟指標以及人口吸引力均表現優秀以及人口吸引力均表現優秀。2022 年，上海 GDP 為 4.5 萬億元，雖然受疫情影響，2022 年 GDP 實際增速-0.2%，但絕對規模依然碾壓其他城市，依舊保持全國第一；2022 年，上海常住人口為 2476 萬人，近十年來都在 2450-2500 萬區間內波動；2022 年，上海人均 GDP 達到 18.0 萬元。上海與長三角地區對比上海與長三角地區對比：2022 年，上海 GDP 占長三角地區的 15%，常住人口占長三角地區的 10%，人均 GDP 是長三角平均水平的 1.5 倍。雖然上海 GDP 占比較 2006 年有所下滑，但人口吸引力仍較強

21、，人均 GDP 倍數近十年基本穩定。上海與全國市場對比：上海與全國市場對比：2022 年，上海 GDP 占全國的 3.7%，常住人口占全國的1.8%，人均 GDP 是全國水平的 2.1 倍，優勢雖較早年有所收窄但依舊明顯。圖1：上海歷年 GDP 與增速圖2：上海歷年常住人口及同比資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告7圖3：上海歷年常住人口及 GDP 占長三角地區的比重圖4：上海歷年人均 GDP 與長三角地區人均 GDP資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地

22、統計局，國信證券經濟研究所整理圖5：上海歷年常住人口及 GDP 占全國的比重圖6：上海歷年人均 GDP 與全國人均 GDP資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理從房地產市場規模來看，上海作為單城市表現靚眼，從房地產市場規模來看，上海作為單城市表現靚眼，20222022 年也實現了量價齊增年也實現了量價齊增。2022 年，上海商品住宅銷售金額為 6938 億元，同比+14%，相比之下全國商品住宅銷售金額同比-28%；上海商品住宅銷售面積為 1562 萬，同比+5%，相比之下全國商品住宅銷售面積同比-27%；上海商品住宅銷售均價達到 4.4 萬元/

23、，同比+8%，相比之下全國商品住宅銷售均價為 1.0 萬元/，同比-2%。上海與長三角地區對比上海與長三角地區對比：2022 年，上海商品住宅銷售金額占長三角地區的 19%，商品住宅銷售面積占長三角地區的 7%，上海商品住宅銷售均價是長三角平均水平的 2.9 倍。雖然銷售規模占比不及 2010 年前，但已回歸至受“棚改貨幣化”影響前的水平，同時銷售均價的分化也越來越劇烈。上海與全國市場對比：上海與全國市場對比：2022 年，上海商品住宅銷售金額占全國的 5.9%；商品住宅銷售面積占全國的 1.4%；上海商品住宅銷售均價高達全國均價的 4.4 倍。上海對比全國的變動趨勢與上海對比長三角的情況一致

24、。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告8圖7：上海歷年商品住宅銷售金額及同比圖8：上海歷年商品住宅銷售面積及同比資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理圖9：上海歷年商品住宅銷售金額及面積占長三角的比重圖10：上海歷年商品住宅銷售均價與長三角地區銷售均價資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理圖11：上海歷年商品住宅銷售金額及面積占全國的比重圖12：上海歷年商品住宅銷售均價與全國銷售均價資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究

25、所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告9上海宏觀經濟指標多維度領先其他一線城市上海宏觀經濟指標多維度領先其他一線城市上海不僅在對比長三角地區和全國市場時表現突出，即使跟其他一線城市相比上海不僅在對比長三角地區和全國市場時表現突出，即使跟其他一線城市相比，在宏觀基本面層面也多維度領先，排名基本上非一即二。在宏觀基本面層面也多維度領先，排名基本上非一即二?？紤]到上海在 2022 年受到疫情沖擊較大，我們以 2021 年數據作為參考。GDPGDP 總量總量：2021 年，上海 GDP 為 4.3 萬億元，位居四大一線城市之首，北京排第二，GDP 為 4.0 萬億元

26、，而深圳、廣州 GDP 分別為 3.1 萬億元、2.8 萬億元。從產業結構分析，上海第三產業占 GDP 比重為 73%，僅次于北京 82%，而廣州、深圳占比分別為 72%、63%。人均人均 GDPGDP：考慮到常住人口數量差異對 GDP 總量的影響，我們比較各一線城市的人均 GDP 指標。2021 年，上海常住人口為 2489 萬，位居第一，北京、廣州、深圳 2021 年常住人口分別為 2189 萬、1881 萬、1768 萬。從人均 GDP 維度看，上海以 17.4 萬元位居第二，僅次于北京的 18.4 萬元，深圳、廣州緊隨其后，人均 GDP 分別為 17.3 萬元、15.0 萬元。人口結構

27、人口結構：2021 年，各一線城市城鎮人口占比均超 85%，上海 89%僅次于深圳。雖然上海和北京落戶政策最嚴苛，但上海戶籍人口占比 59%，僅次于北京。圖13：中國各一線城市 GDP 總量（單位：億元），2021圖14：中國各一線城市第三產業占 GDP 比重，2021資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理圖15：中國各一線城市常住人口（單位：萬人），2021圖16：中國各一線城市人均 GDP（單位：萬元/人），2021資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所

28、有內容證券研究報告證券研究報告10圖17：中國各一線城市城鎮人口占比，2021圖18：中國各一線城市戶籍人口占比，2021資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理表1：各一線城市落戶政策城市城市落戶落戶政策政策上海上海應屆生落戶應屆生落戶：全國博士、上海高校碩士、世界一流大學及學科碩士、清北復交同濟華師本科、及積分表打分滿 72 分的應屆生。留學生落戶：留學生落戶：學校榜單 0-50 名直接落戶、51-100 名半年落戶不看社?；鶖?、國外高水平大學博士畢業生直接落戶，其余均有繳納一定時間社?；鶖档囊?。人才引進：人才引進：對學歷、單位、社保個稅基

29、數等有一定要求。居轉戶：居轉戶：除張江臨港重點企業外，至少滿足 5 年居住證+5 年社保及一定倍數的社?；鶖?。投靠落戶投靠落戶：根據配偶學歷、身份等有不同要求，結婚滿 5 年起步。父母原則上不能投靠落戶。北京北京人才引進：人才引進：包括科技創新人才、文化創意人才、體育人才、高技能人才、國際交往中心建設人才、金融人才、教育、科學和衛生等種類，能力、業績、貢獻特別突出者可放寬年齡限制。留學生落戶：留學生落戶：境外留學天數需滿 365 天，需取得碩士以上學歷，回國兩年內提交落戶申請，留學期間無勞動合同，年齡不超過 45 周歲，應稅收入上調至 1.2 倍，所在公司有落戶指標。投靠落戶投靠落戶：夫妻投靠

