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1、 Table_yejiao1 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司，海通證券印度私人有限公司，海通國際株式會社和海通國際證券集團其他各成員單位的證券研究團隊所組成的全球品牌，海通國際證券集團各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。關于海通國際的分析師證明，重要披露聲明和免責聲明，請參閱附錄。(Please see appendix for English translation of the disclaimer)【表_頁眉 1】觀點聚焦 研究報告 Research Report 26 Oct 2023 全球能源戰略全球能源戰略 Global Energy Stra

2、tegy 油服增長及利潤率穩??；全球能源并購有利于美國石油服務業 Table_Info 市盈率 P/E 股票名稱 評級 目標價 2023E 2024E Albemarle Outperform 240.00 6.3 7.7 Array Tech.Outperform 28.00 20.1 14.3 Ballard Power Outperform 8.00 n.a.n.a.布魯姆能源 Outperform 33.00 n.a.37.4 Clearway Energy Outperform 43.00 23.0 13.2 Enphase Energy Outperform 248.00 24.8

3、 19.7 INPEX Outperform 2700 8.0 7.6 利文特 Outperform 37.00 8.5 7.2 Lynas Rare Earth Outperform 12.00 23.7 12.5 MP Materials Outperform 56.00 57.6 20.9 Nextracker Outperform 50.00 22.6 17.5 普拉格能源 Outperform 15.00 n.a.n.a.SolarEgde Tech.Outperform 300.00 13.1 11.1 Vestas Wind Sys.Outperform 300.00 n.a.3

4、0.2 JGC Holdings Outperform 2,386 13.6 12.9 RENOVA Outperform 1,450 6.9 14.5 資料來源：Factset,HTI Related Reports EU Support for Wind Industry;Positive for Vestas(24 Oct 2023)Global Energy M&A highlights sector value and an elevated long term oil price(24 Oct 2023)Buy Livent,JGC,Nextracker and Plug into

5、 the results and be more cautious on Vestas,Clearway Energy,MP Materials,Enphase and RENOVA(17 Oct 2023)Global Ideas across the old and new energy value chain(16 Oct 2023)Positioning across the Global old energy and new energy value chain;定位全球“舊能源”和“新能源”價值鏈(16 Oct 2023)Improvement in NdPr Oxide Pric

6、es,but Challenging Earnings Environment;Low Magnet Margins Persisting(16 Oct 2023)EV Battery Producers Likely to Outperform New Energy Sub-sectors;Downside Risks for Lithium Prices(16 Oct 2023)Increasingly tight Global LNG market;Potential for Higher LNG prices;Positive for LNG Producers/Contractors

7、(11 Oct 2023)US Hydrogen Development Accelerating;Buy Plug,Bloom Energy and Ballard(11 Oct 2023)High penetration and strong growth in September;Great potential in 4Q23(11 Oct 2023)Argentina election potentially supportive for the lithium industry;Buy Livent and Albemarle(10 Oct 2023)Rising Middle Ea

8、st tension,but significant impacts to physical oil supply unlikely(9 Oct 2023)（本說明是最初以英文撰寫并發布于 2023 年 10 月 25 的說明的中文譯本）油服利潤率改善；美國可再生能源：規模是關鍵油服利潤率改善；美國可再生能源：規模是關鍵 我們的全球能源戰略報告重點介紹了全球主要能源公司在報告季初發布的管理更新，要點如下：2024 年國際市場將呈現兩位數增長：年國際市場將呈現兩位數增長：哈里伯頓（海通國際未覆蓋）表示，“預計 2024 年及以后油田服務需求將持續增長.2024年即將到來，預計國際活動再次出現定向

9、高增長，市場增長率將達到兩位數范圍”，見圖 1。中海油服年初至今表現落后于全球同業中海油服年初至今表現落后于全球同業公司，但具有良好的價值和利潤率，包括中海油服（公司，但具有良好的價值和利潤率，包括中海油服（COSL）、煙）、煙臺杰瑞集團、中油工程（海通國際均給予臺杰瑞集團、中油工程（海通國際均給予“優于大盤優于大盤”評級）和中石評級）和中石化油服、海油工程（化油服、海油工程（COOEC）和中國石化工程（海通國際均未覆）和中國石化工程（海通國際均未覆蓋），見圖蓋），見圖 2-4。油服利潤率將繼續加強：油服利潤率將繼續加強：哈里伯頓表示，由于離岸產能的收緊，其“預計國際利潤率將繼續加強”，這將推

10、動定價。該公司認為，“我們觀察到的計劃中的活動（無論是正在進行中、正在招標、或者只是計劃中并且顯然會持續到十年后的活動），都將有助于推動定價，推高價格”。全球能源并購利好美國石油服務業：全球能源并購利好美國石油服務業：哈里伯頓認為，最近的全球能源并購將利好其業務，并表示“真正目光長遠的巨頭，這類客戶顯然經歷了周期.這些客戶關心我們付諸努力的工作.如生產力、效率和業務恢復”。美國可再生能源約資產負債表和規模：美國可再生能源約資產負債表和規模：NextEra Energy（海通國際未覆蓋）表示“美國可再生能源業務正越來越多地向規模企業靠攏”。這涉及到穩健的資產負債表、規?；ㄔO和運營以及資本成本優

11、勢。利利好好 Clearway Energy（優于大盤）。（優于大盤）。美國油服活動觸底回升：美國油服活動觸底回升：斯倫貝謝認為，穩健的天然氣價格和高漲的油價將使“E&P 私營公司重返這一市場，其規模目前尚且難以判斷”。該公司還認為，美國市場的“低谷已經過去”，預計 2024 財年會有更多增長。哈里伯頓還預計“進入 2024 財年后，業務活動將不降反升”?；I前景充滿挑戰：化工業前景充滿挑戰：陶氏“預計挑戰性的宏觀經濟形勢將持續到2023 年第四季度，包括工業活動低迷”。不過，在化工品銷量前景方面，該公司表示“中國市場持續向好”，見圖 5-8。風險提示：風險提示：新能源需求和價格下行；資本支

12、出降低；地緣政治【表_作者】Scott Darling Axel Leven Lena Shen 758595105115125135Oct-22Jan-23Apr-23Jul-23Oct-23HAI China EnergyHAI India EnergyMSCI China 26 Oct 2023 2【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 全球能源投資主題全球能源投資主題 2024 年國際市場將呈現兩位數增長：年國際市場將呈現兩位數增長：哈里伯頓（海通國際未覆蓋）（參見哈里伯頓（HAL US）：大體符合預期；有望實現其 2023 財年自由現金流指引）表示，“預計2024 年及以后油田服務

13、需求將持續增長.2024 年即將到來，預計國際業務活動將再次定向增長，市場增長將達到兩位數范圍”。中國油服公司包括：中海油服中國油服公司包括：中海油服（COSL）、煙臺杰瑞集團、中油工程（海通國際均給予）、煙臺杰瑞集團、中油工程（海通國際均給予“優于大盤優于大盤”評級）、中國石化評級）、中國石化油服、海油工程（油服、海油工程（COOEC）、中國石化工程（海通國際均未覆蓋）。）、中國石化工程（海通國際均未覆蓋）。全球能源并購利好美國油服：全球能源并購利好美國油服：哈里伯頓認為，近期全球能源并購（參見全球能源并購凸顯板塊價值以及長期油價抬升）將利好其業務，并表示“真正目光長遠的巨頭，這類客戶顯然經

14、歷了周期.這些客戶關心我們付諸努力的工作.如生產力、效率和業務恢復”。美國可再生能源約資產負債表和規模：美國可再生能源約資產負債表和規模：NextEra Energy（海通國際未覆蓋）表示“美國可再生能源業務正越來越多地向規模企業靠攏”。這涉及到穩健的資產負債表、規?；ㄔO和運營以及資本成本優勢。我們此前已強調過我們對美國新能源市場的積極看法，請參見美國新能源深度剖析；IRA 清晰度可能進一步加速新能源投資，重點推薦Clearway Energy（優于大盤）。（優于大盤）。油服利潤率將繼續加強：油服利潤率將繼續加強：哈里伯頓表示，由于離岸產能的收緊，其“預計國際利潤率將繼續加強”，這將推動定價

15、。該公司認為，“我們觀察到的計劃中的活動（無論是正在進行中、正在招標、或者只是計劃中并且顯然會持續到十年后的活動），都將有助于推動定價，推高價格”。加速數字加速數字/人工智能增長；人工智能增長；CCUS 勢頭：勢頭：斯倫貝謝（海通國際未覆蓋）（參見斯倫貝謝（SLB US）：盈利基本符合預期；2023 年第四季度營收勢頭；財年指引重申）對其數字和人工智能（AI）業務及其在客戶中的應用持積極態度，并且預計達到 60%的年均復合增長率。該公司表示，“預計這一增長在 2023 年第四季度會非常明顯，因為我們通常會有年終銷售效應.預計這一增長在明年實際上會持續并加速”。該公司預計，數字營收在 2025

16、財年將達到約 30 億美元，并且人工智能是支持其數字運營的關鍵要素。斯倫貝謝還認為，CCUS（碳捕集、地下封存）表現良好，在整個行業（包括石油和天然氣以及其他難以減排的行業）都在形成勢頭。該公司積極參與全球 20 多個CCUS 項目。中東中東“前景廣闊前景廣闊”：斯倫貝謝重申了對中東的積極看法，并表示，周期“廣度不僅限于石油，而且還包括作為驅動力的天然氣.它既包括海上，也包括陸上，既包括傳統能源，也包括非傳統能源，超越了一個或兩個非常知名的國家，涵蓋了科威特、伊拉克、埃及等.它顯然與一些短期不確定性脫鉤”。該公司預計該地區的收入將創下新高，并表示其“前景光明”。美國油服活動觸底回升：美國油服活

17、動觸底回升：斯倫貝謝認為，穩健的天然氣價格和高漲的油價將使“E&P私營公司重返這一市場，其規模目前尚且難以判斷”。該公司還認為，美國市場的“低谷已經過去”，預計 2024 財年會有更多增長。哈里伯頓還預計“進入 2024 財年后，業務活動將不降反升”?；I前景充滿挑戰：化工業前景充滿挑戰：陶氏“預計挑戰性的宏觀經濟形勢將持續到 2023 年第四季度，包括工業活動低迷”。參見陶氏（DOW US）：盡管預計第四季度營收環比下降，但大部分業務細分領域仍實現穩健增長。不過，對于化工品銷量的前景，該公司表示，“中國繼續保持良好態勢”，而基礎設施領域的化工品需求則顯示該行業“正在經歷最艱難的階段.建筑市

18、場、中國和美國可能會出現一些積極的增長回歸”。關于中國，陶氏表示，“現在說【最近的經濟數據】是轉折點還為時過早。由于食品包裝、醫療包裝、日常消費品和非耐用消費品的特性，良好的包裝在經濟放緩的情況下也能保持良好的表現?！?6 Oct 2023 3【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 本周圖表本周圖表 圖圖 1：全球油服利潤率仍遠低于歷史水平：全球油服利潤率仍遠低于歷史水平 資料來源：彭博社、海通國際測算。圖表顯示了全球石油公司的上游資本支出和部分全球油服公司的息稅折攤前利潤（EBITDA）和基于一致預測的凈利潤率?！叭蚴凸尽卑?15 家最大的綜合國際石油公司，中國資本支出包括中國海洋

19、石油、中國石化和中國石油股份 圖圖 2：部分全球油服估值水平及利潤率：部分全球油服估值水平及利潤率 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了 2024 年預期的一致預測企業價值倍數和凈利潤率。出于圖形目的，部分公司的數值未完全顯示。圖圖 3：全球油服：全球油服 2024 財年盈利的市場一致預測變化財年盈利的市場一致預測變化 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了全球油服公司 2024 財年盈利的市場一致預測變化出于圖形目的，部分公司的數值未完全顯示。我們認為，市場價格并未完全反映 2023 年峰值周期利潤率，2023年全球油服凈利潤率的平均一致預測約為 8%，遠低于峰值周期約13%的水平

20、 全球油服公司目前 2023 年預測平均市凈率為 2.0 倍，而歷史（25年）平均市凈率為 2.2 倍。中海油服目前市凈率為 1.8 倍，而其歷史平均值為 2.1 倍 盡管油服基本面展望仍然穩健，但中海油服今年盈利評級仍有下調 26 Oct 2023 4【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 4：部分全球油服公司的絕對股價表現：部分全球油服公司的絕對股價表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了從 2023 年 6 月 30 日至后續日期的部分全球油服公司的絕對股價表現。定價截至 2023 年 10 月24 日。圖圖 5：部分全球煉油和化工企業的表現：部分全球煉油和化工企業的表現

21、 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了從 2023 年 6 月 30 日至后續日期的部分全球油服公司的絕對股價表現。定價截至 2023 年 10 月24 日。圖圖 6：部分全球煉油和化工企業：部分全球煉油和化工企業 2024 年預測盈利的一致預測值變化年預測盈利的一致預測值變化 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了部分全球煉油和化工公司的 2024 年預測每股收益的一致預測值變化。出于圖表的目的，部分企業的數值未完整顯示。煙臺杰瑞和中海油服已開始扭轉2023 年上半年相對于全球油服同業公司的不佳表現 今年迄今為止，具有原料成本優勢的化工公司表現良好 迄今為止，大部分板塊 2024

22、財年盈利已出現下調，反映了：1.原料成本持續高企，2.中國需求復蘇低于預期，3.煉油利潤率低，并且化工品價差恢復有限 部分煉油企業今年出現了評級上調 26 Oct 2023 5【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 7：2024 年部分全球煉油和化工企業的估值水平年部分全球煉油和化工企業的估值水平 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了部分全球煉油和化工企業的 2023 年預期市凈率.圖圖 8：全球聚乙烯供：全球聚乙烯供/需前景需前景 資料來源：陶氏，海通國際研究。圖表顯示了全球聚乙烯供/需前景及稼動率 中國化肥公司在全球范圍內具有良好的價值 全球能源公司似乎對化工產品的前景持謹慎

