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1、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。美好醫療 301363.SZ 公司研究|首次報告 公司深耕醫療器械精密組件及產品的設計開發、制造和銷售，核心業務包括：為全球家用呼吸機市場龍頭客戶 A 提供組件，以及為全球人工植入耳蝸龍頭客戶 B 提供組件。2018-2023 年，公司營收 CAGR 為 18%，保持穩健增長。家用呼吸機組件需求旺盛，與龍頭客戶家用呼吸機組件需求旺盛，與龍頭客戶 A 合作穩定。合作穩定。家用呼吸機組件業務是公司核心業務（2023 年營收占比 64.8%）。家用呼吸機是 O

2、SA 和 COPD 的主要治療手段，下游呼吸疾病治療的迫切需求帶動家用呼吸機市場規模持續擴大，且市場集中度高。長期以來，公司與龍頭客戶 A 合作關系持續穩定，并且通過切入客戶 A 新一代產品的開發，使得合作黏性不斷加強。人工耳蝸人工耳蝸市場穩定市場穩定，已形成良好的品牌。，已形成良好的品牌。2018-2023 年，人工耳蝸組件業務從 0.33億元增長至 1.14 億元，期間 CAGR 27.9%。人工耳蝸是治療失聰的常規方法，市場穩定，且市場集中度高。在人工耳蝸板塊，公司主要向龍頭客戶 B 供應組件產品，自 2011 年起公司與客戶 B 建立了長期且穩定的合作關系。底層技術底層技術延展延展能力

3、強，深化多元業務布局。能力強，深化多元業務布局。公司在傳統的精密模具設計與制造方面積累深厚，同時自主研發的液態硅膠應用技術具有高技術壁壘，底層技術延展能力強，目前已拓展至家用和消費電子領域。2019 到 2023 年，公司家用和消費電子業務營收從 826 萬元增長至 1.5億元，CAGR達到 107%，發展迅速；其次，近年來公司大力布局胰島素筆業務，目前已成功實現量產。隨著人口老齡化和生活方式改變帶來的糖尿病患者數量持續增加，胰島素注射筆需求會不斷擴大。我們預測公司 2024-2026 年每股收益分別為 0.96、1.20、1.47 元，由于公司家用呼吸機業務有望隨下游渠道庫存出清而恢復快速增

4、長態勢，同時公司產品管線持續豐富，新業務、新客戶不斷開發，長期發展空間廣闊。根據可比公司 2024 年平均估值，給予公司 2024 年 34 倍市盈率，對應目標價為 32.64 元，首次給予買入評級。風險提示風險提示 大客戶依賴風險大客戶依賴風險；下游庫存積壓風險下游庫存積壓風險；新業務拓展不及預期風險；匯率波動風險新業務拓展不及預期風險；匯率波動風險；地緣；地緣政治風險政治風險；盈利能力盈利能力下滑下滑風險。風險。2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入(百萬元)1,415 1,338 1,689 2,065 2,505 同比增長(%)24.4%-5.5%26.3

5、%22.2%21.3%營業利潤(百萬元)457 352 439 550 675 同比增長(%)31.1%-23.0%24.9%25.1%22.7%歸屬母公司凈利潤(百萬元)402 313 390 487 599 同比增長(%)29.7%-22.1%24.4%25.0%23.0%每股收益（元）0.99 0.77 0.96 1.20 1.47 毛利率(%)43.0%41.2%42.6%42.3%42.1%凈利率(%)28.4%23.4%23.1%23.6%23.9%凈資產收益率(%)18.2%10.1%11.5%12.8%14.0%市盈率 26.1 33.5 26.9 21.6 17.5 市凈率

6、3.5 3.3 2.9 2.6 2.3 資料來源：公司數據.東方證券研究所預測.每股收益使用最新股本全面攤薄計算.盈利預測與投資建議 核心觀點 公司主要財務信息 股價（2024年06月12日）26.93 元 目標價格 32.64 元 52 周最高價/最低價 51.85/21.91 元 總股本/流通 A 股（萬股）40,666/11,216 A 股市值（百萬元）10,951 國家/地區 中國 行業 醫藥生物 報告發布日期 2024 年 06 月 13 日 1 周 1 月 3 月 12 月 絕對表現%1.71 7.96-4.39-35.48 相對表現%3.12 11.29-2.91-27.67 滬

7、深 300%-1.41-3.33-1.48-7.81 伍云飛 執業證書編號：S0860524020001 田世豪 021-63325888*6111 執業證書編號：S0860521080001 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 美好醫療首次覆蓋報告 買入 （首次）美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。2 目 錄 一、美好醫療：快速發展的精密醫療器械龍頭.5 1.1 深耕醫療器械精密組件，團隊成熟.5 1.2 業績穩定增長，股權激勵目標

8、清晰.7 二、家用呼吸機：需求旺盛，與客戶 A 合作關系穩定密切.9 2.1 全球呼吸疾病市場潛力大，集中度高.9 2.2 家用呼吸機組件是基石業務，綁定龍頭.13 三、人工耳蝸：市場穩定，已形成良好的品牌.15 3.1 人工耳蝸是治療失聰的常規方法，市場潛力大.15 3.2 與龍頭客戶 B 深度合作，穩健發展.16 四、底層技術具備拓展能力，胰島素筆初露鋒芒.18 4.1 掌握精密組件制造核心技術，延伸至消費領域.18 4.1.1 研發平臺技術完備，生產經驗豐富 18 4.1.2 業務延展性強，擴至家用&消費市場 21 4.2 胰島素筆：空間廣闊，相關產品已量產.21 盈利預測與投資建議.2

9、3 盈利預測.23 投資建議.24 風險提示.25 bUeZfVaYeZfYeUcWaQdN9PsQrRmOmQkPpPpRfQnMoR8OnMnNxNoMpMvPpMrQ 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。3 圖表目錄 圖 1：公司發展歷程.5 圖 2：公司股權結構（截至 2024 年 6 月）.6 圖 3：2018-2024Q1 年公司總營收及同比增長.7 圖 4：2018-2024Q1 年公司歸母凈利潤及同比增長.7 圖 5：2

10、019-2023 公司營收拆分（按產品）.8 圖 6：2018-2023 公司營收拆分（按地區）.8 圖 7：2018-2024Q1 公司毛利率與凈利率變化趨勢.8 圖 8：2019-2024Q1 公司期間費用率變化趨勢.8 圖 9：全球和我國 OSA 患病人數趨勢.10 圖 10：2019 年中國及美國 OSA 診斷率對比.10 圖 11：經鼻氣道正壓通氣設備治療 OSA 的原理.10 圖 12：全球和我國 COPD 患病人數趨勢.10 圖 13：2019 年中國和美國的 COPD 患病人數、確診人數、控制人數對比（單位：百萬人）.10 圖 14：全球家用無創呼吸機市場規模及預測（出廠價口徑

11、，百萬美元）.11 圖 15：中國家用無創呼吸機市場規模及預測（出廠價口徑，百萬人民幣）.11 圖 16：全球通氣面罩市場規模及預測（出廠價口徑，百萬美元）.11 圖 17：中國通氣面罩市場規模及預測（出廠價口徑，百萬人民幣）.11 圖 18：2020 年全球家用無創呼吸機市場競爭格局.12 圖 19：2020 年中國家用無創呼吸機市場競爭格局.12 圖 20：2020 年全球通氣面罩市場競爭格局.12 圖 21：2020 年中國通氣面罩市場競爭格局.12 圖 22：呼吸機主機主要組成部分.13 圖 23：呼吸機呼吸面罩主要組成部分.13 圖 24：公司家用呼吸機組件營收（單位：百萬元）及同比

12、增速.14 圖 25：公司家用呼吸機組件營收拆分（單位：百萬元）.14 圖 26：公司家用呼吸機組件營收拆分.14 圖 27：公司家用呼吸機組件毛利率.14 圖 28：全球聽力損失人數（單位：百萬）.15 圖 29：耳部疾病或聽力損失的治療/輔助措施.15 圖 30：全球人工耳蝸行業市場規模.16 圖 31：2022 年全球人工植入耳蝸市場競爭格局.16 圖 32：美好醫療人工植入耳蝸組件產品及其應用.16 圖 33：2018-2023 公司人工植入耳蝸營收及同比增長.17 圖 34：2018-2023 公司人工植入耳蝸毛利率.17 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關

13、分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。4 圖 35：2018-2021 公司人工植入耳蝸行業營收拆分.17 圖 36：液態硅膠注塑流程.19 圖 37：公司新項目設計開發流程.20 圖 38：公司家用及消費電子業務發展快速.21 圖 39：公司家用及消費電子板塊中主要業務營收（百萬元）.21 圖 40：全球胰島素注射筆市場銷售情況（億美元）.22 圖 41：中國胰島素注射筆市場規模（億美元）.22 圖 42：注射筆生產的主要環節與技術.22 表 1：公司主要產品梳理.5 表 2：公司管理團隊簡介（

