2024全球威士忌行業市場規模、中國市場核心問題及龍頭廠商分析報告（64頁）.pdf

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1、2 0 2 4 年深度行業分析研究報告威士忌行業基礎知識威士忌行業基礎知識掃盲掃盲1.中國威士忌行業發展中國威士忌行業發展現狀現狀2.u目錄目錄目前市場核心關注的目前市場核心關注的問題問題3.3.1 在中國，白酒非常強勢，威士忌有沒有發展空間？3.2 威士忌是舶來品，消費者認可中國品牌嗎？3.3 崍州蒸餾廠剛建成不久，生產的酒會不會被市場認可？附錄附錄4.4.1 全球烈酒集團4.2 美國威士忌發展歷史4.3 日本威士忌發展歷史4.4 中國威士忌生產商名錄（2024）請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明4u1、威士忌行業基礎知識掃盲、威士忌行業基礎知識掃盲1.1 什么是威士忌：生命之水，烈酒

2、之王什么是威士忌：生命之水，烈酒之王u 什么是威士忌：什么是威士忌：威士忌是以大麥等谷物釀造，經過糖化、發酵、蒸餾、熟化和混配等工藝釀制而成的蒸餾酒，與伏特加、白蘭地、金酒、中國白酒、朗姆酒并稱為世界六大蒸餾酒。u 威士忌需要具備“谷物谷物發酵釀造的蒸餾酒”和“在木桶中儲藏制成”兩大條件。u 威士忌在全球六大烈酒中市場規模最大。威士忌在全球六大烈酒中市場規模最大。據Euromonitor及中國酒業協會數據，截至2023年，威士忌是當前全球市場銷售金額占比第一烈酒的品類，達19.7%；截至2023年威士忌銷量和市場規模分別達417萬千升/1441億美元，市場規模已超過白酒位列世界第一。圖表：世界

3、主要蒸餾酒品種資料來源：百潤股份公司公告，Euromonitor，中國酒業協會，中國經濟網，國家統計局，國海證券研究所圖表：全球各品類烈酒銷售金額占比（2023）注：由于白酒消費集中于中國，因此白酒消費金額我們采用中國市場數據近似替代。美元匯率采用國家統計局公布的2023年平均匯率1美元兌7.0467人民幣。威士忌,19.7%白酒,14.7%伏特加+金酒,13.7%利口酒,6.9%白蘭地,6.3%朗姆酒,4.7%龍舌蘭,3.7%其他烈酒,30.2%1.1 威士忌呈現逆勢增長威士忌呈現逆勢增長趨勢，已成為全球第一大烈酒品類趨勢，已成為全球第一大烈酒品類資料來源：Euromonitor，中國酒業協

4、會，中國經濟網，國家統計局，國海證券研究所u 全球酒精飲料市場多次調整，威士忌呈現逆勢增長全球酒精飲料市場多次調整，威士忌呈現逆勢增長趨勢。趨勢。全球酒精飲料市場自2012年起進入波動期，2020年受全球新冠疫情影響銷量大幅下滑，雖之后有所反彈，但2023年再次面臨調整。u 威士忌除了2020年受疫情影響小幅波動外整體逆勢增長。2010-2023年全球威士忌銷量從262萬千升增長至417萬千升，CAGR為3.64%，顯著優于酒精飲料的0.39%。417629399162144116420100200300400500600700威士忌白酒伏特加+金酒白蘭地朗姆酒利口酒龍舌蘭銷量（萬千升）144

5、1107399850646134127302004006008001000120014001600威士忌白酒伏特加+金酒白蘭地朗姆酒利口酒龍舌蘭市場規模（億美元）圖表：2023年各類烈酒全球銷售量圖表：2023年各類烈酒全球市場規模10015020025030035040045020102011201220132014201520162017201820192020202120222023威士忌（萬千升）225002300023500240002450025000255002600020102011201220132014201520162017201820192020202120222023

6、酒精飲料（萬千升）圖表：全球酒飲市場多次調整，威士忌呈現逆勢增長趨勢圖表：全球酒精飲料整體銷量增長趨勢7u 大麥是行業公認的首選原料，此外也可以用玉米（波本威士忌）、黑麥（裸麥威士忌）等谷物。威士忌的釀制需要經過七個步驟發麥：發麥：大麥收成后清洗干凈，去除雜質，然后經過浸泡-烘干-發芽-磨碎四個步驟，目的是萃取谷物的淀粉。糖化：糖化：將磨碎的麥芽與熱水一起放入大的糖化槽中，攪拌成濃稠的粉漿。發酵：發酵：將酵母菌加入含糖分的麥芽汁中攪拌，再移入發酵槽，發酵完成后得到類似酸啤酒的發酵麥汁，發酵過程持續48-72小時。蒸餾：蒸餾：將發酵麥汁放入蒸餾器煮至臨近沸點，讓酒液變成蒸汽釋出，再迅速冷凝為液體

7、。目的是完全排除水分，只留下酒精。入桶：入桶：將蒸餾酒填入木桶前要先加水將酒的濃度稀釋到約64%，木桶的挑選對最終得到威士忌的質量有決定性影響。桶陳（熟成）：桶陳（熟成）：蒸餾酒液要熟成3年以上才能被稱為威士忌。裝瓶：裝瓶：一般威士忌在裝瓶前會進行最后一次加水，將酒精濃度降至40-46%。首選原料：大麥其他原料：玉米、蕎麥、小麥、燕麥等谷物發麥糖化發酵蒸餾入桶/桶陳裝瓶圖表：威士忌原料及生產過程1.1 威士忌的主要生產過程威士忌的主要生產過程資料來源：米凱勒吉多威士忌原來是這么回事兒，崍州蒸餾廠官方公眾號，品昕酒業Whisky公眾號，博本威士忌 Braeburn Whisky公眾號國海證券研究

8、所81.1 全球威士忌行業競爭格局：寡頭壟斷，新興市場龍頭割據全球威士忌行業競爭格局：寡頭壟斷，新興市場龍頭割據u 從市占率來看，帝亞吉歐和保樂力加兩大全球烈酒巨頭穩坐威士忌品類從市占率來看，帝亞吉歐和保樂力加兩大全球烈酒巨頭穩坐威士忌品類Top2Top2席位席位。據Euromonitor，截至2018年，帝亞吉歐和保樂力加兩大集團市場份額分別為28.9%/17.9%，在各品牌中遙遙領先。由于印度人口基數龐大，且近年來威士忌消費持續快速增長，印度酒廠如ABD、Jagatjit等市場份額也進入全球前十。著名日本酒水集團三得利、全球老牌烈酒公司百富門分別以7.3%和4.1%的市占率進入前五。從消費

9、偏好來看，帝亞吉歐在美國、印度、俄羅斯等主要烈酒消費國，以及中南美洲、非洲、中東等新興市場表現強勢；保樂力加市場主要分布在加拿大、歐洲、中國大陸。三得利除了日本本國以外，已成為澳大利亞和新西蘭威士忌領導者。帝亞吉歐保樂力加三得利其他1.50%1.60%2.20%2.80%3.10%4.10%7.30%9%17.90%28.90%0%10%20%30%百加得印度Radico Khaitan格蘭父子印度Jagatjit約翰釀酒廠百富門三得利印度ABD酒廠保樂力加帝亞吉歐圖表：2018年全球威士忌集團市場份額分布及各國家和地區市占率Top1資料來源：Euromonitor，國海證券研究所1.1 全球

10、威士忌主要玩家：單一麥芽威士忌的興起，重新洗牌了市場全球威士忌主要玩家：單一麥芽威士忌的興起，重新洗牌了市場u尊尼獲加穩坐全球蘇威尊尼獲加穩坐全球蘇威Top1Top1，三得利品類及數量領先，三得利品類及數量領先。三得利于2014年收購了美國酒企Beam并成立子公司賓三得利，Beam旗下原有的眾多蘇格蘭、愛爾蘭及美國威士忌酒廠和品牌歸于三得利集團旗下。因此三得利品牌矩陣最為豐富，產品覆蓋波本威士忌，日威，蘇威等所有主流品類。其他烈酒集團則顯得比較“專一”,保樂力加、帝亞吉歐、愛丁頓集團的大多數品牌均專注于蘇格蘭威士忌，而百富門則以美國威士忌為主。資料來源：各公司官網，威士忌世界公眾號，365Wh

11、isky，國海證券研究所所屬集團代表威士忌品牌帝亞吉歐尊尼獲加、珍寶、黑白狗、金鈴、歐伯、布坎南、翰格等保樂力加百齡壇、芝華士、格蘭威特、皇家禮炮、亞伯樂、秘藏斯佩塞、朗摩、尼杜敦、尊美醇、疊川三得利日本威士忌：山崎、白州、響、三得利皇冠、知多等蘇格蘭威士忌：歐肯特軒、阿德默爾、格蘭蓋瑞、拉弗格、波摩、尊藍等愛爾蘭威士忌：基爾伯根、康尼馬拉、蒂羅內爾等美國波本威士忌：美格、金賓、貝克斯、布克斯、巴茲海頓、老祖父、諾布溪等加拿大威士忌：加拿大俱樂部等格蘭父子格蘭菲迪、百富、格蘭冠、三只猴子百富門丹尼杰克、伍德福德等愛丁頓集團麥卡倫、高原騎士、格蘭路思、布赫拉迪等排名品牌所屬公司2022年銷量（萬

12、箱）2023年銷量（萬箱）漲跌1尊尼獲加 Johnnie Walker帝亞吉歐22702210-2.7%2百齡壇 Ballantines保樂力加920820-10.5%3芝華士 Chivas保樂力加520460-12%4格蘭特 Grants格蘭父子4204403.4%5威廉勞森 William Lawsons百加得350340-2.3%6帝王 Dewars百加得350330-7.1%7黑白狗 Black&White帝亞吉歐360320-11.2%8威廉皮爾 William PeelMBWS27027009珍寶 J&B帝亞吉歐290250-13.5%10雷堡五號 Label 5La Martin

13、iquaise-Bardinet250240-1.6%圖表：主要烈酒集團旗下威士忌品牌圖表：2023年蘇格蘭威士忌銷量Top10（每箱12瓶）1.2 威士忌發展歷史：起源于蘇格蘭，產區遍布全球威士忌發展歷史：起源于蘇格蘭，產區遍布全球早期蒸餾 早期埃及人使用蒸餾液生產化妝品和芳香劑。有學者認為威士忌是在人們尋求生命之水時被發現的。16世紀前后 16世紀以前，威士忌生產技術一直被修道院把持。16世紀40-60年代，英格蘭和蘇格蘭修道院解散，蒸餾知識廣泛傳播16-19世紀蘇格蘭政府因糧食收成差，先后四次頒布蒸餾禁令，許多蒸餾廠關閉，活下來的變得更加強盛16-19世紀蘇格蘭政府為了戰爭增加烈酒賦稅，

14、許多蘇格蘭和愛爾蘭人移民北美。1769年加拿大第一家蒸餾廠開設，美國大量蒸餾廠也先后建造19世紀 1816年頒布小蒸餾器法案，規定蒸餾器容量不得低于40加侖，大量中小蒸餾廠出清，而大廠更容易被當地政府掌控；1823年頒布稅務法案，規定蒸餾器必須有照執業。至此蘇格蘭政府取得控制權。1831連續式蒸餾器誕生，隨后第一批針對倫敦人口味的調和威士忌釋出，威士忌開始名聲大噪由于葡萄連年歉收，破壞了法國葡萄酒和干邑的生產，上流社會偏愛的白蘭地變得稀有，威士忌逐漸取代了白蘭地1880s皇家委員會對“威士忌”和“蘇格蘭威士忌”進行定義1909 無陳年烈酒法規定蘇威必須在木桶中陳放至少3年 規定威士忌銷售的最低

15、酒精濃度為40%abv1916-1917 1924年日本第一家蒸餾廠成立 1929年日本第一批威士忌進入市場 1938年日威開始欣欣向榮1920s-1930s 帝亞吉歐和保樂力加成立，產業更加統一，專注于營銷蘇威，尤其是調和類產品。近年來調和威士忌已成為整個產業的利潤核心。1980s圖表：威士忌發展歷程u1616世紀以前，早期蒸餾：世紀以前，早期蒸餾：最早的書面記載顯示蘇格蘭在15世紀已有釀制蒸餾酒；17世紀，英國殖民者將蒸餾技術和設備帶到了北美新大陸u1919世紀中期：世紀中期：連續式蒸餾器誕生，連續式蒸餾器可以持續不斷的蒸餾，蒸餾效率大大提高，并且原料可以采用玉米，這兩樣疊加不僅大大提高了

