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1、請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 證券研究報告|行業專題研究 2023 年 07 月 25 日 通信通信 AI 投資，聚焦投資，聚焦運營商運營商易方達中證電信主題易方達中證電信主題 ETF 投資價值分析投資價值分析 AIGC 將是將是 Web3 時代的生產力工具。時代的生產力工具。AIGC 的生成利用人工智能學習知識圖譜、自動生成，在內容的創作為人類提供協助或是完全由 AI 產生內容，不僅能幫助提高內容生成的效率，還能提高內容的多樣性。隨著 NLP（Natural Language Processing，自然語言處理）技術和擴散模型（Diffusion Model）的發展，AI

2、 不再僅作為內容創造的輔助工具，創造生成內容成為了現實。由此，將來文字生成、圖片繪制、視頻剪輯、游戲內容生成皆可由 AI 替代。AIGC 未來發展核心未來發展核心：大算力、：大算力、大模型大模型與與大數據。大數據。結合自然語言的大模型與數據集已成為 AIGC 發展的基礎，據 Metaverse post 推測，GPT-4 模型基于1.8 萬億參數。算力即權力將在 AIGC 數字時代更加凸顯，Stable Diffusion目前依賴于 4000 個英偉達 A100 的 GPU 集群，運營成本超 5000 萬美金。運營商運營商當前投資價值分析：當前投資價值分析：算力算力、模型、數據、模型、數據三位

3、一體三位一體，運營商加速成為，運營商加速成為 AI 中軍。中軍。1）三大運營商繼續加強算力建設，中國移動 2023 年算力預計投入 452 億元，同比增長 34%；中國聯通 2023 年預計算力網絡資本開支 149 億元，同比增加 19.4%；中國電信 2023 年算力投資預計 195 億元。我們認為，隨著三大運營商加速擴建算力基礎設施以及“東數西算”算力網絡，運營商將成為我國算力供應中不可或缺的重要力量。面向未來，無論是使用自有算力支撐 AI 發展，或是通過提供算力獲取現金流，都將進一步強化運營商的 AI 中軍地位。2）中國電信，中國聯通兩家運營商均發布了自有大模型。我們認為應該將目光放到A

4、I 模型對于運營商傳統業務如運維、客服，智慧城市的提升上來，運營商將會是率先受益 AI 大模型帶來的經營效率提升的行業。3）運營商的通信網絡是我國數據流通的最重要載體，運營商也是我國數據商業化的探索主力，未來，無論是數據的產生，流通環節的保護、確權與監管，亦或是利用自有數據助力 AI 模型訓練，運營商都將是中國數據要素產業的重要推動者。中證中證電信電信主題指數投資價值分析：主題指數投資價值分析：1、指數代表 AIGC 周期下通信行業整體表現。指數緊扣 5G 主題，精選基礎建設、終端設備以及應用場景科技龍頭，主要集中于通信、計算機、電子行業，集中度較高。成分股在市值風格上整體分布均衡。指數在 5

5、G 通信相關概念上暴露度較高，主題特色鮮明。2、指數具有較高的配置價值。中證電信主題指數當前 PE 和 PB 估值處于歷史較低水平，具備較高的投資性價比；盈利能力突出，預期指數未來盈利高速增長。易方達易方達中證中證電信電信 ETF 基金投資價值分析：基金投資價值分析：1、易方達中證電信主題交易型開放式指數證券投資基金（簡稱：電信 ETF，基金代碼：563010），標的指數為中證電信主題指數（代碼：931235.CSI）?；鹁o密跟蹤標的指數，追求跟蹤偏離度和跟蹤誤差最小化，以期獲得與標的指數收益相似的回報，具備較高的配置價值?；鸾浝眭U杰先生具備豐富的主動+被動產品管理經驗。2、基金管理人為易

6、方達基金管理有限公司，其管理規模持續行業領先，各類產品線齊全。公司產品線公司旗下資產涵蓋權益、固收、FOF 等多個類別，資產管理結構均衡。風險提示風險提示：AIGC 發展不及預期；算力建設不及預期；政策監管風險。發展不及預期；算力建設不及預期；政策監管風險。本報本報告不構成對基金產品的推薦建議告不構成對基金產品的推薦建議。增持增持（維持維持）行業行業走勢走勢 作者作者分析師分析師 宋嘉吉宋嘉吉 執業證書編號：S0680519010002 郵箱： 分析師分析師 黃瀚黃瀚 執業證書編號：S0680519050002 郵箱： 相關研究相關研究 1、通信：超以太網聯盟成立，劍指 InfiniBand2

