《汽車行業乘用車海外（出口）系列二：誰將拉動中國品牌海外份額持續向上-240827（35頁）.pdf》由會員分享，可在線閱讀，更多相關《汽車行業乘用車海外（出口）系列二：誰將拉動中國品牌海外份額持續向上-240827（35頁）.pdf（35頁珍藏版）》請在三個皮匠報告上搜索。

1、 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1 1/3535 Table_Page 深度分析|汽車 證券研究報告 汽車行業：乘用車海外（出口）系列二汽車行業：乘用車海外（出口）系列二 誰誰將將拉動拉動中國品牌中國品牌海外份額持續向上海外份額持續向上 核心觀點核心觀點：乘用車出口數據口徑眾多，如何從繁雜的數據中尋找最有效的線索乘用車出口數據口徑眾多，如何從繁雜的數據中尋找最有效的線索呢？呢？綜合考慮數據的前瞻性和可得性，并結合我們對車企量利分析的核心需求，我們篩選出以下四個核心跟蹤指標：海外終端份額、海外終端售價、海外庫存和本地化生產占比。復盤：復盤：21-24H1（H1 指上半年）指上半年

2、）終端份額快速提升終端份額快速提升的的背后背后驅動力驅動力拆解。拆解。海外不包括美日韓市場后乘用車年銷量區間為 3000-4000 萬輛，以上即為中國品牌車企份額有望突破的海外市場空間，24H1 中國品牌乘用車在其中的終端加權市占率為 7.4%。從驅動力來看，新能源、俄羅斯市場和俄羅斯以外燃油車市場共同拉動海外終端份額提升。根據各國官網和 Marklines 數據，其中：（1）新能源：拉動力度逐年增強，21-24H1 分別拉動份額提升 0.1/0.4/0.6/0.4pct，主要系在西歐、泰國和巴西市場的接連突破；（2）俄羅斯市場：21-24H1 拉動份額提升 0.2/0.0/1.2/1.3pc

3、t，主要是由于其市場需求的持續修復和中國品牌份額的提升；（3）俄羅斯以外的燃油車市場：拉動作用呈下滑趨勢，21-24H1 分別拉動份額提升 1.0/0.6/0.4/0.4pct，主要系新市場的持續拓展。展望展望：“新品類”新品類”+性價性價比將共同比將共同驅動中國品牌海外終端份額持續向上驅動中國品牌海外終端份額持續向上。（1）“新品類”：中國車企 PHEV 車型優勢顯著，將引領下階段全球汽車電氣化進程。以巴西市場為例，24 年以來比亞迪 PHEV 新車型進入后終端銷量持續提升。預計隨其新車型逐步出海和產品優勢的凸顯，有望拉動海外終端份額上移。（2）性價比：在俄羅斯以外燃油車市場中，根據各國官網

4、和 Marklines 數據，23 年中國品牌份額存在潛在突破機會的海外市場銷量（不包括美日韓市場）為 2696.0 萬輛。24H1 中國品牌在其中的份額為 4.2%，“新車型”出?！靶聡摇边壿嬂^續演繹，性價比優勢加持下份額將進一步上行。24H1 中國品牌純電車型在海外純電市場（不包括美日韓市場）中份額提升至 11.9%，憑借產業鏈優勢帶來的性價比，預計中國品牌在巴西、泰國和歐洲市場有望實現繼續突破。此外，歷史復盤來看俄羅斯市場乘用車銷量和人均收入同比增速高度相關，24H1 收入增速修復和通脹預期拉動乘用車需求提升。24 年俄羅斯乘用車銷量中樞或進一步修復，中國品牌銷量有望繼續上行。投資建議

5、：投資建議：“新品類”+性價比將共同驅動中國品牌海外終端份額持續向上，考慮自身資源稟賦，一定階段內車企通過兩種路經實現突破與成長。我們建議關注：（1）“自我為主”路徑下的比亞迪（A/H）、長城汽車（A/H）、長安汽車、奇瑞汽車；（2）“海外合作”路徑下的零跑汽車、上汽乘用車。風險提示風險提示：海外景氣度不及預期；庫存惡化；加征關稅風險等。行業評級行業評級 買入買入 前次評級 買入 報告日期 2024-08-27 相對市場表現相對市場表現 分析師：分析師：陳飛彤 SAC 執證號：S0260524040002 021-38003726 分析師：分析師：閆俊剛 SAC 執證號：S0260516010

6、001 021-38003682 分析師：分析師：周偉 SAC 執證號：S0260522090001 021-38003684 分析師：分析師：鄧崇靜 SAC 執證號：S0260518020005 SFC CE No.BEY953 020-66335145 請注意，陳飛彤,閆俊剛,周偉并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相關研究：相關研究：汽車行業 2024 年中期策略:雙輪驅動下的需求依然值得期待 2024-06-27 汽車行業：乘用車海外（出口）系列一:如何建立乘用車海外（出口）數據跟蹤體系 2023-09-04 -20%-13%-6%0%7%14%08

7、/2311/2301/2403/2406/2408/24汽車滬深300 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2 2/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 重點公司估值和財務分析表重點公司估值和財務分析表 股票簡稱股票簡稱 股票代碼股票代碼 貨幣貨幣 最新最新 最近最近 評級評級 合理價值合理價值 EPS(元元)PE(x)EV/EBITDA(x)ROE(%)收盤價收盤價 報告日期報告日期（元（元/股）股）2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 2024E 2025E 長城汽車 601633.SH CNY 22.36 2024/04/27

8、 買入 32.03 1.07 1.37 20.90 16.32 10.26 8.78 11.70 13.00 長城汽車 02333.HK HKD 10.60 2024/4/27 買入 17.36 1.07 1.37 9.05 7.07 10.27 8.79 11.70 13.00 長安汽車 000625.SZ CNY 11.97 2024/05/02 買入 21.89 0.89 1.15 13.45 10.41 9.71 7.90 11.00 12.40 上汽集團 600104.SH CNY 12.88 2024/05/07 買入 18.94 1.26 1.33 10.22 9.68 5.49

9、 5.23 5.20 5.50 數據來源：Wind、廣發證券發展研究中心 備注：表中估值指標按照最新收盤價計算 fYbUaYbZaVbUcWcWaQcMaQnPrRnPnReRpPwOeRsQvN7NnNuNwMnMrQNZqMpM 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3 3/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 目錄索引目錄索引 一、如何建立中國品牌乘用車出口持續性的數據跟蹤體系？一、如何建立中國品牌乘用車出口持續性的數據跟蹤體系？.6（一）中國品牌乘用車出海核心指標：海外終端份額、海外終端售價、海外庫存和本地化生產占比.6（二）中國品牌車企海外有望突破的市場空間

10、為 3000-4000 萬輛，24 年 H1 中國品牌市占率為 7.4%.7 二、復盤：從海外終端份額來看，中國品牌乘用車出口增長的驅動力變化幾何？二、復盤：從海外終端份額來看，中國品牌乘用車出口增長的驅動力變化幾何？.9（一）21-23 年：中國品牌海外終端市占率提升至 6.2%，其中俄羅斯/新能源/俄羅斯以外燃油車累計分別貢獻 1.5/1.1/2.1PCT.9（二）24 年 H1：中國品牌海外終端市占率同比+2.1PCT，其中俄羅斯/新能源/俄羅斯以外燃油車分別拉動 1.3/0.4/0.4PCT.12（三）分車企來看，奇瑞、上汽乘用車、長城汽車、比亞迪和長安汽車海外終端份額提升顯著.18

11、三、展望三、展望:“新品類”“新品類”+性價比有望驅動中國品牌海外終端份額持續向上性價比有望驅動中國品牌海外終端份額持續向上.20（一）“新品類”：中國車企 PHEV 車型優勢顯著，將引領下階段全球汽車電氣化進程.20（二）性價比：在燃油車/HEV/EV 市場中“新車型”出?！靶率袌觥边壿嬂^續演繹，中國品牌終端份額中樞將繼續上移.22 四、如何識別中國品牌海外庫存風險和本地化生產進程？四、如何識別中國品牌海外庫存風險和本地化生產進程？.30（一）新車型出口疊加海外渠道擴張，中國品牌乘用車當前海外庫存整體可控.30（二）中國車企加速布局海外建廠，本地化生產占比有望繼續提升.31 五、投資建議五、

