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1、證券研究報告證券研究報告 基于武漢蘿卜快跑，對基于武漢蘿卜快跑，對RobotaxiRobotaxi的再思考的再思考 Robotaxi行業深度報告系列之二 2024年7月22日 分析師：倪昱婧，分析師：倪昱婧，CFACFA（執業證書編號：（執業證書編號：S0930515090002S0930515090002）聯系人：邢萍聯系人：邢萍 請務必參閱正文之后的重要聲明 核心觀點核心觀點 武漢蘿卜快跑已可應對指定區域復雜場景，但在有些方面仍待提高：武漢蘿卜快跑已可應對指定區域復雜場景，但在有些方面仍待提高：當前武漢蘿卜快跑已可滿足在指定行駛區域+無人駕駛情況下的加速、行駛、剎車、靠邊停車等功能，可滿足

2、用戶短途打車基本需求。但智駕能力仍有待進一步提高：1）行車過于謹慎/突發場景應對能力不足；2）運營范圍仍待有序拓寬。1 預計算法升級預計算法升級/整車硬件成本下降整車硬件成本下降+人員成本優化是人員成本優化是RobotaxiRobotaxi盈利關鍵：盈利關鍵：我們預計能否實現盈利的核心在于整車采購成本+傳感器等硬件采購成本的下降、以及版本迭代升級驅動的人員效率提升/成本優化。風險提示：風險提示：全無人自動駕駛上路進展不及預期、高階自動駕駛技術推進不及預期、政策與市場風險。RobotaxiRobotaxi或帶動出行市場新增量，主機廠或為最終受益方：或帶動出行市場新增量，主機廠或為最終受益方：智能

3、網聯汽車涉及車路云多方協同，貼合大力發展新質生產力的政策導向。我們認為，1）各地因地制宜；2）技術（安全保障）與體驗升級、價格（補貼/優惠）為Robotaxi大規模推廣的關鍵；3）Robotaxi可滿足各時段的用車需求+解決偏遠地區出租車（網約車）數量或相對有限等問題，有望帶動出行市場的新增量；4）預計聯合體模式有望成為國內主流，主機廠（結合旗下出行平臺公司、以及地方資源/數據優勢）或為最終受益方。投資建議：投資建議：1 1）整車方面：）整車方面：建議關注L2+/L3級智駕頭部車企（特斯拉、小鵬汽車）、以及無人駕駛聯合體模式下的央國企車企（廣汽集團、上汽集團）。2 2）零部件方面：）零部件方面

4、：建議關注線控底盤（伯特利、耐世特）、以及具備多域融合能力的域控制器供應商（德賽西威）。fYbZoPoRsNtNrNmNuNtRvMnRrO9P8Q9PoMqQsQsOfQqQoRlOsQoN9PoPnMuOmMnQuOsPrO請務必參閱正文之后的重要聲明 目目 錄錄 武漢全無人蘿卜快跑體驗武漢全無人蘿卜快跑體驗 蘿卜快跑，盈利幾何？蘿卜快跑，盈利幾何？2 風險提示風險提示 多方布局，最終受益為誰？多方布局，最終受益為誰？請務必參閱正文之后的重要聲明 3 交互體驗：可滿足基本需求，但仍待升級優化交互體驗：可滿足基本需求，但仍待升級優化 1 1）使用蘿卜快跑乘坐體驗：）使用蘿卜快跑乘坐體驗：下單

5、即可提供車輛預計到達時間、車型/車牌、預計價格等信息（首單優惠）。但上下車地點為指定地點（仍需引用導航地圖），僅可乘坐后排（上海仍配有安全員）、車速偏慢，可以滿足在指定行駛區域+無人駕駛情況下的加速、行駛、剎車、靠邊停車等功能，可滿足用戶短途打車基本需求。2 2）使用蘿卜快跑座艙體驗：）使用蘿卜快跑座艙體驗：后排搭載兩塊顯示屏，每塊顯示屏可顯示空調溫度、乘車須知、路線、行駛地圖等信息，并可播放視頻與音樂；其中，行駛地圖可顯示前后方車輛、公交車、電動車/自行車、行人等。資料來源：光大證券研究所整理 表表1 1：武漢蘿卜快跑體驗交互感受：武漢蘿卜快跑體驗交互感受 項目項目 表現表現 下單下單APP

6、APP 是否有站點路徑導航 有 站點定位是否準確 基本準確，站點定位會自動在后臺調用百度地圖 下單界面顯示內容 車輛預計到達時間和線路、車牌照、車型、價格 車內顯示屏界面車內顯示屏界面 是否準確檢測汽車和行人 前后方車輛、公交車、自行車、行人均可準確檢測，電動車檢測后會顯示為自行車 地圖顯示信息有哪些 交通線、前后方車輛、行人、自行車等 娛樂功能 空調溫度、視頻、乘車須知、行駛路線、音樂 請務必參閱正文之后的重要聲明 4 無人駕駛：遵循交規，可應對指定區域的復雜場景無人駕駛：遵循交規，可應對指定區域的復雜場景 資料來源：光大證券研究所整理 駕駛項目駕駛項目 駕駛表現駕駛表現 起步起步 穩定后車