14、截至 2024 年 6 月）.6 表 3：首次授予的限制性股票對應的年度考核指標.9 表 4：飛利浦主要召回事件回顧.12 表 5：發行人與客戶 A 之間歷史上的合作協議簽署情況.15 表 6：公司核心精密模具設計與制造技術.18 表 7：公司與國內外先進技術水平比較.19 表 8：公司液態硅膠相關核心技術.20 表 9：公司胰島素筆產品研發進展.22 表 10：可比公司估值.24 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。5 一、美好醫療：

15、快速發展的精密醫療器械龍頭一、美好醫療：快速發展的精密醫療器械龍頭 1.1 深耕醫療器械精密組件，團隊成熟 美好醫療創建于 2010年 7月，長期以來公司深耕醫療器械精密組件及產品的設計開發、制造和銷售，主要產品為家用呼吸機組件、人工植入耳蝸組件、其他醫療產品組件、精密模具及自動化設備、家用及消費電子組件等。圖 1：公司發展歷程 數據來源：招股說明書，東方證券研究所 表 1：公司主要產品梳理 類型類型 產品介紹產品介紹 組件功能組件功能 圖片圖片 產品介紹產品介紹 組件功能組件功能 圖片圖片 呼吸機主機組呼吸機主機組件件 主體和加熱模塊組件 呼吸機組裝的核心框架，用來安裝呼吸機的核心主板、風機

16、、通訊模塊、視窗模塊和加濕器水箱等模塊，以及對加濕器水箱進行加熱 風機組件 安裝風機定子和轉子，轉動下產生氣流并起著氣流導流和降低噪音的作用 濕化器水箱組件 用于替換加濕器水箱，確保機器在不使用加濕器的情況下正常工作，并降低整機的噪音 呼吸面罩呼吸面罩 組件組件 主體框架 作為呼吸面罩的主體框架，連接硅膠罩、連接頭和頭帶。排氣孔用于排出用戶呼出的 CO2和控制噪音。管路連接頭 連接呼吸面罩和呼吸機管路，接頭可 360 度轉動調節位置；連接頭的排氣孔用于排放呼吸出的 CO2，液態硅膠閥門起著防窒息的作用。硅膠罩 用于密封和緩沖作用，防止漏氣 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇

17、 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。6 人工耳蝸人工耳蝸 外置聲音處理外置聲音處理器組件器組件 聲音傳輸單元組件 連接聲音傳輸單元和體內植入體，保護聲音傳輸單元 聲音接收單元組件 用于安裝聲音接收和信息處理單元的核心電路板，以及起著保護聲音接收單元和按鍵的功能 電池組件 安裝并保護電池 人工耳蝸植入人工耳蝸植入體組件體組件 植入磁鐵組件 用于固定植入磁鐵，滿足磁共振成像(MRI)時不需要手術取出磁鐵的需求；鈦合金主體框架 用于固定核心電路板和陶瓷電極 植入分線器組件 分線器，用于植入人工植

18、入耳蝸鉑金導絲的分線 精密模具精密模具 液態硅膠模具 將液態硅膠材料批量制造成液態硅膠零件的專用工具，用于生產呼吸機面罩，呼吸機緩沖件、人工植入耳蝸密封件等 塑膠模具 將塑膠材料批量制造成塑膠零件的專用工具，主要用于生產呼吸機結構件、人工植入耳蝸結構件等 自動化系統自動化系統 自動化設備 是按客戶需求開發定制的、滿足客戶產品大批量生產需求的非標準自動化生產系統 數據來源：招股說明書，東方證券研究所 公司創始人熊小川先生為公司控股股東、實際控制人。截至2024年6月，熊小川先生通過直接與間接持股共計持股52.12%。同時，可以看到，公司核心團隊均在公司任職多年，擁有豐富的管理經驗和行業洞見。圖

19、2：公司股權結構（截至 2024 年 6 月）數據來源：wind，東方證券研究所 表 2：公司管理團隊簡介（截至 2024 年 6 月）姓名姓名 職位職位 出生年份出生年份 工作經歷工作經歷 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。7 熊小川熊小川 董事長、總經理 1966 1987 年至 2000 年，就職于四川長虹電器股份有限公司，歷任技術主任、營銷管理部辦公室主任、副部長等職務。2005 年至 2006 年，就職于創維應用電子（深圳）

20、有限公司，擔任小家電事業部總經理。2006 年至 2008 年，就職于廣東美好藥品經營有限公司，擔任海外部總經理。2008 年至 2015 年，就職于深圳市美好創億科技發展有限公司（已于 2015 年 11 月注銷），擔任總經理、執行董事。2010 年至今，擔任公司董事長、總經理。袁峰袁峰 副總經理、副董事長 1980 2010 年至 2019 年 11 月，就職于美好有限，歷任商務部經理、大客戶事業部總監、商務中心總經理、副總經理等職務。2019 年 11 月至今，擔任公司董事、副總經理。周道福周道福 副總經理、董事 1980 曾就職于富士康科技集團，歷任成型制造工程師、塑件技術研發部課長等

21、職務；曾就職于深圳市鼎派電子有限公司，擔任副總經理。2011 年至 2019 年 11 月，就職于美好有限，歷任總經理助理、醫療健康事業部總經理、副總經理等職務。2019 年 11 月至今，擔任公司董事、副總經理。遲奇峰遲奇峰 副總經理 1978 曾就職于大連海爾精密組件有限公司，擔任設備部工程師；曾就職于富頂精密組件有限公司，擔任 HSDI 工程師；曾就職于深圳市美好創億科技發展有限公司（已于 2015 年11 月注銷），擔任項目經理。2010 年至 2019 年 11 月，就職于美好有限，歷任研發部經理、項目部經理、副總經理等職務。2019 年 11 月至今，擔任公司副總經理。譚景霞譚景霞

22、 董事會秘書 1984 曾就職于深圳清溢精密光電股份有限公司，擔任工程師；曾就職于深圳銳取信息股份有限公司，擔任項目主管；曾就職于深圳東迪欣科技有限公司，擔任法規經理、研發總監。2014 年至 2019 年 11 月，就職于美好有限，歷任知識產權經理、法規總監、總經理助理等職務。2019 年 11 月至今，擔任公司董事會秘書。數據來源：公司公告，東方證券研究所 1.2 業績穩定增長，股權激勵目標清晰 近年來業績穩步增長，近年來業績穩步增長，2023 年年略有波動略有波動。2018-2022 年，公司營收與歸母凈利潤增長態勢穩健。2023-2024Q1，公司業績略有波動，其中：23 年歸母凈利潤

23、 3.13 億元（同比-22.1%），24Q1歸母凈利潤 0.58 億元（同比-46.5%），主要原因是下游呼吸機客戶去庫存導致采購短期波動。圖 3：2018-2024Q1 年公司總營收及同比增長 圖 4：2018-2024Q1 年公司歸母凈利潤及同比增長 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。8 數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 分產品分產品來看，家用呼吸機組件是公司來看，家用呼吸機組件是公司核心業

24、務核心業務。2019 年以來，家用呼吸機組件營收占比均超64%。此外，公司人工植入耳蝸組件的營收占比在 2019 年以來均超 5%。2023 年，二者營收占比合計超過 70%，是公司的基石業務。分地區來看，外銷業務營收占比高。分地區來看，外銷業務營收占比高。2019-2023 年，公司外銷業務營收占比均超 85%。在外銷業務中，新加坡地區占比從 2018 年的 63.6%下滑至 2021 年的 43.3%；澳大利亞地區占比從 2018年的 25.1%提高至 2021 年的 31.1%。而隨著新客戶的不斷開拓，其他境外地區的占比從 2018 年的 7.2%提高至 2021 年的 14.8%。圖

25、5：2019-2023 公司營收拆分（按產品）圖 6：2018-2023 公司營收拆分（按地區）數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 從毛利率和凈利率來看，2021-2024Q1，公司毛利率有所下降，主要系匯率波動、產品結構變化所致；凈利率分別為 27.26%/28.41%/23.42%/20.61%，2023 年下滑幅度較大，主要原因在于公司增加研發投入并進行經營調整帶來期間費用率增長所致。圖 7：2018-2024Q1 公司毛利率與凈利率變化趨勢 圖 8：2019-2024Q1 公司期間費用率變化趨勢 582 742 888 1137 1415 1338

