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1、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1 衛星互聯網行業運載火箭深度報告（一）太空經濟之基，商業發射服務放量在即 2024 年 07 月 05 日 運載火箭技術是大國航天能力之基，也是太空經濟的重要組成部分。航天工程對于經濟社會發展的推動力極強，投入產出比達 1：10，航天技術成果可應用于經濟社會各個領域，而成熟領先的運載火箭技術是開展各項航天活動的基礎，集中反映了全球各主要經濟體進入空間、利用空間和控制空間的能力，是大國航天實力的核心佐證，也是太空經濟規模發展的重要基石。低軌星座等發射需求高增造就火箭發射藍海市場，國產星座持續擴容下商業火箭市場發展有望駛入

2、快車道。近年來全球運載火箭發射次數與載荷數屢創新高，我國 2023 全年共實施 67 次發射，發射載荷 153t，各項發射數據均居全球次席，雖目前與美國存在差距，但仍處加速追趕態勢。目前從載荷部署任務觀測商業火箭下游需求，其中全球低軌大規模衛星星座占據部署數量四分之三以上。近日我國第三個“萬星”計劃出爐有望繼續為我國商業火箭發射服務市場繼續擴容，我們認為后續受益于下游低軌衛星互聯網建設與商業航天發射場建設進程，商業火箭發射市場規模將加速發展，預計2027年我國火箭發射市場規模將達到 284.2 億元，23-27 年 CAGR 高達 26%。液態燃料火箭是目前技術演進重要方向，可回收+大運力為當

3、前我國商業火箭技術發展核心要素。目前運載火箭類型多以燃料形態劃分，其中固體發動機火箭結構簡單、響應速度快、可長期貯存，適用于各種戰略和戰術導彈；液體火箭運載能力強，能多次啟動，因其可回收能力已逐步成為商業航天公司的主流選擇。相比美國，目前我國面臨火箭運力不足及發射成本過高的問題。降本方面，回收復用是降低火箭發射成本的關鍵舉措，目前垂直起降是火箭回收的主流方式增大運力方面，在 2050 年，全球進入空間的規模將超過當前運載能力兩個數量級，因此運載能力不足是世界范圍內火箭產業面臨的普遍問題。液體燃料、提高載荷與可回收能力是我國商業航天公司下一代產品的共同目標。投資建議：我們認為低軌通信星座的申請與

4、部署將為國內商業火箭行業帶來巨大的市場需求，隨著商業火箭技術不斷成熟與海南商發二號工位竣工，商業火箭有望迎來常態化發射，火箭箭體、測運控、燃料供應商將迎來發展機遇，建議關注九豐能源、斯瑞新材、高華科技、超捷股份；2024 年衛星互聯網產業側進展確定性強，板塊歷經深度調整后當前位置布局機會明確。短期來看前端衛星生產制造及火箭發射環節將有望依托衛星發射進程提速率先受益，中長期維度隨著技術設施建設的逐步完善，下游衛星互聯網應用側相關環節將迎來黃金發展階段。重點推薦信科移動、震有科技、上海瀚訊、海格通信。風險提示：國際形勢變化風險；我國衛星發射進程不及預期。重點公司盈利預測、估值與評級 代碼 簡稱 股

5、價（元）EPS（元）PE（倍）評級 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 688418.SH 震有科技 15.50-0.45 0.45 0.91 /35 17 推薦 300762.SZ 上海瀚訊 16.20-0.30 0.14 0.27 /113 60 推薦 002465.SZ 海格通信 9.93 0.28 0.37 0.48 35 27 21 推薦 688387.SH 信科移動 4.90-0.10 0.02 0.06/257 86 推薦 605090.SH 九豐能源 28.79 2.08 2.44 2.82 13 12 10 /301005.SZ 超捷股份

6、27.63 0.23 1.08 1.55 138 33 23/資料來源：Wind，民生證券研究院預測;（注：股價為 2024 年 7 月 4 日收盤價；未覆蓋公司數據采用 wind 一致預期）推薦 維持評級 Table_Author 分析師 馬天詣 執業證書：S0100521100003 郵箱： 分析師 崔若瑜 執業證書：S0100523050001 郵箱： 相關研究 1.通信行業事件點評：匯綠生態收購全球光模塊龍頭 30%股權，成為第一大股東-2024/06/18 2.通信行業事件點評：特斯拉股東大會召開，關注 FSD 及人形機器人進展-2024/06/15 3.通信行業2024 年中期投資

7、策略：光銅連接時代已至，靜待“空”“風”交替來襲-2024/06/07 4.衛星互聯網行業事件點評：海南商發二號工位竣工，商業航天基礎設施不斷完善-2024/06/07 5.通信行業事件點評：時空信息集團落地雄安，關注北斗時空投資機會-2024/05/31 行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 2 目錄 1 運載火箭：國之重器.3 1.1 運載火箭是航天能力的核心基礎，具有多種分類方式.3 1.2 運載火箭包括有效載荷及三大系統，推進系統及箭體結構構成主要成本.5 1.3 固液發動機各有千秋，液體發動機可回收利用.9 2 星座建設方興未艾

8、，火箭發射需求不斷增長.13 2.1 運載火箭發射次數和航天器年度發射數量均創新高.13 2.2 衛星互聯網戰略意義重大，我國星座處于快速增長期.15 2.3 海南商發二號工位竣工，商業航天基礎設施不斷完善.18 3 運載火箭正向低成本與高運力方向發展.20 3.1 我國在火箭運載能力與發射成本方面有待改進.20 3.2 時代呼喚火箭回收復用，垂直起降成為主流方式.22 3.3 星艦引領新一代重載火箭，我國火箭朝大運力發展.27 4 投資建議.30 4.1 行業投資建議.30 4.2 信科移動.30 4.3 震有科技.31 4.4 上海瀚訊.32 4.5 海格通信.33 4.6 九豐能源.34

9、 4.7 高華科技.35 4.8 超捷股份.35 4.9 斯瑞新材.36 5 風險提示.37 插圖目錄.38 表格目錄.38 8XfYeUbZ8XfYdXaYaQcM9PmOnNtRtPkPoOsNjMmMwO7NqRpPvPrMnNvPmQnQ行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 3 1 運載火箭：國之重器 1.1 運載火箭是航天能力的核心基礎，具有多種分類方式 運載火箭是將人類制造的各種航天器推向太空、送入預定軌道的主要工具，依靠火箭發動機向前推進?；鸺l動機不同于飛機、汽車上的發動機，它自身攜帶氧化劑和燃燒劑，不依賴外界工質，可在真

10、空中工作，因此既可以在稠密大氣層內工作，也可以在外太空飛行；而飛機、汽車上的發動機自身只攜帶燃燒劑，氧化劑靠吸入空氣中的氧氣，只能在大氣層內運行。運載火箭是開展各項宇航活動的基礎，集中反映了進入空間、利用空間和控制空間的能力，是航天能力建設的核心基礎，也是國家現代科技發展水平和綜合國力的重要標志。目前世界上能獨立研制運載火箭的國家僅有 13 個，而能夠獨立研制航天器的國家至少有 30 個，因此運載火箭是衡量航天工程總體發展水平的最重要標志之一。航天工程對于經濟社會發展的推動力極強，在2021 中國的航天白皮書發布會上國家航天局主任趙堅指出航天及其應用可以達到 1：10 的投入產出比，航天技術成

11、果轉化不僅推動了智慧交通、新能源新材料等發展，還廣泛應用于國土資源調查、環境保護、農業發展、林草監測、防災減災、氣象預報、海洋開發、交通運輸、教育醫療、城鄉建設等經濟社會各個領域。圖1：世界著名運載火箭 資料來源：科工力量，民生證券研究院 火箭有多種不同的分類方式?；鸺凑瞻l射的航天器用途一般可以分為非載人火箭和載人火箭。非載人火箭可以發射人造地球衛星、空間站、行星際探測器、貨運飛船等無人航天器，而載人火箭一般用來發射載人飛船，這也對載人運載火箭的可靠性提出了更高要求，比如土星五號就配備有發射逃逸系統（Launch escape system），可以進一步保障航天員的安全。根據軌道高度，可以分

12、為亞軌道火箭和軌道火箭，軌道火箭又可以進一步分行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 4 為近地軌道（LEO）火箭、太陽同步軌道（SSO）火箭、地球同步軌道（GEO）火箭、月球軌道（LTO）火箭等；根據是否可回收，分為一次性使用火箭、部分重復使用火箭和完全重復使用火箭，例如獵鷹 9 號的一級可回收，重型獵鷹的一級和助推器都可回收，而新謝潑德號整體可回收；根據運載能力，可分為小型火箭、中型火箭、大型火箭、重型火箭或者超重型火箭，在中國標準下，運載能力小于 2 噸的為小型火箭，2 噸至 20 噸的為中型火箭，20 噸至 100 噸的為大型火箭，

13、運載能力大于 100 噸的為重型火箭；而在美國標準下，小型火箭、中型火箭的劃分標準與中國一致，20 噸至 50 噸的為重型火箭，大于 50 噸的為超重型火箭。按級數來分，運載火箭則可以分為單級火箭、多級火箭。其中多級火箭按級與級之間的連接形式來分，分為串聯型、并聯型、串并聯混合型三種。串聯型火箭級與級之間的連接分離機構簡單，其上面級的火箭發動機在高空點火，但是串聯后，火箭的長細比（長度與直徑之比）大，給設計帶來一定的困難，同時由于高度太高，發射操作不便、點火的可靠性差。并聯型火箭的連接分離機構較串聯型復雜，其核芯級第一級火箭與助推火箭在地面同時點火，點火的可靠性較高。圖2：運載火箭分類 資料來

14、源：央廣網，visualcapitalist，MIT news，軍事文摘，國防科工局，民生證券研究院 行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 5 一般來說，運載火箭多采用 2-4 級構型。多級火箭每一級點火飛行使得速度提高后自動脫落，速度逐級提高、火箭自重逐級減輕，從而將有效載荷送入軌道。但與此同時，一般情況下，由于級數增加，需要的連接和分離機構也就越多，將會增加火箭質量并且降低可靠性。而且火箭分級超過一定的次數后，對提高速度的作用就越來越不明顯，所以運載火箭一般設計為 2-4 級；有時為了進一步增加推力，芯級火箭還會捆綁助推器。這種設計能

15、夠保證在任務成功的同時，盡可能地簡化火箭的結構和減輕重量。除了常見的 2-4 級構型的運載火箭，火箭助推器通常被算作半級，因此也出現了許多半級構型火箭。比如，蘇聯發射的世界上第一顆人造地球衛星的衛星號運載火箭，就是在中間芯級火箭的周圍捆綁了 4 支助推器，被稱為“一級半”火箭；我國的長征五號運載火箭為捆綁四個助推器的兩級半構型火箭。圖3：土星-V 運載火箭（三級串聯構型運載火箭）圖4：長征五號運載火箭（兩級半構型運載火箭）資料來源：科普中國，民生證券研究院 資料來源：中國金融新聞網，民生證券研究院 1.2 運載火箭包括有效載荷及三大系統，推進系統及箭體結構構成主要成本 除了有效載荷外（指為直接

