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1、證券研究報告行業深度報告國防軍工 東吳證券研究所東吳證券研究所 1/40 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 國防軍工行業深度報告 政策政策出臺拉開低空大幕出臺拉開低空大幕，萬億市場，萬億市場騰飛在即騰飛在即 2024 年年 05 月月 09 日日 證券分析師證券分析師 蘇立贊蘇立贊 執業證書：S0600521110001 證券分析師證券分析師 許牧許牧 執業證書：S0600523060002 研究助理研究助理 高正泰高正泰 執業證書：S0600123060018 行業走勢行業走勢 相關研究相關研究 業績壓制即將出清，風險偏好有望提升，看好軍工行業多重影響因素向上

2、共振 2024-04-29 低空主題重來、中東伊以互襲、報告季尾聲，多重因素共振下軍工行業有望迎來向上拐點 2024-04-22 增持（維持）Table_Tag Table_Summary 投資要點投資要點 低空經濟作為資本市場的新主題，被視為具有巨大潛力的新領域，有望低空經濟作為資本市場的新主題，被視為具有巨大潛力的新領域，有望成為今年投資的主線。成為今年投資的主線。我國低空經濟正迎來快速發展的新階段。經過長期積累，國家需求明確、政策法規支持加強、供應鏈完善、技術基礎扎實，多條件共振，為低空經濟的騰飛創造了有利條件。新領域的投資行情通常經歷從初期的普遍上漲到回歸理性，再到市場的重新評估和確認

3、，最后可能迎來新一輪的增長。由頂層設計自上而下推動，中央定位戰略新興產業，地方政府跟進夯實由頂層設計自上而下推動，中央定位戰略新興產業，地方政府跟進夯實需求基礎。需求基礎。2023 年中央經濟工作會議強調發展低空經濟等戰略性新興產業，我國低空經濟正處快速發展的元年。得益于國家需求、政策法規、供應鏈產業鏈和技術積累的同步成熟，成為推動新質生產力增長的關鍵領域。低空經濟被視為潛在的增長點和實現換道超車的新賽道，相關技術和產業基礎已較為堅實，為未來發展奠定了堅實基礎。地方政府重點推進低空基礎設施建設，后續有望看到地方密集招標建設，進而創造大量行業前期需求?？紤]到具體規劃出臺需要時間，目前近半年時間內

4、多省市先行一步啟動前期基建招標程序，這不僅標志著基礎設施建設的開始，也反映了地方政府在產業初期創造需求的定位?！翱沼蜷_放”與“適航取證”作為低空經濟“起飛”的兩大前提，分別“空域開放”與“適航取證”作為低空經濟“起飛”的兩大前提，分別對應著“哪里能飛”與“什么能飛”兩大關鍵問題。對應著“哪里能飛”與“什么能飛”兩大關鍵問題?？沼蜷_放為低空經濟發展提供了必要的空間資源，長期以來幾乎任何飛行活動都需要報告，這種管理方式增加了通用航空的運營成本和時間成本，隨著中央空中交通管理委員會成立，標志空域管理權從軍方轉移至民航局，民航局推進空域改革，解鎖非管制空域，預計未來空域管理政策將逐漸放寬。適航取證是航

5、空器進入市場運營的前提，我國已在 eVTOL 取證方面取得全球領先的突破。在政策扶持下我國在適航取證方面的進展有望加速，預計 25-27 年國內 eVTOL 廠商可逐步取證?！昂娇掌鳌?、“空管系統”與“行業應用”是低空經濟的三大關鍵節點，“航空器”、“空管系統”與“行業應用”是低空經濟的三大關鍵節點，分別代表著“如何飛行”、“如何管理”與“如何應用”三大焦點。分別代表著“如何飛行”、“如何管理”與“如何應用”三大焦點。航空器是實現低空飛行的工具。eVTOL 作為低空經濟的重要載體，是新質生產力代表，不僅成本效益顯著，而且揚長避短發揮中國新能源產業的優勢，有望引領未來立體交通的發展。無人機作為低

6、空經濟的主體產業，正逐漸成為市場主導力量，技術成熟和經濟效益推動了無人機應用的深化，其中物流系統有望成為低空經濟的重要增量。低空空管系統是確保飛行安全和空中交通順暢運行的關鍵中樞，前期建設優先投入方向，亟待深化與建設，科技成長屬性突出。低空行業應用在傳統領域中增長較為穩定，新應用場景商業模式閉環有望快速落地，其中載人交通與快遞物流中長期或迎來放量成長，成就低空萬億級市場。在投資機會的篩選上，前期基建與在投資機會的篩選上，前期基建與航空航空器制造是投資的關鍵方向。器制造是投資的關鍵方向。關注政策引導的機場基建、空域管理和飛行數智化等前置基建保障。此外，eVTOL 產業鏈的整機或零部件供應商也有潛

7、在的入局機會，特別關注高壁壘且國產化率低的航空產業鏈相關標的。建議關注以下低空經濟產業鏈相關標的：1）eVTOL 廠商：億航智能、萬豐奧威；2）無人機廠商：縱橫股份；3）直升機廠商：中直股份；4）基礎設施服務商：中科星圖、萊斯信息、四創電子、四川九洲；5）通航運營：中信海直；6）交通規劃：深城交。風險提示：風險提示：1）空域開放不及預期；2）政策推進不及預期；3）技術發展不及預期。-34%-30%-26%-22%-18%-14%-10%-6%-2%2%2023/5/92023/9/72024/1/62024/5/6國防軍工滬深300 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明

8、部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 2/40 內容目錄內容目錄 1.中央定調戰略新興產業，拉開低空經濟序幕中央定調戰略新興產業，拉開低空經濟序幕.5 1.1.低空經濟，以低空飛行為基礎，立體牽引實體經濟發展.5 1.2.中央定調，天空更加繁忙的一天，不可避免地將要來臨.8 1.3.地方跟進，加大低空基礎設施建設，創造前期需求基礎.10 2.兩個重要前提，空域開放與適航取證持續推進兩個重要前提，空域開放與適航取證持續推進.12 2.1.空域開放，新政出臺開啟規范化發展，頂層設計逐步完善.12 2.2.適航取證，已取得突破性進展，航空器安全性需要更多驗證.15 3.三個關鍵節點，航空

9、器、空管系統與行業應用協同發展三個關鍵節點，航空器、空管系統與行業應用協同發展.20 3.1.eVTOL，新質生產力代表，低空經濟發展載體.20 3.1.1.eVTOL 憑借成本效益、新能源融合優勢，受國家支持推動技術創新與交通轉型 20 3.1.2.我國 eVTOL 研發進程處于全球領先地位.21 3.1.3.eVTOL 城市空中交通有望成為主要落地應用，集中覆蓋 400 公里以下出行場景 22 3.1.4.總體設計能力為 eVTOL 廠商壁壘，電池、電機和電控是核心部件.24 3.2.無人機，驅動下游應用，低空經濟主體產業.25 3.2.1.無人機飛行活動作為低空經濟發展的主要牽引，未來有

10、望主導市場.25 3.2.2.低成本為規模應用的充分條件，可靠性為持續應用的必要前提.26 3.2.3.無人機技術成熟與經濟效益推動應用不斷深化，低空經濟潛在空間迅速擴大.27 3.2.4.無人機技術的發展和應用有望重塑物流系統，成為低空經濟重要增量.29 3.3.空管系統，亟待深化與建設，科技成長屬性突出.31 3.3.1.空管系統乃飛行安全與秩序的根本，空中交通管制 ATC 是其核心.31 3.3.2.現行民航空管難以滿足低空復雜飛行環境，全球積極探索低空交通管理框架.32 3.3.3.低空空管信息化與智能化已成趨勢，但目前尚未形成一套成熟的技術路線.33 3.4.行業應用，多場景等待落地

11、，下游需求牽引發展.35 3.4.1.傳統應用增量穩定，新應用商業模式待探索，城外低空空域開放領先.35 3.4.2.短期以旅游應急為主，長期貨運物流與載人交通商業化落地后開始放量.36 4.投資建議投資建議.39 5.風險提示風險提示.39 aVbUaYbZeZfYeUdXaQbP7NsQmMtRsOeRoOnQjMrQoP9PpOoPwMnPmNvPnMoN 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 3/40 圖表目錄圖表目錄 圖 1：低空飛行活動示意.5 圖 2：低空經濟利用未開發空域資源助力實體經濟.6 圖 3：低空經

12、濟加快構建新發展格局.6 圖 4：低空經濟將是萬億級藍海市場.7 圖 5：低空經濟產業由制造、飛行、保障及服務構成，飛行對行業發展起著牽引作用.7 圖 6：低空經濟產業鏈具有跨行業、跨領域的特點，中游制造是其核心環節.8 圖 7：LAANC 為美國政企共同搭建的空域數據平臺.10 圖 8：LAANC 可自動化空域授權的申請和審批流程.10 圖 9：央地共推低空經濟建設群雄逐鹿.10 圖 10：美國低空空域相對開放（FAA 劃分）.12 圖 11：中國長期以來所有空域都是管制空域.13 圖 12：中國早期空域管理明確提出“一事一議”申請制度.13 圖 13：低空空域管理改革歷經三階段，推動了我國

13、空域管理的深刻變革.14 圖 14：中國空域基礎分類示意圖.14 圖 15：不同高度空域承載不同的飛行活動.14 圖 16：中國民用航空適航審定中心負責航空器安全性審查與認證.16 圖 17：先后取得 TC、PC 與 AC 后，才能開展商業運營.16 圖 18：適航標準是否有規章決定了后續的取證類型.17 圖 19：中國民航局向廣州億通智航技術有限公司頒發 EH216-S 標準適航證.18 圖 20：通用航空裝備創新應用實施方案（2024-2030 年）將完善通用航空裝備產品譜系作為重點任務.19 圖 21：限用類中型無人駕駛航空器系統型號合格審定指南（征求意見稿）編制適航標準及符合性指導材料

14、.19 圖 22：eVTOL 相比傳統航空器具有性能優勢.20 圖 23：eVTOL 產業鏈與航空及電動車共享.21 圖 24：中國研發制造的 eVTOL 型號數量占比近 50%.21 圖 25：eVTOL 提供端到端的城市空中出行.23 圖 26：50-400 公里出行距離，eVTOL 綜合用時最短.23 圖 27：電池電機電控在 eVTOL 成本結構占比中約 50%.24 圖 28：eVTOL 對鋰離子電池的性能要求遠高于電車.25 圖 29：永磁同步電機是很具前景的電推進動力系統.25 圖 30：我國在全球民用無人機市場中占有約半數的份額.26 圖 31：無人機系統按用途分類.27 圖

15、32：受供需兩側拉動，我國工業無人機在民用無人機市場中占據多數.28 圖 33：我國工業無人機應用中農林植保與地理測繪占比最大，物流增長快速.29 圖 34：中央財經委員會第四次會議強調有效降低全社會物流成本.29 圖 35：無人機物流具有短途、高效、低成本的優勢.30 圖 36：空管系統的主要構成.31 圖 37：航行系統 CNS/ATM 環境.32 圖 38：低空飛行活動因其多樣性和復雜性，傳統民航空管系統不能適應.32 圖 39：低空空管需在多方面進行深入探索和創新.35 圖 40：深圳適飛低空空域開放程度較高.36 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業

16、深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 4/40 圖 41：上海中心城區低空空域幾乎不開放.36 圖 42：峰飛科技 eVTOL 從深圳蛇口郵輪母港前往珠海九洲港碼頭僅需 20 分鐘.37 圖 43：無錫豐翼科技無人機同城物流能在 1 小時內將包裹送達客戶.38 圖 44：丹霞低空旅游成游客新寵.38 圖 45：低空救援快速響應.38 表 1：中央三次部署低空經濟，戰略新興產業定位明確.8 表 2：政策主推低空開放，完善飛行器行業標準.8 表 3：地方空域開放持續推進.15 表 4：微輕小無人機 120 米下適飛空域無需申請.15 表 5：各航空器型號合格審定標準各不相同.17 表 6：eVT

