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1、 深度報告 證證 券券 研研究究報報告告 請務必閱讀投資評級定義和免責條款 買入買入 AIAI 助力手機行業回暖，光學龍頭受益確定性高助力手機行業回暖，光學龍頭受益確定性高 舜宇光學科技舜宇光學科技（23822382.HK.HK）2024-2-29 星期四 主要股東主要股東 舜旭有限公司 35.47%舜光有限公司 3.02%研究部研究部 姓名：楊森 SFC：BJO644 電話：0755-21519178 Email:.hk 目標價：目標價：68.868.85 5 現 價：51.2 預計升幅:34.5%重要數據重要數據 日期日期 2024.2.280 收盤價（港元）51.26 總股本（億股）11

2、1 總市值（億港元）5689 凈資產（億港元）222.61 總資產（億港元）440.6 52 周高低（港元）96.3/43.5 每股凈資產（港元）21.26 數據來源：Wind、國元證券經紀(香港)整理 投資要點投資要點 全球手機全球手機行業行業逐步觸底逐步觸底，2023 年年 Q4 同比首現正增長同比首現正增長 由于過去幾年智能手機技術創新緩慢，消費者換機需求不足，換機周期從 2年被拉長到 3 年以上?，F今距 2016 年的出貨高峰已經過去 7 年多，當年的機型老化現象日益嚴重，換機需求不斷提升。根據 Canalys 數據，2023 年前3 季度全球智能手機出貨量跌幅不斷收窄，第四季度更是同

3、比增長 8%，顯現出較強的企穩復蘇信號。2023 全年出貨量為 11.4 億臺，跌幅收窄至 4%。AI 或為手機交互帶來革命性影響，進而推動行業增長或為手機交互帶來革命性影響，進而推動行業增長 隨著 AI 大模型在端側的應用逐步增多和成熟，AI 將對手機的交互模式帶來革命性影響，從而創新將創造新的市場。三星電子推出的 Galaxy S24 系列，其搭載的 AI 技術為用戶帶來了通話實時翻譯、即圈即搜等具有創新性的功能體驗，獲得市場好評，三星已將 2024 年第一季度 Galaxy S24 的銷售目標從 1200 萬部提升至 1300 萬部。全球其他主流手機制造商，包括蘋果、華為、榮耀、小米、O

4、PPO 和 vivo 等均已布局端側 AI 大模型，魅族公司甚至選擇了 All in AI 的戰略。Canalys 預計，到 2024 年，智能手機出貨量中的 5%將是 AI 手機，到 2027 年，這一比例將上升至 45%。公司公司產品技術產品技術和客戶結構不斷優化和客戶結構不斷優化，交付量顯著回升，交付量顯著回升 公司持續進行產品研發投入，產品力不斷增強，客戶結構持續優化。隨著行業回暖，公司產品交付迅速提升。其中手機鏡頭 2023 年 H2 交付同比增加21.6%，2024 年 1 月同比增長 54.8%，呈現不斷強化的復蘇態勢。手機攝像模組和車載鏡頭也有顯著復蘇態勢，對公司收入和凈利潤產

5、生積極貢獻。投資建議投資建議 我們預測公司 20232025 年營業收入分別為 346.87（+4.1%）、413.4（+19.2%）和 471（+13.9%）億元人民幣，對應公司凈利潤分別為 11.37（-52.8%）、23.16（+103.6%）和 30.45（+31.5%）億元。我們認為 2024 年將是公司業績重回增長的拐點，按 2024 年 30 倍 PE 進行估值是合理的，對應目標股價為 68.85 港元/股，股價上升空間 34.5%，給予“買入”評級。(百萬元人民幣)(百萬元人民幣)2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025

6、E營業收入37,563.6 33,325.2 34,687.1 41,336.1 47,100.2 同比增長-11.3%4.1%19.2%13.9%歸母凈利潤4,988.0 2,407.8 1,137.4 2,315.7 3,045.1 同比增長-51.7%-52.8%103.6%31.5%毛利率23.3%19.9%14.7%15.9%16.1%每股收益(元)4.55 2.20 1.04 2.11 2.78 PE51.2HKD10.4 21.5 45.4 22.3 17.0 數據來源：wind、公司年報、國元證券經紀(香港)預測和整理 2 深度報告 目錄目錄 一、公司概況一、公司概況.4 二、

7、全球手機需求逐步企穩回升二、全球手機需求逐步企穩回升.5 2.1 存量手機日漸老化，換機需求不斷增長.5 2.2 2023 年 Q4 全球手機需求增速轉正.6 三、三、2024 年是端側年是端側 AI 手機元年，或推動行業重回增長手機元年，或推動行業重回增長.7 3.1 AI 技術有望為手機交互帶來顛覆性體驗.7 3.2 三星上調 S24 系列銷售預期.8 3.3 全球主流手機制造商均布局大模型和端側 AI.8 3.4 全球 AI 手機滲透率有望在 2027 年達到 45%.10 四、公司是消費電子光學龍頭，競爭優勢不斷四、公司是消費電子光學龍頭，競爭優勢不斷鞏固鞏固.10 4.1 公司手機鏡