16、實現航天器要完成的特定任務的儀器、設備、人員、試驗生物及試件等），運載火箭主要的組成部分包括結構系統（又稱箭體結構）、動力裝置系統（又稱推進系統）和控制系統，這三大系統稱為運載火箭的行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 6 主系統。此外，運載火箭上還有一些不直接影響飛行成敗并由箭上設備與地面設備共同組成的系統，例如遙測系統、外彈道測量系統、安全系統和瞄準系統等。圖5：液體火箭結構示意圖 資料來源：NASA，民生證券研究院 從成本角度來看，推進系統是火箭硬件成本的主要組成部分。其中發動機占總硬件成本的比例最大，一級占比約 54.3%，二級占

17、比約 28.6%；結構系統僅次于發動機的成本占比，一級占比約 23.5%，二級占比約 29.5%；其他部分占比較小。圖6：典型運載火箭一級硬件成本 圖7：典型運載火箭二級硬件成本 資料來源：獵鷹-9 運載火箭發射成本研究朱雄峰，民生證券研究院 資料來源：獵鷹-9 運載火箭發射成本研究朱雄峰，民生證券研究院（1）結構系統是運載火箭的基體（可以理解為外殼），它用來維持火箭的外形，承受火箭在地面運輸、發射操作和在飛行過程中箭上的各種載荷?；鸺慕Y構(或框架)是由輕質但堅固的材料制成的，從而在盡可能減少燃料消耗的同時，以承受高層大氣的極端溫度。23.50%54.30%8%8.20%5.30%0.70%

18、箭體結構一級發動機電氣設備閥門機構等火工品推進劑29.50%28.60%27.20%4.90%9.60%0.20%箭體結構一級發動機電氣設備閥門機構等火工品推進劑行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 7 火箭的結構基本上是一個薄壁圓柱殼體，由蒙皮、縱向和橫向的加強件構成，由于液體火箭和固體火箭燃燒方式有所不同，結構上也有所差異：液體火箭一般由頭部、頭部整流罩、氧化劑貯箱和燃料（燃燒劑）貯箱、儀器艙、級間段、發動機架、尾艙等部分組成，需要分離的部位有分離連接裝置；固體火箭一般由前封頭、外殼、裝藥、噴管裝置和后封頭等部分組成。圖8：液體火箭結

19、構示意圖 資料來源：Space Foundation，民生證券研究院 從材料的角度來看，火箭的主要材料包括鋁合金火箭、碳纖維火箭、不銹鋼火箭。據機械工程材料官方公眾號，多數火箭使用鋁合金外殼，第一代材料是鋁鎂合金，第二代材料是鋁銅合金，第三代材料是鋁鋰合金。例如獵鷹 9 號外殼使用鋁鋰合金材料，長征五號外殼使用鋁銅合金材料。另一種常見的合金是不銹鋼行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 8 （SpaceX 箭體材料）。它又硬又輕，可以承受極端載荷而不變形，而且比鋁合金便宜得多。馬斯克指出，用鋁合金制造火箭，每公斤 30 美元，碳纖維甚至高達

20、每公斤 200 美元，而如果使用不銹鋼制造，每公斤僅需 3 美元?，F在，它被用來建造推進劑儲罐(壁厚約 0.5-1 毫米)。我國的藍箭航天公司在 2023 年 12 月正式發布了下一代可重復使用液氧甲烷運載火箭朱雀三號，這也將是我國首款不銹鋼液體運載火箭。圖9：星艦兩級火箭的主體采用不銹鋼制成 圖10：以碳纖維為主要材料的中子號 資料來源：Slash gear，民生證券研究院 資料來源：arstechnica，民生證券研究院（2）推進系統是產生推力，推動運載火箭飛行的裝置。對液體火箭來說，動力裝置系統由推進劑輸送、增壓系統和液體火箭發動機兩大部分組成。固體火箭的動力裝置系統較為簡單，它的主要部

21、分就是固體火箭發動機，推進劑直接裝在發動機的燃燒室殼體內。（3）控制系統用來控制運載火箭沿預定彈道正常飛行?？刂葡到y由制導系統、姿態控制系統、電源供配電和時序控制系統三大部分組成。制導系統的用途是控制運載火箭按預定的彈道運動，把有效載荷送到預定的空間位置。姿態控制系統（又稱姿態穩定系統）的功用是糾正運載火箭飛行過程中的俯仰、偏航、滾動誤差，使之保持正確的飛行姿態。電源供配電和時序控制系統則按預定飛行時序實施供配電控制。（4）其他部分：遙測系統的功用是把火箭飛行中各系統的工作參數及環境參數測量出來，通過火箭上的無線電發射機將這些參數送回地面，由地面接收機接收；亦可將測量所得的參數記錄在火箭搭載的

22、磁記錄器上，在地面回收磁記錄器。外彈道測量系統的功用是利用地面的光學、無線電設備與裝在運載火箭上的對應裝置一起對飛行中的運載火箭進行跟蹤，并測量其飛行參數，用來預報航天器入軌時的軌道參數，也可用來做為鑒定制導系統精度和進行故障分析的依據。安全系統的用途是當運載火箭在飛行中出現故障不能繼續飛行時，將其在空中炸毀，避免運載火箭墜落過程中給地面造成災難性的危害。瞄準系統的作用是在發射前對運載火箭進行初始方位定向。瞄準系統由地面瞄準設備和運載火箭上的瞄準設備共同組成。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 9 1.3 固液發動機各有千秋，液體發動機

23、可回收利用 火箭發動機是利用沖量原理，自帶推進劑、不依賴外界空氣的噴氣發動機，基本原理是燃料在火箭發動機內轉化為工作介質的動能，形成高速射流排出而產生動力。除了推力強外，火箭發動機還需要經得起高溫和低溫的考驗，承受住高強度的流量沖擊，因此火箭發動機的研制過程非常復雜。作為火箭的心臟，發動機成本高昂，占火箭整體成本的 30%50%。近年來隨著火箭發射需求的提升，發動機也在不斷地更新迭代。以 SpaceX 為例，過去的 15 年里，Merlin-1A 發動機發展到今天的 Merlin-1D，地面推力從 35 噸躍然提升至 86 噸，猛禽發動機更是達到驚人的 230 噸，為整個行業掀起發動機革新的浪

24、潮?；瘜W火箭發動機按照推進劑的物質狀態可以分為液體火箭發動機、固體火箭發動機和混合推進劑火箭發動機。液體火箭發動機使用常溫液態的可貯存推進劑和低溫下呈液態的低溫推進劑，具有適應性強、能多次啟動等特點，能夠滿足不同運載火箭和航天器的要求；固體火箭發動機的推進劑采用分子中含有燃料和氧化劑的有機物膠狀固溶體（雙基推進劑）或幾種推進劑組元的混合物（復合推進劑），直接裝在燃燒室內，結構簡單、使用方便，能夠長期貯存處于待發射狀態，適用于各種戰略和戰術導彈；混合推進劑火箭發動機則極少使用。1.3.1 固體火箭發動機響應速度快，能夠快速部署 分別來看，固體火箭發動機由藥柱、燃燒室、噴管組件和點火裝置等組成，推

25、進劑有聚氨酯、聚丁二烯、端羥基聚丁二烯、硝酸酯增塑聚醚等。圖11：固體火箭發動機結構示意圖 資料來源：中國航天科普網，民生證券研究院 固體火箭發動機與液體火箭發動機相比較，具有結構簡單，推進劑密度大，推進劑可以儲存在燃燒到中常備待用和操縱方便可靠等優點。缺點是“比沖”?。ㄒ步斜韧屏?，是發動機推力與每秒消耗推進劑重量的比值）。此外，由于固體火箭發動機加速度大，導致推力不易控制，重復起動困難，從而不利于載人飛行。固體火箭發動機主要用作火箭彈、導彈和探空火箭的發動機，以及航天器發射和飛機起飛的助推發動機。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 1

26、0 圖12：我國現役的八款固體燃料運載火箭 資料來源：星河榮耀官網，航天科工官網，央視網，國家航天局，新華社，民生證券研究院 1.3.2 液體發動機能夠多次啟動，符合可回收需求 液體火箭發動機構造上比固體發動機更加復雜，主要由點火裝置、燃燒室、噴管、燃料輸送裝置組成。液體火箭發動機常用的液體氧化劑有液態氧、四氧化二氮等，燃燒劑有液氫、偏二甲肼、煤油等。氧化劑和燃燒劑必須儲存在不同的儲箱中。圖13：液體火箭發動機結構示意圖 資料來源：澎湃新聞，民生證券研究院 點火裝置一般是火藥點火器，對于需要多次啟動的上面級發動機，則需要多個火藥點火器，如美國戰神火箭的 J-2X 發動機，就具備 2 個火藥點火

27、器實現 2 次啟動功能，我國的 YF-73 和 YF-75 也都安裝了 2 個火藥點火器，具備了 2 次啟動能力。燃燒室是液體燃料和氧化劑燃燒膨脹的地方，推進劑通過噴注器注入燃燒室，行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 11 經霧化，蒸發，混合和燃燒等過程生成燃燒產物，以高速從噴管中沖出二產生推力。燃燒室內壓力達 200 大氣壓（約 20MPa）、溫度 30004000，故還需要冷卻。液體火箭發動機的優點是比沖高，推力范圍大（單臺推力在 1 克力700 噸力）、能反復起動、能控制推力大小、工作時間較長等。液體火箭發動機主要用作航天器發射、

28、姿態修正與控制、軌道轉移等。對于液體火箭發動機的比沖，除循環方式和燃燒室室壓和噴管設計會有影響外，液體燃料的種類也十分重要。早期的肼類燃料比沖小且有劇毒，已經逐漸被淘汰；比沖更高一些的是煤油燃料，無毒價廉，很適合液體發動機使用，當前商業火箭公司的發動機，大多選擇液氧煤油發動機；比沖更高的是甲烷發動機，但需要低溫存儲且體積大，成本較高；比沖最高的燃料組合是液氫液氧組合，同時隨著技術的進步，液氫價格降低，新一代火箭普遍第一級也采用液氫燃料，如日本的 H-II，歐洲的 Ariane5 等，我國的長征 5 號火箭第一級也將采用液氫燃料。美國更是出現了助推器也采用液氫燃料的大型火箭Delta4型火箭，其

