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1、證券研究報告宏觀報告宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/14 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 20250512 新動能驅動新動能驅動“科特估科特估”為資本市場為資本市場“排頭兵排頭兵”2025 年年 05 月月 12 日日 證券分析師證券分析師 蘆哲蘆哲 執業證書：S0600524110003 證券分析師證券分析師 潘京潘京 執業證書：S0600524120011 相關研究相關研究 地方國企債券融資都去哪了？項目投資由基建地產轉向科創 2025-05-12 美國 4 月 CPI 前瞻：開始驗收關稅沖擊幅度 2025-05-11 Tab

2、le_Tag Table_Summary 新舊動能轉換下新舊動能轉換下，內，內需擴張迫在眉睫需擴張迫在眉睫：關稅戰是一場遭遇戰、持久戰，全球需求承壓：關稅戰是一場遭遇戰、持久戰，全球需求承壓：“遭遇戰”之下，各國的應對方式和手段在貿易戰后期的很長一段時間內都將影響各自經濟增長的實際走向。中美的“大國之爭”在美國內在經濟問題和全球經濟增長問題暫未得到明顯緩解之前仍將持續，“關稅戰”可能將是一場“持久戰”，作為以打促談的手段，關稅的議題可能將貫穿較長的時間周期。關稅戰不僅是短期的貿易摩擦，更對全球經濟結構造成深遠影響，進一步抑制全球投資與消費需求?？萍籍a業經濟占比提升，經濟新動能打開內需新市場科技

3、產業經濟占比提升，經濟新動能打開內需新市場：截至 2024 年底，數字經濟核心產業增加值占國內生產總值比重 10%左右。2022 年，中國的 KTI 制造業產出比 2012 年翻了一倍多，全球份額從 2012 年的 22%增至 2022 年的 34%。數字經濟技術應用和數字產品制造是引領當前經濟發展的主要方向，也是激發內需潛力、驅動產業創新、塑造發展新優勢的主要抓手，而科技相關服務業目前占比相對低，與海外主流國家也存在一定差距，未來仍有廣闊的提升空間。通過科技新動能為內需提供多樣化的供給，既是應對全球產業鏈重構的戰略選擇，也是實現高質量發展的必由之路，科技消費正當時?！皣a化”面臨的內需空間廣

4、闊，“出口轉內銷”正在進行時：“國產化”面臨的內需空間廣闊，“出口轉內銷”正在進行時：隨著中國強力反制措施的落地，額外關稅將會導致美國商品終端價格競爭力銳減，國內產品的國產化空間有望進一步打開。我國高科技產品和農產品的國產化空間有望進一步打開。近期，為助力外貿企業開拓國內市場，相關的部門、協會、企業已經紛紛開始行動。從假期期間市場火熱程度來看，“出口轉內銷”的渠道已逐步打通，從“救急”轉向常態化運營，外貿企業轉內銷逐見成效?？萍假x能之下內需擴張的新路徑科技賦能之下內需擴張的新路徑 科技新動能的基礎設施構建：科技新動能的基礎設施構建：科技基礎設施構建不僅是技術問題，更是國家競爭力重塑的戰略工程。

5、經濟層面來看，算力與數據開放共享是數字經濟增長的土壤與血脈，基礎設施不完備將導致產業升級動力不足。安全層面來看，自主算力與可控數據流通體系是應對地緣政治風險的防護盾。搶占算力與數據規則制高點，構建“算力充沛、數據暢通、自主可控”的科技基礎設施新體系，是我國從數字大國邁向數字強國的必經之路，將為高質量發展注入持久動能?？萍假x能產品全球競爭力提升：科技賦能產品全球競爭力提升：中國通過持續的研發投入、政策支持、產業鏈整合及全球化布局，在多個高科技領域實現了專利、銷量與標準的全面領先。隨著技術迭代加速和國際標準話語權提升，中國科技產品的全球競爭力將進一步提升。AI 應用的拓展與內需生態的整合：應用的拓

