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1、 本報告由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香港提供。同時請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。證券研究報告證券研究報告美股公司深度美股公司深度 半導體半導體 M Mobileyeobileye：性價比筑基，：性價比筑基，邁向高階智能駕駛邁向高階智能駕駛 核心觀點核心觀點 公司作為輔助駕駛領域龍頭，產品主要為 EyeQ 系列 SoC 芯片，并開始量產高階智能駕駛一體化方案 SuperVision。在下游主機廠大打價格戰，算力競賽回歸理性的趨勢下，公司加快迭代速度，推出多款

2、高性價比芯片，并轉變黑盒交付方式，提供軟件開發工具包。此外，在政策逐步完善、城市 NOA 取得突破，L2+智能駕駛滲透率加速提升階段，SuperVision 率先落地極氪，表現亮眼。我們認為公司短期增長主要來源于 SuperVision 的量產落地，長期增長有望在 AMaaS 行業中“賣鏟子”率先受益。Mobileye 是全球領先的是全球領先的 ADAS 芯片供應商。芯片供應商。Mobileye 是一家成立于 1999 年的以色列公司，以其先進的視覺處理芯片 EyeQ系列而聞名，累計出貨量超 1 億，并與全球多家汽車制造商合作，推出高階智能駕駛解決方案 SuperVision。在智能駕駛 L2

3、 以下，Mobileye 處于絕對領先地位，在 L2+Mobileye 積極調整商業模式，加速芯片迭代與軟硬解耦，提供更具性價比優勢的智駕方案。智能駕駛滲透率加速提升，芯片性價比愈受重視。智能駕駛滲透率加速提升，芯片性價比愈受重視。政策方面，各國積極立法推進基礎 ADAS 功能在新車的強制部署，逐步規范高階智能駕駛的推廣和商業化。產業方面，主流車企逐步量產落地 L2+級別車型，L3 級以上車型加速滲透開啟廣闊市場。智能駕駛場景不斷拓展，城市 NOA 技術成熟加速落地。我們認為，2023年 L2 整體滲透率仍將保持穩健增長，2025 年智能駕駛芯片市場規模有望超過 70 億美元。2023 年以來

4、，下游車企銷量普遍不景氣，開啟了激烈的價格戰，成本壓力勢必會向上傳導，芯片競賽已從追求大算力過渡到高性價比。Mobileye 在 23 年推出的針對L2 的 EyeQ6L 預計售價僅 30 美元，25 年量產的旗艦產品 EyeQ Ultra 預計售價 100 美元，單芯片即可完成高階智能駕駛。短期看一體化方案短期看一體化方案 SuperVision，長期看平臺化，長期看平臺化 AMaaS。Mobileye SuperVision 融合了過往的所有技術，包括 11 個攝像頭、REM 地圖、RSS 策略、兩顆 EyeQ 芯片，并且支持 OTA。公司向吉利極氪已交付了超 70,000 輛搭載 Sup

5、erVision 的極氪 001 電動車，并和保時捷及福特達成了訂單合作，公司預計 2030 年SuperVision 訂單將超過 35 億美元。吉利、大眾和福特都在智能 首次評級首次評級 買入買入 于伯韜于伯韜 SAC 編號:S1440520110001 SFC 編號:BRR519 崔世峰崔世峰 SAC 編號:s1440521100004 發布日期：2023 年 08 月 23 日 當前股價：35.04 美元 目標價格 6 個月：48.86 美元 主要數據主要數據 股票價格絕對股票價格絕對/相對市場表現（相對市場表現（%）1 個月 3 個月 12 個月-5.17/-4.87-5.29/-16

6、.16/12 月最高/最低價（美元）47.02/25.49 總股本（萬股）90,566.21 流通股本（萬股）9,416.21 總市值（億美元）347.32 流通市值（億美元）347.32 近 3 月日均成交量（萬）320.54 主要股東 Intel Corporation 數據標示 股價表現股價表現 相關研究報告相關研究報告 -12%8%28%48%68%Mobileye Global納斯達克綜指Mobileye Mobileye Global(MBLY.O)Global(MBLY.O)美股公司深度報告 Mobileye 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。駕駛領域積累薄弱，鮮明的特點就是自

7、研失敗后再轉向 Mobileye。我們預計，在 L4 突破仍遙遙無期和車企大打價格戰的環境，Mobileye 無疑是穩妥過渡的最佳選擇。三家車企只是一個縮影，在行業回歸理性的當下，會有更多車企調整戰略，采用 SuperVision 方案。Mobileye 在在 2020 收購了出行服務公司收購了出行服務公司 Moovit，開啟了，開啟了 AMaaS 行業的布局。行業的布局。Moovit 為 Mobileye 提供寶貴的交通數據和用戶基礎，助力其在 RoboTaxi 市場的競爭優勢。Mobileye 通過自身自動駕駛系統、高精地圖等一體化解決方案，奠定了 MaaS 業務的底層基礎。Mobiley

8、e 在全球范圍內積極開展無人駕駛車輛的測試和試運營，并與合作伙伴密切合作推進 AMaaS 產品解決方案。我們認為，AMaaS 行業特點與 Mobileye 的競爭優勢高度匹配，AMaaS需要規?；瘉斫档统杀九芡ㄉ虡I模式，與 Mobileye低廉穩定的解決方案相輔相成，預計在 AMaaS發展過程中，Mobileye 此類“鏟子型”公司空間廣闊。風險提示：風險提示：（1）經濟衰退風險：中國、美國、歐洲等主要的市場明年或將面臨經濟衰退的風險，Mobileye明年或面臨需求不足風險；（2）業務開展不及預期風險：SuperVision 發展不及預期；EyeQ 芯片出貨不及預期；EyeQ 芯片性能表現不及

9、預期；（3）競爭加劇風險：行業競爭加劇，英偉達、高通等優勢不斷擴大；主機廠更多選擇自研芯片及算法；客戶集中風險；國產地平線、黑芝麻、華為等芯片發展迅速，存在一定程度的國產替代，對 Mobileye 在華業務造成沖擊；（4）行業發展風險：智能駕駛 L2+進程不及預期；智能駕駛行業政策風險；中美博弈加劇，Mobileye 在華業務受到限制；下游主機廠價格戰進一步升級，智駕發展遇冷，盈利進一步下壓。bUpOvMyRoNaVaQaO7NnPqQpNtQiNnNvNeRmOnR7NpOrRwMtOtOuOqQvM 美股公司深度報告 Mobileye 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。目錄目錄 一、Mo

10、bileye：輔助駕駛領域龍頭，全球領先 ADAS 芯片供應商.1 1.1 全球領先 ADAS 芯片供應商.1 1.2 五大技術構建自動駕駛各階段解決方案.2 1.3 競爭優勢：成本領先，安全可靠.7 二、智能駕駛行業：滲透率加速提升，性價比愈受重視.11 2.1 ADAS：高階自動駕駛基礎，L2 向 L3 加速過渡.11 2.2 ADAS 景氣度與規模預測：立法與場景雙突破，滲透率穩健提升.13 2.2.1 低級別法規強制部署，高級別逐步規范.13 2.2.2 中低端車型上量，城市 NOA 取得突破.14 2.2.3 滲透率穩健增長，L2 向 L3 加速過渡.15 2.3 產業鏈與競爭格局：

11、芯片與 OEM 協同加深，競爭呈現分化趨勢.17 2.3.1 產業鏈轉向網狀結構，去黑盒大勢所趨.17 2.3.2 L2 以下 Mobileye 領先，L2+挑戰英偉達.18 2.4 發展趨勢：下游價格戰壓力向上傳導，外購和自研長期并存.22 2.4.1 價格戰升級，性價比凸顯實用.22 2.4.2 外購和自研長期并存.23 三、短期看一體化方案 SuperVision，長期看平臺化 AMaaS.26 3.1 SuperVision 首戰告捷，訂單空間廣闊.26 3.2 AMaaS 布局完整，賣鏟子最先受益.28 四、財務分析與估值.31 4.1 財務分析.31 4.2 盈利預測與估值.33

12、風險提示.35 圖目錄 圖 1:Mobileye 公司發展歷史.1 圖 2:EyeQ Ultra SoC 和 EyeQ6H 圖例.3 圖 3:Mobileye FMCW 激光雷達與其它激光雷達比較.4 圖 4:Mobileye 方案（TR）僅根據雷達或者攝像頭即可構建完成世界.5 圖 5:Mobileye Kit 為主機廠提供靈活開發權限.6 圖 6:Mobileye EyeQ 系列芯片訂單量.9 圖 7:ADAS 系統構成.11 圖 8:ADAS 系統功能.11 圖 9:智能駕駛標準劃分.12 圖 10:Mobileye 從消費者角度進行標準劃分.12 圖 11:Mobileye 針對不同自

13、動駕駛等級的解決方案.13 圖 12:國內自動駕駛相關法律.14 圖 13:主流車企自動駕駛規劃.15 美股公司深度報告 Mobileye 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。圖 14:2017-2030E 分等級 ADAS 滲透率.16 圖 15:2025E 分價格段 ADAS 滲透率.16 圖 16:自動駕駛產業鏈.17 圖 17:產業鏈轉向網狀結構.18 圖 18:目前主流自動駕駛 A 芯片廠商各產品面向下游應用場景.19 圖 19:國內外廠商在 Mobileye 空白期快速發展.21 圖 20:全球自動假設 SOC 行業成長復盤.22 圖 21:主機廠在自動駕駛的不同思路.24 圖 2

14、2:Mobileye 漸進式方案穩扎穩打.25 圖 23:SuperVision 提供一體化自動駕駛方案.26 圖 24:極氪 001 應用 SuperVision 方案.27 圖 25:Moovit 商業模式.28 圖 26:Mobileye Robtaxi 解決方案.29 圖 27:2019-2023H1 營收及同比（單位：M$,%）.31 圖 28:2019-2023H1 毛利潤及毛利率（單位：M$,%）.31 圖 29:2019-2023H1 凈利潤及凈利率（單位：M$,%）.31 圖 30:2019-2023H1 研發費用及研發費用率（單位：M$,%）.31 圖 31:2019-20

15、23H1 銷售費用及銷售費用率（單位：M$,%）.32 圖 32:2019-2023H1 管理費用及管理費用率（單位：M$,%）.32 圖 33:EyeQ Soc 季度出貨量及平均售價（單位：$）.32 圖 34:EyeQ Soc 年度出貨量及平均成本（單位：M）.32 表目錄 表 1:公司 ClassA 股權結構.1 表 2:Mobileye EyeQ 系列芯片進展.2 表 3:傳統靜態地圖與 Mobileye 動態地圖對比.4 表 4:RSS 五規則.5 表 5:自動駕駛各階段解決方案.7 表 6:智能駕駛芯片規模測算.16 表 7:各廠家芯片生產情況.20 表 8:可比公司估值.33 表

16、 9:Mobileye 盈利預測（百萬美元）.34 1 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 一、一、Mobileye：輔助駕駛領域龍頭，全球領先：輔助駕駛領域龍頭，全球領先 ADAS 芯片供應商芯片供應商 1.1 全球領先全球領先 ADAS 芯片供應商芯片供應商 Mobileye 是一家以色列科技公司，成立于 1999 年，專注于開發和生產先進的駕駛輔助系統（ADAS）和自動駕駛解決方案。Mobileye 以其先進的視覺處理芯片 EyeQ 系列而聞名，該芯片集成了攝像頭、傳感器和算法，可以實時捕獲并分析道路上的圖像數據，為駕駛員提供準確而全面的環境感知能力。

17、基于這些數據，Mobileye的系統可以實現車道保持、前向碰撞預警、行人檢測等功能，并提供實時警告和輔助。除了為個人汽車提供 ADAS解決方案外，Mobileye 還與全球多家汽車制造商合作，在他們的汽車中集成其技術，并致力于推動高級別自動駕駛解決方案。公司于 2014 年完成了首次公開募股，并在紐約證券交易所上市，是以色列歷史上最大的 IPO。2017 年 3 月，公司被英特爾以 153 億美元收購，之后在 2022 年 10 月于納斯達克交易所重新上市。圖圖 1:Mobileye 公司發展歷史公司發展歷史 數據來源：公司官網，中信建投證券 團隊成員主要來源于希伯來大學，在人工智能&計算機視

18、覺領域有較多積累。從公司的管理層團隊來看，公司 CEO、CTO 以及研發執行副總裁均畢業于耶路撒冷希伯來大學，在人工智能&計算機視覺領域有較多的積累。此外，英特爾現任 CEO Patrick P.Gelsinger 擔任公司董事會主席。公司股權集中，在 2022 年于納斯達克二次上市后，英特爾仍擁有對 Mobileye 的控制權，擁有 98.7%的投票權。每一股 ClassA 股票對應一票投票權，每一股 ClassB 股票對應十票投票權。英特爾擁有 100%的 ClassB 股份，ClassA 則由各個機構分散持有。則由各個機構分散持有。1999-2004Mobileye成立第一款 EyeQ

19、系列SOC 發布2007-2012第一款EyeQ 系列SOC 大規模量產全球首款純視覺前向碰撞預警系統量產EyeQ系列SOC出貨超100萬片2022英特爾將Mobileye分拆在納斯達克再次上市Mobileye與大眾和極氪就ADAS和AV技術展開新合作2018-2019Mobileye 開始搜集眾包地圖Mobileye與蔚來達成戰略合作，將共同開發L4自動駕駛車型超過300種車型，1500萬輛車搭載其系統REM 眾包地圖發布2017年，被英特爾以153億美元收購2014-2015Mobileye以53億美元的市值在紐約證券交易所上市Mobileye 產品搭載在 25 家車企的160 款車型上E

20、yeQ 系列 SOC 累計出貨超 7000 萬片Mobileye SuperVision 系統量產云端增強ADAS量產2021自動駕駛技術在三個大洲啟動測試EyeQ 系列SOC出貨量超1億量產行業首個 800 萬像素 120攝像頭2023Mobileye與WNC在成像雷達技術領域展開合作Mobileye與保時捷就SuperVision 系統進行合作2016-20172020表表 1:公司公司 ClassA 股權結構股權結構 主要持有人 持有比例%主要持有人 持有比例%Jennison Associates LLC 17.13 普萊仕 7.02 挪威中央銀行 12.88 General Atla

21、ntic,L.P.5.06 保德信金融集團 9.04 景順有限公司 4.73 Baillie Gifford&Co.9.02 內部人（12 人）1.2 資料來源：Bloomberg，中信建投證券 2 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 1.2 五大技術構建自動駕駛各階段解決方案五大技術構建自動駕駛各階段解決方案 Mobileye 的五大技術及其解決方案，均為達成自動駕駛的最終目標而研發升級。的五大技術及其解決方案，均為達成自動駕駛的最終目標而研發升級。Soc 系列芯片是自動駕駛汽車的心臟，為自動駕駛解決方案提供動力；而其它四項技術在自動駕駛系統的五個功能層中

22、分布應用。攝像頭加上雷達及激光雷達對車體周身環境的檢測處在自動駕駛車輛的感應層。這其中，Mobileye 的雷達設計在降低成本的同時更是提升了車輛感應的精準性。這些傳感器信息的輸入匯集便處在自動駕駛汽車的感知層，也正是從感知層起，Mobileye 的軟件真正冗余（True Redundancy）展現了其對自動駕駛系統穩健性和安全性的增強。不同于傳統系統，它不是在感知層就將攝像頭和雷達采集的信息匯聚到定位層制作環境模型，而是讓攝像頭和雷達分別將其收集的信息和定位層的路網管理系統（Road Experience Management）提供的動態地圖結合，從而進行汽車周身環境地圖的繪制。隨后，系統將