29、性能十分優越。圖14：固體火箭、液體火箭對比 資料來源：原點閱讀，民生證券研究院 固體火箭雖然在運載能力上與液體火箭相比有一定劣勢，但在響應速度和軍事應用方面具有明顯優勢；而液體火箭在運載能力上表現出更高的比沖和運力優勢，但在響應速度和商業應用方面可能存在一定的局限性。表1：固體火箭與液體火箭對比 固體燃料火箭 液體燃料火箭 動力裝置 使用固體燃料火箭發動機 使用液體燃料火箭發動機 重復使用 可回收、重復使用 不可回收重復使用 響應速度 響應速度快 響應速度較慢 運載能力 相對低，小火箭居多 高，大推力火箭多為液體燃料火箭 發射周期 固體燃料火箭可長時間儲存，發射周期最少可達 24 小時，使用

30、維護方便，可快速響應 液體燃料火箭發射前需要測試，加注推進劑，延長了發射周期；加注完成后，無法長期儲存 儲存周期 固體藥柱，不易揮發，無腐蝕性，長達數年之久 常溫推進劑如四氧化二氮和偏二甲肼 7 天左右；低溫推進劑如液氫、行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 12 液氧 1 天左右 箭體結構 固體燃料火箭的推進劑貯存在發動機燃燒室內，無需貯藏和輸送系統 推進劑分別住存在火箭的氧化劑箱和燃料箱內，工作時由輸送系統送入發動機燃燒室 火箭發動機 比沖較低，能量密度較低，無法控制流量 比沖高，可實現流量控制，能量密度高 火箭發動機組成 主要由固體

31、燃料火箭推進劑裝藥、燃燒室、噴管和點火裝置等部件組成 一般有推力室、渦輪泵、燃氣發生器、閥門、總裝管路以及直屬件組成 比沖 2000-3000 牛秒/千克 2500-4600 牛秒/千克 技術難度 研制難度小，實現噴管擺動技術難度較大 研制難度大，低溫火箭技術屬前沿 資料來源：頭豹研究院，民生證券研究院 對比來看，液體火箭在運載能力方面，具有更高的比沖和運力優勢，隨著衛星組網對大運載能力需求的增加，液體火箭或將成為商業航天的主流。此外，雖然固體燃料技術難度較低、成本較低，且具有響應速度快、發射周期長、可長期儲存等優勢，但由于固體燃料一旦點燃就難以關閉或重啟發動機，大幅限制了二級火箭的變軌和一級

32、火箭的回收能力，降低了火箭的商業價值。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 13 2 星座建設方興未艾，火箭發射需求不斷增長 2.1 運載火箭發射次數和航天器年度發射數量均創新高 根據國際太空，2023 年全球航天活動高位高速推進，全年共完成 223 次航天發射，首次突破200次大關，較上年增長19.9%。其中美國運載火箭共實施116 次發射，發射載荷 1214t，發射次數、發射總質量超過其他國家總和，牢牢占據全球首位，其中“獵鷹”系列運載火箭共實施 96 次發射，占全球的 43%，占美國的 83%，成為美國的主力運載火箭。中國全年共實施

33、 67 次發射，創國內新高，發射載荷153t，各項發射數據均居全球次席，其中“長征”系列運載火箭完成 47 次發射，發射載荷 148t。俄羅斯、印度、歐洲、日本分列第三至第六位。圖15：2023 年各國衛星發射次數統計（次）圖16：2018-2023 全球與中國航天器發射情況（次）資料來源：國際太空畢俊凱，民生證券研究院 資料來源：國資委，國際太空畢俊凱，民生證券研究院 從載荷部署來看，2023 年全球合計發射航天器 2945 個，美國共部署 2248個航天器（其中“星鏈”1984 顆），占全球的四分之三以上；歐洲部署 277 個航天器（其中“一網”132 顆），位于全球次席；中國共部署 21

34、8 個航天器，數量居第三位?？梢钥闯?，低軌大規模星座持續建設部署，對世界航天版圖產生了顯著影響。同時隨著利用空間需求的不斷變化、空間技術的快速發展，全球航天質量圖譜也在持續變遷。2019 年起，“星鏈”“一網”衛星開啟大規模部署，推動1001000kg 的衛星數量占比增長，2023 年已占部署數量的 76%。百千克級衛星在成本與性能上實現了較好的平衡，成為最具增長潛力的一類衛星。11667197333221020406080100120140美國中國俄羅斯印度歐洲日本朝鮮韓國伊朗以色列050100150200250201820192020202120222023全球航天發射次數中國航天發射次數

35、行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 14 圖17：2023 年各國新增航天器數量 圖18：各質量區間航天器數量占比變化情況 資料來源：國際太空畢俊凱，民生證券研究院 資料來源：國資委，國際太空畢俊凱，民生證券研究院 衛星產業鏈主要包括衛星研制、衛星發射、地面設備、衛星運營等環節。衛星發射占產業鏈整體比重較小，但增速迅猛，同時技術含量高，是“卡脖子”環節之一。根據衛星工業協會（SIA）衛星行業報告，火箭發射環節 23 年收入占比約為衛星產業鏈的 2.53%。根據 Precedence Research 數據，2022 年全球航天發射服務市

36、場規模為 145.3 億美元，預計到 2032 年將達到 502.9 億美元左右，CAGR 高達 13.22%。從國內情況來看，國內商業航天處于市場需求放量前期，根據頭豹研究院，2023 年我國火箭市場規模將達到 112.1 億元，預計 2027年達到 284.2 億元，2023-2027 年 CAGR 高達 26%。圖19：衛星互聯網產業鏈概覽 資料來源：中投產業研究院，民生證券研究院 行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 15 圖20：衛星產業鏈各環節價值量占比 圖21：全球航天發射服務市場規模（億美元）資料來源：SIA，民生證券研究

37、院 資料來源：precedenceresearch，民生證券研究院 發射載荷方面，火箭行業的增長主要受到衛星發射需求增長與民營企業滲透率提升兩個因素驅動。據美國衛星工業協會（SIA）衛星行業報告，寬帶是衛星服務領域中增長最快的市場，2023年同比增長40%。消費者寬帶收入目前為48億美元。圖22：2022 年全球火箭發射市場份額 圖23：我國商業運載火箭行業市場規模及增速 資料來源：precedenceresearch，民生證券研究院 資料來源：智研瞻，民生證券研究院 但是目前來看，與美國較為成熟的商業發射市場相比，中國的火箭發射市場還處于商業化的前期階段，且仍然以國企為主導，民營企業目前在火

38、箭發射市場的發射次數占比僅為 10%左右，同時星網工程剛拉開序幕，整體的火箭發射任務數量還處于爬坡的過程，因此中國火箭行業市場規模處于增長階段。2.2 衛星互聯網戰略意義重大，我國星座處于快速增長期 衛星互聯網即利用人造地球衛星作為中繼站轉發或發射無線電信號，從而實現兩個或多個地球站之間的通信聯結。衛星互聯網通過一定數量的衛星形成規模組網，從而輻射全球，構建具備實時信息處理的大衛星系統，是一種能夠完成向地面和空中終端提供寬帶互聯網接入等通信服務的新型網絡。衛星互聯網是繼有線互聯、無線互聯之后的第三代互聯網基礎設施革命。衛星運營地面設備衛星研制衛星發射0100200300400500600衛星貨

39、運載人航天其他檢測37%38%39%40%41%42%43%02040608020182019202020212022 2023H1商業運載火箭市場規模（億元）增長率行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 16 圖24：衛星互聯網架構圖 資料來源：華力創通，民生證券研究院“新基建”將衛星互聯網建設定義為算力基礎設施中核心環節之一。2020年 4 月，衛星互聯網與 5G、物聯網、工業互聯網一并列為新基建中的通信網絡基礎設施。這標志著 2020 年成為我國衛星互聯網建設元年，并預計其將成為貫穿“十四五”的重要投資陣地。國家多部委提出明確指引，政

40、府出臺多政策扶持衛星互聯網產業發展。頂層設計上，“十三五”國家戰略性新興產業發展規劃提出加快空間互聯網的部署；“十四五”信息通信行業發展規劃提出推動高軌衛星和中低軌衛星協調發展，推進衛星通信系統與地面信息通信系統深度融合，初步形成覆蓋全球、天地一體的信息網絡；各省市層面，多項扶持商業航天行業發展的規劃陸續發布。這些政策推動衛星互聯網規?；瘧眉吧虡I化服務，行業有望實現跨越式發展。衛星通信優勢主要體現在廣覆蓋、低時延、低成本、寬帶化。衛星互聯網可作為地面基站與光纖光纜的有效補充，覆蓋傳統通信所難以觸及的地域和場景。根據 Internet World Stats 的統計數據，截至 2020 年 1

41、2 月 31 日，全球互聯網人數覆蓋率僅 64.2%，許多偏遠地區人口因地域問題無法得到覆蓋。目前主流通信手段是依托中繼站進行信息傳輸，對地面基站數量要求較高，需考慮地形、用戶密度等因素，5G 時代下中繼站覆蓋區域小于 4G，鋪設密度要求更高；光纖通信方式，光纖本身成本低，但是光纖鋪設及維護成本較高，對鋪設環境要求較高。而衛星通信脫離地面，受地形、移動速度、自然災害等問題影響較小。表2：衛星互聯網的特點 特點 描述 低時延 與傳統光纜傳輸對比，衛星通訊的速度非常接近光速的理論值，比現在主流的光纜連接的解決方案相差近 1/3 的光速，能夠達到幾十毫秒級別的較低延遲，這在對時延較為敏感的行業具有重

42、要的現實意義。寬帶化 高頻段、多點波束和頻率復用等技術的使用顯著提升了通信能力，降低了單位帶寬成本，能滿足高信息速率業務的需求，擴大應用場景。低成本 光纜的鋪設不僅僅是光纜本身的成本，還得考慮到海底和陸地的部署、維護、運營，尤其是考慮到一些偏遠的國家和地區。而與地面 5G 基站和海底光纖光纜等通信基礎設施相比，衛星的研發制造成本低且可控，軟件定義技術還可以進一步延長在軌衛星的行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 17 使用壽命，整體建設成本低于地面通信設施。相對來說部署快速靈活。衛星互聯網長時間運營成本低，避免全球龐大基站建設。廣覆蓋 衛

43、星互聯網的最終目的在于接入更多沒有接入互聯網服務的用戶，并非是要取代現有的基于陸地和海底光纜的網絡基礎架構，不受地形、地域限制，對于不容易建設基站的自然環境，如沙漠、海洋、熱帶雨林、沼澤地等區域可輕易實現覆蓋。資料來源：前瞻產業研究院，民生證券研究院 通信衛星可分為高軌衛星和低軌衛星，高軌衛星覆蓋面廣，低軌衛星時延低。高軌衛星覆蓋面廣，最少三顆衛星便可覆蓋到整個地球，單星設計容量較大。低軌衛星以低時延的特性在軍工通信中扮演更重要的角色。以美國為例，美國近年來積極參與和布局低軌衛星通信網絡，其背后有明顯的軍事意圖和考量。2019年底，美國空軍 1 架 C-12 偵察機使用“星鏈”數據下行速度達到