12、投資建議.33 六、風險提示六、風險提示.33 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 4 4/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖表索引圖表索引 圖 1：乘用車出口數據跟蹤維度和口徑分析.6 圖 2：全球和海外(不含中國)乘用車年度銷量（萬輛）.7 圖 3：不包括美日韓市場后海外可跟蹤國家乘用車銷量占比（萬輛，%）.8 圖 4：不包括美日韓市場后中國品牌海外可跟蹤國家的加權市占率（%）.8 圖 5：不包括美日韓市場后中國品牌海外可跟蹤國家的加權市占率（%）.9 圖 6：中國品牌車企 21-23 年海外終端市占率驅動因素拆分.10 圖 7：不包括美日韓市場后中國品牌

13、新能源海外年度終端銷量(萬輛)和份額（%）.10 圖 8：中國品牌 21-23 年新能源車海外終端銷量增長分國家拆分（萬輛）.11 圖 9：中國品牌乘用車在俄羅斯終端銷量（萬輛）和終端份額（%）.11 圖 10：中國品牌燃油車 21-23 年在俄羅斯以外的市場海外終端銷量增長分國家拆分（萬輛）.12 圖 11：中國品牌海外終端銷量（萬輛）和同比增速（%）.13 圖 12：不包括美日韓市場后中國品牌海外年度加權市占率（%）.13 圖 13：23 年中國品牌海外市占率驅動因素拆分.14 圖 14：24 年 H1 中國品牌海外市占率驅動因素拆分.14 圖 15：中國品牌乘用車 24 年 H1 海外市

14、占率驅動因素拆分.14 圖 16：中國品牌新能源車海外終端銷量（萬輛）和同比增速（%）.15 圖 17：中國品牌 24 年 H1 海外新能源終端銷量分國家增長拆分（萬輛）.15 圖 18：不包括美日韓市場后中國品牌海外新能源市場月度終端份額（%）.16 圖 19：中國品牌 24 年 H1 海外新能源終端銷量分國家增長占比拆分（%）.16 圖 20：俄羅斯市場月度終端銷量（萬輛）和同比增速（%）.17 圖 21：俄羅斯乘用車市場中國品牌份額變化情況(%).17 圖 22：24H1 俄羅斯以外地區中國品牌燃油車終端銷量增長拆分（萬輛）.18 圖 23：24 年 H1 中國品牌車型在土耳其銷量變化情

15、況（輛）.18 圖 24：中國品牌分車企海外可跟蹤國家終端銷量（萬輛）.19 圖 25：中國品牌分車企海外可跟蹤國家終端市占率變化情況（%）.19 圖 26：驅動中國品牌海外份額持續向上的兩條突破路徑.20 圖 27：比亞迪 PHEV 車型海外終端銷量（輛）.21 圖 28：巴西乘用車 PHEV 滲透率（%）.21 圖 29：巴西市場比亞迪 PHEV 車型終端銷量（輛）.21 圖 30：歐洲乘用車市場規模（萬輛）和同比增速.22 圖 31：歐洲乘用車市場新能源滲透率（%）.22 圖 32：歐洲新能源乘用車市場分車企終端份額變化情況.22 圖 33：俄羅斯以外的燃油車市場中國品牌潛在突破空間（萬

16、輛）.23 圖 34：俄羅斯以外的燃油車市場中國品牌終端平均市占率（%）.23 圖 35：中國品牌燃油車在巴西市場分車型銷量變化情況（輛）.23 圖 36：23 年俄羅斯以外的燃油車市場分國家燃油車銷量規模（萬輛）和中國品牌市占率（%）.24 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 5 5/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖 37：俄羅斯乘用車市場銷量（萬輛）和可支配收入同比增速（%）.25 圖 38：俄羅斯貸款利率（%）與俄羅斯乘用車銷量（萬輛）.25 圖 39：俄羅斯人均可支配收入同比增速（%）.26 圖 40：巴西乘用車市場規模（萬輛）和同比增速（%）.26

17、 圖 41：巴西乘用車分動力類型滲透率（%）.27 圖 42：巴西新能源乘用車市場分車企份額變化情況.27 圖 43：比亞迪分車型在巴西市場銷量變化情況（輛）.27 圖 44：東盟乘用車市場規模（萬輛）和同比增速（%）.28 圖 45：東盟乘用車市場新能源滲透率（%）.28 圖 46：東盟市場分車系份額變化情況（%）.29 圖 47：泰國乘用車分動力類型滲透率（%）.29 圖 48：泰國新能源乘用車市場分車企份額變化情況（%）.29 圖 49：中國品牌車企在泰國市場分車型銷量變化情況（輛）.29 圖 50：中國品牌乘用車中汽協和海外終端口徑下出口銷量同比增速.30 圖 51：比亞迪中汽協和海外

18、終端口徑出口銷量同比.30 圖 52：長城中汽協和海外終端口徑出口銷量同比.30 圖 53：長安中汽協和海外終端口徑出口銷量同比.31 圖 54：吉利中汽協和海外終端口徑出口銷量同比.31 圖 55：奇瑞中汽協和海外終端口徑出口銷量同比.31 圖 56：上汽乘用車中汽協和海外終端口徑出口銷量同比.31 圖 57：長城汽車出口海外本地化生產占比.32 圖 58：長安出口海外本地化生產占比.32 圖 59：吉利出口海外本地化生產占比.32 圖 60：奇瑞出口海外本地化生產占比.32 圖 61：上汽乘用車出口海外本地化生產占比.32 表 1：巴西奇瑞燃油車和典型競品參數對比.24 表 2：巴西市場乘

19、用車進口關稅優惠政策統計.27 表 3：泰國新能源車補貼政策變化情況.28 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 6 6/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 一、如何一、如何建立建立中國品牌乘用車出口持續性的中國品牌乘用車出口持續性的數據跟蹤數據跟蹤體體系？系？（一）中國品牌乘用車出海核心指標：（一）中國品牌乘用車出海核心指標：海外終端份額、海外終端售價、海海外終端份額、海外終端售價、海外庫存和本地化生產占比外庫存和本地化生產占比 乘用車出口數據口徑眾多，如何從繁雜的數據中尋找最有效的線索呢？乘用車出口數據口徑眾多，如何從繁雜的數據中尋找最有效的線索呢？綜合考慮乘用

20、車海外（出口）三個數據口徑，從出口成長性考慮，現階段中國品牌海外市占率的提升斜率是關鍵跟蹤指標：（1）中汽協口徑：可跟蹤乘用車整體/分車企分車型/分動力類型的銷量情況，但較難識別其海外庫存/分國家出口流向的問題；（2）海關口徑：可跟蹤乘用車整體分國家出口流向，但無法拆分其中分車企/分品牌的出口流向情況，此外海關出口包括了二手車出口銷量以及存在流向港口國家后再轉口的情況；（3）海外分國家終端銷量口徑：可高頻跟蹤中國品牌海外分國家的終端銷量和市占率，同時可以結合當地乘用車市場規模、消費者需求特征、競爭格局、動力類型的變化去跟蹤判斷中國品牌乘用車出口的持續性和成長性。圖圖1：乘用車出口數據跟蹤維度和

21、口徑分析乘用車出口數據跟蹤維度和口徑分析 數據來源：廣發證券發展研究中心 海外終端份額、海外終端海外終端份額、海外終端售價、海外庫存和本地化生產占比是跟蹤判斷中國品售價、海外庫存和本地化生產占比是跟蹤判斷中國品牌出海銷量和盈利的核心指標。牌出海銷量和盈利的核心指標。我們在23年9月發布的報告汽車行業：乘用車海外（出口）系列一:如何建立乘用車海外（出口）數據跟蹤體系中提到：如何對中國 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 7 7/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 品牌乘用車海外（出口）銷量的持續性與成長性進行跟蹤判斷，我們認為現階段中國品牌海外市占率提升斜率是核心指