23、其環境模型給各自處在規劃層的責任敏感安全模型（Responsibility-Sensitive Safety）進行規劃，最終匯總入控制層由車輛計算機進行車輛控制。這五種技術的不同組合構成了 Mobileye 多樣化的解決方案。此外，客戶還可以使用解決方案 EyeQ Kit 進行更多自動駕駛軟件的開發，從而滿足個性化的需求。EyeQ 系系列列 SoC 提供動力提供動力EyeQ 是一款專為移動解決方案而設計的汽車級 SoC，它是唯一能夠滿足駕駛員輔助和自動駕駛市場需求的可擴展解決方案。這個 SoC 系列支持各種移動解決方案，從安裝在擋風玻璃上的低壓前置攝像頭駕駛員輔助系統，到環繞視覺高級駕駛員輔助

24、解決方案，再到處理多個傳感器的全自動駕駛系統，其中包括高分辨率攝像頭、雷達和激光雷達等。表表 2:Mobileye EyeQ 系列芯片進展系列芯片進展 Mobileye EyeQ EyeQ1 EyeQ2 EyeQ3 EyeQ4 Mid EyeQ4 High EyeQ5 Mid EyeQ5 High EyeQ6 Lite EyeQ6 High EyeQ Ultra 量產時間 2008 2010 2014 2018 2018 2021 2021 2023 2024 2025 自動駕駛等級 L1 L1 L2 L2 L2+L2+L2+/L4 L1/L2 L2+/L4 L4 AI 算力(TOPS)0.0

25、044 0.026 0.256 1.1 2 4.6 16 5 34 176 工藝 CMOS CMOS CMOS FD-SOI FD-SOI FinFET FinFET FinFET FinFET FinFET 制程(nm)180 90 40 28 28 7 7 7 7 5 資料來源：公司官網，中信建投證券 EyeQ Ultra是Mobileye推出的一款新型 SoC芯片，它具有比之前的EyeQ5 高出10倍的芯片性能。EyeQ Ultra利用先進的 5 納米工藝技術，可以滿足 Level 4（L4）自動駕駛的所有需求和應用，所以無需將多個芯片集成在一起進而帶來額外的功耗和成本問題。與以往的 E

26、yeQ 系列一樣，EyeQ Ultra 采用了 Mobileye 軟件進行工程設計，實現了極高的功耗效率同時不損失性能。同時，EyeQ Ultra 采用了四類專有加速器陣列，并與額外的 CPU核心、ISP 和 GPU 配對使用。這種高效解決方案可以處理來自兩個感知子系統（一個是僅攝像頭系統，另一個是雷達和激光雷達組合系統），以及車輛的中央計算系統、高清地圖和駕駛策略軟件的輸入。盡管只有 176 TOPS的計算能力，但 EyeQ Ultra 比其他 AV 解決方案更加高效，提供了消費級 AV 所需的必要性能和價格點。EyeQ Ultra還借鑒了Mobileye的REM制圖技術，通過收集來自裝備了

27、Mobileye設備的數百萬輛車的數據，創建了 Mobileye RoadbookTM，并通過云端實時提供關于前方可行駛路徑的最新信息。這使得 EyeQ Ultra 能夠填補消費者 AV 市場上之前存在的空白，并為更廣泛的消費者提供更易獲得的自動駕駛體驗。3 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye Mobileye 還推出了兩款用于 ADAS 的 EyeQ SoC（EyeQ6L 和 EyeQ6H）。其中，EyeQ6H 是一款支持高級ADAS 或部分 AV 功能，且具備全景環繞視覺的解決方案。在計算能力方面，它相當于三個 EyeQ5 SoC，并且在處理重負載的人工

28、智能任務時表現更出色，同時支持可視化功能。這種集中式解決方案將提供所有 ADAS L2+功能，多攝像頭處理（包括停車攝像頭），并托管第三方應用程序，如停車可視化和駕駛員監控。作為 EyeQ 系列中最先進的 ADAS SoC，EyeQ6H 將于今年開始進行抽樣測試，并計劃在 2024 年底開始量產生產。另外一款是定位入門級的 EyeQ6L 芯片，它基于 7nm 制程打造，并作為 EyeQ4M 芯片的繼任產品推向市場。該芯片具有雙核 8 線程的 CPU，相較于 EyeQ6H 芯片，它減少了 GPU 和 ISP 單元，并分別減少了通用計算加速單元和 CNN加速單元，并且規格有所降低。這顆芯片將采用與

29、 EyeQ4 相似的打包方案，直接安裝在車輛擋風玻璃內側。EyeQ6L 芯片已經在去年提供給客戶樣品，并計劃從 2023 年中開始量產。除此之外，Mobileye正在量產的芯片有EyeQ5H、EyeQ5M、和EyeQ4H，它們的算力分別是16TOPS、4.6TOPS、和2TOPS。其中，EyeQ4H和EyeQ5M提供的是盒式擋風玻璃方案，并且它們的自動駕駛登記均為L2+。而EyeQ5H的自動駕駛等級最高可達到 L4，該芯片可運用到 Mobileye Drive 及 Mobileye SuperVision 的解決方案中。圖圖 2:EyeQ Ultra SoC 和和 EyeQ6H 圖例圖例 數據

30、來源：公司官網，中信建投證券 雷達設計提升車輛感知雷達設計提升車輛感知Mobileye 計劃推出的下一代成像雷達設計，是針對減少多個激光雷達傳感器需求而開發的解決方案，在未來冗余傳感器配置中只使用單個面向前方的激光雷達傳感器，車周則由毫米波雷達以及攝像頭覆蓋，以實現該公司構建經濟高效完全自主駕駛系統的目標。與傳統的毫米波雷達相比，4D 可成像毫米波雷達能夠在距離、速度和方位的三維信息上增加高度信息，通過點云成像技術對道路上的行人、機動車、非機動車等典型目標進行更準確的識別。此外，Mobileye與母公司Intel合作，利用Intel在硅光子技術方面的積累，共同研發了采用調頻連續波（FMCW）技

31、術的激光雷達。它相對于傳統的 time-of-flight（ToF）激光雷達系統具有許多優勢。在激光雷達通?？梢圆杉嚯x、高度和方位（或相對軌跡）的能力上，FMCW 還增加了速度信息，將最先進的自動駕駛汽車傳感器從 3D提升到 4D。這使得它能夠快速識別更遠距離上的小型和快速目標（如摩托車），更可靠地測量檢測到的物體的航向，并為 AI 算法提供更多的速度信息。另外，FMCW 激光雷達相比于其它激光雷達單元，在面對陽光、反射和其他干擾時更不容易受到影響。它通過發送連續的光波而不是短脈沖，能夠以更低且更安全的功率水平工作的同時，實現更高的探測和有效動態范圍，并減少來自反射體（如交通標志和車牌）的干

32、擾。這種技術可以最大程度地減少不希望出現的偽影干擾，而這款激光雷達預計將于 2025 年開始量產。4 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 圖圖 3:Mobileye FMCW 激光雷達與其它激光雷達比較激光雷達與其它激光雷達比較 數據來源：公司官網，中信建投證券 路網信息管理（路網信息管理（Road Experience Management）提供精準定位）提供精準定位在自動駕駛系統中，定位是一個基本層，用于準確確定車輛相對于周圍環境的位置。這個過程對于確保車輛做出明智的駕駛決策和規劃行車路線至關重要。定位將由兩個重要部分組成，一個是由慣性傳感器、攝像頭、雷

33、達和激光雷達提供的更精確的位置信息，一個是高精地圖。后者便由 REM 所提供，其作為一個基于云的系統，利用配備 EyeQ 4Mid 及以上 SoC 的車輛以及僅提取相關信息的特殊處理軟件來構建 Mobileye Roadbook。通過數百萬輛車上傳的小數據包，Mobileye 收集道路段數據，并在云端自動創建和更新詳細準確的道路模型。與傳統靜態地圖不同，該系統可以生成厘米級高精度 AV 地圖，并將其傳送到車輛端，為車輛提供實時情報和預見能力。表表 3:傳統靜態地圖與傳統靜態地圖與 Mobileye 動態地圖對比動態地圖對比 行業方案HD 地圖 Mobileye 方案AV 地圖 不具備可擴展性，

34、依賴于昂貴傳感器（激光雷達、攝像頭、慣性導航系統）的專用地圖車隊 具備可擴展性設計，數百萬輛配備 Mobileye ADAS 的 車輛以小數據包（10kb/公里）的形式將數據發送到云端 手動/半自動測繪地圖 一鍵全自動生成地圖 地圖更新間隔長，無法反映實時情況 地圖接近實時更新，由數以百萬計的擁有 成熟變化監測算法的制圖代理商做技術支持 過度強調在全球坐標系中的幾何精度 注重地圖的地域性精度 依賴于道路語義的原始數據，不具備人類駕駛模式的特性及洞察力 使用“集思廣益”的模式，打造豐富的駕駛文化及交通規則語義層 資料來源：公司官網，中信建投證券 5 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深

35、度報告 Mobileye 責任敏感安全模型（責任敏感安全模型（Responsibility-Sensitive Safety）保障行駛安全）保障行駛安全當車輛獲得了定位，其需要根據該環境模型做出決策，由此進入規劃層。Mobileye 在規劃層中使用責任敏感安全模型（RSS）來提供額外的安全保護。RSS 是一種正式的、明確的、可解釋的模型，用于管理自動駕駛解決方案中駕駛策略的安全性。它通過闡明一組關于其他道路使用者行為的最壞情況假設，實現類似人類的自信駕駛，并嚴格遵守安全駕駛決策與危險決策之間的界限，從而為安全駕駛決策提供了確定性模型。因此，RSS 提供了一個標準化的自動駕駛決策安全框架，適用于

36、監管機構和行業參與者。它是確保自動駕駛汽車安全的開放的數學模型，也是駕駛策略的基礎。表表 4:RSS 五規則五規則 不要追尾 與前車保持縱向安全距離 不要貿然加塞 與前車保持橫向安全距離 不要刻板使用路權 提醒自動駕駛汽車注意：其他車輛可能不會在應該讓路的情況下讓路 視野受限不行動 車輛的傳感器不能檢測到所有潛在的危險，所以沒有檢測到并不等于安全 避免碰撞 如果可以避免碰撞，就必須不引發另一次碰撞 資料來源：公司官網，中信建投證券 真正冗余（真正冗余（True Redundancy）高效信息融合）高效信息融合真正冗余作為 Mobileye 獨特的架構設計，進一步增強了我們自動駕駛系統的穩健性和

37、安全性。它將由兩個獨立的感知子系統構成，一個子系統僅由攝像頭供電，另一個子系統由有源傳感器（雷達和激光雷達）供電。兩個獨立的“感知狀態”的融合是在高水平上進行的，具有用于安全操作的簡單決策機制和用于類似人類駕駛的更復雜的“舒適”操作。值得注意的是，匯集來自所有傳感器（攝像頭、雷達和激光雷達）的輸入，并創建世界環境圖像的過程稱為“傳感器融合”。而傳感器融合分為兩類，一種是前傳感器融合，原始數據融合先于目標物檢測算法；一種是后傳感器融合，會先對數據應用目標物檢測算法，而后再進行數據融合。Mobileye 的自動駕駛系統采取的是后傳感器融合，而不是在創建世界的“環境模型”之前融合所有不同的傳感器模式

38、，這也意味著我們上文提到的幾個技術將分別在子系統里獨立運行之后再進行匯總融合從而實現車輛控制。此外，該系統還有一個優勢，當一個子系統發生故障后，另一個子系統仍可以提供駕駛汽車所需的感知信息備份。圖圖 4:Mobileye 方案（方案（TR）僅根據雷達或者攝像頭即可構建完成世界）僅根據雷達或者攝像頭即可構建完成世界 數據來源：公司官網、中信建投證券 RSSRSSCameraRadar/LiDARWorld ModelCombined World ModelWorld ModelPolicyVehicle ControlCameraRadarLiDARFused World ModelVehicl

39、e ControlPolicy 6 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye EyeQ Kit 為車廠提供更靈活的技術開發平臺為車廠提供更靈活的技術開發平臺 EyeQ Kit 基于標準 API，如 OpenCL 和 TensorFlow，以及 X86 開發平臺，并利用強大而高效能的 EyeQ 6 High 和 EyeQ Ultra 處理器架構，使車企能夠充分利用 Mobileye已驗證的核心技術，并在 EyeQ 平臺上部署個性化的代碼和人機接口工具。換句話說，有了這個工具包，車企可以在現有系統基礎上進行開發，根據不同需求進行相應迭代，不再受限于“Mobileye

40、給什么就只能用什么”的問題。EyeQ Kit 是一個既能讓客戶受益于 Mobileye 核心技術經驗，又能讓他們從自身專業知識中獲益的解決方案。隨著汽車核心功能日益軟件化，客戶將需要更高靈活性和空間來定義品牌并實現差異化。圖圖 5:Mobileye Kit 為主機廠提供靈活開發權限為主機廠提供靈活開發權限 數據來源：公司官網、中信建投證券 自動駕駛方案，依托五大技術，打造自動駕駛方案，依托五大技術，打造自動駕駛各階段綜合解決方案：自動駕駛各階段綜合解決方案：Base Driver-Assist：憑借專門設計并搭載在車前擋風玻璃的 EyeQ 芯片設備和計算機領域的專業知識，為數百萬輛汽車提供核心

41、高級駕駛輔助系統（ADAS）解決方案。這些解決方案能夠為汽車制造商提供一系列經濟高效的功能，從而使他們的車輛更加安全。Cloud-Enhanced Driver-Assist：Mobileye 通過 REM 地圖技術，定義了一種新的 ADAS 類別，即Cloud-Enhanced Driver-Assist。該技術利用來自 Mobileye 車群的數據，每天有 150 萬輛車發送數據，實時提供關于行車場景的信息，包括車道標記、道路優先級、交通信號燈等等。隨著基本的 ADAS 功能變得更加標準化，基于云端的信息成為提供增強功能和推動 ADAS 性能跨越式發展的關鍵途徑。Mobileye Supe

42、rVision：作為下一代駕駛輔助技術，它實現了無需手動操作但需要保持目光集中的功能。該技術源自 Mobileye 在自動駕駛領域的研發成果，利用周圍視覺等先進技術為人工駕駛車輛提供自主駕駛能力。此外，通過空中升級功能，最新的舒適性和安全性功能可以通過按一個按鈕即可傳達給消費者。Mobileye Chauffeur：作為一個全面的自動駕駛系統，利用 Mobileye 在消費車輛嵌入式技術和自動駕駛系統方面的核心專長，它旨在將普通消費車輛轉變為無需目光和手動操作的系統。Mobileye Chauffeur 融合了Mobileye 獨特的周圍視覺技術、雷達和激光雷達覆蓋，成為一個完整解決方案。Mo

43、bileye 的目標是到 2025 年將其成本控制在 6000 美元以下。Mobileye ApplicationCustomer Application.exeOpenCL RuntimeTensorFlow RuntimeSafety Critical Linux OS.exe.so.so.MIPSProtocols shared memoryTensors OpenCL BuffersnOpenCLnTensorFlowEyeQAccelerators 7 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye Mobileye Drive：Mobileye 提供一套全面

44、的自動駕駛解決方案，可以將幾乎任何服務或車輛轉變為自主駕駛。這些解決方案已經在全球各行業中被應用于自動公共交通、自動貨物配送和自動出行服務等領域。通過在Mobileye Drive 基礎上整合 Moovit 的移動智能，Mobileye 還可以推出完整的無人出租車解決方案。表表 5:自動駕駛各階段解決方案自動駕駛各階段解決方案 AV 各階段 Base Driver-Assist Cloud-Enhanced Driver-Assist Mobileye SuperVision Mobileye Chauffeur Mobileye Drive 芯片 EyeQ3,EyeQ4 Mid,or Eye