44、 610 兆/秒，是美軍現行通信標準 5 兆/秒速度的 102 倍。一旦高彈性抗毀的巨型低軌衛星通信網絡部署完成，將極大拓展戰場實時信息交互和指揮控制能力，或徹底改變信息化戰爭模式。除潛藏的較大的軍事價值外，先行者還將掌握對全球信息的上游規則制定權。衛星互聯網時代將給國家信息主權及監管帶來嚴峻挑戰，建立自主可控的低軌衛星通信網絡十分必要。衛星軌道屬稀缺資源，“先登先占+先占永得”原則下各主要經濟體衛星互聯網建設進程提速。軌道和頻段是稀缺資源，亦是衛星互聯網組網建設的瓶頸環節。地球近地軌道約可容納 6 萬顆衛星，且當前 Ku、Ka 頻段逐漸飽和。當前國際衛星頻率及軌道使用權采用“先登先占”競爭方

45、式獲取，同時若發射的衛星壽命到期可重新發射進行補充，造成“先占永得”的局面，如能搶占先機則能在后續競爭中優勢盡顯。美國、加拿大、俄羅斯、日本等國紛紛加快低軌衛星互聯網部署，搶占軌道資源。表3：衛星通信使用無線電頻率情況 頻段 頻率范圍 使用情況 L 12GHz 資源幾乎殆盡;主要用于地面移動通信、衛星定位、衛星移動通信及衛星測控鏈路等 S 24GHz 資源幾乎殆盡，主要用于氣象雷達、船用雷達、衛星定位、衛星移動通信及衛星測鏈路等 C 48GHz 隨著地面通信業務的發展，被侵占嚴重，已近飽和;主要用于雷達、地面通信、衛星固定業務通信等 X 812GHz 通常被政府和軍方占用;主要用于雷達、地面通

46、信、衛星固定業務通信等 Ku 1218GHz 已近飽和:主要用于衛星通信，支持互聯網接入 Ka 26.540GHz 正在被大量使用:主要用于衛星通信，支持互聯網接入 Q/V 3646GHz/4675GHz 開始進入商業衛星通信領域 資料來源：世界科技研究與發展，民生證券研究院 我國衛星發射有望提速，目前已有三個“萬星”星座計劃。星網工程方面，2020 年 9 月，我國集中向 ITU 提交了兩個星座的頻譜申請，總計衛星數量為12992 顆，分為 GW-A59Q 和 GW-2 兩個分星座。G60 星鏈方面，2023 年 7 月25日，上海市松江區委書記在新聞發布會上表示，G60星鏈試驗衛星完成發射

47、并成功組網，一期將實施 1296 顆，未來將實現一萬兩千多顆衛星的組網。2024 年5 月 24 日，上海藍箭鴻擎科技（大股東為藍箭航天）有限公司于 5 月 24 日提交了 Honghu-3（鴻鵠-3）的星座備案，計劃將在 160 個軌道平面上總共發射 1 萬行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 18 顆衛星。我們認為星座計劃的持續推進驗證了我國天基基礎設施加速部署的趨勢。且藍箭航天對于火箭和鴻鵠-3 星座的部署有助于促進火箭與衛星在設計端就緊密配合，降低衛星發射成本。隨著三個“萬星”星座項目共同拉開建設大幕，我國衛星互聯網正處于騰飛前夕

48、，相關產業鏈迎來重大機遇。表4：國內主要衛星星座計劃 屬性 星座名稱 運營方 用途 衛星數量（個）國有 星網（GW）中國衛星網絡集團有限公司 衛星互聯網（寬帶）12992 G60 上海垣信衛星有限公司 衛星互聯網（寬帶）12000+鴻雁星座 東方紅衛星移動通信有限公司 衛星互聯網(寬帶)324 天基互聯星座 上海蔚星數據科技有限公司 衛星互聯網(寬帶)186 虹云工程 中國航天科工集團有限公司 衛星互聯網(寬帶)156 天地一體化信息網絡 中國電科 38 所 衛星互聯網(寬帶)100 行云工程 航天行云科技有限公司 衛星互聯網(寬帶)80 瓢蟲系列”衛星 西安中科天塔科技股份有限公司 衛星互聯

49、網(寬帶)72 微景一號 深圳航天東方紅海特衛星有限公司 遙感 80 民企 銀河 Galaxy 銀河航天(北京)科技有限公司 衛星互聯網(寬帶)1000 天啟 北京國電高科科技有限公司 衛星互聯網(寬帶)36 靈鵲 北京零重空間技術有限公司 遙感 378“星時代”AI 星座計劃 成都國星宇航技術有限公司 遙感 192 鴻鵠-3 上海藍箭鴻擎科技有限公司 衛星互聯網 10000 吉林一號 長光衛星技術有限公司 遙感 138 資料來源：鋮昌科技招股說明書，騰訊新聞，民生證券研究院 2.3 海南商發二號工位竣工，商業航天基礎設施不斷完善 我國目前已有四大衛星發射基地，全新發射場地正在籌備。中國四大衛

50、星發射基地為甘肅酒泉衛星發射中心、山西太原衛星發射中心、四川西昌衛星發射中心和海南文昌衛星發射中心。國內第五大衛星發射基地為東方航天港，是中國唯一一個運載火箭海上發射母港，位于山東省煙臺市海陽市。東方航天港致力于成為全國首個集海上發射、衛星應用、星箭產研、配套集成航天文旅為一體，高附加值、低成本、全產業鏈的商業航天產業化基地。2024 年 6 月 6 日，隨著二號工位發射竣工，海南商業航天發射場轉段進入全系統合練階段，為 6 月底具備發射能力打下基礎。海南商發二號工位是我國首個液體通用型發射工位，發射模式采用水平轉運，水平組裝，水平測試的“三平”模式，可兼容 10 家公司 19 個型號的火箭發

51、射，顯著提升發射效率的同時大幅縮短發射準備時間。文昌航天城兩工位發射能力均按 16 發計，相比于作為長征八號的專屬工位的一號工位，我們認為二號工位的竣工有望推動民營商業航天公司的發射驗證進程。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 19 表5：中國四大衛星發射中心概覽 甘肅酒泉衛星發射中心 四川西昌衛星發射中心 山西太原衛星發射中心 海南文昌衛星發射中心 地位 始建于 1958 年 10 月，位于中國西北部內蒙古阿拉善旗與甘肅省酒泉市之間，是我國創建最早、規模最大的衛星發射中心，也是我國唯一的載人航天發射場。主要承擔返回式衛星和載人航天工程

52、等發射任務。始建于 1970 年，于 1982 年交付使用，位于四川省涼山州冕寧縣。自 1984 年 1 月發射中國第一顆通信衛星以來，是中國目前對外開放中規模最大、設備技術最先進、承攬衛星發射任務最多、具備發射多型號衛星能力的新型航天器發射場。主要承擔地球同步軌道衛星和深空探測器應急發射任務。始建于 1967 年，位于山西省 忻州市岢嵐縣?，F已具備了多射向、多軌道、遠射程、高精度測量和年 10 次以上高密度發射的能力，現已成功發射幾十顆不同用途的衛星。主要擔負太陽同步軌道氣象、資源、通信等多種型號的中、低軌道衛星和運載火箭的發射任務，負責我國海上衛星發射。2014 竣工，位于海南省文昌市附近

53、，中國首個濱海發射基地，發射場完全對外開放?？梢园l射長征五號系列火箭（中國 目 前 運 載 能 力 最 強 的 火箭）、長征七號運載火箭及其它新研制的大推力火箭等。主要承擔地球同步軌道衛星、大質量極軌衛星、大噸位空間站和深空探測衛星等航天器的發射任務。條件 該地區地勢平坦，人煙稀少，屬內陸及沙漠性氣候，常年干燥少雨，春秋兩季較短，冬夏兩季較長，一年四季多晴天，云量小，日照時間長。每年約有 300 天可進行發射試驗。海拔高，屬亞熱帶氣候，全年平均氣溫為 16，全年地面風力柔和適度，河流交通條件便利，處于涼山腹地隱秘性好。冬長無夏，春秋相連，無霜期只 有 90 天，全年平均氣溫 5。作為我國首個濱

54、海發射中心，靠海港，運輸方便；緯度低，發射效率高。使火箭發射后得到地球自轉賦予的、向東的初速度，提高運載能力；射向寬，安全性好。成就 成功發射了我國第一枚導彈核武器、第一顆人造地球衛星、成功發射了我國第一艘載人飛船等 發射“東方紅二號”試驗通信衛星我國第一顆靜止軌道同步通信衛星。發射我國第一顆商用通信“亞洲一號”衛星。發射嫦娥一號至嫦娥四號月球探測器。成功地發射了我國第一顆太陽同步軌道氣象衛星“風云一號”;第一顆中巴“資源一號”衛星;第一顆海洋資源勘察衛星等。成功發射“天問一號”火星探測器；成功發射探月工程嫦娥五號探測器。資料來源：慧聊地理，民生證券研究院 中國 2023 年軌道發射 67 次

55、（其中失敗一次），新火箭首飛 1 型（天龍二號），首飛成功 2 型（天龍二號、朱雀二號），發射入軌衛星和航天器超過 200 顆（艘），載人發射 2 次，商業火箭發射只有 13 次（其中失敗一次）。我們認為隨著火箭發射場等基礎設施不斷完善，民營商業航天公司火箭驗證進程有望加速。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 3 運載火箭正向低成本與高運力方向發展 3.1 我國在火箭運載能力與發射成本方面有待改進 我國目前面臨火箭總運力不足的問題。根據頭豹研究院測算，僅發射“星網工程”衛星平均每年對火箭運力的需求就將達到 343t/700km，而

56、我國 2021 與2022 年用于衛星發射的火箭總運力分別約為 140.4t/700km 和 120.8t/700km，發射能力亟待提高。另外，我國在單箭運載能力與一箭多星方面與美國存在較大差距。從載荷質量來看，2023 年美國發射載荷總質量 1214 噸，平均單次發射載荷 10.47 噸，中國發射載荷總質量 153 噸，平均單次發射載荷 2.28 噸，表明我國主力火箭運載能力仍與美國有較大差距；從發射的航天器數量來看，2023 年美國共發射航天器 2248 個，平均單次發射 19.38 個，中國共發射航天器 218 個，平均單次發射3.25 個，差距明顯。目前 SpaceX 發射星鏈的主力箭

