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1、證券研究報告|行業專題研究 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 gszqdatemark 汽車汽車 Robotaxi：特斯拉：特斯拉重磅重磅發布，智能駕駛產業提速發布，智能駕駛產業提速 Robotaxi 定位定位 L4/L5 級的無人駕駛出租車，預計級的無人駕駛出租車，預計 26 年有望實現大規模年有望實現大規模商業化。商業化。相較傳統出租車，Robotaxi 可減少運營開支，提高出行的可負擔性、安全性，為后續智慧出行的發展趨勢。當前金三角模式相對成熟，可結合各方資源能力快速實現商業化，自運營模式更具長期競爭力，可實現數據閉環，反哺模型算法，核心技術持續迭代。該行業具備技術、資金

2、、市場準入多重壁壘，已入局玩家先發優勢顯著?？紤]成本、技術進步、政策支持，我們預計 2026 年 Robotaxi 有望實現大規模商業化，Robotaxi 每公里成本與有人駕駛網約車/出租車打平，約 2 元/公里，2030 年有望將至1 元/公里，相較于同期有人駕駛的出租車 2.4 元/公里，節省約 58%。后續需求空間近萬億級，盈利有望迎來拐點。后續需求空間近萬億級，盈利有望迎來拐點。Robotaxi 市場空間廣闊，據弗若斯特沙利文預測，Robotaxi 全球市場總規模將于 2030 年達到人民幣8349 億元，2024-2030 年 CAGR 為 239%，2030-2035 年 CAGR

3、 為 31%。中美為 Robotaxi 第一梯隊，美國起步早，如 Waymo、Cruise 等，中國商業化進展更快，蘿卜快跑實現 Robotaxi 商業化落地。盈利來看，以蘿卜快跑為例，我們預計當前第五代蘿卜快跑單日單車虧損約 374 元，后續隨著更低成本的第六代車型大規模投放及服務價格的上漲，有望逐步扭虧，穩態情況下預計單車單日盈利 218 元。特斯拉特斯拉 Cybercab 重磅重磅發布發布，預計盈利彈性顯著。，預計盈利彈性顯著。10 月 11 日特斯拉發布無人駕駛 Robotaxi-Cybercab 和無人駕駛 Model Y。Cybercab 不配備方向盤和踏板，將引入感應充電，完全依

4、賴 FSD；預計成本低于 3 萬美元，出行成本每英里 0.2 美元，考慮稅費等因素，每英里可達 0.3-0.4 美元，低于現在的出租車運營成本，普遍為每英里 1 美元。預計將在 2026 年投入生產。經我們測算，特斯拉 Cybercab 單車毛利約 3 萬美元，我們按照特斯拉抽取 25%的利潤測算，則單輛 Robotaxi 一年可為特斯拉貢獻 0.8 萬美元，2024Q2 特斯拉單車毛利約 0.6 萬美元，Robotaxi 盈利彈性顯著。投資建議：投資建議：特斯拉 Robotaxi 發布，預計 2026 年開始量產，自動駕駛商業化進程提速，建議關注智能整車（特斯拉、小鵬汽車、長安汽車、江淮汽特

5、斯拉、小鵬汽車、長安汽車、江淮汽車車）、自動駕駛（德賽西威、華陽集團、經緯恒潤、伯特利、科博達德賽西威、華陽集團、經緯恒潤、伯特利、科博達）、檢測認證（中國汽研中國汽研）、特斯拉產業鏈（拓普集團、三花智控、新泉股份、拓普集團、三花智控、新泉股份、雙環傳動、岱美股份、銀輪股份雙環傳動、岱美股份、銀輪股份等）。風險提示：風險提示：技術成熟度風險、法律與政策風險、安全與隱私風險、市場競爭風險、相關測算誤差。增持增持（維持維持）行業走勢行業走勢 作者作者 分析師分析師 丁逸朦丁逸朦 執業證書編號：S0680521120002 郵箱： 分析師分析師 劉曉恬劉曉恬 執業證書編號：S068052407001

6、1 郵箱： 相關研究相關研究 1、汽車：政策發力疊加產銷旺季，板塊迎投資機遇 2024-10-07 2、汽車：車端工藝延展，機器人產業鏈共振 2024-10-04 3、汽車：特斯拉智駕全速推進，新勢力放量盈利改善 2024-09-24 -30%-20%-10%0%10%20%2023-102024-022024-062024-10汽車滬深3002024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.2 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 內容目錄內容目錄 1.Robotaxi：智慧出行新模式.3 1.1 Robotaxi：定位 L4/L5 級的無人駕駛出租車.3 1.2 商

7、業模式：長期維度看好可實現數據閉環的自運營模式.3 1.3 壁壘：具備技術、資金、市場準入壁壘.4 2.空間：2026 年大規模商業化可期，Robotaxi 需求可觀.5 2.1 Robotaxi 驅動因素：技術、降本、高效出行、政策支持.5 2.2 預計 2026 年大規模商業化，需求空間近萬億級.6 3.中美玩家積極布局，盈利有望迎來拐點.8 3.1 競爭格局：美國市場起步較早，國內玩家加快商業化落地.8 3.2 盈利：有望逐步扭虧，預計穩態單車日盈利超 200 元.10 4.特斯拉 Robotaxi：載入史冊的一刻.12 4.1 Cybercab 亮相發布會，擁有 FSD 技術賦能.12

8、 4.2 盈利：Tesla Robotaxi 盈利彈性顯著，潛在單車毛利約 3 萬美元.13 投資建議.14 風險提示.15 圖表目錄圖表目錄 圖表 1：Robotaxi 價值鏈.3 圖表 2：Robotaxi 三類主流運營模式.4 圖表 3：金三角商業模式（元/公里）.4 圖表 4：Robotaxi 不同商業模式特點.4 圖表 5：全球及中國 L2-L3、L4-L5 級車輛滲透率.5 圖表 6：Robotaxi 重要的相關政策法規發布.6 圖表 7：2019-2030 年出行服務成本預測（元/公里）.7 圖表 8：出租車及 Robotaxi 成本構成預測（元/公里）.7 圖表 9：中國 Ro

