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1、證券研究報告公司深度研究光伏設備 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/21 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分 同享科技（839167）光伏光伏焊帶領軍企業，焊帶領軍企業，N 型新品加速放量型新品加速放量 2023 年年 09 月月 23 日日 證券分析師證券分析師 曾朵紅曾朵紅 執業證書：S0600516080001 021-60199793 證券分析師證券分析師 陳瑤陳瑤 執業證書：S0600520070006 證券分析師證券分析師 郭亞男郭亞男 執業證書：S0600523070003 股價走勢股價走勢 市場數據市場數據 收盤價(元)10.83 一年最低/最高價

2、 10.01/16.46 市凈率(倍)2.37 流通 A 股市值(百萬元)716.81 總市值(百萬元)1,183.94 基礎數據基礎數據 每股凈資產(元,LF)4.57 資產負債率(%,LF)63.57 總股本(百萬股)109.32 流通 A 股(百萬股)66.19 相關研究相關研究 買入（首次）盈利預測與估值盈利預測與估值 2022A 2023E 2024E 2025E 營業總收入（百萬元）1,247 2,274 3,027 3,892 同比 55%82%33%29%歸屬母公司凈利潤（百萬元）50 124 162 208 同比-7%147%31%28%每股收益-最新股本攤?。ㄔ?股）0.4

3、6 1.13 1.48 1.90 P/E（現價&最新股本攤?。?3.59 9.56 7.31 5.70 關鍵詞：關鍵詞：#新需求、新政策新需求、新政策 Table_Summary 投資要點投資要點 光伏焊帶領先企業、業績穩步增長。光伏焊帶領先企業、業績穩步增長。深耕光伏焊帶十數載，為行業領先企業。主要產品包括互連焊帶和匯流焊帶。隨下游光伏行業需求旺盛，公司營收/歸母凈利潤由 2018 年 3.49/0.17 億元增至 2022 年 12.5/0.5 億元，四年 CAGR 達 37%/31%；2023H1 營收及歸母凈利潤分別為 9.36 億元、0.48 億元，同增 38%、65%。產品隨電池技

4、術持續迭代升級，產品隨電池技術持續迭代升級，我們預計我們預計 2025 年需求年需求 27.0 萬噸、萬噸、2022-2025 年年 CAGR 達達 19.5%，龍頭市占率有望進一步提升。，龍頭市占率有望進一步提升。隨 N 型新技術TOPCON、HJT、xBC 類電池技術不斷發展，焊帶產品不斷隨之適配迭代升級，焊帶朝著更細線徑、更多數量的方向發展，從而減少銀耗、減少遮光面積，提升組件功率。SMBB 有望隨 TOPCon 大規模放量，0BB、低溫焊帶、扁焊帶隨 HJT、xBC 起量逐步放量，我們預計 2023/2025 年焊帶需求達 18.4/27.0 萬噸，2022-2025 年 CAGR 達

5、 19.5%。焊帶環節市場格局較為分散，2022 年 CR2 僅 27%，龍頭焊帶廠商憑借資金優勢加速擴張，市占率有望進一步提升。深度合作大客戶享深度合作大客戶享高增需求、高增需求、新品隨新品隨 N 型型加速放量加速放量。量：量：光伏裝機需求旺盛，下游客戶為晶科、隆基、晶澳、天合等組件龍頭，同時拓展通威等新進廠商，公司采取深度合作大客戶戰略，將充分受益于龍頭集中度提升，公司 2023 年 9 月末產能達 3000 噸/月，后續仍將有 3 萬噸擴產規劃，將充分滿足市場增長需求。利：利：2022 年公司第一大客戶為晶科能源，銷售占比超 40%，晶科為 TOPCon 先行者，公司 SMBB 焊帶有望

6、受益充分放量，2023H1 銷售占比已達 23%，下半年有望進一步提升，而 SMBB 相較于 MBB 焊帶盈利更強，有望帶動公司盈利結構性改善。盈利預測與投資評級：盈利預測與投資評級：我們預計公司 2023-2025 年歸母凈利潤為1.24/1.62/2.08 億元，同比增長 147%/31%/28%，對應 PE 為 10/7/6 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：行業需求增長不及預期、行業競爭加劇、客戶拓展不及預期、原材料價格劇烈波動、SMBB 盈利下行。-24%-20%-16%-12%-8%-4%0%4%8%12%16%2022/9/232023/1/222023/5/2

7、32023/9/21同享科技 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 2/21 內容目錄內容目錄 1.光伏焊帶領先企業，業績穩步增長光伏焊帶領先企業，業績穩步增長.4 1.1.光伏焊帶行業多年老將，為行業領先企業.4 1.2.公司產品布局全面，不斷迭代升級.5 1.3.營收逐步增長，盈利能力有望回升.6 2.受益光伏裝機需求高增，受益光伏裝機需求高增，N 型發展推動焊帶迭代升級型發展推動焊帶迭代升級.9 2.1.為光伏組件重要輔材，成本端受銅錫價格變動影響較大.9 2.2.順應電池技術革新，焊帶持續升級：5BBMBBSMBB/