16、威士忌的產量，而且降低了成本，口感更加清淡柔順，適用群體廣u1919世紀世紀8080年代：年代：法國葡萄莊園受到霜霉病影響幾乎團滅，重創白蘭地產業，威士忌逐步被英法上流階層所接受，進入倫敦市場u19091909年：年：威士忌的定義首次出現，并且有了產區概念，對行業的規范化發展奠定基礎資料來源：Inge Russell&Graham Stewart威士忌生產工藝與營銷策略，米凱勒吉多威士忌原來是這么回事兒，鈦媒體，國海證券研究所傳統壺式蒸餾器連續式蒸餾器userid:93117,docid:174710,date:2024-09-13,u 單一麥芽威士忌的興起讓小眾獨立酒廠有機會涌現。單一麥芽威

17、士忌的興起讓小眾獨立酒廠有機會涌現。帝亞吉歐和保樂力加旗下整合了不少威士忌蒸餾廠，在原有的市場環境下，通常由不同蒸餾廠負責某種特定風格的威士忌，之后再互補調配成調和威士忌出售。這樣可以最大程度降低生產成本，同時保證產品口味的一致性，但缺點是壓制了個性化的單一麥芽威士忌產品的發展。近年來，不少專注于單一麥芽威士忌的蒸餾廠品牌開始崛起，例如格蘭父子公司（William Grant&Sons），旗下的格蘭菲迪（Glenfiddich）百富（Balvenie）品牌知名度很高，其中格蘭菲迪是全球最暢銷的單一麥芽蘇格蘭威士忌，每年銷量約1400萬瓶。u 單一麥芽威士忌的流行提升了威士忌的投資和收藏價值，反

18、過來又促進單一麥芽威士忌的消費熱度。單一麥芽威士忌的流行提升了威士忌的投資和收藏價值，反過來又促進單一麥芽威士忌的消費熱度。根據國外相關法律規定，威士忌要釀造3年以上才可對外銷售，20年以下的產品都只能算作常規威士忌。且威士忌的陳年標準非常嚴格，產品瓶身上標注的時間，代表著酒液桶陳的下限。單一麥芽威士忌依靠單體蒸餾廠，產量少，因此增值更快。例如售價大于1萬英鎊的威士忌瓶數2015-2019年呈指數上漲，2020年略有回落但仍較高。例如蘇格蘭威士忌中的麥卡倫，云頂，日本威士忌中的輕井澤，山崎等品牌受到熱捧。1.2威士忌發展歷史：單一麥芽威士忌打開了威士忌的價格帶天花板威士忌發展歷史：單一麥芽威士

19、忌打開了威士忌的價格帶天花板圖表：單一麥芽威士忌價格一般高于調和威士忌（2022年京東零售價格，元/瓶）圖表：美國市場單一蘇格蘭威士忌進口量持續上升（單位：千箱）資料來源：SWA，京東，國海證券研究所u威士忌的典型風味包括花香、果香、奶油香、麥芽香，木香等，互相交融，給飲者帶來如交響樂般奇妙和富有層次的味蕾體驗，開盲盒給飲者帶來如交響樂般奇妙和富有層次的味蕾體驗，開盲盒一樣的風味感知，是威士忌愛好者品評威士忌的樂趣來源。u不同酒廠，不同桶型，不同蒸餾和冷卻方式，不同酒齡，不同調和配方，產生的威士忌風味各有不同。u即使同一瓶威士忌，不同人會感受到不同的風味。同一個人，在不同時間，不同狀態下，也能

20、喝出不同的風味（開瓶時間，環境，心情）1.3 威士忌魅力威士忌魅力何在？復雜多變的風味如開盲盒一般有趣何在？復雜多變的風味如開盲盒一般有趣資料來源：中威網，國海證券研究所圖表：威士忌典型風味和代表酒款香型香型芳香芳香&花香型花香型水果水果&辛香型辛香型麥芽麥芽&干澀型干澀型飽滿飽滿&圓潤型圓潤型煙熏煙熏&泥煤型泥煤型風味風味成熟的水果、被割過的青草味和亮青色水果（例如蘋果、梨、瓜）的風味；散發出的芳香帶有輕微的甜味和新鮮的酸度帶有成熟甜美的香氣（如梨、杏、菠蘿、芒果等），以及香草、椰子和美國波本桶帶來的奶油香味，香料的辛辣出現在后味和回甘中，然后漸漸變成甜味清淡干爽，非常耐喝，通常有橡木的甜味

21、；聞起來酥脆如餅干，帶有突出的麥芽香，芳香的塵土氣息讓人聯想起面粉、早餐麥片和堅果的香氣口感飽滿圓潤，散發果脯甜香（如葡萄干、無花果干、蜜棗干等），表現出歐洲雪莉桶的風味，有些會帶有橡木單寧的輕微澀味帶有輕微油脂感，麥芽糖般的甜味和偶爾伴隨或清爽或偏成熟的果香，入口強烈且刺激；有撲鼻的福爾馬林、消毒水和焦油氣味，還有熏魚，海藻和海洋咸腥的香氣特色特色多數在美國波本桶中熟成，酒體輕盈，色澤金黃多熟成于美國波本桶，部分放入西班牙雪莉桶作短時間熟成，往往酒體不厚重，帶有金色和古銅色，十分百搭絕佳的開胃酒，非常適合早晨飲用多數在西班牙雪莉桶中歷經長時間熟成，呈現深邃的琥珀色，色澤高貴，非常適合餐后飲用

22、低年份的泥煤威士忌是起床時的最佳開胃酒之一，高年份的酒體豐滿，夜晚飲用再合適不過常見酒常見酒款款格蘭昆奇12年歐摩12年百富12年雙桶格蘭利威12年白州1973格蘭杰ALLTA云頂10年皇家布萊克拉12年知更鳥21年克里尼利基14年山崎1923麥卡倫12年雪莉桶阿貝旋渦拉弗格10年樂加維林16年1.3威士忌的風味來源：原料，環境，橡木桶，時間，調和等因素排列組合威士忌的風味來源：原料，環境，橡木桶，時間，調和等因素排列組合泥煤蒸餾器發麥階段用泥煤烘烤，賦予酒液泥煤香壺式蒸餾器：多用于單式蒸餾，可保留酒體多種風味柱式整流器：多用于連續蒸餾，得到的酒液更純凈蒸餾廠位置不同的水會對產品風味產生較大影

23、響，因此威士忌酒廠多坐落于水質較高的河流或湖泊附近。發酵時間發酵在48h內完成，產品會更體現麥芽的特質；長時間發酵會使成品更清淡，更復雜，更具水果味圖表：影響威士忌風味的因素資料來源：米凱勒吉多威士忌原來是這么回事兒，崍州蒸餾廠官網，崍州蒸餾廠官方公眾號，品昕酒業Whisky公眾號，中威網，國海證券研究所水質水質：水是威士忌風味的重要來源，不同酒廠使用的水富含的礦物質屬性和純度不同，會對威士忌的風味造成較大影響，因此威士忌酒廠多坐落于水質較高的河流或湖泊附近。泥煤泥煤：發麥的最后一步是通過烘烤讓大麥停止發芽，而泥煤長久以來被當作燃料，燃燒泥煤時產生的大量氣味濃郁的煙霧用來熏烘谷物，可以讓谷物緩

24、慢干燥，并有足夠的時間吸收泥煤氣味。發酵時間：發酵時間：發酵在48小時內完成威士忌會更體現出麥芽特質。蒸餾器與蒸餾時間：蒸餾器與蒸餾時間：威士忌蒸餾可分為單式蒸餾和連續蒸餾。單式蒸餾多采用壺式蒸餾器，連續蒸餾多采用柱式蒸餾器。柱式蒸餾器可以連續不斷地蒸餾，獲得的酒液純度接近100%；壺式蒸餾器即使經過2-3次蒸餾也無法將所有雜質濾除，但酒液并不是越純凈越好，比如壺式蒸餾器更有利于保持泥煤味和發酵過程中產生的各種風味。資料來源：米凱勒吉多威士忌原來是這么回事兒，崍州蒸餾廠官網，威士忌研究所公眾號，國海證券研究所木桶木桶和陳釀時間和陳釀時間：威士忌最終風味的形成，主要受到后期熟成階段的影響，用什么

25、樣的木桶對成果具有決定性的影響，時間越長，木桶的影響比例就越大。蒸餾后的酒體與木頭中的各種分子產生化學反應，產生的化學物質慢慢滲入酒體，從而影響威士忌的風味，因此不同類型的木桶在熟成階段對威士忌風味有較大影響。威士忌的陳年過程是一個不斷變化的動態過程，木桶所含豐富的物質和原酒，在陳釀環境（溫度，濕度）中不斷的交互作用。其中大致的影響就是減少雜味和刺激物質，以及為威士忌帶來不同的風味。調和工藝：調和工藝：一般的威士忌都會有調和這一步，以保證品牌口味和品質的延續性。不同酒桶、不同年份的威士忌滋味各異，調酒師需要隨時注意每一個味道的細微變化，確保每年的產品保持一貫特色。桶型介紹成品酒風味基礎桶型波本

26、桶來自美國，使用最廣泛，成本較低，易于購買帶有香草、奶油、椰子等風味雪莉桶陳年過雪莉酒的橡木桶，雪莉酒是西班牙的一種加強型葡萄酒帶有水果、果脯、巧克力等風味較為常見的風味桶型波特桶陳年過波特酒的橡木桶，波特酒也是一種加強型葡萄酒，帶有較飽滿的果香帶有香料、香草、草莓、果醬、黑巧、覆盆子等風味蘇岱桶陳年過蘇岱酒的橡木桶，蘇岱酒甜度較高，具有獨特的花香、果味、堅果味帶有白色花香、白葡萄、黃色水果的香氣紅酒桶陳年過紅葡萄酒的酒桶有濃郁的果香和飽滿的酒體，還有一些單寧的味道水楢桶由日本特色的橡木類型水楢木制作，造價成本較高帶有沉香、檀木、香料等風味，帶有獨特的東方禪意木桶調和工藝調和可維持產品風味和品

27、質的穩定和延續性。調酒師需要注意每一個味道的細微變化，確保產品的一貫特色。圖表：影響威士忌風味的因素1.3威士忌的風味來源：原料，環境，橡木桶，時間，調和等因素排列組合威士忌的風味來源：原料，環境，橡木桶，時間，調和等因素排列組合請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明15市售的威士忌基本都經過調和：市售的威士忌基本都經過調和：單一麥芽威士忌也經過調和。單桶（single cask）酒款非常少見。為什么需要調和：為什么需要調和：威士忌是在木桶中熟成的，每一個木桶給威士忌帶來的影響都具有唯一性。任何一個路人都可以調配出自己的威士忌，但是一位優秀的首席調酒師通過酒庫里的有限的原酒資源可以確保產品的

28、一致性和穩定性。每年的具體比例和用到的原酒可能都不一樣，所以需要調酒師對原酒的深入了解。調和的目的：調和的目的：酒庫里成千上萬個單桶可以調配出來的威士忌風味有無窮種可能性。調和師的目的在于創造威士忌特定的味道組合，并且讓每批次之間的差異最小化。調和師的首要任務：調和師的首要任務：庫存管理、開發和維持目前用桶策略以達到公司現有的產品組合，或未來新品能維持一貫的品牌風格。調和師是威士忌酒廠的靈魂人物之一：調和師是威士忌酒廠的靈魂人物之一：芝華士酒廠現任有兩位首席調酒師，他們的人生安全保險合計上千萬英鎊，保險中的條款規定，他們不能坐同一架飛機，不能住同一個酒店，他們的車在行駛中永遠不能距離低于50公

29、里。1.3 調和工藝非常重要，調和師的審美直接決定了威士忌的酒體品質調和工藝非常重要，調和師的審美直接決定了威士忌的酒體品質調和的歷史調和的歷史由于早期的酒廠蒸餾的麥芽威士忌品質并不穩定，一些雜貨鋪和酒鋪的老板開始嘗試把不同酒廠的麥芽威士忌混合在一起，目的是把劣質的威士忌銷售出去。19世紀中葉，隨著連續蒸餾器（科菲蒸餾器）的廣泛使用，谷物威士忌開始大行其道，它的產量大，成本低，但是寡淡無味，口感粗糙，幾乎就是中性酒精。蘇格蘭酒商們開始把谷物威士忌跟麥芽威士忌勾調在一起售賣，發現口感更易入口，現代意義的調和威士忌的時代到來了。憑借谷物威士忌的低成本，蘇格蘭威士忌擊敗了當時最大的競爭對手愛爾蘭威士

30、忌，開啟了蘇格蘭調和威士忌近百年的輝煌，同時調和工藝也在不斷發展。PSPS：早期知名的調和威士忌品牌都源自雜貨店主，例如：早期知名的調和威士忌品牌都源自雜貨店主，例如johny walkerjohny walker。三得利首席調酒師三得利首席調酒師福代真司福代真司他的職責包括 Yamazaki 和 Hakushu 單一麥芽威士忌，以及 Hibiki 混合日本威士忌系列和整個三得利威士忌產品組合。多年來，他的威士忌贏得了無數獎項，被認為是日本威士忌的領先創新者之一。資料來源：米凱勒吉多威士忌原來是這么回事兒，三得利官網，國海證券研究所1.4 單一麥芽威士忌的出現，加強了威士忌的金融投資屬性單一麥

