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1、1/28廣發證券廣發證券GFSECURITIES川儀股份川儀股份(603100.(603100.S SH)國產工業自動化儀器儀表領先企業國產工業自動化儀器儀表領先企業核心觀點：核心觀點：近六十年歷史積淀，專注中高端自動化儀器儀表近六十年歷史積淀，專注中高端自動化儀器儀表。公司前身四川儀表總廠為國家重點布局的三大儀器儀表制造基地之一，歷經六十年發展，現已成為國內工業自動化儀器儀表領域領先企業，部分產品性能已達到國際先進水平。根據公司年報，2023年，公司營收74.11億元，同比增長16.34%;歸母凈利潤7.44億元，同比增長28.44%。自動化儀器儀表市場體量大，中高端設備國產替代進行時。自動

2、化儀器儀表市場體量大，中高端設備國產替代進行時。根據上海儀器儀表協會，2021 年，工業自動化儀器儀表全行業營業收入達3,685.38億元；根據制造業排名數據庫2022年數據，流量計、溫度計、物位儀、壓力變送器、在線分析儀器等業內主要公司的主要產品覆蓋市場規模約461.35億元。公司在純自動化儀表市場中排名位居前列，近年來總體市占率呈上升趨勢，未來國產替代空間仍然較大。多維度共同發力，競爭優勢明顯。多維度共同發力，競爭優勢明顯。(1)產品譜系全面。公司是國內綜合型自動化儀表及控制裝置研發制造企業，產品譜系完善程度高，且能通過提供個性化的自動化方案解決客戶需求。(2)研發實力較強。公司研發投入持

3、續高增，引入多領域技術專家；實施“數智川儀”工程，數字化轉型成效顯著。(3)客群持續突破。公司在國內通過營銷賦能與市場開拓，實現新領域、新客戶的拓展；海外市場亦取得較大突破，根據公司年報，2023年公司海外營收達1.97億元，同比增長73.72%。盈利預測與投資建議：盈利預測與投資建議：我們預計公司24-26年歸母凈利潤分別為7.93/8.90/10.34億元，考慮到公司為國內工業自動化儀器儀表龍頭企業，參考可比公司，我們給予公司24年歸母凈利潤15倍PE 估值，對應合理價值23.18元/股。首次覆蓋，給予“買入”評級。風險提示：風險提示：宏觀經濟波動風險；技術研發不及預期風險；設備更新進度不

4、及預期風險。盈利預測：盈利預測：數據來源：公司財務報表，廣發證券發展研究中心公司評級公司評級買入買入當前價格合理價值報告日期16.03元23.18元2024-09-18基基 本本 數數 據據總股本/流通股本(百萬股)513.41/508.41總市值/流通市值(百萬元)8230/8150一年內最高/最低(元)32.64/15.7630日日均成交量/成交額(百萬)3.11/50.83近3個月16個月漲跌幅(%)-18.63/-29.40相相 對對 市市 場場 表表 現現10%2%-7989-15%-24%-32%2301/24川儀股份52M滬深30009/24分析師：分析師：區分析師：分析師：目網

5、分析師：分析師：網代川SAC執證號：S0260517080007SFCCENo.BOS186021-孫柏陽SAC執證號：S0260520080002021-范方舟SAC 執證號：S0260522080001021-請注意，孫柏陽，范方舟并非香港證券及期貨事務監察委員會的注冊持牌人，不可在香港從事受監管活動。相相 關關 研研 究究：識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責請務必閱讀末頁的免責聲明聲明公司深度研究公司深度研究|通用設備通用設備證證 券券 研研 究究 報報 告告2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E營業收入

6、(百萬元)637074117813893010212增長率(%)16.1%16.3%5.4%14.3%14.3%EBITDA(百萬元)61267890310011152歸母凈利潤(百萬元)5797447938901034增長率(%)7.5%28.4%6.7%12.2%16.2%EPS(元/股)1.471.901.551.732.01市盈率(P/E)21.2914.5910.379.257.96ROE(%)17.0%18.8%17.8%17.7%18.2%EV/EBITDAEV/EBITDA18.4612.946.265.163.982/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究目錄索引目錄

7、索引一、川儀股份：國內工業自動化儀器儀表領先企業一、川儀股份：國內工業自動化儀器儀表領先企業.4(一一)多年布局自動化儀器儀表，打造綜合型研發制造多年布局自動化儀器儀表，打造綜合型研發制造企業企業.4(二二)國資控股背景深厚，公司經營穩健有序國資控股背景深厚，公司經營穩健有序.6(三三)公司業務集中度高，處于業績上升通道公司業務集中度高，處于業績上升通道.9二、自動化儀器儀表：體量大、應用廣，市場前景廣闊二、自動化儀器儀表：體量大、應用廣，市場前景廣闊.12(一一)行業壁壘高，應用領域全面，戰略地行業壁壘高，應用領域全面，戰略地位重要位重要.12(二二)市場體量較大，下游覆蓋面廣市場體量較大，

8、下游覆蓋面廣.14(三三)市場競爭激烈，中高端市場國產替代進行時市場競爭激烈，中高端市場國產替代進行時.17三、競爭優勢：產品全面、技術創新、客群開拓共振三、競爭優勢：產品全面、技術創新、客群開拓共振.20(一一)公司產品矩陣全面，具備提供解決方案能力公司產品矩陣全面，具備提供解決方案能力.20(二二)持續研發構筑技術護城河，持續研發構筑技術護城河，“數智川儀數智川儀”推進生產智能化推進生產智能化.21(三三)客群拓展與出海進程持續加速客群拓展與出海進程持續加速.21四四、盈利預測與投資建議、盈利預測與投資建議.23(一一)盈利預測盈利預測.23(二二)投投資資建建議議.24五、風險提示五、風

9、險提示.25(一一)宏觀經濟波動風險宏觀經濟波動風險.25(二二)技術研發不及預期風險技術研發不及預期風險.25(三三)設設備備更更新新進進度度不不及及預預期期風風險險.25識識別別風風險險，發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明3/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究圖表索引圖表索引圖圖 1:1:川儀股份發展歷程川儀股份發展歷程.4圖圖 2:2:公司主要控股股東示意圖公司主要控股股東示意圖.6圖圖 3:3:川儀股份子公司、分公司與參股公司川儀股份子公司、分公司與參股公司矩陣矩陣.8圖圖 4:4:公司公司 2018-20232018-2023年主營業務收入占

10、比年主營業務收入占比.9圖圖 5:5:公司公司 2018-20232018-2023年各項費用率年各項費用率.9圖圖 6:6:公司營收與凈利潤情況公司營收與凈利潤情況(百萬元百萬元).10圖圖 7:7:公司毛利率與凈利率水平公司毛利率與凈利率水平.11圖圖 8:8:公司經營現金流與應收賬款情況公司經營現金流與應收賬款情況.11圖圖 9:9:公司目標營收與凈利潤情況公司目標營收與凈利潤情況(億元億元).11圖圖10:10:公司所處行業位置公司所處行業位置.12圖圖11:11:儀器儀表制造業營業收入及增速儀器儀表制造業營業收入及增速.13圖圖12:12:儀器儀表制造業子行業市場規模占比儀器儀表制造

11、業子行業市場規模占比.13圖圖13:13:“兩桶油兩桶油”資本開支變動情況資本開支變動情況(單位：億元單位：億元).14圖14:冶金龍頭行業資本開支變動情況(單位：億元).15圖圖15:15:儀器儀表在鋰電池生產環節中的具體應用儀器儀表在鋰電池生產環節中的具體應用.16圖圖16:2012-2027E16:2012-2027E規模以上工業企業數控化指標規模以上工業企業數控化指標.16圖圖 17:17:我國儀器儀表行業進出口情況我國儀器儀表行業進出口情況.17圖圖18:202218:2022年純自動化儀表市場總覽年純自動化儀表市場總覽.18圖圖19:202219:2022年純自動化儀表市場細分產品

12、市占率情況年純自動化儀表市場細分產品市占率情況.18圖圖 20:20:公司市占率測算公司市占率測算.19圖圖 21:21:公司為下游領域客戶提供個性化解決公司為下游領域客戶提供個性化解決方案方案.20圖圖22:2018-202322:2018-2023年公司研發費用情況年公司研發費用情況.21圖圖 23:23:公司研發團隊人員占比與結構公司研發團隊人員占比與結構.21圖圖 24:24:公司公司 2016-20232016-2023年海外年海外收入情況收入情況.22表表 1:1:公司主營產品公司主營產品.4表表 2:2:公司高管簡介公司高管簡介.7表表 3:3:川儀股份主要控股、參股公司詳情川儀