57、是獵鷹九號，LEO 運載能力為 22.8t，單次可發射 20 顆星鏈 V2 Mini 衛星（約 0.8t）。前日完成第四次試飛的星艦完全重復使用時 LEO 運載能力 100150t，單次可發射 110120 顆二代星鏈，相當于一次完成一個軌道面部署。而我國目前發射衛星的主力箭為長征八號，LEO 運載能力約 8.1t，SSO 運載能力約 4.5t。同時我國在發射成本上距離美國有較大差距。目前，SpaceX 的獵鷹 9 號重型火箭的低軌運載成本約為每千克 1 萬元左右，而中國的長征系列火箭的發射成本則在每千克 4 萬元到 9 萬元之間浮動，在我國商業航天的代表中，谷神星 1 號的每千克成本為 10

58、 萬元、雙曲線 1 號每千克 11 萬元、快舟 1 號每千克 6.8 萬元。比較發現，SpaceX 在低軌發射成本上具有顯著的競爭優勢，但我國在成本方面仍有待提高。降低成本和提高運力的雙重需求提出了對大運力火箭的需要。大運力火箭具備更大的有效載荷，從而降低了有效載荷的單位成本，NASA 也認為盡管土星五號價格昂貴，但其單位有效載荷的入軌成本要低于小型火箭。而載人登月、深空探索對于火箭的運載能力存在更高的要求（目前成功實現登月的土星五號近地運載能力達到 117t），大運力火箭將是未來發展的另一個趨勢。我們認為在衛星發射需求不斷增加的刺激和現有火箭運力不足的情況下，中型和大型運載火箭將成為未來衛星

59、發射活動及深空探索的主要力量。當前降低成本的技術主攻方向是火箭回收。SpaceX 研發的獵鷹九號所使用的梅林發動機，可以實現 10 次以上的回收利用，馬斯克則稱該火箭的回收翻新成本小于初始生產成本的 10%，因而從第 3 次飛行開始就比非回收方案更加經濟，這一過程中僅犧牲了不到 40%的有效載荷。根據 Space News，我國目前有多家航空公司在進行可回收火箭的開發測試，包括藍箭航天、深藍航天、星河動力等。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 21 圖25：全球部分火箭發射成本 資料來源：Source Center for Strate

60、gic and international Studies，民生證券研究院 以 SpaceX 為例，目前 SpaceX 在降低運載火箭成本方面主要有以下途徑：首先，SpaceX 以開發可重復使用的火箭作為公司核心戰略，這一概念在業界并不陌生，但 SpaceX 將其推至前所未有的高度，通過對獵鷹 9 號火箭第一級的重復利用以及開發完全可重復使用的運載火箭，SpaceX 公司大幅降低了火箭發射的相關成本。其次，SpaceX形成了規模經濟的良性循環。SpaceX以固定價格的政府合同起步，并進一步壓縮成本，實現了價格較低集中需求（2018 年進行了全球60%的發射活動）規模繼續增長進一步降低成本競爭力

61、提升的良性循環。第三，馬斯克杜絕過度設計，SpaceX 在設計獵鷹火箭時注重通用性，盡可能使用現成的部件和以前使用過的、已經驗證過的技術，例如兩級火箭都通過RP-1和液氧提供動力，因此只需要一種鋁鋰合金發動機，從而減少了模具數量和行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 22 工序數量，實現了成本節約。馬斯克還強調垂直整合度，從而消除供應鏈帶來的交易成本。最后，與其他競爭對手相比，SpaceX 的員工人數較少，組織結構相對扁平，管理費用少，通過較少的基礎設施和較高的機器利用率大大降低了固定成本。圖26：Spacex 降低運載火箭成本的主要途徑

62、 資料來源：SpaceX,Economies of Scale,and a Revolution in Space Access哈佛商學院，民生證券研究院 3.2 時代呼喚火箭回收復用，垂直起降成為主流方式 回收復用是降低火箭發射成本的關鍵舉措，獵鷹九號的復用成本不足全新火箭成本的 1/3。由于在運載火箭的成本構成中，火箭一級占比 60%，上面級占20%，整流罩占 10%，其余 10%為推進劑、復用等發射相關成本，因此對投入成本高的關鍵部位進行回收利用可以大幅攤薄單次成本。根據“獵鷹”9 火箭的發射成本與價格策略分析，全新獵鷹-9 火箭成本約 5000 萬美元，復用型獵鷹-火箭成本為 1500

63、 萬美元。在 2021 年 SpaceX 進行了 31 次發射中，其中僅有 2 枚是全新火箭，其余的 29 枚均為復用火箭。SpaceX 通過提高火箭的復用率，取得了顯著的經濟效益。表6：“獵鷹”9 號火箭成本構成 全新火箭成本（占比）復用火箭成本（占比）硬件 一級 3000 萬美元（60%）-二級 1000 萬美元（20%）1000 萬美元（66.6%）整流罩 500 萬美元（10%）-軟件 推進劑 40 萬美元（0.8%）40 萬美元（2.6%）發射測控、翻修等 460 萬美元（9.2%）460 萬美元（30.6%）總計 5000 萬美元 1500 萬美元 資料來源：“獵鷹”9 火箭的發射

64、成本與價格策略分析劉潔，民生證券研究院 行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 23 表7：“獵鷹”9 號火箭成本構成 時間 信息公布人 信息內容 2015 年 馬斯克 復用型“獵鷹”9 火箭的制造成本為 1600 萬美元，其中推進劑成本為 20 萬美元 2018 年 馬斯克 火箭一級成本占比 60%，上面級 20%，整流罩 10%，其余 10%為推進劑、復用等發射相關成本，其中推進劑成本為 30 萬美元，也可以算作 40 萬美元，整流罩成本約為 600 萬美元。未來如果可以實現二級復用，則復用型“獵鷹”9 火箭的邊際發射成本將有望降低到

65、500 萬600 萬美元 2020 年 庫魯斯“獵鷹”9 發射服務費用為 2800 萬美元 2020 年 馬斯克 回收“獵鷹”9 火箭一級和整流罩帶來的載荷容量損失不超過 40%，回收和修整費用不超過 10%，2 次回收一級的火箭發射任務載荷容量與 1 次不回收一級的發射基本持平，3 次發射則優于一次性發射 2020 年 馬斯克 發射一枚復用型“獵鷹”9 火箭邊際成本約為 1500 萬美元，其中 1000 萬美元用于制造不能回收的新上面級，500 萬美元用于采購氮氣、燃料、氧氣、回收火箭一級和整流罩等發射相關費用，其中修整回收型火箭一級的成本為 25 萬美元?；鸺患壋杀緸?3000 萬美元，

66、新整流罩的成本為 500 萬美元 資料來源：“獵鷹”9 火箭的發射成本與價格策略分析劉潔，民生證券研究院 從運載火箭的歷史看，近年來高漲的衛星等載荷發射需求是可回收火箭技術發展的現實基礎，技術進步則是可回收火箭技術經濟性的前提。上世紀由“國家隊”主導的運載火箭項目以科學探測為目標，可回收火箭并非合適的選項。以美國為例：土星五號在設計之初只打算執行 12 次飛行任務，即使全部采用一次性火箭，成本仍低于開發一枚可重復使用的火箭。1981 年首飛的航天飛機理論上可采用軌道飛行器離軌再入大氣層，傘降飛回著陸的回收方式。但由于重復使用結構熱防護技術不成熟，當一次發射任務執行完畢后，運輸和翻新系統需花費約

67、650,000 小時的綜合勞動力，性價比極低。相比之下，SpaceX 的運載火箭則是商業化航天的產物，同時 SpaceX 也大量承接來自 NASA 的官方航天訂單，充足的發射需求稀釋了研制成本，同時 SpaceX 的火箭垂直回收技術避開了再入大氣層面臨的嚴酷熱環境，為降本提供了可能?；鸺厥湛煞譃橥耆苫厥张c部分可回收，二者在設計目標、成本效益和回收技術等方面存在一些關鍵區別。完全可回收火箭的設計目標是實現整個火箭的回收和再利用，部分可回收火箭只需考慮部分部件的回收，例如火箭第一級或助推器，由于關鍵部件（如火箭第一級）占據了火箭發射成本中的大部分，因此實現對關鍵部件的復用、降低替換成本就能大幅

68、降低火箭發射成本，技術開發難度與工作量也更小，是更具性價比的方案。從具體的回收方式來看，目前運載火箭的回收方式一般分為三種：傘降飛回、翼滑飛回與發推?；?。航天器降落傘回收技術在上世紀 40 年代后期開始發展，最初用于回收探空火箭的實驗儀器，50 年代用于回收無人駕駛飛機、靶機等航空器和試驗導彈，60 年代廣泛用于回收衛星、飛船等返回型航天器的返回艙，但用降落傘回收火箭行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 24 并不常見，因為箭體十分沉重且較為脆弱；但是與箭體相比，整流罩則適合降落傘回收，獵鷹九號目前已經實現常態化整流罩傘降飛回。由于落地后

69、往往發動機會隨之報廢，與真正意義上的回收利用有較大差距。傘降回收的突出優點是火箭運載能力損失?。?0%），回收中無需發動機再次點火，技術成熟度高。采用傘降回收的航天器包括航天飛機助推器、K-1 火箭等。圖27：傘降飛回示意圖 圖28：航天飛機回收的助推器 資料來源：重復使用運載器回收技術現狀與挑戰宋征宇，民生證券研究院 資料來源：arstechnica，民生證券研究院 翼滑飛回指讓火箭像飛機一樣飛行和降落，這種方案對火箭總體設計和返回控制技術要求很高。俄羅斯提出的貝加爾號有翼助推器方案就是典型的翼滑飛回方案，然而，翼滑飛回需要為火箭增加機翼、起落架等結構，這些結構重量等因素會導致火箭的運載能力

70、損失約 40%。圖29：翼滑飛回示意圖 資料來源：運載火箭回收模式及發展展望陳曉飛，民生證券研究院 發推?；丶创怪逼鸾?，SpaceX 的獵鷹九號正是最具代表性的垂直起降可回收火箭。三大主流回收方式中，相比于傘降回收，垂直起降回收著陸精度高、著行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 25 陸沖擊小，能實現包括一級發動機等核心部件在內的箭體整體無損傷回收；相比于翼滑飛回，垂直起降對地面場地及保障要求低、對運載效率影響小、技術難度較低，因此具有相對最高的商業應用價值，是當前火箭回收的最主流方式。圖30：發推?；厥疽鈭D 資料來源：可重復使用運載技術

71、分析與建議齊環環，民生證券研究院 表8：傘降飛回、翼滑飛回與發推?；貙Ρ?回收方式 傘降飛回 翼滑飛回 發推?；?經濟性 較高 操作簡單，維護成本低 未知 取決于技術成熟度和運營成本 較高 通過現高效回收利用大幅降低成本 著陸精度 低 難以實現定點著陸 中 取決于翼型設計和控制技術 高 可以實現較高精度的定點著陸 技術成熟度 高 適用于已有的火箭技術 中 需要在氣動熱問題、熱防護、著陸機構設計等方面取得進一步技術突破 中 技術較成熟，已有成功案例，如 SpaceX Falcon 9 適用火箭規模 小型至中型火箭 中型至大型火箭 大型火箭 運載能力損失 ?。?0%）翼型設計可能增加重量 大(40