30、落戶，要求申請人年滿 45 周歲且需結婚滿 10 年；若申請人年滿 46 周歲、不滿 55 周歲，結婚應滿 5 年；申請人年滿 55 周歲，結婚應滿 2 年。隨遷子女年齡不超過 18周歲且有諸多限制條件。無業或離退休老人滿足一定年齡及外省市無子女可投靠子女落戶。隨軍落戶：隨軍落戶：現役軍官（含警官）和三級軍士長以上軍士（含警士），以及駐國家、軍隊確定的艱苦邊遠地區、三類以上島嶼和西藏自治區部隊服役的一級上士，其配偶和未成年子女、無獨立生活能力的子女，經旅（團）級以上單位批準，可以隨軍。廣州廣州畢業生落戶：畢業生落戶：全日制本科以上學歷+40 周歲以下+有廣州社保記錄；研究生碩士學歷+45 周歲

31、以下+有廣州社保記錄；博士學歷+50 周歲以下+有廣州社保記錄。留學生落戶留學生落戶：獲境外學士+40 周歲以下+有廣州社保記錄；境外碩士學位+45 周歲以下+有廣州社保記錄；境外博士學位+50 周歲以下+有廣州社保記錄。職稱入戶：職稱入戶：中級職稱+1 個月社保+40 周歲以下。積分落戶：積分落戶：社保滿 4 年+滿 150 分+5 年內無刑事處罰+有廣東居住證+在廣州就業/創業。深圳深圳畢業生落戶畢業生落戶：國內博士+45 周歲以下；國內碩士+45 周歲以下；國內本科+45 周歲以下；國內大專+35 周歲以下。人才引進落戶人才引進落戶：身體健康且在本市繳納社保，且滿足以下條件之一：認證為深

32、圳高層次人才、持深圳市“鵬城優才卡”、本科以上學歷+45 周歲以下或?？埔陨蠈W歷+35 周歲以下、高級專業技術資格+50 周歲以下或中級專業技術資格+45 周歲以下、高級技師職業資格+45 周歲以下或技師職業資格+40 周歲以下或高級技能職業資格+社保 3 年以上+35 周歲以下。積分入戶：積分入戶：男 55 周歲以下或女 50 周歲以下+有深圳經濟特區居住證+有產權住房 5 年獲租賃住所連續 5 年+繳納深圳養老或醫療保險累計滿 5 年+無刑事犯罪記錄。投資納稅入戶投資納稅入戶：（1）連續 3 年納稅累計額達 300 萬以上的企業負責人、連續 3 年納稅累計達60 萬的個人獨資企業所有人、連

33、續 3 年納稅累計達 30 萬的個體工商戶經營者、連續 3 年累計納稅額達 24 萬的合法就業者；（2）不超過 50 周歲（納稅額超規定一倍以上放寬至 55 周歲）。隨遷入戶：隨遷入戶：夫妻隨遷需被投靠人落戶及結婚時間均滿兩年。老人隨遷需被投靠人落戶連續滿8 年，且申請人男滿 60 周歲、女滿 55 周歲，夫妻雙方須一并提出申請（離異的除外）。未成年子女可隨遷。資料來源：各地政府官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告11 城市發展成熟度城市發展成熟度：上海土地面積為 6340 平方公里，在四大一線城市中排第三，土地建成區面積占比達 20

34、%，位居第二，仍有較多待開發區域。北京土地面積遠超其他一線城市，以 16410 平方公里位居第一，但建成區面積占比僅為 12%，提升空間較大。廣州土地面積為 7434 平方公里，建成區面積占比為 18%，均與上海接近；而深圳土地面積僅有 1997 平方公里，但建成區比例高達 48%。從建成區單位面積創造 GDP 的效率來看，2021 年，上海建成區單位面積創造 GDP的能力最高，為 34.8 億元/平方公里，深圳其次為 32.1 億元/平方公里，廣州和北京則分別為 20.9 和 20.3 億元/平方公里。面積產出效率與人口密度有關，雖然深圳以土地面積口徑計算的人口密度為四大一線城市之首、上海排

35、第二，但上海以建成區面積口徑計算的人口密度位列第一。圖19：中國各一線城市建成區面積/土地面積，2021圖20：中國各一線城市 GDP/建成區（億元/平方公里），2021資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理圖21：中國各一線城市人口/土地面積（人/平方公里），2021圖22：中國各一線城市人口/建成區面積（人/平方公里），2021資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：各地統計局，國信證券經濟研究所整理上海地產基本面韌性明顯超出其他一線城市上海地產基本面韌性明顯超出其他一線城市雖然一線城市普遍具有常住人口基數大雖然一線城市普遍具

36、有常住人口基數大、居民支付能力強居民支付能力強、虹吸全國高凈值人群虹吸全國高凈值人群等優勢，但上海的房地產市場韌性依然超群。等優勢，但上海的房地產市場韌性依然超群。由于一線城市中，僅上海、北京為直轄市，統計局官方披露數據齊全，而廣州、深圳是廣東省地級市，統計局口徑的房地產數據缺失，我們統一使用中指研究院整理的各一線城市銷售、拿地數據進行比對。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告12上海一二手房銷售規模均遠超其他一線城市上海一二手房銷售規模均遠超其他一線城市2022 年，上海商品住宅銷售面積為 1424 萬，遠超廣州 788 萬、北京 776 萬、深圳 352 萬

37、，考慮到上海嚴格的落戶限購政策及 2022 年疫情沖擊，上海的新房市場需求可謂是相當堅實。2022 年，上海商品住宅銷售均價為 4.8 萬元/，低于深圳 7.0 萬元/、北京 5.0 萬元/，高于廣州 3.8 萬元/。圖23：中國各一線城市商品住宅銷售面積（萬），2022圖24：中國各一線城市商品住宅銷售均價（萬元/），2022資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理表2：各一線城市限購政策城市城市限購政策限購政策上海上海限購區域：限購區域：全市，僅臨港情況特殊（非滬籍購房由家庭調整為個人，社保年限由 5 年縮短至3 年；外地單身+該區工作 1

38、年以上，可在劃定范圍內購房）；限購情況限購情況：不論新房還是二手房，滬籍單身人士原則上限購 1 套，滬籍家庭原則上限購 2 套，非滬籍已婚若社保滿五年原則上限購 1 套。北京北京限購區域：限購區域：全市，僅通州區情況特殊（在市級限購政策基礎上，滿足以下四類條件之一的限購 1 套，包括未擁有住房的本市戶籍家庭、已有 1 套住房且落戶通州區 3 年以上、已有 1 套住房且近 3 年在通州連續繳納社?；騻€稅的本市其他區域家庭、本市無房且近 3 年在通州連續繳納社?；騻€稅的非本市家庭）限購情況：限購情況：京籍+已婚，限購 2 套；京籍+單身或離異，限購 1 套；非京籍家庭+有效暫住證+社?；騻€稅 5