9、botaxi 商業化階段.7 圖表 10：中國 Robotaxi 的市場規模預測（十億元）.7 圖表 11：全球 Robotaxi 的市場規模預測（十億元）.7 圖表 12：Robotaxi 主要玩家.8 圖表 13：蘿卜快跑目前在運營無人車（第五代）.9 圖表 14：蘿卜快跑第六代無人車.9 圖表 15：蘿卜快跑收費模式.10 圖表 16：Robotaxi 全生命周期運營總成本.11 圖表 17：蘿卜快跑單日單車盈利測算.11 圖表 18：特斯拉 Robotaxi.12 圖表 19：特斯拉 Robovan.12 圖表 20：Tesla Robotaxi 單車盈利模型.13 圖表 21：相關公

10、司估值表格（市值、收入、歸母凈利潤單位：億元人民幣，截至 2024 年 10 月 11 日）.14 2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.3 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 1.Robotaxi：智慧出行新模式：智慧出行新模式 1.1 Robotaxi：定位：定位 L4/L5 級的無人駕駛出租車級的無人駕駛出租車 Robotaxi 為配備先進為配備先進 L4 級或級或 L5 級自動駕駛技術的無人駕駛車輛：級自動駕駛技術的無人駕駛車輛：該技術依賴傳感器進行環境感知，由計算機系統內的機器學習算法支持做出選擇，車輛控制系統執行該等選擇，確保沿預定路線安全導航

11、。該模式轉變取決于智能傳感器及算法等技術進步。以上海為例，智能網聯車的測試一半分為道路測試、示范應用、示范運營、商業化運營道路測試、示范應用、示范運營、商業化運營 4個階段，其中示范運營階段允許示范主體收取一定費用。Robotaxi 能夠提升安全性、減少運營開支。能夠提升安全性、減少運營開支。根據公安部資料，中國超 90%的致命交通事故主要歸因于人為錯誤。Robotaxi 的技術可增強應急決策，提高出行安全性。同時，Robotaxi 可減少運營開支，提高出行的可負擔性。圖表1：Robotaxi 價值鏈 資料來源：如祺出行招股說明書，國盛證券研究所 1.2 商業模式：長期維度看好可實現數據閉環的

12、自運營模式商業模式：長期維度看好可實現數據閉環的自運營模式 Robotaxi 玩家有三類主流模式，即聚合型平臺模式、混合型平臺模式和自運營模式：玩家有三類主流模式，即聚合型平臺模式、混合型平臺模式和自運營模式：聚合型平臺模式：聚合型平臺模式：該類玩家作為聚合平臺，既是需求端流量入口，同時也連接多方運力和運營資源，核心作用是實現流量與運力的精準匹配與分發，但平臺本身不具備運力管理能力；平臺既提供有人網約車服務，也提供 Robotaxi 服務。聚合型平臺可以理解為“技術+整車+平臺”的金三角模式，例如：Cruise、通用、Lyft 三方合作在舊金山實現Robotaxi正式收費運營；Waymo與Ub

13、er、捷豹三方合作在舊金山、菲尼克斯實現 Robotaxi 正式收費運營?；旌闲推脚_模式：混合型平臺模式：該類玩家作為混合平臺，既自持運力資源，也可整合并介入管理其他運力資源，再將流量按需分配；平臺也同時提供有人網約車和 Robotaxi 服務；自自運營模式：運營模式：以特斯拉為代表，該類玩家自持 Robotaxi 核心技術與運力資源，僅提供 Robotaxi 服務；但當前階段不作為平臺整合社會運力資源。該模式下以自有車輛進行部署，可積累關于車、用戶的真實數據以優化算法和大模型等核心技術。短期，金三角模式相對成熟，可結合各方資源能力快速實現商業化，但長期來看，我們短期，金三角模式相對成熟，可結

14、合各方資源能力快速實現商業化，但長期來看，我們認為自運營模式更具長期競爭力，可實現數據閉環，反哺模型算法，核心技術持續迭代。認為自運營模式更具長期競爭力，可實現數據閉環，反哺模型算法，核心技術持續迭代。2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.4 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表2：Robotaxi 三類主流運營模式 資料來源：羅蘭貝格自動駕駛出租車 Robotaxi 商業化趨勢展望 2024，國盛證券研究所 圖表3：金三角商業模式（元/公里）圖表4：Robotaxi 不同商業模式特點 優勢優勢 劣勢劣勢 代表公司代表公司 聚合型平臺 有客戶流量優勢，

15、具備需求精準匹配能力 運營管理 Waymo、Cruise、ZOOX 混合型平臺 對外開放且兼容穩定；可實現數據閉環 如祺出行 自運營模式 掌握算法、大模型等核心技術 缺乏運力運營和服務經驗 特斯拉 資料來源：羅蘭貝格 自動駕駛出租車 Robotaxi 商業化趨勢展望 2024，國盛證券研究所 資料來源：羅蘭貝格 自動駕駛出租車 Robotaxi 商業化趨勢展望 2024，國盛證券研究所 1.3 壁壘：具備技術、資金、市場準入壁壘壁壘：具備技術、資金、市場準入壁壘 技術技術&資金資金&人才壁壘：人才壁壘：Robotaxi 依賴先進自動駕駛技術，需要投入大量的專業知識及資金進行開發及測試。領先的科

16、技公司及汽車制造商已做出巨額投資，具備技術優勢。當前主流車企對智能駕駛的年投入平均在 30-50 億元，研發團隊達到千人規模，在資金、技術方面均具備較高壁壘。數據積累：數據積累：自動駕駛需要大量數據進行訓練測試以提高性能和安全性，已建立自動駕駛車隊的市場參與者已經收集寶貴數據助力系統持續優化。新參與者需要時間和資源來積累足夠的數據并建立有效的數據采集和分析流程。安全測試及認證：安全測試及認證：自動駕駛系統必須通過嚴格的安全測試及認證，以確保在各種條件下安全通行，設計復雜的程序及合規要求，需要專業知識及大量資源。新進入者必須符合該等要求，才能獲得進入 Robotaxi 市場的關鍵安全認證。202