13、股份主要控股、參股公司詳情.8表表 4:4:行業龍頭企業產品矩陣行業龍頭企業產品矩陣.20表表 5:5:公司部分下游領域重點客戶一覽公司部分下游領域重點客戶一覽.22表表 6:6:川儀股份營收拆分川儀股份營收拆分(單位：百萬元單位：百萬元).23表表 7:7:川儀股份可比公司川儀股份可比公司 PE 估值情況估值情況.24識識別別風風險險，發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明4/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究一、川儀股份：國內工業自動化儀器儀表領先企業一、川儀股份：國內工業自動化儀器儀表領先企業(一一)多年布局自動化儀器儀表，打造綜合型多年布局自動化儀

14、器儀表，打造綜合型研發制造企業研發制造企業國內工業自動化儀器儀表領先企業，擁有近六十年歷史積淀。川儀股份前身可追溯至1965年，是按照國家三線建設總體部署從上海、江蘇、遼寧等地內遷重慶的四川儀表總廠，為國家重點布局的三大儀器儀表制造基地之一。經過近六十年的技術積累與歷史沉淀，公司現已成為國內工業自動化儀器儀表領域的領先企業，部分產品性能已達到國際先進水平，“川儀”品牌在業內享有較高的知名度和美譽度。圖圖 1 1:川川 儀儀 股股 份份 發發 展展 歷歷 程程按照國家三線建設總體部署，從上海、江蘇、遼寧等地內遷建立四川儀表總廠，隸屬于國家機械工業部19651987199619992002-200

15、4200620082014202020222024經國務院批準，以四川儀表總廠為主體，吸收重慶市儀表工業局及所屬企業組建成立中國四聯儀器儀表集團有限公司(四聯集團)數據來源：川儀股份官網，中國四聯官網，川儀股份招股說明書，川儀股份年報，廣發證券發展研究中心重慶川儀股份有限公司重組脫殼，恢復國有獨資(四聯集團獨家出資),更名為重慶川儀總廠有限公司重慶川儀總廠有限公司完成股份制改造，更名為重慶川儀自動化股份有限公司四聯集團將核心企業重組改制為重慶川儀股份有限公司，在深交所上深交所上市四聯集團累計向經營管理者、骨干職工轉讓25%股份，出資比例下降至75%推進國企改革三年行動、對標世界一流管理提升專項

16、行動和科改專項行動重慶川儀自動化股份有限公司于上交所再度度上上市市引入合作方日本橫河增資擴股，變更為中外合責企業推動“數智川儀”建設，布局數字化轉型公司產品譜系完善，應用領域覆蓋面廣。公司主營業務為工業自動控制系統裝置及工程成套，產品定位中高端市場，包含智能調節閥、智能執行機構、智能變送器、智能流量儀表、分析儀器、溫度儀表、物位儀表、控制設備及裝置等八大類單項產品以及系統集成及總包服務，應用領域覆蓋石油、化工、冶金、電力、煤化工、新能源、醫藥、環保等多個重要下游領域。此外，公司亦開展電子信息功能材料及器件、進出口等業務。表表1:1:公司主營產品公司主營產品產品圖示核心技術功能介紹應用領域智能調

17、節閥高硬度硬質合金表面硬化工藝技術嚴苛工況閥內件結構設計技術VOC在線監測的智能閥門定位器技術嚴密密封及低逸散結構設計技術閥內件參數化結構設計技術多物理場耦合仿真分析技術接收控制系統的指令，實施對管道中介質流量的控制及信號反饋石油、化工、冶金、電力、煤化工、醫藥、水務、核工業、新能源等識別風險，發現價值識別風險，發現價值請請 務務 必必 閱閱 讀讀 末末 頁頁 的的 免免 責責 聲聲 明明5/28廣廣發發證證券券GFGF SECURITIE5SECURITIE5川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究智能執行機構動態力平衡定位技術PHB高速總線技術智能變頻控制技術高參數閥門控制技術高壓油路密

18、封技術精密傳動副設計制造技術火災保護技術精密流量配對技術高頻率運動傳遞技術高穩定性力矩傳遞技術高性能膜片運動控制技術復合性耐磨材料應用技術接收控制系統的指令，完成對各種直通或旋轉類閥門及風門擋板的控制石油、化工、冶金、電力、煤化工、醫藥、水務、核工業、新能源等智能變送器高靈敏度傳感器技術多參數復合補償技術差壓變送器靜壓技術傳壓介質微量充灌技術超薄膜片均熱焊接技術超薄傳壓膜片設計及成型控制技術對被測介質的壓力、差壓進行檢測和信號傳輸電力、冶金、化工、煤化工、石油、石化、市政環保、輕工建材、醫藥、造紙、核工業、新能源等智能流量儀表三態勵磁技術瞬態勵磁技術動態頻譜分析技術動態零點補償技術工頻干擾消除

19、技術多參數復合補償技術高濃度漿液測量技術線性電源單雙頻勵磁控制技術對被測介質的流量進行檢測及信號傳輸石油、化工、冶金、水務、醫藥、食品、核工業、新能源分析儀器色譜分析技術氣體取樣技術磁氧分析技術激光氣體分析技術高精度不分光紅外檢測技術對被測介質的化學特性、組成成份及含量進行在線或離線檢測及分析石油、化工、環保、輕工建材、新能源等溫度儀表套管頻率及強度校核技術多傳感器整體成形封裝技術熱敏絕緣材料配方微細傳感器焊接封裝技術對被測介質的溫度進行檢測及信號傳輸石油、化工、煤化工、醫藥、紡織印染、輕工建材、核工業等識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明6/2

20、8川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究物位儀表智能化過程狀態監測與診斷技術智能化多變量檢測與補償技術高溫高壓蒸汽補償測量技術全自動標定檢測工藝低密度物料識別技術防掛料技術對被測介質的料位、液位進行檢測及信號傳輸電力、冶金、化工、煤化工、石油、石化、市政環保、輕工建材、醫藥、造紙、核工業、新能源、糧油倉儲等控制裝置 自研TCP通訊技術冗余總線技術控制器冗余技術多通道并行采集技術熱備服務器冗余方式4-20mA模擬量輸入輸出0.1%精度技術新型低壓抽出式開關柜技術KYN28A-12(GZS1)鎧裝型移開式交流金屬封以控制器和現場設備為基礎，運用自動化控制技術對生產過程進行自動調節和控制電力、環

21、保、石油化工、煤化工等電氣裝置閉開關設備靜態無功補償器(SVG)與有源濾波器(APF)技術一體化管理、集中控制、實時監測技術SC600系列變頻器技術對高低壓電氣設備的配電系統進行管理及故障傳遞電力、冶金、石油、化工、輕工建材、市政環保、核工業等數據來源：川儀股份招股說明書，川儀股份2023年報，廣發證券發展研究中心(二二)國資控股背景深厚，公司經營穩健有序國資控股背景深厚，公司經營穩健有序重慶國資委實控，有中外合資背景。根據公司2024年中報，公司最大股東為四聯集團，持股30.08%;重慶國資委通過其子公司或孫公司間接持股總計48.6%,為公司的實際控制人。此外，公司于2006年引進的外資合作

22、方日本橫河電機株式會社，目前持股比例為5.32%。圖圖 2 2:公公 司司 主主 要要 控控 股股 股股 東東 示示 意意 圖圖重慶市國資委100%重慶水務環境100%渝富資本10.65%7.87%重慶川儀橫河電機株式會社橫河電機株式會社5.32%100%渝富控股四聯集團四聯集團30.08%100%數據來源：Wind,川儀股份2024年中報，廣發證券發展研究中心識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明7/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究高管多為技術背景，以公司內部晉升為主。高管多為技術背景，以公司內部晉升為主。根據Wind和公司年報披露

23、，目前公司在任的高管團隊中，除財務負責人兼董秘外均具工程師及以上職稱，其中高級工程師3人，正高級工程師1人；于去年退休的前任董事長亦為教授級高級工程師(正高級)。此外，高管團隊大多具有在本公司、本公司的母公司或子公司任職的相關經歷，對公司業務應有較深了解，有利于保證公司經營發展的穩健性。表表 2 2:公公 司司 高高 管管 簡簡 介介姓名性別年齡職位履歷田善斌男56現任董事長大學本科學歷，高級經濟師，工程師。歷任赤水電力公司規劃設計室主任，貴州遵義中水水電開發有限公司計劃發展部主任，貴州中水能源股份有限公司中源分公常務副總經理，四川中水能源有限公司副總經理，中電投四川電力有限公司監察審計部副主