26、282-40%-20%0%20%40%040080012001600總營收（百萬元）YOY131 233 258 310 402 313 58-80%-40%0%40%80%120%0100200300400500歸母凈利潤（百萬元）YOY78.4%67.1%67.3%74.8%64.8%7.4%6.2%5.5%6.9%8.5%0%20%40%60%80%100%20192020202120222023家用呼吸機組件精密模具及自動化設備其他醫療產品組件家用及消費電子組件人工植入耳蝸組件自主產品其他類4.1%5.0%14.8%10.9%6.1%13.3%93.9%86.7%0%25%50%75%

27、100%201820192020202120222023新加坡澳大利亞其他境外地區中國大陸其他地區 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。9 數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 2024 年 4 月，公司發布限制性股票激勵計劃（草案），本次激勵計劃對應的考核年度為 2024-2026 年，計劃授予限制性股票合計 600 萬股（占總股數的 1.48%），授予價格為每股 12.42 元。股權激勵對于提升核心

28、員工的積極性有很大幫助，同時也對業績有一定的支撐作用。表 3：首次授予的限制性股票對應的年度考核指標 歸屬安排歸屬安排 目標值（目標值（An）觸發值（觸發值（Am）公司層面可歸屬比例公司層面可歸屬比例=100%公司層面可歸屬比例公司層面可歸屬比例=80%2024 年 滿足以下條件之一：1.以 2023 年營業收入為基準，2024 年營業收入增長率不低于 25.00%；2.以 2023 年凈利潤為基準，2024 年凈利潤增長率不低于 25.00%。滿足以下條件之一：1.以 2023 年營業收入為基準，2024 年營業收入增長率不低于 20.00%；2.以 2023 年凈利潤為基準，2024 年凈

29、利潤增長率不低于 20.00%。2025 年 滿足以下條件之一：1.以 2023 年營業收入為基準，2025 年營業收入增長率不低于 56.25%；2.以 2023 年凈利潤為基準，2025 年 凈利潤增長率不低于 56.25%。滿足以下條件之一：1.以 2023 年營業收入為基準，2025 年營業收入增長率不低于 44.00%；2.以 2023 年凈利潤為基準，2025 年凈利潤增長率不低于 44.00%。2026 年 滿足以下條件之一：1.以 2023 年營業收入為基準，2026 年營業收入增長率不低于 95.31%；2.以 2023 年凈利潤為基準，2026 年凈利潤增長率不低于 95.

30、31%。滿足以下條件之一：1.以 2023 年營業收入為基準，2026 年營業收入增長率不低于 72.80%；2.以 2023 年凈利潤為基準，2026 年凈利潤增長率不低于 72.80%。數據來源：wind，東方證券研究所 二、家用呼吸機：需求旺盛，與客戶二、家用呼吸機：需求旺盛，與客戶 A 合作關系合作關系穩定穩定密切密切 2.1 全球呼吸疾病市場潛力大，集中度高 家用呼吸機主要用于睡眠呼吸暫停低通氣癥，如打鼾和阻塞性睡眠呼吸暫停低通氣綜合癥（Obstructive Sleep Apnea-Hypopnea Syndrome,OSA），也用于治療中輕度呼吸衰竭和呼吸功能不全、如慢性阻塞性肺

31、疾?。╟hronic obstructive pulmonary disease，COPD）、哮喘等疾病。其中，OSA 是指患者各種原因導致在睡眠狀態下反復出現呼吸暫停和（或）低通氣，發生一系列病理生理改變的臨床綜合癥。OSA 患者除了睡眠受到影響外，尚可出現神經精神癥狀包括注意力0%15%30%45%60%毛利率凈利率0%4%8%12%201920202021202220232024Q1研發費用率銷售費用率管理費用率 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告

32、最后一頁的免責申明。10 不集中、記憶力下降、易怒、焦慮或抑郁等，此外其心血管系統、內分泌系統、呼吸系統、泌尿生殖系統等同樣會出現多系統病變。根據弗若斯特沙利文統計，2020 年全球 OSA 患者共計 10.7 億人，其中我國共計 2.0 億人，患病人群龐大，但其診治率有待進一步提高。據統計，2019年美國診斷率為20%，而中國診斷率尚不足 1%。圖 9：全球和我國 OSA 患病人數趨勢 圖 10：2019 年中國及美國 OSA 診斷率對比 數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 2013 年，美國醫師協會頒布成人 OSA 臨床實踐指南中，推薦氣道正

33、壓通氣即呼吸機治療應作為OSA 患者首選治療方式。其治療原理是由呼吸機產生一定壓力的氣流（通常為 4-25cm H2O），通過管路、面罩進入患者上氣道，形成“氣性支架”，將塌陷的部位撐開，維持上氣道開放，使由于上氣道塌陷造成的各種阻塞性呼吸事件消失，恢復正常通氣。圖 11：經鼻氣道正壓通氣設備治療 OSA 的原理 數據來源：氣道正壓通氣治療如何為 OSAHS 患者選擇最佳治療模式王立曼 2015，東方證券研究所 家用呼吸機同樣能夠幫助家用呼吸機同樣能夠幫助 COPD 患者改善呼吸和提高生活質量?；颊吒纳坪粑吞岣呱钯|量。2020 年，全球 COPD 患病人數為 4.7 億，中國 COPD 患

34、病人數為 1.1 億。從中美對比來看，2019 年我國的診斷率和控制率分別為 26.8%和 20.2%，而美國的診斷率和控制率分別為 68.3%和 58.3%，我國 COPD診療現狀有待進一步改善。圖 12：全球和我國 COPD 患病人數趨勢 圖 13：2019 年中國和美國的 COPD 患病人數、確診人數、控制人數對比（單位：百萬人）040080012001600全球OSA患病人數（百萬人）中國OSA患病人數（百萬人）0%5%10%15%20%25%美國中國中國及美國OSA診斷率對比 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露

35、見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。11 數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 在呼吸疾病的迫切需求下，全球家用呼吸機和通氣面罩市場規模持續擴大。在呼吸疾病的迫切需求下，全球家用呼吸機和通氣面罩市場規模持續擴大。根據弗若斯特沙利文統計，2020 年全球家用無創呼吸機市場規模為 27.1 億美元，在我國這一規模為 12.3 億人民幣；其次，2020年全球通氣面罩市場規模為 16.2億美元，在我國這一規模為 1.9億元。未來，隨著患者診治率的不斷提升，預計全球和我國家用呼吸機和通氣面罩市場規模仍將持續

36、擴容。圖 14：全球家用無創呼吸機市場規模及預測（出廠價口徑，百萬美元）圖 15：中國家用無創呼吸機市場規模及預測（出廠價口徑，百萬人民幣）數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 圖 16：全球通氣面罩市場規模及預測（出廠價口徑，百萬美元）圖 17：中國通氣面罩市場規模及預測（出廠價口徑，百萬人民幣）0100200300400500600全球COPD患病人數（百萬人）中國COPD患病人數（百萬人）104.4285.72416.49.6020406080100120總患病人數確診人數控制人數中國美國2709.15576.7015003000450060

37、001233.23331.9010002000300040001617.3289901000200030004000191.1459.40100200300400500 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。12 數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 數據來源：弗若斯特沙利文，東方證券研究所 家用呼吸機與通氣面罩行業集中度高。家用呼吸機與通氣面罩行業集中度高。根據華經產業研究院統計，2020 年全球家用呼吸機市場主要被瑞思邁和飛利浦兩

38、大龍頭所占據，瑞思邁和飛利浦的全球市場份額分別為 40%和 38%。而在我國市場，飛利浦、瑞思邁和怡和嘉業市占率居前，CR3 為 70.6%。根據弗若斯特沙利文統計，在全球通氣面罩市場，2020 年瑞思邁和飛利浦市占率居于前二，CR2為 90.9%。而在我國，2020 年怡和嘉業、飛利浦和瑞思邁市占率位居前三，分別為 37.7%、23.4%、20.2%。圖 18：2020 年全球家用無創呼吸機市場競爭格局 圖 19：2020 年中國家用無創呼吸機市場競爭格局 數據來源：華經產業研究院，東方證券研究所 數據來源：華經產業研究院，東方證券研究所 圖 20：2020 年全球通氣面罩市場競爭格局 圖

39、21：2020 年中國通氣面罩市場競爭格局 數據來源：弗若斯特沙利文（轉引自怡和嘉業招股說明書），東方證券研究所 數據來源：弗若斯特沙利文（轉引自怡和嘉業招股說明書），東方證券研究所 飛利浦正式退出美國市場，瑞思邁飛利浦正式退出美國市場，瑞思邁&怡和嘉業怡和嘉業或有或有受益。受益。2021 年 6 月，飛利浦宣布在全球范圍內召回數百萬臺呼吸機和 CPAP 呼吸設備。僅在 2021 年內，其在全球范圍內召回的呼吸設備數量高達 520 萬臺，遠高于最初估計的 300-400 萬臺。2024 年 1 月 25 日，飛利浦在官網宣布旗下呼吸機產品正式退出美國市場。此次飛利浦事件給行業帶來了深遠影響，市