22、標：（1）海外終端份額：海外終端份額：中國品牌海外終端份額提升斜率是判斷乘用車出口持續性的關鍵跟蹤指標；（2）海外終端售價：海外終端售價：可以綜合反應海外庫存狀態、當地競爭格局、本地化生產程度和終端產品競爭力變化；（3）海外庫存海外庫存：庫存水位受新車型和海外經銷商渠道數量的影響，同時可以前瞻判斷終端價格的變化趨勢。（4）本地化生產占比：本地化生產占比：考慮到海外國家加征關稅的風險，本地化生產程度對車企在當地的終端售價、競爭力和盈利能力的影響在加大。（二）（二）中國品牌車企海外有望突破的市場空間為中國品牌車企海外有望突破的市場空間為 3000-4000 萬輛萬輛，24 年年H1 中國品牌市占率

23、為中國品牌市占率為 7.4%從出口空間來看從出口空間來看，我們預計我們預計中國品牌車企海外有望持續突破的市場空間中國品牌車企海外有望持續突破的市場空間（不包（不包括美日韓市場）括美日韓市場）為為3000-4000萬輛。萬輛。根據OICA和Marklines數據，2019-2023年全球乘用車（部分國家統計口徑含皮卡，下同）銷量為7000-8000萬，其中海外乘用車銷量為4800-5900萬輛?？紤]到美日韓市場中國品牌車企中短期成功突破的概率較小，不包括美日韓市場后乘用車年銷量區間為3000-4000萬輛，以上即為中國品牌車企份額有望突破的海外市場空間。圖圖2：全球和海外：全球和海外(不含中國不

24、含中國)乘用車年度銷量（萬輛）乘用車年度銷量（萬輛）數據來源：OICA，Marklines，各國官網，廣發證券發展研究中心 注：（1）俄羅斯、加拿大、美國、墨西哥、阿根廷、巴西、智利、哥倫比亞、澳大利亞、巴西、智利、哥倫比亞、澳大利亞、泰國、馬來西亞、沙特阿拉伯、菲律賓、埃及和南非鄧國家的銷量統計中含有皮卡，主要系考慮到海外皮卡乘商兩用的屬性；（2）海外較難跟蹤銷量的國家主要為中東地區、非洲、美洲地區的部分國家（3）全球乘用車銷量統計中韓國、印度為批發銷量口徑，其余國家為終端銷量口徑 8,1226,9807,2257,0197,7415,8744,8235,0364,9265,5143,590

25、2,8223,0123,0473,404010002000300040005000600070008000900020192020202120222023全球乘用車銷量海外乘用車銷量剔除美日韓后海外乘用車銷量/左軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 8 8/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 海外可持續高頻跟蹤的國家銷量占中國品牌車企海外有望持續突破的市場空間海外可持續高頻跟蹤的國家銷量占中國品牌車企海外有望持續突破的市場空間比例為比例為90%左右。左右。根據Marklines和各國官網數據，不包括美日韓市場后21-23年海外可持續跟蹤的國家終端銷量分別為276

26、1.5萬輛、2756.8萬輛和3099.5萬輛，占不包括美日韓市場后海外乘用車銷量的比例分別為91.7%、90.5%和91.0%。整體來看，海外可持續高頻跟蹤的國家銷量占潛在突破空間的比例基本穩定。圖圖3：不包括不包括美日韓美日韓市場市場后海外可跟蹤國家乘用車銷量占比（萬輛，后海外可跟蹤國家乘用車銷量占比（萬輛，%）數據來源：OICA，Marklines，各國官網，廣發證券發展研究中心 圖圖4：不包括不包括美日韓美日韓市場市場后中國品牌海外可跟蹤國家的加權市占率（后中國品牌海外可跟蹤國家的加權市占率（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 92.4%91.9%91.7

27、%90.5%91.0%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%0500100015002000250030003500400020192020202120222023不包括美日韓后海外乘用車銷量/左軸不包括美日韓后海外可跟蹤國家乘用車銷量/左軸不包括美日韓后海外可跟蹤國家乘用車銷量占比/右軸2%3%4%5%6%7%8%9%2021/12021/72022/12022/72023/12023/72024/1中國品牌海外加權市占率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 9 9/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 二、復盤：二、復盤：從海外終端份

28、額來看，從海外終端份額來看，中國品牌乘用車出口中國品牌乘用車出口增長的驅動力變化幾何？增長的驅動力變化幾何？（一）（一）21-23 年：年：中國品牌海外終端市占率提升至中國品牌海外終端市占率提升至 6.2%，其中俄羅斯，其中俄羅斯/新新能源能源/俄羅斯以外燃油車俄羅斯以外燃油車累計累計分別貢獻分別貢獻 1.5/1.1/2.1pct 23年年中國品牌海外終端市占率中國品牌海外終端市占率提升至提升至6.2%，其中新能源車的拉動力度顯著提升。其中新能源車的拉動力度顯著提升。根據各國官網和Marklines數據，21-23年中國品牌在不包括美日韓市場后的海外可跟蹤國家市占率分別為3.0%、4.0%和6

29、.2%。從驅動力來看，新能源、俄羅斯市場和俄羅斯以外的燃油車市場共同拉動中國品牌海外份額提升。其中：（1）中國品牌新能源車海外銷量的增長對市占率的拉動力度逐年增強，21-23年分別拉動中國品牌海外市占率提升0.1/0.4/0.6pct；（2）俄羅斯市場23年對中國品牌海外份額的拉動作用顯著提升，23年俄羅斯市場拉動中國品牌海外份額提升1.2pct;（3）俄羅斯以外的燃油車市場對中國品牌的拉動作用呈現下滑趨勢，21-23年分別拉動中國品牌海外市占率提升1.0/0.6/0.4pct；圖圖5：不包括不包括美日韓美日韓市場市場后中國品牌海外可跟蹤國家的加權市占率（后中國品牌海外可跟蹤國家的加權市占率（

30、%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 2%3%4%5%6%7%8%9%2021/12021/52021/92022/12022/52022/92023/12023/52023/92024/12024/5中國品牌海外加權市占率剔除新能源后中國品牌海外加權市占率剔除新能源和俄羅斯后中國品牌海外加權市占率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1010/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖6：中國品牌中國品牌車企車企21-23年年海外終端市占率驅動因素拆分海外終端市占率驅動因素拆分 數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中

31、心 1.驅動力之一：驅動力之一：中國品牌新能源車在西歐、泰國和巴西市場接連突破，拉動中中國品牌新能源車在西歐、泰國和巴西市場接連突破，拉動中國品牌新能源車在海外新能源市場國品牌新能源車在海外新能源市場23年份額突破至年份額突破至10.5%中國品牌新能源中國品牌新能源車海外終端份額呈現持續提升趨勢，主要是由于在車海外終端份額呈現持續提升趨勢，主要是由于在西歐、泰國西歐、泰國和巴西市場和巴西市場的接連突破的接連突破。根據各國官網，23年中國品牌新能源車在不包括美日韓市場的可跟蹤國家新能源車市場中份額提升至10.5%，同比+4.9pct。其中分國家來看，中國品牌新能源車終端銷量23年在西歐、泰國和巴

32、西市場分別增長7.1/1.7/5.6萬輛。圖圖7：不包括不包括美日韓美日韓市場市場后中國品牌新能源后中國品牌新能源海外海外年度終端年度終端銷量銷量(萬輛萬輛)和和份額（份額（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 1.6%0.1%0.2%1.0%3.0%0.4%0.0%0.6%4.0%0.6%1.2%0.4%6.2%20年市占率新能源俄羅斯非俄燃油車21年市占率新能源俄羅斯非俄燃油車22年市占率新能源俄羅斯非俄燃油車23年市占率0.0%1.0%2.0%3.0%4.0%5.0%6.0%7.0%1.2%2.0%5.6%10.5%13.2%0%10%20%051015202

33、5303540202020212022202324H1中國品牌新能源海外終端銷量中國品牌海外新能源市場終端市占率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 11 11/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖8：中國品牌中國品牌21-23年年新能源新能源車車海外終端海外終端銷量增長分國家拆分（萬輛）銷量增長分國家拆分（萬輛）-數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 2.驅動力之驅動力之二二：俄羅斯乘用車市場俄羅斯乘用車市場需求需求修復，疊加外資車企退出修復，疊加外資車企退出拉動拉動中國品牌中國品牌在俄羅斯銷量快速提升在俄羅斯銷量快速提升 中國品牌中