7、023-07-23 2、通信：算力再聚焦的邏輯光通信回調之后怎么看？2023-07-22 3、通信：算力、模型、數據三位一體，運營商加速成為 AI 中軍2023-07-18-32%-16%0%16%32%48%64%2022-072022-112023-032023-07通信滬深300 2023 年 07 月 25 日 P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1.AIGCWeb 3 時代的生產力工具.3 1.1 AIGC 是什么？.3 1.2 AIGC 能幫助人類做什么？.3 1.3 AIGC通信重估的機會.6 2.運營商：數字時代中流砥柱.7 3.易方達中

8、證電信主題 ETF 基金投資價值分析.13 4.風險提示.14 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：內容生成的四階段.3 圖表 2：Jasper 的應用場景.4 圖表 3：通過 AIGC 生成的圖片.4 圖表 4：Phenaki2 分鐘視頻生成案例.5 圖表 5：Delysium 中的虛擬人玩家.6 圖表 6：GitHub Copilot.6 圖表 7：AIGC 下的通信投資框架.7 圖表 8：近 1 年三大運營商（A 股）走勢.8 圖表 9：三大運營商營業收入（億元）.8 圖表 10：三大運營商歸母凈利潤（億元）.8 圖表 11：三大運營商移動 ARPU（元）.8 圖表 12：三大運營商 B 端業務

9、收入（億元）.9 圖表 13：三大運營商 B 端業務增速.9 圖表 14：三大運營商 B 端業務收入占比.9 圖表 15：三大運營商資本開支（億元）.10 圖表 16：三大運營商資本支出合計（億元）.10 圖表 17：100M 速率以上、1000M 速率以上的固定互聯網寬帶接入用戶.10 圖表 18：中國移動 2023 年資本開支計劃.11 圖表 19：中國電信 2023 年資本開支計劃.11 圖表 20：中國聯通 2023 年資本開支計劃.12 圖表 21：三大運營商股息及股息率計算.12 圖表 22：基金基本信息.14 0WtU0UTXmWzW9PcMaQnPmMnPnOfQpPqPjMt

10、RqOaQnNyRNZtQtNvPnQrP 2023 年 07 月 25 日 P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.AIGCWeb 3 時代的生產力工具時代的生產力工具 1.1 AIGC 是什么？是什么？AIGC 是通過人工智能技術自動生成內容的生產方式。是通過人工智能技術自動生成內容的生產方式。從 Web 1.0 的單向信息傳遞的“只讀”模式到 Web 2.0 的人與人通過網絡雙向溝通交流的“交互”模式，內容的需求在不斷增加。為了滿足這一需求，同時也因為互聯網的發展，內容的生成從單一的 PGC 演變到了現在的 UGC 并占據了主要市場。Youtube、Instagra

11、m、抖音、快手、B 站上有大量的內容來自于 UGC 創作者。當我們邁入 Web3.0 時代，人工智能、關聯數據和語義網絡構建，形成人與機器網絡的全面鏈接，內容消費需求飛速增長，UGCPGC 這樣的內容生成方式將難以匹配擴張的需求。圖表 1：內容生成的四階段 資料來源：A16Z，國盛證券研究所 1.2 AIGC 能幫助人類做什么？能幫助人類做什么？我們認為，AIGC 將是 Web3 時代全新的內容生成工具，同樣，將對現有的短視頻、游戲及廣告行業帶來巨大的影響。AIGC 的生成利用人工智能學習知識圖譜、自動生成，在內容的創作為人類提供協助或是完全由 AI 產生內容。不僅能幫助提高內容生成的效率，還

12、能提高內容的多樣性。AIGC 已被廣泛應用在文字、圖像、音頻、游戲和代碼的生成當中，一些較早創立的企業已經實現了較好的商業化。尤其在一些具備高重復性的任務、對于精度要求并不那么高的領域應用較為成熟。隨著 AIGC 技術的發展，其適用面將會逐漸擴大。這類 AIGC 服務的提供商大多數時候會以提供 SaaS 服務的形式變現。文字創作文字創作 AIGC 生成文字目前主要被應用于新聞的撰寫、給定格式的撰寫以及風格改寫。其中，有一家成立還不滿兩年的獨角獸企業 Jasper 在最新一輪的融資里獲得了 1.25 億美元資金，目前估值為 15 億美元。Jasper 成立于 2021 年，是一個 AI 內容平臺