8、0BB/低溫焊帶.11 2.3.全球光伏裝機需求高增，焊帶市場空間廣闊.13 2.4.小行業、大市場，龍頭集中度有望提升.15 3.重研發、擴產能，大客戶策略推動新品加速放量重研發、擴產能，大客戶策略推動新品加速放量.16 3.1.順應市場技術發展，加大研發保持行業領先地位.16 3.2.產能擴張滿足高增需求.16 3.3.深度合作龍頭客戶，受益需求高增，享 N 型新品放量.16 4.盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議.18 5.風險提示風險提示.19 PZgVuZtVaXiYsUoM6M9R8OoMqQoMsRiNrRzQeRmOtO6MpPwPvPmRtPMYnOvM 請務必閱讀正文之后

9、的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 3/21 圖表目錄圖表目錄 圖 1：公司發展歷史悠久，產品齊全.4 圖 2：同享科技股權結構清晰穩定（截至 2023 年 6 月 30 日）.4 圖 3：公司營業收入穩步增長.7 圖 4：公司歸母凈利潤增速逐步回升.7 圖 5：互連焊帶為主要營業收入.7 圖 6：互連帶占主要毛利.7 圖 7：銷售毛利率及凈利率有所回升.8 圖 8：互連及回流焊帶毛利率均有所回升.8 圖 9：同享科技期間費用率逐步下降.8 圖 10：光伏焊帶橫截面.9 圖 11：光伏焊帶在組件中示意圖.9 圖 12：光伏焊帶的分類.10

10、圖 13：2021 年光伏焊帶直接成本占比超 90%.10 圖 14：2021 年銅材和錫合金為主要原材料.10 圖 15：銅、錫價格回落企穩（元/噸）.11 圖 16：焊帶龍頭企業毛利率有望提升.11 圖 17：不同電池片互聯技術的組件市場占比.11 圖 18：不同焊帶材料組件市場占比.11 圖 19：PERC 電池不同主柵占比.12 圖 20：TOPCon 電池不同主柵占比.12 圖 21：光伏焊帶產品發展趨勢.13 圖 22：國內光伏裝機預測（GW）.14 圖 23：全球光伏裝機預測（GW）.14 圖 24：光伏焊帶空間測算.14 圖 25：光伏焊帶 2022 年市場競爭格局.15 圖

11、26：研發費用逐年增長.16 圖 27：擴產滿足市場需求.16 圖 28：2022 年組件行業市場格局.17 圖 29：公司前五大客戶銷售占比.17 圖 30：同享科技盈利拆分及預測.18 圖 31：可比公司估值（截至 2023 年 9 月 21 日）.19 表 1：2023 年同享科技管理層任職情況.5 表 2：公司產品序列豐富.5 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 4/21 1.光伏焊帶領先企業，業績穩步增長光伏焊帶領先企業，業績穩步增長 1.1.光伏焊帶行業多年老將，為行業領先企業光伏焊帶行業多年老將，為行業領先企

12、業 深耕光伏焊帶行業，為行業領先企業。深耕光伏焊帶行業，為行業領先企業。公司專注于高性能光伏焊帶的研發、生產、銷售，主要產品包括互連焊帶和匯流焊帶。公司擁有多年光伏產業輔料從業經歷，主要為大型光伏行業電池組件廠商提供焊帶原料。公司于2017年首次推出低電阻高效焊帶，2018 年實現 MBB 圓形焊帶、疊片組件焊帶量產，于 2019 年自主研發光伏電池鏈接導電膠，2021 年于北交所上市。圖圖1：公司發展歷史悠久，產品齊全公司發展歷史悠久，產品齊全 數據來源：Wind，東吳證券研究所 公司股權集中，結構清晰穩定。公司股權集中，結構清晰穩定。截至 2023 年 6 月 30 日，蘇州同友投資管理合

13、伙企業持股 49.97%，同亨香港有限公司持有公司 13.52%股權；陸利斌與其妻子周冬菊為共同實際控制人，直接及間接持股合計約 53.9%，公司股權較為集中。圖圖2：同享科技股權結構同享科技股權結構清晰穩定清晰穩定（截至（截至 2023 年年 6 月月 30 日）日）數據來源：Wind，東吳證券研究所 49.97%13.52%1.89%30.67%蘇州同友投資管理合伙企業（有限合伙）同亨香港有限公司上海寶源勝知投資管理有限公司其他同享（蘇州）電子材料科技股份有限公司同享（蘇州）電子材料科技股份有限公司蘇州同淳新材料科技有限公司周冬菊50%100%陸利斌50%3.95%共同實際控制人 請務必閱

14、讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 5/21 公司公司管理層行業經驗豐富。管理層行業經驗豐富。公司董事長陸利斌曾任吳江同鑫電工材料廠總經理，后于國新線纜有限公司，任電鍍銅包鋁事業部總經理；2016 年至今擔任同享科技公司董事長及總經理，行業經驗豐富。表表1：2023 年年同享科技同享科技管理層管理層任職情況任職情況 姓名 職務 年齡 學歷 簡介 陸利斌 董事長 董事 43 碩士 2006 年 1 月-2010 年 9 月就職于吳江同鑫電工材料廠任總經理；2010 年 1 月-2010 年 9 月就職于國新線纜有限公司，任電鍍銅包鋁