17、4 10 14年 月 日 gszqdatemark P.5 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 2.空間：空間：2026 年大規模商業化可期，年大規模商業化可期，Robotaxi 需求可觀需求可觀 2.1 Robotaxi 驅動因素：技術、降本、高效出行、政策支持驅動因素：技術、降本、高效出行、政策支持 技術進步：自動駕駛技術進步是技術進步：自動駕駛技術進步是 Robotaxi 發展基礎。發展基礎。自動駕駛能力、傳感器、實時數據處理的突破提高 robotaxi 的安全性、可靠性、效率。目前，智能駕駛發展已駛入快車道，軟件算法、硬件芯片等均持續升級迭代，且主流車企加大智駕投入，行業

18、整體自動駕駛技術快速進步?，F階段，L2-L3 級車輛滲透率快速提升，L4-L5 級仍處于發展初期。根據弗若斯特沙利文預測，2024-2026年全球L4-L5級滲透率分別為0.1%/0.6%/1.3%，2027 年有望顯著提升至 4.4%。圖表5：全球及中國 L2-L3、L4-L5 級車輛滲透率 資料來源：如祺出行招股說明書，國盛證券研究所 出行經濟性：技術進步及出行經濟性：技術進步及 robotaxi 規模量產可降低出行成本。規模量產可降低出行成本。隨著規模效應、技術進步，長期 Robotaxi 成本呈下降趨勢。成本降低將提高 Robotaxi 經濟可行性，加速商業化，預計未來 Robotax

19、i 的出行定價將低于出租車價格。緩解交通擁堵：緩解交通擁堵：Robotaxi 出行更加高效便捷。出行更加高效便捷。城市出行挑戰不斷升級、交通擁堵負擔日益加重，人們對于可緩解擁堵、減少通勤時間的出行方案需求日益增長。Robotaxi 配備智能路線優化及實施交通分析，可應對出行挑戰，緩解擁堵。政策支持：是推動政策支持：是推動 Robotaxi 服務拓展及商業化落地的重要保障。服務拓展及商業化落地的重要保障。Robotaxi 的發展離不開監管政策的支持，2023 年底四部委聯合發布關于開展智能網聯汽車準入和上路通行試點工作的通知（以下簡稱準入通知）和 12 月交通部發布的自動駕駛汽車運輸安全服務指南

20、（試行），彌補了自動駕駛技術萌芽以來，較長時間內針對高級別自動駕駛車型準入與量產、商業化運營規范標準的政策空白，且初步明確事故責任劃分規則。隨著更多地方政府針對無人駕駛出臺一系列政策，并加大對智能交通管理系統、高精地圖等自動駕駛基建的投資，Robotax 先后在北京、上海、廣州、深圳、武漢、重慶等地開始進行收費模式商業化運營。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%2021A2022A2023A2024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E2035E中國（L2級-L3級）全球（L2級-L3級）中國（L4級-L5級）全球（L4級-L5級）2024 10

21、14年 月 日 gszqdatemark P.6 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表6：Robotaxi 重要的相關政策法規發布 發布時間發布時間 發布部門發布部門 政策條例政策條例 核心內容核心內容 2023 年 11 月 四部委 關于開展智能網聯汽車準入和上路通行試點工作的通知 對 L3/L4 級別自動駕駛車型的準入規范、使用實體、上路通行、暫停與退出、數據安全與網絡安全等方面提出具體要求。事故責任劃分規則也得到初步明確。2023 年 12 月 交通部 自動駕駛汽車運輸安全服務指南（試行）明確自動駕駛汽車運輸基本原則、應用場景、自動駕駛運輸經營者、運輸車輛、人員配備、安

22、全保障和監督管理等八部分。2024 年 6 月 北京經濟和信息化局 北京市自動駕駛汽車條例（征求意見稿）對創新研發、標準制定等做出具體規定；支持智能化路側基礎設施完善；建立全市統一的自動駕駛汽車安全監測平臺；明確事故責任認定。2023 年 3 月 上海浦東新區人民政府 上海市浦東新區促進無駕駛人智能網聯汽車創新應用規定 劃定了開展測試、示范應用、商業化運營等活動的路段范圍，明確了管理機構職責，保障智能網聯汽車無人駕駛有法可依。2024 年 9 月 工業和信息化部 智能網聯汽車自動駕駛數據記錄系統 明確了智能網聯汽車自動駕駛數據記錄系統的技術要求和試驗方法等，為行業管理提供數據支撐，為事故判責及

23、原因分析提供技術依據。資料來源：鈦媒體、運輸服務司、中國質量報、浦東新區人民政府、財聯社、央廣網，國盛證券研究所 2.2 預計預計 2026 年大規模商業化，需求空間近萬億級年大規模商業化，需求空間近萬億級 考慮成本、技術進步、政策支持，我們預計考慮成本、技術進步、政策支持，我們預計 2026 年年 Robotaxi 有望實現大規模商業化：有望實現大規模商業化：1）綜合成本：）綜合成本：當前 Robotaxi 綜合成本高于網約車、出租車，主要由于昂貴的硬件、軟件、安全員、安全冗余等，激光雷達占硬件成本超 50%，受益于半固態或固態激光雷達技術及規模效應，激光雷達成本有望持續下降。根據弗若斯特沙

24、利文預測，2026 年Robotaxi 每公里成本與有人駕駛網約車/出租車打平，約 2 元/公里，成本構成來看，營運開支、固定費用較 2023 年有望分別下降 0.9、1.5 元/公里，2030 年有望降至 1 元/公里，相較于同期有人駕駛的出租車 2.4 元/公里，節省約 58%。主要靠硬件降本及規模效應攤薄成本費用。在北上廣深一線城市中，單一城市在北上廣深一線城市中，單一城市 Robotaxi 投放量達到投放量達到 1000 臺，臺，可以達到盈虧平衡點?？梢赃_到盈虧平衡點。2）技術進步：）技術進步：自動駕駛技術層面仍存在提升空間，技術進步后可提高運營效率，加快商業化進程。3）政府支持：法規