39、年，限購 1 套（駐京部隊現役軍人和現役武警家庭、持有有效北京市工作居住證的家庭，視作京籍家庭）。廣州廣州限購區域：限購區域：從化、增城區不限購，其他區域均限購。限購情況限購情況：本地戶籍無房，限購 2 套；本地戶籍有 1 房，限購 1 套；外地戶籍單身/離異，廣州無房，限購 1 套；外地戶籍名下 1 房，禁止買房。深圳深圳限購區域：限購區域：全市。限購情況限購情況：夫妻中至少 1 位深戶，限購 2 套；夫妻雙方均非深戶，限購 1 套；單身（含離異），限購 1 套；夫妻離婚得到房產的一方 3 年內不可在深購房。資料來源：各地政府官網，國信證券經濟研究所整理不過不過，新建商品住宅成交與政府土地供

40、應量及房企開工推盤節奏有關新建商品住宅成交與政府土地供應量及房企開工推盤節奏有關，相對來說相對來說，二手房市場的供給由居民自發決定二手房市場的供給由居民自發決定，更加體現真實市場情緒更加體現真實市場情緒。此處我們采用剔除保障房的新房成交數據與二手房交易情況對比。從成交量看，2022 年，上海新房成交套數（8.9 萬套）和二手房成交套數（15.7 萬套）均領跑一線城市，雖然 2022年上海二手房/新房成交套數為 1.8 次于北京 2.0，但部分原因是疫情阻礙二手房帶看影響成交，此前上海二手房/新房成交套數均在 3.0 左右，而相比之下廣州和深圳二手房成交活躍度顯然低于上海和北京。不過，從套均成交

41、面積看，2022 年上海新房套均成交面積 114，僅次于北京，但二手房套均成交面積 82 在一線城市中最低，預期上海二手房業主未來進一步改善的需求空間最足。各一線城市二手房套均成交面積均低于新房，新房改善屬性強于承接剛需的二手。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告13圖25：中國各一線城市新房成交套數（萬套），2022圖26：中國各一線城市二手房成交套數（萬套），2022資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖27：中國各一線城市新房套均成交面積（），2022圖28：中國各一線城市二手房套均成交面積（），2022

42、資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖29：中國各一線城市二手房/新房成交套數，2022圖30：中國各一線城市二手房/新房套均成交面積，2022資料來源：中指研究院，各地統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告14上海住宅用地供需平衡且容積率合理，一線城市土地成交溢價率均持續收窄上海住宅用地供需平衡且容積率合理，一線城市土地成交溢價率均持續收窄2022 年，上海住宅用地出讓金收入和成交規劃建面均在一線城市中遙遙領先，而住宅用地成交溢價率則處于

43、較低水平。從住宅用地的規劃容積率看，2022 年上海成交的住宅用地的規劃容積率最低，僅有 1.9，北京 2.0 次之，廣州 2.9 較高，而深圳高達 3.8，可見上海新房的居住舒適度更好，改善屬性更強。圖31：中國各一線城市住宅用地土地出讓金（億元），2022圖32：中國各一線城市住宅用地成交規劃建面（萬），2022資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖33：中國各一線城市住宅用地成交溢價率，2022圖34：中國各一線城市住宅用地容積率，2022資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理我們拉出各

44、一線城市 2018-2022 年的土地成交指標，盡量在考慮疫情和市場環境影響的前提下比較趨勢，上海土地市場一直較為健康。出讓金收入：出讓金收入：上海住宅用地出讓金規模始終維持不錯水平，上海也是唯一在2022 年出讓金收入不降反增的城市。而且，歷年上海住宅用地成交規劃建面/當年商品住宅銷售面積基本在 1.0 左右波動，始終保持相對平衡的狀態。成交樓面價：成交樓面價：雖然 2022 年上海住宅用地樓面價提升較快，但主要跟供應土地區位結構有關。各個城市住宅用地成交溢價率則持續收窄，一方面反映了土地市場熱度下降，另一方面是政府開始對出讓地塊設立合理上限，這種限價搖號的方式也保障了開發商的利潤空間。請務

45、必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告15圖35：歷年各一線城市住宅用地出讓金（億元）圖36：歷年各一線城市住宅用地成交建面/銷售面積資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖37：歷年各一線城市住宅用地樓面價（元/）圖38：歷年各一線城市住宅用地成交溢價率資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理上海房地產市場供需平衡上海房地產市場供需平衡，戶型趨于緊湊改善戶型趨于緊湊改善上海上海新房供需基本平衡，去化周期較短，土地市場健康新房供需基本平衡，去化周期較短，土地市場健康需求端

46、，上海新房成交量基本穩定，剔除保障房后的量價數據更加平穩需求端，上海新房成交量基本穩定，剔除保障房后的量價數據更加平穩上海新建商品住宅銷售面積 2017-2022 年幾乎穩定在 1400 萬水平，僅 2021 年較高達到 1800 萬，但遠遠不及曾經的周期高點 2007 年和 2009 年超 2600 萬的峰值，也不及 2015-2016 年超 2200 萬的表現。上海新建商品住宅銷售均價的整體趨勢為波動上漲，2022 年商品住宅銷售均價為 4.8 萬元/，相較上海體感房價低的多，主要是被區位弱、均價低的保障房拉低。將上海新建商品住宅中的保障房單獨拎出來，近十年來，上海保障房銷售面積2016

47、年達峰 821 萬后波動下降，在商品住宅銷售面積中的占比徘徊在 40%左右，2017 年達峰 53%，2022 年降至 29%；上海保障房的銷售均價近年來略有提升，但始終低于 1 萬元/，約為整體均價的 25%左右。在剔除保障房后，2022 年，上海新建商品住宅成交面積為 1016 萬，銷售均價為 6.4 萬元/，更符合市場感知。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告16圖39：上海歷年新建商品住宅銷售面積及同比圖40：上海歷年新建商品住宅銷售均價及同比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖41：上海歷年保障房在

48、新建商品住宅銷售面積中的占比圖42：上海歷年保障房與新建商品住宅銷售均價對比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖43：上海歷年剔除保障房的新建住宅銷售面積及同比圖44：上海歷年剔除保障房的新建住宅銷售均價及同比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告17供給端，上海新房供給端，上海新房庫存合理、去化周期短庫存合理、去化周期短，住宅用地流拍率、溢價率均較低，住宅用地流拍率、溢價率均較低首先聚焦新建住宅市場的供需情況，由于地產行業