6、展與內需生態的整合：當前，AI+下游應用空間廣闊，中國產品市場有待挖掘?？萍技澳陀孟M品市場持續回升，以手機和穿戴設備為代表的個人消費電子場景成為市場增長的核心驅動力。智能家居、新能源汽車等產品的普及，使消費者從功能需求向體驗需求轉化。老年人口催生龐大的智能輔具、遠程醫療等銀發科技消費市場，年輕人群體則推動了電競、虛擬現實（VR）等新興市場快速增長。未來，技術創新突破與應用場景拓展有望形成科技消費的雙輪驅動，人工智能、5G、量子計算等新領域的技術積累和創新突破為消費場景拓展奠定了基礎，科技消費場景正在從傳統的通訊、家電領域向智能家居、智能穿戴、健康醫療等多元化方向拓展，為科技消費市場帶來新的增

7、長點。資本市場機制與價值發現資本市場機制與價值發現 全球化定價權提升：全球化定價權提升：隨著年初以來中國科技企業在人工智能等領域取得系列重大突破，越來越多外資金融機構將目光聚焦中國市場。外資機構不只是發表看好的觀點，有更多的外資機構已經增加中國股票持倉，并 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/14 給予超配。與此同時，外資機構對 A 股科技公司的調研熱情不斷升溫。今年以來，中國涌現出一批現象級的科技企業，來自人工智能、機器人、智能駕駛等不同領域的科技新動能正在發展壯大。A 股優質上市公司代表了中國經濟發展的優勢產業部

8、分，在全球經濟不確定性提升的背景下，低估值、高質量的 A 股上市公司成為了全球最關注的投資品。目前，境外投資者對中國企業的全球化戰略和技術突破表現出高度關注，中國企業通過全球化布局、資本開支提升和科技水平的飛躍能夠有效對沖全球貿易形勢不確定性帶來的負面影響，用穩健的業績為經濟發展提供持續的動力，進一步提升了中國科技企業的全球競爭力。同時，中國龐大的人口帶來科技下游的消費應用市場提升空間廣闊，線上購物、數字支付、平臺經濟等與廣闊線下消費場景結合的市場是中國的發展強項，在人工智能技術的進一步突破下，科技消費有望成為中國企業的“第二增長曲線”?！翱铺毓馈钡摹昂屏俊狈秶鷦澏ǎ骸翱铺毓馈钡摹昂屏俊狈?/p>

9、圍劃定：隨著科技企業估值逐步提升，科技股的估值邏輯需要逐步從“滲透率驅動”轉向“市占率與國產化率支撐”，后期通過業績兌現消化高估值，頭部企業也將因技術壁壘和訂單增長獲得持續溢價。因此，我們需要進一步篩選“含科量”更高的、公司發展持續性更強、盈利潛在增速更高、風險收益比合適的企業。因此，我們建議，從科技發展的主要產業入手，結合新質生產力范圍進行“縮圈”，從科技發展的主要產業入手，結合新質生產力范圍進行“縮圈”，以人工智能為依托，從科技基礎設施、數據要素、國際領先標準和以人工智能為依托，從科技基礎設施、數據要素、國際領先標準和 AI+應用生態方向入手應用生態方向入手，進一步收縮至“產業鏈安全”+“

10、競爭力”+“業績驗證的可能性”三維度的篩選，在當前科技企業中加入“政府訂單轉化“政府訂單轉化率”、“重要會議出席率”、“國產化率”、“人工智能相關度”、“業務模式率”、“重要會議出席率”、“國產化率”、“人工智能相關度”、“業務模式成型”、“市場占有率連續提升”成型”、“市場占有率連續提升”等多維度指標進行篩選，進一步識別“科特估”概念下的長期發展能消化估值的硬科技企業。風險提示：風險提示：（1）科技產業發展效率提升不及預期；（）科技產業發展效率提升不及預期；（2）美國關稅政策不）美國關稅政策不確定性仍較高，中美關稅談判達成共識或需較長時間；（確定性仍較高，中美關稅談判達成共識或需較長時間；（

11、3）科技產業對）科技產業對下游行業的輻射影響有限。下游行業的輻射影響有限。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/14 內容目錄內容目錄 1.新舊動能轉換下新舊動能轉換下 內需擴張迫在眉睫內需擴張迫在眉睫.5 1.1.關稅戰是一場遭遇戰、持久戰，全球需求承壓.5 1.2.科技產業經濟占比提升，經濟新動能打開內需新市場.6 1.3.“國產化”面臨的內需空間廣闊，“出口轉內銷”正在進行時.7 2.科技賦能之下內需擴張的新路徑科技賦能之下內需擴張的新路徑.9 2.1.科技新動能的基礎設施構建.9 2.2.科技賦能產品全球競爭力