15、事業部總經理 2010 年至 2016 年就職于同享有限，任執行董事、總經理；2016 年 4 月至今擔任同享(蘇州)電子材料科技股份有限公司董事長,總經理 袁亞仙 獨立董事 51 化學化工博士 1997 年 10 月至今就職于蘇州大學材料與化學化工學部,任教師；2020 年起,擔任同享科技公司獨立董事 數據來源：Wind，東吳證券研究所 1.2.公司產品公司產品布局全面，不斷迭代升級布局全面，不斷迭代升級 主營光伏焊帶，產品序列豐富主營光伏焊帶，產品序列豐富。公司主要生產的產品為光伏焊帶，又稱涂錫焊帶。光伏焊帶是光伏組件的重要組成部分，屬于電氣連接部分，應用于太陽能電池片的串聯或并聯，發揮匯

16、集電流和導電的重要作用。根據光伏焊帶的性能及適用領域，互連焊帶主要包括常規互連焊帶、低電阻焊帶、反光焊帶、MBB 焊帶、低溫焊帶等；匯流焊帶主要包括常規匯流焊帶、反光焊帶、黑色焊帶等。表表2：公司產品序列豐富公司產品序列豐富 類別 品種 適用領域 特點 圖示 互聯焊帶 常規焊帶 常規組件 具有低屈服強度、高抗拉強度等優良特性，滿足常規組件需求 低電阻焊帶 常規組件 優化銅基材的結構，管控涂層的厚度，降低焊帶的電阻，減少組件因焊帶電阻較高而導致的功率損耗 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 6/21 反光焊帶 常規組件 銅基

17、材表面壓延出特殊的反光紋路，有效提高電池片單位面積對光線的利用率，從而提升組件的整體功率 MBB 焊帶 多主柵組件 焊帶直徑更小，適配于多主柵太陽能電池片，柵線越多，焊帶更細有利于減少對電池片的遮光，使電流密度分布更加均勻，可有效提升組件功率，降低電池片的絲網印刷的銀漿用量 異形焊帶 多主柵組件 循環段結構，一段為異形段用于電池片正面，增加對光線的利用率，從而提升組件 功率；一段為相對薄寬的扁平段用于電池片背面，可有效縮小電池片間距，有效降 低組件制造成本 低溫焊帶 HJT 組件 焊料熔點低于 175，可實現低溫焊接，改善電池片碎片率 匯流焊帶 常規焊帶 常規組件 產品有軸裝、盤裝、裁切等規格

18、，能夠滿足一般光伏組件的生產需求 反光焊帶 常規組件 銅基材表面壓延出特殊的反光紋路，可提高組件單位面積對光線的利用率，從而提升組件的整體功率 黑色焊帶 全黑組件 根據組件外觀需求進行調色，優化組件外觀，可提升組件美學并減少光污染 數據來源：同享科技招股說明書，東吳證券研究所 1.3.營收逐步增長，盈利能力有望回升營收逐步增長，盈利能力有望回升 營收營收逐步逐步增長，盈利水平回升。增長，盈利水平回升。2020 年上游原材料價格上漲帶動焊帶價格提升，公司營收連年高漲，2018/2022 年營收分別為 3.5/12.5 億元，2018-2022 年 CAGR 達 37%,2023H1 營收 9.3

19、6 億元，同增 38%；盈利方面，2018 年公司歸母凈利潤僅為 0.17 億元，2018-2020 年保持高速增長至 0.6 億元，2021 年受原材料漲價影響增速由正轉負，2022年仍受原料價格影響，歸母凈利潤為 0.5 億元，同降 7.41%，增速遠低于營收增長，2023H1公司實現凈利潤 0.48 億元，同增 65%，逐步恢復高增長。請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 7/21 圖圖3：公司公司營業收入營業收入穩步增長穩步增長 圖圖4：公司公司歸母凈利潤歸母凈利潤增速逐步增速逐步回升回升 數據來源：Wind，東吳證

20、券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 互連為主，匯流輔之?；ミB為主，匯流輔之。公司產品為光伏焊帶，按產品類別分為互連焊帶和匯流焊帶。公司主要業務為互連焊帶，互連焊帶營收占比超 75%，基本與匯流焊帶保持 4:1 左右的比例關系，互連焊帶毛利貢獻占比超 55%。圖圖5：互連焊帶為主要營業收入互連焊帶為主要營業收入 圖圖6：互連互連帶帶占主要毛利占主要毛利 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 受原材料價格上漲影響，受原材料價格上漲影響，2021-2022 年年公司毛利率凈利率有所下滑。公司毛利率凈利率有所下滑。2018-2020 年主要原材料成本略有下降

21、，毛利率隨之上升，2020 銷售合毛利率高達 17.66%；2021 年公司推出的 MBB 焊帶銷售占比增加，而 MBB 焊帶的毛利有所下降，導致公司整體毛利率降低至 12.13%。2021 年互連及匯流焊帶毛利率分別為 10.10%、15.59%，同比下降5.3pct、0.5pct，2022 年則分別下降 2.9pct 和 1.1pct，公司凈利率也逐步降至 4%左右，2023 年開始有所企穩回升，2023H1 凈利率達 5.08%。0%10%20%30%40%50%60%02468101214201820192020202120222023H1營業收入（億元）YOY-40%-20%0%20

22、%40%60%80%100%120%00.10.20.30.40.50.60.7201820192020202120222023H1歸母凈利潤（億元）YOY80.80%80.18%79.11%78.43%77.02%78.39%0%20%40%60%80%100%201820192020202120222023H1互連條匯流帶其他業務0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2020202120222023H1其他業務匯流帶互連帶 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 8/21 圖圖7：銷售毛利率銷售

