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1、 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。1 20242024 年年 0808 月月 2626 日日 理想汽車理想汽車-W(02015.HK)W(02015.HK)公司深度分析公司深度分析 擁有三大核心能力，進入電動智能新時代擁有三大核心能力，進入電動智能新時代 證券研究報告證券研究報告 汽車汽車(HS)(HS)投資評級投資評級 買入買入-A A 首次首次評級評級 6 6 個月目標價個月目標價 109.59109.59 元元 股價股價 (2024(2024-0808-23)23)75.7675.76 元元 交易數據交易數據 總市值總市值(百萬元百萬元)160,770.92

2、流通市值流通市值(百萬元百萬元)133,813.48 總股本總股本(百萬股百萬股)2,122.02 流通股本流通股本(百萬股百萬股)1,766.21 1212 個月價格區間個月價格區間 64.33/164.71 元 股價表現股價表現 資料來源：Wind 資訊 升幅升幅%1M1M 3M3M 12M12M 相對收益相對收益 10.0 13.7-35.5 絕對收益絕對收益 6.8 5.1-45.5 徐慧雄徐慧雄 分析師分析師 SAC 執業證書編號：S1450520040002 相關報告相關報告 復盤理想歷史復盤理想歷史：把握戰略正確性，實現把握戰略正確性，實現 0 0 到到 1010 快速成長快速成

3、長 1）0 到 1 階段：理想汽車聚焦增程平臺，成功打造理想 ONE 大單品，論證商業模型的成功。2）1 到 10 階段：理想汽車豐富產品矩陣，加大技術研發，將理想 ONE 的成功經驗復制到 L 系列上并獲得成功，品牌勢能極大提升。3）理想汽車的成功來源于：李想本人對汽車行業的深刻認知、對于企業發展節奏的正確把握、組織架構的高效性與持續迭代。長期來看：長期來看：理想汽車核心競爭力為“三大能力”理想汽車核心競爭力為“三大能力”+智能化的趕超智能化的趕超 1 1）極致）極致的的產品定義能力：產品定義能力：理想基于嚴密的用戶需求研究機制，實現對用戶需求的深刻理解，持續帶來超越用戶預期的體驗；同時整車

4、產品開發周期長、理想產品迭代快，競爭對手難以通過簡單復刻實現對理想產品的趕超。2 2）超強超強的的營銷能力：營銷能力：理想擁有豐富線上營銷資源，且營銷內容質量高、頻次高、營銷范圍廣；線下營銷能力強，深入區域管理、店效高。3 3）優異優異的的組織管理能力：組織管理能力：理想組織管理模式持續迭代，目前的矩陣型架構帶來組織效率的持續提升。4 4）智能化智能化方面方面加速布局趕超：加速布局趕超：公司在 2023 年下半年開始提高智能化戰略地位；2024 年 7 月，理想進行 OTA6.0 升級，落地無圖 NOA 功能，并發布其新一代的端到端+VLM 系統架構，全力邁向端到端時代；在資金、人才、算力硬件

5、等要素的賦能下，理想有望躋身智能化第一梯隊，把握未來產品差異化競爭的核心要素。短期來看：增程系列有望持續熱銷，純電矩陣有望成功短期來看：增程系列有望持續熱銷，純電矩陣有望成功 增程系列：增程系列：1）理想增程系列憑借極致產品力取得優異成績，做到了產品精細打磨，完善度高，同時具有差異化亮點、和家庭用戶的匹配度高；2023 年L7/L8/L9 的成功已得到印證。2）2024 年 4 月起，公司實施聚焦 L 系列戰略，L6 上市將產品矩陣擴大到 25-30 萬元價格帶，整體 L 系列銷量企穩并提升，預計后續穩態月銷有望提升至 5 萬輛以上。3）理想 OTA6.0 后智駕體驗大幅提升，帶動 MAX 版

6、本訂單比例提升，有效優化銷售結構。純電系列：純電系列：1）理想在車端布局扎實高壓快充技術，同時加速超充樁布局，截至2024 年 7 月底，理想超充站布局超 700 座，為后續純電產品上市奠定扎實基礎。2）理想 MEGA 為優秀的純電家用 MPV，產品完善度高、優質競品少、與傳統豪華 MPV 相比具備性價比優勢。公司扭轉思路，按照從 0 到 1 的節奏經營，預計隨著降價與后續宣傳，銷量有望回升。3）2024-2025 年理想預計還有四款純電 SUV 產品上市，有望延續產品力優勢，開啟純電產品大周期。投資建議：投資建議：首次覆蓋，給予買入-A 的投資評級。我們預計公司 2024-2026 年歸母凈

7、利潤分別為 75、155、268 億元，同比增速分別為-25%、63%、80%，對應當前市值PE 分別為 19、9、5 倍，成長性突出。理想相比傳統整車廠銷量規模小、未來業績增長彈性大、經營質量高，參考可比公司估值，給予 25 年 15xPE，對應市值 2325 億，對應 6 個月目標價 109.59 元。-55%-40%-25%-10%5%20%2023-082023-122024-042024-08理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。2 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 風險提示：風險提示：行業競爭加劇風險行業競爭加劇風險

8、、供應鏈降本不及預期、供應鏈降本不及預期風險風險、車型上市節、車型上市節奏不及預期奏不及預期、盈利預測不及預期的風險等、盈利預測不及預期的風險等。(億元億元)2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 主營收入主營收入 452.9 1,238.5 1,376.7 1,772.4 2,250.0 凈利潤凈利潤 -20.1 117.0 74.6 155.0 267.6 每股收益每股收益(元元)-0.96 5.52 3.51 7.31 12.61 每股凈資產每股凈資產(元元)0.21 0.28 32.65 39.95 52.56 盈利

9、和估值盈利和估值 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 市盈率市盈率(倍倍)-79.4 13.9 21.8 10.5 6.1 市凈率市凈率(倍倍)362.0 270.0 2.3 1.9 1.5 凈利潤率凈利潤率 -4.4%9.5%5.4%8.7%11.9%凈資產收益率凈資產收益率 -4.5%19.5%10.8%18.3%24.0%股息收益率股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%R ROICOIC -32.5%211.8%-24.8%76.6%-73.3%數據來源：Wind 資訊，國投證券研究中心預測 eZfY

10、fVbZfYfYcWfV9PcM6MnPrRoMtPiNnNyQlOmOsN6MqQvMNZnPvNNZpNnP公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。3 內容目錄內容目錄 1.理想保持戰略正確性，實現 0 到 10 的高速發展.6 1.1.0 到 1 階段：歷盡波折，成功打造爆款理想 ONE.6 1.2.1 到 10 階段：豐富產品矩陣，加大技術儲備.9 1.3.成功原因：戰略正確、執行高效.12 1.3.1.理想汽車發展戰略正確.12 1.3.2.理想汽車具備高效的組織力和執行力.12 2.自主品牌高端化大有可為.14

11、 2.1.汽車正在成為電動智能終端.14 2.2.中高端乘用車市場有望持續增長.16 2.3.高端市場自主品牌大有可為.16 3.理想汽車具有“三大核心能力”.18 3.1.極致的產品定義能力.18 3.1.1.產品完善度極高，帶來持續超預期用戶體驗.18 3.1.2.理想產品持續超預期的原因：深度理解用戶需求.19 3.1.3.深度理解用戶需求的背后是嚴密的研究機制.20 3.2.超強的營銷能力.20 3.2.1.理想擁有超強的線上營銷能力.20 3.2.1.理想擁有高效的線下營銷能力.21 3.3.優異的組織管理能力.22 4.智能座艙領先，無圖自動駕駛落地.23 4.1.智能座艙：行業領

12、先，快速迭代.23 4.1.1.創新多屏交互：打造極佳視聽娛樂體驗.23 4.1.2.車機領先：邏輯清晰、操控絲滑、生態豐富.24 4.1.3.語音交互：算法自研，“看得見、聽得清”.24 4.1.4.大模型上車：座艙真正智能化.25 4.2.自動駕駛：無圖方案落地，加速邁向端到端.26 4.2.1.發展歷程：穩扎穩打步入全棧自研，落地全場景輔助駕駛功能.26 4.2.2.全力加碼端到端，智駕有望實現向上趕超.27 4.2.2.1.車端：端到端快系統+VLM 慢系統，由數據驅動向知識驅動挺進.27 4.2.2.2.云端：數據閉環架構+大規模訓練，加速智駕實現向上趕超.29 5.增程系列有望持續

13、熱銷，純電產品矩陣有望成功.32 5.1.增程是長期趨勢，L 系列有望持續熱銷.32 5.1.1.理想增程系列成功核心：極致的產品能力.32 5.1.2.理想 L 系列銷量仍有提升空間.34 5.1.3.理想 L 系列車型有望維持 5 萬以上穩態月銷.35 5.2.超強產品能力有望在純電復用，車型矩陣即將推出.36 5.2.1.技術快速迭代，純電車有望加速滲透.36 5.2.2.車端、樁端加速布局，為純電產品推出奠定基石.36 5.2.3.新品布局：純電產品矩陣即將推出.38 6.盈利預測.40 7.風險提示.41 圖表目錄圖表目錄 圖 1.理想汽車股權及表決權（招股書）.6 公司深度分析公司

14、深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。4 圖 2.理想 ONE 上市及交付歷程.8 圖 3.理想汽車經營性現金流情況（單位：億元）.8 圖 4.理想汽車 IPD 流程.9 圖 5.理想汽車矩陣管理模式.9 圖 6.新勢力零售中心數量對比.10 圖 7.理想超充站數量（個）.10 圖 8.理想汽車研發費用.10 圖 9.理想汽車月度銷量（輛）.11 圖 10.理想汽車在 30 萬元以上乘用車市場市占率.11 圖 11.理想汽車毛利率情況.11 圖 12.理想汽車歸母凈利情況（億元）.11 圖 13.理想汽車戰略變化表.12 圖 14.新勢

15、力車企銷量對比（萬輛）.13 圖 15.新勢力車企單店銷量對比（輛）.13 圖 16.新勢力車企單車 SG&A 對比（萬元/輛）.13 圖 17.新勢力車企單車研發費用對比（萬元/輛）.13 圖 18.新勢力車企毛利率對比.13 圖 19.新勢力車企期間費用率對比.13 圖 20.2024 年春節期間各家車企均發布智能出行報告.14 圖 21.居民人均可支配收入.16 圖 22.我國購車原因結構變化.16 圖 23.理想擁有“三大極致能力”.18 圖 24.理想 L7 的 270 度環繞扶手座椅.19 圖 25.理想 L9 座椅側翼加熱墊.19 圖 26.理想具有嚴密的用戶需求研究機制.20

16、圖 27.理想汽車產品發布會的“科技大片”.21 圖 28.理想、小鵬、蔚來季度單店效能（單位：輛/店）.21 圖 29.理想、小鵬、蔚來門店數量對比.21 圖 30.2018 年理想開始 OKR 實踐.22 圖 31.理想應用 IPD 流程.22 圖 32.理想升級為矩陣組織.23 圖 33.理想 L9、小鵬 G9、蔚來 ET5 UI 對比.24 圖 34.理想汽車座艙擁有視覺感知能力.25 圖 35.理想智能座艙空間交互 2.0.25 圖 36.理想汽車無圖 NOA 內測表現.26 圖 37.理想汽車 OTA 6.0 實現無圖 NOA 全量推送.27 圖 38.各級自動駕駛驅動方式及底層技

17、術.27 圖 39.理想快慢系統運行結構.28 圖 40.系統一：端到端架構圖.28 圖 41.系統二：視覺語言模型（VLM）慢系統結構.29 圖 42.國內主流智駕廠商智駕里程積累量（億 KM）（截至 2024 年 7 月）.29 圖 43.強化訓練流程.30 圖 44.理想重建+生成技術路徑架構.31 圖 45.3D 高斯濺射技術重建架構.31 圖 46.Delphi 系統生成架構.32 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。5 圖 47.理想增程平臺車型.33 圖 48.理想 L 系列銷量.33 圖 49.理想智能

18、空間滿足所有家庭成員的視聽娛樂需求.34 圖 50.北京奔馳、華晨寶馬、一汽大眾、理想汽車 30 萬元以上價格帶零售銷量.35 圖 51.北京奔馳、華晨寶馬、一汽大眾、理想汽車 30 萬元以上價格帶市場份額.35 圖 52.截至 2024 年 7 月中旬理想已在全國運營 650+座理想超級充電站.37 圖 53.理想自動充電機器人.38 圖 54.20 萬以上 MPV 銷量及增速.38 圖 55.20 萬以上熱銷 MPV 車型.38 表 1：理想汽車初創核心團隊人員.6 表 2：理想成立初期組織架構與管理模式.7 表 3：理想汽車上市前重要融資.7 表 4：理想 ONE 與競品燃油 SUV 對

19、比.8 表 5：理想 ONE 營銷分析.8 表 6：理想 ONE 改款升級情況.9 表 7：2021 年理想提出 2025 戰略.10 表 8：理想 L7/8/9 參數對比.11 表 9：李想創業經歷.12 表 10：理想、小米、華為在智能化功能開發上體現出強大的 ToC 能力.15 表 11：2017-2026E 我國分價格帶乘用車銷量.16 表 12：2023-2024 年中高端各價格帶自主、合資、外資（特斯拉）銷量份額.17 表 13：30 萬元以上各品牌銷量（萬臺）及份額.17 表 14：自主品牌新車型價格帶持續上移（表中為不完全統計）.17 表 15：理想持續創新，創造超越用戶需求的

20、產品.18 表 16：理想智能空間硬件配置.23 表 17：理想語音助手 OTA 功能梳理.25 表 18：理想產品照顧每位家庭成員的需求.33 表 19：理想 L6 與問界 M7、領克 08 參數對比.34 表 20：增程平臺車型及銷量預測（單位：萬輛）.35 表 21：主機廠和電池廠商高壓快充規劃.36 表 22：理想 800V 超充方案.37 表 23：理想 MEGA 與競品參數對比.39 表 24：高壓純電平臺新車規劃及銷量預測（單位：萬輛）.40 表 25：理想汽車營收預測（單位：億元）.40 表 26：理想汽車盈利預測（截至 2024 年 8 月 23 日）.41 公司深度分析公司

21、深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。6 1.1.理想保持戰略正確性，實現理想保持戰略正確性，實現 0 0 到到 1010 的高速發展的高速發展 理想汽車在公司的各個發展階段選擇了正確的發展戰略：理想汽車在公司的各個發展階段選擇了正確的發展戰略：0 0 到到 1 1 階段階段，資源有限，公司選擇資源有限，公司選擇聚焦投入增程領域，完成了商業模式正確性的論證。聚焦投入增程領域，完成了商業模式正確性的論證。1 1 到到 1010 階段，公司在完成原始資本積累階段，公司在完成原始資本積累后迅速擴張，完善產品矩陣、重返純電平臺；實現正向盈利后，

22、公司大力投入智能駕駛領域，后迅速擴張，完善產品矩陣、重返純電平臺；實現正向盈利后，公司大力投入智能駕駛領域，掌握掌握未來競爭力。未來競爭力。1.1.1.1.0 0 到到 1 1 階段：歷盡波折，成功打造爆款理想階段：歷盡波折，成功打造爆款理想 ONEONE 公司創立初期致力于為家庭用戶提供智能電動車解決方案。公司創立初期致力于為家庭用戶提供智能電動車解決方案。公司在創立初期便以“家庭”、“智能”作為品牌和產品的核心。在創立初期，受限于資金、人才資源，理想選擇 ALL IN 增程技術，打造一款為家庭用戶解決出行問題的六座 SUV 大單品。得益于理想充分的用戶需求挖掘、極致的產品定義能力、超強的營

23、銷能力、充分的產能準備，理想 ONE 獲得成功，驗證了理想商業模式的可行性。一）一）組織架構組織架構：以李想為核心，推行高效垂直型架構：以李想為核心，推行高效垂直型架構 1 1）李想在公司內部擁有絕對的控制權。李想在公司內部擁有絕對的控制權。李想對公司表決權達 70%以上。公司成立初期核心成員為李鐵、沈亞楠、馬東輝，為來自汽車互聯網、消費電子、汽車行業的優秀高管。表表1 1：理想汽車初創核心團隊人員理想汽車初創核心團隊人員 人員人員 職務職務 簡介簡介 李想 創始人、董事長兼 CEO 李想是 80 后企業家代表人物，放棄高考，經歷了泡泡網、汽車之家和理想汽車三次創業。李鐵 首席財務官、聯合創始

24、人 畢業于清華大學，具有會計學士學位和管理學碩士學位，曾在普華永道會計師事務所工作 6 年，之后又在汽車之家任職 8 年，在 2016 年進入理想汽車。沈亞楠 聯合創始人兼總裁 從 2006 年開始在聯想集團擔任多個職務，最高擔任過聯想全球供應鏈副總裁，兼任摩托羅拉移動(中國)董事長，于 2015 年擔任理想汽車的聯合創始人兼總裁，主要掌管公司的供應鏈、生產制造以及銷售三大領域。馬東輝 研發負責人、總工程師以及聯合創始人 曾經在簡式設計、阿爾特、三一重工任職，擁有近 20 年的造車經驗，現任理想汽車的研發負責人、總工程師以及聯合創始人，主要負責底盤、驅動系統、車身等硬件，以及自動駕駛、算力架構

25、等智能化軟件的研發。資料來源：有駕、國投證券研究中心 圖圖1.1.理想汽車股權及表決權（招股書）理想汽車股權及表決權（招股書）資料來源：理想汽車招股書、國投證券研究中心 2 2）李想重視團隊管理，使用四步法、）李想重視團隊管理，使用四步法、OKROKR 等工具提高垂直型架構效率。等工具提高垂直型架構效率。李想認為結果導向的觀念可以帶來員工的自我驅動，進而幫助企業迅速成長，因此在創立初期，公司采用了垂直型組織架構的模式，輔以李想自創的“四步法”、OKR 工具進行企業管理，員工效率、組織架構效率得以提升。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲

26、明請參見報告尾頁。7 表表2 2：理想成立初期組織架構與管理模式理想成立初期組織架構與管理模式 組織組織 具體內容具體內容 垂直型組織結構 在理想汽車創辦的前六年時間里一直保持垂直職能組織的管理模式。僅有兩個橫向實體部門，即戰略部和產品部。四步法 公司內部長期使用“四步法”：確定用戶需求、內部達成共識、有自己策略和周密計劃、遇到和解決問題，“四步法”在公司成立三周年之際發展為“用戶、自己、目標、結果”的方法論。OKR OKR 的全稱是 Objectives and Key Results，即目標與關鍵結果法，是一套明確和跟蹤目標及其完成情況的管理工具和方法，大大加強了理想汽車的執行力。理想 O

27、NE 項目啟動之前，理想汽車就決定讓組織跑在業務的前面，開始推行 OKR。李想親自抓推廣，要求使命必達、每周跟進。資料來源：理想汽車公眾號、微博、新浪新聞、搜狐新聞、國投證券研究中心 二）完成資本初步積累，做好生產前期準備二）完成資本初步積累，做好生產前期準備 李想依靠自身號召力與前期積累資源，在IPO前完成多輪融資并開始產能布局。2016年8月，車和家智能汽車第一基地于常州啟動建設，總投資達 50 億元，一期投資 20 億元、設計產能20 萬輛；2017 年，第二基地啟動建設，投資 30 億元、規劃產能 10 萬元；2018 年，車和家收購重慶力帆汽車 100%股權，獲得燃油車和電動車雙重生