8、頭出貨量從 2023 年 H2 開始逐月加速復蘇.10 4.2 公司手機攝像模塊出貨量從 2023 年 H2 開始復蘇.12 4.3 公司車載鏡頭業務增長有望提速.13 4.4 業務量回升有望改善公司盈利水平.14 五、盈利預測與估值五、盈利預測與估值.15 5.1 盈利預測.15 5.2 估值與投資建議.16 風險提示風險提示.16 財務報表摘要財務報表摘要.17 圖目錄圖目錄 圖圖 1：公司產品和解決方案：公司產品和解決方案.4 圖圖 2：公司發展歷程：公司發展歷程.4 圖圖 3：公司全球產業布局公司全球產業布局.5 圖圖 4：公司主要生產基地：公司主要生產基地.5 圖圖 5：公司股權：公

9、司股權.5 圖圖 6：全球智能手機年度出貨量全球智能手機年度出貨量.6 圖圖 7：全球智能手機年度出貨量全球智能手機年度出貨量.6 圖圖 8：高通最新：高通最新 AI 引擎引擎.7 圖圖 9：高通：高通 GEEKBENCH 6 CPU 單核測試單核測試.7 圖圖 10：三星：三星 S24 AI 即圈即搜溝通即圈即搜溝通.8 VY3UZZEUOZFZOYaQdN8OmOmMnPmQkPqQpMfQqQmN7NqRnNNZnRmPxNmMoR 3 深度報告 圖圖 11：三星三星 S24 AI 實時通話翻譯實時通話翻譯.8 圖圖 12：主要手機廠商大模型布局情況主要手機廠商大模型布局情況.8 圖圖

10、12：魅族將停止傳統智能手機新項目魅族將停止傳統智能手機新項目.9 圖圖 13：魅族：魅族 ALL IN AI 的愿景的愿景.9 圖圖 14：魅族魅族 AI 業務規劃業務規劃.9 圖圖 15：全球智能手機年度出貨量預測全球智能手機年度出貨量預測.10 圖圖 16：公司手機鏡頭出貨量（千件）和同比增速公司手機鏡頭出貨量（千件）和同比增速.11 圖圖 17：手機鏡頭行業發展趨勢手機鏡頭行業發展趨勢.11 圖圖 18：公司手機攝像模組出貨量（千件）和同比增速公司手機攝像模組出貨量（千件）和同比增速.12 圖圖 19：公司車載鏡頭組出貨量（千件）和同比增速公司車載鏡頭組出貨量（千件）和同比增速.14

11、圖圖 20：汽車光學部件發展趨勢汽車光學部件發展趨勢.14 圖圖 21：公司毛利率結構公司毛利率結構.15 表目錄表目錄 表表 1：公司收入和增速預測：公司收入和增速預測.15 表表 2：消費電子行業估值比較（：消費電子行業估值比較（20240228）.16 4 深度報告 一、一、公司概況公司概況 舜宇光學科技（集團）有限公司（以下簡稱“公司”，）創立于 1984 年，是全球領先的綜合光學零件及產品制造商。公司主要從事設計、研發、生產及銷售光學及光學相關產品。該等產品包括光學零件（例如車載鏡頭、車載激光雷達光學部件、虛擬現實空間定位鏡頭、手機鏡頭、數碼相機玻璃球面鏡片及其他光學零部件）、光電產

12、品（例如車載模塊、VR 折迭光路模塊、VR 視覺模塊、手機攝像模塊及其他光電模塊）及光學儀器（例如智能檢測設備及顯微鏡）。目前，公司已經形成了手機行業、汽車行業、安防行業、顯微儀器行業、機器人行業、AR/VR 行業、工業檢測行業、醫療檢測行業八大事業板塊。圖圖 1：公司產品和解決方案：公司產品和解決方案 資料來源：公司官網，國元證券經紀（香港）整理 公司于 2007 年 6 月在香港聯交所主板上市（股票代碼：2382.HK），是首家在香港上市的國內光學企業，2017 年成功入選恒生指數成分股，2020 年首次納入恒生中國企業指數。圖圖 2：公司發展歷程：公司發展歷程 資料來源：公司官網，國元證

13、券經紀（香港）整理 5 深度報告 公司于中國的生產基地分別位于浙江省余姚市、廣東省中山市、上海市及河南省信陽市。為推進全球化布局，滿足海外市場的需求，公司已分別于印度和越南設立生產基地。同時，為及時洞察行業先機，配合客戶的快速研發，公司于中國、美國及南韓均設有研發中心，以提供國際化的技術支持及儲備。圖圖 3：公司公司全球全球產業產業布局布局 圖圖 4：公司公司主要主要生產生產基地基地 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：公司公告、國元證券經紀（香港）整理 圖圖 5：公司股權公司股權 資料來源：公司官網，國元證券經紀（香港）整理 二、全球手機需求逐步企穩回升二、全球手機需求逐

