《盛達資源-公司深度報告：多項目即將貢獻金銀增量白銀龍頭有望在降息周期中實現量價齊升-240517（19頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《盛達資源-公司深度報告：多項目即將貢獻金銀增量白銀龍頭有望在降息周期中實現量價齊升-240517（19頁）.pdf（19頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、公 司 研 究 2024.05.17 1 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 盛 達 資 源（000603）公 司 深 度 報 告 多項目即將貢獻金銀增量，白銀龍頭有望在降息周期中實現量價齊升 分析師 張明磊 登記編號：S1220524040004 李魯靖 登記編號：S1220523090002 聯系人 方皓 武湛鎧 推 薦(首 次)公 司 信 息 行業 鉛鋅 最新收盤價(人民幣/元)13.62 總市值(億)(元)93.97 52 周最高/最低價(元)16.13/7.39 歷 史 表 現 數據來源：Wind，方正證券研究所 相 關 研 究 持續收購優質礦山，白銀儲量持續

2、收購優質礦山，白銀儲量+采選能力名列國內前茅采選能力名列國內前茅 公司先后收購銀都礦業、光大礦業、金都礦業、東晟礦業、金山礦業、德運礦業、鴻林礦業，并于 2020 年增資成為金業環保的控股股東，形成如今“7 家礦業子公司+1 家城市礦山子公司”的業務布局，白銀儲量近萬噸居白銀儲量近萬噸居 A A 股前股前列，年采選能力近列，年采選能力近 200200 萬噸，是國內銀業龍頭企業萬噸，是國內銀業龍頭企業。已有礦山資源優勢雄厚探礦增儲潛力大，待產礦山建設提速業績釋放在即已有礦山資源優勢雄厚探礦增儲潛力大，待產礦山建設提速業績釋放在即 公司所擁有的礦產資源地質儲量規模大、品位高，銀都、光大、金都都歸屬

3、于“大興安嶺西坡銀、鉛、鋅成礦亞帶”，該區域礦山集中、礦區金屬品位高，增儲潛力巨大。當前公司各下屬礦山均穩步開展探礦增儲工作，預計當前公司各下屬礦山均穩步開展探礦增儲工作，預計 20252025 年年將會有較為明顯的增量將會有較為明顯的增量。公司銀都礦業（北礦區）已于 2024 年 2 月勘探報告通過評審備案，正在推進礦業權整合；東晟礦業于 2023 年拿到林地和草原使用行政許可，現正在辦理礦山建設前的相關報建手續；新收購的鴻林礦業建設項目正在開展尾礦庫建設工作，預計于 2025 年完成礦山建設。以上項目預計在以上項目預計在 20242024-20252025 年期間陸續年期間陸續建成并進入開

4、采節點，新增金、銀產量預計將有效助力公司業績釋放建成并進入開采節點，新增金、銀產量預計將有效助力公司業績釋放。歷史經營業績有所波動，負面因素基本消除公司即將迎來困境反轉歷史經營業績有所波動，負面因素基本消除公司即將迎來困境反轉 公司歷史公司歷史經營業績經營業績有所波動，核心主業（采選業）收入整體呈上升態勢有所波動，核心主業（采選業）收入整體呈上升態勢。公司營收主要來源于有色金屬礦采選業和有色金屬貿易業，2023 年采選業實現收入 12.68 億元，同比-20.91%，主要系金山礦業進行技術改造導致銀錠和黃金產量同比減少所致；實現歸母凈利潤 1.48 億元，同比-59.41%，主要系金山礦業技術

5、改造導致銀錠和黃金產量同比減少、鋅金屬價格同比下跌、新增礦業權出讓收益繳納情形所致。我們認為，金山礦業金山礦業 20242024 年年三季度末完成技術改三季度末完成技術改造驗收后產量將得到有效恢復，疊加年內銀都礦業拜仁達壩（北礦區）有望造驗收后產量將得到有效恢復，疊加年內銀都礦業拜仁達壩（北礦區）有望進入開工生產狀態，進入開工生產狀態，產產量增加量增加+商品價格提升下商品價格提升下公司公司業績業績或將重歸上漲態勢或將重歸上漲態勢。貨幣貨幣/金融金融+商品屬性共同加持，白銀價格中樞有望持續上移商品屬性共同加持，白銀價格中樞有望持續上移 5 月 FOMC 會議維持利率水平不變，美聯儲主席鮑威爾維持

6、停止加息態度，我們認為年內美聯儲降息節點或將到來，白銀年內美聯儲降息節點或將到來，白銀的的貨幣貨幣/金融（投資）屬性金融（投資）屬性決定了決定了白銀價格白銀價格中樞將在降息周期中中樞將在降息周期中進入上行區間進入上行區間；受光伏用銀需求持續高增長影響，預計 2024 年全球白銀總需求為 37918 噸，供需缺口從 2023 年的 5732 噸擴大至 6695 噸，我們認為白銀的商品屬性決定了其價格將受到供需關系的影白銀的商品屬性決定了其價格將受到供需關系的影響，當前擴大的供需缺口將成為白銀價格中樞上行的有力支撐響，當前擴大的供需缺口將成為白銀價格中樞上行的有力支撐。盈利預測盈利預測：我們認為，

7、公司作為國內白銀龍頭，已基本擺脫公司作為國內白銀龍頭，已基本擺脫 20232023 年不利因素年不利因素即將迎來困境反轉，同時多項目建設提速金銀產量釋放在即，有望受益于白即將迎來困境反轉，同時多項目建設提速金銀產量釋放在即，有望受益于白銀價格中樞上行實現量價齊升，業績或將加速釋放銀價格中樞上行實現量價齊升，業績或將加速釋放。預測公司 2024-2026 年分別實現營業收入 20.73/28.23/36.77 億元，歸母凈利潤 3.62/5.84/8.23 億元，對應 PE 為 25.93/16.10/11.42x，給予“推薦”評級。風險提示風險提示：金屬價格波動的風險，安全生產的風險，待產礦山