24、任、前期項目管理部主任，中國電力投資集團公司資本市場與股權部副處長，重慶渝富資產經營管理集團有限公司產業事業部副部長，重慶渝富投資有限公司執行董事、總經理，重慶渝富(香港)有限公司執行董事，渝富控股投資運營事業部部長等。吳朋男61前任董事長博士，教授級高級工程師，博士生導師。曾任重慶川儀股份有限公司市場部副總工程師，副部長，部長，中國四聯儀器儀表集團有限公司副總經理，總經理，黨委副書記，副董事長，重慶川儀總廠有限公司副總經理，董事，總經理，重慶川儀自動化股份有限公司董事，總經理，董事長等職。吳正國男58總經理工學碩士，高級工程師?，F任本公司黨委副書記、總經理，橫河川儀董事長等，歷任本公司監事、

25、總經理助理、副總經理、黨委委員，重慶四聯測控技術有限公司總支書記、董事長等。王剛男49副總經理、總工程師碩士，正高級工程師?，F任本公司副總經理、總工程師等，歷任本公司副總工程師、技術中心主任等。李環男57副總經理碩士，高級工程師?，F任本公司黨委委員、副總經理等，歷任重慶川儀十七廠有限公司黨總支書記、執行董事、總經理，重慶川儀分析儀器有限公司黨委書記、執行董事、總經理，本公司監事等。李堯女44副總經理、財務負責人、董秘碩士研究生學歷，中國注冊會計師。歷任上海德勤華永會計師事務所審計部高級審計師，諾亞舟控股股份有限公司高級財務經理，成都飛魚星科技股份有限公司董事、財務總監、董事會秘書、副總經理，重

26、慶三原色節能建筑工程有限公司財務總監等。吳昱男54副總經理碩士，高級工程師?，F任本公司黨委委員、副總經理等，歷任重慶川儀十七廠有限公司總經理，川儀股份執行器分公司總經理，重慶川儀調節閥有限公司黨總支書記、董事長、總經理，本公司監事、董事等。數據來源：Wind,川儀股份2023年報，廣發證券發展研究中心子公司數量較多，各司其職開展業務。根據公司官網，公司共有46家子公司與銷售型分公司，其中產品制造類分公司17家，技術研發及營銷服務類分公司24家，參股企業5家。根據公司2023年報，其披露的8家子公司或參股公司間的業務交叉與重合較少，2023年凈利潤合計為4.93億元，占公司凈利潤的66%。識識別

27、別風風險險，發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明8/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究圖圖 3 3:川川儀儀股股份份 子子公公 司司、分分公公 司司 與與參參股股公公 司司 矩矩 陣陣數據來源：川儀股份官網，廣發證券發展研究中心表表3:3:川儀股份主要控股、參股公司詳情川儀股份主要控股、參股公司詳情公司名稱持股比例(%)主要業務2023年凈利潤(萬元)凈利潤占比重慶四聯測控技術有限公司100變送器產品的研發、生產和銷售9,777.4813.14%重慶川儀調節閥有限公司100調節閥的設計、制造及銷售13,518.4918.17%重慶川儀分析儀器有限公司10

28、0分析儀器、實驗室儀器的生產制造及銷售3,564.794.79%重慶川儀十七廠有限公司100熱電偶、熱電阻及溫控儀表的設計、生產及銷售4,643.186.24%重慶川儀工程技術有限公司100儀器儀表及成套系統的銷售52.200.07%上海川儀工程技術有限公司100儀器儀表銷售81.170.11%重慶四聯技術進出口有限公司100自營和代理各類商品和技術的進出口513.540.69%重慶橫河川儀有限公司40差壓、壓力變送器、記錄儀、分析儀、工業自動化控制系統及其他工業儀器42,827.1723.03%數據來源：川儀股份2023年報，廣發證券發展研究中心注：凈利潤占比=控股、參股公司2023年凈利潤

29、*川儀股份持股比例/川儀股份2023年凈利潤。識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責請務必閱讀末頁的免責聲明聲明重慶川儀自動化股份有限公司重慶川儀自動化股份有限公司產品制造產品制造(17(17家家)重 重 重 重 重 重 重 上 重 重 重 重 上 重重 江 重慶 慶 慶 慶 慶 慶 慶 海 慶 慶 慶 慶 海 慶慶 西 慶川 四 川川 川 川 川 川 川川 川 川 寶 軌 川川 川儀 斯 儀 表有傳電有限 感氣 限司22.91有限公司儀表分公司)5 5家家北京科檢修服務有限公司限公司自動化限公限公出口工程有分公司工程技術軟件技術中司器械分公司公分公司公司公司公司儀調節閥有限

30、公司有 司 司有司限45公%有心 限司技 器術分有 公限司有寄通成 成 裝套套 備限 限 公公 公 司公司 司司分公司分 設 技公備術司有分限術流進有有自 交三 特川 種智閥慧門水修務 造科 有技限有 公限司分 控 控電析 制 制 屬達體儀 系 系機器 統 統電能技有有分儀 儀 儀儀 儀 儀 儀 川 道儀 儀 儀聯 儀 儀儀測執流控行 量川儀1 銷 川6 售 儀家服工銷 務 程售同技型點術技術研發及營銷服務技術研發及營銷服務(24(24家家)重重重香慶慶慶港川 四 川 聯儀聯儀和技全全重上國國慶海重 重慶 慶川 川儀儀業業(重慶昆侖平股股企企重河慶南中麥參參重慶川金芯橫河期整9/28川儀股份川

31、儀股份|公司深度研究公司深度研究(三三)公司業務集中度高，處于業績上升通道公司業務集中度高，處于業績上升通道公司自動化儀表和復合材料業務營收占比高。根據公司財報，2018-2023年，公司自動化儀表業務收入占總營收比例在85-90%之間小幅波動，處于穩定高位；復合材料業務貢獻營收比例基本保持在8-9%左右。圖圖 4 4:公公 司司 2 2 0 0 1 1 8 8-2 2 0 0 2 2 3 3 年年 主主 營營 業業 務務 收收 入入 占占 比比自動化儀器儀表 復合材料電子器件 進出口業務 其他主營業務100%90%80%70%60%50%8.42%7.93%9.06%11.20%8.65%7

32、.90%40%30%20%10%0%86.89%37.91%87.34%85.40%87.98%89.03%201820192020202120222023數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心公司費用率穩中有降。根據公司財報，近年來，公司整體費用率均超過25%,但自2019年以來呈現小幅下降趨勢。其中，銷售費用率維持在13%水平，管理費用率自7%逐漸下降至約5.6%;研發費用方面，由于公司研發投入呈逐年遞增趨勢，疊加2022年股權激勵對研發費用率硬性要求的因素，公司研發費用率已由不足6%上升至7%以上。圖圖5:5:公司公司2018-20232018-2023年各項費用率年各項費用率銷售費用

33、管理費用研發費用 財務費用30%25%5.86%6.37%6.64%6.76%7.14%7.08%20%6.95%6.60%6.58%6.19%5.86%5.61%10%5%12.46%13.87%13.86%13.65%13.26%13.10%0%201820192020202120222023數 據 來 源：W i n d,廣 發 證 券 發 展 研 究 中 心識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明15%10/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究以以2017-20182017-2018年為分界，公司經營由平臺波動期進入快速上升期，多項

34、指標均有顯年為分界，公司經營由平臺波動期進入快速上升期，多項指標均有顯著改善與提升。著改善與提升。營收與凈利潤：營收與凈利潤：根據公司財報，20172017年及之前，年及之前，公司營收與凈利潤水平基本處于平臺波動期，并無持續顯著增長或下降趨勢；20182018年至今，年至今，公司營收、凈利潤均進入快速上升通道，2017-2023年CAGR分別達到15.5%和29.3%。圖圖 6 6:公公 司司 營營 收收 與與 凈凈 利利 潤潤 情情 況況(百百 萬萬 元元)營業總收入歸母凈利潤營收同比歸母凈利潤同比8,0007,000150%6,0005,0004,0003,0002,0000%1,0000

35、100%50%200%-50%數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心毛利率與凈利率：毛利率與凈利率：根據公司財報，20172017年，年，公司毛利率突破30%,隨后持續上升至目前的34%左右；凈利率也在20182018年年突破了5%左右的長期水位，2019年有所回落，隨后基本維持在9-10%水平。目前，公司毛利率與凈利率水平均處于歷史高位?，F金流與應收賬款周轉天數：現金流與應收賬款周轉天數：由于公司具有輕資產屬性，固定資產占比低、應收賬款占比高，故公司現金流與應收賬款周轉天數可作為重要的經營指標作為參考。根據公司財報，20172017年及之前，年及之前，公司經營現金流處于較低位甚至經常為負值

36、；2018年起，年起，公司持續強化應收賬款事前、事中、事后全流程跟蹤管理，經營現金流增勢迅速，目前公司現金流充裕。應收賬款方面，公司應收賬款周轉天數在2017年達到200天的歷史高位，隨后持續下降并穩定在目前的60天左右，周轉速度有大幅提升。識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明11/28廣發證券廣發證券川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究GFSECURITIEs圖圖 7 7:公公 司司 毛毛 利利 率率 與與 凈凈 利利 率率 水水 平平圖圖 8 8:公公 司司 經經 營營 現現 金金 流流 與與 應應 收收 賬賬 款款 情情 況況一毛利率

37、 凈利 率40%35%30%25%20%15%10%10%5%0%30%數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心客群拓展疊加設備更新將形成共振，推動公司營收與利客群拓展疊加設備更新將形成共振，推動公司營收與利潤持續增長。潤持續增長。公司自2014年上市起即在年報中公布次年的目標營業收入與利潤總額。從歷史數據上看，公司營收目標完成度較高，尤其是2018年以來，除2020年受疫情影響營業收入未能達到預期，其余年份營收及利潤總額均超出目標水平。根據公司2023年報，公司2024年設定的目標營收可達78億元，目標利潤總額達8.5億元，同比分別增長5.3%和14.