28、產資質。至此，理想汽車在車型正式上市前已完成充分產能布局。表表3 3：理想汽車上市前重要融資理想汽車上市前重要融資 日期日期 融資輪次融資輪次 金額金額 投資方投資方 2015/10/1 天使輪 1000 萬美元 明勢資本、個人投資人 2016/5/1 A 輪 7.8 億人民幣 明勢資本、發現創投、梅花創投、元璟資本、利歐股份等 2017/9/8 A+輪 6.2 億人民幣 明勢資本、利歐股份、梅花創投、元璟資本、源碼資本等 2017/10/23 Pre-B 輪 數千萬人民幣 StarVC、中金甲子、山行資本、航嘉源投資、明勢資本等 2018/3/22 B 輪 30 億人民幣 經緯中國、新能源基

29、金、藍馳創投、源碼資本、明勢資本等 2018/11/14 股權轉讓 千萬級美元 山行資本 2019/8/6 C 輪 5.3 億美元 美團、字節跳動、王興、經緯中國、首鋼基金等 2020/2/3 股權融資 未披露 中金資本、美團龍珠 2020/6/24 D 輪 5.5 億美元 美團、李想 2020/7/25 戰略融資 3.8 億美元 美團、字節跳動、王興、王慧文 資料來源：企查查、國投證券研究中心 三）理想三）理想 ONEONE 成為爆款，論證公司商業模式可行性成為爆款，論證公司商業模式可行性 理想快速調整戰略、聚焦資源，推出首款大單品理想理想快速調整戰略、聚焦資源，推出首款大單品理想 ONEO

30、NE。理想成立初期規劃兩款產品 SEV與 SUV，期望純電 SEV 可滿足城市短途出行，但受限于政策 18 年 SEV 項目終止，公司決定聚焦資源全力打造一款 SUV 大單品。在技術架構層面，純電技術受限于成本及當時技術的成熟度不足，而增程技術可很好解決用戶里程焦慮與補能焦慮，理想汽車選擇開發增程平臺。2018年 10 月，理想 ONE 正式發布；2019 年 12 月，理想 ONE 正式開始交付。憑借憑借大單品大單品理想理想 ONEONE較高的產品成熟度與品牌營銷造勢，理想汽車較高的產品成熟度與品牌營銷造勢，理想汽車成為新勢力第一家單車型銷量破萬的車企成為新勢力第一家單車型銷量破萬的車企，并

31、，并在在 20202020 年第二季度實現了經營性現金流轉正。年第二季度實現了經營性現金流轉正。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。8 圖圖2.2.理想理想 ONE 上市及交付歷程上市及交付歷程 圖圖3.3.理想汽車經營性現金流情況（單位：億元）理想汽車經營性現金流情況（單位：億元）資料來源：公司官網、國投證券研究中心 資料來源：公司公告、國投證券研究中心 理想理想 ONEONE 成為爆款的三個要點：精準定位成為爆款的三個要點：精準定位且且產品力超預期、高質量營銷、產品力持續迭代。產品力超預期、高質量營銷、產品力持續迭

32、代。1 1）精準定位“奶爸、奶媽”群體，產品力超預期。）精準定位“奶爸、奶媽”群體，產品力超預期。理想 ONE 精準抓住市場規?？臻g極大的奶爸、奶媽群體，填補供給空白，推出符合其家庭出行需求的大六座 SUV 理想 ONE。此外，理想 ONE 展現出極高的性價比，與燃油車競品相比，理想 ONE 在價格、空間、智能化配置層面具備顯著優勢。表表4 4：理想理想 ONEONE 與競品燃油與競品燃油 SUVSUV 對比對比 理想理想 ONEONE 20192019 款款 途昂途昂 20202020 款款 380TSI 380TSI 四驅舒四驅舒適版適版 國國 V V 漢蘭達漢蘭達 20202020 款款

33、 2.0T 2.0T 四驅四驅百萬紀念版百萬紀念版 寶馬寶馬 X5 2022X5 2022 款款 xDrive xDrive 30Li M30Li M 運動套裝運動套裝 廠商指導價（萬元）32.8 32.09 32.58 60.5 車身尺寸 mm 5030*1960*1760 5052*1989*1773 4965*1930*1750 5060*2004*1776 最大功率（kW）240 162 162 180 軸距（mm）2935 2980 2790 3105 座位數 6 7 7 5 外形 資料來源：汽車之家、國投證券研究中心 2 2）營銷內容質量與營銷頻次帶來極強的營銷影響力。）營銷內容質

34、量與營銷頻次帶來極強的營銷影響力。理想汽車開發團隊親力親為參與營銷，深刻理解理想 ONE 的產品優勢與亮點，營銷內容質量極高。此外，理想擁有優質的營銷資源，在汽車、數碼以及生活類等自媒體博主處多點營銷，實現了極強的品牌和產品曝光度。表表5 5：理想理想 ONEONE 營銷分析營銷分析 理想 ONE 營銷分析 營銷資源 垂類投放資源 李想在創辦車和家之前，曾創辦“汽車之家”各領域投放 理想在各領域全面開花，時尚博主、生活博主、美妝博主等領域均被理想進行了投放，如“哈禮鹿呀”、“子時當歸”等等。營銷案例 基于場景的傳播 理想的很多客戶對理想 ONE 的“沒有里程焦慮”這個賣點記憶深刻，甚至認為這是

35、一項非常重要的賣點?？贪宓募夹g原理和參數，對于普通消費者來說是很難感知到的他們只關心最后的結果是什么，而理想汽車就很簡單的表述了“沒有里程焦慮”的結果，能夠讓消費者提煉出最直接的信息，這就不會造成“想說的內容太多而迷失了傳播導向”的情況?？诒畟鞑ソ?，品牌認知度提升 理想 ONE 的傳播使用了大量數碼媒體，更多是在數碼 KOL 中呈現產品。在數碼博主這個圈子中，自用車占比最高的是特斯拉，而第二名就是理想 ONE。因此，在數碼圈子里面對于理想 ONE 的認可遠遠高于蔚來和小鵬，鑒于大部分男性消費者都還是會關注數碼產品。由此也覆蓋到了大多數男性受眾。資料來源：新浪微博、汽車像素公眾號、創業邦公眾號

36、、國投證券研究中心 -50-500 050501001001501502002004Q184Q181Q191Q193Q193Q194Q194Q191Q201Q202Q202Q203Q203Q204Q204Q201Q211Q212Q212Q213Q213Q214Q214Q211Q221Q222Q222Q223Q223Q224Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。9 3 3）產品在硬件、軟件層面持續迭代升級。）產品在硬件、軟件層面持

37、續迭代升級。理想 ONE 在 2021 年 5 月推出理想 ONE 2021 款，解決了理想 ONE 此前增程器噪音弊病，并提升老款智能化水平，增加細節配置，使其成為一款成熟度更高的產品。表表6 6：理想理想 ONEONE 改款升級情況改款升級情況 理想理想 ONE 2019ONE 2019 款款 理想理想 ONE 2020ONE 2020 款款 理想理想 ONE 2021ONE 2021 款款 廠商指導價（萬元）32.8 32.8 34.98 時間 2018 年 12 月亮相 2019 年 10 月亮相、12 月交付 2021 年 6 月 最大功率（kW）240 240 245 最大扭矩（N

38、m）530 530 455 油箱容積（L）45 45 55 座位數 6 6/7 6 NEDC 純電續航里程（km）180 180 188 駕駛硬件升級-輔助駕駛芯片為 Mobileye EyeQ4，總算力達到 2.5Tops。增加可變進氣格柵；全車配備雙層隔音隔熱隱私玻璃，擁有感應后備箱；輪胎升級為靜音輪胎 輔助駕駛芯片為地平線征程 3，總算力達到 10Tops。支持快充，配備有開門預警、前方碰撞預警和低速行車警告，全車配備多層隔音玻璃，擁有感應后備箱，后排座椅擁有按摩功能 資料來源：汽車之家、公司官網、國投證券研究中心 1.2.1.2.1 1 到到 1010 階段：豐富產品矩陣，加大技術儲備

39、階段：豐富產品矩陣，加大技術儲備 完成完成 0 0 到到 1 1 階段商業模式的成功驗證后，李想馬上推動公司的戰略升級，擴充產品、技術、階段商業模式的成功驗證后，李想馬上推動公司的戰略升級，擴充產品、技術、服務體系，進入服務體系，進入 1 1 到到 1010 的高速成長階段。的高速成長階段。一）一）組織架構由垂直型向矩陣型升級組織架構由垂直型向矩陣型升級 為配合 1 到 10 階段公司戰略升級，公司對組織架構結構進行了升級調整，并在高管團隊中加入了更多技術派。2021 年起，公司開始試點 IPD 流程，成立第一個橫向組織產品部，期間順利推出理想 L9、理想 L8，并保證了供應鏈和產能的快速爬升

40、。2023 年起，理想正式向矩陣型架構轉型，在原有兩個縱向實體部門的基礎上新增五個橫向實體部門。受益于前期 IPD流程的過渡，公司矩陣型轉型順利。圖圖4.4.理想汽車理想汽車 IPD 流程流程 圖圖5.5.理想汽車矩陣管理模式理想汽車矩陣管理模式 資料來源：理想汽車公眾號、國投證券研究中心 資料來源：理想汽車公眾號、國投證券研究中心 二）擴張目標客戶、車型平臺，實現產品矩陣擴充二）擴張目標客戶、車型平臺，實現產品矩陣擴充 2021 年，理想提出 2025 戰略，對公司目標客戶、車型平臺、產品矩陣都進行了擴充。在戰略目標和使命層面，理想豐富品牌使命與愿景，擴大目標用戶群體，同時更旗幟鮮明地將自動

41、駕駛加入用戶需求目標中。在產品層面，理想規劃了 X 平臺、W 平臺、S 平臺三個增程及高壓純電平臺，并基于此規劃 11 款車型，以實現 1 到 10 階段 160 萬輛的銷量目標。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。10 表表7 7：20212021 年理想提出年理想提出 20252025 戰略戰略 20202020-20252025 20152015-20202020 戰略目標 2025 年銷售 160 萬輛（20%份額）2025 年銷售 150 萬輛（20%份額）使命 創造移動的家，幸福的家 實現理想中的車和家 愿

42、景 2030 年創造移動的家，成為全球第一智能電動車企業 2025 年，中國最大智能電動車品牌；2035 年，全球最大的自動駕駛運營商 用戶 更廣泛的家庭用戶 家庭用戶 需求 自動駕駛的專屬空間 同價位最好的產品 產品線 增程電動 X 平臺、高壓純電 W 平臺、高壓純電 S 平臺 增程電動 資料來源：42 號車庫公眾號，國投證券研究中心 三）加快服務體系建設三）加快服務體系建設 公司在實現初步資源積累后，開始加快服務體系建設。1 1）銷售門店方面：）銷售門店方面：理想從 2021 年起加快門店開設步伐，逐步縮小與其他新勢力品牌的差距，截至 2024 年 7 月底，理想共有零售中心 487 家、

43、覆蓋全國 146 個城市。2 2）超充網絡方面：）超充網絡方面：理想在未推出純電產品時便已開始逐步布局超充樁網絡，為純電產品的推出打下基礎。截至 2023 年底理想超充站個數為 262 個，2024 年 7 月底達 701 個，規劃 2024 年內建成超充站 2000 個以上。圖圖6.6.新勢力新勢力零售中心零售中心數量對比數量對比 圖圖7.7.理想超充理想超充站站數量（個）數量（個）資料來源：各公司公眾號及財報、國投證券研究中心 注：蔚來存在部分數據缺失 資料來源：理想汽車公眾號、國投證券研究中心 四）加大純電、智能化研發投入，把握未來競爭力四）加大純電、智能化研發投入，把握未來競爭力 自

44、2021 年起，公司開始加大研發投入，布局高壓純電、自動駕駛等面向未來的新技術。2021年 2 月，公司宣布于上海設立新的研發中心，致力于智能電動汽車技術的前沿開發，包括高電壓平臺及超快充技術、自動駕駛技術和下一代智能座艙科技、操作系統和計算平臺。2023年 4 月，理想發布雙能戰略，在“智能”、“電能”兩方面全面發力。2023 年底，理想進一步拔高智能駕駛在公司戰略中的地位，規劃大力擴張自動駕駛團隊規模，并積極布局芯片等多環節。2021 年起，公司研發費用快速提升，2023 年研發費用為 106 億元，同比增長 56%。圖圖8.8.理想汽車研發費用理想汽車研發費用 資料來源：公司財報、國投證

45、券研究中心 0 01001002002003003004004005005006006007007002020Q32020Q32020Q42020Q42021Q12021Q12021Q22021Q22021Q32021Q32021Q42021Q42022Q12022Q12022Q22022Q22022Q32022Q32022Q42022Q42023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q12024Q22024Q2理想理想蔚來蔚來小鵬小鵬0 02002004004006006008008002023M42023M42023M5

46、2023M52023M62023M62023M72023M72023M82023M82023M92023M92023M102023M102023M112023M112023M122023M122024M12024M12024M22024M22024M32024M32024M42024M42024M52024M52024M62024M62024M72024M7理想超充站（個）理想超充站（個）0%0%50%50%100%100%150%150%200%200%250%250%0 01010202030304040研發費用（億元）研發費用（億元）YoYYoY公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車

47、-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。11 五）在五）在 1 1 到到 1010 的前期階段，理想推出的的前期階段，理想推出的 L L 系列產品大獲成功，在系列產品大獲成功，在 3030 萬元以上新能源市占率萬元以上新能源市占率達達 10%+10%+，實現正向，實現正向盈利盈利。1 1）L L 系列滿足不同家庭需求，實現銷量高增。系列滿足不同家庭需求，實現銷量高增。公司于 2022 年 6 月、2022 年 9 月、2023 年 2月快速推出 L9、L8、L7 三款產品。得益于深刻的用戶需求挖掘、極致的產品定義能力、強大的營銷能力、強勁的供應鏈及產能爬坡能力，理

48、想 L 系列銷量快速增長，理想在 30 萬元以上價格帶市占率快速提升。2023 年，理想汽車實現 30 萬元以上乘用車銷量 37.6 萬輛，占 30萬元以上乘用車銷量的 11%，占 30 萬元以上新能源乘用車銷量的 31%。表表8 8：理想理想 L7/8/9L7/8/9 參數對比參數對比 車型車型 上市時間上市時間 車長車長 mmmm 軸距軸距 mmmm 座位數座位數 價位價位 目標客戶目標客戶 理想 L9 2022 年 6 月 5218 3100 六座 45.98 萬 二娃、三娃家庭 理想 L8 2022 年 9 月 5080 3005 六座 33.98-39.98 萬 二娃、三娃家庭 理想

49、 L7 2023 年 2 月 5050 3005 五座 31.98-37.98 萬 一娃家庭、無孩家庭 資料來源：汽車之家、國投證券研究中心 圖圖9.9.理想汽車月度銷量（輛）理想汽車月度銷量（輛）圖圖10.10.理想汽車理想汽車在在 30 萬元以上萬元以上乘用車市場乘用車市場市占率市占率 資料來源：公司公告、國投證券研究中心 資料來源：公司公告、乘聯會、國投證券研究中心 2 2）高銷量、強經營效率下，理想成為新勢力中首家實現正向盈利的公司。）高銷量、強經營效率下，理想成為新勢力中首家實現正向盈利的公司。隨著銷量高增長，公司毛利率水平實現快速提升，2021 年第三季度提升至 20%以上的高水平

50、。得益于毛利率提升、高效的經營管理效率，2022 年第四季度起公司實現歸母凈利扭正，2023 全年實現歸母凈利環比持續大幅增長。2023 年，公司歸母凈利為 119.2 億元，凈利率達 7.3%。圖圖11.11.理想汽車毛利率情況理想汽車毛利率情況 圖圖12.12.理想汽車歸母凈利情況（億元）理想汽車歸母凈利情況（億元）資料來源：公司公告、國投證券研究中心 資料來源：公司公告、國投證券研究中心 0 01000010000200002000030000300004000040000500005000060000600002022M92022M92022M102022M102022M112022M

51、112022M122022M122023M12023M12023M22023M22023M32023M32023M42023M42023M52023M52023M62023M62023M72023M72023M82023M82023M92023M92023M102023M102023M112023M112023M122023M122024M12024M12024M22024M22024M32024M32024M42024M42024M52024M52024M62024M6理想理想OneOne理想理想L9L9理想理想L8L8理想理想L7L70%0%2%2%4%4%6%6%8%8%10%10%12

52、%12%0 05 5101015152020252530303535404020202020年年20212021年年20222022年年20232023年年公司銷量，萬輛公司銷量，萬輛3030萬元以上市占率萬元以上市占率0.0%0.0%5.0%5.0%10.0%10.0%15.0%15.0%20.0%20.0%25.0%25.0%2020Q12020Q12020Q32020Q32020Q42020Q42021Q12021Q12021Q22021Q22021Q32021Q32021Q42021Q42022Q12022Q12022Q22022Q22022Q32022Q32022Q42022Q420

53、23Q12023Q12023Q22023Q22023Q32023Q32023Q42023Q42024Q12024Q1(30)(30)(20)(20)(10)(10)0 010102020303040405050606070702019Q12019Q12019Q32019Q32020Q12020Q12020Q32020Q32020Q42020Q42021Q12021Q12021Q22021Q22021Q32021Q32021Q42021Q42022Q12022Q12022Q22022Q22022Q32022Q32022Q42022Q42023Q12023Q12023Q22023Q22023Q32

54、023Q32023Q42023Q42024Q12024Q1公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。12 1.3.1.3.成功原因：戰略正確、執行高效成功原因：戰略正確、執行高效 1.3.1.1.3.1.理想汽車發展戰略正確理想汽車發展戰略正確 李想基于自身經歷，深刻認知汽車行業和公司發展各階段主要矛盾。李想基于自身經歷，深刻認知汽車行業和公司發展各階段主要矛盾。李想在成立理想汽車之前，擁有兩次成功的創業經歷。2000 年，高中畢業的李想成立泡泡網，憑借優質內容，泡泡網成為國內第三大中文 IT 網站。2005 年，李想成立汽

55、車之家，并于 2013 年成功在美國上市。泡泡網與汽車之家的成功經驗為李想積累了豐富的企業管理經驗,包括深刻理解如何做好產品、如何選擇好的商業模式、如何進行團隊組建和企業管理的經驗；此外，汽車之家積累的豐富行業數據庫與用戶需求數據，也為后續理想汽車的產品開發提供了資源基礎。表表9 9：李想創業經歷李想創業經歷 時間時間 事件事件 2000 年 注冊泡泡網開始運營，初始投資為高中賺取的 10 萬元 2004 年底 開始落地汽車網站想法，招聘員工 2005 年 泡泡網躍居為國內第三大中文 IT 網站，年營收近 2000 萬，利潤 1000 萬，市場估值 2 億元 2005 年 6 月 汽車之家上線