8、建設進度不及預期的風險。方 正 證 券 研 究 所 證 券 研 究 報 告-45%-32%-19%-6%7%20%23/5/1723/8/1623/11/1524/2/1424/5/15盛達資源滬深300盛達資源(000603)公司深度報告 2 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 盈 利 預 測（人民幣）單位/百萬 2023A 2024E 2025E 2026E 營業總收入 2254 2073 2823 3677(+/-)%19.92-8.03 36.19 30.26 歸母凈利潤 148 362 584 823(+/-)%-59.41 144.94 61.01 41.0

9、3 EPS(元)0.21 0.53 0.85 1.19 ROE(%)4.73 10.35 14.23 16.65 PE 52.62 25.93 16.10 11.42 PB 2.44 2.68 2.29 1.90 數據來源：Wind，方正證券研究所 注：EPS 預測值按照最新股本攤薄 vYjXbWlXjVkUaQdN9PsQrRnPsOjMnNrMeRoMoO9PoPtPuOrQpQNZtOqP盛達資源(000603)公司深度報告 3 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 正文目錄 1 資源儲量豐富的國內白銀龍頭，多項目建設提速金銀產量釋放在即.5 1.1 持續收購優質礦

10、山，白銀儲量+采選能力國內名列前茅.5 1.2 已有礦山資源優勢雄厚探礦增儲潛力大，待產礦山建設提速業績釋放在即.6 1.2.1 在產礦山資源優勢雄厚，高品位+低采選成本打造較強盈利能力.7 1.2.2 待產礦山進度持續推進，多項目即將進入開采節點助力公司業績釋放.9 2 歷史經營業績有所波動，負面因素基本消除公司即將迎來困境反轉.10 3 貨幣/金融+商品屬性共同加持，白銀價格中樞有望持續上移.12 3.1 年內美聯儲降息節點或將到來，貴金屬價格中樞進入上行區間.12 3.2 光伏用銀貢獻主要需求增量，供需缺口擴大支撐白銀價格持續走強.14 4 盈利預測.16 5 風險提示.17 5.1 金

11、屬價格波動的風險.17 5.2 安全生產的風險.17 5.3 待產礦山建設進度不及預期的風險.17 盛達資源(000603)公司深度報告 4 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表目錄 圖表 1:公司于 2011 年開始通過持續資本運作形成如今“7+1”的業務布局.5 圖表 2:公司股權結構圖（截止 2024 年一季報）.5 圖表 3:公司含銀鉛精粉產品.6 圖表 4:公司產出的高品位礦石.6 圖表 5:公司現有礦山主要位于我國北方重要的多金屬成礦區內蒙古中東部.7 圖表 6:截至 2023 年末銀都礦業采礦證范圍內資源儲量情況.7 圖表 7:截至 2023 年末金山

12、礦業 III-IX 礦段采礦證范圍內資源儲量情況.8 圖表 8:截至 2023 年末光大礦業大地礦區銀鉛鋅礦資源儲量情況.8 圖表 9:截至 2023 年末金都礦業十地礦區銀鉛鋅礦資源儲量情況.8 圖表 10:銀都礦業拜仁達壩（北礦區）1.43 平方公里探礦權范圍內資源量情況.9 圖表 11:截至 2023 年末東晟礦業資源儲量情況.9 圖表 12:鴻林礦業工業礦體累計查明資源量情況.10 圖表 13:截至 2023 年末德運礦業探礦權勘查區資源儲量情況.10 圖表 14:2020-2023 年公司營業收入穩步增長.10 圖表 15:2020-2022 年公司采選業營收持續上升.10 圖表 1

13、6:2022 年公司營收構成情況.11 圖表 17:2022 年公司毛利潤構成情況.11 圖表 18:2020-2023 年公司礦山產品收入情況（單位：億元）.11 圖表 19:2020-2024Q1 公司歸母凈利潤有所波動.12 圖表 20:黃金價格往往與美元指數呈反向變動關系.12 圖表 21:黃金價格往往與美國實際利率呈反向變動關系.13 圖表 22:2024 年 3 月 FOMC 點陣圖指引全年降息幅度為 75bp.14 圖表 23:墨西哥、秘魯、中國、智利和玻利維亞為主要礦山產銀來源.14 圖表 24:白銀供需平衡表.15 圖表 25:公司分產品營業收入預測（單位：億元）.16 圖表

14、 26:可比公司 PE 預測情況（2024 年 5 月 16 日 Wind 180 天一致預期）.17 圖表 27:公司盈利預測情況（單位：億元）.17 盛達資源(000603)公司深度報告 5 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 1 1 資源儲量豐富的資源儲量豐富的國內國內白銀白銀龍頭龍頭，多項目建設提速金銀產量釋放在即多項目建設提速金銀產量釋放在即 1.11.1 持續收購優質持續收購優質礦山，白銀礦山，白銀儲量儲量+采選能力采選能力國內國內名列前茅名列前茅 公司全稱“盛達金屬資源股份有限公司”，成立于 1995 年，并于 1996 年在深交所上市。公司通過先后收購銀

15、都礦業、光大礦業、金都礦業、東晟礦業、金山礦業、德運礦業、鴻林礦業，并于 2020 年增資成為金業環保的控股股東，形成如今“7 家礦業子公司+1 家城市礦山子公司”的業務布局，白銀儲量近萬噸白銀儲量近萬噸居居 A A 股股前列前列，年采選能力近，年采選能力近 200200 萬噸萬噸，是國內銀業龍頭企業是國內銀業龍頭企業。圖表1:公司于 2011 年開始通過持續資本運作形成如今“7+1”的業務布局 資料來源：公司官網，公司公告，方正證券研究所 實控人控股比例高，實控人控股比例高，父子齊心父子齊心公司管理決策效率有望進一步提升公司管理決策效率有望進一步提升。公司第一大股東為甘肅盛達集團，實控人為趙

16、滿堂先生，截止 2024 年一季報其直接和間接控制公司至少 41.48%表決權股份。此外，趙滿堂先生之子趙慶先生擔任公司董事長，能夠充分掌握公司經營情況和變化，疊加實控人較高的控股比例有助于提升公司經營決策效率。圖表2:公司股權結構圖（截止 2024 年一季報）資料來源：公司公告，方正證券研究所 貴金屬資源貴金屬資源+新能源金屬資源協同發展，產品下游應用范圍廣泛新能源金屬資源協同發展，產品下游應用范圍廣泛。公司原生礦山業務主要產品為銀錠（國標 1#、2#）、黃金、含銀鉛精粉（銀單獨計價）、含銀鋅精粉（銀單獨計價），其中金山礦業主要產品為銀錠、黃金和一水硫酸錳，銀都礦業、光大礦業和金都礦業主要產