23、毛利率及及凈利率凈利率有所回升有所回升 圖圖8：互連及回流焊帶毛利率均有所回升互連及回流焊帶毛利率均有所回升 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 費用控制能力較強，期間費用率逐步下降。費用控制能力較強，期間費用率逐步下降。自 2020 年開始，期間費用率呈現穩步下降的趨勢，已從 2018 年 7.16%降至 2023H1 4.87%，主要系公司逐步加強管控下銷售費用率及管理費用率逐步下行，近幾年公司銷售費用率與管理費用率基本穩定在 0.1%與 1%左右，研發費率基本較為穩定約 3%。圖圖9：同享科技同享科技期間費用率期間費用率逐步下降逐步下降 數據來源：Wi

24、nd，東吳證券研究所 13.27%16.82%17.66%12.13%9.68%11.57%4.82%7.45%9.63%6.72%4.03%5.08%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%20%201820192020202120222023H1銷售毛利率銷售凈利率15.46%10.10%7.20%9.67%0%20%40%60%80%100%120%2020202120222023H1互連焊帶匯流焊帶其他業務7.16%7.52%5.64%5.63%5.16%4.87%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%201820192020202120222023H1銷售費用率管理費用

25、率研發費用率財務費用率期間費用率 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 9/21 2.受益光伏裝機需求高增，受益光伏裝機需求高增，N 型發展推動焊帶迭代升級型發展推動焊帶迭代升級 2.1.為光伏組件重要輔材，成本端受銅錫價格變動影響較大為光伏組件重要輔材，成本端受銅錫價格變動影響較大 光伏光伏焊帶由銅基層與表面涂層構成，起導電聚電作用。焊帶由銅基層與表面涂層構成，起導電聚電作用。光伏焊帶是光伏組件的重要組成部分，屬于電氣連接部件，應用于光伏電池片的串聯或并聯，發揮導電聚電的重要作用，主要由基材和表面涂層構成：（1）基材是不同

26、尺寸的銅材，并要求規格尺寸精確、導電性能好，具有一定的強度；（2）表面涂層可利用電鍍法、真空沉積法、噴涂法或熱浸涂法等特殊工藝，將錫合金等涂層材料，按一定成分比例和厚度均勻地覆裹在銅基材表面。因為銅基材本身沒有良好的焊接性能，錫合金層的主要作用是讓光伏焊帶滿足可焊性，并且將光伏焊帶牢固地焊接在電池片的主柵線上，從而起到良好的電流導流作用。光伏焊帶的性能不僅會影響光伏組件中由光生伏特效應所產生電流的收集和傳導效率，而且對光伏組件的服役壽命也有至關重要的影響。圖圖10：光伏焊帶橫截面光伏焊帶橫截面 圖圖11：光伏焊帶光伏焊帶在組件中示意圖在組件中示意圖 數據來源：同享科技定增說明書，東吳證券研究所

27、 數據來源：同享科技定增說明書，東吳證券研究所 光伏焊帶按產品應用方向可分為互連焊帶和匯流焊帶。光伏焊帶按產品應用方向可分為互連焊帶和匯流焊帶?；ミB焊帶是用于連接光伏電池片，收集、傳輸光伏電池片電流的涂錫焊帶，作為太陽能電池的導電引線帶，其通過直接焊接在電池片正面柵線和背面柵線位置，將相鄰電池片的正負極互相連接，形成串聯電路，將由光能轉換在電池片上的電能引出輸送到電設備，同時起到散熱和機械制成的作用，是太陽能光伏組件電池功能型重要元器件之一。匯流焊帶是用于連接光伏電池串及接線盒，傳輸光伏電池串電流的涂錫焊帶。光伏電池串聯起來形成電池串，眾多電池串通過匯流焊帶連接起來，以實現完整電路。請務必閱讀

28、正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 10/21 圖圖12：光伏焊帶的分類光伏焊帶的分類 數據來源：同享科技定增說明書，東吳證券研究所 光伏焊帶直接材料成本占比超過光伏焊帶直接材料成本占比超過 90%，主要原材料為銅材和錫合金。，主要原材料為銅材和錫合金。根據宇邦新材招股說明書數據，2021 年光伏焊帶的成本中 93.99%來自直接材料，其中直接材料中銅材、錫合金為最主要成本，分別占比 70.9%與 28.9%，二者合計占比超 99%。因此光伏焊帶成本基本由銅價與錫價決定，隨其價格變動從而波動。圖圖13：2021 年年光伏焊帶光伏焊帶

29、直接直接成本成本占比超占比超 90%圖圖14：2021 年年銅材和錫合金為主要原材料銅材和錫合金為主要原材料 數據來源：宇邦新材招股說明書，東吳證券研究所 數據來源：宇邦新材招股說明書，東吳證券研究所 龍頭盈利承壓，隨銅錫價格回落企穩，盈利有望修復。龍頭盈利承壓，隨銅錫價格回落企穩，盈利有望修復。由于 90%+成本為銅錫等原材料，2021 年及 2022H1 原材料價格上漲使得焊帶企業毛利率承壓，2021 年及 2022 年龍頭企業毛利率均有所下滑，但隨銅錫等價格逐步回落企穩，焊帶企業毛利率有望回升。直接材料94.0%直接人工1.9%制造費用3.6%運輸費用0.5%銅材70.9%錫合金28.9