7、速 25km/h（起步后不久就要向左U型調頭，車速并沒有加到很高）達到穩定速度用時 20s左右 起步左轉向燈 已打 停車停車 開始減速的車速 40km/h（停車之前經過一個紅綠燈路口，但通過路口后加速至40km/h）停車用時 30s左右 路沿距離 40cm左右 停車右轉向燈 已打 停車時遇到其他車輛突然從右邊出現 未遇到 轉彎轉彎 最大方向盤轉角 90 是否突變 較為平緩 轉彎車速 10-15km/h 車速車速 最高車速 50km/h 常規車速 30-40km/h 駕駛項目駕駛項目 駕駛表現駕駛表現 起步起步 穩定后車速 25km/h（起步后不久就要向左U型調頭，車速并沒有加到很高）達到穩定速

8、度用時 6s左右 起步左轉向燈 已打 停車停車 開始減速的車速 20km/h（停車之前經過一個紅綠燈路口，導致起停車速不高）停車用時 30s左右 路沿距離 距離白線45-60cm，距離路沿80cm 停車右轉向燈 已打 停車時遇到其他車輛突然從右邊出現 停車位置前后均有?？寇囕v，會繞行?？浚ㄩ_始停時往右側車道行駛，但識別到?？寇囕v后向左變道）轉彎轉彎 最大方向盤轉角 90 是否突變 較為平緩 轉彎車速 10-15km/h 車速車速 最高車速 55km/h 常規車速 30-40km/h 表表2 2：夜間測試中表現：夜間測試中表現 表表3 3：早高峰測試中表現：早高峰測試中表現 我們針對起步、停車、

9、轉彎、紅綠燈路口/無紅綠燈路口、變道、多車并行等不同場景，對武漢蘿卜快跑的表現進行梳理，我們認為：我們認為：1 1）蘿卜快跑非常遵守交通規則（常規車速保持在）蘿卜快跑非常遵守交通規則（常規車速保持在3030-40km/h40km/h，即使無紅綠燈路口也有減，即使無紅綠燈路口也有減速）；速）；2 2）能有效應對其他車輛壓線行駛）能有效應對其他車輛壓線行駛/斜插等特殊場景（斜插等特殊場景（vs.vs.新勢力城市新勢力城市NOANOA會要求接入接管）。會要求接入接管）。資料來源：光大證券研究所整理 請務必參閱正文之后的重要聲明 5 無人駕駛：遵循交規，可應對指定區域的復雜場景無人駕駛：遵循交規，可應

10、對指定區域的復雜場景 資料來源：光大證券研究所整理 駕駛項目駕駛項目 駕駛表現駕駛表現 紅綠燈路口 車速情況 紅綠燈路口剎停6s、紅燈結束后起步10s 與前方車輛距離 半個車長左右 無紅綠燈路口 是否會減速 會 減速車速 20km/h 變道 是否會減速 減速至25km/h后立即恢復原速 是否打轉向燈 會 變道用時 5s左右 多車并行 是否會暫停 會避讓其他車輛 匯車 是否會減速 未遇到 是否打轉向燈 未遇到 會車 是否會減速 未遇到 繞行 前方遇到靜止車輛是否會暫停 會繞行 隧道 感知是否正常 未遇到 入隧道是否減速 未遇到 環島 是否靠內線行駛 否，取中間車道行駛 進入是否減速 是 進入時間

11、 10s 離開是否減速 是 離開時間 5s U形調頭 調頭車速 10km/h 可變車道（潮汐車道）未遇到 其他車輛壓線行駛/斜插 主動避讓/減速 行駛道路前方有三輪車/自行車等 前方有公交車有超車意識、遇前方自行車以跟車為主 表表4 4：夜間測試中蘿卜快跑在不同場景中的表現：夜間測試中蘿卜快跑在不同場景中的表現 表表5 5：早高峰測試中蘿卜快跑在不同場景中的表現：早高峰測試中蘿卜快跑在不同場景中的表現 駕駛項目駕駛項目 駕駛表現駕駛表現 紅綠燈路口 車速情況 紅綠燈路口剎停10s、紅燈結束后起步10s 與前方車輛距離 半個車長左右 無紅綠燈路口 是否會減速 會 減速車速 20km/h 變道 是

12、否會減速 減速至25km/h后立即恢復原速 是否打轉向燈 會 變道用時 5s左右 多車并行 是否會暫停 會避讓其他車輛 匯車 是否會減速 未遇到 是否打轉向燈 未遇到 會車 是否會減速 未遇到 繞行 前方遇到靜止車輛是否會暫停 會繞行 隧道 感知是否正常 未遇到 入隧道是否減速 未遇到 環島 是否靠內線行駛 未遇到 進入是否減速 未遇到 進入時間 未遇到 離開是否減速 未遇到 離開時間 未遇到 U形調頭 調頭車速 10km/h 可變車道（潮汐車道）未遇到 其他車輛壓線行駛/斜插 主動避讓/減速 行駛道路前方有三輪車/自行車等 遇前方自行車變道 資料來源：光大證券研究所整理 請務必參閱正文之后的

13、重要聲明 6 仍待改進仍待改進1 1：過于謹慎，智駕能力仍待提高：過于謹慎，智駕能力仍待提高 資料來源：光大證券研究所整理 表表6 6：夜間測試中表現不足之處：夜間測試中表現不足之處 表現不足之處表現不足之處 問題問題1 1 遇到路邊車輛超實線?？?、且左后方有車向前行駛，需要減速思考再繼續前進 問題問題2 2 始終以中間車道為最優解，有時會頻繁變道 問題問題3 3 前方公交車車速過低時有超車意識但不夠果斷，公交車起步后又退回原車道 問題問題4 4 過紅綠燈人形斑馬橫線時，前/右/后均有車且左側有人時，會減速剎車 問題問題5 5 后方車輛突然加速計劃從左側超車、且右側有自行車時，會急剎 問題問題