25、制定、權責劃分等方面仍需完善，后續相關優惠政策的出臺、運營示范區的創建等將更有利于 Robotaxi 廣泛使用。綜上，我們預計 2026 年 Robotaix 有望大規模商業化。2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.7 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 圖表7：2019-2030 年出行服務成本預測（元/公里）圖表8：出租車及 Robotaxi 成本構成預測（元/公里）20192019 年年 20232023 年年 2026E2026E 2030E2030E 出租車 固定費、折舊、簽約費 0.5 0.4 0.4 0.6 營運開支 1.2 1.4 1.6

26、1.8 合計合計 1.71.7 1.81.8 2 2 2.42.4 Robo taxi 固定費用 12.2 1.4 0.5 0.3 營運開支 11.1 3.1 1.6 0.7 合計合計 23.323.3 4.54.5 2.12.1 1 1 資料來源：弗若斯特沙利文，國盛證券研究所 資料來源：弗若斯特沙利文，國盛證券研究所 圖表9：中國 Robotaxi 商業化階段 測試期測試期 運營政策賦能期運營政策賦能期（當前階段）（當前階段）駕駛技術成熟期駕駛技術成熟期 成本效率優勢期成本效率優勢期 時間段 2022-2023 年 2023-2026 年 2026-2032 年 2032 年后 城市覆蓋

27、一二線城市 一二線城市 一二線為主，底線城市參與 全面推廣覆蓋 滲透率 5%城市內劃定運營范圍 5%-10%城市內劃定運營范圍 20%-60%擴展到更大的城市區域，包括市中心 80%幾乎全程覆蓋 資料來源：羅蘭貝格自動駕駛出租車 Robotaxi 商業化趨勢展望 2024，國盛證券研究所 Robotaxi 遠期空間廣闊，遠期空間廣闊，2030 年有望達近萬億級市場規模。年有望達近萬億級市場規模。據弗若斯特沙利文預測，按交易額計，預計 Robotaxi 全球市場總規模將于 2030 年達到人民幣 8349 億元，2024-2030 年 CAGR 為 239%，2030-2035 年 CAGR 為

28、 31%；國內市場 2030 年市場規模有望達 4888 億元，2024-2030 年 CAGR 為 248%，2030-2035 年 CAGR 為 27%。圖表10：中國 Robotaxi 的市場規模預測（十億元）圖表11：全球 Robotaxi 的市場規模預測（十億元）資料來源：弗若斯特沙利文，國盛證券研究所 資料來源：弗若斯特沙利文，國盛證券研究所 05101520252019年2021年2023年 2025年E 2027年E 2029年E 2035年E有人駕駛出租車/網約車Robotaxi0%200%400%600%800%1000%1200%1400%1600%02004006008

29、00100012001400160018002022年2024年E2026年E2028年E2030年E中國YOY0%200%400%600%800%1000%1200%1400%05001000150020002500300035002022年2024年E 2026年E 2028年E 2030年E全球YOY2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.8 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 3.中美玩家積極布局，盈利有望迎來拐點中美玩家積極布局，盈利有望迎來拐點 3.1 競爭格局：美國市場起步較早，國內玩家加快商業化落地競爭格局：美國市場起步較早，國內玩家加快商業

30、化落地 中美為中美為 Robotaxi第一梯隊，美國起步早，中國商業化進展快。第一梯隊，美國起步早，中國商業化進展快。與美國相比，中國 Robotaxi商業化推進起步相對較晚，2009 年美國谷歌已啟動無人駕駛項目，2013 年中國百度才與德國寶馬合作研發第一代自動駕駛車型。但國內步入商業化運營速度相對較快，2022年中國百度 Apollo/小馬智行獲北京市無人化載人示范應用試點時，美國 Waymo 與Cruise 才獲 Robotaxi 商業許可證。國內市場中，百度、文遠知行、小馬智行、如祺出行等均有布局。Waymo：2009 年公司成立，2023 年，Waymo 退出了自動駕駛卡車業務，全

31、面聚焦Robotaxi，主力運營車型為 Gen5 I-Pace，最新車型為 Gen6 極氪車型，運營車輛數約 700臺，價格同 Uber。技術方面，公司利用高精地圖，結合自主研發的激光雷達自主研發的激光雷達、攝像頭、雷達，提供冗余的環境感知。Waymo 在鳳凰城的 Chandler 地區運營，提供 Robotaxi 服務，舊金山、洛杉磯處于測試階段，計劃逐步擴大運營范圍。Cruise：為通用旗下自動駕駛公司，從傳感器到軟件全棧開發，確保高度集成和可靠性，Robotaxi 使用車輛為通用汽車的雪佛蘭 Bolt 電動車，充分利用通用汽車的制造和工程優勢。2023 年 8 月獲取舊金山的 Robot

32、axi 全天候運營牌照，但由于交通事故、車輛召回等問題，2023 年底暫停運營，計劃在 24 年底逐步恢復全自動駕駛的運營，并在 2025 年初開始收費，Cruise 將自 2025 年起為優步提供 Robotaxi。圖表12：Robotaxi 主要玩家 成立時間 主力車型 最新車型 運營區域 運營車輛數 收費情況 Waymo 2009 年 Gen5 捷豹 I-Pace Gen6 極氪車型 舊金山、菲尼克斯 約 700 臺 價格昂貴 Apollo 2013 年 Gen5 Gen6 北京、廣州等 11 個城市 600-700 臺 低于正常價 ZOOX 2014 年 自有設計的Robotaxi Z

