《濟川藥業-公司研究報告-新舊動能切換BD打造第二增長曲線-240221（20頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《濟川藥業-公司研究報告-新舊動能切換BD打造第二增長曲線-240221（20頁）.pdf（20頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 Table_Title 評級評級：買入（首次）買入（首次）市場價格：市場價格：35.0035.00 分析師：分析師：祝嘉琦祝嘉琦 執業證書編號：執業證書編號：S0740519040001 電話：021-20315150 Email： 分析師：孫宇瑤分析師：孫宇瑤 執業證書編號：執業證書編號：S0740522060002 Email： Table_Profit 基本狀況基本狀況 總股本(億股)9.22 流通股本(億股)9.16 市價(元)35.00 市值(億元)323 流通市值(億元)321 Table_QuotePic 股價與行

2、業股價與行業-市場走勢對比市場走勢對比 相關報告相關報告 Table_Finance1 公司盈利預測及估值公司盈利預測及估值 指標 2021A 2022A 2023E 2024E 2025E 營業收入（百萬元）7,631 8,996 9,559 10,234 11,213 增長率 yoy%24%18%6%7%10%凈利潤（百萬元）1,719 2,171 2,552 2,855 3,185 增長率 yoy%35%26%18%12%12%每股收益（元）1.87 2.35 2.77 3.10 3.46 每股現金流量 2.06 2.84 1.65 2.97 3.46 凈資產收益率 19%19%18%1

3、7%16%P/E 18.8 14.9 12.6 11.3 10.1 P/B 3.5 2.8 2.3 1.9 1.6 備注：數據截止 2024/02/21 報告摘要報告摘要 核心品種競爭格局穩定、在手現金充裕的高股息中藥龍頭核心品種競爭格局穩定、在手現金充裕的高股息中藥龍頭。公司長期聚焦兒科、呼吸、消化領域市場，核心大單品蒲地藍消炎口服液和小兒豉翹清熱顆粒，分別占據清熱解毒和小兒感冒中成藥院內市場份額第一，品牌優勢突出。截止 2023 年 Q3，公司賬上現金合計約 100 億，在手現金充裕。公司估值處于行業低位，長期保持較高分紅比率，憑借高分紅+低估值，股息率位居行業前列。小兒豉翹接棒小兒豉翹接

4、棒，有望，有望成為成為增長重心增長重心。近幾年公司收入結構中，清熱解毒和消化類占比均有所下降，而兒科藥占比從 2018 年的 17%提升至 2022 年的 27%，逐漸成為新的增長驅動力。兒科藥近年來受到政策鼓勵，市場規?？焖贁U容，2022 年院端和零售端規模分別達到 96 和 65 億元。公司主打產品小兒豉翹清熱顆粒連續多年在城市公立醫院兒童感冒中成藥中市占率第一，占據過半市場份額。2020 年公司對原有顆粒規格進行了無糖劑型升級、2023 年底糖漿新劑型獲批，進一步拓展藥品適用患兒人群。伴隨兒科用藥市場擴容及公司長期對于小兒豉翹的學術推廣，我們看好小兒豉翹有望在未來保持快速增長并成為公司第

5、一大單品。二線品種逐漸發力、二線品種逐漸發力、BD 業務多點開花，賦能中長期成長業務多點開花，賦能中長期成長。除三大核心產品外，公司還布局了健胃消食口服液、黃龍止咳顆粒、蛋白琥珀酸鐵口服溶液等中西醫藥品種，圍繞核心領域搭建了較為全面的二線品種梯隊。此外，公司相繼與天境生物、恒翼生物、征祥醫藥展開 BD 合作，引進包括 TJ101，PDE4 抑制劑及蛋白酶抑制劑，聚合酶酸性蛋白（PA）抑制劑等多款產品，優質項目持續落地，有望于 2025-2026 年起逐漸貢獻增量。憑借濟川長期深耕兒科、消化科等領域的渠道優勢和商業化推廣經驗，以及充足的在手現金與穩定的現金流，有望圍繞二線產品和 BD 管線打造新

6、的增長點，奠定中長期穩健發展。盈利預測盈利預測及投資建議：及投資建議：我們預計 2023-2025 年公司實現營業收入 95.59、102.34、112.13 億元，同比增長 6.25%、7.06%、9.57%，實現歸母凈利潤 25.52、28.55、31.85億元，同比增長 17.55%、11.90%、11.54%。公司對應 2023-2025 年 PE 為 13、11、10 倍，低于同類可比公司，當前估值具備較高性價比?？紤]到公司核心品種競爭格局考慮到公司核心品種競爭格局穩定、市場份額領先，夯實業績穩健增長的基礎，二線品種發力及穩定、市場份額領先，夯實業績穩健增長的基礎，二線品種發力及 B

7、D 落地帶來第二落地帶來第二增長曲線，首次覆蓋，給予“買入”評級。增長曲線，首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示風險提示：集采降價集采降價風險風險；核心核心產品銷售產品銷售不及預期風險不及預期風險；商業化進度不及預期商業化進度不及預期風險風險；研研報使用信息數據更新不及時的風險報使用信息數據更新不及時的風險。新舊動能切換新舊動能切換，B BD D 打造第二增長曲線打造第二增長曲線 濟川藥業（600566.SH）/行業 證券研究報告/公司深度報告 2024 年 02 月 21 日-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%2023-022023-022023-0320

8、23-042023-042023-052023-062023-062023-072023-082023-082023-092023-102023-112023-112023-122024-012024-01濟川藥業滬深300 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -2-公司深度報告公司深度報告 內容目錄內容目錄 新舊動能切換，小兒豉翹成增長主引擎新舊動能切換，小兒豉翹成增長主引擎.-4-產品結構轉型，蒲地藍奠定業績基本盤.-4-兒科用藥市場廣闊，小兒豉翹有望成為增長重心.-6-二線品種二線品種+BD 共同打造第二增長曲線共同打造第二增長曲線.-10-二線品種逐漸發力

9、，有望貢獻新增量.-10-BD 持續推進，賦能中長期成長.-12-盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議.-15-收入預測模型.-15-盈利預測與估值.-16-風險提示風險提示.-17-圖表目錄圖表目錄 圖表圖表1：濟川藥業品種基本情況梳理：濟川藥業品種基本情況梳理.-4-圖表圖表2：濟川藥業各產品大類收入情況（億元；：濟川藥業各產品大類收入情況（億元；%）.-5-圖表圖表3：濟川藥業各產品大類毛利情況（億元；：濟川藥業各產品大類毛利情況（億元；%）.-5-圖表圖表4：2018-2022年濟川藥業清熱解毒類產品銷售情況（億元；年濟川藥業清熱解毒類產品銷售情況（億元；%）.-5-圖表圖表5：202