14、步企穩回升 2.1 存量手機日漸老化，換機需求不斷增長存量手機日漸老化，換機需求不斷增長 根據 IDC 數據，2016 年全球智能手機出貨量達到 14.73 億部，此后連續 4 年下滑。2021 年，隨著疫情階段性緩解，北美、拉丁美洲和印度等地被抑制的消費需求在當年被釋放出來，全年出貨量達到 13.55 億部，同比增長 5%。但 2022 年全球出 6 深度報告 貨量再次轉跌，僅為 12.06 億部，同比下降 11%。由于過去幾年智能手機技術創新緩慢，消費者換機需求不足，換機周期從 2 年被拉長到 3 年以上。但到 2024 年距 2016 年的出貨高峰已經過去 7 年多，當年的機型老化現象日

15、益嚴重，換機需求不斷提升。圖圖 6：全球智能手機年度出貨量全球智能手機年度出貨量 資料來源：IDC，國元證券經紀（香港）整理 2.2 2023 年年 Q4 全球手機需求增速轉正全球手機需求增速轉正 根據 Canalys 數據，2023 年第四季度，全球智能手機市場同比增長 8%至 3.192 億臺，進一步顯現出企穩復蘇的信號。2023 全年出貨量為 11.4 億臺，跌幅較 2022年收窄至 4%。圖圖 7：全球智能手機年度出貨量全球智能手機年度出貨量 資料來源：Canalys，國元證券經紀（香港）整理 21 57 81 125 151 174 305 495 725 1019 1301 143

16、7 1473 1466 1395 1371 1292 1355 1206 119%171%42%55%21%15%75%62%47%41%28%10%2%-1%-5%-2%-6%5%-11%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%02004006008001,0001,2001,4001,6002004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019202020212022全球智能手機出貨量（百萬部）同比增速 7 深度報告 三、三、2024 年是端側年是端側 AI 手機元年，手機

17、元年，或或推動行業重回增長推動行業重回增長 3.1 AI 技術有望為手機交互帶來顛覆性體驗技術有望為手機交互帶來顛覆性體驗 隨著 AI 大模型在端側的應用逐步增多和成熟，AI 將對手機的交互模式帶來革命性影響，從而創新將創造新的市場。根據高通的研究，使用生成式 AI，過去復雜的工作會變得更簡單。人們可以無需打開專業軟件，僅需發出口頭指令就能讓 AI 幫助快速剪輯視頻中重復的語句，同時保持音畫完美同步，僅需要一分鐘就能夠完成以前五個小時的工作量。部署在端側的生成式 AI，也可以讓電腦和手機了解用戶的習慣和所處位置，利用情境信息讓人先行一步。高通已經推出的新一代 AI 引擎驍龍 8Gen3 實現了

18、非常卓越的 AI 性能。它可以支持在手機端運行 100 億參數大語言模型，在運行 Llama2-7B 時，每秒能生成 20 個 token。與此同時，8Gen3 運行大模型的實用性也有很大的進步，以往需要占用十幾 G 內存才能運行的大模型，經過量化后只需不到 2G，完全可以滿足運行在常規配置的手機上。驍龍 8Gen3 采用的高通 AI 引擎擁有全新設計的 Hexagon NPU，集成了硬件加速單元和微型區塊推理單元，以及全新的張量、標量及矢量單元，所有單元共享兩倍帶寬的大容量共享內存，內部運行頻率更高，內部緩存空間更大，速度相較上代有了顯著的提升。另一方面，驍龍 8Gen3 也進一步提升了 A

19、I 模型的量化能力，其同時支持 INT8+INT16 的混合精度以及 INT4、INT8 等精度。通過異構計算的方式，驍龍 8Gen3 的 Hexagon NPU 的 AI 性能較前代提升 98%，能效也提升了 40%。圖圖 8：高通高通最新最新 AI 引擎引擎 圖圖 9：高通高通 Geekbench 6 CPU 單核單核測試測試 資料來源：極客灣、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：極客灣、國元證券經紀（香港）整理 8 深度報告 3.2 三星上調三星上調 S24 系列銷售預期系列銷售預期 2024 年 1 月，三星電子正式推出新一代高端旗艦系列產品三星 Galaxy S24 Ultra、Ga

20、laxy S24+和 Galaxy S24。其搭載的 AI 技術為用戶帶來了通話實時翻譯、即圈即搜、圖片 AI 編輯和 AI 變焦精準捕捉等具有創新性的功能體驗，產品一上市即獲得市場好評，創下了荷蘭、印度和韓國等多個市場的預訂記錄。三星公司根據市場訂單，將 2024 年第一季度 Galaxy S24 的銷售目標從 1200 萬部提升至 1300 萬部?？紤]到全球手機總銷量仍然處于低位，作為一款旗艦機型，能夠上調銷量預期，足以說明市場對其接受程度。圖圖 10：三星三星 S24 AI 即圈即搜即圈即搜溝通溝通 圖圖 11：三星三星 S24 AI 實時實時通話通話翻譯翻譯 資料來源：三星官網、國元證