56、，初始網站內容為：汽車新聞、車輛產品庫、論壇，對標對手愛卡汽車 2005 年底 汽車之家的訪問量就擠進了汽車網站前 5 名（無收入，虧損 300w）2006 年底 汽車之家成為汽車垂直網站的第一（全年收入一百萬）2013 年 汽車之家在美國上市 2015 年 6 月 李想不再擔任總裁，僅擔任董事 2015 年 7 月 李想宣布成立車和家 資料來源：百車全說公眾號、國投證券研究中心 李想在公司發展的不同階段，制定了合適的組織框架和戰略。李想在公司發展的不同階段，制定了合適的組織框架和戰略。李想伴隨著公司不同的發展階段，進行了不同的戰略調整。1）組織架構：由垂直型向矩陣型轉變。2）產品：前期精細打

57、磨大單品，后期豐富產品序列。3）技術：前期投入到最需要的增程領域，后期逐步擴大投入，加大難度更高的智能駕駛技術投入。圖圖13.13.理想汽車戰略變化表理想汽車戰略變化表 資料來源：理想汽車公眾號、“中國電動汽車百人會”論壇、國投證券研究中心整理 1.3.2.1.3.2.理想汽車具備高效的組織力和執行力理想汽車具備高效的組織力和執行力 公司公司戰略戰略快速落地，組織效率高，成本管控能力強?？焖俾涞?，組織效率高，成本管控能力強。理想汽車前期僅有理想 ONE 一款大單品，整體銷量基本低于蔚來、小鵬，自 2022Q4 起理想汽車憑借 L9、L8 的推出實現了銷量的大幅反超，并逐步拉大差距。從銷量落后到

58、銷量領先，理想汽車均表現出了極高的投入產出比和經營效率，具體體現在：1 1）產品推出速度快）產品推出速度快：在 2022 年 6 月至 2023 年 2 月推出了三款車型，效率高。2 2）服務交付體系高效：）服務交付體系高效：公司的單店店效水平遠高于其它新勢力車企，2023Q3 理想單店銷量最高達到 291 輛；此外，理想新車型產能爬坡快、交付及時，理想 L9 于交付首月交付數量達1 萬輛以上，理想 L8、L7 均在交付次月交付量達 1 萬輛以上。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。13 3 3）投入產出比高：）投入產

59、出比高：從單車 SG&A 來看，自 2020 年起理想單車 SG&A 費用均保持在 5 萬元/輛以下，保持較高的管理效率及營銷效率；從單車研發來看，理想在保持研發投入持續高增長的同時，通過銷量高增長極大攤薄單車研發費用，2023Q2 起攤薄至 3 萬元/輛以下。4 4）成本管控能力強：）成本管控能力強：毛利率方面，除個別季度外，理想汽車自 2020Q1 起毛利率基本大幅高于蔚來、小鵬，且自 20Q3 起毛利率保持在 15%以上、多數季度均保持在 20%以上。期間費用率方面，除個別季度外，理想汽車自 2020Q1 起期間費用率基本大幅低于蔚來、小鵬。圖圖14.14.新勢力車企銷量對比（萬輛）新勢

60、力車企銷量對比（萬輛）圖圖15.15.新勢力車企單店銷量對比（輛）新勢力車企單店銷量對比（輛）資料來源：各公司公告、國投證券研究中心 資料來源：各公司公告、國投證券研究中心 圖圖16.16.新勢力車企單車新勢力車企單車 SG&A 對比（萬元對比（萬元/輛）輛）圖圖17.17.新勢力車企單車新勢力車企單車研發費用研發費用對比（萬元對比（萬元/輛）輛）資料來源：公司公告、國投證券研究中心 資料來源：公司公告、國投證券研究中心 圖圖18.18.新勢力車企毛利率對比新勢力車企毛利率對比 圖圖19.19.新勢力車企新勢力車企期間費用率對比期間費用率對比 資料來源：公司公告、國投證券研究中心 資料來源：公

61、司公告、國投證券研究中心 0.00.02.02.04.04.06.06.08.08.010.010.012.012.014.014.01Q201Q202Q202Q203Q203Q204Q204Q201Q211Q212Q212Q213Q213Q214Q214Q211Q221Q222Q222Q223Q223Q224Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q242Q242Q24理想汽車理想汽車蔚來蔚來小鵬汽車小鵬汽車0.00.050.050.0100.0100.0150.0150.0200.0200.0250.0250.0300.0300.0350.0

62、350.0理想理想蔚來蔚來小鵬小鵬0.00.05.05.010.010.015.015.020.020.025.025.01Q201Q202Q202Q203Q203Q204Q204Q201Q211Q212Q212Q213Q213Q214Q214Q211Q221Q222Q222Q223Q223Q224Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24理想汽車理想汽車蔚來汽車蔚來汽車小鵬汽車小鵬汽車0.00.02.02.04.04.06.06.08.08.010.010.012.012.014.014.016.016.01Q201Q202Q202Q203

63、Q203Q204Q204Q201Q211Q212Q212Q213Q213Q214Q214Q211Q221Q222Q222Q223Q223Q224Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24理想汽車理想汽車蔚來汽車蔚來汽車小鵬汽車小鵬汽車-15%-15%-10%-10%-5%-5%0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%30%30%1Q201Q202Q202Q203Q203Q204Q204Q201Q211Q212Q212Q213Q213Q214Q214Q211Q221Q222Q222Q223Q223Q224Q224Q221

64、Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24理想汽車理想汽車蔚來汽車蔚來汽車小鵬汽車小鵬汽車0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%120%120%140%140%160%160%180%180%1Q201Q202Q202Q203Q203Q204Q204Q201Q211Q212Q212Q213Q213Q214Q214Q211Q221Q222Q222Q223Q223Q224Q224Q221Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q24理想汽車理想汽車蔚來汽車蔚來汽車小鵬汽車小鵬汽車公司深度分析公司深

65、度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。14 2.2.自主品牌高端化大有可為自主品牌高端化大有可為 2.1.2.1.汽車汽車正在成為正在成為電電動智能終端動智能終端 從長期趨勢來看，汽車正從移動工具轉化從長期趨勢來看，汽車正從移動工具轉化為為移動智能終端，智能化將成為未來汽車競爭的最移動智能終端，智能化將成為未來汽車競爭的最核心要素。核心要素。汽車成為移動智能終端帶來的體驗變化在于：基礎體驗升級、座艙智能化、駕駛汽車成為移動智能終端帶來的體驗變化在于：基礎體驗升級、座艙智能化、駕駛智能化智能化。1 1）基礎體驗升級：）基礎體驗升級：基于 E

66、A 架構優化、升級，芯片等硬件升級，整體汽車智能功能流暢性、穩定性、安全性均會提升。2 2）座艙智能化：）座艙智能化：交互模式更主動、更個性化、更具情感性，交互模式與媒介更多樣化、便捷交互模式更主動、更個性化、更具情感性，交互模式與媒介更多樣化、便捷化?；?。目前人機交互主要是通過“語音+觸摸屏”來實現，屬于靠指令識別型的“被動式交互”，未來車企將加速大模型的落地，賦能語音助手對于乘客語音語義的理解能力，打通其在視覺、聽覺、觸覺等多模態應用上的操控力，推動人機主動式交互。此外，在交互媒介上，“蔚來全數字座艙+AR 眼睛”、“華為光場屏”等創新應用層出不窮，帶來更優質交互體驗。3 3）駕駛智能化：

67、駕駛智能化：L2+L2+級別智駕行業進入工程化落地階段，級別智駕行業進入工程化落地階段，L4L4 自動駕駛未來可期。自動駕駛未來可期。高速領航輔助成熟度大幅提升，功能體驗接近“人類老司機”：高速領航輔助成熟度大幅提升，功能體驗接近“人類老司機”：2021-2022 年，國內主流新能源車企均陸續落地基于高精地圖的高速領航輔助功能。目前華為、小鵬等車企的高速領航輔助功能變道超車、進出匝道等表現均熟練穩健，達到“人類老司機”的水平。據小鵬 G6 上市日公開數據，截至 2023 年 6 月底，小鵬高速 NGP 已可實現 3 次/千公里不舒適減速、0.4 次/千公里安全接管、105%的通行效率（假定駕駛

68、員通行效率為 100%）；截至 2023 年 9 月，華為長距離 NCA 領航平均接管里程達到 200 公里，城市高架匯入匯出成功率達到 99%以上。城市領航輔助功能城市領航輔助功能加快加快落地，落地，智駕場景快速擴張：智駕場景快速擴張：BEV+Transformer、Occupancy 等模型的成熟應用推送無圖城市輔助駕駛功能的加速落地，華為、小鵬率先于 2023 年內落地無圖城市領航輔助駕駛功能，多個新勢力車企規劃于 2024 年內落地無圖城市領航輔助駕駛功能。圖圖20.20.2024 年春節期間各家車企均發布智能出行報告年春節期間各家車企均發布智能出行報告 資料來源：各公司公眾號，國投證

69、券研究中心 ToCToC 能力成為主機廠在智能化競爭中的核心要素，主要原因在于：能力成為主機廠在智能化競爭中的核心要素，主要原因在于：1 1）底層技術趨同，）底層技術趨同，各家廠各家廠商較難商較難實現差異化；實現差異化；2 2）功能與產品設計層面有望通過）功能與產品設計層面有望通過 ToCToC 能力拉開差距。能力拉開差距。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。15 1 1）底層技術趨同：）底層技術趨同：電動化：電動化：技術端，各家車企三電技術趨同，在技術解決方案上基本選擇車端 800V 高壓快充方案來解決續航補能焦慮；

70、此外，部分廠商選擇固態電池解決方案，來增加車端續航。供應端，整體電動化供應鏈成熟，主流廠商電芯基本以外采為主。智能座艙智能座艙：各家車企在智能座艙上主要向著硬件平臺高算力化、車內顯示多屏化、交互形式多模態、引入 AI 大模型的方向進行技術及功能升級。整體硬件架構趨同，軟件差距遠期看也有望逐步縮小。智能駕駛：智能駕駛：對于實現 L2+/L3 級別的自動駕駛，主流技術路線明確。國內廠商基本選擇在硬件端使用激光雷達+攝像頭，算法端使用BEV+Transformer、Occupancy的感知算法，并逐步在規控算法中引入神經網絡。整體來看，各家主機廠比拼的是工程化落地能力。2 2）功能與產品設計層面有望

71、通過）功能與產品設計層面有望通過 ToCToC 能力拉開差距能力拉開差距：基于相同的底層技術，各家廠商在中長期技術能力將會趨同，因此對于用戶體驗起決定性作用的將會是車企基于底層技術的智能化功能開發能力，包含創新性功能開發與生態融合。ToCToC 的表現之一為：針對用戶需求度高的場景進行功能開發。的表現之一為：針對用戶需求度高的場景進行功能開發。以理想汽車為例：理想汽車在語音交互系統重創新性加入聲紋識別，并可將不同聲音命名為“爸爸”、“媽媽”、“寶寶”；此外，理想汽車座艙還配備小主人模式，內置講故事功能，深受孩子喜愛。這些功能底層技術并不復雜，但理想針對家庭出行場景設計這些實用性、創新性極高的功

72、能，大受消費者歡迎。ToCToC 的表現之的表現之二二為：為：進行生態融合進行生態融合。以小米、華為為例，其車機系統均支持與手機的無縫流轉，在車內硬件（如屏幕、音響）均支持與品牌相關消費電子產品進行生態聯動。此外，小米車機還支持與小米智能家居系統實現聯動，真正實現車、家、人的生態搭建。表表1010：理想、小米、華為在智能化功能開發上體現出強大的理想、小米、華為在智能化功能開發上體現出強大的 ToCToC 能力能力 車 企車 企/車型車型 領域領域 案例案例 理想OTA5.0 智能駕駛 智能泊車功能提升，支持手機 App 一鍵泊入、主動折疊外后視鏡 智能空間 Mind GPT 大模型在 SS 3

73、.0 中開啟內測，提升智能助手功能 理想同學成為全家人的用車助手、出行助手、娛樂助手和“百科老師”智能增程 REV 3.0 優化感知和控制算法，提升冬季純電續航里程 15%-20%其他功能 新增高德地圖紅綠燈倒計時、手機版任務大師、副駕屏保、駐車拍照俯視圖和能耗分布統計等功能 小米SU7 智能感知和全局協同控制 采用自研智能底盤控制算法，具備全維智能感知和全局協同控制，提供更精準和智能的駕駛體驗 多屏聯動 多屏聯動的五屏設計，包括中控生態屏、翻轉式儀表屏、HUD、后排拓展屏等。無線充電和實體按鍵 在中央通道位置，小米 SU7 配備了 2 塊手機無線充電面板，以及用于控制車輛啟動、空調溫度、風量

74、、懸架高度 電動尾翼調節等功能的 5 個實體按鍵。手機應用與車載系 統無縫流轉 采用了澎湃 OS 操作系統，支持手機應用與車載系統的無流轉，充分發揮了小米的優勢。生態系統 智能座艙具備強大的生態系統，支持蘋果 AirPlay 及 CarPlay 等。屏幕數量及尺寸 16.1 英寸懸浮式中控屏、可反轉的 7.1 英寸液晶儀表、56 英寸的抬頭顯示系統以及 2 塊原生車機系統的 小米 Pad 后排拓展屏。自動駕駛輔助 具備智能安全系統，包括碰撞預警、車道偏離預警、盲點監測等功能，提高駕駛的安全性?？焖賳雍蜕?座艙系統應用具備 1.49 秒極速啟動和 3 分鐘整包升級功能，全車整包升級僅需 30

75、 分鐘。高效的語音助手 搭載了高效的語音助手，用戶可以通過語音指令進行導航、音樂播放、空調調節等操作提高駕駛的安全性和便利性。無感解鎖車門 通過智能手環和藍牙車鑰匙等功能實現無感解鎖車門。問界 M9 屏幕數量及生態 一排 OneGlass 環宇三聯屏（主駕儀表屏 12.3 英寸、中控屏 15.6 英寸-2K 分辨率、副駕娛樂屏 16 英寸-3K 分辨率）全車十屏滿配，內置鴻蒙 OS 4 系統，多人多屏多音區、多屏跨設備投屏等創新功能滿足用戶的影音娛樂需求 業界首款車規級投影系統，32 英寸升降式投影幕布帶來極致觀影體驗 全新 HUAWEI SOUND+智慧定位，各座位聽歌不打擾 首發 AR-H

76、UD 抬頭顯示系統，深度融合智駕信息顯示、風擋投射觀影 座艙舒適性 一排舒云雙享座椅，擁有腿托和腳托，應用華為獨創的座靠分離的專利技術可一鍵變換兩種獨特形態。二排的零重力座椅，具有加熱、通風、按摩、14 向電調等功能并配備獨立充電口、杯托、手機槽和 HUAWEI MagLink 插口，標配隱藏式遮陽簾 三排連體大沙發，配備加熱功能、電動調節和 HUAWEI MagLink 插口 座椅調節從按鈕操作升級為 AI 操作，語音助手小藝可代替用戶做大多數車內調節操作，明顯提升座艙智能化程度 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。

77、16 駕駛員監控系統 駕駛員監測系統（DMS）的駕駛員疲勞預警功能，實現連續駕駛場景提醒。UWB 數字車鑰匙 與華為 WATCH 4 Pro 手表的夢幻聯動，30m 距離開始尋車、8m 的距離開始迎賓、1m 的距離精準解鎖 資料來源：各公司公眾號、騰訊新聞、汽車之家、易車、國投證券研究中心 2.2.2.2.中高端乘用車中高端乘用車市場有望持續市場有望持續增長增長 基于更高的消費能力與更高的生活品質要求，汽車消費升級趨勢明顯?；诟叩南M能力與更高的生活品質要求，汽車消費升級趨勢明顯。1）汽車置換需求占比持續提升：據乘聯會數據，2023 年乘用車增換購占比 56%（增購 11%、換購 45%）

78、；2）置換需求消費升級趨勢明顯。據汽車之家數據，汽車置換前購車價格中樞為 5-15 萬、置換后為10-40 萬，升級趨勢明顯。圖圖21.21.居民人均可支配收入居民人均可支配收入 圖圖22.22.我國購車原因結構變化我國購車原因結構變化 資料來源：數據 GO 公眾號、國家統計局、國投證券研究中心 資料來源：億歐智庫、乘聯會、汽車工業協會、國投證券研究中心 2022023 3 年年 2020 萬以上乘用車銷量萬以上乘用車銷量為為 726726 萬輛，同比萬輛，同比+19%+19%。我們預計，我們預計，20242024-20262026 年我國年我國 2020 萬元萬元以上乘用車銷量以上乘用車銷量

79、有望達有望達 761761 萬輛、萬輛、821821 萬輛、萬輛、882882 萬輛，同比增長萬輛，同比增長 5%5%、8%8%、7%7%。表表1111：20172017-2026E2026E 我國分價格帶乘用車銷量我國分價格帶乘用車銷量 乘用車（萬輛）乘用車（萬輛）20172017 20182018 20192019 20202020 20212021 20222022 20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 5 萬以下 155 105 61 52 85 93 47 49 37 43 5-10 萬 742 680 536 411 421 390 4

80、03 432 458 434 10-15 萬 817 774 744 701 715 755 846 918 973 954 15-20 萬 359 387 376 373 370 466 533 540 572 578 20-30 萬 200 203 209 233 293 356 394 365 401 434 30-40 萬 78 90 86 98 108 132 197 243 258 275 40 萬以上 70 84 97 108 113 121 135 154 163 173 2020 萬以上銷量萬以上銷量 347 347 377 377 392 392 440 440 514 5

81、14 609 609 726 726 761 761 821 821 882 882 YoY 8%4%12%17%19%19%5%8%7%資料來源：乘聯會、國投證券研究中心 2.3.2.3.高端市場自主品牌大有可為高端市場自主品牌大有可為 中高端市場自主品牌仍有較大份額增長空間中高端市場自主品牌仍有較大份額增長空間，目前僅有理想、問界在，目前僅有理想、問界在 3030 萬元以上價格帶實萬元以上價格帶實現較大突破現較大突破。2023 年，自主品牌在 20-30 萬元、30-40 萬元、40 萬元以上價格帶份額分別為28%、39%、14%；2024 年 1-7 月自主品牌份額提升明顯，在各價格帶分

82、別為 39%、47%、22%，仍有提升空間、尤其是 40 萬以上價格帶。分品牌來看，理想、問界在 30 萬元以上價格帶實0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%0 01 12 23 34 45 52010201020112011201220122013201320142014201520152016201620172017201820182019201920202020202120212022202220232023居民人均可支配收入（萬元）居民人均可支配收入（萬元）增速增速0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%100%100%201620162017201720

83、18201820192019202020202021202120222022首購首購換購換購增購增購公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。17 現突圍，2024 年 1-7 月，理想、問界在 30 萬元以上價格帶實現銷售 17.6 萬輛、19.8 萬輛，占比 9%、10%。表表1212：20232023-20242024 年中高端各價格帶自主、合資、外資（特斯拉）銷量份額年中高端各價格帶自主、合資、外資（特斯拉）銷量份額 品牌類別 2023 年銷量（萬輛）2023 年份額 2024M1-7 銷量（萬輛）2024M1-7