10、2年中國城市實體藥店終端清熱解毒中成藥產品年中國城市實體藥店終端清熱解毒中成藥產品TOP10.-5-圖表圖表6：2017-2022年蒲地藍消炎口服液樣本醫院銷售額（億元；年蒲地藍消炎口服液樣本醫院銷售額（億元；%）.-6-圖表圖表7：2017-2022年雷貝拉唑鈉腸溶膠囊樣本醫院銷售額（億元；年雷貝拉唑鈉腸溶膠囊樣本醫院銷售額（億元；%）.-6-圖表圖表8：2022年雷貝拉唑口服常釋劑型市場競爭格局年雷貝拉唑口服常釋劑型市場競爭格局.-6-圖表圖表9：近年來國家發布的兒科藥相關政策法規：近年來國家發布的兒科藥相關政策法規.-7-圖表圖表10：公立醫療機構終端中成藥兒科用藥銷售情況：公立醫療機構

11、終端中成藥兒科用藥銷售情況.-7-圖表圖表11：城市實體藥店終端中成藥兒科用藥銷售情況（億元；：城市實體藥店終端中成藥兒科用藥銷售情況（億元；%）.-7-圖表圖表12：城市實體藥店終端兒科中成藥亞類格局：城市實體藥店終端兒科中成藥亞類格局.-8-圖表圖表13：2019年至今獲批的中成藥兒科新藥年至今獲批的中成藥兒科新藥.-8-圖表圖表14：2022年城市實體藥店終端兒科中成藥品牌年城市實體藥店終端兒科中成藥品牌TOP10.-8-圖表圖表15：2017-2022年小兒豉翹清熱顆粒樣本醫院銷售額（億元；年小兒豉翹清熱顆粒樣本醫院銷售額（億元；%）.-8-圖表圖表16：2018-2022年濟川藥業兒

12、科類產品銷售情況（億元；年濟川藥業兒科類產品銷售情況（億元；%）.-9-圖表圖表17：小兒豉翹清熱顆粒中標價（：小兒豉翹清熱顆粒中標價（2g規格；元）規格；元）.-9-圖表圖表18：小兒豉翹清熱顆粒升級換代：小兒豉翹清熱顆粒升級換代.-9-圖表圖表19：2018版國家基藥目錄涉及的兒童專用藥情況版國家基藥目錄涉及的兒童專用藥情況.-10-圖表圖表20：2022年中國城市實體藥店消化系統中成藥產品年中國城市實體藥店消化系統中成藥產品TOP10（億元）（億元）.-10-圖表圖表21：健胃消食口服液治療小兒厭食療效顯著：健胃消食口服液治療小兒厭食療效顯著.-10-圖表圖表22：濟川藥業：濟川藥業“消

13、化三杰消化三杰”產品圖產品圖.-11-UZ3U2UEUOZFZOY9PaO7NpNmMsQnRjMnNoMjMnPnO8OnMnNwMmMoRwMsQqN 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -3-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表23：中國含鐵制劑抗貧血用藥醫院銷售額（億元）：中國含鐵制劑抗貧血用藥醫院銷售額（億元）.-11-圖表圖表24：蛋白琥珀酸鐵口服溶液競爭格局：蛋白琥珀酸鐵口服溶液競爭格局.-11-圖表圖表25：黃龍止咳顆粒能明顯緩解急性哮喘癥狀：黃龍止咳顆粒能明顯緩解急性哮喘癥狀.-12-圖表圖表26：濟川藥業研發費用持續增長（百萬）：濟川藥業研發費用

14、持續增長（百萬）.-12-圖表圖表27：濟川藥業：濟川藥業BD項目交易概況項目交易概況.-13-圖表圖表28：國內長效生長激素競爭格局：國內長效生長激素競爭格局.-13-圖表圖表29：中國生長激素市場規模（億美元）：中國生長激素市場規模（億美元）.-13-圖表圖表30：長效生長激素占整體市場比例：長效生長激素占整體市場比例.-13-圖表圖表31：國內已獲批及在研流感藥情況：國內已獲批及在研流感藥情況.-14-圖表圖表32：濟川藥業：濟川藥業業務拆分（收入：百萬）業務拆分（收入：百萬）.-15-圖表圖表 33：醫藥板塊可比公司估值：醫藥板塊可比公司估值.-16-圖表圖表 34：盈利預測表：盈利預

15、測表.-18-請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -4-公司深度報告公司深度報告 新舊動能切換，小兒豉翹新舊動能切換，小兒豉翹成增長主引擎成增長主引擎 產品結構轉型產品結構轉型，蒲地藍蒲地藍奠定奠定業績業績基本盤基本盤 深耕兒科呼吸領域，業務逐步多元化發展。深耕兒科呼吸領域，業務逐步多元化發展。濟川藥業成立于 1994 年，2013 年借殼上市，公司專注于呼吸、消化、兒科等領域布局中西藥產品線，三大核心藥品蒲地藍消炎口服液、雷貝拉唑鈉腸溶膠囊和小兒豉翹清熱顆粒在細分領域市占率位居行業前列，2022 年三者收入合計占比72%。圖表圖表1：濟川藥業品種基本情況梳理濟川

16、藥業品種基本情況梳理 來源：公司公告，公司官網，中泰證券研究所 產品結構轉型，兒科占比提升顯著。產品結構轉型，兒科占比提升顯著。2022 年，清熱解毒（蒲地藍）、兒科（小兒豉翹）、消化（雷貝拉唑、健胃消食）三大品類合計占整體銷售收入的 79%、占毛利的 83%，是公司的主要收入利潤來源。細分來看，近幾年來清熱解毒和消化類占比均有所下降，而兒科藥占比從 2018 年的 17%已提升至 2022 年的 27%，逐漸成為新的增長驅動力。類別類別代表產品代表產品產品圖片產品圖片基藥目錄基藥目錄醫保目錄醫保目錄清熱解毒類清熱解毒類蒲地藍消炎口服液否否兒科類兒科類小兒豉翹清熱顆粒否醫保乙類雷貝拉唑鈉腸溶膠

17、囊否醫保乙類健胃消食口服液否醫保乙類甘海胃康膠囊否醫保乙類三拗片否醫保乙類黃龍止咳顆粒否否心腦血管類心腦血管類川芎清腦顆粒否醫保乙類婦科類 婦科類 婦炎舒膠囊否醫保乙類其他類其他類蛋白琥珀酸鐵口服溶液否否消化類消化類呼吸類呼吸類 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -5-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表2：濟川藥業各產品大類收入情況濟川藥業各產品大類收入情況（億（億元；元；%）圖表圖表3：濟川藥業各產品大類毛利情況濟川藥業各產品大類毛利情況（億元；（億元；%）來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：公司公告，中泰證券研究所 蒲地藍蒲地藍消炎口服液消炎口服液：增速穩