45、Q6 Lite SoC EyeQ4 High or EyeQ6 Lite SoC 2 x EyeQ5 High or 2 x EyeQ6 High SoC 3 x EyeQ6H or 4 x EyeQ6H 8 x EyeQ5H or 4 x EyeQ6H 攝像頭 Front Camera Front Camera 360 Camera 360 Camera 360 Camera 雷達 360 imaging radars&Front Lidar 360 imaging radars&Front Lidar REM RSS 資料來源：公司官網，中信建投證券 1.3 競爭優勢：成本領先，安全可靠競

46、爭優勢：成本領先，安全可靠 自動駕駛技術正處于快速發展的階段，Mobileye 能夠在芯片和算法之間實現緊密的協同，使得系統可以更容易地集成新的感知技術和決策算法，從而保持技術領先地位。不同的硬件和軟件之間的兼容性和一致性問題可能導致集成困難，而 Mobileye 的一體化設計可以消除這些問題，從而簡化了開發和部署過程。同時，軟硬一體化策略使得 Mobileye 能夠針對不同的自動駕駛等級提供定制化的解決方案。從輔助駕駛到高級自動駕駛，Mobileye 的芯片和算法都能夠適應不同的需求，從而滿足市場上不同等級的自動駕駛車輛的要求?，F如今，行業中不少 OEM 都希望對算法有掌控權獲得更多的個性化

47、定制，進而只從第三方處采購芯片，再由企業自己獨立研究算法。在這個軟硬分離的趨勢中，不少 Mobileye 昔日的合作伙伴與其分道揚鑣。在這種行業背景下，Mobileye 也作出讓步逐漸解綁軟硬一體，推出了 EyeQ Kit 的軟件開發工具版。EyeQ 系列 Soc 芯片在芯片競爭中，其算力優勢式微，但是算力只是一個理論上限，最終芯片能發揮出多少效率，還取決于軟件算法配合等多方面的因素。在整車生命周期和產品售賣過程中，芯片算力往往都不能完全發揮，甚至可能連一半都發揮不了。Mobileye 在芯片開發成本、處理器架構、算法結構都有顯著優勢。并且這種優勢在全自動駕駛領域及輔助駕駛領域里都有顯現。首先

48、是整個行業乃至市場都重點關注的自動駕駛領域，過去兩年間，數個 OEM 取消與 Mobileye 的合作，它們的芯片訂單紛紛轉投到高通，英偉達等芯片巨頭，因為這些公司所能提供的算力更高，其中被諸多 OEM 訂購的英偉達 Orin 芯片的算力更是高達 200TOPS。Mobileye 于 2022 年緊隨其后，發布了 EyeQ Ultra。Ultra EyeQ 采用臺積電 5 納米工藝制造，具備 AI 算力176TOPS，FP32 算力 4.2TFLOPS，ISP 帶寬 2.4GPxl/s，功耗低于 100 瓦。從指標上看，Ultra EyeQ 在性能方面 8 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。

49、美股公司深度報告 Mobileye 并不突出，唯一超過英偉達 Orin 的地方是 FP32 算力或者說 GPU 算力，稍高于 Orin 的 4.1TFLOPS。如果 GPU也用于 AI 加速，則 AI 算力為 192.4TOPS，與高通的 AI 加速器相當。Mobileye 的 CPU 方案非常特殊，行業上一般采用 ARM 架構，但 Ultra EyeQ 采用 RISC-V 架構，并且是較少見的多線程 CPU，具有 12 核 24 線程。在ARM 架構中，只有很少人聽說過 A65AE 采用了多線程設計，大部分 x86 的 CPU 都采用多線程設計。而 Mobileye作為英特爾旗下公司，在多線

50、程設計方面毫無壓力。多線程在某些場景下通過良好的任務分割和完善的軟件可以實現超越單線程的性能表現；然而，在單線程任務時性能可能會有所降低。自動駕駛感知階段需要處理較多的多線程任務，而決策階段則較少。因基于對多線程的解釋，Mobileye 有著其對于資源高效利用的優勢，這對于成本敏感型的消費級自動駕駛汽車無疑是一大亮點。在多線程任務上 Ultra EyeQ 有可能超越英偉達的 Orin，同時它也應該注重性價比。預計價格在 100 美元左右，甚至更低。此外，EyeQ Ultra CPU 中的 RISC-V 指令集是基于精簡指令集計算（RISC）原理建立的開放指令集架構（ISA）。RISC-V 是在

51、不斷發展和成熟的指令集基礎上建立的全新指令集。它完全開源，設計簡單，易于移植 Unix 系統，并采用模塊化設計和完整工具鏈。其由 MISP 開發，名為 eVocore P8700 多處理器 IP 內核。它是第一個支持亂序處理和一致的多線程、多核、多集群可拓展性的 RISC-V IP 內核，旨在提供合作方更高水平性能，并在此基礎上進一步加以創新。該產品可擴展至 64 個集群、512 個內核和 1024 個線程（harts/threads），單線程性能優于當前可用的所有 RISC-V CPU IP，且適用于各種應用程序中的計算密集型任務，場景涵蓋汽車、數據中心、存儲、HPC 等領域。另一方面，RI

52、SC-V 是最適合軟硬一體任務的指令集架構，特別適用于 AI/ML/HPC/云或 EDGE 服務器領域。在無人駕駛領域中，RISC-V 也非常接近這些應用場景，這也是 Mobileye 采用 RISC-V 的原因之一。除此之外，RISC-V 架構提供了一種名為E的嵌入式架構，主要用于追求深度嵌入式場景中的極低面積和功耗。與普通的非嵌入式架構需要支持 32 個通用整數寄存器不同，該嵌入式架構只需要支持 16 個通用整數寄存器。根據不同的算法，可以選擇不同的指令集模塊。其中最基本的整數指令子集（以I表示）支持加法、減法、移位、按位邏輯操作和比較操作等運算。通過組合這些基本的運算操作或者使用函數庫，

53、可以實現更多復雜的操作，例如乘除法和浮點操作。因此，使用這些基本運算操作和相關函數庫，能夠完成大多數軟件操作，這也意味著，Mobileye 采用 RISC-V 架構不光符合他們軟硬一體策略的初心，也在當前軟硬分離的趨勢下能擁有一席之地，更重要的是在保持高性能的同時還控制了成本。在 GPU 方面，EyeQ Ultra 應該采用的是英特爾 Xe 系列顯卡，該系列顯卡處理單元具有可配置性，最高可配置為 15360 個 ALU，算力達到 42TFLOPS。相比之下，英偉達 Orin 擁有 2048 個 CUDA 核，數量比英特爾的少。而 Orin 的 GPU 頻率為 1000MHz，比英特爾的低。需要

54、注意的是，英偉達的 GPU 設計偏向大型核心，所占面積較大且成本較高，而英特爾則在成本上更具競爭力。在輔助駕駛在輔助駕駛 L2+領域，領域，Mobileye 的市場占有率高達的市場占有率高達 75%處在絕對的霸主地位，處在絕對的霸主地位，2022 年的出貨量更是高達3370 萬片。Mobileye 在 2022 年更是帶來了兩款適用于 L2+等級的芯片，EyeQ6H 和 EyeQ6L。EyeQ6 系列得益于 Mobileye 在過去數十年間積累的專業知識。這些經驗和專有技術被封裝在這款新芯片中，這兩種版本分別針對不同類型的 ADAS 應用而設計，且每個版本的性能和效率都高于 EyeQ 之前的任

55、何一次迭代。實現了最先進的計算機視覺性能，同時只需相對較少的 TOPS，低功耗，從而獲得優異的成本/性能比。EyeQ6H 是用于高級駕駛輔助和部分自動駕駛的終極計算平臺，可以支持 L2+及以上的系統。EyeQ6H 芯片相比之前的 EyeQ5H 芯片，計算能力提升了 3 倍，但功耗僅增加了 25%。由于性能功耗比的大幅提升，最新的Premium ADAS 芯片可以支持更先進的駕駛輔助功能。具體來講，EyeQ6H 芯片與之前的 Mobileye 芯片相比最 9 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 大的不同之一是加入了兩個 GPU。其中一個是 ARM MALI G

56、PU，算力為 64GFLOPS，預計用于 ADAS 的 AR圖像疊加輸出。另一個 GPU 廠商不明，可能是英國芯片設計公司 Imagination 的 BXS 1024 MC-2，算力為1000GFLOPS，主要用于處理 OCL（OpenCL）計算任務。OpenCL 是 GPGPU 的 API，類似于 OpenGL 和 OpenAL這兩個開放的工業標準，但擴展了 GPU 圖形生成之外的能力。EyeQ6H 還采用了 MIPS 架構的 CPU，與 EyeQ5相同采用了多線程設計，具有 8 核 32 線程的性能。在 GPU 方面，EyeQ6H 的 GPU 性能為 1000GFLOPS。Mobiley

57、e 可能會考慮采用 Imagination 公司的產品。Imagination 推出了一系列針對車載領域的 GPU，即 IMG-B 系列，該系列于 2020 年 10 月發布。IMG-B 系列由A 和 B 兩大系列組成，A 系列于 2019 年 12 月發布，主要面向高性能應用，而 B 系列則主打低功耗應用。在 IMG-B系列中，IMG BXT/BXS-32-1024 MC2 GPU 似乎比較符合車載 GPU 的需求。通常情況下，車載 GPU 的運行頻率不會很高，大約在 450-650MHz 之間。在 500MHz 頻率下，IMG BXT/BXS-32-1024 MC2 GPU 的性能為 20

58、48 FP32 FLOPs/Clock，即每個時鐘周期可以執行 2048 個單精度浮點運算（FLOPs），其性能可達到 1024GFLOPS。然而，并沒有看到 Imagination 公布與 Mobileye 合作的消息，所以也不排除 Mobileye 會采用英特爾自己的 GPU架構。這種可能性也是基于 EyeQ6H 被囊括在 SuperVision 方案中，同時官方宣稱其性能可達到 L4 自動駕駛等級的情況下，而且如今自動駕駛領域競爭如火如荼，Mobileye 未必不會選用英特爾的 GPU 增加其核心競爭力。EyeQ6 系列的另一款芯片是 EyeQ6L，它是 Mobileye 公司針對 L1

59、-L2 級駕駛輔助系統開發的一款 SoC（System-on-Chip）產品。它具備高性能、低功耗和成本效益的特點，被設計為一體式前擋風玻璃解決方案。EyeQ6 Lite 相比于之前的 EyeQ4 Mid，也采用 7 納米設計，提供了 4.5 倍的計算能力，該芯片 5TOPS 的算力用在 L2+的駕駛方案當中也仍有余力。其 CPU 是 2 核 8 線程，OCL 算力是 720GFLOPS。其功耗與 EyeQ4 相當，但面積小了 45%，這也意味著硬件成本減少了近 45%，其價格可以低于 30 美元。此外，從 EyeQ6L 在 2022 年發布后的訂單數量可以看出其該芯片在 ADAS 領域的熱度

60、，在 6.36 億的訂單中，其占比 18.7%，迅速拿下 1.75 億的訂單。訂單量仍呈現上升趨勢，也說明了 Mobileye 在 ADAS 領域擁有無人能撼動的地位。圖圖 6:Mobileye EyeQ 系列芯片訂單量系列芯片訂單量 數據來源：公司CES大會，中信建投證券 7.8M17M27.4M40.7M33.1M6.4M11.9M17.5M21M37M50M63.6M2019202020212022EyeQ volume pipeline of programs won in 2022EQ3EQ4EQ5EQ6LEQ6H63.6M 10 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告

61、 Mobileye 前文提到部分 OEM 與 Mobileye 解除合作關系，主要是因為其軟硬一體化，芯片的算力不足只是其中一個原因。需了解，Mobileye 的一體化方案（芯片+算法+攝像頭）在早期使用時很方便，但隨著路況和場景的不斷擴展，這種黑盒模型難以適應車企的個性化要求，限制了車企的自主性。此外，算法更新周期長且受限于封閉性，全球所有汽車都需要由以色列總部進行統一迭代，導致更新速度緩慢。同時，數據監管問題也存在，在需要更新系統時需要傳輸數據，但各國對境外數據傳輸有限制，促使更多車企選擇自主研發或采用本土供應商。對此，Mobileye 跟緊時代對公司產品進行調整，推出了 EyeQ Kit

62、 使得 OEM 可以對 EyeQ Ultra 和 EyeQ6H進行自主算法編輯。EyeQ Kit 使汽車制造商能夠受益于 Mobileye 的 EyeQ 架構和相關技術。該套件包括行業領先的計算機視覺能力、REM眾包地圖技術和基于 RSS 的駕駛策略。通過使用 EyeQ Kit，汽車制造商可以利用Mobileye 系統集成芯片（SoC）的功能，以滿足他們的需求，并將精力集中在優先事項上，例如采用最新的技術功能來提升駕駛體驗，打造獨特的產品功能界面和體驗。這些功能包括高級駕駛輔助功能，如自適應巡航控制、交通擁堵輔助/領航、高速公路輔助/領航、全域車道輔助等。除了駕駛輔助功能外，EyeQ Kit

63、還支持在 EyeQ SoC 上開發各種可視化和駕駛員監控應用程序。通過直接集成這些受歡迎的功能到 EyeQ 上，無需額外的安全相關 ECU 和附屬集成，從而節約成本并減少復雜性。此外，EyeQ Kit 還可以實現其他功能，如自動泊車、增強和虛擬現實顯示以及人機交互。另一方面，EyeQ Kit 基于標準 API，如 OpenCL、TensorFlow 和 X86 開發平臺，使用通用語言幫助汽車制造商便捷高效地開發自有應用程序，無需專門技能或特定的硬件供應商。這種設計使得開發成本降低、上市時間加快，并賦予硬件供應商在整個開發周期中（從功能打造、部署到性能調優）更大的靈活性。11 請務必閱讀正文之后

64、的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 二、智能駕駛行業：滲透率加速提升，性價比愈受重視二、智能駕駛行業：滲透率加速提升，性價比愈受重視 2.1 ADAS：高階自動駕駛基礎，：高階自動駕駛基礎，L2 向向 L3 加速過渡加速過渡 ADAS（Advanced Driver Assistance System）系統可以輔助駕駛員執行駕駛任務或者避免/減輕碰撞危害，整體圍繞感知、決策、執行三大環節構成軟硬件系統，感知層主要包含了攝像頭、雷達等傳感器在內的車載感知系統和高精地圖、衛星定位等路側輔助系統，決策層負責收集分析數據、定義規劃路線以及預判控制車輛，執行層負責車輛的驅動、轉向和制動

65、。圖圖 7:ADAS 系統構成系統構成 數據來源：蓋世汽車研究院，中信建投證券 根據市場監督管理總局發布的相關文件定義，根據市場監督管理總局發布的相關文件定義，ADAS 可分成信息輔助類與控制輔助類兩大類別，可分成信息輔助類與控制輔助類兩大類別，前者主要是預警類功能，不參與車輛的控制（如交通標志識別、前后/向碰撞預警、車道偏離預警等），后者可以實現主動的車輛控制（如自動緊急制動、車道居中控制、自適應巡航控制等）。圖圖 8:ADAS 系統功能系統功能 數據來源：arvix，中信建投證券 控制執行層決策規劃層環境感知層車載感知系統路側輔助系統攝像頭毫米波雷達高精地圖超神波雷達激光雷達紅外傳感器導航