38、3%。圖圖 9 9:公公 司司 目目 標標 營營 收收 與與 凈凈 利利 潤潤 情情 況況(億億 元元)營 業 收 入一 利 潤 總 額營業收入目標值利潤總額目標值90807060504030201002015201620172018201920202021202220232024數據來源：Wind,川儀股份年報，廣發證券發展研究中心注：2024年營業收入與利潤總額均為24H1數據。識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明一經營活動現金凈流量(百萬元)1000200800600101400562000-2000-5015010025020050應 收

39、 賬 款 周 轉 天 數(右 軸)12/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究二、自動化儀器儀表：體量大、應用廣，市場前景廣闊二、自動化儀器儀表：體量大、應用廣，市場前景廣闊(一一)行業壁壘高，應用領域全面，戰略地位重要行業壁壘高，應用領域全面，戰略地位重要自動化儀器儀表應用領域廣泛，具有重要戰略地位。自動化儀器儀表應用領域廣泛，具有重要戰略地位。儀器儀表是工業生產的“倍增器”,下游領域覆蓋石油、化工、火電、核電、冶金、城市軌道交通、節能環保等多個工業領域。在工業自動化領域中，儀表技術作為信息采集、處理和控制的核心手段，發揮著至關重要的作用。根據國民經濟行業分類(GB/T4754-20

40、17),儀器儀表制造業大類共包括6個中類、20個小類。根據川儀股份年報，公司所處行業為工業自動控制系統裝置制造業，歸屬于通用儀器儀表制造業中類；同時，該行業還屬于國家統計局戰略性新興產業分類(2018)中的智能測控裝備制造類，是先進制造業、國家重大裝備制造業發展戰略的核心內容之一，在國民經濟發展、經濟安全乃至國家安全中發揮著關鍵的基礎性作用。圖圖 1 1 0 0:公公 司司 所所 處處 行行 業業 位位 置置僅器僅表制造業專用僅器鐘表與計時學僅器僅器制造造繪圖、計算及驗分析量僅器制造器制造智能測拉裝備制造機器人與增材設備制造等5類戰略性(1)業分類智能制造裝備產業航空裝備產業衛星及應用產業軌道

41、交通裝備產業海洋工程裝備產業高端裝備制造產業國民經濟行業分類GB/T 47542017其他僅器僅器制造器數據來源：中華人民共和國國家質量監督檢驗檢疫總局、中國國家標準化管理委員會國民經濟行業分類,國家統計局戰略性新興產業分類(2018),川儀股份2023年報，廣發證券發展研究中心行業壁壘多且高，新企業進入難度大。行業壁壘多且高，新企業進入難度大。根據川儀股份招股說明書，進入該行業有多個主要壁壘。技術壁壘：技術壁壘：行業屬于技術密集型行業，包含了電子、精密機械、計算機、軟件、通信、光電、材料等多個學科的不同技術，對技術實力和技術儲備要求較高，新進企業難以在短時間完成技術積累。人才壁壘：人才壁壘：

42、行業對產品研發隊伍、技術人員和技術工人、銷售工程師、管理團隊等均有較高要求，需要實際工作的長期鍛煉，新進企業難以在短期召集充足、全面的人才。品牌和轉換壁壘：品牌和轉換壁壘：行業產品的性能和可靠性對客戶非常重要，客戶通常會選擇在行業內具有良好聲譽和品牌的生產企業作為其供貨商，在更換產品品牌時也會考慮兼容性、操控性以及售后服務等問題，新進企業搶占市場難度大。資金壁壘：資金壁壘：產品技術持續升級需求與大客戶延期支付貨款，對新進企業的資金實力要求高。識識別別風風險險，發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明13/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究國內儀器儀表市場體量

43、大韌性強，前期收入波動已得到修復。2017年以前，我國儀器儀表制造業收入基本保持逐年高速增長趨勢。市場韌性較強，盡管2018-2019年收入有所回落，但隨后又重回增長通道，根據國家統計局數據，2023年全市場營業收入創下10,112億元新高，2019-2023年CAGR達到6.9%。圖圖 1 1 1 1:儀儀 器器 儀儀 表表 制制 造造 業業 營營 業業 收收 入入 及及 增增 速速儀器儀表制造業營業收入(億元)增速12,00010,0008,0006,0004,0002,000040%30%20%10%0%-10%-20%數據來源：Wind,國家統計局，廣發證券發展研究中心工業自動控制系統

44、裝置在所有子行業中體量最大?；谏虾x器儀表行業協會披露的分類營收數據，將2012-2021年儀器儀表制造業營業收入進行拆分對比，工業自動控制系統裝置占總收入比重基本保持在40%水平，為儀器儀表第一大細分子行業。圖圖 1 1 2 2:儀儀 器器 儀儀 表表 制制 造造 業業 子子 行行 業業 市市 場場 規規 模模 占占 比比工業自動控制系統裝置制造電工儀器儀表制造實驗分析儀器制造運輸設備及生產用計數儀表制造100%電子測量儀器制造其他光學儀器制造90%80%33%33%32%33%33%35%32%31%30%30%70%60%50%40%30%20%10%37%39%40%39%39%39

45、%41%35%37%40%0%2012201320142015201620172018201920202021數據來源：Wind,上海儀器儀表協會，廣發證券發展研究中心識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明14/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究(二二)市場體量較大，下游覆蓋面廣市場體量較大，下游覆蓋面廣下游行業覆蓋面廣，需求擴張帶來增量市場空間。下游行業覆蓋面廣，需求擴張帶來增量市場空間。工業自動化儀器儀表下游終端領域覆蓋面廣，自動化、數字化、智能化轉型需求不斷上升，將為工業自動化儀器儀表打開更多市場空間。根據公司年報，公司深耕石油化

46、工、裝備制造、冶金石油化工、裝備制造、冶金等主體市場，在石油化工、裝備制造、新能源石油化工、裝備制造、新能源等行業銷售實現增長。石油化工行業：石油化工是我國的支柱產業。近年來，隨著自動化控制技術進步，石油化工儀表也逐漸向智能化方向迭代。由于石油化工行業生產環節多、影響因素多，對工藝流程數據、產品質量數據、儲存數據以及公用工程數據的全面監測非常重要。通過將物位儀表、溫度儀表和壓力儀表等不同類型的自動化儀器儀表進行組合，形成全生產線自動化方案，可以有效提升石油化工生產的安全性、穩定性、高效性，促進經濟成本優化。我國石化企業以中國石油、中國石化“兩桶油”為龍頭。自2016年來，“兩桶油”資本開支處于

47、上行周期，因疫情導致的資本開支回落已逐漸修復，根據公司財報，2016-2023年期間CAGR約為8.15%,疊加當前設備更新政策因素，未來資本開支有望維持上行趨勢。圖圖 1 1 3 3:“兩兩桶桶 油油”資資 本本 開開 支支 變變 動動 情情 況況(單單 位位；億億 元元)增 速30%20%10%0%-10%-20%-30%6,0005,0004,0003,0002,0001,000一中國石化中國石油0數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心冶金行業：冶金行業具有高風險、高污染的特點，在生產過程中經常涉及高溫、強震動等惡劣生產條件，且部分設備易生成有害物質。引入在線分析儀器、溫控儀表、物位儀

48、表等自動化儀表設備，可顯著提高冶金行業生產對環境的適應性，在生產過程中對惡劣環境有效屏蔽，保證生產操作的準確性與生產程序的穩定性。我國冶金行業龍頭企業有中國中冶、鞍鋼股份、包鋼股份等。近年來，由于鋼鐵行業產能存在過剩情況，三家龍頭企業資本開支基本維持在穩定水平。識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明15/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究圖圖 1 1 4 4:冶冶 金金 龍龍 頭頭 行行 業業 資資 本本 開開 支支 變變 動動 情情 況況(單單 位位；億億 元元)中國中冶一鞍鋼股份包鋼股份 增速14080.0%12060.0%1004