72、%)著陸結構和發動機要求較高 地面設施要求 低 可實現陸地或海上回收 高 需要特定機場或跑道設施 中 需要著陸平臺或跑道 發動機技術要求 低 無需再次點火 中 可能需要二次動力系統 高 需要多次點火和推力調節能力 回收過程復雜性 高 落點精度較低，需要增加一定的搜索工作 低 落點精度高，無需搜索 低 落點精度較高，無需搜索 代表性火箭 美國 ULA“火神”火箭 美國航天飛機軌道器 獵鷹 9 號，新謝潑德火箭 資料來源：重復使用運載器回收技術現狀與挑戰宋征宇，重復使用運載火箭技術進展與展望魯宇，民生證券研究院 對于部分可回收火箭，由于其大部分硬件成本來自于一級，常見的可重復使行業深度研究/通信

73、本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 26 用火箭所回收的關鍵部件也一般是一級，發動機作為火箭一級的主體部分，是回收利用火箭的關鍵，具體的差別則取決于發動機的燃料類型?？苫厥栈鸺l動機的選擇方面，固體火箭發動機一經點燃，就會按照預定的推力方案工作、可控性差，而且固體火箭燃燒對箭體損傷大，即便實現回收也難以重復使用；此外，固體火箭推進劑成本占總成本 50-70%，回收的性價比低，因此液體發動機是火箭重復使用的唯一選擇。目前，主流的液體火箭發動機主要包括液氧煤油發動機與液氧甲烷發動機。液氧煤油發動機的經濟性與可行性已經得到充分驗證。SpaceX 的“獵鷹”9號火

74、箭使用的是液氧煤油發動機，該火箭已經成功實現了多次一級火箭的回收和再利用。目前，SpaceX 的獵鷹9 號火箭發射報價低至 2700 美元/公斤，但仍能實現 85%的毛利率，這顯示了其在商業發射市場中的競爭力。此外，液氧煤油發動機技術相對成熟，已經有多個國家和公司在使用這種類型的發動機，包括中國的“長征”系列火箭。此外，液氧煤油發動機相對于其他類型的發動機，在維護和操作上更為簡便，這也有助于降低運營成本。液氧甲烷發動機也具有種種優勢，是下一代液體燃料的主流選擇。第一，液氧甲烷發動機具有較高的比沖和良好的冷卻性能，燃燒效率介于液氧煤油和液氧液氫之間，這使得它們在效率和可重復使用性方面具有優勢。第

75、二，液氧甲烷的沸點相近，便于空間長期貯存，同時貯箱間無需特殊的絕熱結構，這有助于減少維護成本和復雜性。第三，液氧甲烷發動機不易結焦積碳，液氧煤油發動機回收后必須進行徹底清洗，液氧甲烷在發動機維護效率上存在優勢；最后，在某些星球上（如火星）有原位資源利用能力，這意味著可以在火星上采集燃料，為深空探索提供支持。目前，國內外 8 款液氧甲烷發動機火箭正處于研發階段或已經投入使用，引領未來火箭技術的發展趨勢，以中國為例，“朱雀二號”運載火箭成功發射，成為世界上第一枚成功入軌的液氧甲烷火箭，這證明了液氧甲烷發動機技術的可行性?？偟膩碚f，液氧煤油發動機因其技術成熟、經濟高效以及維護簡便等優勢，在當前的商業

76、航天市場中已經得到了廣泛的應用和驗證。而液氧甲烷發動機則因其環境友好性、燃燒效率以及潛在的原位資源利用能力，被視為下一代液體燃料的理想選擇。隨著技術的進步和成本的降低，液氧甲烷發動機有望在未來的航天領域發揮更大的作用。表9：液氧甲烷、液氧液氫和液氧煤油對比 燃料類型 液氧甲烷 液氧液氫 液氧煤油 成本 中 制備和儲存成本相對較低，但可能存在較高的研發和生產成本 高 制備和儲存成本高，需要極低溫度的儲存條件 低 技術成熟，易于儲存和運輸，成本較低 比沖 較高 最高 中 穩定性 穩定 不穩定 適中 行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 27

77、燃燒穩定，適用于多種發動機設計 燃燒可能不穩定，需要特殊設計來確保穩定燃燒 燃燒相對穩定，技術成熟。技術成熟度 新興 成熟 成熟 貯存維護難度 中等 需要低溫儲存，但不像液氧液氫那樣要求極端低溫 高 需要在極低溫度下儲存，維護難度和成本較高 低 可在常溫下儲存，維護簡便 環境友好度 高 燃燒產物主要是水蒸氣和二氧化碳，對環境友好 最高 燃燒產物僅為水，對環境影響最小 中等 燃燒產生二氧化碳和其他污染物，環境影響相對較大 安全性 中等 需要謹慎處理，但安全性可控 低 由于易泄漏和易燃性，液氧液氫的安全性較低 高 技術成熟，安全性較高 重復使用性 高 清潔燃燒，適合重復使用，有助于降低長期發射成本

78、 高 清潔燃燒，適合于重復使用的火箭發動機 中等 可重復使用（但燃燒后可能產生積碳，影響發動機性能）資料來源：國家航天局，民生證券研究院 圖31：國內外 8 款液氧甲烷發動機火箭 資料來源：原點閱讀、民生證券研究院 3.3 星艦引領新一代重載火箭，我國火箭朝大運力發展 在阿波羅計劃結束后，以土星五號為代表的第一代重型火箭宣告退役，由于研制難度及成本等原因，包括美國戰神 5 在內的多款火箭項目中途夭折，甚至目前在役的運載能力超過 20t 的大型火箭都寥寥無幾。近年來在載人登月及深空探索重新提上日程、衛星發射需求不斷提高的背景下，多國開始推進大型火箭及重型運載火箭的研制。尤其是 SpaceX 的星

79、艦，因其低廉的成本及強大的運載能力備受關注?！俺?星艦”規模遠超土星五號火箭，起飛重量約為后者的 1.7 倍，依據 SpaceX 官網公布數值，其完全重復使用時 LEO 運載能力為 100150t，一次性使用 LEO 運載能力 250t，其將成為有史以來性能最強大的可重復使用運載行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 28 火箭。同時，星艦采用兩級可回收的設計方式，馬斯克稱其有望將運載成本降低到每千克 100 美元的數量級，規模發射后對于行業將是一個巨大的沖擊。目前我國重載火箭研發進程正穩步進行。我國正在研制的重載火箭包括新一代載人運載火

80、箭（長征十號）和重型運載火箭（長征九號）。長征十號主要任務為發射新一代載人飛船和月面著陸器，滿足載人月球探測等中國載人航天長遠戰略需求，LEO 運力 70 噸，能夠將 27 噸有效載荷送入奔月軌道，預計 2027 年前后完成首飛。長征九號運載能力達到 150 噸，將超過 SLS 和土星號；地月轉移軌道運載能力達到 50 噸，對支撐后續大型空間活動、載人登月及深空探索具有重要意義。長征九號將在 2030 年左右完成首飛。圖32：長征九號運載能力在世界范圍內具有強大競爭力 資料來源：NASA，SpaceX 官網，澎湃新聞，騰訊太空，航天科技集團公眾號，央視新聞，民生證券研究院 我國商業火箭也在朝可

81、回收、大載荷的趨勢發展。由于固體火箭具備可靠性高、發射操作簡單等特點，國內航天企業多以固體火箭起步，再積極探索液體可回收火箭的技術道路。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 29 圖33：2023 年商業航天企業發射情況 資料來源：界面新聞，民生證券研究院 表10：我國商業航天公司下一代產品均定位于液體燃料、提高載荷與可回收能力 公司 已發射火箭名稱 發射時間 下一代火箭規劃 下一代火箭目標 中科宇航 力箭一號 2024.1 力箭二號 運載能力提高到 12t（LEO）將至少重復使用 20 次 藍箭航天 朱雀二號 2023.12 朱雀三號

82、使用液氧甲烷發動機 運載能力達到 21.3t（一次性）12.5t（回收）火箭一子級重復使用 20 次 星際榮耀 雙曲線一號 2023.12 雙曲線二號 將具有垂直著陸回收功能 星河動力 谷神星一號 2023.12 智神星一號 使用液氧煤油 5t（LEO）設計重復使用次數 50 次 東方空間 引力一號 2024.1 引力二號 使用液氧煤油運載能力提高至 18t（LEO）火箭一子級重復使用 30 次 天兵科技 天龍二號 2023.4 天龍三號 運載能力提到 17t（LEO）深藍航天 星云二號 運載能力提高至 20t（LEO）預計 2024 年底完成入軌首飛，將是我國可回收火箭的首次入軌發射 資料來

83、源：各公司官方公眾號，民生證券研究院整理 行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 30 4 投資建議 4.1 行業投資建議 我們認為低軌通信星座的申請與部署將為國內商業火箭行業帶來巨大的市場需求，隨著商業火箭技術不斷成熟與海南商發二號工位竣工，商業火箭有望迎來常態化發射，火箭箭體、測運控、燃料供應商將迎來發展機遇，建議關注九豐能源、斯瑞新材、高華科技、超捷股份；2024 年衛星互聯網產業測進展確定性強，板塊歷經深度調整后當前位置布局機會明確。短期來看前端衛星生產制造及火箭發射環節將有望依托衛星發射進程提速率先受益，中長期維度隨著技術設施建設

84、的逐步完善，下游衛星互聯網應用側相關環節將迎來黃金發展階段。重點推薦信科移動、震有科技、上海瀚訊、海格通信。4.2 信科移動 信科移動是從事移動通信國際標準制定、核心技術研發和產業化的唯一一家央企控股的高新技術企業。成立至今公司始終專注移動通信技術的開發、應用、服務，面向 5G 新生態、面向數字化轉型，堅持自主創新驅動價值創造，持續掌握核心技術，打造移動通信領域的“創新高地”和“國之重器”。公司行業地位顯著，技術實力雄厚。公司是我國擁有自主知識產權的第三代移動通信國際標準 TD-SCDMA 和第四代移動通信國際標準 TD-LTE 的主要提出者、核心技術開發者及產業化推動者，也是我國在第五代移動