17、OL 適航法規參考.18 表 7：預計 25-27 年可看到國內整機企業陸續實現型號合格證取證.19 表 8：我國 eVTOL 型號性能指標略有優勢.22 表 9：各種技術路徑同步發展，針對其適用的應用環境進行優化定位.22 表 10：民用無人機的核心職能是替代傳統的人工作業方式.26 表 11：技術與成本驅動下游應用場景發展.28 表 12：眾多物流公司均已發布物流無人機產品.30 表 13：低空交通管理系統在世界各地發展的基本原理和方法非常相似.33 表 14：更高的低空飛行自由度將需要更復雜的 CNS 技術支撐.34 表 15：低空潛在應用場景豐富.36 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分

18、請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 5/40 1.中央定調中央定調戰略新興產業戰略新興產業，拉開低空經濟序幕拉開低空經濟序幕 1.1.低空經濟，以低空飛行為基礎，立體牽引實體經濟發展低空經濟，以低空飛行為基礎，立體牽引實體經濟發展 低空經濟作為資本市場的新主題，被視為具有巨大潛力的新領域，有望成為今年投低空經濟作為資本市場的新主題，被視為具有巨大潛力的新領域，有望成為今年投資的主線。資的主線。我國低空經濟正迎來快速發展的新階段。經過長期積累，國家需求明確、政策法規支持加強、供應鏈完善、技術基礎扎實，多條件共振，為低空經濟的騰飛創造了有利條件。作為國家新

19、質生產力的重要組成部分，低空經濟成為推動經濟增長和實現產業升級的關鍵領域。飛行器、空管、信息技術及人工智能等相關技術已具備發展基礎，預示著低空經濟將成為未來重要的增長點和競爭新賽道。新領域的投資行情通常經歷從初期的普遍上漲到回歸理性，再到市場的重新評估和確認，最后可能迎來新一輪的增長。低空經濟為以低空飛行活動引領，融合多領域發展的綜合經濟形態。低空經濟為以低空飛行活動引領，融合多領域發展的綜合經濟形態。具體指以真高1000 米以下（部分地區可達 3000 米）空域內的飛行活動為核心，包括通用航空、警用、海關等多種飛行活動。這些飛行活動不僅直接推動航空業發展，更通過其“牽引”作用，輻射并帶動制造

20、、保障等上下游產業及相關領域的蓬勃發展。低空經濟橫跨民用、警用和軍用等多個領域，涉及實體產業全鏈條，展現出強烈的綜合性特點，已不再是單一的飛行服務經濟形態，而是具有廣泛影響力的綜合性經濟形態。圖圖1：低空飛行活動示意低空飛行活動示意 數據來源：億航，東吳證券研究所 低空經濟釋放空域潛力，利用未開發空域立體助力經濟發展。低空經濟釋放空域潛力，利用未開發空域立體助力經濟發展。低空經濟運行空間有“立體性”與“區域性”兩大特點。一方面空地銜接十分緊密，許多作業是“飛行在空中，作用在地面”，另一方面以小飛機、小航線為依托，整體較為分散，使其與各地區關聯緊密。且涉及到的領域和行業廣闊，體現在通航、警用、海

21、關以及軍用領域，運用于農業、工業和服務業等各行業，在主體上體現為一種“組合式”經濟形態。核心是航空 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 6/40 器與各種產業形態的融合，如“農林+航空”、“電力+航空”、“公安+航空”等。圖圖2：低空經濟利用未開發空域資源助力實體經濟低空經濟利用未開發空域資源助力實體經濟 數據來源：前瞻產業研究院，東吳證券研究所 低空經濟涵蓋實體產業，對經濟發展、社會保障以及國防事業起促進作用。低空經濟涵蓋實體產業，對經濟發展、社會保障以及國防事業起促進作用。引用 中國低空經濟發展(2022-2023)

22、數據，一是能夠為國民經濟發展提供新動力，通用航空有望得到快速發展，有人機經濟規模年增長率超過 10%，無人機經濟規模年增長率超過20%；二是能夠為社會公共服務提供新手段，廣泛應用于救援、醫療、警務等領域；三是能夠為區域經濟發展提供新空間，通過航空物流、公務航空等，推動區域經濟由平面向立體轉變；四是能夠為國防和軍隊建設提供新支撐，通用機場等設施戰時可填補軍用機場空白，提升國防交通能力。圖圖3：低空經濟加快構建新發展格局低空經濟加快構建新發展格局 數據來源：中國低空經濟發展(2022-2023)，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證

23、券研究所東吳證券研究所 7/40 低空經濟進入產業高速發展時期，萬億級藍海市場蓄勢待發。低空經濟進入產業高速發展時期，萬億級藍海市場蓄勢待發。低空經濟產業經過前期的概念普及和初步發展，形成完整產業鏈，商業化應用廣泛，尤其在智慧物流和農業領域潛力巨大。引用中國民航局數據，2023 年低空經濟市場規模已超過 5000 億元，到2030 年預計將達到 2 萬億元，低空經濟將成為一個龐大的新興市場領域。圖圖4：低空經濟將是低空經濟將是萬億級萬億級藍海市場藍海市場 數據來源：中國政府網，東吳證券研究所 低空經濟產業構成涵蓋低空制造產業、低空飛行產業、低空保障產業和綜合服務產低空經濟產業構成涵蓋低空制造產

24、業、低空飛行產業、低空保障產業和綜合服務產業四大方面，低空飛行作為其核心產業，對整個低空經濟發展起著牽引和帶動作用。業四大方面，低空飛行作為其核心產業，對整個低空經濟發展起著牽引和帶動作用。低空制造產業，負責提供航空器及相關產品，服務于通用航空等多個領域；低空飛行產業，涵蓋生產作業、公共服務、消費活動等多方面；低空保障產業，包括基礎設施建設和空域管控系統，確保飛行安全；綜合服務產業，提供航空會展、咨詢、培訓等多元化服務。圖圖5：低空經濟低空經濟產業產業由制造、飛行、保障及服務構成由制造、飛行、保障及服務構成，飛行，飛行對對行業行業發展起著牽引發展起著牽引作用作用 數據來源：前瞻產業研究院，東吳

25、證券研究所 低空經濟產業鏈具有鏈條長、應用廣泛的特征，航空器制造作為低空經濟產業鏈具有鏈條長、應用廣泛的特征，航空器制造作為其其核心環節，集中核心環節，集中體現了技術創新體現了技術創新與與價值增價值增量量的關鍵過程。的關鍵過程。低空經濟產業鏈覆蓋從原材料供應到終端應用的廣泛領域，涵蓋了航空器研發制造、低空飛行基礎設施建設運營、飛行服務保障等各產業，既包括傳統通用航空業態，又融合了以無人機為支撐的低空生產服務方式，在工業、農業、服務業等領域都有廣泛應用。鏈條整體構建了一個以創新驅動、定制化解決方案和跨界融合為特征的產業模式。050001000015000200002500020232030E我國

26、低空經濟市場規模（億元）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 8/40 圖圖6：低空經濟產業鏈具有跨行業、跨領域的特點低空經濟產業鏈具有跨行業、跨領域的特點，中游制造是其核心環節，中游制造是其核心環節 數據來源：前瞻產業研究院，東吳證券研究所 1.2.中央定調，天空更加繁忙的一天，不可避免地將要來臨中央定調，天空更加繁忙的一天，不可避免地將要來臨 中央三次部署低空經濟，定位戰略性新興產業。中央三次部署低空經濟，定位戰略性新興產業。2023 年 12 月中央經濟工作會議將低空經濟上升到戰略性新興產業層面，工信部將低空經濟作為

27、新的增長點。2024 年 2 月中央財經委員會第四次會議強調低空經濟為降低全社會物流成本，提高經濟運行效率的重要舉措。同年 3 月政府工作報告時指出積極打造低空經濟等新增長引擎，這也是繼去年中央經濟工作會議之后又一次進入重磅報告，也是低空經濟首次列入政府工作報告。表表1：中央三次部署低空經濟中央三次部署低空經濟，戰略新興產業定位戰略新興產業定位明確明確 時間 會議 內容 2023 年 12 月 12 日 中央經濟工作會議 以科技創新引領現代化產業體系建設打造生物制造、商業航天、低空經濟低空經濟等若干戰略性新興產業戰略性新興產業 2024 年 2 月 23 日 中央財經委員會第四次會議 降低全社

28、會物流成本是提高經濟運行效率提高經濟運行效率的重要舉措鼓勵發展與平臺經濟、低空經濟低空經濟、無人駕駛等結合的物流新模式 2024 年 3 月 5 日 政府工作報告 積極培育新興產業和未來產業積極打造生物制造、商業航天、低空經濟低空經濟等新增長引擎新增長引擎 數據來源：中國政府網，東吳證券研究所 國家層面政策主線，擴大低空空域開放、完善飛行器行業標準。國家層面政策主線，擴大低空空域開放、完善飛行器行業標準。早在 2010 年，我國便提出“低空經濟”概念，近年低空經濟迅猛發展，2021 年低空經濟正式納入國家發展規劃，中央層面也不斷推進低空空域管理改革，開放低空空域，并與國家區域融合發展戰略相結合

29、，為低空飛行器城際旅行提供政策基礎。同時，隨著無人機產業的迅猛發展，監管標準也不斷完善。如今，低空經濟管理體制已經過充分發展，低空經濟的發展逐漸步入正軌，為未來的發展奠定了堅實基礎。表表2：政策政策主推低空開放，完善飛行器行業標準主推低空開放，完善飛行器行業標準 階段 時間 內容 20092010 年 2009 年“中國通用航空發展研究”課題一次研討會上，中國民航大學李衛民副教授首 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 9/40 概念提出期 次提出“低空經濟”這一概念術語。2010 年 關于深化我國低空空域管理改革的意見的

30、發布，拉開了低空空域管理改革的序幕。20112020 年 初步發展期 2014 年 低空空域使用管理規定(試行)將低空空域分為管制空域、監視空域和報告空域，其中涉及監視、報告空域的飛行計劃，企業需向空軍和民航局報備。2016 年 關于促進通用航空業發展的指導意見 提出到 2020 年，建成 500 個以上通用機場，基本實現地級以上城市擁有通用機場或兼顧通用航空服務的運輸機場,2016 年通用航空業經濟規模超過 1 萬億元，初步形成安全、有序、協調的發展格局。2018 年 低空飛行服務保障體系建設總體方案明確了飛行服務體系由全國低空飛行服務國家信息管理系統、區域低空飛行服務區域信息處理系統和飛行

31、服務站三部分構成。2019 年 促進民用無人駕駛航空發展的指導意見(征求意見稿)提出促進無人駕駛航空健康發展，提升民用無人駕駛航空管理與服務質量。以低空、隔離運行為起點，逐步積累實踐經驗和運行數據，不斷提高面向國家、行業、社會及大眾的航空服務能力。2021 至今 快速發展期 2021 年 中共中央、國務院印發國家綜合立體交通網規劃綱要提出，發展交通運輸平臺經濟、樞紐經濟、通道經濟、低空經濟?！暗涂战洕备拍钍状伪粚懭雵乙巹?。2021 年 “十四五”民用航空發展規劃提出構建運輸航空和通用航空一體兩翼、覆蓋廣泛、多元高效的航空服務體系。到“十四五”末，通航國家數量 70 個。2021年服務體系更

32、加健全，貨運網絡更加完善，通用航空服務豐富多元，無人機業務創新發展。2021 年 “十四五”現代綜合交通運輸體系發展規劃 提出有序推進通用機場規劃建設，構建區域短途運輸網絡，探索通用航空與低空旅游、應急救援、醫療救護、警務航空等融合發展。2021 年 “十四五”旅游業發展規劃提到完善公路沿線、服務區、客運樞紐、郵輪游艇碼頭等旅游服務設施功能，推進通用航空與旅游融合發展。2022 年 “十四五”通用航空發展專項規劃 設定了安全、規模、服務三個方面的 16 個具體指標，如通用航空死亡事故萬時率五年滾動值低于 0.08，通用航空器 2022年期末在冊數達到 3500 架，開展通用航空應急救援服務的省