17、品為含銀鉛精粉、含銀鋅精粉；城市礦山業務主要產品包括含鎳產品、含銅產品、巖棉。盛達資源(000603)公司深度報告 6 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 白銀白銀：傳統的貴金屬材料，被廣泛用于太陽能電池板的電池片上，以銀漿的形式加工運用，是光伏電池片結構中的核心電極材料。白銀的需求端主要包括工業、攝影、珠寶首飾、銀器、實物投資等，其中工業需求約占總需求的 50%，為最大需求領域。黃金黃金：全球最重要的貴金屬元素，具有密度高、柔軟、光亮、抗腐蝕、導熱和導電能力強、韌性和延展性好等特點。黃金是世界主要投資品種和金融避險工具，也是各經濟體國際儲備的重要組成部分，還被廣泛用于

18、首飾、器皿、建筑裝飾材料以及工業與科學技術等。鉛鉛：被廣泛應用于各種電池產品、合金、電力材料等。在顏料和油漆中，鉛白是一種普遍使用的白色染料；在玻璃中加入鉛可制成鉛玻璃，同時由于鉛有很好的光學性能，可以制造各種光學儀器；鉛還被用作制造醫用防護衣以及建設核動力發電站的防護設施。鋅鋅：具有良好的壓延性、抗腐性和耐磨性，目前在有色金屬的消費中僅次于銅和鋁，廣泛應用于有色、冶金、建材、輕工、機電、化工、汽車、軍工、煤炭和石油等行業和部門。圖表3:公司含銀鉛精粉產品 圖表4:公司產出的高品位礦石 資料來源：公司官網，方正證券研究所 資料來源：公司官網，方正證券研究所 切入城市礦山業務，布局延伸金屬材料產

19、業鏈切入城市礦山業務，布局延伸金屬材料產業鏈。公司控股子公司金業環保從事含鎳、銅、鉻等金屬的固危廢資源化利用業務，其“固體廢物無害化資源化綜合利用項目”一期火法處置裝置已基本建成，生產含鎳產品和含銅產品，并利用危廢處置過程產生的廢渣生產巖棉等新型材料，并將聚焦二次鎳的資源化利用，二期項目將通過濕法精煉，發展電池級硫酸鎳的生產能力。1.21.2 已有礦山已有礦山資源優勢雄厚資源優勢雄厚探礦增儲潛力大探礦增儲潛力大，待產礦山建設提速業績釋放在即待產礦山建設提速業績釋放在即 在產礦山在產礦山資源優勢雄厚，探礦增儲潛力大資源優勢雄厚，探礦增儲潛力大。公司所擁有的礦產資源地質儲量規模大、品位高，銀都、光

20、大、金都都歸屬于“大興安嶺西坡銀、鉛、鋅成礦亞帶”，該區域礦山集中，礦區金屬品位高，增儲潛力巨大。當前公司各下屬礦山均穩步開展探礦增儲工作，預計 2025 年將會有較為明顯的增量。盛達資源(000603)公司深度報告 7 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表5:公司現有礦山主要位于我國北方重要的多金屬成礦區內蒙古中東部 資料來源：公司官網，方正證券研究所 待產礦山待產礦山建設提速，多項目即將進入開采節點建設提速，多項目即將進入開采節點。公司銀都礦業（北礦區）已于 2024 年 2 月勘探報告通過評審備案，正在推進礦業權整合；東晟礦業于2023 年拿到林地和草原使用行

21、政許可，現正在辦理礦山建設前的相關報建手續；新收購的鴻林礦業建設項目正在開展尾礦庫建設工作，預計于 2025 年完成礦山建設。以上項目預計在 2024-2025 年期間陸續建成并進入開采節點，新增金、銀產量預計將有效助力公司業績釋放。外延并購步伐加快，外延并購步伐加快，為公司增長提供持續動能為公司增長提供持續動能。公司重點推進金、銀等優質貴金屬原生礦產資源項目的并購，以收購在產或擬在產礦山并實現控股為投資預期，2024 年計劃至少完成一個并購項目，為公司增長提供持續動能。1.2.11.2.1 在產礦山在產礦山資源優勢雄厚，資源優勢雄厚，高品位高品位+低采選成本打造較強低采選成本打造較強盈利能力

22、盈利能力 銀都礦業銀都礦業：擁有的拜仁達壩銀多金屬礦資源品位高、儲量豐富、服務年限長，是國內上市公司中毛利率較高的礦山之一。截止 2023 年末，銀都礦業采礦證范圍內保有銀鉛鋅資源量礦石量 443.6 萬噸，銀金屬量 1146.2 噸。圖表6:截至 2023 年末銀都礦業采礦證范圍內資源儲量情況 資源量（探明資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）伴生資源量（探明伴生資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）礦石量（萬噸）443.6 158.9 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 銀 1146.2 259.97 克/噸 11.9 68.00 克/噸 鉛 1

23、10466.2 3.35%9000.2 0.70%鋅 204788.8 5.79%10957.1 1.04%資料來源：公司公告，方正證券研究所 盛達資源(000603)公司深度報告 8 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 金山礦業金山礦業：擁有的新巴爾虎右旗額仁陶勒蓋銀礦是國內單體銀礦儲量最大、生產規模最大的獨立大型銀礦山，資源開發前景廣闊，特別是銀、錳資源儲量豐富。2023 年 5 月金山礦業完成額仁陶勒蓋礦區 III-IX 礦段銀礦采礦許可證的變更工作，采礦工程及選礦廠技術改造預計將于 2024 年三季度末完成驗收，將轉化深部探礦成果，提高銀和金的回收率，降低選礦成