49、具有周期性，上海剔除保障房的新建商品住宅銷售面積波動較大，2008 年、2010 年、2014 年、2017 年均出現較大下滑，但自 2018 年以來發展較為平穩。從新房供銷比的角度看，上海歷年來剔除保障房的新建商品住宅批準上市面積和當年銷售面積的大小關系與周期緊密相關，供銷比1 集中在 2011 年、2014 年、2018 年。從新房庫存及出清周期的角度看，上海新建商品住宅可售存量面積自 2014 年達峰后持續下降，始終保持在合理水平，因此 2022 年雖然短暫出現了供銷比1，但去化周期僅 5.8 個月。2014年后上海新房去化周期均在 12 個月的健康范圍內，整體供需狀態較為平衡。圖45：

50、上海歷年剔除保障房的新房銷售面積及均價同比圖46：上海歷年剔除保障房的新建商品住宅供銷比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖47：上海歷年剔除保障房的新建商品住宅存量面積圖48：上海歷年剔除保障房的新建商品住宅出清周期資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理其次關注新建住宅最重要的原材料即住宅用地市場的供需情況，在前文我們已經分析得出，歷年上海住宅用地成交建面/當年商品住宅銷售面積基本在 1.0 左右，始終保持相對平衡的狀態。從供應角度看，上海住宅用地的流拍率自 2011 年以來始終維持在 1

51、0%以下，成交溢價率自 2017 年以來基本維持在 10%以內。綜合來看，上海住宅用地市場的健康度較高。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告18圖49：上海歷年住宅用地供應及成交情況圖50：上海歷年住宅用地成交溢價率資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理上海上海新建商品住宅成交新建商品住宅成交結構逐漸轉向結構逐漸轉向“房間增多、面積壓縮房間增多、面積壓縮”在上海房地產行業發展的過程中在上海房地產行業發展的過程中，居民的住房需求不斷發生改變居民的住房需求不斷發生改變，相應新建商品相應新建商品住宅的成交結構也出現了明

52、顯的變化。住宅的成交結構也出現了明顯的變化。從環線分布看，新房成交區位相對改善，而保障房已基本位于外環外；從戶型變遷看，三房逐漸替代兩房成為主流產品；從面積段變化看，90-120 成為中流砥柱，而 70-90 小戶型逐漸退出市場。環線環線分布分布：2022 年上海剔除保障房的新房成交面積中，內環以內、內外環間、外環以外的占比分別為 11%、18%、72%，內環以內占比較 2011 年提升了 6pct，而外環以外占比較 2011 年下降了 5pct；而保障房成交面積中，內環以內、內外環間、外環以外的占比分別為 0%、6%、94%，與 2011 年相比，外環以外占比提升了 21pct?？梢娦路康某?/p>

53、交區位相對改善，而保障房郊區占比越來越高可見新房的成交區位相對改善，而保障房郊區占比越來越高。圖51：上海歷年剔除保障房的新房成交面積各環線占比圖52：上海歷年保障房成交面積各環線占比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理 戶型變遷：戶型變遷：2022 年，上海剔除保障房的商品住宅成交套數中，一室、兩室、三室、四室及其他戶型占比分別為 0%、13%、63%、12%、11%，三室占據絕對地位。兩室成交套數占比較 2011 年的 51%下降了 38pct，但三室成交套數占比較2011 年的 23%提升了 40pct，而更大的四室戶型替代了曾經一室的

54、地位?？梢娍梢?，近十年來小戶型基本退出市場，擁有更多房間的改善戶型逐漸主導市場。近十年來小戶型基本退出市場，擁有更多房間的改善戶型逐漸主導市場。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告19圖53：上海歷年剔除保障房的商品住宅套數各戶型構成圖54：上海歷年剔除保障房的商品住宅各戶型套數占比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理 面積段趨勢：面積段趨勢：2022 年，上海剔除保障房的商品住宅成交套數中，70 以下、70-90、90-120、120-140、140-180 及 180 以上面積段占比分別為 1%、17%、5

55、5%、13%、10%及 5%，明顯 90-120 已是上海新房的主流面積段。而在 2011 年，70-90 占比 32%、90-120 占比 31%，均為主流面積段。不過不過，更大的更大的 120120 及以上戶型占比近年來先升后降及以上戶型占比近年來先升后降，我們猜測主要受制于房價高漲我們猜測主要受制于房價高漲及政策約束等多重供需壓力，居民的改善需求并未充分滿足。及政策約束等多重供需壓力，居民的改善需求并未充分滿足。圖55：上海歷年剔除保障房的商品住宅各面積段構成圖56：上海歷年剔除保障房的商品住宅各面積段的套數占比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經

56、濟研究所整理從不同年份上海新房相應面積段對應的戶型類型變遷，我們能夠驗證這一觀點，即在改善需求猛增但房價快速攀升的雙重壓力下即在改善需求猛增但房價快速攀升的雙重壓力下，市場呈現了在壓縮面積的同時市場呈現了在壓縮面積的同時打造更多房間的戶型趨勢打造更多房間的戶型趨勢，降低舒適度降低舒適度，但滿足了居民支付能力有限的剛改需求但滿足了居民支付能力有限的剛改需求。7070 以下以下：從 2011 年一室占 96%，逐漸變遷至 2022 年一室占據 48%、兩室占45%，甚至在 70 的面積段做出了三室戶型，且占 7%，單房面積壓縮到極致。70-9070-90：2011 年一室和兩室共占近九成，而 20

57、22 年兩室占 54%、三室占 42%。90-12090-120：2011 年兩室占 80%絕對主流、三室僅占 16%，而 2022 年三室占 89%。120-140120-140：2011 年兩室和三室共占 94%，而 2022 年三室占 40%、四室占 33%，疊拼另占 15%，考慮到疊拼至少兩層起步，單層低于 70 并不舒適，強行隔層。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告20圖57：上海歷年 70 以下面積段的戶型分布圖58：上海歷年 70-90 面積段的戶型分布資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖59

58、：上海歷年 90-120 面積段的戶型分布圖60：上海歷年 120-140 面積段的戶型分布資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理上海二手房交易市場成熟，承接剛需客群，房價和總價均承壓上海二手房交易市場成熟，承接剛需客群，房價和總價均承壓上海有中國最成熟的存量房交易市場，二手房的成交量多年來遠遠高于新房。上海有中國最成熟的存量房交易市場，二手房的成交量多年來遠遠高于新房。2022 年上海二手房成交了 16 萬套，而剔除保障房的新房僅成交了 9 萬套。這還是在二手房急劇縮量后的數據，2022 年，上海二手房銷售套數、銷售面積、銷售金額均同比-42