34、國品牌乘用車在俄羅斯市場份額快速提升乘用車在俄羅斯市場份額快速提升。根據Marklines，23年中國品牌乘用車在俄羅斯市場中的終端銷量為49.6萬，同比+301.7%，其終端份額提升至47.3%，同比+29.3pct，主要是受益于23年俄羅斯市場乘用車需求的快速修復和外資車企退出后份額的提升。其中俄羅斯23年乘用車銷量修復至105.0萬輛，同比+52.7%。圖圖9：中國品牌乘用車在俄羅斯終端銷量（萬輛）和終端份額（中國品牌乘用車在俄羅斯終端銷量（萬輛）和終端份額（%）數據來源：Marklines，廣發證券發展研究中心 20 21 22 23 0 5 10 15 20 25 30 35 40

35、0%10%20%30%40%50%01020304050602020202120222023中國品牌俄羅斯終端銷量中國品牌俄羅斯終端份額 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1212/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 3.驅動力之三：驅動力之三：中國品牌中國品牌乘用車先后突破新市場：乘用車先后突破新市場：澳大利亞、中東、土耳其澳大利亞、中東、土耳其和和墨墨西哥，終端銷量中樞持續上移西哥，終端銷量中樞持續上移 在俄羅斯以外的燃油車國家，中國品牌乘用車先后突破新市場拉動其終端銷量在俄羅斯以外的燃油車國家，中國品牌乘用車先后突破新市場拉動其終端銷量持續提升持續提升。根

36、據Marklines和各國官網數據，23年中國品牌在俄羅斯以外的燃油車市場終端銷量為100.1萬輛，同比+26.6%。其中分國家來看，中國品牌乘用車在土耳其、墨西哥和澳大利亞的終端銷量分別增長5.0萬輛、4.8萬輛和2.2萬輛。圖圖10：中國品牌燃油車中國品牌燃油車21-23年年在俄羅斯以外的市場海外終端銷量增長分國家拆分（萬輛）在俄羅斯以外的市場海外終端銷量增長分國家拆分（萬輛）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 （二）（二）24 年年 H1：中國品牌海外終端市占率中國品牌海外終端市占率同比同比+2.1pct，其中俄羅斯其中俄羅斯/新新能源能源/俄羅斯以外燃油車分別

37、拉動俄羅斯以外燃油車分別拉動 1.3/0.4/0.4pct 24年年H1中國品牌海外終端市占率中國品牌海外終端市占率同比同比+2.1pct，市占率提升斜率，市占率提升斜率表現依然亮眼表現依然亮眼。根據各國官網和Marklines數據，24年H1中國品牌在海外可跟蹤國家（不包括美日韓市場）的終端銷量為115.5萬輛，同比增速為+49.1%。從市占率來看，24年H1中國國品牌在其中的終端市占率為7.4%，市占率同比增速為+40.0%，中國品牌海外市占率提升斜率依然較快。俄羅斯市場俄羅斯市場/新能源新能源/俄羅斯以外的俄羅斯以外的燃油車市場燃油車市場分別分別拉動拉動24年年H1中國品牌海外份中國品牌

38、海外份額提升額提升1.3/0.4/0.4pct。根據各國官網和Marklines數據，24年H1不包括美日韓市場后中國品牌海外可跟蹤國家的平均市占率為7.4%，市占率同比+2.0pct。分動力類型來 20 +21 +22 +23 0 20 40 60 80 100 120 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1313/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 看，24年H1新能源和燃油車海外終端銷量提升對中國品牌海外市占率的增量貢獻分別為19.2%和80.8%。其中：（1）新能源：24年H1新能源海外銷量拉動中國品牌海外市占率提升0.4pct，對市占率提升貢獻19.2%

39、；（2）燃油車：24年H1燃油車海外銷量拉動中國品牌海外市占率提升1.7pct，對市占率獻80.8%。其中俄羅斯市場拉動中國品牌海外市占率提升1.3pct，對市占率提升貢獻60.4%；俄羅斯以外地區的燃油車銷量拉動中國品牌海外市占率提升0.4pct，對市占率提升貢獻20.4%。圖圖11：中國品牌海外終端銷量（萬輛）和同比增速（：中國品牌海外終端銷量（萬輛）和同比增速（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖12：不包括不包括美日韓美日韓市場市場后中國品牌海外年度加權市占率（后中國品牌海外年度加權市占率（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中

40、心 0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%110%120%130%051015202521/1 21/4 21/7 21/10 22/1 22/4 22/7 22/10 23/1 23/4 23/7 23/10 24/1 24/4中國品牌海外終端銷量/左軸同比增速/右軸1.6%3.0%4.0%6.2%7.4%1.5%2.8%3.4%5.0%6.0%1.3%2.4%3.0%3.4%3.6%0%1%2%3%4%5%6%7%8%20年21年22年23年2024H1中國品牌海外加權市占率剔除新能源后中國品牌海外加權市占率剔除新能源和俄羅斯后中國品牌海外加權市占率 識別風險，

41、發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1414/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖13：23年中國品牌海外市占率驅動因素拆分年中國品牌海外市占率驅動因素拆分 圖圖 14：24 年年 H1 中國品牌海外市占率驅動因素拆分中國品牌海外市占率驅動因素拆分 數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖15：中國品牌乘用車中國品牌乘用車24年年H1海外市占率驅動因素拆分海外市占率驅動因素拆分 數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 1.驅動力驅動力之一之一：新能源：新能源拉動

42、拉動中國品牌中國品牌海外終端市占率提升海外終端市占率提升0.4pct，主要系巴西等，主要系巴西等國家新能源需求國家新能源需求提升提升 巴西和印尼等國家的新能源車需求增長，拉動中國品牌新能源出口銷量巴西和印尼等國家的新能源車需求增長，拉動中國品牌新能源出口銷量整體呈整體呈現現持續提升持續提升趨勢趨勢。根據Marklines和各國官網數據，24年H1中國品牌在海外可跟蹤地區的新能源車終端銷量為21.8萬輛，同比+50.0%。其中分國家來看，巴西、印尼和澳大利亞分別貢獻3.5萬輛、0.9萬輛和0.7萬輛。此外，西歐地區由于部分國家補貼政策退坡新能源車需求下滑，24年H1中國品牌在西歐地區新能源車銷量

43、同比下滑0.2萬輛。俄羅斯對市占率提升貢獻55%新能源對市占率提升貢獻29%俄羅斯以外地區燃油車對市占率提升貢獻16%俄羅斯對市占率提升貢獻60%新能源對市占率提升貢獻19%俄羅斯以外地區燃油車對市占率提升貢獻21%5.3%0.4%1.3%0.4%7.4%23 H1 24H1 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1515/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖16：中國品牌新能源車海外終端銷量（萬輛）和同比增速（中國品牌新能源車海外終端銷量（萬輛）和同比增速（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖17：中國品牌中國品牌24年年H1

44、海外新能源終端銷量分國家增長拆分（萬輛）海外新能源終端銷量分國家增長拆分（萬輛）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 0%50%100%150%200%250%300%350%400%450%500%00.511.522.533.544.5521/1 21/4 21/7 21/10 22/1 22/4 22/7 22/10 23/1 23/4 23/7 23/10 24/1 24/4中國品牌新能源車海外銷量/左軸同比增速/右軸14.63.50.90.70.60.60.40.2-0.20.721.823H1 24H1 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1616

45、/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖18：不包括不包括美日韓美日韓市場市場后中國品牌海外新能源市場后中國品牌海外新能源市場月度月度終端份額（終端份額（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖19：中國品牌中國品牌24年年H1海外新能源終端銷量分國家增長占比拆分（海外新能源終端銷量分國家增長占比拆分（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 2.驅動力之二：俄羅斯市場乘用車需求持續修復疊加平行進口需求轉移，推動驅動力之二：俄羅斯市場乘用車需求持續修復疊加平行進口需求轉移，推動中國品牌中國品牌24H1海外市占率提升海外