21、券經紀（香港）整理 資料來源：三星官網、國元證券經紀（香港）整理 3.3 全球全球主流手機制造商均布局大模型和端側主流手機制造商均布局大模型和端側 AI 目前全球主流手機制造商均已布局 AI 大模型。2024 年在高端進行端側 AI 的投入以及在中低端擴大出貨規模將是智能手機廠商并行實施的兩大策略。AI 將逐步從最初的產品層面的差異化上升至運營及公司層面的整體戰略，各智能手機廠商均涉及其中。除了三星將生成式 AI 作為長期的產品策略，中國廠商諸如小米、vivo、OPPO 和榮耀等也已率先在本土市場發布具備生成式 AI 能力的旗艦機型。圖圖 12：主要手機廠商大模型布局情況主要手機廠商大模型布局

22、情況 資料來源：各公司官網，國元證券經紀（香港）整理 手機廠商手機廠商大模型名稱大模型名稱大模型參數大模型參數華為盤古3.0100億、380億、710億、1000億小米MiLM（輕量級）64億、13億OPPO安第斯（AndesGPT)10億1000億vivo藍心（BlueLM）10億、70億、700億、1300億、1750億榮耀Magic70億蘋果Ajax/AppleGPT或達2000億三星高斯（暫未公布）9 深度報告 而老牌智能手機魅族更是在今年 2 月宣布，決定 All in AI，將停止傳統“智能手機”新項目，全力投入“明日設備”AI For New Generations（面向新一代的

23、人工智能），邁入前景廣闊的 AI 科技新浪潮。圖圖 12：魅族魅族將將停止停止傳統傳統智能智能手機手機新新項目項目 圖圖 13：魅族魅族 All in AI 的的愿景愿景 資料來源：魅族官網、國元證券經紀（香港）整理 資料來源：魅族官網、國元證券經紀（香港）整理 圖圖 14：魅族魅族 AI 業務業務規劃規劃 資料來源：魅族官網，國元證券經紀（香港）整理 10 深度報告 3.4 全球全球 AI 手機滲透率有望在手機滲透率有望在 2027 年達到年達到 45%Canalys 預計，到 2024 年，智能手機出貨量中的 5%將是 AI 手機，到 2027 年，這一比例將上升至 45%。智能手機行業尋

24、找新增長機會的過程中，各個廠商將導入生成式 AI 作為優先戰略，致力于個性化和以體驗為導向的創新。IDC 也在 2024 年智能手機市場洞察報告中指出，AI 大模型在手機上的使用有望打破手機市場多年以來創新不足的局面，對硬件更高的性能需求也利于推動部分用戶換機。但 AI 大模型真正的使用場景尚未明確，語音助手依然是主要落地方式。2024 年被視為端側年被視為端側 AI 元年，智能手機中的元年，智能手機中的 AI 應用與生態，將是手機廠商激烈應用與生態，將是手機廠商激烈競爭的關鍵點。競爭的關鍵點。圖圖 15：全球智能手機年度出貨量全球智能手機年度出貨量預測預測 資料來源：Canalys，國元證券

25、經紀（香港）整理 四、公司是四、公司是消費消費電子電子光學龍頭，競爭優勢不斷鞏固光學龍頭，競爭優勢不斷鞏固 4.1 公司手機鏡頭出貨量從公司手機鏡頭出貨量從 2023 年年 H2 開始逐月開始逐月加速加速復蘇復蘇 在手機鏡頭業務方面，全球智能手機出貨量的進一步下滑及智能手機攝像頭降規降配的持續影響給公司的手機鏡頭業務帶來壓力。2023 年 H1，公司手機鏡頭的出貨量較 2022 年同期下降約 21.3%至約 512,760,000 件。但公司持續進行產品技術升級，取得成果包括：完成了業內首款新型折迭光路長焦手機鏡頭及多款玻塑混合大像面可變光 11 深度報告 圈主攝手機鏡頭的研發；公司全鏡片超低

26、反鍍膜手機鏡頭、多款適用于旗艦折迭屏手機的超薄超小頭部手機鏡頭及多款一英寸玻塑混合手機鏡頭已實現量產；不斷強化全新一代超低反鍍膜技術、多群組組裝技術及檢測技術的升級與迭代；在制造方面，公司深化“精益智能制造”的路線，確保高質量的交付能力，鞏固全球第一的市場份額。在公司不懈努力下，疊加全球手機市場逐步企穩，公司手機鏡頭交付量從 2023年下半年開始逐步回暖。2023 年 H2 公司手機鏡頭共交付 608,085,000 件，同比增加 21.6%，且交付同比增速呈現逐月增加趨勢。2024 年 1 月，公司手機鏡頭交付 103,237,000 件，同比增長 54.8%，延續了復蘇態勢。圖圖 16：公