84、份額 20-30 萬 30-40 萬 40 萬以上 20-30 萬 30-40 萬 40 萬以上 20-30 萬 30-40 萬 40 萬以上 20-30 萬 30-40 萬 40 萬以上 自主 109 76 18 28%39%14%81 58 18 39%47%22%合資 190 121 116 48%61%86%75 66 63 36%53%78%外資 95 0 0 24%0%0%50 0 0 24%0%0%合計合計 394394 197197 135135 100%100%100%100%100%100%206206 124124 8181 100%100%100%100%100%100

85、%資料來源：乘聯會，國投證券研究中心 表表1313：3030 萬元以上各品牌銷量萬元以上各品牌銷量（萬臺）（萬臺）及份額及份額 品牌品牌 2022024M14M1-7 7銷量銷量 占比占比 20232023年銷量年銷量 占比占比 奧迪 28.7 14%53 16%寶馬 31.4 15%60 18%理想 17.6 9%38 11%梅賽德斯奔馳 31.8 15%55 17%問界 19.8 10%7 2%蔚來 10.8 5%16 5%其它 65.5 32%104 31%合計 205.6 100%332 100%資料來源：乘聯會、國投證券研究中心 產品快速迭代與營銷能力，共同助力自主品牌超車產品快速迭

86、代與營銷能力，共同助力自主品牌超車：1 1）新能源優質供給頻出，率先搶占市場份額。）新能源優質供給頻出，率先搶占市場份額。自主品牌與新勢力快速轉型新能源汽車賽道，基于新平臺快速推出優質電動智能車型。自主品牌與新勢力的新能源車型較同價位合資車型在車身空間、座椅內飾配置、智能化等方面優勢顯著。2 2）優質供給）優質供給+強勢營銷，自主品牌重塑品牌形象。強勢營銷，自主品牌重塑品牌形象。自主品牌抓住“國潮風”契機，依靠優質產品力與清晰品牌定位，實現了高效營銷，國內頭部車企逐步塑造起扎實、中高端的品牌形象，助力實現品牌的向上突破和市場份額的擴大。3 3）整體自主品牌新車型價格帶上移趨勢明顯。）整體自主品

87、牌新車型價格帶上移趨勢明顯。2022 年上市的自主品牌的新車型集中在 10-30 萬區間；2023 年，理想、問界等發力 30 萬元以上價格帶，實現份額突破；2024 年，騰勢、極氪、阿維塔等自主品牌均將全面發力中高端市場。表表1414：自主品牌新車型價格帶持續上移自主品牌新車型價格帶持續上移（表中為不完全統計）（表中為不完全統計）1 10 0 萬元以內萬元以內 1 10 0-2020 萬萬 2 20 0-3030 萬萬 3 30 0-4040 萬萬 4 40 0 萬以上萬以上 2022 年 幾何 E EV、糯玉米 EV UNI-V iDD、元 PLUS EV、MG Mulan EV、幾何 M

88、6 EV、幾何 G6 EV、逸動 EV、深藍SL03 驅逐艦 05、帝豪 L PHEV、哈弗 H6 PHEV、長安 UNI-K PHEV、歐尚 Z6 PHEV 星越 L 增程版、閃電貓、比亞迪海豹、拿鐵 PHEV、哪吒S、星越 L HiX、護衛艦 07 騰勢 D9 DM、阿維塔 11、摩卡 PHEV、理想 L8 極氪 009、沙龍機甲龍、智己L7 2023 年 海鷗 EV、熊貓Mini EV、哪吒AYA EV 海豹 DM、梟龍 PHEV、梟龍 MAX、猛龍 PHEV、二代大狗 PHEV、云朵 EV、曹操 60 EV、睿藍 7 EV、銀河 L7 PHEV、銀河 L6 PHEV、領克 06 PHE

89、V、領克 06 EMP 改款、追風 ET-i PHEV、大圣 i-DM、啟源 A07 EV、長安 UNI-V PHEV、長安 CS75 Plus PHEV、啟源 A07 EREV、啟源 A05 PHEV、啟源 A06 PHEV、哪吒 GT EV、零跑 C01 EREV、零跑 C11 EREV、名爵 MG4 EV、榮威ei6 MAX、榮威 D7 DMH、啟源 Q05、啟源A06、零跑 C10/B11、奇瑞 iCAR 03、奇瑞T6、哪吒 U max 宋 L、拿鐵 PHEV、坦克 400 PHEV、小鵬 G6 EV、極氪 X EV、極氪 007、銀河 E8、領克 08 PHEV、深藍 S7 EV、

90、深藍 S7 EREV、榮威 D7 EV、榮威 EP39、智己 LS6 EV、飛凡F7 EV、旅行者 C-DM、星紀元ES、瑤光 C-DM、風云 T9、坦克 300、新摩卡 四驅版、昊鉑 HT 豹 5、騰勢 D9 EV、騰勢 N7 EV、藍山 PHEV、摩卡 PHEV、坦克 500 PHEV、蔚來 ET5T EV、理想 L7 EREV、Cyberster EV、阿維塔 12、高山 騰勢 N8 DM、仰望 U9、極氪 009 EV、理想MEGA、問界M9、高山 Plus 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。18 2024

91、年（已上市以及預計上市）納米 01EV、奔騰小馬 海豹 06、秦 Ldmi、耀光 C-DM、奇瑞 A8 Pro、二代大狗 Hi4、元 UP、榮威 D5X、捷途山海 T2、風云 T9、宋 L dmi、銀河 E5、深藍 S07、風云 T6、海獅 05、海豹 06GT、啟源 C798、深藍 S05、深藍 L07、MONA、哈弗新梟龍 MAX、零跑 C16、極狐阿爾法 S5 小米 SU7、海獅 07EV、智己L6、坦克 300 Hi4-T、星際元ET、理想 L6、深藍 G318、昊鉑 HT、唐 MAX、方程豹豹 3、極氪 7X、極氪 MIX、領克Z10、阿維塔 07、阿維塔E16、啟源 E07、魏牌新

92、藍山 小鵬 X9、騰勢Z9GT、智界 R7、問界 M8 理想 MEGA、享界 S9、仰望U7、極氪 009 光輝版、豹 8、坦克 700 Hi4-T、坦克 800 Hi4-T 資料來源：汽車之家、各公司官網、國投證券研究中心 自主品牌自主品牌單車價值量實現向上突破，單車價值量實現向上突破，有望有望帶動帶動盈利能力盈利能力提升。提升。隨著單車價值量的提升，以及后續自主品牌繼續提升品牌調性、擴大中高端市場份額，有望實現盈利能力的提升。3.3.理想汽車具有理想汽車具有“三大三大核心核心能力能力”我們認為理想汽車擁有我們認為理想汽車擁有“三大三大核心核心能力能力”，能夠持續打造爆款產品，能夠持續打造爆

93、款產品：1)極致的產品能力：極致的產品能力：理想能夠持續帶來超越用戶預期的體驗,體現的是對用戶需求的深刻理解，背后是嚴密的用戶需求研究機制。2)超強的營銷能力：超強的營銷能力：理想擁有超強的線上營銷和線下營銷能力。3)優異的組織管理能力優異的組織管理能力：理想組織管理模式持續迭代，帶來組織效率的持續提升。圖圖23.23.理想擁有“三大極致能力”理想擁有“三大極致能力”資料來源：國投證券研究中心整理 3.1.3.1.極致的產品定義能力極致的產品定義能力 3.1.1.3.1.1.產品完善度極高產品完善度極高，帶來，帶來持續持續超預期用戶體驗超預期用戶體驗 理想理想 ONEONE 圍繞解決續航焦慮、

94、滿足大家庭出行空間需求、增加智能化空間體驗進行了創新，圍繞解決續航焦慮、滿足大家庭出行空間需求、增加智能化空間體驗進行了創新，理想理想 L9L9 繼續優化空間設計、提供更創新亮眼的智能化功能繼續優化空間設計、提供更創新亮眼的智能化功能。理想持續為用戶帶來了超預期理想持續為用戶帶來了超預期的產品體驗。的產品體驗。1 1）理想）理想 ONEONE 創新點：創新點：長續航增程驅動、多屏交互、六座布局、四音區自由對話等 2 2）理想理想 L9L9 創新創新點點：安全駕駛交互屏+大尺寸 HUD，二排娛樂屏，二排右側的小桌板，座椅帶有 4D 震動和 10 點按摩，可制冷和保溫的車載冰箱等 表表1515：理

95、想持續創新，創造超越用戶需求的產品理想持續創新，創造超越用戶需求的產品 創新創新 方案方案 核心優勢核心優勢/價值價值 取消儀表盤，用安全駕駛交互屏+大尺寸 HUD取而代之 采用 13.35 英寸的 HUD（不像傳統 HUD 只能顯示數字圖標，顯示內容包括行車數據、導航、智能駕駛等重要信息，渲染動畫流暢，尺寸大而清晰，還可以讓用戶自定義設置顯示內容 駕駛員不需要把視線從正前方轉移（扭頭或低頭看屏幕），就可以查看各種必要信息，且幾乎完全不遮擋視線，能更好地保障行車安全 配合位于方向盤上方的安全駕駛交互屏，安全駕駛交互屏采用 Mini LED顯示技術，分辨率為 800*166，還可以觸控操作 解決

96、了過去 HUD 無法快捷設置和調整的問題 15.7 英寸的二排娛樂屏 車規級 OLED 屏幕，分辨率達到 3K 級別，可以電動開啟和關閉，屏幕折疊起來的時候頂棚需要是平整的，并且屏幕邊框進行縮窄設計，能夠手勢交互 二三排乘客也擁有電影院、移動的游戲空間，并且保證了二三排用戶的視野通透性，也降低了前后排的區隔感 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。19 遮陽簾直接安裝到玻璃 傳統遮陽簾是掛在鈑金件上，在遮陽簾和天窗玻璃之間，還會多出一個遮陽簾支架來支撐遮陽簾及相關電機的重量，L9 直接安裝到玻璃上 省掉了一整圈的固定遮陽

97、簾的車身鈑金支架，不僅能減輕重量，最重要的是增加了頭部空間，天窗更通透 二排右側的小桌板 傳統的小桌板承重結構是鈑金骨架，用上下盒子扣上，盒子不承重，但這樣小桌板就會比較厚。L9 使用的襯板是壓鑄鋁合金，它本身就能作為承重結構，讓小桌板的厚度減少 超豪華品牌的小桌板最極限的做到了 36 毫米，L9 的小桌板最終厚度只有 30 毫米 二排座椅帶有 4D 震動裝置和 10 點按摩 傳統方案是將設計打包交給供應商座椅，供應商座椅通過打補丁實現功能疊加，L9 重新設計了骨架方案，以及面套和泡沫的結構、硬度，吊緊的方式、位置等 座椅包裹性更好，觸感十分柔軟，按摩力度大；同時配合電影音效震動 車載冰箱帶有

98、加熱功能 過去的車載小冰箱基本都只有冷藏功能，L9 的冰箱除了制冷還具有保溫功能，（35-50）；采用壓縮機式，加熱和制冷速度快無噪音 長途或露營隨時都能喝上冰鎮飲料；可以用來保溫奶瓶 資料來源：理想汽車官方公眾號、有駕官方號、國投證券研究中心 競品競品復刻理想產品并非易事復刻理想產品并非易事，同時理想自身，同時理想自身保持快速迭代。保持快速迭代。1 1）產品定位的維度多、車型開發周期長，復刻理想產品并非易事。）產品定位的維度多、車型開發周期長，復刻理想產品并非易事。開發一款全新車型涉及市場調研、概念設計、工程設計、樣車試驗和量產全流程，大約需要 2-3 年的開發周期。此外，理想的產品設計維度

99、設計幾百項，競品難以輕易復刻。2 2）理想產品快速持續迭代，保持）理想產品快速持續迭代，保持不被超越不被超越。2021 年上市的理想 ONE 已經是一款各維度表現非常均衡的產品，在理想 ONE 的基礎上，L 系列產品的軟硬件完成迭代升級，產品力持續領先。3.1.2.3.1.2.理想理想產品持續超預期的原因：深度產品持續超預期的原因：深度理解理解用戶需求用戶需求 理想產品理想產品持續超越用戶預期的原因持續超越用戶預期的原因在于在于深刻理解用戶需求深刻理解用戶需求，從深度挖掘、細分參數配置、合，從深度挖掘、細分參數配置、合理取舍三個方面入手，實現理取舍三個方面入手，實現產品產品功能的超預期。功能的

100、超預期。1 1）挖掘用戶的高頻需求挖掘用戶的高頻需求：理想 L 系列上市之前，電吸門被當成豪華車的重要標志、僅會在百萬豪車上配置。理想認為關門是一個高頻的行為，該功能的優化將顯著提升用戶體驗，尤其對于家庭用戶，電吸門不會吵醒正在車內熟睡的孩子，因此理想將該功能變為標配。再例如，關注到由于上下班時間不同，不同的光線對抬頭顯示和屏幕的視覺體驗也會有影響，理想重點優化了抬頭顯示和屏幕的清晰度和顯示效果，切實提升了用戶體驗。2 2）細分到細分到“原子級原子級”的配置的配置：理想的產品團隊會把產品的每一個價值特性、每一項具體的功能，都與競品做對比，確保知己知彼，并在此基礎上完善現有解決方案。例如，市場上

101、較多車型的座椅加熱僅有底部和背部加熱，理想的座椅加上了側翼加熱，避免側面冰涼；理想 L7第二排提供了座椅上的超大扶手，靠門側的扶手一直延續到后車體上，帶來 270 度環繞的“頭等艙”體驗。3 3）合理取舍，追求務實合理取舍，追求務實：理想 L 系列沒有采用風靡一時的全景天幕，而是更加務實地使用普通的物理遮陽簾，既可以在高溫強光照時有效遮陽，又能在露營或者夜晚時分欣賞夜色；再例如，L 系列最大的特點是前排的星環大燈，但是并沒有帶“酷炫”的燈語功能，針對家庭用戶實現了足夠的辨識度和精致感。圖圖24.24.理想理想 L7 的的 270 度環繞扶手座椅度環繞扶手座椅 圖圖25.25.理想理想 L9 座

102、椅側翼加熱墊座椅側翼加熱墊 資料來源：理想汽車官方微博、國投證券研究中心 資料來源：理想汽車官方微博、國投證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。20 3.1.3.3.1.3.深度理解用戶需求的背后是深度理解用戶需求的背后是嚴密的研究機制嚴密的研究機制 理想具備嚴密的用戶需求研究機制，其基礎為理想具備嚴密的用戶需求研究機制，其基礎為理想擁有優秀的產品經理理想擁有優秀的產品經理，以及公司完整的方，以及公司完整的方法論和研究體系。法論和研究體系。1 1）李想培養出一批優秀的產品經理：李想培養出一批優秀的產品經理：

103、李想本人在汽車之家鉆研多年，對汽車有深刻的理解，打磨出“像素級”的產品體感。2 2）公司內部）公司內部具有系統的產品方法論具有系統的產品方法論，可將產品力進行量化，可將產品力進行量化：理想產品方法論認為，產品價值等于產品力乘以產品質量除以產品價格，其中對于產品力有超過一百項定義。理想將所有感性的、理性的指標都進行量化評估，并且做成在線系統，能夠將自身產品以及競品的產品力量化體現。3 3）公司）公司組織高質量的用戶共創會：組織高質量的用戶共創會：理想不依賴于傳統意義上的用戶調研，傳統用戶調研通常采用一對一的形式，用戶容易受到產品經理的引導而隱藏真實需求。理想組織多人共創會：采用分組形式而不是所有

104、人共同討論，避免意見領袖主導觀點；采用場景回憶的形式，而不是問答形式，避免用無法直接描述需求；詢問感性期待而非直接給出方案，以激發用戶更深層的需求。通過高質量的共創會，理想的產品團隊能理解用戶的深層需求，例如，通過總結出用戶對語音助手具有“讓孩子開心”的需求，開發出兒童版“理想同學”，收獲用戶好評。4 4）從真實場景中提煉和驗證需求：從真實場景中提煉和驗證需求：相較于閉門造車，理想的產品團隊會進入到用戶的家庭，與用戶共同生活一天，觀察用戶的用車場景，從中總結和提煉出高頻出現或者未被滿足的需求。例如，早期理想產品團隊花費一周時間觀察用戶上下車是否會被第二排的扶手刮到，進而確定了將雙排扶手改成單排

105、扶手。在需求的驗證階段，理想也會讓生活經驗豐富的員工回到真實使用場景，模擬產品是否能夠徹底滿足相應需求。圖圖26.26.理想具有嚴密的用戶需求研究機制理想具有嚴密的用戶需求研究機制 資料來源：國投證券研究中心整理 3.2.3.2.超強的營銷能力超強的營銷能力 3.2.1.3.2.1.理想擁有超強的理想擁有超強的線上營銷線上營銷能力能力 新能源時代，營銷的重要性顯著提升。新能源時代，營銷的重要性顯著提升。行業供給快速擴張，持續性的話題輸出、深度的價值傳播才能有效觸達用戶心智，占領流量高點。簡單粗放的階段式投放、外包式、形式主義的傳統營銷模式效率低，持久性不足。理想也深刻認識到這一點。理想理想的的

106、超強的線上營銷能力體現在：超強的線上營銷能力體現在：資源豐富、營銷效率高資源豐富、營銷效率高 1 1）資源豐富：資源豐富：李想是汽車之家出身，有大量穩定合作的 KOL，媒體號召力強，在微博高頻發聲維持熱度。2 2）營銷效率高、穿透力強：營銷效率高、穿透力強：例如，理想發起的每次媒體試駕和 OTA 均具有較強的傳播力和影響力。理想為媒體提供充足的試駕車，搭建豐富的拍攝機位，提供無損、無保留的素材等，開啟社交平臺深度創作的時代。此外，理想的產品保持高頻（1-2 個月一次）OTA，每次 OTA公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾

107、頁。21 都成為一次產品的深度營銷，這樣的內容營銷無須推廣費用、來自于產品本身并且具有持續的話題流量。線上強營銷能力線上強營銷能力源于：源于：深度自研的深度自研的營銷內容、貫穿組織的營銷機制營銷內容、貫穿組織的營銷機制 1 1）深度自研深度自研的的傳播內容：傳播內容：理想不斷打磨宣傳內容，傾注了大量時間。例如，理想的每場發布會上的宣傳片都堪稱“理想影業”出品，當中呈現的動畫等素材也是由理想的設計師團隊不斷地優化和修改而來的。2 2）貫穿組織的營銷機制：貫穿組織的營銷機制：傳統組織中，營銷由單一的營銷部門負責；理想汽車將營銷部門和產品定義、設計、研發、試制、到最終生產制造等各個部門無縫連接在一起

108、；產品成為營銷的載體，內部種子寫手、工程師團隊、整車設計團隊和 HMI 團隊均參與到內容制造和產品推廣的過程中，整個企業變成一個巨大的營銷組織，最大化將產品價值和理念傳達至用戶。圖圖27.27.理想汽車產品發布會的“科技大片”理想汽車產品發布會的“科技大片”資料來源：新片場、國投證券研究中心 3.2.1.3.2.1.理想擁有高效的理想擁有高效的線下線下營銷營銷能力能力 理想理想擁有擁有高效的線下高效的線下營銷營銷能力能力，單店效能表現優異單店效能表現優異。理想的渠道擴張步伐穩健，截至 2024 年3 月底，理想零售門店 474 家，小于蔚來的 542 家（蔚來中心+蔚來空間）和小鵬的 574