12、提升.10 2.3.AI 應用的拓展與內需生態的整合.11 3.資本市場資本市場機制與價值發現機制與價值發現.12 3.1.全球化定價權提升.12 3.2.“科特估”的“含科量”范圍劃定.12 4.風險提示風險提示.13 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/14 圖表目錄圖表目錄 圖 1：全球貿易不確定性指數飆升.6 圖 2：2024 年美國商品貿易逆差擴大至 1.21 萬億美元.6 圖 3：全球 KTI 制造業增加值的各國份額（%）.7 圖 4：各國在全球 KTI 制造業附加值的份額（%）.7 圖 5：KTI 增加

13、值占 GDP 比重（%）.7 圖 6：我國從美國進口商品比重趨于下行（%）.8 圖 7：對美進口依賴度較高的商品（2024 年，%）.8 圖 8：2016-2023 年全球和我國算力規模與 GDP 和數字經濟規模關系.10 圖 9：算力發展指數與區域 GDP 的關系.10 圖 10：中國科技及耐用消費品市場持續回升.11 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 5/14 1.新舊動能轉換下新舊動能轉換下 內需擴張迫在眉睫內需擴張迫在眉睫 1.1.關稅戰是一場遭遇戰、持久戰，全球需求承壓關稅戰是一場遭遇戰、持久戰，全球需求承壓

14、 自 1776 年建國以來，美國多次試圖通過提升關稅來擺脫經濟困境。1897 年，美國共和黨總統麥金萊簽署丁利關稅法案，將羊毛、棉紡品等商品關稅提升至 52%，美國進口商品價格飆升，全球貿易緊張加劇。后期麥金萊執政后期轉向支持自由貿易，并在 1901 年承認“商業戰爭無利可圖”；1930 年大蕭條期間，胡佛總統對 2 萬多種進口商品加征高額關稅，最高稅率達 60%，引發全球報復性關稅，美歐貿易量銳減三分之二，全球貿易萎縮 66%，加劇經濟大蕭條向全球蔓延，是二戰前國際經濟秩序崩潰的催化劑；1960 年開始，日本紡織、汽車、半導體等產業崛起沖擊美國市場，1969 年至 1971 年，美方以征收進

15、口附加稅和限制進口為威脅，迫使日本接受出口限制，1979 年至 1987 年，美國迫使日本汽車產業“自愿限制出口”，1987 年至 1991 年，美國對日本半導體加征 100%關稅，要求其開放市場并限制價格，日本產業被迫轉型，汽車業通過技術創新和海外建廠維持競爭力，美國的打壓促使日本加速產業升級；1971 年 8 月，尼克松單方面宣布美元與黃金脫鉤，并對所有進口商品征收 10%附加費，這一單邊舉措令世界驚愕，被稱為“尼克松沖擊”，導致美國與主要貿易伙伴關系緊張，布雷頓森林體系瓦解，美元大幅貶值，國際金融市場陷入混亂，美國的失業率與通脹率持續上升。在里根時期之前，美國在加征關稅問題上吃盡了苦頭，

16、導致了美國從 80 年代起開始奉行自由貿易和經濟全球化政策。相對應的，美國的主要貿易伙伴在不同時期只能被迫遭遇關稅沖擊，“關稅戰”也是“遭遇戰”，在此情況下，各國的應對方式和手段在貿易戰后期的很長一段時間內都將影響各自經濟增長的實際走向。作為大國在全球地位競爭時使用的重要手段，“關稅戰”是美國在遇到產業競爭時多次使用的保護主義工具。進入 21 世紀之后，隨著美國傳統制造業的衰落，保護主義重新抬頭，為后續關稅戰埋下伏筆。在美國財政債臺高筑、經濟增長預期前景未明、全球經濟缺乏新增長點的情況下，2018 年以來，美國開啟對中國的新一輪“關稅戰”，意在遏制中國經濟和科技產業的發展，中美的“大國之爭”在