66、定位決策+規劃高精地圖+傳感器、GSSV2X技術慣性導航衛星定位車載計算平臺中央處理器+算法全路徑規劃、行為決策、運動規劃算法+芯片車輛控制電子驅動電子轉向電子制動 12 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye ADAS 是實現自動駕駛的基礎，汽車智能化推動是實現自動駕駛的基礎，汽車智能化推動 ADAS 的迅速發展。的迅速發展。根據國標和 SAE 的分級標準，自動駕駛主要分為 L0-L5 六個級別，行業把 L0-L2 級劃分為輔助駕駛（ADAS）范疇。兩份標準對比來看，在部分字段的定義上存在微小差異。當前行業正處于 L2 向 L3 過渡階段，L3 階段的代表功能

67、如高速/城市領航已開始逐步落地，當前由于相關法律法規的缺失（出現交通事故后，權責定義不清），領航功能還是屬于 L2 范圍。圖圖 9:智能駕駛標準劃分智能駕駛標準劃分 數據來源：SAE，中信建投證券 Mobileye 從消費者出發，而不是工程技術角度，重新定義了自動駕駛等級，參考標準是不是可以脫手，是不是可以脫眼等。自動駕駛水平主要通過 SAE 的自動駕駛分級標準（亦稱 J3016）來反映。Mobileye 發現有兩個問題需要解決：第一個問題是從終端用戶的角度來看，定義模糊不清。第二個問題，L3 和 L4 之間不必要的區分。根據 J3016 標準，L3 和 L4 在最小風險策略（MRM）要求和人

68、類駕駛員的警惕性水平方面有所不同。這可能導致自動駕駛系統的“設計失敗”。圖圖 10:Mobileye 從消費者角度進行標準劃分從消費者角度進行標準劃分 數據來源：公司官網，中信建投證券 各級別智能駕駛典型功能國際汽車駕駛自動化分級美國汽車工程師學會自動駕駛分級0級應急輔助1級部分駕駛輔助2級組合駕駛輔助3級有條件自動駕駛4級高度自動駕駛5級完全自動駕駛L0人工輔助L1駕駛員輔助L2部分自動駕駛L3有條件自動駕駛L4高度自動駕駛L5完全自動駕駛L2+/L2.5/L2.9/具有宣傳屬性RCTA（倒車側向警告）：監測前方車輛，判斷本車和前車間距、相對速度和位置，并及時給與駕駛員警告FCTA（前橫穿側

69、向警告）：感知車道線，判斷車輛與車道線間的位置，及時在出現偏離時給與駕駛員警告ACC（自適應巡航）：通過車輛傳感器識別前方目標車輛，根據設定的目標車速以及車間時距實現巡航控制，若前方無車實現定速巡航AEB（自動緊急制動）：車輛突發危險情況或與前車距離小于安全距離時主動進行剎車，避免或減少追尾等碰事故的發生，從而提高行車安全性ALC（自動并線）：通過車輛傳感器融合處理，綜合判斷前方車輛、目標車道后方車輛，在通過轉向開關或自動觸發變道之后控制車輛進行變道操作LDP車道偏離干預）：利用前向擤像頭探測車道線，如車輪即將壓線或已經壓線，通過施加校正性轉向干預并進行提示，輔助騭駛員保持車輛在本車道中央LK

70、A（車道保持輔助）：識別車輛相對于車道中央的位置，如駕駛員偏離車道（非目的性變道），則向駕駛員發出警告或通過轉向干預使車輛重新回到車道中央APA（自動泊車輔助）：利用車載傳感器識別有效的泊車空間，并通過控制單元控制車輛進行泊車APO（自動駛出）：針對APA泊車入庫的情形，可以選擇APO自動駛出，解決狹小車位的泊車便利性RPA（遠程泊車輔助）：在APA基礎上支持用戶不在車內的自動泊車入庫TJA（交通擁堵輔助）：交通擁堵輔助系統（低速）結合了自適應巡航控制系統與自動跟車系統，以及車道保持輔助系統HWA（高速駕駛輔助）：高速駕駛輔助系統（高速）結合了自適應巡航控制系統與自動跟車系統，以及車道保持輔助

71、系統HWP（高速駕駛引導）：在HWA基礎上增加高速導航，自動并道，自動上下匝道TJP（交通擁堵領航）：在TJA基礎上增加導航、自動并道（待確定）NOA Highway（領航駕駛輔助）：高速公路按導航自動駕駛，點到點行駛NOA City(城區領航駕駛輔助)：城區按導航自動駕駛，點到點行駛AVP（自動代客泊車）：停車場或者其他限定區域內，基于L4自動駕駛技術實現最后幾百米的慢速無人泊車功能HDA（高速駕駛自動化）：典型場景如城市自動駕駛出租車（待確定）13 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 對不同的自動駕駛等級，Mobileye 給出了不同的智駕解決方案。譬如

72、對于注視前方/可脫手等級，給出解決方案是 SuperVision;對于脫手脫眼等級，對應的解決方案是 Mobileye Chauffeur;對于無駕駛員等級，給出的解決方案是 Mobileye Drive。圖圖 11:Mobileye 針對不同自動駕駛等級的解決方案針對不同自動駕駛等級的解決方案 數據來源：公司官網、中信建投證券 2.2 ADAS 景氣度與規模預測：立法與場景雙突破，滲透率穩健提升景氣度與規模預測：立法與場景雙突破，滲透率穩健提升 2.2.1 低級別法規強制部署，高級別逐步規范 美國 NHTSA/FMCSA 的聯邦機動車安全標準（FMVSS）并沒有強制的聯邦法規專門針對 ADA

73、S/AV 系統的安全性。但是，美國交通部推薦了一套自愿指南，其中 NHTSA 和 FMCSA 有權執行行動，如果某個 ADAS/AV系統構成安全風險。這反過來進一步復雜化了新技術的合法部署過程，但隨著這些系統在行業中變得越來越普及，監管機構面臨越來越大的壓力，要求為這些系統制定標準要求，以確保技術的更為平穩、安全的推出。歐洲某些法規適用于較低級別的自駕功能，如制動和轉向系統，2022 年 7 月，歐盟 一般安全性法規（GSR）第一階段開始實施。該法規要求所有在歐盟銷售的商用車（以客車、卡車、廂式貨車為主）新車型都必須配置：盲區行人穿行探測系統(MOIS)、盲區探測系統(BSIS)、智能車速輔助

74、系統(ISA)。自 2024 年 7 月 6 日起，所有在歐洲銷售的新商用車都需配置以上相應功能。而其他法規則限制了更高級功能的合法部署。中國規范 AV 功能方面走得更遠，L3 及以上級別自動駕駛制度環境逐步完善。2022 年 8 月正式施行的深圳經濟特區智能網聯汽車管理條例是國內首部智能網聯車管理法規，首次明確了交通違法及交通事故的責任劃分，推動國內 L3 級別自動駕駛車輛發展步入正軌。11 月，工信部、公安部發布關于開展智能網聯汽車準入和上路通行試點工作的通知（征求意見稿），擬遴選 L3、L4 級別自動駕駛車輛開展準入試點，旨在完善高等級自動駕駛車輛生產準入管理體系與道路交通安全管理體系。

75、2023 年 6 月，工信部表示，將從三個方面推進 14 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 汽車行業的智能化、網聯化發展進程:1)支持關鍵技術攻關:加快關鍵芯片、高精度傳感器、操作系統等新技術新產品的研發和推廣應用；2)進一步完善網聯基礎設施:加快 C-V2X、路側感知邊緣計算等基礎設施建設，建立三級架構的云控基礎平臺，形成統一的接口、數據和通信標準；3)深化測試示范應用:啟動智能網聯汽車準入和上路通行試點，組織開展城市級“車路云一體化”示范應用，支持 L3 及以上級別的自動駕駛功能商業化應用。圖圖 12:國內自動駕駛相關法律國內自動駕駛相關法律 數據來源

76、：相關部門官網，中信建投證券 總的來說，隨著 ADAS 滲透率的快速提升，基礎 ADAS 功能對于行車安全的作用逐漸凸顯，各國積極立法推進基礎的 ADAS 功能（L1 和 L2）在新車的部署，但高級功能（L2+）受到嚴格限制。此外，中國對于數據監管趨嚴，Mobileye 在中國不被允許收集高清地圖數據，并被迫與當地公司合作存儲敏感數據。2.2.2 中低端車型上量，城市 NOA 取得突破 隨著汽車行業變革，隨著汽車行業變革，ADAS 滲透率正在加速上升。滲透率正在加速上升。過往只在高端車型搭載的 ADAS 功能，已逐步下沉配置到越來越多普通級別的車型。主機廠基本布局 L2+車型，L2+ADAS

77、有望全面推廣。L2+ADAS 是在 L2 自動駕駛法律框架內實現的更高級別自動駕駛功能。從佐思汽研對主機廠 ADAS 落地規劃的梳理來看，2020 年以來各主機廠陸續推出 L2+車型，至 2022 年基本完成布局。根據佐思汽研，9M22 L2+ADAS 累計滲透率達 5.1%，自2021 年以來呈緩慢提升態勢。我們認為當前高等級自動駕駛相關法律制度尚不完善且技術難度較高，使得 L2+ADAS 搭載量仍然較少，多搭載于高檔車型。以 L2+ADAS 典型功能 NOA（Navigate on autopilot，導航輔助駕駛系統）為例，NOA 可實現高速公路、城市等場景下的自動跟車、變道，技術難度較

78、 L2 級別功能更高。根據高工智能汽車，11M22 國內乘用車標配 NOA 累計搭載量僅 18.4 萬輛，滲透率為 1.1%，近 90%搭載于價格區間在 30 萬元及以上的車型上。2022 年 10 月吉利博越 L 正式上市，可選裝 NOA 功能，售價區間在 10-15 萬元（選裝之后也在 20 萬元以下），使我們看到了高級別自動駕駛功能向低價車型下沉的趨勢。主流車企逐步量產落地主流車企逐步量產落地 L2+級別車型，級別車型，L3 級以上車型加速滲透開啟廣闊市場。級以上車型加速滲透開啟廣闊市場。智能駕駛自 2020 年開始發展迅速，國內主流車企多數車型配套量產 L2 級別 ADAS，陸續推出具

79、備 L3 及 L3 以上級別自動駕駛功能的車型，應用場景加速從高速向城市路況拓展。在汽車智能化推進加速的背景下，行業滲透率不斷提升，借助 L3自動駕駛的紅利，自動駕駛市場空間巨大。法規法規頒布方頒布方時間時間主要內容主要內容自動車道保持系統（ALKS）聯合國2021年1月旨在制定關于自動車道保持系統車輛認證的統一規定,是首部針對L3級別自動駕駛的國際法規自動駕駛法德國2021年7月允許L4級智能汽車在德國公共道路指定區域常態化運營道路交通法修正案日本預計2023年擬増加L4級別自動駕駛運行許可制度智能網朕汽車道路測試與示范應用管理規范（試行）工信部、公安部、交通運輸部2021年7月確定了智能網

80、聯汽車道路測試和示范應用的管理規范新能源汽車產業發展規劃（2021-2035）國家發展和改革委員會2021年11月鼓勵L4發展，提出到2025年L4汽車實現限定區域和特定場景商業化應用，到2035年L4汽車實現規?；瘧蒙钲诮洕貐^智能網聯汽車管理條例深圳經濟特區2022年8月我國首部智能網聯車自動駕駛法規.明確自動駕駛的權責關系、市場準入等做好智能網聯汽車高精度地圖應用試點有關工作自然資源部2022年8月在北京、上海、廣州、深圳、杭州、重慶六個城市開展智能網聯汽車高精度地圖應用試點自動駕駛汽車運輸安全服務指南（試行）（征求意見稿）交通運輸部2022年8月鼓勵在特定場景下，使用自動駕駛汽車從事

81、城市客運、岀租客運、普通貨物運輸等經營活動道路機動車輛生產準入許可管理條例（征求意見稿）工信部2022年10月對智能網聯汽車網絡安全、數據安全等方面提岀要求開展智能網聯汽車準入和上路通行試點工作（征求意見稿）工信部、公安部2022年11月遴選符合條件的智能網聯汽車開展準入式點,并在試點城市的限定公共道路區域內開展上路通行試點國際國際中國中國 15 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 圖圖 13:主流車企自動駕駛規劃主流車企自動駕駛規劃 數據來源：各公司官網、各公司官方公眾號、中信建投證券 城市城市 NOA 技術成熟加速落地。技術成熟加速落地。領航輔助根據場景

82、可進一步分為高速領航和城區領航。高速領航普遍限制在特定高速公路和城區高架路開啟，城區領航則針對復雜城區道路場景進行升級，新增信號燈識別、自動變道、自動避障等功能。高速 NOA 場景相對簡單，路況、標志和標記的圖像相對標準。在部分高速公路或高架等封閉路段行駛時，結合車載導航路線讓車輛實現自動變道、自動進入和駛出匝道口的技術功能，應用相對廣泛。城市 NOA 加速落地，覆蓋主要行車使用場景，為用戶提供從高速到城市的全場景可持續的自動駕駛功能。早期城市 NOA 功能普遍使用高精地圖，提供更精確的定位服務，但高精地圖采集成本高、覆蓋率較低、更新慢，難以滿足城市 NOA 快速大規模的上車需求。隨著車端算力

83、及傳感器功能迭代升級，單車感知水平不斷提升，大部分廠商通過“輕地圖”+單車感知方案，即僅在匝道口等導航地圖難以精確處理的部分做數據強化，實現城市 NOA功能。隨著城市 NOA 技術路線逐漸成熟，大量中高端車型逐漸開始配置，相關產業鏈有望迅速發展。2.2.3 滲透率穩健增長，L2 向 L3 加速過渡 2023 年年 L2 整體滲透率仍將保持穩健增長。整體滲透率仍將保持穩健增長。目前智能駕駛行業正處于由組合駕駛輔助 L2 向有條件自動駕駛L3 的過渡階段。我們認為，一方面，技術的成熟有望推動 L2 ADAS 的普及和下沉，2022 年市場環境的壓力測試已足夠彰顯汽車智能化趨勢的韌性，2023 年

84、L2 ADAS 滲透率提升的邏輯沒有發生大的變化。另一方面，隨著 L2.5、L2.9 車型的銷量爬坡，我們預計 L2+ADAS 有望成為推動 L2 整體滲透率增長的新支點。短期來看，短期來看，我們預計 2023 年 L2、L2+級自動駕駛滲透率達 38%、8%。2023 年隨著理想 L7L8、小鵬 G6、蔚來新 ES6 等產品的上市，預計 L2+級產品滲透率繼續提升。中期來看，中期來看，我們預計 2025 年 L2、L3+級以上自動駛滲透率分別為 56%、20%。智能化為汽車行業的核心趨勢，主機廠將對自動駕駛保持旺盛需求，我們預計 2025、2030 年 L2 級自動駕駛滲透率分別為 50%、

85、52%；隨著自動駕駛技術的進步、相關零部件的成本的下降與法律法規的逐步放寬，我們預計 2025 年 L3 及以上級別自動駕駛滲透率為 20%；隨后 L4 開始出現，并將于 2030 年L3、L4 進一步提升至 40%、8%。20212022202320242025規劃長安L2L4L4級自動駕駛線控平臺項目預計2025年實現量產長城2023年，計劃量產L4級商品車:2025年推出L5級自動駕駛商品車比亞迪L2L42022年初，實現L2+級別的自動駕駛一汽L42030年，實現全工況、全天候的自動駕駛吉利L3L42021年，在結構道路實現高度自動駕駛:2023年之前，在開放道路實現高度自動駕駛廣汽2