24、本，最終提高礦山經濟效益。圖表7:截至 2023 年末金山礦業 III-IX 礦段采礦證范圍內資源儲量情況 資源量（探明資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）礦石量（萬噸）1498.75 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 銀 3144.20 209.79 克/噸 金 9344.34 0.62 克/噸 錳 361300.63 2.41%資料來源：公司公告，方正證券研究所 光大礦業光大礦業：于 2016 年注入上市公司，擁有的大地礦區銀鉛鋅礦位于內蒙古自治區克什克騰旗，證載生產規模為 30 萬噸/年，礦區面積為 2.0034 平方公里。截止 2023 年末，光大礦業大地礦區銀鉛鋅礦共生銀礦礦

25、石量為 223.3 萬噸，銀金屬量為 366.1 噸；伴生銀礦礦石量為 191.8 萬噸，銀金屬量為 62.6 噸。圖表8:截至 2023 年末光大礦業大地礦區銀鉛鋅礦資源儲量情況 主礦產主礦產（探明（探明+控制控制+推斷）推斷）共生銀礦共生銀礦（探明（探明+控制控制+推斷）推斷）伴生銀礦伴生銀礦（探明（探明+控制控制+推斷）推斷）礦石量（萬噸）415.3 223.3 191.8 金屬量金屬量 （噸）（噸）平均品位平均品位 銀金屬量銀金屬量（噸）（噸）銀平均品位銀平均品位 銀金屬量銀金屬量（噸）（噸）銀平均品位銀平均品位 鉛 67957.3 1.64%366.1 163.90 克/噸 62.6

26、 32.66 克/噸 鋅 143044.6 3.45%資料來源：公司公告，方正證券研究所 金都礦業金都礦業：于 2016 年注入上市公司，擁有的十地銀鉛鋅礦位于內蒙古自治區赤峰市克什克騰旗經棚鎮慶華村十地，證載生產規模為 30 萬噸/年，礦區面積為4.475 平方公里。截止 2023 年末，金都礦業十地礦區銀鉛鋅礦保有銀鉛鋅資源量礦石量 574.9 萬噸，銀金屬量 659.63 噸。圖表9:截至 2023 年末金都礦業十地礦區銀鉛鋅礦資源儲量情況 資源量（探明資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）伴生資源量（探明伴生資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）礦石量（萬噸）574.9 574.9 金屬量

27、（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 銀 659.63 265.57 克/噸 銀 35.33 10.82 克/噸 鉛 95639.9 1.66%銅 492.5 0.09%鋅 99887.7 1.74%資料來源：公司公告，方正證券研究所 盛達資源(000603)公司深度報告 9 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 1.2.21.2.2 待產礦山待產礦山進度持續推進，多項目進度持續推進，多項目即將進入開采節點助力公司業績釋放即將進入開采節點助力公司業績釋放 銀都礦業銀都礦業拜仁達壩拜仁達壩（北礦區）（北礦區）：2024 年 2 月勘探

28、報告通過評審備案，標志著銀都礦業外圍探礦增儲取得了階段性成果，將有效增加銀都礦業的礦山可開采儲量，延長礦山服務年限，為企業長遠發展提供資源保障。公司正積極推進銀都礦業的礦業權整合工作，爭取 2024 年取得整合后的新證，開工生產后將增加公司銀金屬產量，驅動公司業績增長。圖表10:銀都礦業拜仁達壩（北礦區）1.43 平方公里探礦權范圍內資源量情況 資源量（探明資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）伴生資源量（探明伴生資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）礦石量（萬噸）204.9 186 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 銀 212 119.50 克/

29、噸 銀 7 32.41 克/噸 鉛 20912 1.19%鉛 453 0.17%鋅 41874 2.09%鋅 218 0.45%銅 1500 0.10%資料來源：公司公告，方正證券研究所 東晟礦業東晟礦業：已取得的采礦許可證生產規模為 25 萬噸/年，礦區建成后將由銀都礦業代加工后進行銷售，或直接將礦石銷售給銀都礦業。東晟礦業于 2023 年拿到林地和草原使用行政許可，正在辦理礦山建設前的相關報建手續，開工生產后將增加公司銀金屬產量，驅動公司業績增長。圖表11:截至 2023 年末東晟礦業資源儲量情況 資源量（探明資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）伴生資源量（探明伴生資源量（探明+控制控制+

30、推斷）推斷）礦石量（萬噸）267 265.5 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 銀 556.32 284.90 克/噸 銀 34.06 50.6 克/噸 鉛 13052 1.32%鉛 5522 0.45%鋅 46002 2.05%鋅 2347 0.77%金 0.255 0.12 克/噸 鎵 32.01 12.7 克/噸 資料來源：公司公告，方正證券研究所 鴻林礦業鴻林礦業：擁有的菜園子銅金礦為中大型待產銅金礦，證載生產規模為 39.60 萬噸/年，礦綜合回收率為 90.28%，金屬含碳、砷量較低，開采成本可得到較好控制。鴻林礦業目前正在開展菜園

31、子銅金礦項目的尾礦庫建設工作，預計于 2025 年完成礦山建設，投產后新增的大量金、銅產出或將有效促進公司業績增長。盛達資源(000603)公司深度報告 10 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表12:鴻林礦業工業礦體累計查明資源量情況 資源量（探明資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）低品位礦資源量（探明低品位礦資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）礦石量（萬噸）605.6 39.4 金屬量金屬量 平均品位平均品位 金屬量金屬量 平均品位平均品位 金 17049 千克 2.82 克/噸 120 千克 0.30 克/噸 銅 29015 噸 0.48%1164 噸 0.3

32、0%資料來源：公司公告，方正證券研究所 德運礦業德運礦業：擁有的巴彥包勒格礦區銀多金屬礦位于內蒙古自治區阿魯科爾沁旗，銀、鉛、鋅資源豐富，品位較好，開發利用前景廣闊。德運礦業已于 2024 年 2 月取得采礦許可證，證載生產規模為 90 萬噸/年，礦區面積為 2.3206 平方公里，公司正積極推進其采礦項目開發建設，有望成為遠期公司業績增長的支撐。圖表13:截至 2023 年末德運礦業探礦權勘查區資源儲量情況 資源量（探明資源量（探明+控制控制+推斷）推斷）伴生資源量（推斷）伴生資源量（推斷）礦石量（萬噸）1811 1806.3 金屬量（噸）金屬量（噸）平均品位平均品位 金屬量（噸）金屬量（噸