17、美國內在經濟問題和全球經濟增長問題暫未得到明顯緩解之前仍將持續，“關稅戰”可能將是一場“持久戰”，作為以打促談的手段，關稅的議題可能將貫穿較長的時間周期。關稅戰不僅是短期的貿易摩擦，更對全球經濟結構造成深遠影響。關稅扭曲資源配置效率，長期將加劇全球經濟失衡，尤其是債務和資本流動問題，迫使各國調整貨幣政策與經濟政策，形成持久的經濟博弈。美國對華關稅戰自 2018 年持續至今，但貿易逆差不降反增，2024 年達到 1.21 萬億美元，證明保護主義無法解決結構性經濟問題，反而拖累全球產業鏈優化，加劇全球需求疲軟。對汽車、芯片等關鍵一體化行業加征關稅，導致企業成本激增，生產延遲和庫存積壓。中國、歐盟等

18、經濟體實施反制措施后，全球貿易網絡進一步碎片化。2025 年的關稅戰已使全球貿易政策不確定性指數升至 2009 年以來最高水平，進一步抑制全球投資與消費需求。據世貿組織估計，2025 年全球商品貿 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/14 易量可能因關稅戰減少 1.5%，供應鏈中斷將導致企業投資意愿下降，消費者信心受挫。供應鏈中斷的連鎖反應使原本高度專業化的全球分工體系陷入低效，抑制需求增長。圖圖1：全球貿易不確定性指數飆升全球貿易不確定性指數飆升 圖圖2：2024 年美國年美國商品商品貿易逆差擴大至貿易逆差擴大至

19、1.21 萬億美元萬億美元 數據來源：TPU 月度指數，東吳證券研究所 數據來源：BEA，東吳證券研究所 1.2.科技產業經濟占比提升，經濟新動能打開內需新市場科技產業經濟占比提升，經濟新動能打開內需新市場 2023 年開始，國家統計局根據數字經濟及其核心產業統計分類（2021），利用第五次全國經濟普查結果，核算了全國數字經濟核心產業增加值。2023 年我國數字經濟核心產業增加值為 127555 億元，占 GDP 的比重為 9.9%。其中，數字技術應用業占 43.6%，數字產品制造業占 33.8%，數字要素驅動業占 19.4%，數字產品服務業占 3.2%。4 月 29日，在第八屆數字中國建設峰

20、會主論壇上，國家數據局發布數字中國發展報告（2024年）顯示，近三年數字中國發展指數保持 10%以上的穩步增長，數字經濟發展提質增效，數字經濟發展提質增效，數字經濟核心產業增加值占國內生產總值比重數字經濟核心產業增加值占國內生產總值比重 10%10%左右左右。美國國家科學基金會（NSF）最新發布 2024 年 全球知識密集型產業的產品和貿易（Production and Trade of Knowledge-and Technology-Intensive Industries）報告顯示，至 2022 年，全球知識密集型（KTI）制造業的增加值為 7.82 萬億美元，2022年美國在全球 KT

21、I 制造業中的份額為 20.4%，10 年間幾乎沒有太大變化；與此同時，中國的 KTI 制造業產出在 2011 年超過美國后持續增長，2022 年較 2012 年翻了一倍多，全球份額從 2012 年的 22%增至 2022 年的 34%，遠超全球其他國家。本土來看，2012-2022年，中國 KTI 產業增加值占本國 GDP 比重從 15.0%增長至 17.0%；美國 KTI 產業增加值占本國 GDP 比重從 9.9%增長至 11.2%，是除韓國外 KTI 產業占比最高的國家，無論無論從份額還是速率來看，從份額還是速率來看，中國科技產業的經濟占比正在快速提升中國科技產業的經濟占比正在快速提升。

22、結構上來看，KTI 制造業和服務業的表現分化：中國的 KTI 制造業全球份額持續提升，電氣設備、鐵路/軍用車輛及其他運輸設備、機械設備、化學品和化學產品、汽車/拖車和半掛車、計算機/電子和光學產品等先進科技制造業在全球占比均居首位；中國的 KTI 服務業全球份額則增長緩慢，目前僅為 11.9%，顯著低于美國的水平。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 7/14 從行業分布來看，數字經濟技術應用和數字產品制造是引領當前經濟發展的主要方向，也是激發內需潛力、驅動產業創新、塑造發展新優勢的主要抓手，而科技相關服務業目前占比相對低