18、健的大單品。：增速穩健的大單品。蒲地藍消炎口服液是公司獨家劑型，在臨床上主要用于腮腺炎、咽炎、扁桃體炎和癤腫等。蒲地藍自上市之初就是公司的主力產品，2018 年以蒲地藍口服液為主導的清熱解毒類產品一度占據公司收入的 44%，貢獻了營收的半壁江山。根據米內網數據統計，公司以蒲地藍消炎口服液為主的清熱解毒用藥中成藥在 2022 年全國城市公立醫院清熱解毒用藥中成藥市場占比 15.66%，排名第一。圖表圖表4：2018-2022年濟川藥業清熱解毒類產品銷年濟川藥業清熱解毒類產品銷售情況（億元；售情況（億元；%）圖表圖表5：2022年年中國城市實體藥店終端清熱解毒中中國城市實體藥店終端清熱解毒中成藥產

19、品成藥產品TOP10 來源：公司公告，中泰證券研究所 來源：米內網，中泰證券研究所 退退保影響已出清，保影響已出清，O OTCTC 渠道持續發力，蒲地藍重回增長通道渠道持續發力，蒲地藍重回增長通道。2019 年，國家醫保局、人力資源社會保障部印發國家基本醫療保險、工傷保險和生育保險藥品目錄，通知要求對于原省級藥品目錄內按規定調增的乙類藥品，應在 3 年內逐步消化。公司蒲地藍消炎口服液等產品未納入國家醫保目錄，故其將于 2022 年 12 月 31 日前逐步調整出各地醫保支付范圍。從樣本醫院銷售額來看，2019-2020 年蒲地藍的銷售額出現明顯下滑。與此同時，公司轉而發力零售渠道，米內網數據顯

20、示，2019 年城市實體藥店清熱解毒類中成藥銷售排行中，蒲地藍消炎口服液以 4.5 億元的銷售額排名第 3，而到 2022 年，零售端的銷售額已達 7.6 億元，上31.9523.4821.4024.2228.7212.4615.2510.3817.0124.2514.4816.0816.9018.0417.68010203040506070809010020182019202020212022清熱解毒類兒科類消化類其他呼吸類心腦血管類婦科類27.0119.2416.8119.4522.8111.1113.589.0515.1221.6213.4814.9315.4516.5516.06010

21、2030405060708020182019202020212022清熱解毒類兒科類消化類其他呼吸類心腦血管類婦科類32.023.521.424.228.7-26.5%-8.8%13.2%18.6%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0510152025303520182019202020212022清熱解毒類yoy排名排名產品名稱產品名稱銷售額銷售額（億元）（億元）增長率增長率1板藍根顆粒11.9726%2藍芩口服液10.0217%3蒲地藍消炎片9.9233%4蒲地藍消炎口服液7.6219%5復方板藍根顆粒7.0158%6復方魚腥草合劑5.3556%

22、7復方金銀花顆粒5.1465%8銀黃滴丸4.5115%9金銀花口服液3.89278%10穿心蓮內酯滴丸3.8748%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -6-公司深度報告公司深度報告 升勢頭迅猛，前期退保對公司業績的影響也已基本出清。圖表圖表6：2017-2022年蒲地藍消炎口服液樣本醫院銷售額（億年蒲地藍消炎口服液樣本醫院銷售額（億元；元；%）來源：wind 醫藥庫，中泰證券研究所 雷貝拉唑集采利空落地雷貝拉唑集采利空落地，預計，預計 2 24 4 年年 3 3 月開始執行月開始執行。2023 年 11 月，雷貝拉唑第九批集采中標，濟川藥業中選價格為 3.36

23、元，降幅約為 63%。從樣本醫院銷售額來看，近 3 年雷貝拉唑鈉腸溶膠囊的銷售已經有所下滑。同時公司在消化領域亦有健胃消食口服液、硫酸鎂鈉鉀口服用濃溶液、甘海胃康膠囊等二線品種正處于快速上升勢頭，預計雷貝拉唑的集采對公司整體業績影響較小。圖表圖表7：2017-2022年年雷貝拉唑鈉腸溶膠囊雷貝拉唑鈉腸溶膠囊樣本醫樣本醫院銷售額（億元；院銷售額（億元；%）圖表圖表8：2022年雷貝拉唑口服常釋劑型市場競爭格年雷貝拉唑口服常釋劑型市場競爭格局局 來源：wind 醫藥庫，中泰證券研究所 來源：米內網，中泰證券研究所 兒科用藥市場廣闊兒科用藥市場廣闊，小兒豉翹小兒豉翹有望成為增長重心有望成為增長重心

24、兒科藥受到政策大力鼓勵支持兒科藥受到政策大力鼓勵支持。近年來，國家鼓勵兒童藥發展和解決兒童藥短缺的政策不斷出臺，對兒童藥設置優先審評審批、不受“一品兩規”和藥品總品種數限制等政策。2018 年的第五版基本用藥目錄中，國2.492.722.481.732.112.159.29%-9.05%-30.12%21.94%1.83%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%00.511.522.53201720182019202020212022樣本醫院銷售額yoy3.082.614.063.653.953.3-15.12%55.61%-9.30%7.25%16.52%-20%-10%0%1

25、0%20%30%40%50%60%00.511.522.533.544.5201720182019202020212022樣本醫院銷售額yoy41%16%11%9%8%15%濟川藥業衛材（原研）珠海潤都江蘇豪森成都迪康其他 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -7-公司深度報告公司深度報告 家就專門整理出了兒科藥大類。2023 年 5 月 10 日國家衛健委召開的藥政工作會議，提及基藥、短缺藥、兒童藥等藥品的保障作為 2023 年的重點工作任務。圖表圖表9：近年來國家發布的兒科藥相關政策法規近年來國家發布的兒科藥相關政策法規 來源：國藥藥監局，國家醫保局，國家衛健

26、委等，中泰證券研究所 兒科用藥市場快速擴容，兒科用藥市場快速擴容，院內院外齊發力院內院外齊發力。米內網數據顯示，中國公立醫療機構終端中成藥市場，兒科用藥的銷售規模于 2022 年升至 96 億元；與此同時，2022 年城市藥店兒科中成藥規模達 65 億元，整體兒科用藥市場正在快速擴容。圖表圖表10：公立醫療機構終端中成藥兒科用藥銷售情公立醫療機構終端中成藥兒科用藥銷售情況況 圖表圖表11：城市實體藥店終端中成藥兒科用藥銷售情城市實體藥店終端中成藥兒科用藥銷售情況況（億元；（億元；%）來源：米內網，中泰證券研究所 來源：米內網，中泰證券研究所 文件文件發布時間發布時間發文部門發文部門關于推進兒童