40、場格局或將重整。表 4：飛利浦主要召回事件回顧 時間時間 召回事件召回事件 召回原因召回原因 40%38%6%5%3%2%6%瑞思邁飛利浦費雪派克律維施泰因（萬曼）德百世怡和嘉業其他28.4%26.6%15.6%7.3%5.5%3.5%2.6%10.5%飛利浦瑞思邁怡和嘉業魚躍醫療律維施泰因（萬曼）費雪派克德百世其他64.7%26.2%6.2%1.2%1.8%瑞思邁飛利浦費雪派克怡和嘉業其他37.7%23.4%20.2%7.2%3.7%7.8%怡和嘉業飛利浦瑞思邁費雪派克律維施泰因（萬曼）其他 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要

41、信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。13 2021 年 6 月 飛利浦 Respironics 發布了第一次全球性的召回通知，涉及其部分呼吸機和雙水平氣道正壓通氣（BiPAP）設備。呼吸機所用的 PE-PUR 泡沫存在分解問題，可能釋放有害氣體或顆粒到呼吸機的空氣通道中，對使用者構成潛在危險。2021 年 7 月 飛利浦 Respironics 進一步擴大了呼吸機產品的召回范圍，包括更多的生產日期和型號。與第一次召回一致。2021 年 8 月 FDA 宣布了另一起關于飛利浦Respironics 呼吸設備的嚴重召回。這次飛利浦召回了配

42、備高流量治療軟件 3.00和 3.10 版的 V60 和 V60 Plus 呼吸機。原因是這批呼吸機因為沒有解決導致最大系統壓力的問題，可能導致嚴重的不良事件，甚至有死亡風險。2022 年 1 月 飛利浦 Respironics 召回某些 Trilogy EVO 呼吸機。原因與第一次召回一致 2022 年 3 月 飛利浦 Respironics 再度召回某些 V60和 V60 Plus 呼吸機。因為有一部分設備中，內部電路使用了過期粘合劑組裝，有導致呼吸機停止工作的風險 2022 年 9 月 飛利浦 Respironics 呼吸設備再次召回獲得 I 類標簽。該召回涉及從 2020 年 8 月6

43、 日到 2021 年 9 月 1 日分發的 386 臺呼吸機。BiPAP 機器的電機中可能含有塑料，可能會釋放揮發性有機化合物(VOC)。除了用戶吸入危險 VOC 的風險外，塑料還可能導致設備故障。2023 年 2 月 飛利浦 Respironics 再次對 Trilogy 100、Trilogy 200 和 Garbin Plus 三個系列的呼吸機產品召回。召回原因主要與之前召回呼吸機所要替換的硅膠泡沫質量有關 2023 年 4 月 飛利浦 Respironics 再次召回此前召回并修理過的部分 CPAP 和 BiPAP 設備。原因是它們可能提供不準確或不充分的治療 數據來源：器械之家，東方

44、證券研究所 2.2 家用呼吸機組件是基石業務，綁定龍頭 公司家用呼吸機組件主要由呼吸機主機組件和呼吸面罩組件構成。公司家用呼吸機組件主要由呼吸機主機組件和呼吸面罩組件構成。呼吸機主機組件主要組成部分包括：主體和加熱模塊組件，用戶界面組件，通訊模塊組件，風機組件，濕化器水箱組件；呼吸面罩組件主要組成部分包括：主體框架，管路連接頭，硅膠罩。呼吸面罩屬于消耗品，使用 3-6 月需要更換。圖 22：呼吸機主機主要組成部分 圖 23：呼吸機呼吸面罩主要組成部分 數據來源：公司招股說明書，東方證券研究所 數據來源：公司招股說明書，東方證券研究所 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關

45、分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。14 2018 年到 2022 年，公司呼吸機組件業務營收穩健增長。2023 年，公司呼吸機代工營收為 8.7 億元，同比下滑 18.1%，主要原因是下游客戶去庫存所致。分品類來看，2021 年，呼吸機主機各組件營收為 4.7 億元，呼吸面罩各組件營收為 2.9 億元。圖 24：公司家用呼吸機組件營收（單位：百萬元）及同比增速 圖 25：公司家用呼吸機組件營收拆分（單位：百萬元）數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 其中，呼吸

46、機主機各組件營收主要來自于主體組件，2021 年營收為 3.7 億元；面罩組件主要來自于管路接頭連接頭和主體框架組件，2021 年營收分別為 1.4 億元和 1.1 億元。其余組件包括：濕化器水箱組件、風機組件、硅膠罩組件等提升空間較大。其次，在毛利率上，呼吸面罩組件毛利率略高于主機組件，整體上家用呼吸機組件毛利率自2019年以來略有下滑，主要受匯率影響及產品結構變化所致。圖 26：公司家用呼吸機組件營收拆分 圖 27：公司家用呼吸機組件毛利率 數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 下游行業集中度高，公司向客戶下游行業集中度高，公司向客戶 A 銷售占比高，符合

47、行業特點。銷售占比高，符合行業特點?？蛻?A 是下游行業龍頭企業，其睡眠呼吸紊亂和其他呼吸系統疾病治療業務自 2019 年以來呈現穩健發展趨勢（除 2021 年受新冠疫情影響），該業務營收從 2019 年的 26 億美元增長至 2023 年的 37 億美元（CAGR=9%）。480 580 594 763 1059 867-40%-20%0%20%40%60%02004006008001,0001,200201820192020202120222023家用呼吸機組件yoy323 348 351 472 157 232 243 291 02004006008001,000201820192020

48、2021呼吸機主機各組件呼吸面罩各組件0%50%100%2018201920202021主體組件濕化器水箱組件風機組件其他組件管路連接頭組件主體框架組件硅膠罩組件其他-呼吸面罩組件30%50%70%201820192020202120222023家用呼吸機組件呼吸機主機各組件呼吸面罩各組件 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。15 公司是客戶 A 新一代呼吸機的核心供應商，與客戶 A 建立了長期、穩定、持續的合作關系。從 2017 年開

49、始，公司參與客戶 A整套結構組件的材料、結構、模具、自動化、生產工藝、品質標準等方面的開發。表 5：發行人與客戶 A 之間歷史上的合作協議簽署情況 合同簽署時間合同簽署時間 有效期約定有效期約定 2013 年 8 月 有效期 3 年，客戶可在當前有效期屆滿前至少提前 120 天發出書面通知，將有效期再延長兩年。2016 年 3 月 有效期再延長 6 個月。協議將于 2016 年 9 月終止。2016 年 10 月 有效期將再延長 1 年。協議將于 2017 年 10 月終止。2016 年 12 月 有效期將再延長 3 個月。協議將于 2018 年 1 月終止。2017 年 8 月 有效期將再延

50、長 3 個月。協議將于 2018 年 4 月終止。2018 年 4 月 有效期將再延長 3 個月。協議將于 2018 年 7 月終止。2018 年 7 月 有效期將再延長 6 個月。協議將于 2018 年 12 月終止。2018 年 10 月 有效期將再延長 6 個月。協議將于 2018 年 6 月終止。2019 年 6 月 有效期將再延長 3 個月。協議將于 2019 年 9 月終止。2019 年 8 月 有效期將再延長 12 個月。協議將于 2020 年 8 月終止。2020 年 7 月 有效期將再延長 5 年。協議將于 2025 年 8 月終止。數據來源：招股說明書，東方證券研究所 醫療

51、器械組件供應商替換成本高，供應關系穩定。醫療器械組件供應商替換成本高，供應關系穩定。根據客戶 A 的公開披露消息，2018-2020 年，公司對客戶 A 的營收占其營業成本比例分別是：6.89%、7.21%和 7.15%，較為穩定。對于定制化產品，客戶需要與供應商進行貫穿全產品流程的協作開發而后進行注冊審核，更換供應商所需付出的時間、資源、人力等成本相對較高，同時尚存在供應鏈不穩定風險，因此供應商與下游客戶之間的合作關系粘性強。三、人工耳蝸：三、人工耳蝸：市場市場穩定穩定，已形成良好的品牌，已形成良好的品牌 3.1 人工耳蝸是治療失聰的常規方法，市場潛力大 人工植入耳蝸是一種電子設備，主要功能