30、%助焊劑0.2%銅材錫合金助焊劑 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 11/21 圖圖15：銅、錫價格銅、錫價格回落企穩回落企穩（元（元/噸）噸）圖圖16：焊帶龍頭企業毛利率焊帶龍頭企業毛利率有望提升有望提升 數據來源：Wind，東吳證券研究所 數據來源：Wind，東吳證券研究所 2.2.順應電池技術革新，焊帶持續升級：順應電池技術革新，焊帶持續升級：5BBMBBSMBB/0BB/低溫焊低溫焊帶帶 電池片互連技術多樣，無應力互聯未來或成主流，有鉛焊帶仍為主導地位。電池片互連技術多樣，無應力互聯未來或成主流，有鉛焊帶仍為主導

31、地位。市場上電池片互聯技術分為紅外焊接、導電膠、背接觸和其他互聯技術（無應力互聯、電磁和激光）等。2022 年紅外焊接為市場主流占比約 94.6%；導電膠主要應用于疊瓦組件，占比約 4%；背接觸主要應用于 XBC 和 MWT 組件，市場占比約 0.4%；無應力互聯技術主要應用在異質結中，占比約 1%。由于成本等原因，導電膠及其他新型互聯技術應用范圍較小，而隨著電池技術的不斷發展，未來兩年內無應力互聯技術將保持較快增長，到 2030 年或將成為市場主流。同時有鉛焊帶仍是焊帶市場主流產品，2025 年之前持續保持 90%+占比。圖圖17：不同電池片互聯技術的組件市場占比不同電池片互聯技術的組件市場

32、占比 圖圖18：不同焊帶材料組件市場占比不同焊帶材料組件市場占比 數據來源：中國光伏行業協會，東吳證券研究所 數據來源：中國光伏行業協會，東吳證券研究所 010000200003000040000500006000001000020000300004000050000600007000080000900002021年1月2022年1月2023年1月銅價錫價（副軸）0%5%10%15%20%25%20192020202120222023H1宇邦新材同享科技0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023E2024E2025E2027E2030E紅外焊接導電膠背接

33、觸其他（包含無應力互聯、電磁、激光等）82%84%86%88%90%92%94%96%98%100%20222023E2024E2025E2027E2030E含鉛焊帶不含鉛焊帶 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 12/21 MBB 為當前市場主流。為當前市場主流。多主柵技術（Multi-Busbar，MBB）是通過提高主柵數目，提高電池應力分布均勻性，進而提高導電性，增加轉換效率，MBB 焊帶為圓柱形結構的互連焊帶，主流直徑約 0.26-0.3mm。根據 CPIA 數據，目前 182 PERC 電池中 MBB 為市場主流

34、，其中 9BB 占比約 34%，10BB 占比約 34.2%，11BB 及以上占比 31.8%。SMBB 為技術迭代新方向，提效降本下隨為技術迭代新方向，提效降本下隨 TOPCon 放量同步成長。放量同步成長。SMBB 技術是指主柵數量為 12 及以上的新型組件技術。SMBB 相比 MBB 主要是柵線數量更多以及直徑更細，當前 SMBB 焊帶主流為 16BB，直徑主要為 0.2-0.26mm，SMBB 焊帶通過更細的線徑可以減少遮光面積，提高電池對光的利用率；同時多主柵減少細柵之間的距離，使得電阻損耗變得更低，總功率損耗更小，提高組件效率；此外柵線寬度減小也將降低銀漿耗量，進一步降低 TOPC

35、on 等 N 型電池技術單瓦成本，提升其經濟性，助力 N 型技術快速提升市場份額。根據 CPIA 數據，2022 年大尺寸的 TOPCon 電池中，16BB 占比達 51.3%，CPIA 預計 2030 年 TOPCon 電池中 16BB 占比將達 90%+。我們預計未來隨著 TOPCon 技術的快速放量，SMBB 市場占比將快速提升，將成為市場主流。低溫焊帶低溫焊帶+0BB 助力助力 HJT 技術發展，難度更高盈利性更佳。技術發展，難度更高盈利性更佳。HJT 目前難以大規模產業化的難點在于成本較高，經濟性不明顯，而金屬化漿料則為成本占比較大部分，0BB即無主柵技術，通過去除主柵，可大幅降低漿

36、料消耗，從而降低漿料成本助力 HJT 技術產業化發展，0BB 也可用于 TOPCon 節省銀漿耗量，但相對于 HJT 可降低更多漿料成本；同時 HJT 制備工藝全程在 200以下環境制成，受制于工藝要求，焊帶因此也需低溫焊接，低溫焊帶則是改變常規焊帶的涂層成分，使用熔點溫度不超過 175的焊料為原材料，從而實現低溫焊接，相比 SMBB 焊帶，低溫焊帶研發難度更高，因此具備更強溢價能力，盈利性更佳。圖圖19：PERC 電池不同主柵占比電池不同主柵占比 圖圖20：TOPCon 電池不同主柵占比電池不同主柵占比 數據來源：中國光伏行業協會，東吳證券研究所 數據來源：中國光伏行業協會，東吳證券研究所