109、家（銷售門店）。但理想線下運營能力優異，單店效能保持較高水平且持續領先蔚來和小鵬，2024Q2 單店效能達到 219 輛。圖圖28.28.理想、小鵬、蔚來季度單店效能理想、小鵬、蔚來季度單店效能（單位：（單位：輛輛/店）店）圖圖29.29.理想、小鵬、蔚來門店數量對比理想、小鵬、蔚來門店數量對比 資料來源：各公司財報及公眾號、國投證券研究中心 資料來源：各公司財報及公眾號、國投證券研究中心 線下高效線下高效營銷營銷背后的原因：背后的原因：精細化運營、精細化運營、權力權力下放下放 1 1）系統工具與機制幫助下，實現系統工具與機制幫助下，實現精細化運營：精細化運營：0.00.050.050.010

110、0.0100.0150.0150.0200.0200.0250.0250.0300.0300.0350.0350.0理想理想蔚來蔚來小鵬小鵬0 0100100200200300300400400500500600600700700理想理想蔚來蔚來小鵬小鵬公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。22 理想汽車采用直營模式，并且不同于其他新勢力多采用第三方的 CRM 工具，理想自建了 CRM系統，售前流程高度依賴數字化工具賦能導購管理，并將該系統進行持續迭代，提高線索利用率；銷售和店長建立雙向反饋機制，并且實行每周復盤和每日復

111、盤，充分調動積極性。此外，理想還對 APP 各觸點進行應用行為、推廣效果統計等各類分析，精準判斷用戶需求，優化銷售策略。2 2）權力下放，深入區域經營：權力下放，深入區域經營：2023 年開始，行業競爭日漸激烈，公司意識到靠總部遠程指揮一線作戰是不充分的。為此，公司的零售體系經營重心下沉，通過推行“總部主建、區域主戰”來贏得更大市場份額。各省形成獨立作戰單元，依據屬地情況設定目標、匹配資源、制定自己的商業計劃和預算。2023 年 1 月開始，從過去的大區管理方式變成按省管理，資源分配和決策的權力也從區域經理下放到省總，并且省總的權力擴大，由只負責銷售端轉變為全權負責銷售、交付和售后，可以為各店

112、長提供更切實有效的資源支持。此外，每個省單個門店都有單獨的經營財報，大幅提升了渠道管理效率和反應速度。改革以來，理想的門店數量雖然沒有明顯增長，但單店產出及產品專家單人產出都有了大幅增長，從線索到訂單的轉化率也實現顯著提升。3.3.3.3.優異的組織管理能力優異的組織管理能力 理想的理想的組織管理模式持續迭代組織管理模式持續迭代，李想，李想認真研究認真研究了了全球頂尖的軟硬件結合的萬億級別企業的管全球頂尖的軟硬件結合的萬億級別企業的管理模式，以及企業在不同規模階段所做出的組織升級的選擇、方法、經驗理模式，以及企業在不同規模階段所做出的組織升級的選擇、方法、經驗：1 1）20182018-202

113、02020 年，公司應用年，公司應用 OKROKR（目標管理和溝通工具）：（目標管理和溝通工具）：理想在垂直型組織的基礎上應用OKR 工具，讓負責汽車制造、直營銷售、軟件應用的人（分別來自傳統汽車行業、零售行業、以及互聯網公司）能夠充分溝通和協作，保證了速度和效率，于 2019 年完成了第一輛車的研發，并且在 2020 年開始交付，理想 ONE 成為爆款，企業實現從 0 到 1；2 2）20212021-20222022 年，公司應用年，公司應用 IPD(IPD(集成產品開發工具集成產品開發工具)：在理想開始研發造車平臺并且為了保證技術高速迭代、全棧自研核心軟硬件的背景下，業務鏈條變長、周期拉

114、長，原來的垂直作戰方式不再適用。理想開始試點 IPD，2021 年成立第一個橫向組織產品部，負責產品規劃、SPDT 團隊、產品定義等工作，并運行產品管理委員會，與研發、供應鏈、質量、制造、品牌、銷售等緊密互鎖，與戰略流程團隊配合，嚴格按照 IPD 流程運營，認真定義和運營每一個流程和規范。這期間理想順利推出全新平臺車型理想 L9，并且順利完成理想 ONE 和 L8 的交棒，保證了供應和產能的快速爬升，成功將理想 ONE 做成爆品的能力復制到所有車型上。圖圖30.30.2018 年理想開始年理想開始 OKR 實踐實踐 圖圖31.31.理想應用理想應用 IPD 流程流程 資料來源：理想汽車 CEO

115、 微博、國投證券研究中心 資料來源：理想汽車公眾號、國投證券研究中心 3 3）2 2023023 年開始，公司向矩陣型組織轉型：年開始，公司向矩陣型組織轉型：公司步入 1-10 的階段，質量成為關鍵，對內管理需要保證高質量的認知、規劃、執行和復盤；對消費者需要保證高質量的研發、制造、產品和服務，需要杜絕任何一個糟糕的重大決策或任何一個低質量交付的產品。因此，2023 年公司全面啟動矩陣型組織升級，在原有的兩個橫向實體部門(戰略部和產品部)的基礎上新增五個橫向實體部門，支撐公司的全面矩陣型組織升級和流程運營。這五個部門分別是：商業部、供應部、流程部、組織部、財經部。公司深度分析公司深度分析/理想

116、汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。23 理想的矩陣型組織中，橫向團隊規劃路、修路、運營路，縱向團隊造車、開車、運營車，理想的矩陣型組織中，橫向團隊規劃路、修路、運營路，縱向團隊造車、開車、運營車，高質量的道路配合高水平的車隊，保證企業全流程的質量管理，把持續創造的價值源源高質量的道路配合高水平的車隊，保證企業全流程的質量管理，把持續創造的價值源源不斷的運送給消費者。不斷的運送給消費者。理想完成平穩、高效組織架構過度，組織升級效果理想完成平穩、高效組織架構過度，組織升級效果顯著顯著。通常情況下，組織變革可能會導致企業帶來 2-3 年的增長停滯，但是

117、理想的組織升級并沒有帶來效率的下降，在極高的協同度下，組織升級帶來的效果顯著：組織高效運轉：組織高效運轉：盡管“高速公路”上有更多的交通規則，但總體上效率更高，事故率更低。建立一套好的訓戰體系：建立一套好的訓戰體系：公司整體工作機制和人工智能類似，從洞察、感知的輸入，到目標的制定、規劃計劃，再到協同和執行，和之后的復盤訓練，應屆畢業也可以快速進入真正的戰斗并成長。建立互鎖的建立互鎖的契約制度：契約制度：矩陣型組織將過去的 OKR 對齊變成了互鎖，變成了團隊和團隊之間的契約，不同團隊之間既可以相互挑戰、又可以密切合作以獲得最佳結果。圖圖32.32.理想升級為矩陣組織理想升級為矩陣組織 資料來源：

118、理想汽車公眾號、國投證券研究中心 4 4）20242024 年年 4 4 月，理想開啟矩陣組織月，理想開啟矩陣組織 2.02.0 升級升級，更加聚焦產品與戰略，更加聚焦產品與戰略。公司認為前期組織架構下，公司在用戶價值、經營效率都未形成清晰思路，決策落地執行也不夠到位，所以要通過升級來保持組織靈活性。此次變革，理想將 CEO 辦公室更名為“產品與戰略組群”，更加聚焦產品與戰略，弱化供應鏈、商業銷售職能。其中，商業部更名為“產品線”，將原產品部的車型 PDT 團隊挪入該部門；原本 CEO 辦公室下的供應鏈部門，調整后并入總裁馬東輝的生產與研發群組。此次調整后，此次調整后，CEOCEO 辦公室職能

119、減負，更加聚焦產品，讓理想車型產品定義與商辦公室職能減負，更加聚焦產品，讓理想車型產品定義與商業落地更緊密合作業落地更緊密合作。4.4.智能座艙領先，無圖自動駕駛落地智能座艙領先，無圖自動駕駛落地 4.1.4.1.智能座艙：行業領先，快速迭代智能座艙：行業領先，快速迭代 4.1.1.4.1.1.創新多屏交互：打造極佳視聽娛樂體驗創新多屏交互：打造極佳視聽娛樂體驗 理想創新性地打造多屏交互空間，滿足每一位成員的視聽和娛樂需求。理想創新性地打造多屏交互空間，滿足每一位成員的視聽和娛樂需求。理想 L 系列車型的中控屏和副駕娛樂屏為兩個 15.7 英寸的 LCD 屏，智能空間 SS MAX 版還搭載后

120、排娛樂屏和獨立揚聲器（二排娛樂屏兩側），副駕、后排均配置獨立藍牙音源，并支持有線投屏，完美實現主駕聽音樂、副駕追劇、二排兩娃戴耳機看動畫片的場景體驗。表表1616：理想智能空間硬件配置理想智能空間硬件配置 前排四屏交互系統前排四屏交互系統 智能空間智能空間 SS ProSS Pro 智能空間智能空間 SS MaxSS Max LCD 中控屏和副駕屏 前排雙 15.7 英寸 前排雙 15.7 英寸 LCD 后排娛樂屏 后排 15.7 英寸 HUD 13.35 英寸 13.35 英寸 安全駕駛交互屏 Mini LED Mini LED 分布式麥克風 6 個 6 個 公司深度分析公司深度分析/理想汽

121、車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。24 揚聲器 19 個 21 個 功放 1920 瓦 1920 瓦 全景聲音響系統 7.3.4 7.3.4 芯片 1*高通驍龍 8155 芯片 2*高通驍龍 8155 芯片 內存 12GB 24GB 高速存儲 128GB 256GB 傳感器 2*IR 傳感器 3D ToF+IR 資料來源：汽車之家、國投證券研究中心 理想用理想用 HUDHUD 和安全駕駛交互屏徹底替代傳統儀表屏，和安全駕駛交互屏徹底替代傳統儀表屏，同時同時 HUDHUD 表現優異。表現優異。理想 HUD 顯示面積做到了 13.35 英寸，最大亮度做

122、到了 12000cd/m2，在艷陽高照、雨雪天氣、夜晚都清晰可見，此外，顯示樣式都單獨設計，由中控屏渲染再投屏，顯示駕駛員需要實時關注的駕駛信息、車輛感知、地圖等信息，相比競品顯示內容更細膩豐富，做到清晰且實用，解放視野。2024 年 3 月上市的 MEGA 首次將后視鏡影像加入 HUD 中，實現不扭頭即可觀察到比物理后視鏡還寬廣的視覺效果。4.1.2.4.1.2.車機領先：邏輯清晰、操控絲滑、生態豐富車機領先：邏輯清晰、操控絲滑、生態豐富 順滑的車機體驗不單單需要 CPU 性能夠強，也需要觸摸屏素質、軟件優化和 UI 設計共同完成。理想車機理想車機從從 UIUI 設計、硬件水平、生態設計、硬

123、件水平、生態體驗處于領先水平體驗處于領先水平：1 1）操作方便、邏輯清晰：）操作方便、邏輯清晰：理想借鑒蘋果產品的交互設計理念，車機采用卡片式設計，左側和底部的 Dock 欄加上縱向的大卡片，較大面積的按鈕配合圖形，能夠令駕乘者最快得到有效信息，并且菜單層級邏輯清晰，學習成本低。2 2）硬件賦能，操作絲滑：）硬件賦能，操作絲滑：理想智能座艙搭載高通驍龍 8295P 芯片，為 AI、軟件和娛樂提供強大的計算能力，并且支持雙 5G 運營商的切換，確保高速網絡的實時在線。理想的車機操作絲滑，流暢不卡頓。3 3）生態豐富：）生態豐富：理想車機囊括了 QQ 音樂、網易云音樂、微信、嗶哩嗶哩、愛奇藝、騰訊

124、視頻、高德地圖、百度地圖等實用、豐富的應用，針對每一款 APP 的應用場景重新定制了 UI 界面，并且持續升級迭代。圖圖33.33.理想理想 L9、小鵬、小鵬 G9、蔚來、蔚來 ET5 UI 對比對比 資料來源：車家號、太平洋汽車等、國投證券研究中心 4.1.3.4.1.3.語音交互：算法自研，“看得見、聽得清”語音交互：算法自研，“看得見、聽得清”理想已實現語音算法全自研理想已實現語音算法全自研，并通過持續，并通過持續 OTAOTA 升級體驗，讓座艙“看得見、聽得清”。升級體驗，讓座艙“看得見、聽得清”。2022年開始，公司堅持全鏈路自研，通過喚醒、識別、理解全鏈路架構的優化，核心垂域做到本

125、地識別-理解-執行的閉環，實現理想同學更聰明、不等待的交互設計。目前通過持續 OTA，理想語音交互已實現：1）理想語音助手支持車控指令毫秒級響應；2）逐步拓展第三方軟件深層菜單的可見即可說；3）通過“車載多音區交互技術”支持 6 路人聲分離，能實現全車多路拾音、人聲定位、降噪、回聲消除和語音喚醒，實現六音區自由對話。4）2023 年 12 月通過OTA5.0，實現多模態可見即可說、多模態指代等功能。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。25 表表1717：理想語音助手理想語音助手 OTAOTA 功能梳理功能梳理 功能劃分

126、功能劃分 OTAOTA 時間時間 升級功能升級功能 喚醒識別 2021 年 6 月 1 日 新增喚醒打斷功能，理想同學播報時，支持語音直接喚起理想同學進入下一輪指令 2022 年 9 月 14 日 喚醒理想同學后，不用再等待 Ta 說“我在”2023 年 1 月 3 日 理想同學響應速度再提速，無論側臉還是側身，直接喚醒，也很準確，兒童使用更加自由 2023 年 4 月 23 日 支持車控指令毫秒級響應，帶來更快的執行體驗 多音區交互 2021 年 6 月 1 日 新增四音區鎖定模式，可以在設置語音內選擇支持喚醒理想同學的座椅位置 2021 年 9 月 11 日 全新跨音區上下文對話功能，支持

127、識別“理想同學，我也要”2022 年 9 月 14 日 可在車內任意位置呼喚理想同學，會出現在離最近的一塊屏幕，聲音也會集中在該屏幕附近 2022 年 11 月 3 日 新增通過“一起看”、“我也要看”、“和副駕一起看”發起多屏同播功能 2022 年 12 月 29 日 支持多人參與地點選擇與路線選擇的功能，全車乘員均可參與 可見即可說 2021 年 9 月 11 日 可見即可說，看到什么就說什么 2021 年 12 月 7 日 網易云音樂深層菜單的可見即可說，還可以實現換個版本歌詞控制等播控功能 2021 年 12 月 7 日 車輛設置方面，支持設置的一二級菜單可見即可說功能 2023 年

128、2 月 17 日 新增視頻跨平臺搜索 三維交互 2022 年 9 月 14 日 語音視覺融合交互，手指車窗說“打開它”、“關上它”，理想同學就能看得見、聽得懂 資料來源：理想汽車公眾號、國投證券研究中心 圖圖34.34.理想汽車座艙擁有視覺感知能力理想汽車座艙擁有視覺感知能力 資料來源：騰訊網、理想家庭科技日、國投證券研究中心 4.1.4.4.1.4.大模型上車：座艙真正智能化大模型上車：座艙真正智能化 理想自研認知大模型理想自研認知大模型 Mind GPTMind GPT，座艙的機械式交互有望轉變為情感式交互，用戶能夠產生共，座艙的機械式交互有望轉變為情感式交互，用戶能夠產生共鳴，形成更強烈

129、的依賴關系；并且座艙鳴，形成更強烈的依賴關系；并且座艙 AIAI 不斷學習乘員的行為和語言習慣，將帶來形成個不斷學習乘員的行為和語言習慣，將帶來形成個性化的交互體驗，是對現有小模型交互系統的革命。性化的交互體驗，是對現有小模型交互系統的革命。理想自研認知大模型理想自研認知大模型 Mind GPTMind GPT 能實現能實現：1 1）充分自監督學習：）充分自監督學習：Mind GPT 使用了 1.3 萬億個 token 進行基座模型的訓練，重點針對中英雙語進行了充分的自監督學習，數十 TB 的原始訓練數據經過了精心的過濾和去除，覆蓋了 15 個重點領域。2 2）善用外部工具、持續拓寬能力范圍：

130、）善用外部工具、持續拓寬能力范圍：MindGPT 可調度外部的 API 和專用能力，解決自己不擅長的部分，持續拓寬大模型的能力覆蓋。3 3）有記憶、能成長：）有記憶、能成長：Mind GPT 自帶記憶網絡，可以基于用戶的每一次反饋和糾偏不斷迭代自身能力，讓理想同學“越用越好用”。圖圖35.35.理想智能座艙空間交互理想智能座艙空間交互 2.0 資料來源：理想家庭科技日、國投證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。26 20232023 年年 1212 月實現月實現 OTA5.0OTA5.0 升級，理想同學引入

131、內測版升級，理想同學引入內測版 Mind GPTMind GPT。理想 L 系列通過 OTA5.0 實現用車助手、娛樂助手、百科老師、出行助手功能，基于 MindGPT 大模型的理想同學將擁有編程、繪畫、創造音樂的高級技能，成為各個領域的專業助手，并為用戶提供更具情感性的交互體驗。4.2.4.2.自動駕駛：無圖方案落地，加速自動駕駛：無圖方案落地，加速邁向端到端邁向端到端 4.2.1.4.2.1.發展歷程：穩扎穩打步入全棧自研，落地全場景輔助駕駛功能發展歷程：穩扎穩打步入全棧自研，落地全場景輔助駕駛功能 階段一：采用階段一：采用 MobileyeMobileye 黑盒方案，實現黑盒方案，實現

132、L2L2 級輔助駕駛級輔助駕駛。2019 年 12 月理想 ONE 開啟交付，搭載 Mobileye EyeQ4 芯片，車企不掌握感知算法與數據，無法進行功能迭代。階段二：步入全棧自研，開通高速階段二：步入全棧自研，開通高速 NOANOA。2021 年 6 月新理想 ONE 上市，搭載地平線征程 3 芯片，該芯片支持理想自主開發感知及規控算法，且芯片總算力較前方案提升至 10TOPS。2021年 12 月理想通過 OTA 升級落地高速 NOA、完整版 AEB 功能。階段三：硬件和算法階段三：硬件和算法全面突破全面突破升級，升級，城市城市 NOANOA 實現初步落地實現初步落地 1 1）硬件升級

133、：硬件升級：AD MaxAD Max 側重優化前向感知。側重優化前向感知。理想擁有 AD Pro 與 AD Max 兩套方案，AD Max 增配激光雷達+高像素攝像頭，目的是強化前向、側向感知。2 2）算法升級：算法升級：20232023 年年 4 4 月理想發布月理想發布 AD Max3.0AD Max3.0，完成模型算法，完成模型算法+數據閉環的構建。數據閉環的構建?；诨?AD MaxAD Max 的硬件基礎，理想完成軟件算法體系的搭建。的硬件基礎，理想完成軟件算法體系的搭建。理想在感知算法層面跟隨行業主流采用 BEV+Transformer、Occupancy 的解決方案，實現了對三