33、）平均品位平均品位 銀 612 140.45 克/噸 383.72 29.01 克/噸 鉛 16620 1.58%25193 0.42%鋅 361160 2.60%20005.72 0.91%資料來源：公司公告，方正證券研究所 2 2 歷史經營業績有所波動，歷史經營業績有所波動，負面因素基本消除公司負面因素基本消除公司即將即將迎來迎來困境反轉困境反轉 貿易業務變化影響貿易業務變化影響致致公司公司歷史營業收入有所波動，歷史營業收入有所波動，核心主業（采選業）核心主業（采選業）收入整體收入整體呈上升態勢呈上升態勢。公司營收主要來源于有色金屬礦采選業和有色金屬貿易業，2020-2022 年主要貢獻毛

34、利的采選業營收呈穩步上升態勢。2023 年采選業實現收入12.68 億元，同比-20.91%，主要系金山礦業進行技術改造導致銀錠和黃金產量同比減少所致。我們認為，金山礦業 2024 年三季度末完成技術改造驗收后產量將得到有效恢復，疊加年內銀都礦業拜仁達壩（北礦區）有望進入開工生產狀態，礦山開采量增加后公司采選業營收或將重歸上漲態勢。圖表14:2020-2023 年公司營業收入穩步增長 圖表15:2020-2022 年公司采選業營收持續上升 資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 16.38 16.38 18.79 22.54 2.63-50%-40%-30%-2

35、0%-10%0%10%20%30%05101520252020A2021A2022A2023A2024Q1營業收入（億元）同比YoY11.5214.9916.0412.680246810121416182020A2021A2022A2023A有色金屬礦采選有色金屬貿易再生新能源金屬盛達資源(000603)公司深度報告 11 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 分產品看，鉛精粉、鋅精粉分產品看，鉛精粉、鋅精粉和和銀錠為公司主要收入和利潤來源銀錠為公司主要收入和利潤來源。由于 2023 年金山礦業進行技術改造導致銀錠和黃金產量同比減少，以更具有代表性的 2022 全年數據分

36、析，鉛精粉（含銀）、鋅精粉（含銀）和銀錠為公司主要收入和利潤來源，合計占全年營收和毛利的 79%和 93%。圖表16:2022 年公司營收構成情況 圖表17:2022 年公司毛利潤構成情況 資料來源：Wind，方正證券研究所 資料來源：Wind，方正證券研究所 圖表18:2020-2023 年公司礦山產品收入情況（單位：億元）資料來源：Wind，方正證券研究所 多重因素影響下公司利潤有所波動多重因素影響下公司利潤有所波動，20242024年負面影響基本消除或實現困境反轉年負面影響基本消除或實現困境反轉。2020-2023 年公司歸母凈利潤有所波動，其中 2020 年降低主要系新冠肺炎疫情導致公

37、司開工時間延遲所致，2021 年增長主要系生產經營恢復正常所致，2022 年降低主要系白銀現貨均價同比下跌所致。2023 年公司實現歸母凈利潤 1.48 億元，同比-59.41%，主要系金山礦業技術改造導致銀錠和黃金產量同比減少、鋅金屬價格同比下跌、新增礦業權出讓收益繳納情形所致，我們認為 2024 年上述負面影響已基本消除，公司業績有望隨產量增加+白銀價格上漲實現快速反彈。2024 年一季度歸母凈利潤為負，主要系公司礦山資源主要集中在內蒙古自治區中東部，受氣候因素影響第一季度基本沒有產出，利潤主要來源于前一年未發貨的庫存出售所致，不代表全年業績表現。鉛精粉 36%鋅精粉 25%銀錠 19%有

38、色金屬貿易11%黃金 5%再生新能源金屬 3%其他主營業務 1%鉛精粉 44%鋅精粉 25%銀錠 22%黃金 7%再生新能源金屬 1%0123456782020A2021A2022A2023A鉛精粉鋅精粉銀錠黃金盛達資源(000603)公司深度報告 12 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表19:2020-2024Q1 公司歸母凈利潤有所波動 資料來源：Wind，方正證券研究所 3 3 貨幣貨幣/金融金融+商品屬性共同加持，白銀價格中樞有望持續上移商品屬性共同加持，白銀價格中樞有望持續上移 3.13.1 年內年內美聯儲降息節點美聯儲降息節點或將或將到來，到來，貴金屬

39、價格貴金屬價格中樞中樞進入上行區間進入上行區間 白銀與黃金同為貴金屬，都具備貨幣和金融（投資）屬性，因此傳統黃金分析框架中，對黃金貨幣對黃金貨幣/金融（投資）屬性的討論和分析金融（投資）屬性的討論和分析結論同樣適用于白銀結論同樣適用于白銀。貨幣屬性決定了貨幣屬性決定了貴金屬貴金屬價格往往與美元指數呈反向變動關系價格往往與美元指數呈反向變動關系。美元指數表明的是美元在國際信用貨幣中的地位，由美國經濟發展的絕對動力和與非美經濟體相比的相對動力所表現，是美國國內因素與美國國外因素的綜合指標，比較屬性明顯，美元指數下行對應黃金上行周期。傳統投資思路認為，美元與金銀是數一數二的“硬通貨”，相互之間具備替

40、代性，因此當美元指數走強的時候黃金便處于相對弱勢地位，往往導致黃金價格進入下行階段，反之亦然。圖表20:黃金價格往往與美元指數呈反向變動關系 資料來源：Wind，方正證券研究所 2.91 4.22 3.65 1.48(0.09)-200%-150%-100%-50%0%50%100%(1)0123452020A2021A2022A2023A2024Q1歸母凈利潤（億元）同比YoY408012016020005001,0001,5002,0002,5003,00019721976198019841988199219962000200420082012201620202024倫敦現貨黃金價格（美元

41、/盎司）美元指數（右軸）盛達資源(000603)公司深度報告 13 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 金融屬性決定了金融屬性決定了貴金屬貴金屬價格往往與美國實際利率呈反向變動關系價格往往與美國實際利率呈反向變動關系。實際利率的影響側重于美國國內因素，受到美國各項經濟數據和通脹數據的影響，是美國經濟周期的重要指標，實際利率下行對應黃金上行周期。短期維度上，實際利率往往是黃金定價的重要參考，實際利率上升意味著投資非黃金類資產所能獲得的預期收益率上升，即持有黃金的機會成本上升，導致黃金價格下降。圖表21:黃金價格往往與美國實際利率呈反向變動關系 資料來源：Wind，方正證券