46、市占率提升1.3pct 俄羅斯乘用車市場需求持續修復疊加平行進口政策調整帶來需求轉移，俄羅斯乘用車市場需求持續修復疊加平行進口政策調整帶來需求轉移，推動中推動中國品牌國品牌俄羅斯銷量和份額繼續上移俄羅斯銷量和份額繼續上移。根據Marklines，24年H1中國品牌在俄羅斯市場的終端銷量為37.6萬輛，同比+126.1%。從整體市場需求來看，24年H1俄羅斯乘用車銷量修復至71.3萬輛，同比+79.5%。此外，平行進口政策的調整帶來部分需求轉0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%2021/12021/52021/92022/12022/52022/92023/12023/52023/

47、92024/12024/5中國品牌海外新能源市場份額巴西48%印度尼西亞12%澳大利亞9%泰國8%印度8%馬來西亞5%以色列3%其他7%識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1717/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 移到中國品牌頭部車企。圖圖20：俄羅斯市場月度終端銷量（萬輛）和同比增速（：俄羅斯市場月度終端銷量（萬輛）和同比增速（%）數據來源：Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖21：俄羅斯俄羅斯乘用車乘用車市場中國品牌份額市場中國品牌份額變化情況變化情況(%)數據來源：Marklines，廣發證券發展研究中心 3.驅動力驅動力之三之三：俄羅斯以外地

48、區的俄羅斯以外地區的燃油新車型出海貢獻增量，燃油新車型出海貢獻增量，拉動拉動中國品牌海中國品牌海外市占率提升外市占率提升0.4pct 24年年H1中國品牌燃油車在土耳其、巴西和哈薩克斯坦等地區的銷量增長顯著中國品牌燃油車在土耳其、巴西和哈薩克斯坦等地區的銷量增長顯著。根據Marklines和各國官網數據，24年H1中國品牌在俄羅斯以外可跟蹤國家地區的燃油車終端銷量為56.1萬輛，同比+18.4%。其中分國家來看，土耳其、巴西和哈薩克斯坦分別貢獻3.2萬輛、2.4萬輛和1.1萬輛。-100%-50%0%50%100%150%200%250%02468101214161821/1 21/4 21/

49、721/1022/1 22/4 22/722/1023/1 23/4 23/723/1024/1 24/4俄羅斯市場月度終端銷量/左軸同比增速/右軸0%10%20%30%40%50%60%70%2021/12021/62021/112022/42022/92023/22023/72023/122024/5俄羅斯中國品牌市占率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1818/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖22：24H1俄羅斯以外地區中國品牌燃油車終端銷量增長拆分（萬輛）俄羅斯以外地區中國品牌燃油車終端銷量增長拆分（萬輛）數據來源：各國官網，Marklines

50、，廣發證券發展研究中心 中國品牌中國品牌燃油新車型在土耳其和巴西銷量中樞逐步上移燃油新車型在土耳其和巴西銷量中樞逐步上移，貢獻，貢獻其其在該地區的主在該地區的主要增量要增量。根據Marklines和土耳其官網，23年在土耳其上市的新車型瑞虎8、瑞虎7和OMADA5在24年H1的銷量分別為1.4萬輛、1.1萬輛和0.9萬輛，同比分別貢獻增量1.2萬輛、0.8萬輛和0.5萬輛，合計貢獻中國品牌燃油車當期在土耳其增量的77.5%。圖圖23：24年年H1中國品牌車型在土耳其銷量變化情況（輛）中國品牌車型在土耳其銷量變化情況（輛）數據來源：Marklines，土耳其官網，廣發證券發展研究中心（三）（三）

51、分車企來看，奇瑞分車企來看，奇瑞、上汽乘用車、長城汽車、比亞迪和長安汽車海、上汽乘用車、長城汽車、比亞迪和長安汽車海外終端外終端份額提升份額提升顯著顯著 奇瑞、上汽乘用車、長城汽車、比亞迪、長安汽車海外終端銷奇瑞、上汽乘用車、長城汽車、比亞迪、長安汽車海外終端銷份額均呈現持續份額均呈現持續提升趨勢。提升趨勢。根據Marklines和各國官網數據，24年H1奇瑞、上汽乘用車、長城汽車、比亞迪和長安汽車在海外可跟蹤國家的終端市占率分別為1.9%、1.8%、1.1%、0.7%和0.6%，同比分別增長0.8、0.1、0.4、0.4和0.3pct。47.43.22.41.11.956.123H1 24H

52、10 10 20 30 40 50 60 05001,0001,5002,0002,5003,0003,50023/0123/0323/0523/0723/0923/1124/0124/0324/05瑞虎8瑞虎7OMODA 5MG HS 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 1919/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖24：中國品牌分車企海外可跟蹤國家終端銷量（萬輛）中國品牌分車企海外可跟蹤國家終端銷量（萬輛）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖25：中國品牌分車企海外可跟蹤國家終端中國品牌分車企海外可跟蹤國家終端市占率變化情況（

53、市占率變化情況（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 01020304050602017年2018年2019年2020年2021年2022年2023年奇瑞汽車長城汽車上汽乘用車吉利汽車長安汽車比亞迪0%1%2%2021/1/12021/7/12022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1奇瑞汽車長城汽車上汽乘用車吉利汽車比亞迪長安 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2020/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 三、展望三、展望:“新品類”“新品類”+性價比性價比有望有望驅動中國品牌海外驅動中國品牌海外

54、終終端端份額持續向上份額持續向上 基于上述復盤，新能源、俄羅斯市場和基于上述復盤，新能源、俄羅斯市場和俄羅斯以外的俄羅斯以外的燃油車市場燃油車市場是拉動中國品是拉動中國品牌海外份額提升的核心因素。牌海外份額提升的核心因素。其中新能源對市占率的拉動力度逐年增強，主要是由于性價比凸顯的純電車型在西歐、泰國和巴西市場的接連突破；在燃油車市場中的市占率提升，主要是由于新市場的持續拓展。往后展望，往后展望，性價比性價比+“新品類”有望驅動中國品牌海外終端份額持續向上新品類”有望驅動中國品牌海外終端份額持續向上。在燃油車/HEV/EV市場中，中國品牌乘用車通過“新車型”繼續進入“新市場”的邏輯有望繼續演繹

55、。在PHEV市場中，中國車企憑借先發優勢，作為新品類的引領者將拉動中國海外份額持續向上。圖圖26：驅動中國品牌海外份額持續向上：驅動中國品牌海外份額持續向上的兩條突破路徑的兩條突破路徑 數據來源：廣發證券發展研究中心 （一）（一）“新品類”“新品類”：中國車企中國車企 PHEV 車型車型優勢顯著，優勢顯著，將引領下階段全球汽車將引領下階段全球汽車電氣化進程電氣化進程 從全球視角來看，中國品牌的從全球視角來看，中國品牌的PHEV車型作為“新品類“出海具備車型作為“新品類“出海具備顯著顯著優勢。優勢。在燃油車/HEV時代，大眾/豐田是行業的領導者；在純電車中，特斯拉提前搶占用戶心智。中國品牌的PH

56、EV車型在全球具備領先優勢，憑借在初始購置成本和使用成本上的優勢將引領下階段全球汽車電氣化進程。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2121/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖27：比亞迪比亞迪PHEV車型海外終端銷量車型海外終端銷量（輛）（輛）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 以巴西市場為例以巴西市場為例，比亞迪比亞迪PHEV新車型進入新車型進入后終端銷量中樞持續上移后終端銷量中樞持續上移。根據巴西官網，比亞迪PHEV車型宋PLUS/KING（驅逐艦05）在巴西市場7月的終端銷量分別為0.2/0.1萬輛。預計隨比亞迪PHEV新車