33、份不少于 25 個等。2022 年 擴大內需戰略規劃綱要(2022-2035 年)提出，加快培育海島、郵輪、低空、沙漠等旅游業態，釋放通用航空消費潛力。2023 年 中華人民共和國空域管理條例(征求意見稿)明確提出空域用戶定義并提出空域用戶的權利、義務規范，標志著我國空域放開有了實質性的突破。2023 年 民用無人駕駛航空器系統物流運行通用要求第 1 部分:海島場景 規定了應用于海島場景從事物流的民用無人駕駛航空器系統運行的通用要求。2024 年 2024 年 1 月 1 日起，無人駕駛航空器飛行管理暫行條例將正式施行，標志著我國無人機產業將進入“有法可依”的規范化發展新階段。2024 年 2

34、024 年 3 月 7 日起，珠海市支持低空經濟高質量發展的若干措施（征求意見稿）發布，支持開設低空載人航線。擬對經審批在本地新開設并常態化運營（公開渠道售票）的 eVTOL 載人航線給予補貼。數據來源：中央及地方各政府部門官網，前瞻產業研究院，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 10/40 放眼全球，整體均以國家頂層設計、地方政府牽頭引導、市場主體開展實際建設為放眼全球，整體均以國家頂層設計、地方政府牽頭引導、市場主體開展實際建設為主要形式，政府帶動直接影響行業繁榮。主要形式，政府帶動直接影響行業繁榮。

35、美國在低空經濟發展方面起步較早，美國聯邦航空管理局 FAA 確立了統一的都市空中運輸 UAM 硬件基礎設施建設標準與規范，并與美國國家航空和航天局 NASA 同產業方合作，市場主體則負責具體建設，形成了良好的協作機制。日本的頂層規劃同樣詳盡，政府不僅制定了明確的發展目標，還牽頭開展了多個場景的低空實踐應用項目，并聯合市場主體，共同研發了低空空域管理系統，市場主體主要承接落地執行。圖圖7：LAANC 為美國政企共同搭建的空域為美國政企共同搭建的空域數據數據平臺平臺 圖圖8：LAANC 可可自動化空域授權的申請和審批流程自動化空域授權的申請和審批流程 數據來源：美國聯邦航空管理局，東吳證券研究所

36、數據來源：美國聯邦航空管理局，東吳證券研究所 1.3.地方跟進，地方跟進，加大加大低空低空基礎設施建設，基礎設施建設，創造前期需求基礎創造前期需求基礎 地方政策密集加碼，深圳湖南走在前列。地方政策密集加碼，深圳湖南走在前列。截至 2 月，已有 26 個省份的政府工作報告提及發展低空經濟。深圳作為經濟特區，首次將“低空經濟”寫入政府工作報告，其無人機產業鏈強大，擁有眾多領先企業。湖南為全國首個全域低空開放的試點省份，完成了全省范圍內 97 條低空航線的飛行驗證。上海、合肥等地也都在布局低空經濟，將其作為主導產業集群。海南依托自身優勢，擴展低空經濟領域。各地正創新應用場景，加快低空無人感知產業體系

37、建設，推動通航全產業鏈發展。圖圖9：央地共推低空經濟建設群雄逐鹿央地共推低空經濟建設群雄逐鹿 數據來源：前瞻產業研究院，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 11/40 從各地方政府工作報告中可以總結，前期重點工作集中在基礎設施建設、產業集聚從各地方政府工作報告中可以總結，前期重點工作集中在基礎設施建設、產業集聚與應用場景開發三大方面。與應用場景開發三大方面。地方政府將低空基礎設施建設納入城市規劃，支持建設通用航空基礎設施，如通用機場、無人機起降場所等，以滿足低空飛行活動的需要。著力推進產業強鏈補鏈延鏈，通

38、過招商引資和招才引智，培育服務于低空經濟發展的領軍企業，加快打造產業集聚區。探索和開發低空經濟的應用場景，如城市空中交通、低空旅游、短途運輸、農業植保、應急救援等，以拓寬低空經濟的服務范圍。眾多地方政府正積極推進低空經濟的發展，但制定詳盡的發展規劃尚需時日，眾多地方政府正積極推進低空經濟的發展，但制定詳盡的發展規劃尚需時日，目前目前近半年時間內多省市近半年時間內多省市先行一步啟動前期基建招標程序，不僅標志著基礎設施建設的開端，先行一步啟動前期基建招標程序，不僅標志著基礎設施建設的開端，而且反映出地方政府在產業初期而且反映出地方政府在產業初期創造需求的定位，單個地方前期建設需求較大，匯聚到創造需

39、求的定位，單個地方前期建設需求較大，匯聚到全國層面總體規模顯著擴大。全國層面總體規模顯著擴大。通過這樣的先行項目，不僅為本地低空經濟的起飛打下基礎，也為其他地區樹立典范，為行業發展設定通用標準。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 12/40 2.兩個重要前提，空域開放兩個重要前提，空域開放與與適航取證持續推進適航取證持續推進 2.1.空域開放，新政出臺開啟規范化發展，空域開放，新政出臺開啟規范化發展，頂層設計逐步完善頂層設計逐步完善 美國通用航空發達，一個重要原因為其低空空域完全向公眾開放。美國通用航空發達，一個重要原因

40、為其低空空域完全向公眾開放。美國聯邦航空管理局于 1993 年采用了國際民航組織建議的空域分類標準，將美國的空域分為 A、B、C、D、E、G 類，空域系統從管制方式上分為絕對管制空域（A 類空域）、管制空域（B、C、D、E 類空域）、非管制空域（G 類空域）以及一些特殊使用空域。美國的特殊使用空域包括禁區、限制區、告警區、國家安全空域等。G 類空域范圍較大，通常無固定高度上限，任何通用飛行都不受限制。圖圖10：美國低空空域相對開放美國低空空域相對開放（FAA 劃分）劃分）數據來源：面向 eVTOL 航空器的城市空中運輸交通管理綜述，東吳證券研究所 中國空域長期以來主要由空軍嚴格管制，這是導致我

41、國通用航空發展滯后的一個主中國空域長期以來主要由空軍嚴格管制，這是導致我國通用航空發展滯后的一個主要原因。要原因。我國空域的管理體制是由國務院中央軍委空中交通管制委員會領導，空域規劃和分類管理長期以來沿用上世紀八十年代的管理方式，將空域劃分為高空管制區、中低空管制區、進近管制區和塔臺管治區，所有空域都是管制空域。由于沒有按照空域性質進行分類管理和立體分層，沒有按照國際民航組織的空域劃設體系進行空域分類，因此空域閑置浪費現象比較嚴重，制約了空域資源利用率的提高。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 13/40 圖圖11：中國

42、長期以來所有空域都是管制空域中國長期以來所有空域都是管制空域 數據來源：武漢發布，東吳證券研究所 中國對通用航空活動實行嚴格的審批制度，“離地三尺就要打報告”。中國對通用航空活動實行嚴格的審批制度，“離地三尺就要打報告”。1995 年 民用航空法明確了空域統一管理和合理、充分、有效利用的原則，但對于空域的具體管理辦法授權國務院、中央軍委制定；后者 2000 年所制定的飛行基本規則規定所有飛行必須預先提出申請，但對于如何劃設空域，空域在軍民航之間如何使用沒有明文規定；盡管 2003 年通用航空飛行管制條例簡化了審批流程，將“一事一報”改為“一次申請長期使用”，但申請不同臨時空域仍需多次審批，且審

43、批時間長，影響通用航空的便捷性和市場主體的積極性。圖圖12：中國早期中國早期空域管理空域管理明確提出“一事一議”申請制度明確提出“一事一議”申請制度 數據來源：中國通用航空發展現狀、困境及對策探析，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 14/40 低空空域管理改革起始于低空空域管理改革起始于 2000 年軍航將航路航線管理權移交給民航之后。年軍航將航路航線管理權移交給民航之后。2010 年8 月，國務院和中央軍委發布了關于深化我國低空空域管理改革的意見，標志著改革正式啟動，改革分為試點、推廣和深化三個階段，

44、逐步開放 1000 米以下的空域，允許小型飛機如輕型固定翼飛機和直升機進行飛行活動。2014 年低空空域使用管理規定(試行)進一步將低空空域劃分為管制、監視和報告三類，并對監視、報告空域的飛行計劃報備流程進行了規范。圖圖13：低空空域管理改革歷經三階段，推動了我國空域管理的深刻變革低空空域管理改革歷經三階段，推動了我國空域管理的深刻變革 數據來源：飛行邦，東吳證券研究所 中央空管委成立，空域管理權中央空管委成立，空域管理權從軍方轉移至民航局，從軍方轉移至民航局，進一步進一步推進空域改革，精準劃推進空域改革，精準劃分有效管理以適應航空發展。分有效管理以適應航空發展。中央空中交通管理委員會主要由民

45、航總局牽頭，標志著空域管理權由軍向民移交。2023 年 11 月，空管委起草了中華人民共和國空域管理條例（征求意見稿），類似地面的道路交通安全法，類似地面的道路交通安全法，對空域管理模式進行了頂層設計對空域管理模式進行了頂層設計，實現了空域資源的科學精細配置、分級分類管理和動態靈活使用。同年 12 月，國家空域基礎分類方法發布，將空域劃分為 A、B、C、D、E、G、W 等七類，其中 A、B、C、D、E 類為管制空域，G、W 類為非管制空域，后者適用于低空經濟中有人駕駛和無人類為非管制空域，后者適用于低空經濟中有人駕駛和無人駕駛飛行活動駕駛飛行活動。管理政策的出臺有助于低空經濟走向規范化發展階段

46、，為充分利用和管理國家空域資源奠定了基礎，利好民用飛行器放量。圖圖14：中國中國空域基礎分類示意圖空域基礎分類示意圖 圖圖15：不同高度空域承載不同的飛行活動不同高度空域承載不同的飛行活動 數據來源：中國民用航空局，東吳證券研究所 數據來源：比翼飛行，東吳證券研究所 地方層面低空航線規劃逐步落地，空域資源有序開放。地方層面低空航線規劃逐步落地，空域資源有序開放?？沼蚣昂骄€的打開為低空飛行器順利“起飛”的前置條件，在中央定調低空經濟后，全國各省份積極推進空域精細 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 15/40 化、規范化管

47、理。典型案例包括四川低空空域協同管理試點空域由 6600 平方公里擴展到 7800 余平方公里；湖南劃設了 171 個空域及 97 條常態化低空目視航線；安徽劃設 21個低空空域、18 條低空航線；海南省發布了無人駕駛航空器適飛空域圖等等。提升航空運輸效率，帶動航空器需求。表表3：地方空域開放持續推進地方空域開放持續推進 地方 空域、航線方面政策 四川 低空空域協同管理試點空域擴展到 7800 余平方公里 湖南 湖南劃設了 171 個空域及 97 條常態化低空目視航線 安徽 劃設 21 個低空空域、18 條低空航線 海南 發布無人駕駛航空器適飛空域圖 數據來源：澎湃，東吳證券研究所 低空飛行活

48、動基本仍需向民航局報備或申請低空飛行活動基本仍需向民航局報備或申請飛行飛行空域及計劃空域及計劃一事一議一事一議，微輕小無人，微輕小無人機機 120 米下適飛空域米下適飛空域報備即可報備即可。在具備相關資質及證照的前提下，飛行前了解當地的禁飛情況，以及管理政策，如遇管控區域，需要提前與管制單位溝通。2024 年 1 月 1 日起生效的無人駕駛航空器飛行管理暫行條例無人駕駛航空器飛行管理暫行條例是目前無人機飛行最高等級的法規是目前無人機飛行最高等級的法規，旨在確保無人機飛行活動的安全，同時為產業發展提供法律保障。條例針對微型、輕型、小型無人機劃分了適飛空域，真高 120 米以下的適飛空域無人飛行器