23、，與海外主流國家也存在一定差距，未來仍有廣闊的提升空間。我國經濟發展正處動力轉換和質量提升的關鍵時期。通過科技新動能為內需提供多樣化的供給，既是應對全球產業鏈重構的戰略選擇，也是實現高質量發展的必由之路，科技消費科技消費正當時。正當時。圖圖3：全球全球 KTI 制造業增加制造業增加值的值的各國各國份額份額（%）圖圖4：各國在全球各國在全球 KTI 制造業附加值的份額制造業附加值的份額（%）數據來源：NSF，2002-2022，東吳證券研究所 數據來源：NSF，按 KTI 產業劃分，2022，東吳證券研究所 圖圖5：KTI 增加值占增加值占 GDP 比重（比重（%）數據來源：NSF，東吳證券研究

24、所 1.3.“國產化”面臨的內需空間廣闊，“出口轉內銷”正在進行時“國產化”面臨的內需空間廣闊，“出口轉內銷”正在進行時 隨著中國強力反制措施的落地，額外關稅將會導致美國商品終端價格競爭力銳減，而中國對美進口商品的需求也將迎來重構，國內產品的國產化預計將迎來提速，尤其是自美進口絕對金額較大的行業，國內產品的國產化空間有望進一步打開。從總量維度上來看，2024 年，我國從美進口總額約為 1652 億美元，約占我國進口總額的 6.4%，我國對美進口依賴度較低，自 2018 年首輪中美貿易摩擦以來我國從美進 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究

25、所東吳證券研究所 8/14 口份額逐步降低。從結構維度上來看，2024 年，進口絕對金額方面，從美國進口產品中礦物產品（231 億美元）、機械設備（202 億美元）、電氣設備（183 億美元）、精密儀器（131 億美元）和用于生產的植物（126 億美元）進口額超過 100 億美元；進口依賴度方面，我國從美進口航空航天器依賴度較高，占我國航空航天器全部進口的比重超過50%，印刷品、部分動物產品以及炸藥煙火等易燃制品從美進口依賴度也超過 20%；重點產品方面，我國乘用車（19%）、貨運車（33.5%）、高粱（66.8%）、大豆（22.8%）、活豬（66.9%）、牛肉（39.8%）從美進口依賴度較高

26、。對美加征關稅后，我國高科技產品和農產品的國產化空間有望進一步打開，以航空器、消費電子、汽車核心部件、高端農產品為代表的領域將出現顯著替代效應。對于農產品等有較高依賴的初級產品來講，短期內或難以尋找新的供應商而造成價格有所上漲，但農產品可替代性較高，本土化趨勢和同類替代趨勢有望進一步加強。針對高科技產品，2024 年，我國本土品牌乘用車零售占比約為 65.2%，仍有較大提升空間，本輪反制后我國汽車廠商有望獲得替代美企的市場空間，也一定程度上可以緩解過剩產能。在半導體和集成電路等關鍵領域，本次反制措施也彰顯出我國加大科技投入，突破關鍵領域卡脖子技術的決心，有望加速國產替代進程。近期，為助力外貿企

27、業開拓國內市場，相關的部門、協會、企業已經紛紛開始行動。商務部組織有關商協會、大型商超和流通企業座談；實體商超迅速響應，接連宣布將通過加大補貼力度、開通綠色通道等多種方式，幫助外貿企業開拓國內市場。京東、盒馬、永輝、華潤萬家、武商集團等商超巨頭正在積極開放外貿企業轉內銷通道，阿里、抖音電商、快手、叮咚買菜、唯品會等十多家電商平臺表示，將發揮電子商務直聯供需優勢，推出訂單直采、外貿專區、流量支持、綠色通道、供采對接等八方面舉措，將優質外貿產品以電商速度傳遞到千家萬戶。五一假期期間，廣東、江蘇、浙江、上海、重慶等地抓住假期窗口，積極推動“出口轉內銷”展銷會，廣交會的參展企業數量達到歷史新高。從假期

28、期間市場火熱程度來看，“出口轉內銷”的渠道已逐步打通，從“救急”轉向常態化運營，外貿企業轉內銷逐見成效。圖圖6：我國從美國進口商品比重趨于下行我國從美國進口商品比重趨于下行（%）圖圖7：對對美進口依賴度較高美進口依賴度較高的商品（的商品（2024 年，年，%）數據來源：ITC，東吳證券研究所 數據來源：wind，東吳證券研究所 46810從美進口占我國進口比重0204060航空器、航天器及其零件水生無脊椎動物、昆蟲的制品書籍、報紙、印刷圖畫及其他印刷品其他動物產品炸藥；煙火制品；引火合金；易燃材料制品雜項食品工業用或藥用植物；稻草、秸稈及飼料從美進口占全部進口比重 請務必閱讀正文之后的免責聲明