49、0.0%8020.0%600.0%40-20.0%20-40.0%0-60.0%20162017201820192020202120222023數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心新能源行業：新能源行業：在碳中和與能源結構轉變背景下，新能源汽車進入高速發展期。根據中國汽車工業協會，2023年全年我國新能源汽車銷售達949.5萬輛，同比增長38%。鋰電池作為新能源汽車的關鍵零部件，對生產的連續性、高效性、安全性等要求較高，對自動化儀器儀表有較大需求。根據ABB,鋰電池生產全環節均有流量計、溫度變送器、分析儀器等多種儀器儀表參與，為鋰電池的綠色高質生產保駕護航。識別風險，發現價值識別風險，發現

50、價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明16/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究圖圖 1 1 5 5:儀儀 器器 儀儀 表表 在在 鋰鋰 電電 池池 生生 產產 環環 節節 中中 的的 具具 體體 應應 用用1礦流量計蟲度水質分析223人石4電解液制備儀56氣體分分析儀Z8有機物排放監劇系填22.1正時送器送器外壓力數據來源：ABB,廣發證券發展研究中心大規模設備更新將帶來更廣闊市場。大規模設備更新將帶來更廣闊市場。2022024年3月，國務院印發推動大規模設備更新和消費品以舊換新行動方案,提出到2027年，工業、農業、建筑、交通、教育、文旅、醫療等領域設備投資規模較2

51、023年增長25%以上；規模以上工業企業數字化研發設計工具普及率、關鍵工序數控化率分別超過90%、75%。本輪設備更新以節能降碳、超低排放、安全生產、數字化轉型、智能化升級為重要方向，聚焦鋼鐵、有色、石化、化工、建材、電力、機械、航空、船舶、輕紡、電子等重點行業，覆蓋范圍與公司下游領域企業存在一定重合。圖圖16:2012-202716:2012-2027E E 規模以上工業企業數控化指標規模以上工業企業數控化指標100%80%60%40%20%0%一數字化研發工具普及率 關鍵工序數控化率201220222027E數據來源：國務院，清華大學互聯網產業研究院，廣發證券發展研究中心識識別別風風險險，

52、發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明17/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究(三三)市場競爭激烈，中高端市場國產替代進行時市場競爭激烈，中高端市場國產替代進行時我國儀器儀表行業競爭激烈，中高端國產替代已初見成效。我國儀器儀表行業競爭激烈，中高端國產替代已初見成效。根據上海儀器儀表協會數據，截至2022Q3,我國儀器儀表行業企業數量已達6113家，其中包含32家儀器儀表知名上市企業，營收占比約為27.8%,市場分散程度較大。目前，我國儀器儀表行業尚存在以中低端產品為主的問題，中高端市場仍由艾默生、橫河、霍尼韋爾、西門子、E+H 等多家老牌海外儀器儀表企業主

53、導，但近年來川儀股份、吳忠儀表等公司在中高端國產替代上亦有顯著成效。根據海關總署數據，我國儀器儀表進口依賴程度逐漸降低，近兩年從1091.79億美元高點下降至775.91億美元，下降幅度約29%;出口金額表現較為穩定，近兩年維持在700億美元左右；自2018年起貿易逆差顯著走低，2023年為近20年來首次回落至百億美元水平以內，進口金額/出口金額比值也下降至1.1左右。圖圖 1 1 7 7:我我 國國 儀儀 器器 儀儀 表表 行行 業業 進進 出出 口口 情情 況況逆差進口/出口(右軸)1.51.451.41.358001.31.251.21.151.12001.050202020212022

54、2023出口金額(億美元)進口金額(億美元)1,2001,000201420152016201720182019400600數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心純自動化儀表市場中，多家海外龍頭公司市占率排名靠前。純自動化儀表市場中，多家海外龍頭公司市占率排名靠前。根據制造業排名數據庫提供的2022年數據，純自動化儀表市場覆蓋流量計、溫度計、物位儀、壓力變送器、在線分析儀器等產品，市場規模約461.35億元。從市場整體看，E+HE+H、艾默生、橫河三家公司分列市占率前三，川儀則位列第四，且川儀為市占率排名前十公司中唯一的中國企業。從細分產品上看，川儀在溫度計產品中銷售額市占率排名首位，而在流

55、量儀、物位儀、壓力變送器、在線分析儀器等產品上仍有較大的市場空間；控制閥市場上吳忠儀表競爭力較強，2021年銷售額達21億元，川儀股份同期銷售額為9.13億元；其余規模較大的中國企業也僅有上儀、中控、天康、賽默飛世爾等少數企業。識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明18/28川 儀 股 份川 儀 股 份|公 司 深 度 研 究公 司 深 度 研 究圖圖 1 1 8 8:2 2 0 0 2 2 2 2 年年 純純自自 動動 化化 儀儀 表表 市市 場場 總總 覽覽7.9%7.3%4.8%4.6%55.9%E+H橫河西門子科隆哈希上儀威格威爾泰賽默飛世

56、爾通博艾默生川儀 ABB霍尼韋爾梅特勒威卡 中控堀場制作所天康集團其他數據來源：制造業排名數據庫，廣發證券發展研究中心圖圖 1 1 9 9:2 2 0 0 2 2 2 2 年年 純純 自自 動動 化化 儀儀 表表 市市 場場 細細 分分 產產 品品 市市 占占 率率 情情 況況溫度計7.5%6.2%3.5%3.0%2.7%2.6%1.8%2.6%70.1%川儀艾默生 西門子 霍尼韋爾E+H ABB成卡橫河其他物位儀16.8%10.7%50.3%6.3%.238%西門子 艾默生天康集團中 控 其他在線分析儀器21.4%28,7%18.2%2.5%2.7%3.2%15.8%7.5%哈希梅特勒-E+

57、H川僅艾默生堀場制作所賽默飛世爾其他壓力變送器1.0%10.0%3.8%3.7%59.4%2.8%2.7%3.6%西門子 霍尼韋爾E+H 威卡成爾奉 其他數據來源：制造業排名數據庫，廣發證券發展研究中心公 司 總 體 市 占 率 穩 中 有 進，發 展 空 間 仍 然 廣 闊。以 國 家 統 計 局 公 布 的儀 器儀 表 制 造業營收數據、上海儀 器 儀 表 行 業 協 會 披 露 的 分 類 營 收 數 據 進 行 測 算，假 設 22-23 年 工業 自 動 控 制 系 統 裝 置 占儀 器 儀 表 制 造 業 營 收 比 重 仍 保 持 4 0%,則 2 3 年 川儀 股 份 市 占識

58、別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明威格ABB 通 博艾默生川僅上僅橫河 ABB中控 E+H科隆上僅19/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究率約為1.81%,相比2017年上升約0.99pct,市占率呈現持續提升趨勢。在國產替代穩健推進背景下，公司作為行業龍頭將持續受益。圖圖20:20:公司市占率測算公司市占率測算2.00%1.80%1.60%1.40%1.20%1.00%0.80%0.60%200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023數據來源：Wind,國家統

59、計局，廣發證券發展研究中心識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明20/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究三、競爭優勢：產品全面、技術創新、客群開拓共振三、競爭優勢：產品全面、技術創新、客群開拓共振(一一)公司產品矩陣全面，具備提供解決方案能力公司產品矩陣全面，具備提供解決方案能力公司業務綜合性位于行業前列。公司是國內極少數綜合型自動化儀表及控制裝置研發制造企業，產品譜系完備、配置規格齊全、業務多維發展。通過對國內外自動化儀器儀表行業中有競爭力的企業進行統計，艾默生(Emerson)、霍尼韋爾(Honeywell)、川儀股份的產品矩陣相對

60、更為完善。表表4:4:行業龍頭企業產品矩陣行業龍頭企業產品矩陣智能執行機構智能變送器智能調節閥智能流量儀表溫度儀表控制設備及裝置分析儀器EmersonYokogawaABBSiemensHoneywellHoneywellE+HE+H川儀股份川儀股份上海自儀中控技術西儀股份數據來源：各公司官網，川儀股份年報，廣發證券發展研究中心提供自動化解決方案，解決客戶個性化需求。提供自動化解決方案，解決客戶個性化需求。當前行業發展仍呈現產品提供型企業多、解決方案型企業少的局面，而公司依托完整的工業測量與控制產品體系優勢，具備較強的系統集成及總包服務能力，逐漸形成產品+解決方案的組合銷售服務模式。目前，公司