27、醫療衛生服務高質量發展的意見2024-01-10 國家衛生委關于印發第四批鼓勵研發申報兒童藥品清單的通知2023-08-23 國家衛生委國家藥監局藥審中心關于發布兒童抗腫瘤藥物臨床研發技術指導原則的通告（2023年第22號）2023-03-24 國家藥監局藥審中心國家衛生健康委辦公廳關于進一步加強兒童臨床用藥管理工作的通知2023-01-19 國家衛生委關于進一步完善和落實積極生育支持措施的指導意見2022-08-17 國家衛生委關于公開征求兒童用藥溝通交流申請及管理工作程序（征求意見稿）意見的通知2022-06-21 國家藥監局藥審中心關于公開征求兒童用藥口感設計與評價的技術指導原則（公開征

28、求意見稿）意見的通知2022-06-17 國家藥監局藥審中心國家藥監局藥審中心關于發布兒童用化學藥品改良型新藥臨床試驗技術指導原則（試行）的通告（2021年第38號）2021-09-13 國家藥監局藥審中心關于規范申請人兒童用藥申報信息備注的通知2021-07-09 國家藥監局藥審中心國家藥監局關于適用S5（R3）:人用藥物生殖與發育毒性檢測和S11:支持兒科藥物開發的非臨床安全性評價國際人用藥品注冊技術協調會指導原則的公告（2021年第15號）2021-01-21 國家藥監局國家藥監局藥審中心關于發布兒童用藥（化學藥品）藥學開發指導原則（試行）的通告（2020年第67號）2020-12-31

29、 國家藥監局藥審中心“十三五”深化醫藥衛生體制改革規劃2016-12-27 國務院11.68%-33.93%47.54%8.05%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%2019202020212022公立醫療機構兒科中成藥增速52.9945.0256.1464.592.73%-15.04%24.69%15.07%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0102030405060702019202020212022城市藥店兒科中成藥銷售情況增速 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -8-公司深度報告公司深

30、度報告 兒科用藥兒科用藥競爭格局好競爭格局好，感冒用藥是銷售主力。，感冒用藥是銷售主力。從兒科中成藥的細分類別來看，止咳祛痰用藥和感冒用藥是兒科中成藥實體藥店市場的銷售主力，合計市場份額達 65%左右。此外，兒科藥雖然是近年來政策鼓勵支持的方向，但獲批新藥的數量卻不多，2019 年至今，僅天士力、方盛制藥、健民集團、濟川藥業 4 家有兒科新藥獲批，整體兒科用藥的競爭格局相對較優。圖表圖表12：城市實體藥店終端兒科中成藥亞類格局城市實體藥店終端兒科中成藥亞類格局 圖表圖表13：2019年至今獲批的中成藥兒科新藥年至今獲批的中成藥兒科新藥 來源：米內網，中泰證券研究所 來源：醫藥魔方，國家藥監局，

31、中泰證券研究所 小兒豉翹小兒豉翹清熱顆粒連續多年在城市公立醫院兒童感冒中成藥中市占率清熱顆粒連續多年在城市公立醫院兒童感冒中成藥中市占率第一第一。米內網數據顯示，以小兒豉翹清熱顆粒為主的兒科感冒用中成藥在2022年全國公立醫院兒科感冒用中成藥市場占比47.82%，位列第一。小兒豉翹清熱顆粒的亮眼表現，帶動了公司兒科產品線的銷售收入連續高增，2022 年兒科產品收入占公司整體收入比重達到 27%。圖表圖表14：2022年年城市實體藥店終端兒科中成藥品城市實體藥店終端兒科中成藥品牌牌TOP10 圖表圖表15：2017-2022年年小兒豉翹小兒豉翹清熱顆粒樣本醫院清熱顆粒樣本醫院銷售額（億元；銷售額

32、（億元；%）來源：米內網，中泰證券研究所 來源：wind 醫藥庫，中泰證券研究所 34%30%13%11%5%5%2%兒科止咳祛痰用藥兒科感冒用藥兒科厭食癥用藥兒科補充營養劑用藥兒科其他用藥兒科止瀉藥藥品名稱藥品名稱企業名稱企業名稱注冊分類注冊分類 獲批時間獲批時間適應癥適應癥芍麻止痙顆粒天士力6.1.12019.12兒童抽動癥小兒荊杏止咳顆粒方盛制藥6.22019.12小兒外感咳嗽小兒紫貝宣肺糖漿健民集團1.12023.10急性支氣管炎及慢性單純型支氣管炎急性發作之咳嗽小兒豉翹清熱糖漿濟川藥業2.22023.11小兒風熱感冒排名排名產品名稱產品名稱企業簡稱企業簡稱銷售額銷售額（億元）（億元）

33、增長率增長率1龍牡壯骨顆粒健民藥業6.866.60%2小兒豉翹清熱顆粒濟川藥業6.3657.27%3小兒肺熱咳喘顆粒葫蘆娃藥業3.7821.06%4小兒感冒顆粒華潤三九3.7118.22%5丁桂兒臍貼亞寶藥業3.10-6.63%6小兒肺熱咳喘口服液葵花藥業2.5018.16%7小兒柴桂退熱顆?？ㄋ帢I2.4751.37%8金振口服液康緣藥業2.3233.45%9開喉劍噴霧劑（兒童型）貴州三力2.2931.24%10小兒肺熱咳喘顆?？ㄋ帢I1.507.20%2.343.043.852.173.413.9930.04%26.52%-43.74%57.33%17.04%-60%-40%-20%0%2

34、0%40%60%80%00.511.522.533.544.5201720182019202020212022樣本醫院銷售額增長率 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -9-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表16：2018-2022年濟川藥業年濟川藥業兒科兒科類產品銷售情況（億元；類產品銷售情況（億元；%）來源：公司公告，中泰證券研究所 規格升級、小兒豉翹更新換代。規格升級、小兒豉翹更新換代。自 2020 年起，公司逐漸將產品線中的小兒豉翹清熱顆粒全部替換為無蔗糖版本，價格有所提升，例如 2g 規格的顆粒中標中位價由 5.59 元提升至 7.31 元。2023 年

35、 11 月，小兒豉翹清熱糖漿獲批，糖漿劑型相較顆粒劑服用更方便、口味甘甜、藥物吸收好，對胃腸刺激小，尤其適用于兒童、老人以及吞咽困難者，也進一步豐富了“同貝”系列的選擇，有望進一步擴大公司在細分領域的優勢。圖表圖表17：小兒豉翹小兒豉翹清熱顆粒清熱顆粒中標價中標價（2g規格；規格；元）元）圖表圖表18：小兒豉翹小兒豉翹清熱顆粒清熱顆粒升級換代升級換代 來源：醫藥魔方，中泰證券研究所（綠、藍、黃線條分別代表最高價、中值價、最低價）來源：公司官網，中泰證券研究所 基藥目錄基藥目錄調整在即，兒童用藥目錄值得期待調整在即，兒童用藥目錄值得期待。2021 年 11 月，國家衛健委發布關于國家基本藥物目錄