31、芽威士忌的出現，加強了威士忌的金融投資屬性資料來源：Whiskystats，Knight Frank2023年萊坊財富報告，三得利官網，Wind，國海證券研究所威士忌尤其是中高年份威士忌尤其是中高年份威士忌威士忌的價格在的價格在2012-20222012-2022十年間經歷了快速上漲。十年間經歷了快速上漲。據Whiskystats數據，2012年12月至2022年2月全球威士忌價格指數從100攀升至358，而本輪漲價主要由日威引領，日威士價格指數最高時達到2022年5月的843，為2012年12月的8.4倍。威士忌的釀造時間長，供給量短期調整難度大：威士忌的釀造時間長，供給量短期調整難度大：很

32、多品牌的單一麥芽威士忌基礎款產品以12年起步，威士忌酒廠沒有辦法短期增加產量。日本威士忌的稀缺性引領威士忌投資熱：日本威士忌的稀缺性引領威士忌投資熱：2003年開始，日本威士忌屢獲國際大獎，引起全世界關注，后來帶動了麥卡倫，云頂等蘇格蘭威士忌珍稀酒款的投資和需求熱。珍稀威士忌拍賣價格指數APEX自2014年至2022年累計漲幅227.97%，領先原油、金價等資產漲幅。據Knight Frank數據，2013-2023年稀有瓶裝威士忌的投資回報率遠高于其他實物資產，位列第一。由于產品供不應求，2022年4月，三得利宣布對旗下的威士忌產品進一步提價，建議零售價提升幅度在5%-28%不等，而且基本越

33、熱門的酒款提升幅度越大。圖表：各類實物投資的10年期回報率（2013-2023年）0%50%100%150%200%250%300%350%400%稀有瓶裝威士忌跑車紅酒名表藝術品奢侈手提包錢幣珠寶首飾名貴家具彩色鉆石圖表：2022年4月三得利對旗下威士忌產品提價0501001502002503003504001964196819721976198019841988199219962000200420082012201520172019圖表：日本威士忌消費量（百萬升）1.4 單一麥芽威士忌的出現，加強了威士忌的金融投資屬性單一麥芽威士忌的出現，加強了威士忌的金融投資屬性資料來源：Whiskys

34、tats，國海證券研究所u新興市場需求崛起，威士忌更加供不應求。新興市場需求崛起，威士忌更加供不應求。相比20世紀80年代，目前威士忌市場教育更為徹底。隨著中國，印度，南美，東南亞等新興市場中產階級崛起，開拓了威士忌消費的新市場，全球需求量顯著提升。u雙寡頭控盤，市場調控更加集中：雙寡頭控盤，市場調控更加集中：帝亞吉歐成立于1997年，由許多蒸餾廠不斷兼并收購而形成。與80年代不同，如今大部分威士忌酒廠都被烈酒雙巨頭保樂力加和帝亞吉歐控制。我們認為烈酒雙巨頭一方面會通過控制產能，讓威士忌保持一個持續繁榮的市場；另一方面，通過一些市場化運作，無形中去“教育”消費者喝威士忌。u20222022年，

35、隨著全球經濟的衰退，威士忌的價格也趨于理性：年，隨著全球經濟的衰退，威士忌的價格也趨于理性：高端威士忌價格較前期高點回落不少，我們認為過高的威士忌價格會擠出真實的消費需求，反而不利于消費基礎的培養。010020030040050060070080090010002012/122013/62013/122014/62014/122015/62015/122016/62016/122017/62017/122018/62018/122019/62019/122020/62020/122021/62021/122022/62022/122023/62023/122024/6全球威士忌價格指數世界通脹

36、率日威價格指數蘇威價格指數圖表：威士忌價格變動趨勢注：世界通脹率數據更新截止至2023年12月u2、中國威士忌、中國威士忌行業發展現狀行業發展現狀2.1 行業起步晚，增長快，發展趨于規范行業起步晚，增長快，發展趨于規范資料來源：WHISKY L2023年威士忌年度報告，證券日報，國海證券研究所u中國威士忌行業起步中國威士忌行業起步較較晚。晚。歷史上關于蘇格蘭威士忌的最早資料可追溯到15世紀，而中國直至1914年才釀成第一瓶威士忌。1977年，隨著我國工業體系恢復建設，國內許多釀酒廠開始釀造威士忌，但這一階段行業沒有法律法規作為標準，雖然可以看到很多威士忌與中國傳統相結合的有趣嘗試，但嚴格意義上

37、都不能算作威士忌。u威士忌標準的制定有利于行業的規范化發展：威士忌標準的制定有利于行業的規范化發展：1989年，中國質檢總局發布了第一版威士忌標準，并在2000年及2008年先后進行了兩次修訂。2023年4月中國酒業協會威士忌專業委員會正式成立，行業正在向規范化的道路持續邁進。圖表：中國威士忌行業發展歷程圖表：1938年中國威士忌廣告2.1 行業起步晚，增長快，發展潛力大行業起步晚，增長快，發展潛力大資料來源：Euromonitor，PopulationPyramid，中國海關總署，國海證券研究所u目前市場規模有多大？目前市場規模有多大？零售口徑：零售口徑：根據Euromonitor數據，20

38、15年后我國威士忌市場規模持續快速增長，銷售額從80.04億元增長至2023年的153.65億元（零售市場口徑），CAGR達8.5%。海關口徑：海關口徑：目前我國絕大多數威士忌來自進口，根據中國海關總署數據，2023年我國威士忌進口量為3.3萬噸，進口金額5.8億美元?？紤]到其中有部分高濃度威士忌原酒，實際進口威士忌消費量預計大于此值。u進口威士忌呈現量價齊升：進口威士忌呈現量價齊升：據中國海關總署數據，威士忌的進口均價也一路走高，從2017年的7.99美元/升上漲至2022年的17.01美元/升，漲幅高達112.89%。-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%00.20

39、.40.60.811.21.41.61.8200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023消費量（萬千升）YOY（%）-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%020406080100120140160200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023消費金額（億元）YOY（%）圖表：2009-2023年我國威士忌市場消費量及銷售額變化圖表：2023年各國威士忌人均消費量超過9%6-9%3-6%0-3%低于0圖表：2018-2023年全

40、球各區域威士忌消費量增長情況分布7.999.159.6711.4915.3217.010246810121416182017年 2018年 2019年 2020年 2021年 2022年圖表：2017-2022 中國威士忌進口均價(美元/L)1.91.81.51.51.31.21.10.010.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0法國美國日本印度加拿大愛爾蘭英國中國威士忌人均消費量（升/年）u20132013年是中國威士忌市場的轉折之年：年是中國威士忌市場的轉折之年：過去中國的威士忌消費場景主要在夜場，以威士忌愛好者為主的品飲市場占比非常小，且存在交流不方便等問題。隨

41、著移動互聯網的發展，各種各樣的興趣圈層出現，威士忌愛好者的群體不斷擴大。烈酒集團也逐漸將旗下單一麥芽為代表的中高端威士忌品牌引入國內。u茅臺的示范效應，日本威士忌推升了威士忌的投資收藏屬性：茅臺的示范效應，日本威士忌推升了威士忌的投資收藏屬性：2003年，山崎12年拿下2003年國際烈酒挑戰賽（ISC）金獎后，日本威士忌逐漸在世界范圍內獲得好評。日威的口感更加柔和、含蓄、平衡和清新，且部分日威由于陳釀時采用北海道的水楢木，更符合東亞人的口味。2.2威士忌在中國是怎么火起來的？白酒之外的新選擇，價格飆升引關注威士忌在中國是怎么火起來的？白酒之外的新選擇，價格飆升引關注圖表：2002-2022日本

42、出口重點國家平均瓶單價變化，中國市場對日本高端威士忌尤其青睞圖表：部分代表性日威品牌資料來源：WHISKY L2023年威士忌年度報告，三得利官網，蘇富比拍賣行官網，國海證券研究所2.3 需求端：消費場景中獨飲、需求端：消費場景中獨飲、2-3人親朋好友聚飲占比高，商務占比少人親朋好友聚飲占比高，商務占比少資料來源：百瓶APP百瓶威士忌2023年度行業前瞻報告，WHISKY L2023年威士忌年度報告，國海證券研究所注：本頁數據均為2023年數據u 威士忌逐漸成為自由和個性的象征：威士忌逐漸成為自由和個性的象征：據百瓶APP統計，區別于愛好者們過去對于威士忌的印象：成功、高端、成熟，截至2023

43、年，僅有19.35%的愛好者認為威士忌代表高端。威士忌在消費者眼中已經成為了自由(57.69%)個性(62.28%)的象征。u 威士忌的消費場景與傳統白酒有顯著不同：威士忌的消費場景與傳統白酒有顯著不同：在家品飲，2-3人小聚成為威士忌的主要場景。u未來威士忌行業發展需要通過產品創新經營好年輕一代消費群體，突破餐后酒的局限，開拓更多場景93.42%52.63%91.35%64.86%87.64%71.91%運動公司朋友相關在家夜店威士忌吧清吧餐廳KTV20-2930-3940+圖表：親朋好友聚飲占比高，商務占比少（多選）圖表：威士忌品飲場景趨于日?；瘓D表：消費者獨飲占比高圖表：我國威士忌愛好者

44、畫像朋友,93.18%親人,27.92%戀人,18.11%同事,18.61%一般客戶,5.96%重要客戶,9.68%其他,1.74%1人獨飲,44.67%2-3人,42.06%4-5人,10.79%6-7人,1.74%7人以上,0.74%2.4 供給端：海外品牌主導，進口價格高昂供給端：海外品牌主導，進口價格高昂u 我國威士忌行業玩家仍以海外品牌為主。我國威士忌行業玩家仍以海外品牌為主。海外酒廠及擁有酒廠所有權的烈酒集團，通過OB（原廠裝瓶）和IB（獨立裝瓶）后形成各自品牌。進口至我國后通過烈酒集團直銷或分銷的方式銷售至夜場、小酒館、商超、餐飲等終端，當前我國威士忌市場中海外品牌仍占主導。u

45、據中國酒業協會發布的2022-2023中國威士忌產業調研報告，截至2022年，線下仍為威士忌銷售的主流渠道，占比近八成。142299973871755165321515335983191276922910200040006000800010000120001400016000麥卡倫尊尼獲加三得利格蘭菲迪山崎芝華士杰克丹尼格蘭威特泰斯卡大摩圖表：2023年前三季度天貓/京東/抖音平臺綜合銷售額（萬元），Top10均為海外品牌線下渠道,78%線上渠道,21%私域團購,1%圖表：2022年我國威士忌主要消費渠道資料來源：中國酒業協會2022-2023中國威士忌產業調研報告，百瓶APP百瓶威士忌202

46、3年度行業前瞻報告，WHISKY L2023年威士忌年度報告，國海證券研究所注：未統計中國臺灣地區2.4 供給端：國產威士忌產能持續增長，供給端：國產威士忌產能持續增長，2023年首次超過進口量年首次超過進口量資料來源：中國酒業協會，Whisky L威士忌2024年度報告，崍州蒸餾廠官網，酒展網，中國日報網，國海證券研究所u目前蒸餾廠數量和品牌數量：目前蒸餾廠數量和品牌數量：據2023中國威士忌行業發展調研報告，截至2023年，中國已有42家企業投資酒廠（含中國臺灣2家），其中26家正式投入生產運營，1家處于試運營階段，另有8家正在積極建設中。據中國酒業協會數據，截至2022年，我國已有注冊的

47、國產威士忌品牌不超過50個，包括大芹、高朗、鈺之錦、白猿、吉斯圣堡、天佑德、詠山、歐瑪、噶瑪蘭、青島啤酒等。u2023年國產威士忌實際蒸餾產能首次超過進口量。年國產威士忌實際蒸餾產能首次超過進口量。據中國酒業協會數據，2023年我國實際蒸餾產能達到4.5萬千升，總設計蒸餾產能規模已攀升至8萬千升，同比+33%。根據麥芽威士忌年鑒，2024年蘇格蘭威士忌總產能達42.83萬千升，總酒廠數達139家，目前中國威士忌的產能僅為蘇格蘭總產能的10%，未來還有進一步提升空間。u受宏觀需求及消費降價壓制，威士忌進口量步入下滑通道。受宏觀需求及消費降價壓制，威士忌進口量步入下滑通道。2023年起，由于宏觀消

48、費偏弱，消費呈降級趨勢，而占據市場主導地位的進口威士忌價格偏高，因此高歌猛進數年的進口威士忌在中國的增長開始面臨挑戰。據Whisky L威士忌2024年度報告，2023年我國威士忌進口量小幅回落至3262萬升，2024H1進口量同比下滑22.8%，根據Whisky L預測，2024年我國威士忌進口總量預計下滑19.6%至2623萬升。18932159210530263281326226230500100015002000250030003500201820192020202120222023 2024E圖表：我國威士忌進口量（萬升）圖表：中國威士忌產能及規劃（萬千升）2023年國內橡木桶保有量