14、6 6 后方車輛突然加速計劃從右側超車、盡管該路口應該直行，但為避讓后方車輛會緊急向左打方向盤 表表7 7：早高峰測試中表現不足之處：早高峰測試中表現不足之處 表現不足之處表現不足之處 問題問題1 1 左側未檢測到行道線時、且前后有車時，只做跟車處理（可以從左側超車）問題問題2 2 始終以中間車道為最優解，有時會頻繁變道 問題問題3 3 右側路邊?？寇囕v突然倒車，停在路中（可以變道至左側）問題問題4 4 無紅綠燈路口有人形斑馬橫道，檢測到左側有行人（無通過橫道意圖），停在路中 綜合來看，蘿卜快跑可滿足用戶短途打車基本需求，但智駕能力仍待進一步提高：綜合來看，蘿卜快跑可滿足用戶短途打車基本需求，

15、但智駕能力仍待進一步提高：1）始終以中間車道為最優解，有時會變道頻繁；2）過于謹慎，四周有行人或非機動車時會主動減速，遇到后方車輛超車或其他車輛壓線行駛時會主動避讓/減速；3）突發場景應對能力不足，遇到路側?？寇囕v突然倒車時會停在路中等。資料來源：光大證券研究所整理 請務必參閱正文之后的重要聲明 7 仍待改進仍待改進2 2：運營范圍仍待有序拓寬：運營范圍仍待有序拓寬 資料來源：懂車帝，光大證券研究所整理 圖圖1 1：武漢：武漢1010處長期性擁堵點處長期性擁堵點 圖圖2 2：蘿卜快跑武漢運營區域：蘿卜快跑武漢運營區域 RobotaxiRobotaxi運營范圍尚需進一步拓寬：運營范圍尚需進一步拓

16、寬：當前蘿卜快跑可基本覆蓋武漢市大部分區域；但從實際體驗來看當前運營范圍仍以郊區、以及無擁堵路段為主，超繁華區域/地形復雜區域（如武昌區、東湖生態旅游風景區）尚未涉及。資料來源：蘿卜快跑APP，光大證券研究所整理 請務必參閱正文之后的重要聲明 目目 錄錄 武漢全無人蘿卜快跑體驗武漢全無人蘿卜快跑體驗 蘿卜快跑，盈利幾何？蘿卜快跑，盈利幾何？8 風險提示風險提示 多方布局，最終受益為誰？多方布局，最終受益為誰？請務必參閱正文之后的重要聲明 9 百度百度ApolloApollo車型迭代：從車到云，從有人到無人車型迭代：從車到云，從有人到無人 資料來源：百度Apollo，光大證券研究所整理 圖圖3

17、3：百度蘿卜快跑六代車型迭代：百度蘿卜快跑六代車型迭代 2013年百度開啟自動駕駛業務，2022年正式落地自動駕駛出行服務平臺“蘿卜快跑”。截至2024/5，蘿卜快跑在全國已完成超過600萬次出行服務，百度Apollo自動駕駛車型也已迭代至第六代RT6。我們認為，百度Apollo車型在迭代過程中，1）從車到云（2020年發布的Apollo 6.0架構首次加入云端服務平臺 vs.此前以單車智能為主）；2）從有人到無人（第五代車型可擯棄安全員，2024/4武漢市全無人訂單比例超70%）。請務必參閱正文之后的重要聲明 10 蘿卜快跑：盈利幾何？蘿卜快跑：盈利幾何？資料來源：光大證券研究所繪制 圖圖4

18、 4：武漢全無人蘿卜快跑單車運營成本構成：武漢全無人蘿卜快跑單車運營成本構成 在僅考慮運營成本的情況下，我們預計蘿卜快跑能否實現盈利的核心在于：在僅考慮運營成本的情況下，我們預計蘿卜快跑能否實現盈利的核心在于：整車采購成本+傳感器等硬件采購成本的下降、以及第六代版本迭代升級驅動的人員效率提升/成本下降。我們預計算法升級我們預計算法升級/整車硬件降本整車硬件降本+人員成本優化是關鍵。人員成本優化是關鍵。傳感器折舊成本 購車折舊成本 充換電成本 后臺監控人員成本 云平臺相關折舊成本 請務必參閱正文之后的重要聲明 目目 錄錄 武漢全無人蘿卜快跑體驗武漢全無人蘿卜快跑體驗 蘿卜快跑，盈利幾何？蘿卜快跑

19、，盈利幾何？11 風險提示風險提示 多方布局，最終受益為誰？多方布局，最終受益為誰？請務必參閱正文之后的重要聲明 12 RobotaxiRobotaxi用戶考量因素：安全用戶考量因素：安全/體驗、價格體驗、價格 資料來源：百度Apollo，光大證券研究所整理 根據2022年騰訊問卷統計的數據，1）用戶對于Robotaxi最關心的問題為技術安全（占比高達近90%）；2）約50%的用戶對Robotaxi可接受的價格為和傳統出租車相近（vs.約32.9%可接受的價格為價格低于傳統出租車）。我們認為，技術（安全保障）與體驗升級、價格（補貼/優惠）或為Robotaxi能否大規模推廣的關鍵。圖圖5 5：用