59、%，絕對成交規模也處于 2006 年以來的較低水平。而從歷年數據看，二手房/新房成交套數在2009年比值為1.8，此后除了2011年、2014年、2017-2018年以外均波動上升，2020 年達到峰值 3.7，2022 年回落到 1.8；相應二手房銷售套數占一二手房總成交量比重也從 2020 年的峰值 79%滑落至 2022 年的 64%。一方面疫情對二手房的沖擊遠遠高于新房，另一方面，上海近兩年入市新房的區位和價格確實有相對優勢，降低了二手房性價比。對比新房和二手房的成交均價、套對比新房和二手房的成交均價、套均成交總價和套均成交面積均成交總價和套均成交面積，可以明顯觀察到新房主打改善可以明

60、顯觀察到新房主打改善，而二手房承接剛需而二手房承接剛需。二手房成交均價明顯低于新房，但區位因素影響更大：二手房成交均價明顯低于新房，但區位因素影響更大：2022 年，二手房成交均價為 4.0 萬元/，而新房為 6.4 萬元/?；厮輾v史，新房價格持續攀升，而二手房均價爬坡至 2017 年 3.9 萬元/后停滯，我們認為觸及了剛需支付力極限。但在同一區位新房性價比凸顯，尤其外環以內的新房限價后實際比周邊次新房還低，倒掛收益的誘惑使新房虹吸了部分改善屬性的二手房潛在客戶。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告21圖61：上海歷年新房和二手房銷售套數對比圖62：上海歷年二

61、手房/新房成交套數資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理圖63：上海歷年二手房銷售套數占一二手房總成交量比重圖64：上海歷年新房和二手房銷售均價對比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理 二手房套均成交總價明顯低于新房：二手房套均成交總價明顯低于新房：2022 年，上海二手房套均成交總價 328萬元，而新房高達 725 萬元，是二手房的 2.2 倍。從歷史數據看，與二手房均價類似，在新房套均總價持續創新高的同時，二手房套均總價爬坡至 2017 年306 萬元后停滯，我們認為這同樣是因為觸及了剛需

62、支付力天花板。我們假設一對夫妻人均月收入等于 2022 年上海人社局公布的本市年度全口徑城鎮單位就業人員平均工資即 11396 元，以每月等額本息還貸能力不超出工資收入的50%計算，家庭最多貸款 230 萬元購房，考慮上海首套首付比 35%，350 萬元的總價確實是剛需天花板。二手房套均成交面積始終低于新房二手房套均成交面積始終低于新房：2022 年，上海二手房套均成交面積 82，而新房高達 114。不論是新房還是二手房，2022 年套均成交面積較 2009 年均微降了 3，我們認為一方面是房價壓力，另一方面是這兩個面積段也確實能夠基本滿足居民在剛需和改善階段的居住需求。綜合來看，二手房購買客

63、群以剛需為主。綜合來看，二手房購買客群以剛需為主。這一群體既有明顯的支付能力天花板，又很難削減對面積段的基本需求，因此不論實際房價漲跌，所能承受的均價就是4.0 萬元/左右，所能承受的總價就是 350 萬元以內，趨勢上只能選擇區位更郊、樓齡更老、戶型落伍的房源。需求無法被新房滿足需求無法被新房滿足，反倒堅實支撐了二手房市場反倒堅實支撐了二手房市場。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告22圖65：上海歷年新房和二手房套均成交總價對比圖66：上海歷年新房和二手房套均成交面積對比資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理上

64、海房地產政策上海房地產政策定位定位“房住不炒房住不炒”，調控精準調控精準20202020 年后落戶政策放松年后落戶政策放松，改善人口年齡結構改善人口年齡結構，也增加了購房需求也增加了購房需求雖然出于國家對特大城市規模的管控，自 2014 年起上海常住人口就一直在2450-2500 萬人的區間徘徊，在上海 2035 年規劃報告中也提到“到 2035 年，上海市常住人口控制在 2500 萬左右”。但上海多年來持續集中資源和政策的優勢但上海多年來持續集中資源和政策的優勢，只要落戶政策有所放松，就能吸納大量高素質年輕人口，改善戶籍人口結構。只要落戶政策有所放松，就能吸納大量高素質年輕人口，改善戶籍人口

65、結構。上海常住人口的年齡結構被外來人員改善上海常住人口的年齡結構被外來人員改善：2020 年常住人口中，19 歲及以下、20-34 歲、35-59 歲、60 歲及以上的占比分別為 13%、26%、38%、23%。而 2021年戶籍人口中，17 歲及以下、18-34 歲、35-59 歲、60 歲及以上占比分別為13%、15%、36%、36%，老齡化程度較 2010 年嚴重加深。常住人口中 20-34 歲年齡段的人口比例顯然被外來人員拉高了，而 60 歲及以上占比則被稀釋。圖67：上海歷年常住人口年齡結構圖68：上海歷年戶籍常住人口年齡結構資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：上海

66、統計局，國信證券經濟研究所整理 上海新增外來人員基本是上海新增外來人員基本是 20-2920-29 歲的年輕人歲的年輕人：2020 年上海常住人口較 2010 年增加了 186 萬人，我們對比各年齡段相隔十年的人數差額，可見大部分年齡段請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告23前后人數并無明顯差異，但 2020 年 20-24 歲、25-29 歲年齡段分別有 151 萬人、221 萬人，對應十年前 10-14 歲、15-19 歲人口僅分別為 56 萬人、112 萬人，考慮到落戶難約束戶籍人口增長，20-29 歲增加的 204 萬人口完全靠外來人員的流入補充，給上海

67、帶來了大量年輕的血液，也帶來了大量待滿足的居住需求。圖69：上海 2010 年和 2020 年相應年齡段人數（萬人）資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理 上海人口老齡化嚴重，但上海人口老齡化嚴重，但城鎮職工基本養老保險參保職工數城鎮職工基本養老保險參保職工數并沒有青黃不接并沒有青黃不接：上海城鎮職工基本養老保險參保職工數近十年來波動增長，從 2011 年的 927萬增加了 131 萬人至 2021 年的 1058 萬，并沒有因為老齡化程度的加深而出現短缺，多虧外來人口的勞動力補充。上海城鎮職工基本養老保險參保退休人數確實明顯增多，從 2011 年的 364 萬增加了 110 萬人至 2

68、021 年的 474 萬。圖70：上海歷年城鎮職工基本養老保險參保職工數及同比圖71：上海歷年城鎮職工基本養老保險參保退休人數及同比資料來源：上海市人力資源和社會保障局，國信證券經濟研究所整理資料來源：上海市人力資源和社會保障局，國信證券經濟研究所整理我們對上海常住人口的類型進行拆解，常住人口分為戶籍常住和外來常住兩類我們對上海常住人口的類型進行拆解，常住人口分為戶籍常住和外來常住兩類。上海戶籍常住人口上海戶籍常住人口 2011-20202011-2020 年間年間增速緩慢增速緩慢，直到直到 20212021 年同比年同比增速首次增速首次突破突破 1%1%，20222022 年也高達年也高達