49、：45萬個同比+50%陳釀兩年及以下烈酒橡木桶承載的酒液：5500萬升同比+20%圖表：2023年我國橡木桶及酒液增長情況4.58250 5 10 15 20 25 30 實際蒸餾產能總設計產能總產能發展規劃202220232.5 百潤股份旗下崍州蒸餾廠：投入重金打造，規模一騎絕塵，品牌塑造初見成效百潤股份旗下崍州蒸餾廠：投入重金打造，規模一騎絕塵，品牌塑造初見成效u威士忌酒廠籌備時間長，為新品上市做足宣傳。威士忌酒廠籌備時間長，為新品上市做足宣傳。百潤股份從2016年開始籌備威士忌業務，橫跨三大洲走遍全球逾百家酒廠，學習先進的生產工藝、釀造理念和綠色建造體系，同時在國內各地考察，最后選定地理

50、位置、氣候和水源條件較好的邛崍作為建廠地址，2021年完成了廠區建設并正式投產，威士忌產品預計2024年底推出，目前已做全方位的鋪墊：產能儲備充足，可以滿足市場需求。產能儲備充足，可以滿足市場需求。崍州蒸餾廠總體年產能規劃谷物線2.6萬噸，其中包括伏特加以及谷物類威士忌新酒(3.1萬噸純酒精)和0.4萬噸麥芽威士忌新酒(0.48萬噸純酒精)，產能遠超其他蒸餾廠，同時百潤股份注重威士忌產業的長遠發展，規定威士忌產品在風味和口感達到市場要求后再投入市場。極其豐富的桶陳規模，開創了具有中國特色極其豐富的桶陳規模，開創了具有中國特色的黃酒桶和蒙古櫟桶。的黃酒桶和蒙古櫟桶。崍州蒸餾廠在蒸餾和桶陳方面都在

51、嘗試更多可能性，探索具有特色的威士忌風味：（1）崍州蒸餾廠是世界上少數同時擁有壺式和柱式蒸餾器的蒸餾廠；（2）從2019年起就開展了具有中國風味特色的黃酒桶和蒙古櫟桶的研發和桶陳。崍州蒸餾廠聯合北京林業大學進行了蒙古櫟的良種育種計劃，為行業制定蒙古櫟桶黃金標準。在瓶型設計上，產品也獨具匠心，反復打磨。產品不斷打磨改良，挖掘市場需求。產品不斷打磨改良，挖掘市場需求。2023年7月崍州旗下首款金酒品牌“椒語”和伏特加品牌“嶺?！币央p雙亮相并積極參與全球賽事。持續培育和開發市場持續培育和開發市場，積極探索新渠道積極探索新渠道。崍州蒸餾廠積極在線上線下進行產品宣傳，為威士忌新品造勢。金酒和伏特加積極探

52、索烈酒銷售渠道，產品登錄線上電商平臺，同時線下在北京、上海、成都、深圳等20多個城市約400家線下酒吧發售，用更全面的消費渠道觸達消費者。圖表：2023年推出的伏特加和金酒初次亮相全球權威烈酒賽事圖表：崍州蒸餾廠資料來源：百瓶APP百瓶威士忌2023年度行業前瞻報告，崍州蒸餾廠官方公眾號，崍州蒸餾廠官網，國海證券研究所圖表：崍州蒸餾廠蒙古櫟桶三大黃金標準2.5 百潤股份：百潤股份：產品獨具特色，品牌塑造初見成效產品獨具特色，品牌塑造初見成效u重視文化宣傳，品牌塑造初見成效。威士忌與我國傳統酒飲相比，消費相對小眾，崍州重視文化宣傳，品牌塑造初見成效。威士忌與我國傳統酒飲相比，消費相對小眾，崍州蒸

53、餾廠重視蒸餾廠重視對品牌及文化的宣傳打造，目前在威士忌愛好者圈已形成了一定的知名度。對品牌及文化的宣傳打造，目前在威士忌愛好者圈已形成了一定的知名度。威士忌消費者具有文化體驗需求，威士忌消費者具有文化體驗需求，2023百瓶威士忌用戶行為調研報告百瓶威士忌用戶行為調研報告顯示近顯示近85%的威士忌消費的威士忌消費者想要走進威士忌酒廠，者想要走進威士忌酒廠，崍州著力付出以滿足消費者需求。崍州著力付出以滿足消費者需求。自2020年起崍州內部開始醞釀建立烈酒文化體驗中心項目，體驗中心地塊毗鄰崍州蒸餾廠，計劃占地約15萬平方米，預計2024年底完工，未來將圍繞威士忌生活、烈酒餐飲、威士忌生產、科普教育，

54、威士忌自然生態、社群活動六大板塊，為訪客提供威士忌文化與生活方式主題的深度游覽。威士忌品牌塑造已初見成效。（威士忌品牌塑造已初見成效。（1）早在建廠前期，崍州團隊為塑造品牌已完成很多研究工作，定期在全國各個城市舉辦品鑒會。（2）參與國內各大威士忌酒展，與威士忌圈的主要KOL、自媒體合作，與全國的威士忌愛好者進行深入互動。（3）與各地高端中餐廳合作，開展品鑒會和桶陳試飲活動。（4）發行威士忌生活雜志崍閱。目前品牌塑造成效顯著，2023百瓶威士忌用戶行為調研報告顯示71%威士忌愛好者關注崍州蒸餾廠，受關注度斷檔超過第二名大芹威士忌蒸餾廠（27.9%）。圖表：2023最受愛好者關注的中國威士忌酒廠T

55、OP106.5%8.1%10.8%11.8%12.4%13.2%14.0%19.6%27.9%71.0%洱源蒸館廠蒙泰威士忌酒廠白猿威士忌酒廠疊川峨眉山蒸餾廠云南凌醞蒸餾所香格里拉青稞威士忌其他高朗蒸餾廠大芹威士忌酒廠崍州蒸餾廠圖表：2023年以來崍州已于3個國內外權威賽事斬獲9項獎彰資料來源：崍州蒸餾廠官網，國海證券研究所2.5 大芹：大陸首家單一麥芽蒸餾廠，多款產品斬獲獎項大芹：大陸首家單一麥芽蒸餾廠，多款產品斬獲獎項u 大芹陸宜酒業是大陸首家單一麥芽威士忌蒸餾所，大芹陸宜酒業是大陸首家單一麥芽威士忌蒸餾所，位于福建，坐落在海拔1544.8米的閩南最高峰大芹山，規劃占地面積260畝，總投資

56、10億元。大芹是我國最早布局威士忌產業的公司之一，2007年取得項目用地至今已發展14年。u 福建蒸餾廠擁有福建蒸餾廠擁有5條產線，廣東蒸餾廠已開工建設。條產線，廣東蒸餾廠已開工建設。大芹目前已陸續建成5條威士忌蒸餾生產線，同時以“威士忌、茶葉、咖啡、食品、精致農業與工業旅游”的模式陸續建成了酒文化展示廳、橡木桶酒庫、橡木桶廠、產品包裝廠等配套設施。大芹投資16億元在廣東建設旗下第二家威士忌蒸餾廠，占地近400畝，2024年5月已舉行奠基儀式，廣東大芹蒸餾廠規劃8條威士忌生產線、4條礦泉水生產線及展示、品鑒等配套設施。u 旗下旗下9款產品已斬獲多項獎項?？町a品已斬獲多項獎項。大芹已推出3款威士

57、忌及6款高端威士忌產品，2021年大芹兩款產品在WWA中獲得銀獎，這是我國本土出產的單一麥芽威士忌第一次在國際烈酒競賽中獲得獎項。2007取得項目用地2008開山整地修路2010-2011項目啟動，建立生產車間2013投資興建的9.8公里大芹盤山公路通車2019第二車間開始投產2017大芹陸宜酒業第二、第三生產車間動工興建2016在橡木桶熟成中威士忌拿到生產許可證2014第一批麥芽新酒自蒸餾器涌出后灌入橡木桶圖表：大芹發展歷程圖表：大芹多個產品斬獲世界大獎資料來源：大芹官方公眾號，大芹官網，國海證券研究所2.5 高朗蒸餾廠高朗蒸餾廠u 高朗烈酒品牌始于2011年，公司創建于2012年，初期主營

58、國際烈酒分裝業務。2014-2015年開始籌備威士忌蒸餾廠，安裝威士忌釀造蒸餾設備，進行批次化實驗性生產，并在2016-2017年取得實驗突破后，在湖南瀏陽興建了高朗（瀏陽）蒸餾廠。u 擁有擁有20+種桶型，蒸餾廠二期項目于種桶型，蒸餾廠二期項目于2023年開工。年開工。高朗蒸餾廠于2020年建成，2021年投產，其設計產能包括單一麥芽10000桶/年和單一谷物10000桶每年。目前高朗蒸餾廠入窖桶型約20種，除傳統的波本、雪莉、波特等桶型外，還有比較少見的霞多麗桶、長相思桶、水楢桶，還有主打的特色中國白蘭地桶。2023年高朗蒸餾廠二期建設開始，主要項目包括全自動化廠房、10萬桶儲存量恒溫恒濕

59、酒窖及游客中心。u 高朗旗下威士忌產品在高朗旗下威士忌產品在2024年年WWA競賽上榮獲競賽上榮獲9項榮譽，產品即將面世。項榮譽，產品即將面世。資料來源：高朗烈酒官網，高朗蒸餾廠官方公眾號，威酒志公眾號，國海證券研究所圖表：旗下產品在2024年WWA競賽上榮獲9項榮譽2011高朗烈酒品牌成立2012-2013公司開業2014-2015安裝釀造設備并進行批次實驗性生產2016-2017擇址湖南瀏陽興建高朗蒸餾廠2023蒸餾廠二期開始建設2020-2021蒸餾廠一期建成投產圖表：高朗發展歷程2.5 保樂力加：國際烈酒巨頭，在華興建疊川蒸餾廠保樂力加：國際烈酒巨頭，在華興建疊川蒸餾廠u 保樂力加于1

60、9世紀90年代進入中國，一些主要品牌如芝華士、馬爹利、皇家禮炮逐步成長為中國進口烈酒市場的重要品牌。至2023年，白蘭地品牌馬爹利持續引領集團在中國的增長，并且在該品類中保持市場領先地位，而絕對伏特加、尊美醇威士忌增長逐漸提速。u 保樂力加在中國興建威士忌酒廠，首款產品已于保樂力加在中國興建威士忌酒廠，首款產品已于2023年底發布。年底發布。2021年11月，保樂力加位于四川省峨眉山的疊川麥芽威士忌酒廠揭幕，標志著首個由國際烈酒集團在華投資興建的麥芽威士忌酒廠正式投產運營，保樂力加計劃在十年間為疊川酒廠投資10億元人民幣，用于發展威士忌業務。2023年12月保樂力加正式推出疊川純麥芽威士忌產品

61、，同時開放疊川酒廠體驗中心。首款疊川威士忌同時使用來自歐洲和中國的大麥，并且創新運用美國波本桶、西班牙雪莉桶和長白山單嶺橡木桶，探索更加符合中國消費者口味的產品。2024年5月，疊川純麥芽威士忌獲得國際烈酒挑戰賽ISC威士忌組別金獎。資料來源：保樂力加官網，保樂力加公告，國海證券研究所圖表：疊川純麥芽威士忌榮獲2024國際烈酒挑戰賽金獎圖表：疊川酒廠體驗中心圖表：保樂力加中國地區收入增速-20%-10%0%10%20%30%40%50%FY2019FY2020FY2021FY2022FY2023u3、目前市場核心關注的問題、目前市場核心關注的問題u問題一：在中國，白酒非常強勢，威士忌有沒有發展

62、空間？問題一：在中國，白酒非常強勢，威士忌有沒有發展空間？3.1 目前國內仍然還有很多消費者對威士忌的認知不足目前國內仍然還有很多消費者對威士忌的認知不足u據中國酒業協會及Euromonitor數據，截至2023年，相比于白酒市場7563億元的體量，威士忌占烈酒消費的比重僅為約威士忌占烈酒消費的比重僅為約1%1%。u里斯咨詢在2022年發布的報告中提出：“洋酒”仍是年輕人群心智中的一個類別。年輕人對洋酒具體包含的酒種及其區別并不了解，認知相對模糊，將國外進口的、度數較高的、相對高端的酒產品統一歸為“洋酒”，與酒吧、夜店、派對等娛樂場景綁定。資料來源：Whisky L2023年威士忌年度報告，國