42、研究所 美聯儲年內美聯儲年內或將啟動或將啟動降息降息，支撐支撐貴金屬價格貴金屬價格中樞中樞持續上行持續上行。5 5 月月 FOMCFOMC 會議會議維持利率水平不變維持利率水平不變，美聯儲主席鮑威爾美聯儲主席鮑威爾維持停止加息態度維持停止加息態度。美東時間 2024 年 5 月 1 日美聯儲發布 FOMC 會議決議，連續第六次會議將基準利率維持在 5.25%至 5.5%區間不變，并且美聯儲主席鮑威爾表示降息的時間節點取決于數據，FOMC 將逐次會議作出決定，下一步行動不太可能是加息，與其在 3 月會議上傳達的“當前政策利率可能已達到峰值”態度維持一致。勞動力勞動力市場顯露疲軟、通脹開始放緩，近

43、期發布的美國經濟基本面數據強化市場市場顯露疲軟、通脹開始放緩，近期發布的美國經濟基本面數據強化市場降息預期降息預期。美國 4 月非農就業新增人口為 17.5 萬，大幅低于預期的 24 萬和前值的 30.3 萬，此外截至 5 月 4 日當周的初請失業金人數為 23.1 萬，大幅高于預期的 21.2 萬，反映美國勞動力市場開始出現疲軟；美國 4 月 CPI 同比上漲 3.4%，環比上漲 0.3%，低于預期的 0.4%，反映美國通脹出現放緩跡象。我們認為，美聯儲本輪加息周期已明確結束，今年有望在合適時間節點開啟降息，疊加地緣沖突局勢緊張帶動黃金避險屬性增強及央行持續增儲，看好貴金屬價格持續上行態勢。

44、-101234505001,0001,5002,0002,5003,0002000200220042006200820102012201420162018202020222024倫敦現貨黃金價格（美元/盎司）美國國債長期平均實際利率（%，右軸）盛達資源(000603)公司深度報告 14 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表22:2024 年 3 月 FOMC 點陣圖指引全年降息幅度為 75bp 資料來源：FOMC，方正證券研究所 3.23.2 光伏用銀貢獻主要需求增量，供需缺口擴大支撐白銀價格持續走強光伏用銀貢獻主要需求增量，供需缺口擴大支撐白銀價格持續走強 白銀具

45、備強導熱性和導電性，白銀具備強導熱性和導電性，是應用于工業中的重要材料是應用于工業中的重要材料。與黃金的屬性中貨幣/金融屬性占絕對主導因素不同，白銀的商品屬性較強，且因其在所有金屬中靠前的導熱性和導電性排序，在工業生產中有重要使用場景，因此白銀的供需平衡關系會對其價格產生影響。礦山產銀或維持降低態勢，礦山產銀或維持降低態勢，20202424 年預計年預計全球白銀全球白銀總供給為總供給為 3122231222 噸噸。據世界白銀協會統計，2023 年全球白銀總供給為 31437 噸，相較 2022 年減少 146 噸，其中礦山產銀 25830 噸，回收產銀 5556 噸，官方部門凈銷售 51 噸。

46、受礦產銀產量排名全球前三的秘魯部分礦山關閉影響，預計 2024 年全球礦山總產銀量將下降至 25613 噸，導致全球白銀總供給下降至 31222 噸。圖表23:墨西哥、秘魯、中國、智利和玻利維亞為主要礦山產銀來源 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 20232023 墨西哥 6049 5840 5605 6097 6630 6290 秘魯 4556 4202 3160 3593 3330 3331 中國 3439 3468 3407 3511 3478 3399 智利 1243 1189 1474 1281 1302 1617 玻利維亞 1

47、192 1153 930 1292 1207 1326 前五大合計 16479 15852 14576 15774 15947 15963 其他 9978 10187 9789 10011 10078 9867 全球合計 26457 26039 24365 25785 26025 25830 CR5 65%64%64%64%64%64%資料來源：Metals Focus，方正證券研究所 盛達資源(000603)公司深度報告 15 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 光伏用銀維持高增長態勢，光伏用銀維持高增長態勢，2 20 02424 年預計年預計全球白銀全球白銀總總需求

48、需求為為 3791837918 噸噸。據世界白銀協會統計，2023 年全球白銀總需求為 37169 噸，相較 2022 年減少 2609 噸，其中工業需求合計 20353 噸（光伏需求 6017 噸，相較 2022 年增長 2345 噸），珠寶需求 6318 噸，實物凈投資需求 7562 噸。受光伏用銀需求持續高增長影響，預計2024 年全球白銀總需求為 37918 噸，供需缺口從 2023 年的 5732 噸擴大至 6695噸。圖表24:白銀供需平衡表 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 20232023 2024E2024E 供給供給

49、礦山產銀 26456 26039 24366 25786 26025 25830 25613 回收產銀 4626 4609 5111 5403 5504 5556 5563 套期保值凈供給 434 264 官方部門凈銷售 37 32 37 48 54 51 46 總供給 31120 31113 29778 31115 31583 31437 31222 yoy-1.12%-0.02%-4.29%4.49%1.50%-0.46%需求需求 工業(合計)16305 16281 15853 17459 18298 20353 22110 電氣電子(非光伏)7590 7850 7439 8158 787

50、6 7829 7885 光伏 2706 2330 2575 2766 3672 6017 7217 釬焊合金和焊料 1617 1629 1479 1570 1529 1561 1612 其他工業 4393 4472 4360 4965 5221 4946 5396 攝影 977 956 836 862 855 840 812 珠寶 6322 6270 4694 5661 7295 6318 6572 銀器 2086 1906 969 1267 2286 1717 1830 實物凈投資 5160 5828 6474 8844 10486 7562 6593 套期保值凈需求 230 110 557