23、態度，并表示，現在就認為中國經濟正在加速復蘇還為時尚早 26 Oct 2023 6【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 海通國際全球新能源估值水平與表現海通國際全球新能源估值水平與表現 圖圖 9：海通國際全球新能源在整個清潔能源價值鏈的敞口：海通國際全球新能源在整個清潔能源價值鏈的敞口 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了海通國際全球新能源覆蓋對清潔能源類型的偏好 圖圖 10：海通國際全球新能源營收按地區劃分的情況：海通國際全球新能源營收按地區劃分的情況 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了海通國際全球新能源營收按地區劃分的情況 圖圖 11：海通國際全球新能源和傳統能源絕對股價

24、表現：海通國際全球新能源和傳統能源絕對股價表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了海通國際全球新能源年初至今、2023 年上半年和 2023 年下半年至今的絕對股價表現。LGE=LG 新能源，SDI=三星 SDI，CSIQ=阿斯特太陽能，MP Mats.=MP Materials，CRP=華潤電力，XJGW=金風科技，CATL=寧德時代，GCL=協鑫科技，ENN=新奧能源控股，GGP=鵬輝能源 新能源覆蓋多元性強，并且覆蓋整個清潔能源價值鏈 在海通國際全球新能源覆蓋中，38%為太陽能，9%為風能，9%為氫能相關，21%為側重鋰能/電動汽車，6%為稀土，3%為服務 北美和中國的杠桿作用強

25、勁，反映了清潔能源穩健的需求增長前景和政府的支持政策 今年迄今為止，部分太陽能相關公司以及部分側重電動汽車相關材料的公司表現良好。表現較差的是一些與日本相關的新能源公司和與太陽能相關的公司 26 Oct 2023 7【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 12：海通國際全球新能源相對股價表現：海通國際全球新能源相對股價表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了年初至今、2023 年上半年和 2023 年下半年至今海通國際全球新能源股價相對于其本地市場的表現。香港和中國上市的股票均與 MSCI 中國指數的表現進行了比較。LGE=LG 新能源，SDI=三星 SDI，CSIQ=阿斯特太

26、陽能，MP Mats.=MP Materials，CRP=華潤電力，XJGW=金風科技，CATL=寧德時代，GCL=協鑫科技，ENN=新奧能源控股，GGP=鵬輝能源 圖圖 13：海通國際全球新能源覆蓋價格目：海通國際全球新能源覆蓋價格目標的潛在上行空間標的潛在上行空間 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了海通國際全球新能源價格目標的潛在上行空間 LGE=LG 新能源，SDI=三星 SDI，CSIQ=阿特斯太陽能，MP Mats.=MP Materials，China Res.Power=華潤電力，XJGW=金風科技，CATL=寧德時代，GCL=協鑫科技，ENN=新奧能源控股，GGP=鵬輝

27、能源，Trina=天合光能協鑫科技。PT 的上升空間 0%。圖圖 14：海通國際全球新能源覆蓋的：海通國際全球新能源覆蓋的 2023 財年盈利的市場一致預測變化財年盈利的市場一致預測變化 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了海通全球國際新能源 2023 財年盈利的年初至今一致預測變化 LGE=LG 新能源，SDI=三星SDI，CSIQ=阿斯特太陽能，MP Mats.=MP Materials，CRP=華潤電力，XJGW=金風科技，CATL=寧德時代，GCL=協鑫科技，ENN=新奧能源控股，GGP=鵬輝能源 2023 年上半年以及 2023 年年初至今，維斯塔斯、布魯姆能源一致預測每股收益

28、變動40%。與其各自市場相比，與人工智能相關的太陽能公司表現優異 海通國際全球新能源覆蓋的平均上行空間為 77%，具有最佳潛在上行空間的前 5 大公司為晶澳太陽能、邁可晟太陽能科技、MP Materials、禾邁和鵬輝能源 今年迄今為止，平均而言，海通國際全球新能源和傳統能源覆蓋的公司出現了較大幅度的一致預測盈利下調。出現 2023 財年盈利一致預測值最大上調（約 14-40%）的公司包括：第一太陽能、邁可晟太陽能科技、阿特斯太陽能、LG 新能源和寧德時代，而出現最大盈利下調的公司（60%）包括：雷諾瓦、MP Materials、維斯塔斯風力技術、普拉格能源和布魯姆能源 26 Oct 2023

29、 8【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 15：海通國際全球新能源覆蓋的估值水平：海通國際全球新能源覆蓋的估值水平 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了海通國際全球新能源估值水平。LGE=LG 新能源，SDI=三星 SDI，CSIQ=阿斯特太陽能，MP Mats.=MP Materials，CRP=華潤電力，XJGW=金風科技，CATL=寧德時代，GCL=協鑫科技，ENN=新奧能源控股，GGP=鵬輝能源 圖圖 16：海通國際全球新能源覆蓋資產負債率：海通國際全球新能源覆蓋資產負債率 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了海通國際 2023 年全球新能源凈負債股權比率。LGE

30、=LG 新能源，SDI=三星 SDI，CSIQ=阿斯特太陽能，MP Mats.=MP Materials，CRP=華潤電力，XJGW=金風科技，CATL=寧德時代，GCL=協鑫科技，ENN=新奧能源控股，GGP=鵬輝能源 圖圖 17：海通國際全球新能源覆蓋回報率：海通國際全球新能源覆蓋回報率 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了海通國際全球新能源 2023 年股本回報率。LGE=LG 新能源，SDI=三星 SDI，CSIQ=阿斯特太陽能，MP Mats.=MP Materials，CRP=華潤電力，XJGW=金風科技，CATL=寧德時代，JGC=日揮株式會社，GCL=協鑫科技，ENN=新

31、奧能源控股，GGP=鵬輝能源。恩菲斯能源、陣列技術公司 2023 年預測凈資產收益率35%，普拉格能源凈資產收益率25%）的 5 家公司為恩菲斯能源、陣列技術公司、上海愛旭新能源、晶澳太陽能和Nextracker 26 Oct 2023 9【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 全球能源估值水平與表現全球能源估值水平與表現 圖圖 18：全球能源公司絕對表現：全球能源公司絕對表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了從 2023 年 1 月 1 日至后續日期的部分全球能源公司的絕對股價表現。定價截至 2023 年 9 月 6日。國際石油開發帝石、中國石油股份 2023 年初至今表現60%

32、。圖圖 19：部分商品表現：部分商品表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了部分商品的表現，以 2021 年 1 月 1 日=100 為基準重新計算 圖圖 20：全球、：全球、GEMS、亞洲能源股價表現對比、亞洲能源股價表現對比 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了部分地區能源股票的股價表現，以 2021 年 1 月 1 日=100 為基數重新計算 2023 年，亞洲公司的表現普遍優于西方同業公司 商品價格已從 2022 年初至中期的峰值水平企穩 亞洲能源公司相對于全球能源公司的表現已經企穩 26 Oct 2023 10【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 21：部分亞

33、洲能源和全球能源股價表現：部分亞洲能源和全球能源股價表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了部分地區能源股票的股價表現，以 2021 年 1 月 1 日=100 為基數重新計算 圖圖 22：全球、：全球、GEMS、亞洲能源估值水平對比、亞洲能源估值水平對比 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了地區能源股的市凈率估值水平隨時間變化的情況以及亞洲能源相對于全球能源的市凈率折價水平隨時間變化的情況。2020 年 9 月和 10 月的折價250%。圖圖 26：部分全球能源公司價值與股息率關系（：部分全球能源公司價值與股息率關系（2023 年預期）年預期）資料來源：彭博社，海通國際研究。圖

34、表顯示了基于一致預測的 2023 年預期企業價值倍數和股息率。部分公司的股息率值并不如圖所示，巴西國家石油公司12%，印度瑞來斯實業8 倍。定價截至 2023 年 9 月 6 日。盡管油價有所回落，全球能源在第二季度、第三季度繼續表現良好 隨著時間的推移，能源公司的油價相關性有所下降，這部分反映了對低碳投資和企業結構的關注度增加 全球能源公司平均一致預測估值水平為 2023 年預測企業價值倍數約 4.7 倍，2023 年預測平均股息率約為 5.1%中國石化 2023 年預測企業價值倍數約為 5.4 倍（高于亞洲能源板塊平均水平），估值水平恢復到2023 年第一季度之后的水平 26 Oct 20

35、23 12【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 27：部分全球能源公司價值與自由現金流收益率關系（：部分全球能源公司價值與自由現金流收益率關系（2023 年預期）年預期）資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了基于一致預測的 2023 年預期企業價值倍數和自由現金流收益率。部分公司的自由現金流收益率值并不如圖所示，印度瑞來斯實業的企業價值倍數8 倍。定價截至 2023 年 9 月 6 日。能源子板塊表現及估值水平能源子板塊表現及估值水平.圖圖 28：中國能源子板塊表現：中國能源子板塊表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了中國能源子板塊的絕對股價表現，以 2021 年 1

36、月 1 日=100 為基準重新計算。圖圖 29：中國能源子板塊估值水平：中國能源子板塊估值水平 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了中國能源子板塊市凈率隨時間變化的情況 全球能源公司 2023 年預期平均一致預測自由現金流收益率為 9.2%2023 年第一季度以來，中國能源板塊出現復蘇，而中國煤炭板塊表現繼續優于大盤 平均而言，中國燃氣、能源、油服價格均處于其 5 年歷史平均水平以下 中國新能源價值溢價自 2021 年末達到峰值后有所縮水 26 Oct 2023 13【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 能源轉型生態系統能源轉型生態系統 圖圖 30：地區新能源板塊股價表現：地區新能源

37、板塊股價表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。新能源被定義為其大部分業務盈利能力與新能源價值鏈（即可再生能源、太陽能、風能、生物燃料、氫能和新能源設備/服務）相關的公司。圖表顯示了新能源公司的絕對股價表現，以 2020 年 1 月 1 日=100 為基數重新計算 圖圖 31：地區新能源估值水平：地區新能源估值水平 資料來源：彭博社，海通國際研究。新能源被定義為其大部分業務盈利能力與新能源價值鏈（即可再生能源、太陽能、風能、生物燃料、氫能和新能源設備/服務）相關的公司。圖表顯示了新能源板塊市凈率隨時間變化的情況 圖圖 32：亞洲能源與地區新能源今年迄今為止的表現對比：亞洲能源與地區新能源今年迄今

38、為止的表現對比 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了新能源和亞洲能源公司的絕對股價表現，以 2020 年 1 月 1 日=100 為基數重新計算 2023 年下半年全球新能源公司表現不佳 由于業績表現導致股價下跌，全球新能源企業的估值水平開始趨同 今年迄今為止，傳統常規能源的表現仍優于地區新能源 26 Oct 2023 14【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 33：地區新能源估值水平與亞洲能源的對比：地區新能源估值水平與亞洲能源的對比 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了地區新能源板塊及亞洲能源的市凈率隨時間變化的情況 圖圖 34：亞洲能源與新能源的回報率隨時間變化的情

39、況：亞洲能源與新能源的回報率隨時間變化的情況 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了地區新能源板塊及亞洲能源的凈資產收益率隨時間變化的情況。圖圖 35：中國新能源今年的表現優于亞洲大多數傳統能源企業：中國新能源今年的表現優于亞洲大多數傳統能源企業 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了亞洲能源公司、中國新能源（CH NE）、歐洲新能源（EU NE）和美國新能源（US NE）的絕對股價表現以及 2023-2024 年平均一致預測盈利增長。報告中提及的所有亞洲能源公司的縮寫，SK Inno=鮮京創新，STO=桑托斯石油公司，FCFC=臺塑化纖，CBC=中海石油化學，PCHEM=馬來西亞國家

40、石油化工，IOCL=印度石油，LGC=LG 化學，XLX=中國心連心化肥，FPC=臺塑，OINL=印度石油勘探公司，WDS=伍德塞德能源公司，TOP=泰國石油，BPCL=巴拉特石油公司 我們預計，亞洲能源公司將出現分化，即：為股東提供低碳增長和可持續現金回報的公司，以及繼續專注于傳統能源、不太重視改變公司結構以實現低碳增長的公司 我們認為，亞洲能源公司正在尋求戰略轉變，以進行能源轉型，以使其結構性估值溢價接近新能源公司 平均而言，全球能源的回報率在所有地區均持續優于新能源，與中國新能源相比，回報率高出約1.5 倍 從歷史上看，平均而言，傳統能源的回報率高于新能源的回報率 26 Oct 2023

41、 15【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 36：全球新能源板塊相對于亞洲能源公司的估值水平往往處于溢價水平：全球新能源板塊相對于亞洲能源公司的估值水平往往處于溢價水平 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了亞洲能源公司、中國新能源（CH NE）、歐洲新能源（EU NE）和美國新能源（US NE）的 2023年市凈率，以及 2023 財年平均一致預測盈利變化。報告中提及的所有亞洲能源公司的縮寫，SK Inno=鮮京創新，STO=桑托斯石油公司，FCFC=臺塑化纖，CBC=中海石油化學，PCHEM=馬來西亞國家石油化工，IOCL=印度石油，LGC=LG 化學，XLX=中國心連心化肥