63、海證券研究所3.1 中外文化交流頻繁，威士忌具備推廣基礎中外文化交流頻繁，威士忌具備推廣基礎u中外文化交流場景及頻率提升，為威士忌的傳播奠定消費基礎。中外文化交流場景及頻率提升，為威士忌的傳播奠定消費基礎。酒作為一種文化，在國際交流中扮演著重要的角色。進入21世紀后我國加快對外開放的步伐，留學、商務、出境旅游快速發展：教育部的數據顯示2019年我國留學人數及留學回國人數為70.35/58.03萬人次，分別為2000年的18/64倍。英國、美國、加拿大、歐洲、日本等威士忌主流消費地區是留學生的主要選擇。商務部、國家統計局、國家外匯管理局聯合發布的2020年度中國對外直接投資統計公報數據顯示，隨著

64、對外投資的增長，我國對外勞務派遣人數在疫情前整體呈提升趨勢，2017當年勞務派遣人數達30.02萬人，到達頂峰。國家統計局的數據顯示我國居民出境人數快速提升，2004至2019年我國居民出境人數從0.29億人次增長至1.69億人次，CAGR達12.5%。u留學、商務活動、出境旅游等中外交流場景的快速發展使得原來越多的中國居民具有一定的海外背景，對西方生活方式及酒文化有一定的接觸，為威士忌在我國的傳播奠定了一定的受眾基礎。資料來源：國家統計局，中國教育部，國家外匯管理局，中國商務部，王輝耀等中國留學發展報告（2022），啟德教育，國海證券研究所01020304050607080200020022

65、0042006200820102012201420162018當年出國留學人數（萬人）當年留學回國人數（萬人）0%10%20%30%40%韓國新西蘭新加坡日本中國香港歐洲加拿大澳大利亞美國英國圖表：2000-2019年我國留學人數變化圖表：2020年中國留學生意向國家選擇051015202530352004200620082010201220142016201820202022圖表：我國對外勞務合作派出人數（萬人）0%5%10%15%20%25%00.20.40.60.811.21.41.61.82004200520062007200820092010201120122013201420152

66、016201720182019人數（億人次）yoy圖表：國內居民出境人數及增速3.1 目前國內威士忌圈層效應明顯，主要集中在高線城市，高收入和高知群體目前國內威士忌圈層效應明顯，主要集中在高線城市，高收入和高知群體u我國威士忌消費者我國威士忌消費者集中集中在在高線城市。高線城市。據百瓶APP數據，2023年我國威士忌市場中一線城市消費者占比最高，達到了28%，對應TGI為282（TGI指數表明不同特征用戶關注問題的差異情況，TGI指數=100表示平均水平，高于100則代表關注度高于整體水平）。其次為新一線和二線城市，TGI均在100以上；區位分布上集中于沿海開放地區，廣東省遙遙領先，占比超20

67、%。上海和北京對威士忌的關注度較高，且展現出更強的消費力，威士忌消費金額前十名城市中有8個位于東部沿海。u我國威士忌我國威士忌消費者集中于高學歷消費者集中于高學歷&高收入群體。高收入群體。據百瓶APP數據，2023年我國79%的威士忌消費者擁有?？萍耙陨蠈W歷，擁有本科學歷的消費者占主流。同時，擁有?？萍耙陨蠈W歷的消費者對威士忌的TGI顯著更高。從收入分布來看，中國威士忌消費群體月收入廣泛分布于3000至18000元區間，其中，3000至9000元月收入者占據市場主流，比例高達42.7%；9000至18000元月收入群體緊隨其后，占比34.1%，顯示出強勁的消費力。不容忽視的是，月收入超過150

68、00元的高端消費群體，也占據了相當份額，達到16.7%。28%27%23%14%9%4%2%282 162 117 59 52 34 30 0 50 100 150 200 250 300 0%5%10%15%20%25%30%一線城市新一線城市二線城市三線城市四線城市五線城市其他城市占比TGI21%4283400501001502002503003504004500%5%10%15%20%25%廣東省江蘇省上海市浙江省北京市山東省四川省福建省湖北省河北省占比TGI圖表：2023年中國威士忌消費者城市等級分布圖表：2023年中國威士忌消費者省份分布01002003004005006000%10

69、%20%30%40%50%60%70%小學初中高中?？票究拼T士博士占比TGI圖表：2023年中國威士忌消費者學歷分布6.48%19.43%23.29%19.43%14.69%8.47%8.22%3000元以下3000-60006000-90009000-1200012000-1500015000-1800018000以上圖表：2023年中國威士忌消費者收入分布資料來源：百瓶威士忌2023年度行業前瞻報告，國海證券研究所3.1 與白酒相比，威士忌的愛好者普遍更為年輕與白酒相比，威士忌的愛好者普遍更為年輕15%24%21%14%13%8%5%18-24歲25-29歲30-34歲35-39歲40-4

70、9歲60歲以上其他圖表：2023年中國威士忌消費者年齡分布圖表：2023年抖音搜索關鍵詞“威士忌”年齡分布圖表：2023年抖音搜索關鍵詞“白酒”年齡分布u 與白酒相比，與白酒相比，威士忌消費群體呈年輕化。威士忌消費群體呈年輕化。Whisky L2023年威士忌年度報告數據顯示，從年齡分布來看，我國威士忌消費整體呈年輕化，40歲以下消費者占比達76%，其中18-29歲的年輕消費者占比達37%。根據抖音搜索引擎及內容社區的威士忌話題下的人群畫像，可以看出與白酒相比，關注威士忌相關內容的消費者往往年輕的多。u 威士忌消費潛力大，消費者可接受的價格高。威士忌消費潛力大，消費者可接受的價格高。年輕群體逐

71、漸成為消費主力軍，90后、Z世代更加追求個性化表達，愿意為個人喜好和情緒價值付出溢價，蘊含較大的消費潛力。據百瓶威士忌2023年度行業前瞻報告調查，300-500元是最受消費者期望的國產威士忌定價區間，消費者對威士忌的價格接受區間整體較高，國產威士忌具有較強的高端潛力。1.86%31.14%37.47%17.62%8.06%3.10%0.50%0.25%0%5%10%15%20%25%30%35%40%100元以下100-300元300-500元500-800元800-1000元1000-2000元2000-3000元3000元以上圖表：2023年中國威士忌愛好者期望的國產威士忌價格區間資料來

72、源：Whisky L2023年威士忌年度報告，百瓶威士忌2023年度行業前瞻報告，國海證券研究所3.1 威士忌所倡導的品牌文化主張和形象，符合社會文化發展潮流威士忌所倡導的品牌文化主張和形象，符合社會文化發展潮流資料來源：里斯咨詢年輕人的酒中國酒類品類創新研究報告，國海證券研究所主動喝酒被動喝酒休閑娛樂：酒吧/夜店/KTV朋友聚餐獨酌家庭聚餐商務應酬年輕人自己決定品質、健康需求強強品質、健康需求弱強口感、口味、多元嘗新強強由長輩決定檔次、健康迎合客戶偏好檔次、話題性洋酒（雞尾酒）啤酒預調酒啤酒預調酒果酒雞尾酒葡萄酒果酒白酒葡萄酒黃酒白酒洋酒啤酒主流場景對酒需求酒飲品類u 隨著年輕群體逐漸進入酒

73、水市場，酒水的主流消費場景從家庭聚餐和商務應酬逐漸拓展到更多娛樂化、悅己化的場合，產品個性化的需求凸顯，酒飲越來越豐富多元。圖表：酒水消費的個性化需求日漸豐富u問題二：威士忌是舶來品，消費者認可中國品牌嗎？問題二：威士忌是舶來品，消費者認可中國品牌嗎？3.2 啤酒同為舶來品，威士忌工藝與啤酒高度重合，中國品牌更懂中國口味啤酒同為舶來品，威士忌工藝與啤酒高度重合，中國品牌更懂中國口味u啤酒同為舶來品，產量最高時近啤酒同為舶來品，產量最高時近50005000萬噸。萬噸。啤酒于20世紀初由海外傳入中國，1904年出現了第一家中國人自己開辦的啤酒廠，我國啤酒工業開始起步，并在改革開放后進入高速增長。發

74、展至今，啤酒在中國已擁有廣泛的受眾，據國家統計局數據，我國啤酒行業產量在2013年達到近5000萬噸的峰值，截至2022年全國總產量仍有3569萬噸。u威士忌與啤酒生產工藝高度重合。威士忌與啤酒生產工藝高度重合。威士忌與啤酒的生產工藝有較多相似之處，兩種酒飲都以大麥、小麥或其他谷物為原料，都需經過發麥和發酵處理，通過酵母的作用將谷物中的糖分轉化為酒精和二氧化碳。啤酒和威士忌的區別主要體現在三方面：（1）啤酒需用到啤酒花；（2）發酵的溫度不同，且啤酒的發酵周期相對較短；（3）啤酒無需經過蒸餾和陳年。因此簡單來說，威士忌可以理解為蒸餾過的啤酒，在風味上與啤酒有共通之處。由于啤酒在中國擁有較好的受眾

75、基礎，一定程度上可以提升威士忌的接受度。u中國威士忌具有不同的風土，更懂中國消費者的口味：中國威士忌具有不同的風土，更懂中國消費者的口味：中國產區不管是從溫度、氣候，還是自然環境，都與國外的威士忌不同。正如日本威士忌在日本的興起是對傳統蘇格蘭威士忌進行了改良，國產啤酒口味也區別于國外啤酒，中國人自己的威士忌可以做的事情很多。啤酒的原料大麥、水、啤酒花、酵母啤酒的生產流程發麥糖化發酵蒸餾、桶陳（威士忌后續步驟）區別1：額外需要原料“啤酒花”區別2：啤酒：烘干及磨碎后的麥芽需要加水煮沸，并在加入啤酒花后再次煮沸威士忌：無需煮沸，水溫一般不超過65區別3：啤酒無需后續蒸餾圖表：威士忌與啤酒制造過程中

76、的異同資料來源：米凱勒吉多威士忌原來是這么回事兒，國海證券研究所3.2 威士忌超越白蘭地的核心原因：原料開放和產區開放，百花齊放才是春威士忌超越白蘭地的核心原因：原料開放和產區開放，百花齊放才是春資料來源：米凱勒吉多威士忌原來是這么回事兒，國海證券研究所u 原料開放原料開放+產區開放，威士忌百花齊放。產區開放，威士忌百花齊放。威士忌的原料以大麥等谷物為主，較容易獲取且有多種替代選擇；同時威士忌產區在全球分布廣泛。不同的原料及產區形成了豐富的產品口味，比如美威更香甜、蘇威相對強壯、日威則充滿禪意，風格各異的威士忌都擁有其愛好者和追隨者。u 威士忌的開放性使其在全球增速領先。威士忌的開放性使其在全

77、球增速領先。與威士忌形成對比，白蘭地以白葡萄為原料，高品質白蘭地的原料需要滿足高酸、低糖、高產抗病、品種香氣呈中性或弱香型等特點，因此原料不易得且具有產地限制。另一方面，白蘭地發源于法國，以干邑最為出名，形成了“干邑=高端白蘭地”的形象和地位。1909年法國政府頒布法令，只有在干邑地區生產的白蘭地才能稱為干邑，并對其產區和質量進行了明確的分級，因此其供給稀缺且有嚴格的判斷標準，與威士忌在原料、產地和口味上的開放性形成對比。受此影響，威士忌常年在供需兩端保持增長勢頭，表現優于烈酒品類和酒水行業。圖表：威士忌香氣輪盤3.2 原料開放原料開放+產區開放，威士忌已成為全球第一大烈酒品類產區開放，威士忌

78、已成為全球第一大烈酒品類u 威士忌已成為全球范圍內最受歡迎的烈酒之一。威士忌已成為全球范圍內最受歡迎的烈酒之一。據Euromonitor數據，歐美主要發達國家如英國、愛爾蘭、美國、加拿大、法國威士忌消費量均排在前列，除英國外銷售額均位列烈酒Top1。威士忌因具有豐富開放的口味，當前在亞洲等新興市場受眾逐漸擴大，當前在日本、印度、中國臺灣等地區銷量及銷售額在烈酒中遙遙領先。英國024681012威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭01020304050威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭愛爾蘭00.10.20.30.40.50.60.70.80.9威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭012

79、3456威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭美國01020304050607080威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭050100150200250300350400450威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭加拿大0123456威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭051015202530354045威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭資料來源：Euromonitor，國海證券研究所注：數據均為2023年，其中銷量單位為萬千升；銷售額單位為億（以各國貨幣計量）銷量銷售額法國銷量銷售額日本印度中國臺灣02468101214威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭01020304050607

80、0威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭0510152025威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭0200040006000800010000120001400016000威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭050100150200250威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭02000400060008000100001200014000160001800020000威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭00.20.40.60.811.21.41.61.8威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭0100200300400500600威士忌伏特加金酒白蘭地朗姆利口酒龍舌蘭3.2 原料開放原料開放