37、0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023E2024E2025E2027E2030EPERC電池片-9BBPERC電池片-10BBPERC電池片-11BB及以上0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20222023E2024E2025E2027E2030ETOPCON電池片-9/10BB(%)TOPCON電池片-11BB(%)TOPCON電池片-16BB（%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 13/21 圖圖21：光伏焊帶產品發展趨勢光伏焊帶產品發展趨勢

38、 數據來源：中國光伏行業協會，東吳證券研究所 2.3.全球光伏裝機需求高增，焊帶市場空間廣闊全球光伏裝機需求高增，焊帶市場空間廣闊 全球光伏裝機需求持續高增，全球光伏裝機需求持續高增，預計預計 2025 年裝機達年裝機達 572GW。隨著碳中和這一全球共同理念的形成以及海內外各國加速不斷出臺相關政策推動可再生能源發展，全球光伏裝機處于高速增長態勢，尤其中歐美三大市場處于高增長狀態，我們預計 2023 年中國/全球裝機將分別達 160/370GW，到 2025 年中國/全球光伏裝機將達 240/572GW，2022-2025 年 CAGR 達 33.6%。光伏需求旺盛下充分帶動焊帶需求提升，光伏

39、焊帶需求預計光伏需求旺盛下充分帶動焊帶需求提升，光伏焊帶需求預計 2025 年達年達 27.0 萬噸。萬噸。根據產業鏈關系設定光伏焊帶和光伏新增裝機增速一致，目前全球光伏裝機處于高速增長態勢，焊帶市場需求亦相應增加，我們預計 2023 年光伏焊帶需求將達 18.4 萬噸，到2025 年光伏焊帶需求將達 27.0 萬噸，2022-2025 年 CAGR 達 19.5%。請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 14/21 圖圖22：國內光伏裝機預測（國內光伏裝機預測（GW）圖圖23：全球光伏裝機預測（全球光伏裝機預測（GW）數據來

40、源：國家能源局，東吳證券研究所 數據來源：IEA，東吳證券研究所 圖圖24：光伏焊帶空間測算光伏焊帶空間測算 數據來源：國家能源局，IEA，公司公告，東吳證券研究所 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%050100150200250202120222023E2024E2025E國內光伏裝機預測（GW）同比增速（%）0%10%20%30%40%50%60%0100200300400500600700202120222023E2024E2025E全球光伏裝機預測（GW）同比增速（%）請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所

41、公司深度研究 15/21 2.4.小行業、大市場，龍頭集中度有望提升小行業、大市場，龍頭集中度有望提升 光伏焊帶具有“小行業，大市場”的特征。光伏焊帶具有“小行業，大市場”的特征。我國光伏焊帶行業發展較為充分，主要以民營企業為主，行業市場化程度較高，同時相比于光伏行業其他環節，如膠膜環節，龍頭市占率接近一半，而相比之下焊帶行業龍頭集中度較低，公司 2022 年市占率僅10.6%，CR2 也僅 27%，同時焊帶行業上市公司較少，隨龍頭上市充分募資積極進行產能擴張，行業龍頭市占率有望進一步提升。圖圖25：光伏焊帶光伏焊帶 2022 年市場競爭格局年市場競爭格局 數據來源：公司公告，東吳證券研究所

42、宇邦新材,16.9%同享科技,10.6%威騰電氣,4.6%其他,67.8%請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 16/21 3.重研發、擴產能重研發、擴產能，大客戶策略推動大客戶策略推動新品新品加速放量加速放量 3.1.順應市場技術發展，加大研發保持行業領先地位順應市場技術發展，加大研發保持行業領先地位 不斷加大研發投入順應市場發展與多樣化需求，產品性能優越行業領先。不斷加大研發投入順應市場發展與多樣化需求，產品性能優越行業領先。2018-2022年公司研發費用從 0.11 億元增加至 0.42 億元，CAGR 達 40%，

43、2023H1 研發費用 0.29 億元。研發投入的不斷加大保障了公司有力的產品競爭力，從產品各項性能指標對比來看，公司產品各項指標如屈服強度、抗拉強度等性能水平為行業領先；同時不斷投入進行新品研發與技術開拓，順應市場前沿技術發展與多樣化需求，鞏固公司的技術護城河，保持公司行業領先地位。圖圖26：研發費用逐年增長研發費用逐年增長 數據來源：Wind，東吳證券研究所 3.2.產能擴張產能擴張滿足高增需求滿足高增需求 定增募資擴產，滿足市場高增需求定增募資擴產，滿足市場高增需求。2022 年 9 月公司正式發布定增公告，募資 7500萬元用于焊帶產能的擴張，將擴張 15000 噸焊帶產能，其中 SM

44、BB 焊帶 9000 噸、異形焊帶 3000 噸、反光匯流焊帶 3000 噸，公司預計 2023 年 9 月末公司產能可達月產 3000噸，后續仍將有 3 萬噸擴產規劃，充分滿足客戶訂單需求。圖圖27：擴產滿足市場需求擴產滿足市場需求 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 3.3.深度合作龍頭客戶，深度合作龍頭客戶，受益受益需求需求高增高增，享，享 N 型新品放量型新品放量 深度合作大客戶深度合作大客戶，將充分受益于龍頭集中度提升。，將充分受益于龍頭集中度提升。2022 年公司前五大客戶為晶科能0.110.150.200.270.420.29-0.73%-19.80%39.19%48.45%66