36、管理辦法（修訂草案）公開征求意見的公告，相較上一版，本次管理辦法最大的變化在于增加了“兒童用藥目錄”。2023 年 5 月 10 日在全國衛生健康藥政工作電視電話會議上，國家衛健委明確基藥、兒童藥、短缺藥是 2023 年重點工作任務。復盤 2018版國家基藥目錄，我們發現單列的兒科用藥中有 17 個為中成藥，可以看出國家層面對兒科中成藥的支持力度也在增大。我們推測，公司兒科類產品有較大可能進入基藥目錄，帶來廣闊基層醫療市場的增量。12.4615.2510.3817.0124.2522.4%-31.9%63.9%42.6%-40%-20%0%20%40%60%80%051015202530201

37、82019202020212022兒科類yoy 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -10-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表19：2018版國家基藥目錄涉及的兒童專用藥情況版國家基藥目錄涉及的兒童專用藥情況 來源：國家基本藥物目錄（2018 年版），中泰證券研究所 二線品種二線品種+BD 共同打造共同打造第二增長曲線第二增長曲線 二線品種二線品種逐漸發力，有望貢獻新增量逐漸發力，有望貢獻新增量 以以健胃消食口服液健胃消食口服液為首，打造消化領域組合拳為首，打造消化領域組合拳。健胃消食口服液為濟川獨家劑型品種，用于脾胃虛弱所致的食積、消化不良等，該藥入選了中華醫學

38、會兒科分會消化學組制定的中國兒童功能性消化不良診斷和治療共識（2022 版）。健胃消食同類產品中，江中藥業的健胃消食片已經是 10 億級大單品，憑借公司突出的銷售能力，健胃消食口服液有望保持快速放量。此外，硫酸鎂鈉鉀口服用濃溶液和甘海胃康也都是各有特點的消化領域用藥，有望與健胃消食口服液形成協同，進一步壯大公司在消化領域用藥的布局。圖表圖表20：2022年中國城市實體藥店消化系統中成年中國城市實體藥店消化系統中成藥產品藥產品TOP10（億元）（億元）圖表圖表21：健胃消食口服液治療小兒厭食療效顯著健胃消食口服液治療小兒厭食療效顯著 來源：米內網，中泰證券研究所 來源：公司官網，中泰證券研究所

39、藥品名稱藥品名稱獨家情況獨家情況枸櫞酸鹽咖啡因注射液注射用牛肺表面活性劑華潤雙鶴培門冬酶注射液江蘇恒瑞小兒復方氨基酚注射液（18AA-I）小兒復方氨基酚注射液（18AA-II）小兒柴桂退熱顆粒小兒柴桂退熱口服液吉林敖東小兒金翹顆粒四川凱京小兒寶泰康顆粒小兒熱速清口服液吉林一正小兒熱速清顆粒小兒瀉速停顆粒小兒肺熱咳喘顆粒小兒肺熱咳喘口服液葵花藥業金振口服液康緣藥業小兒消積止咳口服液厚普制藥小兒肺咳顆粒健兒消食口服液醒脾養兒顆粒健興藥業小兒黃龍顆粒希爾安藥業小兒化食丸小兒化食口服液香雪制藥目錄分類目錄分類兒科用藥化藥和生物藥維礦類兒科用藥中成藥排名排名產品名稱產品名稱銷售額銷售額亞類亞類1藿香正氣

40、口服液24+祛暑劑2健胃消食片15+健胃消食類3片仔癀13+肝病用藥4腸炎寧片11+腸道用藥5護肝片5+肝病用藥6藿香正氣水祛暑劑7康復新液胃藥（胃炎、潰瘍）8馬應龍麝香痔瘡膏痔瘡用藥9三九胃泰顆粒胃藥（胃炎、潰瘍）10藿香正氣滴丸祛暑劑 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -11-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表22：濟川藥業“消化三杰”產品圖濟川藥業“消化三杰”產品圖 來源：公司官網，中泰證券研究所 蛋白琥珀酸鐵口服溶液蛋白琥珀酸鐵口服溶液，獨家首仿的第三代補鐵劑，獨家首仿的第三代補鐵劑。蛋白琥珀酸鐵口服液又名盛雪元，其適應癥為用于由于鐵的攝入量不足或吸收障

41、礙、急性或慢性失血以及感染所引起的隱性或顯性缺鐵性貧血，妊娠及哺乳期貧血等絕對和相對缺鐵性貧血。蛋白琥珀酸鐵口服液是公司獨家首仿產品，目前國內只有濟川藥業和原研廠家 ITALFARMACO 生產銷售，數據顯示截止 2023 年 Q3，濟川藥業市場份額已經接近 60%，領先于原研廠家，也足可見公司強大的銷售能力。圖表圖表23：中國含鐵制劑抗貧血用藥醫院銷售額中國含鐵制劑抗貧血用藥醫院銷售額（億（億元）元）圖表圖表24：蛋白琥珀酸鐵口服溶液蛋白琥珀酸鐵口服溶液競爭格局競爭格局 來源：NMPA 南方所，中泰證券研究所 來源：wind 醫藥庫，中泰證券研究所 黃龍黃龍止咳顆粒止咳顆粒：新適應癥有望進一

42、步打開銷售空間：新適應癥有望進一步打開銷售空間。黃龍止咳顆粒為子公司東科制藥獨家品種，主治功能為益氣補腎，清肺止咳。2021 年 4 月，黃龍止咳顆粒治療哮喘最新研究成果被國際知名 SCI 期刊收錄，研究表明黃龍止咳顆粒通過調控肺脂質紊亂治療哮喘，可應用于臨床，作為替代或者補充療法。同時，黃龍止咳顆粒入選兒童變應性鼻炎-哮喘綜合征中西醫結合診治專家共識（2023），未來新適應癥的拓展有望進一步打開其銷售空間。獨家劑型獨家劑型，全國醫保用于治療胃潰瘍、十二指腸潰瘍等胃病用于脾胃虛弱所致的食積，癥見不思飲食，噯腐酸臭，脘腹脹滿，消化不良見上述證候者尤適用于兒童，有充分尤適用于兒童，有充分的兒童使用

43、證據的兒童使用證據國內首仿和首家上市首仿和首家上市的新一代腸道清潔劑，醫保乙類歐洲及美國腸道清潔準備指南歐洲及美國腸道清潔準備指南的推薦用藥的推薦用藥耐受性高、腸道服用量小、患清潔效果好獨家品種、全國醫保用于脾虛氣滯所致的胃及十二指腸潰瘍，慢性胃炎，反流性食道炎中國慢性胃炎診治指南2022推薦用藥適應癥廣泛且明確27.630.531.234.836.638.8410510152025303540452016201720182019202020212022E59.52%40.48%濟川藥業Italfarmaco（原研）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -12-公司