134、維空間的感知以及交通參與者未來軌跡的預測。理想在規控算法層面開始布局模仿學習算法，使得規控環節輸出更類似人類駕駛員的執行結果。此外，理想構建了高度自動化的數據閉環，涵蓋從數據采集到挖掘、標注、訓練等環節，使得模型可以高效迭代成長。20232023 年年 6 6 月開啟北京城市月開啟北京城市 NOANOA 無圖公測。無圖公測。2023 年 6 月底，理想于北京復雜度最高的地區之一望京開啟了國內首個無圖城市 NOA 公測。從公測表現來看：1）感知層面，可輸出精細度高、寬廣度足夠、包含交通參與者軌跡預測的BEV 結果以及 Occupancy 物理世界還原結果；2）執行層面，對于常規路口、常規障礙物場

135、景都可以順利通行或繞行。20242024 年年 5 5 月，理想開啟無圖月，理想開啟無圖 NOANOA 內測，內測表現優異。內測，內測表現優異。無圖 NOA 內測用戶使用率大于 99%，用戶里程滲透率大于 80%，側面印證了功能體驗的高成熟度。圖圖36.36.理想汽車無圖理想汽車無圖 NOA 內測表現內測表現 資料來源：理想智駕發布會、國投證券研究中心 階段四（階段四（20232023 年底至今）：智駕團隊架構調整，全力加碼端到端年底至今）：智駕團隊架構調整，全力加碼端到端 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。27 2

136、023 年底，公司重組智能駕駛團隊架構，將其分為量產研發和算法研發兩大板塊。算法研發團隊主攻無圖城市 NOA 研發落地和端到端智駕開發；量產研發團隊專注于優化基于高精地圖的高速 NOA 在老款車型上的表現。2024 年，受特斯拉 FSD V12 發布的影響，理想迅速響應，于 4 月成立端到端小組。7 月 15 日，理想汽車正式發布 OTA 6.0 升級，無圖 NOA 開啟全量推送。圖圖37.37.理想汽車理想汽車 OTA 6.0 實現無圖實現無圖 NOA 全量推送全量推送 資料來源：理想智駕發布會、國投證券研究中心 4.2.2.4.2.2.全力加碼端到端全力加碼端到端，智駕智駕有望實現向上趕超

137、有望實現向上趕超 4.2.2.1.車端：端到端快系統+VLM 慢系統，由數據驅動向知識驅動挺進 20242024年年7 7月，理想于智駕發布會發布新一代端到端架構的發展方向“端到端月，理想于智駕發布會發布新一代端到端架構的發展方向“端到端+VLM+VLM快慢系統快慢系統”?！??！翱炻到y”雙軌并行策略下，快系統將采用第三代端到端技術，由單一模型直接輸出行駛軌跡；慢系統則基于 VLM（大型視覺語言模型）技術，為決策提供深度支持。整體算法模型由數據驅動轉向知識驅動。圖圖38.38.各級自動駕駛驅動方式及底層技術各級自動駕駛驅動方式及底層技術 資料來源：英偉達 GTC2024、國投證券研究中心 公司

138、深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。28 圖圖39.39.理想快慢系統運行結構理想快慢系統運行結構 資料來源：2024 理想夏季智駕發布會、國投證券研究中心 系統一：感知決策一體化的端到端快系統，實現常規問題的快速響應系統一：感知決策一體化的端到端快系統，實現常規問題的快速響應 系統將傳感器采集的信息輸入模型提取特征值，結合自車狀態和導航信息進行解碼，得到動態障礙物、道路結構、OCC 以及規劃的行駛軌跡。這些輸出結果一方面用于描繪環境（EID）并呈現給用戶，另一方面分別進行監督訓練和模仿強化學習，規劃軌跡最終輸出給控制模塊

139、。端到端的架構使得模型具備高效的信息傳遞、高效的計算效率、更快的迭代速度，整體端到端模型在 1 1）未知未知障礙物理解障礙物理解 2 2）超視距導航）超視距導航 3 3）復雜復雜道路道路拓撲拓撲結構理解結構理解 4 4）擬人規劃方面）擬人規劃方面具有較強的能力。圖圖40.40.系統一：端到端架構圖系統一：端到端架構圖 資料來源：2024 理想夏季智駕發布會、國投證券研究中心 系統二：系統二：VLMVLM 慢系統具備邏輯思考能力，慢系統具備邏輯思考能力，解決復雜場景問題解決復雜場景問題 VLM 系統將相機信息、導航信息進行視覺編碼，輸入解碼器后回歸輸出，輸出結果包括：對環境的理解、駕駛決策建議和

140、參考軌跡，最終輔助系統 1 的駕駛策略。VLM 系統的亮點在于：1 1）可可緩存更長視覺時序信息。緩存更長視覺時序信息。與傳統單幀 VLM 相比，系統采用了流式視頻編碼器，可以緩存更長的視覺時序信息。2 2）可可解決超長時序推理時延。解決超長時序推理時延。系統的 MemoryBank 模塊存儲了更早幀的多幀歷史信息，有助于執行超長時序的推理問題，解決超長時序推理時延。3 3）建立建立 promptprompt 問題庫問題庫，幫助系統幫助系統 1 1 解決部分復雜場景。解決部分復雜場景。系統 1 可以主動向系統 2 提問，根據問題庫中的 prompt，系統 2 可以幫助系統 1 解決部分場景。例

141、如，當導航系統無法確定車輛是在高架橋上還是橋下時，系統 1 可以詢問系統 2 當前位置，從而做出更準確的判斷。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。29 圖圖41.41.系統二：系統二：視覺語言模型視覺語言模型（VLM）慢系統結構慢系統結構 資料來源：2024 理想夏季智駕發布會、國投證券研究中心 4.2.2.2.云端：數據閉環架構+大規模訓練，加速智駕實現向上趕超 理想軟件理想軟件 2.02.0 閉環架構為全自動架構，各環節可自動高效完成。閉環架構為全自動架構，各環節可自動高效完成。理想閉環架構分為采集、挖掘、標注、訓

142、練、驗證五個環節，理想已部署自動數據挖掘、自動數據標注工具，可大幅增加數據閉環效率。在數據量優勢、數據質量優勢、測試優勢、充足算力部署的背景下，理想在數據量優勢、數據質量優勢、測試優勢、充足算力部署的背景下，理想有望實現智駕技術與功能體驗的向上趕超。有望實現智駕技術與功能體驗的向上趕超。一）數據采集：銷量優勢驅動數據積累，推動端到端訓練效果顯著提升一）數據采集：銷量優勢驅動數據積累，推動端到端訓練效果顯著提升 端到端時代訓練數據量成為模型迭代速度的決定性因素之一，據李想在 2024 中國汽車重慶論壇上表示，公司目前已積累 300 萬 CLIPs 的訓練數據，預計 2025 年 Q1 將突破 1

143、000 萬CLIPs。圖圖42.42.國內主流智駕廠商智駕里程積累量（億國內主流智駕廠商智駕里程積累量（億 KM）（截至（截至 2024 年年 7 月）月）資料來源：理想夏季智駕發布會、蔚來公眾號、小鵬官網、華為官網、長城發布會、國投證券研究中心 二）二）數據挖掘數據挖掘&標注標注：數據復用開關共用多車數據數據復用開關共用多車數據 理想汽車在 NV NeRF 引擎基礎上創新開發了數據復用技術，可實現跨車型數據高效共享。如，理想 L9 采集的數據可通過重建和編輯生成新場景，并投影到 Mega 傳感器等新視角，大幅提高數據利用率和多樣性。三）三）數據數據訓練訓練：高水平專家數據高水平專家數據+強化

144、學習帶動高效訓練強化學習帶動高效訓練 190 05 5101015152020理想理想蔚來蔚來小鵬小鵬華為華為長城長城公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。30 1 1）理想制定高水平駕駛標準作為專家數據用于模型訓練。）理想制定高水平駕駛標準作為專家數據用于模型訓練。理想汽車具備龐大的自動駕駛車隊優勢，基于超過 80 萬車主提供的 200 億公里以上行駛里程數據，制定了嚴格的五星級駕駛員標準，并篩選出最高質量的駕駛數據。精選的高質量數據被用作專家數據，輸入到端到端模型中進行訓練。截至目前，模型已學習了超過 100 萬公里

145、的高質量駕駛數據，預計年底將超過 500 萬公里，遠超人類駕駛員終生駕駛里程。2 2）強化學習訓練具有正確價值觀的自動駕駛模型。強化學習訓練具有正確價值觀的自動駕駛模型。理想汽車突破傳統模仿學習局限，創新性地引入強化學習機制來培養具有正確駕駛技巧和價值觀的自動駕駛模型。強化學習在自動駕駛訓練中的核心要素包括：狀態、動作、策略、懲罰。比如，自動駕駛車輛在繁忙十字路口，系統根據當前策略決定直行通過；執行=動作后，車輛安全通過路口，進入新的道路段；但如果這個動作是在黃燈即將變紅時執行的，系統會收到一個懲罰，表明這是一個潛在的危險行為。通過不斷重復類似的場景和決策過程，自動駕駛系統逐步學會在各種狀況下

146、做出安全、合規的決策，得到最終的最優策略，且通過懲罰機制幫助系統識別和避免潛在的危險行為。隨著訓練的進行，自動駕駛系統逐漸形成一套全面的駕駛策略，且逐漸具備正確的駕駛價值觀，從而顯著提高在復雜多變的真實道路環境中的安全性和可靠性。圖圖43.43.強化訓練流程強化訓練流程 資料來源：2024 理想夏季智駕發布會、國投證券研究中心繪制 四）四）數據測試：重構數據測試：重構+生成世界模型生成世界模型，實現，實現真實高效仿真測試真實高效仿真測試 現階段主流測試方案各有局限，難滿足測試需求?，F階段主流測試方案各有局限，難滿足測試需求。在自動駕駛測試階段，場景重構和生成是至關重要的環節。目前業界主要有三種

147、方案：3D 仿真、真實數據重建和純生成方法。然而，這些方法各有局限性，難以完全滿足自動駕駛快速迭代和全面測試的需求?，F有方案的局限性：1 1）3D3D 仿真：仿真：存在視覺真實性不足和效率低下的問題。2 2）真實數據重建：）真實數據重建：效率顯著提升，但存在新視角下的模糊或拖影現象，影響測試效果。3 3）純生成方法：）純生成方法：缺乏對真實世界的深入理解，容易產生不符合物理規律的幻覺，影響測試的可靠性。理想重建理想重建+生成相結合的世界模型，保證測試生成相結合的世界模型，保證測試全面且全面且真實高效。真實高效。理想的世界模型方案巧妙融合了 3D 高斯濺射(3DGS)重建技術和先進的生成模型，可

148、以創造出既符合現實又具有多樣性的測試場景，為自動駕駛系統測試提供了一個全面而高效的解決方案。方案相當于為自動駕駛系統提供了兩種測試：“真題”使用重建的真實場景，“模擬題”則利用生成的多樣化場景。這種雙管齊下的方法使得測試更加全面，能夠在各種可能的條件下評估自動駕駛系統的性能。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。31 圖圖44.44.理想重建理想重建+生成技術路徑架構生成技術路徑架構 資料來源：理想夏季智駕發布會、國投證券研究中心 重建層面：重建層面：3D3D 高斯濺射技術實現了物理世界的靈活重建。高斯濺射技術實現了物理

149、世界的靈活重建。該方案的核心架構分為兩層：下層專注于場景重建，上層致力于場景生成。在重建過程中，系統首先將輸入視頻分離為靜態背景和動態前景。靜態背景通過 3DGS 算法進行精確建模，形成完整的背景資產。同時，動態前景（如移動車輛）被單獨提取并重建，生成 360 度全方位的新資產。在動態前景重建方面，理想已發布 3DRealCar 大規模真實 3D 汽車數據集。該數據集包含 2,500輛汽車的高質量 RGB-D 圖像和點云數據，每輛車平均有 200 個 360 度視角的高分辨率圖像；數據集涵蓋 100 多個品牌，各種車型和顏色，并提供三種不同的光照條件。靜態背景和動態前景隨后被合成，創建出一個高

150、度真實的 3D 物理世界。在這個重建的世界中，系統可以靈活地調整視角，修改動態物體的位置和軌跡，為后續測試提供了基礎的靈活性。圖圖45.45.3D 高斯濺射技術重建架構高斯濺射技術重建架構 資料來源：Street Gaussians for Modeling Dynamic Urban Scenes、國投證券研究中心 生成層面：生成層面：DelphiDelphi 系統通過創新技術實現了豐富真實模擬環境的泛化生成。系統通過創新技術實現了豐富真實模擬環境的泛化生成。系統首先利用重建層提供的真實數據先驗作為布局約束，這些布局信息經編碼器處理后，通過交叉注意力機制注入 U-Net 生成網絡。1 1）系

151、統引入了兩個關鍵模塊來增強生成質量：噪聲重初始化模塊系統引入了兩個關鍵模塊來增強生成質量：噪聲重初始化模塊(NRM)(NRM)和特征對齊的時間一和特征對齊的時間一致性模塊致性模塊(FTCM)(FTCM)。NRM 通過運動噪聲 m 模擬動態前景（如移動車輛）的時間維度連續變化，全景噪聲 p 確保 360 度全方位新資產在不同視角間的一致性。FTCM 利用場景感知和實例感知注意力機制保證時間一致性。場景感知注意力確保新生成的場景視角和變體在全局風格上保持一致，特別適用于控制天氣、時間等環境因素。實例感知注意力則精確控制動態物體在不同場景中的表現，確保它們在位置和軌跡修改后仍保持合理行為。公司深度分

152、析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。32 2 2）系統可通過調整多種環境因素，創造出符合現實規律但前所未見的場景。）系統可通過調整多種環境因素，創造出符合現實規律但前所未見的場景。U-Net 生成網絡整合所有信息，通過多次迭代，逐步細化和生成最終的場景圖像。這種方法不僅解決了傳統重建方法在新視角下可能出現的模糊問題，還大大增強了系統的泛化能力，為自動駕駛系統測試提供了豐富而真實的模擬環境，同時在重建和生成過程中兼顧了時間和空間的一致性，創造出更加真實和連貫的 3D 物理世界。圖圖46.46.Delphi 系統生成架構系統生成架構

153、 資料來源：Unleashing Generalization of End-to-End Autonomous Driving with Controllable Long Video Generation、國投證券研究中心 五）算力儲備：五）算力儲備：理想訓練平臺算力高，訓練里程規模與豐富度大。理想訓練平臺算力高，訓練里程規模與豐富度大。理想汽車較早開始訓練平臺的建設，自動駕駛訓練集群算力達到 1200 PFLOPS，截至 2023 年 6 月自動駕駛訓練里程也已經突破 6 億公里。5.5.增程系列有望持續熱銷，純電產品矩陣增程系列有望持續熱銷，純電產品矩陣有望成功有望成功 5.1.5.1

154、.增程是長期趨勢，增程是長期趨勢，L L 系列有望持續熱銷系列有望持續熱銷 5.1.1.5.1.1.理想增程系列成功核心：極致的產品能力理想增程系列成功核心：極致的產品能力 理想增程系列理想增程系列做到了做到了產品精細打磨產品精細打磨、完善度極高完善度極高，具有差異化亮點具有差異化亮點、有溢價優勢有溢價優勢，和家庭用和家庭用戶的匹配度高戶的匹配度高，憑借極致產品力取得優異成績，憑借極致產品力取得優異成績，公司基于增程平臺、智能座艙和智能駕駛三個平臺做交叉組合，打造了 L 系列產品：支持 5座或 6 座的布局，座艙有 SS Max（搭載雙高通 8155）、SS Pro（搭載單高通 8155）；自

155、動駕駛有 AD Max（搭載英偉達 Orin），AD Pro（搭載地平線 J5）。L 系列上市后均表現出優異銷量表現。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。33 圖圖47.47.理想增程平臺車型理想增程平臺車型 圖圖48.48.理想理想 L 系列銷量系列銷量 車型車型 理想理想 L9L9 理想理想 L8L8 理想理想 L7L7 定位 大型 SUV 中大型 SUV 中大型 SUV 座位數 六座 六座 五座 車長 5218mm 5080mm 5050mm 軸距 3105mm 3005mm 3005mm 版本 Ultra Pr

156、o Pro Max Ultra Pro Max Ultra 價格（萬元）43.98 40.98 32.18 34.98 37.98 30.18 32.98 35.98 資料來源：汽車之家、國投證券研究中心 資料來源：乘聯會、國投證券研究中心 增程系列成功核心原因：極致的產品能力增程系列成功核心原因：極致的產品能力 1 1）產品精細打磨，完善度極高）產品精細打磨，完善度極高 以 L8 為例具體分析，理想的產品具有較多優勢：空間寬敞；座椅舒適；內飾美觀、細節合理；NVH 非常好；油耗較低、加速無頓挫等。2 2）產品具有）產品具有智能化智能化差異化亮點差異化亮點，具體表現在：，具體表現在：車機流暢，

157、邏輯設計合理，理想同學語音識別準確率高，座艙娛樂性高；車機流暢，邏輯設計合理，理想同學語音識別準確率高，座艙娛樂性高；輔助駕駛功能實用便捷，大幅緩解駕駛疲勞；輔助駕駛功能實用便捷，大幅緩解駕駛疲勞；高頻高頻深度深度 OTAOTA，持續提升用戶體驗，持續提升用戶體驗：理想深度自研車機、自動駕駛，此外增程電動系統、空調系統、底盤系統和座椅控制系統均可在線升級，實現高頻深度 OTA，持續解決用戶痛點，提升產品體驗，例如：理想自研 XCU 中央域控制器、底盤控制算法，可根據場景和用戶需求，進行算法創新和OTA 迭代。理想 2023 年 8 月 10 日通過 OTA 推送魔毯空懸 2.0，新增的“運動魔

158、毯”帶來了全新的調校風格，讓用戶體驗到更好的穩定性和支撐性。橫向方面，改善了變道、過彎時的側傾，跑山攻彎時給予駕駛者更多信心和安全感?？v向方面，改善了加速和剎車時的俯仰，減少眩暈感，提升舒適性。針對運動魔毯的運動模式，理想進一步降低了空氣彈簧的高度，讓懸架表現更緊致，提升運動性能。過去座椅屬于“黑匣子件”，即供應商自行設計，主機廠只定義參數、指標并驗證的零部件，而理想座椅團隊和供應商共同制定骨架方案。得益于深度自研座椅方案，理想針對用戶反饋的通風力度不足的問題進行 OTA 升級，進一步提升了三檔狀態下的通風量，進一步提升舒適性。3 3）產品和家庭用戶的匹配度高產品和家庭用戶的匹配度高 理想產品

159、兼顧每個家庭成員需求，例如：每個人都有獨立的乘坐和儲物空間，三排座椅標配舒適功能，每個座位都有順手的手機充電位置和杯架，語音能做到 6 音區分區識別，具有多個娛樂屏。表表1818：理想產品照顧每位家庭成員的需求理想產品照顧每位家庭成員的需求 維度維度 內容內容 乘坐空間乘坐空間 每位乘客都擁有極為舒適充裕的乘坐空間 儲物空間儲物空間 每位乘客的手機、杯子都有合適的地方擺放（第三排車門處的皮質扶手可以放手機和杯架）座椅功能座椅功能 六座標配電動調節、加熱，四座標配座椅通風、腰部按摩、豪華軟枕，確保舒適度始終如一 音響布局音響布局 擁有 19 個專業級揚聲器和 1920 瓦功放，加上全自研音效算法