69、0.8%0.8%，顯然超出自然增長的合理范疇。，顯然超出自然增長的合理范疇。而上海外來常住人口經歷了高速增長后緩慢下降的過程，2006-2014 年，上海外來常住人口由 596 萬增加到峰值 1028 萬，而后逐漸降至 2022 年的 971 萬人。由此可見，上海對外來人口的吸引力受多重主動和被動因素影響有所下降，但仍在合理區間。請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告24圖72：上海歷年戶籍常住人口及同比圖73：上海歷年外來常住人口及同比資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理我們重點分析上海近兩年戶籍常住人口快速攀

70、升的原因。我們重點分析上海近兩年戶籍常住人口快速攀升的原因。歷年來由于上海老齡化加劇及低生育率問題，上海戶籍人口的自然增長率自 2006 年以來常年為負，僅2012、2014、2016 年小幅回正，因此戶籍人口機械增量一直高于戶籍人口增量。且 2017 年后戶籍人口增量一直受到自然增長量負值急劇擴大的拖累，而機械增量則一路走高，并于 2021 年創下歷史新高 23.8 萬人，較往常年份幾乎翻倍。進一步分析戶籍人口機械增長的原因，主要是上海戶籍人口的遷入規模在擴大進一步分析戶籍人口機械增長的原因，主要是上海戶籍人口的遷入規模在擴大。2017 年以來，上海戶籍人口遷出數量明顯走低，而上海戶籍人口遷

71、入量始終位于高位，尤其是 2021 年，戶籍人口遷入量高達 26.6 萬人，而戶籍人口遷出量僅為2.8 萬人?？紤]到上海戶籍家庭購房限額為 2 套而非戶籍家庭僅限購 1 套，這些新遷入人口給上海房地產市場帶來了相當積極的需求增量。圖74：上海歷年戶籍人口自然增長率圖75：上海歷年出生率和死亡率資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告25圖76：上海歷年戶籍人口增量與機械增長數量（萬人）圖77：上海歷年戶籍遷入與遷出數量（萬人）資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理資料來源：

72、上海統計局，國信證券經濟研究所整理戶籍人口遷入量戶籍人口遷入量的急劇擴張，得益于的急劇擴張，得益于 20202020 年疫情后上海放松了各項落戶政策。年疫情后上海放松了各項落戶政策。2020 年-2022 年，上海市先后出臺了2020 年非上海生源應屆普通高校畢業生進滬就業申請本市戶籍評分辦法、留學回國人員申辦上海常住戶口實施細則、上海市引進人才申辦本市常住戶口辦法、做好 2022 年非上海生源應屆普通高校畢業生進滬就業工作的通知等一系列人才引進與補貼政策：（1 1）應屆生應屆生直直接落戶范圍擴大：接落戶范圍擴大：上交、復旦、同濟、華師四所高校的應屆本科畢業生符合基本申報條件即可直接落戶，應屆

73、博士、“雙一流”碩士符合基本申報條件即可落戶。（2 2）積極引進人才：積極引進人才：2021 年上海居轉戶 3.8 萬人，人才引進 3.5 萬人，2022 年也基本保持了 2021 年的高增量，居轉戶 3.2 萬人，人才引進 3.1 萬人。（3 3）留留學學生生落戶落戶的標準降低、要求松綁的標準降低、要求松綁：也使直接落戶引進的留學人才數由 2017 年的0.9 萬人一路上漲到 2022 年的 3.5 萬人，年增速保持在 25%以上。落戶成功通常指向成家定居意愿落戶成功通常指向成家定居意愿，考慮到子女教育等資源與房產綁定考慮到子女教育等資源與房產綁定，特定人群特定人群的戶籍遷入為上海房地產市場

74、的平穩健康發展提供了巨大保障。的戶籍遷入為上海房地產市場的平穩健康發展提供了巨大保障。不論是應屆生、居轉戶、人才引進還是留學人才落戶人群，均有超出上海平均水平的學歷高度、工作素質和支付能力，除自己工資以外通常還能獲得長輩資金幫助，對居住環境要求也更高，因此相比于剛需屬性的二手房，改善屬性的新房市場受益更大。圖78：上海歷年居轉戶及人才引進人數，2020-2022圖79：上海歷年直接落戶引進留學人才數及同比，2017-2022資料來源：上海市人力資源和社會保障局，國信證券經濟研究所整理資料來源：上海市人力資源和社會保障局，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究

75、報告證券研究報告26上海房地產政策呈現周期性，調控市場供需，影響量價表現上海房地產政策呈現周期性，調控市場供需，影響量價表現結合上海房地產市場供需兩端的熱度變化，我們將結合上海房地產市場供需兩端的熱度變化，我們將 20082008 年以來上海房地產政策年以來上海房地產政策分為分為 4 4 個周期個周期，每個周期都以一二手房成交低迷每個周期都以一二手房成交低迷、存量去化周期高企存量去化周期高企、土地市場土地市場需求疲軟為開端，在政策刺激后市場迅速回暖，再經歷政策由松到緊的過程：需求疲軟為開端，在政策刺激后市場迅速回暖，再經歷政策由松到緊的過程：2008-20112008-2011 年：年：200

76、8 年受經濟危機影響，房地產市場的支柱地位被再次強調，中央放松房地產調控，鼓勵房地產消費，配合 2009 年“四萬億”救市，樓市迅速回暖。為防止樓市過熱，2009-2011 年，國務院陸續出臺包括“國四條”、“國十一條”在內的一系列政策調控。在這一周期，上海政策與全國同頻。2012-2012012-2014 4 年年：在商品房銷售面積增速轉負的壓力下，國家層面并未出臺新的調控政策，央行兩次降息、兩次降準，多地政府不斷試探放松調控，包括上海。2015-20172015-2017 年年：2015 年延續了 2014 年“930 新政”的放松趨勢，棚改貨幣化去庫存疊加寬松的貨幣政策，2016 年全國

77、房價暴漲，中央隨即提出“房住不炒”。由于本輪上漲周期一線城市領先啟動，上海早于 2016 年初就實施調控政策。20201818 年年至今至今：因城施策成為主要調控手段，上海也微操落戶、限購等政策，2021 年及時在市場過熱時推出新房搖號積分入圍、二手房價核驗等創新舉措。表3：上海 2008 年以來房地產政策周期劃分及政策細則周期周期政策政策細則細則 2008-202008-201111松：松：2008 年 10 月，央行宣布將個人住房商貸利率下限擴大為基準利率的 0.7 倍，最低首付款比例調整為 20%。2008 年 12 月，國務院發布“國六條”，鼓勵自住和改善住房消費，減免住房轉讓環節營業

