《中鋼國際-公司研究報告-國際低碳冶金工程龍頭協同寶武開拓綠色化及國際化業務-240717（45頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《中鋼國際-公司研究報告-國際低碳冶金工程龍頭協同寶武開拓綠色化及國際化業務-240717（45頁）.pdf（45頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/4545 Table_Page 公司深度研究|專業工程 證券研究報告 中鋼國際（中鋼國際（000928.SZ）國際國際低碳低碳冶金工程冶金工程龍頭龍頭，協同寶武開拓綠色化及國際化業務協同寶武開拓綠色化及國際化業務 核心觀點核心觀點：國際冶金工程承包商，中國寶武旗下“智慧服務業”核心資產。國際冶金工程承包商，中國寶武旗下“智慧服務業”核心資產。公司實控人為國務院國資委，于 2014 年在深交所上市。2019-2023 年，公司業務發展及業績表現靚麗，營收 CAGR+26%，歸母凈利 CAGR+12%。綠色化：低碳冶金市場廣闊，公司低碳冶金技

2、術優勢顯著。綠色化：低碳冶金市場廣闊，公司低碳冶金技術優勢顯著。公司構建以氫冶金、直接還原鐵（氫基豎爐）、帶式焙燒機球團、高爐低碳化（富氫碳循環）為核心的低碳冶金工程技術體系。20-23 年研發費用CAGR+20%，25 年綠色低碳研發投入比例有望達 2%，在“雙碳”及“碳關稅”未來推動下，公司綠色化業務市場前景廣闊。國際化：鋼鐵企業海外資本開支加大，公司海外業務加速。需求端國際化：鋼鐵企業海外資本開支加大，公司海外業務加速。需求端：短期看，24M5 全球 PMI 為 50.9、連續 5 個月高于枯榮線，24 年預計非洲/歐洲/北美地區出現較大產能缺口；長期看，國內鋼企全球化布局加速疊加海外制

3、造業成長，公司海外業務有望受益。公司端，公司端，2023年、24Q1 海外訂單同比高增 55%/300%。Tosyali 阿爾及利亞四期綜合鋼廠、玻利維亞穆通綜合鋼廠等海外項目進入沖刺階段。經我們測算，2024-2026 年海外低碳冶金工程市場空間分別 745/856/985 億元。融入寶武發揮協同帶動效應，主業綠色化、國際化發展趨勢向好。融入寶武發揮協同帶動效應，主業綠色化、國際化發展趨勢向好。一方面，未來同業競爭問題有望得到解決、寶鋼工程資產注入后公司作為中國寶武唯一冶金工程平臺，獲集團協同力度有望加大；另一方面，中國寶武長期發展戰略高度重視綠色化、國際化：至 2035 年力爭減碳30%，

4、2050 年力爭實現碳中和，2035 年“跨國指數達 20%”。盈利預測及投資建議：盈利預測及投資建議：預計公司24-26年歸母凈利為9.27/10.73/12.35億元，考慮公司增速及歷史估值，參考可比公司估值，給予公司 24 年12 倍 PE 估值，對應合理價值 7.76 元/股，維持“買入”評級。風險提示：風險提示：海外需求不及預期、國內應收賬款風險、匯率風險等。盈利預測：盈利預測：2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 營業收入（百萬元）18,718 26,377 24,492 28,008 31,975 增長率（%）18.0 40.9-7.1 14.4 14.2

5、EBITDA（百萬元）925 1,309 1,436 1,641 1,873 歸母凈利潤（百萬元）632 761 927 1,073 1,235 增長率（%）-2.7 20.6 21.8 15.7 15.1 EPS（元/股）0.49 0.53 0.65 0.75 0.86 市盈率（x）11.93 10.98 8.12 7.02 6.10 ROE（%）9.7 9.7 10.6 10.9 11.2 EV/EBITDA（x）1.77-數據來源：公司財務報表，廣發證券發展研究中心 公司評級公司評級 買入買入 當前價格 5.25 元 合理價值 7.76 元 前次評級前次評級 買入買入 報告日期 2024

6、-07-17 基本數據基本數據 總股本/流通股本（百萬股）1434.64/1434.62 總市值/流通市值（百萬元）7531.88/7531.76 一年內最高/最低（元）10.29/5.17 30 日日均成交量/成交額（百萬）14.20/77.96 近 3 個月/6 個月漲跌幅（%）-17.29/-4.13 相對市場相對市場表現表現 分析師：分析師：耿鵬智 SAC 執證號：S0260524010001 021-38003620 分析師：分析師：謝璐 SAC 執證號：S0260514080004 SFC CE No.BMB592 021-38003688 分析師：分析師：尉凱旋 SAC 執證號：

7、S0260520070006 021-38003576 請注意，耿鵬智,尉凱旋并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。-45%-34%-24%-13%-3%8%07/2309/2311/2301/2403/2405/24中鋼國際滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 目錄索引目錄索引 一、國際冶金工程承包商，深耕低碳冶金工程多年.5（一）寶武旗下冶金工程平臺，深耕低碳冶金工程多年.5（二）聚焦低碳冶金工程，營收保持高速成長.6（三）毛利率穩步回升，費用管控良好，現金流優異.

8、8 二、綠色化：低碳冶金市場廣闊，公司直接還原鐵、帶式焙燒等低碳冶金技術優勢顯著 10（一）制定“雙碳”目標，加強綠色低碳技術研發投入.10（二）直接還原鐵、帶式焙燒等低碳冶金技術優勢顯著.11（三）歐盟“碳關稅”落地，國內減碳也有望進一步加速.16（四）積極打造綠色化裝備業務，未來有望打造公司第二增長曲線.19 三、國際化：鋼鐵企業海外資本開支加大，公司海外業務加速.23（一）全球鋼鐵需求有望回暖，歐洲、非洲和中東地區或貢獻 24-25 年需求增量.23（二）海內外鋼企海外布局資本開支增加，帶動海外訂單需求增加.26（三）市場空間測算：24-26 年海外低碳冶金工程市場空間約 2586 億元

9、.28（四）海外品牌力、渠道力強大，公司海外訂單持續高增.29 四、融入寶武協同效應有望展現，推進公司主業綠色化及國際化發展.32（一）重組積極推進，同業競爭有望解決，賦能公司快速發展.32（二）綠色化：寶武目標 2035 年噸鋼減碳 30%，有望協同提高低碳綠色化水平.34（三）國際化：寶武目標 2035 年跨國指數 20%，公司海外業務競爭力進一步增強.35 五、盈利預測與估值.38（一）盈利預測.38（二）投資建議.40 六、風險提示.42（一）海外需求不及預期.42（二）國內應收賬款風險.42（三）匯率風險.42 8X9WfVeU8XfYbZfV7N8Q8OpNmMsQqMfQmMqP

10、eRmNyQ8OqQxOvPqNnQxNmMyQ 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖表索引圖表索引 圖 1：公司發展歷程復盤.5 圖 2：公司股權結構（截至 2024 年 6 月）.6 圖 3：公司業務以低碳冶金工程為核心，外延布局礦業工程、安全節能環保工程、綠色建筑等領域.7 圖 4：2023 年，公司工程總承包營收占比 94.8%.7 圖 5：2023 年，公司工程總承包毛利占比 81.42%.7 圖 6：2023 年，公司營業收入同比高增 40.9%.8 圖 7：2023 年，公司歸母凈利潤同比高增 2

11、0.6%.8 圖 8：2023 年，工程承包業務毛利率下降 0.71pct.8 圖 9：2023 年，歸母凈利率下降 0.48pct.8 圖 10：2023 年，公司期間費用率同比下降 4pct.9 圖 11：2023 年，公司資產負債率略有下降.9 圖 12：2023 年，公司應收賬款周轉天數同比下降 12.6 天.9 圖 13：2018-2023 年，公司經營性現金流持續凈流入.9 圖 14：2020-2023 年，公司研發費用 CAGR+20.2%.10 圖 15：公司產研學合一，推動關鍵技術突破、成果落地.11 圖 16：中鋼國際業務涉及低碳冶金全流程.11 圖 17：公司構建以氫冶金

12、、直接還原鐵、帶式焙燒機球團、高爐低碳化為核心的低碳冶金工程技術體系.12 圖 18：HyCROF 工藝可實現固體燃料消耗降低 30%、減碳超 18%.13 圖 19：各國典型高爐爐料球團用量占比.13 圖 20：各球團礦入爐比率下 CO2和污染物減排效果.13 圖 21：氫基豎爐結構示意.14 圖 22：直接還原減碳優勢明顯.14 圖 23：2023 年，公司承建多個大型直接還原鐵項目取得重大進展.15 圖 24：長流程鋼鐵生產流程.15 圖 25：2018-2022 年，全球鋼鐵行業碳排放量呈上升趨勢.16 圖 26：2018-2023 年，A 股鋼鐵行業上市公司資本開支 CAGR+9.8

13、%.16 圖 27：近期盟碳指數成交價整體呈上升趨勢.17 圖 28：2023 年 10 月 1 日，歐盟碳邊境調節機制法案落地實施.18 圖 29：2023 年，中國寶武粗鋼產量占全球 7%.18 圖 30：多個世界鋼鐵巨頭發布綠色發展規劃和脫碳路徑.19 圖 31：2019-2023 年，中鋼設備凈利潤 CAGR+15.28%.19 圖 32：中鋼諾泰自主研發的國內首臺套 25大傾角吐絲機.20 圖 33：諾泰工程自主研發的 330 模塊軋機.20 圖 34：中鋼國際礦業工程業務概覽.21 圖 35：低碳冶金及節能環保業務項目概覽（2016-2023 年）.22 圖 36：2019-202

14、3 年，公司主要海外市場成品鋼表觀消費量（百萬噸）.25 圖 37：中國采礦業對外直接投資額近年來逐年提升.26 圖 38：公司海外客戶資源廣泛，經營網絡完善，項目簽約穩定.29 圖 39：公司海外業務覆蓋多個國家和地區.30 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖 40：24Q1，公司在手訂單 376.08 億元.30 圖 41：2018-2023 年，公司海外業務新簽合同額 CAGR+11.85%.30 圖 42：2024 年 3 月，中鋼設備簽訂阿爾及利亞 1780mm 酸洗冷軋聯合機組總承包合同.33 圖

15、 43：寶武集團旗下鋼鐵企業資本開支.33 圖 44：中國寶武 2035 年遠景目標中提及“噸鋼減碳 30%”.34 圖 45：公司將加大俄語區市場開發和“一帶一路”項目跟蹤談判力度.36 表 1：中鋼國際核心工藝市應用前景.12 表 2：中國政府發布一系列政策，積極推動鋼鐵行業減碳.16 表 3：24M6，全球制造業 PMI 延續復蘇趨勢.23 表 4：2024-2025 年，全球成品鋼需求有望持續回升，需求增長集中在歐洲、非洲和中東地區新興經濟體.24 表 5：2024 年，非洲地區人均鋼鐵產量缺口最大，達 81.66 千克/人.24 表 6：具體看，其他亞洲國家、美國、中東及非洲國家鋼鐵

16、供需缺口大.25 表 7：2016-2023 年，我國鋼鐵企業海外資本支出及產能情況.26 表 8：2020-2024M5，中國中冶海外訂單梳理.27 表 9：海外主要鋼鐵企業資本開支情況（億人民幣）.28 表 10：我們測算得出 2024-2026 年海外（不含中國）低碳冶金工程市場空間合計2586 億元.29 表 11：2013-24Q1，公司部分海外業務大型簽約項目一覽.31 表 12：中鋼國際與寶鋼工程對比.32 表 13：2019-2023 年，寶武集團各鋼鐵企業資本開支狀況.34 表 14：2022-2024 年，公司多個寶武系低碳項目訂單開工實施.35 表 15：大股東海外合作交

17、流活動頻繁，公司海外業務需求預期良好.36 表 16：公司新簽訂單預測表（單位：億元）.38 表 17：簡易營收預測表（單位：億元）.39 表 18：公司期間費用預測表（單位：億元）.40 表 19：簡易盈利預測表（單位：億元）.40 表 20：可比公司估值表（2024.07.16）.41 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 一、一、國際冶金工程承包商，深耕國際冶金工程承包商，深耕低碳低碳冶金工程多年冶金工程多年（一）（一）寶武旗下冶金工程平臺，寶武旗下冶金工程平臺，深耕低碳冶金工程多年深耕低碳冶金工程多年 聚焦

18、工程承包，深耕低碳冶金、礦業等多個領域。聚焦工程承包，深耕低碳冶金、礦業等多個領域。公司前身為冶金工業部設備供應公司，成立于1972年。2012年以來，公司先后收購控股中鋼集團工程設計研究院、天澄環保等公司，取得冶金、建筑、電子通信廣電行業工程設計和咨詢甲級資質。2014年，公司借殼中鋼集團吉林炭素股份有限公司（以下簡稱“中鋼吉炭”）上市。根據公司社會責任報告，截至2022年，公司連續多年入選美國ENR“最大250家國際承包商”/“最大250家全球承包商”榜單，2022年分別位列第152位/第133位。圖圖 1：公司發展公司發展歷程歷程復盤復盤 數據來源：公司官網、公司年報、公司社會責任報告、

19、廣發證券發展研究中心 中國寶武鋼鐵集團有限公司（以下簡稱“中國寶武”）間接持有公司中國寶武鋼鐵集團有限公司（以下簡稱“中國寶武”）間接持有公司 48.66%股權，股權，實控人為國務院國資委實控人為國務院國資委，控股股東為中國中鋼集團有限公司（以下簡稱“中鋼集團”）?？毓晒蓶|為中國中鋼集團有限公司（以下簡稱“中鋼集團”）。截至 2024 年 6 月，中鋼股份持有公司 28.32%的股權。公司下設中鋼設備（從事工程總承包業務）、武漢安全環保研究院（從事工程及咨詢業務）、中鋼安環院檢測檢驗有限公司（從事檢測檢驗業務）、中鋼天澄（從事環保服務業務）、中成碳資產管理（北京）有限公司（從事技術服務業務）等