29、部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 9/14 2.科技賦能之下內需擴張的新路徑科技賦能之下內需擴張的新路徑 4 月 25 日，在中共中央政治局第二十次集體學習時，習總書記強調，人工智能作為引領新一輪科技革命和產業變革的戰略性技術，深刻改變人類生產生活方式。黨中央高度重視人工智能發展，近年來完善頂層設計、加強工作部署，推動我國人工智能綜合實力整體性、系統性躍升。同時，在基礎理論、關鍵核心技術等方面還存在短板弱項。要正視差距、加倍努力，全面推進人工智能科技創新、產業發展和賦能應用，完善人工智能監管體制機制，牢牢掌握人工智能發展和治理主動權。在科技產業變

30、革的新周期，科技產業的發展和擴張有望通過人工智能技術為橋梁，構建基礎設施、核心技術產品和下游應用生態的全產業鏈布局，全面推動新動能為錨點的內需擴張。2.1.科技新動能的基礎設施構建科技新動能的基礎設施構建 在科技產業快速發展的當下，我國科技發展的新動能離不開科技基礎設施的構建，AI+的全面鋪設離不開算力的支持、硬件的產業鏈配套和產品生態的全面搭建，算力的全面國產化和數據資源的有效積累是推動 AI 產業發展的基礎，習總書記指出，要“統籌推進算力基礎設施建設，深化數據資源開發利用和開放共享?！笨萍蓟A設施是數字經濟時代的“新基建”，是驅動創新、賦能產業升級、重塑全球競爭格局的戰略基石。其中，算力基

31、礎設施作為數字經濟的動力引擎，數據資源開放共享作為生產要素流通樞紐，二者共同構成科技新動能的核心支撐。數字經濟本質是“算力經濟”，算力規模與經濟增長呈強正相關。據中國信通院發布的先進計算暨算力發展指數藍皮書（2024 年），算力發展指數每增長 1%，國家數字經濟 GDP 將增長 1.06%，區域 GDP 將增長 0.97。當前，人工智能、大數據分析、工業互聯網等新興技術對算力需求呈指數級增長，無論是 AI 大模型訓練、智能制造、還是科技研發領域都依賴超級算力。作為國家安全的戰略保障，算力自主是全球算力競爭加劇下的必然選擇，美國、歐盟通過芯片與科學法案 歐洲高性能計算戰略強化算力壟斷，我國必須構

32、建自主可控的算力體系，避免關鍵領域算力依賴外部平臺，當前國產芯片已實現 14nm 制程突破，需通過算力基礎設施規?；瘧门嘤a業生態。數據資源開放共享是釋放數據要素價值的核心路徑。數據作為第五大生產要素，唯有通過開放共享才能激活價值。2024 年我國數據要素市場規模達 1600 億元，但數據“孤島化”問題突出：政府部門數據開放率偏低，企業間數據流通成本占數據應用總成本偏高。數據開放共享后，一方面可以實現數據運用的效率提升，另一方面，也可以使用開放數據對新型研究創新賦能，通過數據確權與定價機制，實現數據產品的資產增值，帶來經濟效益的提升。數據開放共享是產業融合與協同發展的核心紐帶，數據共享打破行

33、業壁壘，有望催生需求的新業態和新模式：工業互聯網跨企業共享工藝參數、供應鏈庫存等信息縮短產品研發周期，提升訂單響應速度，智慧民生數據共享可以整合醫療、教 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/14 育、交通等數據，實現公共服務辦理效率提升，金融風控數據共享，降低違約風險等。另外，數據開放也是治理現代化與公共服務升級的重要支撐，政務數據開放是建設“數字政府”的核心抓手，可以實現精準治理、透明監管和應急管理，體系的效率有望進一步提升?？萍蓟A設施構建不僅是技術問題，更是國家競爭力重塑的戰略工程。經濟層面來看，算力與數據開