78、稅，免征年限從 5 年降至 2 年。緊：緊：2009 年 12 月，國務院發布“國四條”，提出抑制投機、加強監管等舉措，明確表態遏制房價過快上漲。2010 年 1 月，國務院發布“國十一條”，針對部分城市出現的房價上漲過快等問題，進一步加強房地產市場調控。2010 年 4 月，國務院發布“新國十條”，首套首付款比例不得低于 30%，二套不得低于 50%，貸款利率不得低于基準的 1.1 倍。2011 年 1 月，國務院發布“新國八條”，二套首付款比例不得低于 60%，貸款利率不得低于基準利率的 1.1 倍。2011 年 1 月，上海推出限購令，本市戶籍家庭限購 2 套，非滬籍家庭限購 1 套，且

79、需在 2 年內累計繳納 1 年個稅/社保。20201212-20-201414松：松：2012 年，央行兩次降息、兩次降準，國家層面并未出臺新的房地產調控政策，多地政府不斷試探放松調控。2012 年 2 月，上海限購令“舊政新解”，持長期居住證連續滿 3 年的非滬籍居民家庭可與本市戶籍家庭一樣限購 2 套。緊：緊：2013 年 2 月，國務院出臺“新國五條”，要求各地從嚴把握和執行房價控制目標，2013 年 3 月，上海版“國五條”細則出臺，嚴禁發放第三套及以上購房貸款，明確二手房交易個稅按個人所得的 20%征收。2012015 5-201-2017 7松：松：2014 年 9 月，央行、銀監

80、會聯合出臺“930 新政”，貸款利率下限為貸款基準利率的 0.7 倍，最低首付款比例為 30%。2015 年 6 月，國務院明確棚改補償模式由實物貨幣安置并重轉向貨幣安置優先。2015 年，央行 6 次降息 4 次降準，成為歷史上貨幣寬松政策發布最密集的一年。緊：緊：2016 年 3 月，上海出臺“新滬九條”，要求非滬籍家庭購房繳納個稅/社保年限由 3 年內累計繳滿 2 年延長到連續繳滿 5 年。2016 年 12 月，中央經濟工作會議首次提出堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”。2017 年 10 月，黨的十九大報告指出，堅持“房住不炒”的定位，加快建立多主體供給、多渠道保障、租購并舉的住房

81、制度。2012018 8 年至今年至今松：松：2019 年 12 月，上海定向優化臨港新片區的人才落戶及購房政策，縮短“居轉戶”及購房所需繳納社保年限。2020 年 6 月起，上海陸續放松應屆生、居轉戶、人才引進及留學人才落戶要求，擁有購房資格的人群快速擴張。緊：緊：2021 年 1 月，上海市住建委、房管局等 8 部門聯合印發“1.21”樓市調控新政，要求優先滿足“無房家庭”自住購房需求，開啟新房搖號積分制，認購比高于 1.3 的實行 5 年限售政策。此外，將個人對外銷售住房增值稅免征年限從 2 年提高至 5 年，規定離婚滿 3 年才可單獨計算住房遏制假離婚購房，并將法拍房納入限購政策范圍。

82、2021 年 7 月，上海二手房價格核驗政策落地，上海房管局明確贈與房產 5 年內仍記入贈與人擁有住房套數。2021 年 8 月，上海房管局要求各銀行以“三價就低”原則審核貸款，新房認購入圍比從原來統一 1:1.3 調整至最高 1:2.5。資料來源：政府官網，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告27圖80：上海房地產政策周期對應房地產市場供需情況資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理個人住房房產稅、普通住宅認定標準等差異化政策制約投資行為個人住房房產稅、普通住宅認定標準等差異化政策制約投資行為上海房產稅政策自上海房產稅政策自 2011

83、2011 年試行年試行，但適用稅率較低且免稅條款合理但適用稅率較低且免稅條款合理，影響不大影響不大自 2011 年以來，上海試點征收個人住房房產稅，征收對象是本市居民家庭在本市新購且屬于該居民家庭第二套及以上的住房（包括新購的二手存量住房和新建商品住房）和非本市居民家庭在本市新購的住房。應納房產稅稅額=新購住房應征稅的面積（建筑面積）新購住房單價70%稅率。適用稅率暫定為 0.6%。應稅住房每平方米市場交易價格低于本市上年度新建商品住房平均銷售價格 2 倍（含2 倍）的，稅率暫減為 0.4%。此外，免稅條款也較為合理。如果逾期繳納，逾期繳納的當年度稅款從次年 1 月 1 日起，按日加收滯納稅款

84、萬分之五的滯納金。對對本市居民家庭本市居民家庭：在本市新購且屬于該居民家庭第二套及以上住房的，合并計算的家庭全部住房建筑面積（居民家庭新購住房面積和其它住房面積的總和）請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告28人均不超過 60 平方米的，其新購的住房暫免征收房產稅；人均超過 60 平方米的，對屬新購住房超出部分的面積征收房產稅。對本市居民家庭中的子女成年后因婚姻等需要而首次新購、且屬該子女家庭唯一的住房，暫免征收房產稅。本市居民家庭原來已擁有一套唯一住房，因為改善居住條件而新購住房的，該居民家庭新購住房先按規定核定征免房產稅，當其在新購住房后的一年內出售家庭原有唯

85、一住房的，對新購住房已按規定繳納的房產稅，可予退還。對非本市居民家庭對非本市居民家庭：對符合國家和本市有關規定引進的高層次人才、重點產業緊缺急需人才，持有本市居住證并在本市工作生活的，其在本市新購且屬于家庭唯一的住房，暫免征收房產稅。對持有本市居住證滿三年并在本市工作生活的購房人，其在本市新購且屬于家庭唯一的住房，暫免征收房產稅；持有本市居住證、但不滿三年的購房人，其上述住房先按規定征收房產稅，待持有本市居住證滿三年且在本市工作生活的，其上述住房已征收的房產稅，可予退還。上海普通住宅認定標準自上海普通住宅認定標準自 20142014 年未變年未變，影響二套首付比及二手房交易增值稅影響二套首付比

86、及二手房交易增值稅上海對于普通住房有一定的認定標準。在購買首套房時，普通及非普通住房首付要求無差別，但在購買二套房時，普通及非普通住房首付分別不低于五成和七成，差別較大。此外在二手房交易時，普通及非普通住房在同樣持有年限下的增值稅繳納標準不同，如果持有不滿五年，增值稅均按全額/1.05*稅率繳納，并無差別；但如果持有超過五年普通住宅不用繳納增值稅，而非普通住宅則需按差額/1.05*稅率繳納。上海普通住房認定標準過去曾有過多次調整，最近一次為 2014 年。2008 年，上海市普通住房認定標準需同時滿足以下三個條件：（1）五層以上（含五層）的多高層住房，以及不足五層的老式、新式里弄、舊式里弄等；

87、（2）單套建筑面積 140 以下；（3）坐落于內環線以內的低于 245 萬元/套，內環線與外環線之間的低于 140 萬元/套，外環線以外的低于 98 萬元/套。2012 年，上海市普通住房標準的第（3）條調整為：坐落于內環線以內的低于330 萬元/套以下，內環線與外環線之間的低于 200 萬元/套以下，外環線以外的低于 160 萬元/套。2014 年，上海市普通住房標準的第（3）條調整為：實際成交價格低于同級別土地上住房平均交易價格1.44倍以下，坐落于內環線以內的低于450萬元/套，內環線與外環線之間的低于 310 萬元/套，外環線以外的低于 230 萬元/套。圖81：上海歷年房產稅率 0.