57、型的進一步投放和產品優勢的逐步凸顯，其有望拉動中國品牌在巴西的終端份額中樞繼續上移。圖圖28：巴西乘用車巴西乘用車PHEV滲透率（滲透率（%）圖圖 29：巴西市場比亞迪巴西市場比亞迪 PHEV 車型終端銷量（輛）車型終端銷量（輛）數據來源：巴西官網，廣發證券發展研究中心 數據來源：巴西官網，廣發證券發展研究中心 往后展望，歐洲市場往后展望，歐洲市場中國車企加速推進本地化建廠，中國車企加速推進本地化建廠，PHEV新車型有望貢獻顯著新車型有望貢獻顯著增量。增量。根據Marklines和各國官網數據，24年H1歐洲市場（不含俄羅斯）的新能源銷量為140.0萬輛，同比+2.85%。乘用車新能源車滲透率

58、為18.9%，同比+0.2pct，新能源滲透率提升放緩主要是由于補貼政策退坡所致。往后展望，隨中國車企加速推進本地化建廠增加優質供給，尤其是PHEV新車型有望拉動其新能源需求進一步提升的同時，中國品牌份額將進一步提升。05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002022/12022/42022/7 2022/10 2023/1 2023/42023/7 2023/10 2024/12024/42024/7比亞迪PHEV車型海外終端銷量0%1%2023/1/12023/4/12023/7/1 2023/10/1 2024/1/12024/4/1PHEV滲透率05001,0

59、001,5002,0002,5002023/12023/52023/92024/12024/5BYD KingSong PLUS 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2222/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖30：歐洲乘用車市場規模（萬輛）和同比增速歐洲乘用車市場規模（萬輛）和同比增速 圖圖 31：歐洲乘用車歐洲乘用車市場新能源滲透率（市場新能源滲透率（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖32：歐洲新能源乘用車市場分車企終端份額變化情況歐洲新能源乘用車市場分車企

60、終端份額變化情況 數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 （二）（二）性價比：在燃油車性價比：在燃油車/HEV/EV 市場中市場中“新車型“新車型”出?！靶率袌觥边壿嫵龊！靶率袌觥边壿嬂^續演繹繼續演繹，中國品牌終端份額中樞將中國品牌終端份額中樞將繼續繼續上移上移 1.俄羅斯以外的俄羅斯以外的燃油車市場：燃油車市場：中國品牌中國品牌24年年H1在潛在突破空間中的在潛在突破空間中的終端終端市占率市占率為為4.2%，“新車型”出?！靶聡摇薄靶萝囆汀背龊！靶聡摇崩瓌酉落N量中樞有望進一步上移拉動下銷量中樞有望進一步上移 中國品牌在中國品牌在俄羅斯以外的俄羅斯以外的燃油車市場中份

61、額提升空間依然較大燃油車市場中份額提升空間依然較大。根據Marklines和各國官網，23年中國品牌份額存在潛在突破機會的海外市場銷量（不包括美日韓市場）為2696.0萬輛，同比+9.2%。中國品牌24年H1在該潛在突破空間中的平均市占率為4.2%。整體來看，中國品牌在海外燃油車市場中的潛在增長彈性依然較大?！靶萝囆汀背龊！靶聡摇边壿嬂^續演繹，性價比優勢加持下的終端份額中樞“新車型”出?！靶聡摇边壿嬂^續演繹，性價比優勢加持下的終端份額中樞有望進一步有望進一步上移。上移。以巴西市場為例，根據巴西官網，新車型瑞虎5X、哈弗H6和瑞虎7在24年H1的銷量分別為1.4/0.9/0.9萬輛，同比分別

62、貢獻增量1.0/0.7/0.7萬輛。新車-30%-20%-10%0%10%20%020040060080010001200140016001800200020152017201920212023歐洲市場規模（不含俄羅斯）同比增速/右軸0%5%10%15%20%25%2020/1/12021/1/12022/1/12023/1/12024/1/1EV滲透率PHEV滲透率0%5%10%15%20%25%2022/1 2022/4 2022/7 2022/10 2023/1 2023/4 2023/7 2023/10 2024/1 2024/4大眾寶馬奔馳奧迪MG比亞迪 識別風險，發現價值 請務必閱

63、讀末頁的免責聲明 2323/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 型終端銷量提升主要是由于性價比凸顯，瑞虎5X、瑞虎7在巴西的售價顯著低于其典型競品車型，同時在動力性能上也不輸其競品車型。圖圖33：俄羅斯以外的俄羅斯以外的燃油車市場中國品牌潛在突破空間（萬輛）燃油車市場中國品牌潛在突破空間（萬輛）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖34：俄羅斯以外的俄羅斯以外的燃油車市場中國品牌終端燃油車市場中國品牌終端平均平均市占率（市占率（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖35：中國品牌燃油車在巴西市場分車型銷量變化情況（

64、輛）中國品牌燃油車在巴西市場分車型銷量變化情況（輛）數據來源：巴西官網，廣發證券發展研究中心 -30%-20%-10%0%10%20%05001000150020002500300035002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023俄羅斯以外燃油車潛在突破空間/左軸同比增速/右軸0%1%2%3%4%5%中國品牌份額05001,0001,5002,0002,5003,0003,50023/0123/0423/0723/1024/0124/04瑞虎5X哈弗H6瑞虎7 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明

65、2424/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 表表1：巴西奇瑞燃油車和典型競品參數對比：巴西奇瑞燃油車和典型競品參數對比 車型車型 奇瑞奇瑞 本田本田 奇瑞奇瑞 豐田豐田 瑞虎瑞虎 5X HR-V 瑞虎瑞虎 7 Corolla CROSS 售價（雷亞爾）11.99-13.29 萬 15.27-19.98 萬 13.49-16.99 萬 17.98-19.31 萬 車身尺寸車身尺寸 軸距（mm）2630 2610 2670 2640 長寬高（mm）4338*1830*1645 4385*1790*1590 4500*1842*1705 4455*1825*1620 整備質量（

66、kg）1452 1422 1466 1420 動力動力性能性能 排量 1.5T 1.5L 1.5T/1.6L 2.0L 功率（hp）150 126-177 150/187 177 扭矩 kgfm 21.4 15.8-21.4 21.4/28 21.4 變速箱 CVT CVT CVT/7DCT CVT 動力類型 燃油 燃油 燃油 燃油 數據來源：車企巴西官網、廣發證券發展研究中心 圖圖36：23年年俄羅斯以外的俄羅斯以外的燃油車市場分國家燃油車銷量規模（萬輛）和中國品牌市占率（燃油車市場分國家燃油車銷量規模（萬輛）和中國品牌市占率（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心

67、 2.俄羅斯市場：乘用車銷量和人均收入同比增速高度相關，隨收入增速的逐步俄羅斯市場：乘用車銷量和人均收入同比增速高度相關，隨收入增速的逐步修復市場需求有望進一步修復修復市場需求有望進一步修復 俄羅斯俄羅斯乘用車銷量和乘用車銷量和人均收入人均收入同比增速高度相關同比增速高度相關，24年年H1收入增速修復拉動乘收入增速修復拉動乘用車需求提升用車需求提升。根據俄羅斯統計局數據，24年H1俄羅斯人的實際可支配收入同比+8.1%。實際可支配收入增速的修復為乘用車的消費奠定基礎，此外通脹預期一定程度上也拉動當地居民對乘用車的消費需求提升。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2525/3535 T

68、able_PageText 深度分析|汽車 若俄羅斯居民可支配收入增速進一步修復，俄羅斯乘用車銷量中樞有望進一步若俄羅斯居民可支配收入增速進一步修復，俄羅斯乘用車銷量中樞有望進一步上移。上移。根據Marklines，24年H1俄羅斯乘用車終端銷量為71.3萬輛，同比+79.5%。在其他外生變量不發生變化的前提下，預計俄羅斯的乘用車需求中樞有望隨收入增速的修復逐步上移。圖圖37：俄羅斯俄羅斯乘用車乘用車市場市場銷量（萬輛）和可支配收入同比增速（銷量（萬輛）和可支配收入同比增速（%）數據來源：OICA，CEIC，廣發證券發展研究中心 圖圖38：俄羅斯貸款利率（俄羅斯貸款利率（%）與俄羅斯乘用車銷量