45、.76%32.29%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%80%00.050.10.150.20.250.30.350.40.45201820192020202120222023H1研發費用（億元）研發費用增長率時間募集資金擴產規劃2022.09.227500萬元計劃擴產年產涂錫銅帶15000 噸：其中 9000 噸 SMBB焊帶、3000 噸異形焊帶、3000 噸反光匯流焊帶 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 17/21 源、隆 基 樂 葉、晶 澳 太 陽 能、天 合 光 能 和 橫 店

46、 集 團，銷 售 占 比 分 別 為44.20%/24.01%/11.19%/11.04%/3.76%，公司五大客戶均全球組件龍頭廠商，同時 2023 年公司也在拓展新龍頭客戶，目前通威出貨占比逐步提升，2023H2 預計占比可達 20%，將成為公司重要大客戶，公司采取深度合作大客戶戰略，隨組件龍頭市占率的提升，公司有望受益高增。晶科為晶科為 N 型型 TOPCon 先行者，公司先行者，公司 SMBB 新品有望受益放量。新品有望受益放量。2022 年公司第一大客戶為晶科能源，營收占比持續超 40%；而晶科為 N 型 TOPCon 技術先行者，TOPCon出貨居行業第一，2023H1 出貨已超

47、16GW，TOPCon 主要使用 SMBB 焊帶，而 SMBB焊帶相較于 MBB 焊帶盈利更高，公司占晶科焊帶供應約四成，SMBB 新品有望受益放量。2023H1 公司 SMBB 占比已達 23%，下半年隨 N 型出貨提升，占比有望進一步提升。圖圖28：2022 年組件行業市場格局年組件行業市場格局 圖圖29：公司前五大客戶銷售占比公司前五大客戶銷售占比 數據來源：公司公告，工信部，東吳證券研究所 數據來源：公司公告，東吳證券研究所 排名排名公司名稱公司名稱2022年出貨量年出貨量市占率市占率1隆基綠能46.76GW16.20%2晶科能源44.33GW15.36%3天合光能43.09GW14.

48、93%4晶澳科技39.75GW13.77%5阿特斯21GW7.27%排名排名客戶名稱客戶名稱2020年銷年銷售份額售份額客戶名稱客戶名稱2021年銷年銷售份額售份額客戶名稱客戶名稱2022年年銷售份額銷售份額1晶科能源54.11%晶科能源45.89%晶科能源44.20%2隆基綠能29.59%隆基綠能35.07%隆基綠能24.01%3晶澳科技10.58%晶澳科技12.80%晶澳科技11.19%4韓華新能源3.66%韓華新能源3.96%天合光能11.04%5阿特斯1.14%阿特斯1.19%橫店東磁3.76%99.08%98.91%94.20%合計合計 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之

49、后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 18/21 4.盈利預測及投資建議盈利預測及投資建議 關鍵假設：關鍵假設：1）考慮光伏裝機增速及龍頭市占率將有所提升，我們預計 2023-2025 年光伏焊帶整體出貨 27500/37000/48100 噸，其中互連焊帶出貨 22000/30000/39000 噸，匯流焊帶出貨 5500/7000/9100 噸；考慮競爭逐步加劇，我們預計毛利率未來逐步有所下降，我們預計 2023-2025 年互連焊帶、匯流焊帶毛利率分別為9.8%/9.5%/9.0%、14.8%/14.5%/14.0%。2）考慮歷史業務增速，我們預計 2023-20

50、25 年其他業務營收保持增長，增速分別為 60%/55%/50%，考慮歷史毛利率水平，我們預計 2023-2025 年毛利率分別為95%/95%/95%。2023-2025 年我們預計整體營收達 22.7/30.3/38.9 億元，毛利率預計分別達11.5%/11.3%/10.9%。圖圖30：同享科技盈利拆分及預測同享科技盈利拆分及預測 數據來源：Wind，東吳證券研究所 首次覆蓋，給予“買入”評級。首次覆蓋，給予“買入”評級。我們預計公司2023-2025年歸母凈利潤為1.24/1.62/2.08億元，同比增長 147%/31%/28%，對應 PE 為 10/7/6 倍，選擇同業宇邦新材及輔

51、材龍頭通靈股份與聚和材料為可比公司，考慮公司為焊帶龍二，首次覆蓋，給予“買入”評級。20222023E2024E2025E總營收1247.052274.103026.613892.42總銷量（噸）14100275003700048100毛利率9.68%11.51%11.27%10.92%互連焊帶20222023E2024E2025E營收（百萬元）960.43180424303120銷量（噸）11000220003000039000毛利率7.20%9.80%9.50%9.00%匯流焊帶20222023E2024E2025E營收（百萬元）274.68451567728銷量（噸）3100550070

52、009100毛利率14.45%14.80%14.50%14.00%其他20222023E2024E2025E營收（百萬元）11.9419.1029.6144.42yoy45.43%60.00%55.00%50.00%成本（百萬元）00.961.482.22毛利率100.00%95.00%95.00%95.00%合計合計 請務必閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 19/21 圖圖31：可比公司估值（截至可比公司估值（截至 2023 年年 9 月月 21 日）日）數據來源：Wind，東吳證券研究所（通靈股份利潤預測來自 Wind 一