33、OOX Robotaxi 加州（封閉測試）約 100 臺 待定 Cruise 2013 年 雪佛蘭 Bolt 未發布 舊金山、洛杉磯 約 242 臺 低于出租車 文遠知行 2017 年 日產軒逸純電 即將在 10 月 15 日發布 南京、鄂爾多斯、北京、廣州、阿聯酋阿布扎比等多個城市 超 600 輛 出租車定價標準 小馬智行 2016 年 雷克薩斯 RX 豐田賽那 廣州、加州 約 200 臺 低于網約車 如祺出行 2019 年 廣汽埃安 LX Plus 豐田賽那 廣州 近 300 臺-資料來源：騰訊網、Waymo 官網、Apollo 官網、文遠知行官網、蓋世汽車、雷科技、驅動之家、西安晚報、有

34、駕、汽車商業評論、愛云資訊、四川省交通運輸廳、搜狐汽車、通用 Cruise 財報電話會議，國盛證券研究所 百度阿波羅：蘿卜快跑實現百度阿波羅：蘿卜快跑實現 Robotaxi 商業化落地。商業化落地。公司 2013 年成立，為開源平臺，百度在高精地圖和定位技術上有深厚積累，具備技術優勢。2024 年 5 月 15 日，百度發布了支持 L4 級自動駕駛的大模型 Apollo ADFM，上新了搭載百度第六代智能化系統解決方案、價格僅 20 萬元的蘿卜快跑第六代無人車，整車成本相較于 5 代車直接下降 60%。2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.9 請仔細閱讀本報告末頁聲明請

35、仔細閱讀本報告末頁聲明 技術層面，技術層面，蘿卜快跑第六代無人車全面應用了“百度 Apollo ADFM 大模型+硬件產品+安全架構”的解決方案，通過 10 重安全冗余方案、6 重 MRC 安全策略確保穩定性。截至截至4 月，月，百度 Apollo 的自動駕駛里程已經超過 1 億公里，實際車輛出險率僅為人類司機的1/14。商業模式方面，憑借成熟的無人駕駛能力與新一代整車，蘿卜快跑的成本、價格優勢明顯，公司目標在 2024 年底實現收支平衡，2025 年全面進入盈利期 目前，蘿卜快跑已在北京、武漢、重慶、深圳、上海等 11 個城市開展了全無人自動駕駛出行服務測試，上線以來收獲 176 萬用戶的反

36、饋，全國已完成超 600 萬次的出行服務。后續計劃 2025 年覆蓋 65 個城市，2030 年擴展到 100 個城市。圖表13：蘿卜快跑目前在運營無人車（第五代）圖表14：蘿卜快跑第六代無人車 資料來源：金融時報，國盛證券研究所 資料來源：Zaker，國盛證券研究所 ZOOX：2014 年成立，總部位于美國加州，ZOOX 致力于開發全電動和雙向駕駛的Robotaxi，力求改變城市出行方式。2023 年，ZOOX 推出了其首款完全自有設計的Robotaxi，標志著公司從傳統技術轉向全新的自動駕駛平臺。其主力車型是 ZOOX 獨特設計的雙向行駛電動汽車，采用了前后對稱的設計，能夠在狹小的城市環境

37、中靈活運轉。技術方面，ZOOX 結合激光雷達、攝像頭和深度學習算法，提供全方位的環境感知與導航。公司在加州的封閉測試階段，計劃未來向城市運營擴展，提供無縫的出行體驗。文遠知行：文遠知行：成立于 2017 年，總部位于中國廣州，是全球領先的自動駕駛科技公司，已在全球 7 個國家 30 個城市開展自動駕駛研發、測試及運營。公司形成 robotaxi、robobus、robovan、robosweeper（自動駕駛環車車）、高階智駕五大產品陣。2023 年，文遠知行專注于 Robotaxi 服務，主力車型為改造的日產 NV200，充分利用了自動駕駛技術的優勢。文遠知行的 Robotaxi 在廣州、武

38、漢等城市的運營中，積累了豐富的市場經驗和用戶反饋。技術方面，公司依托自主研發的傳感器和算法，提供高精度定位和安全駕駛解決方案，并與當地政府和企業密切合作，推動自動駕駛技術的落地。WeRide 新一代新一代Robotaxi 將在將在 10 月月 15 日發布日發布。小馬智行：小馬智行：成立于 2016 年，小馬智行總部位于中國廣州，致力于打造全自動駕駛的Robotaxi 服務。2023 年，小馬智行在廣州、加州等多個城市推出 Robotaxi 服務，主力車型為雷克薩斯 RX、豐田 Sienna 賽那，車輛數量約 200 臺。公司憑借先進的技術和運營經驗，提供安全、便捷的出行服務。技術方面，小馬智

39、行采用高精地圖與多傳感器融合技術，包括激光雷達、攝像頭和毫米波雷達，確保車輛在復雜環境下的安全行駛。小馬智行與多家汽車制造商和科技公司建立了戰略合作伙伴關系，進一步推動技術創新 2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.10 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 如祺出行：如祺出行：成立于 2019 年，專注于電動 Robotaxi 的研發和運營，如祺出行打造了一個開放型 Robotaxi 運營科技平臺，能夠接入不同的 Robotaxi 運力。目前，除了如祺出行自營 Robotaxi 車隊之外，該平臺還接入了廣汽研究院以及小馬智行的 Robotaxi。截至202

40、3 年底，如祺 Robotaxi 服務已運營累計 20,080 小時，覆蓋 545 個站點。以平臺網聯Robotaxi 車輛數目計，如祺出行以 281 輛位居出行平臺第一。技術方面，公司結合 AI 算法和高清地圖，確保出行的安全性和便捷性。通過與地方政府和相關行業的合作，如祺出行正在積極推廣電動出行的普及，力求在城市出行中發揮更大作用。3.2 盈利：有望逐步扭虧，預計穩態單車日盈利超盈利：有望逐步扭虧，預計穩態單車日盈利超 200 元元 以蘿卜快跑為例，搭建以蘿卜快跑為例，搭建 Robotaxi 的盈利模型：的盈利模型：收入：收入：百度披露武漢的蘿卜快跑單日單車的峰值已達 20 單，我們假設當