85、通信技術、標準和產業化的重要貢獻者。公司目前擁有的已授權國內外專利超 1.2 萬件，累計參與制定 400 余項國內外行業標準:截至 2021 年 9 月 30 日公司的 5G 同族專利數量及 5G 技術標準貢獻度全球排名第七位和第八位。背靠中國信科，有望充分受益 5G 推進。公司控股股東為中國信科，國務院國資委為公司實際控制人。中國信科是由郵科院和電科院重組而成，居于我國無線通信領域領軍位置，同時也是信息通信產品和綜合解決方案核心提供商。公司是中信科旗下移動通信業務承載主體，是集團唯一從事 4/5G 移動通信系統設備、天饋設備及室分設備以及移動通信技術服務的企業。2020 年起我國 5G 已進

86、入到規?；逃?，我們認為后續伴隨 5G 建設穩步推進，公司作為行業領軍企業有望充分受益。投資建議：我們預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 0.65 億元、1.95億元、3.86 億元，24 年 7 月 4 日收盤價對應 PE 為 257、86、43 倍。2024 年達到業績拐點實現初步盈利，2025 年開始逐步實現規模性盈利，我們認為公司基本面持續好轉，同時公司作為衛星互聯網領域領先企業，積極配合國家多個科研項目，具備成熟技術及先發優勢，后續具備較強成長性，看好公司后續發展，行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 31 維持“

87、推薦”評級。風險提示：6G 建設不及預期；衛星互聯網組網進程不及預期；公司下游運營商客戶份額占比提升不及預期。表11：信科移動盈利預測與財務指標 項目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）7,848 9,422 11,160 12,872 增長率（%）13.4 20.1 18.5 15.3 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）-357 65 195 386 增長率（%）47.0 118.2 200.1 97.5 每股收益（元）-0.10 0.02 0.06 0.11 PE（現價）/257 86 43 PB 2.6 2.5 2.5 2.3 資料來源：Wind，民生證

88、券研究院預測；（注：股價為 2024 年 7 月 4 日收盤價）4.3 震有科技 公司作為業務范圍涵蓋公網通信領域和專網通信領域的通信設備商，海外公網板塊，2022 年公司中標馬來西亞電信 4 個核心網項目，并中標孟加拉電信新增核心網項目，在東南亞、中東和非洲等海外市場加速開拓，創造新的營收增長點；在國內專網領域，公司具備產品定制化服務和技術優勢，并且通過多次成功設計并運行大型項目通信系統實現信譽背書，擁有良好的品牌聲譽和后續渠道資源，在政府應急、智慧城市、煤礦智能化領域擁有較強客戶黏性和轉換效率。2019 年，公司參與承建的天通一號衛星核心網順利開通，成為國內首個參與衛星核心網建設并成功商用

89、的供應商。此外，公司已成功交付自主衛星移動通信系統項目、衛星互聯網核心網項目、定制化 5G 衛星核心網項目、4G 和 5G 融合衛星核心網項目、IMS 融合衛星核心網等相關項目。同時，公司加入 CCSATC12“航天通信技術工作委員會工作組”，參與到“基于 NTN 衛星物聯網”的技術標準討論中。據 Euroconsult 數據，2021-2030 年低軌衛星市場規模復合增速有望超 30%，公司作為國內少數具備衛星互聯網核心網技術能力的企業，后續隨著我國低軌衛星體系建設，有望深度參與這一市場。公司于 2024 年 3 月 1 日發布公告稱公司作為參與方與某客戶在北京市簽訂的某國衛星通信項目的購銷

90、合同，合同總價款為 1.12 億美元（不含稅）。若該合同順利履行，將對公司未來的業績產生積極影響。投 資 建 議：我 們 預 測 2024/2025/2026 年 公 司 歸 母 凈 利 潤 實 現0.86/1.77/2.33 億元，對應 PE 35/17/13 倍，考慮公司在衛星基建投資下業績彈性，考慮公司海內外運營商核心網與接入網設備需求大幅提升，以及海內外低軌衛星組網建設需求下公司核心網設備需求彈性，24 年公司業績有望經歷由負轉正階段，維持“推薦“評級。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 32 風險提示：海外運營商關于移動/固定

91、網絡建設規劃不及預期；國內 TOB 端政企數字經濟基建更新不及預期；衛星通信網絡基礎建設進程不及預期。表12：震有科技盈利預測與財務指標 項目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）884 1,326 1,944 2,503 增長率（%）66.1 49.9 46.6 28.8 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）-87 86 177 233 增長率（%）59.7 199.7 104.6 32.1 每股收益（元）-0.45 0.45 0.91 1.20 PE（現價）-35 35 17 13 PB 3.6 3.3 2.8 2.4 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；

92、（注：股價為 2024 年 7 月 4 日收盤價）4.4 上海瀚訊 公司定位為軍用寬帶移動通信系統設備供應商及整體解決方案供應商，目前已實現陸、海、空、火箭軍、戰略支援部隊等全軍種列裝布局。公司是軍用 4G 系統的技術總體，該系統在抗干擾、基站自組網、遠距離傳輸、超高速動中通等方面進行了軍用化增強改造，實現了軍用通信從窄帶向寬帶的跨越式發展。公司在軍用寬帶通信領域處于龍頭地位，是業內少數既擁有自主核心知識產權又具備完整資質的供應商。產品型號方面，公司產品全面覆蓋固定基站、車載基站、艦載基站、機載基站或背負型基站，以及車載終端、艦載終端、機載終端、背負終端、手持型終端等裝備形態；產業鏈方面，公司

93、產品包括行業寬帶通信芯片、通信模塊、終端、基站、應用系統等，已形成了“芯片模塊終端基站系統”的全產業鏈布局，實現了研發生產自主可控。公司在技術儲備、產品化能力、型號裝備數量和市場占有率等方面都處于領先地位。2023 年 7 月 25 日上海市松江區委書記程向民在“高質量發展在申城松江區”新聞發布會上表示，上海松江加快開辟新領域新賽道，打造低軌寬頻多媒體衛星“G60 星鏈”，實驗衛星完成發射并成功組網，一期將實施 1296 顆，未來將實現一萬兩千多顆衛星的組網。公司成功中標相關低軌衛星星座地基基站與測試終端研制項目，首批次產品已于年底順利交付。公司中標入圍低軌衛星星座一期衛星通信載荷產品研制，載

94、荷預計于 2024 投產，配合相關星座 2024 年發射規劃，實現交付上星。投資建議：在國家國防開支向國防信息化傾斜的大背景下，我國軍用寬帶通信將加速滲透。公司作為軍用寬帶領域的先行龍頭，將充分受益于已定型 4G 產品的采購裝配和 5G、數據鏈等新產品的定型列裝，我們看好公司軍用寬帶業務快速回暖提升。預計公司 2024-2026 年歸母凈利潤分別為 0.90 億元、1.70 億元、2.96 億元，24 年 7 月 4 日收盤價對應 PE 為 113、60、34 倍，維持“推薦”評行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 33 級。風險提示：市

95、場競爭加??；客戶訂單變動；新產品落地不及預期。表13：上海瀚訊盈利預測與財務指標 項目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）313 520 796 1,183 增長率（%）-21.9 66.4 52.9 48.7 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）-190 90 170 296 增長率（%）-321.7 147.5 89.1 73.6 每股收益（元）-0.30 0.14 0.27 0.47 PE（現價）/113 60 34 PB 4.1 3.9 3.7 3.3 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2024 年 7 月 4 日收盤價）4.5 海格

96、通信 海格通信成立于 2007 年，前身是國家第四機械工業部國營第七五廠，于2010 年實現 A 股上市。當前公司已發展成全頻段覆蓋的無線通信與全產業鏈布局行業專題研究/通信本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 20 的北斗導航裝備研制專家、電子信息系統解決方案提供商，是行業內用戶覆蓋面最廣、頻段覆蓋最寬、產品系列最全、最具競爭力的重點電子信息企業之一。目前公司主營業務呈現“無線通信、北斗導航、航空航天、數智生態”四大領域的業務布局。無線通信領域，公司主導產品覆蓋短波通信、超短波通信、衛星通信、數字集群、多模智能終端和系統集成等領域，實現天、空、地、海全域布

97、局，是國內擁有全系列天通衛星終端及芯片的主流廠家，是軍、警、民用數字集群裝備序列和技術體制齊全的主要單位。公司下一代主型短波、超短波產品持續突破新市場領域，衛通衛導產品、5G 產品也獲得了重要突破，有望形成長期增量。北斗導航領域，公司率先實現“芯片、模塊、天線、終端、系統、運營”全產業鏈布局，是國防領域北斗三號芯片型號最多、品類最齊全的單位；根據 2023 年半年報，公司北斗三號產品開始在機構用戶實現批量訂貨，并在行業大客戶場取得突破。公司接連中標能源行業北斗三號應用項目中石化石油工程地球球物理有限公司 2022-2023 年度北斗定位手環及配件框架協議采購項目和中國石油運輸有限公司車載終端及

98、主動安全監控設備采購項目，首個實現能源行業批量應用；承擔國家北斗產業化重大工程項目，打造北斗產業化應用的新高地、新典范，樹立北斗衛星導航系統產業化發展的樣板。目前行業處于北斗二號向北斗三號換代期，公司有望抓住行業機遇實現業績高增。定增落地，公司加大投入完善產業布局。根據 2023 年 7 月 26 日公告，公行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 34 司擬定增不超過 18.55 億元，募集資金將用于“北斗+5G”通導融合研發產業化項目（8 億元），無人信息產業基地項目（5 億元），天樞研發中心建設暨衛星互聯網研發項目（5.55 億元）。本

99、次募投項目戰略性加大在“北斗+5G”“無人信息產業”“衛星互聯網”等領域的投入，進一步加強“產業+資本”雙輪驅動，助推未來業績發展。目前資金已募集完成。投資建議：海格通信是國內無線通信和北斗導航領域龍頭，軍民屬性兼備，將充分受益國防信息化推進與北三下游產品放量。此外，公司依托在衛星通信、北斗、無人系統等領域的積累，積極布局衛星互聯網與低空經濟，中長期業績同樣可期。預計公司 24-26 年歸母凈利潤分別為 9.18、11.83、15.52 億元，24 年 7 月 4 日收盤價對應 PE 為 27、21、16 倍，維持“推薦”評級。風險提示：國防開支不及預期；市場競爭加??；價格和利潤率變化；衛星發

100、射速度不及預期。表14：海格通信盈利預測與財務指標 項目/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）6,449 8,071 10,049 12,556 增長率（%）14.8 25.2 24.5 24.9 歸屬母公司股東凈利潤（百萬元）703 918 1,183 1,552 增長率（%）5.2 30.6 28.9 31.2 每股收益（元）0.28 0.37 0.48 0.63 PE（現價）35 27 21 16 PB 1.9 1.8 1.7 1.6 資料來源：Wind，民生證券研究院預測；（注：股價為 2024 年 7 月 4 日收盤價）4.6 九豐能源 九豐能源是