27、司手機鏡頭出貨量（千件）和同比增速公司手機鏡頭出貨量（千件）和同比增速 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 17：手機鏡頭手機鏡頭行業行業發展發展趨勢趨勢 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）整理-60%-40%-20%0%20%40%60%80%020,00040,00060,00080,000100,000120,000140,000手機鏡頭同比增速 12 深度報告 4.2 公司手機公司手機攝像模塊攝像模塊出貨量從出貨量從 2023 年年 H2 開始復蘇開始復蘇 在手機攝像模塊業務方面，2023 年 H1 全球智能手機出貨量的進一步下滑及智能手機攝像頭降規降配的對公司的

28、手機攝像模塊業務也造成壓力。公司 2023 年 H1手機攝像模塊出貨量較 2022 年同期下降約 11.8%至約 254,565,000 件。隨著市場競爭的持續激烈及成本壓力的日益加劇，公司手機攝像模塊業務的盈利能力也面臨重壓。為增強競爭力，公司發揮技術領先優勢與產品創新能力，業務方面不斷取得進展，包括：完成大像面可變光圈光學防抖（“OIS”）手機攝像模塊及兩億像素潛望式手機攝像模塊的研發；公司加強對核心運動器件的布局，發揮馬達、鏡頭及模塊的一體化優勢，進一步提升產品系統化整合能力及定制能力，提高產品競爭力。公司自研馬達OIS 手機攝像模塊已實現量產；公司憑借持續推行的智能化工廠建設，以及越南

29、及印度的國際化工廠布局，進一步提升了高端規模制造，強化了行業龍頭地位。公司手機攝像模組出貨量從 2023 年 H2 開始恢復增長，2023H2 整體交付312,917,000件，同比增長37.3%。2024年1月交付62,256,000件，同比增長52.9%，延續了良好的增長勢頭。圖圖 18：公司手機攝像模組出貨量（千件）和同比增速公司手機攝像模組出貨量（千件）和同比增速 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）整理 -60%-40%-20%0%20%40%60%010,00020,00030,00040,00050,00060,00070,000手機攝像模塊同比增速 13 深度報告 4.3

30、公司公司車載鏡頭業務增長有望提速車載鏡頭業務增長有望提速 在車載鏡頭業務方面，2023 年 H1，汽車供應鏈中關鍵零部件缺貨的情況得到緩解，車載攝像頭的市場需求逐步恢復，其中以 ADAS 車載攝像頭的成長表現最為突出，但市場競爭較以往激烈。在此環境下，除深化與傳統汽車品牌客戶的合作外，公司還重點加強了與汽車新勢力合作，強化行業領先地位。業務進展包括：在高端 ADAS 車載鏡頭上持續進行研發創新，如通過突破玻塑混合產品的技術難點，豐富了產品系列，提升了市場競爭力；隨著智能座艙產業的升溫，公司亦加大了對艙內感應類車載鏡頭的研發力度，進一步夯實了行業領先優勢。公司完成了 1,700 萬像素前視和周視

31、全套車載鏡頭的研發，該套產品應用于第四級別的自動駕駛，并已獲得知名全自動駕駛廠商的評測認可。同時，300 萬像素、800 萬像素超小型化側視車載鏡頭以及 500 萬像素超小型化乘客監控系統（“OMS”）車載鏡頭亦已完成研發。2023 年 H1，公司車載鏡頭的出貨量較去年同期增長約 25.2%至約 47,078,000 件，市場份額進一步得到提升，并保持全球第一的地位。2023 年 H2，公司車載鏡頭共交付 43,734,000 件，同比增長 5.9%，增速下降的原因之一是圣誕節期間客戶需求。2024 年 1 月，公司交付 12,048,000 件，同比增長 31.2%，交貨增速提升。公司同時在

32、車載光學新興領域方面進行布局，包括在激光雷達、抬頭顯示器（“HUD”）及智能車燈領域中挖掘市場機會，加強產品布局，并尋求技術層面的差異化突破。公司的多款激光雷達相關產品已完成研發，包括多邊棱鏡結合電機的掃描模塊以及三維閃光式（“3DFlash”）收發模塊。同時，在 HUD 方面，公司聚焦核心光學引擎業務，聯合產業鏈上下游的核心廠商，加快 HUD 新產品的研發和市場推廣，實現多種技術路線的多元化布局。其中，公司自研的激光掃描投影（“LBS”）方案顯示模塊具備質量更輕、體積更小及顯示更高清的優勢，為客戶提供了更好的性能體驗。此外，公司積極把握投影小燈市場興起所帶來的機遇，并已于回顧期內完成適用于各