81、+產區開放，威士忌已成為全球第一大烈酒品類產區開放，威士忌已成為全球第一大烈酒品類資料來源：Euromonitor，國海證券研究所注：數據均為2023年，其中銷量單位為萬千升；銷售額單位為億（以各國貨幣計量）3.2 國產和進口葡萄酒在中國遭遇大幅回落的原因分析國產和進口葡萄酒在中國遭遇大幅回落的原因分析資料來源：國家統計局，國海證券研究所u國產葡萄酒曾經輝煌過，但是國產葡萄酒曾經輝煌過，但是20132013年后逐漸被進口葡萄酒所替代。年后逐漸被進口葡萄酒所替代。據國家統計局數據，國產葡萄酒產量自2012年到達138.2萬千升的高點后，便開始一路走低，而2018年則近乎腰斬，產量僅為62.9萬千

82、升，到了2023年更是進一步下滑，產量降至14.3萬千升。u國產葡萄酒在產品、品牌、渠道方面和進口葡萄酒比有天然劣勢：國產葡萄酒在產品、品牌、渠道方面和進口葡萄酒比有天然劣勢：1）進口葡萄酒天生具有產品和成本優勢：好的葡萄酒需要的好的葡萄，葡萄莊園的耕耘需要幾十年甚至上百年的時間 2）進口葡萄酒具有品牌優勢：國外酒莊對國人來說具有神秘感，價格不透明，進口商具備超額利潤u進口葡萄酒也遇到品牌和渠道的反噬：進口葡萄酒也遇到品牌和渠道的反噬：1）進口葡萄酒的知識太過專業和復雜，圈外人士難以被普及。進口葡萄酒魚龍混雜，價格不透明的優點被反噬，劣幣驅逐良幣 2）法國葡萄酒酒莊產量有限，1855年劃定的列

83、級莊分級制度是“世襲”的，160多年來，當年確定的名單幾乎沒有變化。3）奔富本來在中國擁有較好的品牌普及基礎，bin407簡單好記，但是受澳洲酒被“雙反”制裁，目前正在重啟u葡萄酒品類消費場景的問題：葡萄酒品類消費場景的問題：度數太低，僅有15度左右的酒精度，在陌生社交場合不夠有效率138.214.302040608010012014016020102011201220132014201520162017201820192020202120222023圖表：2010-2023年我國葡萄酒產量（萬千升）圖表：2010-2023年我國葡萄酒進口量（萬千升）010203040506070809020

84、11201220132014201520162017201820192020202120222023u問題三：崍州蒸餾廠剛建成不久，生產的酒會不會被市場認可？問題三：崍州蒸餾廠剛建成不久，生產的酒會不會被市場認可？3.3 世界大部分主要經濟體及地區均有威士忌代表品牌，中國產區待點亮世界大部分主要經濟體及地區均有威士忌代表品牌，中國產區待點亮u當前世界大部分主要經濟體及地區均有代表性威士忌品牌。當前世界大部分主要經濟體及地區均有代表性威士忌品牌。根據Drinks International發布的2023年最受歡迎的威士忌品牌榜單，除了傳統優勢產區蘇格蘭、愛爾蘭、美國等擁有云頂、尊尼獲加、麥卡倫等

85、全球知名品牌，芬蘭、澳大利亞、丹麥等國家均有品牌躋身榜單。日本威士忌自1924年商業化發展至今，當前也已擁有山崎、一甲、響、白州等全球知名品牌，引領亞洲威士忌潮流，印度則點亮了亞洲又一威士忌產區。u我國臺灣已有代表性品牌，大陸市場仍為空白。我國臺灣已有代表性品牌，大陸市場仍為空白。噶瑪蘭威士忌于2005年在中國臺灣完成酒廠建設，2008年第一支威士忌產品上市，隨后噶瑪蘭推出不同風味、不同定位的產品，并在多項國際賽事上斬獲獎項，至2011年，麥芽威士忌年鑒首次將中國臺灣列入世界威士忌產區。中國大陸作為世界主要烈酒消費國之一，目前還沒有跑出具有代表性的本土品牌，仍是一片待點亮的藍海市場。u崍州蒸餾

86、廠是大陸威士忌酒廠中最有實力的：崍州蒸餾廠是大陸威士忌酒廠中最有實力的：國內威士忌酒廠中投資較早，在中國威士忌酒廠中，目前威士忌愛好者對崍州的認知度最高。資料來源：國土資源部，Drinks International2023年最受歡迎的威士忌品牌榜單，中威網，噶瑪蘭官網，國海證券研究所圖表：2023最受歡迎的威士忌品牌榜單全球分布（注：加拿大及中國臺灣品牌未上榜，主要因人口基數較小，但品牌在當地已具有較高的知名度）u威士忌陳年帶來的風味變化：威士忌陳年帶來的風味變化：在橡木桶陳放的過程中，木桶中的木質素和香草醛（香草味）、內酯（黃油味）、和單寧都會緩緩融入到酒中，為酒增添更多的變化。不同的橡木

87、桶也會為因為之前浸泡過酒種類的不同，帶來不同的風味，從最常見的雪莉桶和波本桶到葡萄酒桶、朗姆酒桶、甚至啤酒桶等，大大增添了威士忌的豐富度。u桶陳時間不是越長越好：桶陳時間不是越長越好：放太久的威士忌都是“桶味”。有時陳年太久會讓威士忌失去“應有的風格”。比如如果把美國肯塔基波本威士忌陳放太久，新橡木桶的強勁單寧加上當地極端的氣候（冬冷夏熱），會讓過多木桶中的單寧和風味物質融入酒中，導致最后喝到的可能是一泡“單寧木頭湯”u最低陳年標準：最低陳年標準：各個國家法定時間不同，蘇格蘭威士忌必須要至少經過“三年又一天”的陳釀；而純波本威士忌最短兩年。u無年份（無年份（NASNAS）近幾年越來越流行：）近

88、幾年越來越流行：無年份酒可以有各式各樣不同年份的威士忌調和，彈性很大，是考驗制酒師發揮創意跟技術的時候。無年份威士忌在最近幾年越來越流行。u威士忌到底該陳年多久？沒有標準答案，威士忌到底該陳年多久？沒有標準答案，取決于原酒的品質，使用的橡木桶和陳年的環境，以及所要制作成品威士忌的品質等等，但更重要的是消費者喜歡什么樣的風味。一般來說，波本威士忌最好的年份在5-12年，而蘇格蘭威士忌則在12-25年。對于崍州目前希望主打的入門款威士忌來說，無對于崍州目前希望主打的入門款威士忌來說，無年份產品就已足夠。年份產品就已足夠。3.3 威士忌的年份概念：年份固然重要，無年份酒也有獨特的風味威士忌的年份概念

89、：年份固然重要，無年份酒也有獨特的風味0.新酒俗稱“白狗”（White Dog），呈現透明無色，味道較辛辣難入口。1.第一年新酒辛辣的味道逐漸消失，酒液微微染上金色。2.第二到三年酒液吸收了木質風味如單寧、木質素等，并開始進行蛻變。3.第四到十年威士忌逐漸成熟，桶味和酒開始取得平衡。資料來源：威士忌大叔公眾號，國海證券研究所u噶瑪蘭噶瑪蘭權威比賽獲獎權威比賽獲獎&行業行業KOLKOL大師認證：大師認證：中國臺灣的噶瑪蘭酒廠于2005 年年底建成，2006年3月蒸餾出第1批酒，2008 年發售第 1 款威士忌。隨后，噶瑪蘭多系列產品在短短幾年間得到各項世界專業比賽的高度肯定，如WWA世界威士忌競

90、賽、IWSC國際葡萄酒暨烈酒競賽、ISC國際烈酒競賽等。2010 年出版、由伊恩巴士頓（Ian Buxton）編纂的一生必喝的 101 款威士忌中，收錄了中國臺灣宜蘭噶瑪蘭酒廠的單一麥芽威士忌（Kavalan Single Malt Whisky）。3.3 他山之石：威士忌品牌營銷經典案例他山之石：威士忌品牌營銷經典案例圖表：威士忌行業的主要獎項和簡要介紹MMA（MaltManiacs Club）IWSC（International Wine&Spirit Competition）SFWCS（San Francisco World Spirits Competition）WWA（World W

91、hiskiesAwards）起源于1995年，不僅不收參賽費，還會有不同地區的愛好者進行盲品，且陪審團不得是行業從業人員。MMA是最受關注的非盈利性競賽。評分方式是盲品，獎項按價格段、產地、工藝、酒齡細分，每年有上千款產品參賽由英國威士忌雜志Whiksy Mafazine創辦于2007年，每年一次的得獎公布是整個行業的狂歡被很多人稱之為“酒界奧林匹克大賽”，歷史悠久威望很高。評審團成員有400+位資料來源：噶瑪蘭官網，威士忌研究所公眾號，國海證券研究所圖表：噶瑪蘭酒廠宣傳畫面3.3百潤百潤股份在威士忌業務上投入的時間和精力遠超市場想象股份在威士忌業務上投入的時間和精力遠超市場想象建廠：從201

92、6年開始，崍州就派出團隊橫跨三大洲走遍全球逾百家酒廠，深度學習威士忌生產工藝、釀造理念和綠色建造體系，同時也在國內各地考察，研究地理位置、氣候和水源，選定邛崍作為建廠地址，設計理念和采用的設備“用最高標準要求自己”，經過5年終于在2021年完成了廠區建設與正式投產。文化：自2020年起崍州內部就開始醞釀烈酒文化體驗中心項目的想法，體驗中心地塊毗鄰崍州蒸餾廠，計劃占地約15萬平方米，目前已經完成前期的總體規劃、建筑設計等工作，未來將圍繞威士忌生活、烈酒餐飲、威士忌生產、科普教育，威士忌自然生態、社群活動等六大板塊出發，為訪客提供以威士忌文化與生活方式為主題的深度游覽，預計將在2024年底落成。設

93、備：崍州是世界上少數同時擁有壺式和柱式蒸餾器的蒸餾廠，并且搭配了全球少見的雙冷凝設備。崍州擁有龐大的數量與種類的木桶，并且在創廠便配備了完整的橡木桶處理車間，以及在全球威士忌行業也十分少見的STR專屬處理工藝車間，培養了一批專業“與桶較勁”的桶匠。2023年5月，崍州實現了可以從無到有的將木材制作成橡木桶。產品：研發建立在符合中國消費者飲用習慣的基礎上。公司在風味研發上盡可能貼近國人的飲酒喜好與場景，甜美、順口、不辛辣刺激是產品的調性。另外，崍州是一個追求“多元風味可能性”的酒廠，在蒸餾和桶陳階段都在嘗試更多可能性，并且從2019年起，就開展了具有中國風味特色的黃酒桶和蒙古櫟桶的研發和桶陳。在

94、瓶型設計上，公司也是費盡苦心。品牌：早在建廠前期，崍州團隊便已完成很多研究工作，包括研究中國文化的各方各面，從哲學，繪畫，建筑，漢字到書法等。每年在全國不同城市舉辦品鑒會，參與國內各大威士忌酒展，與威士忌圈的主要KOL，自媒體人合作，與全國的威士忌愛好者進行深入互動。與高端中餐廳合作，開展品鑒會和桶陳試飲活動。發行威士忌生活雜志崍閱渠道：公司已經推出金酒和伏特加等蒸餾烈酒，初步探索烈酒銷售渠道。2023年7月崍州旗下首款金酒品牌“椒語”和伏特加品牌“嶺?！币央p雙亮相。預計威士忌產品將于2024Q4推出。資料來源：崍州蒸餾廠官網，百潤股份公司公告，百瓶APP百瓶威士忌2023年度行業前瞻報告，國

95、海證券研究所u4、附錄附錄u附錄一、全球烈酒集團附錄一、全球烈酒集團1.全球威士忌主要玩家：帝亞吉歐全球威士忌主要玩家：帝亞吉歐資料來源：帝亞吉歐官網，帝亞吉歐公告，國海證券研究所蘇格蘭威士忌24%其他威士忌12%啤酒16%龍舌蘭11%伏特加9%其他9%朗姆5%利口酒5%金酒5%RTD4%圖表：帝亞吉歐2024財年各品類收入占比圖表：2024財年帝亞吉歐區域收入占比u全球最大酒水集團，多品類全球最大酒水集團，多品類世界領先世界領先。帝亞吉歐成立于1997年，由大都會和健力士兩大公司合并而成，后通過內生+外延的方式逐漸成為全球第一大酒水集團，2002年設立大中華區，加大對中國市場的開發。帝亞吉歐

96、產品覆蓋烈酒、葡萄酒、啤酒，威士忌是公司第一大品類，2024財年收入占比達36%，其中蘇格蘭威士忌占比達到24%。u帝亞吉歐的市場目前遍布全球近帝亞吉歐的市場目前遍布全球近180180個國家，其中北美和歐洲占比超六成。個國家，其中北美和歐洲占比超六成。從品類分布來看，除了非洲以啤酒為主外，其他區域烈酒均占據主導地位。u品類豐富，優勢品牌百花齊放。品類豐富，優勢品牌百花齊放。帝亞吉歐擁有200+品牌，許多品牌歷史悠久，有些甚至可以追溯到17世紀。集團旗下擁有17個威士忌品牌，尊尼獲加、皇冠皇家、珍寶、Bells、Black&White等均在全球及區域市場占據優勢地位。其中尊尼獲加全球市占率穩定在