13、，允許個人和團隊利用 AI 來創作內容，多用于商業。用戶可以在借助 Jasper 生成具有豐富關鍵詞、搜索引擎優化的原創博客，可以通過文字描述讓 Jasper 幫助完成文章的創作、創建廣告話術。通過 Jasper 用戶可以尋找創作思路、高效完成文案、突破 2023 年 07 月 25 日 P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 語言壁壘，而不會存在抄襲的嫌疑。目前，Jasper 擁有 7 萬多名客戶，包括 Airbnb、Ibm 等企業。僅 2021 年一年便創造了 4000 萬美元的收入。圖表 2：Jasper 的應用場景 資料來源：Jasper，國盛證券研究所 圖像創作圖像

14、創作 MidJourney 降低了藝術繪畫創作的門檻，用戶只需要通過輸入文字描述，計算機將會自動生成一張作品。其背后的邏輯在于計算機通過 NLP 識別語意并翻譯成計算機語言，結合后臺的數據集（這些數據集主要通過自有素材或機器人爬取公開版權的內容獲得），創作出一副全新的作品。這樣產生的作品原則上屬于 AI 創作，因此，在新聞媒體等平臺被廣泛使用，不僅減少了成本，同時避免了潛在的版權糾紛風險。除此以外，在抖音、微信等社交平臺上，已經有一些數據集圖庫博主通過 AIGC 創造素材并結合自己的私域流量進行商業變現。圖表 3：通過 AIGC 生成的圖片 資料來源：MidJourney Bot，國盛證券研究

15、所 近期，OpenAI 已經與全球最大的版權圖片供應商之一的 Shutterstock 達成深度合 2023 年 07 月 25 日 P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 作，Shutterstock 將開始出售利用 OpenAI 的 DALL-E 生成的圖片，并禁止銷售非DALL-E 生成的圖片，完成深度獨家綁定。視頻創作視頻創作 除了繪畫以外，AIGC 也能夠被運用在視頻創作中。Google 推出了 AI 視頻生成模型Phenaki 能夠根據文本內容生成可變時長視頻的技術，在公布的 DEMO 中，Phenaki基于幾百個單詞組成一段前后邏輯連貫的視頻只需兩分鐘。相比原有

16、的 Imagen 基礎上衍生的 Imagen Video 瞄準短視頻，Phenaki 瞄準的是長視頻。AIGC 視頻中的運用，讓我們看到了未來虛擬人也能夠作為演員在影視劇中扮演不同的角色以提高內容產出的效率和多樣性。圖表 4：Phenaki2 分鐘視頻生成案例 資料來源：Phenaki，國盛證券研究所 音頻音頻剪輯剪輯 AIGC 生成音頻早被應用于我們的日常生活當中。我們常用的手機導航，可以切換不同明星甚至于卡通人物的語音提示。這是通過提前請明星或卡通人物的配音朗讀完成一個語音庫，再通過反復的訓練學習使得可以用指定的聲音說出任何話。我們自己也可以通過高德地圖錄制自己的語音導航包。而更深層次的應

17、用將會是虛擬人領域，AIGC 不僅可以生成虛擬人的聲音，并可以創造出說的內容。虛擬人在未來有望和我們一樣表達自己的想法，靈魂逐步顯現。游戲開發游戲開發 AIGC 在游戲當中的應用可以分為兩方面，一方面是用于場景和故事的搭建。開放世界游戲越來越受歡迎，通過 AIGC 來創建場景和 NPC 都將會大幅度提升效率和降低成本。另一方面，玩家可以通過 AIGC 的平臺工具來創建自己的虛擬人，可以用于游戲中的打金等活動。有一家叫做 Delysium 的游戲已經開始引入這一功能?；蛟S在未來的開放世界游戲中，不同的玩家將對應不同的游戲劇情和副本，這無疑將是令人興奮的應用。2023 年 07 月 25 日 P.