101、國內專注于燃氣產業中游及終端領域的大型清潔能源綜合服務提供商，經營產品包括液化石油氣（LPG）、液化天然氣（LNG）等清潔能源以及甲醇、二甲醚（DME）等化工產品，主要應用于燃氣發電、工業燃料、城鎮燃氣、汽車燃料、化工原料等領域，并為客戶提供優質的國際能源供應及整體應用解決方案。公司自主運營的位于東莞立沙島的綜合能源基地，其中 LNG 儲備設施被廣東省能源發展“十三五”規劃列為重點的天然氣應急調峰和儲氣設施建設項目，是保障粵港澳大灣區工業及民生的天然氣應急調峰儲備庫，發揮著重要的天然氣應急調峰作用。公司立足于清潔能源消費市場，服務于國家能源革命的戰略規劃，背靠東莞立沙島綜合能源基地優勢，已經形

102、成較為完整的清潔能源產業鏈業務體系提供涵蓋國際清潔能源產品、碼頭倉儲、加工生產、物流配送、終端銷售及清潔能源綜合利用解決方案等全業務鏈服務，并致力于發展成為國內領先的大型清潔能源綜合服務集團。2023 年，公司成功簽約海南商業航天發射場特燃特氣配套項目，擬投資行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 35 4.93 億元，為火箭發射提供液氫、液氧、液氮、氦氣、高純度液態甲烷等產品，該項目是我國商業航天發射場首個特燃特氣綜合配套項目，是公司接入航天產業鏈的重要載體，具有里程碑意義。4.7 高華科技 南京高華科技股份有限公司是以研發、設計、生產及

103、銷售高可靠性傳感器和傳感器網絡系統的高新技術企業。主要產品為各類壓力、加速度、溫濕度、位移等傳感器，以及通過軟件算法將上述傳感器集成為傳感器網絡系統。依托高可靠性傳感器產品的自主創新優勢，公司核心產品具有可靠性高、一致性好、集成度高的特點，較早得到航天客戶的關注，成功參與了載人航天工程的項目配套，并逐漸應用于各高可靠領域。隨著公司的研發和生產能力的提升，在航天領域，公司核心產品參與并圓滿完成了載人航天工程、探月工程、北斗工程、空間站建設工程等重點工程配套任務；在軌道交通領域，公司參與了和諧號、復興號等高鐵動車的傳感器國產化配套；在冶金領域，公司產品應用于寶武集團、建龍集團等企業的冶煉設備健康監

104、測系統。公司與上述領域的重要客戶建立了長期穩定的合作關系。經過多年的技術積累和研發投入，公司在高可靠性傳感器封裝與測試，傳感器網絡系統方面擁有了自主研發能力和核心技術，可滿足針對不同使用環境的需求。同時，公司已具備 MEMS 傳感芯片、ASIC 調理電路的自主設計能力，通過持續的研發投入，將逐步應用于主營業務產品。4.8 超捷股份 超捷股份長期致力于高強度精密緊固件、異形連接件等產品的研發、生產與銷售，產品主要應用于汽車發動機渦輪增壓系統，換檔駐車控制系統，汽車排氣系統，汽車座椅、車燈與后視鏡等內外飾系統的汽車關鍵零部件的連接、緊固。在新能源汽車上，產品主要應用于電池托盤、底盤與車身、電控逆變

105、器、換電系統等模塊。此外，公司的緊固件產品還應用于電子電器、通信等行業。公司于 22 年 4 月收購成都新月進軍航空航天機加工領域（目前持股比例為62.68%），成都新月是一家專注于航空航天精密核心零部件產品制造的國家級高新技術企業，擅長對復雜結構件、薄壁件的加工，目前已取得商業航天火箭零部件訂單并小批量交付客戶。目前公司商業航天業務務主要為商業火箭箭體結構件制造，包括殼段、整流罩、發動機閥門等，在今年 5 月已完成產線建設。后續會根據市場情況建設燃料貯箱產線。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 36 4.9 斯瑞新材 陜西斯瑞新材料股

106、份有限公司成立于 1995 年 7 月，致力于軌道交通、電力電子、航空航天、醫療影像等高端應用領域產品的研發、制造和銷售，向客戶提供高強高導銅合金材料及制品、中高壓電接觸材料及制品、高性能金屬鉻粉、醫療影像零組件等產品的關鍵基礎材料和零組件的高新技術企業。公司建設的“液體火箭發動機推力室材料、零件、組件產業化項目”，圍繞火箭發動機推力室內外壁、噴注器面板開展從材料制備到組件制造的產品開發和產能打造，項目預計實現年產約 300 噸鍛件、400 套火箭發動機噴注器面板、1,100 套火箭發動機推力室內壁、外壁等零組件，以新材料、新工藝全力服務商業航天行業發展。公司產品目前主要客戶有藍箭航天、九州云

107、箭、星際榮耀等。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 37 5 風險提示 1）國際形勢變化風險。若國際形勢發生變化，或將對阿爾忒彌斯協議國合作產生影響，也可能對我國載人登月、國際空間站建設事業產生影響，進而對產業鏈相關公司產生擾動。3）我國衛星發射進程不及預期。若我國衛星發射整體進程不及預期則可能會對上游衛星生產制造環節需求產生影響，進而影響相關公司業績體現。行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 38 插圖目錄 圖 1：世界著名運載火箭.3 圖 2：運載火箭分類.4 圖 3：土星-V

108、 運載火箭（三級串聯構型運載火箭）.5 圖 4：長征五號運載火箭（兩級半構型運載火箭）.5 圖 5：液體火箭結構示意圖.6 圖 6：典型運載火箭一級硬件成本.6 圖 7：典型運載火箭二級硬件成本.6 圖 8：液體火箭結構示意圖.7 圖 9：星艦兩級火箭的主體采用不銹鋼制成.8 圖 10：以碳纖維為主要材料的中子號.8 圖 11：固體火箭發動機結構示意圖.9 圖 12：我國現役的八款固體燃料運載火箭.10 圖 13：液體火箭發動機結構示意圖.10 圖 14：固體火箭、液體火箭對比.11 圖 15：2023 年各國衛星發射次數統計（次）.13 圖 16：2018-2023 全球與中國航天器發射情況

109、（次）.13 圖 17：2023 年各國新增航天器數量.14 圖 18：各質量區間航天器數量占比變化情況.14 圖 19：衛星互聯網產業鏈概覽.14 圖 20：衛星產業鏈各環節價值量占比.15 圖 21：全球航天發射服務市場規模（億美元）.15 圖 22：2022 年全球火箭發射市場份額.15 圖 23：我國商業運載火箭行業市場規模及增速.15 圖 24：衛星互聯網架構圖.16 圖 25：全球部分火箭發射成本.21 圖 26：Spacex 降低運載火箭成本的主要途徑.22 圖 27：傘降飛回示意圖.24 圖 28：航天飛機回收的助推器.24 圖 29：翼滑飛回示意圖.24 圖 30：發推?；厥?/p>

110、意圖.25 圖 31：國內外 8 款液氧甲烷發動機火箭.27 圖 32：長征九號運載能力在世界范圍內具有強大競爭力.28 圖 33：2023 年商業航天企業發射情況.29 表格目錄 重點公司盈利預測、估值與評級.1 表 1：固體火箭與液體火箭對比.11 表 2：衛星互聯網的特點.16 表 3：衛星通信使用無線電頻率情況.17 表 4：國內主要衛星星座計劃.18 表 5：中國四大衛星發射中心概覽.19 表 6：“獵鷹”9 號火箭成本構成.22 表 7：“獵鷹”9 號火箭成本構成.23 表 8：傘降飛回、翼滑飛回與發推?；貙Ρ?25 表 9：液氧甲烷、液氧液氫和液氧煤油對比.26 表 10：我國商

111、業航天公司下一代產品均定位于液體燃料、提高載荷與可回收能力.29 表 11：信科移動盈利預測與財務指標.31 表 12：震有科技盈利預測與財務指標.32 表 13：上海瀚訊盈利預測與財務指標.33 行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 39 表 14：海格通信盈利預測與財務指標.34 行業深度研究/通信 本公司具備證券投資咨詢業務資格，請務必閱讀最后一頁免責聲明 證券研究報告 40 分析師承諾 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并登記為注冊分析師，基于認真審慎的工作態度、專業嚴謹的研究方法與分析邏輯得出研究結論，

112、獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。本報告清晰準確地反映了研究人員的研究觀點，結論不受任何第三方的授意、影響，研究人員不曾因、不因、也將不會因本報告中的具體推薦意見或觀點而直接或間接收到任何形式的補償。評級說明 投資建議評級標準 評級 說明 以報告發布日后的 12 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的漲跌幅為基準。其中：A 股以滬深 300 指數為基準；新三板以三板成指或三板做市指數為基準；港股以恒生指數為基準；美股以納斯達克綜合指數或標普500 指數為基準。公司評級 推薦 相對基準指數漲幅 15%以上 謹慎推薦 相對基準指數漲幅 5%15%之間 中性 相對基準指數漲

113、幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 行業評級 推薦 相對基準指數漲幅 5%以上 中性 相對基準指數漲幅-5%5%之間 回避 相對基準指數跌幅 5%以上 免責聲明 民生證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司境內客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。本報告僅為參考之用，并不構成對客戶的投資建議，不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，客戶應當充分考慮自身特定狀況，不應單純依靠本報告所載的內容而取代個人的獨立判斷。在任何情況下，本公司不對任

114、何人因使用本報告中的任何內容而導致的任何可能的損失負任何責任。本報告是基于已公開信息撰寫，但本公司不保證該等信息的準確性或完整性。本報告所載的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，且預測方法及結果存在一定程度局限性。在不同時期，本公司可發出與本報告所刊載的意見、預測不一致的報告，但本公司沒有義務和責任及時更新本報告所涉及的內容并通知客戶。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問、咨詢服務等相關服務，本公司的員工可能擔任本報告所提及的公司的董事?？蛻魬浞挚紤]可能存在的利益沖突，勿

115、將本報告作為投資決策的唯一參考依據。若本公司以外的金融機構發送本報告，則由該金融機構獨自為此發送行為負責。該機構的客戶應聯系該機構以交易本報告提及的證券或要求獲悉更詳細的信息。本報告不構成本公司向發送本報告金融機構之客戶提供的投資建議。本公司不會因任何機構或個人從其他機構獲得本報告而將其視為本公司客戶。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構或個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、轉載、發表、篡改或引用。所有在本報告中使用的商標、服務標識及標記，除非另有說明，均為本公司的商標、服務標識及標記。本公司版權所有并保留一切權利。民生證券研究院：上海：上海市浦東新區浦明路 8 號財富金融廣場 1 幢 5F；200120 北京：北京市東城區建國門內大街 28 號民生金融中心 A 座 18 層；100005 深圳：廣東省深圳市福田區益田路 6001 號太平金融大廈 32 層 05 單元；518026