41、前平均每日 15單。蘿卜快跑收費價格略高于滴滴快車，低于專車，考慮到目前商家補貼力度較大，消費者實際支付價格不到網約車一半，每單的收入是基于 5 公里 5 元的定價（補貼后），單車日均收入約 75 元。若后續補貼逐步退坡，蘿卜快跑平均每單金額接近但低于網約車，假設為 4.5 元/km，且日均接單量接近出租車-20 單，則單車日均收入可提升至 450元。圖表15：蘿卜快跑收費模式 資料來源：武漢本地寶，國盛證券研究所 成本端：成本端：Robotaxi 全生命周期運營總成本包括整車制造成本、安全運營成本、運力運營成本三部分。1）整車制造成本：整車制造成本：蘿卜快跑的無人車型是第五代“Apollo

42、Moon”，單車成本高達48 萬。如今，車型已經開發到第六代 Apollo RT6，單車成本從 48 萬降低 20.46萬元，硬件成本已大幅降低。第五代車輛可確保 5 年內的可靠運營，單日折舊約263 元；第六代若按照 6 年分攤，單日折舊約 93 元，折舊成本顯著下降。2）安全運營成本：安全運營成本：當前安全員車輛比約為 1：3，即每位安全員負責 3 輛車，安全員工資約 10000 元/月，單車日均人工成本約 111 元；假設后續人車比降為 1：5，則單車日均人工成本約 66 元。2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.11 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁

43、聲明 3）其他運營成本：其他運營成本：假設充電費用 35 元、洗車 10 元、運維費用 30 元，則單車日均運營費用約 75 元?？紤]后續車輛投放數量增加，規模效應體現，日均運營費用有望小幅降低。綜上，經我們測算，當前第五代單日運營總成本約 449 元、預計未來第六代成本可下降至 232 元，主要受益于第六代車整車成本下降、人車比下降、規模效應攤薄日常維護費用。圖表16：Robotaxi 全生命周期運營總成本 資料來源：羅蘭貝格自動駕駛出租車 Robotaxi 商業化趨勢展望 2024，國盛證券研究所 經我們測算，預計當前第五代蘿卜快跑單日單車虧損約 374 元，后續隨著更低成本的第六代車型大

44、規模投放及服務價格的上漲，有望逐步扭虧，穩態情況下預計單車單日盈利218 元。圖表17：蘿卜快跑單日單車盈利測算 當前（第五代）當前（第五代）未來（第六代）未來（第六代）假設假設/依據依據 單車收入單車收入/天（元）天（元）75 450 單均里程（km）5 5 一單平均里程 5km 客單價（元）1 4.5 當前含補貼約 1 元/公里，補貼退坡后預計提升至 4.5元/公里 單日訂單數 15 20 蘿卜快跑單日單車峰值 20單 單日運營成本（元）單日運營成本（元）449 232 單日折舊（元）263 93 單車成本（萬元）48 20.46 折舊年限（年）5 6 人力成本 111 67 當前人車比

45、1:3，假設未來下降至 1:5 充電費用（元）35 35 洗車（元）10 10 運維費用（元）30 27 規模效應 單車利潤（元）單車利潤（元）-374 218 資料來源：藍鯨財經、觀察者網、晚點財經、網約車焦點、站長之家，國盛證券研究所測算 2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.12 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.特斯拉特斯拉 Robotaxi：載入史冊的一刻：載入史冊的一刻 4.1 Cybercab 亮相發布會，亮相發布會，擁有擁有 FSD 技術賦能技術賦能 特斯拉特斯拉 Robotaxi 醞釀醞釀 8 年，年，10 月月 11 日重磅發布日

46、重磅發布：特斯拉要打造 Robotaxi 的想法始于 2016 年你只需點擊特斯拉手機 App 上的一個按鈕，就可以將你的汽車添加到特斯拉共享車隊中，讓它在你工作或度假時為你創造收入。2024 年 10 月 11 日，特斯拉推出無人駕駛 Robotaxi-Cybercab 和無人駕駛 Model Y。Cybercab 或極具性價比，或極具性價比，預計預計 2026 年規?；a年規?；a。Cybercab 不配備方向盤和踏板，將引入感應充電，完全依賴特斯拉的全自動駕駛（FSD）軟件；預計成本低于 3 萬美元，出行成本每英里 0.2 美元，考慮稅費等因素，每英里可達 0.3-0.4 美元，低于

47、現在的出租車運營成本，普遍為每英里 1 美元。預計將在 2026 年投入生產，將在 2025 年于德克薩斯州和加利福尼亞州啟動無人監督的完全自動駕駛（FSD）功能。圖表18：特斯拉 Robotaxi 圖表19：特斯拉 Robovan 資料來源：搜狐汽車，國盛證券研究所 資料來源：搜狐汽車，國盛證券研究所 特斯拉特斯拉 Robotaxi 的技術核心在于不斷進化的的技術核心在于不斷進化的 FSD 系統。系統。軟件層面，采用基于視覺的架構和端到端神經網絡，不斷通過車隊學習和大數據分析來提升其軟件的精度和可靠性。硬件層面，采用 HW4.0 硬件平臺，包含多個攝像頭、雷達、超聲波傳感器以及自研的 AI芯

48、片，能夠實時感知周圍環境。特斯拉特斯拉 Robotaxi 的商業模式為自運營模式，具備數據閉環優勢。的商業模式為自運營模式，具備數據閉環優勢?？梢岳斫鉃?Airbnb 和Uber 的結合，特斯拉將擁有一定數量的汽車，并運營這個車隊，一些汽車則為用戶所有，用戶可以決定加入或退出車隊，通過軟件更新實現完全自動駕駛，從而在全球范圍內推廣。該模式下可實現數據閉環，通過大規模車隊數據和用戶反饋，持續改進自動駕駛算法，提高系統的智能化水平，且自有硬件架構與數據匹配度高。重磅產品重磅產品 Robovan 同步亮相，運輸成本有望將至同步亮相，運輸成本有望將至 5-10 美分美分/公里。公里。Robovan（無