86、022年，實現L4車型率先量產:2023年，實現L4級別自動駕駛的區域示范運營北汽L2+L42022年，實現L3/L4級別車型的測試、示范和量產上汽L4現已實現L2+配套量產，將于2023-2025年推出L3、I4級別自動駕駛功能車型奇瑞L2L42025年計劃實現L4級別的自動駕駛東風在“十四五”期間，將實現L4級智能網聯汽車規?；痉稇?，并掌握L5級智能網聯汽車關鍵核心技術蔚來L2+L42022年初具備L3級別自動駕駛車型ET7，實現從輔助駕駛到自動駕駛的飛躍理想L2+2022年正式標配單片Orin，實現L3，到2025年實現L4小鵬2024年，或2025年，研發出L4級別的車型特斯拉特斯

87、拉L4級別的車型預計最快2023年上市L3L4國內自主造車新勢力L3L3L4L2+L3L3L2+L3L2+L2+L4L2+L3L2+L2+L4車企L2+L2+L4L2+16 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 圖圖 14:2017-2030E 分等級分等級 ADAS 滲透率滲透率 圖圖 15:2025E 分價格段分價格段 ADAS 滲透率滲透率 數據來源：易車，Thinkercar，中信建投證券 數據來源：易車，Thinkercar，中信建投證券 表表 6:智能駕駛芯片規模測算智能駕駛芯片規模測算 2021 2022 2023E 2024E 2025E 20

88、26E 2027E 2028E 2029E 2030E 一、汽車銷量預測一、汽車銷量預測 全球汽車銷量(萬輛)8010 8105 8430 8599 8728 8858 8947 9037 9127 9218 YoY 0.10%4.00%2.00%1.50%1.50%1.00%1.00%1.00%1.00%二、自動駕駛滲透率假設二、自動駕駛滲透率假設 L0 透率（%）63%56%48%32%24%18%12%6%3%0%L1 透率（%）6%6%6%6%6%5%4%3%2%0%L2 滲透率（%）28%33%38%45%50%51%52%52%52%52%L2+滲透率（%）3%5%8%10%12%

89、12%10%8%6%0%L3 滲透率（%）0%0%0%7%8%12%18%26%31%40%L4 滲透率（%）0%0%0%0%0%2%4%5%6%8%三、單車需求量假設三、單車需求量假設 L1/L2 單車需求量 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 1.0 L2+/L3 單車需求量 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 1.5 L4 單車需求量 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 2.0 四、自動駕駛芯片出貨量測算四、自動駕駛芯片出貨量測算 L1/L2 芯片需求量 2723 3161 370

90、9 4385 4887 4961 5010 4970 4929 4793 L2+/L3 芯片需求量 360 608 1012 2193 2618 3455 4295 5286 5887 5531 L4 芯片需求量 0 0 0 0 0 354 716 904 1095 1475 總需求量（萬顆）3084 3769 4721 6578 7506 8504 9484 10482 11089 11799 YoY 22%25%39%14%13%12%11%6%6%五、五、ASP 假設假設 L1/2 ASP（美元/顆）50 49 49 48 48 47 47 46 46 45 L2+/3 ASP（美元/顆

91、）200 196 192 188 184 181 177 174 170 167 L4 ASP（美元/顆）800 784 768 753 738 723 709 695 681 667 92%83%77%69%63%56%48%24%0%2%4%7%7%6%6%6%6%0%6%12%16%24%28%33%38%50%52%3%5%8%12%8%40%8%0%20%40%60%80%100%2017201820192020202120222023E 2025E 2030EL0L1L2L2+L3L466%31%11%6%2%8%6%7%10%5%33%60%74%55%40%25%1%8%24%

92、30%35%2%8%20%35%0%20%40%60%80%100%10萬以下 10-15萬15-20萬20-25萬25-35萬 35萬以上L0L1L2L2+L3 17 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 六、自動駕駛芯片市場規模測算六、自動駕駛芯片市場規模測算 L1/2 市場規模（億美元）14 15 18 21 23 23 23 23 23 22 L2+/3 市場規模（億美元）7 12 19 41 48 58 67 80 86 92 L4 市場規模（億美元）0 0 0 0 0 26 51 63 75 98 總市場規模（億美元）21 27 37 62 72

93、107 141 166 183 212 YoY 31.6%36.6%66.6%14.8%49.1%31.9%17.8%10.6%15.8%資料來源：易車，Thinkercar，公司官網，中信建投證券 2.3 產業鏈與競爭格局：芯片與產業鏈與競爭格局：芯片與 OEM 協同加深，競爭呈現分化趨勢協同加深，競爭呈現分化趨勢 2.3.1 產業鏈轉向網狀結構，去黑盒大勢所趨 軟件定義汽車成共識，產業價值鏈重構的動力是主機廠希望通過自研算法掌握核心競爭力，但受到成本和軟件定義汽車成共識，產業價值鏈重構的動力是主機廠希望通過自研算法掌握核心競爭力，但受到成本和效率的制約動態平衡。效率的制約動態平衡。在傳統供

94、應鏈體系中，芯片廠商只需要負責芯片級的功能安全，Tier1 則負責計算及域控制器參考設計平臺，到配套軟件、功能安全測試驗證等環節，因此隨著汽車零部件供應商的不斷深化，博世、大陸、采埃孚、電裝等企業壟斷某領域零部件的生產，從而向多家整車制造商供貨。Tier1 在汽車產業鏈擁有著絕對的話語權和定價權，甚至其開發進度直接決定了車型的研發周期。而最新一代的新能源汽車制造商則在自動駕駛技術發展上采取更激進的態度，其會自研自動駕駛系統，繞過 Tier1 直接與芯片廠商溝通，將創新融入自己的供應商群，并通過 OTA（over the air）來避免技術落伍。此做法顛覆了業內主要企業的既有關系，并吸引了跨行業

95、玩家尤其是科技公司的參與。圖圖 16:自動駕駛產業鏈自動駕駛產業鏈 數據來源：畢馬威，中信建投證券 供應商上游全套解決方案供應商中游主機廠下游平臺用戶一級供應商博世大陸集團德賽西威電裝傳感器楚航科技禾賽科技Innoviz森泰思克速騰聚創Velodyne芯片地平線恩智浦Mobileye英飛凌英特爾英偉達高精地圖高德地圖千尋地圖四維圖新維智科技互聯網巨頭阿里巴巴百度騰訊小米科技公司AutoX Momenta 輕舟智航小馬智行億咖通贏徹科技馭勢科技智加科技中科慧拓傳統主機廠AutoX Momenta 輕舟智航大眾豐田吉利梅賽德斯-奔馳上汽通用造車新勢力高合汽車理想哪吒汽車蔚來威馬小鵬出行平臺百度Ap

96、ollo 滴滴出行享道出行貨運平臺福佑卡車G7 滴幫集團 18 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 由于 SoC 芯片硬件的功能實現仍需配套算法、操作系統等軟件協同，芯片廠商有時候不僅需提供差異化的硬件設備，還同時提供相應的軟件解決方案，衍生出軟硬件緊耦合和松耦合兩種商業模式：軟硬件緊耦合：衍生出軟硬件緊耦合和松耦合兩種商業模式：軟硬件緊耦合：芯片內置軟件功能，成本低，適合迅速量產。代表是 Mobileye 提供“芯片+算法”捆綁方案，整合芯片、操作系統和感知算法，受到市場歡迎。但缺點是軟硬件緊耦合有“黑盒”模式，下游客戶修改能力受限。軟硬件松耦軟硬件松耦合

97、：合：專注硬件，提供開放式軟件工具鏈，允許客戶自主研發，成本相對高。代表是 NVIDIA 的 DRIVE 架構，允許車企和 Tier 1 自主研發智能駕駛功能。但缺點是主機廠研發投入較大，而且面臨算法自研時間的不確定性。產業鏈轉向網狀結構，去黑盒大勢所趨。產業鏈轉向網狀結構，去黑盒大勢所趨。智能駕駛產業鏈鏈狀邊界逐漸模糊，趨于類網狀結構發展，Tier X.5與“灰盒”模式出現。我們認為，智能汽車的供應鏈格局正在重塑，主機廠對供應鏈深度綁定的訴求加強，催生多種供應模式以及 Tier X.5 的出現：如主機廠在開發初期與供應商深度合作并掌握所有核心技術的“白盒”模式、以及部分技術互通的“灰盒”模式

98、等，主機廠與供應商的耦合程度不斷加深，傳統產業鏈的鏈狀邊界正逐漸模糊，向類網狀產業鏈生態演變。對于高級別智能駕駛，我們認為“灰盒”、“白盒”交付模式更貼合主機廠技術可控訴求，去“黑盒”化為大勢所趨。圖圖 17:產業鏈轉向網狀結構產業鏈轉向網狀結構 數據來源：羅蘭貝格，中信建投證券 2.3.2 L2 以下 Mobileye 領先，L2+挑戰英偉達 按照自動駕駛等級來劃分競爭格局，國內 ADAS/L2+領域廠商主要是地平線，黑芝麻；國外為 NXP、TI、Mobileye；國內 L3 領域主要廠商是華為 MDC300（華為不賣單顆芯片，故取整個計算平臺解決方案作對比）、黑芝麻和地平線；國外為特斯拉、

99、英偉達、高通；面向 L4/L5 級別自動駕駛，國內為華為 MDC600，國外為高通、英偉達和特斯拉。其中高通 Snapdragon Ride Flex 為 SOC 系列產品家族，包含 Mid/High/Premium 三個級別，支持 L1L4/L5；其中最高級 Ride Flex Premium SOC 再加上外掛的 AI 加速器（可能是 NPU）組合起來，就可以實現 2000TOPS 的綜合 AI 算力。地平線是在自動駕駛芯片領域實現大規模上車的唯一中國廠商。地平線是在自動駕駛芯片領域實現大規模上車的唯一中國廠商。地平線成立于 2015 年，主要從事邊緣人工智能芯片的研發，具有領先的人工智能

100、算法和芯片設計能力，致力于通過底層技術賦能，推動汽車產業的創新發展。公司自成立以來，地平線已獲得上汽集團、廣汽資本、長城汽車、東風資產、比亞迪、一汽集團等眾多主機廠負責整車架構與產品定義以及來自Tier1的軟硬件耦合的零部件系統集成、應用工作，對最終整車產品負責；不與芯片廠商直接溝通。Tier1根據車企需求，定制生產含傳統傳感器、黑盒子式ECU、執行器等零部件，依靠強大的整合能力、標準化產品生產能力，具有很強話語權、定價權。芯片廠商在汽車供應鏈中一般處于Tier2甚至更靠后的位置，較少直接與主機廠進行合作，一般面向上游Tier1提供芯片硬件與相關開發軟件服務支持。主機廠負責整車架構與定義，并主

101、導除了基礎計算平臺和基礎軟件以外的大部分應用層算法與軟件的開發與集成工作；直接參與到如計算芯片、基礎軟件、功能應用等部件的選擇與采購工作主機廠通過面向服務的SOA架構，要求Tier1開放產品的底層代碼和數據算法，對車內各域進行統一部署，Tier1逐漸被“削弱”，Tier1負責向主機廠提供基礎硬件平臺、基礎軟件以及工具鏈等開發支持服務。在新型合作關系中，芯片廠商與主機廠建立更加緊密的協作關系，主機廠在產品定義與設計環節直接跳過Tier1，與芯片廠商合作；芯片廠商在產業生態中地位提升，議價能力增強。Tier1Tier1主機廠主機廠新型的主機廠-Tier1-芯片廠商網狀合作模式傳統的主機廠-Tier

102、1-芯片廠商鏈狀合作模式傳統Tier1商業模式負責軟硬件的集成，以黑匣子形式向主機廠交付軟件，對Tier2的采購具有較高的決策權，物料成本表對主機廠呈低透明度，具有高于一般供應商的利潤水平新型Tier1商業模式為主機廠提供硬件平臺、基礎軟件以及工具鏈等開發支持服務；對Tier2的采購決策權降低，物料成本對主機廠的透明度提升，利潤回歸至一般供應商水平。19 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 車企資本，以及 Intel、SKHynix、寧德時代、立訊精密、星宇股份、韋爾股份、舜宇光學等多家產業鏈上下游企業的戰略投資。地平線核心產品為“芯片+算法+供應鏈+服務”

103、，公司到目前為止已經發布了三款芯片，征程2、征程 3、征程 5，其中征程 2、3 已經得到大量的應用，征程 5 已經落地。黑芝麻智能科技有限公司成立于黑芝麻智能科技有限公司成立于 2016 年，是行業內領先的車規級自動駕駛計算芯片和平臺研發企業年，是行業內領先的車規級自動駕駛計算芯片和平臺研發企業，專注于大算力芯片與平臺等技術領域的高科技研發。黑芝麻智能能夠提供完整的自動駕駛、車路協同解決方案，包括車規級設計，學習型圖像處理，低功耗精準感知的自動駕駛計算芯片和自動駕駛計算平臺，支撐自動駕駛產業鏈相關產品的快速產業化落地。公司至今已推出華山 A500，以及華山二號 A1000、A1000L 和

104、A1000Pro 四款自動駕駛芯片產品。其中，華山 A500 是繼華為昇騰 310、地平線征程 2 芯片量產后，我國第三款實現量產的自動駕駛芯片產品。另外黑芝麻智能在 2020 年發布的華山二號 A1000 芯片，則采用 16nm 工藝制程，INT8 精度下單顆芯片算力達 58TOPS，并已完成所有車規級認證。2020 年 5 月，黑芝麻智能與江汽集團達成平臺級戰略合作，將聯合開發行泊一體式智能駕駛平臺，江汽集團的多款思皓品牌量產車型也將搭載華山二號 A1000 芯片。圖圖 18:目前主流自動駕駛目前主流自動駕駛 A 芯片廠商各產品面向下游應用場景芯片廠商各產品面向下游應用場景 數據來源：新智

105、駕，車東西，中信建投證券 從各主流自動駕駛 SOC 廠商陣營來看，主要分為“傳統汽車芯片廠商”、“提供整套解決方案廠商”、“通用型、提供平臺型硬件+軟件工具鏈廠商”以及“全棧自研廠商”四大陣營。20 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 表表 7:各廠家芯片生產情況各廠家芯片生產情況 技術路線 廠家 芯片 架構 車輛配備/合作商 INT8 算力（TOPS）價格（美元）功耗（W）制程（nm）SOP 傳統汽車電子廠商轉型 瑞薩 V3H CPU+ASIC 博世/海拉 4/2.5 16 2019 V3U 60/2021 恩智浦 S32V RTI（軟件公司）4/1.5

106、16 2018 德州儀器 TDA4VM 百度/博世/大陸 8 100 1.5 16 2020 提供整套解決方案 Mobileye EyeQ3 CPU+ASIC 奧迪 A8/沃爾沃/卡迪拉克 0.256 1030 10 40 2014 EyeQ4 蔚來/理想/大眾/寶馬/福特/日產/廣汽/長城等主力在售車型 2.5 30 1.2 28 2018 EyeQ5 寶馬 iNext/極氪 001 24/0.416 7 2021 通用型、平臺化硬件+軟件工具鏈 英偉達 Xavier CPU+GPU+ASIC 小鵬 P7/P5 30 100 1 12 2020 Orin 蔚來 ET7/小鵬P7&G9/比亞迪

107、沃爾沃 XC90/上汽RES33/奔馳/集度/理想 L9 254 300500 0.225 7 2022 Atlan 奔馳 1000/5（E）2025E Thor 極氪/奔馳 2000/180 4 2025E 高通 Snapdrangon Ride CPU+GPU+ASIC(少量)寶馬 700/0.186 5 2022 地平線 征程 2 CPU+ASIC 長安 UNIT/奇瑞螞蟻/上汽通用五菱 4 2030 0.125 28 2019 征程 3 江淮/理想 One/博世/大陸 5 30 0.5 16 2020 征程 5/5P 長城/理想 One/長城/比亞迪/博世/大陸 96/128 100