49、可以自由飛行，無需提交飛行活動申請，高度在 120 米以上時，需要在擬飛行前向空中交通管理機構提出飛行活動申請。表表4：微輕小無人機微輕小無人機 120 米下適飛空域米下適飛空域無需申請無需申請 產品類別 適飛空域 管制空域 微型無人機 無需申請 申請 輕型無人機 無需申請 申請 小型無人機 無需申請 申請 中型無人機 不適用 申請 大型無人機 不適用 申請 農用無人機 無需申請 申請 數據來源：大疆創新，東吳證券研究所 2.2.適航取證，適航取證，已取得突破性進展，已取得突破性進展，航空器安全性需要更多驗證航空器安全性需要更多驗證 適航，不安全的航空器飛行危害公眾安全，適航對航空器最低安全標

50、準進行審查，適航，不安全的航空器飛行危害公眾安全，適航對航空器最低安全標準進行審查，為促成航空器走向市場的必要條件。為促成航空器走向市場的必要條件。適航是出于維護公眾利益的需要，對商用飛機安全性能和可靠性進行嚴格驗證，涉及多科目、高標準的試驗和試飛。任何民用航空產品只有在適航審定合格后才能進入民用航空領域使用。取得適航證是民用航空安全的重要保障，是民用航空產品進入市場的法定前提。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 16/40 圖圖16：中國民用航空適航審定中心負責航空器安全性審查與認證中國民用航空適航審定中心負責航空器安

51、全性審查與認證 數據來源：中國民用航空適航審定中心，東吳證券研究所 取證，取得適航證證明航空器符合最低安全要求，型號合格證最為重要。取證，取得適航證證明航空器符合最低安全要求，型號合格證最為重要。適航證件是民航局用來進行適航管理采用的證件，其用途是對航空器的設計、制造、維修和使用進行批準。對于航空器制造商來講，適航證一般指以下“三證”：型號合格證(TC)、生產許可證(PC)、單機適航證(AC)。其中型號合格證為最重要適航證，一旦取證，就意味著其中型號合格證為最重要適航證，一旦取證，就意味著該民用航空器的安全水平達到了每百萬飛行小時發生機毀人亡事故的概率小于一次。該民用航空器的安全水平達到了每百

52、萬飛行小時發生機毀人亡事故的概率小于一次。圖圖17：先后先后取得取得 TC、PC 與與 AC 后，后，才能開展商業運營才能開展商業運營 數據來源：中國航空報，東吳證券研究所 型號合格證取證環節確定適用的“適航標準”，驗證并表明航空器對標準的符合性型號合格證取證環節確定適用的“適航標準”，驗證并表明航空器對標準的符合性是這一環節的難點和重點，針對傳統飛機的適航審定程序，有通用的適航標準，流程清是這一環節的難點和重點，針對傳統飛機的適航審定程序，有通用的適航標準，流程清晰。晰。適航標準為項目的審定基礎，能滿足針對某類或某一民用航空產品合格審定要求的設計和安全標準。傳統飛機的適航審定通常遵循經過長期

53、發展的通用適航標準，已經形成了一套相對成熟和標準化的流程。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 17/40 表表5：各航空器各航空器型號合格審定型號合格審定標準各不相同標準各不相同 型號合格審定類別 適用的適航標準 運輸類飛機 CCAR-23:正常類飛機適航規定 運輸類飛機 CCAR-25:運輸類飛機適航標準 運輸類飛機 CCAR-26:運輸類飛機的持續適航和安全改進 正常類旋翼航空器 CCAR-27:正常類旋翼航空器適航標準 運輸類旋翼航空器 CCAR-29:運輸類旋翼航空器適航標準 載人自由氣球 CCAR-31:載人自

54、由氣球適航標準 發動機 CCAR-33:航空發動機適航標準 螺旋漿 CCAR-35:螺旋漿適航標準 特殊類別航空器 NA 初級類航空器 NA 限用類航空器 NA 輕型運動類航空器 NA 數據來源：適航思維，東吳證券研究所 按照有無適用適航標準可將航空器分為“有規章”與“無規章”的類別，“有規章”按照有無適用適航標準可將航空器分為“有規章”與“無規章”的類別，“有規章”航空器和特殊航空器在獲得設計和生產批準后可以申請標準適航證；而“無規章”航空航空器和特殊航空器在獲得設計和生產批準后可以申請標準適航證；而“無規章”航空器只能申請特殊適航證，不允許從事商業性載客運行。器只能申請特殊適航證，不允許從

55、事商業性載客運行?！坝幸幷隆蓖ǔＶ赣幸悦窈揭幷翪CAR 形式頒布的適航標準，滿足國際民用航空組織的最低要求，安全標準較高，而“無規章”則指尚未制定適航標準，僅需符合國內安全要求，安全水平通常低于前者。特殊類別航空器雖屬“無規章”類別，但設計需達到與“有規章”類別等效的安全水平。圖圖18：適航標準適航標準是否是否有規章有規章決定了后續的取證類型決定了后續的取證類型 數據來源：適航思維，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 18/40 eVTOL 不屬于現行任一種型號合格審定類別，還沒有形成共識的適航標準，通常

56、不屬于現行任一種型號合格審定類別，還沒有形成共識的適航標準，通常采用專用條件的形式、針對具體取證型號制定適航標準。有人駕駛采用專用條件的形式、針對具體取證型號制定適航標準。有人駕駛 eVTOL 的適航審定遵循個案審查原則，主要依據民用航空器適航審定規則第 23 部和第 27 部，同時參考歐洲民航局 SC-VTOL 標準及 JOBY、ARCHER 公司的規定。通過審定后將獲得標準審定后將獲得標準適航證適航證。無人駕駛航空器的審定則依據第 21 部，根據多種因素可能被定性為運輸類、正常類或限用類航空器，其中無人駕駛載物無人駕駛載物 eVTOL 獲得特殊適航證，無人駕駛載人獲得特殊適航證，無人駕駛載

57、人eVTOL 獲得標準適航證獲得標準適航證。表表6：eVTOL 適航適航法規參考法規參考 類別 初始適航 制造 運營 有人駕駛 eVTOL 21.17B AP-21-AA-2023-31R2 135 部 無人駕駛 eVTOL 92 部（參考 21 部）92 部（參考 21 部）92 部 數據來源：空中的士 eVTOL，東吳證券研究所 億航億航 EH216-S 為全球首個取得型號合格證的為全球首個取得型號合格證的 eVTOL，峰飛，峰飛 V2000CG 為全球首個為全球首個獲證的噸級以上獲證的噸級以上 eVTOL，適航取證國內取得全球領先的進展。，適航取證國內取得全球領先的進展。億航 EH216

58、-S 于 2023 年10 月成為全球首個獲得型號合格證認定的 eVTOL 航空器，同年 12 月獲得了中國民航局頒發的標準適航證，2024 年 3 月，峰飛 V2000CG 獲得型號合格證。國內 eVTOL 廠家適航取得突破性進展，標志著 eVTOL 進入商業運營的起點，行業發展進入關鍵時期。圖圖19：中國民航局向廣州億通智航技術有限公司頒發中國民航局向廣州億通智航技術有限公司頒發 EH216-S 標準適航證標準適航證 數據來源：億航智能，東吳證券研究所 適航取證是一個復雜適航取證是一個復雜，昂貴，昂貴且耗時的過程且耗時的過程，在確保安全標準不降低的前提下，在確保安全標準不降低的前提下，多多

59、政政策策出臺從與出臺從與中央中央重點重點任務任務與與適航標準制定兩方面適航標準制定兩方面加快適航取證進度，促進航空器更快進加快適航取證進度，促進航空器更快進入市場入市場。適航取證因其嚴格的安全和性能審查而耗時且昂貴，涉及復雜的設計符合性驗證、多項地面和飛行試驗以及繁瑣的文檔審批流程。通用航空裝備創新應用實施方案（2024-2030 年）將適航取證定位為中央重點任務，民航局特別針對數量較多的中型無 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 19/40 人機型號，明確并簡化其適航審定流程，擬出臺限用類中型無人駕駛航空器系統型號合格

60、審定指南（征求意見稿）。圖圖20：通用航空裝備創新應用實施方案（通用航空裝備創新應用實施方案（2024-2030 年）年）將將完善通用航空裝備產品譜系完善通用航空裝備產品譜系作為重點任務作為重點任務 圖圖21：限用類中型無人駕駛航空器系統型號合格審定限用類中型無人駕駛航空器系統型號合格審定指南（征求意見稿）指南（征求意見稿）編制編制適航標準及符合性指導材料適航標準及符合性指導材料 數據來源：中國政府網，東吳證券研究所 數據來源：中國民用航空局，東吳證券研究所 我們我們預計在預計在 2025 年至年至 2027 年間，國內整機制造商將年間，國內整機制造商將陸續陸續完成型號合格證的取證工完成型號合

61、格證的取證工作。作。國內眾多企業已經開始著手申請其飛行器型號合格證，大范圍取證不僅標志著eVTOL 即將投入商業運營，也預示著航空市場的進一步繁榮和技術的成熟，可以預期將看到新產品和服務模式的出現。表表7：預計預計 25-27 年可看到國內整機企業陸續年可看到國內整機企業陸續實現型號合格證實現型號合格證取證取證 eVTOL 型號 型號合格證申請受理日期 億航 EH216-S 2021 年 1 月 峰飛 V2000CG 2022 年 9 月 29 日 沃飛長空 AE200 2022 年 11 月 23 日 沃蘭特 VE25-100 2023 年 9 月 28 日 時的科技 E20 2023 年

62、10 月 30 日 御風未來 M1B 2024 年 1 月 10 日 小鵬陸地航母 2024 年 3 月 21 日 數據來源：航空產業網，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 20/40 3.三個關鍵節點，三個關鍵節點，航空器航空器、空管系統空管系統與行業應用與行業應用協同發展協同發展 3.1.eVTOL，新質生產力代表新質生產力代表，低空經濟低空經濟發展發展載體載體 3.1.1.eVTOL 憑借成本效益、新能源融合優勢，受國家支持推動技術創新憑借成本效益、新能源融合優勢，受國家支持推動技術創新與與交通轉型

63、交通轉型 eVTOL 是低空經濟是低空經濟重要重要載體，國家載體，國家支持支持其其發展發展。作為航空器，相比傳統航空器其性能優異，表現出低廉靈活智能的優勢；作為新質生產力，與電動車產業鏈融合共享，發揮我國新能源產業優勢，有助于吸引投資并彌補我國在傳統航空領域的不足。國家支持 eVTOL 發展，看重其在成本效益平衡上的潛力，是技術與效益的突破點。經過深入分析，eVTOL 顯示出盈利前景，并在安全監管完善后，有潛力發展為個人交通工具，塑造未來立體交通。安全性、低噪音安全性、低噪音與與經濟性經濟性為城市空中交通的先決條件，為城市空中交通的先決條件，eVTOL 以其垂直起降能力、以其垂直起降能力、高度

64、安全性能、低噪音排放、高度安全性能、低噪音排放、環保環保和和低成本低成本的特點，有望成為傳統交通工具的特點，有望成為傳統交通工具及航空器及航空器的的替代或革新。替代或革新。eVTOL 集合了電動航空、自動駕駛和通信技術，相較于傳統交通方式，展現了更高的安全性、環保性與經濟性，可能轉變未來的出行模式。固定翼飛機依賴長跑道以實現起飛，這一需求在城市中心區難以得到滿足；直升機在飛行過程中產生的噪音較大，運營和維護成本也相對較高，這些因素限制了其更廣泛的普及，而 eVTOL 很好地規避了這些問題。圖圖22：eVTOL 相比傳統航空器相比傳統航空器具有性能優勢具有性能優勢 數據來源：eVTOL 的性能特