33、類應用場景的投影小燈的研發，分別可實現安全警示、車窗投影及椅背投影等功能。14 深度報告 圖圖 19：公司車載鏡頭組出貨量（千件）和同比增速公司車載鏡頭組出貨量（千件）和同比增速 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）整理 圖圖 20：汽車汽車光學光學部件部件發展發展趨勢趨勢 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）整理 4.4 業務量回升有望改善公司盈利水平業務量回升有望改善公司盈利水平 在規?；圃熘?，產量因素對公司產品盈利能力有至關重要的影響。根據公司公告，2023 年公司股東應占溢利約人民幣 1,083,500,000 元至人民幣 1,203,900,000元。而公司2023年上半年

34、股東應占溢利為436,714,000元人民幣，意味著公司2023年下半年的凈利潤對比上半年出現較大幅度的回升。-20%-10%0%10%20%30%40%50%02,0004,0006,0008,00010,00012,00014,000車載鏡頭同比增速 15 深度報告 圖圖 21：公司公司毛利率毛利率結構結構 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）整理 五五、盈利預測與估值盈利預測與估值 5.1 盈利預測盈利預測 我們預測公司 20232025 年營業收入分別為 346.87（+4.1%）、413.4（+19.2%）和 471（+13.9%）億元人民幣，對應公司凈利潤分別為 11.37（-

35、52.8%）、23.16（+103.6%）和 30.45（+31.5%）億元。表表 1：公司收入和增速預測公司收入和增速預測 資料來源：公司公告，國元證券經紀（香港）預測和整理 百萬人民幣主營收入主營收入202220222023E 2023E 2024E2024E2025E2025E光電產品23326230152682031030光學零件9468111701398015500光學儀器403370400430其他128132136140合計33325346874133647100年增速4.1%19.2%13.9%毛利率毛利率202220222023E 2023E 2024E2024E2025E2

36、025E光電產品10.70%7.90%8.10%8.3%光學零件33.40%27.8%30.2%31.0%光學儀器42%43%44%45%16 深度報告 5.2 估值與投資建議估值與投資建議 我們認為 2024 年將是公司業績重回增長的拐點，按 2024 年 30 倍 PE 進行估值是合理的，對應目標股價為 68.85 港元/股，股價上升空間 34.5%，給予“買入”評級。表表 2：消費電子行業估值比較（：消費電子行業估值比較（20240228）資料來源：Wind一致預期、同花順一致預期、國元證券經紀（香港）整理 風險提示風險提示 1.全球經濟增長和手機需求不及預期；2.全球消費電子供應鏈擾動

37、；3.公司生產和研發不及預期。最新股價最新股價總市值總市值港元港元/股股(億港元）億港元）20212022增速增速20212022增速增速20222023E 2024E0285.HK比亞迪電子28.70587.3890.61,071.920.4%17.810.6-40.3%31.115.411.72018.HK瑞聲科技18.84205.1176.7206.316.7%18.37.9-56.6%24.636.915.71478.HK丘鈦科技3.0933.2186.6137.6-26.3%9.4-0.8-108.8%19.135.09.21810.HK小米集團-W13.082,978.93,283

38、.12,800.4-14.7%196.750.7-74.2%118.419.222.11415.HK高偉電子18.60144.151.077.752.5%0.71.035.4%24.135.519.6平均9.7%-48.9%43.528.415.72382.HK舜宇光學科技舜宇光學科技51.20510.0375.0332.0-11.5%51.326.5-48.4%20.835.821.1證券代碼證券代碼證券簡稱證券簡稱主營業務收入（億元人民幣）主營業務收入（億元人民幣）歸母凈利潤（億元人民幣）歸母凈利潤（億元人民幣）PE 17 深度報告 財務報表摘要財務報表摘要 資產負債表（百萬元）資產負債表

39、（百萬元）2021A2021A 2022A2022A2023E2023E2024E2024E 2025E2025E損益表（百萬元）損益表（百萬元）2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E流動資產：流動資產：營業總收入營業總收入37,563.633,325.234,687.141,336.147,100.2 現金及現金等價物5,605.27,033.29,635.615,329.723,356.8 主營業務收入 主營業務收入37,496.933,196.934,555.041,200.046,960.0 應收款項合計7,305.97,1

40、53.96,565.57,004.07,513.6 其他營業收入 其他營業收入66.8128.3132.1136.1140.2 存貨5,481.94,720.94,492.24,944.05,165.6營業總支出營業總支出32,434.630,677.033,434.938,790.243,754.6 其他流動資產9,596.411,737.711,855.112,089.812,210.7 營業成本 營業成本28,760.726,591.929,472.534,629.639,386.0 流動資產合計 流動資產合計27,989.330,645.632,548.339,367.548,246.