108、0.195 7 2022 華為 昇騰 310 CPU+ASIC/16/0.5 12 2018 昇騰 910 北汽/長城 640/0.48/2019 黑芝麻 A1000 CPU+ASIC 一汽紅旗（E）/上汽（E）40/0.2 16 2020 A1000Pro 東風（E）106/0.24 16 2022 軟硬件全棧自研 特斯拉 FSD CPU+GPU+ASIC Model3/S/X/Y 73.7/1 14 2019 升級版 FSD Model3/S/X/Y 210/2023E 資料來源：新智駕，車東西，中信建投證券 21 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 2

109、014-2018 年，年，Mobileye 獨步天下。獨步天下。Mobileye 憑借“芯片+算法+攝像頭”一攬子解決方案，在成本、性能、功耗實現平衡，同時便捷的部署方案快速占領了市場，一度市占率達到 90%。特斯拉于 2014 年 10 月開始在Model S 和 HW1.0 版本車上裝配 EyeQ3，2016 年由于安全事件和 Mobileye 終止合作，開始自研芯片。2018 年開始量產的 EyeQ4 曾搭載在寶馬、福特、理想、蔚來、小鵬和上汽等旗下產品的車型中。2019-2021 年，年，Mobileye 停滯不前，算力軍備開賽。停滯不前，算力軍備開賽。Mobileye 自 2018

110、年推出 2.5TOPS 算力的 EyeQ4 后，直到2021年才推出24TOPS算力的EyeQ5，與此同時，國內外頭部自動駕駛芯片的算力已在這段時間飛速增長。英偉達在 2018 年推出的 Parker 芯片，其算力僅 1TOPS，而 2020 年推出的 Xavier 芯片單顆算力就已達 30TOPS；高通也在 2019 年初推出了 Snapdragon Ride 平臺，其采用多芯片組合方案，再搭配上 300TOPS 的 AI 加速器，整體算力可以超過 700TOPS；國內廠商方面，地平線也在兩年內從個位級算力突破到 128TOPS，黑芝麻也在 2021年將芯片算力提升至了 70TOPS。此外，

111、Mobileye 的黑盒策略飽受詬病，2020 款的理想 ONE 安裝的是 Mobileye的 EyeQ4 芯片。但理想汽車又想訓練和優化自己的輔助駕駛系統，于是不得不在 Mobileye 的前視攝像頭旁再增設一個攝像頭，專門用于道路信息的采集與收集。Mobileye 緩慢的算力迭代速度和黑盒策略顯然不被主機廠接受，份額快速流失。圖圖 19:國內外廠商在國內外廠商在 Mobileye 空白期快速發展空白期快速發展 數據來源：相關公司官網，中信建投證券 2022 年至今，英偉達一家獨大，年至今，英偉達一家獨大，Mobileye 銳意求變。銳意求變。根據弗若斯特沙利的數據，2022 年在全球高算力

112、（算力大于 50Tops）自動駕駛 SoC 芯片領域英偉達市占率超過 80%。2022 年推出的 Orin 芯片的單顆算力更是達到254TOPS，已經超過 EyeQ5 算力的 10 倍，同時英偉達為 OEM 提供了自由度更大的 DRIVE 開發平臺，滿足 OEM算法自研的迫切需求?？瞻灼?021 Mobileye2021 Mobileye推出推出EyeQ5EyeQ52018 Mobileye2018 Mobileye推出推出EyeQ4EyeQ4國外廠商國外廠商國內廠商國內廠商2018.10 2018.10 華為推出昇騰華為推出昇騰3103102019.8 2019.8 地平線已量產征程地平線已

113、量產征程2 22019.8 2019.8 黑芝麻推出黑芝麻推出A500A5002020.9 2020.9 地平線發布征程地平線發布征程3 32021.7 2021.7 地平線發布征程地平線發布征程5 52021.4 2021.4 黑芝麻推出黑芝麻推出A1000/A1000LA1000/A1000L20192019年初年初 高通推出高通推出Snapdragon RideSnapdragon Ride平臺平臺2019.4 2019.4 特斯拉推出自研特斯拉推出自研FSDFSD2021.9 2021.9 特斯拉更新新特斯拉更新新FSDFSD2020 2020 英偉達已量產英偉達已量產XavierXa

114、vier 22 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 圖圖 20:全球自動假設全球自動假設 SOC 行業成長復盤行業成長復盤 數據來源：各公司官網，中信建投證券 面對份額的快速流失和激烈的競爭，Mobileye 正嘗試多種方式求變，期望在未來高階自動駕駛領域奪回一席之地。1）與）與 Intel 合作：合作：2017 年 3 月，Mobileye 被 Intel 收購，背靠 Intel 在生態、技術、資金方面獲取更多支持，2022 年 10 月，Mobileye 重新上市，尋求獨立經營和更廣泛的合作；2）芯片加速迭代：）芯片加速迭代：2022 年 CES 上Mo

115、bileye 發布了 EyeQ Ultra、EyeQ6L 和 EyeQ6H 三顆芯片，EyeQ Ultra 的算力為 176 TOPS，采用 5 納米制程工藝，功耗小于 100 W，EyeQ Ultra 的工程樣片預計 2023 年第四季度產出，正式量產時間為 2025 年。Mobileye對這顆芯片的定義為“單顆芯片可以支持 L4 級別自動駕駛”；3）更加開放的合作）更加開放的合作：發布面向 EyeQ SoC 的軟件開發工具包（SDK）EyeQ Kit。SDK 提供對所有 EyeQ 加速器的編程訪問，車企能在 EyeQ 平臺上自主研發算法。公司與吉利汽車旗下的純電動汽車品牌極氮(Zeekr)

116、展開深入合作，并在國內組了個 50 人團隊來配合極氪 SuperVision 的開發。極氪作為 Mobileye SuperVision 方案在中國落地的橋頭堡具備非凡的意義。2.4 發展趨勢：下游價格戰壓力向上傳導，外購和自研長期并存發展趨勢：下游價格戰壓力向上傳導，外購和自研長期并存 2.4.1 價格戰升級，性價比凸顯實用 在新能源補貼、燃油車購置稅減半等優惠政策刺激下，2022 年汽車行業高增長的同時也透支了 2023 年部分需求。2023 年補貼政策退出，新能源品牌率先“以價換量”，壓力之下燃油品牌陸續跟進。23 年初，特斯拉打響汽車價格戰第一槍，隨后問界、小鵬、蔚來等新能源品牌紛紛跟

117、進。進入 3 月份，武漢市聯手東風汽車集團公司旗下各品牌將價格戰推向高潮。8 月后的 11 天內，先后已有 10 個汽車品牌推出“降價促銷”政策，形式包括官降、限時促銷、限時補貼等。所涉及車型以新能源車為主，幅度最高達到 6 萬元。目前，吉林、上海、廣東已有超過 40 家車企、近百款車型“參戰”，降價潮席卷整個汽車行業，波及范圍之廣、降幅之大、影響之深，遠超 2004 年“南北”大眾聯手降價和 2008 年國際金融危機時的汽車大促銷。究其原因是消費市場低迷，頭部企業率先開戰。2023 年上半年來，車企銷量普遍不景氣，大部分車企銷量不及年初目標的一半，銷量壓力大，只能選擇價格戰來促進銷售。此外，

118、以特斯拉和比亞迪為代表的頭部企業掌握了行業定價權。比如，特斯拉通過不斷優化整車設計，產品直接成本已從 2017 年的 8.4 萬美元降為 3.6 萬2014-20152016201720182019202020212022行業背景自動駕駛萌芽期博世提出五域架構，國外眾多車企尋求智能化轉型mobileye以153億美金被英特爾收購2018年7月，特朗普政府對從中國進口的半導體加25%的關稅，中美關系惡化，半導體自主可控提上日程國內造車新勢力開始率先搭載mobileye芯片特斯拉model3降價，銷量持續超預期，股價大漲，自動駕駛重新受到人們關注（1）缺芯導致很多OEM預期銷量下調，國產芯片導入加

119、速；（2）多家車企發布2023-2025年自動駕駛車型落地規劃。因此需要在2021年前后進行芯片選型，SOC芯片獲得前所未有關注mobileye計劃上市，IPO估值從500億美金下降到不足200億美金可量產SOC供應商mobileye的EyeQ3mobileye的EyeQ3mobileye的EyeQ3mobileye的EyeQ3/EyeQ4mobileye的EyeQ3/EyeQ4+英偉達Xavier/orin發布+地平線J2+華為MDCmobileye的EyeQ3/EyeQ4+英偉達Xavier/orin發布+地平線J2+華為MDCmobileye的EyeQ3/EyeQ4+英偉達Xavier+

120、地平線J2/J3+華為MDCmobileye的EyeQ3/EyeQ4+英偉達Xavier/orin+地平線J2/J3+華為MDC行業其他SOC供應商進展地平線2015.7成立，主要覆蓋領域為AIOT、安防、智能駕駛等領域（1）地平線業務不聚焦；（2）英偉達Xavier發布地平線J1發布(1)2018年6月，芯馳科技成立；（2）2018年10月，華為發布兩款AI芯片：昇騰910與昇騰310（1）地平線業務收縮，聚焦自動駕駛，J2發布；（2）黑芝麻發布A500（1）地平線發布J3，華山A1000；（2）芯馳發布SOC芯片；（3）EyeQ5發布（1）寒武紀行歌成立；（2）2021年車展，高通推出驍龍

121、Ride平臺；（3）地平線發布J52022年9月，英偉達和高通發布2000TOPS主流OEM選擇特斯拉選擇和mobileye合作2016.7特斯拉選擇終止和mobileye合作，轉向和英偉達合作2017.12，特斯拉透露要自研FSD，主要系英偉達GPU芯片功耗太高（1）英偉達與德賽西威簽署合作協議（2）英偉達分別與百度、Uber、大眾等廠商合作蔚來搭載EyeQ4（1）特斯拉FSD研發成功，自動駕駛獲得資本市場關注；（2）理想搭載EyeQ4；（3）地平線J2搭載在長安主力車型UNI-T上（1）英偉達Xavier/orin芯片壟斷大部分L3自動駕駛車企（2）2021年，北汽和華為簽署智能駕駛合作協

122、議；華為為沙龍汽車首款車型機甲龍提供MDC智能駕駛；（3）上汽拒絕和華為合作（1）mobileye損失大量客戶：蔚來、理想、寶馬、長城、奧迪、沃爾沃等；（2）地平線：累計和20家車企，70+車型定點；（3）黑芝麻：5月黑芝麻和江淮汽車達成量產合作全球自動駕駛SOC行業成長復盤 23 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 美元。比亞迪則通過混動技術的創新突破，在 A 級轎車市場率先開啟“油電同價”新時代。今年 2 月份，比亞迪暢銷車型秦 PLUS DM-i 新增 2023 年冠軍版。在配置提升的同時，定價反而下調 1.2 萬元至 1.8 萬元，最低入門級版本低至

123、 9.98 萬元。這也是比亞迪新能源車型首次下探至 10 萬元以下。高性能芯片遇冷，性價比凸顯實用。高性能芯片遇冷，性價比凸顯實用。由于國內車企利潤空間并不大，大部分降價成本向上游進行擠壓。在汽車電動化尚未完成的當下，行業頭部企業更聚焦提升垂直整合比例，通過零器件的整合下壓成本，而智能化面臨更大成本的投入和不確定性，在短時間的發展必定受到掣肘，消費者對于智能駕駛的心智尚未形成，過往跑馬圈地的模式將發生轉變。自動駕駛從“堆料”的階段進入低成本的周期，裁員和降本成為行業的主旋律。在中國電動汽車百人會論壇（2023）期間，包括黑芝麻智能、地平線、大疆、福瑞泰克在內的多家上游芯片及智能駕駛解決方案供應

124、商負責人在接受采訪時均談及降價潮已經給上游供應鏈帶來了壓力。過去造車新勢力為了營銷的需求，會刻意突出芯片算力的大小，但高算力的芯片帶來的代價就是成本高和能耗大。在價格戰不斷向上游傳導過程，越來越多的車企意識到光靠大算力的堆疊不能提升性能，也不能轉化為消費者實際的訂單。因此，未來芯片端的競爭不再是算力或者處理能力大小，而是芯片廠商根據市場需求設計出一款與市場匹配的芯片。主機廠和供應商已經將目光從 L4 轉到 L2-L3 之間的高級輔助駕駛方案，自動駕駛技術正在回歸理性，廠商也在尋求更容易落地的場景。城區/高速 NOA 成為主流，業內的關注點重新回到 L2+智能駕駛技術，對自動駕駛算力的要求開始慢

125、慢降低；相反，對成本的要求越來越高，尤其是特斯拉降價后，市場對高性價比的 L2+的產品需求大幅上升。Mobileye 芯片追求極致性價比，極氪開啟價格戰響應。芯片追求極致性價比，極氪開啟價格戰響應。Mobileye 旗艦產品 EyeQ Ultra 預計價格 100 美元，還推出兩款打價格戰的產品，分別是 EyeQ6L 和 EyeQ6H，EyeQ6L 是目前 Mobileye 主力產品 EyeQ4 的繼任者，面積只有 EyeQ4 的 55%，也就是說硬件成本降低了 45%，價格估計在 30 美元上下，EyeQ6H 則是 L2+產品，內部包含兩個 EyeQ5。Mobileye 目前推出針對 L3+

126、的方案 SuperVision 僅用兩顆芯片即可實現城市 NOA，并且采用全視覺方案，進一步節約了激光雷達的成本。SuperVision 在極氪 001 實車測試下表現亮眼，與一線新勢力水平基本持平。8 月 11 日，極氪宣布推出極氪 001 限時立減活動，WE 版、ME 版、YOU 版立減 3.1 萬元、3.0 萬元、3.7 萬元，調整后價格分別為 26.9 萬元、31.9 萬元及 34.9 萬元，活動期限為 2023 年 8 月 11 日-12 月 31 日。Mobileye 高性價比的芯片為主機廠調整競爭策略，在價格戰中勝出提供了有力保障。2.4.2 外購和自研長期并存 自研終究是少數派

127、，開放合作也能共贏。自研終究是少數派，開放合作也能共贏。特斯拉在軟件自研模式的重大成功，讓傳統汽車制造商在轉型上選擇了跟進，但更多只是邯鄲學步。大眾就是典型代表，大眾集團在內部成立了獨立的軟件子公司 Cariad，目標是為集團旗下所有品牌的新車型開發軟件，當時定下來的目標是至少要實現 60%的軟件功能自主研發。然而，大眾集團旗下軟件部門 Cariad 因為沒有按照原計劃推出新的軟件平臺，可能會推遲奧迪、保時捷等全新一代純電動車的上市。按照原計劃，Cariad 應該在 2024 年推出 E3 2.0 軟件平臺。這間接導致了前任 CEO 迪斯黯然下臺，大眾 Cariad 進行了一系列裁員和戰略調整

128、，轉向更為開放的態度。實際上，在目前的智能化落地方面，車企并不需要尋求全面自研。相比而言，速度才是更加關鍵的策略。23 年 7 月，大眾宣布對小鵬進行戰略投資，并簽署戰略技術合作協議，雙方將基于小鵬汽車的 G9 車型平臺、智能座艙以及高階輔助駕駛系統軟件，共同開發兩款 B 級電動汽車車型，以大眾汽車品牌在中國市場銷售，相關車型預計將于 2026 年開始投產。我們認為，傳統主機廠受制于投入和技術等多重要素，在自研經歷慘重教訓后，會更加務實的考慮與產業鏈其他公司合作，未來芯片廠商將與主機廠聯系的更加緊密，專業安全的技術、開放合作的態度是成功的關鍵。24 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司