65、征、關鍵技術與發展瓶頸探究，東吳證券研究所 與電與電動動車產業鏈融合共享，車產業鏈融合共享，揚長避短發揮我國新能源優勢揚長避短發揮我國新能源優勢。我國航空產業在機場和航空器數量上不及一些發達國家，且航空發動機和金屬材料技術尚未領先。eVTOL 的構成包括能源、動力、飛控、航電和機體系統，其供應鏈能與航空及電動車產業共享，與中國的國家產業戰略相契合，避免了傳統航空發動機的短板。通過采用電機和復合材料，我國有機會在航空領域實現跨越式發展。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 21/40 圖圖23：eVTOL 產業產業鏈與航空及

66、電動車共享鏈與航空及電動車共享 數據來源：航空產業網，東吳證券研究所 3.1.2.我國我國 eVTOL 研發進程處于全球領先地位研發進程處于全球領先地位 我國我國研發制造的研發制造的 eVTOL 型號數量型號數量全球全球占比近占比近 50%，有望實現，有望實現低空低空航空器的“換道航空器的“換道超車”。超車”。我國通用航空產業與發達國家相比仍有顯著差距，在飛行員、機場、航空器數量及年飛行時長等人員培訓、基礎設施建設和普及程度方面仍顯不足。然而我國在研的eVTOL 型號數量占全球近 50%，通過聚焦 eVTOL 等前沿技術，不僅有望縮小與發達國家在通航領域的差距，更有可能在未來實現航空器“換道超

67、車”。圖圖24：中國研發制造的中國研發制造的 eVTOL 型號數量占比近型號數量占比近 50%數據來源：航空產業網，東吳證券研究所 我國我國eVTOL型號在性能指標上展現出一定的優勢，型號在性能指標上展現出一定的優勢，領先于全球核心領先于全球核心eVTOL廠家。廠家。eVTOL 的性能指標，如航程、載荷、噪音水平和安全性，是衡量其技術水平和市場競爭0%10%20%30%40%50%60%中國美國德國英國日本瑞士澳大利亞法國全球主要eVTOL型號占比 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 22/40 力的關鍵因素，我國的一些

68、 eVTOL 型號在航程和載荷方面表現出了一定的優勢，能夠滿足更多的商業和民用需求。此外美國 Joby 公司的 S4 在紐約市區完成首次試飛，計劃2025 年投入生產。歐洲航空安全局已經開始針對 eVTOL 飛機頒布新的規章，用于其初始適航管理。表表8：我國我國 eVTOL 型號型號性能指標性能指標略有優勢略有優勢 億航智能 峰飛航空 沃飛長空 時的科技 Joby Aviation Volocopter Lilium Vertical Aerospace 型號 EH216-S 盛世龍 AE200 E20 S4 VoloCity Jet VX4 狀態 量產 原型 原型 原型 原型 原型 原型 量

69、產 構型 多旋翼型 垂直起降固定翼 矢量推 力型 傾轉旋 翼型 傾轉旋 翼型 多旋翼型 涵道矢 量型 復合翼 構型 載客量 2 4 4 4 4 1 6 4 巡航速度 130km/h 200km/h 250km/h 320km/h 200mph 110km/h 250km/h 150mph 航程 35km 250km 300km 200km 100mile 35-65km 250km 100mile 有效載荷 220kg 350kg-450kg 1000lb 200kg-450kg 數據來源：The Electric VTOL News，東吳證券研究所 各類構型各有定位，各類構型各有定位，多旋翼

70、型適合短途小載重，復合翼和傾轉旋翼型則優勢在于長多旋翼型適合短途小載重，復合翼和傾轉旋翼型則優勢在于長途大載重任務，速度快，航程遠。多旋翼型途大載重任務，速度快，航程遠。多旋翼型類似民用無人機，雖效率不高、航程短，但以高安全冗余、穩定性和低基建要求等優勢，可能先在旅游市場應用。復合翼型復合翼型因獨立升力系統，安全性高，適合緊急救援和醫療運送。傾轉機翼型傾轉機翼型速度快但安全問題待解，若克服，將成為城市低空交通的有力競爭者。表表9：各種技術路徑同步發展，針對其適用的應用環境進行優化定位各種技術路徑同步發展，針對其適用的應用環境進行優化定位 技術路線 優勢 劣勢 應用場景 多旋翼 自重較輕 制造成

71、本低 設計相對簡單 有效載荷有限 航程有限 應用場景固定 旅游觀光 消防救援 垂直起降固定翼/復合翼 巡航效率提升 航程提升 安全性提升 飛行包線提高 額外結構造成飛 行器自重增加 市內及城際間的 通勤和物流 矢量推力/傾轉旋翼 自重較輕 垂直飛行和高速 巡航表現良好 懸停效率低 研發難度高 風險高 市內及城際間的 通勤和物流 數據來源：航空產業網，東吳證券研究所 3.1.3.eVTOL 城市空中交通有望成為主要城市空中交通有望成為主要落地落地應用應用，集中覆蓋，集中覆蓋 400 公里以下公里以下出行出行場景場景 人口密集區域的點對點運輸有望成為人口密集區域的點對點運輸有望成為eVTOL作為城

72、市空中交通工具最主要應用場作為城市空中交通工具最主要應用場景。景。eVTOL 潛在應用場景豐富，未來有望在城市客運、區域客運、物流配送、緊急醫療服務等多個領域實現商業化運營，同時服務于空中物流、旅游觀光、農業、警務等行業。作為城市空中交通的核心載運工具，能夠滲透到城市中心，進行點對點的交通運輸，城 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 23/40 市客運、貨運等仍將為其主要落地應用，且相比傳統航空器具有成本效益。圖圖25：eVTOL 提供提供端到端的端到端的城市城市空中出行空中出行 數據來源：Porsche Consult

73、ing，東吳證券研究所 eVTOL 作為中短途空中交通工具，主要服務于作為中短途空中交通工具，主要服務于 50-400 公里的出行需求，與傳統交公里的出行需求，與傳統交通方式相比，在特定距離范圍內展現出速度優勢。通方式相比，在特定距離范圍內展現出速度優勢。對于 20-50 公里的市內交通，eVTOL因用時短，有望替代汽車和地鐵等傳統交通方式。在 100-300 公里的城際交通中，eVTOL將與城際大巴、汽車、高鐵和飛機等形成競爭關系。消費者的出行選擇將基于價格、時間、舒適性、便捷性和私密性等因素的綜合考量。在 50-400 公里的范圍內，尤其是 100-300 公里，eVTOL 因其綜合用時最

74、短，有潛力成為市內和城際交通的優選。圖圖26：50-400 公里公里出行距離，出行距離，eVTOL 綜合用時最短綜合用時最短 數據來源：Porsche Consulting，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 24/40 3.1.4.總體設計能力為總體設計能力為 eVTOL 廠商廠商壁壘壁壘，電池、電機和電控電池、電機和電控是核心部件是核心部件 總體設計能力是總體設計能力是 eVTOL 廠商最主要壁壘廠商最主要壁壘。eVTOL 作為新興航空器，其設計面臨探索性和高風險，特別是在整機構型、電推進、飛行控制和

75、電池系統方面缺乏成熟的參考設計。其設計需要深入整合氣動、控制、結構、動力等專業，特別是在傾轉翼和推進系統優化方面。設計能力直接影響產品性能和成本，降低購買、運行和維護成本是提升eVTOL 主機廠競爭力的關鍵。電池、電機和電控在電池、電機和電控在 eVTOL 成本結構占比中成本結構占比中約約 50%，隨著技術進步和規?；?，隨著技術進步和規?；a，產，eVTOL 的成本有望逐漸降低，其成本優勢將迅速得到凸顯。的成本有望逐漸降低，其成本優勢將迅速得到凸顯。從成本角度分析，三電系統為 eVTOL 動力系統的核心，在 eVTOL 中都占據了較大比重，以 Lilium 為例，其推進系統和能源系統共占

76、50%。一旦 eVTOL 邁入量產階段，電池電機電控系統等關鍵部件的成本將有較大的下降空間，從而帶動整體制造成本的大幅降低，單臺 eVTOL的購置成本約在數百萬元，且具有低維護成本等特點。圖圖27：電池電機電池電機電控電控在在 eVTOL 成本結構成本結構占比占比中中約約 50%數據來源：Lilium，東吳證券研究所 電池與電機也是電池與電機也是 eVTOL 技術難點技術難點，現有電池與電機系統尚未完全滿足其飛行性能，現有電池與電機系統尚未完全滿足其飛行性能要求。要求。目前鋰離子電池的能量密度最高約 300Wh/kg，電池包能量密度約為 220Wh/kg，電池系統需在能量密度、功率密度、安全性

77、和循環壽命等方面提升以適應 eVTOL 的飛行需求。電機系統作為電推進系統的核心，其效率和轉矩密度直接影響能源利用率和推進效能。目前，eVTOL 的電機系統研究仍處于初級階段，需要技術創新以滿足飛行器的嚴苛性能要求。永磁同步電機因其高效率和轉矩密度，在電推進系統中具有較大應用潛力。推進系統內部結構件航電與飛控系統能源系統組件 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 25/40 圖圖28：eVTOL 對對鋰離子電池的性能要求鋰離子電池的性能要求遠高于電車遠高于電車 圖圖29：永磁同步電機是永磁同步電機是很具前景的很具前景的電推

78、進電推進動力動力系統系統 數據來源：電動垂直起降飛行器的技術現狀與發展，東吳證券研究所 數據來源：電動垂直起降飛行器的技術現狀與發展，東吳證券研究所 3.2.無人機，無人機，驅動下游應用，驅動下游應用，低空經濟主體產業低空經濟主體產業 3.2.1.無人機飛行無人機飛行活動作為低空經濟發展的主要牽引，活動作為低空經濟發展的主要牽引，未來有望未來有望主導市場主導市場 無人機作為低空經濟的主體產業，構成了低空經濟發展的主要推動力。無人機作為低空經濟的主體產業，構成了低空經濟發展的主要推動力。無人機之所以有望成為低空經濟的主體產業，主要是因為其技術成熟度較高，應用場景廣泛，能夠滿足農林業、電力巡檢、物

79、流配送等多個領域的具體需求，且隨著無人機技術與性價比的不斷進步，相比于傳統作業方式，具有成本低、效率高、安全性好等優勢，在工業應用場景的拓展推動了市場規模的增長。同時，政策支持和資本投入的增加也為無人機產業的發展提供了良好的外部條件。這些因素共同作用，使得無人機在低空經濟中占據了重要地位，并成為推動低空經濟經濟增長的重要力量。我國在全球民用無人機市場中占據了約半數的份額，本就擁有堅實的產業基礎。我國在全球民用無人機市場中占據了約半數的份額，本就擁有堅實的產業基礎。引用 Frost&Sullivan 預測數據，2024 年，中國在全球民用無人機市場中的份額顯著，市場規模將達到 2076 億元，約

80、占全球市場規模的 50%，確立了在全球的領先地位。這一地位的取得得益于國內對無人機服務的大量需求、智慧城市建設的快速推進，以及中國無人機產品在全球市場上的競爭優勢，在該領域已經具備了穩固的產業根基。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 26/40 圖圖30：我我國在全球國在全球民用民用無人機市場中占有無人機市場中占有約約半數的份額半數的份額 數據來源：Frost&Sullivan，東吳證券研究所 3.2.2.低成本為規模應用的充分條件，可靠性為持續應用的必要前提低成本為規模應用的充分條件，可靠性為持續應用的必要前提 民用無