42、，FPC=臺塑，OINL=印度石油勘探公司，WDS=伍德塞德能源公司，TOP=泰國石油，BPCL=巴拉特石油公司 圖圖 37：部分新能源估算成本分項：部分新能源估算成本分項 資料來源：國際可再生能源機構，能源科學與工程雜志，彭博社，海通國際研究。圖表顯示了部分全球新能源項目的平均成本估算。軟成本包括研發、折舊、利潤、余值、法律和財務及其他成本。我們總體上認為，相對于亞洲/全球能源公司，新能源公司的價值溢價將得以保持 平均而言，原材料成本上漲對太陽能項目的影響往往大于其他清潔能源項目 26 Oct 2023 16【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 38：全球氧化釹供：全球氧化釹供/需

43、前景趨緊需前景趨緊 資料來源：中國稀土行業協會，工信部，彭博社，美國地質勘探局，海通國際測算。圖表顯示了海通國際對全球氧化釹供/需平衡的看法（千噸）圖圖 39：海通國際預測中期氧化釹價格將走高：海通國際預測中期氧化釹價格將走高 資料來源：彭博社，海通國際預測。圖表顯示了海通國際對氧化釹價格以及全球氧化釹供/需過?；虿蛔愕念A測 圖圖 40：海通國際全球鋰供：海通國際全球鋰供/需展望需展望 資料來源：海通國際測算。圖表顯示了基于海通國際測算的鋰供/需前景（千噸）我們預測，隨著鋰供應預計在2023 年達到 100 萬噸，今年將出現 4%的供應過剩 26 Oct 2023 17【表_表頭 1】全球能源

44、戰略全球能源戰略 天然氣生態系統天然氣生態系統 圖圖 41：與天然氣價值鏈相關的公司的股價絕對表現：與天然氣價值鏈相關的公司的股價絕對表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了 2023 年 1 月 1 日至后續日期與天然氣價值鏈相關的公司的絕對股價表現。定價于 2023 年 9 月6 日。韓華海洋、國際石油開發帝石和三星重工的 2023 年初至今表現50%。韓華海洋在 2023 年上半年的表現50%。圖圖 42：中國天然氣表觀需求：中國天然氣表觀需求 資料來源：彭博社、海通國際測算。圖圖 43：中國天然氣管道進口量：中國天然氣管道進口量 資料來源：彭博社，海通國際研究 中國天然氣需求持

45、續處于歷史高位，海通國際預測今年天然氣需求至少增長 10%26 Oct 2023 18【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 44：中國液化天然氣進口量：中國液化天然氣進口量 資料來源：彭博社，海通國際研究 圖圖 45：歐洲液化天然氣進口量：歐洲液化天然氣進口量 資料來源：彭博社、海通國際測算。圖圖 46：韓國液化天然氣進口量：韓國液化天然氣進口量 資料來源：彭博社、海通國際測算。2023 年第三季度，俄羅斯對中國的液化天然氣出口量從 2022 年下半年和 2023 年第二季度的持續高位有所回落 由于儲存量接近 95%的容量，歐洲液化天然氣進口在 2023 年三季度開始下降 環境問題和

46、季節性因素導致亞洲液化天然氣需求持續下滑 26 Oct 2023 19【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 47：日本液化天然氣進口量：日本液化天然氣進口量 資料來源：彭博社、海通國際測算。圖圖 48：美國液化天然氣出口量：美國液化天然氣出口量 資料來源：彭博社、海通國際測算。圖圖 49：遠期和現貨液化天然氣價格：遠期和現貨液化天然氣價格 資料來源：彭博社，日本國家油氣和金屬公司，海通國際研究。圖表顯示了液化天然氣現貨價格和理論上與石油掛鉤的液化天然氣合同價格，斜率在 10-15%之間 由于政府繼續推動放棄進口液化天然氣并使用可再生能源，日本的液化天然氣進口量繼續創下 5年來的新低

47、今年美國液化天然氣出口量維持在歷史高位附近 26 Oct 2023 20【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 50：地區天然氣價格：地區天然氣價格 資料來源：彭博社，海通國際研究，圖表顯示了當前天然氣現貨價格，虛線顯示了 2023 年 9 月 6 日遠期價格。圖圖 51：歐洲天然氣儲量：歐洲天然氣儲量 資料來源：歐盟統計局，海通國際研究。圖表顯示了歐洲天然氣儲量（以太瓦時計）石油、煉油和石油服務生態系統石油、煉油和石油服務生態系統 圖圖 52：部分全球油服公司絕對股價表現：部分全球油服公司絕對股價表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了從 2023 年 1 月 1 日至后續日

48、期的部分全球油服公司的絕對股價表現。定價截至 2023 年 9 月 6日。盡管 NBP 和 TTF 價格尚未達到俄烏沖突前的價格水平，但是天然氣價格已企穩 歐洲天然氣儲量水平在今年年初創下歷史新高，并一直保持在這些水平附近。由于石油巨頭增加支出，油田服務公司在 2023 年下半年表現良好 26 Oct 2023 21【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 53：全球石油需求前景：全球石油需求前景 資料來源：國際能源署，彭博社，海通國際測算 圖圖 54：油價走高與庫存關系：油價走高與庫存關系 資料來源：彭博社，美國能源信息署，海通國際研究 圖圖 55：由于美國未回購所使用的戰略庫存，美國

49、原油庫存出現波動：由于美國未回購所使用的戰略庫存，美國原油庫存出現波動 資料來源：彭博社，美國能源信息署，海通國際研究 我們預測，2023 年全球石油需求增長率為 120 萬桶/日，而國際能源署預測為 220 萬桶/日 我們預測，布倫特原油 2023 年為85 美元/桶，2024 年為 74 美元/桶，2025 年為 70 美元/桶 26 Oct 2023 22【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 56：美國汽油庫存仍處于歷史低位：美國汽油庫存仍處于歷史低位 資料來源：彭博社，美國能源信息署，海通國際研究 圖圖 57：美國餾分油庫存脫離歷史低位：美國餾分油庫存脫離歷史低位 資料來源：

50、彭博社，美國能源信息署，海通國際研究 圖圖 58：沙特、俄羅斯和美國液體供應前景：沙特、俄羅斯和美國液體供應前景 資料來源：美國能源信息署，海通國際測算。數據顯示原油、液化天然氣和其他液體 2023 年 6 月，歐佩克+下調了產量目標，沙特和俄羅斯在 9 月將減產延長至 2024 年 26 Oct 2023 23【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 59：歐佩克原油和液體供應：歐佩克原油和液體供應 資料來源：彭博社，美國能源信息署，海通國際研究 圖圖 60：美國石油和天然氣鉆機數量：美國石油和天然氣鉆機數量 資料來源：彭博社，美國能源信息署，海通國際研究 26 Oct 2023 24

51、【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 61：經合組織原油和液體庫存：經合組織原油和液體庫存 資料來源：彭博社，美國能源信息署，海通國際研究 圖圖 62：全球油服利潤率仍遠低于歷史水平：全球油服利潤率仍遠低于歷史水平 資料來源：彭博社、海通國際測算。圖表顯示了全球石油公司的上游資本支出和部分全球油服公司的息稅折攤前利潤（EBITDA）和基于一致預測的凈利潤率?！叭蚴凸尽卑?15 家最大的綜合國際石油公司，中國資本支出包括中國海洋石油、中國石化和中國石油股份 圖圖 63：全球油服公司股價相對于油價表現：全球油服公司股價相對于油價表現 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示全球油

52、服股價相對于布倫特（現貨）和 1 年滯后期的表現 我們認為，市場價格并未完全反映 2023 年峰值周期利潤率，2023年全球油服凈利潤率的平均一致預測約為 8%，遠低于峰值周期約13%的水平 我們預測 2023 年全球石油資本支出同比增長約 3%，2024 年同比增長約 3%基于市場對積壓訂單的信心、更強的定價能力以及新技術/數字化開始對利潤率產生積極影響，全球油服已開始扭轉自 2016/2017年左右以來相對于油價的不佳表現 26 Oct 2023 25【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 64：全球油服及中海油服估值水平與油價的對比：全球油服及中海油服估值水平與油價的對比 資料來

53、源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了全球油服板塊及中海油服市凈率的歷史數據及布倫特原油的價格 圖圖 65：全球油服企業凈利率與估值水平的對比：全球油服企業凈利率與估值水平的對比 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了 2023 年全球油服凈利潤率和企業價值倍數的預測值 圖圖 66：中國上游成本管理良好：中國上游成本管理良好 資料來源：彭博社，中國石化，海通國際研究 全球油服公司目前的平均交易價格為 2.1 倍市凈率，而其歷史（25年）平均交易價格為 2.5 倍。中海油服目前的交易價格約為 1.1 倍市凈率，而其歷史平均交易價格為1.2 倍 26 Oct 2023 26【表_表頭 1】全球能

54、源戰略全球能源戰略 圖圖 67：中國海洋石油對上游全包成本的管理相當好：中國海洋石油對上游全包成本的管理相當好 資料來源：公司數據，彭博社，海通國際研究。圖圖 68：亞洲煉油利潤率：亞洲煉油利潤率 資料來源：彭博社，海通國際研究，圖表顯示了基于區域需求劃分和原料成本得出的的理論毛煉油利潤。我們理解每家煉油廠都有公司特定的利潤率 圖圖 69：歐洲煉油利潤率：歐洲煉油利潤率 資料來源：彭博社，海通國際研究，圖表顯示了基于區域需求劃分和原料成本得出的的理論毛煉油利潤。我們理解每家煉油廠都有公司特定的利潤率 與 2022 年和 2021 年相比，2023年上半年的上游全包成本仍然較低 我們預測 202

55、3 年亞洲煉油利潤率為 11.0 美元桶（2022 年年初至今為 15.2 美元桶），2024 年為7.0 美元桶，2025 年為 5.5 美元桶 26 Oct 2023 27【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 70：美國煉油利潤率：美國煉油利潤率 資料來源：彭博社，海通國際研究，圖表顯示了基于區域需求劃分和原料成本得出的的理論毛煉油利潤。我們理解每家煉油廠都有公司特定的利潤率 圖圖 71：煉油稼動率和利潤前景：煉油稼動率和利潤前景 資料來源：英國石油公司2021 年世界能源統計年鑒，睿咨得能源，海通國際測算 圖圖 72：俄羅斯石油相對于原油的大幅折價：俄羅斯石油相對于原油的大幅折

56、價 資料來源：彭博社，海通國際研究 煉油稼動率下降表明煉油利潤率的上行空間有限，如近期區域利潤率的暴跌所示 布倫特原油-烏拉爾原油的價差回升，但對于某些能夠購買俄羅斯石油的煉油廠來說仍是一個機會 26 Oct 2023 28【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 73：中國穩步增加俄羅斯石油進口：中國穩步增加俄羅斯石油進口 資料來源：彭博社，海通國際研究 化學品生態系統化學品生態系統 圖圖 74：尿素價格開始企穩：尿素價格開始企穩 資料來源：彭博社，海通國際研究 圖圖 75：全球尿素產能利用率：全球尿素產能利用率 資料來源：彭博社，GreenMarkets，海通國際測算 尿素價格自 2

57、022 年 1 月高點后持續下行，但在 4 月下旬開始有所緩和，并于 5 月下旬開始企穩 我們更新了對全球尿素供需前景的分析，結果顯示全球尿素工廠產能利用率變化有限 26 Oct 2023 29【表_表頭 1】全球能源戰略全球能源戰略 圖圖 76：歐洲今年尿素產量大幅下降：歐洲今年尿素產量大幅下降 資料來源：國際肥料協會，公司數據，海通國際測算 圖圖 77：部分化學品價差：部分化學品價差 資料來源：彭博社，海通國際研究。圖表顯示了 PE=聚乙烯、PP=聚丙烯、PX=對二甲苯、PVC=聚氯乙烯的化學品價差 2022 年，歐洲尿素產量同比下降了約 64%，由于天然氣成本高導致稼動率和或工廠關閉，這

58、一趨勢仍在繼續，但隨著俄羅斯和烏克蘭之間的沖突曠日持久，在2023 年也略有緩和，天然氣價格走低，歐洲尿素產量或小幅提升 2023 年至今化工品價差小幅回升 26 Oct 2023 30 Table_header3 全球能源戰略全球能源戰略 部分全球能源公司的估值水平比較部分全球能源公司的估值水平比較 全球能源全球能源 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 海通國海通國際評級際評級 海通國際海通國際目標價目標價（LC）CMP LC 離目標價離目標價的上行空的上行空間（間（%）市值（十市值（十億美元）億美元）日交易額日交易額（百萬美（百萬美元）元）市盈率（倍）市盈率（倍）市凈率（倍）市凈率（倍）企業價值倍

59、數企業價值倍數（倍）（倍）股息收益率（股息收益率（%）自由現金收益率（自由現金收益率（%）每股收益增長（每股收益增長（%）2023 年年凈資產凈資產收益率收益率的預測的預測值值 當前杠桿率當前杠桿率 2022 年年業績業績（%）年初至年初至今業績今業績（%）2023 年年預測值預測值 2024 年年預測值預測值 2023 年年預測值預測值 2024 年年預測值預測值 2023 年年預測值預測值 2024 年年預測值預測值 2023 年年預測值預測值 2024 年年預測值預測值 2023 年預年預測值測值 2024 年預年預測值測值 2023 年預年預測值測值 2024 年預年預測值測值 英國石

60、油公司 BP/LN 英鎊 不適用 不適用 521.3 不適用 108.5 567 6.9 6.8 1.5 1.4 3.4 3.6 4.4 4.7 0.2 0.2 (38)2 23 31 35 11 雪佛龍 CVX US 美元 不適用 不適用 162.2 不適用 302.9 165 11.7 10.7 1.9 1.9 6.1 5.9 3.7 3.9 7.6 8.7 (28)10 16 6 56(4)?？松梨?XOM US 美元 不適用 不適用 107.2 不適用 429.0 271 11.5 11.7 2.1 2.0 6.1 6.3 3.4 3.6 7.9 8.1 (33)(2)18 8 80

61、 3 荷蘭皇家殼牌石油公司 SHELL NA 歐元 不適用 不適用 31.0 不適用 216.7 129 8.0 7.9 1.1 1.0 3.8 3.9 3.9 4.2 14.9 13.9 (21)1 15 23 39 18 合計數 TTE FP 歐元 不適用 不適用 61.3 不適用 155.8 104 6.6 6.6 1.3 1.2 3.6 3.8 4.9 5.1 11.3 12.2 (28)(1)21 13 36 8 亞洲亞洲GEMS 巴西國家石油公司 PBR US 美元 不適用 不適用 14.1 不適用 88.8 383 4.0 4.6 0.8 0.8 2.7 2.8 15.9 11.