20、戶選擇蘿卜快跑的因素：用戶選擇蘿卜快跑的因素 圖圖7 7：用戶可以接受的：用戶可以接受的RobotaxiRobotaxi價格價格 圖圖6 6：用戶最關心的：用戶最關心的RobotaxiRobotaxi問題問題 0%5%10%15%20%25%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%8.50%2.10%6.40%50%13.80%19.10%不在乎價格比傳統出租車價格貴50%及以上比傳統出租車價格貴30%左右與傳統出租車價格相近比傳統出租車價格便宜70%左右比傳統出租車價格便宜50%及以下資料來源：騰訊問卷，光大證券研究所整理 資料來源：騰訊問卷，光大證券研究所整理 請

21、務必參閱正文之后的重要聲明 13 RobotaxiRobotaxi投入運營：或帶動出行市場的新增量投入運營：或帶動出行市場的新增量 資料來源：國家信息中心分享經濟研究中心等，光大證券研究所 除了安全除了安全/體驗、價格的用戶考量因素之外，體驗、價格的用戶考量因素之外，RobotaxiRobotaxi的另一聚焦點在于是否對出租車（網約車）產生蠶食影響。的另一聚焦點在于是否對出租車（網約車）產生蠶食影響。我們的觀點：1）2012年滴滴開啟網約車服務。2012年至今網約車快速發展，但巡游出租車客運量占比仍維持約60%+。網約車的發展帶動了手機下單模式，一方面提高了巡游出租車的運營效率（訂單匹配/司機

22、搶單），另一方面通過快車/順風車、以及專車等差異化服務，通過價格定位的不同拓寬出行市場的增量。2）無人駕駛出租車可具備24小時運營、不拒單/不挑單等特點，可滿足各時段的用車需求（可彌補駕駛員疲勞駕駛的缺點），解決偏遠地區出租車（網約車）數量或相對有限等問題，有望帶動出行市場的新增量。圖圖8 8：20172017-20212021年網約車與巡游出租車客運量占比情況年網約車與巡游出租車客運量占比情況 圖圖9 9：武漢無人蘿卜快跑干凈整潔的座艙：武漢無人蘿卜快跑干凈整潔的座艙 30.10%36.30%36.50%33.90%31.90%69.90%63.70%63.50%66.10%68.10%0%

23、10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%20172018201920202021網約出租車客運量占比巡游出租車客運量占比資料來源：車谷融媒，光大證券研究所整理 請務必參閱正文之后的重要聲明 14 RobotaxiRobotaxi運營模式：聯合體為國內主流運營模式：聯合體為國內主流 資料來源：甲子光年、頭豹研究院等，光大證券研究所繪制 圖圖1010：RobotaxiRobotaxi主要參與者主要參與者 我們認為Robotaxi在國內運營的參與者主要包括四大類：1 1）自動駕駛技術公司）自動駕駛技術公司（Waymo、百度Apollo、文遠知行、小馬智行等）；2 2）主機廠）主

24、機廠（特斯拉、小鵬汽車）；3 3）主機廠與旗下出行平臺）主機廠與旗下出行平臺+自動駕駛技術公司自動駕駛技術公司（廣汽與旗下如祺出行+小馬智行/文遠知行）；4 4）主機廠）主機廠+出行平臺出行平臺（廣汽埃安+滴滴）。高精定位高精定位高精地圖高精地圖傳感器傳感器AIAI訓練訓練智慧道路智慧道路技術支撐技術支撐消費端消費端巡游出租車巡游出租車網約車網約車順風車順風車B2B/B2CB2B/B2CS2B2C/B2C/C2CS2B2C/B2C/C2C自動駕駛技術公司自動駕駛技術公司主機廠主機廠/出行平臺出行平臺自動駕駛技術公司自動駕駛技術公司參與者參與者主機廠主機廠合作模式：合作模式：眾包運營優勢優勢：品

25、牌效應強、車輛技術投入少、利于自動駕駛技術領先車企變現技術能力劣勢劣勢：缺少運營經驗、服務體驗可能不佳合作模式：合作模式：獨立運營優勢優勢：自動駕駛技術相關業務拓展難度低劣勢劣勢：研發+運營成本高、運營壓力大合作模式：合作模式：各方聯合打造Robotaxi車型、由自動駕駛技術公司/主機廠運營優勢優勢：服務體驗佳、利于自動駕駛技術偏弱的主機廠拓展其他業務、平均成本低劣勢劣勢：各方獲得利潤少、用戶雜亂、車企品牌效應被弱化主機廠主機廠出行平臺出行平臺合作模式：合作模式：雙方聯合打造Robotaxi車、接入出行平臺網絡運營優勢優勢：可以發揮主機廠的整車技術+出行平臺的運營經驗優勢劣勢劣勢：車企品牌效應

26、被弱化、用戶雜亂廣汽埃安與滴滴通過合資成立子公司形式（各自持股50%）合作請務必參閱正文之后的重要聲明 15 RobotaxiRobotaxi運營模式對比：聯合體為國內主流運營模式對比：聯合體為國內主流 資料來源：各企業官網、騰訊新聞等，光大證券研究所整理（注：持股比例統計時間截至2024/7/19）表表8 8：工信部公布的九個聯合體的情況梳理：工信部公布的九個聯合體的情況梳理 主機廠主機廠 出行平臺出行平臺 持股比例情況持股比例情況 合作的自動駕駛科技公司合作的自動駕駛科技公司 投資方投資方 上汽 享道出行（上海賽可出行科技服務有限公司）常州賽可移動出行投資合伙企業持股80.3%常州賽可移動