52、是由外置聲音處理器將聲音轉換為一定編碼形式的電信號，通過植入體內的電極系統直接刺激聽力神經，來恢復、提高和重建輕度到重度失聰患者的聽覺功能。目前被視為重度損傷聽力的唯一解決方案。根據世界衛生組織 2021 年發布的數據顯示，2019 年全球約有 16 億聽力障礙者，其中約 4.3 億人達到殘疾性聽力損失，而預計到 2050 年，全球聽力障礙者人數將達到 25.0 億人，其中 7.1 億人為殘疾性聽力損失。圖 28：全球聽力損失人數（單位：百萬人）圖 29：耳部疾病或聽力損失的治療/輔助措施 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息

53、披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。16 數據來源：世界聽力報告（WHO），東方證券研究所 數據來源：世界聽力報告（WHO），東方證券研究所 在市場規模上，2016-2019 年全球人工耳蝸行業市場規模穩健增長，2020 年受新冠疫情影響略有下滑，但其剛需屬性強，預計將會恢復增長趨勢；其次，在競爭格局上，由于人工耳蝸產品技術壁壘極高，市場集中度高，2022 年科利耳（55%）、領先仿生（20%）、美迪樂（20%）三家合計占據超 90%的份額。圖 30：全球人工耳蝸行業市場規模 圖 31：2022 年全球人工植入耳蝸市場競爭格局 數據來源：

54、華經產業研究院，東方證券研究所 數據來源：前瞻產業研究院，東方證券研究所 3.2 與龍頭客戶 B 深度合作，穩健發展 公司人工植入耳蝸組件主要包含：外置聲音處理器組件、植入體組件和附件等。外置聲音處理器組件由聲音傳輸單元組件、聲音接收單元組件和電池組件組成；植入體組件主要組成部分包括：植入磁鐵組件、鈦合金主體框架組件、植入分線器組件；附件主要由防水組件、外耳掛鉤組件、保護蓋組件組成。圖 32：美好醫療人工植入耳蝸組件產品及其應用 1582188922062497430509612711010002000300020192030E2040E2050E各種程度殘疾性12.7 13.2 14.3 1

55、4.5 13.4-10%-5%0%5%10%048121620162017201820192020全球人工耳蝸行業市場規模（億美元）yoy55%20%20%5%科利耳領先仿生美迪樂其他 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。17 數據來源：公司招股說明書，東方證券研究所 2018-2023 年，公司人工耳蝸板塊營收 0.33 億元增長至 2023 年的 1.14 億元，CAGR為 27.9%，增長勢頭良好；在毛利率方面，人工耳蝸業務受匯率

56、影響較大，存在一定的波動。圖 33：2018-2023 公司人工植入耳蝸營收及同比增長 圖 34：2018-2023 公司人工植入耳蝸毛利率 數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 在人工耳蝸業務中，外置聲音處理器為公司主要營收來源，2018-2021 年占比都在 70%以上。此外，該板塊的營收還包括附件與植入體組件，2019 年后植入體組件占比明顯增加且較為穩定。圖 35：2018-2021 公司人工植入耳蝸行業營收拆分 數據來源：wind，東方證券研究所 0%20%40%60%80%0306090120201820192020202120222023人工植入

57、耳蝸營收（百萬元）YOY40%50%60%70%201820192020202120222023毛利率83.2%74.2%71.7%74.0%0%25%50%75%100%2018201920202021外置聲音處理器附件植入體組件 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。18 公司主要向龍頭客戶 B 供應組件產品，后者是全球最大的人工植入耳蝸制造商之一。2018-2020年，公司對客戶 B 的銷售收入占其營業成本比例為：2.13%/3.5

58、8%/3.20%，保持穩定。值得注意的是，公司與 ELLUME 于 2020 年開始合作，起初是由客戶 B 產品設計工程師向ELLUME 推薦了美好醫療，一定程度上說明了公司在下游客戶中形成了良好的口碑。四、底層技術四、底層技術具備拓展具備拓展能力，胰島素筆能力，胰島素筆初露鋒芒初露鋒芒 4.1 掌握精密組件制造核心技術，延伸至消費領域 4.1.1 研發平臺技術完備，生產經驗豐富 公司在傳統的精密模具設計與制造方面積累深厚，自主研發的液態硅膠液態硅膠（Liquid Silicone Rubber，LSR）應用技術進入壁壘高，同時早期切入客戶供應鏈也有效增強了與下游客戶的合作黏性，具體來看：1）

59、精密模具設計與制造能力精密模具設計與制造能力出眾出眾 醫療器械精密組件制造技術要求較高，需要企業具備從模具設計、工程技術、自動化生產到組裝、成品功能測試等系列生產制造能力。公司重視研發，通過多年技術迭代，已形成先進的醫療器械精密組件制造技術平臺，包括：精密模具設計開發及制造技術，以及精密注塑成型技術。表 6：公司核心精密模具設計與制造技術 技術分類技術分類 核心技術名稱核心技術名稱 解決的問題解決的問題 先進性的核心指標先進性的核心指標 精密模具設計開精密模具設計開發及制造技術發及制造技術 呼吸機主體模具設計及制造技術 解決了呼吸機主機組件模具量產穩定性的問題。模具精密度最高達到0.002mm

60、。呼吸機葉輪模具設計及制造技術 解決了呼吸機葉輪產品動平衡問題。模具精度高，最高達到 0.002mm。呼吸面罩精密模具氣流控制技術 解決了呼吸面罩氣流控制及產品品質問題，同時提升了產品的量產性，達到了較高的產品生產制程能力水平。模具精度高，最高達到 0.002mm；產品氣流穩定性好，最小波動控制在2.0升分。人工植入耳蝸精密模具設計及制造技術 解決了產品拉傷和難以脫模的品質問題。模具精度高，最高達到0.002mm。多組分精密模具設計與制造技術 液態硅膠塑膠多組分產品實現液態硅膠塑膠材料和其他材料的牢固連接。增加了產品設計的自由度，解決了同一產品上可以設計不同材料的問題 模具精密度最高達到0.0

61、02mm，旋轉后角度偏差達到0.01。精密注塑成型技精密注塑成型技術術 呼吸面罩氣流控制精密注塑成型技術 解決了呼吸面罩生產氣流不穩定，導致的品質穩定性問題。氣流波動控制在 2.0 升/分鐘。多材料嵌入注塑成型技術 解決了多材料嵌入注塑制程不穩定。模具溫度最高精度控（+/-1）、產品重量控制（+/-0.03%）、成型溫度控制（+/-1）。美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。19 植入級高溫聚醚醚酮（PEEK）材料精密注塑成型技術 解決了

62、植入級高溫材料注塑的制程控制難問題。高精密（尺寸公差 0.05mm）。薄壁產品精密注塑成型技術 解決了薄壁產品難成型問題。實現了 PP、TPE 等材料最薄 0.15mm的整體產品厚度的注塑，成型周期在 10S以下。液態硅膠產品薄壁注塑實現了局部 0.05mm 的應用。數據來源：招股說明書，東方證券研究所 從精密模具的各項指標來看，目前公司的精度、表面粗糙度、最小 R 角以及使用壽命等重要指標均已經達到國際先進水平。表 7：公司與國內外先進技術水平比較 項目項目 公司水平公司水平 國際先進水平國際先進水平 國內先進水平國內先進水平 精度（毫米）精度（毫米）0.002 0.001-0.005 0.

63、005-0.01 表面粗糙度（微米）表面粗糙度（微米）0.03-0.06 0.03-0.08 0.06-0.16 最小最小 R 角（毫米）角（毫米）0.01 0.01 0.05 使用壽命（萬次）使用壽命（萬次）100（部分模具可到400）100 50-100 數據來源：招股說明書，東方證券研究所 2）自主研發的液態硅膠技術）自主研發的液態硅膠技術壁壘高壁壘高 液態硅膠是在室溫硫化硅橡膠基礎上發展起來的一種新型橡膠，生物兼容性與耐高溫穩定性良好，是醫療器械的理想材質。但是其生產過程復雜，涉及精細的合成工藝和嚴格的品控要求，尤其是其注塑成型過程中涉及到諸多技術難點，包括：1）料筒溫度的控制；2）防

64、止回流和漏膠；3）防止液態硅膠提前固化；4）加熱促進硬化時需保證溫度分布均勻；5）保證空氣被完全排出型腔外；6）脫模等。圖 36：液態硅膠注塑流程 數據來源：硅膠注塑成型的特點及工藝應用楊吉，東方證券研究所 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。20 國外液態硅膠的生產應用于上世紀 80年代開始，國內進入該領域更晚，目前掌握該技術的國內企業較少。公司自 2011 年開始研發液態硅膠相關模具及成型技術，并投入建設液態硅膠的生產能力。目前已全