88、4%和 0.6%的分界線房價及同比圖82：上海歷次普通住宅認定標準單套總價上限（萬元）資料來源：國家稅務總局上海市稅務局，國信證券經濟研究所整理資料來源：上海統計局，國信證券經濟研究所整理請務必閱讀正文之后的免責聲明及其項下所有內容證券研究報告證券研究報告29總結及投資建議總結及投資建議本篇作為長三角區域研究的第一篇，主要解讀上海房地產市場。上海的經濟指標及房地產市場表現不僅領先全國，而且多維度勝過其他一線城市。上海 GDP 總量、常住人口、單位面積創造 GDP 的效率、建成區人口密度、新建商品住宅和二手房成交規模、住宅用地出讓金收入和規劃容積率合理度均在一線城市中排名第一。上海房地產市場健康

89、程度極高。首先，上海新房供需基本平衡。需求端，成交量自 2017 年以來基本穩定，均價波動上升。供給端，可售存量面積自 2014 年達峰后持續下降、去化周期始終保持在 12 個月內，2022 年僅為 5.8 個月。土地端，2017 年以來住宅用地流拍率、溢價率均較低。從成交結構上看，上海新房戶型在壓縮面積的同時打造更多房間，趨于緊湊改善。同時，上海二手房交易市場成熟，成交均價、套均面積、套均總價全方位低于新房，有效承接剛需客群。上海房地產市場的平穩健康發展也得益于房地產政策定位“房住不炒”，調控精準。2020 年疫情后，上海放松落戶政策，進一步吸納大量高素質年輕人口，改善人口年齡結構，也帶來大

90、量購房需求?？v觀上海房地產政策周期，供需調控舉措愈發精準及時且創新。我們認為，上海同時具備堅實的基本面基礎和強大的政策調控能力，堅定看好上海房地產市場的發展前景。個股端，建議關注重倉上海的房企，如保利發展、金地集團、華發股份。表4：上海歷年商品住宅銷售套數 Top10 開發商排名排名201820182019201920202020202120212022202220232023 前前 5 5 月月1 1碧桂園萬科萬科金地集團招商蛇口招商蛇口2 2萬科招商蛇口金地集團招商蛇口象嶼地產象嶼地產3 3綠地控股保利發展招商蛇口融創中國金地集團保利發展4 4泰禾集團融創中國保利發展大華集團融創中國華發股

91、份5 5金地集團金地集團碧桂園萬科保利發展路勁地產6 6中南建設新城控股融創中國碧桂園仁恒置地中國鐵建7 7迪馬股份碧桂園中國金茂保利發展華發股份中國中鐵8 8中國鐵建首創置業大華集團建發房產中國鐵建建發房產9 9新城控股綠地控股上海港城開發仁恒置地寶華集團中華企業1010保利發展大華集團建發房產融信中國建發房產金地集團資料來源：中指研究院，國信證券經濟研究所整理證券研究報告證券研究報告免責聲明免責聲明分析師聲明分析師聲明作者保證報告所采用的數據均來自合規渠道；分析邏輯基于作者的職業理解，通過合理判斷并得出結論，力求獨立、客觀、公正，結論不受任何第三方的授意或影響；作者在過去、現在或未來未就其

92、研究報告所提供的具體建議或所表述的意見直接或間接收取任何報酬，特此聲明。國信證券投資評級國信證券投資評級類別類別級別級別說明說明股票股票投資評級投資評級買入股價表現優于市場指數 20%以上增持股價表現優于市場指數 10%-20%之間中性股價表現介于市場指數 10%之間賣出股價表現弱于市場指數 10%以上行業行業投資評級投資評級超配行業指數表現優于市場指數 10%以上中性行業指數表現介于市場指數 10%之間低配行業指數表現弱于市場指數 10%以上重要聲明重要聲明本報告由國信證券股份有限公司（已具備中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格）制作；報告版權歸國信證券股份有限公司（以下簡稱“我公司”）所有

93、。本報告僅供我公司客戶使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式使用、復制或傳播。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以我公司向客戶發布的本報告完整版本為準。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但我公司不保證該資料及信息的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映我公司于本報告公開發布當日的判斷，在不同時期，我公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。我公司不保證本報告所含信息及資料處于最新狀態；我公司可能隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，投資者應當自行關注相關更新和修訂內容。我公司或關聯

94、機構可能會持有本報告中所提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供或爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。本公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中意見或建議不一致的投資決策。本報告僅供參考之用，不構成出售或購買證券或其他投資標的要約或邀請。在任何情況下，本報告中的信息和意見均不構成對任何個人的投資建議。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。投資者應結合自己的投資目標和財務狀況自行判斷是否采用本報告所載內容和信息并自行承擔風險，我公司及雇員對投資者使用本報告及其內容而造成的一切后果不承擔任何法律責任。證券投資

95、咨詢業務的說明證券投資咨詢業務的說明本公司具備中國證監會核準的證券投資咨詢業務資格。證券投資咨詢，是指從事證券投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以下列形式為證券投資人或者客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動：接受投資人或者客戶委托，提供證券投資咨詢服務；舉辦有關證券投資咨詢的講座、報告會、分析會等；在報刊上發表證券投資咨詢的文章、評論、報告，以及通過電臺、電視臺等公眾傳播媒體提供證券投資咨詢服務；通過電話、傳真、電腦網絡等電信設備系統，提供證券投資咨詢服務；中國證監會認定的其他形式。發布證券研究報告是證券投資咨詢業務的一種基本形式，指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告證券研究報告國信證券經濟研究所國信證券經濟研究所深圳深圳深圳市福田區福華一路 125 號國信金融大廈 36 層郵編：518046總機：0755-82130833上海上海上海浦東民生路 1199 弄證大五道口廣場 1 號樓 12 層郵編：200135北京北京北京西城區金融大街興盛街 6 號國信證券 9 層郵編：100032