34、放共享是數字經濟增長的土壤與血脈，基礎設施不完備將導致產業升級動力不足。安全層面來看，自主算力與可控數據流通體系是應對地緣政治風險的防護盾。搶占算力與數據規則制高點，構建“算力充沛、數據暢通、自主可控”的科技基礎設施新體系，是我國從數字大國邁向數字強國的必經之路，將為高質量發展注入持久動能。圖圖8：2016-2023 年全球和我國算力規模與年全球和我國算力規模與 GDP 和數字和數字經濟規模關系經濟規模關系 圖圖9：算力發展指數與區域算力發展指數與區域 GDP 的關系的關系 數據來源：中國信通院，東吳證券研究所 數據來源：中國信通院，東吳證券研究所 2.2.科技賦能產品全球競爭力提升科技賦能產

35、品全球競爭力提升 在集體學習會議上，總書記強調，要廣泛開展國際合作，幫助全球南方國家加強技術能力建設，為彌合全球智能鴻溝做出中國貢獻。推動各方加強發展戰略、治理規則、技術標準的對接協調，早日形成具有廣泛共識的全球治理框架和標準規范。目前，中國在人形機器人、消費電子、新能源、通信等各產業鏈均在全球技術專利、產品銷量、設計標準等方面占據全球領先地位，為科技產業國際化做出全球化的規范表率。2023 年人民網發布人形機器人技術專利分析報告顯示，中國人形機器人技術專利累計申請量達 6618 件，專利覆蓋本體結構、驅動控制、智能感知等領域。全球人形機器人本體企業超 300 家，中國企業占比超 50%；通信

36、產業來看，華為在 5G NR、6G 太赫茲通信等領域的技術提案被 3GPP、ITU-R 采納，推動全球統一標準制定，在 6G 技術上中國標準也領先于世界，在太赫茲通信、通感一體化、AI 原生網絡等領域取得突破；消費電子產業來看，2024 年第四季度，中國手機品牌（小米、OPPO、vivo 等）全球出貨量占比達 56%，在亞洲、非洲、歐洲市場均表現強勁；新能源產業來看，中國動力電池 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/14 專利占全球 74%，2025 年工信部發布全球最嚴電池安全新規，推動中國標準成為全球標桿，麒麟

37、電池、刀片電池等在全球均處于技術領先地位。中國通過持續的研發投入、政策支持、產業鏈整合及全球化布局，在多個高科技領域實現了專利、銷量與標準的全面領先。隨著技術迭代加速和國際標準話語權提升，中國科技產品的全球競爭力將進一步提升。2.3.AI 應用的拓展與內需生態的整合應用的拓展與內需生態的整合 總書記指出，我國數據資源豐富，產業體系完備，應用場景廣闊，市場空間巨大。要推動人工智能科技創新與產業創新深度融合，構建企業主導的產學研用協同創新體系，助力傳統產業改造升級，開辟戰略性新興產業和未來產業發展新賽道。以人工智能引領科研范式變革，加速各領域科技創新突破。當前，AI+下游應用空間廣闊，中國市場有待

38、挖掘。國務院第十二次專題學習指出，“要大力促進科技消費，用好我國應用場景豐富、技術迭代能力強等優勢，加快人工智能技術推廣，釋放人工智能終端產品等消費潛力”，為我國科技消費發展指明了方向。2024-2025 中國科技類消費電子產業發展白皮書顯示，2024 年我國科技及耐用消費品市場持續回升，預計營業額達 22406 億元，同比增長約 5%；以手機和穿戴設備為代表的個人消費電子場景營業額增速達 10%，成為市場增長的核心驅動力。智能家居、新能源汽車等產品的普及，也使消費者從功能需求向體驗需求轉化。人口結構的分層也為科技消費帶來了不同的市場需求，一方面，超 2.9 億的老年人口催生龐大的智能輔具、遠

39、程醫療等銀發科技消費市場，另一方面，年輕人群體則推動了電競、虛擬現實（VR）等新興市場快速增長。未來，技術創新突破與應用場景拓展有望形成科技消費的雙輪驅動，人工智能、5G、量子計算等新領域的技術積累和創新突破為消費場景拓展奠定了基礎，科技消費場景正在從傳統的通訊、家電領域向智能家居、智能穿戴、健康醫療等多元化方向拓展，為科技消費市場帶來新的增長點。圖圖10：中國科技及耐用消費品市場持續回升中國科技及耐用消費品市場持續回升 數據來源：GFK，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 12/14 3.資本市場資本市