65、面掌握液態硅膠相關的核心技術，并獲得客戶的全面認可。表 8：公司液態硅膠相關核心技術 核心技術名稱核心技術名稱 技術特點技術特點 解決的問題解決的問題 先進性的核心技術指標先進性的核心技術指標 液態硅膠冷流道液態硅膠冷流道設計與制造技術設計與制造技術 公司自主研發的液態硅膠冷流道設計與制造技術品類齊全，覆蓋了開放式、針閥式、單穴、多穴等類型，采用了分區溫度控制、多級精密定位等技術，冷流道的加工采用了精密加工工藝，最高加工精度達到 0.002mm，流動平衡偏差率在水平，最小的針閥直徑1mm。使用公司冷流道技術生產的產品品質穩定，外觀美觀。多穴冷流道流動平衡好，針閥冷流道針閥直徑小，生產產品品質穩

66、定，外觀美觀。公司將上述技術取得突破，并有效應用于產品生產。最多達 128 穴、冷流道與模芯接觸點溫度偏差5，流動平衡性偏差0.2%。精密液態硅膠模精密液態硅膠模具設計與制造技具設計與制造技術術 液態硅膠模具技術是由冷流道技術、抽真空技術、加熱與隔熱技術、線性膨脹計算方法技術、模具精密定位技術、硅膠產品脫模技術等共同構成。公司通過系統性的技術研發已實現上百種液態硅膠模具的研發與制造，液態硅膠已成為公司最具競爭優勢的技術之一。高質量液態硅膠模具技術公司已取得突破，并有效應用于產品生產。模具表面溫度均衡性達到5 攝氏度，模腔內真空度達到 20mBar，熱膨脹理論計算偏差0.02mm，模具精密度最高

67、達到0.002mm。液態硅膠分層成液態硅膠分層成型模具設計與制型模具設計與制造技術造技術 在一個液態硅膠產品成型過程中，將產品在厚度方向上剖成兩層或多層，先成型一層后，再成型第二層、第三層等直至將完整產品成型完成。其目的在于：可以在分層結構中置入需要夾在產品壁厚中間的置入物，如芯片、電纜等。其特點是：分層成型后的產品，將置入物夾在產品壁厚中間，產品結構上依然是一個完整不可分開的整體。解決了液態硅膠產品分層結構中置入需要夾在產品壁厚中間的置入物，如芯片、電纜等難題。首創的 3 次注塑分層成型技術，將 2 顆光學傳感器、2 條線纜經過 14 次彎折置入產品壁厚中間，線纜不外露、有色產品光學傳感器位

68、置成型出 2 個透明視窗。長期植入液態硅長期植入液態硅膠精密成型技術膠精密成型技術 萬級 GMP 車間完成潔凈環境下注塑生產，進行尺寸全檢，保證出貨所有尺寸 100%合格。植入產品專用設備及器具管控；接觸物質控制體系；醫療器械追溯體系。解決了非金屬長期植入醫療器械零組件的精密制造品質管控及追溯問題。尺寸精度：0.05mm。數據來源：招股說明書，東方證券研究所 3）切入客戶新產品設計開發，）切入客戶新產品設計開發，加強加強黏性黏性 基于深厚的底層技術，公司可提前介入部分客戶的新產品設計與開發的前期過程。在接到客戶訂單后，公司會配合客戶進行項目研發，并提供批量生產服務，將會加快客戶產品上市節奏，同

69、時也提高了與客戶的合作黏性。圖 37：公司新項目設計開發流程 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。21 數據來源：招股說明書，東方證券研究所 4.1.2 業務延展性強，擴至家用&消費市場 公司所掌握的精密模具設計與制造技術具有良好的延展性，可應用于諸多生產消費領域。目前，已深入拓展至家用和消費電子市場。2019-2023 年，公司家用和消費電子業務營收從 826 萬元增長至 1.5 億元，CAGR 達 107%。值得一提的是，公司家用和

70、消費電子板塊產品種類較多，其中：面部護理儀器組件、咖啡機組件、手機組件等占比較高。伴隨該業務發展，下游客戶拓展至飛利浦、YETI、ELLUME 等大型企業，帶來更多合作可能性。圖 38：公司家用及消費電子業務發展快速 圖 39：公司家用及消費電子板塊中主要業務營收（百萬元）數據來源：wind，東方證券研究所 數據來源：wind，東方證券研究所 4.2 胰島素筆：空間廣闊，相關產品已量產 胰島素注射筆是一種用于注射胰島素的醫療器械，使用方法簡單，適合糖尿病患者自行使用。自1985 年諾和諾德推出世界上第一支胰島素注射筆以來，筆式注射器始終為糖尿病患者的主流采納方案。根據觀研報告網統計，當前胰島素

71、患者中約 70%至 93%的人在使用胰島素筆。隨著人口老齡化和生活方式改變，糖尿病患者數量持續增加，胰島素注射筆需求相應擴容。全球市場銷售額預計將從 2017 年的約 34.6 億美元增長到 2028 年的約 64.9 億美元，CAGR 為 6%。我國市場規模則將從 2021 年的 3.86 億美元增長至 2023 年的 4.84 億美元，CAGR 為 12%。8 48 84 77 150-150%0%150%300%450%600%0408012016020192020202120222023營業收入（百萬元）yoy2 29 49 3 13 28 0204060801002019202020

72、21面部護理儀器組件咖啡機組件手機組件 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。22 圖 40：全球胰島素注射筆市場銷售情況及同比增速 圖 41：中國胰島素注射筆市場規模及同比增速 數據來源：QYResearch（轉引自 Global Info Research），東方證券研究所 數據來源：觀研天下，東方證券研究所 注射筆注射筆核心壁壘在于核心壁壘在于專利專利保護保護，賽道集中度高。，賽道集中度高。注射筆結構復雜，生產流程包括：模具制造、注

73、塑、組裝和終組裝等，對企業開發和制造高精度和多腔工具的能力和經驗提出了高要求，同時尚需實現過程步驟的一體化以降本增效。目前，注射筆行業賽道高度集中，諾和諾德、禮來和賽諾菲三家占據全球 80%份額。圖 42：注射筆生產的主要環節與技術 數據來源：觀研報告網，東方證券研究所 公司胰島素筆相關產品成功實現量產，前景公司胰島素筆相關產品成功實現量產，前景可觀可觀。據 2023 年報，公司自主研發的胰島素筆組裝自動化設備已取得突破，其中運用的機器人技術、視覺識別系統、智能傳感器等先進技術能夠使得該精密制造過程更加智能化和柔性化。目前，公司胰島素相關產品已實現量產，有望為公司帶來新興成長曲線。表 9：公司

74、胰島素筆產品研發進展 主要研發項目名稱主要研發項目名稱 項目目的項目目的 項目進展項目進展 擬達到的目標擬達到的目標 預計對公司未來發展的影響預計對公司未來發展的影響 胰島素筆精密計量機構胰島素筆精密計量機構零件及多模穴模具技術零件及多模穴模具技術的研發的研發 實現 32 穴模具高效率、高精度的制造，顯著提升胰島素筆組件的生產效率和產品質量，使胰島素筆已完成設計和工藝技術優化驗證，進行了小批量量產 精密計量組件在設計和工藝技術優化驗證后，實現全自動化任意組裝后，胰島素筆在胰島素筆組件這個細分領域，提升公司的競爭力。0%2%4%6%8%01530456075市場銷售情況（億美元）yoy11%11

75、%12%12%13%13%0123456202120222023市場規模（億美元）yoy 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。23 注射時計量推進機構 15N 的推力 注射時計量推進機構已滿足 15N 的推力 胰島素筆自動化制造技胰島素筆自動化制造技術研究與應用術研究與應用 自主開發胰島素筆全自動制造技術，完成進口替代，取得主動權，實現胰島素筆自動制造大型自動化設備的國產化。已完成機器的組裝，調試以及組裝工藝的研究，并完成第一批次生產交

76、付。節拍達到 2.5s/pcs，良率達到 98%，稼動率達到 95%，實現無人自動化生產。項目的成功實施將不僅滿足客戶的需求，提升公司業績，增強公司影響力，還將為為公司及客戶減少設備投資數千萬元，并使 中國在該類設備制造領域樹立新的標桿，推動行業的技術進步。精準限位低阻力一次性精準限位低阻力一次性注射筆的研發注射筆的研發 開發出一款高精度、低阻力的一次性注射筆。完成產品的初步設計和優化；1.可調節最小劑量為1IU 2.劑量調節范圍為 1-60IU 3.劑量誤差5%。完善血糖管理產品線。數據來源：公司年報，東方證券研究所 盈利預測與投資建議盈利預測與投資建議 盈利預測 我們對公司 2024-20