160、的精細調教，讓每個聽眾都充分體驗到精準的聲源方位。多屏交互多屏交互 三塊屏幕可以同時播放同一視頻或三塊屏幕同時投屏 語音分區識語音分區識別和交互別和交互 支持多人參與地點選擇與路線選擇的功能，全車乘員均可參與；支持跨音區上下文對話功能、連續對話功能 空調空調 空調運行時會根據超過 35 個信號源，預估座艙各區域的能量需求，通過三區 18 個獨立出風口控制能量分布。確保了即使在高溫和極寒環境下，10 分鐘內每位乘客都感到舒適。資料來源：理想汽車公眾號、國投證券研究中心 0 00.50.51 11.51.52 22.52.523M123M123M223M223M323M323M423M423M52

161、3M523M623M623M723M723M823M823M923M923M1023M1023M1123M1123M1223M1224M124M124M224M224M324M324M424M424M524M524M624M6理想理想ONEONE理想理想L9L9理想理想L8L8理想理想L7L7理想理想L6L6公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。34 圖圖49.49.理想智能空間滿足所有家庭成員的視聽娛樂需求理想智能空間滿足所有家庭成員的視聽娛樂需求 資料來源：理想汽車官網、國投證券研究中心 5.1.2.5.1.2.理想

162、理想 L L 系列銷量仍有提升空間系列銷量仍有提升空間 理想理想 L L 系列產品力強勁，系列產品力強勁，理想理想 L6L6 繼承繼承 L L 系列優秀產品力系列優秀產品力，打開，打開 2525-3030 萬元市場萬元市場。理想 L7/8/9的產品力已得到驗證。2024 年 4 月理想 L6 正式上市，定位中型 5 座 SUV，售價為 24.98 萬元/27.98 萬元。理想 L6 在延續 L 系列超強產品力的基礎上，具有“更適合年輕小家庭出行”的差異化特征：1）L6 相比 L7/8/9 空間更?。ǖ銐颍?，整體駕控更為靈活；2）L6 更多貼合年輕家庭用戶出行需求，增加 NAPPA 真皮座椅、

163、電動遮陽簾、遠程控制冰箱、空氣檢測等亮點配置。表表1919：理想理想 L6L6 與問界與問界 M7M7、領克、領克 0808 參數對比參數對比 車型車型 理想理想L6 ProL6 Pro 問界問界M7 1.5TM7 1.5T后驅后驅PlusPlus版版 領克領克0808四驅性能版四驅性能版 官方售價(萬)24.98 24.98 25.88 車身：長*寬*高(mm)4925*1960*1735 5020*1945*1760 4820*1915*1685 軸 距(mm)2920 2820 2848 純電續航里程(km)182(WLTC)200(WLTC)185(WLTC)電池帶電量(kWh)36.

164、8 40 39.8 驅動方式 四驅 后驅 四驅 最大功率(kW)300 200 438 總扭矩(Nm)529 360 905 官方百公里加速(s)5.4 7.8 4.6 懸架 雙叉臂+多連桿 麥弗遜+多連桿 雙叉臂+多連桿 懸架調節 軟硬調節 方向盤調節 電動 手動 手動 多層隔音玻璃 全車 全車 X HUD 座椅材質 NAPPA真皮 仿皮 仿皮 第二排座椅調節 電動 電動 X 第二排座椅功能 加熱、通風 加熱、通風、按 摩 按摩 后排座椅電動放倒 X X 座艙芯片 高通驍龍8295P 麒麟990A 雙龍鷹一號 4G/5G網絡 5G 4G 5G 液晶儀表尺寸(英寸)4.82 10.25 12.

165、3 中控屏尺寸(英寸)15.7(3K)15.6 15.4 副駕娛樂屏 15.7 X X 空氣檢測 X 資料來源：汽車之家、國投證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。35 合資車企合資車企陸續陸續退出價格戰，理想退出價格戰，理想 L L 系列競爭壓力減弱。系列競爭壓力減弱。2023 年末起，寶馬、奔馳、奧迪等傳統豪華品牌開啟降價保份額策略，24Q1、24Q2 北京奔馳在 30 萬元以上價格帶市場份額小幅回升，華晨寶馬、一汽大眾在 30 萬元以上價格帶市場份額下降幅度變緩。在 BBA 降價壓力下，理想市場份額略

166、有承壓。2024 年 7 月起，奔馳、寶馬均對經銷商銷量目標與供貨結構進行調整，緩解終端庫存壓力，整體終端單車售價上浮。BBA 退出價格戰有望加速豪華合資份額下滑，競爭壓力減弱下理想銷量份額有望回升。圖圖50.50.北京奔馳、華晨寶馬、北京奔馳、華晨寶馬、一汽大眾、一汽大眾、理想汽車理想汽車 30 萬萬元以上價格帶零售銷量元以上價格帶零售銷量 圖圖51.51.北京奔馳、華晨寶馬、北京奔馳、華晨寶馬、一汽大眾、一汽大眾、理想汽車理想汽車 30 萬萬元以上價格帶市場份額元以上價格帶市場份額 資料來源：交強險，國投證券研究中心 資料來源：交強險，國投證券研究中心 理想理想 L L 系列銷量結構優化。

167、系列銷量結構優化。得益于 OTA6.0 帶來的智駕升級，理想 L 系列 Max 版本銷量占比快速提升，例如 2024 年 7 月理想 30 萬元以上車型 MAX 款型訂單占比已接近 70%，銷量結構的優化有望帶來單車 ASP 及盈利的提升。5.1.3.5.1.3.理想理想 L L 系列車型有望維持系列車型有望維持 5 5 萬以上穩態月銷萬以上穩態月銷 理想汽車定位持續擴容的家庭用戶市場，L9、L8、L7 均成為各細分市場優質且稀缺的產品，銷量表現優異，有望持續熱銷。L6 進一步下探至 20-30 萬級，目前該價格帶優質插混車較少，預計 L6 有望成為 L 系列月銷最高的車型。結合車型定位、市場

168、空間和主要競品的銷量表現，對新車型進行銷量預測，我們預計，2024E-2026E 理想的 L 系列銷量分別有望達到 46.9 萬、44.7 萬、44.7 萬輛。表表2020：增程平臺車型及銷量預測（單位：萬輛）增程平臺車型及銷量預測（單位：萬輛）車型車型 定位定位 交付時間交付時間 價位價位 市場空間市場空間 主要競品主要競品 20232023 銷量銷量 20242024 年預年預計銷量計銷量 20252025 年預年預計銷量計銷量 20262026 年預年預計銷量計銷量 L9 大型 SUV 2022M6 40.98-43.98萬 2023 年 40 萬以上 SUV 銷量為72 萬輛 寶馬 X

169、3、奧迪Q5L、奔馳 GLC 級L 11.4 9 7.2 7.2 L8 中大型 SUV 2023M2 32.18-37.98萬 2023 年 30-40萬 SUV 銷量為91 萬輛 奔馳 GLB 級、魏牌藍山、大眾攬境 11.8 8 6 6 L7 中大型 SUV 2022M9 30.18-35.98萬 奔馳 GLB 級、沃爾沃 XC60、坦克500PHEV 13.4 13.3 11 11 L6 中型 SUV 2024Q2 24.98-27.98萬 2023 年 20-30萬 SUV 銷量為246 萬輛 特斯拉 Model Y、小鵬 G6、比亞迪唐 DM -17 20 20 合計 -36.6 4

170、6.9 44.7 44.7 資料來源：乘聯會、汽車之家、國投證券研究中心預測 0 02 24 46 68 8101012121414161618181Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q242Q242Q24北京奔馳北京奔馳華晨寶馬華晨寶馬理想汽車理想汽車一汽大眾一汽大眾0%0%5%5%10%10%15%15%20%20%25%25%1Q231Q232Q232Q233Q233Q234Q234Q231Q241Q242Q242Q24北京奔馳北京奔馳華晨寶馬華晨寶馬理想汽車理想汽車一汽大眾一汽大眾公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國

171、投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。36 5.2.5.2.超強產品能力有望在純電復用，車型矩陣即將推出超強產品能力有望在純電復用，車型矩陣即將推出 5.2.1.5.2.1.技術快速迭代，純電車有望加速滲透技術快速迭代，純電車有望加速滲透 一）技術快速迭代，電動車有望持續降本一）技術快速迭代，電動車有望持續降本 純電平臺快速迭代，疊加原材料降本，電動車成本有望持續下降。以小鵬為例，扶搖架構采用前后一體化鋁壓鑄車身以及電池車身一體化技術，整車硬件（含動力系統）成本下降約 25%，整車電池 PACK 成本降低 40%-50%。二）二）800V800V 高壓快充快速普及，純電動車有望加速滲透高

172、壓快充快速普及，純電動車有望加速滲透 過去純電動車只是解決城市內日常通勤的補能問題，但城際通勤的長途充電依然存在嚴重焦慮，因為行業中仍有兩個問題未被解決：1 1）充電速度慢：）充電速度慢：從電池本身充電能力來看，當前主流車型平均需要半小時左右才能從 20%充到 80%，冬季充電時間經常超一個小時，而燃油車不論寒暑，加油通常不到十分鐘。2 2）長途充電難：）長途充電難：從高速充電網絡來看，2022 年高速公路上的服務區間隔不超過 50 公里，但因為高速充電樁早期不賺錢，企業不愿在高速上運營充電網絡。因此全國的高速服務區充電樁只有 1.8 萬個，新能源車和高速充電樁的車樁比大約為 728：1。解決

173、這兩個問題，是純電車大規模替代燃油車的必要條件。20232023 年是高壓快充元年：年是高壓快充元年：小鵬 G6搭載全域 800V 碳化硅平臺，搭配 S3/S4 快充樁充電功率可達 280kw，可實現充電 10 分鐘續航增加 300km；理想發布快充解決方案，未來的純電新車將基于 800V 高壓電驅系統及 4C 超充電池，可實現充電 10 分鐘續航增加 400km；寧德時代新推 CTP3.0 麒麟電池，支持充電 10分鐘補充續航 400km。表表2121：主機廠和電池廠商高壓快充規劃主機廠和電池廠商高壓快充規劃 車企車企/電池廠電池廠 解決方案解決方案 規劃規劃 小鵬汽車 全域 800V 碳化

174、硅平臺+S4超快充站 車端：2022 年 9 月扶搖架構首款車型小鵬 G9 搭載 800V 平臺上市 樁端：2025 年，新建 2000 個超快充站，超 1 萬根超充樁，最高充電功率達 480 KW 理想汽車 800V 高壓電驅平臺+4C 電池+寬溫域熱管理+超充網絡 車端：2024 年 3 月 MEGA 搭載寧德時代 5C 麒麟電池上市 樁端：2025 年，將建成 3000 座超充站，覆蓋 90%的國家高速里程和主要城市 華為 華為 AI 閃充高壓平臺+高壓快充網絡 車端：2022 年 8 月，阿維塔 11 搭載 800V 平臺上市 廣汽埃安 3C 和 6C 高倍率快充電池+A480 超充樁

175、 車端：2023 年 6 月，AION V Plus 搭載 3C 充電倍率電池上市；2023 年 6 月，埃安 V plus70超級快速充電版搭載 A480 超充上市 樁端:2025 年將在全國 300 個城市建設 2000 座超充站，以一二線核心城市輻射周邊經濟區，打通廣州-北京、廣州-上海、廣州-云貴等省際出行路線 比亞迪 e 平臺 3.0+高電壓電驅升壓充電架構 車端：2020 年 7 月，比亞迪漢搭載 800V 架構；2021 年，發布的搭載 800V 架構的 e 平臺 3.0 極氪 全域 800V 架構+SEA 浩瀚架構+800V 極充技術（極充 V3）車端：2023 年 12 月，

176、極氪 007 搭載 800V 架構正式上市 上汽智己 全域 800V 雙碳化硅平臺 車端：2023 年 10 月，首款搭載全域 800V 雙碳化硅平臺的 LS6 正式上市 零跑 2.0 戰略-支持 400KW 超級快充的 800V 超高壓電氣平臺+CTC 電池底盤一體化技術 車端：2022 年 4 月，C01 搭載 CTC 技術；2024 年 3 月，C16 成為零跑首款搭載 800V 快速充電架構的車型 寧德時代 CTP3.0 麒麟電池，支持 10分鐘內從 10%-80%的 SOC，擁有 4C 快充能力 于 2023 年 3 月量產，搭載于極氪 009 資料來源：汽車之家、懂車帝、各車企官網

177、及官方公眾號等、國投證券研究中心 5.2.2.5.2.2.車端、樁端加速布局，為純電產品推出奠定基石車端、樁端加速布局，為純電產品推出奠定基石 一）理想推出一）理想推出 800V800V 超充方案超充方案 1 1）充電）充電 12min12min，續航，續航 5 500km00km：理想自研 800V 高壓純電平臺，并將大規模量產 5C 純電車，對電池系統進行系統化升級，做到充電 12 分鐘，續航 500km。加上自研的熱管理功能，做到零下 10 度到高溫 40 度都可以實現超快充電體驗。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告

178、尾頁。37 2 2）超充方案的核心技術：）超充方案的核心技術：基于第三代功率半導體的高壓電驅系統、具備 4C 充電能力的電池、寬溫域的熱管理系統和 4C 超充網絡。表表2222：理想理想 800V800V 超充方案超充方案 超充方案布局超充方案布局 內容內容 碳化硅功率芯片碳化硅功率芯片 自研設計的碳化硅芯片采用代工生產的方式。在設計和工藝方面，通過純度 99.999%以上的材料選型、納米尺度的微觀結構設計以及兆孚級的離子注入工藝，使得同樣面積的芯片可以提升 6%以上的電流能力。同時自研功率模塊，相比行業通用產品面積降低 50%。功率模塊功率模塊 自研功率模塊，面積降低 50%，2022 年已

179、經啟動斯科半導體功率模塊封裝制造基地的建設，規劃產能每年可以達到 240萬個半橋。電驅系統電驅系統 全棧自研的高壓三合一電驅系統，通過系統優化和功能融合，可以節省更多的空間和重量，功率密度可以做到2.7kW/kg。為了實現用戶在低電壓平臺充電樁上也具有快速補電的體驗，采用創新的集成升壓方案，體積更?。p少9L），重量更輕（降低 11kg），最高充電效率可以達到 98%。電池電池 搭載寧德時代 4C 麒麟電池，在電芯超充方面，通過正負極電解液等創新技術，實現電芯具備 4C 最大 5C 的超充能力和小于 0.3m的超低內阻。另外 4C 麒麟電芯采用大面冷卻，實現換熱面積增加 5 倍，熱阻降低 75

180、%，最大換熱功率 16kW。熱管理系統熱管理系統 自研的熱管理系統能提供超強的制冷和制熱能力，在夏季可以實現 12kW 以上的電池冷卻能力。在冬季，即使是零下 25度行車場景，利用整車余熱，能效最高也可以達到 COP1.6 以上，相比 PDC 產暖能耗降低 35%。另外把泵、閥體、換刃器等 16 個部件集成為超級模塊，大幅減少零部件的數量。超充網絡超充網絡 未來 3 年內，理想汽車將不斷完善對超充網絡的建設。理想汽車的 4C 超充將達到 480kw 最大輸出功率，每個站配備 3 個快充樁和 1 個 4C 超充樁。資料來源：理想汽車官網、NE 時代智能車、國投證券研究中心 3 3）加速加速布局布

181、局 5C5C 超級充電網絡：超級充電網絡：理想依據用戶平均高速和城市環線出行里程，在滿足將來 300 萬保有量的用電需求下，測算了工作日、周末、節假日的充電高頻時間，來確定站點密度，讓理想的純電車主沒有充電的里程焦慮。目標：目標：20252025 年將超過年將超過 5 5000000 個。個。理想目標讓全國各地的用戶都能在高速上非常方便地使用理想的超級充電服務。2024 年底將建設超過 2000 個超充站，2025 年底將建設超過 5000 個。截至 2024 年 6 月底，理想汽車在全國已布局 614 個超充站，擁有 2726 個充電樁。自動充電機器人：自動充電機器人：除了超級充電站的布局，

182、公司還研發了自動充電機器人，車輛可實現自動行駛至充電車位，自動泊入充電機器人，機器人通過視覺識別可以自動插槍充電，全程無需下車，自動充電后自動結算、自動使出，提供比加油站更好的補能效率和補能體驗。圖圖52.52.截至截至 2024 年年 7 月月中旬中旬理想已在全國運營理想已在全國運營 650+座理想超級充電站座理想超級充電站 資料來源：理想汽車官網、國投證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。38 圖圖53.53.理想自動充電機器人理想自動充電機器人 資料來源：搜狐網、理想汽車官網、國投證券研究中心 5.2

183、.3.5.2.3.新品布局：純電產品矩陣即將推出新品布局：純電產品矩陣即將推出 首款產品首款產品 MEGAMEGA 產品均衡、具備亮點，銷量有望產品均衡、具備亮點，銷量有望突破突破。理想首款純電動車 MEGA 于 2024 年 3 月1 日正式發布與交付，目前整體月度穩態銷量在 500-1000 輛，后續隨著高端家用 MPV 市場的擴容、消費者接受度提升，銷量有望突破。1 1）高端）高端 MPVMPV 市場持續擴容，優質供給較少市場持續擴容，優質供給較少。2023年，20萬元以上MPV銷量達61.5萬輛，同比+64%；20萬以上MPV新能源滲透率為32.6%，仍有提升空間。從供給層面來看，MP

184、V 優質產品供給較少，目前新能源 MPV 主流產品僅騰勢D9 和嵐圖夢想家。圖圖54.54.20 萬以上萬以上 MPV 銷量及增速銷量及增速 圖圖55.55.20 萬以上熱銷萬以上熱銷 MPV 車型車型 資料來源：乘聯會、國投證券研究中心 資料來源：乘聯會、國投證券研究中心 2)2)理想理想 MEGAMEGA 產品力優秀、亮點突出產品力優秀、亮點突出，在外形、空間、三電、操控層面均表現優異，在外形、空間、三電、操控層面均表現優異 外觀：極具科技感、有個性，首批車主在路上圍觀率、關注度均很高 空間表現優秀：第三排座椅空間極大、第二排過道寬（孩子通過順暢）、儲物空間大（優于豐田埃爾法）適合家用：內

185、飾風格更偏家用，很美觀；座椅按摩舒適，很受家中長輩喜歡；屏幕多、大，受孩子喜歡；NVH、底盤舒適度較 L9 均有很大提升 操控：輕盈流暢，沒有 MPV 的笨重感，駕駛更敏捷 智能化優秀：車機操控流暢、語音控制智能、MindGPT 帶來的交互更智能 高速 5C 充電快 3 3）理想針對市場反應，快速調整定價策略與產品推廣策略。）理想針對市場反應，快速調整定價策略與產品推廣策略。2024 年 4 月 22 日，理想宣布對MEGA 降價 3 萬元至 52.98 萬元，并對已購車用戶提供 3 萬元現金返還，整體 MEGA 性價比進-20%-20%0%0%20%20%40%40%60%60%80%80%