20、子公司。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖圖 2：公司股權結構（截至公司股權結構（截至 2024 年年 6 月月）數據來源：Wind、公司財報、廣發證券發展研究中心（二）（二）聚焦聚焦低碳低碳冶金冶金工程工程，營收，營收保持高速成長保持高速成長 公司以工程總承包為主業，國內外貿易與技術服務為輔業。公司以工程總承包為主業，國內外貿易與技術服務為輔業。根據公司財報，2023年，公司實現營收263.77億元，同比高增40.9%，其中工程總承包業務實現營收250.17億元（同比+42.8%），國內外貿易、服務收入兩項

21、業務營收分別為10.47億元（同比+20.1%）/2.81億元（同比-9.1%），營收占比分別4.0%/1.1%。公司致力于海外業務拓展，2023年公司主營業務收入中海外業務收入占比達到36.9%，較2022年占比上升8.1pct。公司業務以低碳冶金工程為核心，外延布局礦業工程、安全節能環保工程、綠色建筑等多個領域。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖圖 3：公司業務以低碳冶金工程為核心，外延布局礦業工程、安全節能環保工程、綠色建筑等領域：公司業務以低碳冶金工程為核心，外延布局礦業工程、安全節能環保工程、綠色建

22、筑等領域 數據來源：公司財報、廣發證券發展研究中心 工程總承包業務貢獻主要毛利。工程總承包業務貢獻主要毛利。2023年，公司實現毛利23.19億元，同比高增33.41%。其中，工程總承包業務實現毛利18.88億元，同比高增30.52%，毛利占比81.42%；國內外貿易業務實現毛利2.52億元，同比高增95.59%，毛利占比10.85%；服務收入業務實現毛利1.52億元，同比增長6.11%，毛利占比6.54%。圖圖 4：2023年，公司工程總承包營收占比年，公司工程總承包營收占比94.8%圖圖 5：2023 年，公司工程總承包毛利占比年，公司工程總承包毛利占比 81.42%數據來源：iFinD、

23、廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 工程結工程結算算,94.8%國內外貿國內外貿易易,4.0%服務收服務收入入,1.1%其他業其他業務務,0.1%公司各業務營收占比公司各業務營收占比工程總承工程總承包包,81.42%國內外貿易國內外貿易,10.85%服務收入服務收入,6.54%其他業務其他業務,1.18%公司各業務毛利占比公司各業務毛利占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 24Q1，公司營收、業績增長亮眼。收入端，公司營收、業績增長亮眼。收入端，2018-2023年，公司營收由8

24、3.67億元增至263.77億元，CAGR+25.81%，持續穩步提升，24Q1，公司實現營收49.01億元，同比下降4.1%；利潤端，利潤端，2018-2023年，公司歸母凈利潤由4.41億元增至7.61億元，CAGR+11.53%，呈穩增趨勢。24Q1，公司實現歸母凈利潤2.15億元，同比增長3.3%，扣非凈利2.12億元，同比增長32.58%。圖圖 6：2023年年，公司營業收入同比高增，公司營業收入同比高增40.9%圖圖 7：2023 年年，公司歸母凈利潤同比高增，公司歸母凈利潤同比高增 20.6%數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心（

25、三三）毛利率穩步回升毛利率穩步回升，費用管控良好，費用管控良好，現金流優異，現金流優異 盈利能力較穩定，主營業務毛利率有望穩步回升。盈利能力較穩定，主營業務毛利率有望穩步回升。2023年，公司工程總承包業務、國內外貿易業務和技術服務業務毛利率分別為7.5%、24.0%和54.0%。公司綜合毛利率為8.8%，同比降低0.50pct。2020-2021年毛利率下滑主要因為新冠疫情影響，加之部分地區緊張局勢頻現，導致大宗原材料、海外用工費用上漲。隨著海運成本下降、大宗原材料價格趨穩以及人民幣匯率等因素影響，預計2024年下半年公司毛利率將進一步改善。圖圖 8：2023年，工程承包業務毛利率年，工程承

26、包業務毛利率下降下降0.71pct 圖圖 9：2023 年，歸母凈利率年，歸母凈利率下降下降 0.48pct 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 83.67134.14148.27158.62187.18263.7749.01-10%0%10%20%30%40%50%60%70%05010015020025030020182019202020212022202324Q1營業收入（億元）yoy-右軸4.415.356.026.496.317.612.15-5%0%5%10%15%20%25%30%012345678201820192020202

27、12022202324Q1歸母凈利潤（億元）yoy-右軸0%20%40%60%80%100%20192020202120222023工程總承包國內外貿易服務收入其他業務0%2%4%6%8%10%12%14%2019202020212022202324Q1歸母凈利率綜合毛利率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 2023 年期間費用率顯著下降，資產周轉率略升。年期間費用率顯著下降，資產周轉率略升。2023 年，公司銷售、管理、財務費用率分別為 0.20%/2.18%/0.20%，期間費用率 2.59%，同比下降 0

28、.41pct。2023年，公司資產負債率為 72.77%，同比降低 2.34pct。圖圖 10：2023年，公司期間費用率同比下降年，公司期間費用率同比下降4pct 圖圖 11：2023 年，公司資產負債率略有年，公司資產負債率略有下降下降 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 應收賬款周轉天數呈下降趨勢，應收賬款周轉天數呈下降趨勢，23Q1 經營性現金流凈流出經營性現金流凈流出收窄收窄。2023 年，公司應收賬款周轉天數為 56.7 天，存貨周轉天數為 33.7 天，均呈下降趨勢。2018-2023年，公司經營性現金流持續凈流入；24Q1，經

29、營性現金流凈流出 27.9 億元，同比多流出 19.0 億元，主要原因系公司銷售商品、提供勞務收到的現金減少及支付各項稅費增加。圖圖 12：2023年，應收賬款周轉天數同比下降年，應收賬款周轉天數同比下降12.6天天 圖圖 13：2018-2023 年，經營性現金流持續凈流入年，經營性現金流持續凈流入 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%2019202020212022202324Q1銷售費用率管理費用率財務費用率研發費用率期間費用率67%68%69%70%71%72%73%74%75%

30、76%0%2%4%6%8%10%12%2019202020212022202324Q1銷售凈利率凈資產收益率資產負債率-右軸0204060801001201401602019202020212022202324Q1應收賬款周轉天數（天）存貨周轉天數（天）7.7315.316.0411.6213.68-27.92-40-200202019202020212022202324Q1經營活動現金流（億元）投資活動現金流（億元）籌資活動現金流（億元）歸母凈利潤（億元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 二、綠色化二、綠色

31、化：低碳冶金市場廣闊，低碳冶金市場廣闊，公司直接還原鐵、帶公司直接還原鐵、帶式焙燒等低碳冶金技術優勢顯著式焙燒等低碳冶金技術優勢顯著（一一）制定“雙碳”目標，加強綠色低碳技術研發投入制定“雙碳”目標，加強綠色低碳技術研發投入 公司制定中鋼國際工程板塊碳達峰行動方案，明確碳達峰碳中和戰略與目標、九大重點任務。起草參編建設項目碳排放全過程管理標準，參加“中鋼集團碳達峰行動方案”評審會，為鋼鐵行業減碳降碳貢獻智慧和方案。針對未來的行業發展，公司也制定了詳細的“雙碳目標”和重點任務，未來綠色低碳技術研發投入占比將不斷提升，2025/2026年綠色低碳技術研發投入占比較年綠色低碳技術研發投入占比較202

32、0年分別增長年分別增長2%/2.2%，2030年較年較2025年增長年增長3%。圖圖 14：2020-2023年，公司研發費用年，公司研發費用CAGR+20.2%數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 產業核心技術優勢顯著，高校合作助力技術攻關。研發投入方面，產業核心技術優勢顯著，高校合作助力技術攻關。研發投入方面，2020-2023年，公司研發費用從2.26億元增長至3.77億元，CAGR+20.2%。24Q1，公司研發費用0.51億元，yoy-8.4%，研發費用率1.05%。項目落地方面，項目落地方面，公司與八鋼充分協作，通過工藝研究、設計、核心設備研發等全方位布局，形成具有

33、富氫碳循環高爐完整核心技術工藝包。2022年7月，公司承建的新疆八鋼富氫碳循環高爐實驗項目開爐點火，實現固體燃料消耗降低達30%，碳減排超21%；高校合作方面，高校合作方面，多年來，公司與北京科技大學、東北大學、中國石油大學、寶武中央研究院等開展戰略合作，聚焦鋼鐵行業綠色低碳創新發展，合力探索低碳冶金關鍵共性技術，促成多項成果落地。0.110.280.552.262.743.283.7710.0%154.5%96.4%310.9%21.2%19.7%19.7%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0.00.51.01.52.02.53.03.54.020172018

34、20192020202120222023研發費用（億元）yoy-右軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 11 11/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖圖 15：公司產研學合一，推動關鍵技術突破、成果落地公司產研學合一，推動關鍵技術突破、成果落地 數據來源：公司公眾號、公司年報、廣發證券發展研究中心 （二二）直接還原鐵、帶式焙燒等低碳冶金技術優勢顯著直接還原鐵、帶式焙燒等低碳冶金技術優勢顯著 冶金工程技術體系完備，帶式焙燒機綠色低碳球團技術國際領先。技術體系完備，冶金工程技術體系完備，帶式焙燒機綠色低碳球團技術國際領先。技術體系完備，公司通過前瞻性布局

35、，專注低碳冶金技術開發，建立以焦爐、帶式焙燒球團、高爐低碳化、高端長材軋制、直接還原鐵、氫冶金、減污降碳協同增效、碳資產管理與咨詢為核心的中鋼國際低碳冶金工程技術體系。圖圖 16：中鋼國際中鋼國際業務涉及業務涉及低碳冶金低碳冶金全流程全流程 數據來源：企業宣傳手冊、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖圖 17：公司構建以氫冶金、直接還原鐵、帶式焙燒機球團、高爐低碳化為核心的低碳冶金工程技術體系公司構建以氫冶金、直接還原鐵、帶式焙燒機球團、高爐低碳化為核心的低碳冶金工程技術體系 數據來源：

36、公司公眾號、公司年報、廣發證券發展研究中心 低碳冶金低碳冶金前沿技術前沿技術成成果顯著，帶式焙燒球團技術國內領先，綠色降碳驅動改造需求果顯著，帶式焙燒球團技術國內領先，綠色降碳驅動改造需求放量，有望受益國內使用滲透率提升。放量，有望受益國內使用滲透率提升。技術體系完備，公司通過前瞻性布局，專注低碳冶金技術開發，建立以焦爐、帶式焙燒球團、高爐低碳化、高端長材軋制、直接還原鐵、氫冶金、減污降碳協同增效、碳資產管理與咨詢為核心的中鋼國際低碳冶金工程技術體系。帶式焙燒機綠色低碳球團技術國際領先，公司核心技術之一帶式焙燒機球團技術打破歐美方技術壟斷，成為我國鋼鐵行業實現減碳關鍵技術之一，并且中鋼設備是中

37、國唯一擁有帶式焙燒機球團自主技術和裝備的企業，擁有年產100800萬噸帶式焙燒機球團工藝技術和裝備配套能力，國內市場占有率穩居首位。表表 1：中鋼國際核心工藝市應用前景中鋼國際核心工藝市應用前景 核心工藝核心工藝 應用前景應用前景 帶式焙燒球團帶式焙燒球團 實現傳統高爐煉鐵能效提升和生產低碳化的關鍵技術之一，在減少鐵前污染排放和降低二氧化碳排放方面具有顯著優勢。氫基豎爐氫基豎爐 在使用天然氣作為補充氣的項目中，氫基豎爐+電爐短流程工藝相比高爐長流程工藝，在不考慮碳捕集利用情況下，噸鋼 CO2 排放降低約 50%。如使用全部氫氣作為還原氣，碳排放能降低 80%。Baostrip 薄帶鑄軋薄帶鑄軋

38、 更為簡約、能耗更低、排放更少、投資更省的近終形制造技術。整個流程的噸鋼能耗僅為常規熱連軋的 1/5，CO2 排放僅為常規熱連軋的 1/4，是鋼鐵企業實現減碳降碳的重要抓手。軋鋼軋鋼冷軋冷軋 以大型寬帶鋼冷軋及超強鋼冷軋產線工藝裝備技術自主集成等一批成功投產項目為例，可以為用戶提供技術領先的超高強鋼、鋅鋁鎂新材料發展全流程的工程技術服務和系統性解決方案，踐行低碳、綠色、智慧工程技術理念。富氫碳循環高爐技術富氫碳循環高爐技術 HyCROF 采用全氧冶煉減少爐頂煤氣中氮氣含量，再通過 CO2 脫除裝置進一 步提高爐頂煤氣質量，然后將脫碳煤氣加熱噴回高爐，實現投入高爐的碳素極致利用。該工藝可摻入富氫

39、氣體進脫碳煤氣中，從而實現富氫冶煉，進一步降低煉鐵CO2 排放。數據來源：中鋼國際企業宣傳手冊、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 在高爐低碳化在高爐低碳化技術上技術上，富氫工藝減碳潛力富氫工藝減碳潛力可達可達40%。公司打通了富氫碳循環氧氣高爐工藝全流程，根據中鋼國際企業宣傳手冊，HyCROF工藝采用純氧、爐頂煤氣脫除 CO2 加熱循環噴吹及噴煤綜合冶煉技術，固體燃料消耗降低達30%，實現碳減排超18%，HyCROF 工藝與富氫噴吹和綠電應用相結合，減碳潛力可達 40%。圖圖 18：Hy

40、CROF工藝工藝可實現固體燃料消耗降低可實現固體燃料消耗降低 30%、減碳超、減碳超 18%數據來源：中鋼國際企業宣傳手冊、廣發證券發展研究中心 在帶式球團在帶式球團技術上技術上，碳減排顯著提高，產能國內領先。碳減排顯著提高，產能國內領先。據鋼鐵第57卷張福明煉鐵系統低碳技術發展前景與途徑，經過理論測算，隨著球團礦入爐比例的增加，CO2排放量會相應減少，同時污染物排放會出現顯著降低。同據上述文獻，根據實際數據統計計算得出，提高球團礦入爐比率1%，折算噸鋼可以降低CO2排放0.25%-0.3%。采用帶式焙燒機制備熔劑性球團，提高高爐球團入爐比是國內鋼鐵企業降低碳排放的優選。根據公司2023年7月