18、6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 5：Delysium 中的虛擬人玩家 資料來源：Delysium，國盛證券研究所 代碼生成代碼生成 GitHub Copilot 是一個 GitHub 和 OpenAI 合作產生的 AI 代碼生成工具，可根據命名或者正在編輯的代碼上下文為開發者提供代碼建議。官方介紹其已經接受了來自 GitHub 上公開可用存儲庫的數十億行代碼的訓練，支持大多數編程語言。圖表 6：GitHub Copilot 資料來源：quokka labs，國盛證券研究所 1.3 AIGC通信重估的機會通信重估的機會 AIGC 成為成為 2023 年開端的市場焦點。

19、年開端的市場焦點。AIGC 未來發展核心聚焦在三大方向：大模型、大數據與大算力。結合自然語言的大模型與數據集已成為 AIGC 發展的軟件基礎，算力即權力將在 AIGC 數字時代更加凸顯，因此，我們將 2023 年通信投資框架描繪成“軟硬件”與“數據集”：生成算法、NLP 與算力決定 AIGC 能否運行，而高質量的數據訓練集決定了 AIGC 質量與商業模式。2023 年 07 月 25 日 P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 7：AIGC 下的通信投資框架 資料來源：國盛證券研究所整理 時至時至 7 月，月，AIGC 領域的應用創新“百花齊放”，意味著算力和數據正循環

20、已經開始。領域的應用創新“百花齊放”，意味著算力和數據正循環已經開始。我們始終看好算力底座的價值，建議重視算力建設的黃金品種：我們始終看好算力底座的價值，建議重視算力建設的黃金品種：運營商運營商。我們認為，2023年隨著經濟重回增長，高景氣賽道有望伴隨著科技革命率先迎來修復機會。2.運營商：運營商：數字數字時代時代中流砥柱中流砥柱 中國特色估值體系重塑運營商估值邏輯中國特色估值體系重塑運營商估值邏輯，AI 算力時代下投資價值進一步提高算力時代下投資價值進一步提高。復盤上半年，運營商版塊于一季度漲幅較大，主要是在中國特色估值體系提出后，運營商長期布局的 IDC、云業務等創新業務估值得到修復，與同

21、樣擁有云業務、SaaS 業務并且享有高估值的世界科技企業相比，三大運營商在港股市場股價長期運行在 1 倍 PB 以下，中國特色估值體系打開運營商重新估值的黃金窗口；二季度運營商版塊整體在云競爭加劇環境下股價承壓。展望長期市場，AI 時代下運營商角色有望實現跨越式轉變，從過去的提供“通信能力”進化成“算力”這一數字化時代核心資源的最大提供者，成為數字化時代的最上游，因此展望 AI 算力時代中后期，運營商的投資價值將得到大幅提升。2023 年 07 月 25 日 P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 8：近 1 年三大運營商（A 股）走勢 資料來源：wind（截至 202

22、3 年 7 月 20 日，基日為 2022 年 7 月 20 日，個股取前復權收盤價），國盛證券研究所 運營商運營商 C 端業務由“量”轉“質”。端業務由“量”轉“質”。中國移動 2022 年年報顯示，公司移動 ARPU 達到49.0 元，同比增加 0.2 元；同期中國電信、中國聯通移動 ARPU 分別為 45.2 元和 44.3元，分別同比增加 0.2 元和 0.4 元。圖表 9：三大運營商營業收入（億元）圖表 10：三大運營商歸母凈利潤（億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表 11：三大運營商移動 ARPU（元）資料來源：Wind，國盛證券研究所

23、-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%2022-07-202022-08-032022-08-172022-08-312022-09-142022-09-282022-10-122022-10-262022-11-092022-11-232022-12-072022-12-212023-01-042023-01-182023-02-012023-02-152023-03-012023-03-152023-03-292023-04-122023-04-262023-05-102023-05-242023-06-072023-06-212023-07-052023-07-19

24、中國移動中國電信中國聯通滬深3000100020003000400050006000700080009000100002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中國電信中國移動中國聯通02004006008001000120014002014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022中國電信中國移動中國聯通010203040506070201420152016201720182019202020212022中國電信中國移動中國聯通 2023 年 07 月 25 日 P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報

25、告末頁聲明 B 端業務快速拓展，云業務增速亮眼。端業務快速拓展，云業務增速亮眼。隨著三大運營商數字化轉型不斷推進，在建設“數字中國”的大背景下，高速增長的 B 端業務是運營商營收重回增長的主要助力。根據三大運營商 2022 年年報顯示，三家運營商的產業數字化收入均實現了較好速度增長，其中，中國移動 B 端市場業務增速 22.67%，中國聯通 B 端市場業務同比增長 28.57%，中 國 電 信 B 端 業 務 同 比 增 長 19.06%，其 中 各 家 云 業 務 同 比 增 速 分 別 為114.78%/121.47%/107.53%，均錄得營收翻倍的優秀成績。從 B 端業務占比來看，中國