41、8 營業開支 營業開支3,673.94,085.03,962.54,160.64,368.6非流動資產：非流動資產：營業利潤營業利潤5,129.12,648.21,252.22,545.93,345.6 固定資產凈值8,303.210,119.811,435.412,007.112,607.5 凈利息和其他非經常性收益 凈利息和其他非經常性收益505.866.770.072.174.3 權益性資產和其他長期投資940.3623.8782.1702.9742.5除稅前利潤除稅前利潤5,634.92,715.01,322.32,618.13,419.9 商譽及無形資產457.5490.0490.0

42、494.9499.8 減：所得稅 減：所得稅579.0240.8117.7235.6307.8 土地使用權356.3374.9367.4360.1352.9 少數股東損益 少數股東損益67.966.467.266.867.0 其他非流動資產727.2747.1896.5914.5932.7持續經營凈利潤持續經營凈利潤4,988.02,407.81,137.42,315.73,045.1 非流動資產合計 非流動資產合計10,784.512,355.713,971.314,479.515,135.4凈利潤凈利潤4,988.02,407.81,137.42,315.73,045.1總資產總資產38,

43、773.843,001.346,519.653,847.063,382.2歸屬普通股東凈利潤歸屬普通股東凈利潤4,988.02,407.81,137.42,315.73,045.1流動負債：流動負債：應付賬款及票據6,833.79,208.38,547.010,042.612,603.5 應交稅金301.3214.5257.9307.3350.2現金流量表現金流量表2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E 交易性金融負債40.417.729.123.426.2經營活動產生的現金流量凈額6,979.0 7,377.3 7,729.6 8

44、,245.8 10,705.2 短期借貸及長期借貸當期到期部分1,538.96,168.12,153.52,734.94,348.6投資活動產生的現金流量凈額-2,901.5 -3,833.9 -3,103.6 -3,766.8 -4,183.7 其他流動負債3,159.13,728.45,267.66,853.58,544.0籌資活動產生的現金流量凈額-1,241.4 -2,159.2 -2,023.6 1,215.1 1,505.7 流動負債合計 流動負債合計11,873.519,336.916,255.119,961.725,872.5匯率變動的影響-72.7 43.8 -非流動負債：非

45、流動負債：現金凈流量：現金凈流量：長期借貸4,515.630.05,537.87,199.17,919.1現金及現金等價物凈增加額2,763.4 1,428.0 2,602.4 5,694.1 8,027.2 其他非流動負債1,489.51,452.01,539.11,631.52,055.6現金及現金等價物期初余額2,841.8 5,605.2 7,033.2 9,635.6 15,329.7 非流動負債合計 非流動負債合計6,005.11,482.07,076.98,830.69,974.7現金及現金等價物期末余額5,605.2 7,033.2 9,635.6 15,329.7 23,35

46、6.8 總負債總負債17,878.620,818.923,332.028,792.435,847.2股東權益：股東權益：(百萬元人民幣)(百萬元人民幣)2021A2021A2022A2022A2023E2023E2024E2024E2025E2025E 普通股股本105.2 105.2 105.2 105.2 105.2 營業收入37,563.6 33,325.2 34,687.1 41,336.1 47,100.2 儲備20,524.6 21,752.4 22,662.4 24,514.9 26,951.0 同比增長-1.3%-11.3%4.1%19.2%13.9%其他綜合性收益-41.7

47、-19.2 -30.5 -24.8 -27.6 歸母凈利潤4,988.0 2,407.8 1,137.4 2,315.7 3,045.1 歸屬母公司股東權益 歸屬母公司股東權益20,588.1 21,838.4 22,737.1 24,595.3 27,028.6 同比增長2.4%-51.7%-52.8%103.6%31.5%少數股東權益307.2 344.0 450.5 465.9 506.5 毛利率23.3%19.9%14.7%15.9%16.1%股東權益合計 股東權益合計20,895.3 22,182.4 23,187.6 25,061.2 27,535.0 每股收益(元)4.55 2.

48、20 1.04 2.11 2.78 總負債及總權益總負債及總權益38,773.8 43,001.3 46,519.6 53,853.5 63,382.2 PE51.2HKD10.4 21.5 45.4 22.3 17.0 18 深度報告 投資評級定義和免責條款 投資評級定義和免責條款 投資評級 投資評級 買入 未來 12 個月內目標價距離現價漲幅不小于 20%持有 未來 12 個月內目標價距離現價漲幅在正負 20%之間 賣出 未來 12 個月內目標價距離現價漲幅不小于-20%未評級 對未來 12 個月內目標價不做判斷 免責條款 免責條款 一般聲明 本報告由國元證券經紀（香港）有限公司（簡稱國元

49、證券）制作，國元證券為國元國際控股有限公司的全資子公司。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但國元證券及其關聯機構對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構成對買賣任何證券或其他金融工具的出價或征價或提供任何投資決策建議的服務。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦或投資操作性建議。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，自主審慎做出決策并自行承擔風險。投資者在依據本報告涉及的內客進行任何決策前，應同時考慮各自的投資目的、財務狀況和特定需求，并就相關決策咨詢