81、人機民用無人機的的廣泛應用建立在經濟性基礎上，使用周期內的可靠性是確保持續應用廣泛應用建立在經濟性基礎上，使用周期內的可靠性是確保持續應用的前提。的前提。無人機規模放量的前提在于低成本，基礎在于用工成本上升、且相比人工具有安全高效等多方優勢。無人機以其安全、高效、精準等優勢，逐漸展現出替代人工的潛力。無人機系統的復雜性要求其在壽命周期內必須具備高可靠性，可靠性不足將導致無人機損失率或維修率升高，對主機廠而言，這不僅意味著在維保期內承擔的維修成本增加，進而壓縮利潤空間，且降低客戶復購意愿。對于用戶而言，低可靠性削弱了無人機作為行業工具的成本效益，減少了其替代人工作業的吸引力。民用無人機需求來源于

82、替代人力民用無人機需求來源于替代人力，滿足本就存在的需求，依賴其數據獲取的核心功滿足本就存在的需求，依賴其數據獲取的核心功能，載體特征顯著。能，載體特征顯著。民用無人機分為消費級和工業級，前者以航拍娛樂為主，能夠到達人類難以觸及的區域進行拍攝，從而實現對傳統人工拍攝方式的替代；后者則通過搭載多樣化任務載荷，如相機、激光雷達等，在禁毒偵查、環境監測、電力巡檢等多個領域實現人工替代，避免傳統作業模式工作成本高、風險大、效率低等問題，提高作業安全性并降低成本。民用無人機載體特征較為突出，核心功能在于數據獲取。我們認為，民用無人機功能的實現，核心在于利用不同的任務載荷，在不同的應用場景獲取原始數據。表

83、表10：民用民用無人機的核心無人機的核心職能職能是替代傳統的人工作業方式是替代傳統的人工作業方式 行業 傳統人工做法 無人機替代 農林植保 農民使用噴霧器進行農藥噴灑，勞動強度大，效率低，且人體易受農藥影響 無人機通過搭載噴灑系統，可以精準、高效地進行農藥噴灑，減少人力需求 電力巡檢 電力巡檢員攀爬電塔或使用望遠鏡在地面進行巡檢，存在安全風險且效率較低 無人機搭載高清攝像頭或紅外熱成像儀，進行遠程電力線路巡檢，提高效率并降低安全風險 安防監控 安全人員進行地面巡邏，視野受限，難以全面監控 無人機搭載攝像頭進行空中巡邏，提供更廣闊的視野和更有效的監控 05001,0001,5002,0002,5

84、003,0003,5004,0004,500201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E億元億元中國其他地區 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 27/40 地理測繪 測繪人員攜帶儀器進行實地測量，耗時且勞動強度大 無人機搭載測繪設備，如激光雷達或高光譜成像儀，進行快速、精確的地理信息收集 物流運輸 快遞員進行地面配送，效率受限且成本較高 無人機用于短途或特定環境下的快遞配送，提高配送速度和降低成本 數據來源：Frost&Sullivan，前瞻產業研究院，華經產業研究院，東吳

85、證券研究所 3.2.3.無人機無人機技術成熟與經濟效益推動應用不斷深化，技術成熟與經濟效益推動應用不斷深化，低空經濟低空經濟潛在空間迅速擴大潛在空間迅速擴大 無人機的分類通?；谄錈o人機的分類通?；谄溆猛居猛具M行，按用途分為軍用和民用兩大類。進行，按用途分為軍用和民用兩大類。軍用無人機用于執行軍事任務，具有隱蔽性，能有效降低人員傷亡和訓練成本，適合高風險活動。它們廣泛應用于偵察、預警、打擊、搜救等任務。民用無人機主要分為消費級和工業級。消費級無人機主要用于航拍和娛樂，操作簡便，價格多在 3000 至 10000 元之間。工業無人機則用于商業領域，如測繪、安防、巡檢、應急、農林植保等，搭載專用

86、設備，以提高作業效率和安全性。圖圖31：無人機無人機系統系統按用途分類按用途分類 數據來源：綠盟科技，東吳證券研究所 民用無人機市場民用無人機市場由由消費級消費級主導主導向工業級向工業級主導主導轉型，可由供給需求兩端共同解釋。轉型，可由供給需求兩端共同解釋。需求端主要是我國人口老齡化導致的勞動力短缺，尤其在農業植保、電力巡查等高風險或枯燥行業中，工業無人機相較于人力，能以更快捷、成本效益更高的方式完成作業。供給端包括消費級無人機市場增長放緩，主要因為消費者對無人機新鮮感的降低和飛行注冊與區域的限制。相比之下，工業級無人機市場需求強勁、利潤空間大，技術要求更高。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請

87、務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 28/40 圖圖32：受受供需兩側供需兩側拉動拉動，我國工業無人機在民用無人機市場中占據我國工業無人機在民用無人機市場中占據多數多數 數據來源：Frost&Sullivan，東吳證券研究所 技術成熟與成本降低驅動下游應用場景日益完善，未來工業無人機將成為低空經濟技術成熟與成本降低驅動下游應用場景日益完善，未來工業無人機將成為低空經濟的強大推動力。的強大推動力。無人機在工業領域的應用受限于技術未成熟，導致其成本較為昂貴，難以普及。隨著技術的不斷成熟進步，結合行業內下游需求的增長，無人機產業有望得到顯著的拉動效應，進而推動

88、整個行業的快速發展。當前，工業無人機已在巡檢、測繪、安防、農林植保等場景中得到成熟應用，并正在向應急、水利、環保、氣象、物流等新領域拓展，為低空經濟的發展注入新動能。表表11：技術與成本技術與成本驅動驅動下游應用場景發展下游應用場景發展 應用場景 描述 刑事偵查 無人機對目標地區進行拍攝，搜集地形信息，利用熱成像儀、紅外設備追蹤鎖定不法人員行蹤，提高公安機關的逮捕成功率 交通管理 無人機可避開路面擁堵，快速到達事故現場，拍攝現場情況，以便交通部門評估事故嚴重程度。無人機可搭載擴音器喊話，進行空中指揮 日常巡邏 無人機可隨時在空中監控市區、邊防、景區等地，進行日常巡邏。相較于人工巡邏，無人機巡邏

89、視野更全面，巡邏速度快 公共安全 無人機在突發公共安全事件執行拍攝、采集數據等任務，比如森林火災、地震救急等場景 災情勘察 無人機搭載拍攝裝置對受災地區進行拍攝、偵察災情，便于各級指揮部及時掌握災害情況，協助應急部門作出迅速決策 緊急救援 無人機攜帶關鍵的裝備及物資，快速到達救援人員及車輛無法到達的位置，向受災人員投遞救援器材及物資 數據來源：縱橫股份招股書，東吳證券研究所 無人機預計將率先在低空經濟領域實現商業化應用，其在測繪和植保等已有領域的無人機預計將率先在低空經濟領域實現商業化應用，其在測繪和植保等已有領域的市場需求有望進一步增長，物流等新興應用市場也有望快速興起。市場需求有望進一步增

90、長，物流等新興應用市場也有望快速興起。引用 Frost&Sullivan預測數據，展望 2024 年，測繪與地理信息將上升為最大應用領域，占比 29.75%，農林植保和安防監控巡檢及應急的占比將分別調整為 21.14%、13.14%、8.08%和 5.32%。其05001000150020002500201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E億元億元消費無人機工業無人機 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 29/40 中快遞物流增長最快，預計 2020-2024 年年均復合

91、增長率超 200%。在低空經濟領域的商業化應用不僅滿足了社會對高效、智能化作業的需求，還通過技術創新和產業鏈延伸，有效拉動行業發展。圖圖33：我我國國工業工業無人機無人機應用應用中中農林植保農林植保與地理測繪與地理測繪占比最大占比最大，物流增長快速，物流增長快速 數據來源：Frost&Sullivan，東吳證券研究所 3.2.4.無人機技術的發展和應用無人機技術的發展和應用有望有望重塑物流系統重塑物流系統，成為低空經濟重要增量，成為低空經濟重要增量 中央再部署降低全社會物流成本，鼓勵與低空經濟結合。中央再部署降低全社會物流成本，鼓勵與低空經濟結合。中央財經委員會第四次會議深入研究了降低全社會物

92、流成本的問題，會議指出，當前物流業存在“單一環節成本低、全鏈條運行成本高”的矛盾，以及物流資源配置和流通循環效率低的問題。會議首次提出鼓勵物流與低空經濟等新模式結合，預計將通過政策和規范性文件推動產業規范發展，為低空物流等創新模式提供廣闊應用空間，從而提升物流效率。圖圖34：中央財經委員會第四次會議中央財經委員會第四次會議強調強調有效降低全社會物流成本有效降低全社會物流成本 數據來源：央視，東吳證券研究所 02004006008001000120014001600201520162017201820192020E2021E2022E2023E2024E億元億元其他快遞物流應急安防監控測繪與地理

93、信息巡檢農林植保 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 30/40 物流行業物流行業最后一公里運輸占總成本比例達最后一公里運輸占總成本比例達 50%，快遞物流企業有足夠內在驅動力快遞物流企業有足夠內在驅動力解決最后一公里痛點解決最后一公里痛點，我國物流行業市場空間高達百萬億，有望成為低空經濟，我國物流行業市場空間高達百萬億，有望成為低空經濟重要重要需求需求增量增量。物流行業最后一公里痛點，偏遠地區的送件量小，路途遙遠，成本高昂，物流成本主要在于最后一公里的配送環節。無人機直線飛行無視復雜地形，顯著縮短配送距離和時間，且無人

94、機運營成本也較低，京東曾測算目前無人機配送成本比普通快遞員持平或略高，未來實現定型和規?；?，配送成本將下降 40%-50%?？紤]到我國物流行業的市場容量已達百萬億規模，物流企業對低空經濟融合預示著潛在的重要需求增長。圖圖35：無人機無人機物流具有物流具有短途、高效、低成本的優勢短途、高效、低成本的優勢 數據來源：圓通速遞，東吳證券研究所 多家物流企業正積極探索無人機多家物流企業正積極探索無人機應用應用，以提高配送效率和降低成本。，以提高配送效率和降低成本。美團發布了第四代小型多旋翼無人機，專注于城市低空配送，最大載重 2.5 公斤，滿載最大配送距離10 公里，3 公里半徑內配送時間不超過

95、15 分鐘。京東推出了 JDX-500“京蜓”自轉旋翼物流無人機，適用于中短距物流運輸，適合交通不便的地區。順豐則通過其子公司豐鳥科技，開展了支線物流無人機的商業試運行，主要使用大型無人機進行長航時運輸。表表12：眾眾多物流公司均已發布物流無人機產品多物流公司均已發布物流無人機產品 企業 無人機圖例 描述 美團 美團第四代無人機專注城市低空配送，最大載重 2.5 公斤，10 公里內 15 分鐘送達，具備多天氣飛行能力 京東 京東物流推出 JDX-500“京蜓”和 JDX-50“京燕”無人機，適用于中短距物流和多任務應用 順豐 順豐豐翼科技推出了多款無人機，滿足低空運輸需求，構建三級低空經濟網絡

96、 數據來源：美團，京東，順豐，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 31/40 3.3.空管系統，空管系統，亟待深化與亟待深化與建設建設，科技成長屬性科技成長屬性突出突出 3.3.1.空管系統乃飛行安全與秩序空管系統乃飛行安全與秩序的根本的根本，空中交通管制，空中交通管制 ATC 是其核心是其核心 空管系統為低空經濟科技成長屬性賽道的重要部分，前期基建中優先投入方向?？展芟到y為低空經濟科技成長屬性賽道的重要部分，前期基建中優先投入方向。隨著低空空域限制的逐步放開和低空飛行器的日益密集，原本相對簡單的空域交通