26、電信先發優勢仍較為明顯。圖表 12：三大運營商 B 端業務收入（億元）圖表 13：三大運營商 B 端業務增速 資料來源：Wind，國盛證券研究所 資料來源：Wind，國盛證券研究所 我們認為，運營商快速上升的云收入，標志著運營商在政企業務中，已經由過去的后臺IDC、專網等“流量渠道”硬件層，轉向中臺的云、算力等層面，實現了產業鏈地位的提升，未來隨著運營商云業務進一步擴容和強化，云業務有望為運營商打開新的估值與利潤空間。圖表 14：三大運營商 B 端業務收入占比 資料來源：Wind，國盛證券研究所 運營商運營商資本支出趨于平緩，重點由資本支出趨于平緩，重點由 5G 轉向云基建。轉向云基建。根據三

27、大運營商 2022 年年報顯示，2022 年，三大運營商資本支出共計 3519 元，同比增長 3.71%。020040060080010001200140016001800201720182019202020212022中國電信中國移動中國聯通-20%-10%0%10%20%30%40%50%20182019202020212022中國電信中國移動中國聯通0%5%10%15%20%25%30%201720182019202020212022中國電信中國移動中國聯通 2023 年 07 月 25 日 P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 15：三大運營商資本開支（億元

28、）資料來源：Wind，國盛證券研究所 圖表 16：三大運營商資本支出合計（億元）資料來源：Wind，國盛證券研究所 下一階段，我們建議重視運營商固網下一階段，我們建議重視運營商固網接入接入投資：投資：截至 2023 年 5 月末，三家基礎電信企業的固定互聯網寬帶接入用戶總數達 6.11 億戶，比上年末凈增 2143 萬戶。其中，100Mbps及以上接入速率的固定互聯網寬帶接入用戶達5.74億戶，占總用戶數的94%；1000Mbps 及以上接入速率的固定互聯網寬帶接入用戶達 1.21 億戶，占總用戶數的19.8%。2023 年 5 月末，5G 基站總數達 284.4 萬個，比 2022 年底（2

29、31.2 萬個）增加53.2 萬個，增幅達 23%，2023 年的后周期年的后周期 5G 建設建設規模規模超出預期。超出預期。圖表 17：100M 速率以上、1000M 速率以上的固定互聯網寬帶接入用戶 資料來源：工信部，國盛證券研究所 05001000150020002500201420152016201720182019202020212022中國電信中國移動中國聯通-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%050010001500200025003000350040004500201420152016201720182019202020212022資本開支合計（

30、億元）同比增長 2023 年 07 月 25 日 P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 三大運營商 2022 年年報顯示，三家運營商 2022 年資本支出基本與 2021 年持平，其中，隨著5G建設進入后周期，三家運營商5G資本支出均有一定程度減少。與之相對應的是，2022 年，三大運營商將在年，三大運營商將在 B 端業務上投入更多資金，主要包括了數據中心與接入網投端業務上投入更多資金，主要包括了數據中心與接入網投入以及服務器投入，印證了當下運營商加速數字化轉型的經營目標。入以及服務器投入，印證了當下運營商加速數字化轉型的經營目標。圖表 18：中國移動 2023 年資本開

31、支計劃 資料來源：公司推介材料，國盛證券研究所 圖表 19：中國電信 2023 年資本開支計劃 資料來源：公司推介材料，國盛證券研究所 2023 年 07 月 25 日 P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 20：中國聯通 2023 年資本開支計劃 資料來源：公司推介材料，國盛證券研究所 三大運營商三大運營商 A 股聚首第二年，高度重視股東回報股聚首第二年，高度重視股東回報。登錄 A 股第二年，運營商進一步提高了對于股東回報的重視程度，根據各家公告，中國電信，中國移動先后宣布在中國電信，中國移動先后宣布在 A 股發行股發行后三年內，分紅比例提高至后三年內，分紅比例提