62、3 43.3 28.9 (32)(11)31 59 52 79 沙特阿美 ARAMCO AB 沙特里亞爾 不適用 不適用 33.5 不適用 2161.3 102 17.2 16.2 5.2 5.1 8.2 7.8 4.5 5.1 5.0 4.7 (24)6 31 (9)-1 18 中國石油 857 HK 港元 不適用 不適用 5.6 不適用 190.9 79 6.4 6.4 0.7 0.6 3.7 3.7 7.8 7.6 128.3 157.6 2 (0)11 16 13 70 中國石油 601857 CH 人民幣 優于大盤 10.26 7.9 30 190.9 193 9.3 9.2 1.0

63、 0.9 3.5 3.6 5.2 5.0 9.2 15.9 6 1 11 16 1 67 中國石化 386 HK 港元 不適用 不適用 4.1 不適用 92.1 50 6.0 5.7 0.6 0.5 5.2 4.8 11.0 10.8 -7.8 10 6 10 29 18 16 中國石化 600028 CH 人民幣 優于大盤 8.79 6.1 44 92.1 156 9.4 8.8 0.9 0.9 5.0 4.4 7.3 6.9 9.6 10.6 10 7 9 29 2 45 中國海洋石油 883 HK 港元 優于大盤 14.44 13.4 8 84.9 84 4.6 4.4 0.9 0.8

64、2.2 2.1 9.2 9.6 19.3 23.7 (9)3 20 (13)32 48 印度瑞來斯實業 RELIANCE IN 印度盧比 優于大盤 2767.0 2298.3 20 186.7 107 22.5 20.6 1.8 1.8 12.7 11.2 0.4 0.4 (0.6)1.3 13 9 8 18 6(1)印度石油天然氣公司 ONGC IN 印度盧比 優于大盤 162.0 181.7 (11)27.4 33 4.7 4.9 0.8 0.7 3.9 3.6 8.7 7.3 9.7 13.3 11 (3)18 36 11 25 泰國國家石油公司 PTT TB 泰銖 不適用 不適用 32

65、.3 不適用 24.8 24 9.5 9.0 0.8 0.8 5.5 5.4 5.8 5.8 16.4 18.2 (6)5 9 55 -13 3 泰國國家石油管理局勘探生產公司 PTTEP TB 泰銖 不適用 不適用 168.5 不適用 18.0 111 9.4 10.1 1.3 1.2 3.2 3.2 5.0 4.7 7.7 4.6 (4)(7)15 2 48 2 國際石油開發帝石 1605 JP 日元 優于大盤 2700.0 1916.5 41 17.8 196 7.1 6.8 0.6 0.6 2.8 2.8 3.8 3.8 14.1 12.5 (11)5 9 26 39 57 伍德賽德

66、WDS AU 澳元 不適用 不適用 35.2 不適用 42.6 217 12.7 11.9 1.2 1.1 4.8 4.4 6.3 6.6 1.8 7.3 (51)7 9 2 56 9 桑托斯石油公司 STO AU 澳元 不適用 不適用 7.7 不適用 15.8 53 10.4 9.8 1.0 1.0 4.7 4.6 3.9 3.9 4.4 2.4 (40)5 10 21 8 14 資料來源：彭博社、海通國際測算。定價截至 2023 年 10 月 10 日。此表僅列出該板塊的部分股票，并非詳盡列表。NC=海通國際未覆蓋股票，所有預測均基于彭博社對未覆蓋股票的一致預測。海通國際評級 OP=優于大

67、盤，NEU=中性。26 Oct 2023 31 Table_header3 全球能源戰略全球能源戰略 海通國際全球新能源公司的估值水平對比海通國際全球新能源公司的估值水平對比 海通國際全球能海通國際全球能源源 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 海通國海通國際評級際評級 海通國際目海通國際目標價（標價（LC）CMP LC 離目標價離目標價的上行空的上行空間（間（%）市值（十億美市值（十億美元）元）日交易額（百萬美日交易額（百萬美元）元）市盈率（倍）市盈率（倍）市凈率（倍）市凈率（倍）企業價值倍數企業價值倍數（倍）（倍）股息收益率股息收益率（%）自由現金收益率自由現金收益率（%）每股收益增長每股收益增長

68、（%）2023 年凈年凈資產收益資產收益率的預測率的預測值值 當前杠桿率當前杠桿率 年初至今年初至今業績業績（%）2023 年預年預測值測值 2024 年年預測值預測值 2023年預測年預測值值 2024年預測年預測值值 2023 年年預測值預測值 2024 年年預測值預測值 2023年預測年預測值值 2024年預測年預測值值 2023 年年預測值預測值 2024 年年預測值預測值 2023 年年預測值預測值 2024 年年預測值預測值 雅保 ALB US 美元 優于大盤 240 159.8 50 18.8 291 6.1 7.2 1.7 1.5 5.2 5.7 1.0 1.0 0.0 3.1

69、 21 (15)32 28 (25)陣列技術公司 ARRY US 美元 優于大盤 28 19.8 42 3.0 139 20.4 14.5 6.8 4.9 13.7 10.7 0.0 0.0 6.0 5.7 182 40 58 153 4 巴拉德動力系統 BLDP US 美元 優于大盤 8 3.6 123 1.1 11 -1.1 1.2 -0.0 0.0 (18.0)(19.2)(22)9 (14)(78)(24)布魯姆能源 BE US 美元 優于大盤 33 11.1 196 2.5 53 -36.4 7.1 0.0 51.7 15.2 -(9.7)2.6 (66)(213)(16)57 (3

70、3)Clearway Energy CWEN US 美元 優于大盤 43 20.8 107 4.1 59 21.7 12.3 1.2 1.3 11.4 10.6 7.4 7.9 23.2 23.6 (75)76 13 166 (35)恩菲斯能源 ENPH US 美元 優于大盤 248 119.2 108 16.2 398 24.0 19.0 14.1 8.5 18.5 14.8 0.0 0.0 4.9 4.4 13 26 57 (36)(53)國際石油開發帝石 1605 JP 日元 優于大盤 2700 1916.5 41 17.8 196 7.1 6.8 0.6 0.6 2.8 2.8 3.8

71、 3.8 14.1 12.5 (11)5 9 26 57 日揮株式會社 1963 JP 日元 優于大盤 2386 1817.0 31 3.2 21 13.0 12.3 1.1 1.0 3.4 3.2 2.2 2.4 (1.2)(0.6)15 6 8 (74)19 Livent LTHM US 美元 優于大盤 37 17.0 117 3.1 39 8.1 6.9 1.8 1.6 5.5 4.5 0.0 0.0 1.2 4.3 56 17 26 4 (10)萊納斯 LYC AU 澳元 優于大盤 12 6.4 88 3.8 20 23.3 12.2 2.5 2.0 15.5 8.0 0.0 0.3

72、(4.5)4.2 (14)92 12 (38)(0)MP Materials MP US 美元 優于大盤 56 16.8 234 3.0 49 56.7 20.7 2.3 2.0 25.2 10.2 0.0 -(5.7)1.2 (79)174 5 (38)(22)Nextracker NXT US 美元 優于大盤 50 34.0 47 5.4 82 21.8 17.0 -105.2 17.0 13.1 0.0 0.0 11.8 12.6 63 29 28 4 22 普拉格能源 PLUG US 美元 優于大盤 15 6.6 127 4.0 119 -1.2 1.2 -0.0 0.0 (36.7)

73、(25.2)12 (55)(18)(36)(44)雷諾瓦 9519 JP 日元 優于大盤 2375 1061.0 124 0.6 6 7.0 14.8 1.7 1.5 11.3 8.3 0.0 0.0 20.0 12.5 282 (53)25 242 (51)所樂太陽能科技 SEDG US 美元 優于大盤 300 124.0 142 7.0 188 13.5 11.6 2.7 2.2 9.4 7.5 0.0 0.0 4.2 4.8 94 17 20 (43)(56)維斯塔斯風力系統 VWS DC 丹麥克朗 優于大盤 300 138.1 117 19.7 15 2057.4 28.3 6.0 4

74、.9 20.5 11.1 0.1 1.0 (0.1)0.3 (101)7167 1 (2)(31)資料來源：彭博社、海通國際測算。定價截至 2023 年 10 月 10 日。此表僅列出該板塊的部分股票，并非詳盡列表。NC=海通國際未覆蓋股票，所有預測均基于彭博社對未覆蓋股票的一致預測。海通國際評級 OP=優于大盤，NEU=中性。26 Oct 2023 32 Table_header3 全球能源戰略全球能源戰略 全球能源宏觀趨勢全球能源宏觀趨勢 周價格周價格 布倫特原油布倫特原油 西德州中西德州中級原油級原油 迪拜原油阿曼迪拜原油阿曼原油的平均值原油的平均值 大慶大慶原油原油 布倫特原油布倫特原

75、油-西西德州中級原油德州中級原油 布倫特原油布倫特原油-迪拜原油迪拜原油 海通國際亞洲海通國際亞洲煉油毛利潤煉油毛利潤 汽油裂解汽油裂解 柴油裂解柴油裂解 噴氣燃料裂噴氣燃料裂解解 石腦油裂解石腦油裂解 燃料油裂解燃料油裂解 亨利樞紐亨利樞紐 NBP 日韓指標日韓指標 中國碳酸鋰中國碳酸鋰 氧化釹氧化釹 2023 年 10 月 6 日 84.6 82.8 86.3 84.9 (1.8)1.7 5.7 3.1 23.5 18.3 (11.8)(23.9)3.3 11.6 14.1 22831.4 73019.2 2023 年 9 月 29 日 95.3 90.8 92.9 92.8 (4.5)(

76、2.4)12.5 2.0 32.0 29.0 (16.3)(23.8)2.9 12.9 14.6 22782.3 71252.4 2023 年 9 月 22 日 93.3 90.0 94.6 93.1 (3.2)1.3 11.3 7.9 31.8 26.3 (11.8)(22.9)2.6 12.5 14.6 23635.0 71384.5 2023 年 9 月 15 日 93.9 90.8 96.0 94.4 (3.2)2.1 11.3 11.9 31.4 25.7 (13.5)(21.6)2.6 11.4 13.3 25085.6 72164.0 周環比變化（周環比變化（%）2023 年 1

77、0 月 6 日-11.3%-8.8%-7.2%-8.5%60.4%170.6%-54.3%-9.9%-15.1%-14.2%-7.9%-15.1%14.0%-10.1%-3.8%0.2%2.5%2023 年 9 月 29 日 2.2%0.8%-1.7%-0.3%-39.5%-281.7%10.9%-3.8%1.8%0.9%-3.1%1.6%11.1%2.8%0.2%-3.6%-0.2%2023 年 9 月 22 日-0.7%-0.8%-1.5%-1.3%-2.5%-37.9%0.2%-4.4%-0.2%-0.7%1.3%-2.7%-0.3%9.6%9.5%-5.8%-1.1%月度價格月度價格

78、2023 年 10 月 87.5 85.7 90.0 88.9 (1.8)2.6 7.0 2.8 28.1 24.4 (11.3)(23.5)3.1 12.0 14.2 22831.4 73019.2 2023 年 9 月 92.6 89.4 93.1 91.5 (3.2)0.5 10.6 7.9 28.7 25.4 (13.1)(22.2)2.7 11.4 13.9 25484.0 71641.8 2023 年 8 月 85.1 81.3 86.6 83.3 (3.8)1.5 13.6 13.5 30.8 28.7 (11.0)(16.3)2.6 11.1 12.4 32545.0 6675

79、7.2 2023 年 7 月 80.2 76.0 80.5 77.4 (4.1)(0.3)12.4 11.8 19.0 18.7 (14.6)(17.3)2.6 9.4 11.4 41410.1 62923.5 2023 年 6 月 75.0 70.3 74.7 71.6 (4.7)0.6 5.4 10.7 14.9 15.3 (13.7)(17.6)2.5 10.1 10.6 42915.2 68437.3 2023 年 5 月 75.7 71.6 75.1 71.8 (4.1)0.7 6.1 9.9 12.3 13.1 (8.6)(18.4)2.3 9.0 10.5 34906.7 670

80、14.4 2023 年 4 月 83.4 79.5 83.8 81.0 (3.9)0.1 3.9 11.3 13.3 14.2 (7.1)(21.6)2.2 12.5 12.3 27601.1 70541.3 2023 年 3 月 79.2 73.4 77.5 75.8 (5.8)0.8 12.0 14.3 21.0 20.3 (1.9)(22.8)2.4 13.3 13.6 44443.0 84563.2 2023 年 2 月 83.5 76.9 81.2 79.1 (6.7)1.8 11.9 11.3 20.3 20.9 (1.8)(28.3)2.4 15.9 16.9 63363.9 1

81、03697.4 2023 年 1 月 84.0 78.2 80.0 80.0 (5.8)3.4 16.6 11.2 29.7 30.2 (6.9)(30.4)3.4 19.3 24.3 72114.4 106537.1 2022 年 12 月 81.3 76.5 76.8 79.3 (4.8)4.3 17.1 3.5 29.5 30.5 (8.1)(29.5)5.8 35.6 32.3 79524.9 99095.1 2022 年 11 月 90.9 84.4 86.3 91.0 (6.5)4.8 14.7 (0.9)30.3 28.5 (12.5)(35.7)6.4 33.6 28.4 81