69、（萬輛）與俄羅斯乘用車銷量（萬輛）數據來源：Marklines，俄羅斯統計局，廣發證券發展研究中心 0%5%10%15%20%02468101214162022/12022/52022/92023/12023/52023/92024/1俄羅斯乘用車銷量（左軸）俄羅斯貸款利率（右軸）識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2626/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖39：俄羅斯俄羅斯人均可支配收入同比增速（人均可支配收入同比增速（%）數據來源：俄羅斯統計局，廣發證券發展研究中心 3.EV市場：政策呵護疊加優質供給共同推動純電動滲透率上移，中國品牌市場：政策呵護疊加

70、優質供給共同推動純電動滲透率上移，中國品牌EV新新車型性價比凸顯將拉動車型性價比凸顯將拉動其其份額繼續向上份額繼續向上 巴西巴西市場：市場：進口關稅對新能源車有較大的支持力度，中國車企優質車型先后進進口關稅對新能源車有較大的支持力度，中國車企優質車型先后進入巴西市場拉動其新能源滲透率中樞上移入巴西市場拉動其新能源滲透率中樞上移。根據Marklines和巴西官網數據，24年H1巴西乘用車市場中新能源滲透率為3.8%，其中EV和PHEV的滲透率分別為2.8%和1.0%，同比分別+2.7pct和0.8pct。中國品牌車企在巴西新能源市場的份額占據顯著優勢，中國品牌車企在巴西新能源市場的份額占據顯著優

71、勢，EV新車型銷量中樞穩步新車型銷量中樞穩步上移。上移。根據Marklines和巴西官網數據，24年H1比亞迪、長城汽車在巴西新能源車市場中的份額分別為85.3%、9.7%。其中比亞迪EV車型ATTO3、Dolphin和Seal進入后銷量中樞呈現持續上移趨勢，隨其性價比優勢的凸顯有望拉動份額繼續提升。圖圖40：巴西乘用車市場規模（萬輛）和同比增速（巴西乘用車市場規模（萬輛）和同比增速（%）數據來源：巴西官網，廣發證券發展研究中心 -5%0%5%10%15%20%25%2021Q12021Q32022Q12022Q32023Q12023Q32024Q1名義可支配收入同比增速實際可支配收入同比增速

72、-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%0501001502002503003504002011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023巴西市場規模/左軸同比增速/右軸 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2727/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖41：巴西乘用車分動力類型滲透率巴西乘用車分動力類型滲透率（%）圖圖 42：巴西新能源乘用車市場分車企份額變化情況巴西新能源乘用車市場分車企份額變化情況 數據來源：巴西官網，廣發證券發展研究中心 數據來

73、源：巴西官網，廣發證券發展研究中心 圖圖43：比亞迪分車型在巴西市場銷量變化情況比亞迪分車型在巴西市場銷量變化情況（輛）（輛）數據來源：巴西官網，廣發證券發展研究中心 表表2：巴西市場乘用車進口關稅優惠政策統計：巴西市場乘用車進口關稅優惠政策統計 時間時間 車型車型 進口稅收優惠進口稅收優惠 2015-2023 年年 純電續航80km 的純電車型 免征進口關稅 油電混合動力 根據氣缸容量和能效征收 0-7%關稅 2024 年年 1-6 月月 油電混合動力 15%插電混合動力 12%純電動 10%2024 年年 7 月月-2025 年年 6 月月 油電混合動力 25%插電混合動力 20%純電動

74、18%2025 年年 7 月月-2026 年年 6 月月 油電混合動力 30%插電混合動力 28%純電動 25%2026 年年 7 月起月起 油電混合動力 35%插電混合動力 純電動 數據來源：巴西官網，廣發證券發展研究中心 0%1%2%3%4%2023/1/12023/5/12023/9/12024/1/12024/5/1EV滲透率0%20%40%60%80%100%2022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1比亞迪長城汽車寶馬雪佛蘭01,0002,0003,0004,0005,0006,0002023/12023/32023/52023/72023/92

75、023/112024/12024/32024/5Song PLUSDolphinSealATTO 3 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 2828/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 東盟市場：東盟市場：泰國新能源補貼政策變化帶來滲透率短期擾動，中長期視角下優惠泰國新能源補貼政策變化帶來滲透率短期擾動，中長期視角下優惠政策疊加政策疊加優質優質供給車型或拉動其新能源滲透率供給車型或拉動其新能源滲透率持續向上持續向上。根據Marklines和泰國官網數據，24年1月底泰國補貼政策退坡前新能源滲透率提升至18.0%，隨后呈現修復態勢。截至24年6月泰國乘用車市場中的新能

76、源滲透率已修復至12.1%，其中EV滲透率為10.7%。中國品牌車企新能源車型陸續進入東盟市場，有望繼續搶占日系車份額。中國品牌車企新能源車型陸續進入東盟市場，有望繼續搶占日系車份額。根據Marklines和各國官網數據，23年日系車在東盟市場的份額為69.2%，依然占據較大優勢。中國品牌車企比亞迪、上汽MG、長安深藍和廣汽埃安先后進入，同時加速推進本地化生產進程，疊加新車型的陸續導入有望拉動中國品牌整體份額進一步提升。圖圖44：東盟乘用車市場規模（萬輛）和同比增速（東盟乘用車市場規模（萬輛）和同比增速（%）圖圖 45：東盟乘用車市場新能源滲透率（東盟乘用車市場新能源滲透率（%）數據來源：各國

77、官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 表表3：泰國新能源車補貼政策變化情況：泰國新能源車補貼政策變化情況 時間時間 車型車型和要求和要求 售價（泰銖）售價（泰銖）補貼金額（泰銖）補貼金額（泰銖）2022-2023 年年 BEV（電池容量不小于 30kWh）不超過 200 萬 15 萬 BEV（電池容量小于 30kWh）7 萬 2024-2027 年年 BEV（電池容量不小于 50kWh）不超過 200 萬 24 年：10 萬 25 年：7.5 萬 26-27 年：5 萬 BEV（電池容量小于 50kWh）24 年：5 萬

78、25 年：3.5 萬 26-27 年：2.5 萬 其他政策 消費稅 售價在 700 萬泰銖以下消費稅由 8%降至 2%進口關稅 2024-2025 年 CBU 進口可享受最高 40%關稅減免 數據來源：泰國官網，廣發證券發展研究中心-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%0501001502002503003502011201320152017201920212023東盟市場規模/左軸同比增速/右軸0%1%2%3%4%5%6%7%8%2022/1/12022/9/12023/5/12024/1/1東盟EV滲透率東盟PHEV滲透率 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免

79、責聲明 2929/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖46：東盟市場分車系份額變化情況（東盟市場分車系份額變化情況（%）圖圖 47：泰國乘用車分動力類型滲透率泰國乘用車分動力類型滲透率（%）數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖48：泰國新能源乘用車市場分車企份額變化情況泰國新能源乘用車市場分車企份額變化情況（%）數據來源：泰國官網，廣發證券發展研究中心 圖圖49：中國品牌車企在泰國市場分車型銷量變化情況中國品牌車企在泰國市場分車型銷量變化情況（輛）（輛）數據來源：泰國官網，廣發證

80、券發展研究中心 0%20%40%60%80%100%2011201320152017201920212023德系韓系美系其他日系中系0%5%10%15%20%2022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1EV滲透率PHEV滲透率0%10%20%30%40%50%60%4456244682448054492745047451704529245413比亞迪汽車MG深藍廣汽埃安Tesla哪吒汽車寶馬歐拉05001,0001,5002,0002,5003,0003,5002023/12023/42023/72023/102024/12024/4ATTO 3Dolphi

81、n深藍S7AionYHaibao/Seal 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3030/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 四、如何識別中國品牌海外庫存風險四、如何識別中國品牌海外庫存風險和本地化生產進程和本地化生產進程？（一）（一）新車型出口疊加海外渠道擴張，新車型出口疊加海外渠道擴張，中國品牌中國品牌乘用車當前乘用車當前海外庫存海外庫存整體整體可控可控 從從中汽協口徑出口銷量和海外終端銷量口徑下的同比增速差值來看，中汽協口徑出口銷量和海外終端銷量口徑下的同比增速差值來看，中國品牌中國品牌乘用車乘用車當前當前海外海外庫存庫存整體可控整體可控?？紤]到海外部分國家