41、11日公開投資者交流信息，公司近5年承建項目累計達到約5700萬噸球團產能，處于國內市場優勢地位。圖圖 19：各國各國典型高爐典型高爐爐料球團用量占比爐料球團用量占比 圖圖 20：各各球團礦入爐比率下球團礦入爐比率下 CO2和污染物減排效果和污染物減排效果 數據來源：煉鐵系統低碳技術發展前景與途徑，張福明，鋼鐵第 57 卷，不同爐料結構高爐實現低碳排放的解析，金永龍等人，鋼鐵第 54 卷，廣發證券發展研究中心 數據來源：煉鐵系統低碳技術發展前景與途徑，張福明，鋼鐵第 57 卷，廣發證券發展研究中心 85%80%50%20%19%18%0%20%40%60%80%100%02.40%5.80%9

42、.60%12.10%07%14%21%28%0%5%10%15%20%25%30%20%30%40%50%60%CO2減排比例污染物減排比例 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 在直接還原鐵、氫冶金方面，在直接還原鐵、氫冶金方面，氫基工藝減碳可達氫基工藝減碳可達90%。氫基直接還原工序相較傳統高爐工序，每噸鐵水的碳排放量可以降低90%以上。在使用天然氣作為補充氣的項目中，氫基豎爐+電爐短流程工藝相比高爐長流程工藝，在不考慮碳捕集利用情況下，噸鋼 CO2 排放降低約 50%，如使用全部氫氣作為還原氣，碳排放能降低

43、 80%。氫冶金技術方面，公司湛江鋼鐵百萬噸級氫基豎爐項目順利投產，這是中國首套百萬噸級氫基豎爐、世界首套采用氫氣的多氣源適應百萬噸級氫基豎爐，采用富氫直至全氫生產直接還原鐵，相比高爐鐵水減碳 60%90%。據測算，該項目每年可減少二氧化碳排放約50萬噸以上。圖圖 21：氫基豎爐結構示意氫基豎爐結構示意 圖圖 22：直接還原：直接還原減碳減碳優勢明顯優勢明顯 數據來源：中鋼國際核心工藝手冊、廣發證券發展研究中心 數據來源：中鋼國際企業宣傳手冊、廣發證券發展研究中心 項目布局方面，項目布局方面，低碳技術國際領先，海外項目進展順利。低碳技術國際領先，海外項目進展順利。2016年，中鋼國際超前布局低

44、碳冶金技術研發和項目實踐，率先儲備短流程低碳冶金前沿工程技術。公司承建的阿爾及利亞TOSYALI四期綜合鋼廠250萬噸直接還原鐵工程項目和阿爾及利亞AQS 250萬噸直接還原鐵工程項目是目前世界最高單線產能的直接還原鐵生產線，采用氣基豎爐直接還原鐵電爐煉鋼生產路線；項目進展方面，項目進展方面，玻利維亞直接還原鐵項目開始機電安裝，預計2025年3月投產，為國企業首個在海外承接的范圍最完整、全流程綜合鋼廠建設項目。2022年4月，阿爾及利亞AQS綜合鋼廠（含DRI）已完成機械完工。2024年5月，阿爾及利亞四期綜合鋼廠（含DRI）煉鋼項目正式投產。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 15

45、15/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖圖 23：2023年，公司承建多個大型直接還原鐵項目取得重大進展年，公司承建多個大型直接還原鐵項目取得重大進展 數據來源：公司公眾號、公司社會責任報告、廣發證券發展研究中心 燒結技術燒結技術達國際領先水平達國際領先水平，連鑄技術涵蓋全鏈。燒結方面，連鑄技術涵蓋全鏈。燒結方面，子公司中鋼天澄“燒結機頭（球團）煙氣袋式除塵技術與應用”破解燒結機頭煙氣袋式除塵難題，達到國際領先水平，取得中國環境保護產業協會2023年度環境技術進步獎一等獎。連鑄方面，連鑄方面，公司具備從鐵水處理、鐵合金、轉爐、電爐、精煉到連鑄的全鏈、系統化煉鋼工

46、程總承包能力，在RH精煉裝置上擁有中國市場最高占有率，可實現“一鍵煉鋼”、“一鍵澆鋼”，基于擁有自主知識產權的薄帶鑄扎Baostrip技術，可為客戶提供“電爐+薄帶鑄軋”、“電爐+長材軋制”為核心的短流程綠色低碳系統解決方案。圖圖 24：長流程鋼鐵生產流程：長流程鋼鐵生產流程 數據來源：中鋼國際核心工藝手冊、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 （三）（三）歐盟“碳關稅”落地歐盟“碳關稅”落地，國內，國內減碳也有望進一步減碳也有望進一步加速加速 鋼鐵行業為高碳碳排放行業，“雙碳”背景下減碳必

47、要性強。鋼鐵行業為高碳碳排放行業，“雙碳”背景下減碳必要性強。根據世界鋼鐵協會，2023 年，全球粗鋼產量 18.5 億噸，其中中國粗鋼產量達 10.2 億噸，占比 54%。2022 年鋼鐵行業碳排放 18.23 億噸，占我國碳排放總量 15%以上。目前我國鋼鐵行業仍以長流程為主，碳排放強度高。碳中和承諾壓力下，鋼鐵行業減碳必要性強。根據 Wind 數據，2023 年，年，A 股鋼鐵行業上市公司資本開支共計股鋼鐵行業上市公司資本開支共計 1012.6 億億元，同元，同比比減少減少 6.9%；2018-2023 年資本開支年資本開支 CAGR+9.8%。圖圖 25：2018-2022年，全球鋼鐵

48、行業碳排放量呈上升年，全球鋼鐵行業碳排放量呈上升趨勢趨勢 圖圖 26：2018-2023 年，年，A 股鋼鐵行業上市公司資本開股鋼鐵行業上市公司資本開支支 CAGR+9.8%數據來源：世界鋼鐵協會、廣發證券發展研究中心 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 國內看，一系列減碳政策規劃出臺，積極推動鋼鐵行業減碳。國內看，一系列減碳政策規劃出臺，積極推動鋼鐵行業減碳。2022 年 1 月，工信部發布關于促進鋼鐵工業高質量發展的指導意見，要求到 2025 年，電爐鋼產量占粗鋼總產量比例提升至 15%以上，鋼鐵工業利用廢鋼資源量達 3 億噸，80%以上的鋼鐵產能完成超低排放改造，噸鋼綜合能耗降低

49、2%以上。2024 年 5 月，國務院發布20242025 年節能降碳行動方案，要求到 2025 年底，鋼鐵行業能效標桿水平以上產能占比達到 30%，能效基準水平以下產能完成技術改造或淘汰退出，全國80%以上鋼鐵產能完成超低排放改造；與 2023 年相比，噸鋼綜合能耗降低 2%左右，余熱余壓余能自發電率提高 3 個百分點以上。20242025 年，鋼鐵行業節能降碳改造形成節能量約 2000 萬噸標準煤、減排二氧化碳約 5300 萬噸。表表 2：中國政府發布一系列政策，積極推動鋼鐵行業減碳中國政府發布一系列政策，積極推動鋼鐵行業減碳 政策名稱政策名稱 發布單位發布單位 公告時間公告時間 政策內容

50、政策內容 2030 年前碳達峰行動方案年前碳達峰行動方案 國務院 2021.10 推動工業領域綠色低碳發展，推動鋼鐵行業碳達峰，并強調要深化鋼鐵行業供給側結構性改革，以京津冀及周邊地區為重點，繼續壓減鋼鐵產能，大力推進非高爐煉鐵技術示范，提升廢鋼資源回收利用水平，推行全廢鋼電爐工藝。中國應對氣候變化的政策與行動中國應對氣候變化的政策與行動 國務院 2021.10 嚴格執行鋼鐵等行業準入條件，提高在土地、環保、節能、技術、安全等方面的準入標準，落實國家差別電價政策，提高高耗能產品差別電價標準，擴大差別電價實施范圍。18.31 18.80 18.85 19.63 18.90 33.14 34.78

51、 35.63 37.49 40.530102030405001020304020182019202020212022鋼鐵產量（億噸）二氧化碳排放量（億噸）-右軸578.18 681.73 774.11 903.24 991.15 1,087.46 1,012.57 185.00-10%-5%0%5%10%15%20%0200400600800100012002017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 24Q1SW鋼鐵行業資本開支（億元）yoy-右軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究

52、“十四五”原材料工業發展規劃“十四五”原材料工業發展規劃 工信部 2021.12 到 2025 年鋼鐵、有色金屬、建材等重點行業能源消耗總量碳排放總量控制取得階段性成果。鋼鐵行業噸鋼綜合能耗降低 2%;鋼鐵等重點領域關鍵工序數控化水平進一步提升等。關于促進鋼鐵工業高質量發展的指導意關于促進鋼鐵工業高質量發展的指導意見見 工信部 2022.01 力爭到 2025 年電爐鋼產量占粗鋼總產量比例提升至 15%以上，鋼鐵工業利用廢鋼資源量達 3 億噸，80%以上的鋼鐵產能完成超低排放改造，噸鋼綜合能耗降低 2%以上。關于印發“十四五”節能減排綜合工作方關于印發“十四五”節能減排綜合工作方案的通知案的通

53、知 國務院 2022.01 到 2025 年，完成 5.3 億噸鋼鐵產能超低排放改造，大氣污染防治重點區域燃煤鍋爐全面實現超低排放;通過實施節能降碳行動，鋼鐵、電解鋁、水泥等重點行業產能和數據中心達到能效標桿水平的比例超過 30%等。高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實高耗能行業重點領域節能降碳改造升級實施指南（施指南（2022 年版）年版）發改委 2022.02 到 2025 年，鋼鐵行業煉鐵、煉鋼工序能效標桿水平以上產能比例達到 30%，能效基準水平以下產能基本清零，行業節能降碳效果顯著，綠色低碳發展能力大幅提高。20242025 年節能降碳行動方案年節能降碳行動方案 國務院 2024.0

54、5 到 2025 年底，鋼鐵行業能效標桿水平以上產能占比達到 30%，能效基準水平以下產能完成技術改造或淘汰退出，全國 80%以上鋼鐵產能完成超低排放改造；與 2023 年相比，噸鋼綜合能耗降低 2%左右，余熱余壓余能自發電率提高 3 個百分點以上。20242025 年，鋼鐵行業節能降碳改造形成節能量約 2000 萬噸標準煤、減排二氧化碳約 5300 萬噸。數據來源：各部門官網、廣發證券發展研究中心 海外看，歐盟“碳關稅”落地，或有力推動全球鋼鐵產業降碳。海外看，歐盟“碳關稅”落地，或有力推動全球鋼鐵產業降碳。歐盟碳邊境調節機制（CBAM），對進口商品（包括鋼鐵、鋁、電力、水泥等）隱含的碳排放

55、征收額外關稅，以減少境內外企業在碳排放成本上的不對稱和碳泄漏。該法規將于該法規將于 2019 年年由歐盟委員會提出，由歐盟委員會提出，2023 年年 10 月月 1 日正式實施，日正式實施，2023-2025 年為過渡期，年為過渡期，2026 年年起正式征收。我們認為，該碳邊境法案的實施將有力促進全球鋼鐵產業綠色發展，起正式征收。我們認為，該碳邊境法案的實施將有力促進全球鋼鐵產業綠色發展，推動低碳冶金建設、改造需求釋放推動低碳冶金建設、改造需求釋放。圖圖 27：近期近期盟碳指數成交價整體呈上升趨勢盟碳指數成交價整體呈上升趨勢 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 020406080100

56、120歐洲碳指數成交價（歐元/噸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖圖 28：2023年年10月月1日，歐盟碳邊境調節機制法案落地實施日，歐盟碳邊境調節機制法案落地實施 數據來源：中國冶金報、廣發證券發展研究中心 冶金冶金減碳背景下，全球鋼鐵巨頭減碳背景下，全球鋼鐵巨頭均均提出“降碳”規劃。提出“降碳”規劃。根據中國證券報，中國寶武提出將在 2023 年力爭實現碳達峰，2025 年具備減碳 30工藝技術能力，2035 年力爭減碳 30，2050 年力爭實現碳中和。根據公司官網新聞，日本制鐵提出 2030年碳

57、排放較 2013 年減少 30%，2050 年實現碳中和。鞍鋼集團提出將在 2025 年前實現碳達峰，力爭 2035 年碳排放較峰值降低 30%。河鋼集團提出 2022 年實現碳達峰，2025 年碳排放量較峰值降 10%以上，2030 年碳排放量較峰值降 30以上，2050 年實現碳中和。安塞樂米塔爾提出 2030 年較 2018 年降碳 25%，2050 年實現碳中和。將投資 100 億美元用于減少公司碳排放，預計其中 35 億美元將于 2022-2025 年落實，剩余款項將于 2025-2030 年被落實。圖圖 29：2023年，中國寶武粗鋼產量占全球年，中國寶武粗鋼產量占全球7%數據來源

58、：世界鋼鐵協會、廣發證券發展研究中心 中國寶武,1.31,7%其他,13.31,72%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖圖 30：多個世界鋼鐵巨頭發布綠色發展規劃和脫碳路徑：多個世界鋼鐵巨頭發布綠色發展規劃和脫碳路徑 數據來源：各公司官網、廣發證券發展研究中心（四四）積極打造綠色化裝備業務，未來有望打造公司第二增長曲線積極打造綠色化裝備業務，未來有望打造公司第二增長曲線 公司下屬中鋼設備有限公司具備從礦業工程到最終鋼鐵產品生產全流程的大型鋼公司下屬中鋼設備有限公司具備從礦業工程到最終鋼鐵產品生產全流程的大型