27、出行投資合伙企業由上海汽車工業（集團）有限公司持股90%、上海汽車集團投資管理有限公司持股9.9%、上汽集團旗下股權投資平臺上海尚頎投資管理合伙企業（有限合伙）持股0.1%Momenta 上汽集團、通用汽車、豐田、博世、淡馬錫、云鋒基金、梅賽德斯-奔馳、IDG資本、GGV紀源資本、順為資本、騰訊和凱輝基金 廣汽 如祺出行 廣汽集團通過全資子公司中隆持有19.89%的股權、廣汽集團的控股股東廣汽工業持有15.31%的股權、騰訊持股比例為18.41%、廣州公交集團持股5.68%文遠知行、小馬智行 文遠知行：廣汽集團、博世、宇通客車等 小馬智行：豐田汽車、一汽集團等 長安 長安車聯（重慶長安車聯科技

28、有限公司）重慶長安汽車股份有限公司100%持股 NA NA 北汽 北京出行（北京出行汽車服務有限公司）華夏出行有限公司持股50.1%、北京汽車集團有限公司持股49.9%，華夏出行有限公司由北京汽車集團有限公司持股90.7%NA NA 一汽 一汽出行（一汽出行科技有限公司）中國第一汽車集團有限公司100%持股 NA NA 比亞迪 深圳市東潮出行科技有限公司 劉婷婷、王小慧各自持股50%NA NA 蔚來 NA-Mobileye 英特爾等 上汽紅巖汽車有限公司 上海友道智途科技有限公司 嘉興東曦致行股權投資合伙企業（有限合伙）持股56.5%、上海汽車集團股份有限公司持股5.0%嘉興東曦致行股權投資合

29、伙企業（有限合伙）由上海汽車集團股份有限公司持股84.2%NA NA 宇通客車股份有限公司 鄭州市公共交通集團有限公司 鄭州市人民政府國有資產監督管理委員會100%持股 NA NA 2024/6/4工信部等四部門宣布首批9個可開展智能網聯汽車準入和上路通行試點的聯合體；其中，以上汽、廣以上汽、廣汽、吉利為代表的主機廠均通過成立自有出行平臺、以及與自動駕駛科技公司合作布局汽、吉利為代表的主機廠均通過成立自有出行平臺、以及與自動駕駛科技公司合作布局RobotaxiRobotaxi業務業務。我們判斷，1）聯合體覆蓋了乘用車與商用車全品類，測試地區包括除一線城市以外的海南、鄭州地區。2）預計本次試點將

30、為智能網聯的法律法規、管理政策、技術評估等奠定基礎，加快L3級及以上自動駕駛商業化落地。請務必參閱正文之后的重要聲明 16 RobotaxiRobotaxi聯合體：主機廠或為最終受益方聯合體：主機廠或為最終受益方 資料來源：騰訊新聞、搜狐新聞等，光大證券研究所整理 表表9 9：各城市獲全無人上路牌照的企業情況梳理：各城市獲全無人上路牌照的企業情況梳理 2024/7，上海首批4家企業獲無人駕駛智能網聯汽車示范應用許可。當前，北上廣深、重慶、武漢等城市均為符合條件的企業發放了無人駕駛車輛的上路牌照。我們判斷，1）獲得牌照資質的企業主要集中在百度、小馬智行、文遠知行、Auto X等；其中，小馬智行與

31、文遠知行的部分高管曾就任于百度，預計各家技術層面的差異性不大，核心或在于數據積累+參數調教；2）無人駕駛的牌照具有地方區域性特點，部分央國企主機廠已戰略投資小馬智行、文遠知行、Auto X等，預計主機廠（結合旗下出行平臺公司、以及地方資源/數據優勢）或為最終受益方。企業名稱企業名稱 持股情況持股情況 上路車輛類型上路車輛類型 測試牌照類型測試牌照類型 上海市浦東新區 賽可智能科技（上海）有限公司 常州賽可移動出行投資合伙企業持股80.3%常州賽可移動出行投資合伙企業由上海汽車工業（集團）有限公司持股90%、上海汽車集團投資管理有限公司持股9.9%、上汽集團旗下股權投資平臺上海尚頎投資管理合伙企

32、業（有限合伙）持股0.1%飛凡MARVEL R 無駕駛人智能網聯汽車道路測試牌照、完全無人載人車牌照 百度智行科技（上海）有限公司 北京百度智行科技有限公司100%持股，北京百度智行科技有限公司由梁志祥（百度集團資深副總裁）、崔珊珊（百度集團資深副總裁）各自持股50%RT5（北汽極狐，已投入運營）RT6（江鈴代工，尚在路測階段）無駕駛人智能網聯汽車道路測試牌照、完全無人載人車牌照 上海裹動科技有限公司（AutoX）由肖健雄（Auto X創始人）99.9%持股 FCA克萊斯勒大捷龍 無駕駛人智能網聯汽車道路測試牌照、完全無人載人車牌照 小馬易行科技（上海）有限公司 北京小馬易行科技有限公司100