82、乘用車終端銷量數據難以獲得，我們以中汽協口徑下的出口銷量同比增速和海外可跟蹤國家的終端銷量同比增速來識別海外庫存狀態，從 24 年以來的數據來看兩者間的同比增速差值沒有加大，同時考慮到車企新車型出口和海外渠道擴張兩個因素，我們判斷當前中國品牌乘用車海外庫存整體可控。圖圖50：中國品牌乘用車中汽協和海外終端口徑下出口銷量同比增速中國品牌乘用車中汽協和海外終端口徑下出口銷量同比增速 數據來源：中汽協，各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 注：海外可持續高頻跟蹤的國家銷量占中國品牌車企海外有望持續突破的市場空間比例為90%左右 圖圖51：比亞迪中汽協和海外終端口徑出口銷量同比比亞迪中汽

83、協和海外終端口徑出口銷量同比 圖圖 52：長城長城中汽協和海外終端口徑出口銷量同比中汽協和海外終端口徑出口銷量同比 數據來源：中汽協，各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：中汽協，各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%4456244743449274510845292中汽協口徑中國品牌月度出口同比增速海外終端銷量中國品牌同比增速0%200%400%600%800%1000%2022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1比亞迪海外可跟蹤國家終端銷量增

84、速比亞迪中汽協出口銷量增速0%50%100%150%200%2022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1長城海外可跟蹤國家終端銷量長城中汽協出口銷量增速 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3131/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖53：長安中汽協和海外終端口徑出口銷量同比長安中汽協和海外終端口徑出口銷量同比 圖圖 54：吉利吉利中汽協和海外終端口徑出口銷量同比中汽協和海外終端口徑出口銷量同比 數據來源：中汽協，各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：中汽協，各國官網，Marklines，廣發證券發

85、展研究中心 圖圖55：奇瑞中汽協和海外終端口徑出口銷量同比奇瑞中汽協和海外終端口徑出口銷量同比 圖圖 56：上汽乘用車上汽乘用車中汽協和海外終端口徑出口銷量同中汽協和海外終端口徑出口銷量同比比 數據來源：中汽協，各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：中汽協，各國官網，Marklines，廣發證券發展研究中心 （二）中國車企加速布局海外建廠，本地化生產占比（二）中國車企加速布局海外建廠，本地化生產占比有望繼續有望繼續提升提升 本地化建廠是中國品牌乘用車出口應對關稅風險的重要手段本地化建廠是中國品牌乘用車出口應對關稅風險的重要手段?？紤]到海外部分國家對中國車企加征關稅，中國

86、車企逐步加速海外建廠進度，本地化生產程度對車企在當地的終端售價和盈利能力的影響在加大，因此對車企的海外本地化生產占比（海外產量/中汽協出口銷量，其中海外產量含 CKD 和全工藝當地生產）進行跟蹤是判斷車企出口量利的核心指標。0%100%200%2022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1長安海外可跟蹤國家終端銷量增速長安中汽協出口銷量增速0%50%100%150%200%250%300%350%400%2022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1吉利海外可跟蹤國家終端銷量增速吉利中汽協出口銷量增速0%50%100%150%

87、200%250%300%350%400%2022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1奇瑞海外可跟蹤國家終端銷量增速奇瑞中汽協出口銷量增速-50%0%50%100%150%200%2022/1/12022/7/12023/1/12023/7/12024/1/1上汽乘用車海外可跟蹤國家終端銷量增速上汽乘用車中汽協出口銷量增速 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3232/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 圖圖57：長城汽車出口海外本地化生產占比長城汽車出口海外本地化生產占比 數據來源：中汽協，Marklines，廣發證券發展研究中

88、心 圖圖58：長安長安出口海外本地化生產占比出口海外本地化生產占比 圖圖 59：吉利吉利出口海外本地化生產占比出口海外本地化生產占比 數據來源：中汽協，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：中汽協，Marklines，廣發證券發展研究中心 圖圖60：奇瑞奇瑞出口海外本地化生產占比出口海外本地化生產占比 圖圖 61：上汽乘用車上汽乘用車出口海外本地化生產占比出口海外本地化生產占比 數據來源：中汽協，Marklines，廣發證券發展研究中心 數據來源：中汽協，Marklines，廣發證券發展研究中心 0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%20182019202

89、02021202220232024H1長城汽車本地化生產占比0%2%4%6%8%10%12%14%16%20202021202220232024H1長安汽車本地化生產占比0%10%20%30%40%50%60%70%80%2018201920202021202220232024H1吉利本地化生產占比0%5%10%15%20%25%30%35%40%20202021202220232024H1奇瑞本地化生產占比0%5%10%15%20%25%30%35%20202021202220232024H1上汽乘用車本地化生產占比 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3333/3535 Tabl

90、e_PageText 深度分析|汽車 五、五、投資建議投資建議“新品類”+性價比將共同驅動中國品牌海外終端份額持續向上，考慮自身資源稟賦，一定階段內車企通過兩種路經實現突破與成長。我們建議關注：（1）“自我為主”路徑下的比亞迪（A/H）、長城汽車（A/H）、長安汽車、奇瑞汽車；（2）“海外合作”路徑下的零跑汽車、上汽乘用車。六、風險提示六、風險提示 海外乘用車景氣度不及預期。海外乘用車景氣度不及預期。受宏觀經濟、消費環境、通脹預期等多重因素影響，海外乘用車行業景氣度存在下降的可能性。海外乘用車庫存惡化。海外乘用車庫存惡化。受進口政策、船運周期和海外市場需求波動都多重因素影響，海外乘用車庫存有惡

91、化的可能性。行業競爭加劇行業競爭加劇和關稅和關稅加征加征風險風險。在中國品牌車企海外銷量不斷提升的同時其面臨的市場競爭日趨激烈，同時面臨海外國家對中國品牌乘用車增加關稅的風險。識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3434/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 廣發汽車行業研究小組廣發汽車行業研究小組 閆 俊 剛：聯席首席分析師，吉林工業大學汽車專業學士，2013 年加入廣發證券發展研究中心。鄧 崇 靜：資深分析師，英國蘭卡斯特大學（Lancaster University）金融學碩士，2014 年加入廣發證券發展研究中心。周 偉 ：資深分析師，上海交通大學工程碩士，

92、重慶大學機械專業學士，2021 年加入廣發證券發展研究中心。陳 飛 彤：高級分析師，碩士，畢業于復旦大學，2021 年加入廣發證券發展研究中心。張 力 月：高級分析師，碩士，畢業于香港中文大學，2021 年加入廣發證券發展研究中心。羅 英：高級研究員，同濟大學工程碩士，同濟大學工學學士，2023 年加入廣發證券發展研究中心。廣發證券廣發證券行業投資評級說明行業投資評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣發證券廣發證券公司投資評級說明公司投資

93、評級說明 買入：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12 個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12 個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12 個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯系我們聯系我們 廣州市 深圳市 北京市 上海市 香港 地址 廣州市天河區馬場路26 號廣發證券大廈47 樓 深圳市福田區益田路6001 號太平金融大廈 31 層 北京市西城區月壇北街 2 號月壇大廈 18層 上海市浦東新區南泉北路 429 號泰康保險大廈 37 樓 香港灣仔駱克道 81號廣發大廈 27 樓 郵政編碼 510627 518026 100

94、045 200120-客服郵箱 法律主體法律主體聲明聲明 本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國（港澳臺地區除外）的分銷。廣發證券（香港）經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見（4 號牌照）的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息

95、和香港證監會批復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重要重要聲明聲明 廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人（以下均簡稱“研究人員”）針對本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：（1）本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相

96、關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；（2）研究 系因此投資者應當考慮存潛利益沖突而對獨性產生影響不僅依據內容 識別風險，發現價值 請務必閱讀末頁的免責聲明 3535/3535 Table_PageText 深度分析|汽車 人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用

97、，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應

98、風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發

99、證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露（若有）。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息（“信息”）。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業/公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不（明示或暗示）與香港證監會第5 類受規管活動（就期貨合約提供意見）有關聯或構成此活動。權益披露權益披露(1)廣發證券（香港）跟本研究報告所述公司在過去12 個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版權聲明版權聲明 未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。