77、26 年盈利預測做如下假設：1)收入的大幅增長主要來自兩部分：i.首先是在醫用產品收入中，公司是醫療器械精密組件領域的龍頭企業，在家用呼吸機、人工耳蝸等領域已形成領先優勢。2023 年家用呼吸機業務由于下游渠道去庫存，業績短期承壓，后續隨著渠道庫存出清，預計公司家用呼吸機組件業務的業績將企穩回升，恢復快速增長態勢，預計 2024-26 年增速分別為 18.6%/19.1%/19.3%；而在人工耳蝸組件業務中，全球人工耳蝸市場增速穩定，公司與下游客戶 B 的合作關系穩定，該板塊業務預計穩定增長，預計 2024-26 年增速分別為 18.3%/16.9%/17.6%；公司尚積極拓 展 新 產 品，

78、自 主 產 品 營 收 快 速 增 長，預 計2024-26 年 增 速 分 別 為30.0%/25.0%/25.0%；其次，公司同樣積極拓展新客戶與新業務，其他醫療產品組件業務穩健增長，預計 2024-26 年增速分別為 30.0%/25.0%/25.0%。ii.二是在非醫療產品收入上，公司掌握核心的醫療器械精密組件設計及制造技術，已形成成熟的產品開發平臺，能夠延展至多個非醫療領域產品，并形成快速穩定發展趨勢，預計 2024-26 年非醫療產品收入增速分別為 54.0%/31.3%/26.0%。2)公司 24-26 年毛利率預計分別為 42.6%/42.3%/42.1%。毛利率波動主要系匯率

79、波動、產品結構變化所致。2023 年受渠道去庫存影響，公司毛利率水平較高的家用呼吸機業務營收占比下滑，毛利率水平較低的家用及消費電子業務營收占比提高。后續，預計隨著公司家用呼吸機組件業務逐步恢復快速增長態勢，其營收占比將有所提高，整體毛利率水平將穩步提高。3)公 司24-26 年 銷 售 費 用 率 預 計 為2.01%/1.88%/1.90%，管 理 費 用 率 為7.58%/7.17%/6.45%，研發費用率為 7.44%/6.96%/7.03%。近年來公司重視新產品研 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明

80、之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。24 發和新客戶開拓，預計 2024 年起將有新興業務逐步落地。為此，公司銷售費用、管理費用、研發費用將隨之穩步提高。同時隨著銷售收入的增長，對整體期間費用有一定的攤薄影響，因此銷售費用率、管理費用率、研發費用率預計均將有小幅下調。盈利預測核心假設 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 家用呼吸機組件家用呼吸機組件 銷售收入（百萬元）1,058.6 866.8 1,028.3 1,224.4 1,460.9 增長率 38.7%-18.1%18.6%19.1%19.3%毛利率 42.9%43.0%4

81、4.5%44.5%44.5%人工植入耳蝸組件人工植入耳蝸組件 銷售收入（百萬元）98.0 113.6 134.3 157.0 184.5 增長率 64.7%15.9%18.3%16.9%17.6%毛利率 65.4%63.7%65.0%65.0%65.0%自主產品自主產品 銷售收入（百萬元）5.4 12.6 16.4 20.4 25.6 增長率-63.0%135.1%30.0%25.0%25.0%毛利率 53.7%45.9%46.0%46.0%46.0%其他醫療產品組件其他醫療產品組件 銷售收入（百萬元）80.3 85.4 111.0 138.8 173.5 增長率-22.5%6.4%30.0%

82、25.0%25.0%毛利率 36.5%27.0%28.0%28.0%28.0%非醫療產品非醫療產品 銷售收入（百萬元）173.1 259.3 399.3 524.0 660.3 增長率-10.7%49.8%54.0%31.3%26.0%毛利率 34.1%29.8%34.0%34.0%34.0%合計合計 1,415.3 1,337.6 1,689.3 2,064.6 2,504.7 增長率增長率 24.8%-5.5%26.3%22.2%21.3%綜合毛利率綜合毛利率 43.0%41.2%42.6%42.3%42.1%資料來源：公司數據，東方證券研究所預測 投資建議 公司主營業務為醫療器械領域中家

83、用呼吸機及人工耳蝸精密組件的生產和銷售?；诠緲I務屬性，我們選取愛博醫療、怡和嘉業、邁普醫學、樂心醫療、三諾生物這五家作為可比公司。其中，愛博醫療的主營業務是眼科醫療器械的自主研發、生產、銷售及相關服務，怡和嘉業是呼吸健康領域醫療設備與耗材產品制造商，主營產品包括家用無創呼吸機、通氣面罩等；邁普醫學的主營業務是人工硬腦（脊）膜補片、顱頜面修補及固定系統、可吸收再生氧化纖維素等植入醫療器械產品的生產和銷售；樂心醫療的主營業務是家用醫療健康電子產品的研發、生產和銷售；三諾生物主要業務為微量血快速血糖測試儀及配套血糖檢測試條等產品的生產與銷售。我們預測公司 2024-2026 年每股收益分別為 0

84、.96、1.20、1.47 元，由于公司家用呼吸機業務有望隨下游渠道庫存出清而恢復快速增長態勢，同時公司產品管線持續豐富，新業務、新客戶不斷開發，長期發展空間廣闊。根據可比公司 2024 年平均估值，給予公司 2024 年 34 倍市盈率，對應目標價為 32.64 元，首次給予買入評級。表 10：可比公司估值 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。25 公司公司 代碼代碼 最新價格最新價格(元元)每股收益（元）每股收益（元）市盈率市盈率

85、2024/6/12 2023A 2024E 2025E 2026E 2023A 2024E 2025E 2026E 三諾生物 300298 26.65 0.50 0.78 0.98 1.19 52.88 34.07 27.29 22.41 怡和嘉業 301367 63.05 3.32 4.29 5.30 5.55 19.00 14.68 11.90 11.36 邁普醫學 301033 40.10 0.62 0.87 1.29 1.89 64.80 46.16 31.13 21.17 樂心醫療 300562 8.58 0.16 0.27 0.37 0.48 54.17 31.66 23.43 1

86、8.03 愛博醫療 688050 74.01 1.61 2.12 2.76 3.51 46.10 34.95 26.86 21.11 最大值最大值 64.80 46.16 31.13 22.41 最小值最小值 19.00 14.68 11.90 11.36 平均數平均數 47.39 32.30 24.12 18.82 調整后調整后平均平均 34 26 20 數據來源：wind，東方證券研究所 風險提示風險提示 大客戶依賴風險大客戶依賴風險。2023 年，公司來自前五大客戶的營收占比為 81.79%，其中來自前兩大客戶的營收占比為 65.01%和 8.64%，大客戶依賴程度較高。如果公司與大客戶

87、合作關系出現波動，則會對公司業績增長產生負面沖擊；下游庫存積壓風險。下游庫存積壓風險。公司 2023 年家用呼吸機組件業務由于下游客戶階段性去庫存的影響，營收下滑 18.12%。后續如果下游去庫存進展慢于預期，則可能對公司業績產生負面影響。新業務拓展不及預期風險新業務拓展不及預期風險。如果新客戶或新產品拓展不及預期，則公司發展前景會受到不利影響；匯率波動風險。匯率波動風險。如果匯率出現較大波動，則會對公司出口業務產生干擾，可能會對公司業績產生負面影響。地緣政治風險。地緣政治風險。公司以出口業務為主，如果國際政治形勢出現變化，則可能會對公司經營產生不良影響。盈利能力盈利能力下滑下滑風險。風險。公

88、司主要業務是醫療器械精密組件及產品的設計開發、制造和銷售，如果市場競爭趨于激烈，則可能會使得公司盈利能力下降 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。26 附表：財務報表預測與比率分析 資產負債表 利潤表 單位單位:百萬元百萬元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 單位單位:百萬元百萬元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 貨幣資金 1,230 1,708 1,531 1,470 1,674

89、營業收入營業收入 1,415 1,338 1,689 2,065 2,505 應收票據、賬款及款項融資 204 228 285 333 418 營業成本 806 787 970 1,191 1,450 預付賬款 20 20 30 32 40 銷售費用 26 32 34 39 48 存貨 433 375 490 603 719 管理費用 84 101 128 148 162 其他 537 28 213 261 169 研發費用 88 120 126 144 176 流動資產合計流動資產合計 2,425 2,359 2,549 2,699 3,021 財務費用(49)(52)(16)(14)(15

90、)長期股權投資 0 0 0 0 0 資產、信用減值損失 2 20 12 11 14 固定資產 817 867 927 1,036 1,170 公允價值變動收益 0 0 0 0 0 在建工程 40 162 431 633 784 投資凈收益 1 16 7 8 10 無形資產 81 80 80 80 80 其他(2)6(3)(4)(6)其他 25 56 19 17 17 營業利潤營業利潤 457 352 439 550 675 非流動資產合計非流動資產合計 963 1,164 1,457 1,765 2,051 營業外收入 0 0 0 0 0 資產總計資產總計 3,388 3,523 4,006

91、4,464 5,072 營業外支出 0 0 0 0 0 短期借款 0 0 10 3 4 利潤總額利潤總額 457 351 439 550 674 應付票據及應付賬款 183 138 250 262 315 所得稅 55 38 49 62 75 其他 125 135 143 162 186 凈利潤凈利潤 402 313 390 487 599 流動負債合計流動負債合計 307 272 402 427 505 少數股東損益 0 0 0 0 0 長期借款 0 0 0 0 0 歸屬于母公司凈利潤歸屬于母公司凈利潤 402 313 390 487 599 應付債券 0 0 0 0 0 每股收益（元）0.