44、深度報告公司深度報告 圖表圖表25：黃龍止咳顆粒黃龍止咳顆粒能明顯緩解急性哮喘癥狀能明顯緩解急性哮喘癥狀 來源：Frontiers in Pharmacology，中泰證券研究所 BD 持續推進，賦能持續推進，賦能中長期成長中長期成長 B BD D 持續落地，賦能中長期成長。持續落地，賦能中長期成長。除現有產品外，公司持續加大新產品研發和引進力度、積極開展已有重點品種的二次開發，不斷豐富儲備產品，為中長期發展蓄力。自 2021 年以來，公司相繼宣布與天境生物、恒翼生物、征祥醫藥等開展 BD 合作，主要產品都已推進到臨床關鍵階段，有望于 2025-2026 年陸續獲批上市。圖表圖表26：濟川藥業

45、研發費用持續增長（百萬）濟川藥業研發費用持續增長（百萬）來源：wind，中泰證券研究所 210.1243.8523.4553.3334.6010020030040050060020192020202120222023Q3 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -13-公司深度報告公司深度報告 圖表圖表27：濟川藥業濟川藥業BD項目項目交易交易概況概況 來源：公司公告，中泰證券研究所 布局長效生長激素，借助公司成熟的布局長效生長激素，借助公司成熟的銷售銷售渠道，上市后有望實現快速放渠道，上市后有望實現快速放量。量。公司于 2021 年 11 月 10 日與天境生物簽署

46、合作協議，天境生物向公司授予伊坦生長激素（TJ101）在中國大陸進行開發、生產、商業化的獨家許可。TJ101 是國內唯一進行 III 期臨床試驗且基于 Fc 融合蛋白的長效生長激素；擁有較長的半衰期，能夠延長給藥間隔，為患者帶來更好的治療體驗和效果。公司在兒科領域有豐富的銷售優勢，銷售渠道覆蓋全國 30 個省、市和自治區，我們預計 TJ101 上市之后，有望借助公司成熟的院內及 OTC 銷售渠道布局進行市場推廣，實現快速放量。圖表圖表28：國內長效生長激素競爭格局國內長效生長激素競爭格局 來源：醫藥魔方，公司公告，中泰證券研究所 圖表圖表29：中國生長激素中國生長激素市場規模（億美元）市場規模

47、（億美元）圖表圖表30：長效長效生長激素生長激素占整體市場比例占整體市場比例 來源：Frost&Sullivan，中泰證券研究所 來源：Frost&Sullivan，中泰證券研究所 時間時間合作對象合作對象品種品種適應癥適應癥交易概況交易概況2021.11天境生物伊坦生長激素（TJ101）兒童生長激素缺乏癥獲得天境生物長效重組人生長激素伊坦生長激素在大中華區的開發、生產及商業化的獨家許可，向其支付2.24億元（不含稅）的首付款以及不超過17.92億元（不含稅）的開發及銷售里程碑付款以及一定比例的IP授權提成。2022.11恒翼生物PDE4抑制劑醫藥產品銀屑病、特異性皮炎、慢性阻塞性肺2022.

48、11恒翼生物蛋白酶抑制劑醫藥產品術后腸梗阻2023.8征祥醫藥聚合酶酸性蛋白（PA）抑制劑口服制劑治療或預防流感濟川有限向征祥醫藥支付不超過1.2億元（含稅）的推廣權益對價，并擬以自有資金6,000萬元向征祥醫藥進行股權投資首付款不超過1.8億人民幣，開發里程碑付款將不超過1212.5萬美元，銷售里程碑將不超過2000萬美元，并與恒翼生物按照同等比例同等比例共同承擔后續的研發費用，同時按照同等比例同等比例享受銷售利潤。類型類型企業企業通用名通用名進展進展長效水針金賽藥業聚乙二醇重組人生長激素注射液2014上市長效水針安科生物聚乙二醇化重組人生長激素注射液NDA長效水針安科生物重組人生長激素-F

49、c 融合蛋白注射液2期長效水針天鏡生物/濟川藥業伊坦長效生長激素（TJ101）3期長效水針維昇藥業/AscendisSkytrofa-隆培促生長素3期長效水針諾和諾德Sogroya-Somapacitan注射液3期長效水針特寶生物Y型聚乙二醇重組人生長激素注射液（YPEG-GH）2024.1上市申請長效水針優諾金注射用重組人血白蛋白-生長激素融合蛋白2期4681015171922263135394347051015202530354045505.4%7.5%9.5%9.7%14.9%17.0%21.4%29.4%38.4%46.1%52.2%56.4%60.0%63.0%0.0%10.0%20

50、.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -14-公司深度報告公司深度報告 與與恒翼生物恒翼生物強強聯手，布局自免賽道。強強聯手，布局自免賽道。2022 年 11 月，公司與恒翼生物簽署獨家合作協議，合作協議涉及 2 個 BD 品種：（1）PDE4 抑制劑醫藥產品以及組合產品（完成臨床二期），（2）蛋白酶抑制劑醫藥產品（處于臨床三期）。根據公司公告，PDE4 抑制劑涉及的適應癥包括：中重度斑塊型銀屑病、輕中度特應性皮炎適應癥。蛋白酶抑制劑涉及適應癥為改善選擇性腸切除術患者腸道功能的恢復、減少術后腸梗阻。與征祥攜手進

51、軍流感領域，有望再造與征祥攜手進軍流感領域，有望再造重磅重磅大單品。大單品。2023 年 8 月，公司公告子公司濟川有限與征祥醫藥簽署獨家合作協議及投資意向書，征祥授予濟川有限一款用于治療或預防流感的聚合酶酸性蛋白（PA）抑制劑ZX-7101A 口服制劑約定的適應癥大陸地區獨家推廣權益。主要臨床終點顯示，ZX-7101A 所有劑量組均比對照組明顯縮短流感癥狀緩解時間，具有顯著的統計學差異；次要臨床終點顯示，4 個全身癥狀（肌肉或關節痛、乏力、頭痛、發熱或惡寒/發汗）、3 個呼吸系統癥狀（鼻塞、咽痛、咳嗽）中位緩解時間，所有劑量組比對照組均明顯縮短?？沽鞲兴幬镱I域中國內最暢銷的是奧司他韋，米內網

52、數據顯示，奧司他韋 2022 年在中國公立醫療機構以及中國城市實體藥店銷售額分別為 15.21 億元、11.14 億元。而與 ZX-7101A 同靶點的瑪巴洛沙韋于 2021 年國內獲批上市之后，2022-2023 年迅速放量，PDB 數據庫顯示樣本醫院銷售額分別為 1754 萬、6047 萬?，敯吐迳稠f同靶點藥品目前競爭格局良好，除瑪巴洛沙韋獲批以外，ZX-7101A 目前研發進度領先，上市申請已于 2024年 2 月正式受理。圖表圖表31：國內已獲批及在研流感藥情況國內已獲批及在研流感藥情況 來源：醫藥魔方，中泰證券研究所 申報企業申報企業通用名通用名靶點靶點本企業進度本企業進度首次批準上