49、人駕駛貨運車），展現了特斯拉對于未來公共交通的革命性構想。在外形上，Robovan 雖然類似于傳統的廂式貨車，但特斯拉對其的定位卻是一款無人駕駛多功能車。Robovan 是一輛比 Model Y 更大的車，不僅一次能夠容納 20 人，它還具備一定的貨運能力，未來可能在商業運輸和共享出行領域發揮重要作用。馬斯克稱，預期將把運輸成本降到 5-10 美分/英里（約合人民幣 0.2 元-0.4 元/公里）。2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.13 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 4.2 盈利：盈利：Tesla Robotaxi 盈利彈性顯著，盈利彈性顯著，潛

50、在潛在單車單車毛毛利利約約 3 萬美元萬美元 Robotaxi 盈利彈性顯著，預計盈利彈性顯著，預計潛在潛在單車盈利單車盈利約約 3 萬美元。萬美元。我們對特斯拉單車盈利進行測算：從 1 年內的行駛里程來看，使用 98 輛自動駕駛汽車進行測試的 Waymo 以約 202 萬公里位居首位，折合單車年均行駛里程約 2 萬公里（1.3 萬英里），假設載客率 80%。假設特斯拉成熟期年均行駛里程 9 萬英里，載客率 85%；據蓋世汽車，Waymo 無人駕駛出租車服務的價格約 2.3 美元左右每英里，考慮特斯拉 Robotaxi 定位或更具性價比，預計單英里 0.5 美元，因此年均收入約 4.1 萬美元

51、。成熟期，特斯拉單車成本低于 3 萬美元，我們假設為 2.9 萬美金，折舊/能源/保險/維護成本分別為 0.26/0.41/0.2/0.03 萬美元。綜上，我們預計特斯拉我們預計特斯拉 Robotaxi 單車單車毛毛利利約約 3 萬美元，若采取萬美元，若采取 Uber 模式，特模式，特斯拉與車主共享利潤。斯拉與車主共享利潤。我們按照我們按照特斯拉抽取特斯拉抽取 25%的利潤的利潤測算測算，則單輛，則單輛 Robotaxi 一年一年可為特斯拉貢獻可為特斯拉貢獻 0.8 萬美元，萬美元，24Q2 特斯拉單車特斯拉單車毛毛利約利約 0.6 萬美元，萬美元，Robotaxi 盈利彈盈利彈性顯著性顯著。

52、圖表20：Tesla Robotaxi 單車盈利模型 單位單位 WaymoWaymo 特斯拉（早期）特斯拉（早期）特斯拉（成熟）特斯拉（成熟）年均收入年均收入 萬美元萬美元 2.4 0.5 4.1 年均行駛里程 萬英里 1 1 9 載客率 80%80%85%售價 美元/英里 2.3 0.5 0.5 年均成本年均成本 萬美元萬美元 4.0 0.6 1.0 年均折舊 萬美元 3.6 0.26 0.26 整車成本 萬美元 18 2.9 2.9 折舊年限 年 5 11 11 人力成本 萬美元 0 0 0 安全員數量 人 0 0 0 薪資 萬美元-能源成本 萬美元 0.06 0.06 0.41 每百英里

53、能耗 kwh 30 30 30 年均行駛里程 萬英里 1 1 9 電價 美元/kwh 0.15 0.15 0.15 保險費用 萬美元 0.2 0.2 0.2 維護成本 萬美元 0.03 0.03 0.03 其他費用 萬美元 0.05 0.05 0.05 年均盈利年均盈利 萬美元萬美元 -1.6 -0.1 3.1 抽取比例 -25%年均盈利年均盈利-車企車企 萬美元萬美元 -0.8 資料來源：蓋世汽車、環球網、壹零社、優視汽車、智能車參考、Deeptech 深科技、智選車、本地寶、機器之心、有駕、車家號、汽車之心，國盛證券研究所測算 2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.

54、14 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 投資建議投資建議 特斯拉 Robotaxi 發布，預計 2026 年開始量產，自動駕駛商業化進程提速，建議關注智能整車（特斯拉、小鵬汽車、長安汽車、江淮汽車特斯拉、小鵬汽車、長安汽車、江淮汽車）、自動駕駛（德賽西威、華陽集團、德賽西威、華陽集團、經緯恒潤、伯特利、科博達經緯恒潤、伯特利、科博達）、檢測認證（中國汽研中國汽研）、特斯拉產業鏈（拓普集團、三拓普集團、三花智控、新泉股份、雙環傳動、岱美股份、銀輪股份花智控、新泉股份、雙環傳動、岱美股份、銀輪股份等）。圖表21：相關公司估值表格（市值、收入、歸母凈利潤單位：億元人民幣，截至 202

55、4 年 10 月 11 日）環節環節 標的標的 市值市值 收入收入 歸母凈利潤歸母凈利潤 PS PE 24E 25E 26E 24E 25E 26E 24E 25E 26E 24E 25E 26E 整車 特斯拉 49,214 7,222 8,742 10,547 535 776 1,104 6.8 5.6 4.7 92 63 45 小鵬汽車 875 434 707 910-63-29 7 2.0 1.2 1.0-14-31 119 賽力斯 1,392 1,368 1,700 1,994 50 81 109 1.0 0.8 0.7 28 17 13 長安汽車 1,308 1,828 2,169

56、2,456 82 105 124 0.7 0.6 0.5 16 13 11 江淮汽車 599 499 629 765 3 6 9 1.2 1.0 0.8 235 100 65 北汽藍谷 414 268 558 731-42-17 7 1.5 0.7 0.6-10-25 58 域控制器 德賽西威 642 282 353 434 21 27 35 2.3 1.8 1.5 30 23 19 華陽集團 151 92 114 139 6 9 11 1.6 1.3 1.1 23 18 14 經緯恒潤 99 57 71 84-1 2 3 1.8 1.4 1.2-87 55 29 認證檢測 中國汽研 187