59、鋼鐵聯合企業鐵聯合企業EPC總承包能力?？偝邪芰?。中鋼設備通過外協加工，圍繞氫冶金、富氫碳循環高爐、電爐、薄帶鑄軋、長材高效高精度軋制技術及裝備、冷軋及后續處理線等低碳冶金技術，為客戶提供全流程、綠色系統解決方案。業務模式看，業務模式看，中鋼設備采用輕資產模式，其設備加工制造業務為外包OEM，資金、人力聚焦設備設計、流程工藝改進等方面。盈利端看，盈利端看，2019-2023年，中鋼設備凈利潤由年，中鋼設備凈利潤由5.36億元增至億元增至8.34億元，億元，CAGR+15.28%，增長態勢良好，增長態勢良好。圖圖 31：2019-2023年年，中鋼設備凈利潤中鋼設備凈利潤CAGR+15.28%

60、數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 5.366.216.937.048.340%5%10%15%20%25%30%35%012345678920192020202120222023中鋼設備凈利潤（億元）yoy-右軸（%）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 冶金裝備企業助力冶金裝備企業助力降低降低成本，成本，子公司子公司諾泰工程競爭力強。諾泰工程競爭力強。在裝備投資方面，在裝備投資方面，冶金裝備企業不僅要幫助鋼企省投資，還要省未來運營成本。公司子公司公司子公司諾泰工程產品創諾泰工程產品創新將以新將以能提供

61、長材軋制核心裝備和系統解決方案為目標，朝著產品線拓寬、設計模塊化、裝備智能化3個方面努力。目前，諾泰工程盈利穩步增長，國內市場占有率不斷提高，產線占有率約37%。230模塊精軋機組、核心穿水設備控溫系統、高速上鋼系統等產品在土耳其、阿爾及利亞、玻利維亞、秘魯等國的市場競爭中脫穎而出，指標達到國際一流水平。圖圖 32：中鋼諾泰自主研發的國內首臺套：中鋼諾泰自主研發的國內首臺套25 大傾角吐絲機大傾角吐絲機 數據來源：中鋼諾泰公眾號、廣發證券發展研究中心 產品線不斷拓寬產品線不斷拓寬，模塊化覆蓋，模塊化覆蓋全面全面，裝備裝備智能化智能化穩步推進穩步推進。在產品線拓寬方面，在產品線拓寬方面，該公司向

62、產品超市方向發展，以期快速響應不同客戶需求。諾泰工程開發了新型的萬能軋機等新產品，適應未來建筑發展以及企業節能降耗的需要。在設計模塊化方在設計模塊化方面，面，目前，諾泰工程的裝備種類已經覆蓋整條軋線，除模塊軋機、控溫水量、短應力軋機、軋線導槽、圍盤等大批量成熟產品外，吐絲機、飛剪及高速飛剪、夾送輥等也已經陸續投產投用。在裝備智能化方面，在裝備智能化方面，諾泰工程一是對軋機在線調整進行攻堅，以節省人工，減少因人為差異帶來的產品差異；二是對在線設備監控進行攻堅，包括輥箱定期維護、錐箱及變速箱的狀態監測，為客戶提供有力的支持，保證設備健康運行。圖圖 33：諾泰工程自主研發的諾泰工程自主研發的330模

63、塊軋機模塊軋機 數據來源：中鋼國際公眾號、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 公司布局公司布局礦山工程礦山工程全產業鏈。礦山設計全產業鏈。礦山設計方面：方面：公司依托寶武國內外資源開發和礦山工程建設，致力于全球礦山項目的工程建設運營。子公司中鋼設備旗下中鋼石家莊設計院在地質、采礦、選礦、尾礦領域具有顯著的人才和技術優勢，是河北省非煤礦山涉及領域的龍頭企業。公司礦山業務覆蓋全球13個國家及國內20余個省市，先后承擔國內外數10座礦山的開發與建設項目。礦物加工方面：礦物加工方面：基于全鏈條服務

64、能力，公司在原料倉儲、燒結、球團領域，為客戶打造清潔低碳、高效智能產線。自主研發帶式焙燒機球團技術，實現核心技術和主要裝備國產化，該技術已成為公司的“拳頭產品”。截至2022年12月初，公司已在國內建成河鋼唐鋼、福建三綱、柳鋼防城港、寶武馬鋼、廣西盛隆、昆鋼等多個帶式焙燒機球團項目；在海外成功建設中東SISCO、阿爾及利亞Tosyali帶式球團項目，正在建設CPG、阿爾及利亞Tosyali四期等項目。圖圖 34：中鋼國際中鋼國際礦業工程業務概覽礦業工程業務概覽 數據來源：公司官網、廣發證券發展研究中心 聚焦鋼鐵行業綠色低碳轉型，提供全生命周期服務和可持續的一體化解決方案。聚焦鋼鐵行業綠色低碳轉

65、型，提供全生命周期服務和可持續的一體化解決方案。節能環保工程基于領先的自主技術及裝備，關注工業煙氣多污染物協同治理、鋼鐵行業等領域，提供工程承包，咨詢等一系列服務。技術方面，公司子公司中鋼天澄自主研發“延遲焦化儲焦池無組織排放廢氣控制及協同治理技術”，先后簽署5個延遲焦化裝置密閉除焦項目合同。此外，中鋼天澄自主研發的“燒結機頭（球團）煙氣袋式除塵技術”整體達到國際領先水平，改善傳統除塵技術的弊端。截至2023年2月，該技術已經在“新余鋼鐵、萊鋼銀山型鋼等6臺燒結機上應用，系統綜合能耗下降40%以上。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/4545 Table_PageText

66、中鋼國際|公司深度研究 圖圖 35：低碳冶金及低碳冶金及節能環保業務項目概覽（節能環保業務項目概覽（2016-2023 年）年）數據來源：公司官網、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2323/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 三、國際化：三、國際化：鋼鐵企業海外資本開支加大，公司海外業鋼鐵企業海外資本開支加大，公司海外業務加速務加速（一）全球鋼鐵需求有望回暖，（一）全球鋼鐵需求有望回暖，歐洲、非洲和中東地區或貢獻歐洲、非洲和中東地區或貢獻 24-25 年需年需求增量求增量 海外看，全球制造業海外看，全球制造業PMI延續復蘇趨勢，國

67、際工程企業有望受益。延續復蘇趨勢，國際工程企業有望受益。根據Wind數據，24M1-6，全球PMI分別為50.0/50.3/50.6/50.3/50.9/50.9，連續6個月高于枯榮線。邊際變化看，東南亞及南亞二季度制造業PMI有所回落，但仍保持在高景氣區間。歐洲及北美二季度PMI整體改善。表表 3：24M6，全球制造業全球制造業PMI延續復蘇趨勢延續復蘇趨勢 地區地區/國國家家 23M6 23M7 23M8 23M9 23M10 23M11 23M12 24M1 24M2 24M3 24M4 24M5 24M6 全球全球 48.7 48.6 49 49.2 48.8 49.3 49 50 5

68、0.3 50.6 50.3 50.9 50.9 中國中國 49 49.3 49.7 50.2 49.5 49.4 49 49.2 49.1 50.8 50.4 49.5 49.5 日本日本 49.8 49.6 49.6 48.5 48.7 48.3 47.9 48 47.2 48.2 49.6 50.4 50 越南越南 46.2 48.7 50.5 49.7 49.6 47.3 48.9 50.3 50.4 49.9 50.3 50.3 54.7 印尼印尼 52.5 53.3 53.9 52.3 51.5 51.7 52.2 52.9 52.7 54.2 52.9 52.1 50.7 印度印度

69、 57.8 57.7 58.6 57.5 55.5 56 54.9 56.5 56.9 59.1 58.8 57.5 58.3 歐元區歐元區 43.4 42.7 43.5 43.4 43.1 44.2 44.4 46.6 46.5 46.1 45.7 47.3 45.8 英國英國 46.5 45.3 43 44.3 44.8 47.2 46.2 47.3 47.5 50.3 49.1 51.2 50.9 俄羅斯俄羅斯 52.6 52.1 52.7 54.5 53.8 53.8 54.6 52.4 54.7 55.7 54.3 54.4 54.9 美國美國 46.3 49 47.9 49.8 5

70、0 49.4 47.9 50.7 52.2 51.9 50 51.3 51.6 墨西哥墨西哥 50.9 53.2 51.2 49.8 52.1 52.5 52 50.2 52.3 52.2 51 51.2 51.1 巴西巴西 46.6 47.8 50.1 49 48.6 49.4 48.4 52.8 54.1 53.6 55.9 52.1 52.5 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 全球鋼鐵需求有望回暖，歐洲、非洲和中東地區或貢獻全球鋼鐵需求有望回暖，歐洲、非洲和中東地區或貢獻2024-2025年需求增量。年需求增量。根據世界鋼鐵協會預測，短期看，短期看，2024年全球鋼鐵需求預計將實

71、現1.7%的反彈，達到17.93億噸，這一增長主要得益于歐洲、非洲和中東地區的積極貢獻。特別是印度，作為需求增長的最強驅動力，預計在2024-2025年間需求將大幅增長8%，到2025年的需求量將比2020年增加約7000萬噸。長期看，長期看，2025年全球鋼鐵需求預計將持續增長1.2%，總量達到18.15億噸。盡管東盟地區可能面臨政局不穩定和競爭力下降等挑戰，導致需求增長放緩，但發達經濟體的鋼鐵需求預計將保持穩定增長，2024年增長1.3%，2025年進一步增長2.7%，顯示出全球鋼鐵市場的整體韌性和增長潛力。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2424/4545 Table_Pa

72、geText 中鋼國際|公司深度研究 表表 4：2024-2025年，全球成品鋼需求有望持續回升，需求增長集中在歐洲、非洲和中東地區年，全球成品鋼需求有望持續回升，需求增長集中在歐洲、非洲和中東地區新興經濟體新興經濟體 區域區域 成品鋼需求預測（億噸）成品鋼需求預測（億噸）年同比增長率年同比增長率 2023A 2024E 2025E 2023A 2024E 2025E 全球全球 17.63 17.93 18.15 -1.10%1.70%1.20%歐盟歐盟 27 國國+英國英國 1.37 1.41 1.48 -10.00%2.85%5.26%歐洲其他國家歐洲其他國家 0.44 0.48 0.46

73、 13.50%8.13%-3.76%俄羅斯和其他獨聯體國家俄羅斯和其他獨聯體國家+烏克蘭烏克蘭 0.56 0.58 0.59 8.60%4.10%0.86%美墨加美墨加 1.32 1.34 1.36 -1.00%1.44%1.95%中南美洲中南美洲 0.46 0.46 0.47 0.90%-0.44%2.86%非洲非洲 0.35 0.37 0.39 -1.70%5.43%4.34%中東中東 0.55 0.57 0.59 -0.40%4.19%2.62%亞洲和大洋洲亞洲和大洋洲 12.59 12.73 12.82 -1.00%1.16%0.69%全球（除中國外）全球（除中國外）8.67 8.97

74、 9.28 1.30%3.47%3.45%發達經濟體發達經濟體 3.59 3.64 3.74 -4.20%1.34%2.72%中國中國 8.96 8.96 8.87 -3.30%0.00%-1.00%新興和發展中經濟體（中國除外）新興和發展中經濟體（中國除外）5.08 5.33 5.54 5.50%4.98%3.96%東盟（東盟（5 國）國）0.73 0.76 0.79 1.10%3.41%4.35%中東和北非地區中東和北非地區 0.69 0.73 0.75 -2.20%4.76%3.03%數據來源：世界鋼鐵協會、廣發證券發展研究中心 注：東盟為印度尼西亞、馬來西亞、菲律賓、泰國、越南 短期看

75、，短期看，非洲、非洲、北美北美地區鋼鐵產能缺口凸顯。地區鋼鐵產能缺口凸顯。根據成品鋼需求和粗鋼產量，我們計算得出各個地區鋼鐵產能缺口?？偭可峡?，總量上看，2024年，北美、非洲地區鋼鐵產能缺口最大，分別達0.24/0.15億噸；2025年，北美、歐盟及非洲地區缺口最大，分別達0.27/0.22/0.17億噸。人均上看，人均上看，2024年預計非洲、歐洲其他地區、北美人均鋼鐵產能缺口最大，分別達81.66/59.77/46.72千克/人。表表 5：2024年，非洲地區人均鋼鐵產年，非洲地區人均鋼鐵產能能缺口最大，達缺口最大，達81.66千克千克/人人 區域區域 2023 年粗鋼產量年粗鋼產量（億

76、噸）（億噸）鋼鐵產能缺口（億噸，按鋼鐵產能缺口（億噸，按 22 年產量計算）年產量計算）2024 年人均鋼鐵年人均鋼鐵產能缺口（千克產能缺口（千克/人）人）2023A 2024E 2025E 全球全球 18.92 -1.29 -0.99 -0.77 -14.78 歐盟歐盟 27 國國 1.26 0.11 0.14 0.22 28.20 歐洲其他國家歐洲其他國家 0.42 0.03 0.06 0.04 59.77 俄羅斯和其他獨聯體國家俄羅斯和其他獨聯體國家+烏克蘭烏克蘭 0.88 -0.32 -0.30 -0.29 -118.71 北美洲北美洲 1.10 0.22 0.24 0.27 46.7

77、2 南美洲南美洲 0.42 0.04 0.04 0.05 9.33 非洲非洲 0.22 0.13 0.15 0.17 81.66 中東中東 0.53 0.02 0.04 0.05 28.65 亞洲和大洋洲亞洲和大洋洲 13.67 -1.09 -0.94 -0.85 -27.47 數據來源：世界鋼鐵協會、Wind、廣發證券發展研究中心 注：此處鋼鐵產能缺口采用成品鋼需求量-粗鋼產量計算 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 分國分國別別看，看，印度、中東各國、非洲各國以及其他亞洲新興市場國家印度、中東各國、非洲各國

78、以及其他亞洲新興市場國家冶金建設潛力較冶金建設潛力較大。大。根據世界鋼鐵協會，2023 年全球粗鋼產量 18.92 億噸、成品鋼需求 17.63 億噸，供需缺口為-1.29 億噸。從供需缺口看，從供需缺口看，根據世界鋼鐵協會，除中國大陸、日本、韓國、中東、印度、中國臺灣以外的亞洲國家和地區鋼鐵供需缺口最大，為 34.5 百萬噸；其次，中東、非洲各國及土耳其等新興市場國家鋼鐵供需缺口較大，分別為0.4/11.8/4.4 百萬噸。從鋼鐵需求看，從鋼鐵需求看，根據世界鋼鐵協會，2019-2023 年印度、中東國家、土耳其等國家成品鋼需求呈上升趨勢，其中印度成品鋼需求增長迅速，由 2020年的 89.