53、致預期，宇邦新材、聚和材料利潤預測為東吳研究所測算）5.風險提示風險提示 行業需求增長不及預期行業需求增長不及預期。當前光伏行業處于高增長態勢，若未來光伏行業裝機需求增速放緩對焊帶的需求產生不利影響。行業競爭加劇行業競爭加劇。焊帶行業競爭格局較為分散，若需求放緩、行業競爭逐步加劇將導致行業內企業盈利下行?？蛻敉卣共患邦A期客戶拓展不及預期。行業競爭逐步加劇，若公司通威、鈞達等客戶拓展不及預期將影響出貨增長。原材料價格劇烈波動。原材料價格劇烈波動。公司產品主要原材料為銅、錫等大宗商品，若價格發生劇烈波動將導致成本大幅變化進而影響毛利率。SMBB 盈利下行。盈利下行。隨著二三線企業逐步拓展 SMBB

54、 焊帶疊加上游龍頭議價能力強，壓價下或將影響 SMBB 毛利率下行。2023E2024E2025E2023E2024E2025E301168.SZ通靈股份47.6239.682.534.375.8619118301266.SZ宇邦新材48.2446.382.393.374.47201411688503.SH聚和材料115.4669.715.928.1810.25201411201310839167.BJ同享科技11.9210.901.241.622.081076PE行業平均證券代碼證券代碼公司名稱公司名稱總市值總市值（億元）（億元）股價股價（元）（元）歸母凈利潤(億元）歸母凈利潤(億元）請務必

55、閱讀正文之后的免責聲明部請務必閱讀正文之后的免責聲明部分分東吳證券研究所東吳證券研究所 公司深度研究 20/21 同享科技同享科技三大財務預測表三大財務預測表 Table_Finance 資產負債表（百萬元）資產負債表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 利潤表（百萬元）利潤表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 流動資產流動資產 901 1,548 1,821 2,306 營業總收入營業總收入 1,247 2,274 3,027 3,892 貨幣資金及交易性金融資產 237 261 224 403 營業成本(含金融類)1,126 2,012 2,685

56、 3,468 經營性應收款項 578 1,133 1,393 1,638 稅金及附加 2 3 5 6 存貨 84 150 200 259 銷售費用 0 1 1 1 合同資產 0 0 0 0 管理費用 10 14 17 19 其他流動資產 2 3 4 5 研發費用 42 68 88 109 非流動資產非流動資產 94 148 210 248 財務費用 12 14 19 23 長期股權投資 0 0 0 0 加:其他收益 1 0 1 1 固定資產及使用權資產 77 116 149 176 投資凈收益 0 0 0 0 在建工程 1 2 1 1 公允價值變動 0 0 0 0 無形資產 9 23 33 4

57、3 減值損失(7)(35)(37)(41)商譽 0 0 0 0 資產處置收益 0 0 0 0 長期待攤費用 2 3 3 4 營業利潤營業利潤 49 127 176 227 其他非流動資產 4 4 24 24 營業外凈收支 3 4 4 4 資產總計資產總計 995 1,696 2,032 2,553 利潤總額利潤總額 52 132 180 231 流動負債流動負債 535 1,111 1,283 1,595 減:所得稅 2 8 18 23 短期借款及一年內到期的非流動負債 200 450 550 650 凈利潤凈利潤 50 124 162 208 經營性應付款項 319 634 699 903

58、減:少數股東損益 0 0 0 0 合同負債 0 0 0 0 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 50 124 162 208 其他流動負債 17 27 34 42 非流動負債 2 2 2 2 每股收益-最新股本攤薄(元)0.46 1.13 1.48 1.90 長期借款 0 0 0 0 應付債券 0 0 0 0 EBIT 61 176 231 289 租賃負債 0 0 0 0 EBITDA 70 189 250 313 其他非流動負債 2 2 2 2 負債合計負債合計 538 1,113 1,285 1,597 毛利率(%)9.68 11.51 11.27 10.92 歸屬母公司股東權益 457

59、583 747 956 歸母凈利率(%)4.03 5.44 5.35 5.33 少數股東權益 0 0 0 0 所有者權益合計所有者權益合計 457 583 747 956 收入增長率(%)55.37 82.36 33.09 28.61 負債和股東權益負債和股東權益 995 1,696 2,032 2,553 歸母凈利潤增長率(%)(7.00)146.59 30.80 28.17 現金流量表（百萬元）現金流量表（百萬元）2022A 2023E 2024E 2025E 重要財務與估值指標重要財務與估值指標 2022A 2023E 2024E 2025E 經營活動現金流 1(145)(33)170

60、每股凈資產(元)4.18 5.33 6.83 8.75 投資活動現金流(33)(63)(77)(57)最新發行在外股份（百萬股）109 109 109 109 籌資活動現金流 63 230 70 64 ROIC(%)10.49 19.55 17.87 17.95 現金凈增加額 34 25(38)180 ROE-攤薄(%)10.98 21.23 21.68 21.70 折舊和攤銷 10 13 18 23 資產負債率(%)54.05 65.62 63.24 62.54 資本開支(33)(63)(76)(56)P/E（現價&最新股本攤?。?3.59 9.56 7.31 5.70 營運資本變動(71)

61、(340)(282)(141)P/B（現價）2.59 2.03 1.59 1.24 數據來源:Wind,東吳證券研究所，全文如無特殊注明，相關數據的貨幣單位均為人民幣，預測均為東吳證券研究所預測。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券

62、投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不

63、得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中

64、性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527