33、%持股，北京小馬易行科技有限公司由香港小馬智行有限公司持股100%第五代：豐田雷克薩斯RX（已投入運營）第六代：豐田賽那Autono-Maas（S-AM）（尚在路測階段）無駕駛人智能網聯汽車道路測試牌照、完全無人載人車牌照 北京市 百度 北京百度智行科技有限公司由梁志祥（百度集團資深副總裁）、崔珊珊（百度集團資深副總裁）各自持股50%RT5（北汽極狐，已投入運營）RT6（江鈴代工，尚在路測階段）北京政策先行區無人化道路測試牌照、“無人化車外遠程階段”（全車無人）示范應用牌照 小馬智行 北京小馬易行科技有限公司由香港小馬智行有限公司持股100%第五代：豐田雷克薩斯RX（已投入運營）第六代：豐田賽

34、那Autono-Maas（S-AM）（尚在路測階段）北京政策先行區無人化道路測試牌照、“無人化車外遠程階段”（全車無人）示范應用牌照 Auto X NA FCA克萊斯勒大捷龍 北京政策先行區無人化道路測試牌照 一汽(南京)科技開發有限公司 一汽（北京）軟件科技有限公司100%持股，一汽（北京）軟件科技有限公司由中國第一汽車股份有限公司100%持股 紅旗第三代L4級Robotaxi 北京政策先行區無人化道路測試牌照 文遠知行 NA 自動駕駛小巴Robobus（與宇通合作）無人接駁車上路測試牌照 請務必參閱正文之后的重要聲明 17 RobotaxiRobotaxi聯合體：主機廠或為最終受益方聯合體

35、：主機廠或為最終受益方 資料來源：騰訊新聞、搜狐新聞等，光大證券研究所整理 表表9 9：各城市獲全無人上路牌照的企業情況梳理：各城市獲全無人上路牌照的企業情況梳理 企業名稱企業名稱 持股情況持股情況 上路車輛類型上路車輛類型 測試牌照類型測試牌照類型 廣州市廣州市 小馬智行 NA 第五代：豐田雷克薩斯RX（已投入運營）第六代：豐田賽那Autono-Maas（S-AM）（尚在路測階段）重卡：一汽解放J7 自動駕駛卡車測試牌照、出租汽車和物流車示范運營標志牌、智能網聯汽車高快速路測試、自動駕駛卡車編隊行駛測試牌照 文遠知行 廣州文遠知行科技有限公司由WeRide HongKong Limited

36、100%持股 東風日產（軒逸）、福特（林肯MKZ）、廣汽埃安（AION S）自動駕駛貨運車Robovan（與江鈴福特合作）遠程測試（無人）牌照和載貨測試牌照 Auto X NA FCA克萊斯勒大捷龍 遠程測試（無人）牌照 深圳市深圳市 深圳安途智駕科技有限公司（Auto X）由深圳安途智行科技有限公司100%持有，深圳安途智行科技有限公司由肖健雄（Auto X創始人）99.9%持股 FCA克萊斯勒大捷龍 無人商業化試點牌照 深圳鵬程電動集團有限公司和蘿卜運力（深圳）科技有限公司聯合體 深圳鵬程電動集團有限公司由深圳巴士集團股份有限公司100%持股 蘿卜運力（深圳）科技有限公司由蘿卜運力(北京)

37、科技有限公司100%持股、蘿卜運力(北京)科技有限公司由李震宇（百度資深副總裁）和尚國斌（百度副總裁）各自持股50%RT5（北汽極狐，已投入運營）無人商業化試點牌照 武漢市武漢市 百度 NA RT5（北汽極狐，已投入運營）RT6（江鈴代工，尚在路測階段）自動駕駛測試牌照、遠程駕駛測試牌照、商業化試點牌照 東風悅享科技有限公司 東風汽車集團股份有限公司持股70%、武漢 凡享企業管理合伙企業（有限合伙）持股30%Sharing-BUS（無人駕駛巴士）自動駕駛測試牌照、無人巴士商業化試點牌照 重慶市重慶市 百度 NA RT5（北汽極狐，已投入運營）RT6（江鈴代工，尚在路測階段）自動駕駛全無人商業運

38、營牌照 請務必參閱正文之后的重要聲明 18 RobotaxiRobotaxi汽車產業鏈：投資建議汽車產業鏈：投資建議 RobotaxiRobotaxi定位于高階無人智能駕駛，預計國內定位于高階無人智能駕駛，預計國內RobotaxiRobotaxi將采用單車智能與車路協同并進的技術方案。將采用單車智能與車路協同并進的技術方案。1 1）整車方面：）整車方面：建議關注L2+/L3級智駕頭部車企（特斯拉、小鵬汽車）、以及無人駕駛聯合體模式下的央國企車企（廣汽集團、上汽集團）。2 2）零部件方面：）零部件方面：Robotaxi存在底盤+電子電氣架構升級的機會，建議關注線控底盤（伯特利、耐世特）、以及具備

39、多域融合能力的域控制器供應商（德賽西威）。證券代碼證券代碼 公司名稱公司名稱 股價股價（市場貨幣）（市場貨幣）EPSEPS（財報貨幣）（財報貨幣）PEPE（X X）投資評級投資評級 23A23A 24E24E 25E25E 23A23A 24E24E 25E25E TSLA.O 特斯拉 239.20 3.12 2.91 3.25 77 82 74 增持 XPEV.N 小鵬汽車 8.45-5.42-2.07 1.13 NA NA 53 買入 600104.SH 上汽集團 14.87 1.21 1.29 1.40 12 12 11 增持 601238.SH 廣汽集團 7.96 0.43 0.59