51、 379 總需求 31079 31241 28827 34203 39778 37169 37918 供需平衡供需平衡 4141 -128128 951951 -29662966 -81958195 -57325732 -66956695 資料來源：Metals Focus，方正證券研究所 我們認為，白銀作為在工業生產中所必需的重要原材料，其價格將受到供需關系的影響，當前擴大的供需缺口將成為白銀價格中樞上行的有力支撐。盛達資源(000603)公司深度報告 16 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 4 4 盈利預測盈利預測 我們認為，公司作為國內白銀龍頭，已基本擺脫 20

52、23 年不利因素即將迎來困境反轉，同時多項目建設提速金銀產量釋放在即，有望受益于白銀價格中樞上行實現量價齊升，業績或將加速釋放。預測公司 2024-2026 年分別實現營業收入 20.73/28.23/36.77 億元，歸母凈利潤3.62/5.84/8.23 億元，對應 PE 為 25.93/16.10/11.42x。圖表25:公司分產品營業收入預測（單位：億元）2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 鉛精粉（含銀）6.67 6.37 8.99 10.62 13.26 YoY 1.32%-4.52%41.26%18.04%24.85%毛利潤 4.59 4.24 6.11 7

53、.03 8.55 毛利率 68.78%66.55%67.89%66.24%64.51%鋅精粉（含銀）4.61 3.53 4.88 5.75 7.14 YoY 29.56%-23.54%38.55%17.69%24.18%毛利潤 2.61 1.35 1.94 2.03 2.38 毛利率 56.70%38.43%39.64%35.37%33.29%銀錠 3.52 1.94 3.33 4.46 5.14 YoY-3.21%-44.75%71.28%33.95%15.26%毛利潤 2.29 0.93 1.83 2.62 3.03 毛利率 65.00%47.97%54.92%58.79%59.06%其他

54、 4.00 10.70 3.52 7.40 11.24 毛利潤 0.72 0.68 0.91 3.09 5.39 毛利率 17.96%6.34%25.94%41.72%47.93%營業收入營業收入 18.79 18.79 22.54 22.54 20.73 20.73 28.23 28.23 36.77 36.77 YoY 14.73%19.92%-8.03%36.19%30.26%營業成本 8.59 15.33 9.94 13.45 17.42 毛利潤 10.20 7.20 10.78 14.77 19.35 毛利率 54.30%31.96%52.03%52.34%52.62%數據來源：Wi

55、nd，方正證券研究所 選擇同為鉛/鋅/金/銀采選企業的華鈺礦業、山東黃金、銀泰黃金作為可比公司，三家公司按 2024 年 5 月 16 日 Wind 一致預期計算的 2024 年平均 PE 為 29.35x?？紤]到公司作為白銀龍頭的行業地位，多項目即將投入生產為公司貢獻金銀增量，給予公司一定估值溢價，首次覆蓋給予“推薦”評級。盛達資源(000603)公司深度報告 17 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 圖表26:可比公司 PE 預測情況（2024 年 5 月 16 日 Wind 180 天一致預期）證券代碼證券代碼 證券簡稱證券簡稱 收盤價收盤價 （元）（元）總市值總

56、市值 （億元）（億元）EPSEPS PEPE 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2024E2024E 2025E2025E 2022026 6E E 601020.SH 華鈺礦業 11.20 88.18 0.43 0.59 0.47 25.82 18.90 23.70 600547.SH 山東黃金 30.44 1361.71 0.86 1.17 1.48 35.29 25.99 20.57 000975.SZ 銀泰黃金 19.08 529.80 0.71 0.87 1.05 26.95 21.94 18.13 可比公司平均 PE 29.35 22.28 20.8

57、0 000603.SZ 盛達資源 13.62 93.97 0.53 0.85 1.19 25.93 16.10 11.42 資料來源：Wind，方正證券研究所。注：收盤價、EPS、PE 均為 2024 年 5 月 16 日數據，盛達資源 EPS、PE 預測數據為方正預測數據 圖表27:公司盈利預測情況（單位：億元）單位單位/百萬百萬 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 營業總收入 22.54 20.73 28.23 36.77(+/-)%19.92-8.03 36.19 30.26 歸母凈利潤 1.48 3.62 5.84 8.23(+/-)

58、%-59.41 144.94 61.01 41.03 EPS(元)0.21 0.53 0.85 1.19 ROE(%)4.73 10.35 14.23 16.65 PE 52.62 25.93 16.10 11.42 PB 2.44 2.68 2.29 1.90 資料來源：Wind，方正證券研究所。注：EPS 預測值按照最新股本攤薄 5 5 風險提示風險提示 5.15.1 金屬價格波動金屬價格波動的的風險風險 公司主要產品銀、鉛、鋅等屬于國際大宗商品，公司經營業績與礦產品價格波動有較大關聯。商品價格受經濟環境、供需關系、通貨膨脹、美元走勢、地緣政治等多方面因素的影響，若市場價格出現劇烈波動，可

59、能對公司業績造成影響。5.25.2 安全生產安全生產的的風險風險 公司屬于有色金屬礦采選行業，開采作業環境復雜，自然災害、設備故障、人為失誤都可能形成安全隱患，如果發生安全事故將可能導致公司礦山停產，對公司業績造成不利影響。5.35.3 待產礦山建設進度不及預期的待產礦山建設進度不及預期的風險風險 公司銀都礦業（北礦區）、東晟礦業、鴻林礦業、德運礦業均為待產礦山，實際建設進度如果不及預期，可能影響公司金銀產出，進而對公司業績造成不利影響。盛達資源(000603)公司深度報告 18 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款 附錄:公司財務預測表 單位：百萬元(人民幣)資產負債表

60、資產負債表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 利潤表利潤表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 流動資產流動資產 17781778 18291829 20172017 24892489 營業總收入營業總收入 22542254 20732073 28232823 36773677 貨幣資金 447 491 677 1031 營業成本 1533 994 1345 1742 應收票據 4 3 5 6 稅金及附加 161 175 200 240 應收賬款 50 23 31 41 銷售費用 1 2