97、管理任務變得日益復雜。這種變化不僅增加了對空管系統的需求，而且對其提出了更高的要求。為了有效管理高密度、高頻次、高復雜性的低空飛行活動，空管產品需求有望快速提升?？展芑A設施的建設是低空經濟發展的前置基礎。深圳、安徽等多地政府出臺了政策支持低空基建，招標落地加速發展進程?？展芟到y是民航飛行安全與空中交通順暢運行的中樞，其概念廣泛，由“空中交通空管系統是民航飛行安全與空中交通順暢運行的中樞，其概念廣泛，由“空中交通管理系統”與“通信、導航和監控”兩大關鍵軟硬件構成。管理系統”與“通信、導航和監控”兩大關鍵軟硬件構成?？罩薪煌ü芾硐到y(Air Traffic Management,ATM)充當著整

98、個空中交通管理的大腦，負責決策。通信、導航和監控(Communication,Navigation,Surveillance,CNS)功能等基礎設施充當著整個交通管理系統的眼睛、耳朵和神經系統，負責態勢感知和信息傳輸。兩大組成部分協同工作，共同構建全面安全的空管系統。圖圖36：空管系統的主要構成空管系統的主要構成 數據來源：通信導航監視設施，萊斯信息招股書，東吳證券研究所 空管系統中的每一塊組成部分都不可或缺，空中交通管制空管系統中的每一塊組成部分都不可或缺，空中交通管制 ATC 協調和指揮所有飛協調和指揮所有飛行要素行要素，是是空管系統空管系統核心。核心?？展芟到y中各個組成部分都各司其職缺一

99、不可，它們共同構成了一個全面、安全且高效的空中交通管理系統?？展芟到y涉及系統繁多，ATC 為連接這些系統的核心樞紐，ATC 的職責覆蓋了從起飛到降落的整個飛行階段，它不僅涉及到與飛行員的溝通，還包括對空中交通的全面控制，確?？罩薪煌ǖ捻槙澈陀行?，通過協 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 32/40 調和指揮所有飛行要素，確保了空中交通的安全性和效率。圖圖37：航行系統航行系統 CNS/ATM 環境環境 數據來源：通信導航監視設施，東吳證券研究所 3.3.2.現行民航空管難以滿足低空復雜飛行環境，全球積極探索低空現行民航

100、空管難以滿足低空復雜飛行環境，全球積極探索低空交通管理框架交通管理框架 我國現行空管體系主要服務于運輸航空，難以適用于未來復雜的低空飛行環境我國現行空管體系主要服務于運輸航空，難以適用于未來復雜的低空飛行環境，未，未來低空空管系統勢必得到更新與深化，成為未來重要增量方向來低空空管系統勢必得到更新與深化，成為未來重要增量方向?，F有民航空管走的是輔助飛行員駕駛的技術途徑，未來低空交通呈現大流量、強耦合、高時變特點，所涉及空域多，層次多，數量多、體積小、任務復雜多樣，與傳統民航截然不同。鑒于低空交通的特殊性，現有民航空管系統無法直接適用，構建獨特的低空空管系統的需求尤為迫切。圖圖38：低空飛行活動因

101、其多樣性和復雜性，低空飛行活動因其多樣性和復雜性，傳統民航空管系統傳統民航空管系統不能適應不能適應 數據來源：空中交通智能化管理的科學與技術問題研究，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 33/40 全球低空空中交通管理均處于起步階段，實踐呈現出多元化的發展態勢全球低空空中交通管理均處于起步階段，實踐呈現出多元化的發展態勢，但，但自動化、自動化、數字化數字化趨勢明顯趨勢明顯。美國開發了 UTM 框架，旨在提供非管制、面向服務的無人機空中交通管理服務，支持民營機構提供服務。歐洲各國則采用了U-Space公共無

102、人機飛行系統，強調安全、高效地讓大量無人機進入空域，并將無人機分為開放、特許與審定三類進行管理。日本依托國家 UTM 項目，結合飛行情報管理系統和無人機服務提供商。各國對低空飛行的探索集中在確保飛行安全與提升空域管理效率方面。表表13：低空低空交通管理系統在世界各地發展的基本原理和方法非常相似交通管理系統在世界各地發展的基本原理和方法非常相似 國家或地區 實踐 美國 機構：NASA 牽頭，與 FAA、工業界、學術界合作 系統：UTM，一個非管制、服務導向的空中交通管理框架 服務提供：授權給無人機服務提供商 USS 技術發展：網絡化運行測試、超視距飛行、常態超視距運行、大規模事件處理四大階段 歐

103、洲 機構：歐盟委員會和 EASA 系統：U-Space，一套新的數字和自動化服務程序 分類：無人機分為開放、特許、審定三類 發展步驟：從基礎服務到高度自動化、數字化的全功能服務，分為四個階段 日本 機構：日本 UTM 協會 JUTM 和 NEDO 項目：包括飛行情報管理系統 FIMS、無人機服務提供商、數據源提供商 演示：自 2017 年起進行演示，計劃 2020 年開始實施 新加坡 機構：新加坡民航局 CAAS 系統：TM-UAS，實現了地理圍欄、沖突避免等技術 研究：針對城市環境中多架無人機的安全有效運作 數據來源：低空無人機交通管理概覽與建議，東吳證券研究所 我國低空通信網絡由政府主導，

104、更適合開展基于集中管理有序飛行的低空交通管理我國低空通信網絡由政府主導，更適合開展基于集中管理有序飛行的低空交通管理技術。技術。美國的空域劃分策略允許 G 類空域的自由飛行，這類空域不受空中交通管制中心控制，飛行員自行負責其飛行安全。相比之下，我國幾乎所有空域均為管制空域，低空通信網絡則主要依賴政府主導的 4G/5G 網絡。這些差異意味著，盡管我國提供的飛行服務與美國相似，但在實現過程中，結合中國的空域現狀和通訊基礎設施采取的措施存在明顯不同。中國更適宜發展基于集中管理、有序飛行的無人機交通管理技術，而歐美國家則優先和重點推進碰撞檢測與避免技術的發展。3.3.3.低空空管信息化低空空管信息化與

105、與智能智能化已成趨勢化已成趨勢，但，但目前尚未形成一套成熟的技術路線目前尚未形成一套成熟的技術路線 外圍監視設備，外圍監視設備，傳統方式過渡，新技術傳統方式過渡，新技術滲透滲透，多種方式協同，多種方式協同工作工作。通信，通信，5G 將是低空主要低成本保障性通信手段，衛星互聯網憑借覆蓋優勢補位。將是低空主要低成本保障性通信手段，衛星互聯網憑借覆蓋優勢補位。當前低空通信主要依賴無線、衛星中繼和地面移動通信技術。無線通信通過數傳電臺或無線局域網實現，但面臨頻譜資源和通信延遲挑戰，且信號易受干擾；衛星中繼通信利用北斗等系統，成本較高；4G 作為地面移動通信，以其高速率、低成本和廣泛覆蓋，支持實時監管和

106、信號獲取，是當前低空主要通信手段，然而其無法有效覆蓋 300 米高度以上的通信需求，易出現信號中斷等問題。通過大規模天線陣列和波束賦形等新技術，可 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 34/40 以切換更窄的波束朝向低空運行的航空器，從而優化航路沿途的通信基站天線朝向，增強空中信號的覆蓋，另外結合 5G 等通信技術的波束覆蓋特點，完善現有基站的布局設計，確保低空通信的空間連續性，并縮短多地面站之間的通信切換時間，具備高帶寬、低時延、滿足更深低空縱深覆蓋的 5G 將是低空主要低成本保障性通信手段。1000 米以上空域 5G

107、 信號覆蓋有限，低空通信可能融合低軌衛星互聯網，衛星互聯網因其全地域服務優勢，有望在低空通信中發揮關鍵作用。導航，北斗衛星導航為基，多種導航方式導航，北斗衛星導航為基，多種導航方式組合組合服務低空飛行定位。服務低空飛行定位。傳統雷達導航在低空 300 米以下空域受限于障礙物遮擋，因此基站定位、衛星導航、雷達、視覺導航和慣導等技術的組合被考慮。全球導航衛星系統 GNSS 和增強導航系統 SBAS/GBAS 為航空器高精度定位服務的基礎，通用航空器北斗標配應用有望推進。北斗提供全天候三維坐標、速度和時間信息。SBAS 通過差分修正加強衛導精度和完好性。GBAS 結合衛導信號，如 RTK 技術，可達

108、厘米級定位精度。針對復雜環境下導航定位漂移問題，可以采用基于圖像的導航系統、協作導航或信號以及地面基礎設施的輔助以提高定位精度。這些系統為航空器提供動態位置實時解算，全天時基準和授時通信服務，為低空定位支撐。監視，監視，基于基于公共公共航路的低空監視網建設將是技術底座航路的低空監視網建設將是技術底座，ADS-B 為為目前目前主要監視手主要監視手段，長期或為過渡技術段，長期或為過渡技術。低空空域監測設備已初步形成以低空監視雷達為代表的非合作式監視和以廣播式自動相關監視ADS-B設備為代表的合作目標監視兩大合作設備方向。在傳統雷達不足以監視低空的背景下，非合作航空器一直是導致“黑飛”的主要原因，無

109、論是合作對象還是非合作對象，都應具備被監管能力。但如果對全國土范圍內的低空全域進行監管，投資將非常巨大，因此低空公共航路監視網建設非常重要。ADS-B 具備成本低、覆蓋范圍廣等優勢，但未來占大多數的微輕小無人機難以用雷達監控，通過ADS-B 技術，又可能會對現有民航形成干擾，并進一步加重 ADS-B 通信帶寬的負荷，即使 ADS-B 目前為主要監視手段，長期或為過渡技術。開發克服 ADS-B 限制的先進監視系統，更高的飛行自由度將需要更復雜的 CNS 技術支撐。表表14：更高的更高的低空低空飛行自由度將需要更復雜的飛行自由度將需要更復雜的 CNS 技術支撐技術支撐 CNS 技術 通信 5G 通

110、信：預計成為低空主要的低成本保障性通信手段，能夠滿足更深低空縱深覆蓋的需求 衛星互聯網：由于其全地域服務優勢，有望在 1000 米以上空域的低空通信中發揮關鍵作用，彌補 5G 信號覆蓋的局限 導航 北斗衛星導航：作為低空飛行定位的基礎，提供全天候的三維坐標、速度和時間信息 增強導航系統：如 SBAS/GBAS，通過差分修正提高導航精度和完好性 組合導航技術：包括基站定位、衛星導航、雷達、視覺導航和慣導等 監視 低空監視網建設：基于公共航路的監視網是技術基礎，對于全國范圍的低空全域監管至關重要 ADS-B 技術：目前是主要的監視手段，具有成本低、覆蓋范圍廣的優勢，但可能對現有民航形成干擾，且長期

111、可能僅為過渡技術 先進監視系統開發：更高的飛行自由度需要更復雜 CNS 技術 數據來源：低空無人機交通管理概覽與建議，無人機應用發展關鍵基礎設施與低空公共航路網規劃，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 35/40 信息處理系統，信息處理系統，容量管理、流量管理、碰撞檢測以及空中交通管制容量管理、流量管理、碰撞檢測以及空中交通管制，需要需要建設建設數字數字化自主化管理模式化自主化管理模式。構建構建低空低空空中交通智能化管理技術體系，主要涉及航空器、空域、管制決策、運行空中交通智能化管理技術體系，主要涉及航空

112、器、空域、管制決策、運行四方面。四方面。首先，發展智能互聯航空器技術，實現航空器的自主飛行和空地協同；其次，研究低空數字空域管理技術，構建適應低空空中交通管理的新體系；第三，利用大數據技術，開發分布式智能協同決策技術，提升空中交通態勢認知與智能決策能力；最后，基于航跡運行，研究智能代理監督技術，實現空地協同空中交通運行控制。但空中交通智能化管理領域在國內外均處于起步階段，目前還沒有一套成熟的技術路線。圖圖39：低空空管需在多方面進行低空空管需在多方面進行深入探索和創新深入探索和創新 數據來源：空中交通智能化管理的科學與技術問題研究，東吳證券研究所 3.4.行業應用，行業應用，多場景等待落地，下