50、專業顧問的意見對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國元證券及/或其關聯人員均不承擔任何責任。本報告署名分析師與本報告中提及公司無財務權益關系。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。在不同時期，國元證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本報告署名分析師可能會不時與國元證券的客戶、銷售交易人員、其他業務人員或在本報告中針對可能對本報告所涉及的標的證券或其他金融工具的市場價格產生短期影響的催化劑或事件進行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發布的關于相關證券或其他金融工具的目標價、評級、估值、預測等觀點

51、相反或不一致，相關的交易策略不同于且也不影響分析師關于其所研究標的證券或其他金融工具的基本面評級或評分。國元證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國元證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國元國際控股有限公司的資產管理部門、自營部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見不一致的投資決策。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的預測可能是基于相

52、應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本報告提供給某接收人是基于該接收人被認為有能力獨立評估投資風險并就投資決策能行使獨立判斷。投資的獨立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標、需求、機會、風險、市場因素及其他投資考慮而獨立做出的。特別聲明 在法律許可的情況下，國元證券可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系。因此，投資者應當考慮到國元證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。本報告的版權僅為國元證券所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式轉發、翻版。復制、刊登、發表或引用。分析員聲明 本人具備香港證監會授予的第四類牌照

53、就證券提供意見。本人以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。一般聲明 本報告由國元證券經紀（香港）有限公司（簡稱國元證券）制作，國元證券為國元國際控股有限公司的全資子公司。本報告中的信息均來源于我們認為可靠的已公開資料，但國元證券及其關聯機構對這些信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的信息、意見等均僅供投資者參考之用，不構成對買賣任何證券或其他金融工具的出價或征價或提供任何投資決策建議的服務。該等信息、意見并未考慮到獲取本報告人員的具體投資目的、財務狀況以及特定

54、需求，在任何時候均不構成對任何人的個人推薦或投資操作性建議。投資者應當對本報告中的信息和意見進行獨立評估，自主審慎做出決策并自行承擔風險。投資者在依據本報告涉及的內客進行任何決策前，應同時考慮各自的投資目的、財務狀況和特定需求，并就相關決策咨詢專業顧問的意見對依據或者使用本報告所造成的一切后果，國元證券及/或其關聯人員均不承擔任何責任。本報告署名分析師與本報告中提及公司無財務權益關系。本報告所載的意見、評估及預測僅為本報告出具日的觀點和判斷。該等意見、評估及預測無需通知即可隨時更改。在不同時期，國元證券可能會發出與本報告所載意見、評估及預測不一致的研究報告。本報告署名分析師可能會不時與國元證券

55、的客戶、銷售交易人員、其他業務人員或在本報告中針對可能對本報告所涉及的標的證券或其他金融工具的市場價格產生短期影響的催化劑或事件進行交易策略的討論。這種短期影響的分析可能與分析師已發布的關于相關證券或其他金融工具的目標價、評級、估值、預測等觀點相反或不一致，相關的交易策略不同于且也不影響分析師關于其所研究標的證券或其他金融工具的基本面評級或評分。國元證券的銷售人員、交易人員以及其他專業人士可能會依據不同假設和標準、采用不同的分析方法而口頭或書面發表與本報告意見及建議不一致的市場評論和/或交易觀點。國元證券沒有將此意見及建議向報告所有接收者進行更新的義務。國元國際控股有限公司的資產管理部門、自營

56、部門以及其他投資業務部門可能獨立做出與本報告中的意見不一致的投資決策。除非另行說明，本報告中所引用的關于業績的數據代表過往表現。過往的業績表現亦不應作為日后回報的預示。我們不承諾也不保證，任何所預示的回報會得以實現。分析中所做的預測可能是基于相應的假設。任何假設的變化可能會顯著地影響所預測的回報。本報告提供給某接收人是基于該接收人被認為有能力獨立評估投資風險并就投資決策能行使獨立判斷。投資的獨立判斷是指，投資決策是投資者自身基于對潛在投資的目標、需求、機會、風險、市場因素及其他投資考慮而獨立做出的。特別聲明 在法律許可的情況下，國元證券可能與本報告中提及公司正在建立或爭取建立業務關系或服務關系

57、。因此，投資者應當考慮到國元證券及/或其相關人員可能存在影響本報告觀點客觀性的潛在利益沖突。本報告的版權僅為國元證券所有，未經書面許可任何機構和個人不得以任何形式轉發、翻版。復制、刊登、發表或引用。分析員聲明 本人具備香港證監會授予的第四類牌照就證券提供意見。本人以勤勉的職業態度，獨立、客觀地出具本報告。本報告清晰準確地反映了本人的研究觀點。本人不曾因，不因，也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。國國 元元 國國 際際 控控 股股 有有 限限 公公 司司 香港中環康樂廣場香港中環康樂廣場 8 8 號交易廣場三期號交易廣場三期 1717 樓樓 電電 話：話：(852)3769 6888(852)3769 6888 傳傳 真：真：(852)3769 6999(852)3769 6999 服務熱線：400-888-1313 服務熱線：400-888-1313