129、深度報告 Mobileye 圖圖 21:主機廠在自動駕駛的不同思路主機廠在自動駕駛的不同思路 數據來源：科爾尼，中信建投證券 自研猛進危機四伏，自研猛進危機四伏，Mobileye 漸進穩扎穩打。漸進穩扎穩打。技術的發展充斥不確定性，智能駕駛算法仍未成熟，處于快速發展階段。特斯拉的算法基本 2-3 年就進行一次迭代，特斯拉最初基于 BEV+Transformer 的方案，22 年從 BEV升級到 Occupancy 的全視覺方案。國內許多車企仍停留在 BEV+Transformer 的階段，算法的每一次升級都要經歷大量的資金和成本投入，并且按期未能完成就不得不推遲新車發布時間，喪失市場空間和先機

130、。此外，高階智能駕駛仍未打通商業邏輯，消費者更多考慮安全、續航、成本等因素，傳統主機廠對于自研已經明顯冷靜，23 年發布的仰望 U8、騰勢 N7、極氪 X、領克 08 新車型在智能駕駛領域突破明顯有限，銷量小就無法分攤成本，在激烈的價格戰下，一步踏空就可能步步踏空。而 Mobileye 方案的優勢在于持續迭代，小步快跑，能夠充分利用以前的算法和數據成果。同時，Mobileye 方案對算力的要求低，系統長期成本相對不高。在逐步從封閉走向開放后（發布了 EyeQ kit），Mobileye 方案不失為一個穩健而靠譜的選擇。25 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye

131、 圖圖 22:Mobileye 漸進式方案穩扎穩打漸進式方案穩扎穩打 數據來源：公司CES大會材料，中信建投證券 目前相對保守的主機廠普遍是 Mobileye 的客戶們，比如本田的 Honda SENSING、日產的 ProPILOT、豐田的 TSS，通用的 Super Cruise，福特的 Blue Cruise 等。即便是到了現在，它們依舊還在使用著 Mobileye 的技術，盡管目前越來越多的車企開始拋棄 Mobileye，但是上述這些企業的智能駕駛系統還是 Mobileye 的，雖然還是傳統意義上的黑盒方案，但是 Mobileye 已經開始加快了自己 OTA 的頻率，車企們的話語權開始

132、變得更強了，特別是 Mobileye 已經開始走向了開放，再加上自動駕駛破產倒閉潮，它們就更不愿意換供應商了。我們預計Mobileye 更加開放的商業模式轉變將會贏得更多主機廠的青睞。26 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 三、短期看一體化方案三、短期看一體化方案 SuperVision，長期看平臺化，長期看平臺化 AMaaS 3.1 SuperVision 首戰告捷，訂單空間廣闊首戰告捷，訂單空間廣闊 Supervison 集大成一體，集大成一體，Mobileye 寄予厚望。寄予厚望。Mobileye SuperVision 融合了過往的所有技術，包括

133、11 個攝像頭、REM 地圖、RSS 策略、兩顆 EyeQ 芯片，并且支持 OTA。公司將 SuperVison 稱為連接 ADAS 和 AV 之間的一座橋。采用 Mobileye SuperVision 后，駕駛員仍然需要看路，但可以把手從方向盤上拿開，讓系統承擔大部分的駕駛工作。Mobileye SuperVision 本質上是基于視覺的自動駕駛系統量產方案，多年來一直在全球一些最具挑戰性的駕駛環境（例如，從耶路撒冷到紐約，從巴黎到東京）中進行開放道路上的實際測試和磨合。SuperVision在所有常規道路上都具備在高達 130 公里/小時的速度下實現需注視可脫手的標準駕駛功能。Mobil

134、eye SuperVision 在所有設計運行范圍（ODD）內均可實現需注視/可脫手功能。圖圖 23:SuperVision 提供一體化自動駕駛方案提供一體化自動駕駛方案 數據來源：公司CES大會材料，中信建投證券 吉利率先合作，訂單空間廣闊。吉利率先合作，訂單空間廣闊。公司向吉利極氪已交付了超 70,000 輛搭載 Mobileye SuperVision 的極氪 001電動車，最新推出的極氪 009 也搭載了 Mobileye SuperVision，吉利已宣布其旗下另有三個品牌將在更多的車型中搭載這一系統。根據已簽署的訂單，到 2023 年底，將有 150,000 輛發售的汽車搭載 Mo

135、bileye SuperVision 系統；到 2026 年，預計將有 6 家制造商的 9 種不同車型（預計有 120 萬輛汽車）在全球道路上使用這一高度先進的系統。極氪 001 是 Mobileye Supervison 方案最先落地的型號，采用 EyeQ 5H 芯片和全視覺算法。Mobileye 目前正把 SuperVision 這一產品，視作下一階段的王牌產品，預計會帶來 35 億美元的收入，但是目前全球市場的量產車型，這套系統目前只應用在了極氪 001、極氪 009、極氪 X，以及極星 4 車型上，另外還有一些在使用。在在 2023 年年 CES 大會上，大會上，Mobileye 預測

136、到預測到 2030 年年 SuperVision 的訂單（的訂單（Pipeline）將超過）將超過 35 億美元。億美元。極氪 001 使用的這套輔助駕駛算法平臺是來自 Mobileye 的 GAS52 計算平臺，它集成了 2 顆 EyeQ5H 芯片，雙 EyeQ5H 芯片中的一顆可充當冗余，也就是在大部分情況下，其實只有一顆芯片在驅動輔助駕駛系統。特斯 27 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 拉FSD和英偉達Orin相比，Mobileye Q5h芯片的算力不高，單顆EyeQ5的算力只有24Tops，雙芯總算力48Tops，而新勢力們的算力普遍都在 200

137、Tops 以上，甚至破千，但是真正能被有效利用的算力，都不會很高。極氪 001搭載了 7 個 800 萬像素的長距離攝像頭，1 個毫米波雷達，12 個超聲波雷達，4 個環視攝像頭，2 個車內攝像頭，1 個車外監測攝像頭和 1 個后置流媒體攝像頭，單單攝像頭就有 15 個，而毫米波雷達僅一個，目前的交付版本沒有搭載激光雷達，但后續會有搭載激光雷達的量產版本極氪 009，進一步增加冗余。極氪的這套 Mobileye 的軟硬件，在前視雙目和側向 800 萬像素攝像頭的加持下，配合 Mobileye 的 SFM 算法，通過多個攝像頭的交叉三角測量生成 3D 畫面，再對物體進行識別，由于這套方案幾乎就是

138、純視覺方案，所以在技術路線上會與特斯拉 2D 變 3D 的 BEV+占用網絡技術有相似之處，極氪 001 的這套方案在城市中對于交叉路口，它可以做到建立一個全局的實時視角，對于 200 米范圍內可以做到全覆蓋。圖圖 24:極氪極氪 001 應用應用 SuperVision 方案方案 數據來源：公司CES大會材料，中信建投證券 高速高速 NZP 表現亮眼，表現亮眼，SuperVision 首戰告捷。首戰告捷。7 月 11 日，極氪汽車對外更新了 NZP 功能在高速或者高架場景中的功能，眾多評測表現亮眼，不輸一線新勢力企業。NZP 基于四大核心技術，即 EyeQ5H 芯片、REM 地圖數據、海量數

139、據集、RSS 責任敏感模型?！袄纤緳C”是測評中的高頻詞，極氪 NZP 基于博弈算法，能夠高效變道，靈活控制車速。變道策略方面，在他車變道意圖減弱、Cut-in 車輛、鄰車壓線偏移三種場景下，車輛能夠及時地加減速，進行躲避操作。軌跡規劃方面，在大車流場景出主路、擁擠場景合流主路、試探性變道三大場景下，能夠實現連續變道、果斷反應、試探等操作。車速控制方面，通過對前車速度、交通標志、導航建議速度、歷史大數據車速等多維信息進行參考，在合流、變道、上下匝道等復雜場景能做到從容應對、穩定運行，不突然退出，不頻繁要求接管，顯著提高駕乘舒適性。極氪是 Mobileye SuperVision 方案落地的橋頭堡

140、，亮眼的表現無疑在英偉達的步步緊逼下打了一個翻身仗，證明了 SuperVision 的能力。合作商不斷擴展，合作商不斷擴展，SuperVision 空間廣闊空間廣闊。5 月 9 日，Mobileye 宣布與世界知名跑車制造商保時捷達成戰略合作。在未來的車型中，Mobileye 將為保時捷用戶提供基于 Mobileye SuperVision 的高端駕駛輔助系統。與極氪001 不同，保時捷未來車型將采用 EyeQ6 芯片打造的全新 SV62 域控制器，2 顆 EyeQ6H 總算力將達到 68TOPS，預計能力將進一步提升。此外，還支持自動變道/超車，保時捷車輛可以按照駕駛員選擇的導航路線行駛，自

141、主改變車道，并在多車道的道路上自動超越行駛較慢的車輛。7 月 10 日，福特汽車宣稱已經與 Mobileye 展開合作，將在美國得州奧斯汀開始測試搭載英特爾自動駕駛技術的福特 ID.Buzz 汽車，與 Mobileye 協同開發自動駕駛技術。具體來看，福特計劃引進 Mobileye 的定制化視覺傳感技術，以改善其現有的駕駛員輔助功能，例如前撞警 28 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 告，車輛、行人和騎手檢測以及車道居中。Mobileye 還將在新的 Mustang Mach-E 和新的 F-150 中，幫助支持福特即將推出的 Active Drive A

142、ssist 無人駕駛功能。合作初期，福特將在美國得州奧斯汀部署 10 輛自動駕駛汽車，預計未來 3 年內會在至少其它 3 個美國城市部署自動駕駛汽車測試車隊，并于 2026 年推出商用自動駕駛汽車。吉利、大眾和福特都是在智能駕駛領域積累薄弱的傳統主機廠，鮮明的特點就是自研后失敗再轉向 Mobileye。吉利在智能駕駛領域幾乎毫無積累，大眾在 Cariad 投入失敗大幅裁員，福特投入 ArgoAI 后直接解散團隊，我們預計自研和外購的拉鋸將長期存在，其中的關鍵變量就是時間和成本，在 L4 突破仍遙遙無期和車企大打價格戰的環境，Mobileye 無疑是穩妥過渡的最佳選擇。三家車企只是一個縮影，在行

143、業回歸理性的當下，預計會有三家車企只是一個縮影，在行業回歸理性的當下，預計會有更多車企調整戰略，迷途知返。更多車企調整戰略，迷途知返。3.2 AMaaS 布局完整，賣鏟子最先受益布局完整，賣鏟子最先受益 收購出行服務公司收購出行服務公司 Moovit，旨在打造出強大行服務平臺。，旨在打造出強大行服務平臺。自動駕駛出行即服務（AMaaS）包括自動駕駛出租車、貨車等。公司已經在法國運行了第一個自動駕駛 MaaS 試點項目，并正在德國和以色列推進試點。2020年 5 月，英特爾收購以色列出行服務公司 Moovit。Moovit 是全球著名的交通出行應用，匯集了交通領域合作伙伴和客戶的數據，擁有 8

144、億多用戶，覆蓋 102 個國家的 3100 多個城市，每天收集超過 60 億條交通和用戶需求數據，并為 7500 多家公共交通運營商提供支持。圖圖 25:Moovit 商業模式商業模式 數據來源：Moovit官網，中信建投證券 Moovit 為為 Mobileye 提供寶貴的交通數據和用戶基礎，助力其在提供寶貴的交通數據和用戶基礎，助力其在 RoboTaxi 市場的競爭優勢。市場的競爭優勢。在用戶數據方面，根據 Mobileye 招股說明書數據，截至 2022 年 7 月，Moovit 擁有超過 15 億用戶，覆蓋 112 個國家的 3500多個城市。未來公司計劃將 Mobileye Driv

145、e 技術與 Moovit 平臺相整合，將 Moovit 全球用戶群打造成 AMaaS 的基礎客戶。運營數據方面，Moovit 已匯集了全球 7500 家公共交通運營商的數據，支持超過 600 萬個公交站點和火車站數據，并與 360 多家共享和微出行服務提供商建立了連接，涵蓋出租車、Uber、Lyft、自行車等多個服 29 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 務。通過跟蹤全球出行需求模式，Moovit 的解決方案為下游客戶提供關鍵的出行智能決策，幫助企業智能預測用戶的出行需求，從而優化車隊利用率。通過 Moovit 平臺，Mobileye 可加強車隊運營及調度

146、中心、智能出行平臺及服務、出行用戶及合作伙伴網絡，打造完整的出行服務平臺。Mobileye 通過自身自動駕駛系統、高精地圖等一體化解決方案，奠定了通過自身自動駕駛系統、高精地圖等一體化解決方案，奠定了 MaaS 業務的底層基礎。業務的底層基礎。Mobileye將在現有的 SuperVision 和 Chauffeur 方案上進一步升級成完全自動駕駛的 Mobileye drive。Mobileye Drive 搭載了真正冗余（True Redundancy）傳感系統，集成了多種類型的傳感器，攝像頭子系統獨立于雷達/激光雷達子系統運行，還采用了由我們的路網信息管理（REM）的眾包地圖技術生成并持

147、續更新的AV地圖Mobileye Roadbook，遵循基于責任敏感安全模型（RSS）的精益駕駛策略，且整個系統運行在 EyeQ 系統集成芯片上。圖圖 26:Mobileye Robtaxi 解決方案解決方案 數據來源：公司CES大會材料、中信建投證券 Mobileye 明智地選擇了低成本高安全性的商業模式，以推動其明智地選擇了低成本高安全性的商業模式，以推動其 RoboTaxi 業務的擴張。業務的擴張。CEO 在 2023 年 CES Spring 演講中指出，Mobileye 計劃與兩類企業合作，一是自動駕駛平臺制造商，將其自動駕駛系統嵌入其平臺；另一類是公共交通運營商和交通網絡公司，如

148、Sixt、德國鐵路、丸紅公司以及本特勒旗下的 Holon 等。Mobileye通過軟硬件一體化的低成本 AV 解決方案，結合 Moovit 公司的客戶數據優勢，選擇與較大需求端進行合作，從而降低整體風險，成本更為可控，形成了健康的商業模式，將在行業中具備穩定的競爭優勢。Mobileye 在全球范圍內積極開展無人駕駛車輛的測試和試運營，并與合作伙伴密切合作推進在全球范圍內積極開展無人駕駛車輛的測試和試運營，并與合作伙伴密切合作推進 AMaaS 產品產品解決方案解決方案。據招股說明書顯示，合作伙伴遍布美國、以色列、德國、法國等多國，涵蓋 Beep、Benteler、ComfortDelgro、Lo

149、hr、Marubeni、RATP Group、Schaeffler、Udelv 和 Willer 等知名企業。合作重點聚焦于 RoboTaxi 等關鍵技術的測試和試運營。值得關注的是，Mobileye 未來將與 Udelv Transporter 深化合作。根據 Cleantech 報告，他們計劃在 2023 年推出專門用于送貨的自動駕駛車輛。這一戰略合作將進一步拓展 Mobileye 在無人駕駛領域的應用范圍，加速自動駕駛技術在物流和配送領域的落地。值得關注的是 2023 年上半年在 CES 國際消費電子展上首次亮相的 HOLON Mover，一款專為城市交通設計 30 請務必閱讀正文之后的

150、免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 的接駁巴士，具有純電、便捷，以及完全自動駕駛的鮮明特點。HOLON Mover 最多可容納 15 名乘客，能夠以最高每小時 60 公里（37 英里）的速度在城中穿梭，純電續航里程約為 290 公里（180 英里），是應用自動駕駛解決方案 Mobileye Drive 一系列實施方案中的最新應用之一。Mobileye 自動駕駛汽車高級副總裁 Johann Jungwirth 在 CES 上表示：“市場需要能在任何交通環境中無縫工作的車輛，而這正是 HOLON 和 Mobileye 的合作目標。未來，我相信 HOLON Mover 會獲得巨大的成