32、高至 70%。從。從 2022 年數據來看，中國移動與中國電信分紅比年數據來看，中國移動與中國電信分紅比例例分別分別達到達到 67%/65%，中國聯通分紅比例，中國聯通分紅比例 50%。持續上升的分紅也進一步提高了運營商的股息率，使得運營商在通信行業面臨價值重估的震蕩上升市場環境下，擁有突出的防御屬性。圖表 21：三大運營商股息及股息率計算 港 股 收港 股 收盤價盤價（港幣）（港幣）（7月月 20日）日）2022 年每年每股全年股息股全年股息（港幣）（港幣）當前股價對應當前股價對應2022年股息率年股息率 分紅分紅比例比例 2023 年凈利年凈利潤增長目標潤增長目標 預 計 分預 計 分紅比

33、例紅比例 對應對應 2023年全年股息年全年股息（港幣）（港幣）現 價 對 應現 價 對 應2023 年股息年股息率率 中國移動 64.300 4.41 6.86%67.0%7.5%70.0%4.95 7.70%中國電信 4.030 0.23 5.71%65.0%13.8%70.0%0.28 6.99%中國聯通 5.530 0.31 5.61%50.0%14.8%70.0%0.50 9.01%資料來源：Wind，公司推介材料，國盛證券研究所，注：2023 年凈利潤增長目標來源于國盛證券研究所 重視重視三大運營商作為三位一體三大運營商作為三位一體 AI 中軍中軍的的估值中樞重建估值中樞重建機會機

34、會。（1）運營商 B 端業務有序增長，資本開支緩慢下行。中國移動 2023 年一季度 DICT 業務收入 294 億元，同比增長23.9%；同期中國電信產業數字化業務收入達 349.71 億元，同比增長 18.9%；中國聯通聯通云收入 127.9 億元，同比增長 40%，大數據收入 14.98 億元，同比增長 54.2%。從資本開支看，2023 年一季度三家資本支出共計 685.37 億元，同比減少 4.21%。（2）居民出行恢復，運營商 C 端業務錄得更加優質的業績。中國移動 2023 年一季報顯示，公司移動 ARPU 達到 47.9 元，同比增加 4.0 元；同期中國電信、中國聯通移動 A

35、RPU分別為 45.8 元和 44.9 元，分別同比增加 0.7 元和 0.9 元。從出行數據看，我們認為，隨著居民出行活動逐步增加，因此帶來移動通信的需求上升。根據交通運輸部統計信息，2023 年 1-3 月國內旅客周轉量達 714.7286 億人公里，同比增長 8.1%；根據工信部數據，2023 年 3 月我國 DOU 值創新高，達到 16.95GB/戶月，同比增長 13.2%。隨著三大運營商數字化轉型不斷推進，在建設“數字經濟”、“中特估”的大背景下，高 2023 年 07 月 25 日 P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 速增長的國資 B 端業務是運營商營收保持

36、增長的主要動力。三家運營商的產業數字化2022 年收入均錄得高速增長。值得注意的是，與此前以集成為特點的政企業務不同，運營商的政企市場業務正在實現由端到云的升級轉型，其中最為明顯的變化是運營商云業務收入的快速增加，天翼云、移動云、聯通云均實現營收翻倍增長?；久娉掷m向好疊加堅固的國資屬性，運營商有望成為通信板塊優質價值品種，也有望是投資者建倉 TMT的首選標的。三大運營商加速布局三大運營商加速布局 AI 資源。資源。7 月 6 日，中國電信正式發布 TeleChat 大模型，同時，中國電信大模型生態合作聯盟亦正式啟動，將為合作伙伴提供多項合作資源。此前，中國聯通在 MWC 發布圖文大模型“鴻湖

37、”為中國聯通基礎網絡、云算能力、客戶服務、創新業務、安全防護等場景的智能化轉型升級奠定了基礎。三位一體之算力。三位一體之算力。AI 中軍，算力先行。今年三大運營商繼續加大對于算力資源的投入，三家運營商今年在算力基礎設施上的投入均維持較高水平增長。其中中國移動預計 2023年算力投入 452 億元，同比增長 34%，中國聯通預計 2023 年算力網絡資本開支 149 億元，同比增加 19.4%。中國電信預計 2023 年算力投資達 195 億元。我們認為，隨著三大運營商加速擴建算力基礎設施以及“東數西算”算力網絡，運營商將成為我國算力供應中不可或缺的重要力量。面向未來，無論是使用自有算力支撐 A