61、已為冶金、石油化工、電力、新能源、建材及環保等下游領域客戶提供多種個性化解決方案，并持續提升解決方案能力。根據公司2023年報，報告期內新增59個自動化解決方案，覆蓋常規市場和鋰電、醫藥等領域。圖圖21:21:公司為下游領域客戶提供個性化解決方案公司為下游領域客戶提供個性化解決方案電力1000WM火電站、1000WM核電站等提供項目系統集成、設備成套供貨、工程技術服務、設備健康診斷和項目管理2000t/d水泥生產線、000t/d垃圾焚燒發電、60萬噸/日城市污水處理等三電，脫硫脫硝工程總包；煙氣排放、水體排放及揮發性氣體環境污染連續監測石油化工石油化工2000萬噸/年煉油、140 萬噸/年乙烯

62、、60萬噸/年乙二醇等大中型石油化工、煤化工精細化工等提供項目系統集成、設備成套供貨、工程技術服務、設備健康診斷和項目管理新能源新能源16萬噸/年鋰電正極材料，20萬噸/年太陽能級多品硅等提供項目系統集成、設備成套供貨，工程技術服務，設備健康診斷和項目管理冶金冶金5500立方米高爐和各大中型鋼廠、冶煉廠等提供項目系統集成設備成套供貨、工程技術服務，設備健康診斷和項目管理建及環保建及環保數據來源：川儀股份2023年報，廣發證券發展研究中心識識別別風風險險，發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明21/28廣發證券廣發證券川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究(二二)持

63、續研發構筑技術護城河，持續研發構筑技術護城河，“數智川儀數智川儀”推進生產智能化推進生產智能化公司重視研發，團隊實力強大。根據公司財報，2018-2023年期間，公司研發投入始終保持兩位數高增長，從2.08億元增長至5.24億元，CAGR超過20%。研發團隊方面，公司擁有從首席科學家到技術帶頭人的全系列技術創新人才隊伍，并持續引進傳感器、控制科學與工程、智能制造和工業物聯網、電氣工程、材料工程等領域技術專家。根據公司年報，研發人員占公司總人數比例近年來持續上升，其中碩士及以上學歷目前在團隊中的占比超過35%。圖圖22:2018-202322:2018-2023年公司研發費用情況年公司研發費用情

64、況圖圖23:23:公司研發團隊人員占公司研發團隊人員占比與結構比與結構公司員工數量(人)高學歷研發人員數量(人)6,0005,0004,00019%3,00016%2,0001,000010%201820192020202120222023研發人員數量(人)研發人員占比25%22%13%數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心數據來源：Wind,川儀股份年報，廣發證券發展研究中心公司取得多項技術研發成就，構筑技術護城河。根據公司2023年報，公司目前累計有效專利946件(其中發明專利308件)、軟件著作權268項，2023年全年新增專利153件(其中發明專利33件)、軟件著作權76項。此外，公

65、司還實施國家級、省部(直轄市)級科技項目43項，完成8個國家重點研發計劃的驗收，部分研發成果在石油化工、光伏發電等領域實現應用驗證；主導、參與制修訂國家、團體標準19項；入選國務院國資委“科改企業”,獲重慶市企業創新獎。多項專利、研發成果為公司構筑技術護城河，持續鞏固公司的行業龍頭地位。開展“數智川儀”工程，形成智能生產示范效應。公司在行業內率先推進智能制造與數字化、智能化融合，從2020年起實施“數字川儀”工程，旨在通過數字化轉型推進公司生產制造智能化，促進高質量發展。根據公司2023年報，2023年，公司新增3條智能化生產線、1個數字化車間，2個智能工廠完成驗收、1個智能工廠完成主體建設，

66、目前已建成43條智能生產線、7個重慶市數字化車間、2個重慶市創新示范智能工廠，智能執行機構、智能流量儀表、智能調節閥、智能壓力變送器等產能提升10%-37%。(三三)客群拓展與出海進程持續加速客群拓展與出海進程持續加速公司強化營銷推廣，加速客群拓展。公司強化營銷推廣，加速客群拓展。公司已在石油化工、冶金、電力、鋰電、新材識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明研發費用(百萬元)35%30%40025%30020%20015%10010%2018201920202021同比增速202220236005000GFSECURITIEs22/28川儀股份川儀

67、股份|公司深度研究公司深度研究料等領域擁有優質客戶資源，在此基礎上，公司通過參展、交流等方式持續拓展主體市場深度和廣度，并對新市場展開業務上的探索。根據公司2023年報，2023年，公司參加了中國自動化年會、中國國際測量控制與儀器儀表展覽會等27場行業高端峰會和大型展會，舉辦了面向重點行業、客戶和項目的70余場專項交流會，組織客戶現場技術及產品交流超過1800場次。公司通過營銷賦能與市場開拓，實現了新領域、新客戶的拓展。表表5:5:公司部分下游領域重點客戶公司部分下游領域重點客戶 一一 覽覽下游領域部分重點客戶石油化工中國石油、中國石化、中國海油、萬華化學、三寧化工、中泰化學、昊源化工、合盛硅

68、業、其亞硅業、內蒙寶豐等新能源云南裕能、天賜材料、四川天華時代、德方納米、泰豐先行等冶金中國天辰、德信鋼鐵、天津鋼鐵、新天鋼聯合特鋼、鞍鋼、攀鋼、湖南鋼鐵、大冶有色、華飛鎳鈷、力勤資源等電力國家能源集團、中國電建、中核集團、中廣核等數據來源：川儀股份2022、2023年報，廣發證券發展研究中心海外市場開拓加速。海外市場開拓加速。根據公司財報，公司海外收入自2020年受疫情影響觸底后逐漸回升，2023年在海外市場取得較大突破，出口境外營收達1.97億元，同比增長73.72%,達到多年來的最高值。根據公司年報，公司將繼續積極關注海外市場，以“一帶一路”沿線為重點，深化與大型工程總包公司的項目合作，

69、完善產品的國際通用認證，提升國際項目管理能力。圖圖 2 2 4 4:公公 司司 2 2 0 0 1 1 6 6-2 2 0 0 2 2 3 3 年年 海海 外外 收收 入入 情情 況況海外營業收入(百萬元)同比25060%20040%15020%1000%-20%02018201920202021202220232016201780%-40%50數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心識識別別風風險險，發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明23/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究四、盈利預測與投資建議四、盈利預測與投資建議(一一)盈利預測盈利預測公司主要業

70、務為自動化儀器儀表，公司主要業務為自動化儀器儀表，包含智能調節閥、智能執行機構、智能變送器、智能流量儀表、分析儀器、溫度儀表、物位儀表、控制設備及裝置等八大類單項產品以及系統集成及總包服務，應用領域覆蓋石油、化工、冶金、電力、煤化工、新能源、醫藥、環保等多個重要下游領域。此外，公司亦開展電子信息功能材料及器件、進出口等業務。1.1.自動化儀器儀表。自動化儀器儀表。包含智能調節閥、智能執行機構、智能變送器、智能流量儀表、分析儀器、溫度儀表、物位儀表、控制設備及裝置等，根據制造業排名數據庫2022年數據，流量計、溫度計、物位儀、壓力變送器、在線分析儀器等公司主要產品覆蓋市場規模約461.35億元。

71、作為儀器儀表最大子行業，下游終端領域覆蓋面廣，自動化、數字化、智能化轉型需求不斷上升。公司在純自動化儀表市場中排名位居前列，近年來總體市占率呈上升趨勢。我們預計公司未來主營產品有望繼續保持增長，市占率持續提升，結合23年年報預計2024年營收78億元，以及歷史增長趨勢，我們預計公司自動化儀器儀表產品24-26年收入分別為69.28/79.67/91.62億元，同比增長5%/15%/15%。產品歷史毛利率相對穩定，我們預計25-26年保持在35%左右。2 2.復復合合材材料料。復合材料主要產品包括金屬復合材料、精密合金材料、貴金屬材料等，復合材料產品歷史收入波動較大，整體呈上升趨勢，我們預計24

72、-26年公司復合材料業務平均為10%左右的增長，收入分別為6.44/7.08/7.79億元，毛利率穩定在19%左右。3.3.電子器件電子器件主要產品包括人工晶體精密元器件，陶瓷、碳化硅等硬脆材料精密元件，儀表部件等，產品以客戶定制為主；公司電子器件業務占比較小，過去保持增長，23年增速放緩，我們預計24-26年公司電子器件業務平均為5%左右的增長，收入分別為1.64/1.73/1.81億元，毛利率穩定在35%左右。4.4.進出口業務進出口業務包括進出口代理、進出口自營等。歷史收入波動較大，利潤率較低，我們預計24-26年公司電子器件業務平均為5%左右的增長，收入分別為0.33/0.34/0.3