97、Top1；皇冠皇家作為加拿大威士忌的代表，最初是送給皇室的禮物，定位高端；此外還有珍寶、金鈴、布坎南等眾多品牌。除威士忌外，帝亞吉歐還在其他品類上擁有豐富的品牌矩陣，其中包括啤酒品牌吉尼斯、伏特加品牌Smirnoff、白蘭地品牌軒尼詩、利口酒品牌百利、金酒品牌唐克雷等。威士忌啤酒伏特加白蘭地利口酒圖表：帝亞吉歐各品類知名品牌2.全球威士忌主要玩家：保樂力加全球威士忌主要玩家：保樂力加資料來源：保樂力加官網，保樂力加公告，各品牌官網，國海證券研究所u全球烈酒領導者，威士忌收入占比超全球烈酒領導者，威士忌收入占比超40%40%。1975年兩家法國茴香酒公司保樂和力加合并，保樂力加集團由此誕生，后集

98、團致力于在全球范圍內打造品類齊全的高端品牌組合，以投資并購為主要方式，當前品牌覆蓋了烈酒和葡萄酒的所有品類。保樂力加擁有百齡壇、芝華士、皇家禮炮、格蘭威特等12蘇威品牌，以及6個愛爾蘭威士忌品牌和9個世界威士忌品牌，2023財年威士忌收入占比合計達43%。u威士忌品牌矩陣豐富，各賽道均有佼佼者威士忌品牌矩陣豐富，各賽道均有佼佼者。保樂力加旗下擁有27個威士忌品牌，其中全球性戰略品牌包括百齡壇、芝華士、格蘭威特、皇家禮炮、尊美醇等。保樂力加在各威士忌品類賽道均有世界領先品牌，百齡壇和芝華士是目前僅次于尊尼獲加的全球第二和第三大蘇威品牌，產品以最受歡迎的混合威士忌為主；格蘭威特聚焦蘇格蘭單一威士忌

99、；皇家禮炮誕生于英國皇室禮物，定位高端，其混合威士忌只使用至少21年桶陳的基酒；尊美醇是目前全球銷量最大的愛爾蘭威士忌，采用愛爾蘭特有的三次蒸餾法。蘇格蘭威士忌22%愛爾蘭威士忌12%白蘭地16%伏特加8%金酒5%印度威士忌9%其他28%圖表：2023財年保樂力加各品類占比百齡壇Ballantines芝華士Chivas Regal格蘭威特The Glenlivet皇家禮炮Royal Salute尊美醇Jameson全球第二大蘇威品牌，創辦于1827年，2005年被保樂力加收購全球銷量第三，在歐洲和亞洲排名第一。2001年被保樂力加收購全球第二暢銷的蘇格蘭單一麥芽威士忌，創辦于1824年，蒸餾廠

100、位于著名產區斯佩塞超高端蘇威品牌，1953年該品牌因向英女王伊麗莎白二世加冕典禮致敬而誕生全球銷量最大的愛爾蘭威士忌，采用愛爾蘭標志的三次蒸餾工藝圖表：保樂力加主要威士忌品牌2.全球威士忌主要玩家：保樂力加全球威士忌主要玩家：保樂力加資料來源：保樂力加官網，保樂力加公告，國海證券研究所u業績持續高增長，威士忌品牌銷量領先。業績持續高增長，威士忌品牌銷量領先。2020至2023財年保樂力加的營業收入及凈利潤持續快速增長，2023財年保樂力加實現營業收入121億歐元，凈利潤33.48億歐元，凈利率達27.6%。從品牌分布來看，保樂力加的13個戰略品牌中，尊美醇/百齡壇/芝華士2023財年位列集團銷

101、量Top5，格蘭威特和皇家禮炮位列銷量第10/13。u新興市場引領增長，新興市場引領增長，20232023財年中國市場增長財年中國市場增長6%6%。保樂力加在全球擁有6個品牌子公司、5個市場子公司及94個生產基地，市場遍布全球160+國家。2023財年保樂力加在亞洲及世界其他地區實現營收35億歐元，且從2022財年起該區域在保樂力加保持良好增長的基礎上實現增速領先，連續兩個財年增長均超過15%，其中印度和中國2023財年收入增速分別達13%/6%。圖表：2019-2023年保樂力加營收及凈利潤情況圖表：2023財年保樂力加全球戰略品牌銷量（單位：百萬箱，每箱為9升）-15%-10%-5%0%5

102、%10%15%20%25%30%0200040006000800010000120001400020192020202120222023營業收入（百萬歐元）凈利潤（百萬歐元）營收yoy利潤yoy02468101214絕對伏特加尊美醇百齡壇芝華士Malibu力加哈瓦那俱樂部（朗姆）必富達馬爹利格蘭威特瑪姆香檳巴黎之花香檳皇家禮炮-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0200040006000800010000120001400020192020202120222023歐洲美洲亞洲及世界其他地區歐洲美洲亞洲及世界其他地區圖表：2019-2023財年保樂力加各區域收入及增速（單位：百

103、萬歐元，%）3.全球威士忌主要玩家：三得利全球威士忌主要玩家：三得利資料來源：三得利官網，Whisky L威士忌2024年度報告，國海證券研究所u19世紀威士忌就已進入了日本市場，直到1923年，三得利的創始人鳥井信智郎聘請日本威士忌之父竹鶴政孝，創建了日本第一家本土威士忌生產基地山崎蒸餾所。u日本烈酒開創者，已成為全球第三大烈酒生產商。日本烈酒開創者，已成為全球第三大烈酒生產商。三得利控股創立于1899年，1929年開始威士忌的銷售，開拓了日本洋酒文化之先河。1929年三得利推出日本第一款國產真正的威士忌產品，但該產品嚴格按照蘇格蘭生產過程生產，不符合日本消費者的口味，因此賣的不好。1937

104、年，三得利推出了“角瓶”威士忌，口味上做了本土化改良，隨后依次推出定位不同檔次和價格帶的“Torys”、“Old”、“Royal”。1973年，三得利白州蒸餾廠成立，雖1983年后日本威士忌行業經歷了一段時間的下行，但仍在80、90年代推出了山崎、響、白州，后成為享譽全球的日威品牌。2014年，三得利收購了美國威士忌生產商Beam，組成新公司Beam Suntory。時間事件1923年日本第一家麥芽威士忌酒廠“山崎”開始建設1929年日本第一款成熟的威士忌產品 Hakufuda發布1931年威士忌產品首次出口到海外1937年威士忌“角瓶”上市1946年威士忌“Torys”上市1950年威士忌“

105、Old”上市1960年威士忌“Royal”上市1973年白州蒸餾廠成立1979年白州威士忌博物館建成完工1984年威士忌“山崎”上市1989年威士忌“響”上市1992年威士忌“山崎18年”上市1994年威士忌“白州”上市2000年山崎威士忌博物館開館2013年“山崎18年”和“白州25年”在ISC中榮獲最高獎2014年收購美國威士忌行業巨頭Beam全部股份2015年威士忌“知多”上市2017年威士忌“季”上市2019年世界調和威士忌“碧Ao”上市圖表：山崎蒸餾廠圖表：白州蒸餾廠3.全球威士忌主要玩家：三得利全球威士忌主要玩家：三得利資料來源：三得利官網，三得利公告，國海證券研究所注：匯率采用2

106、023年平均匯率，即1日元兌0.0504人民幣u2021-2023年三得利總收入同比增速分別為8%/16%/11%，2023年達3.29萬億日元（約1656億人民幣）。2023年軟飲料/酒精飲料/其他三大業務板塊收入分別為1.58/1.38/0.32萬億日元（約798/694/163億人民幣），其中酒精飲料收入變化趨勢與三得利整體趨勢高度吻合。利潤端，三得利2020-2023年營業利潤保持較高增速，2023年實現營業利潤0.32萬億日元（約163億人民幣），同比+15%。u三得利已成為全球第三大烈酒生產商，2023年日本/美洲/歐洲/其他地區分別實現營業收入1.43/0.52/0.44/0.5

107、6萬億日元，分別占營收48%/18%/15%/19%。其他酒精飲料非酒精飲料保健品餐飲、加工食品-10%-5%0%5%10%15%20%05000100001500020000250003000035000201820192020202120222023非酒精飲料酒精飲料其他酒精飲料yoy總體收入yoy鮮花和其他服務烈酒啤酒紅酒圖表：三得利收入結構及品類矩陣（單位：億日元）日本,48%美洲,18%歐洲,15%其他,19%圖表：2023年三得利收入區域分布圖表：2018-2023年三得利營業利潤及增速-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%05001000150020002500

108、30003500201820192020202120222023營業利潤（億日元）yoy3.全球威士忌主要玩家：三得利全球威士忌主要玩家：三得利資料來源：三得利官網，紅酒世界網，365Whisky，糖酒快訊公眾號，威士忌研究所公眾號，國海證券研究所u產品：堅持本土化，打造符合日本消費者口味的產品。產品：堅持本土化，打造符合日本消費者口味的產品。（1）三得利從口味和價格等方面推進產品的本土化改良，在起步階段先后推出符合日本消費者口味的“角瓶”（2）飲用方式創新，推廣Highball和水割喝法，降低威士忌消費門檻，加速了威士忌的普及。（3）借鑒燒酒經驗，推出烈酒為基酒的RTD。u渠道：緊抓從酒吧到

109、餐廳，再到宅家消費的場景轉換。渠道：緊抓從酒吧到餐廳，再到宅家消費的場景轉換。三得利早期為了推廣日威，早在20世紀中葉就在大阪開設了第一家三得利酒吧；隨后在1970s抓住日本餐飲工業化趨勢，將威士忌放到餐廳飲料單中，拓展了佐餐場景。1990s隨著日本泡沫經濟的破滅，三得利開發便利店和超市，滿足了家庭飲酒的需求。u品牌：品牌：三得利通過發行雜志、建設品牌IP、甚至建設美術館、音樂廳等方式在威士忌中融合日本元素，賦予了品牌更多的文化內涵。喝法說明水割威士忌威士忌+礦泉水+冰塊，可以將酒精度降低，適合初次享用威士忌時飲用。Highball威士忌+冰塊+蘇打水半水半威士忌比水割威士忌更濃郁，水和威士忌

110、比例是1：1熱水割從熱清酒的喝法中轉變過來，燒酒也有類似的喝法威士忌酸酸口味的雞尾酒適合配餐，尤其是油膩的食物圖表：經典的日本威士忌喝法圖表：三得利經典的角瓶威士忌圖表：日本的三得利音樂廳圖表：響的廣告片4.全球威士忌主要玩家：愛丁頓、格蘭父子、百富門全球威士忌主要玩家：愛丁頓、格蘭父子、百富門資料來源：各公司官網，國海證券研究所愛丁頓集團愛丁頓集團u愛丁頓集團成立于1861年，總部位于蘇格蘭，產品主要涉及威士忌、朗姆、伏特加等。麥卡倫：麥卡倫：愛丁頓最著名的品牌之一，以生產高品質雪莉桶陳釀著稱。高原騎士：高原騎士：以獨特的煙熏風味和甜蜜花香著稱。布赫拉迪：布赫拉迪：生產多種風格的威士忌。格蘭

111、父子集團格蘭父子集團u格蘭父子創立于1887年，位于蘇格蘭，主要生產蘇格蘭威士忌和其他烈酒。格蘭父子是少數仍由家族擁有的蘇格蘭威士忌釀酒廠中最大的一家，也是全球第三大蘇格蘭威士忌公司。格蘭菲迪：格蘭菲迪：全球銷量最大的單一麥芽威士忌之一。百富：百富：倍受喜愛的單一麥芽威士忌，以豐富多樣的風味聞名。格蘭冠：格蘭冠：公司旗下經典的調和威士忌品牌，是蘇格蘭最暢銷的威士忌之一。百富門集團百富門集團u百富門成立于1870年，旗下威士忌品牌杰克丹尼是銷量最大的美國威士忌。杰克丹尼杰克丹尼：始于1866年，是美國最古老的注冊酒廠。圖表：愛丁頓集團旗下部分品牌圖表：格蘭父子旗下本部分品牌圖表：百富門旗下部分品

112、牌格蘭菲迪u附錄二、美國威士忌發展歷史附錄二、美國威士忌發展歷史2.美國威士忌歷史美國威士忌歷史時間事件17世紀初-18世紀末黑奴貿易刺激下，朗姆酒盛行，為美國威士忌提供了技術基礎1620年一部分英國人為逃避宗教壓迫逃亡荷蘭，最終逃到美國。這個時期啤酒和烈酒作為隨船物資出現在美國，在消耗干凈后他們只能使用當地材料來釀酒1624年英國將巴巴多斯劃為殖民地，借助合適的氣候和豐厚的利潤，甘蔗種植園數量及黑奴貿易在巴巴多斯飛速發展，朗姆酒開始被大規模釀造1773年美國獨立戰爭的導火索波士頓傾茶事件發生，同時期美國已擁有超過百家酒廠，主要都是朗姆酒廠1776年7月4日美利堅合眾國宣告成立，同年為了發展肯