79、3 百萬噸上升至 2023 年的 133.4 百萬噸。綜合來看，南亞以及東南亞地區等亞洲新興市場國家經濟增長較快帶來鋼鐵需求快速增長，未來冶金擴產需求較大。表表 6：具體看，其他亞洲國家、美國、中東及非洲國家鋼鐵供需缺口大：具體看，其他亞洲國家、美國、中東及非洲國家鋼鐵供需缺口大 國家國家 粗鋼產量（億噸）粗鋼產量（億噸）成品鋼表觀消費量成品鋼表觀消費量(億噸）億噸）供需缺口（億噸供需缺口（億噸)中國中國 10.19 8.96-1.234 日本日本 0.87 0.53-0.337 俄羅斯俄羅斯 0.76 0.45-0.314 伊朗伊朗 0.31 0.20-0.115 印度印度 1.41 1.3

80、3-0.074 埃及埃及 0.10 0.09-0.011 其他獨聯體國家其他獨聯體國家 0.08 0.08-0.001 其他亞洲國家其他亞洲國家和地區和地區 0.63 0.97 0.345 其他非洲國家其他非洲國家 0.14 0.26 0.118 土耳其土耳其 0.34 0.38 0.044 美國美國 0.81 0.91 0.091 中東中東 0.55 0.55 0.004 數據來源：世界鋼鐵協會、廣發證券發展研究中心 注：此處使用成品鋼表觀消費量代表需求量；表中“中國”數據僅包括中國大陸數據，而其他亞洲國家和地區為除中國大陸、日本、韓國、印度、中國臺灣、中東以外亞洲國家和地區 圖圖 36：2

81、019-2023年，年，公司主要海外市場成品鋼表觀消費量（百萬噸）公司主要海外市場成品鋼表觀消費量（百萬噸）數據來源：世界鋼鐵協會、廣發證券發展研究中心 注：其他亞洲國家為除中國大陸、日本、韓國、印度、中國臺灣、中東以外亞洲國家和地區 44 42 44 42 45 51 48 52 55 55 103 89 106 116 133 106 94 99 97 97 26 30 33 33 38 02040608010012014016020192020202120222023俄羅斯中東印度其他亞洲國家土耳其 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/4545 Table_PageT

82、ext 中鋼國際|公司深度研究 （二）（二）海內外鋼企海外布局資本開支增加，帶動海外訂單需求增加海內外鋼企海外布局資本開支增加，帶動海外訂單需求增加 2023 年，我國鋼鐵企業積極參與“一帶一路”建設，與相關國家展開了積極合作，年，我國鋼鐵企業積極參與“一帶一路”建設，與相關國家展開了積極合作，海外投資建設海外投資建設活躍活躍。2018 年以來，中國采礦業對外直接投資額近年來逐年提升，相關冶金制造業投資同樣大幅增加。從區域結構上看，從區域結構上看，我國鋼鐵企業主要投資地區為印度、沙特阿拉伯、印度尼西亞、巴基斯坦等國鋼鐵擴產需求較強，冶金建設空間大的新興市場國家及發展中國家。圖圖 37：中國采礦

83、業對外直接投資額近年來逐年提升中國采礦業對外直接投資額近年來逐年提升 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 表表 7：2016-2023年，年，我國鋼鐵企業海外資本支出及產能情況我國鋼鐵企業海外資本支出及產能情況 海外地區海外地區 企業企業 海外資本支出海外資本支出/產能情況產能情況 菲律賓菲律賓 攀華集團 在菲投資 35 億美元建設產能 1000 萬噸綜合性鋼廠 河鋼集團 在菲投資 44 億美元建造年產 800 萬噸鋼廠 寶武集團 2023 年 6 月 8 日，擬在菲律賓萊特島合資打造自動化、智慧化、綠色化長流程綜合鋼鐵廠，總體規劃年產鋼 1570 萬噸，計劃分三期建設完成。沙特沙特

84、寶鋼股份 2023 年 5 月 1 日，寶鋼股份與沙特阿美、沙特公共投資基金正式簽約，將共同投資成立合資公司，在沙特阿拉伯建設鋼鐵生產基地。新天鋼集團與泰達控股 沙特年產 1000 萬噸短流程煉鋼項目、特色鋼鐵產業園區建設等項目 馬來西亞馬來西亞 中國二十二冶集團 2023 年 4 月 11 日，馬來西亞東鋼 1450mm 熱軋帶鋼項目正式開工，項目設計產能為 350 萬噸/年，投產后將具備 400 萬噸/年的生產能力。河北武安鋼鐵 建設 1000 萬噸大型現代化綜合性鋼鐵企業，該項目一期投資總額為 130 億馬幣，將啟動 500 萬噸長流程生產線 印度尼西亞印度尼西亞 青山集團 印尼青山第三

85、個 100 萬噸不銹鋼煉鋼項目投產，至此印尼青山方面在當地的不銹鋼冶煉產能達到300 萬噸。江蘇德龍鎳業 2022 年 1 月，印尼德龍工業園三期項目完成簽約，擬建設年產 180 萬噸鎳鐵生產線。南京鋼鐵集團 在印尼建立工廠，鋼鐵年產能為 260 萬噸，預計耗資約 3.8 億美元，包括 4 個熔爐冶煉設施，耗時18 個月完工。-100-50050100150200250300中國對外直接投資凈額（億美元）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 巴基斯坦巴基斯坦 亞星鋼鐵 投資建設年產 200 萬噸的鋼廠 中鋼集團

86、收購巴基斯坦鋼鐵公司并將產能提升至 300 萬噸/年。伊朗伊朗 中冶集團 斥資 3.47 億美元建年產 100 萬噸的鋼鐵廠。中鋼國際 與伊朗鋼鐵公司簽署 31 億元總承包合同。越南越南 中國五冶 2023 年 3 月 28 日，中標越南和發榕桔二煉鋼兩座 300 噸轉爐總承包工程，項目建成投產后，預計年產合格鋼水 560 萬噸 中國十九冶 2023 年 6 月 26 日，中標越南和發榕桔鋼鐵股份有限公司 22500 立方米高爐煉鐵總承包工程 甬金股份 2023 年 5 月 9 日，在越南北部投資的“年加工 26 萬噸精密不銹鋼帶”項目正式開工。印度印度 中冶京誠 2023 年 5 月 8 日

87、，中冶京誠成功中標并簽約安賽樂米塔爾新日鐵印度公司(AMNSI)2250 毫米熱軋生產線加熱爐項目。澳大利亞澳大利亞 寶武集團 2023 年 6 月 22 日，寶武集團澳大利亞西坡項目開業，該項目設計年產能為 2500 萬噸鐵礦石，包括建造一臺初級破碎設備和一條 18 公里長的輸送系統，將其連接到帕拉伯杜現有加工廠，預計將于2025 年建成投產。數據來源：中國冶金建設協會、鋼企網、中國鋼鐵新聞網、廣發證券發展研究中心 國內工程企業國內工程企業海外市場擴展，海外市場擴展，海外訂單海外訂單穩增穩增。中鋼集團收購巴基斯坦鋼鐵公司并將產能提升至 300 萬噸/年、寶武集團擬在菲律賓萊特島合資打造自動化

88、、智慧化、綠色化長流程綜合鋼鐵廠等。中國中冶近幾年來同樣在海外簽訂了一系列訂單，包括玻利維亞 EMV 鋅冶煉項目工程承包合同、俄羅斯蘇洛亞姆釩鈦磁鐵礦及冶金綜合體項目等。表表 8：2020-2024M5，中國中冶海外訂單中國中冶海外訂單梳理梳理 海外地區海外地區 項目名稱項目名稱 簽約時間簽約時間 合同金額（億元）合同金額（億元）新加坡新加坡 新加坡萬禮生態雨林北部公園總承包工程（設計+施工）2020.2 12.6 新加坡地鐵跨島線標段 CR101-樟宜東車輛段車廠總承包工程項目 2021.6 50.6 印度尼西亞印度尼西亞 印尼 CNI 鎳鐵總包三期供貨項目 2020.3 11.1 印度尼西

89、亞 LAMAN200 萬 t/a 氧化鋁廠項目 EPC 合同-采購、施工 2021.5 58.7 印尼 OBI 鎳鐵項目 RKEF 二期工程合同 2022.1 18.1 印尼氫氧化鎳鈷項目 2022.12 83.4 印度尼西亞巴淡島能源動力島及配套項目 2023.12 61.4 柬埔寨柬埔寨 New Phnom Penh International Airport 柬埔寨金邊新國際機場飛行區設計建造總承包合同 2020.10 26.7 馬來西亞馬來西亞 馬來西亞東鋼集團有限公司 270 萬噸工程項目設計及設備總承包合同 2021.12 19.6 烏茲別克斯坦烏茲別克斯坦 烏茲別克斯坦塔什干海螺

90、水泥 5000t/d 熟料水泥生產線建筑工程 01/02 標段施工合同 2021.12 10.6 越南越南 越南和發 2 榕桔鋼廠煉鋼 EPC 合同 2022.4 12.8 越南和發 2 榕桔鋼廠 2*2500 高爐 EPC 合同 2022.6 14.1 孟加拉國孟加拉國 孟加拉國安瓦爾綜合鋼廠有限公司 160 萬噸聯合鋼廠項目 2023.6 67.2 玻利維亞玻利維亞 玻利維亞 EMV 鋅冶煉項目工程承包合同 2024.2 11.8 俄羅斯俄羅斯 俄羅斯蘇洛亞姆釩鈦磁鐵礦及冶金綜合體項目 2024.4 108 數據來源：公司新簽合同情況簡報、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱

91、讀末頁的免責聲明 2828/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 海外鋼企資本開支海外鋼企資本開支穩增穩增，帶動中鋼國際海外訂單增長。從海外鋼鐵企業的資本開支帶動中鋼國際海外訂單增長。從海外鋼鐵企業的資本開支看，看，2021-2023 年，海外鋼鐵企業資本開支呈穩定增長趨勢。根據各公司財報，其中安賽樂 米塔爾資本開支由 217.5 億元增長至 333.5 億元，2024 年預計資本支出為 326.3-362.5 億元；紐柯鋼鐵/克利夫蘭-克利夫斯鋼鐵 2024 年預計資本開支分別為 253.8/48.9-52.7 億元。其他主要鋼鐵企業 2021-2023 年資本開支

92、總體均呈現增長趨勢。表表 9：海外主要鋼鐵企業資本開支情況（億人民幣）：海外主要鋼鐵企業資本開支情況（億人民幣）公司名稱公司名稱 國家國家 2021 2022 2023 2024E 安賽樂米塔爾安賽樂米塔爾 盧森堡 217.5 253.8 333.5 326.3-362.5 日本制鐵株式會社日本制鐵株式會社 日本 187.4 201.3 207.0 -JFE 鋼鐵株式會社鋼鐵株式會社 156.4 149.5 133.0 -塔塔鋼鐵塔塔鋼鐵 印度 60.7 91.5 123.0 -紐柯鋼鐵紐柯鋼鐵 美國 117.6 141.2 160.5 253.8 克利夫蘭克利夫蘭-克利夫斯鋼鐵克利夫斯鋼鐵

93、51.1 68.4 46.8 48.9-52.7 美國鋼鐵美國鋼鐵 62.6 128.3 186.8 123.3 總計總計 853.3 1033.9 1190.7 -數據來源：各公司財報、世界鋼鐵協會、廣發證券發展研究中心（三三）市場空間測算：）市場空間測算：24-26 年年海外海外低碳冶金工程市場空間約低碳冶金工程市場空間約 2586 億元億元 海外低碳冶金工程資本開支：根據如下過程，我們測算得出，海外低碳冶金工程資本開支：根據如下過程，我們測算得出，2024-2026年海外低碳年海外低碳冶金建設市場空間為冶金建設市場空間為2586億元。億元。根據安賽樂米塔爾脫碳投資計劃，其將在2023-2

94、030年落實100億美元，其中35億美于2026年之前落實，其余部分在2026-2030年落實。2023年，安賽樂米塔爾粗鋼產量為6852萬噸，占除中國外全球產量7.85%。我們假設：我們假設：1.2023-2026年，安塞樂米塔爾低碳冶金工程投入為35億美元。2.2023-2030年，根據安賽樂米塔爾2021-2023資本開支增速，安塞樂米塔爾脫碳計劃落實額逐年遞增，增幅均為15%。該情形下，測算得出2026-2030年落實額為72億美元，基本與其投資計劃相符。3.假設國外鋼鐵企業低碳冶金工程投資力度與安塞樂米塔爾相同根據假設1和假設2，即假設國外鋼鐵企業每有1噸年產量，當年便會投資74.1

95、6元用于低碳冶金建設。4.2023年安塞樂米塔爾鋼鐵產量為6852萬噸，占除中國外全球鋼鐵產量7.85%。假設2024-2026年，該比例維持7.85%。綜合以上假設，我們測算得出：綜合以上假設，我們測算得出：2024-2026年，海外（不含中國）低碳冶金工程市場年，海外（不含中國）低碳冶金工程市場空間分別空間分別745、856、985億元，三年合計億元，三年合計2586億元億元。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2929/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 表表 10：我們測算得出我們測算得出2024-2026年海外（不含中國）低碳冶金工程市場空間合計

96、年海外（不含中國）低碳冶金工程市場空間合計2586億元億元 低碳冶金工程測算表低碳冶金工程測算表 2023 2024E 2025E 2026E 2023-2025 年安賽樂米塔爾低碳冶金工程投入年安賽樂米塔爾低碳冶金工程投入 35 億美元 假設每年投資遞增假設每年投資遞增 15%各年投入系數（假設各年投入系數（假設 30%）1 1.15 1.3225 1.520875 各年投入（億美元，假設每年增速各年投入（億美元，假設每年增速 15%）7.01 8.06 9.27 10.66 安塞樂米塔爾鋼鐵產量（萬噸）安塞樂米塔爾鋼鐵產量（萬噸）6852 2023 年單位產量對應低碳投資額（元年單位產量對