82、834.2 90668.0 2022 年 10 月 93.6 87.0 90.6 92.2 (6.6)1.7 14.5 (3.2)35.7 29.5 (15.8)(41.0)6.1 28.4 33.0 75453.8 93612.7 2022 年 9 月 90.6 83.8 90.6 87.5 (6.8)(0.3)5.8 0.9 34.6 29.0 (16.8)(34.8)7.8 39.6 47.0 71235.3 88613.2 2022 年 8 月 97.7 91.5 97.7 94.5 (6.3)1.1 13.6 6.3 38.8 34.1 (19.3)(31.2)8.8 52.6 53

83、.2 70921.4 104561.4 當月同比（當月同比（%）2023 年 10 月-5.5%-4.2%-3.3%-2.9%44.5%418.9%-34.2%-64.7%-2.3%-4.2%13.8%6.0%16.5%4.8%1.9%-10.4%1.9%2023 年 9 月 8.8%10.0%7.5%9.9%16.6%-66.9%-21.6%-41.2%-6.7%-11.5%-19.1%36.2%1.9%2.9%12.0%-21.7%7.3%2023 年 8 月 6.2%7.0%7.6%7.6%8.3%567.4%9.4%14.1%62.3%54.0%24.8%-6.0%0.3%18.9%8

84、.7%-21.4%6.1%2023 年 7 月 6.9%8.2%7.8%8.2%12.3%-155.4%129.3%10.2%27.6%22.3%-6.2%-1.6%6.5%-7.5%7.8%-3.5%-8.1%2023 年 6 月-0.9%-1.9%-0.5%-0.4%-15.5%-12.7%-11.9%8.5%20.9%17.0%-59.3%-4.5%7.6%12.2%1.5%22.9%2.1%2023 年 5 月-9.2%-9.9%-10.4%-11.3%-5.3%355.1%56.1%-12.6%-7.5%-7.9%-22.1%-14.7%5.1%-27.7%-15.3%26.5%-5

85、.0%2023 年 4 月 5.3%8.4%8.2%6.8%33.7%-82.8%-67.2%-20.9%-36.6%-30.1%-268.0%-5.3%-9.1%-6.1%-9.2%-37.9%-16.6%2023 年 3 月-5.2%-4.5%-4.6%-4.2%12.6%-51.9%0.7%26.7%3.4%-3.2%-5.7%-19.4%-1.2%-16.7%-19.4%-29.9%-18.5%2023 年 2 月-0.5%-1.7%1.5%-1.2%-14.5%-47.5%-28.0%0.5%-31.6%-30.6%73.6%-6.8%-28.8%-17.4%-30.7%-12.1%

86、-2.7%2023 年 1 月 3.3%2.2%4.2%0.9%-20.9%-21.6%-3.2%222.6%0.6%-1.2%14.9%2.8%-40.7%-45.9%-24.7%-9.3%7.5%2022 年 12 月-10.5%-9.3%-11.0%-12.8%25.4%-10.2%16.7%-506.5%-2.8%6.9%35.8%-17.2%-10.3%6.0%14.0%-2.8%9.3%2022 年 11 月-2.9%-3.0%-4.8%-1.3%1.5%188.3%1.1%-73.0%-15.1%-3.3%20.7%-12.9%5.7%18.2%-14.0%8.5%-3.1%20

87、22 年 10 月 3.3%3.9%0.0%5.3%3.0%649.4%152.0%-444.4%3.3%1.9%5.6%17.9%-21.6%-28.3%-29.8%5.9%5.6%2022 年 9 月-7.3%-8.4%-7.3%-7.4%-8.2%-127.3%-57.8%-85.4%-10.9%-15.1%13.2%11.5%-11.6%-24.6%-11.7%0.4%-15.3%2022 年 8 月-7.0%-8.0%-8.2%-9.2%-9.0%-48.1%#REF！-34.3%14.1%19.3%-11.8%-14.5%22.2%58.2%35.2%0.4%-17.8%資料來源：

88、彭博社、海通國際測算。定價截至 2023 年 10 月 10 日。所有石油、石油產品價格以美元桶為單位，所有天然氣價格以美元百萬英熱為單位。HH=亨利樞紐，NBP=NBP，JKM=日韓指標，是進入日本、韓國、中國和臺灣的液化天然氣現貨基準價格。中國碳酸鋰和氧化釹的單位為美元公噸。26 Oct 2023 33 Table_header3 全球能源戰略全球能源戰略 全球能源宏觀趨勢（續）全球能源宏觀趨勢（續）季度價格季度價格 布倫特原油布倫特原油 西德州中級西德州中級原油原油 迪拜原油迪拜原油阿曼原油的阿曼原油的平均值平均值 大慶原油大慶原油 布倫特原油布倫特原油-西德州中西德州中級原油級原油 布

89、倫特原油布倫特原油-迪拜原油迪拜原油 海通國際亞海通國際亞洲煉油毛利洲煉油毛利潤潤 汽油裂解汽油裂解 柴油裂解柴油裂解 噴氣燃料裂噴氣燃料裂解解 石腦油裂解石腦油裂解 燃料油裂解燃料油裂解 亨利樞紐亨利樞紐 NBP 日韓指標日韓指標 中國碳酸鋰中國碳酸鋰 氧化釹氧化釹 2023 年第四季度 87.5 85.7 90.0 88.9 (1.8)2.6 7.0 2.8 28.1 24.4 (11.3)(23.5)3.1 12.0 14.2 22831.4 73019.2 2023 年第三季度 85.9 82.2 86.7 84.1 (3.7)0.8 10.7 11.2 26.3 24.4 (12.7

90、)(18.5)2.7 10.6 12.6 33370.5 67030.0 2023 年第二季度 77.7 73.7 77.6 74.5 (4.1)(0.1)5.2 10.7 13.6 14.2 (9.7)(19.0)2.3 10.5 11.1 35442.2 68632.5 2023 年第一季度 82.2 76.1 79.5 78.3 (6.2)(2.7)13.5 12.3 23.8 23.9 (3.6)(27.1)2.8 16.2 18.2 57878.4 96949.5 2022 年第四季度 88.6 82.6 84.5 87.4 (6.0)(4.2)15.4 (0.2)31.7 29.3

91、 (12.2)(35.4)6.1 32.6 31.3 79286.0 94536.8 2022 年第三季度 98.0 91.7 98.3 95.5 (6.3)0.3 10.2 5.8 36.0 30.7 (17.9)(34.0)7.9 41.8 46.7 70925.9 107235.5 2022 年第二季度 111.9 108.4 109.1 109.0 (3.5)(2.8)16.6 25.2 36.1 30.0 (12.8)(24.8)7.5 22.6 27.3 71605.5 137659.4 2022 年第一季度 97.6 94.7 96.8 96.8 (2.9)(0.8)10.4 1

92、2.1 13.7 10.7 1.4 (23.6)4.6 32.1 30.8 66140.1 157454.3 2021 年第四季度 79.6 77.1 77.8 76.4 (2.6)(1.9)6.6 9.1 8.5 8.0 4.4 (19.1)4.9 32.8 34.9 32628.2 120597.7 2021 年第三季度 73.3 70.6 71.4 69.8 (2.7)(1.9)5.3 7.1 5.5 2.0 2.8 (17.0)4.3 16.8 17.7 17241.4 90943.7 2021 年第二季度 69.0 66.0 66.5 65.6 (3.0)(2.5)3.4 4.7 3

93、.4 0.8 (0.7)(18.1)3.0 8.7 9.6 13713.6 79578.1 2021 年第一季度 61.2 58.0 59.5 59.1 (3.2)(1.6)2.6 1.9 3.6 1.3 1.7 (14.1)2.7 6.8 8.9 11488.8 77775.0 季度比變化（季度比變化（%）2023 年第四季度 1.8%4.2%3.8%5.7%52.6%228.1%-34.3%-74.9%6.7%-0.1%11.5%26.8%18.1%12.6%12.7%-31.6%8.9%2023 年第三季度 10.5%11.6%11.7%12.9%8.5%936.8%104.9%4.3%

94、93.9%71.6%-31.3%-2.8%14.5%1.8%13.6%-5.8%-2.3%2023 年第二季度-5.5%-3.1%-2.3%-4.8%34.2%96.5%-61.5%-12.7%-42.9%-40.4%-166.3%-29.8%-16.2%-35.3%-39.3%-38.8%-29.2%2023 年第一季度-7.2%-7.9%-5.9%-10.5%-2.3%34.6%11.5%-5250.7%-24.9%-18.5%70.3%-23.5%-54.6%-50.4%-41.8%-27.0%2.6%2022 年第四季度-9.5%-9.9%-14.1%-8.5%4.4%-1333.6%

95、-4.2%-104.1%-12.0%-4.4%31.6%4.0%-22.8%-21.9%-32.9%11.8%-11.8%2022 年第三季度-12.5%-15.4%-9.9%-12.3%-78.9%112.0%-28.9%-76.8%-0.3%2.1%-39.4%37.2%5.8%85.1%71.0%-0.9%-22.1%2022 年第二季度 14.7%14.5%12.7%12.5%-21.6%-266.0%59.6%107.3%163.2%182.0%-994.3%5.1%63.4%-29.8%-11.4%8.3%-12.6%2022 年第一季度 22.5%22.9%24.5%26.7%-

96、12.5%59.0%57.6%32.8%61.3%32.5%-67.1%23.9%-5.7%-2.0%-11.7%102.7%30.6%2021 年第四季度 8.7%9.2%8.9%9.5%4.3%-1.2%24.5%28.9%54.7%306.3%57.7%12.0%12.7%95.1%96.8%89.2%32.6%2021 年第三季度 6.2%6.9%7.4%6.4%10.5%26.9%55.9%50.7%59.5%146.8%471.5%-6.2%45.1%93.3%84.4%25.7%14.3%2021 年第二季度 12.8%13.8%11.6%11.0%5.7%-55.8%30.8%

97、144.6%-5.1%-39.3%-142.7%28.8%9.1%28.2%7.6%19.4%2.3%2021 年第一季度 35.4%35.9%35.9%40.4%-25.8%-16.7%22.1%-1704.5%12.0%-31.8%423.3%63.4%-1.4%21.5%20.9%71.6%38.2%資料來源：彭博社、海通國際測算。定價截至 2023 年 10 月 10 日。所有石油、石油產品價格以美元桶為單位，所有天然氣價格以美元百萬英熱為單位。HH=亨利樞紐，NBP=NBP，JKM=日韓指標，是進入日本、韓國、中國和臺灣的液化天然氣現貨基準價格。中國碳酸鋰和氧化釹的單位為美元公噸。2

98、6 Oct 2023 34 Table_header3 全球能源戰略全球能源戰略 全球能源宏觀趨勢（續）全球能源宏觀趨勢（續）年度價格年度價格 布倫特原布倫特原油油 西德州中西德州中級原油級原油 迪拜原油迪拜原油阿曼原油的阿曼原油的平均值平均值 大慶原油大慶原油 布倫特原油布倫特原油-西德州中西德州中級原油級原油 布倫特原布倫特原油油-迪拜迪拜原油原油 海通國際海通國際亞洲煉油亞洲煉油毛利潤毛利潤 汽油裂解汽油裂解 柴油裂解柴油裂解 噴氣燃料噴氣燃料裂解裂解 石腦油裂石腦油裂解解 燃料油裂燃料油裂解解 亨利樞紐亨利樞紐 NBP 日韓指標日韓指標 中國碳酸中國碳酸鋰鋰 氧化釹氧化釹 2023 年

99、年初至今 82.2 77.6 81.5 79.2 (4.5)0.6 10.2 11.1 21.4 20.9 (8.7)(21.6)2.6 12.4 13.9 41587.6 77139.1 2022 99.0 94.3 97.0 97.0 (4.7)(2.0)13.5 10.7 29.3 25.2 (10.5)(29.9)6.5 32.4 34.1 72081.2 123457.4 2021 70.9 68.1 69.0 67.9 (2.9)(1.9)15.2 6.0 5.2 3.0 2.1 (17.2)3.7 16.5 17.9 18937.6 92539.8 2020 43.2 39.3

100、42.2 41.1 (3.9)(1.0)8.7 0.8 6.7 2.7 (0.2)(9.8)2.1 3.3 4.2 6378.3 45238.4 2019 64.2 57.0 63.2 61.3 (7.1)(1.0)2.1 3.3 13.2 11.2 (5.2)(15.6)2.5 4.8 5.8 9920.9 44105.1 2018 71.7 64.9 69.3 68.1 (6.8)(2.4)5.1 5.4 13.3 11.3 (2.4)(15.9)3.1 7.9 7.8 17851.2 49988.8 2017 54.7 50.9 53.1 51.4 (3.9)(1.7)5.8 9.0 1

101、0.5 9.7 1.0 (12.1)3.0 5.8 6.0 21886.8 51258.6 2016 45.1 43.5 41.4 40.6 (1.7)(3.8)8.3 5.8 7.0 7.8 (0.3)(14.4)2.6 4.7 -22213.3 38661.1 同比變化（同比變化（%）2023 年年初至今-17.1%-17.7%-16.0%-18.3%3.4%69.9%-24.4%3.8%-27.2%-17.0%16.6%-27.5%-60.3%-61.7%-59.2%-42.3%-37.5%2022 39.6%38.6%40.6%42.9%-64.2%-3.7%-11.2%77.4%46