186、0.00.020.020.040.040.060.060.080.080.02020萬以上萬以上MPVMPV銷量（萬輛）銷量（萬輛）增速增速公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。39 一步提升。此外，理想調整純電產品營銷推廣策略，按照從 0 到 1 的節奏去進行純電產品的推廣，預計后續銷量有望提升。表表2323：理想理想 MEGAMEGA 與競品參數對比與競品參數對比 車型車型 理想理想 MEGA MaxMEGA Max 問界問界 M9M9 純電純電 UltraUltra 豐田埃爾法豐田埃爾法 20242024 款雙擎款

187、雙擎 2.5L2.5L 尊貴版尊貴版 官方售價(萬)52.98 56.98 89.9 車身：長*寬*高（mm）5350*1965*1850 5230*1990*1800 5005*1850*1950 車身結構 5 門 7 座 5 門 6 座 5 門 7 座 軸距（mm）3300 3110 3000 純電續航里程(km）710（CLTC）630（CLTC）-電池帶電量（kWh）102.7 100 驅動方式 四驅 四驅 四驅 最大功率（kW）400 390 184 總扭矩(Nm)542 673-官方百公里加速（s）5.5 4.3-懸架 雙叉臂+多連桿 雙叉臂+多連桿 麥弗遜+雙叉臂 空氣懸架 雙腔

188、空懸 空懸 前后側氣囊/前排中間氣囊 疲勞駕駛提示/DOW 開門預警/后方碰撞預警/哨兵模式/行車記錄儀 透明底盤 電吸門 像素矩陣燈 座椅材質 真皮 真皮 真皮+仿皮 前排座椅調節 前后、靠背、高低（4 向）、腰部（4向）、坐墊軟硬（主駕）前后、靠背、高低（4 向）（主駕）、腰部（4 向）前后、靠背、高低（4向）（主駕）前排座椅功能 加熱、通風、按摩 加熱、通風、按摩 加熱、通風 第二排座椅調節 前后、靠背、腿托 前后、靠背、腰部、腿托 前后、靠背、腿托 第二排座椅功能 加熱、通風、按摩 加熱、通風、按摩 加熱、通風、按摩 第三排座椅調節 靠背 前后、靠背 第三排座椅功能 加熱 加熱 后排座

189、椅電動放倒（魔術折疊）后排小桌板 液晶儀表尺寸（英寸）4.82 12.3 12.3 中控屏尺寸（英寸）15.7 15.6 14 副駕娛樂屏 15.7 16 后排液晶屏尺寸（英寸）17 投影 HUD （后視鏡影像）流媒體后視鏡 手機無線充 前排+后排 前排 前排 語音分區識別 7 區 6 區 手勢識別 揚聲器數量 21 25 15 柔風空調 車載冰箱 資料來源：汽車之家、國投證券研究中心 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。40 多款純電動車即將推出，有望打開銷量天花板多款純電動車即將推出，有望打開銷量天花板。理想高壓純

190、電平臺規劃了 W02（中大型 MPV）、C 級 SUV、B+級 SUV、B 級 SUV 等多款新車型，全面覆蓋 20-50 萬元產品市場。我們認為，理想極致的產品能力有望輻射至純電產品，并且有望通過 800V 超充生態逐步消除充電焦慮，持續打造爆款產品。我們結合新車型的定位、市場空間和主要競品的銷量表現，對新車型分別進行銷量預測，預計 2024E-2026E 理想的純電車銷量分別有望達到 0.9、16.3、30.3 萬輛。表表2424：高壓純電平臺新車規劃及銷量預測高壓純電平臺新車規劃及銷量預測（單位：萬輛）（單位：萬輛）車型車型 定位定位 交付時間交付時間 預計價位預計價位 市場空間市場空間

191、 主要競品主要競品 20242024 年年預預計計銷量銷量 20252025 年年預計預計銷量銷量 20262026 年年預計預計銷量銷量 MEGA 大型 MPV 2023Q4 50 萬元以上 2023 年 20 萬以上 MPV 銷量 62萬 別克世紀、奔馳 V級、豐田埃爾法、極氪 009 0.9 0.6 1.1 W02 中大型 MPV 2024 年中 預計 40-50 萬 豐田賽那、騰勢 D9、別克 GL8 等 -4.5 8.4 C 級新車 C 級 SUV 2024H2 預計 30-40 萬 2023 年 30-40萬 SUV 銷量為91 萬 沃爾沃 XC60、凱迪拉克 XT5、大眾途昂、蔚

192、來 ES6 等 -4.2 7.8 B+級新車 B+級 SUV 2024H2 預計 30-40 萬 -4.2 7.8 B 級新車 B 級 SUV 2025 年 預計 20-30 萬 2023 年 20-30萬 SUV 銷量為246 萬 Model Y、通用昂科威、大眾途觀 L、唐 DM 等 -2.8 5.2 合計合計 -0.90.9 16.316.3 30.330.3 資料來源：乘聯會、國投證券研究中心預測 6.6.盈利預測盈利預測 1 1）銷量預測：）銷量預測：根據 L 系列月度銷量變化節奏、純電車型上市節奏，我們預計 2024E-2026E 理想的銷量有望分別達到 47.8、61 和 75

193、萬輛。2 2）營收預測：）營收預測：根據各款車型售價變化、銷量預測，我們預計 2024-2026 年理想汽車營業收入分別為 1377、1772 和 2250 億元。表表2525：理想汽車營收預測（單位：億元）理想汽車營收預測（單位：億元）20232023 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 增程 1204 1261 1169 1183 純電 0 44 508 955 其它 34 71 96 112 合計合計 12391239 13771377 17721772 22502250 資料來源：國投證券研究中心預測 3 3）毛利率預測：）毛利率預測：2024 年以來公司

194、終端降價與 L6 上市對于毛利率有一定的壓力。但隨著公司銷量規?？焖偬嵘?，得益于公司的產品高度平臺化，單車折舊攤銷有望持續下行；此外，理想汽車整體也向上游傳導一部分終端降價壓力；同時，Max 版本占比提升也將優化公司盈利。我們預計 2024E-2026E 理想汽車毛利率分別為 20%、22%、24%。3 3）凈利潤預測：）凈利潤預測：預計 2024E-2026E 凈利潤分別為 75、155 和 267 億元，對應當前市值，PE 分別為 19、9 和 5倍，給予“買入-A”評級。理想相比傳統整車廠銷量規模小、未來業績增長彈性大、經營質量高，選取比亞迪、長城汽車、長安汽車、廣汽集團、賽力斯等作為可

195、比公司，參考可比公司估值，給予 25 年 15 倍 PE，對應目標市值 2325 億，對應 6 個月目標價 109.59 元。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。41 表表2626：理想汽車盈利預測理想汽車盈利預測（截至（截至 20242024 年年 8 8 月月 2 23 3 日）日）代碼代碼 標的名稱標的名稱 股價股價（元）（元）最新市值（億元）最新市值（億元）歸母凈利潤預測（億元）歸母凈利潤預測（億元）PEPE（x x）2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2024E2024E 202

196、5E2025E 2026E2026E 000625.SZ 長安汽車 11.99 1,189 86 109 129 14 11 9 601238.SH 廣汽集團 7.36 765 54 62 69 14 12 11 601633.SH 長城汽車 22.47 1,919 131 177 201 15 11 10 002594.SZ 比亞迪 239.34 6,963 397 486 544 18 14 13 601127.SH 賽力斯 80.32 1,213 43 73 103 28 17 12 2015.HK 理想汽車 75.9 1,610 75 155 267 21 10 6 資料來源：wind

197、、國投證券研究中心（理想、長城汽車、比亞迪為國投證券研究中心預測，其它公司采用 wind 一致預測）7.7.風險提示風險提示 1 1）行業競爭加劇的風險）行業競爭加劇的風險：目前乘用車市場新車型密集上市、行業供給增多，行業競爭加劇可能會導致公司產品銷量下滑或者價格戰之下單車盈利受損。2 2）供應鏈降本不及預期：）供應鏈降本不及預期：若公司供應鏈管理、技術降本效果不佳，可能會導致公司成本增加。3 3）車型上市節奏不及預期）車型上市節奏不及預期：新車型上市受公司研發進度、市場需求狀況影響，若公司研發過程受阻、市場需求快速變化或過往車型市場反饋不佳，將會阻礙公司新品開發與上市進程；4 4）盈利預測不

198、及預期的風險）盈利預測不及預期的風險：若文中車型銷量、單車價格、單車盈利等假設不及預期，可能會導致盈利預測不及預期。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。42 Table_Finance2 財務報表預測和估值數據匯總財務報表預測和估值數據匯總 利潤表利潤表 財務指標財務指標 （億元億元）2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 營業收入營業收入

199、452.9 1,238.5 1,376.7 1,772.4 2,250.0 成長性成長性 減:營業成本 365.0 963.5 1,100.0 1,377.0 1,710.0 營業收入增長率 67.7%173.5%11.2%28.7%26.9%營業稅費-營業利潤增長率 718.8%-437.7%-13.9%113.9%75.6%銷售費用 56.7 97.7 103.3 115.2 123.8 凈利潤增長率 524.7%-682.8%-36.3%107.9%72.6%管理費用-EBITDA 增長率 471.8%-466.6%-15.1%118.8%80.0%研發費用 67.8 105.9 115

200、.5 132.0 135.0 EBIT 增長率 259.3%-295.4%-18.8%155.7%89.7%財務費用-8.7-20.0-23.0-25.0-23.0 NOPLAT 增長率 58.7%-340.3%-39.6%155.7%89.7%加:資產/信用減值損失-投資資本增長率-63.1%-615.2%-182.8%-298.3%-73.0%公允價值變動收益-凈資產增長率 10.0%34.1%15.0%22.1%31.2%投資和匯兌收益-營業利潤營業利潤 -27.8 94.0 81.0 173.2 304.3 利潤率利潤率 加:營業外凈收支 6.3 10.5 6.2 7.6 8.1 毛利

201、率 19.4%22.2%20.1%22.3%24.0%利潤總額利潤總額 -21.6 104.5 87.2 180.9 312.4 營業利潤率-6.1%7.6%5.9%9.8%13.5%減:所得稅-1.3-13.6 13.1 27.1 46.9 凈利潤率-4.4%9.5%5.4%8.7%11.9%凈利潤凈利潤 -20.1 117.0 74.6 155.0 267.6 EBITDA/營業收入-5.4%7.2%5.5%9.4%13.3%EBIT/營業收入-8.1%5.8%4.2%8.4%12.5%資產負債表資產負債表 運營效率運營效率 （億元億元）2022A2022A 2023A2023A 2024

202、E2024E 2025E2025E 2026E2026E 固定資產周轉天數 64 38 40 29 21 貨幣資金 384.8 913.3 468.7 1,120.9 1,171.6 流動營業資本周轉天數 57-49-47-48-54 交易性金融資產-流動資產周轉天數 474 264 252 231 240 應收帳款 17.4 43.9 20.7 66.8 42.5 應收帳款周轉天數 9 9 8 9 9 應收票據-存貨周轉天數 33 20 24 25 22 預付帳款-總資產周轉天數 652 347 331 292 285 存貨 68.0 68.7 113.9 133.3 144.6 投資資本周

203、轉天數 57-23-4-16-33 其他流動資產 199.7 119.3 180.7 166.6 155.5 可供出售金融資產-投資回報率投資回報率 持有至到期投資-ROE-4.5%19.5%10.8%18.3%24.0%長期股權投資 14.8 16.0 16.0 16.0 16.0 ROA-2.1%8.2%6.8%8.6%14.9%投資性房地產-ROIC-32.5%211.8%-24.8%76.6%-73.3%固定資產 106.1 157.5 147.7 138.0 128.2 費用率費用率 在建工程-SG&A 費用率 12.5%7.9%7.5%6.5%5.5%無形資產 30.0 68.1

204、59.8 51.5 43.3 管理費用率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%其他非流動資產 128.7 47.9 88.2 88.3 74.8 研發費用率 18.6%11.0%10.5%9.6%7.9%資產總額資產總額 949.6 1,434.7 1,095.8 1,781.4 1,776.6 財務費用率-1.9%-1.6%-1.7%-1.4%-1.0%短期債務 3.9 69.8-四費/營業收入 25.6%14.8%14.2%12.5%10.5%應付帳款 0.1 0.1 1.4 0.6 0.8 償債能力償債能力 應付票據 200.2 518.7 266.6 773.3 489.4 資產負

205、債率 47.8%57.8%36.4%52.3%37.2%其他流動負債 69.5 138.9 78.3 95.6 104.2 負債權益比 91.5%136.8%57.3%109.5%59.2%長期借款 92.3 17.5-流動比率 2.45 1.57 2.26 1.71 2.55 其他非流動負債 47.5 84.0 52.9 61.5 66.1 速動比率 2.20 1.48 1.94 1.56 2.30 負債總額負債總額 413.5 828.9 399.2 931.0 660.5 利息保障倍數 4.20-3.58-2.52-5.93-12.23 少數股東權益 3.3 4.3 3.9 2.7 0.

206、7 分紅指標分紅指標 股本 20.8 21.2 21.2 21.2 21.2 DPS(元)-留存收益 448.6 597.0 671.5 826.6 1,094.2 分紅比率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%股東權益股東權益 451.9 605.8 696.6 850.5 1,116.1 股息收益率 0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%現金流量表現金流量表 業績和估值指標業績和估值指標 （億元億元）2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E2025E 2026E2026E 2022A2022A 2023A2023A 2024E2024E 2025E

207、2025E 2026E2026E 凈利潤-20.1 117.0 74.6 155.0 267.6 EPS(元)-0.96 5.52 3.51 7.31 12.61 加:折舊和攤銷 12.1 18.1 18.0 18.0 18.0 BVPS(元)0.21 0.28 32.65 39.95 52.56 資產減值準備-PE(X)-79.4 13.9 21.8 10.5 6.1 公允價值變動損失-PB(X)362.0 270.0 2.3 1.9 1.5 財務費用-8.7-20.0-23.0-25.0-23.0 P/FCF 2,165.9 328.0-3.9 2.5 41.4 投資收益-P/S 358.

208、6 131.1 1.2 0.9 0.7 少數股東損益 0.2-1.0-0.5-1.3-2.1 EV/EBITDA-48.8 25.9 14.4 2.7 1.4 營運資金的變動 85.3 492.6-421.1 472.2-242.5 CAGR(%)-296.3%31.0%-384.6%-296.3%31.0%經營活動產生現金流量經營活動產生現金流量 73.8 506.9-352.0 619.0 18.0 PEG 0.3 0.4-0.1-0.2 投資活動產生現金流量投資活動產生現金流量 -43.6-0.1-ROIC/WACC-3.1 20.2-2.4 7.3-7.0 融資活動產生現金流量融資活動

209、產生現金流量 -43.6-0.1-92.5 33.2 32.7 REP-10.0-0.6-2.8-0.2 0.7 資料來源：資料來源：WindWind 資訊，資訊，國投國投證券研究中心預測證券研究中心預測 公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。43 公司評級體系公司評級體系 收益評級：買入 未來 6 個月的投資收益率領先恒生指數 15%及以上；增持 未來 6 個月的投資收益率領先恒生指數 5%（含）至 15%；中性 未來 6 個月的投資收益率與恒生指數的變動幅度相差-5%（含）至 5%；減持 未來 6 個月的投資收益率落

210、后恒生指數 5%至 15%（含）；賣出 未來 6 個月的投資收益率落后恒生指數 15%以上；風險評級：A 正常風險，未來 6 個月的投資收益率的波動小于等于恒生指數波動；B 較高風險，未來 6 個月的投資收益率的波動大于恒生指數波動；分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師聲明，本人具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格，勤勉盡責、誠實守信。本人對本報告的內容和觀點負責，保證信息來源合法合規、研究方法專業審慎、研究觀點獨立公正、分析結論具有合理依據，特此聲明。本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明本公司具備證券投資咨詢業務資格的說明 國投證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）經中國證券監督管

211、理委員會核準，取得證券投資咨詢業務許可。本公司及其投資咨詢人員可以為證券投資人或客戶提供證券投資分析、預測或者建議等直接或間接的有償咨詢服務。發布證券研究報告，是證券投資咨詢業務的一種基本形式，本公司可以對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向本公司的客戶發布。公司深度分析公司深度分析/理想汽車理想汽車-W W 本報告版權屬于國投證券股份有限公司，各項聲明請參見報告尾頁。44 免責聲明免責聲明 本報告僅供國投證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的客戶使用。本公司不會因為任何機構或個人接收到本報告而視其為本公司的

212、當然客戶。本報告基于已公開的資料或信息撰寫，但本公司不保證該等信息及資料的完整性、準確性。本報告所載的信息、資料、建議及推測僅反映本公司于本報告發布當日的判斷，本報告中的證券或投資標的價格、價值及投資帶來的收入可能會波動。在不同時期，本公司可能撰寫并發布與本報告所載資料、建議及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，本公司將隨時補充、更新和修訂有關信息及資料，但不保證及時公開發布。同時，本公司有權對本報告所含信息在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。任何有關本報告的摘要或節選都不代表本報告正式完整的觀點，一切須以本公司向客戶發布的本報告完整

213、版本為準，如有需要，客戶可以向本公司投資顧問進一步咨詢。在法律許可的情況下，本公司及所屬關聯機構可能會持有報告中提到的公司所發行的證券或期權并進行證券或期權交易，也可能為這些公司提供或者爭取提供投資銀行、財務顧問或者金融產品等相關服務，提請客戶充分注意?？蛻舨粦獙⒈緢蟾鏋樽鞒銎渫顿Y決策的惟一參考因素，亦不應認為本報告可以取代客戶自身的投資判斷與決策。在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議，無論是否已經明示或暗示，本報告不能作為道義的、責任的和法律的依據或者憑證。在任何情況下，本公司亦不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告版權僅為本公司

214、所有，未經事先書面許可，任何機構和個人不得以任何形式翻版、復制、發表、轉發或引用本報告的任何部分。如征得本公司同意進行引用、刊發的，需在允許的范圍內使用，并注明出處為“國投證券股份有限公司研究中心”，且不得對本報告進行任何有悖原意的引用、刪節和修改。本報告的估值結果和分析結論是基于所預定的假設，并采用適當的估值方法和模型得出的，由于假設、估值方法和模型均存在一定的局限性，估值結果和分析結論也存在局限性，請謹慎使用。國投證券股份有限公司對本聲明條款具有惟一修改權和最終解釋權。國投國投證券研究中心證券研究中心 深圳市深圳市 地地 址：址：深圳市福田區福田街道福華一路深圳市福田區福田街道福華一路 1 11 19 9 號安信金融大廈號安信金融大廈 3333 樓樓 郵郵 編：編：518046518046 上海市上海市 地地 址：址：上海市虹口區楊樹浦路上海市虹口區楊樹浦路 168168 號國投大廈號國投大廈 2828 層層 郵郵 編：編：20008200082 2 北京市北京市 地地 址：址：北京市西城區阜成門北大街北京市西城區阜成門北大街 2 2 號樓國投金融大廈號樓國投金融大廈 1515 層層 郵郵 編：編：100034100034