97、應低碳投資額（元/噸）噸）74.16 安塞樂米塔爾安塞樂米塔爾 2022 年粗鋼產量占海外比例年粗鋼產量占海外比例 7.85%預計全球低碳冶金建設投資（億美元）預計全球低碳冶金建設投資（億美元）89 103 118 136 美元兌人民幣匯率美元兌人民幣匯率 7.25 預計全球低碳冶金建設投資（億元）預計全球低碳冶金建設投資（億元）647 745 856 985 數據來源：世界鋼鐵協會、安塞樂米塔爾官網、廣發證券發展研究中心（四四）海外品牌力、渠道力強大，公司海外訂單持續高增海外品牌力、渠道力強大，公司海外訂單持續高增 海外客戶資源廣泛、經營網絡完善，具備較強的國際業務拓展和執行管理水平。經海外

98、客戶資源廣泛、經營網絡完善，具備較強的國際業務拓展和執行管理水平。經營體系方面：營體系方面：公司與AM集團、俄羅斯MMK、土耳其Tosyali集團、巴西淡水河谷集團、印度JSW集團等50余個國家的知名企業保持密切合作，在全球設有14個海外分支機構，在全球40余個國家搭建起較為完善的經營網絡；業務能力方面：業務能力方面：作為實現海外冶金工程領域全覆蓋的中國企業，公司積累豐富的海外工程項目執行和管理經驗，業務在32個“一帶一路”沿線國家落地。2019年至今，公司海外已執行項目合同額達150.60億美元，90%海外簽約額來自“一帶一路”沿線國家。圖圖 38：公司海外客戶資源廣泛，經營網絡完善，項目簽

99、約穩定公司海外客戶資源廣泛，經營網絡完善，項目簽約穩定 數據來源：公司社會責任報告、公司年報、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3030/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 公司海外業務覆蓋多個國家和地區。公司海外業務覆蓋多個國家和地區。截至 2023 年底，公司旗下各類業務已覆蓋全球 50 個國家和地區，其中涉及 32 個“一帶一路”沿線國家，海外設立分支機構 14 個，海外合同額累計 150 億美元。2023 年，公司海外新簽訂合同額 105.52 億元，同比增長 55%。圖圖 39：公司：公司海外業務覆蓋多個國家和地區海外業務

100、覆蓋多個國家和地區 數據來源：公司社會責任報告、廣發證券發展研究中心 公司海外業務大型項目簽約公司海外業務大型項目簽約呈回暖趨勢呈回暖趨勢，24Q1在手訂單在手訂單376.08億元。從客戶看，億元。從客戶看，公司主要客戶來自于土耳其、俄羅斯、印度尼西亞、阿爾及利亞等國家，包括Tosyali、MMK、TsetsensMiningandEnergyLLC、波洞沙果能源有限公司等，其中，Tosyali與公司合作最緊密。從合同額看，從合同額看，2018-2023年，公司海外新簽訂單金額從69.66億元上升到105.52億元，CAGR+11.85%?；蚴芤咔橛绊?，2021-2022年海外新簽合同額有所回

101、落。24Q1，公司新簽工程項目合同金額總計60.17億元，其中國外項目合同金額合計52.49億元，同比增長303%，呈復蘇回升態勢。圖圖 40：24Q1，公司在手訂單，公司在手訂單376.08億元億元 圖圖 41：2018-2023 年，公司海外業務新簽合同額年，公司海外業務新簽合同額CAGR+11.85%數據來源：公司經營情況簡報、廣發證券發展研究中心 數據來源：公司財報、iFinD、廣發證券發展研究中心 201.06311.33299.02362.14393.92278.65242.81190.24115.83238.1225.79114.22116.27133.2701002003004

102、0050060070020182019202020212022202324Q1已開工未確認收入金額（億元)已簽約未開工金額（億元)53.90 69.66 58.86 104.07 81.49 68.06 105.52 52.4929.2%-15.5%76.8%-21.7%-16.5%55.0%303.8%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%0204060801001202017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 24Q1海外業務新簽合同額（億元）yoy-右軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3131/4545 Table_P

103、ageText 中鋼國際|公司深度研究 表表 11：2013-24Q1，公司部分海外業務大型簽約項目一覽公司部分海外業務大型簽約項目一覽 年份年份 項目名稱項目名稱 客戶客戶 國家國家 訂單金額（億訂單金額（億元）元）2014 ZISCO 煤氣發電 EPC 總承包合同 MIDHCO 伊朗 11.5 2015 年產 150 萬噸熱軋廠總承包項目合同 DBM 印度尼西亞 7.2 電解錳項目總承包合同 奇克蘇公司 俄羅斯 46.2 阿爾及利亞 230 萬噸綜合鋼廠項目總承包合同 Tosyali 阿爾及利亞 31.1 南蘇丹 tharjiath 重油電站及附屬線路工程項目商務合同 SUDAR 南蘇丹

104、24.0 阿爾及利亞 250 萬噸直接還原鐵項目工程總承包合同 Norvilex Technologies Limited 阿爾及利亞 8.7 印尼棉蘭城市垃圾焚燒發電廠項目工程總承包合同 PT.CPS INDONESIA MEDAN 印度尼西亞 11.1 2016 100 萬噸綜合鋼廠項目總承包合同 BAFGH KASRA 伊朗 31.1 2300 m 2 燒結項目設計、供貨、安裝調試指導和培訓 MMK 俄羅斯 5.9 年產 15 萬噸綜合鋼廠 EPC 總承包合同 ESM 玻利維亞 27.3 年產 400 萬噸球團項目 EPC 總承包合同 Tosyali 阿爾及利亞 17.3 255MW 燃

105、煤電站 EPC 總承包合同 BOSOWA 印度尼西亞 9.1 250 萬噸直接還原鐵（DRI）項目工程總承包合同 AQS 阿爾及利亞 10.8 新建 2300 m 2 燒結項目工程總承包合同 MMK 俄羅斯 5.3 鉑金礦選礦工程總承包合同 TGK 俄羅斯 11.9 重稀土選礦中試工廠總承包合同 ASX:NTU 澳大利亞 2.5 2018 年產 250 萬噸焦化項目 EPC 總承包合同 MMK 俄羅斯 53.9 2019 蒙古布羅巨特煤電一體化工程總承包合同 Tsetsens Mining and Energy LLC 蒙古國 38.1 2020 2350MW 燃煤電站項目 EPC 總承包合同

106、 波洞沙果能源有限公司 柬埔寨 72.7 2021 Tosyali 阿爾及利亞四期綜合鋼廠項目 EPC 總承包合同 Tosyali 阿爾及利亞 69.9 2022 Tosyali 球團、選礦廠項目 Tosyali 阿爾及利亞 4.0 2023 南非巴古邦鉑礦選礦廠項目 南非思威鉑業有限公司 南非-2024 Tosyali 阿爾及利亞 1780 毫米酸洗冷軋聯合機組總承包合同 Tosyali 阿爾及利亞-印度勞埃德 2x750 萬噸/年帶式赤鐵礦選礦廠項目 Lloyds Metals&Energy Ltd.印度-數據來源：公司重大合同公告、公司年報、廣發證券發展研究中心 注：僅列示公司作為重大合

107、同披露的項目 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3232/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 四、四、融入寶武協同效應有望展現，推進公司主業綠色化融入寶武協同效應有望展現，推進公司主業綠色化及國際化發展及國際化發展（一一）重組積極推進，同業競爭有望解決，賦能公司快速發展重組積極推進，同業競爭有望解決，賦能公司快速發展 中鋼集團與寶武集團債務重組中鋼集團與寶武集團債務重組即將即將完成。完成。根據2024年1月23日公司投資者關系活動記錄，目前中鋼集團債務重組方案已在上報審批過程中。本次重組對公司加快推進國際化、綠色低碳、數字化戰略落地具有重要意義，同時帶來

108、一批資本流入。融入中國寶武，將助力公司提升技術研發能力，中國寶武作為國內領先的鋼鐵生產者，能夠為公司低碳冶金技術研發提供更大工程實踐平臺。公司作為冶金工程技術服務商，以國際化經營和低碳冶金工程技術優勢為中國寶武國際化戰略、低碳戰略落地提供業務協同。同業競爭風險有望降低。同業競爭風險有望降低。中國寶武全資子公司寶鋼工程與中鋼國際屬于同一產業領域企業，均從事工程總承包、工程設計咨詢等業務，在熱軋等細分領域存在少量重合和競爭。同時，中鋼國際境外業務不會受到寶鋼工程競爭影響。中鋼國際的海外業務發展迅速，去年營收占比約為 36.9%，而寶鋼工程業務主要集中在寶武集團內部市場。據中鋼國際工程技術股份有限公

109、司收購報告書，中國寶武承諾，自取得中鋼國際控制權之日起五年內，綜合運用資產重組、業務調整、委托管理等多種方式，穩妥推進相關業務整合以解決同業競爭問題。同時，中鋼國際董事長陸鵬程先生自2021 年起已同時擔任寶鋼工程董事長，有利于后續推進解決同業競爭問題。表表 12：中鋼國際與寶鋼工程對比：中鋼國際與寶鋼工程對比 公司公司 中國寶武持股情況中國寶武持股情況 主要業務主要業務 業務具體對比 主要銷售區域 中鋼國際中鋼國際 間接持股 48.66%以工程總承包為主的工程技術服務業務、以機電設備及備品備件集成供應為主的國內外貿易業務和以工程設計、咨詢為主的服務業務 在工程業務方面，主要偏向于包括焦爐和化

110、產、燒結、高爐、轉爐煉鋼、長材、熱軋、發電、安環工程、礦物加工等細分領域 覆蓋境內及境外（主要包括東南亞、中東等地區）寶鋼工程寶鋼工程 直接持股 100%提供規劃咨詢、測繪勘察、設計施工、設備成套、項目管理、招標監理等工程技術服務，以及節能環保、綠色建筑、高端鋼結構、特種車輛等產品 在工程業務方面，主要偏向于包括煤氣凈化、物料儲運、熱軋、冷軋、節能減排、綠色建筑工程、裝備制造等細分領域 主要覆蓋華東、華中、華南、西北、西南等境內區域 數據來源：中鋼國際工程技術股份有限公司收購報告書、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3333/4545 Table_PageTe

111、xt 中鋼國際|公司深度研究 同寶鋼工程整合融合，將實現資源互補同寶鋼工程整合融合，將實現資源互補。中鋼國際立足“智慧化”發展方向，以數字化賦能綠色化提升整體裝備水平。寶鋼工程貼身服務中國寶武鋼鐵主業，在焦化、轉爐煉鋼、板坯連鑄、長材、冷軋等工程技術領域已達國內一流水平，可提供低碳、綠色、智慧為特征的工程專業化服務產品，服務領域主要涉及全流程鋼鐵工程技術、城市建設、節能環保、智慧制造等方面，并且以引領低碳、綠色、智慧工程技術，服務產業生態圈高質量發展為企業戰略目標。與寶鋼工程的整合有利于推動公司綠色低碳業務發展，發揮協同作用。圖圖 42：中鋼設備中鋼設備EPC總承包建設的總承包建設的Tosya

112、li阿爾及利亞四期綠色低碳短流程綜阿爾及利亞四期綠色低碳短流程綜合鋼廠合鋼廠 數據來源：中鋼國際公眾號、廣發證券發展研究中心 寶武內部服務空間廣闊，助力業務增長寶武內部服務空間廣闊，助力業務增長。寶武集團內部包含武鋼、寶山鋼鐵、馬鋼、中南鋼鐵、太原鋼鐵、八一鋼鐵、新余鋼鐵等眾多鋼鐵企業，并且鋼鐵企業資本開支處于較高水平，2023 年總計資本開支 375.94 億元，總體處于上升趨勢，2019-2023年 CAGR+5.9%。其中，新余鋼鐵集團資本開支增長迅速，2019-2023 年由 3.0 億元增長至 41.3 億元，CAGR+92.0%。寶武內部鋼鐵企業資本開支的增長導致中鋼國際業務需求增

113、加，從而帶來營收在與寶武重組后快速增長。圖圖 43：寶武集團旗下鋼鐵企業資本開支寶武集團旗下鋼鐵企業資本開支 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 299.44364.81414.92389.16375.94-10%-5%0%5%10%15%20%25%05010015020025030035040045020192020202120222023總計資本開支（億元）yoy-右軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3434/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 表表 13：2019-2023年，年，寶武集團寶武集團各各鋼鐵鋼鐵企業企業資本開支狀況資本開

114、支狀況 公司名稱公司名稱 寶武集團鋼鐵子公司各年度資本開支狀況（億元）寶武集團鋼鐵子公司各年度資本開支狀況（億元）2019 2020 2021 2022 2023 武鋼集團有限公司武鋼集團有限公司 20.17 30.63 21.88 9.64 6.61 寶山鋼鐵股份有限公司寶山鋼鐵股份有限公司 176.24 195.73 239.22 224.23 210.29 馬鋼（集團）控股有限公司馬鋼（集團）控股有限公司 48.52 70.28 75.86 83.42 63.99 中南鋼鐵有限公司中南鋼鐵有限公司 11.50 14.20 18.14 14.00 12.97 太原鋼鐵（集團）有限公司太原鋼

115、鐵（集團）有限公司 34.67 39.59 42.04 38.48 37.13 新疆八一鋼鐵有限公司新疆八一鋼鐵有限公司 5.30 3.21 4.46 2.78 3.64 新余鋼鐵集團有限公司新余鋼鐵集團有限公司 3.04 11.17 13.31 16.61 41.32 總計總計 299.44 364.81 414.92 389.16 375.94 yoy 21.83%13.74%-6.21%-3.40%數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心（二二）綠色化：寶武目標綠色化：寶武目標 2035 年年噸鋼減碳噸鋼減碳 30%，有望協同提高低碳綠色，有望協同提高低碳綠色化水平化水平 中國寶武以“