102、3.3%747.7%-592.0%73.8%75.7%96.8%90.3%280.6%33.4%2021 64.2%73.0%63.5%65.4%25.9%-93.7%74.7%618.4%-21.7%10.0%979.4%75.4%74.8%398.7%324.9%196.9%104.6%2020-32.7%-31.0%-33.2%-33.0%45.7%0.5%314.3%-74.3%-49.7%-76.0%95.3%-37.4%-15.7%-31.8%-27.5%-35.7%2.6%2019-10.5%-12.1%-8.8%-10.0%-4.9%58.4%-58.8%-40.0%-0.9%

103、-0.4%-111.5%-1.8%-17.7%-38.5%-25.7%-44.4%-11.8%2018 31.0%27.6%30.5%32.6%-74.9%-45.5%-12.1%-39.5%26.6%16.1%-334.0%31.3%1.7%34.8%30.4%-18.4%-2.5%2017 21.3%17.0%28.3%26.6%-133.3%55.9%-30.1%54.7%49.6%24.2%510.7%-15.8%18.1%23.6%-1.5%32.6%資料來源：彭博社、海通國際測算。定價截至 2023 年 10 月 10 日。所有石油、石油產品價格以美元桶為單位，所有天然氣價格以美元

104、百萬英熱為單位。HH=亨利樞紐，NBP=NBP，JKM=日韓指標，是進入日本、韓國、中國和臺灣的液化天然氣現貨基準價格。中國碳酸鋰和氧化釹的單位為美元公噸。35 Table_APPENDIX Table_disclaimer 附錄附錄APPENDIX 重要信息披露重要信息披露 本研究報告由海通國際分銷，海通國際是由海通國際研究有限公司(HTIRL)，Haitong Securities India Private Limited(HSIPL)，Haitong International Japan K.K.(HTIJKK)和海通國際證券有限公司(HTISCL)的證券研究團隊所組成的全球品牌，海

105、通國際證券集團(HTISG)各成員分別在其許可的司法管轄區內從事證券活動。IMPORTANT DISCLOSURES This research report is distributed by Haitong International,a global brand name for the equity research teams of Haitong International Research Limited(“HTIRL”),Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),Haitong International Japan K

106、.K.(“HTIJKK”),Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),and any other members within the Haitong International Securities Group of Companies(“HTISG”),each authorized to engage in securities activities in its respective jurisdiction.HTIRL分析師認證分析師認證Analyst Certification:我，Scott Darlin

107、g，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Scott Darling,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views

108、 about any or all of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financ

109、ial interest in the security or securities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer that I review within 3 business days after the research report is published.我，Axel Leven，在此保證（i）本研究報

110、告中的意見準確反映了我們對本研究中提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Axel Leven,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or al

111、l of the subject companies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in

112、the security or securities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer that I review within 3 business days after the research report is published.我，Lena Shen，在此保證（i）本研究報告中的意見準確反映了我們對本研究中

113、提及的任何或所有目標公司或上市公司的個人觀點，并且（ii）我的報酬中沒有任何部分與本研究報告中表達的具體建議或觀點直接或間接相關；及就此報告中所討論目標公司的證券，我們（包括我們的家屬）在其中均不持有任何財務利益。我和我的家屬（我已經告知他們）將不會在本研究報告發布后的3個工作日內交易此研究報告所討論目標公司的證券。I,Lena Shen,certify that(i)the views expressed in this research report accurately reflect my personal views about any or all of the subject c

114、ompanies or issuers referred to in this research and(ii)no part of my compensation was,is or will be directly or indirectly related to the specific recommendations or views expressed in this research report;and that I(including members of my household)have no financial interest in the security or se

115、curities of the subject companies discussed.I and my household,whom I have already notified of this,will not deal in or trade any securities in respect of the issuer that I review within 3 business days after the research report is published.利益沖突披露利益沖突披露Conflict of Interest Disclosures 海通國際及其某些關聯公司可

116、從事投資銀行業務和/或對本研究中的特定股票或公司進行做市或持有自營頭寸。就本研究報告而言，以下是有關該等關系的披露事項（以下披露不能保證及時無遺漏，如需了解及時全面信息，請發郵件至ERD-D）HTI and some of its affiliates may engage in investment banking and/or serve as a market maker or hold proprietary trading positions of certain stocks or companies in this research report.As far as this r

117、esearch report is concerned,the following are the disclosure matters related to such relationship(As the following disclosure does not ensure timeliness and completeness,please send an email to ERD-D if timely and comprehensive information is needed).海通證券股份有限公司和/或其子公司（統稱“海通”）在過去12個月內參與了0883.HK,1798.

118、HK,1866.HK,002074.CH and 600938.CH的投資銀行項目。投資銀行項目包括：1、海通擔任上市前輔導機構、保薦人或主承銷商的首次公開發行項目；2、海通作為保薦人、主承銷商或財務顧問的股權或債務再融資項目；3、海通作為主經紀商的新三板上市、目標配售和并購項目。Haitong Securities Co.,Ltd.and/or its subsidiaries(collectively,the Haitong)have a role in investment banking projects of 0883.HK,1798.HK,1866.HK,002074.CH and

119、 600938.CH within the past 12 months.The investment banking projects include 1.IPO projects in which Haitong acted as pre-listing tutor,sponsor,or lead-underwriter;2.equity or debt refinancing projects of 0883.HK,1798.HK,1866.HK,002074.CH and 600938.CH for which Haitong acted as sponsor,lead-underwr

120、iter or financial advisor;3.listing by introduction in the new three board,target placement,M&A projects in which Haitong acted as lead-brokerage firm.1798.HK,1866.HK 及 002074.CH目前或過去12個月內是海通的投資銀行業務客戶。1798.HK,1866.HK and 002074.CH are/were an investment bank clients of Haitong currently or within th

121、e past 12 months.0857.HK,中國石化集團齊魯石油化工公司,601857.CH,青島能源華潤燃氣有限公司,香港華潤(集團)有限公司上海代表處,600027.CH,香港華潤(集團)有限公司上海代表處,萬里揚集團有限公司,600438.CH,300919.CH,西山煤電（集團）有限責任公司,西山煤電建筑工程集團有限公司,601225.CH,1866.HK,廣東小鵬汽車科技有限公司,2208.HK,3800.HK,002074.CH 及 新疆太陽能科技開發公司目前或過去12個月內是海通的客戶。海通向客戶提供非投資銀行業務的證券相關業務服務。0857.HK,中國石化集團齊魯石油化工

122、公司,601857.CH,青島能源華潤燃氣有限公司,香港華潤(集團)有限公司上海代表處,600027.CH,香港華潤(集團)有限公司上海代表處,萬里揚集團有限公司,600438.CH,300919.CH,西山煤電（集團）有限責任公司,西山煤電建筑工程集團有限公司,601225.CH,1866.HK,廣東小鵬汽車科技有限公司,2208.HK,3800.HK,002074.CH and 新疆太陽能科技開發公司 are/were a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client has been provide

123、d for non-investment-banking securities-related services.36 600027.CH,內蒙古瀟龍冶金有限公司,新疆心連心能源化工有限公司,合肥國軒高科動力能源有限公司 及 688599.CH目前或過去12個月內是海通的客戶。海通向客戶提供非證券業務服務。600027.CH,內蒙古瀟龍冶金有限公司,新疆心連心能源化工有限公司,合肥國軒高科動力能源有限公司 and 688599.CH are/were a client of Haitong currently or within the past 12 months.The client ha

124、s been provided for non-securities services.海通預計將（或者有意向）在未來三個月內從3800.HK獲得投資銀行服務報酬。Haitong expects to receive,or intends to seek,compensation for investment banking services in the next three months from 3800.HK.海通在過去的12個月中從0857.HK,601857.CH,青島能源華潤燃氣有限公司,香港華潤(集團)有限公司上海代表處,600027.CH,萬里揚集團有限公司,內蒙古瀟龍冶金有

125、限公司,601225.CH,新疆心連心能源化工有限公司,2208.HK,3800.HK,合肥國軒高科動力能源有限公司 及 688599.CH獲得除投資銀行服務以外之產品或服務的報酬。Haitong has received compensation in the past 12 months for products or services other than investment banking from 0857.HK,601857.CH,青島能源華潤燃氣有限公司,香港華潤(集團)有限公司上海代表處,600027.CH,萬里揚集團有限公司,內蒙古瀟龍冶金有限公司,601225.CH,新疆

126、心連心能源化工有限公司,2208.HK,3800.HK,合肥國軒高科動力能源有限公司 and 688599.CH.評級定義評級定義（從（從2020年年7月月1日開始執行）日開始執行）：海通國際（以下簡稱“HTI”）采用相對評級系統來為投資者推薦我們覆蓋的公司：優于大市、中性或弱于大市。投資者應仔細閱讀HTI的評級定義。并且HTI發布分析師觀點的完整信息，投資者應仔細閱讀全文而非僅看評級。在任何情況下，分析師的評級和研究都不能作為投資建議。投資者的買賣股票的決策應基于各自情況（比如投資者的現有持倉）以及其他因素。分析師股票評級分析師股票評級 優于大市優于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數

127、漲幅在10%以上，基準定義如下 中性中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。弱于大市弱于大市，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100,美國 SP500;其他所有中國概念股 MSCI China.Ratings Definitions(from 1 Jul 2020):Haitong International uses a relative rating system us

128、ing Outperform,Neutral,or Underperform for recommending the stocks we cover to investors.Investors should carefully read the definitions of all ratings used in Haitong International Research.In addition,since Haitong International Research contains more complete information concerning the analysts v

129、iews,investors should carefully read Haitong International Research,in its entirety,and not infer the contents from the rating alone.In any case,ratings(or research)should not be used or relied upon as investment advice.An investors decision to buy or sell a stock should depend on individual circums

130、tances(such as the investors existing holdings)and other considerations.Analyst Stock Ratings Outperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Neutral:The stocks total return over the next 12-18 m

131、onths is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.Underperform:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be

132、below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100,US SP500;for all other China-concept stocks MSCI China.評級分布評級分布Rating Distribution 37 截至截至2023年年9月月30日海通國際股票研究評級分布日海通

133、國際股票研究評級分布 優于大市優于大市 中性中性 弱于大市弱于大市 (持有)海通國際股票研究覆蓋率 89.3%1.1%9.6%投資銀行客戶*3.9%5.8%10.0%*在每個評級類別里投資銀行客戶所占的百分比。上述分布中的買入，中性和賣出分別對應我們當前優于大市，中性和落后大市評級。只有根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們才將中性評級劃入持有這一類別。請注意在上表中不包含非評級的股票。此前的評級系統定義（直至此前的評級系統定義（直至2020年年6月月30日）：日）：買入，未來12-18個月內預期相對基準指數漲幅在10%以上，基準定義如下 中性，未來12-18個月內預期相對基準指數變化不

134、大，基準定義如下。根據FINRA/NYSE的評級分布規則，我們會將中性評級劃入持有這一類別。賣出，未來12-18個月內預期相對基準指數跌幅在10%以上，基準定義如下 各地股票基準指數：日本 TOPIX,韓國 KOSPI,臺灣 TAIEX,印度 Nifty100;其他所有中國概念股 MSCI China.Haitong International Equity Research Ratings Distribution,as of September 30,2023 Outperform Neutral Underperform (hold)HTI Equity Research Coverag

135、e 89.3%1.1%9.6%IB clients*3.9%5.8%10.0%*Percentage of investment banking clients in each rating category.BUY,Neutral,and SELL in the above distribution correspond to our current ratings of Outperform,Neutral,and Underperform.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rati

136、ng falls into a hold rating category.Please note that stocks with an NR designation are not included in the table above.Previous rating system definitions(until 30 Jun 2020):BUY:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to exceed the return of its relevant broad market benchmark

137、,as indicated below.NEUTRAL:The stocks total return over the next 12-18 months is expected to be in line with the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.For purposes only of FINRA/NYSE ratings distribution rules,our Neutral rating falls into a hold rating category.SELL:The

138、stocks total return over the next 12-18 months is expected to be below the return of its relevant broad market benchmark,as indicated below.Benchmarks for each stocks listed region are as follows:Japan TOPIX,Korea KOSPI,Taiwan TAIEX,India Nifty100;for all other China-concept stocks MSCI China.海通國際非評

139、級研究：海通國際非評級研究：海通國際發布計量、篩選或短篇報告，并在報告中根據估值和其他指標對股票進行排名，或者基于可能的估值倍數提出建議價格。這種排名或建議價格并非為了進行股票評級、提出目標價格或進行基本面估值，而僅供參考使用。Haitong International Non-Rated Research:Haitong International publishes quantitative,screening or short reports which may rank stocks according to valuation and other metrics or may sug

140、gest prices based on possible valuation multiples.Such rankings or suggested prices do not purport to be stock ratings or target prices or fundamental values and are for information only.海通國際海通國際A股覆蓋股覆蓋：海通國際可能會就滬港通及深港通的中國A股進行覆蓋及評級。海通證券（600837.CH），海通國際于上海的母公司，也會于中國發布中國A股的研究報告。但是，海通國際使用與海通證券不同的評級系統，所以

141、海通國際與海通證券的中國A股評級可能有所不同。Haitong International Coverage of A-Shares:Haitong International may cover and rate A-Shares that are subject to the Hong Kong Stock Connect scheme with Shanghai and Shenzhen.Haitong Securities(HS;600837 CH),the ultimate parent company of HTISG based in Shanghai,covers and pub

142、lishes research on these same A-Shares for distribution in mainland China.However,the rating system employed by HS differs from that used by HTI and as a result there may be a difference in the HTI and HS ratings for the same A-share stocks.海通國際海通國際優質優質100 A股股（Q100）指數指數：海通國際Q100指數是一個包括100支由海通證券覆蓋的優質

143、中國A股的計量產品。這些股票是通過基于質量的篩選過程，并結合對海通證券 A股團隊自下而上的研究。海通國際每季對Q100指數成分作出復審。Haitong International Quality 100 A-share(Q100)Index:HTIs Q100 Index is a quant product that consists of 100 of the highest-quality A-shares under coverage at HS in Shanghai.These stocks are carefully selected through a quality-base