151、功。它就是世界各地都在尋找的出行解決方案?！蔽覀冋J我們認為，為，AMaaS 行業特點與行業特點與 Mobileye 的競爭優勢高度匹配，的競爭優勢高度匹配，AMaaS 需要規需要規?；瘉斫档统杀九芡ㄉ虡I模式，與?；瘉斫档统杀九芡ㄉ虡I模式，與Mobileye 低廉穩定的解決方案相輔相成，預計在低廉穩定的解決方案相輔相成，預計在 AMaaS 發展過程中，發展過程中，Mobileye 此類“鏟子型”公司空間廣闊。此類“鏟子型”公司空間廣闊。31 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 四、財務分析與估值四、財務分析與估值 4.1 財務分析財務分析 Mobileye20

152、23 年上半年營收同比增幅收窄、凈利潤率下降系一級供應商客戶去庫存化導致，預計下半年公司將重新實現優于行業的表現。20192022，Mobileye 營收總體呈上升趨勢，2019/2020/2021/2022 的營收分別為 8.79 億/9.67 億/13.8 億/18.69 億美元，同比增長 10%/43.3%/34.8%。20192022 Mobileye 毛利率恢復至疫情前水平，2019/2020/2021/2022 的毛利潤分別為 4.23 億/3.76 億/6.55 億/9.22 億美元，毛利率分別為 48.1%/38.9%/47.3%/49.3%。20192022 Mobileye

153、 凈利率穩步上升，2019/2020/2021/2022 的凈利潤分別為-328 億/-196億/-75 億/-82 億美元，凈利率分別為-37.3%/-20.3%/-5.4%/-4.4%。圖圖 27:2019-2023H1 營收及同比（單位：營收及同比（單位：M$,%）圖圖 28:2019-2023H1 毛利潤及毛利率（單位：毛利潤及毛利率（單位：M$,%）數據來源：公司公告，中信建投證券 數據來源：公司公告，中信建投證券 Mobileye 研發費用及其研發費用率呈上升趨勢。其中 2022 年研發費用相較 2021 年增加了 2.45 億美元，這一增長的主要原因是薪資和相關費用增加了 1.8

154、7 億美元，這是由于研發人員平均人數增加了 433 名以及薪資成本（包括股權激勵）的增加所致。此外，云計算服務和與新產品開發相關的投資支出增加了 4700 萬美元。圖圖 29:2019-2023H1 凈利潤凈利潤及及凈利率凈利率（單位：（單位：M$,%）圖圖 30:2019-2023H1 研發費用及研發費用率（單位：研發費用及研發費用率（單位：M$,%）數據來源：公司公告，中信建投證券 數據來源：公司公告，中信建投證券 32 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye Mobileye 銷售費用及其銷售費用率逐年降低并穩定于 2023 年，這一板塊的減少是由客戶關系

155、和品牌相關的無形資產攤銷減少所導致的。與之相反的是管理費用正在逐年增加，這一增加主要是由于薪資和相關費用的增加。同時，員工的增加、成為上市公司相關的成本以及 Mobileye IPO 相關費用的增加也是構成管理費用增加的因素。圖圖 31:2019-2023H1 銷售費用及銷售費用率（單位：銷售費用及銷售費用率（單位：M$,%）圖圖 32:2019-2023H1 管理費用及管理費用率（單位：管理費用及管理費用率（單位：M$,%）數據來源：公司公告，中信建投證券 數據來源：公司公告，中信建投證券 Mobileye 系統均價逐年上升，在 2022 年第四季度達到頂點，價格為 56.2 美元，主要是由

156、先進產品比例的增加所推動。由于全球通脹壓力導致 Mobileye 的 EyeQ 芯片成本增加，價格上漲也對平均系統價格的增加起到了一定程度的推動作用，但影響較小。而其系統均價于 2023 年一二季度逐步下降，分別為 53.9/51.7 美元。第二季度 EyeQ 系列芯片價格略有上漲，但被 SuperVision 銷量的小幅下降所抵消。圖圖 33:EyeQ Soc 季度出貨量及平均售價（單位：季度出貨量及平均售價（單位：$）圖圖 34:EyeQ Soc 年度出貨量及平均成本（單位：年度出貨量及平均成本（單位：M）數據來源：公司公告，中信建投證券 數據來源：公司公告，中信建投證券 此外，Mobil

157、eye EyeQ 系列芯片出貨量逐年上升，于 2021 年總出貨量突破一億。雖然 2023 年上半年芯片出貨量同比去年同期增幅幾乎為零，但其很大程度上是由一級供應商客戶去庫存化導致。隨著一級供應商庫存降低，預計下半年芯片出貨量將維持逐年增長的勢頭，再創新高。與此同時，Mobileye 對其產品的成本控制也可見一斑，在芯片整體升級換代的今天，其平均成本雖連續三年都在上升，但仍低于 2020 年的平均成本。33 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 4.2 盈利預測與估值盈利預測與估值 我們預計 Mobileye 2023-2024 年營業收入分別為 21.7 億

158、美元和 26.8 億美元，同比增速為 16%和 23%，其中EyeQ 和 SuperVision 收入為 20.5 億美元和 25.2 億美元，同比增速為 15%和 22%；調整后毛利分別為 15.5 億美元和 18.5 億美元，對應調整后毛利率為 71%和 69%；Non-GAAP 凈利潤分別為 5.0 億美元和 9.5 億美元，凈利率為 23%和 36%。我們采用相對估值法（PEG）對公司進行估值，參考可比公司英偉達、高通、恩智浦、英特爾未來 3 年的盈利增長和估值水平，4 家公司 PEG 平均為 1.41，考慮到 Mobileye 2023-2025 年的 CAGR 為 56%，給予 2

159、023年 79 倍 PE，對應目標價 48.86 美元，首次覆蓋，給予“買入”評級。表表 8:可比公司估值可比公司估值 調整后凈利潤(Bn)CAGR 調整后 PE PEG 彭博一致預期 2023E 2024E 2025E 2023E 2024E 2025E 英偉達 19.84 28.21 33.39 30%54 38 32 1.39 高通 9.34 9.98 11.08 9%13 12 11 1.37 恩智浦 3.63 3.79 4.01 5%14 13 13 2.61 英特爾 2.26 7.05 9.84 109%61 19 14 0.29 可比平均 8.77 12.26 14.58 29%

160、35 21 17 1.41 Mobileye 0.50 0.95 1.21 56%56 30 23 0.65 資料來源：Bloomberg，中信建投證券 注：可比公司的調整后凈利潤參考彭博一致預期，Mobileye為自行預測 34 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 表表 9:Mobileye 盈利預測（百萬美元）盈利預測（百萬美元）資產負債表 2021 2022 2023E 2024E 利潤表 2021 2022 2023E 2024E 總流動資產 2,270 1,516 2,152 3,249 營業收入 1,386 1,869 2,170 2,677 總

161、非流動資產 14,385 13,925 13,485 13,074 營業成本-731-947-1,078-1,263 總資產 16,655 15,441 15,636 16,322 毛利 655 922 1,092 1,414 總流動負債 474 384 470 477 銷售費用-134-120-175-65 總非流動負債 292 263 278 270 管理費用-34-50-64-63 總負債 766 647 747 747 研發費用-544-789-962-831 普通股股本 0 9 9 9 營業利潤-57-37-108 456 儲備 15,884 14,794 14,889 15,575

162、 利息收入-關聯方 3 18 0 0 其他綜合性收益 5-9-9-9 利息支出-關聯方 0-24 0 0 歸屬母公司股東權益 15,889 14,794 14,889 15,575 其他收益/(支出)凈額-非經營-3 11 4 8 少數股東權益 0 0 0 0 EBT-57-32-104 463 股東權益合計 15,889 14,794 14,889 15,575 所得稅-18-50-50-116 總權益及負債 16,655 15,441 15,636 16,322 凈利潤(含少數股東權益)-75-82-154 347 現金流量表 non gaap 凈利潤 474 605 500 954 經營

163、活動所得現金凈額 599 546 438 755 投資活動所得現金凈額-157 1,187-113-125 融資活動所得現金凈額 91-1,317 272 341 匯率變動-1-6 0 0 關鍵比率 現金及現金等價物增加/減少凈額 532 410 597 971 營業收入 YOY 43.33%34.85%16.12%23.34%年初的現金及現金等價物 93 625 1,035 1,632 NON GAAP 凈利潤YOY 64.01%27.64%-17.30%90.71%年末的現金及現金等價物 625 1,035 1,632 2,603 Non-GAAP 凈利率 34.20%32.37%23.0

164、6%35.65%資料來源：Bloomberg，中信建投證券 35 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 風險提示風險提示（1）經濟衰退風險：中國、美國、歐洲等主要的市場明年或將面臨經濟衰退的風險，Mobileye 明年或面臨需求不足風險；（2）業務開展不及預期風險：SuperVision 發展不及預期；EyeQ 芯片出貨不及預期；EyeQ 芯片性能表現不及預期；（3）競爭加劇風險：行業競爭加劇，英偉達、高通等優勢不斷擴大；主機廠更多選擇自研芯片及算法；客戶集中風險；國產地平線、黑芝麻、華為等芯片發展迅速，存在一定程度的國產替代，對 Mobileye在華業務造成

165、沖擊；（4）行業發展風險：智能駕駛 L2+進程不及預期；智能駕駛行業政策風險；中美博弈加劇，Mobileye 在華業務受到限制；下游主機廠價格戰進一步升級，智能駕駛發展遇冷，盈利進一步下壓。敏感性分析：敏感性分析：由于芯片出貨進度的不確定性，公司未來 ADAS 和 supervision 收入可能出現和預期不一致的情況。我們預計 2023 年公司 ADAS 芯片的出貨量范圍在 35-37mn 之間，supervision 解決方案的出貨量在 0.14-0.18mn 之間，其他參數和預期基本一致，對公司 2023 年總營收進行如下敏感性測算：表表 10:公司營收敏感性測算公司營收敏感性測算 20

166、23 年公司收入（百萬美元）2023 年 ADAS 芯片出貨量（mn）35 36 36.3 36.5 37 2023 年 supervision 解決方案出貨量（mn）0.18 2131 2184 2198 2210 2237 0.17 2117 2170 2184 2196 2223 0.16 2103 2156 2170 2182 2208 0.15 2089 2142 2157 2168 2195 0.14 2075 2128 2143 2154 2181 資料來源：Bloomberg，中信建投證券 36 請務必閱讀正文之后的免責條款和聲明。美股公司深度報告 Mobileye 分析師介紹

167、分析師介紹 崔世峰崔世峰 海外研究首席分析師，南京大學碩士，6 年買方及賣方復合從業經歷，專注于互聯網龍頭公司研究，所在賣方團隊獲得 2019-2020 年新財富傳媒最佳研究團隊第二名。2022年新財富海外研究最佳研究團隊入圍。于伯韜于伯韜 FRM，香港大學金融學碩士，武漢大學經濟學學士，5 年互聯網及港股策略賣方從業經歷，2021、2020 年新財富港股及海外方向第五名成員，2022 年新浪金麒麟港股及海外市場最佳分析師第三名，2020 年新浪金麒麟港股及海外市場新銳分析師第一名。美股公司深度報告 Mobileye 評級說明評級說明 投資評級標準 評級 說明 報告中投資建議涉及的評級標準為報

168、告發布日后 6 個月內的相對市場表現，也即報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅作為基準。A 股市場以滬深 300 指數作為基準；新三板市場以三板成指為基準；香港市場以恒生指數作為基準；美國市場以標普 500 指數為基準。股票評級 買入 相對漲幅 15以上 增持 相對漲幅 5%15 中性 相對漲幅-5%5之間 減持 相對跌幅 5%15 賣出 相對跌幅 15以上 行業評級 強于大市 相對漲幅 10%以上 中性 相對漲幅-10-10%之間 弱于大市 相對跌幅 10%以上 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：（i）以勤勉的職業態度、專業審慎

169、的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告,結論不受任何第三方的授意或影響。（ii）本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。法律主體說明法律主體說明 本報告由中信建投證券股份有限公司及/或其附屬機構（以下合稱“中信建投”）制作，由中信建投證券股份有限公司在中華人民共和國（僅為本報告目的，不包括香港、澳門、臺灣）提供。中信建投證券股份有限公司具有中國證監會許可的投資咨詢業務資格，本報告署名分析師所持中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格證書編號已披露在報告首頁。在遵守適用的法律法規情況下，本報告亦可能由中信建投（國際）證券有限公司在香

170、港提供。本報告作者所持香港證監會牌照的中央編號已披露在報告首頁。一般性聲明一般性聲明 本報告由中信建投制作。發送本報告不構成任何合同或承諾的基礎，不因接收者收到本報告而視其為中信建投客戶。本報告的信息均來源于中信建投認為可靠的公開資料，但中信建投對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告所載觀點、評估和預測僅反映本報告出具日該分析師的判斷，該等觀點、評估和預測可能在不發出通知的情況下有所變更，亦有可能因使用不同假設和標準或者采用不同分析方法而與中信建投其他部門、人員口頭或書面表達的意見不同或相反。本報告所引證券或其他金融工具的過往業績不代表其未來表現。報告中所含任何具有預測性質的內容皆基于

171、相應的假設條件，而任何假設條件都可能隨時發生變化并影響實際投資收益。中信建投不承諾、不保證本報告所含具有預測性質的內容必然得以實現。本報告內容的全部或部分均不構成投資建議。本報告所包含的觀點、建議并未考慮報告接收人在財務狀況、投資目的、風險偏好等方面的具體情況，報告接收者應當獨立評估本報告所含信息，基于自身投資目標、需求、市場機會、風險及其他因素自主做出決策并自行承擔投資風險。中信建投建議所有投資者應就任何潛在投資向其稅務、會計或法律顧問咨詢。不論報告接收者是否根據本報告做出投資決策，中信建投都不對該等投資決策提供任何形式的擔保，亦不以任何形式分享投資收益或者分擔投資損失。中信建投不對使用本報

172、告所產生的任何直接或間接損失承擔責任。在法律法規及監管規定允許的范圍內，中信建投可能持有并交易本報告中所提公司的股份或其他財產權益，也可能在過去 12 個月、目前或者將來為本報告中所提公司提供或者爭取為其提供投資銀行、做市交易、財務顧問或其他金融服務。本報告內容真實、準確、完整地反映了署名分析師的觀點，分析師的薪酬無論過去、現在或未來都不會直接或間接與其所撰寫報告中的具體觀點相聯系，分析師亦不會因撰寫本報告而獲取不當利益。本報告為中信建投所有。未經中信建投事先書面許可，任何機構和/或個人不得以任何形式轉發、翻版、復制、發布或引用本報告全部或部分內容，亦不得從未經中信建投書面授權的任何機構、個人

173、或其運營的媒體平臺接收、翻版、復制或引用本報告全部或部分內容。版權所有，違者必究。中信建投證券研究發展部中信建投證券研究發展部 中信建投（國際）中信建投（國際）北京 上海 深圳 香港 東城區朝內大街2 號凱恒中心B座 12 層 上海浦東新區浦東南路528號南塔 2103 室 福田區福中三路與鵬程一路交匯處廣電金融中心 35 樓 中環交易廣場 2 期 18 樓 電話：（8610）8513-0588 電話：（8621）6882-1600 電話：（86755）8252-1369 電話：（852）3465-5600 聯系人：李祉瑤 聯系人：翁起帆 聯系人：曹瑩 聯系人：劉泓麟 郵箱： 郵箱： 郵箱： 郵箱：charleneliucsci.hk