92、99 0.77 0.96 1.20 1.47 其他 60 69 12 12 12 非流動負債合計非流動負債合計 60 69 12 12 12 主要財務比率主要財務比率 負債合計負債合計 367 341 414 438 517 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 少數股東權益 0 0 0 0 0 成長能力成長能力 實收資本（或股本）407 407 407 407 407 營業收入 24.4%-5.5%26.3%22.2%21.3%資本公積 1,597 1,597 1,597 1,597 1,597 營業利潤 31.1%-23.0%24.9%25.1%22.7%留存收益 1

93、,027 1,198 1,588 2,022 2,552 歸屬于母公司凈利潤 29.7%-22.1%24.4%25.0%23.0%其他(10)(20)0 0 0 獲利能力獲利能力 股東權益合計股東權益合計 3,021 3,182 3,592 4,026 4,555 毛利率 43.0%41.2%42.6%42.3%42.1%負債和股東權益總計負債和股東權益總計 3,388 3,523 4,006 4,464 5,072 凈利率 28.4%23.4%23.1%23.6%23.9%ROE 18.2%10.1%11.5%12.8%14.0%現金流量表 ROIC 15.8%8.6%11.1%12.4%1

94、3.6%單位單位:百萬元百萬元 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 償債能力償債能力 凈利潤 402 313 390 487 599 資產負債率 10.8%9.7%10.3%9.8%10.2%折舊攤銷 59 81 99 117 140 凈負債率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%財務費用(49)(52)(16)(14)(15)流動比率 7.89 8.66 6.33 6.33 5.98 投資損失(1)(16)(7)(8)(10)速動比率 6.43 7.23 5.07 4.86 4.50 營運資金變動(88)7(83)(127)(140)營運能力營運能力 其它 58

95、18 2 5 5 應收賬款周轉率 6.4 6.2 6.8 6.8 6.9 經營活動現金流經營活動現金流 381 351 385 461 580 存貨周轉率 2.1 1.9 2.2 2.1 2.1 資本支出(188)(242)(426)(426)(426)總資產周轉率 0.5 0.4 0.4 0.5 0.5 長期投資 0 0 0 0 0 每股指標（元）每股指標（元）其他(688)168(163)(49)105 每股收益 0.99 0.77 0.96 1.20 1.47 投資活動現金流投資活動現金流(876)(73)(589)(476)(322)每股經營現金流 0.94 0.86 0.95 1.1

96、3 1.43 債權融資(86)1 1(1)0 每股凈資產 7.43 7.83 8.83 9.90 11.20 股權融資 1,225 0 0 0 0 估值比率估值比率 其他(31)(154)26(45)(54)市盈率 26.1 33.5 26.9 21.6 17.5 籌資活動現金流籌資活動現金流 1,107(153)27(46)(54)市凈率 3.5 3.3 2.9 2.6 2.3 匯率變動影響 34 9-0-0-0 EV/EBITDA 18.7 23.0 16.7 13.4 10.9 現金凈增加額現金凈增加額 647 133(177)(61)204 EV/EBIT 21.5 29.2 20.7

97、 16.3 13.3 資料來源：東方證券研究所 美好醫療首次報告 醫療器械精密組件龍頭，多元發展繪新篇 有關分析師的申明，見本報告最后部分。其他重要信息披露見分析師申明之后部分，或請與您的投資代表聯系。并請閱讀本證券研究報告最后一頁的免責申明。27 分析師申明 每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：每位負責撰寫本研究報告全部或部分內容的研究分析師在此作以下聲明：分析師在本報告中對所提及的證券或發行人發表的任何建議和觀點均準確地反映了其個人對該證券或發行人的看法和判斷；分析師薪酬的任何組成部分無論是在過去、現在及將來，均與其在本研究報告中所表述的具體建議或觀點無任何直接

98、或間接的關系。投資評級和相關定義 報告發布日后的 12個月內行業或公司的漲跌幅相對同期相關證券市場代表性指數的漲跌幅為基準（A 股市場基準為滬深 300 指數，香港市場基準為恒生指數，美國市場基準為標普 500 指數）；公司投資評級的量化標準公司投資評級的量化標準 買入：相對強于市場基準指數收益率 15%以上；增持：相對強于市場基準指數收益率 5%15%；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；減持：相對弱于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級 由于在報告發出之時該股票不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該股票的研究狀況，未給予投資評級相關信息。暫停評級 根據監管制度及本

99、公司相關規定，研究報告發布之時該投資對象可能與本公司存在潛在的利益沖突情形；亦或是研究報告發布當時該股票的價值和價格分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確投資評級；分析師在上述情況下暫停對該股票給予投資評級等信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該股票的投資評級、盈利預測及目標價格等信息不再有效。行業投資評級的量化標準行業投資評級的量化標準：看好：相對強于市場基準指數收益率 5%以上；中性：相對于市場基準指數收益率在-5%+5%之間波動；看淡：相對于市場基準指數收益率在-5%以下。未評級：由于在報告發出之時該行業不在本公司研究覆蓋范圍內，分析師基于當時對該行業的研究狀況

100、，未給予投資評級等相關信息。暫停評級：由于研究報告發布當時該行業的投資價值分析存在重大不確定性，缺乏足夠的研究依據支持分析師給出明確行業投資評級；分析師在上述情況下暫停對該行業給予投資評級信息，投資者需要注意在此報告發布之前曾給予該行業的投資評級信息不再有效。免責聲明 本證券研究報告（以下簡稱“本報告”）由東方證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）制作及發布。本公司不會因接收人收到本報告而視其為本公司的當然客戶。本報告的全體接收人應當采取必要措施防止本報告被轉發給他人。本報告是基于本公司認為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準確性和完整性，客戶也不應該認為該信息是準確和完

101、整的。同時，本公司不保證文中觀點或陳述不會發生任何變更，在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的證券研究報告。本公司會適時更新我們的研究，但可能會因某些規定而無法做到。除了一些定期出版的證券研究報告之外，絕大多數證券研究報告是在分析師認為適當的時候不定期地發布。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議，也沒有考慮到個別客戶特殊的投資目標、財務狀況或需求?？蛻魬紤]本報告中的任何意見或建議是否符合其特定狀況，若有必要應尋求專家意見。本報告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他投資標的的邀請或向人作出

102、邀請。本報告中提及的投資價格和價值以及這些投資帶來的收入可能會波動。過去的表現并不代表未來的表現，未來的回報也無法保證，投資者可能會損失本金。外匯匯率波動有可能對某些投資的價值或價格或來自這一投資的收入產生不良影響。那些涉及期貨、期權及其它衍生工具的交易，因其包括重大的市場風險，因此并不適合所有投資者。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任，投資者自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或口頭承諾均為無效。本報告主要以電子版形式分發，間或也會輔以印刷品形式分發，所有報告版權均歸本公司所有。未經本公司事先書

103、面協議授權，任何機構或個人不得以任何形式復制、轉發或公開傳播本報告的全部或部分內容。不得將報告內容作為訴訟、仲裁、傳媒所引用之證明或依據，不得用于營利或用于未經允許的其它用途。經本公司事先書面協議授權刊載或轉發的，被授權機構承擔相關刊載或者轉發責任。不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。提示客戶及公眾投資者慎重使用未經授權刊載或者轉發的本公司證券研究報告，慎重使用公眾媒體刊載的證券研究報告。HeadertTable_Address東方證券研究所 地址：上海市中山南路 318 號東方國際金融廣場 26 樓 電話：傳真：021-63325888 021-63326786 東方證券股份有限公司經相關主管機關核準具備證券投資咨詢業務資格，據此開展發布證券研究報告業務。東方證券股份有限公司及其關聯機構在法律許可的范圍內正在或將要與本研究報告所分析的企業發展業務關系。因此，投資者應當考慮到本公司可能存在對報告的客觀性產生影響的利益沖突，不應視本證券研究報告為作出投資決策的唯一因素。