144、d screening process in combination with a review of the HS A-share teams bottom-up research.The Q100 constituent companies are reviewed quarterly.盟浪義利（盟浪義利（FIN-ESG）數據通免責聲明條款：）數據通免責聲明條款：在使用盟浪義利（FIN-ESG）數據之前，請務必仔細閱讀本條款并同意本聲明：第一條 義利（FIN-ESG）數據系由盟浪可持續數字科技有限責任公司（以下簡稱“本公司”）基于合法取得的公開信息評估而成，本公司對信息的準確性及完整性不作

145、任何保證。對公司的評估結果僅供參考，并不構成對任何個人或機構投資建議，也不能作為任何個人或機構購買、出售或持有相關金融產品的依據。本公司不對任何個人或機構投資者因使用本數據表述的評估結果造成的任何直接或間接損失負責。第二條 盟浪并不因收到此評估數據而將收件人視為客戶，收件人使用此數據時應根據自身實際情況作出自我獨立判斷。本數據所載內容反映的是盟浪在最初發布本數據日期當日的判斷，盟浪有權在不發出通知的情況下更新、修訂與發出其他與本數據所載內容不一致或有不同結論的數據。除非另行說明，本數據（如財務業績數據等）僅代表過往表現，過往的業績表現不作為日后回報的預測。38 第三條 改、復制、編譯、匯編、再

146、次編輯、改編、刪減、縮寫、節選、發行、出租、展覽、表演、放映、廣播、信息網絡傳播、攝制、增加圖標及說明等，否則因此給盟浪或其他第三方造成損失的，由用戶承擔相應的賠償責任，盟浪不承擔責任。第四條 如本免責聲明未約定，而盟浪網站平臺載明的其他協議內容（如盟浪網站用戶注冊協議盟浪網用戶服務（含認證）協議盟浪網隱私政策等）有約定的，則按其他協議的約定執行；若本免責聲明與其他協議約定存在沖突或不一致的，則以本免責聲明約定為準。SusallWave FIN-ESG Data Service Disclaimer:Please read these terms and conditions below ca

147、refully and confirm your agreement and acceptance with these terms before using SusallWave FIN-ESG Data Service.1.FIN-ESG Data is produced by SusallWave Digital Technology Co.,Ltd.(In short,SusallWave)s assessment based on legal publicly accessible information.SusallWave shall not be responsible for

148、 any accuracy and completeness of the information.The assessment result is for reference only.It is not for any investment advice for any individual or institution and not for basis of purchasing,selling or holding any relative financial products.We will not be liable for any direct or indirect loss

149、 of any individual or institution as a result of using SusallWave FIN-ESG Data.2.SusallWave do not consider recipients as customers for receiving these data.When using the data,recipients shall make your own independent judgment according to your practical individual status.The contents of the data

150、reflect the judgment of us only on the release day.We have right to update and amend the data and release other data that contains inconsistent contents or different conclusions without notification.Unless expressly stated,the data(e.g.,financial performance data)represents past performance only and

151、 the past performance cannot be viewed as the prediction of future return.3.The copyright of this data belongs to SusallWave,and we reserve all rights in accordance with the law.Without the prior written permission of our company,none of individual or institution can use these data for any profitabl

152、e purpose.Besides,none of individual or institution can take actions such as amendment,replication,translation,compilation,re-editing,adaption,deletion,abbreviation,excerpts,issuance,rent,exhibition,performance,projection,broadcast,information network transmission,shooting,adding icons and instructi

153、ons.If any loss of SusallWave or any third-party is caused by those actions,users shall bear the corresponding compensation liability.SusallWave shall not be responsible for any loss.4.If any term is not contained in this disclaimer but written in other agreements on our website(e.g.User Registratio

154、n Protocol of SusallWave Website,User Service(including authentication)Agreement of SusallWave Website,Privacy Policy of Susallwave Website),it should be executed according to other agreements.If there is any difference between this disclaim and other agreements,this disclaimer shall be applied.重要免責

155、聲明：重要免責聲明：非印度證券的研究報告非印度證券的研究報告：本報告由海通國際證券集團有限公司（“HTISGL”）的全資附屬公司海通國際研究有限公司（“HTIRL”）發行，該公司是根據香港證券及期貨條例（第571章）持有第4類受規管活動（就證券提供意見）的持牌法團。該研究報告在HTISGL的全資附屬公司Haitong International(Japan)K.K.（“HTIJKK”）的協助下發行，HTIJKK是由日本關東財務局監管為投資顧問。印度證券的研究報告：印度證券的研究報告：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange Board of I

156、ndia（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發行，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）上市公司（統稱為印度交易所）的研究報告。HTSIPL于2016年12月22日被收購并成為海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的一部分。所有研究報告均以海通國際為名作為全球品牌，經許可由海通國際證券股份有限公司及/或海通國際證券集團的其他成員在其司法管轄區發布。本文件所載信息和觀點已被編譯或源自可靠來源，但

157、HTIRL、HTISCL或任何其他屬于海通國際證券集團有限公司（“HTISG”）的成員對其準確性、完整性和正確性不做任何明示或暗示的聲明或保證。本文件中所有觀點均截至本報告日期，如有更改，恕不另行通知。本文件僅供參考使用。文件中提及的任何公司或其股票的說明并非意圖展示完整的內容，本文件并非/不應被解釋為對證券買賣的明示或暗示地出價或征價。在某些司法管轄區，本文件中提及的證券可能無法進行買賣。如果投資產品以投資者本國貨幣以外的幣種進行計價，則匯率變化可能會對投資產生不利影響。過去的表現并不一定代表將來的結果。某些特定交易，包括設計金融衍生工具的，有產生重大風險的可能性，因此并不適合所有的投資者。

158、您還應認識到本文件中的建議并非為您量身定制。分析師并未考慮到您自身的財務情況，如您的財務狀況和風險偏好。因此您必須自行分析并在適用的情況下咨詢自己的法律、稅收、會計、金融和其他方面的專業顧問，以期在投資之前評估該項建議是否適合于您。若由于使用本文件所載的材料而產生任何直接或間接的損失，HTISG及其董事、雇員或代理人對此均不承擔任何責任。除對本文內容承擔責任的分析師除外，HTISG及我們的關聯公司、高級管理人員、董事和雇員，均可不時作為主事人就本文件所述的任何證券或衍生品持有長倉或短倉以及進行買賣。HTISG的銷售員、交易員和其他專業人士均可向HTISG的相關客戶和公司提供與本文件所述意見相反

159、的口頭或書面市場評論意見或交易策略。HTISG可做出與本文件所述建議或意見不一致的投資決策。但HTIRL沒有義務來確保本文件的收件人了解到該等交易決定、思路或建議。請訪問海通國際網站 ，查閱更多有關海通國際為預防和避免利益沖突設立的組織和行政安排的內容信息。非美國分析師披露信息：非美國分析師披露信息：本項研究首頁上列明的海通國際分析師并未在FINRA進行注冊或者取得相應的資格，并且不受美國FINRA有關與本項研究目標公司進行溝通、公開露面和自營證券交易的第2241條規則之限制。IMPORTANT DISCLAIMER For research reports on non-Indian sec

160、urities:The research report is issued by Haitong International Research Limited(“HTIRL”),a wholly owned subsidiary of Haitong International Securities Group Limited(“HTISGL”)and a licensed corporation to carry on Type 4 regulated activity(advising on securities)for the purpose of the Securities and

161、Futures Ordinance(Cap.571)of Hong Kong,with the assistance of Haitong International(Japan)K.K.(“HTIJKK”),a wholly owned subsidiary of HTISGL and which is regulated as an Investment Adviser by the Kanto Finance Bureau of Japan.For research reports on Indian securities:The research report is issued by

162、 Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the Na

163、tional Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).HSIPL was acquired and became part of the Haitong International Securities Group of Companies 39(“HTISG”)on 22 December 2016.All the research reports are globally branded under the name Haitong International

164、 and approved for distribution by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”)and/or any other members within HTISG in their respective jurisdictions.The information and opinions contained in this research report have been compiled or arrived at from sources believed to be reliable and

165、 in good faith but no representation or warranty,express or implied,is made by HTIRL,HTISCL,HSIPL,HTIJKK or any other members within HTISG from which this research report may be received,as to their accuracy,completeness or correctness.All opinions expressed herein are as of the date of this researc

166、h report and are subject to change without notice.This research report is for information purpose only.Descriptions of any companies or their securities mentioned herein are not intended to be complete and this research report is not,and should not be construed expressly or impliedly as,an offer to

167、buy or sell securities.The securities referred to in this research report may not be eligible for purchase or sale in some jurisdictions.If an investment product is denominated in a currency other than an investors home currency,a change in exchange rates may adversely affect the investment.Past per

168、formance is not necessarily indicative of future results.Certain transactions,including those involving derivatives,give rise to substantial risk and are not suitable for all investors.You should also bear in mind that recommendations in this research report are not tailor-made for you.The analyst h

169、as not taken into account your unique financial circumstances,such as your financial situation and risk appetite.You must,therefore,analyze and should,where applicable,consult your own legal,tax,accounting,financial and other professional advisers to evaluate whether the recommendations suits you be

170、fore investment.Neither HTISG nor any of its directors,employees or agents accepts any liability whatsoever for any direct or consequential loss arising from any use of the materials contained in this research report.HTISG and our affiliates,officers,directors,and employees,excluding the analysts re

171、sponsible for the content of this document,will from time to time have long or short positions in,act as principal in,and buy or sell,the securities or derivatives,if any,referred to in this research report.Sales,traders,and other professionals of HTISG may provide oral or written market commentary

172、or trading strategies to the relevant clients and the companies within HTISG that reflect opinions that are contrary to the opinions expressed in this research report.HTISG may make investment decisions that are inconsistent with the recommendations or views expressed in this research report.HTI is

173、under no obligation to ensure that such other trading decisions,ideas or recommendations are brought to the attention of any recipient of this research report.Please refer to HTIs website for further information on HTIs organizational and administrative arrangements set up for the prevention and avo

174、idance of conflicts of interest with respect to Research.Non U.S.Analyst Disclosure:The HTI analyst(s)listed on the cover of this Research is(are)not registered or qualified as a research analyst with FINRA and are not subject to U.S.FINRA Rule 2241 restrictions on communications with companies that

175、 are the subject of the Research;public appearances;and trading securities by a research analyst.分發和地區通知：分發和地區通知：除非下文另有規定，否則任何希望討論本報告或者就本項研究中討論的任何證券進行任何交易的收件人均應聯系其所在國家或地區的海通國際銷售人員。香港投資者的通知事項：香港投資者的通知事項：海通國際證券股份有限公司(“HTISCL”)負責分發該研究報告，HTISCL是在香港有權實施第1類受規管活動（從事證券交易）的持牌公司。該研究報告并不構成證券及期貨條例（香港法例第571章）（以下

176、簡稱“SFO”）所界定的要約邀請，證券要約或公眾要約。本研究報告僅提供給SFO所界定的“專業投資者”。本研究報告未經過證券及期貨事務監察委員會的審查。您不應僅根據本研究報告中所載的信息做出投資決定。本研究報告的收件人就研究報告中產生或與之相關的任何事宜請聯系HTISCL銷售人員。美國投資者的通知事項：美國投資者的通知事項：本研究報告由HTIRL，HSIPL或HTIJKK編寫。HTIRL，HSIPL，HTIJKK以及任何非HTISG美國聯營公司，均未在美國注冊，因此不受美國關于研究報告編制和研究分析人員獨立性規定的約束。本研究報告提供給依照1934年“美國證券交易法”第15a-6條規定的豁免注冊

177、的美國主要機構投資者（“Major U.S.Institutional Investor”）和機構投資者（”U.S.Institutional Investors”）。在向美國機構投資者分發研究報告時，Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）將對報告的內容負責。任何收到本研究報告的美國投資者，希望根據本研究報告提供的信息進行任何證券或相關金融工具買賣的交易，只能通過HTI USA。HTI USA位于340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173，電話（212）351-6050。HTI

178、 USA是在美國于U.S.Securities and Exchange Commission（“SEC”）注冊的經紀商，也是Financial Industry Regulatory Authority,Inc.（“FINRA”）的成員。HTIUSA不負責編寫本研究報告，也不負責其中包含的分析。在任何情況下，收到本研究報告的任何美國投資者，不得直接與分析師直接聯系，也不得通過HSIPL，HTIRL或HTIJKK直接進行買賣證券或相關金融工具的交易。本研究報告中出現的HSIPL，HTIRL或HTIJKK分析師沒有注冊或具備FINRA的研究分析師資格，因此可能不受FINRA第2241條規定的與目

179、標公司的交流，公開露面和分析師賬戶持有的交易證券等限制。投資本研究報告中討論的任何非美國證券或相關金融工具（包括ADR）可能存在一定風險。非美國發行的證券可能沒有注冊，或不受美國法規的約束。有關非美國證券或相關金融工具的信息可能有限制。外國公司可能不受審計和匯報的標準以及與美國境內生效相符的監管要求。本研究報告中以美元以外的其他貨幣計價的任何證券或相關金融工具的投資或收益的價值受匯率波動的影響，可能對該等證券或相關金融工具的價值或收入產生正面或負面影響。美國收件人的所有問詢請聯系：Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Aven

180、ue,12th Floor New York,NY 10173 聯系人電話：(212)351 6050 DISTRIBUTION AND REGIONAL NOTICES Except as otherwise indicated below,any Recipient wishing to discuss this research report or effect any transaction in any security discussed in HTIs research should contact the Haitong International salesperson in