73、6億元，毛利率15%左右。綜上，我們預計公司24-26年收入分別為78.13/89.30/102.12億元，同比增長5.4%/14.3%/14.3%;歸母凈利潤分別為7.93/8.90/10.34億元，同比增長6.7%/12.2%/16.2%。表表6:6:川儀股份營收拆分川儀股份營收拆分(單位：百萬元單位：百萬元)202320232024E2024E2025E2025E2026E2026E自動化儀器儀表自動化儀器儀表收入收入6,597.846,597.846927.736927.737966.897966.899161.939161.93增長率增長率17.7%17.7%5.0%5.0%15.0

74、%15.0%15.0%15.0%成本成本4,270.084,270.084503.034503.035178.485178.485955.255955.25毛利率毛利率(%)(%)35.3%35.3%35.0%35.0%35.0%35.0%35.0%35.0%復合材料復合材料收入收入585.53585.53644.08644.08708.49708.49779.34779.34識識別別風風險險，發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明24/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究GFGF SECURITIE5SECURITIE5增長率增長率6.3%6.3%10.0

75、%10.0%10.0%10.0%10.0%10.0%成本成本474.38474.38521.71521.71573.88573.88631.27631.27毛利率毛利率(%)(%)19.0%19.0%19.0%19.0%19.0%19.0%19.0%19.0%電子器件電子器件收入收入156.49156.49164.31164.31172.53172.53181.16181.16增長率增長率3.5%3.5%5.0%5.0%5.0%5.0%5.0%5.0%成本成本100.44100.44106.80106.80112.14112.14117.75117.75毛利率毛利率(%)(%)35.8%35.

76、8%35.0%35.0%35.0%35.0%35.0%35.0%進出口業務進出口業務收入收入30.9530.9532.5032.5034.1234.1235.8335.83增長率增長率13.5%13.5%5.0%5.0%5.0%5.0%5.0%5.0%成本成本26.2026.2027.6227.6229.0029.0030.4530.45毛利率毛利率(%)(%)15.3%15.3%15.0%15.0%15.0%15.0%15.0%15.0%合計收入收入7410.847410.847812.667812.668930.478930.4710211.5310211.53增長率增長率16.3%16.

77、3%5.4%5.4%14.3%14.3%14.3%14.3%成本成本4876.144876.145167.975167.975903.195903.196745.386745.38毛利率毛利率34.2%34.2%33.9%33.9%33.9%33.9%33.9%33.9%數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心(二二)投資建議投資建議可比公司方面，我們選取與公司主營業務類型相近的中控技術、普源精電、康斯特作為可比公司。中控技術聚焦流程工業自動化、數字化、智能化需求，核心產品包括智能自主運行系統、安全儀表系統、壓縮機組控制系統等，下游與川儀股份同樣主要面向石油、化工，但中控技術主要為企業生產/運

78、營自動化系統產品，且增速更高，估值相對偏高；普源精電主要產品電子測量儀器，但其主要為教育與科研、工業生產等各行業提供科學研究、產品研發與生產制造的測試測量保障，因此其產品附加值與毛利率相對更高；康斯特主要從事數字壓力檢測、溫度校準儀器儀表產品，下游同樣主要面向石油、化工、冶金等，由于其在細分產品品類上已建立規模優勢，毛利率相對較高；紐威股份主要產品為工業閥門，亦為流程工業生產設備中的核心零部件，下游同樣主要面向石油、化工、能源等行業?？紤]到公司為國內工業自動化儀器儀表龍頭企業，國產替代空間較大，綜合考慮與可比公司的產品差異、下游應用領域的差異，以及產品的覆蓋范圍、定制化程度的差異帶來的收入增長

79、速度與毛利率水平的差異，我們給予公司24年歸母凈利潤15倍PE估值，對應合理價值23.18元/股。表表7:7:川儀股份可比公司川儀股份可比公司PEPE估值情況估值情況公司名稱公司名稱公司代碼公司代碼業務類型業務類型市值市值(億元億元)歸母凈利潤歸母凈利潤(億元億元)2023A2023APEPE估值水平估值水平2024E2024E2025E2025E2023A2023A2024E2024E2025E2025E中控技術688777.SH自動化儀表295.6811.0213.0516.0532.3522.6618.42普源精電688337.SH電子測量儀器51.231.081.231.7275.23

80、41.5929.83識識別別風風險險，發發現現價價值值請請務務必必閱閱讀讀末末頁頁的的免免責責聲聲明明25/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究康斯特300445.SZ壓力檢測儀/溫度儀29.231.021.311.6936.3322.3517.30數據來源：Wind,廣發證券發展研究中心備注：數據來自Wind 一致預測，取最新收盤數據。五、風險提示五、風險提示(一一)宏觀經濟波動風險宏觀經濟波動風險自動化儀器儀表下游應用領域多、覆蓋面廣，較易受到宏觀經濟景氣程度的影響。由于當前國內外宏觀經濟仍存在不確定因素，若出現可能造成宏觀經濟波動的突發事件，將有可能對公司下游市場產生沖擊，公司

81、產品銷售可能承壓，從而影響公司業績和財務狀況。(二二)技術研發不及預期風險技術研發不及預期風險中高端自動化儀器儀表產品對技術要求較高。公司在研發方面的人力與資金投入增長速度較快，且“數智川儀”智能化生產工程持續推進。但研發技術存在不確定性，可能出現技術研發成果滯后、不及預期甚至失敗的情況。在行業競爭中，若公司技術推進不及預期，可能會影響公司的龍頭優勢地位，進而對公司的穩健經營產生負面影響。(三三)設備更新進度不及預期風險設備更新進度不及預期風險大規模設備更新等政策覆蓋鋼鐵、石化、化工、建材、電力、機械等公司下游客戶領域，有望增加公司下游企業資本開支需求，從而推動公司營收增長。若相應政策實施進度

82、不及預期，可能對公司營收與利潤增長產生一定影響。識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明26/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究資產負債表資產負債表單位：百萬元至至1212月月3131日日2022A2022A2023A2023A2024E2024E 2025E2025E2026E2026E流動資產流動資產5,9085,9086,5736,5737,3117,3118,3738,3739,6109,610貨幣資金1,4982,5353,0463,5034,046應收及預付1,4451,5151,5991,8272,089存貨1,3001,4

83、031,4871,6981,941其他流動資產1,6661,1191,1791,3441,534非流動資產非流動資產1,5481,5481,7471,7471,8491,8491,8911,8911.938長期股權投資380445488534582固定資產623698736766789在建工程5785665549無形資產5856463620其他長期資產431462512501499資產總計資產總計7,4567,4568,3208,3209,1599,159 10,26410,264 11,54811,548流動負債流動負債3,5333,5333,9183,9184,2884,2884,8654

84、,8655,5265,526短期借款80000應付及預收1,5361,8281,9382,2132,529其他流動負債1,9892,0902,3502,6512,997非流動負債非流動負債501430390357328長期借款392333289256227應付債券00000其他非流動負債10997101101101負債合計負債合計4,0344,0344,3484,3484,6784,6785,2225,2225,8545,854股本395395513513513資本公積672710604604604留存收益2,3902,8973,3913,9484,596歸屬母公司股東權益 3,4093,95

85、54,4625,0205,668少數股東權益1417192225負債和股東權益負債和股東權益7,4567,4568,3208,3209,1599,159 10,26410,264 11,54811,548利潤表利潤表至至1212月月3131日日營業收入營業收入營業成本營業稅金及附加銷售費用管理費用研發費用財務費用資產減值損失公允價值變動收益投資凈收益營業利潤營業利潤營業外收支利潤總額利潤總額所得稅凈利潤凈利潤少數股東損益歸屬母公司凈利潤歸屬母公司凈利潤EBITDAEPS(元元)2022A6370415251845373455-16-33-33135627116395858125796121.4

86、72023A7411487653971416524-20-3711199806118177074627446781.902024E78135168561016430563-34-3810210861108717579637939031.55單位單位；百萬元百萬元2025E2026E89305903641161491643-46-40-212409671097784893389010011.73102126745741327562735-57-48-1127411251011359810373103411522.01現現 金金 流流 量量 表表單單 位位：百百 萬萬 元元至至1212月月3131

87、日日2022A2022A2023A2023A2024E2024E2025E2025E2026E2026E經營活動現金流經營活動現金流569569708708679679761761866866凈利潤凈利潤5817467968931,037折舊攤銷折舊攤銷88105667073營運資金變動營運資金變動-476-4-28-33其它其它-54-149-179-174-212投資活動現金流投資活動現金流-832-83283283230307676105105資本支出資本支出-102-144-106-112-116投資變動投資變動-650653-49-51-53其他其他-80322185240274籌資