61、2 2 其它應收款 641 662 627 664 管理費用 254 270 290 310 預付賬款 34 20 27 35 研發費用 22 23 24 25 存貨 246 276 299 363 財務費用 69 34 33 17 其他 357 353 350 349 資產減值損失-13-14-15-16 非流動資產非流動資產 47724772 53035303 56695669 59425942 公允價值變動收益-6 0 0 0 長期投資 712 737 758 777 投資收益 55 55 80 80 固定資產 1907 1980 2086 2134 營業利潤營業利潤 250250 62

62、2622 10001000 14101410 無形資產 1347 1825 2116 2374 營業外收入 10 4 5 6 其他 806 761 708 657 營業外支出 4 4 6 7 資產總計資產總計 65506550 71317131 76867686 84308430 利潤總額利潤總額 256256 621621 999999 14091409 流動負債流動負債 18451845 18341834 15521552 11781178 所得稅 52 124 200 282 短期借款 752 900 625 231 凈利潤凈利潤 204 497 799 1127 應付賬款 452 35

63、9 299 266 少數股東損益 56 134 216 304 其他 641 575 629 681 歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤 148148 362362 584584 823823 非流動負債非流動負債 797797 879879 899899 872872 EBITDA 497 946 1387 1819 長期借款 144 220 240 212 EPS（元）0.21 0.53 0.85 1.19 其他 653 659 659 659 負債合計負債合計 26412641 27132713 24512451 20502050 主要財務比率主要財務比率 2023A2023A 2024E

64、2024E 2025E2025E 2026E2026E 少數股東權益 783 917 1133 1437 成長能力成長能力(同比增長率同比增長率%)股本 129 129 129 129 營業總收入 19.92-8.03 36.19 30.26 資本公積 452 452 452 452 營業利潤-59.79 148.80 60.92 40.98 留存收益 2840 3217 3818 4660 歸屬母公司凈利潤-59.41 144.94 61.01 41.03 歸屬母公司股東權益 3126 3501 4102 4944 獲利能力獲利能力(%)負債和股東權益負債和股東權益 65506550 713

65、17131 76867686 84308430 毛利率 31.96 52.03 52.34 52.62 凈利率 9.04 23.96 28.32 30.67 現金流量表現金流量表 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E ROE 4.73 10.35 14.23 16.65 經營活動現金流經營活動現金流 315315 585585 11161116 13811381 ROIC 4.41 8.99 12.93 16.05 凈利潤 204 497 799 1127 償債能力償債能力 折舊攤銷 216 291 355 393 資產負債率(%)40.33

66、38.05 31.89 24.31 財務費用 70 39 37 24 凈負債比率(%)18.17 20.73 9.05-4.72 投資損失-55-55-80-80 流動比率 0.96 1.00 1.30 2.11 營運資金變動-247-197-13-102 速動比率 0.81 0.83 1.08 1.76 其他 128 10 17 19 營運能力營運能力 投資活動現金流投資活動現金流-292292 -757757 -637637 -582582 總資產周轉率 0.38 0.30 0.38 0.46 資本支出-289-797-700-647 應收賬款周轉率 71.97 57.09 103.79

67、101.83 長期投資-26-19-17-16 應付賬款周轉率 4.18 2.45 4.09 6.17 其他 23 59 80 80 每股指標每股指標(元元)籌資活動現金流籌資活動現金流 164164 216216 -293293 -445445 每股收益 0.21 0.53 0.85 1.19 短期借款 403 148-275-394 每股經營現金 0.46 0.85 1.62 2.00 長期借款 14 76 20-27 每股凈資產 4.53 5.07 5.94 7.16 普通股增加 0 0 0 0 估值比率估值比率 資本公積增加 0 0 0 0 P/E 52.62 25.93 16.10

68、11.42 其他-253-8-37-24 P/B 2.44 2.68 2.29 1.90 現金凈增加額現金凈增加額 187187 4444 187187 354354 EV/EBITDA 16.76 10.90 7.12 5.00 數據來源：Wind，方正證券研究所 盛達資源(000603)公司深度報告 19 敬 請 關 注 文 后 特 別 聲 明 與 免 責 條 款分析師聲明分析師聲明 作者具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，保證報告所采用的數據和信息均來自公開合規渠道，分析邏輯基于作者的職業理解，本報告清晰準確地反映了作者的研究觀點，力求獨立、客觀和公正，結論不受任何第三方的授意

69、或影響。研究報告對所涉及的證券或發行人的評價是分析師本人通過財務分析預測、數量化方法、或行業比較分析所得出的結論，但使用以上信息和分析方法存在局限性。特此聲明。免責聲明免責聲明 本研究報告由方正證券制作及在中國（香港和澳門特別行政區、臺灣省除外）發布。根據證券期貨投資者適當性管理辦法，本報告內容僅供我公司適當性評級為 C3 及以上等級的投資者使用，本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。若您并非前述等級的投資者，為保證服務質量、控制風險，請勿訂閱本報告中的信息，本資料難以設置訪問權限，若給您造成不便，敬請諒解。在任何情況下，本報告的內容不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客

70、戶特殊的投資目標、財務狀況或需求，方正證券不對任何人因使用本報告所載任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者需自行承擔風險。本報告版權僅為方正證券所有，本公司對本報告保留一切法律權利。未經本公司事先書面授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容，不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。如需引用、刊發或轉載本報告，需注明出處且不得進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。評級評級說明：說明：類別類別 評級評級 說明說明 公司評級 強烈推薦 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有20%以上的漲幅。推薦 分析師預測

71、未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的漲幅。中性 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數在-10%和10%之間波動。減持 分析師預測未來12個月內相對同期基準指數有10%以上的跌幅。行業評級 推薦 分析師預測未來12個月內行業表現強于同期基準指數。中性 分析師預測未來12個月內行業表現與同期基準指數持平。減持 分析師預測未來12個月內行業表現弱于同期基準指數?；鶞手笖嫡f明 A股市場以滬深300 指數為基準；香港市場以恒生指數為基準，美股市場以標普500指數為基準。方正證券研究所聯系方式：方正證券研究所聯系方式：北京：西城區展覽館路 48 號新聯寫字樓 6 層 上海：靜安區延平路71號延平大廈2樓 深圳：福田區竹子林紫竹七道光大銀行大廈31層 廣州：天河區興盛路12號樓雋峰苑2期3層方正證券 長沙：天心區湘江中路二段36號華遠國際中心37層 E-mail：