57、47 56 65 10 11 13 4.0 3.4 2.9 19 16 14 特斯拉 產業鏈 拓普集團 751 271 344 415 29 38 47 2.8 2.2 1.8 26 20 16 三花智控 822 286 333 383 34 41 48 2.9 2.5 2.1 24 20 17 新泉股份 244 135 172 210 11 14 18 1.8 1.4 1.2 23 17 14 雙環傳動 225 98 117 139 10 13 16 2.3 1.9 1.6 22 17 14 岱美股份 166 71 84 100 9 11 13 2.3 2.0 1.7 19 16 13 銀輪

58、股份 159 135 162 191 9 11 14 1.2 1.0 0.8 19 14 11 資料來源：wind 一致預測，國盛證券研究所 2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.15 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 風險提示風險提示 1、技術成熟度風險技術成熟度風險：盡管自動駕駛技術近年來取得顯著進展，但仍存在技術成熟度不足的風險。算法的不完善、傳感器的限制以及復雜環境下的決策能力不足，可能導致事故發生，從而影響用戶信任和市場接受度。2、法律與政策風險法律與政策風險：robotaxi 的運營面臨著嚴格的法律和政策監管。不同地區的法規差異可能導致市場準

59、入障礙，政府對自動駕駛車輛的立法進程不確定性也可能影響行業的發展速度和規模。3、安全與隱私風險安全與隱私風險：用戶在使用 robotaxi 服務時，數據安全和隱私問題尤為關鍵。如何妥善處理用戶的個人信息，避免數據泄露，以及在發生事故時的責任劃分，都是行業必須解決的重大挑戰。4、市場競爭風險市場競爭風險：隨著越來越多的企業進入 robotaxi 市場，競爭日益激烈。新進入者和傳統汽車制造商的競爭可能導致價格戰，進而影響盈利能力。同時，技術壁壘的降低也可能導致市場格局的快速變化，給現有企業帶來壓力。5、相關測算誤差。相關測算誤差。汽車行業相關數據基于不同統計口徑，未來測算基于一定邏輯與數據假設，測

60、算結果或存在與實際情況偏離的可能性。2024 10 14年 月 日 gszqdatemark P.16 請仔細閱讀本報告末頁聲明請仔細閱讀本報告末頁聲明 免責聲明免責聲明 國盛證券有限責任公司（以下簡稱“本公司”）具有中國證監會許可的證券投資咨詢業務資格。本報告僅供本公司的客戶使用。本公司不會因接收人收到本報告而視其為客戶。在任何情況下，本公司不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。本報告的信息均來源于本公司認為可信的公開資料，但本公司及其研究人員對該等信息的準確性及完整性不作任何保證。本報告中的資料、意見及預測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷，可能會隨時調整。在不同時

61、期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息及資料保持在最新狀態，對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。本公司力求報告內容客觀、公正，但本報告所載的資料、工具、意見、信息及推測只提供給客戶作參考之用，不構成任何投資、法律、會計或稅務的最終操作建議，本公司不就報告中的內容對最終操作建議做出任何擔保。本報告中所指的投資及服務可能不適合個別客戶，不構成客戶私人咨詢建議。投資者應當充分考慮自身特定狀況，并完整理解和使用本報告內容，不應視本報告為做出投資決策的唯一因素。投資者應注意，在法律許可的情況下，本公司及其本公司

62、的關聯機構可能會持有本報告中涉及的公司所發行的證券并進行交易，也可能為這些公司正在提供或爭取提供投資銀行、財務顧問和金融產品等各種金融服務。本報告版權歸“國盛證券有限責任公司”所有。未經事先本公司書面授權，任何機構或個人不得對本報告進行任何形式的發布、復制。任何機構或個人如引用、刊發本報告，需注明出處為“國盛證券研究所”，且不得對本報告進行有悖原意的刪節或修改。分析師聲明分析師聲明 本報告署名分析師在此聲明：我們具有中國證券業協會授予的證券投資咨詢執業資格或相當的專業勝任能力，本報告所表述的任何觀點均精準地反映了我們對標的證券和發行人的個人看法，結論不受任何第三方的授意或影響。我們所得報酬的任

63、何部分無論是在過去、現在及將來均不會與本報告中的具體投資建議或觀點有直接或間接聯系。投資評級說明投資評級說明 投資建議的評級標準投資建議的評級標準 評級評級 說明說明 評級標準為報告發布日后的 6 個月內公司股價（或行業指數）相對同期基準指數的相對市場表現。其中 A 股市場以滬深 300 指數為基準；新三板市場以三板成指（針對協議轉讓標的）或三板做市指數（針對做市轉讓標的）為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數為基準，美股市場以標普 500 指數或納斯達克綜合指數為基準。股票評級 買入 相對同期基準指數漲幅在 15%以上 增持 相對同期基準指數漲幅在 5%15%之間 持有 相對同期基準指數漲幅在

64、-5%+5%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 5%以上 行業評級 增持 相對同期基準指數漲幅在 10%以上 中性 相對同期基準指數漲幅在-10%+10%之間 減持 相對同期基準指數跌幅在 10%以上 國盛證券研究所國盛證券研究所 北京北京 上海上海 地址：北京市東城區永定門西濱河路 8 號院 7 樓中海地產廣場東塔 7 層 地址：上海市浦東新區南洋涇路 555 號陸家嘴金融街區 22棟 郵編：100077 郵編：200120 郵箱： 電話：021-38124100 郵箱： 南昌南昌 深圳深圳 地址：南昌市紅谷灘新區鳳凰中大道 1115 號北京銀行大廈 地址：深圳市福田區福華三路 100 號鼎和大廈 24 樓 郵編：330038 郵編：518033 傳真：0791-86281485 郵箱： 郵箱： 2024 10 14年 月 日