113、塔基縣并鼓勵移民，著名的玉米地和小木屋權利法案被發布，直接導致了波本威士忌的原材料為玉米1792年肯塔基州成立，因此多數肯塔基波本威士忌會標注1792字樣1794年喬治華盛頓平息了因征收酒精消費稅而產生的起義，導致不愿意屈服的釀酒商們從賓夕法尼亞州逃到了肯塔基州19世紀-禁酒令前朗姆酒走向末路，威士忌開始在美國流行起來1807年禁止奴隸進口法案正式生效，徹底摧毀了美國、非洲和西印度群島之間的“三角貿易”。美國的朗姆酒生意宣告失敗，為威士忌行業創造了空間。1825年田納西人阿爾弗雷德伊頓發明了林肯郡制程，即威士忌放入桶中陳釀之前，要通過至少10英尺厚的糖楓木炭滴濾。這一工藝至今仍在使用，并將田納

114、西威士忌與其他美國威士忌區分開來1860年市面上出現了介紹如何制作仿制烈酒和葡萄酒的書籍，書中介紹了如何制作黑麥、波本威士忌的仿制品，這本書表明，內戰前后大量廉價威士忌被生產出來1861-1865年美國南北戰爭期間很多酒廠在戰爭中被摧毀，威士忌成為戰爭后期重要物資，這一階段威士忌價格提升了140倍，推動黑市商人大量釀造私釀。為了擴充軍費，威士忌消費稅也從1862年的20美分提升到1865年的2美元。1868年戰后，借助重建/興建威士忌酒廠的機會，連續蒸餾器在美國威士忌行業中越來越常見。美國政府意識到當時消費的大部分威士忌都是私釀，沒有征到稅，于是國會通過法案降低了消費稅，并要求美國制造的所有烈

115、酒貼上稅票，到一定時間必須繳納稅款1893年由阿根廷宣布主權債務違約引起的世界范圍內銀行擠兌，美國經濟萎縮1897年著名的“1897年瓶裝威士忌法案”頒布，以美國政府作為背書，賦予合法釀酒廠證明其產品質量的能力，保證了威士忌的出品質量1903年邁克爾J歐文斯發明了第一臺自動制瓶機，使得玻璃瓶價格大幅降低，大多數釀酒商從這時才開始在經濟上接受瓶裝威士忌1918年一戰結束，美國通過戰爭貿易和賠款禁酒令時期威士忌產業幾乎消失，劣質的杜松子酒及月光酒等成為美國最主要的烈酒1920年禁酒令正式生效，美國開啟禁酒令時期。禁令實施僅6個月后，就有超過15000名醫生和57000名藥劑師獲得了開具或銷售藥用酒

116、精的許可資料來源：Whisky L威士忌2024年度報告，國海證券研究所2.美國威士忌歷史美國威士忌歷史時間事件1929年著名的“黑色星期四”事件發生，美國股票暴跌，正式進入大蕭條時期。美國政府稅收暴跌，急需新的收入來源，因此將目光放在了酒類上。1920年沃爾斯泰德法案實施之前，大約14%的聯邦、州和地方稅收來自酒類貿易1933年承諾廢除禁酒令的富蘭克林德拉諾羅斯福贏得大選，成為美國總統。同年，禁酒令時期結束禁酒令時期結束到二戰結束調和威士忌成為主流，美國威士忌逐步復蘇1934年歷時13年的禁酒令使美國威士忌幾乎沒有老酒庫存，酒商們只能使用僅有的陳年威士忌調配入進口威士忌或谷物酒精做成調和威士

117、忌來緩解燃眉之急。優質的陳年蘇格蘭威士忌也開始進入大眾視野。1935年聯邦酒精管理法案推出，首次規定波本威士忌必須使用全新橡木桶1941年美國進入二戰，剛開始有優質陳年波本的釀酒廠們再次被征用，為戰爭生產工業酒精，威士忌實行定量供應，部分品牌再度停產。同時由于加勒比地區生產的朗姆酒運輸到美國相對便宜，到1945年，美國人消費朗姆酒的量是1941年的3倍二戰結束至今威士忌重新回到大眾視野，并被賦予奢侈品標簽1945年二戰結束，美國通過賠款和戰爭貿易，令經濟再次飛速發展?；ㄌ炀频氐纳钣殖闪水敃r美國人的主流，酒吧似乎要回到禁酒令前的時期1958年福蘭德法案將BiB的保稅期延長至20年1984年全國

118、最低法定飲酒年齡法案要求所有州將最低購買年齡設為21歲，任何不遵守該法案的州將被扣留高達10%的聯邦公路資金（約800萬-9900萬美元不等）1980年代末健康的飲酒文化開始在社會上廣泛傳播，那些大量飲酒的人開始降低酒精的攝入量，但他們依然愿意花同樣多的錢在喝酒上。因此，飲用優質的葡萄酒和蘇格蘭威士忌逐步成為更好的選擇，大家愿意把錢花在更好的產品上。資料來源：Whisky L威士忌2024年度報告，國海證券研究所u附錄三、附錄三、日本威士忌發展歷史日本威士忌發展歷史3.日本威士忌歷史日本威士忌歷史時間事件1853年“黑船事件”打開日本國門，威士忌作為物資之一，伴隨外交禮品和賄賂天皇與官員的例如

119、，一起被引入了日本1899年鳥井信治郎在大阪創辦了首家商店“鳥井商店”。一次偶然的機會，他品嘗到西班牙葡萄酒后深感喜愛，決定專營真正的進口葡萄酒，并將店名改成了“壽屋烈酒商店”。他很快發現進口葡萄酒酸澀的口感并不符合日本消費者的偏好，導致葡萄酒銷售受挫，庫存積壓。于是，他開始嘗試調味葡萄酒以迎合本土口味，并開發了最終產品:“赤玉葡萄酒”。隨著赤玉葡萄酒的暢銷，鳥井信治郎建立了應對口味差異問題的有效策略1911年根據美日通商航海條約，日本重獲關稅自主權。進口威士忌的關稅因此被大幅提高，這一政策推動了日本國產威士忌的初步發展1917年來自釀酒世家的竹鶴政孝對西洋烈酒產生興趣，并來到當時主要“仿制”

120、西洋烈酒的制造商：攝津酒造。該酒造也是鳥井信治郎的供應商之一1918年攝津酒造的老板阿部有志于生產真正的威士忌，因此派遣竹鶴政孝前往蘇格蘭學習正宗的威士忌釀造技術，送行之時,鳥井信治郎也是其中一員。1919年鳥井信治郎堅定了要生產真正威士忌的決心。同年，竹鶴政孝在英國朗摩酒廠、博恩斯蒸餾廠等學習威士忌釀造、桶陳、原酒蒸餾和橡木桶的知識1920年竹鶴政孝進入哈索本酒廠實習，并撰寫了實習筆記：罐式蒸餾器威士忌，成為了日本威士忌制造的藍圖1923年鳥井信治郎正式雇傭竹鶴政孝，同年開始建造山崎蒸餾廠1924年11月11日日本歷史上第一批威士忌在山崎蒸餾廠蒸餾完成1929年山崎蒸餾廠推出第一款產品：三得

121、利白札，定價每瓶3.5日元，但銷售反饋極為冷淡1930年紅札上市，銷售表現仍然不好?；诔嘤衿咸丫频慕涷?，鳥井信治郎希望調整威士忌口味以迎合日本消費者，而竹鶴政孝堅持生產真正的蘇格蘭風味威士忌1934年因理念不合，竹鶴政孝離開壽屋，并與伙伴成立了大日本果汁株式會社生產果汁。竹鶴政孝深知因產品需要陳年，威士忌酒廠在初期運營時，公司往往會面臨將顆粒無收的困境。壽屋當時依靠的是鳥井信治郎的赤玉葡萄酒渡過這一難關，而竹鶴政孝則希望依靠蘋果汁來支撐公司。同年,余市蒸餾廠建立1935年由于缺乏生產蘋果汁的經驗，蘋果汁被大量退貨。竹鶴政孝想到將退回的蘋果汁進行蒸餾，制作成類似蘋果白蘭地的甜酒1937年鳥井信

122、治郎終于開發出了符合日本人口味的威士忌角瓶，一經推出便大獲成功，鳥井信治郎調整口味的理念再次得到驗證1940年大日本果汁株式會社推出首款威士忌和白蘭地，命名為一甲（Nikka）。同年，為滿足軍費需求，日本政府將酒稅法納入稅法中1943年日本政府大幅提高威士忌稅收，并根據產品中純威士忌的含量將威士忌分為三個等級，其中純威士忌的貨稅達到了三級威士忌（含有不到5%的純威士忌）的三倍1945年二戰結束。戰爭期間，壽屋與大日本果汁均被軍隊接管，并獲得了豐富的資源。同時，大量酒廠在戰爭中被摧毀，軍隊又截取了主要威士忌的產出，導致黑市中威士忌價格飆升，誘發大量的仿制威士忌再次充斥市場1946年壽屋推出三級威

123、士忌Torys，受到市場追捧。竹鶴政孝堅持以接近三倍的價格售賣純威士忌1950年大日本果汁因價格高昂，銷量低迷，竹鶴政孝也推出了三級威士忌并成功熱賣。同年，壽屋推出三得利老牌，成為之后數十年最暢銷的酒款資料來源：Whisky L威士忌2024年度報告，國海證券研究所3.日本威士忌歷史日本威士忌歷史時間事件1950-1960年日本經濟進入快速發展期，影視作品中的“美式生活”成為人們追求的理想，威士忌也變成大家熱愛的飲料，越來越多的公司開始投資建設威士忌酒廠。這個時期品牌酒吧也出現了爆炸性的增長。在此期間，鳥井信治郎的二兒子佐治敬三逐漸開始接管壽屋的工作。他主張壽屋售賣的不僅是產品，也包含了當代的

124、生活形態。佐治敬三發行了洋酒天國雜志，并大量使用了廣告宣傳，間接地教育了烈酒市場。1964年日本威士忌市場進入激烈的競爭期，當時最大的三家威士忌公司（三得利、一甲、三樂歐）連續推出同價位的競品，引發“五百元威士忌大戰”和“千元威士忌大戰”，推動了日本威士忌行業迅速擴張。接下來幾年里，日本威士忌產量從5800萬升增加到16600萬升1971年威士忌進出口貿易自由化，次年關稅下調，使得進口蘇格蘭威士忌變得更便宜，加劇了日威的競爭，迫使他們提高產品質量并推出多樣化產品以應對沖擊1970年代末三得利開始構筑產品和品牌矩陣，推出了從大眾品牌至高端品牌的完整系列。這些產品包括“Torys-Red-Whit

125、e-角瓶-Old-Reserve-Royal”系列，與消費者的社會地位緊密相連。當時日本人認為成為課長時可以喝Old，部長時為Reserve，總經理時為Royal。這種策略鞏固了三得利在日本威士忌市場的領導地位1984年日本政府實施酒稅改革，導致威士忌單位稅負上升24%。同時由于燒酒稅較低，價格相對便宜，逐漸成為年輕人更喜歡的酒類選擇1989年日本廢除威士忌級別制度，統一稅率，導致高級威士忌稅率下降，但面向大眾的普通威士忌稅率增加，消費者購買意愿進一步降低1996年根據WTO規定，燒酒與威士忌被認定為“可直接競爭或可彼此取代”的產品，日本政府決定提高燒酒稅率，使其與威士忌稅率持平2001年日本

126、威士忌在國際舞臺上嶄露頭角，開始在國外打響名聲2007年日本威士忌消耗量跌至7500萬升，大量酒廠被迫關停2008年三得利發起Highball（威士忌兌蘇打水）的營銷活動，重新帶火了威士忌，威士忌銷量首次出現回升2014年日本NHK電視臺播出改編自竹鶴政孝生平的劇集阿政，引發了威士忌尤其是一甲（Nikka）威士忌的粉絲熱潮，日本威士忌的受歡迎程度再次迅速上升資料來源：Whisky L威士忌2024年度報告，國海證券研究所請務必閱讀報告附注中的風險提示和免責聲明63u附錄附錄四、中國威士忌生產商名錄（四、中國威士忌生產商名錄（2024）4.中國威士忌生產商名錄（中國威士忌生產商名錄（2024）資料來源：中國酒業協會，Whisky L威士忌2024年度報告注：資料時間截至2024年8月資料來源：中國酒業協會，Whisky L威士忌2024年度報告4.中國威士忌生產商名錄（中國威士忌生產商名錄（2024）注：資料時間截至2024年8月