113、游需求牽引發展多場景等待落地，下游需求牽引發展 3.4.1.傳統應用增量穩定傳統應用增量穩定，新，新應用應用商業模式待探索商業模式待探索，城外城外低空低空空域開放領先空域開放領先 低空經濟下游應用場景廣泛且多樣化，傳統應用增長相對穩定，新應用場景商業模低空經濟下游應用場景廣泛且多樣化，傳統應用增長相對穩定，新應用場景商業模式閉環式閉環有望快速落地有望快速落地。低空經濟的下游應用場景已經涵蓋了物流配送、應急救援、農業生產、旅游觀光等多個領域，展現出市場潛力。特別是在物流和應急救援領域，由于能夠提高效率，降低成本，這些應用受到了顯著推動。然而，盡管低空經濟在傳統應用場景中的增長相對穩定，但新的應用

114、場景如低空旅游、農業植保服務等，仍需進一步探索其商業模式的閉環。政府和產業機構也在積極推進低空經濟的應用落地，旨在打造可復制、可推廣的典型應用示范，從而加速形成成熟的商業運行體系。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 36/40 表表15：低空低空潛在應用場景潛在應用場景豐富豐富 應用場景 綜述 載人客運 旅游觀光、機場擺渡、城市空中出租車、城際通航、區域客運、都市圈交通、商務飛行等 載物貨運 城市末端配送、緊急醫療服務、城際空中快遞、鄉村物流等 警務安防 空中巡邏、反恐維穩、應急處突、交通執法、緝毒緝私、空中監控、警力機

115、動等 公共服務 城市管理、消防滅火、應急救援、環保監測、疫情防控、自然保護、社區治理農林植保、航勘航測、科學探測、地理測繪、航空護林等 國防軍事 三棲登陸、后勤保障、軍需運輸、兵員調度、特種作戰、救援搜索、炮兵校射空中通訊、戰場航拍、邊防巡查等 私人飛行 飛行俱樂部、家庭出游、個人自由出行等 數據來源：民航新型智庫，東吳證券研究所 水域、山地和城外低空空域開放較快，對應區域行業應用有望較快落地。水域、山地和城外低空空域開放較快，對應區域行業應用有望較快落地。目前低空空域試點開放主要集中在水域、山地和城外等區域，這些地區由于地理和功能特點，開放速度較快。與此相對，超大型城市以及具有較強政治和軍工

116、屬性的城市，由于安全和復雜的空域使用需求，低空空域的開放進程相對較慢。當前開放的空域與傳統通航應用相契合，對應應用場景或將較快落地。具體而言，合肥等城市實現了基本全域的低空開放，深圳除了部分中心城區和民航機場周邊外，大部分低空空域已經開放。而上海，低空域的開放呈現環狀分布，主要集中在郊區，市中心區域尚未開放。圖圖40：深圳適飛低空空域開放程度較高深圳適飛低空空域開放程度較高 圖圖41：上海中心城區低空上海中心城區低空空域空域幾乎不開放幾乎不開放 數據來源：民用無人駕駛航空器綜合管理平臺，東吳證券研究所 數據來源：民用無人駕駛航空器綜合管理平臺，東吳證券研究所 3.4.2.短期以旅游短期以旅游應

117、急應急為主，長期為主，長期貨運物流與載人交通貨運物流與載人交通商業化落地后開始放量商業化落地后開始放量 載人載人交通，主要交通，主要應用于跨?？缟降溶囕v難以到達的區域，城際通行難以取代高鐵應用于跨?？缟降溶囕v難以到達的區域，城際通行難以取代高鐵。低空飛行在節省出行時間具備顯著優勢。然而鑒于 eVTOL 目前相較于地面交通較高的票價，其應用場景主要集中于難以通過傳統陸路交通到達的地區。以峰飛科技 eVTOL從深圳的蛇口郵輪母港飛往珠海的九洲港碼頭為例，可以將原本需要 2.5 至 3 小時的陸 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研

118、究所 37/40 路車程縮短至僅需 20 分鐘。在城際出行方面，如從上海虹橋機場至蘇州東方之門，時的科技 eVTOL 的飛行時間僅為 18 分鐘。然而，考慮到高鐵的發達程度，如果采用高鐵加網約車的組合出行方式，總耗時大約為 40 分鐘，且成本更低。圖圖42：峰飛峰飛科技科技 eVTOL 從深圳蛇口郵輪母港前往珠海九洲港碼頭僅需從深圳蛇口郵輪母港前往珠海九洲港碼頭僅需 20 分鐘分鐘 數據來源：澎湃，東吳證券研究所 城內通行前期受限于基礎設施與政策發展，放量較慢，長期低成本載人有望成為地城內通行前期受限于基礎設施與政策發展，放量較慢，長期低成本載人有望成為地面交通重要補充，支撐城市中載人需求，并

119、為各行業提供更多機型的作業支撐，成就萬面交通重要補充，支撐城市中載人需求，并為各行業提供更多機型的作業支撐，成就萬億級產業。億級產業。在城市低空公共交通的初期階段，由于基礎設施和政策發展相對不足，導致其市場放量相對較慢。隨著降本潛力的逐漸顯現與市場接受度的逐漸提高，低空飛行有望作為地面交通的重要補充，滿足城市中日益增長的載人需求。不僅為現有的城市交通系統提供了新的解決方案，而且還能為各行業提供更多種類的作業支撐，從而催生出一個新的萬億級產業。貨運物流，貨運物流，航線航線解鎖與技術成熟解鎖與技術成熟帶動帶動優先發展優先發展率先放量率先放量，后期潛在空間較大，有望后期潛在空間較大，有望長期保持高景

120、氣。長期保持高景氣。低空空域與航線的解鎖和無人機安全性能的提高是推動低空物流發展的直接因素。航線解鎖提供了更靈活的運輸路徑，規劃時避開人流密集區，沿山沿河飛行，并在航線周邊設置緊急備降點；技術進步提升了物流效率和可靠性，實時追蹤系統減少了不確定性和風險，自動化倉儲和分揀系統提高了處理速度和準確性，且具備動力、電池和降落傘三重冗余保護。這些因素共同促進了物流行業的快速發展，預計未來貨運物流行業將繼續維持高景氣狀態，為低空經濟的持續增長提供支撐。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 38/40 圖圖43：無錫無錫豐翼科技豐翼科

121、技無人機無人機同城同城物流能在物流能在 1 小時內將包裹送達客戶小時內將包裹送達客戶 數據來源：澎湃，東吳證券研究所 旅游觀光與旅游觀光與應急救援應急救援，或或迎來補償式發展迎來補償式發展，增量相對穩定。，增量相對穩定。低空旅游觀光與應急救援行業相對落后或迎來補償式發展，但增長空間相對較小。旅游觀光以海南亞龍通航直升機觀光為例，我國空中游覽市場接受度低，一是價格在千元左右，游覽時長僅十分鐘左右，性價比不高；二是消費者對傳統空中觀光載具的安全性有所擔憂。應急救援提高了救援效率，減少了生命和財產損失，但供給不足且價格昂貴。圖圖44：丹霞丹霞低空旅游成游客新寵低空旅游成游客新寵 圖圖45：低空救援低

122、空救援快速響應快速響應 數據來源：澎湃，東吳證券研究所 數據來源：澎湃，東吳證券研究所 請務必閱讀正文之后的免責聲明部分請務必閱讀正文之后的免責聲明部分 行業深度報告 東吳證券研究所東吳證券研究所 39/40 4.投資建議投資建議 低空經濟產業發展初期，低空經濟產業發展初期，eVTOL 與機場、空管基建相互影響協同發展，構成了低與機場、空管基建相互影響協同發展，構成了低空交通體系的空交通體系的基礎基礎。從飛行器制造的角度看，eVTOL 整機由能源系統、動力系統、飛控系統、航電及機體等構成。供應鏈可以與航空及電動車產業鏈復用。從前期基建的角度看，低空基礎設施建設是行業規范化發展的前提。低空基礎設

123、施包括地面基礎設施、低空公共航路、運行基礎設施和 UAM 管控系統。eVTOL 以其垂直起降功能，對機場設施布局提出了新要求，同時空管基建的精準調度和安全管理為 eVTOL 的廣泛應用提供有力保障。在投資機會的篩選上，前期基建在投資機會的篩選上，前期基建與與航空航空器制造是投資的關鍵方向。器制造是投資的關鍵方向。關注政策引導的機場基建、空域管理和飛行數智化等前置基建保障。此外，eVTOL 產業鏈的整機或零部件供應商也有潛在的入局機會，特別關注高壁壘且國產化率低的航空產業鏈相關標的。建議關注以下低空經濟產業鏈相關標的：建議關注以下低空經濟產業鏈相關標的：1）eVTOL 廠商：億航智能、萬豐奧威；

124、廠商：億航智能、萬豐奧威；2）無人機廠商：縱橫股份；無人機廠商：縱橫股份；3）直升機廠商：中直股份；）直升機廠商：中直股份；4）基礎設施服務商：中科星圖、）基礎設施服務商：中科星圖、萊斯信息、萊斯信息、四創電子四創電子、四川九洲；、四川九洲；5）通航運營：中信海直；）通航運營：中信海直；6）交通規劃：深城交。）交通規劃：深城交。5.風險提示風險提示 空域開放不及預期：空域開放不及預期：低空經濟空域開放面臨的風險包括空域管理復雜性、安全隱患等，此外，法律法規不完善也可能成為風險因素，缺乏相關規范和監管措施可能影響低空經濟的健康發展。政策推進不及預期：政策推進不及預期：政策制定與實施可能受到技術瓶

125、頸、市場需求變化、安全監管挑戰等多重因素影響，導致推進速度放緩或效果不佳。技術發展不及預期：技術發展不及預期：低空經濟技術發展面臨的不確定性風險較高。技術進步可能受到研發難度大、成本高昂、市場接受度低等因素影響，導致技術發展滯后。免責及評級說明部分 免責聲明免責聲明 東吳證券股份有限公司經中國證券監督管理委員會批準，已具備證券投資咨詢業務資格。本研究報告僅供東吳證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，本公司及作者不對任何人因使用本報告中的內容所導致的任何后果負任何責任。任何

126、形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。在法律許可的情況下，東吳證券及其所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券并進行交易，還可能為這些公司提供投資銀行服務或其他服務。市場有風險，投資需謹慎。本報告是基于本公司分析師認為可靠且已公開的信息，本公司力求但不保證這些信息的準確性和完整性，也不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本報告的版權歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制和發布。經授權刊載、轉發本報告或者摘要的，應當注明出處為東吳證券研究所，并注明本報告發布人和發

127、布日期，提示使用本報告的風險，且不得對本報告進行有悖原意的引用、刪節和修改。未經授權或未按要求刊載、轉發本報告的，應當承擔相應的法律責任。本公司將保留向其追究法律責任的權利。東吳證券投資評級標準東吳證券投資評級標準 投資評級基于分析師對報告發布日后 6 至 12 個月內行業或公司回報潛力相對基準表現的預期（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數，新三板基準指數為三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的），北交所基準指數為北證 50 指數），具體如下：公司投資評級：買入：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在 15%以上；

128、增持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于 5%與 15%之間；中性：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-5%與 5%之間；減持：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準介于-15%與-5%之間；賣出：預期未來 6 個月個股漲跌幅相對基準在-15%以下。行業投資評級：增持：預期未來 6 個月內，行業指數相對強于基準 5%以上；中性：預期未來 6 個月內，行業指數相對基準-5%與 5%；減持：預期未來 6 個月內，行業指數相對弱于基準 5%以上。我們在此提醒您，不同證券研究機構采用不同的評級術語及評級標準。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議。投資者買入或者賣出證券的決定應當充分考慮自身特定狀況，如具體投資目的、財務狀況以及特定需求等，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。東吳證券研究所 蘇州工業園區星陽街?5 號 郵政編碼：215021 傳真：（0512）62938527