88、活動現金流籌資活動現金流-250-250-338-338-196-196-380-380-428銀行借款銀行借款213-67-44-44-33-29股權融資股權融資4201300其他其他-504-272-165-347-399現金凈增加額現金凈增加額-510-5101,2051,205511511457457543543期初現金余額期初現金余額1,7721,7721,2621,2622,4672,4672,9782,9783,4343,434期末現金余額期末現金余額1,2621,2622,4672,4672,9782,9783,4343,4343,9783,978成長能力成長能力營業收入營業利

89、潤歸母凈利潤獲利能力獲利能力毛利率凈利率ROEROIC償債能力償債能力資產負債率凈負債比率1.681.180.946.403.611.901.7910.0114.592.7712.941.711.220.896.233.581.551.328.6910.371.846.261.721.240.926.473.711.731.489.789.251.645.161.741.250.946.473.712.011.6911.047.961.453.98識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明34.2%33.9%33.9%33.9%10.1%10.2%10

90、.0%10.2%18.8%17.8%17.7%18.2%12.1%15.5%15.5%16.2%52.3%51.1%50.9%50.7%109.5%104.4%103.6%102.8%流動比率速動比率營運能力營運能力總資產周轉率應收賬款周轉率存貨周轉率每股指標每股指標(元元)每股收益每股經營現金流每股凈資產估值比率估值比率P/EP/BEV/EBITDA54.1%117.9%1.671.150.906.643.391.471.448.6321.293.6318.4616.1%10.4%7.5%34.8%9.1%17.0%12.4%6.7%12.2%5.4%14.3%6.8%12.3%28.5%2

91、8.4%16.2%14.3%16.4%16.3%主主要財務比率要財務比率至至12月月31日日2022A2023A2024E27/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究廣廣 發發 機機 械械 行行 業業 研研 究究 小小 組組代川：首席分析師，中山大學數量經濟學碩士，2015年加入廣發證券發展研究中心。孫柏陽：聯席首席分析師，南京大學金融工程碩士，2018年加入廣發證券發展研究中心。朱宇航：資深分析師，上海交通大學機械電子工程碩士，2020年加入廣發證券發展研究中心。汪家豪：資深分析師，美國約翰霍普金斯大學金融學碩士，2022年加入廣發證券發展研究中心。范方舟：資深分析師，中國人民大學國

92、際商務碩士，2021年加入廣發證券發展研究中心。王寧：資深分析師，北京大學金融碩士，2021年加入廣發證券發展研究中心。蒲明琪：高級分析師，紐約大學計量金融碩士，2022年加入廣發證券發展研究中心。黃曉萍：高級研究員，復旦大學金融碩士，2023年加入廣發證券發展研究中心。張智林：研究員，同濟大學建筑學碩士，2024年加入廣發證券發展研究中心。廣廣 發發 證證 券券 行行 業業 投投 資資 評評 級級 說說 明明買入：預期未來12個月內，股價表現強于大盤10%以上。持有：預期未來12個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-10%+10%。賣出：預期未來12個月內，股價表現弱于大盤10%以上。廣廣 發

93、發 證證 券券 公公 司司 投投 資資 評評 級級 說說 明明買入：預期未來12個月內，股價表現強于大盤15%以上。增持：預期未來12個月內，股價表現強于大盤5%-15%。持有：預期未來12個月內，股價相對大盤的變動幅度介于-5%+5%。賣出：預期未來12個月內，股價表現弱于大盤5%以上。聯聯 系系 我我 們們地址郵政編碼客服郵箱廣 州 市廣州市天河區馬場路26號廣發證券大廈47樓深圳市深圳市福田區益田路6001號太平金融大廈31層518026北京市北京市西城區月壇北街2號月壇大廈18層100045上 海 市上海市浦東新區南泉北路429號泰康保險大廈37樓200120香港香港灣仔駱克道81號廣

94、發大廈27樓法法 律律 主主 體體 聲聲 明明本報告由廣發證券股份有限公司或其關聯機構制作，廣發證券股份有限公司及其關聯機構以下統稱為“廣發證券”。本報告的分銷依據不同國家、地區的法律、法規和監管要求由廣發證券于該國家或地區的具有相關合法合規經營資質的子公司/經營機構完成。廣發證券股份有限公司具備中國證監會批復的證券投資咨詢業務資格，接受中國證監會監管，負責本報告于中國(港澳臺地區除外)的分銷。廣發證券(香港)經紀有限公司具備香港證監會批復的就證券提供意見(4號牌照)的牌照，接受香港證監會監管，負責本報告于中國香港地區的分銷。本報告署名研究人員所持中國證券業協會注冊分析師資質信息和香港證監會批

95、復的牌照信息已于署名研究人員姓名處披露。重重 要要 聲聲 明明識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責請務必閱讀末頁的免責聲明聲明28/28川儀股份川儀股份|公司深度研究公司深度研究廣發證券股份有限公司及其關聯機構可能與本報告中提及的公司尋求或正在建立業務關系，因此，投資者應當考慮廣發證券股份有限公司及其關聯機構因可能存在的潛在利益沖突而對本報告的獨立性產生影響。投資者不應僅依據本報告內容作出任何投資決策。投資者應自主作出投資決策并自行承擔投資風險，任何形式的分享證券投資收益或者分擔證券投資損失的書面或者口頭承諾均為無效。本報告署名研究人員、聯系人(以下均簡稱“研究人員”)針對

96、本報告中相關公司或證券的研究分析內容，在此聲明：(1)本報告的全部分析結論、研究觀點均精確反映研究人員于本報告發出當日的關于相關公司或證券的所有個人觀點，并不代表廣發證券的立場；(2)研究人員的部分或全部的報酬無論在過去、現在還是將來均不會與本報告所述特定分析結論、研究觀點具有直接或間接的聯系。研究人員制作本報告的報酬標準依據研究質量、客戶評價、工作量等多種因素確定，其影響因素亦包括廣發證券的整體經營收入，該等經營收入部分來源于廣發證券的投資銀行類業務。本報告僅面向經廣發證券授權使用的客戶/特定合作機構發送，不對外公開發布，只有接收人才可以使用，且對于接收人而言具有保密義務。廣發證券并不因相關

97、人員通過其他途徑收到或閱讀本報告而視其為廣發證券的客戶。在特定國家或地區傳播或者發布本報告可能違反當地法律，廣發證券并未采取任何行動以允許于該等國家或地區傳播或者分銷本報告。本報告所提及證券可能不被允許在某些國家或地區內出售。請注意，投資涉及風險，證券價格可能會波動，因此投資回報可能會有所變化，過去的業績并不保證未來的表現。本報告的內容、觀點或建議并未考慮任何個別客戶的具體投資目標、財務狀況和特殊需求，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的投資建議。本報告發送給某客戶是基于該客戶被認為有能力獨立評估投資風險、獨立行使投資決策并獨立承擔相應風險。本報告所載資料的來源及觀點的出處皆被廣發證券

98、認為可靠，但廣發證券不對其準確性、完整性做出任何保證。報告內容僅供參考，報告中的信息或所表達觀點不構成所涉證券買賣的出價或詢價。廣發證券不對因使用本報告的內容而引致的損失承擔任何責任，除非法律法規有明確規定?？蛻舨粦员緢蟾嫒〈洫毩⑴袛嗷騼H根據本報告做出決策，如有需要，應先咨詢專業意見。廣發證券可發出其它與本報告所載信息不一致及有不同結論的報告。本報告反映研究人員的不同觀點、見解及分析方法，并不代表廣發證券的立場。廣發證券的銷售人員、交易員或其他專業人士可能以書面或口頭形式，向其客戶或自營交易部門提供與本報告觀點相反的市場評論或交易策略，廣發證券的自營交易部門亦可能會有與本報告觀點不一致，甚

99、至相反的投資策略。報告所載資料、意見及推測僅反映研究人員于發出本報告當日的判斷，可隨時更改且無需另行通告。廣發證券或其證券研究報告業務的相關董事、高級職員、分析師和員工可能擁有本報告所提及證券的權益。在閱讀本報告時，收件人應了解相關的權益披露(若有)。本研究報告可能包括和/或描述/呈列期貨合約價格的事實歷史信息(“信息”)。請注意此信息僅供用作組成我們的研究方法/分析中的部分論點/依據/證據，以支持我們對所述相關行業公司的觀點的結論。在任何情況下，它并不(明示或暗示)與香港證監會第5類受規管活動(就期貨合約提供意見)有關聯或構成此活動。權權 益益 披披 露露(1)廣發證券(香港)跟本研究報告所述公司在過去12個月內并沒有任何投資銀行業務的關系。版版 權權 聲聲 明明未經廣發證券事先書面許可，任何機構或個人不得以任何形式翻版、復制、刊登、轉載和引用，否則由此造成的一切不良后果及法律責任由私自翻版、復制、刊登、轉載和引用者承擔。識別風險，發現價值識別風險，發現價值請務必閱讀末頁的免責聲明請務必閱讀末頁的免責聲明