181、 their own country or region.Notice to Hong Kong investors:The research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited(“HTISCL”),which is a licensed corporation to carry on Type 1 regulated activity(dealing in securities)in Hong Kong.This research report does not constitut

182、e a solicitation or an offer of securities or an invitation to the public within the meaning of the SFO.This research report is only to be circulated to Professional Investors as defined in the SFO.This research report has not been reviewed by the Securities and Futures Commission.You should not mak

183、e investment decisions solely on the basis of the information contained in this research report.Recipients of this research report are to contact HTISCL salespersons in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report.Notice to U.S.investors:As described above,this resea

184、rch report was prepared by HTIRL,HSIPL or HTIJKK.Neither HTIRL,HSIPL,HTIJKK,nor any of the non U.S.HTISG affiliates is registered in the 40 United States and,therefore,is not subject to U.S.rules regarding the preparation of research reports and the independence of research analysts.This research re

185、port is provided for distribution to“major U.S.institutional investors”and“U.S.institutional investors”in reliance on the exemption from registration provided by Rule 15a-6 of the U.S.Securities Exchange Act of 1934,as amended.When distributing research reports to“U.S.institutional investors,”HTI US

186、A will accept the responsibilities for the content of the reports.Any U.S.recipient of this research report wishing to effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments based on the information provided in this research report should do so only through Haitong Interna

187、tional Securities(USA)Inc.(“HTI USA”),located at 340 Madison Avenue,12th Floor,New York,NY 10173,USA;telephone(212)351 6050.HTI USA is a broker-dealer registered in the U.S.with the U.S.Securities and Exchange Commission(the“SEC”)and a member of the Financial Industry Regulatory Authority,Inc.(“FINR

188、A”).HTI USA is not responsible for the preparation of this research report nor for the analysis contained therein.Under no circumstances should any U.S.recipient of this research report contact the analyst directly or effect any transaction to buy or sell securities or related financial instruments

189、directly through HSIPL,HTIRL or HTIJKK.The HSIPL,HTIRL or HTIJKK analyst(s)whose name appears in this research report is not registered or qualified as a research analyst with FINRA and,therefore,may not be subject to FINRA Rule 2241 restrictions on communications with a subject company,public appea

190、rances and trading securities held by a research analyst account.Investing in any non-U.S.securities or related financial instruments(including ADRs)discussed in this research report may present certain risks.The securities of non-U.S.issuers may not be registered with,or be subject to U.S.regulatio

191、ns.Information on such non-U.S.securities or related financial instruments may be limited.Foreign companies may not be subject to audit and reporting standards and regulatory requirements comparable to those in effect within the U.S.The value of any investment or income from any securities or relate

192、d financial instruments discussed in this research report denominated in a currency other than U.S.dollars is subject to exchange rate fluctuations that may have a positive or adverse effect on the value of or income from such securities or related financial instruments.All inquiries by U.S.recipien

193、ts should be directed to:Haitong International Securities(USA)Inc.340 Madison Avenue,12th Floor New York,NY 10173 Attn:Sales Desk at(212)351 6050 中華人民共和國的通知事項：中華人民共和國的通知事項：在中華人民共和國（下稱“中國”，就本報告目的而言，不包括香港特別行政區、澳門特別行政區和臺灣）只有根據適用的中國法律法規而收到該材料的人員方可使用該材料。并且根據相關法律法規，該材料中的信息并不構成“在中國從事生產、經營活動”。本文件在中國并不構成相關證券

194、的公共發售或認購。無論根據法律規定或其他任何規定，在取得中國政府所有的批準或許可之前，任何法人或自然人均不得直接或間接地購買本材料中的任何證券或任何實益權益。接收本文件的人員須遵守上述限制性規定。加拿大投資者的通知事項：加拿大投資者的通知事項：在任何情況下該等材料均不得被解釋為在任何加拿大的司法管轄區內出售證券的要約或認購證券的要約邀請。本材料中所述證券在加拿大的任何要約或出售行為均只能在豁免向有關加拿大證券監管機構提交招股說明書的前提下由Haitong International Securities(USA)Inc.（“HTI USA”）予以實施，該公司是一家根據National Inst

195、rument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations（“NI 31-103”）的規定得到國際交易商豁免（“International Dealer Exemption”）的交易商，位于艾伯塔省、不列顛哥倫比亞省、安大略省和魁北克省。在加拿大，該等材料在任何情況下均不得被解釋為任何證券的招股說明書、發行備忘錄、廣告或公開發行。加拿大的任何證券委員會或類似的監管機構均未審查或以任何方式批準該等材料、其中所載的信息或所述證券的優點，任何與此相反的聲明即屬違法。在收到該等材料時，每個加

196、拿大的收件人均將被視為屬于National Instrument 45-106 Prospectus Exemptions第1.1節或者Securities Act(Ontario)第73.3(1)節所規定的認可投資者（“Accredited Investor”），或者在適用情況下National Instrument 31-103第1.1節所規定的許可投資者（“Permitted Investor”）。新加坡投資者的通知事項：新加坡投資者的通知事項：本研究報告由Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd（“HTISSPL”）公司注冊編

197、號201311400G 于新加坡提供。HTISSPL是符合財務顧問法（第110章）（“FAA”）定義的豁免財務顧問，可（a）提供關于證券，集體投資計劃的部分，交易所衍生品合約和場外衍生品合約的建議（b）發行或公布有關證券、交易所衍生品合約和場外衍生品合約的研究分析或研究報告。本研究報告僅提供給符合證券及期貨法（第289章）第4A條項下規定的機構投資者。對于因本研究報告而產生的或與之相關的任何問題，本研究報告的收件人應通過以下信息與HTISSPL聯系：Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd 50 Raffles Place,#33-0

198、3 Singapore Land Tower,Singapore 048623 電話:(65)6536 1920 日本投資者的通知事項：日本投資者的通知事項：本研究報告由海通國際證券有限公司所發布，旨在分發給從事投資管理的金融服務提供商或注冊金融機構（根據日本金融機構和交易法（“FIEL”）第61（1）條，第17-11（1）條的執行及相關條款）。英國及歐盟投資者的通知事項：英國及歐盟投資者的通知事項：本報告由從事投資顧問的Haitong International Securities Company Limited所發布，本報告只面向有投資相關經驗的專業客戶發布。任何投資或與本報告相關的投資

199、行為只面對此類專業客戶。沒有投資經驗或相關投資經驗的客戶不得依賴本報告。Haitong International Securities Company Limited的分支機構的凈長期或短期金融權益可能超過本研究報告中提及的實體已發行股本總額的0.5。特別提醒有些英文報告有可能此前已經通過中文或其它語言完成發布。澳大利亞投資者的通知事項：澳大利亞投資者的通知事項：Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited和Haitong Internat

200、ional Securities(UK)Limited分別根據澳大利亞證券和投資委員會（以下簡稱“ASIC”）公司（廢除及過度性）文書第2016/396號規章在澳大利亞分發本項研究，該等規章免除了根據2001年公司法在澳大利亞為批發客戶提供金融服務時海通國際需持有澳大利亞金融服務許可的要求。ASIC的規章副本可在以下網站獲?。簑ww.legislation.gov.au。海通國際提供的金融服務受外國法律法規規定的管制，該等法律與在澳大利亞所適用的法律存在差異。印度投資者的通知事項：印度投資者的通知事項：本報告由從事證券交易、投資銀行及證券分析及受Securities and Exchange

201、Board of India（“SEBI”）監管的Haitong Securities India Private Limited（“HTSIPL”）所發布，包括制作及發布涵蓋BSE Limited（“BSE”）和National Stock Exchange of India Limited（“NSE”）（統稱為印度交易所）研究報告。研究機構名稱:Haitong Securities India Private Limited SEBI 研究分析師注冊號:INH000002590 地址:1203A,Floor 12A,Tower 2A,One World Center 841 Senapat

202、i Bapat Marg,Elphinstone Road,Mumbai 400 013,India 41 CIN U74140MH2011FTC224070 電話:+91 22 43156800 傳真:+91 22 24216327 合規和申訴辦公室聯系人：Prasanna Chandwaskar；電話:+91 22 43156803;電子郵箱:“請注意，SEBI 授予的注冊和 NISM 的認證并不保證中介的表現或為投資者提供任何回報保證”。本項研究僅供收件人使用，未經海通國際的書面同意不得予以復制和再次分發。版權所有：海通國際證券集團有限公司2019年。保留所有權利。Peoples Rep

203、ublic of China(PRC):In the PRC,the research report is directed for the sole use of those who receive the research report in accordance with the applicable PRC laws and regulations.Further,the information on the research report does not constitute production and business activities in the PRC under r

204、elevant PRC laws.This research report does not constitute a public offer of the security,whether by sale or subscription,in the PRC.Further,no legal or natural persons of the PRC may directly or indirectly purchase any of the security or any beneficial interest therein without obtaining all prior PR

205、C government approvals or licenses that are required,whether statutorily or otherwise.Persons who come into possession of this research are required to observe these restrictions.Notice to Canadian Investors:Under no circumstances is this research report to be construed as an offer to sell securitie

206、s or as a solicitation of an offer to buy securities in any jurisdiction of Canada.Any offer or sale of the securities described herein in Canada will be made only under an exemption from the requirements to file a prospectus with the relevant Canadian securities regulators and only by Haitong Inter

207、national Securities(USA)Inc.,a dealer relying on the“international dealer exemption”under National Instrument 31-103 Registration Requirements,Exemptions and Ongoing Registrant Obligations(“NI 31-103”)in Alberta,British Columbia,Ontario and Quebec.This research report is not,and under no circumstanc

208、es should be construed as,a prospectus,an offering memorandum,an advertisement or a public offering of any securities in Canada.No securities commission or similar regulatory authority in Canada has reviewed or in any way passed upon this research report,the information contained herein or the merit

209、s of the securities described herein and any representation to the contrary is an offence.Upon receipt of this research report,each Canadian recipient will be deemed to have represented that the investor is an“accredited investor”as such term is defined in section 1.1 of National Instrument 45-106 P

210、rospectus Exemptions or,in Ontario,in section 73.3(1)of the Securities Act(Ontario),as applicable,and a“permitted client”as such term is defined in section 1.1 of NI 31-103,respectively.Notice to Singapore investors:This research report is provided in Singapore by or through Haitong International Se

211、curities(Singapore)Pte Ltd(“HTISSPL”)Co Reg No 201311400G.HTISSPL is an Exempt Financial Adviser under the Financial Advisers Act(Cap.110)(“FAA”)to(a)advise on securities,units in a collective investment scheme,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts and(b)is

212、sue or promulgate research analyses or research reports on securities,exchange-traded derivatives contracts and over-the-counter derivatives contracts.This research report is only provided to institutional investors,within the meaning of Section 4A of the Securities and Futures Act(Cap.289).Recipien

213、ts of this research report are to contact HTISSPL via the details below in respect of any matters arising from,or in connection with,the research report:Haitong International Securities(Singapore)Pte.Ltd.10 Collyer Quay,#19-01-#19-05 Ocean Financial Centre,Singapore 049315 Telephone:(65)6536 1920 No

214、tice to Japanese investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited and intended to be distributed to Financial Services Providers or Registered Financial Institutions engaged in investment management(as defined in the Japan Financial Instruments and Ex

215、change Act(FIEL)Art.61(1),Order for Enforcement of FIEL Art.17-11(1),and related articles).Notice to UK and European Union investors:This research report is distributed by Haitong International Securities Company Limited.This research is directed at persons having professional experience in matters

216、relating to investments.Any investment or investment activity to which this research relates is available only to such persons or will be engaged in only with such persons.Persons who do not have professional experience in matters relating to investments should not rely on this research.Haitong Inte

217、rnational Securities Company Limiteds affiliates may have a net long or short financial interest in excess of 0.5%of the total issued share capital of the entities mentioned in this research report.Please be aware that any report in English may have been published previously in Chinese or another la

218、nguage.Notice to Australian investors:The research report is distributed in Australia by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited in reliance on ASIC Corporations(Repeal and Transitional)Instru

219、ment 2016/396,which exempts those HTISG entities from the requirement to hold an Australian financial services license under the Corporations Act 2001 in respect of the financial services it provides to wholesale clients in Australia.A copy of the ASIC Class Orders may be obtained at the following w

220、ebsite,www.legislation.gov.au.Financial services provided by Haitong International Securities(Singapore)Pte Ltd,Haitong International Securities Company Limited,and Haitong International Securities(UK)Limited are regulated under foreign laws and regulatory requirements,which are different from the l

221、aws applying in Australia.Notice to Indian investors:The research report is distributed by Haitong Securities India Private Limited(“HSIPL”),an Indian company and a Securities and Exchange Board of India(“SEBI”)registered Stock Broker,Merchant Banker and Research Analyst that,inter alia,produces and

222、 distributes research reports covering listed entities on the BSE Limited(“BSE”)and the National Stock Exchange of India Limited(“NSE”)(collectively referred to as“Indian Exchanges”).Name of the entity:Haitong Securities India Private Limited SEBI Research Analyst Registration Number:INH000002590 Ad

223、dress:1203A,Floor 12A,Tower 2A,One World Center 841 Senapati Bapat Marg,Elphinstone Road,Mumbai 400 013,India 42 CIN U74140MH2011FTC224070 Ph:+91 22 43156800 Fax:+91 22 24216327 Details of the Compliance Officer and Grievance Officer:Prasanna Chandwaskar:Ph:+91 22 43156803;Email id:“Please note that

224、 Registration granted by SEBI and Certification from NISM in no way guarantee performance of the intermediary or provide any assurance of returns to investors”.This research report is intended for the recipients only and may not be reproduced or redistributed without the written consent of an authorized signatory of HTISG.Copyright:Haitong International Securities Group Limited 2019.All rights reserved.http:/