116、億萬千百十，五四三二一”為中國寶武以“億萬千百十，五四三二一”為2035年遠景目標，著力提升綠色化、國年遠景目標，著力提升綠色化、國際化水平。際化水平。2022年1月14日，中國寶武發布迭代升級后的新戰略，確立新的2035年遠景目標，在“億萬千百十”基礎上新增“五四三二一”。2024年公司在“一基五元”基本框架下提出“12345”發展戰略、“54321”戰略目標。在在綠色化方面綠色化方面看看，2021年中國寶武率先提出“雙碳”目標。工程業務方面，工程業務方面，寶武集團堅持推進“四化”。在材料高端化方面，寶武將堅持產品和技術差異化發展；在智能化方面，將加強與頂尖創新型企業深度合作；在綠色化方面，

117、積極打造原創技術策源地，引領行業綠色轉型；在高效化方面，通過創新實現極致效率、創造極致效益。圖圖 44：中國寶武中國寶武2035年遠景目標中提及“噸鋼減碳年遠景目標中提及“噸鋼減碳30%”數據來源：中國寶武公眾號、新華日報、第一財經資訊、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3535/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 業務發展助力寶武建設鋼鐵生態圈，業務協同優勢明顯。業務發展助力寶武建設鋼鐵生態圈，業務協同優勢明顯。業務方面：業務方面：中國寶武在實施“一業一企、一企一業”基礎上，圍繞“一基五元”，通過主動型戰略合作和資本運作構建鋼鐵產

118、業鏈集群生態系統。從企業角度看，中鋼國際在工程總承包業務方面具有低碳冶金先發優勢，能夠助力中國寶武鋼鐵生態圈建設。項目訂單項目訂單方面方面：定：定位看，位看，作為國內領先鋼鐵生產商，中國寶武為公司低碳冶金技術研發提供更大工程實踐平臺；公司具備國際化經營和低碳冶金工程技術優勢，為中國寶武國際化戰略、低碳戰略落地提供業務協同；項目看，項目看，2022年至今，公司年至今，公司HyCROF商業化示范項目、商業化示范項目、鄂鋼高線熱機軋制改造項目、湛江百萬噸級氫基豎爐項目等多個寶武訂單開工實施。鄂鋼高線熱機軋制改造項目、湛江百萬噸級氫基豎爐項目等多個寶武訂單開工實施。表表 14：2022-2024年，年

119、，公司多個寶武系公司多個寶武系低碳項目低碳項目訂單開工實施訂單開工實施 項目名稱項目名稱 業主方業主方 開工時間開工時間 項目簡介項目簡介 HyCROF 商業商業化示范項目化示范項目 八一鋼鐵 2023.3 該項目將 2500m 規模的傳統高爐改造為 HyCROF（富氫碳循環氧氣高爐）、實現商業化，旨在實現同比高爐利用系數提高 40%，固體燃料比降低 30%，鐵水碳排放強度整體下降 20%以上的目標，為大、中型高爐低碳轉型發展提供商業化示范。鄂鋼高線熱機軋鄂鋼高線熱機軋制改造項目制改造項目 寶武集團鄂城鋼鐵有限公司 2022.12 鄂鋼高線熱機軋制改造項目（簡稱“高線項目”）是鄂鋼落實中國寶武

120、“三降兩增”要求、推進節能降碳、提升高線產品市場競爭力的示范性工程。湛江百萬噸級氫湛江百萬噸級氫基豎爐項目基豎爐項目 寶鋼股份 2022.2 該項目是中國首套百萬噸級氫基豎爐，以“DRI+電爐”的技術路徑降低碳排放。作為中國寶武“2035 年力爭減碳 30%、2050 年力爭實現碳中和”碳減排目標的重要舉措，該項目對鋼鐵行業實現“雙碳”目標具有開創性、示范性意義。400 萬噸萬噸/年帶式年帶式焙燒機球團項目焙燒機球團項目 馬鋼股份 2020.1 該項目貫徹執行中國寶武綠色發展智慧制造總體要求，遵循全面、協調、可持續發展戰略，以低碳經濟、節能減排、清潔生產和資源的高效利用為核心，采用球團生產最新

121、技術成果，運用先進的建設方法和管理方法，建成一條以低消耗、低排放、高效率為特色的帶式焙燒機球團生產線。富氫碳循環高爐富氫碳循環高爐試驗項目試驗項目 八一鋼鐵 2020.7 該項目作為寶武的綠色低碳先鋒項目，旨在實現降碳 30%、大幅度提高冶煉爐利用系數的目標。數據來源：公司年度報告、公司官網、廣發證券發展研究中心（三三）國際化：國際化：寶武寶武目標目標 2035 年跨國指數年跨國指數 20%，公司海外業務競爭力進公司海外業務競爭力進一步增強一步增強 寶武國際化布局寶武國際化布局空間廣闊空間廣闊，中鋼國際助力海外業務。，中鋼國際助力海外業務。國際化方面國際化方面，寶武2035年遠景目標中提及“跨

122、國指數達20%”，即海外資產占總資產比例、海外營收占總營收比例、海外員工數量占總員工數量比例均達到20%。中鋼集團加入后，寶武跨國指數約10%，存在較大提升空間。從區域布局看，從區域布局看，中國寶武在國際市場的產業布局主要聚焦鋼鐵主業、礦石資源、其他相關產業協同發展三個方向，區域布局主要考慮東南亞、西亞、西非和澳大利亞。有望加強中鋼國際在相關地區業務的發展。國際化戰國際化戰略方面，略方面，2022年，中國寶武進入國際化元年，中鋼國際將憑借豐富的海外項目執行經驗，按照市場化原則參與中國寶武國際化項目的工程競爭；業務動態方面，業務動態方面，2023年，借助在俄市場經驗與口碑加大俄語區市場開發力度，

123、以中東、東南亞、南美市場為重點，加大“一帶一路”項目跟蹤談判力度。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3636/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 圖圖 45：公司將加大俄語區市場開發和“一帶一路”項目跟蹤談判力度：公司將加大俄語區市場開發和“一帶一路”項目跟蹤談判力度 數據來源：同花順 iNews、廣發證券發展研究中心 大股東海外合作交流活動頻繁，公司海外業務需求預期良好。中鋼集團方面大股東海外合作交流活動頻繁，公司海外業務需求預期良好。中鋼集團方面，根據中鋼國際官網新聞，2023年4月25日，中鋼集團董事長會見力拓鐵礦全球銷售副總裁，并表示希望進一步聚

124、焦鐵礦貿易、工程技術、綠色低碳等領域合作；中國寶武中國寶武方面，方面，根據中國寶武公眾號，2023年5月1日，中國寶武旗下寶鋼股份通過與沙特阿拉伯國家石油公司、沙特公共投資基金合資，共同在沙特阿拉伯建設全球首家綠色低碳全流程厚板工廠。表表 15：大股東海外合作交流活動頻繁，公司海外業務需求預期良好大股東海外合作交流活動頻繁，公司海外業務需求預期良好 公司名稱公司名稱 時間時間 類型類型 國別國別 合作方合作方/交交流方流方 主要內容主要內容 中鋼集團中鋼集團 2022/6/22 論壇活動 金磚國家-中鋼集團劉安棟出席金磚國家工商論壇開幕式。他表示，中鋼在南非、俄羅斯等金磚國家深耕多年，通過屬地

125、化發展與當地合作共贏。未來中鋼將繼續響應“一帶一路”倡議，著力推進國際產能合作，實現與“雙循環”的同頻共振。2023/3/28 領導出訪 澳大利亞 FMG、Fenix 中鋼集團與 FMG 雙方希望加大中西鐵礦項目人力和資源投入，盡快完成評估研究，推進項目開發合作盡早落地；中鋼集團希望 Fenix 繼續加大對中鋼駐澳企業的支持力度。2023/4/19 領導來訪 澳大利亞 FMG 中鋼集團與西澳大利亞州州長雙方希望加快推動中西鐵礦等中鋼在澳投資項目建設。2023/4/25 領導來訪 澳大利亞 力拓 中鋼集團與力拓鐵礦雙方希望將合作繼續延伸到鐵礦貿易、工程技術、綠色低碳及其他更廣泛的業務領域。中國寶

126、武中國寶武 2023/2/22 領導來訪 意大利 達涅利 中國寶武與達涅利雙方就鋼鐵行業的綠色低碳轉型、海外項目合作等進行會談交流。2023/3/9 領導來訪 德國 西馬克 中國寶武與西馬克雙方達成戰略合作共識，積極探索智慧服務和綠色低碳轉型發展，在低碳冶金技術裝備、全球冶金裝備市場開拓方面進一步深化合作，建立穩固商業模式。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3737/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 2023/5/1 合資 沙特阿拉伯 沙特阿拉伯國家石油公司、沙特公共投資基金 中國寶武旗下寶鋼股份通過與沙特阿拉伯國家石油公司、沙特公共投資基金合資，共同

127、在沙特阿拉伯建設全球首家綠色低碳全流程厚板工廠。2023/5/12 領導來訪 土耳其 Tosyali 中國寶武與 Tosyali 雙方就鋼鐵行業綠色低碳轉型、海外項目合作進行了會談交流。2023/6/12 領導來訪 澳大利亞 力拓 中國寶武與力拓簽署氣候變化合作項目諒解備忘錄，雙方將在中國和澳大利亞共同探索合作推進系列行業領先脫碳項目，助力鋼鐵行業價值鏈實現綠色低碳轉型。2023/6/13 領導來訪 澳大利亞 FMG 中國寶武與 FMG 就公司發展近況、產業形勢交換意見，探討未來在低碳冶金、資源開發等領域合作機遇，簽署低碳冶金諒解備忘錄。2023/6/16 領導來訪 奧地利 奧鎂 中國寶武與奧

128、鎂雙方就高溫非金屬材料行業發展形勢、進一步深化技術和服務方面合作等話題展開交流。數據來源：中鋼集團官網、中國寶武微信公眾號、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3838/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 五、盈利預測與估值五、盈利預測與估值（一一）盈利預測盈利預測 訂單端：訂單端：公司主營以冶金工程總承包為核心的工業工程，技術開發與工業服務，在多領域推進多元化拓展。冶金工程市場空間主要由下游需求拉動，國內看，國內看，一系列規劃發布，脫碳政策落地，鋼鐵行業減碳需求釋放，國內鋼企資本開支穩增；海外海外看，看，東南亞、中東、非洲等區域鋼鐵

129、生產缺口凸顯，歐盟“碳關稅”逐步落實。在在國內外鋼鐵行業減碳需求、產能缺口雙線驅動下，全球冶金工程市場前景廣闊。作國內外鋼鐵行業減碳需求、產能缺口雙線驅動下，全球冶金工程市場前景廣闊。作為技術領先、經驗豐富的冶金工程承包商，公司行業經驗豐富，業務布局多元。為技術領先、經驗豐富的冶金工程承包商，公司行業經驗豐富，業務布局多元。根據公司工程業務經營情況的自愿性信息披露公告，2023年，公司新簽國內工程項目合同額87.09億元，同比下滑24.90%，主要因為供給側改革“去產能”進入尾聲，鋼鐵行業固投下降影響；海外新簽合同額105.5億元，同比增長55.0%，主要由業務需求側主導、東南亞市場鋼鐵擴產需

130、求。從訂單轉化率看，2023年訂單轉化率為49.2%，未來公司海外訂單進展推進，將帶來訂單轉化率提升。我們認為，在“一帶我們認為，在“一帶一路”國際合作、全球鋼鐵降碳需求釋放、寶武集團協同發展背景下，公司新簽合一路”國際合作、全球鋼鐵降碳需求釋放、寶武集團協同發展背景下，公司新簽合同額有望快速回升。同額有望快速回升?；诨诠緦嶋H在手訂單、公司實際在手訂單、下游行業需求情況、公司業務布局情況，我們假設：下游行業需求情況、公司業務布局情況，我們假設：2024-2026年，公司工程總承包業務國內新簽合同額增速分別為-30%/30%/20%，公司國外新簽合同額增速分別90%/35%/20%，其中海

131、外訂單我們預計高增，主要由于Q1海外訂單增長超300%，公司主要訂單區域PMI高增帶來下游需求景氣度較高，新簽訂單將持續延續高增，24年一季度新簽海外訂單約為50億元，預計全年約為200億元。此外，公司訂單轉化率分別為：58%/68%70%。從而得到，從而得到，2024-2026年：年：公 司 新 簽 合 同 額 分 別公 司 新 簽 合 同 額 分 別 261.45/349.91/419.89 億 元，新 簽 合 同 額 增 速 分 別億 元，新 簽 合 同 額 增 速 分 別36%/34%/20%。表表 16：公司新簽訂單預測表（單位：億元）公司新簽訂單預測表（單位：億元）當期新簽合同額當

132、期新簽合同額 2020 2021 2022 2023 2024E 2025E 2026E 國內新簽合同額國內新簽合同額 183.61 195.23 115.96 87.09 60.96 79.25 95.10 YoY 26.25%6.33%-40.60%-24.90%-30%30%20%海外新簽合同額海外新簽合同額 104.07 81.49 68.06 105.52 200.49 270.66 324.79 YoY 76.81%-21.70%-16.48%55.04%90%35%20%新簽合同額合計新簽合同額合計 287.68 276.72 184.02 192.61 261.45 349.9

133、1 419.89 YoY 40.82%-3.81%-33.50%4.67%36%34%20%數據來源：公司官網、廣發證券發展研究中心 營收端：營收端：基于工程總承包業務實際在手訂單訂單預測，結合公司歷史訂單結轉情況，我們假設2024-2026年：（1）工程總承包營收分別229.05、261.52、297.98億元，yoy-8.4%、+14.2%、+13.9%，考慮到公司海外業務毛利率處于相對穩定態勢，我們假設毛利率均為9.0%；識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3939/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 （2）國內外貿易業務增速均為20%，對應2024

134、-2026年營收分別12.57、15.08、18.10億元，根據既往情況，假設三年毛利率均為14.0%；（3）服務收入業務增速均為5%，對應2024-2026年營收分別2.95、3.10、3.25億元，根據既往情況，假設三年毛利率均為50.0%。（4）其他業務增速均為10%，對應2024-2026年營收分別0.35、0.39、0.42億元，根據既往情況，假設三年毛利率均為85.0%。對應得到對應得到2024-2026年公司總營收分別年公司總營收分別244.92、280.08、319.75億元，同比增速分億元，同比增速分別別-7.1%、14.4%、14.2%，綜合毛利率分別，綜合毛利率分別9.9

135、%、9.8%、9.8%。表表 17：簡易營收預測表（單位：簡易營收預測表（單位：億元）億元）2022 2023 2024E 2025E 2026E 工程結算工程結算 營業收入 175.13 250.17 229.05 261.52 297.98 增長率 17.7%42.9%-8.4%14.2%13.9%毛利 14.47 18.88 20.61 23.54 26.82 毛利率 8.3%7.5%9.0%9.0%9.0%國內外貿易國內外貿易 營業收入 8.72 10.47 12.57 15.08 18.10 增長率 21.2%20.1%20.0%20.0%20.0%毛利 1.29 2.52 1.76

136、 2.11 2.53 毛利率 14.8%24.0%14.0%14.0%14.0%服務業務服務業務 營業收入 3.09 2.81 2.95 3.10 3.25 增長率 29.3%-9.3%5.0%5.0%5.0%毛利 1.43 1.52 1.47 1.55 1.63 毛利率 46.2%54.0%50.0%50.0%50.0%其他業務其他業務 營業收入 0.23 0.32 0.35 0.39 0.42 增長率 6.5%35.7%10.0%10.0%10.0%毛利 0.20 0.27 0.30 0.33 0.36 毛利率 84.9%86.0%85.0%85.0%85.0%總計總計 營業收入 187.