53、市首次批準上市注冊分類(CDE)注冊分類(CDE)羅氏磷酸奧司他韋neuraminidase已上市20026東陽光藥磷酸奧司他韋neuraminidase已上市2006復星醫藥磷酸奧司他韋neuraminidase已上市20223齊魯制藥磷酸奧司他韋neuraminidase已上市20233南新制藥磷酸奧司他韋neuraminidase已上市20233羅氏瑪巴洛沙韋cap-dependent endonuclease已上市20212.4石藥集團瑪巴洛沙韋cap-dependent endonuclease已上市20224葛蘭素史克扎那米韋neuraminidase已上市2009海正藥業法維拉韋

54、RdRp已上市20203江西青峰GP681PA protein申請上市1眾生藥業昂拉地韋PB2申請上市1Alvogen磷酸奧司他韋neuraminidase申請上市5.2亞洲制藥磷酸奧司他韋neuraminidase申請上市4強生PimodivirPB2Phase III1太景醫藥TG-1000cap-dependent endonucleasePhase III1征祥醫藥ZX-7101Acap-dependent endonucleasePhase III1嘉興安諦康ADC189cap-dependent endonucleasePhase II/III1辰欣藥業WXSH0208PA pro

55、teinPhase II1歌禮制藥ASC10RdRpPhase I2.4;2.1東陽光藥HEC116094HClnot availablePhase I1魯寧藥業LN020not availablePhase I1已上市已上市在研在研 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -15-公司深度報告公司深度報告 激勵考核指標包含激勵考核指標包含 BD，后續有望持續落地。，后續有望持續落地。濟川藥業 2022 年 8 月發布的股權激勵計劃，激勵考核目標包括 2022-2024 年公司每年引進品種不少于 4 個的目標，預計后續公司仍將有更多引進品種豐富公司產品矩陣。此外，截止

56、 2023 年 Q3，公司貨幣資金+交易性金融資產合計約 100 億，充沛的現金儲備也為公司 BD 持續落地奠定了堅實的基礎。盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 收入預測模型收入預測模型 核心假設核心假設：清熱解毒類清熱解毒類：主要產品為蒲地藍消炎口服液。該產品于 2022 年年底退出省級醫保目錄，未來以 OTC 渠道增長為主?？紤]到蒲地藍消炎口服液的品牌效應，我們預計 2023-2025 年此塊業務同比增速為 9%、5%、5%。兒科類兒科類：主要產品為小兒豉翹清熱顆粒，兒科藥品受到政策支持和公司自身戰略定位影響，有望超越蒲地藍成為公司的第一大單品，我們預計 2023-2025 年此塊業務同

57、比增速為 10%、15%、12%。消化類：消化類：主要產品為雷貝拉唑鈉腸溶膠囊和健胃消食口服液。其中，雷貝拉唑鈉腸溶膠囊在第九批集采中標，將于 2024 年開始執行，其他二線品種保持較快增長。我們預計 2023-2025 年此塊業務同比增速為-5%、-10%、8%。呼吸類：呼吸類：主主要產品為黃龍止咳顆粒和三拗片。兩者均為公司獨家品種，2023 年受益于疫情放開后的需求提振，預計 2024 年-2025 年重回常態增速。我們預計 2023-2025 年此塊業務同比增速為 25%、15%、15%。心腦血管類：心腦血管類：主要產品為川芎清腦顆粒，國家醫保目錄產品，增速 穩定。我們預計 2023-2

58、025年此塊業務同比增速為-5%、10%、10%。婦科類：婦科類：主要產品為婦炎舒膠囊和宮瘤清片。婦科中成藥市場競爭激烈，集中度低，預計此塊業務保持平穩發展，2023-2025 年此塊業務同比增速為 0%、10%、5%。其他類：其他類：目前主要產品為蛋白琥珀酸鐵口服溶液，2023 年退出省級醫保影響銷售，作為獨家首仿產品有望在院外開拓新市場，我們預計 2023-2025 年此塊業務同比增速為-5%、10%、10%。毛利率：毛利率：隨規模效應體現，醫藥工業板塊多數產品毛利率平穩提升；考慮到 2024 年雷貝拉唑集采降價的影響，消化產品線毛利率有所降低，帶動整體毛利率略有波動；假設商業板塊毛利率保

59、持平穩。圖表圖表32：濟川藥業濟川藥業業務拆分業務拆分（收入：百萬）（收入：百萬）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -16-公司深度報告公司深度報告 來源：公司公告，中泰證券研究所 盈利預測與估值盈利預測與估值 我們預計2023-2025年公司實現營業收入95.59、102.34、112.13億元，同比增長 6.25%、7.06%、9.57%，實現歸母凈利潤 25.52、28.55、31.85億元，同比增長 17.55%、11.90%、11.54%。我們選取主營業務為中藥OTC、且兒科、呼吸產品占比較高的葵花藥業、健民集團、華潤三九作為可比公司，可比公司 202

60、3-2025 年平均 PE 為 16、14、12 倍，公司對應 2023-2025 年 PE 為 13、11、10 倍，當前估值具備較高性價比?？紤]到公司考慮到公司核心品種核心品種競爭格局穩定、競爭格局穩定、市場份額領先市場份額領先，夯實業績，夯實業績穩健增長穩健增長的基礎的基礎，二線品種發力及二線品種發力及 BD 落地帶來第二增長曲線，落地帶來第二增長曲線，首次覆蓋，給予首次覆蓋，給予“買入”評級?！百I入”評級。圖表圖表 33：醫藥板塊醫藥板塊可比公司估值可比公司估值 來源：wind，中泰證券研究所（數據截至 2024/02/21；可比公司選取 wind 一致預期）2020202020212

61、021202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E醫藥工業5930733486279139973010609yoy23.7%17.6%5.9%6.5%9.0%工業毛利495862277294779082218984工業毛利率83.60%84.91%84.55%85.24%84.49%84.68%清熱解毒類214024222872313032873451yoy13.2%18.6%9%5%5%兒科類103817012425266830683436yoy63.9%42.6%10%15%12%消化類169018041768168015121633yoy6.8%-2.0%

62、-5%-10%8%呼吸類280481583729838964yoy72.0%21.2%25%15%15%心腦血管類78839691101111yoy7.1%15.8%-5%10%10%婦科625954545962yoy-5.2%-9.0%0%10%5%其他643783829787866953yoy21.9%5.8%-5%10%10%醫藥商業221284350420504604yoy28.6%23.3%20.0%20.0%20.0%商業毛利率31.8%43.3%45.9%45.0%45.0%45.0%主營業務收入主營業務收入61657,6318,9969,55910,23411,213yoyyo

63、y23.8%17.9%6.2%7.1%9.6%合計毛利合計毛利50356,3547,459797984479256綜合毛利率綜合毛利率81.7%83.3%82.9%83.5%82.5%82.5%2022A2023E2024E2025E000999.SZ華潤三九553180.815.1%24.523.8%19191614002737.SZ葵花藥業15550.921.3%8.721.8%16131311600976.SH健民集團8536.421.8%4.166.1%1916131118161412600566.SH600566.SH濟川藥業濟川藥業3239020.8%2230.4%15131110