40、0.65 19 13 12 增持 2238.HK 廣汽集團 2.88 0.43 0.59 0.65 6 4 4 買入 603596.SH 伯特利 44.57 2.06 2.58 3.43 22 17 13 買入 1316.HK 耐世特 3.53 0.01 0.05 0.06 31 9 7 買入 資料來源：Wind，光大證券研究所預測，股價時間為2024-07-19；匯率按1HKD=0.9131CNY、1USD=7.1315CNY換算。表表1010：重點公司盈利預測與估值表：重點公司盈利預測與估值表 請務必參閱正文之后的重要聲明 19 附：自動駕駛算法公司投資方梳理附：自動駕駛算法公司投資方梳理

41、 資料來源：36氪等，光大證券研究所整理（注：2022/4小馬智行、文遠知行參與廣汽集團旗下出行平臺公司如祺出行B輪投資）表表1111：Auto XAuto X、小馬智行融資情況、小馬智行融資情況 時間時間 輪次輪次 投資方投資方 投資金額投資金額 Auto XAuto X 2016.10.1 種子輪 丹華資本，真格基金 900萬美元 2017.10.1 A輪 今日資本，上汽集團上汽集團，聯發科 3400萬美元 2019.4 A3 東風汽車東風汽車出資數千萬美元領投，阿里巴巴創業者基金、硅谷孵化器Plug and Play中國基金、香港HKSTP科技發展基金等國內外機構跟投 1億美元 2019

42、.12 Pre-B 前海兆宏領投，其他深圳基金和潮汕資本跟投 數千萬美元 2020.4.13 Forest Partners 8000萬美元 小馬智行小馬智行 2017.03.04 天使輪 紅杉資本中國，IDG資本 未披露 2018.1.15 A輪 領投方為晨星資本和君聯資本，IDG、弘泰資本、聯想之星、普華資本、DCM Ventures，Comcast Ventures和硅谷未來資本等參投 1.12億美元 2018.7.11 A1輪 鍇明投資（ClearVue Partners）和富達國際（Fidelity International）旗下投資平臺斯道資本（Eight Roads；原富達亞洲

43、風險投資）領投；松禾資本、招商局資本、紅點創投（中國），鄭志剛先生和德龍資本跟投。另外老股東紅杉資本（中國）、晨興資本、DCM創投、弘泰資本等也在本輪進行了投資 1.02億美元 2019.4.11 A+昆侖萬維 5000萬美元 2020.2.26 B輪 豐田汽車豐田汽車領投4億美元 4.62億美元 2020.11 戰略投資 中國一汽中國一汽 NA 2020.11.6 C輪 由加拿大安大略省教師退休基金會（Ontario Teachers Pension Plan，OTPP）旗下教師創新平臺（Teachers Innovation Platform,TIP）領投，其他投資方還包括Fidelity

44、 China Special Situations PLC、五源資本（原晨興資本）、鍇明投資、斯道資本等小馬智行已有投資方 2.67億美元 2021.2.8 C+輪 文萊主權財富基金文萊投資局（Brunei Investment Agency）和CPE 1億美元 2022.3.7 D輪 中國-阿聯酋共同投資基金、Ontario Teachers、五源資本、凱雷集團、鍇明投資、卓源資本、Raumier Limited、Evodia Investment、ASSETKEY LIMITED 未披露 2023.10.7 D+輪 沙特阿拉伯王國新未來城（NEOM）及旗下投資基金NIF（NEOM Inve

45、stment Fund）1億美元 請務必參閱正文之后的重要聲明 20 附：自動駕駛算法公司投資方梳理附：自動駕駛算法公司投資方梳理 資料來源：36氪等，光大證券研究所整理 表表1212：文遠知行融資情況：文遠知行融資情況 時間時間 輪次輪次 投資方投資方 投資金額投資金額 文遠知行文遠知行 2017.9.26 Pre-A 啟明創投領投，華創資本作為主要投資人和英偉達GPU Ventures等聯合投資 5200萬美元 2018.10.31 A輪 雷諾日產三菱聯盟戰略領投 未披露 2019.1.4 A輪 商湯科技SenseTime和農銀國際ABC International 數千萬美元 2020.

46、12.23 B1輪 宇通集團宇通集團 2億美元 2021.1.14 B2，B3輪 CMC資本、國開裝備基金、恒健新興產業基金、華金資本、花城創投、創茵資本等。同時，啟明創投、創新工場、昆仲資本等原有股東方繼續跟投 1.1億美元 2021.5.13 C輪 本輪投資機構包括IDG資本、和創投資、基石資本、Cypress Star、云九資本、K3 Ventures等，文遠知行前期投資人CMC資本、啟明創投、瓴峰資本等繼續參投。還包括聯合領投方國調基金、國際知名產業投資機構雷諾-日產-三菱聯盟基金（Alliance Ventures）和前期投資人普羅資本（旗下國開裝備基金）等 3.1億美元 2021.