38、I 發展，或是通過提供算力獲取現金流，都將進一步強化運營商的 AI 中軍地位。三位一體之模型。三位一體之模型。運營商在大模型領域正在加速發力。目前，中國電信，中國聯通兩家運營商均發布了自有大模型。中國電信 Telechat 大模型主要賦能數據中臺、智能客服和智慧政務三個方向，中國聯通的“鴻湖”大模型則更加注重通用能力，可以實現文生圖等功能。我們覺得除了關注運營商本身自有模型的進展之外，我們也應該將目光放到 AI模型對于運營商傳統業務如運維、客服，智慧城市的提升上來，我們認為，運營商將會是率先受益 AI 大模型帶來的經營效率提升的行業。三位一體之數據。三位一體之數據。AI 可控，數據是關鍵。數據

39、的質量直接決定了在其基礎上訓練的模型的質量。同時，AI 產生的數據如何監管，如何篩選，也將成為我國 AI 治理與發展的重要一環。運營商的通信網絡是我國數據流通的最大載體，同時運營商也是我國數據商業化的主要探索力量，三大運營商大數據業務在 2022 年均取得了高速發展。面向未來，我們認為無論是數據的產生，流通環節的保護、確權與監管，亦或是利用自有數據助力AI 模型訓練，運營商都將是中國數據要素產業的重要推動者。3.易方達易方達中證中證電信電信主題主題 ETF 基金投資價值分析基金投資價值分析 易方達中證電信主題易方達中證電信主題 ETF（簡稱：（簡稱：電信電信 ETF，基金代碼：，基金代碼：56

40、3010）?；鸪闪⒂?2023年 7 月 5 日，基金投資目標是緊密跟蹤標的指數，追求跟蹤偏離度和跟蹤誤差的最小化。2023 年 07 月 25 日 P.14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表 22：基金基本信息 基金基金名稱名稱 易方達中證電信主題易方達中證電信主題 ETF 基金代碼基金代碼 563010 跟蹤指數跟蹤指數 中證電信主題指數 跟蹤指數代碼跟蹤指數代碼 931235.CSI 成立日期成立日期 2023 年 7 月 5 日 基金經理基金經理 鮑杰 基金管理人基金管理人 易方達基金管理有限公司 基金托管人基金托管人 中信證券股份有限公司 投資組合比例投資組合

41、比例 基金投資于標的指數成份股及備選成份股的資產不低于非現金基金資產的 80%且不低于基金資產凈值的 90%。投資目標投資目標 緊密跟蹤標的指數，追求跟蹤偏離度和跟蹤誤差最小化。風險收益特征風險收益特征 該基金為股票基金，其預期風險和預期收益高于混合基金、債券基金與貨幣市場基金。比較基準比較基準 中證電信主題指數收益率 管理費率管理費率 0.50%/年 托管費率托管費率 0.10%/年 資料來源：Wind，國盛證券研究所 易方達中證電信主題易方達中證電信主題 ETF 所跟蹤的所跟蹤的指數具有較高的配置價值。指數具有較高的配置價值。中證電信主題指數當前PE 和 PB 估值處于歷史較低水平，具備較

42、高的投資性價比；盈利能力突出，預期指數未來盈利高速增長；緊跟當前“中特估”、“數字經濟”和“AI+”投資邏輯，配置策略主題鮮明。4.風險提示風險提示 AI 發展不及預期發展不及預期。AI 推動中心算力、邊緣算力和電信網絡升級。若 AI 發展不及預期，將影響上述產業發展。算力需求不及預期算力需求不及預期。光模塊、IDC、服務器、邊緣計算受 AIGC 催化算力需求發展而拉高光模塊需求彈性，如果算力發展不及預期，將影響光通信產業鏈。政策監管風險。政策監管風險。目前 AIGC 還處于成長期，后續是否會出臺 AIGC 作品相關知識版權、后續法律監管條款嚴格程度尚不明確。本報告不構成對基金產品的推薦建議。

43、2023 年 07 月 25 日 P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本

44、公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議,本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易

45、，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議

46、或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行

47、業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市西城區平安里西大街 26 號樓 3 層 郵編：100032 傳真：010-57671718 郵箱： 地址：上海市浦明路 868 號保利 One56 1 號樓 10 層 郵編：200120 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 郵編：330038 傳真：0791-86281485 郵箱： 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：518033 郵箱：