137、18 263.77 244.92 280.08 319.75 增長率 18.0%40.9%-7.1%14.4%14.2%毛利 17.38 23.19 24.15 27.52 31.34 毛利率 9.3%8.8%9.9%9.8%9.8%數據來源：公司官網、廣發證券發展研究中心 費用端：費用端：（1）銷售費用率：銷售費用率：根據前文假設，公司2024年新簽合同額增速36.0%，“一帶一路”國際合作背景下，我們預計公司將抓住海外機遇，持續開拓國際市場。我們假設公司2024-2026年銷售費用與營收適配，銷售費用率率保持0.2%不變；（2）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4040/454

138、5 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 管理費用率：管理費用率：隨業務發展及國企改革持續推進，公司提高管理水平、實現降本增效，基于營收預測情況，我們假設公司2024-2026年管理費用率保持2.20%不變；（3）研發費用率：研發費用率：公司圍繞低碳冶金工程等核心業務開展科技攻關，或持續提升研發投入，考慮到營收預測情況，我們假設公司2024-2026年研發費用率保持1.70%不變。表表 18：公司期間費用預測表（單位：億元）公司期間費用預測表（單位：億元）2023 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 263.77 244.92 280.08 319.75 銷售

139、費用銷售費用 0.53 0.49 0.56 0.64 銷售費用率銷售費用率 0.20%0.20%0.20%0.20%管理費用管理費用 5.75 5.39 6.16 7.03 管理費用率管理費用率 2.18%2.20%2.20%2.20%研發費用研發費用 3.77 4.16 4.76 5.44 研發費用率研發費用率 1.43%1.70%1.70%1.70%數據來源：公司財報、廣發證券發展研究中心 利潤端：利潤端：根據上述假設，我們測算得出公司2024-2026年營業收入分別244.92、280.08、319.75億元，同比增長分別-7.1%、14.4%、14.2%。綜合毛利率分別9.9%、9.8

140、%、9.8%。預計公司2024-2026年歸母凈利潤分別9.27、10.73、12.35億元，同比增長21.8%、15.7%、15.1%。表表 19：簡易盈利預測表（單位：億元）簡易盈利預測表（單位：億元）2023 2024E 2025E 2026E 營業收入營業收入 263.77 244.92 280.08 319.75 YOY 40.92%-7.15%14.36%14.16%營業成本營業成本 240.59 220.77 252.56 288.41 YOY 41.69%-8.24%14.40%14.19%毛利率毛利率 8.79%9.86%9.83%9.80%歸母凈利潤歸母凈利潤 7.61 9

141、.27 10.73 12.35 YOY 20.68%21.76%15.74%15.10%數據來源：公司財報、廣發證券發展研究中心（二二）投資建議投資建議 國際工程板塊主要包含中材國際、中工國際、北方國際以及中鋼國際四家公司，國際工程板塊主要包含中材國際、中工國際、北方國際以及中鋼國際四家公司，中中鋼國際為四大國際工程公司之一，我們選取其余三家國際工程公司作為可比公司：鋼國際為四大國際工程公司之一，我們選取其余三家國際工程公司作為可比公司：1中工國際：目前主要以傳統的基建設計為主，相同點為中工國際和中鋼國際整體商業模式較為一致，主要業務均為國際工程業務，但是細分賽道存在差異，中鋼國際主要以鋼鐵企

142、業客戶為主，更偏向專業工程，而中工國際偏向傳統的基建及相關設計；2中材國際：中材國際目前為幾家國際工程公司中體量最大的公司，市場占有率較高，相同點為中材國際和中鋼國際下游均為專業工程，不同點為中材國際還涉及一 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4141/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 些其他業務，如裝備、運維等，中鋼國際在裝備業務方面雖然也有一定涉及，但是目前體量較??；3北方國際：公司作為國際工程板塊的最后一家公司，近兩年更多的發展蒙煤貿易以及電力運營等其他業務，傳統工程業務增速是相對放緩的，2023年公司國際工程業務增速較高，在整體收入中占比提升，

143、國際工程業務仍是公司的一項重要業務。從公司從公司未來業績展望看，未來業績展望看，我們預計公司24-26年歸母凈利潤分別為9.27/10.73/12.35億元，同比增速分別為22%/16%/15%。與可比公司相比，我們對于中鋼國際未來中鋼國際未來短短期業績期業績增速的預測要增速的預測要更更高，高，主要因為疫情后公司毛利率提升，且減值也略有減少主要因為疫情后公司毛利率提升，且減值也略有減少，海外業務增速最快，海外業務增速最快，未來未來3年年復合增速復合增速約為約為17.5%，明顯高于其他幾家公司，明顯高于其他幾家公司。且且從歷從歷史估值看，史估值看，公司歷史估值中樞也相對公司歷史估值中樞也相對更更

144、高高（過去（過去5年年PE（TTM）約為）約為13.5倍），高倍），高于中材國際（過去于中材國際（過去5年年PE（TTM）約為）約為10.8倍）倍），參考可比公司，參考可比公司的估值情況以及公的估值情況以及公司自身的歷史估值中樞司自身的歷史估值中樞，我們給予公司，我們給予公司2024年年12倍倍PE估值，估值，對應合理價值為7.76元/股，維持“買入”評級。表表 20：可比公司估值表（可比公司估值表（2024.07.16）股票代碼股票代碼 公司簡稱公司簡稱 股價股價（元）（元）EPS（元）（元）PE（倍）（倍）PE(TTM)（倍）（倍）PB（倍）（倍）2024E 2025E 2026E 202

145、4E 2025E 2026E 002051.SZ 中工國際 6.83 0.34 0.39 0.46 19.95 17.33 14.94 23.46 0.76 600970.SH 中材國際 10.25 1.27 1.45 1.64 8.09 7.06 6.26 9.45 1.49 000065.SZ 北方國際 9.61 1.05 1.25 1.45 9.12 7.71 6.61 9.75 1.14 數據來源：iFinD、廣發證券發展研究中心 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4242/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 六六、風險提示風險提示 （一一）海外

146、海外需求不及預期需求不及預期 2023年，全球通脹和利率高企或抑制鋼鐵需求復蘇，對鋼企經營狀況和冶金建設需求產生負面影響。若全球通脹持續，公司海外冶金工程承包業務開展將受到一定影響。（二）國內應收賬款風險（二）國內應收賬款風險 公司所處土木工程建筑類行業，具有應付款項、應收款項余額較高的行業特征，經營活動健康穩定但經營性現金流呈現周期性特征。（三）匯率風險（三）匯率風險 公司承接境外工程總承包業務，項目執行周期長于國內同類項目，受所在國政治、經濟以及匯率影響。本公司面臨的匯率風險主要來源于以美元計價的金融資產和金融負債。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4343/4545 Tabl

147、e_PageText 中鋼國際|公司深度研究 Table_FinanceDetail 資產負債表資產負債表 單位：百萬元單位：百萬元 現金流量表現金流量表 單位：百萬元單位：百萬元 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流動資產 19,127 22,150 20,982 24,072 27,088 經營活動現金流 1,162 1,368 1,158 1,670 1,775 貨幣資金 8,196 9,725 10,371 12,305 14,017 凈利潤

148、 665 804 979 1,133 1,304 應收及預付 6,626 6,772 5,359 6,129 6,997 折舊攤銷 86 76 99 121 146 存貨 2,374 2,126 1,815 2,076 2,370 營運資金變動 327 331 15 384 280 其他流動資產 1,931 3,527 3,437 3,562 3,703 其它 84 157 65 31 45 非流動資產 7,540 7,798 7,798 7,795 7,788 投資活動現金流 0 1,363 6-13-33 長期股權投資 493 521 521 521 521 資本支出-14 0-94-11

149、3-133 固定資產 139 126 135 142 145 投資變動 8 1,342 0 0 0 在建工程 0 0 0 0 0 其他 6 21 100 100 100 無形資產 136 130 121 111 102 籌資活動現金流-487-973-518 278-30 其他長期資產 6,772 7,021 7,021 7,021 7,021 銀行借款-185-497-70 300 0 資產總計 26,667 29,948 28,780 31,867 34,876 股權融資 203 0 0 0 0 流動負債 18,140 21,442 19,350 21,305 23,010 其他-505-

150、476-448-23-30 短期借款 641 370 300 600 600 現金凈增加額 675 1,758 646 1,934 1,712 應付及預收 11,557 15,010 13,912 14,877 15,803 期初現金余額 5,430 6,218 9,725 10,371 12,305 其他流動負債 5,942 6,062 5,138 5,828 6,606 期末現金余額 6,218 8,006 10,371 12,305 14,017 非流動負債 1,729 337 337 337 337 長期借款 728 146 146 146 146 應付債券 800 0 0 0 0 其

151、他非流動負債 201 191 191 191 191 負債合計 19,869 21,779 19,687 21,642 23,347 股本 1,281 1,435 1,435 1,435 1,435 資本公積 1,963 2,701 2,701 2,701 2,701 主要財務比率主要財務比率 留存收益 3,237 3,682 4,609 5,682 6,917 至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 歸屬母公司股東權益 6,539 7,872 8,745 9,818 11,053 成長能力 少數股東權益 260 297 348 408 476

152、 營業收入增長 18.0%40.9%-7.1%14.4%14.2%負債和股東權益 26,667 29,948 28,780 31,867 34,876 營業利潤增長-1.1%23.8%21.8%15.7%15.1%歸母凈利潤增長-2.7%20.6%21.8%15.7%15.1%獲利能力 利潤表利潤表 單單位：位：百萬元百萬元 毛利率 9.3%8.8%9.9%9.8%9.8%至至 12 月月 31 日日 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 凈利率 3.6%3.0%4.0%4.0%4.1%營業收入 18,718 26,377 24,492 28,008 31,975 ROE

153、 9.7%9.7%10.6%10.9%11.2%營業成本 16,980 24,058 22,077 25,256 28,841 ROIC 75.9%-營業稅金及附加 29 80 73 84 96 償債能力 銷售費用 38 53 49 56 64 資產負債率 74.5%72.7%68.4%67.9%66.9%管理費用 504 575 539 616 703 凈負債比率 8.6%3.4%2.0%2.7%2.5%研發費用 328 377 416 476 544 流動比率 105.4%103.3%108.4%113.0%117.7%財務費用 17 53 47 73 80 速動比率 80.2%90.2%

154、95.6%99.7%103.7%資產減值損失-169-282-174-136-122 營運能力 公允價值變動收益 99-8 0 0 0 總資產周轉率 0.73 0.93 0.83 0.92 0.96 投資凈收益 47 109 100 100 100 應收賬款周轉率 3.81 5.02 5.21 5.21 5.21 營業利潤 827 1,023 1,246 1,442 1,660 存貨周轉率 7.78 10.69 12.17 12.17 12.17 營業外收支 1 1 1 2 2 每股指標（元）利潤總額 828 1,024 1,247 1,444 1,662 每股收益 0.49 0.53 0.6

155、5 0.75 0.86 所得稅 163 221 269 311 358 每股經營現金流 0.91 0.95 0.81 1.16 1.24 凈利潤 665 804 979 1,133 1,304 每股凈資產 5.10 5.49 6.10 6.84 7.70 少數股東損益 33 42 51 59 68 估值比率 歸屬母公司凈利潤 632 761 927 1,073 1,235 P/E 11.93 10.98 8.12 7.02 6.10 EBITDA 925 1,309 1,436 1,641 1,873 P/B 1.15 1.06 0.86 0.77 0.68 EPS（元）0.49 0.53 0

156、.65 0.75 0.86 EV/EBITDA 1.77-Table_FinanceDetail 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4444/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 廣發建筑工程行業研究小組廣發建筑工程行業研究小組 耿 鵬 智:首席分析師，東南大學工學碩士，2024 年加入廣發證券發展研究中心。尉 凱 旋：資深分析師，復旦大學金融碩士，2018 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業投資評級說明行業投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+1

157、0%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈35 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險

158、大廈 37 樓 香港德輔道中 189 號李寶椿大廈 29 及 30樓 郵政編碼 510627 518026 100045 200120-客服郵箱 法律主體聲明法律主體聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）

159、的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要聲明重要聲明 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關

160、公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他

161、途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法 系因此投資者應當考慮存潛利益沖突而對獨性產生影響不僅依據內容 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4545/4545 Table_PageText 中鋼國際|公司深度研究 律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關

162、于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券

163、的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。