64、2020-2022凈凈利潤利潤CAGRPE可比公司平均代碼代碼公司簡稱公司簡稱總市值（億）總市值（億）2022營業收2022營業收入（入（億）億）2020-2022收收入入CAGR2022歸母凈2022歸母凈利潤（利潤（億億）請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -17-公司深度報告公司深度報告 風險提示風險提示 集采降價集采降價風險：風險：隨著醫改不斷推進，醫?？刭M不斷趨嚴，國家帶量采購政策的全面實施，進入集采目錄藥品價格下降趨勢不可避免。公司雷貝拉唑被納入第九批集采，該產品收入可能在 2024 年面臨較大沖擊。核心產品核心產品銷售銷售不及預期風險不及預期風險：公

65、司主營業務圍繞兒科、呼吸和消化領域，其中兒科及呼吸領域產品受益于新冠疫情放開，2022-2023 年終端需求旺盛，2024 年感冒呼吸品類存在銷售不及預期風險。商業化進度不及預期商業化進度不及預期風險：風險：目前合作產品還處于臨床開發階段，且國內已有長效生長激素及 PDE4 抑制劑產品上市，且其他藥企在同類產品上進行研發布局，即使合作產品后續進入商業化階段可能也會面臨競爭格局惡化的情況。研報使用信息數據更新不及時的風險：研報使用信息數據更新不及時的風險：研報中使用的部分行業信息存在一定時效性，存在數據更新不及時的風險。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -18-公

66、司深度報告公司深度報告 圖表圖表 34：盈利預測表盈利預測表 來源：wind，中泰證券研究所 資產負債表資產負債表利潤表利潤表會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E貨幣資金4,8195,6728,33311,474營業收入營業收入8,9969,55910,23411,213應收票據0000營業成本1,5371,5801,7861,957應收賬款2,8323,0493,1873,461稅金及附加139147161175預付賬款39465455銷售費用4

67、,1134,1104,1964,541存貨391435615571管理費用364382399415合同資產0000研發費用553574614673其他流動資產3,0963,1293,1353,144財務費用-86-118-156-163流動資產合計11,17712,33015,32418,706信用減值損失-36-10-10-10其他長期投資47474747資產減值損失0000長期股權投資14141414公允價值變動收益-7000固定資產2,5022,6392,8223,044投資收益66404040在建工程352452452352其他收益20000無形資產321303305311營業利潤營業

68、利潤2,4232,9183,2693,650其他非流動資產568575582582營業外收入97606060非流動資產合計3,8054,0324,2214,350營業外支出12303030資產合計資產合計14,98114,98116,36216,36219,54519,54523,05623,056利潤總額利潤總額2,5082,9483,2993,680短期借款40097226335所得稅336395442494應付票據235212240284凈利潤凈利潤2,1722,5532,8573,186應付賬款1,270316363403少數股東損益1111預收款項0512歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈

69、利潤2,1712,5522,8563,185合同負債49134143157NOPLAT2,0972,4512,7213,046其他應付款1,0071,0071,0071,007EPS（按最新股本攤?。?.352.773.103.46一年內到期的非流動負債0000其他流動負債466474482490主要財務比率主要財務比率流動負債合計3,4272,2452,4632,678會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E長期借款0100300500成長能力成長能力應付債券0000營業收入增長率17.9%6.2%7.1%9.6%其他非流動負債201201

70、201201EBIT增長率30.1%16.8%11.0%11.9%非流動負債合計201301501701歸母公司凈利潤增長率26.3%17.6%11.9%11.5%負債合計負債合計3,6293,6292,5472,5472,9642,9643,3793,379獲利能力獲利能力歸屬母公司所有者權益11,33713,79916,56419,658毛利率82.9%83.5%82.5%82.5%少數股東權益15161819凈利率24.1%26.7%27.9%28.4%所有者權益合計所有者權益合計11,35313,81516,58119,677ROE19.1%18.5%17.2%16.2%負債和股東權益

71、負債和股東權益14,98114,98116,36216,36219,54519,54523,05623,056ROIC28.2%26.6%22.8%20.5%償債能力償債能力現金流量表現金流量表資產負債率24.2%15.6%15.2%14.7%會計年度會計年度202220222023E2023E2024E2024E2025E2025E債務權益比5.3%2.9%4.4%5.3%經營活動現金流經營活動現金流2,6211,5222,7363,191流動比率3.35.56.27.0現金收益2,4032,7413,0213,365速動比率3.15.36.06.8存貨影響-16-43-18043營運能力營

72、運能力經營性應收影響-712-224-147-275總資產周轉率0.60.60.50.5經營性應付影響653-9717085應收賬款周轉天數99111110107其他影響29420-28-27應付賬款周轉天數2361816870投資活動現金流投資活動現金流-1,503-493-470-431存貨周轉天數9094106109資本支出-181-526-504-470每股指標（元）每股指標（元）股權投資-1000每股收益2.352.773.103.46其他長期資產變化-1,321333439每股經營現金流2.841.652.973.46融資活動現金流融資活動現金流-118-176395381每股凈資

73、產12.3014.9717.9721.33借款增加-229-203329309估值比率估值比率股利及利息支付-605-147-153-194P/E15131110股東融資97000P/B3222其他影響619174219266EV/EBITDA10887單位:百萬元單位:百萬元單位:百萬元 請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -19-公司深度報告公司深度報告 投資評級說明：投資評級說明：評級評級 說明說明 股票評級股票評級 買入 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有

74、預期未來 612 個月內相對同期基準指數漲幅在-10%+5%之間 減持 預期未來 612 個月內相對同期基準指數跌幅在 10%以上 行業評級行業評級 增持 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 預期未來 612 個月內對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 預期未來 612 個月內對同期基準指數跌幅在 10%以上 備注：評級標準為報告發布日后的 612 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國

75、指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準（另有說明的除外）。請務必閱讀正文之后的重要聲明部分請務必閱讀正文之后的重要聲明部分 -20-公司深度報告公司深度報告 重要聲明：重要聲明：中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。中泰證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證券監督管理委員會許可的證券投資咨詢業務資格。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告基于本公司及其研究人員認為可信的公開資料或實地調研資料，反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第

76、三方的授意或影響。本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，且本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次公開發布時的判斷，可能會隨時調整。本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。市場有風險，投資需謹慎。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者應注意，在法律允許的情況下，本公司及其本公司的關聯機構可能會持有報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，并可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本公司及其本公司的關聯機構或個人可能在本報告公開發布之前已經使用或了解其中的信息。本報告版權歸“中泰證券股份有限公司”所有。事先未經本公司書面授權，任何機構和個人，不得對本報告進行任何形式的翻版、發布、復制、轉載、刊登、篡改，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。