47、12.14 戰略投資 廣汽集團廣汽集團 未披露 2022.3.23 D輪 廣汽集團廣汽集團、博世、中阿產業投資基金、凱雷投資集團 4億美元 2022.5.25 戰略投資 博世 未披露 2024.6.14 戰略融資 廣汽集團廣汽集團 不超過2000萬美元 請務必參閱正文之后的重要聲明 目目 錄錄 武漢全無人蘿卜快跑體驗武漢全無人蘿卜快跑體驗 蘿卜快跑，盈利幾何？蘿卜快跑，盈利幾何？21 風險提示風險提示 多方布局，最終受益為誰？多方布局，最終受益為誰？請務必參閱正文之后的重要聲明 風險提示風險提示 政策風險政策風險 核心風險核心風險 其他風險其他風險 22 1）自動駕駛監管政策趨嚴；2）全球貿易

48、摩擦與宏觀政策不確定性風險。1）Robotaxi進展不及預期；2）行業競爭加??；3）供應鏈緊缺、原材料價格上漲風險；4）高階自動駕駛技術推進不及預期；5）Robotaxi消費者接受程度不及預期；6）各省市允許全無人自動駕駛上路法規推進節奏不及預期。1）Robotaxi推廣初期的交通事故風險；2）市場系統性風險。汽車與汽車零部件 研究團隊 倪昱婧，CFA 執業證書編號：S0930515090002 電話：021-52523876 郵件： 邢萍 聯系人 電話：021-52523828 郵件： 分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格并注冊為證券分析師，以勤

49、勉的職業態度、專業審慎的研究方法，使用合法合規的信息，獨立、客觀地出具本報告，并對本報告的內容和觀點負責。負責準備以及撰寫本報告的所有研究人員在此保證，本研究報告中任何關于發行商或證券所發表的觀點均如實反映研究人員的個人觀點。研究人員獲取報酬的評判因素包括研究的質量和準確性、客戶反饋、競爭性因素以及光大證券股份有限公司的整體收益。所有研究人員保證他們報酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報告中具體的推薦意見或觀點有直接或間接的聯系。行業及公司評級體系行業及公司評級體系 買入未來6-12個月的投資收益率領先市場基準指數15%以上；增持未來6-12個月的投資收益率領先市場基準指數5%至15%；

50、中性未來6-12個月的投資收益率與市場基準指數的變動幅度相差-5%至5%；減持未來6-12個月的投資收益率落后市場基準指數5%至15%；賣出未來6-12個月的投資收益率落后市場基準指數15%以上；無評級因無法獲取必要的資料，或者公司面臨無法預見結果的重大不確定性事件，或者其他原因，致使無法給出明確的投資評級?；鶞手笖嫡f明：A股市場基準為滬深300指數；香港市場基準為恒生指數；美國市場基準為納斯達克綜合指數或標普500指數。特別聲明特別聲明 光大證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）成立于1996年，是中國證監會批準的首批三家創新試點證券公司之一，也是世界500強企業中國光大集團股份公司的核心金

51、融服務平臺之一。根據中國證監會核發的經營證券期貨業務許可，本公司的經營范圍包括證券投資咨詢業務。本公司經營范圍：證券經紀；證券投資咨詢；與證券交易、證券投資活動有關的財務顧問；證券承銷與保薦；證券自營；為期貨公司提供中間介紹業務；證券投資基金代銷；融資融券業務；中國證監會批準的其他業務。此外，本公司還通過全資或控股子公司開展資產管理、直接投資、期貨、基金管理以及香港證券業務。本報告由光大證券股份有限公司研究所（以下簡稱“光大證券研究所”）編寫，以合法獲得的我們相信為可靠、準確、完整的信息為基礎，但不保證我們所獲得的原始信息以及報告所載信息之準確性和完整性。光大證券研究所可能將不時補充、修訂或更

52、新有關信息，但不保證及時發布該等更新。本報告中的資料、意見、預測均反映報告初次發布時光大證券研究所的判斷，可能需隨時進行調整且不予通知。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見并不構成對任何人的投資建議?？蛻魬灾髯鞒鐾顿Y決策并自行承擔投資風險。本報告中的信息或所表述的意見并未考慮到個別投資者的具體投資目的、財務狀況以及特定需求。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。對依據或者使用本報告所造成的一切后果，本公司及作者均不承擔任何法律責任。不同時期，本公司可能會撰寫并發布與本報告所載信息、建議及預測不一致的報告。本公司的銷售人員、交易

53、人員和其他專業人員可能會向客戶提供與本報告中觀點不同的口頭或書面評論或交易策略。本公司的資產管理子公司、自營部門以及其他投資業務板塊可能會獨立做出與本報告的意見或建議不相一致的投資決策。本公司提醒投資者注意并理解投資證券及投資產品存在的風險，在做出投資決策前，建議投資者務必向專業人士咨詢并謹慎抉擇。在法律允許的情況下，本公司及其附屬機構可能持有報告中提及的公司所發行證券的頭寸并進行交易，也可能為這些公司提供或正在爭取提供投資銀行、財務顧問或金融產品等相關服務。投資者應當充分考慮本公司及本公司附屬機構就報告內容可能存在的利益沖突，勿將本報告作為投資決策的唯一信賴依據。本報告根據中華人民共和國法律在中華人民共和國境內分發，僅向特定客戶傳送。本報告的版權僅歸本公司所有，未經書面許可，任何機構和個人不得以任何形式、任何目的進行翻版、復制、轉載、刊登、發表、篡改或引用。如因侵權行為給本公司造成任何直接或間接的損失，本公司保留追究一切法律責任的權利。所有本報告中使用的商標、服務標記及標記均為本公司的商標、服務標記及標記。光大證券股份有限公司版權所有光大證券股份有限公司版權所有。保留一切權利。保留一切權利。創金合信