40、場機制與價值發現機制與價值發現 3.1.全球化定價權提升全球化定價權提升 隨著年初以來中國科技企業在人工智能等領域取得系列重大突破，越來越多外資金融機構將目光聚焦中國市場。近日，高盛、德意志銀行、匯豐、美國銀行等密集發聲，表示看好中國科技產業發展前景，對中國市場表現抱有信心。中國科技企業從 5G 通信技術開始就已經參與到國際競爭中，今年以來的人工智能大模型訓練技術全球開源是中國科技企業科技國際競爭力的又一躍升，也是外資機構重新評估中國硬科技企業價值和打破估值折價的新契機，推動港股和 A 股科技板塊估值修復。外資機構不只是發表看好的觀點，有更多的外資機構已經增加中國股票持倉，并給予超配。與此同時

41、，外資機構對 A 股科技公司的調研熱情不斷升溫。今年以來，高盛、德意志銀行、瑞銀、摩根大通、富達國際、摩根士丹利等外資機構頻繁出現在 A 股上市公司調研名單中，對人工智能、新能源、高端制造、醫療健康等新興產業發展表現出濃厚興趣。在近日香港召開的“上市公司香港交流日”活動中，多家外資機構現身參會。今年以來，中國涌現出一批現象級的科技企業，來自人工智能、機器人、智能駕駛等不同領域的科技新動能正在發展壯大。A 股優質上市公司代表了中國經濟發展的優勢產業部分，在全球經濟不確定性提升的背景下，低估值、高質量的 A 股上市公司成為了全球最關注的投資品。目前，境外投資者對中國企業的全球化戰略和技術突破表現出

42、高度關注，中國企業通過全球化布局、資本開支提升和科技水平的飛躍能夠有效對沖全球貿易形勢不確定性帶來的負面影響，用穩健的業績為經濟發展提供持續的動力，進一步提升了中國科技企業的全球競爭力。同時，中國龐大的人口帶來科技下游的消費應用市場提升空間廣闊，線上購物、數字支付、平臺經濟等與廣闊線下消費場景結合的市場是中國的發展強項，在人工智能技術的進一步突破下，科技消費有望成為中國企業的“第二增長曲線”。3.2.“科特估”的“含科量”范圍劃定“科特估”的“含科量”范圍劃定 在“科特估”概念提出的初期階段，在傳統的企業更傾向于以盈利為主要指標對估值進行衡量的體系中，我們認為需要增加“戰略價值”、“技術價值”

43、和“新經營價值”三方面的價值指標、減少既有財務盈利穩定性指標來構建“科特估”的新體系，因此最終從三類指標中選取了新質生產力對應的二級市場細分行業作為戰略價值指標，專利發明個數中位數以上、研發人員數量在科技企業中位數以上、研發人員占比在科技企業中位數以上作為技術價值指標，研發支出總額占營業收入比例在中位數以上、三年累計分紅占比在中位數以上作為新經營價值指標，最終篩選的行業分類相對也較為分散，在計算機、通信、電子、生物醫藥、軍工、新能源和新能源汽車行業中均有分布?？萍及鍓K初期依賴概念炒作，隨著科技企業估值逐步提升，已經有部分行業和公司與國際主流機構估值齊平，科技股的估值邏輯需要逐步從“滲透率驅動”

44、轉向“市占率與國產化率支撐”，后期通過業績兌現消化高估值，頭部企業也將因技術壁 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 宏觀深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/14 壘和訂單增長獲得持續溢價。因此，我們需要進一步篩選“含科量”更高的、公司發展持續性更強、盈利潛在增速更高、風險收益比合適的企業。因此，我們建議，從科技發展的主要產業入手，結合新質生產力范圍進行“縮圈”，以人工智能為依托，從科技基礎設施、數據要素、國際領先標準和 AI+應用生態方向入手，進一步收縮至“產業鏈安全”+“競爭力”+“業績驗證的可能性”三維度的篩選，在當前科技企業中加入“政府訂單轉化率”

45、、“重要會議出席率”、“國產化率”、“人工智能相關度”、“業務模式成型”、“市場占有率連續提升”等多維度指標進行篩選，進一步識別“科特估”概念下的長期發展能消化估值的硬科技企業。4.風險提示風險提示（1）科技產業發展效率提升不及預期；（2）美國關稅政策不確定性仍較高，中美關稅談判達成共識或需較長時間；（3）科技產業對下游行業的輻射影響有限。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所

46、表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以

47、任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所

48、基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527